Kvartalsvis oppdatering
3. utgave 09/24
BAHR har en egen virksomhetsgruppe for kapitalforvaltning og private equity, hvor vi utelukkende jobber for kapitalforvaltere, family offices og investeringsselskaper mv.
Her er vårt kvartalsvise nyhetsbrev som gir et innblikk i hva som rører seg innenfor bransjen (fra et legalt ståsted), saker vi har vært involvert i, aktuelle regelendringer mv.
Neste utgave kommer i desember 2024.
Perioden juni til august er mer krevende enn man tror. Hvert år kommer sommerferien like overraskende. Selv om man alltid starter med gode intensjoner, er det sjeldent alle prosjekter klarer å bli avsluttet før en velfortjent sommerferie for både klient og rådgiver. I år var som foregående år, og flere prosjekter har levd gjennom sommeren. Innenfor kapitalforvaltning har vi i måneden juni til september arbeidet med flere secondary transaksjoner, dvs. transaksjoner hvor eierandeler i fond skifter eier. Dette er ofte relativt «rett frem», men blir komplisert når det kombineres med investering i et nytt fond eller investering i såkalte continuation fond. Et eksempel er Equip Capital sin etablering av et nytt continuation fond (se nærmere omtale nedenfor). I tillegg har det vært flere add-on investeringer for våre klienter som driver såkalt «buy and build» - dvs. de bygger selskapene gjennom oppkjøp i motsetning til organisk vekst.
Ellers er sommeren en tid for at folk bytter jobb og ingen sommerferie blir det samme uten jobbskifter i kapitalforvaltningsbransjen. Vi har gjennom sommeren bistått i flere “overganger”. Dette er konfidensielle prosesser og tiltredelse skjer ofte frem i tid. Sommeren er også en tid for å tenke - både for oss og våre klienter.
Dette gjelder både eksisterende forvaltere som ønsker å etablere nye produkter, og forvaltere som ønsker å starte et nytt forvaltningsmiljø. Dette er spennende og tidkrevende prosesser. Vår erfaring er at det ofte går for raskt i starten. Man må starte med det grunnleggende, dvs. om team og produkt er bra nok. Selv om vi generelt mener at kapitalinnhentingsmarkedet går rimelig bra i Norge, er det lange prosesser og ting tar tid, selv om dette selvsagt varierer fra forvalter til forvalter. Vi konstaterer at det i Norge og i utlandet er mye kapital tilgjengelig for det riktige teamet med det riktige produktet.
Som alltid er det bare å ta kontakt dersom man ønsker å diskutere et produkt eller en ide. Dette gjelder uavhengig av om man har andre rådgivere - vi gir gjerne våre synspunkter på produkter og oppsett og det er kostnadsfritt å ta en lunsj.
Totalt bistår BAHR i dag med 14 kapitalinnhentinger. Dette er kapitalinnhentinger til ulike strategier (private equity, eiendom, gjeld, infrastruktur, venture osv.), med ulik målsatt størrelse (alt fra NOK 500 millioner til NOK 20 milliarder) og som er på ulike stadier tidsmessig.
Noen helt i sin spede begynnelse, hvor man enda ikke har gått ut i markedet, men fokuserer på forberedelser og markedssondering mot noen større cornerstone investorer. Andre kapitalinnhentinger er godt i gang, og noen er kommet så langt at de er offentlige og jobber mot siste closing. Flere av disse fondsstrukturene etableres helt eller delvis i utlandet. Totalt er målsatt kapital som skal innhentes i de kapitalinnhentinger BAHR nå jobber med rundt NOK 53 milliarder. Pågående kapitalinnhentinger er generelt sett ikke offentlig, men noen av kapitalinnhentingene kan man allerede lese om i nyhetsbildet.
Av disse kan vi nevne:
• Turnstone 3 (fond-i-fond private equity forvalter som retter seg mot secondary-markedet)
• Bluefront 2 (private equity forvalter som retter seg mot sjømatindustrien)
• UNION gjeldsfond / private debt (Norges første godkjente ELTIF-fond)
Av nylig gjennomførte kapitalinnhentinger kan vi nevne continuation fondet etablert av Equip Capital relatert til porteføljeinvesteringene Rush og iteam. Continuation fond har lenge vært brukt internasjonalt som et alternativ til alminnelige realisasjoner, og benyttes nå også i større grad av norske/nordiske forvaltere. Les også mer om continuation fond nedenfor.
