Financial Investigator 03 2017 by Financial Investigator Publishers

WWW.FINANCIALINVESTIGATOR.NL

JAARGANG 9 | NUMMER 3 | 2017 | â&#x201A;¬10.95

ONAFHANKELIJK MAGAZINE OVER VERMOGENSBEHEER EN SECURITIES SERVICES

FINANCIAL INVESTIGATOR

DIVERSITEIT IS DUURZAMER EN LEVERT MEER OP

ROELIE VAN WIJK, TKP INVESTMENTS Zorgen om legitimiteit van ingrijpen centrale banken terecht Lucrezia Reichlin, London Business School

Ronde Tafel EMIR/Collateral Management

Ronde Tafel Emerging Market Equities

Looking for equity-like returns with less equity-like risk? Eaton Vance Parametric Global Defensive Equity Strategy This strategy aims to deliver steady, equity-like returns over the long term with much less volatility than that of the equity market. It employs a sophisticated, proven options strategy to target a persistent risk premium that is backed by academic research. The strategy can offer a compelling solution for investors seeking to de-risk their equity portfolio without sacrificing long-term return potential. â&#x20AC;˘ A focus on lower volatility, equity-like returns â&#x20AC;˘ Access to a distinct, persistent and diversifying risk premium â&#x20AC;˘ Sub-advised by engineered portfolio solutions specialist Parametric* Targets a compelling risk/return profile, using a disciplined and systematic process** For more information please contact: Sebastian Vargas, CFA on 020 3207 1984 or svargas@eatonvance.com * Parametric Portfolio Associates LLC (Parametric) is a majority-owned subsidiary of Eaton Vance. ** This strategy will soon be available as a UCITS fund.

eatonvance.com/Viewpoints All information as at 31 March 2017. Issued by Eaton Vance Management (International) Ltd which is authorised and regulated by the Financial Conduct Authority in the UK. For Professional investors (as defined by the FCA Handbook) and professional advisers ONLY. Not intended for use by any person or entity in any jurisdiction or country where such distribution or use would be contrary to local law or regulation.

// VOORWOORD Foto: Ruben Eshuis Fotografie

// colofon

HOOFDREDACTEUR Jolanda de Groot jolanda@financialinvestigator.nl ADJUNCT HOOFDREDACTEUR Harry Geels harry@financialinvestigator.nl EINDREDACTIE Baart Koster REDACTIE Hans Amesz, René Bogaarts, Joost van Mierlo, Jan Jaap Omvlee, Lies van Rijssen en Jorinde Vroonhof. RAAD VAN ADVIES Han Dieperink Justus van Halewijn Bob Homan Dries Nagtegaal Jeroen van der Put Hans de Ruiter REDACTIERAAD Michiel Cleij Ronald Florisson Derya Gunaydin Hennie Zoontjes AAN DIT NUMMER WERKTEN MEE Els Ankum-Griffioen, Robert Bark, Francis van Bergenhenegouwen, Damian Bird, Frank van Blokland, Hester Borrie, Jeroen Bos, Lucas Bouwhuis, David van Bragt, Wouter van den Brink, Gwennaële Bruning, Roger Coenen, Sophie Demper, Arnoud Diemers, Inge van den Doel, Joyce van Dorssen, Larissa Gabriëlse, Rolando Gallego Moyano, Carlos Hardenberg, Eileen Herlihy, Martha Hernandez Lara, Kathrine Husvaeg, Els Janssen, Thijs Jochems, Sven te Kaath, Tim Kamphorst, Kyra Kemps, Mirjam Klijnsma, Anton Kramer, Henriëtte de Lange, Andy Langenkamp, Fieke van der Lecq, Loranne van Lieshout, Marjolein van Loon, Jacco Maters, Rebecca McVittie, Rishma Moennasing, Carla Moonen, Dries Nagtegaal, Jürgen Odenius, Bart Oldenkamp, Miriam Pinchetti, Rani Piputri, Pim Rank, Lucrezia Reichlin, Ingrid Reichmann, Nick Robinson, Joris Roggeveen, Karin Roeloffs, Margreet Roevros, Alexandre de Schaetzen, John van Scheijndel, Douwe Schering, Paulien Siegman, Peter van der Spek, Astrid Smit, Monica Swalef, Jolanda van der Velden, Martine Vissers, Martijn de Vree, Roelie van Wijk en Jan Willemsen. FOTOGRAFIE Ruben Eshuis Fotografie Kees Rijken Fotografie OPMAAK Hans Delnoij Grafisch Ontwerp

Jolanda de Groot / Hoofdredacteur

et duurt wellicht nog jaren voordat pensioenfondsen verplicht worden om derivaten via een centrale tegenpartij te verhandelen als het aan de Europese Commissie ligt. Eurocommissaris Valdis Dombrovskis bevestigde onlangs dat hij de huidige vrijstelling met nog eens drie jaar wil verlengen. Pensioenfondsen zijn tot nu toe buiten de zogenaamde EMIR-verordening gebleven, omdat het te duur en te riskant zou zijn de grote hoeveelheden cash aan te houden die als onderpand gestald moeten worden bij een central counterparty (CCP). Nederland heeft met zijn grote pensioensector een groot belang bij de uitzondering. De uitzonderingspositie van pensioenfondsen kwam een paar weken geleden tijdens de ronde tafel over EMIR en Collateral Management uitgebreid aan de orde. Zo verschillen de meningen over de vraag of de vrijstelling die pensioenfondsen hebben een voordeel is of niet. ‘Het is alleen maar uitstel van iets dat toch gaat gebeuren’, zei een van de deelnemende experts. ‘Alleen een vrijstelling voor clearing onder EMIR is maar van beperkte waarde indien de banken waarmee je handelt nog steeds hogere kapitaalskosten hebben voor bilaterale transacties. De hogere transactiekosten die daarmee gepaard gaan, dwingen pensioenfondsen dan nog steeds te gaan clearen.’ ‘De ontheffing heeft zeker waarde’, gaf een andere deelnemer aan. ‘Bij de beslissing om al dan niet te clearen, spelen heel veel factoren een rol, ook de mogelijke exit-kosten voor bilaterale transacties. Dat maakt de keuze om al dan niet te clearen erg complex.’ Het gespreksonderwerp aan de andere ronde tafel van deze uitgave was Emerging Market Equities. De afgelopen vier, vijf jaar waren er vooral negatieve geluiden over emerging markets te horen en is er veel geld uit die markten gestroomd. Nu staat een flink aantal westerse landen onder druk en is het tij voor emerging markets gekeerd. Op de cover staat Roelie van Wijk, CEO van TKP Investments. Zij vindt dat diversiteit niet alleen gaat om de verhouding tussen mannen en vrouwen. ‘Nee, het gaat ook over jongeren en ouderen, over mensen met verschillende culturele achtergronden. Jongeren hebben bijvoorbeeld heel andere ideeën dan ouderen. Dat is belangrijk. Ook in onze relatie met bijvoorbeeld pensioenfondsen, die immers te maken hebben met de kloof tussen oudere en jongere generaties. Het is zaak dat mensen hun eigen kracht vinden en dat wij die kracht herkennen, zodat wij ervoor kunnen zorgen dat mensen datgene doen waar ze het beste in zijn.’ Ik wens u veel leesplezier!

DRUK Real Concepts ADVERTENTIES Jolanda de Groot jolanda@financialinvestigator.nl

Educatieve bijeenkomst voor pensioenfondsen en bestuursbureaus: Grip op Alternatieve Vastrentende Waarden! 19 juni van 12-18 uur, ten kantore van Achmea Investment Management in Zeist.

UITGEVER Financial Investigator Publishers B.V. info@financialinvestigator.nl

Ons streven is om u in deze bijeenkomst praktische handvatten te bieden ten aanzien van een aantal vragen zoals: • Biedt de seculiere trend van de terugtrekkende banken een kans voor pensioenfondsen of vormt dit juist een bedreiging? • Vormen valuta-afdekking en alternatieve vastrentende beleggingen een gelukkig huwelijk of is deze combinatie juist (door de renteverschillen) contraproductief? • Hoe kun je beleid maken op ESG en vastrentende waarden? • Komen er renteverhogingen aan en welke vastrentende beleggingen hebben dan de voorkeur? • Zijn Europese hoogrentende leningen nu langzamerhand te duur (risicovol)? • Alternatieve vastrentende beleggingen vragen om een capabele beheerder: wat zijn, vooral op bestuurlijk niveau, de criteria om op te letten bij selectie?

ABONNEMENTEN Financial Investigator wordt zonder kosten toegezonden aan lezers die tot de doelgroep behoren waar Financial Investigator zich op richt. U kunt zich aanmelden via onze website www.financialinvestigator.nl. Voor verzending naar het buitenland brengen wij portokosten in rekening. Neem voor meer informatie contact met ons op via info@financialinvestigator.nl DISCLAIMER Uitgever en auteurs verklaren dat deze uitgave op zorgvuldige wijze en naar beste weten is samengesteld, evenwel kunnen uitgever en auteurs op geen enkele wijze instaan voor de juistheid en volledigheid van de informatie. Uitgever en auteurs aanvaarden dan ook geen enkele aansprakelijkheid voor schade, van welke aard dan ook, die het gevolg is van handelingen en/of beslissingen die gebaseerd zijn op bedoelde informatie. Evenmin aanvaarden uitgever en auteurs aansprakelijkheid voor materiaal zoals foto's en afbeeldingen die door derden zijn aangeleverd. Niets uit deze uitgave mag worden verveelvoudigd, opgeslagen in een geautomatiseerd gegevensbestand, of openbaar gemaakt worden, in enige vorm of op enige wijze, hetzij elektronisch, mechanisch, middels foto-

Sprekers zijn onder andere Frans Dooren (Directeur en CIO, Nedlloyd Pensioenfonds), Bruno de Haas (Hoofd Beleid en Onderzoek, Media Pensioen Diensten), Alex Neve (Director of Fixed Income, Univest) en Viktor Stunnenberg (Lead Portfolio Manager Green Bonds, Achmea IM). De dagvoorzitter is Roland van den Brink (Appolaris (PMA), TrigNum). Meer informatie en registratie: www.ﬁnancialinvestigator.nl/pensioenfondsseminarAFI

kopieën, opnamen, of enige andere manieren, zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van de uitgever.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

Best Styles Global Brilliant blend of risk factors

Even in volatile capital markets there is one constant factor: risk premiums. Harnessing them is a common aim when investing in bonds or currencies. It is a less familiar strategy when it comes to the active management of equities – but it can be just as successful. Best Styles Global is a multi-factor investing approach that we have been implementing successfully since 1999. Thanks to a risk-controlled mix of factors, corresponding risk premiums are earned reliably – and remain largely unaffected by the economic and market environment. Best Styles Global aims for above-average1 and stable returns in the future. allianzgi.com For more information please contact AllianzGI Netherlands: Robert Koopdonk +31 (0) 88 5773 146 Robert.Koopdonk@allianzgi.com

Peter van Meerveld +31 (0) 88 5774 247 Petervan.Meerveld@allianzgi.com

In 9 out of the past 10 years (since 31 December 2003) the Best Styles Global strategy outperformed its benchmark; only in 2012 did the strategy lag the benchmark by 0.1%. Over the period as a whole the strategy thus outperformed its benchmark by 30.6%. Source: Update I/2014, updatemagazineonline.com. A performance of the strategy is not guaranteed and losses remain possible. 2 Source: Greenwich Associates 2015 Continental Europe – German Institutional Investors Study. Date: July 2015. Investing involves risk. The value of an investment and the income from it may fall as well as rise and investors might not get back the full amount invested. The volatility of fund unit prices may be increased or even strongly increased. Investment funds may not be available for sale in all jurisdictions or to certain categories of investors. For a free copy of the sales prospectus, incorporation documents, daily fund prices, key investor information, latest annual and semi-annual financial reports, contact the management company at the address indicated below or www.allianzgi-regulatory.eu. Please read these documents, which are solely binding, carefully before investing. This is a marketing communication issued by Allianz Global Investors GmbH, www.allianzgi.com, an investment company with limited liability, incorporated in Germany, with its registered office at Bockenheimer Landstrasse 42–44, 60323 Frankfurt/M, registered with the local court Frankfurt/M under HRB 9340, authorised by Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (www.bafin.de). Allianz Global Investors GmbH has established a branch in the Netherlands – Allianz Global Investors GmbH, Netherlands Branch – which is subject to limited regulation by the AFM (www.afm.nl). Date: August 2015. 1

Tim Soetens +31 (0) 88 5774 196 Tim.Soetens@allianzgi.com

// INHOUD

Coververhaal 12 Diversiteit is duurzamer en levert meer op, Interview met Roelie van Wijk, TKP Investments

Thema EMIR/Collateral Management 20 Ronde Tafel EMIR/Collateral Management 32 De impact van EMIR, Interview met Mirjam Klijnsma, Russell Investments

Thema Emerging Market Equities 38 Ronde Tafel Emerging Market Equities

Wetenschap en praktijk 8 16

36 50 56

62 64

Zorgen om legitimiteit van ingrijpen centrale banken terecht, Interview met Lucrezia Reichlin Mijn hersens moeten niet gaan roesten, Interview met Inge van den Doel, Pensioenfonds Metaal en Techniek European fund distribution in Europe and beyond, Euroclear Bankiers hebben meer reden tot optimisme dan vermogensbeheerders, Oliver Wyman Amsterdam Private debt: een nieuwe, veelzijdige en interessante beleggingsmogelijkheid, AF Advisors Verslag ViiP-jaarcongres: Vrouwen rukken gestaag op in top van pensioenwereld Vrouwen in pensioenfondsbesturen

Diversiteit is duurzamer en levert meer op 12

Gesponsord 30 EMIR reikt verder dan swap clearing, BMO Global Asset Management 34 Managing Collateral under EMIR, Insight Investment (a BNY Mellon Company) 48 CertiďŹ ed Pensioenexecutive: Bestuurders en professionals naar een nĂłg hoger niveau, Interview met Bart Oldenkamp en Jolanda van der Velden, Erasmus School of Accounting & Assurance

Zorgen om legitimiteit van ingrijpen centrale banken terecht 8 NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// INHOUD

Ronde Tafel Emerging Market Equities 38

52 Duurzaamheid gaat samen met betere rendementen, Interview met Jacco Maters en Arnoud Diemers, Delta Lloyd Asset Management 58 Towards an ESG Framework, PGIM Fixed Income 60 Performance genereren met gedegen bedrijfsanalyse, Interview met Gwennaële Bruning, Achmea Investment Management

Columns

Ronde Tafel EMIR/Collateral Management 20 RONDE TAFELS 2017: ➜ RONDE TAFEL THE FUTURE OF FIXED INCOME: 20 JUNI ➜ RONDE TAFEL EMERGING MARKET DEBT: 1 SEPTEMBER SEMINARS 2017: ➜ EDUCATIEVE BIJEENKOMST VOOR PENSIOENFONDSBESTUURDERS EN MEDEWERKERS VAN BESTUURSBUREAUS: GRIP OP ALTERNATIEVE VASTRENTENDE WAARDEN: 19 JUNI ➜ EDUCATIEVE BIJEENKOMST VOOR PENSIOENFONDSBESTUURDERS EN MEDEWERKERS VAN BESTUURSBUREAUS REAL ASSETS & LONG TERM INVESTING: 30 OKTOBER ➜ SEMINAR DISRUPTIVE INNOVATION & LONG TERM INVESTING: 9 NOVEMBER

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

11 VBA: Diversiteit als oplossing voor een onzekere toekomst 19 IVBN: Convenant om meer ‘middenhuurwoningen’ te realiseren 29 Pim Rank: Hague Securities Convention in werking: rekeningovereenkomst in plaats van rekeninglocatie 47 Russell Investments: Emerging Markets: Finding value through specialists and dynamic management 55 ECR Research: Huilende gitaren voor wat komen gaat? 75 CFA: Women and Competition in the Investment Industry 78 Thijs Jochems: Trump, Xi, Globalisering en ESG-beleggingen: Perceptie of Realiteit?

Rubrieken 76 Boeken 79 On the move special: Hester Borrie 80 On the move kort Financial Investigator in 2017 zonder kosten (blijven) ontvangen? Meld u dan nu aan op onze website: www.ﬁnancialinvestigator.nl

BROADER EXPERTISE BRIGHTER INVESTMENT IDEAS Introducing Janus Henderson Investors Janus Henderson Investors was born out of a shared belief in helping clients achieve their long-term financial goals. The combined company has the enhanced breadth of capabilities and distribution reach to serve clients better together, harnessing the intellectual capital of some of the industry’s most innovative thinkers. As a global manager, we offer actively managed solutions to diverse investment goals. Janus Henderson’s high calibre teams are focused on client needs and are ever ready to share their views, an approach we call Knowledge. Shared. janushenderson.com

The value of an investment and the income from it can fall as well as rise and you may not get back the amount originally invested. Please note that the merger between Henderson Group plc and Janus Capital Group Inc. is due to become effective at 08.00am EDT on Tuesday 30 May 2017. Issued in the UK by Janus Henderson Investors. Janus Henderson Investors is the name under which Henderson Global Investors Limited (reg. no. 906355), Henderson Investment Funds Limited (reg. no. 2678531), Henderson Investment Management Limited (reg. no. 1795354), AlphaGen Capital Limited (reg. no. 962757), Henderson Equity Partners Limited (reg. no.2606646), Gartmore Investment Limited (reg. no. 1508030), (each incorporated and registered in England and Wales with registered office at 201 Bishopsgate, London EC2M 3AE) are authorised and regulated by the Financial Conduct Authority to provide investment products and services.

// KORT NIEUWS

ABN AMRO Pf winnaar Gouden Pump Award 2017 D

e netwerkorganisatie ViiP (Vrouwen in Institutioneel Pensioen) reikt om het jaar de Gouden Pump Award uit aan een organisatie die aantoonbaar werk maakt van de benoeming van vrouwen in topfuncties in de wereld van (institutionele) pensioenen.

Op 22 april 2017 vond de uitreiking van de Gouden Pump namens ViiP plaats door de voorzitter van de jury, Nicole Beuken. Uit zes genomineerden heeft de 5-koppige jury unaniem een keuze gemaakt voor ABN AMRO Pensioenfonds.

Foto: Marleen Buijsman

> OP DE AGENDA VAN <

De jury heeft alle zes genomineerden beoordeeld aan de hand van de volgende criteria: 1) Wat is de visie op diversiteit? 2) Is de visie ingevuld met concrete doelstellingen? 3) Zijn de doelstellingen verankerd in een beleid en in de (lijn van de) organisatie c.q. het bestuur? 4) Vindt evaluatie plaats van het beleid? 5) Zijn de resultaten aantoonbaar een gevolg van de gevoerde strategie?

De jury heeft daarnaast gekeken naar specifieke initiatieven waarmee een kandidaat zich onderscheidt van andere genomineerden en in hoeverre de kandidaat zich inzet voor diversiteit in de pensioensector in brede zin. ABN AMRO Pensioenfonds heeft zich onderscheiden door een gedegen diversiteitsbeleid te voeren dat al meermalen is geëvalueerd. Daarnaast heeft men de intrinsieke motivatie goed over het voetlicht gebracht en goed uitgedragen waar het bij diversiteit om gaat: het versterken van masculiene en feminiene competenties. Het originele statement ‘Wij hebben geen hoge hakken nodig om op gelijke voet te staan’ van hun presentatie sloot daar goed bij aan. Uitstekende resultaten ook ten opzichte van peers zijn het gevolg. Op de verschillende niveaus in de organisatie zijn vrouwen goed vertegenwoordigd. Zowel binnen het bestuur (50% = vrouw), het uitvoerend bestuur (66% = vrouw), het VO (37% = vrouw) en het managementteam (50% = vrouw).

De agenda van Wouter van den Brink TOPPRIORITEITEN •

• • • Als advocaat in opleiding (ondernemingsrecht)

Met communicatiecollega’s in de commissie Communicatie van de Pensioenfederatie de visie op pensioencommunicatie actualiseren. Ik bundel onze inzichten en samen benoemen we vervolgstappen. Hiermee bereiden we ons ook vast voor op de evaluatie van de Wet pensioencommunicatie in 2018. Anticiperen op een servicedocument over effectief communiceren van het persoonlijk aandeel van de deelnemer in het pensioenvermogen van het fonds. In kaart brengen wat deelnemers willen weten om effecten van koopkrachtrisico’s te kunnen doorzien. Standaardmodellen ontwikkelen voor de communicatie over de verbeterde premieregeling.

ontdekte hij dat een ander vak hem véél meer trok: communicatie! Na een flinke periode van artikelen schrijven en (vak)bladen maken, stapte hij over naar MKB-advisering, maar hij koos uiteindelijk toch weer

OOK PRIORITEIT •

voor de communicatie. Rode draad blijft steeds de vertaling van taaie aangelegenheden naar behapbare boodschappen die organisaties helpen bij hun positionering en reputatiemanagement. Sinds dit voorjaar heeft de Pensioenfederatie hem gestrikt als communicatieadviseur. Pensioencommunicatie blijft een uitdaging: het ei van Columbus is nog niet gevonden.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

• •

Tóch zorgen dat ook dit jaar ons vaste vriendengroepje weer een lang weekend of midweek weg kan. Dit jaar vergt het extra gepuzzel om de agenda’s afgestemd te krijgen op een stedentrip of relaxmoment in de zon. Vóór de zomer een andere auto kopen. Ik moet de knoop doorhakken over een al dan niet waardige vervanging van mijn (te) oude, maar o zo comfortabele bak. Minimaal zoveel sporten als vorig jaar. Na wat blessures zal dat nieuwe energie geven.

// KORT NIEUWS

SPRH gunt a.s.r. Vermogensbeheer mandaat Stichting Pensioenfonds voor Roeiers in het Rotterdamse havengebied (SPRH) gunt a.s.r. Vermogensbeheer het mandaat van een deel van haar beleggingsportefeuille ter waarde van € 100 miljoen. SPRH is het beroepspensioenfonds van de Koninklijke Roeiers Vereeniging Eendracht (KRVE). Het mandaat dat SPRH aan a.s.r. gunt bestaat voor 65% uit vastrentende waarden (staats- en bedrijfsobligaties en rente overlay) en voor 35% uit zakelijke waarden, met name aandelen.

SP Forbo vernieuwt overeenkomst fiduciair beheer MN Stichting Pensioenfonds Forbo (SP Forbo) en MN hebben een akkoord bereikt over verlenging van de fiduciaire dienstverlening. Het gaat om een nieuwe termijn voor de beheerovereenkomst tussen SP Forbo en MN die al sinds tien jaar bestaat. De contractonderhandelingen tussen SP Forbo en MN zijn vorig jaar gestart. Voorzitter Herman Mak van SP Forbo: ‘Na een periode van bijna tien jaar bij MN hebben we via een marktverkenningstraject getoetst wie in de komende jaren de aangewezen fiduciaire beheerder voor ons fonds zou zijn. MN is daarbij wederom tot voorkeurspartner benoemd.’ Gerald Cartigny, lid van de Raad van Bestuur van MN: ‘Het was een zorgvuldig traject waarin Forbo kritische toetsstenen heeft gebruikt. We zijn natuurlijk blij dat Forbo wederom heeft gekozen voor MN en dat onze dienstverlening als onderscheidend en van meerwaarde wordt ervaren.’ Forbo valt met hun activiteiten nadrukkelijk onder de ‘maakindustrie’ en sluit daarmee goed aan bij de propositie ‘Huis van de Maakindustrie’, die MN in de komende jaren verder wil versterken. De overeenkomst bij MN is inmiddels door Herman Mak (voorzitter pensioenfonds), Ton Keetlaer (voorzitter beleggingsadviescommissie), René van de Kieft (Voorzitter Raad van Bestuur van MN) en Gerald Cartigny (Raad van Bestuur, CIO van MN) ondertekend.

Pensioenfonds UWV sluit intentieovereenkomst met KCM voor fiduciaire dienstverlening Stichting Pensioenfonds UWV (Pensioenfonds UWV) heeft een conceptovereenkomst getekend om met ingang van 1 oktober 2017 Kempen Capital Management N.V. (Kempen) aan te stellen als fiduciair manager. Pensioenfonds UWV telt circa 55.000 deelnemers en heeft een belegd vermogen van circa 7,3 miljard euro. Voor Kempen zal Pensioenfonds UWV haar derde fiduciaire opdrachtgever worden met een vermogen groter dan 5 miljard euro. In 2016 startte Pensioenfonds UWV een tender voor het aanstellen van een partij die het beste overeenkomt met de kwalitatieve en kwantitatieve kerncriteria van het pensioenfonds. Na een uitgebreid selectietraject is voor Kempen gekozen. Een aantal belangrijke thema’s zijn ontzorging, het strategisch beleggingsadvies en tegenwicht bieden aan onderliggende managers, zowel voor de liquide als de illiquide categorieën. Daarnaast spelen innovatie en meedenken bij veranderingen in de pensioensector een belangrijke rol. ADVERTEN TIE

ONAFHANKELIJK GLOBAL CUSTODY ADVIES? VOOR INSTITUTIONELE EN PROFESSIONELE BELEGGERS

Pensioenfonds Meubel stelt BlackRock aan als fiduciair adviseur BlackRock (NYSE: BLK) is na een intensief selectietraject aangesteld als fiduciair adviseur van Stichting Bedrijfstakpensioenfonds voor de Meubelindustrie en Meubileringsbedrijven. In deze rol gaat BlackRock het circa € 3 miljard grote pensioenfonds adviseren hoe zij hun beleggingsportefeuille het beste in kunnen richten, rekening houdend met de toekomstige pensioenuitkeringen van het fonds en de actuele marktomstandigheden. Ook zal BlackRock Pensioenfonds Meubel helpen met het verder vormgeven en implementeren van het risicomanagementbeleid.

✓ Second opinion huidige dienstverlener ✓ Markt oriëntatie ✓ RFI/RFP proces ✓ Kosten/efficiency analyse ✓ Klanttevredenheidsonderzoek

WWW.JGCONSULTING.NL

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

ZORGEN OM LEGITIMITEIT VAN INGRIJPEN CENTRALE BANKEN TERECHT Door Joost van Mierlo

Was het maar waar dat centrale banken zich alleen maar zorgen hoefden te maken over inflatie. Dan was er geen enkel probleem met hun functioneren. In de politieke werkelijkheid van vandaag wordt er veel meer van hen gevraagd. Ze moeten voor economische groei zorgen. Dat is een zorgwekkende situatie. De democratische legitimiteit ontbreekt immers. Lucrezia Reichlin is een van de meest vooraanstaande economen in Europa. Of wereldwijd eigenlijk. Ze hielp centrale banken begin jaren negentig aan een model waarbij ze de meest actuele beschikbare economische informatie gebruikten in hun modellen. Het mede door haar ontwikkelde ‘Nowcasting’ model werd begin jaren negentig omarmd door de Amerikaanse Federal Reserve. Sindsdien hebben diverse andere centrale banken deze inzichten, waarbij gebruik wordt gemaakt van de meest recente beschikbare data, omarmd. In de aanloop naar de kredietcrisis was Reichlin verantwoordelijk voor het onderzoek bij de Europese Centrale Bank. Ze nam afscheid op de dag dat de Amerikaanse zakenbank Lehman Brothers omviel. ‘Puur toeval’, zegt ze. In eerdere publicaties heeft ze aangegeven dat de heftigheid van de crisis ook haar verbaasde. Maar toch is ze te spreken over de initiële reactie van de ECB. ‘Er was sprake van een liquiditeitscrisis. Banken waren afhankelijk van de steun van de ECB. En die kregen ze. Je zou kunnen zeggen dat de ECB daar zelfs beter op reageerde dan de Amerikaanse Federal Reserve. De balans van de ECB steeg in ieder geval meer.’

De monetaire politiek was noodzakelijk en heeft positief uitgewerkt. 8

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

HET ONDERWERP KOMT TER SPRAKE NAAR AANLEIDING VAN DE VRAAG OF CENTRALE BANKEN NIET TE VEEL HOOI OP HUN VORK HEBBEN GENOMEN IN DE AFGELOPEN JAREN. ZE MOETEN VOOR DE SMERING VAN DE MACHINE ZORGEN DIE DE ECONOMIE AANZWENGELT, MAAR INTUSSEN LIJKT HET ALSOF AAN DE CENTRALE BANKEN OOK GEVRAAGD WORDT OM DE BRANDSTOF TE LEVEREN. ‘Het is een lastige situatie om te beoordelen. We weten immers niet wat er zou zijn gebeurd als de centrale banken anders zouden hebben geopereerd. In de beginfase van de kredietcrisis was er sprake van een liquiditeitscrisis. Dan moet een centrale bank inspringen. In de Verenigde Staten zag je echter dat het ministerie van Financiën snel betrokken raakte. Banken werden gedwongen geherkapitaliseerd. Dat bleek onmogelijk in Europa.’

DE AMERIKAANSE AUTORITEITEN WAREN SNELLER MET HET HERKAPITALISEREN VAN BANKEN, MAAR GINGEN OOK VEEL SNELLER OVER TOT MONETAIRE FINANCIERING. WAS DAT EEN BEWIJS DAT HET EUROPESE MONETAIRE SYSTEEM NIET DEUGDE? ‘Centrale banken functioneerden uitstekend in een relatief stabiele economische omgeving. Ze hadden een vrij simpel mandaat, namelijk om de inflatie in de gaten te houden. Dat werkte wonderwel voor een relatief lange periode. Na het uitbreken van de kredietcrisis bleek dat er feitelijk meer werd gevraagd van centrale banken. De

Foto: Door Niccolò Caranti - Own work, CC BY-SA 3.0, https://commons.wikimedia.org/w/index.php?curid=26561548

maatregelen die aanvankelijk werden genomen, zijn goed te verdedigen. Ook in Europa. In de periode van 2007 tot 2010 deed de ECB precies wat er van de centrale bank werd gevraagd. Toen de eurocrisis in 2010 uitbrak, bleek dat de bestaande mechanismes onvoldoende werkten. De ECB heeft daarna een rol gekregen die in zekere zin niet democratisch was gelegitimeerd. De oplossingen zijn evident. De eerste stappen naar een Europese Banken Unie zijn inmiddels gezet, maar dat was in 2010 niet aan de orde. Er zijn pan-Europese initiatieven nodig om dit soort crises te bestrijden. Maar los van de democratische legitimering denk ik dat de monetaire politiek (quantitative easing) noodzakelijk was en positief heeft uitgewerkt, maar ik kan me ook voorstellen dat mensen zich afvragen of dit nu eigenlijk de rol is van de niet-gekozen bureaucraten die het ECB-beleid bepalen.’

WAT IS HET ALTERNATIEF? EEN POLITIEKE UNIE? ‘Volgens de meest doorgewinterde eurofielen is dat het enige alternatief. Het is echter belangrijk om naar acceptabele alternatieven te zoeken. Dat kan gebeuren door het Europese Parlement meer verantwoordelijkheid te geven. Recent is gesuggereerd dat de zetels in het Europees Parlement die vrijkomen na het vertrek van de Britten kunnen worden opgevuld door individuen met een pan-Europese identiteit. Ik weet niet of het kan, maar het is een interessant idee. Ik denk zelf echter dat het vooral

belangrijk is om tot een nadere samenwerking te komen tussen het Europese Parlement en de nationale volksvertegenwoordigers.’

DAT IS NATUURLIJK ANDERS DAN EEN POLITIEKE UNIE, MAAR IS ER VEEL BELANGSTELLING VOOR MET DE HUIDIGE EU-SCEPSIS IN VEEL EUROPESE LANDEN? ‘Het is belangrijk om je af te vragen waar de EU-scepsis vandaan komt. Het is waarschijnlijk een indirect gevolg van de globalisering. Dat zie je in de Verenigde Staten en in Europa. Het zorgt voor onzekerheid bij mensen. Daar is de kredietcrisis bij gekomen. Mensen hebben het gevoel dat ze geen

CV 1954 1980 1986 1988 1992 1993 1994 2005 2008

Geboren in Rome Studie economie, Universiteit van Modena promotie, New York University Fondation Nationale des Sciences Politiques, Parijs Ontwikkelt ‘Nowcasting’ model Federal Reserve Visiting professor, Columbia University Graduate School Hoogleraar, Université Libre de Bruxelles Director General Research, ECB Hoogleraar London Business School

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

controle meer hebben over belangrijke aspecten in hun leven. Daar moet rekening mee gehouden worden.’

EEN DEEL VAN HET VERZET RICHT ZICH OP DE ONAFHANKELIJKHEID VAN CENTRALE BANKEN. BETEKENT DIT DAT CENTRALE BANKEN ONDER POLITIEK TOEZICHT MOETEN KOMEN TE STAAN? ‘Dat is een geluid dat vooral in de Verenigde Staten klinkt. Of klonk, moet ik misschien zeggen. Vorig jaar is een wet waarin het Congres controle zou krijgen over de Federal Reserve met een nipte meerderheid verworpen. Trump zou daar alsnog voor zorgen, maar zijn retoriek van de campagne is verdwenen. Die onafhankelijkheid mag niet verdwijnen. Je wilt niet dat een of andere politicus het beleid van de Fed gaat bepalen. De druk zal ook verminderen. Je merkt nu al dat het stimuleringsbeleid van de Amerikaanse Fed wordt teruggedrongen. Dat zal het komende jaar verdergaan. Maar de balans van de Fed is natuurlijk enorm gegroeid. Het zal nog heel lang duren voordat die terug is op het niveau van voor de kredietcrisis.’

IN EUROPA BLIJFT DE ROL VAN DE ECB CRUCIAAL. MOETEN LANDEN NIET ZELF MET EEN STIMULERINGSBELEID KOMEN? ‘Dat zou natuurlijk beter zijn. Ik heb goede hoop dat er na de onrust van de verkiezingen dit jaar een ander beleid zal worden gevoerd. Met name de rol van Duitsland is belangrijk. Het maakt niet zoveel uit wie de verkiezingen wint. Ik denk dat kanselier Angela Merkel en SPD-leider Martin Schulz onderling niet zoveel verschillen. Maar het zou goed zijn als Wolfgang Schäuble, de Duitse minister van Financiën, van het politieke terrein verdween. Hij is in mijn ogen de belangrijkste kracht achter het strikte beleid van de Duitsers.’

U SPREEKT OVER DUITSLAND, MAAR ZIJN HET NIET DE LANDEN IN HET ZUIDEN VAN EUROPA WAAR HERVORMINGEN MOETEN WORDEN DOORGEVOERD? ‘Dat is waar. Je ziet dat dit in Spanje gebeurt. Daar is alweer sprake van serieuze groei. Net als in Ierland trouwens. Portugal is problematischer, maar dat is een klein land. De echte hervormingen moeten plaatsvinden in Frankrijk en Italië. Ervan uitgaand dat Emmanuel Macron president wordt (dit gesprek vond plaats voor de uitslag van de tweede ronde van

Ik denk dat de politieke wil om de euro te handhaven nog altijd bestaat 10

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

de Franse verkiezingen) dan zijn hervormingen mogelijk. Hij heeft goede ideeën. Het is nog de vraag of hij voldoende steun krijgt in het parlement. De situatie in Italië is ook zorgelijk. Mijn land heeft de pech dat het met vertraging werd geraakt door een bankencrisis. Het principe dat de crediteur betaalt voor de oplossing van een bankencrisis is goed, maar dat betekent niet dat een land niet kan helpen om dit soort problemen op te lossen. Er is meer flexibiliteit nodig. Maar hervormingen zijn noodzakelijk. Er zijn te veel banken in Italië, net als in Duitsland trouwens. Daar moet aan gewerkt worden.’

IS HET WACHTEN OP DE VOLGENDE EUROCRISIS? ‘Die crisis zal ongetwijfeld komen, dat is nu eenmaal onvermijdelijk. Maar intussen is de situatie niet zo slecht. De economische groei in veel landen van de eurozone is hoger dan in de afgelopen jaren en hoger dan in de Verenigde Staten. Er blijven probleemgevallen. Dan spreek ik met name over Italië en Frankrijk. En de werkloosheid blijft natuurlijk hoog in veel landen. Een combinatie van structurele hervormingen en politieke daadkracht is noodzakelijk. Maar ik denk ook dat de EU-landen nu beter weten hoe ze moeten reageren in het geval van een volgende crisis. Men kan niet alles van de ECB verwachten.’

DE HAMVRAAG IS NATUURLIJK OF DE EURO ZAL BLIJVEN BESTAAN. HOE KIJKT U DAARTEGENAAN? ‘De euro blijft waarschijnlijk wel bestaan. Of er moeten heel extreme dingen gebeuren. Zoals een oorlog met Rusland, of een vluchtelingencrisis die volledig uit de hand loopt. Maar ik denk dat de politieke wil om de euro te handhaven nog altijd bestaat.’

INCLUSIEF GRIEKENLAND? ‘Ja, inclusief Griekenland. De andere landen hebben te veel geïnvesteerd om hun geld nu terug te trekken. Je zou willen dat de politieke bereidheid zou bestaan om na al deze jaren van bezuinigen tot een positief stimuleringsbeleid te komen. Dat hebben de arme Grieken wel verdiend. Maar wie weet is dat mogelijk na de Duitse verkiezingen in het najaar.’ «

• Monetair beleid ECB was noodzakelijk en heeft gewerkt. • Griekenland zal onderdeel blijven van Euro-groep. • Hoop op daadkrachtiger beleid Duitsland na verkiezingen.

