Financial Investigator 01 2016 by Financial Investigator Publishers

WWW.FINANCIALINVESTIGATOR.NL

JAARGANG 8 | NUMMER 1 | 2016 | â&#x201A;Ź10.50

ONAFHANKELIJK MAGAZINE OVER VERMOGENSBEHEER EN SECURITIES SERVICES

FINANCIAL INVESTIGATOR

Minder liquide beleggingen vormen mooie toevoeging Imre Jansen, TKP Investments

Hoe sneller we van het huidige stelsel af zijn, hoe beter Ilja Boelaars, University of Chicago

Ik ben een integrator, geen separator Jens van Egmond, Cardano

Ronde Tafel Private Equity

Ons pensioenstelsel volgens 19 Jonge Professionals

Achmea Investment Management Syntrus Achmea Vermogensbeheer en Achmea Beleggingsfondsen Beheer zijn voortaan samen â&#x20AC;&#x2DC;Achmea Investment Managementâ&#x20AC;&#x2122;. Specialist in pensioenbeleggen met hoogwaardige en passende vermogensbeheeroplossingen voor zowel pensioenfondsen als particuliere beleggers. Ruim 200 deskundigen ontfermen zich dagelijks over ruim 100 miljard aan vermogen en verdiepen zich gepassioneerd in elke klant en hun beleggingsdoelstelling. Altijd met een scherp oog voor de maatschappij en met slimme, klantvriendelijke oplossingen voorop. Meer weten? www.achmeainvestmentmanagement.nl

Achmea Investment Management

// VOORWOORD Foto: Fotopersburo Dijkstra

// colofon

Hoofdredacteur Jolanda de Groot jolanda@financialinvestigator.nl Adjunct Hoofdredacteur Harry Geels harry@financialinvestigator.nl EINDREDACTIE Baart Koster REDACTIE Hans Amesz, René Bogaarts, Joost van Mierlo, Lies van Rijssen en Jorinde Vroonhof. RAAD VAN ADVIES Han Dieperink Justus van Halewijn Bob Homan Dries Nagtegaal Jeroen van der Put Hans de Ruiter REDACTIERAAD Michiel Cleij Marleen Janssen Groesbeek Hennie Zoontjes AAN DIT NUMMER WERKTEN MEE Yvette Baks, Ruben Beil, René Berenschot, Boudewijn de Blij, Frank van Blokland, Eelco Blonk, Ilja Boelaars, Sander Boelens, Esther Crabbendam, Anna Czylok, Jaap van Dam, Thomas Dirkmaat, Jens van Egmond, Remco Flapper, Anna Grebenchtchikova, Sam Groenewold, Derya Gunaydin, Joël Habets, Michiel Hietkamp, Raymond Hiltrop, Tjitsger Hulshoff, Aniek Jansen, Imre Jansen, Thijs Jochems, Annemarie Jorritsma, Kyra Kemps, Joyce Kerkvliet, Jesse de Klerk, Sujan Lahiri, Arianne Leuftink, Koos Lieffijn, Isabel Lieverse, Rogier van Loo, Marjolein van Loon, Jeroen Mol, Tjarda Molenaar, Anne-Marie Munnik, Martijn van Norden, Nicolette Opdam, Harmen Oudijk, Pim Rank, Sabine Rock-Speelman, Hans de Ruiter, Matjaz Schroll, Paul Smith, Don van der Steeg, Rezah Stegeman, Bianca van Tilburg, Josephine van der Vossen, Daniel Widijanto, Jeroen Wilbrink en Emma van der Zalm. FOTOGRAFIE Ruben Eshuis Fotografie Kees Rijken Fotografie OPMAAK Hans Delnoij Grafisch Ontwerp DRUK Real Concepts ADVERTENTIES Jolanda de Groot jolanda@financialinvestigator.nl UITGEVER Financial Investigator Publishers B.V. info@financialinvestigator.nl

Jolanda de Groot / Hoofdredacteur

anivo, de beleggingsmaatschappij van de familie De Pont, heeft automotive bedrijf Brabant Alucast verkocht aan het Britse private equity fonds Endless LLP. De nieuwe eigenaar moet Brabant Alucast weer een toekomst bieden, na jaren van grote financiële problemen en verlies. Endless nam vorig jaar ook grote delen van Imtech UK en Ierland over. De nieuwe eigenaar investeert de komende jaren tientallen miljoenen euro’s in de Brabantse onderneming. Daarmee is de continuïteit van het bedrijf verzekerd. Tot voor kort was het voortbestaan niet gegarandeerd. Private equity kampt met een negatief imago. Is dat terecht of onterecht? Kan de sector hier iets aan doen? Hoe zit het met de kosten en transparantie van private equity? Deze en andere vragen kwamen aan de orde tijdens de ronde tafel over private equity. Hoe kijkt Annemarie Jorritsma, VVD-politica en voorzitter van de NVP, aan tegen private equity? Hoe is het politieke debat over private equity ontstaan? Al meerdere jaren proberen diverse instanties het pensioenbewustzijn onder Nederlanders te vergroten maar de interesse blijft gering. Vooral onder jongeren, voor wie het onderwerp een ‘ver-van-mijn-bed-show’ is. Iedereen werkt een dag per week voor zijn pensioen, jong en oud. Maar uit verschillende onderzoeken blijkt dat het vooral ouderen zijn die over dat geld beslissen. In de besturen van pensioenfondsen zitten vooral 50-plussers en bijna niemand van onder de 40. Hoe kijken jongeren hier zelf tegenaan en op welke wijze kan hier verandering in komen? Hoe ziet het ideale pensioenstelsel er volgens jongeren uit? Waarin verschillen jongeren van ouderen bij de discussie over de toekomst van ons pensioenstelsel? En last but not least: wat is de grootste misvatting over ons pensioenstelsel? Financial Investigator legde deze vragen aan 19 jonge professionals voor. In het coververhaal gaat Imre Jansen, 26 jaar en sinds februari 2015 Investment Strategist bij TKP Investments, in op onderzoek dat TKPI onlangs verricht heeft op het gebied van minder liquide beleggingen. Verder in deze editie nog heel veel andere interessante columns, artikelen en interviews. Ik wens u veel leesplezier!

ABONNEMENTEN Financial Investigator wordt zonder kosten toegezonden aan lezers die tot de doelgroep behoren waar Financial Investigator zich op richt. U kunt zich aanmelden via onze website www.financialinvestigator.nl. Voor verzending naar het buitenland brengen wij portokosten in rekening. Neem voor meer informatie contact met ons op via info@financialinvestigator.nl DISCLAIMER Uitgever en auteurs verklaren dat deze uitgave op zorgvuldige wijze en naar beste weten is samengesteld, evenwel kunnen uitgever en auteurs op geen enkele wijze instaan voor de j uistheid en volledigheid van de informatie. Uitgever en auteurs aanvaarden dan ook geen enkele aansprakelijkheid voor schade, van welke aard dan ook, die het gevolg is van handelingen en/of beslissingen die gebaseerd zijn op bedoelde informatie. E venmin aanvaarden uitgever en au-

Educatieve bijeenkomst voor pensioenfondsen en bestuursbureaus over vastrentende waarden: De spanning tussen de lage rente en een verantwoord rendement! 21 maart, ten kantore van Achmea Investment Management.

teurs aansprakelijkheid voor materiaal zoals foto's en afbeeldingen die door derden zijn aangeleverd. Niets uit deze uitgave mag worden verveelvoudigd, opgeslagen in een geautomatiseerd gegevens-

Meer informatie: www.seminarvoorpensioenfondsbestuurders.nl

bestand, of openbaar gemaakt worden, in enige vorm of op enige wijze, hetzij elektronisch, mechanisch, middels fotokopieën, opnamen, of enige andere manieren, zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van de uitgever.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

100.000.000 100.000.000 STAPPEN STAPPEN Als AlsAlgemeen AlgemeenPensioenfonds Pensioenfondszĳzĳ n nwĳwĳvan vanStap Stapnatuurlĳ natuurlĳ k kvan vandedecĳcĳ fers. fers. ZoZo weten weten wewe dat dat een een mens, mens, dede eerste eerste stap stap meegeteld, meegeteld, zo’n zo’n honderd honderd miljoen miljoen stappen stappen inin zijn zijn leven leven zet. zet. Veel Veelstappen stappendaarvan daarvanzĳzĳ n nachteloos. achteloos.Zonder Zonderergens ergensover overnanatetedenken. denken. Maar Maar ook ook dede stap stap naar naar binnen binnen bijbij je je eerste eerste baan baan is is erer één. één. OfOf een een stap stap erer tussenuit tussenuit om om een een jaar jaar dede wereld wereld rond rond tete reizen. reizen. EnEn dede laatste laatste stap stap opop jeje werk, werk, die die meteen meteen ook ook dede eerste eerste stap stap is is inin genieten genieten van van jeje pensioen. pensioen. Wat Wat zo’n zo’n stap stap jeje brengt, brengt, weet weet jeje nooit nooit van van tevoren. tevoren. Het Het belangrĳ belangrĳ kste kste is is dat dat jeje weet weet dat dat jeje ‘m‘m kan kan zetten. zetten. Daarom Daarom krijg krijg jeje bijbij Stap Stap altijd altijd direct direct inzicht inzicht inin jeje pensioen, pensioen, stap stap voor voor stap, stap, leven leven lang. lang. Zodat Zodat jeje weet weet hoe hoe jeje toekomst toekomst ervoor ervoor staat. staat. Omdat Omdat wewe willen willen jeje dat dat mensen mensen niet niet hópen hópen dat dat het het kan, kan, maar maar het het zeker zeker weten. weten.

Kijk Kijk opop www.stappensioen.nl www.stappensioen.nl

// INHOUD

Coververhaal 12 Minder liquide beleggingen vormen mooie toevoeging, Interview met Imre Jansen, TKP Investments

Thema Private Equity 20 Ronde Tafel Private Equity 30 Goede communicatie verbetert beeldvorming van private equity, Interview met Annemarie Jorritsma, NVP

Thema Jonge Professionals 8

Hoe sneller we van het huidige stelsel af zijn, hoe beter, Interview met Ilja Boelaars, University of Chicago 16 Ik ben een integrator, geen separator, Interview met Jens van Egmond, Cardano 56 Ons pensioenstelsel volgens 19 Jonge Professionals

Wetenschap en Praktijk 34 Het APF â&#x20AC;&#x201C; Nice or need to have?, Holland van Gijzen Advocaten en Notarissen LLP 40 Wie geschoren wil worden, moet stilzitten, i-PensionSolutions 44 Beleggingsovertuigingen: te belangrijk om op maandagmiddag vast te stellen, PGGM 48 Het Verdrag van Maastricht, een catastrofe voor de pensioenen, Sander Boelens 52 Zeven dingen die fondsbeheerders over MiFID2 moeten weten, Simmons & Simmons 54 Beleggen in obligaties: kijk uit aan wie u geld uitleent, Lombard Odier Investment Managers

Minder liquide beleggingen vormen mooie toevoeging 12

Gesponsord 36 Slimmer obligatie-indices tracken met optimised sampling, Interview met RenĂŠ Berenschot, Daniel Widijanto, BNG Vermogensbeheer, en Boudewijn de Blij, Fonds 1818 42 Bill Clinton-adviseur voorspelt groei tijdens Pioneer-congres, Pioneer Investments

Columns 19 Pim Rank: Prospectusplicht: door de bomen het bos niet meer zien? 33 IVBN: Uitbreiden van retailmeters in een krimpende markt?

Hoe sneller we van het huidige stelsel af zijn, hoe beter 8 NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// INHOUD

Ons pensioenstelsel volgens 19 Jonge Professionals 56

39 Thijs Jochems: Kosten versus opbrengsten: ethiek, economie of politiek? 47 VBA: Wettelijke kennisvereisten: geen papieren tijger maar stap voorwaarts 51 Schroders: Value Investing 66 Partners at work: De jeugdigheid in alle generaties 70 CFA: We moeten onszelf hervormen, voordat de toezichthouders het voor ons doen

Rubrieken 68 Boeken 71 On the move special: Raymond Hiltrop 72 On the move kort

Ronde Tafel Private Equity 20 Financial Investigator in 2016 zonder kosten (blijven) ontvangen? Meld u dan nu aan op onze website: www.financialinvestigator.nl

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Ronde Tafels 2016: ➜ Ronde Tafel APF: 22 maart ➜ Ronde Tafel Loans/Direct Lending: 24 maart ➜ Ronde Tafel Japan: 13 april ➜ Ronde Tafel European Equities: 14 april Seminars 2016: ➜ Educatieve bijeenkomst voor pensioenfondsen over Vastrentende waarden: de spanning tussen de lage rente en een verantwoord rendement!: 21 maart ➜ Seminar Factor Investing: 24 mei ➜ Seminar Alternative Fixed Income: 27 oktober

Best Styles Global Brilliant blend of risk factors

Even in volatile capital markets there is one constant factor: risk premiums. Harnessing them is a common aim when investing in bonds or currencies. It is a less familiar strategy when it comes to the active management of equities – but it can be just as successful. Best Styles Global is a multi-factor investing approach that we have been implementing successfully since 1999. Thanks to a risk-controlled mix of factors, corresponding risk premiums are earned reliably – and remain largely unaffected by the economic and market environment. Best Styles Global aims for above-average1 and stable returns in the future. allianzgi.com For more information please contact AllianzGI Netherlands: Robert Koopdonk +31 (0) 88 5773 146 Robert.Koopdonk@allianzgi.com

Peter van Meerveld +31 (0) 88 5774 247 Petervan.Meerveld@allianzgi.com

In 9 out of the past 10 years (since 31 December 2003) the Best Styles Global strategy outperformed its benchmark; only in 2012 did the strategy lag the benchmark by 0.1%. Over the period as a whole the strategy thus outperformed its benchmark by 30.6%. Source: Update I/2014, updatemagazineonline.com. A performance of the strategy is not guaranteed and losses remain possible. 2 Source: Greenwich Associates 2015 Continental Europe – German Institutional Investors Study. Date: July 2015. Investing involves risk. The value of an investment and the income from it may fall as well as rise and investors might not get back the full amount invested. The volatility of fund unit prices may be increased or even strongly increased. Investment funds may not be available for sale in all jurisdictions or to certain categories of investors. For a free copy of the sales prospectus, incorporation documents, daily fund prices, key investor information, latest annual and semi-annual financial reports, contact the management company at the address indicated below or www.allianzgi-regulatory.eu. Please read these documents, which are solely binding, carefully before investing. This is a marketing communication issued by Allianz Global Investors GmbH, www.allianzgi.com, an investment company with limited liability, incorporated in Germany, with its registered office at Bockenheimer Landstrasse 42–44, 60323 Frankfurt/M, registered with the local court Frankfurt/M under HRB 9340, authorised by Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (www.bafin.de). Allianz Global Investors GmbH has established a branch in the Netherlands – Allianz Global Investors GmbH, Netherlands Branch – which is subject to limited regulation by the AFM (www.afm.nl). Date: August 2015. 1

Tim Soetens +31 (0) 88 5774 196 Tim.Soetens@allianzgi.com

// KORT NIEUWS

BNY Mellon: Fed staat voor rentedilemma

Foto: Marleen Buijsman

> OP DE AGENDA VAN <

e afgelopen zes jaar hebben bedrijfsobligaties sterke rendementen neergezet. Des te belangrijker is het om nu te focussen op de onderliggende fundamentals en de bedrijfsbalans, om te zien of de huidige waarderingen nog wel gerechtvaardigd zijn, stelt Craig MacDonald, Head of Credit bij Standard Life Investments. MacDonald vraagt zich af of obligatiebeleggers tussen Europese of Amerikaanse bedrijfsobligaties moeten kiezen. Hij ziet echter in beide regio's kansen. Hij adviseert beleggers om te kijken hoe individuele bedrijven en sectoren hun strategieën, structuren en balansen aanpassen aan de klimaatveranderingen in de economie. Een graadmeter is de (her)invoering van aandeleninkoopprogramma's en de vraag of deze gefinancierd worden met vreemd vermogen, met risico's voor de balans.

De Europese high yield markt is zeer divers, de veranderde samenstelling van de markt maant tot voorzichtigheid vindt MacDonald. De verbetering van de kwaliteit van de schuld is met name te danken aan een toename van bedrijven met een BB-rating, en niet zozeer aan herstel van de risicovollere delen van de markt. De financieringskosten worden lager door beleggers die op zoek zijn naar rendement, het is geen weerslag van wat er binnen de bedrijven zelf gebeurt. De free cash flow is juist gedaald bij bedrijven met een B- en CCC-rating. Dat maakt ze kwetsbaar als de rente en de financieringskosten gaan stijgen en de vraag naar high yield afneemt. Bedrijven met een zwakke kasstroom kunnen daarom beter gemeden worden, waarschuwt MacDonald.

De agenda van Marleen Buijsman

Organiseren zit haar in het bloed. Deze kersverse Master Communicatie & Organisatie die met haar afstuderen een fulltime stage bij de Pensioenfederatie afrondde, heeft al een flinke loopbaan achter zich. Van

Topprioriteit • Mijn afstudeeronderzoek naar het inzetten van voorspellers van motivatie. Ik weet nu beter hoe we jongeren kunnen stimuleren naar hun pensioen te kijken. • Pensioen 1-2-3. Het project is bijna afgerond, de iconen staan vast. Pensioenuitvoerders maken momenteel hun eigen versies en stellen ons vragen. Wij werken aan ‘goede voorbeelden’ voor de ledenwebsite. • Onze ledencampagne De Tijd van je Leven, voor jongeren (24-35). Doel is hun vertrouwen (terug) te geven in het Nederlandse pensioenstelsel. Ik denk mee over content en hoe de boodschap over te brengen. • De Pensioenfederatie-website. Deze bijhouden en diverse media monitoren.

kassamedewerkster werd ze leidinggevende van haar voormalige collega’s. Naast die vaste basis was ze redactie-/productieassistent bij een regionale tv-zender, stagiaire eventsupport Oxfam Novib Trailwalker respectievelijk junior-eventmanager tijdens de Duchenne-Heroes-week bij Emolife Events&Consultancy, projectmanager, uitzendwerker en onderzoeker. Nu haar stageperiode voorbij is, werkt ze nog even ‘echt’ bij de Pensioenfederatie. Daarna gaat ze op zoek naar een nieuwe uitdaging in de (pensioen)communicatie.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Ook topprioriteit • Sporten! Allereerst: wielrennen. In april gaan mijn vriend en ik - Las Cabras de Montaña: de berggeiten - 100 kilometer van de Amstel Goldrace fietsen. Verder: hardlopen en stand-up-paddling (SUP-en). • De zomervakantie! We willen kamperen. In Frankrijk, Italië, Kroatië of toch Spanje…? • Fotograferen! Mijn topcamera gebruik ik nog te weinig. Ik wil momenten vastleggen, als mooie herinneringen.

// KORT NIEUWS

Willis Towers Watson: groei vermogen pensioenfondsen stagneert wereldwijd Volgens het door Willis Towers Watson gepubliceerde rapport Global Pension Assets Study had het internationaal institutioneel pensioenkapitaal in de negentien belangrijkste markten eind 2015 een waarde van $35,4 biljoen. In 2015 bewoog de vermogenswaarde in zijwaartse richting; in de eerste helft van het jaar lag het hoger, maar tegen het einde van het jaar nam de waarde af. Het pensioenvermogen is gelijk aan 80% van het bruto binnenlands product van de betreffende landen en representeert ongeveer 35% van de institutionele activa in de mondiale kapitaalmarkten. Sinds 2005, toen de waarde net boven de $21 biljoen lag, is het mondiale vermogen van pensioenfondsen gemiddeld met 5% per jaar gegroeid (in USD). Uit de tienjaarlijkse cijfers (in lokale valuta) blijkt dat het Nederlandse pensioenvermogen met een groei van 75% tot 184% proportioneel ten opzichte van het bruto binnenlands product de grootste groei liet zien, gevolgd door Chili (met 57% naar 118% van het bbp), het Verenigd Koninkrijk (met 32% naar 112% van het bbp) en Australië (met -36% naar 120% van het bbp).

Grontmij Capital Consultants en Stichting Pensioenfonds voor de Media PNO verlengen overeenkomst portefeuillemanagement Grontmij Capital Consultants (GCC) en Stichting Pensioenfonds voor de Media PNO hebben het adviesmandaat voor het management van de vastgoedportefeuille verlengd. GCC adviseert het pensioenfonds de komende jaren over ruim € 500 miljoen aan niet-beursgenoteerde vastgoedbeleggingen.

LGIM: wat zijn de gevaren voor de Amerikaanse economie? In de nieuwste editie van Fundamentals gaat James Carrick, econoom bij Legal & General Investment Management, in op de Amerikaanse economie, de steunpilaar van de mondiale economie. De financiële markten blijven volatiel: de verzwakte high yield obligatiemarkten drukken op de kredietvoorwaarden en economische groei. Bovendien blijven de opkomende economieën zwak. De Amerikaanse Fed moet daarom voorzichtig blijven opereren, betoogt LGIM. De hoofdpunten uit deze publicatie: De terugval in opkomende economieën, lagere grondstofprijzen en een stijgende wisselkoers drukken op de Amerikaanse export en productie. Wanneer de Amerikaanse overheidsbestedingen toenemen en de overzeese vraag laag blijft, verwacht LGIM dat de Amerikaanse economie dit jaar met ongeveer 2% zal groeien en de consumentenbestedingen kunnen groeien tot 3%. De dalende olieprijzen zouden in theorie moeten leiden tot meer koopkracht van consumenten en dus tot meer economische groei, maar dit effect laat in de praktijk langer op zich wachten. In het Verenigd Koninkrijk en Europa begint de consument het voordeel nu pas te voelen. De turbulentie op de high yield obligatiemarkten kan toenemen, wat zal leiden tot verdere aanscherping van de kredietvoorwaarden. Volgens LGIM is de Amerikaanse economie hier erg gevoelig voor. Een sterke dollar kan indirect een negatief effect hebben op de Amerikaanse economie, omdat het de opkomende economieën schaadt. De binnenlandse economie van de VS blijkt tot nu toe echter relatief ongevoelig voor veranderingen in de wisselkoers. Zeven van de vijftien opkomende economieën lopen het risico op een economische crisis. Dit is slecht nieuws voor de buitenlandse export van de VS naar deze landen, maar wordt gecompenseerd door de sterke vraag uit Europa. Mocht de Chinese groei verder afnemen, dan zou dit wel een extra gevaar kunnen vormen.

Pensioenstichting Transport verlengt contract met TKPI Pensioenstichting Transport (PST) en TKP Investments hebben hun samenwerking met 5 jaar verlengd. Uitkomst van de contractonderhandelingen is een hernieuwd gestroomlijnd dienstenpakket passend bij de ambities van PST voor de komende jaren. PST is het ondernemingspensioenfonds van DHL en dochterondernemingen van de Deutsche Post DHL Group en telt circa 17.000 actieve deelnemers, slapers en pensioengerechtigden. Het was op voorhand geen uitgemaakte zaak dat Pensioenstichting Transport opnieuw voor TKP Investments zou kiezen. Wouter van Benten, vice-voorzitter van Pensioenstichting Transport, geeft in een reactie aan: ‘Ondanks onze grote tevredenheid over de samenwerking met TKP Investments, wilden wij met een open vizier de onderhandeling in. We hebben samen opnieuw gekeken naar alle onderdelen van de dienstverlening die wij de komende periode nodig hebben en die exact aansluiten op onze ambities. Hierover hebben wij goede afspraken gemaakt. We hebben veel vertrouwen in onze samenwerking die gebaseerd is op een constructief en prettig partnerschap.’

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// THEMA JONGE PROFESSIONALS

Hoe sneller we van het huidige stelsel af zijn, hoe beter Door Joost van Mierlo

Zelfs na recente wijzigingen is het huidige pensioenstelsel niet langer van deze tijd. Radicale veranderingen zijn noodzakelijk. Iedereen dient veel meer zeggenschap te krijgen over de eigen pensioenrekening. Het politieke gekissebis moet stoppen. Dit is de mening van Ilja Boelaars. De jonge econoom is de afgelopen jaren uitgegroeid tot een van de meest uitgesproken criticasters van het Nederlandse pensioenstelsel. Jongeren betalen in zijn ogen de prijs voor onrealistische beloftes uit het verleden. Hij is op dit moment docent financiële economie en houdt zich als promovendus bezig met de pensioenmaterie. Dat gebeurt aan de University of Chicago. Die is beroemd vanwege de reeks vermaarde economen die het voortbracht. Denk aan Milton Friedman en Friedrich von Hayek. Maar tegelijkertijd is de universiteit ook berucht, zeker in Nederland, vanwege het neoklassieke karakter van deze economen. Boelaars haalt zijn schouders op over de mogelijke controverse. In zijn ogen is het vooral een uiterst stimulerende omgeving, waarin het kritische debat over elkaars werk centraal staat.

In het buitenland wordt het Nederlandse pensioenstelsel vrijwel overal geroemd. Wat is er mis mee? ‘Het waardevolle aan het Nederlandse systeem is dat er in ieder geval op grote schaal wordt gespaard. Dat is waar in het buitenland veel lof over wordt geuit. Doordat iedereen verplicht meedoet, hebben we bovendien een systeem met relatief grote fondsen. Dat biedt schaalvoordelen. Dat wil echter niet zeggen dat de manier waarop het systeem is ingericht ook goed is. Dat is in mijn ogen niet zo.’

Wat zijn de belangrijkste bezwaren? ‘Nederlanders is jarenlang de illusie van zekerheid voorgehouden. Als mensen maar netjes hun pensioenbijdrage zouden betalen zouden ze, als ze tenminste lang genoeg leefden, een bepaald deel van hun inkomen krijgen uitgekeerd. Welvaartsvast zelfs, zo werd vaak beloofd. We weten inmiddels dat de werkelijkheid anders in elkaar zit. Het probleem is echter dat toen we ons realiseerden dat die belofte onhoudbaar was, we het systeem niet fundamenteel hebben aangepast. Er zijn steeds kleine aanpassingen 8

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

gedaan, maar over de fundamentele consequenties van de grote onzekerheden lijkt niet te zijn nagedacht. Dat is nu pijnlijk duidelijk geworden, maar toch wenst men ook nu de consequenties nog niet onder ogen te zien.’

U spreekt over het onderschatten van risico’s. Over welke risico’s gaat het dan precies? ‘In ieder pensioensysteem waarbij geld wordt opgepot voor latere uitkeringen is er sprake van twee belangrijke risico’s. Ten eerste is er wat we het ‘langlevenrisico’ noemen. De levensverwachting van mensen kan toenemen. Dat is natuurlijk precies wat er is gebeurd in de afgelopen jaren. Dat kan een geweldige impact hebben. In de afgelopen tien jaar werd hierdoor het pensioen grofweg 10 procent duurder. Zo’n bedrag kun je als pensioenfonds niet ineens ergens vandaan halen. Het andere risico is het beleggingsrisico. Ook dat is natuurlijk aanzienlijk, zoals we de afgelopen jaren hebben gemerkt.’

Recentelijk is het toch niet langer zo dat deze risico's worden onderschat? Premies zijn flink gestegen, uitkeringen worden niet meer geïndexeerd of zelfs verlaagd. ‘Ja, dat klopt, maar dat zijn allemaal zaken die het fundamentele probleem niet oplossen. De grote vraag is: als de risico’s bij de deelnemer worden neergelegd, wie draagt dan welk risico? Er is een enorme pot met geld. Maar niemand weet van wie die pot is. Daarom wordt er voortdurend over geruzied. Dit is een politieke discussie die elk jaar weer wordt gevoerd in de pensioenfondsbesturen, waarin wordt bepaald hoeveel de premies stijgen en hoeveel de pensioenen zelf omhooggaan. Als premiebetaler heb je daar niets over te vertellen. En toch zijn dit heel belangrijke beslissingen die over jouw pensioenvermogen en toekomst gaan.’

Men zou het een zorgvuldige afweging van belangen kunnen noemen. ‘Zo noemen de bestuurders het zelf graag, ja: evenwichtige

belangenbehartiging. Zelfs het grootste pensioenfonds van Nederland, het ABP, moest laatst toegeven dat het geen kwantitatieve onderbouwing heeft voor wat de besluiten ‘evenwichtig’ maakt. Het is gewoon vragen om ruzie, zoveel geld in één gezamenlijke pot.’

Op die manier worden de risico’s toch gespreid? ‘Was dat maar waar. Datzelfde ABP heeft de afgelopen jaren gegokt op een stijging van de rente. Die is uitgebleven: integendeel, de rente is gekelderd. Dat is heel kostbaar gebleken. De koopkracht van het ABP pensioen is inmiddels meer dan 10 procent gedaald. Er is nu al jarenlang ruzie over wie precies de verliezen moet dragen. Daarachter zit echter nog een dieper probleem: doordat het geld in een gezamenlijke pot zit, kunnen we het beleggingsbeleid niet goed afstemmen op individuele deelnemers. Jongeren hebben een andere beleggingshorizon dan ouderen. Je wilt daarom maatwerk leveren en dat kan nu niet. Het huidige stelsel zit vol met dit soort conflicten. Hoe sneller we ervan af zijn, hoe beter.’

Wat is de oplossing? ‘Het kan niet anders dan dat we naar een persoonsgebonden pensioenrekening toegaan. Iedereen heeft zijn eigen pot met geld. Die wordt op een zo goed mogelijke manier belegd. Desgewenst kan je daar zelf invloed op uitoefenen, maar dat hoeft niet.’

Betekent dit het einde van de zekerheid die het huidige stelsel biedt? ‘Aha, dat is een belangrijke opmerking. Want het huidige stelsel biedt natuurlijk helemaal geen zekerheid. Het is een einde aan de illusie van zekerheid. Voor sommigen is dat misschien een confrontatie, maar mensen zullen eraan moeten geloven. Het is in ieder geval een veel eerlijker stelsel en een stelsel waarin we de risico’s kunnen aanpassen aan jouw levensfase en jouw voorkeuren.’

Hoe kijkt u aan tegen de verplichtstelling van de deelname? ‘Men kan in dit systeem natuurlijk alles ter discussie stellen, maar ik denk dat een verplichtstelling moet blijven. Of dan

advertentie

Combineer actief beheer en lage kosten met onze nieuwe factor ETF’s Mensen zijn vaak verrast als ze horen dat wij al 40 jaar actief beheer bieden.

Factorbeleggen (Het is actief beheer)

Wat geen verrassing is, is onze focus op beleggen tegen lage kosten. Zoals u mag verwachten behoren de beheerkosten van onze nieuwe actieve factor ETF’s tot de laagste in hun categorie. Informeer eens naar wat ons zo anders maakt.

vanguard.nl 020 - 575 2580

De waarde van beleggingen en van de inkomsten daaruit kan zowel dalen als stijgen en het is mogelijk dat beleggers minder dan hun inleg terugkrijgen. Deze advertentie is uitsluitend bedoeld voor professionele beleggers en is ongeschikt voor particuliere beleggers om hun beleggingsbeslissingen op te baseren. Uitgegeven door Vanguard Asset Management, Limited, dat in het VK is goedgekeurd door de Financial Conduct Authority en onder haar toezicht valt. © 2016 Vanguard Asset Management, Limited. Alle rechten voorbehouden. VAM-2015-12-18-3205

VAN11085 145x180 Inst_Pro_FactInv_FinInv.indd 1

04/02/2016 15:32 NUMMER 1 / 2016 FINANCIAL 9 INVESTIGATOR

// THEMA JONGE PROFESSIONALS

toch op zijn minst automatische deelname. In dat geval kan je er onderuit, maar als je niks doet, gaat er automatisch een deel van je salaris naar de pensioenpot. Mensen zijn nu eenmaal geneigd om beslissingen over het opbouwen van het pensioen uit te stellen. Die verplichtstelling of automatische deelname zorgt er in ieder geval voor dat mensen achteraf geen spijt hebben dat ze zich er niet in wilden verdiepen toen ze jong waren.’

kiezen van een pensioenuitvoerder. Dit nieuwe systeem biedt dat soort flexibiliteit. Het wordt ineens ook eenvoudig om tijdelijk wat meer in te leggen als je dat nodig vindt en je hoeft niet meer van uitvoerder te wisselen als je van werkgever verandert. Allemaal voordelen. En dan hebben we nog het punt dat ik eerder al noemde: het risicobeleid kan beter worden ingericht voor jong en oud. Dat is echt een serieus probleem op dit moment.’

Blijft de pensioenuitvoerder het geld beleggen?

Wat gebeurt er als de levensverwachting stijgt? Of wanneer iemand voor het bereiken van de pensioengerechtigde leeftijd overlijdt? Foto: Archief Aegon Pensioenweek 2013

‘Ja. Het is wel mogelijk dat er meer vrijheid komt bij het

Het marktrisico en het langlevenrisico veranderen dus in wezen niet. Alleen is in uw systeem wel meteen duidelijk wie dat risico draagt: het individu.

CV 19 mei 1984 geboren te Apeldoorn 2006 BSc Economie (Universiteit Utrecht) 2007 MSc Economie (London School of Economics) 2008 Financial Risk Manager (FRM, Global Association of Risk Professionals) 2013 MA Economie (University of Chicago) 2007 – 2008 2008 – 2011 2010 – 2011 2011 – 2013 2012 – heden 2013 – heden 2014 – 2015 2015 - heden 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

‘Een sterk voordeel van het huidige stelsel is dat we dit risico op dit moment met elkaar delen. Wie jong overlijdt, laat geld na in de gezamenlijke pot voor mensen die lang leven. Dit element moeten we wat mij betreft behouden: het saldo van mensen die overlijden kan worden gebruikt om te voorkomen dat de rekeningen van mensen die lang leven leeg raken. Op het moment dat je met pensioen gaat wordt dan gekeken naar de totale hoeveelheid vermogen die je hebt. Op basis van de op dat moment geldende levensverwachting kan je bepalen hoeveel pensioenuitkering je elk jaar kan krijgen. Als de levensverwachting stijgt, daalt die uitkering. Zo werkt het nu ook al. Als iemand vroegtijdig overlijdt, wordt diens pensioenpot verdeeld over de mensen die nog leven. Ook dat doen we nu feitelijk al. Voor sommigen klinkt het misschien gek dat je je geld kwijt bent als je overlijdt, maar daartegenover staat dat wordt voorkomen dat je rekening leeg raakt als je langer leeft.’

