Benchmarking de cadres règlementaires étrangers relatifs au Capital Investissement by AMIC (Association Marocaine des Investisseurs en Capital)

Benc hmar ki ngdec adr es r ègl ement ai r esét r anger sr el at i f sau Capi t alI nv es t i s s ement

Cet t eét udeaét ér éal i s éeav ecl ’ appuif i nanc i erdel ’ Uni onEur opéennedans l ec adr eduPr ogr ammed’ AppuiauxAs s oc i at i onsPr of es s i onnel l esPAAP

MOT DU PRESIDENT

.En ma qualité de Président de l’AMIC, je suis extrêmement heureux de préfacer ce Benchmarking La publication de cette étude comparative intervient à un moment crucial pour l’industrie marocaine du Capital Investissement et pour notre économie nationale. Face aux défis croissants de la mondialisation, notre tissu économique et, plus particulièrement, nos petites et moyennes entreprises ne peuvent que relever le challenge imposé par une ouverture toujours plus large de notre marché local. Nos entreprises se doivent d’évoluer pour devenir encore plus performantes .et compétitives Source alternative de financement, le Capital Investissement, au Maroc comme ailleurs, joue non seulement un rôle primordial en matière d’innovation, de création et de développement des entreprises mais contribue également, à l’échelle nationale, à la croissance économique, à la .création d’emplois et au renouvellement du tissu économique Un environnement fiscal et légal favorable au Capital Investissement permet aux sociétés de gestion de contribuer efficacement au développement économique et d’attirer les capitaux indispensables à la réalisation de leurs objectifs. En ces temps de turbulences économiques et de raréfaction de capitaux disponibles, les bailleurs de fonds sont en effet plus que jamais en quête d’investissements dans les pays qui leur offrent le meilleur couple rentabilité/risque .auquel participe bien entendu l’environnement règlementaire du premier fonds ,1992 A cet égard, beaucoup de progrès ont été réalisés depuis la création, en d’une loi 2006 de Capital Investissement dans notre pays avec notamment l’adoption en février .ainsi que plusieurs circulaires du CDVM )05-41 régissant le secteur (Loi A la lumière des expériences étrangères en la matière, l’étude souligne les mesures positives adoptées ainsi que les obstacles qui persistent encore et freinent le développement de notre industrie. Des progrès restent donc à accomplir pour que notre industrie soit en mesure de .développer le formidable potentiel de croissance dont il dispose encore dans notre pays Grâce à ce Benchmarking, l’AMIC souhaite instaurer un climat de dialogue et d’échange de vues entre tous les professionnels du secteur, les pouvoirs publics et autres parties prenantes afin de doter le Maroc du cadre juridique et fiscal le plus attractif possible pour les investisseurs locaux .et internationaux Au nom de l’AMIC, je voudrais remercier le cabinet Fidaroc Grant Thornton et leurs équipes à l’étranger qui ont permis la collecte d’informations exhaustives ainsi que le PAAP dont le soutien .a rendu cette étude possible

Benchmarking règlementaire - Janvier 2010

SOMMAIRE

Benchmarking de cadres règlementaires étrangers relatifs au Capital Investissement • Avant-Propos • Executive Summary • Introduction • Impact de l’environnement juridique et fiscal • Présentation du Capital Investissement par pays 1. 2. 3. 4. 5.

Maroc France Tunisie Afrique du Sud Turquie

3 6 1 13 15 16 27 41 53 62

• Méthodologie - Tableau de synthèse par pays Critères de notation

• Principaux avantages des pays étudiés

• Synthèse des recommandations

• Conclusion

• Glossaire

• Sources d’information

Benchmarking règlementaire - Janvier 2010

Benchmarking rĂ¨glementaire - Janvier 2010

Avant-Propos Présentation des commanditaires de l’étude ASSOCIATION MAROCAINE DES INVESTISSEURS EN CAPITAL (AMIC)

Avant-Propos

L’AMIC s’est donnée comme mission principale le renforcement de la compétitivité de l’industrie du Capital Investissement au Maroc à travers : • La communication sur l’industrie du Capital Investissement tant au niveau national qu’international • La réalisation d’études et enquêtes sur l’état du Capital Investissement au Maroc • La participation active aux débats relatifs à tout projet de texte réglementant l’activité • La mise en place d’une charte régissant l’activité du Capital Investissement veillant au respect de la déontologie • L’apport d’un service d’appui aux membres sur les aspects réglementaires relatifs à la loi 41-05

Avant-Propos

PROGRAMME D’APPUI AUX ASSOCIATIONS PROFESSIONNELLES (PAAP) Dans la perspective d’une zone de libre échange euro-maghrébine, une ouverture aux prestataires de service de l’ensemble de la zone de libre échange est d’actualité pour le Maroc. C’est dans ce contexte que le PAAP a été créé, le but étant de permettre aux entreprises marocaines de réussir la transition vers le marché international. Le programme PAAP s’est donné pour objectif l’accroissement de la compétitivité des entreprises et le renforcement de leur capacité de mise à niveau à travers l’appui aux associations professionnelles. Le renforcement des capacités opérationnelles des associations professionnelles se passe à travers les mesures suivantes : • Développement des services à offrir à leurs membres. • Amélioration de leur représentativité. • Mutualisation des actions. • Renforcement des instruments de promotion et de communication. • Intégration dans le contexte international. • Incitation du Gouvernement à la mise en oeuvre d’une politique plus propice à leur développement.

Avant-Propos

Créée en 2000, l’AMIC a pour vocation de fédérer, représenter et promouvoir la profession du Capital Investissement auprès des investisseurs institutionnels, des entrepreneurs et des pouvoirs publics. La loi 41-05 (entrée en vigueur en juin 2009) rend l’adhésion à l’AMIC obligatoire pour toute société de Capital Investissement.

Présentation des auteurs de l’étude FIDAROC GRANT THORNTON Fidaroc Grant Thornton appartient au réseau Grant Thornton International : • Un des leaders mondiaux du conseil et de l’audit. • Grant Thornton International rassemble plus de 27 000 collaborateurs répartis dans près de 120 pays L’appartenance au réseau Grant Thornton International est fondée sur un engagement continu d’indépendance, d’intégrité, d’excellence professionnelle et de transparence. Principaux domaines d’intervention : • Audit-Commissariat aux comptes • Evaluation des sociétés et audits d’acquisition et de cession (due diligence) • Conseil en performance, organisation et système d’information • Réalisation d’études sectorielles • Accompagnement de projets de labellisation (catégorisation douane et label Responsabilité Sociale de l’Entreprise) • Formation en management et gestion financière • Business Risk Services (management des risques, cartographie des risques) • Accompagnement des sociétés en matière d’adoption des normes IFRS Benchmarking règlementaire - Janvier 2010

Avant-Propos

Avant-Propos Avant-Propos 6

Benchmarking rĂ¨glementaire - Janvier 2010

EXECUTIVE SUMMARY Contexte de l’étude Marché EXECUTIVE SUMMARY

Au Maroc, les chiffres montrent que le marché du Capital Investissement s’est considérablement développé durant les dix dernières années. Les fonds d’investissement marocains gèrent à fin 2008 plus de 6 milliards de DH (avec 17 sociétés de gestion) contre seulement 400 millions de DH en 2000.

Enjeux Face aux besoins grandissant d’une économie en transformation, confrontée chaque jour aux défis de la mondialisation et à une ouverture plus grande de ses marchés, le Capital Investissement peut contribuer directement à la création d’entreprises, à la promotion de l’innovation et de nouvelles technologies, à la croissance, à l’emploi et au renouvellement du tissu économique.

EXECUTIVE SUMMARY

Les bailleurs de fonds qui interviennent dans le Capital Investissement choisissent les pays qui leur offrent le meilleur couple rentabilité/risque. Dans un tel contexte, le Maroc doit faire sa place et par conséquent proposer aux bailleurs de fonds un environnement favorable et, notamment, un cadre règlementaire et fiscal attractif car ce dernier joue un rôle primordial dans les décisions d’investissements.

Objet de l’étude L’étude réalisée a permis d’analyser les cadres règlementaires juridiques et fiscaux relatifs au Capital Investissement dans les pays suivants : France, Afrique du Sud, Tunisie et Turquie afin de situer le Maroc, de relever les dispositions qui favorisent le développement de cette activité et formuler des recommandations afin de doter le Capital Investissement marocain d’un cadre règlementaire propice au développement harmonieux de l’activité.

Loi 41-05 Depuis février 2006, l’activité du Capital Investissement est régie par la loi 41-05 sur les Organismes de Placement en Capital Risque (OPCR) et le Décret du 28 mai 2009 a rendu cette loi applicable. Il existe désormais au Maroc deux véhicules de placement (FCPR et SCR) qui offrent la transparence fiscale mais qui imposent des ratios d’investissement précis.

Impact de l’environnement juridique et fiscal EXECUTIVE SUMMARY

Ce Benchmarking règlementaire porte sur les variables (juridiques, fiscales et économiques) qui participent à la constitution d’un environnement favorable au développement du Capital Investissement. Nous avons étudié cet environnement selon les trois axes suivants :

Environnement juridique et fiscal pour les sociétés de gestion et les véhicules de placement Une société de gestion compétitive dans le marché du Capital Investissement est évaluée sur les trois critères suivants : • Les opportunités d’investissement • L’attractivité pour les investisseurs • La rentabilité proposée

Environnement juridique et fiscal des sociétés cibles L’environnement économique dans lequel évoluent les entreprises joue un rôle considérable au niveau de : • La multiplication des opportunités d’investissement • L’amélioration de la rentabilité de l’entreprise • Le soutien de projets innovants Benchmarking règlementaire - Janvier 2010

FIDAROC GRANT THORNTON a travaillé en collaboration avec : SOCIETE FIDUCIAIRE DU MAROC Créée en 1929, la SOCIÉTÉ FIDUCIAIRE DU MAROC est le plus ancien cabinet juridique, comptable et fiscal exerçant actuellement au Maroc. Avant-Propos

Activités

Avant-Propos

Le Département Juridique : Études, consultations et travaux relatifs à la constitution et au fonctionnement des sociétés, actes et formalités concernant les opérations immobilières, droit des affaires, assistance aux investisseurs nationaux et internationaux Le Département Fiscal : Assistance permanente des entreprises et conduite/suivi des contentieux avec l’Administration fiscale Le Département Comptable : Organisation, tenue de comptabilités, gestion de paies Principaux domaines d’intervention • Opérations de cessions ou d’acquisition de sociétés marocaines • Joint Ventures • Diverses opérations de haut de bilan • Importantes transactions immobilières • Fusions • Restructurations • Plans d’épargne salariale internationaux • Transformation d’ Etablissements publics en sociétés anonymes • Constitution de diverses Fondations et Associations LEFEVRE PELLETIER ET ASSOCIES

Avant-Propos

Créé en 1983, Lefèvre Pelletier & associés « LPa » est l’un des premiers cabinets d’avocats d’affaire français. Implanté à Paris sur les Champs-Elysées, il compte aujourd’hui 140 avocats, dont 31 associés, et dispose de cinq bureaux hors de France (Shanghai, Guangzhou, Hong-Kong, Alger et Casablanca). L’équipe de LPa en matière de fusions-acquisitions est composée d’une quarantaine d’avocats dont une quinzaine d’entre eux est particulièrement spécialisée en Capital Investissement et LBO. L’équipe de Capital Investissement/LBO a développé, depuis plus de 15 ans, une expérience dans toutes les matières de cette activité. Elle réalise, tous les ans, plus d’une vingtaine d’opérations de Capital Investissement/LBO. Au Maroc, LPa Maroc intervient en droit immobilier, en droit bancaire et marchés de capitaux, en droit des fusions-acquisitions et en Capital Investissement/LBO. Avec des équipes franco-marocaines, LPa Maroc exploite l’expérience acquise en Capital Investissement en général et en LBO en particulier pour accompagner les fonds d’investissements marocains dans leurs opérations.

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Principales recommandations Elargissement du ratio d’investissement aux sociétés non cotées (article 6 de la loi 41 - 05) Pour bénéficier de la transparence fiscale, les OPCR doivent détenir 50 % de leur actif dans des PME. Or, les fonds marocains investissent majoritairement dans des entreprises en stade de développement qui ne correspondent pas toujours à la définition de la PME instituée par la loi 53-00. Aussi, nous proposons d’élargir ce ratio d’investissement à toutes les sociétés non cotées. EXECUTIVE SUMMARY

Développement de l’épargne institutionnelle Les investisseurs institutionnels qui sont les principaux contributeurs à l’industrie du Capital Investissement devraient bénéficier d’un cadre juridique et fiscal plus favorable (exonérations, abattements fiscaux, etc.) compte tenu de leur prise de risque et leur stratégie de placement à long terme. Par ailleurs, les compagnies d’assurance marocaines devraient être autorisées à investir une part de leurs réserves techniques dans les fonds d’investissement.

Développement de l’épargne privée

Exonération de la TVA sur les frais de gestion Les fonds d’investissement au Maroc paient la TVA sur les frais de gestion sans pouvoir la récupérer. Dans les pays les plus évolués en matière de Capital Investissement, les fonds ont la possibilité de récupérer la TVA payée ou en sont exonérés.

Mise en place de la consolidation fiscale et des avantages fiscaux liés au régime mère-filiale Dans le cadre du développement du capital transmission au Maroc, les sociétés de gestion ont généralement recours à une holding d’acquisition. La consolidation fiscale et le régime mère - filiale favorisent le développement de cet important segment du Capital Investissement.

Evolution du régime des SAS et accès à des valeurs mobilières composées Les caractéristiques du régime des SAS peuvent fortement intéresser les sociétés de gestion. Au Maroc, cette forme juridique offre certes quelques avantages mais n’a pas évolué, comme en France, dans le sens d’une flexibilité plus grande et d’une liberté d’organisation des pouvoirs de direction et de contrôle.

EXECUTIVE SUMMARY

Il n’existe aujourd’hui au Maroc aucune incitation fiscale pour les personnes physiques à placer leur argent dans les fonds d’investissement. Que ce soit en France, en Tunisie ou en Afrique du Sud, ces investisseurs peuvent bénéficier d’avantages fiscaux sous réserve de conservation des titres pendant une durée prédéfinie. De plus, des avantages fiscaux à l’entrée (comme en France) peuvent également être envisageables.

Application du régime fiscal des plus-values au Carried Interest et au Management Package EXECUTIVE SUMMARY

Le Management Package (système de rémunération du personnel dirigeant de la société cible) et le Carried Interest (intéressement revenant aux équipes des sociétés de gestion) constituent des outils de motivation qui devraient bénéficier du régime fiscal des gains en capital pour prévenir leur requalification en revenu.

Conclusion L’activité de Capital Investissement fournit à la fois une source alternative de financement et un savoir-faire aux entreprises cibles dans les différentes phases de leur développement. Pour participer pleinement à la croissance au Maroc et à la modernisation de son tissu économique, il est important d’offrir aux parties prenantes (sociétés de gestion, investisseurs, sociétés cibles) un environnement juridique, fiscal et économique favorable à l’investissement.

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Fiscalité des revenus Le traitement fiscal des revenus constitue un levier important de : EXECUTIVE SUMMARY

• La collecte des fonds au niveau des investisseurs institutionnels et privés • La motivation des membres de l’équipe de gestion • La participation des entrepreneurs dans la démarche de valorisation des actifs des sociétés cibles

Méthodologie adoptée pour le tableau comparatif

Tableau comparatif des cadres réglementaires

Fonds d’investissement

France

Transparence fiscale des véhicules de placement

Traitement TVA sur frais de gestion

2 2

Conditions d’investissement (ratios)

Traitement TVA sur frais d’acquisition

1 1

Tunisie 1 1

Turquie 3

1 3

1 1,2

1,6

1,2

3 3

Taux de l’IS pour les PME

Subvention de la R&D

Existence de l’intégration fiscale

Avantages à l’entrée pour les personnes physiques Imposition des plus-values pour les personnes physiques Imposition des plus-values pour les personnes morales Taux de l’impôt sur le revenu

Imposition du Carried Interest

3 2

3 1

Rémunération à la performance

1,8

Imposition des stocks-options

3 1,8

3 3

1,4

Incitations aux entreprises jeunes et innovantes

1,4

1 2

2,4

Taux de l’IS

Fiscalité des revenus

Afrique du Sud

Véhicules adaptés au marché

Moyenne

EXECUTIVE SUMMARY

Maroc

1 1

Moyenne Sociétés cibles

EXECUTIVE SUMMARY

Sur la base de l’analyse de l’impact de l’environnement juridique et fiscal sur le développement du Capital Investissement, il a été effectué une sélection de dix-sept variables qui nous ont permis d’évaluer par notation (de « 1 » à « 3 ») l’attrait de ce secteur dans les différents pays de notre étude. Une moyenne a par la suite été calculée par pays. Plus un pays s’approche de « 1 », plus il est compétitif.

1 3 1

1 3

Moyenne

1,7

2,4

1,6

2,0

Moyenne globale

1,4

2,6

1,4

1,5

1,7

Synthèse du tableau : Les résultats de l’étude permettent d’affirmer que le Maroc (avec une moyenne de « 2,6 ») n’offre pas un environnement assez favorable au développement du Capital Investissement. La loi 41-05 sur les OPCR apporte certes des avantages aux professionnels du secteur, comme la transparence fiscale mais soumet également les fonds à des règles contraignantes de fonctionnement. En conséquence, les sociétés de gestion préfèrent rester sur leur système de fonctionnement actuel ( SA, SAS, LP, etc. ) plutôt que d’opter pour le régime des OPCR. Il apparaît nécessaire de faire évoluer le cadre juridique et fiscal de manière à améliorer le positionnement régional et mondial du Maroc en matière de Capital Investissement.

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Introduction

INTRODUCTION

Le Capital Investissement joue un rôle de plus en plus déterminant dans les économies contemporaines. Il est non seulement une source de financement et de soutien aux entreprises non cotées tout au long de leur existence mais également un véritable agent de changement qui fait évoluer les mentalités, le management et l’entreprise dans son ensemble. L’industrie du Capital Investissement est assez récente, soixante ans tout au plus pour les Etats-Unis, un peu plus de vingt ans pour la France. Elle est restée essentiellement nationale jusqu’à l’apparition de la « nouvelle économie » à la fin des années 90 et, plus récemment, la constitution de fonds régionaux voire mondiaux. Tout d’abord, le venture capital (ou Capital Risque) a été la première forme du private equity (ou Capital Investissement) à se développer aux Etats-Unis dans les années d’après-guerre grâce à une épargne sur le long terme disponible au niveau des fonds de pension et des compagnies d’assurance. L’association américaine de référence est d’ailleurs la NVCA (National Venture Capital Association) qui ne s’intéresse qu’au Capital Risque.

Au Maroc, les chiffres montrent que ce marché s’est considérablement développé depuis le début des années 2000. Il est passé de 400 millions de DH à plus de 6 milliards de DH à fin 2008 (avec 17 sociétés de gestion). Cette tendance devrait se confirmer dans les années à venir compte tenu de la multiplication des fonds d’investissement durant les cinq dernières années, de la croissance économique du pays et de la participation des professionnels du secteur aux différents stades de développement de l’entreprise.

INTRODUCTION

En Europe, les associations nationales ont eu un poids déterminant dans le développement du Capital Investissement car son activité a fait l’objet de réglementations nationales importantes. En particulier, la BVCA en Angleterre (British Venture Capital Association) et l’AFIC en France (Association Française des Investisseurs en Capital) ont été les interlocuteurs privilégiés des pouvoirs publics dans la mise en place d’un cadre juridique et fiscal favorable au développement de cette activité.

