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Poncifs revisités
Dans le savoureux Dictionnaire des idées reçues de Gustave Flaubert, les hivers « sont toujours exceptionnels », les cyprès « ne poussent que dans les cimetières », les budgets « ne sont jamais en équilibre », les boursiers « sont tous des voleurs » et les imbéciles « sont ceux qui ne pensent pas comme vous ». Ces définitions, aux relents populaires datent de la deuxième partie du XXe siècle mais restent pourtant d'une étonnante actualité (la longévité des poncifs...). La vision de la bourse fait, en revanche, exception puisque l’écrivain avait alors proposé « thermomètre de l'opinion publique ». Avec 15% de hausse pour le CAC40 dans une année 2013 où le chômage tarde à reculer et au cours de laquelle le gouvernement atteint des records d'impopularité, nous pouvons affirmer que l’année boursière a sérieusement écorné le plaisant raccourci proposé par Gustave Flaubert.
Si la bourse n'est plus un « thermomètre de l'opinion publique », alors quelle température mesure-t-elle aujourd’hui ? Contrairement à une (autre) idée reçue, la bourse n'est manifestement pas un bon indicateur de la croissance du Produit intérieur brut (PIB) : l’Europe est en contraction/stagnation de son activité depuis deux ans et pourtant l’Euro Stoxx 50 caracole... Connaître à l'avance les taux de croissance du PIB national ou même mondial n’éclaire donc pas sensiblement le processus d'investissement. La bourse est-elle le reflet de la croissance des résultats des entreprises ? On se rapproche sans doute de la réalité : la courbe récente de l'indice Standard and Poor's semble bien corrélée aux profits des entreprises américaines. L'indice a gagné 165% sur ses plus bas de 2009 quand les profits des entreprises ont été multipliés par 2,3. Mais là encore, le cas de l'Europe interpelle : 2012 et 2013, deux excellentes années boursières (+30% en cumulé), correspondent pourtant à 24 mois de stagnation des bénéfices.
Les marchés financiers modernes sont devenus très dépendants les uns des autres et perméables à de multiples facteurs. Chercher une variable explicative unique est dorénavant une gageure mais n’est pourtant pas sans intérêt. Savoir que le PIB ou le PER (Price Earning Ratio) des entreprises ne seront pas de bonnes variables prédictives, c'est déjà se donner une chance d'éviter des "actes réflexes" malheureux pour l'investisseur. En cette période intense de publications de prévisions boursières pour 2014, cette "paranoïa éclairée" est précieuse. Elle permet de se réjouir de la probable accélération de croissance des résultats des entreprises de l'Euro Stoxx 50 (le consensus est désormais autour de +18%) tout en sachant que ce ne sera pas un facteur suffisant pour garantir une progression de l’indice européen en 2014. Dans le jeu du "c'est/ce n'est pas", la partie négative est évidemment la plus facile à identifier. Dans le cas de la bourse, "ce n'est pas" une dérivée de l'opinion publique, "ce n'est pas" une dérivée de la croissance, ni même une dérivée de la croissance des résultats des entreprises. Vouloir l'enfermer en une définition, c'est s'assurer des déconvenues. Mais ce constat ne doit pas nous empêcher de continuer à chercher et à lire les scénarii macro-économiques. Sans doute sont-ils inaptes à prévoir l'avenir mais ils ont le mérite d’entraîner notre réflexion et de nous en dire beaucoup sur les flux à venir. Comme l'avait joliment résumé Warren Buffet : « Les prévisions ne nous disent rien sur l'avenir mais nous en disent beaucoup sur ceux qui les font ». Ce que font les autres à travers le monde… et si c'était ça, la température de la bourse ? Marc CRAQUELIN
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INVESTISSEMENT ET RESPONSABILITÉ
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F. Dembélé
Depuis 2007, l’analyse des critères environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) fait partie intégrante de notre méthode d’évaluation des entreprises dans lesquelles nous investissons, à travers l’Europe. Nous sommes convaincus que cette vision globale des entreprises, au travers de critères financiers et extra financiers constitue un gage de performance. L’analyse ESG nous aide à mieux connaitre ces entreprises mais également à mieux identifier les nouveaux risques et opportunités auxquels elles doivent faire face à moyen terme. En 2013, nous sommes allés plus loin dans notre approche en formalisant deux à trois axes de travaux prioritaires spécifiques aux entreprises que nous rencontrons, afin de privilégier et de favoriser une "démarche de progrès".
