Corporativo Sector Eléctrico República Dominicana Análisis de Crédito Calificaciones
Empresa Generadora de Electricidad Haina, S.A. (HAINA) Fundamentos
Nacional de Largo Plazo A-(dom) Emisión de Bonos por 30 MM A-(dom) de dólares Emisión de Bonos por 50 MM A-(dom) de dólares
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Las calificaciones asignadas reflejan el diversificado portafolio de generación de la empresa, el uso de diversas fuentes de combustibles en sus plantas, su sólida posición de mercado y su eficiencia operativa. Los activos de generación de HAINA están compuestos por plantas que utilizan fuel-oil, diesel y carbón ubicadas a lo largo del país. Esto proporciona a la empresa diferentes posiciones en la lista de méritos de despacho. La eficiencia operativa de HAINA compara favorablemente con otras empresas generadoras del país. La compañía registra una tasa calórica promedio de 9.526 unidades térmicas británicas (BTU) por kilovatio-hora (kWh), destacando que para su unidad más eficiente este indicador se ubica en 7.800 BTU/kWh, utilizando fuel-oil pesado llamado fuel-oil Nº6.
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Las actividades de HAINA dependen en buena medida de las políticas implementadas por el gobierno dominicano para darle viabilidad financiera al sector eléctrico. En este sentido, en octubre de 2009, la República Dominicana entró en un acuerdo stand-by con el FMI y firmó una carta de intención, modificada más tarde en marzo de 2010. Esta carta de intención establece la estrategia del país para mejorar el sector de la electricidad al eliminar gradualmente el déficit tarifario, la eliminación de las zonas de electricidad gratis (PRA) y estar al día con las compañías de generación de electricidad mediante el mantenimiento de las cuentas por pagar en 45 días, principalmente. El gobierno realizó cambios a nivel institucional sustituyendo la gerencia de la CDEEE, la cual se ha adherido firmemente a la ley de electricidad recientemente revisada y ha puesto en marcha un programa de reducción de pérdidas como la iniciativa “cero deuda cero robo”. No obstante, el monto de los subsidios gubernamentales al sector se mantiene aún en niveles importantes.
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HAINA registra apropiados indicadores financieros. Su perfil financiero se caracteriza por un satisfactorio apalancamiento dado el adecuado plazo de vencimiento de su deuda y una apropiada cobertura de intereses. HAINA registró relación de EBITDA a gastos por intereses financieros y comerciales de 3,9 veces y un apalancamiento medido mediante la relación de deuda total bruta a EBITDA de 2,6 veces para el cierre del año fiscal 2010.
Información Financiera Empresa Generadora de Electricidad Haina, S.A. (M USD)
Ventas Netas EBITDA FGO Deuda Total EBITDA/Gastos Fin. Deuda Total/EBITDA
31/12/10
31/12/09
422.509 78.670 65.263 206.567
307.198 44.555 19.021 202.367
3,9x
1,7x
2,6x
4,5x
Analistas Lucas Aristizabal +312 368 3260 lucas.aristizabal@fitchratings.com
Julio Ugueto +58 212 286 3232 Julio.ugueto@fitchratings.com
Reportes Relacionados • Corporate Rating Methodology (August 2010) • National Ratings – Methodology Update (December 18, 2006)
Elementos Claves de la Calificación de Riesgo Fitch considera que una mejora importante de los indicadores de gestión de las empresas distribuidoras, pudiera favorecer la calificación de riesgo de la empresa.
Liquidez y Estructura de Capital Al cierre del año 2010 la empresa registró 110 millones de dólares en caja, lo que se traduce en un cómodo nivel de liquidez para este ejercicio fiscal. Asimismo, el perfil de vencimiento de su deuda se considera adecuado, reflejado en una cobertura del servicio de deuda por el EBITDA de 2 veces al 31 de diciembre 2010.
