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中国投资西方 中国投资能否变革 英国基础设施？ 品诚梅森律师事务所全球基础设施领域战略洞察报告
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品诚梅森律师事务所 30 Crown Place Earl Street London EC2A 4ES United Kingdom +44(0)20 7418 7000
经济和商务研究中心 4 Bath Street London EC1V 9DX United Kingdom +44(0)20 7324 2850
www.pminfrainvestmentreport.com 2014 年 10 月 29 日发布 版权： 本报告中包括版权在内的所有权利由品诚梅森律师事务所及经济和商务研究中心保留。 免责声明： 本报告提供的信息仅作为参考使用。尽管在本报告制定过程中采用了合理的技能并秉承严谨的态度，但是并不对本报告 所包含信息或数据的精确性做任何担保。此外，本报告并不构成法律或投资建议，因此不应该成为任何决策制定的基 础。在做任何投资或与此主题相关的类似决定之前，应寻求独立专业建议。
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品诚梅森律师事务所 | 中国投资西方
致谢 该报告由品诚梅森律师事务所和经济和商务研究中心的基础设施和经济领域的专家团队 筹备和编写。
品诚梅森律师事务所 Graham Robinson，品诚梅森律师事 务所全球业务顾问 经济和商务研究中心 Charles Davis，经济和商务研究中心 主管 Danae Kyriakopoulou，经济和商务研 究中心 经济师
编写该报告时该团队咨询了英国和中国 商业领袖，在此我们感谢他们的观点和 意见。 Martin Gilbert，安本资产管理公司的联 合创始人兼首席执行官 Gershon Cohen，安本资产管理公司的 基础设施基金负责人 Andrew McCaffery，安本资产管理公司 的别类解决方案全球主管 Matt Bennion，Arcadis 公司企业发展 总监 Alan Brookes，英国 Arcadis 公司首席执 行官 Tim Neal，Arcadis 公司全球建筑总监 David Sparrow，Arcadis 公司跨国公司 客户计划全球总监 Menno Middeldorp 博士，英格兰银行高 级经济师
Ian Hawksworth，中美和石油化学股份 有限公司首席执行官
Richard Abel，欧洲麦格理基建及房地产 公司常务董事
Douglas McWilliams 教授，经济和商务 研究中心执行总裁
Keith Howells，莫特麦克唐纳集团总裁
Ju Fang，中国交通建设股份有限公司业 务经理 Zhen Yang，中信建设有限公司投资部 门助理经理 伦敦金融城公司 Tony Bickerstaff，Costain 公司首席财 务官 Matthew Harris，Costain 公司部门财务 总监 Sean Latus，Costain 公司投资部责人 Mathew Riley，克里思建筑资产咨询公 司合作伙伴兼工业和公用事业部全球基 础设施建设负责人 Michael Spencer，克里思合作伙伴 Rob Mansley，英国绿色投资银行资本 市场主管
Mike McWilliams，莫特麦克唐纳集团全 球水电负责人 John Armitt CBE 爵士，国家快运公司 主席 Helena Chen，品诚梅森律师事务所合 作伙伴 Vincent Connor，品诚梅森律师事务所 合作伙伴兼亚洲区香港办事处负责人和 部门负责人 Richard Ford，品诚梅森律师事务所合作 伙伴兼规划和环境负责人 Jon Hart，品诚梅森律师事务所合作 伙伴 Ian Laing，品诚梅森律师事务所合作伙 伴兼亚洲区负责人 Richard Laudy，品诚梅森律师事务所合 作伙伴兼全球基础设施部门负责人
中国工商银行
Arthur Lovitt，品诚梅森律师事务所合 作伙伴兼核心产业和市场部门负责人
Graham Mather，基础设施建设论坛 会长
Fraser McMillan，品诚梅森律师事务所 合作伙伴兼建设咨询和纠纷部门负责人
George Wright，基础设施建设论坛政 策分析员
Nick Ogden，品诚梅森律师事务所合作 伙伴兼全球基础设施部门客户关系负 责人
Geoff Baldwin 博士，英国财政部基础设 施建设局副局长
Wang Wei Bo，北京建工集团常务董事
Richard Threlfall，毕马威会计师事务所 建设和建筑部英国基础建设负责人
Robbie Owen，品诚梅森律师事务所合作 伙伴兼基础设施规划和政府事务议会代 理及负责人
Tim Roberts，英国土地开发公司执行董 事兼办公室负责人
Richard Reid，马威会计师事务所伦敦 地区主席
Michael Watson，品诚梅森律师事务所 合作伙伴及项目部负责人
Charles Butters，英国房地产公司总监
Anna Stewart，莱恩·奥罗克公司首席执 行官
Ellen Zhang，品诚梅森律师事务所合作 伙伴
Mark Reynolds，Mace 集团首席执行官 Mark Castle，Mace 集团建设部副首席 运营官
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前言
最 Diao Chunhe 先生
近几年，随着中英双边经济和贸易合作的深化，基础设施投资呈现良好势 头。两国于 2011 年签订了《加强基础设施合作谅解备忘录》。该框架促进第 一个中英商业领袖的圆桌会议，目标是促进基础设施领域的深入合作。2014 年 6 月，中国总理李克强访问英国，并签订了金融、技术、教育、能源和基础设施领域 超过 300 亿美元的政府和商业协议。它提供了进一步促进中英合作的重要机会。 经过几十年不断地发展，中国企业已经成为国际基础设施投资和建设领域重要的金融力 量。中国企业在机场、铁路、水处理、海上风力发电、核电站和其他项目方面已取得关 键能力和成就。在基础设施和房地产领域，中英企业可以相互补充。加强双边交流与合 作将为中英两国带来共同利益，并取得深远的潜在利益。 为了加强和促进中英基础设施领域的大规模合作，也为了协助中国企业完全了解英国投 资市场，Pinsent Masons LLP 公司、经济和商务研究中心及 CHINCA 已经开始准备主题 为“中国对英国基础设施和房地产投资”的研究，其中包括对相关主管部门、金融机 构、房地产开发商、承包商和其他人士的采访。这份报告总结了成果。 该报告调查了宏观经济环境、说明了英国基础设施需要、预测了中国在英国基础设施和 房地产的未来投资，并调查了中英企业合作潜力。 中国对英国基础设施的投资与英国逐渐增加的基础设施投资需求是一致的，也深化了中 英之间的合作。 我们希望该报告能提供关于中英企业在基础设施和房地产领域相互合作的引导与重要参 考点。 Diao Chunhe 先生 CHINCA – 中国对外承包工程商会会长
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前言 中
国此次面向英国的大规模投资有望成为英国基础设施的变革者，并有可能推动英国 再次成为全球基础设施的“首要联盟”。
我们预计中国在未来十年内将向英国基础设施领域投入 1,000 多亿英镑的资金。
Richard Laudy
中国此次的投资水平将不仅能够帮助英国将老旧和过度使用的基础设施升级至国际水准， 还将成为英国基础设施的变革者。 对现代化和高效基础设施的投资是经济增长和繁荣的重要支柱。没有经济命脉做后盾，例 如英国的道路、铁路和机场，以及推动英国经济发展的能源支持，生产率将下降，因此英 国将难以在利用全球快速增长的新兴市场经济中展开有效竞争。 据世界经济论坛表示，由于几十年的投资不足，英国基础设施投资已经呈现严重的累积不 足现象，并已跃居全球第27位。因此解决英国基础设施不足是一项刻不容缓的任务。 对中国而言，英国的基础设施投资市场极具吸引力。新的全球基础设施投资吸引力指数显 示，英国的投资指数居全球第三名，仅次于美国和日本。但是，经过我们的反复衡量，认 为英国更具有优势，这一机遇实在是令人激动。 中国之所以能够从众多投资方中脱引而出，其原因是中国愿意在投资英国基础设施建设过 程中承担施工风险，这一关键部分是很多其他投资方无法接受的。对中国方面而言，承担 施工风险为其庞大的工程和施工行业以及巨大的制造供应链带来了理想的市场入口点。从 我们与英国和中国商业领袖展开的研究中可以明显看出，战略联盟和合资企业将成为前进 的道路，通过将两国的技能整合在一起，为英国公司与中国同行的合作创造了机遇。 但是这一切并不是一帆风顺。如果我们要在潜在的投资规模中充分获取利益，那么满足 历届政府的政策要求、项目进入市场一再延迟以及支付投资挑战等都是需要克服的重重 难关。 品诚梅森律师事务所是全球 100 强的国际律师事务所，在全球均设有办事处。我们一直是 基础设施领域的领导者，并且成为亚洲地区的领先顾问已三十年有余。我们与英国和中国 的基础设施领域有着强硬的关系，促成我们编制了这样一份强有力且发人深思的报告。 我要感谢中国国家承包商集团以及众多英国和中国商业领袖为我们此次研究调查所给予的 专家建议，还要感谢经济和商务研究中心提供的宝贵支持。我还要感谢品诚梅森律师事务 所英国和中国基础设施团队的诸位同事们，他们为完善该报告提供了自身的市场知识。 我们希望我们的报告对英国和中国所有涉及的基础设施投资给出了有价值且清晰的见解。 Richard Laudy， 全球基础设施部门主管 品诚梅森律师事务所
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目录 09
执行摘要
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1. 宏观经济环境 1.1 金融危机后全球经济复苏，中国情况如何？ 1.2 尽管增长缓慢，中国正步入正轨，即将在 2030 年成为世界最大经济体 1.3 甚至在经济硬着陆时，中国经济增长也成就非凡。 1.4 中国经济增长模型再平衡将减小储蓄的趋势 1.5 中国资金储备将在 21 世纪 20 年代达到最高值。 1.6 中国继续增加的现金储备将不断流入国外
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2. 下一个十年中国关注的焦点在何处？ 2.1 金融自由化将促进中国参与国际竞争 2.2 现有的中国投资大部分集中在自然资源领域 2.3 中国投资有望从自然资源领域扩展开来
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3. 英国将吸引未来中国投资吗？ 3.1 未来十年哪些因素将吸引中国投资？ 3.2 主权财富基金有望继续成为中国最活跃投资者 3.3 中国投资已经集中在基础设施建设和房地产业
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4. 英国基础设施的需求有多大？ 4.1 对经济发展有关键影响的基础设施建设投资 4.2 市场经常无法提供基础设施建设投资的最高水平 4.3 英国基础设施建设投资已经不足。 4.4 长期投资不足使英国资金愈加短缺 4.5 英国无疑位于全球基础设施建设“首要联盟”之外 4.6 英国基础设施建设需求众所周知 4.7 英国公共财政在面临为基础设施建设投资方面面临巨大挑战
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5. 中国可以为英国基础设施建设投资多少资金？ 5.1 中国境外投资总额将增至六倍 5.2 英国获得的中国对外投资份额将不断增长 5.3 中国投资者对建设风险表现出兴趣，但是英国计划都可以得到资金吗？ 5.4 三分之二的中国投资将用于基础设施和房地产
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6. 实现不断增加的中国投资面临哪些挑战？ 6.1 消除英国的基础设施差距将成为一项巨大的政策挑战 6.2 什么让中国投资备受瞩目？ 6.3 中国对英国的投资会遇到哪些潜在障碍？ 6.4 潜在交易的方式如何影响成功？
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7. 这对于英国基础设施和房地产业意味着什么？ 7.1 如何使英国建设和工程领域在全球范围内崭露头角以及中国为何如此重要？ 7.2 中国可能以何种形式投资英国基础设施和房地产业？ 7.3 中国将如何帮助英国建设所需的基础设施？