INTRODUCTION

Face aux besoins grandissant d’une économie en transformation, confrontée chaque jour aux défis de la mondialisation et à une ouverture plus grande de ses marchés, le Capital Investissement peut, aux côtés des institutions bancaires, aider les entreprises à relever les défis de la nouvelle donne économique en apportant des fonds propres mais surtout une valeur ajoutée indéniable aux entreprises nationales grâce au savoir-faire et l’expérience des gérants de fonds. Le Capital Investissement contribue directement à la création d’entreprises, à la promotion de l’innovation et de nouvelles technologies, à la croissance, à l’emploi et au renouvellement du tissu économique. Au niveau de la réglementation, le Capital Investissement doit faire face à un cadre juridique et fiscal encore inabouti. En février 2006, le Dahir n° 1-06-13 portant promulgation de la loi n° 41-05 relative aux organismes de placement en capital-risque («OPCR») vise à soutenir et à préciser les modalités juridiques et fiscales des OPCR, en entérinant le principe dualiste de séparation entre les investisseurs et la société de gestion du fonds. Cette dernière dépend dans ce cadre du Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières («CDVM») qui veille à l’encadrement et à la supervision des sociétés d’investissement. Le décret d’application de la loi 41-05, en date du 28 mai 2009, a été publié le 18 juin 2009 au Bulletin Officiel. L’Association Marocaine des Investisseurs en Capital (AMIC), avec l’appui financier de l’Union Européenne dans le cadre du Programme d’Appui aux Associations Professionnelles (PAAP), a proposé la réalisation d’une étude comparative (Benchmarking) des pratiques internationales à ce sujet pour évaluer l’environnement général de l’activité de Capital Investissement au Maroc et attirer l’attention des autorités de tutelle sur la nécessité de faire évoluer la règlementation en vigueur. L’étude suivante va donc nous permettre d’analyser les cadres règlementaires juridiques et fiscaux relatifs à cette activité dans les pays suivants : France, Afrique du Sud, Tunisie et Turquie afin de situer le Maroc, de relever les dispositions qui favorisent le développement de cette activité et formuler des recommandations. L’objectif général étant, dans un environnement de plus en plus concurrentiel et surtout de plus en plus mondialisé, de renforcer la compétitivité de l’industrie du Capital Investissement au Maroc, à travers la mise en place d’un cadre règlementaire plus attractif.

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INTRODUCTION

INTRODUCTION INTRODUCTION 12

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Impact de l’environnement juridique et fiscal

Impact de l’environnement juridique et fiscal Le benchmarking a porté sur les variables (juridiques, fiscales et économiques) qui participent à la constitution d’un environnement favorable au développement du Capital Investissement. Nous avons étudié cet environnement pour chacun des principaux acteurs : les sociétés de gestion et leurs véhicules, les entreprises cibles, les investisseurs et les équipes de gestion.

Environnement juridique et fiscal pour les sociétés de gestion et les véhicules d’investissement Une société de gestion compétitive dans le marché du Capital Investissement s’attache principalement à offrir :

Aussi, pour chacun des pays, nous avons effectué notre comparaison sur les points suivants : • L’existence de véhicules d’investissement dédiés • La transparence fiscale de ces véhicules • Les conditions d’investissement auxquelles sont soumis les véhicules • Le traitement de la TVA au niveau des frais de gestion et d’acquisition

Environnement des sociétés cibles Nous avons analysé l’environnement des sociétés cibles selon le niveau d’imposition des sociétés sur les bénéfices, les incitations en matière de jeunes entreprises innovantes et l’existence d’intégration fiscale. Nous nous sommes intéressés tout d’abord au taux de l’impôt sur les sociétés (IS) et ses variations dans les différents pays de l’étude. Nous avons mis également en évidence l’existence ou non d’une fiscalité spécifique aux petites et moyennes entreprises qui, lorsque celle-ci est adoptée, se fait généralement sous forme d’un barème progressif sur la base des bénéfices réalisés ou du chiffre d’affaires. Ensuite, nous avons analysé le cadre fiscal des jeunes entreprises et sociétés innovantes qui joue un rôle déterminant pour ces dernières dans une phase où les profits sont inexistants ou faibles et les coûts de R&D importants. Nous avons mis en avant les incitations fiscales ou subventions qui existent dans certains pays afin de permettre à ces jeunes entreprises innovantes de supporter les coûts de R&D et d’effectuer des transferts de technologies notamment. Enfin, nous avons mis en évidence l’existence ou non de l’intégration fiscale dans chaque pays. Celle-ci joue un rôle déterminant pour les professionnels du secteur notamment en matière de capital transmission et de montages LBO qui reposent sur la consolidation des résultats fiscaux au niveau d’une holding d’acquisition.

Fiscalité des revenus Nous nous sommes attachés à analyser la fiscalité relative aux investissements des Institutionnels (Compagnies d’assurance, Fonds de pension, etc.) et des personnes physiques. Afin d’encourager ces investisseurs à placer leur épargne dans les fonds d’investissement, il convient de leur proposer un cadre juridique et fiscal avantageux qui s’accorde avec leur stratégie de placement à long terme. Aussi, nous avons examiné dans l’étude les avantages à l’entrée et à la sortie mis en place dans les différents pays (crédit d’impôt, exonérations d’impôts sur plus-value, etc.).

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Impact de l’environnement juridique et fiscal

• Liberté d’investissement : la réglementation en vigueur doit évoluer dans le sens de l’élargissement du champ d’investissement des fonds. • Attractivité pour les investisseurs : le recours à l’investissement indirect ne doit pas sanctionner les investisseurs dans leur démarche de participation au capital de sociétés non cotées. • Rentabilité : la maximisation du retour sur investissement doit être garantie par un cadre fiscal favorable.

Chiffres clés du Capital Investissement dans les pays étudiés

INTRODUCTION

Données 2008

France *

Afrique du Sud

Maroc

Tunisie

Turquie

PIB (en milliards de dollars)

2 853

276

799

Volume des fonds gérés (en millions de dollars)

14 663

8 832

886

1 218

0,5%

3,2%

0,9%

0,2%

Nombre de sociétés de gestion

Nombre d’entreprises investies

1 595

719

INTRODUCTION

Part dans le PIB (en%)

* :Fond levis Sources

France Afrique du Sud Maroc Tunisie Turquie

AFIC (Association Française des Investisseurs en Capital) SAVCA (South African Venture Capital Association) Etude statistique réalisée par Fidaroc Grant Thornton Données ANIMA 1990 - 2007 Données ANIMA 1990 - 2007

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Présentation du cadre règlementaire du Capital Investissement par pays

1. Maroc

2. France

3. Tunisie

4. Afrique du Sud

5. Turquie

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Dans le contexte actuel de compétition économique accrue et de rareté des talents, certains pays mettent en place des mesures pour motiver les managers à obtenir un TRI (taux de rentabilité interne) optimal. Les Management Packages (stock-options, bons de souscription d’action, etc.) et le Carried Interest font alors partie des rémunérations déterminantes pour les entrepreneurs (sociétés cibles) et les gestionnaires de fonds. Cette stratégie doit se refléter également au niveau de leur taxation (comme gains en capital plutôt que revenu) afin d’encourager la prise de risque et le raisonnement entrepreneurial nécessaires à la croissance et à l’innovation.

Impact de l’environnement juridique et fiscal

Enfin, le benchmarking a porté sur l’existence de systèmes de motivation aussi bien pour les équipes de gestion que pour les managers des sociétés investies et leur mode d’imposition.

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Capital Investissement au Maroc

1. Capital Investissement au Maroc

Historique 1.1.

Evolution

1.2.

Situation actuelle

Encadrement et contrôle par le Conseil Déontologique

des Valeurs Mobilières (CDVM)

Eclairage sur la loi 41-05 sur les Organismes de

Placement en Capital Risque (OPCR)

3.1.

Présentation des véhicules d’investissement

3.2.

Régime fiscal des OPCR

Environnement fiscal pour les investisseurs 4.1.

Régime classique

4.2.

Régime OPCR

Benchmarking règlementaire - Janvier 2010

Capital Investissement au Maroc

Benchmarking rĂ¨glementaire - Janvier 2010

Capital Investissement au Maroc

Le CDVM est également force de proposition pour le développement de ces marchés puisqu’il assiste le gouvernement dans l’exercice de ses attributions en matière réglementaire. Pour améliorer la contribution des marchés financiers au financement de l’économie nationale et aider à leur développement, le CDVM initie ou participe à l’élaboration de projets de lois ou de règlements et édicte aussi ses propres circulaires après une large consultation de la place. Par cette démarche, le CDVM s’inspire de l’expérience des autres autorités de marché et veille à s’inscrire dans la perspective du respect des normes internationales en matière de réglementation des marchés de valeurs mobilières. Dans le cadre de la loi 41-05 sur les OPCR, le CDVM est en charge de l’agrément des OPCR et de l’exercice d’un contrôle permanent sur leur fonctionnement : • Assurance du respect des conditions d’octroi de l’agrément • Assurance du respect des règles prudentielles applicables • Assurance du respect des obligations d’information • Assurance du respect de la politique de placement

3. Eclairage sur la loi 41-05 sur les OPCR 3.1 Présentation des véhicules Il existe au Maroc, depuis la loi 41-05 sur les OPCR, deux véhicules d’investissement : la Société de Capital Risque (SCR) et le Fonds Commun de Placement à Risque (FCPR). La Société de Capital Risque est une société par actions qui a la forme d’une société anonyme ou d’une société en commandite par actions. Le Fonds Commun de Placement à Risque est une copropriété de valeurs mobilières et de liquidités qui n’a pas de personnalité morale et dont les parts sont émises et cédées dans les formes et conditions fixées par le règlement de gestion. Par ailleurs, la situation nette comptable des O.P.C.R. est constituée de façon constante à concurrence de 50 % au moins d’actions, parts, certificats d’investissement et de tous titres de créance donnant accès ou non au capital social de petites et moyennes entreprises, non cotées en bourse ou cotées depuis moins de trois ans sur le 3ème compartiment de la bourse des valeurs de Casablanca. Selon la Loi 53-00, la «Charte de la PME» du 23 juillet 2002, les PME doivent répondre aux deux conditions suivantes : - Avoir un effectif permanent ne dépassant pas 200 personnes, - Avoir réalisé, au cours des deux derniers exercices, soit un chiffre d’affaires hors taxes inférieur à 75 millions de DH, soit un total de bilan inférieur à 50 millions de DH

3.2 Régime fiscal des OPCR La loi de finances de 2006 a introduit des avantages fiscaux significatifs en faveur des OPCR, notamment :

Capital Investissement au Maroc

Les sociétés de gestion sont par ailleurs tenues de respecter la circulaire du CDVM (n°02/10 du 4 janvier 2010) relative aux obligations d’information des sociétés de gestion d’OPCR.

• Les OPCR sont totalement exonérés d’impôt sur les sociétés (IS) pour les bénéfices réalisés dans le cadre de leur objet légal dès lors que ces organismes détiennent dans leur portefeuille titres au moins 50 % d’actions de sociétés marocaines non cotées en bourse dont le chiffre d’affaires, hors taxe sur la valeur ajoutée, est inférieur à 50 millions MAD et qu’ils tiennent une comptabilité spécifique (Art 6-I-A-8° du CGI). • Les dividendes perçus par les OPCR sont exonérés de la retenue à la source (Art 6-I-C-1° du CGI). • Les intérêts perçus par les OPCR sont exonérés de la retenue à la source (Art 6-I-C-2° du CGI). • Les actes relatifs aux variations du capital et aux modifications des statuts ou des règlements de gestion des OPCR sont exonérés de droits d’enregistrement (Article 129-11° du CGI). • les OPCR sont exonérés de la taxe professionnelle pour les activités exercées dans le cadre de leur objet légal (Art 6-I-22° de la loi relative à la fiscalité des collectivités locales).

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Capital Investissement au Maroc

1. Historique 1.1 Evolution Le Capital Investissement est une activité relativement récente au Maroc. Elle apparaît au début des années 90 mais n’est réellement opérationnelle qu’en 1993, avec la création de Moussahama, première société de capital-risque marocaine, filiale de la Banque Centrale Populaire. Pendant longtemps, Moussahama a été le seul opérateur sur le marché. Les autres fonds sous gestion ne verront le jour qu’à partir de l’an 2000, année de création de l’AMIC (Association Marocaine des Investisseurs en Capital). Fondée à l’initiative de quatre opérateurs : Capital Invest, Casablanca Finance Capital, Moussahama et Upline, l’AMIC regroupe aujourd’hui la majorité des investisseurs en capital au Maroc. Le dynamisme du secteur va amener l’Etat à participer activement au développement de l’investissement en capital à travers la Caisse de Dépôt et de Gestion (CDG). Compte tenu de son double rôle d’investisseur financier qui cherche la meilleure performance pour les fonds qu’elle gère et d’institution destinée à appuyer le développement et la modernisation du tissu économique marocain, la CDG a fait de ce métier un axe important de sa politique d’investissement. Les établissements bancaires ont également été séduits par le potentiel de développement de l’activité et ont créé leurs propres fonds de Capital Investissement. Il s’agit principalement de BCM/Wafabank (Attijari Wafabank), BMCE et la Société Générale. En moins de 15 ans, le Capital Investissement au Maroc est passé de 400 millions de DH à plus de 6 milliards de DH actuellement. 1.2 Situation actuelle Au Maroc, la part du Capital Investissement dans l’économie est encore marginale. Elle s’établit autour de 0,9% du PIB contre 1,5% en Europe et 3,2% en Afrique du Sud. Ainsi, le potentiel de développement de cette industrie est encore très important et peut atteindre voire dépasser à moyen terme le seuil de 10 Milliards de DH au vu de la croissance économique du pays et de la région d’une part, et de la participation des fonds d’investissement aux différentes étapes du cycle de vie d’une entreprise d’autre part.

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Aujourd’hui, les agences multilatérales de développement (PROPARCO, BEI, SFI, ...) représentent près de 50% du total des montants souscrits et une partie importante des 50% restants est souscrite par des institutionnels (banques et compagnies d’assurance) captifs de leurs sociétés de gestion. Dans une conjoncture économique où les besoins de financement en fonds propres sont de plus en plus importants, le Capital Investissement est appelé à servir de courroie de transmission entre l’épargne publique et le financement de la croissance économique. Enfin, au niveau de l’évolution juridique, il faut que les sociétés du secteur adoptent le statut d’OPCR prévu dans la loi 41-05 afin de bénéficier des avantages fiscaux correspondants. Ce cadre juridique étant assorti de contraintes certaines (ratios d’investissement, obligations prudentielles, etc.), la majorité des acteurs marocains du Capital Investissement n’ont pas encore adapté ou modifié leurs structures existantes. En attendant un cadre juridique plus souple, les promoteurs de fonds continuent de faire le choix de structures juridiques plus classiques (SA, SAS, SCA) qui, une fois constituées, ne bénéficient pas d’avantages fiscaux particuliers.

2. Encadrement et contrôle par le Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières (CDVM) Institué par le Dahir portant loi n° 1-93-212 du 21 septembre 1993, le Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières (CDVM) est un établissement public doté de la personnalité morale et de l’autonomie financière. En tant qu’autorité de marché, le CDVM a pour mission générale de protéger l’épargne investie en valeurs mobilières. Pour assumer sa mission, le CDVM veille à l’information des investisseurs en valeurs mobilières ainsi qu’au bon fonctionnement des marchés de valeurs mobilières à travers le contrôle du respect des dispositions légales et règlementaires les régissant.

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4.1 Régime classique Produits des actions, parts sociales et revenus assimilés : a - Personnes morales résidentes (soumises à l’IS) : Les dividendes servis à des actionnaires personnes morales ne sont pas soumis à la retenue à la source de 10% lorsque ces actionnaires fournissent à la société ou à l’établissement bancaire délégué une attestation de propriété des titres comportant leur numéro d’identification à l’IS. Ces dividendes, de source marocaine ou étrangère, bénéficient d’un abattement de 100% pour les actionnaires les ayant perçus à condition de présenter l’attestation susmentionnée (Art. 6-I-C-1°). b - Personnes physiques résidentes :

c - Personnes morales non résidentes : Les dividendes perçus par les personnes morales non résidentes sont également soumis à une retenue à la source de 10% sauf disposition contraire des conventions fiscales de non double imposition conclues entre le Maroc et le pays de résidence du bénéficiaire. Dans le cas où la retenue à la source est prélevée, les bénéficiaires originaires de pays avec lesquels le Maroc a conclu des conventions de non double imposition ont généralement le droit de faire valoir l’impôt payé au Maroc auprès de l’administration fiscale de leurs pays dans les conditions et selon les modalités fixées par cette administration (Art. 19IV-B et Art. 73-II-B). d - Personnes physiques non résidentes : Mêmes conditions que les personnes morales non résidentes. Intérêts et autres produits similaires : a - Personnes morales résidentes : Les produits de placements à revenu fixe inscrits en compte des personnes morales résidentes sont soumis à la retenue à la source. Il s’agit des intérêts et produits similaires des obligations, bons de caisse et autres titres d’emprunts émis par toutes personnes morales ou physiques. Le taux de la retenue à la source est de 20% (Art. 19-IV-C). b - Personnes physiques résidentes : Les personnes physiques non soumises à l’IR selon le Régime Net Réel ou le Régime Net Simplifié sont soumis à la retenue à la source au taux de 30 % libératoire sur les intérêts perçus (Art. 73-II-G-3°). Les personnes physiques soumises à l’IR selon le Régime Net Réel ou le Régime Net Simplifié sont soumises à la retenue à la source au taux de 20 % non libératoire sur les intérêts perçus (Art. 73-II-F-1°).

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Les dividendes distribués par des personnes morales soumises à l’IS à des personnes physiques résidentes sont soumis à la retenue à la source au titre de l’IR au taux de 10% (Art. 73-II-B-2°). Cette retenue doit être effectuée par la société distributrice ou par les établissements bancaires délégués à cet effet. Le prélèvement de cette retenue est libératoire de l’IR.

c - Personnes morales non résidentes : Les intérêts perçus par une personne morale non résidente sont soumis à la retenue à la source au taux de 10% sauf disposition conventionnelle entre le Maroc et le pays de résidence du bénéficiaire (Art. 19-IV-B).