Junior docent economie (Universiteit Utrecht) Consultant Financieel Risicomanagement (Triple A - Risk Finance, Amsterdam) Landelijk Bestuurslid Jonge Democraten (D66) MA Economie (University of Chicago) Columnist RTLZ.nl Promovendus Economie (University of Chicago) Netspar werkgroep Toekomst Pensioenstelsel Netspar werkgroep Intergenerationele Risicodeling (Undergraduate) Docent Finance (University of Chicago)

NUMMER 1 / 2016

‘Ja, maar dat is op dit moment dus eigenlijk ook zo, zij het dat het niet helder is hoe dat precies uitvalt. Daar zit immers het pensioenbestuur tussen dat daar een politieke keuze over maakt. Daarnaast hebben we dus nog het probleem dat als het collectieve fonds dwingt tot one-size-fits-all risicobeleid, het wel lastig is bij baanwissels en zo kunnen we nog wel even doorgaan.’

Dit systeem kan werken voor nieuwe pensioengelden. Maar wat gebeurt er met het huidige vermogen? Hoe wordt dat verdeeld? ‘Ja, dat is natuurlijk de grote vraag. Het antwoord is niet duidelijk. Dat komt doordat op dit moment niet duidelijk is van wie dat geld eigenlijk is. Mocht het systeem veranderen, iets wat in mijn ogen onvermijdelijk is, dan betekent dit dat er een keuze gemaakt zal moeten worden over de verdeling. Daar mag het bestuur van het pensioenfonds zich nog een keer over buigen. Ze zullen er waarschijnlijk ruim de tijd voor nemen, want daarna zit hun werk erop.’ «

WE ENGINEER QUANT. With our transparent, automated investment process, we make comprehensive investment decisions in order to meet our clientsâ&#x20AC;&#x2122; objectives.

QUANT. MADE BY QUONIAM

www.quoniam.com

Foto’s: Kees Rijken Fotografie

// COVERVERHAAL

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Minder liquide beleggingen vormen mooie toevoeging Door Hans Amesz

Infrastructuur behoort tot de minder liquide beleggingscategorieën. In 2010 besloot TKP Investments na uitgebreid onderzoek niet in infrastructuur te beleggen. Daar komt nu mogelijk verandering in; infrastructuurbeleggingen kunnen een mooie toevoeging zijn in de portefeuille en vormen daarnaast een uitstekende mogelijkheid om meer invulling te geven aan het thema duurzaam beleggen. Imre Jansen van TKP Investments legt uit waarom dat zo is. ‘Minder liquide beleggingen zijn een mooie toevoeging in de zoektocht van pensioenfondsen naar een passende rendement-risicoverhouding van de portefeuille. De zekerheid dat ze à la minute verkocht kunnen worden wordt uiteraard ingeleverd, maar daar staat veelal een illiquiditeitspremie tegenover. Langetermijnbeleggers, zoals pensioenfondsen, zouden niet alleen maar liquide beleggingen hoeven te hebben: de looptijd waarover de uitkeringen aan gepensioneerden worden verstrekt is lang. Natuurlijk zit er een maximum aan wat een pensioenfonds illiquide kan beleggen. Dat heeft bijvoorbeeld ook te maken met technische zaken, zoals het onderpandbeleid dat hoort bij het afdekkingsbeleid van het renterisico van de pensioenfondsverplichtingen. Oftewel: des te meer onderpand er nodig is, des te minder er naar minder liquide beleggingen gealloceerd kan worden. Ook de gemiddelde leeftijd van de deelnemers van een pensioenfonds speelt een rol. Een ‘oud fonds’ dat binnenkort veel moet uitbetalen, kan misschien wel nauwelijks illiquide beleggen,’ aldus Imre Jansen. Op de vraag of illiquide beleggingen over een langere periode meer opleveren dan liquide beleggingen zegt Jansen: ‘Minder liquide beleggingen kunnen zeker een goede bijdrage leveren aan de portefeuille van pensioenfondsen. Natuurlijk is de markt van illiquide beleggingen minder transparant, zijn er heel veel soorten illiquide beleggingen en zijn er een heleboel aanbieders. Een goede due diligence is daarom belangrijk. Een

diepgaande risicoanalyse helpt om het vereiste rendement te bepalen en de precieze portefeuille te destilleren uit de vele beleggingsmogelijkheden. Daarvoor heb je experts nodig.’ Welke illiquide beleggingen zijn volgens TKP Investments interessant? ‘We kijken vooral naar niet-beursgenoteerd vastgoed, private equity en hedge funds. We hebben daarnaast recent opnieuw onderzoek gedaan naar de mogelijkheden om in infrastructuur te beleggen. TKP Investments investeert tot nu toe in private equity en hedge funds door middel van Fund of Funds. Op het gebied van niet-beursgenoteerd vastgoed doen we dat al lang met beleggingen wereldwijd in het complete palet van kantoren, winkelcentra, huurwoningen, logistieke centra en parkeergarages.’

Wij zijn altijd op zoek naar nieuwe interessante beleggingsmogelijkheden, deels omdat liquide beleggingscategorieën als fixed income als gevolg van de lage rente op dit moment weinig mogelijkheden bieden. NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// COVERVERHAAL

De infrastructuurmarkt is de afgelopen zes jaar sterk gegroeid. Er zijn meer aanbieders gekomen, de markt is volwassener geworden en ook meer transparant.

Tot nu toe belegt TKP Investments nog niet in infrastructuur, maar zij is hier wel enthousiast over. In 2010 is al eens onderzocht of het interessant zou zijn voor pensioenfondsen om in infrastructuur te beleggen. ‘Toen is uiteindelijk besloten om dat niet te doen,’ zegt Jansen. ‘Veel pensioenfondsbestuurders hadden, met de crisis nog vers in het achterhoofd, moeite met de beperkte liquiditeit. Ze wilden er zeker van zijn dat het mogelijk was snel uit te stappen. Verder was er sprake van relatief hoge kosten en was de markt nog jong en minder transparant.’ Inmiddels is er opnieuw aandacht voor infrastructuur ontstaan. ‘Wij zijn altijd op zoek naar nieuwe interessante beleggingsmogelijkheden, deels omdat liquide beleggingscategorieën als fixed income als gevolg van de lage rente op dit moment weinig mogelijkheden bieden.’

Groei secundaire markt Uit het nieuwe onderzoek blijkt dat de infrastructuurmarkt de afgelopen zes jaar sterk gegroeid is. Jansen: ‘Er zijn meer aanbieders gekomen, de markt is volwassener geworden en ook meer transparant. Voor veel illiquide beleggingen geldt dat de kostentransparantie aanzienlijk is toegenomen. Verder zijn er aanwijzingen dat de secundaire markt voor illiquide beleggingen, waar gehandeld wordt in secundaire deelnemingen, ook gegroeid is. Het aantal transacties in de secundaire markt stijgt, zeker op het gebied van vastgoed. De infrastructuurmarkt groeit mee. Dat betekent dat het in principe mogelijk is tussentijds uit minder liquide beleggingen te stappen.’

CV Imre Jansen Imre Jansen (26) is sinds februari 2015 Investment Strategist bij TKP Investments. In de zomer van 2014 werd hij Master of Finance aan de Rijksuniversiteit van Groningen. De titel van zijn afstudeerscriptie is: ‘How does Implied Volatility Behave Around Interest Rate Announcements of the FED and ECB?’ Tijdens zijn studie heeft hij op verschillende afdelingen van ING gewerkt, onder andere als beleggings- en hypotheekadviseur. Zijn stage liep hij bij Bank One in Mauritius. In juni 2015 haalde Jansen het CFA (Chartered Financial Analyst) level I examen en hij is nu CFA level II kandidaat.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Volgens Jansen voelt TKP Investments zich comfortabel bij het investeren in illiquide beleggingen.‘Het stelt ons gerust dat de secundaire markt voor illiquide producten groeiende is. De markt is meer volwassen geworden. De belegging mag dan wel illiquide heten, maar er zijn mogelijkheden om er vanaf te komen.’ Natuurlijk kent het gebruik van de nooduitgang in stress-situaties wel zijn prijs. ‘Het kan voorkomen dat een deel van het behaalde rendement bij tussentijdse verkoop teniet wordt gedaan,’ zegt Jansen. ‘Je moet dus bewust een keuze maken om een deel van de portefeuille voor langere tijd illiquide of minder liquide te beleggen. Het gaat in principe om strategische langetermijnallocaties op het gebied van infrastructuur, niet-beursgenoteerd vastgoed en private equity.’

Duurzaam beleggen Een andere conclusie uit het onderzoek is dat infrastructuur een mooie aanvulling is op duurzaam beleggen, wat ook voor De Nederlandsche Bank (DNB) een belangrijk aandachtsgebied is. De toezichthouder zal vanaf 2016 extra aandacht besteden aan het duurzaamheidsbeleid

Wij geven de voorkeur aan het instappen in een lopend fonds of in een bestaande infrastructuurbelegging met een al lopende kasstroom. van pensioenfondsen. ‘Als wij in aandelen beleggen, hanteren we een uitsluitingslijst. Zo investeren we niet in controversiële wapens. Als het om infrastructuur gaat, kan bewust in een bepaald duurzaam segment van de markt worden belegd, bijvoorbeeld in groene beleggingen die iets toevoegen aan de maatschappij. Zo kunnen we duurzame accenten aanbrengen in de portefeuille,’ aldus Jansen. TKP Investments verwacht dat zij infrastructuurbeleggingen goed zal kunnen monitoren. ‘Wij hebben al ervaring met het toezicht houden op minder liquide beleggingen. We maken goede afspraken met fondsmanagers en zien erop toe dat deze afspraken worden nagekomen.’ TKP Investments ziet groene infrastructuur dus als aantrekkelijk. Daar vallen bijvoorbeeld zonnepanelen, waterkrachtcentrales en windmolens onder. Volgens Jansen gaat de voorkeur uit naar ‘core-investeringen’ in infrastructuur. ‘Er zijn twee typen infrastructuur te onderscheiden: Greenfield en Brownfield-beleggingen. Greenfield betekent dat het om een totaal nieuw project gaat, waarin de komende jaren geïnvesteerd wordt en waarbij daarna pas rendement te verwachten is. Het bouwen van bijvoorbeeld een geheel nieuwe waterkrachtcentrale, waarvoor een meer moet worden ingedamd, kan jaren duren. Dat is volgens ons niet de meest passende categorie infrastructuurprojecten voor pensioenfondsen. Het uiteindelijke rendement kan weliswaar uitstekend zijn, maar het is wel onvoorspelbaarder dan bij bestaande projecten. Daarom geven wij de voorkeur aan het instappen in een lopend fonds of in een bestaande infrastructuurbelegging met een al lopende kasstroom. Deze ‘corebeleggingen’ passen beter bij de matching-problematiek waar pensioenfondsen vandaag de dag mee van doen hebben. Bij deze zogenoemde Brownfield-beleggingen zijn de kasstromen aanzienlijk beter in te schatten.’

Voldoende mogelijkheden

een interessant moment is om in infrastructuur te stappen.’ Hij legt er nog eens de nadruk op dat TKP Investments wil investeren in partijen die op een duurzame manier zaken doen in infrastructuur. Al met al zijn minder liquide beleggingen, zoals infrastructuur, een mooie aanvulling op de portefeuille. Ze zijn, aldus Jansen, competitief ten opzichte van vastgoed, private equity en hedge funds. ‘Het is een interessante categorie gezien het verwachte rendement, de diversificatievoordelen en de mogelijkheden voor het aanbrengen van een duidelijk accent in het duurzaamheidsbeleid.’ «

Ik denk dat het nu een interessant moment is om in infrastructuur te stappen.

Jansen zegt dat er voldoende mogelijkheden zijn om in infrastructuur te beleggen. ‘Het is een hot item, de markt is relatief jong en groeit. Wij zien zeker partijen waarmee we interessante beleggingen kunnen doen. Ik denk dat het nu NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// THEMA JONGE PROFESSIONALS

Ik ben een integrator, geen separator Door Lies van Rijssen

Hij is jong en hij leeft, werkt en praat snel. Hij filosofeert graag vrijuit, om daarna de discussie en de diversiteit op te zoeken om ideeën te delen. Financial Investigator sprak met Jens van Egmond. ‘Na een zorgeloze jeugd in het pittoreske Wijk bij Duurstede vertrok ik in 2006 naar Tilburg om Bedrijfseconomie te studeren. De financiële wereld, die er toen nog goed voorstond, viel gedurende mijn studie langzaam uit elkaar. Wat docenten de ene dag uitlegden, was de volgende dag achterhaald. Mijn opleiding was eerst meer gericht op private banking. Dit paste echter niet bij mijn intrinsieke motivatie, hoewel finance bleef boeien. Netspar, waar je echt pensioeneconomie studeert, kwam in beeld. Daar is mijn interesse voor pensioen gewekt, ook vanwege het maatschappelijke karakter. Loopt het goed, dan hebben mensen leefgeld voor hun oude dag. Maar het kan ook zo fout gaan dat ze hun huur niet meer kunnen betalen. Dat heeft nogal een impact.

nu allemaal tegenaan lopen. Het stelsel heeft een tijdlang goed gefunctioneerd. Het doorsneesysteem werkte prima toen mensen nog lang bij één werkgever bleven en er een continue instroom van jongeren was. Maar tijden veranderen en daarin moet je meegaan.

Netspar werkt met partnerbedrijven, waaronder Cardano. Daar kreeg ik een stageplaats. Na mijn Bachelor Bedrijfseconomie deed ik een Master in Finance. Ik was 21 en kon er een tweede master bij gaan doen. Tijdens mijn eerste stage leerde ik over risico’s van pensioen(fondsen), maar net zo goed over derivaten en stelseldiscussies. Een belangrijke component hierbij is dat aan productontwerp een goede risicomanager moet meedoen. Tussentijds bijsturen wordt dan minder noodzakelijk. Dat wil overigens niet zeggen dat bij het ontwerp van pensioenregelingen in 1950 te voorzien was waar we

Mijn stage bij Cardano had ik voltooid met een technische scriptie over derivaten. Die kennis nam ik mee naar APG waar ik mijn tweede scriptie schreef, over een alternatief pensioenstelsel met als kern een risicovrije belegging. Tegelijkertijd begon het pensioendebat zich te ontrollen. Tijdens die stagetijd nam ik deel aan de Pensioenmasterclass, een initiatief van jongerenvakbonden om jongeren klaar te stomen voor de deelnemersraden die pensioenfondsen in 2010 nog hadden. Mensen uit de pensioensector gaven avondcolleges. Na twee jaar kwam ik in de deelnemersraad terecht en later als toehoorder in het Verantwoordingsorgaan van StiPP. Daar had ik in mijn studententijd wat pensioen opgebouwd via uitzendwerk. Bij de vakbond kreeg ik vooral de maatschappelijke kant mee. Zo kwam gaandeweg het hele pensioenspectrum in beeld. Uit die masterclass is later trouwens het PensioenLab geboren.

Bij Netspar, waar je echt pensioen economie studeert, is mijn interesse voor pensioen gewekt. 16

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Mijn tweede Netspar-scriptie schreef ik bij APG. Daar ging de politieke kant van het pensioenverhaal voor mij leven. Toen ABP ging korten legde ik mijn oma – zij heeft een ABP-pensioen – uit dat het heel vervelend was, maar wel eerlijker om het zo te doen. Ze vond dat ook wel, maar die verandering na zoveel jaar was schokkend. Ik kreeg toen door wat zo een korting met mensen doet. Mensen willen weten waar ze ongeveer aan toe zijn.

Na mijn afstuderen kon ik aan de slag bij Cardano. In dit jonge en dynamische bedrijf ben ik op mijn

Onze bedrijfsmissie is met name financiële instellingen helpen robuuster te worden tegen schokken in deze onzekere wereld. Wij willen besturen helpen, zonder dat we pretenderen precies te weten hoe de wereld in elkaar steekt. Robuustheid definiëren wij als: verantwoordelijkheid nemen voor de impact van alle gebeurtenissen die je redelijkerwijs kan voorzien. Zorg voor onderbouwing richting je deelnemers en je klanten, van alles wat je doet. Dit maakt besturen uiteraard een uitdagende taak: er moeten zoveel afwegingen gemaakt worden. Het gaat erom dat we begrijpen wat er zou kúnnen gebeuren. Door middel van een scenarioaanpak proberen we besturen hierin bij te staan. Als aspirant-fondsbestuurder namens de werknemers van Sportfondsen Nederland maak ik de echte pensioenpraktijk mee. Aan de andere kant van de tafel ervaar ik de noodzaak meerdere scenario’s te doordenken en zie ik dilemma’s onder ogen. Ook peer group pressure laat zich voelen: ‘Wat nou als het toch de goede kant opgaat en de rest wel omhooggaat, maar wij niet?’ Ik kwam in dit pensioenfondsbestuur terecht via de kweekvijver van PensioenLab, waar jongeren worden opgeleid tot pensioenfondsbestuurder. Het doel is om diversiteit

in de pensioensector te bevorderen zodat de deelnemers zich vertegenwoordigd voelen. Tevens zorgt diversiteit aantoonbaar voor een betere kwaliteit van bestuurlijke besluitvorming. Lans Bovenberg zei eens dat het grootste risico voor het pensioenstelsel de opkomst van een ouderenpartij zou zijn. Een jaar later kwam 50Plus in de Tweede Kamer, met een verhoging van de rekenrente in het partijprogramma. Gelukkig stammen de generatieplaatjes van het CPB uit diezelfde tijd: eindelijk werd transparant gemaakt welke leeftijdsgroepen beïnvloed worden door welke veranderingen in het pensioenstelsel. Net als met koopkrachtplaatjes werd ineens zichtbaar wie geld doorgeeft aan wie. Daarmee kreeg de al aanwezige politieke polarisatie echter een sterk technisch karakter; we gingen van een filosofische naar een meer technocratische discussie. Die polarisatie stimuleert, vrees ik, niet het vinden van oplossingen. Het blijkt overigens dat lang niet alle ouderen en jongeren van die polarisatie gediend zijn. Die nuance zou vaker in de media gebracht kunnen worden. Bij het PensioenLab is de nuance zeker aanwezig én er is een helder toekomstbeeld voor het stelsel neergezet. Recent mocht ik namens het Lab aanschuiven bij de vaste Kamercommissie SZW om onze visie op de toekomst van pensioen toe

Foto: Archief Cardano

plaats. De aanpak is methodisch, niet dogmatisch. Open discussie is de norm.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// THEMA JONGE PROFESSIONALS

te lichten. Onze al gebundelde pensioenadviezen en de nieuwe adviezen uit 2015 vormden de basis voor het position paper dat we in dit kader schreven. Naast de toekomstdiscussie heeft het PensioenLab ook nagedacht over Europese pensioenzaken, een financieel paspoort, diversiteit en de arbeidsmarkt. Ons idee over de toekomst raakt veel van de toekomstdiscussie die momenteel in de SER plaatsvindt. Het grootste twistpunt zit in het bieden van garanties. Waar deze door vele partijen zijn afgeserveerd als ‘te duur’ of ‘niet meer van deze tijd’, vindt het PensioenLab niet dat mensen ‘maar moeten wennen’ aan een bewegende pensioenuitkering. Dit standpunt wordt ondersteund door voortschrijdende wetenschappelijke inzichten over verliesaversie. Bovendien krijg ik een bewust stuiterende uitkering niet aan mijn oma uitgelegd. We moeten daarom terug naar de basis: alleen beloven wat je waar kan maken. Dit heeft consequenties voor het niveau van de belofte, in het bijzonder aan jongeren. Maar jongeren hebben nog geen zekere uitkering nodig, het duurt immers nog decennia voordat ze in de buurt van een pensioen komen. Pas als het pensioen in zicht is, hoeft er zekerheid te worden ingebouwd, zodat mensen ergens op kunnen rekenen in hun financiële planning. Deze zekerheid dient volledig te worden afgeschermd van de risicovolle beleggingen, om te voorkomen dat beloftes weer worden aangetast.

CV Werk 2012-heden: Sinds 2016: 2015-heden: 2014-heden: 2012-heden: 2014-2015: 2011-2012:

Cardano, Risicomanager pensioenfondsen; Bestuurslid VBA Beleggingsprofessionals; (Aspirant-)Bestuurslid Stichting Sportfondsen Pensioenfonds; Lid pensioencommissie CNV Jongeren; Deelnemer PensioenLab; Toehoorder Verantwoordingsorgaan pensioenfonds StiPP; Deelnemer Pensioenmasterclass.

Opleiding (Verwachte afronding begin 2017:) Postdoctoraal Risicomanagement voor financiële instituties, VU Amsterdam; Masterclass cyclus pensioeninnovatie, Tias Business school & Netspar; Master Economics and Finance of Aging (pensioeneconomie), Universiteit Tilburg & Netspar; Master Investment analysis, Universiteit Tilburg; Bachelor Bedrijfseconomie, Universiteit Tilburg.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

De grootste winst wordt dan niet eens op financieel vlak geboekt, maar in de bestuurbaarheid en de communicatie: het beleggen van een garantiepot is immers relatief eenvoudig. Hetzelfde geldt voor het separaat beleggen van een rendementspot zonder harde ondergrens. Het bericht aan de deelnemer luidt dan: we garanderen u X per maand en we hebben nog een pot geld waarmee we proberen X groter te maken, maar daar doen we geen beloftes over. Nu proberen we dit te mengen in één pot en dat roept vooral belangenconflicten en dilemma’s op. Het overboord zetten van alle garanties lost dit probleem in theorie wel op, maar dan spoel je het kind met het badwater weg. Belangrijke randvoorwaarden bij het pensioenstelsel van de toekomst zijn transparantie, eerlijkheid en eigendomsrechten. Het mooie van ons voorstel voor een DB/DC-combinatie is dat je pas naar DB gaat als mensen oud genoeg zijn om zonder UFR pensioenrechten in te kopen. De rekenrentediscussie behoort hiermee tot het verleden. Ik ben een integrator: ik mix mijn werk en privéagenda. Met twee smartphones bij de hand creëer ik zo juist rust, omdat ik minder snel voor verrassingen kom te staan. Werken met een biertje in de ene en een bitterbal in de andere hand kan ik daardoor goed hebben. Onder dat speelse zit een stevige kern. Mijn vriendin en ik gaan graag op stap: een weekendje Oxford, een vakantie naar Angkor Wat, een escape room, het jaarlijkse gala van het Nationaal Ballet of gewoon naar de film. De film over Alan Turing, The Imitation Game, een mix van actie, informatie, emotie en engagement deed me veel. Maar van de nieuwe Tarantino liepen we weg. Na een lang intro waarin he-le-maal niets gebeurt volgt extreem, niet te plaatsen geweld. Dan is Star Wars echt veel leuker.’ «

• De financiële wereld is vanaf 2008 totaal veranderd; • Denk alle redelijkerwijs mogelijke scenario’s uit voor je beleid maakt; • Beloof als pensioenfonds niets wat je niet met zekerheid kan waarmaken; • Stel een deel van het pensioen veilig en beleg alleen risicovol voor eventuele extra’s; • Grote politieke discussies worden steeds meer technocratisch.

Prospectusplicht: door de bomen het bos niet meer zien?

Foto: Archief NautaDutilh

// COLUMN

Door Prof. mr. W.A.K. Rank, advocaat bij NautaDutilh te Amsterdam en hoogleraar Financieel Recht aan de Universiteit Leiden

Voor de aanbieding van effecten aan het publiek of voor de toelating van effecten op een gereglementeerde markt is een prospectus vereist. De vraag is of de eisen die aan een prospectus worden gesteld niet zodanig zijn dat zij hun doel voorbijschieten.

Op grond van de Wet financieel toezicht moet een prospectus alle gegevens bevatten die, gelet op de aard van de uitgevende instelling en de uit te geven effecten, van belang zijn voor het vormen van een verantwoord oordeel over het vermogen, de financiële positie, het resultaat en de vooruitzichten van de uitgevende instelling en de rechten die aan de uit te geven effecten zijn verbonden. Daartoe dient het prospectus een getrouw beeld te geven van de toestand van de uitgevende instelling op de balansdatum van de laatst gepubliceerde jaarrekening en inzicht te verschaffen in gebeurtenissen van bijzondere betekenis die daarna hebben plaatsgevonden. Het dient informatie te bevatten over de bedrijfsvoering en strategie van de uitgevende instelling, in het bijzonder met betrekking tot investeringen, financiering, personeelsbezetting en omstandigheden die van invloed zijn op omzet en rentabiliteit. Behalve op risico’s die zien op de uitgevende instelling als zodanig zal ook moeten worden gewezen op risico’s die samenhangen met de aangeboden effecten. De EU Prospectusverordening schrijft gedetailleerd voor welke gegevens in het prospectus moeten worden opgenomen. Met de gedachte achter de prospectusplicht is niets mis. Een belegger die mogelijk in bepaalde effecten wil beleggen moet daartoe een weloverwogen besluit kunnen nemen. Dat is alleen mogelijk als hij beschikt over relevante informatie over de uitgevende instelling en de uit te geven effecten. De vraag is echter of de betrokken regeling haar doel niet voorbijschiet. In de praktijk heeft een prospectus niet zelden de omvang van een Russische roman of een Noorse trilogie. Ofschoon de gegevens die in het prospectus dienen te worden vermeld zo moeten worden gepresenteerd dat zij voor een redelijk

geïnformeerd en zorgvuldig handelend persoon begrijpelijk zijn, is een prospectus in de regel alleen begrijpelijk voor professionele beleggers of in het financiële recht gespecialiseerde juristen. Het prospectus luidt meestal in de Engelse taal. Daarnaast is er niet zelden sprake van een zodanige overkill aan informatie dat het voor een belegger wel heel moeilijk wordt om hoofd- en bijzaken van elkaar te onderscheiden en de gesignaleerde risico’s op hun juiste waarde te schatten. Het voorschrift dat een prospectus een samenvatting moet bevatten waarin op beknopte wijze en in niet-technische bewoordingen de relevante kerngegevens op een rijtje worden gezet, doet daaraan niet af. Ik noem als voorbeeld het prospectus van de recente beursgang van ABN AMRO. Dit prospectus beslaat 729 pagina’s. Daarvan betreffen 45 pagina’s een beschrijving van alle denkbare risico’s die van invloed kunnen zijn op de uitgevende instelling of de aangeboden certificaten van aandelen. Deze risico’s betreffen zowel algemene risico’s zoals marktomstandigheden, onnauwkeurigheden in methodes en modellen voor intern risicobeheer, defecten in informatietechnologiesystemen, fraude, cybercrime en wetgevingsdruk, wijzigingen in rentetarieven en wisselkoersen als meer specifieke risico’s op het gebied van compliance en aansprakelijkheid, zoals zorgplichtclaims, en risico’s met betrekking tot de groeps- en aandeelhoudersstructuur. Dit prospectus voldoet keurig aan de regels. Het is bovendien goed gestructureerd en daardoor toegankelijker dan menig ander prospectus. Of het echter de belegger helpt om tot een weloverwogen beleggingsbeslissing te komen, valt mijns inziens te betwijfelen. Wetgever, minder is soms echt meer! «

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

VOORZITTER Tjarda Molenaar, NVP DEELNEMERS Eelco Blonk, SPF Beheer Remco Flapper, TKP Investments Jesse de Klerk, RobecoSAM

Foto's: Ruben Eshuis Fotografie Dijkstra

// RONDE TAFEL private equity

Arianne Leuftink, DGGF/Zest Advice Hans de Ruiter, Stichting Pensioenfonds TNO Matjaz Schroll, Franklin Templeton Investments Jeroen Wilbrink, Atollo Investment Advisors

Deze Ronde Tafel is tot stand gekomen in samenwerking met Franklin Templeton Investments, RobecoSAM, SPF Beheer en TKP Investments.

Private equity doet veel goeds, maar heeft slechte PR Door Hans Amesz

Het rendement van private equity is superieur aan dat van andere alternatieve asset classes, zoals bijvoorbeeld hedge funds. Hoewel private equity veel goeds doet, kampt de sector met een negatief publieksbeeld. Er worden pogingen gedaan daar verbetering in te brengen.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Wat zijn de belangrijkste redenen om in private equity te beleggen? Eelco Blonk: ‘Private equity heeft een hoog rendement-risicoprofiel en draagt zo bij aan een hoger renderende en beter gespreide beleggingsportefeuille. Bovendien hebben institutionele beleggers een langetermijnbeleggingshorizon en dat past perfect bij deze illiquide asset class. Verder wordt private equity niet op dagbasis gewaardeerd, waardoor de waan van de dag, zoals bij beursgenoteerde aandelen, wordt vermeden. Dit komt de stabiliteit van de dekkingsgraad ten goede.’ Remco Flapper: ‘We zien private equity als een mooie toevoeging aan de bestaande portefeuille van beursgenoteerde aandelen van pensioenfondsen. Het biedt de mogelijkheid te

investeren in een nieuwe en nog veel grotere groep van bedrijven. Door de combinatie met liquide aandelenexposure geeft het illiquide karakter van private equity weinig problemen.’ Matjaz Schroll: ‘Private equity en private debt spelen een belangrijke rol in emerging markets. Deze asset classes zorgen mede voor een cultuur van kapitaalmarkten, die essentieel is voor de welvaart van deze landen. De kapitaalmarkten in Europa zijn onderontwikkeld in vergelijking met die van de Verenigde Staten, met name ook op het gebied van venture capital en private equity. De rol van private equity bij de ontwikkeling van de kapitaalmarkten wordt zeer onderschat. Dat komt vooral omdat private equity bepaald niet uitblinkt als het om public relations gaat.’

> Tjarda Molenaar is directeur van de Nederlandse Vereniging van Participatiemaatschappijen. Zij is lid van het Algemeen Bestuur van VNO-NCW, bestuurslid van de Stichting Nyenrode, lid van de Adviescommissie seed capital technostarters van de Minister van Economische Zaken en voorzitter van de Raad van Toezicht van de Stichting Kinderopvang Bussum Naarden Muiden Muiderberg. Voorheen was zij investment consultant bij Gilde Investment Management en Management Consultant bij A.T. Kearney. Molenaar studeerde Econometrie aan de Universiteit van Amsterdam.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL private equity

> Eelco Blonk is sinds 2014 actief bij SPF Beheer en gericht op Private Equity (PE) investeringen in zowel Amerika als Europa. Hij houdt meerdere advisory board posities bij verschillende PE fondsen. Van 2007 tot 2014 was hij betrokken bij de PE activiteiten van PGGM. Dit in samenwerking met AlpInvest en APG, als Senior Investment manager van het interne PE team en als lid van het PE Investment Committee. Blonk heeft een achtergrond van meer dan 23 jaar in de corporate & investment banking sector zowel bij Deutsche Bank en ING Bank als bij het Amerikaanse AON Corp en GE Capital. Hij is doctorandus in de economie en is afgestudeerd aan de Universiteit van Amsterdam met specialisaties in Corporate Finance & Asset Management en Industriële Marketing.

Jesse de Klerk: ‘De belangrijkste reden om in private equity te investeren is het aantrekkelijke rendement-risicoprofiel. Daarnaast kunnen strategische redenen een rol spelen. Zo is het soms moeilijk om, anders dan via private equity, te investeren in bepaalde thema’s of segmenten, zoals bijvoorbeeld (schone) technologieën en de ontwikkeling van nieuwe medicijnen. Meer in zijn algemeenheid is private equity een goede manier om toegang te krijgen tot de kleinere bedrijven.’

buyouts kan het voorkomen dat mensen tijdens een herstructurering hun baan verliezen. Met name aan de linkerkant van het politieke spectrum ligt dat gevoelig; dit wordt dan gezien als een verschuiving van geld naar investeerders. Als je echter kijkt op de langere termijn dan zie je juist dat er netto werkgelegenheid wordt gecreëerd. Private equity versnelt eigenlijk het proces van creative destruction. Er is afdoende empirisch academisch onderzoek verricht dat dit beeld ondersteunt.’

Jeroen Wilbrink: ‘Het liquiditeitsrisico van private equity wordt nogal overdreven. Dat private equity niet geheel is overgeleverd aan het marktsentiment, maakt het ook een meer stabiele belegging. Dat wordt vaak vergeten.’

Schroll: ‘In de emerging markets zorgt private equity juist voor creatie van banen. Wat verder in openbare discussies altijd wordt vergeten, is de rol die de zogenoemde distressed private equity funds spelen bij het herstellen van de werkgelegenheid. Hoe komt het dat zeer grote Amerikaanse bedrijven als General Motors na hun faillissement weer zo snel zijn teruggekomen en zo veel mensen werk verschaffen? Omdat zij eigendom waren van private equity fondsen die onmiddellijk voor een turnaround hebben gezorgd en precies dat deden wat in heel Europa niet gedaan wordt. Distressed funds zijn precies het tegenovergestelde van buyout funds: zij zorgen voor een ommekeer bij het desbetreffende bedrijf en dus voor werkgelegenheid.’

Arianne Leuftink: ‘Uiteindelijk gaat het om de excess return ten opzichte van genoteerde aandelen; het beleggingsrisico wordt door de strakke governance immers sterk gereduceerd.’

Als er zulke goede redenen zijn om in private equity te beleggen, waarom is deze asset class dan in moeilijkheden gekomen? Schroll: ‘Het rendement van private equity is superieur aan dat van andere alternatieve asset classes, zoals bijvoorbeeld hedge funds. Zo bezien verkeren we niet in moeilijkheden. Maar in de ogen van het publiek is dat anders, omdat de berichtgeving over private equity gedomineerd werd en wordt door negatief nieuws. Er is ook een politiek debat gaande over hoe Europa ten opzichte van de Verenigde Staten meer concurrerend kan worden. Nu zie je nieuwe ondernemingen opkomen in Europa die, als zij eenmaal groot genoeg zijn, vaak overgaan in Amerikaanse handen, waardoor het Europees perspectief uit het oog wordt verloren.’

Flapper: ‘Er zijn enkele onfortuinlijke voorbeelden van bedrijven die mede door private equity failliet zijn gegaan en waar veel mensen hun baan zijn verloren. Maar tegenover elk slecht voorbeeld staan tien, twintig werkelijk goede voorbeelden van bedrijven die met private equity kapitaal zijn gegroeid. Dat verhaal moet ook verteld worden. Als sector moeten wij veel transparanter zijn, meer uitleggen, ook ten aanzien van de fees en beloningen voor de private equity huizen. We moeten de politiek als het ware de wind uit de zeilen nemen.’

