ECONOMIA BRASILEIRA

Análise Conjuntural

Como vimos enfatizando em nossas análises mais recentes, inclusive na última edição desta Conjuntura CNseg, diferentemente de 20 anos atrás, no ciclo eleitoral de 2022/23, os agentes do mercado financeiro e analistas econômicos estavam trabalhando com cenários positivos e negativos no caso de vitória de qualquer um dos candidatos que chegaram ao segundo turno. Mais do que quem saísse vencedor das urnas, a concretização de um cenário otimista ou pessimista dependeria, principalmente, do comportamento da economia mundial – que enfrentará um período delicado, como detalharemos mais à frente – e das sinalizações que o presidente recém-eleito der sobre a condução da política econômica nos próximos anos. Uma das evidências disso pode ser vista no gráfico a seguir, que compara a volatidade da taxa de câmbio do real contra o dólar nos meses anteriores à eleição que levou o presidente eleito Luiz Inácio Lula da Silva a seu primeiro mandato, em outubro de 2002, com os meses que precederam o pleito deste ano. É claro que o contexto econômico dos dois períodos é bastante distinto, mas o comportamento da taxa de câmbio, pelo menos desde que a flutuação foi estabelecida, em 1999, tem sido um termômetro relativamente eficaz para o grau de incerteza da economia brasileira, e a eleição deste ano claramente não mexeu com o câmbio da mesma maneira que duas décadas atrás.

Taxa de Câmbio R$/US$ entre janeiro e outubro

(base: dia 1/jan=100)

Fonte: Banco Central e CNseg

A vitória de Lula, portanto, apesar de retirar um fator de dúvida do cenário (quem seria o presidente nos próximos quatro anos), está longe dirimir todas as incertezas a que a economia brasileira está sujeita até o final deste ano e a partir de janeiro do ano que vem, a começar pelo ambiente externo. Se havia, até poucos meses atrás, dúvidas sobre uma desaceleração da economia global, agora a questão é a dimensão dessa desaceleração, com possibilidade de recessão ou até mesmo estagflação em economias importantes. Vivemos tempos difíceis de serem caracterizados como “normais”. Há uma guerra na Europa, e o conflito entre Rússia e Ucrânia corre o risco de se tornar ainda mais grave. Há ainda um “legado” adverso das políticas fiscal e monetária adotadas em reação à pandemia da Covid-19. A grande maioria dos países – avançados e emergentes – enfrenta inflação cujo combate requer políticas monetárias restritivas, ainda que as pressões por aumento de gastos não tenham cedido com o fim da pandemia.

Nesse contexto, pela primeira vez em muitas décadas, as três regiões de maior peso para o crescimento mundial (que hoje são os Estados Unidos, a China e a Europa) estão simultaneamente com problemas, cada uma com suas particularidades. Nos EUA, a inflação resistente empurra o Fed a colocar a política monetária em território restritivo, desacelerando o crescimento econômico e fortalecendo o dólar, dado que os juros americanos são provavelmente o “preço” mais importante da economia mundial. A China, por sua vez, passa por mudanças estruturais em sua economia – crise no setor imobiliário, um de seus principais motores –, em sua política, além de demandas sociais por mais inclusão que tendem, ao menos em prazos mais curtos, reduzir o crescimento econômico. Os problemas da Europa são ainda mais complexos. A inflação dá sinais menos claros de arrefecimento, pois sofre ainda um choque de oferta provocado pela redução da oferta de gás russo. O fechamento do gasoduto Nord Stream 1 afeta principalmente a Alemanha e a Itália, que passa por uma transição política relevante. A Europa já começa a substituir o fornecimento russo por compras de gás na África, mas o processo exige consenso político, tempo e investimentos.

