Economics Quarterly 2014a by REM DESIGN DIGITAL PUBLICATIONS

ΠΕΡΙΕΧΟΜΕΝΑ

»» ΣΕΛ. 10

Ε Π Ι Κ Α Ι Ρ Ο Τ Η ΤΑ

»» ΣΕΛ. 26

κεφαλαιαγορεσ

»» ΣΕΛ. 45

απο ψ εισ

»» ΣΕΛ. 70

ελληνικεσ τραπεζεσ

EQ MAGAZINE Μάρτιος 2014

08 EDITORIAL 10 Ε ΠΙ Κ Α Ι ΡΟΤΗ ΤΑ

Παρεμβαίνει για να θέσει στον έλεγχό του τον σκιώδη τραπεζικό τομέα που παρακάμπτει τις ρυθμίσεις της κεντρικής τράπεζας.

Χρέος και δανειστές // Στον αστερισμό των οίκων αξιολόγησης // Ελλάδα - Εισοδηματική ανισότητα και ανάπτυξη // Αγορά ακινήτων - Πόση λογική στην υπερφορολόγηση; Από το Επιτελείο του EQ

ΤΑ ΜΕΓΕΘΗ ΣΤΟΝ ΚΟΣΜΟ

17 ΚΕΝ ΤΡΙ ΚΟΙ ΤΡΑΠΕ ΖΙΤΕ Σ

28 ΚΕΦΑΛΑΙ ΑΓΟΡ ΕΣ Μια ματιά στου αριθμούς που δίνουν την εικόνα του συσχετισμού δυνάμεων στον κόσμο του χρήματος. Από το Επιτελείο του EQ

REACTION FUNCTION & FORWARD GUIDANCE

30 ΟΙ ΜΕΓΑΛΕΣ ΚΑΙ ΟΙ ΠΕΡΙΟΡΙΣΜΟΙ ΤΟΥΣ

Νέες εκφράσεις στο λεξιλόγιο των κεντρικών τραπεζιτών. Από το Επιτελείο του EQ

Ο κλοιός σφίγγει για τις too big to fail τράπεζες, θα πρέπει να έχουν έτοιμη τη «διαθήκη» τους.

18 ΜΑΡΙΟ ΝΤΡΑΓΚΙ - PANOPLIA ΓΙΑ ΤΗΝ ΕΥΡΩΖΩΝΗ

32 ΑΝΑΤΟΛΙΚΟΣ ΠΟΛΟΣ

Επιφυλακτικός, συζητά πλέον μέτρα που ένα χρόνο πριν ούτε καν αναφέρονταν στο εκτελεστικό συμβούλιο της κεντρικής τράπεζας.

20 ΤΖΑΝΕΤ ΓΕΛΕΝ - ΣΙΓΟΥΡΙΑ ΓΙΑ ΤΗΝ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ Στο τιμόνι της πρώτης κεντρικής τράπεζας που περιορίζει την ποσοτική χαλάρωση, θα πρέπει να πετύχει λεπτές ισορροπίες.

22 ΜΑΡΚ ΚΑΡΝΕΪ - ΕΝΑΣ ΚΑΝΑΔΟΣ ΣΤΟ ΛΟΝΔΙΝΟ Συνεχίζει την ποσοτική χαλάρωση αλλά τον απασχολεί και η έξοδος από αυτή.

24 HARUHIKO KURODA - ΔΙΑΠΛΑΤΕΣ ΟΙ ΣΤΡΟΦΙΓΓΕΣ ΤΟΥ ΧΡΗΜΑΤΟΣ Σε έναν νυν υπέρ πάντων αγώνα για να πείσει τις επιχειρήσεις να επενδύουν περισσότερο στη χώρα τους και τους Ιάπωνες να δαπανούν περισσότερα.

26 ZHOU XIAOCHUAN - BRAS DE FER ME TON ΣΚΙΩΔΗ ΤΡΑΠΕΖΙΚΟ ΤΟΜΕΑ Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Το δολάριο αποτελεί το κύριο αποθεματικό νόμισμα, ωστόσο το κινεζικό γιουαν είναι πλέον το δεύτερο νόμισμα στο trade finance.

34 ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ ΚΑΙ ΚΕΦΑΛΑΙΑΓΟΡΕΣ Τρεις κατηγορίες πιθανών κινδύνων εντοπίζει η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα, αφορούν τις τράπεζες γενικά, τις αγορές ομολόγων και τις δυσκολίες των μεσαίου και μικρότερου μεγέθους τραπεζών της περιφέρειας.

36 ΥΠΑΡΧΟΥΝ ΚΙΝΔΥΝΟΙ; Δεν υπάρχει δωρεάν γεύμα στα οικονομικά και αυτό φυσικά αφορά και τα χαμηλά επιτόκια των κεντρικών τραπεζών.

38 ΝΟΜΙΣΜΑΤΙΚΗ ΠΟΛΙΤΙΚΗ & ΕΠΟΠΤΕΙΑ Δεδομένης της ανθρώπινης φύσης, το διακύβευµα εντοπίζεται όχι τόσο στην πρόληψη αλλά στη μείωση της ζημιάς όταν γίνει το «ατύχημα».

40 ΟΙ ΜΕΓΑΛΟΙ ΠΙΣΤΩΤΕΣ ΤΟΥ ΚΟΣΜΟΥ Η συμμετοχή της Γερμανίας στο παγκόσμιο κεφάλαιο που ανακυκλώνεται μεταξύ πλεονασματικών και ελλειμματικών χωρών αυξάνεται.

ΠΕΡΙΕΧΟΜΕΝΑ

42 ΠΟΥ ΕΠΕΝΔΥΟΥΝ ΟΙ ΕΥΡΩΠΑΙΟΙ Οι αγγλοσαξονικές χώρες αποτελούν τον αγαπημένο τους προορισμό. Η προτίμηση ανταποδίδεται με μια ενδιαφέρουσα προσθήκη, τα εξωχώρια κέντρα.

43 ΔΙΑΦΑΝΕΙΑ & ΕΠΟΠΤΕΙΑ Η αμερικανική SEC βάζει όρια στο financial engineering.

44 SHADOW BANKING Περιήγηση στον κόσμο της «χρηματοδότησης από την αγορά» που έχει ωστόσο ισχυρές διασυνδέσεις με τις τράπεζεςς.

47 Α Π Ο Ψ Ε Ι Σ

48 Η ΠΟΡΕΙΑ ΠΡΟΣ ΤΗΝ ΕΥΡΩΠΑΪΚΗ ΤΡΑΠΕΖΙΚΗ ΕΝΩΣΗ Ένα μεγάλο άλμα, ένα ουσιαστικό βήμα και μια αδράνεια χαρακτηρίζουν την πορεία προς τη διαμόρφωση της Ευρωπαϊκής Τραπεζικής Ένωσης. Προωθείται πάντως αποφασιστικά και μένει να αποδειχθεί αν αυτή θα συμβάλει ουσιαστικά στη διασφάλιση της σταθερότητας του τραπεζικού συστήματος. Από τον Χρήστο Γκόρτσο, Γενικό Γραμματέα της Ελληνικής Ένωσης Τραπεζών.

58 Η ΤΥΧΗ ΜΑΣ ΣΤΑ ΧΕΡΙΑ ΜΑΣ Ο Κρίστιαν Τόµας, της KPMG, μιλά στο EQ για την ανάγκη να διαμορφώσουμε ένα Εθνικό Σχέδιο, να αποφασίσουμε πώς θέλουμε να είναι η Ελλάδα σε 5 ή σε 10 χρόνια από σήμερα.

62 ΟΙ ΑΓΟΡΕΣ ΤΟ 2014 Τα ευρωπαϊκά χαρτοφυλάκια μετοχών φαίνεται να ευνοούνται καθώς αναμένεται αύξηση της εταιρικής κερδοφορίας. Από τον Άγγελο Καλλιπολίτη, Citi Ελλάδας, Consumer Bank.

θα επέτρεπαν την προβολή μιας ολιστικής ερμηνείας της οικονομικής επιστήμης και την επανεκκίνηση της δημιουργίας «Πλούτου των Εθνών». Από τον Αντώνη Λιβιεράτο.

73 ΕΛΛΗΝ Ι ΚΕΣ ΤΡΑΠΕΖ ΕΣ 74 ΠΕΡΙΠΕΤΕΙΕΣ ΤΡΑΠΕΖΩΝ Οι ελληνικές τράπεζες έχουν εμπλακεί σε διελκυστίνδα δυνάμεων κυβέρνησης και τρόικας. Από το Επιτελείο του EQ

76 ΠΩΣ ΘΑ ΚΙΝΗΘΟΥΝ ΟΙ ΧΟΡΗΓΗΣΕΙΣ Οι τράπεζες έχουν περιορισμένα περιθώρια για να αποτρέψουν νέα μείωση των χορηγήσεων.

78 Ο 2 ος ΓΥΡΟΣ ΑΝΑΚΕΦΑΛΑΙΟΠΟΙΗΣΗΣ Ο τωρινός είναι πολύ μικρότερης έκτασης, αναγκαίος βέβαια αφού τα κόκκινα δάνεια επιβαρύνουν τους ισολογισμούς τους.

80 81 84 89

ΤΡΑΠΕΖΕΣ ΕΥΡΩΖΩΝΗΣ & ΒΡΕΤΑΝΙΑΣ ΤΡΑΠΕΖΕΣ ΑΜΕΡΙΚΗΣ & ΙΑΠΩΝΙΑΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΙΣ / ΝΕΑ ΤΗΣ ΑΓΟΡΑΣ ΥΠΕΥΘΥΝΟΙ ΕΤΑΙΡΙΚΟΙ ΠΟΛΙΤΕΣ / CSR Εκδότης:

Ευαγγελία Παπαϊωάννου Σύμβουλος Διαφήμισης:

Μαρίνα Παπαϊωάννου ΕΠΙΚΟΙΝΩΝΙΑ:

Tηλ. 210 7212 256 email:

economicsquarterly@remdesign.gr

64 HEDGE FUNDS & ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΕΣ ΚΡΙΣΕΙΣ

Ιδιοκτησία:

Η στρατηγική των hedge funds κατά τη διάρκεια κρίσεων μπορεί να προκαλέσει μεγαλύτερη αστάθεια στην αγορά. Από τους Θ. Παλάσκα και Χ. Στοφόρο, του Παντείου Πανεπιστημίου.

Στεφάνου Δέλτα 12Α, 152 37 Αθήνα Τηλ. 210 6894630

68 Ο ΠΛΟΥΤΟΣ ΤΩΝ ΕΘΝΩΝ Ενώ έχουν απονεμηθεί δεκάδες βραβεία Nobel, ακόμη αναμένονται στοχαστές όπως ο Άνταµ Σµίθ ή ο Keynes, που Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

REM DESIGN - DIGITAL & PRINT COMMUNICATION SERVICES

email: i n f o @ r e m d e s i g n . g r Απαγορεύεται η αναδημοσίευση, αναπαραγωγή, ολική, μερική ή περιληπτική, κατά παράφραση ή διασκευή απόδοση του περιεχομένου του εντύπου με οποιονδήποτε τρόπο, μηχανικό, ηλεκτρονικό, φωτοτυπικό, ηχογράφησης ή άλλον, χωρίς πρoηγούμενη γραπτή άδεια του εκδότη. Νόμος 2121/1993 και κανόνες Διεθνούς Δικαίου που ισχύουν στην Ελλάδα.

Τιμή έκδοσης: 15€

Από την έκδοση

Πολύ κακό για το τ ί π ο τα

Ελλάδα πέτυχε πρωτογενές πλεόνασμα περίπου 0,8 δισ. ευρώ ή 0,4% του ΑΕΠ το 2013, ενώ το πρόγραμμα προσαρμογής το προέβλεπε μηδενικό. Για την εκτόνωση των κοινωνικών εντάσεων (ενόψει ευρωεκλογών), η κυβέρνηση έσπευσε να προβάλλει τη διανομή περίπου του μισού σε ομάδες που έχουν πληγεί ιδιαίτερα, κάτι που όπως φαίνεται ενόχλησε την τρόικα των δανειστών μας. Η τελευταία συνιστά να διαφυλαχθούν κεφάλαια ώστε η κυβέρνηση να μην χρειαστεί να πάρει νέα μέτρα στην περίπτωση που ο στόχος πλεονάσματος 2,9 δισ. ευρώ το 2014 (ή 1,6% του ΑΕΠ) δεν επιτυγχάνεται. Ήδη το 2μηνο τα φορολογικά έσοδα είναι 5% χαμηλότερα του στόχου, συνεπώς έχει βάση η προνοητικότητα της. Ούτως ή άλλως όμως «πολύ κακό για το τίποτα», είναι σχεδόν βέβαιο ότι είναι το τελευταίο πλεόνασμα προς διανομή. Και αυτό γιατί οι στόχοι που έχουν τεθεί για τα επόμενα χρόνια είναι εξαιρετικά δύσκολο να επιτευχθούν (3% του αεπ το 2015 και 4,5% τα επόμενα χρόνια). Οπότε είναι αδύνατη και η υπέρβαση του στόχου, το 70% της οποίας μπορεί να διατεθεί από την κυβέρνηση σε άλλες χρήσεις πλην της εξόφλησης του χρέους. Η συμφωνία για το πλεόνασμα και η υλοποίηση του προγράμματος μεταρρυθμίσεων, αποτελούσαν προϋπόθεση για να εγκριθεί η επόμενη δόση των δανείων της (συνολικά προβλέπονται 17 δισ. ευρώ για το 2014), αναγκαία για την πληρωμή ομολόγων 10 δισ. ευρώ που λήγουν στα μέσα Μαΐου αλλά και την κάλυψη αναγκών του προϋπολογισμού. Μετά την υποχώρηση της κυβέρνησης στο θέμα του γάλακτος (και ενώ το ισχύον καθεστώς προστάτευε την εγχώρια κτηνοτροφία και οι καταναλωτές είχαν ευχέρεια επιλογής με μεγάλο εύρος τιμών), σημείο τριβής αποτέλεσε η εμμονή της τρόικας στην κατάργηση των μισθολογικών αυξήσεων στις τριετίες για τους εργαζόμενους στον ιδιωτικό τομέα. Διαφωνία χωρίς νόημα, αφού έχουν ανασταλεί έως ότου το ποσοστό ανεργίας υποχωρήσει κάτω από το 10% (κάτι που θα απαιτήσει πάρα πολλά χρόνια) και δεν ισχύουν για τους νεοεισερχόμενους. Η ουσία του θέματος εντοπίζεται αλλού, στο κατά πόσο ο κατώτατος μισθός των 586 ευρώ μικτά αποτρέπει τη διεύρυνση της φτώχειας (για τις επιπτώσεις βλ. σελ. 12). Πόσο μάλλον που σχεδόν οι μισές νέες θέσεις εργασίας που δημιουργούνται είναι χαμηλής ποιότητας, αφορούν μερική ή εκ περιτροπής απασχόληση. Επίσης, η εμμονή της τρόικας σε αυστηρούς όρους για ένταξη σε ρυθμίσεις οφειλών προς το Δημόσιο, στερεί έσοδα από το Δημόσιο και Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

θέτει σε αδυναμία μεγάλη μερίδα πολιτών. Ας δούμε την κατάσταση της οικονομίας, πάνω στην οποία διαμορφώνονται οι στόχοι και οι απαιτήσεις της τρόικας. Το ΑΕΠ το 2013 μειώθηκε 3,9% και τα 182 δισ. ευρώ του έτους αυτού δείχνουν ότι επιστρέψαμε σε επίπεδο λίγο χαμηλότερο από του 2004. Αν μάλιστα δούμε το καθαρό διαθέσιμο εισόδημα, τα 137 δισ. ευρώ του 2013 δείχνουν ότι υποχωρήσαμε σε επίπεδο χαμηλότερο του 2002. Από το 2008 ως σήμερα χάθηκαν 51 δισ. ευρώ ΑΕΠ και το κατά κεφαλή διαθέσιμο εισόδημα έχει περιοριστεί σε 12,4 χιλ. ευρώ, όσο το 2002. Για φέτος προβλέπεται οριακή ανάκαμψη ή, όπως το θέτει ο διοικητής της Τράπεζας της Ελλάδος, υπό προϋποθέσεις τερματισμός της καθοδικής πορείας. Με ρυθμό πληθωρισμού αρνητικό, το αεπ θα είναι περίπου στο επίπεδο του 2013 ή οριακά υψηλότερο. Τι μπορεί αυτό να σημαίνει; Ότι είναι δυσχερέστερη η επίτευξη των ονομαστικών στόχων για το έλλειμμα και το δημόσιο χρέος θα παραμένει σε 175% του ΑΕΠ. Η ανεργία διατηρείται σε πρωτοφανή επίπεδα, οι επιχειρηματικές επενδύσεις υποχωρούν (7% το 2013) όπως και οι εξαγωγές (-2%) καθώς το εξωτερικό περιβάλλον δεν είναι ευνοϊκό αλλά και η υψηλή ισοτιμία του ευρώ καθιστά ακριβή την ελληνική παραγωγή για τις τρίτες χώρες. Στα θετικά, η εικόνα της Ελλάδας στο εξωτερικό έχει βελτιωθεί, όπως δείχνει και η μείωση των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων. Υπάρχει όμως και άλλος λόγος για την υποχώρηση: Οι λίγοι πλέον ιδιώτες ομολογιούχοι γνωρίζουν ότι θα υπάρξει μεν κάποια διευθέτηση του χρέους, ώστε να καταστεί διαχειρίσιμο, ωστόσο αυτή τη φορά δεν τους αφορά, θα αφορά τον επίσημο τομέα, κάτι που εξηγεί την υποχώρηση των αποδόσεων λόγω υποχώρησης του κινδύνου. Υπάρχουν όμως και τα θετικά της πραγματικής οικονομίας. Οι ελληνικές start ups τεχνολογίας που προσελκύουν το ενδιαφέρον ξένων επενδυτών όπως και η μεγάλη άνοδος του τουρισμού. Επίσης, έστω και πολύ καθυστερημένα, η μείωση των τιμολογίων της ΔΕΗ στην υψηλή τάση, που δίνει μια ανάσα στις ενεργοβόρες βιομηχανίες –παράδειγμα η ανακοίνωση επένδυσης από τη Σιδενόρ που ακολούθησε. Στην ίδια κατεύθυνση λειτουργεί και η μείωση της τιμής του φυσικού αερίου από τη Gazprom κατά 15%. Συνεπώς, χρειάζεται μεγάλη υπομονή για τις καλύτερες μέρες για την Ελλάδα.

Ο ι κ ο ν ο μ ί α Ε λ λ ά δ α / / Χ ρ έο ς κ α ι δ α ν ε ι σ τ έ ς

Στον αστερισμό τ ω ν ο ί κ ω ν αξιολόγησης Με τις τρέχουσες αξιολογήσεις η Ελλάδα δύσκολα θα μπορέσει να βγει στις αγορές για να αναχρηματοδοτήσει το χρέος της. Ο ρεαλισμός είναι προϋπόθεση για την αποτροπή νέων κρίσεων.

Σχετικά πρόσφατα, ο οίκος Moody’s αναβάθμισε την πιστοληπτική αξιολόγηση της Ελλάδας από C σε Caa3. Τι σημαίνει αυτό; Ότι τα ομόλογά της, για όποιον τα αγοράσει, περικλείουν ακόμα πολύ σημαντικούς κινδύνους. Περεταίρω αναβάθμιση θα εξαρτηθεί από τη μείωση της πολιτικής αβεβαιότητας καθώς τα μέτρα λιτότητας προκαλούν κοινωνικές εντάσεις, συνέχιση των μεταρρυθμίσεων και συνεχή υψηλά δημοσιονομικά πλεονάσματα που θα επιτρέψουν μείωση του δημόσιου χρέους. Ως προς το τελευταίο, ενδιαφέρον παρουσιάζουν όσα αναφέρει ο ΟΟΣΑ. Το δημόσιο χρέος από 176% του αεπ το 2013 θα είναι σχεδόν 160% το 2020. Την εκτίμηση αυτή στηρίζει σε λιγότερο αισιόδοξες προβλέψεις από της τρόικας για την εξέλιξη της οικονομίας και μεγαλύτερη υποχώρηση των τιμών (ο αρνητικός πληθωρισμός αυξάνει το βάρος του χρέους), αποτέλεσμα της υψηλής ανεργίας, του παραγωγικού κενού και των μεταρρυθμίσεων στις αγορές προϊόντων και εργασίας (αμοιβές). Πρωτογενές πλεόνασμα 4,5% του αεπ –που επιτρέπει τη

επιτόκια που θα ζητηθούν θα είναι απαγορευτικά.

σταδιακή μείωση του χρέους– θα επιτευχθεί μόνο από το 2018 (και όχι το 2016) καθώς η σφιχτή δημοσιονομική πολιτική πιέζει την οικονομία. Η όποια αξιολόγηση σήμερα δεν έχει σημασία, το 84% του δημόσιου χρέους βρίσκεται στα χέρια των επίσημων πιστωτών μας (10% στο ΔΝΤ, 64% στον EFSF, δηλαδή τις χώρες μέλη της ευρωζώνης, και 11% στην ΕΚΤ). Ωστόσο, από τα μέσα του 2014 λήγει το χρηματοδοτικό πρόγραμμα από τους Ευρωπαίους. Όμως τα χρεολύσια ως το 2020 φτάνουν τα 76 δισ. ευρώ. Μόνο το 2014 είναι 25 δισ. και θα καλυφθούν με τα υπόλοιπα των ευρωπαϊκών δανείων και του ΔΝΤ, εφόσον αποδεσμευτούν οι εκκρεμείς δόσεις. Τα επόμενα έτη θα πρέπει να αναχρηματοδοτηθούν από τις αγορές. Με τέτοια αξιολόγηση τα

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Οι αποδόσεις των 10ετών ελληνικών ομολόγων υποχωρούν, αντανακλώντας τη βελτίωση της εικόνας της χώρας, από 11,5% στο τέλος του 2012 σε 8,5% το 2013 και λίγο κάτω από το 7% στις αρχές Μαρτίου 2014. Με τέτοια επίπεδα η Ιταλία βρέθηκε πριν δυο χρόνια σε κρίση και η ΕΚΤ αναγκάστηκε να αγοράζει ομόλογά της. Έκτοτε ανακοίνωσε τις ΟΜΤ - αγορές ομολόγων χωρών που αντιμετωπίζουν υψηλό κόστος δανεισμού εφόσον υπογράψουν μνημόνιο με την ΕΕ. Το ΔΝΤ έχει τονίσει ότι αυτό πρέπει να αφορά και τις χώρες που μόλις έχουν βγει από πρόγραμμα στήριξης – όπως η Ελλάδα– χωρίς νέο μνημόνιο, αφού ούτως ή άλλως τα δημόσια οικονομικά όλων βρίσκονται υπό τη στενή παρακολούθηση της ΕΕ. Συνεπώς οι επιλογές των Ευρωπαίων είναι δύο: Η ΕΚΤ θα αγοράζει από το 2015 ελληνικά ομόλογα (στη δευτερογενή αγορά) ώστε να πιέσει προς τα κάτω τα επιτόκια στις επόμενες εκδόσεις τους ή ο Ευρωπαίος φορολογούμενος θα στηρίξει την Ελλάδα με νέα δάνεια ή/και γενναία ελάφρυνση του χρέους της.

Ο ι κ ο ν ο μ ί α Ε λ λ ά δ α / / Ε ι σ ο δ η μ ατ ι κ ή α ν ι σ ό τ η τα

αν ι σ ό τ η τα

& ανάπτυξη

χχχ Σε περίοδο κρίσης και ύφεσης η οικονομική ανισότητα εντείνεται. Συνέβη και στην Ελλάδα. Πόσο αυτό υπονομεύει τις προοπτικές ανάκαμψης της ελληνικής οικονομίας; Το θέμα της αυξανόμενης εισοδηματικής ανισότητας και των επιπτώσεών της στην οικονομική, κοινωνική και ίσως και την πολιτική σταθερότητα έχει εδώ και καιρό απασχολήσει τους ερευνητές των οικονομικών θεμάτων. Πρόσφατη έρευνα του ΔΝΤ, με στοιχεία μεγάλου αριθμού χωρών, καταλήγει στο συμπέρασμα ότι θα ήταν σφάλμα να δίνεται έμφαση στην ανάπτυξη μόνο και να αγνοείται η υψηλή εισοδηματική ανισότητα, διότι «ανισότητα και μη διατηρήσιμη ανάπτυξη μπορεί να είναι οι δυο πλευρές του ιδίου νομίσματος». Άλλωστε οι επιχειρήσεις, που δημιουργούν τις θέσεις εργασίας και τα εισοδήματα, χρειάζονται πελάτες με αγοραστική δύναμη για τα προϊόντα και τις υπηρεσίες τους. Ας δούμε τώρα τι συμβαίνει στην Ελλάδα. Σύμφωνα με την ΕΛ.ΣΤΑΤ., το 23% του πληθυσμού ή 915 χιλ. νοικυριά με 2,5 εκατ. μέλη ζουν κάτω από το όριο της φτώχειας. Το ποσοστό αυτό είναι το υψηλότερο στην ΕΕ όπου ο μέσος όρος είναι 17%. Επιπλέον το 35% του πληθυσμού (3,8 εκατ. άτομα) ζει σε κίνδυνο φτώχειας ή κοινωνικού αποκλεισμού, δηλαδή ζει με υλικές στερήσεις ή σε νοικοκυριά με ανέργους ή μερικώς απασχολούμενους, με μέσο όρο στην ΕΕ 25%. Το 50% των φτωχών ζει με λιγότερα των 4 χιλ. ευρώ ετησίως. Σημειώνεται ότι το κατώφλι

κινδύνου φτώχειας μεταβάλλεται, υποχωρεί όταν υποχωρεί το εισόδημα της χώρας, αφού ορίζεται ως το 60% του διάμεσου εισοδήματος, του ορίου κάτω από το οποίο βρίσκεται το 50% του πληθυσμού. Αν δεν υπολογιστεί η γενική μείωση μάλιστα, σε απόλυτα μεγέθη, η Τράπεζα της Ελλάδος εκτιμά ότι από το 2010, οι διαστάσεις της

φτώχειας διπλασιάστηκαν. Επίσης, ο κίνδυνος φτώχειας μετατοπίζεται από τις μεγαλύτερες ηλικίες στα νέα ζευγάρια με παιδιά, τους νέους εργαζόμενους (με τις χαμηλότερες σήμερα αμοιβές, στο πλαίσιο

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

της πολιτικής εσωτερικής υποτίμησης και τη μείωση του κατώτατου μισθού κατά 22%) και τους ανέργους, κάτι που αποτελεί μια από τις χειρότερες συνέπειες της κρίσης, υπονομεύοντας την κοινωνική συνοχή, τη σταθερότητα και την ανάπτυξη. Ας δούμε τώρα πώς αυτό μεταφράζεται στη δαπάνη, που ενδιαφέρει τις επιχειρήσεις. Η μέση μηναία δαπάνη των ελληνικών νοικοκυριών μειώθηκε από 2.117 ευρώ το 2008 σε 1.637 το 2012. Η μείωση μάλιστα είναι μεγαλύτερη αν υπολογιστεί σε τιμές του 2012, οπότε η κατανάλωση του 2008 ανέρχεται σε 2.401 ευρώ. Αν τα μεγέθη της φτώχειας αναχθούν στη δαπάνη, γίνεται σαφής και η απώλεια τζίρου για τις επιχειρήσεις. Αντίστοιχα δυσμενείς οι εξελίξεις στα οικονομικά των ασφαλιστικών ταμείων. Ο διευθυντής του ΙΝΕ, Σάββας Ρομπόλης, εκτιμά ότι θα χρειαστούν, με ρυθμό ανάπτυξης 3,5%-4%, 20 χρόνια για να επιστρέψει η ανεργία στα προ κρίσης επίπεδα. Σε συνδυασμό με την αύξηση των συνταξιούχων και τη μείωση των αμοιβών, το τρέχον μοντέλο παροχών οδηγείται σε αδιέξοδο. Συνεπώς, η πολιτική της εσωτερικής υποτίμησης θα δοκιμαστεί περισσότερο στο μέλλον.

E Q / / τ ρα π ε ζ α τ η ς ε λ λ α δ ο σ

ΔΙΟΡΘΩΣΗ ΧΡΟΝΙΩΝ ΑΝΙΣΟΡΡΟΠΙΩΝ ΤΟ 2013

ΕΞΟΔΟΣ ΑΠΟ ΤΗΝ ΚΡΙΣΗ ΥΠΟ ΠΡΟΫΠΟΘΕΣΕΙΣ ΤΟ 2014

81η γενικη συνελευση

Ομιλία του διοικητή της Τράπεζας της Ελλάδος, Γεωργίου Προβόπουλου, στην 81η ετήσια γενική συνέλευση των μετόχων, στις 27 Φεβρουαρίου 2014.

ΠΡΟΫΠΟΘΕΣΕΙΣ ΓΙΑ ΝΑ ΕΠΑΛΗΘΕΥΘΕΙ Η ΠΡΟΒΛΕΨΗ ΑΝΑΚΑΜΨΗΣ ΤΟ 2014 Συνεκτιμώντας όλα τα διαθέσιμα δεδομένα, μπορεί βάσιμα να προβλεφθεί ότι το 2013 ήταν ο τελευταίος χρόνος της ύφεσης. Για να επαληθευθεί όμως η παρούσα πρόβλεψη, πρέπει όχι μόνο να μη διαταραχθούν οι συνθήκες που επέτρεψαν τις βελτιώσεις, αλλά αντίθετα να ισχυροποιηθούν καθ’ οδόν. Απαιτούνται συνεπώς: • Αποφασιστικότητα και συνέπεια στην εφαρμογή του προγράμματος σταθεροποίησης. Τα έως τώρα θετικά αποτελέσματα δεν αφήνουν περιθώρια εφησυχασμού. Αντίθετα, επιτάσσουν συνέχιση της δημοσιονομικής προσαρμογής για να διατηρηθεί σε μόνιμη βάση και να διευρυνθεί το πρωτογενές πλεόνασμα, να διασφαλιστεί η βιωσιμότητα του χρέους και να εμπεδωθεί κλίμα εμπιστοσύνης. • Αποσόβηση ή έστω ελαχιστοποίηση των κινδύνων και των αβεβαιοτήτων που θα ήταν δυνατόν να προκύψουν από επιδείνωση του κοινωνικοπολιτικού κλίματος, λόγω των συνήθων

αντιπαραθέσεων και της πόλωσης εν όψει των εκλογικών αναμετρήσεων για το Ευρωκοινοβούλιο και την τοπική αυτοδιοίκηση. Σήμερα, καθώς προσεγγίζουμε το τέλος μιας μακράς περιόδου ύφεσης, απαιτείται μια ολοκληρωμένη εθνική πολιτική που θα οδηγήσει οριστικά στην έξοδο από την κρίση και στη βιώσιμη ανάπτυξη. Η πολιτική αυτή, για να είναι αποτελεσματική, προϋποθέτει συνεννόηση και συγκερασμό απόψεων, που είναι δύσκολο να επιτευχθούν μέσα σε κλίμα όξυνσης, το οποίο μεγεθύνει τις διαφορές και αποτρέπει τις συγκλίσεις. Προαπαιτούμενο για την ανάπτυξη είναι η συνέχιση της δημοσιονομικής προσαρμογής. Βασικές προτεραιότητες θα πρέπει εν προκειμένω να αποτελέσουν: • η συνεπής υλοποίηση του Προϋπολογισμού του 2014, η οποία θα αποτελέσει ισχυρή ένδειξη ότι η δημοσιονομική προσαρμογή είναι διατηρήσιμη, • η αισθητή βελτίωση της φορολογικής διοίκησης και του φοροεισπρακτικού μηχανισμού, • η ταχύτερη διευθέτηση των φορολογικών υποθέσεων από τη δικαιοσύνη, • η μείωση της γραφειοκρατίας και του διοικητικού βάρους για τον ιδιωτικό τομέα, • η βελτίωση των βασικών υπηρεσιών που παρέχονται στους πολίτες, • η αξιολόγηση της αποδοτικότητας των δημοσίων υπηρεσιών και των δημοσίων υπαλλήλων μέσω διαφανών και αντικειμενικών κριτηρίων, • η περαιτέρω ενίσχυση του θεσμικού πλαισίου κατάρτισης, εκτέλεσης και παρακολούθησης του προϋπολογισμού.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

ΧΡΗΜΑΤΟΔΟΤΗΣΗ & ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ ΑΝΑΚΑΜΨΗ Με την έναρξη της δημοσιονομικής κρίσης το 2009 και τη μεγάλη ύφεση που επακολούθησε, μειώθηκαν δραστικά τόσο η ζήτηση όσο και η προσφορά δανειακών κεφαλαίων. Μέσα στις συνθήκες αυτές, η εξασθένηση της πιστοδοτικής ικανότητας των τραπεζών ήταν αναπόφευκτη, καθώς η δημοσιονομική κρίση επέδρασε έντονα στην πιστοληπτική ικανότητα της χώρας και του εγχώριου τραπεζικού συστήματος. Έτσι, η τραπεζική χρηματοδότηση προς τον ιδιωτικό τομέα περιορίστηκε σταδιακά, με αποτέλεσμα ένας σημαντικός αριθμός επιχειρήσεων να αντιμετωπίζει δυσχέρειες στη χρηματοδότηση της παραγωγικής δραστηριότητας. Σήμερα το τραπεζικό τοπίο στην Ελλάδα έχει πλέον αλλάξει. Η ανακεφαλαιοποίηση και η αναδιάταξη του τραπεζικού συστήματος αποκαθιστούν σταδιακά την εμπιστοσύνη και δημιουργούν τις προϋποθέσεις για να ενισχυθεί μεσοπρόθεσμα η χορήγηση νέων πιστώσεων στην οικονομία. Ωστόσο, εξακολουθούν να επιδρούν πολλοί παράγοντες, ώστε οι χορηγήσεις νέων δανείων να παραμένουν, τουλάχιστον βραχυπρόθεσμα, περιορισμένες. Οι κυριότεροι από αυτούς είναι: Πρώτον, οι καθαρές εισροές καταθέσεων, κρίσιμο μέγεθος για τη δυνατότητα των τραπεζών να διοχετεύουν πόρους στην οικονομία, παραμένουν χαμηλές. Δεύτερον, ο λόγος δανείων προς καταθέσεις είναι ανάγκη να διατηρείται σε συντηρητικό ύψος. Και ο λόγος αυτός έχει

διαταραχθεί από την απώλεια καταθέσεων κατά τη διάρκεια της κρίσης. Τρ ί τ ο ν , συγκριτικά με άλλες χώρες η βραχυπρόθεσμη χρηματοδότηση που λαμβάνουν οι εγχώριες τράπεζες από το Ευρωσύστημα παραμένει υψηλή και θα πρέπει σταδιακά να περιοριστεί σε πιο λογικά επίπεδα. Τέταρτον, η τόνωση της εμπιστοσύνης, την οποία πέτυχε η ανακεφαλαιοποίηση, αμβλύνεται από την ανησυχία που προκαλεί η συσσώρευση δανείων σε καθυστέρηση. Η εξέλιξη αυτή αποθαρρύνει τη χορήγηση νέων πιστώσεων, καθώς σηματοδοτεί ότι ο πιστωτικός κίνδυνος είναι αυξημένος, ενώ επίσης αποστερεί τις τράπεζες από πόρους τους οποίους θα μπορούσαν να διοχετεύσουν σε νέα δάνεια και δημιουργεί το ενδεχόμενο μελλοντικών απομειώσεων της κεφαλαιακής βάσης των τραπεζών, συντηρώντας έτσι την ανάγκη δέσμευσης κεφαλαίων για σχηματισμό προβλέψεων. Οι λόγοι αυτοί περιορίζουν τις δυνατότητες πιστωτικής επέκτασης. Η στενότητα πιστωτικών πόρων μπορεί βραχυχρόνια να αντισταθμιστεί με την άντληση πόρων από άλλες πηγές, όπως είναι η εσωτερική χρηματοδότηση των επιχειρήσεων, οι αγορές εταιρικών ομολόγων, μετοχών, ιδιωτικών τοποθετήσεων και άλλων σύγχρονων χρηματοοικονομικών εργαλείων, καθώς και η άντληση πόρων από τα Διαρθρωτικά Ταμεία της ΕΕ και την Ευρωπαϊκή Τράπεζα Επενδύσεων. Μεσοπρόθεσμα πάντως η βελτίωση των μακροοικονομικών δεδομένων θα επιτρέψει τη σταδιακή εξομάλυνση της πιστωτικής επέκτασης. ΜΙΑ ΠΟΛΙΤΙΚΗ ΠΟΥ ΘΑ ΕΠΙΤΑΧΥΝΕΙ ΤΗΝ ΑΝΑΔΙΑΡΘΡΩΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑΣ ΚΑΙ ΤΗ ΒΙΩΣΙΜΗ ΑΝΑΠΤΥΞΗ Βασική επιδίωξη σήμερα είναι η ενδυνάμωση των παραγωγικών δυνατοτήτων της οικονομίας, έτσι ώστε η διαφαινόμενη ανάκαμψη να αποτελέσει την αφετηρία μιας διατηρήσιμης ανόδου τα επόμενα χρόνια. Η οικονομία βρίσκεται σε μια διαδικασία μετάβασης από ένα πρότυπο ανάπτυξης που έχει εξαντλήσει τα όριά του σ’ ένα νέο, που μπορεί να εξασφαλίσει ταχείς και αυτοδύναμους ρυθμούς ανάπτυξης στο μέλλον. Όπως επανειλημμένα έχει

επισημάνει η Τράπεζα της Ελλάδος, αυτό το νέο πρότυπο ανάπτυξης πρέπει να στηρίζεται στη μετάβαση: • από την παραγωγή μη διεθνώς εμπορεύσιμων στην παραγωγή διεθνώς εμπορεύσιμων αγαθών και υπηρεσιών • από την κατανάλωση στην αποταμίευση και την επένδυση. Είναι γεγονός ότι, ενώ το παλιό πρότυπο ανάπτυξης απαξιώνεται βίαια και γοργά, η ανάδειξη του νέου καθυστερεί. Η αλλαγή αυτή είναι βεβαίως από τη φύση της βραδεία και επίπονη, καθώς συνεπάγεται μετακίνηση τόσο κεφαλαίων όσο και ανθρώπινου δυναμικού από δραστηριότητες χωρίς προοπτική σε νέες δυναμικές δραστηριότητες και επομένως προϋποθέτει ανάδειξη νέων πόλων έλξης κεφαλαίων, καινοτόμες επενδύσεις, αναπροσανατολισμό της λειτουργίας του τραπεζικού συστήματος, δημιουργική επιχειρηματικότητα και προγράμματα διευκόλυνσης της κινητικότητας της εργασίας. Η αναδιάρθρωση της οικονομίας προς την κατεύθυνση της παραγωγής διεθνώς εμπορεύσιμων αγαθών έχει ξεκινήσει, όμως παραμένει ασθενής, καθώς συντελείται μέσα σε περιβάλλον ύφεσης και αβεβαιότητας. Μπορεί όμως να επιταχυνθεί με μια οικονομική πολιτική που θα θέτει στην κορυφή των προτεραιοτήτων τη δημιουργία προϋποθέσεων που ευνοούν ή τουλάχιστον δεν εμποδίζουν τον επιθυμητό μετασχηματισμό. Η πολιτική αυτή περιλαμβάνει: • Εύρυθμη λειτουργία των αγορών προϊόντων, εργασίας και κεφαλαίων. • Ένα επιχειρηματικό περιβάλλον στα πρότυπα των βέλτιστων πρακτικών, με χαμηλό γραφειοκρατικό κόστος για τις επιχειρήσεις, αποτελεσματικό δημόσιο τομέα, σταθερό και ευνοϊκό φορολογικό πλαίσιο. • Σταθερό προσανατολισμό προς τη μείωση της φορολογικής επιβάρυνσης, κυρίως των επιχειρήσεων. Η μείωση των φόρων αφενός θα κάνει ελκυστικότερες τις επενδύσεις και αφετέρου θα διευρύνει τους διαθέσιμους χρηματοδοτικούς πόρους. • Προσέλκυση ξένων επενδύσεων με την ταχύτερη πρόοδο των αποκρατικοποιήσεων και με την ενίσχυση των θεσμών που διέπουν την προστασία των επενδυτών.

• Ενίσχυση του ρόλου των κεφαλαιαγορών στη χρηματοδότηση των επιχειρήσεων. • Παραγωγική αξιοποίηση των προγραμμάτων συγχρηματοδότησης δανείων και εγγυοδοσίας με πόρους των Διαρθρωτικών Ταμείων της ΕΕ και της Ευρωπαϊκής Τράπεζας Επενδύσεων. • Ενεργό ρόλο του τραπεζικού συστήματος στην ανασύνταξη επιχειρηματικών μονάδων και κλάδων με συγκεκριμένες δράσεις που θα στοχεύουν στην ενίσχυση των πραγματικά βιώσιμων επιχειρήσεων και στην ενθάρρυνση πρωτοβουλιών προς την κατεύθυνση μιας γενναίας κλαδικής αναδιάρθρωσης. Ένας τέτοιος προσανατολισμός των τραπεζών μπορεί να επιταχύνει τη μετάβαση στο νέο πρότυπο ανάπτυξης που χρειάζεται η χώρα. ΟΙ ΠΡΟΚΛΗΣΕΙΣ ΚΑΙ Ο ΡΟΛΟΣ ΤΟΥ ΤΡΑΠΕΖΙΚΟΥ ΣΥΣΤΗΜΑΤΟΣ ΣΗΜΕΡΑ Το τραπεζικό σύστημα μπορεί να παίξει σήμερα ενεργό ρόλο και να αποτελέσει μοχλό για την αναδιάρθρωση του επιχειρηματικού τομέα, καθώς είναι ο μόνος κλάδος της οικονομίας που έχει εκ βάθρων αναδιαταχθεί. Αυτή η εμπειρία των τραπεζών μπορεί να αποδειχθεί πολύτιμη και για τις επιχειρήσεις των λοιπών κλάδων της οικονομίας. Οι τράπεζες οφείλουν επομένως να συμβάλουν ουσιαστικά σε μία προσπάθεια ανασυγκρότησης του παραγωγικού δυναμικού για τη δημιουργία του νέου υποδείγματος βιώσιμης ανάπτυξης, που τόσο έχει ανάγκη η χώρα. Για να συμβεί αυτό, οι πολιτικές των τραπεζών θα πρέπει να αναπροσανατολιστούν, ώστε να αποφευχθούν οι τάσεις που παρατηρήθηκαν κατά την προηγούμενη δεκαετία, όταν ένα μεγάλο μέρος των πιστώσεων κατευθύνθηκε προς επενδύσεις σε κατοικίες και κατανάλωση. Οι νέες πιστώσεις θα πρέπει να κατευθύνονται πλέον σε δυναμικές επιχειρήσεις με υψηλό βαθμό εξωστρέφειας και προοπτικές ανάπτυξης. Η περιορισμένη ρευστότητα θα πρέπει δηλαδή να κατευθύνεται στην πραγματική οικονομία με τρόπο που μεγιστοποιεί τις αναπτυξιακές της δυνατότητες. Θα ήταν ανώφελο και επικίνδυνο αδύναμες και μη βιώσιμες επιχειρήσεις και κορεσμένοι κλάδοι να αφεθούν να λειτουργούν με όρους του παρελθόντος.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ο ι κο ν ο μ ί α Ε λ λ ά δ α / / Α γ ο ρά α κ ι ν ή τ ω ν

Υπερφορολόγηση

Ποιές είναι οι προοπτικές μιας αγοράς που έδινε τροφή σε πολλούς κλάδους της οικονομίας; Πολύ περιορισμένες, αφού στη λογική του «κάνω τα άσχημα χειρότερα», η κυβέρνηση τα φορολογεί με τιμές που πολύ απέχουν από τις τιμές της αγοράς.

Οι τιμές των ακινήτων στην Ελλάδα έχουν μειωθεί 33% από το 2008 ως το 2013, σύμφωνα με τα στοιχεία της Τράπεζας της Ελλάδος. Στην Αθήνα και τη Θεσσαλονίκη η μείωση είναι μεγαλύτερη, της τάξης του 36%-37%, όπως και στα μεγαλύτερα ακίνητα στις ακριβότερες περιοχές. Θα μπορούσε κάποιος να υποστηρίξει ότι η μείωση ήταν αναμενόμενη, οι τιμές είχαν αυξηθεί πολύ το διάστημα πριν την κρίση. Τη δεκαετία ως το 2007 το επίπεδο των τιμών είχε αυξηθεί 39% ενώ οι τιμές των κατοικιών 164%. Ας δούμε τη συνέβη στην Ισπανία, οπου η κρίση ξεκίνησε από τη διάρρηξη της φούσκας ακινήτων και κατασκευαστικών δανείων. Η υποχώρηση των τιμών τους από τα υψηλά του 2007 ως σήμερα φτάνει το 37%. Όμως εκεί οι τιμές είχαν αυξηθεί 232% την προηγούμενη δεκαετία 1997-2007. Συνεπώς η διόρθωση στην Ελλάδα είναι πολύ μεγαλύτερη. Και έπεται συνέχεια, ηπιότερη πάντως, καθώς η παρατεταμένη περίοδος μείωσης των τιμών –αποτέλεσμα της μείωσης της ζήτησης λόγω της μείωσης των εισοδημάτων, της υψηλής ανεργίας, της δυσκολότερης χρηματοδότησης και της μεγάλης ανόδου της φορολόγησης των ακινήτων– δημιουργεί προσδοκίες περεταίρω υποχώρησης, με δυσμενή αντίκτυπο στην ελληνική κτηματαγορά, τονίζει η Τράπεζα της Ελλάδος στην πρόσφατη έκθεσή της. Επισημαίνει ιδιαίτερα τις επιπτώσεις της φορολόγησης των ακινήτων, η οποία επιβάλλεται σε

των τιμών». Με άλλα λόγια, η κεντρική τράπεζα της χώρας επικρίνει την απόφαση της κυβέρνησης να μεταθέσει την αναπροσαρμογή των τιμών για το 2016, για να μην χάσει το δημόσιο ταμείο έσοδα.

Πόση λογική έχουν όλα αυτά; Και συμβάλλουν σε διατηρήσιμη αύξηση των φορολογικών εσόδων; αντικειμενικές τιμές πριν από την κρίση, και συνεπώς πολύ συχνά είναι σημαντικά υψηλότερες των εμπορικών. Αυτή συνεπάγεται τεχνητή υπερφορολόγηση της ακίνητης περιουσίας που οδηγεί σε «μη ορθολογική πλέον συμπίεση

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Εδώ όμως ας δούμε και μια άλλη τεχνητή υπερφορολόγηση, από την πλευρά του εισοδήματος. Αν το ακίνητο στο οποίο κατοικεί ένας ειλικρινής - μισθωτός ή συνταξιούχος - φορολογούμενος είναι σε ακριβή περιοχή (δηλ. υψηλής αντικειμενικής αξίας), το τεκμαρτό εισόδημα με το οποίο φορολογείται μπορεί να είναι υψηλότερο του πραγματικού. Επίσης, αν ένας νέος δεν εργάζεται (συνθήκες υψηλής ανεργίας) όμως οι γονείς του του έχουν μεταβιβάσει ένα ακίνητο, πέραν του φόρου ακινήτων - με τον οποίο ευλόγως επιβαρύνεται - θα πρέπει να πληρώσει και φόρο τεκμαρτού εισοδήματος. Πόση λογική έχουν όλα αυτά; Και συμβάλλουν σε διατηρήσιμη αύξηση των φορολογικών εσόδων; Η μείωση των τιμών των ακινήτων, συνεπάγεται και κάθετη υποχώρηση των επενδύσεων σε κατοικίες, συμβάλλοντας σε υποχώρηση της δραστηριότητας σε ευρύ φάσμα παραγωγικών κλάδων. Επίσης, μειώνει την αξία του ενεργητικού και των εγγυήσεων των νοικοκυριών και των επιχειρήσεων, αφήνει ακάλυπτα δάνεια και μειώνει τη ροή δανείων, κάτι που επίσης συντελεί σε επιβράδυνση της οικονομίας.

