zorgvuldig positie kiezen
Beleggingsstrategie 2e helft 2015
Inhoud Zorgvuldig positie kiezen
2
Evaluatie actieve strategieĂŤn
3
De stukken op hun plek
4
Aandelenkoersen kunnen verder omhoog
6
Megatrends geven aandelen een impuls
7
Winst nemen op obligaties
8
Hedge funds: kies specifieke strategieĂŤn
9
Vastgoed herstelt gestaag
9
Private equity: volgroeid maar dynamisch
10
Grondstoffen: zoektocht naar evenwicht
11
Sterke dollar bepaalt het beeld
12
Prognoses
13
Assetallocatie
14
Assetallocatie profielen
15
Medewerkers
16
Dit is een internationale publicatie van ABN AMRO. Risicoprofielen en beschikbare beleggingsproducten kunnen per land verschillen. Neemt u voor informatie contact op met uw lokale adviseur.
Actief en waakzaam Ook na de opmerkelijk goede marktresultaten over de eerste helft van 2015 blijven de vooruitzichten positief. Wel is er een lastiger marktklimaat ontstaan voor risicovollere beleggingen. De extreme stimuleringsmaatregelen van centrale banken blijven de markten ondersteunen maar hebben een keerzijde in de vorm van, bijvoorbeeld, kuddegedrag en tussentijdse correcties. Toch zijn dergelijke correcties noodzakelijk en gezond: ze stimuleren het risicobewustzijn en zorgen ervoor dat momentum-trends niet uitgroeien tot zeepbellen.
Didier Duret Chief Investment Officer, ABN AMRO Private Banking juni 2015
Wij zijn er nog altijd van overtuigd dat aandelen in de tweede helft van het jaar betere rendementen zullen opleveren dan cash en obligaties. Het is onze verwachting dat de Europese economie aan kracht zal winnen en dat de VS zal herstellen van de economische tegenvallers waar het land in het eerste kwartaal mee te kampen had. Azië biedt interessante mogelijkheden om te profiteren van groei en om portefeuillespreiding aan te brengen. In de VS is de Federal Reserve op weg naar een normalisering van het monetaire beleid. Daarnaast hebben we te maken met een extreme situatie, nu de obligatierendementen in veel gevallen vrijwel nihil zijn. Dit alles vraagt om een nieuw perspectief op het beleggingsbeleid: een zeer actieve benadering waarbij een uitgesproken strategie hand in hand gaat met waakzaamheid en risicobewustzijn. In deze publicatie informeren wij u als belegger daarom graag over een aantal actieve strategieën. Zo adviseren wij u om aandelenposities goed te spreiden, om zo het risico van lokale correcties te verkleinen. Daarnaast zien we een belegging in grondstoffen als mogelijkheid om het risico van draaiende trends in andere beleggingscategorieën af te dekken. Hedge funds kunnen eveneens interessant zijn: specifieke hedge-fundstrategieën kunnen fungeren als buffer tegen de volatiliteit waar de markten wellicht mee te maken krijgen. Het beleggingsteam van ABN AMRO Private Banking werkt deze en andere aanbevelingen uit op de hiernavolgende pagina’s. Uw beleggingsadviseur is u graag van dienst bij het samenstellen van een portefeuille waarmee u voorbereid bent op de ontwikkelingen in de tweede helft van 2015 en daarna.
Zorgvuldig positie kiezen De rally van de aandelenmarkten is in een vergevorderd stadium en de rendementen op obligaties zijn fors gedaald. In deze fase vinden wij het wenselijk om beleggingsportefeuilles actief te beheren. Daarbij benadrukken we het belang van spreiding, met als doel risico’s te verminderen. Aandelenmarkten hebben nog altijd de wind in de zeilen, terwijl het karakter van de obligatiemarkten ingrijpend is veranderd. Verder zien we dat de volatiliteit in de valutamarkten toeneemt en dat het beleid van centrale banken nog steeds een zwaar stempel drukt op de financiële markten. Wij staan nog altijd positief tegenover aandelen en handhaven onze overwogen positie in deze beleggingscategorie. Als gevolg van de stijgende koersen dijde de aandelenpositie in de portefeuilles van onze cliënten eerder dit jaar uit, tot een niveau dat hoger was dan wij voor ogen hadden. Om die reden hebben wij eind april een herbalancering doorgevoerd, door wat winst te nemen. Vanwege de dalende obligatierendementen (yields) – tot niveaus onder de nullijn – hebben wij het (al sterk onderwogen) belang in obligaties verder verlaagd, tot een minimale positie.
Trends XXEconomisch
herstel blijft afhankelijk van monetair beleid. Het deflatiegevaar lijkt eindelijk afgewend te zijn in Europa. De groei van de Amerikaanse economie zal naar verwachting versnellen in de tweede helft van 2015. XXDe effecten van de lagere olieprijs en de daling van de euro zijn nog niet volledig zichtbaar in de economische groei en de bedrijfswinsten. Het positieve effect dat een lagere olieprijs zal hebben op groei, inflatie en balansposities zou aandelenmarkten steun in de rug moeten geven. XXAndere aanjagers voor aandelenmarkten. Aandelenselectie op basis van fundamentele situatie maakt plaats voor momentum-positionering.
Uitzonderlijk monetair beleid brengt uitdagingen met zich mee XXKrachtdadig
Naast een evenwichtige portefeuille bestaande uit Amerikaanse, Europese en Aziatische aandelen, adviseren wij een combinatie van inflatie-geïndexeerde obligaties, grondstoffen, smallcaps en hedge-fund-strategieën. Door op deze manier te spreiden, kan het risico van correcties worden verkleind.
Spreiden door zorgvuldig te kiezen Momentum-risico
Lokaal risico Aandelen Internationaal
• Grondstoffen • Long/short equity • CTA
Waar nog waarde te vinden is • Smallcaps • Inflatiegeïndexeerde obligaties • High-yield obligaties
beleid van centrale banken heeft een keerzijde. Het monetaire beleid maakt het lastiger om obligaties hun traditionele rol in een portefeuille te laten vervullen. XXConsensus-visies leiden tot positionering op basis van momentum. Dit jaagt winstnemingen aan en leidt tot correcties van de Amerikaanse dollar en op de obligatiemarkten. De kortetermijnvolatiliteit op de Europese aandelenmarkten is eveneens toegenomen. XXLage financieringskosten verminderen de noodzaak voor overheden om schulden te reduceren en hervormingen door te voeren. Dit kan het herstel van de eurozone hinderen.
Spreidingsmogelijkheden XXInternationale
aandelenselectie, waardoor lokale correcties een minder sterke impact hebben op de portefeuille. XXSmallcap- en midcap-aandelen profiteren van kapitaalinstroom, nu largecap-aandelen relatief duur zijn geworden. XXHigh-yield en inflatie-geïndexeerde obligaties behoren tot de laatste obligatiesegmenten die nog waarde bieden. XXGrondstoffen kunnen tegenwicht bieden in het geval van ongunstige bewegingen op obligatie-, aandelen- en valutamarkten. XXHedge-fund-strategieën waarmee kan worden ingespeeld op, bijvoorbeeld, dalende markten (long/short equity) zijn interessant uit het oogpunt van spreiding en rendement. Didier Duret – Chief Investment Officer
Bron: ABN AMRO Private Banking
2
juni 2015
Evaluatie actieve strategieën ■■ Twaalf van de zestien actieve strategieën hebben de benchmark in het lopende jaar verslagen ■■ Marktmomentum stuwt aandelen ■■ Aandelenspreiding over regio’s en sectoren is lonend Het ABN AMRO Beleggingscomité heeft succes door op een actieve manier te beleggen. Het comité heeft zestien actieve strategieën geïmplementeerd, die samen 72% van de portefeuille beslaan. Twaalf van de zestien strategieën deden het dit jaar tot dusver beter dan hun benchmarks (resultaten per 30 april 2015). Het merendeel van de actieve aandelenstrategieën profiteerde van het sterke marktmomentum. De overweging van grondstoffen was een ‘contraire’ strategie (dat wil zeggen: tegen de heersende marktconsensus in). Gedurende de eerste vier maanden van 2015 waren de resultaten van de meeste beleggingscategorieën duidelijk beter dan het jaarlijkse gemiddelde van de afgelopen tien jaar (zie tabel). Uit de resultaten van onze actieve strategieën wordt duidelijk wat de kracht is van een langetermijnbenadering. Aandelen uit opkomende markten, bijvoorbeeld, worstelden met een hogere kortetermijnvolatiliteit. Maar qua resultaten scoorden aandelen uit deze markten hoog, zowel op de korte als de lange termijn. We stellen eveneens vast dat het loont om aandelenposities internationaal te spreiden, aangezien over een brede linie van landen en sectoren rendement werd behaald. Niet met alle actieve strategieën werd een outperformance gerealiseerd. Zo waren we in 2014 ondervertegenwoordigd in Amerikaanse aandelen en, meer recent, in de telecomsector en in India. Deze strategieën hadden een nadelige impact op onze portefeuilleresultaten. Maar hier geldt eveneens dat spreiding kan helpen om het portefeuillerisico te beperken, ook als sommige strategieën niet het gewenste resultaat opleveren. Met onze huidige actieve aandelenstrategieën sluiten we aan bij industriële en geografische langetermijntrends. Europese aandelen doen het dit jaar – tot dusver – beter dan de bredere aandelenmarkt. Dit toont aan dat de Europese aandelenmarkt, die lange tijd achterbleef bij andere markten, nu bezig is met een inhaalslag. Op korte termijn worden de aandelenbeurzen in sterke mate gedreven door het marktsentiment. Op de lange termijn zal de ontwikkeling van de aandelenkoersen meer bepaald worden door het vermogen van bedrijven om hun winstgevendheid structureel op peil te houden.
