L ’analyse de la semaine
N°34-2010 - Semaine du 18 octobre
Cette semaine, le point de vue des gérants sur les ABS • La semaine passée, la publication des minutes du FOMC de septembre et le discours de Ben Bernanke de vendredi semblent ne laisser aucun doute quant à la mise en place d’un nouveau programme d’assouplissement quantitatif lors de la prochaine réunion de la Fed (prévue le 3 novembre). Le niveau toujours élevé du chômage et la faiblesse de l’inflation militent en effet pour davantage de stimulation monétaire. Ben Bernanke a d’ailleurs insisté sur le fait que l’essentiel de la hausse du chômage provenait de la faiblesse de la demande, même si la nature de la crise a probablement eu une influence sur son niveau d’équilibre. Parallèlement, l’inflation hors éléments volatiles est ressortie à 0,8% en glissement annuel en septembre, soit un plus bas depuis 1961. Malgré les relatives bonnes surprises de l’Empire State manufacturier (+15,7 contre +6 attendu) et des ventes au détail (+0,4% contre 0,3% en septembre), la Réserve Fédérale continuera d’opter pour une politique « d’assurance » contre le risque déflationniste. Les modalités de cette extension de la politique quantitative restent néanmoins à définir, même s’il semble acquis que les rachats d’actifs seront exclusivement centrés sur les Treasuries. • En zone euro, malgré des décisions de politique monétaire officiellement « unanimes », la cacophonie continue de régner. Ainsi, les dernières déclarations d’Axel Weber plaidant pour la fin du programme de rachats de titres gouvernementaux se heurtent, selon Jean-Claude Trichet, à l’opinion très largement majoritaire des membres du conseil. Il faudra encore quelques mois avant d’envisager le retour à la normalité en matière de politique monétaire, compte tenu du manque de vigueur de la croissance économique. On note toutefois la poursuite de la hausse de l’Euribor 3 mois qui rejoint le taux directeur de la BCE à 1% pour la première fois depuis juillet 2009. Le rétrécissement des spreads constitue néanmoins un élément positif. • Ces anticipations d’assouplissement monétaire, favorisant le portage, se répercutent sur l’ensemble des marchés. Les indexés résistent mieux à la hausse des taux longs vers 2.55% pour les Treasuries, les points morts à 10 ans gagnant 11pb. Parallèlement, les bourses ont repris le chemin de la hausse en cette semaine de publication des résultats. Le marché des changes semble marquer une pause avant le G20 prévu pour la mi-novembre. L’euro, le yen et la livre restent proches de leurs plus hauts récents contre dollar autour de $1,39, 81,30JPY et $1,59 respectivement. La publication des minutes da la dernière réunion de la BoE pourrait néanmoins faire décrocher la livre si elle montrait une évolution dans le biais de la politique du Monetary Policy Committee. • Concernant les marchés des dettes souveraines en euro, le rally se poursuit avec la Grèce une nouvelle fois en tête. Le spread contre Bund repasse pour la première fois depuis le mois de juin la barre des 700pb (652pb sur le 10 ans ce vendredi, dans un mouvement de réduction de l’ordre de 100pb sur la semaine). Si les bonnes nouvelles du côté de l’application des mesures budgétaires se poursuivent, la publication du déficit final de la Grèce par Eurostat le 22 octobre prochain pourrait ramener certaines tensions. Les autres dettes périphériques continuent de bénéficier de ce contexte général de reprise de risque.
Léa Dauphas – Stratégiste obligataire / Jean-Luc Attal – gérant de portefeuille obligataire
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Analyse technique : T-NOTES
• Contexte au 11/10/2010 «…La tendance haussière ne sera pas remise en question tant que le canal ne sera pas invalidé…La décomposition de cette dernière bougie en base journalière montre un marché où l’absence d’enthousiasme dominait jusqu’à vendredi…Une remise en question de ce mouvement passera par un retour des prix sous 126.08+ suivi d’une rupture rapide de 124.28+… ». • Contexte au 18/10/2010 L’horizon s’obscurcit pour le contrat T Note, la combinaison d’un « avalement baissier » et d’un « sommet en pince » place le contrat dans un contexte de retournement. Le « sommet en pince » a tracé une résistance mineure sur 127.21+ mais cette résistance se trouve renforcée par la structure de retournement en « avalement ». En intervenant sous le point haut de 127.21+, les vendeurs ont repris l’avantage et devraient poursuivre leur action en menant les prix plus bas. La clôture du marché hors du canal haussier appuie un peu plus la logique baissière. Sous 127.21+, le biais sera baissier. Mais avant d’évoquer un changement de tendance, la correction technique sera privilégiée. Dans ce cas, il faut chercher les points de support potentiel. Dans un marché qui a été dominé par la hausse au cours des 6 derniers mois, il est fort probable de la baisse amène les investisseurs à rechercher des opportunités pour acheter. 123.06+ paraît être un très bon support, c’est pour cette raison que, dans un premier temps, je limiterai la baisse à ce point. HAUSSE : 127.21+ - 128.14+ - 129.14+ - 130.19+. BAISSE : 126.02+ - 125.30+ - 125.13+ - 124.28+ - 123.06 + - 122.16+ - 121.11+.