Ο ι τ ρ α π ε ζ ί τ ε ς π ο υ κ ι ν ού ν τ α ν ή μ α τ α

REACTION FUNCTION & FORWARD GUIDANCE

(an)ισορροπιεσ του κοσμου

Νέες εκφράσεις εισέρχονται σταθερά στο λεξιλόγιο των κεντρικών τραπεζιτών. Μετά τη forward guidance, σειρά παίρνει η reaction function . Η πρώτη αναφέρεται σε αυτό που πρώτος, εδώ και σχεδόν δυο χρόνια, έκανε ο Αμερικανός Μπεν Μπερνάνκε: όριζε σαφές χρονοδιάγραμμα για τη διατήρηση του σχεδόν μηδενικού επιτοκίου αναφοράς της Fed, πρακτική που αργότερα, αρχικά σε όχι τόσο σαφές πλαίσιο, ακολούθησε και ο Μάριο Ντράγκι της ΕΚΤ. Αλλά και ο Βρετανός και ο Ιάπωνας κεντρικός τραπεζίτης ακολούθησαν, παράλληλα με τις μεγάλες αγορές ομολόγων έκαναν σαφείς τις κατευθύνσεις των

μελλοντικών τους κινήσεων. Στόχος τους η μείωση της αβεβαιότητας στις αγορές. Με τη reaction function θέλουν να περιγράψουν τους άξονες δράσης τους σε κάθε διαμορφούμενη κατάσταση. Οι επικεφαλής σε Αμερική, Ευρωζώνη αλλά και Ιαπωνία δηλώνουν ότι θέλουν οι αγορές να γνωρίζουν εκ των προτέρων τις αντιδράσεις τους σε κάθε νέο σκηνικό που διαμορφώνεται στις χρηματαγορές και την οικονομία. Ο Μάριο Ντράγκι πρόσφατα ανέφερε ότι θέλει να υπάρχει σαφήνεια όσον αφορά τη reaction function της ΕΚΤ, το πώς αυτή θα αντιδρά σε κάθε περίπτωση,

ώστε να μην υπάρχει αβεβαιότητα που οδηγεί σε υψηλότερα επιτόκια στη διατραπεζική αγορά από εκείνα που ορίζει βραχυχρόνια το επιτόκιο αναφοράς της. Δηλαδή ακόμη και η forward guidance θα αλλάξει αν οι συνθήκες αλλάξουν. O Μπεν Μπερνάνκε, όταν πέρυσι ο Ιάπωνας ομόλογός του έβλεπε τις αποδόσεις των ιαπωνικών ομολόγων να αυξάνονται αντί να υποχωρούν, όπως περίμενε ότι θα ήταν το αποτέλεσμα της πολιτικής του, είπε ότι οι αγορές δεν είχαν εξοικειωθεί με τη reaction function της κεντρικής τράπεζας γι’ αυτό και υπήρξε αναταραχή. Ποιος θα έχει την καλύτερη; Και ποιος θα την επικοινωνεί καλύτερα; Αυτό είναι σήμερα το ερώτημα καθώς ο ρόλος του κεντρικού τραπεζίτη καθίσταται πιο δύσκολος. Οι στρόφιγγες του χρήματος βρίσκονται στα χέρια τους όμως όχι και η κατεύθυνση της ροής των χρημάτων. Όπως άλλωστε παραδέχτηκε ο κ. Ντράγκι, οι προηγούμενες πράξεις χορήγησης 3ετών δανείων στις τράπεζες (LTRO) των 1 τρισ. ευρώ, κατευθύνθηκαν κυρίως στην αγορά κρατικών ομολόγων, στις αρχές του 2012, και πολύ λίγο στην πραγματική οικονομία. Στις σελίδες που ακολουθούν, ο αναγνώστης ξεναγείται στο πολύπλοκο και διασυνδεδεμένο club των κεντρικών τραπεζιτών, οι αποφάσεις των οποίων επηρεάζουν τις οικονομικές (αν) ισορροπίες του κόσμου.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ο ι τ ρ α π ε ζ ί τ ε ς π ο υ κ ι ν ού ν τ α ν ή μ α τ α

Panoplia

για την υπεράσπιση

της ευρωζώνης

ΕΚΤ

Επιφυλακτικός, δεν θεωρεί ότι η κρίση στην ευρωζώνη έχει λήξει, με τόσο υψηλή ανεργία και την ανάκαμψη ευάλωτη σε κινδύνους – πολιτικούς, γεωπολιτικούς αλλά και σε επίπεδο χρηματαγορών, αγορών εμπορευμάτων και εμπιστοσύνης στην οικονομία. Δηλώνει ετοιμότητα για την αντιμετώπιση κάθε αρνητικής εξέλιξης στην ευρωζώνη. Θέλει να είναι σαφείς οι προθέσεις της ΕΚΤ, κάνει σαφή τη forward guidance: το επιτόκιο της ΕΚΤ θα διατηρηθεί στο τρέχον (0,25%) ή και χαμηλότερο επίπεδο για αρκετό διάστημα αφότου υπάρξουν ενδείξεις βελτίωσης της οικονομίας. Και αυτό γιατί πρέπει να επανενεργοποιηθεί το σημαντικό αναξιοποίητο σήμερα παραγωγικό δυναμικό της οικονομίας, κάτι που για πρώτη φορά ανέφερε τον περασμένο Μάρτιο αλλά που αποτελεί μόνιμη αναφορά του Αμερικανικού ομολόγου του. Επίσης, οι τράπεζες θα δανείζονται από αυτήν απεριόριστα και με σταθερό το επιτόκιο ως το 2015. Ποιες θεωρεί αρνητικές εξελίξεις; Μια νέα άνοδο του επιτοκίου overnight στη διατραπεζική αγορά –όπως δηλώνει παρακολουθεί στενά τις εξελίξεις και είναι έτοιμος για δράση. Επίσης, μια επιδείνωση στο μέτωπο του πληθωρισμού –δηλαδή μεγαλύτερη υποχώρηση, καθώς μια παρατεταμένη περίοδος πολύ χαμηλού πληθωρισμού εγκυμονεί κινδύνους αποπληθωρισμού και αποσταθεροποίησης της οικονομίας, με την άνοδο των πραγματικών επιτοκίων, του βάρους του δημόσιου και ιδιωτικού χρέους, υποχώρηση της ζήτησης που ανατροφοδοτεί το αποπληθωριστικό σπιράλ– ο οποίος είναι σήμερα χαμηλότερα από το μισό του στόχου του 2%. Θεωρεί ότι η χαλαρή νομισματική πολιτική της κεντρικής τράπεζας θα φτάσει στην πραγματική οικονομία προς τα τέλη του έτους, δηλαδή θα σταματήσει η μείωση της χρηματοδότησης από τις τράπεζες. Αποδίδει τη μείωση, εκτός από την περιορισμένη ζήτηση δανείων, στη διαδικασία Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

αξιολόγησης του ενεργητικού των τραπεζών από την ΕΚΤ (AQR) που οδηγεί τις τράπεζες σε απομόχλευση για βελτίωση του ισολογισμού τους. Αποδίδει μεγάλη σημασία στην AQR, θέλει να αποφύγει το παράδειγμα της Ιαπωνίας τη δεκαετία του 90, όταν η καθυστέρηση εξυγίανσης των τραπεζών είχε ως συνέπεια κατάρρευση της χρηματοδότησης της οικονομίας και αποπληθωρισμό. Ωστόσο, υπάρχει μια διαφορά: σήμερα η απομόχλευση στην ευρωζώνη αφορά κυβερνήσεις, τράπεζες και ιδιωτικό τομέα, ενώ στην Ιαπωνία ήταν μόνο τράπεζες και επιχειρήσεις, οπότε το περιβάλλον στην ευρωζώνη επιβαρύνεται, παρά το

ότι οι ισολογισμοί των τραπεζών και των επιχειρήσεων είναι σε καλύτερη θέση από της Ιαπωνίας τότε. Στην πανοπλία της ΕΚΤ, όπως χαρακτηριστικά περιέγραψε – χρησιμοποιώντας την ελληνική λέξη– τα μέσα που έχει στη διάθεσή του, αν δει ότι η οικονομία συνεχίζει να μην ανταποκρίνεται στο stimulus της κεντρικής τράπεζας, για να αντιμετωπίσει τον αποπληθωρισμό και τη στενότητα ρευστότητας στην περιφέρεια, για πρώτη φορά τον Δεκέμβριο 2013 ανέφερε ότι στο εκτελεστικό συμβούλιο συζητήθηκε το αρνητικό επιτόκιο αποδοχής καταθέσεων ώστε οι τράπεζες να μην “παρκάρουν” λεφτά στην κεντρική τράπεζα. Επίσης, η αγορά και άλλων τίτλων από τις τράπεζες (μέχρι τώρα αγόραζε μόνο κρατικά ομόλογα), ενώ λίγο αργότερα αναφέρθηκε σε αγορά τιτλοποιημένων από τις τράπεζες δανείων, προϋπόθεση της οποίας όμως είναι η ολοκλήρωση της AQR, ώστε να υπάρχει σαφής εικόνα τους. Σημειώνεται ότι η κεντρική τράπεζα χορηγεί ρευστότητα στις τράπεζες με τα κλασσικά εργαλεία νομισματικής πολιτικής (δανεισμός με ενέχυρο, repo based monetary expansion). Η διαφορά από την πολιτική της Fed είναι ότι η τελευταία προχωρεί σε απευθείας αγορές τίτλων από τις

τράπεζες («τυπώνοντας» χρήμα), που αποτελεί και την ουσία της ποσοτικής χαλάρωσης. Το τελευταίο δεν είναι βέβαιο ότι η ΕΚΤ θα το αποφύγει. Επίσης, για πρώτη φορά πρόσφατα συζήτησε το ενδεχόμενο να γίνει μικρότερη sterilization των αγορών στο πλαίσιο του προγράμματος αγοράς κρατικών ομολόγων, και ενώ οι Γερμανοί έχουν δηλώσει κάθετα αντίθετοι στις αγορές αυτές ακόμη και με sterilization. Με αυτή αποσύρει ισόποσα κεφάλαια από το σύστημα σε αντιστάθμιση των αγορών κρατικών ομολόγων, ώστε να μην επηρεάζεται η νομισματική βάση, η ισοτιμία του ευρώ και ο πληθωρισμός. Αν πρόκειται να ξαναδώσει 3ετή δάνεια στις τράπεζες, θέλει να είναι σίγουρος ότι τα κεφάλαια θα κατευθυνθούν στην πραγματική οικονομία, δεν θέλει να τροφοδοτεί carry trade, όπου οι τράπεζες παίρνουν φθηνά κεφάλαια από την ΕΚΤ για να αγοράζουν αποδοτικότερα κρατικά ομόλογα. Δεν ανησυχεί για την άνοδο των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων της ευρωζώνης, που θα προκαλέσει η άνοδος των αποδόσεων στην αμερικανική αγορά ως αποτέλεσμα του περιορισμού των αγορών κρατικών ομολόγων από τη Fed. Αν αυτό πραγματοποιηθεί θα σημάνει

Η κεντρική τράπεζα χορηγεί ρευστότητα στις τράπεζες με τα κλασσικά εργαλεία νομισματικής πολιτικής (δανεισμός με ενέχυρο, repo based monetary expansion). Η διαφορά από την πολιτική της Fed είναι ότι η τελευταία προχωρεί σε απευθείας αγορές τίτλων από τις τράπεζες, που αποτελεί και την ουσία της ποσοτικής χαλάρωσης.

ανατιμολόγηση του κινδύνου, που θα προφυλάξει την ευρωζώνη από μελλοντικές ανεπιθύμητες συνέπειες. Εμμέσως δηλαδή δηλώνει ότι θα ήταν ευπρόσδεκτη η αύξηση τους στις χώρες του πυρήνα, ιδίως τη Γερμανία όπου οι χαμηλές αποδόσεις (λόγω του καταφυγίου ασφάλειας των επενδυτών) συνεπάγονται οριακά χαμηλές αποδόσεις των αποταμιεύσεων. Θα περιοριστεί το anxt, όπως είπε, των μεγαλύτερης ηλικίας πολιτών που αποταμίευσαν για τη συνταξιοδότηση. Στο παρελθόν δεν σχολίαζε την ισοτιμία του ευρώ, με εξαίρεση πέρυσι τον Φεβρουάριο οπότε είπε ότι το 1,35 έναντι του δολαρίου εξετάζεται για τις επιπτώσεις στον πληθωρισμό και την ανάπτυξη (η άνοδος της πιέζει πτωτικά και τα δύο). Σήμερα, με την ισοτιμία στο 1,37, τονίζει ότι ο πολύ χαμηλός πληθωρισμός εν μέρει οφείλεται στην άνοδο της ισοτιμίας και επαναλαμβάνει ότι την παρακολουθεί.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ο ι τ ρ α π ε ζ ί τ ε ς π ο υ κ ι ν ού ν τ α ν ή μ α τ α

Σιγουριά για την

οικονομία

FED, Tzanet γελεν

Ο πρώην επικεφαλής της Fed, με τις σχετικά καλές επιδόσεις της αμερικανικής οικονομίας στο ενεργητικό του, παραδίνει τη σκυτάλη στην Τζάνετ Γέλεν, έχοντας πρώτα διαβεβαιώσει τους παίκτες της οικονομίας ότι η κεντρική τράπεζα δεν πρόκειται να αλλάξει πολιτική παρά μόνο όταν η οικονομία είναι σε σταθερή αναπτυξιακή τροχιά.

Μετά από 8 χρόνια - και 2 θητείες - ο Μπεν Μπερνάνκε, της πρωτοφανούς ποσοτικής χαλάρωσης, με την οποία ο ισολογισμός της αμερικανικής κεντρικής τράπεζας αυξήθηκε από 800 δισ. δολ. ή 5,5% του αεπ το 2007 πριν την κρίση, σε 3,8 τρισ. ή 22% αεπ σήμερα –παραχωρεί το τιμόνι της Fed στην Τζάνετ Γέλεν, την πρώτη γυναίκα επικεφαλής στην 100 χρόνων ιστορία της. Το έργο της απαιτεί λεπτές ισορροπίες: να μειώνει σταδιακά τα ποσά τα οποία διοχετεύει στις τράπεζες και κατ’ επέκταση στην οικονομία– με απευθείας αγορές από τις τράπεζες ομολόγων, κρατικών και τίτλων στεγαστικών δανείων, που εκδίδουν κρατικοί οργανισμοί όπως οι Fannie Mae και Freddie Mac- χωρίς να υπάρξει αναταραχή στις αγορές. Φυσικά, αυτό δεν σημαίνει το τέλος της ποσοτικής χαλάρωσης, η κεντρική τράπεζα θα συνεχίσει να τυπώνει χρήμα για να αγοράζει ομόλογα, πρόσφατα οι αγορές από 85 δισ. δολ. κάθε μήνα μειώθηκαν σε 65 δισ. Και απέχει πολύ από το να αρχίσει να πουλά τους τίτλους που έχει συσσωρεύσει, το οποίο θα αποτελέσει το ουσιαστικό σημείο μεταστροφής. Στόχος της πολιτικής της είναι η πίεση προς τα κάτω των μακροπρόθεσμων επιτοκίων, επηρεάζοντας θετικά τις αποφάσεις για επενδύσεις των επιχειρήσεων και τις δαπάνες των νοικοκυριών, ιδίως για αγορά κατοικιών. Ως προς το τελευταίο όμως, η κεντρική τράπεζα διαπίστωσε ότι η αγορά στεγαστικών δανείων επιβραδύνει και πάλι, λόγω της ανόδου Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ένα πιο ισορροπημένο μείγμα πολιτικής –δηλαδή βραδύτερη μείωση του ομοσπονδιακού ελλείμματος που θα επέτρεπε στην κεντρική τράπεζα να μην μηδενίσει το επιτόκιό της– θα ήταν πιο αποτελεσματικό και θα αποφεύγονταν οι κίνδυνοι για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα από τα πολύ χαμηλά επιτόκια χωρίς να «θυσιάζονται θέσεις εργασίας και ανάπτυξη. των στεγαστικών επιτοκίων από την περασμένη άνοιξη, από ιστορικά χαμηλά επίπεδα βέβαια. Με την πολιτική της επηρεάζεται και η ισοτιμία του δολαρίου, η οποία διατηρείται χαμηλή (παρά την ενίσχυσή της το τελευταίο δίμηνο του 2013) ενισχύοντας τις εξαγωγές και απομακρύνοντας τον αποπληθωρισμό. Η ανακοίνωση και μόνο της πρόθεσης μείωσης των αγορών ομολόγων, που σημαίνει ότι σταδιακά θα γίνονται πιο αποδοτικές οι τοποθετήσεις στην αμερικανική αγορά, πυροδότησε από τον περασμένο Μάιο φυγή κεφαλαίων από τις αναδυόμενες οικονομίες και υποχώρηση των νομισμάτων τους. Συνεπώς, η αλλαγή στάσης δεν θα είναι χωρίς επιπτώσεις σε αυτές, που αποτέλεσαν την ατμομηχανή της παγκόσμιας οικονομίας στη διάρκεια της κρίσης. Η πολιτική της βελτίωσε σημαντικά το

κλίμα στην αμερικανική αγορά, τα επιτόκια των εταιρικών ομολόγων υποχώρησαν και οι εκδόσεις τους αυξάνονται ενώ οι αυξήσεις κεφαλαίου των επιχειρήσεων το τελευταίο τρίμηνο του 2013 έφτασαν σε υψηλά δεκαετίας. Καθώς ο πληθωρισμός είναι κάτω του στόχου του 2% και το ποσοστό ανεργίας υπερβαίνει το 6,5% (ορόσημα της διπλής εντολής της Fed για σταθερότητα τιμών και μέγιστη απασχόληση), η κεντρική τράπεζα δηλώνει ότι δεν πρόκειται να αυξήσει το επιτόκιό της από το 0-0,25% (στο επίπεδο αυτό από τα τέλη του 2008) παρά αρκετό διάστημα αφότου η ανεργία υποχωρήσει κάτω από το 6,5%, ιδίως αν ο πληθωρισμός παραμένει πολύ κάτω του στόχου, και αρκετό καιρό μετά τη λήξη του προγράμματος αγοράς ομολόγων και αφού σταθεροποιηθεί η ανάκαμψη της οικονομίας. Στόχος της forward guidance είναι να διασφαλίσει ότι δεν θα υπάρξει αβεβαιότητα στις αγορές, που συνεπάγεται άνοδο των επιτοκίων στη χρηματαγορά, πίεση στις τιμές των μετοχών και αρνητικό κλίμα. Η άνοδος των μακροπρόθεσμων επιτοκίων που θα προκαλέσει η μείωση των αγορών ομολόγων (ή και πώληση, με μείωση των τιμών τους και αύξηση των αποδόσεων) θα συμβεί μόνο όταν υπάρξει σταθερή ανάκαμψη της οικονομίας, που δικαιολογεί την επαναφορά τους σε κανονικά επίπεδα. Ένα από τα μέτρα που θα χρησιμοποιήσει τότε για να απορροφήσει την υπερβάλλουσα ρευστότητα που έχουν συσσωρεύσει οι τράπεζες με το πρόγραμμα αγοράς ομολόγων, και να μην μετατραπεί σε πληθωρισμό, είναι η αύξηση του επιτοκίου αποδοχής καταθέσεων των τραπεζών. Έτσι οι τράπεζες δεν θα δανείζουν με χαμηλότερα επιτόκια τους πελάτες τους. Παράπλευρη απώλεια για τη Fed, όταν αρχίσει να πουλά τους τίτλους που έχει αγοράσει, τα υψηλότερα επιτόκια που μειώνουν την αξία των ομολόγων στον ισολογισμό της. Υποστηρίζει ότι το εισόδημα που αποκτά στο μεταξύ από αυτά θα υπερκαλύψει τις κεφαλαιακές

ζημιές. Υπερασπιζόμενος την πολιτική του, ο πρώην επικεφαλής της Fed, σε μια από τις τελευταίες συνεντεύξεις τύπου είπε ότι μπορεί η τεράστια ποσοτική χαλάρωση να δημιούργησε σε μερικούς προσδοκίες μεγαλύτερης τόνωσης της οικονομίας, αλλά χωρίς αυτή οι επιδόσεις θα ήταν πολύ χαμηλότερες ή και αρνητικές. Αποδίδει τις χαμηλότερες επιδόσεις στους αντίθετους ανέμους της δημοσιονομικής πολιτικής μείωσης των ελλειμμάτων σε εποχή που η κεντρική τράπεζα δεν έχει περιθώρια περεταίρω μείωσης του επιτοκίου της. Θεωρεί ότι ένα πιο ισορροπημένο μείγμα πολιτικής –δηλαδή βραδύτερη μείωση του ομοσπονδιακού ελλείμματος που θα επέτρεπε στην κεντρική τράπεζα να μην μηδενίσει σχεδόν το επιτόκιό της– θα ήταν πιο αποτελεσματικό και θα αποφεύγονταν οι κίνδυνοι για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα από τα πολύ χαμηλά επιτόκια χωρίς να «θυσιάζονται θέσεις εργασίας και ανάπτυξη».

BERNANKE

Yellen

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ο ι τ ρ α π ε ζ ί τ ε ς π ο υ κ ι ν ού ν τ α ν ή μ α τ α

Ένας Καναδός

στο Λονδίνο

Bank of England

Συνεχίζει την ποσοτική χαλάρωση αλλά τον απασχολεί και η έξοδος από αυτή. Τον απασχολούν τα θέματα της βρετανικής οικονομίας αλλά συγχρόνως, σε παγκόσμια οπτική, βλέπει με ανησυχία την πορεία ολοκλήρωσης των μεταρρυθμίσεων στις χρηματαγορές, την αναδιάταξη ισορροπιών στην κινεζική οικονομία και τη δυνατότητα της ευρωζώνης να δημιουργήσει θεσμούς που θα κάνουν το ευρώ ανθεκτικό.

Βλέπει και μια άλλη σημαντική αλλαγή, τη μετατροπή του παραδοσιακού ρόλου της κεντρικής τράπεζας από ύστατο δανειστή για τις τράπεζες σε ύστατο δανειστή στις αγορές παραγώγων, τη διατραπεζική κλπ, ώστε να συνεχίσουν να λειτουργούν, όπως αυτό έγινε στην πρόσφατη χρηματοπιστωτική κρίση. Ο πρώτος μη Βρετανός διοικητής της κεντρικής τράπεζας της χώρας, ο Μαρκ Κάρνεϊ, βλέπει σημαντικούς κινδύνους στο χρονικό σημείο όταν μια κεντρική τράπεζα αρχίσει να πουλά τους τίτλους που έχει αγοράσει με το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης. Τονίζει ότι η εκτέλεση έχει σημασία, θα πρέπει να προηγηθεί άνοδος των επιτοκίων πριν αρχίσει η πώληση. Διαφορετικά θα υπάρξει μεγάλη υποχώρηση των τιμών των ομολόγων, ζημιές για την κεντρική τράπεζα και σημαντική άνοδος των μακροπρόθεσμων επιτοκίων που επηρεάζουν τις αποφάσεις για δαπάνη των νοικοκυριών και των επιχειρήσεων. Στο σημείο αυτό έχει αντίθετη άποψη από τον Μπεν Μπερνάνκε, όπως περιγράφηκε στην προηγούμενη σελίδα. Ωστόσο, η αποτελεσματικότητα κάθε άποψης μένει να αποδειχτεί. Με το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης η τράπεζα έχει δαπανήσει 375 δισ. λίρες για να αγοράσει κρατικά Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

μαρκ καρνει

ομόλογα. Δεν αντιμετωπίζει πρόβλημα αποπληθωρισμού, ο πληθωρισμός κινείται στο 2,2%. Θεωρεί υπερβολικές τις ανησυχίες για εγκλωβισμό των μεγάλων οικονομιών σε αναιμική ανάπτυξη, όμως τονίζει ότι οι κεντρικές τράπεζες πρέπει να κάνουν συντονισμένες κινήσεις, επικρίνοντας εμμέσως τη Fed για την ανακοίνωση περιορισμού της ποσοτικής χαλάρωσης, η οποία έφερε αναστάτωση στις αγορές ομολόγων. Δηλώνει ότι δεν θα αυξήσει το επιτόκιο της κεντρικής τράπεζας από το τωρινό 0,5% και θα διατηρήσει τις αγορές ομολόγων στο τωρινό επίπεδο έως ότου µειωθεί η αργούσα παραγωγική δυναµικότητα της οικονοµίας, Την εντοπίζει στην αγορά εργασίας, όπου το ποσοστό ανεργίας έχει µεν υποχωρήσει στο 7%, που ήταν το όριο για την επανεξέταση της στάσης της, ωστόσο έχει αυξηθεί κατακόρυφα ο αριθµός των ατόµων που εργάζονται µε µερική απασχόληση γιατί δεν βρίσκουν πλήρη όπως και ο αριθµός των αυτοαπασχολούµενων από ανάγκη. Αυτά φυσικά εφόσον δεν τίθεται σε κίνδυνο η σταθερότητα των τιµών αλλά και του χρηµατοοικονοµικού συστήµατος λόγω του µεγάλου όγκου οµολόγων που έχει συσσωρεύσει η κεντρική τράπεζα. Δίνει σήμα στις αγορές

ότι το επιτόκιο της μπορεί να φτάσει το 2% σε διάστημα 3 ετών από σήμερα και ότι δεν θα περιορίσει την ποσοτική χαλάρωση παρά μόνο μετά την πρώτη αύξηση του επιτοκίου της. Με το πρόγραμμα Funding for Lending του προκατόχου του, χρηματοδοτεί τις τράπεζες με κεφάλαια για στεγαστικά και επιχειρηματικά δάνεια, και από το 2014 μόνο για επιχειρηματικά. Επιβάλλει στις τράπεζες μεγαλύτερες προβλέψεις έναντι των στεγαστικών δανείων, αφού ο δανεισμός των νοικοκυριών είναι σχετικά υψηλός και οι τιμές των ακινήτων συνεχίζουν να αυξάνονται παρά το ότι πλέον οι τράπεζες χρηματοδοτούν μικρότερο μέρος της αξίας τους. Προνοητικός, τονίζει ότι πρέπει να γίνονται μικρές κινήσεις νωρίς για να μην χρειαστούν μεγαλύτερες αργότερα, όπως στην Ιαπωνία σήμερα. Μεταφέρει την εμπειρία του από τον Καναδά, όπου το 2007 έλαβε άμεσα μέτρα στην αγορά τιτλοποιημένων στεγαστικών δανείων, όπου 20 δισ. δολ. με υπερβολική μόχλευση δημιούργησαν μια αγορά 250 δισ.

της κεντρικής τράπεζας από ύστατο δανειστή των τραπεζών σε ύστατο δανειστή των αγορών παραγώγων, τη διατραπεζική κλπ, ώστε να συνεχίσουν να λειτουργούν (αυτό έγινε στην πρόσφατη χρηματοπιστωτική κρίση). Συνεπώς, μετά τη διόρθωση των αδυναμιών των τραπεζών -ο ελάχιστος δείκτης κεφαλαιακής επάρκειας των βρετανικών είναι υψηλότερος από το 9% που θέτει η Ευρωπαϊκή Τραπεζική Αρχή και με τις αμκ εισέρευσαν σε αυτές 140 δισ. λίρες ιδιωτικών κεφαλαίωνσειρά έχει η αγορά εγγυήσεων (των τίτλων που αποτελούν τη βάση στις αγορές αυτές) με αυστηρούς κανόνες ώστε να μην καταρρεύσουν στην επόμενη κρίση που αναπόδραστα, κατά τη γνώμη του, θα έρθει. Τονίζει ότι τα χαμηλά επιτόκια θα φέρουν αποτέλεσμα μόνο αν δημιουργήσουν εισοδήματα στο μέλλον, και αυτό δεν εξαρτάται από τη νομισματική ή τη δημοσιονομική πολιτική αλλά από

πολιτικές για την εκπαίδευση, τις μεταρρυθμίσεις, το διεθνές εμπόριο, που είναι και πιο δύσκολες. Εκτός από τα θέματα της βρετανικής οικονομίας, τρία είναι τα θέματα σε διεθνές επίπεδο για τα οποία ανησυχεί: οι μεταρρυθμίσεις στις χρηματαγορές που αν δεν ολοκληρωθούν θα οδηγήσουν πάλι σε ένα κατακερματισμένο σύστημα, το rebalancing της κινεζικής οικονομίας που αποτελεί τη μεγάλη πρόκληση της κινεζικής ηγεσίας (η χρονική περίοδος που η έμφαση θα μετατοπιστεί από την ανάπτυξη μέσω επενδύσεων και εξαγωγών στην εσωτερική ζήτηση μπορεί να μην είναι η κατάλληλη για την παγκόσμια οικονομία, τα μικρότερα πλεονάσματά της θα επηρεάσουν και τις χρηματαγορές) και η δυνατότητα της ευρωζώνης -πολιτικό και οικονομικό χρονοδιάγραμμα- να δημιουργήσει θεσμούς που θα κάνουν το ευρώ ανθεκτικό.

Θεωρεί ότι τώρα ξεκινά η ανάκαμψη της βρετανικής οικονομίας, χωρίς ωστόσο ικανοποιητική άνοδο των επενδύσεων, παρά την άνετη πρόσβαση των, μεγάλων ιδίως, επιχειρήσεων σε χρηματοδότηση με πολύ ανταγωνιστικά επιτόκια, καθώς διακατέχονται από αβεβαιότητα για τη ζήτηση. Αυτή επηρεάζεται από την απομόχλευση των νοικοκυριών και την ανεπαρκή, για την άνοδο των μισθών, αύξηση της παραγωγικότητας. Θεωρεί ότι ο ρόλος της κεντρικής τράπεζας είναι καταλυτικός, η ποσοτική χαλάρωση της Τράπεζας της Αγγλίας αλλά και της Fed είναι καθοριστική για την τόνωση της οικονομίας ώστε να επιστρέψουν άνεργοι στην εργασία και να γίνουν επενδύσεις. Βλέπει όμως και μια σημαντική αλλαγή, τη μετατροπή του παραδοσιακού ρόλου Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ο ι τ ρ α π ε ζ ί τ ε ς π ο υ κ ι ν ού ν τ α ν ή μ α τ α

Δ ιά π λ α τ ε ς

οι στρόφιγγες του χ ρ ή μ ατ ο ς

Bank of Japan

Νυν υπέρ πάντων αγών φαίνεται ότι είναι το σύνθημα του Ιάπωνα κεντρικού τραπεζίτη, Haruhiko Kuroda. Επιστρατεύει πρωτοφανή μέτρα, διπλασιάζοντας την ποσότητα του χρήματος, για να πείσει τις επιχειρήσεις να επενδύουν περισσότερο στη χώρα τους και τους πολίτες να δαπανούν περισσότερα, κάνοντας σαφές ότι είναι αποφασισμένος να νικήσει τον αποπληθωρισμό.

Haruhiko Kuroda

Ένας νέος όρος εμφανίστηκε πρόσφατα στην ορολογία της οικονομικής και νομισματικής πολιτικής: τα Abenomics. Μάλιστα στην πρόσφατη Global Financial Stability Report του ΔΝΤ αναφέρεται και στο ευρετήριο ως: Το σύνολο των μέτρων πολιτικής που έλαβε ο Ιάπωνας πρωθυπουργός μετά τις εκλογές του Δεκεμβρίου 2012 για να ενισχύσει την εγχώρια οικονομία. Αυτά κινούνται σε τρεις άξονες, νομισματική επέκταση, δημοσιονομική ευελιξία (π.χ. αν δει ότι επηρεάζεται η ζήτηση από την άνοδο του φόρου κατανάλωσης από 5% σε 8%, σκοπεύει να αντισταθμίσει με μεγαλύτερη νομισματική επέκταση) και διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις. Ας δούμε πώς αυτά αφορούν το κεντρικό τραπεζίτη Haruhiko Kuroda. Το πρόσφατο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης ξεκίνησε πριν 3 χρόνια, με την κεντρική τράπεζα να αγοράζει από τις τράπεζες κρατικά ομόλογα κυρίως αλλά και εταιρικά, ETF κλπ, με στόχο τα 35 τρισ. γεν. γεν. Έκτοτε έχει υπερτριπλασιασμοί στη χώρα με ιστορία στην ποσοτική χαλάρωση φθάνοντας σήμερα στο 25% του αεπ της χώρας. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Η κεντρική τράπεζα της Ιαπωνίας την εφάρμοσε πρώτη το 2001 (όταν ήδη το επιτόκιο της είχε μειωθεί στο 0,5% από το 1995, άρα είχε χάσει το παραδοσιακό όπλο του επιτοκίου, και από το 2008 είναι στο 0,3%) για να τονώσει την οικονομία μετά τη διάρρηξη της φούσκας ακινήτων και δανείων που οδήγησε στη χρηματοοικονομική κρίση στο 2 ο μισό της δεκαετίας του 1990. Δεν αντιμετωπίστηκε όμως στο αρχικό της στάδιο με ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών παρά μόνο το 1999, αφού δεν υπήρχε τότε το θεσμικό πλαίσιο. Κατά τον τωρινό διοικητή της, αποτέλεσε το φυτώριο νέων ιδεών για τη Fed και την Τράπεζα της Αγγλίας. Δηλώνει ότι οι αγορές των κρατικών ομολόγων θα συνεχιστούν έως ότου ο ρυθμός του πληθωρισμού σταθεροποιηθεί στο 2% οπότε και θα επανεξετάσει τη στάση της. Σήμερα βρίσκεται στο 1,4% από 0% πέρυσι που δείχνει ότι ως προς αυτό η πολιτική του αρχίζει να αποδίδει. Με τις μαζικές αγορές κρατικών ομολόγων θέλει να συνεχιστεί η πίεση στα ήδη χαμηλά μακροπρόθεσμα επιτόκια ώστε να δοθεί το σήμα στους Ιάπωνες ότι μπορούν να δανείζοντα με ακόμη

χαμηλότερα και να ενισχυθεί η ζήτηση. Επίσης, να ενισχυθούν οι τοποθετήσεις υψηλότερου κινδύνου όπως σε εταιρικά ομόλογα ώστε να μειωθούν τα επιτόκια δανεισμού των επιχειρήσεων και να ενισχυθεί η εμπιστοσύνη μέσω του συνεπαγόμενου wealth effect (άνοδος τιμών των ομολόγων). Επιπροσθέτως, να αναζωογονηθεί η αγορά κατοικιών με τα πολύ χαμηλά επιτόκια των στεγαστικών δανείων (1,5% σταθερό) που σε συνδυασμό με τα άλλα μέτρα για την αντιμετώπιση του αποπληθωρισμού, οι τιμές τους να αρχίσουν να ανεβαίνουν συμπαρασύροντας τις τιμές και άλλων περιουσιακών στοιχείων, αλλάζοντας ριζικά τις προσδοκίες για τον πληθωρισμό. Από τον περασμένο Απρίλιο η μετονόμασε την πολιτική του από QE σε QQE,

Η ισοτιμία του γεν υποχωρεί, ενδεχομένως όχι όσο θα ήθελε, αφού αποτελεί καταφύγιο ασφάλειας των επενδυτών. Στόχος του είναι να στραφούν επενδύσεις και στο εσωτερικό αφού το ισχυρό γεν αφενός ωθούσε της επιχειρήσεις σε μεγάλες επενδύσεις στο εξωτερικό και αφετέρου ενίσχυε την υποχώρηση των τιμών, κάνοντας τους Ιάπωνες να αναβάλλουν τις αγορές τους.

Quantitative and Qualitative easing, αφού εκτός από τις αγορές ομολόγων, μεταβάλλει και χαρακτηριστικά τους, θα μπορεί να αγοράζει ομόλογα όλων των ωριμάνσεων, έως και 40ετών. Διπλασιάζει τις αγορές κρατικών ομολόγων στα 50 τρισ. ετησίως, η κεντρική τράπεζα στο τέλος του 2014 θα διακρατεί 190 τρισ. γεν κρατικών ομολόγων (αναλογούν σε 38% του αεπ της χώρας ή 16% του δημόσιου χρέους) από 140 τρισ. στα τέλη του 2013, 89 τρισ. στα τέλη του 2012 και μόλις 50 το 2008. Συνακόλουθος στόχος, που για πρώτη φορά αναφέρεται ρητά, είναι ο διπλασιασμός της νομισματικής βάσης (χρήμα σε κυκλοφορία και πλεονάσματα τρεχουσών συναλλαγών στην κεντρική τράπεζα) από 138 τρισ. στα τέλη του 2012 στα 270 στο τέλος του 2014. Είχε ήδη φτάσει τα 197 τρισ. στα τέλη 2013 (από 90 το 2008). Το τελευταίο 12μηνο ο ισολογισμός της κεντρικής τράπεζας αυξήθηκε κατά 39% στα 208,9 τρισ. γεν και αναλογεί στο 43%του αεπ της χώρας από 7% το 2004! Αποτέλεσμα της πολιτικής του, οι αποδόσεις των 10ετών ομολόγων υποχώρησαν στο 0,6% από 0,8% στις

αρχές του 2013 (παρά τις αρχικές διακυμάνσεις πέρυσι την άνοιξη αφού οι επενδυτές δεν είχαν εξοικειωθεί με τη reaction function της τράπεζας) και το ιαπωνικό Χρηματιστήριο κατέγραψε άνοδο 50% το 2013. Επίσης, η ισοτιμία του γεν υποχωρεί, ενδεχομένως όχι όσο θα ήθελε, αφού αποτελεί καταφύγιο ασφάλειας των επενδυτών. Σήμερα έχει επιστρέψει στα επίπεδα του 2008 έναντι του δολαρίου και 2009 έναντι του ευρώ. Στόχος του είναι να στραφούν επενδύσεις και στο εσωτερικό αφού το ισχυρό γεν αφενός ωθούσε της επιχειρήσεις σε μεγάλες επενδύσεις στο εξωτερικό και αφετέρου ενίσχυε την υποχώρηση των τιμών (αποπληθωρισμός), κάνοντας τους Ιάπωνες να αναβάλλουν τις αγορές τους εγκλωβίζοντας την οικονομία σε αναιμική ανάπτυξη. Εξάλλου, η έρευνα Τανκαν δείχνει οι εκτιμήσεις των επιχειρήσεων για το επιχειρηματικό περιβάλλον έχουν βελτιωθεί στο υψηλότερο επίπεδο της τελευταίας εξαετίας.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ο ι τ ρ α π ε ζ ί τ ε ς π ο υ κ ι ν ού ν τ α ν ή μ α τ α

B r as de f e r

μ ε το ν σκ ιώδη τραπεζικό τομέα

People’s Bank of China

Θέλει να ελέγξει τον σκιώδη τραπεζικό τομέα της χώρας, που διπλασιάστηκε σε μόλις δυο χρόνια. Δημιούργημα των τραπεζών κυρίως, με οχήματα ειδικού σκοπού, αποτελεί χαρακτηριστικό παράδειγμα ενός πολύ ελεγχόμενου συστήματος, οι παίκτες του οποίου όμως στο σημερινό περιβάλλον των χρηματαγορών βρίσκουν τρόπους παράκαμψης των ρυθμίσεων της κεντρικής τράπεζας, συσσωρεύοντας κινδύνους στο σύστημα.

Τον περασμένο Δεκέμβριο, όταν τα επιτόκια στη διατραπεζική αυξήθηκαν κατακόρυφα (στο 9% από κάτω από 5%), η κεντρική τράπεζα προσέφερε ρευστότητα για να αποφευχθεί μια κρίση. Το ποσό ήταν μικρό, αρκετό όμως για να ηρεμήσει η αγορά. Το ίδιο αναγκάστηκε να κάνει και στα μέσα Ιανουαρίου, μόνο που το ποσό έφτασε τα σχεδόν τα 42 δισ. δολ. Ανάλογη κίνηση είχε κάνει και τον περασμένο Ιούνιο, μετά από αρκετές ημέρες μεγάλης στενότητας ρευστότητας. O Κινέζος κεντρικός τραπεζίτης, Zhou Xiaochuan, τη συνόδευε τότε, με μια αυστηρή ανακοίνωση-προειδοποίηση προς τις τράπεζες ότι εφεξής πρέπει να είναι πιο προσεκτικές στη διαχείριση της ρευστότητας τους.

Παρεμβαίνει σε μίνι κρίσεις που αν αφεθούν μπορεί να πάρουν διαστάσεις, δίνοντας συγχρόνως το σήμα πορείας της, εκπαιδεύοντας και αυτή το κοινό, τράπεζες και επενδυτές στη reaction function της σε κάθε μεταβολή συνθηκών.

Τι συμβαίνει και τι κρύβεται πίσω από τις εξελίξεις αυτές; Αφενός η κεντρική τράπεζα επιθυμεί να περιορίσει τα δάνεια προς τις τοπικές κυβερνήσεις, καθώς οι κρατικές τράπεζες χρηματοδοτούν υποδομές και επενδύσεις σε ανάπτυξη ακινήτων, επενδύσεις μειούμενης αποδοτικότητας, και να προλάβει τη συσσώρευση κινδύνων στο σύστημα. Οι τιμές των ακινήτων συνεχίζουν να αυξάνονται, με ρυθμό Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

9% στα τέλη του 2013 και με πολύ υψηλότερο ρυθμό στις μεγάλες πόλεις, ώστε η αγορά να κινδυνεύει με απότομη προσγείωση. Οι τοπικές αυτοδιοικήσεις δημιουργούν εταιρείες ειδικού σκοπού, για να δανείζονται κεφάλαια για τη χρηματοδότηση αυτών των επενδύσεων. Συνεπώς η κεντρική τράπεζα έχει κάθε λόγο να θέλει να περιοριστεί η χρηματοδότηση των τοπικών κυβερνήσεων και μέσο πίεσης είναι να αφήνει τις τράπεζες να αισθάνονται την πίεση της ρευστότητας.

Ωστόσο, το θέμα για την κεντρική τράπεζα εντοπίζεται αλλού: Στην εκτός ισολογισμού δραστηριότητα των τραπεζών. Οι τράπεζες δημιουργούν οχήματα ειδικού σκοπού για να χορηγούν δάνεια, παρακάμπτοντας τα όρια που θέτει η κεντρική τράπεζα. Τα δάνεια αυτά τα χρηματοδοτούν με τη δημιουργία αποταμιευτικών προϊόντων (wealth management products, WMP) τα οποία διαθέτουν στους αποταμιευτές/ επενδυτές και τα οποία προσφέρουν υψηλότερα επιτόκια από τα διοικητικά καθοριζόμενα από την κεντρική τράπεζα επιτόκια καταθέσεων. Αντίστοιχα υψηλότερο είναι και τα επιτόκια

των δανείων. Η δραστηριότητα αυτή, η παροχή δανείων από τα οχήματα αυτά, αποτελεί τον ταχύτατα αναπτυσσόμενο σκιώδη τραπεζικό τομέα της Κίνας. Υπολογίζεται ότι στον σκιώδη τραπεζικό τομέα αναλογεί περίπου το 1/3 του χρέους των τοπικών αρχών. Σε αυτές αναλογούν τα 3/5 του δημόσιου χρέους, που κατά το ΔΝΤ φθάνει πλέον το 50% του ΑΕΠ της χώρας. Σύμφωνα με την JP Morgan ο σκιώδης τραπεζικός τομέας της Κίνας φθάνει τα 5,9 τρισ. δολ. ή 69% του αεπ της. Χαμηλότερα, στο 40%, τον εκτιμά η κινεζική Ακαδημία Κοινωνικών Επιστημών. Το θέμα δεν είναι τόσο το μέγεθος του αλλά η ταχύτητα με την οποία αναπτύσσεται. Διπλασιάστηκε σε μόλις 2 χρόνια, χορηγώντας δάνεια στις τοπικές κυβερνήσεις (των οποίων το χρέος αυξήθηκε από 11 τρισ. γουαν το 2010 σε 18 τρισ. σήμερα), σε εταιρείες ανάπτυξης ακινήτων αλλά και σε επιχειρήσεις που δυσκολεύονταν να χρηματοδοτηθούν καθώς οι κρατικές τράπεζες προτιμούσαν τις κρατικές επιχειρήσεις και τις τοπικές κυβερνήσεις. Από την πλευρά τους οι επενδυτές σε WMP απολάμβαναν υψηλότερες αποδόσεις, θεωρώντας (εσφαλμένα) ότι έχουν την εγγύηση της τράπεζας που πούλησε το WMP.

Στις αρχές του έτους, μετά την παρέμβασή της στη διατραπεζική για τη «διάσωση» ενός trust –έληγαν υποχρεώσεις οχημάτων ειδικού σκοπού (trusts) σε WMP και οι τράπεζες δυσκολεύονταν να τις καλύψουν στη διατραπεζική– ανακοίνωσε ότι πλέον απαγορεύονται οι όποιες συναλλαγές σχεδιάζονται με τρόπο ώστε να αποφεύγουν τα κυβερνητικά όρια στις χορηγήσεις, για να έχει στην εποπτεία της μια δραστηριότητα που μέχρι σήμερα διέφευγε στο σύνολο ή μερικώς. Επίσης, με τις νέες ρυθμίσεις οι επενδυτές σε τίτλους των οχημάτων ειδικού σκοπού (σε WMP) θα αναλαμβάνουν και αυτοί μέρος του πιστωτικού κινδύνου, κάτι που δεν ίσχυε πριν. Η περίπτωση της Κίνας αποτελεί παράδειγμα ενός πολύ ελεγχόμενου συστήματος, οι παίκτες του οποίου όμως στο σημερινό περιβάλλον των χρηματαγορών βρήκαν τρόπους παράκαμψης των ρυθμίσεων της κεντρικής τράπεζας. Η κεντρική τράπεζα παρεμβαίνει για την αποτροπή δημιουργίας προβληματικών δανείων, όχι δραστικά για να μην προκαλέσει απότομη συρρίκνωση της αγοράς. Παρεμβαίνει σε μίνι κρίσεις που αν αφεθούν μπορεί να πάρουν διαστάσεις, δίνοντας όμως

Zhou Xiaochuan

συγχρόνως το σήμα πορείας της, εκπαιδεύοντας και αυτή το κοινό, τράπεζες και επενδυτές, στη reaction function της σε κάθε μεταβολή συνθηκών. Τα δάνεια από τις τράπεζες αυξάνονται με ρυθμό 14% από 16% πέρυσι, και με τον ίδιο ρυθμό αυξάνονται και οι καταθέσεις. Διακηρυγμένος στόχος της είναι οι τράπεζες να διοχετεύουν κεφάλαια στις μικρομεσαίες επιχειρήσεις, ιδίως τις εξαγωγικές, που αντιμετωπίζουν και μεγαλύτερες προθεσμίες πληρωμής από τους πελάτες του εξωτερικού.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Κ ε φα λ α ι α γ ο ρ έ ς / / Σ το π ρ ο σκ ή ν ι ο / / Τα κ ε φά λ α ι α σ το ν κόσ μ ο

Τα μεγέθη των κε φαλαιαγορών

Τα κεφάλαια στον κόσμο

Η Αμερική κυριαρχεί στις αγορές μετοχών και ομολόγων και σε μικρότερο βαθμό στις τράπεζες, όπου η Ιαπωνία, η Βρετανία και η Γαλλία έχουν μεγάλο ειδικό βάρος ενώ η Κίνα ανέρχεται στη διεθνή ροή κεφαλαίων. Μια ματιά στους αριθμούς δίνει την εικόνα του συσχετισμού δυνάμεων στον κόσμο του χρήματος. Οι αριθμοί δείχνουν τη βαρύτητα κάθε χώρας ή περιοχής στη διεθνή ροή κεφαλαίων αλλά και το μέγεθος της κεφαλαιαγοράς που στηρίζει ή δυνητικά μπορεί να αποσταθεροποιήσει την πραγματική οικονομία. Το μέγεθος της παγκόσμιας αγοράς κεφαλαίων (μετοχές, ομόλογα και ενεργητικό τραπεζών) αναλογεί σε 3,5 φορές το παγκόσμιο ΑΕΠ. Συνολικά στην ΕΕ, την Ευρωζώνη αλλά και την Αμερική και την Ιαπωνία αναλογεί σε περίπου 5 φορές. Βέβαια τα σύνολα για την ΕΕ κρύβουν μεγάλες διαφορές. Για παράδειγμα στην ΕΕ πρωταθλητής είναι το Λουξεμβούργο με την κεφαλαιαγορά του να αναλογεί σε 30 φορές το μέγεθος της πραγματικής οικονομίας της χώρας. Ακολουθεί η Ιρλανδία με 12 φορές και η Βρετανία με 8 φορές. Η γαλλική κεφαλαιαγορά, η μεγαλύτερη της ευρωζώνης και η δεύτερη μεγαλύτερη της ΕΕ μετά τη βρετανική, είναι 6 φορές το ΑΕΠ της χώρας ενώ στη Βρετανία 8 φορές. Οι αναλογίες αυτές δείχνουν το ειδικό βάρος των χρηματαγορών στην οικονομία κάθε χώρας. Το απόλυτο μέγεθος δείχνει το ειδικό βάρος κάθε χώρας στο παγκόσμιο σύστημα. Φυσικά εδώ κυριαρχούν οι ΗΠΑ. Η αμερικανική κεφαλαιαγορά καταλαμβάνει το 1/4 του παγκόσμιου συστήματος. Δεύτερη σε μέγεθος είναι η ιαπωνική αγορά με 32 τρισ. δολ. και

12% της παγκόσμιας αγοράς και τρίτη η βρετανική με 19 τρισ. δολ., με το City του Λονδίνου να καλύπτει το 7%. Τέταρτη σε μέγεθος είναι η γαλλική κεφαλαιαγορά με 6% και πέμπτη η γερμανική με 4%. Αυτά όσον αφορά το σύνολο της αγοράς. Στη χρηματιστηριακή αγορά, πρώτη είναι η Αμερική, με σχεδόν το ένα τρίτο της παγκόσμιας κεφαλαιοποίησης και σε μεγάλη απόσταση τις άλλες αγορές. Διαφορετική είναι η εικόνα στις τράπεζες. Φυσικά η αμερικανική αγορά είναι η μεγαλύτερη αλλά η συμμετοχή της στην παγκόσμια τραπεζική αγορά είναι πολύ μικρότερη σε σύγκριση με τη συμμετοχή της στις αγορές μετοχών και ομολόγων. Οι άλλες μεγάλες εθνικές τραπεζικές αγορές ακολουθούν σε μικρή απόσταση. Αυτό οφείλεται στο ότι στις ΗΠΑ είναι πολύ πιο ανεπτυγμένη η αγορά εταιρικών ομόλογων, οι πολυπληθείς μεγάλες επιχειρήσεις της προσφεύγουν σε αυτή σε πολύ μεγαλύτερο βαθμό από τις ευρωπαϊκές για να αντλήσουν χρηματοδότηση. Αυτό άλλωστε σηματοδότησε τη διαφορετική αντιμετώπιση της χρηματοπιστωτικής κρίσης, με την αμερικανική κεντρική τράπεζα να αγοράζει απευθείας χρεόγραφα από τις τράπεζες ενώ η κεντρική τράπεζα της ευρωζώνης παρείχε δανεική ρευστότητα στις τράπεζες με

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

στόχο –ανεπιτυχώς όπως αποδείχτηκε– να διοχετευθεί σε δάνεια προς τις επιχειρήσεις. Έτσι, το ενεργητικό των αμερικανικών τραπεζών αναλογεί σε μόλις 93% του αμερικανικού ΑΕΠ και σε 13% της παγκόσμιας τραπεζικής αγοράς. Δεύτερη σε μέγεθος είναι η ιαπωνική τραπεζική αγορά, τρίτη η βρετανική και τέταρτη η γαλλική. Όσον αφορά τώρα το ειδικό βάρος των τραπεζών στην οικονομία κάθε χώρας, πρώτο φυσικά και εδώ είναι το Λουξεμβούργο, όπου το ενεργητικό των τραπεζών είναι μεν σε απόλυτο μέγεθος λίγο μικρότερο από της Ιρλανδίας (970 δισ. δολ.), ωστόσο είναι 17 φορές το ΑΕΠ της μικρής σε μέγεθος πραγματικής οικονομίας του. Στην Ιρλανδία, μετά την κρίση, το μέγεθος των τραπεζών από 8 φορές το μέγεθος του ΑΕΠ έχει περιοριστεί σε λίγο πάνω από 5. Στην ΕΕ ακολουθούν η Βρετανία και η Γαλλία με περίπου 4 φορές. Τα μεγέθη της Ελλάδας είναι φυσικά μικρά, το 2012 έχει περιοριστεί σε 1,8 φορές και βαίνει μειούμενο καθώς η τρόικα επιβάλλει συρρίκνωση των ισολογισμών τους και απαλλαγή από μη τραπεζικές εργασίες. Στο παγκόσμιο σκηνικό δεν πρέπει να παραληφθεί η Κίνα, όπου η ροή χρηματοδότησης βαίνει αυξανόμενη, όπως φαίνεται στον πίνακα.

Τα μεγέθη στον κόσμο Ευρωζώνη

ΕΕ

ΗΠΑ

Ιαπωνία

Κίνα**

2011 2012 2011 2012 2011 2012 2011 2012 2011 2012 Πλυθυσμός, εκατ.

332,4 333,2 502,9 508,4

312

314,3 127,9 127,7 1.348,1 1.348,1

ΑΕΠ, τρισ. ευρώ σε ισοτιμίες αγοραστικής δύναμης

9,4

9,5

13,2

13,4

12,1

12,8

3,2

3,5

5,3

6,4

ΑΕΠ κατά κεφαλή, χιλ. ευρώ

28,3

28,5

26,2

26,4

38,7

40,7

27,4

27,6

Αποταμίευση % αεπ

19,7

20,1

18,9

19,1

12,2

16,4

24,6

24,5

…

Επενδύσεις % αεπ

19,2

18,3

18,5

17,9

15,2

18,6

Διαθεσιμο εισόδημα νοικοκυριών κατά κεφαλή, χιλ. ευρώ

18,7

17,2

29,6

30,6

20,7

21,2

45,4

45,7

17,9

18,3

…

Αποταμίευση % διαθεσιμου εισοδήματος νοικοκυριών

13,4

13,1

11,2

11,1

8,3

6,1

8,7

8,6

…

Αξία χρηματοοικονομικης περιουσίας % διαθεσιμου εισοδήματος νοικοκυριών 301,8 316,2 … Χρεος % διαθεσιμου εισοδήματος

…

435,3 484,3 491,8 488,3 …

…

99,8

99,2

…

112

106

99,9

98,4

…

Επιχειρηματικές επενδυσεις (εκτός χρηματοοικονομικών επιχειρήσεων) % αεπ 10,6

10,2

10,4

10,1

8,2

10,5

12,8

13,3

…

78,1

78,3

99,7

102,7 …

…

Χρέος επιχειρήσεων % αεπ

103,1 104,1

Δημόσιο χρέος % αεπ

87,3

90,6

82,5

85,1

85,9

86,5

188,4 204,4 50

Ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών % αεπ

0,1

1,3

-0,3

0,5

-3,1

-2,7

2,3

2,5

Διεθνής επενδυτική θέση % αεπ*

-15,4

-13,3

-14,8

-19

-26,7

-24,4

62,7

30,2* 17,7**

Χρηματοδοτηση οικονομίας, τρισ. ευρώ

16,4

19,2

22,3

12,6

12,3

11,4

10,5

7,4

8,4

Αξία ομολόγων χρεογράφων, τρισ. ευρώ

16,5

16,6

22,3

22,7

25,6

26,6

11,6

11,1

2,6

Κεφαλαιοποίηση χρηματιστηρίων, τρισ. ευρώ

3,9

4,5

6,5

7,5

14,4

2,6

2,7

2,6

2,8

Πηγή:ΕΚΤ, ΔΝΤγια δημόσιο χρέος της Κίνας * Το καθαρό αποτέλεσμα των συναλλαγών με το εξωτερικό, καλύτερος δείκτης από το εξωτερικό χρέος αφού συνυπολογίζεται το ενεργητικό της χώρας στο εξωτερικό (επενδύσεις σε μετοχές, ομόλογα, άμεσες επενδύσεις). Ενδεικτικά αναφέρεται, για μέτρο σύγκρισης, ότι η διεθνής επενδυτική θέση της Ελβετίας είναι ίση με 148% του αεπ της χώρας. ** τα μεγέθη του αεπ σε τρέχουσες ισοτιμίες

Τα μεγέθη της κεφαλαιαγοράς δισ. δολ.

