7h5.รธ<(ยถ'( &$5รธ รธรน/(0/(5 '(1*(6รธ 6h5'h5h/(%รธ/รธ5/รธรถรธ
%DUร รบ %$%$2รถ/8
'DQร รบPDQ Yrd. Doรง. Dr. Selin SAYEK Bร KE
8]PDQOร N <HWHUOLOLN 7H]L
7ย UNL\H &XPKXUL\HW 0HUNH] %DQNDVร รธVWDWLVWLN *HQHO 0ย Gย UOย รทย $QNDUD +D]LUDQ
L
ødø1'(.ø/(5
6D\ID 1R
ødø1'(.ø/(5 L
7$%/2 /ø67(6ø LY
*5$)ø. /ø67(6ø Y .,6$/70$ /ø67(6ø«««««««««««««««««««««««« YL
6(0%2/ /ø67(6ø YLL
(. /ø67(6ø YLLL ÖZET L[
$%675$&7 [L
*ø5øù
%ø5ø1&ø %g/h0
&$5ø øù/(0/(5 +(6$%, 9( 'g1(0/(5$5$6, 02'(/ø
&DUL øúOHPOHU +HVDEÕQÕQ 7DQÕPODQPDVÕ
&DUL 'HQJH\H 7HRULN <DNODúÕPODU
*HoPLú <DNODúÕPODU
'|QHPOHUDUDVÕ <DNODúÕPÕ
ø.ø1&ø %g/h0
&$5ø $d,. 6h5'h5h/(%ø/ø5/øöø .$95$0, 9( 'g1(0/(5$5$6, 02'(/ø1ø1 6h5'h5h/(%ø/ø5/ø. .5ø7(5/(5ø
&DUL $oÕN 6 UG U OHELOLUOL÷L
'|QHPOHUDUDVÕ 0RGHOLQGH 6 UG U OHELOLUOLN .ULWHUOHUL
'|QHPOHUDUDVÕ %RUo gGH\HELOPH .DSDVLWHVL
6 UG U OHELOLUOLN øONHVL
$úÕUÕOÕN .ULWHUL 2SWLPDO &DUL 'HQJHQLQ 7DQÕPODQPDVÕ YH 7 NHWLP 'DOJDODQPDODUÕQÕQ *LGHULOPHVL <DNODúÕPÕ
L
hdh1&h %g/h0
&$5รธ $d,. 6h5'h5h/(%รธ/รธ5/รธรถรธ1( 8<*8/$0$/, <$./$รน,0/$5
3.1. Genel ร erรงeve
'|QHPOHUDUDVร <DNODรบร Pร QD *|UH $Vร O &DUL 'HQJH\L 2SWLPDOL\OH .DUรบร ODรบWร UDUDN &DUL 'HQJHQLQ $รบร Uร Oร รทร Qร gOoHQ dDOร รบPDODU
&DUL 'HQJH 6ย UGย Uย OHELOLUOLรทL รธOH รธOJLOL 'LรทHU dDOร รบPDODU 'g5'h1&h %g/h0
7h5.รธ<(ยถ'( &$5รธ $d,. 6h5'h5h/(%รธ/รธ5/รธรถรธ1รธ (7.รธ/(<(1 )$.7g5/(5
7ย UNL\HยถGH &DUL $oร N 6ย UGย Uย OHELOLUOLรทL *|VWHUJHOHUL
&DUL 'HQJH YH 'ร รบ 7LFDUHWLQ <DSร Vร
&DUL $oร รทร Q )LQDQVH (GLOPHVL 6HUPD\H +DUHNHWOHUL 6HUPD\HQLQ <DSร Vร
6HUPD\HQLQ .XOODQร Oร รบ รนHNOL
6HUPD\HQLQ 9DGH <DSร Vร
'LรทHU *|VWHUJHOHU
4.2.1. Reel Dรถviz Kuru ve Tรผrkiyeโ nin Rekabet Gรผcรผ 7ย NHWLP <DWร Uร P YH 7DVDUUXIODU 7ย UNL\HยถQLQ 8OXVODUDUDVร 3L\DVDGDNL 5LVN 3ULPL %(รนรธ1&รธ %g/h0
(.2120(75รธ. 02'(/ 9( 8<*8/$0$6,
'|QHPOHUDUDVร 7ย NHWLP 'DOJDODQPDODUร Qร Q *LGHULOPHVL 0RGHOL
(NRQRPHWULN 0RGHO
5.3. Tahmin Yรถntemi
0RGHOLQ .XUXOPDVร YH d|]ย POHQPHVL
'XUDรทDQOร N %LULP N|N 7HVW 6RQXoODUร
(รบ Eย Wย QOHรบPH $QDOL]L YH $Vร O &DUL 'HQJH (ca t )ยถQLQ %XOXQPDVร 9$5 0RGHOL YH 2SWLPDO &DUL 'HQJH (ca โ t )ยถQLQ +HVDSODQPDVร 0RGHOGHQ %XOXQDQ $Vร O &DUL 'HQJH LOH 2SWLPDO &DUL 'HQJHQLQ .DUรบร ODรบWร Uร OPDVร YH 0RGHOLQ %DรบDUร Vร
(NRQRPHWULN 0RGHOLQ 6RQXFX YH <RUXPODU
)DL] 2UDQODUร Qร Q 0RGHOH (WNLVL
LL
$/7,1&, %g/h0
6218d 9( g1(5ø/(5
KAYNAKÃ&#x2021;A EKLERâ&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦â&#x20AC;¦... 90
LLL
7$%/2 /ø67(6ø
6D\ID 1R
7DEOR %D]Õ *HOLúPLú YH *HOLúPHNWH 2ODQ hONHOHUGH &DUL 'HQJH YH 6HoLOPLú 9HULOHU
7DEOR 'R÷X $V\D hONHOHULQGH .UL]GHQ gQFH % WoH 'HQJHVL *6<ø+¶\H 2UDQ
7DEOR gGHPHOHU 'HQJHVL 7DEORVXQGD &DUL øúOHPOHU +HVDEÕ 0LO\DU 'RODU YH <ÕOOÕN $UWÕúODU
Tablo 4.3. TükHWLP 0DOODUÕ øWKDODWÕ 0LO\RQ 'RODU
7DEOR gGHPHOHU 'HQJHVLQGH $OW .DOHPOHU øWLEDUL\OH &DUL 'HQJHQLQ )LQDQVPDQÕ 0LO\RQ 'RODU
7DEOR 5H]HUY +DULFL 6HUPD\H +DUHNHWOHULQLQ <DSÕVÕ
7DEOR 6HUPD\H +DUHNHWOHULQLQ .XOODQÕOÕú ùHNOL
7DEOR %LULP .|N 7HVW 6RQXoODUÕ
7DEOR -RKDQVHQ 7HVW 6RQXoODUÕ
7DEOR 9$5 $QDOL]L 6RQXoODUÕ
7DEOR *UDQJHU 7HVWL 6RQXoODUÕQD *|UH $VÕO &DUL 'HQJHQLQ 1DNLW $NÕP 'H÷LúLPL h]HULQGHNL $oÕNODPD (WNLVL
7DEOR :DOG 7HVWL 6RQXoODUÕ
LY
*5$)ø. /ø67(6ø
6D\ID 1R
*UDILN &DUL 'HQJHQLQ *6<ø+¶\H 2UDQÕ *UDILN 'Õú 7LFDUHW 'HQJHVL &DUL 'HQJH YH 0LOOL *HOLU $UWÕúÕ
*UDILN 'Õú 7LFDUHW $oÕ÷Õ *6<ø+
*UDILN 7 UNL\H¶GH øWKDODWÕQ $QD 0DO *UXSODUÕQD *|UH 'D÷ÕOÕPÕ
*UDILN øPDODW 6DQD\LLQGH 2OXúDQ øKUDFDW )L\DWÕ YH øúJ F 0DOL\HWL (QGHNVOHUL –
*UDILN gGHPHOHU 'HQJHVL øVWDWLVWLNOHULQH *|UH 7RSODP 0DO øKUDFDWÕ YH øWKDODWÕ –
*UDILN <XUW 'ÕúÕ <HUOHúLNOHUFH 7 UNL\H¶\H *LULú <DSDQ 6HUPD\HQLQ 'D÷ÕOÕPÕ
*UDILN &DUL øúOHPOHU +HVDEÕ LOH 6DELW )L\DWODUOD <DWÕUÕP YH 7 NHWLPGHNL < ]GH 'H÷LúLP øOLúNLVL
*UDILN <XUW 'ÕúÕ <HUOHúLNOHUFH *LULú <DSDQ 6HUPD\HQLQ 9DGH <DSÕVÕ Grafik 4.9.
Türkiye’de Reel Efektif Döviz Kuru Endeksleri (1995=100)
*UDILN &DUL 'HQJH YH 5((5 øOLúNLVL
*UDILN %LULP hFUHW 0DOL\HW 7DEDQOÕ 5HNDEHW (QGHNVL
*UDILN 7DVDUUXI YH <DWÕUÕPODUÕQ 0LOOL *HOLU øoLQGHNL 3D\ODUÕ < ]GH
*UDILN -3 0RUJDQ *HOLúPHNWH 2ODQ hONH 7DKYLOOHUL (0%, 5LVN 3ULPL
*UDILN 1FIU LOH 7 NHWLP $UDVÕQGD 8]XQ '|QHPOL øOLúNL
*UDILN (NRQRPHWULN 0RGHOGHQ +HVDSODQDQ $VÕO &DUL 'HQJH
*UDILN $VÕO &DUL 'HQJHQLQ 2SWLPDO &DUL 'HQJH\OH .DUúÕODúWÕUÕOPDVÕ
*UDILN )DL] 2UDQÕ 2ODUDN 6HoLOGL÷LQGH $VÕO $VÕOFD YH 2SWLPDO 2SWLPDO &DUL 'HQJH
*UDILN )DL] 2UDQÕ RODUDN 6HoLOGL÷LQGH $VÕO $VÕOFD YH 2SWLPDO 2SWLPDO &DUL 'HQJH
Y
.,6$/70$ /ø67(6ø $%' '37
$PHULND %LUOHúLN 'HYOHWOHUL 'HYOHW 3ODQODPD 7HúNLODWÕ *D\UL 6DIL <XUW øoL +DVÕOD *D\UL 6DIL 0LOOL +DVÕOD ,QWHUQDWLRQDO 0RQHWDU\ )XQG 8OXVODUDUDVÕ 3DUD )RQX 2UJDQL]DWLRQ IRU (FRQRPLF &R RSHUDWLRQ DQG 'HYHORSPHQW (NRQRPLN øúELUOL÷L YH .DONÕQPD gUJ W 7 UNL\H &XPKXUL\HW 0HUNH] %DQNDVÕ 'HYOHW øVWDWLVWLN (QVWLW V
*6<ø+ *60+ ,0) 2(&' 7&0% 'ø(
YL
6(0%2/ /ø67(6ø &$ < & , * ; 0 U ) 6 QFI QFIU E < T FD FD
&DUL 'HQJH 0LOOL *HOLU +DQHKDONÕ 7 NHWLPL : Kamu ve Özel Sektör <DWÕUÕPODUÕ 7RSODPÕ + N PHW +DUFDPDODUÕ 7RSODP øKUDFDW *HOLUOHUL 7RSODP øWKDODW *LGHUOHUL 8OXVODUDUDVÕ 5HHO )DL] 2UDQÕ 1HW <DEDQFÕ 9DUOÕNODU < N PO O NOHU <XUW øoL .DPX YH g]HO 6HNW|U 7DVDUUXIODUÕ 7RSODPÕ 1DNLW $NÕP 'H÷LúNHQL )DL] gGHPHOHULQL øoHUHQ 1DNLW $NÕP 'H÷LúNHQL 1HW 'Õú 9DUOÕN 6WR÷X *D\UL 6DIL 0LOOL +DVÕOD *D\UL 6DIL <XUW øoL +DVÕOD 7 NHWLPLQ '|QHPOHUDUDVÕ .D\PD % \ NO ÷ øVNRQWR 2UDQÕ $VÕO &DUL 'HQJH 2SWLPDO &DUL 'HQJH
YLL
(. /ø67(6ø
6D\ID 1R
(N 7 UNL\H (NRQRPLVL 6HoLOPLú 9HULOHU (N 7 UNL\H (NRQRPLVL 6HoLOPLú 9HULOHU (N 6DELW )L\DWlarla Özel Nihai Tüketimler (1987=100) 6DELW )L\DWODUOD *D\UL 6DIL 6DELW 6HUPD\H 2OXúXPX 6DELW )L\DWODUOD 'HYOHWLQ 1LKDL 7 NHWLP +DUFDPDODUÕ
YLLL
g=(7
ยถOร \ร OODUร Q VRQODUร QGD LWKDODW YH VHUPD\H KDUHNHWOHUL |Qรผndeki
HQJHOOHULQ NDOGร Uร OPDVร \OD NUL] \ร OODUร KDULFLQGH 7ย UNL\HยถGH Vย UHNOL FDUL Doร NODU
YH \ย NVHN VHUPD\H JLULรบOHUL J|Uย OPย รบWย U &DUL Doร NODUร Q NUL]OHUGHNL UROย LOH LOJLOL
oDOร รบPDODUร Q EX G|QHPGHQ VRQUD \RรทXQODรบPDVร GD EXQD EDรทODQDELOLU
ร zellikle, 1994 \ร Oร QGDNL NUL]GHQ VRQUD FDUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL LOH LOJLOL \XUW
LoL DNDGHPLN oDOร รบPDODU |QH oร NPDNWDGร U
7ย UNL\HยถGH YH \ร OODUร QGD \DรบDQDQ NUL]OHU FDUL Doร รทร Q PLOOL
JHOLUH RUDQOD ยถH XODรบPDVร Qร Q Vย UGย Uย OHELOLUOLN LoLQ HรบLN RODUDN NDEXO
HGLOPHVLQH \RO DoPร รบWร U $QFDN JHOLรบPLรบ YH JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHULQ
GHQH\LPOHUL J|VWHUPHNWHGLU NL JHQHO NDEXO J|UPย รบ ELU FDUL Doร N HรบLN RUDQร
PHYFXW GHรทLOGLU dRN GDKD \ย NVHN RUDQODUGD Doร NODUร Q KLo ELU Pย GDKDOH\H
JHUHN NDOPDNVร ]ร Q X]XQ Vย UH Vย UGย Uย OHELOGLรทL ELOLQPHNWHGLU
%X oDOร รบPDQร Q DPDFร \ร OODUร DUDVร QGD 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร N
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL LQFHOHPHN RODFDNWร U 8\JXODPD Nร VPร QGD HNRQRPHWULN
PRGHO \DUGร Pร \OD \DSร ODQ WHNQLN DQDOL] oHรบLWOL YHUL DQDOL]OHUL LOH GH
GHVWHNOHQPLรบWLU dDOร รบPD FDUL Doร NODUร Q GHรทHUOHQGLULOPHVLQGH NXOODQร ODQ
WHPHO NULWHUOH EDรบODPDNWDGร U YH Dรบร Uร Oร N NULWHULQLQ 7ย UNL\H YHULVLQH
X\JXODQPDVร \OD GHYDP HWPHNWHGLU %X NULWHU DVร O FDUL GHQJH YHULVLQL
G|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร YH Vย UHNOL JHOLU KLSRWH]LQH GD\DOร Wรผketim
GDOJDODQPDODUร Qร Q JLGHULOPHVL PRGHOLQGHQ EXOXQDQ RSWLPDO FDUL GHQJH
YHULVL\OH
NDUรบร ODรบWร UPDNWDGร U
8\JXODPD
VRQXoODUร
JUDILNVHO
RODUDN
LQFHOHQGLรทLQGH 7ย UNL\HยถGH DVร O YH RSWLPDO FDUL GHQJH VHULOHULQLQ ELUELULQH oRN
\DNร Q VH\UHWWLรทL DQODรบร OPDNWDGร U 'ROD\ร Vร \OD FDUL Doร N ILQDQVPDQร QGD
VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ HWNLQ RODUDN NXOODQร OGร รทร VRQXFXQD YDUร Oร U Kriz รถncesi
G|QHPOHUGH ELOH FDUL Doร NODUร Q RSWLPDOH \DNร Q ELU VH\LU L]OHPHVL FDUL Doร NODUร Q
Vย UGย Uย OHPH] ROGXรทX VDYร Qร oย Uย WPHNWHGLU $QFDN JUDILNWH Jรถrรผlen bu
\DNร QOร N :DOG WHVWWH LVWDWLVWLNL RODUDN UHGGHGLOPHNWHGLU %X GD EL]H FDUL
Doร NODUร Q JHoPLรบ G|QHPGH Vย UGย Uย OHELOLU ROPDGร รทร Qร J|VWHUPHNWHGLU
L[
0RGHOGH JUDILNVHO YH LVWDWLVWLNL \|QGHQ IDUNOร VRQXoODUร Q oร NPDVร
oDOร รบPDQร Q YHUL DQDOL]OHUL\OH GH GHVWHNOHQPHVLQL JHUHNWLUPHNWHGLU Bรถylece,
VDGHFH JHoPLรบ G|QHP Gร รบ GHQJHQLQ Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL LOH LOJLOL \RUXPGD
EXOXQPDN DPDFร Jย Gย OPHPHNWH |Qย Pย ]GHNL Nร VD G|QHP KDNNร QGD GD ELOJL
HOGH HGLOPHVL XPXOPDNWDGร U Veri analizinden elde edilen sonuรงlara gรถre,
TรผUNL\HยถGH |]HOOLNOH VRQ \ร OODUGD Gร รบ WLFDUHW Doร NODUร QGDNL WHKOLNHOL Eย \ย PH\H YH
UHHO NXUODUGDNL GHรทHUOHQPH\H UDรทPHQ UHNDEHW DYDQWDMร Qร Q NRUXQGXรทX YH
LKUDFDWWD NkUOร Oร รทร Q GHYDP HWWLรทL J|Uย OPHNWHGLU %XQD NDUรบร Q \XUW LoL
\DWร Uร PODUร Q G|YL] ND]DQGร Uร Fร VHNW|UOHUH \DSร OPDPDVร JHOHFHNWH FDUL Doร N
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL WHKOLNH\H VRNDQ HQ |QHPOL XQVXUODUGDQ ELULGLU %XQXQ
\DQร QGD YH \ร OODUร QGD FDUL Doร N ILQDQVPDQร Qร Q GDKD oRN Nร VD
YDGHOL VHUPD\H JLULรบOHUL\OH \DSร Oร \RU ROPDVร QHJDWLI รบRN Vร UDVร QGD VHUPD\H
oร Nร รบร ULVNLQL DUWร UPDNWDGร U $QDKWDU
.HOLPHOHU
&DUL
$oร N
6ย UGย Uย OHELOLUOLN
'DOJDODQPDODUร Qร Q *LGHULOPHVL 0RGHOL 6HUPD\H +DUHNHWOHUL
[
7ย NHWLP
$%675$&7 After the late 1980’s with the elimination of all the barriers over
LPSRUWV DQG FDSLWDO PRYHPHQWV SHUVLVWHQW FXUUHQW DFFRXQW GHILFLWV DQG KLJK
FDSLWDO LQIORZV KDYH EHHQ UHDOL]HG H[FHSW IRU WKH FULVHV HSLVRGHV LQ 7XUNH\
7KLV LV WKH UHDVRQ ZK\ WKH VWXGLHV UHJDUGLQJ WKH UROH RI WKH FXUUHQW DFFRXQW
GHILFLWV RQ WKH FULVLV LQWHQVLILHG DIWHU WKLV SHULRG (VSHFLDOO\ DIWHU WKH
FULVLV WKH VXEMHFW RI FXUUHQW DFFRXQW VXVWDLQDELOLW\ KDV FRPH WR WKH IRUHIURQW
RI DFDGHPLF GLVFXVVLRQV ORFDOO\
7KH FULVHV LQ DQG KDYH OHG WR WKH WKLQNLQJ WKDW WKH
sustainability threshold for the “current account GHILFLW WR QDWLRQDO LQFRPH
ratio” is 3,5 SHUFHQW LQ 7XUNH\ +RZHYHU WKH H[SHULHQFHV RI ERWK
GHYHORSHG DQG GHYHORSLQJ FRXQWULHV VKRZ WKDW LW LV LPSRVVLEOH WR GHWHUPLQH D
JHQHUDOO\ DFFHSWHG UDWLR IRU PHDVXULQJ WKH VXVWDLQDELOLW\ RI SHUVLVWHQW FXUUHQW
DFFRXQW GHILFLWV DV WKH KLJKHU GHILFLWV FRXOG KDYH EHHQ VXVWDLQHG IRU D ORQJ
WLPH ZLWKRXW DQ\ LQWHUYHQWLRQ
7KH DLP RI WKLV VWXG\ LV WR LQYHVWLJDWH WKH VXVWDLQDELOLW\ RI WKH FXUUHQW
DFFRXQW GHILFLWV LQ 7XUNH\ RYHU WKH SHULRG 7KH HPSLULFDO DQDO\VHV
XVH QRW RQO\ WKH WHFKQLFDO PHWKRGV EXW DUH DOVR VXSSRUWHG ZLWK GDWD DQDO\VLV
7KH SDSHU VWDUWV E\ SUHVHQWLQJ WKUHH EDVLF FULWHULD IRU HYDOXDWLQJ WKH GHILFLWV
DQG DSSOLHV WKH H[FHVVLYHQHVV DSSURDFK WR WKH 7XUNLVK GDWD 7KLV DSSURDFK
FRPSDUHV WKH DFWXDO FXUUHQW DFFRXQW ZLWK WKH RSWLPDO RQH GHULYHG IURP
FRQVXPSWLRQ VPRRWKLQJ PRGHO EDVHG RQ LQWHUWHPSRUDO DSSURDFK DQG SHUPDQHQW LQFRPH WKHRU\ 7KH JUDSKLFDO UHVXOWV VKRZ WKDW WKH WLPH SDWK RI
DFWXDO DQG RSWLPDO FXUUHQW DFFRXQW VHULHV PRYH FORVHO\ WRJHWKHU LPSO\LQJ
WKDW WKH FDSLWDO PRYHPHQWV KDYH EHHQ XVHG HIILFLHQWO\ LQ ILQDQFLQJ WKH FXUUHQW
DFFRXQW GHILFLWV 7KLV FORVHQHVV EHWZHHQ WZR VHULHV LV FOHDUO\ HYLGHQW GXULQJ
WKH SUH FULVHV SHULRG ZKLFK OHDGV XV WR WKH FRQFOXVLRQ WKDW WKH FXUUHQW
DFFRXQW ZDV VXVWDLQDEOH GXULQJ WKDW WLPH 2Q WKH RWKHU KDQG WKH :DOG WHVW
[L
UHMHFWHG WKH HTXDOLW\ RI WKH WZR VHULHV LPSO\LQJ WKDW WKH FXUUHQW DFFRXQW ZDV
QRW VXVWDLQDEOH LQ WKH SDVW
6LQFH WZR GLIIHUHQW UHVXOWV FDPH RXW RI WKH PRGHO WKH DQDO\VLV
VKRXOG EH VXSSRUWHG ZLWK GDWD DQDO\VLV %\ GRLQJ WKDW WKH REMHFW LV QRW RQO\
WR LQWHUSUHW WKH VXVWDLQDELOLW\ RI WKH SDVW FXUUHQW DFFRXQW UHDOL]DWLRQV EXW DOVR
WR JHW LQIRUPDWLRQ RQ WKH QHDU WHUP GDWD $FFRUGLQJO\ LQ VSLWH RI WKH ULVN\
LQFUHDVH LQ IRUHLJQ WUDGH GHILFLWV DQG WKH DSSUHFLDWLRQ RI WKH UHDO H[FKDQJH
UDWH ODWHO\ WKH FRPSHWLWLYH DGYDQWDJH DQG WKH SURILW PDUJLQ RI H[SRUWHUV KDV
EHHQ VXVWDLQHG 2Q WKH RWKHU KDQG VLQFH PRVW RI WKH LQYHVWPHQWV DUH
DOORFDWHG LQWR QRQ WUDGDEOH VHFWRUV WKDW GR QRW JHQHUDWH DQ\ IRUHLJQ
H[FKDQJH LQIORZV LW JHQHUDWHV D PDMRU ULVN LQ VXVWDLQLQJ WKH IXWXUH FXUUHQW
DFFRXQW GHILFLWV %HVLGHV WKH ILQDQFLQJ RI GHILFLWV SUHGRPLQDQWO\ ZLWK VKRUW
WHUP FDSLWDO LQIORZV LQ DQG LQFUHDVHV WKH ULVN RI FDSLWDO RXWIORZ LQ
WKH FDVH RI QHJDWLYH VKRFNV
.H\ :RUGV &XUUHQW $FFRXQW 6XVWDLQDELOLW\ &RQVXPSWLRQ
VPRRWKLQJ 0RGHO &DSLWDO )ORZV
[LL
*รธ5รธรน
ยถOL \ร OODUGDQ VRQUD Gร รบ WLFDUHW YH VHUPD\H KDUHNHWOHUL |Qย QGHNL
HQJHOOHULQ NDONPDVร \OD DUWDQ ILQDQVPDQ RODQDNODUร VD\HVLQGH ย ONHOHULQ FDUL
LรบOHPOHU KHVDSODUร \ย NVHN Doร NODU YHUPLรบWLU <ย NVHN VHUPD\H JLULรบLQH SDUDOHO
olarak รผlkeler, yรผksek cari aoร NODUร ILQDQVH HGHELOPHVLQH UDรทPHQ Doร NODUร Q
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL NRQXVXQX \LQH EX G|QHPGH WDUWร รบPD\D EDรบODPร รบWร U ยถOร
\ร OODUGD 0HNVLND %UH]LO\D $UMDQWLQ 'RรทX $V\D ย ONHOHUL YH GLรทHU JHOLรบPHNWH
RODQ ย ONHOHUH EHQ]HU รบHNLOGH 7ย UNL\H GH Vย UHNOL FDUL Doร NODU YHUPLรบ YH \ย NVHN
VHUPD\H JLULรบOHULQH PDUX] NDOPร รบWร U 7ย UNL\HยถGH VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ
VHUEHVWOHรบWLULOPHVLQGHQ VRQUD \DQL DUDVร G|QHPGH \XUW Gร รบร
\HUOHรบLNOHUFH JHUoHNOHรบWLULOHQ WRSODP VHUPD\H JLULรบOHULQLQ ยถOร N Nร VPร Qร
SRUWI|\ \DWร Uร PODUร YH ยถOLN Nร VPร Qร GD Nร VD YDGHOL NUHGL JLULรบOHUL ROXรบWXUXU
%X PLNWDUODU WRSODP VHUPD\H JLULรบOHULQLQ \DUร \D \DNร Qร Qร ROXรบWXUGXรทXQGDQ
JLUHQ VHUPD\HQLQ JHUL G|QPHVL YH\D VHUPD\H JLULรบLQLQ Vย UGย Uย OHPH]OLรทL Vร N
Vร N WDUWร รบร Oร U ROPXรบWXU $NDGHPLN oHYUHOHULQ \DQร Vร UD XOXVODUDUDVร ILQDQVDO
NXUXOXรบODU GD |]HOOLNOH JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHUGH FDUL Doร NODUร Q VDKLS ROGXรทX
WHKOLNH ER\XWX KDNNร QGDNL WDUWร รบPDODUD NHQGL \DSWร UGร NODUร DUDรบWร UPDODUOD GDKLO
ROPXรบODUGร U
7ย UNL\H YH \ร OODUร QGD VHEHSOHUL DUDVร QGD FDUL Doร รทร Q
Eย \ย N URO R\QDGร รทร LNL Eย \ย N NUL] \DรบDPร รบWร U .UL] |QFHVL G|QHPOHU LoLQ FDUL
Doร N *6<รธ+ RUDQODUร QD EDNร OGร รทร QGD \ร Oร QGD \DNODรบร N RUDQร QGD
Doร N YHULOLUNHQ \ร Oร QGD \DNODรบร N ยถOXN Doร N YHULOGLรทLQGH NUL] GRรทPXรบWXU *UDILN 8\JXU V \ร Oร Qร Q รนXEDW D\ร QGD SDWODN
YHUHQ NUL] VRQUDVร \DSWร รทร GHรทHUOHQGLUPHGH ยณ RUDQร Qร Q 7ย UNL\H LoLQ ELU
HรบLN ROXรบWXUGXรทXยด J|Uย รบย Qย VDYXQXU
yรผzde oran
! "$#&%('*)
*UDILN &DUL 'HQJHQLQ *6<รธ+ยถ\H 2UDQร
\ร Oร QGD GRNX] D\Oร N YHULOHUH J|UH FDUL Doร รทร Q *6<รธ+ยถ\H RUDQร
\DNODรบร N VHYL\HVLQGHGLU 2Q LNL D\Oร N |GHPHOHU GHQJHVL YHULOHULQH J|UH
FDUL Doร N ELU |QFHNL \ร OD J|UH DUWDUDN PLO\DU GRODUร DรบPร รบWร U +HU QH
NDGDU UDNDPODU JHoPLรบ \ร OODUD EDNร OGร รทร QGD \ย NVHN gibi gรถrรผnse de,
XOXVODUDUDVร ILQDQV oHYUHOHULQGH EXJย Q LoLQ \DSร ODQ \RUXPODU \ร Oร
|QFHVLQH J|UH oRN GDKD ROXPOXGXU 6ย UGย Uย OHELOLUOLN WDQร Pร QD X\JXQ RODUDN
\ร Oร QGDNL FDUL Doร N X\JXODQDQ HNRQRPLN SROLWLNDODUร Q GHรทLรบPHVLQH \RO
DoPDPร รบ YH VHUPD\H oร Nร รบร QD VHEHS ROPDPร รบWร U %XQGD X\JXODQDQ GDOJDOร
G|YL] NXUX UHMLPLQLQ SD\ร Eย \ย NWย U