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总结
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附录：确定衡量基础设施对外直接投资吸引力的 综合指数方法论注解
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附录：对外直接投资 (FDI) 定义注解
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附录：2005-2014 年中国对英国直接投资清单
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参考文献
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执行摘要
中国投资能否成为投资国基础 设施的变革者？ 中国不可阻挡的发展势头将使其在 2030 年成为世界上最大的经济 体。中国的国内生产总值将增至三陪，到下个年代末期将从现在 的 9 万亿美元增长到 30 万亿美元。 我们也将见证中国储蓄的增长，它将是世界上增长最快的储蓄。到 2025 年，国民储蓄 总额预计将增长至 12 万亿美元，超过世界储蓄总额的 30%。 由于在中国的投资收益递减 – 一种发展趋势 – 这些储蓄中的大部分注定要在中国以外 寻找收益。到 2025 年，中国的境外投资总额预计将增至 2013 年的六倍，达到 6000 亿 美元。 在过去十年间，中国大部分投资于需要支援其生产和出口导向型经济的自然资源。
英国是中国海外投资的重 点，而英国的基础设施领 域更是极具吸引力。 Richard Laudy， 品诚梅森律师事务所 全球基础设施部门 合作伙伴兼主管
如果中国的潜在投资能够 成为现实，那么这必将开 启英国经济增长的猛势。 对政府和私营部门的挑战 将使其成为现实。 Martin Gilbert 安本资产管理公司的 联合创始人兼首席执行官
由于中国经济成熟，并且服务领域愈加重要，外国投资将获取寻求长期收益的方法， 以及帮助中国过渡为发达经济国家和使其业务在价值链上向上游延伸的创新方法。 这意味着，在类似英国的发达经济国家未来投资将有更多机会且更指向创新型公司。 英国在测量不同中国投资目的吸引力的综合指数位列世界第三。英国不仅具有高吸引 力，还是世界第六大经济国家，提供了巨大的市场，因此，中国正在认真考虑将其作为 投资建议。 强调对英国基础设施投资的一系列双边《贸易协定》加强了中英贸易合作。在 2014 年 9 月的第六届中英经济和金融对话 (EFD) 期间，中国副总理马凯称，期待中英在核能 源、高速铁路、风力发电、光伏发电和城市化等领域深化贸易和投资合作。 基础设施建设提供长期的投资机会，但是许多大投资者由于建设风险将投资推迟了。 尤其是，对建设风险的惧怕阻碍了养老基金和保险公司对英国机构投资的扩张。 至关重要的是，我们已经找到了愿意冒着建设风险换取长期收益的中国投资者。
左图：MAG。机场城市效果图。 右图：Crossrail Limited。截至目前为止，Crossrail 项目已经 投入了 4,400 多万个工时。 9
随着伦敦发展为主要人民币 中心，英国与中国一直有紧 密的联系，我们期望见到中 英在投资和英国基础设施领 域更大的合作。 Graham Mather 基础设施建设 论坛会长
关键差异是中国可以比英国 承担更长期的风险。 John Armitt CBE 爵士 国家快运 公司总裁
英国的基础设施建设赤字巨 大，这是几十年投资不足 的结果。中国投资将有助于 开启急需的基础设施发展猛 势，促进英国经济增长。 Gershon Cohen 安本资产管理公司的 基础设施基金负责人
英国基础设施建设需求很大。几十年间，英国基础设施建设投资不足意味着整体英国基 础设施建设的质量与其他发达国家相比较低。 根据最新世界经济论坛全球竞争力报告2014-15，英国在基础设施建设整体质量方面位 列世界第 27，英国的道路和机场建设名次更低。这导致英国的基础设施建设等级排在 阿曼、巴林、马来西亚和台湾地区以及许多同类发达国家之后。 这意味着为缩小目前基础设施建设等级和需要达到的能支持现代、有竞争力的经济的水 平之间的差距，投资潜能巨大。 联合政府已经特别强调了英国巨大的基础设施需要，因而产生了“国家基础设施建设计 划”，这是完整列出项目清单的政府文件，可以满足至 2020 年的 3830 亿英镑英国基 础设施建设需要。 实际上，国家基础设施建设计划低估了英国的基础设施需求。 品诚梅森律师事务所和经济与商业中心估计至 2020 年英国的基础设施需求将大幅提 高，达到约 5000 亿英镑。 舆论一致认为英国基础设施建设需要集中于能源领域，其次是交通领域。 中国的投资者已经抓住英国房地产领域的重大机会，特别是伦敦。考虑到英国房屋建筑 的低等级结构，和英国在国际上房地产投资领域稳固的超强地位，以及金融危机期间建 筑活动的缺乏，新的房地产资产投资仍具有潜能，中国投资者和开发商已经开始崭露头 角且扮演主要角色。 通过对中国的宏观经济前景和英国的基础设施建设需要的分析，我们显示了下一个年代 中国投资的巨大潜能，它将有可能转向英国经济。 中国对外投资总额的英国份额预计将由 2005-13 期间的 3.7% 增至 2014-25 期间的 8.1%。这意味着从中国流向英国的年度投资预计在 2025 年达到 300 亿英镑，超过 一半的投资将流入基础设施建设和房地产业。 我们估计从现在到 2025 年超过 1050 亿英镑中国投资将流入英国基础设施建设和房地 产业。 这包括 435 亿英镑来自中国的投资，我们估计从现在到 2025 年之间它将流入英国能源 基础设施建设。 从现在开始到 2025 年，中国将投资超过 255 亿英镑到英国交通和其他基础设施建设。
左图：希思罗机场。该雕塑将成为希思罗机场 2 号航 站楼中引人注目的焦点。 右图：Crossrail Limited。金丝雀码头 Crossrail 车站。 10
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超过 360 亿英镑的中国投资将在 2014-2025 年投入英国的房地产业。然而，实现该 投资也会面临巨大的政策挑战。 为大部分项目募集基金的机制需要进一步完善。公共帐户委员会表示《国家基础建设规 划》是一项昂贵的愿望清单，目前资金不足。1 因此，英国的政策制定者需要为混乱的 英国新型基础设施建设资金分别阐述，提供透明度。 由于 2000 年代末期金融危机的影响，消费者的真实收入持续减少，他们不情愿以更高 的费用来投资。 同时，2013-14 年期间英国公共财政仍然捉襟见肘，已借贷 1000 亿英镑资金。因此， 下一届英国议会将面临主要财政整顿，持续的公共投资计划将是一项主要的挑战。 因此，英国可能需要寻找创新型资金和融资方案以支持高需求的基础设施建设投资方 案，它将使英国不再远离基础设施建设的超级联赛。 英国基础设施建设计划的实施取决于主要基础设施建设计划转变为有说服力的市场 计划的速度和效率以及时间，反过来也取决于采购团队的技术和设备。 该研究表明如果政策制定者能更加确定长期基础设施建设的决策，来自中国的对内 投资将为英国的基础设施建设计划提供大部分资金。 中国的投资份额将有望转变英国的基础设施建设和房地产领域。 众所周知，中国的投资将集中在绿地和棕地基础设施建设，因为中国正在部署 其在全球重要的建筑和工程能力。 五分之四世界最大的建筑和工程公司都是中国的。世界上最大的三个中国承包 商的年度收入接近 1000 亿美元。 该研究表明 投资英国基础设施建设和房地产领域时，中国急需利用其巨大的 国内制造能力和出口设备和材料的能力。 中国不仅投资于英国的基础设施建设，而且也投资于英国的主要工程和 项目。 我们的研究表明英国和中国商业领袖都期待建立战略联盟和合资企业，中 国大量的建筑和工程承包商和房地产投资者以及开发商能开展一些英国最 大的基础设施建设和房地产项目。
1 英国议会公共账户委员会 (2013)
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中国在英国未来的基础设施 建设和房地产领域扮演将扮 演重要角色。 Anna Stewart 莱恩·奥罗克公司 首席执行官
对内投资将主要涉及合资 企业。 Tony Bickerstaff Costain 首席 财务官
建立联盟的需求很明确，即中国需要具备应对英国复杂的监管环境的能力，英国需要获 得中国的资金援助。 中国的巨额资金很吸引人，但是研究也显示中国可提供的资金其实更多。 研究表明英国商业领袖正积极以合资企业的形式与中国建立伙伴关系。中国资金进入英 国将为企业创造巨大领域的机会，它们将了解如何在英国市场上高效运作 – 从劳动力市 场法规到规划步骤，以及在欧盟的法规框架中运作。 未来，到本年代末期和以后我们期望中国获得其在英国市场以及其他西方市场高效运作 的技能。 已经在英国运作以及有更丰富经验的更大欧洲承包商可以与中国建立长期合作关系。 全球分布的专业企业可能不会放弃其独立性。然而，他们将继续寻求中国的巨大投资将 带来的机会。 最终，该领域的产能瓶颈将约束中国投资的最终影响 – 技术欠缺在周期的较早阶段就已 是一个问题。 此外，需要获得技术以实现和实施由公共部门引导的更大英国基础设施建设投资工程也 是一项巨大的挑战。 在许多情况下，与中国的合作关系将最终为中国创造出口设备和材料到英国及其他西方 市场的更多机会。
左图：Crossrail Limited。金丝雀码头 Crossrail 车站采用了吸 引人眼球的晶格木制屋顶。 右图：Crossrail Limited。"Elizabeth" 镗床进入白教堂站。 12
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主要发现
• 中国将成为世界最大经济体，到 2030 年将接近 30 万亿美元。 • 下一个十年中国的储蓄将达到 12 万亿美元，超过全球储蓄的 30%。 • 2025 年，中国对外直接投资将增至 6000 亿美元。 • 中国正积极投资于发达和创新性经济国家。 • 在品诚梅森律师事务所和经济与商业中心基础设施建设投资吸引力指数中，英国 在 144 个国家中排名第三。 • 2014 至 2025 年期间，中国 8% 的对外直接投资将进入英国 – 到 2025 年，相当于 每年 300 亿英镑
中国将从高端项目中获得必 要的运作技能和综合的运作 管理能力。 Ju Fang 中国交通建设 股份有限公司业务经理
具吸引力的项目将需要强大 技术技能以及高生产标准 支持。 Wang Wei Bo 北京建工集团常务董事
• 长期的投资不足导致英国需要将近 5000 亿英镑的基础设施需要，超过英国《国家 基础建设规划》中提到的 3830 亿英镑的项目需要。 • 英国有限的公共财力和有压力的家庭收入导致出现基础设施建设负担能力问题。 • 2014 年至 2025 年期间，总额为 1050 亿英镑的中国资金将流入英国基础设施建设 投资，包括投资到能源基础设施建设的 435 亿英镑和投资到交通和其他基础设施 建设的 255 亿英镑以及投资到房地产业的 360 亿英镑。 • 与中国大量建设和工程公司建立合资企业和战略合作伙伴关系可以加强英国建设 领域的转变。
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由于境外投资的程序不 再繁琐，应该鼓励中国 企业参与境外投资。 Ellen Zhang 品诚梅森律师事务所 合作伙伴 Ellen Zhang
