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Je vous parle d’un temps…
Les plus âgés d'entre nous, ceux qui ont connu les deux chocs pétroliers des années 1970 et des taux français à 10 ans supérieurs à 15%, regardent avec un œil amusé les débats ouverts par la Banque Centrale Européenne sur l’éventualité d’offrir aux banques un rendement négatif sur leurs dépôts à court terme. Le temps où les rendements des taux longs et courts étaient alléchants n'est pourtant pas si vieux et les jeunes quinquas qui ont commencé à investir dans les années 1980, ont, eux aussi, connu des taux à deux chiffres. Rappelons-nous qu'au milieu des années 1980, les taux longs européens étaient encore proches des 10%, marqués par le souvenir de l'inflation galopante des années 1970. Survint alors le terrible mois d’octobre 1987 : les actions baissaient, les taux montaient et franchissaient allègrement la barre des deux chiffres pour culminer en France à 13%. Mais l'accélération du mouvement et l'effondrement des actions du 19 octobre (le Dow Jones plonge alors de 22% en un jour) provoqua un phénomène nouveau avec des achats massifs d'obligations : le "flight to quality"* était né !
Un analyste "star" de chez Morgan Stanley, Stephen Roach, écrivit un papier resté célèbre, dans lequel il affirmait à ses lecteurs que, de leur vivant, ils ne reverraient pas des taux d'intérêt à deux chiffres. Ses clients de l'époque, pris dans la tourmente et nourris de 20 ans d'inflation avaient trouvé l'oracle bien téméraire... 26 ans plus tard, la courageuse prévision de cet analyste visionnaire s'est avérée particulièrement judicieuse : avec des taux longs américains à 2,5% et des taux allemands à 1,5%, les marchés ont même, sans doute, dépassé ses espérances. Monsieur Roach dirait-il alors aujourd'hui que les plus bas niveaux récemment observés (1,2% pour le Bund allemand et 1,6% pour le taux américain) resteront à leur tour des points extrêmes, des curiosités historiques ? Pas si facile à affirmer en voyant le Japon qui vit avec des niveaux de taux compris entre 0,4% et 2% depuis 20 ans... Pourtant, la réponse à cette question est essentielle pour l’avenir à court terme des marchés financiers car, comme le rappelle un bon vieil adage boursier, « quand tu t’interroges sur les actions, regarde ce que font les obligataires ».
Habitués à l'argent gratuit, les investisseurs se sont inquiétés récemment du passage des taux allemands de 1,2% à 1,6%. De mauvais souvenirs de 1994 : les emprunts d'Etat allemands et français avaient alors perdu 15% de leur valeur en six mois... Une chute brutale qui a traumatisé plus d'un détenteur d'obligations. En 1994, la FED avait entamé une remontée de ses taux courts au pas de charge avec six hausses en moins d'un an ! Rassurons-nous, pour l'année à venir au moins, nous sommes à l'abri d'un tel mouvement. Prudents depuis quelques semaines, les obligataires achètent quand même massivement des dettes européennes périphériques, des obligations d'entreprises espagnoles ou italiennes : l'Europe mal-aimée de ces dernières années est devenue leur zone d'investissement favorite. En revanche, ils sont un peu plus exigeants sur les "meilleures" signatures, qu'elles soient celles de l’Etat allemand ou de l’Etat américain. Aujourd'hui, l'Allemagne emprunte (un peu) plus cher qu'à la fin de 2012, tandis qu'au contraire, les conditions d'emprunt pour l'Italie, l'Espagne ou le Portugal se sont beaucoup améliorées. En un mot, les obligataires nous disent, depuis quelques temps déjà, que l'euro va survivre... Mais, cette bonne nouvelle pour tous est assortie d'un message supplémentaire à travers les rendements des meilleurs élèves qui remontent : l'Europe ne va pas seulement survivre, elle va aussi s'adapter ! Les taux artificiellement bas vont se normaliser et l'Europe sortira de l'ornière déflationniste... Acceptons-en l'augure obligataire et investissons en actions ! * Ruée vers la qualité
Didier LE MENESTREL avec la complicité de Marc CRAQUELIN
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Depuis le dernier Point Sur consacré à Agressor en mai 2012, votre fonds a évolué dans un marché haussier et reste plus que jamais fidèle à ses principes : avoir une vision objective de la valeur intrinsèque de l’entreprise et investir uniquement quand le potentiel d’appréciation paraît suffisant. Nous avons donc cédé et allégé certains dossiers, principalement des sociétés de croissance bien valorisées et avons également augmenté notre poche de liquidités qui s'élève désormais à 11% pour profiter d'opportunités futures. Pour améliorer notre connaissance des entreprises européennes, il est de plus en plus indispensable d’aller à la rencontre de leurs activités et de leurs concurrents à travers le monde. C’est pour cette raison que votre gérant, Damien Lanternier, vient de passer deux mois en Asie, tandis que les analystes, Jean-Charles Belvo et Stefan Weimann, sont respectivement allés au contact des marchés africains et américains.