Marktrendementen van actieve strategieën 2015 t/m 30 april
2014
10-jaar (geannualiseerd)
Aandelen China 36,2%
Aandelen India 40,9%
Aandelen China 17,5%
Aandelen opkomend Azië 21,3%
Aandelen gezondheidszorg 34,5%
Aandelen India 13,7%
Aandelen gezondheids- Aandelen nutsbedrijven zorg 16,8% 31,3%
Aandelen opkomend Azië 12,7%
Aandelen Europa 16,6%
Aandelen VS 27,4%
Aandelen gezondheidszorg 12,2%
Aandelen telecom 16,0%
Aandelen China 23,3%
Aandelen luxegoederen & diensten 11,4%
Aandelen luxegoederen & diensten 15,6%
Aandelen wereldwijd 18,6%
Aandelen telecom 9,7%
Aandelen wereldwijd 13,7%
Aandelen opkomend Azië 16,7%
Aandelen VS 9,3%
Aandelen VS 10,2%
Aandelen telecom 11,7%
Aandelen wereldwijd 8,5%
Grondstoffen 7,8%
Bedrijfsobligaties 8,3%
Aandelen nutsbedrijven 7,7%
Aandelen India 6,1%
Obligaties wereldwijd 8,1%
High-yield 7,5%
Aandelen nutsbedrijven 4,5%
Aandelen Europa 6,8%
Aandelen Europa 7,1%
High-yield 4,2%
High-yield 2,3%
Bedrijfsobligaties 4,4%
Hedge funds 2,0%
Cash 0,1%
Obligaties wereldwijd 4,3%
Obligaties wereldwijd 1,0%
Hedge funds -1,0%
Cash 1,6%
Bedrijfsobligaties 1,0% Cash 0,0%
Hedge funds 0,4%
Legenda Groen: overwogen Rood: onderwogen (resultaten in euro’s)
Grondstoffen -0,2%
Bron: ABN AMRO Private Banking, Bloomberg, FactSet
Investment Strategy & Portfolio Expertise Hans Peters – Hoofd Investment Risk
zorgvuldig positie kiezen
3
De stukken op hun plek ■■ Economie VS wordt sterker ■■ Eurozone overtreft verwachtingen ■■ Groeiversnelling wereldeconomie verwacht voor 2015 en 2016 Qua economische groei heeft 2015 tot dusver meer teleurstellend nieuws dan positieve verrassingen opgeleverd. Wij denken dat de teleurstellende berichten van tijdelijke aard waren en verwachten dat het cyclische herstel in de loop van het jaar aan kracht zal winnen.
Vertraging VS is tijdelijk Voor de Amerikaanse economie is het jaar 2015 niet al te overtuigend van start gegaan. Volgens ons is deze ‘valse start’ vooral te wijten aan factoren van tijdelijke aard, zoals ongunstige weersomstandigheden en havenstakingen aan de Amerikaanse westkust. Deze tegenvallers liggen inmiddels achter ons. Wel zal het effect van de sterkere dollar voorlopig aanhouden, zo verwachten wij. Daarnaast heeft de daling van de olieprijs geleid tot een sterke afname van investeringen binnen de energiesector. Het positieve effect van de lagere olieprijs – een toename van de consumentenbestedingen – laat nog op zich wachten. Het duurt doorgaans even voordat een daling van de olieprijs zich vertaalt in hogere consumentenuitgaven. Al met al rekenen wij erop dat de economische groei in de VS geleidelijk zal toenemen.
Aangename verrassingen in Europa De eurozone-economie heeft lastige jaren achter de rug, maar profiteert nu van een aantal positieve factoren: de zwakkere euro, de daling van de olieprijs en aanmerkelijk lagere financieringskosten. Een aantal landen heeft ingrijpende hervormingen doorgevoerd; deze landen plukken daar nu de vruchten van in de vorm van sterkere groei. Het resultaat van dit alles is, dat de eurozone-economie nu al maanden achtereen de verwachtingen verslaat. De detailhandelsverkopen, bijvoorbeeld, laten een verrassend sterke ontwikkeling zien (zie figuur 1). Bovendien presteren de landen in de Europese periferie – Griekenland vormt misschien een uitzondering – indrukwekkend. Wij denken dat de eurozone voorlopig de wind in de zeilen zal blijven hebben.
van bepaalde opkomende landen. Het ziet er niet naar uit dat deze situatie in 2015 of 2016 wezenlijk zal veranderen. Ook in China blijft de groei vertragen. Dit is niet per se een negatieve ontwikkeling, aangezien de groeiafname deels voortkomt uit pogingen van de Chinese regering om de corruptie te bestrijden en om problemen op de huizenmarkt en in de financiële sector op te lossen. Uiteindelijk zou de economie hierdoor gezonder moeten worden. Mochten de Chinese beleidsmakers de groei als te zwak gaan beschouwen, dan zullen zij actie ondernemen om de economische activiteit te stimuleren. Dit is een effectieve strategie. Wij verwachten dan ook dat de economische groei in China geleidelijk en op een gecontroleerde manier zal vertragen. Voor de wereldeconomie lijkt dit geen rooskleurig scenario te zijn. Maar 6-7% groei in het China van vandaag de dag is – in absolute zin – nog altijd meer dan de 10% groei die het land realiseerde toen de Chinese economie een veel beperktere omvang had.
Deflatie-angst neemt af De sterke daling van de olieprijs resulteerde vorig jaar in lagere inflatie (zie figuur 2). De inflatie nam zó sterk af, dat – mede vanwege de relatief zwakke economische groei – de angst voor pijnlijke deflatie de kop op stak in de eurozone en elders. Maar sterkere economische groei en een bescheiden herstel van de olieprijs deden deze angst als sneeuw voor de zon verdwijnen. De vraag rijst dan ook, of de lancering
Figuur 1: detailhandelsverkopen eurozone %j-o-j 6 4 2
Maar als we kijken naar hervormingen die tot een serieuze groeistijging leiden, dan heeft Europa nog een lange weg te gaan. Daarnaast worden de groeiramingen in de markt opwaarts bijgesteld, wat betekent dat het voor de eurozoneeconomie lastiger zal worden om de verwachtingen te overtreffen. Per saldo denken wij dat de eurozone dit en volgend jaar een acceptabele groei zal laten zien.
-4
Gemengd beeld in opkomende markten
-6
De opkomende economieën vormen een bont gezelschap. De lagere olieprijs en dalende prijzen van andere grondstoffen hebben een drukkend effect op de economische groei
4
juni 2015
0 -2
2005 Bron: Bloomberg
2007
2009
2011
2013
2015
van een grootschalig obligatie-opkoopprogramma door de Europese Centrale Bank (ECB) echt nodig was. Sommige van de markten waarin de ECB obligaties opkoopt, zijn daadwerkelijk aan het krimpen. De Duitse overheid, bijvoorbeeld, heeft een bescheiden begrotingsoverschot en hoeft derhalve minder staatsobligaties uit te geven dan er worden afgelost. De acties van de ECB hebben daarom een sterke impact op de obligatierendementen (yields) en op het functioneren van de obligatiemarkten in het algemeen.
Einde steunprogramma ECB niet in zicht In onze optiek was het obligatie-opkoopprogramma van de ECB niet echt noodzakelijk. We geloven echter niet dat de centrale bank haar steunprogramma op korte termijn zal stopzetten. Een vroegtijdig einde van het programma zou de geloofwaardigheid van de ECB kunnen schaden. Bovendien zou een plotselinge, scherpe stijging van de obligatierendementen – als gevolg van het beëindigen van de steunaankopen – een schadelijk effect kunnen hebben op de economieën van de diverse eurolanden. Hoe het ook zij, de deflatie-angst is weliswaar sterk afgenomen, maar de daadwerkelijke inflatie ligt nog altijd beduidend lager dan het niveau dat de ECB zich ten doel heeft gesteld. Het steunprogramma van de ECB kan ook helpen om mogelijk ‘besmettingsgevaar’ vanuit Griekenland te bezweren. Onder geen beding zal de centrale bank het risico willen lopen dat de problemen van Griekenland overslaan naar landen als Portugal en Spanje. Vooralsnog rekenen wij erop dat de ECB haar obligatie-opkoopprogramma zal voortzetten en afronden zoals gepland. Als er een oplossing voor de Griekse schuldencrisis gevonden wordt, als de eurozone-economie blijft groeien en als de inflatie in de buurt van het streefniveau komt (dicht bij maar onder 2%), dan is het denkbaar dat de ECB in de loop van 2016 haar maandelijkse steunaankopen gaat afbouwen (‘tapering’).