*HUHN \XUW LoLQGH JHUHNVH \XUW Gร รบร QGD FDUL Doร N LOH LOJLOL \D]ร ODQ
\D]ร ODUGD JHoPLรบ \ร OODUD EDNร ODUDN DUDVร JHUoHNOHรบHFHN FDUL
Doร NODUร Q HNRQRPL Doร Vร QGDQ ULVN ROXรบWXUGXรทX EHNOHQPHNWHGLU gWH \DQGDQ
*ROGPDQ 6DFKVยถร Q \ร Oร YHULOHULQL NXOODQDUDN KD]ร UODGร รทร oDOร รบPDVร QGD
7ย UNL\HยถQLQ X]XQ G|QHPGH Vย UGย Uย OHELOHFHรทL FDUL Doร N *6<รธ+ RUDQร EXOXQPXรบWXU (GZDUGV V %ย Wย Q EXQODUD UDรทPHQ DNDGHPLN
oDOร รบPDODU J|VWHUPLรบWLU NL FDUL GHQJH Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL LoLQ EHOOL ELU HรบLN RUDQ
EHOLUOH\HELOPHN Pย PNย Q GHรทLOGLU (GZDUGV V PDNURHNRQRPLN
GHรทLรบNHQOHUOH GHYDPOร HWNLOHรบLP KDOLQGH RODQ FDUL GHQJH LoLQ Vย UGย Uย OHELOLU
HรบLN RUDQร KHVDSODPDQร Q oRN ]RU YH \DQร OWร Fร RODFDรทร Qร EHOLUWPLรบWLU $\Qร KXVXV
XOXVODUDUDVร NXUXOXรบODU 2(&' JLEL YH ILQDQV oHYUHOHUL |UQHรทLQ *ROGPDQ
6DFKV ยถQLQ UDSRUODUร QGD GD Vร N Vร N GLOH JHWLULOPHNWHGLU
%X oDOร รบPDQร Q DPDFร 7ย UNL\HยถQLQ FDUL Doร รทร Qร Q Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL
WHNQLN ELU \|QWHPOH LQFHOHUNHQ EXQX oHรบLWOL YHUL DQDOL]OHUL\OH GHVWHNOHPHN
RODFDNWร U &DUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL |OoPHN LoLQ ยถOHUGHQ VRQUD
JHOLรบWLULOHQ NULWHUOHUGHQ RODQ ยณERUo |GH\HELOPH Jย Fย ยด YH ยณDรบร Uร Oร Nยด NULWHUOHUL GDKD รถnce birkaรง kez TรผUNL\Hยถ\H X\JXODQPร รบWร U %XQODUGDQ 8\JXU YH 2(&'
ยถQLQ oDOร รบPDODUร ROGXNoD \HQL ROXS 7ย UNL\HยถGH ERUo |GH\HELOPH NULWHULQH
J|UH \ร Oร LoLQ FDUL Doร N HรบLรทLQL KHVDSODPDNWDGร U 6HOoXN LOH $NoD\
YH g]OHU ยถLQ oDOร รบPDODUร QGD LVH ยณDรบร Uร Oร Nยด NULWHULQH J|UH FDUL GHQJHQLQ
RSWLPDO GDYUDQร S GDYUDQPDGร รทร EXOXQPD\D oDOร รบร OPร รบWร U $รบร Uร Oร N NULWHULQGH
Wย NHWLP GDOJDODQPDODUร Qร Q JLGHULOPHVL \|QWHPL\OH ROXรบWXUXODQ PRGHOLQ
HNRQRPHWULN X\JXODPDVร \DSร ODUDN PRGHOGHQ HOGH HGLOHQ DVร O FDUL GHQJH LOH
RSWLPDO FDUL GHQJH NDUรบร ODรบWร Uร ODUDN JHoPLรบWH FDUL Doร NODUร Q JHUoHNWHQ NUL]H \RO
DoDELOHFHN Gย ]H\GH Dรบร Uร ROXS ROPDGร รทร EXOXQPD\D oDOร รบร OPDNWDGร U %X
VD\HGH FDUL Doร รทร Q ILQDQVPDQร Qร VDรทOD\DQ VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ GH RSWLPDO
NXOODQร Oร S NXOODQร OPDGร รทร DQODรบร OPDNWDGร U 6|] NRQXVX \|QWHP ยถQLQ LON
oH\UHรทL LOH ยถย Q oH\UHรทL DUDVร G|QHP LoLQ 7ย UNL\H YHULOHUL NXOODQร ODUDN
X\JXODQPร รบWร U %XQD J|UH oDOร รบPDGD 6HOoXN LOH $NoD\ YH g]OHU
ยถLQ GDKD Nร Vร WOร VD\ร GD YHULOHUOH \DSWร NODUร X\JXODPDODUร Q \ร Oร QD
NDGDU X]DWร OPDVร \OD GDKD NHVLQ VRQXoODU HOGH HGLOPHVL DPDoODQPDNWD YH
\ร Oร QGDNL NUL] Vร UDVร QGD FDUL Doร รทร Q RSWLPDOLWH\H QH NDGDU \DNร Q
GDYUDQGร รทร Qร J|UPHN Pย PNย Q RODFDNWร U $\Uร FD GLรทHU LNL oDOร รบPDQร Q DNVLQH
X\JXODQDQ WHVW VRQXoODUร LON GHID EX oDOร รบPDGD D\Uร QWร Vร \OD RUWD\D NRQDFDNWร U
(NRQRPHWULN PRGHOLQ \DQร Vร UD 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL
LOH LOJLOL GHรทLรบNHQOHU \ROX\OD YHUL DQDOL]L \DSPDN EX oDOร รบPDQร Q HQ |QHPOL
NDWNร ODUร QGDQ ELULQL ROXรบWXUDFDNWร U +HU QH NDGDU g]OHU YH $NoD\ ยถร Q
oDOร รบPDODUร QGD EHQ]HU ELU YHUL DQDOL]L Nร VPร EXOXQPDNWD LVH GH \DSร ODQ
Jย QFHO oDOร รบPDODUร Q ร รบร รทร QGD 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL
HWNLOHGLรทLQH LQDQร ODQ GHรทLรบNHQOHULQ NDSVDPร \D JHQLรบOHWLOPLรบ YH\D HOH DOร QDQ
YHULOHU GDKD D\Uร QWร Oร RODUDN HOH DOร QPร รบWร U dDOร รบPDGD LQFHOHQHQ YHULOHU
DUDVร QGD LWKDODW YH LKUDFDWWDNL HรทLOLPOHU UHHO G|YL] NXUODUร Qร Q VHYL\HVL YH
UHNDEHW DYDQWDMร \DWร Uร P YH WDVDUUXI NDUDUODUร QGDNL HรทLOLPOHU ย ONHOHULQ \XUW
Gร รบร QGDQ ERUoODQPDODUร QGD ELULQFLO GHUHFHGH |QHPOL ROGXรทXQD LQDQร ODQ
ยณย ONHOHULQ JHWLUL IDUN HรทULOHULยด EXOXQPDNWDGร U
(N RODUDN 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร รทร Q NHQGLVLQGHQ oRN QDVร O ILQDQVH
HGLOGLรทL YH EXQXQ QH NDGDU Vย UGย Uย OHELOHFHรทL |QHP ND]DQPDNWDGร U $\Uร FD
FDUL Doร NODUร NDSDWDELOPHN LoLQ JLULรบ \DSDQ sermayenin hangi sektรถrlere
NDQDOL]H ROGXรทX GD EX \DWร Uร PODUร Q JHOHFHNWH Eย \ย PH\L WHWLNOHPHVL Doร Vร QGDQ
|QHPOLGLU %X oHรบLW DQDOL]OHULQ GLรทHU ย ONH |UQHNOHUL SHN oRN NH] \DSร OPร รบ
ROPDVร QD UDรทPHQ 7ย UNL\H LOH LOJLOL RODUDN SHN ID]OD |UQHN EXOXQPDPDNWDGร U TรผUNL\HยถGH LKUDFDWร Q YH Eย \ย PHQLQ LWKDODWD EDรทร POร KDOH JHOPHVL FDUL Doร NODUร
Vย UHNOL KDOH JHWLUPLรบWLU %X \ย ]GHQ FDUL Doร N ILQDQVPDQร Qร Q Vย UHNOLOLรทL Jย Q
JHoWLNoH GDKD oRN |QHP ND]DQPDNWDGร U
<XNDUร GD EHOLUWLOHQ DPDoODU GRรทUXOWXVXQGD oDOร รบPDQร Q ELULQFL
E|Oย Pย QGH FDUL GHQJH YH G|QHPOHUDUDVร PRGHOLQLQ WDQร PODUร \DSร OPDNWDGร U
รธNLQFL E|Oย PGH Vย UGย Uย OHELOLUOLN WDQร Pร \DSร OPDNWD YH G|QHPOHUDUDVร PRGHOLQLQ
Vย UGย Uย OHELOLUOLN \DNODรบร PODUร DQODWร OPDNWDGร U hoย QFย E|Oย PGH oHรบLWOL ย ONHOHU
LoLQ \DSร ODQ Vย UGย Uย OHELOLUOLN DQDOL]OHUL OLWHUDWย U G|Nย Pย \DSร ODUDN DQODWร ODFDNWร U
'|UGย QFย E|Oย PGH 7ย UNL\HยถGH Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL HWNLOHGLรทLQH LQDQร ODQ
HNRQRPLN GHรทLรบNHQOHU LQFHOHQHFHNWLU %HรบLQFL E|Oย P HNRQRPHWULN PRGHOH
D\Uร OPร รบWร U %X E|Oย PGH Vร UDVร \OD WHRULGH PRGHOLQ ROXรบXPX YH PRGHOGH
NXOODQร ODQ \|QWHPOHU DQODWร ODFDN GDKD VRQUD GD 7ย UNL\H LoLQ PRGHOLQ
NXUXOXPX \DSร ODFDNWร U 7ย UNL\H YHULVL\OH X\JXODPDVร \DSร ODQ PRGHOLQ Wย P
VRQXoODUร WDEORODU KDOLQGH YHULOHUHN \RUXPODQGร NWDQ VRQUD oDOร รบPDQร Q VRQXo
E|Oย Pย QGH \DSร ODQ DQDOL]OHULQ JHQHO ELU VRQXFX \HU DODFDNWร U
%รธ5รธ1&รธ %g/h0
&$5รธ รธรน/(0/(5 +(6$%, 9( 'g1(0/(5$5$6, 02'(/รธ
&DUL รธรบOHPOHU +HVDEร Qร Q 7DQร PODQPDVร
gGHPHOHU GHQJHVL DOWร QGD \HU DODQ ยณFDUL LรบOHPOHU KHVDEร ยด QHW KDWD YH
QRNVDQ NDOHPL J|]DUGร HGLOHUHN Gย รบย Qย OGย รทย QGH 0HUNH] %DQNDVร ยถQร Q
muhabir hareketlerini gรถsteren G|YL] UH]HUYOHULQGHNL GHรทLรบLPLQ GH GDKLO
ROGXรทX VHUPD\H YH ILQDQV KDUHNHWOHUL GHQJHVLQH PXWODN GHรทHU FLQVLQGHQ
HรบLWWLU &DUL LรบOHPOHU KHVDEร Doร N YHUGLรทLQGH ย ONH \XUW Gร รบร QGDQ ND]DQGร รทร
SDUDGDQ GDKD ID]ODVร Qร \XUW Gร รบร QD J|QGHUPLรบ GHPHNWLU 'ROD\ร Vร \OD \DUDWร ODQ
Doร N Gร รบDUร GDQ ERUoODQร ODUDN YH\D \XUW LoL YDUOร NODUร Q VDWร OPDVร VXUHWL\OH
NDSDQร U %XQXQ WHUVL GXUXPGD GD \DQL FDUL LรบOHPOHU KHVDEร ID]OD YHUGLรทLQGH
\XUW LoL \HUOHรบLNOHUFH \XUW Gร รบร QD VHUPD\H WUDQVIHUL JHUoHNOHรบWLULOLU 6RQXo
RODUDN FDUL LรบOHPOHU KHVDEร \XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHUH NDUรบร RODQ WRSODP
\ย Nย POย Oย NOHULPL]GHNL YH\D \XUW Gร รบร \HUOHรบLN ELU ย ONHGH EXOXQDQ YDUOร NODUGDNL
GHรทLรบLPL J|VWHUPHNWHGLU 2EVWIHOG YH 5RJRII gUQHรทLQ FDUL Doร รทร Q
ILQDQVPDQร DPDFร \OD ย ONH\H ERUo YH\D \DEDQFร VHUPD\H RODUDN JHOHQ PLNWDU
R ย ONH \HUOHรบLNOHULQLQ \XUW Gร รบร QD J|QGHUGLรทL PLNWDUGDQ Eย \ย NVH
\ย Nย POย Oย NOHULPL] DUWร \RU GHPHNWLU <ย Nย POย Oย NOHULPL]GHNL DUWร รบ \XUW LoL
\HUOHรบLNOHULQ \XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHUH RODQ ERUoOXOXN Gย ]H\LQLQ DUWPDNWD ROGXรทXQX
gรถsterir.
0DWHPDWLNVHO RODUDN FDUL GHQJH WDQร Pร QD XODรบPDN LoLQ LVH LNL \RO mevcuttur. Birinci yรถntemde, รถdemeler dengesi veri toplama yรถntemine gรถre,
PDO YH KL]PHWOHU GHQJHVLQH QHW \DWร Uร P JHOLUOHUL YH\D JLGHUOHUL LOH FDUL
WUDQVIHUOHULQ HNOHQPHVL\OH EXOXQXU 'LรทHU KHVDSODPD \|QWHPL LVH PLOOL JHOLU
KHVDSODUร \ROX\OD ROPDNWDGร U %X \|QWHP ยถGH YHULOHQ WHPHO PLOOL JHOLU
GHQNOHPLQGHQ \ROD oร NDU
GSYIH = C + I + G + X โ M
'HQNOHPH J|UH JD\UL VDIL \XUW LoL KDVร OD *6<รธ+ |]HO VHNW|Uย Q
Wย NHWLP KDUFDPDODUร & |]HO VHNW|Uย Q YH NDPX VHNW|Uย Qย Q \DWร Uร P DPDoOร
KDUFDPDODUร , NDPX NHVLPL KDUFDPDODUร * YH Gร รบ WLFDUHW JHOLU YH
JLGHUOHULQGHQ ; YH 0 ROXรบPDNWDGร U *60+ YH *6<รธ+ DUDร QGDNL WDQร P
IDUNร Qร Q
WRSODP
IDNW|U
|GHPHOHULQGHQ
\DQL GSMH = GSYIH + rF
ND\QDNODQGร รทร
GSMH = C + I + G + X โ M + rF
YDUVD\ร Pร \OD
HรบLWOLรทL EXOXQXU %XUDGD r XOXVODUDUDVร UHHO IDL] RUDQร Qร F LVH QHW \DEDQFร
YDUOร NODUร YH\D \ย Nย POย Oย NOHUL J|VWHULU $\Qร HรบLWOLN รบX รบHNLOGH GH \D]ร ODELOLU GSMH โ C โ G = I + X โ M + rF
& * LIDGHVL WRSODP Wย NHWLPH HรบLW ROGXรทX LoLQ QXPDUDOร HรบLWOLรทLQ
VRO WDUDIร WDVDUUXIODUD HรบLW ROXU 0DQNLZ V X โ M + rF โ nin cari GHQJH\H HรบLW ROGXรทX J|] |Qย QH DOร QDUDN HรบLWOLN DรบDรทร GDNL รบHNOH G|Qย รบย U GSMH โ C โ G โ I = CA YH\D S โ I = CA
%XUDGD 6 WRSODP WDVDUUXI PLNWDUร Qร VHPEROL]H HGHU YH LNL Nร Vร PGDQ ROXรบXU S = S p + S G = (GSMH โ T โ C) + ( T โ G)
7RSODP WDVDUUXIODUร ROXรบWXUDQ LON GHรทLรบNHQ 6 + ), tรผketim (C) ve
YHUJLOHU 7 ยถGHQ DUร QGร Uร OPร รบ NXOODQร ODELOLU JHOLUGLU YH |]HO NHVLPLQ WDVDUUXIODUร Qร
J|VWHULU รธNLQFL WHULP 6, GH NDPX NHVLPL QHW WDVDUUXIODUร Qร J|VWHULU YH GXUXPD
J|UH Eย WoH Doร รทร YH\D ID]ODVร RODUDN DGODQGร Uร Oร U 'ROD\ร Vร \OD FDUL LรบOHPOHU Doร รทร
NDPX NHVLPLQLQ WDVDUUXI HNVLรทL \D GD ID]ODVร LOH |]HO NHVLPLQ WDVDUUXI ID]ODVร
\D GD HNVLรทL WRSODPร QD HรบLWWLU <XNDUร GDNL GHQNOHPOHUGH WRSODP RODUDN LIDGH
HGLOHQ FDUL GHQJH GHQNOHPL รบX รบHNLOGH GH \D]ร ODELOLU CA = (Sg โ Ig) + (Sp โ Ip)
Her ne kadar, Tรผrkiye iรงin tasarruf \DWร Uร P IDUNร QGDQ HOGH HGLOHQ FDUL
GHQJH UDNDPร |GHPHOHU GHQJHVL WDEORVXQGD J|Uย QHQ FDUL GHQJH UDNDPร QD
PDWHPDWLNVHO RODUDN HรบLW ROPDVD GD FDUL Doร รทร Q KDQJL GHรทLรบNHQGHQ
ND\QDNODQGร รทร Qร J|VWHUPHVL Doร Vร QGDQ |QHPOLGLU &DUL GHQJHQLQ WDVDUUXI YH\D
\DWร Uร PODUD J|UH DODFDรทร GHรทHU Vย UGย Uย OHELOLUOLN DQDOL]LQGH รถnemli bir yer
WXWDFDNWร U
&DUL 'HQJH\H 7HRULN <DNODรบร PODU *HoPLรบ <DNODรบร PODU
*HoPLรบWHQ EHUL FDUL LรบOHPOHU KHVDEร QD IDUNOร NXUDPVDO \DNODรบร PODU
ROPXรบWXU ยถOHUGHQ VRQUD JHOLรบWLULOHQ HVQHNOLNOHU \DNODรบร Pร LOH \DSร VDOFร
\DNODรบร P YH ยถOร \ร OODUGDQ EHUL LNWLVDGL DQDOL]OHUGH Vร NoD NXOODQร ODQ 0XQGHOO
)OHPLQJ PRGHOL EX oDOร รบPDGD D\Uร QWร Oร RODUDN HOH DOร QPD\DFDNWร U 6|] NRQXVX
PRGHOOHU GXUDรทDQ G|YL] NXUX EHNOH\LรบOHUL \ROX\OD FDUL GHQJH\L Nร VD G|QHPGH
Doร NODPD\D oDOร รบWร รทร QGDQ GHรทLรบNHQOHULQ X]XQ YDGHGHNL ELUELUOHUL\OH RODQ
HWNLOHรบLPOHULQGHQ ND\QDNODQDQ HWNLOHUL J|] DUGร HWPHNWHGLU gUQHรทLQ 0XQGHOO
)OHPLQJ PRGHOLQLQ HQ Eย \ย N HNVLNOLรทL RODUDN Nร VD G|QHPOL ELU DQDOL] รบHNOL
ROGXรทX LoLQ FDUL Doร NOD ELUOLNWH JLULรบ \DSDQ VHUPD\HQLQ X]XQ G|QHPGH ERUo
VHYL\HVLQL DUWร Uร Fร YH EXQXQ Vย UHNOLOLN ND]DQPDVร GXUXPXQGD GD FDUL Doร รทร
Vย UGย Uย OHPH] GXUXPD JHWLULFL HWNLVLQL J|] DUGร HWPHVL J|VWHULOPHNWHGLU .QLJKW
YH 6FDFFLDYLOODQL 2\VDNL ยถOL \ร OODUGDQ VRQUD ย ONHOHULQ XOXVODUDUDVร
VHUPD\H DNร PODUร |Qย QGHNL HQJHOOHUL NDOGร UPDVร YH \ย NVHN PLNWDUGD VHUPD\H
JLULรบ oร Nร รบODUร QD PDUX] NDOPDVร \OD ย ONHOHU GDKD UDKDW ERUoODQPD LPNDQร
EXODELOPLรบ YH FDUL Doร N Vย UHNOLOLN ND]DQPD\D EDรบODPร รบWร U <HQL WHRULOHU GDKD
oRN Vร FDN SDUD DNร รบร Qร KDWWD Wย P VHUPD\H JLULรบOHULQL J|z รถnรผnde
EXOXQGXUGXรทXQGDQ GDKD X\JXQGXU %X VHEHSOH FDUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL
HVNL WHRULOHUOH Doร NODPDN \HULQH ยถOHUGHQ VRQUD X\JXODPDODUร Kร ]OD \D\ร ODQ
ยณG|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร ยด WHUFLK HGLOPLรบWLU
'|QHPOHUDUDVร <DNODรบร Pร -
0XQGHOO )OHPLQJ PRGHOLQGH L]OHQHQ G|YL] NXUX SROLWLNDVร QD J|UH
HVQHN YH\D VDELW SDUD YH PDOL\H SROLWLNDODUร Qร Q PLOOL JHOLU YH Gร รบ GHQJH
ย ]HULQGHNL HWNLVL Nร VD G|QHPGH IDUNOร ODรบDELOPHNWHGLU ,UYLQJ )LVKHUยถLQ
JHOLรบWLUGLรทL G|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร QGD LVH ย ONHOHUDUDVร QLVEL IL\DW . /10&2 3 4 5 6&5 7&8 4 0 9 : 0 ; 0 4 6=< > ? 7 @ <A2 5 B 5 CD3 4 E 5 @ FHG=< 7 C I JLK M N N O P Q @ F 7DB < ; < ; 4 < 7 ? 4 6H? 9 : ? ; R
IDUNOร Oร NODUร Qร Q YH G|YL] NXUX R\QDPDODUร Qร Q X]XQ G|QHPGH FDUL GHQJH\L
HWNLOHPHGLรทL YH FDUL GHQJH\L Doร NODPDGร รทร JHUoHรทLQGHQ KDUHNHWOH EX PRGHOGH
\HU DOPD]ODU )UHXQG
)LVFKHUยถLQ ROXรบWXUGXรทX PRGHOH J|UH UDV\RQHO Wย NHWLFLOHU EXJย Q GDKD
IDzla tassarruf yaparak daha az tรผketmek istiyorlarsa gelecekte daha fazla
Wย NHWLP \DSDELOLUOHU %XQX \DSPDN LoLQ Wย NHWLFLOHU JHOHFHNWH ND]DQPD\ร
EHNOHGLNOHUL JHOLUL L\L WDKPLQ HWPHN ]RUXQGDGร UODU (รทHU JHOHFHNWHNL JHOLUOHULQLQ
DUWDFDรทร Qร Gย รบย Qย UOHUVH EXJย Q daha รงok tรผketim yapabilirler. Yani model,
Wย NHWLPL VDGHFH รบLPGLNL G|QHP JHOLULQH GHรทLO JHOHFHNWH HOGH HGHFHรทL JHOLUH
gรถre belirlemektedir. %X \DNODรบร PD J|UH FDUL GHQJH KDQHKDONODUร Qร Q Wย NHWLP
YH WDVDUUXI NDUDUODUร QD J|UH ROXรบWXUXOPDNWDGร U %X PRGHOGH UDV\RQHO
Wย NHWLFLOHULQ JHOHFHรทH LOLรบNLQ EHNOHQWLOHUL |QHP ND]DQPDNWD D\Uร FD
GHรทLรบNHQOHULQ X]XQ G|QHPGH ELUELUOHULQL HWNLOH\HFHNOHUL |QJ|Uย OPHNWHGLU &DUL
Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL GH EX GRรทUXOWXGD Doร NODQPD\D oDOร รบร OPร รบ NRQX\OD LOJLOL ampirik ve teorik รงalร รบPDODU GD EX \DNODรบร P GRรทUXOWXVXQGD VHoLOPLรบWLU (Q EDVLW WDQร Pร \OD KDQHKDONODUร Qร Q LOHUL G|QHPGHNL EHNOHQWLOHULQH
X\JXQ RODUDN G|QHPOHUDUDVร Wย NHWLP YH WDVDUUXI WHUFLKOHULQLQ EHOLUOHQPHVL YH
EXQD X\JXQ RODUDN FDUL Doร N YH\D ID]OD YHULOPHVL RODUDN WDULI HGLOHELOHFHN
G|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร QD J|UH FDUL GHQJH G|QHPOHUDUDVร Wย NHWLP
GDOJDODQPDODUร Qร Q JLGHULOPHVL LoLQ ELU DUDoWร U gUQHรทLQ รบX DQGD 7ย UNL\HยถGH
ย UHWLPL KHPHQ KHPHQ \DSร OPD\DQ GRรทDOJD]ร Q NHรบIL LOHULGH KHP ย UHWLPL KHP
GH PLOOL JHOLUL DUWร UDELOHFHN ROXPOX ELU JHOLรบPH RODUDN Gย รบย Qย OHELOLU 'ROD\ร Vร \OD
GRรทDOJD] ND\QDNODUร Qร Q RUWD\D oร NDUร OPDVร YH ย ONH HNRQRPLVLQH NDWNร GD
EXOXQDELOPHVL LoLQ \DSร ODFDN \DWร Uร PODU LoLQ LKWL\Do GX\XODQ ND\QDNODU \D \XUW
LoLQGHQ VDรทODQDFDNWร U NL EX Wย NHWLPLQ D]DOWร Oร S WDVDUUXI \DSร OPDVร \OD
Pย PNย QGย U YH\D ND\QDN \XUW Gร รบร QGDQ ERUoODQร ODUDN EXOXQDFDNWร U รธรบWH EX
PRGHOH J|UH HรทHU LOHULGH ย UHWLP YH PLOOL JHOLULQ DUWDFDรทร WDKPLQ HGLOL\RUVD
รบLPGLNL G|QHPGH Wย NHWLP D]DOWPDN \HULQH \XUW Gร รบร QGDQ ERUoODQDUDN ND\QDN
\DUDWPDN UDV\RQHO ELU VHoLP RODELOLU %XQXQ VRQXFXQGD YHULOHFHN FDUL Doร N
ย ONH HNRQRPLVL LoLQ ULVN \DUDWPD\DFDNWร U <DQL FDUL GHQJH Wย NHWLP
GDOJDODQPDODUร Qร Q JLGHULOPHVL LoLQ WDPSRQ J|UHYL J|UPHNWHGLU
'|QHPOHUDUDVร
PRGHOLQH
J|UH
รบLPGLNL
G|QHP
\XUW
LoL
WDVDUUXIODUร QGDNL HรทLOLP JHOHFHN G|QHP JHOLU EHNOHQWLOHUL LoLQ L\L ELU J|VWHUJH
RODELOLU (รทHU Wย NHWLFLOHU LOHUL G|QHPGH JHOLU Gย ]H\OHULQLQ DUWDFDรทร QD
LQDQร \RUODUVD WDVDUUXIODUร Qร D]DOWDELOLUOHU %XQXQ WDP WHUVL GH GRรทUXGXU
Mankiw (1994, s. 415), tรผketim ve gelir dย ]H\L LOH LOJLOL \DSร ODQ ]DPDQ VHULVL
DQDOL]OHULQGH EXQX GHVWHNOHU VRQXoODUร Q HOGH HGLOGLรทLQL Doร NODU <DQL HNRQRPLN GXUJXQOXรทD JLULOHFHรทL ]DPDQODUGD WDVDUUXI RUDQODUร QGD \ย NVHOPH
J|]OHQPLรบ HNRQRPLN FDQODQPDGDQ |QFH WDVDUUXIODUGD D]DOPD ROPXรบWXU
'ROD\ร Vร \OD WRSODP WDVDUUXIODUร Q DUWร \RU ROPDVร ยณWDVDUUXI \DWร Uร Pยด IDUNร QGDQ
KHVDSODQDQ FDUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL EDNร Pร QGDQ ROXPOX ELU JHOLรบPH
ROVD GD UHHO HNRQRPLQLQ JLGLรบDWร EDNร Pร QGDQ ROXPVX] VRQXoODU GRรทXUDELOLU
Freund (2000), Singapurโ un 1970โ leULQ VRQODUร QGD VDKLS ROGXรทX FDUL
Doร รทร Q QH G|YL] NXUXQGDNL JHOLรบPHOHUOH QH GH PLOOL JHOLU DUWร รบร \OD
