MARKET IN BOLIVIA

MERCADO ALTERNATIVO PYME: UNA ALTERNATIVA PARA DESARROLLAR EL MERCADO DE CAPITALES EN BOLIVIA SME ALTERNATIVE MARKET: AN ALTERNATIVE TO DEVELOP THE CAPITAL MARKET IN BOLIVIA

Obe Mauricio1 Romero Grace1

1 Mauricio Obe y Grace Romero, ambos Ingenieros financieros de la Universidad Autónoma

Gabriel Rene Moreno (UAGRM) en Santa Cruz de la Sierra, Bolivia. Ambos autores son finalistas del concurso de ensayos académicos por la Bolsa Boliviana de Valores (2019) y este paper desarrolla aún más el enfoque de su investigación.

RESUMEN

Este articulo analiza una alternativa para desarrollar el mercado de capitales en la Bolsa Boliviana de Valores, Bolivia tiene una concentración en instrumentos de renta fija en aproximadamente un 97%, según datos de la BBV lo cual es un dato alarmante. Sin embargo, existen alternativas para desarrollar el mercado de capitales, aunque una de las grandes desventajas en el caso boliviano es que la mayoría de las grandes empresas son familiares por lo que no están interesadas en ceder parte de sus acciones ya que se ven expuestos a perder participación accionaria y estar limitados en la toma de decisiones. Ante tal desventaja se expone otra alternativa que podría adaptarse al caso Boliviano enfocado en las pymes, esta alternativa se conoce en otros países como el mercado alternativo pyme.

Palabras Clave: Bolsa de valores, mercado de capitales, renta variable, renta fija, acciones, pyme, mercado alternativo.

ABSTRACT

This paper analize an alternative to develop the capital market in the Bolivia Stock Exchange. Bolivia has a concentration in fixed rent in aproximely 97% according to the information in Bolivia Stock Exchange (BBV), which is alarming data. However there are alternatives to develop the capital market, although one of the disadvantages in the Bolivian case is that the most of the large companies are family businesses, so they aren't interested in transfering of their shares since they are exposed to losing shareholding and being limited in decision-making, given such a disadvantage another alternative is exposed that could be adapted to the Bolivian case focused on medium companies, this alternative is known in other countries as the medium companies alternative market.

Keywords: Stock market, capital market, variable income, fixed income, stocks, SMEs, alternative market.

Clasificación JEL: O16, D53, G1

I. Introducción

El mercado de valores en Bolivia actualmente es considerado un mercado significativo para la economía boliviana, pese a no estar desarrollado; se destacan así los últimos 5 años por su crecimiento exponencial en instrumentos de renta fija, debido a que en el último periodo tuvo un porcentaje de participación de un 96.87% teniendo una baja en cuestión a instrumentos de renta variable con una participación del 3.11%.

En el 2017, Bolivia ocupa en operaciones de renta fija el cuarto lugar dentro de la Federación de Bolsas Iberoamericanas (FIAB). Sin embargo, en renta variable ocupa uno de los últimos lugares. En renta fija los valores de mayores negociados son reporto y compra venta (Ver anexo 3).

A pesar de estos datos relevantes para la Bolsa Boliviana de Valores, aún son insuficientes para llegar a ser lo que otras bolsas son para su país y tener la importancia que se tiene en otras economías más grandes que la de Bolivia. Dando ejemplo a países vecinos (Brasil, Argentina, Chile) que tienen el grueso de sus negociaciones concentradas en instrumentos de renta variable (acciones) y/o productos derivados. En su libro Muckled (2014) analiza esta situación:

“El otro gran problema que se presenta es que persiste la concentración de las transacciones en la BBV en instrumentos de renta fija. La gran excepción se dio en el año 2011 cuando las operaciones con acciones (renta variable) alcanzaron al 3.7%, en el resto de las gestiones analizadas esta concentración no supera el 2% del total de transacciones, por lo que el grueso de la compra-venta de títulos y las operaciones de reporto son como activos de renta fija, tanto en el mercado monetario (de dinero) como en el de capitales” (p. 152).

