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éditorial
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Combat de Titan
Le courrier (1) adressé le 8 février par Maurice Taylor, le Président de la société Titan, à Arnaud Montebourg, notre ministre du Redressement Productif résume le fossé qui sépare la pensée libérale américaine de notre environnement politico-économique hexagonal. L’attaque en règle de ce "self-made man" américain (« syndicats fous », « les salariés français... discutent pendant trois heures et travaillent trois heures ») est bien trop simpliste et manichéenne pour que nous puissions l'applaudir à deux mains. Mais force est de reconnaître que ses propos visent juste et qu’ils appuient "là où ça fait mal" en posant publiquement des questions taboues dans notre beau pays. Cette missive sans fioriture traite de la durée du travail, de l’état d’esprit au travail, bref, de travail concret qui permet d'être productif... ou pas ! On y parle des salaires, on met les pieds dans le plat, ce que le monde politique français a bien du mal à faire depuis de nombreuses années et on souligne l’écart de salaires considérable existant entre les pays encore développés, comme la France, et ceux qui, comme la Chine et l’Inde, sont en train de croître à grande vitesse. Pour cette franchise, le patron de Titan devrait être félicité, car ce sont des réalités rarement évoquées. Hypocrisie ? Refus d'affronter les réalités ? Les faits sont là : il est bien difficile, aujourd’hui en France, de contester les choix fondamentaux faits en faveur de la globalisation et d'aborder objectivement et collectivement les conséquences de ces choix. Les réflexions sur ces thèmes restent affaire de spécialistes et tournent très vite à l'affrontement idéologique ou partisan au détriment de la réflexion de bon sens. En France, plus qu'ailleurs nous semble-t-il, le monde politique se situe encore au-dessus des organisations, des contraintes et des logiques qui pourraient guider un pilotage efficace des entreprises et de l’économie.
Xavier Fontanet (ex-président d'ESSILOR) s'en étonnait à sa façon dans une tribune récente parue dans Les Echos (2) : un projet de loi né de la volonté louable des pouvoirs publics de favoriser toujours un peu plus la concertation entre actionnaires, dirigeants et salariés dans l'entreprise viserait à donner des droits de vote aux représentants du personnel qui participent au conseil d'administration. Dans sa logique implacable d'ancien chef d'entreprise, M. Fontanet évoque lui aussi des questions qui rejoignent les propos de notre provocateur américain : jusqu'où un Etat peut-il s’immiscer dans la vie d’une entreprise où il n'a pas lui-même investi ? Le droit de vote n’est-il pas le pendant d'un risque financier, pris personnellement par l'actionnaire et non par le salarié ? Pourquoi taxer en parallèle l'épargne salariale ? En somme, des questions sur le rôle de l'Etat et l'utilité de ses interventions, des questions pleines de bon sens pratique qui n’ont malheureusement, à court terme, pas de réponses satisfaisantes... Contentons-nous pour l’instant de cette remarque malicieuse de M. Fontanet qui conclut ainsi ses propos : « Si l'on peut regretter qu'il n'y ait pas assez de salariés au sein des conseils d'administration, on peut aussi regretter qu'il n'y ait pas assez d'entrepreneurs au gouvernement. Par souci de symétrie, et pendant qu'il est encore temps, pourquoi ne pas inclure dans cette loi la présence au Conseil des ministres, le mercredi, de deux entrepreneurs, l'un représentant les petites entreprises locales et l'autre les grandes mondialisées ? Il est toujours sage d'appliquer à soi-même ce qu'on impose aux autres. » Pas sûr que nous ayons une réponse de M. Montebourg à cette belle suggestion... (1) Les Echos en a publié une copie traduite sur son site le 19/02/2013 (2) Les Echos du 21/02/2013 (3) Fondateur de La Tribune et rédacteur de leblogalupus.com
Didier LE MENESTREL avec la complicité de Bruno BERTEZ(3)
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ECHIQUIER VALUE
le point sur…
D. Mariette
L’année 2012 a confirmé l’attrait des investisseurs pour les dossiers de qualité profitant de la croissance des économies émergentes mais également des dossiers très peu sensibles à la conjoncture macroéconomique européenne. La thématique "value" a de nouveau affiché une année de sous-performance, la troisième consécutive. Depuis le 1er janvier 2010, l’écart de performance entre le MSCI VALUE EUROPE et le MSCI GROWTH EUROPE atteint 19%. Aujourd’hui comme hier, les multiples de valorisation des dossiers "value" sont historiquement faibles. La conjoncture économique, toujours compliquée pour les pays de la zone euro, a accentué le décalage de valorisation en défaveur des titres choisis. Alors 2013 sera-t-elle enfin l’année du "value" ? Certainement. L’implosion de la zone euro n’est plus d’actualité et cela a longtemps été un frein à la revalorisation des dossiers matures de votre fonds. L’année dernière, plusieurs de nos dossiers ont progressé significativement plus que le marché (comme MONTUPET + 110% et DECEUNINCK + 59%), preuve que la performance du "value" est essentiellement liée au "stock-picking". Avec l’arrivée de Damien Mariette cette année, votre fonds, rebaptisé Echiquier Value, prend un nouvel élan.
