ADVISOR GUIDEBOOK 11 - Equity & Fixed Income Unconstrained

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ADvisor GUIDEBOOK

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equity & fixed income

unconstrained

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11 ADvisor GUIDEBOOK

equity & fixed income unconstrained testi a cura della Redazione di ADVISOR

/ s o m m a r i o

/ ADVISOR GUIDEBOOK Allegato ad ADVISOR, newsmagazine della consulenza finanziaria n. 10 ottobre 2015 (registrato presso il Tribunale di Milano n. 523 del 24/09/03) ___

Realizzazione: a cura della redazione ADVISOR Direttore responsabile: Francesco D’Arco Coordinatore editoriale: Marcella Persola Graphic Designer: Luca Baraggia ___

Proprietario ed editore: Open Financial Communication Srl Via Francesco Sforza, 14 20122 Milano Non vendibile

un contesto dalle

1 / pagina 8

vie

oscure il reddito Ăˆ

sempre meno 2 / p a g i n a 14

fisso

le

opportunita'

long short 3 / p a g i n a 26

come superare la

volatilitĂ

4 / p a g i n a 36

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diversificare

con approcci

differenti /

di Marco Negri, Country Head Italia Legg Mason Global Asset Management

I

l recente contesto macroeconomico globale e le dinamiche sui mercati finanziari impongono agli investitori un cambio di rotta rispetto al tradizionale approccio applicabile alle singole asset class. Nel corso degli ultimi anni i nostri investitori sono passati dalla gestione del beta alla ricerca dell’alpha, da un portafoglio domestico alla scoperta delle opportunità offerte dai mercati internazionali sviluppati ed emergenti, da soluzioni di investimento semplici a strategie sempre piÚ complesse. Per anni i due concetti chiave sui quali abbiamo cercato di focalizzare la nostra attenzione sono stati senza dubbio la diversificazione

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di portafoglio e l’orizzonte temporale di medio-lungo termine. Questo ha comportato una proliferazione di soluzioni di investimento mix che hanno rappresentato un gigantesco passo avanti nella gestione dei portafogli, ma che se combinate insieme e utilizzate come unica soluzione per navigare i mercati finanziari, non sempre riescono a dare vita da sole ad un portafoglio con un profilo rischio/rendimento efficiente.

Il motivo è abbastanza semplice da un punto di vista teorico - anche se non sempre di facile attuazione - e risiede nel fatto che quando il contesto di mercato si fa più complesso è necessario introdurre anche il concetto di decorrelazione insieme a quello della diversificazione.

Diversificazione, decorrelazione e orizzonte temporale medio-lungo sono dunque gli ingredienti necessari per affrontare un nuovo ciclo di mercato che si preannuncia più incerto sul versante azionario e meno scontato rispetto al passato sul versante obbligazionario. Il nostro compito di operatori specializzati e di gestori internazionali ci impone di introdurre un ulteriore elemento essenziale in qualunque processo di cambiamento: l’innovazione.

Nel corso della sua storia Legg Mason ha avuto un percorso di crescita chiaro e definito, che si traduce in un

p r e f a z i o n E

/

volatilità “ èLatornata

e credo che ci farà compagnia per diverso tempo

”

modello “multi-affiliate” e che ha come scopo quello di acquisire le migliori competenze nella gestione delle singole asset class e di combinarle in modo efficiente e attento alle esigenze degli investitori. Nel corso degli ultimi anni abbiamo iniziato ad affiancare alle soluzioni di investimento tradizionali anche soluzioni innovative e decorrelate che permettono agli investitori di rifugiarsi nelle asset class tradizionali con un approccio nuovo, alternativo, sia in ambito azionario che in ambito obbligazionario.

Lo scopo di questa guida sarà quella di accompagnarvi attraverso un percorso fatto di cambiamenti, aprire

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/

p r e f a z i o n e

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la vostra mente verso approcci nuovi e iniziare a familiarizzare con soluzioni di investimento che nei prossimi anni vedranno sempre maggiore spazio all’interno dei portafogli degli investitori. Ci focalizzeremo su quelli che sono due ambiti molto cari agli investitori italiani, l’obbligazionario globale e l’azionario europeo avendo come tema centrale la gestione della volatilità. Già, la volatilità. La volatilità è tornata e credo che ci farà compagnia per diverso tempo. Ma la volatilità non è necessariamente un fatto negativo per i gestori, anzi, molto spesso la volatilità apre delle opportunità di investimento interessanti e se utilizzata e gestita nel modo corretto può portare importanti benefici all’interno del portafoglio.

Il capitolo dedicato al versante obbligazionario si focalizzerà su un approccio cosidetto “unconstrained” ovvero libero da vincoli, in grado di sfruttare le opportunità che si possono presentare su mercati del reddito fisso.

La parte invece dedicata al versante azionario europeo metterà in luce due tecniche di gestione diverse tra di loro, ma che in entrambi i casi cercano di smorzare la volatilità tipicamente prodotta dagli investimenti azionari europei più tradizionali. Non resta che augurarvi una buona lettura ●

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“

Lo scopo?

Accompagnarvi attraverso un percorso fatto di cambiamenti.

Aprire la mente verso approcci nuovi

�

7

un contesto dalle

vie

oscure

L

o scenario macroeconomico che si presenta agli investitori in questo ultimo scorcio di 2015 non è dei più semplici: i listini azionari non sono molto lontani dai massimi storici, i prezzi delle obbligazioni rimangono a livelli stratosferici e di converso i tassi di interesse sono ai minimi assoluti in Europa e solo un gradino al di sopra dello zero negli USA. Infine, occorre tener conto di un andamento della volatilità che, da troppo tempo, rimane su valori di periodo contenuti.

Nel frattempo, però, le principali economie sono cresciute e le previsioni dei principali centri economici restano favorevoli. Il pendolo dell’economia mondiale, a seconda dei momenti e dei focolai locali di crisi, oscilla tra fasi ottimistiche, che rasserenano i mercati finanziari, e improvvise ricadute dovute proprio a quegli squilibri regionali che potrebbero sfociare in crisi molto più ampie

e globali, dall’Ucraina al Medio Oriente, dal Nord Africa al Golfo Persico. Per non parlare della frenata cinese. Tanto che il Fondo Monetario Internazionale (FMI), dopo che a luglio aveva ridotto di uno 0,2% le proprie previsioni di crescita dell’economia mondiale stilate solo tre mesi prima (stimando un +3,5% per il 2015 e un +3,8% l’anno successivo), a settembre ha paventato una nuova revisione, portando la previsione per quest’anno al +3,3 per cento.

Con una marcata divergenza in atto: da una parte il rallentamento della locomotiva Stati Uniti accreditata di un +2,1% quest’anno (-0,6% rispetto alla stima precedente) e +2,4% il prossimo; dall’altra l’Eurozona che, pur arrancando (+1,5% nel 2015), non subisce revisioni al ribasso ma anzi per il 2016 viene accreditata di un +1,7% (+1,6% la previsione precedente). Lieve miglioramento anche per l'Italia: nell'aggiornamento delle sue 8

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previsioni, il FMI stima che il Pil salirà dello 0,7% quest’anno per poi accelerare all'1,2% nel 2016, con una revisione al rialzo rispettivamente pari a 0,2 e a 0,1 punti percentuali rispetto ai numeri del Rapporto economico mondiale di aprile.

