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PROFIT & LOSS IN THE CURRENCY & DERIVATIVE MARKETS JULIO/AGOSTO DE 2012 VOLUMEN 14 / EDICIÓN 133 www.profit-loss.com
La agregación de divisas sin dificultades
Citadel apunta a Jump Trading por haber “robado” el código PATROCINADOR PRINCIPAL DE LAS EDICIONES DE PROFIT & LOSS DE AMÉRICA LATINA:
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La agregación sin dificultades
Mercados digitales
La agregación de divisas sin dificultades Profit & Loss organizó recientemente un webinario junto con Progress Software.
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rofit & Loss condujo el debate inaugural de su webinario a fines de mayo. Bajo el título “FX Aggregation Without the Aggravation” (“La agregación de divisas sin dificultades”), reunió a un panel de expertos para analizar la importancia que tiene hoy en día la tecnología de comercialización. Los panelistas fueron guiados por el editor de Profit & Loss, Colin Lambert, que actuó de moderador. Los oradores fueron: Ben Ernest-Jones, arquitecto de soluciones para mercados de capitales en Progress Software; Stamos Fokianos, director global de operaciones de divisas electrónicas en RBC Capital Markets; Sang Lee, socio gerente de la firma de investigaciones Aite Group; y Mark Meredith, director de análisis cuantitativo de divisas en UBS. La conversación comenzó con una pregunta a Ernest-Jones sobre cuáles son algunos de los desafíos que enfrentan los operadores en el mercado de hoy. Ernest-Jones recalcó que uno de los problemas fundamentales es la fragmentación de la liquidez, especialmente cuando los operadores ejecutan el mismo par de monedas en diferentes sedes. Explicó que los operadores deben distinguir entre las diferentes profundidades del mercado, los distintos precios, la cantidad de cotizaciones, y también preocuparse por los costos de corretaje de las diferentes sedes. “La co-ubicación y las diferentes interfaces de programación de aplicaciones (API, application programming interface) con sus características particulares también son un tema”, aseguró. “También hay que tener en cuenta el libro fragmentado, lo que significa que uno tiene algunos tipos de cambio que quizás están desactualizados, por lo que se podría formar un espejismo de liquidez”. Ernest-Jones también afirmó que los operadores ahora además tienen que controlar la exposición al riesgo, tanto la interna como la de sus clientes, si es que están recibiendo flujo de clientes directos. En un nivel organizativo más amplio, comentó que también entran en la ecuación los factores relacionados con la tecnología informática, como la conciliación de operaciones, el procesamiento directo completo (STP, straight-through processing) y el mantenimiento automático de posiciones. Siguiendo con el tema, Lee (que es cofundador de Aite Group) dijo que ve el cambiante panorama regulatorio como un desafío para los operadores, pero enfatizó que actualmente la Dodd-Frank sólo está apuntado a las opciones de divisas y a los contratos forward no entregables (NDF, non-deliverable
forward) que representan una parte relativamente pequeña del mercado. Dicho eso, también señaló que los requisitos más estrictos que rigen para la presentación de informes y algunas de las otras regulaciones para opciones y contratos forward no entregables “penetrarán” en el resto del mercado de divisas y, finalmente, tendrán un impacto sobre cómo habrá que abordar la comercialización, los informes y el cumplimiento de normas. Meredith piensa que el mercado seguirá teniendo liquidez fragmentada en las múltiples plataformas, “lo que genera retos para los bancos que están tratando de crear un precio decente”. También explicó que la cobertura del flujo de clientes se complicó además mucho más en un entorno donde ya no hay una sola plataforma interbancaria por cada par de monedas. Si bien la fragmentación de la oferta de plataformas puede brindar a los clientes mayores alternativas porque el campo de juego se empareja, la agregación puede ayudar a los bancos que podrían estar ingresando al mercado desde lugares que no son de primer nivel. Ernest-Jones señaló: “Es necesaria la capacidad de no sólo tener un sistema que brinde una visión general sobre todos las diferentes sedes en las que uno opera y normalizar todo eso, sino que también hay que equilibrar eso con las distintas características que ofrecen algunos de ellos para distinguirse”. La fragmentación genera retos para los bancos en todos los niveles del mercado y los oradores afirmaron que la agregación es una función clave de la negociación en el creciente laberinto de plataformas. Para los bancos que no son de primer nivel, www.profit-loss.com I Profit & Loss I Julio/agosto de 2012 I
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Mercados digitales