Les opérations CONJONCTURELLES Quel plaisir de faire son métier d’investisseur hors de nos frontières : votre gérant s’est immergé deux mois à Hong-Kong, la capitale financière de l’Asie. Une immersion qui a permis la rencontre de nombreux chefs d’entreprises hongkongaises ou chinoises telles que BYD, SHANGRI-LA, SWIRE PACIFIC ou ZTE ainsi que des experts locaux du monde économique. Le premier constat est, bien sûr, que l’opportunité chinoise est immense. Le pays compte plus de 1,3 milliards d’habitants au niveau de vie en constante amélioration : la classe moyenne va doubler dans la décennie à venir pour atteindre 700 millions de personnes. Pour de très nombreuses entreprises, la Chine est déjà le premier marché. Par exemple, près de 60% des ascenseurs vendus dans le monde le sont en Chine, une aubaine pour KONE (18% de part de marché) et OTIS (17%), leaders du marché. Certaines entreprises comme SCHNEIDER ELECTRIC ont pris acte que leur futur se jouera d’abord en Asie. C’est pourquoi son PDG, Jean-Pascal Tricoire, a décidé de s’installer à Hong Kong pour être au plus près de ces marchés. Notre rencontre dans ses nouveaux bureaux nous a permis de mieux comprendre à quel point le groupe est ancré localement. La marque SCHNEIDER a d’ailleurs une notoriété supérieure en Chine qu’en France. Etre local en Chine est un élément absolument discriminant qui nécessite souvent des décennies de présence et d’investissement. 7
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La gestion du risque est la préoccupation principale de votre fonds. Si la Chine est une opportunité exceptionnelle, nous devons être conscients des risques qu’elle entraîne. En 2009, la Chine a relancé la machine économique mondiale grâce à un colossal programme d’investissements dans les infrastructures. La faiblesse majeure du pays est certainement son penchant immodéré pour l’investissement financé par l’expansion du crédit. C’est pourquoi, dans de nombreux secteurs capitalistiques, les rentabilités des entreprises sont faibles. Plus que jamais, Agressor a fait le choix de rester à l’écart des entreprises trop dépendantes du cycle d’investissement comme le secteur des infrastructures et des matières premières. FONDAMENTALES A l’inverse, la croissance de la consommation va se poursuivre. En Chine, bien sûr, mais également dans de nombreux pays d’Asie du Sud Est qui bénéficient souvent d’un double avantage : des économies moins abreuvées de capitaux et une démographie plus dynamique. Cette analyse est directement suivie de décisions d’investissement pour votre fonds Agressor. Nous avons récemment initié une position en DKSH, l’intermédiaire privilégié des grandes marques en Asie du Sud-Est. Un acteur qui a, par exemple, permis à MEAD JOHNSON de quadrupler ses ventes en Malaisie en dix ans ! Doté d’un potentiel de croissance supérieur à +10% par an, DKSH est un nouvel investissement de choix dans l’univers de la croissance. Deux mois passés au contact d'entreprises chinoises et européennes en Asie confortent notre choix de confier des
capitaux à des groupes européens pour profiter de la croissance asiatique.
Stratégie d'investissement Depuis le dernier commentaire de gestion d’Agressor, nous avons profité de la concentration du fonds autour des valeurs de croissance qui représentent toujours deux tiers du portefeuille. Les performances sur un an de RICHEMONT (+64%), HEXAGON (+62%) et SWATCH (+58%) en témoignent. Nous avons pris nos profits sur quelques beaux dossiers comme AB FOODS, BUREAU VERITAS ou HEXAGON dont le potentiel de hausse inférieur à 20% est un signal d’allègement. Nous avons, par ailleurs, cédé DE MASTER BLENDERS et CFAO à la faveur de deux offres publiques et après des plus-values significatives. A l’inverse, nous profitons de belles opportunités sur des entreprises moins bien identifiées mais dont la valeur cachée est importante. C’est le cas de CGG, spécialiste de l’analyse de données sismiques qui possède SERCEL, le leader mondial des sondes sismiques et dont nous estimons la valeur à 3 milliards d’euros, ce qui couvre 90% de la capitalisation du groupe. La volonté de CGG de s’engager sur des métiers de meilleure qualité et le cycle favorable sur les prix de location des bateaux sont des éléments importants d’appréciation du titre. La valorisation sous les fonds propres laisse beaucoup de potentiel. Agressor a l’avantage d’être un fonds "carte blanche" qui peut aller chercher les opportunités là où elles sont les plus intéressantes. Nous concentrons nos investigations actuelles sur le territoire du "value".
