Trade Finance: een nieuwe institutionele

Trade Finance: een nieuwe institutionele beleggingscategorie

Trade Finance (TF) is misschien wel de oudste manier van financieren. Deze financieringsvorm kan worden gefilterd en aangepast aan de risicobereidheid van een institutionele belegger en heeft alles in zich om een gangbare asset class te worden die bijdraagt aan een verantwoorde wereldwijde ontwikkeling.

Door Suresh Hegde

T

Suresh Hegde

Hoofd Structured Private Debt bij NN Investment Partners TF heeft door de eeuwen heen de handel bevorderd door risico’s te verminderen, meer zekerheid te bieden en kopers en verkopers van goederen van werkkapitaal te voorzien. De financieringsvorm is al die tijd vooral een aangelegenheid van banken geweest, maar recente structurele en regelgevende veranderingen hebben ervoor gezorgd dat de kredietcapaciteit van banken niet altijd voldoende is om aan de vraag te voldoen. Deze asset class, die wereldwijd bijdraagt aan onmisbare grondstoffen- en goederenstromen, omvat een markt van 15 biljoen dollar met een geschat financieringstekort van ongeveer 10%. En dit tekort neemt toe.

In het afgelopen decennium vond er een geleidelijke aanpassing plaats van de wettelijke kaders voor zowel bancaire als niet-bancaire beleggers. Dit heeft vooral de banken geraakt: de risicowegingen voor TF-leningen zijn na Basel III naar schatting met zo’n 15% gestegen en voorgestelde wijzigingen onder Basel IV zouden effectief kunnen leiden tot risicowegingen van 100% voor bijvoorbeeld de financiering van landbouwgrondstoffen1. Dit komt voor een groot deel doordat de regelgeving onvoldoende rekening houdt met de beschermende kenmerken van kredietstructuren zoals onderpand, en doorlopende faciliteiten en kredietbrieven te sterk meeweegt. Hierdoor loopt de kredietcapaciteit van banken terug, terwijl de vraag naar landbouwproductie en vooral voedselproductie in de komende decennia naar verwachting juist fors zal toenemen als gevolg van de groeiende bevolking en welvaart2 .

Brede waaier aan leningsstructuren Waar regelgeving de mogelijkheden van banken om bij te dragen aan de wereldhandel heeft beperkt, is dat voor institutionele beleggers anders. Solvency II maakt TFkredietverlening bijvoorbeeld tot een zeer kapitaalefficiënte propositie voor Europese verzekeraars. Zij hebben bij het berekenen van hun kapitaalvereisten meer flexibiliteit voor de korte looptijden en structurele verbeteringen van TF. Gezien de grote hoeveelheden kasgeld die beschikbaar zijn en de lange periodes van lage rentes en gecomprimeerde creditspreads op liquide markten wordt het vooruitzicht om in te stappen waar banken uitstappen steeds interessanter.

TF omvat een brede waaier aan leningsstructuren die bijdragen aan de productie, het transport en de betalingsvoorwaarden van de wereldhandel. Over het algemeen zijn de leningen kortlopend, zelf-liquiderend en vaak gewaarborgd. Ze bieden een gezond rendement ten opzichte van andere liquide kredieten met vergelijkbare ratings. De asset class als geheel kent lage wanbetalingspercentages met hoge (en snelle) herstelbetalingen. Bovendien heeft de performance een zeer beperkte correlatie met liquide markten3, 4 .

TF-activa zouden van groot belang moeten zijn voor grote beleggers: het aanbod is aanzienlijk en de kenmerken ervan maken het vanuit het oogpunt van solvabiliteitskapitaal een zeer efficiënte categorie. De omvang van niet-bancaire TF-beleggingen is echter beperkt gebleven. Er zijn momenteel naar schatting 40-50 fondsen actief met een beheerd vermogen van 10-15 miljard dollar. Dit is slechts een klein deel van de grotere markt van miljarden dollars5 .

Ik denk dat de beperkte deelname van institutionele beleggers te verklaren is doordat fondsen tot nu toe waren gericht op een relatief hoger renderende, risicovol-

lere niche voor directe leningen en nog niet in staat waren om hun strategie voldoende af te stemmen op de vereisten en belangen van grotere beleggers. De zeer hoge spreads die veel fondsen bieden, lijken niet te passen bij de lage verwachte verliezen op de markt. Daarnaast hebben beleggers zich redelijkerwijs afgevraagd of het vertrek van sommige banken uit de markt op een groter risico wees dan ze zouden willen nemen.