Doร NODQDELOHFHรทLQL VDYXQXU YH 6LQJDSXU |UQHรทLQLQ G|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร QD
L\L ELU |UQHN WHรบNLO HWWLรทLQL EHOLUWLU %XQD J|UH 6LQJDSXU \ย NVHN PLNWDUGD
VHUPD\H PDOร LWKDO HGHUHN FDUL Doร N YHUPLรบ YH ERUoOX ย ONH GXUXPXQD Gย รบPย รบ
ELU ย ONH\NHQ \DSWร รทร \DWร Uร PODU VD\HVLQGH |WHNL ย ONHOHUH RUDQOD JHOHFHNWH GDKD
\ย NVHN PLOOL JHOLU DUWร รบร QD VDKLS RODFDรทร LQDQFร Qร GRรทXUPXรบ EX VD\HGH VDKLS
ROGXรทX FDUL Doร NODUร JHOHFHNWH JHOLU VHYL\HVLQGHNL DUWร รบOD UDKDWOร NOD
NDSDWDELOHFHรทL LQDQFร Qร GRรทXUGXรทX LoLQ UDKDWOร NOD FDUL Doร N YHUHELOPLรบWLU
Gerรงekten de Singapur ekonomisi, 1990 \ร OODUร DUDVร QGD LVWLNUDUOร ELU
Eย \ย PH Kร ]ร \DNDODPร รบ YH UHHO RODUDN RUWDODPD RUDQร QGD Eย \ย Pย รบtรผr
ND\QDN 'HXWVFKH %DQN 5HVHDUFK
&DUL GHQJH YH G|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร EX รบHNLOGH Nร VDFD
WDQร PODQGร NWDQ VRQUD EX oDOร รบPDQร Q DVร O NRQXVXQX ROXรบWXUDQ G|QHPOHUDUDVร
PRGHOLQH J|UH Vย UGย Uย OHELOLUOLN DQDOL]LQH JHoLรบ \DSร ODELOLU
รธ.รธ1&รธ %g/h0
&$5รธ $d,. 6h5'h5h/(%รธ/รธ5/รธรถรธ .$95$0, 9( 'g1(0/(5$5$6, 02'(/รธ1รธ1 6h5'h5h/(%รธ/รธ5/รธ. .5รธ7(5/(5รธ
&DUL $oร N 6ย UGย Uย OHELOLUOLรทL
.UL] J|VWHUJHOHUL YH FDUL Doร NODUร Q |GHPHOHU GHQJHVL NUL]OHULQGHNL UROย
NRQXVXQGD ยถODUร Q LNLQFL \DUร Vร QGD |QHPOL oDOร รบPDODU \DSร OPร รบWร U )UDQNHO
YH 5RVH .DPLQVN\ /L]RQGR YH 5HLQKDUW .DPLQVN\ YH 5HLQKDUW
%X oDOร รบPDODUGD |GHPHOHU GHQJHVL NUL]L GDU DQODPร \OD PLOOL SDUDQร Q
GHรทHULQLQ VHUW ELU ELoLPGH Gย รบย Uย OPHVL \ย NVHN GHYDOย DV\RQ RODUDN
WDQร PODQร U . ร te yandan, merkH] EDQNDVร Qร Q NXUXQ VSHNย ODWLI KDUHNHWLQH S
Pย GDKDOH HGHUHN GHYDOย DV\RQX HQJHOOHPHVL NUL] ROGXรทX JHUoHรทLQL RUWDGDQ
NDOGร UDPD] 0HUNH] EDQNDVร Qร Q Pย GDKDOHVL\OH VRQXoODQDQ E|\OH GXUXPODUGD
KHU QH NDGDU GHYDOย DV\RQ JHUoHNOHรบPHVH ELOH IDL] RUDQODUร Qร Q DUWPDVร YH
PHUNH] EDQNDVร UH]HUYOHULQLQ HULPHVL NDoร Qร OPD]Gร U 'ROD\ร Vร \OD NUL] WDQร Pร
\ย NVHN GHYDOย DV\RQD HN RODUDN \XUW LoL IDL] RUDQODUร Qร Q Dรบร Uร \ย NVHOPHVL YH
UH]HUYOHULQ \ย NVHN PLNWDUGD YH DQL RODUDN Gย รบPHVLQL GH LoHUHFHN รบHNLOGH
JHQLรบOHWLOPLรบWLU .DPLQVN\ YH 5HLQKDUW
%X oDOร รบPDODUGDQ oร NDQ RUWDN VRQXo FDUL Doร N PLOOL JHOLU RUDQODUร Qร Q
NUL]OHULQ ]D\ร I ELU J|VWHUJHVL ROGXรทX \|Qย QGHGLU *HOLรบWLULOHQ NUL] X\DUร modellerinde, cari denge/milli gelir gรถstergesinin krizlerde รถnemli bir
EHOLUOH\LFL HWNHQ ROPDGร รทร YXUJXODQร U +HU QH NDGDU ยถOHULQ EDรบร QGD รนLOLยถGH
ยถODUGD 0HNVLNDยถGD YH 'RรทX $V\DยถGD oร NDQ NUL]OHUGH WHKOLNHOL ER\XWODUGD
DUWร รบ J|VWHUHQ FDUL Doร NODUร Q GD SD\ร Qร Q ROGXรทX LOHUL Vย Uย OVH GH KDQJL
VHYL\HGHQ VRQUD WHKOLNHQLQ DUWWร รทร QD GDLU RUWDN ELU J|Uย รบ EXOXQPDPDNWDGร U %X
\ย ]GHQ VDGHFH FDUL Doร N RUDQODUร QD EDNDUDN FDUL Doร N VHYL\HVL YH
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL KDNNร QGD \RUXP \DSPDN \DQร OWร Fร RODELOLU 6ย UGย Uย OHELOLUOLN
DQDOL]OHULQGH oHรบLWOL ยณFDUL Doร N *6<รธ+ยด RUDQODUร VDYXQXODJHOPLรบWLU gUQHรทLQ T U CA@ F V < 4 5 < > B 8 7 W 6&I 4 4 I < ; < 7 ? 7X@ F Y F ; I 7 I 7X@ I Y F ; < ; < 4 < ; <(8 ; < 7 4 <(Z S [ Q : F 7H\ < ] 4 < @ 5 9 6=F > I V F 2 I ; 3 7 ^ F C I > F 7 F 7 I 7 + + รผkse @ F Y F ; C < B 2 ? 7 @ < 7_Z`M a=V FH5 ] F ; Ib@ < c <d\ < ] 4 <&@ F Y F ; C < B 2 ? 8 4 < ; < CdI \ < @ F_F @ I 4 6dF Ce: F @ I ; K f ; < 7 CeF 4eV F gh8 > F W M N N i W > R O P R
'RUQEXVFK Vย UGย Uย OHPH]OLN LoLQ RUDQร ELU HรบLN GHรทHU RODUDN
KHVDSODPร รบNHQ 8\JXU )UHXQG VDQD\LOHรบPLรบ ย ONHOHULQ JHoLUPLรบ
ROGXรทX FDUL GHQJH GHQH\LPOHULQL LQFHOHGLรทL oDOร รบPDVร QGD D\Qร RUDQร
RODUDN KHVDSODPร รบWร U gWH \DQGDQ $%' 0HUNH] %DQNDVร %DรบNDQร $ODQ
*UHHQVSDQ $%'ยถQLQ \ย NVHN FDUL Doร NODUร \OD LOJLOL RODUDN \DSWร รทร ELU NRQXรบPDGD
ยณFDUL Doร NODUร Q YH\D RQXQ VRQXFXQGD DUWDQ Gร รบ \ย Nย POย Oย NOHULQ Eย \ย NOย NOHULQL
GHรทHUOHQGLUHFHN NDEXO HGLOPLรบ ELU |Ooย Qย Q YDU ROPDGร รทร ยดQร V|\OHPHNWHGLU
*UHHQVSDQ 2FDN
%D]ร ย ONHOHUGH GDKD Gย รบย N FDUL Doร N PLOOL JHOLU RUDQODUร QGD
Pย GDKDOH\H JHUHN GX\XOGXรทX JLEL ED]ร ODUร QGD KLoELU Pย GDKDOH\H JHUHN
GX\PDGDQ YH\D NUL]H JLUPHGHQ \ย NVHN FDUL Doร NODU X]XQ Vย UH Vย UGย Uย OHELOPLรบWLU gUQHรทLQ HVNL 6RY\HWOHU %LUOLรทLยถQGHQ D\Uร ODQ (UPHQLVWDQ
$]HUED\FDQ YH 7ย UNPHQLVWDQ JLEL ย ONHOHU \ร Oร QGD *6<รธ+ยถ\D RUDQOD
ยถWHQ ID]OD Doร N YHUHELOLUNHQ 0F*HWWLJDQ 0HNVLND YH 7D\ODQG
RUDQร QGD NUL]H JLUPLรบ GLรทHU 'RรทX $V\D ย ONHOHULQGH oRN GDKD Gย รบย N RUDQODUGD
NUL] SDWODN YHUPLรบWLU 7DEOR ยถGH oHรบLWOL ย ONHOHULQ FDUL Doร N RUDQODUร LOH PLOOL
JHOLU YH NXU JHOLรบPHOHUL YHULOPHNWHGLU $YXVWUDO\D JHoPLรบ \ร OOร N G|QHP
ER\XQFD DUDVร QGD FDUL Doร N YHUGLรทL KDOGH Eย \ย PH UDNDPODUร QGD
GDUDOPD \DรบDPDPร รบWร U dRรทX \ร OODUGD *6<รธ+ยถQร Q ยถLQL DรบDQ FDUL Doร NODU
7DEOR $YXVWUDO\DยถGD HNRQRPLN NDUDUODUร HWNLOH\HELOHFHN YH \|Qย Qย
GHรทLรบLUHELOHFHN NDGDU HWNLOL ROPDPร รบWร U 0LOHVL )HUUHWWL YH 5D]LQ D V
รธVUDLO 97 dรถneminde) ve ABD (2000 04 dรถneminde), yรผNVHN FDUL
Doร NODUร Qร UHHO VHNW|UGH GDUDOPD \DรบDPDGDQ YH G|YL] NXUODUร QD Pย GDKDOH
HWPHGHQ Vย UGย UHELOPLรบOHUGLU gWH \DQGDQ \ร Oร QGD 0HNVLNDยถGD YH
\ร Oร QGD 0DOH]\DยถGD \ย NVHN FDUL Doร รทD WHSNL YHUHQ \DWร Uร PFร ODU ย ONHQLQ
ILQDQVPDQร Qร Nร Vร QFD UHHO HNRQRPL WDNLS HGHQ \ร OODUGD YH
RUDQODUร QGD Nย oย OPย รบWย U
%ย Wย Q EXQODUD HN RODUDN EHOOL ELU G|QHPGH NXOODQร ODQ ELU |Ooย Wย Q
GLรทHU G|QHPOHUH X\JXODQPDVร GD \DQOร รบ RODELOLU 1LWHNLP g]PHQ
ILQDQVDO VLVWHPLQ JHOLรบWLรทL ILQDQVDO Nร Vร WODUร Q D]DOGร รทร YH G|QHPOHUDUDVร
ERUoODQDELOPH RODQDรทร Qร Q DUWWร รทร ELU ย ONHGH Vย UGย Uย OHELOLU FDUL Doร N RUDQร Qร Q GD
Vย UHNOL GHรทLรบHFHรทLQL YXUJXODPDNWDGร U
7ย UNL\HยถGH GH ยถOL \ร OODUGD NXOODQร ODQ Vย UGย Uย OHELOLUOLN HรบLรทL LOH GDKD
VRQUDNL \ร OODUGD NXOODQร ODFDN HรบLN DUDVร QGD IDUN RODFDNWร U dย QNย EX ]DPDQ
GLOLPL LoHULVLQGH 7ย UNL\H XOXVODUDUDVร VHUPD\H SL\DVDODUร \OD Eย Wย QOHรบPHVL
Doร Vร QGDQ oRN |QHPOL DรบDPDODU JHoLUPLรบWLU 2FDN NDUDUODUร \OD
X\JXODPD\D NRQXODQ LKUDFDWD GD\DOร VDQD\LOHรบPH VWUDWHMLVL Gร รบD Doร N Eย \ย PH
VWUDWHMLVLQLQ LON D\Dรทร Qร ROXรบWXUPXรบWXU %X oHUoHYHGH LWKDODWร Q |Qย QGHNL
HQJHOOHULQ NDGHPHOL RODUDN NDOGร Uร OPDVร VDรทODQPร รบ YH \ร Oร Qร Q EDรบร QGD
LWKDODWWDNL NRWD X\JXODPDVร QD Wย Pย \OH VRQ YHULOPLรบWLU '37
\ร Oร QGD VHUPD\H KDUHNHWOHUL |Qย QGHNL Wย P HQJHOOHULQ NDOGร Uร OPDVร \OD
7ย UNL\HยถQLQ XOXVODUDUDVร VHUPD\H\OH Eย Wย QOHรบPHVL |Qย QGH KLoELU HQJHO
NDOPDPร รบWร U 6HUPD\H KDUHNHWOHULQGH |Qย QGH NDQXQL KLoELU HQJHOLQ
EXOXQPDGร รทร 7ย UNL\HยถGH VHUPD\HQLQ QH |Ooย GH HWNLQ NXOODQร OGร รทร YH KDQJL
DPDoOD ย ONH\H JLULรบ \DSWร รทร oDOร รบPDQร Q LOHUOH\HQ E|Oย POHULQGH LUGHOHQHFHNWLU
%LU VRQUDNL E|Oย PGH FDUL GHQJH Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL DQDOL]LQLQ WHRULN DOW
\DSร Vร Qร ROXรบWXUDQ Vย UGย Uย OHELOLUOLN NULWHUOHUL Doร NODQPD\D oDOร รบร ODFDNWร U
m
z{ no
vw
r
pq
|}
k
xy ~k
~k
» ½½ » ¹ ¾ Ä À À ¼ Á
»¹ À » ½ º ½ »¹ ½ » À º ¿ »¹ À » Á Ã Ã »¹ ½ » Â ¾ ¼ »¹ ½ Ä À Ã Á »¹ ¾ » ½ ½ À
»¹ Â » º ¾ ¾ »¹ Â Ä Ã º Á »¹ Â »¹ Á ¼ ¼ »¹ Â »¹ Á Ì ¿ » ÁÂ » Â À »¹ Á » À ¾ Ì 24,1
» ¹ Â » Ì ¼ Ã » ¹ À Äh¾ Ã Á » ¹ º » À ¼ Ì » ¹ ÀÂ » Ì Ì »¹ º »¹ Á ¼ º » ¹ º » Á º Ã »¹ Â » Â ¾ À » ¹ Â Äh½ º Á
129,4 28,8 127,5 31,8 140,6 31,8 144,9 35,5 159,2 44,7 157,0 50,6 143,0 59,0 139,0 64,0
9,5 -0,9 113,8
9,2 -3,0 112,0 13,7 5,4 -1,4 104,0 17,1 5,5 0,1 99,8 20,2 8,3 8,9 7,0 4,7 -6,9 9,5 8,5 3,8 7,0 3,1 4,7
9,5 8,9 9,9
» ¾ » º ½
» ºÀ » ¹ ¼ » ¼ à ¿ à  Äh¿º » ¹ ½ Ä Á Á ½ Á » ºÁ h » ¹ ¾ »h¿ à ¼ À  » ¾º » À » ¹ ¿ Ì ½  » ÀÁ » Ì » ÌÂ Ì ¾
» ÀÂ
93,6 199,0
 » ½½ » º » ¾ ¾ ¿ À » à » Ì ¼ ¾
89,5 156,1
¹
Ä º
87,6 121,4
Á
Á
Ä Â
82,6 102,8
» ½À » ¿ » ½Â º ¾
¾
» Â ¿
» ÀÁ » Ã » Á ¾ Â À
» º¼ » ¼ » à ¾ ¾ ¼
 »  ¿
87,7 96,1
Ì
» ¹ ½Â
80,1 74,0
»¹ Â
»¹ Â ¿
70,1 52,0
» ½¿ » ¹ ¾ » À ½ À Ì
»¹ Á » ¾ Ã º 113,8 19,4
Á
102,2 16,8
Ĺ Â
»¹ Á »¹ Ì Ì º
» ¹ º » ¾Â ¹ à  Äh½À » ¹ ½ » ½ Á ¿ º
Äh¹ ¿ » ½ Á ½
¸Ú
¸
»h¹ ¾ Ä º Ã Á
Ã
Â
¸
µ·
ª¨© ¯® «¬ ¯ §° ® ±² ¦³ ¦³ ¶ ´µ
Ë
«¬
ª¨©
ʦ
¦É
¥¦ µÈ ¦ §
Ç ÅÆ
»¹ Ì » À Ã Ì
» ½
¸Ú
µ·
¦Ç ѧ ¦Ç Æ ¯É ϧ Ç ØÆ µÙ ¹· µ ®ÆÇ §
² ¥¦
Ó Ö§ ×ÆÇ § ÆÇ Æ ¯×
146,3 6,3
95,9 20,4
» ÀÌ » ¹ º » º ¾ ½ ¾
Ä ½À h h Ĺ ½ » À Á Á º
» ÀÀ » ¹ ¾ » ½ Ì ¿ À
Äh¾º h Ĺ ¾ » ¾ Á Á º
¸
¦Ç ѧ ¦Ç Æ ¯É ϧ Ç ØÆ µÙ ¹· µ ®ÆÇ §
ª¨© ¯® «¬ ¯ §° ® ±² ¦³ ¦³ ¶ ´µ
Ë
«¬
ª¨©
ʦ
¦É
¥¦ µÈ ¦ §
Ç ÅÆ
155,4 25,1
103,0 34,0
z
» ÀÃÂ » ¹ ½ » À ½ Ã
»¹ º » ½ ½ º
»¹ Â » À À ¿
23,4
» ºÌ »¹ À » À º  ¼
µ·
¶ ´µ
¦³
¦³
°
² ¥¦
Ó Ö§ ×ÆÇ § ÆÇ Æ ¯×
¤Ü
¡
145,9 18,9
100,5 32,7
y ~ t
~
» ¹ Â »h½ Ì ¾
»¹ À » À ¼ ¾
23,3
» ºÂ » ¹ À » ½ à ¼ À
® ±²
«¬ ®¯ § ¯
ª¨©
¦ ¥¦ §
áâ
ÜÝ
Û
17,7
» ¾º » ¹ Ì » ¼ º ½
»h¿º h »¹ ¾ º Ã
 » ¿ »¹ Ì º Ã
 » Á »¹ ½ ¼ ¿
» ¼ »¹ º Ã Ã
Ó Ö§ Ç ÈµÅÆ ×ÆÇ § ÆÇ ¦É Æ ¯× ʦ Ë ª¨© ²¦Ç ¥¦ «¬ ѧ ¦Ç Æ ¯É ϧ Ç ØÆ µÙ ¹· µ ®ÆÇ § ¸Ú
¤
à ßÞ
£
9,9
99,9 25,6
m
yt
m
t
»¹ Â » À ¾ ¿
»¹ ¾ » ½ ¾ Ì
22,6
8,1
k v{
k~
u
»¹ Â » º ¾ ¿
»¹ ¾ » Ì Ã Ã
22,7
» ºÁ » ¹ ¾ » À ½ ¼
» ¹ Â Äh½ ¿ Á
20,3
6,8
}
tn
k
¸
11,4
6,4
m
µ·
¶ ´µ
¦³
¦³
°
 » à » ¹ ¾Â » ½ ½ Ì
¸Ú
® ±²
«¬ ®¯ § ¯
ª¨©
¦ ¥¦ §
¤
» ¾Â » ¹ ½ » à ¾ Ì
¸
Ó Ö§ Ç ÈµÅÆ ×ÆÇ § ÆÇ ¦É Æ ¯× ʦ Ë ª¨© ²¦Ç ¥¦ «¬ ѧ ¦Ç · µ ®ÆÇ §
æ
£
¤ ¢ Û
9,0
z u
¸
µ·
«¬
ª¨©
§
ª¨© ¯® «¬ ¯ §° ® ±² ¦³ ¦³ ¶ ´µ
Ë
µÈ
¦ ¥¦
¤ ¢£
Ý
 » ºÁ ½
Ó Ö§ ¦ ¥¦ Ç µÈÅÆ ×ÆÇ § ͧ ÆÇ Î¦ ɦ Æ Ï° ¯× ȵΠ¦Ê Ë ª¨© ²¦Ç ¥¦ ² ÐÑ µ «¬ Ñ § Ç ÒÓ ¦Ç ® Ó ±² Æ ¯É ϧ ÇÆ Ô ¦ ³¸ § Ç ØÆ ¯ ° µÙ  ¹ · ¼¼ µ ÀÕ ®ÆÇ §  ÁÁ ¸Ú ¸
7,4
® ±²
¯
¼
¸
» ¹ º
µ·
¶ ´µ
¦³
¦³
°
®¯ §
«¬
ª¨©
¦ ¥¦ §
£ ¡¢ ¤
» ¹ À » À à À » ¹ ½ » Á º »¹ ½ » Á à à Ĺ ½ » ½ h Á ½ »¹ ½ »  h Ì À »¹  »  ¿ ¼ » Á »¹ Á à º »  Äh½ º Á
113,3 49,7 119,0 58,3 122,2 50,8 110,5 42,6 83,0 34,8 85,7 32,5 76,1 35,7 64,8 37,7 75,7 49,1 74,0 52,7
» º » ½ Ì º
» Á » ¾ À ¼
113,9 37,1
¼
-0,1 100,0 30,6
» ½ h
-0,5 1,7 111,5 22,5
Ä ¹ À » º Á ¿
1,0 -0,4 111,1 8,0
b w u ku y y t
y
ku
n
µ·
¶ ´µ
¦³
¦³
°
ʦ
¦É
Ç ÅÆ
å ãä
Reel Efektif Döviz Kuru (Ocak 1995=100)
® ±²
¯
«¬
ª¨©
§
®¯ §
¦ ¥¦
ã ç
Reel Efektif Döviz Kuru (1995=100)
¸Ú
Ó Ö§ Ç ÈµÅÆ ×ÆÇ § ÆÇ ¦É Æ ¯× ʦ Ë ª¨© ²¦Ç ¥¦ «¬ ѧ ¦Ç · µ ®ÆÇ §
Ý è ¤ ¡¢
-0,9
m
y ~
t ~v t n }
z {y
mt
t xy
u st
mk
l jk
k
7$%/2 %$=, *(/øù0øù 9( *(/øù0(.7( 2/$1 h/.(/(5'( &$5ø '(1*( 9( 6(dø/0øù 9(5ø/(5
'|QHPOHUDUDVร 0RGHOLQGH 6ย UGย Uย OHELOLUOLN .ULWHUOHUL DรถQHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร QD J|UH FDUL GHQJH DรบDรทร GDNL รบHNLOGH
WDQร PODQDELOLU
CA = Y โ Y p โ C โ C p โ I โ Ip โ G โ G p
(
) (
) (
) (
)
GHQNOHPLQGH \HU DODQ WRSODP Wย NHWLP & \DWร Uร P , Kย Nย PHW
KDUFDPDODUร * YH PLOOL JHOLU < GHรทLรบNHQOHULQLQ VDรท ย VW N|รบHVLQGH EXOXQDQ
kรผรงรผk p KDUIL ELU DQODPGD V|] NRQXVX GHรทLรบNHQOHULQ KD\DW ER\X WRSODP GHรทHUOHULQLQ RUWDODPDVร Qร WHPVLO HWPHNWHGLU gUQHรทLQ & YH * GHรทLรบNHQOHUL รฉ
รฉ
KD\DW ER\X RUWDODPD UHIDK VHYL\HVL Nร Vร W RODUDN DOร QGร รทร QGD RUWDODPD Wย NHWLP
YH NDPX KDUFDPDODUร Qร J|VWHUPHNWHGLU 'ROD\ร Vร \OD G|QHPOHUDUDVร PRGHOLQH
J|UH FDUL Doร N ID]OD PLOOL JHOLUL ROXรบWXUDQ GHรทLรบNHQOHULQ Nร VD G|QHPGH RSWLPDO
GHรทHUOHULQGHQ IDUNร Qร J|VWHUPHNWHGLU :LHQHNH 'LรทHU ELU LIDGH\OH ELU
ย ONH HNRQRPLVL ยณJHoLFLยด รบRNODUOD NDUรบร NDUรบร \D NDOGร รทร QGD \DQL GHQNOHPLQL ROXรบWXUDQ GHรทLรบNHQOHU JHoLFL RODUDN X]XQ G|QHP GHรทHUOHULQGHQ
IDUNOร ODรบWร รทร QGD FDUL GHQJH Doร N YH\D ID]OD YHUHELOLU gUQHรทLQ PLOOL JHOLUGH
JHoLFL ELU D]DOPD ROGXรทXQGD \DQL Y < Yp GXUXPXQGD ย ONH Gร รบDUร GDQ ERUoODQDUDN \DQL FDUL Doร N YHUHUHN Wย NHWLPGHNL PXKWHPHO Gย รบย รบย WHODIL HGHU
<D GD \DWร Uร P KDUFDPDODUร QGD EHNOHQPHGLN ELU Gย รบย รบ ROGXรทXQGD \DQL
I < Ip GXUXPXQGD Wย NHWLFL XรทUD\DFDรทร ND\Eร Gร รบDUร GDQ ERUoODQDUDN WHODIL
HGHELOLU *|Uย OGย รทย JLEL G|QHPOHUDUDVร PRGHOLQLQ DVร O KDUHNHW QRNWDVร ย ONHQLQ
NDUรบร NDUรบร \D NDOGร รทร JHoLFL รบRNODUGD FDUL Doร N YH\D ID]OD YHUHUHN G|QHPOHU
LWLEDUL\OH Wย NHWLP GDOJDODQPDODUร QD HQJHO ROPDNWร U &DVKLQ YH 0F'HUPRWW
V
'|QHPOHUDUDVร PRGHOLQH J|UH ELU ย ONHQLQ Gร รบ \ย Nย POย Oย NOHULQL \HULQH
JHWLULS JHWLUHPH\HFHรทL YH VDKLS ROGXรทX FDUL Doร NODUร Q QH NDGDU Vย UH LOH
Vย UGย Uย OHELOHFHรทL oHรบLWOL NULWHUOHUOH |Ooย OPHNWHGLU 0LOHVL )HUUHWWL YH 5D]LQ D ยถLQ oDOร รบPDVร EX NULWHUOHUL D\Uร QWร Vร \OD RUWD\D NR\DQ LON oDOร รบPDODUGDQ
ELULGLU %X NULWHUOHUGHQ LONL ย ONHQLQ WRSODP Gร รบ ERUFXQXQ G|QHPOHUDUDVร Eย WoH
Nร Vร Wร DOWร QGD |GHQLS |GHQPH\HFHรทLGLU %XUDGD VDGHFH ERUo |GH\HELOPH
NDSDVLWHVL LQFHOHQPHNWHGLU รธNLQFL Wย U DQDOL]OHUGH ย ONHOHULQ ERUo |GH\HELOPH
NDSDVLWHOHULQLQ \DQร Vร UD |GHPH LVWHNOHULQLQ YH NUHGLW|UOHULQ ERUo YHUPH
LVWHNOHULQLQ |QHPL GH YXUJXODQร U hoย QFย WDU] LQFHOHPH \ROX GD DVร O FDUL
GHQJH\OH ELU PRGHO DUDFร Oร รทร \OD EXOXQDQ RSWLPDO FDUL GHQJHQLQ NDUรบร ODรบWร Uร ODUDN
DVร O FDUL GHQJHQLQ QRUPDOH J|UH Dรบร Uร ROXS ROPDGร รทร Qร |OoPHNWLU %X NULWHUOHULQ
X\JXODPDODUร ELUoRN JHOLรบPLรบ YH JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHU LoLQ \DSร OPร รบWร U '|QHPOHUDUDVร %RUo gGH\HELOPH .DSDVLWHVL
'|QHPOHUDUDVร PRGHOLQH J|UH ยณ%RUo |GH\HELOPH NDSDVLWHVLยด LoLQ
JHQHO ELU WDQร P รบ|\OH YHULOPHNWHGLU %LU HNRQRPL VDKLS ROGXรทX WRSODP
YDUOร NODU YH EX YDUOร NODUร Q LOHULGH ND]DQGร UDFDรทร JHWLULOHUOH รบLPGLNL
\ย Nย POย Oย NOHULQL NDUรบร OD\DELOL\RUVD ERUo |GH\HELOPH NDSDVLWHVLQH VDKLSWLU
:LHQHNH
gGHPHOHU GHQJHVL \|Qย QGHQ EDNร OGร รทร QGD ERUo |GH\HELOPH NULWHUL
ELU ย ONHQLQ รบX DQD NDGDU \DSWร รทร \XUW Gร รบร ERUoODQPDODUร Q DQDSDUD YH IDL]
|GHPHOHULQL JHOHFHNWH \HWHUL NDGDU Gร รบ WLFDUHW ID]ODVร \DUDWDUDN |GH\HELOPHVL
HVDVร QD GD\DQPDNWDGร U %X NULWHUH J|UH |QHPOL RODQ รบX DQGD QH NDGDU รช
Eย \ย N FDUL Doร N YHULOGLรทL GHรทLO JHOHFHNWH EX Doร รทร NDUรบร OD\DELOHFHN NDGDU Gร รบ
WLFDUHW ID]ODVร \ROX\OD FDUL ID]OD YHULOLS YHULOHPH\HFHรทLGLU hONHOHU QH NDGDU
\ย NVHN Gร รบ ERUFD YH Gร รบ WLFDUHW Doร รทร QD VDKLS ROXUVD ROVXQ JHOHFHNWH
KHUKDQJL ELU ]DPDQGD Gร รบ WLFDUHW ID]ODVร YHUHFHN SROLWLNDODUร Q X\JXODQPDVร
WDNGLUGH FDUL GHQJH YH Gร รบ ERUoODU Doร Vร QGDQ KLo ELU WHKOLNH \RNWXU
$PD EX \DNODรบร P JHOHFHN ]DPDQ ย ]HULQGH KHUKDQJL ELU Vร Qร U
NR\DPDGร รทร LoLQ NULWHULQ X\JXODQDELOLUOLรทLQL รบย SKH\H Gย รบย Uย U YH SUDWLN ELU
|Ooย P PHNDQL]PDVร ROPDNWDQ oร NDU $\Uร FD Gร รบ ERUFXQ FDUL GHQJH Doร Vร QGDQ
VRUXQ oร NDUPDGDQ Vย UHNOL \ย NVHOHELOPHVL oRN ]RU ELU LKWLPDOGLU 0LOHVL )HUUHWWL ve Razin (1996a, b) ile Ostry (1997), Asya ve Latin Amerika รผlkeleri iรงin
\DSWร รทร oDOร รบPDODUGD EX NULWHULQ FDUL GHQJHQLQ WHKOLNH ER\XWX KDNNร QGD
KHUKDQJL ELOJL YHUPHGLรทLQL V|\OHU YH GDKD Vร Nร ELU NULWHULQ ROPDVร JHUHNWLรทLQL
YXUJXODU
8\JXODQDELOLUOLรทLQ VDรทODQDELOPHVL DPDFร \OD ยณGร รบERUo PLOOL JHOLU
RUDQร ยดQร Q Vร Qร UVร ] RODUDN DUWDPD\DFDรทร LODYH NRรบXO RODUDN NRQXU 'ROD\ร Vร \OD
Gร รบERUo PLOOL JHOLU RUDQร Qร Q DUWPร \RU ROPDVร Vย UGย Uย OHELOLUOLN LoLQ L\L ELU รซรญรฌ1รฎ รฏ รฐ รฑ รฐ_รฒ รฎ รณ รณ รฐ รด รต รณ รฐ รด=รฑ รต รถDรท รธ รน รฐ รฏ รบ รท รป รฐ รผ รณ รฐ รฝ รต terimi, รถdemeler dengesindeki โ hizmetler dengesiโ kalemini de iรงermektedir.