Insomma, la ripresa economica nell'area euro sembra ampiamente sulla buona strada, “con una robusta ripresa della domanda interna e un’inflazione che inizia a crescere” spiegano dal Fondo Monetario.

Intanto, però, le Borse azionarie, che nell’ultimo anno avevano già preceduto la ripresa reale facendo segnare in molti casi i massimi storici (S&P500, Dax, Ftse100) o comunque degli ultimi anni (Cac40, Ftse Mib), rimangono nell’incertezza; e se le correzioni o i rimbalzi

c a p i t o l o

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Il Fondo Monetario “ha ridotto le previsioni di crescita dell'economia mondiale

”

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// stime fmi luglio 2015 2015

2016

Var. su 2015*

Var. su 2016*

Mondo

+3,3

+3,8

-0,2

-

USA

+2,1

+2,4

-0,6

Eurozona

+1,5

+1,7

-

+0,1

Germania

+1,6

+1,7

-

-

Francia

+1,2

+1,5

-

-

Italia

+0,7

+1,2

+0,2

+0,1

Regno Unito

+2,4

+2,2

-0,3

-0,1

Giappone

+0,8

+1,2

-0,2

-

Cina

+6,8

+6,3

-

-

Fonte: Fmi, stime di luglio 2015 - Dati in percentuale. * Variazioni rispetto alle precedenti stime di aprile 2015

9

dei listini rappresentano occasioni di profitto per gli operatori professionali, da investitori privati e risparmiatori vengono percepiti solo come un aumento della volatilità e dei rischi. Volatilità che, tuttavia, rischia di “esplodere” seguendo il principio per cui una fase di bassa volatilità crea sempre le condizioni per un successivo aumento, incoraggiando l’assunzione di maggiori rischi.

Infine, se è vero che i listini azionari dipendono molto dal sentiment degli operatori - oltre che dai progressi delle economie - va rilevato anche come i mercati obbligazionari rimangano strettamente legati alle manovre delle Banche Centra//////////////////////////////////////////////////////////////////////// andamento vix a 5 anni

50

40

30

20

10 2011

2012

2013

Fonte: Bloomberg

10

2014

2015

un contesto dalle vie oscure /

li. I tassi di interesse sono vicini ai minimi storici e i prezzi delle obbligazioni ai massimi. Di conseguenza, anche lo scenario che si prospetta a un investitore che si avvicina al mercato del reddito fisso è denso di incognite. Dopo oltre sette anni dall’inizio della crisi, molte economie globali e globalizzate dipendono tuttora da una politica monetaria senza precedenti: i diversi Quantitative Easing, avviati in passato dalla Federal Reserve di Ben Bernanke e successivamente copiati dalle altre Banche Centrali - Gran Bretagna, Giappone, Cina e in modo più o meno mascherato anche nell’Eurozona - hanno inondato i mercati di liquidità in una politica economica espansiva senza precedenti per intensità e dimensioni. Senza contare che, per ora, il basso livello di inflazione, sta mantenendo i rendimenti reali di molti strumenti obbligazionari nei dintorni dello zero, ma a Eurotower Mario Draghi e gli altri banchieri centrali europei sono “unanimemente determinati” ad avvalersi, se necessario, di “altri strumenti non convenzionali” per evitare che la bassa inflazione si protragga troppo.

Ma il rimanere in attesa degli eventi risulta essere non solamente una strategia improduttiva, ma addirittura pericolosa. Avere rendimenti reali negativi

c a p i t o l o

La volatilità “ rischia di esplodere

dopo una lunga fase di bassa intensità

”

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/ 1

“

Rimanere in attesa degli eventi risulta essere una strategia improduttiva e, in certi casi, pericolosa

�

un contesto dalle vie oscure /

è infatti un rischio che in genere viene sottovalutato, ma che, se si protrae per un periodo di tempo esteso, da una parte comporta un forte scarto tra gli obiettivi a lungo termine dell’investitore e il reddito reale effettivamente percepito, e dall’altra porta a minare alla base lo stesso patrimonio familiare. Meglio quindi affidarsi a professionisti e a fondi di investimento in grado di limitare i rischi degli investimenti attraverso una accurata diversificazione e dall’altra di navigare con più sicurezza nelle fasi di maretta o di burrasca dei mercati finanziari ●

c a p i t o l o

/ 1

fondi la soluzione per evitare rendimenti reali negativi

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// rendimenti dei bond governativi e minimi storici (1995-2015) 10%

8%

Max oltre 20 anni

4% Attuale

Media 20 anni

6%

2%

0%

Min oltre 20 anni USA

Eurozona

Giappone

Fonte: Bloomberg, dati al 27 febbraio 2015. I rendimenti sono per Government Bonds 10 year di USA, Germania, Giappone e Regno Unito.

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Regno Unito

il reddito Ăˆ

sempre meno

fisso

N

el corso degli ultimi anni abbiamo assistito allo sgretolarsi di una delle poche certezze dei mercati finanziari, cioè che il reddito fisso rappresentasse un lido sicuro,

a rischio basso se non praticamente nullo. La crisi del debito sovrano, e delle obbligazioni dei Paesi periferici in particolare, ha smantellato questa certezza e obbligato gli investitori

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// andamento tassi fed (giugno 1954 - maggio 2014) 20

Percentuale

15

10

5

0 1952

1958

1964

1970

1976

1982

Fonte: Bloomberg

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1988

1994

2000

2006

2012

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a diventare più avveduti e dubbiosi circa le reali virtù creditizie di stati e aziende. Ma un altro problema si staglia all’orizzonte e getta lunghe ombre sul futuro del risparmiatore. Stiamo assistendo a un’inversione generazionale, quella dei rendimenti dei titoli obbligazionari. Al netto di movimenti di breve termine, per quanto anche violenti, infatti, a partire dai primissimi anni ’80, il trend dei tassi di rendimento è sempre stato in calo e ha portato, nel corso del tempo, ottimi guadagni in termini di capital gain sul versante del reddito fisso. Tanto che, dai massimi intorno al 16% di 35 anni fa, il Treasury decennale statunitense è sceso ben sotto la soglia del 2% tra il 2014 e il 2015. I titoli di stato erano senza dubbio - e in buona parte sono tuttora - lo strumento finanziario principale (se non in molti casi unico) per molti piccoli investitori ma non solo. Del resto, con un livello di inflazione elevata come quello con cui abbiamo convissuto fino ai primi anni 2000, finanziare il debito statale con obbligazioni era un’operazione decisamente vantaggiosa, visto che i governi potevano pagare cedole nominali elevate. E anche nei primi anni della moneta unica i titoli di stato si sono distinti per i loro

c a p i t o l o

/ 2

Treasury decennale “ IlUSA è passato

dal 16% degli anni Ottanta all'attuale 2%

”

15

2 / il reddito è sempre meno fisso

rendimenti positivi che, seppure lontani dalle performance degli anni ’80, hanno comunque garantito un guadagno sicuro senza doversi avventurare sul mercato borsistico.

