P&L-Portugues- Primeiro semestre 2012

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PRIMEIRO SEMESTRE DE 2012 VOL.13/NÚMERO 128 www.profit-loss.com

Anil Prasad, do Citi:

A CONSTRUÇÃO DE UMA VIA EXPRESSA DA INFORMAÇÃO Anil Prasad, chefe global de câmbio e de mercados locais em ME, fala com a P&L sobre as mais recentes iniciativas de tecnologia do banco e a importância de desenvolver uma via expressa de informações.

É preciso repensar? Dinheiro real e a melhor execução Citi deve iniciar “revolução” com a Velocity 2.0 Principal patrocinador das edições da Profit & Loss América Latina:

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Profit & Loss

A PROFIT & LOSS NOS MERCADOS DE CÂMBIO E DERIVATIVOS

PRIMEIRO SEMESTRE 2012, VOLUME 13/Nº 128

NESTE MÊS:

nota do editor

28 Londres deverá juntar-se a Hong Kong como centro “offshore” de renminbi

D 34 Latin Trade Partners implementa plataforma de câmbio

20 É preciso repensar?

26 RMB: contendo as chamas no ano do Dragão

evido às incertezas do calendário editorial da P&L, esta é a minha primeira nota do ano. Portanto, quero começar esperando que 2012 tenha começado com sucesso para você e que seja em geral um ano de muito sucesso.

Tenho certeza de que 2012 vai acabar sendo tão desafiador como 2011 foi, pois alguns dos maiores países do mundo continuam afundados na crise financeira. O setor de câmbio também enfrentará desafios, especialmente se os reguladores desafiarem as probabilidades e implantarem a nova estrutura proposta até o final deste ano.

Excepcionalmente para esta coluna, não vou dar a minha opinião sobre como lidar com os desafios que enfrentamos; em vez disto, vou indicar aos leitores a nossa agenda de conferências, onde pessoas que sabem do que falam podem informá-los.

Ressalte-se que tenho muita satisfação em anunciar que temos um painel fantástico confirmado no Forex Network de Londres em 18 de Abril, quando membros de alto escalão do Bank of England, do Banco Central Europeu e do Federal Reserve Bank de Nova York se juntarão a nós para discutir os desafios mencionados acima. Para inscrever-se para esta conferência, visite o nosso site, www.profit-loss.com.

Voltando à questão presente, as histórias deste número destacam como não há nenhum segmento do setor de câmbio que esteja imune ao clima de desafios. De como medir e oferecer a melhor execução para fundos de dinheiro real, passando pelos novos impostos sobre o setor e como as estratégias de moeda se comportam em condições de estresse às novas melhores práticas do comércio eletrônico, este número ilustra claramente que todos teremos de apelar para as nossas habilidades inovadoras para assegurar que a transição da crise financeira para um mundo pós-crise mais regulamentado seja a mais suave possível.

A tecnologia, obviamente, será fundamental para todas as soluções, tanto no lado da regulamentação como no dos clientes, de modo que esperamos ver uma onda de aprimoramentos de tecnologia dos bancos e de fornecedores de plataformas multiparticipantes. Pessoalmente, a única resposta que consigo ver é uma tecnologia aperfeiçoada – no sentido de mais flexível e sofisticada –, mas quero salientar a importância de manter o alto nível de qualificações no elemento humano do nosso setor. O nosso setor continua a ser um negócio de pessoas, como tantas pessoas são rápidas em dizer-me, mas cada vez mais essas mesmas pessoas se afirmam – e se destacam das demais – pela tecnologia que têm à sua disposição.

Assim, um ano todo de desafios é provável, mas isto não significa necessariamente coisas ruins para o mercado de câmbio, pois, como muitos de nós sabemos, este setor tende a ser anticíclico. Quando as coisas ficam difíceis, este mercado parece prosperar; portanto, há motivos para pensar que, mesmo que todos à nossa volta continuem frágeis, o mercado de câmbio ficará cada vez mais forte e receberá aplausos merecidos ao longo do caminho. Eu com certeza espero que seja assim.

Finalmente, apenas uma nota para lembrar a todos a programação das nossas próximas conferências. Estaremos em Cingapura em 16 de fevereiro e, em seguida, Colômbia e México em 27 e 29 de março .Como sempre, esperamos ver tantos de vocês quanto for possível nesses eventos.

Tenham um bom mês.

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Profit & Loss: primeiro semestre 2012

MATÉRIA DE CAPA: ANIL PRASAD, DO CITI: A construção de uma via expressa da informação

Na capa...

Anil Prasad, chefe global de câmbio e de mercados locais em ME, fala a Kirsten Hyde sobre as mais recentes iniciativas de tecnologia do banco e a importância de desenvolver uma via expressa de informações. ....................................................6

06 20 17

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I Primeiro semestre de 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com

Profit & Loss: primeiro semestre 2012

SALA DE TRADING:

MONEY MANAGEMENT

Câmbio – Um investimento melhor do que ações?.......11

É preciso repensar? ....................................................................20

Imposto sobre transações financeiras poderia aumentar os custos do câmbio em até 18 vezes ..........13

Notícias breves ............................................................................24

Londres deverá juntar-se a Hong Kong como centro “offshore” de renminbi..................................14

RADAR DO VAREJO

A próxima moeda de reserva? ...............................................15

Commodities e câmbio devem ultrapassar renda fixa em todos os países do CCG em 2012: Pesquisa....................................................................25

MERCADOS DIGITAIS MERCADO DO MÊS Citi inicia “revolução” com a Velocity 2.0 ........................... 17 Latin Trade Partners implementa plataforma de câmbio...................................19

RMB: contendo as chamas no ano do Dragão Bei Xu, Natixis.............................................................................26

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Capa

Anil Prasad, do Citi:

A CONSTRUÇÃO DE UMA VIA EXPRESSA DA INFORMAÇÃO Anil Prasad, chefe global de câmbio e de mercados locais em ME, fala a Kirsten Hyde sobre as mais recentes iniciativas de tecnologia do banco e a importância de desenvolver uma via expressa de informações.

Kirsten Hyde: Como estavam os negócios quando você assumiu o papel de chefe global de câmbio e de mercados locais em ME há cinco anos e o que mudou desde então?

Anil Prasad: Quando assumi a função há cinco anos, estávamos procurando trazer os negócios de câmbio G10, centrados no JENA [Japão, Europa e América do Norte] para muito mais perto dos mercados emergentes, centrados na Europa Central e Oriental, no Oriente Médio, na África, na Ásia e na América Latina. Essa combinação permite-nos aproveitar uma série de vantagens. Algumas dessas vantagens são evidentes na plataforma Velocity 2.0, que traz muito conteúdo e informações sobre preços dos mercados emergentes, resultado da tecnologia desenvolvida no mundo G10 FX. Tivemos um crescimento respeitável em termos de receitas e apesar da recente recessão no mercado. Com certeza conseguimos manter os custos sob controle, reunindo empresas e realizando sinergias. Mais importante ainda, o nosso desempenho no atendimento aos clientes foi muito melhor, e isto tem sentido porque estamos vendo cada vez mais exemplos onde clientes no Japão, por exemplo, desejam negociar com clientes no Brasil. Alavancar a pegada global 6

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tornou-se uma parte muito importante do que fazemos.

Já melhoramos a forma de gerir o fluxo de informações da nossa rede global, o que nos permite dar melhores conselhos e usar o nosso capital com mais eficiência. Achamos que temos tecnologia de ponta, não apenas em termos da distribuição de preços, mas também na gestão de riscos e na gestão de clientes. Houve muitas mudanças em cinco anos.

KH: Que temas imperiosos surgiram em 2011 e quais você espera que serão as suas principais áreas de foco em 2012?

AP: Há um determinado conjunto de clientes que é atraente para nós; eles têm o perfil correto e são a base de clientes em que precisamos focar-nos com mais intensidade.

Continuaremos obviamente a aconselhar os nossos clientes em condições de mercado muito difíceis. Em um mundo que está ficando mais rápido, precisamos ter uma tecnologia que funcione – não apenas para os preços – mas também para informações.

KH: Vocês estão lançando atualmente a Velocity 2.0, uma nova plataforma na qual começaram a trabalhar apenas seis meses após o lançamento da plataforma Velocity original. Por

Capa

“…quando percebemos as mudanças que estão acontecendo na estrutura do mercado – a velocidade etc. –, decidimos criar uma nova plataforma que tivesse a capacidade de se expandir muito além de qualquer coisa que poderíamos ter feito com a 1.9.” www.profit-loss.com I Profit & Loss I Primeiro semestre de 2012 I

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Capa

PB, vai para o FX Click. Estamos prevendo uma plena integração do Click à Velocity em pouco tempo. As características mais importantes do Click para a comunidade de trading estão sendo integradas perfeitamente na Velocity, como gestão de blotter (detalhes de trading em um período), funções de busca, posições, “mark-to-market”, alocação e agregação. O próprio Click tem muito mais funcionalidades dedicadas aos usuários que são administradores, middle-office e PB, e está sendo atualizado para o Click 2.0 com um padrão ainda mais elevado de desempenho para satisfazer os clientes que tenham quantidades extremas de dados de trading.

“É importante coletar essas informações de uma forma que possam ser apresentadas a um cliente em um formato que possa ser usado rapidamente.” que vocês fizeram um exercício do zero e reconstruíram a plataforma?

AP: O nosso ponto de vista sobre a 1.9, a plataforma que a 2.0 está substituindo, é que, embora seja uma boa plataforma, a sua arquitetura inerente – à linguagem na qual é escrita e assim por diante, – com o tempo, acabaria sendo uma limitação. Não teríamos sido capazes de levá-la tão longe quanto é possível com a nova tecnologia que usamos para a Velocity 2.0.

Poderíamos ter ficado com essa tecnologia e é provável que tivesse servido por uns dois ou três anos; mas, quando percebemos as mudanças que estão acontecendo na estrutura do mercado – a velocidade etc. –, decidimos criar uma nova plataforma que tivesse a capacidade de se expandir muito além de qualquer coisa que poderíamos ter feito com a 1.9.

KH: Quais são os principais componentes diferentes entre as duas plataformas?

AP: A Velocity 2.0 é muito mais rápida. Atualiza preços mais rapidamente e o tempo de transação é menor. Tem mais liquidez por mesclar preços entre mesas de trading de todo o mundo com a nossa autotrader e preços gerados automaticamente. Tem mais informações, fornecidas pelo nosso serviço de notícias FX Wire, e é muito mais eficiente em termos de espaço – ocupa 68% menos espaço na área de trabalho, permitindo que os usuários vejam muito mais informações. Além disso, usa muito menos CPU, o que permite aos usuários manter abertas mais páginas personalizadas sem congelar o computador. (Para obter mais informações sobre a Velocity 2.0, leia o artigo neste número).

KH: Foram incorporados serviços – como o FX Click, a plataforma PB? AP: Sim. Por exemplo, se você entrar no FX Wire e clicar em 8

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KH: Vocês precisaram construir a nova plataforma prevendo certas alterações regulamentares, ou estas serão adicionados quando as coisas ficarem mais claras?

AP: Incorporamos a capacidade de lidar com alterações regulamentares, especialmente a criação de instalações de execução de swaps. Esta plataforma foi projetada para podermos incorporar feeds de preço oriundos de vários locais. Já sabemos que o spot está isento, mas se acontecer de as NDFs, por exemplo, terem de ser negociadas em uma SEF, a plataforma poderia receber vários feeds de preço e ser considerada uma SEF. KH: Colocar informações ao alcance dos seus clientes tem sido a pedra angular da sua estratégia de negócios de câmbio e é um dos temas principais da nova plataforma Velocity. No ano passado vocês lançaram um serviço de notícias interno, o FX Wire. Que diferença isso fez para os seus negócios?

AP: A maior vantagem do Citi, e como gerente percebi isto há cinco anos, é a nossa presença global. Imagine que você seja um gerente monetário e tem pessoal em 83 países, coletando no terreno informações baseadas no mercado local, não só em termos do que está acontecendo com o ambiente regulamentar e econômico, mas também sobre os tipos de fluxos que passam por esse mercado.

Se você pudesse coletar todas essas informações em um único lugar, que poder teria isto? Seria absolutamente sensacional.

No entanto, na coleta dessas informações, é preciso certificarse de que está corretamente organizada e segmentada, ou corre-se o risco de uma sobrecarga de informações.

Assim, a consequência desses dois pensamentos é o FX Wire. O FX Wire coteja essas informações obtidas no terreno pelos nossos jornalistas e depois as edita e publica externamente. Assim, você tem, bem ali, informações em tempo real sobre tudo relacionado a um determinado mercado. As notícias são rotuladas. Assim, se um usuário estiver interessado em um segmento específico do mercado, pode obter informações sobre esse segmento. Isto é particularmente importante nesta era de correlações. A correlação aumentou em todas as classes de ativos – e é certamente importante em cada classe de ativos.