DIVERSITEIT ALS OPLOSSING VOOR EEN ONZEKERE TOEKOMST

Foto: Archief VBA

// COLUMN

Door Loranne van Lieshout, lid van de VBA Commissie Risk Management

Vrouwen winnen terrein in pensioenfondsbesturen. En dat komt op een goed moment, gegeven de uitdagingen waar pensioenfondsen voor staan.

Ik geloof niet in een glazen plafond. De voornaamste reden dat er minder vrouwen dan mannen een toppositie bekleden, is volgens mij de bewuste keuze van vrouwen voor een goede werk-privé balans. Misschien is het ook gewoon toeval dat ik er nooit mee geconfronteerd ben. Bij mijn eerste twee werkgevers was ik nog te jong om überhaupt ergens een plafond te zien. En bij mijn huidige werkgever worden vrouwelijke eigenschappen juist erg gewaardeerd. Deel van de nalatenschap van pensioenhoogleraar Guus Boender, vermoed ik. Guus was een expert in het ontdekken van jong – en veelal vrouwelijk – talent. Als wetenschapper luisterde hij goed naar de onderzoeksresultaten van zijn mede-professoren: vrouwen zijn meer servicegericht, kunnen beter samenwerken en hebben sterkere communicatieve vaardigheden. Uit studies blijkt ook dat bedrijven met vrouwen op topposities een fijnere werksfeer hebben en betere resultaten behalen. Reden voor hem om vrouwen met talent alle ruimte te geven om zich te ontwikkelen. In mijn dagelijks werk ben ik dus weinig bezig met de positie van de vrouw. Als beleggingsadviseur en risicomanager ben ik meer bezorgd over allerlei ontwikkelingen in de wereld om ons heen. Denk aan geopolitieke spanningen, klimaatrisico’s en de blijvend lage rente. Hoewel traditionele risico-indicatoren – zoals implied option volatiliteiten – weinig reden geven tot zorg, is de politieke en economische situatie in de wereld wel degelijk kwetsbaar. Het nemen van financiële beslissingen is voor pensioenfondsen in deze omstandigheden niet eenvoudig. Pensioenfondsen moeten steeds meer out-of-the-box denken om zich een voorstelling te kunnen maken van de onzekerheden die op hen afkomen. Oorlogen en klimaatverandering laten

zich nu eenmaal minder goed vangen in de traditionele risicomodellen. Laat nu juist de vrouwelijke professional uitstekend in staat zijn om dit soort situaties het hoofd te bieden. Vrouwen overzien beter dan mannen het grotere geheel en daarmee de consequenties en neveneffecten van financiële beslissingen. Mannen hanteren vaker een gestroomlijnde aanpak, terwijl juist nu een brede blik nodig is. Ook het verschil in risico-aversie tussen mannen en vrouwen is een belangrijk aspect. Uit onderzoek is gebleken dat mannelijke leiders meer risico nemen dan niet-leiders, ook als ze besluiten nemen voor een groep mensen. Bij vrouwen werd er geen verschil opgemerkt ten aanzien van de risicobereidheid van leiders en nietleiders. Vrouwelijke leiders zouden dus weleens beter in staat kunnen zijn om de risicobereidheid van een groep mensen – zoals deelnemers van een pensioenfonds – te vertegenwoordigen. Het wekt dan ook geen verwondering dat vrouwen steeds meer vertegenwoordigd zijn in de besturen van pensioenfondsen. Van de FNV bestuurders is bijvoorbeeld al 40% vrouw. Verdwijnen alle problemen van pensioenfondsen als sneeuw voor de zon als er maar voldoende vrouwen in het bestuur zitten? Ik ben bang van niet. Organisaties zijn wel gebaat bij diversiteit. Zeker als het erop aankomt de gevolgen van onbekende scenario’s in kaart te brengen, zijn verschillende invalshoeken nodig. En dat betekent niet alleen een mix van mannen en vrouwen, maar ook verschillende achtergronden, expertises en ervaringen. Alleen zo kunnen pensioenfondsen de uitdagingen van vandaag en morgen het hoofd bieden. «

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

Fotoâ&#x20AC;&#x2122;s: Kees Rijken Fotografie

// COVERVERHAAL

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

DIVERSITEIT IS DUURZAMER EN LEVERT MEER OP Door René Bogaarts

Toen Roelie van Wijk in 2006 CEO werd van TKP Investments, merkte ze al snel hoe prettig klanten het vonden dat ze een vrouw tegenover zich kregen. Diversiteit levert volgens haar niet alleen betere resultaten op, het is ook gewoon leuker.

Natuurlijk weet Roelie van Wijk dat diversiteit van werknemers en management de creativiteit, en daarmee de resultaten, van een bedrijf of organisatie verhoogt. Maar het tekent haar spontane karakter dat ze op de vraag naar het belang van diversiteit allereerst antwoordt dat het zoveel leuker is. ‘In een divers samengestelde omgeving gaan mensen veel leuker met elkaar om. En dan doel ik niet alleen op de diversiteit in man-vrouwverhouding, maar ook op zaken als leeftijd en culturele achtergrond.’ Sinds 2006 is Van Wijk CEO van TKP Investments in Groningen. Zeker in de begintijd behoorde ze tot de weinige vrouwen in het wereldje van vermogensbeheerders. ‘Daar heb ik nooit last van gehad’, zegt ze. ‘Integendeel, ik merkte al heel snel dat onze klanten het prettig vonden dat er bij ons een vrouw aan het hoofd stond.’ Even later vertelt ze dat haar no-nonsense aanpak, die volgens haar vermoedelijk voortkomt uit haar Friese achtergrond, haar vanaf dag één geholpen heeft. ‘Toen ik eind jaren ‘80 bij Bank Mees & Hope in Rotterdam begon, werd in die stad net het Loodswezen geprivatiseerd, wat zorgde voor een nieuwe vermogende doelgroep. Die loodsen konden mijn directheid wel waarderen. Die hielden zelf ook niet van wolligheid.’

In een divers samengestelde omgeving gaan mensen veel leuker met elkaar om. En dan doel ik niet alleen op de diversiteit in man-vrouwverhouding, maar ook op zaken als leeftijd en culturele achtergrond.

Volgens Van Wijk zie je tegenwoordig dat veel meer bedrijven aansturen op het benoemen van meer vrouwen in hogere posities. ‘Maar wij lopen binnen de vermogensbeheersector nog steeds voorop. Bij ons is een op de drie werknemers vrouw, en vier van de dertien zijn managers. Dat is redelijk zeldzaam.’ Ze voegt er onmiddellijk aan toe dat het ingewikkeld is om geschikte vrouwen binnen te halen. ‘Er zijn nog niet zoveel vrouwen die econometrie of financiële economie gestudeerd hebben. En bovendien solliciteren ze niet altijd. Wij hebben gelukkig het voordeel dat we in Groningen gevestigd zijn, een universiteitsstad. We geven regelmatig presentaties bij een financieel-economische studievereniging als Risk en we bieden geschikte studentes stageplaatsen en traineeships aan.’ Meer vrouwen aannemen om een beter samengesteld personeelsbestand te krijgen, vereist volgens Van Wijk ook een open houding bij sollicitatiegesprekken. ‘Vrouwen zijn opener dan mannen. Ze vertellen bijvoorbeeld dat ze het bij een vorige werkgever niet zo naar hun zin hadden of dat de cultuur niet bij hen paste. Ík vind die openheid een sterke eigenschap, maar een mannelijke collega denkt misschien: ‘O, die moeten we niet, want die is er bij haar vorige baas uit gelazerd.’ Je moet er doorheen kunnen kijken, niet op zoek gaan naar een kloon van jezelf. En als je mensen eenmaal aangenomen hebt, moet je ook zorgen dat ze zich thuis voelen. Vrouwen, die over het algemeen meer om sfeer geven, hebben behoefte aan een warm welkom. Dat moet je ze dus ook bieden.’ Om die reden biedt TKP Investments ook flexibiliteit. ‘Mensen kunnen bij ons zonder probleem vier dagen per week werken, we kennen ouderschapsverlof en medewerkers kunnen hun eigen dag indelen. Daarmee houd je vrouwen

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// COVERVERHAAL

aan boord, ook als ze kinderen krijgen. Ik heb dat zelf ook een tijd lang gedaan’, legt Van Wijk uit. ‘Maar het belangrijkste is dat die vrijheid tussen je oren zit. Dat je weet dat het mág. Vrijheid houdt mensen aan boord. Dat merken we hier ook. We kennen heel weinig verloop.’ TKP Investments voert overigens geen beleid van positieve discriminatie. ‘We kiezen wel voor de beste kwaliteit’, zegt ze. Maar in een mannenwereld is het kunnen bieden van een vrouwelijke invalshoek volgens haar al een kwaliteit op zich. ‘Dat begint er al mee dat secretaresses input geven. Ze mogen mondig zijn, zodat ze er niet steeds op uit gestuurd worden om koffie voor iedereen te halen. Omdat vrijwel iedereen hier een hbo-opleiding of een wetenschappelijke

CV Sinds juni 2006 is Roelie CEO van TKP Investments. Van 2006 tot 2011 was ze tevens lid van de directie van TKP Pensioen, tot het in TKP en TKPI werd gesplitst. Daarvoor werkte ze als Hoofd Aandelen en Hoofd (ESG) Research bij SNS Asset Management, Senior Portfoliomanager Vastrentende Waarden en Hoofd Tradingdesk bij Philips Pensioenfonds, Investment Manager Fixed Income & Treasury bij PGGM en als Accountmanager Private Banking bij Bank Mees & Hope. Ze bekleedde diverse nevenfuncties binnen besturen en commissies. Recent was ze voorzitter van de niet-uitvoerende bestuurders binnen de one-tier board van het Spoorwegpensioenfonds. Momenteel is ze bestuurslid van de Dutch Fund and Asset Management Association en voorzitter van de Investment Leaders Group (Cambridge Institute for Sustainability Leadership). Van Wijk is Certiﬁed European Financial Analyst.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Het is zaak dat mensen hun eigen kracht vinden en dat wij die kracht herkennen, zodat wij ervoor kunnen zorgen dat mensen datgene doen waar ze het beste in zijn. opleiding heeft, nemen we ook liefst secretaresses met een hbo-opleiding aan.’ Van Wijk vindt dat ‘diversiteit’ niet alleen gaat om de verhouding tussen mannen en vrouwen. ‘Nee, het gaat ook over jongeren en ouderen, over mensen met verschillende culturele achtergronden. Jongeren hebben bijvoorbeeld heel andere ideeën dan ouderen. Dat is belangrijk. Ook in onze relatie met bijvoorbeeld pensioenfondsen, die immers te maken hebben met de kloof tussen oudere en jongere generaties. Het is zaak dat mensen hun eigen kracht vinden en dat wij die kracht herkennen, zodat wij ervoor kunnen zorgen dat mensen datgene doen waar ze het beste in zijn.’ Bij TKP Investments maakt personeelsbeleid op natuurlijke wijze onderdeel uit van het beleid van maatschappelijk verantwoord ondernemen. Als je je bekommert om zaken als klimaatverandering, mensenrechten en langetermijnvisie, behoor je uiteraard ook zorgvuldig met je medewerkers om te gaan. Die aandacht voor duurzaamheid hangt misschien samen met de oorsprong van TKP Investments. De vermogensbeheerder komt voort uit de pensioenfondsen van de staatsbedrijven TPG en KPN, die wellicht van oudsher wat meer oog voor duurzaamheid hadden dan bedrijven die altijd alleen de tucht van de markt hebben gekend. Maar dat betekent zeker niet dat Van Wijk in een gespreid bedje terechtkwam. ‘De drie voormalige staatsbedrijven zaten allemaal in een moeilijke markt, verwikkeld in overnamegevechten. Ze konden het zich, vanwege het gevaar dat ze tekorten zouden moeten bijstorten, niet veroorloven dat de balans van hun pensioenfondsen te zwak werd’, zegt ze. ‘Ik heb vanaf het begin aandacht geschonken aan duurzaamheid.’ ‘Ik kwam van SNS’, zegt ze, ‘waar vanwege dochterbedrijf ASN Bank al heel lang MVO-beleid werd gevoerd. Toen ik bij TKP Investments kwam werken, ben ik meteen met beleggingsbeleid begonnen op het gebied van controversiële wapens. In het voorjaar van 2007 was er die befaamde uitzending van Zembla, over clusterbommen. Er waren nog geen wettelijke regels, maar ons beleid was al klaar. Klanten die ons ongerust opbelden, reageerden opgelucht. Ze waren trots dat hun pensioenfonds er al beleid voor had.’ Van Wijk beklemtoont dat de discussies lang niet altijd gemakkelijk zijn. ‘Neem kinderarbeid. Dat is lastig. Zeg je categorisch ‘nee’ tegen kinderarbeid? De ene klant vindt dat alleen ouders moeten kunnen werken. Maar er zijn er ook

die het beter vinden als kinderen een paar uur per dag werken en naar school kunnen dan dat ze de hele dag op een vuilnisbelt moeten rondhangen. De crisis van de afgelopen jaren heeft die discussies er niet eenvoudiger op gemaakt.’ Vorig jaar is TKP Investments lid geworden van de Investment Leaders Group van Cambridge University, een groep van tien vermogensbeheerders, verzekeraars en pensioenfondsen uit de hele wereld, die onderzoeken hoe ze duurzaam en op de lange termijn moeten investeren. Van Wijk is deze maand benoemd tot voorzitter. ‘Uit het onderzoek naar langetermijnbeleggen is bij ons al een nieuw beleggingsfonds voortgekomen, Long Term Investing, waaraan inmiddels twee grote pensioenfondsen deelnemen. Deze maand zitten we al op een vermogen van 600 miljoen euro. Daarnaast zoeken we voor een andere doelgroep naar passieve oplossingen met een duurzame insteek. We hebben diverse klanten: pensioenfondsen, DC-klanten, verzekeraars en charitatieve instellingen.’ Onlangs heeft TKP Investments samen met het Prins Bernhard Cultuurfonds een, wat Van Wijk ‘passief, donkergroen beleggingsfonds’ noemt, opgericht. ‘Daarvoor hebben we zelfs een eigen index opgesteld, die bestaat uit de 25% meest duurzaam opererende bedrijven uit de MSCI-index. Dat fonds belegt in zo’n 400 bedrijven.’ Er is al 200 miljoen euro ingelegd. Onder leiding van Van Wijk heeft TKP Investments zich ontwikkeld tot een actieve aandeelhouder, die zich durft te laten horen tijdens aandeelhoudersvergaderingen. ‘In Nederland gaan we zelf, in het buitenland laten we ons meestal vertegenwoordigen’, zegt ze. ‘In Nederland vragen we tijdens de aandeelhoudersvergadering van Shell bijvoorbeeld aandacht voor de aardbevingen hier in Groningen. Volgens de meeste beleggers spelen mensenrechten alleen in Verweggistan een rol, maar dat kan ook dicht bij huis zijn. Wij hebben ook medewerkers met scheuren in hun huis. Wij begrijpen niet dat het zo lang duurt voordat er werkelijk iets gebeurt. Ik ga er niet voor op de barricaden, maar ik bemoei me ermee op stakeholdersniveau. Daarom werken we samen met VNO-NCW om een oplossing te vinden.’ Oplossingen, daar gaat het Van Wijk vooral om. ‘Een paar jaar geleden hebben we samen met ons moederbedrijf Aegon een hypothekenfonds opgericht. Omdat banken bijna niets konden financieren, heeft Aegon een fonds opgericht waaraan pensioenfondsen konden deelnemen. Daardoor

Gezamenlijkheid is ook nodig, want duurzaamheid is geen issue waarop we zouden moeten concurreren.

konden mensen tijdens de crisis toch een huis kopen met een acceptabele hypotheek. Wij waren degenen die partijen mobiliseerden.’ Van Wijk zet zich zowel persoonlijk als via TKP Investments in voor een internationaal MVO-convenant, dat verder vorm moet geven aan duurzaam beleid voor pensioenfondsen en hun vermogensbeheerders. ‘Al meer dan 70 pensioenfondsen hebben de intentieverklaring ondertekend: 84% van het belegd vermogen in deze sector. Er zijn al convenanten in de bancaire sector en de textielsector. Ik verwacht dat we voor het einde van het jaar ook een convenant hebben voor pensioenfondsen’, zegt Van Wijk. ‘Gezamenlijkheid is ook nodig, want duurzaamheid is geen issue waarop we zouden moeten concurreren.’ «

• Bij TKPI is een op de drie werknemers en managers vrouw. • De openheid van vrouwen is een sterke eigenschap. • Diversiteitsbeleid is een natuurlijk onderdeel van maatschappelijk verantwoord ondernemen. • Sociale omstandigheden spelen net zozeer een rol in gasgebied Groningen als in Verweggistan.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

MIJN HERSENS MOETEN NIET GAAN ROESTEN Door Lies van Rijssen

Bovenaan haar prioriteitenlijst staat met stip haar dochter. Dat ze ‘vrouw aan de top’ is, vindt ze geen issue. Financial Investigator sprak met Inge van den Doel, CIO Pensioenfonds Metaal en Techniek (PMT).

‘Voor de pensioensector koos ik niet bewust. Ik wilde een wetenschappelijke loopbaan na mijn promotie in de econometrie. Maar al werkende aan mijn proefschrift ontdekte ik dat ik het gemillimeter saai vond. Ik promoveerde, wijzigde koers en kwam in dienst bij DNB op de afdeling Wetenschappelijk onderzoek en econometrie. DNB boeide, als eigenstandige NV met een publieke taak en een maatschappelijk belang. Op jonge leeftijd wist ik al dat mijn belangstelling uitgaat naar een werkomgeving waar maatschappelijke verantwoordelijkheid hoog in het vaandel staat. Toch vond ik het ook bij Wetenschappelijk onderzoek en econometrie vrij saai. Tot ik gevraagd werd met een collega een voorspelmodel te maken voor de winst van DNB. ‘Winst? Maakte dit bedrijf winst?’ Ik bestudeerde de balans en ontdekte dat, omdat iedereen bankbiljetten in zijn portemonnee heeft die aan de passiefzijde van de DNB-balans staan, er aan de actiefzijde deviezenreserves kunnen staan die worden belegd. Voor de bouw van dat winstmodel moest ik in gesprek met de mensen achter de winst: de beleggers! Ik ontdekte hoe ontzettend leuk die kant van DNB was. Je hebt je hersens erbij nodig en je intuïtie. Niks ivoren toren, dit gaat ergens over. ‘Mijn werk zorgt ervoor dat er weer een kleuterschool gebouwd kan worden’, dacht ik na een goede trade. Drie jaar werkte ik als portfoliomanager van de verschillende

Het sparren met anderen is heel belangrijk voor me, ik ben bepaald geen einzelgänger. 16

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

portefeuilles die DNB toen nog had en ik werd vervolgens uitgezonden naar New York, respectievelijk Londen om Vermogensbeheer te doen bij de Bank of England. Terug bij DNB werd ik hoofd Beleggingen. Uiteindelijk werkte ik zeven jaar aan de beleggingen van een centrale bank. Mijn interesse voor het ontwikkelen van nieuwe dingen bracht me ook de functie van afdelingshoofd Financiële stabiliteit. Dit nieuwe aandachtsgebied kwam in de wet door de fusie met de Pensioen- en Verzekeringskamer. De vormgeving ervan was aan ons, evenals de projectbemensing. Iets nieuws opzetten doe ik graag. Maar toen het stond, vond ik het minder interessant. Ik was ook nog een tijdje afdelingshoofd Verzekeringsfico’s: financiële conglomeraten, eigenlijk verzekeraars met een bankje erbij. Toezicht paste uiteindelijk niet zo goed bij mijn aard. Hoewel? De toezichtgesprekken met de Raden van Bestuur van grote verzekeraars had ik niet willen missen. In 2009 ben ik directeur geworden van de beroepsvereniging VBA Beleggingsprofessionals. Deze functie was niet fulltime. Ik stond inmiddels alleen voor de opvoeding van mijn dochter en deze functie was uitstekend te combineren met haar basisschoolperiode. Toen mijn dochter naar de middelbare school ging, lange schooldagen maakte en huiswerk kreeg, kon ik aan een nieuwe uitdaging beginnen. Wat was ik daaraan toe! Na een periode vol aangename vernieuwing kon ik mijn competenties bij VBA niet optimaal meer inzetten, terwijl ik er echt behoefte aan heb mijn hersens te gebruiken. Kan dat te weinig, dan heb ik het idee dat ze gaan roesten en daar word ik ongelukkig van. Ik werd directeur Vermogensbeheer van PMT en ben dat deze maand alweer vijf jaar, tot genoegen. Ik kan hier – samen met anderen – ideeën ontwikkelen én toepassen. Het

Foto: Archief Inge van den Doel

Collectieve risicodeling vind ik essentieel. Juist bij tegenslag in het leven is het belangrijk dat het pensioenfonds er is. sparren met anderen is heel belangrijk voor me, ik ben bepaald geen einzelgänger. In mijn werk heb ik twee drijfveren. De ene is inhoudelijk: ik wil altijd de beste oplossing. Los van allerlei belangen. Als die ertoe doen, kan ik daarmee goed uit de voeten maar ik zoek wel altijd naar wat op inhoudelijke gronden de beste oplossing is. Mijn andere drijfveer is: mensen, persoonlijk contact. Ik wil helpen waar mogelijk en ook dingen samen vieren als er iets te vieren valt. Op het PMT bestuursbureau is er – los van de directeur – geen hiërarchie. We zijn allemaal professionals. En hoewel ik ook geen leidinggevende ben van de mensen bij MN Vermogensbeheer, werk ik nauw met hen samen en hecht ik er waarde aan hen goed te kennen. Ik vind het ook belangrijk me te realiseren voor wíe ik werk. De deelnemers van PMT – elektriciens, lassers, automonteurs, fietsenmakers – hebben het niet breed. Ze zijn twee keer gekort op hun pensioen of hun pensioenopbouw. Het menselijke aspect drijft mij echt om te zorgen voor het best mogelijke beleggingsbeleid. Ik doe dat ook voor de werkgevers in de Metaal en Techniek. Dat zijn geen grote industriëlen, het is het midden- en kleinbedrijf: de garagehouder, de installateur, de kleine innovatieve bedrijven aangesloten bij de Metaalunie, enzovoort. Ze gaan me aan het hart en daarom werk ik niet bij een verzekeraar. Daar zou ik ook allereerst werken voor de polishouders, maar uiteindelijk toch vooral voor de aandeelhouders. De pensioenwereld past me beter. Een mannenwereld? Ach, soms realiseer ik me even dat ik tot de weinige vrouwen in dit vakgebied behoor. Maar nooit heb ik het idee gehad dat ik niet gewaardeerd werd of dingen niet zou kunnen omdat ik vrouw ben. De wereld verandert en de pensioenwereld ook. De discussie over een nieuw pensioenstelsel speelt momenteel. Ik vind het belangrijk dat we collectief blijven beleggen. Anders wordt het stelsel veel duurder en minder efficiënt; een no-brainer. Verder vind ik de verplichtstelling heel belangrijk. De ‘kleine’ omdat mensen anders niet voldoende sparen. De ‘grote’ omdat pensioenuitvoerders elkaar anders gaan beconcurreren en marketingcampagnes gaan voeren, ten koste van het rendement.

CV 2016 - nu 2016 - nu 2012 - nu 2010 – 2012 2010 - 2012 2009 - 2012 2008 - 2009 2000 - 2009 1999 – 2000 1998 - 1999 1995 - 1998 1994 - 1995 1993 - 1994 1989 - 1993 1985 - 1986

Bestuurslid DSI Lid Beleggingscommissie KLM Pensioenfondsen CIO Pensioenfonds Metaal en Techniek Schrijver/editor Vermogensbeheeropleidingen NIBE-SVV Adviseur Beleggingscommissie Stichting Pensioenfonds DNB Directeur VBA Beleggingsprofessionals Lid Beleggingscommissie DNB Afdelingshoofd, DNB: Toezicht Financiële Conglomeraten, Financiële Stabiliteit, Treasury, Asset Management Senior Beleidseconoom DNB Portfolio Manager, Foreign Exchange Division, Bank of England Portfolio Manager, afdeling Financiële Markten, DNB Onderzoeker, afdeling Wetenschappelijk Onderzoek en Econometrie, DNB Universitair Docent economie UU Promotieonderzoek econometrie UvA / Tinbergen Instituut en docent econometrie Studentassistent SEO Economisch Onderzoek

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

enorm voetstuk stonden. Wij hadden, anders dan banken en verzekeraars, echt vertrouwen. Wat er fout ging, ligt voor een deel aan externe factoren maar dat is moeilijk uit te leggen en het gaat om gevoel. Vertrouwen is niet rationeel maar emotioneel. Natuurlijk heeft de pensioensector ook fouten gemaakt. We hadden beter moeten communiceren dat er geen harde belofte was. Naast het lage vertrouwen is de lage rente een grote zorg. Het is niet waar en een wijdverbreid misverstand dat je geen last meer hebt van lage rente als je overgaat naar individuele pensioenpotjes. Als mensen hun pensioen gaan inkopen, blijven de gevolgen van de lage rente zich voordoen. Rentegevoeligheid is gewoon verbonden aan het feit dat je nu spaart voor iets wat je straks nodig hebt. Afbeelding: Woordwolk.nl

Collectieve risicodeling vind ik ook essentieel. Juist bij tegenslag in het leven is het belangrijk dat het pensioenfonds er is. Door risicodeling kun je ervoor zorgen dat er bijvoorbeeld een nabestaandenpensioen is. Er zijn allerlei redenen waarom je niet aan zuiver individuele potjes moet denken. Ook individuele potjes zijn niet zeker. Een deelnemer weet dan wel wat er voor hem of haar gereserveerd is, maar niet wat de uiteindelijke uitkering zal zijn: het pensioen moet immers nog worden ingekocht. Aan het Nederlandse pensioensysteem bevalt mij ook dat pensioen een arbeidsvoorwaarde en dus het domein van sociale partners is. Daar is best kritiek op, sociale partners zouden niet deskundig zijn. Dan verwijs ik naar wat er in 2007, 2008 bij banken en verzekeraars allemaal aan het licht kwam. Die banken en verzekeraars hadden een onafhankelijk, deskundig, professioneel bestuur, althans zo was de gedachte. Je moet zorgen dat een pensioenfonds professioneel wordt bestuurd, en dat kan ook als het bestuur in handen is van sociale partners. Die link naar sociale partners, dat het een arbeidsvoorwaarde is, tekent pensioen. De precieze vormgeving kan per pensioenfonds verschillen. Bij een sector als Metaal en Techniek is het gemiddelde salaris modaal, wat betekent dat de gemiddelde deelnemer van PMT niet veel schokken kan opvangen. Deelnemers van PMT zijn dus gebaat bij een redelijk stabiele uitkering. Maar dat kan in andere sectoren anders liggen. Ik hoop in elk geval dat er straks een goed stelsel uitkomt dat onze achterban stabiliteit en vertrouwen brengt. Ik ben bang dat het slechte imago van de pensioensector kon ontstaan doordat pensioenfondsen op een 18

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Wat ik doe buiten mijn werk? Ik wil er echt zijn voor mijn dochter en breng graag tijd met haar door. Daarnaast hou ik erg van zeilen. Ik betaalde mijn studie deels door ‘s zomers zeillessen te geven. Ik heb vorige zomer een week met mijn vriend gezeild op de Waddenzee en het IJsselmeer. Soms zie je in een sluis mensen op elkaar schelden in de boot. Dat overkomt ons niet. Bij ons is het samen zeilen zonder stress.’ «

Aan het Nederlandse pensioensysteem bevalt mij dat pensioen een arbeidsvoorwaarde en dus het domein van sociale partners is.

• Blijf collectief beleggen voor pensioen. • Houd de verplichtstelling overeind. • Besluiten over het pensioencontract zijn aan sociale partners voorbehouden. • Het vertrouwen in pensioen kon zo diep dalen doordat de sector écht vertrouwen had. • Rentegevoeligheid is inherent aan nu sparen voor straks.

CONVENANT OM MEER ‘MIDDENHUURWONINGEN’ TE REALISEREN

Foto: Archief IVBN

// COLUMN

Door Frank van Blokland, directeur van de Vereniging van Institutionele Beleggers in Vastgoed Nederland (IVBN)

Onder voorzitterschap van Rob van Gijzel is een landelijke samenwerkingstafel gestart met als doel het ontwikkelen van het middenhuursegment.

Het doel van de samenwerkingstafel is om het aanbod van woningen in het middenhuursegment te vergroten en in overeenstemming te brengen met de vraag. Het middensegment (met huren tussen de € 711 en € 1.000) kan op twee manieren worden vergroot: door nieuwbouw of door het overhevelen van bestaand corporatiebezit dat de kwaliteit heeft om – na mutatie van de huurder – voortaan in het vrije huursegment te worden verhuurd. De nieuwbouw van IVBN-leden is sinds 2005 maar liefst vervijfvoudigd van 1.500 naar 7.000 nieuwe huurwoningen in 2016, terwijl circa 10.000 huurwoningen worden gerealiseerd in 2017 en er nu al 25.000 in de pijplijn zitten. Op een totale nieuwbouw van 60.000 nieuwe woningen per jaar is dat toch aanzienlijk! Echter, het probleem is de beschikbaarheid van locaties om die middenhuur te kunnen realiseren. Aan dat soort locaties is echt een groot gebrek en daar moet de samenwerkingstafel een oplossing voor vinden. Een snelle groei van het middensegment zou samen moeten gaan met het overhevelen van corporatiebezit. Alleen, corporaties doen dat vooralsnog niet, deels ook omdat de lokale wethouder er niets voor voelt. De lokale wethouder heeft liever een blijvend grote voorraad goedkope corporatiehuurwoningen. De meeste wethouders erkennen overigens dat een sterke uitbreiding van de vrije sector heel goed voor de lokale woningmarkt zou zijn. Er is immers een grote vraag naar vrije sector huurwoningen van mensen die de flexibiliteit zoeken die huren biedt. Aan de samenwerkingstafel doen een aantal partijen mee, waaronder Aedes, Bouwend Nederland, het Ministerie van BZK, IVBN, VNG en de Woonbond. Al hebben Aedes en de Woonbond het convenant (vooralsnog?) niet getekend. Er

is afgesproken om nadrukkelijk niet het integraal functioneren van de woningmarkt als doel van de samenwerkingstafel te zien, maar echt de prioriteit te leggen bij het vergroten van het middensegment huurwoningen. Het is voor IVBN wel wennen aan de term ‘middenhuur’, omdat wij altijd gewend zijn om boven de € 711 te spreken van het ‘vrije huursegment’. Daar is immers geen specifieke overheidsregeling op van toepassing, zoals wél het geval is bij gereguleerde huurwoningen of in de koopsector. Het vrije sector huursegment wordt ook op geen enkele manier gesubsidieerd. Deze sector is uiterst klein in Nederland (zo’n 5 tot maximaal 10 % van de huurvoorraad). De sector zou als smeerolie tussen de koopsector en de gereguleerde huursector moeten functioneren, maar is daar nu veel te klein voor. Overigens suggereert de term ‘middenhuur’ dat er ook nog zoiets zou bestaan als een ‘bovensegment’ of ‘luxe’ huur. Welnu, dat segment bestaat bijna niet en betreft alleen huurwoningen boven de € 1.200 huur per maand in Amsterdam, Utrecht, Den Haag en Rotterdam (G4). Of het gaat om gestoffeerde of gemeubileerde huurwoningen, zoals onder andere huurwoningen voor expats en ambassadepersoneel, et cetera. Om een voorbeeld te geven: maar liefst 94% van het bezit van IVBN-leden bevindt zich tussen de € 600 en de € 1.000, oplopend naar € 1.200 in de G4. Het middensegment, oftewel het reguliere vrije sector segment, wordt aan de bovenkant namelijk sterk begrensd door de koopsector, waarbij de hypotheekrenteaftrek ervoor zorgt dat het fiscaal gezien veel voordeliger is om te kopen dan om meer dan € 1.200 huur te betalen. «

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

VOORZITTER John van Scheijndel, PGGM Investments DEELNEMERS Lucas Bouwhuis, Achmea Investment Management

Foto’s: Ruben Eshuis Fotografie

// RONDE TAFEL EMIR/COLLATERAL MANAGEMENT

David van Bragt, Aegon Asset Management Roger Coenen, RC Consultancy Eileen Herlihy, J.P. Morgan Sven te Kaath, BNP Paribas Securities Services Douwe Schering, MN Peter van der Spek, Robeco Investment Solutions Martijn de Vree, Insight Investment (BNY Mellon)

Deze Ronde Tafel is tot stand gekomen in samenwerking met Achmea Investment Management, Aegon Asset Management, BNP Paribas Securities Services, Insight Investment (BNY Mellon), J.P. Morgan en Robeco Investment Solutions.

PENSIOENFONDSEN MOETEN KLAAR ZIJN VOOR CLEARING Door Hans Amesz

EMIR (European Market Infrastructure Regulation) is op initiatief van de Europese Commissie geïmplementeerd om de handel in OTC (Over The Counter)-derivaten transparanter en veiliger te maken. De nieuwe regelgeving zorgt echter ook voor additionele complexiteit en een vraag naar nieuwe oplossingen.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Waarom zijn verzekeringsmaatschappijen wel klaar om central clearing te implementeren en pensioenfondsen niet?

betrokken zoals legal, operations, front office, treasury management. Dat kost maanden. De impact van de totale operatie is dat de margin-kosten toenemen.’

Lucas Bouwhuis: ‘Verzekeringsmaatschappijen hebben, gedwongen door regelgeving, het implementatieproces sneller afgelegd dan pensioenfondsen en zij hebben, in tegenstelling tot pensioenfondsen, nauwelijks gebrek aan cash.’

Douwe Schering: ‘Ondanks het korte tijdsbestek van de finale publicatie van EMIR RTS (Regulatory Technical Standards) in de zogenoemde Official Journal en de feitelijke deadline van 1 maart voor onder andere het heronderhandelen van CSA’s (Credit Support Annex), zijn wij erin geslaagd om deze deadline te halen. Wij hebben ook positieve ervaringen met de onderhandelingen met banken en zijn in staat geweest afdoende CSA’s af te sluiten voor de 1 maart-deadline om zo bilateraal in rente- en valutaderivaten voor onze opdrachtgevers te kunnen blijven handelen.’

David van Bragt: ‘Een verzekeraar heeft ook een heel groot derivatenboek en het is van wezenlijk belang dat dat onder de nieuwe regelgeving weer kleiner gemaakt wordt. Dat kan efficiënt worden gedaan als alles zo snel mogelijk in de clearing is.’

Welke rol spelen deadlines? Roger Coenen: ‘De toezichthouder zegt: u moet dat en dat doen en wel vóór een bepaalde datum. Bij zo’n proces zijn talloze activiteiten

Eileen Herlihy: ‘Een van de grote uitdagingen van de nieuwe regelgeving is of er dezelfde of de volgende dag collateral geleverd moet worden. Wat vinden de discussiedeelnemers daarvan?’

> John van Scheijndel is sinds april 2014 werkzaam bij PGGM. Vanaf 1 januari 2016 is hij verantwoordelijk voor Treasury, Trading & Commodities (TTC). Daarvoor was hij Business Information Manager van Vermogensbeheer. TTC is verantwoordelijk voor het beheer van de liquide middelen van de klanten van PGGM, collateral management, securities lending, de handel in ﬁnanciële instrumenten en voor het beheer van de commodity-beleggingen. In zijn loopbaan is Van Scheijndel tevens verantwoordelijk geweest voor Treasury & Trading bij KAS BANK en voor het vermogensbeheer van het Schilders Pensioenfonds. Aan de UvA studeerde hij macroeconomie en monetaire theorie.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL EMIR/COLLATERAL MANAGEMENT

> Lucas Bouwhuis is sinds november 2014 werkzaam bij Achmea Investment Management als Senior Portfoliomanager. In deze rol is hij verantwoordelijk voor renteportefeuilles van verzekeraars en pensioenfondsen. Bouwhuis startte zijn carrière in 1995 bij Henderson Global Investors. Hij was hier onderdeel van het vastrentende waarden team en onder meer verantwoordelijk voor Europese portefeuilles. Hij heeft daarnaast gewerkt bij Western Asset Management en was Head of Portfolio Management van de LDIfondsen van Legal & General Investment Management in Londen. Bouwhuis is CFA Charterholder.