Ora però l’inversione è alle porte: si tratta, infatti, di un movimento ormai in atto negli Stati Uniti dopo i lunghi anni di tassi mantenuti prossimi allo zero dalla Federal Reserve per rilanciare l’economia, mentre l’Eurozona è ancora indietro e il ciclo rialzista della Bce inizierà nel corso dei prossimi anni. In ogni caso, lo scenario dei prossimi anni sarà di tassi di interesse in rialzo. Un panorama che non è più favorevole all’investitore privato “fai da te”, abituato ad acquistare obbligazioni sul mercato e portarle a scadenza incassando nel frattempo, a cadenza regolare, le cedole: sistematicamente, vista la curva dei rendimenti in ascesa del reddito fisso, comprerà a prezzi più elevati e incasserà invece, al termine della vita dell’obbligazione, il valore nominale del bond. Senza contare che su scadenze brevi l’investimento rischia di diventare addirittura in perdita. Una asimmetria dei rendimenti che rischia di ripercuotersi non solo sull’investitore “fai-da-te”, ma anche su quegli strumenti di risparmio ge16

“

Lo scenario dei prossimi anni sarà di tassi di interesse in rialzo. Un panorama non più favorevole al fai-da-te

”

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stito “long only” e legati a benchmark fissi: che fare quindi?

Le opzioni possono essere diverse, ma un punto fermo sembra imprescindibile: l’assenza di benchmark. Il valore aggiunto viene così ottenuto in un fondo dando una delega sempre più ampia al gestore, sia termini di asset allocation sia di selezione degli strumenti da inserire in portafoglio, visto che la ricerca di performance avviene in mercati obbligazionari compressi tra rendimenti vicini allo zero e prospettive rialziste in termini di tassi di interesse.

La più recente frontiera della gestione attiva è così rappresentata dai prodotti cosiddetti “unconstrained”, cioè privi di vincoli: fondi che non seguono un benchmark e non sono focalizzati su specifiche aree valutarie, scadenze o tipologie di obbligazioni (governative, corporate, high yield), ma hanno al contrario la possibilità di ricercare rendimenti operando su un universo investibile molto ampio. Uno strumento quindi decisamente flessibile e basato su forti convinzioni (“high conviction”) del team di gestione, che ha pertanto tutte le potenzialità per offrire rendimenti interessanti in qualsiasi contesto, oltre a garantire una bassa correlazione con gli investimenti più

La più recente “ frontiera della gestione

attiva è rappresentata dai prodotti unconstrained

”

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il reddito è sempre meno fisso /

c a p i t o l o

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tradizionali. Il mercato del reddito fisso è ora molto più dinamico di quanto lo ritenga la maggior parte degli investitori e offre la possibilità di generare ritorni positivi anche in uno scenario economico di tassi di interesse in crescita: ad esempio la possibilità di poter attingere, nell’universo investibile, non solamente a bond governativi e societari di Paesi sviluppati, ma anche a obbligazioni di paesi emergenti, high yield, oltre ad arbitraggi e a tecniche che sfruttano valori relativi e andamenti divergenti tra bond. Insomma, flessibilità e libertà che consentono di //////////////////////////////////////////////////////////////////////// I limiti dei benchmark obbligazionari barclays Global aggregate index - peso diversi settori 16,1% 9,1% Government & Related 7,2% 1,3%

Securitized Corporate Industrial Corporate Financial Corporate Utility

66,3%

Fonte: Legg Mason

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2 / il reddito è sempre meno fisso

scegliere investimenti tattici, cogliere opportunità d’investimento in scenari di mercato sia rialzisti sia ribassisti e, al tempo stesso, gestire con prudenza il rischio. L’adattabilità delle strategie alle varie situazioni di mercato passa - ovviamente - anche dall’utilizzo di derivati che consentono, tra le altre possibilità, di arrivare a ottenere una duration negativa. Senza contare che con questi strumenti si riesce a ridurre il rischio e a salvaguardare i rendimenti nelle fasi in cui i mercati diventano maggiormente volatili. Non occorre quindi spaventarsi per l’uso di derivati, dato che si tratta di mezzi che di per sé non sono né a basso, né ad alto rischio: dipende semplicemente dell’utilizzo che se ne fa. Infine, il team di gestione deve comunque aver già dimostrato la propria abilità nel saper utilizzare adeguatamente la libertà e gli strumenti a disposizione per l’allocazione delle risorse. E anche se tutte le pubblicità finanziarie ripetono chiaramente come le performance passate non siano un’indicazione per quelle future, di certo un ottimo track record su un periodo temporale di qualche anno, sia a livello di rendimenti sia di volatilità, rimane la migliore carta d’identità del team e del fondo gestito ●

Non occorre “spaventarsi per l'utilizzo dei derivati

”

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“

Un ottimo track record su un periodo temporale di qualche anno rimane la miglior carta di identitĂ in termini di gestione

�

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//////////////////////////////////////////////////////////////////////// case history: Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond Fund Un’ampia libertà di investimento per un team di gestione affiatato, quello guidato da Ken Leech del fondo di Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond. Da quasi 40 anni nel settore degli investimenti, Leech è anche Chief Investment Officer di Western Asset, uno tra i più importanti asset manager obbligazionari a livello mondiale, con un patrimonio gestito che supera i 450 miliardi di dollari (dati al 25 marzo 2015) . L’approccio utilizzato consente una gestione attiva degli investimenti attraverso l’esposizione a strumenti derivati, l’implementazione di strategie che possono essere positive o negative sui tassi di interesse e sulla curva dei rendimenti nel breve termine. Si tratta di un metodo che può risultare utile in ottica di protezione del portafoglio e particolarmente efficace in presenza di mercati volatili. A titolo di esempio, in uno dei trienni più difficili per i mercati obbligazionari, quello compreso tra il marzo del 2012 e il marzo 2015, la volatilità su base annua della strategia del fondo si è mantenuta abbondantemente al di sotto del limite consentito del 10 per cento. Insomma, la flessibilità paga. E le strategie adottate

“ eTramarzomarzo20152012

la volatilità del fondo si è mantenuta al di sotto del 10%

”

di volta in volta - assumere posizioni di duration corte o lunghe, investire in singoli settori o titoli obbligazionari, costruire posizioni concentrate che riflettono le forti convinzioni del gestore - hanno permesso di generare rendimenti costanti, mostrando inoltre una correlazione bassa o negativa con i mercati tradizionali sia azionari sia obbligazionari. I principali benchmark del reddito fisso vedono una prevalenza delle emissioni governative, che in genere valgono i due terzi del paniere e soprattutto tendono a sovrappesare

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il reddito è sempre meno fisso /

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i maggiori emittenti, vale a dire i paesi più indebitati; l’ultimo terzo se lo disputano le emissioni cartolarizzate e quelle societarie, soprattutto dei comparti finanziari e delle utility.

