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FLASH EXPERTISE DECEMBRE 2009
Des opportunités à saisir sur les marchés obligataires court terme Natixis Obli Opportunités 12 Mois et Natixis Absolute Strategic Bond Face à un risque de crise systémique du système financier, les banques centrales ont agressivement réduit leur taux et mis en place des politiques monétaires très accommodantes se traduisant par d'importantes émissions de liquidités sur le marché. Cela a généré un repli inédit des rendements des placements monétaires. Alors que la reprise se dessine, le biais est asymétrique à la hausse des taux, mais la prudence des banquiers centraux milite pour une hausse graduelle des rendements. Parallèlement, même si les spreads se sont fortement resserrés cette année, la normalisation des primes de risque n’est pas achevée. Sur l’année 2010, l’enjeu de la gestion obligataire sera double : profiter de ces niveaux de spread et gérer le risque de remontée de taux.
Contexte de marché : des taux bas mais des spreads élevés Des taux monétaires durablement bas, face à des banques centrales très prudentes dans une période de forte incertitude
Taux BCE& taux et taux interbancaires Taux BCE interbancaires 6.0 5.0
Les taux directeurs des banques centrales sont sur des niveaux 4.0 historiquement bas. Alors que la sortie de récession se confirme dans Taux BCE & taux interbancaires les économies développées, l’heure est à l’anticipation d’un retour à des 3.0 6.0 politiques monétaires orthodoxes et à une réduction progressive de la 2.0 5.0 liquidité. Néanmoins, les banquiers centraux font preuve d’une grande prudence et le gradualisme des stratégies de sortie est de mise. Les 4.0 1.0 banques centrales ne mettront fin que progressivement aux politiques 3.0 quantitatives. Pour l’heure la BCE poursuit ses achats de covered bonds et 0.0 janv.-07 avr.-07 juil.-07 oct.-07 janv.-08 avr.-08 juil.-08 oct.-08 janv.-09 avr.-09 juil.-09 oct.-09 la Fed, ses achats de MBS. L’objectif des banques centrales est de réduire 2.0 Eonia overnight Taux directeur progressivement la liquidité en évitant une hausse des taux qui serait de taux Euribor 6 mois taux Euribor 3 mois nature à freiner, voire interrompre la reprise en cours. La faiblesse des 1.0 Source : Bloomberg, calculs Natixis AM anticipations d’inflation donne donc de larges marges de manœuvre aux Courbe des taux € 0.0 banques centrales. Alors que la BCE est satisfaite aujourd’hui du niveau d’Eonia, janv.-07 Natixis AM anticipe un statu quo sur les taux directeurs en 2010 et une avr.-07 juil.-07 oct.-07 janv.-08 avr.-08 juil.-08 oct.-08 janv.-09 avr.-09 juil.-09 oct.-09 300 remontée progressive de l’Eonia vers le taux directeur au cours de l’année. Eonia overnight Taux directeur taux Euribor 6 mois
Un risque asymétrique à la hausse sur les taux, mais limité
200
Alors que les taux sont globalement proches des plus bas historiques et que le risque de déflation ou d’un scénario « à la japonaise » s’est fortement réduit, la probabilité d’une remontée des taux en 2010 s’est accrue. Pour autant, le risque d’une remontée violente des taux comme celle observée en 1994 semble très réduit.
100
Courbe des taux Courbe € des(au taux27/11/2009) €
300
0 200 -100 100
l Les banques centrales se montrent disposées à prendre leur temps face à un risque inflationniste limité, d’où un risque haussier réduit sur la partie courte de la courbe.
-2000
l Les courbes de taux sont d’ores et déjà très pentues, tant sur la partie courte que sur la partie longue.