BAHR jobber også med noen nye etableringer, som er i helt tidlig fase. Dette er fond med strategier f.eks. innenfor shipping, impact osv.
Nylig har ikrafttredelsesdatoen for tre viktige regelverk blitt satt i Norge.
Nye regler om grensekryssende distribusjonen av kollektive investeringsfond trer i kraft 1. oktober 2024: Cross Border Distribution Directive (CBDD) og Cross Border Distribution Regulation (CBDR) har vært i kraft i EU siden august 2021. De nye reglene trer i kraft i Norge 1. oktober 2024, gjennom endringer til Verdipapirhandelloven, Verdipapirfondloven og AIF-loven. Markedssondering/pre-marketing var uregulert i EU frem til CBDD og CBDR trådte i kraft i 2021, noe som ga ulik praktisering på tvers av medlemsstatene. Ved direktivet ble adgangen til å markedssondere regulert. Den sene ikrafttredelsen i Norge har skapt uklarhet med hensyn til hvilke regler som gjelder for markedssondering for norske forvaltere i EU. Etter 1. oktober 2024, vil norske kapitalforvaltere kunne sende en forenklet melding om markedssondering til Finanstilsynet. Meldingen må sendes innen 2 uker etter markedssondering har startet, og må angi hvilke EU-medlemstater som det er og skal utføres markedssonderingsaktiviteter til. I jurisdiksjoner der fondet registreres for markedssondering, vil mulighetene for å akseptere investorer på «reverse solicitation» basis være svært begrenset.
PRIIPs-loven trer i kraft 1. oktober 2024: Lov om nøkkelinformasjon om sammensatte og forsikringsbaserte investeringsprodukter (PRIIPs-loven) trer i kraft 1. oktober 2024. PRIIPS-loven gjelder blant annet for banker, forsikringsselskaper, verdipapirforetak, forvaltningsselskap for verdipapirfond og forvaltere av alternative investeringsfond. Loven har som hovedformål å forbedre forbrukere sine forutsetninger for å vurdere kostnader, risiko og forventet avkastning før en investeringsbeslutning og samtidig bedre grunnlaget for å kunne sammenligne ulike produkter med hverandre. PRIIPs-loven får kun betydning for AIF-forvaltere med produkter som tilbys til ikke-profesjonelle investorer. Produkter som kan markedsføres mot ikke-profesjonelle
må etter ikrafttredelsen inkludere et detaljert nøkkelinformasjonsdokument (KID). BAHR har utarbeidet en standardmal for PRIIPs KID. Plikten til å utarbeide PRIIPs KID gjelder for alle alternative investeringsfond som markedsføres mot ikkeprofesjonelle etter at loven har trådt i kraft. Det betyr at reglene også gjelder for alternative investeringsfond hvor markedsføringen startet før, men ikke er avsluttet innen 1. oktober 2024. På den annen side – alternative investeringsfond som ikke lenger markedsføres ved ikrafttredelsen (fondet er ikke åpent for tegninger), vil ikke omfattes av reglene.
SFTR-forordningen trådte i kraft 1. august 2024: Verdipapirfinansieringstransaksjonsforordningen (SFTR) trådte i kraft i Norge 1. august 2024. SFTR innfører rapporteringsforpliktelser for visse motparter i verdipapirfinansieringstransaksjoner. En forvalter av alternative investeringsfond er ansvarlig for rapportering når fondet er motpart i en verdipapirfinansieringstransaksjon (SFT). Et alternativt investeringsfond som er involvert i en SFT-transaksjon, må rapportere detaljer om hver transaksjon som er inngått, endret eller avsluttet, til et godkjent transaksjonsregister. Verdipapirfinansieringstransaksjoner vil blant annet si avtaler om utlån av finansielle instrumenter og gjenkjøpsavtaler.