No Brasil, nos últimos meses, a “disputa” entre a política monetária e a fiscal tornou difícil estabelecer exatamente em que momento do ciclo econômico estamos, e há sinais disso nos indicadores de atividade e da inflação mais recentes. O monitor do PIB, da FGV, e o IBC Br, do Banco Central, indicaram uma contração na atividade econômica em agosto depois de um crescimento mais forte em julho. Tais quedas (de 0,8% e 1,1%, respectivamente) podem ser os primeiros sinais de uma desaceleração econômica provocada pela política monetária, ainda que as medidas que foram tomadas pelo governo nos últimos meses para reduzir preços administrados e aumentar as transferências de renda tenham injetado um montante significativo de recursos na economia. Em agosto, a indústria e o comércio varejista apresentaram contração, enquanto os serviços, ainda em grande parte baseados na reabertura econômica, permanecem em expansão. Devemos continuar a ter sinais ambíguos nos próximos meses. A inflação permanece em

queda, em grande parte como resultado das medidas citadas anteriormente, e sinais de persistência e alívio inflacionário têm se alternado a cada divulgação de índices de preços. O IPCA 15 de outubro, por exemplo, teve uma variação de 0,16% no mês, chegando a 6,85% em 12 meses. Apesar de sinais como a inflação dos serviços subjacentes e o índice de difusão terem sido considerados relativamente positivos do ponto de vista da dinâmica inflacionária por vários analistas, o índice cheio veio acima da expectativa mediana do mercado, o que pode ter influenciado o fim de uma sequência de 17 semanas de queda na projeção de inflação para 2022 no Relatório Focus de 31 de outubro.

Nesse cenário de incerteza e sinais alternados, o Banco Central do Brasil tem optado pela cautela na condução da política monetária. Na mais recente reunião, o Copom manteve a Selic em 13,75% mais uma vez, e no comunicado sobre a decisão, o Copom repetiu alertas emitidos ao final da reunião de setembro quanto às incertezas sobre o arcabouço fiscal, à probabilidade de o hiato do PIB estar mais estreito do que o considerado em suas projeções e às consequências vindas de uma economia mundial que convive com uma inflação persistente. O Copom lembrou, ainda, que os riscos fiscais do mundo pós-pandemia não pouparam nem economias centrais, como a do Reino Unido, onde Liz Truss foi primeira-ministra por pouco mais de 40 dias, caindo pouco depois que seu governo apresentou propostas fiscais expansionistas que, no contexto da inflação mais alta em décadas, trouxeram turbulência à libra e aos juros, exigindo interferência do Banco da Inglaterra. Isso é um alerta para a economia brasileira, já que a questão fiscal será chave para determinação de cenários sob um novo governo. Os resultados fiscais nos últimos meses têm surpreendido para cima, e especialistas apontam razões como crescimento intenso em setores que pagam mais impostos e inflação como fatores determinantes. Se esses resultados não se mostrarem permanentes, a fragilidade fiscal ficará mais evidente. Além disso, a conta dos recentes estímulos para o ano que vem pode ser alta: há muitas despesas de certa forma previstas, mas não oficialmente incluídas no orçamento de 2023, que será alvo de negociações entre a equipe de transição e o Congresso nas próximas semanas. A concretização de um cenário mais otimista para o ano que vem passa, portanto, por boas sinalizações em relação à política econômica do novo governo. Assim, mesmo com dificuldades impostas por um menor crescimento da economia mundial, o Banco Central poderia começar a reduzir juros, com continuidade da queda da inflação e também com uma melhoria – ainda que mais lenta – do mercado de trabalho, aumentando as expectativas e incentivando os investimentos. Em qualquer cenário, o fato de o Banco Central ter começado o ajuste mais cedo, gerando credibilidade na sua atuação, ajuda o Brasil, pois o mais provável é que haja redução de juros no ano que vem. Os riscos, entretanto, são muitos. Como os juros permanecerão altos e podem até mesmo estar sendo elevados nas economias centrais, reduzir a Selic também será mais difícil, pois isso diminuiria ainda mais o diferencial entre juros domésticos e internacionais. Ou seja, é possível traçar um cenário mais otimista para a economia brasileira, mas não será um cenário fácil.