Fizetési Mérleg Jelentés 2014 Július

J Ú L I U S

fizetés_HUN.indd 1

2014.06.30. 15:29

fizetĂŠs_HUN.indd 2

2014.06.30. 15:29

fizetĂŠs_HUN.indd 1

2014.06.30. 15:29

Kiadja: Magyar Nemzeti Bank Felelős kiadó: Hergár Eszter 1850 Budapest, Szabadság tér 9. www.mnb.hu

fizetés_HUN.indd 2

2014.06.30. 15:29

A Magyar Nemzeti Bankról szóló 2013. évi CXXXIX. törvény a Magyar Nemzeti Bank elsődleges céljaként az árstabilitás elérését és fenntartását jelöli meg, aminek veszélyeztetése nélkül a jegybank feladata a pénzügyi közvetítőrendszer stabilitásának fenntartása is. A külső egyensúly alakulása a pénzügyi stabilitás szempontjából kiemelt jelentőséggel bír, mivel a fizetési mérleg folyamatai alapján következtetni lehet a gazdasági növekedés fenntarthatóságára, illetve az ezzel kapcsolatos kockázatokra. Emellett a fizetési mérleg elemzésével a gazdasági problémákat már korábban, azok kialakulásakor fel lehet tárni, és lépéseket lehet tenni elkerülésük érdekében. A Magyar Nemzeti Bank ezért átfogóan és rendszeresen elemzi a külső egyensúlyi folyamatokat, a makrogazdasági egyensúlytalanságokat több mutatón keresztül vizsgálja, valamint azonosítja az ország sérülékenysége szempontjából kritikus elemeket, folyamatokat. A pénzügyi válság, illetve az elmúlt időszak tapasztalatai alapján egy ország esetleges külföldi ráutaltságáról informáló fizetési mérleg és annak alakulása a gazdasági sajtóban is kiemelten kezelt téma, az ország külső egyensúlyi pozíciójának alakulását a piaci szereplők és az elemzők is folyamatosan figyelemmel kísérik. Ezért a Fizetési mérleg jelentés kiadvány fő célja, hogy a rendszeresen megjelenő elemzés segítségével tájékoztassa a piaci szereplőket a fizetési mérleg folyamatairól, és ezzel felhívja a figyelmet a gazdaság mélyebb összefüggéseire.

Az elemzés Palotai Dániel Monetáris politikáért felelős ügyvezető igazgató általános irányítása alatt a Monetáris politika és pénzpiaci elemzés területen készült. A jelentés készítésében részt vettek: Kékesi Zsuzsa, Kóczián Balázs és Koroknai Péter. A publikációt Dr. Balog Ádám alelnök hagyta jóvá.

A jelentés a 2014. június 24-éig terjedő időszak releváns információit dolgozta fel.

fizetĂŠs_HUN.indd 3

2014.06.30. 15:29

ÖSSZEFOGLALÓ Magyarország folyó fizetési mérlegének négy negyedéves többlete 2014 I. negyedévében korábban nem tapasztalt szintre emelkedett, és meghaladta a 3,5 milliárd eurót. A GDP 3,6 százalékára emelkedő többlet kiemelkedően nagynak számít a régióban: a 2013 végéig rendelkezésre álló adatok szerint ugyanis Szlovákiában a 2 százalékos többlet egy csökkenő tendencia mellett alakult ki, miközben a folyó fizetési mérleg egyenlege Csehországban és Lengyelországban továbbra is hiányt mutat. Reálgazdasági oldalról vizsgálva a jelentős külső egyensúlyi többletben az emelkedő külkereskedelmi többlet, illetve az egy évvel ezelőtti szintet meghaladó, és így továbbra is magas transzferegyenleg tükröződött. Az élénkülő külső kereslet és a fokozódó autógyártás mellett az export növekedési üteme továbbra is jelentős, miközben az importbővülést a fogyasztás és a beruházás növekedése tartotta magasan. Összességében a belföldi felhasználás erősödő bővülése ellenére a nettó export továbbra is támogatja a gazdasági növekedést. Az áruforgalmi egyenleg emelkedésében az elmúlt negyedévben az újra javuló cserearány is szerepet játszott. A jövedelemegyenleg négy negyedéves értékének csökkenését a korábban felvett külföldi hitelek után fizetett kamat mérséklődése támogatta. Az EU-transzferek felhasználása 2014 I. negyedévében is jelentős mértékű volt. A finanszírozási megközelítés szerint folytatódott a külső tartozások előző negyedévekben látott csökkenése. Magyarország a kiemelkedő külső finanszírozási képessége és a közvetlentőke-befektetések beáramlása mellett tovább mérsékelte nettó külső adósságát, ami hozzájárulhat a magyar gazdaság és a pénzügyi rendszer stabilitásához. A nettó külső adósság csökkenésében meghatározó szerepe volt annak, hogy az államháztartás – főként az EU-transzferek beáramlása miatt emelkedő devizatartalékhoz köthetően – nagymértékben csökkentette a külfölddel szembeni nettó adósságát. A bankrendszer külső adóssága ugyan a korábbi trendekkel ellentétben némileg növekedett, ami összefügghet azzal, hogy a lakosság az alacsony betéti kamatok mellett a bankbetétek helyett egyre inkább a lakossági állampapírok és befektetési jegyek felé fordul. A lakosság tehát továbbra is egyre nagyobb részt vállal az államháztartás finanszírozásában, így hozzájárulhat ahhoz, hogy az állam kevésbé támaszkodjon külföldi forrásokra. A külső finanszírozási képesség igen magas I. negyedévi értéke segíti az ország külső adósságának csökkentését: 2014 elején is mérséklődött a nettó külső adósság, és a mutató a GDP 35 százalékára süllyedt. Ezek a folyamatok azt jelzik, hogy az Magyarország egyre kevésbé támaszkodik a külső forrásokra, és erősödik a gazdaság önfinanszírozási képessége. Az adósságráta eltérő hatások eredőjeként mérséklődött: az adósság jellegű források nettó kiáramlását és a nominális GDP növekedését ugyanis részben ellensúlyozta a forint árfolyamának gyengülése. Jórészt erre, illetve a későbbi lejáratok finanszírozására is kibocsátott devizakötvényre vezethető vissza, hogy az ország bruttó külső adóssága még némileg meghaladta a GDP 90 százalékát. A hátralévő futamidő szerinti rövid külső adósság az előző negyedévi szint, 28 milliárd euro körül alakult az I. negyedévben, vagyis a jelentős nettó külső finanszírozási képesség ellenére az ország bruttó finanszírozási igénye továbbra is viszonylag magas. Mindez alátámasztja az MNB önfinanszírozási koncepcióját, amelyben a bruttó külső adósság további mérséklése és az állam belső finanszírozásának növelése a cél. A külső egyensúlyt a szektorok megtakarításai szempontjából elemezve látható, hogy az év elején a háztartások emelkedő bérkifizetései növelték, míg a vállalatok oldalán vélhetően az élénkülő beruházások csökkentették a magánszektor finanszírozási képességét, miközben az állam finanszírozási igénye továbbra is visszafogott maradt. Kiemelt témaként a magyarországi FDI-befektetések alakulását mutatjuk be különböző szempontok alapján. Általánosságban elmondható, hogy a külföldiek nettó közvetlentőke-befektetése a válság kitörését követő években – a régiós országokhoz hasonlóan – lassult. Az elmúlt években ugyanakkor jelentős egyedi tételek is – például bankok veszteség miatti tőkepótlása, állami vásárlások miatt csökkenő külföldi működőtőke – befolyásolták a nettó FDI-beáramlás nagyságát. Összességében azonban az egyedi tételektől tisztított adatok szerint is folyamatos volt a nettó közvetlentőke-beáramlás. Végső soron pedig a régiós összevetésben nagy külső finanszírozási képesség melletti FDI-beáramlás teszi lehetővé azt, hogy Magyarország külső eladósodottsága folyamatosan csökkenjen, és hamarosan elérje a régióban jellemző értéket.

fizetĂŠs_HUN.indd 3

2014.06.30. 15:29

Tartalom 1. Reálgazdasági megközelítés ........................................................................................................................................ 7 1.1. Külkereskedelmi egyenleg ..................................................................................................................................... 9 1.2. Jövedelemegyenleg ............................................................................................................................................. 10 1.3. EU-transzferek ..................................................................................................................................................... 11 2. Finanszírozási megközelítés ....................................................................................................................................... 13 2.1. Nem adósság jellegű források ............................................................................................................................. 14 2.2. Adósság jellegű források ..................................................................................................................................... 15 3. Adósságráták alakulása ............................................................................................................................................. 18 4. Szektorok megtakarítása szerinti megközelítés ........................................................................................................ 21 5. A Magyarországra áramló működőtőke alakulása a válság után ............................................................................. 23 5.1. Bevezetés ............................................................................................................................................................ 23 5.2. A működőtőke-beáramlás alakulása Magyarországon ....................................................................................... 23 5.2.1. Tényezők szerinti bontás .............................................................................................................................. 25 5.2.2. Szektorális bontás ......................................................................................................................................... 25 5.2.3. Partnerország szerinti bontás ....................................................................................................................... 27 5.2.4. Ágazati bontás .............................................................................................................................................. 29 5.3. Nemzetközi összehasonlítás ................................................................................................................................ 30

fizetĂŠs_HUN.indd 3

2014.06.30. 15:29

1. REÁLGAZDASÁGI MEGKÖZELÍTÉS A magyar gazdaság folyó fizetési mérlegének négy negyedéves többlete 2014 I. negyedévében korábban nem tapasztalt szintre emelkedett, és meghaladta a 3,5 milliárd eurót, míg a külső finanszírozási képesség – szintén historikus csúcsot elérve – a GDP 7,2 százalékára emelkedett. A külkereskedelem emelkedő többlete arra vezethető vissza, hogy az I. negyedévben jelentősen javult a cserearány, miközben az élénkülő külső kereslet és a fokozódó autógyártás mellett az export növekedési üteme megegyezett a belföldi felhasználás gyorsulása miatt továbbra is jelentős importbővüléssel. A tovább mérséklődő jövedelemegyenlegen belül csökkent a korábban felvett külföldi hitelek után fizetett kamat, illetve a részesedések jövedelme miatti forráskiáramlás is. Az EUtranszferek felhasználása 2014 I. negyedévében is jelentős mértékű volt, és meghaladta az egy évvel korábbi értéket. A magyar gazdaság külső finanszírozási képességének négy negyedéves értéke a reálgazdasági megközelítés szerint 2014 I. negyedévében korábban nem tapasztalt szintre emelkedett, és a GDP 7,2 százalékát tette ki. 2014 I. negyedévében a szezonálisan igazítatlan külső finanszírozási képesség megközelítette az 1,6 milliárd eurót, ami jelentősen nagyobb az egy évvel korábbi értéknél. A folyó fizetési mérleg többlete 1,0 milliárd euro, a döntően EUtranszfereket tartalmazó tőkemérlegé közel 0,6 milliárd euro volt. A szezonálisan igazított adatok alapján a reálgazdasági adatokból számított finanszírozási képesség az I. negyedévben a GDP 7,6 százalékát tette ki. A jelentős külső egyensúlyi többletben a nagymértékű külkereskedelmi többlet, illetve az enyhén csökkenő, de továbbra is 1 magas tőkemérleg tükröződött. A jövedelemegyenleg hiánya az előző negyedévekben tapasztalt trendnek megfelelően enyhén tovább mérséklődött (1. ábra). Érdemesnek tartjuk kiemelni, hogy a magyar gazdaság folyó fizetési mérlegének többlete kiemelkedően nagynak számít a régióban: a 2013 végéig rendelkezésre álló adatok szerint ugyanis Szlovákiában a 2 százalékos többlet egy csökkenő tendencia mellett alakult ki, miközben a folyó fizetési mérleg egyenlege Csehországban és Lengyelországban továbbra is hiányt mutat. 1. ábra: A külső finanszírozási képesség alakulása és annak komponensei (négy negyedéves értékek a GDP arányában) 14

14 12

-2

-4

-6

-8

2006. I. II. III. IV. 2007. I. II. III. IV. 2008. I. II. III. IV. 2009. I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011. I. II. III. IV. 2012. I. II. III. IV. 2013. I. II. III. IV. 2014. I.