II. Características

Las funciones que realiza la Bolsa Boliviana de Valores son las siguientes: • Mercado primario y secundario • Mercado de capitales y de dinero • Mercado de renta fija y variable

La Bolsa Boliviana de Valores no realiza a cabalidad estas funciones debido a su concentración mayoritaria en el mercado de renta fija y mercado de dinero. El mercado de renta variable está poco desarrollado y el mercado de derivados es prácticamente inexistente.

Existe una tendencia negativa desde el 2016 en nuevos valores inscritos en la BBV, lo cual se entiende que las empresas están optando por otros medios de financiación como el sistema bancario. La presente información se menciona en su informe anual de la BBV (2018) da a conocer:

El monto de nuevas emisiones inscritas en Bolsa ha caído de $us 819 millones en 2017 a $us 515 millones en 2018, continuando una tendencia iniciada desde los $us1.250 millones registrados en 2016. Esto se origina en la preferencia de empresas de cubrir sus necesidades de financiamiento mediante la deuda bancaria u otras fuentes, dejando de lado el financiamiento bursátil (p.3) (Ver anexo 4).

Se determina que la situaciónproblema para poder desarrollar el mercado boliviano de valores es “un mercado de renta variable poco desarrollado” (ver anexo 1). Las causas principales para esta situaciónproblema son: • Las empresas pyme tienen una baja participación en la bolsa boliviana de valores, especialmente las empresas en etapa de crecimiento y/o desarrollo. • Las empresas en crecimiento o desarrollo solo tienen dos oportunidades de financiamiento sea en base de endeudamiento a través de renta fija o la banca.

Se tendrá en cuenta el análisis centrado en las pymes debido a que en las grandes empresas se determina que las principales causas por las que no desean participar en un gran porcentaje en el mercado de renta variable, se debe a que en Bolivia existe una cultura de “empresa familiar” reacia a distribuir el poder que ejercen sobre la misma por medio de emisión de acciones.

A diferencia de las pymes, considerándose así un mercado desatendido por parte de la BBV que necesitan medios de financiación de capital a largo plazo (acciones) y no solamente para capital operativo con la emisión de pagarés y bonos participativos en mesa de negociación pyme (instrumento de deuda).

III. Análisis FODA del Mercado de Valores Boliviano

Para fines prácticos del presente paper se hará uso del método de análisis FODA. • Fortalezas: 1) Buena aceptación por parte de emisores de bonos en el mercado de renta fija. 2)

Aprovechamiento del nuevo sistema de negociación electrónico

SMART-BBV con tendencia positiva. 3) Inclusión exitosa de las pymes en mesa de negociación pyme a través de emisión de pagarés como financiamiento a corto plazo. • Oportunidades: 1) Inclusión de la

BBV a la nueva ley de startups. 2)

Oportunidad para el desarrollo de un fondo de inversión capital riesgo, una propuesta legal y normativa para la implementación de fondos capital riesgo. 3) Oportunidad para el desarrollo de un “mercado de acciones para pymes” a fin de desarrollar el mercado de renta variable. • Debilidades: 1) Mercado de renta variable (acciones) poco desarrollado. 2) Inexistencia de instrumentos derivados. 3) Falta de implementación de un índice

Bursátil. 4) Escasa preferencia de las pymes para el financiamiento a largo plazo mediante bonos participativos en mesa de negociación pyme. • Amenazas: Desestabilización de factores macroeconómicos

en el corto plazo que afecten directa e indirectamente en la caída de nuevas emisiones inscritas y operaciones bursátiles negociables.2

2 Las operaciones bursátiles negociables se ven claramente en un índice bursátil.

Sin embargo, la Bolsa boliviana de valores aún carece de la misma. La

Bolsa Boliviana de Valores ha logrado importantes avances en la construcción de un índice de rentabilidad bursátil de instrumentos de renta fija.