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Moyennes valeurs européennes de croissance A. de Coussergues
WINCOR NIXDORF, en hausse de +23,6% depuis le début de l’année, est une bonne illustration de l’une de nos thématiques de 2013 : le retour en grâce de l’Europe. WINCOR NIXDORF fournit les banques et commerces en équipement et solutions informatiques. Leur produit phare est le distributeur automatique de billets. En 2012, la valorisation du titre a chuté à un niveau historiquement bas, à moins de 9x les bénéfices. Ce fleuron du Mittelstand allemand a traversé une période difficile, souffrant de vents contraires à tous les niveaux. D’une part, en Europe, la crise des dettes souveraines a stoppé le cycle d’investissement des banques en automates et solutions informatiques. D’autre part, WINCOR NIXDORF a connu des problèmes internes à savoir une structure de coûts trop élevée et une offre produits inadaptée pour les marchés en croissance, notamment en Asie. Force est de constater qu’en douze mois, le management a su se remettre en cause et placer à nouveau la société sur de bons rails. Le plan de restructuration initié pour répondre aux challenges rencontrés se déroule conformément aux attentes. Les marchés émergents sont enfin un relais de croissance pour le groupe grâce à des produits et solutions mieux adaptés à ces marchés. Le groupe connaît de beaux succès notamment en Chine, Russie et Turquie. Cela doit permettre à WINCOR NIXDORF de retrouver sa rentabilité d’exploitation normative de 7 à 8% d’ici 2 ans et un rythme de croissance de 5% par an. Enfin, le titre bénéficie à plein du regain de la confiance des investisseurs en l’Europe. Le retour de la liquidité dans les marchés grâce à une reprise d’appétit pour les actions est favorable aux valeurs moyennes en général et plus particulièrement celles qui avaient été délaissées. Une preuve que le "stock-picking" est aussi une affaire de patience !
ECHIQUIER OBLIG Obligations d'entreprises en euro O. de Berranger
Pentification ! C’est le terme qui décrit le mieux le comportement de la courbe des taux en zone euro pour le mois de mai où l’on a simultanément assisté à une baisse du taux de refinancement de la Banque Centrale Européenne (BCE) et à une tension sur les taux de rendement actuariel des dettes obligataires souveraines. Sur la partie courte de la courbe, la forte baisse de l’inflation en zone euro à 1,4% sur 12 mois a permis à la BCE de baisser ses taux de 25 bp le 2 mai. Les anticipations de hausse des prix faibles dans les années à venir étant bien ancrées dans les marchés, Mario Draghi a pu appuyer sur le bouton de la détente monétaire pour tenter de relancer une croissance toujours aussi anémique. La BCE envisagerait même de passer en taux négatifs, c’est-à-dire implicitement de taxer les surplus de liquidités que les banques ne veulent pas prêter ni au marché interbancaire ni à l’économie réelle. Il s’agit plus là d’un effet d’affichage, voire de marketing puisque cela fait bien longtemps que les taux effectifs du marché monétaire dépassent à peine les 0%. Nous continuons d’attendre la mise
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en place de mesures d’assouplissement quantitatif de crédit dans le but de redynamiser la fourniture de lignes de crédit aux PME. Sur la partie longue de la courbe des taux, la normalisation en marche des conditions financières dans la zone euro a provoqué une tension, le Bund (emprunt d’Etat allemand à 10 ans) passant d’un rendement de 1.15% à 1.50%. Ces tensions existent aussi aux Etats-Unis où le redémarrage de l’économie et de l’emploi pourrait pousser la FED à diminuer ses opérations non conventionnelles, le 10 ans américain progressant de près de 50 bp à 2.13%. Notre choix de garder une duration plutôt courte (inférieure à 4 ans) et d’être investis exclusivement sur des obligations d’entreprises aura permis à Echiquier Oblig de progresser de 0,4% sur le mois et de s’afficher en hausse de 3,6% depuis le début de l’année.
