ADVISOR GUIDEBOOK 12 - Multi Asset & Alternative Solutions

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ADvisor GUIDEBOOK

/ 12

multi asset & alternative solutions

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12 ADvisor GUIDEBOOK

multi asset & alternative solutions testi a cura della Redazione di ADVISOR

/ s o m m a r i o

/ ADVISOR GUIDEBOOK Allegato ad ADVISOR, newsmagazine della consulenza finanziaria n. 2 febbraio 2016 (registrato presso il Tribunale di Milano n. 523 del 24/09/03) ___

Realizzazione: a cura della redazione ADVISOR Direttore responsabile: Francesco D’Arco caporedattore: Marcella Persola Graphic Designer: Luca Baraggia ___

Proprietario ed editore: Open Financial Communication Srl Via Francesco Sforza, 14 20122 Milano Non vendibile

nuovo contesto

vecchi

bisogni

1 / pagina 8

costruire "income" per la

clientela

2 / p a g i n a 14 una

nuova via

per

decorrelare

3 / p a g i n a 26

i bisogni del

portafoglio

4 / p a g i n a 36

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approccio pro-ciclico e

selettività,

le chiavi

del successo

2016

/

di Loredana La Pace, Country Head Italy Goldman Sachs Asset Management

S

e dovessimo sintetizzare il nostro approccio al 2016, racchiuderemmo il pensiero in due concetti: approccio pro-ciclico e rigorosa selezione dei titoli in tutte le asset class. Sono queste, infatti, le chiavi del successo per un investitore proiettato alla ricerca di rendimento ma, al tempo stesso, consapevole dei rischi che dovrà necessariamente tollerare.

I nostri principali temi d’investimento privilegiano in modo importante la selezione dei titoli e l’approccio strategico all’investimento basato sui fondamentali, senza tralasciare la //////////////////////////////////////////////////////////////////////// 4

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rinnovata necessità di considerare in modo attivo la volatilità di mercato in un’ottica di ottimizzazione dei portafogli. Nelle attuali condizioni di mercato, è indispensabile essere selettivi e consapevoli dei rischi che si corrono.

p r e f a z i o n E

/

Tema dominante “ a livello macroeconomico rimane la divergenza tra le principali economie

Il tema dominante a livello macroeconomico rimane la divergenza tra le principali economie: sebbene restino incerti sia la tempistica sia il ritmo del rialzo dei tassi d’interesse da parte della Fed, è ampiamente riconosciuto che le dinamiche della banca centrale americana tenderanno comunque a divergere rispetto alle politiche monetarie ultra accomodanti presenti in Europa, Giappone e Cina. Essere consapevoli di questa divergenza è essenziale per qualsiasi strategia di successo nei prossimi mesi, dal momento che tali divergenze potranno creare diverse opportunità di investimento.

”

Diventa sempre più importante adottare un approccio che vada incontro ai bisogni dei clienti, individuabili a nostro avviso principalmente in tre ambiti: la crescita del capitale, l'integrazione del reddito e la ricerca di rendimenti a prescindere dall'andamento dei mercati. Noi di Goldman Sachs Asset Management ci proponiamo di fornire soluzioni a tali bisogni, soluzioni che vadano oltre i tradizionali portafogli.

Come asset manager, è nostro dovere fornire supporto ai nostri partner, sia in termini di formazione che di soluzioni di investimento. È doveroso affiancare i nostri clienti e supportarli nella lettura dei mercati, soprattutto in una fase complessa come quella attuale.

Buona lettura! ●

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p r e f a z i o n e

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//////////////////////////////////////////////////////////////////////// Perché goldman sachs asset management Goldman Sachs Asset Management (GSAM) è uno dei principali gestori di investimenti a livello mondiale. Con più di 2.000 professionisti in 35 uffici in tutto il mondo, GSAM offre agli investitori istituzionali e privati, soluzioni di investimento e di advisory, con strategie che spaziano tra diverse asset class, settori e aree geografiche. Le soluzioni di investimento includono reddito fisso, strumenti del mercato monetario, azionario, materie prime, fondi hedge, private equity e immobiliare.

I team di investimento di Goldman Sachs Asset Management sono composti da oltre 800 professionisti degli investimenti, che sfruttano la conoscenza approfondita dei mercati, le competenze di gestione del rischio e la tecnologia di Goldman Sachs.

GSAM aiuta i propri clienti a navigare nei mercati dinamici odierni e a individuare le opportunità che modellano i loro portafogli e i loro obiettivi di investimento nel lungo termine. Estende inoltre queste capacità globali ai principali piani pensionistici mondiali, a fondi sovrani, banche centrali, compagnie di assicurazione, istituti finanziari, fondazioni, privati e family office, per i quali investe o offre consulenza per una massa gestita di circa 1.028 miliardi di dollari.

Fondata nel 1869, Goldman Sachs & Co è una delle principali banche d`investimento e di gestione degli investimenti a livello globale e fornisce una vasta gamma di servizi finanziari ad una base solida e diversificata di clienti. Goldman Sachs Asset Management è presente in Italia dal 1999.

Sito web: www.GSAMFUNDS.it //////////////////////////////////////////////////////////////////////// 6

“

Come asset manager, è nostro dovere fornire supporto ai nostri partner, sia in termini di formazione sia di soluzioni di investimento

�

7

nuovo contesto

vecchi

bisogni

L

a prima mossa restrittiva da parte della Federal Reserve statunitense, dopo nove anni di allentamenti monetari e di tassi di interesse prossimi allo zero, non deve spaventare, almeno nel breve termine. Gli economisti di Goldman Sachs Asset Management (GSAM) fanno notare come storicamente le fasi recessive si palesino circa cinque anni dopo che le Banche Centrali intervengono. Infatti, a parte i periodi di notevole inflazione, la politica monetaria storicamente è stata normalizzata ben prima dell’inizio di una recessione economica. Nel corso degli ultimi decenni, infatti, il tasso dei Fed Fund è aumentato nel corso dei periodi di espansione economica, mentre le recessioni si sono verificate diversi anni dopo che la Fed è intervenuta restrittivamente sulla politica monetaria. E anche questa volta lo scenario economico depone a favore di questo trend storico. Come evidenzia-

to dal grafico "FED Fund e recessioni", che mette a confronto l’andamento dei tassi di interesse statunitensi e le fasi di contrazione dell’economia verificatesi a partire dal 1974. Come si può notare, nel corso degli ultimi 30 anni, un calo del Pil per due trimestri consecutivi lo si è registrato almeno 4 anni dopo la prima stretta monetaria, con un massimo di 7 anni occorso negli anni ’90. La ripresa economica attualmente in corso, nonostante sia ormai in atto da più di sei anni, sembra proseguire stabilmente, con tutti i principali indicatori economici che riguardano le abitazioni, l’inflazione e le retribuzioni che indicano come l’espansione possa continuare ancora. Nonostante tutte le turbolenze che hanno investito i mercati finanziari lo scorso anno, dalle problematiche del mercato cinese alla crisi fiscale greca, dal calo dei prezzi delle commodity e del petrolio in particolare ai pericoli di una 8