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4. Environnement fiscal pour les investisseurs Tableau 1 : Comparatif de la fiscalité appliquée aux investisseurs dans le cadre du régime classique et du régime OPCR Investisseurs (PP OU PM) : - Actionnaires

Fonds Régime classique

Actionnaires Porteurs de parts

PMR PMNR

Opérations taxables par type d’investisseur Produits des actions, parts sociales et revenus assimilés

PMR PMNR

Intérêts et autres produits similaires

20% 10%

Plus values de cessions

30%

10%

Régime fiscal OPCR

PPR

PPNR

PMR

PMNR

PPR

PPNR

10%

30% ou 20%

10%

20%

10%

30% ou 20%

10%

30%

20%

15 pour les actions cotées 15 pour les actions cotées

30% 20 pour les obligations et 20 pour les obligations les actions non côtées

Personne morale résidente PPR Personne morale non résidente PPNR

et les actions non côtées

Personne physique résidente Personne physique non résidente

Commentaire : Nous mettons en évidence que la fiscalité appliquée aux investissements des personnes physiques et morales qui choisissent des véhicules sous régime OPCR n’est pas plus avantageuse que celle appliquée actuellement aux fonds (SA ou SAS). Tableau 2 : Comparatif de la fiscalité des opérations réalisées par les véhicules de placement en fonction leur forme juridique Entreprises cibles

Fonds d’investissement

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Régime classique

fonds

SA SAS LP FCPR SCR

Régime fiscal OPCR

Opérations taxables par type de véhicule d’investissement Droits d’enregistrements sur acquisitions d’actions Droits d’enregistrements sur acquisitions de parts sociales Droits d’enregistrements sur variation de capital

SAS

FCPR

SCR

Apports en comptes courant

3,69%

Dividendes percus ou inscrits en compte courant Plus-value de cession de titres

3,69%

30%

Société Anonyme Société par Actions Simplifiée Limited Partnership Fonds Commun de Placement à Risque Société de Capital Risque

Changements par rapport au régime classique

Commentaire : Les principaux avantages dont bénéficient les véhicules sous régime OPCR sont l’exonération sur droits d’enregistrement sur variation de capital et la transparence fiscale. 22

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4.2 Régime OPCR Produits des actions, parts sociales et revenus assimilés : a - Personnes morales résidentes : Les dividendes servis à des actionnaires personnes morales ne sont pas soumis à la retenue à la source de 10% lorsque ces actionnaires fournissent à l’établissement bancaire délégué une attestation de propriété des titres comportant leur numéro d’identification à l’IS. Ces dividendes, aussi bien de source marocaine qu’étrangère, bénéficient d’un abattement de 100% chez les actionnaires les ayant perçus à condition de présenter l’attestation susmentionnée (Art. 6-I-C-1°). b - Personnes physiques résidentes :

Capital Investissement au Maroc

Les dividendes distribués à des personnes physiques résidentes par des personnes morales soumises à l’IS sont soumis à la retenue à la source au titre de l’IR au taux de 10% (Art. 73-II-B-2°). Cette retenue doit être effectuée par la société distributrice ou par les établissements bancaires délégués à cet effet. Le prélèvement de cette retenue est libératoire de l’IR. c - Personnes morales non résidentes : Les dividendes perçus par les personnes non résidentes sont également soumis à une retenue à la source de 10% sauf disposition contraire des conventions fiscales de non double imposition conclues entre le Maroc et le pays de résidence du bénéficiaire. Dans le cas où la retenue à la source est prélevée, les bénéficiaires originaires de pays avec lesquels le Maroc a conclu des conventions de non double imposition ont généralement le droit de faire valoir l’impôt payé au Maroc auprès de l’administration fiscale de leurs pays dans les conditions et selon les modalités fixées par cette administration (Art. 19-IV-B et Art 73-II-B). d - Personnes physiques non résidentes : Mêmes conditions que les personnes morales non résidentes. Intérêts et autres produits similaires : a - Personnes morales résidentes : Les produits de placements à revenu fixe inscrits en compte des personnes morales résidentes sont soumis à la retenue à la source. Il s’agit des intérêts et produits similaires des obligations, bons de caisse et autres titres d’emprunts émis par les titres des OPCR. Le taux de la retenue à la source est de 20% (Art. 19-IV-C). b - Personnes physiques résidentes : Les personnes physiques non soumises à l’IR selon le Régime Net Réel ou le Régime Net Simplifié sont soumises à la retenue à la source au taux de 30 % libératoire sur les intérêts perçus (Art. 73-II-G-3°). Les personnes physiques soumises à l’IR selon le Régime Net Réel ou le Régime Net Simplifié sont soumises à la retenue à la source au taux de 20 % non libératoire sur les intérêts perçus (Art. 73-II-F-1°). c - Personnes morales non résidentes :

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d - Personnes physiques non résidentes : D’après l’article 15-VII, les intérêts et autres placements à revenus fixes cités à l’article 14 du CGI mis à disposition ou inscrits en compte des personnes physiques non résidentes sont soumis à la retenue à la source au taux de 10% prévu à l’article 73-II-B. Plus-values de cessions d’actions : a - Personnes morales résidentes : La plus-value dégagée est imposable à l’IS dans les conditions de droit commun, c’est-à-dire au taux de 30%. Dans le cas où la cession dégagerait une moins-value, celle-ci serait déductible du résultat fiscal du cédant. b - Personnes physiques résidentes : La plus-value est imposable à l’IR au taux de 15% pour les profits nets résultant des cessions d’actions cotées en bourse, d’actions ou parts d’OPCVM dont l’actif est investi en permanence à hauteur d’au moins 60% d’actions. La plus-value est imposée au taux de 20% s’il s’agit d’obligations et autres titres de créance, d’actions non cotées et de titres de capital, d’actions ou de parts d’OPCVM autres que ceux visés ci-dessus. Dans le cas où la cession entraîne une moins-value, celle-ci est imputable sur les plus-values de même nature réalisées la même année (Art. 73-II-C et Art. 73-II-F ). La plus-value ou fraction de celle-ci réalisée au cours d’une année civile, afférente à la partie de valeur ou des valeurs de cession n’excédant pas le seuil de 30.000 dirhams, bénéficie d’une exonération au titre de l’IR. c - Personnes morales non résidentes : Dans le cas d’actions non cotées à la bourse de Casablanca : Les profits réalisés sont imposables au Maroc dans les conditions de droits commun (IS à 30%) dans la mesure où les actions en question sont détenues au Maroc. Cette imposition intervient sous réserve des dispositions contraires des conventions de non double imposition conclues entre le Maroc et le pays de résidence du cédant.

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Dans le cas d’actions cotées à la bourse de Casablanca : Les plus values réalisées sur les cessions d’actions cotées à la bourse de Casablanca sont exonérées de l’IS (Art 6-I-A-10°). Cette exonération ne s’applique cependant pas aux plus-values sur cession d’actions de sociétés à prépondérance immobilière. Les sociétés non résidentes n’ayant pas d’établissement au Maroc sont tenues de déposer une déclaration du résultat fiscal au titre des plus-values résultant des cessions d’actions réalisées au Maroc sur un imprimé modèle de l’administration fiscale. Cette déclaration doit être déposée dans les 30 jours qui suivent le mois au cours duquel lesdites cessions ont été réalisées. d - Personnes physiques non résidentes : Le régime fiscal pour les personnes physiques résidentes reste applicable. Toutefois, pour les personnes résidentes des pays ayant conclu une convention fiscale de non double imposition avec le Maroc, il convient de se référer aux dispositions de cette dernière. Dans le cas où la convention fiscale prévoit l’imposition exclusive des plus-values dans le pays de résidence du cédant, aucune retenue à la source ne devrait avoir lieu au Maroc.

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2. Capital Investissement EN FRANCE

Historique

1.1.

Evolution

1.2.

Situation actuelle

Encadrement et contrôle par l’Autorité des Marchés

Financiers (AMF)

Présentation des véhicules d’investissement

Environnement juridique et fiscal

4.1.

Sociétés cibles

4.2.

Sociétés de gestion

Incitations fiscales pour les investisseurs

5.1.

Fiscalité des investisseurs de la SCR

5.2.

Fiscalité des investisseurs du FCPR

5.3.

Autres incitations fiscales

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Les intérêts perçus par une personne morale non résidente sont soumis à la retenue à la source au taux de 10% sauf disposition conventionnelle entre le Maroc et le pays de résidence du bénéficiaire (Art. 19-IV-B). d - Personnes physiques non résidentes : D’après l’article 15-VII, les intérêts et autres placements à revenus fixe cités à l’article 14 du CGI mis à disposition ou inscrits en compte des personnes physiques non résidentes sont soumis à la retenue à la source au taux de 10% (Art. 73-II-B). Plus-values de cessions d’actions : a - Personnes morales résidentes : La plus-value dégagée est imposable à l’IS dans les conditions de droit commun (30%). Dans le cas ou la cession dégagerait une moins-value, celle-ci serait déductible du résultat fiscal du cédant. b - Personnes physiques résidentes : La plus-value est imposable à l’IR est au taux de 20% sur les profits nets résultants de cessions de titres d’OPCR (Art. 73-II-F-4). c - Personnes morales non résidentes : Dans le cas d’actions non cotées à la bourse de Casablanca : Les profits réalisés sont imposables au Maroc dans les conditions de droits commun (IS à 30%) dans la mesure où les actions en question sont détenues au Maroc. Cette imposition intervient sous réserve des dispositions contraires des conventions de non double imposition conclues entre le Maroc et le pays de résidence du cédant. Dans le cas d’actions cotées à la bourse de Casablanca : Les plus-values réalisées sur les cessions d’actions cotées à la bourse de Casablanca sont exonérées de l’impôt sur les sociétés (Art. 6-I-A-10). Toutefois cette exonération ne s’applique pas aux plus-values sur cession d’actions de sociétés à prépondérance immobilière.

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d - Personnes physiques non résidentes : Même imposition que pour les résidents sauf disposition contraire des conventions fiscales signées avec le Maroc.

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1.2 Situation actuelle La période 2007-2008 se caractérise par un véritable dynamisme de la profession. Le Capital Investissement français représente désormais près de 20 % des opérations de fusions-acquisitions et plus de 10 milliards d’euros investis non seulement à l’occasion de quelques transactions de taille importante qui ont pu marquer l’actualité mais aussi, et surtout, dans des entreprises en création, en développement et en transmission, essentiellement des PME de toutes tailles, de tous secteurs et de toutes régions.

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Le cadre juridique et fiscal en France est également très favorable au développement de cette activité. La France propose aux investisseurs plusieurs véhicules de placement ainsi que des incitations fiscales pour l’investissement dans l’actif de sociétés (cotées et non cotées). Les investisseurs institutionnels sont libres d’investir dans la classe d’actifs qui leur convient et ce, dans les limites fixées par les directives européennes. Les incitations pour les personnes physiques ont également permis de développer largement ce type d’investisseurs : ils représentent avec les « family office » la première source de capitaux levés avec 23,6 % des montants. Par ailleurs, la législation en vigueur est favorable aux entreprises innovantes. La R&D est par exemple déjà subventionnée par l’Etat. Les principaux chantiers en cours concernent la fiscalité du Management Package et du Carried Interest. Des efforts restent en effet à fournir en matière de rétention des talents dans les sociétés cibles, particulièrement en ce qui concerne l’imposition des profits et revenus des cadres dirigeants. Par ailleurs, la qualification des Carried Interest comme revenus ou gains en capital reste soumise à des conditions précises.

2. Encadrement et contrôle par l’Autorité des Marchés Financiers (AMF) Le Capital Investissement en France est soumis à plusieurs niveaux de contrôle. A côté de l’AMF qui veille à la protection de l’épargne investie dans les instruments financiers et au bon fonctionnement des marchés de capitaux, deux autres contrôles sont effectués au niveau du fonds par le dépositaire et le commissaire aux comptes, et un troisième contrôle effectué par le déontologue et le contrôleur interne a lieu au sein même de la société de gestion. Toute société de gestion française spécialisée dans le Capital Investissement doit obtenir l’agrément préalable de l’AMF qui permet principalement de s’assurer de : • La présence d’un personnel compétent suffisant en rapport avec la stratégie d’investissement suivie • L’existence de moyens techniques appropriés Contrôle externe effectué par le dépositaire et le commissaire aux comptes : Le dépositaire, qui est une personne morale (généralement un établissement bancaire) agréée par l’AMF se charge du contrôle de : • La régularité des procédures de gestion • L’éligibilité des opérations • L’application des règles de dispersion des risques • La conformité de la gestion des actifs et du passif du fonds avec le règlement de l’AMF De plus, le commissaire aux comptes audite périodiquement les comptes du fonds afin de certifier l’exactitude des rapports élaborés pour les investisseurs par la société de gestion. A ce titre, il vérifie les méthodes utilisées pour déterminer la valeur des participations en portefeuille. Contrôle interne par le contrôleur interne de la société de gestion : La société de gestion doit nommer un Responsable de la Conformité et du Contrôle Interne (RCCI), titulaire d’une carte professionnelle délivrée par l’AMF, qui a une mission d’assistance, d’approbation et de contrôle. Le RCCI doit : • Identifier les procédures nécessaires au respect de la conformité des opérations et de l’organisation de la société aux règles applicables • En assurer la diffusion auprès de l’équipe de la société de gestion • Veiller au respect des procédures en procédant à des contrôles Benchmarking règlementaire - Janvier 2010

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1. Historique 1.1 Evolution En France, les banques ont pallié l’absence de fonds de pension en se lançant elles-mêmes dans le Capital Investissement. Elles étaient les seules à disposer de capitaux disponibles sur le long terme et à avoir une expérience financière solide. Un développement relativement précoce de ce secteur a donc eu lieu dès 1955 avec la création des sociétés de développement régional (« SDR »), ce qui a permis à la France de devenir un acteur mondial de premier plan en matière de Capital Investissement. La France se situe aujourd’hui au deuxième rang européen après le Royaume-Uni. Jusqu’aux années 1980, l’activité de Capital Investissement s’est essentiellement développée dans une logique régionale et parapublique avec notamment la création en 1971 des sociétés françaises d’innovation (SFI) pour favoriser le financement de l’innovation à l’échelle nationale (Epicea, Sofinnova, Finectron) ou régionale (Inovest, Sudinova). Dans les années 80, on assiste à l’apparition de nouvelles structures d’investissement qui ont marqué l’histoire du Capital Investissement en France : • En 1983, la création des FCPR (Fonds Commun de Placement à Risque) a permis d’accroître sensiblement le volume des capitaux disponibles pour les jeunes entreprises. Six ans à peine après leur création, on dénombrait 123 FCPR ayant investi 1 milliard de francs dans des entreprises non cotées. • En 1985, l’instauration du statut des SCR (Sociétés de Capital Risque) a joué également un rôle très positif. Il a permis d’apporter un cadre fiscal incitatif aux sociétés spécialisées dans les apports en fonds propres dans des entreprises non cotées. Avec la création du FCPI (Fonds Commun de Placement dans l’Innovation) en 1997 et du FIP (Fonds d’Investissement de Proximité) en 2003, le Capital Investissement s’est davantage intéressé au grand public pour la levée des capitaux. Ces véhicules permettent en effet aux personnes physiques de réduire leur impôt sur le revenu. C’est ainsi qu’en 2000, par exemple, près de 500 millions d’euros ont été collectés auprès des particuliers à travers 18 FCPI. Depuis la loi « TEPA » de 2007, la réduction de l’impôt a été étendue à l’ISF (Impôt sur la fortune) entraînant ainsi un intérêt grandissant d’une nouvelle classe de personnes pour le Capital Investissement. En 2004, les assureurs se sont engagés à investir à hauteur de 2% de leurs actifs dans le non-coté et, plus particulièrement, dans les PME innovantes et à fort potentiel de croissance.

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En 2005, la création d’OSEO avait pour objectif de favoriser le développement des entreprises innovantes dans les TPE (Très Petites Entreprises) et PME par un soutien à l’innovation, un financement des investissements et la garantie de ces derniers. En 2006, le dispositif « France Investissement pour le financement des PME » voit le jour. Il s’agit d’un partenariat original entre la Caisse des Dépôts et Consignations et des acteurs privés pour l’injection de 500 millions d’euros par an pendant six ans dans les PME innovantes et les PME en développement. Cela entre dans l’objectif de concentrer les moyens sur les créneaux du capital risque et du capital développement. Grâce à ces différentes évolutions, le Capital Investissement en France a connu une forte progression avec un taux de croissance annuel moyen de 27% en matière de montants investis. Cette activité s’affirme alors comme un soutien majeur à la croissance et à l’emploi. En 2008, le Capital Investissement représente : • 1595 entreprises aidées dont 27 % en capital risque, 44 % en capital développement, 24 % en capital transmission et 2 % en capital retournement • 10 milliards d’euros en montants investis dont 8 % en capital risque, 17 % en capital développement, 74 % en capital transmission, 1 % en capital retournement et 1 % pour les dossiers particuliers • 12,7 milliards d’euros de capitaux levés Cette performance est d’autant plus intéressante qu’elle émane principalement de petites et moyennes entreprises : 75 % des entreprises financées comptent moins de 250 salariés et leur chiffre d’affaires est inférieur à 50 millions d’euros.

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d’un avantage fiscal supplémentaire, sous forme d’une réduction d’IR égale à 25% de leur investissement, plafonné toutefois à 12.000 € par personne (24.000 € pour un ménage). Le succès des FCPI depuis leur création révèle un intérêt réel des épargnants pour les investissements non cotés au travers de la structure sécurisante d’un véhicule géré par des professionnels. FIP : Le Fonds d’Investissement de Proximité (FIP) est un FCPR dont 60% au moins des investissements doivent être réalisés dans des PME non cotées situées dans une même zone géographique (jusqu’à trois régions limitrophes). Depuis la loi dite « Breton » du 26 juillet 2005, les FIP se sont vus reconnaître la possibilité d’investir au même titre que les SCR, FCPR et FCPI dans des titres cotés sous réserve que les sociétés bénéficiaires aient une capitalisation boursière inférieure à 150 millions d’euros et répondent aux conditions d’éligibilité des sociétés cibles. En contrepartie, les souscripteurs personnes physiques bénéficient d’un avantage fiscal supplémentaire sous forme d’une réduction d’IR égale à 25% de leur investissement, plafonné toutefois à 12.000€ par personne (24.000 € pour un ménage). Les FCPI et FIP permettent aux contribuables redevables de l’ISF de bénéficier à la fois d’une réduction de l’ISF et de l’IR.

Ces structures bénéficient d’un régime de taxation spécifique, en contrepartie du risque pris par les investisseurs, qui leur assure sous certaines conditions : • Une transparence fiscale • Une exonération d’impôts mais non de contributions sociales des produits et plus-values pour les personnes physiques • Un assujettissement au taux des plus-values à long-terme pour les personnes morales lorsque les titres sont conservés plus de cinq ans

4. Environnement juridique et fiscal 4.1 Sociétés cibles En matière d’environnement juridique et fiscal des entreprises, les principaux points à retenir sont : La France est le premier pays d’Europe à soutenir les Jeunes Entreprises Innovantes (JEI) par la création d’un environnement fiscal favorable (2004). La France applique un impôt de 15 % pour les PME sur la première tranche des profits allant jusqu’à 38 120 €. Au-delà, l’imposition est au taux normal en vigueur. L’IR en France suit un barème progressif pouvant aller jusqu’à 40%. Quand on lui ajoute la contribution sociale de 8%, le taux global de l’impôt sur le revenu atteint 48% ce qui est supérieur à la moyenne européenne qui est de 39.6%.

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SCR : C’est une société par actions à savoir SA, SCA ou SAS qui opte pour le régime fiscal particulier des SCR. Ce régime impose que 50 % de la situation nette de la société soient investis en titres non cotés. Néanmoins, depuis la loi de finances de 2005, les titres cotés d’une capitalisation boursière inférieure à 150 millions d’euros sont éligibles au quota d’investissement des SCR dans la limite de 20% de la situation nette comptable. Les investissements des SCR doivent aussi répondre à des critères de division des risques et de niveau de détention des participations. En contrepartie, les SCR bénéficient d’un régime fiscal attractif puisque les résultats, dividendes et plus-values, de leurs investissements dans le secteur non coté ne sont pas imposés dans la SCR et, lorsqu’ils sont distribués, ils bénéficient en outre, sous certaines conditions, d’un régime de faveur chez les actionnaires eux-mêmes.