Bouwhuis: ‘Voor een pensioenfonds is een belangrijk verschil dat er andere kosten zijn, met name de kosten voor het gebruik van een DCM (Direct Clearing Member). Deze clearing-kosten doen er natuurlijk toe. Maar behalve deze kosten zijn er meer issues in termen van transparantie, het gemak van handelen, de toekomstige kosten van bilaterale business, enzovoort.’ Peter van der Spek: ‘Pensioenfondsen hebben vooralsnog een vrijstelling voor de clearing via een CCP (Central Counterparty), maar uiteindelijk moeten ook zij aan de EMIR-vereisten voldoen. Het is een kwestie van nu bewegen of later, op basis van een business case die je hebt opgebouwd. Daarin maak je dan onder meer de afweging over de invloed van de cash variation margin ten opzichte van het verschil in transactiekosten tussen bilateraal en cleared. Je moet klaar zijn voor clearing, om flexibel te kunnen zijn. Niet alles hoeft meteen gecleared te worden, maar het is belangrijk dat je in staat bent dat wel te doen.’ Schering: ‘Wij ondersteunen het onderliggende doel van EMIR voor het realiseren van een meer stabiele, transparante en efficiënte OTC-derivatenmarkt. Daarentegen vinden wij het wel van belang dat er rekening wordt gehouden met de belangen en karakteristieken van de verschillende participanten, waaronder Nederlandse pensioenfondsen. Een van de belangrijkste

uitdagingen is toegang verkrijgen en behouden tot het clearen van OTC-derivaten. Door het directionele rentederivatenboek van pensioenfondsen, en de verplichting van cash collateral voor variation margin, is het liquiditeitsvraagstuk ook een uitdaging. Je wenst als pensioenfonds in principe zo min mogelijk liquide middelen aan te houden, wat in tijden van marktstress gevolgen kan hebben bij het beantwoorden van margin calls in euro cash. Vragen die hierbij spelen, gaan over het gelopen liquiditeitsrisico: hoeveel kost het een pensioenfonds als je bij liquiditeitsgebrek geen repo kan verhandelen?’ Martijn de Vree: ‘Wat je vaak hoort, is zoiets als: clearing is de weg van de toekomst en het huidige model moet maar geaccepteerd worden. Wij vinden dat we met elkaar moeten kijken of er geen betere oplossingen zijn. Dan heb ik het met name over cash-only margin. Wij lobbyen ook bij de toezichthouders om de pensioenregelgeving aan te passen. Immers, de huidige situatie, waarbij cash collateral beter behandeld wordt dan het gebruik van staatsobligaties, is volgens ons opmerkelijk. Pensioenfondsen zouden cash moeten investeren en niet op cash collateral moeten zitten. We moeten er met zijn allen voor lobbyen dat staatsobligaties kunnen dienen als variation margin in directe of indirecte vorm. Als we de handdoek in de ring gooien, eindigen we straks met cash-only zonder robuuste collateral-transformatie en dat kost pensioenfondsen een hoop geld.’ Herlihy: ‘We kunnen niet naar één onderdeel van de regelgeving kijken, want elk onderdeel beïnvloedt het andere. Je kunt een vrijstelling krijgen om aan de rechterkant van de weg te rijden, maar als iedereen aan de linkerkant rijdt, wil je dan echt gebruikmaken van de optie om rechts te rijden?’ Coenen: ‘Ik denk dat we hier te maken hebben met een gepasseerd station. Tegen bijvoorbeeld pensioenfondsen wordt door tegenpartijen gezegd dat als zij niet centraal clearen dat extra kosten met zich meebrengt. Met andere woorden: er is geen weg terug.’ Van der Spek: ‘Wij nemen hier een pragmatische houding aan. Wellicht kunnen op termijn staatsobligaties gebruikt worden voor variation margin, maar wees voorbereid op de situatie dat dit niet mogelijk is. In antwoord op de vraag of pensioenfondsen nu al moeten beginnen met clearing, is het goed te bedenken dat het

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

allemaal is begonnen met nadenken over een oplossing voor het credit risk, counterparty risk en systemic risk in de bilaterale markt. Er is een fundamentele beslissing genomen om de OTCderivatenmarkt verder te reguleren en daarbij is het geloof dat central clearing onderdeel is van een oplossing.’

Leidt clearing tot meer veiligheid? Sven te Kaath: ‘Theoretisch gezien is het inderdaad veiliger: er is minder systemic risk. Er worden mogelijk wel verschillende nieuwe risico’s geïntroduceerd, bijvoorbeeld in de vorm van concentratierisico door het hebben van maar een paar centrale tegenpartijen. In Europa blijven er misschien slechts twee over en na enige tijd ook in de Verenigde Staten. Een ander risico kan optreden wanneer maar een deel van de marktparticipanten uiteindelijk gaat clearen en er een mismatch ontstaat in de uitstaande exposure bij een centrale tegenpartij.’

Het afgelopen jaar vond de Brexit plaats. De dag erna vroeg LCH Clearnet voor miljarden aan cash collateral op. Was dat een systemic risk? Herlihy: ‘Het managen van de treasury function wordt steeds belangrijker. Je moet ervoor zorgen dat je tegen dit soort gebeurtenissen financieel bewapend bent en in staat bent ermee om te gaan.’ Te Kaath: ‘Net als banken moeten pensioenfondsen en verzekeraars voortdurend hun liquiditeit plannen. Je kunt je op dit soort gebeurtenissen voorbereiden door scenario’s te maken en te stresstesten. De treasury moet ook met onvoorziene liquiditeitsbehoeftes rekening houden.’

Sommige ontwikkelingen zijn niet te voorspellen. Hoe zien jullie worst case scenario’s eruit? Schering: ‘Als gezegd, wij begrijpen de uitgangspunten van EMIR, maar eventueel in een worst case scenario posities moeten afbouwen om voldoende cash te hebben om aan je verplichtingen te kunnen voldoen, is niet gewenst. Momenteel kunnen wij namens onze opdrachtgevers staatsobligaties gebruiken als onderpand. De

De impact van de totale operatie is dat de margin-kosten toenemen. financiële crisis was een zeer spijtige gebeurtenis maar Nederlandse pensioenfondsen mogen hier niet verder de dupe van worden. Zij willen het liefst gebruik kunnen blijven maken van de staatsobligatieportefeuille voor het leveren van collateral. Zo hoeft er geen transformatie plaats te vinden naar cash, wat gezien de huidige Basel lll/CRD lV-wetgeving lastig is.’

Er is een klein aantal clearing houses. Worden die langzaam maar zeker naar central clearing gedreven? De Vree: ‘Op dit moment zijn er scenario’s waarin cleared trades te prefereren zijn boven bilaterale transacties, maar er zijn ook scenario’s waarin dit niet het geval is. De huidige situatie met de optie, maar niet de verplichting om te clearen, is helemaal niet slecht. Integendeel, wij denken juist dat deze optie waarde heeft voor pensioenfondsen. Er is een waarschijnlijk scenario dat marktprijsvorming, en niet zozeer de regelgeving, uiteindelijk partijen zal bewegen om nieuwe derivaten voornamelijk of uiteindelijk alleen maar te clearen. Tegenpartijen dringen ook steeds meer op clearing aan. Wij hebben nog steeds vaak een voorkeur voor bilaterale transacties, maar het is waarschijnlijk dat wij ook steeds meer gaan clearen in de toekomst. Wij denken dat clearing het probleem van systemic risk kan verminderen. Clearing helpt banken om het onderlinge risico te verlagen. Vanuit een systematisch risicoperspectief is clearing een verbetering, maar sommige neveneffecten creëren nieuwe risico’s, waardoor het totale risico wordt vergroot in plaats van verkleind, vooral voor pensioenfondsen.’ Herlihy: ‘Er is veel discussie over het systemic risk van CCP’s. Heeft de balans van een CCP de juiste omvang voor het gerelateerde CCP-risico? Kan de balans van de CCP met non-default verliezen omgaan? Vanuit het perspectief van een clearing member is het problematisch als clearing members onbeperkt aansprakelijk zijn als ze lid zijn van een CCP.’

> David van Bragt werkt vanaf 2011 als Senior Consultant Investment Solutions bij AEGON Asset Management. Hij is actief op het gebied van ALM, LDI en risicomanagement. Ook volgt hij ontwikkelingen in regelgeving, zoals Solvency II, FTK en EMIR. Van Bragt heeft technische natuurkunde en ﬁlosoﬁe gestudeerd. In 1998 is hij (cum laude) gepromoveerd in de natuurkunde. Van 2004 tot 2011 was hij bij Ortec Finance werkzaam als ALM consultant voor verzekeringsmaatschappijen.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL EMIR/COLLATERAL MANAGEMENT

> Roger Coenen heeft ruime ervaring in de beleggingsindustrie. Sinds enkele jaren is hij actief als zelfstandig consultant ﬁnanciële regelgeving, werkzaam voor vermogensbeheerders, banken en pensioenfondsen. Coenen heeft opdrachten verricht op DoddFrank, AIFMD en EMIR, van de analysefase tot en met de implementatie. Momenteel is zijn focus volledig gericht op de analyse en implementatie van MiFID II. Daarnaast verzorgt hij trainingen op onderwerpen binnen de effectenindustrie. Ook publiceert hij regelmatig over voornoemde onderwerpen.

Van Bragt: ‘Central clearing is een antwoord op de financiële crisis in de zin dat het replacement risico wordt verminderd: het clearing house is namelijk zeer goed gekapitaliseerd. Verder gaan er gestandaardiseerde contracten door de clearing, wat een groot voordeel is. In het verleden waren er allerlei waarderingsissues, discussies met tegenpartijen, enzovoort. Deze discussies zijn nu verdwenen door de standaardisatie van de geclearde contracten. Nu hebben we misschien wel een uitdaging qua liquiditeitsmanagement: hoe zorg je ervoor op tijd te zijn voor de variation – maar ook voor de initial – margin calls? De pensioenfondsen moeten daar oplossingen voor zoeken. Voor de kleinere pensioenfondsen zal het aantrekkelijk zijn te kijken naar indirecte clearing via bijvoorbeeld een vermogensbeheerder die alles al in huis heeft voor het clearing proces.’

Coenen: ‘Met name kleine pensioenfondsen adviseer ik om al het nodige te doen teneinde de keus te hebben tussen clearing en nietclearing.’

Schering: ‘Het Clearing Addenda bevat een opzegtermijn van korte duur, wat gezien de lange looptijden van rentederivaten van meer dan twintig jaar niet wenselijk is voor een pensioenfonds. Ik zie ook wel de voordelen van clearing, maar het gevoel bij ons is dat wij niet van de muziek houden maar toch moeten dansen.’

Te Kaath: ‘Wij kijken naar een meer geïntegreerde oplossing voor bijvoorbeeld kleinere en middelgrote pensioenfondsen. We doen niet alleen clearing, maar ook collateral management, collateral transformatie en optimalisatie, markttoegang; het hele pakket.’

Van Bragt: ‘Er is eigenlijk geen alternatief, want we willen natuurlijk niet terug naar de oude situatie met bond CSA’s (Credit Support Annexes) of bredere CSA’s en alle nevelen rond bijvoorbeeld de prijs van het derivaat.’

Is er een kans dat een bank zegt: je bent te klein, we willen geen clearing met je doen? Herlihy: ‘Wij zijn een heel toegewijde clearing broker. We willen graag een goede langetermijnrelatie met een klant hebben en daar zijn we heel open over. Het deelnemen aan een RFP (Request for Proposal) is tijdrovend voor iedere clearing broker. Voor kleinere marktdeelnemers stel ik voor om een meer pragmatische benadering te hanteren om het huidige biedproces meer efficiënt en minder omslachtig voor de clearing broker te maken.’

Schering: ‘Gezien onze ervaringen met clearing members begrijpen wij heel goed dat kleinere pensioenfondsen moeilijk toegang krijgen tot clearing of daar in ieder geval extra voor moeten betalen. Het derivatenvraagstuk en het daaropvolgende liquiditeitsvraagstuk vraagt nogal wat van pensioenfondsen.’

Is er genoeg commerciële clearing capaciteit? Bouwhuis: ‘Ja, wij hebben genoeg keus. Maar net zoals met het tegenpartijbeleid voor bilaterale swaps, is het clearingbeleid ook een risicoafweging. Het is bijvoorbeeld niet langer levensvatbaar om maar één of twee clearing members te hebben. Er moeten er meer zijn om je eigen risico te diversificeren; wij hebben er geen twintig nodig, vijf tot zes is meer dan genoeg. Wat betreft Eurex geldt dat het volume op het moment nog aanzienlijk kleiner is dan dat van LCH. Verder, als je kijkt naar het nieuwe Eurex Direct clearing, heb je nog steeds toegang tot een DCM (Direct Clearing Member) nodig, die nog steeds kapitaal moet aanhouden waar kosten aan verbonden zijn.’ Van der Spek: ‘De beweging naar central clearing zorgt voor standaardisatie, maar er blijven verschillen tussen de CCP's, 24

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

bijvoorbeeld in prijzen. Dus ook in de toekomst blijft toegang tot meerdere CCP’s noodzakelijk om best execution te kunnen waarborgen.’

CCP dat elders gemanaged zou moeten worden. We moeten dat liquiditeitsrisico niet bij onze clearing houses introduceren.’

Herlihy: ‘Wat vinden jullie van repo clearing? Gaat dat ontwikkeld worden?’

Het probleem voor pensioenfondsen is dat zij, indien nodig, liquiditeit moeten kunnen vinden. Welke partij moet voor de oplossing zorgen?

Schering: ‘Wij houden nieuwe ontwikkelingen, waaronder repo clearing, natuurlijk in de gaten. Maar gezien de ontwikkelingen rondom onder andere Basel lll/CRD lV en Brexit is het voor ons nogal onduidelijk hoe deze markt zich zal ontwikkelen en welke oplossingen het beste bij onze opdrachtgevers passen.’

Schering: ‘De Europese Centrale Bank (ECB) zou voor Nederlandse pensioenfondsen bijvoorbeeld kunnen helpen met het transformatieproces, de aangehouden staatsobligaties waar nodig transformeren naar cash (repo). De ECB is de enige instelling die deze faciliteit kan garanderen.’

Coenen: ‘In deze aangelegenheid, waar al jaren en jaren over gepraat wordt, hangt de Financial Transaction Tax nog steeds ergens boven onze hoofden.’

Coenen: ‘Ik denk niet dat de ECB zover wil gaan, wat erg jammer is, met name voor de pensioenwereld.’

Van der Spek: ‘De wijze waarop wij er nu tegenaan kijken, is dat je diverse bronnen van liquiditeit moet hebben. Cleared repo zou de kapitaalkosten van banken kunnen verminderen en daardoor mogelijk leiden tot meer liquiditeit in repo.’ Bouwhuis: ‘Repo zal de situatie verzachten, maar is niet de enige manier om cash te genereren. Daarom is het ook belangrijk dat een treasury desk steeds meer geïntegreerd wordt in het investeringsproces.’

Als het gaat om het zorgen voor liquiditeit, lijkt het erop dat geen enkele markt op dit moment zo functioneert als je zou willen. Zou het in het kader van liquidity management mogelijk moeten zijn securities ergens in te zetten? Bouwhuis: ‘Als je een uitzondering maakt, bijvoorbeeld voor Europese pensioenfondsen, wordt het een minder gestandaardiseerd product en daar staan wij aarzelend tegenover. In de toekomst wordt het dan wellicht niet meer gedragen door alle marktpartijen waar je mee zou willen handelen.’ Herlihy: ‘Als het clearing houses wordt toegestaan securities als variation margins te accepteren, veroorzaakt dat een risico bij de

De Vree: ‘Ik zou graag zien dat de centrale bank expliciet collateral transformation of liquiditeit biedt in directe of indirecte vorm aan pensioenfondsen in extreme stress-situaties.’ Te Kaath: ‘Er moet inderdaad voor pensioenfondsen naar een oplossing worden gezocht voor de transformatie van non-cash naar cash. Als custodian hebben we veel cash beschikbaar voor bijvoorbeeld kredietfaciliteiten. We hebben bilaterale -, cleared -, en FX/ Rates-contingent repo’s (opties op repo’s). Je kunt ook doen aan collateral upgrades door bijvoorbeeld gebruik te maken van securities lending. Er zijn verschillende bronnen om liquiditeit te krijgen. Al met al zijn er genoeg mogelijkheden om vooruit te komen.’

Moet clearing beschouwd worden als een notfor-profit business omdat het om een veilige financiële structuur gaat? Coenen: ‘Ik denk niet dat dat voor elkaar te krijgen is, want we leven niet in een risicoloze wereld. Je kunt het risico niet wegblazen, op het einde van de dag blijft iemand ermee zitten. Het is net als een blikje steeds vooruitschoppen, op een gegeven moment kom je een muur tegen en kun je niet meer verder. De overheid zou eventueel kunnen optreden, maar een regering is geen bankier, dus zij zou er weer uit moeten stappen en het moeten overlaten aan de financiële wereld.’

> Eileen Herlihy is verantwoordelijk voor Derivatives Clearing Sales binnen Europa en het Midden-Oosten voor J.P. Morgan. Haar team is verantwoordelijk voor de Sales en Marketing van Futures en Options Clearing, OTC Clearing en FX Prime Brokerage aan asset managers, pensioenfondsen, verzekeraars, banken en broker dealers. Herlihy is sinds 2003 werkzaam bij J.P. Morgan; voordat zij in 2012 de overstap maakte naar J.P. Morgan’s Clearing heeft zij verschillende functies bekleed binnen het Interest Rate Derivatives team, waaronder sales en trading. Herlihy is cum laude afgestudeerd aan de University of Cambridge in natuurwetenschappen en management studies.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL EMIR/COLLATERAL MANAGEMENT

> Sven te Kaath is sinds 2016 hoofd Risk & Performance bij BNP Paribas Securities Services Nederland. Hij is onder andere verantwoordelijk voor het ontwikkelen van integrale EMIR-oplossingen voor Nederlandse klanten. Daarvoor is hij ruim 5 jaar werkzaam geweest bij KAS BANK als risicomanagement-adviseur gespecialiseerd in afdekkingsstrategieën, collateral- en liquiditeitsmanagement. Hij heeft Finance gestudeerd aan de Vrije Universiteit Amsterdam en is gecertiﬁceerd beleggingsanalist (RBA).

Van der Spek: ‘Regeringen of centrale banken zullen ervoor passen proactief in te stappen om het proces van innovatie niet te stoppen. Een voorbeeld is de uncleared margin deadline van 1 maart. Er is uitstel verleend, maar pas op de laatste dag van februari. Dat was verstandig, want anders waren de betrokkenen achterover gaan leunen en zouden ze hebben gezegd: daar wordt wel voor gezorgd.’ Herlihy: ‘Er bestaat meer innovatie in de beursgenoteerde wereld. Er wordt holistisch naar beide werelden gekeken. Dit betekent dat er ook meer innovatie plaatsvindt op het gebied van OTC.’ De Vree: ‘Wat we nu zien in de markt is dat er veel geld op tafel ligt tussen cash-beleggers en repo-gebruikers. Deze enorme hoeveelheid cash nodigt tot innovatie uit. Wij werken nu bijvoorbeeld samen met LCH met een directe repo-lijn tussen LCH en onze pensioenfondsklanten.’

beschikbaar is. Aan de andere kant is dat operationeel gezien wel duurder omdat er meer werkzaamheden moeten worden verricht.’

Wat kan van innovatie in collateral management verwacht worden? De Vree: ‘Het is belangrijk onderscheid te maken tussen business as usual en business in buitengewone omstandigheden. In het eerste geval werkt innovatie, bijvoorbeeld alternatieve vormen van repo die de kosten van collateral management verlagen. In extreme situaties zijn andere innovaties nodig. Stel dat er ineens heel veel cash collateral nodig is, dan kan je worden gedwongen om assets in de uitverkoop te doen als er bijvoorbeeld geen gegarandeerde toegang tot repo is. Dat soort scenario’s kan tot heel hoge kosten leiden.’

De Vree: ‘Bilaterale transities kunnen lastig zijn in de context van transities of innovaties. Ik denk dat clearing een aantal veelbelovende elementen omvat, zoals bijvoorbeeld gemak van transitie en close-out.’

Van Bragt: ‘Voor ons, als fondsbeheerder, is het ook van groot belang om een goede grip te hebben op de initial margin vereisten. We moeten de initial margin modellen van de clearing houses goed in de vingers hebben. Wat is het gevolg van een verandering van de initial margin? Bij de laatste veranderingen hebben we bijvoorbeeld de leverage in ons LDI (liability driven investment)-fonds verminderd om altijd aan de initial margin vereisten te kunnen voldoen.’

Van Bragt: ‘Het belangrijkste voor een klant is de verzekering dat de transitie zonder fouten in één dag kan worden gedaan.’

Heeft de ontheffing voor pensioenfondsen iets van een toegevoegde waarde?

Hoe staat het met FX-swaps door clearing?

Coenen: ‘Het is alleen maar uitstel van iets dat toch gaat gebeuren, dus daar zie ik geen waarde. Als gezegd, er zijn prijsverschillen in de markt tussen bilateraal en cleared, soms word je vrijwel gedwongen tot central clearing, daarin zie ik ook geen enkele toegevoegde waarde. De Engelse uitdrukking luidt: ‘It’s just kicking the can down the road’.’

Herlihy: ‘NDF (non-deliverable forward) clearing zal dit jaar tot ontwikkeling komen. Naar verwachting zal het FX-landscape groeien.’

Wordt collateral management voor pensioenfondsen duurder? Te Kaath: ‘Dat hangt ervan af. Sommige onderdelen van collateral management zullen zeker duurder worden, maar er kan veel bespaard worden door het goed te organiseren. Het wordt steeds meer een front office functie, een portfolio management functie, het efficiënt alloceren van liquiditeit.’ Bouwhuis: ‘Met een bredere range van collateral heb je meer keuze, dus kun je gebruikmaken van het meest optimale collateral dat 26

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Van der Spek: ‘Alleen een vrijstelling voor clearing onder EMIR is maar van beperkte waarde indien de banken waarmee je handelt nog steeds hogere kapitaalskosten hebben voor bilaterale transacties. De hogere transactiekosten die daarmee gepaard gaan, dwingen pensioenfondsen dan nog steeds te gaan clearen. Een ontheffing voor die banken, specifiek voor de handel met pensioenfondsen, is vreemd en lastig. Zou dit bijvoorbeeld uit concurrentieoogpunt dan niet ook moeten gelden voor de handel met verzekeraars die pensioenproducten aanbieden?’

> Douwe Schering is, naast de dagelijkse werkzaamheden als Collateral & Securities Lending Manager, een van de teamleden verantwoordelijk voor de implementatie van EMIR bij MN. Een van de verantwoordelijkheden was een leidende rol in het onderhandelen met clearing members en de implementatie van de EMIR RTS voor non-cleared derivaten bij MN. Ook het adviseren van de opdrachtgevers van MN met betrekking tot het derivatenvraagstuk behoort tot zijn verantwoordelijkheden.

Schering: ‘Het geeft ons nog steeds de mogelijkheid rentederivaten bilateraal te blijven verhandelen, wat voor onze opdrachtgevers zeer belangrijk is. Momenteel is het clearen van rentederivaten minder aantrekkelijk ten opzichte van de bilaterale OTC-derivatenmarkt.’ Van Bragt: ‘Ik weet niet of de ontheffing een voordeel is. Je ziet in ieder geval dat de markt wel de richting opgaat van clearing.’ De Vree: ‘Ja, de ontheffing heeft zeker waarde. Bij de beslissing om al dan niet te clearen, spelen heel veel factoren een rol, ook de mogelijke exit-kosten voor bilaterale transacties. Dat maakt de keuze om al dan niet te clearen erg complex en er kan veel waarde verkregen worden door de juiste afwegingen te maken. Onze klanten kunnen ons expliciet vertellen wat zij willen of de beslissing door ons laten nemen, gebaseerd op onze expertise.’ Bouwhuis: ‘Tot voor kort was het nog mogelijk om bilateraal en gecleared tegen ongeveer gelijke kosten te handelen. Nu zien we dat er ten eerste minder partijen zijn die bilateraal willen handelen, en ten tweede dat de kosten van het tegensluiten van bilaterale swaps hoog en niet transparant zijn. De totale kosten voor het aangaan van een bilaterale swap zijn niet langer laag en niet langer duidelijk bij het aangaan van de positie.’

Hoever zijn de pensioenfondsen met het opzetten van clearing? Van der Spek: ‘Dat pensioenfondsen vooralsnog ontheffing hebben gekregen, helpt ze in termen van flexibiliteit. Ze hebben meer tijd

om zich voor te bereiden, maar uitstel leidt er ook toe dat ze achterover kunnen leunen omdat ze denken dat er nog een hele tijd te gaan is. Dat is gevaarlijk, want de bilaterale markt droogt op. Als de pensioenfondsen er nu niet aan gaan werken, ben ik er niet zeker van of ze op tijd klaar zijn voor clearing.’ Herlihy: ‘Vermogensbeheerders en verzekeraars zijn reeds enige tijd actief met clearing, echter voor de meeste pensioenfondsen is het vrij nieuw omdat er nog geen verplichting tot clearing van toepassing is voor hen. Hoewel deze pensioenfondsen klaar zijn om te clearen vanuit een documentatieperspectief, moeten ze nog veel ervaring opdoen in relatie tot de operationele processen.’ Coenen: ‘Bij de kleinere pensioenfondsen duurt het minstens zes maanden voordat ze aan alle eisen ten aanzien van clearing voldoen. Je moet steeds bedenken dat de assets eigenlijk je collateral zijn. Die behoren aan mensen die in de nabije toekomst een pensioen willen hebben. Ik heb de indruk dat er nogal wat partijen zijn die clearing onderschatten, zoiets van: we bellen vandaag een clearing member en de volgende dag is alles in orde.’ Van Bragt: ‘Het aantal pensioenfondsen in Nederland neemt sterk af en dus neemt de omvang van het gemiddelde pensioenfonds toe. Veel pensioengeld gaat ook van de ene naar de andere manager, of van de ene entiteit naar de andere. Denk bijvoorbeeld aan de nieuwe Algemene Pensioenfondsen (APF-en). In de discussies hierover en in de voorstellen die worden gedaan, is clearing altijd een belangrijk onderwerp. Met name in de afgelopen zes tot twaalf maanden is er sprake van veel activiteit op dit gebied.’

> Peter van der Spek is portefeuillemanager Fixed Income bij Robeco. Hij richt zich op het beheer van Liability Driven Investment portefeuilles en de ontwikkeling van investment solutions voor institutionele beleggers. Van der Spek werkt bij Robeco sinds 2003, waar hij eerder rollen vervulde binnen alternative investments en structured investments. Hij is afgestudeerd in de economie aan de Erasmus Universiteit Rotterdam.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL EMIR/COLLATERAL MANAGEMENT

> Martijn de Vree kwam bij Insight Investment (BNY Mellon) in januari 2013 en is een Senior Solutions Specialist in de Client Solutions Group. Hij werkt aan het ontwerpen en leveren van investeringsoplossingen die op maat gemaakt zijn voor de speciﬁeke risico- en rendementsdoelstellingen van de cliënten van Insight. De Vree werkte hiervoor zeven jaar als Investment Consultant bij Towers Watson. Hij heeft een BSc in Business and Economics en een LLM in Financial Law van de Erasmus Universiteit Rotterdam en een MSc in Economics van de National University of Singapore. Hij is een CFA Charterholder en Fellow van het Institute and Faculty of Actuaries.

Zijn er nog dingen die gezegd moeten worden? Schering: ‘Het derivatenvraagstuk is voor pensioenfondsen aanzienlijk veranderd. Een aantal jaren geleden was er sprake van één type juridisch contract waaronder OTC-derivaten werden verhandeld. Momenteel heeft een pensioenfonds al snel drie verschillende juridische contracten om OTC-derivaten te verhandelen, exclusief zogenoemde legacy juridische contracten waar ook een collateralproces aan is gekoppeld. Dit staat nog los van het liquiditeitsvraagstuk. Dit maakt het voor pensioenfondsen uitdagender, zeker voor de kleinere.’ De Vree: ‘In de eerste plaats adviseer ik pensioenfondsen ervoor te zorgen dat zij klaar zijn om te clearen. Ten tweede kan er meer efficiënt gehandeld worden door economies of scale bij het toepassen van de nieuwe regelgeving. En in de derde plaats zouden wij met zijn allen moeten werken met regelgevers, clearing houses en centrale banken en moeten lobbyen om clearing oplossingen te verbeteren.’ Coenen: ‘Alle regelgeving leidt ertoe dat er op een efficiëntere manier gekeken wordt naar bijvoorbeeld interne procedures, systemen en processen als collateral management. Maar uiteindelijk pakt het allemaal duurder uit, met name voor pensioenfondsen.’

Van der Spek: ‘De nieuwe regelgeving is bedoeld om de OTCderivatenmarkt veiliger te maken. Het zorgt echter ook voor additionele complexiteit en een vraag naar nieuwe oplossingen. Als reactie zien we nu ook weer veel innovatie in de sector. Het is goed om daarover met andere marktpartijen van gedachten te wisselen.’ Bouwhuis: ‘Nieuwe regelgeving is niet te stoppen en de mogelijkheden om op die regelgeving invloed uit te oefenen zijn beperkt. Vermogensbeheerders helpen pensioenfondsen om hier zo goed mogelijk mee om te gaan.’ Te Kaath: ‘We kunnen regelgeving als EMIR of Basel lll niet stopzetten, daarom moeten we – buy-side en sell-side – elkaar helpen. Voor het vinden van passende oplossingen is innovatie van wezenlijk belang.’ Van Bragt: ‘Het beste wat pensioenfondsen kunnen doen, is zich voorbereiden op zowel permanent uitstel als gedwongen clearing. Een pensioenfonds moet voorkomen dat het alleen overblijft in de bilaterale wereld terwijl alle andere fondsen al bezig zijn met central clearing.’

CONCLUSIE Verzekeringsmaatschappijen zijn klaar om central clearing te implementeren. Pensioenfondsen hebben vooralsnog een vrijstelling voor de clearing via een CCP, maar uiteindelijk moeten zij ook aan de EMIR-vereisten voldoen. Door de verplichting van cash collateral voor variation margin is het liquiditeitsvraagstuk een uitdaging voor pensioenfondsen, want die willen in principe zo min mogelijk liquide middelen aanhouden. De hoop is dat op termijn staatsobligaties gebruikt kunnen worden voor variation margin, maar pensioenfondsen moeten zich erop voorbereiden dat dit niet mogelijk is. Er moet hoe

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

dan ook voor pensioenfondsen naar een oplossing worden gezocht voor de transformatie van non-cash naar cash. De Europese Centrale Bank zou daarbij kunnen helpen. De pensioenfondsen hebben vooralsnog ontheffing gekregen, wat ze helpt in termen van flexibiliteit. Ze hebben meer tijd om zich voor te bereiden, maar uitstel leidt er ook toe dat ze achterover kunnen leunen omdat ze denken dat er nog een hele tijd te gaan is. Dat is gevaarlijk, want de bilaterale markt droogt op. Het beste wat pensioenfondsen waarschijnlijk kunnen doen, is zich voorbereiden op zowel permanent uitstel als gedwongen clearing.

HAGUE SECURITIES CONVENTION IN WERKING: REKENINGOVEREENKOMST IN PLAATS VAN REKENINGLOCATIE

Foto: Archief NautaDutilh

// COLUMN

Door prof. mr. W.A.K. Rank, advocaat bij NautaDutilh te Amsterdam en hoogleraar Financieel Recht aan de Universiteit Leiden

Op 1 april 2017 is de Hague Securities Convention in werking getreden in de Verenigde Staten, Mauritius en Zwitserland. Dit verdrag bevat verwijzingsregels voor het goederenrechtelijk regime met betrekking tot giraal overdraagbare effecten. Deze regels wijken af van de regel die thans op dit punt in Europa geldt.

Effecten bestaan vandaag de dag vaak (uitsluitend) in girale vorm. In internationaal verband worden dergelijke effecten gehouden via een keten van intermediairs. Girale effecten worden veelvuldig als onderpand gebruikt. De praktijk heeft dan ook behoefte aan duidelijkheid inzake het recht dat van toepassing is op de levering en verpanding van dergelijke effecten. Is dat het recht van het land waar de effectenrekening wordt aangehouden? Of het recht van het land dat van toepassing is op de rekeningovereenkomst? Volgens bovengenoemd verdrag, officieel ‘The Hague Convention on the Law Applicable to Certain Rights in respect of Securities held with an Intermediary’, wordt het goederenrechtelijk regime met betrekking tot giraal overdraagbare effecten beheerst door het recht van het land dat van toepassing is op de rekeningovereenkomst tussen de intermediair en de rekeninghouder. Dat betekent dat het recht dat de rekeningovereenkomst beheerst, bepalend is voor het antwoord op de vraag hoe de effecten moeten worden geleverd, welke zekerheidsrechten op de effecten kunnen worden gevestigd en op welke wijze, wie gerechtigd is tot uitoefening van de in de effecten besloten rechten en hoe de effecten moeten worden uitgewonnen. De regeling van de Hague Securities Convention wijkt af van de verwijzingsregel die in Europees verband geldt. In de Europese Unie wordt voor het toepasselijke recht met betrekking tot giraal overdraagbare effecten aangeknoopt bij het recht van het land waar de effectenrekening wordt aangehouden. Deze verwijzingsregel komt voort uit een Europese richtlijn, de richtlijn betreffende financiëlezekerheidsovereenkomsten, en is op grond van deze richtlijn

geïmplementeerd in de wetgeving van de verschillende EU-lidstaten. Dat betekent dat het recht van het land waar de effectenrekening wordt aangehouden, bepalend is voor het antwoord op de zojuist genoemde vragen. Tegen de in de Europese Unie gevolgde benadering pleit dat het bepalen van de rekeninglocatie niet altijd even eenvoudig zal zijn. De rechter zal daarbij alle omstandigheden van het geval in aanmerking moeten nemen. Factoren die in dit verband een rol spelen zijn bijvoorbeeld de aanduiding op de rekeningafschriften, welk kantoor van de intermediair het contact met de rekeninghouder onderhoudt, eventuele afspraken tussen de intermediair en de rekeninghouder en de vraag wat er aan de toezichthouder wordt gerapporteerd. Tegen de benadering van de Hague Securities Convention pleit dat partijen via een rechtskeuze in de rekeningovereenkomst zelf kunnen bepalen welk recht op goederenrechtelijke handelingen als levering en verpanding van toepassing zal zijn en dat zich conflicten kunnen voordoen met lokale regels met een dwingendrechtelijk karakter, zoals in Nederland de Wet giraal effectenverkeer. Ratificering van de Hague Securities Convention door de Europese Unie was ooit aan de orde maar is dat op dit moment niet. Wat niet (meer) is, kan echter (weer) komen. Op 7 april 2017 is de Europese Commissie een consultatie gestart ‘on conflict of laws rules for third party effects of transactions in securities and claims’. Reacties zijn mogelijk tot 30 juni 2017. Die consultatie zou ertoe kunnen leiden dat ratificering van de Hague Securities Conventies door de EU weer op de agenda komt. Dan moeten we kiezen: rekeningovereenkomst of rekeninglocatie. Dat is nog wel een dingetje. « NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// GESPONSORDE BIJDRAGE

EMIR reikt verder dan swap clearing Door Jan Willemsen, Head of European LDI Solution Structuring & Head of ALM bij BMO Global Asset Management

EMIR is meer dan alleen het inregelen van swap clearing. Pensioenfondsen zullen bijvoorbeeld ook moeten nadenken over hun liquiditeitenstrategie en over het wel of niet overzetten van bestaande swaps naar clearing. Vanaf 1 maart jongstleden is additionele regelgeving van kracht. Hierdoor zullen in de toekomst ook derivaten, die gebruikt worden voor het afdekken van valutarisico’s, van onderpand voorzien moeten worden. Dit pleit er volgens ons voor om het onderpandbeleid voor de rente- en valutaafdekking samen te voegen. In dit artikel behandelen wij drie vraagstukken waar pensioenfondsen mee geconfronteerd worden én oplossingen hiervoor.

Swap clearing en pensioenfondsen

Foto: Archief BMO Global Asset Management

Swap clearing staat, ondanks uitstel van de verplichtstelling voor pensioenfondsen (in ieder geval tot augustus 2018),

onverminderd hoog op de agenda van Nederlandse pensioenfondsen. Het merendeel van de pensioensector past clearing al langere tijd toe, vanwege de sterk toegenomen transactiekosten van bilaterale swaps. Op termijn zullen meer en meer typen derivaten onder deze regelgeving gaan vallen. Swap clearing heeft in 2016 zijn intrede gedaan in vele matchingportefeuilles van Nederlandse pensioenfondsen. Hier en daar wordt (tijdelijk) gebruikgemaakt van een alternatief: bilaterale swaps waarbij alleen kasgeld als onderpand kan worden uitgewisseld. Ondanks het uitstel zijn de meeste pensioenfondsen al overgegaan of hebben ze een tussenoplossing die daar qua onderpandbeheer en pricing heel dicht tegenaan zit. De belangrijkste driver om swaps al eerder te gaan clearen, is de veel lagere transactiekosten in vergelijking met de veel duurder geworden en wordende bilaterale swaps (vooral wanneer sprake is van obligaties als toegestaan onderpand).

EMIR: drie belangrijke vraagstukken voor pensioenfondsen De inregeling van clearing betekent niet dat pensioenfondsen al klaar zijn met de implementatie van EMIR. Wij schetsen drie vraagstukken waar pensioenfondsen mee geconfronteerd worden.