gรถsterge olabilir (Milesi )HUUHWWL YH 5D]LQ D V 'HXWVFKH %DQN
V %X \DNODรบร PD J|UH DรบDรทร GDNL HรบLWOLรทH XODรบร Oร U รพ
TB NFL = (r โ โ g โ ฮต ) GSYIH GSYIH
GHQNOHPLQGH r โ QHW Gร รบ \ย Nย POย Oย NOHU (NFL) โ e uygulanan
XOXVODUDUDVร IDL] RUDQร Qร J YH ฮต VHPEROOHUL Vร UDVร \OD UHHO Eย \ย PH Kร ]ร \OD SDUDQร Q UHHO GHรทHUOHQPH RUDQร Qร WHPVLO HGHUNHQ 7% Gร รบ WLFDUHW GHQJHVLQL
gรถsteUPHNWHGLU 'HQNOHPGH Gร รบ ERUoXQ PLOOL JHOLUH RUDQOD (NFL GSYIH) VDELW
ROGXรทX Gย รบย Qย OHUHN JHUHNOL RODQ Gร รบ WLFDUHW ID]ODVร Qร Q 8\JXU VDGHFH
Gร รบ WLFDUHW ID]ODVร RODUDN GHรทLO IDL] Gร รบร FDUL GHQJH RODUDN Gย รบย QPย รบWย U QH
ROPDVร JHUHNWLรทL KHVDSODQPDNWDGร U NL EX VD\HGH FDUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLU RODELOVLQ
'HQNOHPGHNL
rโ ร
NFL GSYIH
oDUSร Pร
|GHPHOHU
GHQJHVL
LVWDWLVWLNOHULQGH QHW \DWร Uร P JHOLUL GHQJHVLQH GHQN JHOPHNWHGLU %DVLW ELU รฟ
|UQHNOH SDUDQร Q UHHO GHรทHULQLQ VDELW NDOGร รทร YH PLOOL JHOLU DUWร รบร Qร Q ROPDGร รทร ELU
RUWDPGD \DQL g = ฮต = 0 ยถGHNL IRUPย OH J|UH Gร รบ ERUo PLNWDUร Qร Q DUWPDPDVร LoLQ ERUoOX ย ONH QHW \DWร Uร P JHOLUL GHQJHVL NDGDU Gร รบ WLFDUHW ID]ODVร
YHUPHOLGLU %|\OHFH FDUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLU GHPHNWLU
GHQNOHPLQLQ ELU DรบDPD VRQUDVร QGD GRรทUXGDQ \DEDQFร VHUPD\H
\DWร Uร PODUร (FDI)ยถQร Q ERUo DUWWร Uร Fร HWNLVLQLQ ROPDGร รทร Gย รบย Qย OGย รทย QGHQ 8\JXU ERUo GHQNOHPLQGHQ oร NDUDELOPร รบ YH GHQNOHP ยถH G|Qย รบPย รบWย U TB NFL FDI = (r โ โ g โ ฮต ) + GSYIH GSYIH GSYIH
8\JXU ยถWHNL GHQNOHPGHQ \ROD oร NDUDN \ร Oร
7ย UNL\HยถQLQ FDUL Doร N VHYL\HVL LOH LOJLOL RODUDN \DSWร รทร KHVDSODPDODUGD HQ L\L
VHQDU\R DOWร QGD ELOH ยถ\L DรบDQ IDL] Gร รบร FDUL Doร รทร Q \ย NVHN YH Vย UGย Uย OHPH]
ROGXรทXQX EHOLUWPLรบWLU 8\JXUยถXQ KHVDSODPDODUร QD J|UH \ร Oร Qร Q
oH\UHรทLQGH RODUDN JHUoHNOHรบHQ IDL] Gร รบร FDUL Doร N J|] |Qย QH รฑ รบ รด รฒ รณ รบ _รธ รด รธ รด&รด รฐ รฝ รต รณbรบ รณ รฑ รบ_รบ รฑ รธ รณ รฑ รธ รธ รด รบ_รฑ รฐ รธ รฏ รธ รณ รธ รบ =รธ รณ รบ รฝ รธ รบ รฏ รฏ รบ รท รท รธ รบ hรฐ รผ รธ รด รฐ รฑ รบ รด_รฎ รณ รฐ รถ รต รณ รฐ รธ รณ รธ รฏ 1รบ รท รฐ รท รต รฏ รต รบ รณ รธ รฏ รธbรฑ รบ รด! รบ รฝ รธ " รฑ รต รถ# $ รฏ % รป รฐ รธ รผ'& รฑ รบ =รบ รณ รบ รฏ รธ รธ รณ รบHรฒ)( รฏ รท รฏ รฐ รด รฝ รป รบ รฏ รณ รบ รฏ รธ รด รฑ รบ รด*$ รณ รฎ รถ =รฐ รฒeรท รฐ รฑ รต รฏ
DOร QGร รทร QGD 7ย UNL\HยถQLQ Vย UGย Uย OHPH] FDUL Doร N VHYL\HOHULQH XODรบWร รทร
sรถylenebilir (Uygur, 2004, s. 17).
2(&' (NLP WDUDIร QGDQ KD]ร rlanan Tรผrkiye raporunda, 2004
\ร Oร FDUL Doร รทร LOH LOJLOL \DSร ODQ GHรทHUOHQGLUPHGH GH EHQ]HU ELU \|QWHPH
EDรบYXUXOGXรทX DQODรบร OPDNWDGร U 5DSRUD J|UH \ร Oร QGD GRรทUXGDQ \DEDQFร
VHUPD\H \DWร Uร PODUร QGD DUWร รบ ROPDVD ELOH Gย ]H\LQGH SODQODQDQ Eย \ย PH
RUDQร Qร Q NRUXQPDVร YH FDUL Doร N PLOOL JHOLU RUDQร Qร Q ยถย DรบPDPDVร NRรบXOX\OD
Vร Iร U GHYDOย DV\RQ YDUVD\ร Pร DOWร QGD Gร รบ ERUFXQ PLOOL JHOLUH RUDQร Qร Q VDELW
NDODFDรทร YXUJXODQPDNWDGร U %|\OHFH \ร Oร LoLQ Vย UGย Uย OHELOLU FDUL Doร N HรบLN
RUDQร 2(&' WDUDIร QGDQ RODUDN KHVDSODQPร รบWร U $\Uร FD UDSRUGD FDUL
Doร รทร Q Vย UGย Uย OHELOLU ROPDVร LoLQ ERUo \DUDWPD\DQ GRรทUXGDQ \DEDQFร VHUPD\H
\DWร Uร PODUร \OD \DSร ODFDN ILQDQVPDQร Q |QHPL YXUJXODQPDNWD ย ONHQLQ VDKLS
ROGXรทX UHNDEHW Gย ]H\LQLQ NRUXQPDVร YH ERUo \DUDWDQ Wย NHWLP PDOODUร
LWKDODWร Qร Q Nร Vร WODQPDVร NRQXVXQGD X\DUร ODU \DSร OPDNWDGร U &DUL Doร รทร Q PLOOL
JHOLUH RUDQร Qร Q ยถย JHoPHVL GXUXPXQGD Kย Nย PHWLQ ELULQFLO ID]OD KHGHILQL
PHYVLPVHO RODUDN GHรทLรบWLUPHVL JHUHNWLรทL YXUJXODQPร รบWร U 2(&' V
'|QHPOHUDUDVร ERUo |GH\HELOPH NDSDVLWHVLQH oHรบLWOL HOHรบWLULOHU
JHOPLรบWLU รธON RODUDN 2(&' (NLP ยถQLQ 7ย UNL\H UDSRUXQGD Gร รบ ERUo PLOOL
JHOLU RUDQร Qร Q DUWร \RU YH\D D]DOร \RU ROPDVร Qร Q FDUL Doร รทร Q ILQDQVPDQร KDNNร QGD
KHUKDQJL ELU ELOJL YHUPHGLรทL VDYXQXOPDNWDGร U รธNLQFL HOHรบWLUL GH =DQJKLHUL
ยถGHQ JHOPHNWHGLU 2QD J|UH VDKLS ROXQDQ Gร รบ ERUo VHYL\HVLQLQ
Vย UGย Uย OHELOLU ROGXรทX YH HNRQRPLGH ยตGXUDรทDQ GXUXPยถXQ Kย Nย P Vย UGย รทย
YDUVD\ร PODUร Qร Q NXOODQร OPDVร NULWHULQ $YUXSD %LUOLรทLยถQH \HQL ย \H RODFDN 2UWD YH
'RรทX $YUXSD ย ONHOHULQH X\JXODQDPD\DFDรทร Qร J|VWHUPHNWHGLU
.WLWHUH ย oย QFย ELU HOHรบWLUL GH 0LOHVL Ferretti ve Razin (1996a)โ den
JHOPHNWHGLU 2QODUร Q HOHรบWLULVL LNL \|QOย Gย U %LULQFLVL EX NULWHU ย ONHOHULQ Gร รบ
WLFDUHW ID]ODVร \DUDWWร NODUร DQGD ERUoODUร Qร PXWODND |GH\HFHNOHUL YDUVD\ร Pร QD
GD\DQร U 2\VD 0LOHVL )HUUHWWL YH 5D]LQ ย ONHOHULQ Gร รบ ERUo |GHPH LVWHNOHULQLQ
GH |QHPLQH GHรทLQLU hONHOHU \DUDWWร NODUร ID]OD\ร ERUo |GHPHVLQGH NXOODQPDN
LVWHPH\HELOLUOHU %XQXQ VRQXFXQGD ERUo YHUHQ PHUFL YHUGLรทL ERUFXQ JHUL
G|QPHPHVL ULVNL\OH NDUรบร NDUรบร \D NDOร UVD NUHGL PXVOXรทXQX NHVHELOLU %XQXQ
VRQXFX Kย Nย PHW L]OHGLรทL SROLWLNDGDQ oDUN HGHUHN VHUW NDUDUODU DOPDN ]RUXQGD
NDODELOLU NL EX FDUL GHQJHQLQ Vย UGย Uย OHPH] ROGXรทXQXQ J|VWHUJHVLGLU
'ROD\ร Vร \OD EX NULWHU WHN EDรบร QD \HWHUOL ROPDPDNWDGร U รธNLQFLsi, borรง veren
PHUFLQLQ ERUo YHUPH LVWHรทLQLQ GH EX NULWHUGH J|] DUGร HGLOGLรทL
Gย รบย Qย OPHNWHGLU gUQHรทLQ ย ONHQLQ NDUรบร ODFDรทร KHUKHQJL ELU รบRN GXUXPXQGD
\DWร Uร PFร ODU ย ONH HNRQRPLVLQLQ EX รบRNX NDOGร UDPD\DFDรทร Qร Gย รบย Qย UVH \HQL
borรง vermek istemeyecek, hatta RODQ \DWร Uร PODUร Qร GD VDWPDN LVWH\HFHNWLU %X
\ย ]GHQ ย ONHQLQ VDKLS ROGXรทX UH]HUYOHULQ KHUKDQJL ELU Gร รบVDO รบRN NDUรบร Vร QGD
HQ D]ร QGDQ Nร VD G|QHPGH ERUoODUร NDUรบร OD\DELOHFHรทLQH GDLU \DEDQFร
\DWร Uร PFร ODUร Q LNQD HGLOPHVL JHUHNPHNWHGLU 0F*HWWLJDQ V รธON
NULWHUH
JHOHQ
HOHรบWLULOHU
EX
sรผrdรผrรผlebilirlikle ilgili ikinci kritere geรงilebilir.
รบHNLOGH
YHULOGLNWHQ
VRQUD
6ย UGย Uย OHELOLUOLN รธONHVL ยณ%RUo |GH\HELOPHยด NULWHULQLQ SUDWLN X\JXODPDVร Qร Q ]D\ร I RODFDรทร
Gย รบย QFHVL\OH JHOLรบWLULOHQ EX NULWHU Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQ Gร รบ GHQJHQLQ QRUPDO
VH\ULQL HWNLOH\HELOHFHN YH\D GHรทLรบWLUHELOHFHN HNRQRPLN NRรบXOODUร Q RUWD\D
oร NPDPDVร \OD Pย PNย Q RODELOHFHรทLQL VDYXQPDNWDGร U (รทHU FDUL Doร N L]OHQHQ
HNRQRPLN SROLWLNDQร Q GHรทLรบPHVLQL NXYYHWOL ELU ELoLPGH JHUHNWLUL\RUVD YH\D NUL]
RUWDPร QD JLULOHFHรทLQL oDรทร Uร รบWร Uร \RUVD Vย UGย Uย OHELOLUOLNWHQ EDKVHGLOHPH] 0DQQ
Vย UGย Uย OHELOLU FDUL GHQJH\L ยณFDUL GHQJH YH XOXVODUDUDVร \DWร Uร P
SR]LV\RQXQXQ Wย NHWLP YH \DWร Uร P KDUFDPDODUร Qร GLรทHU PDNURHNRQRPLN
GHรทLรบNHQOHUH QD]DUDQ GDKD D] HWNLOHPHVLยด RODUDN WDQร PODU hONHQLQ FDUL Doร รทร
|\OH ELU QRNWD\D JHOPLรบWLU NL RODVร ELU GHYDOย DV\RQ YH\D ERUoODUร Q |GHQHPHPH
ULVNL J|UPH]OLNWHQ JHOLQHPH] 8OXVODUDUDVร \DWร Uร PFร ODU ย ONHQLQ \DUDWWร รทร
YDUOร NODUร DOPDNWDQ YD]JHoHU WDKYLO ERQR XOXVDO SDUD %XQXQ VRQXFXQGD
IDL]OHU \ย NVHOPHN ]RUXQGD NDOร U GHYDOย DV\RQ ROXU LQVDQODU \DWร Uร P YH Wย NHWLP
DOร รบNDQOร NODUร Qร GHรทLรบWLUPHN ]RUXQGD NDOร U 6|] NRQXVX GHรทLรบLP FDUL Doร N
VRQUDVร QGD X\JXODQPD\D NRQXODFDN Vร Nร SDUD YH PDOL\H SROLWLNDODUร Qร Q VHEHS
RODFDรทร HNRQRPLN GXUJXQOXรทD \RO Doร ODELOHFHรทL JLEL Gร รบ \ย Nย POย Oย NOHULQ \HULQH
JHWLULOHPHPHVL รบHNOLQGH VRQXoODQDELOHFHN G|YL] NXUX o|Nย รบย รบHNOLQGH NHQGLQL gรถsterebilir (Milesi )HUUHWWL YH 5D]LQ D 'ROD\ร Vร \OD \XUW Gร รบร ERUoODUร Q VHYL\HVL YH devalรผasyon riski, cari
Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL LoLQ WDNLS HGLOPHVL JHUHNHQ GLรทHU NULWHUOHU DUDVร QGDGร U
%X VHEHSOH \DEDQFร \DWร Uร PFร ODUร Q ERUoODUร Q |GHQHELOLUOLรทL NRQXVXQGD LNQD HGLOPHVL FDUL Doร รทร Q Vย UGย Uย OPHVL LoLQ JHUHNOL RODQ HN ILQDQVPDQร Q JHOPHVL
iรงin รถnemlidir. ร lke ka\QDNODUร Qร Q Gร รบ ERUo |GHPHOHULQL NDUรบร \DELOPH \HWHUOLOLรทLQL
|OoHELOPHN DPDFร \OD ยณ8OXVODUDUDVร 5H]HUYOHU YH '|YL] /LNLGLWHVLยด WDEORVXQD
EDNPDN \DUDUOร RODELOLU ,0) WDUDIร QGDQ JHOLรบWLULOHQ WDEOR Nร VD YDGHGH
Gร รบDUร GDQ ND\QDN GHVWHรทL DOPDGDQ Wย P G|YL] FLQVLQden yรผkรผmlรผlรผklerin yine
G|YL] FLQVLQGHQ YDUOร NODUOD NDUรบร ODQร S NDUรบร ODQPD\DFDรทร Qร |OoPHN LoLQ NXOODQร OPDNWDGร U 6|] NRQXVX WDEOR NDPX NHVLPL YH PHUNH] EDQNDVร Qร Q G|YL]
FLQVLQGHQ YDUOร NODUร \OD Nร VD YDGHOL \DQL \ร OGDQ GDKD Nร VD Vย UHOL G|YL] yรผkรผmlรผlย NOHULQL D\Qร WDEORGD J|VWHUPHNWHGLU '|YL] FLQVLQGHQ YDUOร NODU UHVPL
UH]HUY YDUOร NODUร LOH GLรทHU G|YL] YDUOร NODUร QGDQ ROXรบPDNWDGร U '|YL] FLQVLQGHQ
\ย Nย POย Oย NOHU LVH ELODQoR\D GDKLO RODQ YH QD]ร P KHVDSODUGD WDNLS HGLOHQ
|QFHGHQ EHOLUOHQPLรบ Nร VD YDGHOL |GHPHOHULQ \DQร Vร UD |GHQPHVL PXKWHPHO
GLรทHU \ย Nย POย Oย NOHUL GH LoHUPHNWHGLU g]HOOLNOH ยถGH 'RรทX $V\DยถGD oร NDQ
NUL]GHQ VRQUD YDU RODQ HUNHQ X\DUร VLVWHPOHULQLQ NUL]L WHรบKLV HWPHVLQGHNL
\HWHUVL]OLรทL Gย รบย Qย OHUHN JHOLรบWLULOHQ EX WDEOR ,0) WDUDIร QGDQ FDUL GHQJHQLQ
Nร Uร OJDQOร รทร Qร |OoPH\H \DUD\DQ J|VWHUJHOHUGHQ ELUL RODUDN J|VWHULOPLรบWLU ,0)
V
7&0% GH \ร Oร QGDQ EHUL V|] NRQXVX YHULOHUL D\Oร N RODUDN
GHUOHPHNWH YH LQWHUQHW VLWHVLQGH \D\ร PODPDNWDGร U . Sรถz konusu veriler
LQFHOHQGLรทLQGH $UDOร N VRQX LWLEDUL\OH WRSODP G|YL] YDUOร NODUร Qร Q
|GHQPHVL SODQODQDQ Nร VD YDGHOL \ย Nย POย Oย NOHUH RUDQร Qร Q FLYDUร QGD
ROGXรทX J|Uย Oย U <DQL NDPX VHNW|Uย Qย Q WRSODP G|YL] YDUOร NODUร Nร VD YDGHOL
\ย Nย POย Oย NOHULQ DQFDN ยถVร Qร NDUรบร ODPDNWDGร U hVWHOLN \ย Nย POย Oรผklere,
|GHQPHVL
รบDUWD
EDรทOร
GLรทHU
G|YL]
\ย Nย POย Oย NOHUL
EXQD
+D]LQH
0ย VWHรบDUOร รทร ยถQFD |GHQPHVLQH JDUDQWL YHULOHQ NDPX NHVLPL NUHGLOHUL GH GDKLOGLU
GH HNOHQGLรทLQGH RUDQ oRN GDKD Gย รบย N oร NPDNWDGร U 6|] NRQXVX RUDQ
$UDOร N VRQX LWLEDUL\OH YH $UDOร N VRQX LWLEDUL\OH ROPXรบWXU
'ROD\ร Vร \OD \ร O VRQX LWLEDUL\OH WRSODP UH]HUY YDUOร NODUร Qร Q |GHQPHVL
SODQODQDQ Nร VD YDGHOL G|YL] \ย Nย POย Oย NOHULQL NDUรบร ODPD RUDQร ยถGHQ EHUL + , - รฏ รฒ รธ รบ รฑ รบ รท รฐ รณ $ รณ รฐ รฏ รฐ/. รฐ รด! รธ รบ รฏ รธ รณ รบ รฏ รธ รด รฑ รฐ . รธ รณ รบ รฑ รธ รณ รฑ รธ รธ0. รฐ รฒ รฒ รต รด รฑ รฐ รฑ รฐ . รฐ1 รบ รด รธ รถ1 รธ รณ รธ1รฐ รณ =รฐ รฒ รธ % รธ รด , 2 _รฌ รด รธ รด43 รบ รฝ รธ รท รบ รฝ รธ รด รฑ รบ 5 6 - รฏ รบ รณ รธ 7 รฐ! รต รด รณ รฐ รฏ 8รญรฒ รต รฝ Aรต รด รฑ รฐ รด&รธ รณ รธ รณ รธeรท รฐ รณ $! รฐ* รธ รฏ รธ รณ รบ รฏ รบ รฒ ") !& รด รท รบ =รฝ รบ รณ รฐ % รต รฒ รณ รฐ &รฐ รฐ9 รฐ รฒ รต รณ รฐ รธ รณ รธ รฏ
HQ Gย รบย N NRQXPXQD JHOPLรบWLU %X \ย ]GHQ UH]HUY DUWร รบร ERUoODUร Q oHYULOHELOLUOLรทL
YH GROD\ร Vร \OD FDUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL Doร Vร QGDQ |QHPOL ELU J|VWHUJH
ROPDNWDGร U
0DQQ LNLQFL Vย UGย Uย OHELOLUOLN NULWHUL LOH LOJLOL RODUDN HOHรบWLULVLQL
รบ|\OH Doร NODPDNWDGร U ยถOL \ร OODUร Q EDรบร QGD FDUL Doร N *6<รธ+ RUDQร Qร Q
ยถ\H XODรบWร รทร $%' HNRQRPLVLQGH ROXPOX EHNOHQWLOHULQ QHJDWLIH G|QPHVL\OH
KLVVH VHQHGL IL\DWODUร QGD YH ERUVD \DWร Uร PODUร QGD Gย รบย รบ ND\GHGLOPLรบ EXQXQ
VRQXFX $%' HNRQRPLVLQLQ LWLFL Jย Fย RODQ Wย NHWLFL WDOHEL LOH \DWร Uร PODUGD Gย รบย รบ
ROPXรบWXU รธรบWH WDP EX QRNWDGD 0DQQ V KHU QH NDGDU JHUHNOL
NRรบXOODU VDรทODQPร รบ ROVD GD $%'ยถGH FDUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHPH]OLรทLQGHQ
EDKVHWPHQLQ ]RU RODFDรทร Qร EHOLUWPLรบWLU 0DQQ YHULPOLOLรทLQ GHYDPOร DUWWร รทร
GRODUร Q Vย UHNOL GHรทHU ND]DQGร รทร YH IDL]OHULQ Gย รบWย รทย ELU RUWDPGD
Vย UGย Uย OHPH]OLNWHQ EDKVHWPHQLQ ]RU ROGXรทXQX VDYXQPXรบWXU 'ROD\ร Vร \OD ELU
ย ONHQLQ FDUL Doร รทร Qร Q Vย UGย Uย OHPH] ROGXรทXQX V|\OH\HELOPHN LoLQ VDGHFH EHOOL
NULWHUOHUH EDNPDN GD \HWHUOL ROPD\DELOLU
รธNLQFL NULWHUH \DSร ODQ ELU EDรบND HOHรบWLUL GH V|] NRQXVX NULWHULQ FDUL
GHQJH\L NDUรบร ODรบWร UDELOHFHN RSWLPDO FDUL GHQJH\L ROXรบWXUDPDPDVร RODUDN
J|VWHULOLU 2SWLPDO FDUL GHQJHQLQ YDU ROPDPDVร Vย UGย Uย OHELOLUOLN KDNNร QGD
\DSร ODFDN \RUXPODUร Q |]QHO ROPDVร QD \RO DoDFDNWร U %X VHEHSOH FDUL Doร รทร Q sรผrdรผrรผlebilir olup olPDGร รทร NRQXVXQGD NDUรบร ODรบWร UPD \DSร ODELOHFHN ELU GHQJH
RSWLPDO FDUL GHQJH YHULVLQLQ EXOXQPDVร DPDFร \OD ELU NULWHU JHOLรบWLULOPLรบWLU
$รบร Uร Oร N .ULWHUL 2SWLPDO &DUL 'HQJHQLQ 7DQร PODQPDVร YH
7ย NHWLP 'DOJDODQPDODUร Qร Q *LGHULOPHVL <DNODรบร Pร
&DUL GHQJHQLQ Dรบร Uร Oร รทร Qร |OoHQ EX NULWHUH J|UH HNRQRPHWULN
PRGHOGHQ HOGH HGLOHFHN RSWLPDO FDUL GHQJH\OH \LQH PRGHOGHQ KHVDSODQDQ
DVร O FDUL GHQJH YHULOHUL NDUรบร ODรบWร Uร Oร U 2SWLPDO FDUL GHQJH ERUo YHUPH YH ERUo
DOPD ย ]HULQGH KHUKDQJL ELU Nร Vร W DVLPHWULN ELOJL VHUPD\H Vร Qร UODPDVร YE
ROPDGร รทร YDUVD\ร Pร DOWร QGD YH JHOHFHNWHNL JHOLU DUWร รบร \DWร Uร P PLNWDUร YH PDOL
SROLWLND EHNOHQWLOHUL YHUL RODUDN DOร QGร รทร QGD |]HO NHVLPLQ R DQGD QH NDGDU
WDVDUUXI HWPHVL JHUHNWLรทL YH\D Wย NHWLP \DSDELOHFHรทL KDNNร QGD ELOJL YHULU 2VWU\
%XQXQ \DQร QGD WLFDUHW KDGOHULQGHNL JHOLรบPHOHU Gย Q\D HNRQRPLVLQGHNL
JHOLรบPHOHU YH\D GLรทHU ย ONHOHUGH PH\GDQD JHOHQ NUL]OHULQ EXODรบPD LKWLPDOOHUL
JLEL Gร รบVDO รบRNODU GD RSWLPDO FDUL GHQJHQLQ ROXรบXPXQGD HWNLOL RODELOLU Gerรงekte gรถrรผlen cari dengH \DQL DVร O FDUL GHQJH RSWLPDO GHQJH\H QH NDGDU
\DNร Q LVH Vย UGย Uย OHELOLUOLN R GHUHFH Pย PNย Q J|Uย Qย U &DUL Doร รทร Q RSWLPDO
GHQJHGHQ \ย NVHN ROPDVร |]HO VHNW|Uย Q \XUW Gร รบร QGDQ QRUPDOGHQ GDKD ID]OD
ERUoODQDUDN Dรบร Uร Wย NHWLP \DSWร รทร DQODPร QD JHOLU 'ROD\ร Vร yla รถzel sektรถrรผn
Dรบร Uร Wย NHWLP KDUFDPDODUร FDUL Doร รทร Q WHKOLNH ER\XWX KDNNร QGD ELOJL YHUHELOLU
%X NULWHUH HNRQRPHWULN X\JXODPD Nร VPร QGD GDKD ID]OD GHรทLQLOHFHNWLU
hdh1&h %g/h0
&$5รธ $d,. 6h5'h5h/(%รธ/รธ5/รธรถรธ1( 8<*8/$0$/, <$./$รน,0/$5
*HQHO dHUoHYH
dDOร รบPDQร Q JLULรบ Nร VPร QGD GD EHOLUWLOGLรทL ย ]HUH NRQX KDNNร QGD oRN
JHQLรบ ELU OLWHUDWย U PHYFXWWXU %XQODU DUDVร QGD VDGHFH HNRQRPHWULN \|QWHPOHUH
GD\DQDUDN \DSร ODQ DQDOL]OHU ROGXรทX JLEL Vย UGย Uย OHELOLUOLN J|VWHUJHVL RODUDN
NDEXO HGLOHQ ED]ร GHรทLรบNHQOHULQ LQFHOHQPHVL VXUHWL\OH \DSร ODQ DQDOL]OHU GH
PHYFXWWXU
0LOHVL )HUUHWL YH 5D]LQ D 2EVWIHOG YH 5RJRII YH
(GZDUGV ยถร Q oDOร รบPDODUร G|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร QD GD\DOร FDUL GHQJH
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL KDNNร QGD WHPHO WHRULN ELOJLOHUL YHUHQ \D\ร QODUGร U 7HRULQLQ
X\JXODPDODUร GHรทLรบLN รบHNLOOHUGH \DSร OPDNWDGร U gUQHรทLQ 2VWU\ *KRVK
YH 2VWU\ &DOOHQ YH &DVKLQ 0DNU\GDNLV &DVKLQ YH
0F'HUPRWW $JHQRU YH GLรทHUOHUL HNRQRPHWULN PRGHO
DUDFร Oร รทร \OD EXOGXNODUร RSWLPDO FDUL GHQJH\L \LQH PRGHOGHQ HOGH HWWLNOHUL DVร O
FDUL GHQJH\OH NDUรบร ODรบWร UDUDN FDUL GHQJHQLQ Vย UGย Uย OHELOLU ROXS ROPDGร รทร Qร
EXOPD\D oDOร รบPร รบODUGร U &DUL GHQJHQLQ Dรบร Uร Oร รทร Qร DUDรบWร UDQ EX PRGHOLQ 7ย UNL\H
X\JXODPDVร $NoD\ YH g]OHU LOH 6HOoXN WDUDIร QGDQ \DSร OPร รบWร U
$\Uร FD ,0) ยถQLQ 7ย UNL\HยถQLQ JHQHO HNRQRPLN JHOLรบPHOHULQL LQFHOHGLรทL
UDSRUXQGD FDUL GHQJH Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL ย ]HULQH GHรทHUOHQGLUPHOHU PHYFXWWXU
'|QHPOHUDUDVร PRGHOL ED] DODUDN \DSร ODQ GLรทHU ELU X\JXODPD GD ยณGร รบ ERUo PLOOL
JHOLUยด RUDQร Qร Q DUWPDPDVร LoLQ VDKLS ROXQPDVร JHUHNHQ Gร รบ WLFDUHW GHQJHVLQL
hesaplayan Uygur (2004)โ a aittir.