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Mayo 17, 2011
Corporativo Perfil La Empresa Generadora de Electricidad HAINA, S.A. (HAINA) opera actualmente 15 unidades generadoras en 7 plantas a lo largo del país. La empresa posee actualmente una capacidad instalada combinada de cerca de 600 MW, lo cual representa un 20% de la capacidad instalada del país. HAINA fue privatizada en el año 1999 como parte de la estrategia gubernamental de capitalizar las compañías eléctricas. Desde entonces, la empresa ha incrementado su capacidad instalada hasta cerca de 600 MW desde 285 MW y ha reducido su tasa calórica promedio hasta su actual nivel competitivo de 9.526 BTU/kWh desde 14.449 BTU/kWh. HAINA adicionalmente aumentó su eficiencia al reducir su número de empleados hasta 377 desde un total de 1.000 durante el mismo lapso de tiempo. Haina Investment Company, Ltd (HIC) es propietaria del 50% de HAINA, el gobierno dominicano mantiene el 49,97% de capital de la empresa, mientras que el resto del capital es propiedad de anteriores empleados de la Corporación Dominicana de Electricidad. Presentación de Cuentas: Para el presente reporte se utilizaron los estados financieros auditados por la firma Price Waterhouse Coopers. Los estados financieros empleados en la elaboración del presente informe fueron elaborados de acuerdo a los principios contables generalmente aceptados en los Estados Unidos de América (USGAAP).
Operaciones El desempeño operativo de la empresa ha mejorado significativamente desde la privatización. Ademas de los avances operativos ya mencionados, destaca el incremento de disponibilidad de las plantas hasta 97% desde 60% y la reducción de salidas forzadas hasta 3% desde casi un 10% durante los últimos 8 años. HAINA vende energía bajo PPAs a largo plazo, estructurados y denominados en dólares con las tres principales empresas distribuidoras del país. Los PPAs de la compañía por un total de 350 MW están distribuidos de la siguiente manera: 138 MW con la Empresa Distribuidora de Electricidad del Sur (EDE-Sur), 112 MW con la Empresa Distribuidora de Electricidad del Norte (EDE-Norte) y 100 MW con la empresa Distribuidora de Electricidad del Este (EDE-Este). Debe destacarse, que este último contrato está parcialmente suspendido (50 MW) hasta el 30 de junio de 2012. Asimismo, HAINA mantiene un contrato de venta de 100 MW a 18 años con Consorcio Energético Punta Cana-Macao (CEPM), empresa que opera un sistema aislado ubicado en la zona turística al este de la República Dominicana. Por su parte, la empresa está construyendo en el sur-oeste de la República Dominicana un proyecto de generación de electricidad a través de turbinas eólicas, con una capacidad de 25 MW, las cuales entrarían en operación a mediados del año 2011. Al cierre del año fiscal 2010, la mayor demanda en el mercado eléctrico y la reactivación parcial del contrato con EDE-Este, incidieron en el aumento de las ventas de energía de HAINA durante el período. De hecho, La reactivación parcial (50%) del PPA con EDE-Este desde julio 2010, contribuyó al aumento en las ventas de energía en 11,4% respecto al año 2009 para alcanzar 2.178 Gwh.
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Empresa generadora de Electricidad Haina, S.A.