1 宏观经济环境 1.1 金融危机后全球经济复苏，中国情况如何？ 自 2008 年金融危机吞没全球经济至今已将近六年，虽然仍显脆弱但全球经济前景已有 好转。根据 IMF 的最新预计,世界经济产出有望在 2014 年增加 3.1%，这是自 2010 年以 来发展速度最快的一次。总体而言,挑战依然存在，尤其是在欧元区,但是超低的货币政 策将为经济的复苏提供支持。 然而，在中国却是另一番景象。2013 年中国的国内生产总值增加 7.7% - 14 年间其最慢 速度 – 由于经济与企业过剩资源不平衡，投资的收益减少，债务水平日益增加。由于中 国已经进入了再平衡和改革期，预计未来经济将继续减速增长。改革包括金融领域自由 化和从从中等收入到有更大份额消费和更低额投资的发达经济的转变的重要任务。它 与“独生子女政策”的不利遗留因素一起可能将逐渐减慢未来经济增长速度：预计到 2025 年增长将最终降低至 5.7%。 1.2 尽管增长缓慢，中国正步入正轨，即将在 2030 年成为世界最大经济体 尽管如此，中国的长期前景将继续变得非同寻常。经济产出预计将增至三倍，从 2013 年的 9 万亿美元增至 2025 年的 25.4 万亿美元。这意味着到 2030 年中国将赶上美国成 为世界上最大的经济体2。至关重要的是，正如图 1 所示，预计中国和美国将领先于其他 国家，下个十年末期两国经济份额都将接近 300 万亿美元。这将超过日本经济价值的五 倍，预计日本将在 2025 年达到 5.8 万亿美元，居世界第三。 1.3 甚至在经济硬着陆时，中国经济增长也成就非凡 自然，该中央预测出现的风险仍然存在。尤其是，中国影子银行领域快速的信贷增长和 债务积累可能导致信贷危机和中国经济快速增长的硬着陆。这将导致比目前预测的更大 程度的放缓。此外，新兴市场的崩溃给出口导向型增长带来很大风险。联邦储备系统量 化宽松计划的缩减提高了美国投资的收益并且部分促进了新兴市场的资本外流。这反过 来显示了一些新兴市场经济的弱点。 最后，与中国转变成更自由化金融市场管理相关的风险仍然存在。中国管理部门在 2013 年第三次全体会议中宣布了一项宏大的金融市场自由化改革方案。它们旨在调整投资收 益激励机制，首先可能会出现摩擦并导致金融行业的冲击。然而，在硬着陆的更凄凉场 景下，我们的计算显示出中国国内生产总值将在 2025 年超过 20 万亿美元。图 1 中的观 点显示出非同寻常的前景。
2 根据国际货币基金组织 2014 年 10 月的《世界经济展望》，2014 年两国在相同的购买力条件下，以美 元目前的价值来看，中国超过美国。
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图 1：前 5 个全球经济体的国内生产总值预测 当前美元数（单位：万亿）
随着中国资本账户的逐渐 改革和不断提高的资本自 由化，以及国内市场的不 断饱和，海外投资是中国 企业采用的未来开发的关 键衡量方面。 中国工商银行
来源：经济与商业中心世界经济排行榜
1.4 中国经济增长模型再平衡将减小储蓄的趋势 由于中国转变成消费支持的经济更持续增长模式，另一个其经济关键定义特征是一定会 开始改变：中国非常高的储蓄率。中国的储蓄率 – 衡量国内生产总值比重的变量，包括 公共,私人和家庭领域储蓄，而不是消费 – 以 51.5% 在 2014 年全世界排名第一。 它在一定程度上反映大部分中国金融市场未开发的状态，如缺乏养老基金或者储蓄财富 的其他资产。这就导致“有目标的储蓄人”现象在中国出现，他们的储蓄率由现金储蓄 的特定目标实现情况决定。为了在生前和退休期间保持稳定的消费水平，特别是面临偶 尔收入波动时，这种情况是可取的。 然而这些趋势会慢慢发生改变，我们期望更成熟和金融自由化的经济转变将导致储蓄率 的逐渐减少，参见图 2。我们预计从 2018 年开始储蓄率将开始降低，由于中国目前账户 赤字以及进口值开始超过出口值，2022 年将面临储蓄率的急速降低。虽然如此，与其他 经济体相比，储蓄率仍然高出许多。例如英国目前的储蓄仅占国内市场总值的 16.6%。 英国储蓄率将在预测期起直到 2025 年保持在 20% 以下，少于中国的一半。由于中国经 济体庞大，以绝对价值比较储蓄提供了更鲜明的比较。
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图 2：国家储蓄率 %
来源：经济与商业中心分析，国际货币基金组织《世界经济展望》
1.5 中国资金储备将在 21 世纪 20 年代达到最高值 中国储蓄率预计在 2025 年仍高于 45%，由于中国经济将出现再平衡并转向消费主导型 增长模式，储蓄率将有望降低。因此，消费增长预计将加快，储蓄率将增长缓慢。因 此，扩大储蓄的趋势将开始倒退。 中国的汇率政策将进一步驱动中国外汇储备逐渐减少的趋势。到目前为止，中国已经投 资了大量以美元计价的资产，以使国际市场上的美元短缺及提高其价值，反过来使人民 币相对贬值，中国出口将更具竞争力。然而，结果表明，中国为使人民币贬值进行持续 的外汇积累的做法既不持久也不可取。由于中国相对较强的经济增长、高利率和投资机 会可以吸引海外投资者的兴趣，我们期望未来人民币升值以与美元抗衡。 同时，随着美国联邦储备 2014 年 10 月资产购买计划的结束（定量宽松）美元也有升值 的压力，期望 2015 年以高利率的形式出现进一步货币紧缩。这将自然放慢人民币升值 的脚步，减少中国官方对货币市场的干预。由于货币政策紧缩提高全球外汇市场上美元 的价值，通过购买美元来使人民币贬值的成本将提高，对于中国官方来说尝试阻止升值 成本很高。 货币干预预测将减少与储蓄率逐渐降低一起有望阻止速度加快的储备积累。如图 3 所 示，中国储蓄率轻微下降后，预计外汇储备 2020 年达到 4.5 万亿美元的峰值。
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图 3：中国外汇储备 当前美元数（单位：万亿）
来源：中国国家外汇管理局，经济与商业中心的分析 但是，尽管储蓄 率降低 （衡量为国内生产总值的储蓄额），由于国内生产总值增加 中 国的绝对储蓄值预计将提高。如图 4 所示，估计储蓄将从 2013 年的 4.8 万亿美元增加 至 2025 年的 11.9 万亿美元（预测阶段末期）。 此外，中国储蓄预计将成为世界储蓄的 极为重要部分：与 2013 年的 26% 相比，我们的 研究显示他们可能将在 2025 年超过世界储蓄的 30%。 图 4：国民总储蓄 当前美元数（单位：万亿）
来源：国际货币基金组织 2014 年 10 月的《世界经济展望》，经济与商业中心的分析
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1.6 中国继续增加的现金储备将不断流入国外 中国储蓄稳定的增加有望突出关于有利润的投资的研究。与目前的低利率和欠缺成熟的 资本市场为投资者带来收益相比，我们预计在中国有利润的投资需要花费很长时间提 升其吸引力。由于这些原因，巨大比重的投资将流向国外。如图 5 所示，我们预计中国 向外流动的对外直接投资 (FDI)3 在下一个十年内将增至六倍，从 2013 年的 1000 亿美元 增至 2025 年的 6000 亿美元。同时，预计对外直接投资资金将在 2025 年达到 4 万亿美 元，超过 2013 年 6000 亿美元投资资金的六倍。 图 5：中国总投资，分解详情 当前美元数（单位：万亿）
来源：联合国贸易暨发展会议、国际货币基金组织《世界经济展望》、经济与商业中心 分析 考虑到这些非同寻常的数字和中国意外其他国家得到此投资资金的可能性，我们不禁要 问“投资资金将可能流入何处”？在下一部分，我们通过了解中国的外国直接投资历史 以及重新讨论可能推动中国投资决策向前发展的标准。
3 如需关于本报告中预计的投资资金类型的详细阐述，请参考附录。
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2 下一个十年中国关注的焦点在 何处？ 2.1 金融自由化将促进中国参与国际竞争 中国经济的快速发展、生产力和收入增长有望促进储蓄增长，这是因为人民更富有，私营和 机构投资者的证券投资组合与整体财富增长保持一致。随着中国金融业的开放和大步融入全 球市场，这些变化将发生。如图 6 所示，尽管中国向外流出的资本达到历史最低（2008 年以 前低于 500 亿美元），这种情况在近几年得到改变，因为公司和官方基金管理人寻求提高投 资收益的方法，并通过投资国外资产来分散风险。 自 2008 年开始，年度中国对外直接投资资金几乎翻一番，到 2013 年已达 1000 亿美元，到 2025 年有望增至六倍，即 6000 亿美元。因此，预计中国将成为全球市场向前发展的投资资 本重要来源（世界银行估计到 2030 年中国将占全球投资资金的 30%）4。 图 6：中国对外直接投资流： 当前美元数（单位：十亿）
来源：联合国贸易暨发展会议、经济与商业中心分析
2.2 现有的中国投资大部分集中在自然资源领域 回顾 2005 年到 2014 年间中国流入国外的对外直接投资 (FDI)5 ，我们发现中国几乎未投资到 能提供多种金融产品和投资的发达市场，也未投资到收益和风险都可能更高的其他新兴市 场。在发达经济体中，英国在中国投资目标中名列前茅。期间它吸引了价值低于 240 亿美元 的投资资金，占总投资资金的 4.5%。但是中国对外直接投资已经大部分投向资源丰富的国 家，例如澳大利亚和加拿大，新兴市场如巴西、俄罗斯、哈萨克斯坦和印度尼西亚。图 7 显 示了 2005 年到 2014 年间中国对外直接投资资金的前十大接收者。
4 世界银行，《2013 年全球发展展望》，未来资本：相互依存世界中的储蓄和投资 5 2014 年 6 月以前数据，来自美国传统基金会对中国全球投资的跟踪
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只有通过不断的创新和产 业升级，中国才能保持较 快发展。英国在资本密集 和高科技领域具有优势， 其他国家可能难以在这方 面与其匹敌。
图 7：2005 年到 2014 年（六月）之间中国对外直接投资资金流向 前十大接收者，美元数（单位：十亿）
Zhen Yang 中信建设有限公司投资 部门助理经理 Zhen Yang
来源：美国传统基金会、品诚梅森律师事务所和经济与商业中心分析
2.3 中国投资有望从自然资源领域扩展开来 该投资能否继续流向能源富有的经济体仍然不能确定。从 1961 年起，2013 年中国服务 领域规模第一次超越超越制造领域规模。这改变了中国经济的结构，它正由重工业、出 口导向型增长转变为更成熟的经济。 除了成熟经济带来的常规效果，不断增长的薪水对中国的制造领域构成挑战，需要质量 和创新来提高生产力并克服这一问题。提高制造业生产力和帮助服务领域进一步发展的 更大创新需求，对于了解中国在下一个十年中对外直接投资流向何处这一问题非常重 要。随着中国转变为服务型经济，我们预计新兴经济体和商品资源丰富的国家将失去重 要性，创新和技术发达国家将成为中国对外直接投资的关键接收者。
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3 英国将吸引未来中国 投资吗？ 3.1 未来十年哪些因素组合将吸引中国投资？ 未来中国投资的目标预计将由多种因素决定，地缘政治和战略问题到商业环境的质量、长 期的基础设施投资潜力和获得金融服务以及非金融收益例如进口专业知识和知识产权。
获得与对外直接投资相 关的政治信息是关键 的。美国不一定像吸引 力指数得分一样会是投 资的最佳对象。 Tony Bickerstaff Costain 首席 财务官
为了建立基础设施建设对外直接投资吸引力的品诚梅森律师事务所和经济与商业中心分 析指数，我们将以上因素转化成综合指数。6 结果显示，英国排名在美国和日本之后， 位列第三。考虑到地缘政治问题，例如中日之间传统的进展关系和中国超越美国成为世 界最大经济体并将挑战美国霸权的预测，这使英国成为中国未来投资目标的相对有利位 置。图 8 中的基础设施建设对外直接投资吸引力指数国家得分（不论大小）显示，英国 与美国一起出现在理想的右上象限中，比先前的更理想投资目标加拿大和澳大利亚等得 分高。 图 8：衡量基础设施对外直接投资吸引力综合指标中的整体得分和获得中国对外直接投 资的主要接收国家的国家规模分值 1-10（最佳）
来源：品诚梅森律师事务所和经济与商业中心分析的来自世界经济论坛和美国传统基金 会的可用数据
6 有关综合指数后投入和方法论的完整阐述，请参考附录。
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开放市场是在英国投资的 主要优势。 Ellen Zhang 品诚梅森律师 事务所合作伙伴
英国将被当做中国投资的 关键目标，因为它有成熟 和健全的法律体系以及市 场环境的高透明度。 Ju Fang 中国交通建设 股份有限公司业务经理
3.2 主权财富基金有望继续成为中国最活跃投资者 为了解中国的对外投资资金流向，我们现在需要了解从“流向何处”转移到“投资者” 和“投资方向”等问题上。这就是说，中国谁将作出投资决策，和下一个十年中投资将 集中于哪种类型？中国的投资可以大体上分为三种以下类别： i. 政府财富的机构投资（例如主权财富基金或者储备经理人） ii. 私有财富的机构投资（例如保险和共同基金） iii. 非机构投资（例如中国私营企业的外国直接投资） 因此，从法规和资金池方面来说，主权财富基金和外国储备经理人拥有最有利的国外投 资环境。由于中国金融领域开始自由化，其他来源的投资有很高的增长潜力，但是在保 险各其他基金分散其投资组合并开始全球投资之前需要花费很长时间。因此，至少在中 期，官方的直接投资将是中国向外投资的主要形式。