Jan Willemsen

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Vraagstuk 1: EMIR versus de liquiditeitsbehoefte Waar voorheen gebruik werd gemaakt van in ruime mate aanwezige staatsobligaties als onderpand, moeten pensioenfondsen in

Pensioenfondsen zullen een besluit moeten nemen over de vraag of en wanneer ze hun bestaande bilaterale swaps gedeeltelijk of geheel willen overzetten naar clearing. de nieuwe wereld over direct opvraagbare liquiditeiten beschikken. Het is belangrijk daar een efficiënte strategie voor te ontwikkelen, die enerzijds voldoende liquiditeitsbronnen kan genereren in tijden van rentestijging en anderzijds het aanhouden van kasgeld tot een minimum beperkt. Bovendien moet de strategie goed werken in tijden van stress. Wij knippen de matchingportefeuille doorgaans op in een deel kasgeld (voor het opvangen van kleine rentebewegingen), een liquiditeitenstrategie (meerdere instrumenten en tegenpartijen, zodat een goede diversificatie over tegenpartijen wordt bereikt) en staatsobligaties. Onderling worden de gewichten periodiek geherbalanceerd: bij te lage cash en liquiditeitenbuffers worden deze aangevuld uit de staatsleningenportefeuille en andersom worden de staatsleningen aangevuld wanneer cashbuffers de bovenkant van de bandbreedte hebben geraakt. Vraagstuk 2: EMIR versus overzetten bestaande swaps Pensioenfondsen zullen ook een besluit moeten nemen over de vraag of en wanneer ze hun bestaande bilaterale swaps gedeeltelijk of geheel willen overzetten naar clearing (het zogenaamde backloaden).

Dit is geen eenvoudig vraagstuk. Bij clearing is namelijk sprake van extra jaarlijkse kosten, maar omdat de betreffende swaps in het verleden al een keer zijn aangekocht, zijn er geen transactiekosten meer. Er komen, op het eerste gezicht, in de toekomst dus uitsluitend kosten bij. Toch zien wij ook grote voordelen van backloaden: • De ﬂexibiliteit van de afdekking blijft gewaarborgd: een betere (en toenemende) liquiditeit in de geclearde swapmarkt komt de (toekomstige) flexibiliteit van de renteafdekking ten goede. Het verkopen/de herstructurering/de recouponing van swaps is veel goedkoper. • De centrale tegenpartij is een onafhankelijke bron van waardering van de derivaten: de bilaterale wereld kent (zeker met de verhoogde kapitaaleisen voor banken) uiteenlopende waarderingen van derivaten. De afwijkingen zijn meestal nadelig voor pensioenfondsen. Ook wordt de flexibiliteit van de renteafdekking beperkt, omdat herstructurering van de renteafdekking tegen een suboptimale waardering verre van ideaal is. Onder clearing daarentegen is er sprake van een onafhankelijke en gestandaardiseerde waardering. • Vermindering van het tegenpartijrisico: doordat onder central clearing de tegenpartij (bank) wordt vervangen door een centrale tegenpartij (het clearing house), die vele malen beter gekapitaliseerd is dan de huidige tegenpartijen. De meeste partijen zetten bestaande bilaterale swaps momenteel nog zonder

kosten over naar clearing. Sommige tegenpartijen gaven tot op heden positieve incentives, omdat dit in de startfase van clearing voordelig was voor hun bankbalans. In de toekomst verwachten wij echter dat er kosten zullen worden berekend, omdat banken extra margin moeten reserveren voor geclearde instrumenten. Wij pleiten ervoor om: • de kosten/waardering/incentives van backloading per tegenpartij in kaart te brengen; • in te schatten in welke mate het pensioenfonds (naar de toekomst toe) flexibiliteit wenst in de afdekking/het recouponing beleid; • een afweging te maken op basis van de voor- en nadelen. Vraagstuk 3: EMIR versus de valutaafdekking Voor de meeste valuta-afdekkingsportefeuilles zullen de regels pas eind 2017 van kracht worden, maar het is onzes inziens wel zaak om nu al over de gevolgen na te denken. Door de regelgeving zullen onderpandbuffers aangehouden dienen te worden ten behoeve van het onderpandbeheer. Hoeveel onderpand dat is, hangt – net als bij de renteswaps – af van de volatiliteit van de valuta, de beweging in een ‘stressscenario’ en de snelheid waarmee andere delen van de portefeuille kunnen worden omgezet in cash, dan wel in staatsleningen. Wij pleiten ervoor om het onderpandbeleid voor de rente- en valuta-afdekking samen

Figuur 1: liquiditeitenstrategie schematisch weergegeven

Bron: BMO Global Asset Management

Figuur 2: Aanhouden van onderpand

Bron: BMO Global Asset Management

te voegen en te werken met een geïntegreerd beheer van deze afdekkingsportefeuilles. Daarmee kunnen significant (circa 25% tot 30%) lagere buffers worden aangehouden, onder andere vanwege een correlatievoordeel tussen rente en valutakoersen, die niet een-op-een in dezelfde richting bewegen.

Conclusies EMIR is veelomvattend: het raakt niet alleen de swapportefeuille, maar ook de valuta-afdekking. Pensioenfondsen zullen bijvoorbeeld ook moeten nadenken over hun liquiditeitenstrategie, het wel of niet overzetten van bestaande swaps naar clearing en de inbedding van de afdekking van de valutarisico’s. Derivatentransacties onder de oude regels zijn duurder dan onder de nieuwe regels. Als pensioenfondsen te lang wachten met implementatie kan dit nadelig zijn. Antwoorden op drie geschetste dilemma’s: • Vul de liquiditeitsbehoefte in via een brede toegang tot liquide instrumenten. • Zet een gedegen herbalanceringsstrategie op. • Breng de impact van het overzetten van bestaande swaps in kaart. - overzetten naar clearing verhoogt de flexibiliteit en biedt de mogelijkheid om de portefeuille in de toekomst tegen lage kosten te kunnen blijven aanpassen; en - het niet overzetten naar clearing verlaagt deze flexibiliteit juist. • Integreer het onderpandbeheer voor de rente- en valuta-afdekking. « NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// THEMA EMIR/COLLATERAL MANAGEMENT

DE IMPACT VAN EMIR Door Jolanda de Groot

Ondanks de vrijstelling van Nederlandse pensioenfondsen wordt het krachtenveld door EMIR al sterk beïnvloed. In dit stadium is het de vraag of EMIR de uitwerking gaat krijgen die het beoogt. Financial Investigator legde Mirjam Klijnsma, Head of Implementation Services, EMEA bij Russell Investments, een aantal vragen voor. WAT BEOOGT EMIR TE BEWERKSTELLIGEN? ‘Naar aanleiding van de wereldwijde financiële crisis is tijdens de G20-top in Pittsburgh in 2009 toegezegd om hervormingen door te voeren en transparantie en risicobeperking te bevorderen in de Over The Counter (OTC)-derivatenmarkt. In 2012 werd dit geïmplementeerd via de verordening betreffende de Europese marktinfrastructuur (European Market Infrastructure Regulation, EMIR). EMIR geldt rechtstreeks voor alle partijen in de EU-lidstaten die handelen in derivaten. De verordening geldt indirect voor betrokken partijen buiten EU-lidstaten en slechts in zeer geringe mate voor niet-EU tegenpartijen die met elkaar handelen. De EMIR-vereisten omvatten regels voor rapportage, clearing en margining.’

HEBBEN NEDERLANDSE PENSIOENFONDSEN BAAT BIJ DE VRIJSTELLING VAN DE CLEARING VERPLICHTING TOT AUGUSTUS 2018? ‘De manier waarop deze vraag is geformuleerd, veronderstelt impliciet dat clearing ‘negatief’ is en dat een vrijstelling van clearing daarmee expliciet positief is. Hier ben ik het niet helemaal mee eens. De vrijstelling geldt alleen voor OTC-derivaten die ten doel hebben om beleggingsrisico’s te verminderen. Veel pensioenfondsen hebben posities in bilaterale OTC rente- of inflatieswaps met een lange looptijd van soms wel 30 jaar. Deze transacties hebben ten doel het renterisico voor het pensioenfonds (deels) af te dekken. Deze bilaterale swaps brengen

De vrijstelling geldt alleen voor OTC-derivaten die ten doel hebben om beleggingsrisico’s te verminderen. 32

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

kredietrisico voor de tegenpartij met zich mee, wat betekent dat een pensioenfonds er (theoretisch) zeker van moet zijn dat deze tegenpartij er lang genoeg zal zijn om 30 jaar lang verplichtingen na te komen. Zodra een transactie is uitgevoerd, wordt collateral uitgewisseld tussen de twee partijen om marktbewegingen te reflecteren en elke partij te beschermen. De twee partijen hebben afgesproken welk soort collateral kan worden uitgewisseld en hoe vaak (dagelijks, wekelijks, enzovoort). Historisch gezien is deze variation margin (VM) vaak uitgewisseld in de vorm van obligaties, aangezien pensioenfondsen gewoonlijk een laag kassaldo hebben. Clearing biedt ook voordelen. Het elimineert het kredietrisico van de bilaterale tegenpartij en vervangt dit door risico voor het clearing house, dat wordt beschouwd als minder riskant. Er is ook een mogelijkheid voor cross-product margining (meerdere transacties die bij een clearing house gecleared worden kunnen elkaar deels opheffen, hetgeen resulteert in een lagere marginverplichting). Er is een aantal totaal verschillende regels opgesteld, wat een permanente vrijstelling van clearing onrealistisch maakt. Basel III en EMIR margin-voorschriften voor ongeclearde swaps (Uncleared Swap Margin Rules, UMR) maken dat de kosten hoger kunnen worden. Basel III eist dat door de bank gereguleerde tegenpartijen aanvullende zekerheidsstellingen aanhouden bij het aangaan van bilaterale OTC-transacties. Hoe langer de looptijd van de swap, hoe meer zekerheden moeten worden aangehouden.

Zeer recent is aangekondigd dat de tijdelijke vrijstelling voor pensioenfondsen is opgeschort tot 2020, maar er zijn andere krachten aan het werk die al eerder een omslagpunt kunnen veroorzaken. Regelgevers creëren een context waarin het potentieel te duur gaat worden om derivaten op een andere manier te verhandelen dan met clearing. Kosten van bilaterale OTC-transacties lijken hoger te gaan worden door de wettelijke vereisten voor banken om extra collateral aan te houden. Dat brengt meer kosten met zich mee, die doorberekend zullen worden in de transacties. Dit zal mogelijk het gevolg hebben dat pensioenfondsen central clearing sneller gaan implementeren, wellicht zelfs voor het einde van de vrijstellingsperiode.’

WORDT DOOR DE INTRODUCTIE VAN CENTRAL CLEARING HET SYSTEEMRISICO GROTER OF KLEINER?

HOE KUNNEN PENSIOENFONDSEN ZICH HET BESTE VOORBEREIDEN? ‘Pensioenfondsen die momenteel nog geen collateral uitwisselen ten behoeve van variation margin, raden wij aan om zo snel mogelijk in de materie van alle nieuwe vereisten te duiken en eventueel een specialistische overlay manager in te huren. Een dergelijke overlay manager heeft de expertise in huis om op basis van de bestaande posities een aanbeveling te doen over de hoogte van het bedrag dat voor variation margin gereserveerd moet worden. Tevens kan deze manager adviseren over mogelijke overlayoplossingen die uitkomst kunnen bieden in bepaalde situaties, zoals bijvoorbeeld op de hogere cashpositie zoals eerder genoemd.’ «

Foto: Archief Russell Investments

Regelgevers creëren een context waarin het potentieel te duur gaat worden om derivaten op een andere manier te verhandelen dan met clearing.

‘Dat is niet geheel duidelijk. Er zijn duidelijke voordelen van central clearing die het systeemrisico verminderen, met name het vervangen van het bilaterale tegenpartij-kredietrisico door clearing house risico. Een tegenargument is dat we de risico’s afwentelen op de centrale clearing houses en deze daardoor ‘too big to fail’ kunnen worden. Het is nu nog te vroeg om het definitieve resultaat te kunnen beoordelen.’

LEIDT CENTRAL CLEARING TOT DE NOODZAAK OM MEER LIQUIDE ACTIVA AAN TE HOUDEN, WAARDOOR DE RENDEMENTEN VAN PENSIOENFONDSEN ONDER DRUK KOMEN TE STAAN? ‘Dit is helaas zo. De Europese Commissie publiceerde in 2015 een rapport met daarin de voorspelling dat pensioenfondsen meer liquiditeiten zouden moeten aanhouden om aan de marginverplichtingen te kunnen voldoen. Met de huidige geldmarktrente wordt op deze cashpositie weinig tot geen rendement gemaakt, en in sommige gevallen zelfs een negatief rendement. Pensioenfondsen kunnen geholpen worden om het negatieve effect van grotere cashposities enigszins teniet te doen door de implementatie van een derivaten-overlay, waarbij bijvoorbeeld met behulp van aandelenindexfutures toch een rendement behaald kan worden op deze cashpositie.’

CV Mirjam Klijnsma is sinds 2016 Head of Implementation Services, EMEA voor Russell Investments in Londen. Haar team helpt institutionele beleggers met implementatiediensten gericht op kosten- en risicominimalisatie in beleggingsportefeuilles, zoals transitiemanagement, derivatenstrategieën, currency overlays en execution services. Voor 2016 was Klijnsma Director Transition Management, EMEA en in die rol verantwoordelijk voor de transitiemanagementactiviteiten. Daarvoor werkte ze bij NN Investment Partners in Den Haag als Head of Fixed Income & Derivatives Trading.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// GESPONSORDE BIJDRAGE

Managing Collateral under EMIR By Martijn de Vree, Senior Solutions Specialist, Insight Investment1

Changing regulations are having a profound impact on derivatives markets, which could lead to increased costs and risk exposure for investors – including pension funds – if they do not respond with care. A particular challenge is collateral management, but specialists such as Insight Investment are developing new solutions to help investors manage the effects.

Changing regulations

Photo: Archive Insight Investment

Since the global financial crisis, policymakers have worked to increase market transparency and reduce counterparty and systemic risk. In Europe, this led to the introduction of

Martijn de Vree

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

the European Market Infrastructure Regulation (EMIR) in 2012. This has led to significant changes to the market for derivatives not traded on an exchange, known as over-the-counter or OTC derivatives. Under EMIR, investors are required to post collateral – known as variation margin – every day, for OTC derivatives. For many investors, daily collateralisation is business as usual, but the requirement under EMIR has been extended to physically settled foreign exchange (FX) swaps and forwards which have not traditionally been collateralised. This effectively forces many investors to increase the amount of collateral they hold against their derivatives book. Daily collateralisation of FX swaps was introduced by EMIR on 1 March 2017, and this will extend to FX forwards from January 2018. At the same time, EMIR obliges investors to trade certain OTC derivatives via central counterparties. This process, known as clearing, aims to mitigate the impact of a bank counterparty defaulting on its obligations. Currently, central counterparties require investors to post variation margin as cash. European pension funds benefit from a temporary exemption from clearing under EMIR as a result of extensive lobbying efforts by stakeholders, including Insight.

Under EMIR, investors are required to post collateral – known as variation margin – every day, for OTC derivatives. However, the non-cleared derivatives markets are also moving to favour cash variation margin due to other regulations. As a result, pension funds are still subject to pressure to post variation margin in cash on many derivatives. This marks a significant change – investors have historically been able to post either cash or high quality government bonds as collateral on OTC derivatives.

The implications These changes have major implications for pension funds. Using FX swaps and forwards to manage currency risk is common, and for many pension funds OTC derivatives are integral to their investment approach to help them manage interest rate and inflation risk. If pension funds have to increase their cash allocation to help manage collateral, they would reduce the allocation to return-seeking assets, reducing their potential for growth in the future. Another potential consequence is that in times of stress, when large variation margin calls might be expected, investors may be forced to sell physical

assets at inopportune times to meet calls for variation margin in cash. These trends could lead investors to rely more on the sale-and-repurchase (repo) markets, which can be used to transform high quality government bonds into cash. But while repo markets can be relied upon in normal market conditions, in stressed conditions the bank repo markets may come under extreme pressure. Central banks are currently not providing liquidity as a last resort to pension schemes, which otherwise could help to mitigate this issue.

Potential solutions These challenges are significant, but Insight is developing solutions to help investors manage their collateral needs. As for the collateralisation of FX instruments, one approach for pension schemes is to share a common collateral pool with an overlay (LDI) strategy, instead of having two separate collateral pools. Employing such an approach has resulted in several benefits for our clients. • It allows for a smaller overall cash allocation for collateral purposes. This helps the scheme to hold more assets in pursuit of its investment objectives. • It can help reduce counterparty risk and simplify relationships with counterparties. Significantly, collateral calls on instruments held with a single counterparty can be netted off against each other, which can also emphasise the diversification impact of combining collateral calls across FX and LDI instruments. Holding a single set of documentation with a counterparty

EMIR obliges investors to trade certain OTC derivatives via central counterparties.

As for the collateralisation of FX instruments, one approach for pension schemes is to share a common collateral pool with an overlay (LDI) strategy, instead of having two separate collateral pools.

can also help to avoid clashes between different sets of documentation, reducing legal risk. • As high quality government bonds are typically held within a collateral pool to hedge LDI exposures, these can easily be used to also collateralise FX positions. As for the trend to favour cash over government bonds for use as collateral, we have focused on three approaches to resolve this issue. Firstly, we are developing alternative sources of repo liquidity for our clients, away from the bank repo market, which has come under pressure. Secondly, we are engaging with regulators to ensure the best outcome for pension funds and the wider economy. Thirdly, we have worked to keep high quality government bonds included as eligible collateral within Insight’s legal documentation for trading OTC derivatives. Being able to use government bonds directly or indirectly as collateral provides our clients with a competitive advantage, both from an expected return and risk management perspective. With regard to developing alternative sources of repo liquidity, one example is our work with LCH.RepoClear, a platform which clears circa €13 trillion of gross notional interbank repo per month. We expect our clients will have access to substantially greater repo liquidity, and benefit from lower trading costs, when they gain access to the platform this year. Another solution we have developed is a pooled fund that enables UK pension funds to access cash on better terms than through the bank-intermediated repo market, using government bonds they already hold as collateral. This has attracted substantial interest in the UK market.

lobby regulators about these issues. We recently issued a letter to policymakers, in conjunction with pension funds and pension service providers APG, MN, PGGM and PKA, explaining the issues and proposing potential solutions. This letter has led to further discussions. We are committed to engaging with regulators to achieve the best outcome for pension funds and the people they serve. «

Investment Managers are appointed by BNY Mellon Investment Management EMEA Limited (BNYMIM EMEA) or affiliated fund operating companies to undertake portfolio management activities in relation to contracts for products and services entered into by clients with BNYMIM EMEA or the BNY Mellon funds.

Regulations mean investors may need to post more cash for derivatives collateral. This may affect investment strategy and exacerbate market pressures. Insight is working to help investors mitigate these effects.

For more information, please contact: Michael Jasper, Managing Director BNY Mellon Investment Management

Finally, we are working with major pension funds and industry stakeholders to educate, inform and

EMEA Limited Michael.jasper@bnymellon.com +31 20 203 5649 NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

EUROPEAN FUND DISTRIBUTION IN EUROPE AND BEYOND By Alexandre de Schaetzen

Target2-Securities consolidates securities settlement infrastructure across Europe. But can it handle the specific challenges of fund distribution? Since 2008, mutual fund assets in Europe have more than doubled. Some domestic markets like the UK have experienced strong growth, while the biggest growth has come from the main cross-border markets, which are Luxembourg and Ireland. Many fund managers are shifting their focus from distribution in Europe towards distribution in the more lucrative emerging market economies. For example, 5% of cross-border funds are currently held by Asian investors. One major issue for the European funds industry is fragmentation. There are more than 30,000 mutual funds in Europe, worth € 8 trillion, in contrast to 7,000 in the US, worth € 14 trillion. While the average European mutual fund is valued at € 200 million, its US counterpart is seven times as large. This fragmentation is magnified by varying distribution practices across markets, leading to higher costs.

allows distributors to send information to TAs in different formats, using different message types, means of transfer and cutoff times. It provides fund managers with ease of access to foreign markets, supporting expansion beyond Europe with increasing distribution in Asia, Latin America and the Middle-East. But while the TA model suits primary issuance needs, it does not achieve the economies of scale that are possible with mutualisation and standardisation. The CSD model works with omnibus accounts, which favours settlement efficiency. Before T2S, cross-border funds

held in a CSD required a sub-issue in each of the CSD markets where the fund is distributed and a centralising agent in each market to act as the legally required local representative and settlement agent that delivers/receives the fund units to or from the CSD participant, following the order flow. The omnibus account structure makes reporting on the underlying investor - in line with new regulatory requirements for transparency, investor distribution suitability and segregation of some funds classes - more challenging. While solutions exist today, there is room for

Figure 1: EU Funds by model

EU Funds by model CSD model, not on T2S CSD model, on T2S

FUND DISTRIBUTION MODELS

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

23%

The highly flexible TA model facilitates cross-border distribution by satisfying the need for multi-lingual, multi-currency, multi-time zone, multi-entity, multiproduct and multi-structure servicing. It 36

TA model

The European fund industry runs two fund distribution models in parallel: the Transfer Agent (TA) and Central Securities Depository (CSD) model. While the two models are identical in terms of high-level functionality, differences can mainly be found in the mechanics of the settlement process.

Source: Euroclear

Markets using the TA model

Markets using the CSD model /

Markets using the CSD

23% improvement. One example is ‘order earmarking’, where the BIC1 code of the distributor is consistently included in the order sent by the custodian on behalf of the distributor. Additional benefits could be achieved if such market practices were harmonised at a pan-European level so that each domestic European funds market applied the same standards.

Figure 2: Markets using the TA, CSD (T2S) and CSD (non T2S) model

Markets using the TA model €9trn AuM Luxemburg

France

Ireland

Germany

Austria

According to the European Fund and Asset Management Association, 69% of the European fund industry, measured by assets under management, is using the TA model, 23% settles on T2S and 8% is using the CSD model, not settling on T2S. T2S has been created to ease cross-border flows and grow cross-border settlement. For funds, cross-border settlement already exists through the TA model used in cross-border markets like Luxembourg and Ireland. The cost benefits of fund settlement on T2S relate to the standardisation of market practices and economies of scale. But two key issues remain: the fund industry needs a determination from the Capital Market Union to harmonise rules and tax regimes across Europe. T2S on its own will not change that fragmentation. Also, crossborder markets like Luxembourg and Ireland, where most funds are distributed outside Europe and in currencies such as USD, GBP and YEN, are unlikely to be attracted by a euro-based model like T2S. T2S offers a range of new opportunities: • A centralised issuance process for all funds settling on T2S. This would allow TAs to manage just one issuance account for all funds issued and settling in a CSD and so rationalise the number of interfaces. However, for a fund management company or TA to have a cash solution it needs to be/appoint a settlement bank with Central Bank Money access to a central bank in T2S. • Centralised distribution through a panEuropean Issuer CSD, connecting to a pan-European investor base through T2S links and a global investor base through links with ICSDs. This model demonstrates that the CSD and TA models continue to be complementary.

Markets using the CSD model / non T2S €1trn AuM

Italy Spain Sweden

THE IMPACT OF T2S

Markets using the CSD model / T2S €3trn AuM

Switzerland (€ portion)

Switzerland (CHF portion)

Denmark (€ portion)

Denmark (DKK portion)

Finland Portugal Netherlands Belgium

Source: Euroclear

• A centralised liquidity pool for euro, where participants can achieve netting and pooling, thus reducing the cost of liquidity. By centralising liquidity across instruments, T2S might trigger the acceptance of certain funds (e.g. HQLA1 funds) as collateral. Whether T2S will really change the fund industry depends on whether custodians/ distributors push for fund settlement in T2S CSDs. That might depend on the size and relative weight of funds within the total business, and of euro business in proportion to the total business, whether the entity is a settlement bank with access to a central bank in Europe and many other factors. The size of the rationalisation opportunities for fund managers will depend on the number of European (T2S) markets they want to access, while not reducing their distribution reach or impacting cost for investors. The extent to which transparency requirements and trailer fee management will be met across European markets, will also be key. CSDs will partner with TAs to enhance their service offering to cater for these needs, depending on the CSD’s appetite and investment capacity. The opportunities for CSDs include offering a pan-European order routing platform covering the T2S markets and offering increased transparency to fund managers through dedicated transparency reports on orders, transfers and holdings.

well suited for primary market needs especially for multi-currency and multi time-zone distribution, while the CSD model is better suited for those funds with - on top of primary market needs additional needs related to secondary market and collateral management. «

High Quality Liquid Assets

• One major issue for the fund industry is fragmentation. • The current European fund industry uses two funds distribution models in parallel: the Transfer Agent model and the Central Securities Depository model. • Target2-Securities can bring cost benefits and new opportunities but will not be able to solve the fragmentation on its own. • Both models will continue to provide choice to cater for the specific needs of fund managers and distributors.

This article was written by Alexandre de

Both distribution models will probably continue to co-exist. The TA model is very

Schaetzen, Head of Funds Europe, Product Management, Euroclear. NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

VOORZITTER Joris Roggeveen, Altis Investment Management

Fotoâ&#x20AC;&#x2122;s: Ruben Eshuis Fotografie

// RONDE TAFEL EMERGING MARKET EQUITIES

DEELNEMERS Damian Bird, LGM Investments (boutique van BMO Global Asset Management) Jeroen Bos, MN Carlos Hardenberg, Franklin Templeton Anton Kramer, TKP Investments Rebecca McVittie, Fidelity Rishma Moennasing, Rabobank NL Private Banking Nick Robinson, Aberdeen

Deze Ronde Tafel is tot stand gekomen in samenwerking met Aberdeen, Fidelity, Franklin Templeton en LGM Investments (boutique van BMO Global Asset Management).

WAARDERINGEN EMERGING MARKETS RELATIEF AANTREKKELIJK Door Hans Amesz

De afgelopen vier, vijf jaar waren er vooral negatieve geluiden over emerging markets te horen en is er veel geld uit die markten gestroomd. Nu staat een flink aantal westerse landen onder druk en is het tij voor emerging markets gekeerd.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Zou een belegger in emerging market equities een actieve of passieve strategie moeten volgen? Anton Kramer: ‘Ik heb een sterke voorkeur voor actief beleggen in emerging markets. Vergeleken met de ontwikkelde markten zijn emerging markets minder efficiënt, dus is er meer ruimte voor fundamentele research en stock picking. Een ander sterk argument voor een actieve strategie heeft te maken met risico. Over het algemeen wordt gedacht dat actief management riskanter is dan passief management, maar ik zie vooral veel risico’s in een passieve strategie in emerging markets. Als je passief in die markten investeert, zitten er in je portfolio logischerwijs veel kwalitatief mindere ondernemingen die failliet zouden kunnen gaan en het rendement naar beneden zouden kunnen halen. Ons fonds, dat actief gemanaged wordt, heeft de afgelopen tien jaar een outperformance van gemiddeld twee procent per jaar laten zien.’

Nick Robinson: ‘In de emerging markets zijn inderdaad meer bedrijven te vinden die laag scoren op ESG (environment, social, governance)-gebied dan in de ontwikkelde markten. Die bedrijven zijn niet te vermijden bij passief management. Een interessante vraag is hoe de markt vervormd zal worden als de enorme instroom van geld naar passieve fondsen doorgaat, omdat er dan omvangrijk geïnvesteerd zal worden in bedrijven die in feite niet aan de nodige kwaliteitseisen voldoen. Alleen met een actieve aanpak is het mogelijk de juiste bedrijven binnen het emerging markets universum te selecteren en toegevoegde waarde te creëren voor onze klanten.’ Rebecca McVittie: ‘Een van de voordelen van actief beleggen is dat een meer selectieve benadering kan helpen om kapitaal te behouden als de markten dalen. Dit is belangrijk bij een volatiele asset class.’

> Joris Roggeveen is Portefeuille Manager binnen Altis Investment Management, met een focus op Equity en passieve strategieën. Hij is verantwoordelijk voor het selecteren en monitoren van externe vermogensbeheerders, het managen van klantportefeuilles en het onderhouden van klantrelaties. Hiervoor heeft hij bij ING gewerkt als beleggingsadviseur en als beleggingsanalist bij het ING Investment Ofﬁce. Hij is geregistreerd bij het DSI als senior beleggingsadviseur en beleggingsanalist, en is een CAIA Charterholder.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL EMERGING MARKET EQUITIES

> Damian Bird is sinds 2015 werkzaam bij LGM (een boutique van BMO), eerst als portefeuillemanager aandelen Azië en sinds 2016 verantwoordelijk voor het beheer van Global Emerging Markets aandelen. Bird werkte daarvoor ruim 5 jaar bij Arisaig Partners, waarvan twee jaar in Singapore waar hij zich richtte op de Aziatische en Oost-Europese aandelen gericht op de sector consumentengoederen. Ook werkte hij als portefeuillemanager bij Infusive Asset Management. Bird is afgestudeerd in Economie en Geschiedenis aan de Universiteit van Oxford (een BA Honours ) en is een CFA Charterholder.

Rishma Moennasing: ‘Wij zijn ervan overtuigd dat je in emerging markets actief moet beleggen, al was het alleen maar omdat elke emerging market anders is en deze markten relatief inefficiënt zijn, wat weer voordelen biedt aan een actieve beheerder.’

actieve managers kunnen zich bemoeien met het bedrijfsmanagement, proberen de corporate governance te verbeteren en de wijze waarop minderheidsaandeelhouders worden behandeld, enzovoort. Dat kan allemaal niet worden gedaan door passieve fondsen.’

Jeroen Bos: ‘Actief beleggen in emerging markets is aantrekkelijk als je beschikt over de juiste actieve managers. Je moet dus wel in staat zijn die te selecteren, toegang hebben tot deze managers en een scherpe fee uit weten te onderhandelen. Daar staat tegenover dat passief management goedkoper is en ook meer efficiënt is geworden doordat de tracking error is afgenomen.’

Wat zijn de karakteristieken van emerging markets?

Damian Bird: ‘In principe zijn wij voor actief management in de emerging markets. We kijken naar de large caps in de index die profiteren van de karakteristieken van deze markten, zoals urbanisatie, een opkomende middenklasse en demografische ontwikkelingen (en we kijken niet zozeer naar bedrijven die van oudsher hun positie in de index hebben verworven vanwege lage arbeidskosten). We kijken naar bedrijven die juist verkopen aan de consumenten in de opkomende landen zelf. Deze bedrijven zijn vaak niet goed vertegenwoordigd in passieve indices.’ Carlos Hardenberg: ‘De index, die door passieve fondsen gevolgd wordt, is niet noodzakelijkerwijs de beste manier om exposure naar goede beleggingsopportunities te krijgen en is ook niet de beste indicator van de aanwezige risico’s. Ik denk dat de toegevoegde waarde van emerging markets vooral ligt in de interactie tussen de belegger en de onderneming. Alleen

Alleen actieve managers kunnen zich bemoeien met het bedrijfsmanagement, proberen de corporate governance te verbeteren en de wijze waarop minderheidsaandeelhouders worden behandeld. 40

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Hardenberg: ‘De aantrekkelijkheid van emerging markets is dat het jonge, heel dichtbevolkte consumentenmaatschappijen zijn. Afrika bijvoorbeeld, is wat bevolkingsaantal betreft nagenoeg net zo groot als China, met bijna 1,4 miljard inwoners. De gemiddelde leeftijd is om en nabij de twintig en Afrika heeft ook een bruto binnenlands product per hoofd van de bevolking dat vergelijkbaar is met dat van de traditionele emerging markets in 1970. Ondernemingen die het jonge segment bedienen zouden de komende jaren in Afrika aantrekkelijke mogelijkheden moeten zien. Langetermijnbeleggers moeten exposure hebben naar de zogenoemde frontier markets en Afrika is een onderdeel van deze markten.’

Vindt iedereen frontier markets nu aantrekkelijk? Bos: ‘Wij hebben een pragmatische kijk op emerging markets, waarbij de managers beperkt exposure kunnen nemen naar frontier markets als zij dit aantrekkelijk vinden.’ Moennasing: ‘Wij beleggen eveneens actief in frontier markets.’

Hoe zit het met de liquiditeit in frontier markets? McVittie: ‘Wij beheren een emerging Europa-, Midden Oostenen Afrikafonds. Er is ons vaak gevraagd of we niet een specifiek Afrikafonds willen opzetten om meer exposure te krijgen naar de frontier markets op dit continent. Wij geven echter de voorkeur aan een breder universum met de flexibiliteit om te beleggen in frontier markets waar kansen liggen, omdat de liquiditeit van frontier markets beperkter is en dit een belangrijke factor is om rekening mee te houden.’

Kramer: ‘Het is soms niet eenvoudig om een duidelijk onderscheid te maken tussen developed, emerging en frontieraandelen. De markt waarin het aandeel is genoteerd hoeft niet de markt te zijn waarin de daadwerkelijke business zich bevindt. Als een belegger zich strikt beperkt tot aandelen die in emerging markets zijn genoteerd, sluit hij nogal wat emerging market-aandelen uit die bijvoorbeeld in Londen of de Verenigde Staten genoteerd zijn. Je zou je zelfs kunnen afvragen of de emerging market asset class op den duur blijft bestaan, want de meeste ondernemingen worden meer en meer globaal. Bij index providers zie je weinig veranderingen in de scheiding tussen emerging en developed. Wellicht om daarmee te voorkomen dat een indexbelegger te veel transacties moet doen. Een belegger zou niet te star met deze indeling moeten omgaan.’ Robinson: ‘Bij het managen van een frontier-strategie is het van groot belang dat de klant – vanwege de mindere liquiditeit en grotere volatiliteit – ook een langetermijnvisie heeft en bereid is om bij wijze van spreken een sprong in het diepe van de frontier markets te wagen. Bij het opzetten van een frontier-strategie is het belangrijk vooraf te bepalen op welke dagen beleggers kunnen handelen om bijvoorbeeld aandelen aan of terug te kopen.’

In hoeverre is alternative beta een goede benadering voor emerging market equities? Bos: ‘Om een aantal redenen hebben wij voor emerging markets besloten om vooralsnog niet in alternative beta te investeren. Het combineren van actief management met alternative beta is bijvoorbeeld moeilijk. Daarnaast willen wij eerst meer ervaring opdoen met alternative beta in ontwikkelde markten.’ Robinson: ‘Het enige wat werkt is een goede strategie. Het probleem is de consistentie, de duurzaamheid van zo’n model. Over het algemeen werkt het een tijd goed, maar daar kan abrupt een einde aan komen.’ Hardenberg: ‘Er moet heel kritisch naar dit soort modellen gekeken worden. Ik zou altijd vraagtekens zetten bij de

betrouwbaarheid van deze modellen en de stabiliteit van de onderliggende data.’ McVittie: ‘In emerging markets spelen thema’s als geopolitieke spanningen een grote rol. Als actieve manager kunnen wij snel reageren; de escalatie van de spanningen tussen Rusland en Oekraïne is daar een goed voorbeeld van. Ik weet niet of een op modellen gebaseerde strategie rekening kan houden met dit soort ontwikkelingen.’

Welke strategie kan in emerging markets gebruikt worden om te kunnen profiteren van de karakteristieken van die markten, zoals demografische ontwikkelingen, urbanisatie, een groeiend inkomen per hoofd van de bevolking, economische convergentie, enzovoort? Bird: ‘Een belegger die wil investeren in emerging markets moet een langetermijnhorizon hebben en zich richten op deze trends, die naar verwachting minstens vijf tot tien jaar aanhouden en niet direct impact hebben op de korte termijn. Het is ook niet noodzakelijk alleen te kijken naar typische groei-industrieën, omdat in emerging markets bijna elke industrie een groei-industrie is. Het gaat erom of de

> Jeroen Bos werkt voor MN sinds april 2011. Als Senior Portefeuillemanager aandelen is hij verantwoordelijk voor het selecteren en monitoren van aandelenmanagers. Hij is actief in de ﬁnanciële sector sinds 1996. In zijn eerste banen was hij respectievelijk beleggingsadviseur en vermogensbeheerder voor particuliere beleggers. In 2001 werd hij portefeuillemanager externe mandaten bij SFB (tegenwoordig onderdeel van APG). Vanaf 2008 was hij verantwoordelijk voor de Amerikaanse en opkomende landen aandelenmandaten bij Syntrus Achmea.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL EMERGING MARKET EQUITIES

> Carlos Hardenberg is Managing Director bij de Templeton Emerging Markets Group. Hardenberg is een van de lead portfoliomanagers binnen de Templeton Emerging Markets Group met een focus op global emerging markets - en frontier markets fondsen en mandaten. Voordat hij bij Franklin Templeton aan de slag ging in 2002, was Hardenberg analist bij Bear Stearns International in Londen. Hardenberg heeft een M.Sc., met onderscheiding, in vermogensbeheer van de London City University Business School (VK) en een B.Sc., cum laude, in Business Studies aan de Universiteit van Buckingham (UK).

betreffende business goede rendementen op de lange termijn kan genereren. Wat is het daadwerkelijke concurrentievoordeel? Als je dit concurrentievoordeel combineert met de langetermijntrends, heb je een krachtige beleggingscasus.’ Robinson: ‘Het is van belang om juist die bedrijven te vinden die profiteren van de genoemde trends. Maar dat is niet zo eenvoudig. Je zou bijvoorbeeld kunnen verwachten dat er in China nogal wat ondernemingen zijn die baat hebben bij de macro-economische groei in dat land. Echter, wij hebben er als minderheidsaandeelhouder niet veel vertrouwen in altijd fair behandeld te worden. Je moet je ervan kunnen overtuigen dat alle aandeelhouders gelijk worden behandeld. Verder is natuurlijk belangrijk dat de business waarin je investeert, ook in de toekomst een fatsoenlijk rendement zal opleveren en naar verwachting niet in financiële moeilijkheden zal komen.’

