Grupo Nutresa: análisis fundamental - VALUE INVESTING 25 Junio 20013 Autor: Eric Mosvel - @BeaconStock
Empecemos por decir que Nutresa es una compañía (conglomerado) estable que goza de buena salud financiera, compañía que esta poco apalancada y desde el 2006 viene en una etapa de expiación a través de la adquisición de compañías nacionales e internacionales que ayuden a posicionarse en nuevos mercados. El negocio de Nutresa es fácil de enten entender, der, esta compañía procesa, elabora, vende y distribuye prod productos uctos alimenticios de sus diferentes marcas que se encuentra en cárnicos, chocolates, galletas, café, helados y pastas. Posee una ventaja competitiva (moat/foso)) exitosa es tan así que puedo apostar que en esta semana debieron haber consumido algún producto de Nutresa y ni siquiera se dieron cuenta.
Operaciones Grupo Nutresa 6,000,000 5,000,000 4,000,000 3,000,000 2,000,000 1,000,000 2005
2006
2007
2008
Ingresos operacionales
2009
2010
2011
2012
Costo de ventas
Grafico 1. Operaciones Grupo Nutresa.
En el 2012 Nutresa tuvo ventas por valor de 5,3 billones de pesos y la meta de los directivos es tener un crecimiento sostenido que les permitan duplicar esa cifra para 2020, 10 billones en ventas no está nada mal, teniendo en cuenta que es una meta re realista y con un crecimiento crecimient de por lo menos 10% antes de impuestos es muy probable alcanzarla. La participación dentro del mercado colombiano y el extranj extranjero pueden verlo en el gráfico 9,, adicional a esto la participación de un 44% en Dan Kaffe (Malaysia) brindan un alto potencial al abrir un nuevo mercado en el continente asiatico.
TABLA DE VALORACIÓN CORPORATIVA
INGRESOS Ingresos operacionales % cambio año previo Utilidad bruta Margen Brut (%) Ingreso operacional Margen Oper(%) Utilidad neta Margen Net (%) EBITDA Margen EBITDA (%) UPA Efectivo provisto por la operación FCL CROIC ROIC
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2.402.181 908.708 37,8% 275.207 11,5% 191.697 8,0% 326.457 13,6% 441
2.872.015 19,6% 1.111.379 38,7% 300.074 10,4% 176.535 6,1% 382.594 13,3% 406
3.449.517 20,1% 1.414.209 41,0% 432.885 12,5% 247.313 7,2% 587.754 17,0% 568
4.009.727 16,2% 1.625.633 40,5% 465.886 11,6% 299.051 7,5% 569.823 14,2% 687
4.588.366 14,4% 1.770.177 38,6% 448.724 9,8% 213.274 4,6% 551.034 12,0% 490
4.458.858 -2,8% 1.870.950 42,0% 432.744 9,7% 263.239 5,9% 538.165 12,1% 605
5.057.383 13,4% 2.027.181 40,1% 432.495 8,6% 253.511 5,0% 568.131 11,2% 551
5.305.782 4,9% 2.241.322 42,2% 521.112 9,8% 345.507 6,5% 671.095 12,6% 751
269.489 860.706
157.579 591.983
282.916 911.647
165.593 1.054.466
424.100 1.046.674
393.966 926.137
325.012 921.646
576.289 1.052.785
22,9% 2,2%
13,7% 2,9%
20,2% 4,1%
24,7% 3,9%
17,1% 3,8%
13,0% 2,4%
13,0% 2,5%
13,4% 2,2%
CROIC (Cash ReturnOnInvested Capital): muestra la cantidad de flujo de caja libre por cada dólar que el negocio genera de capital invertido. Esto es lo último en rendimiento métrico, ya que muestra claramente la eficacia de la gestión y la fortaleza del negocio. ROIC (Retorno Sobre el Capital Invertido): es un rendimiento mucho mejor como alternativa métrica al ROE y sirve para encontrar inversiones de calidad, ya que mide la rentabilidad de todo el capital invertido, incluyendo el capital financiado con deuda
CROIC vs ROIC CROIC
ROIC
24.7%
22.9% 20.2%
17.1% 13.7%
2.23%
2005
2.86%
2006
4.11%
2007
3.91%
2008
3.84%
2009
13.0%
13.0%
2.36%
2.50%
2010
2011
13.4%
2.20% 2012
Para hallar el indicador CROIC se debe calcular la siguiente formula:
CROIC = FCL / Inversión de Capital Inversión de capital = Patrimonio + Total pasivos – Pasivos Corrientes – Exceso de Caja
ROIC = NOPAT / Inversión de Capital (Solo se debe calcular el NOPAT, recuerda que ya hallaste el denominador)