3.3 中国投资已经集中在基础设施建设和房地产业 两个主要的官方投资商是中国投资公司 和国家外汇管理局投资公司，它们管理部分中 国 外汇储备。由于持续的贸易顺差和高水平的对内投资，中国的外汇储备目前价值 3.9 万亿美元。利用世界最大的储备池的 优势在之前引用的对外直接投资图中有清楚体 现：2005 年至 2014 年期间，投资到英国的资金为 234 亿美元，其中 36 亿美元来自国家 外汇管理局，38亿美元 来自中国投资公司，约占中国对英国直接投资总额的 40%。 细看中国投资公司的投资组合，自 2007 年 9 月建立以来，中国投资公司已经在多种资 产类别中作出大量投资，逐渐从美国的固定收益产品和先进基金转向直接投资、机构房 地产和基础设施建设。英国在 2007 年至 2014 年期间已经吸引将近中国投资公司总基 金的 10%，主要是房地产和基础设施建设领域。如表 1 所示，22% 的份额流向房地产领 域，43% 的份额流向基础设施建设领域。
表 1：中国投资公司投资到英国的资金 日期
资产
领域
价值
2009 年 07 月 帝亚吉欧公司 1% 的股份
农业
3.7 亿美元
2009 年 8 月
房地产
4.5 亿美元
2010 年 02 月 安佰深公司的 2% 股份
金融
9.6 亿美元
2012 年 1 月
水
9.2 亿美元
2012 年 10 月 希斯罗机场的 10% 股份
交通
7.3 亿美元
2012 年 11 月 德意志银行伦敦总部的 100% 所有权
房地产
4 亿美元
歌鸟地产（金丝雀码头集团）的 19% 股份
泰晤士水务公司 9% 的股份
来源：美国传统基金会、品诚梅森律师事务所和经济与商业中心分析
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国家外汇管理局投资公司是中国国家外汇管理局的香港子公司，于 1997 年开放，主要 投资美国国库债券和公司债券。最近，它与中国投资公司一样，开始投资于私募股权、 房地产和基础设施建设。美国和英国分别获得了它 31% 和 25% 的投资。如表 2 所示， 大部分国家外汇管理局投资公司在英国的投资领域为房地产和基础设施建设。 表 2：国家外汇管理局投资公司投资到英国的资金 日期
资产
领域
价值
2008 年 04 月 英国石油公司的 1% 股份
能源
20.1 亿
2012 年 05 月 德雷珀斯花园 100% 的所有权
房地产
4.4 亿美元
2012 年 06 月 威立雅水务公司的 10% 股份
水
2 亿美元
2012 年 12 月 天使广场一号的 49% 股份
房地产
1.1 亿美元
2013 年 02 月 UPP 集团所持股份的 40%
房地产
8.4 亿美元
来源：美国传统基金会、品诚梅森律师事务所和经济与商业中心分析
房地产和基础设施建设领域 是中国投资于英国的两个最 重要市场。基础设施建设显 示了实现与房地产业同样稳 固收益的相似特征。 Zhen Yang 中信建设有限公司 投资部门助理经理
市政建设、公共和环境项目 将是最具吸引力的投资类 型。战略上，投资决策取决 于风险和回报是否平衡。 Ju Fang 中国交通建设 股份有限公司业务经理
全球对外直接投资竞技场上中国主权财富基金是无可匹敌的，随着中国经济日趋成熟、 稳定增长和国内资本市场深化，预计私人投资商也开始寻求分散投资组合。目前，只有 机构可以在合格境内机构投资者 (QDII) 方案下投资国外。然而 2014 年 10 月 9 日，中国 人民银行的 Wang Dan 宣布中央银行正在制定 QDII2 方案，它将允许个人向海外市场直 接投资。除 QDII2 方案外，人民币合格境内机构投资者方案也正在制定。这将允许合格 的投资者投资国外市场时使用人民币，而不需要转换成当地货币。7 这些方案的宣布表 明，尽管中国的境内和境外投资受到很多限制，但是仍可以努力实现跨国资金自由化以 及投资国外时可跨国使用人民币。 在英国房地产市场，中国投资已经扮演重要角色，特别是在伦敦。例如，12 亿英镑总 投资分布在伦敦 Wandsworth 小镇的拉姆啤酒厂和绿地控股集团的伦敦金丝雀码头的 Hertsmere 开发点，亚洲商业公园将 10 亿英镑投资于伦敦的皇家阿尔伯特码头的亚洲商 业公园，大连万达集团的 7 亿英镑投资于九榆一号开发项目（建于伦敦南岸的豪华酒店 和公寓）。进一步投资正在酝酿之中，例如中融控股集团 (ZhongRong Holdings) 5 亿英 镑的水晶宫重建项目和中国几十亿的伦敦 Cricklewood 的 Brent Cross 竞标方案（至少有 超过 7500 间房间以及主要商业区域）8。 私营投资商参与全球投资程度需要依靠政府的规章制度和其他地方的吸引力。在下一部 分我们将了解英国基础设施建设作为中国投资领域的增值性，以及中国投资商可能感兴 趣并参与其中的基础设施建设项目管道。
7 http://english.peopledaily.com.cn/n/2014/1010/c90882-8792610.html 8 如需 2005 年至2014 年期间中国投资的详细信息，请参考附录
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4 英国基础设施的需求 有多大？ 4.1 对经济发展有关键影响的基础设施建设投资 能源、水力、交通、通信和废弃物管理设施等基础设施建设投资对于有竞争力的经济是 基本的投入。经济研究显示基础设施建设投资对于其他形式的投资有互补性，并且能提 高经济资源值，如财产和劳动力，最终推动经济增长以及保持长期可持续发展。9
中国的投资更有可能流入 现有资产。中国将渴望 提高其股份以掌握未来 方向。 Tony Bickerstaff Costain 首席 财务官
英国经济政策体现了基础设施建设投资的重要性：绿皮书和国家基础设施建设计划 (NIP) 强调了为推动未来英国经济增长和生产力而投资基础设施建设的重要性。在最新《世界 经济展望》中，国际货币基金组织概括为“在需要基础设施建设的国家，现在正是推动 基础设施建设的时机”，鼓励发达国家经济体投入更多资金在基础设施建设上。该建议 基于国际货币基金组织员工的研究发现，该发现显示投资于公共投资的每美元可以在第 一年获得国内生产总值的 40 美分增值，4 年后可以获得 1.5 美元的增值10。G20 也确定 了作为 2014 年基础设施建设关键要点的的规定，特别是通过促进私营部门参与基础设 施建设开发11。
4.2 市场经常无法提供基础设施建设投资的最高水平 即使基础设施建设投资收益可以显著促进经济发展，在实践中实施这些项目非常具有 挑战性。这常常导致包括英国在内的许多国家的基础设施建设投资不足和次最优条款 出现。 区分基础设施建设投资和其他类型投资的是其高初始沉没成本、长期投资需要和无法获 得即时收益。对于私营投资商来说，其他投资具有很高风险，不只是因为缺乏政策保证 和该项目最后能否成功的不确定性。因此，政府不可避免地扮演为某些项目规划、开展 和（某种程度上）融资的关键角色。 然而，这些投资的成果常常比常见的五年政治周期晚出现，这意味着政府一般不会将基 础设施建设投资置于其主要的政策议程中。
9 查看示例 Aschauer (1989), Barro (1990)、Department for Transport (2006)、以及 Crafts (2009) 10 http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2014/02/pdf/c3.pdf 11 https://www.g20.org/g20_priorities/g20_2014_agenda
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4.3 英国基础设施建设投资已经不足 历史数据显示英国基础设施建设投资一向不足。与其他主要经济合作与发展组织国家相 比，国内生产总值的公共投资份额非常低12。如图 9 所示，在“经济高度增长”时期特别 是基础设施建设产出跌至国内生产总值的 0.5%。在著名的经济学家认为的作为国内生产 总值份额的基础设施建设产出增长最大化份额背景下仍然极低，接近 2.5%13。 公共和私人投资率在全球金融危机苏醒中减少（公共投资从2009 年 10 月的 511 亿美元 跌至 2011 年 12 月的 267 亿美元），英国几十年前的投资水平也很低。 图 9：作为英国国内生产总值份额的基础设施建设产出 %
来源：英国国家统计局
4.4 长期投资不足使英国资金愈加短缺 基础设施建设连续投资不足反过来导致了积累的基础设施的产出缺口。与现在理想的投 资积累水平相比，从 1997 年起英国每年投资基础设施建设的最高份额为国内市场总值 的 2.5%，现在的数据显示了 2660 亿英镑的缺口。图 10 图形化显示了基础设施建设投 资理想的“2.5% 份额”和实际的基础设施建设产出的历史路径的差距，使用总增加值 (GVA) 作为基础设施建设产出的衡量值。
12 Egert, B.，T. Kozluk 和 D. Sutherland (2009) 13 Crafts，N. (2009)
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图 10：累计基础设施建设产出，实际和假定（国内生产总值的 2.5%） 当前英镑数（单位：十亿）
来源：英国国家统计局、品诚梅森律师事务所和经济与商业中心分析 在实践中，英国面临交通和能源的风险。下一十年超过五分之一的英国电力将不足， 政府对天然气和电力市场 (Ofgem) 的调控预示了 2015 年的电力短缺。14 在交通方 面，Eddington 2006 年的报告发现显示有高效益成本比率 (BCR) 的项目，如福利增加和 高税收的道路建设和道路收费方案，却没有实现。
4.5 英国无疑位于全球基础设施建设“首要联盟”之外 由于持续疲软的基础设施建设投资，增长证据显示英国在国际标准基础设施建设质量方 面表现不佳。2014 年世界经济论坛报告全球竞争力报告显示，英国在整体基础设施建 设质量中排第 27 位。这意味着英国自 2007 年获得第 19 名后已经倒退了 8 个名次，这 使英国在基础设施建设的“超级联赛”中，排在阿曼、巴林、巴巴多斯、马来西亚和台 湾地区和其他国家之后。
14 Ofgem (2013)
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图 11：英国在“整体基础设施建设质量”方面与其他主要经济体相比排名 在 144 个国家中排名
来源：世界经济论坛全球竞争力指数 经济与商业中心对克里思建筑资产咨询公司的研究证实了这一观点：根据克里思建筑资 产咨询公司/经济与商业中心 2013 年的全球建筑资产财富指数，基础设施建设持续投资 不足使英国的人均建筑资产财富比其他同类国家大约低 30%。这对各个企业来说都是一 个严重的问题，它们将继续对基础设施建设质量展望保持悲观态度。根据毕马威会计师 事务所/英国工业联合会 2013 年的基础设施建设调查，整体交通基础设施建设中决定未 来五年内交通会改善或恶化的企业净平衡值为 -4415。 图 12：2012 年各国人均建筑资产股票 2012 年选定的国家的价格和汇率（单位：美元）
来源：2013 年克里思建筑资产咨询公司全球建筑资产财富指数与商业中心分析
15 CBI/KPMG infrastructure survey 2013
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最重要的影响因素之一是政 策方向。如果英国希望从中 国获得投资，最好能提供更 多便利条件、有利政策和减 少限制和壁垒来实行开放的 方式。
4.6 英国基础设施建设需求众所周知 英国历届政府都强调基础设施建设投资的重要性。《国家基础建设规划》中强调国家基 础设施建设质量是“一个国家增长率和人民生活水平的一项基础”16。该文件旨在通过 制订一系列完善 2025 年前英国基础设施建设项目表达政府对基础设施建设投资的长期承 诺。根据国家基础设施建设计划，英国基础设施建设需要 3830 亿英镑。17 然而，由于国 家基础设施计划缺少整体长期的基础设施建设策略和蓝图，仍饱受争议。
Ju Fang 中国交通建设 股份有限公司业务经理