Renteverhogingen Fed komen dichterbij Normalere economische omstandigheden in de VS rechtvaardigen ook een normalisering van het Amerikaanse rentebeleid. Het moment waarop de Federal Reserve (Fed) zal beginnen met het verhogen van de rente – de eerste renteverhoging sinds 2006 – komt dichterbij. Uit de commentaren van verschillende Fed-beleidsmakers maken we op dat er verdeeldheid heerst binnen de Amerikaanse centrale bank met betrekking tot de timing en het tempo van de renteverhogingen. Er valt iets te zeggen voor een langzame aanpak: de inflatie is laag, de Amerikaanse economie
liet in de afgelopen tijd geen overtuigende groei zien en de dollar is aanzienlijk sterker geworden. Wij denken dat de Fed in september de eerste renteverhoging zal doorvoeren, om de rente vervolgens geleidelijk verder op te schroeven.
Risico’s Naar verwachting zal de groei van de wereldeconomie versnellen, aangevoerd door Europa en de VS. Daarnaast gaan wij ervan uit dat de inflatie voorlopig laag zal blijven en dat centrale banken een verruimend beleid zullen blijven voeren. Maar er zijn risico’s. Het is mogelijk dat centrale banken met hun agressieve monetaire beleid van de afgelopen jaren verstoringen in de financiële markten hebben veroorzaakt. Onduidelijk is daarbij, hoe markten en economieën zullen reageren op de (verwachte) terugkeer naar een normale marktsituatie. Daarnaast zou tegenvallende economische groei de deflatie-angst weer kunnen aanwakkeren en zou de crisis in de eurozone weer kunnen escaleren. Ten slotte dienen we de geopolitieke risico’s niet te vergeten, die altijd op de achtergrond aanwezig zijn. Economisch Bureau Han de Jong – Hoofdeconoom ABN AMRO
Figuur 2: olieprijs en inflatieverwachtingen eurozone 120
2,4
2,2
100
2,0 80 1,8 60
1,6
Brent olie (USD/bbl) linkeras
40 jan 2014
Eurozone inflatie gebaseerd op 5-jaars inflatie swaps rechteras jul 2014
1,4
jan 2015
Bron: Bloomberg
zorgvuldig positie kiezen
5
Aandelenkoersen kunnen verder omhoog ■■ Licht op groen voor verdere koersstijgingen ■■ Aandelen Europa en opkomende markten hebben de voorkeur ■■ Luxegoederen & diensten en gezondheidszorg zijn sectoren met opwaarts potentieel Aandelen zijn in 2015 voortvarend uit de startblokken gekomen. Wij geloven dat aandelenkoersen in de tweede helft van dit jaar verder kunnen stijgen, ondanks de correctie die we in april en begin mei zagen. Deze correctie was, naar onze mening, van tijdelijke aard. We hebben namelijk nog steeds te maken met een aantal factoren die positief zijn voor aandelen, waaronder lage rentestanden en aantrekkende bedrijfswinsten. In het eerste kwartaal hebben deze factoren geleid tot flinke stijgingen van de Europese aandelenmarkten. Amerikaanse aandelen deden het minder goed in die periode. In de opkomende markten waren Chinese aandelen zonder meer de winnaars.
Europese aandelen hebben goede kaarten Binnen onze overwogen allocatie naar aandelen raden wij beleggers aan om zich te positioneren in Europa en de opkomende markten. Hogere bedrijfswinsten zouden in de komende maanden steun moeten bieden aan de Europese aandelenmarkten. De bijgaande grafiek laat zien, dat de winstgevendheid van Europese ondernemingen toeneemt. De binnenlandse vraag in Europa zal groeien, zo verwachten wij. Dit zou de winstgevendheid van Europese bedrijven ten goede moeten komen. Kijkend naar de tweede helft van 2015, verwachten wij dat de winsten van kleine en middelgrote ondernemingen zullen oplopen, gestut door stijgende verkopen aan binnenlandse consumenten en internationale bedrijven.
Hoge waarderingen Amerikaanse aandelen Ondanks de verwachte groei van de Amerikaanse economie en de robuuste bedrijfswinsten aldaar, hanteren wij een onderwogen allocatie naar Amerikaanse aandelen. De gestegen marges maken dat er volgens ons slechts beperkte ruimte is voor een verdere uitbouw van de winstgevendheid. Bovendien zijn de waarderingen van aandelen in de VS flink opgelopen en hebben Amerikaanse exporteurs last van de sterke dollar. Binnen de opkomende markten heeft Azië onze voorkeur, met name China en India. De regio profiteert van verruimend monetair beleid, lagere inputprijzen voor grondstoffen en een toenemende consumentenvraag.
geld uitgeven, de consumentenbestedingen in de VS zijn aan het herstellen en in Europa nemen het vertrouwen en ook de bestedingen toe. Tegen deze achtergrond hebben de sectoren gezondheidszorg en luxegoederen & diensten onze voorkeur. Aandelenkoersen van bedrijven in deze sectoren zijn veelal gestegen, in lijn met een toenemende omzet- en winstgroei. Sectoren die te maken hebben met grote verschuivingen zullen naar verwachting achterblijven bij de bredere markt. We hebben een neutrale visie op de energiesector, aangezien deze sector zich moet aanpassen aan veranderende energieprijzen. Gezien de impact van reguleringsmaatregelen en online concurrentie, staan we eveneens neutraal tegenover de financiële sector. Ook in de detailhandel voelt men de concurrentiedruk van online spelers; vandaar onze voorzichtige houding jegens de sector consumptiegoederen. Voorzichtigheid is, zo denken wij, eveneens geboden ten opzichte van de industriële sector. Het groeipotentieel van deze sector staat onder druk: de toenemende capaciteit loopt uit de pas met de bescheiden vraag. Investment Strategy & Portfolio Expertise Annemijn Fokkelman – Hoofd Aandelenstrategie & Portefeuillebeheer
Sterker winstmomentum verwacht in Europa % 300 Europa 250
Azië VS
200
150
100
Gezondheidszorg en luxegoederen & diensten Innovatieve sectoren blijven het beduidend beter doen dan de bredere markt. Aandelenmarkten in de ontwikkelde wereld worden gestuwd door koersstijgingen van technologiebedrijven, innovatieve spelers op het gebied van gezondheidszorg en ondernemingen die industriële oplossingen ontwikkelen. In Azië blijven consumenten 6
juni 2015
50 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015p 2016p Consensusverwachting winst per aandeel (verwachte winst 20152016) en gerealiseerde winst (2008-2014), in lokale valuta. Data is geïndexeerd: 2008 = 100%; p = prognose. Bron: Bloomberg, MSCI
Megatrends geven aandelen een impuls ■■ Megatrends weerspiegelen krachtige ontwikkelingen ■■ Innovatie heeft brede economische impact ■■ Portefeuillespreiding via thematische beleggingen Megatrends zijn krachtige demografische, sociale, wetenschappelijke en economische trends. Onder de oppervlakte kunnen dergelijke trends een impuls geven aan de koersen van aandelen. Door met specifieke beleggingsthema’s aan te haken op deze megatrends kunt u als belegger spreiding aanbrengen in uw portefeuille. Met onze thematische beleggingen focussen wij op de onderstaande trends:
Energie genoeg Energievoorraden groeien en zijn niet alleen meer afhankelijk van traditionele aanbieders. Zo is de VS een belangrijke olie- en gasproducent geworden. Daarnaast winnen alternatieve energiebronnen, zoals zonne- en windenergie, terrein.
Schatzoeken in bedrijven Demografische verschuivingen en opkomende middenklasse Bevolkingsgroei en een hogere levensverwachting resulteren in, onder andere, toenemende consumptie en hogere spaartegoeden. Als gevolg van economische en sociale ontwikkelingen nemen urbanisatie en industrialisatie een vlucht en plukken meer mensen de vruchten van innovatie. De opkomst van de wereldwijde middenklasse maakt dat de vraag naar en de toegankelijkheid van, onder meer, gezondheidsproducten en -diensten en duurzame goederen toeneemt. Hierdoor ontstaan kansen voor beleggers.
Innovatie De technologische ontwikkelingen en wetenschappelijke ontdekkingen van de afgelopen 20 jaar hebben in toenemende mate een economische impact. Hogere productiviteit is daar een goed voorbeeld van. Van intensief internetgebruik en robotisering tot de ontwikkeling van nieuwe medicijnen: innovatie kan het welzijn en de gezondheid van mensen bevorderen.
Beleggingscategorie Megatrend Aandelen Demografische verschuiOverwogen vingen en opkomende middenklasse Innovatie
Energie genoeg
Schatzoeken in bedrijven
In een omgeving waar bedrijven zich genoodzaakt zien te concurreren op de wereldmarkt en waar de rentes laag zijn, zijn beleggers naarstig op zoek naar hogere rendementen op hun aandelenbeleggingen. Aandeelhouders zetten bedrijven onder druk om te veranderen: conglomeraten moeten hun activiteiten opsplitsen, daarbij een onderscheid makend tussen ‘oude’ en ‘nieuwe’ technologieën, alsmede tussen activiteiten die een hoge dan wel een lage marge opleveren. In het verlengde van deze trend ligt de mogelijkheid om aan ‘oude’ technologie gerelateerde activiteiten samen te voegen met activiteiten die een lage marge genereren. Dit kan resulteren in meer ‘pricing power’ (het vermogen om prijsverhogingen door te voeren zonder dat dit leidt tot een vraagafname) en hogere rendementen op investeringen. Investment Strategy & Portfolio Expertise Edith Thouin – Hoofd Themaresearch Aandelen
Belangrijke kenmerken • Economische ontwikkeling en demografische verschuivingen leiden tot inkomen en welvaart. • Grotere vraag naar onder meer gezondheidsproducten en -diensten en duurzame goederen. • Innovatie verhoogt productiviteit. • Automatisering en kunstmatige intelligentie krijgen steeds sterkere invloed. • Toename van gepersonaliseerde medicijnen. • Uitgebreidere keuze in meer soorten energie. • Consumenten worden producenten. • OPEC heeft minder invloed. • Toegenomen efficiëntie en wereldwijde concurrentie, lage rente en lage inflatie. • Druk neemt toe om meer waarde te creëren. • Kans op hogere waardering door grote bedrijven op te knippen.