-200
l Les émissions sont en hausse en raison de la dérive des déficits publics, mais la demande reste vigoureuse alors que la recherche de rendements est une priorité et que la liquidité est abondante.
taux Euribor 3 mois
-100 -300 août-92
août-94
août-96
août-98
10 ans / 2 ans -300 août-92
320
août-94
août-96
août-98
août-02
août-04
30 ans / 10 ans août-00
août-02
Zone euro: Spread 10 ans inter-pays
10 ans / 2 ans
pb
août-00
30 ans / 10 ans
août-06
août-08
2 ans / Euribor 3 mois août-04
août-06
août-08
2 ans / Euribor 3 mois
Source : Bloomberg, calculs Natixis AM Zone euro: Spread 10 ans inter-pays
280 l La hausse des prix des matières premières, le volume de liquidités dans le marché et la volatilité des données de prix plaident pour une remontée de la prime d’inflation. Néanmoins, avec une inflation attendue de 1,2%, cette 240 320 prime devrait rester réduite. pb 200 280
Si nous anticipons une hausse limitée, les annonces sur les stratégies de retour 160 à des politiques monétaires orthodoxes généreront en revanche 240 davantage de volatilité sur les marchés. 200 120
160 80 www.am.natixis.com
taux Euribor 6 mois
taux Euribor 3 mois
Courbe des taux € 300
FLASH EXPERTISE
200 100
Des spreads en forte baisse, mais un potentiel de resserrement qui perdure 0
Malgré un rétrécissement des spreads ces derniers mois, la normalisation des primes de risque l les-100 primes pays au sein de la zone euro restent élevées au regard des fondamentaux et de la stabilité de la zone ;
n'est
pas
achevée :
l les-200 primes de crédit devraient poursuivre leur baisse face à une réduction sensible des émissions nettes avec un potentiel plus marquée sur les valeurs financières et notamment les dettes subordonnées ; -300
l la prime de liquidité continuera de se réduire à moyen terme sur les covered, redevenues un vecteur de financement privilégié des banques et août-92 août-94 août-96 août-98 août-00 août-02 août-04 août-06 août-08 soutenus par le programme d’achats de la BCE. La recherche de rendements dans un contexte de taux globalement bas est un facteur majeur de la 10 ans / 2 ans 30 ans / 10 ans 2 ans / Euribor 3 mois poursuite du resserrement des spreads.
Covered spread Covered €swap &swap swap spread Covered €€ &et spread
Zone euro : Spread 10 inter-pays ans inter-pays Zone euro: Spread 10 ans 320 280
150 150
pb
OAS OAS200 200 180 180 160 160 140 140 120 120 100 100 80 80 60 60 40 40 20 20 0 0
130 130
240
110 110
200
90 90
160
70 70
120 80
50 50
40
30 30
0
10 10
janv.-07 avr.-07 juil.-07 oct.-07 janv.-08 avr.-08 juil.-08 oct.-08 janv.-09 avr.-09 juil.-09 oct.-09
France vs Allemagne Grèce vs Allemagne
Italie vs Allemagne Irlande vs Allemagne
Espagne vs Allemagne
févr.-févr.mai- maiaoût-aoûtnov.- nov.févr.-févr.mai- maiaoût-aoûtnov.- nov.févr.-févr.mai- maiaoût-aoûtnov.- nov.févr.-févr.mai- maiaoût-aoûtnov.- nov.06 06 06 06 06 0606 06 07 0707 0707 0707 0708 0808 0808 0808 0809 0909 0909 0909 09
spread swapswap spread 5 ans5 ans
Covered (barclays capital index) Covered BondBond (barclays capital index) Source : Bloomberg, calculs Natixis AM
Quelles stratégies dans un environnement de taux bas et de spreads élevés ? Evolution relative classes d'actifs obligataires Evolution relative desdes classes d'actifs obligataires Evolution des classes d'actifs obligataires
n Des stratégies d’allocation flexible monétaire / obligataire pour bénéficier de la remontée de l’Eonia et se protéger contre la remontée des taux, n Des stratégies de portage sur le crédit, les covered, les dettes périphériques de la zone euro, n Des stratégies de spreads pour jouer la normalisation des primes de risque (financières vs non financières, covered vs agences), n Des stratégies de diversification sur les indexées.