Κόσμος

Κεφαλαιοποίηση % Ενεργητικό χρηματιστηρίων παγκόσμιας τραπεζών

ΑΕΠ

2012

2013

72.216,4

…

52.494,9

116.956,1

Ομόλογα,

% αεπ % % μετοχές και % αεπ της παγκόσμιας ενεργητικό της παγκόσμιας χώρας αγοράς αγοράς χώρας τραπεζών

162

268.585,2

372

ΕΕ

15.514,8 17.267,5

9.732,2

18,5

43.028,6

277

36,8

82.217,5

530

30,6

Ευρωζώνη

12.199,5 12.715,5

5.492,1

10,5

30.314,4

248

25,9

57.789,6

474

21,5

ΗΠΑ

16.244,6 16.724,3

16.855,6

32,1

15.058,0

12,9

67.068,6

413

25,0

Ιαπωνία*

5.960,3 5.007,2

3.638,6

6,9

14.166,1

238

12,1

32.397,2

544

12,1

Γαλλία

2.613,9 2.738,7

1.662,7

3,2

9.426,6

361

8,1

15.619,4

598

5,8

Γερμανία

3.429,5 3.593,2

1.567,1

3,0

4.967,6

145

4,2

10.889,9

318

4,1

Ιταλία

2.014,1 2.068,4

509,7

1,0

3.143,8

156

2,7

7.548,6

375

2,8

Ισπανία

1.323,5 1.355,7

567,9

1,1

3.750,0

283

3,2

6.741,7

509

2,5

Βρετανια

2.476,7 2.489,7

3.416,7

6,5

10.717,9

433

9,2

19.911,9

804

7,4

Ιρλανδία

210,9

220,9

107,2

0,2

1.151,4

546

1,0

2.580,7

1224

1,0

Ελλάδα

249,2

243,3

44,0

0,1

443,0

178

0,4

724,5

291

0,3

Πορτογαλία 212,4 219,8 70,9 0,1 656,4 309 0,6 1.122,6 529 0,4 Το μέγεθος του αεπ της Ιαπωνίας το 2013 σε δολάρια έχει επηρεαστεί από την υποχώρηση του γεν κατά 18% σε μέσο επίπεδο έτους. Πηγή: ΔΝΤ

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Κ ε φ α λ α ι α γ ο ρ έ ς / / Σ τ ο π ρ ο σκ ή ν ι ο

Οι μεγάλ ε ς &

ο ι περ ι ορισμοί του ς

Too big to fail

To Financial Stability Board θεσπίζει πολύ αυστηρούς κανόνες για τις μεγάλες τράπεζες. Αμερικανικές, γαλλικές, αγγλικές, ισπανικές, τελευταίως και δυο κινεζικές αλλά και άλλες, πρέπει εκτός από τα υψηλότερα κεφάλαια που υποχρεούνται να διατηρούν, να καταρτίσουν λεπτομερή λειτουργικά σχέδια για τη διευθέτηση μιας πιθανής κατάρρευσής τους και θα υπόκεινται σε πολύ αυστηρότερη εποπτεία. Αυτό που μένει είναι η εφαρμογή σε εθνικό επίπεδο όσων συμφωνούνται σε διεθνή όργανα.

Οι μεγάλες του κόσμου 1 HSBC 2 JP Morgan Chase 3 Barclays 4 BNP Paribas 5 Citigroup 6 Deutsche Bank 7 Bank of America 8 Credit Suisse 9 Goldman Sachs 10 Group Crédit Agricole 11 Mitsubishi UFJ FG 12 Morgan Stanley 13 Royal Bank of Scotland 14 UBS 15 Bank of China 16 Bank of New York Mellon 17 BBVA 18 Groupe BPCE 19 Industrial and Commercial Bank of China 20 ING Bank 21 Mizuho FG 22 Nordea 23 Santander 24 Société Générale 25 Standard Chartered 26 State Street 27 Sumitomo Mitsui FG 28 Unicredit Group 29 Wells Fargo

Στα απόνερα της χρηματοπιστωτικής κρίσης, οι μεγάλες διεθνείς τράπεζες έχουν αυξήσει τα κεφάλαιά τους κατά σχεδόν μισό τρισ. δολ. (από το 2009) και θα καλύψουν τους αυξημένους δείκτες κεφαλαιακής επάρκειας της Βασιλεία ΙΙΙ σχεδόν 4 χρόνια νωρίτερα από το όριο του 2018. Ωστόσο, ο διοικητής της Τράπεζας της Αγγλίας –επικεφαλής του Financial Stability Board– επισημαίνει ότι παραμένει σε εκκρεμότητα το θέμα της αντιμετώπισης των μεγάλων τραπεζών, των πολύ μεγάλων για να αφεθούν να καταρρεύσουν. Όπως τονίζει, η ανθεκτικότητα του παγκόσμιου χρηματοπιστωτικού συστήματος εξαρτάται από τη δυνατότητα αντιμετώπισης της κατάρρευσης μιας τέτοιας τράπεζας χωρίς να απειληθεί το σύστημα, κάτι που ενδιαφέρει ιδιαιτέρως το Λονδίνο λόγω της σημαντικής –η 2η σε μέγεθος κεφαλαιαγορά του κόσμου– θέσης του σε αυτό. Για αυτό απαιτείται συνεργασία των αρχών πολλών χωρών και η συμμόρφωσή τους με τους συμφωνημένους κανόνες. Με άλλα λόγια, αυτό που μένει είναι η εφαρμογή σε εθνικό επίπεδο όσων συμφωνούνται

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

σε διεθνή όργανα. Αυτά πέραν των εξής ρυθμίσεων: Πρώτη, υψηλότερη κεφαλαιακή επάρκεια για όλες τις τράπεζες. Δεύτερη, όρια για τις 30 µεγαλύτερες ευρωπαϊκές στο proprietary trading, δηλ. τις επενδύσεις με δικά τους κεφάλαια (η Ευρωπαϊκή Επιτροπή προτείνει από το 2017 απαγόρευση επενδύσεων σε hedge funds και εμπορεύματα και από το 2018 αν οι επενδύσεις τους σε σύνθετα παράγωγα, τιτλοποιήσεις κλπ υπερβαίνουν ένα όριο, θα υποχρεώνονται να διαχωρίζουν αυτές τις δραστηριότητες σε θυγατρικές τους) ενώ ο κανόνας Volcker στις ΗΠΑ επιβάλλει πλήρη διαχωρισμό των δραστηριοτήτων trading από τις παραδοσιακές τραπεζικές. Τρίτη, όρια στη µόχλευση των τραπεζών.

Τέ τ α ρ τ η , ε κ κ α θ ά ρ ι σ η τ ω ν εξωχρηµατιστηριακών συναλλαγών σε παράγωγα (OTC) σε κεντρικές πλατφόρμες για µεγαλύτερη διαφάνεια στην αγορά. Με τους κανόνες σύνταξης λειτουργικών «διαθηκών εν ζωή» ασχολείται ιδιαίτερα το Financial Stability Board. Ήδη από το 2011 καταρτίζει τον κατάλογο των παγκοσμίως συστημικά σημαντικών τραπεζών, που ενημερώνεται κάθε χρόνο. Θα εξετάζει τη δομή και λειτουργία τους ώστε η στρατηγική διευθέτησης ακραίου προβλήματος που θα προτείνουν να είναι ρεαλιστική. Τον περασμένο Νοέμβριο δημοσίευσε τον πιο πρόσφατο. Σε αυτόν προστέθηκε μια ακόμα κινεζική τράπεζα, η Industrial and Commercial Bank of China. Οι τράπεζες αυτές θα πρέπει να διατηρούν υψηλότερους δείκτες κεφαλαιακής επάρκειας, προστίθεται ένα μαξιλάρι ασφάλειας από 1% ως 2,5% –αναλόγως της σημασίας τους για το παγκόσμιο σύστημα– στο ελάχιστο 7% της Βασιλείας ΙΙΙ. Γι α τ ι ς τ ρ ά π ε ζ ε ς π ο υ θ α περιλαμβάνονται στην ενημέρωση του Νοεμβρίου 2014 θα ισχύουν οι πρόσθετες κεφαλαιακές απατήσεις από τον Ιανουάριο 2016. Όταν θα προστίθεται στον κατάλογο μια τράπεζα, θα πρέπει να συμμορφώνεται ως 14 μήνες αργότερα. Για όλες, όσες περιλήφθηκαν από τον Νοέμβριο του 2011 υπάρχει σαφές χρονοδιάγραμμα για την υιοθέτηση των μέτρων που συνδέονται με την κατάρτηση διαθηκών εν ζωή, δηλαδή δημιουργία ομάδων διαχείρισης κινδύνου, ανάπτυξη σχεδίου ανάκαμψης και σχεδίου εκκαθάρισης και διαδικασιών αξιολόγησής τους σε διάστημα από 6 ως 24 μήνες. Επίσης, θα υπόκεινται σε αυστηρότερες απαιτήσεις στις λειτουργίες διαχείρισης κινδύνου, ενοποίησης των δεδομένων τους, και εσωτερικών ελέγχων, με όριο εφαρμογής τα τρία χρόνια. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Κ ε φ α λ α ι α γ ο ρ έ ς / / Σ τ ο π ρ ο σκ ή ν ι ο / / Ν ο μ ίσ μ α τ α

α ν ατ ο λ ι κ ό ς πόλος

Δολάριο, ευρώ, γιουάν

Το δολάριο συνεχίζει να αποτελεί καταφύγιο ασφάλειας, η συμμετοχή του στα παγκόσμια συναλλαγματικά αποθέματα αυξάνεται, έστω και οριακά. Σε μεγάλη απόσταση το ευρώ ενώ το ανερχόμενο κινεζικό νόμισμα θα διεκδικήσει τον τρίτο πόλο της παγκόσμιας χρηματαγοράς. Η τεράστια νομισματική χαλάρωση της αμερικανικής κεντρικής τράπεζας θα έλεγε κανείς ότι θα αποδυνάμωνε την εμπιστοσύνη στο αμερικανικό νόμισμα στη διάρκεια της χρηματοπιστωτικής κρίσης. Συνέβη το αντίθετο, οι αμερικανικοί τίτλοι συνέχισαν να αποτελούν καταφύγιο ασφάλειας των επενδυτών, που αξιολόγησαν θετικά την αντίδρασή της στην κρίση, παρά το ότι μεγάλα κεφάλαια κατευθύνονταν στις υψηλής απόδοσης αναδυόμενες οικονομίες. Η τελευταία τάση τώρα αντιστρέφεται μερικώς, «θερμά» κεφάλαια φεύγουν από αυτές – αναγκάζοντας τους κεντρικούς τραπεζίτες τους να αυξάνουν τα επιτόκιά τους και να πωλούν

Τα παγκόσμια συναλλαγματικά διαθέσιμα και πώς κατανέμονται δισ. δολάρια

2012 2013

Σύνολο Με γνωστή κατανομή % σε δολάρια % σε ευρώ % σε στερλίνες % σε γεν % σε άλλα νομίσματα

10.952 11.434 6.085 6.191 61,1 61,4 24,3 24,2 4,0 3,9 4,1 3,9 6,6 6,6

συναλλαγματικά διαθέσιμα για να αποτρέψουν μεγαλύτερη υποχώρηση των νομισμάτων τους– προεξοφλώντας υψηλότερες αποδόσεις στην αμερικανική αγορά με τον περιορισμό της ποσοτικής χαλάρωσης. Αν και διαμαρτύρονταν για την άνοδο των νομισμάτων τους που προκαλούσε η χαλαρή νομισματική πολιτική της Fed, η απότομη υποχώρηση φέρνει προβλήματα. Το μέγεθος της αμερικανικής κεφαλαιαγοράς και η μεγάλη ρευστότητα της αγοράς ομολόγων (οι ετήσιες συναλλαγές σε αυτή αναλογούν σε 14 φορές το απόθεμα των τίτλων) αποτελούν πλεονέκτημα για τους διαχειριστές κεφαλαίων. Σε δολαριακούς τίτλους έχει επενδυθεί το 61,4% των συναλλαγματικών αποθεμάτων των κεντρικών τραπεζών το 2013, από 61,1% το 2012 και 62,2 % το 2011. Αυτά όσον αφορά το δολάριο. Στον δεύτερο πόλο του συστήματος, το ευρώ, έχει επενδυθεί περίπου το 1/4 των γνωστών συναλλαγματικών διαθεσίμων. Παρά τη μεγάλη κρίση χρέους στην ευρωζώνη, η μείωση του ποσοστού ήταν περιορισμένη, από 25% το 2011 σε 24,3% το 2012 και σε οριακά χαμηλότερο επίπεδο το 2013. Ανάλογη είναι και η συμμετοχή του στις

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

παγκόσμιες εκδόσεις ομολόγων. Όταν και αν ισχυροποιηθεί η οικονομία της ευρωζώνης, πιθανώς να αποτελέσει και μεγαλύτερη προτίμηση των κεντρικών τραπεζών και επενδυτών, ενισχύοντας τη θέση του στις χρηματαγορές Η ημερήσια αξία των συναλλαγών σε ευρώ στις αγορές συναλλάγματος φθάνει τα 3,7 τρισ. ευρώ. Η ισοτιμία του κινείται ανοδικά, αναλογικά λιγότερα ευρώ κυκλοφορούν σε σύγκριση με το δολάριο ως αποτέλεσμα της πολιτικής της ΕΚΤ. Το 2013, σε μέσα επίπεδα, ενισχύθηκε 3,4% έναντι του δολαρίου και 29% έναντι του γεν (η ιαπωνική πολιτική οδηγεί σε διολίσθηση του γεν), ενώ και η σταθμισμένη ισοτιμία του ενισχύθηκε 4,7%. Σημειώνεται ότι η ελβετική κεντρική τράπεζα, για να αποτρέψει άνοδο του ελβετικού φράγκου, αύξησε την τελευταία 5ετία τα συναλλαγματικά της διαθέσιμα σε ευρώ κατά τουλάχιστον 200 δισ. Σχεδόν στο σύνολό τους, το 95% των συναλλαγματικών διαθεσίμων τοποθετείται σε δολάρια, ευρώ, στερλίνες και γεν. Τελευταία, οι κεντρικές τράπεζες αρχίζουν να τοποθετούνται και σε μη παραδοσιακά αποθεματικά νομίσματα, το καναδικό και αυστραλέζικο δολάριο. Μόνο για τα μισά συναλλαγματικά αποθέματα

υπάρχουν αναλυτικά στοιχεία και το ΔΝΤ δεν δημοσιεύει τον κατάλογο των κεντρικών τραπεζών που συμμετέχουν στο σύστημα αναφοράς του. Συνεπώς η εικόνα θα μπορούσε να αλλάξει, αν πχ στα μεγέθη δεν περιλαμβάνεται η Κίνα με τα τεράστια αποθέματα σε δολάρια.

τη Σιγκαπούρη. Το γιουάν έχει πλέον περάσει στη δεύτερη θέση σε όγκο συναλλαγών στη χρηματοδότηση του διεθνούς εμπορίου (trade finance), 81% γίνεται σε δολάρια και 8,7% σε γιουάν, που εκτόπισε το ευρώ στην 3η θέση με 7,8% στα τέλη του 2013..

Ο τρίτος πόλος, το κινεζικό γιουάν, αποκτά ανερχόμενη σημασία, είναι το νόμισμα της 2 ης μεγαλύτερης οικονομίας (και πιθανώς της πρώτης σε λίγα χρόνια, σύμφωνα με το ΔΝΤ) αλλά και του μεγαλύτερου εξαγωγέα του κόσμου. Για τη διεθνοποίησή του, η Κίνα ενθαρρύνει την ανάπτυξη εξωχώριων κέντρων για το γιουάν. Το Λονδίνο φιλοδοξεί να είναι ένα από αυτά, παίρνει μέτρα για να προσελκύσει κινεζικές τράπεζες, ανταγωνιζόμενο το Λουξεμβούργο (που σήμερα έχει τον μεγαλύτερο όγκο εργασιών στην Ευρώπη σε γιουάν), το Χονγκ Κονγκ και

Προχωρά με μικρά βήματα στην απελευθέρωση της αγοράς κεφαλαίων. Καθώς αυξάνεται η θέση του στο διεθνές εμπόριο, επιτρέπει πλέον την τιμολόγηση και εκκαθάριση των εμπορικών συναλλαγών σε γιουάν (το δολ. παραμείνει το κύριο νόμισμα αλλά η συμμετοχή του γιουάν έχει φτάσει το 10%). Επίσης, χαλαρώνει τους αυστηρότατους περιορισμούς στην κίνηση κεφαλαίων, οι θυγατρικές στο Χονγκ Κονγκ κινεζικών εταιρειών επενδύσεων μπορούν να επενδύουν μέρος των εσόδων από εκδόσεις ομολόγων σε γιουάν στην κινεζική

αγορά ενώ ξένες εταιρίες μπορούν να εκδίδουν ομόλογα σε γιουάν στην Κίνα. Ωστόσο, ο ρόλος του ως διεθνές αποθεματικό νόμισμα περιορίζεται από τη ρηχή ακόμα κινεζική χρηματαγορά, τη χαμηλή ρευστότητα στην αγορά κρατικών ομολόγων, τους υφιστάμενους περιορισμούς στην κίνηση κεφαλαίων και φυσικά την περιορισμένη ευελιξία της ισοτιμίας του. Οι κινεζικές αρχές έχουν ορίσει συγκεκριμένο εύρος διακύμανσής της έναντι ενός καλαθιού νομισμάτων. Έτσι αποτρέπουν την ανατίμησή του, που θα προκαλούσαν τα εμπορικά της πλεονάσματα. Για να απειλήσει την κυριαρχία του δολαρίου, προαπαιτούμενο αποτελεί και η σταθερή ανάπτυξη της οικονομίας της. Υπάρχει βέβαια προηγούμενο, μετά τον Πρώτο Παγκόσμιο πόλεμο το δολάριο πήρε τη θέση της στερλίνας ως κυρίαρχο νόμισμα της διεθνούς σκηνής.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Κ ε φ α λ α ι α γ ο ρ έ ς / / Σ τ ο π ρ ο σκ ή ν ι ο

Οικονομία & κεφαλαιαγορές Κίνδυνοι στο σύστημα Με την εμπειρία της χρηματοπιστωτικής κρίσης, κεντρικές τράπεζες και διεθνείς οργανισμοί προσπαθούν να εντοπίσουν εγκαίρως τις εστίες νέων πιθανών κινδύνων. Για την ευρωζώνη, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τραπεζα, στην έκθεσή της για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα, τους κατατάσσει σε τρεις κατηγορίες.

Η πρώτη κατηγορία κινδύνων αφορά τις τράπεζες και συγκεκριμένα τον κίνδυνο υπονόμευσης της εμπιστοσύνης σε αυτές, με συνεπακόλουθες δυσμενείς επιπτώσεις στην οικονομία. Υπονόμευση θα προκαλούσε μια επιδείνωση της οικονομίας ή αναταραχή στις χρηματαγορές. Ωστόσο, ήδη η ύφεση, ουσιαστικά από το 2011, έχει επιδεινώσει τα χαρτοφυλάκια δανείων των τραπεζών, όλων εκτός των πολύ μεγάλων, με συνέπεια την άνοδο των μη εξυπηρετούμενων δανείων. Μαζί με τα χαμηλά επιτοκιακά περιθώρια (αποτέλεσμα και των χαμηλών επιτοκίων

της κεντρικής τράπεζας) επιβαρύνουν την κερδοφορία τους, παράγοντα καθοριστικό για την εμπιστοσύνη. Η ΕΚΤ θεωρεί ότι σήμερα ο κίνδυνος αυτός είναι σχετικά περιορισμένος, καθώς βλέπει ενδείξεις βελτίωσης της οικονομίας. Η απόδοση των ιδίων κεφαλαίων των τραπεζών της ευρωζώνης σήμερα είναι χαμηλότερη από των αμερικανικών, λόγω ακριβώς των προβλέψεων για τα κόκκινα δάνεια. Από την πλευρά της κεφαλαιακής τους θέσης, η εικόνα είναι καλύτερη, έχουν αυξήσει σημαντικά τα κεφάλαιά τους. Αν εξαιρεθεί η

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

επαναγορά μετοχών των αμερικανικών τραπεζών καθώς βελτίωναν τους ισολογισμούς τους (από το αμερικανικό δημόσιο που τις στήριξε στην αρχή της κρίσης), η καθαρή αύξηση κεφαλαίου των ευρωπαϊκών τραπεζών (με ιδιωτικά κεφάλαια) ήταν μεγαλύτερη, 289 δισ. δολ έναντι 168 δισ. των αμερικανικών (από το 2008). Αυτό εξηγεί και την άνοδο των τιμών των μετοχών τους. Παράγοντες προβληματισμού επίσης, η απομόχλευση των τραπεζών της ευρωζώνης, που εντείνεται από πέρυσι των Μάιο –εκτός της συγκρατημένης

χορήγησης δανείων, μειώνουν τις θέσεις τους σε παράγωγα, αποτέλεσμα και των νέων εποπτικών δεικτών μόχλευσης– αλλά και η τάση αποδιαμεσολάβησης καθώς οι μεγάλες εταιρίες έχουν στραφεί στην έκδοση εταιρικών ομολόγων. Και οι δυο παράγοντες περιορίζουν τις πηγές εσόδων τους.

Η δεύτερη κατηγορία κινδύνων αφορά τις αγορές κρατικών ομολόγων. Αυτές επηρεάζονται από καθυστερήσεις σε μεταρρυθμίσεις σε επίπεδο χωρών που θα συνεπάγονταν αρνητικές εκτιμήσεις των αγορών, απρόβλεπτες ανάγκες κεφαλαιακής ενίσχυσης των τραπεζών αλλά και άνοδο των αποδόσεων των ομολόγων διεθνώς. Όσον αφορά τις εκτιμήσεις των αγορών, μέχρι στιγμής η εικόνα είναι θετική, οι αποδόσεις στις χώρες που βρέθηκαν σε πρόβλημα –Ισπανία, Ιρλανδία, Πορτογαλία και Ιταλία– υποχωρούν. Ωστόσο, η κόπωση των μεταρρυθμίσεων τόσο στις χώρες όσο και σε επίπεδο ενίσχυσης των θεσμικών μηχανισμών της ευρωζώνης δεν επιτρέπει εφησυχασμό. Όσον αφορά τον τρίτο παράγοντα, την άνοδο των αποδόσεων (και μείωση των τιμών) των ομολόγων διεθνώς, τα

πράγματα είναι πιο περίπλοκα. Όταν πέρυσι τον Μάιο η αμερικανική κεντρική τράπεζα ανακοίνωσε ότι σκοπεύει να περιορίσει την ποσοτική χαλάρωση, ακολούθησε αναταραχή στις αγορές. Οι εκτιμήσεις υψηλότερων αποδόσεων στις ΗΠΑ (οι τιμές τους θα μειώνονται καθώς η κεντρική τράπεζα θα περιορίζει τις αγορές της) οδήγησαν σε μαζικές πωλήσεις και υψηλότερες αποδόσεις ιδίως στις χώρες με εξάρτηση από εξωτερική χρηματοδότηση. Τελικό αποτέλεσμα, οι αποδόσεις αυξήθηκαν σε όλες σχεδόν τις χώρες του κόσμου, κατά 1% στις ΗΠΑ, 0,5% στη Γερμανία αλλά και σε άλλες χώρες, ιδίως στην ευρωπαϊκή περιφέρεια. Πώς αυτά επηρεάζουν τις τράπεζες; Η άνοδος των αποδόσεων σημαίνει και μείωση της τιμής τους στα χαρτοφυλάκια τους. Ωστόσο, οι ευρωπαϊκές τράπεζες έχουν λάβει τα μέτρα τους, οι τοποθετήσεις τους σε ομόλογα χωρών της ευρωζώνης είναι μόνο 5% του ενεργητικού τους σε συνολικές τοποθετήσεις (μαζί με εταιρικά ομόλογα και κρατικά τρίτων χωρών) 18% ώστε οι ζημιές να είναι αντιμετωπίσιμες. Βέβαια, το ποσοστό 5% κρύβει, όπως όλοι οι μέσοι όροι, διαφορές: Για παράδειγμα, οι τράπεζες σε χώρες που αποτελούν καταφύγιο ασφάλειας

(όπως η Γερμανία) έχουν χαμηλές τοποθετήσεις σε εγχώρια ομόλογα λόγω των χαμηλών αποδόσεων εξ αυτού του λόγου. Σε χώρες όμως όπου τα επιτόκια –λόγω υψηλότερου κινδύνου είναι υψηλότερα– οι τράπεζες αγοράζουν περισσότερο εγχώριο κρατικό χρέος, στην Ισπανία και την Ιταλία το ποσοστό είναι 9% και 10% αντίστοιχα. Συνεπώς εκεί, οι επιπτώσεις μιας αναταραχής θα είναι μεγαλύτερες. Εκείνες που επηρεάζονται περισσότερο είναι οι ασφαλιστικές εταιρίες και τα συνταξιοδοτικά ταμεία με 15% του ενεργητικού τους σε κρατικά ομόλογα της ευρωζώνης (και 38% σε ομόλογα συνολικά) και τα επενδυτικά ταμεία με 10% (και 40%). Η θέση των πρώτων ωστόσο είναι ισχυρή, κεφαλαιακά και από άποψη αποτελεσμάτων.

Η τρίτη κατηγορία αφορά τις δυσκολίες των μεσαίου και μικρότερου μεγέθους τραπεζών στις χώρες της περιφέρειας να αντλήσουν κεφάλαια από τις χρηματαγορές. Καθώς το επόμενο διάστημα λήγουν τίτλοι που έχουν εκδώσει, το υψηλό κόστος αναχρηματοδότησής τους μεγεθύνει την πίεση για απότομη απομόχλευση, δηλαδή ακόμη μεγαλύτερο περιορισμό του χαρτοφυλακίου δανείων τους, που θα επηρεάσει δυσμενώς την οικονομία και τις προοπτικές της. Η κεντρική τράπεζα της ευρωζώνης ευελπιστεί ότι όταν γίνουν σαφείς οι όροι bail in των ομολογιούχων των τραπεζών και ολοκληρωθεί η αξιολόγηση των τραπεζών, θα μειωθεί η αβεβαιότητα και το κόστος κεφαλαίων για τις τράπεζες αυτές.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Κ ε φ α λ α ι α γ ο ρ έ ς / / Σ τ ο π ρ ο σκ ή ν ι ο

Υπάρχουν κίνδυνοι ; Επιτόκια Οι κεντρικές τράπεζες – αμερικανική, ευρωζώνης, βρετανική και ιαπωνική- φυσικά και δεν συζητούν το ενδεχόμενο αύξησης των σχεδόν μηδενικών επιτοκίων τους σε περιβάλλον αναιμικής ανάπτυξης. Ωστόσο, όπως είπε πρόσφατα ο Βίκτορ Κοστάντσιο της ΕΚΤ, αναφερόμενος στους κινδύνους που τα συνοδεύουν, δεν υπάρχει δωρεάν γεύμα στα οικονομικά.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Το ότι η κατανάλωση και οι επενδύσεις δεν ενισχύονται στις περισσότερες ανεπτυγμένες οικονομίες όπου αυτά ισχύουν, δείχνει ότι τα εξαιρετικά χαμηλά επιτόκια δεν έχουν δημιουργήσει πληθωριστικούς κινδύνους, το αντίθετο μάλιστα. Συνεπώς δεν αποτελούν κίνδυνο για τη νομισματική σταθερότητα. Αυτό όμως δεν ισχύει και για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Ας δούμε αναλυτικά τι συμβαίνει μιας και στο θέμα αυτό αναφέρονται η Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών (BIS) και το ΔΝΤ στην έκθεσή του για την παγκόσμια χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Οι δυο οργανισμοί περιγράφουν τους κινδύνους ως προειδοποίηση αφού δεν προτείνουν αύξησή τους με δεδομένη την κατάσταση της οικονομίας. Από την πλευρά του, ο επικεφαλής της γερμανικής κεντρικής τράπεζας, Γιένς Βάιντμαν, εκφράζοντας το κλίμα στη Γερμανία –όπου η οικονομία αναπτύσσεται και η ανεργία είναι σε ιστορικά, τα χαμηλά επιτόκια πλήττουν τις αποταμιεύσεις και τις αποδόσεις των συνταξιοδοτικών ταμείων– τονίζει ότι « εξαιρετικές περιστάσεις απαιτούν εξαιρετικά μέτρα, αλλά με σύνεση παρακαλώ». Πρώτον, η διατήρησή τους σε τόσο χαμηλό επίπεδο για μεγάλο διάστημα μπορεί να αποτελεί πηγή δημιουργίας συνθηκών φούσκας στα ακίνητα, η φθηνή χρηματοδότηση και η προσδοκία αποδοτικής επένδυσης –καθώς οι αποδόσεις σε καταθέσεις και ομόλογα είναι πολύ χαμηλές– τροφοδοτούν άνοδο των τιμών. Παράδειγμα η γερμανική αγορά ακινήτων, όπου η κεντρική τράπεζα εκτιμά ότι οι τιμές στις μεγάλες πόλεις, με συνεχή άνοδο από το 2010, είναι ως και 20% υψηλότερες από ότι δικαιολογούν τα θεμελιώδη οικονομικά δεδομένα. Το ίδιο ισχύει και στην Ελβετία, το καταφύγιο ασφάλειας που αποτελεί η χώρα έχει οδηγήσει τα επιτόκια σε ιστορικά χαμηλά και οι τιμές των ακινήτων και οι χορηγήσεις στεγαστικών δανείων αυξάνονται. Σε κάθε περίπτωση αυξάνεται ο κίνδυνος

σημαντικής διόρθωσης των τιμών και δημιουργίας «κόκκινων» δανείων. Η ελβετική κεντρική τράπεζα για να προλάβει επιπτώσεις από μια διόρθωση των τιμών τους, υποχρεώνει τις τράπεζες να διατηρούν υψηλότερα κεφάλαια ασφάλειας. Η γερμανική θεωρεί ότι έχουν επαρκή κεφαλαιακά μαξιλάρια. Δεύτερον, οδηγούν τους επενδυτές σε αναζήτηση υψηλότερων αποδόσεων στις χρηματοοικονομικές αγορές που συνοδεύονται όμως από υψηλότερο κίνδυνο και όχι –όπως αποδείχτηκε– σε παραγωγικές επενδύσεις, που ήταν αλλωστε και ο στόχος αυτής της πολιτικής. Φθηνά κεφάλαια κατευθύνονται μοχλευμένα (κάτι που ευνοούν τα χαμηλά επιτόκια) σε υψηλότερου κινδύνου επενδύσεις. Εφόσον τα σχεδόν μηδενικά επιτόκια διατηρηθούν για παρατεταμένο διάστημα, δημιουργούν στους επενδυτές την αβάσιμη αίσθηση ότι αυτή η εικόνα θα διατηρηθεί, υπερεκτιμώντας τη βιωσιμότητα του χρέους τους και υποεκτιμώντας το κόστος εξυπηρέτησής του στο μέλλον. Αυτό μπορεί να αποτελέσει την πηγή της επόμενης κρίσης. Μάλιστα, ο επικεφαλής της διεύθυνσης Νομισματικών και Οικονομικών υποθέσεων της BIS, Κλαούντιο Μπόριο, τον περασμένο Δεκέμβριο χαρακτήρισε την εικόνα της αγοράς εταιρικών ομολόγων (όπου οι επενδυτές αναζητούν υψηλότερες αποδόσεις) ασυνήθιστη, σαν η σχέση της με τη μακροοικονομία να είναι σε διακοπές! Στην Αμερική, η απόδοση των χαμηλότερης διαβάθμισης (και υψηλότερου κινδύνου) ομολόγων είναι μόλις 7% κατά μέσο ορο και οι συνθήκες άντλησης κεφαλαίων από τις επιχειρήσεις γίνεται ευκολότερη. Συγχρόνως οι αθετήσεις πληρωμών σε Ευρώπη και ΗΠΑ είναι σχεδόν στο επίπεδο πριν την κρίση σε περιβάλλον όμως πολύ χαμηλότερης ανάπτυξης της οικονομίας. Μέχρι στιγμής οι επενδύσεις σε αυτά ήταν αποδοτικές όμως δεν γνωρίζουμε, είπε χαρακτηριστικά, κατά πόσο αυτό θα συνεχισθεί όταν κάποια

στιγμή τα επιτόκια των κεντρικών τραπεζών αυξηθούν, συμπαρασύροντας ανοδικά και το κόστος κεφαλαίων για τις μέχρι σήμερα φθηνά δανεισμένες επιχειρήσεις. Από την άλλη πλευρά, το χαμηλό κόστος άντλησης κεφαλαίων από τις αγορές οδηγεί τις επιχειρήσεις εκτός του τραπεζικού συστήματος, όπως αναφέρεται και στη σελ. 80, οι οποίες χάνουν εργασίες. Επίσης, σε περιβάλλον χαμηλών επιτοκίων, οι ασφαλιστικές εταιρίες και τα συνταξιοδοτικά ταμεία αντιμετωπίζουν δυσκολίες στην παροχή των αποδόσεων που υπόσχονται. Εξ άλλου, οι τωρινές εξελίξεις στις αναδυόμενες οικονομίες αποτελούν παράδειγμα της αναταραχής που μπορεί να προκαλέσει η προοπτική μεταβολής των αποδόσεων των κεφαλαίων που «ταξιδεύουν» σε αναζήτηση υψηλότερων αποδόσεων. Οι εισροές κεφαλαίων σε αυτές από τις ανεπτυγμένες από το 2008 ως το 2013 έφτασαν τα 1,1 τρισ. δολ. ή 5,5% του ΑΕΠ των ανεπτυγμένων από σχεδόν 1% πριν 10 χρόνια. Σήμερα τα κεφάλαια φεύγουν, με την προοπτική ανόδου των αποδόσεων στην ασφαλή και υψηλής ρευστότητας αμερικανική αγορά καθώς περιορίζεται η ποσοτική χαλάρωση της κεντρικής τράπεζας. Οι κεντρικές τράπεζες των αναδυόμενων αυξάνουν τα επιτόκιά τους για να αποτρέψουν απότομη υποχώρηση των νομισμάτων τους που τροφοδοτεί πληθωρισμό και αποσταθεροποίηση. Αυτό δεν θα είναι χωρίς επιπτώσεις για αυτές –που στήριξαν την παγκόσμια οικονομία στη διάρκεια της κρίσης από το 2008– αλλά και για την παγκόσμια οικονομία. Χαρακτηριστικές είναι οι πρόσφατες δηλώσεις του κεντρικού τραπεζίτη της Ινδίας και πρώην επικεφαλής οικονομολόγου του ΔΝΤ, Raghuran Rajan, που επέκρινε έντονα την αλλαγή της αμερικανικής πολιτικής χωρίς να ληφθούν υπόψη οι επιπτώσεις της στις αναπτυσσόμενες χώρες.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Κ ε φ α λ α ι α γ ο ρ έ ς / / Σ τ ο π ρ ο σκ ή ν ι ο / / Κ ί ν δυ ν ο ι σ τ ο σύσ τ η μ α

Νομισματική πολιτική & εποπτεία Μπορούν να αποτρέψουν τα ατυχήματα; Ο νέος εποπτικός μηχανισμός των τραπεζών και το Ευρωπαϊκό Συμβούλιο Συστημικού Κινδύνου υποτίθεται ότι θα εντοπίζουν νέες εστίες κινδύνου ώστε να προληφθεί μια νέα κρίση. Ωστόσο, δεδομένης της ανθρώπινης φύσης, το διακύβευμα εντοπίζεται όχι τόσο στην πρόληψη αλλά στη μείωση της ζημιάς όταν γίνει το «ατύχημα». Όπως έχει δείξει η εμπειρία, μια περίοδο μεγάλης ανόδου της χρηματοδότησης ακολουθεί περίοδος κατάρρευσης. Ο κύκλος της χρηματοδότησης διαρκεί περισσότερο από τον κύκλο ανάπτυξης και ύφεσης της πραγματικής οικονομίας, αυτό άλλωστε αναφέρει και η ΕΚΤ όταν ανακοινώνει τα στοιχεία για συνεχή υποχώρηση της χρηματοδότησης των επιχειρήσεων στην ευρωζώνη. Ο επικεφαλής της, Μάριο Ντράγκι, τονίζει ότι υπάρχει χρονική υστέρηση μεταξύ κάποιας βελτίωσης της πραγματικής οικονομίας και αναθέρμανσης της ζήτησης δανείων. Ο κύκλος της φούσκας δανείων είναι δύσκολο να αναγνωριστεί ωστόσο μια πρώτη ένδειξη είναι η άνοδος των τιμών των ακινήτων. Τι μπορεί να κάνει η κεντρική τράπεζα για να το προλάβει; Όπως παραδέχτηκε ο κ. Ντράγκι, δεν μπορεί να κάνει και πολλά. Η έμφαση δίνεται στην πρόληψη της συσσώρευσης κινδύνων, ώστε να είναι ευκολότερα τα πράγματα για την κεντρική τράπεζα σε ένα μελλοντικό επεισόδιο και να μην της εναποτίθενται προσδοκίες μεγαλύτερες των δυνατοτήτων της. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Και αυτό όμως –η πρόληψη– δεν σημαίνει ότι οι ανεπιθύμητες παρενέργειες θα εκλείψουν. Αυτό άλλωστε έδειξε η περίπτωση της Ισπανίας, όπου ναι μεν οι τράπεζες είχαν ισχυρές προβλέψεις για τα δάνειά τους όμως αυτό δεν απέτρεψε, με τη διάρρηξη της φούσκας των ακινήτων και των δανείων, τη διάχυση των επιπτώσεων στην οικονομία. Και ενώ στο παρελθόν η ΕΚΤ δήλωνε ότι οι τιμές των ακινήτων δεν εμπίπτουν στη σφαίρα της πολιτικής της, σήμερα η εικόνα έχει αλλάξει. Δηλώνει ότι λαμβάνει υπόψη τις εξελίξεις στις αγορές ακινήτων και δανείων για τις επιπτώσεις τους στη σταθερότητα των τιμών, δηλαδή της δημιουργίας πληθωριστικών ή αποπληθωριστικών τάσεων. Με την εμπειρία της κρίσης διαπιστώνει επίσης κάτι άλλο, πολύ σημαντικό: Αφενός δεν είναι σαφές αν η νομισματική πολιτική μπορεί να επηρεάσει τη χρηματοοικονομική σταθερότητα με τρόπο προβλέψιμο και συστηματικό, ώστε να μπορεί να

ενοποίησης της αγοράς της ευρωζώνης.

«Δεδομένης της ανθρώπινης φύσης, δεν πιστεύω ότι τα μαθήματα μαθαίνονται για πάντα. Οι επόπτες πρέπει να είμαστε σε επιφυλακή, γιατί μετά από μια χρονική περίοδο, τα μαθήματα ξεχνιούνται». Ντανιέλ Νουί, επικεφαλής SSM αξιοποιηθεί η εμπειρία. Αφετέρου, η κοινή νομισματική πολιτική δεν μπορεί να αντιμετωπίσει αποτελεσματικά τον χρηματοοικονομικό κύκλο όταν όλες οι χώρες δεν είναι στην ίδια φάση του, πχ. η χρηματοδότηση και οι τιμές ακινήτων υποχωρούν στις χώρες του Νότου ενώ στη μεγαλύτερη αγορά, τη Γερμανία, οι τιμές των ακινήτων αυξάνονται με ρυθμό που θέτει σε επιφυλακή τη γερμανική Bundesbank. Υποστηρίζει ότι, αν οι αποφάσεις της ΕΚΤ λαμβάνονταν με κριτήριο την κατάσταση σε κάθε χώρα (πχ. την Ελλάδα), αυτό θα ήταν σε βάρος του στόχου της χρηματοοικονομικής

Ο Ενιαίος Εποπτικός Μηχανισμός (SSM) με τη συνολική εποπτεία των τραπεζών στην ευρωζώνη και το European Systemic Risk Board (αφορά και τις εκτός ευρώ χώρες της ΕΕ) στόχο έχουν τον έγκαιρο εντοπισμό εστιών συσσώρευσης κινδύνων. Τα υψηλότερα όρια κεφαλαιακής επάρκειας και ρευστότητας των τραπεζών, εκτός του προληπτικού τους ρόλου, στόχο έχουν τα επόμενα «ατυχήματα» να έχουν μικρότερο κόστος για την οικονομία. Σχετικά με τα τελευταία, το καλοκαιρι του 2012 η τότε υφυπουργός Οικονομικών των ΗΠΑ, Mary Miller είχε πει: «Η επόμενη χρηματοοικονομική κρίση θα είναι εντελώς διαφορετική από την πρόσφατη. Ποτέ δεν έχεις το ίδιο σενάριο για μια κρίση ή αναταραχή. Μπορεί να ανακύψουν προβλήματα με απροσδόκητο τρόπο που θα θέσουν σε δοκιμασία τα πιο εξελιγμένα εργαλεία πολιτικής και τους εξυπνότερους επόπτες.». Μπορεί αυτό τότε να θεωρήθηκε υπερβολικό. Όμως οι σκέψεις αυτές επανέρχονται. Ο Donald Kohn, μέλος της επιτροπής

Χρηματοοικονομικής πολιτικής της Τράπεζας της Αγγλίας, χαρακτηριστικά περιέγραψε: «Οι χρηματοοικονομικοί κύκλοι θα επανέρχονται, όπως και οι ανισορροπίες και οι φούσκες. Είναι στην ανθρώπινη φυση η υπερβολική αισιοδοξία και απαισιοδοξία, η διάνυση περιόδων απληστίας και φόβου. Μπορεί να μην μπορούμε να φτιάξουμε καλύτερους οδηγούς, όμως μπορούμε να κάνουμε ασφαλέστερα τα αυτοκίνητα και τους δρόμους ώστε να μειώσουμε τη ζημιά όταν γίνει το ατύχημα», σε μια σαφή αναφορά στα μέτρα ενίσχυσης της ανθεκτικότητας των τραπεζών. Στο ίδιο κλίμα και η επικεφαλής του νεοσύστατου ΕΕΜ, Ντανιέλ Νουί: «Αρκετά από τα προϊόντα που διαπραγματευόντουσαν το 2008 (και αποτέλεσαν την πηγή της κρίσης) δεν αποτελούν πλέον αντικείμενο συναλλαγών. Και αρκετών η θέση στους ισολογισμούς των τραπεζών εξαντλείται. Τούτου λεχθέντος, αλλά και δεδομένης της ανθρώπινης φύσης, δεν πιστεύω ότι τα μαθήματα μαθαίνονται για πάντα. Οι επόπτες πρέπει να είμαστε σε επιφυλακή, γιατί μετά από μια χρονική περίοδο, τα μαθήματα λησμονούνται».

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Κ ε φ α λ α ι α γ ο ρ έ ς / / Σ τ ο π ρ ο σκ ή ν ι ο // Δανειστές και δανεισμένοι

Οι μεγάλοι

π ι σ τ ω τ ές

τ ου κ ό σ μ ου

γερμανια

Η θέση της Γερμανίας ενισχύεται στη διεθνή ροή κεφαλαίων. Με εξωτερικό πλεόνασμα σχεδόν όσο της Κίνας, είναι πλέον ο μεγαλύτερος πιστωτής του κόσμου. Μάλιστα η συμμετοχή της στο παγκόσμιο κεφάλαιο που ανακυκλώνεται μεταξύ πλεονασματικών και ελλειμματικών χωρών, αυξάνεται. Ενδιαφέρον έχει στο τωρινό περιβάλλον να δούμε πώς αλλάζουν οι ισορροπίες στην παγκόσμια οικονομία και η θέση των χωρών στη ροή κεφαλαίων, ποιες χώρες εξάγουν κεφάλαια και ποιες εισάγουν για να καλύψουν τα εξωτερικά τους ανοίγματα (πιστωτές και δανειζόμενοι). Τι εννοούμε με τον όρο εξαγωγέας κεφαλαίων; Τις χώρες με πλεόνασμα στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών, δηλαδή στο ετήσιο καθαρό αποτέλεσμα των συναλλαγών τους με τον υπόλοιπο κόσμο. Τα πλεονάσματα των πλεονασματών χωρών αντικρίζονται στα ελλείμματα των ελλειμματικών. Η Κίνα, η δεύτερη μεγαλύτερη οικονομία του κόσμου, με τα τεράστια εμπορικά της πλεονάσματα, το 2010 ήταν ο μεγαλύτερος εξαγωγέας κεφαλαίων στον κόσμο, σύμφωνα με τα στοιχεία του ΔΝΤ. Δύο χρόνια μετά, το 2012, υποχώρησε στη δεύτερη θέση, με τη συμμετοχή της στο 12% των συνολικών. Η Γερμανία, το 2010 ήταν στην τρίτη θέση, μετά την Ιαπωνία, με 12,3%. Δύο χρόνια μετά, και ενώ το εξαγωγικό της προφίλ

δεν επηρεάστηκε από την παγκόσμια ύφεση, η συμμετοχή της έφτασε το 15%, καθιστώντας την τον μεγαλύτερο εξαγωγέα κεφαλαίων στον κόσμο. Η εικόνα διατηρήθηκε και το 2013. Το 2013 το πλεόνασμα των τρεχουσών συναλλαγών της υποχώρησε ελαφρά στα 215 δισ. δολ από 238 το 2012. Το έτος αυτό ήταν υψηλότερο ακόμη και από της Κίνας, της οποίας ήταν 223 δισ. Οι προβλέψεις του ΔΝΤ μιλούν για συνεχιζόμενη άνοδο του κινεζικού πλεονάσματος ωστόσο η εικόνα δεν αλλάζει, η γερμανική οικονομία, πολύ μικρότερη σε μέγεθος, συμβαδίζει στον τομέα αυτό με την Κίνα. Αν, μάλιστα, τα μεγέθη αυτά αναχθούν σε ποσοστό του αεπ, αναλογικά πιο ισχυρή είναι η Γερμανία αφού το 2012 το εξωτερικό της πλεόνασμα έφτασε το 7% του αεπ και περιορίστηκε ελαφρά σε 6% το 2013 ενώ της Κίνας διατηρείται στο 2,5%. Η Ιαπωνία από 7,5% των συνολικών πλεονασμάτων το 2011 έχει περιοριστεί σε σχεδόν 4% αφού το ισχυρό γεν της περιόδου περιόρισε τις εξαγωγές της. Ο μεγαλύτερος εισαγωγέας κεφαλαίων

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

είναι σήμερα οι ΗΠΑ, από πιστωτής ως το 1981 έχει γίνει ο μεγαλύτερος χρεώστης. Στην αμερικανική οικονομία κατευθύνεται το ένα τρίτο των παγκόσμιων πλεονασμάτων. Ωστόσο το ποσοστό μειώνεται, από 39% το 2010 σε 35% το 2012, καθώς μειώνεται και το έλλειμμα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της. Φυσικά, με το στάτους της μεγαλύτερης οικονομίας, με την ευελιξία και καινοτομία της παραγωγικής της μηχανής και το δολάριο ως αποθεματικό νόμισμα, ποτέ δεν συνάντησε απροθυμία των επενδυτών να τη χρηματοδοτήσουν. Ακολουθούν η Βρετανία με 7,5% και ο Καναδάς και η Γαλλία με 5%. Τα μεγάλα πλεονάσματα της Γερμανίας έχουν αποτελέσει αντικείμενο συζητήσεων και σε επίπεδο Ευρωπαϊκής Επιτροπής, δεδομένου οτι η τελευταία έχει θέσει όριο το 6% του αεπ για κάθε χώρα (σε αντιστοιχία με τα υψηλά ελλείμματα), οπότε και τίθεται προς εξέταση κατά πόσο η πολιτική μιας χώρας συμβάλλει σε συστημικές ανισορροπίες της ευρωζώνης. Η απάντηση της

Γερμανίας είναι ότι τα πλεονάσματά της δημιουργούνται από συναλλαγές με εκτός Ευρώπης χώρες οπότε και δεν προκαλούν ζημιά στην οικονομία της ευρωζώνης. Με την άποψη αυτή συνάσσεται και ο Μάριο Ντράγκι, της ΕΚΤ, επαναλαμβάνοντας αυτό που είχε πει ο Αβραάμ Λίνκολν: «Δεν μπορείς να κάνεις τους αδύναμους ισχυρούς κάνοντας τους ισχυρούς αδύναμους». Ωστόσο, σε μια κριτική εκ των έσω, ο Γερμανός αναπληρωτής υπουργός Εξωτερικών, Μίκαελ Ροθ, πρόσφατα ανέφερε ότι η Γερμανία, με διεύρυνση του τομέα των χαμηλόμισθων και με ενίσχυση των χαλαρών συμβάσεων εργασίας, δημιούργησε ένα αθέμιτο

πλεονέκτημα έναντι των Ευρωπαίων εταίρων της. Όπως και να έχουν τα πράγματα, οι παγκόσμιες ανισορροπίες –μεγάλα πλεονάσματα σε Γερμανία και Κίνα και μεγάλα ελλείμματα σε ΗΠΑ– παραμένουν και μετά τη χρηματοπιστωτική κρίση. Κατά πόσο τα μέτρα που λαμβάνονται για μεγαλύτερη εποπτεία των αγορών κεφαλαίων θα αποτρέψουν τη δημιουργία νέων κίνδυνων στο σύστημα μείνει να αποδειχτεί. Σαφέστερη εικόνα, δίνει η συνολική θέση μιας χώρας στις συναλλαγές της με τον υπόλοιπο κόσμο. Αυτή αντανακλάται στη διεθνή επενδυτική

της θέση, που δεν εξετάζει τις ροές κεφαλαίων κάθε χρόνο αλλά διαχρονικά. Δηλαδή, από το εξωτερικό χρέος αφαιρούνται οι απατήσεις της χώρας από το εξωτερικό (επενδύσεις σε ομόλογα, μετοχές κλπ. και απόθεμα ξένων επενδύσεων στο εξωτερικό). Σύμφωνα με το μέτρο αυτό η Ιαπωνία βρίσκεται στην κορυφή, με τεράστιο πλεόνασμα έχει λαμβάνειν από το εξωτερικό ενεργητικό ίσο με 63% του αεπ της, η Γερμανία 47% και η Κίνα 18%, ενώ η Αμερική χρωστά 24%. Για μέτρο σύγκρισης, η Βρετανία χρωστά 9% του αεπ της, η Γαλλία 15%, η Ιταλία 29% και η Ελλάδα, μετά τις περιπέτειες των τελευταίων 2 δεκαετιών, 118%.