Aanbevelingen Actavis/Allergan, Berkshire Hathaway, BlackRock, Ping An
Nestlé, Illumina, ABB, Kuka, Roche
Dow Chemical, FedEx, Nucor
DuPont, Dow Chemical, Amgen, Novartis, Nokia, Adidas, HSBC Holdings
zorgvuldig positie kiezen
7
Winst nemen op obligaties ■■ Lastig om rendement te behalen op obligaties in tweede helft 2015 ■■ Aanbeveling: winst nemen en minimale obligatiepositie aanhouden ■■ Aanbeveling: illiquide posities verkopen en herinvesteren in fondsen De ECB heeft ervoor gezorgd dat de obligatierendementen (yields) tot extreem lage niveaus zijn gedaald. Wat ons betreft is de tijd rijp om de winsten van de afgelopen jaren te verzilveren en de allocatie naar obligaties tot een minimum te beperken. Later dit jaar kunnen de yields gaan stijgen (oftewel: dalende obligatiekoersen), aangejaagd door verbeterende economische vooruitzichten in Europa, een groeiversnelling in de VS en de eerste renteverhoging door de Fed sinds bijna 10 jaar. Yields op Duitse staatsobligaties met een looptijd tot 9 jaar zijn in april onder de nullijn gedoken (zie figuur). Hoewel de rente in mei weer steeg, heeft de eerdere daling van de yields bijgedragen aan het portefeuillerendement van 2,5% dat we in het eerste kwartaal hebben behaald. De overwogen positionering in obligaties uit de eurozone-periferie en de allocatie naar bedrijfsobligaties kwamen onze obligatieportefeuilles ten goede. We geloven echter niet dat we in de tweede helft van 2015 vergelijkbare rendementen kunnen behalen, zelfs niet als we kiezen voor obligaties met langere looptijden of voor risicovollere obligatiesegmenten.
Sterkere onderweging obligaties In april hebben we gekozen voor een nog sterkere onderweging van obligaties in onze portefeuilles. Hierbij hebben we vooral staatspapier met de kortste looptijden en de laagste yields verkocht. Dit betekent dat de portefeuilleduratie ietwat verhoogd is, van 4,5 naar 5,5 jaar (neutrale duratie ten opzichte van onze benchmark voor de in euro’s noterende portefeuilles). Voor de in dollars noterende portefeuilles werd vastgehouden aan een duratie van 4 jaar (neutraal). In het staatsobligatiesegment hebben we onze allocatie naar inflatie-geïndexeerde obligaties – waar de hoofdsom en de couponrente gelinkt zijn aan de inflatieontwikkeling – gehandhaafd. In de subsegmenten handhaafden we onze allocatie naar bedrijfsobligaties en high-yield obligaties.
te maken krijgen met meer volatiliteit. Maar gezien het voornemen van de ECB om obligaties op te blijven kopen, denken wij dat eventuele marktnervositeit van tijdelijke aard zal zijn.
Vermijd illiquide obligaties High-yield obligaties bieden aantrekkelijke rendementen. Maar aangezien het wereldwijde non-investment-grade segment (oftewel high-yield) voor een belangrijk deel bestaat uit Amerikaanse bedrijfsobligaties, is high-yield erg gevoelig voor monetaire beleidswijzigingen in de VS. Verwachtingen omtrent renteverhogingen door de Fed kunnen het gehele high-yield segment dan ook negatief beïnvloeden en leiden tot een tijdelijke toename van de volatiliteit. Beleggers met posities in individuele, kleine, minder liquide bedrijfsobligaties geven wij in overweging om nu winst nemen. De verhandelbaarheid van dergelijke obligaties neemt in hoog tempo af. Bovendien zijn deze obligaties kwetsbaar als de Fed of de ECB een andere monetaire koers gaat varen. Wij adviseren beleggers om illiquide individuele obligaties te verkopen en de opbrengst te investeren in obligatiefondsen die dagelijks verhandelbaar zijn. Investment Strategy & Portfolio Expertise Roel Barnhoorn – Senior Expert Obligatiethema’s Henk Wiersma - Senior Expert Obligatieresearch- en advies
Rendement staatsobligaties eurozone en high-yield wereldwijd 25%
High-yield obligaties wereldwijd Spaanse 10-jaars staatsobligaties Duitse 10-jaars staatsobligaties
20%
15%
Voorkeur voor staatspapier uit periferie De steunaankopen van de ECB hebben als doel de economie te stimuleren en de inflatie aan te jagen. Qua staatsobligaties geven wij daarom nog steeds de voorkeur aan schuldpapier uit de Europese periferie (met name Italië en Spanje). De situatie in Griekenland blijft problematisch en de kans op een escalatie is relatief groot. Maar het ‘besmettingsgevaar’ – het risico dat de problemen overslaan naar andere perifere landen – is gering, zolang de uitstroom van binnenlands kapitaal uit de periferie beperkt blijft. Wel moeten we er rekening mee houden dat perifere staatsobligaties 8
juni 2015
10%
5%
0% jan‘05
jan‘07
Bron: Bloomberg, Barclays
jan‘09
jan‘11
jan‘13
jan‘15
Hedge funds: kies specifieke strategieën ■■ Goede resultaten tot dusver in 2015 ■■ Rendementen variëren sterk per strategie ■■ Fusies & overnames gunstig voor event-driven hedge funds Met hedge funds zijn goede resultaten neergezet in de eerste maanden van 2015. Vooral macro/CTA- (commodity trading advisors) en long/short equity-strategieën bleven sterke, voor risico’s aangepaste rendementen opleveren. Wel liepen de resultaten van de verschillende hedge-fund-strategieën sterk uiteen. Per strategie waren er bovendien grote rendementsverschillen tussen de diverse hedge-fund-managers (zie grafiek).
Gunstig klimaat voor specifieke hedge-fund-strategieën
maar ook de flexibiliteit hebben om te profiteren als trends draaien. Investment Products & Wealth Solutions Wilbert Huizing - Specialist Beleggingsproducten
Rendementen hedge-fund-strategieën lopen sterk uiteen
Wij denken dat er in de komende kwartalen meer kansen zullen ontstaan om long/short-strategieën in te zetten. Toenemende bedrijfsgerelateerde activiteiten (zoals fusies & overnames), oplevingen van volatiliteit en de verschillen in het monetaire beleid zoals dat door de diverse centrale banken gevoerd wordt, bieden eveneens kansen: daarop kan worden ingespeeld met event-driven en macro/ CTA-strategieën. Wij hanteren een overwogen advies voor event-driven, long/short equity- en macro/CTA-strategieën. Ons advies voor relative-value-strategieën is neutraal.
CTA
Event-driven
Global macro
Long/short global
Event-driven strategieën hebben geprofiteerd van een toenemend aantal fusies & overnames en andersoortige bedrijfsgerelateerde gebeurtenissen. Long/short equity hedge funds profiteren van het stimulerende beleid dat de centrale banken in Europa en Japan voeren. Macro/CTA-strategieën zijn zo gepositioneerd dat zij rendement kunnen behalen door in te spelen op momentumtrends
Relative value -15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
Op basis van 3-jaars geannualiseerde rendementen, per februari 2015. Voor elke strategie geldt, dat 90% van de onderzochte beheerders tussen de boven- en de ondergrens vallen.
Bron: Pictet Alternative Investments
Vastgoed herstelt gestaag ■■ Gunstig marktklimaat voor beursgenoteerd vastgoed ■■ Hogere rentes vormen risico ■■ Waarderingen zijn opgelopen Nog altijd is het klimaat gunstig voor beursgenoteerd vastgoed. Verschillende factoren bieden steun aan deze beleggingscategorie: met huurinkomsten genereren vastgoedbedrijven een stabiele cash flow en het aanbod van nieuw vastgoed is beperkt. Daarnaast liggen de kapitaalkosten op zeer lage niveaus. Bovendien hebben beursgenoteerde vastgoedbedrijven tastbare activa in bezit; de vraag naar dergelijke beleggingsobjecten is groot. Het verruimende beleid van centrale banken komt de resultaten van de vastgoedsector ten goede. De vraag is wel, of de sector zich snel genoeg kan aanpassen als de rentes verhoogd worden. Wij blijven ons daarom richten op kwaliteitsvastgoed, waar de financieringskosten laag zijn.