Capa

É importante coletar essas informações maneira que possam ser apresentadas a um cliente em um formato que ele possa usar rapidamente.

KH: Vocês vão chegar ao ponto em que os seus clientes poderão fazer transações a partir de uma notícia?

AP: Esse é o próximo estágio. Um cliente poderá clicar numa história e iniciar uma transação imediatamente. Se estiver lendo uma peça técnica, por exemplo, será possível clicar e iniciar uma transação com base nela. Será possível ir de um artigo de estratégia a mercados ativos durante a leitura.

KH: Quando isso vai acontecer?

AP: Vamos incorporar isto neste trimestre – a gente se move muito rapidamente!

KH: Em termos de precificação, quando vocês lançaram a quinta casa decimal e que efeito isto teve nos volumes?

AP: A EBS disponibilizou a quinta casa decimal na plataforma deles em fevereiro do ano passado e o mercado foi atrás, incorporando a precificação de quinta decimal na maioria das plataformas. Os nossos volumes subiram mais de 40% no total ano a ano – um aumento muito significativo para nós.

Aproveitamos a precificação mais apertada e criamos a Velocity 2.0 em torno da quinta casa decimal. A Velocity exibe o spread e dá aos usuários a capacidade de clicar e iniciar uma transação e colocar pedidos com base nesse spread.

KH: Qual foi a reação dos clientes à quinta casa decimal?

AP: Em geral, os clientes gostam. Os maiores beneficiários disto são os traders proprietários sistemáticos. Os nossos custos de transação em algo como o euro e o dólar no período de novembro a março do último ano diminuíram cerca de 25%. Eles adoram, e esta é uma das razões pelas quais os volumes cresceram no ano passado apesar das condições difíceis do mercado. As nossas estimativas são que os volumes globais no mercado cresceram cerca de 10%. Achamos que o nosso crescimento de 40% do volume seja muito maior que o de qualquer outra empresa.

KH: Vocês têm duas ferramentas de algoritmo muito boas – Silent Partner e Ripple. Planejam lançar mais alguma?

AP: Vamos lançar mais duas– Swarm e Dagger. Estas estão quase prontas, e com a TWAP, teremos cinco no total.

KH: Que outros desenvolvimentos vamos ver do Citi FX nos próximos meses?

AP: A Velocity 2.0 será a maior parte do que vamos fazer externamente. Ainda temos trabalho a fazer para ajustá-la, e depois disso vamos garantir que podemos manter a nossa liderança em relação à concorrência. Internamente, temos outras coisas acontecendo.

KH: Você disse que houve um aumento drástico dos volumes no ano passado – volumes de câmbio do Citi cresceram entre 30 e 45%, dependendo do segmento que se veja. Em quais segmentos houve o maior crescimento?

AP: O maior crescimento foi nos segmentos bancário e de investidores institucionais.

KH: O maior volume resultou em aumento das receitas?

AP: O nosso segmento de clientes cresceu no ano passado, o que com certeza resultou em aumento das receitas, mas também temos um segmento de construção de mercados e foi um ano difícil para esse setor. Por isso, o aumento do volume não se traduz imediatamente em um aumento proporcional das receitas no lado da construção de mercados, mas estou confiante de que com o tempo isso vai acontecer. Esse volume nos dá mais liquidez, e a capacidade de compreender melhor o mercado. Certamente o segmento de clientes teve um ano muito bom e cresceu.

KH: O seu segmento de câmbio e de mercados locais em ME foi impactado pelos desafios enfrentados pelo setor?

AP: Não há como negar o fato de que as condições financeiras no ano passado, particularmente sobre a situação da dívida soberana na Europa, tiveram um grande impacto no mercado.

Desempenhos e retornos de investidores para modelos sistemáticos não foram tão elevados como nos anos anteriores e, portanto, é de esperar que estejam menos envolvidos no mercado. Os dois são nossos clientes e geram volumes para o banco.

KH: Nos últimos meses houve níveis excepcionalmente elevados de volatilidade no mercado de câmbio, sobretudo em consequência da crise da zona euro. Como isto afetou os seus negócios?

AP: A volatilidade, na medida em que permite que as pessoas ganhem dinheiro, é boa para os negócios, mas por outro lado é difícil porque ninguém consegue identificar plenamente uma tendência, o que é mau para os negócios. A fraqueza do euro se tornou uma tendência no último trimestre, e ainda está em curso. Cada vez mais participantes estão convencidos de que a crise da zona euro não vai ser resolvida em curto prazo. Por conseguinte, estamos começando a ver alguns fluxos nessa direção e dinheiro transferindo-se para os mercados em desenvolvimento, o que permitiu que o mercado de câmbio tivesse um desempenho um pouco melhor nas últimas semanas e meses.

KH: O Citi adotou o trading de alta frequência em todos os seus principais serviços. Como você vê o crescimento e as mudanças desse negócio no próximo ano?

AP: Acho que o trading de alta frequência continuará a crescer se a redução dos custos de transação contribuir para a entrada de mais pessoas no mercado. Se essa tendência continuar, e www.profit-loss.com I Profit & Loss I Primeiro semestre de 2012 I

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com efeito há mais participantes novos no mercado, para o Citi é muito bom porque estamos desenvolvendo novamente uma tecnologia que será capaz de atendê-los melhor.

KH: Onde vocês veem as maiores oportunidades de crescimento – geograficamente e por segmento de clientes?

AP: No ano passado, o negócio de câmbio cresceu muito rapidamente na Ásia – que é onde registramos o nosso melhor crescimento, que continua. Quanto ao segmento de clientes, dada a nossa posição de liderança no mercado corporativo, diria que vamos continuar crescendo nesse segmento. Também temos diversas oportunidades de fazer crescer os nossos negócios de investidores institucionais.

KH: Tocamos antes na regulamentação. A alteração da estrutura de mercado e regulatória será um grande desafio para todas as classes de ativos, em 2012. Qual é sua maior preocupação nesta área?

AP: Gostaríamos de ver, em primeiro lugar, alguma clareza no quadro regulamentar, para podermos preparar-nos para ele.

Assim, por exemplo, precisamos de normas mais claras sobre se podemos negociar NDFs em uma SEF. Precisamos de condições equitativas entre as diferentes localizações geográficas.

Consideramos que algumas das alterações regulamentares, como impostos mais elevados sobre as transações financeiras, terão um impacto sobre os negócios e definitivamente vão reduzir volumes. Como banco americano, precisamos compreender a regra Volcker e o seu impacto sobre os negócios.

KH: Você acha que mercados locais seguirão o avanço dos EUA na regulamentação, ou será preciso ter nuances locais?

AP: Haverá nuances locais. O G20 pode ser um grupo mais amplo que segue uma estrutura semelhante, mas fora do G20 é provável que tenhamos um sabor muito local no ambiente regulatório.

KH:Vocês veem os seus negócios de câmbio mudando mais no sentido da consultoria e afastando-se da execução ou os

novos regulamentos farão que atuem mais como um portal de execução para os seus clientes?

AP: Temos agora uma importante função consultiva e uma função de execução – fazemos as duas coisas. Será que aconselharemos menos os nossos clientes no futuro? É altamente improvável, dado que o mundo não está ficando nem um pouco menos complexo e dada a natureza dos fluxos com que tratamos. Vamos fazer menos execução? Tendo em conta o nosso espaço e o nosso acesso à liquidez, isto também é pouco provável. Somos uma instituição de primeira linha tanto na execução para os nossos clientes como prestando consultoria, e portanto acho que vamos continuar fazendo as duas coisas.

KH: O que aconteceria aos negócios se um imposto sobre transações for introduzido na zona euro?

AP: Se estamos falando sobre a zona euro, excluindo o Reino Unido, os negócios ficariam mais lentos. Incluindo o Reino Unido, diminuiriam drasticamente. O imposto sobre transações aumentaria os spreads, com efeitos imediatos sobre o trading de alta frequência. Se ficar restrita ao continente, terá menos impacto porque a maior parte das transações é feita no Reino Unido. Além disso, a parte crescente do mercado está até certo ponto na Ásia.

KH: O que você vê como uma vantagem competitiva do seu negócio?

AP: A nossa vantagem competitiva é a nossa presença e o fato de conseguirmos criar uma via expressa de informações ligando todas as 1.537 vendas e traders em campo em 83 países. Sempre tivemos a presença, isto não é novidade, mas estamos fazendo um trabalho muito melhor de maximizar o valor inerente a essa presença. Conectamos todos a essa via expressa de informações – o FX Wire juntamente com as nossas informações sobre fluxos, precificação e liquidez em várias localizações geográficas – e controlar essas informações é das razões principais para o nosso crescimento e uma das nossas forças mais importantes. I

BIOGRAFIA

Anil Prasad, chefe global de câmbio e de mercados locais, Citi Anil Prasad começou a sua carreira no Citibank Índia em 1986, em tesouraria, marketing e vendas. Mudou-se para Nova York em 1988, para trabalhar na mesa de opções de moeda e metais. Em 1992, foi nomeado chefe do segmento de opções. Em 1994, foi convidado também a dirigir o segmento de trading em taxas de juro a curto prazo, além do de opções.

Em 1996, Prasad mudou-se para Londres e assumiu a

10 I Primeiro semestre de 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com

responsabilidade pelo segmento de opções de taxas de juro.

Deixou o banco em 1997 para juntar-se à Natwest Capital Markets na recém-iniciada atividade de trading proprietário.

Voltou ao Citigroup em 2000, na função de chefe regional de trading da CEEMEA (Europa Central e Oriental, Oriente Médio e África). Em julho de 2003, foi nomeado chefe de vendas e trading para a CEEMEA, que cobre mais de 33 países e é o mais diversificado grupo de mercados emergentes do Citi.

Em fevereiro de 2007, Prasad foi nomeado chefe global de reservas cambiais e mercados locais do recém-formado grupo FICC. Prasad é bacharel em economia pela Universidade de Delhi e obteve o seu MBA em 1986 pela Universidade de Wisconsin.

Câmbio x ações

Sala de mercados

Câmbio – Um investimento melhor do que ações?

Colin Lambert analisa brevemente um relatório que deve ser música para os ouvidos de qualquer um que tente interessar investidores nos benefícios do mercado de câmbio em relação ao de ações.

E

m vez de fazer a pergunta que infelizmente continua sendo feita em muitos círculos, “O câmbio é uma classe de ativos?”, uma pergunta melhor, que vários bancos como o Citi e o Deutsche Bank têm feito, é: “Um investimento em câmbio deve fazer parte do portfólio de todo investidor?”

A resposta deve ser clara – qualquer investidor que busque diversificar o risco e, se possível, reduzir as correlações do seu portfólio, deve ser atraído para o câmbio como instrumento de investimento.

Os problemas que afetaram a família mais ampla dos fundos de hedge no ano passado significam que o setor de gestão de moedas sofreu uma redução dos ativos sob gestão de batida devida ao duplo golpe dos investidores reduzindo riscos e reduzindo investimentos em moeda para pagar perdas em outras partes do portfólio, e como resultado de um ano de fraco desempenho geral dos gestores de moedas. Também entrou na equação a antipatia de longa data de alguns investidores pela moeda, sobretudo em virtude do que é visto como falta de referência ou de um perfil de retorno estável, continua sendo predominante, o que significa que os gestores de moedas precisam continuar lutando arduamente por ativos.

Para explicar a falta de entusiasmo dos investidores em ações e renda fixa, diz-se com frequência que é difícil livrar-se de hábitos antigos, mas um trabalho recente do banco para o Relatório trimestral de pagamentos internacionais dá o que pensar aos investidores “tradicionais” dos mercados de ações.

O texto, FX Strategies in Periods of Distress (Estratégias de câmbio em tempos difíceis), de autoria de Jacob Gyntelberg e Andreas Schrimpf, estuda os retornos de três estratégias mainstream de câmbio: carry, momentum e spread de prazos. A primeira delas é provavelmente uma das mais populares do mercado, favorita perene de varejistas de câmbio de todo o mundo (mas particularmente no Japão). A capacidade de comprar uma moeda de alto rendimento e vender uma de baixo rendimento é para muitos o trade

perfeito. São capazes de ganhar o diferencial que a taxa de juro (supondo que a paridade de juros descoberta – UIP – não esteja funcionando, o que raramente acontece) em uma base diária.

A segunda estratégia, dinâmica, perdeu um pouco de popularidade nos últimos anos, sobretudo com o advento do trading de alta frequência e o subsequente aumento do “ruído branco” no mercado, mas é mais conhecida como uma estratégia de “seguir tendências”. Simplificando, a estratégia é, como disseram no passado CTAs como John W. Henry, “a tendência nunca vai acabar”.

A terceira estratégia abrangida pela análise BIS é a do spread de prazos, estratégia carry mais sofisticada pela qual o investidor se posiciona de acordo com a curva de rendimento completa, em vez de apenas segundo as taxas de juro de curto prazo da estratégia carry tradicional.