Hans de Ruiter: ‘De onlangs ingediende voorstellen van PvdAKamerlid Henk Nijboer om een einde te maken aan de excessen in de private equity sector zijn over het algemeen positief, ook al zijn ze vooral gericht op de uitzonderingen in de sector. Die uitzonderingen hebben voor maatschappelijke onrust gezorgd, waardoor de discussie over private equity is ontstaan. Ook is er veel onbekendheid met het private equity model. In geval van

Leuftink: ‘Dat betekent dat je de pers moet beïnvloeden. Journalisten hebben over het algemeen meer belangstelling voor slecht dan voor goed nieuws. Dat heeft nadelig gewerkt voor de private equity sector. De NVP (Nederlandse Vereniging van Participatiemaatschappijen) heeft al veel moeite gedaan hier aandacht voor te krijgen, maar men wil er nog niet echt over horen.’

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

De Klerk: ‘Private equity managers hebben een verantwoordelijkheid om goed en helder uit te leggen wat zij doen en waarom. Als mensen alleen maar horen en lezen dat die managers beloningen incasseren terwijl er tegelijkertijd banen verloren gaan, dan geeft dat een eenzijdig beeld. Dit is spijtig, aangezien private equity wel degelijk een belangrijke bron van kapitaal is voor ondernemingen die bijvoorbeeld op een andere manier wellicht geen financiering krijgen.’ Blonk: ‘Het moet meer bekend worden dat sommige bedrijven vanwege hun risicoprofiel niet of in mindere mate door banken kunnen worden gefinancierd. Een sterk aspect van private equity is dat deze sector wel bereid is om dit hogere risico te lopen. Op basis van alleen bankfinanciering waren deze bedrijven al eerder uit de markt verdwenen. Private equity geeft ze bij wijze van spreken een nieuwe kans.’

Wat kan er gezegd worden over de transparantie van private equity? Wilbrink: ‘De vraag is of transparantie wat betreft bijvoorbeeld leverage en het verdienmodel moet worden afgedwongen door politieke regelgeving of dat de sector dit zelf ter hand moet nemen. Ik denk het laatste.’ Schroll: ‘Ik ben niet bekend met de details van het debat in Nederland, maar we kennen allemaal het beroemde voorbeeld van de Duitse ex-minister van Financiën die terwijl hij over private equity sprak, voorbeelden gaf van hedge funds. Door een gebrek aan kennis is het moeilijk voor de politiek op dit gebied regulering af te dwingen.’

Blonk: ‘Vanuit een kostenperspectief is private equity duur vergeleken met andere asset classes. Normalisatie van de private equity kosten binnen de financiële sector is gewenst, ondanks het hogere netto rendement.’ Flapper: ‘Het is wel een zeer arbeidsintensieve beleggingscategorie in vergelijking met ‘gewone’ aandelen- en obligatiebeleggingen. Denk hierbij aan de selectie, due diligence en monitoring. Als er sprake is van deelname, opereert private equity als het ware als een consultant die dag en nacht met de bedrijfsleiding bezig is het bedrijf beter te maken.’

Waarom zijn de kosten van private equity zo belangrijk?

Schroll: ‘Als het over fees en met name management fees gaat, moet je onderscheid maken tussen de kleinere en grote fondsen. Er zijn veel kleinere private equity funds die in het begin nauwelijks kostendekkend zijn en tussen de tien en vijftien jaar nodig hebben om echt iets te verdienen.’

De Ruiter: ‘Kosten zijn altijd belangrijk en omdat beleggen in private equity relatief duur is, speelt dit vooral bij private equity. Wat echter telt is het netto rendement, daarnaast de redelijkheid en billijkheid.’

Blonk: ‘Dat is waar, de grotere institutionele beleggers zijn echter veelal niet gericht op startups, specifieke kleinere venture capital fondsen of op de echt kleine buyout spelers. Zo bezien blijven de private equity fees hoog.’

> Remco Flapper werkt sinds 2010 als Senior Portfolio Manager Alternative Investments bij TKP Investments (onderdeel van Aegon Asset Management). Hiervoor vervulde hij deze rol van Senior Portfolio Manager bij Aegon Asset Management. Na zijn studie Economie aan de Rijksuniversiteit Groningen en zijn postdoctorale opleiding aan de VU in Amsterdam werkte Flapper bij AXA, NIBC Bank en Shell Asset Management Company.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL private equity

> Jesse de Klerk is verantwoordelijk voor de managerselectie praktijk binnen RobecoSAM Private Equity en is tevens lid van de Allocatie en Investment Committees. Daarnaast is hij actief betrokken bij de integratie van duurzaamheid in RobecoSAM Private Equity’s beleggingen. Voordat hij in dienst trad bij RobecoSAM Private Equity was hij werkzaam bij KPMG, Andersen en Deutsche Bank. De Klerk heeft een MSc. titel (cum laude) in Financiële Econometrie behaald aan de Erasmus Universiteit Rotterdam. Daarnaast is hij een CFAcharter holder en een CAIA-charter holder.

Wilbrink: ‘De private equity fee-structuur kan wel degelijk verbeterd worden. Voor een belegger is het nogal moeilijk om erachter te komen wat er precies in de fondsen gebeurt. In een contract staat ook veel dat niet heel helder is. Vergeleken met een hedge fund contract is een private equity contract vaag, daarin zijn nog heel wat verbeteringen mogelijk.’

Private equity beleggers moeten zich publiekelijk altijd verdedigen vanwege de hoge kosten en worden nooit geprezen omdat ze zulke mooie rendementen maken. De Klerk: ‘Private equity managers zouden proactiever in hun communicatie kunnen zijn, juist ook met betrekking tot wat zij goed doen. Hier ligt een kans voor de industrie. Vooralsnog kiezen private equity partijen ervoor om volledig uit de publiciteit te blijven. Deels is dat begrijpelijk, omdat ze het publieke debat niet kunnen beheersen, maar dit zorgt er wel voor dat de industrie veelal eenzijdig belicht wordt.’ De Ruiter: ‘Het grote probleem met onze sector is dat we niet altijd even goed communiceren: we zijn meestal reactief en zelden proactief. We moeten meer uitleggen wat we doen en waarom.’ Schroll: ‘Dat is allemaal waar, maar de tijd en de markt werken nu in het voordeel van de private equity industrie. In vastrentende waarden is sprake van historisch lage rendementen, de aandelenmarkt is buitengewoon volatiel. De private equity sector is erg flexibel en goed gepositioneerd.’

Wat kunnen we doen om de private equity industrie beter onder de aandacht te brengen? Wilbrink: ‘Een private equity belegger die in het bestuur zit, kan in het geval een bedrijf zich misdraagt veel meer doen dan een gewone aandeelhouder. De laatste heeft eigenlijk nauwelijks invloed op de bedrijfsvoering; hij kan alleen zijn aandelen verkopen.’ Schroll: ‘Private equity doet heel veel goeds, maar dat komt nooit naar buiten. Kijk bijvoorbeeld naar de bijdrage die 24

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

private equity heeft geleverd aan de herstructurering van de economie in de Verenigde Staten. Hierbij moet je denken aan de opbouw van industrieën als schaliegas, elektrisch aangedreven auto’s of informatietechnologie. Wat je ook noemt, er was altijd sprake van venture capital en private equity achter deze ontwikkelingen. Levens van mensen zijn hierdoor op positieve wijze veranderd, maar niemand is zich daarvan bewust. De private equity industrie beschikt over de slechtst denkbare public relations, maar dat moet relatief gemakkelijk te rectificeren zijn. Ik verbaas me erover dat de grote fondsen, die hiervan flink zouden profiteren, hier niet meer druk achter zetten.’ Blonk: ‘Het zou zinvol zijn als bijvoorbeeld een private equity associatie een publicatie zou uitgeven gebaseerd op bijdragen van institutionele beleggers en onafhankelijke wetenschappers. Dat helpt wellicht om een ander beeld te schetsen dan alleen maar negatieve verhalen in de media.’ Flapper: ‘Het is zeker belangrijk om initiatieven te blijven ontwikkelen die ook de gunstige aspecten van private equity benadrukken. Overigens heeft het ministerie van Financiën, in reactie op de voorstellen van het PvdA-Kamerlid Nijboer, verklaard positief te zijn over de invloed van private equity op de werkgelegenheid, de productiviteit, het genereren van winst, en op innovatie.’

Zonder vertrouwelijke zaken prijs te geven, kan er toch meer verteld worden over goede private equity beleggingen? Flapper: ‘Daarvoor is een platform nodig, wellicht een soort format op televisie, een plaats waar open en onafhankelijk gediscussieerd kan worden. Met sprekende voorbeelden waarin de goede kanten, maar ook de minder goede kanten van private equity naar voren komen.’ Wilbrink: ‘Je moet voorbeelden geven van succesvolle private equity beleggingen waarbij waarde wordt toegevoegd, ook aan de maatschappij. Ik wijs graag op sommige investeringen in medische ontwikkelingen, maar het geldt ook voor bepaalde sociale infrastructuurprojecten.’

Schroll: ‘Bijna alle investeringen in emerging markets zijn zeer gunstig voor de lokale gemeenschappen, omdat de meeste het karakter hebben van sociaal verantwoorde beleggingen.’

Hoe staat het met het implementeren van ESG (environment, social, governance) in de private equity sector? Blonk: ‘Wij hebben in 2008 ons ESG-beleid aangescherpt en geïntegreerd in onze investeringsprocessen, onder andere gebaseerd op de United Nations Principles for Responsible Investments (UNPRI) en de Global Compact. Wij investeren met name in de Verenigde Staten en Europa en zien dat private equity managers uitsluitingslijsten en opt-out mechanismen respecteren. Daarnaast is er een positieve trend in de ontwikkeling van ESG-beleid bij private equity fondsen. Er is overigens een groot verschil tussen ontwikkelde en opkomende markten, waar op ESG-gebied nog veel te bereiken is.’ Flapper: ‘Wij zien overigens wel verschillen tussen Europa en de Verenigde Staten. De Scandinavische landen en ook Nederland hebben wat betreft ESG veel bereikt, maar in de Verenigde Staten krijg je nog te vaak geen goede antwoorden op vragen als: Hoe wordt ESG geïmplementeerd? Waar zit de toegevoegde waarde, is er sprake van verbeterde financiële rendementen?’ De Klerk: ‘Sinds de financiële crisis is er beduidend meer aandacht gekomen voor ESG. Daarvoor ging de discussie met name over financiële rendementen en risico’s. Inmiddels vinden de meeste beleggers ESG belangrijk en maakt het onderdeel uit van het investerings- en in toenemende mate ook van het rapportageproces. We zien daarbij wel verschillen tussen regio’s en type fondsen. Fondsen in de Verenigde Staten zijn bijvoorbeeld meer compliance-gedreven, terwijl ESG in Europa meer wordt gezien als een mogelijkheid het risico te reduceren of extra waarde toe te voegen. Wij merken daarnaast dat veel beleggers om specifieke informatie vragen, hetgeen een belasting kan zijn voor met name de kleinere private equity fondsen. Er zijn echter wel initiatieven gaande om de rapportage meer te standaardiseren.’

Wilbrink: ‘Er is al veel gedaan. Er zijn veel databases die private equity huizen en hun fondsen monitoren. Het percentage van deze fondsen dat een hoge ESG-rating heeft, is hoger dan dat van wereldaandelenfondsen. De grote private equity huizen hebben allemaal specifieke ESG-fondsen. Het enige wat we niet gedaan hebben, is dit allemaal goed over het voetlicht brengen.’

Is er voor pensioenfondsen zoiets als een maatschappelijke verantwoordelijkheid om in eigen land te beleggen? De Klerk: ‘Uiteraard is dit in de eerste plaats een vraag voor de pensioenfondsen zelf. Een pensioenfonds dient primair het belang van zijn achterban en dit kan betekenen dat het wenselijk is om actief te investeren in een bepaald land of een bepaalde sector. In zijn algemeenheid zijn wij van mening dat het primaire doel van een pensioenfonds is om op de lange termijn een goed en aantrekkelijk rendement te behalen tegen een acceptabel risico. Dat doel moet bepaald worden op basis van waar je als fonds staat en op basis van je horizon. Daarnaast is het van belang dat er op een maatschappelijk verantwoorde manier wordt belegd. Dat betekent wat ons betreft niet dat er een specifieke verantwoordelijkheid is om in eigen land te beleggen.’ Blonk: ‘Vanuit het oogpunt van risicodiversificatie richten we ons bij private equity nooit op één land, behalve Amerika, of één specifieke sector. Dat werkt goed met een rendement van circa zeventien procent in 2015. We hebben investeringen in Nederland, niet via een speciaal op Nederland gericht fonds maar via pan-Europese investeringsstrategieën.’ Leuftink: ‘Dat zijn dan impliciet de grote funds en megafunds die als gevolg ook de (hele) grote buyout-transacties doen. Het segment groeifinanciering voor Nederlandse scale-ups komt hiermee in een impasse terecht, juist waar het kapitaal zo nodig is en waar in Nederland ook goede managers zijn en goede rendementen worden behaald. Het lijkt een gemiste kans in de context van diversificatie over beleggingscategorieën.’

> Arianne Leuftink is via RVO betrokken als fondsenadviseur bij het Dutch Good Growth Fund dat door het Ministerie van Buitenlandse Handel en Ontwikkelingssamenwerking is ingezet om het principe ‘from aid to trade’ in de praktijk te brengen. Sinds 2005 is zij actief met ZEST Advice, een consultancy bedrijf voor private equity funds en ondernemers bij start-up/scale-up situaties (strategisch en financiering), met een nadruk op emerging markets. Voor de oprichting van ZEST was zij als managing director werkzaam bij Wilshire Private Markets Group (Europese activiteiten opgezet, investeringen in venture en buyout funds). Daarvoor was zij verantwoordelijk voor de beleggingen van het pensioenfonds van IBM Nederland.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL

INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL private equity

> Hans de Ruiter is sinds 2012 CIO bij Stichting Pensioenfonds TNO. Voorheen was hij werkzaam als Senior Investment manager bij pensioenfonds Hoogovens en APG. Naast zijn activiteiten voor pensioenfonds TNO is hij ook nog verbonden aan de post-graduate opleiding Investment Management aan de Vrije Universiteit Amsterdam en de Master en Executive Master Finance & Control opleidingen aan de Business Universiteit Nyenrode. De Ruiter is afgestudeerd in de Financiële Economie aan de Vrije Universiteit Amsterdam.

Wie is nu overwogen in Nederland? De Ruiter: ‘Wij allemaal, denk ik. In dat kader moeten pensioenfondsen wel een afweging maken. Aan de ene kant denk ik dat pensioenfondsen een speciale verantwoordelijkheid hebben ten opzichte van hun eigen land. Enerzijds omdat de deelnemers dat wensen en anderzijds omdat het op lange termijn goed voor ze kan zijn door de positieve stimulans die het geeft voor de Nederlandse economie. Het uitgangspunt blijft hier wel dat het een goed rendement moet opleveren, want dat is de fiduciaire plicht van het pensioenfonds. De keerzijde van dezelfde munt is dat beleggen in eigen land meer reputatierisico met zich meebrengt omdat je als pensioenfonds vaker in verband wordt gebracht met ontwikkelingen bij bedrijven in Nederland. Daar moet je op voorbereid zijn.’ Blonk: ‘Venture capital is een andere tak van sport en heeft een meer volatiel rendement-risicoprofiel. Het is niet verstandig om dit op basis van je buyout-expertise te gaan proberen. Daar moet je je van bewust zijn.’ De Ruiter: ‘Venture capital business is niet het probleem, daar zit volgens het European Investment Fund genoeg geld. Het echte probleem zit hem in Growth capital, omdat het nogal moeilijk is, met name in Europa, om de bedrijven te laten doorgroeien tot sterke nationale of zelfs internationale

spelers. In de Verenigde Staten is meer Growth capital aanwezig en daar zie je dat dit proces van doorgroeien beter verloopt. Wij zijn kennelijk goed in startups, maar ze naar de volgende fase te brengen is veel lastiger.’ Leuftink: ‘Inderdaad, omdat daar de financiering voor ontbreekt in Nederland en de rest van Europa. Grotere Amerikaanse venture capital partijen zien hier wel mogelijkheden en hebben het nodige kapitaal.’ Schroll: ‘Rijpe Europese bedrijven die veel financiering nodig hebben, gaan vaak naar de Verenigde Staten. De Europese Unie vernietigt zichzelf als het ware omdat zij op dit gebied niet concurrerend is. Daarom begrijp ik niet waarom Europa eerst de bankiers en nu ook de fund managers nogal wat restricties heeft opgelegd. Daardoor wordt de exodus van financiële mensen gestimuleerd en als je daar niet over beschikt, weet je wat er met het globale concurrentievermogen van de Europese Unie gebeurt.’ Blonk: ‘Een van de gevolgen van de financieel-economische crisis is dat de banken hun balansen verplicht moesten versterken, waardoor ze geen tot minder groeiondernemingen met een hoger risicoprofiel willen of kunnen financieren. De kleinere bedrijven hebben nauwelijks toegang tot de banken en dat is een probleem. In de Verenigde Staten werd het de banken direct toegestaan aandelen uit te geven om hun balansen te versterken, waardoor MKB (midden- en kleinbedrijf)-ondernemingen niet hadden te lijden onder een gebrek aan vreemd vermogen.’

Hoe zal de private equity markt zich gaan ontwikkelen? Flapper: ‘Op dit moment zijn waarderingen aan de hoge kant, maar wij zien hierin geen reden om niet of minder te beleggen in private equity. Private equity leent zich eigenlijk niet voor timing. Er zijn enkele subcategorieën die zich iets beter laten timen, zoals bijvoorbeeld Secondaries. In 2009 en 2010 konden bestaande fondsen tegen aantrekkelijke waarderingen, zelfs met kortingen van dertig tot veertig procent op de intrinsieke waarde, gekocht worden.’ 26

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

De Klerk: ‘Als gevolg van de toegenomen distributies vanuit private equity fondsen en het relatief aantrekkelijke rendement van de beleggingsklasse is er momenteel veel vraag naar private equity. Tegelijkertijd is er veel aandacht voor de relatief hoge kosten van private equity. De combinatie van deze twee factoren heeft ertoe geleid dat beleggers in toenemende mate co-investeringen willen doen. Echter, co-investment is een andere discipline en vereist specifieke kennis en vaardigheden. Deze expertise is niet bij iedere belegger aanwezig en dit vormt een risico. Daarnaast is het in onze ogen enigszins zorgwekkend dat we nu alweer de niveaus van 2008 gepasseerd zijn in termen van schulden prijsniveaus. Het is daarom niet ondenkbaar dat de – toch al relatief hoge – dispersie in rendementen in de private equity sector de komende jaren verder zal toenemen. Er is daarom een creatieve kijk op andere segmenten nodig om outperformance te kunnen behalen. Wij kijken bijvoorbeeld met name naar de onderkant van de buyout-markt waar minder kapitaal beschikbaar is. Verder is het van belang dat je gedisciplineerd blijft en managers zoekt die een aantoonbaar onderscheidend vermogen hebben en minder afhankelijk zijn van de stand van de markt.’ Flapper: ‘Co-investments verlagen de kosten voor een eindbelegger, maar uit onderzoek komt naar voren dat deze investeringen (nog) niet beter renderen dan investeringen via primaire fondsen. Dit kan te maken hebben met ‘adverse selection’: een private equity manager wil de beste investeringen behouden voor zijn eigen fonds en biedt daarom wellicht zijn tweede keus aan als co-investering om aan de toenemende vraag van beleggers te voldoen.’ Blonk: ‘De vraag is hoe je co-investments implementeert. Als je het zelf doet, intern, loop je risico’s op onvoldoende deal flow met gevolgen voor de risicodiversificatie. Daarnaast heb je meer gespecialiseerde kennis nodig dan voor fondsinvesteringen. Wanneer je met grotere co-investment teams van fund of funds met wereldwijde coverage samenwerkt, kun je als het ware uit hun pijplijn tappen en op die manier veel kosten besparen zonder aan je risicodiversificatie en rendementseisen in te boeten.’

De Ruiter: ‘Ik denk dat je voor de langere termijn vast moet houden aan je strategie en genoegen moet nemen met lagere rendementen, in de wetenschap dat alle andere markten ook lager renderen.’ Schroll: ‘Wat gezegd is, geldt zeker voor westerse markten, maar emerging markets is een ander verhaal. Ik denk dat we daar nu te maken hebben met een uitstekende uitgangspositie voor private equity, in de zin dat er zich meer en meer mogelijkheden voordoen en het beschikbare kapitaal steeds minder wordt.’ Leuftink: ‘En verder zie je nu ook dat de door private equity geacquireerde ‘westerse’ bedrijven steeds meer de groei opzoeken van de groeiende middenklasse in deze opkomende landen. De toegevoegde waarde om extra rendement te genereren komt steeds minder uit goedkope financiering en rationalisatieprocessen.’ Blonk: ‘Een institutionele langetermijnbelegger kan natuurlijk niet steeds ad hoc modieuze trends volgen. Timing is altijd verkeerd, ook bij private equity en zeker achteraf. Daarom: blijf bij je strategische uitgangspunten en kijk vooral naar het midden- en kleinere buyout-segment, want daar valt in potentie de meeste waarde in de vorm van alpha te behalen.’

Waarom gaan we op de bekende weg voort? Hoe kan de situatie verbeterd worden? De Klerk: ‘Wanneer je veranderingen wilt doorvoeren, is het van belang dat je als collectief optreedt. Tot nu toe is het rendement van private equity relatief gezien heel goed, ook gecorrigeerd voor kosten. Dat vind je niet in andere asset classes. Hierdoor is er veel vraag naar private equity en dat maakt het lastiger om eventuele wijzigingen tot stand te brengen.’ Flapper: ‘Meer transparantie. Wij merken dat als je transparant bent, duidelijke afspraken maakt en de klanten meeneemt in de details, er meer begrip is.’

> Matjaz Schroll is Senior Executive Director bij Franklin Templeton Investments. Hij is gevestigd in Wenen en is verantwoordelijk voor het beheren van TSEMF transacties in Centraal- Oost- Zuidoost-Europa, Rusland en Gemenebest van Onafhankelijke Staten. Voordat Schroll bij Templeton kwam werken, was hij analist bij Publikum Corporate Finance & Brokerage en nadien werd hij VP bij de Mergers & Acquisitions afdeling. Hij was daar verantwoordelijk voor de uitvoering van de M&A adviesgroep mandaten in ZuidoostEuropa. Schroll heeft een Master of Science in Business Administration behaald aan de Karl-Franzens Universiteit van Graz, Oostenrijk.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL private equity

> Jeroen Wilbrink is de oprichter van Attollo Investment Advisors, een nieuw adviesbureau voor institutionele beleggers. Attollo adviseert over alternatieve beleggingen, het vaststellen van de doelstellingen, bepalen van randvoorwaarden en het ontwerp van de portefeuille. Attollo helpt pensioenfondsen en verzekeraars met management van Private Equity, Venture Capital, Hedge Funds en Infrastructuur. Ook helpt het bij het vinden van de juiste managers en de bouw van de governance structure. Wilbrink heeft ruim 20 jaar internationale ervaring in Financiële markten en het adviseren van pensioenfondsen.

De Ruiter: ‘Bij beleggen gaat het om de driehoek opbrengsten, kosten en risico. Zolang deze driehoek in redelijke balans is, wat het geval is, is er geen reden uit de markt te stappen. Dat neemt natuurlijk niet weg dat de voorwaarden verbeterd kunnen worden.’ Blonk: ‘Omdat de kosten van private equity altijd relatief hoger zijn dan die van andere asset classes, moet er naar het netto rendement worden gekeken. Er zou een ratio moeten worden ontwikkeld die een voor kosten gecorrigeerd rendement weergeeft per belegde euro. Dan kun je appels met appels vergelijken binnen de verschillende asset classes.’

Wat moeten we gaan oplossen? Blonk: ‘Ik denk, als gezegd, dat een uniforme voor kosten gecorrigeerde rendementsratio per belegde euro, waardoor je alle asset classes met elkaar kunt vergelijken, inderdaad van groot belang is. Volledige kostentransparantie is daarom essentieel. Op dit moment hanteren wij de ILPA ‘kosten template’ bij onze GP’s (general partners). We eisen dat de GP’s buitengewoon transparant zijn over hun kosten. Verder zou uniforme juridische LP (limited partner)-documentatie het leven in private equity land een stuk eenvoudiger maken.’ «

Wilbrink: ‘Voor het ontwikkelen van een universele ratio is transparantie noodzakelijk. Er dient een soort standaarddocumentatie te komen.’ Leuftink: ‘Dat zou handig zijn, maar intussen is het ons als beleggers in de afgelopen twintig jaar nooit echt gelukt ons als eenheid te positioneren. Dan blijkt toch maar weer dat men al naar dat top performing fund heeft gecommitteerd, ondanks de (te) hoge fees.’

Financial Investigator legde Tjarda Molenaar, Remco Flapper, Jesse de Klerk, Hans de Ruiter en Matjaz Schroll nog een paar vragen voor. Benieuwd? Bekijk de video op www.financialinvestigator.nl/videos

Conclusie Private equity heeft een aantrekkelijk rendementrisicoprofiel en vormt een mooie toevoeging aan de bestaande portefeuille van beursgenoteerde aandelen. Het is een goede manier om toegang te krijgen tot de kleinere bedrijven. Private equity managers zouden proactiever in hun communicatie kunnen zijn, juist ook met betrekking tot wat zij goed doen. Nu wordt de industrie vooral negatief belicht, wat vaak ten onrechte is. Vanuit een kostenperspectief is privaty equity, vergeleken met andere asset classes, duur. Normalisatie van die kosten is gewenst. Sinds de financiële crisis is er beduidend meer aandacht gekomen voor ESG (environment, social, governance).

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Op dit moment zijn de waarderingen aan de hoge kant, maar dat is geen reden om niet of minder te beleggen in private equity. Vanwege het relatief aantrekkelijke rendement is er momenteel veel vraag naar private equity. Tegelijkertijd is er veel aandacht voor de relatief hoge kosten. De combinatie van deze twee factoren heeft ertoe geleid dat beleggers in toenemende mate co-investeringen willen doen. Omdat de kosten van private equity altijd relatief hoger zijn dan die van andere asset classes, moet er naar het netto rendement worden gekeken. Er zou een ratio moeten worden ontwikkeld die een voor kosten gecorrigeerd rendement weergeeft per belegde euro.

Partner in maatwerk beleggingsoplossingen

Partnership Management BMO Global Asset Management is al meer dan 60 jaar actief op de Nederlandse markt, waardoor wij weten in welke context u opereert en wat voor u belangrijk is. Als Partner in (maatwerk-) beleggingsoplossingen bieden wij onze diensten aan via diverse modules voor optimale flexibiliteit. Wij hebben onze eigen investment beliefs, die de basis vormen voor proactief advies en -soms prikkelende- visies. Hierbij kijken we verder dan alleen vermogensbeheer.

Meer weten? Bezoek onze website bmogam.nl/advisory-solutions of bel ons op 020-582 3000

nu onderdeel van BMO

ÂŠ 2016 BMO Global Asset Management. Alle rechten voorbehouden. Uitgegeven en goedgekeurd door BMO Global Asset Management, een handelsnaam van F&C Netherlands B.V., in Nederland gereguleerd door de Autoriteit FinanciĂŤle Markten (AFM). CM07000 (11/15)

// THEMA private equity

Goede communicatie verbetert beeldvorming van private equity Door Harry Geels

Er wordt momenteel een publiek debat gevoerd over private equity en venture capital, waarbij aan de ene kant de positieve rol van de sector, bijvoorbeeld in termen van werkgelegenheid, en aan de andere kant de negatieve rol, bijvoorbeeld het sprinkhanengedrag, wordt benadrukt. De NVP, de Nederlandse Vereniging van Participatiemaatschappijen, de brancheorganisatie die 90% van het private equity- en venture capital- vermogen onder beheer in Nederland vertegenwoordigt, komt met drie concrete maatregelen om de sector van private beleggingen beter te positioneren. Financial Investigator sprak met Annemarie Jorritsma, VVD-politica en voorzitter van de NVP.

Hoe bent u vertegenwoordiger geworden van de sector private equity en venture capital? ‘Ik werd ruim een jaar geleden via een headhunter benaderd om de sector te vertegenwoordigen. Ik was toen meteen enthousiast. Ten eerste kende ik de vorige voorzitter en die was altijd erg enthousiast over de NVP. Ten tweede had ik als Minister van Economische Zaken, zij het op grotere afstand, regelmatig betrokkenheid bij de sector en dan met name bij ‘seed capital’ en ‘startups’. Mijn visie was dat gezien de terughoudende rol die banken spelen bij de financieringen van bedrijven, private equity

Weinig mensen begrijpen echt wat private equity is. Dit maakt dat het een onderwerp is waarover door onkunde gemakkelijk foutieve denkbeelden kunnen ontstaan. 30

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

eigenlijk hartstikke belangrijk is voor de economie, maar dat niettemin de beeldvorming van de sector regelmatig negatief is. Ik kreeg dus de mogelijkheid een positieve draai aan het debat over private equity te geven. Die kans wilde ik niet onbenut laten. Mijn aanstelling als voorzitter van de NVP vond overigens plaats vlak voordat de politiek zich in het debat mengde.’

Hoe is het politieke debat over private equity ontstaan? ‘Het debat sluimert al langere tijd, maar laaide op door het aanvankelijk naderende en later definitieve faillissement van V&D. Na de bekendmaking dat de private equity-belegger achter V&D de huren wilde verlagen, is Henk Nijboer van de PvdA gekomen met het voorstel een ronde tafel te organiseren. Daarna is hij met een initiatiefnota over de sector gekomen. Hiermee kwam het debat in een stroomversnelling. Maar dat gezegd hebbende zijn we er nog niet klaar mee. Wij hebben ons ook in het debat gemengd en een aantal concrete maatregelen voorgesteld.’

‘Weinig mensen in dit land begrijpen echt wat private equity is. Dit maakt dat het een onderwerp is waarover door onkunde gemakkelijk foutieve denkbeelden kunnen ontstaan. Een belangrijk punt is dat mensen de neiging hebben op zoek te gaan naar een zondebok als een bedrijf failliet gaat. En dan wijst men bij private equity snel naar de aandeelhouders. Gek genoeg, als er een beursgenoteerd bedrijf failliet gaat, wordt er niet gewezen naar de beleggers op de beurs, maar juist naar het management, of naar de banken die ‘de stekker eruit zouden trekken’. Imtech is hiervan een mooi voorbeeld. Aandeelhouders zijn echter lang niet altijd de reden waarom een bedrijf failliet gaat. In het geval van V&D is er waarschijnlijk ook, door de opkomst van online shopping en discountformules, sprake van een lastig business model.’

sector te veel de belangen van de aandeelhouders dienen. Ook zou er te veel en te vaak gebruik worden gemaakt van vreemd vermogen. De focus zou verder liggen op het uitbetalen van zoveel mogelijk dividend en veel minder op de belangen van de werknemers. Vervolgens heeft het kabinet weer op de initiatiefnota gereageerd. Wij als NVP waren blij dat het kabinet in deze reactie erkent dat de private equity-sector belangrijk is voor de economie. Nijboer erkent dit inmiddels ook. Iedere keer als hij dit onderwerp tegenwoordig aansnijdt, benoemt hij het belang van de sector voor met name het midden- en kleinbedrijf. Er is overigens eerder, in 2007 onder Wouter Bos, onderzoek gedaan naar de sector, waaruit ook het belang van de sector voor onder andere de werkgelegenheid bleek. Verder is er vanuit

Foto: Archief NVP

Voordat we op die maatregelen ingaan, eerst nog wat andere, meer algemene vragen. Hoe vindt u dat het debat wordt gevoerd?

Is er ook sprake van onkunde bij media en politici? ‘Ja, maar ook de sector zelf is medeschuldig aan die onkunde. Uit het verleden weten we dat er journalisten waren die best een goed verhaal wilden schrijven, maar die van het kastje naar de muur werden gestuurd als ze hun vragen wilden stellen: van aandeelhouders naar directie en van directie naar de NVP, of via welke andere omwegen dan ook. Bedrijven die betrokken raken in een maatschappelijke discussie moeten veel beter uitleggen wat er speelt. Heel lang heeft de sector gedacht dat je, als je geschoren wordt, beter stil kunt blijven zitten. Dat kan niet meer. Het verhaal moet verteld worden. Als je dat namelijk niet doet, geef je bepaalde politici de ruimte om op de sector te schieten. Daarnaast zijn journalisten best geïnteresseerd in wat er allemaal achter de schermen van een bedrijf speelt. Een modelvoorbeeld is hoe CVC heeft gecommuniceerd over Stage Entertainment. Toen het mediabedrijf van Joop van den Ende in de problemen kwam, heeft CVC geïnvesteerd en de touwtjes aangetrokken, met reden, want er moest ingegrepen worden. Door goede communicatie verschenen hierover eerlijke en objectieve verhalen in de media. De boodschap van de NVP is: ‘leden, jullie moet zelf ook aan de bak’. En niet alleen als het fout gaat, maar eigenlijk altijd als er iets te melden is. De meeste leden snappen dit tegenwoordig en we zien gelukkig veel vooruitgang.’

PvdA-kamerlid Henk Nijboer heeft een initiatiefnota over de sector geschreven. Wat zijn hieruit de belangrijkste punten? ‘Het kernpunt van Nijboer is dat de sector te weinig oog heeft voor het Rijnlandse model. Verder zou de

CV Annemarie Jorritsma is sinds 9 juni 2015 Eerste Kamerlid voor de VVD. In 1982 begon haar Haagse politieke loopbaan als Tweede Kamerlid. In het kabinet-Kok was Jorritsma minister van Verkeer en Waterstaat en in het kabinet-Kok II minister van Economische Zaken en vicepremier. Van 2003-2015 was ze burgemeester van Almere. Jorritsma vervult daarnaast diverse bestuursfuncties, waaronder lid van de Raad van Commissarissen PricewaterhouseCoopers (PWC) Nederland B.V. en voorzitter van de Nederlandse Vereniging van Participatiemaatschappijen (NVP).

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// THEMA private equity

Nederland en Europa de laatste jaren de nodige regelgeving geweest. De sector moet inmiddels onder andere voldoen aan de regels van de AIFMD, de aansprakelijkheid van aandeelhouders en bestuur zijn aangescherpt en de renteaftrek is beperkt. Het kabinet stelt nu dat een aantal punten afdoende zijn geregeld, voor andere punten worden nog evaluaties afgewacht. Zo is er onder andere toegezegd dat er wat gaten in de renteaftrek moeten worden gedicht.’