Vastgoedwaarderingen zijn toegenomen, wat de sector minder aantrekkelijk maakt dan een jaar geleden. Gemiddelde waarderingen liggen nu iets boven de intrinsieke waarde (net asset value). Maar in sommige segmenten zijn de waarderingen nog altijd aantrekkelijk: dit geldt, onder meer, voor bedrijven die beschikken over kwaliteitsvastgoed en gunstige groeivooruitzichten. In Europa is de vraag naar vastgoed onder beleggers nog altijd hoog, wat leidt tot hogere prijzen. Amerikaanse REIT’s (real estate investment trusts) zijn minder aantrekkelijk gewaardeerd: de waarderingen weerspiegelen positieve factoren, zoals een gebrek aan nieuw aanbod en lage financieringskosten. A.A.Advisors Manuel Hernandez Fernandez – Specialist Vastgoed
zorgvuldig positie kiezen
9
Private equity: volgroeid maar dynamisch ■■ Succesvolle beursgangen stimuleren ‘later-stage’ investeringen ■■ Fondsbeheerders zien kansen in de VS ■■ Energie, gezondheidszorg en Amerikaanse industrie zijn gewilde beleggingssegmenten In de private-equity-sector zijn de verkopende partijen momenteel aan zet. Dit geldt vooral voor fondsen die hun investeringen hebben zien groeien en nu de tijd rijp achten om te oogsten, door hun belang in een bedrijf te verkopen aan strategische kopers (oftewel concurrerende bedrijven) of financiële kopers (andere private-equity-beleggers), dan wel door het bedrijf in kwestie naar de beurs te brengen. De opbrengsten die in het eerste kwartaal van 2015 gegenereerd werden via initial public offerings (IPO; beursgang) in Europa lagen hoger dan tijdens de eerste drie maanden van 2014. Naar verwachting zullen de opbrengsten over het tweede kwartaal vergelijkbaar goed zijn. De IPO’s van Auto Trader, Sunrise Communications en GrandVision zijn voorbeelden van succesvolle, door private-equity-partijen gesteunde beursgangen. In de VS leverden beursgangen in het eerste kwartaal van 2015 minder op dan in dezelfde periode vorig jaar. Maar dat is begrijpelijk, aangezien 2014 een recordjaar was. Ondanks de veelbelovende macrodata en het recente optimisme omtrent de economische groei in Europa, blijft de VS de beste mogelijkheden bieden voor een beursgang. Een bijkomend effect van het succesvolle IPO-klimaat is dat er een hernieuwde interesse ontstaan is voor durfkapitaal en groeifinanciering, aangejaagd door de succesvolle wijze waarop Uber en Airbnb vorig jaar financiering wisten aan te trekken.
minder genegen om te investeren in omvangrijke buy-outs. In plaats daarvan richten zij zich op deals die betrekking hebben op middelgrote ondernemingen. In dit middensegment is de activiteit qua aantal deals met circa 15% toegenomen; gemeten in dollarvolumes is sprake van een stijging van bijna 60%. Verder zien we dat private-equity-investeerders in toenemende mate een buy-and-build-strategie hanteren. Hierbij wordt een klein bedrijf gekocht dat als platform dient voor uitbreidingen die gerealiseerd worden via zogenoemde add-on overnames. De buy-and-build-strategie wordt momenteel voornamelijk toegepast in de sectoren energie en gezondheidszorg, alsmede in de Amerikaanse industriesector. In deze sectoren is het de trend om activiteiten die eerder werden uitbesteed (outsourcing) weer zelf te gaan uitvoeren. Eric Zuidmeer – Senior Specialist Private Equity Jobst-Albrecht Klemme – Private Equity Solutions
IPO’s drijven waarderingen op Als gevolg van de toegenomen activiteit in de publieke markt, komen de waarderingen van buy-outs en zogenoemde ‘later-stage’ investeringen (investeringen in volwassen bedrijven) hoger te liggen. Door de aanzienlijke hoeveelheid onbenut kapitaal waarover private-equityfondsen beschikken en de voor handen zijnde financieringsmiddelen neemt de vraag naar private-equity-deals toe. Investeringen in middelgrote bedrijven worden als kansrijk gezien, evenals transacties die via operationele verbeteringen tot mogelijke waardevermeerdering leiden.
Favoriete investeringsregio’s van fondsbeheerders 60%
Noord-Amerika
54%
52%
Europa
59%
Markt VS meest aantrekkelijk Gezien het verbeterende economische plaatje in de VS, geven beheerders van private-equity-fondsen in toenemende mate de voorkeur aan investeringen in die regio (zie grafiek). De populariteit van de VS komt ook voort uit de marktomstandigheden aldaar en uit het feit dat er voldoende kwaliteitsbedrijven beschikbaar zijn waarin tegen redelijke prijzen geïnvesteerd kan worden. Fondsbeheerders met een wereldwijde oriëntatie investeren tot 70% van hun kapitaal in de VS. Nu de waarderingen van beursgenoteerde aandelen zijn opgelopen, zijn fondsbeheerders 10
juni 2015
19%
Azië
22%
Dec-14 Dec-13
Overige
0%
11% 11% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%
Bron: Preqin Investor Interviews, 2013 en 2014
Grondstoffen: zoektocht naar evenwicht ■■ Grondstoffen aantrekkelijker als vraag groter wordt dan aanbod ■■ Vraag naar cyclische metalen aangejaagd door China ■■ Prijsstijging olie belemmerd door royaal aanbod VS
Ruim aanbod en zwakke vraag De grondstoffenvraag is in grote lijnen (relatief) zwak, terwijl het aanbod groot is. Dit betekent dat er op korte termijn slechts beperkte prijsstijgingen verwacht kunnen worden. De schaliegasrevolutie in de VS heeft een dramatisch effect gehad op de olie- en gasprijzen. Voorraden hebben recordhoogtes bereikt, terwijl de prijzen van olie en gas meer dan 40% gedaald zijn. Maar deze ontwikkelingen hebben aan de productiezijde nog niet geleid tot grote aanpassingen (zie figuur). Ook voor de graanprijs is het opwaarts potentieel op korte termijn beperkt. De hoge voorraadniveaus en consumptiecijfers duiden erop dat het aanbod in de loop van dit jaar zal toenemen. In de komende maanden zou dit ertoe moeten leiden dat graanprijzen enigszins stabiliseren. ‘Soft commodities’ (‘zachte’ grondstoffen zoals koffie, cacao en suiker) tonen een gemengd beeld. Koffievoorraden (Arabica), bijvoorbeeld, nemen toe. De cacaoproductie, daarentegen, is aan het verzwakken. Het geheel overziend voelen wij ons comfortabel bij een relatief neutrale opinie ten aanzien van soft commodities, waarbij we in de komende maanden rekening dienen te houden met kortetermijnrisico’s.
Positieve visie maar niet zonder risico’s Sinds februari 2015 hanteren wij een overwogen advies voor grondstoffen. Gezien het positieve fundamentele plaatje blijven wij bij deze visie. Het aanhoudend economisch herstel komt de vraag naar grondstoffen ten goede, zo denken we. Het overaanbod zal afnemen, wat over de gehele linie – en met name bij de cyclische metalen – tot hogere prijzen zal leiden. De zoektocht naar een nieuw evenwicht in de grondstoffenmarkten zal waarschijnlijk ook een hogere volatiliteit met zich meebrengen. Het vinden van nieuwe, uitgebalanceerde verhoudingen in de oliemarkt en de strijd om
In het geval van ongunstige weersomstandigheden kan ook in de markten voor granen en soft commodities volatiliteit ontstaan. Speculatieve handel zou de grondstoffenmarkten een flinke steun in de rug kunnen geven, zolang centrale banken met hun beleid de economische groei blijven stimuleren. Voor wat betreft edelmetalen: marktpartijen die hun posities afwikkelen kunnen daarmee verdere prijsdalingen in de hand werken. We verwachten een aanzienlijke stijging van de Amerikaanse dollar (zie pagina 12). Omdat grondstoffen veelal in dollars genoteerd zijn, heeft een sterkere dollar doorgaans een negatief effect op grondstoffenprijzen. In dat licht zou het afwikkelen van posities wel eens een grotere impact kunnen hebben dan een stijgende vraag en een dalend aanbod. Economisch Bureau Hans van Cleef - Senior Sectoreconoom Energie Georgette Boele – Coördinator Valuta- en grondstoffenstrategie
Stijging olieproductie VS, ondanks afname aantal boortorens 10.000 9.500
1.800
Productie ruwe olie VS in aantal duizenden vaten per dag (linkeras) Aantal boortorens VS (rechteras)
1.600
9.000 1.400
8.500 8.000
Aantal boortorens
Een economische groeiversnelling in de VS en Europa zal de vraag naar grondstoffen doen toenemen. Maar een sterke vraagtoename zal vooral verband houden met ontwikkelingen in Azië, in het bijzonder China. Het is dan ook van cruciaal belang hoe de Chinese productie- en groeicijfers zich ontwikkelen, met name voor de prijzen van cyclische metalen die gebruikt worden in industriële processen, zoals koper en palladium.
marktaandeel tussen OPEC- en niet-OPEC-landen zullen de nodige voeten in de aarde hebben. Op korte termijn brengt dit risico’s met zich mee. Maar in de loop van dit jaar zullen de lage olieprijzen ertoe leiden dat de productie van ruwe olie in de VS wordt teruggeschroefd; dit kan enige steun bieden.
Aantal duizenden vaten per dag
Het vinden van een evenwicht tussen vraag en aanbod in grondstoffenmarkten gaat niet altijd zonder slag of stoot. Het goede nieuws is, dat de vraag uiteindelijk het aanbod zal overtreffen en dat grondstoffen aantrekkelijker zullen worden.