De même, la taxation des profits et des revenus pour les personnes compétentes des sociétés cibles peut être améliorée. Depuis janvier 2008, les profits sont imposés au taux de 18% auquel il faut ajouter les prélèvements sociaux de 12,1% soit un taux d’imposition global de 30,1 %. Il existe également en France des systèmes d’intéressement des managers qui ont pour but de : • Rémunérer le risque que représente le développement d’une société, et l’insécurité en termes de durée de détention, dans la mesure où l’investisseur en capital majoritaire peut décider de vendre à tout moment. • Fidéliser le manager talentueux

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3. Présentation des véhicules d’investissement : La France possède plusieurs types de fonds qui répondent aux besoins du secteur. Le modèle le plus couramment utilisé aujourd’hui est la structure duale où l’on retrouve à côté d’un véhicule d’investissement, appelé fonds, une société de gestion constituée essentiellement par les managers, appelée société de Capital Investissement. Ces dix dernières années, la société de gestion a acquis plus d’autonomie par rapport aux investisseurs du fonds. Le comité d’investissement est composé de plus en plus exclusivement de managers de la société de gestion qui ont la liberté d’investir en fonction des opportunités. Schéma de la structure duale Investisseurs institutionnels significatifs

Gestionnaires

Conseil d’administration de la société de gestion

Conseil d’administration du Fonds

SOCIETE DE GESTION Investisseurs en capital

FONDS

Contrat de management

Comité d’investissement Gestion des participations

Autres Investisseurs

Investisseurs en capitaux

Managers des sociétés en protefeuille Portefeuille des participations dans les sociétés cibles

Le cadre législatif français offre essentiellement deux types de structures juridiques aux sociétés de Capital Investissement : Capital Investissement EN FRANCE

• Soit les Fonds communs de placement à risque (FCPR) dont les Fonds communs de placement dans l’innovation (FCPI) et les Fonds d’investissement de proximité (FIP) sont des catégories spécialisées respectivement dans l’innovation et dans l’investissement régional. • Soit les Sociétés de Capital Risque (SCR). FCPR : il s’agit d’un fonds commun de placement c’est-à-dire une copropriété de valeurs mobilières. Comme l’ensemble des fonds communs, il n’a pas de personnalité morale et est représenté par une société de gestion agréée par l’AMF. Il est soumis à des obligations légales et fiscales spécifiques en matière d’investissements non cotés et de division des risques. Les FCPR sont fiscalement transparents. C’est le véhicule le plus communément utilisé actuellement en France (85% des capitaux levés sont réalisés à travers ce dernier) car il permet de gérer avec une grande souplesse les apports successifs par les investisseurs et les remboursements au fur et à mesure des désinvestissements. A noter qu’il existe des FCPR bénéficiant d’une procédure « allégée ». Ceux-ci ne sont pas soumis à des obligations précises de composition de leurs actifs et notamment de division des risques. Ils sont réservés aux investisseurs avertis et qualifiés. FCPI : Le Fonds Commun de Placement dans l’Innovation est un FCPR dont 60% au moins des investissements doivent être placés en actions de sociétés non cotées innovantes. Néanmoins, depuis la loi de finances de 2005, les titres cotés d’une capitalisation boursière inférieure à 150 millions d’euros sont éligibles au quota d’investissement des FCPI dans la limite de 20% de l’actif du fonds. En contrepartie, les souscripteurs personnes physiques bénéficient

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c - Personnes morales résidentes : Il convient de distinguer celles soumises à l’IR de celles ne relevant pas de cet impôt. • Pour les personnes morales soumises à l’IS, les distributions prélevées sur les plus-values nettes réalisées par la SCR provenant de la cession de titres détenus depuis au moins deux ans sont imposées selon le régime des plus-values à long terme (16 % au lieu de 33,3 %). Si ces titres émanent par ailleurs de sociétés dont la SCR a détenu au moins 5 % du capital alors ces distributions de plus-values sont exonérées d’impôt. La distribution d’autres produits (dividendes, intérêts, etc.) est soumise au taux plein de l’IS. De plus, l’application du régime de faveur aux gains réalisés par les actionnaires lors de la cession de leurs actions de la SCR est soumise à la conservation de ces actions pendant plus de cinq ans, et ces dernières doivent porter sur des titres de sociétés détenues pendant au moins deux ans et représentant au moins 5 % du capital de la société émettrice. • Pour les personnes morales non soumises à l’IS, comme pour les personnes morales soumises à l’IS, les distributions qui proviennent de plus-values sur titres détenus depuis au moins deux ans sont imposables selon le régime du long terme. Les gains réalisés lors de la cession des actions de la SCR seront taxés au taux des plus values à long-terme au niveau des associés personnes physiques.

En l’absence de conventions fiscales internationales plus favorables, les distributions prélevées sur les plus-values réalisées par la SCR sur la cession de titres donnent lieu à une retenue au taux de 18 %. Les distributions prélevées sur les autres produits ou plus-values sont soumises à une retenue à la source au taux de droit commun de 25 %. Par ailleurs, les gains réalisés lors de la cession des actions de la SCR ne sont en principe pas imposables sauf dans le cas de détention par ces personnes morales de plus de 25 % des droits dans les bénéfices de la SCR ou le dépassement de ce taux de participation au cours des cinq dernières années. On applique dès lors une retenue à la source au taux de 18 %, sauf conventions fiscales internationales plus favorables. 5.2 Fiscalité des investisseurs du FCPR a - Personnes physiques résidentes : Les produits (dividendes, intérêts, etc.) et les plus-values collectés par le FCPR ne sont pas imposables tant qu’ils ne sont pas distribués. L’exonération des produits distribués par le FCPR dans le cadre du régime de faveur est soumise à trois conditions : • Participation inférieure à 25 % du porteur de parts dans les sociétés du portefeuille • Engagement de conservation des parts pendant une durée minimale de cinq ans • Obligation de réinvestissement dans le Fonds des sommes distribuées Les plus-values réalisées par le FCPR suite à la distribution d’une partie de ses actifs après la clôture de la période de souscription et distribuées aux porteurs de parts sont également exonérées d’impôt sous condition de détention supérieure à cinq ans et de remploi immédiat dans le FCPR. Les mêmes conditions doivent être respectées pour bénéficier de l’exonération, dans le cadre du régime de faveur, des plus-values réalisées lors de la cession de parts du FCPR. b - Personnes morales résidentes : L’imposition diffère selon que le porteur est passible de l’IS ou de l’IR. Dans la mesure où elles sont fiscalement résidentes en France et soumises à l’IS, les sociétés peuvent être dispensées de l’imposition sur les écarts de valeur liquidative des parts de FCPR sur les produits et les plus-values réalisés par le fonds et non distribués. Elles peuvent également bénéficier, sous condition de détention supérieure à cinq ans, du régime des plus-values à long-terme lors de la cession de leurs parts.

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d - Personnes morales non résidentes :

Les sociétés soumises à l’IR ne sont pas assujetties à l’impôt en tant que telles mais leurs bénéfices sont imposés entre les mains de leurs associés en proportion des droits respectifs de ces derniers et en fonction du régime fiscal auxquels ils sont soumis. L’imposition des revenus et des plus-values en provenance du FCPR diffère sensiblement selon que l’associé de la société est une personne physique commerçante, une personne physique non commerçante ou une société soumise à l’IS.

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Capital Investissement EN FRANCE

• Associer le manager à l’obtention des objectifs prévus dans le business plan ou à la réalisation de certains TRI par l’investisseur en capital lors de la sortie Les quatre systèmes couramment utilisés sont : • Le plan d’options de souscription ou d’achat d’actions appelé aussi plan de stock-options • Les bons de souscriptions d’actions (BSA) • Les obligations convertibles en actions (OC) • Les bons de souscription de parts de créateur d’entreprise (BCE) Il faut noter que les principes du régime fiscal des stock-options en France sont très favorables. A l’automne 1997, la création des bons de souscription de parts de créateurs d’entreprises (BSPCE) a permis de mettre en place l’équivalent de stock-options à fiscalité allégée pour les créateurs d’entreprises de haute technologie. La loi sur les nouvelles régulations économiques de mai 2001 a poursuivi l’allègement de la fiscalité des stock options faisant de la France le pays où la part des stock-options dans la rémunération totale des dirigeants est la plus élevée que ce soit en Europe ou aux Etats-Unis. 4.2 Sociétés de gestion Les performances réalisées par les gestionnaires de fonds d’investissement sont rémunérés par le biais du Carried Interest. Celui-ci constitue un mécanisme d’association des managers des fonds de Capital Investissement aux plus-values dégagées sur leurs investissements. Le traitement fiscal du Carried bénéficie, sous conditions, du régime de taxation des plusvalues mobilières soit une imposition au taux de 18% auquel il faut ajouter 12,1 % de prélèvements sociaux. Ce régime ne concerne que les porteurs personnes physiques résidentes. Auparavant, l’administration fiscale avait tendance à qualifier le Carried de rémunération complémentaire imposable dans la catégorie des traitements et salaires (au barème progressif de l’impôt sur le revenu dont la tranche marginale atteint 40 %). Par ailleurs, les fonds sont exonérés de la TVA sur leurs frais de gestion.

5. Incitations fiscales pour les investisseurs 5.1 Fiscalité des investisseurs de la SCR

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Lorsqu’une société par actions remplit les conditions pour être une SCR, le régime fiscal de faveur s’applique. Il intervient à deux niveaux. La SCR fonctionnant conformément à son objet social est exonérée de tout impôt. Et, les actionnaires sont soumis à un régime fiscal favorable à la fois pour les distributions des dividendes de la SCR et lors de la cession de leurs actions dans la SCR. a - Personnes physiques résidentes : L’actionnaire a le choix entre relever du régime d’imposition de droit commun ou opter pour un régime spécifique d’exonération assujetti aux trois conditions suivantes : • Engagement de conservation des actions pendant au moins cinq ans • Engagement de réinvestissement des sommes distribuées par la SCR pendant la période de cinq ans • Participation maximale de 25 % aux droits dans les bénéfices des sociétés du portefeuille de la SCR Les distributions des SCR prélevées sur les bénéfices réalisés sont exonérées de tout impôt. Sont également exonérés de l’IR, les gains réalisés par l’actionnaire lors de la cession de ses actions de la SCR. Les prélèvements sociaux demeurent toutefois exigibles au taux de 12,1%. b - Personnes physiques non résidentes : Le régime fiscal de faveur obéit aux mêmes conditions et règles que celles appliquées aux personnes physiques domiciliées en France avec pour seule différence le non assujettissement aux prélèvements sociaux.

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Tableau récapitulatif des principales caractéristiques des véhicules de placement en France Véhicules de placement France

FCPR

FCPI (et FCPI ISF)

FIP (FIP ISF)

SCR

1983

1997

2003

1985

Transparence fiscale

Oui

Non

50 % minimum de l’actif du fonds composé de sociétés non cotées ou de moins de 150 millions d’euros de capitalisation boursière (dans la limite de 20%)

60% minimum dans des entreprises européennes innovantes non cotées soumises à l’IS et de moins de 2000 salariés

60 % minimum dans des PME régionales non cotées soumises à l’IS et de moins de 2000 salariés

50% minimum de l’actif du fonds composé de sociétés européennes non cotées ou de moins de 150 millions d’euros de capitalisation boursière et soumises à l’IS (dans la limite de 20%)

Quotas d’investissement

25% du montant des souscriptions prises en compte dans la limite de 12.000 € par personne célibataire et 24.000 € par couple

Réduction de l’IR (avantages à l’entrée)

(avantages à l’entrée)

Exonération d’impôt sur les dividendes et les plus values encaissées par le véhicule et redistribuées

Exonération d’impôt sur les plus-values réalisées lors de la cession de parts/actions du fonds

Contraintes de conservation des titres par le souscripteur

50% du montant des souscriptions destinées à être investies dans des PME éligibles dans la limite de 20 000 € par an

Oui pour les personnes physiques qui optent pour le régime d’exonération : • Conservation des actions au moins cinq ans • Participation maximale de 25 % aux droits dans les bénéfices des sociétés du portefeuille • Réinvestissement des sommes distribuées pendant la période de 5 ans

Idem FCPI

Non

Idem FCPR

Non

Idem FCPR

Oui pour le porteur de parts personne physique, à condition de respecter les conditions du régime d’exonération (cités cidessus)

Oui pour le porteur de parts personne physique à condition de respecter les conditions du régime d’exonération (cités ci-dessus) Oui pour les personnes morales non résidentes à condition que les porteurs de parts ne détiennent pas plus de 25 % des droits sociaux de la société cible.

Idem FCPR

5 ans

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Oui pour les personnes morales soumises à l’IS à condition de détenir 5 % du capital d’une société pendant au moins deux ans

Capital Investissement EN FRANCE

Réduction de l’ISF

Non

Capital Investissement EN FRANCE

Date de création

5 ans

Capital Investissement EN FRANCE

c - Personnes physiques et morales non résidentes : Sous réserve de conventions fiscales internationales plus favorables, une retenue à la source de 25 % est appliquée aux produits réalisés et distribués par le FCPR. Les plus-values bénéficient, tant pour les personnes physiques que les personnes morales, d’une exonération de principe de toute imposition à moins que les porteurs de parts ne détiennent plus de 25 % des droits sociaux de la société cible. Cette exception s’applique également à l’exonération de principe des plus-values réalisées par les porteurs de parts non résidents lors de la cession de leurs parts du FCPR. 5.3 Autres incitations fiscales Recherche et développement : La France propose plusieurs incitations fiscales en matière de dépenses en R&D. On peut citer le Crédit d’impôt recherche qui finance près de 30 % des dépenses R&D inférieures à 100 millions d’euros. La France ne propose cependant pas d’incitations fiscales pour les transferts de technologie à la différence d’autres pays européens. Plan d’Epargne en Actions : Le Plan d’Epargne en Actions (PEA) est apparu en 1992 pour encourager un actionnariat populaire en France sur la base d’avantages fiscaux en rapport avec la durée de détention d’actions. Cette mesure incitative est exclusivement réservée aux personnes physiques fiscalement domiciliées en France. Au terme de la cinquième année, les plus-values et les revenus réalisées dans le cadre du PEA ne sont soumis qu’aux prélèvements sociaux (12,1 % en 2009).

Tableau d’imposition des actionnaires de SCR et des porteurs de parts de FCPR sur les revenus réalisés (produits et plus-values) Produits

FCPR Régime de droit commun Régime de faveur avec les conditions ci-dessous

Capital Investissement EN FRANCE

Régime de droit commun Régime de faveur avec les conditions ci-dessous

* **

PPR

PMR

PPNR

PMNR

PPR

PMR

PPNR

PMNR

IR*

IS**

25%

18+12,1%

IS**

18%

12.1%

12,1%

0 ou 15

Produits

SCR

PMR PMNR

Plus-values

PPR

PMR

PPNR

PMNR

PPR

PMR

PPNR

PMNR

IR*

IS**

25%

18+12,1%

IS**

18%

12.1%

12,1%

0 ou 15

Personne morale résidente PPR Personne morale non résidente PPNR

Personne physique résidente Personne physique non résidente

Détention > 5 ans + Réinvestissement dans le fonds des sommes distribuées + Participation au capital de la société cible < 25% Signature d’une convention fiscale avec la France + Respect des conditions ci-desssus (en jaune) Si conservation des parts du FCPR/actions de la SCR > 5 ans et (i.) si détention des actions de la société cible par le FCPR / la SCR > 2 ans : T = 15% ou (ii.) si détention > 2 ans + Montants investis > 5% du capital de la société cible : T = 0 Existence de conventions fiscales internationales plus favorables Imposition des écarts de valeurs liquidatives (Mark-to-Market) Participation < 25% du capital Titres détenus depuis au moins deux ans Barème progressif de l’impôt sur revenu Impôt sur les sociétés (taux de droit commun de 33,33%) Les personnes physiques résidentes sont redevables des cotisations sociales au taux de 12,1%

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Capital Investissement en Tunisie

3. Capital Investissement en Tunisie

Historique 1.1.

Evolution

1.2.

Situation actuelle

Encadrement et contrôle par le Conseil du Marché Financier (CMF)

Présentation des véhicules d’investissement

Environnement juridique et fiscal des sociétés cibles

Incitations fiscales

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Capital Investissement en Tunisie

Capital Investissement EN Tunisie

Capital Investissement en Tunisie

L’article 21 de la loi 88-92 stipule que : « Les sociétés d’investissement à Capital Risque ont pour objet la participation, pour leur propre compte ou pour le compte de tiers et en vue de sa rétrocession, au renforcement des opportunités d’investissement et des fonds propres des entreprises. » Les SICAR réalisent des placements aussi bien sur leurs ressources propres (pour leur propre compte) que sur des fonds gérés pour le compte de tiers. En effet, l’article 23 de la même loi stipule que : « Les ressources des sociétés d’investissement à Capital Risque sont composées : • Du capital, des réserves et des autres fonds propres • De ressources sous forme de fonds en capital à risque qui comprennent : - Des ressources assimilées à des fonds propres dont les conditions sont liées aux résultats de projets financés sur ces ressources - Des ressources spéciales, mises à sa disposition, à gérer pour le compte de tiers - Des dotations provenant du budget de l’Etat à gérer en vertu d’une convention à conclure avec l’Etat

Formes de participation : Les SICAR interviennent au moyen de la souscription ou de l’acquisition d’actions ordinaires ou à dividende prioritaire sans droit de vote, de certificats d’investissement, de titres participatifs, d’obligations convertibles en actions, de parts sociales et d’une façon générale de toutes les autres catégories assimilées à des fonds propres conformément à la législation et la réglementation en vigueur. Les SICAR peuvent également accorder des avances au profit des entreprises dans lesquelles elles détiennent une part du capital sous forme de compte courant associés. Les participations des SICAR doivent faire l’objet de conventions avec les promoteurs fixant les modalités et les délais de la réalisation des rétrocessions. Ces conventions ne peuvent stipuler des garanties hors projet ou des rémunérations dont les conditions ne sont pas liées aux résultats des projets. Enfin, les participations en question ne peuvent pas constituer la majorité du capital des sociétés cibles.

L’intermédiation financière du capital risque tunisien

Investisseurs

Société de gestion Fonds d’investissement Fonds : SICAR - FCPR – Fonds d’amorçage

Participation dans le capital et autres financements en fonds propres

Capital Investissement en Tunisie

Le capital minimum libéré des SICAR ne peut être inférieur à 500.000 dinars tunisiens soit 260.000 euros.

Implication dans le Conseil d’Administration

Sociétés cibles : • Entreprises nouvellement créées ou en phase de création • Petites et Moyennes Entreprises - Implantées dans des zones spécifiques (ZDR) - Innovantes - En difficulté économique - Relevant du programme de privatisation - Relevant du programme de mise à niveau

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Capital Investissement en Tunisie

1. Historique 1.1 Evolution La Tunisie est le premier pays arabe à avoir introduit le Capital Investissement comme alternative de financement de son économie en 1990. Les débuts ont naturellement été timides dans une économie d’endettement protégée. Il a fallu attendre la promulgation d’un cadre règlementaire de cette activité (Loi N° 95-87 du 30 octobre 1995) modifiant et complétant une loi antérieure relative aux sociétés d’investissement et l’ouverture économique amorcée au milieu des années 90 pour que le Capital Investissement amorce son développement. A l’échelle internationale, la signature de l’accord de libre-échange avec l’Union Européenne et, parallèlement, l’accentuation de la concurrence ont souligné l’importance des fonds propres dans la survie et le développement de l’entreprise tunisienne. Les PME ont tout particulièrement bénéficié des alternatives financières offertes par l’industrie du capital risque à travers le FOPRODI (Fonds de Promotion et de Décentralisation Industrielle) créé en 1973 et les SICAR (Sociétés d’Investissement à Capital Risque) créées en 1995. Il en a résulté une multiplication des SICAR depuis 1996. Au niveau de la réglementation, des mesures fiscales incitatives, inspirées des normes internationales en la matière, ont aussi largement contribué à cet essor. La loi encadrant ce secteur accorde en effet des avantages aussi bien aux souscripteurs (dégrèvement fiscal de 35 à 100 % des revenus) qu’aux véhicules d’investissement (exonération des dividendes et des plus values). On dénombre actuellement six fonds en Tunisie. L’augmentation du nombre d’acteurs ne s’est toutefois pas traduite par un véritable décollage du secteur. La contribution de ce dernier à l’investissement privé reste encore très marginale. Cela s’explique essentiellement par la prédominance de la culture de l’endettement et la volonté des entreprises de préserver leur caractère familial (90 % du tissu industriel tunisien). 1.2 Situation actuelle Avec une contribution de près de 0,5 % à l’investissement privé, le secteur du Capital Investissement a encore quelques difficultés à jouer pleinement son rôle dans le financement de l’économie en Tunisie. Plusieurs facteurs, notamment d’ordre règlementaire entravent l’essor de cette activité. On peut citer par exemple la disposition légale obligeant les fonds à investir 30% des actifs sous gestion dans les zones de développement régional et 20% dans le cadre du programme national de mise à niveau. Cette obligation constitue un dilemme pour les investisseurs en capital, qui, en respectant la loi, doivent renoncer à certains projets prometteurs. A cela, la mentalité de l’entrepreneur en Tunisie n’est pas encore très favorable aux apports en capitaux propres. Le propriétaire tunisien craint une perte d’autonomie financière et de dilution des pouvoirs de décision. Il accepte encore difficilement des partenaires autres que les établissements financiers.