Een modelvoorbeeld is hoe CVC heeft gecommuniceerd over Stage Entertainment. Door goede communicatie verschenen hierover eerlijke en objectieve verhalen in de media.

Vervolgens heeft de NVP weer gereageerd. ‘Inderdaad. Wij denken dat er inmiddels genoeg regelgeving is bijgekomen. De meeste bedrijven in de sector zijn gereguleerd, hebben AFM-toezicht, et cetera, en dat is best bijzonder omdat de meeste participatiemaatschappijen alleen zaken doen met professionele beleggers, zoals pensioenfondsen. Verder heeft de sector al veel gedaan op het gebied van zelfregulering. Niettemin voeren we nog een drietal maatregelen door. Ten eerste wordt onze gedragscode geactualiseerd. Dat is nodig, want die is niet bepaald actueel. Er is een Europese gedragscode die net geactualiseerd is en waaraan de meeste bedrijven uit onze sector zich committeren, maar deze code is redelijk lastig geschreven, en in het Engels natuurlijk. We willen een code schrijven in het Nederlands, die ook begrijpelijk is voor niet-vakgenoten. Ten tweede gaan we de rol van de Ondernemingsraad nog een keer goed onder de loep nemen. Die heeft al vergaande bevoegdheden, maar is daar niet altijd goed over geïnformeerd. We zijn nu met een aantal leden bezig een boekje te schrijven dat de rechten en plichten van ondernemingsraden goed op een rijtje zet en dat hen helpt de juiste stappen te zetten als het bedrijf bijvoorbeeld wordt overgenomen door een private equity-bedrijf. Ten derde gaat de NVP participatiemaatschappijen helpen zelf meer te communiceren. Ik daag ze weleens uit door te vragen: ‘Waar denken jullie nu eens de krant mee te halen? En als dat lukt, hoe zou dan de berichtgeving eruit moeten zien?’

en hoe richten we die gelijk? En hoe gaan we met conflicterende belangen om? In geval van het laatste moeten deze in ieder geval transparant worden gemaakt. Dan is er natuurlijk nog de discussie over fees. Private equity zou duur zijn. De beheerders van private equity-fondsen worden goed betaald. Daar staat echter tegenover dat de rendementen hoog zijn. Door het winstdelingsmodel (carried) stijgen de kosten met de rendementen mee. Je zou dus kunnen zeggen dat het een goed teken is als de private equity-beheerder hogere vergoedingen krijgt. Daarnaast leveren ze, naast funding, ook kennis, kunde en een netwerk. Opvallend is dat als beursgenoteerde bedrijven consultants inhuren deze niet in de kosten van beleggen hoeven te worden meegenomen. Die verdwijnen daar in de verlies- en winstrekening. Bij private equity is het allemaal zichtbaar. Zo ook de ‘carried interest’, de winstdeling, die als kosten worden beschouwd. Vaak wordt hier vergeten dat beheerders zelf moeten mee-investeren. En waarom blijven de prestatievergoedingen aan het management van beursgenoteerde bedrijven wel buiten de kosten van beursgenoteerd beleggen? Wat me verder positief is opgevallen is de gedetailleerdheid van de informatieverstrekking van de meeste participatiemaatschappijen. Die gaat bijzonder ver, veel verder dan die van de meeste beursgenoteerde bedrijven.

Wat betreft die gedragscode: zijn er voorbeelden van ‘best practices’? En zijn er in Nederland meer excessen binnen private equity dan in het buitenland?

Ik vind dat de sector de laatste jaren goede stappen voorwaarts heeft gezet. De voorbeelden van waar het fout is gegaan, dateren alweer van enkele jaren geleden, of zijn veel genuanceerder dan ze in de media worden weergegeven. De bekende beeldspraak van ‘sprinkhanengedrag’ dateert alweer van de tijd van voor de kredietcrisis. En de meeste van die fondsen zouden we niet eens private equity noemen. Ik ben er, tot slot, ook niet te beroerd voor om, als er weer excessen opduiken, direct de dialoog aan te gaan, of zelfs ‘naming and shaming’ toe te passen. Nogmaals, leg de motivatie achter bepaalde beslissingen goed uit. Als de communicatie goed is, wordt de kans op excessen vanzelf kleiner.’ «

‘Nee, ik heb niet het gevoel dat Nederland er op een bepaalde manier uitsteekt. In geen van de landen worden de lijstjes van vermeende probleemgevallen langer en in Nederland worden ze zelfs korter. Een NRC-journalist noemde NRC recent een succesverhaal. Wat we zien is dat sommige Nederlandse participatiemaatschappijen typisch Nederlands en Angelsaksische bedrijven weer typisch Angelsaksisch opereren. Wat de werkwijze ook is, het is altijd belangrijk dat de ‘alignment of interests’ klopt. Wie heeft welk belang 32

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Uitbreiden van retailmeters in een krimpende markt?

Foto: Archief IVBN

// COLUMN

Door Frank van Blokland, directeur van de Vereniging van Institutionele Beleggers in Vastgoed Nederland (IVBN)

Diverse gemeenten zijn bereid nieuwe retailmeters toe te voegen, ondanks bestaande leegstand. Deze column gaat over kansrijke en kansarme winkelgebieden, maar ook over gekke gemeenten, provincies, ministeries, retailondernemers én vastgoedeigenaren.

Een compleet nieuw Factory Outlet Center nabij het TT-terrein van Assen, terwijl de leegstandsproblemen in de binnenstad van Assen zich opstapelen. Een omzetting van een niet goed lopende meubelboulevard van 23.000m2 in Zoetermeer naar maar liefst 30.000m2 ‘gewone‘ detailhandel in de buurt van het Stadshart, waar ook leegstandsproblemen zijn. Een Decathlon, die zich per se toch op een perifere locatie in Den Haag en Schiedam wil vestigen, terwijl diezelfde retailer elders nu eindelijk ook de binnenstad opzoekt. Gemeenteraden die hopeloos verdeeld zijn over wat nu het beste is om te doen. Zittende retailers en vastgoedeigenaren die zich massaal verzetten tegen nieuwbouw; grote vastgoedeigenaren die elkaar bestrijden; ontwikkelaars die voor zichzelf steeds weer kansen zien; een provincie die het hoofd koel houdt en zo’n perifere vestiging toch tegenhoudt, maar vervolgens een ministerie dat vindt dat die provincie meer ruimte moet geven. Het lijkt een circus en dat is het ook. In Frankrijk is men er inmiddels wel achter dat al die perifere vestigingen van giga-supermarkten niet goed uitwerken voor de stadskernen. Ook in Duitsland beseft men zich dat steeds meer. In Nederland hebben we het echter nog steeds niet door. De winkelmarkt in Nederland verkeert in een duidelijke overgang naar een geheel andere situatie. Het winkellandschap wordt structureel anders. Bij de fysieke winkels ligt de belangstelling van de consument bij het ‘winkelen’ en bij een ‘beleving’ in combinatie met uitgaan, verblijven en recreëren. In de zwakke winkelgebieden loopt de leegstand snel verder op; zowel in aanloopstraten als in de centra van kleinere steden; de huren dalen, maar steeds meer zelfstandige winkeliers aldaar stoppen toch. De variatie neemt hierdoor af en het gebied wordt nog minder interessant. Het ‘boodschappen-doen’ bij de supermarkt gaat weliswaar steeds

efficiënter, maar er is concurrentie van bezorgdiensten en afhaalcentra. De beperkte binnensteden van heel veel kleinere steden trekken minder publiek. Het publiek gaat naar de grotere binnensteden, met meer variatie en een groter aanbod, of naar een historisch aantrekkelijk stadje met veel horeca. De grotere en aantrekkelijke winkelen verblijfsgebieden trekken steeds meer consumenten. Grote (internationale) retailers zoeken daar dan ook schaalvergroting; ze willen grotere en hogere winkels, waarbij een interne ontsluiting naar een extra verdieping geen probleem is. In de grote en gevarieerde winkelgebieden vestigen zich ‘showrooms’ van voorheen pure webwinkels, omdat blijkt dat de consumenten de producten toch graag zelf in handen willen houden en ze dan tevens om service en advies kunnen vragen. Een vastgoedeigenaar die financiële mogelijkheden, kennis en contacten met internationale retailers heeft, kan proberen een minder goed, bestaand winkelgebied op een potentieel goede locatie te herontwikkelen. Dat kan zelfs met uitbreiding van retailmeters gebeuren. Daar zijn andere eigenaren van naburige winkelgebieden niet blij mee, want de consument zal een herontwikkeld winkelgebied zeker waarderen. Bij die herontwikkeling is dan echter wel sprake van een reguliere detailhandelsbestemming. Deze bewegingen leiden tot een polarisatie van winkelgebieden: sterke winkelgebieden worden steeds sterker, zwakke winkelgebieden verliezen steeds meer. In die sterke winkelgebieden ontstaat vraag naar ruimere winkelunits. De vraag – en dus ook de huurprijs – stijgt daar. Beleggingen in dergelijke winkelgebieden zijn dan ook interessant. Goede locaties zijn goud waard, zowel voor de retailer als voor de vastgoedeigenaar, omdat de consument daarvoor kiest. « NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

Het APF – Nice or need to have? Door Nicolette Opdam en Bianca van Tilburg

Het Algemeen Pensioenfonds (APF) is een pensioenfonds dat bundeling in de uitvoering van pensioenregelingen mogelijk maakt. Een ‘need’ voor kleine pensioenfondsen, maar nu ‘nice to have’ voor verzekeraars?

Consolidatie in de pensioensector De uitdagingen waar pensioenfondsen op dit moment voor staan, vormen voor veel sociale partners en fondsbesturen aanleiding om zich af te vragen of hun pensioenfonds nog bestaansrecht heeft. Ten eerste zien pensioenfondsbesturen zich geconfronteerd met een steeds complexer bestuurlijk speelveld, dat voortkomt uit veranderingen in weten regelgeving voor de pensioensector en de toenemende eisen aan pensioenfondsbestuurders en overige (mede-)beleidsbepalers. Een tweede reden is de ontwikkeling van het deelnemersbestand en/of het beheerd vermogen. Zeker krimpende en gesloten pensioenfondsen moeten zich afvragen in hoeverre zij nog zelfstandig kunnen voortbestaan.

regeling bij een verzekeraar is momenteel duur vanwege de zeer lage rekenrente. Bij de huidige verlenging van verzekeringscontracten is het niet uitzonderlijk dat de kosten met 40 tot 60% toenemen!

De Nederlandsche Bank (DNB) vindt het als toezichthouder op de pensioensector belangrijk dat de pensioenfondsen hun strategie bepalen en vaststellen wat hun volgende stip op de horizon is op basis van een SWOT-analyse. Indien op basis van de hiervoor genoemde analyse blijkt dat het pensioenfonds geen bestaansrecht meer heeft, dan waren de tot 1 januari 2016 bestaande alternatieven beperkt. Het APF kan dan een oplossing bieden.

Need for het APF? Het APF is een nieuw soort pensioenfonds dat alle soorten pensioenregelingen kan uitvoeren en daarvoor gescheiden vermogens aanhoudt. Daarbij is sprake van verticale én horizontale vermogensscheiding. De horizontale vermogensscheiding vindt plaats tussen het vermogen van de APF als instelling en het vermogen dat hoort bij de verschillende pensioenvermogens. Deze afgescheiden pensioenvermogens worden ook wel collectiviteitskringen genoemd. In figuur 2 worden deze aangeduid als ‘compartimenten’. De verticale vermogensscheiding vindt plaats tussen de afgescheiden vermogens waarin de uitvoering van één of meer pensioenregelingen plaatsvindt.

Alternatieven voor het pensioenfonds tot 1 januari 2016 Tot 1 januari 2016 kon men opgaan in een ander pensioenfonds. Echter, aangezien het vermogen van een pensioenfonds één financieel geheel vormt, is dit alleen lucratief als de kenmerken van de pensioenregelingen en populaties in grote mate overeenkomen, zodat er geen eenzijdige solidariteitsstromen te verwachten zijn. Bij een Premie Pensioen Instelling kan men alleen terecht voor de uitvoering van zuivere beschikbare premieregelingen zonder verzekering van biometrische risico’s. Het onderbrengen van een pensioen-

Het APF valt onder het regime van de Pensioenwet en per collectiviteitskring/

Foto's: Archief HVG

Figuur 1: APF in de pensioenmarkt Pensioenwet/Besluit FTK

Pensioenwet/WFT

Bestuurs bureau

Herverzeke ring

Distributie

APF Pensioenfonds Bpf? kring

PPI

Bpf? kring

Kring

Verzekeraar

Kring

Administratie Bestuur

Vermogens beheer

Raad van Toezicht

Nicolette Opdam

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Belang hebbenden orgaan

Bron: HVG 2015

Figuur 2: Inrichting APF op hoofdlijnen

Eigen vermogen APF

Gescheiden pensioenvermogens

ﬁctief APF

compartiment

werkgever

compartiment

werkgever

Bron: HVG 2015

Bianca van Tilburg

compartiment is het financieel toetsingskader voor pensioenfondsen (FTK) van toepassing. Iedere collectiviteitskring vormt een financieel geheel, waarbinnen risico’s worden gedeeld. Binnen de kring is dus sprake van solidariteit. Kleine pensioenfondsen kunnen op deze manier de pensioenregelingen financieel gescheiden laten uitvoeren binnen één pensioenfonds. Zo kunnen schaalvoordelen worden behaald, maar kan men wel de eigen(heid van de) pensioenregeling behouden. Waar men risico’s wil delen, kunnen pensioenregelingen in één kring worden uitgevoerd. Dit klinkt als een ‘need to have’ voor pensioenfondsen. Maar waarom zijn het dan toch vooral de verzekeraars die (tot op heden) tot oprichting van een APF overgaan?

Vergunningvereisten Iedereen kan een APF oprichten (behalve verplichtgestelde Bedrijfstakpensioenfondsen). Dit betekent dat pensioenfondsen zelf of samen met een ander pensioenfonds een APF kunnen oprichten. Toch gebeurt dit in de praktijk bijna niet. Enerzijds zal dat komen door de eerder gesignaleerde belemmering bij multi-ondernemingspensioenfondsen, waardoor het oprichten van een nieuw vehikel als lastig wordt ervaren. Anderzijds zal dit ook te maken hebben met de vergunningvereisten zoals deze gelden voor het APF, waarbij geldt dat het APF een weerstandsvermogen moet aanhouden. Het APF moet, naast de in de collectiviteitskringen aanwezige buffers, volgens het FTK te

allen tijde een andere buffer hebben op het niveau van de APF-instelling. Dit betreft het weerstandsvermogen dat dient om bedrijfstechnische risico’s van het APF af te dekken. De hoogte van dit weerstandsvermogen is afhankelijk van het door het APF beheerde vermogen (0,2% van het beheerd vermogen + 0,1% van het beheerd vermogen of een beroepsaansprakelijkheidsverzekering). Er moet minimaal € 500.000 aan weerstandsvermogen worden aangehouden en maximaal € 20 miljoen. Dit vermogen dient volgens guidance van DNB bovendien continue opeisbaar te zijn. Pensioenfondsen hebben niet zomaar de beschikking over dergelijk extra vermogen.

Oprichting APF door verzekeraars oplossing voor kleine pensioenfondsen Verzekeraars zien het APF als mogelijkheid om voor de toekomstige pensioenverplichtingen verlost te zijn van de Solvency II-verplichtingen. Daarmee is het APF een ‘nice to have’ voor verzekeraars. Tegelijkertijd tracht men toch ook het marktaandeel te behouden, aangezien de pensioenproducten via het APF ook voor een lagere prijs aangeboden kunnen worden dan via de verzekeraar die moet voldoen aan de Solvency II-vereisten. Dit zonder nu reeds volledig over te stappen naar het aanbieden van DC-regelingen, hetgeen wel de toekomst heeft, maar waar de markt nog niet klaar voor is. Daarmee wordt het APF ook een ‘need to have’ voor verzekeraars, waarbij het verdienmodel zit in de werkzaamheden die

het APF uitbesteedt aan partijen die gelieerd zijn aan de verzekeraar. Kleine pensioenfondsen zijn hiermee geholpen, want die kunnen zich straks aansluiten bij een APF dat in eerste instantie is opgericht door een verzekeraar. De pensioenmarkt wordt daarmee naar onze mening niet vergroot, maar anders verdeeld. Wij zien dat de eigenheid van de voormalige pensioenfondsen en de pensioenregelingen afneemt, wat ook ingegeven is door het versmalde fiscale kader en toekomstige ontwikkelingen (zachte rechten). Het is van groot belang dat de risicodeling binnen de collectiviteitskringen, en daarmee de mate van solidariteit, voldoende inzichtelijk wordt gemaakt aan de aan te sluiten partijen. DNB besteedt bij het beoordelen van de vergunningaanvraag dan ook veel aandacht aan de borging van de vermogensscheiding, het delen van risico’s en de evenwichtige belangenafweging. Communicatie, flexibiliteit en keuzevrijheid zijn de kernelementen van het welslagen van het APF. Het APF is nu dus vooral een ‘need to have’ voor pensioenfondsen én verzekeraars. Wanneer over enige tijd de werking van het APF wordt geëvalueerd, zal ook blijken of het APF een ‘nice to have’ is. « Dit artikel is geschreven door Nicolette Opdam, partner Pensioen- & Financieel Recht en Bianca van Tilburg, advocaat Pensioen- & Financieel Recht bij Holland Van Gijzen Advocaten en Notarissen LLP. NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// INTERVIEW OP MAAT

Slimmer obligatie-indices tracken met optimised sampling Door harry geels

Veel trackerproducten die obligatie-indices volgen, hebben doorgaans matige resultaten: underperformance gecombineerd met relatief hoge Tracking Errors. BNG Vermogensbeheer heeft hiervoor een oplossing bedacht. We spraken met René Berenschot en Daniel Widijanto, respectievelijk Hoofd Relatiebeheer en Directeur van BNG Vermogensbeheer en met een van hun eerste klanten, Fonds 1818 uit Den Haag. Fonds 1818 belegt tot volle tevredenheid in deze innovatieve obligatieselectiemethodiek.

BNG Vermogensbeheer heeft een innovatieve beleggingsmethode bedacht voor het tracken van obligatie-indices. Hoe werkt deze precies? René Berenschot: ‘In feite komt het erop neer dat we op een slimme manier de juiste obligaties selecteren. Traditioneel wordt bij de selectie van obligaties vaak gebruikgemaakt van zogenaamde ‘buckets’. Eenvoudig gezegd worden dan bijvoorbeeld op de horizontale as de verschillende ratingklassen vermeld en op de verticale as de verschillende looptijdcategorieën. Obligaties worden dan geplot in de zo ontstane buckets en vervolgens wordt er een selectie gemaakt. Deze selectie kan random plaatsvinden of op een andere wijze. Wij nemen niet de buckets als uitgangspunt, maar de gehele portefeuille: wij vergelijken ex-ante meerdere risicofactoren, fundamentele kenmerken, obligatiecurves en correlaties van alle individuele obligaties met elkaar om te komen tot de meest optimale portefeuille. Deze manier van selecteren is te classificeren als een ‘optimised sampling’ methode. Het unieke van onze methode is dat er zeer veel vastrentende factoren en restricties in één keer in de optimalisaties worden meegenomen. Daarvoor moet een enorme hoeveelheid data en rekenkracht beschikbaar zijn.’ Kunnen jullie een voorbeeld geven? Daniel Widijanto: ‘Stel: in een sterk vereenvoudigd voorbeeld komen uit een traditionele sampling twee obligaties, een ING 2016 met een

Figuur 1: Voorbeeld van een optimalisatie 180

Excess Return (bp)

160 140 120 100 80 60 40 20 Tracking Error (bp)

Voor een indextracker via de ‘optimised-sampling-methode’ wordt meestal een oplossing gekozen met een ex-ante tracking error tussen de 5 en 25 basispunten. Stel het risicobudget is, in termen van TE, maximaal 4 basispunten, dan volgt hieruit dat portefeuille 5 het meest optimaal is. Bron: BNG Vermogensbeheer / UBS Delta

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

ex-ante rendement van 2% en een ABN Amro 2020 met een ex-ante rendement van 3%, gemiddeld ongeveer 2,5% bij een gelijke weging en voor het gemak even zonder rekening te houden met durationverschillen. Wij berekenen op basis van onderlinge correlaties een geoptimaliseerde portefeuille. Daaruit komt dat het aantrekkelijker is om te kiezen voor bijvoorbeeld een ING 2019 met een ex-ante rendement van 2,8% en een ABN Amro 2017 met een exante rendement van 2,4% (2,6% gemiddeld). Deze portefeuille heeft een iets hoger rendement, maar kan tegelijkertijd ook een iets beter kredietrisico hebben. Een stap verder: we kunnen in een optimised sampling ontelbare portefeuillecombinaties uitrekenen, bestaande uit duizenden individuele titels, die tezamen de beste verhouding geven tussen bijvoorbeeld Tracking Error (TE) en Excess Return (ER) en tezamen ook de efficiënte grenslijn van optimale portefeuilles vormen. Zoals figuur 1 laat zien zijn er portefeuilles beschikbaar met verschillende ex-ante TE’s en bijbehorende ER’s.’ Wat zijn de voor- en nadelen van ‘optimised sampling’?

René Berenschot is sinds 2007 in dienst bij BNG Vermogensbeheer. Daarvoor heeft hij onder meer gewerkt bij Van Lanschot Bankiers en Kempen&Co. Berenschot is eindverantwoordelijk voor relatiebeheer en business development. Hij heeft masters in Bedrijfskunde en Financieel Recht en is Register Beleggingsanalist.

Foto's: Archief BNG Vermogensbeheer

Widijanto: ’Het grote voordeel is dat wij indices kunnen tracken die bestaan uit duizenden obligaties, zonder dat we die indices in zijn geheel hoeven te repliceren (sampling). In de praktijk is het onmogelijk zo’n index te repliceren, vanwege de beperkte beschikbaarheid van individuele obligaties of vanwege een te groot universum. Zeker met de afnemende liquiditeit in de obligatiemarkten kan het een groot voordeel zijn om bijvoorbeeld in de optimalisatiecriteria op te nemen dat de best verhandelbare obligaties geselecteerd moeten worden. Bij de meeste samplingmethoden leidt het tracken van obligatie-indices doorgaans tot een relatief grote ‘underperformance’ en hoge TE. Omdat onze ‘zoekmachine’ alle mogelijke combinaties doorrekent, weten we ook zeker dat wij de meest optimale portefeuilles (in termen van risico en rendement) samenstellen die, gegeven de criteria en restricties, op dat moment beschikbaar zijn. Afhankelijk van het door de klant gewenste risico of de gewenste risico-rendementsverhouding (in de vorm van TE of de Information Ratio, IR) wordt bepaald in welke optimale portefeuille

Daniel Widijanto is sinds 2003 in dienst bij BNG Vermogensbeheer. Daarvoor heeft hij gewerkt bij APG en NIBC. Widijanto is beheerder van het BNG Deposito Fonds en tevens directeur van de vennootschap. Hij heeft masters in Industrieel Ontwerpen en Bedrijfskunde en is CFA charterholder.

wordt belegd. Een ander voordeel is dat er bijzonder veel mogelijkheden zijn om ervoor te zorgen dat het risicoprofiel van de portefeuille gelijk is aan dat van de benchmark: debiteurenwegingen, curve-immunisatie, gelijkhouden van de duration-times-spread, et cetera. Het nadeel is dat, hoewel we gebruikmaken van een intelligente zoekmachine, het proces ook veel kennis vereist van vastrentende waarden en dat het proces, ondanks de vergaande mate van automatisering, redelijk arbeidsintensief is. Dit laatste komt bijvoorbeeld omdat bij elke uitkomst daarna (kwalitatief) moet worden bepaald wanneer welke obligaties moeten worden gekocht dan wel verkocht, afhankelijk van onder meer de mate van wijziging in de ex-ante TE, te behalen rendementsvoordeel en liquiditeit van de obligaties. In dit proces worden vaak meerdere optimalisaties gedraaid en de restricties bijgesteld voordat de gewenste portefeuille wordt gekozen.’ Welke rendementen en risico’s horen bij deze werkwijze en waarom wijken die af van de benchmarks? Berenschot: ‘Ons streven is dat wij, in tegenstelling tot de meeste ‘gewone’ obligatietrackers, een positief rendement behalen ten opzichte van de benchmark en dat dit extra rendement hoog genoeg is om de beheerkosten van te betalen. Uit onze backtests blijkt dat dit haalbaar is. We zijn nu twee jaar ‘live’ met onze eerste klant en we kunnen bevestigen dat dit ook wordt gerealiseerd. De hoogte van de ER is afhankelijk van het risico dat de klant wenst te lopen: hoe hoger de gekozen TE, hoe hoger ook de kans op een sterke outperformance. Overigens is het wellicht beter om te kijken naar de IR, die geeft een beter beeld van het risico-rendementperspectief.’ Widijanto: ‘Indien we kijken naar het resultaat dat we hebben behaald voor onze klant Fonds 1818, zien we dat de outperformance over die afgelopen twee jaar in totaal 0,46% was (ofwel circa 0,23% per jaar). De ex-post TE was 0,17 en de IR 1,31. In figuur 2 zien we mooi hoe de TE zich ex-post heeft ontwikkeld. Er zitten wat schommelingen in de TE. Onder andere door relabancing ontstaan er ‘trading losses’. De expost ER ligt hierdoor iets lager dan de ex-ante ER die we berekenden in de optimised portfolios.’

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// INTERVIEW OP MAAT

Fonds 1818 heeft als eerste de innovatieve methode van indextracking van obligaties van BNG gekozen! Boudewijn de Blij: ‘Fonds 1818 is een fonds dat projecten op het gebied van zorg, welzijn, kunst, cultuur, natuur, milieu en educatie steunt in de regio waarin het gevestigd is: Delft, Zoetermeer, Den Haag, Leiden, Duin- en Bollenstreek en tussenliggende gemeenten. Het fonds is een langetermijnbelegger, met als doelstelling instandhouding van het vermogen, gecorrigeerd voor inflatie en donaties. Een brede spreiding van de portefeuille, ook met obligaties, staat daarbij voorop. Natuurlijk realiseren we ons daarbij dat bij tijd en wijle bepaalde beleggingscategorieën bovengemiddelde risico’s hebben, zoals nu geldt voor obligaties met hun lage yields. Daar proberen we dan oplossingen voor te bedenken. Zo hebben we onze obligatieportefeuille op dit moment gediversifieerd, ook naar high yield, EMD, infrastructure debt en hypotheken. Het grootste gedeelte van de staatsobligaties en investment grade bonds wordt nu op een slimmere manier dan voorheen ingevuld, door BNG.’ Waarom heeft Fonds 1818 voor BNG Vermogensbeheer gekozen? De Blij: ‘We deden voor onze sovereigns en investment grade obligatieportefeuille eerst zaken met een grote internationaal bekende vermogensbeheerder: zij volgden voor ons een benchmark die bestaat uit twee verschillende indices met in totaal circa 1.500 verschillende obligaties, met maandelijkse herweging. Maar gaandeweg werden we steeds minder tevreden. Zo kon deze beheerder bijvoorbeeld regelmatig niet goed verklaren waarom de resultaten zo nu en dan sterk van de benchmark afweken. Omdat ik zelf bekend was met de werkwijze van BNG hebben we vervolgens onze fiduciaire adviseur Oyens en Van Eeghen gevraagd eens kritisch mee te kijken, dit uiteraard nadat de beleggingscommissie van het fonds ook enthousiast was geraakt. De conclusie was dat de oplossing van BNG stevig in elkaar zat. Toen duidelijk werd dat zowel het product als de prijs goed was, hebben we eerst beide producten nog naast elkaar laten lopen, waarna uiteindelijk € 100 miljoen in een sovereigns en investment grade mandaat naar BNG is gegaan. Het mandaat loopt nu ruim twee jaar en over de samenwerking, en belangrijker nog, de resultaten, zijn we tot nu toe zeer tevreden.’

Figuur 2: Ex-post Excess Returns van de portefeuille versus de benchmark

Boudewijn de Blij is sinds 2006 directeur van Fonds 1818. Daarvoor was hij onder meer directeur van de Stichting Volksgezondheid en Roken en van de Nederlandse Hartstichting. Nevenfuncties van de Blij zijn onder meer: Lid van de European Foundation Centre (EFC) Nomination Committee en bestuurslid van de FIN. Hij heeft een master in Bedrijfskunde van de TU Eindhoven.

Impliceert het tracken van een index dat er geen rentevisie is? De Blij: ‘Nee, dat is niet het geval. Hoewel we geen actief beleid voorstaan op het gebied van individuele debiteuren, landen of sectoren, willen we het risico van een stijgende rente wel mitigeren. Het beleid is in de kern vrij eenvoudig: hoe lager de rente, hoe verder wij de duration omlaag brengen. De duration van de benchmark is circa 6, wij hebben die op dit moment teruggebracht naar 4. De duration wordt bepaald door de beleggingscommissie en wordt via een zogenaamde rentefutures-overlay door BNG aangepast. Aanvankelijk hadden we ons renteafdekkingsbeleid nog uitbesteed aan een andere partij. Omdat dit regelmatig afstemmingsproblemen opleverde, voert BNG sinds medio 2015 ook de rentefutures-overlay uit.’ Zijn er nog andere zaken die het vermelden waard zijn? De Blij: ‘Het is aardig om te noemen dat we weliswaar een index tracken, maar toch een duidelijk SRI-beleid volgen. Zo mag niet worden belegd in bedrijven die niet ‘global compact’ zijn. Verder worden bedrijven uitgesloten die tot de 10% slechtst presterende in hun respectievelijke sector behoren. Ten slotte hebben wij een aantal specifieke bepalingen: bijvoorbeeld in obligaties van tabaksbedrijven mag niet worden belegd. In totaal worden daarmee circa 50 debiteuren uitgesloten.’ Beïnvloedt dit SRI-beleid de performance? Berenschot: ‘Uiteraard beïnvloedt dit het uiteindelijke resultaat negatief. Door de verminderde keuze zijn de optimale oplossingen minder efficiënt. Gegeven het aantal debiteuren in portefeuille zien we dat dit in de praktijk echter maar beperkt is tot enkele basispunten.’ Widijanto: ‘Maar ondanks de verminderde efficiëntie behalen we tot nu toe toch een hoger rendement en in absolute termen een betere rendement-risicoverhouding dan de benchmark.’ «

De ex-post Excess Returns van de optimised sampling fluctueren in de tijd. Rebalancing, en de kosten die daarbij horen, zorgen voor neerwaartse Bron: BNG Vermogensbeheer bijstellingen in de Excess Returns.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Op 22 januari werd bekend dat a.s.r. BNG Vermogensbeheer overneemt. Het volledige team van BNG Vermogensbeheer gaat deel uitmaken van het onderdeel Group Asset Management van a.s.r.

Kosten versus opbrengsten: ethiek, economie of politiek?

Foto: Archief Thijs Jochems

// COLUMN

Door Thijs Jochems, adviseur en private investor

Gehoord in de bestuurskamer van een pensioenfonds: ‘Ja, dit product levert een mooi netto rendement op, maar de kosten die we daarvoor moeten maken, krijg ik nooit aan onze deelnemers uitgelegd. Dat begrijpen ze echt niet….’.

Dit ‘kostengeluid’ valt vaker bij bestuurders van pensioenfondsen waar te nemen. Vaak wordt mijns inziens in het midden gelaten of deze veronderstelling dat deelnemers in het pensioenfonds niet geïnteresseerd zijn in netto rendementen maar in de absolute hoogte van de kosten, ook getoetst is. Is dit perceptie of werkelijkheid? Want kennen bestuurders de opvattingen van deelnemers ook daadwerkelijk of hebben zij slechts een ‘gevoel’ over wat de opvattingen van Nederlanders over kosten zijn? Daar komt bij dat in deze tijd van tsunamireacties op social media, het risicoprofiel van de ‘reputational issues’ sterk is toegenomen. Niet vreemd dat bestuurders dus niet bereid zijn om risico’s op het gebied van – zeker in Nederland – gevoelige onderwerpen, zoals kosten, te nemen. Dat beantwoordt echter nog niet de vraag of het in het belang van de deelnemers is dat bestuurders op deze wijze met ‘absolute kosten’ in plaats van met ‘kosten in relatie tot opbrengsten’ omgaan. Zijn deelnemers in Nederlandse pensioenfondsen zo sterk op kosten gericht dat het ze koud laat wat de gevolgen voor het rendement van hun pensioenfonds zijn? We zullen dit vraagstuk aan de hand van anekdotes bespreken. Buitenlanders zien Nederlanders vaak als een volkje van ‘boekhouders’. Kwaliteit kun je toch niet meten en dus kijken we naar de prijs. Onze landsaard? Ook vandaag de dag behoren Nederlanders samen met de Duitsers tot de meest prijsgedreven Europeanen. De Lidl en de Aldi zijn van Duitse origine, maar Nederland is logischerwijs hun expansiegebied. Plofkippen zult u ook zeker niet in Frankrijk, Italië of België aantreffen. Hoewel, dit jaar wordt voor het eerst ook in België in de winkels ‘1 + 1’ aangeboden.