Les opérations
MGI COUTIER (0,6x les fonds propres ;
CONJONCTURELLES
de PLASTIC OMNIUM (1,9x les fonds
Au cours des trois derniers mois, en
propres ; 6,8x de résultat d’exploitation).
vue de la refonte de votre fonds
Nous continuons de penser que ce
réalisée fin 2012, sa composition a été
secteur, a contrario de la décennie
modifiée. Nous avons ainsi renforcé les
précédente, devrait profiter de la
positions en OENEO, LATECOERE,
demande croissante des pays émergents.
MANUTAN, PIERRE & VACANCES ou
Ces sociétés ne réalisent respectivement
encore EXEL INDUSTRIES. Autant de
plus que 50% et 44% de leurs chiffres
dossiers qui offrent un potentiel
d’affaires en Europe de l’Ouest. La densité
d’appréciation significatif.
moyenne de voitures par habitant de ces
Dans le même temps, nous avons
pays est plus de cinq fois inférieure aux
commencé à alléger les positions sur
pays matures alors même qu’ils
plus d’une dizaine de titres comme LES
représentent plus de 45% de la
3,8x de résultat d’exploitation) et l’entrée
HOTELS BAVEREZ, DECEUNINCK ou
population mondiale : cela donnera aux
POUJOULAT. Certaines positions ont par
équipementiers
ailleurs été cédées à l’instar de
développement pour les années à venir.
GUERBET
qui,
après
la
bonne
publication du chiffre d’affaires annuel et
un
réservoir
de
Stratégie d'investissement
l’accélération de l’obtention de la mise
Après plusieurs années décevantes,
en vente du DOTAREM sur le marché
votre équipe de gestion a décidé de
américain, a vu son cours s’apprécier
repenser les critères de sélection des
fortement (+ 38%) et sa valorisation
titres "value". Premièrement, la valeur
quitter le périmètre "value".
des fonds propres seule n’est pas suffisante
pour
justifier
notre
FONDAMENTALES
investissement. Cette décision vient d’un
Echiquier Value affiche sa différence par
constat simple : plusieurs dossiers ne se
rapport au passé en prenant des
sont jamais réappréciés malgré la décote
positions sectorielles plus prononcées.
significative sur leurs actifs nets. En effet,
Ainsi, notre exposition aux équipementiers
il est indispensable que le management
automobiles représente un peu plus de
œuvre pour les actionnaires afin que la
8% du fonds après le renforcement en
bourse reflète au mieux la valeur de
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leurs actifs. Deuxièmement, nous portons un intérêt tout particulier à la rentabilité des capitaux employés par la société. L’objectif est de se focaliser sur les entreprises capables de générer une performance suffisante pour rémunérer le coût du capital. Dernier critère, l’endettement doit être contrôlé et pardessus tout son niveau ne doit pas être un frein au développement futur de l’entreprise. Votre fonds élargit également ses investissements à l’Europe quelle que soit la capitalisation boursière. Cela nous permettra de profiter d’un univers plus large pour sélectionner le meilleur du "value" européen. En dépit de la conjoncture, les pays d’Europe du sud sont des territoires d’investigation à prendre en considération. Par ailleurs, nous continuerons à prêter attention à la liquidité des titres sur lesquels nous sommes investis. Lorsque celle-ci est faible, le potentiel de gain doit être sensiblement plus élevé que la moyenne du fonds pour justifier l’investissement. Enfin, la gestion d’Echiquier Value s’appuie sur une liste de sociétés entretenue régulièrement, afin de saisir les opportunités mais également d’arbitrer pour maximiser le potentiel de rendement.