Mayo 2011
Corporativo Aspectos Regulatorios El sistema eléctrico de la República Dominicana inició un profundo programa de reformas desde principios de los años 90´s, a través de la realización de diferentes estudios sobre los posibles cambios del marco regulatorio, la estructura del mercado y la propiedad del mismo. Así en el año 1999, se concretó la separación de las responsabilidades del Estado como propietario de las empresas y su rol regulatorio, a través de la creación de la Superintendencia de Electricidad y el establecimiento de la Comisión Nacional de Energía, el más alto ente regulador del sector. Así también, se separaron las actividades de generación, transmisión y distribución, restringiendo la integración vertical de las empresas eléctricas. A su vez, se organizó el mercado de generación como una actividad de riesgo, donde los participantes tienen libre acceso e inversión, y su operación está basada en un sistema de costos marginales, mientras que la transmisión y distribución serían mercados regulados. La aplicación de dicha reforma ocurrida en el año 1999, contemplaba un período de transición inicial de 5 años, durante el cual las tarifas que cobran las distribuidoras al usuario final serían ajustadas según el ritmo de la devaluación del peso con respecto al dólar, cambios en el precio del petróleo y la inflación externa e interna. Adicionalmente, estas tarifas permitirían la incorporación de los altos niveles de pérdidas técnicas y no técnicas, así como también de índices de cobranza por debajo de niveles considerados eficientes, siendo que las empresas contarían con esos cinco años para ir ajustando dichas anomalías. En el caso del mercado de generación, las empresas comercializan su déficit y excedente contractual en el mercado spot al costo marginal del sistema, mientras que el Organismo Coordinador (OC) despacha las distintas unidades del sistema basado en los costos variables reportados en forma semanal. La transmisión se organiza como un servicio público a través de una empresa propiedad del estado dominicano, con obligación de brindar acceso, no discriminatorio, a todo usuario, a cambio de una contraprestación al propietario, previamente establecida por la Superintendencia de Electricidad por períodos de 4 años. El marco regulatorio de las actividades del sector eléctrico dominicano se basa en la Ley General de Electricidad del año 2001, el cual constituye el principal cuerpo legal que rige las actividades de generación, transmisión y distribución de electricidad, así como lo relacionado a las funciones de los organismos del Estado relacionados en estas materias. Las funciones esenciales del Estado son de carácter normativo, promotor, regulador y fiscalizador. Debe destacarse, que en el mes de julio de 2007 se aprobó la reforma de la Ley General de Electricidad, siendo uno de los aspectos más importantes de esta modificación la penalización del robo de electricidad, siendo que durante el año 2007, también se promulgó el reglamento de la referida ley. Debe destacarse, que desde febrero del año 2009, las empresas distribuidoras iniciaron la aplicación efectiva de la citada normativa, siendo que todavía representa un reto para las empresas distribuidoras el reducir las pérdidas de electricidad, tanto por el descenso del robo de energía por parte de clientes industriales como por la conversión de usuarios no pagadores en clientes. Por otro lado, aunque el sistema eléctrico dominicano posee suficiente capacidad para servir la demanda, las empresas distribuidoras aún no cobran lo suficiente a los usuarios finales para cubrir sus costos operativos así como pagar a las generadoras por la capacidad contratada. Ello representa pérdidas importantes para las empresas distribuidoras por lo que éstas han requerido importantes cantidades de subsidio gubernamental. Debe destacarse, que en la actualidad el sector eléctrico dominicano no es autosostenible financieramente y que las mejoras observadas recientemente por el mismo han sido modestas. Además, es importante mencionar que el soporte Empresa Generadora de Electricidad Haina, S.A. Mayo 2011