BAHR har bistått Anna Asset Management, med trioen Martin Helgheim, Ole Christian Wendel og Ole Nordviste, siden selskapet startet arbeidet med å etablere Anna Fund i 2023. Anna Fund investerer i kryptoderivater og søker å utnytte prissvingninger i Bitcoin. Fondet startet med NOK 33 millioner i juli 2023 og oppnådde 240% avkastning det første året. Det er, og har vært, stor interesse fra investorer. Fondet har nådd en størrelse på NOK 420 millioner, og det er bare et tidsspørsmål før terskelen for krav til konsesjon passeres. Forvaltere med konsesjon må ha depotmottaker og det har vist seg vanskelig å finne en depotmottaker for Anna Fund i Norge. Fondet må derfor trolig flyttes ut av Norge
Vi har tatt en prat med trioen.
BAHR: Avkastning på 240% i det første året som forvalter må vel nesten være verdensrekord. Hva er nøkkelen?
Trioen: Anna Fund søker å utnytte prissvingningene i Bitcoin, som historisk har vært store. Vi tar både long- og short-posisjoner slik at vi kan gjøre god avkastning både i perioder der Bitcoin-prisen stiger og faller og strategien er uavhengig av den langsiktige utviklingen i Bitcoin.
Vi tar like mange short-posisjoner som long-posisjoner. Investeringene styres av en algoritme vi har utviklet, så investeringsbeslutningene blir ikke forstyrret av «følelser». Vi har ikke sett like store prissvingninger i 2024 som vi håpet på, men algoritmen har likevel truffet veldig godt på de bevegelsene som har vært.
BAHR: Det høres jo tilforlatelig enkelt ut. Kan dere si litt mer om hva som ligger bak?
Trioen: Vi er alle sivilingeniører og studerte på NTNU samtidig. Vi har analysert enorme mengder data og så har vi alle lang erfaring innen kryptoområdet gjennom trading, forskning og design av trading-algoritmer. Resten av oppskriften må vi dessverre holde for oss selv.
BAHR: Dere er kompiser fra barndommen. Hvordan er det å være gründere sammen?
Trioen: Det er veldig morsomt å jobbe sammen med barndomskompiser. I starten var det litt tilpasning fra det å kun ha en vennskapelig relasjon, til også å ha et profesjonelt samarbeid. Men det flyter godt og vi har funnet en god rollefordeling mellom oss.
BAHR: Med dette utgangspunktet, ligger vel alt til rette for videre vekst. Hvordan ser dere på fremtiden?
Trioen: Det er stort vekstpotensial i fondet uten at det vil påvirke avkastning eller edge. Vi ser ikke noe klart tak og tror vi helt fint vi kan komme opp i tigangeren av 420 millioner, hvor vi er nå. Det er jo da selvfølgelig avhengig av at vi finner en depotmottaker for fondet i et land som har gode rammevilkår for et fond som vårt.
Continuation fond er en kombinasjon av fondsetablering og transaksjon, hvor dagens eierfond selger ett eller flere porteføljeselskaper til et nytt fond forvaltet av samme forvalter. Forvalter vil da tilby investorene i dagens eierfond å være med videre (tegne seg i continuation fondet) eller selge seg ut av porteføljeinvesteringen (delexit). I tillegg vil forvalter hente inn frisk kapital fra nye og eksisterende investorer (gjerne ledet an av en «lead investor» som spesialiserer seg på denne type fond, og som foretar forhandlingene (fondsog transaksjonsvilkår) på vegne av et investorsyndikat).
BAHR har bistått i flere av disse etableringene / transaksjonene senere tid, senest for Equip Capital for salget av porteføljeselskapene Rush og iteam. Vi er også i gang med nye prosesser. Vi har tatt en prat med partnerne Peter Hammerich og Jonathan Uggedal som ledet transaksjonen for Equip Capital.
BAHR: Hvorfor tror dere vi ser mer av continuation fond i Norge nå sammenlignet med tidligere?
PH: Dette er en trend vi har sett over lengre tid internasjonalt, og vi har vurdert mange continuation fond (etablert av utenlandske forvaltere) for norske institusjonelle investorer. Når markedet for transaksjoner
Peter Hammerich Jonathan Uggedal
er så volatilt som det har vært de siste årene, så er continuation fond et mulig virkemiddel for å gjennomføre realisasjoner i eldre fond i et ellers vanskelig marked. Vi ser også at investeringene innenfor tradisjonell private equity blir stadig større, og etter hvert for store for det opprinnelige eierfondet. For å kunne få ut potensialet i investeringen, kan det derfor være kommersielt riktig å selge det til et continuation fond. Det er også stadig flere internasjonale investorer som spesialiserer seg på slike transaksjoner, og dermed har erfaringen og muligheten til å ta rollen som lead investor.