2. Encadrement et contrôle par le Conseil du Marché Financier (CMF) Les sociétés d’investissement à capital risque sont placées sous la tutelle du CMF. En effet, l’article 24 de la loi 88-92 stipule que : « Les sociétés d’investissement doivent dans un délai de trente jours à compter de leur constitution en faire déclaration auprès du CMF par le dépôt d’un dossier comportant les statuts de la société, la structure de son capital et la composition de ses organes de direction ». Le CMF peut demander aux sociétés d’investissement de lui fournir toutes les informations et statistiques concernant leurs activités.

3. Présentation des véhicules de placement 3.1. SICAR : Société d’Investissement en Capital à Risque Objet : La loi n°88-92, modifiée par les lois 95-87 et 2008-78 fixe le cadre juridique des SICAR. Il s’agit de sociétés anonymes dont le fonctionnement et les règles de gestion et de gouvernance sont régies par le droit commun en l’occurrence le code des sociétés commerciales. La loi précitée a pour objectif de fixer l’objet social de ces sociétés ainsi que les conditions particulières régissant le placement des fonds mis à la disposition des sociétés cibles.

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Capital Investissement en Tunisie

de placement en valeurs mobilières destinés à renforcer les fonds propres des projets innovants durant la phase de pré démarrage. Ces fonds doivent servir notamment à : • Exploiter les brevets d’invention • Achever l’étude technique et économique du projet • Développer le processus technologique du produit avant la phase de commercialisation • Achever le schéma de financement La gestion des fonds est assurée par une banque, un intermédiaire en bourse ou une société légalement habilitée à gérer des portefeuilles en valeurs mobilières pour le compte de tiers. Les sociétés de gestion de fonds d’amorçage doivent avoir un règlement intérieur qui fixe notamment les conditions de rachat et sont tenues de :

Ces fonds peuvent également faire des avances en comptes courants associés auprès d’entreprises dont ils détiennent au moins 5% du capital et à la condition que la somme de ces avances n’excède pas 15% des actifs du fonds. Ces avances sont comprises dans le ratio obligatoire de 50%. Les incitations fiscales accordées aux SICAR et aux FCPR s’appliquent également aux fonds d’amorçage.

4. Environnement juridique et fiscal pour les sociétés cibles Il existe en Tunisie plusieurs mesures favorables à l’investissement dans les PME. Elles participent à hauteur de 90 % à la production de la richesse nationale et constituent un levier important d’orientation des investissements dans les régions et les secteurs qui entrent dans le cadre du Code d’Incitation aux Investissements. Les autorités ont ainsi compris que les incitations juridiques et fiscales à la Petite et Moyenne Entreprise participent pleinement à la croissance économique du pays. Cependant, il n’existe pas en Tunisie de fiscalité spécifique à ce type d’entreprises. La Tunisie a choisi de s’aligner sur les autres pays de la région méditerranéenne en adoptant un régime d’intégration fiscale. Pour les investisseurs en capital, ceci constitue un avantage concurrentiel certain.

5. Incitations fiscales Les avantages fiscaux qu’on peut observer sont de deux sortes. Les avantages accordés aux souscripteurs dans le capital des SICAR et aux détenteurs de parts dans les fonds en capital risque (FCPR et Fonds d’amorçage) ainsi que ceux accordés aux revenus réalisés par les véhicules de placement. • Avantages accordés aux souscripteurs dans les SICAR et aux détenteurs de parts dans les fonds de capital risque : Sont déductibles de l’assiette imposable de l’IR des personnes physiques ou de l’IS, les revenus (dividendes et plusvalues) réinvestis dans la souscription au capital des SICAR ou placés auprès d’elles dans des fonds de capital risque à condition qu’ils ne soient pas retirés pendant une période de 5 ans à partir du 1er janvier de l’année qui suit celle du placement.

Capital Investissement en Tunisie

• Consacrer obligatoirement un minimum de 50% du fonds à des participations au capital de sociétés innovantes en phase de pré démarrage • Ne pas employer plus de 15% de leurs actifs en participations en capital ou en avances en comptes courants associés à un même émetteur • Employer ses fonds dans un délai n’excédant pas la fin de la quatrième année qui suit celle de la souscription à ces fonds

• Avantages fiscaux pour les revenus réalisés par les véhicules de placement : Il est à noter que la législation fiscale tunisienne exonère de l’IR et de l’IS, les revenus réalisés sous forme de dividendes reçus. Les plus-values de cession d’actions et de parts sociales de tout type de sociétés réalisées par les sociétés d’investissement de capital risque ainsi que les fonds communs de placement à risque sont déductibles du bénéfice imposable.

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Capital Investissement en Tunisie

Sociétés cibles : Les SICAR sont tenues d’employer 65% au moins de leur capital libéré et 65% au moins de chaque montant mis à leur disposition sous forme de fonds en capital à risque autre que celui provenant de sources de financement étrangères ou des ressources du budget de l’Etat. Ce, dans un délai ne dépassant pas la fin de l’année suivant celle au cours de laquelle le capital a été libéré ou celle du paiement de chaque montant mis à leur disposition dans la souscription aux actions ou aux parts sociales nouvellement émises par : • Les entreprises implantées dans les zones de développement telles que fixées par les articles 23 et 34 du Code d’Incitation aux Investissements (CII). • Les projets réalisés dans le cadre de petites et moyennes entreprises telles que définies par le CII. • Les entreprises des nouveaux promoteurs tels que définis par le CII. • Les entreprises qui réalisent des investissements permettant de promouvoir la technologie ou sa maîtrise ainsi que l’innovation dans tous les secteurs économiques prévus par le CII ou dans les activités qui bénéficient du régime d’incitation à l’innovation dans le domaine de la technologie de l’information. • Les entreprises bénéficiaires des avantages relatifs au réinvestissement des revenus et bénéfices au titre des opérations de transmission des entreprises prévus par la législation en vigueur. Dans ce cas, la condition relative aux actions et parts sociales nouvellement émises ne s’applique pas. • Les entreprises, objet d’opérations de mise à niveau, dans le cadre d’un programme agréé par le comité de pilotage du programme de mise à niveau. • Les entreprises en difficultés économiques bénéficiaires des avantages fiscaux relatifs au réinvestissement des revenus et bénéfices au titre de la transmission des entreprises et prévus par la législation en vigueur. Dans ce cas, la condition relative aux actions et parts sociales nouvellement émises ne s’applique pas.

Le Code d’Incitation aux Investissements (CII) : L’article 1 fixe le régime de création de projets et d’incitations aux investissements réalisés en Tunisie par des promoteurs tunisiens ou étrangers, résidents ou non résidents, ou en er partenariat conformément à la stratégie qui vise notamment l’accélération du rythme de la croissance et des créations d’emplois dans les activités relevant de secteurs stratégiques. Définition de la PME : Les entreprises dont les actifs immobilisés nets et l’effectif sont inférieurs aux seuils suivants : • 4 millions de dinars (près de 2 millions d’euros) pour les actifs immobilisés nets. • 300 personnes pour l’effectif total.

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3.2. FCPR : Fonds commun de placements à risques Les FCPR sont régis par la loi n°2005-105 du 19/12/2005 et le décret d’application n°2006-381 du 03/02/2006 qui disposent que : « Les FCPR qui sont des fonds communs de placement en valeurs mobilières ont principalement pour objet la participation, pour le compte des porteurs de parts et en vue de la rétrocession, au renforcement des fonds propres des entreprises faisant objet notamment du domaine d’intervention des SICAR.» Le régime juridique de ces entités diffère de celui des SICAR. En effet, il s’agit de fonds communs de placement tels que définis par l’article 10 de la loi 2001-83 portant promulgation du Code des Organismes de Placement Collectif. Cet article stipule que : « Le fonds commun de placement en valeurs mobilières est une copropriété de valeurs mobilières. Le fonds commun de placement en valeurs mobilières n’a pas la personnalité morale (...)». Cette définition correspond également à celle utilisée au Maroc et en France. Les formes de participation des FCPR, leurs sociétés cibles ainsi que les incitations fiscales accordées sont identiques à ceux des SICAR. 3.3. Fonds d’amorçage Les fonds d’amorçage sont régis par la loi n°2001-83 du 24/07/2001 ayant promulgué le Code des Organismes de Placement collectif et la loi n°2005-59 du 18/05/2005 qui disposent que les fonds d’amorçage sont des fonds communs

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Capital Investissement en Afrique du Sud

4. Capital Investissement en Afrique du Sud

Historique 1.1.

Evolution

1.2.

Situation Actuelle

Encadrement et contrôle par le Financial Service Board (FSB) et le South African Revenue Services (SARS)

Présentation des véhicules d’investissement

Environnement juridique et fiscal des sociétés cibles

Incitations fiscales

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Capital Investissement en Afrique du Sud

Capital Investissement en Tunisie

En réalité, les seuls revenus qui sont potentiellement imposables sont les intérêts reçus. Cependant, il est possible de faire échapper cette catégorie de revenus à l’imposition en réinvestissant dans le capital de sociétés exerçant dans certains secteurs d’activités définis par le Code d’Incitations aux Investissements. Les sociétés et organismes de capital risque sont d’autant plus concernés par ces avantages car les lois qui les régissent prévoient l’emploi de 65% de leurs fonds dans des sociétés entrant dans le champ d’application du code précité.

Tableau récapitulatif des véhicules de placement en Tunisie Véhicules de placement Tunisie

SICAR

FCPR

Participation, pour le compte des porteurs de parts et en vue de la rétrocession, au renforcement des fonds propres des entreprises faisant objet notamment du domaine d‘intervention des SICAR.

Renforcement des fonds propres de projets innovants durant la phase de pré démarrage.

Objet social

Participation, en compte propre ou pour le compte de tiers et en vue d’une rétrocession, au renforcement des opportunités d’investissement et des fonds propres des entreprises.

Transparence fiscale

Oui

Statut

Société commerciale de droit commun.

Copropriété de valeurs mobilières.

Idem FCPR

- Actions ordinaires ou à dividende prioritaire sans droit de vote. - Certificats d’investissement - Titres participatifs - Obligations convertibles en actions - Parts sociales - Avances en compte courant d’associés

Idem SICAR

Avantages Souscripteurs : Exonérations des revenus réinvestis dans la souscription au capital des SICAR et détenus pendant au moins 5 ans Avantages SICAR : Exonération des dividendes collectés. Exonération de certaines plus-values de cessions (Cession titres cotés).

Idem SICAR

65 % du capital libéré dans souscription actions/parts sociales nouvellement émises par les sociétés cibles.

Idem SICAR

- 50% du fonds dans des participations au capital des sociétés innovantes. - Moins de 15% en participations ou avances CC associés à un même émetteur.

- Entreprises implantées dans zones de développement spécifiques. - Projets de PME. - Entreprises de nvx promoteurs - Entreprises => promotion technologie et innovation dans tous les secteurs économiques. - Entreprises objet opérations de transmission - Entreprises objet opérations de mise à niveau - Entreprises en difficultés économiques

Idem SICAR

Sociétés innovantes en phase de pré démarrage.

Formes de participation

Capital Investissement en Tunisie

Incitations fiscales

Ratio d’Investissement

Sociétés cibles

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FONDS D’AMORCAGE

Capital Investissement en Afrique du Sud

Le choix du véhicule d’investissement est dicté par deux facteurs : l’imposition et la responsabilité limitée des investisseurs. Pour cette raison, les fonds prennent le plus souvent la forme de « En Commandite Partnerships » ou « Trusts » compte tenu de leurs statuts avantageux pour les investisseurs. 3.1 En Commandite Partnerships Dans une société en commandite (En Commandite Partnership), il doit toujours y avoir au moins un gérant (General Partner) et des commanditaires (Limited Partners). Le gérant s’engage au nom de la société à être responsable de l’ensemble des dettes alors que les commanditaires jouissent d’une responsabilité limitée à hauteur de leur participation dans le capital du fonds. 3.2 Trust Il y a actuellement trois types de Trusts en Afrique du Sud :

On remarque alors que contrairement aux deux premières structures (Discretionary trust et Vesting trust) où le trustee est propriétaire des actifs dans le Bewind Trust ce dernier assure uniquement la gestion des actifs. Ces trois types de sociétés ont la particularité commune de mettre à disposition leurs actifs (pas forcément leur propriété) à un ou plusieurs trustee(s) chargé(s) de la gestion du Trust au profit de tierce personnes (bénéficiaires) physiques ou morales. Le trustee est tenu d’agir conformément aux qualités requises d’une personne qui gère les affaires d’autres personnes. Il peut être poursuivi uniquement sur ses capacités personnelles. 3.3. Structure d’un fonds d’investissement en Afrique du Sud La structure du Capital Investissement s’organise autour de trois entités • Le Fonds : En commandite partnership ou Trust (« Fund ») : dans lequel les investisseurs deviennent des Limited Partners ou des bénéficiaires. Chaque Fonds est structuré autour d’un Trust deed (« Fund Agreement »). • Un commandité : appelé(s) («General Partner ») dans le cas d’une structure En commandite partnership, ou trustee(s)) pour le Trust. Il est responsable de la gestion quotidienne du fonds et prend les décisions finales en matière d’investissement et désinvestissement. • Un conseiller en placement ou « Advisor » qui fournit les conseils d’investissement et les services administratifs au commandité/trustee du fonds en respect de l’accord consultatif de placement ou « Advisory agreement ».

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Capital Investissement en Afrique du Sud

• Discretionary trust : les bénéficiaires de cette structure ne sont rémunérés qu’à partir du moment où le trustee estime opportun de leur distribuer une part des revenus et/ou du capital. Le trustee est par définition propriétaire des actifs. Les fonds d’investissement n’adoptent généralement pas ce type de structure. • Vesting trust : le Trust Deed (accord de partenariat) donne aux bénéficiaires le droit de participer, sans condition, aux revenus et/ou au capital. Les droits des bénéficiaires sont des droits personnels définis avec le trustee dans le Trust Deed. • Bewind trust : le trustee n’est pas propriétaire mais seulement gérant des actifs du Trust qui appartiennent aux bénéficiaires. C’est la structure la plus utilisée par les sociétés d’investissement en Afrique du Sud.

Capital Investissement en Afrique du Sud

1. Historique 1.1 Evolution Le Capital Investissement en Afrique du Sud ne se définit pas uniquement en rapport avec les sociétés non cotées. Il constitue une classe distincte d’actifs sur le marché des capitaux composée d’acteurs et d’investisseurs très variés. Aujourd’hui, le secteur du Capital Investissement en Afrique du Sud est le résultat d’une succession de développements historiques qui ont marqué le marché des capitaux à l’échelle nationale et internationale. L’essor de cette industrie a été véritablement déclenché par la multiplication des LBO (leveraged buy-outs) et MBO (management buy-outs) dans les années 1980 résultant d’une vague de désinvestissements des multinationales dans l’économie sud africaine. Ces opérations ont été à la fois structurées, financées et gérées par les établissements bancaires d’où l’émergence de fonds d’investissement dits « captifs » car détenus majoritairement par de grands groupes financiers. Les fonds d’investissement vont par la suite se libérer progressivement du poids des grandes structures bancaires. On assiste alors au développement d’une nouvelle classe d’investisseurs et d’acteurs libérés de toutes les contraintes et limitations afferentes aux fonds captifs. En Afrique du Sud, le secteur du Capital Investissement a fortement bénéficié de l’engouement des investisseurs internationaux pour cette alternative de financement (en fonds propres) qui a également suscité l’intérêt des gouvernements et des agences de développement à cause de son impact sur le développement économique. C’est ainsi qu’on retrouve aujourd’hui les sociétés d’investissement sud africaines à tous les stades de développement de l’’entreprise. 1.2 Situation actuelle En 2008, les fonds de Capital Investissement sous gestion représentent près de 103 milliards de Rands (soit 9,5 milliards d’euros) et 3,2 % du PIB national. Durant les dix dernières années, la croissance annuelle moyenne de ce secteur a été de 14,4 %. Cette tendance est bien supérieure à la croissance observée dans la plupart des économies développées et peut notamment être attribuée à l’effervescence économique liée à l’organisation de la Coupe du Monde 2010. Ce secteur participe pleinement à la dynamique économique de l’Afrique du Sud grâce à son impact sur l’activité entrepreneuriale et son soutien à la croissance nationale.

2. Encadrement et contrôle par le FSB et le SARS

Capital Investissement en AfRique du sud

Tous les fonds d’investissement en Afrique de Sud sont obligés d’avoir la certification du Financial Services Board (FSB), équivalent du CDVM au Maroc ou de l’AMF en France. Par ailleurs, les fonds d’investissement qui souscrivent au régime spécial de faveur accordé aux structures qui investissent dans le capital risque et les PME doivent être agrémentées par le South African Revenue Services (SARS) et sont ainsi soumis à un contrôle annuel attestant du respect des ratios et des règles d’investissement liés au statut de Venture Capital Company (« VCC »).

3. Présentation des véhicules de placement Pour le Financial Service Board, une société d’investissement en capital : • A pour objet d’investir principalement dans les sociétés non cotées • Est gérée ou conseillée par un membre de la South African Venture Capital Association (SAVCA) • Détient un capital minimum de 5 millions d’euros Les fonds de Capital Investissement sont le plus souvent des Partnerships ou Trusts ayant dans la plupart des cas une durée de vie de 10 ans (souvent extensible d’une ou 2 années) divisée en deux phases : investissement et désinvestissement.

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Capital Investissement en Afrique du Sud

• Les transferts de participations : les participations ne doivent pas être négociées. Une participation peut être transférée avec l’accord du commandité et l’exercice des droits de préemption des autres investisseurs. • Les restrictions concernant le commandité ou le Trustee : ceux-ci ont une marge de liberté importante en matière d’investissements et de contrôle des affaires du fonds. Cependant, l’accord de partenariat (« Fund Agreement ») contient certaines restrictions et contrôles qui concernent le plus souvent la taille, le type et le lieu géographique des investissements autorisés. • Le renvoi du commandité ou du Trustee : la majorité des investisseurs a le droit de démettre le commandité ou le Trustee de ses fonctions et de nommer d’autres personnes en remplacement ou même de dissoudre le fonds. A noter : Ces deux structures peuvent opter pour le statut de sociétés de capital risque « VCC » (Venture Capital Companies) qui permet de bénéficier d’un régime fiscal de faveur sous réserve de respecter un certain nombre de conditions.

L’Afrique du Sud offre plusieurs avantages à l’investissement dans les entreprises du secteur privé. D’une part, il existe des incitations fiscales à investir dans les PME. D’autre part, les entreprises en phase de création bénéficient des avantages liés au régime fiscal de faveur accordé aux investisseurs dans ce type de sociétés. Il est par ailleurs possible pour les entreprises innovantes, qui supportent des coûts de R&D importants, de réclamer des aides du gouvernement. Dans un pays où le taux de l’IS est à 28 % (faible par rapport aux autres pays de l’étude), on peut dire que les conditions d’investissement en Afrique du Sud sont plutôt favorables.