La agregación sin dificultades
Ernest-Jones comentó que la agregación puede ayudarlos a competir con organizaciones más grandes y a mantener su principal base de clientes dándoles a sus operadores una mejor visión del mercado y, por lo tanto, permitiéndoles ofrecer un mejor precio. Como banco de primer nivel, Meredith comentó que hace uno o dos años los bancos de inferior nivel dejaban de competir por el flujo agregado y daban un paso atrás, casi volviéndose más conservadores y centrándose más en el flujo corporativo y comercial donde sentían que tenían una ventaja comparativa. Esto significa, según él, una interacción mucho mayor con sus proveedores de liquidez bancaria, por lo que la relación se volvió más estrecha. Lee coincidió en que se produjo un cambio fundamental en la dinámica de las relaciones entre los proveedores de liquidez y aquellos que la agregan. Dijo: “Si alguien tiene la idea de participar desde una perspectiva de comercialización electrónica, sea un banco o un segmento de cliente diferente, [si tiene] la capacidad de ver el mercado en forma agregada donde los datos están normalizados, es posible que pueda tomar la decisión correcta en el momento adecuado. Ese es el mínimo requisito para participar en la totalidad del mercado, pero esa pieza de la relación sigue siendo muy importante y la capacidad de confiar en el proveedor de liquidez pasará a ser aún más importante a medida que el mercado progrese”. Fokianos coincidió en que la agregación es la respuesta a la fragmentación del mercado y sostuvo: “Es la única manera de sobrevivir hoy... no es un lujo, sino algo esencial para el negocio de operaciones de divisas de contado”. Todos los panelistas estuvieron de acuerdo en que la agregación, cuando está bien manejada, es un potenciador de la relación. Se sugirió que un efecto secundario de la agregación podría ser un enfoque más estandarizado, lo que significa que para mantener y elevar el número de clientes el banco agregador se tenía que diferenciar del resto. Cuando se le preguntó a ErnestJones con qué facilidad se logra eso, él respondió: “En primer lugar, lo más importante es la capacidad de priorizar ciertas sedes. Una vez que se comienzan a forjar esas relaciones con los 2
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bancos únicos, es necesaria la capacidad de dirigir el flujo hacia el banco, ya sea en primer lugar o dándoles prioridad de alguna manera cuando tienen el mismo precio que otras sedes”. El análisis de las tasas de aciertos, de rechazos y del lugar hacia dónde se dirige el flujo debería también utilizarse para optimizar el proceso de toma de decisiones del sistema, agregó. El análisis debería realizarse en tiempo real, continuó, y el operador tendría que tener la capacidad de ignorar los controles si fuera necesario; por ejemplo, si un proveedor de liquidez estuviera ofreciendo una tasa desfavorable. Pese a la creciente velocidad con la que avanzamos hacia la electrificación, las relaciones siguen siendo una parte imperativa de la industria del intercambio de divisas; y el uso de la agregación de divisas, especialmente cuando hay tantas soluciones a medida disponibles, puede ayudar a las firmas cuando ingresan al mercado por primera vez o buscan ampliar su actual servicio. Pareciera que es posible nivelar el campo de juego en esta área y permitir a los bancos codearse con los rivales de categoría superior adoptando la agregación de divisas sin que surjan problemas. Meredith comentó que las mismas herramientas ayudan a la liquidez y les permite a los bancos evaluar su propio desempeño, así como también controlar las actividades de sus clientes para asegurarse de que la relación siga siendo beneficiosa para ambas partes. Se entendió que la agregación no era para todos dentro del sector de las divisas y que hay un umbral de volumen por debajo del cual la solución tiene menor valor. Dicho eso, también se mencionó que la agregación puede ayudar a un banco a armar su negocio de operaciones de divisas en el siguiente nivel y a escalar para poder mostrar a sus clientes un “as en la manga”, especialmente en los mercados del G10. El webinario cerró con preguntas de los asistentes sobre la cantidad de proveedores de bancos únicos y el potencial para un segundo nivel mucho más grande en el sector bancario de intercambio de divisas, así como el potencial de agregación para los múltiples productos y clases de activos. Si tiene interés en escuchar toda la grabación del webinario, ingrese en http://www.profit-loss.com/?q=node/25133 Para obtener más información sobre este o un futuro webinario, póngase en contacto con Michelle Hemstedt en michelle@profit-loss.com y llamando al 0207 377 6324. www.profit-loss.com
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Administración de dinero
¿Quién es el dueño del código?