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Analyse technique : BUND
• Contexte au 11/10/2010 «…C’est un nouvel échec des prix sous la résistance de 132.14... pour l’instant, la dernière chandelle nous précise que l’affaiblissement du courant haussier aboutit à un équilibre du rapport de force…Dans ce contexte, il devient urgent pour les acheteurs d’invalider la résistance de 132.14 pour ne pas voir les prises de profit se transformer en flux vendeur… ». • Contexte au 18/10/2010 La résistance de 132.14 a eu raison des haussiers. Après une dernière tentative avec un plus haut en séance à 132.36, les prix se sont retournés à la baisse et ont clôturé la semaine à 130.50. L’affaiblissement du courant haussier évoqué la semaine dernière a permis l’arrivée en force des vendeurs. La dernière chandelle noire donne avec les précédentes bougies une combinaison proche d’une structure de retournement. Mais il est trop tôt pour parler d’un changement de tendance. Le contexte reste favorable aux haussiers au-dessus d’un trend situé à 129.71 cette semaine et au-dessus du précédent point bas de 129.08. Ce sera l’attitude des acheteurs et des vendeurs sur ces points qui permettra de juger le sentiment dominant, à savoir recherche d’opportunité d’achat lors des baisses ou forte conviction à la vente en rupture des supports. Le changement de tendance sera validé en cassure du support de 129.08. Sous ce point, le marché confirmera le biais baissier en validant un double top asymétrique sur 133.29 – 132.36 dont l’objectif théorique devrait ramener le contrat Bund dans la zone des 126.00 – 125.80. HAUSSE : 131.29 – 131.84 – 132.14 – 132.36 - 133.29 – 133.65 – 134.77. BAISSE : 130.34 – 130.25 – 129.65 – 129.24 - 129.08 -128.80 – 128.41 – 128.28.
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Analyse technique : BOBL
• Contexte au 11/10/2010 «…La dynamique des prix est favorable aux haussiers…c’est la première clôture depuis sept semaines audessus de 120.90. Elle permet de penser que les prix ne s’arrêteront pas là… ». • Contexte au 18/10/2010 Le contrat Bobl a testé la résistance haute de 121.45 après un haut à 121.42. La bougie formée à cette occasion montre que les acheteurs n’ont pas réussi à tenir leurs positions et que les vendeurs en ont profité pour faire refluer les prix sous la résistance de 120.90. Cette dernière chandelle donne une alerte baissière proche du « nuage noir ». Les baissiers sont intervenus et n’ont peut-être pas terminé leur action. Ils nous confirment encore une fois que la zone comprise entre 120.90 et 121.45 est une zone qui leur est favorable. Quoi qu’il en soit, sous le point haut de 121.45, une consolidation pourra prendre forme tant que le contrat évoluera au-dessus du support de 119.70. La rupture de ce support validera une formation graphique de renversement de sommet dont l’objectif technique se situera à 117.95. HAUSSE : 121.07 – 121.24 – 121.45 – 121.66 – 122.85. BAISSE : 120.51 - 120.23 - 119.70 – 119.50 – 119.32 – 118.66 – 118.00.
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Analyse technique : SCHATZ
• Contexte au 11/10/2010 «…La dernière chandelle blanche a permis au contrat Schatz de se maintenir au-dessus de la zone support…sa taille est encore trop limitée pour permettre de parler de retournement…Pour trouver du potentiel haussier, le contrat doit revenir au-dessus de 109.34 en invalidant la dernière chandelle noire… ». • Contexte au 18/10/2010 La taille trop limitée de la bougie blanche issue de la structure de retournement de la semaine précédente ne permettait pas de parler de retournement haussier. Pour pouvoir le faire, les prix devaient revenir au dessus de 109.34. La dernière chandelle noire revient sur la hausse de la semaine précédente et annule une bonne partie du courant optimiste qui s’était constitué suite au maintien des prix au-dessus du support de 109.02. La structure de rebond formée lors des trois dernières semaines du mois de septembre permet de rester positif tant que le contrat Schatz se maintiendra au-dessus d’une zone définie entre 109.02 et 108.96. C’était la condition nécessaire pour valider la structure de rebond, et cela restera la condition pour garder un biais neutre à haussier. Neutralité sous la résistance de 109.34 et haussier au dessus. HAUSSE : 109.22 - 109.34/37 - 109.51 – 109.635 - 109.86 – 110.22. BAISSE : 109.05 - 109.02 - 108.96 – 108.84 – 108.64.