5. Incitations Fiscales 5.1. Environnement fiscal en Afrique du Sud Le véhicule de placement en Afrique du Sud ne bénéficie d’aucun avantage fiscal. Les sociétés d’investissement sont entièrement imposables. Le seul intérêt à recourir à ce type de structure se résume à leur flexibilité dans un contexte très peu règlementé. Par contre, pour les actionnaires, les avantages fiscaux sont attractifs : • Les dividendes réalisés et distribués par les « Fund managers » sont en effet exonérés d’impôt pour les personnes physiques et morales. Ce sont en réalité les sociétés cibles qui supportent cet impôt (appelé « Secondary Tax on Companies » et égal à 10%) afin d’encourager les actionnaires à réinvestir leurs profits dans la société. • Les intérêts sont imposés au niveau des investisseurs. Les personnes physiques âgées de moins de 65 ans bénéficient d’un abattement fiscal de 2000 euros (3000 euros pour les plus de 65 ans). Les investisseurs étrangers ne sont imposables que sur les intérêts perçus. • Les plus-values de cession de titres détenus au moins trois ans sont soumises à l’imposition des gains en capital soit une imposition de 14 % pour les personnes morales et 10 % pour les personnes physiques. Les titres détenus pendant moins de trois ans sont soumis à l’IR dont la tranche marginale est de 40 %. En matière d’IS, le taux actuellement en vigueur en Afrique du Sud est de 28%. Mais il est cependant possible d’opter pour le régime des PME, sous certaines conditions, et de bénéficier ainsi d’un barème progressif d’imposition indexé sur les résultats comme suit :

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4. Environnement juridique et fiscal pour les sociétés cibles

Capital Investissement en Afrique du Sud

Structure d’un fonds d’investissement en Afrique du Sud

Consultant Advisory Agreement

En Commandite Partnership General Partner

Trust

Fund Agreement

Limited Partner

Sociétés cibles

Trustee

Beneficiaries

Sociétés cibles

3.4. Le Fund Agreement Parmi les points exposés dans l’accord de partenariat ou « Fund Agreement », on retrouve : Capital Investissement en AfRique du sud

• Le durée de vie du fonds : le fonds est un support d’investissement à durée de vie fixe (10 ans en général avec deux extensions d’un an chacune). • Les honoraires consultatifs : un paiement annuel est effectué par le fonds au consultant pour couvrir le coût des opérations d’investissement de la société de gestion. Les honoraires représentent généralement 1 à 2 % de l’ensemble du capital engagé par le fonds. • Le « Hurdle rate » : un taux minimal de retour sur investissement (8 à 12 %) accordé aux investisseurs en fonction de leur contribution au capital du fonds doit être atteint avant que le commandité ou le Trustee ne reçoive leur part des bénéfices. • Le « Carried Interest » : une part des profits du fonds (jusqu’à 20 %) est payée au commandité ou au Trustee correspondant à un retour sur la performance réalisée. Les 80 % restant des profits sont payés aux investisseurs au prorata de leurs engagements dans le capital du fonds. • Les recettes du fonds : les revenus réalisés par le fonds sont distribués aux investisseurs et ne sont généralement pas conservés ou réinvestis dans le capital du fonds.

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établissement de crédit. 5) Les investissements dépassant plus de 15 % des actifs de la VCC (à n’importe quelle période de l’année) dans les instruments financiers d’une société cible ne rentrent pas dans le « Ratio petites entreprises » à respecter. Le but de cette condition est de s’assurer que la société de capital risque possède un portefeuille raisonnable d’investissements. 6) La société de capital risque ne doit pas avoir un objectif de contrôle des sociétés cibles. Elle doit agir en tant qu’acteur financier et non comme propriétaire. 7) Le portefeuille d’investissement d’une société de capital risque doit respecter les ratios suivants : • Un minimum de 10% du portefeuille des actifs investis dans des TPE (sociétés dont la valeur des actifs est inférieure à 500 000 Euros). • Un minimum de 80% du portefeuille des actifs investis dans des PME (société dont la valorisation est inférieure à 1 million d’Euros). Il existe cependant une exception pour les jeunes sociétés d’extraction minière dont la valorisation des actifs peut aller jusqu’à environ 10 millions d’euros.

• Avantages pour les investisseurs personnes physiques Une personne qui investit dans les actions d’une société de capital risque a le droit de déduire intégralement le montant investi de ses impôts. Cette déduction est, cependant, limitée à € 70 000 par année fiscale. • Avantages pour les investisseurs personnes morales Les sociétés non cotées ne bénéficient pas d’incitations fiscales à investir dans les sociétés de capital-risque. Par contre, les sociétés cotées ont le droit de déduire intégralement leurs investissements sans aucune limitation monétaire. Cependant, cet avantage fiscal n’est accordé que si la société mère ne détient pas plus de 10% des droits aux bénéfices de la société d’investissement.

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Avantages pour les actionnaires d’une société de capital risque

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Impôt à payer (%) Revenus < 5 000 000 € Entreprises CA < 1 300 000 €

5 000 000 € < Revenus < 28 000 €

Revenus < 28 000 €

CA < 9 000 € 9 000 € < CA < 28 000 € Entreprises CA < 90 000 €

28 000 € < CA < 46 000 € 46 000 € < CA < 69 000 € 69 000 € < CA < 90 000 €

0 1% de chaque Rand au-delà de 100 000 R ( 9 000 € ) 2 000 R + 3% de chaque Rand au-delà de 300 000 R ( 28 000 € ) 8 000 R + 5% de chaque Rand au-delà de 500 000 R ( 46 000 € ) 20 000 R + 7% de chaque Rand au-delà de 750 000 R ( 69 000 € )

Concernant les sociétés holdings, elles n’ont pas encore la possibilité de consolider fiscalement les résultats de leurs filiales. 5.2. Régime fiscal du véhicule de placement VCC En Afrique du Sud, les avantages fiscaux bénéficient principalement aux actionnaires des sociétés de capital risque (Venture Capital Companies « VCC ») qui investissent dans les PME. Les investisseurs dans ce type de véhicule peuvent déduire fiscalement les montants investis de leur base d’imposition. Agrément La déductibilité des investissements en capital risque est réservée aux investisseurs en possession d’un certificat d’investisseur en société de capital risque certifiant que le SARS (South African Revenue Service) a approuvé les statuts de cette société. Conditions à respecter par la société de capital risque

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1) La société de capital risque doit être une société résidente et pas une filiale (contrôlée à 70 % minimum) d’un groupe. La société doit également être à jour dans le paiement de ses impôts. 2) L’actif de la société de capital risque doit être au minimum de 3 millions d’euros. Cependant, si une société investit dans une ou plusieurs jeunes entreprises d’extraction minière, le montant minimum d’actifs en détention s’élève à 150 millions de Rands (près de 14 millions d’euros). Les entreprises en phase de création dans ce secteur exigent en effet des investissements beaucoup plus importants que ceux des autres secteurs de l’économie sud africaine. 3) Les revenus réalisés par la société de capital risque doivent découler des instruments financiers ou des services rendus aux PME qualifiées. Les revenus comprennent les dividendes, les plus-values et les gains en capital réalisés sur des parts ou des actions détenues dans les PME. D’autres sources de revenus sont autorisées au niveau du véhicule de placement à condition qu’ils ne dépassent pas 10 % du total des revenus réalisés. 4) Ratios à respecter pour les sociétés cibles : La société de capital risque doit réaliser une part prédéfinie de ses investissements dans les fonds propres de petites et moyennes entreprises. Par ailleurs, les actions détenues par la société de capital risque ne peuvent pas présenter une option de vente donnant le droit à une tierce personne d’acheter ces titres à un prix différent de leur valeur marchande durant la phase de désinvestissement. L’objectif étant de s’assurer que la société de capital risque ne se contente pas de jouer le rôle d’un

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Capital Investissement en TURQUIE

5. Capital Investissement en Turquie

Historique Evolution

1.2.

Situation Actuelle

Encadrement et contrôle par le CMB (Capital Markets

Board)

Présentation des véhicules d’investissement

Environnement juridique et fiscal des sociétés cibles

Incitations fiscales

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Capital Investissement en TURQUIE

1.1.

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3ème période : Lent démarrage Malgré les efforts importants des sociétés de gestion et des banques d’affaires pour lever des fonds auprès de leurs clients, très peu d’investissements ont pu être réalisés entre 2001 et 2002 à cause de la situation de crise en Turquie. En 2003, avec le début des négociations sur l’adhésion de la Turquie à l’Union Européenne, le climat d’investissement s’améliore et les autorités s’engagent à appliquer les mesures recommandées par le FMI pour émerger de la crise. Entre 2003 et 2005, deux sociétés de gestion (Turkven Private Equity et Is Venture Capital) dominent les investissements réalisés. Ces derniers s’accélèrent en 2005 suite au démarrage du processus d’adhésion à l’Union Européenne le 17 Décembre 2004. 1.2 Situation actuelle

2. Encadrement et contrôle par le CMB (Capital Markets Board) Le CMB est une autorité publique indépendante consacrée à l’encadrement et à la supervision des marchés financiers. En 1993, le CMB a mis en place une réglementation spécifique aux VCIT (Venture Capital Investment Trust) afin de promouvoir le Capital Investissement en Turquie en accordant à ce type de véhicules des avantages fiscaux telle l’exonération de l’IS. Cette réglementation a connu d’importants changements en 1998 et en 2003 pour doter ce véhicule d’une plus grande flexibilité. Depuis 1993, seuls deux VCIT ont été créés : Vakif Risk Venture Capital en 1996 et Risk Venture Capital en 2000.

3. Présentation des véhicules de placement En Turquie, on peut classer les véhicules d’investissement selon leur forme juridique, leur degré d’indépendance et leur poids géographique : • Les structures indépendantes dédiées au marché turc et organisées sous forme de LP (Limited Partnership) avec des équipes de gestion locales comme Turkven Private Equity. • Les structures rattachées aux multinationales organisées également sous forme de LP et opérant principalement en Turquie. AIG Blue Voyage Fund et Sparx font partie de cette catégorie de fonds. • Les fonds régionaux sont des filiales internationales d’établissements bancaires ou de sociétés de gestion d’actifs comme CitiBank et Merrill Lynch qui n’ont pas nécessairement une part de leur capital allouée à l’investissement en Turquie. • Les fonds régionaux indépendants qui adoptent la structure LP et qui sont gérés depuis Londres ou un autre centre financier. Safron a par exemple été lancé par des investisseurs américains et moyen-orientaux et EMEA par la banque d’affaires égyptienne EFG Hermès qui investit au Moyen-Orient et possède des équipes de gestion dédiées par pays. • Les banques de développement régional (IFC, FMO et DEG) qui gèrent leurs capitaux depuis leurs sièges sociaux et ont recours à des instruments de dette évolués (mezzanine, etc.). • Les VCIT (Venture Capital Investment Trusts) qui opèrent en Turquie suivant la règlementation du CMB comme Vakif et Is Risk. • Les holdings qui détiennent généralement la majorité des actions de sociétés cibles et n’ont pas de stratégies

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Capital Investissement en TURQUIE

L’année 2006 enregistre deux investissements records. Providence Capital acquiert 45 % de Digiturk, unique plateforme de télévision numérique en Turquie, pour 150 millions de dollars et TPG s’empare de 90 % de Mey Içki, leader en boissons alcoolisées, pour US$ 810 millions. Ce sont les premières opérations à trois chiffres réalisées par des fonds d’investissement dans des sociétés turques. Plusieurs fonds d’investissement se sont par la suite intéressés à ce marché entraînant ainsi une multiplication des fonds et des capitaux injectés dans l’économie turque. Depuis 2006, près de 2,5 milliards de dollars ont été investis dans plus de 15 entreprises.

1. Historique

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1.1 Evolution Jusqu’en 2005, le Capital Investissement en Turquie n’a pas joué de rôle prépondérant dans le soutien à la croissance des entreprises nationales. Les investissements ont été principalement financés par des entrepreneurs propriétaires de leurs sociétés ainsi que par l’endettement auprès des établissements bancaires. Compte tenu d’une situation politique et économique instable durant cette période, très peu d’investisseurs étrangers se sont intéressés à la Turquie. Pour comprendre le développement du Capital Investissement en Turquie, il convient d’isoler et d’analyser trois périodes distinctes : 1ère période (avant 1999) : appelée « période d’investissement nomade » 2ème période (1999 – 2000) : première vague de fonds de Capital Investissement 3ème période (2001 – 2005) : lent démarrage de l’activité En résumé, 36 millions de dollars ont été investis entre 1995 et 1998 dans 10 entreprises. Près de 114 millions de dollars dans 13 entreprises entre 1999 et 2000. Avec l’éclatement de la « bulle Internet » en 2001, l’activité des fonds s’est fortement ralentie jusqu’en 2003. Entre 2001 et 2005, treize investissements d’une valeur totale de 167 millions de dollars ont été réalisés.

Avant 1999

1999-2000

2001-2005

2006-2007

Total

Nombre d’investissements

Montants investis en millions de dollars

114

167

2527

2844

1ère période : « Période d’investissement nomade » Cette période tient son nom de l’attitude courageuse de certains investisseurs opportunistes qui ont décidé d’investir dans des entreprises à une époque où le marché des capitaux était fortement volatile. De plus, l’instabilité politique du pays et le caractère non liquide des investissements réalisés accentuaient le niveau de risque pris par ces investisseurs. Sparx Investment Management Company peut être considéré comme le pionnier dans ce secteur. Ce fonds a été créé avec l’appui de la banque d’affaires Nomura en 1995. Entre 1996 et 1998, Sparx a investi 27 millions de dollars dans plusieurs secteurs d’activité (agroalimentaire, chimie, textile, électronique, etc.). D’autres établissements bancaires nationaux (VakifBank) et étrangers (Merrill Lynch) ont par la suite lancé leurs propres fonds d’investissement en 1997 et 1998.

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2ème période : Première vague Plusieurs fonds d’investissement commencent à s’intéresser au marché turc à cause notamment de l’amélioration de la situation macroéconomique du pays, de la bulle Internet et des programmes d’aide du FMI. Cette période est qualifiée de première vague pour deux raisons : tout d’abord le nombre d’investisseurs dans les fonds augmente considérablement et, pour la première fois, des fonds dédiés à la Turquie font leur apparition. Par ailleurs, plusieurs sociétés de gestion étrangères ouvrent des bureaux à Istanbul. On dénombre treize investissements importants durant cette période. En 2000, deux acteurs importants du Capital Investissement en Turquie sont créés : TurkVen Private Equity (société de gestion indépendante) et Is Venture Capital Fund (fonds d’investissement de la plus grande banque turque Is Bank). La même année, on assiste à la naissance de TurkVCa, l’association professionnelle du secteur. A la fin de l’année 2000, les fonds d’investissement souffrent de l’éclatement de la bulle Internet. Plusieurs acteurs étrangers (Merrill Lynch, Citicorp, AIG, Apax Partners & Co, etc.) se retirent du marché turc pour concentrer leurs efforts sur le marché occidental.

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Cotation à la bourse d’Istanbul : Les VCIT doivent formuler une demande auprès du CMB pour émettre leurs actions à la bourse d’Istanbul. Restrictions d’investissement : Un VCIT ne peut : • Investir dans une société où le personnel dirigeant détient plus de 10 % du capital ou des droits de vote. • Investir plus de 50 % de son portefeuille dans des titres autres que ceux issus par des sociétés implantées en Turquie présentant un potentiel de croissance et des besoins de financement (« venture firms ») • Investir plus de 10 % de son portefeuille dans une seule entreprise • Détenir plus de 5 % des droits de vote ou du capital dans des sociétés qui n’entrent pas dans la définition des « venture firms » Les VCIT sont exonérés de l’IS. Les investisseurs dans ce type de véhicules peuvent bénéficier également d’exonérations d’IR.

Cas des actions cotées : Les plus-values, réalisées par les personnes physiques résidentes, sur la vente d’actions cotées à la Bourse d’Istanbul (ISE) et détenues moins d’un an ne sont soumises à aucune retenue à la source. Les plus-values réalisées sur la vente d’actions acquises avant le 01.01.2006 ou cotées à l’ISE et détenues plus d’un an sont également exemptes de la retenue à la source. Cas des actions non cotées : Les plus-values réalisées par les personnes physiques résidentes et non résidentes lors de la vente d’actions non cotées à l’ISE (si l’émission d’actions n’a pas eu recours à l’intermédiation d’une banque ou d’une institution intermédiaire) sont imposés selon le barème progressif de l’IR. Cependant, si ces actions sont détenues par des personnes morales résidentes pendant plus de deux ans, les plus-values réalisées au moment de la vente sont exonérées de l’IR. Les plus-values réalisées par les personnes physiques résidentes et non résidentes ne devraient être déclarées que si les gains qui y sont rattachées excèdent 17.900 Lires (près de 8.000 Euros). 5.3. Fiscalité du véhicule de placement En Turquie, les fonds d’investissement ne paient pas de TVA sur les frais de gestion. De plus, les frais d’acquisition d’actions sont également exonérés de TVA. Ceci représente un avantage compétitif certain pour le développement du Capital Investissement en Turquie.

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5.2. Fiscalité des actionnaires

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de sortie clairement définies. Ces structures ont joué un rôle considérable dans le développement de l’activité de Capital Investissement en Turquie. Elles possédaient à la fois un capital important, des ressources humaines et techniques ainsi que de bonnes relations avec le gouvernement et pouvaient ainsi bénéficier d’économies d’échelle et de synergies dans la gestion des sociétés cibles .

4. Environnement juridique et fiscal pour les sociétés cibles En raison de l’amélioration de la confiance intérieure et internationale consécutive à l’ouverture des négociations d’adhésion à l’Union Européenne et à la croissance soutenue du PIB, le gouvernement offre de nombreuses incitations pour les investissements productifs et encourage le développement régional. Il existe deux avantages fiscaux pour les entreprises jeunes et innovantes. Le premier est l’avantage ARGE supporté par TUBITAK (Turkiye Bilimsel ve Teknolojik Arastirma Kurumu - Organisme Turque pour le développement de la science et de la technologie). Un projet accepté par TUBITAK bénéficie d’une baisse du taux de l’IS ainsi que de la possibilité d’être remboursé à hauteur de 60 % sur les dépenses engagées en Recherche & Développement. Toutefois certains secteurs comme les services sont difficilement éligibles à cette aide. Le second avantage concerne des aides à l’investissement accordées aux jeunes entreprises. Ces aides sont attribuées au cas par cas et ne font pas l’objet d’un barème prédéfini. Par ailleurs, les entreprises turques bénéficient d’un taux d’IS à 20 % compétitif par rapport à celui des autres pays de l’étude.

5.5. Incitations Fiscales 5.1. VCIT (Venture Capital Investment Trust) En Turquie, une société par actions peut d’opter pour le statut VCIT qui lui accorde la transparence fiscale ainsi que d’autres avantages fiscaux. Les VCIT doivent être constitués selon une procédure bien définie, soumettre leur demande au CMB et satisfaire aux conditions suivantes : • Être déclaré en tant que société de capital • Les capitaux initiaux doivent être au minimum de 5 trillions de lires (environ 3,5 millions de dollars) • Des actions doivent être émises en contrepartie d’un apport monétaire • L’objet social de la compagnie doit contenir l’indication « Venture Capital Investment Trust » • Les entreprises et les secteurs qui composent l’actif du portefeuille doivent être soumis à l’accord du CMB • L’un des fondateurs du VCIT doit obligatoirement être l’ « actionnaire leader »

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Conditions requises pour l’ « actionnaire leader » L’« actionnaire leader » est la personne physique ou morale qui, possède de par les statuts, un poids particulier dans le fonds. Cet actionnaire doit également avoir à la fois les ressources et l’expérience nécessaire pour être fondateur et actionnaire d’un VCIT. Les actionnaires leaders doivent avoir au moins 25 % des actifs du fonds inscrits en leur nom. Certification pour la gestion d’un portefeuille d’actifs Dans la procédure de certification du VCIT pour la gestion du portefeuille d’actifs, le CMB s’assure que le fonds possède les moyens matériels et organisationnels nécessaires à la gestion efficace de l’épargne des investisseurs.

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Méthodologie - Tableau de synthèse par pays - Critères de notation Méthodologie METHODOLOGIE

Environnement juridique et fiscal des fonds Le pays possède-t-il des structures adaptées aux investissements en capital ? • La note « 1 » (positive) est accordée aux pays qui fournissent un véhicule dédié et adapté au Capital Investissement • La note « 2 » est accordée aux pays qui offrent un véhicule dédié mais non adapté au Capital Investissement • La note « 3 » (négative) est accordée aux pays qui ne disposent pas d’un véhicule de placement adapté Existe-t-il des véhicules de placement transparents fiscalement ?