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Corporativo proporcionado por el gobierno ha representado anualmente entre el 2% y 2,5% del producto interno bruto del país. Afortunadamente, los subsidios y el soporte gubernamental han permitido a las distribuidoras poseídas por el gobierno honrar sus compromisos con las empresas generadoras privadas, destacando, no obstante, que esta situación no es sostenible en el largo plazo. Asimismo, el gobierno continuará enfrentando presiones a fin dar prioridad a la inversión en salud y educación, a expensas del sector eléctrico. Dada la situación del sector eléctrico, el gobierno de la República Dominicana se plantea retos importantes, considerando que las medidas que deberían ser tomadas, tengan el fin de mejorar la gestión financiera de las empresas distribuidoras, proporcionar autosostenibilidad al sector eléctrico dominicano y por ende reducir las transferencias del sector público al mismo. Éstas se fundamentarían en tres factores: un aumento tarifario, en una focalización de los subsidios y en la aplicación del nuevo marco legal que penaliza el robo y el fraude energético. Aún cuando el gobierno dominicano ha realizado anuncios en esta dirección, estas medidas tienen un carácter altamente impopular por lo que la velocidad y el grado de aplicación de estas disposiciones pudiera no ser el requerido por la delicada situación del sector eléctrico del país. No obstante, en este sentido, a partir del mes de junio de 2009, a fin de reducir el impacto del rezago tarifario en el presupuesto nacional y considerando que las tarifas eléctricas se mantenían sin variación desde el año 2005, la Superintendencia de Electricidad autorizó el incremento de las mismas en un promedio de 6,4% en junio y en 5,1% en promedio en el mes de julio; asimismo, ese mismo mes, el ejecutivo nacional eliminó el Programa de Reducción de Apagones (PRA) y la aplicación del Bonoluz con el objeto de focalizar efectivamente el subsidio hacia los consumidores de escasos recursos. Cabe destacar que estas iniciativas fueron tomadas como sugerencias de los organismos multilaterales. Lo anterior será complementado con un plan de inversiones en el área de distribución, principalmente en la red y medidores, con el fin de incrementar el número de clientes y reducir las pérdidas de energía. El referido plan implica una inversión de 150 millones de dólares y será financiado por un préstamo del Banco Interamericano de Desarrollo y el Banco Mundial. Dentro del contexto de la mejora de la gestión del sector eléctrico, a finales del año 2009, el gobierno de la República Dominicana suscribió un acuerdo stand-by con el Fondo Monetario Internacional (FMI) en el cual se incluyó adicionalmente a las medidas de focalización del subsidio y del aumento tarifario, se incluyó un tope en la acumulación de atrasos hasta un máximo de 45 días. Al cierre del año 2009, la liquidación de los atrasos internos con las empresas generadoras de electricidad no se cumplió, debido principalmente a costos del combustible mayores de lo estimado; sin embargo, estos atrasos fueron liquidados en marzo de 2010, por lo que al cierre del primer trimestre del año, el gobierno se encontraba al día en sus obligaciones con los generadores de electricidad privados. Debe destacarse que en lo adelante, la ausencia de retrasos en los pagos a las empresas generadoras dependerá del cumplimiento de las metas de aumento de tarifas y de reducción de pérdidas de energía en un contexto de incrementos reducidos en los precios de los combustibles. Asimismo, el acuerdo con el FMI, incorpora el compromiso de eliminar gradualmente el déficit de tarifa; aumentar el índice de recuperación de caja (que mide que porcentaje de la energía despachada al sistema es efectivamente cobrada) hasta 70% mediante el aumento total de usuarios regulados hasta 1,9 millones para el cierre del año 2010 mediante la conversión de aproximadamente 600.000 usuarios que no pagan en clientes registrados. En este sentido, es importante destacar que la reducción del déficit del sector eléctrico y la reducción de las transferencias del gobierno es muy importante para
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Corporativo la República Dominicana para reducir su déficit fiscal, de conformidad con el referido acuerdo stand-by. Por su parte, a finales del año 2006 el gobierno dominicano anunció su intención de renegociar los contratos de compra de energía por parte de las empresas distribuidoras con algunas generadoras, con el objetivo principal de reformular el cálculo de precios de energía a fin de reducir el costo de la electricidad a las distribuidoras. Esta propuesta implica la reducción del margen operacional de esas empresas generadoras. Sin embargo, es importante destacar que la renegociación no podrá realizarse de manera unilateral por parte del gobierno, considerando los acuerdos que suscribió el gobierno con organismos multilaterales, siendo que a la fecha este proceso no se ha iniciado y que no se estima una fecha exacta en el cual se lleve a cabo este proceso de renegociación.