Citadel apunta a Jump Trading por haber “robado” el código Dos firmas de fondos de cobertura (hedge funds) enfrentan acusaciones de que su personal se llevó un código para realizar operaciones. Se trata de una disputa que podría tener grandes ramificaciones, tal como explica Colin Lambert.
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l gigante de los fondos de cobertura Citadel acusó al personal de la firma rival Jump Trading de haber robado el código algorítmico que hacía funcionar algunas estrategias de comercialización de Citadel. Sin embargo, en un interesante giro, la firma todavía no ha demandado a los empleados, diez de los cuales según Citadel se pasaron a Jump en los últimos siete años. Prefirió en cambio recurrir a una ley del estado de Illinois que es la única que le permite solicitar los documentos antes de iniciar un juicio. Citadel está buscando que Jump haga pública la información de propiedad exclusiva sobre sus programas de comercialización, supuestamente para determinar si son los mismos que los de Citadel o quizás si están apuntando a estrategias empleadas en Citadel. Un vocero de Jump afirmó a los medios de comunicación que las acusaciones son “frívolas y sin fundamento”. Citadel afirma que desde que los empleados empezaron a pasarse a Jump en 2005, los programas de comercialización del Tactical Trading Group del primero perdieron rentabilidad y asegura que se están comportando de manera coherente con haber sido copiados por otras firmas. En otras palabras, que Jump está desplegando en el mercado estrategias creadas por Citadel junto con la firma en el mercado, lo que provoca que la comercialización sea “más multitudinaria” y, por lo tanto, menos rentable. Fuentes allegadas al caso sostienen que si bien Citadel probablemente no acuse a sus ex empleados de violar cláusulas de no competencia incluidas en sus contratos, es probable que denuncie que han violado acuerdos de confidencialidad. Eso plantea un tema interesante y siempre polémico: ¿quién es el dueño del código? En general, se entiende que la firma es dueña del capital intelectual creado por sus empleados, pero ¿cómo hace para reclamar la propiedad de la capacidad
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“La protección de los algoritmos confidenciales es y debe seguir siendo una prioridad para que las firmas mantengan una ventaja competitiva.” intelectual de esos mismos empleados? Tal como señaló un abogado recientemente, “Sin una lobotomía frontal, es imposible”. Comúnmente, no es considerado ético “levantar” directamente el código a un disco rígido personal y descargarlo en una firma nueva. Sin embargo, hay muchas formas de desdibujar la situación; por ejemplo, tomar sólo un par de piezas o el código “viejo”, que se actualiza fácilmente. Pero otra vez hay que preguntarse si uno puede decirle a un empleado que se olvide de todo lo que lo hizo atractivo para el empleador y los futuros empleadores. Las tácticas de Citadel son interesantes: parece que busca comparar el código fuente y las tácticas directamente con Jump y, si Jump es obligado a entregar los documentos, esa firma tratará de estudiar los propios algoritmos de Citadel como parte de su defensa. En otras palabras, ambas firmas podrían tener un acceso total a los secretos de la otra. Después de hablar con un abogado con cierta experiencia en este tema, Profit & Loss entiende que una determinada proporción del código, quizás el 80%, tendrá que ser idéntica para que se justifique el juicio, pero, por supuesto, los tribunales tienen distintas opiniones. Si Jump realmente está copiando las estrategias de Citadel, podría enfrentar un juicio, pero probablemente no tendrá que hacerlo si algunos de sus programas aprovechan la manera en que Citadel opera en el mercado, los denominados algoritmos “hunter-killer” (cazadores asesinos). Una enorme parte de lo que se compra cuando se contrata personal de una firma rival es el conocimiento y comprensión que tienen los empleados de cómo funciona la firma. Eso podría servir para ajustar los procedimientos