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fase di deflazione, soprattutto in Europa. Tutti fattori che hanno avuto come conseguenza una serie di picchi di volatilità che hanno inevitabilmente scosso i mercati finanziari, senza tuttavia che, a detta degli esperti, ne siano stati intaccati i fondamentali. Certo, le prospettive di un rialzo dei tassi di interesse possono e devono mettere in guardia gli investitori, che devono essere consapevoli dell’importanza di una solida costruzione del portafoglio, di una accurata selezione dei titoli sia sul versante azionario sia del credito, oltre che della necessità di mantenere un approccio agli investi-

c a p i t o l o

/ 1

devono “ Gliessereinvestitori consapevoli dell'importanza di una solida costruzione del portafoglio

”

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// La stretta monetaria non è la fine dell’espansione

Tasso dei fondi federali (%)

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Tasso dei fondi federali Periodi di recessione

16 12 8 4

4 anni

3 anni

7 anni

0 1974

1979

1984

1989

1994

Fonte: Federal Reserve Bank di St. Louis, National Bureau of Economic Research, e GSAM.

9

1999

4 anni 2004

2009

2014

menti che sia cosciente dei rischi insiti nei mercati finanziari.

Portafogli che solitamente sono stati strutturati per generare “flussi” finanziari più o meno stabili, necessari a integrare redditi da lavoro o da pensione, ma che nel corso degli ultimi anni si sono - in molti casi - trasformati in “rivoletti” a causa delle manovre quantitative delle Banche Centrali. Le politiche monetarie hanno, infatti, permesso agli Stati Uniti di non far collassare e successivamente di riavviare l’economia; in Europa di allentare i rischi sul credito dei singoli Paesi, evitare che si protragga per troppo tempo una bassa inflazione (che ancora //////////////////////////////////////////////////////////////////////// Mantenere un atteggiamento pro-ciclico

Media anni prima di una recessione rispetto ai livelli attuali

8 7 6 5 4 3 2 1 0 Retribuzione oraria media

Tasso dei fondi federali

Nuove costruzioni

Curva dei rendimenti

Indicatore anticipatore

Inflazione

Fonte: Bloomberg, National Bureau of Economic Research, Bureau of Economic Analysis, Bureau of Labor Statistics, Federal Reserve Bank of St. Louis, National Association of Realtors, Conference Board Council, e GSAM.

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nuovo contesto vecchi bisogni /

oggi rischia di scivolare nella deflazione) e infine, ovviamente, provare a dar fiato a una ripresa economica per troppo tempo “moderata e diseguale” (per usare le parole di Mario Draghi). L’effetto, accanto a un recupero abbastanza generalizzato delle economie europee, è finora quello di inflazione ancora a zero e di tassi di interesse ai minimi. Un mix micidiale per gli investitori, specialmente per quelli abituati a investire esclusivamente in obbligazioni con l’obiettivo di estrarre una rendita, che si trovano già adesso a fare i conti con rendimenti nominali ai minimi termini e rendimenti reali spesso e volentieri negativi. Insomma, lo scenario economico rimane complicato, il rischio - anche se non imminente - di un aumento dei tassi lo rende ancora più fosco e gli spazi di manovra si sono fatti decisamente ristretti.

Anche a causa di una sempre maggiore correlazione tra le varie classi di attivo.

La rapida crescita dei flussi finanziari e la globalizzazione del settore, avviate negli anni ’90 ma che hanno subito una brusca accelerazione nell’ultimo decennio, hanno contribuito all’aumento della correlazione tra le asset class e anche tra i diversi strumenti all’interno di ogni singola classe. Decorrelare significa quindi inserire in portafoglio asset con

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/ 1

Lo scenario economico “ rimane complicato e gli spazi di manovra sono decisamente ristretti

”

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decorrelare Una missione sempre più difficile visto il forte legame tra asset class

andamenti tra loro slegati o comunque poco coordinati. Un compito oggi ancora più difficile, visto che quasi tutti gli attivi sono ormai tra loro sempre più "agganciati" e che dal 2008 - vale a dire dal crack di Lehman Brothers - a oggi, in alcune fasi di mercato, l’unica logica ricorrente è stata quella del cosiddetto risk on/risk off. Un interruttore del rischio che porta a una strategia binaria con cui deve fare i conti la stessa diversificazione degli investimenti. Senza contare che l’equity dei Paesi sviluppati, vicino in molti casi ai propri massimi storici, rende comunque “nervosi” gli investitori su quello che potrebbe essere l’andamento futuro dei listini azionari e che, in ogni caso, anche se il bull market iniziato nel 2009 sembra avere ancora spazio di crescita, è molto probabile che la maggior parte del ciclo di rialzo, in atto ormai da sette anni, sia ormai alle spalle. Quindi vi è una bassa probabilità che nei prossimi cinque anni si possano registrare risultati analoghi a quelli degli ultimi cinque.

In ogni caso il rendimento rimane l’obiettivo principale cui si deve tendere per poter mantenere il proprio tenore di vita senza intaccare troppo il capitale di partenza. Ma in presenza di questi tassi obbligazionari ai minimi storici, come ci si deve comportare? E verso quali asset

nuovo contesto vecchi bisogni /

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/ 1

class ci si può indirizzare per ottenere rendimenti con misure di rischio accettabili? Le vie da percorrere per raggiungere i propri target di rendimento sono ovviamente numerose, ma quelle che sembrano offrire le prospettive piÚ interessanti rimangono pur sempre i comparti azionario, obbligazionario, un mix tra le due asset class sintetizzato nella gestione multi asset e obbligazionari alternativi. Nel corso dei prossimi capitoli vedremo in dettaglio come si compongono e declinano, e le motivazioni che li rendono di sicuro interesse �

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// andamento tassi fed (giugno 1954 - maggio 2014) 20% 16% 12% 8% 4% 0% 1952

1958

1970

1958

1976

1982

Fonte: Bloomberg.

13

1988

1994

2000

2006

2012

2018

costruire "income" per la

clientela

D

eleveraging, austerity, quantitative easing. Termini inglesi tecnici che tuttavia sono ormai entrati nel linguaggio comune e che hanno contrassegnato, nel bene e nel

male, la politica e l’economia degli ultimi anni. Ma per il comune risparmiatore sono, invece, alcuni dei principali fattori che, a partire dalla crisi finanziaria del 2008, hanno contribuito ad af-

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// Le sfide del mercato

Rendimento (%)

I tassi di interesse sono estremamente bassi e riteniamo che possano aumentare...