Estrategia y Posición Competitiva HAINA mantiene una sólida posición competitiva y una participación de cerca de 20% del total de capacidad instalada de generación del país. La posición competitiva de la empresa es reflejo principalmente de su diversificado portafolio de activos de generación. El sector eléctrico de la República Dominicana se caracteriza por mantener una elevada capacidad de generación termoeléctrica. De los cerca de 2.945,2 MW de capacidad instalada del país, sólo 469.3 MW (16%) proviene de generación hidroeléctrica, siendo que el resto proviene de generadores termoeléctricos que utilizan diversos combustibles. Se estima que el peso de la capacidad de generación termoeléctrica dentro de la matriz de generación se mantenga sin cambios en el futuro, ya que los planes de expansión de la capacidad a nivel nacional prevén incorporar nueva capacidad en la misma proporción (hidro y termoeléctrica). La estrategia de la compañía es mejorar su eficiencia mediante la inversión en nueva generación con bajo costo marginal, así como diversificar sus ingresos de fuentes distintas a las tres empresas de distribución. En línea con esta estrategia, la empresa suscribió un acuerdo de para proveer electricidad al Consorcio Eléctrico Punta Cana-Macao (CEPM), una empresa distribuidora de electricidad en la zona este del país, conocida por su atractivo turístico. Ello es favorable para la calidad crediticia de HAINA ya que CEPM no presenta los problemas sistémicos de las principales empresas de distribución del país. Desde el punto de vista financiero, la empresa prevé realizar una nueva emisión local de bonos por 50 millones de dólares, a fin de financiar las inversiones de capital para la expansión de los negocios de la empresa (incluyendo la adquisición de activos o sociedades), incrementar el plazo promedio de sus pasivos financieros y para capital de trabajo.
Desempeño Financiero El perfil financiero de la empresa es considerado satisfactorio y cónsono con su categoría de calificación, dado el relativamente apropiado apalancamiento y la adecuada cobertura de intereses con un bajo riesgo de refinanciamiento a corto y mediano plazo. HAINA reportó una cobertura de intereses medida a través de la relación de EBITDA a gastos financieros de 3,9 veces y un apalancamiento medido por la relación de deuda a EBITDA de 2,6 veces a diciembre de 2010. La posición de liquidez de HAINA se considera sólida para la calificación asignada. empresa cuenta con un saldo de efectivo y equivalentes de cerca de 111 millones dólares a diciembre 2010 que comparan favorablemente con los aproximadamente millones de dólares de deuda a corto plazo. Igualmente, HAINA registra una relación Empresa Generadora de Electricidad Haina, S.A. Mayo 2011
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Corporativo EBITDA a servicio de deuda de 2 veces durante el mismo período. En lo adelante, se estima que la empresa financie sus futuros proyectos de expansión con una combinación de la generación interna de caja y financiamiento, en un contexto de mantenimiento de niveles de apalancamiento cónsonos con la calificación asignada.
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Corporativo Resumen Financiero - Empresa Generadora de Electricidad HAINA, S.A. (miles de dólares, años fiscales culminados el 31 de diciembre)