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operativos y la estructura de administración; también podría ser porque la firma contratante quiere actualizar sus estrategias de comercialización. De cualquier modo, es una forma genuina de ampliar o armar un negocio. Parte de la ventaja de entender el negocio de un rival está en explotar las oportunidades que trae consigo ese conocimiento y, si bien puede no ser específico, ciertos operadores de Jump podrían teóricamente haber creado estrategias para “disparar” estrategias de Citadel. Aún esto (que es básico en la comercialización) tiene sus complejidades. No obstante, el experto en cuestiones legales asegura que en algunos tribunales eso podría considerarse una “inversión ventajista”, aunque de una manera un poco diferente de como se la entiende comúnmente.
Aguas turbias El caso generó el temor a que, si Citadel tiene éxito, la industria se encuentre en aguas muy turbias en términos de empleo. Preocupa que un resultado así haga que sea mucho más difícil para los empleados cambiar de trabajo y no sólo en el ámbito de las operaciones automatizadas. Los principales bancos a menudo contratan a vendedores superiores que trabajan para sus rivales debido a su cartera de clientes y conocimiento de los mercados. Esto podría significar que un vendedor que se pasa de un banco a otro no puede hablar con sus anteriores clientes. Si la gente no puede aprovechar su experiencia y relaciones, hace que ellos no puedan ser empleados para todas las intenciones y propósitos y, a los ojos de muchos, constituye una
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práctica restrictiva de las operaciones. Por supuesto, eso no es sólo un problema para los fondos de cobertura. Lo mismo puede decirse de quienes realizan operaciones de divisas electrónicas en los principales bancos. Las estrategias serán similares, principalmente debido a la porción sustancial de trabajo que consiste en formar mercado para las masas, pero no hay duda de que hay quienes se destacan en este segmento del mercado; y ellos deberían ser y serán muy buscados. Es esto lo que convierte la denuncia de Citadel en una movida potencialmente peligrosa para el futuro del sector, porque tanta innovación fue provocada por una combinación de ideas nuevas y suelos nuevos donde fertilizarla. Si se la elimina, la industria será más precaria. Todavía no se dictó el fallo sobre si Citadel puede acceder a los datos de propiedad de Jump, pero se da por sentado que se pondrá en duda quién realmente estudia el código. En un reciente taller de Profit & Loss en Chicago, James Fischer, un socio del estudio jurídico Drinker and Biddle, explicó que probablemente se designe a una tercera parte independiente proveniente del ámbito académico. De todos modos, el caso pone en evidencia una potencial bomba de tiempo con consecuencias para todo aquel que se desempeñe en el sector de los mercados financieros. Sin embargo, Fischer tiene una advertencia para los operadores en particular: “A medida que el espacio de alta frecuencia se vuelva más competitivo, la protección de los algoritmos confidenciales será y debe ser una prioridad para las firmas como manera de mantener una ventaja. Para los operadores y analistas cuantitativos, esa competencia significa una oportunidad, pero también implica que deben tener cuidado y criterio cuando se pasan de una firma a otra”.
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