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ECHIQUIER AGENOR Moyennes valeurs européennes de croissance
A. de Coussergues
Le mois de février a été particulièrement favorable aux valeurs moyennes : le retour de l’appétit pour le risque et des flux vers cette catégorie d’actifs ont été de solides facteurs de soutien. Alors que la plupart des grands indices ont terminé dans le rouge, Echiquier Agenor affiche une performance de +2,1%, en ligne avec son indice.
a salué l’amélioration de la confiance dans les circuits de financement de l’économie européenne. Aux EtatsUnis, même si la politique de la FED ne va pas changer à court terme, l’amélioration des conditions économiques plaide pour commencer à envisager dans quelques trimestres une sortie partielle des politiques monétaires non conventionnelles. Des deux côtés de l’Atlantique, la diminution prochaine des excès de liquidités devrait donc participer à une remontée graduelle des taux des emprunts d’Etats les plus sûrs.
Les bons résultats publiés par GIVAUDAN, le géant suisse des arômes et parfums, nous ont incités à nous renforcer en SYMRISE, numéro 4 du secteur. GIVAUDAN a bénéficié d’une accélération de la croissance en fin d’année, poussée par les pays émergents, de bon augure pour SYMRISE qui réalise dans cette zone plus de la moitié de son chiffre d’affaires. En générant en flux de trésorerie libre l’équivalent de 12% de son chiffre d’affaires et en visant un niveau de 15-16% en 2015, GIVAUDAN est également venue rappeler que ce secteur est fortement générateur de cash. Ceci démontre à quel point le potentiel d’amélioration de SYMRISE (flux de trésorerie proche de 10%) est prometteur.
Echiquier Oblig a été particulièrement actif en février pour recentrer son portefeuille sur un peu plus de 55 lignes. L’exposition aux valeurs financières (banques et assurances européennes) a été renforcée et représente 25% du fonds. A 3,7%, le taux de rendement actuariel des obligations détenues en portefeuille présente toujours une alternative attractive à celui des emprunts d’Etat.
Nous avons également renforcé notre investissement en CTS EVENTIM, le leader européen de la billetterie de spectacle. Après un début d’année 2012 en demi-teinte, le groupe a publié de bons résultats annuels, profitant de la croissance rapide de la vente en ligne. L’année 2013 s’annonce sous de meilleurs auspices car elle sera plus riche en événements musicaux que 2012 et le groupe commencera les préventes des billets pour les Jeux Olympiques d’hiver en Russie, un contrat remporté récemment et qui démontre la supériorité technologique de CTS. La migration de la vente de billets sur internet est un facteur de croissance structurel pour CTS EVENTIM qui génère 6 fois plus de commissions sur les ventes en ligne que sur celles réalisées sur les canaux traditionnels.
Agressor, fonds opportuniste et contrariant, explore en permanence les territoires délaissés par les marchés. Nous avons enquêté ce mois-ci sur le secteur para pétrolier et l’activité sismique en particulier.
Au final, Echiquier Oblig progresse de 0,2% sur la période et de 0,4% depuis le début de l’année.
AGRESSOR Carte blanche au gérant D. Lanternier
Croissance résiliente et nouveaux modes de consommation, deux thèmes chers à Echiquier Agenor que nous privilégions au travers de SYMRISE et CTS EVENTIM.