Echter, gaat voor Nederlanders prijs altijd voor kwaliteit? Niet als we kijken naar de hoeveelheid premie die Nederlanders bereid zijn te betalen voor een Volkswagen ten opzichte van een vrijwel identieke Skoda. Ook niet als het ons eigen huishouden betreft. We zijn zeker bereid om voor een goede huishoudmanager € 12,50 in plaats van € 10 per uur te betalen als er een duidelijk verschil in kwaliteit van de geleverde dienst is. Misschien is het volgende een toepasselijker voorbeeld. Eind jaren ’80 werd er door asset managers voor het eerst een performance-related vergoeding aan pensioenfondsen voorgesteld. Een van de reacties van een pensioenfondsmanager destijds was: ‘Mooi, maar als jullie dan een heel hoog rendement maken, verdien je miljoenen. Dan betaal ik liever een hogere vaste fee’. Overigens was dit een aanbod van een Nederlandse asset manager. In de decennia daarna is er door pensioenfondsen volop in producten met performance-related fees belegd. Wel bijna altijd in producten van buitenlandse partijen. Dit onderscheid tussen buitenlandse en Nederlandse aanbieders lijkt nog steeds te spelen als ik naar de discussies in de bestuurskamers luister. De internationale markt kunnen we niet veranderen maar de verhoudingen in de Nederlandse markt wel. Dat brengt me ertoe om de volgende vraag te stellen: is de afweging tussen absolute kosten of netto rendement nu een ethisch, economisch of politiek vraagstuk voor bestuurders? Wellicht dat het helpt als bestuurders van pensioenfondsen hier een duidelijk standpunt over innemen en dit ook aan hun deelnemers kenbaar maken. Dit zorgt ervoor dat ‘valse’ informatie over kosten minder reputatieschade aan kan richten en helpt pensioenfondsen wellicht om een zuiverdere afweging te maken. Gaat het de deelnemers nu om absolute kosten of om een voor kosten gecorrigeerd rendement? « NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

Wie geschoren wil worden, moet stilzitten Door Tjitsger Hulshoff

Enige tijd geleden was ik op een congres waar een vermogensbeheerder tijdens een paneldiscussie werd ondervraagd door een bekende late night talkshow host. De vermogensbeheerder probeerde heel genuanceerd, zeg maar gerust voorzichtig, te betogen waarom een zekere mate van dynamiek in een beleggingsportefeuille van waarde zou kunnen zijn. Statische asset allocatie bestaat niet

De presentator probeerde op zijn beurt kritisch te zijn, zeg maar gerust een gevalletje scoringsdrift, door te wijzen op de risico’s. Helaas kreeg uw bescheiden auteur niet de gelegenheid om live een commentaar te leveren, wat ik nu graag goedmaak.

Een statisch beleggingsbeleid bestaat niet. Misschien lijkt het niet logisch, maar elk beleid is dynamisch. Laat me u meenemen in het volgende gedachtenexperiment: Stel, u heeft in uw portemonnee een vers briefje van € 100. U besluit vandaag om uw € 100 in te wisselen voor een aandeel in bedrijf XYZ. Dit is een actieve keuze, die ongetwijfeld gestoeld is op overwegingen over rendementsverwachtingen en uw inschatting van mogelijke risico’s. Stelt u zich de volgende situatie voor: u bezit een aandeel in bedrijf XYZ, ter

Waarom voelde ik zo de behoefte om te reageren? De discussie ging – zoals vaak bij dit onderwerp – uit van de mythe dat er zoiets bestaat als een statisch beleid en dat dynamisch of tactisch beleid risicovol is.

Annual Returns for Key Indices Ranked in Order of Performance (1996–2015) 1996

1997

1998

1999

S&P 500 Growth

MSCI Emerging Markets

2000

2001

Russell Russell 2000 Value 2000 Value

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

Barclays Agg

MSCI Emerging Markets

Barclays Agg

MSCI Emerging Markets

Russell 2000 Growth

Barclays Agg

MSCI Emerging Markets

Russell 2000 Growth

S&P 500 Growth

23.97%

36.52%

42.16%

66.42%

22.83%

14.02%

10.26%

56.28%

25.95%

34.54%

32.59%

39.78%

5.24%

79.02%

29.09%

7.84%

18.63%

43.30%

14.89%

5.52%

S&P 500

Russell 2000 Growth

Barclays Agg

Barclays Corp High Yield

Russell 2000 Growth

Russell 2000 Value

MSCI EAFE

Barclays Corp High Yield

Russell 2000

Barclays Corp High Yield

Russell 2000 Value

Russell 2000

S&P 500

22.96%

33.36%

28.58%

43.09%

11.63%

8.43%

-1.41%

48.54%

22.25%

13.54%

26.34%

11.17%

-26.16%

58.21%

26.85%

4.98%

18.05%

38.82%

13.69%

1.38%

S&P 500 Value

Russell 2000 Value

MSCI EAFE

S&P 500 Growth

S&P 500 Value

Barclays Corp High Yield

MSCI Emerging Markets

Russell 2000

MSCI EAFE

S&P 500 Value

Russell 2000 Value

S&P 500 Growth

Russell 2000 Value

Russell 2000 Growth

Russell 2000 Value

S&P 500 Growth

S&P 500 Value

Russell 2000 Value

S&P 500 Value

Barclays Agg

-6.00%

47.25%

20.25%

5.82%

23.48%

9.13%

-28.92%

34.47%

24.50%

4.65%

17.68%

34.52%

12.36%

0.55%

Russell 2000

S&P 500

S&P 500 Value

Russell 2000 Growth

Russell 2000

MSCI EAFE

MSCI Emerging Markets

S&P 500

MSCI EAFE

S&P 500 Growth

Barclays Agg

MSCI EAFE

46.03%

18.33%

4.91%

20.81%

7.05%

-33.79%

31.78%

19.20%

2.11%

17.32%

32.75%

5.97%

-0.81% Russell 2000 Growth

22.00%

31.78%

20.00%

28.24%

6.08%

5.28%

Russell 2000 Value

S&P 500 Value

MSCI EAFE

Russell 2000

21.37%

29.98%

14.69%

26.96%

-3.02%

2.49%

Russell Russell 2000 Value 2000 Value -11.43%

Russell 2000

Barclays Agg

Russell 2000

Barclays Corp High Yield

MSCI Emerging Markets

MSCI EAFE

S&P 500 Value

Russell 2000 Value

Russell 2000

Barclays Agg

S&P 500 Growth

Barclays Corp High Yield

S&P 500 Value

Russell 2000

S&P 500

Russell 2000 Growth

16.49%

22.36%

8.70%

21.26%

-5.86%

-2.37%

-15.94%

38.59%

15.71%

4.71%

18.37%

6.97%

-34.92%

31.57%

15.12%

-0.48%

16.35%

32.39%

5.60%

-1.38%

Barclays Corp High Yield

Russell 2000 Growth

Barclays Corp High Yield

S&P 500

Russell 2000 Growth

Russell 2000

S&P 500 Value

Russell 2000 Growth

Russell 2000

S&P 500

Russell 2000

S&P 500 Value

Russell 2000 Growth

S&P 500

S&P 500 Value

Russell 2000

S&P 500 Value

11.35%

12.95%

1.87%

21.04%

-9.11%

-9.23%

-20.48%

31.79%

14.31%

4.55%

15.79%

5.49%

-37.00%

27.17%

15.10%

-2.91%

16.00%

31.99%

4.89%

-3.13%

Russell 2000 Growth

Barclays Corp High Yield

Russell 2000 Growth

S&P 500 Value

MSCI EAFE

S&P 500 Value

Barclays Corp High Yield

Russell 2000 Growth

S&P 500 Value

Russell 2000 Growth

S&P 500

Russell 2000

Barclays Corp High Yield

MSCI EAFE

Russell 2000 Value

Russell 2000

11.26%

12.76%

1.23%

12.73%

-14.17%

-11.71%

-20.85%

28.97%

11.13%

4.15%

13.35%

1.99%

-38.54%

26.47%

15.06%

-4.18%

15.81%

22.78%

4.22%

-4.41%

MSCI EAFE

Barclays Agg

Russell 2000

Barclays Corp High Yield

S&P 500 Growth

S&P 500

S&P 500 Growth

Barclays Corp High Yield

S&P 500 Value

S&P 500 Growth

Russell 2000 Value

S&P 500 Growth

Barclays Corp High Yield

6.05%

9.64%

-2.55%

2.39%

-22.08%

-11.89%

-22.10%

28.68%

10.88%

4.00%

11.85%

1.87%

-39.22%

21.17%

15.05%

-5.50%

14.61%

7.44%

2.45%

-4.47%

MSCI Emerging Markets

MSCI EAFE

Russell 2000 Value

Barclays Agg

Russell 2000 Growth

S&P 500 Growth

Barclays Corp High Yield

S&P 500 Growth

Russell 2000

MSCI EAFE

Russell 2000 Value

MSCI EAFE

Russell 2000 Growth

Barclays Agg

MSCI Emerging Markets

Russell 2000 Value

6.03%

1.78%

-6.45%

-0.82%

-22.43%

-12.73%

-23.59%

25.66%

6.13%

2.74%

11.01%

-1.57%

-43.38%

20.58%

7.75%

-12.14%

14.59%

-2.02%

-1.82%

-7.47%

Barclays Agg

MSCI Emerging Markets

Russell 2000 Value

MSCI Emerging Markets

MSCI EAFE

Russell 2000 Growth

Barclays Agg

Russell 2000 Value

MSCI Emerging Markets

Barclays Agg

MSCI Emerging Markets

Barclays Agg

MSCI Emerging Markets

MSCI EAFE

MSCI Emerging Markets

3.64%

-11.59%

-25.34%

-1.49%

-30.61%

-21.44%

-30.26%

4.10%

4.34%

2.43%

4.33%

-9.78%

-53.18%

5.93%

6.54%

-18.17%

4.21%

-2.27%

-4.90%

-14.60%

The Callan Periodic Table of Investment Returns conveys the strong case for diversification across asset classes (stocks vs.

Bron: Callan A printable copy of The Callan

bonds), investment styles (growth vs. value), capitalizations (large vs. small), and equity markets (U.S. vs. non-U.S.). The Table

Periodic Table of Investment

highlights the uncertainty inherent in all capital markets. Rankings change every year. Also noteworthy is the difference between

Returns is available on our

absolute and relative performance, as returns for the top-performing asset class span a wide range over the past 20 years.

website at www.callan.com.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Knowledge. Experience. Integrity.

Beide situaties voelen anders aan, maar ze zijn feitelijk hetzelfde. De beslissing is exact dezelfde, met in beide gevallen dezelfde twee opties. De ene beslissing voelt aan als dynamisch beleid, de andere als statisch beleid, maar in essentie betreft het dezelfde actieve keuze.

Statisch of dynamisch: de termen en vormen

The Callan Periodic Table of Investment Returns Figuur 1: Periodic Investment Return Table 1996-2015 S&P 500 Growth

waarde van € 100. U bezit het aandeel, en u houdt het aandeel vast. Dit voelt als een passieve keuze, vermoedelijk gebaseerd op overwegingen over uw oorspronkelijke inschatting van rendementen en uw aankoopprijs. En waarschijnlijk bent u niet elke dag bezig om uw investeringen te heroverwegen.

Statisch beleggen bestaat feitelijk niet, maar het is in de industrie een ingeburgerde term. Feitelijk zijn er twee vormen die worden onderscheiden binnen een statisch beleggingsbeleid: • Buy and hold: Beleggingen worden gekocht en in principe niet meer verkocht. • Vaste asset allocatie: Beleggingen worden aangehouden in een vaste allocatie over beleggingscategorieën1 . Dit is de gebruikelijke strategie bij pensioenen en doelbeleggen. Onder dynamisch beleggingsbeleid daarentegen wordt een beleid verondersteld waarin de verdeling over de beleggings-

categorieën over de tijd kan wisselen. Dit kan gebaseerd zijn op specifieke inschattingen over rendements-vooruitzichten, risico’s of kwantitatieve karakteristieken.

Figuur 2: Rendement op wereldwijde aandelen zonder de 10 beste en slechtste maandrendementen

Waarom de hang naar ‘statisch’? In de praktijk hebben beleidsbepalers sterk de neiging om vast te houden aan een statisch beleid. Hiervoor zijn vier belangrijke argumenten aan te leveren. In de eerste plaats worden rendementen altijd in relatieve zin beoordeeld. Een rendement van -10% is altijd slecht, maar als iedereen een vergelijkbaar rendement haalt, zullen weinig mensen de beleidsmaker op zijn keuzes aanspreken. In de markt is statisch beleid gangbaar. Daarnaast: als iemand door het nalaten van transacties een slecht rendement behaalt, wordt hij er veel minder op aangekeken dan wanneer hij door het wel doen van transacties een slecht rendement behaalt. In de tweede plaats wordt beleggingsbeleid bij pensioenfondsen veelal gebaseerd op ALM-studies en getoetst op basis van ALM-achtige criteria en VEV-restricties. ALM-studies werken per definitie met statische rendementsveronderstellingen en een statisch beleid. Immers, als een ALM-studie een dynamisch beleid of rendement zou veronderstellen, zou de uitkomst van de studie een exacte reflectie zijn van de input en met een perfecte cirkelredenering tot irreële uitkomsten leiden2. In de derde plaats is een dynamisch beleid complex om uit te leggen aan

Onder dynamisch beleggingsbeleid wordt een beleid verondersteld waarin de verdeling over de beleggingscategorieën over de tijd kan wisselen.

Bron: i-PensionSolutions

deelnemers, en moeilijk bestuurbaar te houden in een paritair bestuur. In de laatste plaats geldt dat transacties in een portefeuille gepaard gaan met economische kosten3.

Waarom ‘dynamiek’ waarde toe kan voegen Dynamisch beleid kan potentieel enorme waarde toevoegen. Immers, de rendementen van diverse soorten beleggingen verschillen van tijd tot tijd. De belegging die in het ene jaar het beste rendement geeft kan het volgende jaar het slechtste rendement geven. Zo was in 2012 MSCI Emerging Markets de beleggingscategorie met het hoogste rendement, maar gaf deze belegging in 2013 het (relatief) slechtste rendement, zoals ook te zien is in figuur 1. Niet alleen de rendementen per beleggingscategorie wisselen, uit figuur 2 blijkt dat ook de rendementen binnen een beleggingscategorie niet constant zijn. De rendementsverschillen door het weglaten van de 10 beste of slechtste beleggingsmaanden kunnen, zelfs op een termijn van meer dan 40 jaar, een enorme diversiteit aan resultaten opleveren. Ten slotte is er, door de sterk gedaalde en soms negatieve rente op kortlopend en langlopend papier, momenteel

nauwelijks nog sprake van een risicovrije belegging. Geld in cash of in pensioenreplicerende beleggingen is voor veel strategieën zeer zinvol, maar geen valide middel meer om een ‘hoog’ rendement te halen.

Ten slotte Wat in de industrie wordt aangeduid als een statisch beleggingsbeleid is feitelijk een dynamisch beleggingsbeleid met een versimpelde beslissingsregel. Een expliciet dynamisch beleid kan waarde toevoegen aan een beleggingsbeleid, zowel voor het rendementspotentieel als voor de risicobeheersing. In traditionele pensioenportefeuilles, maar ook bij het in opkomst zijnde ‘doelbeleggen’, is ‘statisch’ beleid nog altijd de norm. Voor DC-portefeuilles wordt dynamisch beleid meer en meer de norm. «

1 Soms wordt gesproken over een vaste allocatie naar risicobronnen (bijvoorbeeld liquiditeit of kredietrisico). Dit vraagt echter te allen tijde om een ‘mapping’ naar beleggingscategorieën en valt daardoor samen met een vaste asset allocatie. 2 Een dynamisch beleid dat wordt getoetst aan de hand van economische scenario’s waarvan de uitkomsten vastliggen bij het maken van het dynamisch beleid zullen altijd tot hoge rendementen leiden. 3 Hetgeen uiteraard ook geldt voor een statische asset allocatie.

Dit artikel is geschreven door Tjitsger Hulshoff, CIO en bestuurder van de Premie Pensioen Instelling i-PensionSolutions. NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// GESPONSORDE BIJDRAGE

Bill Clinton-adviseur voorspelt groei tijdens Pioneer-congres Door René Bogaarts

Rob Wescott is niet bang voor stagnatie. Volgens de voormalige adviseur van Bill Clinton, die onlangs sprak op een congres van Pioneer Investments, wijzen alle indicatoren op groei van de wereldeconomie. Ook het concept ‘duurzaamheid’ is vorig jaar definitief doorgebroken.

Foto’s: Archief Pioneer Investments

‘Als de Republikein Ted Cruz de Amerikaanse presidentsverkiezingen wint, moet je je Amerikaanse aandelen van de hand doen’. Met dat concrete beleggingsadvies besloot Rob Wescott, de voormalig economisch adviseur van de Amerikaanse ex-president Bill Clinton, zijn lezing over de grote veranderingen in de wereld. De ruim 45

Rob Wescott

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

vermogensbeheerders, bankiers en vertegenwoordigers van pensioenfondsen die eind januari aanwezig waren op het seminar ‘Beleggen in een Tijdperk van Geopolitieke Onrust’ van Pioneer Investments in het Amstel Hotel, luisterden geboeid. Wescott, tegenwoordig president van het onderzoeksbureau Keybridge Research, is al jaren extern adviseur en lid van het Global Asset Allocation Committee van de van oorsprong Amerikaanse vermogensbeheerder. Met zijn opmerking over de aartsconservatieve presidentskandidaat, die heeft gezegd dat hij Syrië wil bombarderen ‘totdat het woestijnzand begint te gloeien in het donker’, besloot hij zijn agendapunt ‘Amerikaanse presidentsverkiezingen’. Wescott noemde Hillary Clinton met haar ervaring de best toegeruste kandidaat, maar ‘geen goede campagnevoerder’. Als zij de verkiezingen wint, zal er weinig aan het Amerikaanse beleid veranderen. Na Wescott spraken Francesco Sandrini, hoofd Multi Assets Solutions, en Hugh Prendergast, Hoofd Strategic Product & Marketing, over de verwachtingen voor de diverse asset classes. Pioneer Investments, dat in 1928 in de VS werd opgericht, is wereldwijd actief. Van het totaal belegd vermogen van 223,6

Als de Republikein Ted Cruz de Amerikaanse presidentsverkiezingen wint, moet je je Amerikaanse aandelen van de hand doen. miljard dollar, wordt inmiddels circa 75% beheerd in Europa en 25% in de VS. De vermogensbeheerder heeft sinds 2007 een kantoor in Nederland, waar het ongeveer een miljard euro beheert van institutionele beleggers, banken en particuliere beleggingsmaatschappijen. Volgens de analyse van Wescott vloeit de mondiale onrust vooral voort uit twee ontwikkelingen. Na het wegvallen van de Koude Oorlog zijn de min of meer vaste verhoudingen in het Midden-Oosten tussen pro-Amerikaanse en pro-Russische landen verdwenen. En nu de Verenigde Staten geen olie meer uit het gebied nodig hebben, is ook hun interesse in dat gebied verdwenen. Met cijfers toonde Wescott aan dat de schade van terrorisme veel groter is dan zij op het eerste gezicht lijkt. Het verlies van de Twin Towers, waarvan hij de totale schade raamt op $15,5 miljard, bedraagt volgens hem maar 2% van de totale kosten. De beveiliging van de VS ($589 miljard), de oorlog in Irak ($1.649 miljard) en de opvang van veteranen ($869 miljard) vormen de grootste schadepost.

groei van het bnp voor de komende jaren in alle delen van de wereld, uiteenlopend van 0,5 tot 1,0% voor Japan, bijna 2% voor Europa en 2,0 tot 2,5% voor de VS. De groei komt vooral doordat consumenten meer besteden. ‘Het consumentenvertrouwen blijft vermoedelijk hoog, maar zou getemperd kunnen worden door geopolitieke spanningen’, aldus Sandrini. ‘China staat een hobbelige weg te wachten, maar het land gaat de goede richting op.’ Wel blijft de regelgeving achter bij de vrijheid die ontstaat op het gebied van de rente. Opkomende markten als Argentinië, Venezuela en Maleisië profiteren van de Chinese groei omdat ze voedsel, metalen en olie kunnen exporteren. Seminar van Pioneer Investments: 'Beleggen in een Tijdperk van Geopolitieke Onrust'

‘President Hollande van Frankrijk heeft na de aanvallen in Parijs een meedogenloos antwoord aangekondigd’, zei Wescott, waarmee hij maar wilde zeggen dat ook Europa grote kosten kan verwachten. ‘De meeste landen geven ongeveer 1% van hun bnp uit aan defensie, maar in Israël is dat 15% en in de VS is het nu 4%’, zei hij. Zijn opmerking dat 15% waarschijnlijk de bovengrens zal zijn, zal weinig aanwezigen gerust hebben gesteld. De groei van de Chinese economie vertraagt, maar dat zal volgens Wescott weinig effect hebben op de VS en Europa. De VS exporteren 7,4% van hun productie naar China. Maar als daar 10% van af gaat, blijft het effect beperkt. Voor Europa, dat veel minder naar China exporteert, is dat effect nog geringer. Die daling zal grotendeels worden opgevangen door groei in andere sectoren, zoals de bouw. De angst voor stagnatie die hier en daar zichtbaar is, lachte Wescott min of meer weg. ‘Alle economische indicatoren die we bij Keybridge maar konden verzinnen, zoals de aanvraag van patenten,

De lage olieprijs is slecht voor de ontwikkeling van hernieuwbare energiebronnen.

venture-capital-investeringen of de uitgaven voor onderzoek en ontwikkeling, staan op groen. I feel pretty good.’ Ook op het gebied van duurzaamheid toonde Wescott zich optimistisch. ‘De lage olieprijs is slecht voor de ontwikkeling van hernieuwbare energiebronnen, maar ik denk dat er in 2015 echt iets veranderd is. Er heeft een morele verandering plaatsgevonden’, zei hij. Maar hij wees ook op ‘hardere’ veranderingen. De aanhoudende luchtvervuiling in India en China zal de leiders van die landen ertoe dwingen om maatregelen te nemen om te voorkomen dat er opstand in hun landen ontstaat. Tegelijkertijd wordt duurzaam opgewekte energie steeds goedkoper. Zonnefabrieken in de zuidelijke staten van de VS leveren nu al energie voor 4 à 5 dollarcent per kilowatt, waar energie uit fossiele brandstoffen 5 cent kost. ‘Wij hebben gigantische kolenvelden die maar tien voet onder de oppervlakte liggen, maar ik denk dat die nooit ontgonnen zullen worden. Binnen twintig jaar is het met de olie ook zo.’ Op zijn huis in Washington heeft Wescott volgens eigen zeggen ook al dertig zonnepanelen liggen. Na de presentatie van Wescott ging Sandrini in op de economische en financiële details. Hij voorspelde een

Sandrini waarschuwde wel voor zogeheten ‘tail’-risico’s, risico’s ten gevolge van onverwachtse gebeurtenissen. Zo zou een sterkere dollar, gesteund door het beleid van de Fed, negatieve effecten kunnen hebben op het rendement op aandelen. Wat de effecten van de vluchtelingencrisis in Europa zijn, is niet te voorspellen, maar deze vormt zeker een groot risico. In zijn lezing ‘Embracing New Sources of Return’ waarschuwde de laatste spreker, Hugh Prendergast, de aanwezigen dat er geen eenvoudige strategie meer bestaat voor groei. ‘We hebben een multi-strategie nodig’, zei hij. ‘Er is actie nodig. Vroeger hadden we in portefeuilles een verdeling tussen aandelen en obligaties, maar dat volstaat niet meer. We moeten meer naar risico-scenario’s kijken.’ Een van de manieren waarop investeerders geld kunnen verdienen met hun bezittingen, is volgens hem door het verkopen van call-opties. En een andere blik op staatsobligaties geeft ook verrassende inzichten. Kijkend naar de marktkapitalisatie zijn obligaties van de BRIC-landen uitermate klein, maar afgezet tegen het bnp van die landen zijn ze heel interessant. En de yield is een stuk hoger. ‘Zoek inkomensstromen uit niet-traditionele bronnen’, aldus Prendergast. « NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

Beleggingsovertuigingen: te belangrijk om op maandagmiddag vast te stellen Door Jaap van Dam

Beleggingsovertuigingen geven richting aan de beleggingskeuzes van het pensioenfonds en aan de keuze van en de relatie met de uitvoerder. Het is daarom belangrijk dat de overtuigingen niet losjes op een maandagmiddag worden vastgesteld. Beleggingsovertuigingen, een goede beleggingsaanpak en een verstandige aansturing van het beleggingsproces vormen de drie pijlers die beleggingssucces op de lange termijn bepalen. Aldus Roger Urwin, een wereldwijde autoriteit op dit terrein. In dit artikel licht ik het belang van stevige beleggingsovertuigingen toe, laat ik zien hoe ze bij Pensioenfonds Zorg en Welzijn (PFZW) tot stand gekomen zijn en geef ik tips voor een aanpak om tot eigen beleggingsovertuigingen te komen.

Het belang van beleggingsovertuigingen Elk pensioenfonds heeft wel beleggingsovertuigingen, of ‘investment beliefs’. Veel van deze overtuigingen zijn ooit tot stand gekomen door bijvoorbeeld iemand van het bestuursbureau of van de uitvoerder een voorstel te laten doen. Het resultaat is soms een sympathiek klinkende maar ook een beetje een slappe cocktail van overtuigingen van collega-pensioenfondsen die van internet zijn geplukt. En die in een drukke vergadering van de beleggingscommissie op maandagmiddag zijn vastgesteld. Vaak zijn ze zo ruim geformuleerd dat de huidige beleggings44

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

aanpak er makkelijk in past. Op deze manier gaan ze natuurlijk niet werken. Ik heb inmiddels een aantal voorbeelden gezien van pensioenfondsen waar het bestuur vond dat er serieus werk aan de winkel was op beleggingsterrein. Redenen hiervoor waren bijvoorbeeld: een gebrek aan control, (te) hoge kosten, of tegenvallende resultaten. Ook het gevoel dat de uitvoerder een erg grote stem heeft in de totstandkoming van beleggingsbeleid en –uitvoering of het idee dat de uitvoering niet goed aansluit bij de identiteit of de missie van het fonds kunnen redenen zijn. Deze gevallen, waarbij er een serieuze aanleiding is, vormen het ideale startpunt voor het formuleren van stevige, breed gedragen en disciplinerende beleggingsovertuigingen. Misschien is het toch niet zo gek om beleggingsovertuigingen ‘investment beliefs’ te noemen. Goede beleggingsovertuigingen hebben een enorme kracht die doet denken aan de rol van de Tien Geboden. Het belang is groot: (1) ze scheppen binnen het pensioenfonds een gemeenschappelijke basis voor het beleggen; (2) ze vormen de basis voor uitleg aan deelnemers en bredere

stakeholders; (3) ze disciplineren de beleggingsaanpak en de beleggingsbeslissingen; (4) ze helpen bij de communicatie met de uitvoerder en (5) ze geven richting aan de ontwikkeling van het beleggingsbeleid en de portefeuille.

1. Ze scheppen binnen het pensioenfonds een gemeenschappelijke basis voor het beleggen Bij pensioenfondsen is een grote hoeveelheid partijen en mensen betrokken in de beleggingsketen: denk aan het bestuur – beleggingscommissie –

Beleggingsovertuigingen, een goede beleggingsaanpak en een verstandige aansturing van het beleggingsproces vormen de drie pijlers die beleggingssucces op de lange termijn bepalen.

Foto: Archief PGGM

bestuursbureau – uitvoeringsorganisatie. De mensen in deze keten komen en gaan. Iedereen in deze keten brengt impliciet of expliciet ideeën mee over hoe je wel of niet zou moeten beleggen. Dit kan leiden tot spraakverwarring of een strijd over principes die veel tijd en energie opslokt. Regelmatig betekent de komst van een nieuw gezicht in de keten dat er weer opnieuw gesproken moet worden over actief/passief, over tactische allocatie enzovoort. Stevige, gedragen overtuigingen maken dit gesprek overbodig.

2. Ze vormen de basis voor de uitleg aan deelnemers en bredere stakeholders Een pensioenfonds moet voor het behouden van draagvlak in staat zijn om aan deelnemers en andere maatschappelijke betrokkenen goed uit te leggen waarom het belegt zoals het belegt. Dit gaat dan niet alleen over relatief technische aspecten als actief/passief of intern/extern, maar juist ook over maatschappelijke keuzes: wel of niet een bijdrage leveren aan de Nederlandse economie? Wat is de rol van duurzaamheid en hoe worden duurzaamheidskeuzes afgewogen tegen keuzes op het terrein van de financiële ambitie?

3. Ze disciplineren de beleggingsaanpak en de beleggingsbeslissingen Goede overtuigingen zijn scherp geformuleerd en maken duidelijk wat wel en wat niet past bij het fonds. Ze vormen de uitgangspunten voor het beleggen. Dit maakt het belangrijk dat de overtuigingen los van de huidige beleggingsaanpak en de huidige portefeuille worden geformuleerd: eerst de overtuigingen, dan de praktijk. Zoals een architect eerst een ontwerp maakt voordat de aannemer begint met bouwen. Dit maakt dat het logisch is om bij het formuleren van overtuigingen als pensioenfonds kennis van buiten naar binnen te halen waarbij de eigen uitvoerder op (enige) afstand wordt gehouden. En natuurlijk geldt: ook bij de keuze van een uitvoerder is het van groot belang om te toetsen of het DNA

Jaap van Dam

van fonds en uitvoerder goed op elkaar aansluiten.

4. Ze helpen bij de communicatie met de uitvoerder Vaak heeft de uitvoeringsorganisatie veel meer mensen en veel meer concrete beleggingsexpertise dan het pensioenfonds. Beleggingsorganisaties worden over het algemeen bevolkt door professionals met een grote hoeveelheid beleggingskennis. Voor die professionals is het extreem moeilijk om zich in te

leven in de wensen en behoeften van de klant. Toch zit het fonds aan het stuur van de beleggingsketen, en niet de uitvoerder. Hoe helderder de overtuigingen van de klant, des te makkelijker om daaraan invulling te geven door de uitvoerder.

5. Ze geven richting aan de ontwikkeling van het beleggingsbeleid en de portefeuille Als er serieus werk aan de winkel was op het moment dat beleggingsovertuigingen NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

opnieuw moesten worden geformuleerd, dan zal er spanning bestaan tussen de overtuigingen en het nu gevoerde beleggingsbeleid. Of, nog fundamenteler, kan het aanleiding zijn om het beleggingsproces en bijvoorbeeld de rollen daarin van fonds en uitvoerder te herzien. De overtuigingen geven dus een beeld van de gewenste situatie, en daarmee richting aan de verandering die moet worden doorgevoerd. In de praktijk verschilt het tempo van realisatie: soms kan dat met een ‘big bang’, soms is er een aantal jaar nodig om invulling te geven aan de overtuigingen. Belangrijk is dat er na een periode van verandering echt gezegd kan worden: nu is de praktijk in overeenstemming gebracht met de overtuigingen.

Voorbeeld: het ‘white sheet of paper’ en het Beleggingskader van PFZW Na de Grote Financiële Crisis vroeg het bestuur van PFZW zich een aantal dingen af, zoals, wat zijn de lessen die we kunnen leren van de crisis? Is er in de toekomst een schaarste aan rendement en wat betekent dat voor ons? Hoe kunnen we bijdragen aan het herstel van vertrouwen van de Nederlandse maatschappij in Nederlandse pensioenfondsen? Hoe kunnen we vervolgstappen zetten in duurzaamheid? Dit mondde uit in een project dat achttien maanden heeft geduurd met als hoofdvraag: ‘Hoe zouden we nu beleggen als we helemaal opnieuw zouden beginnen?’ met de naam White Sheet of Paper. De uitkomst hiervan was het ‘Beleggingskader 2013 – 2020’ van PFZW. Het beschrijft de zestien overtuigingen en principes die PFZW ondersteunen bij de beleidsafwegingen, het geeft richting aan de uitvoering van het beleid en stelt randvoorwaarden ten behoeve van de beheersing van het beleid en de uitvoering. Ze beogen te disciplineren en zullen soms knellen. U kunt het Beleggingskader vinden door op internet te zoeken naar ‘beleggingskader PFZW’.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

gedragen basis voor de uiteindelijk geformuleerde beleggingsovertuigingen.

Goede beleggingsovertuigingen hebben een enorme kracht die doet denken aan de rol van de Tien Geboden.

Nadat de overtuigingen werden vastgesteld is er op basis van deze overtuigingen in 2014 een plan geschreven, ‘Beleggingsbeleid 2020’ waarin in een periode van vijf jaar de overtuigingen concrete invulling krijgen in de vorm van beleid en uitvoering van de beleggingen.

Tips en trucs

Het project had brede steun binnen het bestuur van PFZW, en zes bestuursleden, hoofdzakelijk leden van de beleggingscommissie, waren bereid veel tijd te investeren in het traject. Zij vormden de drijvende kracht achter het project. Onder het project lagen drie pilaren: het zoeken naar de overtuigingen van een beleggingsaanpak die toekomstgericht aansluit bij de financiële ambitie, de verdere verankering van duurzaamheid en het zorgen dat de beleggingen begrijpelijk en beheersbaar zijn zodat het bestuur in control kan zijn. De aanpak was als volgt: - het verzamelen van relevante en toegankelijke literatuur over alle (deel-) onderwerpen, in totaal 27, variërend van de vraag of PFZW meer dynamisch zou moeten beleggen tot de vraag of en onder welke condities PFZW meer in Nederland zou moeten beleggen. - De bestuurders van PFZW interviewden in totaal 30 externe experts en collega-fondsen variërend van Angelien Kemna tot Keith Ambachtsheer. - Voor elk van de thema’s werden ‘contraire denkers’ uitgenodigd aan wie werd gevraagd om de huidige aanpak van PGGM uit te dagen. De resultaten van al het onderzoek werden bij elkaar gebracht in een aantal themasessies met het voltallige bestuur waarbij de bestuursleden steeds konden aangeven in hoeverre ze het al dan niet eens waren met stellingen. Op deze manier groeide langzaam een breed

Ter afsluiting een kort aantal tips voor u als bestuurder. 1. Een serieuze aanleiding is het beste moment om de overtuigingen opnieuw te bezien. 2. Claim als fonds eigendom van de overtuigingen, je zit aan het stuur. 3. Neem de tijd om ze te ontwikkelen. Alleen dan krijgen overtuigingen draagvlak. 4. Zorg voor scherp geformuleerde overtuigingen. 5. Leg in de overtuigingen de gewenste situatie vast, niet de huidige. Zorg voor de juiste afstand tot de uitvoerder. 6. Werk van buiten naar binnen. Profiteer van de kennis en ervaring van anderen. En ten slotte: het hoeft heus geen achttien maanden te duren! Maar wel meer dan een maandagmiddag. «

• Beleggingsovertuigingen zijn belangrijk, onder andere om richting te geven aan beleid en uitvoering. • Neem als fonds eigendom van de overtuigingen, je zit aan het stuur. • Leg in de overtuigingen de gewenste situatie vast, niet de huidige.

Dit artikel is geschreven door Jaap van Dam, Directeur Strategisch Beleggingsadvies bij PGGM.