BAHR: Hva er særlig viktig å passe på fra et legalt perspektiv når porteføljeselskaper selges til et continuation fond?
JU: Hovedforskjellen mellom salg til et continuation fond og en tradisjonell transaksjon er enkelt sagt at man selger til seg selv. Som forvalter av alternative investeringsfond er man underlagt særlige krav til behandling av mulige interessekonflikter. Det er derfor svært viktig at man i forbindelse med et continuation fond gjør en grundig compliance-gjennomgang av forvalters forpliktelser under rammelovgivningen og gjeldende avtaleverk for selgerfondet. Det er først når ting senere viser seg å ikke ha den utviklingen man ønsket at investorene vil se nærmere på dette, og da er det avgjørende å ha dokumentasjonen i orden. I denne forbindelse er prisingen viktig. Når man ikke har en tradisjonell budrunde, bør prisingen underbygges av en ekstern verdivurdering.
BAHR: Dette er i stor grad rene internasjonale prosesser (med fondsstrukturer og investorer utenfor Norge). Hvordan kan norske advokater bistå?
PH: Selv om det i slike transaksjoner er behov for bistand fra lokale rådgivere for etablering av fondsstruktur osv., følger både fondsvilkår og transaksjonsstruktur internasjonale markedsstandarder. Det er derfor ingen grunn til at norske advokater ikke kan ha hovedansvaret for slike transaksjoner. Erfaringsmessig er det også langt billigere for forvalteren sammenlignet med å bruke en eller flere utenlandske (typisk London-baserte) rådgivere.
BAHR: Ser dere noen utfordringer med trenden med continuation fond?
JU: Forvaltere lever av track record og avkastningshistorikk. Når dataen i stor grad knytter seg til salg til continuation fond kan det svekke investorenes vurderingsgrunnlag. Investorer vil se at forvalterne også klarer å realisere til uavhengige tredjeparter, og man bør derfor ha dette i mente når man vurderer exit-alternativer.
Forvaltere av alternative investeringsfond og andre kapitalforvaltere må ha et bevisst forhold til arbeidet med «AML» / anti-hvitvasking. I en kompleks og utpreget internasjonal bransje kan det være lett å trå feil, sier Martin Lange, senior associate i BAHRs virksomhetsgruppe for kapitalforvaltning og private equity.
BAHR: Ser du noen trender, nasjonalt og internasjonalt, som norske kapitalforvaltere burde være oppmerksomme på?
Lange: Ja. Det er helt tydelig at både tilsynsmyndigheter, men også investorer og banker, stiller større krav til aktørene i finanssektoren – herunder kapitalforvaltere. Dette ser vi hos vårt eget Finanstilsyn, som nå i større grad utfordrer de konkrete AML-vurderingene og tiltakene som foretakene gjennomfører. Det som var et «akseptabelt» ambisjonsnivå tidligere, er kanskje ikke tilstrekkelig i dag.
Tilsvarende ser vi at tilsynsmyndighetene i sentrale fondsjurisdiksjoner stiller stadig strengere krav. I Luxembourg er det for eksempel krav om at alternative investeringsfond vurderer hvilken hvitvaskingsrisiko investeringsstrategien innebærer, og at man risikovurderer alle investeringer som fondet gjør. Dette skal man rapportere til tilsynet i Luxembourg (CSSF). Hittil har vi ikke sett dette i Norge, men den internasjonale trenden er klar.
BAHR: Investorene selv stiller høyere krav? På hvilken måte?
“I 90% av tilfellene er det kanskje lav risiko, men dette er et område hvor man ikke kan trå feil. Det gjelder tross alt bekjempelse av alvorlig økonomisk kriminalitet.”
Lange: - Vi sitter tett på et stort antall kapitalinnhentinger, og følger gjerne fondene gjennom hele livsløpet. Vi får stadig oftere henvendelser hvor en investor gjør løpende AML-oppfølging av fond de har investert i, den norske forvalteren, hvordan teamets investeringsstrukturer er organisert, osv.