Áru- és szolgáltatásegyenleg

Jövedelemegyenleg

Külső finanszírozási képesség

Folyó fizetési mérleg

Transzferegyenleg

A módszertani váltás során a viszonzatlan átutalások egyik része az elsődleges, másik része a másodlagos jövedelmekhez került. Mivel azonban az új módszertan szerinti idősorok még nem állnak rendelkezésre, ezért a jelenlegi kiadványban még a fizetési mérleg régi szerkezete szerint elemezzük az adatokat. A módszertani váltásról részletesebben lásd az MNB honlapját: http://www.mnb.hu/Statisztika/modszertani_atallas_2014.

Keretes írás: Gyakorlati tudnivalók a módszertani váltásról

A módszertani váltás alapvetően az adatok prezentálásában, a folyó fizetési mérleg szerkezetében okozott változást, a külső finanszírozási képesség ugyanaz maradt, vagyis ez összehasonlítható a korábbi adatokkal. Az áru és szolgáltatásegyenleg tételei között történtek átsorolások, ez azonban a két egyenleg összesített többletét nem módosította: ilyen például a belföldi kereskedő által külföldön vásárolt, és belföldre hozatal nélkül továbbadott termék, amit – a szolgáltatások helyett – az áruegyenlegben számolnak el, míg a külföldön saját használatra vásárolt nagy értékű áruk a szolgáltatásból az áruforgalmi egyenlegbe kerültek át. A reálgazdasági megközelítés másik fontos módosítása a viszonzatlan folyó átutalásokat érinti. Ezeknek egy része (nevezetesen a termék- és termelési adók, illetve támogatások, valamint a bérleti díjak is, mivel ezek a természeti erőforrások, például a föld tulajdonosának járó jövedelmek) ezután az egyéb elsődleges jövedelmek között lesz elszámolva, míg a másik része a másodlagos jövedelmekhez került (ezek általában kis összegű, rendszeres átutalások, amelyek közvetlenül a rendelkezésre álló jövedelem nagyságát érintik). Vagyis míg korábban a viszonzatlan átutalásból és a tőkemérlegből álló transzferegyenleg tartalmazta az EU-transzfereket, mostantól az EU-transzferek egy része az elsődleges, egy része a másodlagos jövedelmek között jelenik meg, míg egy része továbbra is a tőkemérlegben. 2. ábra: A korábbi „Viszonzatlan folyó átutalás” megbontása az új módszertan szerint 1 600

millió euro

1 600

1 400

1 200

1 000

800

600

400

200

-200

-400

-600

-600 2006

2007

2008

2009

Egyéb elsődleges jövedelem

2010

2011

2012

2013 2013.I.

Másodlagos jövedelem

II.

III.

IV.

2014.I.

Viszonzatlan átutalás

A fizetési mérleg finanszírozási oldalán, a pénzügyi mérlegben is történtek – szintén leginkább csak az adatok prezentálásában érzékelhető – változások. Egyrészt a pénzügyi mérleg egyenlegében közölt adatsor – a korábbiakkal ellentétben – már tartalmazza a devizatartalék változását is. Másrészt a pénzügyi mérleg tételei ezentúl nem a nettó tartozások, hanem a nettó követelések változását mutatják, ezért egyenlege elméletben megegyezik a folyó fizetési és tőkemérleg egyenlegének összegével (a gyakorlatban a kettő közötti eltérést a „Tévedések és kihagyások egyenlege” mutatja). Így a reálgazdasági oldalról számított (folyó fizetési és tőkemérleg összege), valamint a finanszírozási oldalról (pénzügyi mérleg egyenlege) számított finanszírozási képesség már nem ellentétes előjelű lesz, ami a résztételekben is tükröződni fog. Ezenkívül az is változást jelent, hogy a korábban közvetlentőke-befektetések „külföldön/Magyarországon” felbontást „követelés/tartozás” felbontás váltja fel. Ez a korábbiakhoz képest abban az esetben jelent változást, amennyiben egy magyarországi vállalat – aki korábban a befektetést kapta – hitelt nyújt (vagy részesedést szerez) az eredeti befektetést nyújtó vállalat számára. Ez a korábbiakkal ellentétben nem a magyarországi FDI-befektetéseket csökkenti, hanem az FDI-befektetések követelés során okoz emelkedést. Lényeges változás továbbá, hogy a közvetlentőke-befektetés kritériumává a tulajdonosi részesedés helyett a szavazati erőben való részesedés vált. A portfólióbefektetéseken belül a kötvényeket és pénzpiaci eszközöket éven túl és éven belül lejáró hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok váltják fel.

A módszertani váltásról részletesebben lásd az MNB honlapját: http://www.mnb.hu/Statisztika/modszertani_atallas_2014.

1.1. Külkereskedelmi egyenleg Az export az év elején is az importhoz hasonlóan bővült, ami hozzájárulhatott a külkereskedelmi többlet 3 emelkedéséhez. A gazdasági növekedés év eleji gyorsulása az import továbbra is erős növekedésével járt együtt. Az export reálnövekedése lassult, azonban az élénkülést mutató külső kereslet az elmúlt két évhez képest továbbra is viszonylag magas exportnövekedést eredményezett. Így az éves külkereskedelmi többlet tovább emelkedett, és meghaladta a GDP 8 százalékát. 3. ábra: Az export és import éves reálnövekedése és a GDP-arányos külkereskedelmi egyenleg éves értéke %

-5

-1

-10

-2

-15

-3

-20

-4

-25

-5 2006. I. II. III. IV. 2007. I. II. III. IV. 2008. I. II. III. IV. 2009. I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011. I. II. III. IV. 2012. I. II. III. IV. 2013. I. II. III. IV. 2014. I.

Külkereskedelmi egyenleg (jobb tengely)

Export

Import

Forrás: KSH, MNB. A külön nem jelölt ábrák forrása az MNB.

Az áruforgalmi egyenleg növekedésében az elmúlt negyedévben újra jelentős volt a cserearány javulásának szerepe. A külkereskedelmi áraink alapján a cserearány 2013 második felében nagyjából stagnált. Ebben a folyamatban jelentett gyökeres változást 2014 I. negyedéve, amikor az alacsony külső infláció, a mérséklődő olajárak és a magasabb értékű járművek exportnövekedésének hatására javuló cserearány növelte az áruforgalmi többletet. 4. ábra: A külkereskedelmi árufogalom* tényezőinek alakulása (éves változás) 400

milliárd forint

400

300

200

100

-100

-200

-300

-300 2006. I. II. III. IV. 2007. I. II. III. IV. 2008. I. II. III. IV. 2009. I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011. I. II. III. IV. 2012. I. II. III. IV. 2013. I. II. III. IV. 2014. I.

-100

Volumenváltozás

Cserearány-változás

Áruforgalmi egyenleg változása

Forrás: KSH.* A módszertani átállás miatt az áruforgalmi egyenleg változása nem feltétlenül egyezik meg a fizetési mérlegben szereplő adatokkal.

Mivel a fizetésimérleg-statisztikában egyelőre nem érhetőek el az új módszertan szerinti export- és importadatok hosszabb idősora, jelen kiadványunkban a külkereskedelmi forgalom nemzeti számlákban szereplő adatait használtuk.

A belföldi felhasználás erősödő bővülése ellenére a nettó export továbbra is támogatja a gazdasági növekedést. Az utóbbi negyedévekben a gazdasági növekedés egyre kiegyensúlyozottabb szerkezetűvé vált: míg előtte csupán a külkereskedelmi többlet járult hozzá a növekedéshez, addig újabban a lakossági fogyasztás és a vélhetően az NHP és a felgyorsuló uniós forrásfelhasználás által élénkülő beruházás is jelentősen támogatta azt. A magasabb belföldi felhasználás ugyanakkor az importigény miatt növeli a behozatalt is. Mint azt korábban láttuk, ennek ellenére az I. negyedévben a külkereskedelmi többlet éves értéke tovább emelkedett, és a nettó export növekedési hozzájárulása az előző két negyedévben tapasztaltnál ugyan kisebb mértékű volt, de továbbra is támogatta a gazdasági növekedést. 5. ábra: A belföldi felhasználás éves növekedési üteme és a nettó export GDP-növekedéshez való hozzájárulása 10

százalékpont

-5

-10

-15

-15 2006. I. II. III. IV. 2007. I. II. III. IV. 2008. I. II. III. IV. 2009. I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011. I. II. III. IV. 2012. I. II. III. IV. 2013. I. II. III. IV. 2014. I.

Nettó export GDP-növekedéshez való hozzájárulása (jobb tengely)

Belföldi felhasználás éves növekedési üteme

Forrás: KSH.

1.2. Jövedelemegyenleg A jövedelemegyenleg hiányának négy negyedéves értéke tovább mérséklődött az I. negyedévben, és a GDP 6 százaléka alá csökkent. A korábban felvett külföldi – tulajdonosi, illetve banki és egyéb – hitelek után fizetett kamatok 2014 I. negyedévében is enyhén mérséklődtek, illetve a részesedések jövedelme miatti forráskiáramlás is 4 enyhén csökkent a becslések alapján az előző negyedévhez képest. A részesedésekhez kapcsolódó jövedelemkiáramláson belül csak az osztalékokra rendelkezünk adattal, és mivel az elmúlt években az osztalékok háromnegyede a II. negyedévre koncentrálódott, az I. negyedéves adatnak viszonylag kicsi az információtartalma. Összességében a fenti tényezők hatására a jövedelemegyenleg hiánya 2014 elején tovább mérséklődött (6. ábra).

A külföldi tulajdonú, Magyarországon működő vállalatok nyereségességéről csak korlátozottan rendelkezünk negyedéves szintű adatokkal, így a negyedévente kiáramló profitra vonatkozó információk jórészt becslésen alapulnak. Részletesebben lásd az MNB honlapján található Módszertani megjegyzések a fizetési mérleghez és állományi statisztikához című fizetési mérlegről szóló statisztikai kiadványban.