%DKDUXPVKDK YH GLรทHUOHUL LOH $SHUJLV YH GLรทHUOHUL FDUL
GHQJH\L ROXรบWXUDQ JHOLU YH JLGHU NDOHPOHUL DUDVร QGD X]XQ Vย UHOL ELU LOLรบNLQLQ
YDUOร รทร Qร WDKPLQ HWPHN LoLQ Hรบ Eย Wย QOHรบPH DQDOL]L \DSPร รบODUGร U %X Vย UGย Uย OHELOLU FDUL Doร รทร Q HQ |QHPOL NRรบXOX RODUDN VD\ร OPร รบWร U %DKDUXPVKDK
YH
GLรทHUOHUL
LOH
2VWU\
ยถQLQ
oDOร รบPDODUร
FDUL
Doร N
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQH GHรทLรบLN Doร ODUGDQ QDVร O \DNODรบร ODELOHFHรทLQL 'RรทX $V\D
ย ONHOHULQH X\JXOD\DUDN J|VWHUPHVL Doร Vร QGDQ |QHPOLGLU %X \ย ]GHQ OLWHUDWย U
WDUDPDVร Nร VPร QGD EX oDOร รบPDODU D\Uร QWร Vร \OD DQODWร OPร รบWร U 6ย UGย Uย OHELOLUOLN
DQDOL]L
HNRQRPHWULN
\|QWHPOHULQ
\DQร
Vร UD
ekonometrik olmayan yรถntemlerlH GH LQFHOHQPLรบWLU 0DQQ +DNNLR
:DFKWHO LOH 0F*HWWLJDQ ยถร Q oDOร รบPDODUร EXQD |UQHN
RODUDN J|VWHULOHELOLU $\Uร FD DNDGHPLN oHYUHOHULQ \DQร Vร UD ILQDQV oHYUHOHULQGH
GH FDUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL Vร N Vร N LQFHOHPH NRQXVX ROPXรบWXU *ROGPDQ
6DFKVยถร Q Wย P JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHU LoLQ \DSWร UGร รทร Vย UGย Uย OHELOLUOLN DQDOL]L LOH
'HXWVFKH %DQNยถร Q \ร Oร QGD /DWLQ $PHULND ย ONHOHUL\OH LOJLOL oDOร รบPDVร
EXQODUGDQ HQ EHOOL EDรบOร RODQODUร Gร U
'|QHPOHUDUDVร <DNODรบร Pร QD *|UH $Vร O &DUL 'HQJH\L
2SWLPDOL\OH .DUรบร ODรบWร UDUDN &DUL 'HQJHQLQ $รบร Uร Oร รทร Qร gOoHQ dDOร รบPDODU
'DKD |QFH GH EHOLUWLOGLรทL ย ]HUH G|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร QD GD\DOร
GHรทLรบLN X\JXODPDODU PHYFXWWXU %XQODUGDQ LONL SHN oRN X\JXODPDVร \DSร ODQ
RSWLPDO FDUL GHQJH\OH DVร O FDUL GHQJHQLQ NDUรบร ODรบWร Uร OPDVร Gร U
*KRVK YH 2VWU\ ยถQLQ JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHU LoLQ \DSWร NODUร
oDOร รบPDGD PRGHOGHQ HOGH HGLOHQ GHQJH RSWLPDO FDUL GHQJH LOH JHUoHNWH
J|Uย OHQ DVร O FDUL GHQJH NDUรบร ODรบWร Uร ODUDN FDUL GHQJHQLQ Dรบร Uร ROXS ROPDGร รทร
DUDรบWร Uร OPร รบWร U
2VWU\ ยถQLQ D\Qร PRGHOL NXOODQDUDN NUL]L |QFHVL 'RรทX $V\D
ย ONHOHULQLQ FDUL Doร NODUร KDNNร QGD \DSWร รทร LQFHOHPHOHU G|QHPOHUDUDVร PRGHOLQH
GD\DOร Dรบร Uร Oร N NULWHULQLQ LON X\JXODPDODUร QGDQ ELUL ROPDVร EDNร Pร QGDQ |QHPOLGLU
Ostryโ e gรถre, kriz รถncesi FiOLSLQOHUยถGH FDUL Doร NWDQ ND\QDNODQDQ Dรบร Uร Oร N V|]
NRQXVX GHรทLOGLU 7D\ODQGยถGD LVH JHUoHN FDUL Doร NODUร Q RSWLPDO Doร NWDQ GDKD
Nย oย N ROGXรทX EXOXQPXรบWXU %XQXQ VHEHEL RODUDN \ย NVHN \DWร Uร P HรทLOLPLQLQ
JHOHFHN G|QHP EHNOHQWLOHULQL ROXPOX Nร OPDVร \OD \XUW Gร รบร QGDQ VDรทODQDQ
ND\QDNODUร Q VRUXQ \DUDWPDPDVร J|VWHULOPHNWHGLU 0DOH]\DยถGD LVH \ร Oร QGD
Dรบร Uร Wย NHWLPGHQ ND\QDNODQDQ FDUL Doร N HWNLVL ROGXรทX J|Uย OPHNWH\GL 2VWU\
Wย NHWLP YH LQรบDDW IDDOL\HWOHULQGHQ ND\QDNODQDQ \XUW LoL WDOHELQ \RO DoDFDรทร FDUL
Doร NODUร Q JHOHFHN G|QHPOHUGH L\LOHรบPH XPXGXQXQ ROPDGร รทร QGDQ EDKVHGHU
'ROD\ร Vร \OD 0DOH]\DยถQร Q GXUXPX WHKOLNH DU] HWPHNWH\GL
2VWU\ $V\D ย ONHOHUL LoLQ \DSWร รทร JHQHO GHรทHUOHQGLUPHGH NUL]
|QFHVL รบX VRQXoODUD XODรบPร รบWร U (QGRQH]\D YH 0DOH]\D Gร รบร QGD KLoELU E|OJH
ย ONHVLQGH |]HO VHNW|UGHQ ND\QDNODQDQ Dรบร Uร Wย NHWLP J|Uย OPHPLรบWLU $\Uร FD
NDPX YH |]HO VHNW|U \DWร Uร PODUร GHYDP HGLS VHUPD\H GHULQOLรทL YH DOW\DSร
\DWร Uร PODUร DUWWร NoD JHOHFHNWHNL ย UHWLP DUWร รบร Qร Q WDVDUUXI YH Wย NHWLP RUDQODUร Qร
GD DUWร UPDVร RODVร Gร U %X ROD\ JHOLรบPHVLQL WDPDPODPร รบ E|OJHGHNL GLรทHU
ย ONHOHULQ JHoLUPLรบ ROGXรทX GHQH\LPOHUOH |UWย รบPHNWHGLU gUQHรทLQ 6LQJDSXUยถGD
EDรบODQJร oWD
VDELW
VHUPD\H
\DWร Uร PODUร Qร Q
\ย NVHN
ROGXรทX
\ร OODUGD
WDVDUUXI \DWร Uร P DUDVร QGDNL Doร NOร N oRN ID]OD ROGXรทX LoLQ FDUL Doร N \ย NVHNWL
$PD ]DPDQOD WDVDUUXI RUDQODUร DUWPร รบ YH Doร N NDSDQPร รบWร U 2VWU\ Doร N
YHUHQ ย ONHOHU LoLQ EX ROXPOX |QJ|Uย \ย RUWD\D NR\GXNWDQ VRQUD ELU GH X\DUร GD
EXOXQPXรบWXU รนD\HW Nร VD ]DPDQ ]DUIร QGD NDSDQPD\DFDรทร NHVLQ RODQ
WDVDUUXI \DWร Uร P Doร รทร Qร NDSDWPDN LoLQ |QOHP DOร QPD] YH WDVDUUXI RUDQร Qร
DUWร Uร Fร |QOHPOHU DOร QPD]VD SL\DVDQร Q \DQOร รบ DOJร ODPDODUร VRQXFX VHUPD\H
NDoร รบร QD VHEHS RODELOLU 7DVDUUXIODUร DUWร UPDQร Q HQ NROD\ \ROXQXQ NDPX ID]ODVร
\DUDWร Fร |QOHPOHU DOPDNWDQ JHoWLรทLQL YXUJXOD\DQ 2VWU\ \ย NVHN NDPX ERUFX
RODQ ย ONHOHUGH Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL VDรทODPDN LoLQ PDOL \DSร ODQPDQร Q RUWD YDGHOL
ELU KHGHI ROPDVร JHUHNWLรทLQL EHOLUWPLรบ \DWร Uร PODUร Q LKUDFDW PDOODUร ย UHWLPLQH
\|QHOLN RODUDN \DSร OPDVร Qร |QHUPLรบWLU
$รบร Uร Oร N \|QWHPLQL 7ย UNL\Hยถ\H X\JXOD\DQ oDOร รบPD PHYFXWWXU YH EX
oDOร รบPDODU GHรทLรบLN VRQXoODUD XODรบPร รบWร U $NoD\ YH g]OHU
G|QHPLQL LQFHOHGLNOHUL oDOร รบPDODUร QGD 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร NODUร Q QRUPDOGHQ
ID]OD ELU VH\LU L]OHGLรทLQL EXQD UDรทPHQ EX Doร NODUร Q WHN EDรบร QD VRUXQ \DUDWDFDN
NDGDU Dรบร Uร ROPDGร รทร Qร EHOLUWPLรบWLU $\Uร FD FDUL KHVDSWDNL GHQJHVL]OLNOHUH HN
RODUDN NDPX PDOL\HVLQGHNL ER]XNOXNODUร Q HQGLรบH \DUDWDELOHFHรทL EHOLUWLOPLรบWLU
gWH \DQGDQ KHPHQ KHPHQ D\Qร G|QHP LoLQ 7ย UNL\HยถGH FDUL
GHQJHQLQ Vย UGย Uย OHELOLU ROXS ROPDGร รทร Qร DUDรบWร UDQ 6HOoXN D\Qร
\|QWHPH GD\DQDUDN ROXรบWXUGXรทX HNRQRPHWULN PRGHOLQ VRQXoODUร QD J|UH
G|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร Qร Q 7ย UNL\HยถQLQ FDUL GHQJH GLQDPLNOHULQL Doร NODPDGD
\HWHUVL] NDODFDรทร Qร VDYXQPXรบWXU %XQXQ HQ |QHPOL VHEHEL RODUDN PRGHOLQ
YDUVD\ร PODUร QGDQ ELUL ROan โ tam sermaye serbestisiโ nin Tรผrkiyeโ de var
ROPDPDVร Qร J|VWHUPLรบWLU dDOร รบPD VRQXoODUร QD J|UH 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร NODUร Q
Vย UGย Uย OHPH] ROGXรทX YH V|] NRQXVX G|QHPGH RSWLPDO ERUoODQPDQร Q
JHUoHNOHรบWLULOHPHGLรทL VRQXFXQD YDUร OPร รบWร U
6RQ RODUDN 8OXVODUDUDVร 3DUD )RQX ,0) GD \ร Oร QGD
7ย UNL\HยถQLQ HNRQRPLN JHOLรบPHOHULQL GHรทHUOHQGLUHQ UDSRUXQGD EHQ]HU ELU
\|QWHP X\JXODPร รบWร U %X oDOร รบPD GLรทHU oDOร รบPD\D J|UH GDKD JHQLรบ ELU
]DPDQ DUDOร รทร Qร NDSVDPDNWDGร U YH VRQXFXQGD FDUL GHQJHQLQ
RSWLPDO FDUL GHQJH\L oRN \DNร Q ELU รบHNLOGH WDNLS HWWLรทL VDYXQXOPDNWDGร U
&DUL 'HQJH 6ย UGย Uย OHELOLUOLรทL LOH รธOJLOL 'LรทHU dDOร รบPDODU Baharumshah, Lau ve Fauntas (2003), ASEAN รผlkelerinde 1961
G|QHPLQL LQFHOHGLNOHUL oDOร รบPDODUร QGD \ย NVHN VHUPD\H JLULรบOHUL\OH
ELUOLNWH YHULOHQ FDUL Doร NODUร Q NUL]OHULQLQ WDKPLQL LoLQ NXOODQร S
NXOODQร ODPD\DFDรทร QD
FHYDS
DUDPร รบODUGร U
dDOร รบPDGD
FDUL
GHQJH
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL G|QHPOHUDUDVร PRGHOLQH J|UH ROXรบWXUXOPXรบ Eย WoH Nร Vร Wร QGDQ
\ROD oร Nร ODUDN LUGHOHQPLรบWLU 'DKD VRQUD KHU G|QHPGHNL Eย WoH Nร Vร WODUร
WRSODQDUDN G|QHPOHUDUDVร Eย WoH IRQNVL\RQXQD XODรบร OPร รบWร U %|\OHFH
Wย NHWLFLOHULQ WLSLN Eย WoH Nร Vร Wร QGDQ \ROD oร Nร ODUDN oHรบLWOL DUD LรบOHPOHUGHQ VRQUD
DรบDรทร GDNL HรบLWOLรทH XODรบร Oร U %X HรบLWOLN ย ONHQLQ GLรทHU ย ONHUOH JHOLU JLGHU GHQJHVLQL
VDรทOD\ร S VDรทOD\DPDGร รทร Qร J|VWHUHFHNWLU
EX t = ฮฑ + ฮฒMM *t + e t (รบLWOLNWHNL 00 PDO YH KL]PHW LWKDODWร LOH QHW IDL] |GHPHOHUL YH FDUL
WUDQVIHUOHU WRSODPร QD HรบLWWLU <DQL GHQNOHPLQ VDรท WDUDIร FDUL GHQJH DOWร QGD
WRSODP JLGHUOHUL VRO WDUDIร LVH FDUL GHQJH DOWร QGD WRSODP JHOLUOHUL
J|VWHUPHNWHGLU 0RGHOH J|UH FDUL LรบOHPOHU Doร รทร Qร Q YH\D ID]ODVร Qร Q
Vย UGย Uย OHELOLU ROPDVร \XNDUร GDNL GHQNOHPGH EHOLUWLOHQ G|QHPOHUDUDVร Eย WoH
GHQNOHPLQGH WRSODP JLGHUOHUOH WRSODP JHOLUOHU DUDVร QGD X]XQ ]DPDQOร
GRรทUXVDO ELU LOLรบNLQLQ YDUOร รทร Qร \DQL Hรบ Eย Wย QOHรบPH LOLรบNLVLQL JHUHNWLUPHNWHGLU
.ร VD G|QHPGH Dรบร Uร Wย NHWLP YH\D \DWร Uร PODUGDQ ND\QDNODQDQ Nร VD Vย UHOL FDUL
Doร NODU X]XQ Vย UHOL ROPDGร รทร Pย GGHWoH VRUXQ \DUDWPD\DFDNWร U %X G|QHPOHUDUDVร PRGHOLQLQ XODรบWร รทร VRQXoODUGDQ ELULGLU
8\JXODPD VRQXoODUร QD J|UH FDUL LรบOHPOHU GHQJHVLQL ROXรบWXUDQ V|]
NRQXVX JHOLU YH JLGHU NDOHPOHUL DUDVร QGD X]XQ Vย UHOL GXUDรทDQ ELU LOLรบNL
EXOXQDPDGร รทร LoLQ (QGRQH]\D )LOLSLQOHU YH 7D\ODQGยถGD NUL] |QFHVL G|QHPGH
Gร รบ GHQJHQLQ Vย UGย Uย OHPH] ROGXรทXQD NDQDDW JHWLULOPLรบWLU %|\OHFH FDUL
Doร NODUร Q NUL]OHUGH ELU J|VWHUJH RODUDN NXOODQร ODELOHFHรทL VRQXFXQD XODรบร OPร รบWร U
gWH \DQGDQ NUL] |QFHVLQGH 0DOH]\DยถQร Q Vย UGย Uย OHELOLU FDUL Doร รทD VDKLS
ROPDVร QD UDรทPHQ NUL]H JLUPHVL NUL]LQ ยณEXODรบร Fร Oร Nยด |]HOOLรทLQL J|VWHUPHNWHGLU
%DKDUXPVKDK YH GLรทHUOHUL V .UL] Vร UDVร QGD \ย NVHN
GHYDOย DV\RQODUร Q HQJHOOHQHELOPHVL LoLQ NUL] |QFHVL G|QHPGH Kย Nย PHWOHU
WDUDIร QGDQ |QOHPOHU DOร QPDVร JHUHNOLOLรทL GH EX oDOร รบPDGD HOGH HGLOHQ
VRQXoODUGDQ ELULGLU .UL] VRQUDVร G|QHPGH (QGRQH]\D )LOLSLQOHU YH 7D\ODQG
JLULรบ YH oร Nร รบODU DUDVร QGD GHQJH VDรทOD\DELOPLรบNHQ 0DOH]\DยถQร Q SDUD ELULPLQL
GRODUD VDELWOHPHVL G|YL] NXUXQX Vย UGย Uย OHPH] ELU QRNWD\D JHWLUPLรบWLU
%HQ]HU ELU oDOร รบPD $SHUJLV YH GLรทHUOHUL WDUDIร QGDQ
<XQDQLVWDQยถร Q FDUL GHQJH Doร NODUร Qร Q Vย UGย Uย OHELOLU ROXS ROPDGร รทร Qร DUDรบWร UPDN
LoLQ \DSร OPร รบ YH VRQXoWD <XQDQ SDUD ELULPL 'UDKPD LoLQ GHYDOย DV\RQXQ V|]
NRQXVX ROXS ROPDGร รทร EXOXQPD\D oDOร รบร OPร รบWร U %X oDOร รบPDGD GD Nร VD G|QHPOL
\D GD JHoLFL FDUL Doร NODUร Q VRUXQ \DUDWPD\DFDรทร oย QNย EX Doร NODUร Q
VHUPD\HQLQ NkU Jย Gย Vย QGHQ ND\QDNODQGร รทร LoLQ Vย UHNOLOLN DU] HWPH\HFHรทLQL
EHOLUWLOPHNWHGLU gWH \DQGDQ Vย UHNOLOLN J|VWHUHQ Doร NODU JHOHFHNWH |GHQHFHN
ERUo \ย Nย Qย DUWร UDFDรทร LoLQ ERUo YHUHQ \DWร Uร PFร ODUร NRUNXWDELOLU %X oDOร รบPDGD
GD FDUL LรบOHPOHU GHQJHVLQL ROXรบWXUDQ JHOLU YH JLGHU NDOHPOHUL DUDVร QGD X]XQ
Vย UHOL YH LVWLNUDUOร LOLรบNLQLQ YDUOร รทร Qร DUDรบWร UPDN LoLQ oHรบLWOL Hรบ Eย Wย QOHรบPH
WHVWOHUL X\JXODQPร รบWร U dDOร รบPD VRQXFXQGD <XQDQLVWDQยถร Q FDUL Doร NODUร Qร Q
Vย UGย Uย OHELOLU EXOXQPDVร QD UDรทPHQ Gevalรผasyonuna karar verilmesi iรงin bu
JLEL DQDOL]OHULQ \HWHU NRรบXO ROPD\DFDรทร VSHNย ODWLI VDOGร Uร ODUร Q GD GHYDOย DV\RQ
LoLQ \HWHUOL RODFDรทร EHOLUWLOPLรบWLU
8OXVODUDUDVร 3DUD )RQX ,0) WDUDIร QGDQ 6ORYDN\D LoLQ \DSร ODQ ELU
oDOร รบPDGD ,0) Nร VD G|QHP Nร Uร OJDQOร N YH RUWD G|QHP Vย UGย Uย OHELOLUOLN
DQDOL]L oHรบLWOL HQGLNDW|UOHUOH LQFHOHQPLรบWLU รธON RODUDN UHNDEHW YH UHHO HIHNWLI
G|YL] NXUODUร Qร Q GLรทHU 'RรทX %ORรทX ย ONHOHUOH NDUรบร ODรบWร Uร OPDVร \DSร OPร รบ UHHO ย FUHWOHU 6ORYDN LKUDFDWร Qร Q WRSODP $YUXSD LWKDODWร LoLQGHNL SD\ร JLEL UHNDEHWL
EHOLUOH\LFL KXVXVODU LQFHOHQPLรบWLU 'DKD VRQUD RUWD YDGHGH Vย UGย Uย OHELOLUOLN
J|VWHUJHOHUL LQFHOHQPH\H EDรบODQPร รบWร U %XQODU DUDVร QGD ยณQHW Gร รบ ERUo *6<รธ+ยด
RUDQร Qร Q GHYDPOร Gย รบย \RU ROPDVร Qร Q YH EUย W Gร รบ ERUoODUร Q RUWD G|QHPGH
EHQ]HU ย ONHOHUH \DNร QODรบPDVร Qร Q GD Vย UGย Uย OHELOLUOLN \|Qย QGHQ L\L ELU J|VWHUJH
ROGXรทX VDYXQXOPXรบWXU <LQH RUWD YDGHGH Gร รบ ERUoODUOD ILQDQVH HGLOHQ
\DWร Uร PODUร Q \RO DoWร รทร FDUL Doร NODUร Q LOHULGH PXKWHPHO LKUDFDW DUWร รบODUร \OD
NDSDQDELOHFHรทL YXUJXODQPร รบ EXQD LODYHWHQ LWKDODWร YH Gร รบ ERUFX Gย รบย Uย Fย
PDOL WHGELUOHULQ DOร QPDVร รบDUW NRรบXOPXรบWXU <D]DU GDKD VRQUD Nร VD G|QHP
Nร Uร OJDQOร N
J|VWHUJHOHULQGHQ
EDKVHWPLรบ
YH
EXQODUร Q
KHQย ]
VRUXQ
ROXรบWXUPDGร รทร Qร V|\OHPLรบWLU %XQODU DUDVร QGD WRSODP ERUo *6<รธ+ UH]HUY Nร VD
YDGHOL ERUo RUDQร JLEL J|VWHUJHOHU VD\ร ODELOLU
'HXWVFKH %DQN V ยถร Q /DWLQ $PHULND ย ONHOHUL ย ]HULQH \DSPร รบ
ROGXรทX DUDรบWร UPDGD ยถODUร Q LNLQFL \DUร Vร QGD *60+ยถQLQ ยถLQH XODรบDQ
FDUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL DUDรบWร Uร OPร รบWร U 6ย UGย Uย OHELOLUOLN GHYDlรผasyon
YH\D VHUW HNRQRPLN D\DUODPD\D JHUHN NDOPDNVร ]ร Q GHYDPOร \ย NVHOPHNWH RODQ
QHW Gร รบ \ย Nย POย Oย NOHULQ \HWHULQFH Gร รบ WLFDUHW ID]ODVร \DUDWร ODUDN NRQWURO DOWร QGD
WXWXODELOPHVL RODUDN WDQร PODQPร รบWร U %X EDรทODPGD FDUL Doร NODUร Q NHQGL NHQGLQH
GHQJH\H JHOLS JHOPH\HFHรทL JHOPH]VH ย ONHQLQ XOXVODUDUDVร UHNDEHWoL
GXUXPXQX DUWร UDFDN GROD\ร Vร \OD Gร รบ WLFDUHWL L\LOHรบWLUHFHN SROLWLNDODUร Q QH
RODFDรทร WDUWร รบร OPร รบWร U dDOร รบPD VRQXFX oRรทX /DWLQ $PHULND ย ONHOHULQLQ QHW Gร รบ
\ย Nย POย Oย NOHULQLQ *6<รธ+ยถ\H RUDQOD \ร OODU LWLEDUL\OH DUWPD\D GHYDP HGHELOHFHรทL
VDYXQXOPXรบWXU %X DUWร รบODU 0HNVLND YH รนLOLยถGH VRUXQ \DUDWPD]NHQ $UMDQWLQ
%UH]LO\D 3HUX YH .RORPEL\DยถGD RUWD YDGHGH UHNDEHWL DUWร Uร Fร |QOHPOHULQ
DOร QPDVร ]RUXQOXOXรทX YXUJXODQPร รบWร U %X |QOHPOHU %UH]LO\DยถGD PDOL \DSร ODQPD
YH YHULPOLOLN DUWร รบร \OD VDรทODQDELOHFHNNHQ GLรทHU ย ONHOHUGH HN RODUDN UHHO G|YL]
NXUXQGD GHYDOย DV\RQODUOD WDPDPODQPDVร JHUHNWLรทL RUWD\D NRQPXรบWXU
'HYDOย DV\RQODUร Q HQIODV\RQ DUWร รบร Qร Q XOXVODUDUDVร Gย ]H\LQLQ DOWร QGD WXWXOPDVร
\ROX\OD VDรทODQDFDรทร YXUJXODQPร รบWร U
*ROGPDQ 6DFKVยถร Q \ร Oร QGD JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHUH X\JXODGร รทร :
*6 6&$' PRGHOLQLQ VRQXoODUร JLEL VDELW RUDQODUD EDNร ODUDN \DSร ODFDN JHQHOOHPHOHULQ \DQOร รบ RODFDรทร EX RUDQร Q ย ONHOHULQ LoLQGH EXOXQGXNODUร
PDNURHNRQRPLN GXUXPODUD EDรทOร RODUDN GHรทLรบHELOHFHรทL รบHNOLQGHGLU *6 6&$' ; 6 & รผ=รฒ)$ รด รฎ รฝ รฎ*% รฐ รณ รต รถ =รฐ! รฐAรฎ รณ รฐ รถ รต รณ รฐ &รฐ รฑ รต รต รธ % รธ รด' รฎ รฒ รฐ รฏ รต รฑ รฐ รฒ รธbรฑ รบ รท รฐ รณ รฐ รฏ " < รฑ!3 รฐ รฏ รฑ รฝ = = ) รต รด=รฐ รด รณ รฐ รท รต Hรต รด รฐ=รฑ รฐ! รฐ รด &รฐ รฒeรท รฐ รฑ รต รฏ
PRGHOLQGH JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHULQ *6<รธ+ยถ\H RUDQร FLQVLQGHQ ยณRSWLPDO
Vย UGย Uย OHELOLU FDUL Doร Nยด UDNDPODUร QD XODรบร OPD\D oDOร รบร OPร รบWร U %XQX \DSDUNHQ
|QFHOLNOH \XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHULQ WXWPDN LVWHGLNOHUL QHW PHQNXO Nร \PHW WDOHEL
KHVDSODQร U %XQXQ |GHPHOHU GHQJHVL WDEORVXQGD ILQDQV KHVDSODUร DOWร QGD
ยณGRรทUXGDQ
\DWร Uร PODU
YH
SRUWI|\
KDUHNHWOHULยดQGHQ
ND\QDNODQDQ
\ย Nย POย Oย NOHUGHQ ROXรบWXรทX V|\OHQHELOLU <DQL GDKD Doร N ELU LIDGH\OH EX
UDNDPD KLVVH VHQHGL ERUVDODUร QGDNL NDรทร WODU GHYOet iรง borรงlanma senetleri,
(XURERQGODU YH\D |]HO VHNW|Uย Q \XUW Gร รบร QGD LKUDo HWWLรทL GLรทHU X]XQ YH\D Nร VD
G|QHPOL WDKYLO YH ERQRODU GD GDKLOGLU 'DKD VRQUD \XUW Gร รบร HQIODV\RQXQ Vร Iร U
ROGXรทX YDUVD\ร Pร DOWร QGD SRWHQVL\HO Eย \ย PH UDNDPODUร \OD oDUSร ODUDN \LQH
*6<รธ+ยถ\D RUDQร FLQVLQGHQ Vย UGย Uย OHELOLU RSWLPDO FDUL GHQJH UDNDPร EXOXQPXรบ
ROXU %XOXQDQ RSWLPDO UDNDPODU \DEDQFร ODUร Q QH NDGDU ILQDQVPDQ
VDรทOD\DFDรทร Qร J|VWHUGLรทL LoLQ JHUoHNWH J|Uย OHQ FDUL GHQJH UDNDPร Qร Q Dรบร Uร
ROXS ROPDGร รทร DQODรบร ODELOLU *6 6&$' PRGHOL RSWLPDO FDUL GHQJH NDYUDPร Qร
ROXรบWXUPDVร EDNร Pร QGDQ EX oDOร รบPDGD NXOODQร ODQ HNRQRPHWULN \|QWHPH
EHQ]HWLOHELOLU %X PRGHOLQ GLรทHULQGHQ IDUNร EXUDGD RSWLPDO FDUL GHQJHQLQ GHรทLO
RSWLPDO VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ KHVDSODQDUDN FDUL GHQJHQLQ Dรบร Uร Oร รทร Qร Q
รถlรงรผlmeVLGLU 'LรทHU ELU LIDGH\OH FDUL Doร รทร Q GHรทLO FDUL Doร N ILQDQVPDQร Qร Q
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL YXUJXODQPDNWDGร U
8]XQ YDGHGH GRรทUX RODELOHFHN *6 6&$' PRGHOLQH EHQ]HU >
DQDOL]OHULQ Nร VD YDGHGH KDWDOร VRQXo YHUHELOHFHรทL EHOLUWLOPHNWHGLU .ร VD dรถnemde, planlanan menkXO Nร \PHW WDOHEL\OH JHUoHNOHรบHQOHU DUDVร QGD