国家基础设施建设计划中强调的基础设施建设管道吸引力将取决于速度和效率，其中的 项目将投入市场。在这方面要达到的目标还很多。完成“大型项目”所需的时间比其他 竞争对手的市场所需的时间要多，相比之下这是一个不利因素，如英国高速铁路项目 HS2 需要经过设计概念阶段和议会以及计划流程才能交付到市场。 私人房地产领域以外，比 HS2 关注度低的项目饱受争议，这与其技术低下和设备落后， 与项目可行性相关的政治不确定性和高招标程序成本有关。随着英国 PFI/PPP 市场经济 下降，情况更加恶化，公共和私营部门的专业知识提高，同时监管公用事业部门的主要 参与者在项目交付方面显著地提高了其水平，国家基础设施建设计划中与交付能力有关 的灌输信心方面还需做出努力。 牛津大学的基础设施建设重要专家 Dieter Helm 教授认为，国家基础设施建设计划低估 了英国的真正需求，他认为真正需求的资金应接近 4,340 亿英镑18。品诚梅森律师事务 所和经济与商业研究中心估计将需要 5,000 亿英镑左右的资金。舆论一致认为英国基础 设施建设需要集中于能源领域，其次是交通领域。 图 13：英国总基础设施建设需要 2012-13 年价格（货币：英镑；单位：十亿）
来源：国家基础设施计划、品诚梅森律师事务所和经济与商业中心分析
16 2013 年国家基础设施建设计划 17 以 2012/2013 年不变价格计 18 Dieter Helm (2009)
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4.7 英国公共财政在面临为基础设施建设投资方面面临巨大挑战 尽管英国大量的基础设施建设投资需要有记录可循，为其筹集资金是一项主要的挑战。 该市场的失败使政府不可避免地干预以达到最大量的投资资金。 但是英国的公共财政可以为需要的投资筹集资金吗？如图 14 所示，政府的预算责任办 公室预计英国的公共开支将由 2014-15 年间占国内生产总值的 45% 跌至 2018-19 间占国 民生产总值的 40%，原因在于政府需要减少年度借款需求。 图 14：政府开支（消费和投资）等级 真实价格（货币：英镑；单位：十亿）
来源：英国国家统计局、经济与商业中心分析 经济学家和政党之间一致认同不管 2015 年后是政党或者多党联盟执政，都需要财政整 顿。为减少英国政府年度借款需求，努力减少开支是不可避免的。 英国政府、市、区的政治权利和消费力下放很重要，这在最近苏格兰独立的公投中有所 体现。非营利性分配模式作为替代品被引进苏格兰并取代传统的私人融资计划模式。 苏格兰政府在预算中请求 SFT 实施 35 亿英镑的国家融资的基础设施建设项目管道之 后，苏格兰未来信任的非营利性分配模式项目管道是欧洲最大的管道之一。这些项目将 使用中心和非营利性分配与公共部门合作的方式来实施。 苏格兰政府在预算中请求 SFT 实施 35 亿英镑的国家融资的基础设施建设项目管道之 后，苏格兰未来信任的非营利性分配模式项目管道是欧洲最大的管道之一。这些项目将 使用中心和非营利性分配与公共部门合作的方式来实施。
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在经济与商业中心的“英国前景”预测中，引进的财政整顿预计将导致从 2015 年开始 经济增长速度降低。因此，即使在全球投资商眼里，英国是一个相对的安全港，根据历 史标准来看它的借款成本极低（20 年的国债收益率为 3%），公共资金不可能满足英国 基础设施建设需要的投资成本。这说明英国基础设施建设将会有资金缺口。估计英国基 础设施建设需要将减少，在 3830 亿英镑（国家基础设施建设计划）和 5000 亿英镑之 间浮动（品诚梅森律师事务所和经济与商业中心）19，建设领域的产出预计只达到 2250 亿英镑，我们估计 2025 年基础设施建设基金缺口约为 2200 亿英镑。 图 15：积累建设领域基础设施建设产出和基础设施建设项目的积累成本 当前价格（货币：英镑；单位：十亿）
来源：英国国家统计局、国家基础设施计划、品诚梅森律师事务所和经济与商业研究中 心分析 英国公共财政面临巨大压力，在基础设施建设项目筹资方面私营部门会扮演更重要角 色吗？在下一部分我们将思考中国增加外国投资能否满足英国基础设施建设需要。
19 以 2012-13 年不变价格计
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5 中国可以为英国基础设施建设投资多 少资金？ 5.1 中国对外投资总额将增至六倍 下一个十年中由于中国将继续发展并成为价值 30 万亿美元的世界最大经济体，投入有 利润的国外投资的现金储备和储蓄池也将急剧增长。 我们预计中国年度对外直接投资将由 2013 年的 1000 亿美元增长到 2025 年的 6000 亿 美元。这将使中国对外直接投资总额达到惊人的 4 万亿美元。 5.2 英国获得的中国对外投资份额将不断增长 同时，我们的对外直接投资吸引力分析显示，英国在不断增长的投资储备中的份额极有 可能增长。 我们的基准情形显示，截至 2025 年，英国在中国境外直接投资总额中所占的平均份额 将由 2005-13 年的 3.7% 增至 10%。综合这些预测我们可以估计中国对英国直接投资的 规模。如图 16 所示，有三种不同情况：不断增长、不断下跌和基准情形。 在基准情形中，流入英国的中国直接投资总额将增至 8 倍，从 2005 至 2013 年期间的 180 亿英镑增至 2014 至 2025 年期间的 1440 亿英镑。 图 16：中国对英国直接投资总额 当前英镑数（单位：十亿）
来源：美国传统基金会 (2005-14)、品诚梅森律师事务所和经济与商业中心 (2014-25)
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5.3 中国投资者对建设风险表现出兴趣，但是英国计划都可以得到资金吗？ 基础设施建设显示了核心的具体和组织结构，也显示了经济体良好运行所需的设施和服 务。它包含了一批运输、给水管网、输电网格和通讯的资产。这些资产持续时间长，与 其他资产类别相比，它们的财政收益较少受到商业周期的影响。这是因为基础设施建设 相关的服务要求对价格变化影响很小。这意味着价格变化不会对消费造成很大影响。美 国和其他地区提供的实证证据证实，通行费、电力、天然气或水率都可能提高，而不会 带来巨大影响20。这为投资商提供了它们吸引力的核心来源，由于基础设施建设资产通 常可以通过使用周期获得收益并且提供多样性（特别是当房地产和证券紧密相关时）来 与其他资产、通货膨胀和利率对冲相抗衡。 图 17 清楚说明了投资规范化资产的优势，电力设施的股权监管率超过美国政府国债达 到一致的 500 - 600 个基点。 图 17：电力设施监管的股权回报与 1970-2007 年间的五年国债利率 %
来源：电力设施 ROE：Hyman、Leonard S.、Andrew S. Hyman 和 Robert C. Hyman， “美国电力设施：过去、现在和未来，第 8 (Vienna, VA: Public Utilities Reports, Inc.)。 国债利率：美国联邦储备金监察小组，选定的利率21 特别在英国，通过调查与基础设施建设相关的基本消费开支如电力、交通和通信等方 面，可以看出基础设施建设资产的收益有稳定增长。如图 18 所示，一般家庭在这些项 目上的消费水平在近几年急剧增长，最新数据显示，从 1997 年的低于 2000 英镑每年到 2013 年的 4000 英镑每年。
20 从纽约的 New Jersey Turnpike 和 Queens Midtown Tunnel 中查看范例 Weisdorf，M (2007) 以找到证据 21 参见 Weisdorf，M. (2007)
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图 18：每个家庭年度基础设施建设相关的花费 占家庭可支配收入份额（货币：英镑）
最大风险将围绕针对客户 支付能力展开的政治辩论 以及私人资本回报。 Richard Threlfall 毕马威会计师事务所 建设和建筑部 英国基础建设负责人
来源：国家统计办公室消费趋势，国家统计办公室国民账户，经济与商业中心的分析 能源和其他支出绝对水平的增长，与 2000 年代金融危机引起的家庭真实收入持续减少 意味着与基础设施建设相关的支出不仅已经以绝对值增长，而且占消费者可支配收入份 额。2013 年基础设施建设相关的基本支出大约占一般应该家庭可支配收入的 10%。即使真 实收入现在开始恢复缓慢增长，在基础设施建设方面很难通过消费者比目前的更高支出来 筹集投资资金。 同时，本报告之前提到，目前英国公共财政状况急需在 2015 年的新议会中实施财政整顿。 这使正在加大基础设施建设投资的政府面临挑战。 这两个现实突出了需要创新性资金和融资模式来满足英国巨大的基础设施建设需要。 如果公共部门和家庭不能满足英国基础设施建设的需要，需要全面实施创新性的资金模式， 包括不断增长的业务资金，例如用于伦敦地铁北线延伸段的税收增量融资 (TIF) 模式和基础设 施建设征税，因为目前这些为基础设施建设融资的新模式只能提供少量资金。因为英国将面 临进一步的权利下放，需要为当地基础设施建设融资提高更多创新性模式。
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基础设施注定是最能吸引中 国投资流入英国的项目， 其会带来非常开放的市场 环境。 Helena Chen 品诚梅森律师事务所 合作伙伴
5.4 三分之二的中国投资将用于基础设施和房地产 综合考虑扩大中国投资的论据、基础设施资产对渴望拥有长期资产的中国投资商的吸引 力以及英国对基础设施投资的巨大需求，我们推断约一半的中国对英国直接投资将在 2014-2025 年投入基础设施。 按价值计算，在预测阶段单独投入英国基础设施的累计资金达到 690 亿英镑。在基础设 施方面，能源领域预计会享有最大份额的中国投资，如图 19 所示。面向能源领域的总 投资预计为 435 亿英镑，剩余的 255 亿英镑将投入交通运输（190 亿英镑）、通信服务 （26 亿英镑）、水源与洪涝管理（35 亿英镑）、废物管理（4 亿英镑）以及知识资本 （2 亿英镑）。鉴于经过一段时间后的流入资金分配，我们期望对能源和其他基础设施 的投资在预测阶段的后期实现显著增长。这种格局由两个主要因素推动：国家基础设施 计划提出的建设大型项目的潜在可能以及在 2020 年后获得更多中国投资的潜在可能， 因中国的资本账户和资金流动大体上有望在那时实现大幅度的自由化。 同时，预计房地产也会享有大量流入的中国对外直接投资，在 2014-2025 年之间的平均 值为总对外直接投资的 24%。英国人口的显著增长以及持续的供不应求有望将房地产 市场的投资回报保持在具有吸引力的水平。反过来，人口增长受到移民的强烈推动：相 对于较弱的邻国经济（尤其是欧元区）的英国预期经济成就以及将伦敦持续改善为全球 金融服务中心会不断吸引从国外流入的劳动力。无论如何，这种格局更加稳定，房地产 在预测阶段初期会吸引更高的投资份额。之后，随着唾手可得的成果已经实现且该领域 具有竞争力的回报逐步减少，我们预计房地产在中国对英国直接投资总数中所占的比例 会逐渐下降。预计房地产在中国对外直接投资中所占的比例首先从 2005-2013 年的 22% 开始稳步增长，再到 2019 年达到最大值 37%，之后会稳步下降，直到 2025 年为 13%。 但是，考虑到中国对英国直接投资总数会增加，尽管房地产所占的比例会下降，但其绝 对值仍会持续增大，直到在 2025 年获得近 40 亿英镑的流入资金。 同时，预计基础设施和房地产资产将在 2025 年占中国对英国直接投资总数的三分之 二，其从 2005-2013 年的 57% 开始持续增长。
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图 19：2014-2025 年，中国对英国基础设施的投资情况 当前英镑数（单位：十亿）
来源：品诚梅森律师事务所和经济与商业中心 此图以英国巨大的基础设施需求为背景且英国基础设施部门有可能享有一定的份额， 表明中国投资必定是对改善英国基础设施的重大投入。
图 20：2014-2025 年，中国对英国基础设施的累计投资 当前英镑数（单位：十亿）
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6 实现不断增加的中国投资面 临哪些挑战？ 6.1 消除英国的基础设施差距将成为一项巨大的政策挑战 克服将英国的基础设施发展到使英国具有竞争力的水平所面对的挑战将面临极高的要求 和成本。
中国投资商立即提供资金 的能力对于难以在初期获 得资金的基础设施项目始 终非常关键。这对英国而 言尤为重要。 Mike McWilliams 莫特麦克唐纳集团 全球水电负责人
所涉及的市场失灵表明将会出现不利于私营部门进行投资的因素。在缺乏政策干预的情 况下，市场自身的基础设施投资将不能以最优化的方式实现英国的长期效率和竞争力。 此类市场失灵主要源于四大确切要素： i.
有关管制资产及其对收益流所产生的影响的未来政策存在的不确定性使私营部门承 担巨大的风险，这使其难以在缺乏公共部门的明确保证下实现早期融资。
ii.