6. ábra: A jövedelemegyenleg tételeinek alakulása (négy negyedéves értékek a GDP arányában) 2

-2

-4

-6

-8

-10

-10 2006. I. II. III. IV. 2007. I. II. III. IV. 2008. I. II. III. IV. 2009. I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011. I. II. III. IV. 2012. I. II. III. IV. 2013. I. II. III. IV. 2014. I.

Munkavállalói jövedelmek Tulajdonosi hitelek kamategyenlege Jövedelemegyenleg

Részesedések jövedelme Külföldi hitelek kamategyenlege

1.3. EU-transzferek Az EU-transzferek felhasználása 2014 I. negyedévében is jelentős mértékű volt, és döntően a magánszektor beruházásait és részben fogyasztását támogathatta. A fizetési mérleg eredményszemléletű adatai alapján 2014 I. negyedévében 0,9 milliárd eurónyi EU-támogatás került felhasználásra, ami kismértékben meghaladja az egy évvel ezelőtti értéket, így összességében a négy negyedéves transzferfelhasználás is enyhén emelkedett, és mintegy 5,6 milliárd eurót tett ki (7. ábra). A szektorális bontás alapján az is megállapítható, hogy bár az államháztartásnak juttatott támogatás aránya az elmúlt években emelkedett, továbbra is a magánszektor használt fel több EUtranszfert. Az államháztartás a kapott támogatásokat elsősorban az infrastruktúra fejlesztésére fordította (autópályaépítések, vasúti hálózatok, 4-es metró), ami végső soron szintén a magánszektor jövedelmét növelhette. A magánszektoron belül a háztartások döntően mezőgazdasági támogatásokat, a nem pénzügyi vállalatok pedig elsősorban fejlesztési célú támogatásokat kapnak, illetve a vállalati szektor az „intervenciós felvásárlásokból” is juthat még EU-forrásokhoz. Az I. negyedévben is elsősorban tőketranszferek kerültek felhasználásra (közel 0,6 milliárd euro). Emellett tovább folytatódott a korábbi időszakban megfigyelhető tendencia: a nyújtott támogatásból főként a magánszektor részesült. 7. ábra: A nettó EU-transzferek szektorális megbontása (négy negyedéves érték) 6

milliárd euro

-1

-1 2006. I. II. III. IV. 2007. I. II. III. IV. 2008. I. II. III. IV. 2009. I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011. I. II. III. IV. 2012. I. II. III. IV. 2013. I. II. III. IV. 2014. I.

Államháztartás

Magánszektor

Összesen

Az év elején tapasztalt gyengébb forintárfolyam nem hatott az adott időszak EU-támogatások forintban kifejezett összértékére. A kedvezményezettek a számlákat mindig forintban nyújtják be, ezért a támogatások az EU-kiadások tervezése során forintban kerülnek rögzítésre. Vagyis ha a forint gyengül, akkor a Bizottságnak az éves kifizetések teljesítéséhez kevesebb devizát kell utalnia. A gyengébb árfolyamnak hosszabb távon azonban lehet érdemi hatása a forintban kifizetett EU-transzferek mértékére. Az egyes országoknak járó hétéves keretet ugyanis devizában határozzák meg, így egy tartósan gyengébb árfolyam növeli az EU-támogatások forintban kifejezett értékét, ezáltal rövid távon – amíg az árfolyamhatás a költségoldalon nem érvényesül – több projekt megvalósítására nyílhat lehetőség. Ugyanakkor az árfolyam teljes hatását árnyalja, hogy a tervezett beruházások importtartalma miatt a beruházási összegek is emelkedhetnek – csökkentve ezáltal a mozgásteret. Az új intézményrendszer átvilágítása miatt az Európai Bizottság átmenetileg szünetelteti az újabb számlák kifizetéseit a II. negyedévtől, ugyanakkor ez nem feltétlenül jelenti a transzferfelhasználás lassulását. A támogatások hazai intézményrendszerének átalakítását jelenleg vizsgálja az Európai Bizottság, így annak lezárásáig a magyar hatóságok nem nyújtanak be új fizetési kérelmeket (de a korábban benyújtott számlák kifizetésre kerülnek). A fizetési mérleg alapvetően eredményszemléletű tranzakciókat tartalmaz, vagyis az EU-transzferek nem a támogatások átutalásakor kerülnek elszámolásra, hanem a támogatások felhasználásakor, így a korábban előfinanszírozott projektek (illetve a már benyújtott számlák) révén tovább folytatódhat az EU-transzferek felhasználása.

2. FINANSZÍROZÁSI MEGKÖZELÍTÉS A külső finanszírozási többlettel összhangban folytatódott a nettó külső adósság csökkenése és a szektorok mérlegalkalmazkodása, miközben a nem adósság típusú forrásoknál beáramlást figyelhettünk meg. A nettó közvetlentőke-befektetések a 2013 IV. negyedévi jelentős beáramlását követően 2014 I. negyedévében több mint 0,6 milliárd euróval nőttek tovább. Az adósság típusú források mérséklődése is folytatódott: a legnagyobb mértékben az államháztartás mérsékelte a külfölddel szembeni nettó adósságát – amiben főként az EUtranszferek beáramlása miatti tartaléknövekedés játszott szerepet. A bankok külső forrásai a korábbi negyedévek csökkenésével szemben bővültek, amiben a lakosság portfólióátrendezése is szerepet játszhatott. A fizetési mérleg alakulása a reálgazdasági folyamatok mellett elemezhető az egyes tranzakciók finanszírozásának szempontjából is. A finanszírozási megközelítés azt mutatja meg, hogy – az elmúlt években jellemző külkereskedelmi többlet mellett – a gazdaság szereplői a jövedelem el nem fogyasztott részéből származó pénzügyi megtakarításaikat milyen külföldi eszközök vásárlására/tartozások csökkentésére fordították. A kétféle szemléletből keletkező adatnak elméletileg meg kellene egyeznie, de a nem integrált adatforrások, a nem teljes körű megfigyelés, illetve az árfolyamok eltérő kezelése eltéréseket okozhat, amit a „Tévedések és kihagyások egyenlege”, azaz a statisztikai hiba mutat (8. ábra). Az I. negyedévben a finanszírozási adatokból, valamint a reálgazdasági oldalról számított négy negyedéves, GDParányos nettó külső finanszírozási képesség közel azonos nettó megtakarítást mutat a gazdaságban. Ez a reálgazdasági megközelítés szerinti egyenleg emelkedése, és a finanszírozási tételekből számított megtakarítás csökkenése mellett alakult ki. A gazdaság finanszírozási tételekből számított négy negyedéves nettó megtakarítása az első negyedévben kismértékben csökkent, ugyanakkor továbbra is historikusan magas – a GDP közel 7,2 százalékát tette ki. 2013 elejétől azt figyelhettük meg, hogy a kétféle finanszírozási megközelítés közötti eltérés (a reálgazdasági adatok alapján kapott külső finanszírozási képesség emelkedése mellett) fokozatosan csökken, és 2014 I. negyedévében ennek mértéke minimálisra csökkent. A nagyjából azonos kétféle megközelítésű finanszírozási képesség azt mutatja, hogy a gazdaság külső tartozásmutatói a reálgazdasági oldalról számított mutatók alapján számítottal megegyező mértékben csökkennek (eltekintve az átértékelődési hatásoktól) (8. ábra). 8. ábra: A kétféle külső finanszírozási képesség és a „Tévedések és kihagyások egyenlege” (négy negyedéves GDParányos érték) 8

-2

-4

-6

-8

-10

-12

-12 2006.I. II. III. IV. 2007.I. II. III. IV. 2008.I. II. III. IV. 2009.I. II. III. IV. 2010.I. II. III. IV. 2011.I. II. III. IV. 2012.I. II. III. IV. 2013.I. II. III. IV. 2014.I.

Tévedések és kihagyások egyenlege Külső finanszírozási képesség (finanszírozási adatok alapján) Külső finanszírozási képesség (reálgazdasági adatok alapján)

2014 elején a szezonálisan igazítatlan forráskiáramlás – a IV. negyedév kiugróan magas adósságtörlesztését követően – mérséklődött. A forráskiáramlás továbbra is a nettó adósság típusú források csökkenése (külföldi hitelek visszafizetése, devizatartalék növekedése) mellett alakult ki, miközben a nem adósság jellegű, döntően FDI-források növekedtek. Az I. negyedévben a magas finanszírozási képességgel összhangban továbbra is csökkentek 13

a gazdaság nettó külföldi forrásai. Ez továbbra is az adósság típusú források nettó kiáramlása, és a nem adósság jellegű források beáramlása mellett alakult ki. Az adósság típusú források kiáramlása az év végi kiugróan magas adatot követően mérséklődött, ugyanakkor továbbra is igen magas, közel 1,7 milliárd eurót tett ki (9. ábra). Az adósság kisebb mértékű kiáramlásában szerepe lehetett a tovább folytatódó lakossági betétkiáramlásnak is, ami hozzájárulhatott a bankok külföldi hitelfelvételéhez is. A nem adósság jellegű források növekedése ugyanakkor folytatódott, ami a külföldiek bővülő közvetlentőke-befektetéseinek volt köszönhető. 9. ábra: A külső finanszírozási szerkezet alakulása (igazítatlan tranzakciók) 5

milliárd euro

Finanszírozási igény - forrás beáramlás 4

-1

-2

-3

Finanszírozási képesség - forrás kiáramlás -4 2006.I. II. III. IV. 2007.I. II. III. IV. 2008.I. II. III. IV. 2009.I. II. III. IV. 2010.I. II. III. IV. 2011.I. II. III. IV. 2012.I. II. III. IV. 2013.I. II. III. IV. 2014.I.

-4

Derivatív tranzakciók Nem adósságjellegű finanszírozás Külső finanszírozási igény (reálgazdasági oldal)

Adósságjellegű finanszírozás Külső finanszírozási igény (finanszírozási oldal)

2.1. Nem adósság jellegű források Az I. negyedévben 0,6 milliárd euróval bővültek tovább a nettó közvetlentőke-befektetések, míg a nettó portfólió5 részvénybefektetések csökkentek – így a nem adósság jellegű források értéke közel 0,4 milliárd euróval nőtt. A gazdaságba érkező és onnan kiáramló forrásokat jelentősen befolyásolja az adórendszer jellegzetességeit kihasználó, ún. átfolyó tőke. Ez ugyanakkor sajátosságából adódóan csak a bruttó szárakat érinti, míg a nettó változásokra nincsen hatással. Ezért érdemes a külföldiek nettó közvetlentőke-befektetéseit tekinteni, ami az I. negyedévben – a tavalyi év azonos időszakának értékét enyhén meghaladva – több, mint 0,6 milliárd euróval bővültek (10. ábra). A 6 nem adósság jellegű források másik jelentős tétele ezt kevesebb, mint 0,3 milliárd euróval mérsékelte, ami a külföldiek csökkenő nettó magyarországi, illetve a rezidensek bővülő külföldi részvénybefektetéseinek következménye. Így összességében a nem adóssággeneráló források mintegy 0,4 milliárd euróval bővültek az I. negyedév során.