pb pb 500 500
7
7
6
6
5
5
350 350
4
4
300 300
3
3
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1
%
%
450 450 400 400
250 250 200 200 150 150 100 100 50 50
0 0 0 mars-99 mars-00 mars-01 mars-02 mars-03 mars-04 mars-05 mars-06 mars-07 mars-08 mars-09 mars-99 mars-00 mars-01 mars-02 mars-03 mars-04 mars-05 mars-06 mars-07 mars-08 mars-09 MTS Global spread de crédit - Barclays capital EoniaEonia Euro Euro MTS Global spread de crédit - Barclays capital indexindex
0
Source : Bloomberg, calculs Natixis AM Objectif de performance (part I) Le profil de rendement risque des placements obligataires est supérieur au profil de risque des fonds de classification monétaire
Natixis Souverains Euro 1-3
Natixis Absolute Swap Arbitrage
Eonia +200 bps
Deux FCP nous paraissent particulièrement adaptés au contexte de marché, Natixis Obli Opportunités 12 Mois et Natixis Absolute Strategic Bond, grâce à leur allocation dynamique entre actifs obligataires et monétaires. A travers un investissement en titres obligataires et monétaires de bonne qualité, ils mettent en œuvre les principales stratégies sur les marchés de taux d’intérêt et permettent de profiter d’un placement obligataire sur un horizon court terme avec un profil de risque limité.
Natixis Absolute Quant Bond 18M
Eonia +100 bps Natixis Obli Opportunités 12 M
Eonia +75 bps
Eonia
Euro MTS 1-3
Gamme monétaire Cash
J/J
Gamme monétaire Tréso
3 mois
Performance par rapport à l'Eonia (échelle de gauche)
Insertion Emplois Sérénité
Natixis Absolute Strategic Bond
9 mois
12 mois
18 mois
Performance par rapport à l'Euro MTS 1-3 (échelle de droite)
Face à cet environnement porteur d’opportunités sur les marchés de taux, Natixis Asset Management propose une sélection de fonds obligataires court terme permettant aux investisseurs de bénéficier d’un potentiel de surperformance par rapport aux taux courts, en contrepartie d’un horizon d’investissement plus long que celui des fonds monétaires.
24 mois
Horizon de placement
Gamme ISR de Natixis Asset Management
Le positionnement de l'Euro MTS 1-3 a été réalisé à la date du 09/10/2009. Ce positionnement peut varier par rapport à l'Eonia en fonction de l'évolution de ces deux taux.
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FLASH EXPERTISE Natixis Obli Opportunités 12 Mois Natixis Obli Opportunités 12 Mois est un placement obligataire visant à capter les sources de valeur ajoutée des produits de taux tout en cherchant à minimiser le risque de recul de valeur liquidative sur un horizon d’un an.
Une double allocation opportuniste Afin de profiter des différentes configurations du marché des taux, l’équipe de gestion met en œuvre une stratégie opportuniste basée sur une double allocation :
à une exposition maximale aux taux d’intérêts.
Evolution des taux
• Une poche dynamique avec une allocation entre titres obligataires* et monétaires*, libellés en euros et émis par des émetteurs privés ou publics (garantis ou non par les Etats de l‘OCDE et de l'EEE). Ce compartiment bénéficie d’une gestion active obligataire 1-3 ans reposant sur différentes sources de valeur ajoutée : une gestion active de Evolution des spreads de crédit la duration, une allocation dynamique sur la courbe de taux et la sélection de Ecartement des spreads de crédit Rétrécissement des spreads de crédit pays et de titres de qualité. La sensibilité de cette poche peut ainsi varier de 0 Surpondérer le compartiment Dynamique Surpondérer le compartiment Portage Hausse (lorsque la poche est monétarisée) à des taux Surpondérer Monétaire 4, quand l’équipe de gestion a recours Baisse des taux
Surpondérer le compartiment Dynamique
Surpondérer le compartiment Portage
Surpondérer Obligataire • Une allocation entre la poche Allocation compartiment Dynamique / Compartiment Portage dynamique et la poche de portage Allocation Monétaire / Obligataire dans le compartiment Dynamique afin de parer à tous les scenarii liés à l’évolution des taux et des spreads (primes) de crédit. Le compartiment de portage est constitué d’obligations sécurisées* et de dettes garanties d'Etats* de la zone euro ce qui permet de profiter des primes de rendement amenées par les obligations sécurisées. * Notés par les agences de notation : - pour les titres de type monétaire (de maturité inférieure à 1 an) : entre A1+ et A1 selon S&P, P1 selon Moody's - pour les titres de type obligataire (de maturité supérieure à 1 an) : entre AAA et AA- selon S&P, entre Aaa et Aa3 selon Moody's (hormis émetteurs supranationaux ou Etats de l’OCDE)
Natixis Absolute Strategic Bond Natixis Absolute Strategic Bond cherche à tirer parti de l’ensemble des configurations du marché obligataire et à générer une surperformance par rapport au taux sans risque, sur un horizon de placement de 9-12 mois.