Συμμετοχή % στα παγκοσμια εξωτερικά πλεονάσματα 2012 2011 Γερμανία

14,9

12,8

Κίνα

12,1

12,5

Σαουδική Αραβία

10,3

8,8

Κουβέιτ

4,6

Ολλανδία

4,9

3,9

Ρωσία

4,7

6,3

Νορβηγία

4,4

Ελβετία

4,4

5,6

ΗΑΕ

4,2

…

Κατάρ

3,9

3,1

Ιαπωνία

3,8

7,5

Σινγκαπόυρη

3,2

3,6

Ταιβάν

3,1

2,6

Λοιπες *

21,2

*πλεονασματικές οικονομίες με ποσοστά μικρότερα του 3,1%

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Κ ε φ α λ α ι α γ ο ρ έ ς / / Σ τ ο π ρ ο σκ ή ν ι ο

Πού επενδύουν

οι Ευρωπαίοι

Ξένες επενδύσεις

Οι αγγλοσαξονικές χώρες, ΗΠΑ και Βρετανία, αποτελούν τον αγαπημένο προορισμό των επενδύσεων των επιχειρήσεων της ευρωζώνης στο εξωτερικό. Η προτίμηση ανταποδίδεται με μια ενδιαφέρουσα προσθήκη: τα εξωχώρια χρηματοοικονομικά κέντρα –κοινώς φορολογικοί παράδεισοι– είναι ο τρίτος μεγαλύτερος ξένος επενδυτής στην ευρωζώνη. Αρνητικό είναι το αποτέλεσμα στο ισοζύγιο των επενδύσεων της ευρωζώνης, αυτό που εκφράζει η διεθνής επενδυτική της θέση. Δηλαδή το καθαρό αποτέλεσμα του αποθέματος άμεσων επενδύσεων, επενδύσεων χαρτοφυλακίου, χρηματοοικονομικών παραγώγων και λοιπών επενδύσεων. Οι Ευρωπαίοι έχουν επενδύσει στο εξωτερικο περίπου 19 τρισ. ευρώ και οι ξένοι στην αγορά της 20 τρισ.. Η διαφορά, 1,3 τρισ. ευρώ στα τέλη του 2012, ή 13,3% του αεπ της, είναι το ποσό κατά το οποίο είναι καθαρός χρεώστης του υπόλοιπου κόσμου. Φυσικά αυτό κρύβει μεγάλες διαφορές, αφού το μεγάλο πλεόνασμα της Γερμανίας φθάνει το 47%, δηλ. οι τοποθετήσεις της στο εξωτερικό υπερβαίνουν τις επενδύσεις ξένων στη γερμανική αγορά κατά σχεδόν το μισό αεπ της, αντισταθμίζεται από την αρνητική θέση των περισσότερων χωρών της ευρωζώνης. Το 2ο τρίμηνο

του 2013 το άνοιγμα είχε αυξηθεί στο 13,8% του αεπ της ευρωζώνης. Ας δούμε όμως ποιος είναι ο προτιμώμενος προορισμός για τα κεφάλαια της ευρωζώνης. Όσον αφορά τις άμεσες επενδύσεις σε επιχειρήσεις του εξωτερικού, πρώτος προορισμός είναι η αμερικανική αγορά όπου κατευθύνθηκε το 22% των επιχειρηματικών κεφαλαίων που ταξίδεψαν στο εξωτερικό. Δεύτερη στις προτιμήσεις τους ήταν η βρετανική αγορά με 20%. Τρίτη ήταν η ελβετική αγορά με 10%, που σημαίνει ότι πιάνω από τις μισές επιχειρηματικές επενδύσεις κατευθύνονται στις τρεις αυτές αγορές. Η προτίμηση ανταποδίδεται, οι τρεις αυτές χώρες είναι οι μεγαλύτεροι ξένοι επενδυτές στην ευρωζώνη. Με μια μικρή διαφορά: στην τρίτη θέση είναι τα εξωχώρια κέντρα (κοινώς φορολογικοί παράδεισοι) με 18% των συνολικών επενδύσεων εκτοπίζοντας τη Ελβετία στην 4 η θέση (10%), με πρώτες τις ΗΠΑ με 26% και δεύτερη τη Βρετανία με 23%. Οι Ευρωπαίοι επενδύουν μεγαλύτερα ποσά στο εξωτερικό από ότι οι ξένοι στην αγορά τους, το απόθεμα των επενδύσεων τους φθάνει τα 6 τρισ. ευρώ ενώ των ξένων τα 4,5 τρισ., με αποτέλεσμα το ισοζύγιο επιχειρηματικών επενδύσεων να είναι πλεονασματικό.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Αυτό δεν ισχύει και στις επενδύσεις χαρτοφυλακίου –ομόλογα και μετοχές κλπ.– όπου οι Ευρωπαίοι έχουν τοποθετήσεις στο εξωτερικό που φθάνουν τα 5,4 τρισ. ευρώ αλλά οι ξένοι έχουν τοποθετήσεις στην αγορά της ευρωζώνης 8,5 τρισ. Το αποτέλεσμα είναι αρνητικό, οι Ευρωπαίοι έχουν λαμβάνειν από το εξωτερικό σχεδόν 3 τρισ. λιγότερα από τις υποχρεώσεις τους. Το 1/3 σχεδόν των επενδύσεων των κατοίκων της ευρωζώνης σε ομόλογα και άλλους τίτλους είχε τοποθετηθεί σε αμερικανικούς τίτλους, 20% σε βρετανικούς και 8% σε εξωχώριων κέντρων. Στις μετοχές ειδικότερα, πρώτος αποδέκτης είναι οι αμερικανικές επιχειρήσεις και ακολουθούν οι βρετανικές με 16%. Ο τραπεζικός τομέας της ευρωζώνης είχε υποχρεώσεις προς το εξωτερικό (εμπορικές πιστώσεις, δάνεια, καταθέσεις κατοίκων του εξωτερικού) περίπου 3,4 τρισ. ευρώ. Οι απαιτήσεις του από το εξωτερικό (δάνεια και καταθέσεις της ευρωζώνης) είναι χαμηλότερες, περίπου 3 τρισ., με αποτέλεσμα να είναι καθαρός χρεώστης. Ο μεγαλύτερος εταίρος των τραπεζών της ευρωζώνης είναι η Βρετανία, με 43% των συνολικών απαιτήσεων τους από το εξωτερικό και 38% των συνολικών τους υποχρεώσεων προς το εξωτερικό.

Κ ε φ α λ α ι α γ ο ρ έ ς / / Σ τ ο π ρ ο σκ ή ν ι ο

Διαφάνεια & εποπτεία

Χρηματιστήρια

Η αμερικανική εποπτική αρχή παρακολουθεί την ακαδημαϊκή έρευνα και χρησιμοποιεί τα ευρήματά της για κλείσει κενά και να βάλει όρια στο financial engineering, προστατεύοντας και τον μικρό επενδυτή.

Πριν ένα χρόνο περίπου η αμερικανική Securities and Exchange Commission έβαλε στο μικροσκοπιό της τις χρηματιστηριακές συναλλαγές που βασίζονται σε αλγόριθμους –που οδηγούν σε τοποθέτηση τεράστιου όγκου συναλλαγών σε κλάσματα δευτερολέπτου (fast trading)– και συνεπάγονται συμπεριφορές αγέλης που μεγεθύνουν την άνοδο και την πτώση μιας μετοχής. Διαπίστωσε ότι υπήρχε σημαντικός αριθμός εντολών που τοποθετούντο με αυτόν τον τόπο και στη συνέχεια ακυρώνονταν, αφού είχαν συμπαρασύρει επενδυτές σε αγορές ή πωλήσεις, με προφανή στόχο τη χειραγώγηση της τιμής μιας μετοχής. Πρόσφατα έκανε ένα ακόμη βήμα πιο πέρα, αφού έλαβε υπόψη της έρευνα πανεπιστημιακών καθηγητών. Οι Chen Yao του Warwick Business School, Maureen O’Hara του Cornell University και Mao Ye του University of Illinois διαπίστωσαν ότι οι μικρού όγκου συναλλαγές (κάτω των 100 μετοχών) δεν ήταν διαθέσιμες στη πλατφόρμα πληροφοριών για το κοινό των χρηματιστηρίων. Ήταν διαθέσιμες μόνο στις μεγάλες επενδυτικές τράπεζες και τους διαπραγματευτές υψηλής ταχύτητας (high frequency traders) που πλήρωναν

γ ι α να τις αποκτήσουν. Σε ορισμένες π ε ρ ι π τ ώ σ ε ι ς αποτελούσαν σημαντικό όγκο των συναλλαγών σε μια μετοχή και οι αλγόριθμοι και το fast trading τις έκαναν σημαντικές. Και αυτό γιατί διαπιστώθηκε ότι ένα αυξανόμενο ποσοστό των συναλλαγών γίνονταν με αυτόν τον τρόπο από διαπραγματευτές (αλγόριθμους) που «έσπαγαν» πακέτα σε μικρότερα των 100 μετοχών. Με αυτόν τον τρόπο παρακάμπτονταν εποπτικές διατάξεις αναφοράς αλλά και αποκρύπτονταν συναλλαγές σημαντικού συνολικού όγκου. Επίσης διαπίστωσαν ότι αυτές οι μικρές συναλλαγές προέρχονταν σε σημαντικό βαθμό από high frequency traders. Το τελευταίο δείχνει μια νέα τάση

στο περιβάλλον των χρηματιστηριακών συναλλαγών, που δεν έπρεπε να αγνοηθεί λαμβανομένων υπόψη όσων αναφέρθηκαν προηγουμένως για το fast trading. Η μελέτη τους έδειξε ότι κίνητρο για τέτοιες συναλλαγές έχουν όσοι αποκτούν περισσότερες πληροφορίες για τις μελλοντικές κινήσεις μιας μετοχής (εταιρίας). Ενδεικτικό της σημασίας τους είναι το ότι, σύμφωνα με την έρευνά τους, αυτές οι «κρυμμένες» συναλλαγές αποτελούσαν το 31% του αριθμού των συναλλαγών της Google το 2008 και το 53% το 2011. Επίσης, διαπίστωσαν ότι η σημασία τους είναι μεγαλύτερη για τις υψηλής αξίας μετοχές ή τις μετοχές με μικρή ρευστότητα/διασπορά. Ποια ήταν η απάντησή της; Ήδη από τον περασμένο Οκτώβριο στον ιστοτοπο της (http://www.sec.gov/marketstructure) εμφανίζει αναλυτικά τον όγκο των εντολών που ακυρώθηκαν ώστε οι επενδυτές να έχουν σαφή εικόνα των κινήσεων μιας μετοχής. Επίσης, εμφανίζει το ποσοστό των μικρών συναλλαγών τα στοιχεία των οποίων δεν ήταν διαθέσιμα στο κοινό, δηλαδή τις «κρυμμένες» εντολές ώστε και ο μικρός επενδυτής να έχει σαφή εικόνα των κινήσεων της μετοχής στην οποία επενδύει.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Κ ε φα λ α ι α γ ο ρ έ ς / / Σ το π ρ ο σκ ή ν ι ο

Τα κ εφάλαια

που ρέουν εκτός (;)

των τραπεζών

Shadow banking Πολύς λόγος γίνεται για το shadow banking, τον σκιώδη τραπεζικό τομέα με τον οποίο περιγράφονται όλοι οι μη τραπεζικοί οργανισμοί που, με τον ένα ή άλλο τρόπο, παρέχουν χρηματοδότηση στους παίκτες της αγοράς. Οι διεργασίες διεθνώς στοχεύουν στην πρόληψη συσσώρευσης κινδύνων σε αυτή την αυξανόμενη αγορά, που πλήρως ή μερικώς διαφεύγει της εποπτείας των αρχών που ελέγχουν τις τράπεζες. Επιπλέον, στην πρόληψη του εποπτικού arbitrage από τις μεγάλες τράπεζες, δηλαδή τη μεταφορά δραστηριοτήτων υψηλότερου κινδύνου –όπως trading με δικά τους κεφάλαια– που πλέον με ευρωπαϊκή οδηγία θα τους απαγορεύονται, σε οχήματα του shadow banking. Η κατάρρευση ενός οχήματος έχει συστημικό κίνδυνο, άμεσο και έμμεσο μέσω της διασύνδεσής του με το τραπεζικό σύστημα. Άλλη ονομασία του τομέα είναι «χρηματοδότηση από την αγορά» (market based financing transactions). Περιλαμβάνει οχήματα τιτλοποίησης, αμοιβαία κεφάλαια χρηματαγοράς (money market funds, MMF), επενδυτικά ταμεία που παρέχουν χρηματοδότηση ή/και έχουν υψηλή μόχλευση (όπως κεφάλαια αντιστάθμισης κινδύνου (hedge funds) και κεφάλαια ιδιωτικών συμμετοχών), ταμεία και καταπιστεύματα ανάπτυξης ακινήτων (Real Estate Investment Trusts, REITs) όπως και την άμεση παροχή χρηματοδότησης από ασφαλιστικές εταιρίες, συνταξιοδοτικά ταμεία, εταιρίες ιδιωτικών συμμετοχών. Το τελευταίο αποτελεί ανερχόμενη τάση. Επίσης περιλαμβάνει δραστηριότητες repos (repo based financing, με το οποίο κάποιος πουλά/ αγοράζει χρηματοοικονομικούς τίτλους με μετρητά, συμφωνώντας να τους επαναγοράσει/πουλήσει σε

συγκεκριμένη τιμή και χρονική στιγμή) και δανεισμού χρεογράφων. Ποια είναι τα βασικά χαρακτηριστικά όλων αυτών των οργανισμών; Δανείζονται κεφάλαια για να επενδύσουν σε χρεόγραφα, συνεπώς αναλαμβάνουν τον πιστωτικό κίνδυνο ο εκδότης τους να μην μπορεί να πληρώσει. Δανείζουν μακροπρόθεσμα ενώ οι «καταθέσεις» τους (τα κεφάλαια που επενδύονται με τη μορφή συμμετοχών επενδυτών σε αυτά) είναι άμεσα απαιτητές, με συνέπεια αναντιστοιχία λήξεων επενδύσεων και υποχρεώσεων. Το τελευταίο μπορεί να ισχύει και για τα δανειακά κεφάλαια που χρησιμοποιούν, με αποτέλεσμα μια δυσκολία αναχρηματοδοτησής τους να προκαλέσει αναταραχή και μετάδοσή της σε όλη την αγορά. Το Financial Stability Board (FSB) εκτιμά το μέγεθος του σκιώδους τομέα στα 55 τρισ δολ. και αναλογεί σε περίπου το μισό (47%) του τραπεζικού

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

τομέα παγκοσμίως. Από μόνο του το μέγεθος δικαιολογεί τις ανησυχίες των εποπτικών αρχών, που διαπιστώνουν ότι θέτουν υπό αυστηρότερο έλεγχο τις τράπεζες όμως δεν θα επιτύχουν πολλά αν ένα τόσο σημαντικό τμήμα της αγοράς δρα με δικούς του κανόνες. Τον μεγαλύτερο σκιώδη τραπεζικό τομέα έχει η Αμερική με ενεργητικό 19 τρισ. δολ., ακολουθούν η ευρωζώνη (στοιχεία για Γερμανία, Γαλλία, Ισπανία, Ιταλία και Ολλανδία) με 16 τρισ., η Βρετανία με 7 τρισ. και η Ιαπωνία με 4 τρισ. δολ. Το μέγεθός του αυξάνεται με ρυθμό 8% (2012), ωστόσο ο μέσος όρος καλύπτει μεγάλες διαφορές, πχ στην Κίνα η άνοδος έφτασε το 42% ενώ στην Ισπανία μειώθηκε 11%. Το μεγαλύτερο τμήμα του, το ένα τρίτο, καλύπτουν τα διάφορα επενδυτικά ταμεία, δηλαδή όλα πλην των κεφαλαίων αντιστάθμισης κινδύνου και των MMFs. Τα κεφάλαια

αντιστάθμισης κινδύνου διαχειρίζονται 1,7 τρισ. δολ. (+11% το 2012), αριθμός που υποεκτιμά το συνολικό μέγεθός τους, αφού στην πλειοψηφία τους έχουν την έδρα τους σε εξωχώρια κέντρα, που δεν αναφέρονται στο FSB αλλά περιβάλλονται από μυστικότητα. Σε αυτά άλλωστε εδρεύει μεγάλος αριθμός μη τραπεζικών χρηματοπιστωτικών οργανισμών. Αδιαφάνεια καλύπτει και τις σχέσεις τους με τις τράπεζες. Οι μεγάλες οικονομίες-Αμερική, Κίνα, Γερμανία, Ιαπωνία, Ρωσία- δεν έχουν συστήματα αναφοράς της σχέσης αυτής, η οποία όμως είναι πολύ σημαντική όπως έδειξε η χρηματοπιστωτική κρίση. Ποια είναι αυτή η σχέση; Άμεση, α) μια τράπεζα έχει στην ιδιοκτησία της ένα τέτοιο όχημα ή το χρηματοδοτεί, β) το όχημα αυτό εμπλέκεται στη χρηματοδότηση της τράπεζας, πχ. τα αμερικανικά MMFs αποτελούσαν πηγή χρηματοδότησης

των τραπεζών της ευρωζώνης και γ) ισχύουν και τα δύο, δηλαδή η κάθε πλευρά έχει δανειακούς τίτλους της άλλης. Έμμεση, όταν και οι δυο πλευρές επενδύουν σε συγκεκριμένη κατηγορία αξιών ή εκτίθενται στους ιδίους αντισυμβαλλόμενους ώστε να δημιουργούνται οι συνθήκες μετάδοσης της κρίσης. Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή προτείνει την υποχρεωτική αναφορά σε κεντρική βάση δεδομένων όλων των σχετικών συναλλαγών, ώστε οι εποπτικές αρχές να μπορούν να παρακολουθούν τη διασύνδεση τραπεζών και σκιώδους συστήματος, να εντοπίζουν κινδύνους και να παίρνουν μέτρα. Επίσης, στα επενδυτικά ταμεία, αναφορά των δραστηριοτήτων δανεισμού τίτλων και συμφωνιών swaps ώστε οι επενδυτές να έχουν καλύτερη πληροφόρηση. Σχεδιάζει κανόνες για τους ήδη δεσμευμένους τίτλους που δίνονται εγγύηση (rehypothecation)

σε αυτές τις συναλλαγές, ώστε οι επενδυτές σε οχήματα του σκιώδους τομέα να γνωρίζουν τους κινδύνους που αναλαμβάνουν. Το FSB ασχολείται ιδιαίτερα με τα REITs, τα οποία στην Αμερική έχουν μεγάλη ανάπτυξη. Αντλούν το εισόδημα τους από επενδύσεις σε τίτλους ενυπόθηκων στεγαστικών δανείων, τις οποίες χρηματοδοτούν με δανεισμό τους με πολύπλοκες συναλλαγές. Αποδίδουν υψηλά μερίσματα λόγω της μόχλευσης των κεφαλαίων τους και του ευνοϊκού φορολογικού καθεστώτος για τα διανεμόμενα κέρδη. Εκτός του φάσματος των εποπτικών αρχών με νόμο του 1940, είναι ευάλωτα σε άνοδο των επιτοκίων (μειώνει την αξία των τίτλων στο ενεργητικό τους) και σε μια δυσκολία άντλησης κεφαλαίων, όλα με σημαντικές επιπτώσεις στο σύνολο της αγοράς.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

SECTION NAME

FINE ART, INTERNATIONAL FORWARDING, RELOCATION PROJECTS, MOVING

your partner for:

• MOVING • IT RELOCATION • INTERNATIONAL FORWARDING

ΚΗΦΙΣΙΑΣ 32 (ATRINA CENTER), 15125 ΜΑΡΟΥΣΙ 210 3466063, 6944 656955 info@panosdimitras.gr Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

ιδεεσ

θέσεις

Απόψεις

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Τραπεζική Ένωση

Η πορεια προς την Ε υ ρ ω π α ϊ κ η

Τραπεζικη ε ν ω ση

ενα μεγαλο αλμα, ενα ουσιαστικο βημα και μια αδρανεια Η Ευρωπαϊκή Τραπεζική Ένωση αποτελεί συστατικό στοιχείο του οδικού χάρτη για μια ουσιαστική Οικονομική και Νομισματική Ένωση. Με την ανάθεση στην ΕΚΤ της εποπτείας των τραπεζών –παρά τους πολιτικούς συμβιβασμούς που περιόρισαν των αριθμό των τραπεζών που εμπίπτουν σε αυτή- έγινε ένα μεγάλο άλμα. Με τη θεσμοθέτηση του ευρωπαϊκού φορέα διευθέτησης μη βιώσιμων τραπεζών και ενός ταμείου για την κάλυψη των χρηματοδοτικών κενών που προκύπτουν σχετικά, έγινε ένα ουσιαστικό βήμα. Εκεί που υπάρχει αδράνεια είναι στο ευρωπαϊκό σύστημα εγγύησης καταθέσεων, τον τρίτο άξονα της τραπεζικής ένωσης, που συζητείται μόνον σε επίπεδο «υψηλής» πολιτικής. Ούτως ή άλλως, η διαμόρφωση της Ευρωπαϊκής Τραπεζικής Ένωσης προωθείται αποφασιστικά. Απομένει να αποδειχθεί αν αυτή θα συμβάλει ουσιαστικά στη διασφάλιση της σταθερότητας του τραπεζικού συστήματος και θα αποτελέσει το εφαλτήριο για την περαιτέρω οικονομική και πολιτική ενοποίηση της ΕΕ, κάτι που θα εξαρτηθεί και από τις επικείμενες πολιτικές εξελίξεις σε ευρωπαϊκό επίπεδο. Από τον Χρήστο Βλ. Γκόρτσο Καθηγητή Διεθνούς Οικονομικού Δικαίου στο Πάντειο Πανεπιστήμιο και Γενικό Γραμματέα της Ελληνικής Ένωσης Τραπεζών.

Α. Συνολική θεώρηση Ιστορική αναδρομή (α) Μια από τις βασικές ασυμμετρίες που χαρακτηρίζουν την αρχιτεκτονική της οικονομικής και νομισματικής ένωσης στην Ευρωπαϊκή Ένωση, η οποία άρχισε την 1η Ιανουαρίου 1999, συνίσταται στο γεγονός ότι δεν επέφερε καμία μεταβολή στο καθεστώς αδειοδότησης και μικρο-προληπτικής εποπτείας των πιστωτικών ιδρυμάτων που είχαν καταστατική έδρα στα κράτη μέλη της ευρωζώνης. Σε αντίθεση με όσα καθιερώθηκαν για τη χάραξη και εφαρμογή της ενιαίας νομισματικής και συναλλαγματικής πολιτικής στη ευρωζώνη, οι οποίες εκχωρήθηκαν σε υπερεθνικό επίπεδο, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Τράπεζα (η «ΕΚΤ») δεν ανήχθη σε υπερεθνική εποπτική αρχή του χρηματοπιστωτικού συστήματος, ή έστω ενός από τους τομείς του, καθώς οι σχετικές αρμοδιότητες παρέμειναν σε εθνικό επίπεδο. Αυτό αποτυπώθηκε ρητά στo άρθρο 105, παρ. 5, της Συνθήκης για την Ευρωπαϊκή Κοινότητα (σήμερα άρθρο 127, παρ. 5, της Συνθήκης για τη Λειτουργία της Ευρωπαϊκής Ένωσης, η «ΣΛΕΕ»), σύμφωνα με το οποίο: «το ΕΣΚΤ συμβάλλει στην εκ

μέρους των αρμόδιων αρχών ομαλή άσκηση πολιτικών που αφορούν την προληπτική εποπτεία των πιστωτικών ιδρυμάτων και τη σταθερότητα του χρηματοπιστωτικού συστήματος». Βέβαια, ήδη από εκείνη την περίοδο το ενδεχόμενο αναγωγής στο μέλλον της ΕΚΤ σε εποπτικό φορέα του χρηματοπιστωτικού συστήματος, υπό όρους, δεν είχε αποκλειστεί. Για τον λόγο

αυτό εισήχθη στη Συνθήκη για την Ευρωπαϊκή Κοινότητα η παρ. 6 του άρθρου 105 (σήμερα άρθρο 127, παρ. 6, της ΣΛΕΕ), σύμφωνα με την οποία: «Το Συμβούλιο, αποφασίζοντας

ομοφώνως, μέσω Κανονισμών σύμφωνα με ειδική νομοθετική διαδικασία και μετά από διαβούλευση με το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο και την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα, μπορεί να αναθέσει στην ΕΚΤ ειδικά καθήκοντα σχετικά με τις πολιτικές που αφορούν την προληπτική εποπτεία των πιστωτικών ιδρυμάτων και των λοιπών χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων, εξαιρέσει των ασφαλιστικών επιχειρήσεων».

(β) Το ζήτημα της διαμόρφωσης υπερεθνικών εποπτικών αρχών του ευρωπαϊκού χρηματοπιστωτικού συστήματος συζητήθηκε έντονα στα μέσα της δεκαετίας του 2000 σε ακαδημαϊκό επίπεδο. Σε πολιτικό επίπεδο, η εν λόγω προοπτική τέθηκε, για πρώτη φορά, το 2009 στο πλαίσιο της έκθεσης της Επιτροπής de Larosiére, μετά την εκδήλωση της πρόσφατης (2007-2009) διεθνούς χρηματοπιστωτικής κρίσης. Η έκθεση αυτή κατέληξε στο συμπέρασμα ότι, σε άμεσο χρονικό ορίζοντα, δεν ήταν ακόμα ούτε αναγκαία ούτε εφικτή η θεσμοθέτηση υπερεθνικών εποπτικών αρχών σε ενωσιακό επίπεδο, ρητή ήταν δε η αναφορά ότι, σε κάθε περίπτωση, δεν θα έπρεπε να αναλάβει η ΕΚΤ τις σχετικές εξουσίες.

Αντίθετα, έθεσε τις βάσεις για τη διαμόρφωση του Ευρωπαϊκού Συστήματος Χρηματοπιστωτικής Εποπτείας («ΕΣΧΕ»), με τη σύσταση, μεταξύ άλλων, των τριών καλούμενων «Ευρωπαϊκών Εποπτικών Αρχών», οι οποίες, όμως, κατά βάση είναι ρυθμιστικές αρχές και ασκούν εποπτικής φύσεως αρμοδιότητες μόνον σε εξαιρετικές περιπτώσεις. Στο πλαίσιο αυτό θεσμοθετήθηκε, μάλιστα, και το Ευρωπαϊκό Συμβούλιο Συστημικού Κινδύνου (European Systemic Risk Board), καθήκον του οποίου κατέστη, με την ενεργό ανάμειξη της ΕΚΤ (στην οποία ανατέθηκαν ειδικά καθήκοντα βάσει του

προαναφερθέντος άρθρου 127, παρ. 6, της ΣΛΕΕ, που ενεργοποιήθηκε για πρώτη φορά), η μακρο-προληπτική επίβλεψη του ευρωπαϊκού χρηματοπιστωτικού συστήματος. (γ) Εν τούτοις, η τρέχουσα δημοσιονομική κρίση στην ευρωζώνη, η οποία εκδηλώθηκε το 2010, πυροδότησε πολιτικής φύσεως συζητήσεις αναφορικά με την αναγκαιότητα διαμόρφωσης υπερεθνικών εποπτικών αρχών του ευρωπαϊκού χρηματοπιστωτικού συστήματος. Οι εν λόγω συζητήσεις τέθηκαν, μάλιστα, σε διευρυμένη βάση, ώστε, να θεσμοθετηθεί μια «Ευρωπαϊκή Τραπεζική Ένωση» (‘European Banking Union’), στο πλαίσιο της οποίας να θεσμοθετηθούν σε ευρωπαϊκό (ενωσιακό) επίπεδο: • μια υπερεθνική εποπτική αρχή αποκλειστικά και μόνο για τον τραπεζικό τομέα, όχι δηλαδή για τους άλλους δύο τομείς του χρηματοπιστωτικού συστήματος (κεφαλαιαγορά και ασφαλιστικές επιχειρήσεις), • ένας υπερεθνικός φορέας διευθέτησης (‘resolution’) μη βιώσιμων πιστωτικών ιδρυμάτων, καθώς και ένα υπερεθνικό ταμείο διευθέτησης για την κάλυψη των χρηματοδοτικών κενών που προκύπτουν, εφόσον αποφασιστεί η διευθέτηση τέτοιων πιστωτικών ιδρυμάτων, και • ένα υπερεθνικό σύστημα εγγύησης καταθέσεων. Όλες αυτές οι πτυχές κρίθηκε ότι πρέπει να συνοδεύονται από ένα ενιαίο σύνολο κανόνων ουσιαστικού δικαίου (το καλούμενο ‘single rulebook’), το οποίο θα πρέπει να υιοθετηθεί (εν μέρει μάλιστα έχει ήδη υιοθετηθεί) από το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο και το Συμβούλιο Ecofin και θα ορίζει ομοιόμορφα τους όρους βάσει των οποίων: • θα αδειοδοτούνται τα πιστωτικά ιδρύματα και θα είναι δυνατή η ανάκληση της αδείας τους, • θα ασκείται η μικρο-προληπτική

εποπτεία τους, • θα ασκείται η μικρο-προληπτική και μακρο-προληπτική ρυθμιστική παρέμβαση στη λειτουργία τους, • θα γίνεται η διευθέτηση (“resolution”) μη βιώσιμων πιστωτικών ιδρυμάτων, και • θα λειτουργούν τα συστήματα εγγύησης καταθέσεων. (δ) Στο πλαίσιο αυτό, στη Διάσκεψη Κορυφής της Ευρωζώνης της 29ης Ιουνίου του 2012 οι Αρχηγοί των κρατών μελών και των κυβερνήσεων της ευρωζώνης ανέθεσαν στην Ευρωπαϊκή Επιτροπή την υποβολή συγκεκριμένων νομοθετικών προτάσεων αναφορικά με την άμεση θέση σε λειτουργία ενός ενιαίου εποπτικού μηχανισμού για τα πιστωτικά ιδρύματα, στο πλαίσιο μιας ευρύτερης πολιτικής πρωτοβουλίας για τη διαμόρφωση μιας «Ευρωπαϊκής Τραπεζικής Ένωσης» (“European Banking Union”). Ταυτόχρονα, στη Σύνοδο Κορυφής του Ευρωπαϊκού Συμβουλίου που έλαβε χώρα αργότερα την ίδια ημέρα αποφασίστηκε η ανάθεση στον Πρόεδρο του Ευρωπαϊκού Συμβουλίου της ανάπτυξης, σε στενή συνεργασία με τον Πρόεδρο της Επιτροπής, τον Πρόεδρο της Ευρωομάδας και τον Πρόεδρο της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας («ΕΚΤ»), συγκεκριμένου και χρονικά δεσμευτικού οδικού χάρτη για την υλοποίηση μιας ουσιαστικής Οικονομικής και Νομισματικής Ένωσης, σύμφωνα με τη σχετική έκθεση που υπέβαλε στις 26 Ιουνίου του 2012 ο Πρόεδρος του Ευρωπαϊκού Συμβουλίου, ένα από τα τέσσερα (4) συστατικά στοιχεία της οποίας ήταν η διαμόρφωση της Ευρωπαϊκής Τραπεζικής Ένωσης.

Επισημαίνεται σχετικά ότι στόχος της εν λόγω πρωτοβουλίας ήταν η διαμόρφωση της Ευρωπαϊκής Τραπεζικής Ένωσης να επιτευχθεί χωρίς να καταστεί αναγκαία η προσφυγή σε τροποποίηση των Ευρωπαϊκών Συνθηκών (κάτι το οποίο, μέχρι στιγμής, έχει επιτευχθεί), καθώς διαφορετικά θα άνοιγε, κυριολεκτικά, ο ασκός του Αιόλου σε ό,τι αφορά τα

(*) Οι θέσεις που εκφράζονται στο παρόν άρθρο, το οποίο είναι επικαιροποιημένο μέχρι τα τέλη Δεκεμβρίου 2013, είναι αυστηρά προσωπικές.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Τραπεζική Ένωση

θεσμικά ζητήματα της ΕΕ.

Οι θεσμικές και κανονιστικές εξελίξεις κατά τη διάρκεια του 2013 Οι θεσμικές εξελίξεις έκτοτε, κατά τη διάρκεια του 2013, υπήρξαν σημαντικές, έστω και ασύμμετρα, ενώ, λαμβανομένου υπόψη του χρόνου αντίδρασης των ευρωπαϊκών οργάνων, οι αποφάσεις ελήφθησαν (στα πεδία που ελήφθησαν) σε σχετικά εξαιρετικά σύντομο χρονικό διάστημα. Ειδικότερα: (α) Στο πεδίο της θεσμοθέτησης μιας ευρωπαϊκής εποπτικής αρχής για τον τραπεζικό τομέα, μέσα σε διάστημα 14 μηνών από την υποβολή της σχετικής πρότασης από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή, τον Οκτώβριο του 2013 το Συμβούλιο Ecofin υιοθέτησε τον Κανονισμό 1024/2013 «αναφορικά με την ανάθεση

ειδικών καθηκόντων στην Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα σε σχέση με πολιτικές που αφορούν τη (μικρο-) προληπτική εποπτεία πιστωτικών ιδρυμάτων», βάσει

του οποίου θεσμοθετείται ο Ενιαίος Εποπτικός Μηχανισμός για τα πιστωτικά ιδρύματα, με έναρξη λειτουργίας τον Νοέμβριο του 2014. Ως νομική βάση του

εν λόγω Κανονισμού του Συμβουλίου επελέγη η προαναφερθείσα διάταξη της παρ. 6 του άρθρου 127 της ΣΛΕΕ. Με την υιοθέτηση του εν λόγω Κανονισμού (καθώς και ενός τεχνικής φύσεως Κανονισμού (1022/2013) του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου «για την τροποποίηση του

Κανονισμού 1093/2010 για τη σύσταση της Ευρωπαϊκής Αρχής Τραπεζών σε ό,τι αφορά τη συσχέτισή του με τον Κανονισμό του Συμβουλίου αναφορικά με την ανάθεση ειδικών καθηκόντων στην Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα σε σχέση με πολιτικές που αφορούν τη (μικρο-)προληπτική εποπτεία πιστωτικών ιδρυμάτων») κρίνω ότι έγινε ένα μεγάλο άλμα στην πορεία για τη δημιουργία

της Ευρωπαϊκής Τραπεζικής Ένωσης, πάντοτε μέσα στο πλαίσιο συγκεκριμένων συμβιβασμών σε πολιτικό επίπεδο. Στη θεματική αυτή θα επανέλθω αναλυτικότερα κατωτέρω, υπό Β.

Εκτιμώ ως άξιο επισήμανσης το γεγονός ότι, με βάση τη θεσμοθέτηση του Ενιαίου Εποπτικού Μηχανισμού, δεν μπορεί να αποκλειστεί το ενδεχόμενο για την υπαγωγή της ανακεφαλαιοποίησης πιστωτικών ιδρυμάτων, τα οποία αντιμετωπίζουν προβλήματα κεφαλαιακής επάρκειας και κρίνονται από τις εποπτικές τους αρχές ως βιώσιμα (η οποία είναι απολύτως διακριτή από τη διευθέτηση (“resolution”) πιστωτικών ιδρυμάτων), στην αρμοδιότητα του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού Σταθερότητας (“European Stability Mechanism” (ο “ΕSΜ”)) και, συνεπώς, τη συναφή μείωση του δημοσιονομικού χρέους των κρατών μελών όπου έχουν την καταστατική τους έδρα τα εν λόγω πιστωτικά ιδρύματα. Η προοπτική αυτή είναι ρητά διατυπωμένη στην προαναφερθείσα Δήλωση της Διάσκεψης Κορυφής της Ευρωζώνης της 29ης Ιουνίου 2012, όπου αναφέρεται ότι: «Αφ’ ότου θεσπισθεί αποτελεσματικός ενιαίος εποπτικός μηχανισμός για τις τράπεζες στην ευρωζώνη, στον οποίον θα συμμετέχει και η ΕΚΤ, ο ΕΜΣ θα μπορούσε, κατόπιν αποφάσεως, να έχει τη δυνατότητα άμεσης ανακεφαλαιοποίησης των τραπεζών». (β) Στο πεδίο της θεσμοθέτησης ενός ευρωπαϊκού φορέα διευθέτησης (“resolution”) μη βιώσιμων πιστωτικών ιδρυμάτων (και ορισμένων επιχειρήσεων επενδύσεων), καθώς και ενός ευρωπαϊκού ταμείου για την κάλυψη των χρηματοδοτικών κενών που προκύπτουν σχετικά, στα μέσα του 2013 υποβλήθηκε από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή μια σχετική πρόταση Κανονισμού. Επί του περιεχομένου της εν λόγω πρότασης επήλθε στις 17 Δεκεμβρίου του 2013 συμβιβαστική συμφωνία μεταξύ του

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου EcoFin. Κατά συνέπεια, στο πεδίο αυτό υπάρχει ένα ουσιαστικό βήμα.

Εκτιμώ ότι η υιοθέτηση του εν λόγω Κανονισμού αποτελεί απαραίτητο συμπλήρωμα του Κανονισμού για τον ενιαίο εποπτικό μηχανισμό, καθώς θα είναι παράδοξο να υπάρχουν πιστωτικά ιδρύματα που εποπτεύονται απευθείας σε ευρωπαϊκό επίπεδο (από την ΕΚΤ), και αν έρθει η ώρα της διευθέτησής τους (με πρόταση της ΕΚΤ) η σχετική απόφαση να πρέπει να ληφθεί σε εθνικό επίπεδο. Σύμφωνα με το περιεχόμενο της εν λόγω πολιτικής συμφωνίας καθιερώνονται τα ακόλουθα: (i) Καθιερώνεται ένας Ενιαίος Μηχανισμός Διευθέτησης (“Single Resolution Mechanism”), ο οποίος θα καλύπτει όλα τα πιστωτικά ιδρύματα στα κράτη-μέλη της ευρωζώνης, καθώς και στα κράτη που θα εντάξουν πιστωτικά τους ιδρύματα στον Ενιαίο Εποπτικό Μηχανισμό μέσω της διαδικασίας της στενής συνεργασίας. Ειδικότερα, η ΕΚΤ, ως εποπτική αρχή, θα επισημαίνει πότε ένα πιστωτικό ίδρυμα αντιμετωπίζει σοβαρές οικονομικές δυσκολίες, δεν είναι βιώσιμο και πρέπει να διευθετηθεί. Εν συνεχεία, το υπό σύσταση Ενιαίο Συμβούλιο Εξυγίανσης (“Single Resolution Board”), αποτελούμενο από πέντε (5) μόνιμα στελέχη (περιλαμβανομένου του Γενικού Διευθυντή του) και εκπροσώπους των εθνικών αρμοδίων αρχών διευθέτησης (στην Ελλάδα η Τράπεζα της Ελλάδος): • θα λαμβάνει απόφαση αναφορικά με τη θέση ενός πιστωτικού ιδρύματος υπό καθεστώς διευθέτησης, και • θα καθορίζει το πλαίσιο για τη χρήση των κατάλληλων εργαλείων διευθέτησης και την ενεργοποίηση του Ενιαίου Ταμείου Διευθέτησης.

Η υπαγωγή ενός πιστωτικού ιδρύματος (ή μιας επιχείρησης επενδύσεων) σε καθεστώς διευθέτησης θα μπορεί να

λαμβάνεται και με πρόταση του Ενιαίου Συμβούλιο Εξυγίανσης. Οι αποφάσεις του εν λόγω Συμβουλίου θα τίθενται σε εφαρμογή εντός 24 ωρών μετά τη λήψη τους, εκτός αν το Συμβούλιο Ecofin, βάσει πρότασης της Ευρωπαϊκής Επιτροπής, εκφράσει αντιρρήσεις ή προτείνει τροποποιήσεις.

Επισημαίνεται σχετικά ότι οι αποφάσεις για τη διευθέτηση πιστωτικών ιδρυμάτων είθισται να λαμβάνονται κατά τη διάρκεια ενός Σαββατοκύριακου, ώστε να διασφαλίζεται η σταθερότητα του τραπεζικού συστήματος και, όταν την επόμενη Δευτέρα, αρχίζει η λειτουργία των καταστημάτων των πιστωτικών ιδρυμάτων, οι καταθέτες να γνωρίζουν ότι είναι διασφαλισμένοι (ή, στην περίπτωση της «διάσωσης εκ των έσω» (“bail-in”), το νέο καθεστώς τους ως μετόχων - όπως συνέβη στην περίπτωση της Τράπεζας Κύπρου στις αρχές του 2013). Υπό την έννοια αυτή, το προτεινόμενο σχήμα θα πρέπει να λειτουργεί με απόλυτη συνέπεια και συντονισμό, σε βραχύτατο δε χρόνο. (ii) Καθιερώνεται, επίσης, ένα Ενιαίο Ταμείο Διευθέτησης (“Single Resolution Fund”), το οποίο θα χρηματοδοτείται με ετήσιες εισφορές από τα πιστωτικά ιδρύματα με άδεια λειτουργίας στο έδαφος των συμμετεχόντων κρατών μελών με στόχο, εντός μιας δεκαετούς περιόδου από την έναρξη ισχύος του Κανονισμού, τα διαθέσιμα χρηματοδοτικά

μέσα του να ανέρχονται στο 1% του ποσού των καταθέσεων που είναι εγγυημένες σύμφωνα με την Οδηγία 94/19/ΕΚ του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου EcoFin για την εγγύηση των τραπεζικών καταθέσεων. Κατά τη διάρκεια αυτής της δεκαετούς μεταβατικής περιόδου, το Ταμείο θα συντίθεται από εθνικά ταμεία, τα οποία θα συνδράμουν αμοιβαία το ένα το άλλο, και η λειτουργία των οποίων θα συγκλίνει σταδιακά. Παράλληλα, στις 12 Δεκεμβρίου 2013 επετεύχθη συμβιβαστική συμφωνία μεταξύ του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου Ecofin αναφορικά και με την υιοθέτηση μιας από καιρού σε επεξεργασία τελούσας πρότασης Οδηγίας, σύμφωνα με τις διατάξεις της οποίας θα επέλθει σε ευρωπαϊκό επίπεδο η εναρμόνιση των κανόνων βάσει των οποίων θα γίνεται, μεταξύ άλλων, η διευθέτηση (”resolution“) μη βιώσιμων πιστωτικών ιδρυμάτων (και ορισμένων επιχειρήσεων επενδύσεων). Αξίζει να επισημανθεί ότι στο πεδίο αυτό, σε αντίθεση με τα πεδία της προληπτικής εποπτείας και προληπτικής ρυθμιστικής παρέμβασης στη λειτουργία των πιστωτικών ιδρυμάτων, καθώς και της εγγύησης τραπεζικών καταθέσεων, όπου ήδη υφίσταται κανονιστικό πλαίσιο (από καιρό δε), είναι η πρώτη φορά που

θα καθιερωθούν κανόνες εναρμόνισης σε ευρωπαϊκό επίπεδο. ( γ ) Τέ λ ο ς , η π ρ ο ο π τ ι κ ή τ η ς θεσμοθέτησης ενός ευρωπαϊκού συστήματος εγγύησης καταθέσεων συζητείται μόνον σε επίπεδο αρχών και «υψηλής πολιτικής», χωρίς να έχουν υποβληθεί συγκεκριμένες ρυθμιστικές προτάσεις από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή. Υπό την έννοια αυτή, επί του παρόντος, στο πεδίο αυτό υπάρχει αδράνεια. Πρέπει, πάντως, να επισημανθεί ότι εντός του 2014 επίκειται η υιοθέτηση Οδηγίας του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου Ecofin για την κατάργηση της Οδηγίας 94/19/ΕΚ των ίδιων οργάνων (όπως ισχύει) για τα συστήματα εγγύησης καταθέσεων. Με την εν λόγω Οδηγία επιδιώκεται η περαιτέρω εναρμόνιση των κανόνων που διέπουν τα εθνικά συστήματα τραπεζικών καταθέσεων με στόχο την ενίσχυση της ενιαίας τραπεζικής αγοράς (ιδίως στο πεδίο της όσο το δυνατόν ταχύτερης καταβολής αποζημιώσεων από ένα σύστημα, εφόσον αυτό ενεργοποιηθεί). Στο πεδίο αυτό επήλθε πολιτική συμφωνία μεταξύ του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου EcoFin στις 17 Δεκεμβρίου 2013.

Ο γράφων εκτιμά ότι ο αγγλικός όρος 'resolution' έχει μεταφραστεί εσφαλμένα στην ελληνική γλώσσα ως "εξυγίανση". Πέραν της ουσίας του θέματος, επισημαίνεται ότι στη διάρκεια της δεκαετίας του 2000 ως εξυγίανση μεταφράστηκε στην ελληνική γλώσσα, ορθά δε τότε κατά τη γνώμη του, και ο όρος 'reorganisation'. Είναι προφανές ότι δεν είναι δυνατόν να αποδίδονται στη γλώσσα μας δύο διαφορετικοί αγγλικοί όροι με την ίδια λέξη.

Οι πηγές των βασικών συστατικών στοιχείων της Ευρωπαϊκής Τραπεζικής Ένωσης (οι πηγές αναφέρονται με italics)

Ευρωπαϊκοί φορείς Εναρμόνιση κανόνων ουσιαστικού δικαίου (single rulebook)

Προληπτική εποπτεία και ρυθμιστική παρέμβαση στη λειτουργία των πιστωτικών ιδρυμάτων

Διευθέτηση (resolution) μη βιώσιμων πιστωτικών ιδρυμάτων

Ενιαίος Εποπτικός Μηχανισμός: Κανονισμός 1024/2013 του Συμβουλίου EcoFin

Ενιαίος Μηχανισμός Διευθέτησης και Ενιαίο Ταμείο Διευθέτησης: Πρόταση Κανονισμού του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου EcoFin (αναμένεται το 2014)

καμία πρωτοβουλία ακόμα

Πρόταση Οδηγίας του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου EcoFin (αναμένεται το 2014)

Οδηγία 94/19/ΕΚ του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου EcoFin (αναμένεται να αντικατασταθεί από νέα Οδηγία το 2014)

• Κανονισμός 575/2013 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου EcoFin (CRR) • Οδηγία 2013/36/EE του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου EcoFin (CRD IV)

Εγγύηση τραπεζικών καταθέσεων

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Τραπεζική Ένωση

την προληπτική εποπτεία των πιστωτικών ιδρυμάτων που θα υπαχθούν στην άμεση εποπτεία της ΕΚΤ, και • την ανεξαρτησία και λογοδοσία της ΕΚΤ αναφορικά με τα καθήκοντα της ως εποπτικής αρχής.

Ανάθεση στην ΕΚΤ ειδικών καθηκόντων αναφορικά με τη μικρο-προληπτική εποπτεία ορισμένων φορέων του χρηματοπιστωτικού συστήματος

Β. Τα βασικά συστατικά στοιχεία του ρυθμιστικού πλαισίου για τον ενιαίο εποπτικό μηχανισμό Συνολική θεώρηση Το ρυθμιστικό πλαίσιο που υιοθετήθηκε από το Συμβούλιο Ecofin με τον Κανονισμό 1024/2013 και από το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο και Συμβούλιο Ecofin με τον Κανονισμό 1022/2013, περιλαμβάνει επτά (7) βασικά συστατικά στοιχεία: • την ανάθεση στην ΕΚΤ ειδικών καθηκόντων αναφορικά με τη μικροπροληπτική εποπτεία ορισμένων φορέων του χρηματοπιστωτικού

συστήματος, πιστωτικών ιδρυμάτων και δύο κατηγοριών εταιριών συμμετοχής, με μεταβίβασή τους από τις εθνικές εποπτικές αρχές, • την εφαρμογή (σε επίπεδο προσωπικού πεδίου) των εν λόγω ειδικών καθηκόντων αποκλειστικά στη μικροπροληπτική εποπτεία συγκεκριμένων πιστωτικών ιδρυμάτων, κατ’ αρχήν δε αυτών που εδρεύουν στα κράτη μέλη της ευρωζώνης, • την καθιέρωση ενός “ενιαίου εποπτικού μηχανισμού” αναφορικά με την άσκηση των ειδικών καθηκόντων που ανατίθενται στην ΕΚΤ, • την ένταξη του εν λόγω “ενιαίου εποπτικού μηχανισμού” στο Ευρωπαϊκό Σύστημα Χρηματοπιστωτικής Εποπτείας, χωρίς, κατ’ αρχήν, να θίγονται τα ισχύοντα καθήκοντα της νεοσύστατης (2011) Ευρωπαϊκής Αρχής Τραπεζών, • την καθιέρωση “σινικών τειχών” εντός της ΕΚΤ, ώστε να διασφαλιστεί ο αποτελεσματικός διαχωρισμός των νομισματικών και των λοιπών καθηκόντων της από τα (μελλοντικά) εποπτικά της καθήκοντα, • τη σύσταση ενός Εποπτικού Συμβουλίου, αρμόδιου για τα θέματα που αφορούν

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Κατ’ αρχήν, με τον Κανονισμό του Συμβουλίου προτείνεται η «κάθετη» μεταβίβαση, από τα κράτη μέλη σε ενωσιακό επίπεδο, συγκεκριμένων εξουσιών αναφορικά με τη μικροπροληπτική εποπτεία ορισμένων φορέων του χρηματοπιστωτικού συστήματος, κατ’ εξοχήν δε των συστημικά σημαντικών πιστωτικών ιδρυμάτων, με στόχο την προώθηση της σταθερότητάς του, λαμβάνοντας δεόντως υπόψη την ενότητα και συνεκτικότητα της εσωτερικής αγοράς στην ΕΕ. Μεταξύ περισσοτέρων εναλλακτικών που θα μπορούσαν να υλοποιηθούν, η επιλογή που προτάθηκε και υλοποιήθηκε ήταν η ανάθεση των συναφών «ειδικών καθηκόντων» στην ΕΚΤ. Η ΕΚΤ θα διαθέτει αποκλειστική αρμοδιότητα να εκτελεί, για σκοπούς προληπτικής εποπτείας, τα κατωτέρω καθήκοντα: • χορήγηση άδειας λειτουργίας σε πιστωτικά ιδρύματα και ανάκλησή της, • εκτέλεση των καθηκόντων των εθνικών εποπτικών αρχών κατ’ εφαρμογή του ενωσιακού δικαίου αναφορικά με την ελεύθερη εγκατάσταση και την ελεύθερη παροχή υπηρεσιών από πιστωτικά ιδρύματα, • αξιολόγηση γνωστοποιήσεων για την απόκτηση και διάθεση ειδικών συμμετοχών σε πιστωτικά ιδρύματα, • άσκηση μικρο-προληπτικής εποπτείας,

• συμμετοχή στα σώματα εποπτών (“supervisory colleges”), • διασφάλιση της συμμόρφωσης των πιστωτικών ιδρυμάτων με τις απαιτήσεις του ευρωπαϊκού κανονιστικού πλαισίου, οι οποίες υποχρεώνουν τα πιστωτικά ιδρύματα να διαθέτουν βέλτιστες πρακτικές διακυβέρνησης, • διενέργεια ασκήσεων προσομοίωσης ακραίων καταστάσεων (“stress-tests”), • επιβολή στα πιστωτικά ιδρύματα ειδικών απαιτήσεων πρόσθετων ιδίων κεφαλαίων, δημοσίευσης, ρευστότητας («Πυλώνας ΙΙ»), • συμμετοχή στη συμπληρωματική εποπτεία των ΟΕΧΔ, και • εκτέλεση εποπτικών καθηκόντων όσον αφορά τα σχέδια ανάκαμψης και την έγκαιρη παρέμβαση σε πιστωτικά ιδρύματα που δεν πληρούν τις απαιτήσεις προληπτικής εποπτείας. Αντίστοιχα, οι εθνικές αρμόδιες, κατά περίπτωση, αρχές θα παραμείνουν αρμόδιες για την εκτέλεση των ακολούθων καθηκόντων: • μακρο-προληπτική ρυθμιστική παρέμβαση στη λειτουργία των πιστωτικών ιδρυμάτων, • προστασία των συμφερόντων των καταναλωτών χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών, • πρόληψη της χρήσης του χρηματοπιστωτικού συστήματος για σκοπούς νομιμοποίησης εσόδων από παράνομες δραστηριότητες και για χρηματοδότηση της τρομοκρατίας, • μικ ρ ο- πρ ολη πτ ι κή επ ο πτ εί α υποκαταστημάτων πιστωτικών ιδρυμάτων τρίτων χωρών, καθώς και φορέων που δεν καλύπτονται από τον ορισμό των πιστωτικών ιδρυμάτων βάσει του ενωσιακού δικαίου, αλλά υπόκεινται σε εποπτεία ως πιστωτικά ιδρύματα βάσει του εθνικού δικαίου, • εποπτεία υπηρεσιών πληρωμών, και • άσκηση καθηκόντων αρμοδίων αρχών έναντι των πιστωτικών ιδρυμάτων όσον αφορά τις αγορές χρηματοπιστωτικών μέσων.