Approche fondamentale Depuis 2007, nous avons rencontré près de 450 entreprises et les avons évaluées sur leurs pratiques environnementales, sociales et de gouvernance. Ces entretiens systématiquement réalisés en binôme avec le gérant en charge de l’investissement, sont l’occasion d’aller au-delà des informations publiquement communiquées et de centrer nos échanges sur les deux ou trois critères les plus matériels pour l’entreprise. L’analyse ESG est conduite pour l’ensemble des fonds investis en actions en Europe. En moyenne, parmi les valeurs présentes dans vos fonds Agressor, Echiquier Agenor ou encore Echiquier Major, 93% ont fait l’objet d’une analyse et d’une notation ESG. Dernièrement, nos entretiens avec trois sociétés spécialisées dans le secteur de la sismique marine, nous ont permis de comparer leurs performances en matière d’accidentologie et de consommation énergétique des bateaux d’exploration, deux critères clés dans le secteur. A l’issue de cette revue sectorielle, nous sommes parvenus à un classement ESG plaçant en tête, CGG Veritas (présente dans Agressor et Echiquier Value), suivi de PGS puis de DOLPHIN GROUP (un investissement d’Echiquier Excelsior). De même, dans le secteur du ciment, en comparant les différents acteurs sur leurs émissions de CO2, le pourcentage de sites disposant d’un plan de réhabilitation des carrières ou sur la part de combustibles alternatifs dans leur mix énergétique, nous notons qu’HOLCIM a pris une légère avance par rapport au groupe LAFARGE, lui-même mieux positionné que le groupe CRH. Au-delà de ces rencontres avec les équipes, les visites de sites nous permettent de constater la réalité des pratiques directement sur le terrain. Dernièrement, * du 26/11/2010 au 29/11/2013
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celle d’un centre de stockage de déchets à Changé en Mayenne, chez SECHE ENVIRONNEMENT a été, à ce titre, riche d’enseignements. Outre les techniques de stockage, nous avons pu prendre toute la mesure de l’avantage compétitif du groupe en matière de réhabilitation de site et de valorisation énergétique des déchets. SECHE ENVIRONNEMENT est un bon élève mais n’est plus un investissement de vos fonds. Actifs dans l’analyse des critères extra financiers depuis 2007, nous avons réalisé près de 150 entretiens de suivi dédiés aux enjeux ESG. A cette occasion, nous avons pour habitude de revenir sur les engagements pris par la société et les résultats effectifs obtenus. A titre d'exemple, lors de notre entretien de suivi avec le groupe SODEXO (un investissement phare d’Agressor depuis 2004), nous avons noté les progrès du groupe en matière de féminisation et d’internationalisation du Conseil d’administration, avec le recrutement de deux nouveaux administrateurs. La très récente annonce du plan de succession de M. Bellon, fondateur du groupe, témoigne également de cette dynamique positive en matière de gouvernance. En 2013, nous avons décidé d’aller plus loin dans notre approche en formalisant deux à trois axes de travaux prioritaires spécifiques aux entreprises que nous rencontrons, afin de privilégier leur "démarche de progrès". La société STERIA s’est prêtée au jeu et nous avons identifié ensemble trois objectifs à atteindre, l’un au sujet des enquêtes de satisfaction des salariés, le second concernant la performance environnementale de ses "data centers" et le dernier portant sur les audits fournisseurs du groupe. De même, nous avons identifié deux
objectifs avec le groupe TAKKT : le premier au sujet de la certification du système de management environnemental du groupe, le second concernant l’intégration de critères extra-financiers dans la grille de revue des fournisseurs. En acceptant de s’inscrire dans une démarche volontariste, ces deux entreprises (dont nous sommes actionnaires à travers Agressor et Echiquier Agenor) témoignent, selon nous, d’un réel engagement que nous ne manquerons pas de suivre lors de nos prochains entretiens de suivi.
Stratégie d'investissement En définitive, cette analyse des facteurs ESG se traduit par un impact systématique sur la gestion de nos fonds ISR (Investissement socialement responsable), Echiquier Major et Echiquier ISR. Echiquier Major investit principalement dans des valeurs européennes, leaders en croissance, qui témoignent d’une volonté d’amélioration continue sur ces enjeux ESG. Echiquier ISR, quant à lui, sélectionne parmi les valeurs présentes dans notre univers de gestion, celles qui sont les mieux notées sur le plan environnemental et social. Pour ces deux fonds, nous portons ainsi une attention toute particulière à l’évolution des pratiques ESG dans la durée et nous sommes engagés à conserver celles qui démontrent de réels progrès. Aujourd’hui, nous sommes heureux de constater les résultats très satisfaisants de ces deux fonds en termes de performance sur 3 ans* (+32,5% et + 27,5% respectivement pour Echiquier Major et Echiquier ISR contre +24,4% pour leur indice de référence). Un constat qui reflète notre conviction selon laquelle il est possible de concilier performance et responsabilité.