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Evolution du marché
today
- 1 semaine
- 1 mois
CIS
today
15/10/2010 08/10/2010 15/09/2010 30/09/2010 Taux gouvernementaux taux € 10 ans 2.37 2.25 2.40 2.28
- 1 semaine - 1 mois CIS 15/10/2010 08/10/2010 15/09/2010 30/09/2010 indexées - points morts d'inflation Break Even 2ans France 1.59 1.56 1.34 1.63 1.65 Break Even 10ans France 1.64 1.60 1.69 2.04 Break Even 20ans France 2.09 2.10 2.18 na Break Even 2 ans € na na na 1.76 Break Even 10 ans € 1.75 1.71 1.82
taux US 10 ans 2.56 taux UK 10 ans 2.95 taux Japon 10 ans 0.89 courbe de taux € 2/10 ans 156 5/10 ans 89 10/30 ans 62 Valeur relative taux 10 ans €
2.39 2.87 0.87
2.72 3.08 1.05
2.51 2.95 0.94
147 83 60
165 102 63
144 80 59
Break Even 30 ans € Break Even 10 ans US indexées - taux réels
France/Allemagne Italie/Allemagne Espagne/Allemagne Grèce/Allemagne courbe de taux US
40 139 163 648
41 149 174 752
35 148 176 908
38 160 185 817
taux réels 2 ans FR taux réels 10 ans FR taux réels 20 ans FR taux réels 2 ans € taux réels 10 ans € taux réels 30 ans €
2/10 ans 5/10 ans 10/30 ans courbe de taux UK 2/10 ans 5/10 ans
220 137 142
205 129 136
224 128 115
209 125 118
228 137
225 132
239 133
230 134
10/30 ans courbe de taux JPY
113
105
100
95
Spread Agences* crédit : cash & synthétique
2/10 ans 5/10 ans 10/30 ans spread pays
75 62 108
75 64 103
91 74 83
80 67 88
€ / US 10ans € / US 2ans € / UK 10ans € / Japon 10ans change €/$ $ / Yen
19 -46 57 149
14 -44 61 138
32 -27 68 135
23 -41 67 134
1.40 81.5
1.39 81.9
1.30 85.8
GBP / $ GBP / € € / CHF HUF / € Yuan Chinois / $ Real Brésilien / $
1.60 0.87 1.34 0.36 6.64 1.66
1.60 0.87 1.34 0.36 6.64 1.67
1.56 0.83 1.31 0.35 6.74 1.72
2.06 2.13
2.05 1.99
2.05 1.79
1.95 1.82
-0.67 1.13 1.15 na 1.01 1.90
-0.64 1.07 1.04 na 0.55 1.20
-0.43 1.06 1.07 na 0.59 1.90
-0.66 1.01 1.12 na
0.43
0.40
0.93
32 7 62 18
33 11 61 18
31 -1 68 20
66 19
98
101
94
102
Itraxx Main Itraxx crossover Spread Covered* Spread IG financières*
102 332 163 221
84 319 166 226
99 395 161 236
92 361 167 239
1.36 83.5
Spread IG non financières* Spread AAA* Spread AA* Spread A* Spread BBB* Spread HY (Pan European)* convertibles & action
139 96 132 178 243 563
142 98 133 182 252 586
138 98 133 184 259 600
145 99 137 188 266 591
1.57 0.87 1.34 0.36 6.82 1.69
indice convertible Europe** VIX S&p 500 Euro stoxx 50 Matières premières & emergents or
5596 19 1176 2842
5533 21 1165 2785
5573 22 1125 2794
5494 24 1141 2748
1368
1347
1268
84 252
84 269
79 277
1308 82 276
taux réels 10 ans US Swap spread swap spread 10 ans € swap spread 10 ans US swap spread 2 ans € swap spread 2 ans US
pétrole EMBI
0.52 1.32 0.69 31 6
* indices Barclays Capital Euro Aggregate ** indices Exane
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Point de vue des gérants sur les indexées : une performance plus réduite en 2010 mais audessus de celle des nominales
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