Problemi che non si pongono, invece, nella soluzione “unconstrained” scelta per il fondo, che consente al team di gestione di seguire le proprie idee, oltre che di poter “pescare” tra le migliori proposte selezionate dagli analisti di

Western Asset. Ma anche, in assenza di opportunità interessanti, di puntare alla riduzione del rischio. L’obiettivo rimane quello di determinare le esposizioni in modo tale da massimizzare le fonti di Alpha che si ritiene possano generare i migliori rendimenti corretti per il rischio: si tratta di un processo prevalentemente qualitativo e basato sull’esperienza del gestore, ma cui partecipa attivamente anche il team di gestione del rischio,

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Correlazione durante i periodi di sofferenza

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Mira ad aggiungere valore in presenza di valutazioni corrette e tutelare il capitale investito nei periodi di particolare sofferenza dei mercati

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La gestione attiva delle opportunità di mercato a breve termine può essere complementare o mitigare gli scenari di rischio nel medio e nel lungo periodo

Vengono costituite posizioni di credito sottovalutate, con una prospettiva a lungo termine per aggiungere valore

La Correlazione è un indicatore che misura l’evoluzione di due classi di attivi l’una in rapporto all’altra, con valori compresi tra +1 e -1. Una correlazione positiva indica che le classi di attivi si muovono nella stessa direzione; una correlazione negativa indica che le classi di attivi si muovono in direzione opposta. La gestione attiva non assicura guadagni e non protegge dalle flessioni del mercato. Le quote del Fondo, una volta riscattate, potrebbero avere un valore inferiore o superiore rispetto all’investimento originale.

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2 / il reddito è sempre meno fisso

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// fornendo elementi di carattere quantitativo. Liquidità, convenienza relativa e adeguato profilo di rischio/ rendimento sono gli elementi essenziali cui devono rispondere i titoli in fase di valutazione di un investimento. Le posizioni sui titoli di credito “core” vengono, quindi, implementate investendo in obbligazioni “fisiche”, mentre le strategie sul credito di tipo "top-down" sono espresse attraverso derivati sugli indici e quelle sui tassi globali tramite opzioni e future. Il tutto, comunque, senza ricorrere in alcun modo alla leva finanziaria. La parte "core" del portafoglio viene costruita con le opportunità di lungo periodo, obbligazioni liquide con un periodo tipico di detenzione di sei mesi; le posizioni tattiche di medio termine vengono invece assunte per proteggere il portafoglio core o per sfruttare turbolenze del mercato; le posizioni opportunistiche di brevissimo termine servono per una gestione attiva della duration, dell’esposizione alla curva dei rendimenti e della volatilità al fine di dare stabilità al portafoglio in presenza di mercati particolarmente volatili oppure ottimizzare i rendimenti quando le valutazioni sono corrette.

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La soluzione unconstrained consente al team di gestione di seguire le proprie idee e di cogliere le migliori proposte di investimento selezionate dagli analisti Western Asset

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le

opportunita'

long short

L

e due grandi crisi dei mercati azionari verificatesi in questi primi anni del XXI secolo hanno evidenziato come essere costantemente investiti nell’equity, attraverso strumenti finanziari “long only”, abbia avuto pesanti conseguenze per gli asset in gestione, con perdite che sono arrivate a dimezzarne il valore. Tuttavia per le strategie absolute return sono state anche l’occasione di mettersi in luce. Tanto che, ad esempio, in Gran Bretagna, da inizio 2009, secondo le statistiche dell’Ima (Investment Management Association) il “targeted absolute return” è stato sempre tra i sette comparti (su 44) più venduti.

Come mai? Lo scenario finanziario è decisamente cambiato ed è tuttora in trasformazione. La ricerca del rendimento a tutti i costi, con le conseguenze negative che ne sono derivate, ha portato a un mutamento radicale del-

le aspettative degli investitori, con la consapevolezza che occorre guardare anche all’altra faccia della medaglia, ovverosia al rischio. Del resto il mondo non è diventato né perfetto né privo di rischi: i fattori macroeconomici e geopolitici rimangono importanti motori di sentiment del mercato, la volatilità resta su livelli contenuti e pertanto, prima o poi, tornerà a “farsi sentire”, senza contare l’infinita imposizione di regole sempre nuove e più stringenti in termini di regolamentazione che tiene l’intero comparto bancario e degli investimenti sotto pressione.

Un approccio quindi “long only”, con la convinzione che tutto il mercato salirà, non è più accettabile né credibile.

Riuscire a giungere a un corretto compromesso tra avidità e paura (greed and fear per dirla come gli anglosassoni), tra ricerca del profitto e paura di eventuali perdite, ha tolto il velo alla 26

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c a p i t o l o

/ 3

rincorsa del rendimento tout court. Il rischio è così entrato di prepotenza ed è diventato centrale nelle agende dei professionisti dell’asset management, che ora hanno bisogno di conoscere quelle che sono le necessità e le richieste degli investitori in questo scenario fatto di bassi tassi di interesse, ma di potenziale elevata volatilità. Una divergenza, quindi, rispetto all’era precrisi che sembra ormai consolidarsi e che ha portato le società di asset management a rispondere a queste richie-

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1 9

160

IMA Targeted Absolute Return sector rank MSCI World

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17 80

25 33

40

43

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Set 09

Mar 10

Set 10

Mar 11

Set 11

Fonte: IMA e Lipper, MSCI World in dollari aggiornato al 31 marzo 2014

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Mar 12

Set 12

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Set 13

Mar 14

MSCI World return (%)

IMA Targeted Absolute Return sector rank

andamento raccolta Absolute Return

ste con offerte di prodotti sempre più performanti nel comparto del ritorno assoluto, anche attraverso strategie long/short. Segno evidente che il settore va a rispondere ad alcune delle esigenze fondamentali per gli investitori: smorzare picchi e soprattutto crolli dei mercati e al tempo stesso catturare la crescita di lungo termine con una efficace protezione al ribasso. Del Non possiamo però dimenticare che, anche se l’azionario europeo tratta a multipli più contenuti rispetto al mercato statunitense, è anche vero che ci si trova a fronteggiare situazioni macroeconomiche più confuse.

Ma, visto che un piede nel mercato azionario europeo vale la pena tenerlo, meglio farlo con le dovute protezioni. Il mercato europeo offre infatti opportunità interessanti, ma al tempo stesso, e costantemente, anche inefficienze sul pricing dei titoli a livello di multipli. E una seria e attenta analisi dei fondamentali può aiutare a selezionare di volta in volta i titoli sopra e sottovalutati appartenenti allo stesso settore.

Una strategia però a volte sbilanciata al rialzo sui titoli giudicati più interessanti e non adeguatamente prezzati dal mercato e, viceversa, al tempo stesso, al ribasso su quelli troppo entusiastica-

europeo “offreIl mercato opportunità interessanti.

Ma anche inefficienze sul pricing

”

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le opportunità long short /

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/ 3

mente acquistati dagli operatori. Una ricerca quantitativa approfondita, preceduta comunque da una view macro per contestualizzare la posizione del portafoglio e seguita da incontri e continui contatti con il management delle società con l’obiettivo di tenere sotto controllo l’evoluzione dei business e riuscire a tradurre di volta in volta tale situazione in prezzi e trend di mercato.

Si tratta di strategie che mirano a estrarre Alpha dal mercato limitando rischio azionario e volatilità grazie

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// crescita degli asset UCITS Lipper Global Absolute Return universes

AuM (milioni di dollari)

160.000

120.000

80.000

40.000

0 Mar 09

Set 09

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Set 10

Mar 11

Set 11

Fonte: Lipper for Investment Management. Dati al 31 maggio 2014

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Mar 12

Set 12

Mar 13

Set 13

Mar 14

“

L'obiettivo è quello di avere un'esposizione all'equity beneficiando delle fasi rialziste e proteggendo gli investimenti dai ribassi

�

le opportunità long short /

all’approccio long/short, costruite con un’ottica di mercato molto differente da quella classica - che mira a fare meglio del benchmark subendo però al tempo stesso le inevitabili cadute che ciclicamente investono i mercati azionari - e che pone al centro degli interessi la difesa degli asset in gestione.