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ECHIQUIER GLOBAL
A. Dumas - G. Constantini
Le mois de novembre 2013 a poursuivi la tendance de l’année avec des marchés vigoureux. Nous avons profité de cette période pour solder trois valeurs européennes : la première VOPAK, en raison d’un potentiel de croissance que nous estimons désormais derrière nous et les deux autres (INDITEX et SIKA) à l’atteinte de notre objectif de vente. Ces prises de profits ont été en partie réinvesties sur une valeur hongkongaise, leader de l’assurance-vie en Asie : AIA GROUP. Ancienne filiale du géant américain AIG, AIA GROUP présente toutes les caractéristiques pour répondre aux critères de sélection d’Echiquier Global, à savoir, un fort potentiel de croissance de ses services grâce à l’augmentation du niveau de vie en Asie et au vieillissement de la population, mais aussi un leadership avéré avec de fortes barrières à l’entrée et un niveau de rentabilité durablement élevé. Le meilleur contributeur à la performance de votre fonds est le titre américain YUM! BRANDS (+14% sur le mois). Au travers de ses restaurants KFC et Pizza Hut, le groupe est majoritairement exposé à la Chine. L’année 2013 aura été difficile avec une baisse marquée de la fréquentation des dits restaurants après un scandale alimentaire chez un fournisseur et à de nouvelles craintes de grippe aviaire. Mais le mois d’octobre marque la normalisation de ses activités avec le retour de l’appétit des clients pour les produits KFC. Le management se montre rassurant pour la fin de l’année et pour 2014. Pour YUM! BRANDS comme pour les autres titres, nous nous efforçons de continuer à nous extraire des problématiques à court terme pour préférer le potentiel long de nos investissements.
ECHIQUIER PATRIMOINE Diversifié prudent M. Craquelin - O. de Berranger
Avec une baisse symbolique de 0,1% sur les quatre dernières semaines, le CAC40 a profité de l’arrivée des basses températures pour consolider son beau parcours estival. Sur la période, votre fonds a affiché un gain de 0,5%, portant sa progression annuelle à 6,2%. Durant cette phase d’attentisme de la part des investisseurs, la rotation de la poche actions s’est poursuivie au sein d’Echiquier Patrimoine. Nous avons ainsi, comme à notre habitude, cristallisé certaines de nos plus-values latentes en cédant nos titres AREVA, SODEXO ou encore INSTALLUX et en allégeant nos positions en BARRY CALLEBAUT, en RALLYE et en PSB INDUSTRIES notamment. Face à cela, une partie de la trésorerie encaissée a été utilisée pour renforcer nos positions en CHRISTIAN DIOR, BOURBON ou encore ORANGE. Au final, le poids de la poche actions au sein du fonds est passé de 18,5% à 16,7%, dans une volonté générale d'acter les belles performances de l'année.
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Grandes Valeurs internationales
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Sur le plan des publications, attardons-nous sur celle de FONCIERE 6&7. Cette valeur foncière patrimoniale de 460 M€ de capitalisation boursière a été fondée dans le but d’acquérir des actifs cédés par l’administration dans les prestigieux 6e et 7e arrondissements parisiens. Depuis les premières ventes publiques de 2005, la société a ainsi pu se constituer un portefeuille de près de 700 M€ d’actifs, principalement des immeubles de bureaux. Le lourd travail de revalorisation de ce patrimoine d’exception devrait permettre à FONCIERE 6&7 d’afficher plus de 20% de croissance des loyers en 2013, ce qui se traduira à n’en pas douter par une nouvelle progression du rendement (déjà 4,2% l’année passée). Tout cela avec un ratio endettement financier/valeur d’actif limité à 41,5%. Une valeur foncière de niche qui continue de délivrer son plan de croissance avec une grande qualité d’exécution.
ECHIQUIER AGENOR Moyennes valeurs européennes de croissance S. Bobtcheff - A. de Coussergues
Les valeurs moyennes se sont à nouveau distinguées au cours du mois de novembre, l’indice MSCI SMALL CAP affichant une hausse de 1,9% tandis qu’Echiquier Agenor a progressé de 2,6% sur cette même période. APR ENERGY, numéro deux mondial de la production temporaire d’énergie notamment dans les pays émergents a annoncé, fin octobre, une opération d’importance pour le groupe : en rachetant GE Power Rental Business, APR ENERGY devient l’acteur incontournable des turbines à gaz pour la génération temporaire d’électricité, augmentant ainsi sa capacité d’un tiers. En échange de ces actifs, le vendeur GENERAL ELECTRIC a reçu des titres APR ENERGY, permettant au géant américain de devenir l’actionnaire de référence à hauteur de 16,5%. Cette opération sera positive pour le bénéfice net par action grâce au potentiel d’amélioration des tarifs sur les capacités rachetées mais aussi par l’effet taille qui sera bénéfique à la rentabilité du groupe. Quelques jours après cette annonce qui a fait progresser le titre de près de 20%, M. Campion, Directeur général et co-fondateur du groupe, a annoncé le placement de la moitié de sa participation pour des raisons familiales. Nous avons donc décidé de suivre le management et de prendre des profits sur ce titre qui avait bien progressé depuis le début de l’année (+38%). Nous restons particulièrement attentifs aux valorisations et, comme dans le cas d’APR ENERGY, nous n’hésitons pas à nous alléger sur les dossiers qui se rapprochent de nos objectifs de vente.