Une approche opportuniste sur toutes les classes d’actifs obligataires Afin de profiter des différentes configurations du marché des taux, l’équipe de gestion met en œuvre une stratégie opportuniste basée sur une double allocation, ainsi que des stratégies implémentées dans les sous-classes d’actifs obligataires : • Une allocation dynamique entre titres obligataires* et monétaires*, essentiellement libellés en euros Ce compartiment bénéficie d’une gestion active obligataire reposant sur différentes sources de valeur ajoutée : une gestion active de la duration, une allocation dynamique sur la courbe de taux et la sélection de pays et de titres. • Une allocation au sein des classes d’actifs obligataires : obligations d’Etats, obligations émises par les agences, organismes supranationaux* et obligations garanties par les Etats*, titres de crédit de notation minimum UNE ALLOCATION OPPORTUNISTE BBB, diversification (OCDE, convertibles, indexées inflation et devises). • Des stratégies au sein de chaque classe d’actifs obligataires : Obligations d'Etat
Obligations d'émetteurs privés
Emetteurs internationaux libellés en euro
Obligations à taux variables
Indexées Inflation
Obligations sécurisées
Agences supranationales Garanties d'Etat
Convertibles
SOUVERAIN
Au-delà de cette double allocation opportuniste entre actifs monétaires et obligataires puis au sein de la classe d’actifs obligataires, l’équipe de gestion met également en œuvre différentes stratégies dans les sousclasses d’actifs.
CRÉDIT
* Notés par les agences de notation : - pour les titres de type monétaire (de maturité inférieure à 1 an) : entre A1+ et A2 selon S&P, entre P1 et P2 selon Moody's - pour les titres de type obligataire de maturité entre 1 et 3 ans : de AAA à BBB selon S&P, ou de Aaa à Baa2 selon Moody's ; de maturité entre 3 et 5 ans: de AAA à Aselon S&P, ou de Aaa à A3 selon Moody's - pour les titres supranationaux ou des Etats de l’OCDE supérieurs à 5 ans : de AAA à AA ou de Aaa à Aa2
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FLASH EXPERTISE
Olivier de LAROUZIERE Gérant principal du fonds Natixis Obli Opportunités 12 mois, Olivier de Larouzière est également Responsable de la gestion Taux d’intérêt et de change Olivier a rejoint Natixis Asset Management en 2003 en tant que responsable de la gestion Euro Aggregate. En 2005, il devient responsable de la gestion Euro Gouvernement et Aggregate, puis en 2007 responsable de l’équipe Taux. Il a commencé sa carrière en 1994 chez Ecureuil Gestion, l'entité de gestion de fonds de la Caisse d'Epargne. Il a successivement géré des fonds monétaires, obligataires européens puis obligataires monde. En 1998, il a rejoint BNP-Paribas comme trader pour compte propre, puis Crédit Lyonnais Asset Management en 2001 en tant que gérant de taux senior. Olivier de Larouzière est titulaire d'un DEA en Mathématiques appliquées aux sciences économiques de l'Université Dauphine-Paris IX-ENSAE. Il bénéficie de 15 ans d’expérience en gestion d'actifs et d'une ancienneté de plus de 6 ans au sein de Natixis AM.
Olivier VIETTI Gérant principal du fonds Natixis Absolute Strategic Bond, Olivier Vietti est Gérant de portefeuilles obligataires au sein de de l’équipe Gestion Multistratégies. Olivier a commencé sa carrière à Natixis Asset Management en juin 2004 en tant qu'assistant gérant de portefeuilles obligataires euro puis est devenu gérant de portefeuilles obligataires au sein de l’équipe Gestion Multistratégies de Natixis Asset Management. Il est titulaire d’un DESS de finance de l'université de Cergy-Pontoise. Olivier Vietti a 5 ans d’expérience professionnelle et d’ancienneté au sein de Natixis AM.
Contacts Stéphanie Mallet
Responsable Relations presse
01 78 40 81 85 / 06 23 94 60 61
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01 78 40 84 54
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