Le jargon M&A démystifié by KPMG Belgium

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Alpha?

LOI? Grace?

Le dictionnaire AMandA MBI?

CoCo?

Le jargon M&A démystifié Dictionnaire explicatif de plus de 150 termes courants utilisés lors de fusions et d’acquisitions d’entreprises

Dépôt légal: D/2014/2664/551 ISBN: 978-90-46-57214-6 BP/KPMGMAL-BI14001 Editeur responsable: Hans Suijkerbuijk, Waterloo Office Park, Drève Richelle, 161 L, B-1410 Waterloo © 2014 Wolters Kluwer Belgium NV Disclaimer Rien de cette publication, même en partie, ne peut être publié, reproduit, traduit ou adapté, sous quelle forme que ce soit, y compris la photocopie, le microfilm, l’enregistrement ou le disque, ou repris dans une banque de données automatisée, sans l’autorisation expresse et préalable de l’éditeur. Les informations communiquées dans ce document sont de nature générale et ne visent pas la situation particulière d’une personne ou d’une entité. Bien que nous nous efforcions de vous fournir des informations précises et ponctuelles, il nous est impossible de vous garantir leur précision à la date de réception ou à l’avenir. Aussi vous est-il vivement déconseillé de les suivre sans l’avis d’un professionnel spécialisé dans ce domaine qui ait pris soin d’analyser de manière approfondie votre cas en particulier. Nous attirons votre attention sur le fait que les points de vue et avis exprimés dans ce document sont ceux de l’auteur et ne reflètent pas nécessairement ceux du réseau KPMG en Belgique. Les informations communiquées dans ce document sont de nature générale et ne visent pas la situation particulière d’une personne ou d’une entité. L’auteur ou l’éditeur ne peuvent être rendus responsables pour les éventuels dommages subis par le lecteur à la suite d’éventuelles imperfections dans ce livre.

Avant-propos L’usage d’un jargon professionnel est entré dans les moeurs parmi les professionnels actifs dans le domaine des ‘M&A’ (M&A: Mergers & Acquisitions – fusionsacquisitions – employé pour décrire une transaction dans laquelle une entreprise est absorbée par une autre entreprise ou fusionne avec celle-ci). Cet usage est tellement ancré dans leur pratique qu’ils se trouvent parfois confrontés au fait que personne ne les comprend. Ce livre a pour objectif de clarifier cet enchevêtrement de termes spécialisés. Il s’adresse à toute personne intéressée par les fusions-acquisitions et qui souhaite maîtriser le jargon ‘M&A’. Cet ouvrage se veut résolument simple et pratique. Ne vous attendez donc pas à des définitions scientifiques ou juridiques. Vous y trouverez par contre une interprétation didactique basée sur ma propre expérience et celle de mes collègues du réseau KPMG actifs en M&A. En lisant ce livre, vous aurez probablement une connaissance approfondie en termes de fusions-acquisitions. Nous vous déconseillons toutefois d’utiliser ces explications pratiques telles quelles dans vos négociations et contrats, ou même d’orienter la transaction sur base de cet ouvrage. Ceci afin d’éviter les malentendus. Comment se présente le livre? Afin d’offrir une vue d’ensemble, les termes apparentés en substance sont regroupés par chapitre et, autant que possible, présentés suivant un ordre logique. Lorsque nous utilisons de nouveaux termes dans une explication, nous les démystifions dans le paragraphe suivant. Il n’est donc pas nécessaire de parcourir entièrement le livre pour en trouver la signification. Vous avez besoin de trouver rapidement un terme précis ? Nous vous invitons à consulter l’index alphabétique qui se trouve à la fin du livre. Dans cette édition complètement revue, nous avons actualisé un certain nombre de termes et en avons ajouté d’autres, principalement à propos des capital markets («la bourse»).

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Ce livre reflète l’apport et la réflexion de dizaines de collègues du réseau KPMG en Belgique. En particulier: Yann Dekeyser, Stijn Potargent, Wouter Caers, Jorn De Neve, Koen Fierens, Luc Heynderickx, Peter Lauwers, Wouter Lauwers et Rosy Rymen. N’hésitez pas à envoyer vos remarques et suggestions à l’adresse suivante: info@kpmg.be.

KPMG Advisory

Concernant KPMG M&A Services Les services de KPMG M&A sont proposés par les entreprises indépendantes membres du réseau KPMG. En Belgique, il s’agit de KPMG Advisory SCRL civile et de KPMG Tax & Legal Advisers SCRL civile. Dans le monde entier plus de 5000 professionnels du réseau KPMG actifs dans 48 pays offrent ainsi des conseils en fusions, acquisitions, ventes, partenariats et alliances stratégiques. Ils accompagnent des clients tout au long de la transaction, c.-à-d. de l’évaluation stratégique à la réalisation de la transaction et l’intégration finale des éléments acquis.

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Table de matière Avant-propos 1. Les conventions

2. 3. 4. 5. 6. 7. 8.

9. 10. 11.

1.1 1.2

Les conventions en général Clauses de garantie dans la convention

5 6 8

Deal structuring

Prix

Le processus de transaction du point de vue de l’acheteur

Le processus de transaction du point de vue du vendeur

Advisors

Détermination de la valeur

Buy-out 8.1 Point de vue du fonds 8.2 Financement par l’emprunt

47 48 52

Growth capital

Les éléments opérationnels du deal

Capital markets

Index

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Les conventions

1.1

LES CONVENTIONS EN GÉNÉRAL

Une convention d’achat / de vente d’une entreprise va de pair avec l’échange de nombreux documents. Nous mentionnons ci-dessous les plus courants, en essayant de respecter une certaine chronologie. > NDA / Non Disclosure Agreement: déclaration de confidentialité. Dans cette convention, les parties confirment qu’elles ne feront pas un usage abusif des informations échangées dans le cadre des négociations d’acquisition. Une NDA comprend souvent d’autres clauses, telle que la convention de non-débauchage de personnel pendant les négociations. > Offer Letter: lettre d’offre dans laquelle est mentionnée l’intention d’achat, laquelle n’a en général pas de caractère contraignant ( voir également (Non) Binding). > Exclusivity: exclusivité. Clause dans une lettre ou une convention par laquelle le vendeur déclare qu’il ne négocie pas avec d’autres parties et qu’il ne poursuivra pas ou n’entamera pas de telles négociations. Une telle exclusivité est toutefois limitée dans le temps.

Une LOI comprend souvent des clauses tant contraignantes que non contraignantes

> LOI / Letter Of Intent: déclaration d’intention. Ce terme est utilisé pour désigner la première déclaration écrite des intentions des parties. En général, il ne s’agit de rien de plus que d’une intention de poursuivre les négociations avec seulement deux clauses contraignantes, à savoir l’exclusivité et la confidentialité.

En dehors des clauses de confidentialité, une NDA comprend souvent d’autres clauses

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> MOU / Memorandum Of Understanding: déclaration de principe ( voir également LOI). Dans la pratique ces termes sont utilisés indifféremment. > (Non) Binding: le caractère contraignant d’une clause ou de la convention dans son intégralité est un point important lors de la rédaction du document que les deux parties s’échangent. Dans une toute première phase, on opte souvent pour des déclarations non contraignantes lesquelles sont transformées en déclarations/documents plus contraignants au fur et à mesure que le processus de la vente progresse. > MAC / Material Adverse Change: la non-survenance de changements fondamentaux des circonstances (MAC) dans lesquelles l’entreprise se trouve est une condition souvent formulée pour la transformation d’une LOI en une SPA contraignante. Bien définir la clause MAC est, dans la pratique et dans la plupart des cas, sujet à discussion. On se réfère souvent au maintien de la rentabilité, à la conservation de clients importants, à la conservation de permis, etc. > SPA / Share Purchase Agreement: une SPA est la convention finale entre l’acheteur et le vendeur concernant la vente de l’entreprise, sous réserve d’un nombre de CP (Condition Precedent). > Heads of Agreement: accord de principe ( voir également LOI et MOU). Dans la pratique, ces termes sont utilisés indifféremment. Le terme Heads of Agreement se retrouve lorsqu’il est fait mention d’une série d’éléments contraignants de base qui seront détaillés dans une SPA. > CP / Condition Precedent: une CP est une condition pour finaliser une convention. Juridiquement, elle peut revêtir le caractère d’une condition tant résolutoire que suspensive. L’exemple type d’une CP est l’obtention de l’approbation de l’acquisition en question par les autorités de régulation L’approbation des de la concurrence. > Anti-Trust Filing: annonce de l’acquisition aux autorités de régulation de la concurrence.

autorités de régulation de la concurrence est une CP que l’on rencontre souvent

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> Closing agreement: expression de la finalisation de la convention quand les CP ont été remplies. C’est sur base de ce document qu’ont lieu le transfert de propriété et le paiement.