In più con la possibilità di una grande flessibilità grazie alle normative Ucits III, che consente di investire sia al rialzo sia al ribasso sui mercati azionari. L’obiettivo è quindi semplicemente quello di avere un’esposizione all’equity beneficiando delle fasi rialziste delle borse e al tempo stesso proteggendo gli investimenti in quelle di discesa.

Il tutto sotto il controllo ferreo di un team di risk management, in grado di revisionare e monitorare giornalmente le posizioni in essere, sia long sia short, compiendo analisi multiple sulle strategie adottate e sottoponendole a test e scenari estremi per valutarne la loro consistenza e resilienza. Ma anche di valutare la liquidità e la liquidabilità di tutti gli strumenti: fondi di questo tipo fanno della versatilità e della velocità di smobilizzo degli asset uno dei propri punti di forza e la capacità di monetizzare in pochissimi giorni l’intero portafoglio ●

c a p i t o l o

/ 3

liquidità in questa fase storica è fondamentale smobilizzare rapidamente gli asset

31

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// case history: Legg Mason Martin Currie GF European Absolute Alpha Fund Un rendimento più che doppio rispetto all’indice Msci Europe, una volatilità dimezzata e infine un drawdown di un quinto. Sono i numeri della strategia long/short di cui si fregia l’European Absolute Alpha Fund di Legg Mason Martin Currie. Dal lancio, avvenuto a gennaio 2001, e fino a metà 2015, il fondo ha generato una performance annualizzata in dollari del 6,8% (contro il +2,8% dell’indice), con una volatilità del 7,4% (15,7% l’Msci Europe) e un drawdown massimo dell’11,4%, a fronte

Il team “ di gestione lavora

insieme da 25 anni e gestisce il fondo da 17

”

rischio versus rendimento 8 Martin Currie European Long/Short Strategy (US$)

7

Return (% p.a.)

6

EuroHedge European Equity US$

5

HFRI Equity Hedge (Total) Index

4 3

MSCI Europe (LC)

2 1

Lipper Global Equity Europe (€)

4

6

8

10

12

14

16

18

Volatility (% p.a.)

Fonte: Martin Currie. Dati al 30 giugno 2015

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 32

le opportunità long short /

c a p i t o l o

/ 3

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// di un -50% del paniere di riferimento del vecchio continente. Risultati ottenuti in un arco temporale decisamente lungo e soprattutto in tutte le diverse fasi di mercato, dai momenti di euforia e forte rialzo alle cadute rovinose dei listini azionari. Grazie a un team di gestione che lavora insieme da 25 anni e da 17 gestisce strategie long/ short sui mercati azionari europei.

L’approccio alla selezione dei titoli si basa sui fondamentali e sulla ricerca bottom up. Ricerche e filtri quantitativi riducono l’universo investibile a circa 600 azioni di large e mid cap europee -

in gran parte con una capitalizzazione di mercato compresa tra 2 e 10 miliardi - che vengono successivamente scremate attraverso analisi qualitative e incontri con il management delle società; infine la valutazione in termini di prezzi e rendimenti porta a costruire un portafoglio, senza comunque vincoli di benchmark, di circa 40-70 titoli.

L'attenzione è posta costantemente sull’analisi tecnica per ottimizzare le entrate ed uscite delle varie posizioni.

Anche i titoli che vanno a comporre il lato short del paniere vengono selezionati in modo identico, guardando a dati

performance cumulata dal lancio 70 60

Martin Currie European Absolute Alpha Fund

50

MSCI Europe (Local Currency)

49,8%

40

35,2%

30 20 10 0 -10 -20 Set 10

Mar 11

Set 11

Mar 12

Set 12

Mar 13

Set 13

Mar 14

Set 14

Mar 15

Fonte: Martin Currie. Dati al 30 giugno 2015 in dollari

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 33

////////////////////////////////////////////////////////////////////////

di bilancio negativi, rallentamenti dei profitti, business model e barriere all’ingresso.

La selezione dei titoli è poi supportata da un modello proprietario per la coordinazione dell’esposizione e una gestione flessibile del bilancio a seconda della fase di mercato attraversata.

L’esposizione su ogni singolo titolo è compresa tra il 2 e il 5% (con un massimo del 9%) sul lato long e tra l’1 e il 4% per lo short, con un massimo del 6 per cento.

Diverso è anche l’orizzonte temporale dei titoli in portafoglio nei due versanti della strategia: tra 6 e 24 mesi per la

parte lunga del mercato e tra 3 e 9 mesi per quella corta. Complessivamente, l’esposizione lorda può variare tra il -50% e il +200%, quella netta tra il -30% e il +100 per cento. Caratteristica distintiva del fondo è quella di non far uso di future, opzioni o etf, ma di coprire interamente l’esposizione in valuta e soprattutto di avere un portafoglio molto liquido e facilmente monetizzabile, tanto che il 97% delle posizioni possono essere chiuse in soli 10 giorni.

Infine, a “sorvegliare” il tutto, vi è un sistema indipendente di risk management che valuta la liquidità dei

generare ALPHA e catturare BETA Beta capture - attribution analysis

Alpha generation - attribution analysis

20

8 6 4 5,7

2 0 -2

7,0

4,2

2,9 1,3

1,2 -0,1

-0,2

-0,9

YTD

1 anno

3 anni (p.a.)

Short book alpha

-1,2

Contribution to return - %

Contribution to return - %

10

15 10 5 0

-2,4

-2,7

YTD

1 anno

-5,1

3 anni (p.a.)

Short book beta

Long book alpha

11,0

5,9

-5 -10

5 anni Dal lancio (p.a.) (p.a.)

14,7 6,1

- 2,4

7,3 -0,9

5 anni Dal lancio (p.a.) (p.a.)

Long book beta

Fonte: Martin Currie. Dati al 30 giugno. Data di lancio 1 gennaio 2001.

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 34

le opportunità long short /

c a p i t o l o

/ 3

////////////////////////////////////////////////////////////////////////

titoli e la velocità con la quale si può liquidare il portafoglio, ma soprattutto sottopone la strategia a stress test multipli, ad analisi di correlazione e al monitoraggio in termini di esposizione per singolo settore e paese. Una “macchina” che ha tutte le potenzialità per funzionare bene, tanto che negli ultimi due anni il fondo è stato premiato negli Hfm Awards come “best Ucits equity” nel 2013 e come migliore nella categoria “long/short equity Europe over 500 mln $” l’anno successivo. E, sempre nel 2013, ha ricevuto il riconoscimento di “best equity hedge alternative Ucits fund” da Hedge Fund Review.

Insomma, una strategia ben collaudata, semplice nei programmi (catturare le fasi di rialzo e proteggersi in quelle di ribasso, generando Alpha in entrambe e gestendo attivamente la volatilità) ma che ovviamente richiede esperienza e capacità non comuni. Come mostra la generazione di Alpha, che nell’ultimo triennio ha contribuito al rendimento del fondo sia sul lato long (7% annualizzato) sia su quello short (0,9% sempre annualizzato), mentre a livello di Beta il contributo è stato del 14,7% annualizzato per la parte lunga del portafoglio e del 5,1% per la parte corta.