As três estratégias são de longa duração até um certo ponto. Para que a carry funcione eficazmente, o investidor busca um retorno constante ao longo de meses em vez de semanas, porque o retorno incremental diário é relativamente pequeno.Isto é especialmente verdadeiro no atual ambiente em que as taxas de juros globais são relativamente baixas.

Risco e retorno Os autores montam um portfólio baseado nessas três estratégias básicas e analisam o perfil de retorno de risco de cada uma, em condições “normais” de mercado e em tempos de turbulência – especificamente durante a crise asiática do final do século passado e a crise financeira global mais recente. O que torna o livro mais valioso do que outros é que usa dados recentes do mercado, até setembro de 2011. Muitas vezes, documentos de trabalho dependem de dados de anos anteriores, o que significa que a pesquisa, embora valiosa, é diluída pela alteração da dinâmica ou das condições do mercado.

Esta análise realmente examina o período de janeiro de 1985 a setembro de 2011 e abrange 25 moedas medidas contra o dólar americano. Os autores observam que isto cobre a maior parte das moedas normalmente usadas pelos investidores nos seus portfólios e mais de 95% do volume global de negócios de câmbio medido pela pesquisa trienal BIS. Os portfólios foram montados de acordo com a prática normal do setor e as estratégias foram executadas por meio de posições a prazo.

A análise dos portfólios mostra que a média mensal anualizada de retorno sobre o portfólio de carry foi de 7,4% durante o período estudado, enquanto a estratégia de momentum retornou 5,7% ao ano (com base no desempenho ao longo do mês anterior) e 4,3% (com base no desempenho dos três meses anteriores). A estratégia de spread de prazos retornou 5,1%. Compare-se aos 5,9% de retorno de ações medidos com base no retorno de ações dos EUA à taxa de um mês do Tesouro americano. O que talvez seja mais pertinente, dado que alguns investidores parecem felizes por esconder-se atrás da “volatilidade” dos retornos de câmbio, os autores descobriram que a volatilidade de retorno das estratégias de câmbio era “bastante baixa” comparada à do portfólio de ações.

Uma das características da estratégia de carry é que vários meses (espera-se) de retornos incrementais pequenos mas constantes são seguidas por uma reversão brusca. Muitas vezes, observam os autores, isso pode significar um ou até

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Sala de mercados

Câmbio x ações

dois anos de retornos sendo dizimados em até um mês. Em termos acadêmicos, isto significa os retornos das estratégias de câmbio não são distribuídos normalmente e têm “caudas” mais pesadas, o que efetivamente significa que não há nenhum limite para até onde a reversão pode ir. Os autores ressaltam que as distribuições de retorno do câmbio são inclinadas negativamente para a estratégia de carry. Em outras palavras, grandes perdas são mais prováveis do que grandes ganhos. Isto reflete a natureza do trading de carry – de fato, os autores observam a presença nas suas análises de ocasionais perdas mensais de 8 a 12%.

As duas estratégias de momentum analisadas têm inclinação positiva, ou seja, grandes ganhos são mais prováveis do que grandes perdas.

Ao estudar os riscos, os autores usam três medidas padrão: volatilidade, VeR (valor em risco) e déficit esperado. A volatilidade, padrão de risco mais amplamente utilizado, mostra que o portfólio de carry tinha uma volatilidade de 9,9% ao ano, assim como a estratégia de momentum com base no desempenho de três meses anteriores. O momentum de um mês anterior tinha volatilidade de 9,4% e o spread de prazos, 8,1%.

Novamente, isto se compara favoravelmente com o mercado de ações norte-americano que, no mesmo intervalo, teve uma volatilidade anual de 16,3%.

Usando VeR – o capital necessário para cobrir as perdas – e déficit esperado (que medem o risco downside do portfólio), as estratégias de câmbio superaram as ações dos EUA mais uma vez. A estratégia de carry teve um VeR mensal de 6,7%, as duas estratégias de momentum tiveram 7,9% (um mês) e 8,6% (três meses); e a de spread de prazos, 6,4%. O VeR mensal do portfólio de ações dos EUA foi de 9,1%. É um quadro semelhante ao do déficit esperado (a perda esperada, se exceder 1% VeR) de 1%, em que a estratégia de carry chega (mensalmente) a 8,1%, as duas estratégias de momentum a 9,9% e 10,7% e o spread de prazos a 7,6%. O déficit esperado de 1% do mercado de ações dos EUA numa base mensal é de 10,3%.

Todos esses dados refletem-se nas estratégias de câmbio com relações de Sharpe (medida de retorno por unidade de volatilidade e, portanto, uma reflexão

mais verdadeira do retorno excedente real) mais elevadas do que nos mercados de ações, principalmente devido à baixa volatilidade de retorno dos portfólios de câmbio.

Tempos difíceis Os autores procuram expandir o debate acadêmico sobre retornos de câmbio, analisando os mesmos portfólios em momentos de extremas dificuldades de mercado, especificamente a crise asiática de 1997-98 e a crise econômica de 200809. Também estudam agosto e setembro de 2011 para fechar a conta.

Sem surpresas, dado que muitas moedas asiáticas tinham rendimentos elevados no momento, os autores observam que a crise asiática “não foi um bom momento” para o trade de carry.

Como os investidores estavam abarrotados de moedas de alto rendimento dos mercados emergentes, que depois caíram acentuadamente, isto não é surpreendente. Na verdade, a crise asiática é muito usada para ilustrar os perigos do trade de carry, como fazem os autores, que observam que o pior desempenho mensal do portfólio de carry foi em janeiro de 1998, quando perdeu 12%.

Talvez realçando os benefícios da diversificação no câmbio propriamente dito, a análise mostra, contudo, que as estratégias de momentum têm melhor desempenho, com baixo retorno negativo ou, em várias ocasiões, desempenho mensal positivo.

A natureza regional dessa crise é realçada quando os autores observam que, ao contrário das ações asiáticas, que obviamente despencaram, os mercados de ações dos EUA na verdade tiveram muito bom desempenho durante essa crise.

Houve um quadro semelhante no segundo período de crise, quando o portfólio de carry perdeu 6% em outubro de 2008 (o que coincidiu com um grande salto no Vix e em outras medidas de volatilidade), mas as estratégias de momentum foram um pouco melhor, sendo “surpreendentemente bemsucedidas”, de acordo com os autores.

A estratégia de spread de prazos teve mau desempenho na segunda crise, provavelmente, observam os autores, por causa do impacto de “medidas não convencionais de política monetária”

12 I Primeiro semestre de 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com

sobre a estratégia.

As mesmas características foram observadas em agosto e setembro do ano passado, destacando e reforçando, segundo os autores, que os riscos de downside do trading de carry podem ser substanciais e que a estratégia é exposta a um risco sistemático de volatilidade.

Melhores retornos Embora o trade de carry sofra em períodos de dificuldades de mercado, muito menos do que a estratégia de momentum, os autores ressaltam que ela tem um desempenho melhor do que o dos mercados de ações nos mesmos períodos.

Concluem que as estratégias de carry e de momentum estão sujeitas a riscos de downside de alta amplitude, mas que têm diferentes perfis de risco-retorno. A estratégia de carry, em conformidade com a sua natureza, é descrita como uma estratégia de “tostões”, enquanto a de momentum pode fornecer retornos positivos muito maiores.

Como aviso para o setor, observam ainda que a magnitude potencial dos riscos de downside nessas estratégias gera o espectro de riscos de contrapartida “significativos” no mercado de câmbio.

Tais preocupações não devem ser desprezadas, mas provavelmente é importante notar que o mercado de câmbio não sofreu durante as crises nenhum abalo devido a um grande investidor ter sofrido perdas em transações de trade de carry ou momentum.

Normalmente, o corretor de primeira linha estaria alerta para esses riscos e gerenciaria a situação nesse sentido.

No futuro, é útil ver análises ainda mais profundas desta questão, especificamente análises que usem portfólios ainda mais sofisticados. Os autores estão de parabéns pelo seu trabalho de medição do desempenho em tempos de dificuldades, mas muitos gestores consultados sobre esta questão destacam como suas estratégias são mais matizadas e envolvem elementos de ambos.

O carry trade é visto amplamente entre gestores profissionais como uma ferramenta do mercado varejista quando utilizado isoladamente, embora vários observem os seus benefícios potenciais como parte de um portfólio diversificado de câmbio. Da mesma forma, o problema ao medir o desempenho das estratégias de momentum está no fato que diferentes

Imposto sobre transações financeiras

posições são mantidas por prazos diferentes. Mais de um gestor observa o impacto dos novos operadores e novas técnicas no mercado, especificamente os traders de alta frequência e os bancos reduzindo drasticamente os seus prazos de manutenção de posições, e destacam como isto pode impactar a estratégia de momentum tradicional.

Parece que o que se deve fazer é ou adotar o trade de momentum por curtos períodos (possivelmente até mesmo

adotar o trading de alta frequência, que exibe muitas das mesmas características) ou respira fundo, prevê grandes perdas de parada e mantém a posição por muito tempo. Seja como for, este parece ser outro exemplo de setores intermediários sendo espremidos para fora do setor de câmbio.

Tendo em conta quantos gestores operam modelos mais sofisticados que rastreiam e ativam programas de acordo com as condições de mercado observadas,

Sala de mercados

os resultados revelados pelos autores deste livro parecem oferecer um incentivo para qualquer investidor que procure melhorar a força, a diversidade e o perfil de retorno do seu portfólio. De muitas maneiras, as conclusões refletem o que tem sido um truísmo de longo prazo nos mercados financeiros – que, na maior parte dos critérios de avaliação, os mercados de câmbio têm um melhor desempenho nos períodos de estresse e agitação. I

O imposto sobre transações financeiras poderia aumentar os custos de câmbio em até 18 vezes Um novo relatório argumenta que o custo adicional do ITF proposto seria em grande parte repercutido nos fundos de pensões da Europa, gestores de ativos e empresas, segundo Kirsten Hyde.

U

m imposto sobre transações financeiras proposto para toda a União Europeia aumentaria os custos das transações de câmbio em até 18 vezes e potencialmente forçaria a mudança de até 75% das operações tributáveis para fora da jurisdição da UE, de acordo com a Associação Global de Mercados Financeiros (GFMA).

Um relatório compilado para a GFMA pela empresa de pesquisa independente Oliver Wyman diz que o imposto faria com que todos os trades de câmbio ficassem de três a sete vezes mais caros e os produtos mais líquidos até 18 vezes mais caros.

A GFMA, que representa três das maiores associações de trading do mundo para instituições financeiras da Europa, da América do Norte e da Ásia, diz que o custo adicional seria em grande parte repassado aos usuários finais, como os fundos de pensão da Europa, os gestores de ativos, as seguradoras e as empresas, tendo em conta as margens apertadas que já existem no mercado de câmbio.

A proposta de tributar transações de câmbio é parte de um imposto sobre transações financeiras mais amplo, apresentado pela Comissão Europeia em setembro passado, que cobraria 0,1% de ações e títulos e 0,01% de trading de derivados entre instituições financeiras quando pelo menos uma parte situar-se na UE. A CE gostaria desse imposto, que diz que poderia arrecadar até EUR 57 bilhões por ano para ajudar os orçamentos nacionais e regionais, a partir de janeiro de 2014.

Embora as transações de câmbio spot ficariam isentas de tributação, os negócios de swap de câmbio, que representam 45% dos USD 4 trilhões por dia no mercado global, não seriam isentos.

Usando o exemplo do produto de swap mais líquido – o swap EUR/USD de uma semana com um valor referencial de EUR 25 milhões feito entre um banco e um usuário final como um fundo de pensões – o custo para o fundo seria hoje de EUR 279, diz o relatório. Se o imposto sobre a transação fosse gravado em 0,01% do valor referencial, o banco e o usuário final teriam de pagar EUR 2500 cada, resultando em um custo total de EUR 5.279, ou um aumento de 18 vezes, supondo-se que todos os custos fossem transferidos para o fundo.

“Este estudo mostra que o imposto proposto na verdade penalizaria as empresas da Europa por fazerem uma gestão de riscos sensata – usando produtos de câmbio para gerir as flutuações monetárias – e também ameaçam impor custos adicionais sobre a rentabilidade de investimentos de fundos de pensão e gestores de ativos”, diz James Kemp, diretor da divisão global de câmbio da GFMA. O relatório, Proposta de imposto sobre transações financeiras Comissão Europeia: análise de impacto sobre mercados de câmbio, também sugere que até três quartos das operações tributáveis podem mudar-se para fora da jurisdição fiscal da UE se o imposto for introduzido.

“Combinado com a redução de cerca de 5% dos volumes de transação, isto poderia

reduzir a liquidez do mercado e aumentar os custos indiretos das transações em até mais 110%”, diz a GFMA. Os clientes, nesse caso, sentiriam o impacto de maiores spreads de compra/venda devido à redução da liquidez.