ECHIQUIER GLOBAL Grandes valeurs internationales A. Dumas
Echiquier Global est votre fonds de "stock-picking" international. Notre mission n’est pas d’allouer des capitaux sur des zones géographiques uniquement en fonction de nos visions macroéconomiques, mais bien de confier des capitaux aux meilleures entreprises là où elles se trouvent. Si depuis quelques mois, la capacité à suivre les flux est un des grands déterminants de la performance, votre équipe reste concentrée sur sa méthodologie. Les bons modèles sont toujours récompensés, où qu’ils soient domiciliés ! La palme du meilleur exemple pour le mois qui vient de s’écouler revient sans aucun doute à TENCENT (+19%). L’entreprise de la province chinoise de Canton clôture le mois de mai sur un plus haut historique, et ce malgré les interrogations persistantes relatives à la santé économique de la Chine. Leader des jeux en ligne et des réseaux sociaux en Chine, TENCENT continue d’attirer un trafic de plus en plus important sur ses plateformes. Un modèle dont il est en passe de réussir la duplication sur le E-Commerce, métier très concurrentiel, mais sur lequel TENCENT semble avoir réussi à se différencier des modèles existants, DANG DANG et ALIBABA. Enfin, avec le déploiement en cours de la 4G dans le pays, le groupe de Shenzhen va pouvoir accélérer son virage vers le mobile et la monétisation, un des enjeux bien connus de tous les acteurs historiques de l’Internet. Un virage et des nouveaux métiers qui sont autant d’options qui devraient permettre au groupe de continuer à croître à plus de 20% pour les 5 prochaines années. Cette belle histoire entrepreneuriale nous réserve donc encore beaucoup de bonnes surprises. Notre déplacement dans leur quartier général de Shenzhen en avril l’a confirmé. Et ce ne sont pas les sujets de rééquilibrage de l’économie chinoise qui vont les remettre en cause.
ECHIQUIER PATRIMOINE Diversifié prudent M. Craquelin - O. de Berranger
Avec 3,6% de progression ces quatre dernières semaines, le CAC40 a nettement confirmé le rebond entamé en mars. La performance du principal indice
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ECHIQUIER GLOBAL CONVERTIBLES Obligations convertibles internationales E. Martin
Les sujets agitant les marchés n’ont pas manqué au cours de ce mois de mai marquant des diversités de performance entre les zones géographiques et les classes d’actifs. S’agissant de la part obligataire, nous avons assisté à une remontée spectaculaire des taux sur les thématiques Japon et une anticipation de sortie progressive du "quantitative easing" aux Etats-Unis. S’agissant des actions, l'indice Nikkei a connu jusqu’à 13% de hausse avant de violemment baisser dans les dix derniers jours et finir le mois sur une note négative (à relativiser compte tenu d’une performance de +33% YTD). Dans le même temps, les marchés européens et américains ont, certes, perdu une partie des gains acquis en début de mois mais ont su conserver une hausse d’environ 2%. Dans ce contexte, les obligations convertibles se sont bien comportées, profitant de la hausse des actions et résistant sur la partie obligataire. En termes sectoriels, ce mois a été marqué par une hétérogénéité peu commune cette année. Echiquier Global Convertibles a ainsi bénéficié de son biais "Consumer Discretionary", un des secteurs les plus performants. Le marché primaire a été très actif avec plus de 7Md$ de
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de la bourse de Paris aura toutefois été bridée à la fin du mois de mai par les craintes que la politique ultra-accommodante de la banque centrale américaine ne touche à sa fin. Echiquier Patrimoine a enregistré 1,3% de gain sur la période. Dans ce contexte, la rotation du portefeuille s’est poursuivie avec les entrées de BOUYGUES, EDF ou encore BMW en lieu et place de SAINT-GOBAIN et ROCHE, deux dossiers sortis pour acter leur bon parcours récent. Du côté des petites valeurs, on notera les bonnes publications de GERARD PERRIER, FONCIERE 6&7 mais également de PSB INDUSTRIES qui profitent, chacune à leur manière, d’un positionnement sur des marchés de niche (avec respectivement maintenance nucléaire, immobilier haut standing et chimie de spécialité). Mais, c’est surtout OENEO qui a concentré tous les regards fin avril avec l’annonce d’une offre publique d’achat par la famille Hériard-Dubreuil, actionnaire de référence détenant déjà 38% du capital. Rentré sur ce spécialiste du vin (tonnellerie et bouchage) début 2012 avec un prix d’achat moyen de 2,24€/titre, Echiquier Patrimoine prend acte de l’offre ferme à 3,20€ par action qui valorise le groupe à 180M€ soit 5x le résultat brut d’exploitation 2015, selon nos prévisions. A ce jour, notre plus-value latente se chiffre à un peu plus de 50%. OENEO restera un magnifique exemple de retournement opérationnel et de réussite française à l’international. Reconnaissons sur ce point la qualité du travail des dirigeants depuis 10 ans qui auront su transformer un groupe au bord de la faillite (150M€ de dette financière face à 50M€ de fonds propres en 2002) en leader mondial du bouchon en liège reconstitué et en tonnelier de renom sous sa marque Seguin Moreau.
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papiers émis dont 4Md$ aux Etats-Unis. Votre fonds a favorablement accueilli deux nouveaux émetteurs dans l’univers des convertibles : HENGAN (produits d’hygiène) en Asie et NETSUITE (logiciels ERP cloud) aux Etats-Unis. Cette reprise du marché primaire répond à un appétit marqué des investisseurs qui ne nous semblent cependant pas prêts à investir à "tout prix". A titre d’exemple, l’émission PRICELINE a connu un succès modéré compte tenu des conditions d’émissions perçues comme peu favorables par le marché.