97% delle posizioni possono essere chiuse in soli 10 giorni

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 35

come superare la

volatilità

Q

I dividendi “ contribuiscono a oltre metà

uello finanziario è un settore in cui la tecnologia ormai la fa da padrona, in cui le transazioni sono ormai controllate e guidate da algoritmi e sistemi ad alta frequenza che decidono e operano in frazioni di secondo e in cui, in ogni momento, vengono ideati e testati programmi per rilevare singolarità e anomalie. Senza contare i continui studi e gli stress test sulle principali teorie finanziarie da parte di ricercatori e operatori finanziari. Nonostante tutto, ogni tanto si scoprono delle “stranezze” che vanno contro i precetti finanziari classici.

Un esempio è rappresentato dalle azioni a bassa volatilità, che storicamente hanno sovraperformato quelle a più elevata volatilità. Una vera e propria anomalia, decisamente controintuitiva, che però si ripete costantemente dal 1926 e che resiste tuttora, nonostante vìoli uno degli

del rendimento storico degli investimenti azionari

”

assunti più importanti della teoria finanziaria, quello che mette in diretta relazione rendimento e rischio. Un trade off che, in qualunque situazione di mercato, ha dimostrato di essere superiore ai classici indici borsistici basati sulla semplice ponderazione di indicatori quali capitalizzazione di mercato e flottante, e che vale soprattutto nella combinazione che incrocia, oltre alla volatilità, paese e settore di appartenenza. Più in generale, un esempio è dato dalle azioni che pagano dividendi agli investitori in maniera con36

////////////////////////////////////////////////////

tinuativa. È stato calcolato come i dividendi in sé contribuiscano a oltre metà del rendimento storico dell’investimento sui listini azionari; inoltre questa tipologia di azioni tende ad avere una futura crescita elevata degli utili e soprattutto a essere più stabile. Non per nulla, secondo molte correnti di pensiero, i dividendi forniscono il segnale più importante di quella che è la disciplina finanziaria che una società dovrebbe adottare: i manager razionali, che sanno di non poter sempre impiegare gli utili in modo migliore rispetto a investimenti alternativi, restituiscono il denaro agli azionisti, consentendo loro di reinvestirlo dove essi ritengono più opportuno.

Infine è importante, dal punto di vista del risparmiatore, non dover contare solo sul capital gain nell’investimento in azioni: lo yield fornito dai dividendi consente di ridurre la volatilità del rendimento azionario nelle fasi più difficili, senza contare che storicamente le cosiddette “dividend paying stocks” sono meno volatili e più stabili a confronto con i rispettivi indici di riferimento e spesso anche con multipli più contenuti.

Dal punto di vista geografico l’area che ha sempre dato maggiori soddisfazioni ai cassettisti è l’Europa. Finora anche la crisi che ha avuto come epicentro la

c a p i t o l o

/ 4

//////////////////////////////////

2

4

1

2

0

0

-1

-2

-2

-4

-3

-6

-4

-8

-5

12/04 07/05 02/06 09/06 04/07 11/07 06/08 01/09 08/09 03/10 10/10 05/11 12/11 07/12 02/13 09/13 04/14 11/14 06/15

6

Real GDP (YoY %) (sinistra) Business Climate Index (destra) Fonte: Bloomberg. Dati al 30 giugno 2015

37

Business Climate Index

GDP (YoY %)

Pil vs Business Climate Index

“

La crisi che ha avuto come epicentro la Cina non ha avuto ripercussioni sull'economia del Vecchio Continente

�

come superare la volatilità /

Cina, e si è poi propagata al resto del mondo, non ha avuto ripercussioni sull’economia del Vecchio Continente che, pur a fatica, rimane instradato su un percorso di crescita, seppur moderato, con utili societari che registrano graduali miglioramenti e multipli borsistici ancora ben al di sotto dei propri livelli di guardia. L’outlook di medio termine dell’Europa, al netto di nuovi scossoni di breve dei mercati, rimane ancora moderatamente positivo, grazie a una valuta spinta all’indebolimento dalle politiche espansive non convenzionali della Banca Centrale Europea, che ha anche un effet-

capitolo

/ 4

L'Europa “è l'area che

ha sempre dato maggiori soddisfazioni ai cassettisti

”

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// Confronto Sharpe Ratio, Cap-Weighted Index e Min-Vol

1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0

Cap Weight Index

Country Min Vol

Sector Min Vol

Fonte: MSCI, Axioma.

39

Country-Sector Stock Min Vol Min Vol

4 / come superare la volatilità

to di compressione dei tassi di interesse, e a costi decisamente in calo per quanto riguarda petrolio e materie prime. Uno scenario ancora interessante per l’investitore in azioni, ma che vede al tempo stesso con timore i recenti sommovimenti. Una possibile doppia protezione è rappresentata dalla scelta di costruire un portafoglio a bassa volatilità e da quella di partire da un universo investibile costituito da azioni a bassa volatilità.

Certo, pagare dividendi, per quanto magari importanti, non può essere certo l’unico filtro di selezione dei titoli: avere

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// Beta catturato da strategia min vol

51% 53%

64% 68% 32%

Beta

Upside Capture

Stock min vol

36%

Downside Capture

Country/Sector min vol

Fonte: MSCI, Axioma.

40

“

Una possibile protezione è rappresentata dalla scelta di partire da un universo investibile costituito da azioni a bassa volatilità

”

41

cash flow elevati, bilanci solidi e multipli contenuti sono gli altri atout necessari per questi titoli, cui si aggiungono una bassa sensitività ai fattori geografici ed economici. In ogni caso guardare agli alti dividendi è riduttivo, sia perché è necessario che le cedole erogate siano sostenibili nel tempo, sia perché vanno comunque valutate possibili alternative più redditizie. Senza contare che in un fondo che non sia a distribuzione i dividendi vengono reinvestiti, aggiungendo alla performance l’effetto “compound”, dato dal reimpiego dei flussi di denaro.

Il risultato dovrebbe essere quello di addolcire notevolmente i saliscendi dei mercati, partecipando ai rialzi ma potendo giovare al tempo stesso di una protezione nelle fasi di ribasso: insomma una asimmetria dei rendimenti che va a vantaggio dell’investitore, che vede migliorare notevolmente il rapporto tra rendimento e rischio del portafoglio.

Inoltre, nel panorama attuale, fatto di rendimenti prossimi allo zero e artificialmente tenuti bassi dalle Banche Centrali, puntare su azioni a dividendo consente di avere rendimenti decisamente superiori a quelli dei titoli obbligazionari, cui in passato ci si rivolgeva per avere flussi reddituali più o meno costanti e che ora non possono più assolvere a questo

Guardare “ agli alti dividendi

è riduttivo.