ECHIQUIER OBLIG Obligations d'entreprises en euro O. de Berranger
Dans l’attente du résultat des élections italiennes, le mois de février aura vu le marché obligataire se concentrer sur le discours des banques centrales. En Europe, la Banque Centrale Européenne a annoncé le montant des premiers remboursements par les banques de l’opération de refinancement à 3 ans lancée en décembre 2011 (LTRO). Signe que le système bancaire européen est en voie de stabilisation, les banques de la zone euro ont remboursé par anticipation beaucoup plus qu’attendu : au final, ce sont 212 Md€ qu’elles ont rendus par avance à la BCE, soit 21% du total qu’elles avaient empruntés. La normalisation des conditions de financement des banques se poursuit et M. Mario Draghi 1 ER
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Nous avons été actionnaires de CGG à plusieurs reprises dans le passé, profitant de périodes de doute du marché. Le titre a beaucoup souffert récemment après avoir annoncé en octobre dernier une augmentation de capital pour l’acquisition de plusieurs actifs auprès du concurrent FUGRO. Cette acquisition permet cependant à CGG d’augmenter ses capacités dans un marché en accélération, ainsi que d’accroître sa contribution de métiers moins cycliques et peu intensifs en capital, puisque le groupe acquiert entre autres 2 activités de conseil et de caractérisation de réservoirs. De plus, CGG détient toujours dans son portefeuille une pépite, SERCEL, le leader mondial des équipements de sismique avec des parts de marché de 65% et en croissance de 10% par an. Cette activité à elle seule couvre la capitalisation du groupe entier, puisque d’après nos hypothèses, sa valorisation ressort à environ 4Md€. A moins de 7x les résultats 2013, nous avons profité de l’opportunité pour initier une ligne dans le fonds. Nous restons également investis dans BOURBON, le leader mondial des services maritimes à l’offshore. Grâce à sa vision stratégique longue, Jacques de Chateauvieux, l’actionnaire de référence du groupe, a constitué la flotte la plus moderne et la plus efficiente du marché. Les cessions récentes de trois navires, réalisées avec une plusvalue d’environ 50% par rapport à leur valeur comptable, ont permis de mettre en évidence la vraie valeur des actifs. La valorisation actuelle, à environ 1x les capitaux employés, offre donc un potentiel de hausse significatif. Nous continuerons de chercher des idées là où le marché est trop pessimiste, mais resterons discriminants.
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D E VO S F O N D S ECHIQUIER AMERIQUE Moyennes valeurs américaines de croissance
C. Bowen
Après un mois de janvier exceptionnellement positif, les marchés américains ont poursuivi leur progression durant la première partie du mois de février. Les gains ont été confortés par un regain d’optimisme en matière de fusionsacquisitions, des rapports d’activité meilleurs qu’attendus et des nouvelles économiques encourageantes. Les dépenses liées à la construction ont augmenté, un indicateur clé du sentiment des consommateurs s’est amélioré de façon surprenante et l’activité manufacturière a atteint ses plus hauts niveaux depuis avril 2012. Le 19 février, après la clôture de l’indice S&P500 et du Dow Jones des valeurs industrielles à un niveau jamais atteint depuis 5 ans, les marchés ont ensuite reculé, affichant leur plus grosse chute annuelle sur une période de deux jours. La baisse a été déclenchée par le rapport publié à l’issue de la réunion mensuelle de la Réserve Fédérale, qui suggérait que la Banque centrale puisse commencer à réduire les achats de bons du Trésor et d’obligations foncières. Aux Etats-Unis et en Europe, les données économiques ont accusé une certaine faiblesse, affichant notamment une hausse des inscrits américains aux allocations chômage, et soumettant les marchés à une pression de vente supplémentaire. Sur le mois, la technologie, les services financiers et les secteurs de la santé ont délivré les meilleures performances. A l’inverse, les matériaux cycliques et les secteurs de la consommation discrétionnaire ont sous-performé l’indice Russel Midcap Growth. MSC Industrial Direct s’est révélé l’un des meilleurs contributeurs. Avec ses filiales, le groupe opère en tant que vendeur et distributeur direct de produits métallurgiques de maintenance, de réparation et d’opération (MRO), principalement aux Etats-Unis. Le groupe propose une gamme de produits MRO incluant des outils de découpe, des instruments de mesure, des composants d’outillage et de transmission, etc. ... qu’elle vend via des catalogues et sur internet. MSC Industrial Direct a réalisé une acquisition importante favorablement perçue. Riverbed Technology a contribué négativement à la performance malgré une offre large de solutions aux problèmes fondamentaux associés aux technologies de l’information (IT), sur les réseaux étendus (WAN) américains et internationaux. Les produits Riverbed améliorent les performances des applications, augmentent l’accessibilité des données et consolident les serveurs tout en renforçant leur capacité de stockage. La société a fait état d’un 4e trimestre faible mais notre thèse reste intacte sur le long terme.