IV. Marco teórico

4.1. Pyme

Las pequeñas y medianas empresas son conocidas por sus siglas Pyme. La BBV logra diferenciar entre aquellas empresas que son consideradas pymes y las que no, mediante una metodología de estratificación pyme. Se divide en dos sectores: productivo y de servicios.

Tabla 1. Estratificación Pyme según la BBV

Ventas anuales netos ($us.) Patrimonio neto ($us.) Empleados

Sector productivo 100.000<X<5.000.000 60.000<X<3.000.000 11<X≤100 Sector de servicios 60.000<X<4.000.000 30.000<X<2.000.000 6<X≤50

Fuente: Elaboración propia con datos de la BBV

Sin embargo, esta estratificación pyme es exclusiva de Bolivia y adaptada a la mesa de negociación pyme, que emite instrumentos de deuda. Vives, Corral e Iñigo (2005, p.1346), citado por (Cardozo, Velasquez, & Rodriguez, 2012) expresa: “Contrariamente a lo que ocurre en la Unión Europea donde existe y se utiliza una sola definición de PYME, los países latinoamericanos no cuentan con un acuerdo común sobre el concepto”.

Al emitir instrumentos de deuda3 se hace menos flexible la

3 Pagarés y bonos participativos. estratificación pyme achicando el segmento de un mercado potencial. Actualmente existe 60.604 S.R.L. con participación de 19% del total y 3.497 S.A. con participación de 1% (Fundempresa, 2019). Es decir, que existe un gran mercado insatisfecho para la financiación de capital por medio de acciones.

Según Lerner (2005, p.331), citado por (Junco Ramírez & Pérez, 2013) “el ejemplo de Bolsa más destacado en América Latina dedicada a financiar a las pymes es el de Argentina, con su Bolsa de Comercio de Buenos Aires (BCBA)”. Así también lo afirma la BBV

(2007)4 “En los últimos cinco años, más de 3.000 pequeñas y medianas empresas argentinas lograron financiarse en la BCBA a través de su Departamento PyMEs” (p.2).

Queda expuesto que se tendrá que adaptar la estratificación pyme para la inclusión del mercado de renta variable por emisión de acciones, ya que las pymes no se endeudarán por este medio, sino que buscarán capital de inversión a largo plazo.

4.2. Fondo de inversión capital riesgo en Bolivia

El ex presidente de la CEPB5 , Rondal Nostas Ardaya (2017), en su propuesta para evitar la desaceleración mencionó: “Se necesitan mecanismos de financiamiento para Pymes, a través de Fondos de Capital de Desarrollo, movilizando recursos nacionales y externos mediante instituciones especializadas en invertir acelerando el crecimiento de este tipo de emprendimientos” (p.2).

La CEPB lo define de la siguiente manera: Son fondos de inversión cerrados con el objeto de realizar inversiones temporales en unidades productivas, de servicios no financieros y comerciales nacionales calificadas como PYME’s (Confederación de

4 Informe de Metodología de estratificación pyme. 5 Confederación de empresarios privados bolivianos. empresarios privados de Bolivia, 2018).

El objetivo no es solamente adeudar a las pymes como actualmente se hace en la mesa de negociación pyme, sino también a través de financiación de capital (acciones). Se hizo notar la necesidad que existe para regular una nueva industria que son las inversiones en el capital social de pymes dinámicas, que no requieren deuda para crecer, sino socios pasivos que le aporten capital y experiencia para desarrollo empresarial (Confederación de Empresarios Privados de Bolivia, 2018).

Para la implementación de un fondo capital riesgo se necesitará modificaciones al código de comercio, ley de pensiones, inclusión en la propuesta de ley de startups6. también propone modificaciones a la Ley del Mercado de Valores para establecer incentivos fiscales para la constitución de FICADES7 y además de varios incentivos fiscales para las empresas que aceptan a estos fondos como accionistas de sus empresas dentro de un esquema de formalidad (Bolsa Boliviana de Valores, 2017).