I Norge sier loven at løpende oppfølging skal gjøres «jevnlig». Hva som ligger i dette er ikke satt i sten, men basert på antallet henvendelser vi ser i dag, blir dette oftere og oftere. Dette må forvalterne være klar over og forberedt på (dvs. allokere tilstrekkelig ressurser til).
BAHR: Det henger kanskje sammen med tilsynsmyndighetenes økte fokus?
Lange: Det er nok en viktig faktor. Men man skal ikke glemme at AML handler om mer enn sjekklister, passkopier, «25%» og firmaattester. Det er regler som er innført for å bekjempe alvorlig økonomisk kriminalitet. Bare i EU alene hvitvaskes det opp mot 200 milliarder euro i året. Uten direkte sammenligning, reiste europeiske private equity, growth og venture-fond ca. 130 milliarder euro i løpet av 2023. Så det er ikke snakk om småpenger.
BAHR: Men er en forvalter i PE-bransjen «høyutsatt» for hvitvaskingsrisiko? Er ikke det mer relevant for kontantvekslingstjenester, handel med kryptovaluta, bankvirksomhet og slikt?
Lange: Absolutt. De fleste private equity-fond er lukkede og har lang levetid, noe som generelt regnes som lite egnet for hvitvasking. Men vi ser med jevne mellomrom at enkelte potensielle investorer ikke har helt rent mel i posen. Da er det essensielt at compliance er våkne, slik at disse ikke får investere. Å slippe inn en kriminell investor vil kunne forgifte hele fondet.
“Vi ser med jevne mellomrom at norske forvaltere oppsøkes av ‘invstorer’ som ikke har rent mel i posen. En slik investor vil kunne forgifte hele fondet og må stoppes”
I USA har FBI og finansdepartementet i senere tid uttrykt bekymring for hvitvaskingsrisiko i private equity- og venture capital-bransjen. Det har nok en sammenheng med at amerikanske forvaltere og fond ikke er underlagt regler om anti-hvitvasking, slik europeiske forvaltere er. Litt forenklet sagt, de er ikke forpliktet til å gjøre noe som helst. Det er et tankekors i verdens største marked.
BAHR: Hvis du skulle nevnt én sentral problemstilling hvor det er viktig å passe på, hva ville det vært?
Lange: Utkontraktering er sentralt. Har man ikke interne ressurser til å håndtere alt det løpende praktiske AMLarbeidet, så finnes det et stort antall tjenesteytere der ute. Utkontrakteres arbeidet, så må foretaket gjøre en nøye vurdering av tjenesteyteren og føre løpende kontroll. Foretaket er uansett ansvarlig til slutt. Så følg opp og ta stikkprøver!
Som med all compliance er det også slik at AMLtiltak må dokumenteres nøye, og særlig ved utkontraktering er det viktig å passe på. Har man utkontraktert det praktiske arbeidet, så må man sørge for å innhente all underlagsdokumentasjon fra tjenesteyteren.
Fortsetter neste side →
BAHR: Hvis man ønsker å utkontraktere det praktiske AMLarbeidet – er det AI som er fremtiden?
“Det som ikke er dokumentert, har ikke blitt gjort”
Lange: Det kan ikke utelukkes at AI på sikt vil kunne revolusjonere det praktiske AML-arbeidet, på lik linje med mye annet. AI og automatiserte AML-systemer er smart, men man må samtidig passe på å ikke være «for smart».
I august hadde vi gleden av å ønske Irmela van der Bijl Mysen velkommen til BAHR som Specialist Partner i vår virksomhetsgruppe for kapitalforvaltning og private equity. Irmela har spisskompetanse innenfor etablering og implementering av operative governance-, compliance- og ESG-programmer, herunder anti-korrupsjon, hvitvasking og annen økonomisk kriminalitet, og menneskerettigheter. Irmela har omfattende erfaring som ekstern rådgiver, og har in-house erfaring som Senior Compliance Officer i Statkraft, og Chief Compliance Officer i Aker Energy.
I løpet av høsten kommer også Lene Nygård (Specialist Partner) tilbake fra foreldrepermisjon. Lene har vært i BAHR siden 2016, og har siden 2020 (etter at hun kom tilbake fra secondment i NBIM) hatt et særlig fokus på ESG og bærekraftrelaterte problemstillinger for fondsforvaltere og fond.