1.200
7.500 1.000
7.000 6.500
800
6.000 600
5.500 5.000 2010
400 2011
2012
2013
2014
2015
Bron: Baker Hughes en Thomson Reuters
zorgvuldig positie kiezen
11
Sterke dollar bepaalt het beeld ■■ Rally Amerikaanse dollar niet ten einde ■■ Valuta’s opkomende markten minder kwetsbaar ■■ Chinese centrale bank zal verdere verzwakking yuan tegengaan De US Dollar Index is vanaf juli 2014 tot de vergadering van de Federal Reserve in maart 2015 circa 20% gestegen. Maar de Amerikaanse economie bleek er minder goed voor te staan dan verwacht en de Fed lijkt geen haast te hebben met het doorvoeren van renteverhogingen. Vandaar dat de dollar sinds maart een stap terug heeft gedaan. Wij denken echter niet dat de dollarrally ten einde is. In het resterende deel van 2015 zal de Amerikaanse munt nog eens 10-15% in waarde stijgen (trade-weighted, oftewel gewogen tegenover een mandje van andere valuta’s), zo verwachten wij. Het moment waarop de Fed zal beginnen met het verhogen van de rente komt dichterbij. Dit zal de dollar gedurende het jaar steun bieden. Ook de agressieve steunaankopen door de ECB – waarvan het effect nog niet ten volle merkbaar is – en het verruimende beleid van andere centrale banken komen de kracht van de dollar ten goede.
Gemengd beeld valuta’s andere opkomende markten XXWij
verwachten dat de Mexicaanse peso dit jaar veerkrachtig zal zijn: van aanzienlijke economische onevenwichtigheden is geen sprake, de olieprijs stabiliseert en de economie in de VS staat er goed voor. XXDe Zuid-Afrikaanse rand zal naar verwachting tamelijk zwak blijven, gezien de waakzame houding van de South African Reserve Bank en de verbeterende fundamentele positie. XXWij voorzien een herstel van de Russische roebel, gesteund door de aantrekkende olieprijs en een stabilisering van de economie. XXDe Poolse zloty kan terrein winnen versus de euro, gezien de herstellende Poolse economie en het einde van een serie renteverlagingen door de centrale bank. Economisch Bureau Georgette Boele – Coördinator Valuta- en grondstoffenstrategie
Valuta’s opkomende markten minder kwetsbaar We zijn bekend met het risico dat een normalisering van het rentebeleid in de VS met zich meebrengt voor valuta’s van opkomende markten. Toch zijn sommige van deze valuta’s nu minder kwetsbaar dan in mei 2013, toen de Fed hintte op een mogelijke afbouw (‘tapering’) van de steunaankopen. Zo zijn we inmiddels minder negatief over de Chinese yuan. De Chinese centrale bank is momenteel minder genegen om een sterke waardedaling van de yuan te accepteren. Bovendien verzet de centrale bank zich tegen de aanname van sommige marktpartijen dat de Chinese munt alleen maar kan verzwakken. Toch denken we niet dat de Chinese centrale bank op structurele wijze zal gaan interveniëren in de markt. Wij verwachten dat Chinese beleidsmakers er eerder voor zullen kiezen om de koersontwikkeling van de yuan aan de markt over te laten. In onze optiek is de yuan niet langer ondergewaardeerd. De reële effectieve wisselkoers van de yuan is circa 30% gestegen sinds 2010 (zie grafiek). Daarnaast duiden recente gegevens erop, dat China in 2015 per saldo een exporteur van kapitaal zal zijn. Dit betekent dat Chinese investeringen in het buitenland hoger zullen zijn dan buitenlandse investeringen in China.
Reële effectieve wisselkoersen 140 130 120 110 100 90 80 70 Index: 2010 = 100 60 2010 2011 2012
Bron: BIS
12
juni 2015
Chinese yuan Amerikaanse dollar Euro Japanse yen
2013
2014
2015
Prognoses In de huidige fase van de economische cyclus kan het van belang zijn om af te wijken van de heersende consensus onder economen en financieel analisten. De liquiditeit in het financiële systeem is namelijk overvloedig en een groot aantal beleggers richt zich op dezelfde beleggingsideeën. Dergelijk ‘kuddegedrag’ maakt de betreffende beleggingen kwetsbaar voor (forse) winstnemingen. Daarom vinden we het belangrijk om aan te geven,
Macro (%) 1 21 mei 2015
VS Eurozone VK Japan Andere landen* Opkomend Azië Latijns Amerika Opkomend Europa** Wereld
op welke vlakken onze visie afwijkt van de consensus. Zo zijn we met ons macro-economisch scenario voor de eurozone en opkomend Azië in 2015 optimistischer dan de consensus; daarnaast hebben we hogere verwachtingen dan andere banken ten aanzien van de groei in de VS in de tweede helft van 2015 en voorbij de jaarwisseling. Verder verwachten we dat de inflatie wereldwijd zal aantrekken.
Prognose aandelen Reële groei BBP 2015 ABN Markt AMRO 3,1 1,8 2,8 1,1 2,0 6,4 0,5 -0,6 3,3
Inflatie 2015 ABN Markt
visie 3,1 1,4 2,7 1,1 1,9 5,9 0,7 -0,8 3,0
AMRO 0,2 0,4 1,1 0,8 0,8 3,1 13,1 10,4 3,7
visie 0,3 0,0 0,5 0,7 1,2 3,0 13,4 8,7 3,0
Prognose rente en obligatierendement (%)
Spot 20 mei 2015 MSCI ACWI S&P 500 Euro STOXX 50 FTSE-100 Nikkei 225 DAX CAC 40 AEX Hang Seng Index Shanghai SE Comp. Straits Times Index
441,35 2.125,85 3.683,48 7.007,26 20.196,56 11.848,47 5.133,20 501,90 27.585,05 4.446,29 3.439,68
Sensex
27.837,21
Actieve strategie
Voorwaarts k/w 2016
Overwogen Onderwogen Overwogen Overwogen Neutraal Overwogen Overwogen Overwogen Neutraal Overwogen Neutraal Overwogen
15,2 16,0 14,2 14,9 17,4 13,4 14,8 15,7 12,0 16,1 13,1 13,2
Valutaprognose belangrijkste ontwikkelde markten
20 mei 2015
kw4 2015
kw2 2016
VS Fed 3-maands 2-jaars 10-jaars
0,25 0,28 0,59 2,25
0,75 0,90 1,25 2,50
1,50 1,65 1,75 2,80
Duitsland ECB Refi 3-maands 2-jaars 10-jaars
0,05 -0,01 -0,22 0,63
0,05 0,00 -0,20 0,50
0,05 0,00 0,10 1,20
Valutapaar EUR/USD USD/JPY EUR/JPY GBP/USD EUR/GBP USD/CHF EUR/CHF AUD/USD EUR/AUD NZD/USD EUR/NZD USD/CAD EUR/CAD EUR/SEK EUR/NOK
19 mei 2015 1,1152 120,34 134,15 1,5594 0,7171 0,9319 1,0422 0,7954 1,4020 0,7384 1,5102 1,2172 1,3612 9,2884 8,3461
kw4 2015 1,00 128 128 1,49 0,67 1,05 1,05 0,72 1,39 0,68 1,47 1,30 1,30 9,50 8,00
kw2 2016 1,05 135 142 1,50 0,70 1,00 1,05 0,68 1,54 0,65 1,62 1,33 1,40 9,50 7,75
1 Alle prognoses zijn jaargemiddelden van j-o-j veranderingen per kwartaal. * Australië, Canada, Denemarken, Nieuw-Zeeland, Noorwegen, Zweden en Zwitserland. ** Wit-Rusland, Bulgarije, Kroatië, Tsjechië, Hongarije, Polen, Roemenië, Rusland, Slovakije, Slovenië, Turkije, Oekraïne. Bron: ABN AMRO Group Economics, Consensus Economics, EIU
zorgvuldig positie kiezen
13
Assetallocatie ■■ Positief resultaat in alle risicoprofielen year-to-date ■■ Economisch herstel blijft steun in de rug voor aandelen ■■ Succesvol tegendraads met overweging grondstoffen Onze assetallocatie is gebaseerd op de overtuiging dat het economisch herstel op gang gekomen is en dat het monetaire beleid van centrale banken de waarde van beleggingen zal blijven beïnvloeden. Wij zijn nog altijd positief over aandelen, ondanks mogelijke perioden van volatiliteit als gevolg van verschuivingen in obligatie- en valutamarkten. Oplevingen van volatiliteit kunnen juist worden aangewend om portefeuilles weer in lijn te brengen met de beoogde allocatie. Een recessie en de impact daarvan op de winstgevendheid van bedrijven vormen het belangrijkste risico voor de aandelenmarkten en kunnen leiden tot een correctie.
Grondstoffen voor spreiding In februari hebben we onze allocatie naar grondstoffen verhoogd naar overwogen. Gezien de dalende olieprijs was dit een ‘contraire’ beslissing (dat wil zeggen: tegen de marktconsensus in). Maar de overweging van grondstoffen heeft wel een (geringe) positieve bijdrage gehad op het portefeuilleresultaat, met name in april en mei, toen markten corrigeerden.