6 Actualmente se está desarrollando la Ley de Startups para el desarrollo de este sector. 7 Financiamiento para el desarrollo de empresas y fondos de capital de desarrollo para pymes, término que utiliza la CEPB para referirse a un fondo capital de desarrollo o de riesgo.

4.3. Mercado alternativo pyme

Bermúdez explica en su guía la definición de un mercado alternativo en España:

El MaB8 es un Sistema Multilateral de Negociación cuya regulación está diseñada a la medida de las empresas de pequeño y mediano tamaño, con costes y procesos adaptados a las características de éstas, para facilitarles el acceso a la financiación a través de capital. (p.6)

Existe una relación directa entre el fondo capital riesgo y el mercado alternativo pyme, ambas se necesitan mutuamente para sus fines propios. Los fondos de inversión capital riesgo encontrarán oportunidades de inversión en empresas emergentes (pymes) que encuentren atractivas.

Como también desinvertir vendiendo sus acciones en el mercado secundario cuando ésta lo vea conveniente. Stuyck, Counsel, & Lovells (2010) manifiestan que el mercado alternativo constituye una alternativa de desinversión para el capital riesgo.

Así lo expresa Terreros (2015) en el anuario de capital riesgo 2015 refiriéndose al MAB (mercado alternativo bursátil de España):

8 Mercado alternativo bursátil.

En este segmento tenemos a varias compañías cotizando. El 2015 terminó con 34 cotizaciones de una gran variedad de sectores en las que las Empresas de Capital Riesgo realizaron sus operaciones de inversión o desinversión. Es decir, en estas compañías es donde buscarán oportunidades de inversión las Empresas de Capital Riesgo comprando acciones o por el contrario realizarán operaciones de venta de acciones de estas compañías cuando quieran desinvertir (p.369).

Cabe recalcar que la BBV no se queda atrás en este aspecto. Durante la gestión 2016 se inició el trabajo de una propuesta legal y normativa con el apoyo de la Confederación de Empresarios Privados de Bolivia (CEBP) para poner a consideración del Ministerio de Economía y Finanzas Públicas el marco legal para la implementación de Fondos de Capital de Riesgo (Bolsa boliviana de valores, 2016). Según la BBV (2017) en su memoria 2017 plantea lo siguiente:

Bajo el concepto internacionalmente conocido como fondos de capital de riesgo, establece las condiciones e incentivos para el desarrollo de la industria de fondos de inversión dedicados al financiamiento empresarial a través de la inversión en cuotas de capital o en acciones de pequeñas y medianas empresas (Pymes) constituidas como sociedades de responsabilidad limitada o sociedades anónimas. (p.45)

La BBV propone este fondo de capital riesgo con el término de FICADES9. Así, en su memoria anual 2017 la BBV (2017) plantea lo siguiente:

Se pretende incentivar a las Pymes que aún no están constituidas formalmente, a tomar la decisión de formalizarse, con la seguridad de que el capital de los FICADES apoyará sus iniciativas por un período de tiempo suficiente para que el valor de la empresa crezca antes de hacer una segunda ronda de inversión o desinvertir en la empresa dejándola en manos de los emprendedores o traspasando las acciones a otros inversionistas. (p.46)

Se deberá desarrollar la legislación correspondiente para lograr la complementación, tanto como para el mercado alternativo bursátil como para el fondo capital riesgo.

4.4. Marco legal

Para la creación de un mercado alternativo pyme, relacionado con un fondo de inversión capital riesgo obligatoriamente se deberá desarrollar el marco legal con el fin de delimitar las reglas y transparentar los procesos con la regulación necesaria que estos proyectos demandarán. Mendiola, Aguirre, Chuica, & Palacios (2014) mencionan:

9 Financiamiento para el desarrollo de empresas y fondos de capital de desarrollo para pymes.

“Con el fin de generar nuevas alternativas para que las pymes peruanas puedan financiarse en el mercado de valores, el Estado ha reglamentado las bases para la creación del mercado alternativo de valores (MAV), aprobado y publicado el 29 de junio de 2012 mediante Resolución SMV N.º 025-2012SMV/01, y que entró en vigencia en agosto del 2012” (p.12).