Een groot aantal emerging countries is gestart met hervormingsprogramma’s. Wat is het belang daarvan voor beleggers? McVittie: ‘Hervormingen kunnen goed zijn, alhoewel beleggers geduld moeten hebben omdat ze veel tijd kosten. Uiteindelijk kunnen hervormingen zeker kansen creëren voor beleggers. In China is de productiecapaciteit in sectoren als kolen en staal het afgelopen jaar verlaagd, waar beleggers van kunnen profiteren. In India heeft een demonetisatie plaatsgevonden, die op korte termijn ontwrichtend heeft gewerkt, maar uiteindelijk een positieve stap was in de bestrijding van belastingontduiking. Daarnaast kan demonetisatie een voordeel bieden voor de bancaire sector, omdat meer gebruik zal worden gemaakt van deposito’s en elektronische transacties.’ Hardenberg: ‘De sleutel tot succes in bijna alle emerging countries – India, Bangladesh, Kenia, noem maar op – is hoeveel steun de private sector krijgt van de overheid en hoe weinig belemmeringen de overheid en toezichthouder opwerpen voor de private sector om inventief te zijn. Een ander belangrijk issue betreft de winsten die uit het land worden gehaald en niet lokaal worden geherinvesteerd vanwege het gebrek aan vertrouwen in het eigen land. 42

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Emerging countries beschikken nu over betere kapitaalcontroles die voorkomen dat winsten uit het land wegvloeien en ik denk dat China daarin leidend is geweest. Een goed voorbeeld hiervan is Mexico. De Mexicaanse economie heeft onder enorme druk gestaan en er bestaan veel onevenwichtigheden. Maar niettemin is Mexico een buitengewoon open economie met een heel liquide valuta. De regering is zeer pro-business georiënteerd en het land heeft veel investeringskapitaal aangetrokken. Nu is het gevaar aanwezig dat door het optreden van de Amerikaanse regering onder Donald Trump veel van de Mexicaanse regeringsmaatregelen zullen worden herzien.’ Bos: ‘De noodzaak van economische hervormingen in emerging markets kan moeilijk overschat worden.’

Welke kansen bieden technologieondernemingen voor emerging markets? Hardenberg: ‘Sinds het einde van de jaren negentig is het gewicht van technologie in de emerging market index toegenomen van minder dan drie tot meer dan vijfentwintig procent. Daardoor is de zogenoemde opportunity set voor beleggers enorm veranderd. De reden waarom technologiebedrijven in emerging countries - of het nu om de halfgeleiderindustrie gaat of lichtgewichtcomponenten of wat dan ook - zo zijn opgekomen, is dat zij vroeg in R&D (research and development) hebben geïnvesteerd en genoeg kapitaal te besteden hadden. Hun succes is overigens niet gebaseerd op goedkope arbeid of andere typische voordelen van emerging markets. Het was een kwestie van goed management en research. Dit heeft zich vooral voorgedaan in Azië – Korea, Taiwan, en verspreidt zich nu naar andere markten als Vietnam. Nu zijn er in emerging markets robots die robots maken. De waarschijnlijk grootste transformatie die we mee gaan maken tijdens mijn leven, zullen zelfsturende auto’s zijn. Alle benodigde innovatie, componenten, soft- en hardware die daarvoor vereist is, wordt zo ongeveer gedomineerd door emerging marketondernemingen.’

Bird: ‘Technologiebedrijven hebben het welvaartsniveau en de productiviteit van veel mensen in emerging markets drastisch beïnvloed. Maar wat is het rendement op de lange termijn van een sector die zo concurrerend is? Het boek ‘Only the paranoid survive’ van Intel-CEO Andrew Grove toont diverse case studies van bedrijven die het ene jaar nog zeer dominant zijn en snel daarna worden ondergesneeuwd door de concurrentie. Wij geven dan ook de voorkeur aan bedrijven die profiteren van de langetermijntrends, zodat we met meer zekerheid kunnen zeggen dat deze bedrijven zullen groeien. Dat is niet per definitie het geval voor de bedrijven in de technologiesector.’

In de meeste beleggingsportefeuilles is de weging van emerging markets relatief klein. Is dat terecht of niet? Kramer: ‘Bij onze klanten is ruwweg vijftien tot twintig procent van hun aandelenportfolio belegd in emerging markets, dat is zeker niet weinig. Ik heb zelf veel vertrouwen in emerging markets en dus ook in emerging marketaandelen. Wat mij betreft mag er meer in emerging markets worden belegd, maar ik begrijp dat onze klanten bijvoorbeeld ook kijken naar de volatiliteit, die hoger is dan in ontwikkelde markten. Als gezegd, ik vind dat de weging van emerging markets in de portfolio omhoog kan, omdat een belegger daar meer rendement mag verwachten. Daar komt bij dat emerging market-aandelen relatief goedkoop zijn, zeker ten opzichte van Amerikaanse aandelen.’ Moennasing: ‘Wij zijn overwogen in emerging markets, omdat we in groei voor de lange termijn geloven. Zelfs in moeilijke tijden hebben we exposure naar die markten. Als gezegd maken wij gebruik van actieve emerging market managers, die vaak beter presteren dan de benchmark door een goede fundamentele aandelenselectie.’ Bos: ‘De meeste van onze klanten hebben voor de lange termijn minimaal een naar marktwaarde gewogen exposure naar emerging markets, enkele klanten hebben een substantieel hogere allocatie.’

Emerging markets zijn tot begin 2016 geconfronteerd met een uitstroom van kapitaal. Dat draaide om, maar door de verkiezing van Donald Trump tot Amerikaans president kwam er weer een uitstroom op gang. Zal de invloed van Trump doorwerken, of is de relatieve aantrekkelijkheid van de asset class emerging markets van groter belang? Kramer: ‘De Verenigde Staten zijn nog altijd van groot belang voor emerging markets. Maar de invloed van Trump moet niet worden overschat. Er zijn ook emerging market-bedrijven die niet afhankelijk zijn van export naar de Verenigde Staten, maar meer van de eigen economie. Door het selecteren van de juiste aandelen in emerging markets kunnen kortetermijnoprispingen en wisselende kapitaalstromen voor een deel worden opgevangen. Zelfs in Mexico zijn bedrijven te vinden die niet onderhevig zijn aan wat ik maar het Trump-risico noem.’ Robinson: ‘Naarmate er meer tijd verstrijkt, zal waarschijnlijk blijken dat Trump geen bijzonder effectieve politicus is. Belangrijk is wat er nu in de emerging markets zelf gebeurt. Sommige van de grote emerging markets in het bijzonder

> Anton Kramer is sinds 2000 werkzaam bij TKP Investments (TKPI) als (Senior) Portfoliomanager Aandelen voor opkomende markten. Sinds 2011 is hij ook verantwoordelijk voor de beleggingen in obligaties in opkomende landen. Kramer studeerde Economie aan de Rijksuniversiteit Groningen met als specialisatie Financiering en Belegging. Hij is een Chartered Financial Analyst, een Chartered Alternative Investment Analyst en is geregistreerd als vermogensbeheerder bij het DSI.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL EMERGING MARKET EQUITIES

> Rebecca McVittie is Investment Director Emerging Market Equities bij Fidelity. Ze startte bij ISIS Asset Management en Henderson Global Investors. In 2003 kwam ze in dienst van Fidelity, waar ze in het Fidelity EMEA Institutional Team werkte. Van 2007 tot 2013 werkte ze bij Newedge UK Financial Limited, als Hoofd van het Prime Brokerage European Capital Introductions Team. McVittie heeft een bachelor Klassieke Beschaving en bezit een UK Investment Management Certiﬁcate.

beginnen werkelijk goede tekenen van stabilisatie en hervorming te vertonen. Wellicht nog belangrijker is dat er vaak sprake is van winstherstel. Het heeft er de schijn van dat winstherstel en verbetering van de rendementen in de ontwikkelde landen meer in de koersen is verwerkt dan in de emerging markets. Zo bezien zijn de waarderingen daar relatief aantrekkelijk.’

Wat valt er te zeggen over de correlaties tussen de verschillende valuta van emerging countries en de Amerikaanse dollar? Moennasing: ‘Een aantal emerging countries heeft zijn openbare financiën sterk verbeterd, wat ook tot uiting zou moeten komen in de koers van hun valuta’s. Er zijn natuurlijk nog altijd bedrijven met veel leverage. Reden waarom onze managers zich bij de aandelenselectie met name richten op de kwaliteit van de onderneming en de kasstromen. Maar zij houden uiteraard ook rekening met het valutarisico.’ Hardenberg: ‘De recente volatiliteit in de valutamarkten is bijna zonder precedent. Daar zijn verschillende redenen voor, zowel van interne als externe aard. De volatiliteit van de grondstoffenprijzen heeft zeker een belangrijke rol gespeeld. In tegenstelling tot vroegere perioden van valutavolatiliteit,

zijn veel emerging countries nu in een betere positie omdat ze minder schulden hebben en hun begrotingen er aanzienlijk solider uitzien. De rente-uitgaven van veel ondernemingen zijn nu lager dan gebruikelijk was. Ik denk dat er op dit moment juist in de ontwikkelde wereld sprake is van significante structurele overheidsschulden, die onhoudbaar lijken. Interessant is dat er in de emerging countries ook een gezonde substitutie heeft plaatsgevonden. Mexico en Brazilië zijn de beste voorbeelden van landen waar de consumenten geïmporteerde producten hebben vervangen door binnenlands fabricaat.’ Bos: ‘In de meeste emerging countries zijn de schulden in vreemde valuta omlaaggegaan. Dat maakt ze, met een paar uitzonderingen als Turkije en Zuid-Afrika, minder kwetsbaar voor de Amerikaanse dollar.’ Bird: ‘Het lijkt erop dat wij soms denken dat de Amerikaanse dollar gefixeerd is en de valuta van emerging markets daar als het ware omheen draaien. In werkelijkheid is dat natuurlijk niet het geval. Valuta van emerging countries worden weliswaar enigszins door de dollar beïnvloed, maar veel meer door gebeurtenissen in de gehele ontwikkelde wereld en het eigen land. En de vooruitzichten voor lokale valuta zijn positief door de positieve economische ontwikkelingen in emerging markets.’

In hoeverre moet een belegger in emerging markets rekening houden met ESG-factoren? Moennasing: ‘Wij vinden ESG heel belangrijk. In de laatste paar jaar is er in de emerging markets een trend naar ESG op gang gekomen. We zien dat bedrijven zich meer van ESG-issues bewust worden, ook omdat aandeelhouders dat willen. Wat je ook ziet is dat sommige emerging countries, als bijvoorbeeld China, het voortouw nemen op bepaalde ESG-gebieden. In China staan duurzame energie en klimaatverandering hoog op de agenda terwijl de Verenigde Staten wat dit betreft een stap terugdoen. Wat ook helpt om emerging markets meer ESGbewust te maken, is dat grote bedrijven die daar actief zijn, zoals Unilever, zich focussen op ESG, wat ook meer bewustzijn voor ESG creëert bij de lokale handelspartners.’ 44

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Bos: ‘Voor ons is het heel belangrijk dat ESG is geïntegreerd in het beleggingsproces. Enige tijd geleden zijn de mandaten aangepast, waarbij de bedrijven met de slechtste ESG-score zijn uitgesloten van het beleggingsuniversum.’ Kramer: ‘Wij zijn ook sterk voor een geïntegreerde aanpak. Daarom hebben we emerging market managers geselecteerd die een langetermijnhorizon hebben. Als je op de lange termijn belegt, heb je automatisch oog voor de E, de S, en de G. Als langetermijnaandeelhouder kan je ook beter in gesprek met het management van een onderneming. Daarom hebben wij in ons fonds bijvoorbeeld nooit een kwantitatieve manager met een hoge turnover opgenomen.’ McVittie: ‘Wij werken met leveranciers als Sustainalytics om na te gaan hoe ondernemingen er in ESG-opzicht voor staan. Dit is een aanvulling op ons eigen onderzoek. Als je een portefeuille runt voor een brede reeks klanten, kan het lastig zijn om aan ieders wensen recht te doen. Het zou ook nuttig zijn als er meer overeenstemming komt over het topic ESG. In het algemeen denken wij dat maatschappelijk verantwoord ondernemen belangrijk is en de mogelijkheid biedt om beleggingsresultaten te beschermen en te verbeteren.’ Hardenberg: ‘De ESG-structuur is heel goed, maar het gevaar bestaat dat wij onszelf in een soort automatisme manoeuvreren waarbij alleen maar naar de uit een model komende ESG-score wordt gekeken om een beleggingsbeslissing te nemen. Dan wordt het in feite moeilijk om in bedrijven met een lage ESGscore te beleggen, zelfs als je het management ontmoet hebt en weet dat dat bezig is om het ESG-beleid te verbeteren.’

Zouden beleggers hun invloed moeten aanwenden om te proberen het ESG-profiel van ondernemingen te verbeteren? Robinson: ‘Een portfoliomanager moet het ESG-risico van een onderneming kunnen inschatten, en is er natuurlijk mee geholpen als hij zoveel mogelijk gegevens over die onderneming heeft en inzicht heeft in hoe het ESG-risico in het bedrijf gemanaged wordt. Bij ons maken deze factoren deel uit van een grondige bedrijfsanalyse en zijn ze volledig

Sinds het einde van de jaren negentig is het gewicht van technologie in de emerging market index toegenomen van minder dan drie tot meer dan vijfentwintig procent. geïntegreerd in ons beleggingsproces. Dankzij onze langetermijnvisie kunnen wij middels engagement met de bedrijven in onze portefeuille hun ESG-profiel verbeteren. Als de ESG-risico’s volgens de portfoliomanager niet goed genoeg gemanaged worden, kan hij daar als aandeelhouder invloed op uitoefenen.’ McVittie: ‘Wij hebben ESG steeds meer geïntegreerd in ons beleggingsproces. We screenen bedrijven niet puur op grond van een slechte ESG-performance, maar zetten positief engagement in om eventuele issues met bedrijven te bespreken. De informatie die we tijdens deze besprekingen vergaren, helpt ons om investeringsbeslissingen te nemen en de bedrijfsleiding aan te moedigen hun procedures en beleid te verbeteren.’ Bird: ‘Ik deel de mening dat ESG een kernonderdeel is van je risicomanagementproces. Vanuit een beleggersperspectief moet het langetermijnrisico in het centrum van het denkproces staan, of de belegger zich nu heeft gecommitteerd aan ESG of niet.’ Moennasing: ‘Wij vragen actieve beheerders om een screening op ESG te doen; dit is ook een onderdeel van het aandelenselectieproces. Naar bepaalde controversiële activiteiten en ondernemingen willen we helemaal geen exposure. Op andere terreinen moedigen wij engagement met bedrijven aan om ESG-verbeteringen te realiseren. We begrijpen dat engagement tijd kost en die geven wij een fundmanager ook. Zij houden ons ook op de hoogte van de verbeteringen die zijn bereikt. En we zien veel voorbeelden waar engagement ook daadwerkelijk heeft bijgedragen aan een beter ESG-beleid bij bedrijven.’

> Rishma Moennasing is sinds 2008 werkzaam als Senior Analyst Equity Funds en lid van de investment commissie bij Rabobank Nederland. In deze rol is zij mede verantwoordelijk voor de selectie van fondsmanagers voor de vermogensbeheerportefeuilles en de duurzame portefeuilles. Dit betreft de selectie van zowel actieve als smart beta strategieën. Daarvoor heeft zij ruim tien jaar bij ABN AMRO Private Banking & Asset Management gewerkt in verschillende beleggingsfuncties, waaronder als aandelenanalist, manager selectie en vermogensbeheerder.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// RONDE TAFEL EMERGING MARKET EQUITIES

> Nick Robinson is Senior Investment Manager in het Global Emerging Markets Equity Team van Aberdeen. Robinson is vanaf 2000 werkzaam bij Aberdeen. Hij werkte acht jaar in het North American Equities Team, waarvoor hij drie jaar was gevestigd in de Verenigde Staten. In 2008 stapte hij over naar het Global Emerging Markets Equity team. Vervolgens vestigde hij zich in 2009 in São Paulo om daar Aberdeen’s activiteiten in Brazilië op te starten. Sinds 2016 is hij weer werkzaam vanuit Londen.

Hardenberg: ‘Ik vind dat het in feite de plicht is van een verantwoordelijke aandeelhouder om daar naar te kijken, want hij is immers mede-eigenaar van de onderneming. Daarom proberen wij ons te concentreren op portfolio’s waarmee we in staat zijn invloed op het betreffende bedrijf uit te oefenen. We kijken altijd naar de competenties van de bestuurders en de onafhankelijkheid van de besturen. Er is een team, bestaande uit zo’n twaalf mensen, dat zich op dit soort kwesties richt. Als portfoliomanager wil ik samenwerken met dit team en het erover hebben waarom bepaalde ondernemingen die in onze portfolio zitten, een lage ESG-score hebben. Bijvoorbeeld omdat ze een bestuur hebben dat te groot is of ontevreden werknemers hebben, enzovoort. Actieve emerging marketbeleggers hebben de mogelijkheid om ondernemingen te helpen positieve veranderingen te implementeren. Er is natuurlijk vaak sprake van culturele verschillen met de ontwikkelde markten, daar moet de geëngageerde emerging market belegger wel rekening mee houden.’ Robinson: ‘Wij besteden heel veel tijd aan het bezig zijn met ondernemingen waarvan we aandeelhouder zijn. Het kan wel

een paar jaar duren voordat engagement zijn vruchten afwerpt. In het verleden ging het vooral om governance-issues, nu wordt meer nadruk gelegd op environment en social. We proberen de zwakke plekken in het ESG-management te ontdekken en daar samen met de onderneming wat aan te doen.’

Is er nog iets wat jullie kwijt willen? Hardenberg: ‘Het zogenoemde ‘human element’ van actieve emerging market-managers is van belang, in termen van hun geschiktheid om zich te engageren en echte verantwoordelijkheid te nemen als aandeelhouders van de bedrijven waarin zij beleggen.’ Bird: ‘Als ik aan het werk ga, ben ik altijd blij dat ik met een asset class te maken heb waar ik fundamenteel in geloof. De afgelopen vier, vijf jaar waren er vooral negatieve geluiden over emerging markets te horen en is er veel geld uit die markten gestroomd. Nu staan nogal wat westerse landen onder druk en is het tij voor emerging markets gekeerd. Het hebben van een langetermijnvisie loont dus zeker.’

CONCLUSIE Vergeleken met de ontwikkelde markten zijn emerging markets minder efﬁciënt, dus is het mogelijk de juiste bedrijven binnen het emerging markets-universum te selecteren en toegevoegde waarde te creëren. Die toegevoegde waarde zit ook zeker in de interactie tussen de belegger en de onderneming. Alleen actieve managers kunnen zich met het bedrijfsmanagement bemoeien. In emerging markets spelen geopolitieke spanningen een grote rol. Een belegger die in deze markten wil investeren, moet een langetermijnhorizon hebben. Een van de sleutels tot succes in bijna alle emerging countries is de steun die de overheid geeft aan de private sector om inventief te zijn.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Inmiddels beschikken de opkomende landen over betere kapitaalcontroles die moeten voorkomen dat winsten uit het eigen land wegvloeien. Emerging markets zijn tot begin 2016 geconfronteerd met een uitstroom van kapitaal. Dat draaide om, maar door de verkiezing van Donald Trump tot president van de Verenigde Staten kwam er weer een uitstroom op gang. Naarmate de tijd verstrijkt, zal waarschijnlijk blijken dat Trump geen bijzonder effectieve politicus is. Belangrijker is dat vooral grote emerging markets goede tekenen van stabilisatie en hervorming, alsmede winstherstel van ondernemingen laten zien. Zo bezien zijn de waarderingen daar relatief aantrekkelijk.

EMERGING MARKETS: FINDING VALUE THROUGH SPECIALISTS AND DYNAMIC MANAGEMENT

Photo: Archive Russell Investments

// COLUMN

By Kathrine Husvaeg, Senior Portfolio Manager at Russell Investments

Are you giving emerging markets the attention they deserve? We believe emerging markets deserve at least as much time and effort as developed market allocations. The longer-term growth projection (in GDP, population and consumption) shows that by 2025, emerging markets may represent over 45% of global consumption. With thorough research and a multi-strategy framework, this complex asset class could help to drive your returns upwards. Attractive relative value The past few years have been challenging for emerging markets. But this has created a gap in relative performance, which makes emerging markets valuations attractive on a longer-term perspective, relative both to their own history as well as relative to other parts of the equity world. On a cyclical basis, whilst the Trump presidency creates shortterm uncertainty, we feel the overall outlook includes positive implications. For example, potentially stronger economic growth may mitigate potential negatives on trade policy. A rich source of alpha—if you use specialist managers The largest emerging market stocks are well covered by the broker community. You can acquire beta exposure to this asset class by buying an ETF, but investors going down this route are at risk of leaving a lot of potential alpha on the table. Because of this, many investors tend to allocate to emerging markets via their global equity manager. Most managers will typically give investors access to well-known large-market and largecapitalisation stocks, generally in a handful of countries, and relatively concentrated exposure. Furthermore, these stocks are well researched and widely held. Whilst this route does carry some benefits, it makes it harder to find some of the unloved heroes. Meanwhile, smaller stocks and those in the frontier markets (the next generation emerging markets) can reflect the truer emerging economies, incorporating broader-growth themes such as growing middle-class consumers. However, they tend to have

little or limited broker coverage. As such, they are likely to be less efficiently priced, which can create good opportunities, idiosyncratic properties and higher alpha potential for active managers. To access these companies, we believe you need to employ specialist managers. Finding these experts takes much greater research, resource and expertise. In our view, taking the time to investigate the quality of the team and the robustness of their process is far more meaningful than looking primarily at past performance. Pursue dynamic exposures as well as managers Aside from identifying skilled managers, there are several ways to create a consistent and strong returning portfolio. It’s vital to measure and manage the overall exposures of the portfolio and ensure you’re aware of the embedded risks. Ask yourself: are the present risks intended and sized in proportion to the performance opportunity (be it at country, sector, stock or stylefactor level)? Without dynamic management and an intelligent understanding of the investment universe and market cycle, short-term risks can dominate portfolio performance - with varying results. Applying a dynamic multi-strategy framework that seeks to combine complementary investment exposures should deliver a smoother outperformance profile as a result. Accessing the best emerging market opportunities There are plenty of opportunities to explore in emerging markets. Finding the best-in-class active managers is vital to exploiting these opportunities in order to deliver you a rich source of alpha. But, it’s the intelligent and dynamic combining of these specialists that will diversify your portfolio’s risk and return profile successfully. Remember, consistent success is dependent on global research, ongoing monitoring and effective implementation. « NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// GESPONSORDE BIJDRAGE

Certified Pensioenexecutive: bestuurders en professionals naar een nóg hoger niveau Het Certified Pensioenexecutive programma aan de Erasmus Universiteit bestaat inmiddels meer dan 5 jaar. Vanaf september 2017 start het programma in een gewijzigde opzet. Bart Oldenkamp, wetenschappelijk directeur, en Jolanda van der Velden, programmamanager, leggen uit hoe het zit. Wat is het ESAA Certified Pensioenexecutive programma en voor wie is het bedoeld?

Foto’s: Archief ESAA

Van der Velden: ‘In 2011 is binnen de Erasmus Universiteit het initiatief ontstaan om een academisch georiënteerde opleiding voor bestuurders en professionals uit de pensioensector op te zetten.

Bart Oldenkamp

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Prof. dr. Fieke van der Lecq heeft indertijd een reeks van 19 colleges ontwikkeld waarmee deelnemers vanuit verschillende wetenschappelijke disciplines naar de pensioensector leren kijken. Met verdieping als doel bleek er een grote behoefte aan een dergelijk inhoudelijk programma te zijn, want vanaf het begin was er al veel belangstelling. De mix van deelnemers is door de jaren heen heel constant, ongeveer de helft heeft een bestuurs- of toezichtsachtergrond, terwijl de andere helft als uitvoerder, adviseur of via een bestuursbureau bij de sector betrokken is.’ Oldenkamp: ‘Sinds begin 2015 ben ik als wetenschappelijk directeur bij het programma werkzaam en houd ik mij bezig met de inhoudelijke kant van het programma, nadat ik vanaf de start van het programma in 2012 ieder jaar als docent al een van de colleges voor mijn rekening nam. Onze alumni geven aan dat ze het waarderen dat vanuit diverse invalshoeken kennis over pensioenen wordt gedoceerd, waarbij wij bij voorkeur academische experts laten optreden vanuit de deeldisciplines, naast erkende pensioendeskundigen. Die disciplines omvatten balans- en risicomanagement, toezicht, governance en het juridisch kader, maar ook vermogensbeheer en de

Onze alumni geven aan dat ze het waarderen dat vanuit diverse invalshoeken kennis over pensioenen wordt gedoceerd. besluitvormingsprocessen waar deelnemers en bestuurders mee te maken krijgen. Daarbij staan we ook uitgebreid stil bij de bestuurder en professional zelf, de gedragskant en boardroom dynamics.’

Wat maakt het programma in jullie ogen zo bijzonder? Oldenkamp: ‘De nadruk die ligt op de inhoud van die verschillende disciplines. De basis voor ieder college wordt gevormd door wetenschappelijke en toegepaste literatuur, waardoor de deelnemers echt uitgedaagd worden stil te staan bij de fundamenten van hun vakgebied. Deze basis wordt verder uitgewerkt tijdens het college en vervolgens wordt het opgedane inzicht getoetst middels vier tentamens. Je moet als deelnemer dus echt aan de bak, maar je krijgt er door de werkvorm een hoop houdbare kennis voor terug. Door de nadruk op inhoud ontstaat voor de deelnemer na verloop van tijd een rode draad door het programma, waardoor verschillende vakgebieden makkelijk met elkaar in verband kunnen worden gebracht.

Deze werkvorm blijkt in de praktijk aantrekkelijk voor bestuurders en professionals die op een hoger niveau willen presteren, omdat ze zich realiseren dat de uitdagingen de komende jaren groot zijn, vanwege het verandervermogen van mensen en organisaties in de pensioensector dat het komende decennium verder op de proef zal worden gesteld. En dit geldt niet alleen voor de pensioenfondsen zelf, maar ook voor verzekeraars, uitvoeringsorganisaties, adviseurs en vermogensbeheerders.’ Van der Velden: ‘Daarnaast leidt de mix van deelnemers in onze ogen ook tot iets extra’s. Specialisten en generalisten zitten bij elkaar in de collegezaal. De docenten stimuleren discussie en interactie, wat leidt tot extra inzicht. Na een tijd met elkaar te hebben samengewerkt, ontstaat er een hechte band die blijvend is, ook nadat de Certified Pensioenexecutive (CPE) titel is behaald. Dit blijkt ook uit de druk bezochte alumni-bijeenkomsten!’

En toch zagen jullie aanleiding om de programmaopzet te wijzigen? Oldenkamp: ‘In samenspraak met onze Raad van Advies hebben we besloten om ons programma door een visitatiecommissie te laten beoordelen. Een van de aanbevelingen van de commissie was om te overwegen de leergang op een andere manier af te ronden, naast

de reguliere tentamens. Tot op heden kunnen deelnemers kiezen voor een facultatieve scriptie. Om deelnemers te helpen de uitdagingen aan te gaan waar de veranderingen in de sector de komende jaren om vragen, hebben we daarom besloten om een verplichte afstudeeropdracht toe te voegen aan het curriculum. Hierbij gaan de deelnemers in de laatste twee maanden van het programma in kleine groepen aan de slag met een realistisch verandervraagstuk dat om inhoudelijke reflectie én actie vraagt. Deze opdracht is onder leiding van Geraldine Leegwater tot stand gekomen. Het resultaat wordt inhoudelijk getoetst, waarbij zowel individuele bijdragen als groepsbijdragen bepalend zijn. Maar daarnaast levert het werken in groepsverband tijdens de opdracht een nuttige en veilige omgeving om ook aan de gedragskant en boardroom dynamics te kunnen werken. We doen dit in samenwerking met Mens&Kennis, dat ook al sinds 2012 bij de opleiding betrokken is. Met deze werkwijze verwachten we dat deelnemers zowel inhoudelijk als gedragsmatig stevig worden uitgedaagd en zo op een nog hoger niveau kunnen functioneren.’ Van der Velden: ‘Gezien de wijziging van het programma hebben we ook besloten om van twee instroom-

Jolanda van der Velden

momenten terug te gaan naar een enkel instroommoment in september. Daardoor zullen de nieuwe lichtingen deelnemers een heel jaar met elkaar samenwerken, met als afsluiting het groepswerk voor de opdracht. We verwachten dat dit de onderlinge band nog verder bevordert.’ Verdere informatie over het CPE programma is te vinden in het kader. «

De ESAA (Erasmus School of Accounting & Assurance) Certified Pensioenexecutive opleiding heeft als doel het reflecteren op het pensioenstelsel middels het aanbrengen van verdieping vanuit diverse wetenschapsgebieden. Daarnaast biedt het programma een unieke aanpak die bestaat uit het ‘van buiten naar binnen’ kijken naar de pensioensector. Door toepassing van literatuur uit diverse vakgebieden, worden kennis en inzicht versterkt; de waaromvragen staan daarbij centraal. Het programma bestaat uit een 19-tal tweewekelijkse colleges die plaatsvinden op woensdagen van 15h00 – 21h00 op de campus van de Erasmus Universiteit Rotterdam. Tijdens de colleges worden de publicaties besproken die de week tevoren zijn bestudeerd. Er zijn vier deeltentamens. Bij goed resultaat wordt de titel CPE toegekend. Een afstudeercasus zal per september 2017 een geïntegreerd onderdeel vormen van de opleiding. Tijdens deze casus, die in groepsverband zal worden gemaakt, worden de verschillende inhoudelijke en gedragsmatige aspecten van de opleiding die tijdens de colleges aan de orde zijn gekomen, in een praktijksituatie getoetst. Voor meer informatie verwijzen wij u naar de website www.esaa.nl/pensioenexecutive.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

BANKIERS HEBBEN MEER REDEN TOT OPTIMISME DAN VERMOGENSBEHEERDERS Door Robert Bark

Nu de toezichthouders wereldwijd de teugels laten vieren en de economische groei toeneemt, herstellen de grootbanken snel. Door oorzaken die niet zomaar verdwijnen als de welvaart in de wereld stijgt, komen nu de zware jaren voor het vermogensbeheer. Internationaal gezien hebben de grootbanken het na de financiĂŤle crisis moeilijk gehad. Inkomsten zijn met 17% gedaald en opbrengsten in verhouding tot het eigen vermogen laten al lang geen dubbele cijfers meer zien; dit is aanzienlijk onder de kostprijs van het eigen vermogen. Vermogensbeheerders hebben het in de tussentijd juist goed gedaan. De voortdurende groei in private wealth en activa-inflatie door Quantitative Easing hebben sinds 2010 de omzet met meer dan 25% doen toenemen.

Echter, rendementen uit het verleden bieden geen garantie voor de toekomst. Met het vooruitzicht op meer economische groei en op versoepeling van toezicht, kunnen de grootbanken een belangrijke verbetering van hun Return on Investment (ROI) tegemoetzien. Zij laten hiermee hun zorgen achter zich. De vermogensbeheerders daarentegen zien hun marges bedreigd worden en dat wordt waarschijnlijk alleen maar erger. Naar verwachting dalen de inkomsten in de komende drie jaar met 3%, zelfs wanneer het bedrag aan AUM blijft groeien.

Foto: Archief Oliver Wyman

BANKEN HEBBEN ZICH AANGEPAST Naar verwachting zullen in 2019 de vermogensbeheerders en de grootbanken qua relatieve prestaties stuivertje hebben gewisseld.

Robert Bark

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Ondermaatse economische groei in het Westen en verzwaarde toezichteisen hebben de inkomsten van grootbanken verminderd, terwijl de compliance- en kapitaalslasten verdubbelden. Hierdoor zijn de gemiddelde rendementen ingestort. Het antwoord van de grootbanken was een aanpassing van hun businessmodel. Er is afscheid genomen van activiteiten die niet meer winstgevend zijn en hun bedrijfsvoering is aangepast. De uitgaven in de bedrijfstak zijn met 6% gedaald, wat 1% van de verminderde inkomsten compenseerde.

Hervormingen zorgden, samen met minder door toezichthouders opgelegde boetes, voor een gematigde verbetering in prestaties. De veranderingen op economisch en toezichtsgebied beloven de grootste winstsprong vooruit. De stimuleringspolitiek in de VS door president Trump zorgt naar verwachting voor een sterke groei van de wereldeconomie. De grootbanken kunnen hun voordeel doen met de daaruit resulterende bullmarkt van aandelen, de verhoging van de rente en FX-volatiliteit. Wanneer sterke groei wordt gecombineerd met de beloofde liberalisatie van toezichtregels op banken en er geen grote disruptie optreedt door Brexit, dan verwachten wij in het beste geval dat de gemiddelde ROI van de grootbanken in de komende drie jaar met meer dan de helft wordt verbeterd, tot tussen de 17 en 19%. Natuurlijk is dit een optimistisch scenario. In de praktijk loopt het vaak anders. Stimulering door overheidsuitgaven kan tot destabiliserende bubbels in plaats van groei leiden. Handels- en migratiebelemmeringen kunnen tot vertraagde groei leiden, Brexit kan een grote calamiteit voor de City blijken te zijn en de beloofde deregulering voor banken kan achterwege blijven. Als dit allemaal verkeerd gaat, dan voorspellen we dat de

gemiddelde ROI van grootbanken in 2019 nog maar tot 5% stijgt. Deze 12% verschil in gemiddelde ROI laat het verschil zien tussen de best en worst case scenario´s voor het huidige niveau van economische en politieke onzekerheid. Maar wij zijn over het algemeen optimistisch gestemd. In ons basisscenario - gestage maar bescheiden groei en verlichting van het toezichtsentiment in de VS (eerder dan volledige toezichtliberalisatie) - zal de gemiddelde ROI van de grootbanken met 13 tot 14% stijgen in 2019.

Omzet, vermogensbeheerders (AM) versus grootbanken (WB) Figuur 1: Omzet, vermogensbeheerders (AM) versus grootbanken (WB) 2011-2019 (f), 2011-2019(f),jaarlijkse $Miljard (% samengestelde jaarlijkse groei) $Miljard (% samengestelde groei)

Vooruitzicht basis scenario

Omzetgroei 2010-2016

2010 tot 2013

2013 tot 2016

26-04-17 (+7%)

26-04-17 (+2%) 26-04-17 (+1%) WB

Op het komend tij zullen niet alle boten tegelijk meeliften: Amerikaanse banken zullen naar alle waarschijnlijkheid meer profiteren van het vrijspelen van kapitaal door verminderde regelgeving dan hun Europese evenknieën. En banken die talent, goede technologieën en vermogensposities in huis hebben, zullen de nieuwe beschikbare opbrengsten tegen lagere meerkosten weten te vangen. Dit betekent meer winst per euro op nieuwe omzet.

NU ZIJN VERMOGENSBEHEERDERS AAN DE BEURT OM ZICH AAN TE PASSEN Vermogensbeheerders hebben van dezelfde trends voordeel als de grootbanken. Economische groei, stijgende rente en verminderde asset prijs correlatie zouden tot een verbeterde performance en tot inflow moeten leiden. Toch is het niet waarschijnlijk dat dit tot stevige inkomstengroei voor vermogensbeheerders leidt. In 2016 is het beheerd vermogen licht gestegen met 5%, maar de opbrengsten daalden met 5% doordat de marges met 6% zijn afgenomen. De marges werden niet alleen geraakt door de verschuiving van actief beheer met hoge fees naar passieve fondsen met lage fees, maar ook door een verlaging van de overall fees. Onze analyse laat zien dat de correlatie tussen performance en de in- en outflow is verminderd. Ook bij traditioneel actieve fondsen is de correlatie verminderd.