1.2

CLAUSES DE GARANTIE DANS LA CONVENTION

Une partie importante des négociations concerne les clauses de garantie. Vu que l’acheteur ne dispose que de peu de garanties légales lors de l’achat d’actions, la convention stipulera souvent des garanties plus explicites et plus étendues. Ci-dessous, nous reprenons un nombre de concepts fréquemment rencontrés. > Representations: déclarations ou affirmations. Dans le cas où les déclarations du vendeur au sujet de l’entreprise s’avèrent fausses, ces déclarations ou affirmations forment, avec ou sans les warranties, la base pour la réclamation d’un éventuel dédommagement ultérieur. > Warranties: garanties ou garanties générales. Le vendeur ne se contente pas uniquement de faire des déclarations mais il garantit également leur exactitude. Ces garanties peuvent être limitées dans le temps et pour un montant défini.

Les warranties générales et les indemnities spécifiques se complètent

> Indemnities: dédommagements auxquels l’acheteur aurait droit. Ceux-ci sont stipulés, à côté des garanties générales ( voir Warranties), pour un nombre d’éléments complémentaires. On utilise des indemnities quand on sait qu’un certain cas se présente ou pourrait se présenter. Ainsi précisera-t-on par exemple pour un terrain, que dans le cas où il doit être assaini, le coût sera supporté par le vendeur. > Guarantees: garanties. Pour donner à l’acheteur l’assurance que le vendeur remplira ses obligations, ce dernier peut proposer certaines garanties financières. Tel est le cas lorsqu’une réclamation est introduite sur base de representations

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et warranties ou indemnities. Ces garanties sont également valables pour une certaine période et limitées ou non à un montant défini. Les formes de garantie les plus utilisées sont la garantie bancaire (à la première demande ou non) et l’escrow. > Escrow: montant que l’on dépose sur un compte bancaire bloqué en garantie d’un éventuel dommage à indemniser.

Un escrow peut être remplacé par une bank guarantee

> Bank guarantee: garantie bancaire. C’est la garantie donnée par banque pour assurer qu’un éventuel dommage sera indemnisé. Si le vendeur ne paie pas ce qui est réclamé, la banque, après que certaines conditions aient été remplies, se substituera au vendeur et se retournera ensuite contre lui. Les banques se rémunèrent pour une telle garantie. > Disclosures: communications. C’est une liste d’éléments que le vendeur communique à l’acheteur dans le but d’éviter des discussions ultérieures sur la question de savoir si certaines données ont été communiquées ou non au cours des négociations. Il est dès lors important de bien définir si ces disclosures ont un impact sur les warranties ou indemnities. Si, par exemple, le vendeur a fait état d’une pollution du sol, cela empêchera-t-il l’acheteur d’introduire une requête en dédommagement sur cette base? > Threshold: seuil. Souvent les parties conviennent de n’introduire des revendications qu’à partir d’un certain seuil; le threshold est dès lors le montant minimum pour l’ensemble de celles-ci. À cela on peut ajouter deux concepts, à savoir le basket et la franchise. On peut, bien entendu, aussi convenir de systèmes intermédiaires.

Un point de discorde classique durant les négociations: est-ce que la totalité de la data room ( voir p. 30) est une disclosure?

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> Basket: panier. Dès que le threshold est atteint, les dommages sont indemnisés à compter du premier euro. > Franchise: dès que le threshold est atteint, les dommages sont indemnisés à partir du premier euro qui dépasse le threshold. Ceci donne au threshold un caractère comparable à celui de la franchise d’une police d’assurance. > De minimis: souvent on précise une importance minimale pour les revendications individuelles, parce que ce n’est que lorsqu’une revendication (ou une combinaison de revendications) a atteint une certaine importance, qu’elle entre en compte pour le threshold.

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Tax

Deal structuring

Legal Fin

1.Overeenkomsten Overeenkomsten

Lors de l’acquisition d’un groupe de sociétés, il est important de bien juger l’ordre dans lequel les sociétés ou les actifs sont repris par des sociétés existantes ou par des sociétés à constituer. Cette analyse, que l’on appelle deal structuring, tente de conjuguer optimisation fiscale, structure de financement, simplicité et clarté juridique. > Asset deal: une convention par laquelle ce ne sont pas les actions d’une société qui sont vendues mais bien ses actifs. Cela a trois conséquences spécifiques. Premièrement, la plupart des dettes (y compris les dettes les plus cachées) restent dans la société vendeuse. Deuxièment, cette convention est soumise à un traitement Un asset deal peut comprendre fiscal différent ( voir également des restrictions si, par exemple, Tax treatment). Troisièmement, cette les agréments et autre permis ne convention a des conséquences sont pas transférables pour la continuité juridique des activités de l’entreprise. > Share deal: une convention par laquelle les actions d’une société sont vendues ( voir également Asset deal). > Tax treatment: dans la plupart des cas, les plus-values sur actions ne sont pas imposables et la vente d’actions (share deal) aura la préférence du vendeur. D’autre part, l’acheteur peut préférer un asset deal pour des raisons fiscales parce que le goodwill payé ( voir le chapitre Détermination de la valeur – Goodwill) peut constituer une base fiscale d’amortissement, ce qui en principe n’est pas le cas pour un share deal. Le traitement fiscal dans le chef de l’acheteur et du vendeur influence le prix de la transaction.

Fiscalement, il y a de grandes différences entre un asset deal et un share deal

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> Legal continuity: continuité juridique. Ce terme renvoie à la question de savoir si les contrats existants entre l’entreprise et ses clients, ses fournisseurs, son personnel, les autorités (y compris les autorisations), etc. restent d’application après l’acquisition. Lors d’un share deal, ce sont les actions d’une société qui sont vendues, ce qui n’entraîne que rarement des conséquences sur les contrats conclus par l’entreprise ( voir également Change of Control Clauses). En revanche, lors d’un asset deal, il n’y a, en principe, pas de continuité juridique et tous les contrats de l’entreprise avec ses clients, fournisseurs, etc. doivent être conclus à nouveau, ou pour le moins être confirmés formellement par l’entité repreneuse. Pour cette continuité juridique, nous faisons deux observations: la Branch concernant la réglementation TUPE. > Branch of business: branche d’activité. Sous certaines conditions relevant du droit des sociétés (acquisition d’une branche d’activité), il est possible de faire un asset deal en gardant la continuité juridique. > TUPE / Transfer of Undertakings (Protection of Employment): conformément au droit social européen et belge, il y a, dans plusieurs cas, un transfert obligatoire du contrat de travail, même si, pour l’entreprise en tant que telle, il n’y a pas de continuité juridique. Dans le contexte européen, on se réfère à TUPE, et en Belgique à la CCT 32bis.

La réglementation européenne TUPE protège le personnel lors d’une acquisition sous un asset deal > Change of Control Clauses: clauses dans les contrats de l’entreprise (par exemple un contrat d’emprunt) qui stipulent que, si le contrôle d’une entreprise est modifié, le contrat est caduque ou est résolu. Lors de l’analyse de la continuité juridique de l’acquisition, l’identification des Change of Control Clauses est importante. > Debt push down: l’exercice par lequel la dette d’acquisition est poussée «vers le bas», vers les sociétés opérationnelles, s’appelle debt push down. Les

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banques et les autres institutions financières préfèrent faire supporter leurs financements par les sociétés qui génèrent le cash-flow opérationnel, spécialement quand l’acquisition d’actions se fait par une holding qui n’a pas, elle-même, d’activités opérationnelles. Cela se rencontre souvent dans le cas de private equity deals. Voyez cependant les restrictions imposées par la loi belge telles que commentées sous financial assistance ci-dessous. > Leakage: lors de l’établissement d’une structure de financement d’acquisition à laquelle prennent part plusieurs sociétés (internationales), il est important de veiller à ce qu’à l’occasion de la distribution de bénéfices à l’intérieur du groupe, ou lors du remboursement d’emprunts, il y ait le moins possible de «fuites» d’impôts (et donc de valeur) sous forme, par exemple, de précomptes mobiliers non récupérables (retenues à la source) ou d’impôts sur les dividendes. > Financial assistance: ce terme fait référence à l’article 629 du Code belge des sociétés: «Une société anonyme ne peut avancer des fonds, ni accorder des prêts, ni donner des sûretés en vue de l’acquisition de ses actions ou de ses parts bénéficiaires par un tiers, ni en vue de l’acquisition ou de la souscription par un tiers de certificats se rapportant aux actions ou aux parts bénéficiaires». Depuis le 1er janvier 2009, cette interdiction a été levée et l’aide financière est désormais possible sous certaines conditions.

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Prix

3 10 million

1.Overeenkomsten Overeenkomsten

Puisqu’une entreprise représente un ensemble complexe d’activités, mais également d’avoirs et de dettes, on rencontre diverses méthodes pour en établir le prix. Dans ce chapitre, nous reprenons les concepts qui reviennent le plus souvent lors des négociations sur l’établissement du prix de cession.