Le cedole devono essere sostenibili nel tempo

”

42

come superare la volatilità /

c a p i t o l o

/ 4

compito. Infine, vista la situazione sul ciglio tra inflazione quasi nulla e deflazione, uno scudo contro l’aumento dei prezzi al consumo è rappresentato proprio dalle azioni, e in particolare da quelle ad alto dividendo, che per loro natura generalmente operano in business “noiosi” (utility, tlc, consumi di base, ecc.), e che tuttavia sono in condizione di non subire l’effetto inflativo sui prezzi di vendita dei propri beni e servizi, ma di poterlo ribaltare sui clienti. Offrendo una protezione più efficace di quella che potrebbe fornire il reddito fisso ●

////////////////////////////////////////////////////////////////////////

1997 - 2012

1978 - 1996

confronto Performance della strategia Min Vol e dell'indice

Return

Standard Deviation

Sharpe Ratio

Beta

Upside Capture

Downside Capture

Cap-Weighted Index

15,0%

13,8%

0,56

1,00

100%

100%

Stock Min Vol

18,5%

11,5%

0,98

0,64

78%

39%

Country-Sector Min Vol

18,3%

11,6%

0,95

0,65

80%

44%

Country Min Vol

16,9%

14,1%

0,68

0,84

89%

72%

Sector Min Vol

17,1%

12,6%

0,78

0,82

92%

75%

Cap-Weighted Index

5,5%

16,4%

0,17

1,00

100%

100%

Stock Min Vol

9,6%

9,4%

0,74

0,39

48%

26%

Country-Sector Min Vol

10,4%

10,2%

0,76

0,43

55%

31%

Country Min Vol

6,9%

15,7%

0,27

0,87

88%

84%

Sector Min Vol

7,7%

11,4%

0,45

0,54

57%

47%

Fonte: MSCI, Axioma.

43

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// case history: Legg Mason QS MV European Equity Growth and Income Il cocktail fatto di alta volatilità e bassi rendimenti - micidiale per l’investitore - rende particolarmente complicato e pericoloso esporsi sui mercati finanziari.

Però la strategia di ridurre la volatilità e andare a cercare il rendimento nei titoli ad alto dividendo, adottata dal fondo Legg Mason QS MV European Equity Growth and Income, ha dimostrato finora di essere vincente. Tra giugno 2014 e giugno 2015 il fondo ha reso il 14,2% facendo meglio del Msci Europe

Il processo “ di investimento punta

a gestire la volatilità attraverso la selezioni accurata delle azioni

”

LEGG MASON QS MV EUROPEAN EQUITY GROWTH AND INCOME FUND*

Beta

Fund Beta con i principali indici dal 1 gennaio 2013 al 30 giugno 2015 1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0

1,36

0,60

0,84 0,48

MSCI World Index S&P 500 Index

0,36 MSCI AC Asia Pacific ex Japan Index

0,52 0,18

0,29

Nikkei 225 Index

MSCI Emerging Markets Index

Barclays Global Citigroup World Aggregate Total Government Bond Return Index Index

Correlazione del fondo con i principali indici dal 1 gennaio 2013 al 30 giugno 2015 Correlazione

1,0

0,8 0,6 0,4

0,59

0,46

0,47 0,28

0,41

MSCI Europe Index

0,92

0,52 0,26

0,2 0,0

MSCI World Index S&P 500 Index

MSCI AC Asia Pacific ex Japan Index

Nikkei 225 Index

MSCI Emerging Markets Index

Barclays Global Citigroup World Aggregate Total Government Bond Return Index Index

MSCI Europe Index

Fonte: Bloomberg. Dati al 30 giugno. *Conosciuto come Legg Mason Batterymarch Managed Volatility European Equity Fund.

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 44

come superare la volatilità /

capitolo

/ 4

////////////////////////////////////////////////////////////////////////

(che si è fermato al +13,5%), mentre sui tre anni la performance è praticamente identica (17% il fondo e 17,4% l’indice), ma con una volatilità, calcolata dal 2013, decisamente inferiore, il 9% annualizzato contro il 10% del paniere MSCI Europe.

E di conseguenza anche lo Sharpe ratio risulta più elevato, pari a 1,69 contro 1,51 dell’indice. Un risultato ottenuto applicando in modo disciplinato il processo di investimento che punta a gestire la volatilità attraverso la ricerca e la selezione di azioni che rispondano a determinate caratteristiche: valutazioni interessanti sotto il profilo dei multipli borsistici, crescita attesa dei profitti, bilancio in salute, una storia di dividendi continui e in aumento costante, resilienza alle discese dei mercati e infine un profilo interessante in termini di supporto tecnico (put/call ratio, short interest, ecc.). Filtri multipli, analisi qualitative e incontri con il management delle società portano a scremare l’universo investibile (tipicamente i titoli europei che pagano dividendi, con una esposizione massima a quelli dell’Europa emergente fissata al 20%) e selezionare le 75-100 azioni che entrano in portafoglio. Un paniere che negli ultimi 30 mesi ha avuto un Beta pari a 0,8 rispetto all’Msci Europe,

un p/e leggermente inferiore all’indice ma al tempo stesso un dividend yield decisamente più generoso: il 4,32% contro il 3,26% del benchmark. Multipli più value rispetto a quelli dell’indice in quanto il fondo nasce senza vincoli, in termini di allocazione per settore o paese, per poter approfittare delle migliori occasioni offerte dal mercato, che attualmente sono nelle società grandi (ma non troppo): infatti la capitalizzazione media dei titoli in portafoglio a fine giugno si aggirava intorno ai 39 miliardi contro i 63 circa dell’Msci Europe. A livello settoriale Telecom, Utility e Finanziari sono attualmente le principali scommesse del team di gestione in termini di sovrappeso rispetto all’Msci Europe, mentre Healthcare, Energy e Industriali i comparti più sottopesati. Allo stesso tempo, dal punto di vista geografico, il fondo è più sbilanciato verso Gran Bretagna, Belgio, Finlandia e Svezia, mentre Germania, Spagna e Francia sono i Paesi su cui i gestori sono più in sottopeso. Insomma, se l’Europa è il mercato azionario in cui rimanere investiti attualmente, ma considerando i timori di restare invischiati in fasi “ballerine” dei listini, allora meglio esporsi con strumenti difensivi come il QS MV European Equity Growth and

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 45

4 / come superare la volatilità

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// Income. La strategia del fondo è quella di catturare i rialzi dei mercati cercando, al tempo stesso, di limitare i danni inevitabilmente subiti nelle fasi di discesa: ebbene, quasi 13 anni di operatività dimostrano come la strategia value adottata dalla boutique di Legg Mason Qs Investors abbia permesso di cogliere l’86% di upside dei mercati azionari europei ma subìto solamente il 61% delle fasi di downside. Tanto che la correlazione con il benchmark, negli ultimi 30 mesi, si attesta a 0,92 (sono mancate infatti fasi ribassiste accentuate), ma scende a 0,59 rispetto all’Msci World e a 0,46 rispetto all’S&P500.