La TVA est-elle due sur les frais de gestion ? Est-elle récupérable ? • La note « 1 » est accordée aux pays où les frais de gestion sont exonérés de TVA • La note « 2 » est accordée aux pays où la TVA est due sur les frais de gestion, mais récupérable • La note « 3 » est accordée aux pays où la TVA est due sur les frais de gestion mais non récupérable (ou pas systématiquement récupérable) Le fonds est-il soumis à des ratios contraignants d’investissement ? • La note « 1 » est accordée dans le cas où les ratios n’affectent pas sensiblement la décision d’investissement des gérants du fonds • La note « 3 » est accordée là où les règles ou ratios d’investissement n’orientent pas nécessairement les gérants du fonds vers les meilleures opportunités de placement

METHODOLOGIE

• La note « 1 » est accordée pour les pays où il existe des véhicules de placement transparents fiscalement • La note « 3 » est accordée pour les pays où il n’existe pas de véhicules de placement transparents fiscalement

La TVA est-elle due sur les frais d’acquisition d’actions ? Est-elle récupérable ? • La note « 1 » est accordée aux pays où les frais d’acquisition sont exonérés de TVA • La note « 2 » est accordée aux pays où la TVA est due sur les frais d’acquisition mais récupérable • La note « 3 » est accordée aux pays où la TVA est due sur les frais d’acquisition mais non récupérable

Environnement juridique et fiscal des sociétés cibles Quel est l’impôt sur les sociétés appliqué dans le pays ? • La note « 1 » est accordée aux pays dont le taux de l’IS se situe en dessous du taux moyen pour les pays de l’étude soit 29 % • La note « 3 » est accordée aux pays dont l’IS supérieur à 29% Existe-t-il un impôt sur les sociétés spécifique aux PME ? • La note « 1 » est accordée aux pays dotés d’un régime d’imposition spécifique pour les PME en matière d’IS ou d’un régime progressif d’imposition en fonction des revenus réalisés par l’entreprise • La note « 3 » est accordée aux pays qui n’ont ni régime spécifique d’imposition pour les PME ni barème progressif d’imposition Le pays propose-t-il des subventions fiscales aux entreprises jeunes et innovantes ? • La note « 1 » est accordée aux pays dotés d’avantages fiscaux pour les entreprises jeunes et innovantes • La note « 3 » est accordée aux pays qui ne possédent aucune aide de ce genre Incitations fiscales pour la Recherche et le Développement : • La note « 1 » est accordée aux pays qui subventionnent fiscalement les dépenses en R&D • La note « 2 » est accordée aux pays où les subventions ne sont attribuées que sur formulation d’une demande

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METHODOLOGIE METHODOLOGIE

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Fonds d’investissement

Sociétés cibles

1,7 1,4

Moyenne globale

Imposition du Carried Interest

2 1 1

2,4 2,6

Moyenne

Rémunération à la performance

Imposition des stocks-options

Avantages à l’entrée pour les personnes physiques Imposition des plus-values pour les personnes physiques Imposition des plus-values pour les personnes morales Taux de l’impôt sur le revenu

Existence de l’intégration fiscale

Subvention de la R&D

Incitations aux entreprises jeunes et innovantes

Moyenne

1,4

Taux de l’IS pour les PME

Taux de l’IS

2,4

Traitement TVA sur frais d’acquisition 1

Conditions d’investissement (ratios) Moyenne

Traitement TVA sur frais de gestion

2 2

Transparence fiscale des véhicules de placement

Véhicules adaptés au marché

Maroc

1 1

France

1 1

1,4

1,6

1,4

1,6

Afrique du Sud

TABLEAU DE SYNTHESE

Fiscalité des revenus

Tableau de synthèse

1 1

1,5

1,6

1,8

1,2

Tunisie

TABLEAU DE SYNTHESE

Benchmarking règlementaire - Janvier 2010

1,7

2,0

1,8

1,2

2 2

Turquie

auprès des autorités fiscales • La note « 3 » est accordée aux pays qui n’apportent aucune subvention fiscale à la R&D Existence de l’intégration fiscale : • La note « 1 » est accordée aux pays où l’intégration fiscale est possible • La note « 3 » est accordée aux pays où l’intégration fiscale n’est pas possible

Régime fiscal des revenus Avantages à l’entrée dans les véhicules de placement pour les personnes physiques : • La note « 1 » est accordée aux pays qui offrent des véhicules permettant aux personnes physiques de bénéficier d’avantages fiscaux à l’entrée (réduction de l’IR, abattements fiscaux, etc.) • La note « 3 » est accordée aux pays qui ne proposent pas ce type d’avantages

METHODOLOGIE

Imposition des plus-values pour les personnes physiques

• La note « 1 » est accordée aux pays dont l’impôt sur les plus-values est inférieur à la moyenne des pays de notre étude soit 10 % • La note « 2 » est accordée aux pays dont l’impôt sur les plus-values est supérieur à 10 % mais qui peut être réduit voire exonéré sous certaines conditions • La note « 3 » est accordée aux pays dont l’impôt sur les plus-values est supérieur à la moyenne des pays de notre étude soit 10 % Imposition des plus-values pour les personnes morales • La note « 1 » est accordée aux pays dont l’impôt sur les plus-values est inférieur à la moyenne des pays de l’étude soit 15 % • La note « 2 » est accordée aux pays dont l’impôt sur les plus-values est supérieur à 15 % mais qui peut être réduit voire exonéré sous certaines conditions. • La note « 3 » est accordée aux pays dont l’impôt sur les plus-values est supérieur à 15 % Imposition des revenus pour les personnes physiques • La note « 1 » est accordée aux pays dont la tranche marginale de l’impôt sur le revenu est inférieure à la moyenne des pays de l’étude soit 38 % • La note « 3 » est accordée aux pays dont la tranche marginale de l’impôt sur le revenu est supérieure à la moyenne des pays de l’étude soit 38 %

METHODOLOGIE

Imposition des stock-options - La note « 1 » est accordée aux pays dont l’imposition des stock options est la même que celle des gains en capital - La note « 2 » est accordée aux pays dont le traitement fiscal des stock options varie selon un régime prédéfini - La note « 3 » est accordée aux pays dont les stock options sont imposées comme les revenus Est-il possible de recourir à un système de rémunération des dirigeants basé sur les performances réalisées ? - La note « 1 » est accordée aux pays où il est possible de mettre en place un système de rémunération de la performance - La note « 3 » est accordée aux pays où il n’existe pas un tel système Imposition du Carried Interest : • La note « 1 » est accordée aux pays où le Carried Interest est imposé comme un gain en capital ou au taux de l’IS • La note « 2 » est accordée aux pays où l’imposition du Carried Interest fait appel à une méthode d’évaluation qui n’est pas nécessairement avantageuse pour les dirigeants • La note « 3 » est accordée aux pays où le Carried Interest est imposé comme un revenu complémentaire

Benchmarking règlementaire - Janvier 2010

Sociétés cibles : Taux de l’IS : France (note 3) : 33,33 % Maroc – Tunisie (note 3) : 30 % Afrique du Sud (note 1) : 28 % Critères de notation

Turquie (note 1) : 20 % Taux de l’IS pour les PME : France (note 1) : Taux réduit à 15 % sous certaines conditions. Maroc –Tunisie –Turquie (note 3) : Pas de taux spécifique. Afrique du Sud (note 1) : Barème progressif d’impôt sur les sociétés. Incitations aux entreprises jeunes et innovantes : France (note 1) : L’avantage fiscal consiste en une exonération totale des bénéfices pendant trois ans ainsi que l’exonération de cotisations sociales patronales pour le personnel rattaché à la R&D. Afrique du Sud - Tunisie (note 1) : Un programme d’incitation fiscale à l’investissement dans la R&D a été mis en place pour encourager l’innovation dans les entreprises. Turquie (note 1) : Une aide à l’investissement est accordée aux jeunes entreprises et les dépenses en R&D sont remboursées à hauteur de 60%. Subvention de la R&D : France - Afrique du Sud - Tunisie - Turquie (note 1) : aides au financement de la R&D. Maroc (note 3) : pas d’aide en ce sens

Existence de l’intégration fiscale : France (note 1) : Oui Maroc (note 3) : Non

Critères de notation

Maroc (note 3) : Aucune aide n’est accordée aux entreprises innovantes.

Afrique du Sud (note 3) : Non Tunisie (note 1) : Oui Turquie (note 3) : Non

Fiscalité des revenus Avantages à l’entrée dans les véhicules de placement pour les personnes physiques : France (note 1): Les FCPI et FIP permettent à la fois de réduire l’impôt sur le revenu et l’impôt sur la fortune. Maroc – Tunisie – Turquie (note 3) : Pas d’avantage à l’entrée dans les véhicules de placement.

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Critères de notation Fonds d’investissement Véhicules adaptés au marché : France (note 1) : Les véhicules de placement (FCPR, SCR, FCPI et FIP) sont dédiés à l’investissement en capital et répondent aux attentes du marché.

Critères de notation

Maroc (note 2) : La loi 41-05 règlemente le marché de l’investissement en capital avec notamment la création de véhicules dédiés : les OPCR. Cependant, ces véhiculent sont soumis à des ratios contraignants et ne suscitent pas l’intérêt des sociétés de gestion marocaines. Afrique du Sud (note 1) : La hausse importante des fonds investis en Afrique du Sud durant les dix dernières années à travers les Bewind Trusts et les En Commandite Partnerships témoigne de la performance de ces véhicules de placement. Tunisie (note 1) : Les SICAR, FCPR et Fonds d’amorçage sont dédiés au Capital Investissement et ne présentent pas de contraintes majeures à cette activité. Turquie (note 2) : Le VCIT (Venture Capital Investment Trust) est un véhicule dédié au Capital Investissement mais il n’a pas suscité l’intérêt des professionnels du secteur. Transparence fiscale des véhicules de placement : France – Maroc - Tunisie (note 1): Les véhicules de placement sont exonérés d’impôt lorsqu’ils fonctionnent conformément à leurs conditions légales. Afrique du Sud (note 1) : Les véhicules de placement sont transparents fiscalement pour les investisseurs étrangers. Turquie (note 1) : Le VCIT est exonéré d’IS. Traitement de la TVA sur les frais de gestion : France (note 1) : Les fonds sont exonérés du paiement de la TVA sur leurs frais de gestion mais c’est un faux avantage car le corollaire de l’exonération de TVA est l’assujettissement à la taxe sur les salaires qui représente 10 à 12 %. Maroc (note 3) : La TVA est payée mais n’est pas systématiquement récupérable. Critères de notation

Afrique du Sud – Tunisie (note 2) : Les fonds paient la TVA sur leurs frais de gestion et ont la possibilité de la récupérer. Turquie (note 1) : Les frais de gestion sont exonérés de TVA. Conditions d’investissement : France (note 1) : Les ratios d’investissement en France concernent essentiellement les sociétés non cotées et les sociétés cotées d’une capitalisation boursière inférieure à 150 millions d’euros. Ceci offre une liberté d’investissement importante aux gérants de fonds. Maroc (note 3) : Le régime OPCR impose un ratio d’investissement contraignant. Afrique du Sud (note 1) : il n’y a pas de ratio à respecter pour les véhicules ordinaires de placement (Bewind Trust et En commandite Partnership). Seul le statut « VCC » impose le respect d’un ratio minimum d’investissement. Tunisie (note 1) : Les entreprises éligibles aux véhicules de placement tunisiens n’handicapent pas la stratégie de placement des sociétés de gestion. Turquie (note 1) : Il n’existe pas de ratios à respecter pour les Limited Partnerships et le statut VCIT n’impose pas de règles d’investissement contraignantes. Traitement TVA sur les frais d’acquisition : France (note 1) : La TVA grevant les frais d’acquisition est déductible de la base d’imposition. Maroc – Afrique du Sud (note 3) : La TVA est payée mais n’est pas récupérable. Tunisie – Turquie (note 1) : Exonération du paiement de la TVA sur les frais d’acquisition d’actions. 60

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France

Cadre juridique et fiscal du fonds d’investissement

Fiscalité des revenus

• Diversité des véhicules de placement en fonction de la taille, la région et la cible de l’investissement. • Transparence fiscale des véhicules les plus utilisés (FCPR) • Ratios d’investissement plus souples : sociétés non cotées et cotées avec capitalisation inférieure à 150 millions d’euros • Exonération de la TVA sur les frais de gestion • Déductibilité de la TVA sur les frais d’acquisition. • Subventions accordées aux entreprises jeunes et innovantes. • Existence d’aides fiscales aux PME. • Subvention de la R&D. • Intégration fiscale autorisée. • Incitation fiscale à investir dans des zones régionales en développement

• Fiscalité avantageuse pour les investisseurs individuels (réduction de l’IR ou de l’ISF) • Incitations fiscales accordées aux investisseurs sur la base de la durée de détention et du réemploi des revenus réalisés. • Imposition du Carried Interest comme un gain en capital. • Possibilité d’accéder à un système riche de rémunération et de motivation des dirigeants (BSA, Actions de préférence, OBSAR, etc.)

• Possibilité de bénéficier d’ incitations fiscales à l’application des conditions relatives au régime de faveur et sans obligation de modifier les statuts et la forme juridique du fonds d’investissement. • Pas de ratios à respecter pour les structures ordinaires des véhicules de placement. • Incitations à investir dans les jeunes sociétés et les TPE. • Possibilité de récupérer la TVA sur les frais de gestion.

Tunisie • Transparence fiscale des véhicules de placement (SICAR, FCPR, etc.). • Ratios d’investissement moins contraignants : les entreprises éligibles s’inscrivent dans le cadre du Code d’Incitation aux investissements. • Possibilité de récupérer la TVA sur les frais de gestion.

Turquie • Possibilité de recourir à un véhicule de placement (VCIT) transparent fiscalement. • Pas de ratios à respecter pour les structures organisées en Limited Partnerships (LP). • Exonération de la TVA sur les frais de gestion. • Exonération de la TVA sur les frais d’acquisition d’actions.

• Barème progressif de l’IS pour les PME. • Subvention de la R&D.

• Incitations fiscales à investir dans les PME. • Intégration fiscale autorisée.

• Taux de l’IS compétitif à 20 %. • Avantages fiscaux accordés aux entreprises jeunes et innovantes. • Subvention de la R&D.

• Faible taux d’imposition des plus-values de cessions. • Exonération de l’impôt sur les dividendes. • Accès aux valeurs mobilières composées pour la rémunération des dirigeants. • Imposition du Carried comme un gain en capital.

• Exonération fiscale des dividendes. • Déductibilité des plus-values de cession du bénéfice imposable si détention des parts + de 5 ans : • Faible taux de l’IR. • Imposition des stockoptions comme un gain en capital.

• Exonération des plusvalues de cession selon la durée de détention. • Rémunération à la performance.

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Critères de notation

Cadre juridique et fiscal des sociétés cibles

Afrique du Sud

Critères de notation

principaux avantages des différents pays ÉTUDIÉS

Afrique du Sud (note 1) : Les personnes physiques peuvent déduire les montants investis dans les fonds « VCC » de leur base imposable. Imposition des plus-values pour les personnes physiques : France (note 2): 18% Maroc (note 3) : 20% Afrique du Sud (note 1): 10% Tunisie (note 1) : 0%

Critères de notation

Turquie (note 2) : Barème progressif de l’IR 15 - 35% mais exonération sous conditions. Imposition des plus-values pour les personnes morales : France (note 2) : 18% Maroc (note 3) : 30% Afrique du Sud (note 1) : 14% Tunisie (note 1) : 0% Turquie (note 2) : 20% mais exonération sous conditions. Taux impôt sur le revenu (tranche marginale d‘imposition) : France – Maroc – Afrique du Sud (note 3) : 40% Tunisie – Turquie (note 1) : 35% Imposition des stock-options : France (note 2) : Les stock options bénéficient d’un régime plus lourd que celui des gains en capital mais plus avantageux que celui des salaires. Maroc – Tunisie (note 1) : Les stock-options sont imposées comme un gain en capital. Critères de notation

Afrique du Sud (note 3) : Les stock-options sont imposées au taux marginal de l’impôt sur le revenu soit 40 %. Turquie (note 3) : Les stock-options sont imposées suivant le barème progressif de l’IR. Rémunération à la performance : France - Afrique du Sud - Turquie (note 1) : Oui, plusieurs instruments financiers répondent à ce système de rémunération : actions gratuites, actions de préférence, etc. Maroc - Tunisie (note 1) : Oui, principalement les stock-options. Imposition du Carried Interest : France – Afrique du Sud (note 1) : Comme un gain en capital. Maroc (note 3): Aucune législation en ce sens mais un risque de requalification en revenu. Tunisie (note 3) : Comme un revenu. Turquie (note 2) : Comme un revenu au-delà de 1000 Lires (soit 450 euros).

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Synthèse des recommandations

Synthèse des recommandations Le Benchmarking réalisé sur la base de l’étude du cadre juridique et fiscal du Capital Investissement dans quatre pays différents (France, Afrique du Sud, Tunisie et Turquie) a permis de relever les principales mesures à l’origine du développement de ce métier. Il convient de noter que l’émergence du Capital Investissement dans les pays développés s’accompagne très vite de l’adoption d’un ensemble de règles et de lois pour mieux organiser la croissance de l’activité afin d’attirer encore plus d’investisseurs tout en les protégeant des risques inhérents à toute activité de placement. C’est en ce sens que le législateur marocain a introduit en février 2006 la loi 41-05 sur les Organismes de Placement en Capital Risque (OPCR). Celle-ci constitue, avec la Charte de la Petite et Moyenne Entreprise (loi 53-00), le cadre légal fondamental pour les opérations des sociétés de Capital Risque et de Capital Investissement. Toutefois, on remarque que les sociétés d’investissement choisissent rarement le régime spécial de faveur accordé aux OPCR. Ceci explique aujourd’hui la volonté de faire évoluer cette loi vers un cadre plus flexible et favorable à tous les acteurs du Capital Investissement au Maroc : investisseurs, sociétés de gestion et entreprises cibles.

• Elargissement du ratio d’investissement aux sociétés non cotées (Art. 6 de la loi 41 – 05) • Développement de l’épargne institutionnelle • Développement de l’épargne privée • Exonération de la TVA sur les frais de gestion • Mise en place de la consolidation fiscale et des avantages fiscaux liés au régime mère-filiale • Evolution du régime des SAS et accès à des valeurs mobilières composées • Application du régime fiscal des plus-values au Carried Interest et au Management Package

Elargissement du ratio d’investissement aux sociétés non cotées (Art. 6 de la loi 41 – 05) La loi 41-O5 offre un avantage important aux véhicules d’investissement : la transparence fiscale. Pour bénéficier de cet avantage, les OPCR doivent détenir 50 % de leur actif dans des PME. L’activité actuelle du Capital Investissement au Maroc montre que peu de fonds sont en mesure de respecter un tel ratio d’investissement. Les fonds marocains investissent majoritairement dans des entreprises en stade de développement qui ne correspondent pas à la définition de la PME instituée par la loi 53-00. En France, les fonds d’investissement sont également tenus de respecter un ratio minimal d’investissement. Contrairement au Maroc, il ne s’applique pas aux PME mais aux sociétés non cotées et aux sociétés cotées de capitalisation boursière inférieure à 150 millions d’euros (dans la limite de 20%). Cela élargit considérablement le champ d’investissement pour les fonds tout en participant au soutien d’entreprises de tailles relativement modestes. La Tunisie a pour sa part opté pour une orientation géographique et sectorielle des financements apportés par les fonds d’investissement en dressant une liste exhaustive de toutes les catégories d’entreprises inclues dans le ratio d’investissement. Pour permettre aux fonds d’investissement marocains d’opter pour le régime des OPCR et donc bénéficier des avantages qui y sont rattachés (principalement la transparence fiscale), nous recommandons que le ratio d’investissement soit élargi aux sociétés non cotées.