ECHIQUIER PATRIMOINE Diversifié prudent M. Craquelin - O. de Berranger
Enregistrant un léger coup d’arrêt à la suite du "rally" engagé depuis le mois de novembre 2012, le CAC 40 a reculé de 1,9% sur les quatre dernières semaines. 1 ER
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Une performance négative que le statut défensif de votre fonds a permis d’éviter, Echiquier Patrimoine progressant de 0,3% sur la période. Dans ce contexte, nous avons poursuivi les arbitrages sur la poche actions initiés au mois de janvier en cédant trois de nos participations et en accueillant six nouveaux titres. Un roulement nécessaire pour externaliser les plus belles progressions (GIVAUDAN, SAFRAN et SANOFI) et aller chercher de la performance en profitant des plus fortes convictions d’Agressor et d’Echiquier Major (AIR LIQUIDE CAPITA, CLARIANT ou encore MICHELIN). Sur le plan des publications de résultats, attardonsnous sur le groupe de médias METROPOLE TV, plus connu par le nom de sa principale chaîne, M6. L’exercice 2012 a été marqué, comme attendu, par l’attentisme des annonceurs (CA à -2,4% et résultat opérationnel courant à -11%) mais également par la poursuite des gains de parts d’audience de la chaîne M6 (+40 points de base à 11,2% fin décembre 2012). Si l’environnement est assurément peu porteur, le retour des dépenses publicitaires aura un effet de levier conséquent sur les comptes du groupe. Dans l’attente de jours meilleurs, M6 continue de générer d’importantes liquidités et parvient à garder sous contrôle son coût de grille. Pour faire patienter ses actionnaires, le groupe a, par ailleurs, annoncé la distribution d’un dividende exceptionnel de 125M€ représentant 1€/titre, venant s’ajouter aux 0,85€/titre de dividende ordinaire. Sur l’année en cours, le rendement atteint ainsi près de 15%. Couplé à une valorisation attractive (moins de 5x l’Excèdent Brut d’Exploitation estimé pour 2013), le dossier M6 coche toutes les cases d’Echiquier Patrimoine, qui conserve sa participation.
ECHIQUIER GLOBAL Grandes valeurs internationales A. Dumas
La période de publications de résultats qui vient de s’écouler n’aura pas permis de tirer de grandes conclusions sur l’amélioration en cours de la conjoncture mondiale. Les entreprises constatent que la visibilité reste faible et que les soubresauts sont encore importants d’un mois sur l’autre. Une constante malgré tout : les grands leaders mondiaux continuent de déployer du capital où la visibilité sur la croissance future est élevée, principalement dans les pays en forte croissance. L’abondance actuelle de liquidités leur permet toujours d’emprunter à des taux historiquement faibles pour dégager des retours sur investissement toujours aussi alléchants et construire des positions pour assurer la croissance des 5 prochaines années. COCA COLA, première position de votre fonds, vient ainsi de faire ses premiers pas symboliques dans le triangle asiatique Birmanie, Laos et Cambodge, un foyer de population de 90 millions d’habitants. Si à ce jour la contribution de ces nouvelles frontières va rester minime pour la firme d‘Atlanta, à horizon 10 ans ce sont bien
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ces nouveaux consommateurs potentiels qui permettront au groupe de maintenir son rythme de croissance. Comme la firme d’Atlanta, L’OREAL a annoncé, lors de ses résultats annuels, son intention d’accélérer ses investissements en Inde. Le leader mondial de la cosmétique réalise déjà 1 milliard d’euro de chiffre d’affaires sur ce territoire et projette une croissance de plus de 20%/an pour de nombreuses années. D’autres acteurs ont préféré la croissance externe pour rattraper leur retard sur de nouveaux territoires géographiques. Le leader des technologies médicales MEDTRONIC vient de conclure deux acquisitions successives en Chine pour améliorer son réseau de distribution et proposer une offre répondant spécifiquement à la demande locale. Votre équipe va donc continuer de confier des capitaux aux leaders qui allouent efficacement leurs ressources dans des métiers à fortes barrières à l’entrée. Le suivi de ces investissements et de leurs résultats dans le temps est, à notre sens, la meilleure garantie pour l’appréciation de votre épargne.