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Rendimento Treasury a 10 anni

Media di lungo periodo*

6 4 2 0 Dic 97

Mag 01

Mar 08

Ott 04

Ago 11

Feb 15

Prezzo dell'Indice

… mentre in molti mercati azionari le valutazioni sono ai massimi storici.** 2.000

Prezzo dell’Indice MSCI World

1.500 1.000 500 0 Dic 97

Mag 01

Ott 04

Mar 08

Ago 11

Gen 15

Fonte: Bloomberg, Goldman Sachs Global Economics, Commodities and Strategy Research, e GSAM al 31 marzo 2014. *Il “valore equo” corrisponde alla previsione di Goldman Sachs Global ECS Research per il 2016, al 31 Gennaio 2015. **Indice MSCI World a Gennaio 2015.La performance passata non è garanzia dei risultati futuri, che possono variare.

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fossare i rendimenti delle proprie attività finanziarie a cedola. In particolare, quindi, le obbligazioni, principale porto di attracco degli investitori in cerca di rendimenti “sicuri” e possibilmente attraenti. Tutto spazzato via: i rendimenti non sono più interessanti - anzi in determinate situazioni, su parecchie emissioni e scadenze, non ci sono più nemmeno i rendimenti - e il concetto di sicurezza è anch’esso stato spazzato via definitivamente nel corso dell’ultimo quinquennio. In pratica, con rendimenti ai minimi e duration ancora vicina ai massimi degli ultimi trent'anni, non si è mai stati remunerati così poco per detenere così tanto rischio.

Per l’investitore tipo, quindi, che solitamente alloca gran parte del portafoglio in obbligazioni, fidandosi poco dell’azionario e temendone la volatilità, lo scenario che si prospetta è decisamente complicato. Per riuscire a spuntare ritorni reali sull’investimento, il bivio cui si trova davanti è aumentare la duration del portafoglio, allungando cioè le scadenze degli investimenti, oppure ridurre la qualità dei bond in portafoglio, assumendo quindi più rischio dato che ci si espone sul debito di società con un merito di credito più basso e a più elevata probabilità di de-

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Il concetto “di sicurezza

/ 2

è notevolmente cambiato nel corso dell'ultimo quinquennio

”

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2 / costruire "income" per la clientela

fault. Un dilemma che non sembra avere soluzione e che, a prescindere dalla scelta, ha uno sbocco obbligato: un aumento della volatilità del portafoglio.

Ormai diventata una componente tipica anche in un comparto, come quello obbligazionario, una volta considerato privo di rischio.

Del resto, però, anche l’investimento azionario non è certo da affrontare troppo “alla leggera”. Anche quello che ormai sta diventando una valida alternativa all’obbligazionario, vale a dire i titoli ad alto dividendo, che sto-

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// Una vasta gamma di opportunità

10

Portafoglio Tradizionale 60/40

8

Driver di reddito tradizionali

5,7% 6,0% 6,2%

6 4 1,6%

2

3,9%

3,3%

2,4%

9,5%

Driver di reddito non tradizionali

2,8%

6,3% 6,6% 6,7%

4,4%

3,7%

0,8%

Obbligazioni (YTW)

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Azioni

Fonti: Barclays, Bloomberg, Credit Suisse. Al 31 dicembre 2014. Ai soli fini illustrativi.

Le percentuali indicate sono rendimenti cedolari per le azioni e Yield to Worst per le obbligazioni.

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“

La volatilità del portafoglio è diventata ormai una componente tipica anche del comparto obbligazionario

”

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ricamente hanno una minore volatilità rispetto al mercato nel suo complesso.

Accanto ai rischi insiti in questo investimento - a maggior rendimento in genere rispetto ai bond e per questo stesso motivo a rischiosità e volatilità più elevata - va poi considerato il momento storico dell’equity. Molti listini si trovano, infatti, in prossimità dei massimi - storici o di periodo - anche se la recente correzione ha allentato le pressioni. Logico quindi che, dopo una lunga corsa iniziata nel 2009, gli investitori siano preoccupati.

Comporre quindi portafogli con tutti questi caveat e queste problematiche non è affatto semplice, senza contare che le interrelazioni tra i vari asset sono molto cambiate a partire dalla crisi del 2008: le correlazioni si sono, infatti, accentuate e questo ha portato a una maggiore volatilità dei mercati finanziari con molti asset che ormai si muovono all’unisono. Inoltre, come ogni asset allocation che si rispetti, l’obiettivo non può essere solo la conservazione del capitale e la sua crescita, ma anche un rendimento, da erogare sotto forma di cedole, che deve in ogni caso essere sostenibile nel tempo.

Un’alternativa al fai-da-te, ormai sempre più rischioso, è rappresentato da un

“ traLeiinterrelazioni vari asset sono molto cambiate a partire dalla crisi del 2008

”

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costruire "income" per la clientela /

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fondo multi asset, che già di per sé è un portafoglio che ne mutua le principali caratteristiche - con la parte cedolare demandata in gran parte all’allocazione in bond e quella di apprezzamento del capitale alla quota in equity - ma con una serie di vantaggi aggiuntivi.

Se la rendita rimane, infatti, uno degli obiettivi dell’investitore, che la utilizza per integrare o sopperire alle tradizionali fonti di reddito, le turbolenze di mercato e l’incertezza economica globale hanno però ridotto il livello di reddito ottenibile dalle fonti tradizionali che devono quindi essere integrate //////////////////////////////////////////////////////////////////////// rendimenti azionari e sostenibilità del reddito

I più alti rendimenti azionari...

…possono non avere caratteristiche interessanti per la sostenibilità del reddito

4,8%

90%

Dividend Yield Quintile 1 Dividend Yield Quintile 2 66%

3,1% 2,3%

43% 1,5%

35%

0,3%

6%

1 2 3 4 5 Dividend Yield Quintile of S&P 500 Index

LT Debt-toCapital Ratio

Fonti: FactSet. Al 31 marzo 2014. Performance passate non sono garanzie di risultati futuri, i quali possono variare.

19

9%

Dividend Est. 3-5 Year Payout Ratio EPS Growth

2 / costruire "income" per la clientela

attraverso asset alternativi, che comprendono strumenti come le azioni con stacco di dividendi, i titoli di Stato dei Paesi minori o le obbligazioni societarie con merito di credito investment grade oppure high yield.

Il tutto combinato in un unico fondo definito quindi multi asset - che viene gestito dinamicamente: si evitano - o quantomeno si riducono - alcuni dei rischi insiti nella ricerca di reddito che si avrebbero utilizzando una unica asset class. Tenere sotto controllo le correlazioni tra le varie classi di attivi, gestire la volatilità dei singoli investimenti e del portafoglio in generale, bilanciare le esposizioni nei diversi strumenti alla luce dell’asset allocation generale: sono tutti compiti che il team di gestione di un fondo multi asset già si trova a gestire per ottimizzare i rendimenti e ridurre la componente di rischio dell’investimento nel suo complesso.