2016 tot 2019(f)

WB 26-04-17 (-1%)

26-04-17 (-1%)

26-04-17 (-4%)

26-04-17

Bron: Oliver Wyman Analyse

Bron: Oliver Wyman analysis

Onze analyse laat daarnaast ook zien dat de fees dominanter zijn geworden in de managerselectie. Zelfs in ons meest optimistische scenario voor de wereldeconomie betekent de druk op de marges dat we in de komende drie jaar slechts 17% omzetgroei mogen verwachten. Maar in het worst-case scenario – met tegenvallende economische groei, teleurstellende risicobereidheid en tegenvallende groei van beheerd vermogen – verwachten we dat de opbrengsten met 30% zullen dalen. In ons basisscenario met gematigde groei verwachten we dat ondanks dat het beheerd vermogen in de komende 3 jaar met 14% zal stijgen, de opbrengsten met 3% zullen dalen omdat de marges met 17% krimpen. Deze druk op de fees maakt dat operationele efficiency een must voor de bedrijfstak wordt. Dit kan worden bereikt door de compensatie meer in lijn met de performance te brengen en waar mogelijk door het inzetten van Artificial

Intelligence in plaats van mensen. Er komt weer een consolidatieslag aan. Middelgrote vermogensbeheerders worden overnametargets omdat grote vermogensbeheerders zo tot schaalvoordelen komen en de mogelijkheden van distributie, beleggingsexpertise en technologie beter kunnen benutten. De M&A activiteiten zijn sinds 2012 al met 150% gestegen. Maar vermogensbeheerders moeten meer doen dan alleen in de kosten snijden. De zoektocht naar meer sustainable alpha leidt tot vervaging van de grenzen binnen de industrie. Traditionele actieve beheerders gebruiken steeds vaker ETF´s om toegang te krijgen tot beta (een ultra lage kosten allocatie) om de fee-ruimte te gebruiken om naar de minder liquide alternatives te bewegen, het traditionele domein van de hedge funds. « Dit artikel is geschreven door Robert Bark, Partner en ofﬁceleader bij Oliver Wyman Amsterdam NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// INTERVIEW OP MAAT

Duurzaamheid gaat samen met betere rendementen DOOR HANS AMESZ

Het Delta Lloyd ESG Fund, met een fondsvermogen van circa 2,5 miljard euro, biedt een rendement dat verwacht mag worden van de MSCI World Index. Het is echter veel duurzamer en de kosten zijn laag. Een gesprek met Jacco Maters, CEO/CIO van Delta Lloyd Asset Management, en Arnoud Diemers, Manager Investments.

AF Advisors heeft de wereldwijd beleggende aandelenfondsen met een duurzaam karakter, die in Nederland worden aangeboden, aan strenge selectiecriteria onderworpen. Naast factoren als rendement, risico, kosten, de kwaliteit van het beleggingsteam, cashflows, informatievoorziening en consistente prestaties, is gekeken naar hoe ESG (environment, social, governance)-criteria zijn toegepast in het beleggingsproces. Uit het onderzoek is een top tien voortgekomen die wordt aangevoerd door het Delta Lloyd ESG Fund. ‘Daar zijn we trots op,’ zegt Jacco Maters. ‘Wij willen neerzetten dat duurzaamheid en een goed rendement elkaar niet uitsluiten. Sterker nog, wij geloven dat duurzaamheid juist kan bijdragen aan een beter rendement op lange termijn.’ Het Equity Sustainable Global Fund bestond al enige tijd, maar in november vorig jaar is het omgezet naar wat Maters een uiterst duurzame propositie noemt. ‘We willen het hele bedrijf duurzamer maken. Dat gaat heel ver: van het leaseautobeleid tot de beleggingsfondsen. Duurzaamheid is geen keuze, het is voor ons de norm. Als belegger kijk je naar de factoren die het rendement van een onderneming bepalen. Duurzaamheid is belangrijk, want als je bijvoorbeeld niet goed bent voor het milieu, gaat het vroeg of laat mis. De voorbeelden met platforms in de Golf van Mexico kennen we allemaal.’ Betekent dit dat het ESG Fund niet in oliemaatschappijen belegt? ‘Nee, daar hebben we een ander beleid voor,’ zegt Maters. ‘Wat wij heel belangrijk vinden, is het steunen van ondernemingen die juist enorm hun best doen om duurzamer te worden. Er zijn nu eenmaal industrieën die vervuilender zijn dan andere. Als verzekeringsmaatschappij hebben wij zelf weinig uitstoot, maar dat neemt niet weg dat wij meer met het milieu bezig zijn dan andere bedrijven. We kijken hoe sterk de vooruitgang op milieugebied is.’ EXCELLENT ZIJN

Op 25 september 2015 hebben de Verenigde Naties een groot aantal zogenoemde ‘sustainable development goals’ aangenomen om een einde te maken aan armoede en om de planeet te beschermen. Het ESG-Fund legt volgens Arnoud Diemers de nadruk op twee doeleinden: ‘climate action’ en ‘decent work and economic growth’, waar bij de laatste de focus ligt op 52

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

mensen- en arbeidsrechten. Maters voegt daaraan toe dat alleen maar voldoen aan de normen niet voldoende is: ‘Je moet excellent zijn in wat je doet.’ De S van social heeft te maken met de omgang met mensen. Maters: ‘Je moet natuurlijk voldoen aan de wettelijke eisen met betrekking tot de arbeidsomstandigheden, maar dat is geen kunst. Je moet kijken naar wat nog meer kan worden gedaan. Belangrijk is dat je van tevoren besluit wat je aanvaardbaar vindt en wat niet. Je moet een duidelijk beleid vaststellen en vastleggen wat je verstaat onder ethiek, want anders ga je mee in de waan van de dag en dat moet je niet willen. Wij hebben bijvoorbeeld besloten om niet te beleggen in bedrijven die gebruikmaken van kinderarbeid of die tabak produceren. In totaal hebben we zo’n honderd beleggingsprincipes geformuleerd.’

Maters legt er de nadruk op dat het ESG-beleid op alle beleggingsproducten van Delta Lloyd wordt toegepast. ‘Zoals ik eerder al aangaf, geloven we niet in lichtgroen of donkergroen. Al onze aandelen-, maar ook obligatiebeleggingen, worden langs dezelfde meetlat gelegd. Wat het in het ESG Fund nu net wat anders maakt, is dat dit fonds dicht bij de index blijft. De MSCI World bestaat uit ongeveer 1.650 aandelen. We sluiten daarvan zo’n 600 aandelen uit, omdat ze niet voldoen aan onze criteria. Met de 1.050 aandelen die overblijven, proberen we zo goed mogelijk in de buurt van de index te komen. Dat wordt kwantitatief gedaan, om ervoor te zorgen dat de kosten voor de beleggers relatief laag zijn.’

Foto’s: Archief Delta Lloyd AM

Wij willen neerzetten dat duurzaamheid en een goed rendement elkaar niet uitsluiten. Wij geloven dat duurzaamheid juist kan bijdragen aan een beter rendement op lange termijn.

Wat is het beleid van Delta Lloyd op het gebied van ESG? ‘Wij vinden dat als je gelooft in duurzaamheid, je geen fondsen moet ontwikkelen die zowel donkergroen als lichtgroen kunnen zijn,’ zegt Maters. Als je van mening bent dat ESG waarde toevoegt, niet alleen voor de planeet, maar ook voor de beleggingsrendementen, moet je het overal op dezelfde manier toepassen.’ Waarop is de overtuiging gebaseerd dat het integreren van ESG-factoren in het beleggingsproces toegevoegde waarde oplevert? Volgens Maters zijn sommige zaken enigszins lastig aan te tonen, omdat er in nogal wat gevallen sprake is van een korte historie. ‘Tien, twintig jaar geleden werd de CO2-uitstoot gewoon niet gemeten, omdat niemand er toen echt aandacht aan besteedde.’ Het belang van governance is volgens hem wel zonneklaar. ‘Als je je governance niet voor elkaar hebt, word je daardoor vroeg of laat dusdanig ernstig geraakt dat alle rendementen die je gemaakt hebt in één klap verloren kunnen gaan. Ondernemingen die opeens problemen krijgen met corruptie of met andere schandalen, kunnen al hun koerswinsten van de jaren daarvoor kwijtraken.’ WEINIG HISTORIE

Diemers zegt dat er wel veel onderzoek is gedaan naar het belang van ESG, maar beaamt dat er op dat gebied maar weinig historie is. ‘We geloven niettemin dat het belang van ESG alleen maar toeneemt. Het enige wat echt is aangetoond, is dat de marges van bedrijven die veel aandacht besteden aan ESG, en dan met name aan de G, hoger zijn dan die van bedrijven die daar minder oog voor hebben. Dat zegt op zich nog niets over de beleggingsrendementen, maar ons investment belief is dat ESG bijdraagt aan de performance van onze fondsen.’

CV Jacco Maters is Chief Investment Ofﬁcer van Delta Lloyd N.V. en algemeen directeur van Delta Lloyd Asset Management, waarbij hij sinds 2014 in dienst is. Daarvoor was hij werkzaam als Group Head Equity en Group Head Derivatives bij Allianz Investment Management. Verder was Maters onder meer Senior Vice President bij Lombard Odier Darier Hentsch & Cie en bekleedde hij portfoliomanagementfuncties bij ABN Amro Asset Management.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// INTERVIEW OP MAAT

Duurzaamheid is geen keuze, het is voor ons de norm. Hoe selecteert het fonds de aandelen waarin het wil beleggen? Diemers: ‘Op het gebied van duurzaamheid werken we samen met twee dataproviders, Sustainalytics en MSCI ESG. Zij doen onderzoek naar bijvoorbeeld de carbonuitstoot van bedrijven, waar wij allemaal regels voor hebben bedacht. Omdat het fonds een kwantitatief product is, is het ook een op regels gebaseerd product. Er wordt gecheckt op het gebied van mensenrechten, conventies, policies, wapens, tabak, enzovoort. Al dat soort zaken worden door onze providers aangeleverd. Die data kan je

kopen, maar aan ons is de keus hoe we daarmee omgaan. Je moet je afvragen wat past bij de beleggingsstijl en -producten die je hebt.’ ONE SHARE ONE VOTE

Wat bedoelt Diemers daarmee? ‘De regel is ‘one share one vote’: elk aandeel moet één stem vertegenwoordigen, dat is een belangrijk principe. Bij onze actieve fondsen, waar we een langetermijnstrategie hebben, zijn familiebedrijven aantrekkelijk, omdat hun belangen gelijkgericht zijn aan de onze. Dan kan one share one vote weleens minder passend zijn en kijken we nadrukkelijk naar de achterliggende gedachte van one share one vote en of dat passend is bij onze langetermijn-beliefs.’ Waarom doet een belegger er verstandig aan in het Delta Lloyd ESG Fund te investeren? Maters: ‘Je krijgt het rendement dat je kunt verwachten van de MSCI World Index, maar dat wordt veel duurzamer geleverd. Verder zijn de kosten in verhouding tot andere duurzame fondsen bijzonder laag.’ Probeert Delta Lloyd als aandeelhouder ondernemingen te bewegen een beter ESG-beleid te voeren? ‘Het antwoord is ja,’ zegt Maters, ‘alleen niet specifiek voor het ESG Fund. Wij spreken regelmatig met het management van ondernemingen waarin we beleggen. Als grootaandeelhouder heb je zeker invloed. Je kunt tegen het ondernemingsbestuur zeggen: we zouden graag zien dat u die en die kant opgaat. Naarmate meer beleggingsondernemingen inzien dat duurzaamheid belangrijk is en bestuurders van meerdere kanten te horen krijgen dat ze meer tijd en aandacht aan duurzaamheid zouden moeten besteden, ontstaat er zoiets als een selffulfilling prophecy. Uiteindelijk luisteren de meeste ondernemingen wel naar hun aandeelhouders.’ IN DE GENEN

CV Arnoud Diemers is Manager Investments bij Delta Lloyd Asset Management, waar hij sinds 2016 werkt. Daarvoor bekleedde hij verschillende managementfuncties bij onder andere MN en ABN Amro. Als Head Equities & Commodities bij MN heeft Diemers kennis en ervaring opgedaan als pensioenfondsen duurzaam vermogensbeheerder. Hij is tevens lid van de stuurgroep van de UNPRI-aandelen. Hij heeft meer dan twintig jaar ervaring in Asset Management.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Is duurzaamheid hét beleggingsitem van de toekomst? Volgens Maters is het dat in ieder geval voor Delta Lloyd. ‘Wij geloven erin, het zit als het ware in onze genen en voor ons blijft het een wezenlijk onderdeel van onze beleggingsstrategie. Als dat niet het geval is, moet je in feite stellen dat er geen sprake is van een juiste strategie naar de toekomst toe. Een strategie die bijvoorbeeld geen rekening houdt met de planeet waarop wij leven of met mensenrechten, is op de lange termijn geen ‘winning strategy’.’ Zijn er eigenlijk nog institutionele beleggers die vinden dat ze geen boodschap hoeven te hebben aan ESG-beleid? Volgens Diemers is er in bijvoorbeeld Nederland en Scandinavië meer aandacht voor dan elders in de wereld. ‘In het Verenigd Koninkrijk is er minder aandacht voor en in de Verenigde Staten nóg minder. Maar uiteindelijk komt het weer op de agenda, ook bij president Donald Trump. Maatschappelijk verantwoord ondernemen is simpelweg niet meer terug te draaien.’ «

HUILENDE GITAREN VOOR WAT KOMEN GAAT?

Foto: Archief ECR Research

// COLUMN

Door Andy Langenkamp, Senior Political Analyst bij ECR Research

Het iconische jaar 1967 biedt een spiegel voor 2017. Stevenen we volgend jaar af op een herhaling van het rampjaar 1968?

Dromers, hamburgerfans en muziekliefhebbers likten vijftig jaar geleden hun vingers af. 1967 was het jaar van de ‘Summer of Love’, de introductie van de Big Mac, en van legendarische albums van onder andere The Beatles en Jimi Hendrix. De gevleugelde woorden ‘Turn on, tune in, drop out’ klonken. De ‘Summer of Love’ eindigde op 6 oktober 1967, mede door commerciële excessen en drugsexcessen. Een rouwstoet trok door San Francisco, met een grijze kist met daarop de tekst ‘Summer of Love’. Hoe anders verging het de Big Mac. In 1967 geïntroduceerd in een McDonald’s in Pennsylvania, tegenwoordig te koop in tienduizenden restaurants wereldwijd. Het broodje en de bijbehorende gele M werden het symbool voor globalisering. De gevestigde orde verkocht mondialisering, vrijhandel en kapitalisme als enige juiste weg. De meeste mensen volgden lijdzaam, een deel haakte zeer enthousiast aan en slechts een kleine groep verzette zich. Kortom: ‘Turn on, tune in’. Maar globalisering brengt steeds meer drop-outs voort. Zowel mensen die het niet kunnen bijbenen als mensen die het nog goed hebben, maar uiterst onzeker zijn over wat de toekomst zal brengen. In een dergelijke sfeer willen mensen simpele, overzichtelijke verhalen waarin oorzaak en gevolg logisch in elkaar overgaan en van willekeur zo min mogelijk sprake is. Dit noemt Nassim Nicholas Taleb de ‘narrative fallacy’: de sterke behoefte om orde te willen zien waar willekeur en chaos heersen. In een onzekere, snel veranderende, gecompliceerde wereld is het moeilijk te accepteren dat willekeur voorkomt en dingen soms helemaal fout lopen. Frustratie volgt en al snel wordt gezocht naar schuldigen of zondebokken. Kortom, het verhaal moet rondgebreid worden. Hierop spelen politici als Trump slim in met een eenvoudig, logisch klinkend verhaal dat de wereld in heldere lijnen uiteenzet voor onzekere kiezers. Deze politiek vergroot polarisatie. In ‘normaal’ functionerende democratieën zien politici

concurrenten als tegenstander met wie je strijdt, maar ook compromissen sluit en samenwerkt. In scherp gepolariseerde democratieën verwordt de politieke tegenstander tot vijand. In vergaande gevallen vloeit autoritarisme voort uit de door polarisering veroorzaakte politieke verlamming, falend bestuur en machtsconcentratie (Venezuela, Turkije, Hongarije). Autoritaire tendensen zien we steeds meer. Onzekerheid groeit naarmate technologische vooruitgang banen op de tocht zet, vergrijzing de kosten voor pensioenen en gezondheidszorg naar onhoudbare hoogtes opdrijft en landen als China machtiger worden. Dit alles speelt populisten in de electorale kaarten. Vijftig jaar na de ‘Summer of Love’ en de startende zegetocht van de Big Mac wordt 2017 geen herhaling van 1967. Overigens werd de liefdeszomer gevolgd door een jaar waarin Robert Kennedy en Martin Luther King werden vermoord, de oorlog in Vietnam verhevigde, de Praagse Lente keihard de kop werd ingedrukt, racist Enoch Powell Brits premierkandidaat was en Nixon tot Amerikaanse president werd verkozen. Laten we hopen dat we volgend jaar niet te veel parallellen kunnen trekken tussen 1968 en 2018. Maar de risico’s zijn groot met Trump, Europa in de ban van Brexit en mogelijk een nieuwe eurocrisis, geopolitieke chaos rondom Europa, een assertiever China, een gevaarlijk Noord-Korea en opkomende landen – onder andere Brazilië en Zuid-Afrika – die wankelen. In de woorden van George Harrisons meesterwerk uit 1968: I look at the world and I notice it’s turning While my guitar gently weeps With every mistake we must surely be learning Still my guitar gently weeps « NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// WETENSCHAP EN PRAKTIJK

PRIVATE DEBT: EEN NIEUWE, VEELZIJDIGE EN INTERESSANTE BELEGGINGSMOGELIJKHEID Door Martine Vissers

De huidige laagrentende omgeving zorgt voor een search for yield bij beleggers. Nieuwe beleggingsproposities worden verkend en hierbij wordt steeds vaker private debt genoemd. Private debt is een verzamelterm voor illiquide bedrijfsleningen. Het is lastig om een eenduidige definitie te geven, omdat de karakteristieken van bedrijfsleningen sterk verschillen. In dit artikel wordt vanuit een helikopterview inzicht gegeven in deze verschillen, evenals in de ontwikkelingen en beleggingsmogelijkheden in private debt van middelgrote en kleine bedrijven.

DE ONTWIKKELINGEN In tegenstelling tot de Verenigde Staten is de private debt markt in Europa nog jong. Het verstrekken van leningen in Europa was de afgelopen decennia voornamelijk het speelveld van de banken. Door de kredietcrisis en de

daaruit voortvloeiende regelgeving (Basel III), is er vooral een verschuiving waar te nemen bij financiering van grotere bedrijven. Echter, het financieren van kleine ondernemingen is nog steeds voornamelijk het domein van de banken. Mede dankzij technologische ontwikkelingen, zoals fintech, krijgt marketplace lending (platformen waar vraag en aanbod samenkomen) een steeds prominentere positie. Institutionele beleggers investeren echter nog zeer beperkt in deze initiatieven, onder andere door het gebrek aan transparantie, schaal(baarheid), track record en skin in the game.

EEN BREED BEGRIP

Foto: Archief AF Advisors

Binnen het segment private debt zijn er veel verschillende financieringsvormen. De verschillen zijn voornamelijk toe te schrijven aan de omvang van de lening en de voorwaarden van de lening, zoals looptijd, aflossingsschema, rentebetaling, rangorde en zekerheden. Figuur 1 laat het onderscheid zien tussen de in Europa gangbare financieringsvormen gerelateerd aan de omvang van de ondernemingen en de rangorde van de financiering.

Martine Vissers

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Institutionele beleggers, en dan met name verzekeraars, zijn actief in het financieren van grote bedrijven. Dit is een sterk gereguleerde en gestandaardiseerde markt. Private Placements, Bonds, Schuldschein en Leveraged Loans worden

Private debt is een verzamelterm voor illiquide bedrijfsleningen.

door deze partijen vaak ingezet om exposure te krijgen naar deze illiquide asset class. Ook zoeken institutionele beleggers samenwerking met banken om samen leningen te verstrekken aan grote bedrijven. De origination capaciteit en de kennis en kunde die zijn opgebouwd door grootbanken worden zo direct toegankelijk voor institutionele beleggers. Naast deze financieringsvormen zijn er ook private debt fondsen die gedeeltelijk door institutionele beleggers worden gefinancierd. Deze fondsen verstrekken bedrijfsleningen aan middelgrote en kleinere ondernemingen. Ieder fonds heeft een eigen strategie ten aanzien van de te financieren activiteiten, het type en de omvang van de lening, eventueel een sectorspecialisatie en/of het verstrekken van sponsored of sponsored-less financiering (al dan niet samen optrekken met een private equity-partij).

KENMERKEN PRIVATE DEBT FONDSEN In de afgelopen jaren zijn private debt fondsen voor middelgrote en kleine bedrijven sterk in opkomst. Voor een Nederlandse boutique asset manager hebben we het afgelopen jaar circa 90 Europese initiatieven onderzocht en bezocht. Deze initiatieven richten zich op diverse financieringsstrategieën voor kleine en middelgrote bedrijven (financiering tussen € 5 en € 20 miljoen). Uit het onderzoek is duidelijk geworden dat de private debt markt in het Verenigd Koninkrijk volwassener is dan in continentaal Europa. In het Verenigd Koninkrijk heeft de British Business Bank een belangrijke rol gespeeld bij de professionalisering van private debt initiatieven. Een commitment van de British Business Bank werkt voor investeerders als een keurmerk. Dit zien we ook ontstaan in continentaal Europa, waar het European Investment Fund steeds vaker eenzelfde rol vervult. Enkele karakteristieken1 van private debt fondsen zijn: • Bruto rendementen liggen tussen de 5% (senior) en 12% (mezzanine), afhankelijk van de lening-portefeuille. Gebleken is dat de rendementen voor grotere leningen onder druk staan door het grote aanbod van managers en liquiditeit in de markt. • De beheervergoeding ligt tussen de 100 en 175 basispunten op jaarbasis en additioneel is er een prestatievergoeding. Vaak worden ook administratiekosten in rekening gebracht en is er een opstart- of structureringsvergoeding. Er valt wel een neerwaartse trend van de vergoedingen waar te nemen. • Het defaultpercentage ligt tussen de 1 en 4% en er is een recovery rate van circa 80%. Beide percentages zijn positiever dan bij de liquide variant van private debt (high yield bonds). Dit komt onder andere door de strikte convenanten, betrokkenheid van de manager en de aandacht voor monitoring.

INVESTERINGSMOGELIJKHEDEN INSTITUTIONELE BELEGGERS Bij een allocatie naar private debt zal

Figuur 1: Europese ﬁnancieringsvormen gerelateerd aan doelgroep en rangorde ﬁnanciering

Bron: AF Advisors

allereerst de afweging moeten worden gemaakt inzake het doel van de belegging, het beoogde rendement-risicoprofiel, het beoogde investeringsvolume én de benodigde en aanwezige kennis in de organisatie met betrekking tot private debt. Voor diverse financieringsvormen, zoals het vanuit de eigen balans verstrekken van leningen, is een hoog intern kennisniveau noodzakelijk. Op het moment dat dit niet aanwezig is, ligt het voor de hand om een externe manager te selecteren die via een fonds of een managed account exposure naar private debt aanbiedt. Het selecteren van een manager is met het huidige aanbod, de lange investeringsperiodes en relatief lastig te doorgronden onderliggende leningenportefeuilles geen sinecure. Bij de opkomst van private equity speelde een soortgelijke problematiek. Er ontstonden vrij snel fund-of-funds die hebben bijgedragen aan het volwassen worden van deze asset class. Op dit moment zijn fund-of-funds initiatieven in private debt zeer beperkt. Ondanks de extra laag aan kosten kunnen fund-offunds een bijdrage leveren aan het volwassen worden van de financieringsmarkt voor kleine en middelgrote ondernemingen. Dit onder andere door het: • samenstellen van een goed gespreide portefeuille van private debt

initiatieven waarbij recht gedaan wordt aan de vele gezichten van private debt; • uitoefenen van druk op de manager om onderwerpen zoals governance, risk en reporting de juiste aandacht te geven; • versterken van onderhandelingskracht inzake de vergoedingen; • uitvoeren van een diepgaande due diligence op managers; • selecteren van fondsen met een verschillende positie in de kredietcyclus; • initiëren van een kwaliteitsmaatstaf of eigen benchmark; • het standaardiseren van leningdocumentatie door kennisoverdracht. Het huidige beeld is dat institutionele beleggers voornamelijk aandacht hebben voor financiering van grote bedrijven, wat te verklaren zou zijn door de hoge minimale volumes die men wil alloceren en de kwaliteitseisen. Echter, vanwege de interessante rendementen, steeds geloofwaardigere investeringsmogelijkheden en de geboden mogelijkheid om te investeren in de motor van de economie, roepen wij institutionele beleggers op om ook te kijken naar private debt fondsen of fundof-funds die leningen aanbieden aan kleine en middelgrote bedrijven.« 1

Preqin en eigen fondsspecifieke data

Dit artikel is geschreven door Martine Vissers, Director Structuring bij AF Advisors. NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// GESPONSORDE BIJDRAGE

Towards an ESG Framework By Jürgen Odenius, Managing Director, Head of Global Macroeconomic Research, PGIM Fixed Income

A systematic approach to ESG can balance the objective of providing a comprehensive, consistent assessment with the challenges of data availability and reliability. Environmental, social, and governance (ESG) issues have long been recognized as important factors for socio-economic development and stability and, not surprisingly, vary widely across countries. The methods and variables used to assess ESG performance also vary widely, typically yielding different results for the same country.

Photo: Archive PGIM Fixed Income

At PGIM Fixed Income, we employ an internal ESG performance framework that is integrated into our sovereign ratings process and the overall investment process. The sovereign ratings framework is comprised of both a quantitative model and a qualitative assessment, with our ESG

rankings a key consideration in the latter analysis. Below, we outline the methodology underlying our systematic ESG approach, as well as several key findings.

A Systematic Approach to ESG Any framework to assess ESG-related qualities needs to balance the objective of providing a comprehensive, consistent assessment with the challenges of data availability and reliability. Such constraints can quickly become binding when attempting to measure intangible variables, such as good governance or tolerance and social inclusiveness. At the same time, proper variable selection is critical to ensure that the rank sufficiently captures meaningful differences in ESG performance. We believe these considerations call for a systematic approach. The methodology for our ESG rankings considers two factors. First, a non-parametric approach, given the inherent difficulty in aggregating data

on issues as diverse as longevity and governance. Under this approach, no normative assumption is placed on what constitutes an appropriate value for any ESG indicator. Instead, for each indicator, countries are ranked on their performance relative to the chosen peer group. Furthermore, the variables that underlie our ESG rank do not all follow a single statistical distribution, and, therefore, no statistical properties are imposed on the sample. Instead, the non-parametric approach aggregates data ‘from good to bad’ based on each ESG variable’s relative rank within the sample. In other words, a country’s ESG rank is a relative concept and highly likely to change—possibly to a considerable extent—if its cohorts change. Second, the relevant inputs are carefully considered to construct meaningful rankings for three individual subsets: E, S, and G. There are numerous challenges regarding data availability and the timeliness of data, as well as the highly

Figure 1: Variable indicators

Jürgen Odenius

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Source: PGIM Fixed Income as of 31 March 2017. Yale University (Environmental Performance Index), Social Progress Imperative (Social Progress Index), World Bank (Worldwide Governance Indicators).

specialized expertise needed to construct meaningful indices. These issues were particularly pronounced with regard to E and S, and somewhat less so for G.

Figure 2: Positive ESG Outliers

Ultimately, the variables underlying our ESG framework were chosen from three different, well-conceived academic datasets and policy studies. However, rather than importing these datasets in their entirety, we stripped out any data overlap and limited cross-correlations to the extent possible. The resulting variable indicators are illustrated in Figure 1. To avoid subjective biases, each E, S, and G sub-index is equally weighted. Each country’s ESG performance is ranked from high to low for each underlying indicator. A country’s overall score results from the aggregation across all indicators. It is important to note that the selection of indicators is an evolving process designed to improve the comprehensiveness of the exercise, data availability permitting.

Findings Analyzed by Country, Outliers, and E, S, and G Country ESG performance is strongly correlated with the overall degree of development, underscoring the importance of institutions. It is therefore not surprising that there is a close correlation between per-capita income and ESG rankings. In other words, developed market countries tend to exhibit stronger ESG performance than emerging market countries, which in turn tend to show stronger performance than frontier market countries. These results suggest that building reliable institutions, providing good governance, enhancing social welfare, all while protecting the environment, is a tall order and requires substantial resources. That said, when income discrepancies are adjusted across developed, emerging, and frontier countries (as illustrated in Figure 2), we find that the ‘performance bias’ of the developed markets tends to disappear, although European countries still tend to score fairly high.

Sources: PGIM Fixed Income as of 31 March 2017, Environmental Performance Index, Social Progress Index, Worldwide Governance Indicators.

Some frontier market countries are among the positive outliers, contrasting some preconceived assumptions. We believe this suggests that (presumably) small resource allocations towards ESG tasks can have a disproportionately large impact when put to good use. Likewise, not putting limited resources to good use can result in considerable opportunity costs in terms of quality of life. Among emerging markets and frontier markets: • Emerging Eastern Europe, Middle East and Africa (EM-EEMEA) outperform Emerging Latin America and Emerging Asia on all three sub-indices. EM Latin America fares relatively poorly on governance issues. • Understandably, the frontier markets tend to rank at the bottom of the scale. The frontier markets in Asia trail their peers on all ESG indicators, whereas frontier markets in Latin America tend to outperform. • EM Asia underperforms its EM peers on environmental issues, mainly due to underperformance in air quality.

Within developed markets, Europe is broadly on par with Japan but outperforms the U.S. While there is limited differentiation on governance, the U.S. underperforms on several social indicators. Europe also outperforms the U.S. and Japan on environmental issues. In sum, although ESG country analyses can vary widely, we find a systematic approach provides a comprehensive, consistent framework to incorporate ESG performance into our sovereign ratings process. That said, we remain mindful of the challenges involved in drawing meaningful ESG conclusions – it is essential to carefully monitor the variable indicators, framework, and results. «

Source: PGIM Fixed Income. The information contained herein represents views and opinions of the author as of 20 April 2017 and is for informational purposes only. The information does not constitute investment advice and should not be used as the basis for an investment decision. Past performance is not a guarantee or a reliable indicator of future results. An investment cannot be made into an index. This material is presented only to persons who are professional clients or eligible counterparties. 2017-1287.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// INTERVIEW OP MAAT

Performance genereren met gedegen bedrijfsanalyse DOOR JOLANDA DE GROOT

Gwennaële Bruning, manager van het Credit team bij Achmea Investment Management, gaat in een vraaggesprek met Financial Investigator in op de laatste ontwikkelingen in de investment grade credit markt.

OM MAAR MET DE DEUR IN HUIS TE VALLEN: ZIJN CREDITS NIET EEN BEETJE DUUR OP DIT MOMENT?

‘Dat valt eigenlijk wel mee, zeker als je het bekijkt vanuit het huidige positieve macro-economische klimaat. Bedrijven met een BBB-rating lijken ten opzichte van Duitse staatsobligaties op dit moment juist gewaardeerd. Bedrijven met een hogere rating lijken echter aantrekkelijker, terwijl bedrijven die net onder Investment Grade zitten (BBs) juist duur zijn. Dit komt doordat veel beleggers zijn opgeschoven naar lagere kwaliteit in de ‘search for yield’.’ HOE ONTWIKKELT DE KREDIETWAARDIGHEID VAN BEDRIJVEN ZICH IN DIT HUIDIGE POSITIEVE MACRO-ECONOMISCHE KLIMAAT?

‘Dat is zeker niet eenduidig. De marges voor Europese bedrijven zijn stabiel, maar aan de lage kant, zeker in vergelijking met hun Amerikaanse concurrenten. Daarentegen neemt de leverage van Amerikaanse ondernemingen alweer enige tijd toe. Dit kan ook in Europa gebeuren, zeker als er meer fusies en overnames gaan plaatsvinden. Vooralsnog is de kredietwaardigheid van Europese bedrijven voor ons geen punt van zorg, maar we blijven dit nauwlettend volgen.’ KNOT HEEFT TOCH GEZEGD DAT HET OPKOOPPROGRAMMA VAN DE ECB SNEL MOET WORDEN AFGEBOUWD?

WELKE POLITIEKE RISICO’S ZIEN JULLIE?

‘In algemene zin denken wij dat de politieke risico’s minder groot zijn dan gedacht. Je ziet zelfs bij Trump dat zijn beleid steeds conventioneler wordt: hij vuurde kruisraketten af op Syrië, ‘America first’-strateeg Steve Bannon werd gedegradeerd en de ontmoeting met de Chinese president Xi was ‘outstanding’. Dichter bij huis kan Le Pen de nieuwe Franse president worden, maar dan duurt het nog steeds heel lang voordat Frankrijk ook echt uit de eurozone is getreden. Italië is misschien wel het grootste gevaar: het land heeft een zeer hoge staatsschuld, de Italianen zijn op Cyprus na het negatiefst over de eurozone en de populistische partijen staan aan kop in de peilingen. Deze populisten willen een referendum organiseren over de euro.’ HEEFT DE VERKIEZING VAN TRUMP NOG GROTE GEVOLGEN GEHAD VOOR DE EURO CREDIT MARKTEN?

‘Tot nu toe zijn de gevolgen vooral positief geweest. Nadat spreads vlak na de verkiezingen flink uitliepen profiteerden ook de euro credit markten van het positieve marktsentiment, dat met name het gevolg was van de toezegging van Trump om de economische groei te stimuleren. De verwachte deregulering van de financiële sector zal ook positief zijn, met name voor Amerikaanse banken. Maar ook Europese banken met veel activiteiten in de Verenigde Staten, zoals bijvoorbeeld Deutsche Bank, zullen hiervan profiteren. Naar de toekomst toe blijven we wel enigszins bezorgd over Trumps plannen ten aanzien van internationale handel. De Amerikaanse president kan immers zonder instemming van het Congres zogenaamde ‘noodimporttarieven’ instellen.’ WAT ZIJN OP DIT MOMENT DE KRENTEN IN DE PAP?

‘Dat klopt. Dat heeft zijn Duitse collega Weidmann ook gezegd, die wil er binnen één jaar vanaf. Wij verwachten dat het huidige opkoopprogramma, dat tot eind van dit jaar loopt, volledig wordt uitgevoerd en met lagere volumes wordt verlengd. Daarnaast denken wij dat de reductie van de opkoopvolumes minder groot zal zijn in bedrijfsobligaties, omdat geschikte staatsobligaties inmiddels steeds schaarser worden. Bovendien wil de ECB er zeker van zijn dat de gehele eurozone sterk genoeg is en niet alleen Duitsland.’ 60

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

‘Een hele onverwachte: Duitse ’Pfandbriefen’ (covered bonds) betalen op dit moment een (historisch) hoge spread ten

Wij verwachten dat het huidige opkoopprogramma, dat tot eind van dit jaar loopt, volledig wordt uitgevoerd en met lagere volumes wordt verlengd.

opzichte van Duitse staatsobligaties, terwijl de kredietwaardigheid nog steeds bijzonder hoog is. Verder blijven financials aantrekkelijk; banken worden niet gekocht door de ECB en zijn veel sterker gekapitaliseerd dan in het verleden. Bovendien lijken financials verlost te zijn van ‘contagion’: toen eind vorig jaar Italiaanse banken onder druk stonden, hadden banken in andere Europese landen daar weinig last van. Verder proberen wij te profiteren van de pareltjes in de high yield markt. Een voorbeeld daarvan is onze belegging halverwege vorig jaar in MOL, een Hongaars geïntegreerd oliebedrijf. Het bedrijf is net investment grade geworden en in de benchmark opgenomen, waardoor we een flinke performance hebben kunnen maken. Zo kunnen we met een gedegen bedrijfsanalyse ook performance genereren in een sector die onder druk staat, bijvoorbeeld door lage olieprijzen.’

Foto: Archief Achmea Investment Management

In algemene zin denken wij dat de politieke risico's minder groot zijn dan gedacht.

WELKE BELEGGINGEN MIJDEN JULLIE?

‘Als een bedrijf de juiste waardering heeft dan gaan we eigenlijk altijd verder kijken. Wel zijn we wat terughoudend als het gaat om ondernemingen met een complexe garantiestructuur. Daarnaast houden wij niet van bedrijven met veel technologierisico, zeker als de waarderingen niet al te aantrekkelijk zijn. Technologierisico kan zich ineens manifesteren. Met enorme gevolgen, zoals we hebben gezien bij Nokia.’ MAAKT DE HUIDIGE BEPERKTE LIQUIDITEIT HET LASTIGER OM ACTIEF BEHEER UIT TE VOEREN?

‘Niet per se. De beperkte liquiditeit betekent ook dat de mogelijkheden in ons universum toenemen omdat inefficiënties minder snel weggearbitreerd kunnen worden. Wij hebben ondanks de beperkte liquiditeit de afgelopen jaren veel waarde kunnen toevoegen voor onze klanten. Wel denken wij dat als centrale banken zich terugtrekken uit de markten, spreads weer meer uit elkaar komen te liggen. Obligaties van slechte bedrijven kunnen dan immers niet meer profiteren van een grote koper. Dit betekent dat spreads dan hard kunnen uitlopen. Actief beheer is dan eens te meer noodzakelijk om de risico’s goed te beheren en meerwaarde te realiseren voor onze klanten.’ WELKE BELANGRIJKE TRENDS ZIEN JULLIE OP DIT MOMENT?