Εφαρμογή των ειδικών καθηκόντων αποκλειστικά σε σχέση με τη μικρο-προληπτική εποπτεία πιστωτικών ιδρυμάτων (α) Η ανάθεση ειδικών καθηκόντων στην ΕΚΤ αναφορικά με τη μικρο-προληπτική εποπτεία φορέων του χρηματοπιστωτικού συστήματος αφορά αποκλειστικά και μόνον πιστωτικά ιδρύματα, καθώς και δύο κατηγορίες εταιριών συμμετοχών. Στο προσωπικό πεδίο εφαρμογής των σχετικών διατάξεων εντάσσονται, κατ’ εξοχήν, (όχι όμως αποκλειστικά), τα πιστωτικά ιδρύματα με καταστατική έδρα στα κράτη μέλη με νόμισμα το ευρώ (στη συνέχεια τα «συμμετέχοντα κράτη μέλη»). Σύμφωνα με την πρόταση της Επιτροπής, τον Σεπτέμβριο του 2012, το προτεινόμενο χρονοδιάγραμμα υπαγωγής των εν λόγω πιστωτικών ιδρυμάτων στην εποπτική αρμοδιότητα της ΕΚΤ ήταν το ακόλουθο: • την 1η Ιανουαρίου 2013, θα υπάγονταν τα πιστωτικά ιδρύματα που έχουν λάβει ή έχουν ζητήσει να λάβουν κρατική ενίσχυση, • την 1η Ιουλίου 2013, θα υπάγονταν τα “συστημικά σημαντικά” πιστωτικά ιδρύματα, και • την 1η Ιανουαρίου 2014, θα υπάγονταν όλα τα πιστωτικά ιδρύματα. Η πρόταση της Επιτροπής δεν έγινε αποδεκτή, λόγω έντονων αντιδράσεων από τη Γερμανία, την Ολλανδία και τη Φινλανδία στο Συμβούλιο Ecofin. Τελικά, στον υιοθετηθέντα Κανονισμό καθορίστηκε ότι η ΕΚΤ θα είναι αρμόδια για την άμεση εποπτεία των ακολούθων κατηγοριών πιστωτικών ιδρυμάτων (καθώς και ορισμένων εταιριών συμμετοχών): (i) Κατά κανόνα, στην άμεση εποπτεία της ΕΚΤ θα υπαχθούν τα πιστωτικά ιδρύματα που κρίνονται ως “συστημικά σημαντικά” με βάση τα ακόλουθα κριτήρια:

• το σύνολο του ενεργητικού τους υπερβαίνει τα 30 δισ. €, • ο λόγος του ενεργητικού τους προς το ΑΕΠ του κράτους-μέλους όπου είναι εγκατεστημένα υπερβαίνει το 20%, εκτός αν το ενεργητικό τους είναι μικρότερο από 5 δισ. €, ή • οι εθνικές εποπτικές αρχές κρίνουν ότι ένα πιστωτικό ίδρυμα είναι συστημικά σημαντικό σε σχέση με την εθνική τους οικονομία, ενημερώνουν σχετικά την ΕΚΤ και αυτή λαμβάνει σχετική απόφαση. (ii) Η ΕΚΤ δικαιούται επίσης, με δική της πρωτοβουλία να κρίνει ότι ένα πιστωτικό ίδρυμα είναι συστημικά σημαντικό, αν έχει ιδρύσει θυγατρικές σε περισσότερα από ένα κράτη-μέλη και οι διασυνοριακές απαιτήσεις και υποχρεώσεις του αποτελούν σημαντικό τμήμα του ισολογισμού του.

Η υιοθέτηση του Κανονισμού για τον φορέα διευθέτησης μη βιώσιμων τραπεζών αποτελεί απαραίτητο συμπλήρωμα του ενιαίου εποπτικού μηχανισμού, καθώς θα είναι παράδοξο να υπάρχουν πιστωτικά ιδρύματα που εποπτεύονται απευθείας σε ευρωπαϊκό επίπεδο (από την ΕΚΤ), και αν έρθει η ώρα της διευθέτησής τους (με πρόταση της ΕΚΤ) η σχετική απόφαση να πρέπει να ληφθεί σε εθνικό επίπεδο.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Τραπεζική Ένωση

(iii) Στην άμεση εποπτεία της ΕΚΤ θα υπαχθούν, επίσης, τα πιστωτικά ιδρύματα που έχουν ζητήσει ή λάβει ενίσχυση άμεσα από τον EFSF ή τον ESM. (iv) Σε κάθε περίπτωση, στην άμεση εποπτεία της ΕΚΤ θα υπαχθούν τα τρία πιο συστημικά σημαντικά πιστωτικά ιδρύματα σε κάθε κράτος μέλος, εκτός αν ειδικές συνθήκες υπαγορεύουν το αντίθετο.

(v) Τέλος, εφόσον αυτό κρίνεται σκόπιμο για τη διασφάλιση της συνεπούς εφαρμογής υψηλών εποπτικών προτύπων, η ΕΚΤ θα έχει διαρκώς τη δυνατότητα υπαγωγής στην άμεση εποπτεία της, είτε με δική της πρωτοβουλία είτε μετά από αίτημα μιας εθνικής αρμόδιας αρχής, ενός ή περισσοτέρων πιστωτικών ιδρυμάτων.

Η αρχική περίμετρος των πιστωτικών ιδρυμάτων που θα υπαχθούν στην άμεση

Η πρόταση της Επιτροπής (για υπαγωγή στην εποπτεία της ΕΚΤ όλων των πιστωτικών ιδρυμάτων) δεν έγινε αποδεκτή, λόγω έντονων αντιδράσεων από τη Γερμανία, την Ολλανδία και τη Φινλανδία στο Συμβούλιο Ecofin. Τελικά, καθορίστηκε ότι η ΕΚΤ θα είναι αρμόδια για την άμεση εποπτεία 128 πιστωτικών ιδρυμάτων, των μεγάλων και συστημικά σημαντικών.

εποπτεία της ΕΚΤ αριθμεί 128 ιδρύματα. (β) Υιοθετήθηκαν, επίσης, ειδικές διατάξεις αναφορικά με την υπαγωγή στην άμεση εποπτεία της ΕΚΤ:

(α) Σε σχέση με τα πιστωτικά ιδρύματα που θα υπαχθούν στην άμεση εποπτεία της ΕΚΤ, αυτή θα ασκείται από την ΕΚΤ και οι εθνικές αρμόδιες αρχές θα λειτουργούν ως “εκτελεστικοί βραχίονές” της.

• των εγκατεστημένων σε συμμετέχοντα κράτη μέλη υποκαταστημάτων πιστωτικών ιδρυμάτων με καταστατική έδρα εκτός της ευρωζώνης, και • των πιστωτικών ιδρυμάτων με καταστατική έδρα σε κράτη μέλη εκτός της ευρωζώνης, εφόσον τα εν λόγω κράτη μέλη επιθυμούν την υπαγωγή των πιστωτικών τους ιδρυμάτων στο καθεστώς της άσκησης ειδικών καθηκόντων από την ΕΚΤ βάσει της καλούμενης “διαδικασίας στενής συνεργασίας” (εκτιμάται ότι ορισμένα κράτη μέλη θα κάνουν χρήση αυτής της ευχέρειας).

(β) Τα υπόλοιπα πιστωτικά ιδρύματα θα συνεχίζουν να εποπτεύονται από τις εθνικές αρμόδιες τραπεζικές εποπτικές αρχές, σύμφωνα με τους Κανονισμούς, τις Κατευθυντήριες Γραμμές και γενικές κατευθύνσεις που θα εκδίδει η ΕΚΤ.

Καθιέρωση ενός “ενιαίου εποπτικού μηχανισμού” αναφορικά με την άσκηση των ειδικών καθηκόντων που ανατίθενται στην ΕΚΤ

(α) Με διατάξεις αμφοτέρων των προαναφερθέντων Κανονισμών επιδιώκεται η πλήρης ένταξη του ΕΕΜ στο ΕΣΧΕ, το οποίο έχει τεθεί σε λειτουργία από την 1η Ιανουαρίου 2011. Στο πλαίσιο αυτό, η ΕΚΤ καλείται να συνεργάζεται στενά με τις τρεις καλούμενες «Ευρωπαϊκές Εποπτικές Αρχές» (“European Supervisory Authorities”), και συγκεκριμένα:

Η άσκηση των ειδικών καθηκόντων που πρόκειται να ανατεθούν στην ΕΚΤ γίνεται στο πλαίσιο ενός «ενιαίου εποπτικού μηχανισμού» (στη συνέχεια ο «ΕΕΜ»), ο οποίος προβλέπεται να έχει δύο πυλώνες:

Ένταξη του “ενιαίου εποπτικού μηχανισμού” στο Ευρωπαϊκό Σύστημα Χρηματοπιστωτικής Εποπτείας

• την ΕΚΤ, και • τις εθνικές αρμόδιες τραπεζικές εποπτικές αρχές (και όχι, υποχρεωτικά, τις εθνικές κεντρικές τράπεζες, καθώς σε πολλά κράτη μέλη της ευρωζώνης η μικροπροληπτική εποπτεία έχει ανατεθεί σε ανεξάρτητες αρχές (εκτός της κεντρικής τράπεζας) των κρατών μελών (στη συνέχεια οι «εθνικές αρμόδιες αρχές»).

• την Ευρωπαϊκή Αρχή Τραπεζών (“European Banking Authority”, στη συνέχεια η «ΕΒΑ») βάσει του Κανονισμού 1093/2010 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου, • την Ευρωπαϊκή Αρχή Ασφαλίσεων και Επαγγελματικών Συντάξεων (“European Insurance and Occupational Pensions Authority”) βάσει του Κανονισμού 1094/2010 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου, και • την Ευρωπαϊκή Αρχή Κινητών Αξιών και Αγορών (“European Securities and Markets Authority”) βάσει του Κανονισμού 1095/2010 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου.

Στο πλαίσιο αυτό καθιερώθηκαν τα ακόλουθα:

(β) Σύμφωνα με το υιοθετηθέν ρυθμιστικό πλαίσιο, η ΕΚΤ δεν πρόκειται να αναλάβει

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

καθήκοντα της ΕΒΑ. Με βάση το νέο καταμερισμό αρμοδιοτήτων: • η ΕΚΤ θα είναι κατά βάση εποπτική αρχή (με ορισμένες κανονιστικές αρμοδιότητες) και, • η ΕΒΑ κανονιστική αρχή (με ορισμένες εποπτικές αρμοδιότητες). Εν τούτοις, κρίθηκε αναγκαίο να επέλθουν τροποποιήσεις σε ορισμένες διατάξεις του Κανονισμού 1093/2010, ώστε η λειτουργία της ΕΒΑ (η οποία, όπως προαναφέρθηκε, αποτελεί, κατά βάση κανονιστική και όχι εποπτική αρχή) να ευθυγραμμιστεί με εκείνην της ΕΚΤ ως (μελλοντικής) εποπτικής αρχής πιστωτικών ιδρυμάτων. Στο πλαίσιο αυτό, με τον Κανονισμό 1022/2013 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου τροποποιήθηκαν διατάξεις του Κανονισμού 1093/2010 αναφορικά με: • τις εξουσίες της ΕΒΑ για δράση σε καταστάσεις έκτακτης ανάγκης και την επίλυση διαφορών μεταξύ αρμοδίων αρχών σε διασυνοριακές καταστάσεις, καθώς και για τη συλλογή πληροφοριών, • το Συμβούλιο Εποπτών της ΕΒΑ, και ειδικότερα: τη σύνθεση του ανεξάρτητου πάνελ που έχει συγκροτηθεί στο πλαίσιό του, τη διαδικασία λήψης αποφάσεων από αυτό, και τον εσωτερικό του Κανονισμό, την ανεξαρτησία των μελών του Συμβουλίου Εποπτών, και τη διαδικασία λήψης αποφάσεων από το Συμβούλιο Εποπτών, ώστε να διασφαλιστεί η ενιαία εκπροσώπηση των μελών του που θα είναι ταυτόχρονα και μέλη του Εποπτικού Συμβουλίου της ΕΚΤ, και • τη διάρκεια της θητείας των μελών του Συμβουλίου Διοίκησης της ΕΒΑ.

Καθιέρωση “σινικών τειχών” Στα βασικά συστατικά στοιχεία του νέου θεσμικού και κανονιστικού

πλαισίου εντάσσεται και η καθιέρωση “σινικών τειχών” εντός της ΕΚΤ, ώστε να διασφαλιστεί ο αποτελεσματικός διαχωρισμός των νομισματικών και των λοιπών καθηκόντων της από τα εποπτικά της καθήκοντα.

Επισημαίνεται σχετικά ότι, μολονότι ιστορικά η μικρο-προληπτική εποπτεία των πιστωτικών ιδρυμάτων αποτελεί βασική αρμοδιότητα των κεντρικών τραπεζών σε πολλά κράτη (με την εξαίρεση ορισμένων κρατών της κεντρικής Ευρώπης), κατά τη διάρκεια των τελευταίων είκοσι ετών σε ένα διαρκώς αυξανόμενο αριθμό κρατών ανά την υφήλιο η εν λόγω εποπτεία ανατέθηκε σε ανεξάρτητες αρχές, εκτός της κεντρικής τράπεζας. Αυτό βασίστηκε στον προβληματισμό ότι η άσκηση από την κεντρική τράπεζα εποπτικών αρμοδιοτήτων μπορεί να δημιουργήσει συνθήκες σύγκρουσης συμφερόντων σε σχέση με την επιδίωξη των στόχων που της ανατίθενται στο πλαίσιο των νομισματικών της αρμοδιοτήτων (κυρίως δε τη διασφάλιση της σταθερότητας του επιπέδου των τιμών). Πάντως, η εν λόγω τάση τείνει να αναστραφεί μετά την πρόσφατη διεθνή (2007-2009) χρηματοπιστωτική κρίση, λόγω των αστοχιών που έχουν αποδοθεί σχετικά στις ανεξάρτητες εποπτικές αρχές σε πολλά κράτη. Με τον Κανονισμό 1024/2013 του Συμβουλίου καθιερώθηκαν σχετικά οι ακόλουθες δύο (2) αρχές: (α) Κατά την άσκηση των ειδικών καθηκόντων που πρόκειται να ανατεθούν στην ΕΚΤ, αυτή οφείλει να ακολουθεί τους στόχους που τίθενται στον Κανονισμό του Συμβουλίου. (β) Η ΕΚΤ οφείλει, επίσης, να ασκεί τα εν λόγω καθήκοντα διαχωρισμένα (“separately”) τόσο από τα καθήκοντα που σχετίζονται με τη χάραξη και εφαρμογή

της ενιαίας νομισματικής πολιτικής όσο και από τα λοιπά της καθήκοντα, χωρίς να υπάρχει μεταξύ τους ανάμειξη.

Γι α τ η ν ε κ π λ ή ρ ω σ η τ ω ν προαναφερθέντων, η ΕΚΤ καλείται να υιοθετήσει κάθε αναγκαίο κανόνα εσωτερικής λειτουργίας, περιλαμβανομένων κανόνων αναφορικά με το επαγγελματικό-υπηρεσιακό απόρρητο. Στον Κανονισμό 1024/2013 του Συμβουλίου προβλέφθηκε η σύσταση και λειτουργία, στο πλαίσιο της ΕΚΤ, ενός “εσωτερικού φορέα” (“internal body”), του Εποπτικού Συμβουλίου (“Supervisory Board”), το έργο του οποίου θα συνίσταται

“στον προγραμματισμό και την εκτέλεση” των ειδικών καθηκόντων της ΕΚΤ. Στη σύνθεση του Εποπτικού Συμβουλίου θα συμμετέχουν:

• ο Πρόεδρός του, ο οποίος δεν είναι μέλος του Διοικητικού Συμβουλίου της ΕΚΤ, από τα μέλη του οποίου επιλέγεται, και το οποίο υποβάλλει την πρόταση προς έγκριση στο Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο και το Συμβούλιο, • ο Αντιπρόεδρός του, ο οποίος επιλέγεται μεταξύ των μελών της Εκτελεστικής Επιτροπής από το ΔΣ της ΕΚΤ, το οποίο υποβάλλει την πρόταση προς έγκριση στο Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο και το Συμβούλιο, • τέσσερις (4) εκπρόσωποι της ΕΚΤ, οι οποίοι θα διοριστούν από την Εκτελεστική Επιτροπή της ΕΚΤ, και • ένας εκπρόσωπος ανά εθνική εποπτική αρχή. Συνεπώς, σύμφωνα με τη σύνθεση της ευρωζώνης από την 1η Ιανουαρίου 2014, το Εποπτικό Συμβούλιο θα αποτελείται από είκοσι τέσσερα (24) μέλη). Ο Πρόεδρος της ΕΒΑ και ένας εκπρόσωπος της Επιτροπής δικαιούνται

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Τραπεζική Ένωση

να συμμετέχουν ως παρατηρητές στις συνεδριάσεις του Εποπτικού Συμβουλίου. Ειδική διάταξη αφορά τη συμμετοχή στο Εποπτικό Συμβούλιο εκπροσώπου αρμόδιας εποπτικής αρχής μη συμμετέχοντος κράτους μέλους, εφόσον έχει καθιερωθεί η διαδικασία της “στενής συνεργασίας” του άρθρου 7 του Κανονισμού του Συμβουλίου.

Όπως αναφέρεται στο Διευκρινιστικό Μνημόνιο (“Explanatory Memorandum”) του Κανονισμού του Συμβουλίου, το Δ.Σ. της ΕΚΤ είναι εκείνο που θα έχει την τελική ευθύνη για τη λήψη αποφάσεων, θα δικαιούται, όμως, να εκχωρεί συγκεκριμένα καθήκοντα ή την εξουσία λήψης αποφάσεων στο Εποπτικό Συμβούλιο.

Ανεξαρτησία και λογοδοσία της ΕΚΤ αναφορικά με τα καθήκοντά της ως εποπτικής αρχής Με το άρθρο 19 του Κανονισμού 1024/2013 καθιερώθηκε η ανεξαρτησία της ΕΚΤ, ως εποπτικής αρχής, σε αντιστοιχία με όσα ισχύουν σε σχέση με την ανεξαρτησία της ως νομισματικής αρχής. Αντίθετα, οι υποχρεώσεις λογοδοσίας της ΕΚΤ, ως εποπτικής αρχής, καθιερώθηκαν αυστηρότερες, σύμφωνα με τις διατάξεις 20 και 21 του Κανονισμού. Επιπλέον, τον Νοέμβριο του 2013 υιοθετήθηκε Διοργανική Συμφωνία του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και της ΕΚΤ σχετικά με την ενίσχυση της διαφάνειας και της λογοδοσίας στο πλαίσιο της λειτουργίας του Ενιαίου Εποπτικού Μηχανισμού. Μεταξύ άλλων, στον εν λόγω σχέδιο Διοργανικής Συμφωνίας προβλέπεται ότι:

εκτέλεση των καθηκόντων που της έχουν ανατεθεί, • μέχρι την έναρξη λειτουργίας του Ενιαίου Εποπτικού Μηχανισμού, η ΕΚΤ υποχρεούται να υποβάλλει σε τριμηνιαία βάση στο Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο έκθεση σχετικά με την πρόοδο υλοποίησης των ρυθμίσεων που περιλαμβάνονται στον Κανονισμό, • η ΕΚΤ οφείλει να παρέχει στην αρμόδια επιτροπή του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου πληροφόρηση σε ό,τι αφορά τις διαδικασίες που ακολουθεί το Εποπτικό Συμβούλιο, καθώς και τα πρακτικά των συνεδριάσεών του, • ο Πρόεδρος του Εποπτικού Συμβουλίου υποχρεούται να παρουσιάζεται σε τακτικές ακροάσεις ενώπιον του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου, • ο Πρόεδρος της αρμόδιας επιτροπής του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου δύναται να ζητεί την πραγματοποίηση εμπιστευτικών συναντήσεων με τον Πρόεδρο του Εποπτικού Συμβουλίου της ΕΚΤ, • η ΕΚΤ υποχρεούται να αποστέλλει εντός πέντε (5) εβδομάδων έγγραφη απάντηση σε ερωτήματα μελών του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου, • σε περίπτωση εκκαθάρισης πιστωτικού ιδρύματος, οι πληροφορίες που δεν είναι εμπιστευτικής φύσεως θα δημοσιεύονται εκ των υστέρων, όταν οι περιορισμοί σχετικά με την παροχή πληροφόρησης που απορρέουν από τις απαιτήσεις εμπιστευτικότητας έχουν παύσει να ισχύουν, και

• η ΕΚΤ θα υποβάλλει σε ετήσια βάση στο Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο έκθεση, την οποία θα παρουσιάζει ο Πρόεδρος του Εποπτικού Συμβουλίου της ΕΚΤ σε δημόσια ακρόαση, αναφορικά με την Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

• το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο θα έχει από κοινού με το Συμβούλιο την εξουσία έγκρισης του διορισμού και της απομάκρυνσης του Προέδρου και του Αντιπροέδρου του Εποπτικού Συμβουλίου.

Γ. Καταληκτικές παρατηρήσεις (α) Οι εξελίξεις για τη διαμόρφωση μ ι α ς Ε υ ρ ω π α ϊ κ ή ς Τρ α π ε ζ ι κ ή ς Ένωσης είναι εξαιρετικά σημαντικές, μολονότι επιτελούνται σε ασύμμετρη βάση. Σύμφωνα με τα μέχρι σήμερα υιοθετηθέντα, κορωνίδα αποτελεί η θεσμοθέτηση ενός Ενιαίου Εποπτικού Μηχανισμού, στο επίκεντρο του οποίου θα είναι η ΕΚΤ. Όπως είχα επισημάνει και σε περσινό μου άρθρο στους Μηχανισμούς του Χρήματος, η αναγωγή της ΕΚΤ σε εποπτική αρχή των πιστωτικών ιδρυμάτων που εδρεύουν στην ευρωζώνη, σύμφωνα με τα προαναφερθέντα, έχει θετικά στοιχεία. Η ΕΚΤ διαθέτει, χωρίς αμφιβολία, την απαραίτητη τεχνογνωσία για την άσκηση εποπτικών καθηκόντων στα πιστωτικά ιδρύματα της ευρωζώνης, λαμβανομένης υπόψη, ιδίως: • τόσο της, αναμφισβήτητα, επιτυχούς συμβολής της στη διαχείριση της πρόσφατης διεθνούς (2007-2009) χρηματοπιστωτικής κρίσης, • όσο και της ουσιαστικής συμβολής της στην αντιμετώπιση της τρέχουσας δημοσιονομικής κρίσης στην ευρωζώνη, η οποία διαρκεί ακόμα.

Υπό αυτήν την έννοια, οι διατάξεις του Κανονισμού του Συμβουλίου αξιολογούνται θετικά από τον γράφοντα. (β) Ωστόσο, τα νέα καθήκοντα της ΕΚΤ δεν μπορεί να αντιμετωπιστούν

και χωρίς κάποιο σκεπτικισμό. Αυτό οφείλεται σε δύο παράγοντες: (i) H ανάθεση (εν γένει) σε μια νομισματική αρχή εποπτικών αρμοδιοτήτων σχετικά με φορείς του χρηματοπιστωτικού συστήματος, ιδίως δε σε σχέση με τα πιστωτικά ιδρύματα, εγείρει ζητήματα σύγκρουσης συμφερόντων, θέτοντας, εν προκειμένω, σε αμφισβήτηση την ικανότητα της ΕΚΤ, ως νομισματικής αρχής, να υπηρετεί με συνέπεια τον πρωταρχικό της στόχο, ο οποίος συνίσταται στη διασφάλιση της σταθερότητας του επιπέδου των τιμών. (ii) Δεν πρέπει, επίσης, να αποκλειστεί

το (απευκταίο) ενδεχόμενο της συνδρομής προϋποθέσεων υπό τις οποίες, κατά τη διάρκεια των πρώτων ετών της θητείας της ΕΚΤ ως εποπτικής αρχής, ένα ή περισσότερα συστημικά σημαντικά πιστωτικά ιδρύματα που θα τελούν υπό την εποπτεία της να εκτεθούν σε αφερεγγυότητα, γεγονός που θα μπορούσε να αποδοθεί και σε δική της πλημμελή άσκηση καθηκόντων.

Ο κίνδυνος αυτός είναι, βέβαια, ορατός και για όλες τις εθνικές κεντρικές τράπεζες, οι οποίες έχουν την καταστατική αρμοδιότητα άσκησης μικρο-προληπτικής εποπτείας στα πιστωτικά ιδρύματα, και αποτελεί ένα από τα βασικά σημεία προβληματισμού αναφορικά με το αν θα πρέπει να ανατίθενται στις κεντρικές τράπεζες, ως κατά βάση νομισματικές αρχές, τέτοιου είδους αρμοδιότητες. Σε μια τέτοια περίπτωση, η αξιοπιστία της ΕΚΤ, ως νομισματικής αρχής, θα ετίθετο σε έντονη αμφισβήτηση (όχι τόσο από ουσιαστική, αλλά από πολιτική άποψη), με όλες τις συνεπαγόμενες αρνητικές επιπτώσεις για τη βιωσιμότητα της ευρωζώνης. (iii) Ο σχεδιασμός του θεσμικού,

οργανωτικού και λειτουργικού πλαισίου

για την άσκηση από την ΕΚΤ εποπτικών καθηκόντων στα πιστωτικά ιδρύματα της ευρωζώνης, περιλαμβανομένων κυρίως των “σινικών τειχών”, θα πρέπει να είναι ιδιαίτερα αποτελεσματικός, ώστε το κύρος της ΕΚΤ ως θεσμικού οργάνου της ΕΕ να διασφαλιστεί

Τα νέα καθήκοντα της ΕΚΤ δεν μπορεί να αντιμετωπιστούν χωρίς κάποιο σκεπτικισμό. H ανάθεση (εν γένει) σε μια νομισματική αρχή εποπτικών αρμοδιοτήτων εγείρει ζητήματα σύγκρουσης συμφερόντων. Δεν πρέπει, επίσης, να αποκλειστεί το (απευκταίο) ενδεχόμενο μια ή περισσότερες συστημικά σημαντικές τράπεζες που θα τελούν υπό την εποπτεία της να εκτεθούν σε αφερεγγυότητα. Σε μια τέτοια περίπτωση, η αξιοπιστία της ΕΚΤ, θα ετίθετο σε έντονη αμφισβήτηση (όχι τόσο από ουσιαστική, αλλά από πολιτική άποψη), με συνεπαγόμενες αρνητικές επιπτώσεις για τη βιωσιμότητα της ευρωζώνης.

πλήρως. Το βάρος της επιτυχούς εκπλήρωσης των εν λόγω καθηκόντων βαρύνει, τελικά, την ίδια την ΕΚΤ. (γ) Εν τέλει, δεν πρέπει να διαφύγει της προσοχής ότι στα τέλη του 2013 το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο και το Συμβούλιο EcoFin προχώρησαν σε πολιτικές συμφωνίες αναφορικά με: • τη θεσμοθέτηση του Ενιαίου Μηχανισμού Διευθέτησης και του Ενιαίου Ταμείου Διευθέτησης, • την εναρμόνιση, για πρώτη φορά, των κανόνων αναφορικά με τη διευθέτηση μη βιώσιμων πιστωτικών ιδρυμάτων (και ορισμένων επιχειρήσεων επενδύσεων), και • την αντικατάσταση της Οδηγίας 94/19/ ΕΚ του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου EcoFin αναφορικά με την περαιτέρω εναρμόνιση σε ευρωπαϊκό επίπεδο των κανόνων που διέπουν τα συστήματα εγγύησης των τραπεζικών καταθέσεων. (δ) Σύμφωνα με τα προαναφερθέντα και με όλες τις επιφυλάξεις και αδράνειες, η διαδικασία διαμόρφωσης της Ευρωπαϊκής Τραπεζικής Ένωσης προωθείται αποφασιστικά. Απομένει να αποδειχθεί αν αυτή η πρωτοβουλία θα συμβάλει ουσιαστικά στη διασφάλιση της σταθερότητας του ευρωπαϊκού τραπεζικού συστήματος (το άμεσο ζητούμενο) και αν θα αποτελέσει, όπως εγώ βάσιμα εκτιμώ, το εφαλτήριο για την περαιτέρω οικονομική και πολιτική ενοποίηση της Ευρωπαϊκής Ένωσης κατά τα αμέσως επόμενα χρόνια.

Αυτό βέβαια θα εξαρτηθεί, προφανώς, και από τις επικείμενες πολιτικές εξελίξεις στην Ευρωπαϊκή Ένωση και τα κράτη μέλη της, αρχής γενομένης από τις εκλογές του Μαΐου 2014 για το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο, το αποτέλεσμα των οποίων μπορεί να αναδειχθεί, δυστυχώς, λόγω των καθόλου αμελητέων παρατηρούμενων σοβαρών κοινωνικών αντιδράσεων σε αρκετά κράτη-μέλη, σε σημαντική οπισθέλκουσα.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

B Y I N V I TAT I O N / / Κ Ρ Ι Σ Τ Ι Α Ν Τ Ο Μ Α Σ / / K P M G

Η τύχη μας

στα χέρια μας

Πρέπει να αποφασίσουμε πώς θέλουμε να είναι η Ελλάδα σε 5 ή σε 10 χρόνια από σήμερα, τονίζει ο Κρίστιαν Τόμας, Γενικός Διευθυντής, Επικεφαλής τομέα Συναλλαγών & Αναδιάρθρωσης και Επικεφαλής του τομέα Forensic της KPMG, μιλώντας στο EQ. Να διαμορφώσουμε ένα Εθνικό Σχέδιο, που δεν θα αλλάζει κάθε φορά που αλλάζει η κυβέρνηση. Το χρήμα είναι έξυπνο, θα έρθει να μας βρει αν κάνουμε τις σωστές κινήσεις. Είναι η μόνη οδός για να αποφύγουμε τον κίνδυνο να μείνουμε εδώ που είμαστε για πολλά χρόνια.

Ποιές είναι οι εκτιμήσεις σας για την οικονομία και το επιχειρηματικό περιβάλλον; Μου δίνεται η αίσθηση ότι είμαστε κοντά στο χαμηλότερο σημείο, αν δεν το έχουμε περάσει ήδη. Για μένα, ο κίνδυνος είναι να μείνουμε εδώ για πολλά ακόμη χρόνια. Η κάθοδος είναι πανεύκολη, η άνοδος έχει τις δυσκολίες της. Βλέπουμε κάποια κινητικότητα με τα funds στην ελληνική αγορά, γεγονός ενδεικτικό των εκτιμήσεών τους για το ότι η υποχώρηση των αποτιμήσεων των εταιρειών έχει ολοκληρωθεί, ενώ είναι φανερό ότι και η αγορά δεν αντέχει άλλα μέτρα. Δεδομένου ότι η Ελλάδα είναι μια μικρή και ρηχή αγορά, αν υπάρχει θέληση ένα rebound μπορεί να γίνει. Η ελληνική οικονομία έχει δεχτεί μεγάλο πλήγμα και δεν είναι εύκολο να εκτιμήσουμε αν συντρέχουν οι προϋποθέσεις για να δούμε άνοδο σύντομα. Η ελπίδα όλων μας είναι πρώτα και κύρια να μην υπάρξει περαιτέρω καθοδική πορεία, κατόπιν να κινηθούμε οπωσδήποτε ανοδικά, να μην μείνουμε εδώ που είμαστε. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Μπορεί μια οικονομία να στηριχτεί μόνο στις επενδύσεις; Και πώς προσελκύονται; Εκτιμώ ότι αυτό που λείπει στην Ελλάδα είναι το Εθνικό Σχέδιο. Κάτι αντίστοιχο έγινε στην Τουρκία πριν μερικά χρόνια, όταν ανέλαβε ο Ερντογάν, όταν κι εκεί υπήρχε το ΔΝΤ, αλλά προετοίμαζαν την επόμενη μέρα. Στο πλαίσιο αυτό εξέτασαν τομείς, ήρθαν σε επαφή με τους επιχειρηματίες, διαμόρφωσαν στόχους για το που επιθυμούσαν να βρίσκεται η χώρα τους μετά από 5 ή 10 χρόνια και τι έπρεπε να αλλάξουν ώστε οι στόχοι αυτοί να επιτευχθούν. Απλοποίησαν πάρα πολύ το φορολογικό σύστημα θεσπίζοντας χαμηλούς φορολογικούς συντελεστές. Σε πολλούς τομείς, ιδιαίτερα στην ενέργεια, υπήρξαν περιπτώσεις στις οποίες δεδομένου ότι δεν γνώριζαν με ποιο τρόπο να προχωρήσουν, απευθύνθηκαν σε ξένους επενδυτές, π.χ. για να διαπιστώσουν ποιο θα ήθελαν οι επενδυτές να είναι το νομικό υπόβαθρο ώστε να προχωρήσουν σε επενδύσεις

εκεί. Ακολούθησαν τις υποδείξεις τους και το αποτέλεσμα ήταν ότι οι επενδυτές δραστηριοποιήθηκαν στην Τουρκία. Η χώρα άλλαξε πρόσωπο, υπάρχει φρενίτιδα ανάπτυξης. Άρα, αν πραγματικά θέλει κάποιος, μπορεί να κάνει κάτι. Ασχέτως με τη σημερινή πολιτική κατάσταση στην Τουρκία, αυτά είναι επιτεύγματα που πέτυχε με πολλή προσπάθεια η γειτονική μας χώρα. Χρειάζεται όμως Εθνικό Σχέδιο. Σήμερα η τύχη μας είναι στα χέρια μας, πρέπει να αποφασίσουμε τι θέλουμε να κάνουμε. Να αποφασίσουμε πώς θα έχει μια εντελώς διαφορετική όψη η Ελλάδα σε 5, σε 10 χρόνια από σήμερα και να κινηθούμε ανάλογα.

Το φορολογικό παραμένει ένα πολύπλοκο σύστημα. Θεωρείτε υψηλούς τους φορολογικούς συντελεστές στην Ελλάδα, αποτελούν αντικίνητρο; Η φορολογία χρειάζεται να είναι 3 πράγματα. Απλή, σταθερή και χαμηλή. Όπου έχει εφαρμοστεί αυτό το μοντέλο έχει φέρει επιτυχία. Με τον νέο φορολογικό νόμο ήδη έχουν ανακύψει προβλήματα και προβληματισμοί. Είναι δεδομένο ότι θα εκδοθούν πολλές ερμηνευτικές εγκύκλιοι. Δεν μπορώ να κατανοήσω γιατί είναι τόσο δύσκολο να υιοθετήσουμε, αν όχι το απλούστερο, ένα φορολογικό σύστημα από τα πιο απλά στον κόσμο ή το απλούστερο που ισχύει εντός της ΕΕ. Κι άπαξ και το αποφασίσουμε, να γίνει σαφές ότι θα ισχύσει, δεν θα το αλλάζουμε κάθε φορά που αλλάζει το εισόδημα της χώρας. Εξάλλου, έχει αποδειχθεί ότι δεν αποδίδει αυτή η φοροεπέλαση. Το γεγονός ότι είναι όλα τόσο περίπλοκα, έχει σαν αποτέλεσμα να μην προσελκύονται επενδύσεις. Πρέπει να γίνει σαφές ότι θα υπάρξει φορολογική σταθερότητα.

Η ελληνική αγορά είναι σε ύφεση, και η αναζήτηση νέων αγορών είναι μονόδρομος. Υπάρχουν δράσεις που θα μπορούσαν να υποστηρίξουν σε αυτό τις ελληνικές επιχειρήσεις; Τόσο το ΕΣΠΑ, όσο κι ο αναπτυξιακός νόμος μπορούν να συνδράμουν προς αυτή την κατεύθυνση, όμως οι επιχειρηματίες ταλαιπωρούνται πάρα πολύ από τις καθυστερήσεις στους μηχανισμούς για την ολοκλήρωση των σχετικών προγραμμάτων. Δυστυχώς σήμερα δεν υπάρχει αυτό που υπήρχε στο παρελθόν, οι τράπεζες δεν είναι σε θέση να συμμετέχουν. Η απάντηση βρίσκεται στο Εθνικό Σχέδιο. Να δούμε ποιοι είναι οι τομείς με προοπτικές, π.χ. τα τρόφιμα, το ελαιόλαδο, η ενέργεια, τα γενόσημα, να αποφασίσουμε πού θέλουμε να είναι ένας κλάδος για την Ελλάδα πλέον. Και να ενισχύσουμε αυτές τις εταιρείες στην πορεία τους προς τα έξω. Δεν είναι θέμα κρατικών ενισχύσεων, το σημαντικότερο αυτή την εποχή είναι η ψυχολογία και οι επαφές. Γενικότερα, το πρόβλημα γυρίζει στο ποια είναι η εικόνα της χώρας στο εξωτερικό. Έχει βελτιωθεί βέβαια, αλλά πρέπει να περάσουμε το μήνυμα «ελάτε, επενδύστε, υπάρχει μέλλον». Πρέπει να μπορούμε να δείξουμε συγκεκριμένες αλλαγές προς το καλύτερο. Το χρήμα είναι έξυπνο, θα έρθει να σε βρει αν κάνεις τις σωστές κινήσεις. Έχουν έρθει κάποια funds, αλλά δίνεται η αίσθηση ότι, επειδή τα περισσότερα είναι hedge funds, θέλουν να αγοράσουν κάτι πιθανώς φθηνό και να το πουλήσουν μετά από 5 χρόνια, αυτή άλλωστε είναι η δουλειά τους. Εγώ όμως θέλω ανάπτυξη και παραγωγή αληθινή. Γιατί να παράγει αυτοκίνητα η Ισπανία και να μην παράγει η Ελλάδα; Γιατί να μην

πούμε ότι σε 10 χρόνια θα παράγει; Γιατί να μην απευθυνθούμε σε έναν επενδυτή, κάποια αυτοκινητοβιομηχανία, να του κάνουμε γνωστό ότι έχουμε αυτόν τον στόχο και να μας συμβουλεύσει σχετικά με τον τρόπο ώστε να μπορέσουμε σε 10 χρόνια να παράγουμε αυτοκίνητα. Αυτό μπορεί να γίνει σε όλους τους τομείς.

Δεν μπορώ να κατανοήσω γιατί είναι τόσο δύσκολο να υιοθετήσουμε, αν όχι το απλούστερο, ένα φορολογικό σύστημα από τα πιο απλά στον κόσμο ή το απλούστερο που ισχύει εντός της ΕΕ. Κι άπαξ και το αποφασίσουμε, να γίνει σαφές ότι θα ισχύσει, δεν θα το αλλάζουμε κάθε φορά που αλλάζει το εισόδημα της χώρας. Εξάλλου, έχει αποδειχθεί ότι δεν αποδίδει αυτή η φοροεπέλαση.

Πολλές φορές είναι απλά τα πράγματα αλλά δεν το βλέπουμε. Ο μόνος τρόπος για να αυξήσουμε το χρήμα στην αγορά είναι να εξάγουμε. Έχουμε ορισμένα συγκριτικά πλεονεκτήματα, όπως στον τουρισμό. Πρέπει να δούμε πώς θα τα αξιοποιήσουμε άμεσα. Στους τομείς που δεν έχουμε τέτοια πλεονεκτήματα να διαπιστώσουμε με ποιο τρόπο μπορούμε να αποκτήσουμε. Σε αυτό δεν υπάρχει σχέδιο. Σχετικά με αυτό, υπάρχει κι ένα επιπλέον πρόβλημα, το οποίο διαπίστωσα σε σχετική ερώτηση που διατύπωσα κατά τη συμμετοχή μου σε ένα πάνελ: Γιατί δεν μπορούν να συντονιστούν οι επιχειρηματίες; Η απάντηση που πήρα ήταν 20 επιχειρηματίες, 30 ατζέντες.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

B Y I N V I TAT I O N / / Κ Ρ Ι Σ Τ Ι Α Ν Τ Ο Μ Α Σ / / K P M G

αντιδράσουν στην κρίση. Όταν έρχεται η ώρα να κάνεις αναδιάρθρωση, το πρώτο πράγμα είναι να καταλάβεις ότι τη χρειάζεσαι. Δεύτερον, εννέα στις δέκα επιχειρήσεις έκαναν χρηματοοικονομική αναδιάρθρωση, αναδιάρθρωση δανείων. Πολύ λίγες ήταν αυτές που έκαναν εσωτερική οργανωτική αναδιάρθρωση, όχι τόσο για να περιορίσουν το κόστος, αλλά για να δουν πού μπορούν να γίνουν πιο αποδοτικές και αποτελεσματικές. Κι αυτό ισχύει ακόμα. Τρίτον, δε βοηθά το γεγονός ότι η πρόσβαση σε χρηματοδότηση είναι πάρα πολύ δύσκολη. Δεν υπάρχει ρευστότητα στην αγορά και συνεπώς η επιχείρηση δεν μπορεί να κινηθεί. Θα σας πω, όμως, ότι υπήρξαν την τελευταία πενταετία ξένοι επενδυτές, που ήταν διατιθέμενοι να αγοράσουν συμμετοχή σε κάποιες εταιρείες. Το «εγώ» των επιχειρηματιών προς τους οποίους απευθύνθηκαν, δεν τους άφησε να προχωρήσουν και πολλοί σήμερα έχουν μετανιώσει. Σήμερα η στάση αυτή βαίνει μειούμενη. Το θέμα είναι τι ζημιά έχει γίνει στο ενδιάμεσο.

Οι περισσότερες επιχειρήσεις αναφέρουν ότι το πιο πιεστικό πρόβλημα είναι η χρηματοδότηση. Θα συμφωνούσατε ή μήπως είναι άλλοι οι ανασχετικοί παράγοντες; Είναι πολλοί δυστυχώς. Θεωρώ ότι πολλές επιχειρήσεις άργησαν να

Το μέγεθος και η συγκέντρωση της αγοράς σε μεγαλύτερα σχήματα είναι βασικός παράγοντας που βελτιώνει τις προοπτικές στις ξένες αγορές; Η Ελλάδα σε πολλούς τομείς έχει πάρα πολλούς παίκτες και θα έπρεπε ήδη πολλές επιχειρήσεις να έχουν ενοποιηθεί. Το «εγώ» των επιχειρηματιών αποτέλεσε ανασταλτικό παράγοντα, αλλά δεν βοήθησαν και οι τράπεζες σε ορισμένες περιπτώσεις, με γενναία κουρέματα δανείων, ώστε να γίνουν οι συνενώσεις. Και φυσικά, οι

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

επιχειρήσεις δεν έχουν απευθυνθεί σε συμβουλευτικές εταιρίες όσο θα έπρεπε. Όπου κληθήκαμε την τελευταία τετραετία, μόνο ιστορίες επιτυχίας έχουμε. Τούτο οφείλεται στο γεγονός ότι άκουσαν. Προφανώς, η διαφορά είναι στη νοοτροπία.

Η εικόνα των τραπεζών σήμερα; Οι τράπεζες δεν πήραν εγκαίρως τις προβλέψεις που έπρεπε. Έχουν πολλά δάνεια που δεν εξυπηρετούνται, και αυτό θα μπορούσε να εξελιχτεί σε ωρολογιακή βόμβα. Οι κεφαλαιακές ανάγκες τους θα ήταν πολύ διαφορετικές, αν είχαν πάρει τις σωστές προβλέψεις νωρίτερα. Από την άλλη πλευρά, θα πρέπει κάποια στιγμή να αποφασίσουν να πουλήσουν χαρτοφυλάκια δανείων που δεν εξυπηρετούνται με κάποιο σοβαρό discount. Αγοραστές υπάρχουν και έχω την αίσθηση, αν το κάνει ένας θα ακολουθήσουν οι υπόλοιποι.

Σε ποιες αγορές υπάρχουν οι καλύτερες προοπτικές; Οι επιχειρήσεις πρέπει να στραφούν προς την Κίνα, την Ινδία, τη Ρωσία, την Αμερική, στις μεγάλες αγορές όπου η παρουσία μας είναι ακόμα πολύ μικρή, αλλά και σε κάποιες χώρες της Μ. Ανατολής όπως τα Ην. Αραβικά Εμιράτα. Πρέπει να στραφούν και σε κλάδους-προϊόντα που έχουμε συγκριτικό πλεονέκτημα. Μπορεί να είναι και πρώτες ύλες, όπως αλουμίνιο, βωξίτες κ. α., που αφορούν μεγάλες επιχειρήσεις. Για τις μικρότερες επιχειρήσεις γίνονται προσπάθειες στήριξης της εξωστρέφειάς τους από τα επιμελητήρια, έχω όμως την αίσθηση ότι πρέπει να είναι πιο συντονισμένες και πιο στοχευμένες.

Θεωρώ όμως επίσης πολύ σημαντικό για την οικονομία να έρθουν εταιρείες που δεν έχουν παρουσία στην Ελλάδα. Το Invest in Greece κάνει μια καλή προσπάθεια αλλά λόγω του κλίματος που επικρατεί έχει περιορισμένα αποτελέσματα. Ποιος θα τις προσεγγίσει; Παρουσιάζοντας συγκεκριμένα κίνητρα για την προσέλκυσή τους; Πώς θα δημιουργηθούν θέσεις εργασίας; Θα ήθελα να δω τη Microsoft με ουρανοξύστη στο κέντρο της Αθήνας. Θα ήθελα να δω μεγάλες διεθνείς αλυσίδες ξενοδοχείων να ανταγωνίζονται για το πού θα ανοίξουν μονάδες στην Αθήνα. Να πηγαίνω στα executive lounges των μεγάλων ξενοδοχείων και να τα βλέπω γεμάτα, ενώ σήμερα τα βλέπω άδεια. Για να γίνουν αυτά χρειαζόμαστε το Εθνικό Σχέδιο που ανέφερα. Πρέπει τα πολιτικά κόμματα να συμφωνήσουν σε αυτό το σχέδιο, το οποίο δεν θα επηρεάζεται από την εναλλαγή τους στην εξουσία, ώστε να υπάρχει σταθερό περιβάλλον για τις επενδύσεις. Το ότι κάθε κυβέρνηση αλλάζει την ατζέντα της προηγούμενης είδαμε που μας οδήγησε.

Η μείωση του κόστους εργασίας αποτέλεσε βασική παράμετρο ενίσχυσης της ανταγωνιστικότητας της ελληνικής επιχείρησης και προσέλκυσης επενδυτικών κεφαλαίων ή αλλού εντοπίζονται τα ισχυρά σημεία της; Λείπουν τα διαρθρωτικά μέτρα, που συζητάμε δεκαετίες. Το σύνθετο εργατικό δίκαιο που έχουμε, οι

καθυστερήσεις στην απόδοση δικαιοσύνης, που κάνουν εξαιρετικά βραδεία την επίλυση εμπορικών διαφορών και άλλα, τα οποία, αν δεν απλοποιηθούν, δεν βοηθούν τον επενδυτή. Η μείωση του κόστους εργασίας μπορεί να συμβάλλει σε ένα βαθμό, δεν πρέπει να είσαι πολύ πιο ακριβός από τις χώρες της άμεσης περιοχής σου. Αν, όμως, υπήρχε το σύνολο των κινήτρων που ανέφερα, δεν θα ανησυχούσαμε τόσο για το κόστος. Δεν θα είχαμε φτάσει σε τόσο μεγάλη μείωση αμοιβών, που μείωσε τη ζήτηση με συνέπεια και τη μείωση των φορολογικών εσόδων σε ένα ανατροφοδοτούμενο καθοδικό σπιράλ. Θεωρώ ότι η μείωση που θεσμοθετήθηκε στις αμοιβές ήταν υπερβολική. Παράπλευρη απώλεια, η εξαγωγή ταλέντων, τα οποία θα ήταν πολύ καλό για την Ελλάδα αν έμεναν και εργαζόντουσαν εδώ. Αλλά το χειρότερο που έχει συμβεί είναι η φοροεπιδρομή. Κυρίως αναφέρομαι στη φορολογία των ακινήτων, ακόμα και αν δεν αποδίδουν εισόδημα. Και εδώ θα μπορούσαμε να δούμε τι κάνουν οι άλλες χώρες, αναφορικά π.χ. με την πρώτη κατοικία. Είμαστε εδώ και τουλάχιστον τρία χρόνια σε ένα αρνητικό σπιράλ, το οποίο, όπως έχει αποδειχτεί σε πολλές άλλες χώρες, δεν πρόκειται να δουλέψει. Έχουμε φτάσει στο σημείο όπου πρέπει να γίνει μια πολύ σκληρή διαπραγμάτευση με την τρόικα. Να μας δώσουν μια χρονική ανάσα, μερικά μέτρα να γυρίσουν σε πιο αναπτυξιακά, ξεκινώντας από τη φορολογία, ώστε να κινηθεί η οικονομία. Αν δεν δούμε μεγάλες επενδύσεις και να κινείται η οικονομία στον βαθμό που πρέπει, ο κίνδυνος είναι αυτό που είπα στην αρχή, να μείνουμε εδώ που είμαστε.

Υπήρξαν την τελευταία 5ετία ξένοι επενδυτές, που ήταν διατιθέμενοι να αγοράσουν συμμετοχή σε κάποιες εταιρείες. Το «εγώ» των επιχειρηματιών, προς τους οποίους απευθύνθηκαν, δεν τους άφησε να προχωρήσουν και πολλοί σήμερα έχουν μετανιώσει

Ποιά είναι τα βασικά χαρακτηριστικά της στρατηγικής για μια επιχείρηση που θέλει να δοκιμάσει τις δυνάμεις της στις ξένες αγορές; Πολύ προσεκτικές κινήσεις, εξασφάλιση χρηματοδότησης, αξιοποίηση του ΕΣΠΑ ή του αναπτυξιακού νόμου, στόχευση στον τελικό καταναλωτή. Τα σοβαρά funds που έχουν έρθει στην Ελλάδα μας ζητούν εξαγωγικές εταιρείες. Έχουμε πολλές, στα ψάρια, τα μάρμαρα κ. α. Τι έχουμε κάνει όμως ώστε να κάνουμε τους κλάδους αυτούς top παγκοσμίως; Στο σημείο αυτό θα μοιραστώ μαζί σας μια προσωπική μου εμπειρία από την επαγγελματική μου δραστηριότητα. Μας έχουν προσεγγίσει επενδυτές από την Ινδία και την Τουρκία, οι οποίοι έχουν εκδηλώσει ενδιαφέρον για να επενδύσουν στην Ελλάδα. Όταν ήρθε η ώρα να συζητήσουμε για τα φορολογικά θέματα, έκπληκτοι μας ρώτησαν πώς τα καταφέρατε να τα κάνετε τόσο περίπλοκα.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

E Q / / Ο ι κο ν ο μ ί α κ α ι α γ ο ρ έ ς

Οι αγορές το 2 0 1 4

ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ Η μείωση της ποσοτικής χαλάρωσης της Fed, οι δυσκολίες της ευρωζώνης και η χωρίς όριο παρέμβαση της ιαπωνικής κεντρικής τράπεζας θα διαδραματίσουν ξεχωριστά ή σε συνδυασμό σημαντικό ρόλο. Τα ευρωπαϊκά χαρτοφυλάκια μετοχών φαίνεται να ευνοούνται, αλλά και γενικά οι μετοχικές αγορές, καθώς αναμένεται αύξηση της εταιρικής κερδοφορίας και οι μερισματικές αποδόσεις ξεπερνούν, σε αρκετές χώρες, τις αποδόσεις των ομολόγων. Η αγορά των τελευταίων εισέρχεται σε περίοδο «εξομάλυνσης» μετά τη μείωση των αγορών από την αμερικανική κεντρική τράπεζα. Από τον Άγγελο Καλλιπολίτη, Επικεφαλής της Ομάδας Investment Research and Advice του τμήματος Διαχείρισης Περιουσίας της Citi Ελλάδας, Consumer Bank.

Με το ξεκίνημα της νέας χρονιάς, θα ήταν χρήσιμο να αναφερθούμε στα κύρια γεγονότα που επηρέασαν τις χρηματιστηριακές αγορές την προηγούμενη χρονιά, πριν εκτιμήσουμε τις πιθανές εξελίξεις για το 2014. Πιο συγκεκριμένα, θεωρούμε ότι ο έντονος παρεμβατισμός από πλευράς των σημαντικότερων κεντρικών τραπεζών, ήταν καθοριστικός για την πορεία των επιμέρους επενδυτικών κατηγοριών (ομόλογα, μετοχές και εμπορεύματα). Με τη χρήση μη συμβατικών εργαλείων χάραξης ιδιαίτερα χαλαρής νομισματικής πολιτικής (π.χ. προγράμματα «ποσοτικής χαλάρωσης»), οι κινήσεις αυτές αποσκοπούν στο να δοθεί ώθηση στην πραγματική οικονομία, η αναθέρμανση της οποίας αποτελεί τον κεντρικό στόχο. Στις ΗΠΑ, από όπου ξεκίνησε αυτή η πολιτική, υπάρχουν αρκετές ενδείξεις οικονομικής ανάκαμψης, τόσο στην αγορά κατοικιών, όσο και στη μείωση της ανεργίας, ενώ σαφώς έχει βελτιωθεί και το οικονομικό κλίμα. Όλα αυτά, οδήγησαν και στην από πολλούς αναμενόμενη μείωση του μεγέθους αγοράς τίτλων από

τη FED κατά 20 δισ. δολ. με τις αγορές να εκλαμβάνουν θετικά την κίνηση αυτή ως μια επιβεβαίωση των στοιχείων για αναθέρμανση των ρυθμών ανάπτυξης της αμερικανικής οικονομίας. Το 2014 όμως, οι οικονομίες και οι αγορές βρίσκονται μπροστά σε ένα σταυροδρόμι και όχι σε μια απλή αλλαγή του χρόνου.