长期的基础设施投资要求拥有稳定的收益流，并要求为此类高风险、高昂固定成本 的投资的相关回报提供长期保证。即使在英国等拥有先进政治制度的国家中，若缺 乏明确的政策和稳定的选举周期，也难以满足此类要求。
iii. 政策体制上存在的根本不确定性是所面临的主要挑战，即使是细微的政策变化 （例如有关能源和环境的政策变化），也有可能导致项目失败。 iv. 英国公共部门当前的采购措施、能力和资源非常有限。 6.2 什么让中国投资备受瞩目？ 我们在与重要业内人士探讨后认为价格竞争力是中国投资在建设项目上引人注目的主要 因素。中国有能力且有巨大的空间开展具有最高要求和复杂度的工程和建设项目。 在多数情况下，这已表明欧洲和美国承包商必须因来自中国的竞争而退出国际市场。 反过来，此类价格竞争力受到较之其他投资商相对较高的建设风险愿望的刺激。这已 表明在上方清楚描述的市场失灵22 现象不会针对中国投资商，因为风险会因中国的战略 远景而减少。这尤其针对拥有受寻求长远效益的巨额资产负债表支持的主权财富基金的 情况。 确保中国投资商获得成功的第二个重要因素是具备为项目提供资金的能力。中国投资的 主要特征是有能力为更具成本效益的项目提供资金。通常，这对英国市场和难以在初期 获得投资的基础设施项目尤为重要。
22 最初的高沉没成本和实现回报的长远战略将会阻碍私营部门和受五年选举周期所束缚的政府所进行的投资。
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6.3 中国对英国的投资会遇到哪些潜在障碍？ 中国投资流入英国的潜在障碍源于政策的不确定性。例如，考虑到对核部门等此类具有 战略意义的重要部门存在国家安全隐患，因此核部门是有望做出潜在反应的部门。但 是，值得注意的是，该部门已实现重大进步。此外，近年来，英国政客似乎满腔热忱地 欢迎潜在的中国投资。但是，值得注意的是，该部门已实现重大进步。此外，近年来， 英国政客似乎满腔热忱地欢迎潜在的中国投资。 或许，在要实现的新资产方面的潜在投资所面临的最大挑战是方案融资方式的不确定 性以及推动进步所需的长期且具有约束力的承诺。未公开的不确定性是指中国将在不期 待投资回报的情况下进行投资的想法。因此，需要明确如何对重大基础设施项目支付报 酬，是否将由政府担保？是否会实行私有化或是否将通过账单支付投资报酬？近年来， 因英国家庭的实际收入长期处于较低水平，政府非常不愿意开出较高的账单。英格兰银 行开展的最新研究表明英国家庭自 19 世纪中期年以来的实际收入一直较低，而必需品和 服务的费用上涨速度持续高于工资的提高速度。23
若政府未能创造有利 的环境，则一切都不 可能发生。因此，需 要通过一项机制来确 保回报。 Tony Bickerstaff Costain 首席 财务官
中国投资流入英国的推动因素和障碍 推动因素
障碍
更加开放的中国市场
签证受限
英国公开欢迎海外投资
复杂的监管环境，包括采购、规划和劳工法
英国具有创新的环境
政策的不确定性
英国良好的安全现状
英国建设部门能力欠缺
有关基础设施服务的费用在家庭支出中占据相当大的比例。这些不属于共同帮助基础设 施筹资的税收项目。若政府的财力太有限以至于不能直接通过公共开支资助基础设施， 则居民是否需要通过更高的税收或更高的账单负担费用？当前政府希望在可行的情况下 避免税收增加，因此私营部门是否能从本质上通过将费用转嫁给消费者来承担费用？ 图 21 表明最终用于资助基础设施的家庭服务支出（即水电费24）已在近年来显著增加， 并且已占据家庭可支配收入的 10% 左右。我们的分析表明若家庭支出在过去 15 年内依 据平均物价上涨而增加，则消费者要承担的总基础设施费用将从当前占家庭收入的 10% 开始增长，到 2025 年占 12%。 但是，考虑到尽管水电费和交通费已在过去十年左右不断提高，但筹资挑战仍然存在， 因此这些费用的增加是否能够满足需求？我们的消费者基础设施支出规划意味着总家庭 支出将从 2014 年的 1130 亿英镑提高到 2025 年的 2030 亿英镑。增加这 900 亿英镑是否 足够？因需要资助的项目规模庞大，家庭的水电费支出很有可能超过可支配收入的 15% （即占据消费者支出的七分之一），并且这不包含消费者通过直接和间接税收对基础设 施投资做出的税收贡献。
23 2014 年 10 月 17 日英格兰银行的首席经济师 Andrew G Haldane 在凯尼尔沃思凯尼尔沃思贸易商会上发表了“双峰”演 讲；www.bankofengland.co.uk/publications/Documents/speeches/2014/speech764.pdf 24 此总和源于国家统计办公室的消费趋势数据，汇总了家庭的用水和杂项服务支出、电费、燃气费和其他燃油费、交通 服务费以及电话费和传真服务费。
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考虑到围绕生活费展开的持续官方讨论以及对提高家庭能源支出的强烈反对，政府是否 能通过消费者资助投资是一个重大问题。政策的不确定性以及如何为新的建设进行筹资 可能是全球未来最大的经济体成为较之当前更大的英国股东所面临的最大障碍。 图 21：每年的基础设施支出在总家庭可支配收入中所占的比例 %
来源：国家统计办公室消费趋势，国家统计办公室国民账户，经济与商业中心的分析
6.4 潜在交易的方式如何影响成功？ 有关中国投资流入英国基础设施的任何讨论都需要考虑财务因素。充满挑战性的英国公 共财政表明直接通过国库资助基础设施投资受到重大约束。正因为如此，英国消费者和 企业有可能要承担较高的费用以资助基础设施投资。 与业内人士探讨后认为最有可能达成的结果是，在租赁的基础上进行投资，这样可将最 新建设的基础设施资产租给负责用其运营的组织。这将会是风险最低的方式，因其能为 投资商确保稳定的回报，这样仅存在一些施工风险。实际上，所评估的投资风险越低， 需要向投资商支付的回报就越少。 另一个方案是将投资移交，以授予 15-20 年的特许经营权。但是，对于关注更多长期回 报的中国投资商而言，这可能会减少吸引力。我们的讨论尤其要明确主权财富基金，因 其对长期投资具有最大的吸引力。因此，根本的投资决策将在很大程度上取决于特许经 营权的授予方式以及有望获得回报的投资期。
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7 这对于英国基础设施和房地产业意 味着什么？ 在这一部分，我们将探寻中国投资在英国基础设施上最有可能采 取的方式及其对英国基础设施和房地产业的结构会产生的影响。 我们会调查中国的对外投资过去曾以何种方式进行：中国的经济 扩展是否主要通过收购外国企业来实现？卡利莲建筑公司/北京 建工集团 (BCEG)/大曼彻斯特养老基金 (GMPF) 等合资企业是否更 受欢迎？展望未来，我们会预测中国投资方式在不同的情境下产 生的影响。 越来越多的英国商业领袖认为中国投资的影响愈发显著，并且这种趋势仅在中国成为世 界最大的经济体以及越来越活跃的海外市场投资商的近十年才开始加快步伐。
中国对英国基础设施和房 地产的投资必定会成为主 流趋势，并且与中国合作 有助于英国的建设和工程 公司进军新的市场。 Anna Stewart 莱恩·奥罗克公司的集团 首席执行官
我们已看到中国面向英国发起的新投资浪潮，此投资主要针对房地产和基础设施。 同时，明确了中国的投资将集中针对绿地和棕地资产，中国正寻求通过这类资产发挥其 强大的全球建设和工程能力。
7.1 如何使英国建设和工程领域在全球范围内崭露头角以及中国为何如此重要？ 最新公布的《工程新闻记录》(ENR) 全球最大的 250 家承包商列表表明当前五分之四的 全球最大的建设和工程企业均为中国企业。在 ENR 全球最大的 250 家承包商的 2013 年 总国内投资收入中，中国承包商占据 60% 左右。世界三大承包商均来自中国，其年收 入均接近 1000 亿美元。 ENR 也公布了 250 家最大的国际承包商列表，其根据承包商在国外项目中获得的承包收 入来计算国际收入总数。这些列表强调中国承包商在与西班牙、德国、美国和法国同僚 竞争方面任重道远。其中，在以国际承包收入为衡量标准的情况下，仅一家中国承包商 入围十大国际承包商，仅两家中国承包商入围二十家最大国际承包商。 根据 ENR 于 2014 年 9 月公布的 250 家最大的国际承包商列表，英国承包商未在前 50 家承包商中占据一席之地。 英国的承包商也未能在 ENR 主要国际建设和工程终端市场中占据重要地位，此类市场 包括按照市场份额衡量的交通、电力和其他关键领域。
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就向私人和海外资本开放 而言，英国基础设施市场 是全球最容易进军的市 场，尽管在某些领域，例 如道路和铁路领域，公共 资本似乎仍将保持默认。 Richard Threlfall 毕马威会计师事务的 英国基础设施、 建设和建筑负责人
只要存在长期的正向现金 流，中国在英国的格林菲尔 德和布朗菲尔德之间似乎存 在矛盾。 Keith Howells 莫特麦克唐纳 集团总裁
根据“全球建筑观察”和牛津经济学院公布的 2025 年全球建设报告，预计全球建设市 场会在 2025 年之前增长 70%，但承包商在以较低成本开展项目方面面临的压力越来越 大。英国基础设施局（英国财政部的下属单位）公布的英国基础设施费用报告表示可以 在开展基础设施计划和项目方面节省重大开支。 中国不仅参与对英国基础设施资产和公司（在希斯罗机场和泰晤士水务公司等组织内持 有并经营此类资产）的投资，而且将越来越多地在英国开展重大计划和项目。中国已表 示对公路和铁路等领域有明确的投资意愿，但现有的筹资模式是对外商和私人投资的一 大障碍。 在发电和输电领域、交通运输领域、公共事业领域以及其他基础设施网络和系统供应方 面，英国拥有价值约 5000 亿英镑的基础设施项目管道。 大多数英国基础设施已经老化且属于欠发达状态，因此容量受限。我们的研究表明较之 其他发达国家，英国基础设施的整体质量在世界经济论坛中排名较低。这使得英国在较 之其他欧洲邻国的整体竞争能力方面以及在未来道路上明显处于不利状态。英国难以通 过劣质的基础设施赢得世界经济贸易竞争。世界经济论坛将基础设施作为任何国家有效 参与全球贸易竞争的主要支柱。 尽管约 70% 的英国基础设施由私人投资商资助，但水务、通信和机场等领域的基础设 施会受到监管。中国希望为英国的基础设施和房地产提供巨资，正如我们已在此报告中 获知。 中国对新兴的基础设施项目的投资与其他长期投资的区别在于，中国准备对英国基础设 施的初期发展和建设进行投资。 由政府赞助的“养老金基础设施平台”(PIP) 起初准备为英国基础设施投资高达 200 亿 英镑，最近已宣布其正寻求投资二级市场资产以及建设新的学校和医院。但是，其已表 示更大且更复杂的基础设施项目在建设阶段存在更多风险。 英国最大的保险公司也承诺为英国的基础设施投资高达 250 亿英镑。但是，正如英国的 养老金，英国的保险公司在投资需要耗费数年、甚至数十年才能完成的基础设施建设方 面并不具备一定的经验和专业知识。 其他机构投资商也倾向于认为基础设施项目的前景充满风险，除非将其观察到的持有现 有棕地基础设施资产的较低风险与项目风险实现平衡。 “英国保障计划”已成功为特定风险提供国家保障，但此保障无法由市场充分提供。 “英国保障计划”根据常规商业条件提供保障，并作为帮助建成英国基础设施的短期解 决方案。英国财政大臣 George Osborne 于 2012 年发起 400 亿英镑计划，以帮助鼓励私 营部门进行投资，迄今为止，已完成了五项计划，共计 15 亿英镑。迄今为止，焦点主 要针对能源领域，较之习惯受限于公共部门管制（通常出于政治原因）的公路和铁路投 资，能源领域使其更有利于私营部门参与投资。
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已将其他 21 个预先获得资格的计划纳入当前进程，目前，“欣克利点 C 发电站”项目 是最大项目。尽管如此，在该计划的截止日期（最早为 2016 年 12 月）之前，还可纳入 更多项目。“英国保障计划”的一大优势是其针对潜在投资商的直接提案具有灵活性和 开放性。 中国有能力为英国做出重大的建设和工程贡献，也有能力对基础设施进行投资。
7.2 中国可能以何种形式投资英国基础设施和房地产业？ 中国与英国之间的贸易协定已生效，作为国有企业的中国国家开发银行正准备投资英国 的高铁建设以及下一代的新核电站。英国的通信基础设施是另一关注领域。 我们的评估表明中国投资的主要基础设施资产为切实需要提高能力的能源资产。这包含 北海油田，以及投资购买新的核电站战舰并提供常规且可再生的发电和输电网络。中国 渴望对英国的新核计划做出进一步投资。 中国已通过曼彻斯特机场的机场城市计划、东伦敦港区的皇家码头计划以及在伦敦的九 榆树地区、巴特西区的开发计划等项目为英国的房地产业投入巨资，这些项目都涉及引 人注目的投资。 交通运输（包含机场基础设施）是中国的主要投资项目之一，中国投资公司已在伦敦希 斯罗机场持有大量股份。 中国还表示想要投资英国的计划性高铁网络以及其他主要的大型项目，例如泰晤士潮路 隧道项目。预先获得资格的相关方可在 2014 年 11 月之前对英国的 42 亿英镑的泰晤士 潮路隧道项目进行初次投标，其中的相关方包括将对项目进行投标的中国。 我们的研究还表明公路、铁路、机场、水务和污水等交通运输和其他基础设施也是中国 的主要兴趣点。 英国已为发展中英之间的贸易制定开放的政策，并已在两国之间形成持续的双边经贸 合作。 英国已被确定为全球发展的关键成员，其将在未来的几十年内通过促进经济繁荣并增加 亚洲人口和提高城市化水平来获得强大的推动力。 英国的商业领袖认为制定战略以与中国投资商合作并帮助中国完成各个领域的项目是董 事会当前的主要工作。