“A combinação de custos diretos e indiretos, decorrentes da redução da liquidez de mercado e maiores spreads de compra/venda, significa que é provável que arrecadar um euro em impostos custe mais para os usuários do que o montante do imposto propriamente dito”, diz Kemp.

Fazer o setor pagar em tempos de austeridade certamente tem apelo popular, e a chanceler alemã Angela Merkel, um dos defensores mais ruidosos do imposto, criticou os governos, incluindo o dos EUA, por se recusarem a fazer o setor financeiro pagar pela crise financeira global.

Porém, os participantes do mercado apontam para o inevitável impacto que o imposto teria sobre os lucros dos bancos, e a sua repercussão na disposição e na capacidade dos bancos de oferecer crédito. Em última análise, dizem, o setor mais atingido pelo imposto seria a economia real. Embora qualquer empresa possa mudar de jurisdição para evitar o imposto, para muitas empresas e fundos de pensões domiciliados na UE, mudar simplesmente não é uma opção.

Crítica renovada A GFMA não esteve sozinha nas análises do impacto do imposto sobre transações financeiras proposto. De

www.profit-loss.com I Profit & Loss I Primeiro semestre de 2012 I 13

Sala de mercados

Londres deve ser o próximo centro de RMB

acordo com o Associação de Gestão de Investimentos Alternativos (AIMA), que analisou os números da CE, o imposto poderia piorar a situação dos países da UE em dezenas de bilhões de euros por ano e levar a uma diminuição significativa do comércio transfronteiriço, minando o mercado único.

A AIMA diz que haveria um abrandamento significativo da negociação de instrumentos financeiros como ações, títulos e derivados na UE, e que a introdução do imposto teria “consequências prejudiciais não intencionais generalizadas”.

A associação diz que o ITF provavelmente reduziria a poupança dos contribuintes e os rendimentos dos aposentados da UE e conduziria a uma redução do nível de investimento na economia real, forçando para baixo os preços dos ativos, ampliando os spreads, dificultando a descoberta de preços

eficiente e piorando a volatilidade dos mercados.

“Os estudos da própria Comissão concluíram que o ITF pioraria a situação da UE em dezenas de bilhões de euros por ano. Estimou-se que as receitas anuais do ITF estariam entre 25 e 43 bilhões de euros, mas haveria também uma redução do PIB de toda a UE entre 0,53% (86 bilhões de euros) e 1,76% (286 bilhões de euros)”, diz a AIMA. Acrescenta que mesmo este custo considerável pode ter sido subestimado porque não levou em conta plenamente o efeito “cascata” de impostos sendo aplicada a todas as partes constituintes de um trading específico.

“A nossa análise conclui que o imposto sobre transações financeiras proposto pela UE reduzirá ou eliminará uma quantidade enorme de atividades transfronteiriças de trading de ações e títulos na União Europeia, minando o mercado único. E

não estamos falando de transações financeiras complexas, mas da simples compra ou venda de ações por investidores comuns”, diz Andrew Baker, CEO da AIMA. “Isto poderia ter gravíssimas consequências não intencionais – incluindo um aperto ainda maior das condições de financiamento para as empresas – em um momento crítico para a economia europeia.”

A AIMA é apoiada por outros grupos setoriais na crença de que a CE não considerou plenamente os custos do imposto. Em uma apresentação à imprensa feita em Londres, em janeiro, Simon Andrews, diretor de commodities na Associação de Futuros e Opções, disse que o relatório de avaliação de impacto da Comissão Europeia tinha “sobrestimado” as receitas que deverão ser geradas pelo imposto, ao passo que os custos tinham sido “maciçamente subestimados”. I

Londres deve juntar-se a Hong Kong como centro offshore de renminbi Kirsten Hyde fala sobre a movimentação em Londres para vencer a corrida na zona do euro para se tornar um centro offshore de trading da moeda chinesa.

G

eorge Osborne, chanceler do Reino Unido, revelou em 16 de janeiro as medidas tomadas com vista ao desenvolvimento de Londres em um centro de comércio internacional do renminbi chinês, juntando-se a Hong Kong exclusivamente nessa posição.

Isto daria um grande impulso à cidade, às suas empresas e à economia do Reino Unido como um todo, dizem os operadores do mercado, embora alertem que o processo pode ainda demorar vários anos.

O anúncio é a culminação de negociações entre o tesouro do Reino Unido e as autoridades chinesas, que começaram em setembro.

Explicando o negócio, o chanceler disse que tinha acordado com Norman Chan, diretor executivo da Autoridade Monetária de Hong Kong, medidas para ajudar Londres a desempenhar um papel central no aumento do status global do renminbi.

Essas medidas incluem a criação de um fórum que irá trabalhar no reforço da

cooperação entre Hong Kong e Londres, particularmente em sistemas de liquidação, liquidez de mercado e desenvolvimento de produtos financeiros denominados em renminbi. Bancos europeus e chineses, incluindo o HSBC, o

14 I Primeiro semestre de 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com

Standard Chartered, o Bank of China, o Deutsche Bank e o Barclays, farão parte do fórum que se reunirá duas vezes por ano a partir de maio.

Além disso, Hong Kong planeja estender em cinco horas o horário de

RMB como moeda de reserva

funcionamento do seu sistema de pagamentos em renminbi, para melhorar o comércio offshore com Londres permitindo que as instituições financeiras londrinas tenham mais tempo para liquidar pagamentos offshore em renminbi.

Falando à BBC, Osborne disse que havia “uma oportunidade muito específica para a Grã-Bretanha” no crescimento da economia chinesa. “Neste momento [o renminbi] está sendo negociado basicamente na China e em Hong Kong e arredores e estou trabalhando para garantir que Londres seja o centro de trading da moeda chinesa no Ocidente… isto é bom para a Grã-Bretanha, bom para os empregos britânicos e também para a China.”

Em Londres, o anúncio foi recebido com otimismo. Stuart Gulliver, executivochefe do HSBC, um dos principais proponentes do renminbi no Reino Unido, disse: “A cooperação bem sucedida apoiará as empresas britânicas que procuram oportunidades na Ásia, apoiando ao mesmo tempo as empresas asiáticas que veem a Grã-Bretanha como um destino natural de comércio e investimentos.”

David Clark, Presidente da Associação das Corretoras de Mercados Atacadistas (WMBA), disse à Profit & Loss: “As notícias de que o chanceler chegou a um acordo com as autoridades de Hong Kong para Londres ser um centro offshore de trading de RMB demonstram a disponibilidade chinesa em tomar as

medidas certas para abrir a sua moeda e os seus fluxos de capital.”

As reformas para internacionalizar o renminbi e torná-lo uma alternativa ao dólar começaram em julho de 2010, quando a China permitiu a instituições, investidores e certas empresas qualificadas comprar e vender a moeda em Hong Kong livremente, sem limites.

“A notícia reforça a posição de Londres como líder global em câmbio e mercados de capitais internacionais”, acrescentou Clark. “Juntamente com os mercados NDF existentes em RMB, isto vai também oferecer às empresas corporativas e firmas de investimento internacionais oportunidades mais amplas de investir na China e na sua moeda.”

Qualquer acordo que facilite as operações de trading em moeda chinesa é boa notícia, disse Sam Ford, chefe de soluções de risco do Barclays Bank. “A importância da China como parceiro comercial global significa que mais empresas britânicas estão procurando comerciar com o país. Nos últimos dois anos, assistimos a um crescente interesse de empresas britânicas em usar o renminbi para liquidar transações comerciais. Desconfio que o anúncio [do chanceler] só vá acelerar essa tendência, devido aos benefícios que as empresas podem ter ao fazer negócios na China.”

David Sear, diretor-gerente global da Travelex Global Business Payments e diretor de operações da Western Union

Sala de mercados

Business Solutions, disse: “Esta nova parceria com Hong Kong fará de Londres um importante operador global de trading do renminbi fora da China. Esta é uma boa notícia para o Reino Unido; a capacidade de comerciar com o renminbi irá não só ajudar as PME do Reino Unido a capitalizar-se com a segunda maior economia do mundo, como também é um passo na direção certa em termos de impulsionar uma recuperação baseada na exportação.”

No entanto, os operadores do mercado avisam que, apesar da determinação chinesa, a abertura do RMB não vai acontecer da noite para o dia. “É provável que esse processo leve vários anos ainda, e os chineses agirão na gestão da sua moeda de acordo com as suas declarações de política no G20”, disse Clark.

Apesar do isolamento da Grã-Bretanha numa reunião de cúpula em Bruxelas em dezembro, as negociações indicam que a China vê Londres como um importante centro financeiro e porta de entrada do mercado único europeu.

“Esse apoio de longo prazo a Londres como o centro preferencial, especialmente em um fuso horário ocidental, torna ainda mais importante que autoridades britânicas resistam aos regulamentos mais restritivos que estão sendo propostos na UE e nos EUA”, disse Clark. “A China está se juntando aos países que deixam claro que o uso de mercados de câmbio e de balcão são uma parte essencial do crescimento saudável dos mercados financeiros.” I

A próxima moeda de reserva?

Alice Attwood pesquisa opiniões sobre se o renminbi chinês vai se tornar a próxima moeda de reserva mundial.

A

lguém quer o RMB como moeda de reserva? Naquilo que a P&L espera que se vá tornar um dos maiores debates do próximo par de anos no mercado de câmbio, um relatório recente do Deutsche Bank sugerindo que o renminbi tem o potencial para se tornar a próxima moeda de reserva do mundo na próxima década dividiu as opiniões no mercado.

Alan Cloete, chefe de finanças globais e de câmbio do Deutsche Bank, diz que a ascensão do renminbi, também conhecido

como yuan, pode continuar ainda mais, se 2011 for alguma indicação.

“Desde julho de 2010, o volume mensal de liquidações de trades denominados em RMB aumentou quase vinte vezes, indo a RMB 185 bilhões em agosto de 2011, quase 9% do volume mensal de negócios total da China”, diz ele.

Cloete descreve Hong Kong como tendo sido a “janela financeira da China para o mundo”, mas diz que agora serve como “porta dos fundos para acesso ao RMB”. As transações diárias em RMB no

mercado spot offshore de Hong-Kong, inaugurado em agosto de 2010, chegam agora a cerca de USD 2 bilhões, diz ele.

Barry Eichengreen, economista americano e professor da cátedra George C. Pardee e Helen N. Pardee de economia e ciências políticas da Universidade da Califórnia em Berkeley, diz que o renminbi poderia representar 15% das explorações de reserva de moeda mundial nos próximos dez anos.

Contudo, esta ideia não teve muita repercussão no setor. Michael Derks,

www.profit-loss.com I Profit & Loss I Primeiro semestre de 2012 I 15

Sala de mercados

Londres deve ser o próximo centro de RMB

estrategista-chefe da FXPro, diz: “O renminbi tem um longo caminho a percorrer antes de se tornar uma moeda de reserva. Os mercados de capitais chineses estão numa fase muito precoce do desenvolvimento, a moeda não é livremente conversível, não há garantias para os investidores estrangeiros em vigor, o banco central não é independente e a moeda é usada ativamente como ferramenta política.

“Como tal, vai se passar muito tempo antes que os gestores de reservas possam justificar a exposição ao renminbi, porque neste momento os riscos são demasiado elevados. Por isso, acho que uma meta de 15% para reservas mundiais de câmbio no prazo de dez anos é muito pouco provável – eu ficaria surpreso se fosse até 5%, se tanto.”

David Gilmore, sócio da FX Analytics, diz: “acho que o renminbi será uma moeda de reserva, mas em uma década pode ser um pouco cedo. Primeiro o renminbi precisa tornar-se uma moeda totalmente conversível e, embora a China esteja a ponto de alcançar este objetivo, parece que não tem pressa. Talvez a pergunta que devamos perguntar seja se será uma moeda totalmente conversível em uma década? Acho que será. O tamanho da economia e o ritmo de desenvolvimento da China sugerem que o tempo entre a conversibilidade e o status de moeda de reserva para o RMB será relativamente curto.

“O teste do status de moeda de reserva é qual porcentagem de RMB será mantida pelos bancos centrais em 2021? Se for 5%, há uma probabilidade decente que seja uma moeda de reserva. Mas chegar a 40% onde estará a par com o USD e o EUR, pode demorar outra década.

“Argumenta-se que a parte de China do PIB global aumentara significativamente nos próximos dez anos, correspondendo a uma parte cada vez maior do comércio mundial. Assim, é inevitável que o yuan flutue e que os mercados de capitais da China fiquem mais abertos – a mobilidade do capital é uma condição necessária para uma moeda de reserva.”