Un locked box n’est pas à conseiller dans des situations où la possibilité de due diligence est réduite et dans des situations de carve-out complexes

Une formulation de prix classique dans un contrat se compose d’un prix pour les activités de l’entreprise fondé sur l’hypothèse d’un besoin en fonds de roulement normal, diminué des dettes de la société et augmenté du cash disponible.

On peut présenter cela schématiquement comme suit: Debt free/cash free price (–) Debt (+) Cash (–/+) Différence entre le fonds de roulement actuel et le fonds de roulement normalisé

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Les méthodologies d’analyse mises en oeuvre lors de la due diligence ( voir chapitre 4) examinent dans le détail tout paramètre pouvant influencer la valorisation au moment de la cristallisation contractuelle de l’opération (la closing date). Les mouvements sur besoins en fonds de roulement précédant la cession retiendront toute l’attention de l’acheteur. Celui-ci sera particulièrement attentif à ce que le niveau des créances, des stocks et des fournisseurs soit conforme à celui d’une exploitation courante de l’entreprise. Il sera particulièrement vigilant à ce que, durant la période de pré-cession, les créances ne soient pas converties en cash en raison d’une pression anormale exercée sur la

clientèle. Il veillera à ce que le vendeur ne liquide pas le stock (pour générer du cash), laissant derrière lui une entreprise ne pouvant faire face aux demandes de ses clients. Enfin, il s’interrogera sur la question de savoir si le paiement des fournisseurs n’a pas été retardé jusqu’à la conclusion de la cession (la closing date) dans le but de maintenir le plus possible de cash dans la société.

Exemple simplifié Prenons une société de taxis qui dispose de cinq véhicules. Dans l’hypothèse d’une situation sans dettes et de réservoirs de mazout à moitié pleins, vous établissez le prix que vous êtes prêt à payer pour les taxis et pour la clientèle. Au moment de l’acquisition (la date des closing accounts), vous faites l’inventaire et vous remarquez qu’il y a encore des emprunts à rembourser pour les voitures, que les réservoirs sont vides et que dans les taxis se trouvent encore des enveloppes avec de l’argent pour payer le combustible. Le prix final sera donc le prix de l’activité, moins l’emprunt, moins la valeur du combustible manquant, plus le disponible qui se trouve dans les voitures.

> Debt & cash free: le prix en partant d’une situation sans dettes financières et sans disponible. > Working Capital: le besoin en fonds de roulement (BFR). La somme des comptes clients, fournisseurs, stocks et d’autres actifs et passifs courants qui sont nécessaires pour l’exploitation au jour le jour de la société. C.-à-d. la différence entre les actifs circulants et les dettes d’exploitation. > Normalized Working Capital: estimation du besoin en fonds de roulement dans des circonstances normales. Cela signifie que sont écartés du calcul tous les éléments exceptionnels et non récurrents comme, par exemple, la faillite d’un gros client, solde fournisseur important résultant de l’achat d’une machine ou un stock important faisant suite à une panne de machine. > Target Working Capital: la situation du fonds de roulement sur base de laquelle les ajustements de clôture ont lieu. Le target working capital est

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déterminé durant les négociations dans un contrat et est souvent basé sur une analyse historique du comportement du fonds de roulement d’une entreprise. Des ajustements sont réalisés sur les comptes de clôture sous forme d’augmentation ou de diminution du prix selon que l’entreprise présente, au moment des comptes de clôture, un fonds de roulement plus ou moins grand que le target working capital. > Closing accounts: lors de la conclusion de la convention dans une SPA, on convient d’une date future à laquelle une situation bilantaire sera établie (les closing accounts). Ces closing accounts constitueront alors la base pour la détermination du net debt et du besoin en fonds de roulement qui servira à déterminer le prix définitif suivant la formule de prix fixée. > Net debt: dette nette. La dette nette ne fait pas l’objet d’une définition officielle. Raison de plus pour se mettre d’accord sur sa définition lors de la rédaction de la LOI. On la décompose comme suit: les dettes financières (au sens large) moins la trésorerie. Parmi les dettes financières, on retrouvera notamment: les emprunts et dettes assimilées (intérêts courus mais non échus compris), le montant de l’escompte, les subsides remboursables, les montants destinés à couvrir les retraites et autres engagements à long terme envers le personnel, les provisions pouvant donner lieu à des décaissements, tout engagement hors bilan assimilable à de l’endettement, toute somme liée aux remboursements d’engagements de leasing... > Belgian GAAP / Belgian Generally Accepted Accounting Principles: les règles comptables généralement admises en Belgique. Ce terme renvoie au droit comptable belge et aux principes de comptabilité qui sont d’application en Belgique. Si, dans une SPA, on retient un mécanisme de calcul de prix sur base des closing accounts, il est important de préciser les GAAP sur base desquels ces closing accounts seront établis. Cela peut notamment se faire sur base des Belgian GAAP, mais également par référence aux Dutch GAAP, US GAAP, Swedish GAAP, etc. ou suivant les IFRS. > IFRS / International Financial Reporting Standards: il s’agit des GAAP internationaux sur base desquels les sociétés cotées en bourse en Belgique établissent leurs comptes annuels consolidés.

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> Earn-out: dans le cadre d’une discussion sur le prix menée tambour battant entre l’acheteur et le vendeur dont les avis divergent quant aux résultats futurs de l’entreprise, une “clause d’earn-out” peut constituer une solution. Ainsi, le prix final dépend en partie de la réalisation future de certains objectifs. La prudence est cependant de mise. Outre les discussions futures sur la valeur des résultats à la base de la clause, il faut également tenir compte du fait qu’une telle clause ne facilitera guère l’intégration de l’entreprise acquise dans son groupe acquéreur. En effet, la clause d’earn-out nécessite que, post-acquisition, les résultats de celle-ci soient mesurés par rapport aux projections de performance formulées pré-acquisition. Or l’exercice d’intégration de l’entreprise et la réalisation de synergies entraîneront forcément des boulversements qui pourront engendrer des polémiques sur l’origine des divergences constatées.

Un earn-out peut compliquer le processus d’intégration

> Spread payment / vendor note / vendor loan: si le vendeur concède un paiement étalé (spread payment), il accorde implicitement un prêt (vendor note ou vendor loan) à l’acheteur.

Exemple simplifié En revenant à l’exemple de la société de taxis ( voir également p. 21), un paiement de remplissage de réservoir à partir de l’enveloppe diminuera le disponible mais augmentera le contenu du réservoir et revêt de la sorte un caractère neutre en termes de valeur de l’entreprise. > Locked box: on parle d’un mécanisme de locked box quand pour le calcul du prix, le prix des actions est fixé sur base de la situation comptable historique au lieu d’une situation future (closing accounts). On fixe le prix comme un prix debt & cash free, moins la dette historique, plus le cash et corrigé par le surplus ou le déficit en besoin en fonds de roulement à ce même moment historique. En outre, on convient contractuellement qu’aucun flux monétaire ne peut «s’échapper» de l’entreprise (locked box) par le paiement de dividendes ou de management fees. Tous les autres mouvements monétaires restent dans la société et

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sont donc supposés ne pas avoir d’impact sur la valeur. Cette méthode ne peut être utilisée que si, pendant la procédure d’acquisition, l’acheteur a des raisons de pouvoir se fier à la situation bilantaire de l’entreprise.

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Le processus de transaction du point de vue de l’acheteur

1.Overeenkomsten Overeenkomsten

Le processus de vente du point de vue de l’acheteur signifie, entre autres, que l’acheteur désire disposer d’une bonne compréhension de l’entreprise qu’il acquiert, tant au niveau des risques qu’au niveau des opportunités. La due diligence, examen que l’on appelle souvent l’examen des livres ou examen de prudence, comprend plusieurs composantes distinctes. Nous résumons ci-après les éléments qui se présentent le plus fréquemment. > Financial due diligence: examen des chiffres historiques et des projections financières de l’entreprise. On se concentre souvent sur la quality of earnings (la robustesse des résultats historiques), la quality of net debt (quels sont les éléments à prendre en considération pour la détermination de la dette financière nette? ( voir également Debt & cash free)), le forecast (l’analyse des budgets et des prévisions futures) et le normalised working capital. > Tax due diligence: examen de la situation fiscale historique et projetée et des risques encourus par la/des société(s), tant au niveau des impôts directs qu’indirects. > Legal due diligence: examen de la situation juridique de l’entreprise au regard du droit des sociétés, le contrôle des contrats, le droit social, la propriété intellectuelle (Intellectual Property, IP), les autorisations, etc. > Commercial due diligence: l’examen des marchés dans lesquels l’entreprise évolue et de la position commerciale de l’entreprise. > Pensions due diligence: examen des obligations actuelles et futures liées aux pensions. Les obligations futures varient en fonction du type de plan de pension mis en place par l’entreprise (defined contribution ou defined benefit). > Defined contribution plan: plan de pension dans lequel le montant final n’est pas déterminé mais correspondra à la somme des contributions et des rendements obtenus. Dans ce cas, l’entreprise ne donne pas de garantie aux travailleurs concernant le montant. La loi pro-

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Jusqu’où aller dans la due diligence?