Resumen Financiero Rentabilidad EBITDA Operativo EBITDAR Operativo Margen de EBITDA (%) Margen de EBITDAR (%) Retorno del FGO / Capitalización Ajustada (%) Margen del Flujo de Fondos Libre (%) Retorno sobre el Patrimonio Promedio (%) Coberturas FGO / Intereses Financieros Brutos EBITDA Operativo/ Intereses Financieros Brutos EBITDAR Operativo/ (Intereses Financieros + Alquileres) EBITDA Operativo/ Servicio de Deuda EBITDAR Operativo/ Servicio de Deuda FGO / Cargos Fijos FFL / Servicio de Deuda (FFL + Caja e Inversiones Corrientes) / Servicio de Deuda FGO / Inversiones de Capital Estructura de Capital y Endeudamiento Deuda Total Ajustada / FGO Deuda Total con Asimilable al Patrimonio/EBITDA Operativo Deuda Neta Total con Deuda Asimilable al Patrimonio/EBITDA Operativo Deuda Total Ajustada / EBITDAR Operativo Deuda Total Ajustada Neta/ EBITDAR Operativo Costo de Financiamiento Implicito (%) Deuda Garantizada / Deuda Total Deuda Corto Plazo / Deuda Total
2010
2009
2008
2007
2006
78.670,0 78.670,0 18,62 18,60 16,10 12,50 13,60
44.555,0 44.555,0 14,50 14,50 9,10 (14,10) 4,70
74.174,0 74.174,0 16,10 16,10 18,00 (6,70) 12,60
70.535,0 70.535,0 20,50 20,50 13,20 (0,60) 13,50
61.114,0 61.114,0 19,70 19,70 14,10 3,50 8,30
4,20 3,87 3,87 2,00 2,00 4,20 1,80 4,60 2,70
1,70 1,72 1,72 1,40 1,40 1,70 (0,50) 0,70 (2,90)
3,70 3,10 3,10 2,90 2,90 3,70 (0,30) 0,60 0,40
4,60 5,00 5,00 2,70 2,70 4,60 0,40 3,00 0,40
3,70 4,00 4,00 1,80 2,10 4,70 0,80 1,00 12,00
2,41 2,63 1,20 2,60 1,20 9,90
4,51 4,54 3,70 4,50 3,70 13,60
2,00 2,40 2,10 2,40 2,10 13,10
2,90 2,70 1,70 2,70 1,70 9,50
1,90 1,80 1,60 1,80 1,60 13,80
0,10
0
0
0,10
0,20
Balance Total Activos Caja e Inversiones Corrientes Deuda Corto Plazo Deuda Largo Plazo Deuda Total Deuda asimilable al Patrimonio Deuda Total con Deuda Asimilable al Patrimonio Deuda Fuera de Balance Deuda Total Ajustada con Deuda Asimilable al Patrimonio Total Patrimonio Total Capital Ajustado
583.385,0 110.924,0 19.600,00 186.967,0 206.567,0
554.309,0 39.548,0 6.000,00 196.367,0 202.367,0
584.234,0 22.340,0 1.703,00 175.000,0 176.703,0
531.494,0 67.053,0 12.442,00 175.000,0 187.442,0
437.912,0 7.423,0 18.275,00 88.713,0 106.988,0
206.567,0 0 206.567,0 324.181,0 530.748,0
202.367,0 0 202.367,0 291.804,0 494.171,0
176.703,0 176.703,0 316.687,0 493.390,0
187.442,0 0 187.442,0 299.914,0 487.356,0
106.988,0 0 106.988,0 261.942,0 368.930,0
Flujo de Caja Flujo generado por las Operaciones (FGO) Variación del Capital de Trabajo Flujo de Caja Operativo (FCO) Flujo de Caja No Operativo / No Recurrente Total Inversiones de Capital Dividendos Flujo de Fondos Libre (FFL) Adquisiciones y Ventas de Activos Fijos, Neto Otras Inversiones, Neto Variación Neta de Deuda Variación Neta del Capital Otros (Inversión y Financiación) Variación de Caja
65.263,0 34.552,0 99.815,0 0 (37.099,0) (10.000,0) 52.716,0 0 14.488,0 4.170,0 0 0 71.374,0
19.021,0 (36.323,0) (17.302,0) 0 (5.881,0) (20.003,0) (43.186,0) 0 32.978,0 27.737,0 0 (322,00) 17.207,0
65.116,0 (58.979,0) 6.137,0 0 (17.098,0) (20.000,0) (30.961,0) 0 16.986,0 (10.738,0) 0 0 (24.713,0)
50.282,0 (49.058,0) 1.224,0 0 (3.329,0) 0 (2.105,0) 0 (16.043,0) 57.779,0 0 0 39.631,0
40.933,0 (28.953,0) 11.980,0 0 (997,0) 0 10.983,0 0 (537,0) (7.951,0) 0 0 2.495,0
Estado de Resultados Ventas Netas Variación de Ventas (%) EBIT Operativo Intereses Financieros y Comerciales Brutos Alquileres Resultado Neto
422.509,0 37,54 62.588,0 20.304,0 0 41.973,0
307.198,0 (33,30) 29.015,0 25.837,0 0 14.403,0
460.567,0 33,68 58.870,0 23.792,0 0 38.934,0
344.519,0 11,28 55.211,0 13.985,0 0 37.973,0
309.605,0 23,50 34.008,0 15.180,0 0 20.942,0
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Corporativo
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