Cloete sugere que o RMB está ajudando a mudar os mercados financeiros da China. Segundo ele, “desde agosto de 2011, as empresas estrangeiras têm sido capazes liquidar contratos em RMB em qualquer província da China, uma flexibilização

das regras que teria sido inimaginável mesmo dois anos atrás… Ascensão internacional do RMB trará consigo um fim ao atual sistema restritivo de mercados paralelos de câmbio para a moeda da China.”

No entanto, várias fontes de mercado em Hong Kong observam a relutância do governo chinês em afrouxar o controle do poder econômico por medo de, como diz uma dessas fontes, “mandar a bola de neve rolando ladeira abaixo”. Muitos acreditam que as chances de o renminbi se tornar a próxima moeda de reserva serão ditadas pela política, em vez de pela economia – e isto, como diz um trader baseado em Hong Kong, significa que teremos de esperar um pouco mais do que o esperado.

Enquanto isso, em um movimento visto por muitos observadores do mercado como uma sinalização da vontade crescente da China de assumir um papel mais estendido nos mercados globais de moeda, o país está incentivando que mais das suas atividades de comércio bilateral com o Japão sejam liquidadas diretamente em renminbi ou ienes.

O movimento se segue a uma reunião de 26 de dezembro em Pequim entre o primeiro-ministro chinês, Wen Jiabao, e o primeiro-ministro japonês, Yoshihiko Noda, que procurou diversificar o risco cambial associado às trocas comerciais entre a segunda e a terceira maiores economias mundiais. A China é o maior parceiro comercial do Japão, e atualmente quase dois terços do comércio da China e Japão são pagos com dólares americanos.

O Japão também está interessado em comprar títulos do governo chinês, marcando a primeira vez que o país adicionou dívidas denominadas em renminbi às suas próprias reservas de câmbio.

Embora essa medida tenha levado a especulações acerca do impacto potencial sobre o dólar americano, poucos analistas preveem uma mudança dramática.

Robert Savage, diretor executivo da Track.com, uma empresa de pesquisa independente, diz: “Japão e a China concordaram com novas linhas de swap e mais comércio de títulos uns dos outros.

O Japão vai comprar até USD 10 bilhões em títulos em RMB, diversificando-se para longe do USD. Isto não vai prejudicar muito o dólar americano agora, pois a intervenção do Bank of Japan

16 I Primeiro semestre de 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com

acrescentou mais USD 100 bilhões em reservas.

“Isto permitirá que a China mantenha o RMB forte e o Japão mantenha um piso em USD; as duas nações estão preocupadas com o câmbio. A China está vendo o dinheiro fluir para fora do país e vendeu USD e ouro para evitar um maior fluxo de saída em dezembro. O Japão pode estar pronto para mais uma rodada de compra de USD para segurar o JPY mais perto de 80 que de 75… Mas o grande perdedor pode ser o euro, pois tinha ganhado anteriormente com transações em RMB e esse novo arranjo pode mudar isso um pouco.”

David Mann, chefe de pesquisa das Américas para o Standard Chartered, diz: “No curto prazo, é improvável que isto tenha qualquer impacto notável sobre o USD, dada a predominância de outros desenvolvimentos muito mais significativos, sobretudo a crise da Europa no primeiro trimestre de 2012, que poderá sofrer uma nova deterioração que leve à procura do USD como porto seguro até as coisas se estabilizarem.

“No médio prazo, como é provável que este seja o horizonte com o qual a logística disto será elaborada, até haver um mercado líquido para RMB-JPY (taxa cruzada) na medida em que os custos de transação sejam mais baixos do que o trading denominado em USD, é difícil crer que isto tenha um impacto negativo significativo sobre o USD. “No longo prazo, quando for o caso e quando o RMB tiver uma quantidade suficientemente grande de ativos de investimento que estrangeiros possam comprar e vender livremente – ou seja, depois que os controles de capital forem reduzidos significativamente – é bem provável que haja uma escassez de USD fora dos EUA, à medida que mais países forem diversificando a moeda usadas nas suas trocas comerciais.”

Enquanto isso, Benoit Anne, diretor administrativo e chefe de estratégia de ME da Société Générale, diz: “há um claro movimento da China no sentido de afastar-se do dólar como moeda de reserva e promover a utilização internacional da sua própria, o RMB, mas isso continua sendo puramente simbólico neste momento.”

Ele acrescenta, “Estamos ainda muito longe de ver o RMB tornar-se um instrumento de reserva global de pleno direito”. I

Citi lança Velocity 2.0

Mercados digitais

Citi inicia “revolução” com Velocity 2.0 Citi lança sua nova plataforma single-dealer, oferecendo aos clientes um trading mais rápido, menores custos por transação e mais liquidez, conta Kirsten Hyde.

Citi revelou a tão aguardada Velocity 2.0, a versão mais recente da sua plataforma single-dealer, oferecendo aos clientes uma execução mais rápida, redução de custos por transação e funcionalidade mais fácil de usar.

O trabalho de desenvolvimento da plataforma começou há um ano, apenas seis meses após o lançamento da sua antecessora, a Velocity 1.9 e envolveu uma grande reconstrução do zero, de acordo com funcionários.

“Aqui não se trata do mesmo chassis e motor em um corpo diferente. Escrevemos a Velocity 2.0 em uma nova linguagem de programação que achamos que a torna muito mais rápida do que qualquer outra coisa no mercado”, diz Anil Prasad, chefe global de câmbio e de mercados locais em ME do Citi. “Foi um exercício de construir do zero que procurou cuidar de cinco coisas para os nossos clientes: execução mais rápida, redução dos custos por transação, mais liquidez, informações em tempo real mais bem direcionadas e um uso muito mais eficiente do espaço do desktop.

“Fomos aos nossos clientes, perguntamos-lhes o que queriam e com isso projetamos a Velocity 2.0”, acrescenta. “Achamos que vai revolucionar o trading em câmbio.”

Os quadros de preços básicos da Velocity são o ponto central da maioria das funcionalidades da plataforma. Cada quadro oferece aos usuários as ferramentas essenciais de que precisam para trading, seja colocar pedidos, lançar um algoritmo, analisar

O

ANIL PRASAD

ou negociar desde uma superfície de volatilidade em 3D ou acessar gráficos e notícias em tempo real do FX Wire, o serviço de notícias interno do Citi.

Cada quadro é 68% mais compacto do que antes, o que significa que a plataforma pode acomodar 42 quadro, ao contrário dos 25 da versão 1.9, e tem um uso 50% menos intensivo da CPU, o que significa que os traders podem deixar várias janelas abertas sem correrem o risco de congelar a tela.

A atualização de preços é 92 milissegundos mais rápida do que em qualquer outra plataforma single-dealer, diz Prasad, e a velocidade de execução foi substancialmente melhorada. Por exemplo, ele explica que o tempo de transação entre Cingapura e Nova York foi reduzido em 20%, com espaço para mais eficiência.

Em termos de liquidez, a plataforma permite fazer correspondências cliente-acliente, o que lhe rendeu um ganho adicional de liquidez substancial; e, em pares de moedas de mercados emergentes, o Citi tem preços combinados das suas mesas de todo o mundo com preços autonegociados gerados automaticamente para criar uma precificação mais robusta.

Em termos de redução dos custos por transação, toda a plataforma foi concebida para trading até a quinta casa decimal.

A Velocity 2.0 também traz aos usuários informações direcionadas em tempo real dos quadros de preço. “A grande vantagem que é que temos mais de quinhentos www.profit-loss.com I Profit & Loss I Primeiro semestre de 2012 I 17

Mercados digitais

Citi lança Velocity 2.0

traders em 72 países. Esses traders transmitem todas as informações que considerem relevantes para os mercados ao FX Wire, editado internamente e publicado para clientes externos. Achamos que o FX Wire vá fazer uma diferença muito grande para os clientes”, diz Prasad.

“Se você estiver interessado no par dólar-euro e quiser informações relevantes sobre ele, basta clicar no ícone do canto superior direito do quadro para ver o histórico mais recente sobre esse par”, continua. “Seja qual for o instrumento que escolher, as informações sobre ele estão ali mesmo, ao seu alcance.”

Além de transações spot, os clientes poderão fazer forward trade, non deliverable forwards e swaps, diretamente do quadro.

A plataforma tem várias maneiras para que um usuário faça pedidos – com base no preço de compra/venda, no spread, na

PROFIT & LOSS

EVENTOS

CINGAPURA

linha de alta/baixa e em gráficos.

Ela também oferece três algoritmos: preço médio ponderado no tempo, Ripple, executado no pool de liquidez interna do Citi, e Silent Partner, que acessa toda a liquidez do mercado. Dois outros algoritmos estão programados para serem lançados mais tarde neste trimestre.

Um blotter (detalhes de transações por período) exibe dois anos de histórico além de posições em tempo real e mark-to-market; também permite que os usuários personalizem filtros por par de moedas, mostrando volumes, número de tíquetes e a porcentagem de trades totais por par de moedas.

Prasad diz que a equipe de desenvolvimento aplicou a mesma lógica usada para criar os quadros de preço para dinheiro nos seus quadros de preço de opções. “Tudo o que você precisa para definir o preço de um put, call, straddle, strangle ou reversão de risco está ao alcance dos seus dedos. Todos os preços são transmitidos em streaming, mesmo as combinações”, explica ele.

No quadro, os usuários podem ver todos os aspectos do mercado de opções. Clicando nas guias da parte inferior, podem analisar toda a superfície de volatilidade, fazer transações diretamente da superfície em 3D, ver as “gregas” pertinentes para a opção e outros detalhes, como a hora em que a opção expira.

“O trading de opções vira uma tarefa muito fácil com a Velocity”, diz Prasad. “A precificação por trás do sistema é forte e não tenho dúvidas de que esta ferramenta será popular.”

A plataforma também oferece acesso a pesquisa, mapeamento e análise entre ativos, cobertura global de mercados de capitais e acesso móvel e pela web.

A Velocity 2.0 foi lançado em meados de janeiro. O Citi diz que espera que todos os clientes passem da versão 1.9 para a 2.0 até o final do trimestre. I

2012

BOGOTÁ

CIDADE DO MÉXICO

LONDRES

NOVA YORK

CHICAGO

SANTIAGO

SÃO PAULO

TORONTO

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www.profit-loss.com 18 I Primeiro semestre de 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com

Implementação da plataforma LATAM FX

Mercados digitais

Latin Trade Partners implementa plataforma de câmbio Três países latino-americanos estão buscando fortalecer os seus laços mediante uma plataforma comum de câmbio. elo menos três nações latinoamericanas estão estabelecendo laços mais estreitos mediante uma plataforma comum de trading de câmbio, em um movimento que reforça as suas crescentes conexões de comércio e de mercados financeiros. Resta saber quão rápida será a aceitação da plataforma de câmbio e com que rapidez outros produtos podem sair dela, tendo em conta as dificuldades da construção de um mercado comum de ações entre os três signatários e contra o pano de fundo cada vez mais sombrio da instabilidade financeira global.

Chile, Colômbia e Peru, juntamente com o membro potencial da plataforma de câmbio, o México, estão empenhados alcançar laços econômicos muito mais estreitos e assinaram em abril passado um amplo acordo projetado para criar um dos maiores blocos de livre comércio da região, criando um grande impulso para o mercado de câmbio.

Os três países sul-americanos já usam uma tecnologia de câmbio comum, originalmente desenvolvida pela Icap, e planejam começar a negociar as suas respectivas moedas na nova plataforma de câmbio. México tem uma plataforma semelhante a SIF-Icap, uma subsidiária da Icap e o intercâmbio mexicano e está em diálogo para se inscrever para a iniciativa.

A iniciativa de câmbio não é apenas um resultado natural da tecnologia de câmbio compartilhada, mas o lançamento de uma nova plataforma comum de capital, a estrutura de Mercados Latino-americanos Integrados (MILA), inaugurada em 30 de maio. O México confirmou recentemente que vai se inscrever na MILA. A ICAP desenvolveu a plataforma de câmbio para os três signatários originais em 1992-3. A nova iniciativa vai reunir a Integrados FX, administradora da plataforma de trading de moedas SET-FX da Colômbia; a Bolsa Electrónica de Chile, que administra o sistema de moedas Sistema de Divisas Datatec; e a Datatec Peru.

As corretoras de cada país poderão acessar a plataforma por meio de telas divididas e a iniciativa permitirá que as transações de capital passem de telefônicas a eletrônicas. As corretoras criarão linhas de crédito umas com as outras, que serão ajustadas quando as posições entre elas forem zeradas.

A plataforma permitirá que as corretoras/dealers negociem qualquer das três moedas on-line e em tempo real, eliminando a necessidade de intermediários, observa Enrique Seguel Steuer, diretor de marketing da Bolsa Electrónica de Chile em Santiago.

Os gestores têm menos expectativas sobre as ambições

P

imediatas da iniciativa. “A cada vez que se abre um novo mercado, criar volume é um processo lento. Leva tempo para construir confiança com os investidores”, admite Andres Macaya, o gerente de negócios da SET-FX em Bogotá. O mesmo provavelmente será válido para a plataforma de câmbio, argumenta. Mesmo assim, os volumes diários de câmbio entre os três países já atingiram volumosos 4,5 bilhões de dólares por dia.