Le passé est-il un bon miroir de l’avenir? tège les parties liées en déterminant un rendement minimum sur les réserves constituées. > Defined benefit pension plan: plan de pension dont les avantages sont définis contractuellement. Ce type de plan fait souvent l’objet de discussions lors d’une acquisition car il y a lieu d’évaluer précisément la dette de l’entreprise à cet égard. Des actuaires spécialisés en pensions sont dès lors consultés pour analyser ce type de plans et évaluer dans quelle mesure les provisions pour pensions et les placements spécifiques constitués sont en rapport avec les engagements en matière de pensions. > Insurance due diligence: examen de la couverture d’assurance existante et l’analyse des différences avec la couverture souhaitée, ainsi que l’examen de la continuité de la couverture d’assurance pendant le processus de transaction. > Operations and synergy due diligence: examen portant sur l’efficacité des opérations et la possibilité de synergies entre l’acquéreur et sa cible. > Environmental due diligence: examen de la situation concernant l’environnement au niveau de la pollution du sol, de l’eau, de l’air et des nuisances sonores. > Health and safety: examen des conditions de travail, focalisé sur la santé et la sécurité. > Release / reliance (vis-à-vis des financiers): les rapports de due diligence établis par les conseillers ne sont pas uniquement utilisés par l’entreprise repreneuse mais sont également consultés par les parties

L’existence de defined benefit pension plans rend une transaction souvent plus complexe

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intéressées par le financement de l’acquisition. Il est, par exemple, d’usage que les banques qui financent l’opération puissent consulter ces rapports après échange d’une correspondance dans laquelle les responsabilités sont définies. Grosso modo, il y a deux types de communication: une simple release, par laquelle les conseillers ne donnent pas aux banques une justification spécifique, et la reliance, par laquelle les conseillers donnent aux banques une duty of care (justification) semblable à celle qu’ils donnent à l’acheteur. > Hold harmless letter / approved reader letter: lettre dans laquelle le conseiller donne à une partie accès à un rapport ou à un dossier, et dans laquelle cette partie déclare dégager le conseiller de toute action en responsabilité qui pourrait découler de l’accès donné aux dossiers ou aux rapports. > Clean team: on parle d’un clean team quand un conseiller est prié, tant par la partie qui vend que par celle qui acquiert, d’examiner un sujet très spécifique qui traite d’informations sensibles telles que, par exemple, le portefeuille de clients. Le clean team reçoit toutes les informations mais ne remet à ses mandants (l’acheteur et le vendeur) qu’une analyse résumée. Les parties intéressées peuvent, par exemple, convenir que la vente ne se fera pas si l’un des cinq principaux clients disparaît. Si le vendeur préfère ne pas divulguer l’identité des clients, un scénario clean team peut constituer une solution puisqu’il permet au clean team d’analyser la clientèle et d’établir un rapport à cet égard sur une base anonyme. > Data room: la salle ou le lieu (il peut même s’agir d’un endroit virtuel électronique; voir à ce sujet également E-data room) où l’on rassemble certaines données relatives à l’entreprise. En donnant à l’acheteur (et ses conseillers) l’accès à cet endroit, il peut prendre connaissance de ces documents et se forger une image de l’entreprise. La visite d’une data room est régie par les data room rules. > Data room rules: il s’agit des règles que le visiteur d’une data room doit accepter avant d’y pénétrer et qui spécifient un nombre d’aspects pratiques tels que les horaires d’accès ainsi que d’éventuelles contraintes (par exemple l’interdiction de prendre des copies ou d’emporter des documents).

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> E-data room: data room électronique. Des applications web-based permettent d’organiser des data rooms de façon à ce que celles-ci soient consultables (d’une façon sécurisée) par internet, après que tous les documents aient été scannés. Les E-data rooms ont l’avantage d’être aisément consultables à distance et ce 24 heures sur 24 par une équipe internationale de spécialistes.

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Le processus de transaction du point de vue du vendeur

Le processus de vente du point de vue du vendeur suit une séquence de phases au cours desquelles on dresse d’abord, à partir d’une long list, une short list de candidats. Ces candidats reçoivent un teaser et, après signature d’un NDA, un info memo et une process letter. Sur base des offer letters obtenues, on décide à qui donner accès à la data room et, éventuellement, au VDD report. Ces concepts sont repris ci-après dans un ordre chronologique. > Long list: la «liste longue» initiale d’acheteurs potentiels de l’entreprise. > Short list: la «liste courte» d’entreprises qui, dans une première phase, seront contactées pour que soit sondé leur intérêt. La short list se fait souvent à partir d’une sélection en long list. > Teaser / blind profile: le profil anonyme de l’entreprise en vente que l’on envoie aux acheteurs potentiels. Il s’agit de s’enquérir si un tel achat peut les intéresser, sans que soit révélée l’identité de l’entreprise. > Info Memo / Information Memorandum: mémorandum d’information. Après que l’acheteur potentiel a signé un NDA, on lui envoie un info memo et une process letter. L’info memo est un document qui décrit l’entreprise et qui, en plus d’un bon résumé, contient notamment les informations suivantes: l’historique de l’entreprise, une description de ses produits et services, sa position sur le marché, son management, des informations financières, etc. > Process letter: la process letter contient l’information sur la manière dont le vendeur entend organiser le processus de vente, c’est-à-dire pour quelle date limite une offre est attendue, les exigences de forme auxquelles l’offre doit satisfaire et en quoi consistera la phase suivante.

Établir un teaser constitue souvent un exercice difficile d’équilibriste où s’imposent la confidentialité d’une part et la nécessité de fournir suffisamment d’informations d’autre part

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> VDD / Vendor (initiated) Due Diligence: une vendor due diligence est une analyse factuelle de due diligence exécutée par une partie indépendante (souvent la division spécialisée d’un cabinet d’audit ou un bureau d’avocats) dont le mandant initial est le vendeur et qui, après la closing de la transaction, peut faire rapport à l’acheteur.

Le vendeur est le mandant initial d’une vendor due diligence, l’acheteur devient le mandant final

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Advisors

1.Overeenkomsten Overeenkomsten

Lors d’une transaction, les advisors accompagnent leur mandant et fournissent certaines prestations. On peut distinguer les rôles et rémunérations classiques suivants: > Deal advisor: le conseiller (souvent une investment bank ou une institution de corporate finance) agit en tant que commissionnaire, ce qui signifie qu’il cherche les parties et les met en contact, qu’il conduit et organise des négociations et qu’il établit les divers documents non juridiques de vente ( voir également Teaser, Info Memo, Process letter). > Due diligence provider: fournisseurs spécialisés dans l’assistance en due diligence, souvent des divisions spécialisées de cabinets d’audit ou de bureaux d’avocats ( voir également Due diligence). > Lawyer / M&A lawyer: avocats spécialisés ou juristes corporate qui établissent et négocient les contrats ( voir également le chapitre 1: Conventions). > Specialist advisors: spécialistes auxquels il est fait appel pour des conseils spécifiques tels en matière d’environnement, de pensions, de fiscalité. > Auditor: un réviseur d’entreprise est souvent sollicité afin d’émettre un avis au sujet des closing accounts ( voir p. 22). > List of parties: on établit une list of parties dans le but d’avoir un aperçu clair des conseillers et des membres du management des parties acheteuse et vendeuse. Cette liste comprend les données de contact des diverses personnes qui sont concernées par la transaction.

Une M&A team est constituée dans la plupart des cas d’une combinaison de conseillers externes et de personnes internes à l’entreprise

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> Fees: rémunération du deal advisor se compose généralement de deux parties, le retainer et la success fee. Les fees des autres conseillers sont souvent time and expense based. > Success fee: partie de la rémunération qui dépend de la conclusion de la transaction. > Retainer fee: la rémunération fixe ou mensuelle qui est attribuée indépendamment de la réalisation de la transaction. > Time and expense based fee: rémunérations basées sur les heures prestées et sur une indemnité pour les frais exposés.

La structure de rémunération du conseiller est-elle compatible avec les intérêts du client?

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Détermination de la valeur

1.Overeenkomsten Overeenkomsten

Pour déterminer la valeur d’une entreprise, bon nombre de techniques spécifiques et de méthodes peuvent être utilisées. Elles sont amplement décrites dans la littérature spécialisée. Notre ambition n’est pas de procéder à une description méthodologique dans ce glossaire, mais plutôt de donner quelques repaires sur les concepts les plus courants.