AGRESSOR Carte blanche au gérant D. Lanternier
Depuis quelques années, nous avons partagé avec vous nos convictions dans le secteur des équipementiers automobiles. Après une solide performance sur les douze
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derniers mois avec FAURECIA (+104%) et CONTINENTAL (+78%), Agressor devient plus sélectif dans cet univers. CONTINENTAL, l'un des plus grands équipementiers automobiles mondiaux, est la société la plus qualitative de ce secteur. Cumulant un portefeuille d’activités à forte valeur ajoutée (composants moteurs, systèmes électroniques de freinage) et une forte exécution opérationnelle, CONTINENTAL réalise des marges opérationnelles proches de 10%, les meilleures du secteur. Par ailleurs, la société semble très bien positionnée pour bénéficier du marché naissant de la voiture sans conducteur, ce qui suscite l’appétit du marché. Nous avons accompagné la revalorisation de cette belle société qui avait subi une phase difficile après l'acquisition de Siemens VDO en 2008. Avec une valorisation de 13x le résultat net 2014 pour une capitalisation de 30 Md€, nous allégeons notre position. Aujourd'hui, FAURECIA est, quant à elle, à un tournant de son histoire et conserve beaucoup de potentiel de hausse. En réalisant de multiples acquisitions, FAURECIA a grandi de manière spectaculaire ces dix dernières années, passant d'un chiffre d'affaires de 5,8 Md€ en 2000 à 17,4 Md€ en 2012. Cette croissance a permis au groupe de se placer comme leader de ses 3 marchés principaux, mais a trop souvent déçu sur le plan de la rentabilité. L'arrivée d'un nouveau directeur financier, M. Michel Favre, et le travail du groupe sur son organisation et sa base de coûts, vont lui permettre d'atteindre une marge de 4 à 5% en 2016 contre moins de 3% en 2013. A 9x le résultat net de l'année prochaine et 27% les facturations, ces bonnes perspectives ne sont pas encore bien prises en compte. Agressor reste convaincu du potentiel du groupe FAURECIA, désormais 4e position de votre fonds.
ECHIQUIER GLOBAL CONVERTIBLES Obligations convertibles internationales E. Martin
En novembre, le marché primaire des obligations convertibles a fortement rebondi avec plus de 18 Md$ de titres émis. Il faut remonter à début 2008 pour observer de tels volumes d’émissions. Près de la moitié des émissions a été réalisée en Europe qui représente 25% du marché mondial des obligations convertibles. Ce flux d’émissions a contribué au "désenchérissement" du gisement, avec une baisse de 2% de la volatilité implicite des convertibles, validant ainsi notre positionnement optionnel. Même constat sur la valorisation du secteur IT (information technology) aux Etats-Unis, secteur sur lequel se sont concentrées les principales émissions (YAHOO, NVIDIA). Nous avons participé à quatre nouvelles émissions : SERVICENOW, SWISSLIFE, YAHOO et TAKASHIMAYA. Nous avons conservé une gestion disciplinée de la sensibilité action de notre portefeuille, en prenant des profits sur certains de nos investissements : FRESENIUS, THYSSENKRUPP, VF CORP, ILLUMINA et OSIM. Nous avons également renforcé notre position en INTEL, qui a récemment sous-performé mais dont le potentiel pour 6
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2014, avec le lancement de nouveaux produits, nous semble intéressant. Le fonds a souffert de notre surpondération en Europe, le marché européen ayant moins bien performé que les autres zones géographiques. Grâce à une bonne allocation convertibles/options, nous terminons le mois à -0,03% versus -0,10% pour l’indice UBS Global focus hedged CB (EUR).