A portfóliórészvény-befektetések kiadványunkban a részvénybefektetéseken kívül a befektetési jegyeket is tartalmazzák. Kiadványunkban – közgazdasági megfontolásokból – a tulajdonosi hitelek nélküli külső adósságot elemezzük, ezért a tulajdonosi hiteleket a nem adóssággeneráló források közé soroljuk. Az okokról részletesebben lásd a 2014. áprilisi Jelentés a fizetési mérleg alakulásáról című kiadvány 3. keretes írását. 6

10. ábra: A nettó nem adósság jellegű források alakulása (kumulált tranzakciók) 12

milliárd euro

12 10

-2

-4

-6

-8

-10

2006.I. II. III. IV. 2007.I. II. III. IV. 2008.I. II. III. IV. 2009.I. II. III. IV. 2010.I. II. III. IV. 2011. I. II. III. IV. 2012.I. II. III. IV. 2013.I. II. III. IV. 2014.I.

Nettó közvetlen tőke

Nettó portfólió-részvény

Nettó nem adóssággeneráló finanszírozás

2.2. Adósság jellegű források Az I. negyedévben tovább mérséklődtek a gazdaság nettó adósság típusú forrásai, azonban a korábbi trendekkel szemben a bankrendszer nettó külső adóssága nőtt, míg az államé csökkent. 2014 I. negyedévében folytatódott a gazdaság nettó külső adósságának csökkentése, amelynek mértéke közel 1,7 milliárd eurót tett ki. A korábbi negyedévekkel szemben a bankrendszer külső adóssága közel 0,8 milliárd euróval emelkedett, amit azonban több mint ellensúlyozott az MNB-vel konszolidált államháztartás adósságcsökkentése, ami csaknem 2 milliárd eurót tett ki. Ezenfelül a külső adósság visszafizetéséhez hozzájárult a vállalati szektor is: a vállalatok mintegy 0,4 milliárd eurónyi külföldi hitelt fizettek vissza. Így a belföldi szereplők 2012 eleje óta eltelt alig több mint két év alatt mintegy 19 milliárd euróval csökkentették nettó külső adósságukat a külföldi hitelek törlesztésével, illetve a külföldi követelések növelésével (a kumulált adatokat mutató 11. ábrán az oszlopok nagyságának változása illusztrálja az adott szektor nettó külső adósságának változását). 11. ábra: A szektorok nettó adósság típusú forrásbevonásának alakulása (kumulált tranzakciók) 30

milliárd euro

-5

-5 2006.I. II. III. IV. 2007.I. II. III. IV. 2008.I. II. III. IV. 2009.I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011.I. II. III. IV. 2012.I. II. III. IV. 2013.I. II. III. IV. 2014. I.

Konszolidált államháztartás

Bankszektor

Vállalati szektor

Adóssággeneráló finanszírozás

A bankrendszer nettó külső adóssága az elmúlt évek általános trendjétől eltérő módon bővült az I. negyedévben, ez azonban nem feltétlenül jelenti a trend tartós megváltozását. Az elmúlt évek során a bankok fokozatosan csökkentették külső tartozásaikat, amit azonban külföldi pénzügyi eszközeik csökkentése részben ellensúlyozott. 2014 I. negyedévében a korábbiakkal ellentétben nőtt a bankok külső adóssága, miközben külföldi eszközeik tovább csökkentek. Ennek eredményeképpen az I. negyedév során a bankok több mint 0,8 milliárd euróval növelték nettó külső adósságukat (12. ábra). A bankok külső adósságának emelkedése összefüggésben állhat a lakosság folytatódó betétkivonásával is (részletesebben lásd a 4. fejezetet). Ugyanakkor az elmúlt két évben fokozatosan csökkenő külső adósság mellett is láttunk példát arra, hogy a bankrendszer külső adóssága egy-egy negyedévben stagnált, vagy kismértékben emelkedett. Elképzelhető, hogy az I. negyedévi forrásbeáramlás részben a IV. negyedévi kiugró csökkenés korrekciója is, ezért a negyedéves adat alapján még nem lehet azt a következtetést levonni, hogy a hazai bankrendszer újra tartósan külföldi forrásokra támaszkodik. 12. ábra: A bankrendszer külföldi adósság- és követeléstranzakcióinak alakulása (kumulált tranzakciók) 25

milliárd euro

-5

-5 2006.I. II. III. IV. 2007.I. II. III. IV. 2008.I. II. III. IV. 2009.I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011.I. II. III. IV. 2012.I. II. III. IV. 2013.I. II. III. IV. 2014.I.

Bruttó adósság

Bruttó eszközök

Nettó adósság

Az államháztartás nettó külső adóssága tovább mérséklődött 2014 elején, ami főként az EU-transzferek miatt emelkedő devizatartaléknak köszönhető. Az I. negyedévben közel 1,8 milliárd euróval csökkent az MNB-vel konszolidált államháztartás nettó külső adóssága. A csökkenés főként az EU-transzferek miatt emelkedő devizatartalékra vezethető vissza (13. ábra – a devizatartalék növekedése csökkenti a nettó külső adósságot), de támogatta az MNB egyéb tartozásainak és az ÁKK margin számlaállományának mérséklődése is. A devizatartalék emelkedésével párhuzamosan a külföldiek devizakötvény-állománya is emelkedett (a márciusi dollárkötvény kibocsátása következtében), míg a külföldiek forintkötvénye és az MNB-kötvény állománya együttesen nem változott érdemben. Az állam nettó devizakötvény-kibocsátása – a devizatartalék hasonló mértékű emelkedése miatt – nem befolyásolta az MNB-vel konszolidált állam nettó külső adósságát, azonban a bruttó külső adósság ennek következében emelkedett.

13. ábra: Az MNB-vel együtt vett állam nettó külső adósságváltozásnak felbontása (kumulált tranzakciók) 40

milliárd euro

0 -10

-20

-30

-30 2006.I. II. III. IV. 2007.I. II. III. IV. 2008.I. II. III. IV. 2009.I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011.I. II. III. IV. 2012.I. II. III. IV. 2013.I. II. III. IV. 2014.I.

-10

Forintállampapírok és MNB-kötvény Devizatartalék Állam kumulált nettó adósság típusú forrásbeáramlása

Nettó devizahitel és devizakötvény Egyéb

3. ADÓSSÁGRÁTÁK ALAKULÁSA Az I. negyedévben tovább folytatódott a nettó külső adósság korrekciója: a mutató a GDP 35 százaléka közelébe süllyedt. Az ország bruttó külső adóssága még némileg meghaladta a GDP 90 százalékát az I. negyedévben, ami döntően a későbbi lejáratok finanszírozására is kibocsátott devizakötvényhez, illetve az árfolyam leértékelődéséhez köthető. A hátralévő futamidő szerinti rövid külső adósság nagyjából stagnált az I. negyedévben. Az ország sérülékenysége szempontjából – a flow típusú mutatók mellett – az állományi mutatók is kiemelt jelentőséggel bírnak. Az adósságráták alakulásának fontos szerepe van hazánk külső sérülékenységének megítélésében. A befektetői figyelem középpontjában lévő mutatók általában hasonló változásokat mutatnak, mint ami a finanszírozási folyamatok alapján következne. Az állományi adatok ugyanakkor a múltban felépült teljes adósság mellett tartalmazzák az átértékelődési (deviza és értékpapír) hatásokat is, így a teljes külfölddel szembeni függőségről pontosabb képet alkothatunk. A bruttó adósságmutatók mellett érdemes a nettó külső adósságot is vizsgálni, ami már a külfölddel szembeni adósság típusú követeléseket (pl. devizatartalékot) is tartalmazza. A nettó mutatók mellett szól például az, hogy a jövedelemegyenleg hiányát a külföldi befektetések jövedelmei javítják, így az ország finanszírozási képességének szempontjából a nettó állománymutatók számítanak. Az I. negyedévben tovább csökkent az ország nettó külső adóssága, ami ellentétes hatások eredőjeként alakult ki. A tulajdonosi hitelek nélkül számított külső adósságmutató I. negyedévi mérséklődésében jelentős szerepet játszott az adósság típusú források számottevő mértékű kiáramlása, vagyis a külföldi hitelek törlesztése és a külföldi követelések növelése, illetve a nominális GDP növekedése. Az adósságcsökkenés ellen hatott ugyanakkor, hogy a forint az I. negyedév végére 3-4 százalékkal gyengült a külső adósság összetétele szempontjából fontos devizaárfolyamokkal (euro és svájci frank) szemben. A fenti folyamatok eredőjeként a GDP-arányos nettó külső 7 adósság 35 százalékra csökkent, ami már a 2006 végén megfigyelt szinttől is elmarad. 14. ábra: A nettó külső adósság változásának összetevői (kumulált, GDP-arányos érték, 2005 vége = 0)* 70

0 -10

-20

-20 2006. I. II. III. IV. 2007. I. II. III. IV. 2008. I. II. III. IV. 2009. I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011. I. II. III. IV. 2012. I. II. III. IV. 2013. I. II. III. IV. 2014. I.

-10

Adóssággeneráló forrásbeáramlás

Átértékelődés és egyéb volumenváltozás

Nominális GDP változásának hatása

Nettó külső adósság

* A júniusi fizetési mérleg publikációkor sor került az adósságmutatók revíziójára is. A 2013 I. negyedévétől rendelkezésre álló adatok már tartalmazzák az SDR-allokáció adósságnövelő hatását, az ezt megelőző időszak esetében ugyanakkor még a régi módszertan szerinti adatok szerepelnek (bővebben lásd a 7. lábjegyzetet).

Az új fizetési módszertannal összhangban sor került a külfölddel szembeni tartozásállományok revíziójára is. A nettó külső adósság a GDP közel 1 százalékával nőtt, mivel az új módszertan szerint az SDR-allokációt külföldi tartozásként is ki kell mutatni. Mivel eddig a kapott SDR-allokáció csak a devizatartalékot növelte, a változás révén nemcsak a bruttó külső adósság emelkedik, hanem a nettó külső adósság is.