REBITDAR  REBITDA  EBITDA  EBIT  EBT ...? > Goodwill: différence entre le prix payé pour les actions et la valeur comptable des fonds propres de la société. > EBITDA / Earnings Before Interest, Tax, Depreciation and Amortization: le bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciations et amortissements. C’est une composante du calcul du cashflow opérationnel d’une entreprise. > REBITDA / Recurring Earnings Before Interest, Tax, Depreciation and Amortization: le bénéfice récurrent avant intérêts, impôts, dépréciations et amortissements. Il est une composante du cash-flow opérationnel récurrent d’une entreprise, étant l’EBITDA corrigé des éléments non récurrents (qui ne se répètent pas). Les corrections typiques concernent les effets d’une restructuration, d’une grosse commande ou d’un contrat unique. > EBITDAR / Earnings Before Interest, Tax, Depreciation, Amortization and Rent: le bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciations, amortissements et loyers. Il se distingue de l’EBITDA par la non-déduction des charges locatives. Les actifs peuvent être financés de façons différentes: loyer, leasing opéra-

Ce n’est pas le calcul mais bien l’interprétation des résultats et l’évaluation des paramètres utilisés qui sont les aspects les plus difficiles de la détermination de la valeur

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tionnel, leasing financier, achat avec emprunt, etc. Puisque le loyer influence l’EBITDA, contrairement à l’achat avec emprunt, l’EBITDAR est un concept qui est utilisé pour pouvoir analyser et comparer les résultats, indépendamment de la manière dont les actifs sont financés. > Free Cash Flow: si l’on soustrait de l’EBITDA l’impôt sur le résultat opérationnel, les investissements et l’accroissement du besoin en fonds de roulement, on obtient une indication du cash-flow libre. > PBT / Profit Before Tax: bénéfice avant impôts, parfois décrit comme l’EBT (Earnings Before Tax). > PAT / Profit After Tax: bénéfice après impôts. > EBIT / Earnings Before Interest and Tax: bénéfice avant intérêts et impôts. On l’appelle également le bénéfice opérationnel ou le bénéfice d’entreprise avant impôts. > NOPAT / Normalized Operating Profit After Tax: bénéfice d’entreprise normalisé après impôts. C’est le bénéfice d’entreprise après impôts normalisé par l’élimination de tous les éléments spécifiques et non récurrents (qui ne se répètent pas). > DCF(F) / Discounted Cash Flow (to the Firm): une méthode d’appréciation fort utilisée et basée sur l’actualisation des free cash flows futurs. Les free cash flows futurs sont évalués sur base d’un forecast, puis actualisés à un taux d’actualisation (ou discount factor) que l’on appelle WACC. > WACC / Weighted Average Cost of Capital: coût moyen pondéré du capital. Le WACC est calculé en prenant la moyenne pondérée du coût du capital et du coût de la dette (Cost of Equity & Cost of Debt). Le facteur de pondération est la proportion dans laquelle le financement se fait par fonds propres (capital) et par fonds externes (emprunts – debt). > Cost of debt: coût du financement par emprunt après déduction de l’avantage fiscal obtenu par la déductibilité fiscale des intérêts.

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CoE = RF + Beta x MRP + Alpha > CoE / Cost of Equity: coût du capital déterminé en l’assimilant au rendement qu’un investisseur moyen désire obtenir de son investissement, sur base du profil de risque de l’entreprise. Une façon classique de déterminer le CoE est l’application du CAPM. > CAPM / Capital Asset Pricing Model: modèle d’approche du CoE – Coût du capital – fondé sur l’hypothèse qu’un investisseur exigera un rendement au moins égal à celui d’un investissement sans risque, augmenté d’une prime destinée à compenser le risque d’investissement en capital, ainsi que d’une prime pour d’autres risques spécifiques, liés à l’investissement. La formule est la suivante: CoE = RF + Beta x MRP + Alpha > RF / Risk Free Rate: rendement d’un placement sans risque. Il est souvent associé aux bons d’Etat, qui sont des placements à long terme assortis d’un risque très faible. > MRP / Market Risk Premium: prime de risque du marché. La prime qu’un investisseur désire obtenir au-delà du placement sans risque comme compensation pour le fait d’avoir investi dans des actions. En général, on admet que cette prime s’élève à environ 5%. > Beta (levered/unlevered): le beta est un facteur de correction que l’on applique au MRP. Il ajuste le MRP au niveau de deux facteurs de risque. Premièrement, il permet la prise en compte du secteur dans lequel l’entreprise est active (parce que, par exemple, le profil de risque d’une entreprise biotechnique n’est pas comparable à celui d’une entreprise immobilière). Deuxièmement, il tient compte du taux d’endettement de l’entreprise, parce que l’on admet qu’une entreprise davantage endettée court plus de risques qu’une entreprise qui l’est moins. Le beta qui comporte/ne comporte pas un tel facteur de correction est appelé levered/ unlevered beta.

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> Alpha: prime de risque que l’on ajoute au CoE pour les risques spécifiques à l’entreprise. L’exemple le plus cité est celui de la small firm premium. Cette prime de risque est justifiée par le fait qu’une petite entreprise serait exposée davantage aux risques qu’une grande entreprise. > Multiple: la méthode Multiple ou la méthode du marché est une méthode de valorisation qui est souvent utilisée comme support aux résultats d’une méthode DCF(F). Ainsi, on compare l’entreprise à d’autres entreprises dont la valeur est bien connue et on analyse cette valeur à l’aide de Multiples – paramètres fondamentaux de l’entreprise – qui serviront de comparaison. Par exemple, des entreprises du même secteur sont évaluées à 6 fois l’EBITDA. Pour connaître la valeur d’entreprises comparables, on peut appliquer deux méthodes, à savoir CoCo et CoTrans. > CoCo / Comparable Company: si une entreprise comparable est cotée en bourse, on peut déterminer sa capitalisation boursière en multipliant son cours de bourse par le nombre d’actions qu’elle détient. > CoTrans / Comparable Transaction: si une entreprise comparable a été vendue récemment, on peut se référer au prix de la transaction (à condition qu’il soit connu) comme critère d’évaluation. > EV / Enterprise Value: la valeur debt & cash free d’une entreprise. Tant la méthode DCFF que les nombreuses Multiples mènent d’abord à une EV, à laquelle on doit appliquer une correction pour le cash et les dettes. On pourra dès lors aboutir à la valeur des actions. > Discount / Premium: sur la valeur des actions, on appliquera encore des corrections dans le cas où la transaction porte sur une participation minoritaire, une majorité de contrôle, une holding pour laquelle l’accession à la propriété est indirecte, des actions sans droit de vote, etc.

En ce qui concerne la hauteur de la prime historique de risque du marché, des études remontant jusqu’avant la première guerre mondiale sont disponibles

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Buy-out

1.Overeenkomsten Overeenkomsten

L’émergence des fonds d’investissement nécessite qu’un chapitre soit consacré à une terminologie parfois très spécifique. Par souci de clarté, nous avons regroupé les termes qui se rapportent, d’une part, au fonds (et au côté capital des investissements) et, d’autre part, au financement par l’emprunt.

8.1 POINT DE VUE DU FONDS

Dans un buy-out le management co-investit souvent à des conditions plus avantageuses que le fonds

> Business Angels: investisseurs qui soutiennent des entreprises en phase de démarrage. Ce type d’investisseur est souvent un individu, ou un petit groupe d’individus. > Venture Capital: cette dénomination est utilisée pour tous les fonds d’investissement. Mais le terme venture capital est de plus en plus utilisé pour faire une distinction claire entre, d’une part, des fonds d’investissement actifs dans des entreprises débutantes ou des entreprises technologiquement instables et, d’autre part, des fonds d’investissement actifs dans des entreprises qui génèrent du mature cash flow. Buy-out funds ou Private Equity funds concernent dès lors le second type.

La rémunération du management du fonds se compose la plupart du temps d’une management fee et d’une rémunération liée au rendement du fonds, le carried interest

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> Private Equity (PE) fund: fonds d’investissement actif dans des entreprises qui génèrent du mature cash flow qui, pour l’acquisition, font souvent appel au financement par emprunt et dont le management est souvent activement intéressé à l’acquisition. > Buy-out fund:

voir également Private Equity.