ECHIQUIER AMERIQUE Moyennes valeurs américaines de croissance C. Bowen
Le rallye boursier s’est poursuivi au cours du mois de novembre, l’indice Dow Jones dépassant pour la première fois de son histoire la barre symbolique des 16 000 points. Des inscriptions au chômage en baisse et l’amélioration d’indices de confiance des consommateurs ont permis aux marchés actions de progresser davantage et ont rassuré les investisseurs sur l’amélioration de la situation économique. Les résultats du troisième trimestre pour les "small et mid-caps" dans lesquelles nous investissons ont surpris positivement. De solides ventes de détail au cours de la prochaine saison seraient un indicateur supplémentaire de la bonne voie prise par l’économie américaine. AMPHENOL CORPORATION CLASS A est présent dans le portefeuille depuis son lancement et en a été le meilleur contributeur en novembre. La société fabrique des câbles et connecteurs pour des applications électroniques diverses (il est fort probable que votre ordinateur ou téléphone contienne un composant Amphenol). Malgré un modèle de croissance essentiellement organique, les investisseurs ont réagi positivement à l’annonce de l’acquisition d’une activité complémentaire auprès de GENERAL ELECTRIC. COVANCE, partenaire de l’outsourcing de recherche dans l’industrie pharmaceutique, a été le plus grand détracteur du portefeuille ce mois-ci. COVANCE travaille avec les laboratoires pharmaceutiques en leur fournissant des services de recherche pour apporter de nouvelles molécules sur le marché et en organisant des essais cliniques. Le groupe a publié des performances solides en octobre mais le titre a chuté après la publication de résultats décevants de la part de plusieurs concurrents. Tout comme AMPHENOL, nous détenons COVANCE dans le portefeuille depuis sa création et sommes convaincus que cette société de grande qualité est capable de faire croître ses résultats durablement.
ECHIQUIER VALUE Les valeurs européennes décotées D. Mariette - G. Puech
Après plusieurs mois de hausse soutenue sur les marchés européens grâce aux effets conjugués du retour des flux et d’une économie qui ne se dégrade plus, l’indice CAC ALL Tradable a repris son souffle, sur le mois de novembre, avec une légère hausse de 0,27% alors que dans le même
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temps, la valeur liquidative d’Echiquier Value a progressé de 1,85%. La performance de votre fonds a été portée, à nouveau, par le secteur des équipementiers automobiles (MONTUPET + 28,2%, FAURECIA +15,1%) et aussi par PIERRE & VACANCES (+16,2%). Au cours du mois, votre fonds a initié une position en UPM qui, en complément de STORA ENSO, permet à Echiquer Value d’accroître son exposition au secteur du papier. Depuis 2007, le groupe finlandais a pris les mesures nécessaires pour adresser le déclin structurel de la consommation de papier en Europe, en se diversifiant notamment dans la production d’énergie. La société a investi en Amérique du Sud pour accroître sa capacité de production de pâte à papier et disposer ainsi des coûts les plus bas de l’industrie. Elle a également lancé plusieurs initiatives pour trouver de nouveaux débouchés dans la production de biodiesel, par exemple, qui démarrera en 2015. Enfin, lors de sa dernière publication, UPM a clairement annoncé que toutes les options étaient envisagées pour mettre en lumière la valeur du groupe aujourd’hui masquée par les craintes du marché sur l’activité papier. Même si cette division représente encore 68% du chiffre d’affaires, elle ne participe plus qu’à hauteur de 5% au résultat opérationnel. Après plusieurs années de restructurations importantes, la consolidation est plus que jamais d’actualité. La valorisation d’UPM est en ligne avec la philosophie de votre fonds : 1x les fonds propres pour 8% de rentabilité et 7,8 l’excédent brut d’exploitation 2013 attendu. La génération de trésorerie importante (8% de la capitalisation boursière) et la couverture de 80% des fonds propres par les actifs tangibles nous offrent une belle marge de sécurité. Autant d’éléments qui font d’UPM une forte conviction d’Echiquier Value.
ECHIQUIER OBLIG Obligations d'entreprises en euro O. de Berranger
Le mois de novembre s’est inscrit dans la continuité du précédent : compression des primes de risque des émetteurs privés et convergence des taux longs des pays périphériques vers ceux de l’Allemagne. L’attractivité des obligations d’entreprises de meilleures signatures ("investment grade") ou à haut rendement ("high yield") ne se dément pas. En plus de proposer une sur-rémunération par rapport aux emprunts d’Etat, elles offrent une volatilité inférieure. Sur les 10 dernières années, seule la période 2008-2009 aura vu les obligations privées être plus volatiles que les dettes souveraines de la zone euro : un taux de rendement actuariel plus élevé et une volatilité moindre, c’est ce couple rendement/risque attractif que favorise Echiquier Oblig. L’indice iTraxx Main Europe (qui mesure le "spread de crédit" 5 ans de 125 émetteurs européens "investment grade" les plus traités) passe ainsi sous 80 points de base pour la première fois depuis début 2010. Plus spectaculaire encore, l’indice Itraxx Crossover (qui mesure le "spread de crédit" 5 ans de 50 émetteurs européens "high yield" les plus traités) passe sous 325 points de 6
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base, niveau inconnu depuis le début de la crise de crédit au second semestre 2007. Si une bonne partie de ce mouvement d’amélioration du marché du crédit dans la zone euro a déjà été effectuée, la baisse des taux de la BCE initiée en début de mois et la normalisation de la croissance en Europe devraient lui permettre de se poursuivre encore quelques trimestres. Echiquier Oblig progresse de 0,5% sur le mois pour s’afficher en hausse de 6,0% depuis le début de l’année.