Operazioni difficilmente alla portata di un privato, sia per il capitale necessario a una seria diversificazione di portafoglio sia per una serie di costi monetari e non, dalle difficoltà di accesso ai mercati, alle asimmetrie informative, per finire con il tempo necessario per le ricerche e le commissioni di negoziazione e gestione ●

Turbolenze di mercato “e incertezza economica globale hanno ridotto il livello di reddito ottenibile dalle fonti tradizionali

”

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“

Con un fondo multi asset, gestito dinamicamente, si evitano - o quantomeno si riducono - alcuni dei rischi che si avrebbero utilizzando un'unica asset class

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//////////////////////////////////////////////////////////////////////// Case history - Fondo GS Global Income Builder portfolio Investire in una vasta gamma di titoli obbligazionari e azionari globali, per costruire un portafoglio potenzialmente in grado di generare livelli stabili e sostenibili di reddito e di crescita del capitale. È l’obiettivo del fondo di Goldman Sachs Global Income Builder Portfolio che prova a far fronte alle due sfide principali che gli investitori si trovano ad affrontare: in primis un contesto di tassi di interesse in rialzo con conseguente deprezzamento dei prezzi dei bond e a un reddito cedolare che

far fronte “a dueObiettivo sfide principali: rialzo dei tassi e mercati azionari ai massimi storici

”

allocazione regionale

70%

Obbligazionario

Azioni

Liquidità

60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Stati Uniti

Europa

Asia

Mercati emergenti

Canada

Fonti: GSAM. Al 30 settembre 2015.

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costruire "income" per la clientela /

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potrebbe non compensarlo; in secondo luogo uno scenario di mercati azionari vicini ai massimi storici - e con le azioni ad alto dividendo potenzialmente più onerose - per cui il processo di selezione titoli assume un’importanza cruciale.

Ecco l’importanza di un fondo come il GS Global Income Builder Portfolio, a gestione dinamica, che investe in bond ed equity globali, puntando a generare reddito e apprezzamento del capitale con una volatilità inferiore ai mercati azionari tradizionali. Il

fondo ha un triplice obiettivo: in primo luogo mantenere un focus sull’income, offrendo all’investitore un flusso reddituale interessante e sostenibile grazie a un portafoglio ben bilanciato nelle sue varie componenti; quindi, l’apprezzamento del capitale, fondamentale in quanto contribuisce a rispondere alle future esigenze di capitale, conseguito dal team di gestione attraverso la ricerca delle migliori opportunità di investimento in una vasta gamma di asset class;

Allocazione potenziale attesa del portafoglio Portafoglio tradizionale 100%

Allocazione potenziale e valori attuali

Peso portafoglio

80% 60% 40% 20% B D C Li qu id ità

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0%

Fonte: GSAM, dati al 30-set-2015. Gli obiettivi sono soggetti a variazioni e sono aggiornati alla data di questa presentazione. Gli obiettivi in quanto tali non offrono alcuna garanzia in merito ai risultati futuri. Si vedano le informazioni supplementari.

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2 / costruire "income" per la clientela

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il contenimento della volatilità, ottenuto attraverso un approccio diversificato, un’attenzione rigorosa ai fondamentali e alle valutazioni e infine una gestione attiva dell’esposizione ai tassi di interesse. Il tutto grazie alle competenze e l’esperienza di due team, il Team Obbligazionario Globale e il Team Azionario Fondamentale di GSAM, che complessivamente contano quasi 400 esperti di investimenti e gestiscono oltre 600 miliardi di dollari (dati al 30/09/2015). Il fondo ha la possibilità di accedere a investimenti cosiddetti “non tradizionali”, che vanno dalle infrastrutture energetiche (ad esempio le Mlp) ai Reit, dai prestiti bancari alle Business development company (società USA a partecipazione pubblica che investono in piccole e medie imprese nella fase iniziale del loro sviluppo): asset che possono offrire rendimenti superiori e, talvolta, una minore esposizione al rischio di tasso di interesse rispetto alle tradizionali classi di attivo. L’asset allocation di base prevede che il 60% del portafoglio sia investito in obbligazioni e il restante 40% in azioni, ma il fondo, che detiene in genere tra 150 e 300

titoli complessivamente, in un’ottica opportunistica, ha la flessibilità di aumentare o ridurre del 15% questi livelli di esposizione. Il portafoglio ha la capacità di adattarsi nel tempo alle mutevoli condizioni di mercato, modificando l’esposizione al rischio in funzione dell’evoluzione dello scenario economico e dei mercati finanziari.

Verificando attivamente dove investire, alla luce della struttura del capitale di una singola società e gestendo al tempo stesso la sensibilità ai tassi di interesse con una duration prevista tra 0 e 5 anni. Lanciato a marzo 2014, il fondo è disponibile in euro (con copertura parziale del cambio euro/dollaro) e nella versione ad accumulazione dei proventi.

Attualmente, infatti, è investito, tra bond, azioni e liquidità, per oltre il 60% negli USA, per circa il 30% in Europa e per la parte restante in Asia, emergenti e Canada, con circa 280 titoli in portafoglio e una duration inferiore ai 3 anni. Con una performance complessiva lorda, a fine 2015, che ha superato l’11%, il Global Income Builder offre un'alternativa ai tradizionali portafogli bilanciati o un completamento a quelli svincolati da un indice di riferimento.

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“

Il fondo ha la possibilità di accedere a investimenti cosiddetti “non tradizionali”, che vanno dalle infrastrutture energetiche ai Reit

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una

nuova via

per

decorrelare

I

l comparto obbligazionario, da sempre ritenuto un porto sicuro e affidabile e perché no, anche remunerativo, almeno in Italia - rischia di diventare ora una grande trappola per molti risparmiatori. Da una parte la crisi economica ha spazzato via quasi tutte le certezze in tema di “investimenti privi di rischio”, e dall’altra le politiche di allentamento monetario (i cosiddetti quantitative easing), varate in modi e tempi diversi dalla maggior parte delle Banche Centrali (dalla Fed alla Bce, dalla BoE britannica alla BoJ giapponese e alla Pboc cinese), hanno praticamente azzerato - o comunque compresso - i rendimenti dei titoli dei debito sia governativi sia di molti corporate. Ovviamente in proporzione al merito di credito di ciascun emittente. Senza contare il fatto che si è ormai giunti al termine di una fase più che trentennale di tassi di interesse discendenti, al netto di qualche fiammata rialzista, quindi di un lungo ciclo di rialzo dei valori dei bond. E così, ormai,

il fai-da-te che, specialmente sul comparto obbligazionario, è stato in passato un classico, specialmente in Italia (era sufficiente acquistare le obbligazioni del Tesoro e tenerle fino a scadenza incassando le cedole aspettando il successivo rinnovo) appare ormai un residuo del passato. Il Btp decennale, ad esempio, rende poco più dell’1,5% ma che ha una duration pari a 8, vale a dire che in caso di aumento dei tassi di interesse di un punto percentuale rischia di perdere fino all’8% del proprio valore nominale. Insomma, quel che si prospetta non è certo un scenario favorevole alle operazioni lineari che un privato è in condizioni di effettuare. I mercati sono cioè in un contesto dove i rendimenti delle varie asset class saranno certamente inferiori a quelli di qualche anno fa, con in più la spada di Damocle, rappresentata dalla volatilità, a rendere il tutto ancor più pericoloso.