Wettelijke kennisvereisten: geen papieren tijger maar stap voorwaarts

Foto: Archief VBA

// COLUMN

Door Anne-Marie Munnik, Directeur VBA beleggingsprofessionals

De tweede Markets in Financial Instruments Directive (MiFID II) introduceert aangescherpte regelgeving voor beleggingsondernemingen om de nietprofessionele belegger (verder) te beschermen. Ook de beleggingsprofessional zelf krijgt te maken met nieuwe eisen. Kennis- en vaardigheidsvereisten worden wettelijk vastgelegd en beoordeeld, een wezenlijke verandering ten opzichte van de huidige vrijwillige naleving van standaarden. Onder MiFID II stelt de Europese Securities and Market Authority (ESMA) op hoofdlijnen richtlijnen op voor het vereiste kennis- en vaardigheidsniveau van medewerkers van beleggingsondernemingen die beleggingsadvies geven of informatie verstrekken over financiële instrumenten. De ESMA heeft in april van dit jaar een consultatiepaper opgesteld waarop beleggingsondernemingen en andere betrokken partijen konden reageren. Eind december zijn de definitieve richtlijnen gepubliceerd (www.esma.europa. eu/regulation/mifid-ii-and-investor-protection). Het is nu aan nationale regelgevers in de EU-landen om dit kader te vertalen naar praktische richtlijnen voor kennis en vaardigheden voor de eigen markt. Ze hebben hiervoor tot 1 januari 2017, wanneer de ESMA-richtlijnen, als minimumvereisten, effectief worden. In Nederland is het Ministerie van Financiën aan zet. Hij buigt zich momenteel over de implementatie van MiFID II in de Nederlandse beleggingssector. Het Ministerie gaat een uitspraak doen over de criteria voor kennis en vaardigheden en de vereiste kwalificatie die medewerkers van beleggingsondernemingen moeten hebben om beleggingsadvies of beleggersinformatie (inzake financiële instrumenten, beleggingsdiensten en ondersteunende diensten) te mogen verstrekken. Hij zal daartoe opleidingen gaan accrediteren. Hij gaat ook een uitspraak doen over hoe de periodieke beoordeling gaat plaatsvinden of medewerkers blijven voldoen aan de kennis- en vaardigheidsvereisten. Belangrijk is ook welke (onafhankelijke) partij het Ministerie aanwijst om deze beoordeling te doen. Zolang het Ministerie van Financiën zijn eigen richtlijnen nog niet heeft opgesteld, is het lastig in te schatten wat de precieze implicaties gaan worden voor beleggingsondernemingen en hun medewerkers, de beleggingsprofessionals. De wettelijke

vereisten zullen net zo gelden voor medewerkers die werken bij institutionele beleggers als voor medewerkers die de nietprofessionele belegger adviseren of informeren. Ik verwacht dat in de uitwerking echter de meeste aandacht zal uitgaan naar die laatste groep. Betere bescherming van de niet-professionele belegger is immers het belangrijkste doel van MiFID II. In de ESMA-richtlijnen wordt onderscheid gemaakt tussen de kennis- en vaardigheidsvereisten voor medewerkers die klanten informeren en voor hen die adviseren. Voor de laatste groep gelden zwaardere eisen. Zij moeten bijvoorbeeld financiële producten in een portefeuillecontext kunnen plaatsen en kennis over asset allocatie hebben. In de Nederlandse uitwerking kan een (beperkt) aantal functies worden gedefinieerd met specifieke verantwoordelijkheden en specifieke kennis- en vaardigheidsvereisten. Al naar gelang een functie een grotere (portefeuille) verantwoordelijkheid behelst richting de klant, zal haar beleggingskennis groter moeten zijn. Het toewijzen van medewerkers aan de verschillende functies vergt een behoorlijke organisatorische aanpassing van banken en beleggingsinstellingen. En daarna vergt het toetsen of iedere medewerker aan de gestelde vereisten voldoet en eventueel het opleiden, veel van de Compliance- en HR-afdelingen. Het invoeren van een dergelijk raamwerk betekent echter dat de kwaliteit van de beleggingsdienstverlening beter gewaarborgd wordt. Én het wordt voor de eindklant duidelijker wat hij van medewerkers van banken en beleggingsinstellingen mag en kan verwachten. Er is dus alle reden om de wettelijke vereisten ten aanzien van kennis en vaardigheden niet te ervaren als een aantasting van de autonomie, maar als weer een stap voorwaarts in het continu verbeteren van de beleggingsdienstverlening. « NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

Het Verdrag van Maastricht, een catastrofe voor de pensioenen Door Sander Boelens

Het Verdrag van Maastricht dient gewijzigd te worden. Het verdrag treft momenteel landen met een goed gekapitaliseerd pensioenstelsel, maar is uiteindelijk nog catastrofaler voor landen met een slecht gekapitaliseerd stelsel zoals Duitsland. De blinde vlek in Europa: de era van vergrijzing Nu de era van vergrijzing in Europa is begonnen, blijkt duidelijk hoe beperkt Europa op de veranderende omstandigheden is voorbereid. Het is vooral moeilijk te blijven betalen voor de omslagstelsels. Meer sparen en beleggen voor het pensioen, meer kapitaaldekking, ligt dan voor de hand. Want Europa heeft ook behoefte aan investeringen. Zo wil het Plan Juncker €315 miljard aan investeringen in Europa realiseren tussen januari 2015

en december 2017. Dat is ongeveer een kwart van het totale Nederlandse pensioenvermogen, waarvan meer dan de helft buiten Europa geïnvesteerd is. Is het niet zo dat de euro en de huidige Europese ordeningen het fundamenteel verhinderen dat de toekomst wordt teruggewonnen en deze era van vergrijzing betaalbaar blijft? Het lijkt erop. Er zijn dan ook mensen die méér bevoegdheden van de Europese Unie wensen op dit gebied. Zoals het prestigieuze Jacques Delors Instituut,

dat in samenwerking met de invloedrijke Bertelsmann Stiftung in december vorig jaar aangaf de euro als probleem te zien. Door meer bevoegdheden van Europa zou het probleem van uit elkaar lopende inkomens in de eurozone sinds de invoering van de euro, op te lossen zijn.1 Maar er gaan ook stemmen op die de Europese Unie helemaal af willen schaffen. Mijns inziens valt dit te vergelijken met het willen verbieden van mobiliteit, enkel omdat er verkeersdeelnemers zijn die de maximumsnelheid overtreden.

Een teleurstelling Foto: Archief Sander Boelens

Een van de meest invloedrijke Duitse economen, Hans-Werner Sinn, heeft in Duitsland als een kapotte repeteerwekker getracht het land wakker te schudden en bewustzijn te creëren over de gevolgen van de vergrijzing. De combinatie van Duitse ontvolking en het onder druk gekomen pensioenstelsel leiden bij hem al langer tot de wens van meer kapitaaldekking.2 Hij schuwt daarbij ongebruikelijke voorstellen niet, zoals een voorstel voor een andere behandeling van het pensioen van mensen zonder kinderen.3

Sander Boelens

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Dit valt te overwegen. Want al is het totale Duitse geboortecijfer in 2015 weer gestegen tot gemiddeld 1,47 kinderen per vrouw; dit blijft ver beneden de

Nu de era van vergrijzing in Europa is begonnen, blijkt duidelijk hoe beperkt Europa op de veranderende omstandigheden is voorbereid.

gemiddelde 2,1 kinderen die nodig zijn om een land demografisch stabiel te houden. Hoe onheilspellend deze dalende geboortecijfers zijn bleek uit de OESOvoorspelling van 2014 voor Duitsland: 1,5 werkenden per gepensioneerde in 2050. In dit licht bezien is het laatste boek van Sinn, Der Euro, von der Friedensidee zum Zankapfel, teleurstellend.4 Het woord pensioen komt in de index niet voor. Sinn beperkt zich tot de euro, Europa en de politiek van de ECB. De euro wakkerde de schulden van landen in zuidelijk Europa aan, ten koste van de concurrentiekracht en met risico’s voor Duitsland, dat door de euro mede aansprakelijk is geworden

voor die hogere schulden. Als de redeneringen van Sinn kloppen, betekent dit dat de BRD en DDR nooit met elkaar het bed hadden moeten delen onder de deken van een eenheidsmunt.

Geen probleem De oorzaak van de problemen in Europa ligt niet in de euro, noch in verschillen in nationale ontwikkeling. De verschillen tussen de staten Vermont en Alabama zijn geen reden voor de Verenigde Staten om te twijfelen aan de dollar, net zomin als de verschillen tussen Noord-Holland en Limburg reden waren om iets aan de gulden te doen, ook niet toen de Limburgse mijnen sloten. Verdere Europese, of Amerikaanse, centralisatie is eveneens onnodig. De euro, Europa of aansprakelijkheid voor de schulden van andere staten zijn eigenlijk het probleem niet. Want de huidige verschillen in Europa zijn niet groter dan de verschillen in 1989 tussen Oost- en West-Duitsland. Er was toen geen reden voor ingrijpende veranderingen. Voor Europa geldt dat de problemen die wij momenteel denken waar te nemen te maken hebben met een nadat-dusdoordat-redenering: we denken dat alle problemen die na de Europese Unie zijn ontstaan daar dus uit voortkomen. Maar al voor de val van de muur was er in Europa sprake van een demografisch probleem met economische gevolgen. De bewustwording hierover vond te laat plaats. In Frankrijk ontstond pas door het Rapport Charpin5 in 1999 een discussie over economische problemen. Duitsland voerde pas in 2002 de Riester-Rente in, gevolgd door de Rürup-Rente in 2005. Beide voorbeelden betreffen een fiscaal onbelaste, vrijwillige en kapitaalgedekte pensioenopbouw. Omdat de invoering van deze voorbeelden geen succes was, stelden Duitse politici eind vorig jaar als aanvulling een Deutschlandfonds voor. Het is nog maar de vraag of Duitsland met meer kapitaaldekking comfortabel de era van vergrijzing doorkomt. Want de jongere Duitse generaties kunnen zich niet veel pensioenopbouw veroorloven. Wat weer veroorzaakt wordt, en dit geldt

voor heel Europa, doordat men zich niet realiseert dat een zegenrijke economische groei niet bereikt wordt met Zwitserse prijzen, Myanmarese arbeidslonen, een vrekkige manier van sparen en het consumptieniveau van een succesvolle drugdealer. Er komt nog wat meer bij kijken.

Het Verdrag van Maastricht Het Verdrag van Maastricht staat Duitsland in de weg. Dit verdrag creëerde op 1 november 1993 een uniforme Europese begrotingsdiscipline. Volgens dit verdrag mag de staatsschuld in totaal niet meer dan 60% van het bbp bedragen en een begroting mag geen groter tekort hebben dan 3% van het bbp. Bij de totstandkoming van het verdrag is onvoldoende gekeken naar de uitwerking van het verdrag op de verschillende pensioenstelsels. De aandacht lag in 1993 bij de gevolgen van de val van de muur, en dus bij het verleden, niet bij de demografische ontwikkelingen en de financiële toekomst en vergrijzing. Het Verdrag van Maastricht is niet met een sluier van onwetendheid gemaakt, maar met een sluier die met achterwaartse blik over de toekomst is gedrapeerd. Dat de uniforme criteria van het Verdrag van Maastricht op landen met verschillende proporties kapitaaldekking een nare uitwerking hebben, is een blinde vlek in Europa. Naarmate in een land meer van belastingheffing vrijgestelde aanvullende pensioenpremies worden betaald, ontvangt de staat minder belastinginkomsten. Hier wordt geen rekening mee gehouden.

Dat de uniforme criteria van het Verdrag van Maastricht op landen met verschillende proporties kapitaaldekking een nare uitwerking hebben, is een blinde vlek in Europa.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

Hierdoor dwingt het verdrag, met het oog op de toekomst, tot meer bezuinigen naarmate een land juist meer investeert in het betaalbaar houden van die toekomst. Bij schulden dient de nadruk te liggen op de mogelijkheid om de schulden überhaupt te kunnen betalen. De percentages die het Verdrag van Maastricht hanteert zijn dan veel te hoog voor de landen in Europa die in verhouding weinig kapitaaldekking hebben en veel te laag voor landen met veel kapitaaldekking. Als de noodzakelijk geachte grote groei van kapitaalgedekte Duitse pensioenen zou lukken, dan zal die pensioenopbouw fiscaal onbelast zijn en daardoor leiden tot sterk teruglopende belastinginkomsten voor de Duitse staat. En dus leidt dit tot de noodzaak om te bezuinigen. Dit werkt door, omdat de proportie kapitaaldekking, de groei, kapitaalexport, belastinginkomsten, consumptie en lonen communicerende vaten zijn, waardoor het aantrekkelijker wordt buiten Duitsland te beleggen. Op kosten van de Duitse belastingbetaler, die de toekomstige belastingafdracht over het later uit te keren pensioen voorschiet. Dit heeft tot gevolg (voor Nederland) dat Duitsland niet rijk genoeg zal blijven om de Europese staatsschulden betaalbaar te

houden en ervoor te zorgen dat de koersen op peil blijven.

Wat te doen? Europa wil meer investeringen, de Europese staten willen een fiscaal onbelaste pensioenopbouw en duurzame economische groei is ook nodig. Dan is het Verdrag van Maastricht onhandig. Meer kapitaaldekking helpt, maar dan moet anders omgegaan worden met de fiscale vrijstelling van de kapitaalgedekte pensioenopbouw. Pensioenbeleggingen zijn geen schulden, maar toekomstige inkomsten. De belastingvrijstelling van de pensioenpremie heeft door het Verdrag van Maastricht een uitwerking op de begrotingen alsof het een tekort betreft. Terwijl de pensioenpremie een lening is van de huidige belastingbetalers aan de toekomstige. Daarom is een verdrag nodig dat de totstandkoming van pensioenvermogens stimuleert, op zo’n manier dat ook de samenleving die het fiscaal mogelijk maakt er voordeel van heeft. Er zijn meerdere oplossingen denkbaar. Men zou de criteria van het verdrag kunnen koppelen aan de proportie kapitaaldekking. Het is ook mogelijk om het belastingvrije

deel van de pensioenpremie niet mee te laten tellen in de begrotingscriteria als het om een investering in Europa gaat. Het belastingvrije deel van pensioeninvesteringen kan men ook met de nationale bijdragen aan Europa verrekenen. Het is tijd voor oplossingen, en daarom is het dringend noodzakelijk dat het probleem van het Verdrag van Maastricht goed onder ogen wordt gezien. Ook door de pensioenen beleggingswereld. De financiële sector zou eens wat harder mogen protesteren en erop mogen wijzen dat pensioenbeleggingen toekomstige inkomsten voor de staat vormen. Europese ordeningen die het aantrekkelijk maken om fiscaal onbelaste pensioeninvesteringen buiten Europa te beleggen, zorgen voor minder eenheid van Europa. Eenheid heeft voor- en nadelen: dat gold voor de mark, dat geldt nu voor Europa en mocht er ooit een intergalactische ordening komen dan zal dat opnieuw zo zijn. Het probleem van Europa heeft te maken met het niet tijdig aanpassen van de ordeningen, bij gelijke doelstellingen, aan veranderende omstandigheden. Wat niet opgelost wordt door te praten over de euro, of verschillen in nationale ontwikkeling. Au contraire. «

1 Auf dem Brinke, Anna, Henrik Enderlein, and Joachim Fritz-Vannahme, 2015, What kind of convergence does the euro area need?, Gütersloh: Bertelsmann Stiftung und Jacques Delors Institut – Berlin (2015). 2 Sinn, Hans-Werner, 2003, Ist Deutschland noch zu retten?, München, Eco. 3 Sinn, Hans-Werner, 2005, Das demographische Defizit, Die Fakten, die Folgen, die Ursachen und die Politikimplikationen in Birg, Herwig (Hg.) (2005), Auswirkungen der Demographischen Alterung und der Bevölkerungsschrumpfung auf Wirtschaft, Staat und Gesellschaft, Plenarvorträge der Jahrestagung der Deutschen Gesellschaft für Demographie an der Universität Bielefeld, Münster, Lit, pp. 53-90, p.84. 4 Sinn, Hans-Werner, 2015, Der Euro, von der Friedensidee zum Zankapfel, München, Hanser vertaling en actualisering van Sinn, Hans-Werner, 2014, The Euro Trap, On Bursting Bubbles, Budgets and Beliefs, Oxford, Oxford University Press. 5 Charpin, J-M., 1999, L’avenir de nos retraites, Rapport au Premier ministre, Paris, La Documentation Française.

Dit artikel is geschreven door Sander Boelens, methodoloog en historicus.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Value Investing Door Thomas Dirkmaat MSc, Sales Manager Intermediary, Schroders Nederland

Foto: Archief Schroders

// COLUMN

De afgelopen jaren zijn voor value-beleggers teleurstellend geweest. Is het einde van deze periode in zicht en zou het wellicht interessant zijn om juist nu weer in value-aandelen te beleggen? Wat is value investing? Van oudsher wordt door beleggers onderscheid gemaakt tussen value en growth aandelen. Waar growth zich met name richt op aandelen met snelgroeiende omzet, winst en kasstromen, wordt er bij value gekeken naar de relatieve aantrekkelijkheid van aandelen ten opzichte van historische gemiddelden en gelijksoortige ondernemingen. Value-beleggers proberen aandelen te kopen waarvan ze denken dat een lage relatieve waardering op de lange termijn gezien onrechtvaardig is. Value-beleggers baseren hun visie op de gedachte dat beleggers geneigd zijn overdreven te reageren op zowel goed als slecht nieuws. Men probeert te profiteren van prijsverstoringen voordat de koers van een aandeel weer terugkeert naar de intrinsieke ofwel eerlijke waarde. Deze waarde wordt dan gemeten aan de hand van een aantal fundamentele factoren zoals koers/winst-, koers/ kasstroom- en koers/boekwaardeverhoudingen. Deze aanpak vereist een wat contraire gedachtegang en een langetermijnbeleggingshorizon. Value-beleggers zoeken naar bedrijven met een langetermijnvisie en -strategie, waardoor het effect van een kortetermijnwinstdaling op de langetermijn van geringe invloed zou mogen zijn op de waarde van een onderneming. Daarnaast erkennen ze dat de meeste bedrijfsresultaten mean reverting zijn; over de langere termijn corrigeren sterke winstdalingen zich vaak, terwijl een sterke winstgroei in de tijd afvlakt. Veel professionele beleggers zijn het erover eens dat over de laatste 100 jaar een value-aanpak heeft geleid tot een outperformance ten opzichte van marktgewogen indices. Door de wetenschap is veel onderzoek gedaan naar dit

fenomeen. Lakonishok, Shleifer en Vishny (1994) hebben het belang van value-aandelen aangetoond binnen Amerikaanse aandelen. Ook het werk van andere bekende wetenschappers, zoals Fama & French (1998), onderkende het belang van value-beleggen. Recente performance Toch hebben value-beleggers het in de laatste vijf jaar niet makkelijk gehad. Dit is ook niet zo gek, aangezien de financiële- en energiesector significant deel uitmaken van het value-universum. En juist deze sectoren hebben het zwaar gehad. Daarentegen hebben groeiaandelen en momentumstrategieën het erg goed gedaan. Kijk alleen maar naar de zogenaamde FANG-aandelen (Facebook, Amazone, Netflix en Google) in de US die tot enorme waarderingen hebben geleid. Value was populair gezegd gewoon ‘out of favour’. Dit heeft geleid tot de slechtst presterende periode voor value-aandelen sinds de dotcombubbel. Wanneer is het dan wel tijd voor value-beleggers? 2016 is zeer volatiel begonnen. Terwijl deze volatiliteit verontrustend lijkt voor de korte termijn, is het historisch gezien vaak het begin geweest van goede rendementen op value-aandelen. Dit omdat de werkelijke waarde van een bedrijf vaak niet zo agressief hard daalt als haar beurskoers. Ondanks dat QE de laatste jaren heeft geleid tot behoorlijk hogere waarderingen zijn er voldoende ‘goedkope’ aandelen te vinden; die zijn er namelijk altijd. Een goede value-belegger weet echter ‘goedkoop’ en ‘value’ van elkaar te onderscheiden. Kijk daarom uit bij het volgen van een eenvoudige value-index. Of zoals we bij Schroders zeggen: ‘some stocks are cheap for a reason’. «

‘Undervaluation caused by neglect or prejudice may persist for an inconveniently long time, and the same applies to inflated prices caused by over-enthusiasm or artificial stimulants’. Benjamin Graham NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

Zeven dingen die fondsbeheerders over MiFID2 moeten weten Door Joyce Kerkvliet en Rezah Stegeman

Beleggingsdiensten moeten sinds 2007 voldoen aan de vereisten uit de Europese Richtlijn betreffende markten in financiële instrumenten (MiFID1). Dit wettelijke kader wordt binnenkort (vooralsnog per 3 januari 2017) aanzienlijk gewijzigd door een richtlijn en verordening, samen aangeduid als MiFID2.

Foto’s: Archief Simmons & Simmons

MiFID2 zal niet alleen grote gevolgen hebben voor banken en beleggingsondernemingen maar ook voor fondsbeheerders. AIFMen ICBE-beheerders die bepaalde MiFIDbeleggingsdiensten mogen verlenen (zoals beleggingsadvies en vermogensbeheer), vallen namelijk ook onder de reikwijdte van MiFID2. Daarnaast kwalificeren deelnemingsrechten in door hen beheerde fondsen als financiële instrumenten, welke wellicht door andere beleggingsondernemingen (of henzelf) worden aangeboden als onderdeel

Joyce Kerkvliet

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

van beleggingsdienstverlening. Ook in dat kader kunnen de MiFID2-regels relevant zijn. In dit artikel bespreken wij zeven onderwerpen uit MiFID2 waar elke fondsbeheerder meer over zou moeten weten. De huidige regels worden aangeduid met ‘momenteel’ en de nieuwe MiFID2regels met ‘straks’.

1. Transactierapportage Momenteel moeten fondsbeheerders die transacties in financiële instrumenten aangaan op gereglementeerde markten de gegevens van hun transacties zelf binnen één dag aan de AFM verstrekken, tenzij ze gebruik maken van de mogelijkheid om dit door derden te laten doen. Straks geldt een vergelijkbare uitzondering voor zogenaamde ‘transmitting firms’. Een transmitting firm is een fondsbeheerder die orders verstuurd heeft en waarbij (a) de orders direct van de cliënt komen of waar zij het resultaat zijn van een gegeven mandaat, (b) de fondsbeheerder bepaalde gegevens heeft verzonden naar een andere beleggingsonderneming en (c) deze beleggingsonderneming ermee akkoord gaat om de transacties te rapporteren. Een fondsbeheerder moet straks dus (1) zelf gaan rapporteren of (2) een overeenkomst aangaan met een rapporterende beleggingsonderneming en aan deze zeer gedetailleerde informatie verstrekken (zoals klant ID, algoritme ID, short sale flag).

2. Post-trade transparantieverplichtingen Momenteel moeten fondsbeheerders die in OTC-aandelen handelen bepaalde details van die transacties publiek maken, zo snel mogelijk na de transactie en in ieder geval binnen drie minuten na de transactie. Straks is er niet alleen een post-trade transparantieverplichting ten aanzien van aandelen, maar ook ten aanzien van (1) instrumenten met een aandelenkarakter zoals certificaten, ETFs en warrants, die op een handelsplatform verhandeld worden, alsook (2) instrumenten zonder aandelenkarakter, zoals obligaties, gestructureerde producten, emissierechten en derivaten die op een handelsplatform verhandeld worden. Daarnaast wordt de tijdslimiet gereduceerd naar een minuut voor instrumenten met een aandelenkarakter en wordt deze gesteld op vijftien minuten voor instrumenten zonder aandelenkarakter (en vijf minuten vanaf 2020).

3. Best execution Fondsbeheerders die orders voor klanten uitvoeren of ontvangen en doorgeven, zijn momenteel onderworpen aan een best execution verplichting. De best execution verplichting zal straks uitgebreid worden en fondsbeheerders zijn dan verplicht om in hun execution policy onderscheid te maken tussen vijf verschillende financiële instrumenten (aandelen, schuldinstrumenten, beursverhandelde derivaten, OTC-derivaten

en fondsen). Voor elk type instrument moet de fondsbeheerder uiteenzetten wat de factoren zijn aan de hand waarvan zij beslist waar een order geplaatst wordt. Ook moet er een lijst van handelsplatformen en brokers komen waarop de orders uitgevoerd mogen worden. Daarnaast moeten fondsbeheerders voor ieder subtype financieel instrument jaarlijks publiceren wat voor hen de top vijf handelsplatformen zijn (met het handelsvolume van het afgelopen jaar als criterium).

4. Opnemen van telefonische en elektronische communicatie Fondsbeheerders zijn straks verplicht om telefoongesprekken en elektronische communicatie op te nemen indien zij orders ontvangen en doorgeven of orders uitvoeren. Iedere communicatie die een transactie in een financieel instrument beoogt, moet worden opgenomen, ook als deze niet leidt tot het verrichten van een transactie. Rechtstreekse gesprekken met cliënten (inclusief face-to-face-gesprekken) moeten worden opgenomen, maar ook interne gesprekken die tot een transactie kunnen leiden. De gegevens moeten vijf jaar en, indien de AFM daarom verzoekt, zeven jaar worden bewaard.

fondsen) distribueert uit hoofde van de vermogensbeheer- of adviesrelatie. Ondanks dat strikt genomen de verplichtingen voor producenten niet van toepassing zijn op fondsbeheerders, doen zij er verstandig aan van deze verplichtingen notie te nemen omdat de regels voor producenten en distributeurs grotendeels op elkaar zijn afgestemd. Het gaat er dan met name om dat fondsbeheerders: (1) de doelgroep (‘target market’) voor ieder product moeten kunnen identificeren, (2) alle relevante risico’s voor die specifieke doelgroep moeten kunnen beoordelen en (3) de beoogde distributiestrategie in overeenstemming moeten kunnen brengen met de geïdentificeerde doelgroep. Voor meer details over de product governance vereisten van MiFID2 verwijzen wij naar een eerder artikel van Joyce Kerkvliet in Financial Investigator nummer 3/2015.

6. Kostentransparantie Beleggingsondernemingen moeten straks hun klanten informeren over alle kosten die verbonden zijn aan een beleggingsdienst. Hieronder noemen wij vier typen kosten die voor fondsbeheerders bijzonder relevant zijn. Zowel de kosten die de beleggingsonderneming zelf in rekening brengt, als de kosten van derden:

5. Product governance Er gelden straks ook product governance regels. Deze maken onderscheid tussen ondernemingen die (1) financiële instrumenten produceren (producenten) en (2) deze distribueren (distributeurs). Een fondsbeheerder kwalificeert als distributeur als zij producten (inclusief

MiFID2 zal niet alleen grote gevolgen hebben voor banken en beleggingsondernemingen maar ook voor fondsbeheerders.

(1) One-off charges: kosten die aan het begin of aan het einde van het beleggingsproces worden betaald, bijvoorbeeld in- en uittreedkosten. (2) Ongoing charges: doorlopende kosten die aan het beheer van het financiële product verbonden zijn, bijvoorbeeld de beheerfee. (3) Transactiekosten: kosten verbonden aan de aan- en verkoop van beleggingen. (4) Incidentele kosten, zoals performance fees. Hoewel deze informatieverplichting formeel rust op de beleggingsonderneming (of op de fondsbeheerder als deze de beleggingsdienst verleent), zal de fondsbeheerder de informatie over deze kosten moeten aanleveren (daar waar de

Rezah Stegeman

beleggingsdienstverlening resulteert in fondsbeleggingen).

7. Provisieverbod Voor de meeste partijen die actief zijn op de Nederlandse markt is het provisieverbod oud nieuws. Zij hebben immers al vanaf 1 januari 2014 met een provisieverbod te maken. Toch is het door MiFID2 geïntroduceerde provisieverbod relevant voor fondsbeheerders, omdat MiFID2 (1) het provisieverbod uitbreidt naar dienstverlening aan professionele beleggers en (2) fondsbeheerders wellicht nog bestaande afspraken hebben met buitenlandse distributeurs die niet onder het Nederlandse provisieverbod vallen.

Conclusie MiFID2 zal de nodige impact hebben op fondsbeheerders die naast het beheren van fondsen ook beleggingsdiensten verlenen, maar ook op de distributie van door hen beheerde fondsen. In dit artikel wordt slechts een greep gedaan uit de belangrijkste wijzigingen. Met nog een jaar te gaan is er actie vereist van fondsbeheerders! « Dit artikel is geschreven door Joyce Kerkvliet, advocaat/senior associate en Rezah Stegeman, advocaat/partner bij Simmons & Simmons LLP. NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

Beleggen in obligaties: kijk uit aan wie u geld uitleent Door Kevin Corrigan

Beleggen in obligaties wordt weleens vergeleken met het oprapen van dubbeltjes voor een naderende bulldozer. De grootste angst is dat de bulldozer steeds sneller gaat rijden en we niet meer op tijd kunnen wegkomen. Illiquiditeit en de almaar toenemende schuldenlasten maken dit beeld maar al te reëel. Maar waarom moedigen traditionele obligatie-indices beleggers dan toch aan om meer obligaties te kopen van de bedrijven en landen die al het meest hebben geleend? Wanneer u als bankmanager extra geld zou uitlenen aan klanten op grond van het feit dat ze al heel veel hebben geleend, zou u waarschijnlijk worden ontslagen.

Maar voor een conventionele obligatieindex is dit een gebruikelijke benadering. De index komt tot stand op basis van de marktkapitalisatie van de uitstaande obligaties. Daardoor hebben de grotere kredietnemers over het algemeen een grotere weging in de index. Hoe meer er wordt geleend, hoe groter de bulldozer wordt.

Foto: Archief Lombard Odier IM

Bij overheidsobligatie-indices hebben landen met de hoogste schulden de overhand, terwijl sterkere economieën zijn ondervertegenwoordigd. Dit beeld zien we ook bij bedrijfsobligatieindices, waar marktkapitalisatiebenchmarks zijn overwogen in sectoren met een hoge leverage, zoals mijnbouw en energie.

Kevin Corrigan

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

De meerderheid van de beleggers in vastrentende waarden hanteert strategieën met een traditionele marktkapitalisatie-aanpak, die resulteren in kredietverlening aan de uitgevende instellingen met de meeste schuld. Door in plaats daarvan te focussen op fundamentele factoren voor overheids- en bedrijfsinstellingen, worden obligatiebeleggers aangemoedigd om zichzelf als financiers op te stellen en daarbij te kijken naar de capaciteit van een kredietnemer om schulden af lossen, in plaats van zijn capaciteit om meer te lenen.

Dikwijls menen beleggers ten onrechte dat de omvang van een sector in een bedrijfsobligatie index wordt bepaald door zijn gewicht in een economie.

Beleggers hoeven echter niet te wanhopen. Er zijn alternatieve indices ontwikkeld, variërend van bbp-gewogen basisoplossingen tot een reeks uitgebreidere indices die een fundamentelere benadering hanteren voor een betere beoordeling van de betrouwbaarheid van leners. Dergelijke benaderingen zijn toegankelijk via fondsen en tegenwoordig ook via ETF’s.

Fundamentele benadering Ten eerste is omvang van belang. Een

fundamentele benadering kent over het algemeen een hogere weging toe aan grotere landen, omdat deze beter in staat zijn hun schulden te betalen. Hierbij wordt de aflossingscapaciteit van een land bepaald aan de hand van de schuldenlast, de overheidsbegroting,

het huidige tekort op de lopende rekening en aan de hand van de vraag of de overheidsfinanciën zich verbeteren of verslechteren. Ook de maatschappelijke en politieke stabiliteit wordt in kaart gebracht. Misère en politieke risico’s hebben immers geleid tot staatsfaillissementen van bijvoorbeeld Rusland in 1917 en Argentinië in 2002. En vergrijzing kan leiden tot een stijging van overheidsschulden, omdat overheden de kosten van ouderenzorg dragen. In een traditionele wereldwijde marktkapitalisatie-index neemt Japan bijna een derde deel van die index voor haar rekening op basis van het hoge aandeel in het totaal aan uitstaande obligaties. Op basis van zijn bbp is Japan de derde economie in de wereld, maar daar staat een overheidsschuld van meer dan 200% van het bbp tegenover. Daarom heeft Japan, ondanks zijn enorme economie, op basis van een fundamentele benadering een lagere weging. Daarnaast vindt er een neerwaartse correctie plaats vanwege de hoge afhankelijkheidsratio van ouderen.

Te veel lenen en te veel beleggen Niet alleen landen, maar ook bedrijven lenen te veel. Meestal gebeurt dit in specifieke sectoren, waarbij vaak alle bedrijven in die sector op hetzelfde moment te veel lenen. Dikwijls menen beleggers ten onrechte dat de omvang van een sector in een bedrijfsobligatie index wordt bepaald door zijn gewicht in een economie. Was het maar zo eenvoudig. Vroeger bestond bijna de

Bij een fundamentele benadering van obligaties worden sectoren gewogen op basis van de waarde die zij in een economie creëren.

Figuur 1: The fundamental approach leads to a more diversified exposure to government bonds within the OECD universe

OLD WORLD

NEW WORLD

Source: Barclays, LOIM, November 2015, OECD countries. Holdings and/or allocations are subject to change

helft van een index voor investment grade bedrijfsobligaties uit banken en verzekeraars. In september 2008 daalden bedrijfsobligaties van bedrijven in de financiële sector met 15 % in waarde. Beleggers leden hierdoor verliezen, omdat zij te veel aan de financiële sector waren blootgesteld. In de huidige markten hebben Amerikaanse high yield obligaties te kampen met een overweging in energie en basismaterialen. Bij een fundamentele benadering van obligaties worden sectoren gewogen op basis van de waarde die zij in een economie creëren. Vervolgens wordt gekeken naar de financiële kracht van het bedrijf dat de obligaties uitgeeft. Ook nu nog heeft de financiële sector in traditionele indices voor bedrijfsobligaties van beleggingskwaliteit een weging van meer dan 33%. Bij indices met een fundamentele benadering is de weging minder dan de helft daarvan. De detailhandelsector daarentegen, die bijna een kwart van de wereldeconomie vertegenwoordigt, heeft in een marktkapitalisatie-index een weging van slechts 11%.