Legg Mason QS MV European Equity Growth and Income Fund* Dal gennaio 2013 il fondo ha generato: LOWER AND MORE STABLE VOLATILITY

BETTER RISKADJUSTED RETURNS

10,02

UP/DOWN CAPTURE FUND BETA AGAINST AGAINST MSCI EUROPE MSCI EUROPE (NET) (NET) INDEX INDEX 0,8

0,86

1,69

Annualised Standard Deviation (%)

4,32

3,26

0,61

9,07

HIGHER DIVIDEND YIELD**

1,51

Sharpe Ratio

Up Capture

Down Capture

Beta

Legg Mason QS MV European Equity Growth and Income Fund* - Class A Distributing (A) EUR

Dividend Yield (%) (as of 30 June 2015) MSCI Europe (Net) Index

Fonte: Bloomberg. Dati al 30 giugno. *Conosciuto come Legg Mason Batterymarch Managed Volatility European Equity Fund

//////////////////////////////////////////////////////////////////////// 46

“

Il fondo nasce senza vincoli, in termini di allocazione per settore o paese, per poter approfittare delle migliori occasioni offerte dal mercato

�

47

Finito di stampare nel mese di settembre 2015 presso: Arti Grafiche Fiorin SpA Via del Tecchione, 36 20098 Sesto Ulteriano-S.Giuliano Milanese (MI) DISCLAIMER Le opinioni espresse in questo documento non costituiscono una consulenza all’investimento o altra forma di consulenza in materia di investimenti e possono essere soggette a modifiche. Il presente documento è privo delle informazioni idonee a determinare, in concreto, la propensione al rischio e, dunque, non può e non deve costituire la base per assumere alcuna decisione di investimento. Tutte le operazioni descritte vengono riportate come semplici spunti di riflessione.

Il presente documento è stato predisposto sulla base di dati elaborati da Open Financial Communication e sulla base di informazioni pubblicamente disponibili o di altre fonti di terze parti. Open Financial Communication non garantisce l'accuratezza, la completezza e l'affidabilità dei dati e delle informazioni contenuti in questo documento e declina ogni responsabilità al riguardo.

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Le informazioni riguardanti le performance passate di qualsiasi strategia di investimento non garantiscono e non sono indicative di possibili performance future. L'investimento in strumenti finanziari può comportare un elevato grado di rischio e può comportare perdite anche superiori al capitale inizialmente impegnato.

Insider Il primo osservatorio trimestrale sul mondo dei promotori finanziari stre II trime

ggiunto di un Il valore a alificato

target qu

2015

ha Allocation Sondaggio chiuso il 7 agosto 2015 PF Future proDal 2015 asset class sui Hanno votato in 252 professionisti focus dalle cipato alle ne del spostato il hanno parte l’allocazio grafando survey oltre Nel 2014 proadotti, foto clienti dei ioni della e nella prim fondi dei quattro ediz i, un campione altaInsider nasc portafoglio eando i prin di fotootor o delin tae Advisor ettiv prom Ecco come 0 resen i promotori ziari intendono cambiare il portafoglio fondi dei loro clienti nei 6 mesi successivi o.

1.00 con l’obi ne mente rapp motori finan stre successiv vera del 2014 lmente l’allocazio della per il seme estra tivo dei cipali trend grafare trim dei clienti zione eRIDURRE MANTENERE AUMENTARE lio medio distr ibu itora trim iduare dei del portafog e di indiv ESPOSIZIONE ESPOSIZIONE Insider mon cipali tenESPOSIZIONE fuor i sede i finanziari Advisor promotor e le prin di risemeprodotti mente anch tamento i trend del to. stral i principal iche di reclu gesti polit io in bannelle o sparm ie denze promotor stre successiv oradelle reti di asset elab di le licando termini che pubb il tool interno OBBLIGAZIONARI GOVERNATIVI 69% 29% 2% class. Al suo PF Watch, zioni di l.it balicati i Professiona . Su sono pubb di Advisor Future APF OBBLIGAZIONARI CORPORATE pubblici di 27% dati di PF 60% 13% inoltre, la survey sato sui dati Allocation, rofessional.it, condotta AdvisorP aggi ad hoc le sond estra otti trim OBBLIGAZIONARI HIGH YIELD 23% 47% 30% vengono cond della professione di Advisorall’interno do t, la business per il mon ziaria.

Professional.i ozione finan che OBBLIGAZIONARI EMERGENTI di OFC 24% della prom 50% 26% community 10.000 proconta oltre tti ziari iscri motori finan

Tutti i risultati

-

=

4%

25%

70% Intenzioni

19%

62%

19%

24%

53%

+

Obbligaz ionar

ad APF.

AZIONARI EURO/EUROPE AZIONARI USA

30 1.058

AZIONARI EMERGENTI

AZIONARI GLOBALI

MULTI-ASSET PRUDENTI

le reti te monitora

nno i pf che ha nel 2014 o partecipat

2

23% -61%

10%

47%

14%

44%

42%

6%

30%

64%

46%

37% OB

ABSOLUTE RETURN

13%

45%

INCOME

10%

50%

A DISTRIBUZIONE

19%

47%

A SCADENZA

48%

46%

58%

6

36%

+29%

QUARTO TRIMESTRE 2015

+30%

% di pf che pensa di ridurre l’esposizione

SECONDO TRIMESTRE TERZO 2015 TRIME STRE 2015

-23%

+33%

TERZO

PRIMO TRIMESTRE SECO 2015 TRIME NDO STRE

Intenzio ni di allo 40% cazione dichiara te dai pf

34%

+80%

per i pro ssimi 6 mesi

+70%

6% PRIMO TRIMESTRE SECO 2015 TRIME NDO STRE 2015

+29%

O TRIMESTRE AZION 6% 2015 ARI EURO /EUROPE

+26% TERZ

O 2015 TRIME QUARTO OBBLIGA STRE 2015 TRIMESTRE ZIONA 2015 RI EMERG ENTI

SECONDO TRIMESTRE TERZO 2015 TRIME STRE 2015

TERZ

QUARTO TRIMESTRE 2015

PRIMO TRIMESTRE 2015

-40%

QUARTO TRIMESTRE 2015

-19%

AZION ARI USA +38%

+32%

PRIMO TRIMESTRE SECO 2015 TRIME NDO STRE 2015

I EMERG

TERZO TRIMESTRE QUARTO 2015 TRIME STRE 2015

-24%

+47%

+48% +43%

PRIMO Fonte: “PF TRIMESTRE SECO Futur 2015 TRIME NDO vazioni effettu e Allocation TERZO - I trime STRE 2015 ate dal 20 stre 2015” TRIMESTRE marzo al QUARTO , rilevazioni 30 aprile 2015 TRIME effettu 2015, “PF STRE 2015 Future Allocaate dal 20 dicem bre 2014 tion - III al 30 trimestre 2015”, rileva gennaio 2015, “PF Futur zioni effettu ate dal 30 e Allocation - II trimestre giugno al 2015”, rile7 agosto 2015

ENTI

AZION ARI GLOB

ALI

7

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Legenda:

% di pf che di aumen pensa tare l’esposizione

QUARTO TRIMESTRE 2015

-27%

+40% SECONDO TRIMESTRE 2015

Azionar i

AZION AR

+

OBBLIGA ZIONA RI CORPO RATE

-44%

TRIMESTRE BLIGAZIO 2015 NARI HIG H YIELD 42%

+58%

Fonte: “PF Future Allocation - luglio/agosto 2015”, rilevazioni effettuate dal 30 giugno al 7 agosto 2015

PRIMO TRIMESTRE 2015

NATIVI

PRIMO TRIMESTRE 2015

17%

-

+25%

-69%

OBBLIGA ZIONA RI GOVER

MULTI-ASSET MODERATI

i

per i pro ssimi 6 mesi

TERZO TRIMESTRE QUARTO 2015 TRIME STRE 2015

-72%

43%

MULTI-ASSET AGGRESSIVI

PRODOTTI STRUTTURATI

di allocaz ione dich iarate dai pf

PRIMO TRIMESTRE SECO 2015 TRIME NDO STRE 2015

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