Meglio quindi provare a prendere in considerazione strategie alternative sul reddi26

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/ 3

to fisso che puntino a rendimenti assoluti di lungo termine, piuttosto che ricercare quelli parametrati a un benchmark di mercato. Certo, per molti si tratterà di una sorta di rivoluzione copernicana, in quanto ribalta quelle che sono state finora le convinzioni in termini di rendimento (e spesso di rendita), ma con un approccio di questo tipo sarà possibile espandere il novero di quelli che sono gli strumenti finanziari a propria disposizione, avere una maggiore flessibilità per evitare le zone del mercato che non offrono sufficiente valore e infine

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// Rendimento complessivo medio a 3 mesi in un contesto di aumento dei tassi di interesse Treasury a lungo termine

Azionario orientato al rendimento

Obbligazionario non tradizionale

Obbligazionario tradizionaei

Municipali aggregate Treasury a medio termine

Storicamente, le obbligazioni tradizionali sono state più sensibili all’aumento dei tassi di interesse...

US Aggregate US Corporate Treasury a breve termine Debito mercati emergenti in valuta locale (DME) High Yield Prestiti bancari Azioni ad alto dividendo Fondi di Investimento Immobiliare (REIT) statunitensi Titoli con dividendi in crescita

... viceversa le obbligazioni non tradizionali e le azioni orientate ai rendimenti, storicamente hanno dimostrato di essere meno sensibili all’aumento dei tassi di interesse

Master Limited Partnership (MLP)

(15)%

(10)%

(5)%

0%

5%

10%

15%

Fonti: Bloomberg, Barclay’s, e GSAM al 30 settembre 2015. La performance passata non è garanzia dei risultati futuri, che possono variare. La performance dell’indice indicata non rappresenta la performance dei Fondi Goldman Sachs. L’analisi è basata su periodi trimestrali in cui i Treasury a 10 anni sono saliti di almeno l’1%, a partire dal 1995. La sensibilità storica al rialzo dei tassi di interesse è rappresentata dai rendimenti della classe di attivi durante i periodi trimestrali in cui i Treasury a 10 anni sono saliti di almeno l’1%, a partire dal 1995. La performance per le Master Limited Partnership (rappresentate dall’Indice Alerian MLP), fonte: Alerian) è riportata dal 1 giugno 2006, quando la performance è divenuta disponibile al pubblico.

27

risultare indispensabile in un ambiente in cui l’operatività tradizionale offre ormai rendimenti bassi e, in aggiunta, alta volatilità.

Le strategie a reddito fisso tradizionali, infatti, sono generalmente dominate dal rischio di tasso di interesse - la cosiddetta duration - e da quello di credito. Entrambi sono importanti fonti di rendimento, ma nessuna legge di natura obbliga gli investitori a limitarsi solo a questi due. Una strategia obbligazionaria, infatti, può partire dalle proprie view sul mercato finanziario e svilupparsi, assumendo posizione di conseguenza, conservando la flessibilità e cercando al contempo di ridurre la polarizzazione direzionale al ciclo economico.

Le strategie che riescono a ottemperare a questo compito devono però mostrare una bassa correlazione sia con i mercati azionari sia con quelli del credito. Un compito non facile, che può essere eseguito implementando ad esempio operazioni basate sul valore relativo oppure portafogli coperti (“hedged”), con tecniche che solitamente non sono nelle possibilità e nelle disponibilità di chi segue un approccio cosiddetto “tradizionale”.

Sono cioè strategie macro che possono pertanto rappresentare un’alternativa più interessante, in quanto in grado di generare rendimenti assoluti sui mercati obbliga-

prendere “in Meglio considerazione

strategie alternative sul reddito fisso che puntino a rendimenti assoluti di lungo termine

”

28

la nuova via per decorrelare /

c a p i t o l o

/ 3

zionari e valutari globali, sia in un contesto macroeconomico fatto di tassi di interesse che rimangono eccezionalmente bassi come l’attuale sia quando, in futuro, gli investitori, ancora una volta, si troveranno ad affrontare l'aumento dei tassi di interesse. Operano, infatti, con modalità che non sono più quelle tradizionali long only (che si ritrovano sia sul versante azionario sia del reddito fisso), ma che sono slegate da qualsiasi parametro di riferimento tradizionale. Con potenziali vantaggi in termini di diversificazione degli investimenti, in quan-

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// passato vs oggi

Rischio storico e rendimenti annualizzati Gennaio 1999 - Marzo 2015

Futuro - Guardando rischio e rendimento 10Y Strategic Long - Term Assumptions

6%

Rendimento

5% Alternatives

4% 3%

Core Equity

Core Fixed Income

2% 1% 0% 0%

2%

4%

6%

8%

10% Rischio

12%

14%

Fonte: HFR, Bloomberg, GSAM Global Portfolio Solutions. Fonte: HFR Database © HFR, Inc. 2015, www.hedgefundresearch.com.

Time range is the inception of the Euro (1/1/1999) through 31/03/2015.

29

16%

18%

20%

“

Una strategia obbligazionaria può partire dalle proprie view sul mercato finanziario e cercare di ridurre la polarizzazione direzionale al ciclo economico

�

la nuova via per decorrelare /

to possono consentire di ridurre il rischio del portafoglio, senza tuttavia necessariamente sacrificarne il rendimento. Si tratta quindi di strumenti che puntano a offrire le prestazioni e le caratteristiche degli investimenti alternativi, ma con la liquidità e la trasparenza di un Oicvm, cioè un fondo comune, regolamentato.

Se, infatti, i rischi di credito e di durata sono generalmente ben rappresentati nei portafogli degli investitori, altre fonti di rischio e rendimento, al contrario, non lo sono. Sui mercati finanziari globali vi sono,

c a p i t o l o

/ 3

hedged tecnica che non rientra nelle strategie obbligazionarie tradizionali

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// fixed income sotto pressione

10

RENDIMENTI IN CONTESTI DI RIALZO DEI TASSI Core FI Alternative Differenziale 1 -3% 24% 27% 2 -1% 3% 4% 3 -1% 6% 7% 4 6% 19% 13% 5 -2% 7% 9% 6 2% 12% 10% Sovraperformance delle strategie alternative 12% nei perdiodi di rialzo dei tassi

Scenario ostile Tasso Bund a 10 anni

9

Rendimento (%)

8 7 6

1

2

5

3

4

4 5

3

6

2 1 0

'99

'01

'03

'05

'07

Fonte: HFR, Bloomberg, GSAM. HFR Database Š HFR, Inc. 2015, www.hedgefundresearch.com.