A nettó külső adósság mérséklődése döntően a konszolidált államháztartáshoz köthető. Az állományi mutató mérséklődésében elsősorban a finanszírozási folyamatok játszottak szerepet. A konszolidált államháztartás GDParányos nettó külső adóssága közel 2 százalékponttal mérséklődött, ami mögött az EU-transzferek miatt emelkedő devizatartalék áll. A vállalati szektor külföldi hiteleinek törlesztése is támogatta a külső adósság csökkenését (0,4 százalékpont). A bankrendszer külső forrásbevonása ugyanakkor az állományi mutatóban is tükröződött: a bankok külső adóssága közel 1 százalékponttal emelkedett – ugyanakkor a szektor külső adóssága továbbra is számottevően elmarad a válság kitörésekor tapasztalt szinttől. A bruttó külső adósság az I. negyedév végén még némileg meghaladta a GDP 90 százalékát, ami több tényezőre vezethető vissza. Egyrészt az I. negyedévben az állami devizakötvény-kibocsátás értéke meghaladta a devizakötvény8 törlesztések értékét, ami a bruttó adósságráta növekedésének irányába hatott. Másrészt érdemes azt is megjegyezni, hogy a bruttó külső adósság alakulását a forint leértékelődése a nettó adósságnál nagyobb mértékben befolyásolta, mivel az árfolyam változása miatt az ország külföldi követeléseinek devizában denominált része is átértékelődött. 15. ábra: A nettó külső adósság szektorok szerinti felbontása és a bruttó külső adósság (GDP-arányos értékek, tulajdonosi hitel nélkül)* 70

140

120

100

0 2006. I. II. III. IV. 2007. I. II. III. IV. 2008. I. II. III. IV. 2009. I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011. I. II. III. IV. 2012. I. II. III. IV. 2013. I. II. III. IV. 2014. I.

Bankrendszer

Államháztartás

Vállalat

Nettó külső adósság

Bruttó külső adósság (jobb tengely)

* A 2012. IV. negyedévi és 2013. I. negyedévi adatok összehasonlítását nehezíti a módszertani váltás (bővebben lásd a 7. lábjegyzetet).

A hátralévő futamidő szerinti rövid külső adósság az I. negyedévben – 2013 végéhez hasonlóan – 28 milliárd euro körül alakult. Az ország külső sérülékenységének szempontjából fontos rövid külső adósság két részből tevődik össze: az eredeti futamidő szerinti rövid adósságból és az eredetileg hosszú, de időközben berövidülő adósságból. A negyedéves fizetési mérleggel együtt publikálásra került a külső adósság lejárati táblája is, ami alapján elmondható, hogy a berövidülő adósság az I. negyedév végén nagyjából 11,5 milliárd eurót tett ki. A teljes rövid külső adósság I. negyedévi szinten maradása ellentétes folyamatok eredőjeként alakult ki: az eredetileg rövid futamidejű adósság enyhe emelkedését nagyjából ellensúlyozta az eredetileg hosszú, de éven belülivé váló adósság mérséklődése. A berövidülő adóssággal kapcsolatban érdemes megjegyezni azt is, hogy mértéke a lejárati tábla alapján a jövőben tovább mérséklődhet – csökkentve így az ország külső sérülékenységét és a külföldi forrásokra való ráutaltságát.

A devizakötvény-kibocsátás az ország nettó adósságát nem befolyásolja (mivel a devizatartalékok szintjét is növeli), csak a bruttó külső adósságot emeli.

16. ábra: A hátralévő futamidő szerinti rövid bruttó külső adósság alakulása 40

milliárd euro

40 35

0 2006. I. II. III. IV. 2007. I. II. III. IV. 2008. I. II. III. IV. 2009. I. II. III. IV. 2010. I. II. III. IV. 2011. I. II. III. IV. 2012. I. II. III. IV. 2013. I. II. III. IV. 2014. I.

Bankrendszer

Államháztartás

Vállalatok

Rövid lejáratú külső adósság

A rövid külső adósság szektorális megbontását vizsgálva elmondható, hogy a bankrendszernél és a vállalatoknál jelentkező enyhe emelkedést ellensúlyozta az államháztartásnál tapasztalt csökkenés. A bankszektor rövid külső adóssága az előző negyedévi jelentős mérséklődést követően közel 0,2 milliárd euro értékben emelkedett, ami az eredeti futamidő szerinti rövid adósság emelkedése (0,4 milliárd euro), illetve a berövidülő külső adósság csökkenése (0,2 milliárd euro) mellett valósult meg. A szektor berövidülő adósságának mérséklődése döntően ahhoz köthető, hogy a bankok – vélhetően a DMM-mutatónak való megfelelés miatt – előtörleszthették a későbbi negyedévekben lejáró adósságot. A bankok eredetileg rövid futamidejű adóssága az emelkedés ellenére továbbra is historikusan alacsonynak tekinthető. Az előző negyedévvel ellentétben kismértékben csökkent a konszolidált államháztartás rövid külső adóssága, ami elsősorban az MNB egyéb hiteltartozásainak, a külföldiek DKJ-állományának és az állam egyéb rövid külső adósságának (például ÁKK margin számla állománya) csökkenése játszott szerepet, amit csak részben ellensúlyozott a külföldi szektor által tartott magasabb MNB-kötvény állomány. Az államháztartás eredetileg hosszú, de röviddé váló adósságának szinten maradása ellentétes folyamatok eredőjeként alakult ki. A növekedés irányába hatott, hogy az államnak éven belülivé vált egy jövő februárban lejáró, eredetileg 10 éves futamidejű dollárkötvénye, illetve egy forintkötvénye is. Ezt ugyanakkor ellensúlyozta, hogy januárban járt le egy devizakötvény, továbbá idén februárban került törlesztésre egy olyan forint államkötvény is, amelyből a külföldi szektor jelentős mennyiséget tartott. A vállalati szektor rövid külső adóssága csak minimálisan emelkedett.

4. SZEKTOROK MEGTAKARÍTÁSA SZERINTI MEGKÖZELÍTÉS Az év elején enyhén csökkenő külső finanszírozási képesség nagyobb részben a vélhetően az élénkülő beruházások miatt alacsonyabb vállalati finanszírozási képességre, kisebb részben pedig az államháztartás enyhén emelkedő – de historikusan továbbra is alacsony – finanszírozási igényére vezethető vissza. Az emelkedő foglalkoztatás és bérkifizetés mellett kismértékben nőtt a háztartási szektor pénzügyi megtakarítása, miközben az eszközökön belül folytatódott a korábban jellemző, az értékpapírokat preferáló portfólióátrendeződés. A következőkben a külső egyensúlyi folyamatok alakulását megtakarítási megközelítésben mutatjuk be az egyes szektorok finanszírozási képességén keresztül. A hazai szektorok finanszírozási képességének összege megegyezik a finanszírozási megközelítésből számítottal, mivel a hazai gazdaság szereplőinek megtakarítása végső soron a külföld finanszírozásában csapódik le. A megtakarítási szemléletmód alapvetően az egyes szektorok viselkedéséről árul el többet, így a külső finanszírozási képesség alakulására a reálgazdasági megközelítéshez képest más típusú magyarázatokat adhatunk. Az egyes szektorok pénzügyi megtakarításának alakulását mutató pénzügyi számlák segítségével vizsgálhatók többek között a hazai szektorok megtakarításai közötti átrendeződések is. 17. ábra: Egyes szektorok nettó finanszírozási képessége (négy negyedéves GDP-arányos adatok) %

-5

-10

-15

-15 2006 Vállalat

2007

2008 Háztartás

2009

2010

Államháztartás*

2011

2012

2013

2014

Külső finanszírozási képesség (finanszírozás alapján)

*Az államháztartásnál a pénzügyi számlák szerinti finanszírozási igényt mutatjuk be, 2011ben korrigálva a magán-nyugdíjpénztári vagyonátadással. 2014 I. negyedévére az állam és a háztartások finanszírozási képességét az előzetes pénzügyi számlák alapján, míg a vállalatok nettó megtakarítását maradékelven számoltuk ki.

Az I. negyedévben továbbra is a háztartások és vállalatok magas nettó megtakarítása, és az államháztartás alacsony finanszírozási igénye mellett alakult ki a gazdaság magas külső finanszírozási képessége. A háztartások megtakarítását továbbra is elsősorban az óvatossági motívum határozhatja meg. Az I. negyedévben megfigyelt magasabb bérkifizetések a háztartások emelkedő nettó pénzügyi megtakarításában is tükröződött, ami így éves szinten a GDP 5,7 százalékát érte el (17. ábra). A vállalatok finanszírozási képessége enyhén mérséklődött, amihez a beruházások élénkülése mellett a szektor 2013 I. negyedévéhez képest alacsonyabb I. negyedéves transzferfelhasználása is hozzájárulhatott. A konszolidált államháztartás négy negyedéves eredményszemléletű finanszírozási igénye továbbra is alacsony, az I. negyedévvel bezárólag a GDP 2,7 százalékát tette ki. A 2013 végi értékhez képesti enyhe emelkedés mögött döntően az uniós projektekhez kapcsolódó előfinanszírozás áll, de a költségvetési intézmények tavalyinál nagyobb év eleji kiadásai is hozzájárultak. Az adóbevételek kedvező alakulása ugyanakkor némiképp ellensúlyozta ezt. Folytatódott a háztartások portfólióátrendezése, amely hozzájárulhatott a bankok külső forrásainak I. negyedévi emelkedéséhez. A háztartások 2012 eleje óta egyre nagyobb mértékben fordultak az értékpapír típusú

megtakarítások felé. 2013 elejétől kezdve a lakosság már korábban felhalmozott betéteinek egy részét is értékpapír vásárlására fordította, így a bankbetétek mérséklődni kezdtek. A lakosság betétleépítése hatással lehet a bankok külső forráskivonására is, ugyanis a betétkivonás révén a lakosság egyre kevesebb forrást biztosít a bankszektor számára: vagyis a lakossági betétkivonásnak is szerepe lehetett abban, hogy az I. negyedévben a bankszektor külső forrásai emelkedtek. Ezt a képet árnyalja ugyanakkor az, hogy a lakosság a válság kitörése óta folyamatosan csökkenti bankhiteleit is, és ezzel forrásokat is biztosít a bankrendszer számára, azonban ez az I. negyedévben elmaradt a lakosság betétkivonásának mértékétől. Érdemes még azt is megjegyezni, hogy a lakossági eszközátrendezés következtében a háztartások értékpapír-állománya március végére megközelítette bankbetétmegtakarításaik állományát (18. ábra). 18. ábra: A lakosság bankbetét és értékpapír eszközeinek állománya (negyedév végi állományok) 8 000

milliárd forint

8000

7 500

7500

7 000

7000

6 500

6500

6 000

6000

5 500

5500

5 000

5000

4 500

4500

4 000

4000

3 500

3500

3 000

3000

2 500

2500

2 000

2000

1 500

1500

1 000

1000

500

Bankbetét (forint)

Értékpapír (állampapír, befektetési jegy, banki kötvény és részvény)

2014. I.

IV.

III.

II.

2013. I.

IV.

III.

II.

2012. I.

IV.

III.

II.

2011. I.

IV.

III.

II.

0 2010. I.