Minimale allocatie naar obligaties Beleggers kunnen er niet langer op rekenen dat obligaties een inkomstenbron vormen. Het marktklimaat voor deze beleggingscategorie is steeds lastiger geworden. De steunaankopen van de ECB hebben een drukkend effect op de obligatierendementen (yields). Obligaties zijn minder liquide geworden en de obligatiemarkten zijn volatiel. Op basis hiervan – en vanwege de renteverhogingen in de VS die we in het vooruitzicht hebben – hebben we besloten om obligaties nog sterker te onderwegen, tot een minimale positionering.
opbrengsten werden toegevoegd aan de positie in cash. De enige segmenten die nu nog een rendementsbuffer bieden, zijn high-yield en inflatie-geïndexeerde obligaties.
Winst nemen in kader van herbalancering De assetallocatie zoals wij die voor ogen hebben, weerspiegelt de risico’s die wij met onze portefeuille willen nemen en de rendementsdoelstellingen die wij hanteren. Afwijkingen van de assetallocatie dienen we dan ook goed in de gaten te houden. Zorgvuldige herbalancering – terug naar de beoogde assetallocatie – kan een positieve impact hebben op toekomstige resultaten en mogelijk de risico’s verminderen. Als gevolg van de stijgende aandelenkoersen dit jaar nam het aandelenbelang in onze portefeuilles toe, tot een niveau dat afweek van de assetallocatie die wij voor ogen hadden. Dit vormde in onze ogen een goede gelegenheid om enige winst te nemen. Op 23 april hebben we daarom een herbalancering van onze portefeuilles doorgevoerd, tot het niveau van 13 maart. Voor risicoprofiel 3 betekende dit een verlaging van de beoogde aandelenallocatie van 46% tot 43%. Onze verschillende risicoprofielen laten dit jaar, tot dusver, sterke resultaten zien (per 30 april, zowel in absolute zin als in vergelijking met de benchmark). Voor de in euro’s noterende profielen lagen de rendementen tussen de 1,0% en 14,5%. De in dollars noterende profielen leverden rendementen op variërend van 1,3% tot 6,1% (zie tabel). Didier Duret – Chief Investment Officer
Dit besluit werd genomen vóórdat de obligatiemarkten begin mei met een correctie te maken kregen. De weging werd aangepast van 34% tot 25% in risicoprofiel 3; de
Resultaten (%) van tactische t.o.v. strategische assetallocatie EUR 22 mei 2003 tot 30 april 2015* Strategisch Tactisch Extra rend.
Profiel 1 Profiel 2 Profiel 3 Profiel 4 Profiel 5 Profiel 6
70,51 81,94 107,39 123,82 148,41 162,76
76,11 97,88 140,06 157,75 189,93 200,66
3,28 8,76 15,75 15,16 16,72 14,42
USD
2015 YTD (30 april 2015) Strategisch Tactisch Extra rend.
1,02 3,48 5,53 8,30 11,11 13,24
1,04 5,23 7,80 10,81 13,18 14,48
0,01 1,69 2,16 2,32 1,87 1,09
22 mei 2003 tot 30 april 2015* Strategisch Tactisch Extra rend.
57,90 69,80 98,36 115,60 139,36 154,02
74,06 90,99 130,29 146,81 175,92 186,48
10,23 12,48 16,09 14,48 15,27 12,78
2015 YTD (30 april 2015) Strategisch Tactisch Extra rend.
1,23 1,90 2,53 3,37 4,18 4,78
1,25 2,72 3,68 4,75 5,68 6,10
0,01 0,80 1,11 1,34 1,43 1,25
* Profiel 1 en 2 zijn gekoppeld aan het ‘oude’ conservatieve profiel, profiel 3 en 4 aan het ‘oude’ balanced profiel en profiel 5 en 6 aan het ‘oude’ groeiprofiel.
14
juni 2015
Assetallocatie profielen Vermogensallocatie van modelportefeuilles met vermelding van EUR/USD risicoprofielen in %, van ons meest conservatieve profiel 1 tot ons meest marktgevoelige profiel 6. Assetallocatie Beleggingscategorie Liquiditeiten Obligaties* Aandelen Altern. beleggingen
Profiel 1 (zeer defensief) Profiel 2 (defensief) Strategisch Tactisch Afwijking Strategisch Tactisch Afwijking Neutraal Min. Max. Neutraal Min. Max. 5 0 60 46 41 5 0 70 24 19 90 40 100 46 -44 70 30 85 35 -35 0 0 10 0 0 15 0 30 26 11 5 0 10 8 3 10 0 20 15 5
Funds of hedge funds Vastgoed
5
8
3
5
8
3
0
0
0
3
3
0
Grondstoffen
0
0
0
2
4
2
Totaal
Assetallocatie Beleggingscategorie Liquiditeiten Obligaties* Aandelen Altern. beleggingen
100
Assetallocatie Beleggingscategorie Liquiditeiten Obligaties* Aandelen Altern. beleggingen
100
5
8
3
5
8
3
3
3
0
3
3
0
2
4
2
2
4
2
100
100
100
100
Profiel 5 (offensief) Profiel 6 (zeer offensief) Strategisch Tactisch Afwijking Strategisch Tactisch Afwijking Neutraal Min. Max. Neutraal Min. Max. 5 0 70 2 -3 5 0 60 0 -5 15 0 40 5 -10 0 0 25 0 0 70 30 90 81 11 85 40 100 88 3 10 0 30 12 2 10 0 30 12 2
Funds of hedge funds Vastgoed Grondstoffen
Totaal
100
Profiel 3 (matig defensief) Profiel 4 (matig offensief) Strategisch Tactisch Afwijking Strategisch Tactisch Afwijking Neutraal Min. Max. Neutraal Min. Max. 5 0 70 17 12 5 0 70 9 4 55 20 70 25 -30 35 10 55 13 -22 30 10 50 43 13 50 20 70 63 13 10 0 20 15 5 10 0 30 15 5
Funds of hedge funds Vastgoed Grondstoffen
Totaal
100
100
5
5
0
5
5
0
3
3
0
3
3
0
2
4
2
2
4
2
100
100
100
*Aanbevolen looptijd: Neutraal. Benchmark: Bank of America, Merrill Lynch Government Bonds 1 – 10 jaar.
zorgvuldig positie kiezen
15
Medewerkers Leden ABN AMRO Beleggingscomité Didier Duret Gerben Jorritsma Han de Jong Olivier Raingeard Bernhard Ebert Rico Fasel
didier.duret@ch.abnamro.com gerben.jorritsma@nl.abnamro.com han.de.jong@nl.abnamro.com olivier.raingeard@fr.abnamro.com bernhard.ebert@de.abnamro.com rico.fasel@nl.abnamro.com
Chief Investment Officer Private Banking Hoofd Investment Strategy & Portfolio Expertise Hoofdeconoom ABN AMRO Hoofd Beleggingen Private Banking Neuflize OBC Hoofd Vermogensbeheer Bethmann Bank Directeur Product Management Beleggingsadvies Nederland
Economisch Bureau Nick Kounis Georgette Boele Hans van Cleef
nick.kounis@nl.abnamro.com georgette.boele@nl.abnamro.com hans.van.cleef@nl.abnamro.com
Hoofd Macroresearch Coördinator Valuta- en grondstoffenstrategie Senior Sectoreconoom Energie
Research obligaties Roel Barnhoorn
roel.barnhoorn@nl.abnamro.com
Senior Expert Obligatiethema’s
Henk Wiersma Carman Wong Grace M.K. Lim
henk.wiersma@nl.abnamro.com carman.wong@hk.abnamro.com grace.m.k.lim@sg.abnamro.com
Senior Expert Obligatieresearch- en advies Hoofd Obligaties Opkomende Markten Obligatie-analist Opkomende Markten
Research aandelen Annemijn Fokkelman Daphne Roth Edith Thouin Ralph Wessels Maurits Heldring Javy Wong
annemijn.fokkelman@nl.abnamro.com daphne.roth@sg.abnamro.com edith.thouin@nl.abnamro.com ralph.wessels@nl.abnamro.com maurits.heldring@nl.abnamro.com javy.wong@hk.abnamro.com
Hoofd Aandelenresearch & Portefeuillebeheer Aandelenstrateeg Azië Hoofd Themaresearch Aandelen Equity Expert Financials, Industrials Equity Expert Consumer Discretionary, IT, Telecoms Aandelenstrateeg Noord-Azië
Service Concepten & Duurzaamheid Solange Rouschop
solange.rouschop@nl.abnamro.com
Hoofd Service Concepten & Duurzaamheid
Research alternatieve beleggingen Olivier Couvreur Eric Zuidmeer Wilbert Huizing Jobst-Albrecht Klemme Manuel Hernandez Fernandez
olivier.couvreur@fr.abnamro.com eric.zuidmeer@nl.abnamro.com wilbert.huizing@nl.abnamro.com jobst-albrecht.klemme@bethmannbank.de manuel.hernandez@nl.abnamro.com
CIO Multimanager Hedge funds Specialist Private Equity Specialist Beleggingsproducten Head Private Equity, Director Specialist Vastgoed
Risicobeheer Hans Peters Paul Groenewoud
hans.peters@nl.abnamro.com paul.groenewoud@nl.abnamro.com
Hoofd Investment Risk Specialist Quant Risk
Investment Communications Het Global Investment Communications team is verantwoordelijk voor de totstandkoming van deze publicatie. Heeft u vragen/opmerkingen? Stuur dan een e-mail naar I-Comms.Global@nl.abnamro.com.