31

'09

'11

'13

'15

infatti, ora opportunità particolarmente promettenti per costruire un portafoglio in grado di sfruttare le inefficienze, che vanno dalla divergenza delle politiche monetarie (che possono influire sul livello e la forma delle curve di rendimento globale) ai tassi di cambio e al mercato della volatilità. In questo contesto, la capacità di un manager di implementare strategie macro e operazioni di valore relativo in campo obbligazionario sono fondamentali per riconoscere e adattarsi alle nuove opportunità macroeconomiche che via via si presentano ●

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// azioni sotto pressione

250

MERCATI AZIONARI AL RIBASSO Core Equity Alternative Differenziale a -60% 6% 66% b -54% -22% 32% c -26% -7% 19% Sovraperformance delle strategie alternative 39% nelle fasi di mercati azionari negativi

Scenario ostile EURO STOXX 50 Growth of € 100

Crescita di 100 €

200

150

a

b

c

100

50

0

'99

'01

'03

'05

'07

Fonte: HFR, Bloomberg, GSAM. HFR Database © HFR, Inc. 2015, www.hedgefundresearch.com.

32

'09

'11

'13

'15

la nuova via per decorrelare /

c a p i t o l o

/ 3

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// CASE history GS Global Strategic Macro Bond Portfolio

Nel contesto attuale di incertezza dei mercati e bassi tassi di interesse, inserire in portafoglio strategie obbligazionarie alternative può rappresentare un’opportunità interessante di investimento. È questo l’obiettivo del fondo di Goldman Sachs, GS Global Strategic Macro Bond Portfolio: lanciato a ottobre 2014 e disponibile in tre valute differenti (euro, sterline e dollari Usa), offre un’esposizione che va al di là delle asset class tradizionali, attraverso l’implementazione di strategie macro

Obiettivo: “implementare

strategie di copertura per eliminare i rischi direzionali

”

Driver di rischio e rendimento Duration Paesi Valute Titoli di Stato/swap MBS liquidi Debito Mercati Emergenti

3-Month LIBOR a 3LIBOR mesi Liquidità

Strategie macro

La figura illustra i driver di rischio e rendimento nelle diverse fasi del ciclo di mercato ed ha valore puramente indicativo. Non vi è alcuna garanzia che le singole strategie genereranno performance positive. I driver di rischio e rendimento possono variare nel tempo, nonché comportare un rischio di concentrazione all’interno di determinate strategie. Per ulteriori informazioni sui rischi connessi alla strategia, si rimanda alla sezione “Rischi”.

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 33

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// che investono nei mercati obbligazionari e valutari globali, con l’obiettivo di generare rendimenti assoluti nel lungo termine, un target di rendimento pari al Libor 3 mesi più uno spread compreso tra il 4 e il 7% e una volatilità annuale compresa tra il 5 e l’8 per cento. La versione in dollari, nel 2015, ha ottenuto un rendimento del 14%, quella in euro dell’1,4 per cento. Il fondo è gestito dal team Fixed Income and Global Liquidity Management dell’asset manager statunitense, responsabile della gestione di quasi 700 miliardi di dollari, composto da più di 200 professionisti

specializzati nella costruzione e gestione di portafoglio, analisi del credito e risk budgeting. Il fondo punta all’apprezzamento del capitale nel lungo termine nei vari contesti di mercato e a una diversificazione degli investimenti rispetto all’operatività tradizionale.

Il portafoglio può infatti avere anche posizioni corte sintetiche e a leva, attraverso l’uso di strumenti derivati, e può inoltre implementare strategie di copertura a livello di portafoglio complessivo con l’obiettivo di eliminare i rischi direzionali non prevedibili.

L’obiettivo è infatti quello di avere

approccio d'investimento

Duration Paese Valuta Government e swap Mutui liquidi Debito mercato emergente Macro portafoglio hedge

Fonte: GSAM.

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 34

la nuova via per decorrelare /

c a p i t o l o

/ 3

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// strategie obbligazionarie alternative che possano contribuire a generare flussi di rendimento supplementari rispetto agli investimenti tradizionali; la ricerca di performance in tutti i comparti finanziari avviene sfruttando le inefficienze dei mercati, attraverso la possibilità di assumere posizioni al rialzo e al ribasso, e infine diversificando l’asset allocation. In questo modo il portafoglio risulta meno esposto alle classi di attivo tradizionali (ad esempio i titoli obbligazionari e il settore del credito) e migliora il profilo di rischio/rendimento complessivo. Il fondo è uno dei pochi

che si focalizza esclusivamente su strategie di tipo macro, che può vantare basse correlazioni con le asset class creditizie e azionarie e che mira a essere neutrale rispetto al mercato e generare rendimenti sia nei momenti di rialzo sia di ribasso dei mercati. E così i settori di investimento variano dalle posizioni di “relative value” sui tassi di interesse e sulle valute dei vari Paesi alle anomalie sulla curva dei rendimenti e ai pricing errati a causa di fattori tecnici, dai mutui garantiti da Agenzie (i cosiddetti Mbs) a posizioni direzionali in termini di duration.

aggiunta di "alternative" ad un portafoglio tradizionale Core azionario

Portafoglio core tradizionale

Core + 100% fondi alternative basati su investimenti azionari

Core obbligazionario Fondi alternative basati su investimenti azionari

50%

50%

Fondi alternative basati su investimenti obbligazionari

50%

35%

15% alternative

Media 10 anni rendimento annualizzato:

2,6%

Differenziale di rendimento:

Media 10 anni rendimento annualizzato:

9,7%

Riduzione del rischio:

Core + 50% fondi altenative basati su investimenti azionari e 50% fondi altenative basati su investimenti obbligazionari e

+0,6%

-2,4% Riduzione del 25%

43%

43%

15% alternative Differenziale di rendimento: Riduzione del rischio:

+0,2%

-1,0% Riduzione del 10%

Fonte: Bloomberg. Grafico per soli fini illustrativi.

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 35

i bisogni del

portafoglio

I

Il Pil europeo “ dovrebbe continuare

l mercato azionario europeo si è mosso in ordine sparso nel corso degli ultimi anni. Se il Ftse Mib italiano vale ancora meno della metà rispetto ai valori registrati nel 2007 ed è risalito solo del 50% circa dai minimi del 2009, il Dax tedesco è cresciuto fino a un 50% in più rispetto ai top del 2000 e del 2007 ed è arrivato a triplicare il proprio valore dai minimi di marzo 2009. Più in generale, però, l’Eurostoxx 50, il paniere di riferimento dell’equity del vecchio Continente, è attualmente ancora sotto del 30% rispetto ai livelli raggiunti nel 2007, prima della crisi. Insomma, l’azionario europeo ha corso, ma, nel suo complesso, sicuramente ha dato meno soddisfazioni rispetto a Wall Street in termini di performance.