ECHIQUIER ENTREPRENEURS Petites valeurs françaises de croissance S. Bobtcheff - J. Bérros
En novembre, Echiquier Entrepreneurs est en hausse de 3,4% grâce aux performances d’AXWAY (+13,5%), BOURSORAMA (+13,3%), GRAMMER (+12,7%), NEXTRADIO (+12,7%) et INFICON (+8,7%). Les mois d’octobre et de novembre ont été riches en nouvelles pour Echiquier Entrepreneurs. Votre équipe a initié des lignes sur 11 nouvelles sociétés, notamment en Allemagne (SAF-HOLLAND, GRAMMER), au RoyaumeUni (CONSORT MEDICAL) en Italie et en Espagne. Elle a également participé à l’EigenKapital Forum à Francfort, un séminaire dédié aux valeurs moyennes allemandes. Au-delà de l’engouement des investisseurs et de la qualité des sociétés présentées, nous avons rencontré de nombreuses équipes de management dans des secteurs aussi variés que les machines industrielles, la technologie ou le médical, de nombreux cas d’investissement sur lesquels nous travaillons et que nous vous présenterons dans les prochaines lettres. Pour l’heure, nous avons initié une ligne en R.STAHL (0,9XCA14 et 7XEBITDA14), entreprise allemande spécialisée dans les systèmes de protection de matériels électriques en environnement explosif. R. STAHL est le n°2 mondial avec une part de marché proche de 15% (CA 305 M€). Le groupe est positionné sur un marché très réglementé pourvu de nombreuses normes de sécurité. Il opère principalement sur le marché de l’exploration pétrolière, la chimie et la pharmacie. Nous sommes convaincus que le groupe dispose de nombreux relais de croissance : R. STAHL (détenue à 38% par les familles Stahl et Kaiser) a beaucoup investi ces dernières années afin d’accélérer sa croissance organique grâce à sa présence sur de nouvelles zones géographiques et sur de nouveaux marchés. Au Royaume-Uni, M&C SAATCHI a réalisé une opération financière d’envergure en cédant les 75% qu’elle détient dans WALKER MEDIA (filiale spécialisée dans les achats d’espace) à PUBLICIS pour 36 M£. Avec cette opération, M&C SAATCHI renforce sa structure financière et prévoit de rendre la majeure partie de cette somme aux actionnaires via le versement d’un dividende exceptionnel et un plan de rachat d’actions. Comme dans le cas de R. STAHL, les fondateurs détiennent une part importante du capital (28%), un alignement d’intérêt que nous apprécions particulièrement dans Echiquier Entrepreneurs.
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D E VO S F O N D S ECHIQUIER GLOBAL EMERGENTS Les valeurs leaders des pays émergents
A. Dumas - R. Kuin
Durant les premières semaines de novembre, les marchés émergents mondiaux ont nettement baissé, effaçant la progression d’octobre, avec une volatilité restée élevée. Les marchés ont indéniablement récupéré leurs pertes sur la deuxième partie du mois, les investisseurs s’étant réfugiés auprès des projets de réformes de la Chine comme l’assouplissement de la politique de l’enfant unique, la réforme des entreprises publiques et la place plus importante laissée au marché dans son rôle d’allocateur d’actifs. L’agitation autour des publications de résultats ce mois-ci a montré l’intérêt des investisseurs pour une sélection rigoureuse de titres. Votre fonds a profité de la récente faiblesse de SHANDONG WEIGAO pour renforcer sa position. Ce leader de la fabrication et de la distribution de consommables médicaux en Chine a confirmé le succès de la restructuration de sa force de vente, souligné par une hausse de ses cours de plus de 45%. Nous continuons à rester exposés à cette prometteuse histoire de croissance long-terme. DKSH MALAYSIA, leader des services d’expansion de marché (MES) en Malaisie, figure parmi les entreprises de grande qualité correspondant à la philosophie d’Echiquier Global Emergents. Fondée en 1923 à Penang, DKSH est l’une des plus anciennes et des plus importantes entreprises de MES du pays, avec une spécialité tournée vers les entreprises de santé et de biens de consommation exigeant une expertise logistique et des renseignements sur les marchés pour assurer leur croissance. Les récents résultats de l’entreprise sont encourageants et montrent sa détermination à construire un leadership afin accroître ses marges et bénéficier de l'attrait d'une classe moyenne en plein essor stimulant la demande pour les biens pharmaceutiques et de consommation.