ROXรบDFDN IDUNร PRGHOLQ J|] DUGร HWWLรทL EHOLUWLOPHNWHGLU (GZDUGV V
%X IDUN Vย UGย Uย OHELOLU FDUL GHQJH UDNDPร Qร \DQร OWร Fร รบHNLOGH VDSWร UDELOLU
รธNLQFL ELU XQVXU GD X]XQ G|QHPGH GHQJHGH RODQ Wย NHWLP UDNDPODUร Qร Q Nร VD
G|QHPGH GHQJHGH ROPD\DFDรทร Gร U 'ROD\ร Vร \OD G|QHPOHUDUDVร Wย NHWLPL
GHQJHOHPH oDOร รบPDODUร Vย UGย Uย OHELOLU GHQJH ย ]HULQGH LNLQFL ELU VDSWร Uร Fร
NXYYHW RODFDNWร U 6RQXo RODUDN (GZDUGV XOXVODUDUDVร VHUPD\HQLQ
\DWร Uร P SODQODUร Qร Q Vย UHNOL GHรทLรบWLรทL ELU Gย Q\DGD Vย UGย Uย OHELOLU RODUDN NDEXO
HGLOHELOHFHN GHQJH FDUL LรบOHP UDNDPร Qร KHVDSODPDQร Q oRN ]RU RODFDรทร Qร
EHOLUWPLรบWLU
? @ 6 6 2BADC *$ รฑ รบ รณ รธ รด รฑ รบAรฒ รฎ รณ รณ รฐ รด รต รณ รฐ รด' !& รด รท รบ E" C รบ รฎ รท รฝ รน!. รบ รฌ รฐ รด รฒ รต รด_รฏ รฐ F $ รฏ รฎ รด รฑ รฐ&รฑ รฐAรฒ รฎ รณ รณ รฐ รด รต รณ =รฐ รฒeรท รฐ รฑ รต รฏ
'g5'h1&h %g/h0
7h5.รธ<(ยถ'( &$5รธ $d,. 6h5'h5h/(%รธ/รธ5/รธรถรธ1รธ (7.รธ/(<(1 )$.7g5/(5
0HNVLND YH 'RรทX $V\DยถGD \DรบDQDQ NUL]OHUGH FDUL Doร NODUร Q UROย
ย ]HULQH ยถOร \ร OODUร Q LNLQFL \DUร Vร QGD \D]ร OPร รบ ]HQJLQ ELU OLWHUDWย U PHYFXWWXU
%XQODU DUDVร QGD Vย UGย Uย OHELOLUOLNOH LOJLOL RODUDN oRN VD\ร GD J|VWHUJH
LQFHOHQHUHN ED]ร VRQXoODU oร NDUร OPร รบWร U %X VRQXoODUGDQ ED]ร ODUร PHYFXW RODQ
JHQHO \DUJร ODUร oย Uย WPHNWHGLU %LU |QFHNL E|Oย PGHQ GH J|Uย OGย รทย JLEL FDUL
Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL VDGHFH HNRQRPHWULN DQDOL]OHUOH Nร Vร WOร WXWPDPDN YH
oHรบLWOL YHULOHUOH DQDOL]L ]HQJLQOHรบWLUPHNWH ID\GD YDUGร U /LWHUDWย UGH WDNLS HGLOHQ
sรผrdรผrรผlebilirlik gรถstHUJHOHUL DUDVร QGD \DWร Uร P YH WDVDUUXIODU \DWร Uร PODUร Q
VHNW|UHO GDรทร Oร Pร ย ONHQLQ Gร รบDUร \D Doร NOร รทร LKUDFDW YH LWKDODWร Q GDรทร Oร Pร
ย ONHQLQ PDOL \DSร Vร Eย WoH YH Gร รบ ERUo GLQDPLNOHUL FDUL Doร NODUร ILQDQVH HGHQ
VHUPD\HQLQ \DSร Vร Gร รบ WLFDUHW KDGOHUL ย ONHQLQ GLรทHU ย ONHOHUH J|UH UHNDEHW
Jย Fย X\JXODQDQ G|YL] NXUX SURJUDPร SROLWLN LVWLNUDU ย ONHQLQ VDKLS ROGXรทX
UH]HUYOHU SL\DVD EHNOHQWLOHULQH J|UH ROXรบDQ IDL] RUDQODUร YH WDKYLO IL\DWODUร JLEL
J|VWHUJHOHU HQIODV\RQXQ Gย รบย NOย รทย YH GDKD ELUoRN J|VWHUJH VD\ร ODELOLU $QFDN Wย P EX J|VWHUJHOHUL D\Qร oDOร รบPDGD LQFHOHPHN ]RU RODFDรทร LoLQ \DSร ODQ
oDOร รบPDODUGD JHQHOGH ย ONHOHULQ FDUL Doร NODUร Qร Q Vย UGย Uย OHELOPHVLQGH |QHPOL
ULVN XQVXUODUร RODUDN J|Uย OHQ J|VWHUJHOHU VHoLOPHNWHGLU %X oDOร รบPDGD GD D\Qร
yรถntem takip edilerHN 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHELOPHVLQGH |QHPOL
ELUHU XQVXU RODUDN J|Uย OHQ J|VWHUJHOHU VHoLOPLรบWLU
&DUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL ย ]HULQH PHYFXW RODQ OLWHUDWย Uย Q
LQFHOHQPHVL VRQXFX DรบDรทร GDNL VRQXoODUD XODรบร OPร รบWร U
&DUL Doร NODUร Q \ย NVHN PLNWDUGD Nร VD YDGHOL VSHNย ODWLI QLWHOLNWHNL
VHUPD\H DNร PODUร \OD ILQDQVH HGLOPHVL ERUoODUร Q |GHQHELOPHVL
YH Vย UGย Uย OHELOLUOLN Doร Vร QGDQ |QHPOL ELU ULVN ROXรบWXUPDNWDGร U G 6 - รฏ รฑ - รฏ - รณ รบ รธ รณ รธ รฏ รณ รธ รฒH & รฝbรท รบ รฏ รบ รณ รบ รฏ รธ รธ รณ รบ รธ รณ รธ รณ รธhรฑ รฐ . รฐ รฐ! รฏ รต รด รท รต รณ รตD รธ รณ รธ รบ =รธ รณ รบ รฝ รธ รบ รฏ รฏ รบ รท รท รธI รบJ hรฐ รผ รธ รด รฐ "K L$ รฎ รธ รด รธI รบ1M รฐ รน!. รท รบ รณ > " =รน @*รบ รท รท รธ รฐ รด = = = รบ N O = = รฑ รบ รด_รฎ รณ รฐ รถ รต รณ รฐ รธ รณ รธ รฏ
g]HO Wย NHWLP PDOODUร QD \|QHOLN LWKDODW WDOHEL Vย UGย Uย OHELOLUOLN
VRUXQXQX DUWร UPDNWDGร U $\Uร FD |]HO VHNW|U WDVDUUXIODUร Qร Q
\DWร Uร PODUD
ND\Gร Uร ODUDN
\ย NVHOPHVLQGHQ
\DUDWPD\DFDรทร
\DWร Uร P PLOOL
ND\QDNODQDQ
J|Uย รบย
FDUL
JHoPLรบWH
JHOLU
Doร NODUร Q
\DรบDQDQ
RUDQร Qร Q VRUXQ
WHFUย EHOHUOH
GHIDODUFD oย Uย Wย OPย รบWย U ยถOHULQ EDรบร QGD /DWLQ $PHULND
รผlkelerinGH \ย NVHN FDUL Doร NODUOD ELUOLNWH JHOHQ ERUo NUL]OHUL
\DWร Uร PODUร Q \ย NVHOGLรทL ELU RUWDPGD RUWD\D oร NPร รบWร U (GZDUGV
V $\Qร GXUXP 'RรทX $V\D ย ONHOHULQGH GH J|Uย OPย รบWย U
%XUDGD |QHPOL RODQ \DWร Uร PODUร Q LKUDFDWD GD\DOร VHNW|UOHUH
yรถnlendirilmesiGLU
g]HO VHNW|U WDVDUUXI Doร NODUร QGDQ ND\QDNODQDQ FDUL Doร NODUร Q
VRUXQ ROXรบWXUPDGร รทร J|Uย รบย \DQOร รบWร U gUQHรทLQ NUL]L |QFHVL
FDUL Doร รทร Q *6<รธ+ยถ\H RUDQร Qร Q ยถ\H \ย NVHOGLรทL 0HNVLNDยถGD
7DEOR NDPX PDOL\HVLQLQ GHQJHGH ROGXรทX JHUHNoHVL\OH FDUL
Doร รทD |QOHP DOPD\DQ 0HNVLNDOร RWRULWHOHU NUL]H GDYHWL\H
oร NDUPร รบODUGร U .UL] VRQUDVร 0HNVLNDยถGD KDNLP J|Uย รบ LVH \ย NVHN
FDUL Doร NODUร Q VHEHEL QH ROXUVD ROVXQ Vย UGย Uย OHPH] ROGXรทXGXU
(GZDUGV V YH $\Qร รบHNLOGH 'RรทX $V\D
รผlkeleri de (FilipinleU KDULo NUL] |QFHVL G|QHPGH Eย WoH ID]ODVร
YHUPLรบOHU 7DEOR EXQD UDรทPHQ |]HO VHNW|U WDVDUUXI
Doร NODUร QGDQ ND\QDNODQDQ FDUL Doร NODU VRQXFX NUL] GRรทPXรบWXU 7$%/2 '2รถ8 $6<$ h/.(/(5รธ1'( .5รธ='(1 g1&( %h7d( '(1*(6รธ *6<รธ+ยถ<( 25$1
P Q QIR
Y'ZO[ \0]I^0Z _L` [ ` aB` bc[ \ed Gร NEY KORE
fIZK^'[ Z#b'g \KbcgKhEbi\I]0^0Z
-2.9 -4.6 -0.7 4.6 ...
P Q QIP
-1.0 -1.5 -1.6 4.7 ...
P Q Q S
0.0 -1.8 -0.5 2.8 -1.3
P Q QIT
0.8 -2.0 0.6 2.1 -1.0
P QIQ U
2.9 -2.0 0.3 1.9 0.4
jBk l m k n o peqsr t u0v m u4wskIt n!r x y z {Kr0| x y } ~ rย Bk m nEย Kr y rIkIt } ~ ย ย cย iย sย ย ย t r y r k t } ~Iย } ย Iqย ย ย ย
P Q Q V
1.5 -1.3 0.3 2.9 1.2
P Q Q W
1.5 -0.1 0.2 2.3 1.0
P Q Q X 2.8 -1.3 -1.4 -0.9 -0.7
'RรทUXGDQ \DEDQFร VHUPD\H \DWร Uร PODUร Qร Q \ย NVHNOLรทLQH G|YL] NXUODUร QGDNL LVWLNUDUD &KXL V ยถWHNL GLSQRW YH LVWLNUDUOร
ELU HNRQRPLN \DSร \D UDรทPHQ 'RรทX $V\D ย ONHOHULQGH \ย NVHOHQ
Gร รบ ERUo YH FDUL Doร N UDNDPODUร Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL YH JHUL |GHPH\L
Jย oOHรบWLUPLรบWLU %KDUDXPVKDK YH GLรทHUOHUL V
<DWร Uร P DPDoOร JHOHQ X]XQ YDGHOL \DEDQFร VHUPD\HQLQ VRUXQ
\DUDWPD\DFDรทร J|Uย รบย \ร Oร QGD 'RรทX $V\DยถGD J|Uย OHQ
NUL]OH oย Uย Wย OPย รบWย U 'ร รบ WLFDUHW Doร NODUร Qร Q Eย \ย N PLNWDUGD
GRรทUXGDQ \DEDQFร VHUPD\H DNร PODUร \OD EDรทODQWร Oร VHUPD\H
PDOODUร LWKDODWร QGDQ ND\QDNODQPDVร QD UDรทPHQ FDUL Doร NWDNL DUWร รบ
ULVN RODUDN DOJร ODQPร รบWร U +DWWD X]XQ YDGHOL YH \DWร Uร PD \|QHOLN
RODUDN JHOHQ \DEDQFร VHUPD\H LOH Nร VD YDGHOL YH DQOร N Wย NHWLPH
\|QHOLN JHOHQ \DEDQFร VHUPD\HQLQ D\Qร |]HOOLNOHUH VDKLS ROGXรทX
ELOH LIDGH HGLOPHNWHGLU %KDUDXPVKDK YH GLรทHUOHUL V
GLSQRW
7ย UNL\HยถGH &DUL $oร N 6ย UGย Uย OHELOLUOLรทL *|VWHUJHOHUL &DUL 'HQJH YH 'ร รบ 7LFDUHWLQ <DSร Vร
g]PHQ ยณILQDQVDO RODUDN Doร N ELU ย ONHGH NXU UHMLPL QH ROXUVD
ROVXQยด FDUL LรบOHPOHU Doร รทร Qร L\L DQDOL] HGHELOPHN LoLQ Doร รทร Q ROXรบ VHEHELQL YH
ILQDQVH HGLOPH ELoLPLQL GRรทUX NDYUDPDQร Q |QHPLQH GHรทLQPLรบWLU 7ย UNL\H
ยถOHULQ VRQODUร QD GRรทUX Gร รบ WLFDUHW UHMLPLQLQ VHUEHVWOHรบWLULOPHVL YH VHUPD\H
KDUHNHWOHULQH \|QHOLN Nร Vร WODPDODUร Q NDOGร Uร OPDVร \OD LKUDFDW YH LWKDODWWD Kร ]Oร
DUWร รบODU \DNDODPร รบWร U g]HOOLNOH 7ย UNL\HยถQLQ LKWL\Do GX\GXรทX Eย \ย PHQLQ \XUW
Gร รบร QGDQ \DSร ODQ DUD YH VHUPD\H PDOODUร LWKDODWร QD EDรทODQPDVร \OD
ยถODUGDQ EDรบOD\DUDN Eย \ย PH\H SDUDOHO Gร รบ WLFDUHW Doร รทร YH FDUL Doร N
YHUPH\H EDรบODQPร รบWร U *UDILN ยถGH GH J|Uย OGย รทย JLEL Eย \ย PHQLQ DUWWร รทร
]DPDQODUGD Gร รบ WLFDUHW Doร รทร YH FDUL Doร N DUWPร รบ Eย \ย PHQLQ GLEH YXUGXรทX
\ร Oร QGDNL NUL] Vร UDVร QGD LVH FDUL ID]OD PDNVLPXPD XODรบPร รบWร U รธVWDWLVWLNVHO
RODUDN EDNร OGร รทร QGD DUDVร G|QHPGH FDUL GHQJH LOH PLOOL JHOLU DUWร รบร
DUDVร QGDNL NRUHODV\RQ NDWVD\ร Vร Qร Q ROPDVร GD LNLVL DUDVร QGDNL ]ร W \|QOย
LOLรบNLQLQ YDUOร รทร Qร NDQร WODU
\ร OOร N \ย ]GH DUWร รบ
PLO\RQ GRODU
FDUL GHQJH
Gร รบ WLFDUHW GHQJHVL
*6<รธ+ GH \ร OOร N DUWร รบ
*UDILN 'ร รบ 7LFDUHW 'HQJHVL &DUL 'HQJH 6RO (NVHQ YH 0LOOL *HOLU $UWร รบร 6Dรท (NVHQ jBk l m k n o!ย eย #w4 Kย
gGHPHOHU GHQJHVL WDEORVXQGD FDUL LรบOHPOHU KHVDEร QD EDNร OGร รทร QGD
|GHPHOHU GHQJHVL Doร Vร QGDQ NUL] \ร OODUร VD\ร ODQ YH \ร OODUร QGD
devalรผasyonlar YH PLOOL JHOLUGHNL GDUDOPDODUร Q HWNLVL\OH LWKDODWWD Gย รบย รบOHU
ROGXรทX YH FDUL GHQJHQLQ ID]OD YHUGLรทL J|Uย Oย U %ย \ย N oRรทXQOXรทXQX WXUL]P
JHOLUOHULQLQ ROXรบWXUGXรทX KL]PHWOHU GHQJHVL NDOHPL FDUL GHQJHQLQ Doร N YHUGLรทL
\ร OODUGD Gร รบ WLFDUHW Doร NODUร YH IDL] |GHPHOHULQGHQ ND\QDNODQDQ Doร NODUร Q
NDSDQPDVร QGD HWNLOL ROPXรบWXU 7DEOR
7DEOR\D EDNร OGร รทร QGD PDO LWKDODWร LOH IDL] JLGHUOHULQLQ FDUL Doร รทร
ROXรบWXUDQ HQ Eย \ย N NDOHPOHU ROGXรทX J|Uย Oย U \ร Oร YHULOHULQH J|UH Eย \ย N
oRรทXQOXรทXQX UHVPL NHVLP LOH EDQNDODU KDULci รถzel kesimin uzun vadeli
PHYGXDW YH NUHGL IDL]L |GHPHOHULQLQ ROXรบWXUGXรทX ยณIDL] JLGHUOHULยดQGH \ร OGDQ
\ร OD Eย \ย N GDOJDODQPDODU J|]H oDUSPDPDNWDGร U 7DEOR %X \ย ]GHQ
|Qย Pย ]GHNL G|QHPOHUGH FDUL Doร NWDNL DUWร รบ YH\D D]DOร รบร Q Eย \ย N RUDQGD Gร รบ
WLFDUHW GHQJHVLQH EDรทOร RODUDN GHรทLรบHFHรทL V|\OHQHELOLU
7$%/2 g'(0(/(5 '(1*(6ø 7$%/2681'$ &$5ø øù/(0/(5 +(6$%, 0ø/<$5 '2/$5 9( <,//,. $57,ù/$5
L ! ! ¡ ¢ £ ¡ ¤!¥ ¦ § § ¨ © ª «L© ª ¦'¬ ª))¥ ® ¯ ° ± ²´³ µ ± µ¶³ ²)± ·¹¸ ± ²º³ ¸ ± »¼³ ¸)± ·½³ ¸)± ²¹¸)± °¾³ µ ± »¼³ ¿)± ÀÁ»)± ·½³ µ ± ¼³ À ± °Ã³ µ  ± ² ³ » ± µÈ³ À ± »Ã³ µ ·!± µ¶³ ·!± ¸É³ µ »)± ¸É³ µ ° ± »É³ µ  ± °Ã³ µ · ± µÊ³ µ °)± ¸É³ ¸ ¸ ± °¼³ »)± ˼³ Ë ± »É³ µ · ± °Ã³ ¸ » ± ¿ Ä ¯ ¨DÅ § ¤!¥ ¦ ª Å Ä ª!Æ Ç ª § « Ì Í § Î Ï Ì Ð Ì Ñ Ò µ µ ± ¸¹µ » ± ÀÓµ  ± »Óµ À)± µÔ¸ µ ± ²Õ» ¸)± µÖ» ¸)± µÖ» ° ± Ë׸ À)± ÀØ» °)± ËØ» ·!± ·Ø· ° ± µÖ µ ± ¸Ø² ²)± Ë « Ì Í § Ñ Î Ì Í Ì Ñ Ò ³ µ · ± ¸Ù³ ¸ ¸)± °Ã³ ¸ ¿)± ·Ú³ ¸ ¸ ± »Ã³ » ·!± Àó · ¸)± »É³ · Ë ± ¸É³ · · ± Ëó » ¿)± °Ã³  ¸ ± Ëó » À)± µÊ³ · Ë ± ·Û³ ²  ± ¸É³ ¿ ° ± ² ¬ § Ü «Lª Å © ª!¦ Ä ª!Æ Ç0ª) § » ± »  ± »Ý²)± ËÁË)± µÞ¿)± ²¹²)± ËÓµ ° ± ¿Óµ » ± ÂÁË)± ÂÓµ µ ± ·È¿)± µßË ± ¿Óµ ° ± ÂÓµ ¸)± À à ¥ Å ¯ ¦ ¯ «EÇ0ª!© § ¦ § Ä ª Æ!Ç0ª) §á³ ¸)± »â³ ¸)± ²¼³ ¸)± ˾³ »)± »¼³ »)± ¸º³ ¸)± ¿¼³ » ± °¼³ » ± °¾³ »)± ¼³ ·!± °¼³ Â)± °¼³ · ± ²º³  ± ²¼³  ± ² ³ ¸)± Ëâ³ » ± »¾³ » ± ¾³ »)± »¼³ »)± ·½³ » ± ·½³ » ± À¼³ » ± ¿¾³ ·!± ¼³ ·!± À¼³ Â)± ¼³ · ± ·½³ · ± ²¼³ · ± · ã Ì ä å Ç ä æ ç Ï ä ¤!¥ ¦ § Å ¦ ¥ Æ ã ª!¦ © ª!¦ ¸)± ² · ± ·È» ± ËÁ»)± °è·!± ·¹· ± µé· ± ¹ ± Âè·!± ¿è·!± ÀÁ»)± °Á¸)± ·´µ ± °êµ ± µ ëIì ì í îI ï ì ðBñ ò0ó ¤!¥ ¦ § § ¨ © ª «L© ª ¦'¬ ª))¥ ® ¯è³ µ ¸ Àô³ » ¸ ²õ ² °Ö³ µ · µá³ µ À ¿ · ÀÖ³ µ Ë ÂÖ³ µ ² Àö² »)µá³ µ » Â÷³ µ · Âö· ¸ À » µ » À Ë ·Ý³ Ë °ö¸!µ ²è³ ¸ ¸ · Ë ³ Ëß³ ¸ Àøµ µ ²è³ À » ¿  ¿ ¸ Ä ¯ ¨DÅ § ¤!¥ ¦ ª Å Ä ª!Æ Ç ª § µ Ë À · µÀ µ¿ · À ° ³Â ³² Ë µ¸ µË ¸ À « Ì Í § Î Ï Ì Ð Ì Ñ Ò « Ì Í § Ñ Î Ì Í Ì Ñ Ò µ  µ  ¸ ¿ß³ ¸ ·  ² ¸ ¸ µ µ ³ Âß³ µ » » Âß³ ¸ À ¸ · » À ¬ § Ü «Lª Å © ª!¦ Ä ª!Æ Ç0ª) § » ¿ µ » µ²  » ²è³ »)µù² · ¸ ·Ý³ ·   ¸è³ ¸ °ß³ µ · » » À ·  µ¿ ³¸ ³¿ » ³µ µ À µ» ¸  ³¿ ¸ ¸ à ¥ Å ¯ ¦ ¯ «EÇ0ª!© § ¦ § Ä ª Æ!Ç0ª) § µ µ · À ³· » ° µ¸ ¸ µ Ë ² µ ·Ý³ ¸ ° · ã Ì ä å Ç ä æ ç Ï ä ¤!¥ ¦ § Å ¦ ¥ Æ ã ª!¦ © ª!¦ ¸ Ë Ë ³ Ëß³ µ À · ² ³Ë µ° ¸ ¸è³ µ µ ³ ¸è³ » Ëß³ µ ¿ß³  À jBk l m k n o! e #w4
¿ · Ë µ » ° » ¿ ¸ ¸ ° ³· µ °
0F*HWWLJDQ LKUDFDWÕQ PLOOL JHOLUH RUDQOD DUWÕ\RU ROPDVÕQÕ FDUL
DoÕNODUÕQ kriz yaratmadan sürdürülebilmesi için elzem görmektedir. Çünkü bu
VD\HGH HOGH HGLOHQ JHOLU GÕú ERUo VHUYLVLQLQ VRUXQ ROPDGDQ \DSÕODELOPHVLQL
VD÷ODU V $QFDN 7 UNL\H¶GH E \ PHQLQ DUWWÕ÷Õ \ÕOODUGD LWKDODWÕQ LKUDFDWWDQ
GDKD ID]OD DUWWÕ÷Õ J|U O U \ÕOÕQGDQ J Q P ]H NDGDU GÕú WLFDUHW
DoÕNODUÕQÕQ PLOOL JHOLUGHNL SD\ÕQÕQ DUWPDVÕ\OD ELUOLNWH *UDILN FDUL DoÕNODUGD
DúÕUÕ DUWÕúODU J|U OP úW U 7DEOR %X ROD\ FDUL DoÕN ILQDQVPDQÕ VRUXQXQX
EHUDEHULQGH JHWLUPHNWHGLU g]HOOLNOH YH \ÕOODUÕQGD GÕú WLFDUHW
DoÕNODUÕQGD PH\GDQD JHOHQ YH RUDQÕQGDNL DUWÕúODU 7DEOR
SL\DVD WDUDIÕQGDQ oRN \ NVHN RODUDN DOJÕODQGÕ÷Õ LoLQ NUL] VHQDU\RODUÕQÕQ
oÕNPDVÕQGD HQ |QHPOL XQVXUODUGDQ ELUL ROPXúWXU * Q P ] YHULOHUL
LQFHOHQGL÷LQGH |]HOOLNOH YH \ÕOODUÕQGD QHW KL]PHW JHOLUOHULQGHNL
DUWÕúODUD UD÷PHQ GÕú WLFDUHW DoÕNODUÕQGDNL DUWÕúODUGDQ ND\QDNODQDQ QHW G|YL]
oÕNÕúODUÕ VHUPD\H KDUHNHWOHUL G ú Q OPHGL÷LQGH LOHULGH GÕú ERUo |GHPHOHULQLQ
\DSÕODELOPHVL LoLQ GDKD \ NVHN G|YL] JLULúOHULQLQ ROPDVÕQÕ ]RUXQOX NÕOPDNWDGÕU
%X GD \D KL]PHW JHOLUOHULQGHNL DUWÕúOD \D GD GÕú WLFDUHW DoÕNODUÕQÕQ
N o OPHVL\OH VD÷ODQDFDNWÕU 'Õú WLFDUHW DoÕNODUÕQGDNL G ú úOHULQ ELUGHQELUH
ROPD\ÕS GDKD \XPXúDN ELU úHNLOGH JHUoHNOHúPHVL FDUL DoÕNODUÕQ GDKD sürdürülebilLU ROPDVÕQÕ VD÷OD\DFDNWÕU
jBk l m k n o! e #w4 K
*UDILN 'Õú 7LFDUHW $oÕ÷Õ *6<ø+
'Õú WLFDUHW GHQJHVLQL ROXúWXUDQ DQD NDOHPOHUGHQ ³øWKDODW´Õ ROXúWXUDQ
DOW NDOHPOHU LQFHOHQGL÷LQGH 7 UNL\H¶GH W NHWLP PDOODUÕQÕQ SD\ÕQÕQ WRSODP
LWKDODW LoLQGH KHU ]DPDQ G ú N ELU \HU HGLQGL÷LQL \XUW GÕúÕQGDQ JHOHQ
VHUPD\HQLQ DUD PDOÕ YH VHUPD\H PDOÕ LWKDODWÕQGD NXOODQÕOGÕ÷ÕQÕ J|UHELOLUL]
*UDILN \ÕOÕQGD DUWÕú J|]OHPOHQHQ W NHWLP PDOODUÕ LWKDODWÕQGD
DUWÕúODUÕQ oR÷XQX LWKDO RWRPRELO VDWÕúODUÕ YH EHQ]LQ W NHWLPLQGHNL DUWÕúODU
ROXúWXUPXúWXU 7DEOR %HQ]LQ W NHWLPLQGHNL DUWÕú UHHO DUWÕúWDQ oRN G Q\D
IL\DWODUÕQGDNL DUWÕúWDQ ND\QDNODQPÕúWÕU
7$%/2 7h.(7ø0 0$//$5, ø7+$/$7, 0ø/<21 '2/$5 7h.(7ø0 0$//$5, WRSODP
Binek otomobilleri 'D\DQÕNVÕ] W NHWLP PDOODUÕ Motor benzini
jBk l m k n o {'ú p
+HU QH NDGDU FDUL DoÕNODUÕQ W NHWLP PDOÕ LWKDODWÕQGDQ ND\QDNODQPÕ\RU
ROPDVÕ FDUL DoÕNODUÕQ V UG U OHELOLUOL÷L DoÕVÕQGDQ ROXPOX ELU JHOLúPH ROVD GD WHN
EDúÕQD \HWHUOL ELU NRúXO GH÷LOGLU 7 UNL\H¶\H LWKDOÕ \DSÕODQ VHUPD\H YH DUD
PDOODUÕQÕQ KDQJL VHNW|UOHUGH NXOODQÕOGÕ÷ÕQÕQ GD ELOLQPHVL OD]ÕPGÕU %X DPDoOD
'HYOHW 3ODQODPD 7HúNLODWÕ '37 WDUDIÕQGDQ \DSÕODQ ELU oDOÕúPDGD \XUW LoL
\DWÕUÕPODUÕQ ³WLFDUHWH NRQX RODQ YH ROPD\DQ´ úHNOLQGH D\UÕPÕ \DSÕOPÕúWÕU %XQD göre, Türkiye’de 1996 G|QHPLQGH WLFDUHWH NRQX RODQ VHNW|UOHUH \DSÕODQ
VDELW VHUPD\H \DWÕUÕPODUÕQÕQ WRSODP LoLQGHNL SD\Õ |]HO VHNW|UGH RUWDODPD
LNHQ NDPX NHVLPLQGH ROPXúWXU :RUOG %DQN <DQL KHP
NDPX NHVLPLQGH KHP GH |]HO VHNW|UGH \DSร ODQ \DWร Uร PODUร Q oRรทX WLFDUHWH
NRQX ROPD\DQ PDOODUD \DSร OPร รบWร U %X \ย ]GHQ WRSODP \XUW LoL \DWร Uร PODUGD
LKUDFDW \DSDUDN JHOLU HOGH HGHELOHFHN PDO JUXSODUร Qร Q SD\ร Gย รบย NWย U 'LรทHU ELU
GH\LรบOH DUD YH VHUPD\H PDOODUร LWKDODWร Qร Q Eย \ย N oRรทXQOXรทX \XUW Gร รบร QGDQ
G|YL] ND]DQGร Uร Fร |]HOOLรทL ROPD\DQ VHNW|UOHUH ND\Gร Uร OPDNWDGร U %X VHEHSOH
\XUW LoL \DWร Uร PODUร Q GDรทร Oร Pร |Qย Pย ]GHNL G|QHPOHUGH 7ย UNL\HยถGH FDUL
Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL ULVNH VRNPDNWDGร U
\ย ]GH SD\ร
$5$
6(50$<(
7h.(7รธ0
*UDILN 7ย UNL\HยถGH รธWKDODWร Q $QD 0DO *UXSODUร QD *|UH 'Dรทร Oร Pร
jBk l m kIn o {*รป p
'ร รบ WLFDUHW GHQJHVL DOWร QGD ยณLKUDFDWยด HรทLOLPLQH EDNร OGร รทร QGD VRQ
\ร OODUGD 7/ยถQLQ UHHO RODUDN Vย UHNOL GHรทHU ND]DQPDVร QD UDรทPHQ *UDILN
LKUDFDW JHOLUOHULQLQ DUWWร รทร J|Uย Oย U 1LWHNLP EX DUWร รบร Q Vย UHNOL ROXS ROPD\DFDรทร
FDUL Doร รทร Q Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL |Qย QGHNL HQ Eย \ย N ULVNOHUGHQ ELULQL ROXรบWXUPDNWDGร U %X VHEHSOH *UDILN ยถH EDNPDNWD \DUDU J|Uย OPHNWHGLU
รฝ 0รฝ รฝ รฝ รฝ
รฝ รฟ รฝ รพ รฝ รผ0รฝ
!" #%$ & #('*)%
birim รผcret maliyet endeksi
*UDILN รธPDODW 6DQD\LLQGH 2OXรบDQ รธKUDFDW )L\DWร YH รธรบJย Fย 0DOL\HWL (QGHNVOHUL ยฑ
!+$+ ,'- /.+ #+ 0 ,1 ! #+ 2# $ &,# '*)+ 3# !4&,# 65 #7& 8,# 1 # 9 รฝIรฝ :<; $ $7 # ) = 1 > +),? &(? @ 6 ! # $ & # '4) ) # ; $ $A! +!,? $ 1 +&(? 8%?, , : B% รฝ รฝC D 1 ?+ E ,1 + ,) $ +! , , F ! # $ &+# '*) 'G1 1 $,? 1 ,' # ) =,1 ,$C? H4 ?