Analizando dicha resolución, se mencionará el objeto de la misma pudiendo de esa manera replicar la norma haciendo las modificaciones correspondientes adaptada a la realidad boliviana.

Artículo 2 °. – OBJETO. - El presente Reglamento tiene por objeto regular el funcionamiento del MAV, las ofertas públicas primarias que se realicen en este mercado, la inscripción de valores mobiliarios para su negociación secundaria y su exclusión del Registro y del RVB, así como la participación de las Bolsas, sociedades, agentes de bolsa y de las Instituciones de Compensación y Liquidación de Valores (Superintendencia del Mercado de Valores, 2012).

La razón de un mercado alternativo pyme es la flexibilidad que se le da a las empresas que no cumplen los requisitos y estándares que exige la Bolsa Boliviana de Valores, así también lo define la Superintendencia

del Mercado de Valores (2012) en la normativa peruana del MAV10:

Artículo 4 °. - PREMISAS QUE DEFINEN EL MAV. - El MAV cuenta con un régimen más flexible de requerimientos y obligaciones de presentación de información que el régimen general bajo el cual se ofertan valores representativos de capital social y de deuda, en el mercado primario y secundario.

4.4.1. Manuales

Un mercado alternativo pyme no solamente está reglamentado por un marco legal, sino que también es necesario el desarrollo de manuales específicos de acuerdo al tipo y naturaleza del instrumento financiero que se vaya a ofertar. Así describen Mendiola, et al. (2016) en su libro:

El Mercado Alternativo de Valores se encuentra normado por el Reglamento del Mercado Alternativo de Valores y así como por el Manual para el cumplimiento de los requisitos aplicables a las ofertas públicas de bonos emitidos por empresas en el Mercado Alternativo de Valores (p.41).

La BBV actualmente tiene en su página web documentos como: Metodología de estratificación pyme, requisitos de inscripción, formularios de inscripción, obligaciones financieras entre otros. Sin embargo,

10 MAV Mercado alternativo de valores. para un correcto funcionamiento de un mercado alternativo pyme se necesitarán optimizar los documentos guías para fines más prácticos y concisos.

4.5. Casos de éxito

El mayor caso de éxito en la actualidad en Latinoamérica es Perú con su Mercado Alternativo de Valores (MAV) el cual registra un crecimiento exponencial desde su creación. Hasta la fecha registra 12 empresas pyme desde el 2013 (ver anexo 6). Por otro lado, a nivel internacional según la investigación de Clavijo & Zuluaga (2014) manifiestan lo siguiente:

A nivel internacional, se han desarrollado estrategias para favorecer la entrada de diversos emisores al mercado de valores. Se destaca el “Alternative Investment Market” (AIM) en Reino Unido, el cual se constituyó como un mercado alternativo de emisión de acciones en 1995. Allí, el número de emisores listados pasó de 121 en 1995 a 1103 en 2014. (p.4)

Tabla 2. Número de empresas listadas en los mercados alternativos a nivel internacional (Septiembre de 2014)

País Mercado alternativo Año de creación Número de empresas listadas

Empresas listadas por año durante su existencia (Promedio)

Reino Unido* AIM 1995 1.103

España MAB

2008 Chile Bolsa Emergente 2001 Brasil Bovespa Mais 2006 24 24 9

Fuente: Revista Enfoque de capitales 58,1 4,0 1,8 1,1

V. Conclusiones

Bolivia es un país donde a pesar de las dificultades que atraviesa el sector empresarial en la actualidad, no limita el emprendimiento y las ganas de seguir avanzando.

El motivo inspirador para realizar el presente documento, fue la necesidad de las Pymes para acceder a financiamiento de capital a largo plazo, principalmente contribuir con el crecimiento y desarrollo de la Bolsa Boliviana de Valores (BBV).