ECHIQUIER MAJOR Grandes valeurs européennes de croissance F. Plisson
A la question, quelle sera la meilleure performance au sein d’Echiquier Major dans les 12 prochains mois ? Invariablement et aux risques d’en décevoir beaucoup, la réponse est : nous ne le savons pas ! En revanche, nous affirmons que les sociétés présentes dans votre fonds sont de qualité, que nous avons fourni le travail nécessaire pour bâtir une conviction forte, que ces sociétés sont conformes à la charte du fonds (le leadership et la croissance) et enfin que leur potentiel de revalorisation dans les trois prochaines années est significatif. Connaître précisément le démarrage effectif de la performance d’un titre est plus difficile. Ce moment est assurément arrivé pour BARRY CALLEBAUT, le leader suisse de la production externalisée de chocolat, qui présente de bons résultats annuels. Après une phase intense de gain de nouveaux contrats auprès de grands industriels (NESTLE, CADBURRY, HERSHEY, KRAFT) et une acquisition 6
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significative d’un concurrent asiatique, Petra, ces résultats et les déclarations du management ont confirmé le potentiel d’amélioration de la rentabilité (REX/Tonne). Les volumes sont au rendez-vous avec une progression de 8,7% qui s’accompagnent d’un message de grande confiance sur les améliorations de la marge par tonne. Notre patience est récompensée puisque depuis juillet 2012, date de notre investissement, le marché valide enfin notre cas d’investissement : la stratégie de forte part de marché sera suivie d’une nette amélioration de la rentabilité par tonne. BARRY CALLEBAUT (2,93% du fonds) est la plus forte progression du mois avec une hausse de +9,07%.
ARTY Actifs de rendement - actions et obligations d'entreprises en euro O. de Berranger
La poche obligataire d’ARTY a profité en novembre de la compression des primes de risque des entreprises européennes. Néanmoins, tout comme Echiquier Oblig et l’ensemble de nos stratégies obligataires, la duration du portefeuille a été réduite à 2,6 années. Si la Banque Centrale Européenne (BCE) a clairement réaffirmé son biais stable voire baissier sur les taux courts, la normalisation en cours des conditions économiques et financières dans la zone euro milite pour une pentification de la courbe, c’est-à-dire une remontée des taux longs. Si nous anticipons une remontée graduelle (de 25 à 50 points de base), l’impact ne sera pas neutre sur les obligations de meilleures signatures : une obligation Nestlé 2019 qui ne rapporte plus que 1,25% verra une année de rendement s’envoler en cas de remontée des taux d’une trentaine de points de base. ARTY continue donc de privilégier les primes de risque élevées (la moitié du portefeuille obligataire est "high yield" ou non noté) au risque de duration. Sur la poche action, le taux d’exposition a été tactiquement ramené de 32% à 29%. Nous avons ainsi notamment écrêté nos positions en AXA et SOCIETE GENERALE dont les performances annuelles dépassent + 45%. SOCIETE GENERALE a publié un 3e trimestre de bonne facture malgré un provisionnement exceptionnel pour litige qui a pu surprendre. L’amélioration de ses ratios réglementaires se poursuit, avec notamment un ratio fonds propres durs au sens de Bâle 3 qui atteint 9,9%. De même, la liquidité est en constante amélioration et le ratio de prêts sur dépôts qui atteignait 140% au troisième trimestre 2009 retombe à 110%, signe que la "guerre des dépôts" a fonctionné. La revue de qualité des actifs des banques européennes lancée par la BCE pour 2014 pourrait néanmoins pousser les banques à inscrire des provisions exceptionnelles au dernier trimestre de l’année, de sorte de passer le test avec succès. ARTY progresse de 0,3% sur la période ce qui porte sa performance annuelle à 8,2%.
Retrouvez l’actualité du fonds Echiquier Japon et consultez les rapports mensuels du fonds en vous connectant sur notre site www.fin-echiquier.fr.
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L’actualité P A T R I M O N I A L E VIVE LE PEA-PME !
Annoncée cet été, la réforme du PEA (Plan d’Epargne en Actions) se concrétise avec le projet de loi de finances 2014. Ce projet comporte deux volets : à côté du PEA "classique", qui verra à partir du 1er janvier 2014 son plafond de versements relevé de 132 000 € à 150 000 €, la mesure principale sera la création d’un nouveau PEA : le PEA-PME. Découvrons ensemble le fonctionnement et les contours de cette nouvelle enveloppe d’investissement au régime fiscal attractif.
Qu’est-ce que le PEA-PME ? C’est un nouveau PEA qui bénéficiera des mêmes avantages fiscaux que le PEA "classique" (exonération de la fiscalité sur les plus-values et les dividendes après 5 années de détention, hors prélèvements sociaux de 15,5%). Tout contribuable majeur dont le domicile fiscal est situé en France, pourra ouvrir un PEA-PME dont le plafond de versements est fixé à 75 000 €. Un même contribuable pourra détenir à la fois un PEA-PME et un PEA "classique". Ainsi, un couple pourra détenir 2 PEA "classiques" (300 000 € maximum de versements) et 2 PEA-PME (150 000 € maximum d’apports).