INVESTISSEMENT ET RESPONSABILITÉ M-C. Korniloff
Les colorants naturels sont au goût du jour. Surtout depuis la dernière étude réalisée par une équipe de chercheurs de l’Université de Southampton et financée par l’Agence britannique de sécurité des aliments (Foods Standards Agency). A la lecture du rapport, les parents dont les enfants présentent des signes d’hyperactivité seront heureux de connaître enfin l’une des sources de leurs maux : le mélange de colorants synthétiques alimentaires et de conservateurs. Un constat pour le moins alarmant qui a poussé le parlement européen à obliger tous les industriels de l’agro-alimentaire à apposer une mention spécifique sur leurs produits. Si peu de consommateurs peuvent se targuer d’avoir noté ce changement, beaucoup se détournent néanmoins des colorants synthétiques au profit des colorants naturels. Face à cette nouvelle boulimie des consommateurs, la demande d’ingrédients naturels, spécialité du groupe NATUREX, ne cesse de croître. Avec un contrôle qualité particulièrement strict et de bonnes relations nouées avec ses fournisseurs, NATUREX est perçu comme un partenaire de choix par les industriels soucieux de substituer leurs colorants synthétiques. Et pourtant, cette substitution peut avoir des conséquences inattendues. Au risque de couper l'appétit des adeptes de produits naturels, rappelons simplement l’exemple du carmin, colorant naturel au pigment rouge vif qui éveille tout particulièrement la gourmandise des enfants. Beaucoup seraient surpris d’apprendre que ce colorant est en réalité produit par des cochenilles, famille d’insectes proches des coccinelles, dont le Pérou est 1 ER
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le premier producteur mondial. Loin de l’image alléchante des produits aux coloris rouge éclatant, on peut facilement imaginer leur effroi à la vue des cochenilles séchées et ébouillantées, pour obtenir le pigment attendu. Notons que le naturel peut surprendre !
ECHIQUIER JAPON Valeurs japonaises P. Delecourt
Le marché de Tokyo a poursuivi sa hausse en s’appréciant de 5% sur la période. Les investisseurs tant japonais qu’étrangers ont été attirés par la perspective du changement de politique économique apporté par M. Abe dont la popularité reste très forte et notamment par l’objectif d’une inflation à 2% susceptible de détourner des actifs des emprunts d’Etat (JGB) dont le rendement n’est que de 0,7% à 10 ans. M. Kuroda, pressenti au poste de gouverneur de la banque du Japon, est favorable à une politique monétaire expansionniste. En outre, le voyage de M. Abe aux EtatsUnis a relancé l’intérêt sur la signature d’un partenariat Trans-Pacifique qui représenterait un accélérateur de croissance pour le Japon. En revanche, le Yen s’est stabilisé après sa forte baisse due aux déclarations d’officiels japonais et aux incertitudes provoquées par les élections en Italie. Nous avons investi dans la première société de leasing japonaise, ORIX qui vient de racheter ROBECO à la Rabobank au prix de 1% des actifs sous gestion en utilisant une partie de ses fortes liquidités et qui ne se traite qu’à 10 fois les bénéfices de l’exercice à venir. Nous avons investi sur AKEBONO BRAKE qui gagne de nouveaux clients à l’exportation grâce à une nouvelle technique de production de plaquettes de freins très innovante et très réductrice de coûts. Nous avons acheté JAPAN PETROLEUM EXPLORATION, valeur très décotée compte tenu de sa participation dans INPEX, titre que nous avons, par ailleurs, allégé. Depuis le début de l’année, Echiquier Japon a progressé de 6,1%, à comparer avec la hausse de 12,1% du Topix en yens et de 3,7% du Topix en euros.
ECHIQUIER MAJOR Grandes valeurs européennes de croissance F. Plisson
Confier de l’argent sur le long terme à une entreprise qui profite d’un marché adressable en constante progression sans pour autant attirer des nouveaux concurrents est le scénario idéal que recherche tout investisseur aujourd’hui. C’est ce qui nous avait fait reconsidérer notre position vis-à-vis de PUBLICIS (+23% depuis nos achats) dans le secteur des média au début 2012 (les cinq premières agences en Chine sont les mêmes qu’aux Etats-Unis). Plus récemment, nous avons tenu ce même raisonnement avec ADIDAS et le secteur des équipements de sport.
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Il y a encore 3 ans, l’émergence d’un concurrent puissant né en Chine était une crainte. Li Ning, Peak et Anta étaient alors vues comme des menaces pouvant remettre en cause le leadership de NIKE et ADIDAS, les deux géants du secteur. Aujourd'hui, force est de constater que paradoxalement, ces deux leaders ne se sont jamais aussi bien portés. Les barrières à l’entrée constituées par les budgets publicitaires et marketing (10-12% du chiffre d’affaires de chaque acteur, soit 2,5x plus en valeur que le numéro 3) se sont élevées au point de faire émerger un duopole dans le secteur.
boursière) et d’une valorisation attractive (0,7XCA13 et 6,7XREX13).
À la différence de beaucoup d’industries, l’équipement sportif bénéficie bien sûr du nombre croissant de nouveaux consommateurs émergents qui se reconnaissent à travers ces deux marques, mais aussi de la croissance dans les pays "matures" avec le développement de la pratique sportive comme style de vie et moyen de préservation du capital-santé. La croissance à 2 chiffres du marché américain depuis 3 ans en est une belle illustration.