5. A MAGYARORSZÁGRA ÁRAMLÓ MŰKÖDŐ TŐKE ALAKULÁSA A VÁLSÁG UTÁN Kiemelt témaként a magyarországi FDI-befektetések (külföldi közvetlen tőkebefektetések) alakulását mutatjuk be különböző szempontok alapján. Általánosságban elmondható, hogy a külföldiek nettó közvetlentőke-befektetése a válság kitörését követő években lassult. Az elmúlt években ugyanakkor jelentős egyedi tételek is – például bankok veszteség miatti tőkepótlása, állami vásárlások miatt csökkenő külföldi működő tőke – befolyásolták a nettó FDI-beáramlás nagyságát. Összességében azonban az egyedi tételektől tisztított adatok szerint is folyamatos, bár a válság előtt jellemzőnél alacsonyabb volt a nettó közvetlentőke-beáramlás. A kisebb tőkebeáramlással kapcsolatban két dolgot érdemes hangsúlyozni. Egyrészt, hogy a vállalati szektor nemcsak működő tőkén keresztül valósít meg beruházásokat, hanem külföldi hitelfelvétel segítségével is, ami miatt csupán az FDI vizsgálata alábecsülheti a külföldi tőkéből megvalósuló beruházások mértékét. Másrészt a válság kitörését követően – Magyarországhoz hasonlóan – a régiós országokban is csökkent a működő tőkebeáramlás. Annak ellenére, hogy a nettó működő tőke állománya a környező országokban is hasonló mértékű, a külföldi vállalatok profitja miatti jövedelemkiáramlás egyes országokban magasabb, máshol pedig alacsonyabb, mint Magyarországon.

5.1. Bevezetés Az FDI rendkívül fontos egy gazdaság számára, hiszen a beáramló működő tőke növelheti az adott ország versenyképességét, illetve az ezek során megvalósult beruházások hatására nőhet a foglalkoztatás is. Magyarország esetében pedig azért is lehet különösen fontos az FDI alakulásának vizsgálata, mert az ENSZ Kereskedelmi és Fejlesztési Konferenciája (UNCTAD) elemzése szerint Magyarország gazdaságára gyakorolja az egyik legnagyobb 9 hatást az FDI. Az elemzések jellemzően az adott országba beáramló működő tőke alakulására fókuszálnak, és ebből próbálnak következtetéseket levonni a gazdaság tőkevonzó képességére, valamint a beruházások, illetve ebből kifolyólag a magyar gazdaság várható növekedési potenciáljára. Különösen a feltörekvő gazdaságoknál fontos a működőtőke-beáramlás a felzárkózási folyamat előfinanszírozásához, illetve a technológiaimporthoz. Ugyanakkor érdemes azt is megjegyezni, hogy az FDI-befektetésekhez kapcsolódó jövedelemkiáramlás az ország finanszírozási képességét mérsékli. Magyarország esetében azt is meg kell vizsgálni, hogy a beáramlás mellett mekkora működőtőke-kifektetés történt, hiszen csak a nettó működőtőke-beáramlás jelent addicionális forrást a hazai gazdaságnak, így érdemes inkább a nettó FDI-adatokra koncentrálni. Érdemes arra is felhívni a figyelmet, hogy ezen túlmenően az FDI tőke jellege szerinti megbontása (részesedés, újrabefektetett jövedelem és tulajdonosi hitel), illetve szektorális megbontása (banki és vállalati szektorra) az egyes szektorok aktuális helyzetének ismeretével együtt jelentősen árnyalhatja a működőtőke-beáramlás nagyságáról, illetve az ettől várható hatásokról kialakult képet. Feljegyzésünkben ezért a következőket tekintjük át: a közvetlen tőkeberuházok alakulásának áttekintése után megvizsgáljuk az FDIbefektetések tényezők szerinti és szektorális bontását, illetve a partnerország és ágazati bontás néhány aspektusát is ismertetjük, majd az elemzés végén a magyarországi adatokat nemzetközi kontextusba helyezzük.

5.2. A működőtőke-beáramlás alakulása Magyarországon A bruttó tőkebeáramlás alakulását Magyarországon jelentősen befolyásolja az országon átfolyó tőke növekvő szerepe. A tőkebeáramlás elemzéséhez elengedhetetlen a bruttó szárakat jelentősen befolyásoló tényezők elkülönítése. Vélhetően a magyar adórendszer jellegzetességei miatt ugyanis egyes vállalatok csupán adóoptimalizálási célból adnak magyar leányvállalataiknak tulajdonosi hitelt, amelyet azok egyből tovább is adnak 10 külföldre – ezt nevezi az MNB átfolyó tőkének, melyet 2008-tól el is különít a fizetésimérleg-statisztikáiban. Az

A gazdaság működéséhez történő hozzájárulást a következő változók vonatkozásában mérték: hozzáadott érték, bérek, foglalkoztatottság, adóbevételek, export, beruházás, K+F kiadások. Részletesebben lásd az UNCTAD által kiadott World Investment Report 2012 című kiadványban. 10 Ezzel kapcsolatban érdemes megemlíteni, hogy az MNB eleve elkülöníti a csupán adóoptimalizálási céllal betelepült vállalatok (speciális célú vállalatok, SCV-k) adatait a fizetésimérleg-statisztikákban. Az SCV-k tevékenysége alapvetően abban merül ki, hogy külföldről felvesznek hiteleket, ezeket egyből továbbadják más külföldi vállalatoknak, vagyis az SCV-k működése a reálgazdasági folyamatokat nem befolyásolja. Az SCV-k hitelállománya az elmúlt években a GDP 20–40 százaléka között alakult. Részletesebben lásd: KOROKNAI PÉTER–LÉNÁRT-ODORÁN RITA: A speciális célú

átfolyó tőke ugyanakkor csak a bruttó szárakat érinti, és – jellegéből adódóan – a nettó FDI-adatokat nem torzítja. Ez alatt arra utalunk, hogy az átfolyótőke-tranzakciók torzítják a külföldiek magyarországi tőkebefektetéseit, illetve a rezidensek külföldi tőkebefektetéseit, de a kettő „nettó” egyenlegét nem. Nagy szerepe van azonban abban, hogy a nettó értékek a bruttó tőkebeáramlás alapján várhatónál jóval visszafogottabban alakulnak. Az ilyen jellegű tételek statisztikát befolyásoló nagyságát jól érzékelteti például, hogy a 2011 vége óta Magyarországra érkezett működő tőke mintegy fele átfolyó tőkéhez kapcsolódott, vagyis nem jelentett addicionális forrást a magyar gazdaságnak (19. ábra, halványpiros terület). Emellett ugyanakkor az is elképzelhető, hogy számos olyan tranzakció továbbra is torzítja a bruttó statisztikákat, amelyek kiszűrése nem oldható meg. A nettó FDI-beáramlás 2006-ig nagymértékben emelkedett, majd ezt követően – különösen a válság kitörése után – jelentősen lassult (19. ábra). 2006-ig jelentős mértékű működőtőke áramlott az országba, amelynek mértéke – a 11 rezidensek tőkebefektetéseinek levonása után – nettó értelemben is számottevő volt. Ezt követően a nettó FDIbeáramlás lassult, ami vélhetően a költségvetési kiigazítások növekedéslassító hatásához köthető, illetve – a fokozódó devizahitelezés miatt – egyre nagyobb mértékű adósság jellegű forrásbeáramlással is összefüggésben állhat. A nettó FDI-beáramlás 2006-tól tapasztalt lassulása inkább a bruttó beáramlás mérséklődésére vezethető vissza, mivel a magyar vállalatok tőkekivitele a korábban tapasztalt ütemben folytatódott. A válság kitörését követően azonban a bruttó beáramlás és tőkekivitel is erőteljesen lassult, aminek eredményeképpen lényegében csak enyhe nettó tőkebeáramlás történt. 2012-től a bruttó tőkebeáramlás újra nagyobb mértékű növekedést mutatott (19. ábra, piros vonal), ebben ugyanakkor egyre nagyobb szerepet játszott a korábban már említett átfolyó tőke (halványpiros és halványkék terület), ami a működőtőke-kiáramlás számottevő mértékében is testet öltött (kék vonal), így az átfolyó tőke a nettó számokat nem befolyásolta. Emellett a be- és kifektetések mértékét jelentősen befolyásolta néhány vállalat portfólióátrendezése is. Összességében így a nettó FDI-beáramlás alakulása a bruttó beáramlásnál jóval kisebb mértékű volt, de az elmúlt két évben érezhető növekedést mutat (19. ábra, fekete vonal). 19. ábra: A nettó FDI-beáramlás bruttó szárai (kumulált tranzakciók) 50

milliárd euro

-10

-20

-30

-30 2003

2004

2005

2006

2007

2008

FDI Magyarországon, átfolyó tőke nélkül FDI külföldön, átfolyó tőke nélkül FDI külföldön FDI Magyarországon

2009

2010

2011

2012

2013

Átfolyó tőke, FDI Magyarországon Átfolyó tőke, FDI külföldön Nettó FDI

vállalatok szerepe a hazai gazdaságban és a statisztikákban, MNB-szemle, 2011. október. Az adóoptimalizálási célok befolyásolhatják továbbá a vállalatok forrásallokációs döntéseit is, így az FDI-tényezők szerint összetételére is hatással lehetnek: például a vállalatok a részesedés jellegű befektetést cégcsoporton belüli, tulajdonosi hitellel válthatják ki (bővebben lásd a Tényezők szerinti bontás című részt). 11 Működőtőke-beáramlás alatt a fizetési mérleg pénzügyi mérlegében a „közvetlen tőkebefektetések Magyarországon” egyenlegét, míg a kiáramlás alatt a „közvetlen tőkebefektetések külföldön” egyenlegét értjük.

5.2.1. Tényezők szerinti bontás A közvetlen tőkebeáramlás tényezőinek alakulásával kapcsolatban érdemes felhívni a figyelmet arra, hogy 2006 óta a beáramlás – a tőkevonzó képesség szempontjából lényeges friss, működő tőkével szemben – inkább a Magyarországon már jelenlévő cégek itt megtermelt profitjának visszaforgatásából származott, és egyre nagyobb szerepet kapnak a tulajdonosi hitelek is. A részesedés jellegű befektetések („friss működő tőke”) 2003-tól kumulált tranzakciója negatívba váltott, amelyben nagy szerepe volt például annak, hogy 2009 és 2012 végén, valamint 2013 12 első felében a részesedés jellegű befektetést vállalatcsoporton belüli, tulajdonosi hitellel váltották ki (20. ábra). A finanszírozási szerkezet változásának magyarázatára több ok is elképzelhető. Az adófizetési megfontolások közül kiemelendő, hogy míg a hitelre fizetett kamatot levonhatják az adózás előtti eredményből, addig az osztalékfizetés 13 csak az adózott eredmény terhére lehetséges. Emellett az is elképzelhető, hogy a tulajdonosok egy hitelre fizetett kamatot könnyebben és pontosabban tudják szabályozni, mint egy vállalat adott évi eredményességét. Ennek köszönhetően a hitelek után kapott kamatjövedelmeket egyenletesebben képesek elvonni, mint az esetlegesen ingadozó osztalékfizetést. 20. ábra: A nettó FDI-beáramlás tényezői (kumulált tranzakciók) 18

milliárd euro

-2

-4

-4 2003

2004 2005 Részesedés

2006 2007 2008 Újrabefektetett jövedelem

2009 2010 2011 Tulajdonosi hitel

2012 Nettó FDI

2013

Megjegyzés: Az újrabefektetett jövedelmek 2013-as tranzakciója becslés, a végleges adatközléssel az adat revideálódhat.