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需要为实现融合付出巨大的 努力。
同时，我们的研究还表明中国已了解到英国最好的基础设施和房地产企业能为来自中国 的投资商和合作伙伴提供巨大的帮助。
Anna Stewart 莱恩·奥罗克公司的集团 首席执行官
中国在投资英国基础设施和房地产业方面存在一些主要顾虑，但这不影响中国的工程和 建设能力，即中国有能力开展建设实践。
英国在资本密集和高科技领 域具有优势，其他国家可能 难以在这方面与其匹敌。 Zhen Yang 中信建设有限公司投资 部门助理经理
针对在英国开展工程和建设项目，中国的首要任务是培养了解并应对英国复杂的监管环 境的能力。这也包括具备了解欧盟采购政策的必要能力，其中，英国已参与欧盟成员国 之间的开放性竞争并遵守竞争原则；此外，也要具备了解英国复杂的规划系统的能力。 其他主要问题涉及英国的移民政策、劳工法和税收以及中国投资商和公司在英国经营业 务所需的签证和入境权。 这些将如何改变英国基础设施和房地产领域的性质、规模和结构是中国和英国共同面对 的重要问题。
7.3 中国将如何帮助英国建设所需的基础设施？ 我们的研究清楚地表明英国和中国的商业领导均期望建立战略联盟和合资企业，尤其针 对中国将在投资并开发复杂的重大建设和工程项目中发挥作用的情况。 建立联盟的需求很明确，即中国需要具备应对英国复杂的监管环境的能力，英国需要获 得中国的资金援助。 尽管中国的巨额资金富有吸引力，但我们的研究也表明中国还有更多可投资的资金。 正如我们在此报告中所强调，中国的经济正在不断变化并且中国需要为其产品和服务寻 求新的终端市场。中国的首要任务是创新并打开西方经济。 英国已成为经济发展速度最快的发达国家之一，美国亦如此。因此，根据 2025 年的全 球建设规划，英国的建设市场有望在 2025 年之前的未来 10 年内以比其他欧洲国家快两 倍的速度向前发展，最终与德国巨大的建设市场相匹敌。 正如我们之前的阐述，英国正成为并将继续成为全球最能吸引中国投资基础设施和房地 产的国家之一。 我们的研究表明中国已确定英国拥有富有吸引力的资本密集型和高科技产业以及产品和 服务，其明显优于其他西方经济体。中国可利用英国的创新优势和已发展的尖端技术， 在英国设立研究与设计中心。 此吸引力也引起了其他国家的关注。韩国也已宣布其有意增加对英国经济的投资，其中 主要针对基础设施和房地产业。 英国的创新产业和服务领域提高了我们的吸引力指数，正如中国将注意力从刺激国内 投资所需的资源转向有助于中国将国内经济转变为高端服务主导型经济所需的创新和 技术。
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我们在研究过程中对英国和中国的部分大型投资商和承包商进行了采访，认为中国渴望 为英国的基础设施和房地产提供设备和材料。 另一方面，中国不希望在行动中遭遇太多障碍（正如其在非洲的经历），从而有助于其 在英国开展项目。 中国提供的设备和材料需要符合英国的监管要求且通过严格的测试，并达到优质标 准。例如，若设备和材料将用于重大安装和项目（例如核电站或英国的高铁项目）， 这尤为重要。
在成熟稳定的市场中建立投 资记录将为中国投资商积累 经验和高品质标准的威望， 从而可以应用于整个全球 范围。 Rob Mansley 英国绿色投资 银行资本市场主管
同时，也必须针对基础设施和房地产项目设计设备和材料，以符合所需的技术标准。 在经过谨慎处理和规划的情况下，利用中国巨大的生产能力可能会降低英国基础设施 和房地产项目的终端成本。 中国也有望培养开展大型且复杂的基础设施和房地产项目的能力，将此作为切入点以 进一步开拓其他受到高度监管的欧洲市场并巩固其在英国市场的地位。 我们的研究表明培养中国所需的能力不仅是指在受到高度监管的市场中设计并开展大型 基础设施和房地产项目所需的能力，还包括进一步培养运营并维护基础设施和房地产资 产所需的综合运营管理技能。 我们预计中国对英国基础设施和房地产的投资有望在 2025 之前的未来 10 年内累计达 到 1050 亿英镑。 其中，我们预计超过 435 亿英镑的中国投资将在 2014-2025 年投入英国的能源基础 设施。 约 255 亿英镑（其中 19 亿英镑用于交通运输）的中国投资将在 2014-2025 年投入英 国的交通运输和其他基础设施。 超过 360 亿英镑的中国投资将在 2014-2025 年投入英国的房地产业。 我们预计的中国对英国基础设施和房地产的投资增长考虑到中国大量资本的自由化， 但假定自由化进程相对较慢，因中国的大部分资本流入出现在我们的预测阶段之后至 2025 年。 风险必然存在。主要风险是中国因高额银行负债而出现的新金融危机会导致中国的部分 经济领域出现崩溃现象。这些风险不会成为我们的重点评估对象，但仍然是会产生不利 影响的风险。 中国的经济增长速度确实会放缓，但中国的经济仍然会持续发展，并且中国有望在 2030 年之前成为世界最大的经济体。 同时，中国的经济也在不断变化并正在向着更具消费者导向性的服务型经济转变。 同时，中国的经济也在不断变化并正在向着更具消费者导向性的服务型经济转变。
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除长期回报之外，通过将 自身的供应链带到英国来 完成项目，中国因获得增 加建设出口的机会而倍受 鼓舞。 Mark Reynolds 梅斯集团首席 执行官
中国愿意承担投资的建 设风险，但是希望参与 行动。 Andrew McCaffery 安本资产管理公司的 别类解决方案全球主管
英国——尤其是伦敦——是公认的最能吸引中国的投资地，因伦敦是世界主要金融中心 之一。 伦敦将成为亚洲之外的首个人民币清算银行基地，促进英国成为主要的西方人民币交易 中心。中国人民银行已任命中国建设银行为英国首家人民币清算银行。伦敦正与纽约、 巴黎和其他金融中心竞争亚洲之外的首个西方人民币中心。 中国将进行投资并以多样化的形式进行巨大的外汇储备投资，以减少对低收益投资的依 赖（包括美国国债）并投资有形资产。基础设施和房地产是能长期提供稳定回报的主要 资产类型。 我们的研究已对中国如何看待向英国的投资——尤其是向英国基础设施和房地产的投 资——进行了较为深入的了解和洞察。除了伦敦已成为全球的人民币贸易中心，中国认 为英国在企业税和个人税方面是最具竞争力的欧洲国家之一，并且考虑到英国较之其他 多数欧洲经济体设有较少的劳动规章。英国经济的开放性以及相对宽松的监管已使英国 拥有欧洲经济体中最有利的商业环境。中国认为英国拥有安全稳定的投资环境，并设有 强大稳定的法律系统。 中国认为英国是中国学习如何在西方国家高度监管的市场中经营业务的最佳切入点。 和众多投资商一样，中国也寻求风险和回报的平衡，但中国利用巨大的生产能力为重大 计划和项目提供设备和材料是中国获得平衡回报的有利条件，用以抵消初期投资大型且 复杂的基础设施和房地产项目所承担的风险。 毕马威会计师事务所25 的最新研究表明英国承包商的现金状况已在全球金融危机期间显 著恶化，甚至有可能更加糟糕，这是部分市场缺乏定价能力以及供应商和分包商的投入 价格增长共同导致的结果。 中国拥有良好的现金状况，使其易于投资基础设施和房地产资产，并投资资本以为项目 提供设备、材料和资源。 通常，中国不考虑基础设施采购（其普遍运用狭义的采购方式），以提供公平竞争环 境。中国的优势在于提供端对端解决方案，包括金融、工程和建设、运营以及设备和 材料。 我们的研究表明中国将培养在西方市场中经营业务所必须的技能，与备受推崇的品牌合 作并采用与西方市场相关的易于识别的运营、管理和质量标准。 但是，中国公司与英国公司之间的战略联盟和合资企业协议很有可能为中国在英国经营 业务迈出了第一步。
25 Analysis by KPMG of UK’s largest contractors, Building Magazine, 19 September 2014
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英国与中国之间的关系已在最近的数月内得到持续巩固。2014 年 10 月，英国成为首个 使用人民币发行国债的西方经济体。在新国债吸引了将近 60 亿人民币（6 亿英镑）订 单之后，英国财政大臣 George Osborne 将其称为“巨大的成功”。26 研究表明英国商业领袖正积极以合资企业的形式与中国建立伙伴关系。在某种程度上， 中国实体进军英国市场将会创造巨大的业务机会，以为如何在英国市场中高效运作 （从劳动力市场监管到规划进程）以及如何在欧盟监管框架内经营业务提供专业知识。 我们的观点是在接下来的 5-10 年内，中国将与英国的房地产投资商和开发商、承包 商、顾问以及供应商建立联盟，以开展由中国出资的基础设施和房地产投资项目。 展望未来，到这一个十年结束时以及之后，我们期望中国已具备在英国和其他西方市场 中高效运作所必须的技能。 大型欧洲承包商可能会与中国建立更加长远的互利伙伴关系。正如我们的解释，在 ENR 全球最大的 250 家承包商列表中，欧洲承包商占据较多名额（尤其是在国际承包收入方 面）并在整体规模上与中国的大型承包商相匹敌。 过去，任何国家的国内建设和工程市场的规模与其国内承包商的规模息息相关。历史表 明若日本设立了大型建设项目，则同样会诞生大型日本承包商。如今，中国因其巨大的 国内建设和工程市场而占有主导地位。国际承包收入已扩大了欧洲和美国的主要建设和 工程公司的规模。其他国家（包括土耳其）也开始跻身排行榜，并且韩国承包商正在为 国际扩张制定战略。
中国刚刚开始投资英国基 础设施，中国的企业很看 好合资企业的形成，因其 会带来大量潜在利益。但 是，根据从国际实践中积 累的经验教训来看，战略 联盟将渐渐转变为独立的 投资。 中国工商银行
供应链能力瓶颈是英国面 临的真正问题，并且最终 会使中国投资所产生的影 响受到限制。 Keith Howells 莫特麦克唐纳 集团总裁
中国的房地产投资商和开发商同样规模庞大，较之英国同僚，其中多数中国投资商和开 发商拥有并控制着更大的房地产资产投资组合。 但是，在全球范围内开展专项业务不太可能放弃其独立性，即便如此，他们仍然会寻求 大规模中国投资所带来的机会。对其他方而言，考虑到缺少流动资产，通过注资换取股 权、技能和专业知识必定富有吸引力。 技能短缺已成为瓶颈，尤其是在相对较早的阶段。令人担忧的是能力欠缺且中国投资能 支撑的能力受到限制（即中国不能将其可能需要的劳动力引入英国），并且这可能会成 为对中国投资能力的根本限制，从而使该领域出现变革性发展。中国沿海巨大的生产能 力可能会有所帮助。 在多数情况下，事实上，与中国合作最终会为中国将设备和材料出口到英国以及其他西 方市场创造更多机会。中国企业在英国供应链中愈加重要的趋势不可阻挡。
26 http://www.ft.com/cms/s/0/8d157620-5388-11e4-929b-00144feab7de.html#axzz3GCibzGHl
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总结
英国政府和基础设施决策 制定者最终将需要制定一 套针对参与英国基础设施 的投资商的明确政策；需 求很明确，兴趣也就在那 里。英国的基础设施建设 市场非常具有吸引力，但 是“政策风险”依旧是主 要的障碍。 Nick Ogden 品诚梅森律师事务所 合作伙伴兼全球基础设施 部门客户关系负责人
中国的经济奇迹广为人知，但难以完全掌握其广泛的涵义。尽 管在长期持续发展后出现了放缓现象，但中国经济的两位数增 长趋势不可避免，即使以更加平稳的方式发展，中国仍然会在 2030 年之前成为世界最大的经济体。中国的发展模式正转向国 内消费，并通过这种方式发展更具服务导向性的经济。这将意 味着建立现金储备的速度将会放缓，但这以大规模扩张为基础 且仍然非常重要。 调查中的研究阐述了中国的储蓄有可能在下一个十年内增长的幅度。这一点不容置 疑。但考虑到中国的资本控制和仍然处于发展状态的财政系统，中国的资金最终会如 何发展？对外的中国投资仍然会面向商品发达的经济体，但重点有可能转向已具备精 湛技能和丰富专业知识的先进经济体。中国将对此越来越重视，因其会在未来十年内 寻求价值链提升，即从中等收入水平发展为先进的经济水平。长期的投资机会将成为 寻求对象并且建设风险不是中国所面临的问题，因此基础设施是恰好符合要求的资产 类型。 英国在基础设施方面长期投资不足，并且没能建成全球领先的基础设施。快速的人口增 长和老龄化表明所面临的基础设施挑战只会越来越大。国家基础设施计划表示需要在 2020 年之前投入近 4000 亿英镑，但我们认为真正需要向英国的基础设施投入 5000 亿 英镑。 总之，按照合理的准则，英国是中国所寻求的正确投资地。英国的经济会在金融危机之 后强劲复苏并拥有健全的商业环境、非常开放的经济和发挥主导作用的政治家，其不断 寻求国外投资带来的机会。因此，在过去几年中，我们已开始见证主要中国投资从涓涓 细流变成巨大浪潮的重大趋势。 有趣的是，迄今为止，既对 现有资产（例如在希斯罗机场和金丝雀码头集团中持有股 份）进行投资，也将资本注入曼彻斯特机场集团和东伦敦皇家阿尔伯特码头交易等新资 产。我们的分析表明此投资流仅在未来十年内增速，并且英国的能源领域会成为中国投 资的主要目标。尽管预计的房地产投资增长速度会在这一个十年结束时放缓，但我们也 期望增加对房地产、交通运输和公共事业的投资。 投资会引入大量中国建设和工程公司、获得与英国公司组成合资企业的机会并享有中国 巨大的制造业提供的设备和材料采购服务。