Pourquoi le PEA et le PEA-PME sont-ils des enveloppes incontournables dans l’organisation de votre épargne ? Depuis le 1er janvier 2013, la fiscalité s’est durcie pour vos plus-values boursières réalisées au sein de vos comptes titres. Elles sont désormais directement imposées au barème de l’impôt sur le revenu (IR) plus les prélèvements sociaux de 15,5%. Votre fiscalité dépend donc de votre tranche marginale d’imposition (TMI). Par exemple, un couple qui déclare 60 000€ de revenus annuels (soumis à une TMI de 30%) sera imposé au total au taux de 45,5% ! (sous certaines conditions, un mécanisme d’abattement sur la plus-value peut diminuer cette imposition). Pour le même investissement réalisé dans un PEA de plus de 5 ans, la fiscalité tombe à 15,5% ! (seuls les prélèvements sociaux sont dus). Le PEA permet donc de gérer un portefeuille d’actions en exonération totale d’impôt sur les plus-values et sur les dividendes, à condition de n’effectuer aucun retrait pendant 5 ans. En outre, le point de départ du délai de 5 ans au-delà duquel vous bénéficiez de la franchise d’impôt sur le revenu est la date de votre 1er versement dans le PEA ou le PEA-PME. Ainsi, si vous réalisez des versements complémentaires après ce délai de 5 ans, ceux-ci bénéficieront immédiatement de l’avantage fiscal. Notre conseil : ouvrir un PEA-PME pour "prendre date". Voici les principales caractéristiques du PEA et du PEA-PME telles que présentées dans le projet de loi de finances 2014 : ENVELOPPES PEA "classique"
PLAFOND DES VERSEMENTS
PEA-PME
TITRES ÉLIGIBLES
FISCALITÉ
150 000 €
Valeurs européennes
75 000 €
PME et ETI européennes
Exonération d'impôt sur le revenu après 5 ans
Quels seront les investissements éligibles au PEA-PME ? Le PEA-PME comprendra uniquement des titres émis par des PME et des ETI (entreprises de taille intermédiaire) européennes cotées ou non cotées. Deux catégories de titres émis par ces entreprises seront éligibles au PEA-PME : les actions (et autres titres assimilés), et les parts des FCP (fonds commun de placement) à condition qu’ils soient investis au minimum à 75% dans des titres émis par ces PME et ETI. Présent depuis 1991 sur le segment des petites et moyennes valeurs, Financière de l’Echiquier dispose d’un savoir-faire dans la connaissance et la sélection de ces titres. Deux FCP gérés par Financière de l’Echiquier seront éligibles dans votre PEA-PME : Echiquier Entrepreneurs (petites valeurs de croissance européennes) et Echiquier Excelsior (micro capitalisations européennes avec une approche "value"). Pour connaître les modalités de souscription de votre PEA-PME, contactez votre gérant privé !
N’hésitez pas à questionner Avy Amiel au 01 47 23 99 48 Le traitement fiscal dépend de la situation individuelle de chacun ; il est susceptible d’être modifié.
6
DÉCEMBRE
2013
C O N TAC TS I n ve s t i s s e u r s p a r t i c u l i e r s N a d èg e SY LV E ST R E 01 47 23 55 23 n s y l ve s t re @ f i n - e c h i q u i e r. f r
Investisseurs institutionnels et Allocataires d’actifs Jérôme ROUGIE R 01 47 23 71 90 jrougier@fin-echiquier.fr
"Pour assurer l'envoi du présent document, certaines informations nominatives vous concernant font l'objet d'un traitement automatisé. Conformément aux dispositions de la loi n° 78-17 du 6 janvier 1978, vous disposez d'un droit d'accès et de rectification que vous pouvez exercer auprès de notre société. Si vous ne souhaitez plus recevoir le présent document vous pouvez nous le faire savoir en nous écrivant."
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www.planète-echiquier.fr
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Les 3 premières lignes
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Performances au 29 novembre 2013
Valeur liquidative
Vos Fonds
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obligations: 85,4%
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Les 3 premières lignes
Montant de l’actif
ĂŶŶƵĂůŝƐĠĞƐ ĚĞƉƵŝƐ ůĂ ĐƌĠĂƚŝŽŶ
FONDS
ϴϱϮ͕ϲϯΦ
Echiquier Patrimoine
Taux de liquidités
Performances
ĚĞƉƵŝƐ ůĞ Ϭϭ͘Ϭϭ͘ϭϯ
er Variations depuis le 1 janvier 2013
Indices boursiers*
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Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps. Les performances des OPCVM et des indicateurs de référence tiennent compte des éléments de revenus distribués (à compter de l’exercice 2013).
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