Para interpretar el CROIC se debe tener claro que un porcentaje mayor a 10% es indicador de buena gestión, si además de esto el CROIC se incrementar año a año quiere decir que los directivos están creando valor a la compañía. La interpretación del ROIC es complementaria al ROE; el ROIC no solo tiene en la cuenta el capital de los accionistas sino el capital financiado por la deuda. Este indicador nos ayuda a seleccionar a las compañías con un ROIC que sea incremental y sostiene en el tiempo, esto
Ingresos Operacionales (billones de pesos) Ingresos Operacionales
2,402,181
2,872,015
3,449,517
2005
2006
2007
4,009,727
4,588,366
4,458,858
5,057,383
5,305,782
2008
2009
2010
2011
2012
Grafico 2. Ingresos operacionales
Los inversores de largo plazo tienen claro que cuando se compra una acción lo que en realidad está comprando es una parte del negocio y de manera indirecta el presidente y toda la junta directiva trabajan para usted, es por esto que es muy importante ent entender ender el negocio y conocer la estructura financiera de la compañía compañía. Para el inversionista que quiera comprar acciones del Grupo Gr Nutresa tiene que hacerse la idea que en últimas resulta más beneficioso conservar sus acciones que estar operando diariamente, además el tiempo recompensa a las personas que no se dejan influenciar por el miedo y está demostrado que en términos reales un inversionista de largo plazo tiene más probabilidades de salir victorioso cuando ha comprado a un precio justo justo. El margen de utilidad neto desde el 2009 viene en un incremento sostenido con la excepción del 2011 año en el cual no se obtuvo buenos resultados operacionales,, no obstante dejo buenas oportunidades para adquirir acciones para los que supieron aprovechar aprovechar.
Flujo de efectivo 2012 2011 Efectivo provisto por la operación
2010 2009 2008
Efectivo usado en actividades de inversión
2007
Efectivo usado para financiación
2006 2005 (600,000) (400,000) (200,000) Grafico 3. Estado de flujo de efectivo.
200,000 400,000 600,000 800,000
El estado de flujo de efectivo, el efectivo generado por la operación se vio un poco enredado durante 2006 al 2010 periodo en el cual Nutresa decidió ir de compras por la región y consolidar la expansión a punta chequera y apalancamiento bancario, a pesar de ello salió adelante de estas turbulencias.No es normal que una compañía genere más efectivo vía financiación (barra verde) que la misma operación (barra azul) hecho ocurrido durante el 2006, esteefectivo fue usado posteriormente para adquirir compañías nacionales y extranjeras.
En el 2006-2008 se concretó muchas de las adquisiciones que hoy Nutresa tiene en su portafolio, la naturaleza de un conglomerado es crecer engullendo a otras compañías, sin embargo cuando una compañía que adquiere a otras con una media anual de dos (2) y tres (3) por lo general presentan ciertos problemas que desembocan en desajustes temporales mientras la maquinaria financiera se reajusta a estas nuevas compañías.
El efectivo usado en actividades de inversión en el 2009 por valor de $453.372 millones de pesos fue en parte por adquisición de un crédito mercantil (compañías adquiridas) y la adquisición de propiedad, planta y equipo, este tiene como finalidad repotenciar los estructura productiva en diferentes países de Latinoamérica.
Crecimiento vía adquisiciones. Nutresa desde el 2006 ha ido creciendo a través de adquirir la totalidad o la mayoría accionaria de distintas compañías con el propósito de entrar en nuevos mercados o consolidarse en los mercados ya establecidos, el historial de las adquisiciones fueron las siguientes:
1. 2. 3. 4. 5. 6.
2006 Meals de Colombia Blue Ribbon Riviana Pozuelo Mil Delicias S.A. Winter’s W. Good Foods.
1. 2. 3. 4. 5. 6.
2007 Rica Rondo S.A. (Alimentos Cárnicos) Frigorífico Suizo S.A. Frigorífico Continental S.A. Frigorífico del Sur Tecniagro S.A. Proveg Ltda.
1. 2. 3. 4. 5. 6.
2008 - fusiones Ernesto Berard. Maple Development. Proveg Investments. Pozuelo Investments. Tropical Foods. Investments. Hermo Investments.
2009 1. Nutresa S.A. de C.V. 2. Sere S.A. de C.V.