Enfin, nous avons initié une ligne en STALLERGENES, leader européen de l’immunothérapie allergénique. Depuis la prise de contrôle par le fonds ARES LIFE SCIENCES (détenu par la famille BERTARELLI, expropriétaire de SERONO), la stratégie est résolument tournée vers la croissance. Le management veut élargir le marché adressable vers les allergies asthmatiques, accélérer la croissance organique par des gains de parts de marché, l’ouverture de filiales dans des pays émergents et pénétrer le marché américain. Avec un marché adressable qui va passer de 900 M€ à plus de 5 Md€ à moyen terme, la capitalisation de STALLERGENES (670 M€) ne tient pas compte de ce changement de profil de croissance du groupe.
Nous apprécions et validons le plan d’amélioration de la marge opérationnelle de 8% à 11% en 2015 porté par le management. Nous considérons que la montée en puissance des magasins en propre (23% des ventes 2012), la dilution du problème Reebok (qui ne représente plus que 10% du chiffre d’affaires), l’expansion dans les pays émergents dont les marges ont progressé ainsi qu’une meilleure gestion des stocks constituent un socle solide pour l’amélioration de la rentabilité d’ADIDAS. A un moment où une attention particulière est portée à la valorisation des leaders de votre fonds, ADIDAS offre, dans notre scénario, une forte croissance avec une valorisation (13x les résultats 2014) attrayante.
ECHIQUIER JUNIOR Petites valeurs françaises de croissance J. Berros
Echiquier Junior (+0,5% sur la période) a bénéficié des bonnes performances de SARTORIUS STEDIM (+20%), GUERBET (+17,1%), SECHE ENVIRONNEMENT (+15%) et IPSOS (+9,3%). A contrario, PARROT (-15,8%) a déçu lors de la publication de ses résultats pour l’année 2012. Habitué à surperformer les attentes des investisseurs, le groupe d’Henri Seydoux a laissé sousentendre que les ventes du 1er semestre 2013 seraient en légère baisse avant de retrouver une forte croissance à partir du second semestre. Notre stratégie d’investissement sur PARROT reste valide avec un groupe qui est à l’aube d’un changement de taille important. En effet, PARROT est en train de réussir son entrée dans le monde de la voiture connectée, un marché 5 fois plus important (100 millions de puces) que celui d’aujourd’hui. Le groupe dispose d’une situation financière particulièrement saine (trésorerie nette de 81 M€ représentant 25% de la capitalisation 1 ER
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Février a été marqué par l’annonce faite par GUERBET sur son produit phare, le DOTAREM. Le comité consultatif de la FDA (Federal Drug Administration) a décidé à l’unanimité de voter pour sa mise sur le marché américain. Même s’il reste encore la validation définitive de la part de la FDA qui doit intervenir le 20 mars, GUERBET va vraisemblablement pouvoir commercialiser dès cette année le DOTAREM aux EtatsUnis, zone sur laquelle il vise une part de marché de 15% à terme.
ARTY Actifs de rendement - actions et obligations d'entreprises en euro O. de Berranger
La poche actions d’ARTY (38% du portefeuille) a notamment bénéficié de la très bonne performance de PPR. En 2012, PPR aura poursuivi son recentrage sur le luxe en améliorant sa croissance organique et ses marges. Avec un chiffre d’affaires en hausse de 21% à près de 10 Md€, le groupe se prépare à se séparer cette année de la Fnac et de Redcats afin de se présenter comme un acteur pur du luxe et du "lifestyle". En sus de sa marque phare Gucci (+9% de croissance l’année dernière), Bottega Veneta continue d’afficher des chiffres records : +30% de chiffre d’affaires en 2012 et un résultat opérationnel de 300 M€ qui représente déjà plus du quart de celui réalisé par Gucci. Toujours à la recherche du rendement, nous avons arbitré nos obligations perpétuelles SCOR contre des actions de la même société. D’un plus bas de 65% environ du nominal en septembre 2011, ces obligations ont retrouvé le pair en cette fin février : c’est une performance de plus de 66% coupons réinvestis. Notre confiance dans le modèle du réassureur nous a conduits à devenir actionnaires : le renouvellement des primes s’annonce favorable en ce début d’année, en croissance de 9% en janvier avec notamment une augmentation de prix de 2%. SCOR est ainsi un des rares réassureurs à pouvoir passer des hausses de prix. Au final, ARTY avance de 0,2% sur le mois et progresse de 1,5% depuis le début de l’année.