Eppure molte delle più importanti società del panorama mondiale sono europee!

a crescere al di sopra del proprio trend storico fino al 2019

”

Il contesto economico ora però appare favorevole: il Pil europeo dovrebbe continuare a crescere al di sopra del proprio trend storico almeno fino al 2019, con il Vecchio Continente favorito, dal punto di vista delle politiche valutarie, anche da un dollaro più forte dell’euro. Certo, nel corso degli ultimi quattro anni, il recupero del mercato azionario è stato guidato in gran parte dall’espansione dei multipli, ma ora è giudizio condiviso degli analisti di Goldman Sachs Asset Management che questo re-rating sia 36

////////////////////////////////////////////////////

c a p i t o l o

/ 4

ormai in fase conclusiva. E che, quindi, la prosecuzione del bull market europeo debba ora dipendere dalla crescita dei profitti. Gli “earning” dovrebbero quindi essere i nuovi driver del mercato. Finora i margini reddituali delle corporate europee sono stati deboli con uno spread, rispetto a quelle statunitense vicino ai massimi storici del 3%: un divario dovuto principalmente sia all’elevato peso del settore tecnologico nell’S&P500 rispetto all’EuroStoxx sia alla differente composizione settoriale dei due panieri. Ma le previsioni sono di una riduzione di questo decoupling, grazie a una crescita attesa degli utili in Europa dell’8% quest’anno e del 10% il prossimo.

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// stime fmi ottobre 2015 2015

2016

Var. su 2015*

Var. su 2016*

Mondo

+3,1

+3,6

-0,2

-0,2

Usa

+2,6

+2,8

+0,1

-0,2

Eurozona

+1,5

+1,6

+0,0

-0,1

Germania

+1,5

+1,6

-0,1

-0,1

Francia

+1,2

+1,5

+0,0

+0,0

Italia

+0,8

+1,3

+0,1

+0,1

Spagna

+3,1

+2,5

-0,2

-0,2

Regno Unito

+2,5

+2,2

+0,1

+0,0

Giappone

+0,6

+1,0

-0,2

-0,2

Cina

+6,8

+6,3

-0,1

+0,0

Fonte: Fmi, stime di Ottobre 2015 - Dati in percentuale. * Variazioni rispetto alle precedenti stime di luglio 2015.

37

“

Le società dispongono ora di una maggiore liquidità e soprattutto di una base patrimoniale più solida rispetto a qualche anno fa

”

i bisogni del portafoglio /

Inoltre, la debolezza dell’euro e il programma di allentamento monetario in corso - un Quantitative Easing in versione Bce - dovrebbero supportare la crescita dell’economia del continente.

Nell’ipotesi di una stabilizzazione del cambio euro/dollaro, questo contesto positivo consentirà a molte società di rafforzare i propri vantaggi competitivi, soprattutto nei confronti dei concorrenti statunitensi.

Senza contare che le società dispongono ora di una maggiore liquidità e soprattutto di una base patrimoniale più solida rispetto a qualche anno fa.

capitolo

/ 4

fusioni “ Dividendi, e acquisizioni,

possono imprimere slancio agli utili societari

”

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// Livelli di EPS per lo STOXX 600

Storico

28

23

GS

Picco 2007

18

13

8

Q4 2000

Q4 2002

Q4 2004

Q4 2006

Q4 2008

Q4 2010

Fonte: Datastream, Goldman Sachs Global Investment Research.

39

Q4 2012

Q4 2014

Q4 2016

Q4 2018

4 / i bisogni del portafoglio

Di conseguenza, la percentuale di utili da investire nell’espansione dell’azienda potrà essere ridotta a beneficio della crescita dei dividendi e dell’attività di fusioni ed acquisizioni, che possono imprimere slancio agli utili societari conducendo a potenziali sorprese positive per gli investitori.

Insomma, uno scenario in cui vi sono in prospettiva poche e sempre più rarefatte occasioni sul lato del Beta, ma sempre di più a livello di Alpha. In pratica seguire il trend e adottare strategie passive, quest’anno, non dovrebbe

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// Andamento STOXX Europe 600 2007-2015

60%

Valutazioni

Guadagni

40% 20% 0% -20% -40% -60%

2007

2008

2009

2010

2011

Source: Datastream, Goldman Sachs Global Investment Research.

40

2012

2013

2014

2015 TYD

“

Siamo di fronte ad uno scenario in cui vi sono poche e rarefatte occasioni sul lato del Beta, ma sempre di più a livello di Alpha

”

41

portare a conseguire grandi risultati sul mercato azionario europeo. Meglio piuttosto adottare tecniche di gestione attiva, allontanandosi quindi da quelli che sono i principali benchmark di riferimento dell’equity del Vecchio Continente e sfruttare invece le qualità dei migliori gestori nel fare stock picking.

Una selezione che non deve certo limitarsi a puntare solo sulle azioni cosiddette “difensive”, ma piuttosto servire a scovare titoli di alta qualità che passano di mano a prezzi contenuti, magari non in assoluto ma di certo rispetto al loro potenziale. Flussi di ricavi stabili, alte barriere all’ingresso nei business di riferimento, buoni rendimenti sul capitale proprio e su quello investito, ma anche pricing power, brand forti e brevetti innovativi sono alcuni dei filtri che possono servire a selezionare azioni di società dell’Healthcare e dei Consumi di base, ma anche di settori ciclici - dal comparto industriale a quello dei consumi discrezionali - in grado di generare alpha al portafoglio.

In pratica, con gli utili societari che rimangono su livelli inferiori rispetto ai picchi del 2007, ma valutazioni in linea con le medie storiche di lungo periodo, in un contesto di miglioramento delle prospettive di crescita e con rendimen-

I titoli azionari europei “offrono un’interessante combinazione fra crescita dei profitti, valutazioni convenienti e dividend yield stabili

”

42

i bisogni del portafoglio /

capitolo

/ 4

ti obbligazionari su livelli storicamente bassi, i titoli azionari europei offrono pertanto un’interessante combinazione fra crescita dei profitti, valutazioni convenienti e dividend yield stabili. A fine 2015, del resto, l’indice Msci Europe viaggiava a un multiplo sugli utili in linea con la sua media storica degli ultimi 30 anni, intorno alle 16 volte circa, mentre il rendimento del dividendo del paniere, il cosiddetto dividend yield, che si mantiene poco sotto il 4%, è ancora quasi il doppio rispetto a quello medio del governativo decennale ●

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// tassi di disoccupazione

%

%

Tasso di disoccupazione USA Giappone Area Euro Regno Unito

14 12

14 12

10

10

8

8

6

6

4

4

2

2

0 1985

1990

1995

2000

2005

Fonte: Department of Labour, Eurostat, Office for National Statistics, Ministry of Health, Labour & Welfare.