Portafolio de Alimentos: en el 2008 se conformó este portafolio vía fusión, posteriormente fue absorbida por el Grupo Nutresa en el 2010.
2010 1. Industrias Aliadas S.A. 2. Fehr Holding, LLC Fusion porabsorción: Grupo Nutresa S.A. 1. Valores Nacionales S.A.S. 2. Portafolio de Alimentos S.A.S.
2011 3. Helados Bon S.A. 4. Distribuidora Bon S.A.
2012 1. American Franchising Corp.
Red Cordialsa: Nutresa durante el 2004 conformo una red de distribución y comercialización en Centroamérica (El Salvador, Honduras, Nicaragua y Costa Rica) con el nombre de Cordialsa, Cordialsa en la actualidad se liquidaron o están en proceso de liquidación Cordialsa Nicaragua y Cordialsa Cordial Honduras. En Venezuela también se liquidó una red de comercialización y distribución por razones de hiperinflación.
Beneficio anual (miilones de pesos) Utilidadad Neta
191,697
176,535
2005
2006
247,313
2007
299,051 213,274
2008
2009
345,507
263,239
253,511
2010
2011
2012
Grafico 4. Ingresos anules.
En el gráfico de los beneficios anuales se aprecia el efecto 2009 el bajón de la crisis y a esto sumado la etapa de expansión durante 2006 al 2008 que luego pasaron factura en los tres años posteriores.. A pesar que el 2012 fue difícil en términos generales, los buenos os resultados de Nutresa evidencian una buena recuperación.
Utilidad neta por accion Utilidad neta por accion 568.37
440.56
405.71
2005
2006
750.90
687.28 490.15
2007
2008
2009
604.98
550.96
2010
2011
2012
Grafico 5. Utilidad por acción.
Las utilidades netas por acción y el crecimiento porcentual año a año de las mismas, evidencian que los años más complejos pasaron y ahora viene el periodo de consolidación de los esfuerzos hechos a mediados de la década pasada. La recomendación será ponerle el ojo a las compañías cuyos incrementos de utilidad por acción son sostenidos e incrementales en el tiempo.
Crecimiento UPA 40.1%
36.3% 23.4%
20.9% -7.9% 2006
2007
2008
2009 -28.7% Crecimiento UPA
Grafico 6.. Crecimiento porcentual de la utilidad por acción.
2010
2011 -8.9%
2012
Análisis Fundamental (millones de pesos): 2005 Capital de trabajo operativo 312.036 Cambio de KdTOp Capital de explotación 399.838 Relación activo circulante 2,23 Capital de explotación vs 396.136 Pasivos LP ROE 4,99%
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
384.609 72.573
456.471 71.862
666.894 210.423
618.264 (48.630)
639.012 20.748
682.077 43.065
584.873 (97.204)
344.269
342.708
517.226
560.292
512.762
820.512
780.023
1,61
1,49
1,59
1,86
1,65
2,29
2,03
(174.247)
(127.747)
(12.800)
(244.321)
(353.925)
195.566
186.331
4,51%
5,99%
7,74%
3,96%
4,16%
3,92%
4,66%
Analizando el capital de trabajo operativo. Los recursos con los que cuenta el Grupo Nutresa para operar durante el año no han sufrido de déficit, cosa que deja tranquilo a los inversores y demuestra las políticas acertadas en materia de gestión evitando sobre apalancamiento. El cambio de capital de trabajo operativo revela que en el 2009 la crisis mundial le pego a todos y no como decían algunos que la economía colombiana estaba “blindada” y en el 2012 se presentó de nuevo un margen negativo esta vez por un incremento en el pasivo del corto plazo en comparación al 2011. El capital de explotación goza de buena salud y no presenta anomalías lo que demuestra la excelente gestión de los directivos de Grupo Nutresa. La relación de activo circulante de Nutresa durante los años turbulentos fue menor a dos (>2). La buena noticia es que durante el 2011 y 2012 este indicador se incrementó lo que abrió nuevas oportunidades en la adquisición de acción, dadas las condiciones 2 a 1 del (activo circulante/ pasivo circulante). El capital de explotación vs Pasivos de largo plazo de Nutresa paso por un periodo de expansión crediticia que muestra el apalancamiento durante el 2006 al 2010, pero que ahora lleva dos periodos consecutivos donde el presente de Nutresa no está comprometido a raíz del pasivo de largo plazo, este indicador es relevante, genera tranquilidad porque indica que la compañía tiene efectivo para operar y contrarrestar cualquier suceso futuro, en otras palabras el colchón financiero es bastante seguro. Price toEarnings Ratio (PER) del Grupo Nutresa está en 30,87; indicador que denota que en la actualidad la cotización de la acción esta sobre comprada y muy probablemente comience a corregir en los próximos meses. Se entiende que una acción esta sobre comprada cuando la relación del precio de la acción contra el beneficio por acción supera los (>25).