‘Er beweegt op dit moment veel op verschillende vlakken. We hadden het net al over de beperktere liquiditeit in de creditmarkten. Door toenemende regulering is het handelen op de secundaire markt steeds uitdagender geworden. Hierin

Gwennaële Bruning

zal niet veel verandering optreden de komende tijd. Wij hebben hierop gereageerd door onze brokerlijst flink uit te breiden om daarmee de kans op het vinden van een goede prijs te maximaliseren. Ook experimenteren we met alternatieve handelsplatformen buiten Bloomberg en MarketAxess. Maar het is nog even afwachten of deze initiatieven echt een belangrijk marktaandeel zullen kunnen verwerven. Verder is de beweging naar meer verantwoord beleggen voorlopig niet ten einde. De laatste jaren is CO2-reductie en de financiering van de transitie naar een meer duurzame economie steeds belangrijker geworden. Wij spelen daar onder andere op in met ons Green Bond-product. Met deze specifieke doelinvestering kunnen onze klanten invulling geven aan hun beleid. Maar het gaat niet alleen om het beleggen zelf. Ook zijn we aan het onderzoeken hoe we op een verantwoorde manier kunnen rapporteren aan onze klanten over de behaalde impact van deze beleggingen. Tot slot hebben we met een aantal van onze klanten gesprekken over de toegevoegde waarde van andere valuta in een euro credit portefeuille. Gezien de sinds de kredietcrisis toegenomen kosten van het afdekken van het valutarisico en de toegenomen globalisering van het euro credit universum, is dit geen no-brainer. Daar doen we nu dan ook verder onderzoek naar.’ « NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// VERSLAG ViiP-JAARCONGRES

VROUWEN RUKKEN GESTAAG OP IN TOP VAN PENSIOENWERELD Door René Bogaarts

De mannencultuur in de pensioenwereld verdwijnt langzaam. Maar tijdens het jaarcongres van ViiP wees hoogleraar Fieke van der Lecq op het gevaar van symbolische benoemingen. Het ABN AMRO Pensioenfonds heeft de Gouden Pump 2017 gewonnen, de prijs voor de organisatie die aantoonbaar werk maakt van de benoeming van vrouwen in topfuncties in de pensioenwereld. De prijs werd op 20 april jongstleden uitgereikt tijdens het jaarcongres van de ViiP, het kennisnetwerk van vrouwen in de institutionele pensioenwereld. Het ABN AMRO Pensioenfonds heeft zijn vertrouwen in de meerwaarde van vrouwen duidelijk in praktijk gebracht. Zo bestaat het twaalf leden tellende bestuur inmiddels uit zes vrouwen. Volgens de jury is het diversiteitsbeleid duurzaam geborgd.

Foto’s: Archief ViiP

Directeur Nicole Beuken van het Pensioenfonds ABP, voorzitter van de jury, benadrukte tijdens haar toespraak

een aantal keer dat alle genomineerden eigenlijk een Gouden Pump verdienen. De andere kandidaten waren het Pensioenfonds van de Metalektro, PME, het pensioenfonds voor de Bouwsector, BpF Bouw, het pensioenfonds voor het openbaar vervoer SPOV, de uitvoeringsorganisatie van pensioenfonds PGB, PGB Pensioendiensten, en headhunter The Executive Network. ‘De sector is de winnaar’, zei Beuken, om aan te geven dat er duidelijk vooruitgang geboekt wordt. Joyce van Dorssen, een van de bestuursleden van het ABN AMRO Pensioenfonds, stelde bij het in ontvangst nemen van de Gouden Pump dat ‘haar’ pensioenfonds dankzij de aandacht voor zaken als deskundigheid, vrouwelijke competenties en duurzaamheid goede financiële resultaten boekt. ‘Wij zijn een van de weinige pensioenfondsen die de uitkeringen weer volledig indexeren’, zei ze. Haar collega Madeleine Jacobs voegde eraan toe dat bestuursleden in de pensioensector zelf kunnen bijdragen aan het coachen van jonge talenten, zodat een zwaan-kleef-aan-effect ontstaat, met steeds meer vrouwen op hoge posities. De eerste spreekster tijdens het congres was Dorothee van Vredenburch, Chief Change and Organisation- en verantwoordelijk voor HR en communicatie bij NN. Inhakend op het congresthema ‘Kruispunt, hoezo kruispunt?’ gaf ze aan dat diversiteit geen kwestie is van

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Het ABN AMRO Pensioenfonds heeft zijn vertrouwen in de meerwaarde van vrouwen duidelijk in praktijk gebracht.

linksaf, rechtsaf of rechtdoor. ‘Het lijkt meer op een spaghetti junction dan op een kruispunt’, zei ze, doelend op de complexiteit van het vraagstuk. ‘We hebben diversiteit van denken nodig, verschil in gender, van jong en oud, van achtergrond, maar geen quota. We hebben niet per se meer vrouwen nodig, maar vrouwelijke manieren van denken, verbindend denken. We hebben behoefte aan verbindende leiders, niet aan ‘kerels met een rok’, vrouwen die al zo geconditioneerd zijn, gaan denken als een man.’ Bij die zoektocht heb je wel een goed kompas nodig, stelde Van Vredenburch. ‘Mijn kompas gaat uit van purpose, people en performance; van doel, mensen en resultaat. Als ik beslissingen moet nemen, kijk ik naar alle drie die dingen.’ Op een vraag uit de zaal wat zij onder verbindend leiderschap verstond, antwoordde ze dat het draait om vertrouwen in je team, de mensen aan de

bovenkant vrijheid geven, maar zorgen dat je de mensen aan de onderkant niet laat vallen. Wendy van Tol, partner bij PwC, haakte in op dat vertrouwen. Een van haar opdrachten is de cultuur bij PwC in lijn te brengen met de strategie en de doelstellingen. Net als de pensioenen bankensector heeft volgens haar ook de accountants-, tax- en consultancywereld te kampen met een gebrek aan vertrouwen. ‘Waar ligt dat kantelpunt? Wat doet cultuur met vertrouwen? Je moet als bedrijf duidelijk zijn in je purpose en je values. Dus waar je voor staat en hoe je dat wilt manifesteren’, zei ze. ‘Vertrouwen draait om het geloof in de eerlijkheid en goedheid van de ander. Maar ook om het accepteren dat het anders kan lopen dan je had verwacht.’ Vertrouwen begint volgens Van Tol bij vertrouwen in jezelf. Ze vertelde dat ze een paar jaar geleden door PwC (voormalig) internationaal topman Dennis Nally, ‘een man die ik alleen van de posters kende’, gevraagd was om haar Nederlandse aanpak van verbinden van strategie en waarden, internationaal uit te rollen. ‘Collega’s noemden het een risicovolle opdracht voor je carrière’, lachte Van Tol. ‘Ik zag de risico’s van zo’n interne opdracht ook wel, maar ik heb het gedaan. Wel heb ik me van tevoren afgevraagd waarom. Omdat ik diep van binnen geloof dat organisaties die ‘purpose led en values driven’ zijn, het op alle fronten beter doen. Zelfs als dit mijn laatste opdracht bij PwC zou zijn, zou het wel mijn mooiste opdracht zijn geweest.’ Toen Van Tol vroeg wie er vertrouwen in zichzelf had, staken vrijwel alle aanwezigen hun hand op. Op de vragen wie er vertrouwen in haar bedrijf en in de sector had, deed hooguit de helft dat nog. Van Tol wees er vervolgens op dat individuele partijen vertrouwen in een sector niet in hun eentje kunnen oplossen. ‘Je kunt niet met elkaar op vertrouwen concurreren. Je moet systemisch kijken, kijken hoe je met elkaar een beweging kunt creëren’,

Joyce van Dorssen (rechts in het midden) neemt de Gouden Pump in ontvangst

zei ze. Voor alle aanwezigen was het duidelijk dat ze het niet alleen over het algemene vertrouwen in de pensioensector of de accountancy had, maar ook over het diversiteitsbeleid van alle partijen daarin. ‘Maar je moet ook beseffen dat je cultuur niet in één nacht kunt veranderen.’ In haar inleiding op de paneldiscussie sprak Fieke van der Lecq, hoogleraar pensioenen aan de VU en Kroonlid van de SER, over de vaak symbolische benoemingen van vrouwen. ‘Dan wordt er een vrouw van onder de veertig benoemd, omdat men dan twee vliegen in één klap slaat. Maar als Fatima het na een paar jaar weer voor gezien houdt, heeft men een dubbel probleem’, merkte ze op; er met die naam op hintend dat het eigenlijk een driedubbel probleem is. ‘De symbolische benoemingen zijn echt een probleem.’

We hebben diversiteit van denken nodig, verschil in gender, van jong en oud, van achtergrond, geen quota.

Tijdens de paneldiscussie tussen Van der Lecq, bestuurder Cateautje Hijmans van de Autoriteit Consument en Markt, pensioenfondsbestuurder namens de vakbond FNV Leonne Jansen, en partner Nienke Platenburg van het adviesbureau Mens & Kennis, kwamen tal van onderwerpen aan de orde. Eén ervan kwam voort uit de vraag wat de grootste driver is achter de veranderingen in het pensioenstelsel. Een derde van de aanwezigen noemde de toename van zzp’ers en de grillige loopbanen van de pensioendeelnemers, terwijl een ander derde deel de generatiekloof noemde. ‘Ik zou de slechte financiële positie van de meeste pensioenfondsen genoemd hebben, de eerste optie’, zei Jansen. ‘Als de dekkingsgraad 130 was geweest, zouden we deze discussie helemaal niet hebben gehad.’ Hijmans en Platenburg waren dat niet met haar eens. ‘Door de veranderingen op de arbeidsmarkt zou deze vraag toch aan de orde zijn gekomen’, aldus Platenburg. Toen iemand in de zaal opmerkte dat de veranderingen nodig zijn om het vertrouwen in de pensioensector te herwinnen, reageerde Van der Lecq met grote stelligheid: ‘Herwinnen van het vertrouwen mag geen doel op zich zijn. Het doel van pensioenfondsen is mensen een goed pensioen bezorgen. Als ze dat doen, komt het met dat vertrouwen vanzelf wel goed.’ «

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

VROUWEN IN PENSIOENFONDSBESTUREN

// VROUWEN IN PENSIOENFONDSBESTUREN

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Financial Investigator legde een 19-tal pensioenprofessionals een aantal vragen voor: hoe krijgen we meer vrouwen in de besturen van pensioenfondsen? Is er nog een speciale rol weggelegd voor de toezichthouder bij het toetsen op geschiktheid van vrouwelijke bestuurders? En moeten er harde quota opgesteld worden voor het aantal vrouwen in pensioenfondsbesturen? Waarom wel/niet? Door Jolanda de Groot en Jorinde Vroonhof

Hoe krijgen we meer vrouwen in de besturen van pensioenfondsen? Francis van Bergenhenegouwen, Directeur bestuursbureau Het nederlandse pensioenfonds, niet-uitvoerend bestuurder, vice-voorzitter St. Pensioenfonds Unirobe Meeus Groep

In 2012 pleitte ik bij een hoorzitting van de Tweede Kamer in het kader van de Wet versterking bestuur voor een quotum. Niet iedereen was het met me eens. Op dit moment hoor ik steeds meer geluiden voor een quotum. Ik zie echter een verandering en meer aandacht voor het thema diversiteit. Veel pensioenfondsen zijn overgestapt van een visitatiecommissie naar een Raad van Toezicht, daardoor is het aantal vrouwen bij pensioenfondsen toegenomen. Het aantal vrouwen in besturen blijft echter nog gelijk aan een aantal jaren geleden. Zelf verwacht ik dat dit door de consolidatie van pensioenfondsen zal wijzigen. De raden van toezicht zullen meer aandacht vragen voor het thema en de vrouwen die al in een bestuur zitten, zullen aangeven dat één vrouw nog geen verandering brengt. Ik hoop vooral op meer aandacht voor een goede afspiegeling van de samenleving en daarmee ook voor meer jongeren en allochtonen. In het nieuwe vehikel, zoals het Algemeen pensioenfonds, zie je al meer vrouwen in de directie, in het bestuur en in de raden van toezicht. Wat mij betreft geen discussie over de opmerking dat vrouwen niet te vinden zijn. Er zijn voldoende competente vrouwen die plaats kunnen nemen in het bestuur of in een commissie. Het is een kwestie van gebruikmaken van het netwerk van vrouwen, het profiel aanpassen en in de wervingscommissie een vrouw plaats laten nemen. Aan de vrouwen doe ik een oproep om zich zichtbaar te maken.

Larissa Gabriëlse, Sales & Business Development Director Pensions bij KAS BANK

Dat kunnen we bewerkstelligen door verleiding. Naar mijn mening zullen we zowel besturen (en niet alleen die van pensioenfondsen) maar ook de vrouwen moeten verleiden tot diversiteit. Hoe? Ik zie diversiteit veel breder dan de man-vrouwdiscussie. Besturen dienen verleid te worden door ze erop te wijzen dat zij een afspiegeling dienen te zijn van hun deelnemersbestand. Het gaat dus vooral over representativiteit, die je invult door middel van diversiteit. Op deze wijze bereik je als pensioenfonds pas echt je deelnemer en creëer je dus klantwaarde. Als het bestuur ervan overtuigd is dat meer representativiteit en dus diversiteit onderdeel is van het maatschappelijk verantwoord beleid van het pensioenfonds, omdat dit leidt tot een betere besluitvorming, ontstaat er ook meer vertrouwen in ons pensioenstelsel. Ook vrouwen dienen verleid te worden. Vrouwen hebben de neiging om aan zichzelf te twijfelen of ze wel gekwalificeerd zijn voor de job. In een bestuur draait het niet alleen om de inhoudelijke kennis, maar juist om competenties. We willen niet alleen maar dominante figuren in een bestuur. Een vrouw of iemand met een andere achtergrond kan juist van toegevoegde waarde zijn om te zorgen dat het bestuur complementair is qua kwaliteiten en persoonlijkheden. Zelfevaluatie van een bestuur is dus onontbeerlijk voor diversiteit. Daarnaast zullen we ook de (HR-)managers van bedrijven moeten verleiden. Maak het zijn van pensioenfondsbestuurder onderdeel van iemands loopbaan. Als een geschikte kandidaat bijvoorbeeld vanwege zijn/haar leeftijd te weinig ervaring heeft, laat deze persoon dan een jaar meedraaien als kandidaat-bestuurder naast de reguliere functie. Als deze gedachtengang in de cultuur van een bedrijf wordt omarmd, krijgen we vanzelf meer diversiteit. Kortom, laten we ophouden de insteek te kiezen dat we meer vrouwen in besturen moeten krijgen en laten we juist de impact op de deelnemers als uitgangspunt nemen. Dit argument is veel krachtiger en verleidt pensioenfondsbesturen hopelijk wel tot actie omwille van diversiteit!

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// VROUWEN IN PENSIOENFONDSBESTUREN

Tim Kamphorst, medeoprichter van en partner bij The Executive Network (TEN)

In de pensioenwereld zijn historisch gezien in de belangrijke posities veel meer mannen dan vrouwen werkzaam, zowel bij pensioenfondsen als bij pensioenuitvoeringsorganisaties. De huidige vrouwelijke bezetting is in deze branche slechts 10%. Het is daarom hoog tijd dat vrouwen meer zichtbaar worden in de pensioensector.

Pensioenfondsbesturen kunnen daar om te beginnen zelf hard aan werken door jong vrouwelijk talent te benoemen in verantwoordingsorganen, ze op te leiden en daarmee een kweekvijver voor toekomstige bestuurders te creëren. Ondertussen dringen wij bij TEN, bureau voor executive search en interim-management in de top van organisaties, de bestaande onevenwichtigheden terug. Het afgelopen jaar was bijna de helft (48%) van de topbestuurders die geplaatst zijn vrouw. Naar onze overtuiging zijn divers samengestelde teams succesvoller. Om balans te creëren in besturen, werven wij structureel meer vrouwen voor onze opdrachtgevers dan gemiddeld. Als een bestaand bestuur voornamelijk uit mannen bestaat, spannen wij ons extra in om meer vrouwelijke kandidaten te selecteren. Dit doen we onder meer door branche-overschrijdend te zoeken naar geschikte kandidaten. Wij zorgen dat vrouwen niet alleen op de longlist geplaatst worden, maar vooral ook op de shortlist. Op deze manier komen vrouwen bij opdrachtgevers aan tafel; een cruciale voorwaarde om vrouwen daadwerkelijk te benoemen in de top van de pensioensector. Vrouwen bouwen al lang eenzelfde pensioen op als mannen. Nu ook nog meer vrouwelijke sturing in de sector.

Margreet Roevros, senior accountmanager bij TKP Investments (bestuurslid cq werknemersvertegenwoordiger bij Stichting Pensioenfonds PostNL van 2008 tot 2012)

Het besturen van een pensioenfonds, waarvan er in de toekomst nog veel minder zullen zijn dan nu het geval is, wordt steeds meer een taak voor professionals. Veel besturen werken nu nog volgens het paritaire model. Zo’n bestuur bestaat uit vertegenwoordigers van de werkgevers, werknemers en pensioengerechtigden. Deze bestuursvorm zal waarschijnlijk gaan afnemen en dat geeft wellicht meer ruimte voor het veel nadrukkelijker toepassen van diversificatie bij de bemensing ervan. Om daadwerkelijk meer vrouwen in besturen van pensioenfondsen te krijgen, zullen vrouwen dat in eerste instantie zelf moeten willen en kunnen. Voor het laatste zie ik in de pensioensector veel vrouwen die de benodigde competenties hebben, maar toch kennelijk aarzelen om de stap te zetten. Hierbij kan een organisatie als Vrouwen in institutioneel Pensioen (ViiP) vrouwen stimuleren en enthousiasmeren. Ook de bemiddelaars, die werkzaam zijn bij het zoeken naar en selecteren van mogelijke kandidaten, zouden veel nadrukkelijker buiten de gebaande paden moeten kijken om geschikte vrouwen te vinden. Hierbij kan een samenwerking met ViiP nuttig zijn om de relatie te leggen tussen vraag en aanbod. Dit kan ook invulling krijgen in het informele circuit, door middel van seminars en bijeenkomsten die in groten getale binnen de pensioensector plaatsvinden. Tot slot, een algemeen toegankelijk platform waar (aankomende) vacatures zichtbaar zijn, kan informatie geven over de vraag naar wie een pensioenfonds op zoek is ter versterking van het bestuur. Vrouwen kunnen dan ook zelf het initiatief nemen.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Paulien Siegman, partner bij GPSS pensioen governance op koers

Op 20 april jongstleden was ik bij het jaarcongres van ViiP, Vrouwen in institutioneel Pensioen. Daar werd nog eens wetenschappelijk onderbouwd wat we al lang weten: financiële instellingen met een divers (lees: ook uit vrouwen bestaand) bestuur presteren beter dan niet-diverse besturen. Tevens laat het vertrouwen in pensioenfondsen te wensen over en kan een betere afspiegeling van het deelnemersbestand – natuurlijk ook bestaande uit vrouwen – voor meer vertrouwen zorgen. Nu duidelijk is dat het beter is als een bestuur ook uit een aantal vrouwen bestaat, is alleen nog de wil noodzakelijk om dit te realiseren. Die wil komt tot uiting in het functieprofiel. Ik stel voor om het oude adagium ‘bij gelijke geschiktheid verdient een vrouw de voorkeur’ weer uit de kast te halen. Immers, als dat is wat je zoekt, dan moet dat ook in het profiel staan van de gezochte bestuurder. Net als andere kwaliteiten, zoals bijvoorbeeld bepaalde kennis en competenties. Nu de wil nog. Het verantwoordingsorgaan (beoordeling van het beleid van het bestuur) en de Raad van Toezicht (goedkeuren functieprofiel) zouden hier bij onwillige besturen een rol kunnen spelen. En wie denkt dat er niet genoeg goede vrouwelijke bestuurders zijn, zou eens bij het ViiP jaarcongres moeten rondlopen. Ruim 250 vrouwen uit de pensioenwereld zijn lid van deze netwerkclub, waar zeker veel (potentiële) bestuurders bij zitten, zoals ook bleek uit de aanwezigheid van vele headhunters.

Astrid Smit, Portfolio Manager External Mandates bij PGB Pensioendiensten

De vraag hoe we meer vrouwen in de besturen van pensioenfondsen krijgen, vind ik eerlijk gezegd best lastig te beantwoorden. Er werken toch opvallend weinig vrouwen in de financiële wereld en met name op beleggingsfuncties. Dat zijn echter juist de mensen die nodig zijn in pensioenbesturen.

Nu zit ik toevallig in een vrouwenacht (roeien). Mijn team bestaat uit allemaal hoogopgeleide dames, die allen zelfvoorzienend of mede-kostwinner zijn. Sommige vrouwen hebben een technische achtergrond, maar als we het over werk hebben, kunnen ze zich bij mijn werk altijd erg weinig voorstellen. Hoe dat komt, weet ik eigenlijk niet, want ik vind het zelf erg leuk. Wel is de werk-privé balans erg belangrijk en sommige vrouwen kiezen voor iets anders dan carrière maken. Een oud-IT-specialiste werkt voor de dierenambulance. Degene met een HEAO-achtergrond is meubelmaakster geworden. Een marketing specialist (oud-Ahold en ABN AMRO) werkt voor een liefdadigheidsorganisatie. Misschien is dat wel de verklaring: materiële zaken doen er iets minder toe voor vrouwen. Misschien verklaart dat waarom de financiële wereld, die sterk geassocieerd wordt met materieel gewin, vrouwen zo weinig aanspreekt.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// VROUWEN IN PENSIOENFONDSBESTUREN

Is er nog een speciale rol voor de toezichthouder weggelegd bij het toetsen op geschiktheid van vrouwelijke bestuurders? Drs. Els J. Ankum-Grifﬁoen, Register Pensioenbestuurder, Bestuurslid IVP Instituut voor Pensioeneducatie

Er ligt een taak voor DNB en we zien dat deze actief wordt opgepakt. In het algemeen kent de Nederlandse pensioensector namelijk zelfregulering op twee niveaus van geschiktheid. Een pensioenfondsbestuurder moet voldoen als deskundige gesprekspartner van experts die door een pensioenfonds worden ingeschakeld. Deze niveaus A en B betreffen geschiktheid qua kennis, inzicht, oordeelsvorming, competenties en professioneel gedrag. Specifieke kennisgebieden waarop DNB in deze toezicht houdt zijn pensioenregelingen en pensioensoorten, relevante weten regelgeving, financieel-technische en actuariële aspecten, het uitbesteden van werkzaamheden, het besturen van een organisatie, administratieve organisatie en interne controle en communicatie. Geschiktheidsniveau B, wenselijk voor grote en complexe fondsen, geeft bovenop niveau A verdieping en actuele kennis van ten minste een van de zeven genoemde aandachtsgebieden. Toch lossen al deze stappen niet het basisprobleem van niet-diverse pensioenbesturen op. Daarom zijn opleidingen voor (aankomende) bestuurders – met name voor veel vrouwen en jongeren werkzaam in de pensioensector – bijzonder nuttig. Een opleiding tot pensioenbestuurder op geschiktheidsniveau B geeft namelijk naast kennis ook zichtbaarheid en, niet onbelangrijk, het zelfvertrouwen om daadwerkelijk een bestuursfunctie te durven ambiëren. Veel van deze bevlogen kandidaten circuleren meestal nog niet in de gebruikelijke netwerken. Daarom helpt een centrale vindplaats voor gecertificeerde geschikte pensioenbestuurders tegen het veelgehoorde ‘ze zijn er niet, of we kunnen ze niet vinden’. Deze combinatie van educatie, certificatie, registratie en toezicht helpt wel degelijk met het verbreden en verbeteren van het draagvlak en de kwaliteit van pensioenbesturen. Kennis kan tenslotte worden opgebouwd, maar ervaring moet je worden gegund.

Sophie Demper, Supervising Associate bij Simmons & Simmons

Bij het toetsen op geschiktheid van vrouwelijke bestuurders is voor de toezichthouder geen grotere rol weggelegd dan bij de toetsing van mannelijke bestuurders. Naar mijn mening zou een speciale toetsing van vrouwelijke bestuurders bovendien de indruk wekken (als de toets zwaarder zou zijn) dat vrouwen minder geschikt zijn ofwel (als de toets lichter zou zijn) dat zij een voorkeursbehandeling krijgen. Geen van beide lijkt mij bevorderlijk voor het streven dat is ingezet met de Code Pensioenfondsen, namelijk een evenwichtiger bestuur van pensioenfondsen. Uit diverse studies blijkt dat men bij dit soort initiatieven moet waken voor het beeld dat de vrouw die een bestuursfunctie bekleedt daar alleen maar zit vanwege haar geslacht (ook wel ‘tokenism’ genoemd). Bovendien zou de toetsing het probleem niet moeten zijn: uit cijfers blijkt ook dat 95% van de getoetste kandidaten door de eerste ronde heen komt. Waar de toezichthouder wel een rol in zou kunnen spelen, is het bevorderen van een kritische blik op de selectie door pensioenfondsbesturen die een kandidaat voordragen voor toetsing, ten aanzien van de diversiteit van het collectieve bestuur. Uit de resultaten van diverse onderzoeken blijkt namelijk ook dat zelfregulering tot op heden weinig vooruitgang heeft opgeleverd op het gebied van diversiteit binnen pensioenfondsbesturen (niet alleen op het gebied van diversiteit van geslacht maar ook op het gebied van diversiteit van leeftijd en achtergrond).

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Els Janssen, Bestuurslid Pensioenfonds Randstad en Pensioenfonds Openbare Bibliotheken

In beginsel is er geen speciale rol weggelegd voor de toezichthouder. Het is aan de besturen zelf, in overleg met voordragende partijen, om te zorgen voor geschikte kandidaten die bijdragen aan de diversiteit binnen het bestuur. De toezichthouder moet daarbij de kandidaten op de gebruikelijke manier toetsen, kijkend naar de geschiktheid van het collectief en de bijdrage daaraan van de kandidaat. Ik ben positief over de toelichting die DNB heeft gegeven op het punt van ervaring, in die zin dat ook andere relevante ervaring wordt meegewogen. Dat voorkomt dat er een gesloten groep van pensioenfondsbestuurders ontstaat waarin geen mensen van buitenaf kunnen toetreden. Een aandachtspunt vind ik de guidance op het gebied van beleggingskennis. Op het verdiepingsniveau ligt veel nadruk op de harde kennis over een groot aantal beleggingsonderwerpen. Het nadeel van een lijst met circa 40 items is dat vrouwen in zijn algemeenheid eerder zullen denken dat ze er maar 35 beheersen en zich dus niet geschikt achten. Mogelijk worden vrouwen hiermee ontmoedigd om functies te bekleden in besturen of beleggingscommissies en dat lijkt mij een ongewenst neveneffect van het verduidelijken van de eisen.

Carla Moonen, bestuursvoorzitter van Pensioenfonds Zorg en Welzijn

Wat mij betreft is er geen speciale rol weggelegd voor de toezichthouder bij het toetsen op geschiktheid van vrouwelijke bestuurders. De toezichthouder dient zonder aanzien des persoons te toetsen. Kwaliteit is dan toch echt het enige wat telt. Diversiteit is een belangrijk onderwerp voor pensioenfondsbesturen. We zijn er nog lang niet. In april nog stuurde staatssecretaris Klijnsma een brief naar de Kamer hierover. Daarin staat onder andere: ‘Onderwerp van gesprek met de pensioensector was tevens het feit dat verschillende partijen verantwoordelijk zijn voor de diversiteit binnen pensioenfondsen. Niet alleen het fondsbestuur, maar ook de partijen die kandidaten voordragen, zoals de werknemersverenigingen, de werkgeversverenigingen en de verenigingen van pensioengerechtigden hebben hierin een belangrijke rol. Deze partijen moeten immers een divers samengesteld aanbod van kandidaten voordragen.’ Dit is een belangrijk appèl dat wij in de pensioensector allemaal ter harte kunnen nemen. De toezichthouder kan vervolgens al die extra vrouwen toetsen op geschiktheid.

Monica Swalef, Pensioenjurist

Nee, natuurlijk is er geen speciale rol voor de toezichthouder weggelegd. Ha ha, wat een bijzondere vraag. Heel leuk dat ik juist hier antwoord op mag geven. Omdat mijn antwoord zo kort is, zal ik het toelichten voor degenen die hier anders over denken. In mijn opinie is het van belang dat iedere kandidaat-bestuurder, ongeacht geslacht, leeftijd of afkomst, door de toezichthouder getoetst wordt op basis van kennis, houding en gedrag. Ik ben zeer zeker voorstander van meer diversiteit in pensioenfondsbesturen, waarbij gediversifieerd wordt op grond van geslacht, leeftijd en achtergrond, met als leidraad de profielschets van het (nieuwe) bestuurslid. De profielschets legt nauwkeurig vast naar welk type bestuurslid gezocht wordt. Uit de profielschets blijkt welke specifieke eisen worden gesteld aan de kandidaat-bestuurder in relatie tot de te vervullen rol. Wordt er een nieuwe voorzitter gezocht, heeft het pensioenfondsbestuur behoefte aan specifieke kennis op een bepaald aandachtsgebied, bijvoorbeeld governance of vermogensbeheer, of is er behoefte aan meer professionaliteit of bestuurservaring binnen het pensioenfondsbestuur? Dat is allemaal relevant bij de toetsing op geschiktheid. Dit zorgt ook voor andere vraagstellingen door de toezichthouder bij het beoordelen van geschiktheid, naar ik aanneem. Het gaat om het optimaliseren van de bestuurssamenstelling. Een divers team is daarvoor een must. Wat de toetsing betreft vertrouw ik erop dat de toezichthouder toetst op de toegevoegde waarde van het kandidaat-bestuurslid voor het pensioenfondsbestuur. Een divers bestuur helpt daarbij!

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// VROUWEN IN PENSIOENFONDSBESTUREN

Fieke van der Lecq, (intern) toezichthouder

Regelmatig worden vrouwen opgeroepen zich beschikbaar te stellen voor bestuurlijke en toezichtfuncties bij pensioenfondsen. Omdat er van oudsher weinig vrouwen in dergelijke functies werkten, komen nieuwe kandidaten soms uit andere sectoren. Vaak wordt gezegd dat dit niet erg is, omdat diversiteit ook inhoudt dat andersoortige kennis en ervaring wordt ingebracht. Ik vind dit een misleidende boodschap, want als de pensioenkennis onvoldoende is, houdt het snel op. Governance en communicatie zijn belangrijk, maar betreffen slechts een klein deel van de aandachtsgebieden. De rest is pensioentechniek, waarvoor kennis van beleggen, administratie, uitbesteding, risicomanagement en actuele regelgeving nodig is. Ik vind dat we hierover eerlijk moeten zijn naar kandidaten, ook als ze vrouw, jongere of gepensioneerde zijn. Samen met de Raad van Toezicht collega’s beoordeel ik kandidaatbestuurders voordat deze ter toetsing aan de externe toezichthouder worden voorgedragen. Het komt voor dat we kandidaten adviseren zich eerst bij te scholen, omdat we de basiskennis te beperkt vinden. Naar mijn mening moet je hier juist bij vrouwen op letten, zodat ze geen onnodig risico lopen te worden afgetoetst of naderhand onvoldoende gaan functioneren. Als ze eenmaal benoemd zijn, mag er geen twijfel zijn aan hun deskundigheid en geschiktheid. De lat hoeft voor vrouwen niet hoger te liggen, maar zij zijn wel geholpen bij eerlijkheid over wat er wordt verwacht. Dat geldt overigens ook voor andere ondervertegenwoordigde groepen. Gelukkig zijn er inmiddels heel veel vrouwen met pensioenexpertise beschikbaar voor bestuurlijke en toezichthoudende functies bij pensioenfondsen.

Henriëtte de Lange, pensioenfondsbestuurder en intern toezichthouder

Nee, daar hoeft DNB niets extra’s aan te doen, behalve uitdragen dat DNB diversiteit ook belangrijk vindt. Ik heb recent meegemaakt dat DNB daarin niet altijd even consistent is. Als het bestuur goed uitlegt wat iemand toevoegt aan het bestuur neemt DNB dat mee bij de beoordeling van de geschiktheid. Bij DNB zit volgens mij het obstakel niet. De fondsbesturen zelf zijn aan zet. Ik ben fondsbestuurder, heb meer dan 40 visitaties gedaan, ben lid van twee Raden van Toezicht en heb interimwerk gedaan bij verschillende fondsen. Hierdoor heb ik veel verschillende pensioenfondsen van dichtbij bekeken. Het valt me op dat diversiteit nog te vaak als een ‘moetje’ wordt beleefd. Dan wordt gezegd: ‘geschiktheid gaat voor diversiteit’, waarmee de suggestie wordt gewekt dat vrouwen blijkbaar niet geschikt zijn. Er zijn stapels geschikte vrouwen en ook jongeren. Zoek je er een, stuur dan je vacature rond via ViiP of PensioenLab. Je mag verwachten dat een fondsbestuur herkenbaar wil zijn voor de eigen deelnemers, dat kan ook helpen bij het vergroten van vertrouwen. Dat er bij de roeiers geen vrouwen in het bestuur zitten, snap ik. Maar bij veel fondsen is het verschil tussen het percentage vrouwen onder de deelnemers en het percentage vrouwen in het bestuur echt te groot. Andere belangrijke reden waarom naar mijn idee diversiteit echt hoger op de prioriteitenlijst van besturen moet, is dat het een onderdeel is van ESG beleid. Diverse besturen komen tot betere besluitvorming. Dus fondsbestuurders, waar wachten jullie op?

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Moeten er harde quota opgesteld worden voor het aantal vrouwen in pensioenfondsbesturen? Waarom wel/niet?

Foto: Ron Offermans

Joyce van Dorssen, Bestuurder Pensioenfonds ABN AMRO en lid van de Commissie Vermogensbeheer & Balansmanagement en de Commissie Financiën & Pensioenbeheer. Betreft niet-uitvoerend bestuurder (NUB) namens de werknemers

Dit jaar is de Gouden Pump Award uitgereikt aan het ABN AMRO Pensioenfonds dankzij aantoonbaar succesvol diversiteitsbeleid. Een bestuur met 50% vrouwen is bijzonder in een sector die nog steeds voor een groot deel door mannen wordt bestuurd. Uit cijfers blijkt dat bij de 200 grootste pensioenfondsen slechts 13% van de bestuursleden vrouwelijk is. 72 pensioenfondsen hebben zelfs nog geen enkele vrouw in het bestuur! Moeten er harde quota opgesteld worden voor het aantal vrouwen in pensioenfondsbesturen? Diversiteit binnen het bestuur verbreedt de horizon en bevordert daardoor het goed functioneren. Sinds 2010 is er een convenant en in 2014 volgde de Code Pensioenfondsen met een quota: minimaal één man en één vrouw in het bestuur. Deze quota worden echter niet hard afgedwongen, alleen niet-naleving hoeft te worden toegelicht. Blijkbaar werkt deze zelfregulatie niet voldoende. Een regel in het jaarverslag met uitleg waarom het niet gelukt is, is makkelijk geschreven. Harde quota leveren wellicht ook niet het gewenste resultaat: daarom wil ik pleiten voor scherpere monitoring en meer publiciteit! De nadruk op een brede set van kennis en vaardigheden heeft er bij ons voor gezorgd dat vrouwen op natuurlijke wijze in beeld zijn gekomen voor bestuursfuncties. Zelf ben ik sinds 2009 bij het pensioenfonds betrokken (VO) en in 2015 kwam er een plek vrij voor een bestuurder. Met succes heb ik mij aangemeld als kandidaat voor de functie van bestuurder met aandachtsgebied Vermogensbeheer. Als je echt goed zoekt, zijn er overal geschikte vrouwen te vinden. Met één vrouw bereik je de doelstelling van daadwerkelijke diversiteit in het bestuur nog niet. Slechts 12 (grotere) fondsen hebben 30% of meer vrouwen in het bestuur. Wil er sprake zijn van enige invloed, dan zal er dus meer moeten gebeuren. De ervaring leert echter, dat zodra er meerdere vrouwen zijn, het proces sneller gaat omdat het vanzelfsprekend is geworden!

Martha Hernandez Lara, Bestuurslid Pensioenfonds UWV

In reactie op deze vraag ben ik op internet op zoek gegaan naar voor- en tegenargumenten voor quota en vooral naar onderzoek en ervaringen hiermee. Ik heb met vriendinnen gesproken die in diverse sectoren van de economie werken. Mijn conclusie is dat quota blijkbaar werken. Helaas is hier weinig steun voor in onze maatschappij. Daardoor zouden wij alternatieve of aanvullende oplossingen moeten bedenken, zoals mentoring of een soort ‘sisterhood’. Ik kom uit een ander land en een andere werkomgeving en heb het gevoel dat Nederlandse vrouwen elkaar te weinig steunen. Mijn ervaring als bestuurder is dat ik kennis en competenties heb, maar zeker in het begin heb ik veel steun gehad aan mentoring om de omgang en cultuur van ‘the old boy’s network’ te leren begrijpen en daarin mijn weg te vinden. Mijn conclusie is dat druk (via de quota) in combinatie met mentoring en coaching goede resultaten kan opleveren. Bij een vriendin die voor een Nederlandse multinational werkt, heb ik mogen zien hoe zij doorgroeide tot aan een hoge positie in de organisatie mede door de enorme steun van het ‘new women network’. Dus, er zijn ook voorbeelden in Nederland van vrouwen die elkaar steunen! Als inspiratie wil ik de film ‘Hidden figures’ aanbevelen. Het gaat over zwarte vrouwen die in de jaren ’60 voor NASA werken.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// VROUWEN IN PENSIOENFONDSBESTUREN

Dries Nagtegaal, bestuurder en toezichthouder

Ik vind dat er geen quota opgesteld moeten worden, en wel om de volgende redenen:

1. Uitgangspunt in de Code Pensioenfondsen is complementariteit, welke verder is vernauwd tot een norm voor vrouwen en jongeren onder de 40. Uitgangspunt hierbij is dat meervoudig perspectief de besluitvorming ten goede kan komen. Overigens is niet bewezen dat meer vrouwen en/of meer jongeren in het bestuur betere resultaten voor de deelnemers opleveren. Er zijn vrouwen met mannelijke eigenschappen en mannen met vrouwelijke eigenschappen. Dus wat mij betreft staat complementariteit voorop en wordt gegeven dit uitgangspunt de beste kandidaat benoemd. 2. Vrouwen zullen in de praktijk een probleem ervaren indien zij middels een quotum worden verkozen. Indien een nieuwkomer in het bestuur niet over voldoende deskundigheid en competenties beschikt, wordt zo’n nieuw bestuurslid continu geconfronteerd met haar beperkingen. In een bestuur van een pensioenfonds moet je je continu bewijzen. Kortom, je bewijst vrouwen hiermee per saldo geen dienst. 3. De deelnemers van een pensioenfonds zijn er niet bij gebaat dat bestuurders worden benoemd die niet zijn opgewassen tegen hun taak. 4. Een bepaling van harde quota druist in tegen artikel 1 van onze Grondwet: allen die zich in Nederland bevinden worden in gelijke gevallen gelijk behandeld. Er zijn veel groepen in de Nederlandse samenleving die van mening zijn dat zij een voorkeursbehandeling verdienen. Ik ben van mening dat aan dit principe zo min mogelijk afbreuk moet worden gedaan. Dit onderwerp (relatief weinig vrouwelijke pensioenfondsbestuurders, overigens geldt dit ook voor diverse andere sectoren) is maatschappelijk niet zodanig van belang dat je er het gelijkheidsprincipe voor overboord zou moeten gooien.