Afgelopen zomer zagen wij zeer scherpe waardeschommelingen in Duitse overheidsobligaties (Bunds). Dat kwam omdat beleggers hun obligaties snel wilden verkopen. Ten gevolge van de nieuwe kapitaaleisen is de risicobereidheid van banken afgenomen en zijn banken niet bereid uw obligaties te kopen om ze enige tijd aan te houden en later (hopelijk met winst) te verkopen. Ook centrale banken zijn belangrijke buy-and-hold beleggers. Betekent dit dat obligaties geheel vermeden moeten worden? Nee! Maar beleggers moeten wel op hun hoede zijn en vragen stellen om te voorkomen dat ze te veel beleggen in de obligatieemittenten met de grootste schulden, die inherent het grootste deel uitmaken van traditionele marktkapitalisatieindices. Een fundamentele benadering van obligatiebeleggen is in onze ogen defensiever. En een defensieve benadering is nu juist wat een typische obligatiebelegger najaagt. «

Dit artikel is geschreven door Door Kevin Corrigan, Head of Fundamental Fixed Income

Dit klinkt verontrustend voor obligatiebeleggers. En dat is het ook. Maar laten we eens kijken wat er gebeurt wanneer u uw obligaties wilt verkopen.

bij Lombard Odier Investment Managers.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

Ons pensioenstelsel volgens 19 jonge professionals

// ONS PENSIOENSTELSEL VOLGENS 19 JONGE PROFESSIONALS

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Financial Investigator legde een aantal jonge pensioenprofessionals een viertal vragen voor over ons pensioenstelsel: Waarom zitten er in de besturen van pensioenfondsen nog zo weinig jongeren en hoe kan hier verandering in komen? Hoe ziet het ideale pensioenstelsel er op hoofdlijnen uit? Waarin verschillen ‘ouderen’ van ‘jongeren’ als het gaat om de discussie over de toekomst van ons pensioenstelsel? En wat is de grootste misvatting over ons pensioenstelsel? Door Jolanda de Groot en Jorinde Vroonhof

Waarom zitten er in de besturen van pensioenfondsen nog zo weinig jongeren en hoe kan hier verandering in komen? Don van der Steeg, Corporate Trainee bij APG, Lid bestuurscommissie van CNV Jongeren en Voorzitter van de werkgroep ‘toekomststelsel’ bij Pensioenlab

Foto: Archief APG

Jongeren voegen waarde toe aan de ’50 tinten grijs haar’ in pensioenfondsbesturen, maar dit wordt onvoldoende begrepen. Jongerenvakbonden maken zich al jaren hard voor een verandering hierin en met resultaat. Vanuit de PensioenLab-kweekvijver worden er 20 à 30 jongeren per jaar opgeleid voor verantwoordingsorganen en pensioenfondsbesturen. De eerste twee jonge bestuurders gaan dit jaar aan de slag, dus de kraan staat aan de aanbodzijde inmiddels open. De Code Pensioenfondsen stelt dat ieder pensioenfondsbestuur minimaal één lid van onder de 40 moet hebben. Een bescheiden ambitie op een bestuur van 6 tot 12 individuen. En sinds wanneer is een 39-jarige een jongere? Zelfs in deze bescheidenheid heeft 70% van de grootste 100 pensioenfondsen nog altijd geen jongere aangesteld. Vanwaar deze mismatch?

De meerwaarde van jongeren wordt onderschat.

Enerzijds wordt de meerwaarde van jongeren onderschat. Uitspraken als ‘Jongeren hebben wel iets beters te doen, zoals Netflix kijken’ of ‘Jongeren zijn ongeschikt om te besturen’, creëren onterecht een negatief beeld. De praktijk leert dat pensioenfondsen hierdoor aangeven simpelweg geen jongeren te kunnen vinden. Een gebrek aan kennis aan de vraagzijde, bij de recruiters dus. Anderzijds moet de ambitie van jongeren om te besturen geen strop worden, maar juist gestimuleerd worden. Waar oudere werknemers vanuit hun senioriteit aangeven functies te kunnen combineren, krijgen jongeren vaak de vraag ‘of dit wel goed is voor je carrière’. Er is nog een lange weg te gaan voordat werkgevers inzien dat het ‘stapelen van banen’ een investering is in jonge werknemers met een unieke set capaciteiten. Werkgever, maak dit aantrekkelijker, u bent aan zet!

Rogier van Loo, Consultant bij Ortec Finance

Foto: Archief Ortec

De voornaamste reden is denk ik pure desinteresse voor pensioen in zijn algemeenheid. Niemand in mijn vriendengroep is ook maar enigszins bezig met pensioen en dat begrijp ik heel goed. Als jongere kom je vrijwel nooit in aanraking met pensioen en het staat te boek als ‘saai’. Als secundaire arbeidsvoorwaarde komt het nauwelijks in beeld, aangezien je blij mag zijn als je überhaupt een baan aangeboden krijgt. Zelfs als je er als starter serieus naar zou kijken, dan is het maar de vraag in hoeverre de pensioenregeling begrepen wordt. Zowel de financiële geletterdheid van jongeren als de pensioencommunicatie zelf laat naar mijn mening namelijk zeer te wensen over (ik begrijp mijn eigen UPO maar met moeite!).

We moeten pensioen op de radar krijgen bij jongeren.

Als we pensioen op de radar krijgen bij jongeren en een klein beetje enthousiasme kunnen ontwikkelen, dan zou dat stimulerend werken om jongeren in pensioenfondsbesturen te krijgen. Wat volgens mij zou helpen, is het toevoegen van een verplicht curriculum ‘praktische economie’ op de middelbare school. Niet heel droog en theoretisch, maar met voorbeelden over het pensioen van je eigen opa en de hypotheek van je ouders. Op die manier krijg je in ieder geval voor elkaar dat jongeren wéten wat pensioen is. Ik vermoed dat in het verleden meegespeeld zal hebben dat je als jongere toch minder serieus genomen werd, maar gegeven de huidige drang naar diversiteit in de bestuurssamenstelling is er juist een kans voor jongeren om hun stem te laten gelden. Ik zou zeggen: pak die kans!

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// ONS PENSIOENSTELSEL VOLGENS 19 JONGE PROFESSIONALS

Sujan Lahiri, Aspirant Bestuurder bij Stichting Bedrijfstakpensioenfonds voor de Particuliere Beveiliging

Foto: Archief Psf Beveiliging

Laten we eerlijk zijn, jongeren bekommerden zich voor de crisis totaal niet om hun pensioen. ‘Dat zien we over 40 jaar wel en het is allemaal toch wel goed geregeld in Nederland, so who cares?’ Deze desinteresse heeft mede bijgedragen aan een situatie waarin alleen ouderen de scepter zwaaien. Het uitbreken van de crisis in 2008 leerde ons echter dat de bomen niet tot in de hemel groeien en sindsdien wordt de duurzaamheid van het stelsel hevig ter discussie gesteld. Krijgen jongeren later eigenlijk wel wat? En waar blijft hun stem? Pensioenen zijn toch voor iedereen in de samenleving? Het is daarom goed dat jongeren zich nu wat meer beginnen te roeren; ook hun belangen moeten goed worden meegewogen in de besluitvorming. Uiteraard moet deskundigheid wel bovenaan staan; ieders belangen zijn groot en ik geloof niet zo in verplichte quota.

Inmiddels staan er tientallen goed opgeleide en gemotiveerde jongeren in de startblokken om wat te kunnen betekenen.

Gelukkig is er enkele jaren geleden, gefaciliteerd door de bekende vakbonden, een fantastisch initiatief gelanceerd: het PensioenLab. Deze beweging creëert bewustzijn onder jongeren, leidt ze op en tracht daadwerkelijk jongeren in organen als besturen te laten stromen. Inmiddels staan er tientallen goed opgeleide en gemotiveerde jongeren in de startblokken om wat te kunnen betekenen. Aan het aanbod kan het dus niet liggen! Er zijn inmiddels enkele succesverhalen op te tekenen (waaronder van ondergetekende), maar de bal ligt duidelijk bij de pensioenfondsen; sta open voor verjonging en klop eens aan bij het PensioenLab.

Koos Lieffijn, Bestuurssecretaris bij Stichting Pensioenfonds HaskoningDHV en Secretaris van de Stichting Financieel Paspoort

Foto: Archief Psf Royal HaskoningDHV

Laat ik vooropstellen dat besturen volgens mij best een ervaringssport is. Net als autorijden, schaken of koken word je comfortabeler als je situaties herkent. Maar dat betekent niet dat onervarenheid een nadeel is. Integendeel. Denk aan de volgende cocktail: frisse blik, leergierige houding, serieuze ambitie, vermogen om kritische vragen te stellen, creatief en oplossingsgericht. Ik ken best veel jonge mensen die deze cocktail aan eigenschappen meebrengen. Misschien met wat minder ervaring, maar met ruim voldoende andere bagage om dat te compenseren. Dat kan in mijn ogen voor een geweldige aanvulling zorgen binnen besturen. Alleen zijn er inderdaad te weinig jongeren die de kans krijgen (of grijpen).

Besturen is een ervaringssport. Dat betekent niet dat onervarenheid een nadeel is. Integendeel.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Ik weet dat DNB staat te springen om jonge kandidaten voor bestuursfuncties. En natuurlijk word je dan zorgvuldig getoetst op je kennis en kunde, maar vooral ook op je potentie. Juist DNB zoekt naar evenwichtige besturen, in de breedste zin van het woord. Dat biedt kansen dus. Het ‘old boys network’ is niet helemaal verdwenen, maar de tijd is wel rijp om als werkgever of vakbond jongeren te plaatsen. Nogmaals: er zijn veel geschikte kandidaten die nog lang geen 40 jaar zijn. Zie bijvoorbeeld het PensioenLab: getalenteerde en ambitieuze jongeren, die zich graag laten opleiden en als doel hebben in een pensioenfondsbestuur plaats te nemen. Natuurlijk moeten de jongeren ook daadwerkelijk het lef hebben om ‘ja’ te zeggen tegen alle investeringen die daarvoor moeten worden gedaan en de verantwoordelijkheden die zo een functie met zich meebrengt. Maar ik zeg vooral: geef ons die kans. Wij gaan ons wel bewijzen.

Hoe ziet het ideale pensioenstelsel er op hoofdlijnen uit? Esther Crabbendam, Voorzitter van FNV Jong Foto: Archief FNV Jong

Het ideale pensioenstelsel is overzichtelijk, uitlegbaar, solidair en biedt keuzes.

Het ideale pensioenstelsel is overzichtelijk, uitlegbaar, solidair en biedt keuzes. Dit houdt in dat we risico’s spreiden, zodat er geen sprake is van pech- of geluksgeneraties. Niemand wil het kind van de rekening worden. Daarnaast is het voor elke deelnemer duidelijk wat het pensioenstelsel nu werkelijk is, zodat iedereen begrijpt wat pensioenfondsen doen, wat een uitvoerder doet, wat de toezichthouder doet: transparant en begrijpelijk. Er zijn ook duidelijke kaders, zodat men weer vertrouwen krijgt in de pensioensector. Tevens willen we dat iedereen bewust keuzes kan maken. Bijvoorbeeld over waar je in wilt beleggen, maar ook over minder gaan werken of misschien zelfs wel eerder stoppen met werken. Voor iedereen is het duidelijk wat er met zijn inleg gebeurt. Via de kanalen die er al zijn, is er in de toekomst totale transparantie voor de deelnemer ten aanzien van zijn pensioen. Daarnaast is er in het ideale pensioenstelsel voldoende pensioenvermogen om huidige en toekomstige gepensioneerden te voorzien van een rustige oude dag.

Ruben Beil, Consultant Strategie bij MN en actief betrokken bij het PensioenLab

Foto: Archief MN

In de discussie over een ideaal pensioenstelsel gaat het met name over keuzevrijheid en solidariteit. Volgens mij zit de échte waardetoevoeging echter in een optimale en efficiënte uitvoering, want uiteindelijk wordt vooral daar de financiële waarde toegevoegd. Gechargeerd gezegd is de pensioensector een machine waar geld in gaat, dat belegd wordt om er vervolgens met een flinke waardevermeerdering weer uit te komen. Fondsen bewijzen al decennia lang dit te kunnen, maar dat proces heeft z’n prijs. Door meer afstemming en samenwerking bij met name het asset management, zijn kosten te besparen.

De échte waardetoevoeging zit in een optimale en efficiënte uitvoering.

Als men het over kosten heeft, wordt vaak gesproken over administratiekosten per deelnemer. De kosten per deelnemer voor vermogensbeheer zijn echter vele malen hoger. Hier kan écht het verschil worden gemaakt. Pensioenfondsen geven miljarden euro’s uit om het pensioenvermogen te laten beheren. Ondanks dat dit heeft geleid tot forse rendementen op de pensioenpot, is scherpte op de kosten minstens zo belangrijk. Het bijzondere van ons stelsel is dat grote uitvoerders zoals APG, PGGM en MN zich zonder winstoogmerk volledig inzetten voor de deelnemers. Zij werken kostendekkend met een kleine marge, om te kunnen blijven investeren in hun dienstverlening. Maar veel algemene vermogensbeheeractiviteiten kunnen gezamenlijk uitgevoerd worden, waardoor fors kan worden bespaard. Uitvoerders kunnen bijvoorbeeld meer gebruikmaken van elkaars expertise (intern beheer) en gelijke posities en transacties gezamenlijk uitonderhandelen bij asset managers. Dat alles met behoud van de eigen identiteit, waar de achterban van de opdrachtgevers immers ook behoefte aan heeft. Het zou daarom goed zijn als pensioenfondsen hun uitvoerders mandateren om meer samen te werken op het gebied van vermogensbeheer.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// ONS PENSIOENSTELSEL VOLGENS 19 JONGE PROFESSIONALS

Yvette Baks, Pensioen- en communicatiespecialist via Talent & Pro

Foto: Wendy van Bree Fotografie

Het Nederlandse pensioenstelsel doet het goed in de wereld, als je de benchmarks mag geloven. Toch blijft er altijd iets te wensen over. Zelf geloof ik niet meer in veertig jaar hard werken en dan mijn welverdiende pensioen op mijn rekening bijgeschreven zien worden. Ik durf zelfs vraagtekens te zetten bij het ontvangen van een AOW. Áls ik überhaupt al met pensioen kan.

Ik pleit voor een flexibel pensioenstelsel met meer verantwoordelijkheid voor de burgers zelf.

Met dat vooruitzicht pleit ik daarom voor een flexibel pensioenstelsel met meer verantwoordelijkheid voor de burgers zelf. Het ideale pensioenstelsel is een eigen pensioenpot. Je draagt niet meer bij aan het pensioen van een ander, maar aan dat van jezelf. Het is een illusie om te denken dat iedereen in Nederland de verantwoordelijkheid over zijn eigen inkomen voor later kan dragen. Een verplichte minimumbijdrage in je pensioenpot, ook voor zelfstandige ondernemers, zal noodzakelijk zijn. Net als regelingen voor (tijdelijk) werklozen. Maar eenieder bepaalt zelf of, wanneer en hoeveel je bovenop de standaard bijdrage spaart. Als die pensioenpot toch van jezelf is, kun je er ook voor bepaalde zaken geld uit halen. Bijvoorbeeld voor een hypotheek of opleiding om jezelf om te scholen. Aan het ‘met pensioen gaan’ hoeft dan ook geen leeftijd of datum te worden gekoppeld. Wil ik op mijn zestigste minder werken, dan kan ik mijn inkomen aanvullen vanuit mijn eigen pensioenpot. Dat hier allerlei regels en wetten aan vast zitten, moge duidelijk zijn. Maar het zou toch ideaal zijn als we een samenleving creëren die het niet meer heeft over pensioen, maar over inkomen voor later. Een samenleving waarin men zich gedurende het leven bewust is van de eigen oudedagsvoorziening en hoe die beïnvloed wordt door keuzes. Een stukje dromen, of toch niet?

Isabel Lieverse, Jurist bij PGGM

Foto: Archief PGGM

Laatst zei iemand tegen mij: dingen simpel maken is vrij moeilijk. Dingen moeilijk maken is daarentegen vrij simpel. Het huidige pensioenstelsel is veel te ingewikkeld gemaakt en daardoor niet meer transparant. Dat leidt ertoe dat zowel ouderen als jongeren denken dat hun generatie tekort wordt gedaan. Dit zou kunnen worden tegengegaan door niet langer onzekere uitkeringen te beloven, maar een ingelegde premie te boeken op een persoonlijke pensioenrekening.

Het ideale pensioenstelsel is ook collectief en solidair.

Om te voorkomen dat jongeren naar verhouding te veel premie betalen en ouderen te duur worden op de arbeidsmarkt, zou kunnen worden gewerkt met een doorsneepremie waar een degressieve opbouw tegenover staat. In de communicatie naar de deelnemers kan duidelijk worden gemaakt welk deel van de premie bestemd is voor pensioenopbouw en welk deel voor de buffer van het pensioenfonds. Het pensioenfonds communiceert waar de buffer voor wordt gebruikt. Het ideale pensioenstelsel is ook collectief en solidair. Samen heb je een groter vermogen om te beleggen en samen kan je risico’s ook beter dragen. Ik zou er daarom voor willen pleiten om de verplichtstelling ook te laten gelden voor zelfstandigen, om armoedeval bij pensionering of arbeidsongeschiktheid te voorkomen. Zij zouden als sector- of vakgenoten kunnen meedoen aan een bedrijfstakpensioenfonds, bijvoorbeeld zoals zelfstandige schilders nu verplicht deelnemen aan Bpf Schilders. Solidariteit met vak- of sectorgenoten blijft ook belangrijk, bijvoorbeeld in de situatie waarin iemand voortijdig komt te overlijden. Je wilt natuurlijk niet dat de nabestaanden door een gebrek aan inkomen ook hun huis moeten verkopen.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Waarin verschillen ‘ouderen’ van ‘jongeren’ als het gaat om de discussie over de toekomst van ons pensioenstelsel? Michiel Hietkamp, Voorzitter van CNV Jongeren

Foto: Archief CNV Jongeren

Het belang van duurzame investeringen is voor jongeren vele malen groter dan voor ‘ouderen’. Jongeren zijn zich er steeds meer van bewust dat niet alleen een goede pensioenuitkering mooi is. Jongeren willen deze ook krijgen in een wereld die leefbaar is. De pensioensector moet in het beleggingsbeleid zorgen dat niet alleen het financiële plaatje, maar ook het duurzame plaatje klopt. De mogelijkheid om te kiezen voor een duurzaam beleggingsbeleid zou hierin soelaas bieden. Daarnaast zijn met het oog op een goed pensioen thema’s als flex en zzp nog belangrijker voor jongeren. De vele kleine pensioentjes, de zzp’ers die te weinig verdienen om pensioen op te bouwen en de slechte opbouw voor flexibele krachten gaat een pensioenkater opleveren. Ook flexwerkers en zzp’ers verdienen een goed pensioen. Bij ouderen gaat het er vooral om wanneer ze van hun (goede) pensioen kunnen genieten.

Het belang van duurzame investeringen is voor jongeren vele malen groter dan voor ‘ouderen’.

Ten slotte denk ik dat jongeren verschillen van ‘ouderen’ in hun vertrouwen in de toekomst. Jongeren zijn zeer positief. De vraag is of dat gerechtvaardigd is. Hoe dan ook, we moeten toe naar een pensioenstelsel dat aansluit bij de eisen van de moderne arbeidsmarkt. Als de jongeren hierbij het vertrouwen in de toekomst leveren en de ouderen de lessen uit het verleden meenemen, dan denk ik dat we samen een heel eind komen!

Sabine Rock-Speelman (Mobility Consultant), Harmen Oudijk (Pensioen Consultant), Martijn van Norden (Pensioen Consultant) en Joël Habets (Investment Consultant), Mercer

Foto: Archief Mercer

Recente veranderingen en onzekerheden in het pensioenstelsel hebben afbreuk gedaan aan het vertrouwen van zowel ouderen als jongeren in de pensioensector. Tegelijkertijd worden solidariteitsbeginselen, die het fundament vormen voor het huidige stelsel, in toenemende mate ter discussie gesteld. De wijze waarop beide groepen reageren op deze veranderingen en deelnemen aan deze discussie is echter totaal verschillend. Het belangrijkste verschil schuilt in de risicoperceptie en het gevoel van urgentie. Oudere generaties zijn opgegroeid met statische pensioenregelingen omkleed met zekerheden en garanties. Eindloonregelingen en onvoorwaardelijke indexaties schiepen hoge verwachtingen, die niet worden ingelost. Ouderen voelen zich bedrogen en staan machteloos tegen het optredende koopkrachtverlies.

Jongeren groeien op met een pensioenregime dat voortdurend ter discussie staat en omgeven is met onzekerheden.

Jongeren groeien op met een pensioenregime dat voortdurend ter discussie staat en omgeven is met onzekerheden. Wij zijn ons bewust van de beperkte houdbaarheid van het collectieve stelsel en realiseren ons dat garanties niet bestaan en risico’s herverdeeld zullen worden. Dit dwingt jongeren om zich flexibeler en individualistischer op te stellen, hetgeen zich uit in een voorkeur voor meer keuzevrijheid en duidelijkheid. Tegelijkertijd maakt het jongeren wantrouwig, ongeïnteresseerd en onverschillig. Uit onderzoek van Mercer blijkt enerzijds dat 70% van de jongeren hun eigen verantwoordelijkheid voor pensioen erkent, maar geeft tegelijkertijd 90% aan niet te weten wat de verantwoordelijken eigenlijk voor zijn of haar pensioen doen. De pensioensector heeft de cruciale opdracht inzicht en transparantie te verschaffen om het vertrouwen te herwinnen en te voorkomen dat groepen tegenover elkaar komen te staan. Aan jongeren de taak zich meer uit te spreken in de discussie.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// ONS PENSIOENSTELSEL VOLGENS 19 JONGE PROFESSIONALS

Emma van der Zalm, Trainee bij SPF Beheer

Foto: SPF Beheer

Laten we het eerst eens hebben over de zaken waarover ‘ouderen’ en ‘jongeren’ het eens zijn als het gaat om de discussie over de toekomst van ons pensioenstelsel. De kernwaarden van het pensioenstelsel moeten blijven bestaan. Daarmee bedoel ik solidariteit, collectiviteit en verplichtstelling. Dit is een sterke basis, maar op dit moment zijn jong en oud het erover eens dat het huidige pensioenstelsel niet bestendig is tegen de vergrijzing, de schokken in de wereldeconomie en de veranderende arbeidsmarkt. Mensen worden ouder, blijven niet meer hun hele carrière bij één werkgever en kiezen er steeds vaker voor om voor zichzelf te beginnen. Er moet dus iets veranderen.

Jongeren hebben veel meer behoefte aan keuzevrijheid en transparantie in de opbouw van hun pensioen.

Wat er dan daadwerkelijk moet veranderen, is een veel lastigere discussie. Deze discussie gaat voornamelijk over de tweede pijler van het pensioenstelsel: de pensioenopbouw via de werkgever. Hierbij zijn er verschillen tussen de belangen van ouderen en jongeren. Ouderen hebben al jarenlang premie betaald en willen hiervoor ook krijgen wat hun is beloofd. Ze zijn op zoek naar een stabiele uitkering en zekerheid. Voor jongeren is het de vraag of er later nog wel genoeg geld in de pot zit op het moment dat zij met pensioen gaan. Jongeren hebben daarentegen belang bij een stabiele premie en een rendement dat meegaat met economische ontwikkelingen. Zij hebben veel meer behoefte aan keuzevrijheid en transparantie in de opbouw van hun pensioen, zodat ze controle kunnen houden over hun eigen ‘pensioenpotje’.

Derya Gunaydin, Manager Pensioenen bij Stichting Pensioenfonds Achmea en voorzitter van het PensioenLab Foto: Lucien Souisa

Veel jongeren geven de voorkeur aan een individuele pensioenregeling in plaats van een collectief stelsel.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Waar ouderen kiezen voor meer solidariteit en collectiviteit, kiezen jongeren meer voor keuzevrijheid en individualiteit. Het toegenomen aantal hoogopgeleide jongeren en de toegenomen flexibilisering van de arbeidsmarkt brengen met zich mee dat veel jongeren kritisch staan tegenover de eigen pensioenregeling en meer invloed willen op hun pensioen. Dit vertaalt zich in de wens naar meer invloed op onder andere het gekozen risicoprofiel en maatschappelijk verantwoord beleggen. Ook zien we dat ouderen vaker kiezen voor meer zekerheid en jongeren vaker voor meer risico. Gezien elkanders beleggingshorizon is dat ook niet vreemd. Daarnaast vinden veel jongeren de doorsneesystematiek in het bestaande pensioenstelsel niet eerlijk. Zij voelen zich gedupeerd omdat zij als gevolg van de vergrijzing langer moeten doorwerken terwijl zij voor hetzelfde pensioen meer premie moeten betalen. Tegelijkertijd blijven zij niet de gehele periode bij hetzelfde fonds pensioen opbouwen. Veel jongeren geven daarom de voorkeur aan een individuele pensioenregeling in plaats van een collectief stelsel. Uit het onderzoek van SCP over solidariteit en keuzevrijheid komt naar voren dat veel jongeren vinden dat ouderen beter af zijn dan zijzelf. Volgens de ondervraagde jongeren zijn het vooral de ouderen die de meeste zeggenschap in het land hebben en die profiteren van het pensioenstelsel en de welvaart, terwijl zijzelf degenen zijn die voor de kosten van de crisis opdraaien. Andersom gaat dit in mindere mate op, al denken de ouderen gunstiger over de positie van jongeren en minder gunstig over hun eigen positie. Waar ouderen en jongeren het wel met elkaar over eens zijn is dat ‘een gegarandeerd pensioen’ zoals eerder bedacht, niet bestaat. Het pensioen is onzeker en hangt onder meer af van hoe goed het op de financiële markten gaat. Om het pensioenstelsel toekomstbestendig te maken, moeten naast jongeren ook ouderen bijdragen aan de transitie hiernaartoe.

Wat is de grootste misvatting over ons pensioenstelsel? Anna Grebenchtchikova, Voorzitter Pensioencommissie & Bestuurslid bij CNV Jongeren

Foto: Archief CNV Jongeren

De grootste misvatting over onze pensioensector is dat stilstand geen achteruitgang is. Dat is helaas een waan. Zo past het pensioenstelsel met de dag slechter bij de huidige arbeidsmarkt. Op dit moment heeft het grootste deel van de beroepsbevolking nog een plaats in het stelsel, maar we weten met zekerheid dat dit over twintig jaar niet meer het geval is. Een steeds groter wordend deel van de beroepsbevolking - jong én oud - werkt in arbeidsvormen die buiten de pensioenboot vallen. Als je wilt dat Nederland in de toekomst nog steeds het beste pensioenstelsel ter wereld heeft, moet je nú grote zaken veranderen, zoals de aard van de verplichtstelling.

Een steeds groter wordend deel van de beroepsbevolking werkt in arbeidsvormen die buiten de pensioenboot vallen.

Ook is het idee ontstaan dat het oplossen van de doorsneeproblematiek een keuze is: of we lossen de doorsneeschuld af, of we schrikken terug van het getal en laten het zitten. Dat is geenszins het geval: we moeten met een eerlijke, collectieve oplossing komen. De schuld wordt namelijk elke dag al afgelost door mensen die uit het stelsel stappen. Zij betalen dan de facto hun persoonlijke doorsneeschuld – ze behouden de rechten die ze hebben opgebouwd en niemand compenseert hen voor de rechten waar ze wel voor betaald hebben, maar die ze door het doorsneesysteem niet gekregen hebben. Daar is niets eerlijks of solidairs aan – dat gaat volledig tegen de geest van ons stelsel in. Daarom moet er een eerlijke, solidaire oplossing voor de doorsneeproblematiek komen.

Aniek Jansen, Advocaat bij NautaDutilh

Foto: Archief Nauta Dutilh

Mensen denken dat ze, als ze deelnemen in een pensioenregeling, later kunnen rekenen op een inkomensbron die hun salaris afdoende vervangt. Dit is echter lang niet altijd het geval. Bovendien weten velen niet hoeveel pensioen ze precies opbouwen. Of je genoeg pensioen opbouwt, hangt af van de kwaliteit van de pensioenregeling. Een eerste factor daarbij is de vraag wie het beleggingsrisico draagt: werknemer of pensioenuitvoerder. Bij beschikbare premieregelingen ligt dat risico bij de werknemer. Als met de premies niet de verwachte rendementen worden behaald, leidt dat tot een pensioentekort. Bij eind- en middelloonregelingen ligt het genoemde risico bij de pensioenuitvoerder. De werknemer is bij pensionering in beginsel zeker van een vast percentage van zijn laatstverdiende of gemiddelde loon.

De pensioenopbrengst kan soms tegenvallen terwijl de deelnemer zich dat niet tijdig realiseert.

Een tweede factor is de omschrijving in de pensioenregeling van het inkomen waarover je pensioen opbouwt. Salariscomponenten kunnen al dan niet worden meegenomen en, minstens zo relevant: onder een bepaald grensbedrag bouw je helemaal geen pensioen op (franchise). Ten slotte is er de vraag naar de waardevastheid van de pensioenen die al ingegaan zijn. Bij eind- en middelloonregelingen wordt doorgaans een voorwaardelijke indexatie toegepast. Pensioenrechten worden aangepast aan de inflatie, maar alleen als de financiële situatie van de pensioenuitvoerder dit toestaat. Dit gebeurt echter niet altijd. Daar komt dan nog bij dat mensen wisselen van werkgever én pensioenregeling. Afhankelijk van deze factoren kan de pensioenopbrengst tegenvallen terwijl de deelnemer zich dat niet tijdig realiseert. De nieuwe Wet pensioencommunicatie wil hierin verandering brengen. Ik hoop net als de wetgever dat dit zal leiden tot een groter pensioenbewustzijn.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// ONS PENSIOENSTELSEL VOLGENS 19 JONGE PROFESSIONALS

Sam Groenewold, Analist bij Russell Investments Foto: Archief Russel Investments

De grootste misvatting is denken dat een mens überhaupt in staat is om het pensioenstelsel te doorgronden.

De vraag impliceert dat ik wél weet hoe het pensioenstelsel in elkaar zit en wat de precieze gevolgen zijn van dit systeem voor onze maatschappij. Nu dragen mijn dagelijkse werkzaamheden wel bij aan een beter begrip van ons pensioenstelsel - en breng ik dit onderwerp in privésfeer veel vaker ter sprake dan sociaal gewenst is -, maar helaas is niets minder waar. Overigens ben ik nog nooit twee mensen tegengekomen die niet van elkaar vonden dat ze een misvatting hadden over ons stelsel, u wel? De grootste misvatting is denken dat een mens überhaupt in staat is om het pensioenstelsel (een combinatie van 3 pijlers!) te doorgronden. Laat staan dat iemand vanuit die kennis precies kan zien wat er verbeterd kan worden ten behoeve van de huidige en toekomstige Nederlandse generaties. Of het nu gaat om een debat tussen politici in de Tweede Kamer, experts in de Rode Hoed, of tussen jongeren in het Pensioenlab, telkens is mijn conclusie dat er evenveel meningen zijn als aanwezigen. Steeds weer blijkt het onmogelijk om tot een consensus te komen die impliceert dat we een stapje dichterbij het doorgronden van het pensioenstelsel zijn gekomen en inzien wat we er aan zouden moeten veranderen. Toch zijn we hier vaker en heftiger dan ooit over aan het debatteren, in de hardnekkige hoop tot de ultieme waarheid te komen. En gelukkig maar, zo zijn we ook gekomen tot ons huidige stelsel, dat nog altijd tot de wereldtop behoort qua pensioenvoorziening.

Anna Czylok, Investment Strategist bij TKP Investments Foto: Archief TKP Investments

Met maatwerkoplossingen kunnen deelnemers een pensioen sparen dat voor hen persoonlijk geschikt is.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Ik denk niet direct aan een misvatting, maar persoonlijk pleit ik voor een grotere mate van flexibiliteit in de Nederlandse pensioenen. Dit kan onder andere met de Defined Contribution regelingen. Deze regelingen zijn al langer mogelijk. Echter, ons pensioensysteem wordt nog gedomineerd door de Defined Benefit pensioenregelingen. Bij de Defined Benefit (DB) pensioenregeling wordt voor elke deelnemer in een bepaald pensioenfonds op dezelfde wijze belegd, rekening houdend met de karakteristieken van de totale populatie en de risicohouding van het bestuur (en sociale partners). Dit beleggingsbeleid is onafhankelijk van de persoonlijke karakteristieken en persoonlijke financiële situatie van de individuele deelnemer. Daarmee ontnemen we mensen die meer risicoappetijt of een langere beleggingshorizon hebben, de kans om risicovoller te beleggen. En andersom wordt zo geen rekening gehouden met de wensen van mensen die prijs stellen op stabiliteit, zoals bijvoorbeeld de gepensioneerden. Met maatwerkoplossingen kunnen deelnemers een pensioen sparen dat voor hen persoonlijk geschikt is en meer ruimte biedt voor financiële beslissingen die niet expliciet aan het pensioen verbonden zijn. Flexibiliteit kan daarnaast de tevredenheid en het pensioenbewustzijn verhogen, vooral bij de jongeren. Daarom ben ik erg positief over de trend naar DC-regelingen. Ik ben ervan overtuigd dat de toekomst van ons pensioenstelsel in meer persoonlijke vrijheid ligt en in de verantwoordelijkheid van het individu voor zijn of haar eigen financiële planning.

conclusie

Jongeren zijn een zeer waardevolle aanvulling voor pensioenfondsbesturen: hierover lijken alle ondervraagde jonge professionals het eens te zijn. Jongeren hebben een frisse blik, stellen kritische vragen en zijn creatief en oplossingsgericht. Initiatieven als PensioenLab maken zich hard voor deze kwestie en leiden jaarlijks een groep talentvolle en ambitieuze jongeren op, die al ‘in de startblokken staan’ om wat te betekenen voor de sector. Waarom zitten er in de pensioenfondsbesturen dan nog zo weinig jongeren? Enerzijds wordt gewezen op een gebrek aan kennis aan de vraagzijde, waardoor een onterecht negatief beeld van jongeren ontstaan is. Maar anderzijds wordt ook gewezen op desinteresse van jongeren voor het pensioen in het algemeen. Pensioen moet meer op de radar gezet worden bij jongeren. Als ze er meer over wéten zorgt dit wellicht ook voor meer interesse, zeker als er meer stimulans is om een bestuursfunctie te combineren met andere activiteiten. Tegelijkertijd geven de jonge professionals duidelijk aan dat de bal vooral ligt bij de pensioenfondsen. Hoe ziet het ideale pensioenstelsel er volgens jongeren op hoofdlijnen eruit? Het ideale stelsel is transparant, duidelijk en uitlegbaar. De nadruk ligt op keuzevrijheid en flexibiliteit. De deelnemer wil graag zijn eigen keuzes maken en neemt de verantwoordelijkheid voor zijn eigen financiële planning. Veel aandacht gaat uit naar de eigen ‘pensioenpot’ waarbij je bijvoorbeeld zelf kan bepalen wanneer je iets met je geld doet en hoeveel je bovenop je standaard bijdrage spaart. Hierbij is maatwerk belangrijk. Ook wordt gewezen op de trend naar DC-regelingen. Jongeren vinden ook dat het ideale pensioenstelsel solidair moet zijn: samen heb je nu eenmaal een groter vermogen om te beleggen en kan je risico’s beter dragen. Hierbij moeten de risico’s goed gespreid worden over de generaties (er mogen geen pech- en geluksgeneraties ontstaan). Diverse jonge professionals wijzen ook op het belang van verplichtstelling of een minimumbijdrage. De arbeidsmarkt verandert snel en het is ook belangrijk om te zorgen dat flexwerkers en zzp’ers niet buiten de boot vallen. Waarin verschillen ‘ouderen’ van ‘jongeren’ in deze discussie? Ouderen zijn opgegroeid in een tijd van statische pensioenregelingen met zekerheden en garanties, waardoor de nadruk vaker ligt op het inlossen van verwachtingen. Jongeren worden in de huidige tijd gedwongen om zich veel flexibeler en individualistischer op te stellen. Zij hebben hierdoor meer behoefte aan transparantie, keuzevrijheid en controle. Ook wensen zij vaker zeggenschap over zaken als maatschappelijk verantwoord beleggen. In de discussies over het huidige pensioenstelsel is het soms moeilijk om het met elkaar eens te worden, geeft een van de professionals aan. Aan de positieve instelling van jongeren zal het in ieder geval niet liggen. Zoals een van de ondervraagden het uitdrukt: ‘Als de jongeren het vertrouwen in de toekomst leveren en de ouderen de lessen uit het verleden meenemen, dan denk ik dat we samen een heel eind komen!’