*UDILN ยถWH LPDODW VDQD\LQGH ย UHWLOLS LKUDo HGLOHQ PDOODUร Q GRODU
FLQVLQGHQ IL\DW HQGHNVL LOH .H\GHU 6DรทODP YH g]Wย UN )โ รผn
KHVDSODPDODUร QGDQ DOร QDQ LPDODW VDQD\L GRODU FLQVLQGHQ ELULP ย FUHW PDOL\HW
HQGHNVL NDUรบร ODรบWร Uร OPDNWDGร U *UDILรทLQ LKUDFDWoร ODUร Q NDU PDUMODUร Qร J|VWHUPHVL IKJ
EDNร Pร QGDQ \DUDUOร RODFDรทร QD LQDQร OPDNWDGร U *UDILรทH J|UH \ร Oร Qร Q LNLQFL \DUร Vร QGDQ \ร Oร Qร Q LON oH\UHรทLQH NDGDU LรบJย Fย PDOL\HWOHULQLQ
IL\DWODUร Q ย ]HULQGH NDOGร รทร J|Uย OPHNWHGLU 'ROD\ร Vร \OD EX G|QHPGH
LKUDFDWoร ODUร Q NDU PDUMODUร Qร Q JHULOHGLรทL DQODรบร OPDNWDGร U 1LWHNLP EX \DUJร \ร
GHVWHNOHU QLWHOLNWH V|] NRQXVX G|QHPGH WRSODP PDO LKUDFDWร Pร ]GD \DWD\ ELU
VH\LU J|]H oDUSPDNWDGร U *UDILN %XQD NDUรบร Q \ร Oร รนXEDW D\ร QGDNL
NUL]GHQ VRQUD LรบJย Fย PDOL\HWOHULQGH Eย \ย N PLNWDUGD JHULOHPH ROPXรบ KDWWD
]DPDQ ]DPDQ LKUDFDW IL\DW HQGHNVLQLQ DOWร QGD NDODUDN LKUDFDWoร ODUร Q NDU
PDUMODUร Qร \ย NVHOWPLรบWLU .DU PDUMODUร Qร Q \ย NVHOPHVLQGH WHN HWNHQ LรบJย Fย
PDOL\HWOHULQGHNL Gย รบย รบ GHรทLOGLU $\Qร \ร Oร QGDQ VRQUD LKUDFDW IL\DWODUร QGDNL
DUWร รบ NkU PDUMODUร Qร Q \ย NVHOPHVLQH RODQDN VDรทODPร รบWร U รธKUDFDW IL\DWODUร QGDNL
DUWร รบWD VRQ \ร OODUGD DYURยถQXQ GRODU NDUรบร Vร QGDNL GHรทHULQLQ \ย NVHOPHVL GH
HWNHQ ROPDNWDGร U รธKUDFDWร Q oRรทXQOXรทXQXQ $YUXSD %LUOLรทL ย ONHOHULQH DYUR
FLQVLQGHQ \DSร Oร \RU ROPDVร DYURยถQXQ GHรทHUOHQPHVLQL LKUDFDWoร ODU LoLQ DYDQWDM
KDOLQH JHWLUPLรบWLU 'ROD\ร Vร \OD \ร Oร QGDQ VRQUD 7ย UN /LUDVร OHKLQH NXUGDNL L MON P Q4RGS*T QKU"T V6S4W VXR Q4R Y W U ZA[\V T T Q*]4^*R Q`_ aGb%P4S4R*ced J J f*g h W QjikN l h Q4W QEmKR V WnR o4p qKY R V p Q4REr R W Vts*R ^"c p u pvq"w Q4P*x4yzR*] p Q*r R y\T4{ m*PKc c P4V |
GH÷HUOHQPH\H UD÷PHQ WRSODP PDO LKUDFDWÕQGDNL DUWÕú GHYDP HWPLú YH FDUL
DoÕ÷ÕQ GDKD \ NVHN JHUoHNOHúPHVLQL |QOHPLúWLU
.H\GHU 6D÷ODP YH g]W UN ¶ Q oDOÕúPDVÕQGD LúJ F PDOL\HWL
YHULOHUL PHYFXW ROPDGÕ÷Õ LoLQ \ÕOÕQD GDLU ELU NDUúÕODúWÕUPD
\DSÕODPDPDNWDGÕU $QFDN \ÕOÕQGD 7 UN /LUDVÕ¶QGDNL GH÷HU DUWÕúÕQÕQ
GHYDP HWPHVLQH UD÷PHQ |GHPHOHU GHQJHVL YHULOHULQH J|UH WRSODP PDO
LKUDFDWÕPÕ]ÕQ ELU |QFHNL VHQH\H J|UH DUWDUDN PLO\RQ GRODUD
XODúDUDN UHNRU NÕUPDVÕ LKUDFDW VHNW|U QGH NkUOÕOÕN DYDQWDMÕQÕQ GHYDP HWWL÷LQL
göstermektedir. } } }
}
} } }
"~ } } } } } } } } } } } } } } } } } } } } } } } } } } }
} } }
} } }
} } } } } } ~K} } } }
¡ ¢ £ ¤ ¥ ¤*¦
¡ ¦F¢*¤ § ¤*¦
*UDILN gGHPHOHU 'HQJHVL øVWDWLVWLNOHULQH *|UH 7RSODP 0DO øKUDFDWÕ YH øWKDODWÕ ±
! $ '
6RQXo RODUDN \ÕOÕQGDQ VRQUD 7/¶GHNL UHHO GH÷HUOHQPH\H
UD÷PHQ LKUDFDWWD \DNDODQDQ NkUOÕOÕ÷ÕQ \ÕOÕQGDQ VRQUD GD GHYDP HWPHVL
FDUL DoÕN V UG U OHELOLUOL÷LQL ROXPOX \|QGH HWNLOH\HPH\H GHYDP HGHFHNWLU
%XQD NDUúÕQ \XUW LoL E \ PH\H ED÷OÕ RODUDN DUWPD\D GHYDP HGHQ LWKDODWWD
W NHWLP PDOODUÕQD \|QHOLN DúÕUÕ ELU WDOHS ROPDVD GD \DSÕODQ DUD YH VHUPD\H
PDOÕ LWKDODWÕQÕQ GDKD oRN WLFDUHWH NRQX ROPD\DQ VHNW|UOHUH \|QHOLN \DWÕUÕPODUÕ
DUWÕUPDVÕ V UG U OHELOLUOLN |Q QGHNL ROXPVX] JHOLúPHOHUGHQ ELULGLU
&DUL $oร รทร Q )LQDQVH (GLOPHVL 6HUPD\H +DUHNHWOHUL 6HUPD\HQLQ <DSร Vร
Yurt iรงL \HUOHรบLNOHULQ WDVDUUXI Doร NODUร YH\D GLรทHU ELU EDNร รบ Doร Vร \OD
RUWDODPD JHOLU Gย ]H\OHULQGHQ GDKD ID]OD KDUFDPD \DSPDODUร \XUW Gร รบร QGDQ HN
ILQDQVPDQ VDรทODPD LKWL\DFร Qร GRรทXUXU 6|]ย HGLOHQ HN ILQDQVPDQ LKWL\DFร รถdemeler dengesi tablosunda โ sermaye ve fiQDQV KDUHNHWOHULยด NDOHPL DOWร QGD
WDNLS HGLOPHNWHGLU 7ย UNL\Hยถ\H VHUPD\H DNร PODUร Qร J|VWHUHQ LรบOHPOHU ยณ)LQDQV
KDUHNHWOHULยด DOWร QGD ยณGRรทUXGDQ \DWร Uร PODUยด ยณSRUWI|\ \DWร Uร PODUร ยด NUHGL YH
PHYGXDWWDQ ROXรบDQ ยณGLรทHU \DWร Uร PODUยด NDOHPL LOH UHVPL UH]HUY KDUHNHWOHULQGHQ
ROXรบDQ ยณUH]HUY YDUOร NODUยด NDOHPOHUL DOWร QGD L]OHQPHNWHGLU 6HUPD\H YH ILQDQV
KHVDEร DOWร QGD EXOXQDQ NDOHPOHU PXKDVHEH VLVWHPLQGHNL JLEL YDUOร N YH
\ย Nย POย Oย N D\Uร Pร QD WDEL WXWXOXUODU 9DUOร NODU NDOHPL \XUW LoL \HUOHรบLNOHULQ \XUW
Gร รบร QGDNL \DWร Uร PODUร Qร YH \XUW Gร รบร QD YHULOHQ NUHGLOHUL LoHUPHNWH\NHQ
\ย Nย POย Oย NOHU NDOHPL \XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHULQ \XUW LoLQGHNL \DWร Uร PODUร Qร YH \XUW
LoLQH YHUGLNOHUL NUHGLOHUL J|VWHUPHNWHGLU oDOร รบPDQร Q EXQGDQ VRQUDNL bรถlรผmlerinde sermaye ve finans hareketleri kalemi, genel olarak โ sermaye
hareketleriโ olarak isimlendirilecektir).
7ย UNL\HยถGH FDUL Doร รทร ILQDQVH HGHQ VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ G|Nย Pย
7DEOR ยถWH |]HW RODUDN YHULOPHNWHGLU &DUL LรบOHPOHU KHVDEร QGDNL
GDOJDODQPDODUD SDUDOHO RODUDN WRSODP VHUPD\H KDUHNHWOHULQGH GDOJDODQPDODU
J|Uย OPHNWHGLU .UL] ]DPDQODUร KDULFLQGH 7ย UNL\H VHUPD\H LWKDO HGHQ ย ONH
GXUXPXQGDGร U
<XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHUFH \XUW LoLQH JLULรบ \DSDQ VHUPD\HQLQ GDรทร Oร Pร QD
J|UH *UDILN X]XQ YDGHOL VHUPD\H\L WHPVLO HGHQ YH NUL] ]DPDQODUร QGD
NDoร รบ LKWLPDOL |WHNLOHUH RUDQOD oRN GDKD Gย รบย N RODQ GRรทUXGDQ \DEDQFร
VHUPD\H JLULรบOHULQLQ WRSODP JLULรบ \DSDQ VHUPD\HQLQ Nย oย N ELU Nร VPร Qร
ROXรบWXUGXรทX J|Uย Oย U
²OÆ ´ Ç%µ ºt¸ ¼ª½ µ®½ ¾À¿ ¸%µ
Á\³%µ ¼  Ã,Ä<ºt¸,¼Å½ µ®½ ¾À¿ ¸%µ®½
²z³ ´%µF¶ · ¸%¹»ºt¸ ¼ª½ µ®½ ¾À¿ ¸%µ
\ ]GH
© « « ¬ « ¬ ¯%« ¬ °k« ¬ ±%« ¬ « ¬ ¨F±%« ¬ ¨ °k« ¬ ¨F¯%« ¬ ¨® « ¬ ¨ª© « « ¬
*UDILN <XUW 'ÕúÕ <HUOHúLNOHUFH 7 UNL\H¶\H *LULú <DSDQ 6HUPD\HQLQ 'D÷ÕOÕPÕ ! $ '
Türkiye’ye \DSÕODQ GR÷UXGDQ \DEDQFÕ VHUPD\H \DWÕUÕPODUÕ GL÷HU
JHOLúPHNWH RODQ ONHOHUH J|UH ROGXNoD G ú NW U 1RUPDOGH NUL] VRQUDVÕ
G|QHPOHUGH GR÷UXGDQ \DEDQFÕ VHUPD\H \DWÕUÕPODUÕQÕQ SD\Õ GL÷HU ONHOHUGH
DUWPDNWD LNHQ :RUOG %DQN V 7 UNL\H¶GH DUWÕú VÕQÕUOÕ ROPXúWXU
YH \ÕOODUÕQGD GR÷UXGDQ \DEDQFÕ VHUPD\H \DWÕUÕPODUÕQGD DQL DUWÕúODU
J|]OHQPHVLQH UD÷PHQ EX DUWÕúÕQ \XUW GÕúÕ \HUOHúLNOHULQ JD\ULPHQNXO
\DWÕUÕPODUÕQGDQ ND\QDNODQGÕ÷Õ DQODúÕOPDNWDGÕU 7DEOR
3RUWI|\ \DWÕUÕPODUÕQÕQ \ N PO O NOHU NÕVPÕQGD ³ERUo VHQHWOHUL´ NDOHPL
DOWÕQGDNL NDOHPOHUGHQ ELUL RODQ \XUW GÕúÕQGDNL WDKYLO LKUDoODUÕQGDQ ND\QDNODQDQ
QHW JLULúOHU X]XQ YDGHOL GÕú ERUFX DUWÕUPDODUÕQD UD÷PHQ NUL] ]DPDQODUÕQGD
NDoÕú H÷LOLPL J|VWHUPHPHNWHGLU 7DEOR %DQNDFÕOÕN ' ]HQOHPH YH
'HQHWOHPH .XUXPX %''. ¶QXQ YHULOHULQH J|UH \XUW GÕúÕQGD \DSÕODQ
LKUDoODUÕQ \DUÕ\D \DNÕQÕ \XUW LoL \HUOHúLNOHUFH WXWXOPDNWDGÕU %XQD J|UH
+D]LUDQ LWLEDUL\OH PLO\RQ $%' GRODUÕ WXWDUÕQGDNL WRSODP
(XURERQG VWR÷XQXQ PLO\RQ $%' GRODUÕ \XUW LoL \HUOHúLNOHU DGÕQD \XUW LoL
EDQNDODUÕQ HPDQHWLQGH WXWXOPDNWDGÕU %''. V %X YHULOHUH J|UH
\XUW LoL \DWÕUÕPFÕODUÕQ \DEDQFÕODUD J|UH NDoÕú H÷LOLPLQLQ GDKD G ú N ROGX÷X
oÕNDUÕODELOLU gWH \DQGDQ ³%RUo VHQHWOHUL´ DOWÕQGD L]OHQHQ GL÷HU ELU NDOHP RODQ
YH WDPDPHQ \XUW GÕúÕ \HUOHúLNOHULQ VDWÕQ DOGÕ÷Õ WXWDUÕ J|VWHUHQ GHYOHW Lo
ERUoODQPD VHQHWOHUL 'ø%6 NDOHPL NUL] ]DPDQODUÕQGD HQ oRN VHUPD\H
oÕNÕúÕQÕQ \DúDQGÕ÷Õ ELU NDOHPGLU <DEDQFÕ \DWÕUÕPFÕODUÕQ EX UNHN GDYUDQÕúÕQÕQ
FDUL DoÕNODUÕQ V UG U OHELOLUOL÷L ]HULQGH ROXPVX] ELU EDVNÕ \DUDWWÕ÷Õ V|\OHQHELOLU
1LWHNLP \ร Oร รนXEDW D\ร QGDNL NUL]GHQ |QFH \ร Oร Qร Q VRQODUร QGD
\DรบDQDQ NUL]GH \XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHU VDGHFH .DVร P D\ร QGD PLO\DU GRODUD
\DNร Q 'รธ%6ยถL VDWDUDN oร NPร รบODUGร U 6DWร รบ HรทLOLPL NUL] VRQUDVร G|QHPGH
\ร Oร ER\XQFD GHYDP HWPLรบWLU $\Qร HรทLOLP GLรทHU JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHUGH GH
NUL] VRQUDVร G|QHPGH J|Uย OHELOPHNWHGLU :RUOG %DQN V
\ร Oร QGD \XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHULQ ย ONHPL]GHQ VDWร Q DOGร รทร 'รธ%6 FLQVLQGHQ PHQNXO
Nร \PHWOHU DUWร รบOD \DNODรบร N PLO\DU $%' GRODUร QD XODรบPร รบWร U 7DEOR
*6<รธ+ยถQร Q ยถXQD GHQN JHOHQ EX UDNDP \ร Oร QGD FDUL Doร NODUร Q \DUร \D
\DNร Qร Qร Q \DEDQFร ODUร Q 'รธ%6 DOร PODUร \OD ILQDQVH HGLOGLรทLQL J|VWHUPHNWHGLU
<DQL \ร Oร FDUL Doร รทร Qร Q \DUร \D \DNร Qร NDoร รบ HรทLOLPL \ย NVHN VHUPD\H\OH
ILQDQVH HGLOPLรบWLU %X HรทLOLPLQ GHYDP HWPHVL LVH FDUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL
ULVNH VRNPDNWDGร U
ยณ'LรทHU \DWร Uร PODUยด NDOHPLQH JHOLQFH NUL] \ร OODUร RODQ YH ยถGH
QHW oร Nร รบODU J|]H oDUSPDNWDGร U 7RSODP Nredi yรผkรผmlรผlรผklerimiz iรงerisinde
|QHPOL ELU SD\D VDKLS RODQ Nร VD YDGHOL NUHGL NXOODQร PODUร |]HOOLNOH GH
EDQNDODUร Q Nร VD YDGHOL NUHGL NXOODQร PODUร NUL] |QFHVL G|QHPOHUGH DUWPDNWD
LNHQ NUL] G|QHPOHULQGH Eย \ย N oร Nร รบODU J|VWHUPHNWHGLU 7DEOR ยถWHQ
EDNร OGร รทร QGD \ร Oร QGDQ |QFHNL \ร OOร N G|QHPGH YH NUL]LQGHQ |QFHNL
\ร OGD Nร VD YDGHOL NUHGL NXOODQร PODUร QGD \ย NVHN DUWร รบODU J|Uย OPHNWHGLU %HQ]HU
ELU DUWร รบ WUHQGLQLQ YH \ร OODUร QGD GD ROPDVร \ร Oร FDUL Doร รทร LoLQ
ELU ULVN ROXรบWXUPDNWDGร U
YH \ร OODUร QGD ILQDQVPDQ LKWL\DFร Qร Q GHYDP HWPHVL
\DNODรบร N PLO\DU GRODUGDQ ID]OD ,0) NUHGLOHULQLQ GHVWHรทL\OH NDUรบร ODQDELOPLรบWLU
7DEOR ,0) ND\QDNOร EX ERUFXQ Eย \ย N oRรทXQOXรทXQXQ YH
\ร OODUร LoHULVLQGH |GHQHFHN ROPDVร FDUL Doร รทร Q ILQDQVPDQร Doร Vร QGDQ HNVWUD
ND\QDN EXOXQPDVร Qร JHUHNWLUPHNWHGLU
8 /, @G
+, /0 56
4
32
1
7=
.<
7;
7:
79
78
-.,
= >? @, >L, = @> 6 @> 7 7: /9 7 @8 BA>
ÜÚÛ æ ÝÙÙ Ú Ý
ÛÙ Ø ßÞ æ ÜÚ
ÝÙ æ ÜÙ ÜÛ Üß
ÿÿ
ÿÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
Ú
×
æ ÝÙÖ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ôø
ú õ
ùú
ú
ú ø
ÿ ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
Ö
ØÖÙÖ
Ú
ßØÖ
Ü
ÝÝÛ
Û ßßÚ
ÝÞ
ßÚ
ÿ
ÿ ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ØÙ ßÞ
×
ÝÚÞ
Ú
ÙÚÖ
×
æ ÜÝ ÝÖ æ Ý×Û ÿ
ÿ
ÜÛÚ
Þ
Ù ÜÛÖ
Ýß
Ú ßÛ
ÝÖØÖ
ß×Ö
Û
ÖÖ
Û
ÞÚ ÜÚ
ß
ÝÜ
Þ
ÛØÖ
ý ÓÍ î ô ý Ì ô ÔÒ í ÔÓ îË ï ð ÔÒÓ Îñ î
æ ßÞ ßÞ ÿ ÿ Ö Ö
ÝÙ
ÝÛ
Üß
Ö
Ù
ÜÛ
×ÙÛ
Û
æ ÚÞ ÿ ßÞ
ÿ ÿ
ÿ ÿ
ÿ ÿ
ÿ
Ü ÿ ÜÛÞ æ ÝÞÛ Ü
ÿ ÿÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ ÿ ÿ
ÚÞ Ü× Þ ÜÖ æ ÝÛÖ ×
Ö
æ ßÞÖ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ßÚÖ æ ÝßÚ Þ Ö æ ßÚÞ æ ÝÛ Ú Ü
æ ßÞ× æ ÚÞ Ö
Û æ ß×Ø æ ÛÞ Ö
ÜÖ æ ÜÝÜ ×× Ý
ÖØÛÚ æ ÝÜÞ
æ ÚÞ æ ÛÙ ÚÖ Ø
æ Ö æ ÜØÖ Ö×Ù Ü
×
ÖÖ×
ßÜÚ ÿ æ ÛØÙ ÿ ÿ Û ÜÝ Ø
Yurtiçi
Ü×Ø
ýô
ô
ý
ø
ý
ýôù
ýù Genel Hükümet
A >:
ý
Yükümlülükler
ÿ ÿ ÿ ÿ ÿ ÿ
ô
ù
ýú ýú ø úô ø úô ú ø ú ø ô
ó
ÑÊ ñ ý Óê ô ý ÔÒ í ô ÔÓ îË òó ô ï õ ð ÒÓ ü Îñ î Borç Senetleri
æ ÜÞØ æ ØÞ×
Ú ß× æ ÜßÚ Ö
ÖÕ
Êê
Ê
ïÈ
*
áñ
" Ó Ú &ï Ê ú !" È áñ ó ú # Õ ñ ý ô 'Ó Ë $ õ ú (ñ ýôý ô øø ñÓ ì ú % Ê ú Ñ ñ) ù
ÑÊ
ñê Yükümlülükler
7/ 7 @6
G9 GH
K,
,
8 /,
:, @G
,:
JIGH
,:
> ,:
F/=
CDE
. @> MEC 79 N 7. 6 7 >: @O 8 >9 , @, 7 / P7 @ -7 / .Q 7. , /= Z; I . .-, .= R @@S > 4, @ 7 . /, Q L G= [ . @R G. 7: . ., : Z 1 Q @> / ., -7 > 9 :, T> \Q ., S: .U ., 6 7 VR R V TW P : ]Q 96 7X 7 4, H @>9>Y I . / 8 >9> ^__` = W 78 9 6a , >b /, 7: 7 9 cL 7: 9 ., > 6 .=8 -S7 , :X @> . > /, 78 9 7:7 9 Q > H >/ ,: 9 7: 9 , .> < / U, X7 : >6 8 7 / 7.< 7 @6 7 A >: .. > L ., > .=8 , G. ., /, @ =G /G Q ,: 9 , /
ÿ
ÿ
ý û ú ø
ôú ø ô
ù ú ó ôý ú
ý
ú
ô
ÿÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ú
òó ÒÎ ì
Ñ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿ
ÿÿ
âä
×Û
ÛÙ
×
Ïäé
Éè
Ïä
ç âä
ÚÖ
Þ ÛÞ ÝÚ
×ÛØ
Ú æ ×Û
×
ßÙÖ
ÝÖÖ×
Û
ØÞ
Þ
ÝÚÖÙ
Ú Ü××
Û
ßÛÖ
ßÚÞ æ ßÖ × Ö×
Ö
æ ÝÝÖ ßÛ
æ ØÙÛ ß
Ú
æ ÝÚÖ
×Ù
ÛÛ
Ö×
æ ×Ø
ÝÚÖØ ÚÖÖ
æ ÜÛÖ Ü
ÜÖ×Ø
Ø
æ ÚÞÛ
æ ÜÚÛ ß
×
æ ÚÛÛ
Û ÖÛØ æ ßß
Ýß æ ÚÖØ Û ß
Ü
ÝÝ
ßß
Ö
Û
ÚÞ
Û
æ ßÜ×
ÝÚÙ
æ ÚÞÚ Ý
×ÛØ
ÝÝ æ ÜÜÞ × Û
Ý×
ÜÞÖ
à ãå
ãä
æ ÜÞÛ Ú
ÞÚ
×
â
쇄
ÝØ
ßß
Ú
ßØ æ Ö Û ×ØÖ
Ù
ßÙ
à äãå
ãä
쇄
ÞÞ æ Ö×Ù Û
î
í ô øü øû ÔÔÒÓ îË þ òý ï ýù FðÒÓ Îñ
ú øù
ô÷ õ ö
ëÍ êÓ â
ÔÒÓ
Í
ÌÍÎ
ÚÙ ÜÙ
ÙÛ
ÚÙ
ÙÚ
ÚÙ
Ö
Ù
ÚÙ
ÙÙ
ÚÙ
×
Ö××
Ö××Ø
ßÖ××
Ö××Þ
ÝÖ××
ÜÖ××
Ö××Û
Ö××Ú
Ö
Ö××
Ö××Ù
×
Ö×Ø
Õ
Ë
Ñ
ÏÐÑ
ÈÉÊË
7$%/2 g'(0(/(5 '(1*(6ø1'( $/7 .$/(0/(5 ø7ø%$5ø</( &$5ø øù/(0/(5 +(6$%,1,1 )ø1$160$1, 0ø/<21 '2/$5
g]HO VHNW|UGHQ ND\QDNODQDQ VHUPD\H JLULรบOHUL LQFHOHQGLรทLQGH 7ย UNL\H
GLรทHU JHOLรบPHNWH RODQ ย ONH HNRQRPLOHULQH J|UH GDKD ULVNOL ELU GXUXP
VHUJLOHPHNWHGLU ,QVWLWXWH RI ,QWHUQDWLRQDO )LQDQFH ,,) ยถLQ JHOLรบPHNWH RODQ ย ONH
HNRQRPLOHULQLQ VHUPD\H KDUHNHWOHULQL LQFHOHGLรทL HQ VRQ UDSRUXQGD EX
ย ONHOHUH RODQ |]HO VHUPD\H JLULรบOHULQLQ QHW RODUDN \ร Oร QGD YH
\ร Oร QGD GD DUWWร รทร Qร Doร NODPร รบWร U ,,) 5DSRUGD GRรทUXGDQ
\DWร Uร PODU NDOHPLQLQ UDNDPODUร QD J|UH |]HO VHUPD\H JLULรบOHULQLQ \DUร Vร Qร
ROXรบWXUGXรทX EHOLUWLOLU PLO\DU GRODUOร N WRSODP |]HO VHUPD\H JLULรบOHULQLQ
PLO\DU GRODUร Qร GRรทUXGDQ \DWร Uร PODU ROXรบWXUPDNWDGร U 7ย UNL\HยถGH LVH
รถzel sektรถrรผn 1989 \ร OODUร DUDVร QGD \XUW Gร รบร QGDQ ERUoODQPD รบHNOL 7DEOR ยถWH J|Uย OPHNWHGLU %XQD J|UH NUHGL KDUHNHWOHULQL LoHUHQ GLรทHU
\DWร Uร PODUร Q 7ย UNL\HยถGH |]HO VHNW|Uย Q VHUPD\H WHUFLKOHULQGH EDVNร Q ROGXรทX
J|Uย Oย U %X G|QHPGH |]HO NHVLPGHQ ND\QDNODQDQ QHW VHUPD\H JLULรบL
EDQNDODUร Q PXKDELUOHULQGH WXWWXNODUร G|YL] UH]HUYOHUL KDULo WXWXOGXรทXQGD
\DNODรบร N PLO\DU $%' GRODUร QD XODรบPร รบWร U %XQXQ \DNODรบร N PLO\DU $%'
GRODUร Eย \ย N oRรทXQOXรทX \XUW Gร รบร NUHGLOHU ROPDN ย ]HUH GLรทHU \DWร Uร PODU
NDOHPLQGHQ ROXรบPDNWDGร U 6|] NRQXVX G|QHPGH GRรทUXGDQ \DWร Uร PODU
NDOHPLQGH PLO\DU $%' GRODUร WXWDUร QGD QHW JLULรบ JHUoHNOHรบPLรบWLU
6RQXo RODUDN \ร Oร QGDNL NUL]GHQ VRQUD GRรทUXGDQ \DEDQFร
VHUPD\H\L \HWHUL NDGDU oHNHPH\HQ 7ย UNL\H YH \ร OODUร QGD \ย NVHN
VHYL\HOHUGH VH\UHGHQ FDUL Doร NODUร 'รธ%6 VDWร รบODUร YH Nร VD YDGHOL NUHGLOHU
\ROX\OD ILQDQVH HWPH \ROXQD JLWPLรบWLU g]HOOLNOH \ร Oร QGD \XUW Gร รบร
\HUOHรบLNOHULQ 'รธ%6 DOร PODUร QGDNL DUWร รบ FDUL Doร N Nร Uร OJDQOร รทร Qร DUWร UPDNWDGร U
\ร Oร QGD GLรทHU JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHUGH |]HO VHNW|UGHQ ND\QDNODQDQ
VHUPD\H JLULรบOHULQLQ \DUร Vร Qร GRรทUXGDQ \DEDQFร VHUPD\H \DWร Uร PODUร
ROXรบWXUXUNHQ 7ย UNL\HยถGH |]HO VHNW|Uย Q Gร รบ ERUFX DUWร Uร Fร ILQDQVPDQ รบHNOLQL
WHUFLK HWPHVL FDUL Doร NODUร Q Nร Uร OJDQOร รทร Qร DUWร UPDNWDGร U
¢ © «
¥ ¡
¤Ã
Á ° · ¥ ¤ ¤ £ ¢£ ¨ ¨ ¤ ¥£ ÂÃ ¢
´µ¶
¡¢