Οι χώρες Γεγονότα όπως ο ρυθμός μείωσης (μέχρι την τελική εξάλειψη) του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης της Fed, η πρόοδος εφαρμογής διαρθρωτικών αλλαγών στην οικονομία της Κίνας, η χωρίς όριο παρέμβαση της κεντρικής τράπεζας της Ιαπωνίας σε μια προσπάθεια δημιουργίας κάποιου πληθωρισμού και οι δομικές και δημοσιονομικές δυσκολίες της Ευρωζώνης, δύνανται να παίξουν από μόνα τους ή και σε συνδυασμό σημαντικό ρόλο κατά τη διάρκεια αυτής της χρονιάς. Κανείς δεν μπορεί να είναι σίγουρος για το τί μπορεί να μεσολαβήσει στο μεσοδιάστημα αυτών των γεγονότων και πώς μπορεί να εκληφθεί από τις αγορές. Πιο συγκεκριμένα, στην Ιαπωνία δεν

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

πιστεύουμε ότι η πολιτική της ποσοτικής χαλάρωσης είναι στο τέλος της, το αντίθετο μάλιστα. Με τις αυξήσεις φόρων (ΦΠΑ) προγραμματισμένες για τον Απρίλιο του ’14 και Οκτώβριο του ’15 υπάρχουν φόβοι για μείωση της οικονομικής ανάπτυξης, κάτι το οποίο μπορεί να οδηγήσει σε περαιτέρω χαλάρωση της νομισματικής της πολιτικής. Στην Ευρωζώνη, πέρα από τις δομικές και δημοσιονομικές αδυναμίες, ο πληθωρισμός που ανακοινώθηκε προσφάτως είναι σημαντικά χαμηλότερος του 2% που έχει θέσει ως στόχο η ΕΚΤ, γεγονός το οποίο βοήθησε και στη λήψη απόφασης για μείωση του παρεμβατικού επιτοκίου στη συνεδρίαση του Νοεμβρίου 2013. Ο ισολογισμός της ΕΚΤ έχει όμως μειωθεί σημαντικά μέσα στο προηγούμενο έτος, ενώ φαίνεται να υπάρχουν σημαντικές πολιτικές δυσκολίες στο να ληφθεί απόφαση για νέα χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής. Σε δημοσιονομικό επίπεδο, υπάρχει η πρόθεση σε επίπεδο Ευρωζώνης (με βάση τους προϋπολογισμούς που έχουν κατατεθεί) να υπάρξει περεταίρω σύσφιξη με στόχο το έλλειμμα να πέσει στα επίπεδα

του 2.6%. Όμως στην περιφέρεια και συγκεκριμένα στην Ισπανία και την Ιταλία υπάρχει ο κίνδυνος αρνητικών εκπλήξεων σε επίπεδο είσπραξης φόρων, γεγονός το οποίο μπορεί να κάνει αυτόν τον στόχο μάλλον αισιόδοξο. Στην Κίνα τέλος, το μείγμα της οικονομικής πολιτικής αλλάζει, αποσκοπώντας στην ενίσχυση της εγχώριας ζήτησης παρά σε μια ανάπτυξη οδηγούμενη από έργα υποδομών (κρατικά ορμώμενα), κάτι το οποίο θα επηρεάσει αρνητικά και τις τιμές των πρώτων υλών. Σε εταιρικό επίπεδο πάντως, εκτιμούμε μια ανάπτυξη της κερδοφορίας κατά 8.6% για το 2014. Η βελτίωση επίσης του ρυθμιστικού πλαισίου, μπορεί να οδηγήσει σε συγκέντρωση στον μεταποιητικό κλάδο ενώ μπορεί να δούμε και διάσπαση μερικών κρατικά ελεγχόμενων επιχειρήσεων.

Ευρωζώνης. Για το 2014, οι μετοχικές αξίες θεωρούμε ότι παραμένουν λογικά αποτιμημένες (έναντι και των υπολοίπων κατηγοριών επενδύσεων) παρότι έχουν ανέβει σημαντικά σε παγκόσμιο επίπεδο (+40% περίπου από το 2011). Λόγω του ότι η αντίστοιχη μεταβολή των κερδών ανά μετοχή ήταν σχεδόν αμετάβλητη, ο λόγος P/E έχει ανέβει από 12x σε 17x. Για το 2014, αναμένουμε πλέον και μια αύξηση της εταιρικής κερδοφορίας κατά 7%, γεγονός το οποίο, σε συνδυασμό με τις προοπτικές καλύτερης αύξησης του ΑΕΠ σε ΗΠΑ, Ηνωμένο Βασίλειο και

Οι αγορές Πηγαίνοντας τώρα σε επίπεδο αγορών σημαντικότατο ρόλο στη πρόσφατη πορεία τους διαδραμάτισαν οι ροές κεφαλαίων μεταξύ των διαφορετικών επενδυτικών κατηγοριών. Για παράδειγμα, στο πρώτο μισό του 2013, είδαμε μείωση του ενεργητικού των ομολογιακών αμοιβαίων κεφαλαίων κατά 178 δισ. δολ. ή το 3,5% του συνολικού ενεργητικού τους. Αντίστοιχα, οι ευρωπαϊκές μετοχικές αξίες είδαν εισροές 36 δισ. δολ. (ή 4,4% του ενεργητικού τους), ενώ οι αναδυόμενες αγορές εκροές ίσες με το 2,9% του ενεργητικού τους. Οι κινήσεις αυτές εξηγούν σε μεγάλο βαθμό και την πορεία των αγορών, όπως για παράδειγμα την πτώση των μακροπρόθεσμων κρατικών ομολόγων αλλά και την άνοδο των μετοχών ανεπτυγμένων αγορών. Επίσης, οι αναλυτές της Citi, επισημαίνουν ότι τα ευρωπαϊκά μετοχικά χαρτοφυλάκια κυρίως φαίνεται να ευνοούνται από την διαφαινόμενη αλλαγή στις ροές κεφαλαίων, καθώς οι επενδυτές επαναξιολογούν το ρίσκο δραστηριοποίησης τους εντός

Ιαπωνία, αλλά και τη συνέχιση χαλαρής νομισματικής πολιτικής σε αρκετές χώρες, θα οδηγήσει σε περαιτέρω άνοδο των μετοχικών αγορών. Έχοντας πει αυτά, θεωρούμε ότι οι μετοχές με εκτιμώμενη αύξηση του διανεμόμενου μερίσματος θα συνεχίσουν να βρίσκονται στο επίκεντρο του επενδυτικού ενδιαφέροντος και το 2014. Καθώς οι μερισματικές αποδόσεις εξακολουθούν να ξεπερνούν τις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων σε αρκετές χώρες, ένας μεγάλος αριθμός επενδυτών συνεχίζει να αυξάνει το ποσοστό των μετοχικών επενδύσεων στα επενδυτικά χαρτοφυλάκια με στόχο την αύξηση του τακτικού εισοδήματος που λαμβάνει. Στις αγορές ομολόγων, πιστεύουμε ότι μετά τις χαμηλότερες αποδόσεις που είδαμε από το καλοκαίρι του 2012 μέχρι σήμερα, μπήκαμε σε μια περίοδο «εξομάλυνσής» τους. Τι μπορεί να

σημαίνει αυτό; Η οικονομική ανάκαμψη των ΗΠΑ αλλά και η μείωση της υπερβάλλουσας ζήτησης από την Fed για μακροπρόθεσμα κρατικά ομόλογα, θα μπορούσε να οδηγήσει την απόδοση του δεκαετούς αμερικανικού κρατικού ομολόγου πάνω από το 3,0% και έως τα επίπεδα του 3,30% προς το τέλος του έτους, επιφέροντας κεφαλαιακές απώλειες στους έχοντες έκθεση σε μακροπρόθεσμους τίτλους. Κατά συνέπεια, θα ήταν ενδεχομένως χρήσιμο οι επενδυτές ν’ αναζητήσουν δυναμικές μεθόδους ελέγχου των ομολογιακών τους χαρτοφυλακίων, δίνοντας ιδιαίτερη έμφαση στον έλεγχο της διάρκειας τους. Κλείνοντας με τις αναδυόμενες αγορές, θεωρούμε ότι έχουν να υπερβούν τρεις σημαντικές προκλήσεις: Τις κινήσεις επενδυτικών κεφαλαίων προς αυτές, την ανάκαμψη των εξαγωγών τους και τέλος το αν θα έρθει ξανά στο προσκήνιο ο φόβος της μειωμένης ανάπτυξης της Κίνας. Μπορεί το επενδυτικό κλίμα γύρω από τις αναδυόμενες αγορές να έχει χειροτερεύσει σημαντικά τους τελευταίους μήνες, όμως εκτιμούμε ότι οι οικονομίες των χωρών αυτών μπορούν πλέον να ανταπεξέλθουν πολύ καλύτερα σε μια κακή συγκυρία από ότι πριν από 15 χρόνια: Η συσσώρευση σημαντικών συναλλαγματικών διαθεσίμων, η ύπαρξη κυμαινόμενων συναλλαγματικών ισοτιμιών αλλά και η ποιοτικότερη διάρθρωση των κεφαλαιακών ροών αποτελούν δικλείδες ασφαλείας που είναι δύσκολο να αγνοηθούν. Χρήσιμο πάντως θα ήταν για τους επενδυτές να κάνουν πλέον σαφείς διαχωρισμούς μεταξύ των χωρών αυτών. Οι αναλυτές μας, για παράδειγμα, αναγνωρίζουν διαφορετική δυναμική σε Κίνα και Μεξικό (χώρες υπό μεταρρυθμίσεις), Βραζιλία, Τουρκία, Ινδία και Ινδονησία (χώρες με εντονότερη αστάθεια) καθώς και τις χώρες με μεγαλύτερη δυναμική ανάπτυξης, τις αποκαλούμενες και ως “Frontier Markets”.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ε π ε ν δυ τ έ ς κ α ι α γ ο ρ έ ς

Hedge Funds

kai Οικονομικές

Κ ρ ίσε ι ς

Σε ποιό βαθμό τα Κεφάλαια Αντιστάθμισης Κινδύνου είναι υπαίτια για τις οικονομικές κρίσεις, συμπεριλαμβανομένης και της παρούσας εγχώριας της τελευταίας εικοσιπενταετίας; Των Θ. Παλάσκα, καθηγητή στο Τμήμα Οικονομικής και Περιφερειακής Ανάπτυξης και Χ. Στοφόρου, επίκουρου καθηγητή - Πάντειο Πανεπιστήμιο.

Είναι προφανές ότι η επενδυτική στρατηγική των ΚΑΚ έχει επηρεάσει τις χρηματοπιστωτικές αγορές και τις οικονομίες κατά τη διάρκεια προηγούμενων κρίσεων, αλλά δεν μπορεί κανείς να αποδεχθεί τον ισχυρισμό ότι αυτή αποτελεί και τη γενεσιουργό αιτία.

Τα Κεφάλαια Αντιστάθμισης Κινδύνου (ΚΑΚ/Hedge Funds) έχουν συγκεντρώσει, τις τρεις τελευταίες δεκαετίες, την προσοχή της παγκόσμιας επενδυτικής κοινότητας κυρίως λόγω της έντονης επέκτασης των υπό διαχείριση κεφαλαίων τους -τα οποία προσέγγισαν το 2012 τα 2,25 τρισ. δολ. από 41 δισ. το 1990- και της εκτεταμένης συμμετοχής τους στην αγορά και πώληση χρηματοπιστωτικών παραγώγων, δομημένων προϊόντων και κρατικών χρεών. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Δεδομένης της ταχύτατης ανάπτυξης και της έντονης παρουσίας της βιομηχανίας των ΚΑΚ, αυτά έχουν δεχθεί επιθέσεις και κατηγορίες για την επίδραση που ασκεί η δράση τους στις οικονομίες και στις επιχειρηματικές στρατηγικές. Παράλληλα, ερευνητές υποστηρίζουν ότι η δράση των ΚΑΚ δεν δικαιολογεί το εύρος και την ένταση της αρνητικής πλευράς της συζήτησης που έχει αναπτυχθεί για αυτά.

Ταυτόχρονα, δεν μπορεί να απορριφθεί και η τεκμηριωμένη άποψη ότι κατά τη διάρκεια κρίσεων η στρατηγική των ΚΑΚ μπορεί να προκαλέσει επιπλέον αστάθεια στην αγορά. Σύντομη αναδρομή των κρίσεων, από την Αγγλική λίρα μέχρι την παρούσα κρίση του ευρωπαϊκού Νότου και των συνδεόμενων με αυτές αιτιών/παραγόντων που τις προκάλεσαν.

δεν έλαβαν κανένα μέτρο προστασίας σε περίπτωση υποχώρησης των τιμών με αποτέλεσμα την πλήρη κατάρρευση της βρετανικής αγοράς ακινήτων.

• Κρίση της Αγγλικής Λίρας

Η κρίση της Ανατολικής Ασίας του 1997 βρίσκει τις ρίζες της στα υψηλά επιτόκια για μακρύ χρονικό διάστημα χωρών, όπως η Ταϊλάνδη, η Μαλαισία, η Ινδονησία και η Νότιος Κορέα, τα οποία προσέλκυσαν ξένα κεφάλαια που με τη σειρά τους οδήγησαν σε αύξηση των τιμών όλων των περιουσιακών στοιχείων. Όμως, την ίδια περίοδο, δεν καταγραφόταν καμία αύξηση στον δείκτη παραγωγικότητας των οικονομιών αυτών, ενώ οι κυβερνήσεις διατηρώντας ένα σταθερό σύστημα συναλλαγματικών ισοτιμιών (τα νομίσματά τους ήταν συνδεδεμένα με το δολάριο) δανείζονταν σημαντικά ποσά από τις ξένες αγορές προκειμένου να χρηματοδοτούν τους υψηλούς ρυθμούς ανάπτυξης. Το μίγμα της χαμηλής παραγωγικότητας, του υψηλού δανεισμού και των πληθωρισμένων τιμών των περιουσιακών στοιχείων οδήγησε τελικά στην αθέτηση των δανειακών τους υποχρεώσεων, στην αποχώρηση των ξένων κεφαλαίων και στη ραγδαία υποχώρηση της

Το 1990, τα χαμηλά επιτόκια που επικρατούσαν στην αγγλική οικονομία δημιούργησαν «φούσκα» στην αγορά ακινήτων η οποία, όταν «έσπασε», οδήγησε το 1992 τη βρετανική οικονομία στην έξοδο από τον Μηχανισμό Συναλλαγματικών Ισοτιμιών. Τα ΚΑΚ, και ιδιαίτερα το Quantum Fund, εκμεταλλεύτηκαν αυτή τη φούσκα προχωρώντας σε ανοικτές πωλήσεις της στερλίνας. Η αγγλική κυβέρνηση προσπάθησε να αντιμετωπίσει την επίθεση που δέχθηκε η στερλίνα από τα ΚΑΚ, όμως δεν μπόρεσε να αποφύγει κάτι που η διεθνής οικονομική κοινότητα ήδη γνώριζε. Η βασική αιτία της κρίσης και της συνεπακόλουθης εξόδου της στερλίνας από τον Μηχανισμό Συναλλαγματικών Ισοτιμιών δεν ήταν η επιθετική συμπεριφορά των ΚΑΚ, όπως του Quantum, αλλά το γεγονός ότι οι αγοραστές ακινήτων σταμάτησαν να μελετούν τα δομικά χαρακτηριστικά της αγοράς, εκτιμώντας ότι αυτή θα συνεχίσει να κινείται ανοδικά. Έτσι

• Ασιατική Κρίση

αξίας των νομισμάτων τους. Στη διάρκεια της Ασιατικής κρίσης τα ΚΑΚ προχώρησαν σε ανοικτές πωλήσεις των νομισμάτων της Ταϊλάνδης, της Μαλαισίας και της Νότιας Κορέας με αποτέλεσμα να κατηγορηθούν ότι αυτά προκάλεσαν, μέσω της επιθετικής στρατηγικής τους, την υποτίμηση των συγκεκριμένων νομισμάτων. Όμως, δεν υπάρχει κανένα στοιχείο που να οδηγεί σε αυτό το συμπέρασμα, αφού και τα ΚΑΚ που επένδυαν στη συγκεκριμένη γεωγραφική περιοχή κατέγραψαν σημαντικές απώλειες την περίοδο αυτή. Όπως και στην κρίση της Αγγλικής Λίρας, η Ασιατική κρίση δεν ήταν δημιούργημα των κερδοσκοπικών κινήσεων των ΚΑΚ, αλλά το αποτέλεσμα δομικών και

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ε π ε ν δυ τ έ ς κ α ι α γ ο ρ έ ς

διαρθρωτικών ανισορροπιών στις οικονομίες των συγκεκριμένων χωρών.

• Η Φούσκα .Com Στις αρχές της δεκαετίας του 2000 η παγκόσμια οικονομία αντιμετώπισε μία ακόμη κρίση, η οποία είναι δημιούργημα της «φούσκας» των τιμών των μετοχών εταιρειών νέας τεχνολογίας, οι οποίες κατέγραψαν εξωφρενικά υψηλές τιμές. Η αξιολόγηση των μετοχών των συγκεκριμένων εταιρειών βασιζόταν σε προσδοκίες εσόδων στο μακρινό μέλλον, ενώ πολλές από τις εταιρείες κατέγραφαν την τρέχουσα περίοδο ζημιές και άλλες δεν εμφάνιζαν καθόλου πωλήσεις. Έτσι, τον Μάρτιο του 2000 η «φούσκα» έσπασε και ο NASDAQ σημείωσε απώλειες 78% μέχρι τον Οκτώβριο του 2002. Η κατάρρευση των τιμών των μετοχών των εταιρειών νέας τεχνολογίας οδήγησε άμεσα σε σημαντική υποχώρηση των ιδιωτικών επενδύσεων με συνέπεια την επιβράδυνση της αμερικανικής οικονομίας. Η κρίση του 2000 έφερε

και πάλι στο προσκήνιο τη συζήτηση για τον ρόλο των ΚΑΚ, τα οποία είχαν επενδύσει στις μετοχές των εταιρειών νέας τεχνολογίας και τα οποία, ενώ άρχισαν να κλείνουν τις θέσεις τους λίγο πριν το ξέσπασμα της κρίσης, δεν μπόρεσαν να βγουν έγκαιρα από τη συγκεκριμένη αγορά με αποτέλεσμα να καταγράψουν μεγάλες απώλειες. Το εύλογο ερώτημα που προκύπτει εδώ είναι «αν και σε ποιο βαθμό τα ΚΑΚ μπορούσαν από μόνα τους να οδηγήσουν σε αυτή την άνοδο και την πτώση των τιμών των μετοχών». Η απάντηση είναι η ακόλουθη: Εάν τα ΚΑΚ βρίσκονταν πίσω από τη συγκεκριμένη «φούσκα» τότε δεν θα διατηρούσαν τις θέσεις τους ώστε να υποστούν τις απώλειες.

• Η Κρίση του 2007 Η πρόσφατη χρηματοπιστωτική κρίση ξεκίνησε από την αγορά ενυπόθηκων δανείων των ΗΠΑ και επηρέασε αρνητικά όλες τις υπόλοιπες αγορές μέσω του μηχανισμού δημιουργίας,

από τους εποπτευόμενους τραπεζικούς οργανισμούς, δομημένων ομολόγων. Η διάχυση της κρίσης στην Ευρώπη οδήγησε σε κατάρρευση της ισλανδικής, της ιρλανδικής, της πορτογαλικής και της ελληνικής οικονομίας, όπως και σε σχεδόν καθημερινές χρεοκοπίες πιστωτικών ιδρυμάτων με αποκορύφωμα της τράπεζας Lehman Brothers το 2008. Η πρόσφατη χρηματοπιστωτική κρίση οφείλεται στις παγκόσμιες μακροοικονομικές ισορροπίες, στις λανθασμένες πρακτικές διαχείρισης του κινδύνου και στις αδυναμίες του θεσμικού πλαισίου ελέγχου των χρηματοπιστωτικών αγορών. Τα ΚΑΚ είχαν ενεργό ρόλο στην κρίση του 2007 αφού αποτελούσαν βασικούς αγοραστές και πωλητές των δομημένων ομολόγων. Παράλληλα, πολλά KAK αναγκάστηκαν, για να ικανοποιήσουν το κύμα αποχώρησης των πελατών τους που προκλήθηκε με αφορμή την κρίση, να προβούν σε άτακτες ρευστοποιήσεις του χαρτοφυλακίου τους που επέφεραν σημαντικές απώλειες. Υπό το πρίσμα αυτό, φαίνεται ότι τα ΚΑΚ αν και δεν ήταν η γενεσιουργός αιτία της κρίσης του 2007, η ακολουθούμενη στρατηγική τους ενίσχυσε τις αναταράξεις στις αγορές.

• Η Ελληνική Κρίση Η λειτουργία των ΚΑΚ στην Ελλάδα εκτιμάται ότι θα οδηγήσει στην εισροή επενδυτικών κεφαλαίων, στην αύξηση της απασχόλησης για εξειδικευμένα στελέχη –τα οποία προς το παρόν αναζητούν εργασία στο εξωτερικό– καθώς και στην ενίσχυση των παραγωγικών επενδύσεων. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Τα ΚΑΚ κατηγορήθηκαν και για υποκίνηση της υπό εξέλιξη κρίσης χρέους στην ελληνική οικονομία. Όμως, αυτή η κρίση είναι δεδομένο πλέον πως ήταν το αποτέλεσμα των διαρθρωτικών προβλημάτων της ελληνικής οικονομίας, ενώ το χρονικό σημείο στο οποίο εντοπίζεται η έναρξη της κρίσης συνδέεται με την ανακοίνωση τον Οκτώβριο του 2009 για τον διπλασιασμό του δημόσιου ελλείμματος, η οποία έστρεψε το ενδιαφέρον των διεθνών επενδυτών, όπως και των ΚΑΚ, στην Ελλάδα. Οπωσδήποτε, λαμβάνοντας υπόψη τον σκοπό και τον ρόλο των ΚΑΚ,

η προσπάθειά τους να επιτύχουν απόλυτες αποδόσεις σε σχέση με την αγορά έστρεψε το ενδιαφέρον τους στην ελληνική αγορά και συγκεκριμένα να τοποθετήσουν κεφάλαια σε Credit Default Swaps (CDS) των ελληνικών ομολόγων επενδύοντας σε πιθανή πτώχευση της χώρας. Παράλληλα, η διεύρυνση των αποδόσεων των ελληνικών ομολόγων σε σχέση με τα αντίστοιχα γερμανικά οδήγησε πολλά ΚΑΚ να επενδύσουν στην ελληνική αγορά προσβλέποντας ότι τα άλλα κράτη μέλη της ευρωζώνης δεν θα άφηναν μία χώρα του συμφώνου σταθερότητας να οδηγηθεί σε πτώχευση, καθώς αυτό θα δημιουργούσε σοβαρά προβλήματα στο ευρώ. Γίνεται, λοιπόν, φανερό ότι ο ρόλος των ΚΑΚ εντοπίζεται κυρίως στην ένταση και στην ταχύτητα εμφάνισης της κρίσης και όχι στη γέννησή της. Με άλλα λόγια, η προαναφερθείσα ανακοίνωση τον Οκτώβριο του 2009 έστρεψε την προσοχή των ΚΑΚ στο χρέος της Ελλάδας και διαμόρφωσε το ουσιαστικό ερώτημα σχετικά με τη δυνατότητα της χώρας να το αποπληρώσει χωρίς να χρειαστεί να οδηγηθεί σε ολική ή μερική πτώχευση.

Τα συμπεράσματα από την εμπειρία Είναι προφανές ότι η επενδυτική στρατηγική των ΚΑΚ έχει επηρεάσει τις χρηματοπιστωτικές αγορές και τις οικονομίες κατά τη διάρκεια προηγούμενων κρίσεων, αλλά δεν μπορεί κανείς να αποδεχθεί τον ισχυρισμό ότι αυτή αποτελεί και τη γενεσιουργό αιτία. Το μόνο που ίσως θα μπορούσε να προσάψει κανείς στα ΚΑΚ είναι η επιθετική στρατηγική τους, όταν εντοπίζουν περιπτώσεις “φούσκας”, γεγονός που μπορεί να επιταχύνει την εμφάνιση μιας κρίσης. Ταυτόχρονα, δεν μπορεί να απορριφθεί και η τεκμηριωμένη άποψη ότι,κατά τη διάρκεια κρίσεων, η στρατηγική των

ΚΑΚ μπορεί να προκαλέσει επιπλέον αστάθεια στην αγορά. Στο πλαίσιο αυτό, ο προβληματισμός που έχει αναπτυχθεί γύρω από τον ρόλο των ΚΑΚ, άσκησε πίεση στις κυβερνήσεις να τα θέσουν υπό στενή παρακολούθηση. Όσον αφορά στην Ελλάδα, οι περιορισμοί που θέτει το θεσμικό πλαίσιο στην ίδρυση και λειτουργία ΚΑΚ έχουν στην ουσία αποκλείσει τα συγκεκριμένα προϊόντα από τους εγχώριους επενδυτές, οι οποίοι μεταφέρουν κεφάλαια σε αλλοδαπά ΚΑΚ εντός και εκτός της Ευρωπαϊκής ‘Ένωσης. Η συζήτηση για την αναμόρφωση του θεσμικού πλαισίου λειτουργίας των ΚΑΚ εντός της Ευρωπαϊκής Ένωσης αποτελεί μια καλή ευκαιρία, ώστε να σχεδιαστεί και να προσαρμοστεί το εγχώριο θεσμικό πλαίσιο στις επιταγές της αγοράς. Η κατάλληλη αξιοποίηση αυτής της ευκαιρίας εκτιμάται ότι θα επιφέρει σημαντικά οφέλη τόσο στην εγχώρια χρηματοπιστωτική αγορά όσο και στην οικονομία γενικότερα.

στην Ελλάδα, οι περιορισμοί που θέτει το θεσμικό πλαίσιο στην ίδρυση και λειτουργία ΚΑΚ έχουν στην ουσία αποκλείσει τα συγκεκριμένα προϊόντα από τους εγχώριους επενδυτές, οι οποίοι μεταφέρουν σημαντικά κεφάλαια σε αλλοδαπά ΚΑΚ εντός και εκτός της ΕΕ.

Η λειτουργία των ΚΑΚ στην Ελλάδα εκτιμάται ότι θα οδηγήσει στην εισροή επενδυτικών κεφαλαίων, στην αύξηση της απασχόλησης για εξειδικευμένα στελέχη –τα οποία προς το παρόν αναζητούν εργασία στο εξωτερικό– καθώς και στην ενίσχυση των παραγωγικών επενδύσεων. Οι τυχόν ανησυχίες για την προστασία των επενδυτών και για τον κερδοσκοπικό ρόλο των ΚΑΚ μπορούν να αντιμετωπιστούν, σε μεγάλο βαθμό, με τη θέσπιση ενός αυστηρού, αλλά ευέλικτου, κανονιστικού πλαισίου. Σήμερα, σημαντικά κεφάλαια Ελλήνων επενδυτών επενδύονται σε ΚΑΚ σε όλο τον κόσμο. Με την απελευθέρωση της εγχώριας αγοράς από τις αγκυλώσεις και τις φοβίες του παρελθόντος, τα κεφάλαια αυτά μπορούν να επιστρέψουν σε Έλληνες διαχειριστές και σε ΚΑΚ ελληνικών συμφερόντων που θα λειτουργούν και προς όφελος της εθνικής οικονομίας. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Οικονομία Παιδεία Ανεργία

Ο π λ ού τ ο ς

των εθνων Τι συνέβη και τον τελευταίο καιρό, στην ατμόσφαιρα της κρίσης, στην οικονομία επικρατεί το ΧΑΟΣ με την ελληνική έννοια της λέξης; Εύλογος είναι ο προβληματισμός πώς ενώ από το 1968, χρονιά που άρχισαν να απονέμονται τα βραβεία Nobel της οικονομίας, έχουν απονεμηθεί δεκάδες, ακόμη αναμένονται μοναχικοί στοχαστές όπως ο Άνταμ Σμίθ ή ο Keynes, που θα επέτρεπαν την προβολή μιας ολιστικής ερμηνείας της οικονομικής επιστήμης και την επανεκκίνηση της δημιουργίας «Πλούτου των Εθνών». Από τον Αντώνη Λιβιεράτο

Η μελέτη του ανθρώπου όπως πραγματικά είναι και όχι όπως έπρεπε να είναι, μετατράπηκε σε ένα απόρθητο φρούριο με μαθηματικούς όρους... εξ’ου και το στίγμα της «ζοφερής επιστήμης που φέρουν τα οικονομικά»* Η σημερινή οικονομία μοιάζει να εποπτεύεται, να κατευθύνεται από πεπαιδευμένους ανθρώπους στα μεγάλα πανεπιστήμια, παρόλο που στο σύστημα της ελεύθερης αγοράς, οι κορυφαίοι διαχειριστές της κατά κανόνα είναι

Τα Μαθηματικά δεν αντικαθιστούν την πολιτική –και την Πολιτική Οικονομία θα προσέθετε ο γράφων– ... Σε μια τέτοια απόπειρα μπλέχτηκαν και οι Οικονομολόγοι με πολύπλοκους υπολογισμούς, τους οποίους σε τελευταία ανάλυση, κανείς δεν κατάλαβε αλλά έθρεψαν την παρούσα συστημική κρίση. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

ελεύθεροι σκοπευτές, που δεν νοιάζονται, ούτε συμπαθούν τους στοχαστές. Είναι παραπάνω από χαρακτηριστικό το γεγονός ότι στη Διάσκεψη του Bretton Woods (ΗΠΑ) το 1944 παρ’ όλες τις προσπάθειες του Keynes να πείσει τους συνέδρους, τελικά, μη παρόντες (!) οι Αμερικανοί τραπεζίτες επέβαλαν τις απόψεις τους. Και το ερώτημα που προκύπτει είναι: Γιατί η πολιτική οικονομία είναι στέρφα; … «Τα Μαθηματικά δεν αντικαθιστούν την πολιτική (και την Πολιτική Οικονομία θα προσέθετε ο γράφων) {...} Σε μια τέτοια απόπειρα μπλέχτηκαν και οι οικονομολόγοι με πολύπλοκους υπολογισμούς, τους οποίους σε τελευταία ανάλυση, κανείς δεν κατάλαβε αλλά έθρεψαν την παρούσα συστημική κρίση».** Θα έλεγε κανείς πως υπάρχει μια πολιτική οικονομία των θεωρητικών οικονομολόγων, η οποία παράγεται στα πανεπιστήμια ή τα ινστιτούτα και μια άλλη, της πιάτσας. Πράγματι στο πεδίο της θεωρίας της πολιτικής οικονομίας, η τάση που επικρατεί είναι η σύντηξη με τα Μαθηματικά, τη Στατιστική, την Πληροφορική, εργαλεία τόσο της θεωρίας όσο και των σπεκουλαδόρων. Σήμερα, δυστυχώς, η παραγωγή

…και να θυμώνει με τους δανειστές της γιατί είναι τοκογλύφοι, και ως τοκογλύφοι είναι σκληροί! Μα σκληροί ήταν και πριν μας δανείσουν, και το γνωρίζαμε όπως το γνώριζε ο Σαίξπηρ... Το να δανείζεσαι δεν είναι υποχρεωτικό, υποχρεωτικό είναι να επιστρέψεις τα δανεικά...

πανεπιστήμιο της Καλιφόρνιας Berkley (Economist -27/4/2013) Daniel L. McFadden.*** Η τρέχουσα αντίληψη για τις επιδιώξεις του κοινού πολίτη, μεταξύ άλλων σημαντικών, είναι η επιδίωξη της ευτυχίας. Ο McFadden θεωρεί ότι ο Homo Economicus, φορέας (;) των επιδιώξεων, είναι ένα σπάνιο είδος, και όχι η πλειοψηφία των πολιτών ή έστω η νόρμα. Πιστεύει ότι οι άνθρωποι, ούτε ίσοι αλλά επίσης όμοιοι είναι. Κατά συνέπεια, η πολιτική οικονομία πρέπει να συνδέεται με τη μελέτη του ανθρώπινου γένους, δηλαδή να προσεγγίζει την ψυχολογία, τις neurosciences και την ανθρωπολογία, προκειμένου να κατανοήσει τα δρώμενα στην πραγματική οικονομία. Και οι στοχαστές της πολιτικής οικονομίας πρέπει να κατανοήσουν ότι αυτό που θεωρούν εξαίρεση είναι η νόρμα.

θεωρίας σε αυτή τη βάση, κατακλύζει τα ΑΕΙ, τα ινστιτούτα και τα γραφεία μελετών τραπεζών, κυβερνήσεων κτλ. Και η ελπίδα εμφάνισης μια αξιακής οικονομίας είναι μια μεγαλειώδης ουτοπία. Άνταμ Σμίθ δεν υπάρχει, παρόλο που υπάρχουν εκατομμύρια οικονομολόγων, ίσως γιατί ο Σμίθ ήταν ηθικός φιλόσοφος, δεν διέθετε υπολογιστές αλλά ένα καθαρό μυαλό.

Το ακραίο περιστατικό στην οικονομία είναι η Ανεργία γιατί απειλεί και την κοινωνική συνοχή. Η λέξη και ό, τι εκφράζει, θεωρείται και είναι το απόλυτο κακό. Αριθμοί όπως 1.500.000 άνεργοι στην Ελλάδα δηλ. το 1/3 του εργασιακού δυναμικού. Βέβαια περίπου 300 χιλ. άνεργοι δεν έχουν ζητήσει δουλειά, κατά την ΕΛ.ΣΤΑΤ. Ίσως γιατί έχουν ‘’μαύρη’’ απαχόληση ή έχουν αποθαρρυνθεί, όμως “βολεύει” το ότι δεν εμφανίζονται στους αριθμούς των ανέργων.

Η σύγχυση που επικρατεί δεν επέτρεψε τίποτα της προκοπής και το μόνο που μπορεί κανείς να πεί παραφράζοντας πασίγνωστη ατάκα...οι οθόνες των υπολογιστών ευτυχούν αλλά οι άνθρωποι υποφέρουν... Παρόλα τα παραπάνω υπάρχουν και στοχαστές της θεωρίας της πολιτικής οικονομίας που προβάλλουν την άποψη ότι η προσκόληση της οικονομίας στα Μαθηματικά είναι λάθος γιατί η οικονομία αφορά σε ανθρώπινες συμπεριφορές. Χαρακτηριστική είναι η άποψη του Νομπελίστα καθηγητή στο

Η ανεργία που ταλανίζει την παγκόσμια οικονομία για πρώτη φορά είναι δομική και μαζική. Ο χαρακτηρισμός δομική σημαίνει ότι έχουν χτυπηθεί μέχρι διάλυσης δομές της μεταπολεμικής παραγωγής, αφενός από το νέο κοινωνικό καθεστώς προστασίας των εργαζομένων και αφετέρου από την εισβολή της καινοτομίας δηλ. της πληροφορικής και της εντατικοποίησης στη χρήση της ενέργειας. Ο συνδυασμός αμφoτέρων μειώνει δραστικά ή

και ανακατατάσσει τις θέσεις εργασίας, τις αναγκαίες για τη λειτουργία της παραγωγής και της διανομής αγαθών αλλά και την ευελιξία της παραγωγής. Η περίπτωση της πρωτογενούς παραγωγής δηλ. της γεωργίας είναι το πλέον χαρακτηριστικό γεγονός. Η αγροτική τάξη, η πολυπληθέστερη κοινωνική τάξη για χιλιετίες, έχει συρρικνωθεί δραματικά. Βεβαίως έχουν αυξηθεί οι εργαζόμενοι στην παραγωγή γεωργικών μηχανημάτων, αλλά η σύγκριση δείχνει ότι η σχετική παραγωγή είναι πολύ μικρότερη σε μέγεθος και προπαντός άλλου λειτουργικού χαρακτήρα. Η ανεργία προσβάλλει και πόλεις όπως το Ντιτρόιτ, η οποία έχει πληγεί μέχρις εξουθένωσης, γιατί η αυτοκινητοβιομηχανία άλλαξε σύνθεση και γεωγραφική θέση. Το μεγαλύτερο ίσως μέρος των ανέργων δεν θα επιστρέψουν στη δουλειά που γνωρίζουν, απλώς γιατί αυτή δεν υπάρχει πιά. Η ανεργία της σημερινής κρίσης είναι και μαζική, δεν έχουν δηλαδή πληγεί μόνο ορισμένοι κλάδοι παραγωγής και διανομής. ‘Εχει υποστεί πλήγμα ολόκληρη η οικονομία. Αυτό δημιουργεί ένα ζοφερό κλίμα μεταξύ των ανέργων. Ο άνεργος βαθμιαία κατανοεί ότι η ανεύρεση απασχόλησης, ιδίως για τις μέσες ηλικίες, είναι δύσκολη, γιατί η νέα «παραγωγή» απαιτεί νέες δεξιότητες. Έτσι στον κόσμο των ανέργων διεισδύει η

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Οικονομία Παιδεία Ανεργία

ανασφάλεια, δηλητηριώδης ασθένεια, που προσβάλλει τη σχετική ασφάλεια που ένιωθε ο τωρινός άνεργος και η οικογένειά του στην εποχή της «ευημερίας» (όταν ο σκύλος ήταν δεμένος με λουκάνικα, λέει ο λαός). Υπάρχουν άνθρωποι και επιχειρήσεις, ιδιωτικές και δημόσιες, που έχουν κατανοήσει το πρόβλημα και προσπαθούν στον μικρό τους κύκλο να παρέμβουν. Όμως αυτές οι προσπάθειες όντας, θα έλεγε κανείς, λύσεις αλληλεγγύης είναι ανεπαρκείς, διάσπαρτες και ασυντόνιστες. Είναι χρήσιμες, αλλά το πρόβλημα της Ανεργίας χρειάζεται κάτι άλλο. Η εταιρία σούπερ μάρκετ MIGRO Γενεύης, προ μερικών εβδομάδων, απένειμε 160 πιστοποιητικά επιτυχούς αποφοίτησης σε αντίστοιχους νέους και κράτησε και μερικούς στη δούλεψή της. Αλλά και η ΔΕΗ καλεί νέους, διατεθειμένους να ακολουθήσουν προγράμματα επιμόρφωσης ή και κατάρτισης.

Οι καθηγητές φοβούνται ότι η on line εκπαίδευση –ένα από τα πολλά επιχειρήματά τους– τους παραμερίζει, περιθωριοποιεί τον κοινωνικό ρόλο τους και κατ’επέκταση μειώνει το κοινωνικό status τους.

Αυτού του είδους οι πράξεις είναι χιλιάδες. Είναι πολύτιμες και κοινωνικά αξιοποιούμενες δράσεις, αλλά δεν επαρκούν ως απάντηση απέναντι στο περίπλοκο, μεγάλο πρόβλημα που είναι η Ανεργία. Σε μια άλλη πιο σημαντική παρέμβαση αναφέρθηκε ο Economist (12/10/2013) εξαιτίας των αντιδράσεων που έχει

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

προκαλέσει. Με ελαφρώς σαρκαστική διάθεση, προβάλλει σε ένα μονόστηλο με τίτλο Learned Loudites (πολυμαθείς Λουδίτες) ένα σχόλιο για την online εκπαίδευση και τις αντιδράσεις του κατεστημένου της ανώτατης εκπαίδευσης. Ο γράφων υπενθυμίζει ότι οι Λουδίτες ήταν οι εργαζόμενοι στις αρχές του 19ου αιώνα στη βρετανική κλωστοϋφαντουργία, που βρέθηκαν αιφνιδίως στην εξαθλίωση και την πείνα, με την αντικατάστασή τους από μηχανές. Οι Λουδίτες αντέδρασαν καταστρέφοντας μηχανές, όμως η εξέγερση γρήγορα ξεθύμανε. Αυτή τη φορά, με αρκετή ειρωνεία, το περιοδικό απονέμει τον τίτλο πολυμαθείς Λουδίτες στους καθηγητές των Ανωτάτων Εκπαιδευτικών Ιδρυμάτων. Ενώ δηλ. η on-line εκπαίδευση τρέχει, οι on-line σπουδαστές ανέρχονται ήδη σε 6,7 εκατ. και προσφέρονται προγράμματα ακόμη και από ιδρύματα όπως το Χάρβαρντ, συντηρούνται αντιδράσεις από το καθηγητικό κατεστημένο.

Οι καθηγητές φοβούνται ότι η on-line εκπαίδευση –ένα από τα πολλά επιχειρήματά τους– τους παραμερίζει, περιθωριοποιεί τον κοινωνικό ρόλο τους και κατ’επέκταση μειώνει το κοινωνικό status τ ο υ ς. Επιστρατ εύ ο υ ν επιχειρήματα τα οποία βέβαια δεν στερούνται λογικής, όπως ότι η on-line εκπαίδευση, κατάρτιση, επιμόρφωση κ.ά. μειώνει σταδιακά την ανθρώπινη σχέση μεταξύ διδασκόντων και διδασκομένων και μεταξύ των σπουδαστών. Πράγματι η ζωή στα campus, η διαμονή στον χώρο του σχολείου, η κοινή σίτιση, με λίγα λόγια η φοιτητική ζωή όπως τη γνωρίζουμε υφίσταται σοβαρό πλήγμα. Από την άλλη μεριά, τα on-line προγράμματα δίνουν τη δυνατότητα μείωσης της δαπάνης σπουδών, την πρόσβαση σε διακεκριμένους Διδασκάλους σε ώρες και ημέρες που θα εξυπηρετούν τον εργαζόμενο και τον επιμορφούμενο ... «και να αποφεύγει σκουριασμένους (!) καθηγητές». Βέβαια ασφαλώς και θα υπάρχουν οργανωτικά προβλήματα. Που όμως μπορούν να επιλυθούν χωρίς ιδιαίτερες δυσκολίες. Τελικά

αν και εφόσον η οργάνωση πάρει τις διαστάσεις μιας ... «ας πούμε τέταρτης βαθμίδας εκπαίδευσης», σε συνδυασμό με την τρίτη ως προέκταση και συμπλήρωσή της, η δια βίου μάθηση θα μπορεί να εξασφαλισθεί κατά τον καλύτερο τρόπο. Άλλωστε έτσι περίπου προσφέρονταν η μάθηση στα γυμναστήρια άλλων εποχών. Όσο για τις αντιδράσεις των καθηγητών όπως αναφέρει ο Economist, ο Τζακ Γουίλσον, επίτιμος πρόεδρος του πανεπιστημίου της Μασαχουσέτης έδωσε μια καλή συμβουλή: τους συνέστησε να λησμονήσουν τους φόβους τους. Ας συνοψίσουμε λοιπόν. Υπάρχει πράγματι μια κάμψη στην ποιότητα της θεωρίας της

πολιτικής οικονομίας, με σοβαρές συνέπειες γιατί ξεστρατίζει τη λειτουργία της πραγματικής οικονομίας. Η προσέγγιση της μελέτης της πολιτικής οικονομίας στις θετικές επιστήμες αποδεικνύεται προβληματική. Όπως επίσης προβληματική είναι σαφώς πλέον και η λειτουργία του χρηματοπιστωτικού καπιταλισμού, ιδίως όπως τον χρεώθηκαν οι χώρες του ευρωπαϊκού Νότου. Όμως, και αυτό είναι το κυριότερο, το πολιτικό σύστημα μιας χώρας όπως της Ελλάδας δεν είναι δυνατό να λειτουργεί εσαεί με δανεικά όπως συμβαίνει με την πατρίδα μας στα διακόσια χρόνια της υπαρξής της και να θυμώνει με τους δανειστές της γιατί είναι τοκογλύφοι, και ως τοκογλύφοι είναι σκληροί! Μα σκληροί ήταν και πριν μας δανείσουν, και το γνωρίζαμε, όπως το γνώριζε ο Σαίξπηρ...Το να δανείζεσαι δεν είναι υποχρεωτικό, υποχρεωτικό είναι να επιστρέψεις τα δανεικά... και με τόκους μάλιστα! γιατί όπως λένε και οι Αγγλοσάξονες, στο μενού δεν υπάρχει πιάτο φαγητού δωρεάν. ΑΝΤ. ΔΙΟΝ. ΛΙΒΙΕΡΑΤΟΣ

Υ.Γ. Το κείμενο είχε γραφεί όταν ο Economist (8/2/2014) στην τακτική σελίδα «Free Exchange» υπό τον τίτλο: Massive open on line forces και τον υπότιτλο: The rise of online instruction will upend the economics of higher education επανέρχεται με εμπεριστατωμένη παρουσίαση της επέλασης της on line εκπαίδευσης. Έτσι τα προεκτεθέντα επιχειρήματα βρίσκουν τη σωστή θέση τους. *Robert Edward Sidelsky: Πόσα πραγματικά χρειαζόμαστε; **Chantal Tauxe, Αναπληρώτρια Αρχισυντάκτης τους εξαίρετου γαλλόφωνου L’Ebdo (30/5/2013) της Ελβετίας. ***”«Τhe New Science of Pleasure» NBER (National Bureau of Economic Research) Working Papers No 18687, 2/2013.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Τ ρ ά π ε ζ ε ς κ α ι α γ ο ρ έ ς / / Κόσ μ ο ς 12-13 ΜΑΙΟΥ

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Τράπεζες Αγορές

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ελληνικές τράπεζες

περιπέτειες τ ρα π εζών

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

ι ελληνικές τράπεζες έχουν εμπλακεί στη διελκυστίνδα δ υ ν ά μ ε ω ν κ υ β έ ρ ν η σ η ς και τρόικας. Η δεύτερη ανεβάζει σε υψηλότερο επίπεδο τις νέες ανάγκες σε κεφάλαια των ελληνικών τραπεζών, σε αντίθεση με τις εκτιμήσεις της Τράπεζας της Ελλάδος, όπως διαμορφώνονται από την έκθεση της BlackRock. Έτσι τα υπολειπόμενα διαθέσιμα κεφάλαια του Ταμείου Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας δεν θα μπορούν να διατεθούν για άλλους σκοπούς, όπως κάλυψη χρηματοδοτικού κενού της χώρας, αυξάνοντας την πίεση στην ελληνική κυβέρνηση. Η έκθεση της BlackRock εκτιμά τις κεφαλαιακές ανάγκες σε 6,4 δισ. ευρώ συνολικά και 5,5 δισ. για τις 4 συστημικές, η τρόικα τις εκτιμά σε 8,4 δισ. Η έκθεση της BlackRock ανακοινώθηκε με καθυστέρηση στις αρχές Μαρτίου, και ενώ θεωρείτο ότι είχε ξεκαθαρίσει το τοπίο σχετικά με τα ελληνικά στρες τεστ, οι διαφορές παραμένουν. Αυτές εντοπίζονται στις εκτιμήσεις για την κερδοφορία των τραπεζών τα επόμενα χρόνια, καθώς η τρόικα θεωρεί ότι τα υψηλά μη εξυπηρετούμενα ή «κόκκινα» δάνεια θα συνεχίσουν να την υπονομεύουν. Το σενάριο με το οποίο υπολογίστηκαν οι κεφαλαιακές ανάγκες των 6,4 δισ. ευρώ προβλέπει οριακή ανάκαμψη της οικονομίας το 2014 και ανάπτυξη με ρυθμό 2,9% και 3,7% το 2015 και 2016 αντίστοιχα. Το ΔΝΤ προφανώς

βασίζεται σε δυσμενέστερες εκτιμήσεις. Ο μεγαλύτερος κίνδυνος για την κερδοφορία τους αλλά και τα κεφάλαια τους είναι τα προβληματικά δάνεια, τα δάνεια σε καθυστέρηση που πλέον έχουν φθάσει το ένα τρίτο των συνολικών (65 δισ. ευρώ, ποσό υπερδιπλάσιο των κεφαλαίων των τραπεζών). Σύμφωνα με εκτιμήσεις της αγοράς πάντως αναμένεται το ποσοστό να κορυφωθεί το 2014, καθώς καταγράφεται επιβράδυνση του ρυθμού δημιουργίας νέων δανείων, και στη συνέχεια θα υποχωρεί καθώς η οικονομία θα βελτιώνεται. Μελέτη της Eurobank

προβλέπει ότι το 2014 το ποσοστό θα φτάσει το 35% και θα αποκλιμακωθεί από το 2015. Ωστόσο, υπάρχουν εκτιμήσεις και για μεγαλύτερη άνοδο των κόκκινων δανείων το 2014. Ενδεικτικά του περιβάλλοντος για τις ελληνικές τράπεζες είναι πόσα περιγράφει το το ΔΝΤ στο Financial Stability Review «Οι προβλέψεις που θα αναγκαστούν να κάνουν οι

τράπεζες (στην ευρωζώνη) θα είναι μεγαλύτερες όπου υπάρχει έκθεση σε υπερχρεωμένα νοικοκυριά και επιχειρήσεις, οι τιμές των ακινήτων υποχωρούν, η ανεργία αυξάνεται και η εσωτερική ζήτηση είναι αδύναμη. Αυτοί οι παράγοντες μπορεί να αλληλοεπιδρούν με μακρόχρονες νομικές διαδικασίες στις περιπτώσεις αθέτησης πληρωμών εκ μέρους των δανειοληπτών, συνεπαγόμενες αβεβαιότητα για τους ισολογισμούς των τραπεζών». Όλα αυτά ισχύουν στην Ελλάδα και υποχρεώνουν τις τράπεζες σε δέσμευση κεφαλαίων για μεγαλύτερες προβλέψεις. Στα θετικά η μείωση της εξάρτησης των ελληνικών τραπεζών από τον ακριβό μηχανισμό έκτακτης βοήθειας της Τράπεζας της Ελλάδος (ELA). Σύμφωνα με τα στοιχεία της, μειώθηκε το 2013 σε 9,8 δισ. ευρώ από 102 στο τέλος του 2012 και αυξήθηκε από τη ρευστότητα που παρέχει η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τραπεζα σε 63 δισ. ευρώ από 19 δισ. Βέβαια, η συνολική εξάρτηση από το ευρωσύστημα έχει μ ε ιω θ ε ί σ η μ αντικ ά τον τελευταίο 1,5 χρόνο. Η υποχώρηση του κόστους χρηματοδότησής τους από το ευρωσύστημα λόγω της μείωσης του επιτοκίου του ευρώ, η αποκλιμάκωση των επιτοκίων των προθεσμιακών καταθέσεων, η μείωση του λειτουργικού κόστους, η διαφαινόμενη ανακοπή δημιουργίας νέων κόκκινων δανείων αλλά και η αναγνώριση του αναβαλλόμενου φόρου που ενισχύει τα κεφάλαιά τους, αποτελούν τις πρώτες ενδείξεις βελτίωσης του τοπίου για τις ελληνικές τράπεζες.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ελληνικές τράπεζες

Πώ ς θ α κ ινηθού ν

οι χο ρηγήσ εις

Με μεγάλες απώλειες στην καταθετική τους βάση, πιέσεις για να μειώσουν την εξάρτησή τους από το ευρωσύστημα και μεγάλα ανοίγματα από τα μη εξυπηρετούμενα και σε καθυστέρηση δάνεια, οι τράπεζες έχουν περιορισμένα περιθώρια για να αποτρέψουν νέα μείωση των χορηγήσεων. Σε διάστημα μιας πενταετίας, το υπόλοιπο των δανείων έχει μειωθεί κατά 46 δισ. ευρώ. Για τη μείωση βέβαια δεν ευθύνονται μόνο οι τράπεζες, σε περίοδο ύφεσης έχει μειωθεί και η ζήτηση δανείων.