ECHIQUIER AMERIQUE Moyennes valeurs américaines de croissance C. Bowen
Les investisseurs qui espéraient « vendre en mai et faire ce qui leur plaît » ont sans aucun doute été surpris ce mois-ci par la vigueur du marché (S&P500 en hausse de 2,34%). Des rapports récents ont montré que l’économie américaine continue à progresser, et le secteur du logement, toujours emblématique de la bonne santé économique du pays, a dévoilé de très bons résultats (Case Schiller à +10,17% pour le premier trimestre en comparaison avec l’année dernière, 444 000 maisons neuves pour le mois d’avril). La fièvre acheteuse s’est emparée des investisseurs et pourrait donc être annonciatrice d’un été très actif sur les marchés actions. TESLA MOTORS a une fois de plus été le meilleur contributeur. Le fabricant de voitures de luxe a vu le prix de ses actions augmenter de 86% ce mois-ci. La demande pour les voitures TESLA a été forte, et le modèle Tesla S a obtenu le meilleur score jamais donné à une voiture par le respecté service de notation Consumer Reports. Nous avons écrêté notre position mais conservons tout de même une part significative. Notre conviction est que TESLA est bien placé pour bénéficier de l’acceptation grandissante des voitures électriques par les consommateurs. CATAMARAN a été le plus mauvais contributeur. Parmi l’un des plus gros producteurs de logiciels de gestion de soins pharmaco-thérapeutiques aux Etats-Unis, le groupe propose un service d’assistance dans le traitement des demandes d’indemnisation. Les résultats de la compagnie ont dépassé les attentes de Wall Street, mais le chiffre d’affaires (7,6 Md$) s’est avéré moins important que prévu et le titre en a souffert. Nous pensons que CATAMARAN possède encore une marge de développement significative et que le groupe peut continuer à gagner des parts de marché. Au vu de la baisse de l’action, nous avons renforcé notre position.
ECHIQUIER VALUE Les valeurs européennes décotées D. Mariette
Le mois de mai aura été favorable à Echiquier Value. En effet, sa valeur liquidative a progressé de 6,9% alors que dans le même temps, l’indice CAC ALL Tradable affiche une hausse de 5%. Cette performance s'explique par le retour à un environnement favorable pour
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l’investissement "value" comme en atteste la bonne tenue du secteur des équipementiers automobiles (FAURECIA + 26,7%, MONTUPET +18,7%) et de certaines valeurs moyennes (MANUTAN + 18%, LATECOERE +14%, MAISONS FRANCE CONFORT + 12%). Votre fonds a augmenté son exposition au secteur financier, dont les valorisations sont toujours attractives, au travers notamment du renforcement en SOCIETE GENERALE (0,49x les fonds propres). La banque a publié de bons chiffres pour le premier trimestre 2013 (produit net bancaire de 6,2Md€ pour un résultat net de 852 M€) et devrait atteindre d'ici à la fin de l'année un ratio de solvabilité ("core tiers one") de 9,5%. A l’occasion de la présentation des résultats, le CEO, Frédéric Oudéa, a déclaré qu'après la phase de transformation du bilan et de rationalisation des activités de la banque de financement et d'investissement, il était maintenant temps de s'attaquer à la seconde étape du plan qui a pour objectif d'améliorer la performance opérationnelle du groupe pour atteindre 10% de rentabilité sur fonds propres d'ici fin 2015. Pour ce faire, la société a élargi son programme d’économies de coûts de 900 M€ pour atteindre 1,45Md€. Mais elle compte également adapter son réseau aux nouveaux modes de consommation des services bancaires (gestion des comptes à distance via les différents canaux digitaux). Cela signifie donc, à terme, un réseau moins dense mais avec une meilleure expertise notamment dans le domaine du conseil patrimonial. Aujourd'hui, malgré une mauvaise conjoncture et une économie française à la peine, nous sommes convaincus que le redressement de l'Europe va avoir lieu. C'est pourquoi votre fonds a décidé de faire du secteur bancaire, qui représente un peu plus de 11% de l'actif investi, une de ses premières expositions sectorielles.