Disclaimers
© Copyright 2015 ABN AMRO Bank N.V. en verbonden maatschappijen (“ABN AMRO”), Gustav Mahlerlaan 10, 1082 PP Amsterdam / Postbus 283, 1000 EA Amsterdam, Nederland. Alle rechten voorbehouden. Dit materiaal is opgesteld door het Investment Advisory Centre (IAC) van ABN AMRO. Dit materiaal wordt uitsluitend ter informatie beschikbaar gesteld en vormt geen aanbod tot het verkopen of uitnodiging tot het kopen van effecten of andere financiële instrumenten. Hoewel dit materiaal is gebaseerd op informatie die betrouwbaar wordt geacht, wordt geen garantie gegeven aangaande de juistheid of volledigheid hiervan. Hoewel wij ernaar streven de hierin opgenomen informatie en opinies naar redelijkheid te actualiseren, kan dit door regelgeving, compliancevoorschriften of andere oorzaken niet mogelijk zijn. De in dit materiaal opgenomen opinies, prognoses, aannames, schattingen, afgeleide waarderingen en koersdoel(en) gelden per de aangegeven datum en zijn te allen tijde onderhevig aan wijziging, zonder voorafgaande kennisgeving. De beleggingen waarnaar in dit materiaal wordt verwezen, zijn mogelijk niet geschikt voor de specifieke beleggingsdoelstellingen, financiële positie, kennis, ervaring of individuele behoeften van de verkrijgers van dit materiaal en de informatie in dit materiaal dient niet te worden gebruikt in plaats van een onafhankelijk oordeel. ABN AMRO of haar functionarissen, directeuren, employee benefit programma’s of medewerkers, waaronder tevens begrepen personen die zijn betrokken bij het opstellen of de uitgifte van dit materiaal, kunnen van tijd tot tijd een long- of short-positie aanhouden in effecten, warrants, futures, opties, derivaten of andere financiële instrumenten waarnaar in dit materiaal wordt verwezen. ABN AMRO kan te allen tijde investment banking-, commercial banking-, krediet-, advies- en andere diensten aanbieden en verlenen aan de emittent van effecten waarnaar in dit materiaal wordt verwezen. Uit hoofde van het aanbieden en verlenen van dergelijke diensten kan ABN AMRO in het bezit komen van informatie die niet is opgenomen in dit materiaal en kan ABN AMRO voorafgaand aan of direct na de publicatie hiervan hebben gehandeld op basis van dergelijke informatie. ABN AMRO kan in het afgelopen jaar zijn opgetreden als lead-manager of co-lead-manager voor een openbare emissie van effecten van emittenten die worden genoemd in dit materiaal. De vermelde koersen van in dit materiaal genoemde effecten gelden per de aangegeven datum en vormen geen garantie dat tegen deze koers transacties kunnen worden uitgevoerd. Noch ABN AMRO noch andere personen kunnen aansprakelijk worden gehouden voor directe, indirecte, speciale of incidentele schade, gevolgschade of punitieve of exemplarische schade, met inbegrip van gederfde winst die op enigerlei wijze het gevolg is van de in dit materiaal opgenomen informatie. Dit materiaal is uitsluitend bedoeld voor gebruik door de beoogde verkrijgers hiervan en de inhoud mag noch geheel noch gedeeltelijk voor enig doel worden vermenigvuldigd, opnieuw worden verspreid of worden gekopieerd zonder de uitdrukkelijke voorafgaande toestemming van ABN AMRO. Dit document is uitsluitend bestemd voor verspreiding onder particuliere klanten in een PC-land. In rechtsgebieden waar voor de verspreiding aan particuliere klanten een registratie of vergunning is vereist die de distributeur momenteel niet bezit, mag dit document niet worden verspreid. Met materiaal bedoelen wij alle researchinformatie in welke vorm dan ook, waaronder begrepen, maar niet beperkt tot, gedrukte of elektronische documenten, presentaties, e-mail, SMS of WAP. US Person Disclaimer Beleggen ABN AMRO is niet geregistreerd als broker-dealer en investment adviser zoals bedoeld in respectievelijk de Amerikaanse Securities Exchange Act van 1934 en de Amerikaanse Investment Advisers Act van 1940, zoals van tijd tot tijd gewijzigd, noch in de zin van andere toepasselijke wet- en regelgeving van de afzonderlijke staten van de Verenigde Staten van Amerika. Tenzij zich op grond van de hiervoor genoemde wetten een uitzondering voordoet, is de effectendienstverlening van ABN AMRO inclusief (maar niet beperkt tot) de hierin omschreven producten en diensten, alsmede de advisering daaromtrent niet bestemd voor Amerikaanse ingezetenen [“US Persons” in de zin van vorenbedoelde wet- en regelgeving]. Dit document of kopieën daarvan mogen niet worden verzonden of meegebracht naar de Verenigde Staten van Amerika of worden verstrekt aan Amerikaanse ingezetenen. Overige rechtsgebieden Onverminderd het voorgaande is het niet de intentie de in dit document beschreven diensten en/of producten te verkopen of te distribueren of aan te bieden aan personen in landen waar dat ABN AMRO op grond van enig wettelijk voorschrift niet is toegestaan. Een ieder die beschikt over dit document of kopieën daarvan dient zelf na te gaan of er wettelijke beperkingen bestaan tegen de openbaarmaking en verspreiding van dit document en/of het afnemen van de in dit document beschreven diensten en/of producten en zodanige beperkingen in acht te nemen. ABN AMRO is niet aansprakelijk voor schade als gevolg van diensten en/of producten die in strijd met de hiervoor bedoelde beperkingen zijn afgenomen. Disclaimer inzake duurzaamheidsindicator ABN AMRO Bank N.V. (“ABN AMRO”) en Triodos MeesPierson Sustainable Investment Management B.V. (“TMP”) hebben alle redelijkerwijs vereiste zorgvuldigheid betracht om te waarborgen dat de indicatoren betrouwbaar zijn. De informatie is echter niet door een accountant gecontroleerd en is aan wijziging onderhevig. De indicatoren zijn deels gebaseerd op informatie die afkomstig is van externe onderzoeksbureaus waarover TMP geen controle heeft. ABN AMRO noch TMP is aansprakelijk voor enige schade die een gevolg is van het (directe of indirecte) gebruik van de indicatoren. De indicatoren op zich zijn niet bedoeld als een aanbeveling met betrekking tot individuele bedrijven, en evenmin als een aanbod tot het kopen of verkopen van beleggingen. Hierbij dient te worden aangetekend dat de indicatoren een opinie op een bepaald moment weergeven, waarbij een aantal verschillende duurzaamheidsaspecten in aanmerking is genomen. De duurzaamheidsindicator geeft slechts een indicatie van de duurzaamheid van een bedrijf binnen zijn sector. De duurzaamheidsindicator weerspiegelt niet noodzakelijkerwijs de opinie die TMP hanteert binnen haar vermogensbeheeractiviteiten. Personal disclosure De informatie in deze opinie is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling om in bepaalde beleggingsproducten te beleggen. De opinie is gebaseerd op beleggingsonderzoek door ABN AMRO IAC. De analist heeft geen persoonlijk belang bij dit bedrijf. Zijn vergoeding voor de verrichte werkzaamheden is en was noch direct noch indirect gerelateerd aan de specifieke aanbevelingen of standpunten zoals weergegeven in deze opinie en zal dat ook niet worden.
Investment Advisory Centres Europa
ABN AMRO MeesPierson Amsterdam Rico Fasel rico.fasel@nl.abnamro.com
Banque Neuflize OBC S.A. Paris Wilfrid Galand wilfrid.galand@fr.abnamro.com
ABN AMRO Private Banking Antwerpen - Berchem Tom Van Hullebusch tom.van.hullebusch@be.abnamro.com
ABN AMRO Private Banking Jersey Stephan Geissmar stephan.geissmar@uk.abnamro.com
ABN AMRO Private Banking Luxembourg Nicolas Deltour nicolas.deltour@lu.abnamro.com
ABN AMRO Private Banking Guernsey Andrew Pollock andrew.pollock@gg.abnamro.com
Bethmann Bank AG Frankfurt Bernhard Ebert bernhard.ebert@bethmannbank.de
Nabije Oosten
ABN AMRO Private Banking Dubai (DIFC) Coen Verheij coen.verheij@nl.abnamro.com
Azië
ABN AMRO Private Banking Hong Kong William Tso william.tso@hk.abnamro.com ABN AMRO Private Banking Singapore Peter Ang peter.ang@sg.abnamro.com
De Investment Advisory Centres zijn opgezet op basis van het werk van de beleggingsspecialisten die financieel advies en ondersteuning leveren voor uw belangrijke beleggingsbeslissingen. Deze specialisten worden ondersteund door een team van research- en strategieanalisten die de belangrijkste financiële markten en vermogensklassen (aandelen, obligaties, alternatieve beleggingen en valuta’s) nauwgezet volgen. Neem voor meer informatie contact op met een van de bovenstaande vestigingen. Wij hopen kennis met u te maken en zien ernaar uit u van dienst te kunnen zijn.
www.abnamroprivatebanking.com