Seguel Steuer está confiante de que os volumes vão crescer com o tempo. “O interessante é que esta plataforma será útil não só para transações financeiras, mas certamente será usada para transações envolvendo outros bens e serviços”, como exportações e importações, diz ele. Isto se encaixaria bem com a grande iniciativa de comércio dos governos.

Ainda assim, a iniciativa de cambio pan-regional está sendo levada com cautela, refletindo parcialmente a lenta ascensão da MILA, além das restrições da legislação local. O trading estará confinado às transações spot com as três moedas. Com o tempo, isto poderia evoluir para a oferta de non deliverable forwards, diz Macaya, embora se recuse a prever em quanto tempo isso aconteceria.

Além disso, as transações serão mais pesadas, pois terão de ser convertidas via dólar, visto não haver disposições legais para transações de moeda direta entre cada país. Tendo em conta a proposta de laços econômicos mais estreitos, as restrições podem ser afrouxadas, e “poderemos ver trades diretos entre as moedas dos três mercados”, diz Macaya. www.profit-loss.com I Profit & Loss I Primeiro semestre de 2012 I 19

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Dinheiro real e melhor execução

É preciso repensar?

Enquanto as várias disputas sobre transações de câmbio segundo a Instrução Permanente vão acontecendo, Colin Lambert pergunta, como resolver um problema como a melhor execução de dinheiro real?

notável que, mais de dois anos depois que o estado da Califórnia abriu o vespeiro que é a questão da instrução permanente para transações de câmbio entre a State Street e o Bank of New York Mellon. Naquela época, conforme documentado nestas páginas, vários outros estados e fundos de pensões iniciaram ações legais semelhantes que continuam até hoje.

Apesar da atividade jurídica em curso, a batelada de ações pôs em evidência uma falta de compreensão de algumas partes sobre como o mundo mudou na última década, além de uma falta de consideração dos gestores de dinheiro pelas suas execuções de câmbio. Como vários cínicos salientaram, não é coincidência que essas ações judiciais tenham sido iniciadas em um período em que o

É

desempenho dos gerentes de dinheiro esteve gravemente abaixo dos pontos de referência de longo prazo. “Esta é a comunidade de dinheiro real tentando agarrar tantos dólares quanto possível para atenuar o golpe dos retornos fracos”, diz um gestor de fundos de hedge baseado nos Estados Unidos.

“Estou surpreso que isto ainda não se espalhou para além das fronteiras dos Estados Unidos – tanto quanto estou ciente de que há pouca ou nenhuma diferença em como essas transações são tratadas globalmente.”

O problema que está no cerne dos processos jurídicos nos EUA são as transações de instrução permanente, onde um fundo envia um grande número de tíquetes de pequeno valor nominal que, segundo o entendimento geral, são executados no final do dia a uma taxa

20 I Primeiro semestre de 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com

escolhida pelo banco. No passado, alguns fundos aparentemente concordaram em pagar um spread sobre essas transações, com frequência 30 ou mais pontos mais que o mercado, reconhecendo que o processamento de um grande número de transações de pequeno valor nominal era um processo caro e demorado.

Esta parece ser uma solução sensata, embora fontes com conhecimento da situação revelem à Profit & Loss que os curadores ficaram incomodados com transações sendo executadas fora do intervalo do dia; ou seja, às vezes o fundo estava vendendo uma moeda 20 pontos ou mais abaixo da baixa do dia.

Isto, aliado ao crescimento do comércio eletrônico nos mercados cambiais, de repente pôs a prática em evidência, embora tenha sido preciso um longo

Dinheiro real e melhor execução

período de desempenho fraco para que os fundos começassem a agir.

Nessas circunstâncias o processo foi ajustado para que as transações pudessem ser executadas, muitas vezes após o batimento (netting), mas nem sempre, de acordo com alguns gestores de dinheiro, em um momento do dia escolhido pelo banco que garantisse que a transação fosse executada no mesmo dia. Segundo esses gestores, o problema era que, naturalmente, os traders do banco esperavam até que o mercado estivesse no melhor momento possível para eles antes de executar; ou seja, a transação muitas vezes era feita na alta ou na baixa.

“Custa dinheiro colocar essas transações, os bancos em causa já não estavam obtendo um spread automático por elas, e por isso tem sentido para eles obter o spread negociando no melhor momento possível para o banco”, explica um gerente de dinheiro.

Os gestores de dinheiro entrevistados para este artigo aceitam que tem de haver algum valor para os bancos ao processar essas transações, mas todos sabem que isso acabou se tornando uma questão de “abuso sistêmico”. O gestor, que trabalha para um fundo de dinheiro real que não participa das ações judiciais, diz que as suas próprias execuções eram às vezes sujeitas ao mesmo processo. “Chegou um momento em que todos os dias as nossas transações de instrução permanente eram executados a cinco pontos ou menos que a alta ou a baixa do dia – era óbvio e estava virando piada.”

O gestor em causa acrescenta que conversas de alto nível e “bruscas” tiveram lugar entre fundo e banco, e o problema foi corrigido imediatamente.

“Alguns dias os bancos ganham um bom dinheiro com essas transações, outros dias, não”, explica o gestor. “Bastou um carimbo de hora, o que significava que, se eles ganhavam dinheiro, era porque um dealer tinha lidado corretamente com o mercado.”

Dano à reputação Vários observadores do setor dizem que um simples carimbo de hora

resolveria o problema que ocupa atualmente o sistema legal americano, mas curiosamente poucos gestores realmente acreditam que as ações jurídicas terão êxito. “Não sei o que dizem os documentos legais, esta será a chave”, diz o gestor do fundo de hedge baseado nos Estados Unidos. “Se os fundos concordaram em deixar os bancos decidirem como executariam as transações, então, tecnicamente está tudo certo, ainda que não moralmente.”

Bem sucedidas ou não, a maioria dos observadores concorda que é provável que os casos em julgamento tenham um único impacto – no dano à reputação dos bancos. “Não dá para ler os e-mails publicados pelo estado de Massachusetts, sem pensar menos do Bank of New York Mellon”, argumenta um gestor de fundo de hedge familiarizado com o problema.

Quando pressionado, o gerente destaca alguns e-mails internos do BNY Mellon divulgados em novembro pelo Secretário do Estado de Massachusetts, Willam Galvin. Neles, membros do pessoal do banco destacam que o “BNYM chega ‘tarde’ ao espaço de transparência”, ou, o que é mais grave aos olhos desse gestor, como funcionários do BNY Mellon ressaltavam a “opção intra-day livre” que era o câmbio de instrução permanente, porque fixava o preço na alta ou na baixa do dia, “dependendo do que fosse pior para você”.

Um profissional de câmbio eletrônico baseado no Reino Unido manifesta surpresa por alguns dos comentários dos e-mails, especificamente como o banco parece preferir clientes que façam transações off-line. “[O banco] há muito se orgulhava da qualidade da sua oferta de câmbio eletrônico, afinal de contas foi um dos pioneiros nisso, e dar preferência a que os seus clientes realizem essas transações de forma ineficiente – desafiando toda a lógica das plataformas eletrônicas – é muito estranho. Não fica bem, porque parece que eles queriam essas transações off-line porque ganhavam um bom dinheiro com elas.”

O e-mail em questão observa que “a opção intra-day livre” e outras vantagens “desaparecem quando um cliente faz negócios mediante uma plataforma de

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comércio eletrônico e obtém plena transparência”.

Que os montantes em causa não são insignificantes é mostrado no mesmo email, que observa que o banco costumava ganhar doze milhões de dólares por ano de um cliente (com uma média de sete pontos básicos de spread) quando a transação era executada de forma não-negociável, mas que o spread caía para 1 pb (e tendia a cair ainda mais) quando o cliente obtinha cotações competitivas em uma plataforma de comércio eletrônico.

Embora estes comentários não ajudem a reputação do BNY Mellon aos olhos de muitos, poucos acreditam que sejam ilegais. Na verdade, a aceitação geral do demorado processo de lidar com grandes números de pequenas transações nominais é realçada pelo reconhecimento, em um dos e-mails divulgados ao público, de que a questão principal era gerar um “retorno justo”.

Um dealer chega a dizer que, dada a provável quantidade de transações envolvidas, 1 pb “não é justo”. Em vez disso, ela devia estar no intervalo de 3 a 4 pb. Isto encontra alguma oposição do chefe de uma mesa de execução de um gestor de dinheiro real que assinala que a mesa é julgada pela qualidade da sua execução.

“Dois ou três pontos base em pequenas transações se acumulam”, afirma o chefe de mesa. “Podemos pagar os custos da nossa mesa melhorando a nossa execução desses tíquetes por uma pequena margem. Os meus curadores exigem a “melhor execução” e apesar de este ser um conceito fluido, isto não significa dar pontos de presente só porque uma transação é pequena.”

O impacto sobre a reputação do BNY Mellon e também da State Street, que também está implicada nas suas próprias ações judiciais, é difícil de discernir, dado que os resultados das ações sem dúvida terá alguma influência. Houve um ou dois sinais, contudo, de que diferentes fundos estão pensando de maneira muito diferente.

Em julho deste ano, o Calpers, um dos fundos envolvidos ação judicial da Califórnia contra a State Street, indica

www.profit-loss.com I Profit & Loss I Primeiro semestre de 2012 I 21

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que os negócios continuam como de costume, ao assinar um novo contrato de três anos com o banco como seu depositário. As ações judiciais estão correndo, mas o fundo disse que, então, era mais eficiente ficar com a State Street, dada a sua capacidade de oferecer o serviço polivalente de que o fundo precisa.

A contrário, no início de dezembro, o conselho administrativo da entidade de gestão de investimentos de reservas do sistema de pensões de Massachusetts (PRIM) votou pela transferência da execução de câmbio de alguns fundos do BNY Mellon para a Russell Investments, que esteve trabalhando silenciosamente nos bastidores, dizem algumas fontes, para estabelecer-se como alternativa aos depositários globais para execução de câmbio. O conselho da PRIM também instruiu os seus gerentes a negociar mais transações de câmbio.

Padrões do setor Daqui para a frente, muitos observadores esperam que pouca coisa mudará no cenário dos depositários de câmbio, e vários lembram que o câmbio continua sendo uma pequena parte do serviço geral, com os mais cínicos assinalando que o caso todo poderia ser esquecido se os retornos sobre ações e renda fixa começassem a se recuperar.

Outros esperam uma atitude mais profissional em relação ao câmbio, observando contudo que, em último caso, a onda de processos jurídicos irá chamar a atenção dos gestores para a facilidade de executar essas transações.

Diversos bancos há muito tinham a capacidade de carregar transações em bloco, executá-las e distribuí-las de novo pelos fundos; portanto, devemos assistir um fluxo constante de vendedores de outros bancos batendo nas portas desses fundos, oferecendolhes tecnologia para que eles mesmos executem as suas transações. Isto posto, o gestor de dinheiro acredita que o próprio setor bancário teve um papel nisso, observando que “os grandes bancos nunca realmente se incomodaram em desafiar os grandes depositários e demoraram para desenvolver as soluções certas. Houve uma falta de concorrência, que

Dinheiro real e melhor execução

inevitavelmente significa que os líderes ficam complacentes”.

Vários observadores acreditam que a espinhosa questão da melhor execução permeia todo o setor de dinheiro real, mas não necessariamente de uma maneira óbvia. “Gerentes diferentes têm diferentes abordagens”, diz um vendedor experiente de câmbio em Londres.

“Alguns gerentes lutam por cada último pontinho em cada transação, outros apenas dizem de que lado estão ou até mandam um fax e pegam a taxa no dia seguinte. E no meio há gerentes que oscilam de uma atitude para a outra. A coisa toda clama por um documento de melhores práticas gerado pelo setor.” É claro que essa documentação já existe. Como observa uma fonte, todos os gestores de dinheiro real que lidam com uma entidade depositária têm documentos legais que soletram explicitamente como a precificação e a execução devem ser feitas. Na verdade, muitos acreditam que é esta faceta da questão que fará com que os processos jurídicos nos EUA fracassem. Outros, no entanto, salientam que a documentação legal só serve para amarrar o gestor ao depositário nos assuntos de câmbio, o que significa que todas as transações são precificadas menos agressivamente.