INVESTISSEMENT ET RESPONSABILITÉ M-C. Korniloff
Recycler 50% de nos déchets ménagers en 2020, un objectif fixé en 2008 par l'Union Européenne et qui reste ambitieux ! Dans sa dernière étude publiée en mars 2013, l'Agence Européenne pour l'Environnement (AEE) constate de grandes disparités selon les pays. Pour exemple, l'Autriche affiche le taux de recyclage le plus élevé (63%) tandis que la France est proche du taux moyen (35%). Restons optimistes, de nouveaux réflexes s'instaurent progressivement et l'amélioration est déjà significative puisqu’en 2001, le taux de recyclage était de 23% seulement. Plusieurs industriels contribuent efficacement à l’atteinte de ces objectifs. SECHE ENVIRONNEMENT est ainsi un acteur majeur du traitement et de la valorisation de tous les types de déchets. Sur son site principal, à Changé, en Mayenne, tout est fait pour valoriser chaque déchet dont la destinée peut être multiple ! Pour certains, une des options est l’orientation vers le centre de tri qui permettra un nouveau cycle de vie, le déchet redevenant alors matière première. A l’opposé, son enfouissement dans une alvéole de stockage constitue la solution ultime dans la hiérarchie des filières de traitement. A ce stade, protégé principalement par une couche d’argile et une 7
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géomembrane, le déchet pourra, en se décomposant pendant 15 ans, produire du biogaz aussitôt réutilisé. Mais une autre solution innovante a vu le jour sur le site de Changé : certains déchets refusés par le centre de tri peuvent devenir CSR (combustible solide de récupération) et alimenter des fours de cimenterie. Selon l’ADEME (Agence de l’Environnement et de la Maîtrise de l’Energie), cette filière innovante pourrait fournir 3 millions de tonnes de CSR, soit le triple des besoins estimés des cimenteries. Le CSR, une nouvelle voie à exploiter !
ECHIQUIER GLOBAL EMERGENTS Les valeurs leaders des pays émergents A. Dumas
Echiquier Global Emergents conclut son premier mois sur une performance très encourageante. La période a notamment été marquée par l'Opération publique de rachat d'actions d'UNILEVER sur sa filiale indienne cotée HINDUSTAN avec une prime de 23%. Après les investissements récents de COCA COLA et DIAGEO dans la région, cette opération vient confirmer l'attrait du nouveau consommateur indien pour les grands groupes internationaux. Les filiales indiennes cotées et d’UNILEVER ont donc tout naturellement profité de cette opération : GSK CONSUMER HEALTHCARE INDIA (+53% sur le mois) et UNILEVER INDONESIA (+33% sur le mois) font partie des forts contributeurs à la performance de votre fonds. Les publications trimestrielles ont aussi été à l’origine de fortes dispersions dans les contributions à la performance. SHANDONG WEIGAO (+29% sur le mois), leader chinois des consommables hospitaliers, a confirmé sa capacité à monter en valeur avec des croissances respectives de 35% et 39% dans les équipements de dialyses et orthopédiques, segments à plus forte marge financière que les produits historiques du groupe. MERCADOLIBRE (+14% sur le mois), plateforme partagée de vente en ligne sur la région latino américaine, a dégagé une croissance organique de 36% sur le trimestre. L’accélération de la pénétration de ce type de consommation est au cœur de notre cas d’investissement. La filiation du groupe avec le leader mondial du segment EBAY et le succès de déclinaison locale de la solution de paiement MercadoPago (+62% sur le trimestre) nous confortent sur la capacité du groupe à maintenir ce rythme élevé. Echiquier Global Emergents rassemble, à ce jour, les 40 meilleures idées de votre équipe dans ces zones de forte croissance. Une concentration qui en fait un fonds de "stock-picking" mondial fidèle à la méthodologie de Financière de l’Echiquier.
ECHIQUIER MAJOR Grandes valeurs européennes de croissance F. Plisson
La stratégie d’investissement d’Echiquier Major est restée la même durant ce mois de mai. Dans un marché financier bien orienté (hausse de 2,6% pour votre fonds), nous avons continué à alléger nos positions dans les leaders qui, de notre point de vue, ont le moins de potentiel de hausse, à l’image de L’OREAL et PUBLICIS. A contrario,
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ECHIQUIER JUNIOR Petites valeurs françaises de croissance J. Berros
Echiquier Junior a progressé de 4,5% sur la période, porté par les bonnes performances de GL EVENTS (+20,6%), APRIL (+16,7%), PARROT (+15,1%) ou encore LECTRA (+14%). Votre fonds a aussi bénéficié de l’annonce de l’OPA sur le groupe viticole OENEO au cours de 3,2€, soit une prime de 17% par rapport au dernier cours coté. A ce jour, la plus-value réalisée sur cet investissement est de 64% depuis l’entrée en portefeuille en juillet 2010. Sur le plan de la gestion, nous continuons à privilégier les investissements dans des sociétés positionnées sur des secteurs structurellement en croissance ou bénéficiant de la dynamique des pays émergents. L’annonce des résultats de NATUREX est un exemple concret d’une société française qui a su "aller chercher la croissance" par le biais d’une politique volontariste d’acquisitions et grâce à un positionnement sur des marchés porteurs. Sur le 1er trimestre, le groupe a réalisé un chiffre d’affaires de 83,2 M€, en croissance organique de 12,5% avec une amélioration sensible de sa rentabilité (11,7% de marge opérationnelle soit +1,3 points). En l’espace de 4 ans, le groupe a triplé de taille (300 M€ de chiffre d’affaires en 2012) en procédant à l’acquisition de la division ingrédients de NATRACEUTICAL en Europe, de PEKTOWIN