> Hedge funds: fonds qui, contrairement aux PE funds, investissent aussi dans d’autres actifs que les actions. > Vulture funds: fonds qui se sont spécialisés dans l’acquisition d’entreprises en difficultés. > Special situation funds: vu la connotation négative de la référence au charognard véhiculée par le terme vulture fund, ces fonds se présentent de façon plus neutre sous l’appellation de special situation funds. > Turn-around funds: voir également Vulture funds ou Special situations funds. Dans cette appellation, on met l’accent sur la valeur créée par la restructuration et le retour à la rentabilité (turn-around) des entreprises acquises. > MBO / Management Buy-out: transaction par laquelle le management existant, souvent accompagné d’un fonds d’investissement, devient copropriétaire d’une entreprise. > MBI / Management Buy-in: transaction par laquelle un nouveau management, souvent accompagné d’un fonds d’investissement, devient copropriétaire d’une entreprise. > LBO / Leveraged Buy-out: buy-out financé partiellement par l’emprunt. > Sweet Equity: pour inciter le management à accorder ses intérêts avec ceux du fonds d’investissement, le management a la possibilité d’investir dans la société cible, à des conditions spéciales. Dans ce cas, l’apport par action à débourser par le management est souvent inférieur à celui du fonds d’investissement. Le rapport entre le prix effectivement payé par le management et le prix payé par

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le fonds d’investissement pour leurs investissements respectifs, se dénomme parfois également l’envy ratio. > Ratchets: les ratchets sont des systèmes que l’on utilise pour déterminer et modifier les proportions de l’actionnariat entre différents groupes d’actionnaires. Un ratchet peut, par exemple, permettre au management d’augmenter sa participation dans les fonds propres de l’entreprise quand celle-ci réalise une bonne performance. Les ratchets peuvent être également utilisés pour veiller à ce que le fonds d’investissement obtienne un rendement maximal si l’entreprise n’atteint pas ses objectifs. > LP / Limited Partnership: les fonds anglo-saxons sont souvent constitués comme des limited partnerships à responsabilité limitée, fiscalement transparents pour les investisseurs (les limited partners). Ces limited partnerships sont souvent des off-shore partnerships constitués pour atteindre une flexibilité juridique maximale. > GP / General Partner: afin d’obtenir une limitation de responsabilité en tant que limited partnership, un fonds doit également avoir un general partner à responsabilité illimitée. Le general partner est relié à la société de gestion du fonds d’investissement. > Investment horizon: horizon d’investissement. Il s’agit de la période pendant laquelle le fonds a l’intention de maintenir ses investissements. En ce qui concerne l’horizon, il y a deux types de fonds: open-end et closed-end. > Closed-end fund: fonds à horizon d’investissement limité. L’investissement s’étend souvent sur une certaine période: quelques années pour la croissance de l’entreprise et quelques années pour la vente. Les fonds closed-ended tentent de finaliser leur cycle entre 6 et 12 ans. > Open-end fund: fonds sans horizon d’investissement spécifique. > Co-investment: acte par lequel un investisseur co-investit dans un buy-out spécifique aux côtés d’un fonds d’investissement (et théoriquement aux mêmes conditions que celui-ci).

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Dès l’investissement, on pense à l’exit > Carried interest: le management d’un fonds PE est généralement rémunéré par une management fee et un pourcentage de la plus-value réalisée par le fonds et cela, après que les investisseurs aient obtenu un rendement déterminé ( voir également Hurdle). La participation dans le rendement du fonds est appelée le carried interest. > Hurdle: rendement qu’un fonds doit réaliser pour ses investisseurs avant que le management du fonds d’investissement puisse participer à la plus-value du fonds. > Committed capital: montant total que les investisseurs accordent au fonds pour procéder à des investissements pendant une période déterminée. > Drawdown: lorsque le fonds décide de réaliser un investissement, on fait appel aux investisseurs pour mettre les fonds nécessaires réellement à disposition. Le drawdown est la mise à disposition des capitaux promis au fonds (committed capital). > Distribution: distribution du rendement réalisé par le fonds aux investisseurs. > Exit: la sortie de l’investissement est appelé exit. Dès son investissement dans une entreprise, le fonds PE réfléchit à la manière dont il pourra revendre ses actions dans l’entreprise. > Secondary buy-out: on parle d’un secondary buy-out lorsqu’un PE fund revend son investissement à un autre PE fund. > Club deals: convention par laquelle plusieurs fonds rassemblent les moyens nécessaires à un investissement qui serait impossible à titre individuel vu la hauteur de l’investissement ou certaines limitations d’investissement spécifiques.

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8.2 FINANCEMENT PAR L’EMPRUNT Pour faciliter un leveraged buy-out, on rencontre également, à côté d’une composante private equity, un financement par emprunt. Le financement par emprunt d’une acquisition est aussi source d’un jargon spécifique utilisé par les banquiers, les investisseurs et leurs conseillers. > Leverage: mesure selon laquelle l’acquisition est financée par l’emprunt. > Acquisition finance: terme spécifique utilisé pour le financement par l’emprunt de l’acquisition d’une entreprise. > Stapled / debt package: ensemble d’emprunts sous diverses formes. Le degré de subordination allant de la mezzanine en passant par le junior pour arriver au senior debt. > Mezzanine: forme intermédiaire de financement constituée d’une partie en capital et d’une autre en dettes. Techniquement, il peut prendre la forme d’une dette convertible, d’actions privilégiées ou d’un emprunt avec warrants. > Junior debt & senior debt: emprunt moins (junior) ou plus (senior) subordonné, où la subordination est caractérisée par l’ordre de remboursement lors d’une éventuelle faillite de l’entreprise. > PIK / Payment in Kind: titres à revenu fixe qui génèrent des intérêts sous forme de dette supplémentaire au lieu d’un montant d’argent. L’intérêt final n’étant payable qu’à la date de la dernière échéance.

Le financement mezzanine existe sous de multiples formes. Il est important de bien analyser l’instrument utilisé et de comprendre ce qui se passe dans ce contexte de l’opération

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Lors d’un leveraged buy-out, le management a comme tâche supplémentaire de veiller à la headroom entre la situation actuelle et les covenants

> Bulletloan: formule d’emprunt selon laquelle le paiement des intérêts et/ou le remboursement du capital ont lieu à la fin de l’emprunt (plusieurs combinaisons sont possibles). > Grace period: période pendant laquelle il n’y a pas d’intérêt ni de remboursement. > Debt syndication: lorsque plusieurs banques souscrivent le financement par l’emprunt, elles peuvent former un syndicat. > Headroom: ce terme fait parfois référence à la marge entre la performance actuelle de l’entreprise et les covenants. > Covenants: paramètres sur base desquels les banques évaluent si le remboursement est en danger. > Breach: si un covenant n’est pas respecté (infraction) et qu’il y a donc une breach of covenant; les contrats de prêt peuvent stipuler que la dette sera alors immédiatement exigible. > Euribor / Euro Interbank Offered Rate: taux d’intérêt de référence auquel on se réfère comme base d’un taux d’intérêt variable. > Basis points: centièmes de pourcents (d’intérêt). Souvent l’intérêt d’un emprunt est exprimé par Euribor augmenté d’un nombre de basis points. > Hedging of interest risk: le hedging signifie la couverture. A titre d’exemple, des instruments financiers dérivés, tels que des interest rate swaps, peuvent être utilisés pour convertir une dette à taux variable en une dette à taux fixe.

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> Crowdfunding: financement d’un projet ou d’une entreprise par un groupe d’individus à la place d’institutions professionnelles, à travers lequel la communication se fait habituellement via internet. Sur certains sites de crowdfunding, l’argent investi n’est pas directement alloué au projet; l’entrepreneur reçoit l’argent si (au moins) 100% du montant de l’investissement prévu est placé. Dans le cas où 100% du financement n’est pas alloué, les investisseurs se verront remboursés. > FFF: Family, Friends, Fools. Forme de financement (subordonné) pour les jeunes start-ups via des prêts accordés par des amis, connaissances ou des membres de la famille.

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Growth capital

1.Overeenkomsten Overeenkomsten

On parlera de growth capital lorsqu’un investisseur procède à une augmentation de capital dans une entreprise pour soutenir sa croissance en contrepartie d’une partie de ses actions. Ceci peut se présenter pour des entreprises dans différentes phases de maturité; il peut s’agir d’entreprises débutantes ou qui abordent une nouvelle étape de leur croissance. > Pre-money value: valeur de l’entreprise à l’exclusion de la valeur du cash qui est versé à l’occasion de l’augmentation du capital. > Post-money value: valeur de l’entreprise, y compris la valeur du cash qui est versé à l’occasion de l’augmentation du capital. Cette valeur sert habituellement de référence pour la distribution des actions. > Shareholder agreement: accord entre les actionnaires. C’est l’accord par lequel les différents actionnaires s’entendent au sujet, par exemple, des droits de vote à l’assemblée générale et des droits et obligations lors de la vente de paquets d’actions. > Drag along: obligation reprise dans le shareholder agreement de vendre de concert les actions quand l’autre partie vend son paquet d’actions.

Drag along et Tag along règlent ce qui se passe quand un seul actionnaire désire vendre

> Tag along: droit repris dans le shareholder agreement de vendre de concert les actions quand l’autre partie vend son paquet d’actions. Contrairement au drag along, il s’agit ici, non pas d’une obligation, mais simplement d’un droit.