Isto é refutado por um trader sênior de um banco com um segmento de custódia, que argumenta que apenas pequenas transações estão obrigadas a serem executadas pelo depositário, embora esse trader aceite que “às vezes” tíquetes maiores que não estão em concorrência cheguem à mesa. É muito difícil tomar o pulso do setor sobre como muitos gestores realmente procuram executar contra um fluxo competitivo. Por um lado, o pessoal de vendas dos bancos informa que todas as transações estão em concorrência, na medida em que, em alguns tíquetes muito grandes, o trader prefere não ganhar a transação, mas outros afirmam que apenas recebem instruções. Um vendedor sênior da Europa revela que “um gestor de investimentos muito grande” diz rotineiramente ao seu pessoal de vendas de que lado do mercado estão e, em seguida, deixam a cargo do vendedor se devem dizer isto ao trader que precifica o tíquete. Isto parece representar um campo minado moral para o vendedor, que pode ficar dividido

22 I Primeiro semestre de 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com

entre o desejo de proteger os interesses do seu cliente a todo o custo, mas possivelmente em detrimento do fluxo de receitas da sua própria instituição.

Outros vendedores têm diferentes histórias para contar. Um observa que as mesas de trading do banco não afastam o preço do mercado “mesmo que saibam de que lado o cliente está”, possivelmente por valorizar o que pode às vezes ser um fluxo “contrário” para ajudá-lo a construir níveis de internalização. Outro revela que a mesa de trading não se afasta do preço, mas o vendedor sim, sugerindo que esses clientes ou são muito transparentes com os seus bancos (e possivelmente não se preocupam com a execução de câmbio) ou o vendedor é muito ligado ao cliente e capaz de escamotear pontos aqui e ali.

Este parece ser o sonho de um vendedor, apesar de outro membro sênior dessa profissão destacar como os processos judiciais levaram a um crescente nervosismo nas mesas de venda de dinheiro real. “Muitos desses clientes, consciente ou inconscientemente, têm contribuído de forma generosa para os lucros e perdas dos bancos ao longo dos anos, mas agora estão ficando mais experientes”, assinala o vendedor. “Estão começando a olhar para as suas opções, o que significa que as pessoas que os estão cobrindo agora têm um problema, pois – sabem que o modelo de receita é insustentável, mas a administração do banco não quer saber disto.

“Isso significa que o pessoal de cobertura atual não quer ser os que ficam sem cadeira quando a música para, de modo que perpetuam a prática e esperam poder passar para outra mesa com o tempo, antes que o cliente descubra e as receitas saiam pela porta afora. Todo o mundo está petrificado de medo de ser o único a perder quando este segmento de clientes acordar.”

O fato de que muitas fontes tenham tantas histórias diferentes para contar destaca um fator que tem sido de certo modo ignorado em todo este furor sobre processos jurídicos nos EUA, como aponta um observador maduro e experiente do mercado: “Isto não diz respeito apenas aos grandes bancos depositários, as contas de dinheiro real foram geradoras de boas receitas para os

Dinheiro real e melhor execução

principais bancos globais também, ao longo dos anos.”

Outro observador concorda: “Essa questão vai muito mais fundo do que as ações judiciais contra os dois bancos, tem a ver com como o setor de câmbio como um todo trata o dinheiro real e como o setor de dinheiro real como um todo vê o câmbio.”

Soluções É difícil discordar de que os holofotes jurídicos atualmente focados em dois bancos podem estender-se para o setor como um todo, mas o que é a solução? O setor precisa de um documento de melhores práticas? Ou, como muitos acreditam, isto é apenas um caso de o dinheiro real começar a levar o câmbio a sério?

A primeira solução, e aparentemente a mais óbvia, seria estabelecer ou implantar uma estrutura de tecnologia existente para as transações atualmente executadas ao abrigo das regras de instrução permanente.

Enviar um grande número de pequenas transações nominais durante todo o dia não deve estar acima das capacidades de ninguém, e no processo essas transações podem ser saldadas em intervalos regulares ou de acordo com certos critérios, como o nível total de exposição.

Um vendedor sênior da Europa acredita que pode haver uma oportunidade para que um provedor de câmbio de varejo se una com os bancos depositários e preste um serviço dedicado a tíquetes de pequeno valor.

“Uma plataforma de varejo tem a infraestrutura e a experiência em lidar com essas transações”, observa o vendedor. “Eles também podem internalizar bastante fluxo nas ocasiões que parecerem atraentes.”

Note-se que o vendedor fica em dificuldade para apresentar uma razão para que isso seja bom para os bancos depositários, mas sugere que pode ser uma economia de custos, por ter de processar um menor número de tíquetes.

De um modo um tanto estranho (posto que se supõe que esse canal eletrônico seja a panaceia para o processamento de altos volumes com baixo valor nominal), pôr os tíquetes de instrução permanente on-line provoca uma reação cautelosa do profissional de câmbio eletrônico do Reino Unido. “Em um momento em que

estão sendo gerados mais tíquetes do que nunca, adicionar milhares mais poderia criar problemas de capacidade. Isto precisa ser visto do ponto de vista mais amplo de todo o setor; tíquetes maiores estão sendo divididos em dezenas de tíquetes menores e os volumes de varejo estão crescendo; portanto, se essas transações forem jogadas na mistura, podem surgir problemas graves de capacidade.”

Se surgirem problemas de capacidade, será uma espécie de rotação de 360 graus paradoxal para o câmbio eletrônico como negócio, pois dois dos incentivadores reais das plataformas de banco único e multibancos foram o Bank of New York e a State Street, os dois decididos (em parte) a abordar a questão do processamento de altos números de tíquetes. Seria estranho conviver com o fato de um subproduto desses processos judiciais contra os dois bancos seja exacerbar os problemas de capacidade, forçando mais transações para o domínio público em serviços de corretagem de primeira linha.

A questão da capacidade parece unir todos os que participaram deste artigo, no sentido de que todos concordam que a análise de custos de transação é cada vez mais reconhecida como parte integrante de qualquer política de melhor execução.

“Estamos vendo um grande interesse pela ACT por parte das contas de dinheiro real”, diz o profissional de câmbio eletrônico do Reino Unido. “E a maioria deles chega à mesma conclusão – decompor grandes transações em menores quantidades usando algoritmos.

Desconfio que essas transações menores também serão executadas pelo mesmo mecanismo, o que pode fazer o mercado mover-se ainda mais para um modus operandi mais baseado em pedidos do que orientado por cotações.”

Usar tecnologia algorítmica para todos os negócios de câmbio parece ser um exagero, apesar de o gestor de fundos de hedge dos EUA acreditar que há benefícios. “Pode-se sistematizar todo o processo, o que significa que as transações são enviadas no minuto em que são geradas”, argumenta o gestor. “Além disso, enviando um monte de tíquetes de baixo valor nominal, tem-se mais capacidade de ocultar partes maiores do negócio, o que deve melhorar a execução.”

Parece que não há uma solução única para um segmento de cliente que

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parece não ter clareza sobre como ou em que grau deve-se adotar o câmbio.

Em ambientes de taxa de juros ultrabaixa, o desempenho sofre inevitavelmente; mas, de maneira igualmente inevitável, a atenção se volta para a construção de eficiências.

Uma dessas eficiências pode ser automatizar inteiramente, tudo o que tenha a ver com câmbio no gestor de dinheiro, mas mesmo isto tem custos.

Por enquanto, parece haver uma certa frustração de alguns no segmento sobre a falta de progresso em resolver a questão da melhor execução de câmbio para o dinheiro real e uma aparente falta de interesse dos outros. Na base de tudo está a incerteza que os atuais mercado e ambiente econômico trazem.

“Ninguém quer balançar o barco neste momento”, diz o vendedor de dinheiro real. “Sim, os fundos estão usando mais a ACT, mas só para se cobrirem com o proprietário do ativo subjacente ou com curadores se eles o exigirem. Se não o fizerem, o gestor contenta-se em deixar as coisas à deriva – afinal de contas, estão mais preocupados em fazer alguns dólares nos seus investimentos do que em salvar um pedaço dele mediante a melhor execução do câmbio.”

Evidentemente, a melhor execução, tal como observado foi anteriormente, é um conceito fluido; mas o que é mais pertinente é que alguém precisa monitorar, apontar o dedo para as coisas que precisam mudar. “É uma questão de responsabilidade”, afirma um especialista de execução de dinheiro real. “Quem faz a investigação preliminar de todos os negócios – grandes e pequenos – executados em nome de um fundo? O consultor de ativos? O curador que emprega esse consultor de ativos? Um terceiro independente, que seria caro?

“Até o setor, especificamente os responsáveis por assegurar que os investidores obtenham o melhor retorno possível, resolver estas questões, o dinheiro real continuará vendo no câmbio um subproduto de investimentos ‘mais importantes’. Não há nada que o setor de câmbio possa de fato fazer para mudar essa percepção, ela tem de vir de dentro. Esses processos judiciais talvez, apenas talvez, desencadeiem essa mudança.” I

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Notícias breves

MONEY MANAGEMENT> NOTÍCIAS BREVES

Índice Parker FX cai em novembro

undos globais de moedas informaram perdas em novembro, em meio à crescente volatilidade do dólar dos Estados Unidos, de acordo com um recente relatório do índice Parker FX da administradora de fundos de fundos Parker Global Strategies.

Os fundos do índice relataram um prejuízo agregado de -0,03% em novembro, com 30 de 53 fundos incorrendo em prejuízo, relatando ganhos e o restante sem alterações. O desempenho do mês foi de uma alta de 5,14% a uma baixa de -2,58%.

O euro começou novembro distintamente mais baixo, devido à contínua turbulência na Europa, enquanto Grécia chamava inesperadamente um referendo sobre o pacote de socorro proposto pela União Europeia, empurrando os investidores para o dólar americano e outras classes de ativos percebidas como “sem risco”.

F

“A volatilidade do dólar reflete a debilidade da União Europeia, juntamente com o anúncio do Federal Reserve de que o crescimento econômico fortaleceu-se mês a mês e que não havia nenhum plano imediato para implementar uma terceira rodada de alívio quantitativo”, de acordo com um comunicado da Parker Global Strategies.

“O dólar recuou rapidamente com as notícias e a subsequente confirmação de que o “supercomitê” do congresso americano não tinha conseguido elaborar um plano para reduzir a dívida dos EUA. As primeiras informações sobre vendas de varejo de fim de ano mais fortes do que o esperado em comparação ao fimde-semana de Ação de Graças ajudaram a criar uma recuperação do dólar no final do mês.”

A Parker também tem dois subíndices orientados por estilo: o índice sistemático Parker, que rastreia os gestores cujo processo de decisão é baseado em modelos de computador, ou trading sistemático, e o índice discricionário Parker, que rastreia os gerentes cujo processo de decisão é discricionário. Em novembro, o índice sistemático aumentou 0,13% e o índice discricionário diminuiu 0,18%.

O índice Parker FX é um benchmark baseado em desempenho que mede o os retornos relatados e ajustados por risco dos gestores de moeda globais. O retorno anual composto de 311 meses até novembro de 2011 desde o início em janeiro de 1986 é de 11,22% numa base relatada e de 3,05% numa base ponderada por risco.

HAP Capital acena para o Fenics da GFI firma de trading Hap Capital, baseada em Nova York, licenciou as ferramentas de precificação e análise Fenics Professional, do GFI Group, para uso na sua mesa de opções de câmbio.

A HAP Capital descreve a si mesma como “um provedor de liquidez e

A

eficiência ao mercado” e diz que se diferencia da maioria das outras empresas no espaço pela sua abordagem quantitativa desenvolvida internamente do seu modelo de negócios e da estratégia de trading.

Andrew Dexter, chefe de opções de câmbio na Hap Capital, diz que o

24 I Primeiro semestre de 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com

R.J. O’Brien lança operação de câmbio no Canadá corretora de futuros R.J. O’Brien & Associates lançou a RJOFX Canada, uma divisão de trading de câmbio para investidores credenciados.

A FX Canada é um híbrido de dealer de câmbio que combina a tecnologia com um serviço tradicional de mesa de transações destinado principalmente a empresas e corretoras institucionais do mercado de médio porte.

JP Howarth, vice-presidente sênior e chefe da FX Canada, diz: “Estamos agora prontos para capacitar a nossa base canadense de clientes, que inclui colegas Organização Regulatória do Setor de Investimentos do Canadá (IIROC), instituições financeiras não bancárias, grupos de fundos e empresas grandes e sofisticadas, fornecendo estratégias e soluções comerciais flexíveis, feitas sob medidas.”

O novo serviço soma-se às operações da empresa canadense de mercadorias e futuros, que em janeiro do ano passado obteve a aprovação do IIROC.

A

“Fenics Professional fornece-nos a precisão, a facilidade de utilização e a escalabilidade de que precisamos para apoiar e fazer crescer o nosso negócio.

A equipe de assistência ao cliente do Fenics oferece um treinamento fantástico e assistência contínua para nos ajudar a obter o máximo proveito da plataforma e a sermos mais eficientes.”

Pesquisa ADSS

Radar do varejo

Commodities e câmbio devem superar a renda fixa em todo o CCG em 2012: Pesquisa m estudo independente de indivíduos de alto patrimônio do Conselho de Cooperação do Golfo encomendado pela corretora ADS Securities (ADSS), baseada em Abu Dhabi, projeta que as commodities e o câmbio serão as classes de ativos regionais mais procuradas em 2012.