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

De jeugdigheid in alle generaties Door Josephine van der Vossen, Managing Partner bij Partners at Work Executive Search

Foto: Archief Partners at Work

// COLUMN

Eenmaal per week sport ik met een personal trainer en eens in de zoveel tijd word ik helemaal doorgemeten. Gewicht, vetpercentage en vochtgehalte worden opgenomen. Altijd is het weer spannend wat de uitkomst, op basis van de meetresultaten, van ‘je echte leeftijd’ is.

Anderhalf jaar geleden ben ik begonnen met sporten. Mijn echte leeftijd was op dat moment 49. Na afloop van de laatste meting van begin dit jaar was mijn echte leeftijd verbeterd naar 43. Door het sporten voel ik me veel energieker, heb ik een beter uithoudingsvermogen en ben ik ook nog een paar kilo afgevallen. Ik vind het belangrijk om in deze hectische en veeleisende tijden te zorgen dat mijn conditie op peil is. Naast een goede conditie is het ook zaak om de geest scherp te houden. Verwondering, je openstellen voor nieuwe ontwikkelingen en oude denkpatronen durven loslaten, levert nieuwe inzichten op. In 2007 promoveerde Aart Bontekoning op het onderwerp Generatieverschillen en de effecten daarvan op de ontwikkeling van organisaties. Hij geeft in zijn in 2014 verschenen boek ‘Nieuwe generaties in vergrijzende organisaties’ aan hoe vergrijzende organisaties ‘bij de tijd’ kunnen blijven. Het is een relevant thema, want tot na 2030 zal de vergrijzing in Nederland fors toenemen, onder andere in de zakelijke en financiële dienstverlening. Dat gegeven vergt inspanningen van alle generaties en een transformatie van ‘de jeugd heeft de toekomst’ naar: ‘de jeugdigheid in alle generaties vormt de toekomst’. Wij onderschrijven het gedachtegoed van Bontekoning dat jeugdigheid in alle generaties essentieel is in deze snel veranderende wereld. Jeugdigheid in doen en denken, in vitaliteit en in mindset.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Na jaren van reorganiseren en bezuinigen, zijn organisaties weer bereid om te investeren in talent. En talent verbindt zich graag aan organisaties waar ‘beweging’ is, waar innovatie en ontwikkeling mogelijk zijn. Wij zien in onze praktijk veel vraag naar professionals met een achtergrond in technische wetenschappen, econometrie, of een kwantitatieve opleiding, bij voorkeur aangevuld met een VBA of CFA. Als deze professionals daarnaast ook de juiste communicatieve en/of commerciële vaardigheden bezitten, kunnen ze zo aan de slag binnen asset management, de pensioensector, bij een uitvoeringsorganisatie of een toezichthouder. Ook in besturen van pensioenfondsen is behoefte aan een juiste afspiegeling van de populatie en wordt een nieuwe generatie bestuurders gezocht. Ook voor de oudere generaties binnen organisaties is er trouwens veel te winnen. Want in plaats dat zij mogelijk verzanden in routineus handelen en een hindermacht voor vernieuwing worden, kunnen zij juist een actieve factor ín die vernieuwing zijn. Juist met hun vakkennis en ervaring kunnen zij vernieuwingsprocessen en andere bedrijfstransities tot een succes maken. En kunnen zij jongeren, versneld, tot bloei brengen. Juist in een bedrijfsorganisatie, waar alles met alles samenhangt, heeft dit een positief hefboomeffect. Door dus te investeren in jong en oud, blijft een organisatie vitaal en ‘bij de tijd’. Jeugdigheid in alle generaties zorgt dat een organisatie klaar is voor de toekomst. «

© 2016 Morningstar, Inc. All rights reserved. The Morningstar name and logo are registered marks of Morningstar. Marks used in conjunction with Morningstar products or services are the property of Morningstar or its subsidiaries.

Morningstar Institutional Conference

Amsterdam 2016

PanEuropean Event

Join us March 17 –18 at the Okura Hotel, Amsterdam. Morningstar’s premier conference for institutions and investment professionals in Europe. Our signature European Institutional Conference for institutional investors is now in its sixth year.

This year’s agenda will explore investment topics relevant to long-term investors, including the impact of demographic change, the challenges posed by the behavioural biases of fund managers, and the current opportunities in European equity markets. We will also examine alternative ways of building capital market assumptions, ESG

considerations for manager selection and examine alternative ways to measure risk in a portfolio. As well as taking a detailed look at the banking sector and the impact of current interest rate strategy and regulation.

Contact institutionalconferenceeu@morningstar.com

Confirmed Speakers

Join the conversation on Twitter:

Information and Registration global.morningstar.com/euconference

3 Michael Krautzberger, Managing Director and

Head of Euro Fixed Income Team, BlackRock 3 Jason Hsu, Ph.D., Co-Founder and Vice Chairman Research Affiliates Join Morningstar to explore current issues in the global investing market.

Media Partner

#MICEU

// BOEKEN

Over Geld en Macht Door Hans Amesz

D Titel: Over Geld en Macht Auteurs: Gerarda Westerhuis en Abe de Jong Uitgever: Boom ISBN: 9789089531469

e ondertitel van dit boek luidt: Financiering en Corporate Governance van het Nederlandse bedrijfsleven. ‘Geld en Macht’ is het zevende en laatste deel van het onderzoeksproject BINT: het Bedrijfsleven in Nederland in de twintigste eeuw. Auteurs Westerhuis en De Jong, respectievelijk onderzoeker bij Economische en Sociale Geschiedenis aan de Universiteit Utrecht en hoogleraar ondernemingsfinanciering aan Rotterdam School of Management en de Rijksuniversiteit Groningen, gaan na aan welke financiële middelen bedrijven behoefte hadden, en hoe aandeelhouders, waaronder familieleden en banken, daarin voorzagen. Aan het begin van de twintigste eeuw waren banken en de aandelenmarkt beide belangrijk voor de financiering van bedrijven. Lag de macht in de onderneming de eerste helft van die eeuw in veel gevallen bij oprichtersfamilies die over grote pakketten aandelen beschikten, in het midden van de eeuw was er overwegend sprake van veel kleine aandeelhouders die het beleid geheel aan bestuurders overlieten. Aan het eind van de eeuw, daarentegen, bestonden de aandeelhouders voor een belangrijk deel uit institutionele beleggers, die het beleid in de ondernemingen actief en kritisch volgden, en daarmee ook met relatief kleine pakketten zowel directieleden als commissarissen onder druk konden zetten. Uit het met veel foto’s geïllustreerde, mooi uitgegeven boek, blijkt dat het landschap en de inrichting van de financiering en governance van grote ondernemingen continu in beweging is. Onder invloed van conjunctuurschommelingen en politieke gebeurtenissen op het wereldtoneel zijn exogene factoren belangrijk voor de open Nederlandse economie. Maar ook door endogene invloeden ontstaat dynamiek. Volgens Westerhuis en De Jong zullen in de toekomst, net als in de 20e eeuw, elementen van een liberale marktorganisatie en concurrentie afgewisseld worden door de krachten van coördinatie en samenwerking.

Het profijt van duurzaamheid Door Jeroen Mol

‘H Titel: Het profijt van duurzaamheid Auteur: Onno de Lange e.a. Uitgever: Wolters Kluwer ISBN: 9789013134179

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

et profijt van duurzaamheid’ is de titel van een nieuw boek dat antwoord probeert te geven op de vraag of de toepassing van duurzaamheid in de strategie zakelijk gezien wat oplevert. 26 vakspecialisten verbonden aan 14 instellingen hebben een bijdrage geleverd. Doelgroep van het boek, dat gepubliceerd is door Wolters Kluwer, zijn institutionele beleggers. Het Instituut voor Pensioeneducatie (IVP) zal het boek gebruiken als basismateriaal voor het programma ‘Duurzaamheid voor institutionele beleggers’, dat dit jaar van start gaat. IVPsecretaris Onno de Lange schrijft in zijn voorwoord dat gekozen is voor een ‘zakelijke, nietpolitieke’ benadering. Het boek omvat alle facetten rondom het thema duurzaamheid en begrippen als ESG (Environmental Social Governance), PPP (People Planet Profit) en GRI (Global Reporting Initiative) worden uitgelegd. Uit onderzoek inzake verantwoording blijkt dat pensioenfondsen met name rapporteren over het beleggingsbeleid. Dat is té beperkt. Zodra zij duurzaamheid als een relevant onderdeel van hun missie en strategie zien, dienen zij een gedegen analyse van hun maatschappelijke impact te maken, eventueel aangevuld met een gestructureerd stakeholderengagement. Institutionele beleggers kunnen via engagement druk uitoefenen op beursgenoteerde ondernemingen om duurzaamheidsbeleid te integreren in hun bedrijfsstrategie. De VS is voorloper in verantwoord beleggen, denk onder andere aan de introductie van de Domini 400 Social beursindex. In de VS wordt één op de zes belegde Amerikaanse dollars duurzaam belegd. Duurzaamheidsbeleid hangt nauw samen met het gebruik van energie en ‘fossil free’ is een snel groeiende beweging. De wereld heeft géén behoefte aan CO2 maar aan energie. China neemt 50% van het wereldgebruik van kolen voor haar rekening. Indien elektriciteitsopwekking met gas in plaats van kolen zou plaatsvinden zou een theoretische winst van 60% méér energie bij een lager koolstofbudget mogelijk zijn. Een nieuwe gedachte is dat pensioenfondsen en verzekeraars hun langlopende verplichtingen ook kunnen financieren met vloeibaar aardgasprojecten (LNG), bijvoorbeeld als alternatief voor obligaties.

// BOEKEN

The Courage to Act Door Joost van Mierlo

H Titel: The Courage to Act Auteur: Ben Bernanke Uitgever: W.W. Norton ISBN: 9780393247213

et leek zo’n mooie baan, begin 2006. Ben Bernanke werd op 1 februari 2006 beëdigd als nieuwe gouverneur van de Amerikaanse Federal Reserve, het stelsel van centrale banken. Zijn voorganger Alan Greenspan had in bijna twintig jaar tijd een bijna goddelijke status veroverd. Niet voor niets werd hij met de term ‘maestro’ aangeduid. Greenspan had ervoor gezorgd dat iedere beslissing van de Fed tot de gewenste marktreactie leidde. Leiding geven aan zo’n betrouwbaar instituut moest wel aantrekkelijk zijn. In werkelijkheid waren de oorzaken voor de belangrijkste economische crisis sinds bijna een eeuw al zichtbaar. De Amerikaanse huizenmarkt was oververhit. Binnen een jaar zouden de eerste gevolgen duidelijk worden. Iets meer dan twee jaar later zou de crisis uitbarsten. In plaats van leidinggevende van een behoedzaam laverende tanker, bleek Bernanke de bestuurder van een speedboat die van crisis naar crisis moest racen, in de tussentijd ervoor zorgend dat er geen al te grote ongelukken zouden worden veroorzaakt. De memoires van Bernanke zijn adembenemend vanwege de beschreven calamiteiten. Van het echec van Bear Stearns, via Lehman Brothers naar de eurocrisis. Bernanke, een geboren professor, is in al die crises de rust zelve. Vertrouwend op de lessen van een levenslange studie van de economische geschiedenis, behoedt de Federal Reserve de Amerikaanse economie, en daarmee de rest van de wereld, voor het Armageddon van de jaren dertig van de vorige eeuw. Zo rustig als Bernanke blijft onder hoogspanning, zo kabbelend is de toon van dit boek. Iedereen heeft de beste intenties. Iedereen doet zijn best. Het is met een schijnwerper zoeken naar een onvriendelijk woord. Zelfs als Republikeinse politici Bernanke tijdens de verkiezingsstrijd van 2011 van landsverraad beschuldigen, schrijft hij dat hij wel begrip kan opbrengen voor hun onvrede. De werkloosheid is op dat moment immers onacceptabel hoog. Die vriendelijke toon is op den duur niet goed verteerbaar. Dat zorgt ervoor dat je als lezer ook sceptisch wordt over de belangrijkste claim van Bernanke: namelijk dat het beleid van de Fed zegenrijk is geweest. De meeste criticasters geven Bernanke vooralsnog het voordeel van de twijfel. Maar wie weet waar het extreem ruime monetaire beleid dat Bernanke uitvoerde, op den duur toe leidt. De geschiedenis heeft immers een lang geheugen. De reputatie van Greenspan ligt inmiddels ook aan diggelen.

The Rise of the Robots Door Joost van Mierlo

D Titel: The Rise of the Robots Auteur: Martin Ford Uitgever: Oneworld ISBN: 978178074791

e toekomst ziet er niet goed uit. Tenminste, als we Martin Ford moeten geloven. Hij voorziet een wereld waarin massale werkloosheid heerst en de welvaart verdeeld wordt over een steeds kleinere groep van mensen. Het proces is al in volle gang. Als Silicon Valley-miljonair weet Ford daar alles van: hij hoeft alleen maar om zich heen te kijken. In 2014 kocht Facebook WhatsApp. Daar was $ 19 miljard mee gemoeid. En dat voor een bedrijfje met nauwelijks vijftig medewerkers. Het is allemaal een gevolg van verregaande robotisering. In de wereld van Ford zijn weinig banen te bedenken die in de toekomst niet door robots zullen worden uitgevoerd. Hartchirurg? Een robot kan dat beter. Vrachtwagenchauffeur? Dito. De toenemende ongelijkheid die het gevolg is van dit robotiseringsproces, ondermijnt op den duur de wereldeconomie. De middenklasse, de traditionele gangmaker van de economie, dreigt te verdwijnen. Ford schrijft met kennis van zaken, geeft levendige voorbeelden van huidige processen en creëert een horrorscenario door huidige trends te extrapoleren. Dat deden Maltus en de wetenschappers van de Club van Rome ook. De werkelijkheid blijkt altijd ingewikkelder in elkaar te zitten. Dat maakt het boek er echter niet minder boeiend om. Een terechte winnaar van de FT Business Book of the Year Award.

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

We moeten onszelf hervormen, voordat de toezichthouders het voor ons doen

Foto: Archief CFA Institute

// COLUMN

Door Paul Smith, CFA, President en CEO van het CFA Institute

Tegenwoordig is ‘waardecreatie’ een populair begrip onder beleggers. Voegen beleggingsprofessionals eigenlijk wel waarde toe voor hun klanten? Passief beleggen is aan een opmars bezig en aan de horizon verschijnen de robo-adviseurs. Actief vermogensbeheer zou zijn langste tijd hebben gehad. In deze veranderingen spelen ook de toezichthouders een actieve rol. Als de sector zich niet opnieuw uitvindt, kunnen we erop rekenen dat de toezichthouders noodzakelijke veranderingen afdwingen met regels. In voorkomende gevallen kan dit leiden tot marktverstoring of onbedoelde neveneffecten. De gevolgen van de wereldwijde financiële crisis zijn nog steeds merkbaar in de samenleving en daar heeft het imago van de financiële sector voorlopig onder te lijden. Miljardenboetes en -schikkingen zijn nog steeds aan de orde van de dag en ook in films en op TV zien we nog geregeld een negatieve voorstelling van beleggingsprofessionals. Dit terwijl beleggingsprofessionals juist een hele waardevolle bijdrage aan de samenleving kunnen leveren. Het CFA Institute wil dat laten zien door de hoogste standaarden in onderwijs, ethiek en professioneel gedrag van aangesloten leden te eisen. Verander het debat Beleggers willen een eerlijke en transparante markt. Beleggingsprofessionals zijn uiteindelijk de hoeders van het spaargeld van de particuliere belegger of deelnemer in een pensioenfonds. Wij zijn het aan onze stand verplicht om mee te denken over passend beleid en dienstverlening waar beleggers en de maatschappij als geheel van kunnen profiteren. Daarnaast moeten we investeren in de volgende generatie van beleggingsprofessionals. Maar in de nasleep van de crisis zijn de opleidingsbudgetten te laag geworden. Uiteindelijk vertaalt dit zich in afkalving van professioneel gedrag en ethiek. De link tussen een winstgevende en duurzame onderneming en opleiding en professioneel gedrag moet worden hersteld. En dan kunnen we niet beknibbelen op onze investering in de ontwikkeling van talent. Daarnaast is het cruciaal dat de structuur van de bedrijfstak wordt ingericht op het behalen van langetermijnbeleggingsresultaten voor klanten en we ons niet langer laten opjagen door kortetermijnbeleid. 70

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

Meer nadruk op toegevoegde waarde Als ik kijk naar onze industrie, dan zie ik een driedeling: Er zijn aanbieders die tegen lage kosten hun product in de markt zetten en aanbieders zoals hedge funds, small cap-managers en private equity managers, die een veel hogere vergoeding vragen voor hun dienstverlening. Ten slotte zijn er aanbieders van maatwerk; professionals die advies aanbieden in blokken, opgebouwd uit de eerste twee categorieën. Deze laatste groep kan een groter deel van de markt pakken, omdat zij over het algemeen een open architectuur hebben en dit spreekt zowel institutionele- als particuliere cliënten aan. Met de financiële doelen van de klant voorop, zullen zij beter in staat zijn om voordelen te bieden boven robo-adviseurs en andere potentieel goedkopere alternatieven. Dit zal niet gemakkelijk zijn aangezien klanten een weerstand hebben tegen het betalen van fees en marges die onder invloed hiervan wellicht ook lager worden. Maar we komen dan ook uit een periode waarin de historisch hoge marges niet duurzaam meer bleken te zijn. Het is beter om in de voorhoede te zitten van deze trend, om later niet uit de gratie te raken bij klanten en toezichthouders. Zal de beleggingsindustrie de moed hebben om deze klantgerichte aanpak te omarmen? In dit opzicht is het belangrijk om te beseffen dat duurzame bedrijfsvoering in de basis altijd gebaseerd is op tevreden klanten. En tevreden klanten zijn het product van een eerlijk businessmodel, aangedreven door goed opgeleide en professioneel handelende professionals. Professionals die ethiek hoog in het vaandel hebben staan. «

// ON THE MOVE SPECIAL Foto: Archief Triodos IM

Raymond hiltrop

Van Syntrus Achmea Vermogensbeheer naar Triodos Investment Management

Proficiat met uw nieuwe baan. Hoe bevalt uw nieuwe functie? Uitstekend! Triodos Bank is een prachtig bedrijf met een unieke missie, met voor mij een uitdagende rol bij Triodos Investment Management als fondsmanager van het pas opgerichte en snel groeiende Triodos Multi Impact Fund. Dit eerste Triodos ‘fund-of-funds’ beleggingsfonds investeert in een breed scala aan sectoren die de transitie naar een duurzamere samenleving stimuleren, zoals duurzame handel, microfinanciering, duurzame energie, kunst en cultuur, biologische voeding en landbouw. Het fonds belegt voor circa 70% in een mix van Triodos beleggingsfondsen en voor circa 30% in impact bonds.

eind vorig jaar over de functie. Dat leidde al snel tot een reeks mooie gesprekken met Triodos Investment Management.

Op welk vlak kunt u de expertise die u heeft opgedaan, gebruiken in uw nieuwe functie? De ervaring die ik in het verleden heb opgedaan, kan ik uiteraard gebruiken bij het van dag tot dag managen van het Triodos Multi Impact fonds. Een belangrijke focus zal daarbij ook liggen op de verdere ontwikkeling en de groei van het fonds, onder andere door het onderhouden van de contacten met beleggers en adviseurs, zowel van de bestaande als van nieuwe distributiekanalen.

U begon uw carrière bij het Ministerie van Financiën. Wat was uw functie daar?

Vindt u het een uitdaging om opnieuw te beginnen?

Ik ben begonnen als beleidsmedewerker op de afdeling Internationale Monetaire Zaken. Het was de tijd van het Exchange Rate Mechanism in Europa en de crisis bij de Amerikaanse Savings & Loans instituten.

Natuurlijk. Ieder nieuw begin is spannend, zeker bij het overstappen van een uitvoeringsorganisatie naar een bank, helemaal naar zo’n bijzondere. Bovendien gaat het om een nieuw, recent opgericht beleggingsfonds.

Verder heeft u onder andere gewerkt bij KasBank, Blue Sky Group, MN, Roche, BPF Schilders, Robeco en Syntrus Achmea Vermogensbeheer. Kunt u heel kort aangeven welke kennis u daar heeft opgedaan?

Wat verwacht u bij Triodos Investment Management te kunnen bewerkstelligen?

Bij KasBank was ik verantwoordelijk voor de advies- en vermogensbeheerdienstverlening aan particuliere beleggers. Voor de KLM Pensioenfondsen (Blue Sky Group) en MN heb ik de Europese aandelenportefeuille opgebouwd en beheerd. Bij mijn latere dienstverbanden ben ik me gaan bezighouden met het bredere beheer van institutionele en pensioenportefeuilles. Ik denk dat ik mezelf het beste kan omschrijven als generalist op beleggingsgebied.

Hoe en wanneer bent u in contact gekomen met Triodos Investment Management? Een goede bekende die bij Triodos Bank werkt, tipte mij

Steeds meer beleggers, zowel particulier als professioneel, vinden de weg naar impact beleggen en de sector is duidelijk sterk aan het groeien. Met ons track record en onze expertise – Triodos heeft al meer dan 25 jaar ervaring op het gebied van impactbeleggen – zijn we goed gepositioneerd om een belangrijke bijdrage te leveren aan de verdere ontwikkeling van deze vorm van duurzaam beleggen. Ik hoop daar samen met mijn nieuwe collega’s een mooie rol in te kunnen spelen. Daarnaast hoop ik natuurlijk als fondsmanager van Triodos Multi Impact Fund, dat we een flinke groei van het fondsvermogen van dit fonds kunnen realiseren.

Hoe staat het met uw persoonlijke ambities? Ik hoop nog veel te mogen opsteken en teruggeven op het gebied van duurzaamheid en impactbeleggen. «

NUMMER 1 / 2016

FINANCIAL INVESTIGATOR

// ON THE MOVE KORT

» Erik Hulshof versterkt sinds 1 januari het Kempen Capital Management team in Londen als Executive Director en maakt onderdeel uit van het managementteam. Erik heeft een ruime ervaring en werkte in zijn carrière onder meer voor MN en Robeco. Daarnaast is hij bestuurder bij verschillende pensioenfondsen. » Niall Quinn is benoemd tot wereldwijd Head of Institutional Business (exclusief Japan) bij Pictet Asset Management. Hij was hiervoor werkzaam als managing director bij Eaton Vance Management International. » Bart Horsten is bij Kempen Securities gestart als Senior Research Analist in het Benelux Research team. Meest recent werkte Horsten als Hoofd Wealth Management Products & Services binnen Van Lanschot Private Banking. » Jillert Blom is gestart als manager institutional sales bij Invesco Perpetual. Hiervoor was hij verantwoordelijk voor de institutionele activiteiten bij Pioneer, Putnam Investments en Robeco. » Daan van Aert is gestart als hoofd van het nietbeursgenoteerd vastgoed team van Kempen Capital Management (KCM).

» Stefan de Maar gaat bij For Tomorrow aan de slag als Business Developer en als manager van het Continue Clickfonds. Hiervoor werkte hij bij onder andere BlackRock, Doctors pension funds en de ABN Amro. » Edwin Kreikamp zal in dienst treden van SPF Beheer en Albert Akkerman opvolgen als algemeen directeur. Kreikamp heeft in zijn carrière diverse functies bekleed, zowel in pensioenen als in verzekeringen. » Mark Geneste is nieuw MT-lid Kempen Capital Management (KCM). Hij versterkt KCM als Executive Director, Global Institutional Clients & Marketing. Geneste gaat zich richten op het verder uitbouwen van KCM binnen en buiten Nederland. » Monique Bodde is sinds december toegetreden tot de Raad van Toezicht van Towers Watson PPI. Bodde zal een bijdrage gaan leveren aan het inhoudelijke toezicht op het bestuur en de administratieve organisatie van Stichting Towers Watson PPI. » Caroline Bosch, Daan Kleinloog en Bertjan Kobus zijn toegetreden als partners bij Sprenkels & Verschuren, actuarissen en consultants. Bosch en Kobus zullen zich richten op de verdere uitbouw van de investment consultancy praktijk. Kleinloog zal zich richten op de verdere uitbouw van de pensioenadviespraktijk.

» Sandra Spek en Hanny Kemna zijn benoemd tot leden van de Raad van Commissarissen van pensioenuitvoerder MN in Den Haag.

» Marcel Engelbertink, Martijn Schoonhoven en Jolijn Veldman zijn begonnen bij Julius Baer. Naast hun functies als relatie beheerder wordt Engelbertink Commercieel Directeur Nederland en krijgt Schoonhoven de aanstelling als Adjunct Commercieel Directeur.

» Tim Zuiderman en Adriaan Smits zijn gestart in het bestuur van Kring van Pensioenspecialisten. Zuiderman is benoemd tot voorzitter en Smits tot bestuurslid met het aandachtsgebied Advies & Consultancy.

» Monique Korting is benoemd tot Head of Asset Management Commercial Real Estate bij Bouwfonds IM en is daarmee verantwoordelijk voor het asset management van de gehele winkelen kantorenportefeuille.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 1 / 2016

» Annerie Vreugdenhil is benoemd tot Global Head of Real Estate Finance bij ING. Zij volgt John Boyles op, die Global Head of Disintermediation and Asset Securitisation bij ING wordt. » Gerard van Olphen is benoemd als nieuwe voorzitter van de raad van bestuur van APG Groep N.V. (APG). Zijn benoeming geldt voor een periode van vier jaar en is goedgekeurd door de toezichthouders en door de aandeelhouders van APG. » Anisa Salomons en Jens van Egmond zijn benoemd als bestuurslid van VBA Beleggingsprofessionals. Salomons is Investment Strategist bij NN Investment Partners en voorzitter van Young WIFS. Daarvoor werkte zij twee jaar bij PGGM als Senior Risk Manager. Van Egmond is Risk Manager bij Cardano en lid van de Pensioencommissie van CNV Jongeren. » Johan Cras wordt per 1 maart 2016 de nieuwe Managing Director van Kempen Capital Management in Londen. Cras komt van Achmea Investment Management, waar hij lid was van het directieteam. » Martin Hofman stapt per 1 maart over van Columbia Threadneedle Investments naar Capital Group. Hofman gaat bij Capital Group aan de slag als marketing manager voor de Benelux en de Nordics. » Philippe Roset (foto) is benoemd tot Head SPDR ETF’s voor Nederland bij State Street Global Advisors (SSGA). Voordat hij bij SSGA kwam werken was Roset drie jaar Hoofd Benelux bij ETF Securities. « Foto: Archief SSGA

» Dick van Ommeren is aangesteld als Managing Director bij Triodos Investment Management. Eerder werkte hij bij ABN AMRO MeesPierson en was hij tevens lid van de management groep van ABN AMRO Bank N.V.

Philippe Roset

Attendees to the CFA Charter Award Ceremony December 2015 Joost Alberts, CFA Michiel Jacob Arends, CFA Marc Mariette Adriaan de Backer, CFA Thomas William Beekman, CFA Eelco Daan Benard, CFA Lucas Antonius van den Berg, CFA Tjerk van den Berg, CFA Sven Paul van Berge Henegouwen, CFA Chiel Besselink, CFA Shanavaze Bhimji, CFA Dennis Biesterveld, CFA Steven Frans Peter Boumans, CFA Jeroen Christoffel de Bruijn, CFA Maanit Chhabra, CFA Ionel-George Chioran, CFA Oliver Cornelis, CFA Russell Lawrence Cummins, CFA Yun Dai, CFA Frank Dekker Sr., CFA Sander Cristiaan Dekker, CFA Christopher Leon Demetrius, CFA Pim van Dijke, CFA Olga Donchyts, CFA Nazenin Hande Erdem, CFA Michiel Jan Sjoerd van Esch, CFA Carlos Antonio Garcia Rivas, CFA Pooja Vaishal Gariwala, CFA Daan A. W. van Gemert, CFA Michel Geurts, CFA Ivana Gosevac, CFA Kilian Gruen, CFA Yno van Haaster, CFA

Evelien van Hilten, CFA Christopher Nigel Soei-Woen Ho, CFA Henricus Anne Wilhelmus Hoogeveen, CFA Joost Hoogeveen, CFA Sjors J. A. Hoppenbrouwers, CFA Gerardus W. G. van den Hout, CFA Yu Hua, CFA Lanhong Huang, CFA Yi Ran Huang, CFA Pascal Janssen, CFA Roel van der Kamp, CFA Patrick Gerrit Jan Karsten, CFA Sabrina van de Kerk, CFA Rafi Der Kevorkian, CFA Amit Arvind Kharche, CFA Ahrom Kim, CFA Niels Kleijn, CFA Henrik Anton Klerkx, CFA Dennis Carolus Gerardus Koelman, CFA Daniel Pascal de Koning, CFA Johannes Cornelis Theodorus de Koning, CFA Mike Bastiaan Kraus, CFA Cagatay Kurdoglu, CFA Thai Minh Le, CFA Victor Hugo van Leengoed, CFA Chunmei Lin, CFA Yanxin Liu, CFA Robin Vincent Logher, CFA Su Lu, CFA Stefano Lugo, CFA Marissa Maradona, CFA

Mark Robert Melis, CFA Jelle Eduard Melker, CFA Jacobus Johannes Minnaar, CFA Saad Hassan Mirza, CFA Sipke Pieter Moes, CFA Aaron Mulvihill, CFA Jonathan Michael Negro, CFA Volker Emanuel Neunz, CFA Sander Emanuel Maria Nooij, CFA Maarten Pieter van Oirschot, CFA Leonid Okneanski, CFA Floris Oliemans, CFA Sem Peter Ongering, CFA Frank M.H.A. van Osch, CFA Sevinj Osmanova, CFA Nicolaas Padt, CFA Pei Lin Pan, CFA Thierry Parihala, CFA Rens Cornelus Johannus Pols, CFA Stanislava Prokopova, CFA Evelyne E. M. Rasmussen - van den Hombergh, CFA Muhammad Ali Rehan, CFA Jacobus Rijnders, CFA David Rutges, CFA Richard E. H. Sanders, CFA Maikel Andries Scharloo, CFA Bastiaan J. P. M. Scheutjens, CFA Ashutosh Shahi, CFA Manoj Sharma, CFA Thomas Frederick Cees Sigar, CFA Sai Cheung Sin, CFA

Laurens Jan Sipma, CFA Maarten Smit, CFA Niels Spieker, CFA Alexander D. C. van der Steeg, CFA Jaap Cornelis Teerhuis, CFA Bastiaan Sjoerd Teijgeler, CFA Laurentius Albertus van Trigt, CFA Mischa Turk, CFA Jasper Veel, CFA Job Pieter Veenendaal, CFA Bram Veenvliet, CFA Samuel de Visser Van-Kevin Vo, CFA Marjella Josine de Vries, CFA Huihong Wang, CFA Jan Christiaan de Wet, CFA Jochem Taco Wiersma, CFA Lennart Wander Wijnand, CFA Thomas Alexander Wilson, CFA Arnold Christiaan Zaal, CFA Willem Hendrikus Zaalberg, CFA Sadia Ali Zafar, CFA Aleksandr Zeibel, CFA Ming Zhang, CFA Suyan Zhang, CFA Yunge Zhang, CFA Danchen Zhao, CFA Olga Zhigareva Lucas Eduard van der Zijden, CFA Ruediger Zimmermann, CFA Jeroen A. C. van Zundert, CFA

WE’RE PROUD TO WELCOME OUR NEW CFA CHARTERHOLDERS. ®

CFA Society Netherlands salutes the remarkable professionals joining the ranks of CFA charterholders in 2015. They have worked in the financial industry for at least four years, and successfully completed the rigorous CFA Program. But their value isn’t measured in experience and test results alone. It’s reflected in their commitment to the highest standards of ethical conduct in the financial community. For information, visit www.cfanetherlands.nl ©2012 CFA Institute. CFA®, CFA Institute® and Chartered Financial Analyst® are registered trademarks of CFA Institute in many countries around the world.

Inzicht. Ondersteuning. Resultaat. Succesvolle beleggingsoplossingen voor elk pensioen

Wij beleggen voor u, maar vooral ook mĂŠt u. Educatie op maat voor bestuursleden. Innovatieve oplossingen voor complexe vraagstukken.

BNP Paribas Investment Partners: uw partner in pensioenen. Neem voor meer informatie over wat wij voor uw pensioenfonds of DC-regeling kunnen betekenen vrijblijvend contact op met Rogier van Harten op 020-5275117 of rogier.vanharten@bnpparibas.com