43

2010

2015

0

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// Case history GS Europe Equity Partners Portfolio

“La diversificazione è una protezione contro l’ignoranza. Ma non ha senso per chi sa quel che fa”. La frase non è di un qualunque detrattore di Harry Markovitz (l’economista statunitense padre della teoria di portafoglio e premio Nobel nel 1990), ma di Warren Buffett. Una frase che sembra dare ragione anche ai gestori del fondo Europe Equity Partners Portfolio di Goldman Sachs, che ha chiuso il 2015 con una performance superiore al 17% a fronte di un +9% circa dell’Msci Europe e una sovraperformance di quasi

2 punti percentuali all’anno nel corso dell’ultimo triennio. Accanto a una gestione realmente attiva, l’approccio risulta differente da gran parte degli altri fondi, basandosi infatti su un portafoglio concentrato, compreso in genere tra 25 e 35 titoli. Del resto, sempre per citare Warren Buffett, “… non capisco perché un investitore dovrebbe acquistare titoli che sono la sua ventesima scelta anziché semplicemente aumentare il peso dei titoli su cui è più convinto”. Diversi studi e simulazioni statistiche hanno infatti

le valutazioni sull'equity rimangono appetibili MSCI Europe P/E Ratio

MSCI Europe Dividend Yield vs Blended European Long Bond Yield

30

12%

25

10%

20

8%

15

6%

10

4%

5

2%

0

0%

MSCI Europe Dividend Yield

1 85 -87 -89 -91 -93 -95 -97 -99 -01 -03 -05 -07 -09 -1 13 -15 c cc c c c c c c c c c cc c c di di di di di di di di di di di di di di di di

Blended European Long Bond Yield

1 13 15 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 -1 c c- icc- ic- ic- ic- ic- ic- ic- ic- ic- ic- ic- ic- icdi d d di d d d d d d d d d d d di

Fonte: Factset.

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 44

i bisogni del portafoglio /

capitolo

/ 4

////////////////////////////////////////////////////////////////////////

dimostrato che in determinati contesti la concentrazione delle posizioni può aumentare la probabilità di battere il mercato, mentre l’eccessivo numero di titoli in portafoglio può appiattire i rendimenti verso il benchmark senza però diminuire il rischio, al contrario di quanto si potrebbe comunemente ritenere. La convinzione è che i titoli in portafoglio presentino il miglior potenziale per generare rendimenti ripetibili e tendenzialmente stabili nel lungo periodo.

Queste aziende beneficiano di vantaggi competitivi sostenibili, sono gestite da un management competente, hanno bilanci solidi e offrono opportunità significative in termini di creazione di valore. E sono in grado di adattarsi a contesti di mercato difficili. Certo, si tratta di società consolidate, solitamente large cap, tanto che la capitalizzazione media ponderata dei titoli in portafoglio è solo di poco inferiore a quella dell’Msci Europe, circa 53 miliardi di euro contro i 56 miliardi dell’indice. Ma vengono scelte non solamente in base a criteri "value", come mostrano i multipli di confronto tra fondo e indice Msci: un rapporto fra prezzo e utili attesi e tra prezzo e mezzi propri superiori a quello del paniere europeo, con un dividend yield inferiore. Segno della

I titoli in portafoglio “ devono presentare il miglior potenziale per generare rendimenti ripetibili e stabili nel lungo periodo

”

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 45

4 / i bisogni del portafoglio

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// consapevolezza di “pagare” di più un titolo sapendo che questo aspetto verrà più che compensato da una crescita dei profitti e da una redditività superiori, come evidenziano i dati in tabella. “Preferiamo avere società con dividendi sostenibili e in crescita nel tempo - spiegano i gestori Identificare azioni di qualità richiede uno sforzo per capire veramente il business di un'azienda, valutarla in rapporto ai suoi concorrenti e al ciclo economico. Tuttavia, alla luce della performance corretta per il rischio ottenuta nel corso del tempo da queste azioni di alta qualità, crediamo che lo sforzo ne valga la pena”.

+17% performance del 2015 del fondo GS Europe Equity Partners Portfolio

caratteristiche del portafoglio Europe Equity Partners

MSCI Europe

Wtd. Avg. Market Capitalisation

€52.8bn

€56.3bn

Wtd. Median Market Capitalisation

€36.2bn

€37.8bn

Dividend Yield

2.4%

3.5%

FWD P/E1

18.5x

17.2x

Price/Book Value

4.0x

4.1x

EPS Growth2

12,7%

9,8%

ROE

17,7%

16,0%

ROA

8,7%

6,6%

32

430

Current Number of Holdings Fonte: GSAM. Dati al 30 settembre 2015.

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 46

“

Identificare azioni di qualitĂ richiede uno sforzo per capire veramente il business di un'azienda, valutarla in rapporto ai suoi concorrenti e al ciclo economico

�

47

Finito di stampare nel mese di gennaio 2016 presso: Arti Grafiche Fiorin SpA Via del Tecchione, 36 20098 Sesto Ulteriano-S.Giuliano Milanese (MI) DISCLAIMER Le opinioni espresse in questo documento non costituiscono una consulenza all’investimento o altra forma di consulenza in materia di investimenti e possono essere soggette a modifiche. Il presente documento è privo delle informazioni idonee a determinare, in concreto, la propensione al rischio e, dunque, non può e non deve costituire la base per assumere alcuna decisione di investimento. Tutte le operazioni descritte vengono riportate come semplici spunti di riflessione.

Il presente documento è stato predisposto sulla base di dati elaborati da Open Financial Communication e sulla base di informazioni pubblicamente disponibili o di altre fonti di terze parti. Open Financial Communication non garantisce l'accuratezza, la completezza e l'affidabilità dei dati e delle informazioni contenuti in questo documento e declina ogni responsabilità al riguardo.

Il lettore si assume ogni responsabilità relativamente alle proprie scelte di investimento, che sono prese in completa autonomia. Open Financial Communication declina ogni responsabilità per eventuali conseguenze che dovessero derivare da un’operatività fondata sui contenuti di questo volume.

Le informazioni riguardanti le performance passate di qualsiasi strategia di investimento non garantiscono e non sono indicative di possibili performance future. L'investimento in strumenti finanziari può comportare un elevato grado di rischio e può comportare perdite anche superiori al capitale inizialmente impegnato.

Il presente documento contiene messaggi pubblicitari con finalità promozionali. Prima dell'adesione leggere il KIID, che il proponente l’investimento deve consegnare prima della sottoscrizione, o il Prospetto disponibile sul sito Internet https://assetmanagement. gs.com/content/gsam/ita/it/advisors/homepage.html e presso gli intermediari collocatori.

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