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L’actualité P A T R I M O N I A L E LE PLAN D’EPARGNE ENTREPRISE : COMMENT BATIR UNE EPARGNE AVEC L’AIDE DE SON ENTREPRISE ?
L’épargne salariale est un dispositif qui permet aux salariés et aux dirigeants de se constituer une épargne avec l’aide de l’entreprise. Aujourd’hui, plus de 12 millions de salariés disposent d’un Plan d’Epargne Entreprise (PEE). Pourtant, son fonctionnement reste souvent méconnu. Dans un environnement fiscal qui se durcit, il nous paraît intéressant d’en évoquer le fonctionnement afin d’en mesurer tous ses avantages.
Qu’est-ce qu’un PEE ? Mis en place à l’initiative des dirigeants d’entreprise, le PEE peut être comparé à un compte titres dans lequel vous pouvez souscrire principalement des parts de fonds communs de placement d’entreprise (FCPE) investis dans diverses classes d’actifs (actions, obligations, monétaires…). Le PEE peut être alimenté directement : - par l’entreprise (au travers de l’intéressement ou de la participation versée par l’entreprise elle-même) ; - par des versements volontaires (dans la limite de 25% de votre rémunération brute annuelle, ce plafond inclut votre intéressement versé dans l’année ; en revanche, il n’inclut pas la participation épargnée) ; - par l’abondement éventuel de l’entreprise plafonné à 2962 € en 2013 lorsque vous alimentez le PEE. Si une entreprise met en place un PEE, tout salarié peut y adhérer. Si vous êtes chef d’entreprise ou profession libérale vous pouvez également bénéficier des avantages de l’épargne salariale. Une seule condition : vous devez employer au moins un salarié (même à temps partiel).
Quelle est la fiscalité ? Quand vous bénéficiez d’une prime de participation ou d’intéressement, vous pouvez décider de la percevoir directement. La prime devient alors imposable à l’impôt sur le revenu. En choisissant d’investir ces sommes directement dans votre PEE, ces primes sont alors totalement exonérées d’impôt sur le revenu. De plus, lors des retraits du PEE, les produits des sommes investies (plus-values, dividendes, intérêts) sont aussi totalement exonérés d’impôt sur le revenu. Seuls les prélèvements sociaux (15,5%) sont dus. En contrepartie de cette fiscalité très avantageuse, les sommes épargnées sur le PEE sont bloquées pendant une durée minimale de 5 ans (sauf cas de déblocage anticipé autorisé).
Quelle est la rentabilité d’un PEE ? Le PEE est géré par une société de gestion agréée qui propose le plus souvent une gamme d’investissement au travers des FCPE dont au minimum un fonds monétaire et un fonds solidaire. La rentabilité de votre PEE dépend des supports d’investissement que vous avez sélectionnés. De nombreux PEE vous permettent de souscrire à un large choix de support d’investissement de différentes sociétés de gestion. Ainsi, vous pouvez retrouver la gestion de Financière de l’Echiquier dans votre PEE avec le FCPE Eres Echiquier Prudent pour les investissements défensifs ou Eres Echiquier Actions pour des placements dynamiques. Pour optimiser votre épargne salariale, il ne suffit pas de profiter de l’avantage fiscal et de bénéficier de l’abondement maximum, il faut également que vous choisissiez le bon profil d’investisseur et le bon gestionnaire !
N’hésitez pas à questionner Avy Amiel au 01 47 23 99 48 Le traitement fiscal dépend de la situation individuelle de chacun ; il est susceptible d’être modifié.
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Investisseurs institutionnels et Allocataires d’actifs Jérôme ROUGIE R 01 47 23 71 90 jrougier@fin-echiquier.fr
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Performances au 22 février 2013
Valeur liquidative
Vos Fonds
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ĞŶ ϮϬϭϮ
Taux de liquidités
Performances
Les 3 premières lignes
Montant de l’actif
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Fonds diversifiés (produits de taux + actions) ϴϭϮ͕ϳϰΦ
Echiquier Patrimoine
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Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps. Les performances des OPCVM et des indicateurs de référence tiennent compte des éléments de revenus distribués (à compter de l’exercice 2013).
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