Med både Irmela og Lene på plass vil BAHR fortsette med full styrke vår satsing innenfor compliance og ESG for kapitalforvaltere.
BAHR sin virksomhetsgruppe for kapitalforvaltning og private equity består etter dette av 27 advokater/ fullmektiger, hvorav 6 partnere. Dette gjør ikke bare BAHR til en av de store leverandørene av juridiske spisskompetanse relatert til kapitalforvaltning i Norge, men en av de største spesialist-teamene i Europa.
Per i dag, er det ikke alt som kan automatiseres, særlig når man skal vurdere kontroll og eierskap i internasjonale, kompliserte investeringsstrukturer. Der kommer man ikke utenom konkrete, manuelle undersøkelser.
Når det gjelder internasjonale tjenesteytere, er vår generelle anbefaling at norske foretak må være forsiktige med å utkontraktere til slike. De kan selvsagt være dyktige, men det norske regelverket er såpass forskjellig fra EUreglene at man lett kan trå feil – og det er det norske foretaket som til sist er ansvarlig for at AML gjøres riktig.
Forskning og utvikling er viktig innenfor alle juridiske disipliner, herunder kapitalforvaltning. Mye av tiden vår bruker vi derfor på å holde oss løpende oppdatert på alt som rører seg innenfor vårt markedsområde – både i Norge og internasjonalt. Dette arbeidet brukes selvfølgelig i klientrådgivningen. Men like mye deler vi våre erfaringer og kunnskap gjennom seminarer og faghefter.
Valg av jurisdiksjon for etablering av fond og forvalter
Både ved etablering av nye forvaltningsmiljøer og ved etablering av fond, er ett av flere viktige spørsmål i hvilket land de aktuelle enheter skal etableres. Utgangspunktet burde være at for norske forvaltere er den beste løsningen at forvalteren etableres i Norge og at fondsstrukturen etableres i Norge – uavhengig av om fondet investerer i Norge eller utlandet.
Dessverre er ikke svaret gitt. BAHR har grundig studert hvilke land som passer for hvilke fond, og hva passer for ulike forvaltere basert på hvor de opererer, investerer og henter kapital. For forvaltere er det først og fremst avgjørende hvilken fase de er i; om de er nyetablert, er i en vekstfase eller er blitt institusjonalisert. For fondet er investeringsstrategien og investorbasen avgjørende. Og hvordan påvirkes dette av den pågående debatten om skattetrykket i Norge?
Dette var tema på lunsjseminar som BAHR avholdt 28. august – et tema som åpenbart fenget stor interesse med et tettpakket auditorium og etterfølgende lunsj-mingling.
Ta kontakt med caj@bahr.no om du ønsker tilgang til presentasjonen fra seminaret.
Meld deg på her
BAHR inviterer til nytt fagseminar mandag 16. september kl. 11:00 til 13:00 med temaet «Hvorfor vil Oljefondet investere i private equity og hva bør ikkeprofesjonelle gjøre?».
Seminaret ledes av Peter Hammerich fra BAHR og Joachim Høegh-Krohn fra Turnstone, som vil ta for seg temaene;
1. Hvilke juridiske og tilgrensede forhold bør investorer tenke på før en investering i private equity?;
2. Hva er vilkårene for å markedsføre private equityprodukter mot ikke-profesjonelle investorer?;
3. Private equity som aktive klasse og er dette egnet for ikke-profesjonelle investorer?; og
4. Turnstone sitt siste fond, som skal markedsføres både mot profesjonelle og ikke-profesjonelle investorer.
BAHRs virksomhetsgruppe for kapitalforvaltning og private equity har utarbeidet fem faghefter med aktuelle temaer:
1. A-Å om skatt for private equity
2. Verdipapirfond – skatt for fond og andelseiere
3. ELTIF og EuVECA – regulerte fond for unoterte investeringer
4. ESG og bærekraft for kapitalforvaltere
5. Family office, strukturering og organisering
Hvis dere ønsker å få tilsendt et eller flere av fagheftene – ta kontakt med Peter Hammerich (ph@bahr.no) eller Camilla Jøtun (caj@bahr.no).