Synthèse des recommandations

L’étude réalisée nous a ainsi permis de relever les principales recommandations (classées par ordre de priorité) susceptibles d’offrir un environnement plus favorable au Capital Investissement au Maroc :

Développement de l’épargne institutionnelle Il n’existe aujourd’hui au Maroc aucune incitation fiscale pour les investisseurs institutionnels à placer leur argent dans les fonds d’investissement. Dans les économies développées, les investisseurs institutionnels (Compagnies d’assurance, Fonds de pension, etc.) sont les principaux contributeurs à l’industrie du Capital Investissement et bénéficient d’un cadre juridique et fiscal plus favorable compte tenu de leur prise de risque et leur stratégie de placement à long terme. En France, il existe une fiscalité qui est essentiellement fonction de la nature fiscale des titres que la société de Capital Investissement détient :

Benchmarking règlementaire - Janvier 2010

Benchmarking rĂ¨glementaire - Janvier 2010

SynthĂ¨se des recommandations

Synthèse des recommandations

En matière de dividendes, l’application d’un régime mère - filiale ne pourra pas conférer d’avantage supplémentaire. Il existe déjà au Maroc un abattement de 100 % en ce sens. En revanche, l’adoption d’un régime mère - filiale, permettant l’exonération d’IS sur les plus values de cession de titres de participation, doterait le Maroc d’un dispositif fiscal décisif d’encouragement à l’investissement dans les sociétés marocaines. La majorité des états membres de l’Union Européenne dispose d’un régime d’exonération des plus-values de titres de participation. Selon les états, l’exonération est subordonnée à des contraintes de participation et de durée de détention. Ainsi, par exemple, la France exonère d’IS les plus values de cession de titres de participation lorsque la société cédante détient au moins 5% du capital de la société émettrice depuis deux ans ou plus. En Tunisie, les plus-values de cession sont déduites, sans condition, des bénéfices imposables. Cela concerne aussi bien les sociétés d’investissement que les fonds communs de placement à risque.

Evolution du régime des SAS et accès à des valeurs mobilières composées Nécessité de faire évoluer le statut des SAS :

La SAS marocaine actuelle répond à certaines des caractéristiques de la SAS française mais souffre de quelques inconvénients : • Avoir au moins deux associés • Les associés doivent être nécessairement des personnes morales • Le capital social desdites personnes morales doit s’élever à au moins 2 millions de dirhams Pour donner plein effet à l’intérêt de la SAS, il conviendrait d’entreprendre une modification de certaines de ces dispositions : • Permettre aux personnes physiques d’être associées d’une SAS • Permettre aux sociétés disposant d’un capital inférieur à 2 millions de dirhams d’être associées d’une SAS • Permettre qu’il n’y ait qu’un seul associé de la SAS • Confirmer expressément que le capital social minimum est de 300.000 dirhams • Confirmer expressément la faculté pour une SAS d’émettre des valeurs mobilières : o Actions o Obligations o Obligations convertibles en actions o BSA, autonomes ou attachés à une action ou une obligation Importance des valeurs mobilières composées : exemple des Bons de Souscription d’Actions (BSA) : Les BSA sont des titres (comme des actions ou des obligations) émis par une société et souscrits, soit gratuitement soit moyennant un prix unitaire, par des personnes qui en deviennent donc titulaires. Pour les dirigeants et les cadres de la société concernée, l’émission de BSA à leur profit constitue un moyen de leur faire profiter d’une partie de l’accroissement de la valeur de l’entreprise, accroissement qui est normalement le fruit de leur gestion de la société. En effet, il peut être prévu l’attribution gratuite de BSA à une certaine catégorie de cadres ou dirigeants de l’entreprise, titres qu’ils pourront (s’ils le souhaitent) exercer, au terme d’une certaine période, en actions de la société. Ainsi, si dans l’intervalle, la valeur de la société s’est accrue, il pourra alors être intéressant pour eux de les exercer et d’acquérir des actions de la société à un prix prédéfini et s’avérant, au jour de l’exercice des BSA, inférieur à la valeur réelle de l’action de la société suite à son accroissement de valeur. Ainsi, les dirigeants peuvent obtenir des actions de la société moyennant un prix inférieur à leur valeur réelle au jour où ils les obtiennent avec la faculté de les revendre immédiatement après et dégager ainsi une plus-value.

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Synthèse des recommandations

En France, la Société par Actions Simplifiée (SAS) a été créée en 1994 pour répondre aux besoins juridiques d’une structure de coopération entre plusieurs personnes physiques et/ou morales. De ce point de vue, la SAS permet une grande liberté d’organisation des pouvoirs de direction et de contrôle dans la société d’une part et les relations entre associés d’autre part.

• soit ces titres sont considérés comme des titres de placement • soit ils sont considérés comme des titres de participation Rappel : Titres de participation : Sont considérés comme titres de participation les actions ou parts sociales de sociétés (ou tout autre forme de participations) dont la possession durable est estimée utile à l’activité de l’entreprise.

Critères de notation

Titres de placement : Sont considérés comme titres de placement les titres, actions et obligations acquis par l’entreprise afin de réaliser un emploi de fonds et en tirer un revenu direct ou une plus-value. Au Maroc, cette distinction existait dans l’ancienne version du Code Général des Impôts (en 2006). Sur le plan comptable, on distinguait généralement entre les titres de participations (traités comme des immobilisations) et les titres de placement (traités comme un actif circulant). Les premiers pouvaient à ce titre bénéficier d’abattement fiscaux pouvant aller jusqu’à 50 % du montant des plus-values réalisées lors de la cession. Cette loi a été abrogée à la fin de l’année 2007. Que ce soit en France, en Tunisie, en Afrique du Sud ou en Turquie, on remarque que cette distinction est essentielle dans le système d’avantages accordés aux véhicules de placement et aux investisseurs. Pour cette raison, la mise en place de subventions fiscales (exonération d’impôt, crédit d’impôt, etc.) à l’investissement en capital devrait être subordonnée à la durée de détention des titres. Au Maroc, contrairement aux autres pays de l’étude, il n’existe pas réellement d’avantages pour les souscripteurs d’OPCR. Il y aurait donc un intérêt certain à réintroduire cette distinction dans la réglementation juridique et fiscale de l’activité d’investissement. Par ailleurs, les compagnies d’assurance au Maroc ne peuvent aujourd’hui exploiter leurs réserves techniques pour investir dans les fonds d’investissement. Pour ce faire, elles puisent dans leurs fonds propres. A l’instar de la situation dans des pays plus évolués en matière de Capital Investissement, les compagnies marocaines d’assurance doivent être autorisées à investir une part de leurs réserves techniques dans les fonds d’investissement.

Développement de l’épargne privée

Critères de notation

En plus de la distinction citée précédemment entre les titres de participation et les titres de placement qui permet de bénéficier d’avantages fiscaux sur les produits et les plus-values réalisées dans le cadre de l’investissement en capital, une autre mesure incitative pour les investisseurs individuels serait de pouvoir bénéficier d’avantages « à l’entrée ». En France, les personnes physiques qui investissent dans les FCPI et les FIP ont le droit de bénéficier d’une réduction de l’IR ou de l’ISF en contrepartie du risque lié à la composition d’actifs de ce type de véhicules. L’investissement dans le capital risque par exemple devrait fair l’objet d’un traitement fiscal plus favorable pour les investisseurs individuels.

Exonération de la TVA sur les frais de gestion Aujourd’hui, les fonds au Maroc paient la TVA sur les frais de gestion sans pouvoir la récupérer. Compte tenu du volume des montants investis et du risque inhérent à l’activité d’investissement en capital, il est important pour les fonds de pouvoir récupérer la TVA qu’ils paient sur leurs frais de gestion. Dans tous les pays étudiés, les sociétés de gestion ont la possibilité de récupérer la TVA ou en sont exonérées.

Mise en place de la consolidation fiscale et des avantages fiscaux liés au régime mère-filiale Dans plusieurs pays, il existe un régime fiscal qui permet de consolider les résultats fiscaux de chaque société d’un groupe. En d’autres termes, les résultats déficitaires d’une société du groupe ou de la holding viennent compenser les bénéfices des autres sociétés générant ainsi une économie d’impôt. A l’instar de la grande majorité des états de l’Union Européenne, l’adoption d’un régime de consolidation fiscale constituerait au Maroc, un avantage pour les groupes de sociétés en général et pour les acteurs du Capital Investissement en particulier. Le Maroc est actuellement en retard par rapport à ses voisins (Algérie et Tunisie) qui disposent déjà d’un régime de consolidation fiscale. Il est donc important aujourd’hui de s’aligner sur un régime fiscal favorable à l’environnement global de l’investissement.

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Conclusion En conclusion, nous souhaitons souligner le rôle essentiel que le Capital Investissement peut jouer dans les différentes phases de développement d’une entreprise. En particulier, il peut apporter un soutien important aux porteurs de projets et aux créateurs d’entreprise en leur fournissant un financement et un savoir-faire. En ce sens, le Capital Investissement peut être un vecteur fort de développement de l’entrepreneuriat au Maroc. Ceci doit s’inscrire également dans un contexte d’incitation à la création d’entreprises et à l’innovation par les pouvoirs publics.

Enfin, la prise en compte par les pouvoirs publics des facteurs juridiques et fiscaux favorisant le développement du Capital Investissement est essentielle car son impact économique et structurel est déterminant pour les pays en développement. Les enquêtes et les études réalisées en ce sens démontrent que les investisseurs en capital participent pleinement à la croissance économique et à la création de nouveaux emplois. De plus, l’évolution de cette activité va dans le sens d’une meilleure gouvernance des entreprises avec le développement des relations entre actionnaires et dirigeants, l’amélioration des processus de gestion et la mise à niveau par rapport aux standards internationaux.

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Conclusion

C’est aussi, au stade de la transmission, que le Capital Investissement doit occuper un rôle plus important. Le Maroc va être confronté dans les 15 prochaines années à une problématique de transmission des entreprises familiales en raison du départ à la retraite de leurs dirigeants. Or, ce tissu d’entreprises est vital pour l’économie et il est nécessaire de le préserver compte tenu de son impact en matière de création d’emplois. L’un des enjeux économiques des professionnels du Capital Investissement est, notamment, d’identifier les dirigeants qui s’apprêtent à céder leurs entreprises, de les accompagner dans cette transmission et de contribuer ainsi à la pérennisation du tissu économique. Les montages de type LBO qui interviennent en phase de transmission seraient fortement encouragés par la mise en place du régime de l’intégration fiscale (déjà en vigueur en France, Algérie, Tunisie).

CONCLUSION

En phase de développement, le Capital Investissement joue aujourd’hui déjà son rôle de soutien de la croissance de l’entreprise ; plus de 50 % des entreprises investies sont ainsi actuellement en phase de développement. Pour pouvoir bénéficier d’un cadre règlementaire plus favorable à son développement, il est nécessaire d’élargir le champ d’investissement des OPCR aux sociétés non cotées. La transparence fiscale constitue en effet un avantage concurrentiel important dans le marché régional voire mondial de l’investissement en capital. Par ailleurs, la mise en place d’un système fiscal attractif pour les investisseurs privés et institutionnels devrait permettre de collecter plus de fonds pour la modernisation et la croissance de l’entreprise marocaine.

Application du régime fiscal des plus-values au Carried Interest et au Management Package

La réussite des opérations de Capital Investissement dépend fortement de l’intervention de managers qualifiés et performants. L’intéressement de ces managers ne peut se faire sans Management Package et Carried Interest attractifs. La fiscalité de ces outils de motivation doit également être attractive et exempte de tout risque de requalification afin de ne pas détériorer les avantages ainsi accordés aux managers. Il est donc souhaitable d’appliquer à ce système de rémunération le régime fiscal des plus-values car il est d’usage, en l’absence d’un cadre fiscal clair, de recourir au barème contraignant de l’impôt sur le revenu.

Critères de notation

Il n’existe à ce jour au Maroc aucune disposition fiscale spécifique pour les systèmes de rémunération des dirigeants et salariés de la société cible (Management Package) et du Carried Interest accordé aux membres des sociétés de gestion des fonds d’investissement.

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Glossaire Action de préférence (Preferred share) Catégorie d’actions assorties de droits préférentiels de nature politique (droit d’information renforcé, droit à un représentant dans les organes de direction etc ) ou financière (droit à une récupération prioritaire des montants investis en cas de liquidation ou de cession de la société, etc.). Bon de souscription d’action (BSA) Le bon de souscription d’action est un titre financier permettant de souscrire pendant une période donnée, dans une proportion et à un prix fixés à l’avance, à une action. Capital Investissement (Private Equity) Prise de participation en capital dans des entreprises généralement non cotées. Le Capital Investissement est un soutien fondamental de l’entreprise non cotée tout au long de son existence. Il finance le démarrage (Capital Risque), le développement (Capital Développement), la transmission ou l‘acquisition (LBO/Capital Retournement) de ce type d’entreprise. GLOSSAIRE

Capital Développement Investissement en fonds propres ou quasi-fonds propres, en général minoritaire, destiné à financer le développement d’une entreprise ou le rachat de positions d’actionnaires. L’entreprise partenaire est une société établie sur ses marchés, profitable et présentant des perspectives de croissance importantes. Cette opération vise à accompagner le dirigeant dans sa stratégie de développement avec un objectif de création de valeur et de liquidité à moyen terme.

Financement en fonds propres d’entreprises ayant eu des difficultés et pour lesquelles des mesures permettant le retour aux bénéfices sont identifiées et mise en œuvre. Capital Risque (Venture Capital) Investissement réalisé par des investisseurs en capital en fonds propres ou quasi fonds propres dans des entreprises jeunes ou en création présentant un fort contenu technologique. Selon la maturité du projet à financer, le Capital Risque se subdivise comme suit :

GLOSSAIRE

Capital Retournement (Turnaround)

• l’Amorçage finance le stade de la recherche avant la création de la société • la Création intervient au démarrage de l’entreprise et au tout début de son activité • la Post-Création intervient lorsque l’entreprise a déjà achevé le développement d’un produit et a besoin de capitaux pour en démarrer la fabrication et la commercialisation Capital Transmission Investissement en fonds propres destinés à financer l’acquisition d’une société non cotée (LBO). Carried Interest Intéressement revenant aux équipes des sociétés de gestion calculé sur la base des produits et des plus-values d’un fonds de Capital Investissement. Closing Etape finale d’une opération avec la signature par l’ensemble des participants (dirigeants et investisseurs financiers) de la documentation juridique (pacte d’actionnaires notamment) et décaissement des fonds.

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GLOSSAIRE GLOSSAIRE

Benchmarking rĂ¨glementaire - Janvier 2010

OCA (Obligations Convertibles en Actions) Valeur mobilière donnant accès au capital, émise par une société et souscrite par l’investisseur en capital se composant d’un titre de créance (obligation) et de la faculté de convertir cette créance en actions de la société. Options de souscription ou d’achat d’actions - Stock options Type de droits d’accès au capital réservés aux salariés et aux dirigeants d’une société et de ses filiales, réglementés par le Code de commerce et bénéficiant d’un régime fiscal spécifique. Pacte d’actionnaires Convention conclue entre les actionnaires d’une société (fondateurs et investisseurs en capital) pour organiser leurs relations en tant qu’actionnaires. Profit sharing Mécanisme de partage du profit ou de la plus-value des actionnaires au-delà d’un certain niveau de résultat ou d’un certain rendement en cas de cession de la société. SCR (Société de Capital Risque) Bénéficiant d’un régime fiscal spécifique, la SCR est constituée sous forme d’une société par actions dont les actionnaires sont les investisseurs en capital. Son objet exclusif est la gestion d’un portefeuille de valeurs mobilières non cotées pour au moins 50 % de son actif net. TRI (Taux de Rentabilité Interne) Taux mesurant la rentabilité annualisée moyenne d’un investissement constitué de flux négatifs (décaissements) et de flux positifs (encaissements). Il est utilisé pour mesurer et suivre l’évolution de la performance des opérations de Capital Investissement.

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Due diligence – Audit Ensemble des mesures de recherche et de contrôle des informations permettant à l’investisseur en capital de fonder son jugement sur l’activité, la situation financière, les résultats, les perspectives de développement et l’organisation de l’entreprise. Effet de levier (Leverage) Effet multiplicateur de la rentabilité des capitaux propres résultant du recours au financement externe. Family office Structure gérant des patrimoines ou holdings familiaux.

GLOSSAIRE

FCPR (Fonds Commun de Placement à Risque) Au sein des OPCR, le FCPR est une copropriété de valeurs mobilières et n’a pas de personnalité morale. Il est géré par une société de gestion, agréée par l’Autorité des marchés financiers (AMF) en France et le CDVM au Maroc. Un FCPR doit investir dans des participations au capital de sociétés, en respectant certains quotas selon les types d’investissement. FCPI (Fonds Communs de Placement dans l’Innovation) Type de FCPR devant investir à hauteur d’un quota minimum dans des entreprises innovantes. FIP (Fonds d’Investissement de Proximité) Type de FCPR devant investir dans des PME non cotées situées dans une même zone géographique. Fonds de Capital Investissement GLOSSAIRE

Véhicule regroupant des investisseurs en vue de faire des investissements en capital et d’en partager les résultats. LBO (Leverage Buy Out) Acquisition d’une entreprise par des investisseurs en capital, associés aux dirigeants de l’entreprise achetée, dans le cadre d’un montage financier comportant une proportion plus ou moins importante d’emprunts et dont le remboursement est prévu par un prélèvement sur les cash-flows futurs. LP (Limited Partnership) / En commandite partnership Structure d’investissement, fiscalement transparente, principalement utilisée par les gestionnaires anglo-saxons. Le LP est géré par une société de gestion indépendante appelée le General Partner (GP). Management Buy Out (MBO) Rachat d’une société avec l’équipe de direction (un ou plusieurs de ses cadres, non actionnaires ou minoritaires). Management Package Système de rémunération du personnel dirigeant de la société cible. OBSA (Obligations à Bons de Souscription d’Actions) Valeur mobilière donnant accès au capital, émise par une société et souscrit par un investisseur, se composant d’un titre de créance (obligation) et d’un bon de souscription d’action(s) de la société (BSA).

Benchmarking règlementaire - Janvier 2010

Sources d’information

Maroc SFM : Contact :

Société Fiduciaire du Maroc A. Boukhriss, Associé ab@sfm.co.ma

Cabinet Lefèvre Pelletier Associés Contact : JL Bedos Avocat Associé jlbedos@lpalaw.com AMIC : Contact : CDVM :

Association Marocaine des Investisseurs en Capital F. Giraudon, Déléguée Générale fgiraudon@amic.org.ma Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières

France

AFIC :

Association Française des Investisseurs en Capital

AMF :

Autorité des Marchés Financiers

EVCA :

European Venture Capital Association

Grant Thornton Johannesburg Contact : AJ Jansen van Nieuwenhuizen, Associate Director ajansenvannieuwenhuizen@gt.co.za SAVCA : Contact :

South African Venture Capital Association JP Fourie, SAVCA Executive Officer jpfourie@savca.co.za

SOURCES

Afrique du Sud

SOURCES

Grant Thornton Paris Contact : S. Quagliaroli, Associé sylvain.quagliaroli@grant-thornton.fr

Tunisie ATIC :

Association Tunisienne des Investisseurs en Capital

Grant Thornton Tunis Contact : Mohamed Fessi, Associé Union Experts Compables mohamedfessi@planet.tn Turquie TurkVCA :

Association Turque des Investisseurs en Capital (www.turkvca.org)

Grant Thornton Istanbul Contact : Aykut Halit, International Practice Partner aykut.halit@gtturk.com

Dilara Vulas dilara.vulas@gtturkey.com

Ce document a été rédigé avec l’assistance financière de l’Union Européenne. Les points de vue qui y sont exposés reflètent l’opinion du Cabinet « Fidaroc Grant Thornton » et de ce fait ne représentent en aucun cas le point de vue officiel de l’Union Européenne

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