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面临阻碍或至少会延迟中国投资的巨大挑战。最重要的是，英国将采取何种方式满足 基础设施需求？在仍然以削减政府赤字为中心的议会中，无论基础设施多么重要，针 对基础设施的公共投资都会受到限制。增加主体税以通过国库投资基础设施似乎不太 可能，因此消费者和企业需要支付更高的费用来提供资金。 但是，为开展这一举措，政府决策人员必须做出重大决策，因中国仅会在有所回报且 制定了明确规则的情况下进行投资。毫无疑问，中国的投资会改变英国的基础设施建 设和房地产领域，但政府决策人员是否能应对将要面临的政策挑战？
右图：泰晤士潮路隧道。镗床，Lee Tunnel。 47
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附录：确定衡量基础设施对外直接投资吸引力的 综合指数方法论注解 品诚梅森律师事务所和经济与商业中心的全球对外直接投资 (FDI) 吸引力综合指数（专门为此报告所设计和确立）评估了 160 个经济体的现状及其吸引对外直接投资流入基础设施项目的 潜力，尤其针对中国基础设施项目。 通过有选择地评估不同国家的关键宏观经济指标，我们审查中国的全球投资基金有可能 朝着怎样的方向发展。通过开展以下三个步骤获得最终指数： 步骤 1：明确相关指标 通过以均等的形式纳入多种不同的内容（其中每项内容用于衡量吸引力的不同方面）， 我们对与投资商相关的多个因素进行考虑。将这些内容归入以下支柱： 第一个支柱：财务收益 按照经济与商业中心专有的世界经济排行榜 (WELT) 提供的经济模式，我们明确了 20132015 年的实际国内生产总值 (GDP) 的复合年增长率 (CAGR)，以作为了解投资的财务收 益重要性的最适用指标。该指标进一步发挥作用，以为排名增加前瞻性元素。就输出而 言，其覆盖从针对这段时间内发展速度最慢的经济体（赤道几内亚）的 -2.1% 到针对这 段时间内发展最快的经济体（不丹）的 10.7%。英国的等效数字为 2.0%，这使其成为欧 洲发展速度最快的先进经济体，领先于荷兰、德国、法国、西班牙和意大利。之后会转 变增长速度，以符合此方法的第二步所采用的 1-10 等级。我们也将国家规模作为相关指 标，以为有能力做出正式投资建议的国家提供额外的宣传。国家规模由经济与商业中心 的“世界经济排行榜”所提供，英国有望在 2014 年继续成为世界第 6 大经济体。27 第二大支柱：非财务收益 中国公司越来越关心有关投资的非财务收益获取情况（例如进口专业知识和知识产权）， 我们在预测过程中考虑到这一最新趋势。为获得此类信息，我们已纳入创新总分，以获取 某个国家的吸引力总分。这源于世界经济论坛 (WEF) 全球竞争力指数 (GCI) 的技术创新分 数。它以一系列指标为基础，包括软数据，例如公众对既定国家的公司创新能力的认知、对 科学解决方案的质量以及科学家和工程师的可获取性的认知、对公司投入研发 (R&D) 并 与大学合作开展研发工作的程度的认知、对政府采购决策对创新的培养程度的认知。此 外，还包含硬数据，例如在每一百万人中依据专利合作条约 (PCT) 提交申请的数量。单个国 家的得分范围是 1-7（7 表示最佳）。英国以 4.9 分在全球排名第 12，再一次战胜主要的先 进欧洲经济体，例如法国、西班牙、意大利和挪威。
左图：Crossrail Limited。金丝雀码头 Crossrail 车站的施工。 27 以当前的美元为计算标准。更多信息，请查看下方的 WELT 报告： http://www.cebr.com/reports/cebr-world-economic-league-table/
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第三个支柱：商业环境 拥有能够推动投资的健全宏观经济、法律和竞争背景的国家更容易获得国外投资。因 此，我们利用传统基金会的经济自由度指数和世界经济论坛的全球竞争力指数 (GCI) 等 指标衡量商业环境的整体竞争力以及投资商非常重视的质量问题。经济自由度指数关注 政府通常进行政策控制的经济环境的四个主要方面，例如法治、政府规模、监管效率以 及市场开放性。28 英国以 74.9% 的得分在全球排名第 14。全球竞争力指数用于衡量竞争 力并包含 12 项主要内容：机构、基础设施、宏观经济环境、健康与初等教育、高等教 育与培训、商品市场效率、劳动力市场效率、金融市场发展情况、科技准备度、市场规 模、商业成熟度以及创新性。29 英国以 5.37 分（等级为 1-7）在全球排名第 10。 第四个支柱：基础设施投资的潜力 正如利用 WEF GCI 对基础设施支柱进行的衡量，我们会彻底改变国家的整体基础设施质 量，以发现开展持续、长期的基础设施投资的潜能所在地。英国虽然是世界最先进的经 济体之一，但其基础设施质量处于较低水平。以 5.4 分（等级为 1-7）排名第 27，其中， 落后于阿曼、巴林国、巴巴多斯、马来西亚和台湾。我们进一步调查是否需要利用外部 资金改善基础设施质量。这将代替利用国内资金提高容量来满足基础设施需求，正如按 照国家储蓄率来衡量。英国的国家储蓄率为 10.8%，处于相对较低的水平，这表明外部 资金是改善基础设施质量的关键推动因素。 步骤 2：以较大幅度协调指标，将极端值考虑其中 确定综合指数的第二步涉及为所有不同的指标重定依据，以符合协调后的 1-10 等级。 此项评分流程旨在将起初衡量的指标划分为不同的等级以使其具有可比性。为此，我们 采用了公式法，其中，最大值 (10) 与最小值 (1) 分别为最高得分和最低得分。根据以下 公式将两个极值之间的跨度平分： 9*((country value x less minimum value) / (sample maximum less sample minimum)) + 1 在此情况下，较大的值表示较低的吸引力（例如基础设施质量和国家储蓄率），之后必 须将顺序颠倒以运用以下公式进行评分： -9*((country value x less sample minimum) / (sample maximum less sample minimum)) +10 我们将极端值（极值）考虑在内，通过提供最高得分值将其定义为超出样本中位值的三 倍。例如，当我们衡量国家规模时，美国、中国和日本均得到 10 分，德国以 8.02 分紧 随其后。这样确保 146 个国家的平均得分仍然在中间范围。 步骤 3：将指标综合到一起以确定综合指数，根据指标的重要性为不同的指标分配不同 的分量 最后一步是将单个指标集中起来，以确定整体的综合指数。通过为不同的指标分配不同 的分量来进行，最终将其集中起来，以形成对外直接投资吸引力指数。与其他所有指标 相比，整体基础设施的质量具有双重分量，以在评估吸引力时强调真正的长期投资潜力 的重要性。
28 来源：http://www.heritage.org/index/book/methodology 29 来源：http://reports.weforum.org/global-competitiveness-report-2014-2015/
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附录：对外直接投资 (FDI) 定义注解 根据联合国 (UN)、经济合作与发展组织 (OECD) 以及英国国家统 计局 (ONS) 采用的标准定义（此报告遵循这一定义），对外直 接投资 (FDI) 是指为通过在投资商的经济体之外经营业务或有效 控制企业运营而持续获得利益所进行的投资。 对外直接投资净流入（流出）是指所述（外部）经济体的外地（本地）投资商对内（对 外）直接投资的数值，包括再投资收益和公司内部债务、净回流资本以及债务偿付。既 定时间内的对外直接投资总额是指在一段时间内与投资相关的流动资金对应的所有直接 投资。 对外证券投资 (FPI) 是指更具临时性的对外投资，例如易于交易且不必与所投资公司的 股份所有权相关联的股票投资和债券投资。此类投资不属于我们当前的研究范围。 最后，官方统计资料中还包含其他分类，包括贸易信贷、金融衍生产品以及储备资产。 这些也不属于我们当前的研究范围。
右图：泰晤士潮路隧道。泰晤士潮路隧道将处理位于斯特拉特 福德的阿贝·米尔斯排水站，即伦敦最大综合污水排放站的污水 排放问题。 51
附录：2005-2014 年中国对英国直接投资清单 日期
数值（单位： 资产 百万美元）
投资商
领域
2005 年 7 月
100
MG
南京汽车集团
交通
2006 年 11 月
800
英美资源集团
中国国家开发银行
五金
2007 年 7 月
3040
巴克莱银行
中国国家开发银行
金融
2008 年 4 月
2010
BP
国家外汇管理局
能源
2009 年 7 月
370
帝亚吉欧公司
中国投资公司
农业
2009 年 8 月
450
歌鸟房地产公司
中国投资公司
房地产
2009 年 8 月
880
埃默拉尔德能源公司
中国中化集团公司
能源
2010 年 2 月
960
安佰深公司法国分公司
中国投资公司
金融
2011 年 1 月
510
英力士公司
中国石油公司
能源
2012 年 1 月
920
泰晤士水务公司
中国投资公司
其他
2012 年 5 月
1940
维他麦食品公司
光明食品公司
农业
2012 年 5 月
440
伦敦的德雷珀斯花园
国家外汇管理局
房地产
2012 年 6 月
200
威立雅水务公司
国家外汇管理局
其他
2012 年 7 月
1500
塔利斯曼能源集团
中国石化集团
能源
2012 年 10 月
410
希斯罗机场
中国投资公司
交通
2012 年 11 月
400
德意志银行总部
中国投资公司
房地产
2012 年 12 月
110
天使广场一号
国家外汇管理局
房地产
2013 年 2 月
150
锰铜控股有限公司
吉利汽车公司
交通
2013 年 2 月
840
UPP 集团
国家外汇管理局
房地产
2013 年 3 月
750
Ropemaker Place 大厦
国家外汇管理局
房地产
2013 年 5 月
1590
皇家阿尔伯特码头
亚洲商业公园
房地产
2013 年 6 月
1090
九榆一号
万达集团
房地产
2013 年 6 月
500
圣汐克公司
万达集团
交通
2013 年 7 月
390
劳埃德大厦
平安集团
房地产
2013 年 10 月
200
伊普斯威奇研发中心
华为公司
科技
2013 年 10 月
220
曼彻斯特机场城市
中国建筑工程公司
房地产
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日期
数值（单位： 资产 百万美元）
投资商
领域
水晶宫
中融控股集团
房地产
奇斯威克公园办公区
中国投资集团
房地产
2013 年 10 月
762
2013 年 11 月
1240
2014 年 1 月
770
标准银行
中国工商银行
金融
2014 年 1 月
980
兰姆啤酒厂
绿地集团
房地产
2014 年 3 月
200
绿宝石汽车公司
吉利汽车公司
交通
2014 年 3 月
990
金丝雀码头的 Hertsmere 开发点
绿地集团
房地产
2014 年 4 月
790
福来莎百货公司
三胞集团
其他
2014 年 6 月
187
伦敦 Old Broad 大街 111 号写字楼
中国建设银行
房地产
2014 年 6 月
950
歌鸟地产
中国人寿保险公司
房地产
2014 年 7 月
26
Xmos 公司
华为公司
科技
来源：传统基金会与品诚梅森律师事务所
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参考文献 Aschauer, D.A.(1989), ‘Is Public Expenditure Productive?’, Journal of Monetary Economics
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右图：Crossrail Limited。新帕丁顿车站效果图。 54
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