5.2.2. Szektorális bontás A nettó FDI-beáramlás emelkedése döntő részben a bankrendszerbe érkező működő tőkéhez köthető, miközben a vállalati szektorhoz a válság kitörése óta nettó értelemben nem áramlott közvetlentőke. A nettó FDI-beáramlást szektorok szerint is meg lehet bontani, vagyis a statisztikák alapján megállapítható, hogy mely – banki vagy vállalati – szektorba érkezett friss tőke. Az adatok szerint a válság kitöréséig inkább a vállalati szektorba, ezt követően pedig inkább a bankrendszerbe érkezett nettó működő tőke és a külföld csak jóval kisebb arányban finanszírozta a vállalatokat FDI-on keresztül (21. ábra). Fontosnak tartjuk megjegyezni azt is, hogy a vállalati szektor nemcsak működő tőkén keresztül jut külső forráshoz, hanem közvetlen külföldi hitelfelvétel segítségével is. A Mercedes

A részesedés alatt a pénzügyi mérleg részesedéseinek egyenlegét, az újrabefektetett jövedelem alatt az újrabefektetett jövedelmet, míg a tulajdonosi hitel alatt az egyéb tőkemozgások egyenlegét értjük. 13 Azt is fontosnak tartjuk ugyanakkor megjegyezni, hogy a publikációban szereplő újrabefektetett jövedelmek idősora a normál üzletmenet alapján megtermelt jövedelem szerint adódik, amely jelentősebb mértékben is eltérhet a külföldi tulajdonú vállalatok tényleges profitjától. Az MNB a fizetési mérlegben a normál üzletmenethez kapcsolódó jövedelmeket publikálja, ami az adózott eredményt korrigálja a nem normál üzletmenethez kapcsolódó összegekkel – ez tartalmazza többek között az eszközök leértékelődéséből, a devizaárfolyamok változásából, a hitelek értékvesztéséből és a végtörlesztés miatti veszteségből adódó tételeket. A normál üzletmenethez kapcsolódó jövedelemről részletesebben lásd a 2012. II. negyedéves fizetési mérlegről szóló statisztikai közlemény 2. keretes írását (http://www.mnb.hu/Statisztika/statisztikai-adatokinformaciok/sajtokozlemenyek-STA/mnbhu_fizetesi_merleg/mnbhu_fizm_2012_Q2).

magyarországi beruházása például nemcsak működő tőke bevonásával valósult meg, hanem jelentős részben külföldi 14 (nem tulajdonosi) hitelek felvételével. 21. ábra: A nettó közvetlen tőkebeáramlás szektorális megbontása (kumulált tranzakciók) 18

milliárd euro

-2 2003 2004 2005 2006 Bankszektor (tőkeemelések nélkül)

2007

2008

Vállalatok

-2 2009 2010 2011 2012 2013 Banki tőkeemelés (banki részesedések nettó növekedése) Nettó közvetlentőke befektetés

A nettó FDI-beáramlás elmúlt években tapasztalt alakulását a jelentős mértékű egyedi tényezőktől való korrigálás sem befolyásolja lényegesen – az éves közvetlen tőkebefektetések jellemzően 0,5-1,0 milliárd euro körül alakulnak. A válság kitörése után számos olyan egyedi tényező is befolyásolta a nettó FDI-beáramlás mértékét, amely jelentősen torzíthatja a magyarországi tőkebeáramlás megítélését. Az alapfolyamatokat felfelé torzító hatás volt például, hogy a veszteségek következtében kialakuló tőkehiány pótlására a bankok tőkeemeléseket hajtottak végre, míg az állami cégvásárlások (2011: MOL, 2013: E.On) pedig a külföldiek magyarországi tőkebefektetéseinek ténylegesnél alacsonyabb értékét eredményezték. Amennyiben tehát az eredeti nettó FDI-idősort korrigáljuk a bankok nettó részesedésnöveléseivel, illetve az állami vásárlások összegével, akkor a korrigált idősor jelezheti a külföldi vállalatok Magyarországon végrehajtott tényleges működőtőke-beruházásait. A korrigált idősor az eredetihez hasonló üzenetet hordoz: a válság kitörése után a nettó FDI-beáramlás jelentősen csökkent ugyan, 2010-től azonban folyamatos beáramlás tapasztalható, amelynek éves átlagos értéke jellemzően 0,5-1,0 milliárd euro körül alakult.

Az ilyen típusú tranzakciókat a fizetésimérleg-statisztikákban a pénzügyi mérlegen belül, az egyéb befektetések között számolják el, így nem a közvetlen tőkebefektetések között szerepelnek.

22. ábra: A nettó FDI-beáramlás statisztikában megjelenő és az egyedi tényezőkkel korrigált értéke 5

milliárd euro

-1

-2

-2 2004

2005

2006

Banki tőkeemelés hatása

2007

2008

2009

Állami vásárlás hatása

2010 Nettó FDI

2011

2012

2013

Korrigált nettó FDI

5.2.3. Partnerország szerinti bontás A Magyarországon 2012-ben befektetett nettó működőtőke-források több, mint 90 százaléka európai forrásokból – közel 40 százaléka pedig Németországból – származik. A külföldiek nettó közvetlen tőkebefektetései 2008 és 2012 között csak kismértékben (2 milliárd euróval), miközben a bruttó szárak több mint 15 milliárd euróval bővültek. A nettó közvetlen-tőkebefektetések legnagyobb – és egyre növekvő súlyú – forrása Magyarország számára Európa. Míg 2008-ban a források közel 80, addig 2012-ben már több, mint 90 százaléka Európából származott. Fontos kiemelni Németország szerepét, amely egymaga a magyarországi FDI-források közel 40 százalékát biztosította. További európai országok, melyek nagyobb összegeket fektettek be Magyarországon: Ausztria, Hollandia, Luxemburg és Franciaország. Érdemes megemlíteni Szlovákiát is, ahol a magyarországi rezidensek stabil tőkebefektetők voltak az elmúlt években. Európán kívül az amerikai kontinens, azon belül is a közép-amerikai régió és az Egyesült Államok rendelkeztek nagyobb mértékű magyarországi tőkebefektetéssel, de ezek nettó mértéke 2012-re – főként a 15 rezidensek bővülő közép-amerikai tőkebefektetései miatt – jelentősen mérséklődött .

Érdemes ezzel kapcsolatban megjegyezni, hogy a jelenlegi statisztikák csak a partnerországot tudják pontosan beazonosítani, de lehetséges, hogy egy „A” országból származó anyavállalat „B” országban működő leányvállalata az anyavállalat tőkéjét fekteti be Magyarországon. Ez partnerország szinten azt jelenti, hogy a tőke „B” leányvállalat tevékenységének országából fog származni, miközben a valódi forrásország „A” ország volt.

23. ábra: A magyarországi nettó működőtőke-források forrásországok szerinti bontása 60

milliárd euro Afrika

Amerika

Nem azonosított

Ázsia Franciaország

Luxemburg

Ausztria

30 Hollandia

Németország

Szlovákia

Egyéb Európa

-10 2008

2012

A Németországból származó működőtőke szerepe a válság kitörése óta jelentősen növekedett. Az FDI partnerország szerinti bontása azt mutatja, hogy Magyarország esetében az egyik legfontosabb befektető Németország volt. Míg a német közvetlen tőkebeáramlás részaránya a teljes beáramláson belül a válság előtt átlagosan mintegy 35 százalékos volt (vagyis már akkor is jelentős mértékű), addig 2009-et követően ez az érték már meghaladta a 65 százalékot – részben a 2010-es kiugró érték miatt. Míg az arány 2009-ben és 2011-ben is meghaladta a korábban jellemző szinteket, addig 2012-ben a jelentős mértékű FDI-beáramlás csak igen kis része származott Németországból (24. ábra). Ebben az is szerepet játszhatott, hogy 2012-ben a teljes FDI-beáramlás igen nagy része átfolyó tőkéből eredt (vélhetően nem Németországból). Vagyis annak ellenére, hogy a teljes nettó FDIbeáramlás mérséklődött a válság alatt, a Németországból származó tőke nominálisan nem csökkent. 24. ábra: Németország részesedése a Magyarországra áramló közvetlen tőkéből 10

GDP százalék

FDI százalék

150

120

-2

-30 2004

2005 2006 2007 2008 FDI beáramlás (bal tengely) Átlagos arány (2004-2008) Németország része a teljes FDI beáramlásban

2009 2010 2011 2012 FDI beáramlás Németországból (bal tengely) Átlagos arány (2009-2012, jobb skála)

Megjegyzés: A működőtőke-beáramlás negatív is lehet – ha például egy külföldi vállalkozás megszűnik, vagy egy külföldi vállalkozás növeli a külföldre nyújtott tulajdonosi hiteleit.

5.2.4. Ágazati bontás Míg néhány ágazatban csökkent a külföldiek közvetlentőke-befektetése az elmúlt években, addig a járműgyártás és egyéb monetáris közvetítés ágazatokban kiugróan növekedett az FDI. A 2008-tól rendelkezésre álló ágazati szintű FDI-adatok elemzését nehezíti, hogy az átfolyó tőke és a portfólióátrendezések gyakran az ágazatok között történnek, elemzésünkben ezért elsősorban a kiemelt ágazatok nettó tranzakcióira fókuszáltunk, és megpróbáltuk kiszűrni az ágazatok közötti tranzakciók hatását. Az adatok alapján egyrészt az egyéb monetáris közvetítést végző ágazat esetében figyelhettünk meg jelentős bővülést (2008 óta több, mint 3,5 milliárd euró értékben), ami részben a bankok veszteségei miatt szükséges tőkeemelésekhez kötődött. Másrészt a járműgyártás ágazatba is jelentős tőke érkezett – annak ellenére nőtt számottevő mértékben a járműipari befektetés, hogy az elmúlt időszak egyik legnagyobb beruházása nem csupán friss működő tőkéből, hanem külföldi hitelből valósult meg. Harmadrészt a tőkebefektetés a kereskedelmi vállalatok és az energiaszektor esetében is közel 2 milliárd euróval bővült. Továbbá 2011–2012 során kiugró mértékben bővült az üzletvezetési, vezetői tanácsadási ágazatba beáramló külföldi tőke is. Ezzel kapcsolatban ugyanakkor érdemes megjegyezni, hogy a nagy multinacionális vállalatok az ágazatok közötti átcsoportosítással jelentősen tudják befolyásolni az ágazati szintű statisztikákat. A nettó FDI-befektetések értéke ellenben csökkent a kőolaj-feldolgozásban, illetve a számítógép és az elektronikai termékek gyártásának körében. Míg a kőolaj-feldolgozásban megfigyelhető közvetlentőke-kiáramlás főként a rezidensek emelkedő külfölditőkebefektetéseihez kapcsolódik, addig a 2011 és 2012 között a számítógép- és elektronikai ágazatban tapasztalt csökkenés főként a kapacitások leépítésével magyarázható. Ez utóbbi összhangban áll azzal, hogy az utóbbi időszakban az elektronikai ágazatban csökkent az exportteljesítmény. 25. ábra: A nettó közvetlen tőketranzakciók ágazati bontása (kumulált tranzakciók 2008-tól, kiemelt ágazatokban, milliárd euro)* 8

milliárd euro

-1

-2

-3

-4

-5

-5 2008. IV. Járműgyártás Villamosenergia Kőolaj-feldolgozás

2009. IV.

2010. IV. Egyéb monetáris közvetítés Kereskedelem, javítás Közvetlentőke összesen

2011. IV.

2012. III. Számítógép-gyártás Üzletvezetési tanácsadás

*Megjegyzés: A járműgyártás állományi adataiból kiszűrtük az ágazatok közötti átcsoportosítás hatását. (Egyes nagyvállalatok esetében előfordul, hogy a tulajdonosok tőkebefektetéseit belföldi leányvállalatoknak helyezik tovább, ami a közvetlentőkebefektetések ágazati bontását torzíthatja. Ilyen típusú tranzakciókkal 2011 IV. és 2012 I. negyedévében korrigáltuk az ágazati adatokat, az MNB „A Fizetési mérleg alakulásáról” szóló sajtóközleményei, illetve a nagyvállalatok e-beszámolói alapján.) Az idősorokat érdemben befolyásolhatták a 2012. IV. negyedévi átcsoportosítások, ezért az adatokat csak 2012. III. negyedévéig szerepeltetjük.