Sin embargo, se prevé que será un gran desafío para la BBV implementar un mercado alternativo pyme, por el marco legal poco desarrollado actualmente hacia el mercado de renta variable y la complejidad de la misma.

Después de analizar la situación actual de la BBV, el desarrollo de la idea y el marco teórico se llegó a las siguientes conclusiones: 1. Bolivia ocupa los últimos lugares en el índice de libertad económica en América latina, eso indica que es una economía cerrada a capitales extranjeros; por ende, el mercado de renta variable se ve afectado por la falta de ofertantes y demandantes de acciones. 2. Los principales accionistas de la

Bolsa Boliviana de Valores son las mismas entidades financieras de

Bolivia, lo cual es una ironía ya que el principal negocio de los bancos es comprar deudas generando intereses por tasas activas, es decir netamente renta fija. Por otro lado, la emisión de acciones es otra manera de obtener financiamiento dejando la dependencia de los bancos. 3. Se deberá tomar en cuenta el análisis para la reducción de requisitos en la metodología de estratificación empresarial

PyME para el Mercado de Valores

Boliviano, así mismo tratando de

tener similitudes con los requisitos actuales, para que pueda lograr ser un mercado competitivo ante el sector bancario y así mismo dar un incentivo a las pymes y puedan ser partícipes de este mercado alternativo de Pymes. 4. La BBV deberá buscar y concientizar a las pymes idóneas por diferentes medios con el fin de lograr una mayor conexión con diferentes sectores que necesiten de fuentes de financiamiento en renta fija o variable. 5. La BBV necesariamente tendrá que impulsar la adecuación y actualización de la normativa legal que rige Bolivia en el sector financiero para poder llevar a cabo proyectos como el mercado alternativo pyme y otros que permitan su desarrollo. 6. El fondo capital riesgo deberá ser desarrollado en algún determinado momento para el crecimiento de los emprendimientos Startups y las mismas puedan contribuir con el desarrollo de la economía del país, y así también puedan tener la oportunidad de obtener salida a bolsa mediante los estándares mencionados en el presente paper. 7. Un fondo de inversión capital riesgo según la legislación boliviana sólo podrá ser administrada por una sociedad administradora de fondo de inversión (SAFI). Por otro lado, si en caso se modificara la legislación, esta condición podría eliminarse.

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Anexos

Anexo 1: Mapa mental de la situación problema

Fuente: Elaboración propia

Anexo 2

Fuente: BBV Memoria 2017

Anexo 3

Fuente: Bolsa boliviana de valores (2017)

Fuente: Bolsa boliviana de valores (2017)

Fuente: Bolsa boliviana de valores (2017)

Anexo 4

Fuente: BBV “la bolsa en el año” (2018)

Fuente: BBV “la bolsa en el año” (2018)

Anexo 5

Costos dados por MAB (Mercado Alternativo Bursátil de España)

Costes de intermediación: suelen oscilar entre un 0,20 y un 0,35% sobre el importe efectivo de cada operación. En el caso de intermediarios que ofrecen sus servicios a través de Internet, las tarifas son incluso inferiores. Suele incluirse un mínimo por operación. La normativa vigente obliga a los intermediarios a publicar sus tarifas y a remitirlas a la CNMV. Por lo tanto, el inversor tendrá claro, desde el primer momento, en qué costes puede incurrir.

Cañones del MaB: son los mismos que los aplicados en Bolsa; el importe es proporcional al efectivo de la operación. La tarifa aplicable es 1,10 euros para operaciones inferiores a 300 euros, hasta los 13,40 euros para aquellas superiores a 140.000 euros.

Cañones de liquidación: También son iguales a los aplicados en operaciones de valores cotizados en la Bolsa. Tarifa fija del 0,0026% sobre el valor efectivo de cada operación, con un mínimo de 0,10 euros y un máximo de 3,50 euros.

Anexo 6

Fuente: Mercado alternativo bursátil (MAB) España