A ADSS diz que 30% dos entrevistados afirmaram que as commodities serão o investimento mais comum, com o câmbio vindo logo atrás, com 28%.

Após um 2011 preocupante, durante o qual os investidores de alto patrimônio dos Emirados Árabes Unidos, de Catar e do Reino da Arábia Saudita se dedicaram ao mercado de títulos corporativos e governamentais de baixo risco e baixo rendimento, a sua atenção e apetite estão se voltando para as oportunidades de alto rendimento apresentadas pelo espaço regional de câmbio e commodities.

O diretor-gerente Philippe Ghanem diz que “na ADSS nos últimos meses temos estado a par de uma mudança do sentimento dos investidores na direção do câmbio e das commodities, devido ao crescimento constante dos volumes negociados. Quando consideramos os desafios enfrentados pelos imóveis, ações, renda fixa e fundos de investimento, não devemos ficar surpreendidos com o fato de os

U

investidores inteligentes estarem optando por classes de ativos que produzam os retornos que eles procuram, mesmo em condições de mercado voláteis.”

A ADSS iniciou operações em 2011 e diz que em pouco mais de oito meses de operação tem visto volumes de negociação diários de vários bilhões de dólares que continuam a crescer mês a mês.

“Acho que o nosso rápido crescimento resulta de uma ideia simples. Estamos fornecendo aos investidores algo de que eles precisam urgentemente no ambiente econômico atual: uma classe de ativos altamente líquidos negociados em uma região estável e transacionados em uma plataforma de categoria internacional apoiada por USD 400 milhões de capital realizado. Por estas razões, estamos confiantes em que a ADSS está situada no coração de um novo centro global emergente para câmbio e commodities aqui em Abu Dhabi”, afirma Ghanem.

Em outras notícias, a ADSS diz que está abrindo um escritório em Londres e solicitando uma licença da autoridade de serviços financeiros que lhe permita expandir as suas operações no Reino Unido.

“Londres é o principal centro do comércio global de câmbio e vai

“Quando consideramos os desafios enfrentados pelos imóveis, ações, renda fixa e fundos de investimento, não devemos ficar surpreendidos com o fato de os investidores inteligentes estarem optando por classes de ativos que produzam os retornos que eles procuram...” continuar sendo no futuro previsível, mas o mercado está mudando”, diz Christian Bock, chefe de vendas para a Europa e América do Norte da ADSS. “Já oferecemos alguns dos melhores preços e spreads em todos os pares principais, mas os clientes agora estão procurando por mais que uns quantos pontos. Eles querem trabalhar com plataformas de câmbio que possam mostrar que estão financeiramente seguros, bem apoiados e com acesso a liquidez quando necessário. Os clientes precisam saber que as corretoras e as plataformas de trading que executam as suas transações não estão sobrecarregadas pelas suas próprias posições alavancadas ou por fluxos tóxicos, e que estão 100% focadas em como permitir o sucesso do cliente”, disse ele. “A ADSS pode fornecer a tranquilidade que os clientes precisam com a negociação de ponta que querem, e por isso estamos encantados de estar abrindo um escritório dedicado em Londres.”

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Mercado do mês

RMB chinês

RMB: contendo as chamas no ano do Dragão

om um número crescente de acordos com o objetivo de aumentar o comércio e a integração financeira na Ásia, a necessidade de ter uma moeda de âncora na região está ficando mais Bei Xu, Natixis pronunciada. O RMB chinês já está começando a assumir este papel. A internacionalização da Moeda do Povo também avança, embora o seu progresso esteja desacelerando após um rápido avanço inicial. Isto se deve à nãoconversibilidade da moeda e à falta de um mercado financeiro profundo em RMB. Embora tornar-se uma moeda global levará décadas, o RMB começará a assumir um papel cada vez mais importante na região asiática.

O acordo de cooperação financeira entre China e Japão, assinado em dezembro de 2011, é o evento chave mais recente da integração regional em curso. O acordo exige a utilização do RMB e do iene no comércio bilateral e a utilização de RMB no investimento direto estrangeiro (IDE) japonês na China.

Também introduziu a emissão de obrigações por empresas japonesas em RMB, o desenvolvimento de um mercado de

C

26 I Primeiro semestre de 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com

câmbio direto entre o RMB e o iene, e o acesso para autoridades japonesas ao mercado de títulos do governo chinês.

Este último acordo entre as duas maiores economias asiáticas envia dois sinais importantes: a Ásia parece estar buscando reduzir gradualmente a sua dependência do dólar, e o papel do RMB chinês na região está crescendo significativamente, com o Japão exercendo um papel importante no processo de internacionalização do RMB. Com efeito, a necessidade de integração econômica e financeira dos países asiáticos cria naturalmente um contexto favorável para o crescente papel do RMB. Em primeiro lugar, o comércio intra-asiático já representa 50% do comércio externo da região, a mesma situação da Comunidade Europeia. O comércio está sendo impulsionado pela execução em janeiro de 2010 de um acordo de livre comércio entre a Associação das Nações do Sudeste Asiático (ASEAN) e a China, e pela assinatura do ECFA (Acordo Quadro de Cooperação Econômica) entre Taiwan e China continental em junho de 2010.

A China agora é o principal destino das exportações do Japão, Coreia do Sul, Taiwan, Malásia, Tailândia e Filipinas, enquanto em 2001 os Estados Unidos eram o maior parceiro comercial

RMB chinês

desses países. O papel da China como motor de crescimento da região asiática foi confirmado durante a crise do Lehman, quando a recuperação do crescimento dos países asiáticos começou com um aumento das suas exportações para a China.

Além disso, a China tem déficits comerciais crônicos com esses parceiros asiáticos (figura 1), que podem abrir a porta para o suprimento de RMB por meio do canal de comércio, se as transações forem liquidadas em RMB. Em segundo lugar, uma das principais características comuns desses países asiáticos é o seu modelo de crescimento orientado para a exportação. A consequência deste modelo é a necessidade de uma política de taxas de câmbio “pró-concorrência”, tornando possível obter excedentes de conta corrente e acumular reservas de divisas. Entre os dez países com as maiores reservas de divisas no mundo, seis estão na Ásia, com a China na liderança (USD 3.181 bilhões), seguida pelo Japão (1.220 bilhões de USD), equivalentes a 55,3% das reservas globais de divisas.

No entanto, nesses mesmos países, a política de exploração das reservas cambiais nesta escala está sendo desafiada cada vez mais, pois esses ativos estão investidos maciçamente em títulos do Tesouro dos EUA ou em outras obrigações soberanas. Esses ativos são percebidos como cada vez menos seguros, dado que alguns fundos soberanos perderam a sua classificação AAA em virtude de rebaixamentos do S&P, como os Estados Unidos em agosto de 2011 e a França em janeiro de 2012.

Embora os países da Ásia prefiram usar o dólar como moeda de faturação no seu comércio externo, a crescente integração de comércio da região cria a necessidade de outras alternativas. Por exemplo, o banco central da Malásia visa explicitamente uma cesta de moedas incluindo o RMB e, como se vê na figura 2, a correlação das taxas de câmbio com RMB tende a aumentar estruturalmente para as moedas asiáticas.

Com efeito, apesar da ideia de uma UMA (unidade monetária asiática), que está atualmente em discussão mas permanece apenas na fase de proposta, parece que o RMB chinês está se tornando a referência de facto, por força do peso comercial do seu país emissor.

Ao mesmo tempo, a internacionalização da RMB está tomando impulso. Este processo está ocorrendo graças, em primeiro lugar, à promoção do RMB como moeda de liquidação para o comércio exterior e, em segundo lugar, pelo desenvolvimento de um centro off-shore de RMB em Hong Kong.

A partir de 8 de abril de 2009, liquidação em RMB foi autorizada para o comércio internacional entre dois tipos de entidades: por um lado, Xangai e quatro cidades da província de Guangdong; e, por outro lado, Hong Kong, Macau e os países da ASEAN. Em junho de 2010, esse programa foi estendido às importações e exportações

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realizadas entre outras 18 províncias (ou municípios) da China e todos os países do mundo. Desde dezembro de 2008, o Banco Popular da China (BPC) assinou uma série de acordos de swap de moeda com quase vinte bancos centrais, incluindo os da Coreia do Sul, Hong Kong, Malásia, Indonésia, Japão e Tailândia.

Por conseguinte, o valor das operações liquidadas em RMB aumentou de 18 bilhões de yuans no primeiro trimestre de 2010 para 539 bilhões de yuans no quarto trimestre de 2011, ou seja, 8,8% do total do comércio exterior da China.

A cidade de Hong Kong também se desenvolveu de forma muito significativa. O seu desenvolvimento inicial como mercado offshore de RMB data de 2004. Foram feitos progressos importantes em 2010, com a assinatura da versão revisada do “Acordo de liquidação acordo na compensação de negócios em RMB” entre o BPC e o BCHK (Banco da China Hong Kong) e de um memorando de cooperação entre o BPC e a AMHK (autoridade monetária de Hong Kong).

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RMB chinês

Hong Kong está claramente decidido a tornar-se o centro offshore para RMB. Com os depósitos bancários em RMB atingindo 774 bilhões de yuans em novembro de 2011, o montante foi multiplicado por mais de dez nos últimos dois anos e Hong Kong agora representa 80% do comércio exterior chinês liquidado em RMB. Emissões de títulos em CNH, também chamados títulos dim sum, ajudaram a criar um mercado florescente em Hong Kong. Até novembro de 2011, 78 empresas ou instituições emitiram mais CNH 100 bilhões em títulos dim sum em Hong Kong.

Enquanto o RMB aumenta o seu status regional na Ásia, o Chile anunciou que mantém 0,3% das suas reservas de divisas em RMB e a Nigéria também planeja investir entre 5 e 10% das suas reservas cambiais em RMB. Além disso, Cingapura e Londres têm manifestado a sua vontade de desenvolver atividade offshore em RMB. Surgem sinais de uma futura moeda internacional.

No entanto, a internacionalização da moeda não só é um processo muito longo, que pode levar décadas, como a moeda chinesa também não é conversível (especialmente para contas financeiras) – e a conversibilidade é um parâmetro de liquidez indispensável para uma moeda internacional. Também é essencial um mercado financeiro profundo. O mercado offshore em Hong Kong é uma solução original, mas apenas temporária, à espera de que o RMB se torne conversível.

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É neste ponto que vemos o limite dessa estratégia.

Apesar do seu desenvolvimento inicial de alta velocidade, alguns sinais de uma desaceleração da internacionalização do RMB estão começando a aparecer: o montante de liquidações em RMB do comércio exterior chinês caiu de 10,2% no segundo trimestre de 2011 para 8,83% no quarto trimestre de 2011, uma vez que foram principalmente as importações chinesas que foram liquidadas em RMB. Tendo em conta as expectativas limitadas de uma valorização da moeda chinesa, a demanda pela moeda do povo também está declinando, devido à ausência de oportunidades de investimento financeiro em RMB. Os depósitos bancários em CNH, que anteriormente estavam aumentando, estão agora estagnados (figura 3).

Os rendimentos dos títulos dim sum estão subindo (figura 4), dado que o fervor inicial entre os investidores foi justificado pelo ritmo de apreciação do RMB, que agora está em declínio.

Essa desaceleração é o motivo pelo qual as autoridades chinesas estão explorando uma série de possibilidades para deixar o CNH ser repatriado à China continental e, assim, tirar proveito do mercado continental. Por enquanto, essa repatriação está limitada ao IDE e aos investidores institucionais estrangeiros em renminbi qualificados (RQFII), com controles regulamentares e contingentes, respectivamente. É evidente que se trata de medidas que representam melhorias, mas não são a solução abrangente que uma abertura completa das contas financeiras – um pré-requisito para a perfeita convertibilidade da moeda – representaria. Esta última exige um sistema financeiro nacional sólido e bem desenvolvido; e, quanto a isso, os resultados de uma série de reformas em curso serão decisivos.

Apesar do futuro promissor do RMB como moeda internacional, pode haver ainda um longo caminho a percorrer.

Estimativas oficiais falam de progressos significativos da conversibilidade no prazo de cinco anos, o que nos permite estimar que a conversibilidade completa (ou quase) do RMB será alcançada no prazo de dez anos. Não podemos esquecer que embora os Estados Unidos tenham se tornado o poder econômico global dominante no final do século XIX, foi somente com o sistema Bretton Woods (implementado após a Segunda Guerra Mundial) que o dólar se tornou uma moeda internacional.

Por outro lado, a evolução das necessidades de comércio e integração financeira das economias asiáticas pode impulsionar o papel do RMB como moeda âncora na região, e esse papel como moeda regional pode ser um primeiro passo no caminho de se tornar uma moeda internacional. I Bei Xu é economista da Natixis

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