5.3. Nemzetközi összehasonlítás A nettó FDI-állományban a 2000-es évek elején még meghaladtuk a régiós országokét, de ez a különbség 2012-re lényegében eltűnt. A rendszerváltást követően a privatizáció, valamint zöldmezős beruházások következményeként a külföldiek számottevő részesedést szereztek a hazai vállalatokban, míg Szlovákia, Csehország és Lengyelország esetében – ennek hiányában – egy alacsonyabb FDI-állomány volt jellemző. A környező országokban a 2000-es években kezdődött a felzárkózás, amely egészen a válság kitöréséig tartott. A töretlen régiós emelkedés és a magyar FDI-beáramlás lassulásának eredménye, hogy a szlovák és a cseh nettó FDI-állomány 2012-re utolérte a magyar nettó közvetlentőke-állományt. Szlovénia esetében a nettó tőkebefektetések állománya a teljes horizonton stagnált, ami a bruttó szárak közel azonos emelkedése mellett alakult ki. Ausztria esetében – elsősorban a fejlettségi különbségek miatt – a régió többi országától eltérő folyamatokat figyelhettünk meg. A nettó közvetlentőke-befektetések állománya – hosszú stagnálást követően – 2009-től jelentős mértékben mérséklődött, ami főként a belföldi szereplők külföldi befektetéseinek emelkedésével magyarázható. Ausztria esetében így már pozitív a nettó állomány (vagyis a külföldiek hazai befektetéseit meghaladják a belföldiek külföldi befektetései), ami elsősorban a fejlett gazdaságokra jellemző. A magyarok külföldi befektetéseinél csak az osztrák tőkekifektetések magasabbak, ebben azonban – a nemzetközi statisztikákban ki nem szűrt – átfolyó tőkének kitüntetett szerepe lehet. Az egyik legnagyobb különbség a többi, hasonló fejlettségi szintű országhoz (Csehországhoz, Lengyelországhoz és Szlovákiához) képest, hogy Magyarországon jelentős a belföldi szereplők külföldön történő befektetése. Míg a felsorolt országok nagyvállalatai kisebb mértékben fektettek be külföldön, addig a magyar gazdaság esetében ez a mutató megközelíti a GDP 40 százalékát. Ugyanakkor ebben – ahogy már korábban, a tranzakciós adatoknál is jeleztük – jelentős szerepe van az átfolyó tőkének is. A magyarországi tőkekifektetés így meghaladja a szintén számottevő mértékű, a GDP közel 20 százalékát kitevő szlovén tőkekifektetést is, de elmarad a fejlettebb Ausztriától, ahol ennek mértéke meghaladja a GDP 80 százalékát (fontosnak tartjuk megjegyezni, hogy Ausztriában is jelentős mértékű a speciális célú vállalatok statisztikát befolyásoló hatása). 26. ábra: A nettó FDI-állomány felbontása a visegrádi hatoknál 100

GDP %

100

0 -20

-40

-60

-80

-100

-100 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2000 2003 2006 2009 2012 1999 2002 2005 2008 2011 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2000 2003 2006 2009 2012 1999 2002 2005 2008 2011

-20

Magyarország

Csehország

Szlovákia FDI befektetés

Lengyelország FDI kifektetés

Szlovénia

Ausztria

Nettó FDI

Forrás: Eurostat

A visegrádi országok tranzakciós adataiból hasonló következtetést vonhatunk le, mint az állományi adatok esetében, illetve az is megállapítható, hogy a válság a régiós országokban is az FDI típusú források megtorpanásával járt. Az állományi adatoknál megfigyelt felzárkózás a tranzakciós adatokban is tetten érhető, ugyanis a 2000-es évek elején a régiós országokat jelentős, a magyart is meghaladó mértékű FDI-beáramlás jellemezte. Míg Csehország és Szlovákia esetében ez két év alatt lezajlott, addig Lengyelország esetében lassabb, de

stabilabb tőkebeáramlást figyelhettünk meg. A válság kitörését követően a régiós országokban mérséklődött az FDIbeáramlás. Itt is fontos felhívnunk a figyelmet arra, hogy Magyarországon – a régiótól eltérően – a nettó FDIbeáramlás jelentős mértékű FDI-kiáramlás mellett valósult meg, ami az átfolyó tőke mellett a hazai multinacionális vállalatok igen nagymérvű térségbeli terjeszkedésével, illetve esetleges tőkefeltöltési kötelezettségekkel is összefüggésben állhat. 27. ábra: A nettó közvetlen tőkebefektetések alakulása (GDP-arányos tranzakciók) 12

GDP %

2 0

-2

-4

-6

-8

-10

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

-2

Szlovákia

Csehország FDI beáramlás

Lengyelország FDI kiáramlás

Magyarország

Nettó FDI beáramlás

Forrás: Eurostat

A közvetlentőke-befektetések magas állománya miatt Magyarország fizetési mérlegében a jövedelemegyenleg jelentős hiányt mutat – fontos azonban megjegyezni, hogy van olyan régiós ország, ahol a hazainál nagyobb a jövedelemegyenleg hiánya. A közvetlentőke-befektetéseken realizált profit (osztalék és újrabefektetett jövedelem) a jövedelemegyenlegen keresztül rontja az ország külső finanszírozási pozícióját. A régiós országokkal összevetve a jövedelemegyenleg hiánya Magyarországon magas, aminek nagyobb része a közvetlentőke-befektetések profitjához, kisebb része az adósságra fizetett kamathoz kötődik. Míg a jövedelemegyenleg hiánya Lengyelországban és Szlovákiában elmarad a magyar értéktől, addig a legnagyobb hiány Csehországban figyelhető meg. A cseh jövedelemegyenleg hiányának magyart meghaladó értéke azért is érdekes, mivel a cseh gazdaság alacsony nettó külső adósságállománnyal rendelkezik. Így a cseh jövedelemegyenleg hiányában szinte kizárólag a közvetlentőkebefektetésekre kifizetett magas profit játszik szerepet (28. ábra). A közel azonos mértékű FDI-állománnyal rendelkező Szlovákia esetében a magyarországihoz hasonló mértékű kiutalást figyelhetünk meg, vagyis a tőkebefektetéseken Szlovákiában is hasonló mértékű profitot érnek el a külföldi befektetők.

28. ábra: A jövedelemegyenleg komponensei (GDP-arányos értékek) 4

százalék

4 2

-2

-4

-6

-8

-10

-10 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

Magyarország

Csehország

Lengyelország

Részesedések jövedelme (osztalék és újrabefektetett jövedelem) Adósság típusú források kamategyenlege Tulajdonosi hitelek kamategyenleg Egyéb

Forrás: Eurostat

Szlovákia

fizetĂŠs_HUN.indd 3

2014.06.30. 15:29

Bethlen Gábor (1580. november 15. – 1629. november 15.)

Erdélyi fejedelem (1613–1629), I. Gábor néven megválasztott magyar király (1620–1621), a 17. századi Magyarország egyik legjelentősebb személyisége. Pályafutása kezdetén híven szolgálta Báthory Zsigmond, Székely Mózes, Bocskai István és Báthory Gábor erdélyi fejedelmeket. Amikor Báthory Gábor a Habsburgokkal akart szövetségre lépni, szembefordult vele, és önmagát választatta meg fejedelemnek. Uralkodása alatt megszilárdította Erdély hatalmi helyzetét, az országrész gazdasága és kulturális élete egyaránt fejlődésnek indult – ezt az időszakot általában úgy emlegetik, mint „Erdély aranykora”. A Bethlen uralkodása előtti huszonöt év külső és belső háborúskodással telt el, ami a lakosság számának jelentős csökkenésével járt. Bethlen türelemmel látott hozzá a belpolitikai helyzet stabilizálásához, hatalmának megszilárdításához és Erdély újjáépítéséhez. Központosított államszervezetet alakított ki, ezzel párhuzamosan arra törekedett, hogy megszilárdítsa a fejedelemség pénzügyi helyzetét. A kincstári jövedelmekről pontos összeírást készíttetett, felülvizsgáltatta az 1588 óta nyújtott birtok- és vagyonadományozásokat, és csak azokat erősítette meg, melyeket az ország szolgálatában szerzett érdemekért juttattak. Az ipar és a kereskedelem előmozdítására Bethlen merkantilista jellegű gazdaságpolitikát kezdeményezett, s országába külföldi iparosokat telepített. Hatalmát nem az adózásra építette, hanem a fejedelmi státusból fakadó más eszközök ésszerűbb kihasználására. Fejlesztette a nemesfémbányászatot, külföldről elismert szakembereket hívott be, igyekezett élénkíteni a kereskedelmet. Bethlen Gábor értékálló pénzt veretett, és a sokirányú áruforgalmat úgy szabályozta, hogy letiltotta a legfontosabb árucikkek kivitelét. Bethlen Gábor széles Habsburg-ellenes nemzetközi koalíciót próbált létrehozni a nyugat–európai országok és a keleteurópai népek között. A protestáns hatalmakkal létesített kapcsolatainak megszilárdítása érdekében 1626. március 1-jén feleségül vette György Vilmos brandenburgi választófejedelem húgát, Brandenburgi Katalint, és 1626-ban belépett a protestáns hatalmak westminsteri szövetségébe.

fizetés_HUN.indd 4

2014.06.30. 15:29

Fizetési Mérleg Jelentés 2014. július Nyomda: Prospektus–SPL konzorcium 8200 Veszprém, Tartu u. 6.

fizetés_HUN.indd 5

2014.06.30. 15:29

fizetĂŠs_HUN.indd 6

2014.06.30. 15:29