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nous avons renforcé de nouveaux investissements qui ont récemment trouvé leur place dans votre fonds, tels que NOVO NORDISK, CRH et HERMES. Fait notable : ce sont les leaders mondiaux cycliques (CONTINENTAL +14,3%, VOLKSWAGEN +14,1% et SEB +11,5%) qui, sur ce mois, ont tiré la performance vers le haut. La publication des résultats trimestriels de HSBC ainsi que le message de son PDG (Stuart Gulliver) lors de la journée dédiée aux investisseurs ont été des déclencheurs pour augmenter notre pondération dans ce seul investissement bancaire d’Echiquier Major. Dans un secteur à la croissance limitée par la faiblesse des taux et des économies dans les pays développés, HSBC poursuit une stratégie de croissance autonome axée sur la réduction des coûts (4 Md$ par an) et le recentrage sur la croissance organique dans les pays émergents (cessions de 52 activités considérées comme non stratégiques). Son implantation historique en Asie, associée à son expertise dans les activités de marché et à la qualité de sa situation bilancielle, en font, en effet, un partenaire attractif pour les entreprises exposées au commerce international. Stuart Gulliver continue d’exécuter la stratégie présentée à son arrivée en 2011. Dans un secteur où la recherche de croissance à tout prix a démontré sa dangerosité, nous apprécions la constance du management qui réaffirme son objectif de rentabilité des fonds propres entre 12 et 15%, une croissance des revenus plus rapides que ses coûts tout en maintenant un niveau de capital largement au-dessus des besoins réglementaires. Avec le changement de cap du "paquebot" HSBC vers l’Asie et en une entité plus petite et plus simple à gérer, nous avons la conviction que le changement de statut (vers la croissance) est en bonne voie. HSBC représente 3,1% d’Echiquier Major.
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en Pologne, de VALENTINE Ltd en Inde et de DECAS BOTANICAL aux Etats-Unis. Début 2011, notre thèse d’investissement reposait sur un changement de taille qui a bien été réalisé mais le groupe doit à présent se concentrer sur l’amélioration de sa rentabilité. Pour le moyen terme, la stratégie est claire et passera par la mise en place des synergies commerciales, de distribution, mais aussi par l’optimisation des capitaux employés. Pour mener à bien sa stratégie de conquête, NATUREX a fait appel aux marchés financiers en levant des capitaux mais s’est aussi endetté. Les années qui viennent devront donc être consacrées à une meilleure rémunération des capitaux confiés par les actionnaires et les banques créancières à cette équipe ambitieuse… qui a mené un parcours impressionnant depuis son introduction en bourse en 1996 où le groupe réalisait un chiffre d’affaires de 6 M€…
ARTY Actifs de rendement - actions et obligations d'entreprises en euro O. de Berranger
Alors que les dettes d’Etat ont été particulièrement chahutées au mois de mai, signe de la stabilisation des conditions financières dans la zone euro, les obligations "High Yield" ont délivré une performance positive dans ARTY, tirée notamment par certaines subordonnées bancaires et des émetteurs cycliques bien identifiés comme FAURECIA ou CGG. Ces obligations sont, en effet, les premières bénéficiaires de l’appétit des investisseurs pour des rendements encore élevés, rendements que ne fournissent plus dettes souveraines ou obligations d’entreprises de meilleur rang. La stratégie d’ARTY reste inchangée : moins d’obligations (55% du fonds contre 70% il y a 6 mois) mais une part "High Yield" et non noté au plus haut (48% des obligations détenues). Une fois n’est pas coutume, c’est une banque qui affiche la meilleure performance du mois. Grâce à la publication d’un premier trimestre sans (mauvaise) surprise, SOCIETE GENERALE progresse de plus de 17% sur le mois si l’on inclut le dividende que la banque a recommencé à servir aux actionnaires après l’avoir suspendu l’année dernière. Si toutes les divisions de la banque ont enregistré des résultats corrects, les activités de banque de détail en France (dont le résultat net s’élève à 2 Md€) justifie notamment un programme d’économies supplémentaires de 900 M€ dans le but d’atteindre en 2015 une rentabilité des fonds propres de 10%. Avec une valorisation toujours très raisonnable à moins de la moitié de ces mêmes fonds propres, SOCIETE GENERALE devrait continuer de bénéficier de la normalisation des conditions de refinancement en Europe. Au final, emmené par sa poche actions, ARTY progresse de 1,6% sur le mois et s’affiche en hausse de 4,6% depuis le début de l’année. Votre fonds vient de fêter ses 5 ans et est classé top 5% de sa catégorie Morningstar depuis sa création.