El precio en libros (P/B); compara la cotización en el mercado y su valor en libros, para efectos del ejercicio el estimado está por el orden de 1,53 (1,24 mi propia estimación), la teoría del valueinvesting aconseja que relaciones menores a (<2) se vuelven atractivas, por lo que la acción anda en buenos términos.
Buenas Señales.
La poca rotación del comité directo. Bonos y forma de apalancamiento, una buena señal financiera de Nutresa es el apalancamiento a través de bonos corporativos, evitando de cualquier manera apalancarse emitiendo acciones preferenciales. (Ver Gráfico 7). Nutresa viene mejorando en sus procesos operativos incrementando la eficiencia año tras año, esto se observa en la diminución del margen porcentual del gasto de producción que paso 2,73% en el 2010 a 2,32% en el 2012.
Estimación precio justo de la acción. El método de valoración al estilo de B. Graham dice que el “precio ocasión” de una acción se estima: + Activo Circulante + Propiedad, planta y equipo + Patrimonio - Intangibles (crédito mercantil, marcas, concesiones, etc.) / Acciones en circulación= $19.683,84 Esta estimación del precio de la acción solo representa el valor de la acción en donde se obtendría el margen de seguridady/o precio justodel cual BenjaminGraham habla y de ninguna manera representa una predicción de la cotización de la acción del Grupo Nutresa.
Grafico 7.. Cotización de Nutresa en la BVC en marcos mayores.
Corroborando los fundamentales resta decir que en los técnicos en el marco semanal hay fluidez y valle para una posible corrección desde el precio actual hasta la zona de alto volumen a precio del marco semanal o mensual. El precio ocasión estarí estaríaa un poco por debajo de la ZAVP del marco mensual y solo si llegase a visitar esta zona por debajo de los $21.000 hasta llegar un nivel de $19.683 sería interesante comprar teniendo en cuenta que hoy la acción está sobre valorada.
Conclusiones
El Grupo Nutresa viene desarrollando su negocio desde 1920 tiene todas las credenciales para decir que es una compañía seria y respetable. Los resultados financieros han venido evolucionando de manera muy positiva, permitiendo maniobrar con un capital de trabajo p positivo. El primer problema que tuvo que enfrentar consistió en la poca generación de efectivo por la operación durante el 2006 al 2008. El segundo problema fue el efectivo generado por actividades de financiación que supero al efectivo generado por la ope operación durante el 2006.
Estos dos problemas generaron un turbulencia financiera durante cuatro (4) años que finalmente fue conjurada y logro superar recientemente. No soy muy fanático de las compañías que crecen rápidamente vía adquisiciones, más aún si en un mismo año compran de un solo martillazo entre cinco (5) o seis (6) compañías consecutivamente. Pese a lo anterior es una decisión respetable, y a veces hay momentos en toda compañía en donde se juega al todo o nada, es aquí cuando aplica la frase deCayo Julio Cesar “Alea jacta est” (La suerte está echada). Si hay una compañía colombiana que tenga un “foso” amplio o ventaja competitiva es Nutresa, que a medida que ensanchen el “foso” mejores resultados cosecharan. La inversión en esta acción debe verse en el largo plazo no menos de siete (7) años hasta poder consolidar la actual gestión en 2020, fecha en la cual Grupo Nutresa cumpliría 100 años. Qué bueno sería que le gente no se dejara enceguecer solo por las compañías petroleras (demasiado volátiles para mi gusto) y viera un poco más allá, dándole oportunidad a compañías tradicionales y con buenosargumentos como el Grupo Nutresa. Solo resta tener paciencia y esperar el momento más indicado en donde poder comprar y hacerse de un buen precio. Como nota final felicitar por la información que tiene a disposición el Grupo Nutresa en su página web, es de los pocos informes anuales que tiene información clara, detallada y dicen las cosas como son y eso es valioso para los accionistas.
Grafico 8. Obligaciones financieras; Fuente: informe anual 2012
Grafico 9. Participaci贸n del grupo Nutresa en el mercado extranjero; Fuente: informe anual 2012.
Grafico 10. Indicadores financieros; Fuente: informe anual 2012.