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二○一四年十二月廿七日至二○一五年一月二日 總 363 期 December 27 , 2014 ∼ January 2 , 2015．每逢星期六出版
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出版 泰翁傳媒有限公司
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二零一四年 第五十二期 ISSN 1941-7878
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2015 全球經濟再洗牌 【編者按】近期全球市場圍繞原油出 現了一系列的動盪，不久前本報摘要 刊 登 了 Macrosystem Finance Institute （MFI）的專門報告《飛向 2015 的第一 隻黑天鵝》，算是略有前瞻，但形勢發 展之迅疾，仍是超乎預期。12 月 23 日 晚，美國公佈了三季度超預期的環比高 達 5% 的 GDP 增速，受到廣泛關注。特 此刊發 MFI 機構最新出爐的對全球經 濟再洗牌的研判報告。 1、週期性風險 就目前而言，全球經濟最大的風險是， 中國房地產的大周期拐點和美國房地產 中周期拐點同時在 2014 年 1-2 季度出 現。這對全球的總需求、通脹水平、貿 易增長構成嚴峻挑戰。 能源價格的暴跌，恰如其分的表達了 上述風險。我們再次強調，整體上講， 原油崩盤中只有一種陰謀，即歷史的輪 盤。盧布的崩盤另當別論。 2、風險應對 現在全球最重要的變量是，中國和美 國在同步調整經濟和外交戰略。
中國務實的認識到形勢之嚴峻，重啟 了固定資產投資刺激，並尋求擴大出口； 美國在私人部門資本支出尤其能源投資 被油價抑制之後，亦不得不加大公共支 出（含軍工，非私人投資的拉動已體現 於 3 季度 GDP 中），及尋求淨出口的拉 動；這樣，理論上 2015 年就意味著星 球大戰：全球性的惡性本幣貶值及新一 輪地緣衝突。 但現實中不會如此。美國已無量寬工 具，且負載著援救日歐之重任，出口戰 爭則將擊垮二者其一。中國參與匯率大 戰，則親手毀掉“一帶一路”，尤其以 東南亞為核心之“一路”。我們修正和 精確之前的觀點：人民幣的小幅貶值， 不會以參與“貨幣戰爭”的形式出現。 我們也在之前的報告中探討過全球主 流國家經濟政策在 2015 年的轉向。貨 幣政策的重要性降低。 3、中美合作 因此，當前全球最重要的利好是，中 美低調而務實的推進高水平貿易規則談 判及雙邊開放。
我們需要密切觀察 APEC 會議以來的 一系列信號：中美氣候問題聯合聲明、 Google 解禁、 SEC 就四大會計師事務所 在華業務問題談判取得進展、中國修改 外資行管理條例給予國民待遇、轉基因 大豆進口解禁、汪洋美國行就中美大國 定位的談話、美國與古巴關係正常化等。 一系列的衝擊在所難免。如歐洲與俄 羅斯的進一步邊緣化。 4、全球經濟重新洗牌 這即是我們所說的，第六代保守型政 治經濟秩序的緩慢構建歷程。 A、中美著手構建“新型大國關係”， 即基於競合關係的“ G2 ”。戰略上隱約 如下格局，中國將讓渡中亞 - 中東 - 歐 洲事務的權益，而美國將在亞太地區給 予中國更多空間。在經濟上，中美 FTA 加速推進。在國際貿易規則和金融治理 權益上，漫長磨合。在長期盯住美元的 軟固定利率的框架下，人民幣和美元應 更多的被視為“美元集團”，人民幣強 度僅次於美元。美元集團將向全球尤其 是資源國家及新興製造業經濟體持續的 輸出通脹。 B、日歐競爭中，日本將更有優勢。 安倍經濟學已開始生效，並將積極參與 到新貿易談判之中；歐元區持續的內耗 尚未看到緩解跡象。安倍已初步解決了 日本經濟外部失衡的問題，內部失衡的 本質是龐大的隱性失業人群，安倍在內 部改革上將面臨既得利益集團的強大阻 力。但相比歐洲，日本有靈活得多的政 策工具組合，尤其當他開始重新修復與 鄰國的關係的話。 C、一些新興經濟體可能將承受“失去 的十年”。俄羅斯有財政危機的風險， 但並不嚴重，俄歐之間的妥協，既取決 於普京政權矛盾的激化程度，也係於歐
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盟內部分裂的程度。但盧布已經失去了 成為國際貨幣的能力。我們認為潛在高 風險的一些國家可能包括：阿根廷、智 利、印尼、土耳其、印度。 D、本輪調整的長期受益國，是一些中 等發達經濟體，如韓國、澳大利亞、以 色列、新西蘭等，及一些東歐國家。 5、新興市場危機 不太會以 90 年代東南亞經濟危機的 模式（中游國家危機）展開，而更接近 上世紀 80 年代拉美危機的模式（上游 國家危機）。這兩種危機貌合神離，雖 然都表現為 FDI 的抽離及國家資產負債 表風險，但前者主要是周期性危機，後 者既是周期性的，更是結構性的危機。 和 80 年代一樣，目前資源國家的資本 外逃風險，主要是資本賬戶和投資收益 大量外流導致，回抽的 FDI 大多是金融 及服務業 FDI ，由於缺乏製造業沉澱， 這些國家本幣貶值無效，亦無法融入日 元或歐元來對沖，相當多本國大型資源 型企業的外匯逃逸更火上澆油。這實質 上反映的是國際金融治理體系的失效。 石油美元在美國與資源國家的 FDI- 債 務循環，已形成超主權金融系統。出於 對金融風險的控制，美國與資源國家陷 入直接的“利率對抗”：美國加息 - 對 應加息—美再加息——再追加加息…… 危機會隨著對國際金融體系的跨國治 理而深化。我們看到美國剛宣布沃爾克 法則 (Volker Rule) 推遲兩年實施，這只是 在 G20 集團和 IMF 治理能力闕如的背 景下，被抑制被延誤的一系列金融管制 措施之一。我們擔憂 3 年後，在國際治 理體係得以重構（如改革 IMF ，解決新 興國家的投票權，改革 G20 的領導決策 機制）之後，金融整頓的負面影響將逐 步顯現。（轉接 P3）
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