Retrouvez l’actualité du fonds Echiquier Japon et consultez les rapports mensuels du fonds en vous connectant sur notre site www.fin-echiquier.fr.
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L’actualité P A T R I M O N I A L E
A. Amiel
LES DONS : COMMENT ASSOCIER GENEROSITE ET REDUCTION D’IMPOTS ? Stables depuis plusieurs années, les avantages fiscaux qui accompagnent vos dons à des organismes d’intérêt général (associations et fondations) continuent d’offrir des réductions d’impôts significatives. Ces avantages fiscaux sont d’autant plus intéressants qu’ils sont exclus du nouveau plafonnement global des niches fiscales, mesure qui limite, sauf exceptions, vos avantages fiscaux en matière d’impôt sur le revenu à 10 000 € par an.
Quelle est la réduction d’impôt sur le revenu (IR) ? Un don à une fondation ou à une association à but d’intérêt général ouvre droit à une réduction de l’IR de 66% des sommes données dans la limite de 20% de votre revenu imposable. Les sommes données qui dépassent cette limite sont reportables sur les cinq années suivantes. Si l’organisme bénéficiaire du don fournit un logement, des soins ou un repas aux plus défavorisés, la réduction d’impôt passe à 75% du montant du versement dans la limite de 521 € soit un gain d’impôt maximal de 390 €.
Quelle est la réduction d’Impôt sur la Fortune (ISF) ? Réaliser un don au profit d’un organisme reconnu d’utilité publique permet de bénéficier d’une réduction d’ISF à hauteur de 75% des sommes données dans la limite de 50 000 € de réduction d’ISF. C’est le cas de la Fondation Financière de l’Echiquier, abritée par la Fondation de France, qui soutient depuis 2005, en France, des projets d’éducation et d’insertion professionnelle au profit des plus défavorisés. Ici, en cas d’excédant, aucun report n’est possible sur l’ISF des années suivantes. Attention, si la
même année, vous réalisez également un investissement au capital d’une PME, le plafond commun aux deux réductions passe à 45 000 €. Et si l’organisme bénéficiaire de votre don est éligible aux deux réductions (ISF et IR), vous ne pouvez pas cumuler les deux avantages. Vous avez le choix d’affecter votre don à la réduction de l’un ou de l’autre, ou une partie de votre versement à l’un et le solde à l’autre.
Diminution d’impôt et donation temporaire d’usufruit La donation temporaire d’usufruit permet de donner, pendant une durée déterminée, tous types de biens procurant des revenus (portefeuille de valeurs mobilières, logement locatif…) à une personne morale. La donation doit être réalisée par acte notarié pour une durée minimale de 3 ans. L’usufruit temporaire est évalué forfaitairement à 23% de la valeur totale du bien par période de 10 ans. Attention, toutes les personnes morales ne peuvent pas recevoir des donations notariées. L’organisme doit être reconnu d’utilité publique ou de bienfaisance. Quel sont les avantages fiscaux ? Concernant l’ISF, le bien qui fait l’objet d’une donation temporaire d’usufruit ne fait plus partie de votre patrimoine imposable. En effet, c’est l’usufruitier qui est passible de l’ISF. Elle permet de "sortir" temporairement la totalité du bien de votre patrimoine. Au regard de l’impôt sur le revenu, comme les produits générés par le bien donné bénéficient à la fondation de votre choix, vous n’êtes plus fiscalisé sur ces revenus. Ainsi la donation temporaire d’usufruit permet une démarche philanthropique sans pour autant léser vos proches, puisqu’au terme du contrat, vous retrouvez la pleine propriété de votre bien.
N’hésitez pas à questionner Avy Amiel au 01 47 23 99 48 Le traitement fiscal dépend de la situation individuelle de chacun ; il est susceptible d’être modifié.
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C O N TAC TS I n ve s t i s s e u r s p a r t i c u l i e r s N a d èg e SY LV E ST R E 01 47 23 55 23 n s y l ve s t re @ f i n - e c h i q u i e r. f r
Investisseurs institutionnels et Allocataires d’actifs Jérôme ROUGIE R 01 47 23 71 90 jrougier@fin-echiquier.fr
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* Conformément à la règlementation de l’AMF, la performance du FCP ne peut être communiquée au cours de sa première année d’existence.
3 JUIN 2013
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Montant de l’actif
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Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps. Les performances des OPCVM et des indicateurs de référence tiennent compte des éléments de revenus distribués (à compter de l’exercice 2013).
7 JUIN 2013