Οι κυβερνητικές διακηρύξεις ότι μετά την περυσινή ανακεφαλαιοποίησή τους οι τράπεζες θα επέστρεφαν στην αγορά δανείων δεν ανταποκρινόταν στην πραγματικότητα. Δεν θα μπορούσε άλλωστε γιατί σκοπός της ήταν η αποκατάσταση των κεφαλαίων τους, ώστε να μπορούν να λειτουργούν με βάση τους διεθνείς κανόνες. Για την επανεκκίνηση των χορηγήσεων απαιτείται αφενός επιστροφή των καταθέσεων, καθώς από την αρχή της κρίσης, το 2008, έχουν χάσει περίπου 90 δισ. ευρώ ή το 1/3 της καταθετικής τους βάσης και αφετέρου να αποκατασταθεί η ζήτηση δανείων. Η σταδιακή επιστροφή μέρους των απωλειών της καταθετικής βάσης τοποθετείται σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα, καθώς η αποταμίευση των νοικοκυριών παραμένει αρνητική λόγω της μείωσης των εισοδημάτων. Επιπλέον, τα υψηλά μη εξυπηρετούμενα δάνεια, 31% του συνόλου, αποθαρρύνουν τη χορήγηση νέων αλλά και στερούν από τις τράπεζες κεφάλαια (τα χρεολύσια) τα οποία θα μπορούσαν να ανακυκλώσουν σε νέα δάνεια. Ενδεικτικά αναφέρεται ότι στα προ κρίσης ασφαλή στεγαστικά το ποσοστό των δανείων σε καθυστέρηση φθάνει

το 25%, στα επιχειρηματικά το 29% ενώ στα καταναλωτικά έχει εκτιναχθεί στο 44%.

Προσθετος ανασχετικός παράγοντας ο λόγος δανείων προς καταθέσεις που πρέπει πλέον να είναι σε σχετικά περιορισμένο επίπεδο (στο πλαίσιο της απομόχλευσης των τραπεζών για τη βελτίωση του ισολογισμού τους), ο οποίος είχε εκτιναχθεί με τη μεγάλη εκροή καταθέσεων. Σήμερα είναι περίπου 113% από 136% πριν 2 χρόνια, μετά από σειρά ετών συνεχούς αύξησης. Από την πλευρά της ρευστότητας για τη χρηματοδότηση των χορηγήσεων

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

δανείων, η εξάρτηση των τραπεζών από τη ρευστότητα που αντλούν από το ευρωσυστημα είναι υψηλή σε σύγκριση με άλλες χώρες και οι τράπεζες δέχονται πιέσεις από την τρόικα να τη μειώσουν. Συνεπώς, αποτελούν περιοριστικό παράγοντα για νέες χορηγήσεις. Στην ίδια κατεύθυνση οδηγεί και η απομόχλευση των ευρωπαϊκών τραπεζών που έχει ως αποτέλεσμα δυσμενέστερες συνθήκες άντλησης κεφαλαίων για τις τράπεζες. Τελικό αποτέλεσμα όλων –και σε ευρωπαϊκό επίπεδο- η τάση επιστροφής στην παραδοσιακή τραπεζική όπου οι τράπεζες χρηματοδοτούν τις χορηγήσεις τους με τις καταθέσεις και σε μικρότερο βαθμό από ρευστότητα που αντλούν από τη διατραπεζική αγορά. Τις δυσκολίες αυτές περιέγραψε ο διοικητής της Τράπεζας της Ελλάδος, ο οποίος πρόσφατα προέτρεψε τις επιχειρήσεις να αναζητήσουν εναλλακτικές πηγές χρηματοδότησης, με εκδόσεις εταιρικών ομολόγων (κάτι που ήδη έκαναν μεγάλες επιχειρήσεις το 2013), αυξήσεις μετοχικού κεφαλαίου, μεγαλύτερη αξιοποίηση των πόρων του ΕΣΠΑ και της

Ευρωπαϊκής Τράπεζας Επενδύσεων. Η τελευταία, προβλέπεται να συγχρηματοδοτήσει μέσω των τραπεζών δάνεια προς ΜΜΕ ύψους 1,4 δισ. ευρώ.

επιστρέφει το δάνειο) και της ρευστότητας των τραπεζών, σε έναν ανατροφοδοτούμενο κύκλο όπου ο μηχανισμός δημιουργίας χρήματος από τις τράπεζες έχει ανατραπεί.

Η χρηματοδότηση των επιχειρήσεων το 2013 μειώθηκε 5% και το υπόλοιπο των δανείων τους σε 103,2 δισ. ευρώ από 107,3 δισ. το 2012 και 130 το 2009. Πολύ μεγαλύτερη είναι η μείωση στο εμπόριο, τη ναυτιλία, την ενέργεια και τα μέσα ενημέρωσης. Η μείωση της χρηματοδότησης των νοικοκυριών διατηρείται περίπου σταθερή την τελευταία διετία, στο 3,5%. Η υποχώρηση της χρηματοδότησης αποτελεί πονοκέφαλο για τον Ευρωπαίο κεντρικό τραπεζίτη αφού αποτελεί κοινό χαρακτηριστικό των χωρών της ευρωπαϊκής περιφέρειας, όπου μειώνεται με ανάλογο ρυθμό, πχ. στην Ιταλία 3,5%, την Ισπανία 4,8%, την Πορτογαλία 5,6%. Η εξέλιξη αυτή απειλεί τις προοπτικές ανάκαμψης της οικονομίας τους αλλά και τη σταθερότητα των τραπεζών που βλέπουν τις εργασίες τους να μειώνονται.

Η ζήτηση Από την πλευρά της ζήτησης δανείων, αυτή παραμένει εξαιρετικά περιορισμένη. Οι επιχειρηματικές επενδύσεις υποχωρούν, συνολικά οι επενδύσεις έχουν περιοριστεί στο μισό του επιπέδου του 2008. Από την πλευρά των νοικοκυριών, η πολύ υψηλή ανεργία, οι μειώσεις των εισοδημάτων αλλά και η μεγάλη υποχώρηση των τιμών των

Σύμφωνα με κύκλους της τραπεζικής αγοράς, η έμφαση στις χρηματοδοτήσεις θα δοθεί σε τομείς με προοπτικές και εξαγωγικούς, όπως ο τουρισμός, τα logistics, οι μεταφορές, οι υποδομές, η γεωργία, η πράσινη οικονομία τα βασικά μέταλλα και ορυκτά. Συγχρόνως θα απαιτείται μεγαλύτερη συμμετοχή των μετόχων στα επιχειρηματικά σχέδια με τις τράπεζες να παρέχουν κεφάλαια κίνησης και bridge financing. Σχετικά με τις επιπτώσεις της μείωσης των χορηγήσεων δανείων, θα πρέπει να αναφερθεί η μελέτη του Ηλία Λεκκού, επικεφαλής οικονομολόγου της Τράπεζας Πειραιώς, σύμφωνα με την οποία η μείωση των δανείων συνεπάγεται μείωση των καταθέσεων (όπου κάποια στιγμή

ακινήτων (σύμφωνα με την Τράπεζα της Ελλάδος κατά 38% από το 2009) αποθαρρύνουν τη ζήτηση και ανάληψη δανειακών υποχρεώσεων. Οι προοπτικές της εσωτερικής ζήτησης –και σε ένα βαθμό της εξωτερικής– εξ άλλου δεν ενθαρρύνουν τις επιχειρήσεις για ανάληψη επενδύσεων ή επέκταση εργασιών με δανεισμό, ενώ η πτώση των τιμών των ακινήτων αυξάνει τις εγγυήσεις που πρέπει να προσκομίζουν οι δανειολήπτες. Επιπλέον, ο αρνητικός πληθωρισμός αυξάνει το βάρος του υφιστάμενου χρέους αλλά και το κόστος εξυπηρέτησής του ενώ το κόστος του χρήματος στην ελληνική αγορά παραμένει υψηλό.

Χρηματοδότηση επιχειρήσεων και νοικοκυριών Επιχειρήσεις δισ. ευρώ 2008 2009 2010 2011 2012 2013

132,5 130,0 123,2 120,1 107,3 103,2

Νοικοκυριά

% %αεπ μεταβολή 18,9 5,1 1,1 -2,0 -4,4 -4,9

56,8 56,3 55,5 57,6 55,4 56,4

δισ. ευρώ 117,2 119,6 118,1 113,0 106,5 100,8

αεπ

% %αεπ μεταβολή 12,6 3 -1,2 -3,9 -3,8 -3,5

50,3 51,8 53,2 54,2 55,0 55,1

233,2 231,1 222,2 208,5 193,7 182,9

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ελληνικές τράπεζες

Ο 2 γύρος ος

ανακε φα λ α ι ο π ο ί ησ η ς Μετά την περυσινή κεφαλαιακή τους ενίσχυση, η χρηματιστηριακή αξία των 4 μεγάλων συστημικών τραπεζών παραμένει σχεδόν στο μισό του επιπέδου πριν από την κρίση. Σήμερα απαιτείται νέα, πολύ μικρότερη βέβαια, καθώς τα κόκκινα δάνεια επιβαρύνουν τους ισολογισμούς τους. Από τα 50 δισ. ευρώ του Ταμείου Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας, περίπου 40 δισ. έχουν ήδη διατεθεί για την ανακεφαλαιοποιηση των τραπεζών για να καλυφθούν οι απώλειες που προκάλεσε το PSI, και να εξασφαλίζεται η δυνατότητα

λειτουργίας τους σύμφωνα με τους διεθνείς κανόνες. Από το ποσό αυτό 13.6 δισ. διατέθηκαν στις μικρότερες, ΑΤΕ, ΤΤ, Proton, FBB, T-bank. Ο κύριος όγκος του κατευθύνθηκε στην κάλυψη των μεγάλων ανοιγμάτων των κρατικών ΑΤΕ (8 δισ. ευρώ) και ΤΤ (4,2 δισ.) ενώ

με 0,5 δισ. ενισχύθηκε η Proton όταν μεταβιβάστηκε στη Eurobank. Στις 4 συστημικές –Πειραιώς, Alpha, Εθνική και Eurobank– διατέθηκαν 25 δισ. ευρώ. Στις τελευταίες εισέρευσαν, με το πρόγραμμα ανακεφαλαιοποίησης πριν ένα χρόνο, και 3 δισ. ευρώ ιδιωτικών κεφαλαίων. Η συμμετοχή του Δημοσίου σε αυτές μέσω του ΤΧΣ, σήμερα είναι 78,3% στην Πειραιώς, 83,7% στην Alpha, 84,6% στην Εθνική και 95% στη Eurobank Χαρακτηριστικό των επιπτώσεων της κρίσης (από το 2009) στις τράπεζες είναι το γεγονός ότι πριν την κρίση η χρηματιστηριακή αξία των 4 μεγάλων, Εθνική, Eurobank, Alpha και Πειραιώς, ήταν περίπου 55 δισ. ευρώ Σήμερα, και μετά την ανακεφαλαιοποίιησή τους με 28 δισ. ευρώ, είναι περίπου στο μισό. Στις απώλειες των τραπεζών θα πρέπει να προστεθούν και εκείνες που προέκυψαν με το πρόγραμμα «εθελοντικής» επαναγοράς κρατικών ομολόγων στα τέλη του 2012. Οι νέες κεφαλαιακές ανάγκες τους, όπως προκύπτουν από τα στρες τεστ που διενήργησε η BlackRock, για λογαριασμό της Τράπεζας της Ελλάδος ανέρχονται σε 6,4 δισ. ευρώ από τα οποία τα 5,8 δισ. αφορούν τις 4 συστημικές. Η τρόικα τις εκτιμά σε 8,4

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

δισ. ευρώ. Οι ανάγκες εκτιμήθηκαν με βάση το βασικό σενάριο για την εξέλιξη της οικονομίας –όπως προβλέπεται και για τα ευρωπαϊκά στα οποία θα υποβάλλει η Ευρωπαϊκή Τραπεζική Αρχή τις τράπεζες το φθινόπωρο– και η Τράπεζα της Ελλάδος τονίζει ότι το δυσμενές σενάριο θα ληφθεί υπόψη σε μελλοντικά σχέδια που θα αφορούν τον καθορισμό αποθεμάτων ασφάλειας. Τις μεγαλύτερες ανάγκες, 2,9 δισ. ευρώ, έχει η Eurobank (4,9 δισ. στο δυσμενές σενάριο). Η τράπεζα είχε ανακοινώσει αύξηση κεφαλαίου 3 δισ. ευρώ με στόχο να καλυφθεί από ιδιωτικά κεφάλαια (έχουν ήδη εκδηλώσει ενδιαφέρον ξένα funds). Ωστόσο, το ΤΧΣ είχε ενστάσεις, θέλει να συμμετάσχει στην αύξηση διότι διαφορετικά η συμμετοχή του θα μειωθεί κάτω από το 50%, που θεωρεί ότι πλήττει τα συμφέροντά του και κατ’ επέκταση του φορολογούμενου.

εκατ. ευρώ νέα κεφάλαια. Ανακοίνωσε αύξηση μετοχικού κεφαλαίου 1,2 δισ. ευρώ για την ενίσχυση της κεφαλαιακής της βάσης και την αποπληρωμή προνομιούχων μετοχών του Ελληνικού Δημοσίου 940 εκατ. ευρώ. Στόχος είναι (μετά την αποπληρωμή), ο δείκτης Κύριων Βασικών Ιδίων Κεφαλαίων να διαμορφωθεί σε 12,1% . Η αύξηση αναμένεται να καλυφθεί από διεθνείς αλλά και επενδυτές από την ελληνική αγορά. Η νέα κεφαλαιακή ενίσχυση οδηγεί σε νέο dilution των υφιστάμενων μετόχων. Σημειώνεται ότι τα στρες τεστ διενεργήθηκαν με αναγνώριση του

Ακολουθεί η όμιλος της Εθνικής με 2,2 δισ. ευρώ. Η τράπεζα σχεδιάζει να καλύψει τις ανάγκες της με εσωτερική δημιουργία κεφαλαίου, χωρίς να προχωρήσει σε αύξηση μετοχικού κεφαλαίου. Σημειώνει ότι οι ανάγκες της προκύπτουν κυρίως από τη θυγατρική της στην Τουρκία Finansbank, στη βάση όμως μιας εξαιρετικά δυσμενούς άσκησης προσομοίωσης που έχει συμπεριληφθεί στο βασικό σενάριο. Επόμενη είναι η Τράπεζα Πειραιώς, με ανάγκες 425 εκατ. ευρώ (757 εκατ. στο δυσμενές σενάριο). Ανακοίνωσε αύξηση μετοχικού κεφαλαίου 1,75 δισ. ευρώ, με σκοπό να καλύψει τις ανάγκες, να ισχυροποιήσει την κεφαλαιακή της θέση και να εξαγοράσει προνομιούχες μετοχές του Δημοσίου 750 εκατ. ευρώ. Στόχος είναι τα κεφάλαια να αντληθούν από ιδιώτες, κάτι που θεωρείται σε μεγάλο βαθμό εξασφαλισμένο, ώστε η συμμετοχή του ελληνικού δημοσίου να περιοριστεί σε 66% περίπου. Η Alpha Bank θα χρειαστεί μόλις 262

αναβαλλόμενου φόρου (για τη ζημιά που υπέστησαν από το PSI) σε ποσοστό 20%, χαμηλότερο από εκείνο που θα ισχύει στα ευρωπαϊκά τεστ αντοχής. Με τη ρύθμιση για αναγνώριση του 100% (για την οποία απαιτείται έγκριση της τρόικας), τα κεφάλαια των 4 συστημικών τραπεζών θα ενισχύονταν κατά περίπου 3,3 δισ. ευρώ (2 δισ. για τη Eurobank). Οι κεφαλαιακές ανάγκες διαφέρουν αν υπολογιστούν με το βασικό ή το δυσμενές σενάριο των στρες τεστ. Στο πρώτο ο ελάχιστος δείκτης κεφαλαιακής επάρκειας είναι 8%, στο δεύτερο 5,5%. Γενικά ξένα επενδυτικά χαρτοφυλάκια έχουν εκδηλώσει ενδιαφέρον για όλες τις συστημικές τράπεζες, καθώς καταγράφεται μικρή βελτίωση του οικονομικού περιβάλλοντος που επιτρέπει κάποια αισιοδοξία για καλύτερη πορεία των ελληνικών τραπεζών. Εκκρεμότητα για την ταχύτερη επιστροφή τους στον ιδιωτικό τομέα αποτελεί και η ρύθμιση των warrants που έχουν εκδώσει οι Εθνική, Πειραιώς και Alpha Bank. Το ΤΧΣ δεν μπορεί να πουλήσει τις μετοχές του σε αυτές πριν παρέλθει τριετία αφού δεσμεύεται να τις πουλήσει στους κατόχους τους, εφόσον ασκήσουν το σχετικό δικαίωμα. Ο ΟΟΣΑ σε έκθεσή του αναφέρει ότι θα ήταν επιθυμητά κίνητρα για άσκηση του δικαιώματος των warrants ώστε να επιστρέψουν γρηγορότερα στον ιδιωτικό τομέα και να ανακτήσει ταχύτερα το ΤΧΣ τα κεφάλαια που έχει διαθέσει σε αυτές.

δισ. ευρώ

Συμμετοχή ΤΧΣ στις αμκ το 2013

Συμμετοχή ιδιωτικών κεφαλαιων στις αμκ το 2013

Συμμετοχή % Δημοσίου στο μετοχικό κεφάλαιο

Alpha Bank

4,021

0,55

83,7

Eurobank

5,839

95,2

Πειραιώς

6,415

1,44

78,3

Εθνική

8,677

1,079

84,6

Πηγή: ΔΝΤ, Ιούλιος 2013 και ανακοινώσεις τραπεζών

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ελληνικές τράπεζες

Παράγοντες βελτίωσης της κερδοφορίας Θετικά στη βελτίωση των αποτελεσμάτων των τραπεζών λειτουργεί η μείωση των επιτοκίων των καταθέσεων, καθώς με τις συγχωνεύσεις έχουν «φύγει» από την αγορά οι μικρότερες και πιο αδύναμες τράπεζες που προσέφεραν υψηλότερα επιτόκια για να προσελκύσουν ρευστότητα. Επίσης, στην ίδια κατεύθυνση, η μείωση του επιτοκίου της ΕΚΤ μείωσε ελαφρά το κόστος χρηματοδότησης από το ευρωσύστημα και το ίδιο ισχύει και για το κόστος χρηματοδότησης τους με repos. Εξάλλου, έχουν προχωρήσει σε σημαντική μείωση του λειτουργικού τους κόστους, με εθελούσιες εξόδους προσωπικού και περιορισμό των καταστημάτων. Στο τελευταίο συνέβαλλε το πρόσφατο κύμα συγχωνεύσεων. Από την πλευρά των εσόδων, ανασχετικός παράγοντας είναι η μείωση των εσόδων από τόκους αφού περιορίζονται οι χορηγήσεις τους.

Όσον αφορά το δίκτυο καταστημάτων τους, η μείωση συνεχίζεται. Το 2013 ο αριθμός των καταστημάτων μειώθηκε σε 3.000 από 3.629 στα τέλη του 2012, έχοντας μειωθεί κατά 25% από το 2008 (4.097 καταστήματα) και η μείωση αναμένεται να φτάσει συνολικά το 30%. Με τα προγράμματα εθελούσιας εξόδου αποχώρησε σημαντικός αριθμός εργαζομένων – 2,2 χιλ. από τον όμιλο Πειραιώς, 1,1 χιλ. από τη Eurobank, 2,5 από την Εθνική και 600 από το ΤΤενώ εξοικονόμηση επιτεύχθηκε και σε επίπεδο αμοιβών.

Η εικόνα της αγοράς Μετά τις πρόσφατες συγχωνεύσεις το μερίδιο των 4 μεγαλύτερων τραπεζών στην Ελλάδα αναλογεί 91% των δανείων, ποσοστό πολύ μεγαλύτερο από ότι στις άλλες ευρωπαϊκές χώρες σύμφωνα με μελέτη της Eurobank. Στην Πορτογαλία το ποσοστό είναι 60%, την Ιταλία 51%, τη Γερμανία 42% και την Ισπανία 41%. Οι συγχωνεύσεις έχουν αλλάξει και το σκηνικό. Ο όμιλος Πειραιώς (με ΑΤΕ, Geniki, Millennium και τα καταστήματα στην Ελλάδα των κυπριακών Cyprus Βank, Marfin, Ελληνική) πλέον έχει το μεγαλύτερο μερίδιο, 30% στα δάνεια και 29% στις καταθέσεις. Ακολουθούν η Alpha Bank (με Emporiki Bank) με 23% και στα δύο, η Eurobank (με νέο ΤΤ και Proton) με 20% και 21% και με επόμενη την Εθνική με 19%.

Θυγατρικές στο εξωτερικό Ο διοικητής της Τράπεζας της Ελλάδος, Γιώργος Προβόπουλος, έχει επιστήσει την

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

προσοχή στο θέμα των εργασιών τους στα Βαλκάνια. Πρόσφατα τόνισε ότι μπορεί να μην είναι άμεσο το θέμα της μείωσης της παρουσίας τους στα Βαλκάνια με πώληση των θυγατρικών τους. Ωστόσο, το σχέδιο (της τρόικας) είναι σαφές και για να περιορίσουν τις απώλειες θα πρέπει να εξετάσουν ενδεχόμενη συγχώνευση των καταστημάτων τους εκεί. Μέχρι σήμερα δεν έχουν υπάρξει υποψήφιοι αγοραστές καθώς το κλίμα δεν είναι ευνοϊκό στην Ευρώπη -ενόψει των δοκιμασιών αντοχής που θα τις υποβάλλει η ΕΤΑ, οι τράπεζες απαλλάσσονται από ενεργητικό για να ισχυροποιήσουν τους ισολογισμούς τους και δεν αναλαμβάνουν επενδύσεις. Από την πλευρά τους, οι τραπεζίτες δεν θα ήθελαν να τις πωλήσουν στις τωρινές χαμηλές αποτιμήσεις. Οι ελληνικές τράπεζες, όπου έχουν παρουσία, η συμμετοχή τους είναι πάνω από 15% του ενεργητικού των τραπεζών σε κάθε χώρα. Ωστόσο, σύμφωνα με τον τον κ. Προβόπουλο «Δεν έχουν κατορθώσει όλες να αποκτήσουν και να διατηρήσουν σημαντικό μέγεθος και μερίδιο αγοράς, κρίσιμοι παράγοντες για την αποτελεσματικότητα και την κερδοφορία τους. Αυτό σημαίνει ότι υπάρχει σαφής ανάγκη για συνενώσεις, που θα μπορούσαν να θεωρηθούν ως φυσική συνέχεια της επιτυχούς ανακεφαλαιοποίησης και αναδιάταξης του ελληνικού τραπεζικού συστήματος».

«Είναι γενική διαπίστωση ότι υπάρχει αλλαγή κλίματος στη χώρα και το τραπεζικό περιβάλλον. Η πρόοδος, που διαφαίνεται σε κρίσιμους τομείς της οικονομίας και στο τραπεζικό σύστημα, έχει εκδηλωθεί σε έντονο επενδυτικό ενδιαφέρον, το οποίο είναι στη διαδικασία μετουσίωσής του σε επενδύσεις. Είναι σημαντικό να χτίσουμε πάνω σε αυτά τα θεμέλια». Αλέξανδρος Τουρκολιάς, διευθύνων σύμβουλος Ομίλου Εθνικής Τράπεζας

«Η Τράπεζα Πειραιώς έχει ως στόχο την πρόσβαση στις αγορές κεφαλαίου, πραγματοποιώντας ένα σημαντικό βήμα για την αποπληρωμή κεφαλαίων καταβεβλημένων από το Ελληνικό Δημόσιο και την ιδιωτικοποίηση της Τράπεζας. Η επικείμενη Αύξηση Μετοχικού Κεφαλαίου θα θωρακίσει την ήδη ισχυρή κεφαλαιακή βάση της και θα θεμελιώσει περαιτέρω την ηγετική της θέση στην εγχώρια αγορά. Προσδοκούμε ότι η πρωτοβουλία μας θα λάβει ισχυρή υποστήριξη από τους υφιστάμενους μετόχους μας καθώς επίσης και από άλλους επενδυτές.»

«Μετά από μία περίοδο σημαντικών εξελίξεων στον τραπεζικό τομέα και έχοντας ισχυροποιήσει τη θέση μας στην εγχώρια αγορά, μέσω μίας σειράς στρατηγικών κινήσεων, είμαστε πλέον σε θέση να στρέψουμε την προσοχή μας στην υλοποίηση του σχεδίου για την επιχειρησιακή μας ανάκαμψη. Καθώς η επάνοδος της Ελληνικής Οικονομίας σε αναπτυξιακή τροχιά γίνεται όλο και πιο ορατή και δημιουργούνται οι προϋποθέσεις για πιστωτική επέκταση, συνεχίζουμε να ενισχύουμε τις προσπάθειες των πελατών μας για τη στήριξη των δραστηριοτήτων τους».

Μιχάλης Σάλλας, πρόεδρος Ομίλου Τράπεζας Πειραιώς

Γιάννης Κωστόπουλος, πρόεδρος Alpha Bank

«Στρατηγική επιλογή είναι η αύξηση μετοχικού κεφαλαίου της Eurobank να γίνει με ιδιωτικά κεφάλαια. Για τον σκοπό αυτό είχα, εγώ και οι συνεργάτες μου, ένα ευρύτατο κύκλο επαφών με κορυφαίους διεθνείς επενδυτές. Σε αυτές διαπιστώσαμε ότι υπάρχει ενδιαφέρον συμμετοχής από τη διεθνή επενδυτική κοινότητα, γεγονός το οποίο σηματοδοτεί προσδοκία θετικών εξελίξεων και εμπιστοσύνη στις προοπτικές της Ελλάδας και της Eurobank». Χρήστος Μεγάλου, διευθύνων σύμβουλος Ομίλου Εurobank Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Οι τράπεζες στη διεθνή σκηνή

ΕΥρωζωνη

Τράπεζες Ευρωζώνης - στρες τεστ για διαφάνεια

Εν αναμονή των στρες τεστ της ΕΚΤ και της υπαγωγής τους στην εποπτεία της, με τους 800 ελεγκτές του Ενιαίου Εποπτικού Μηχανισμού, στα τέλη του έτους, οι περίπου 120 μεγάλες τράπεζες της ευρωζώνης που καλύπτουν το 85% του τραπεζικού ενεργητικού της. Πριν αναλάβει τα εποπτικά της καθήκοντα, η ΕΚΤ προχωρά σε αξιολόγηση του ενεργητικού τους (Asset Quality Review, AQR), χαρτοφυλάκια δανείων και άλλα στοιχεία του ενεργητικού. Οι τράπεζες της ευρωζώνης έχουν σήμερα δείκτη κεφαλαιακής επάρκειας (CT1) 11,2%, 4 μονάδες υψηλότερο από το 2008, καθώς από τότε έχουν ενισχυθεί με μισό τρισ. ευρώ, από το οποίο τα μισά είναι ιδιωτικά κεφάλαια. Φυσικά, οι μέσοι όροι κρύβουν διαφορές. Τα στρες τεστ αναμένεται να αναδείξουν κενά κεφαλαίων. Οι μέχρι στιγμής εκτιμήσεις απέχουν σημαντικά μεταξύ τους. Κύκλοι των ιταλικών τραπεζών εκτιμούν ότι το κενό πιθανόν να φτάσει τα 10-15 δισ. ευρώ, μέγεθος διαχειρίσιμο. Αντίθετα, μελέτη των Sascha Steffen του European School of Management and Technology και Viral Acharya του New York University τα εκτιμά σε 45 δισ. ευρώ, σε σύνολο 767 δισ. για την ευρωζώνη, 285 δισ. για τις γαλλικές τράπεζες, 199 δισ. για τις γερμανικές (λόγω των περιφερειακών τραπεζών) και 92 δισ. για τις ισπανικές. Βέβαια, στο παρελθόν οι εκτιμήσεις υπερέβαλλαν κατά πολύ τα αποτελέσματα των στρες τεστ. Αβεβαιότητα υπάρχει σχετικά με τον Ενιαίο Μηχανισμό Εξυγίανσης των τραπεζών (SRM), για τη διευθέτηση μια τράπεζας που καταρρέει, αφού οι υπουργοί Οικονομικών αποφάσισαν

τη σύστασή του με διακυβερνητική συμφωνία, κάτι που δεν αποδέχεται το Ευρωκοινοβούλιο. Σημαντική εξέλιξη η στροφή των μεγάλων επιχειρήσεων στην αγορά εταιρικών ομολόγων, από την οποία τη διετία 2011-2013 άντλησαν πάνω από το 50% της χρηματοδότησής τους. Το υπόλοιπο των τραπεζικών δανείων υποχώρησε 15%. Η εξέλιξη αυτή πιέζει πτωτικά την κερδοφορία των τραπεζών, όπως και τα χαμηλά επιτόκια που επηρεάζουν τα περιθώριά τους αλλά και η άνοδος των προβλέψεων για επισφάλειες. Η ροή επιχειρηματικών δανείων υποχωρεί 2,9% (με μεγάλα προβλήματα χρηματοδότησης στις μικρομεσαίες επιχειρήσεις του Νότου) ενώ στα νοικοκυρά η μεταβολή βαδίζει προς αρνητική περιοχή. Παράγοντες της ΕΚΤ εκτιμούν ότι η εικόνα θα αναστραφεί, καθώς οι τράπεζες ήταν φειδωλές σε χορηγήσεις για να δείξουν ισολογισμούς με χαμηλότερη μόχλευση (δείκτης μόχλευσης: κεφάλαια προς μη σταθμισμένο ως προς τον κίνδυνο ενεργητικό), δεδομένου ότι τα στοιχεία που θα ληφθούν υπόψη στην AQR είναι του τέλους 2013. Αυτό βέβαια μείνει να αποδειχθεί.

Λονδίνο - στόχος και το κινεζικό νόμισμα Ήδη από τα τέλη του 19ου αιώνα το Λονδίνο κυριαρχούσε στον κόσμο του χρήματος. Στις αρχές του 20ου, 71 ξένες τράπεζες είχαν γραφεία στο Λονδίνο, σήμερα ο αριθμός έχει τετραπλασιαστεί. Το City συγκεντρώνει σχεδόν τον

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

μισό όγκο εξωχρηματιστηριακών συναλλαγών παραγώγων, τον μισό τζίρο της παγκόσμιας αγοράς συναλλάγματος, είναι πολύ σημαντικό κέντρο διαπραγμάτευσης χρυσού και οι ασφαλιστικές του εταιρίες καλύπτουν το 10% της παγκόσμιας αγοράς. Η άνοδος και ισχύς του οφείλονταν στη μεγάλη συμμετοχή της Βρετανίας στο διεθνές εμπόριο (25%) που αν και έχει μειωθεί σε 3% σήμερα, παραμένει η 2η μεγαλύτερη κεφαλαιαγορά στον κόσμο. Το ενεργητικό των βρετανικών τραπεζών αναλογεί σε 4 φορές το αεπ της χώρας και, σύμφωνα με τον διοικητή της κεντρικής τράπεζας, με τις τωρινές τάσεις θα φτάσει το 9. Για όλα τα ανωτέρω, τονίζει ότι είναι εξίσου σημαντική η μεταρρύθμιση του παγκόσμιου συστήματος με την ενίσχυση των βρετανικών τραπεζών. Ήδη οι τελευταίες υπόκεινται σε υψηλότερα όρια κεφαλαιακής επάρκειας και χαμηλότερης μόχλευσης. Αλλαγή σκηνικού στις τράπεζες είναι η επιθυμία των βρετανικών αρχών να αποτελέσει το Λονδίνο εξωχώριο χρηματοοικονομικό κέντρο για το κινεζικό νόμισμα. Για να προσελκύσει τις off shore δραστηριότητες των μεγάλων κινεζικών τραπεζών, θα τους επιτραπεί να ιδρύουν υποκαταστήματα (αντί των θυγατρικών, που υπόκεινται στους αυστηρούς κανόνες κεφαλαιακής επάρκειας και ρευστότητας που ισχύουν για τις εγχώριες). Οι τελευταίες σήμερα δραστηριοποιούνται κυρίως στο Λουξεμβούργο. Με πίεση του City, η κεντρική τράπεζα άνοιξε γραμμή swap με την αντίστοιχη κινεζική για τη διευκόλυνση των εργασιών των βρετανικών τραπεζών σε κινεζικό νόμισμα. Συνολικά οι χορηγήσεις των τραπεζών κινούνται ανοδικά, ιδίως για στεγαστικά δάνεια.

Οι τράπεζες στη διεθνή σκηνή

ΚΟΣΜΟΣ

Αμερική – Πράσινο φως για τον κανόνα Volcker

Τελικά, μετά από 4 χρόνια συζητήσεων οι 5 εποπτικές αρχές –Fed, Federal Deposit Insurance Corporation, Commodity Futures Trading Commission, Securities and Exchange Commission, Office of the Comptroller of the Currency– υιοθέτησαν τον κανόνα Volcker (από τον εμπνευστή του, κεντρικό τραπεζίτη των ετών 1979-1987). Με αυτόν οι αμερικανικές τράπεζες δεν θα μπορούν να έχουν δραστηριότητες trading (επενδύσεις σε τίτλους για εμπορική εκμετάλλευση) με δικά τους κεφάλαια και για ίδιο όφελος, δηλαδή δεν θα αναλαμβάνουν κινδύνους χρησιμοποιώντας τις ασφαλισμένες από το κράτος καταθέσεις των πελατών τους. Επίσης, περιορίζονται οι επενδύσεις τους σε hedge funds και εταιρίες ιδιωτικών συμμετοχών. Όσον αφορά το πρώτο, οι τράπεζες θα μπορούν να έχουν θέσεις σε αναδοχές, που όμως θα ανταποκρίνονται σε εύλογη εκτίμηση της ζήτησης από τους πελάτες τους. Στο market making (αγορά και πώληση τίτλων για πελάτες), το trading desk θα μπορεί να αγοράσει ή να πουλήσει κάποιο χρηματοοικονομικό προϊόν, με την προϋπόθεση και εδώ ότι το απόθεμα του δεν θα υπερβαίνει την εύλογη εκτίμηση της ζήτησης από τους πελάτες, η οποία θα καθορίζεται με βάση ιστορικά στοιχεία και τις συνθήκες της αγοράς. Εξαιρούνται οι επενδύσεις σε αμερικανικά ομόλογα και άλλους ομοσπονδιακούς και πολιτειακούς τίτλους, κάτι που ενόχλησε τους ξένους, ιδίως τους Ιάπωνες, που μιλούν για άνιση μεταχείριση. Οι ξένες τράπεζες που λειτουργούν στην αμερικανική

αγορά θα μπορούν να έχουν δραστηριότητες trading –και σε κρατικά ομόλογα άλλων χωρών– εφόσον όμως οι αποφάσεις και οι κίνδυνοι λαμβάνονται και μεταφέρονται εκτός των ΗΠΑ. Όσον αφορά το δεύτερο δεν θα μπορούν να έχουν hedge funds και εταιρίες ιδιωτικών συμμετοχών (covered funds), θα μπορούν όμως να συμμετέχουν ή να έχουν θυγατρικές εταιρίες που δεν αναλαμβάνουν επενδύσεις πελατών. Η συμμόρφωση των τραπεζών ξεκινά από τον Ιούνιο 2014 για τις μεγαλύτερες και σταδιακά ως τον Δεκέμβριο 2016 για τις μικρότερες. Ήδη οι ξένες τράπεζες παίρνουν τα μέτρα τους. Η Royal Bank of Canada σχεδιάζει την πιθανή αποχώρησή της από το τμήμα trading στις ΗΠΑ και τη συμμετοχή της ως μετόχου μειοψηφίας σε νέα μονάδα. Επίσης, η βρετανική RBS και η γερμανική Deutsche Bank σχεδιάζουν να περιορίσουν τις σχετικές δραστηριότητες. Έτσι θα αποφύγουν τους αυστηρούς κανόνες κεφαλαιακής επάρκειας και μόχλευσης που ισχύουν για τις μεγάλες αμερικανικές τράπεζες με ενεργητικό πάνω από 50 δισ. δολ. και θα υπόκεινται στους χαλαρότερους για εκείνες με ενεργητικό άνω των 10 δισ. Ποιες οι επιπτώσεις των νέων κανόνων; Οι αμερικανικές τράπεζες θα υπόκεινται σε αυστηρότερες ρυθμίσεις από τους Ευρωπαίους ανταγωνιστές τους, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή προτείνει ανάλογα μέτρα από το 2017 για τις μεγαλύτερες (βλ. σελ. 30) με αποτέλεσμα να χάσουν εργασίες. Από την πλευρά των επιχειρήσεων, εκτιμάται ότι θα αυξήσει το κόστος άντλησης κεφαλαίων. Η ροή δανείων στην οικονομία αυξάνεται ελαφρά και οι μετοχές των τραπεζών ξεπέρασαν σε απόδοση τον μέσο κόρο του χρηματιστηρίου.

Ιαπωνία – οι καταθέσεις σε κρατικά ομόλογα

Λόγω του αποπληθωρισμού και της πολιτικής της κεντρικής τράπεζας το μέσο επιτόκιο των καταθέσεων είναι μόλις 0,026%! Εντούτοις, οι ιαπωνικές τράπεζες έχουν άφθονη ρευστότητα για την οποία όμως δεν υπάρχει μεγάλη ζήτηση δανείων αφού σε περιβάλλον αποπληθωρισμού τα πραγματικά επιτόκια για τις επιχειρήσεις είναι υψηλά και δεν αναμένουν υψηλότερες τιμές για τα προϊόντα τους. Έτσι, ο λόγος δανείων προς καταθέσεις είναι περίπου στο 70%. Τι κάνουν τα διαθέσιμα κεφάλαια; Επενδύουν κατά κύριο λόγο σε κρατικά ομόλογα (κατέχουν το 38% του κρατικού χρέους) και μετοχές στο χρηματιστήριο (έχουν σημαντικό χαρτοφυλάκιο). Στόχος της κυβερνητικής πολιτικής (Abenomics, βλ. σελ. 22), καθώς η κεντρική τράπεζα θα αγοράζει πολύ περισσότερα κρατικά ομόλογα και, συνεπώς, θα είναι λιγότερα διαθέσιμα στην αγορά, είναι να στραφεί το χαρτοφυλάκιο των τραπεζών από τα κρατικά ομόλογα σε περισσότερες δανειοδοτήσεις στην οικονομία και σε επενδύσεις στο εξωτερικό. Η κεντρική τράπεζα έχει δημιουργήσει πρόγραμμα υποστήριξης δανείων, με το οποίο χορηγεί κεφάλαια με σχεδόν μηδενικό επιτόκιο στις τράπεζες στο ισόποσο της καθαρής αύξησης των χορηγήσεών τους. Το 2013 έχει χορηγήσει 5,1 τρισ. γεν και ο ρυθμός ανόδου των δανείων κινείται στο 2-2,5%.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ν έ α τ η ς α γ ο ρά ς

επιχειρήσεις

ALPHA FINANCE A.E.Π.E.Y. // Νέα υπηρεσία ALPHA GLOBAL TRADING

Κάθετη Εφαρμογή στην Πλατφόρμα Big Data // Intracom Telecom

νέα υπηρεσία απευθύνεται στους επενδυτές που επιθυμούν να έχουν άμεση ηλεκτρονική πρόσβαση στις διεθνείς αγορές και λειτουργεί συμπληρωματικά στις υπηρεσίες που παρέχονται από την Alpha Finance Α.Ε.Π.Ε.Υ. μέσω τηλεφώνου. Ειδικότερα, η υπηρεσία Alpha Global Trading παρέχει τη δυνατότητα πραγματοποιήσεως συναλλαγών επί μετοχών, ETFs, futures, options, warrants και συναλλάγματος μέσω Web, iPhone, Android και Blackberry. Κύρια πλεονεκτήματα της νέας υπηρεσίας είναι το χαμηλό κόστος διενέργειας συναλλαγών, η ενιαία πρόσβαση ανεξαρτήτως προϊόντος και η προηγμένη τεχνολογία συναλλαγών και διαχειρίσεως χαρτοφυλακίου www.alphafinance.gr

Intracom Telecom, διεθνής πάροχος τηλεπικοινωνιακών συστημάτων, ανακοίνωσε την ενσωμάτωση νέας κάθετης εφαρμογής, ValueStreams, στην Big Data Analytics πλατφόρμα της εταιρίας, BigStreamer™. Το ValueStreams δίνει τη δυνατότητα στους τηλεπικοινωνιακούς παρόχους να μετατρέπουν σε πηγή εσόδων τις πληροφορίες που εξάγονται από τα δημογραφικά και κοινωνικά χαρακτηριστικά καθώς και τη συμπεριφορά των συνδρομητών της κινητής τηλεφωνίας. Με την εν λόγω εφαρμογή, οι πάροχοι μπορούν να χωρίσουν με απόλυτη ακρίβεια τους συνδρομητές τους σε ομάδες (subscriber segments) και να υλοποιούν καμπάνιες marketing ανάλογα με το προφίλ της ομάδας στην οποία στοχεύουν.

alpha bank // Tap ΄n Pay

Η πρώτη εφαρμογή ανέπαφων συναλλαγών με χρήση κινητού τηλεφώνου στην Ελλάδα

Alpha Bank και η Vodafone, σε συνεργασία με τη Visa Europe και τη First Data καινοτομούν και παρουσιάζουν στην ελληνική αγορά το Tap ΄n Pay, την πρώτη εφαρμογή για ανέπαφες πληρωμές με χρήση κινητού τηλεφώνου. Το Tap ΄n Pay, το καινοτόμο «κινητό πορτοφόλι», εξασφαλίζει μέγιστη ταχύτητα, ευκολία και ασφάλεια στις συναλλαγές, αξιοποιώντας τις νέες δυνατότητες που προσφέρει η τεχνολογία NFC (Near Field Communication). Η πρωτοποριακή εφαρμογή προϋποθέτει τη χρήση ειδικής Vodafone SIM κάρτας κινητού τηλεφώνου, στην οποία αποθηκεύεται η χρεωστική κάρτα Alpha Bank Enter Visa. Η εφαρμογή Tap ‘n Pay επιτρέπει την πραγματοποίηση ανέπαφων συναλλαγών, με χρέωση του τραπεζικού λογαριασμού που είναι συνδεδεμένος με τη χρεωστική, στις επιχειρήσεις που φέρουν τερματικά αποδοχής καρτών με τους ειδικούς αναγνώστες (contactless readers). Για την ολοκλήρωση της συναλλαγής, ο χρήστης πρέπει να πλησιάσει το κινητό του τηλέφωνο στον ειδικό αναγνώστη του τερματικού αποδοχής καρτών με το σήμα contactless, σε απόσταση 5 εκατοστών και η συναλλαγή ολοκληρώνεται σε κλάσματα του δευτερόλεπτου, με ασφάλεια, χωρίς να απαιτείται υπογραφή της απόδειξης συναλλαγής ή εισαγωγή του ΡΙΝ . Για αγορές άνω των 25 ευρώ είναι υποχρεωτική η πληκτρολόγηση του κωδικού πρόσβασης της εφαρμογής στο κινητό του χρήστη. Ωστόσο, εάν ο χρήστης επιθυμεί, μπορεί να χρησιμοποιεί τον κωδικό πρόσβασης ακόμη και για αγορές κάτω των 25 ευρώ.

Ο Γρηγόρης Σκλήκας μέλος Δ.Σ. της Royal FrieslandCampina

Το

Supervisory Board της γαλακτοβιομηχανίας Royal FrieslandCampina N.V. εξέλεξε τον Γρηγόρη Σκλήκα ως μέλος του Διοικητικού Συμβουλίου, από 1/1/2014. Ως Chief Operating Officer θα είναι υπεύθυνος για το Business Group Consumer Products Europe, Middle East & Africa. Ο κ. Σκλήκας είχε οριστεί Executive Director of Consumer Products Europe τον Ιανουάριο του 2013 και εργάζεται στη FrieslandCampina από το 2006. Μέχρι τον Ιανουάριο του 2013, ήταν διευθύνων σύμβουλος της FrieslandCampina Hellas. Πριν αναλάβει τα καθήκοντά του στη FrieslandCampina, είχε εργαστεί σε διάφορες θέσεις στη Unilever στην Ελλάδα, τη Σαουδική Αραβία και τα Ηνωμένα Αραβικά Εμιράτα. Ο Cees‘t Hart, Chief Executive Officer της Royal FrieslandCampina, είπε: «Ο Γρηγόρης Σκλήκας έκανε εξαιρετική δουλειά στην Ελλάδα. Στη συνέχεια, ως Executive Director του business group Consumer Products Europe, μαζί με την ομάδα του, ανέπτυξε τη στρατηγική που μας επέτρεψε να αντιμετωπίσουμε τις δύσκολες οικονομικές συνθήκες στην Ευρώπη. Η επίτευξη συνεχιζόμενης ανάπτυξης και μεγαλύτερης προστιθέμενης αξίας με τα καταναλωτικά μας προϊόντα στην Ευρώπη, τη Μέση Ανατολή και την Αφρική, είναι οι βασικές προτεραιότητες του στρατηγικού μας πλάνου ανάπτυξης route 2020».

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ποσειδώνια // Οι Έλληνες πλοιοκτήτες

ΔΕΗ κατά αλουμινιον ΑΕ

πρωτοστατούν στην ανάκαμψη της παγκόσμιας ναυτιλιακής βιομηχανίας

Καθώς οι προοπτικές ανάκαμψης της παγκόσμιας οικονομίας βελτιώνονται, με τους Έλληνες πλοιοκτήτες να πρωταγωνιστούν το 2013 σημειώνοντας ρεκόρ παραγγελιών που αντιστοιχεί στο 25% του συνόλου των νέων ναυπηγήσεων παγκοσμίως, η ναυτιλιακή βιομηχανία παραμένει αισιόδοξη ότι οι μελλοντικές ελληνικές επενδύσεις για την κατασκευή νέων πλοίων θα διατηρηθούν σε υψηλά επίπεδα.

ελληνική ναυτιλία, σύμφωνα με το Newsfront, το 2013 επένδυσε περισσότερα από 13 δισ. δολάρια σε παραγγελίες 275 νέων πλοίων, χωρητικότητας άνω των 24,5 εκατ. dwt και αύξησε το υπό παραγγελία συνολικό dwt κατά 364% σε σχέση με το 2012. Οι διοργανωτές των Ποσειδωνίων, της σημαντικότερης διεθνούς ναυτιλιακής έκθεσης που θα πραγματοποιηθεί στην Αθήνα από τις 2 έως τις 6 Ιουνίου 2014, ανακοίνωσαν ότι η φετινή έκθεση θα φιλοξενήσει την πιο μεγάλη συμμετοχή ναυπηγείων, κατασκευαστών ναυτιλιακού εξοπλισμού και παρόχων υπηρεσιών στη μακρά ιστορία της. «Καθώς ο ελληνικός ποντοπόρος στόλος εξακολουθεί να διευρύνεται ταχύτατα, βασιζόμενος σε μια στρατηγική διαφοροποίησης που αποσκοπεί στην εδραίωση της ηγετικής θέσης του στο διεθνές στερέωμα, τα σημαντικότερα ναυπηγικά έθνη συναγωνίζονται για να καταλάβουν μια εξέχουσα θέση στη φετινή διοργάνωση των Ποσειδωνίων», δήλωσε ο Θεόδωρος Βώκος, Project Director των Εκθέσεων Ποσειδώνια. Οι ελληνικές επενδύσεις κυριάρχησαν στις παγκόσμιες παραγγελίες, στις περισσότερες κατηγορίες πλοίων το 2013. Συγκεκριμένα, επένδυσαν 4,5 δισ. δολάρια σε φορτηγά πλοία, καταλαμβάνοντας την κορυφή στην αντίστοιχη κατηγορία με 134 παραγγελίες, και παράλληλα επένδυσαν άλλα 4 δισ. δολάρια σε πλοία μεταφοράς υγροποιημένου αερίου πετρελαίου (LPG) και υγροποιημένου φυσικού αερίου (LNG) παραγγέλνοντας συνολικά 51 πλοία. Φέτος τα Ποσειδώνια θα υποδεχτούν τρία νέα εθνικά περίπτερα, το Χονγκ Κονγκ, που επιστρέφει δυναμικά έπειτα από απουσία 10 ετών, την Τουρκία, που επιστρέφει μετά το 2006, και επιπλέον μία πρωτοεμφανιζόμενη χώρα στη διοργάνωση, τη Γεωργία, η οποία σκοπεύει να προωθήσει τις ναυτιλιακές υπηρεσίες της. Εκτός από τους τακτικούς και παραδοσιακούς τομείς που κάλυπτε η έκθεση, η βιομηχανία πετρελαίου και φυσικού αερίου θα προκαλέσει μεγάλη αίσθηση μέσα από τη δυναμική παρουσία που θα έχει η συμμετοχή των μεγαλύτερων εταιρειών πετρελαίου, εταιρειών εξειδικευμένων σε ανεφοδιασμό καυσίμων και προμηθευτών λιπαντικών, όπως είναι η Saudi Aramco, η ENOC (η κρατική εταιρεία πετρελαίου των ΗΑΕ), η Chevron Marine Products, η Lukoil Marine Lubricants, η Gulf Oil Marine, η JX NIPPON Oil και η Energy Europe, η KPI Bridge Oil, η ECO Lubricants, η Baluco SA, όπως επίσης και οι ελληνικές εταιρείες Aegean Marine Petroleum, Avin Oil, Elinoil, Cyclon ΑΕ, SEKA ΑΕ και πολλές άλλες. posidonia@msps.net. Τηλ.: +30 210 4283608

Αίρονται τα εμπόδια για την επιστροφή στη ΔΕΗ παράνομης κρατικής ενίσχυσης από την ΑΛΟΥΜΙΝΙΟΝ Α.Ε. για την τιμολόγηση ρεύματος την περίοδο 1-12007 έως 6-3-2008 ύψους 17,4 εκατ.

Το

Μονομελές Πρωτοδικείο Αθηνών απέρριψε τις αιτήσεις αναστολής και ανακοπής της ΑΛΟΥΜΙΝΙΟΝ Α.Ε. κατά της διαταγής πληρωμής που εξέδωσε η ΔΕΗ Α.Ε. για την επιστροφή παράνομης κρατικής ενίσχυσης, ύψους 17,4 εκατ. ευρώ (πλέον τόκων), με βάση σχετική απόφαση της Ευρωπαϊκής Επιτροπής. Παρά την ύπαρξη ρητής απόφασης της Ευρωπαϊκής Επιτροπής, η ΑΛΟΥΜΙΝΙΟΝ είχε ως τώρα αρνηθεί την καταβολή του σχετικού ποσού, αναγκάζοντας τη ΔΕΗ να προβεί στις αναγκαίες νομικές ενέργειες. Εν όψει δε της μη είσπραξής του ως άνω ποσού μέχρι σήμερα, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή έχει ξεκινήσει τη διαδικασία παραπομπής της Ελλάδας στο Ευρωπαϊκό Δικαστήριο.Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή, με απόφασή της το 2011, έκρινε ότι αποτελεί παράνομη κρατική ενίσχυση η τιμολόγηση της ΑΛΟΥΜΙΝΙΟΝ για το διάστημα 1-12007 έως και 6-3-2008 και ζήτησε την επιστροφή 17,4 εκατ. ευρώ (πλέον τόκων) για το διάστημα. Η συγκεκριμένη τιμολόγηση είχε επιβληθεί στη ΔΕΗ με παλαιότερη δικαστική απόφαση μετά από αίτημα της ΑΛΟΥΜΙΝΙΟΝ και συνιστούσε συνέχιση της τιμολόγησης με βάση το ειδικό καθεστώς της σύμβασης του 1960 με την PECHINEY, παρά το ότι η σύμβαση αυτή είχε λήξει το 2006.