Miriam Pinchetti, Investment Risk Manager bij MN

Ik vind het een gezonde ontwikkeling dat pensioenfondsen een diversiteitsambitie opstellen. Sinds de Code Pensioenfondsen in 2014 in werking trad, buigen pensioenfondsen zich over de hierin gestelde normen die beogen de bestuurlijke ‘control’ aan te scherpen. Fondsen zijn vrij om hun besturen vorm te geven volgens de gedragscode, maar steeds meer zie je dat diversiteitsambitie op veel bestuursagenda’s een plaats krijgt. In de praktijk blijkt het niet eenvoudig deze ambitie waar te maken. Een fondsbestuur moet beschikken over de juiste kennis, kunde en vaardigheden. Dat vraagt om geschiktheid van individuele bestuurders, die als collectief ook nog de juiste geoliede machine moeten vormen. De ambitie ‘gelijke verdeling van mannen en vrouwen’ is bij de inrichting van een goed bestuur slechts één van de vele schakels. In de praktijk stellen fondsen nog slechts de minimale norm van ‘minimaal één vrouw in het bestuur’. Daarmee wordt een goede start gegeven aan het achterliggende gedachtegoed, maar het is slechts een eerste stap. Het is goed om te zien dat fondsbesturen zich op het vlak van diversiteit gaan begeven. In mijn beleving gaat dat helaas nog langzaam. Het stellen van harde quota voor het aantal vrouwen in besturen kan de ambitie voor de lange termijn in elk geval scherp houden. Daarbij moet het niet de bedoeling zijn om eenvoudig te willen voldoen aan een exact getal; dat is te kort door de bocht.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

Ingrid Reichmann, Managing Partner bij Partners at Work Executive Search

Laten we het eens omdraaien. Stel een mannenquotum in! Maximaal 70% mannen in een bestuur. Ik ben voor een evenwichtige man/vrouw-verdeling. Dat mag wat mij betreft afgedwongen worden met een quotum. In de praktijk bedoelt men een vrouwenquotum van 30%, want mannen zijn oververtegenwoordigd volgens alle onderzoeken. Inclusief die van de monitoringscommissie Code Pensioenfondsen. Hieruit bleek dat slechts 55% van de pensioenfondsen voldoet aan ‘de norm’ van minimaal één vrouw in het bestuur. Eén vrouw is de norm? Daar komt de pensioensector behoorlijk makkelijk mee weg. En wat blijkt ook uit dit onderzoek: slechts 13% van de pensioenfondsbestuurders is vrouw. Verbazingwekkend. In mijn dagelijkse werk ervaar ik dat er geen gebrek is aan vrouwen voor bestuursfuncties bij pensioenfondsen. ‘Vrouwen, ze zijn er niet’: deze door mannen gedane uitspraak klopt gewoon niet. Daarom ben ik ook voor een quotum. Dat is duidelijke taal. Mannen (en zeker die aan de top) houden doorgaans van heldere doelstellingen en stevige targets. Zonder target zit er geen druk achter en worden de makkelijke keuzes gemaakt. Een quotum dwingt af. Een quotum werkt echter ook stigmatiserend. Vrouwen worden erdoor gezien als excuustruus. Het idee ontstaat dat zij die functie heeft gekregen op grond van haar vrouw-zijn. Dat is natuurlijk de omgekeerde wereld. Bovendien, de pensioensector legt alle bestuurders langs de ‘geschiktheids-lat’: de toetsing van De Nederlandsche Bank. En geschiktheid wordt mede bepaald door de teamsamenstelling. Niet geschikt betekent automatisch geen benoeming. Bij vrouwen-quota gaat het om het principiële punt van gelijke behandeling en gelijke vertegenwoordiging. Ieder mens heeft het recht om zichzelf vertegenwoordigd te zien. In plaats van een vrouwenquotum in te voeren zou er een quotum moeten komen voor mannen, zodat hun positie ter discussie wordt gesteld en vrouwen niet steeds wordt gevraagd hun positie te verdedigen. Maar als stap één een vrouwenquotum is, ben ik voor!

Karin Roeloffs, Business Leader Investments NL bij Mercer Investments

Als adviseurs van een groot aantal pensioenfondsen hebben wij goed inzicht in het effect van de samenstelling van het bestuur op de dynamiek van de discussie aan de bestuurstafel. En natuurlijk, ieder fonds is anders. Maar de gemene deler is toch echt dat een meer divers bestuur betere discussies voert. En betere discussies, waarbij verschillende invalshoeken aan bod komen, leiden meestal tot betere besluiten. Natuurlijk is de man/ vrouw-verhouding slechts één aspect van diversiteit. Er is ook leeftijd, achterban of achtergrond. Maar dat doet er niets aan af dat naar onze mening vrouwen in een pensioenfondsbestuur een belangrijke rol spelen. Moet er dan een quotum komen? Wij menen van wel, omdat er anders te weinig vooruitgang geboekt gaat worden. Op dit moment is 13% van de pensioenfondsbestuurders vrouw en 45% van de fondsen voldoet niet aan de norm uit de Code Pensioenfondsen van minimaal één vrouw in het bestuur. Stel een norm van bijvoorbeeld 30% en laat alle pensioenfondsen daar dan ook over rapporteren. In de praktijk zien wij ook fondsen die nauwelijks vrouwen hebben in hun achterban. Een aantal daarvan geeft dit aan als reden om geen vrouwen in het bestuur te hebben. We kennen echter ook fondsen met een vergelijkbare achterban, maar met wel een aantal vrouwen in het bestuur. Het is dus een bewuste keuze hoe hiermee wordt omgegaan. En ieder bestuur mag die keuze maken, maar wij zijn van mening dat een quotum (wat ambitieuzer dan de Code op dit punt) helpt om diversiteit te verbeteren doordat de discussie en rapportage scherper wordt.

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// VROUWEN IN PENSIOENFONDSBESTUREN

CONCLUSIE

Hoe krijgen we meer vrouwen in de besturen van pensioenfondsen? Veel van de professionals wijzen er meteen op dat het bevorderen van diversiteit in pensioenfondsbesturen niet alleen te maken heeft met de manvrouwverhouding, maar ook bijvoorbeeld met diversiteit in achtergrond en leeftijd. Een bestuur dat een goede afspiegeling vormt van de samenleving en het deelnemersbestand weet de deelnemer pas echt te bereiken en dit zal ook zorgen voor meer vertrouwen in het pensioenstelsel. Ten tweede leert de ervaring dat samengestelde teams succesvoller zijn en tot betere besluitvorming komen. Daarbij zijn er voor wat betreft de man-vrouwverhouding nog stappen te zetten. Uit cijfers blijkt dat bij de 200 grootste pensioenfondsen slechts 13% van de bestuursleden vrouw is. 45% van de fondsen heeft zelfs nog geen enkele vrouw in het bestuur. Volgens de pensioenprofessionals zijn die geschikte vrouwen met de juiste pensioenexpertise en competenties écht wel te vinden als je goed zoekt, bijvoorbeeld via ViiP of PensioenLab. Vooral de besturen zouden een extra inspanning kunnen leveren om goede vrouwelijke kandidaten te selecteren. Maar ook de partijen die kandidaten voordragen en bemiddelaars die mogelijke kandidaten zoeken en selecteren. Daarbij wordt gewezen op het belang van buiten de gebaande paden treden, door bijvoorbeeld het profiel van wat wordt gezocht aan te passen en onder meer branche-overschrijdend te zoeken naar geschikte kandidaten. Maar om daadwerkelijk meer vrouwen in besturen van pensioenfondsen te krijgen moeten vrouwen zichzélf ook meer zichtbaar maken. Vrouwen hebben vaak de neiging om te twijfelen aan zichzelf en het antwoord op de vraag of zij zich wel kwalificeren voor de job. Zij aarzelen vaak om de stap te zetten. Ook wordt gespeculeerd dat zij wellicht makkelijker voor andere dingen kiezen dan carrière maken en materieel gewin. Ook vrouwen moeten, zoals een van de professionals het verwoordt, ‘worden verleid tot diversiteit’. Is er een speciale rol voor de toezichthouder weggelegd bij het toetsen op geschiktheid van vrouwelijke bestuurders? Volgens de meeste professionals is dit aan de besturen zelf. De toezichthouder kan uitdragen dat zij diversiteit belangrijk vindt en een kritische blik op de selectie door pensioenfondsbesturen bevorderen, maar dient de vrouw juist op de gebruikelijke en gelijkwaardige manier te toetsen op deskundigheid en geschiktheid. Een speciale toetsing zou de indruk kunnen wekken dat de vrouwelijke bestuurder een voorkeursbehandeling krijgt of juist minder geschikt is. De professionals zijn het erover eens dat kwaliteit hetgeen is wat dient te tellen bij toetsing. Wanneer (vanuit de diversiteitsgedachte) vrouwen benoemd worden vanuit andere sectoren met onvoldoende pensioenkennis, houdt het snel op. Moeten er harde quota opgesteld worden voor het aantal vrouwen in pensioenfondsbesturen? De Code Pensioenfondsen bepaalt de ‘norm’ dat er minstens één vrouw in het bestuur dient te zitten. Dit quotum wordt niet hard afgedwongen; niet-naleving dient alleen te worden toegelicht. Veel van de professionals wijzen erop dat zelfregulering nog niet voldoende resultaten oplevert en het aanstellen van één vrouw in het bestuur slechts een eerste stap is. Is de sector dan geholpen bij harde quota? De meningen zijn hierover verdeeld. Enige druk via quota kan volgens een aantal professionals een oplossing bieden. Veranderingen op het gebied van de manvrouwverhouding gaan nog langzaam: het stellen van harde quota houdt de langetermijnambitie scherp. Zonder doelstellingen en targets worden wellicht makkelijke keuzes gemaakt en wordt te weinig vooruitgang geboekt. Wellicht is (alleen) een quotum niet de oplossing. Om te zorgen voor een juiste vertegenwoordiging in besturen komen de professionals ook met andere oplossingen. Met meer monitoring en meer publiciteit bereik je wellicht ook het gewenste resultaat. Of draai het eens om en stel een mannenquotum in, zodat juist hun positie ter discussie wordt gesteld. Ook zouden vrouwen elkaar meer kunnen steunen: meer mentoring en ‘sisterhood’ om een weg te vinden in het old boy’s network. De professionals zien wel degelijk dat een ‘new women network’ zich begint af te tekenen dat vrouwen op weg kan helpen.

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

WOMEN AND COMPETITION IN THE INVESTMENT INDUSTRY

Photo: Archive Unmask Photography

// COLUMN

By Rani Piputri, Board Member of CFA Society Netherlands

A recent study supported by CFA Society Netherlands found evidence of the prevalence of rank seeking behavior among investment professionals. What does this mean for women in the investment industry?

A new study1 provides evidence that the level of competitiveness among investment professionals stands on the level of actual professional athletes. Part of this competitiveness is driven by monetary reward, i.e. performance related bonus, but interestingly, the risk taking behavior of investment professionals is significantly driven by the rank comparison to their peers. Investment professionals do not take risk to perform, but to outperform. They do not want to simply collect the reward of their performance, but more importantly, to feel that they are better than others. Even when a monetary incentive is taken away, professionals still make decisions in such a way that they can beat other people. Furthermore, even when the relative performance is not made public, and only made known to the individual in question, they will maintain the same behavior. Let us put this in the context of women being a minority in the investment industry. The same research shows that male and female professionals in the industry exhibit the same behavior in risk taking and decision making. It challenges the claim that a higher number of female professionals would lower risk-taking and reduce the propensity of bubbles. While women might behave differently in different professions, in the investment industry, female professionals behave similarly to their male counterparts. They are as competitive and rankseeking. One likely explanation to this is self selection bias. Women who enter the investment industry might be those who are inclined towards a competitive environment. A minority of women in the industry could simply be a byproduct of how (un)attractive this kind of environment is for women in

general. Additionally, women who enter the industry despite their predisposition against ranking driven culture are subsequently exposed to the industryâ&#x20AC;&#x2122;s own rules and norms, and eventually exhibit a similar behavior across gender. The study suggests that solely increasing the ratio of women in the investment industry without changing some aspects of the culture may not be very effective. The investment industry as it is now is a competitive place with a zero sum game. In order for someone to win, someone else needs to lose. This does not align with the preference of collaboration above competition, shared by most women. If we think that the rank driven culture in the industry is beneficial to society, we may have to accept that women will remain the minority. We may have no choice but to make them the collateral damage for what is desired for society at large. On the other hand, if we think that the industry serves the society better by being gender balanced, we may have to make other sacrifices. If we believe that diversity improves the quality of decisions, prevents us from herding tendency, adds perspectives in solving problems, and hence brings robustness and sustainability to the industry, we may have to give up some of the rank seeking culture in it. We may have to make awards and rankings among asset managers less prevalent. We may have to make the investment industry a place that people aspire to be in when they want to make the world a better place, and not a place to win for the sake of it. ÂŤ

https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2760637

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// BOEKEN

From Keynes to Piketty Door Hans Amesz

D Titel: From Keynes to Piketty Auteur: Peter de Haan Uitgever: Palgrave Macmillan ISBN: 9781137600011

e laatste zinnen van de epiloog van het boek ‘From Keynes to Piketty’ luiden vrij vertaald: ‘Karl Marx vond dat economen net theologen zijn. Elke religie, die anders is dan hun eigen religie, is een menselijke uitvinding, terwijl hun eigen merk religie een uitvloeisel van God is. Te zijner tijd zal de economische wetenschap, met behulp van bijvoorbeeld DSGE (Dynamic Stochastic General Equilibrium) of ABM (Agent-Based Models)–modellen en subdisciplines als behavioural economics, in staat zijn adequaat te verklaren wat in het verleden gebeurde en de toekomstige loop der economische gebeurtenissen kunnen voorspellen. Zo’n grote prestatie verschaft economen niet noodzakelijkerwijs een door God gegeven aura, maar het zou ze ten minste de trots en het vertrouwen teruggeven die ze nog in de tijd van de Great Moderation (de lange periode van gestadige economische groei die midden jaren tachtig van de vorige eeuw begon en begin deze eeuw eindigde) bezaten.’ Dat laatste lijkt een boute uitspraak van auteur De Haan, want zeker sinds de financiële- en eurocrisis is het imago van economen ronduit slecht. Immers, zo werd overal beweerd, ongeveer de hele beroepsgroep had die crisis niet zien aankomen en was daarom min of meer medeverantwoordelijk voor het feit dat de wereld op de rand van het ravijn had gebalanceerd en daar zonder steun van staatswege in gevallen zou zijn. In ‘From Keynes to Piketty’, een uiterst heldere en onderhoudende geschiedenis van het economisch denken in de vorige eeuw, toont De Haan overtuigend aan dat er wel degelijk economen zijn geweest die de kredietcrisis van 2007/ 2008 goed voorspeld hebben. Denk hierbij aan bijvoorbeeld Hyman Minski, maar ook hoe bijvoorbeeld de economen Keynes, Schumpeter, Galbraith, Hayek, Friedman, Hirschman, North en Piketty buitengewoon elegante theorieën hebben ontworpen die door verschillende beleidsmakers met succes zijn toegepast. De Haan legt in zijn, in veel opzichten rijke boek, uit welke politieke en economische gebeurtenissen van invloed zijn geweest op het denken van economen en hoe de discipline daardoor veranderd is. Mooi is dat de auteur zich in zijn beschrijvingen van de genoemde economen en hun belangrijkste geschriften niet heeft beperkt tot uitsluitend economische wetenswaardigheden, maar ook uitweidt over de omgeving waarin zij verkeerden. Zo besteedt hij aandacht aan Keynes’ ‘lidmaatschap’ van de Bloomsbury Group, waarvan onder anderen de schrijvers Virginia Woolf en Lytton Strachey deel uitmaakten. Verder benoemt De Haan dat de econoom Milton Friedman onder de indruk kwam van de figuur Amory Blaine uit Scott Fitzgerald’s roman ‘This Side of Paradise’ en dat Albert Otto Hirschman vocht in de Spaanse Burgeroorlog, uiteraard aan de kant van de Republiek, en in de Tweede Wereldoorlog vluchtelingen voor de nazi’s over de grens naar Portugal smokkelde, onder wie Hannah Arendt, André Breton, Max Ernst, Heinrich Mann en Alma Mahler.

Wereldwijde ongelijkheid Door Hans Amesz

D Titel: Wereldwijde ongelijkheid Auteur: Branko Milanovic Uitgever: Unieboek/Het Spectrum ISBN: 9789000355389 76

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

e Amerikaans-Servische econoom Branko Milanovic, hoogleraar aan de City University of New York en vroeger werkzaam bij de Wereldbank, is de uitvinder van de zogenoemde ‘olifantcurve’, een liggende S-grafiek die laat zien hoe het inkomen van zo ongeveer iedereen ter wereld steeg sinds de jaren tachtig, behalve van de westerse middenklasse. De curve wordt door velen gebruikt om de opkomst van populisten als Trump, Wilders en Le Pen te verklaren. Milanovic weet volgens Thomas Piketty op de meest toegankelijke manier de ongelijkheid binnen een land en tussen landen onderling te verklaren. Het krachtigste middel waarmee de mondiale armoede en ongelijkheid teruggebracht kunnen worden (alsook voor het terugdringen van de armoede op nationaal niveau) is volgens Milanovic economische groei. Als een manier om het leven van gewone mensen te verbeteren, valt het belang ervan voor de armere landen nauwelijks te overschatten. De geringschatting ten aanzien van groei is meestal afkomstig van rijke mensen uit rijke landen. Deze mensen bedriegen zichzelf of zijn hypocriet, want hun eigen gedrag geeft aan dat zij wel degelijk om materiële zaken geven.

Doughnut Economics Door Joost van Mierlo

D Titel: Doughnut Economics Auteur: Kate Raworth Uitgever: Random House ISBN: 9781847941374

e kritiek op de economische wetenschap is niet mals. Economen hebben het zicht op de werkelijkheid verloren en verschansen zich achter een ondoorgrondelijke muur van wiskundige vergelijkingen. Daarbij gaan ze ervan uit dat de mens een puur rationeel wezen is en dat economische groei heilig is. Het uitbreken en de naweeën van de kredietcrisis hebben duidelijk gemaakt dat er haken en ogen zitten aan dit model. Niet alleen waren er nauwelijks vooraanstaande economen die de crisis aan zagen komen, ook in de reactie op de crisis was er sprake van grote verdeeldheid. Er zijn twee economische kampen die kritiek hebben op de economische wetenschap. Een kamp wordt vertegenwoordigd door het gedachtegoed van Thomas Piketty. Hij viel enkele jaren geleden met zijn boek Capital over de blinde vlek die economen hebben voor het fenomeen ongelijkheid. Groei is wat telt, de verdeling van de groei is muggenzifterij. Een andere groep van moderne economen richt zich op het milieu. Met haar boek Doughnut Economics toont Kate Raworth zich een welbespraakt vertegenwoordiger van dit kamp. Helemaal nieuw is dat geluid natuurlijk niet. Al in de jaren zeventig toonde Dennis Meadows aan dat er ‘Grenzen aan de Groei’ zaten. Hij voorspelde een razendsnel einde aan grondstoffenvoorraden. Raworth kijkt meer naar de manier waarop het milieu wordt aangetast. Dan gaat het bijvoorbeeld om CO2 in de lucht en de verzuring van de zee. Zo heeft ze negen verschillende kengetallen om de grenzen aan de groei te meten. In bijna alle gevallen is er nog altijd sprake van een verslechtering van het milieu. Alleen de ozonlaag wordt weer wat dikker. Het wordt hoog tijd dat economen met hun toekomstmodellen rekening houden met deze beperkingen. Het klinkt wat blasé, maar een nieuwe generatie economen ziet het belang van deze inzichten in. Ze zijn in dit boek in ieder geval toegankelijk verwoord.

The Road to Somewhere Door Joost van Mierlo

I Titel: The Road to Somewhere Auteur: David Goodhart Uitgever: Hurst & Company ISBN: 9781849047999

n Nederland zijn we natuurlijk al ruim tien jaar gewend aan Geert Wilders, maar voor veel buitenlanders is de opkomst van het populisme een nieuw fenomeen. Zij zijn via de keuze voor Brexit en de verkiezing van Donald Trump tot Amerikaanse president ineens geconfronteerd met het fenomeen en weten er eigenlijk geen raad mee. De Britse journalist en oprichter van het progressieve weekblad Prospect, David Goodhart, heeft met The Road to Somewhere een grondige analyse geschreven van het Britse populisme. Hij lapt oude tegenstellingen als links-rechts aan zijn laars en weigert de gemakzuchtige houding van de veroordeling van de kortzichtigheid van de populisten. Goodhart maakt een onderscheid tussen de ‘Anywheres’, de mensen die overal hun weg wel weten te vinden, en de ‘Somewheres’, de mensen die gebonden zijn aan een bepaalde plek. De eersten zijn waarschijnlijk liberaal, al noemt Goodhart ze bij voorkeur neo-liberaal. De tweede groep is conservatief, al stemde een groot deel van deze conservatieven in het verleden waarschijnlijk sociaaldemocratisch. De neoliberalen hebben het politiek gezien voor het zeggen gehad sinds de jaren tachtig. De overheid moest terugtreden en de markt moest bij voorkeur geen strobreed in de weg worden gelegd. De ‘Anywheres’ waren flexibel en pasten zich aan. De ‘Somewheres’ hadden geen plek om naartoe te gaan en werden de dupe van de veranderende omstandigheden. De ‘Somewheres’ verloren hun vaste baan, verloren hun zekerheid en werden met een mengsel van subsidies en andere steunmaatregelen koest gehouden. Maar ze waren ook ontevreden. En werden steeds ontevredener. Die ontevredenheid zocht naar een politieke uitlaatklep. Brexit was zo’n uitlaatklep, net als Donald Trump. Wilders en Le Pen zijn dat ogenschijnlijk niet. Maar ook politici in die landen doen er goed aan de analyse van Goodhart serieus te nemen. NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

TRUMP, XI, GLOBALISERING EN ESG-BELEGGINGEN: PERCEPTIE OF REALITEIT?

Foto: Archief Thijs Jochems

// COLUMN

Door Thijs Jochems, adviseur en private investor

Trump stelde: ‘Het banenverlies komt door oneerlijke concurrentie van China en dergelijke’. Xi Jinping meldde dit voorjaar op het WEF juist dat China ‘bekeerd was tot globalisering’. De wereld op zijn kop?

Vele kiezers in westerse landen blijken gevoelig voor ‘behoud van banen in eigen land’. Ook voor het aanwijzen van ‘schuldigen’: China, Mexico en dergelijke en/of immigranten. Op het World Economic Forum in Davos gaf Xi Jinping dit jaar een presentatie. Daarin vertelde hij over de lange weg die China heeft afgelegd om te komen tot het aanhangen van ‘Free Trade’. Hij stelde daar onder andere de vraag: ‘What has gone wrong with our world?’ Daarbij verwees hij naar globalisering en ‘The Fourth Industrial Revolution’ (Schwab, 2016). Zijn antwoord was dat ‘globalisering’ de gedaante van een ‘double edged sword’ heeft. Het heeft gezorgd voor grotere welvaart maar tegelijkertijd ‘created new problems for all countries’, zoals grotere inkomensongelijkheid binnen en tussen landen en vervuiling. Bijkomend probleem is dat de ‘traditional drivers of economic growth’ niet werken. De twee grootste economieën kampen met problemen. Na acht jaar van herstel heeft de werkende bevolking in de VS het niet beter gekregen. Trump stelt dat dit komt door het verlies van (de betere) banen in de industrie door oneerlijke concurrentie. Er zijn vele onderzoeken (Houseman, 2014 en Hicks, 2015) die laten zien dat ruim 85% van het verlies aan industriële banen in de VS veroorzaakt is door automatisering. Volgens onderzoeken van de Oxford Martin School zal in de komende 20 jaar nog zo’n 45% van alle banen verdwijnen door automatisering. Trumps perceptie komt niet overeen met de werkelijkheid. China kampt met een economie die nog steeds op gang moet worden gehouden door infrastructurele investeringen: investeringen door State Owned Enterprises (SOE) gefinancierd door de banken op instigatie van de overheid. Investeringen die niet renderen. De totale 78

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

schuld van China is nu opgelopen tot circa 250% van het GDP. De helft daarvan loopt bij de SOE’s. Dat kan dus niet doorgaan. Dat Jinping ‘kampioen voor free trade’ is – zolang het op de voorwaarden van China gaat –, is dan ook niet vreemd. De echte oplossing lijkt voor China echter een (pijnlijke) hervorming van haar binnenlandse, economische dynamiek. Free trade gaat China daarbij niet echt helpen. Twee overeenkomsten tussen Trump en Jinping: te weinig groei om nieuwe banen te scheppen en geen echte (pijnloze) oplossing voorhanden. Twee kanten van de globaliseringsperceptie. Overigens heeft Jinping de impact van globalisering met zijn ‘double edged sword’ omschrijving wel geraakt. Wat heeft dit met ESG te maken? Het 13e vijfjarenplan van China (2016 – 2021) geeft goed weer waar de focus ligt voor China. De daarin benoemde issues komen deels overeen met de Top 100 lijst van global issues die u overal op internet kunt vinden. In de Top 20 van die Top 100 lijst vinden we 16 keer ESG-issues, 3 keer technologische issues en 1 keer een economisch issue. De perceptie dat ESG-gedreven beleggingen ‘geld kosten’, is gebaseerd op het idee dat we uit ideële overwegingen ESG-beleggingen moeten doen. De realiteit is dat ESG gerelateerde issues (vaak) nog niet van een prijskaartje voorzien zijn. Naar alle waarschijnlijkheid is dit slechts een kwestie van tijd. Het gaat niet om ‘of’, maar om ‘wanneer’. Dat brengt mij ertoe te stellen dat ‘beleggers die geen rekening houden met ESG, net als Trump en Jinping aan ‘percepties’ meer waarde toekennen dan aan de realiteit. Is dat wellicht karakteristiek voor ‘risk-takers’? «

// ON THE MOVE SPECIAL Foto: Archief NN IP

HESTER BORRIE VAN ROBECO NAAR NN INVESTMENT PARTNERS

Proficiat met uw nieuwe baan. Hoe bevalt uw nieuwe functie?

kennen van elkaar. Dat bood een hele sterke basis om met elkaar door te gaan.

Dank! NN Investment Partners heeft voor mij alles in huis om te kunnen groeien in Nederland en het buitenland, en dat maakt deze functie heel aantrekkelijk. Ik voel me bovendien al goed thuis en ik ben zeer hartelijk verwelkomd.

Op welk vlak kunt u de expertise die u heeft opgedaan, gebruiken in uw nieuwe functie?

U begon uw carrière bij MeesPierson/Fortis. Wat was uw functie daar? Bij MeesPierson begon ik op de afdeling Corporate Finance & Capital Markets, waar we fusies, overnames en kapitaalmarkttransacties begeleidden. Het was een heel ondernemende groep slimme mensen, er werd hard gewerkt, en je kreeg veel verantwoordelijkheid. Ik heb er een prachtige leerschool gehad en bovendien een enorm leuke tijd.

Verder heeft u gewerkt bij Morgan Stanley Investment Management. Kunt u heel kort aangeven welke kennis u daar heeft opgedaan? Bij Morgan Stanley heb ik het vermogensbeheervak in zijn vele facetten geleerd en veel opgestoken over het werken met klanten. We bouwden de aanwezigheid in Nederland, België en Scandinavië vanuit het niets op, en dat was op zich al een leerzaam avontuur. Ten slotte werkte ik daar in een heel internationale cultuur. Zeker in de laatste jaren, toen mijn werk als hoofd EMEA voor business development zich grotendeels in Londen of andere landen buiten Nederland afspeelde.

Hoe en wanneer bent u in contact gekomen met NN Investment Partners? Toen ik vorig jaar met NN Investment Partners in contact kwam, hebben we wederzijds goed geïnvesteerd in het leren

Hoe verder je in je carrière komt, hoe makkelijker je verschillende leerpunten weet te combineren en in te zetten. Dat is de kracht die je meeneemt. Naast inhoudelijke kennis kan ik mijn bestuurlijke ervaring goed gebruiken in deze functie, maar ook de expertise op het gebied van verandermanagement, strategie en executie.

Vindt u het een uitdaging om opnieuw te beginnen? Opnieuw beginnen geeft veel energie. Je wordt weer aan het denken gezet en je geeft jezelf de kans om te vernieuwen. Ik kan het iedereen aanraden.

Wat verwacht u bij NN Investment Partners te bewerkstelligen? Ik heb veel goede en gemotiveerde mensen om mij heen en ik verwacht dat wij samen NN Investment Partners een grote volgende stap in haar verdere ontwikkeling kunnen laten zetten. In de huidige vermogensbeheermarkt verandert er veel, in steeds hoger tempo. Dat geeft kansen voor diegenen die een heldere visie weten neer te zetten en uit te voeren. NN Investment Partners gaat een van die partijen zijn.

Hoe staat het met uw persoonlijke ambities? Evenwicht is belangrijk in alles. Ik besteed graag tijd aan mijn echtgenoot en twee dochters van 12 en 13 jaar. Daarnaast houd ik zeer van reizen, klassieke muziek, lezen en voor de broodnodige lichaamsbeweging heb ik ambities – weliswaar beperkt – op het gebied van Bikram Yoga. «

NUMMER 3 / 2017

FINANCIAL INVESTIGATOR

// ON THE MOVE KORT

» JOHAN LANGERAK is gestart als Hoofd Klantrelaties Nederland bij Candriam. Hij volgt Stefaan Coosemans op, die verantwoordelijk wordt voor de Vlaamse institutionele markt en distributie in België. Eerder werkte Langerak bij Standard Life Investments. » PATRICK FEY is als werknemerslid toegetreden tot het bestuur van pensioenfonds ABP. Bij ABP neemt hij zitting in de commissies Pensioenbeleid en Audit. Fey werkte sinds 1991 bij CNV in diverse functies. » PATRICK GROENENDIJK is per april 2017 benoemd tot Hoofd Strategie bij Shell Asset Management Company. Hiervoor werkte hij voor asset manager Northern Trust, laatstelijk als wereldwijd Hoofd aandelenstrategie. Eerder was hij CIO van Pensioenfonds Vervoer. » MARK BURBACH is CIO geworden van Osool Asset Management. Hiervoor was hij CIO bij Blue Sky Group en Pensioenfonds TNO. » AMLAN ROY is door State Street Global Advisors (SSGA) benoemd tot Global Chief Retirement Strategist. Eerder werkte hij bijna 20 jaar bij Credit Suisse in diverse functies. Roy is een expert die bekendstaat om zijn werkzaamheden op het gebied van macro-economie. » WOUTER VAN DORP is door Vanguard Asset Management benoemd tot Senior Institutional Sales Executive voor Noord-Europa. Hij komt over van Carmignac Gestion, waar hij werkte als Sales Director. Daarvoor was Van Dorp private banker bij Van Lanschot. 80

FINANCIAL INVESTIGATOR

NUMMER 3 / 2017

» ERIK AALBERS is benoemd tot Senior Vermogensbeheerder en Partner bij Forza Asset Management. Eerder werkte hij voor Andreas Capital, ook al voor Forza Asset Management en voor Rabobank. Daarnaast blijft Aalbers voorzitter van de VBA commissie Behavioral Economics. » RAYMOND ROSA is begonnen bij Zanders. Hij werkte eerder voor KPMG en voor Vivat Verzekeringen. » JESPER TYRER is gestart bij BlackRock in Londen. Eerder werkte hij in diverse functies voor Bloomberg. Zijn laatste functie was daar Head of Sales The Netherlands. » HANS KEMPEN is bij het bedrijfstakpensioenfonds voor de Schoen, Leder- en Lederwarenindustrie gestart als Adviseur Beleggingen. Als financieel deskundige heeft Kempen grote ervaring in het aansturen van beleggingsorganisaties en bekleedt hij meerdere functies. » SATISH BAPAT is de nieuwe Chief Executive van NN Investment Partners en lid van de Management Board van NN Group. Bapat was eerder CEO van NN Life in Tokio en werkte voor diverse onderdelen van ING Investment Management. » JORIS HEIJTING is sinds april 2017 lid van de beleggingsadviescommissie van Loyalis. Zijn focus ligt hierbij op vastrentende waarden en matchingstrategieën. » JOSEPH LINHARES is benoemd tot hoofd van EMEA om Russell Investments´ leiderschap in multi-asset oplossingen te consolideren. Linhares heeft de laatste zestien jaar verschillende managementposities bij BlackRock bekleed in zowel de Verenigde Staten (VS) als in EMEA. Zijn standplaats is Londen.

» TIM BURGGRAAF is gestart in de nieuwe functie van Client Partner bij Korn Ferry Hay Group. Hij zal zich vanuit Amsterdam met name op de pensioensector richten. Burggraaf werkte sinds 2001 bij pensioenadviseur Mercer, waar hij diverse functies bekleedde. » GREGOR BOLLEN is onlangs begonnen bij Citi als Teamleader Northern Europe. Hiervoor werkte hij voor J.P. Morgan en voor ABN AMRO Asset Management. » HUGO VAN DIJK is begonnen als business development manager bij Syntrus Achmea Real Estate & Finance. Hij is daarmee verantwoordelijk voor het verwerven van nieuwe vastgoed- en hypotheekmandaten van (internationale) institutionele beleggers. Van Dijk werkte eerder bij onder meer Deutsche Asset Management, Zwitserleven en Theodoor Gilissen Bankiers. » NARINA MNATSAKANIAN (FOTO) gaat als Directeur Impact & Responsible Investment beginnen bij Kempen Capital management. Ze begint op 1 juni en gaat het duurzaamheidsbeleid verder vormgeven. Mnatsakanian werkte eerder voor Sarona Asset Management, MN, KPMG en EY.

Foto: Archief KCM

» JURCELL VIRGINIA is bij ABN AMRO gestart als Head of Private Equity. Hiervoor werkte hij bij KKR als Director Client and Partner Group, voor Portfolio Advisors, LLC en voor EIM Asset Management.

Narina Mnatsakanian

#CFAdifference

WE SPEAK A LANGUAGE EVERYONE UNDERSTANDS: EXCELLENCE. As part of the premier global association for investment professionals, CFA Society Netherlands endorses the highest standards of practice for the investment industry in the Netherlands. It’s A Difference That Matters™.

Learn more at CFAnetherlands.nl

Diversificatie met obligaties (Vanguard, de aanbieder met lage kosten)

Op zoek naar diversificatie? Vanguard biedt een reeks obligatiebeleggingen met passieve en actieve ETFâ&#x20AC;&#x2122;s en fondsen. Ons zeer ervaren wereldwijde obligatieteam, gedisciplineerde beleggingsbeleid, onze schaal en lage kosten zorgen ervoor dat Vanguard een slimme keuze is. Kijk bij Vanguard voor obligaties met lage kosten. Ontdek vandaag nog meer over Vanguard.

vanguard.nl 020 575 2580 De waarde van beleggingen en van de inkomsten daaruit kan zowel dalen als stijgen en het is mogelijk dat beleggers minder dan hun inleg terugkrijgen.

Deze advertentie is uitsluitend bedoeld voor professionele beleggers en is ongeschikt voor particuliere beleggers om hun beleggingsbeslissingen op te baseren. Uitgegeven door Vanguard Asset Management, Limited, dat in het VK is goedgekeurd door de Financial Conduct Authority en onder haar toezicht valt. ÂŠ 2017 Vanguard Asset Management, Limited. Alle rechten voorbehouden. VAM-2016-09-02-3864.