Exemple Avec une valeur pre-money de 100 et une augmentation de capital de 50, la valorisation post-money est 100 + 50 = 150. Cette valorisation post-money est d’ordinaire utilisée comme référence pour le calcul des proportions d’actionnariat. Le souscripteur à l’augmentation du capital dispose alors de 50/150 ou 33 % des actions.

Le jargon M&A démystifié

> Blocking minority: minorité de blocage. Les statuts d’une société ou la législation sur les sociétés peuvent stipuler qu’il faut une majorité spéciale – par exemple 75 % – à l’assemblée générale pour prendre des décisions importantes. Ainsi, un actionnaire minoritaire qui détiendrait 25% + 1 action disposerait de la possibilité de bloquer ces décisions à l’assemblée générale. > A-shares, B-shares: afin de pouvoir attribuer différents droits aux divers groupes d’actionnaires (par exemple les fondateurs, les investisseurs de la première heure, etc.), on procède souvent à la création de différents types d’actions. Les statuts peuvent, par exemple, stipuler que les détenteurs d’actions B ont le droit de nommer deux des cinq administrateurs. > Board seat: les pourvoyeurs de capital de croissance exigent souvent le droit d’avoir une représentation dans le conseil d’administration. Le nombre de sièges (board seats) fait dès lors partie des négociations concernant les conditions de l’augmentation du capital, des majorités requises pour prendre tels types de décisions, etc. > Autofinancing capacity: capacité d’autofinancement. Une entreprise en croissance a besoin d’investissements, en actifs opérationnels et en fonds de roulement entre autres. Elle peut, dans une certaine mesure, payer le financement de sa croissance à partir de son propre cash-flow opérationnel. Cela s’appelle la capacité d’autofinancement. Si une entreprise veut néanmoins croître plus rapidement que sa capacité d’autofinancement ne le lui permet, elle devra dès lors faire appel à un financement externe. > Anti-dilution: clause anti-dilution. Clause dans le contrat de financement qui accorde une certaine protection à un financier entrant. Cette clause stipule que, si lors d’une augmentation de capital ultérieure, la valeur de référence servant à la détermination du nombre d’actions qu’il faut émettre en échange de l’augmentation de capital était inférieure à celle de l’augmentation de capital actuelle, les financiers entrants obtiendraient des actions supplémentaires pour contrecarrer la dilution. ( voir également Ratchet).

Les clauses anti-dilution précisent souvent la dilution maximale

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Les éléments opérationnels du deal

1.Overeenkomsten Overeenkomsten

Indépendamment de l’aspect technique du deal, il est important de se concentrer sur le lendemain de l’acquisition. Cette partie porte dès lors sur un nombre de termes relatifs à la période qui succède à la conclusion de la transaction. > Strategy: stratégie. Lors de l’initiation et l’exécution d’un deal, il faut toujours garder les objectifs stratégiques sous-jacents à l’esprit. > PMI / Post Merger Integration: une intégration optimale de l’entreprise acquise dans celle qui l’acquiert doit être conçue, planifiée et mise en place. Un des outils que l’on utilise est le 100 day plan. > 100 day plan: plan à 100 jours. Plan détaillé qui détermine ce qui doit se passer pendant les 100 premiers jours après l’acquisition. Généralement, l’on considère qu’en 100 jours, on doit avoir jeté les bases d’une intégration réussie. > Synergy: synergie. Terme par lequel on décrit la valeur créée par la fusion de deux entreprises. Cette valeur peut aussi bien se traduire au niveau des coûts (par le fait d’un plus grand pouvoir de négociation du côté des achats ou par suite de la mise en commun, puis de la rationalisation des resources du département finance) qu’au niveau des revenus (par exemple, en vendant les produits d’une entreprise aux clients de l’autre).

Une Post Merger Integration active est le meilleur remède contre le sentiment de morning after

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> Announcement: un élément important du plan à 100 jours est l’annonce de l’acquisition. Celle-ci couvre non seulement la communication à la presse mais également aux autres parties (le personnel, les clients, les fournisseurs, etc.), l’annonce porte également sur les conséquences et les changements que l’on peut attendre de la transaction.

Une M&A n’est qu’une façon d’atteindre un objectif stratégique et est rarement un objectif en soi

> Serial deal maker: entreprise qui fait régulièrement des acquisitions. > Closing dinner: dîner qui réunit les deal teams de l’acquéreur, du vendeur, leurs conseillers et les financiers dans les quelques semaines ou quelques mois qui suivent la conclusion de la transaction. > Fat lady: pendant les négociations, on doit souvent se méfier d’un optimisme prématuré. Le dicton «It isn’t over until the fat lady sings» fait allusion au fait que la transaction n’est pas accomplie avant la signature du dernier accord. > Tombstone: après la conclusion de la transaction, les conseillers ou les financiers font souvent réaliser une plaquette en plexiglas – ou, en traduction littérale, une «pierre tombale» – affichant les logos commerciaux des parties prenantes à la transaction ainsi que leurs rôles respectifs. Ce tombstone est offert en souvenir aux deal teams et autres conseillers.

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Capital markets

1.Overeenkomsten Overeenkomsten

Le terme “capital markets” est souvent utilisé pour désigner tout ce qui a trait à la négociation des actions, des obligations et d’autres investissements à long terme. Ici, les marchés financiers (“la bourse”) sont utilisés en tant qu’intermédiaires entre l’offre et la demande de diverses formes de produits financiers. > Bonds: obligations. Titres de dette négociables pour un emprunt contracté par une autorité, une société ou une institution, est considéré comme une source de financement. L’acheteur de l’obligation reçoit en contrepartie de l’octroi du prêt des paiements d’intérêts de la part de l’émetteur de l’obligation. > Dilution: diminution du profit par action dû à l’augmentation du nombre d’actions entre lesquelles le profit est réparti. > Free float: le pourcentage d’actions d’une société librement négociables en bourse. > Broker: terme anglais pour désigner le courtier qui réalise les transactions d’achat et de vente d’actions sur une bourse de valeurs pour le compte de son client. > Greenshoe (of over-allotment option): option permettant aux actionnaires vendeurs d’augmenter le nombre d’actions d’un nombre prédéterminé lors d’une introduction en bourse en cas de sursouscription. > IPO / Initial Public Offering: Lors d’une IPO ou introduction en bourse, une société offre pour la première fois ses actions à la vente via la bourse. De nouvelles actions sont émises par le biais desquelles la société espère attirer du capital.

Une introduction en bourse (IPO) induit généralement un changement dans la culture d’entreprise ainsi qu’une responsabilité envers de nouveaux stakeholders

> Long/short position: Avoir une position longue correspond à la prise de position dans laquelle nous spéculons sur la hausse du titre. Le contraire d’une prise de position longue est la prise de position courte, par laquelle nous spéculons

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sur une diminution du cours du titre. Cela est réalisé par la vente d’actions que nous ne possédons pas encore, mais que nous espérons acheter à un prix inférieur dans le futur. > Bookrunner: généralement une banque d’affaires qui prend en charge la souscription, l’attribution et la période après-vente des titres lors d’une émission de titres. > Market cap: capitalisation boursière de la valeur totale des actions d’une société cotée, calculée sur base du cours de bourse multiplié par le nombre d’actions en circulation.

L’existence d’une procédure de «poison pill» dans les statuts peut peser sur le cours de bourse > Poison pill: attribution de droits supplémentaires à certains actionnaires actuels afin de rendre une acquisition hostile plus difficile. Ces droits peuvent inclure que certains actionnaires actuels puissent réserver une augmentation de capital à des parties “amies”. > Hostile take-over: acquisition hostile. Ou une offre sur une société cotée en bourse pour laquelle le conseil d’administration en place de la société cible est opposé à la reprise. > Underwriter: généralement une banque d’affaires qui gère l’émission et la souscription d’actions ou d’obligations. La banque s’engage, dès lors, à acheter les actions qui n’ont pu être négociées en bourse. > Euronext Brussel: la bourse de Bruxelles. La bourse a fusionné le 22 septembre 2002 avec les bourses de Paris, Lisbonne et Amsterdam pour créer Euronext SA, la première bourse d’actions et de produits dérivés pan-européenne. Par la suite, l’appellation a été modifiée en Euronext Brussels. Le 4 avril 2007, Euronext SA a fusionné avec NYSE Group Inc. formant NYSE Euronext Inc.