Η ειδική τιμολόγηση με βάση τη σύμβαση της PECHINEY για το διάστημα που κρίθηκε ως παράνομη κρατική ενίσχυση οδήγησε σε συνολική μεσοσταθμική χρέωση 44,23 €/MWh.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ν έ α τ η ς α γ ο ρά ς

επιχειρήσεις

οτε / Ευρωπαϊκός τηλεπικοινωνιακός κόμβος η Ελλάδα μέσω OTEGLOBE

ΣΕ

κυρίαρχο τηλεπικοινωνιακό κόμβο της Ευρώπης αναδεικνύεται η Ελλάδα, με τη συμμετοχή του Ομίλου ΟΤΕ, μέσω της θυγατρικής OTEGLOBE, στην κατασκευή του νέου υποθαλάσσιου διεθνούς καλωδίου υπέρ-υψηλών ταχυτήτων Asia Africa Europe – 1 (AAE-1). Η επένδυση προστίθεται στις επενδύσεις ύψους 1,2 δισ. ευρώ του Ομίλου ΟΤΕ, τα επόμενα 4 χρόνια στην Ελλάδα, σημαντικό μέρος των οποίων αφορά σε δίκτυα Νέας Γενιάς σταθερής και κινητής τηλεφωνίας. Το ΑΑΕ-1 θα αποτελέσει ένα από τα μεγαλύτερα υποθαλάσσια καλωδιακά συστήματα στον κόσμο, έκτασης περίπου 25 χιλ. χλμ. και θα είναι από τα ελάχιστα που θα διασυνδέουν το Χονγκ Κονγκ και τη Σιγκαπούρη με τη Μέση Ανατολή, την Αφρική και την Ευρώπη.

κατασκευή του νέου καλωδίου αναμένεται να προκαλέσει ραγδαία ανάπτυξη στις συμμετέχουσες εταιρείες και χώρες, παρέχοντας ασφαλή, αξιόπιστη και ταχύτατη διασύνδεση. Με την επένδυση αυτή ο Όμιλος ΟΤΕ, μέσω της OTEGLOBE, τοποθετεί την Ελλάδα στον τηλεπικοινωνιακό χάρτη της Μεσογείου, η οποία θα αποτελεί πλέον μία από τις τρεις βασικές πύλες εισόδου στην Ευρώπη, μαζί με την Ιταλία και τη Γαλλία. Ο εκτελεστικός γενικός διευθυντής του Ομίλου ΟΤΕ, Ζαχαρίας Πιπερίδης, δήλωσε: «Αξιοποιώντας τη γεωγραφική θέση της χώρας μας και με το βλέμμα στραμμένο στις απαιτήσεις του μέλλοντος, καταφέραμε να φέρουμε στην Ελλάδα ένα από τα μεγαλύτερα καλωδιακά συστήματα του κόσμου, το ΑΑΕ-1, καθιερώνοντας έτσι την Ελλάδα ως τον νέο μεγάλο τηλεπικοινωνιακό κόμβο της Μεσογείου και της Ευρώπης γενικότερα. Το όφελος είναι μεγάλο για τη χώρα μας και τον Όμιλο ΟΤΕ, αλλά εξίσου μεγάλο είναι και για τους πελάτες μας, καθώς με αυτή μας τη νέα σημαντική επένδυση εξασφαλίζουμε την κάλυψη των ολοένα αυξανόμενων αναγκών τους για υψηλής ποιότητας παγκόσμια διασύνδεση.» Για την κατασκευή του ΑΑΕ-1, ένωσαν τις δυνάμεις τους δεκαεπτά από τους μεγαλύτερους παρόχους τηλεπικοινωνιών στον κόσμο, εκπρόσωποι των οποίων υπέγραψαν την προηγούμενη εβδομάδα στο Χόνγκ Κόνγκ τη Σύμβαση Κατασκευής και Συντήρησης (C&MA), σημαίνοντας την έναρξη των εργασιών κατασκευής. Το νέο καλώδιο αναμένεται να ολοκληρωθεί το 2016. Μεταξύ των 17 βασικών τηλεπικοινωνιακών παρόχων που συνεργάζονται για την κατασκευή του ΑΑΕ-1 είναι οι China Unicom (Κίνα), Chuan Wei (Καμπότζη), Djibouti Telecom (Τζιμπουτί), Etisalat (Ηνωμένα Αραβικά Εμιράτα), Mobily (Σ. Αραβία), Omantel (Ομάν), OTEGLOBE (Ελλάδα), Ooredoo (Κατάρ), PCCW Global (Χόνγκ Κόνγκ), Pakistan Telecommunication Company Limited PTCL (Πακιστάν), Telecom Egypt (Αίγυπτος), TeleYemen (Υεμένη), TOT (Ταϋλάνδη), Viettel (Βιετνάμ) και επιπλέον πάροχοι από άλλες χώρες. Με την ολοκλήρωση και εμπορική διάθεσή του, το ΑΑΕ-1 θα διασυνδέει πλέον το Χονγκ Κονγκ, το Βιετνάμ, την Καμπότζη, τη Μαλαισία, τη Σιγκαπούρη, την Ταϋλάνδη, την Ινδία, το Πακιστάν, το Ομάν, τα Ηνωμένα Αραβικά Εμιράτα, το Κατάρ, την Υεμένη, το Τζιμπουτί, τη Σαουδική Αραβία, την Αίγυπτο, την Ελλάδα, την Ιταλία και τη Γαλλία. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Kosmocar AE - Audi // Μέγας

Χορηγός της Ελληνικής Προεδρίας του Συμβουλίου της ΕΕ

ανάληψη της προεδρίας του Συμβουλίου της Ευρωπαϊκής Ένωσης από την Ελλάδα για το πρώτο εξάμηνο του 2014 είναι θεσμικό καθήκον και εθνική προσπάθεια για να ενισχυθεί η αξιοπιστία της χώρας στις διαπραγματεύσεις με την Τρόικα και ενόψει του σχεδίου για την έξοδο στις αγορές, σημείωσε μεταξύ άλλων ο αντιπρόεδρος της κυβέρνησης, Ευάγγελος Βενιζέλος, στην τελετή παραλαβήςπαραχώρησης αυτοκινήτων Audi από τον Μέγα Χορηγό της Ελληνικής Προεδρίας, Kosmocar Α.Ε.- Audi. Η επιλογή της Kosmocar Α.Ε.- Audi ως Μέγα Χορηγού στις μετακινήσεις, υπογραμμίζει την ικανότητα της ελληνικής εταιρείας να ανταποκριθεί στις υψηλές απαιτήσεις οι οποίες πηγάζουν από τον κορυφαίο θεσμικό ρόλο που ανέλαβε η Ελλάδα. Έγινε δε ύστερα από πρόσκληση ενδιαφέροντος προσφοράς χορηγιών που απηύθυνε τον Μαΐο του 2013 το υπουργείο Εξωτερικών, για την κάλυψη των οργανωτικών αναγκών της Ελληνικής Προεδρίας. Το ίδιο είχε πράξει άλλωστε και στην προηγούμενη Ελληνική Προεδρία του Συμβουλίου της Ευρωπαϊκής Ένωσης, ως Μέγας Χορηγός και το 2003.

Ε Ξ ΩΣΤΡ Ε Φ Ε ΙΑ // Ο.Α.Ε.Π. Το πρόγραμμα «εξωστρέφεια» του Οργανισμού Ασφάλισης Εξαγωγικών Πιστώσεων αποτελεί έναν άριστο συνδυασμό Ασφάλισης και Χρηματοδότησης με σκοπό όχι μόνο να διασφαλίζει τις εξαγωγικές πιστώσεις, αλλά και να δίνει λύση στο πρόβλημα ρευστότητας που αντιμετωπίζουν οι Έλληνες εξαγωγείς. Οι εξαγωγείς που εντάσσονται στο πρόγραμμα έχουν τη δυνατότητα να εισπράξουν άμεσα και γρήγορα το 80% του ασφαλισμένου τιμολογίου τους και μέχρι του ποσού του 1.000.000 ευρώ. • Απευθύνεται σε όλες τις ελληνικές εξαγωγικές επιχειρήσεις και ιδιαίτερα στις ΜικροΜεσαίες. • Ασφαλίζει εμπορικούς και πολιτικούς κινδύνους. • Παρέχει Ασφάλιση και «έμμεση» χρηματοδότηση. • Εξασφαλίζει στις ασφαλισμένες εξαγωγικές επιχειρήσεις για τις εξαγωγές τους πληρωτέες επί πιστώσει έως και 4 μηνών, κεφάλαιο κίνησης μέχρι και 1.000.000 ευρώ ανακυκλούμενο. • Συνεργασία με όλες σχεδόν τις τράπεζες. • Προσφέρει ανταγωνιστικό επιτόκιο. • Δεν απαιτούνται «εμπράγματες ασφάλειες» από τις συνεργαζόμενες με τον Ο.Α.Ε.Π. τράπεζες. • Άμεση καταβολή αποζημίωσης με ανάληψη όλων των σχετικών ενεργειών από τον Οργανισμό. • Ανάληψη ενεργειών επανείσπραξης από τον Οργανισμό προς όφελος και των δύο μερών (εξαγωγέας – ΟΑΕΠ).

Το "Startup Europe Roadshow" στην Ελλάδα Η Ακαδημία Επιχειρηματικότητας ανακοινώνει την έναρξη του Roadshow σε 10 ευρωπαϊκές πόλεις

Η πρωτοβουλία «Startup Europe» πραγματοποιείται στο πλαίσιο της Ψηφιακής Ατζέντας της ΕΕ και χρηματοδοτείται από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή, Γενική Διεύθυνση Επικοινωνιακών Δικτύων, Περιεχομένου και Τεχνολογιών. Οι συμμετέχοντες νέοι και εν δυνάμει επιχειρηματίες θα συναντηθούν και θα συνομιλήσουν με επιτυχημένους επιχειρηματίες και ειδήμονες του κλάδου των Τεχνολογιών Πληροφορικής και Επικοινωνιών και θα λάβουν πληροφόρηση για τις διαθέσιμες ευρωπαϊκές χρηματοδοτήσεις στον τομέα των startup. Οι εκδηλώσεις και τα σεμινάρια θα πραγματοποιηθούν σε συνεργασία με τους κόμβους καινοτομίας του Ευρωπαϊκού Φόρουμ Νέων Καινοτόμων (EYIF) στην εκάστοτε χώρα. Στην Ελλάδα, η Ακαδημία Επιχειρηματικότητας ως επίσημος «κόμβος καινοτομίας» του EYIF θα διοργανώσει στις 30 Απριλίου εκδήλωση με τίτλο: Νέοι Επιχειρηματίες από τον κλάδο των ΤΠΕ Οι κεντρικοί υποστηρικτές της καινοτομίας». Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Ο ρ γα ν ω τ ι κ έ ς α λ λ α γ έ ς 87

market news

16 startup // South by Southwest Interactive Festival toy Τέξας Οι startup επιχειρήσεις από την Ελλάδα που συμμετέχουν δραστηριοποιούνται στους τομείς της ενέργειας, των social media, της ανάπτυξης εφαρμογών για το διαδίκτυο και την κινητή τηλεφωνία, των φορητών συσκευών υψηλής τεχνολογίας (wearable personal intelligence), του eLearning, των ασύρματων τηλεπικοινωνιών, της νανο-τεχνολογίας και των προηγμένων υλικών. «Επιχειρηματίες όπως αυτοί που θα συμμετάσχουν στη συγκεκριμένη διοργάνωση θα βοηθήσουν την Ελλάδα να δημιουργήσει νέες οικονομικές βάσεις, ενώ θα επιδείξουν το καινοτόμο πνεύμα που απαιτείται για να ξεπεραστεί η συνεχιζόμενη οικονομική κρίση στην Ελλάδα» σχολίασε ο Γιώργος Λογοθέτης, CEO του Ομίλου Libra και πρόεδρος της Επιτροπής Επιχειρηματικότητας της Ελληνικής Πρωτοβουλίας. «Ελπίζουμε ότι η ελληνική συμμετοχή στο Φεστιβάλ θα επιταχύνει ουσιαστικά την ανάπτυξη των νέων αυτών επιχειρήσεων». Η συμμετοχή διοργανώνεται με την υποστήριξη της εταιρείας AngelouEconomics, συμβουλευτικής εταιρίας σε θέματα οικονομικής και επιχειρηματικής ανάπτυξης που εδρεύει στο πόλη Austin του Τέξας, υποστηρίζεται οργανωτικά από την Πρεσβεία της Ελλάδας στην Ουάσινγκτον και χρηματοδοτείται από την Ελληνική Πρωτοβουλία, τον Όμιλο Libra, την Pflugerville, την TX Community Development Corporation και τον International Accelerator. Οι 16 συμμετέχουσες νεοσύστατες επιχειρήσεις: Amen Technologies, eConais, Gridmates, Hypertech, Intelen, Meazon, Mobiltron, Moosend, PeekInToo, Pinnatta, QReca!, R a b t . c o , R o c k e t g r a p h , R e s i n . i o , S c h o o x , Te r r a n o v a . w w w. T h e H e l l e n i c I n i t i a t i v e . o r g / http://onegreece.org http://www.facebook.com/thehellenicinitiative

Leadership: The Success Factor for Projects & Teams” Εκπαιδευτικό workshop για επαγγελματίες της Διοίκησης Έργου διοργάνωσε η OTEAcademy, με θέμα “Leadership: The Success Factor for Projects & Teams”. Οι συμμετέχοντες είχαν την ευκαιρία να δουν στην πράξη τους παράγοντες που εξασφαλίζουν την επιτυχία των έργων και την κινητοποίηση των ομάδων, μαζί με την τεχνική και τη διοικητική επάρκεια. Η συμμετοχή ήταν δωρεάν και εξασφάλισε στους Project Management Professionals 3 PDUs (Professional Development Units). http://oteacademy.gr/project-management-2014.

CITI // «Βραβείο Δημοσιογραφικής Αριστείας» Πρόκειται για έναν παγκόσμιο θεσμό της Citi με ιστορία 32 χρόνων, ο οποίος διοργανώνεται για 3η φορά στη Ελλάδα. Aπευθύνεται σε δημοσιογράφους του οικονομικού, τραπεζικού, επιχειρηματικού και διεθνούς οικονομικού ρεπορτάζ. Η Κριτική Επιτροπή, που αποτελείται από αξιόλογα στελέχη της πανεπιστημιακής και επιχειρηματικής κοινότητας, θα επιλέξει τις τρεις δημοσιογραφικές συμμετοχές με την υψηλότερη βαθμολογία από την Ελλάδα, μεταξύ αυτών που θα υποβάλλουν οι συμμετέχοντες δημοσιογράφοι. Οι τρεις συμμετοχές θα μεταφραστούν από τους υπογράφοντες και θα αποσταλούν στο Cοlumbia Graduate School of Journalism της Νέας Υόρκης, το οποίο θα επιλέξει το καλύτερο κείμενο. Ο δημοσιογράφος, κείμενο του οποίου θα επιλεγεί, θα λάβει το «Βραβείο Δημοσιογραφικής Αριστείας», δηλαδή ένα σεμινάριο επιχειρηματικής και οικονομικής δημοσιογραφίας 8 ημερών στο Cοlumbia Graduate School of Journalism της Νέας Υόρκης, με τη χορηγία της Citi, που θα πραγματοποιηθεί από 2 ως 11 Ιουνίου 2014.

Kάψουλες Espresso Douwe Egberts Η Bravo Greece του Ομίλου D.E MASTER BLENDERS 1753, λάνσαρε τις κάψουλες Espresso Douwe Egberts στα supermarket που είναι συμβατές με τις μηχανές Nespresso®* σε μια εμπνευσμένη εκδήλωση στο clubrestaurant Baraonda. Το δυνατό άρωμα, η πλούσια κρέμα και η αυθεντική γεύση του ποιοτικού καφέ, απελευθερώθηκαν σε ένα κρεσέντο αληθινής απόλαυσης, συνοδεία του μουσικού ντουέτου Opera Chaotique.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Υπεύθυνοι Εταιρικοί Πολίτες

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Υ π ε ύθ υ ν ο ι Ε τα ι ρ ι κο ί Π ο λ ί τ ε ς

δρασεισ johnson & Johnson Ελλάς Καταναλωτικά // H πορεία του «Ιπποκράτη» Tο 2013 το ταξίδι του κινητού πολυϊατρείου παροχής προληπτικής ιατρικής έφερε χαμόγελα σε περισσότερα από 18 χιλ. παιδιά σε όλη την Ελλάδα .

Κι

νητήριος δύναμη της διαδρομής του «Ιπποκράτη» ήταν ο μη κερδοσκοπικός οργανισμός J & J Corporate Citizenship Trust. Με την οικονομική ενίσχυση του οργανισμού διασφαλίσθηκαν οι απαραίτητοι πόροι για την υλοποίηση του προγράμματος του 2013 για τον «Ιπποκράτη» και την παροχή των πολύτιμων υπηρεσιών του στα παιδιά. Ο δευθύνων σύμβουλος της J&J Ελλάς Καταναλωτικά Προϊόντα, Μάκης Κοσμάτος, δήλωσε «Είμαστε ιδιαίτερα υπερήφανοι που ο Ιπποκράτης ολοκλήρωσε επιτυχημένα το ταξίδι του το 2013 και έφερε χαμόγελα στα πρόσωπα 18 χιλ. παιδιών από κάθε γωνιά της Ελλάδας. Τα μηνύματα ευχαριστίας που κατέφτασαν με την ολοκλήρωση του προγράμματος από τους γονείς των παιδιών που εξετάστηκαν, επιβράβευσαν με τον καλύτερο τρόπο την απόφασή μας να ενισχύσουμε το πρόγραμμα προληπτικής Ιατρικής του Οργανισμού «Το Χαμόγελο του Παιδιού». «Η J&J επικεντρώνεται στα θέματα και στις ανάγκες του κάθε τόπου όπου δραστηριοποιείται. Με τη συνδρομή μας στο πρόγραμμα του Ιπποκράτη, θελήσαμε να ακολουθήσουμε τη φιλοσοφία της συμμετοχής και της προσφοράς στην κοινωνία η οποία αποτελεί βασική αρχή, όπως αποτυπώνεται στο πλαίσιο αρχών μας, στο «Πιστεύω» της J&J,» δήλωσε η διευθύντρια Ανθρώπινου Δυναμικού, Έρρικα Λαμπριανού.

οπαπ// Μαγνητικός Τομογράφος Παίδων Αγία Σοφία

Μι

α σημαντική προσφορά αποτελεί η δωρεά ενός υπερσύγχρονου μαγνητικού τομογράφου στο νοσοκομείο παίδων «Αγία Σοφία» από τον ΟΠΑΠ. Τα εγκαίνιά του πραγματοποιήθηκαν από τη Διοίκηση του Νοσοκομείου, παρουσία του Υπουργού Υγείας, εκπροσώπων της Διοίκησης ΟΠΑΠ και του Συλλόγου Φλόγα. Το μέγεθος της σημασίας της προσφοράς της ΟΠΑΠ επισήμανε ο διοικητής του Νοσοκομείου, Ε. Παπασάββας, καθώς και η πρόεδρος της Φλόγας, Μ. Τριφωνίδου, ευχαριστώντας παράλληλα τον ΟΠΑΠ για τη διαχρονική της υποστήριξη στον Τομέα της Υγείας και των Παιδιών.

intersport FOURLIS // στα Άκρα

Συ

νεχίστηκε για 3η χρονιά το πρόγραμμα, προσφέροντας αθλητικό εξοπλισμό για το μάθημα της Φυσικής Αγωγής σε δημόσια δημοτικά απομακρυσμένων περιοχών της χώρας.Τα αξεσουάρ και είδη γυμναστικής υψηλών προδιαγραφών που προσφέρθηκαν σε 30 δημοτικά σχολεία της Ηπείρου, θα συμβάλλουν στη διεξαγωγή προπονήσεων σε ομαδικά ή ατομικά αθλήματα, δίνοντας χαρά σε περισσότερους από 3.000 μαθητές.

Amundi Hellas // σE ευπαθείς ομάδες

εταιρεία προσφέρει πετρέλαιο θέρμανσης σε γηροκομεία της Βόρειας Ελλάδας Οι δωρεές έγιναν στο Γηροκομείο Άρτας Γεωργίου και Σοφίας Μάτσου, στην Αγία Φανερωμένη και στην Κωστοπούλειο Στέγη Σερρών, μία μη κερδοσκοπικού χαρακτήρα μονάδα φροντίδας χρόνιων παθήσεων. Σε κάθε γηροκομείο δωρίστηκε σημαντική ποσότητα πετρελαίου θέρμανσης, συμβάλλοντας σημαντικά στην κάλυψη των θερμαντικών αναγκών τους, των Χριστουγέννων και της Πρωτοχρονιάς. H Amundi Hellas είναι 100% θυγατρική της Amundi. H Amundi αποτελεί τη μεγαλύτερη εταιρεία διαχείρισης κεφαλαίων στην Ευρώπη και την ένατη στον κόσμο με 759 δισ. ευρώ κεφάλαια υπό διαχείριση. Με παρουσία στο “επίκεντρο” των κύριων επενδυτικών κέντρων σε περισσότερες από 30 χώρες, προσφέρει μια ευρεία σειρά προϊόντων που καλύπτουν πλήρως όλο το φάσμα των κατηγοριών επενδύσεων και κύριων νομισμάτων.Η Amundi δημιουργεί λύσεις αποταμίευσης προκειμένου να ικανοποιήσει τις ανάγκες των 100 εκατ. ιδιωτών πελατών παγκοσμίως και σχεδιάζει καινοτόμα, υψηλής απόδοσης, προϊόντα για θεσμικούς πελάτες, προσαρμοσμένα ειδικά στις απαιτήσεις και το επενδυτικό τους προφίλ. Συνεισφέρει στη χρηματοδότηση της οικονομίας κατευθύνοντας τις αποταμιεύσεις στην ανάπτυξη εταιριών. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Μεταλλικό Νερό ΑΥΡΑ: Δράσεις πνοής στην Αχαΐα Το νερό που αναβλύζει από την Αχαϊκή γη φροντίζει για ό,τι πολυτιμότερο έχουμε, την ελληνική φύση

Πρ

όσφατα η Coca-Cola Τρία Έψιλον, ανακοίνωσε τη σημαντική ενίσχυση της μονάδας παραγωγής του Αιγίου, όπου παράγεται το φυσικό μεταλλικό νερό ΑΥΡΑ, μέσω υλοποίησης επένδυσης ύψους 3 εκατ. ευρώ για την αναβάθμιση τόσο του μηχανολογικού εξοπλισμού της μονάδας όσο και των κτιριακών εγκαταστάσεων. Η μονάδα παραγωγής του Αιγίου αποτελεί μία από τις βασικές παραγωγικές μονάδες της εταιρείας στην Ελλάδα και κόμβο για τις δραστηριότητές της στην ευρύτερη περιοχή της Πελοποννήσου. Άνοιξε το 1992 και σήμερα λειτουργεί 4 γραμμές παραγωγής του Φυσικoύ Μεταλλικού Νερού Αύρα (Pet 500cc, Pet 330cc/500cc/750cc, Pet 1500cc/1000cc, Glass line (NRGB)), παράγοντας 28 χιλ. μπουκάλια την ώρα. Συνολικά, συνεισφέρει κατά 13% στην συνολική παραγωγή της Coca-Cola Τρία Έψιλον, ενώ απασχολεί περισσότερους από 60 εργαζόμενους, υποστηρίζοντας στην οικονομία της περιοχής. Επιπλέον, με υπευθυνότητα και σεβασμό προς το περιβάλλον, η μονάδα της Coca-Cola Τρία Έψιλον στο Αίγιο ανακυκλώνει το 93% των στερεών αποβλήτων.

Ενεργοί πολίτες φώτισαν την οδό Ιάσονος στο Μεταξουργείο

Μι

α νέα δράση στην περιοχή του Μεταξουργείου για την αποκατάσταση και ανάδειξη μιας γειτονιάς της πόλης με ιστορική και αρχιτεκτονική αξία ολοκλήρωσε, η ΚΜ Πρότυπη Γειτονιά & η Ελληνική Εταιρεία Περιβάλλοντος & Πολιτισμού, με τη χορηγία της καπνοβιομηχανίας ΠΑΠΑΣΤΡΑΤΟΣ και την υποστήριξη της Κίνησης Πολιτών Κέντρου Αθήνας (ΚΙ. ΠΟ. Κ. Α.) και του Δήμου Αθηναίων,. Επί μία εβδομάδα, οι υπηρεσίες του Δήμου Αθηναίων και εθελοντές από την ΚΜ Πρότυπη Γειτονιά εργάζονταν στην οδό Ιάσονος όπου • αντικατέστησαν τα 18 φώτα του δρόμου με φωτιστικά τεχνολογίας LED για εξοικονόμηση ενέργειας τουλάχιστον 50% και για τη βελτίωση της ποιότητας και ποσότητας φωτισμού • αποκατέστησαν και καθάρισαν τα 25 παρτέρια του πεζόδρομου και των μικρών κάθετων οδών Περδίκα και Λεοννάτου, • φύτεψαν δέντρα και πράσινο • αποκατέστησαν το πλακόστρωτο αντικαθιστώντας τις σπασμένες πλάκες • καθάρισαν τον δρόμο. Παράλληλα το Συμβούλιο Αρχιτεκτονικής Κληρονομιάς της Ελληνικής Εταιρείας Περιβάλλοντος και Πολιτισμού επέλεξε και ανέδειξε τον αρχιτεκτονικό πλούτο της οδού Ιάσονος, η οποία έχει 32 κτίρια χαρακτηρισμένα ως διατηρητέα, τοποθετώντας σε ορισμένα από αυτά πινακίδες επεξηγώντας την αρχιτεκτονική και ιστορική τους αξία. Η εκπρόσωπος της ΚΜ Πρότυπη Γειτονιά Αλεξία Μυλωνά μιλώντας για τη δράση αυτή ανέφερε χαρακτηριστικά: «Οι εργασίες στην οδό Ιάσονος, σε μια εξαιρετικά επιβαρυμένη γειτονιά του ιστορικού κέντρου της Αθήνας, αποτελούν συνέχεια της δράσης μας για την ανάδειξη και προστασία της περιοχής από το 2009 έως και σήμερα. Η εταιρεία Παπαστράτος μάς έδωσε τη δυνατότητα να προχωρήσουμε τη μελέτη για την ανάπλαση της οδού Κεραμεικού, η οποία αυτή τη στιγμή βρίσκεται στο στάδιο των εγκρίσεων από τα αρμόδια όργανα του Δήμου, αλλά και να κάνουμε τις παρεμβάσεις αυτές στην οδό Ιάσονος σε συνεργασία με τις υπηρεσίες του Δήμου Αθηναίων ώστε να γίνει λίγο πιο ασφαλής και βιώσιμη για τους κατοίκους της.» Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Υ π ε ύθ υ ν ο ι Ε τα ι ρ ι κο ί Π ο λ ί τ ε ς

δρασεισ εκπαιδευση Pharmathen // αποτελεσματικό όπλο στην αντιμετώπιση του άσθματος Στρατηγική συνεργασία Chiesi και Pharmathen για την προώθηση προϊόντος εισπνεόμενου κορτικοστεροειδούς

Pharmathen διευρύνει το θεραπευτικό της χαρτοφυλάκιο στην Ελλάδα, αναλαμβάνοντας την προώθηση ενός νεφελοποιούμενου εισπνεόμενου κορτικοστεροειδούς, της Ιταλικής πολυεθνικής φαρμακευτικής εταιρείας Chiesi. Πρόκειται για ένα αποτελεσματικό προϊόν, που απευθύνεται σε ασθενείς με μη ελεγχόμενο άσθμα. Η συνεργασία μεταξύ των δύο εταιρειών καθιστά τη Pharmathen μια από τις βασικές εταιρείες στη θεραπεία των αποφρακτικών αναπνευστικών παθήσεων στην Ελλάδα. Η διάθεση του προϊόντος στη χώρα μας παρέχει σε ασθενείς και επιστήμονες ένα αποτελεσματικό όπλο στην αντιμετώπιση του άσθματος, μίας εξαιρετικά σοβαρής αναπνευστικής πάθησης. Το άσθμα είναι μια από τις πιο κοινές χρόνιες παθήσεις. Σύμφωνα με πρόσφατη μελέτη της Ελληνικής Πνευμονολογικής Εταιρείας, το 8,6% του γενικού πληθυσμού στην Ελλάδα πάσχει από άσθμα. Σχολιάζοντας τη συνεργασία, ο πρόεδρος της Pharmathen, Βασίλης Κάτσος, επεσήμανε ότι επεκτείνεται το χαρτοφυλάκιο της εταιρείας σε έναν επιστημονικά και επιχειρηματικά ενδιαφέροντα θεραπευτικό τομέα: “Σε εποχές κρίσης, η Pharmathen συνεχίζει να επενδύει σε καινοτόμα προϊόντα και να διευρύνει τους ορίζοντές της. Παρέχει σε ασθενείς και γιατρούς αποτελεσματικές και ποιοτικές θεραπευτικές επιλογές, αποδεικνύοντας ότι είναι ένας αξιόπιστος επιχειρηματικός εταίρος. Έχει εμπεδωθεί πλέον η αντίληψη ότι η Pharmathen συνδυάζει τα πλεονεκτήματα που έχει μία ελληνική και ταυτόχρονα μία πολυεθνική εταιρεία: Ισχυρά οικονομικά μεγέθη, γνώση του κλάδου και εδραιωμένη καλή συνεργασία με την ιατρική κοινότητα”.

ΟΤΕ-COSMOTE

// Τριπλή διάκριση ΣΕ περιβαλλοντικές πρακτικές

Με

τρία βραβεία στον διαγωνισμό Environmental Awards 2014 έκλεισε το 2013, για τον ΟΤΕ και την COSMOTE για τις περιβαλλοντικές πρακτικές τους. Οι δύο εταιρείες για δεύτερη χρονιά επιβραβεύτηκαν για τις πρακτικές τους στη χρήση σύγχρονης τεχνολογία για την ελαχιστοποίηση απορριμμάτων και τη βέλτιστη διαχείρισή τους με το Grand Award, της κατηγορίας Waste Management. Αξιοσημείωτες ήταν οι επιδόσεις του ΟΤΕ και της COSMOTE στην υλοποίηση έργων εκσυγχρονισμού κτιρίων ή αστικών περιοχών για τη βελτίωση της ενεργειακής απόδοσης και την προστασία του περιβάλλοντος και βραβεύτηκαν με Gold, στην κατηγορία Sustainable Built Environment, Passive House. Διακρίθηκαν επίσης ως επιχειρήσεις που έχουν εφαρμόσει πετυχημένες πρακτικές για τη διαχείριση και μείωση των εκπομπών που προκύπτουν από τη λειτουργία τους, συμπεριλαμβανομένων και των εκπομπών αερίων του θερμοκηπίου με Silver βραβείο, στην κατηγορία Climate Protection-GHG Offset. Τα προγράμματα Εταιρικής Υπευθυνότητας που υλοποιούνται από τον ΟΤΕ και την COSMOTE και αγκαλιάζουν το σύνολο των δραστηριοτήτων τους, στοχεύουν στη βιώσιμη ανάπτυξη και στη μικρότερη δυνατή επίπτωση στο περιβάλλον από τη λειτουργία τους. Περισσότερες πληροφορίες για το πρόγραμμα: https://www.ote.gr/ el_GR/web/cr2012/home. Ο θεσμός των βραβείων Environmental Awards απευθύνεται σε εταιρείες, που έχουν να επιδείξουν βέλτιστες πρακτικές και εξαιρετικές επιδόσεις, σε τομείς όπως η προστασία του Περιβάλλοντος και η αειφορία. Τελούν υπό την Αιγίδα του Υπουργείου Ανάπτυξης & Ανταγωνιστικότητας και του Υπουργείου Περιβάλλοντος, Ενέργειας και Κλιματικής Αλλαγής, ενώ παράλληλα έχουν την υποστήριξη από τη ΔΕΠΑ, το Διαβαλκανικό Κέντρο Περιβάλλοντος και το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

ALBA Graduate Business School & Ελληνικο Δικτύο για την Εταιρική Κοινωνική Ευθύνη

Το

Ελληνικό Δίκτυο για την Εταιρική Κοινωνική Ευθύνη και το ALBA Graduate Business School, αναγνωρίζοντας πως η δύσκολη εποχή που διανύουμε καθιστά την Εταιρική Κοινωνική Ευθύνη κεντρικό δρόμο προς τη βιώσιμη ανάπτυξη με οδηγό τη μακροπρόθεσμη, αρμονική και αμοιβαίως επωφελή συνύπαρξη και συνεργασία όλων των ενδιαφερόμενων μερών, συμφώνησαν να συνεργαστούν με στόχο: Την προώθηση της ΕΚΕ μέσα από την ανάπτυξη εκπαιδευτικών προγραμμάτων, τη συνεργασία σε ένα ευρύ φάσμα δράσεων υποστήριξης εκπαιδευτικών προγραμμάτων που προάγουν την ΕΚΕ, καθώς και την ενίσχυση των τομέων που σχετίζονται με την έρευνα, ανάπτυξη και καινοτομία για συναφή θέματα. Tο ALBA βρίσκεται στην 56η θέση στη λίστα Europe-TopMBA 200 Global Business School Report 2013-2014. Παράλληλα είναι και το μοναδικό Ελληνικό Business School που συμπεριλαμβάνεται στην λίστα των 200 καλύτερων ΜΒΑ παγκοσμίως. Υποτροφιεσ ALBA & kariera.gr

ΙΚΥ // ΥΠΟΤΡΟΦΙΕΣ με ΠΡΟΓΡΑΜΜΑ SIEMENS

αγματοποιήθηκε η ανακοίνωση των ονομάτων των υποτρόφων του Μεταπτυχιακού Προγράμματος MSc in Strategic HR Management. Τις υποτροφίες προσέφερε το ALBA Graduate Business School σε συνεργασία με το kariera.gr. Με γνώμονα τις ίσες ευκαιρίες για όλους και έπειτα από ενδελεχή εξέταση και αξιολόγηση των πολυπληθών αιτήσεων, το ALBA αποφάσισε να προσφέρει δύο πλήρεις υποτροφίες αντί μίας, όπως αρχικώς είχε επικοινωνηθεί. Οι δύο κυρίες που επιλέχθηκαν έπειτα από αξιολόγηση των κοινωνικών και οικονομικών κριτηρίων, είναι η Αμ. Νικητοπούλου και η Ευαγ. Ντέτσικα.

Ίδρυμα Κρατικών Υποτροφιών ανακοινώνει συμπληρωματική προκήρυξη για τις Υποτροφίες Αριστείας ΙΚΥ Μεταπτυχιακών Σπουδών στην Ελλάδα-Πρόγραμμα Siemens: εβδομήντα τρεις θέσεις υποτροφιών για μεταπτυχιακές σπουδές δεύτερου κύκλου (Διδακτορικό) στην Ελλάδα αναδρομικά για το ακαδημαϊκό έτος 2012-13 και 27 θέσεις για μεταπτυχιακές σπουδές πρώτου κύκλου (Μάστερ) για το ακαδημαϊκό έτος 2013-14. Οι υποτροφίες θα χορηγηθούν σε τέσσερις θεματικές περιοχές αιχμής και σε εξειδικεύσεις που ορίζονται στη σχετική προκήρυξη.

Πρ

Το

Ίδρυμα Σταύρος Νιάρχος //14 εκ. προς τη Σχολή Καλών Τεχνών Yale

Το

Ίδρυμα Σταύρος Νιάρχος (www.SNF.org) ανακοίνωσε δωρεά 5 εκατ. δολ. προς το Yale. Η δωρεά θεσμοθετεί ένα μόνιμο, άνευ περιορισμών προίκισμα στο Yale, το οποίο θα υποστηρίξει βασικές προτεραιότητες της Σχολής Καλών Τεχνών, καθιερώνοντας παράλληλα τη μόνιμη Πρυτανική Έδρα «Ίδρυμα Σταύρος Νιάρχος». Η δωρεά θα ενισχύσει την εξέχουσα θέση και την παρουσία του πανεπιστημίου Yale στη διεθνή κοινότητα καλών τεχνών. Μία δεύτερη δωρεά, ύψους 900 χιλ. δολ. έρχεται να συμπληρώσει τρία προικίσματα που δημιουργήθηκαν από το ΙΣΝ το 2010, για την ίδρυση προγράμματος φιλοξενίας καλλιτεχνών, προγράμματος υποτροφιών για διεθνείς φοιτητές, καθώς και τη δημιουργία του Dean’s Resource Fund (Πρυτανικό Ταμείο Πόρων). Με τις παραπάνω δωρεές, η συνολική συνεισφορά του Ιδρύματος Σταύρος Νιάρχος προς το Πανεπιστήμιο Yale αγγίζει τα 14 εκατ. δολ. Το 2007, δωρεά του Ιδρύματος οδήγησε στη δημιουργία του Κέντρου «Ίδρυμα Σταύρος Νιάρχος» για τις Ελληνικές Σπουδές στο Πανεπιστήμιο Yale ενώ, παράλληλα, έχει ενισχύσει το Κέντρο για τη Μελέτη της Παγκοσμιοποίησης, έχει υποστηρίξει το πρόγραμμα υποτροφιών του Yale College, το Μουσείο Φυσικής Ιστορίας Peabody καθώς και το Κέντρο Μελέτης Παιδιού του Πανεπιστημίου. Συνολικά το ΙΣΝ στηρίζει προγράμματα υποτροφιών σε τέσσερα Πανεπιστήμια του Καναδά: της Οττάβα, του York στο Τορόντο, του Μόντρεαλ και McGill. Όλες οι υποτροφίες αφορούν Έλληνες φοιτητές και συμβαδίζουν με την πρωτοβουλία των 100 εκατ. ευρώ του Ιδρύματος για την αντιμετώπιση των επιπτώσεων της κρίσης στη χώρα, προσφέροντας σε ακαδημαϊκά χαρισματικούς Έλληνες φοιτητές, των οποίων η οικονομική κατάσταση δεν θα τους το επέτρεπε υπό άλλες συνθήκες, την ευκαιρία να συνεχίσουν τις σπουδές τους σε μεγάλα πανεπιστήμια. Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Υ π ε ύθ υ ν ο ι Ε τα ι ρ ι κο ί Π ο λ ί τ ε ς

δρασεισ νεανική επιχειρηματικότητα egg // enter•grow•go: έναρξη υποβολής υποψηφιοτήτων για ένταξη στον β’ κύκλο

Στ

η συνέντευξη Τύπου για την παρουσίαση της προκήρυξης του β’ κύκλου, ο διευθύνων σύμβουλος της Eurobank, Χρήστος Μεγάλου, τόνισε ότι το egg συνέβαλε «στην ευρύτερη αναζήτηση για ένα νέο αξιακό και παραγωγικό μοντέλο για τη χώρα μας, παρακινώντας και ενεργοποιώντας παράλληλα και άλλους φορείς και οργανισμούς να προβούν σε αντίστοιχες προσπάθειες» και πρόσθεσε ότι «Η Διοίκηση της Eurobank έχει αγκαλιάσει το egg στο πλαίσιο της στρατηγικής υιοθέτησης και προώθησης της καινοτομίας που εφαρμόζει».Ο γενικός διευθυντής του Corallia, καθηγητής Βασίλης Μακιός, τόνισε ότι «Χαίρομαι ειλικρινά που τα θετικά σημάδια από τον α’ κύκλο μας δίνουν την ώθηση να είμαστε σήμερα εδώ και να σας ανακοινώνουμε τον β’ κύκλο. Είμαστε όλοι υπερήφανοι που προσφέρουμε τις αρχές του «επιχειρείν», της γνώσης και της καινοτομίας στους εκκολαπτόμενους επιχειρηματίες και προσκαλούμε σήμερα όλους τους φιλόδοξους νέους και νέες να ανακαλύψουν τον κόσμο των συνεργασιών και της “χαράς της δημιουργίας”». Για την αναλυτική ενημέρωση ενδιαφερομένων φορέων και ομάδων πραγματοποιήθηκε στις 24 Φεβρουαρίου Info Day στις εγκαταστάσεις του egg, Λ. Συγγρού 190. www.theegg.gr

COSMOTE StartUp Επιτυχημένοι επιχειρηματίες μιλούν για το δικό τους success story

Ξε

χωριστές ομιλίες από επιτυχημένους επιχειρηματίες έχουν την ευκαιρία να παρακολουθήσουν οι δέκα ομάδες που συμμετέχουν στο ολοκληρωμένο τρίμηνο συμβουλευτικό και εκπαιδευτικό πρόγραμμα, αλλά και το ευρύ κοινό. Τα «Spark Talks» πραγματοποιούνται στο χώρο της OTEAcademy. Στις 21/2 τη σκυτάλη πήραν ο Filip Drimalka, που έχει συνεργαστεί με κορυφαίες εταιρείες της Τσεχίας και έδωσε συμβουλές σε όσους θέλουν να κάνουν το δικό τους start up, καθώς και ο Luka Sucic από την Πολωνία, που έχει ιδρύσει πολλά start ups και ανήκει πλέον στο hub:raum, ένα εκκολαπτήριο νέων επιχειρήσεων που δραστηριοποιείται σε 3 ευρωπαϊκές χώρες. Οι ενδιαφερόμενοι μπορούν να διεκδικήσουν τη συμμετοχή τους, μέσω κλήρωσης, δηλώνοντας το ενδιαφέρον τους στο Facebook fan page της COSMOTE. Την αυλαία των ομιλιών είχε ανοίξει ο Θωμάς Δούζης, ιδρυτής και ιδιοκτήτης του διάσημου start up, Ergon, που έχει ταυτιστεί διεθνώς με την ελληνική γαστρονομία και ακολούθησε ο Απόστολος Αποστολάκης, συνιδρυτής των e-shop. gr, e-food.gr, doctoranytime.gr και του Openfund, του πρώτου seed investing fund στη Νότια Ευρώπη, το οποίο χρηματοδότησε νέα start ups, μεταξύ των οποίων και το Taxibeat.com.

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

ΑΒ ΒΑΣΙΛΟΠΟΥΛΟΣ // ΠΡΑΞΗ ΑΓΑΠΗΣ ΓΙΑ ΤΟΥΣ ΣΥΝΑΝΘΡΩΠΟΥΣ ΜΑΣ Mε ενδιαφέρον για τις τοπικές κοινωνίες που εξυπηρετεί, έχει ξεκινήσει εδώ και αρκετό καιρό ένα πρωτοποριακό πρόγραμμα δωρεάς τροφίμων και ειδών πρώτης ανάγκης για την ενίσχυση των συνανθρώπων μας που δοκιμάζονται.

σε

συνεργασία με την Αστική Μη Κερδοσκοπική Εταιρεία «Μπορούμε», φροντίζει ώστε τα υγιή εμπορεύματά της, που αποσύρονται από το ράφι λόγω κοντινής ημερομηνίας λήξης ή χτυπημένης συσκευασίας, να προσφέρονται σε, γειτονικούς των καταστημάτων, κοινωνικούς φορείς, βοηθώντας έτσι ανθρώπους που αντιμετωπίζουν δυσκολίες. Οι τοπικοί φορείς που παραλαμβάνουν τα προϊόντα καθημερινά με το κλείσιμο των καταστημάτων, τα διανέμουν άμεσα σε ευπαθείς κοινωνικές ομάδες. Από Καρδιάς // Mondelez

Οι

πρωτοβουλίες εταιρικής κοινωνικής ευθύνης αποτελούν βασική δέσμευση της Mondelez (παλαιότερα ως Kraft Foods) εδώ και πολλά χρόνια. Και το 2013, μια ακόμα δύσκολη χρονιά για την ελληνική κοινωνία, η Mondelez υποστήριξε ευαίσθητους κοινωνικά τομείς και μαζί με τους εθελοντές εργαζομένους της πραγματοποίησε δράσεις που επηρέασαν θετικά τη ζωή πολλών συνανθρώπων μας. Η προσφορά των εθελοντών της εταιρίας συνέβαλε στην υλοποίηση ενεργειών που υποστηρίζουν το έργο οργανισμών και φορέων, με χρηματικές χορηγίες, προσφορά προϊόντων και συγκέντρωση ειδών ένδυσης, φαρμάκων κ.α. Συγκεκριμένα, το 2013 υποστηρίχθηκαν οργανισμοί και φορείς με χορηγίες συνολικά 22 τόνων σε προϊόντα και 190 χιλ. ευρώ σε αξία. Μεταξύ αυτών είναι η Τράπεζα Τροφίμων, η Αγκαλιά, τα Κοινωνικά Παντοπωλεία, το Συσσίτιο Αλληλεγγύης του Δήμου Αθηναίων, η ΜΚΟ PRAKSIS κ.α.

ΓΙΩΤΗΣ // 10 χιλ. ευρω με την ενέργεια «Αποστολή αγάπης»

«Αποστολή αγάπης» της Γιώτης με τη βοήθεια των φίλων της στη σελίδα της στο Facebook συγκέντρωσε χρήματα για τις ανάγκες της Κιβωτού του Κόσμου. Η αποστολή συγκέντρωσε 4,9 χιλ. ευρώ και η Γιώτης διπλασιάζοντας το ποσό προσέφερε 10 χιλ. Κατά τη διάρκεια της επίσκεψης η ΓΙΩΤΗΣ πρόσφερε κεράσματα στα παιδιά ενώ ακολούθησε και ξενάγηση στις εγκαταστάσεις της Κιβωτού του Κόσμου. Ο Μάριος Παπαθανασίου, επορικός διευθυντής, δήλωσε «Είναι εξαιρετικά σημαντικό, ειδικά στις δύσκολες μέρες, οι επιχειρήσεις να στηρίζουν και να βοηθούν το έργο φορέων και ιδρυμάτων, όπως της Κιβωτού του Κόσμου, που με τόση συνέπεια και αδιάκοπο αγώνα προσφέρει φροντίδα και αγάπη σε τόσα πολλά παιδιά που την έχουν ανάγκη».

Ο Μ. Παπαθανασίου, Εμπορικός Διευθυντής της ΓΙΩΤΗΣ παραδίδει την επιταγή στον Πατέρα Αντώνιο και στην Πρεσβυτέρα από την Κιβωτό του Κόσμου

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Υ π ε ύθ υ ν ο ι Ε τα ι ρ ι κο ί Π ο λ ί τ ε ς

δρασεισ eurobank // για 11η χρονιά στο πλευρό των αριστούχων Με περισσότερους από 900 φοιτητές, γονείς, καθηγητές και μέλη της εκπαιδευτικής κοινότητας η Eurobank βράβευσε μαθητές που αρίστευσαν την περυσινή χρονιά στο πλαίσιο του προγράμματος. «Η Μεγάλη Στιγμή για την Παιδεία».

Το

πρόγραμμα της Eurobank, που μπήκε στη δεύτερη δεκαετία της διαδρομής του με τη στήριξη του υπουργείου Παιδείας, επιβραβεύει κάθε χρόνο τους αριστούχους αποφοίτους με τον υψηλότερο βαθμό πρόσβασης στην τριτοβάθμια εκπαίδευση, από κάθε Λύκειο της χώρας, δημόσιο και ιδιωτικό, ημερήσιο και εσπερινό. Οι αριστούχοι απόφοιτοι που επιβραβεύονται ανέρχονται συνολικά σε 1.176 σε όλη την Ελλάδα. Βραβεύτηκαν 412 αριστούχοι, 376 απόφοιτοι των λυκείων της Αττικής και 36 των Νομών Χίου, Δωδεκανήσου, Κυκλάδων, Σάμου και Λέσβου που σπουδάζουν στην Αθήνα. Στην ομιλία του ο γενικός διευθυντής Retail Banking του ομίλου Eurobank, Σταύρος Ιωάννου, αναφέρθηκε στη σταθερή στήριξη του προγράμματος, που ξεκίνησε το 2003, τονίζοντας πως «αυτά τα 11 χρόνια έχουν αλλάξει πολλά στη χώρα μας, έχουμε ζήσει καλές στιγμές και μεγάλες δυσκολίες. Ακόμη και σήμερα που φαίνονται σημάδια αισιοδοξίας για έξοδο από την κρίση, δεν την έχουμε υπερβεί και νιώθουμε όλοι τον αντίκτυπό της. Παρόλα αυτά δεν εγκαταλείπουμε πρωτοβουλίες που έχουμε αναλάβει και τις αισθανόμαστε ως υποχρέωσή μας απέναντι στην κοινωνία. Στόχος μας είναι να μένουμε σταθεροί στις δεσμεύσεις μας ακόμα και όταν το περιβάλλον γίνεται δύσκολο και απαιτητικό, γιατί επιθυμία μας είναι να χτίζουμε σταθερές και μακροχρόνιες σχέσεις με την κοινωνία, όπως ακριβώς θέλουμε να χτίζουμε σταθερές και μακροχρόνιες σχέσεις αμοιβαίας δέσμευσης, συνεργασίας και εμπιστοσύνης με τους πελάτες μας». «Αυτές», είπε ο κ. Ιωάννου, «είναι οι αρχές μας και χαρακτηρίζουν τόσο την επαγγελματική μας καθημερινότητα όσο και την αντίληψή μας για τον χώρο της κοινωνικής μας ευθύνης».

Economics Quarterly | Μάρτιος 2014

Orange Grove απο τη Randstad

hellas

Το

Orange Grove είναι ένας ευέλικτος χώρος εργασίας, μέσα στον οποίο νέοι Έλληνες και Ολλανδοί επιχειρηματίες μπορούν να εργαστούν για τις επιχειρήσεις τους, να δικτυωθούν και να μάθουν. Το Orange Grove αποτελεί πρωτοβουλία της Ολλανδικής πρεσβείας στην Αθήνα με την υποστήριξη Ελλήνων και Ολλανδών εταίρων. Στόχος του είναι να αντιμετωπίσει τα προβλήματα που προκύπτουν από τη διαρροή πνευματικού κεφαλαίου καθώς και από την ανεργία των νέων στην Ελλάδα. Φιλοδοξεί να παρακινήσει ταλαντούχους νέους, Έλληνες και Ολλανδούς, να παραμείνουν στην Ελλάδα προκειμένου να δημιουργήσουν δική τους επιχείρηση ή να επεκτείνουν τις επιχειρηματικές τους δραστηριότητες στη χώρα μας, προσφέροντάς τους παράλληλα κατάλληλα εφόδια όπως δίκτυο, εμπειρία και γνώση. Η πρεσβεία για τον σκοπό αυτό συνεργάζεται με ένα μεγάλο δίκτυο ελληνικών και ολλανδικών εταιρειών, φορέων και οργανισμών. Η Randstad, εταρεία υπηρεσιών ανθρώπινου δυναμικού, συμμετέχει ενεργά στην πρωτοβουλία Orange Grove με στόχο να υποστηρίξει τα ταλέντα των νέων ανθρώπων και να ενισχύσει το επιχειρηματικό τους πνεύμα. http://www.orangegrove.biz/

ΑΡΚΤΟΥΡΟΣ, Αετός, 53075, Φλώρινα, Τ. 23860 41500, F. 23860 41111

Economics

Quarterly

ΕΠΙΛΟΓΗ ΓΙΑ ΤΙΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΙΣ & ΤΗΝ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ

Ο Γκρήνσπαν, τα Νόμπελ & η Βundesbank ΕΠΙΚΑΙΡΟΤΗΤΑ σελ.10

4ΜΗΝΙΑΙΑ ΕΚΔΟΣΗ • ΤΕΥΧΟΣ 2013Γ

E CO N O M I C S Q UA R T E R LY • Τ Ε ΥΧΟ Σ 2 0 1 4 Α

ΑΓΟΡΕΣ & ΜΗΧΑΝΙΣΜΟΙ κεφαλαιαγορεσ οι στροφιγγεσ του χρηματοσ μεγαλοι πιστωτεσ του κοσμου ΝΟΜΙΣΜΑΤΙΚΗ ΠΟΛΙΤΙΚΗ & ΕΠΟΠΤΕΙΑ SHADOW BANKING ΠΟΡΕΙΑ ΠΡΟΣ ΤΗΝ ΕΥΡΩΠΑΪΚΗ ΤΡΑΠΕΖΙΚΗ ΕΝΩΣΗ Ο ΠΛΟΥΤΟΣ ΤΩΝ ΕΘΝΩΝ

 

εΛΛΗΝΙΚΕΣ ΤΡΑΠΕΖΕΣ ΚΕΝΤΡΙΚΟΙ ΤΡΑΠΕΖΙΤΕΣ BY INVITATION: Cristian Thomas / KPMG Hellas σελ.54