Belangrijke aandachtspunten TF biedt zeker belangrijke kansen voor beleggers, maar er moet meer aandacht worden besteed aan het precies in kaart brengen van de risico’s en opbrengsten. Ook moeten de mogelijkheden die er zijn, worden gefilterd op een manier die niet alleen rekening houdt met relatieve waarde en risico-gecorrigeerde rendementen, maar ook met de portefeuilleconstructie, het aantrekken van kapitaal, operationele impact en ESG- en KYC-overwegingen.

Het beste is om een roadmap in vier stappen te volgen:

1. Financier transacties en geen entiteiten

Beleg alleen in leningen die zijn gekoppeld aan specifieke fysieke goederenstromen (die vaak zijn gewaarborgd) en maak gebruik van contracten met een vaste prijs, garanties of een verzekering, pandrechten op liquide effecten en andere structurele mitigerende maatregelen. Deze traditionele vorm van TF is veel betrouwbaarder gebleken dan andere vormen, waarbij krediet wordt verstrekt op kredietlijnbasis zonder onderliggende stroom.

2. Diversifieer en deel risico’s

Diversificatie en flexibiliteit zijn voor beleggers in de huidige marktomgeving cruciaal. Gediversifieerde fondsen hebben de COVID-19-storm over het algemeen doorstaan en profiteren nu van verminderde concurrentie en hogere spreads, terwijl fondsen voor directe leningen met een grote exposure naar specifieke grondstoffen en regio’s (vooral olie) het moeilijk hebben gehad. TF is een activiteit waarbij lokale aanwezigheid van vitaal belang is. Ik ben van mening dat banken en traders nog altijd het best zijn gepositioneerd om toezicht te houden op deze operationele aspecten en in de zeldzame gevallen dat er iets misgaat, zullen beleggers met een bank beter in staat zijn om zoveel mogelijk terug te krijgen dan bij directe kredietverlening.

3. Beheers het proces

Internationale handel brengt het risico van witwassen en fraude met zich mee. Dat is helaas niet te vermijden. Samenwerking met gerespecteerde partijen en een focus op langdurige relaties tussen kopers en verkopers vormen effectieve eerste stappen om dit risico te mitigeren. Beleggers kunnen in dit verband echter niet uitsluitend op tegenpartijen vertrouwen. Daarom moeten TF-managers een aangescherpt due diligence-onderzoek ontwikkelen om het risico voor de gefinancierde entiteiten te beheersen.

4. Beleg op een verantwoorde manier

Veel TF-banken en -fondsen hebben een aanzienlijke exposure naar ruwe olie en andere vervuilende grondstoffen. Wij vinden een kritische ESG-beoordeling van niet alleen de kredietnemers, maar ook de landen en de onderliggende grondstoffen cruciaal. Managers moeten beleggers het volledige ESG-plaatje laten zien door niet alleen de impact van de productie van een grondstof te beoordelen, maar ook het gebruik ervan. Handel is nauw verbonden met verschillende SDGs. Denk aan het terugdringen van armoede, het uitbannen van honger, het streven naar gendergelijkheid en de transitie naar hernieuwbare energie. Als het op de juiste manier wordt uitgevoerd, kunnen beleggers profiteren van het potentieel van TF. Niet alleen als aantrekkelijke beleggingscategorie, maar ook als instrument voor duurzame verandering.

IN HET KORT

De regelgeving en het marktklimaat stimuleren TF-partijen op dit moment sterk om institutionele beleggingsnormen te omarmen. Beleggers worden op hun beurt gestimuleerd de verantwoorde financiering van de wereldeconomie te omarmen om positieve schaalopbrengsten te genereren. Asset managers zullen een cruciale rol spelen in het bij elkaar brengen van beide partijen. Door conservatieve maar schaalbare beleggingsrichtlijnen vast te stellen, met de juiste operationele uitvoering en robuuste risicobeheersing, kan TF als institutionele asset class een centrale positie gaan innemen in het universum voor alternatieve beleggingen, naast meer traditionele kredietproducten.

1 TXF 10 december2019 2 Europese Commissie september 2019 3 ICC Trade Register Report 2019 4 Eurekahedge TF Hedge Fund Index 2019 5 Bfinance, Eurekahedge

FIGUUR 1 EEN VOORBEELD VAN TF-KREDIETVERLENING

1 Koper gaat een verkoopcontract aan met verkoper. 2 Fonds en verkoper gaan een leningsovereenkomst aan voor de productie en export van goederen. 3 Belegger betaalt een voorschot aan verkoper (bijvoorbeeld 90% van de contractwaarde). 4 Verkoper exporteert vervolgens goederen naar koper. 5 Koper betaalt op een aparte incassorekening voor het fonds. 6 Fonds ontvangt geplande aflossingen en rente uit contanten op de incassorekening. 7 Als er na terugbetaling van het fonds nog geld overblijft, kan dit worden gebruikt voor een extra aflossing of worden vrijgegeven aan verkoper.