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> Institutional investor: institutions, telles que les fonds de pension et les sociétés d’assurance, qui réalisent des investissements importants, dans de grands volumes de titres, ce qui leur permet d’obtenir un traitement préférentiel ainsi que des commissions moins élevées à payer. > Prospectus: document légalement requis lors de l’émission de produits financiers (i.e. actions, obligations, fonds d’investissement, etc.) dans lequel les conditions d’émission sont exprimées. > Lock-up arrangement: actions couplées à un accord de non-cession (lockup), elles ne peuvent être échangées pendant une période déterminée lors de l’émission. Une fois la période écoulée, les actionnaires peuvent échanger leurs actions. > FSMA / Financial Services and Markets Authority: Autorité des Services et Marchés Financiers. La FSMA, successeur de la Commission Bancaire, Financière et des Assurances, est responsable de la supervision des marchés financiers et des sociétés cotées en Belgique, de l’approbation et de la supervision de certaines catégories d’institutions financières, du respect des règles de conduite par les intermédiaires financiers et de la commercialisation des produits d’investissement proposés au grand public et de l’exercice du contrôle dit «social» des pensions complémentaires. > Insider trading: délit d’initié. Achat ou vente d’actions par des personnes ayant accès à des informations privilégiées au sujet de sociétés cotées qui ne sont pas encore publiques. > Fairness opinion: jugement supplémentaire d’un expert indépendant quant à la valeur d’une entreprise ou par rapport aux hypothèses de valorisation sous-jacentes. Un expert peut écrire un rapport et évaluer si les termes de la transaction, principalement le prix, correspondent à la valeur sous-jacente de l’entreprise. > Private placement: placement privé dans le cadre duquel la société mobilise du capital en vendant ses actions à des sociétés de capital à risque, des sociétés

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de private equity, des investisseurs institutionnels, etc. et non en procédant à une émission publique d’actions. > High-yield bonds: obligations de sociétés avec une cote de crédit faible ou un risque élevé. Comme leur nom l’indique, ces obligations connaissent, en raison du risque élevé, un rendement relativement plus élevé. Elles sont également appelées junk bonds. > In the money: une option est “in the money” lorsque le cours de bourse de l’actif sous-jacent est plus élevé que le prix d’exercice de l’option call (“droit d’acheter”) ou lorsque le cours de bourse de l’actif sous-jacent est inférieur au prix d’exercice de l’option put (“droit de vente”). > MTN / Medium Term Note: Comparable à une obligation, mais qui, généralement, génère un rendement supérieur à celui d’une obligation type et/ou possède une maturité inférieure. Ces titres sont négociés sur les marchés de gré à gré. > Naked: souscription en nue propriété lors de laquelle vous donnez à quelqu’un le droit d’acheter une action sans en être le propriétaire. > Penny stocks: appellation pour les actions avec un cours de bourse absolu très bas. > Rating: estimation de la qualité d’un crédit d’une entreprise par une agence de notation tel que Moody’s, S&P et Fitch. > Option: droit d’acheter un titre ou de le vendre à un prix déterminé. > Warrant: un warrant donne le droit (et non l’obligation) à quelqu’un, à une date déterminée, de souscrire à une augmentation de capital pour un prix déjà déterminé. C’est une pratique alternative courante pour la participation du personnel car les sociétés ne doivent pas disposer d’actions à distribuer, l’exercice du warrant crée de nouvelles actions.

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Index # 100 day plan: 62 A Acquisition: 1 Acquisition finance: 52 Alpha: 45 Announcement: 63 Anti-dilution: 59 Anti-trust filing: 7 A-shares, B-shares: 59 Asset deal: 14 Auditor: 38 Autofinancing capacity: 59 B Bank guarantee: 9 Basis points: 53 Basket: 10 Belgian GAAP / Belgian General Accepted Accounting Principles: 22 Beta (levered/unlevered): 44 Blocking minority: 59 Board seat: 59 Bonds: 66 Bookrunner: 67 Branch of business: 15 Breach: 53 Broker: 66 Bulletloan: 53 Business Angels: 48 Buy-out fund: 49

C Capital markets: 66 CAPM / Capital Asset Pricing Model: 44 Carried interest: 51 Change of Control Clauses: 15 Clean team: 30 Closed-end fund: 50 Closing accounts: 22 Closing agreement: 8 Closing date: 20 Closing dinner: 63 Club deals: 51 CoCo / Comparable Company: 45 CoE / Cost of Equity: 44 Co-investment: 50 Commercial due diligence: 28 Committed capital: 51 Cost of debt: 43 CoTrans / Comparable Transaction: 45 Covenants: 53 CP / Condition Precedent: 7 Crowdfunding: 54 D Data room: 30 Data room rules: 30 DCF(F) / Discounted Cash Flow (to the Firm): 43 Deal advisor: 38 Deal Structuring: 14 Debt & cash free: 21 Debt push down: 15 Debt syndication: 53 Defined benefit plan: 29 Defined contribution plan: 28 De minimis: 10

Le jargon M&A démystifié

Dilution: 66 Disclosures: 9 Discount / Premium: 45 Distribution: 51 Drag along: 58 Drawdown: 51 Due Diligence: 28 Due diligence provider: 38 E Earn-out: 23 EBIT / Earnings Before Interest and Tax: 43 EBITDA / Earnings Before Interest, Tax, Depreciation and Amortization: 42 EBITDAR / Earnings Before Interest, Tax, Depreciation, Amortization and Rent: 42 E-data room: 31 Environmental due diligence: 29 Envy ratio: 50 Escrow: 9 Euribor: 53 Euronext Brussel: 67 EV / Enterprise Value: 45 Exclusivity: 6 Exit: 51 F Fairness opinion: 68 Fat lady: 63 Fees: 39 FFF: 54 Financial assistance: 16 Financial due diligence: 28 Franchise: 10

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Free Cash Flow: 43 Free float: 66 FSMA / Financial Services and Markets Authority: 68 G Goodwill: 42 GP / General Partner: 50 Grace period: 53 Greenshoe: 66 Guarantees: 8 H Headroom: 53 Heads of Agreement: 7 Health and safety: 29 Hedge funds: 49 Hedging of interest risk: 53 High-yield bonds: 69 Hold harmless letter / approved reader letter: 30 Hostile take-over: 67 Hurdle: 51 I IFRS / International Financial Reporting Standards: 22 Indemnities: 8 Info Memo / Information Memorandum: 34 Insider trading: 68 Institutional investor: 68 Insurance due diligence: 29 In the money: 69 Investment horizon: 50 IPO / Initial Public Offering: 66

J Junior debt & senior debt: 52 L Lawyer / M&A lawyer: 38 LBO / Leveraged Buy-out: 49 Leakage: 16 Legal continuity: 15 Legal due diligence: 28 Leverage: 52 List of parties: 38 Locked box: 23 Lock-up arrangement: 68 LOI / Letter Of Intent: 6 Long list: 34 Long position: 66 LP / Limited Partnership: 50 M MAC / Material Adverse Change: 7 Market cap: 67 MBI / Management Buy-in: 49 MBO / Management Buy-out: 49 Merger: 1 Mezzanine: 52 MOU / Memorandum Of Understanding: 7 MRP / Market Risk Premium: 44 MTN / Medium Term Note: 69 Multiple: 45 N Naked: 69 NDA / Non Disclosure Agreement: 6 Net debt: 22 (Non) Binding: 7

NOPAT / Normalized Operating Profit After Tax: 43 Normalized Working Capital: 21 O Offer letter: 6 Open-end fund: 50 Operations and synergy due diligence: 29 Option: 69 Over-allotment option: 66 P PAT / Profit After Tax: 43 PBT / Profit Before Tax: 43 Penny stocks: 69 Pensions due diligence: 28 PIK / Payment in Kind: 52 PMI / Post Merger Integration: 62 Poison pill: 67 Post money value: 58 Pre money value: 58 Private Equity (PE) fund: 49 Private placement: 68 Process letter: 34 Prospectus: 68 R Ratchets: 50 Rating: 69 REBITDA / Recurring Earnings Before Interest, Tax, Depreciation and Amortization: 42 Release / reliance (vis-à-vis des financiers): 29 Representations: 8

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Retainer fee: 39 RF / Risk Free Rate: 44 S Secondary buy-out: 51 Serial deal maker: 63 Share deal: 14 Shareholder agreement: 58 Short list: 34 Short position: 66 SPA / Share Purchase Agreement: 7 Special situation funds: 49 Specialist advisors: 38 Spread payment: 23 Stapled / debt package: 52 Strategy: 62 Success fee: 39 Sweet Equity: 49 Synergy: 62 T Tag along: 58 Target Working Capital: 21 Tax due diligence: 28 Tax treatment: 14

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Teaser / blind profile: 34 Threshold: 9 Time and expense based fee: 39 Tombstone: 63 TUPE / Transfer of Undertakings (Protection of Employment): 15 Turn around funds: 49 U Underwriter: 67 V VDD / Vendor (initiated) Due Diligence: 35 Vendor loan: 23 Vendor note: 23 Venture Capital: 48 Vulture funds: 49 W WACC / Weighted Average Cost of Capital: 43 Warrant: 69 Warranties: 8 Working Capital: 21

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