¥¢
¢¤
¢£
¬ £ ¹
¦ ¢ ¸ ã ¥¢ §¢ ¡¢ ± «Ã ¢ « ¨ ¤ © ¢£ ²³¥ B¬¥ © ¨ ª « ¢¤ ¨ « «© ¨ ¥ ¡¢ ¡ ¢ «© ¤ §¢ ¥ ¹« ¬B¥ © ¡¢ ¨ ¨© ¢£ ¤® £ ¢¤ « ¡ ¥ ¡¢ ¥ Å £ §¹ §¢ ¤ ¥ ¢¥ ¨§ © ¯ ¢¸ ¹ ¢¨ « ¥ ¨ ° « ¥ © ¥ ¤ £© ® ¡¢ ¡ ¿ »º ¥ ¤ ° © ¿¢ ¨ £ ¤ ¢ ¼ ± Æ « ¨ ° ³²¥ Æ £¤ ¤ Ƥ ¥ ½ Æ ¢ ¤ ¢ ¤ £© ¢£ ¤ ¡¢ ¥© © ¾º Â¥ © ¯¢¢ ¥ ©© ¿¥ ¡¢ À ¥ ¤ ® ¤ ¥ § ¿¥¢ ½ ¹ º ¢¨ « ³²¥¥ © ¤ ¥ ¹¦ ¯¿ © ¿ ¥ ¤ ¤ ¥ ½ ¢ ¤ ¢£ ¤ ¥© ©
¥
¿
Ã
´Ä¶
~u
s
qr |v
v z
deeh
d
dee
deeg
e
def
deei jdee ed ke ed le ed me ed fe ed ee hg gg hg g d hg gh hg gi hg g j
u zyq |}uv { ~u z
v xr u u y xr u zq v uv u
z
r r
o
w~
v
Net özel kesim hareketleri
{ pu q ov w z w r v z s qr | v ~u z
vu uq v xr uy u zq | uv ~u z
p no
qr uv z ts ut uv s { wsr
7$%/2 5(=(59 +$5ø&ø 6(50$<( +$5(.(7/(5ø1ø1 <$3,6, 0ø/<21 '2/$5
6HUPD\HQLQ .XOODQÕOÕú ùHNOL Türkiye’nin ödemeleU GHQJHVL YHULOHUL ED] DOÕQDUDN ROXúWXUXODQ 7DEOR
\ÕOÕQGD VHUPD\HQLQ VHUEHVWOHúWLULOPHVLQGHQ VRQUD VHUPD\HQLQ
NXOODQÕOÕú úHNOLQL J|VWHUPHNWHGLU
$OWÕQNHPHU YH +DNNLR QHW KDWD YH QRNVDQ NDOHPLQL
ND\ÕW DOWÕQD DOÕQDPD\DQ QHW VHUPD\H JLULúL YH\D oÕNÕúÕ RODUDN \RUXPODPDNWDGÕU
$OWÕQNHPHU V YH +DNNLR GLSQRW <LQH D\QÕ úHNLOGH %RUDWDY YH <HOGDQ
GD ³\XUW LoL \HUOHúLNOHUFH JHUoHNOHúWLULOHQ ND\ÕW DOWÕQD DOÕQDPDPÕú
VHUPD\H LúOHPOHUL´ RODUDN NDEXO HWPHNWHGLUOHU +HU QH NDGDU QHW KDWD YH
QRNVDQ NDOHPLQLQ E W Q \OH VHUPD\H KDUHNHWOHULQH GDKLO HGLOPHVL oRN GR÷UX
ELU \DNODúÕP RODUDN J|U QPHVH GH PHYFXW RODQ OLWHUDW U WDNLEHQ 7DEOR
¶GD GD D\QÕ \DNODúÕP EHQLPVHQPLúWLU 7DEORGD FDUL GHQJHQLQ ID]OD YHUGL÷L
\ÕOODU GLNNDWH DOÕQPDGÕ÷ÕQGD JLULú \DSWÕ÷Õ G ú Q OHQ WRSODP VHUPD\HQLQ
VHUPD\H YH ILQDQV KHVDEÕ QHW KDWD YH QRNVDQ NDOHPL FDUL DoÕ÷ÕQ \RO DoWÕ÷Õ
ILQDQVPDQ LKWL\DFÕQGDQ oRN GDKD E \ N ROGX÷X J|U O U \ÕOODUÕ
DUDVÕQGD WRSODP UDNDPD EDNÕOGÕ÷ÕQGD FDUL DoÕN \DNODúÕN PLO\DU GRODU
ROPXúNHQ JHUoHNOHúHQ QHW VHUPD\H JLULúL \DNODúÕN FDUL DoÕ÷ÕQ NDWÕ RODUDN
JHUoHNOHúPLúWLU <DQL ID]OD JLULú \DSDQ VHUPD\H UHVPL UH]HUY ELULNLPLQH
NDWNÕGD EXOXQPDNWDGÕU '|QHPOHUDUDVÕ PRGHOLQGH EX GXUXP VHUPD\HQLQ
spekülatif nitelikte oldu÷XQD GDLU ELU J|VWHUJH VD\ÕOPDNWDGÕU 'ROD\ÕVÕ\OD
LKWL\DoWDQ ID]OD JLULú \DSDQ VHUPD\H NÕVD YDGHOL NkU DYDQWDMÕ ELWLQFH NDoPD
H÷LOLPL J|VWHUHELOLU YH FDUL DoÕN ILQDQVPDQÕQÕ WHKOLNH\H VRNDELOLU \ÕOÕQGD
FDUL DoÕN LOH JLULú \DSDQ VHUPD\H DUDVÕQGDNL IDUNÕQ N o OPHVL VHUPD\HQLQ
VSHN ODWLI QLWHOL÷LQLQ D]DOPDVÕ úHNOLQGH \RUXPODQDELOLU
7$%/2 6(50$<( +$5(.(7/(5ø1ø1 .8//$1,/,ù ù(./ø 0ø/<21 '2/$5
ÇÉÈËÊÌÈÎÍ ÈËÏ ÇÉÈÌÈÉÐÑÍ ÈÌÊ
ÔÖÕØ× ÙÛÚËܳÕÞÝßÕÑà³áÌÕÌâÉãÉäæåÖÕËçÖèéÚ³ç Ú³êëåßìÌíîâ³ÚÑà BÚÑ× ãÌÝÖÕØàJáÌÕ ÕÌâ³Ù ã Õ ÉÕØ× ÕØ× ËÕÑíÉãÌÝÖ Õ Ñã Éã Ù
ÇÉÈÌÈÌÈ
ÒÌÓÌÓÌÓ
ÒÌÓÌÓÎÇ
ÒÌÓÌÓÌÒ
ÒËÓÌÓÌÏ
ÒÌÓÌÓ³Ð
ïñðÎòÌóËôõï÷öËøÎðÎù ùÌóËùÌóúïîóûïîùÌüþý öÎóÌòÉø ùËöÌùÌôúïñðÎóÌòÉøÿïñöÌü Ìù ý òÌòÉøËø ý ðÎù þý÷ïîü³øÌø ý Ìòûï üÌü Ìóþý÷ïîôÉðÌð ý òÌóÌüÌù ý÷ïîôËôÌùÌü ý ü Ëöûï ý ïîüËöÌðÎòþý ôÌùÉðÌö ý üÌôÉø ðÌö Éø ý öÖïñôÌü ý øÑóÉøÑù ý òËðËø
! " #%$&#(' #*)*+,#( - # . / 0 . 1 1 / . 1 / ' #() / 2
354 16 7,# 8 #() 9 ' #*) " #( / #( . / ) $: () 1 ; < ; = () 1 ; ) $: 8 %' ; < ; / > " #&# 1 $?#( 1 # "*/ ) 2
*UDILN JLULú \DSDQ VHUPD\HQLQ W NHWLP YH\D \DWÕUÕP
ILQDQVPDQÕQGD NXOODQÕOÕS NXOODQÕOPDGÕ÷ÕQÕ J|VWHUPHVL DPDFÕ\OD oL]LOPLúWLU
*LULรบ \DSDQ VHUPD\HQLQ Wย NHWLPL GHรทLO GH \DWร Uร PODUร GHVWHNOHPHVL FDUL Doร N
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL EDNร Pร QGDQ ROXPOX ELU JHOLรบPH VD\ร ODELOLU *UDILรทH J|UH FDUL
GHQJHQLQ Doร N YHUGLรทL \ร OODUGD \DWร Uร PODUGD DUWร รบ JHUoHNOHรบWLรทL KDWWD EX DUWร รบ
RUDQร Qร Q |]HO NHVLPLQ Wย NHWLP KDUFDPDODUร QGDNL DUWร รบร Q ย ]HULQGH ROGXรทX
J|Uย OPHNWHGLU <DQL 7ย UNL\HยถQLQ FDUL Doร N YHUGLรทL \ร OODUGD \XUW Gร รบร QGDQ WHPLQ
HGLOHQ ND\QDN Wย NHWLPGHQ oRN \DWร Uร PD \|QOHQGLULOPLรบ J|Uย QPHNWHGLU 1LWHNLP
$OWร QNHPHU GH NUL]L |QFHVL YH VRQUDVร G|QHPOHUL NDUรบร ODรบWร UGร รทร
oDOร รบPDVร QGD \XNDUร GDNL \DUJร \ร GHVWHNOHU QLWHOLNWH FDUL Doร รทร ILQDQVH HWPHN
LoLQ JLULรบ \DSDQ VHUPD\HQLQ \DWร Uร PODUD NDQDOL]H HGLOGLรทLQL LIDGH HWPLรบWLU 6|]
NRQXVX NUL] VRQUDVร G|QHPGH |]HO NHVLPLQ Wย NHWLP KDUFDPDODUร QGD Gย รบPH
ROXUNHQ \DWร Uร PODUGD DUWร รบ ND\GHGLOPLรบWLU $OWร QNHPHU V %X
VRQXoODU Vย UGย Uย OHELOLUOLN Doร Vร QGDQ \RUXPODQGร รทร QGD DVOร QGD NUL] |QFHVL
G|QHPOHUGH \DQL 1LVDQ NUL]L YH รนXEDW NUL]L |QFHVLQGH VDKLS
ROXQDQ \ย NVHN FDUL Doร NODUร Q |]HO Wย NHWLP DUWร รบODUร QGDQ GDKD oRN \DWร Uร P
DUWร รบODUร QGDQ ND\QDNODQGร รทร V|\OHQHELOLU +HU QH NDGDU EX ROJX FDUL Doร รทร
Vย UGย UHPHPH ULVNLQL D]DOWVD GD GDKD |QFH GH EDKVHGLOGLรทL JLEL \DSร ODQ
\DWร Uร PODUร Q WLFDUHWH G|Qย N VHNW|UOHUH \DSร OPDPDVร \DWร Uร PODUร Q NDOLWHVL LOH LOJLOL
รบย SKH \DUDWPDNWDGร U
5000
40 30
0
20 IK
10
HI J FG
-5000
FG DE
0 C
-10000
-10 -20
milyon $
-15000
-30 -40
-20000
2004
2003
2002
cari denge
2001
2000
1999
1998
tรผketim
1997
1996
1995
1994
1993
1992
1991
1990
1989
1988
1987
L M N6O P O Q
*UDILN &DUL รธรบOHPOHU +HVDEร 6Dรท (NVHQ LOH 6DELW )L\DWODUOD <DWร Uร P YH 7ย NHWLP 6RO (NVHQ ยถGHNL <ย ]GH 'HรทLรบLP รธOLรบNLVL @ A B ,2
6HUPD\HQLQ 9DGH <DSร Vร
&DUL Doร NODUร Q X]XQ YDGHOL QLWHOLNOHU WDรบร \DQ VHUPD\H KDUHNHWOHUL\OH
ILQDQVPDQร Qร Q |QHPL GDKD |QFHNL E|Oย PGH GH EHOLUWLOPLรบWL 'ROD\ร Vร \OD EX
bรถlรผmde de, \XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHUFH JHUoHNOHรบWLULOHQ VHUPD\H JLULรบOHULQLQ
YDGHVLQH J|UH D\Uร Pร \DSร OPร รบWร U %XQD J|UH Nร VD YH\D X]XQ YDGHOL
VHUPD\H\H KDQJL NDOHPOHULQ GDKLO HGLOGLรทLQLQ EHOLUWLOPHVL JHUHNPHNWHGLU
.ร VD YDGHOL VHUPD\H KDUHNHWOHUL DUDVร QGD yurt iรงi yerOHรบLNOHULQ \XUW
Gร รบร QGDQ VDรทODGร NODUร Nร VD YDGHOL NUHGLOHU \XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHULQ \XUW LoLQGHNL
EDQNDODUGD WXWWXNODUร PHYGXDWODU LOH \XUW Gร รบร QGD oDOร รบDQ YH \XUW Gร รบร \HUOHรบLN
VD\ร ODQ LรบoLOHULPL]LQ 0HUNH] %DQNDVร ยถQGD WXWWXNODUร Nร VD YDGHOL PHYGXDWODU
VD\ร ODELOLU %XQXQ \DQร QGD GDKD |QFHNL E|Oย POHUGH GH Doร NODQGร รทร JLEL NUL]
G|QHPOHULQGH oDEXN NDoร รบ J|VWHUHQ \XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHULQ รธ0.%ยถGHQ DOGร NODUร
KLVVH VHQHWOHUL LOH 7ย UN /LUDVร YH \DEDQFร SDUD FLQVLQGHQ DOGร NODUร GHYOHW Lo
ERUoODQPD VHQHWOHUL GH Nร VD YDGHOL VHUPD\H KDUHNHWL RODUDN QLWHOHQGLULOHFHNWLU
8]XQ YDGHOL VHUPD\H KDUHNHWOHULQH GH \XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHULQ
7ย UNL\HยถGH
\DSWร NODUร
GRรทUXGDQ
\DEDQFร
VHUPD\H
\DWร Uร PODUร
NUL]
G|QHPOHULQGH oร Nร รบ J|VWHUPH\HQ \XUW Gร รบร QGD VDWร รบD VXQXODQ ERUoODQPD
VHQHWOHUL \ร OODUร DUDVร QGD EX NDรทร WODUGD RUWDODPD YDGH \ร O \ร O
DUDVร GHรทLรบPHNWH LNHQ \ร Oร QGD RUWDODPD YDGH \ร OD oร NPร รบWร U X]XQ
YDGHOL QHW NUHGL JLULรบOHUL 8OXVODUDUDVร 3DUD )RQX ,0) ยถQGDQ VDรทODQDQ
ND\QDNODU YH X]XQ YDGHOL PHYGXDW JLULรบOHUL GDKLO HGLOPLรบWLU <XNDUร GDNL
WDQร PODUD J|UH ROXรบWXUXODQ DOWWDNL JUDILรทH J|UH \ร Oร QGDQ \ร Oร QD
NDGDU Nร VD YDGHOL QHW VHUPD\H JLULรบOHULQLQ X]XQ YDGHOL QHW VHUPD\H JLULรบOHULQLQ
DOWร QGD JHUoHNOHรบWLรทL J|]OHPOHQPHNWHGLU $QFDN YH \ร OODUร QGD Nร VD
YDGHOL VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ EDVNร Q GXUXPD JHOPHVL FDUL Doร N ILQDQVPDQร Qร Q Nร Uร OJDQOร รทร Qร DUWร UPDNWDGร U
Y Z Y [&\X]%^ _*` a
S,U U U U V%W U U U V%U U U U W U U U U RXW U U U R V%U U U U R V%W U U U RTS,U U U U
b*c d ]B\X]%^ _*` a
*UDILN <XUW 'ร รบร <HUOHรบLNOHUFH *LULรบ <DSDQ 6HUPD\HQLQ 9DGH <DSร Vร
% @ A B ,2
'LรทHU *|VWHUJHOHU
5HHO '|YL] .XUX YH 7ย UNL\HยถQLQ 5HNDEHW *ย Fย %LU ย ONHQLQ GLรทHU ย ONHOHUH J|UH ND]DQGร รทร UHNDEHW Jย Fย Gร รบ WLFDUHWLQL
HWNLOH\HQ HQ |QHPOL XQVXUGXU %LU ย ONHQLQ UHNDEHW Jย Fย Qย |OoPHQLQ oHรบLWOL
\ROODUร YDUGร U %XQODUGDQ ELUL RODQ UHHO G|YL] NXUX ย ONHQLQ GLรทHU ย ONHOHUH J|UH
UHNDEHW DYDQWDMร Qร J|VWHUHQ |Ooย WOHUGHQ ELUL VD\ร OPDNWDGร U ยณ(NRQRPLN
ELULPOHULQ ย UHWLP YH Wย NHWLP NDUDUODUร Qร Q \XUW LoLQGH YH \XUW Gร รบร QGD ย UHWLOHQ
PDOODU DUDVร QGD GDรทร Oร Pร Qร HWNLOH\HUHN FDUL LรบOHPOHU GHQJHVL ย ]HULQGH
EHOLUOH\LFL ELU URO R\QDPDNWDGร Uยด 7&0% +HU QH NDGDU G|QHPOHUDUDVร
\DNODรบร Pร QGD G|YL] NXUX KDUHNHWOHUL \HU DOPDVD GD 0F*HWWLJDQ YH
0LOHVL Ferretti ve Razin (1996a), reel dรถviz kurunu sรผrdรผrรผlebilirlik gรถstergesi
RODUDN J|VWHUPLรบWLU 7HRUL\H J|UH ย ONHQLQ UHHO G|YL] NXUX EHOOL ELU VHYL\HQLQ
ย ]HULQGH\VH XOXVODUDUDVร UHNDEHW Jย Fย QGH Gย รบย รบ ROXU NUL]L GH
J|VWHUPLรบWLU NL VDELW G|YL] NXUXQXQ NRUXQPD\D oDOร รบร OGร รทร SURJUDPODUGD UHHO
G|YL] NXUXQGDNL Dรบร Uร GHรทHUOHQPH FDUL Doร NWD Dรบร Uร DUWร รบD \RO DoDELOPHNWHGLU
ร te yandan, รถzellikOH JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHUGH UHHO G|YL] NXUXQXQ
GHรทHUOHQGLULOPHVL ELUD] GDKD NDUPDรบร N RODELOPHNWHGLU 1LWHNLP 0LOHVL )HUUHWWL
YH 5D]LQ D V UHHO G|YL] NXUXQGDNL GHรทHUOHQPHOHULQ YHULPOLOLN DUWร รบร
YH LรบJย Fย PDDOL\HWOHUL JLEL \DSร VDO IDNW|UOHUGHQ ND\QDNODQDQ VHUPD\H
JHWLULVLQGHNL DUWร รบWDQ GD ND\QDNODQDELOHFHรทLQL J|VWHUPHNWHGLU
7&0% WDUDIร QGDQ KHVDSODQPDNWD RODQ UHHO HIHNWLI G|YL] NXUX 5((5
HQGHNVL ย ONHQLQ GLรทHU ย ONHOHUH J|UH UHNDEHW DYDQWDMร Qร J|VWHUHQ UHHO G|YL]
NXUXQXQ KHVDSODQPDVร QD \|QHOLN
yรถntemlerden
biridir
e e
5((5
HQGHNVOHULQGHNL DUWร รบ 7ย UN /LUDVร ยถQร Q UHHO RODUDN GHรทHU ND]DQGร รทร Qร
J|VWHULUNHQ WHUVL GXUXPGD GD 7ย UN /LUDVร GHรทHU \LWLUPHNWHGLU
5HHO HIHNWLI G|YL] NXUXQXQ Wย NHWLFL YH WRSWDQ Hรบ\D IL\DWODUร ED]
DOร QDUDN KHVDSODQDQ HQGHNVOHULQH EDNร OGร รทร QGD *UDILN \ร Oร QGD
NDPEL\R UHMLPLQGHNL Wย P HQJHOOHULQ NDOGร Uร OPDVร QGDQ VRQUD \ย NVHN VHUPD\H
JLULรบOHULQLQ HWNLVL\OH 7ย UN /LUDVร ยถQร Q JHQHO RODUDN GHรทHUOHQGLรทL J|Uย Oย U 'LNNDW
oHNLFL ELU KXVXV \ร Oร QGD QRPLQDO G|YL] NXUXQGD ยถOHUH YDUDQ DUWร รบD
UDรทPHQ 7h)( HQGHNVL\OH ROXรบWXUXOPXรบ 5((5 HQGHNVLQH J|UH 7ย UN /LUDVร ยถQร Q
J|UHOL RODUDN KDOD GHรทHUOL J|]ย NPHVLGLU *UDILNWH GLNNDW oHNLFL RODQ ELU EDรบND
XQVXU GD 7ย UN /LUDVร ยถQD LVWLNUDU ND]DQGร UPDVร EHNOHQHQ GDOJDOร NXU UHMLPLQLQ
NUL]L\OH ELUOLNWH X\JXODQPD\D NRQXOPDVร QGDQ VRQUD 5((5 HQGHNVLQGHNL
GDOJDODQPDODUร Q DUWPDVร Gร U 6|] NRQXVX GDOJDODQPDODUร Q J|UHOL RODUDN Gร รบ
WLFDUHW GHQJHVLQGH GDKD D] ROPDN ย ]HUH FDUL GHQJH\H GH \DQVร Gร รทร
IDUNHGLOPHNWHGLU
ย *ย @ย ย %ย 5ย ย ย ย ย %ย 5ย ย *ย @ย ย @ย ย 5ย ย ย ย 5ย
-DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO -DQ -XO
ย
REER-Tร FE
ย ย Aย ย 5ย ย ย ย @ย
*UDILN 7ย UNL\HยถGH 5HHO (IHNWLI '|YL] .XUX (QGHNVOHUL
% @ A B ,2
5((5 HQGHNVLQGH Nร VD G|QHPOL KDUHNHWOHULQ NXUXQ VHYL\HVL LOH LOJLOL
RODUDN J|VWHUJH DPDoOร NXOODQร Pร Qร Q GRรทUX ROPDGร รทร YXUJXODQPDNWDGร U
6HUGHQJHoWL 1LWHNLP \ร Oร QGDQ VRQUD UHHO G|YL] NXUunda, Tรผrk
/LUDVร OHKLQH GHรทHUOHQPH\H UDรทPHQ *UDILN WRSODP PDO LKUDFDWร Pร ]GD f f@g h*h*gji k l i m n o k o kqp r k s tu s@v ixw i n r y z r t r|{ i m}z o ~ z ixo z o z o@l r w rย r ~ ย s k}p s z sย ย o z o ย ,ย %ย ,ย ย (ย k o kย o k p i ย k i p n o p i n o k l ixย ย ย ย ย i z o ย r ~ s k z r ย ย (m s n tย s k l r kย p i t o kAi l o z i ย o z o ย ย
D]DOPD ROPDPÕú WDP WHUVLQH JHQHOGH KÕ]OÕ ELU DUWÕú J|U OP úW U +DWWD
YH \ÕOODUÕQGD UHHO G|YL] NXUX HQ \ NVHN QRNWDVÕQGD ROPDVÕQD UD÷PHQ
LKUDFDWWD DUWÕú KÕ]OD GHYDP HWPLúWLU %XQXQ \DQÕQGD NUL]LQGHQ VRQUDNL
G|QHP LoLQ oL]LOPLú FDUL GHQJH YH UHHO NXU HQGHNVL JUDIL÷LQH EDNÕOGÕ÷ÕQGD
*UDILN FDUL GHQJHQLQ UHHO NXUGDQ ED÷ÕPVÕ] KDUHNHW HWWL÷L J|U OHELOLU
=DWHQ LNL VHUL DUDVÕQGDNL NRUHODV\RQ EHNOHQGL÷L JLEL QHJDWLI \|QO ROPDVÕQD
UD÷PHQ ROGXNoD ]D\ÕIWÕU %XQXQ VHEHEL RODUDN 7&0% UHHO NXU HQGHNVOHULQLQ
GÕú WLFDUHWWHNL D÷ÕUOÕNODUÕ VDSPDOÕ RODUDN WHPVLO HWPHVL J|VWHULOPHNWHGLU
e}
'ROD\ÕVÕ\OD UHHO HIHNWLI G|YL] NXUX FDUL DoÕN V UG U OHELOLUOL÷L DoÕVÕQGDQ L\L ELU
J|VWHUJH GH÷LOGLU
¬ É ª ¬ È ª ¬ Ç ª
¬ ©(ª%ª ¬ ª(ª%ª ©(ª%ª Æ
ª
ÂÀ Å Ä Âà ¿À ¾Á
¬ «(ª
ÎÒ
Ò
Ó
6§ ©(ª%ª § ¬ ª(ª%ª § ¬ ©(ª%ª § «(ª(ª%ª § «(©(ª%ª §6¨%ª(ª%ª §6¨%©(ª%ª
ÐÑ
¬ ª%ª É ª
È ª
Ç ª «*ª
Ï ÍÎÏ Ä
ËÌ Ê ÊÃ
ª ±² ° ®¯
±² ³ ´µ
°
±²
· ° ¶
±²
º ° ¸¹
±» ° ®¯
±» ³ ´µ
°
±»
· ° ¶
±»
º ° ¸¹
±¼ ° ®¯
Ô Õ*Ö6×(Ø5Ù Ú Û%Ù
,2
±¼ ³ ´µ
°
±¼
· ° ¶
±¼
º ° ¸¹
±½ °
®¯
±½ ³ ´µ
°
±½
· ° ¶
±½
º ° ¸¹
REER-TÜFE
*UDILN &DUL GHQJH YH 5((5 LOLúNLVL
<XUW LoL IL\DW HQGHNVOHULQH GD\DOÕ UHHO NXU KHVDSODPDODUÕQÕQ ONHQLQ
UHNDEHW J F Q QH |Oo GH GR÷UX \DQVÕWWÕ÷Õ OLWHUDW UGH GH WDUWÕúÕOPÕúWÕU 0LOHVL
)HUUHWWL YH 5D]LQ D YHULPOLOLN YH LúJ F PDOL\HWOHUL JLEL NÕVWDVODUÕ GD
LoHUHFHN \HQL ELU UHNDEHW J F J|VWHUJHVLQLQ FDUL GHQJH V UG U OHELOLUOL÷L
NRQXVXQGD GDKD GR÷UX ELOJL YHUHFH÷LQL V|\OHPHNWHGLU %X DPDoOD 7 UNL\H LoLQ
.H\GHU 6D÷ODP YH g]W UN WDUDIÕQGDQ ELULP LúJ F PDOL\HWLQH GD\DOÕ
UHNDEHW HQGHNVL KHVDSODQPÕúWÕU 6|] NRQXVX HQGHNV 7 UNL\H¶QLQ GÕú ticaretinde söz sahibi ülkelerin birim ücret maliyet endeksinin birim ücret
PDOL\HW HQGHNVLQH E|O P \OH KHVDSODQPDNWDGÕU dDOÕúPDGD UHHO HIHNWLI G|YL]
NXUX HQGHNVL KHVDSODPDODUÕQD J|UH IL\DWODUÕ ED] DOÕQGÕ÷ÕQGD o z o ¤}~ r s z r s}v i£r ~ l s k z r p s ¡ s r ¦ s m z r t r z r s k l r k l ¥ z r ~ sXp i { i m m i l i o t f h( ¡ r k£¢(~ ¤ r£m}¥ k ¤£o z iuo z
G|QHPLQGH 7 UN OLUDVÕ¶QÕQ 7()( FLQVLQGHQ YH 7h)( FLQVLQGHQ RUDQÕQGD GH÷HUOHQGL÷L EHOLUWLOPHNWHGLU $\QÕ G|QHPGH 7 UNL\H¶QLQ GRODU
ED]ÕQGD ELULP FUHW PDOL\HWLQLQ WLFDUHWWH EXOXQGX÷X ONelerdeki birim ücret
PDDOL\HWLQLQ \DNODúÕN RUDQÕQGD DOWÕQGD NDOPDVÕ 7/¶GHNL DúÕUÕ GH÷HUOHQPH\L WHODIL HWWL÷L G ú Q OPHNWH YH E|\OHOLNOH V|] NRQXVX G|QHPGH
7 UNL\H¶QLQ UHNDEHW J F Q NRUX\DELOGL÷L VRQXFX oÕNDUÕOPDNWDGÕU dDOÕúPDGD
øúJ F PDOL\HWOHULQLQ |]HOOLNOH \ÕOÕQGDQ EHUL G ú N JHUoHNOHúPHVLQLQ
VHEHEL RODUDN LPDODW VDQD\LLQGH DUWDQ HWNLQOL÷LQ VRQXFX RODUDN \ÕOÕQGDQ
LWLEDUHQ LúJ F YHULPOLOL÷LQGH DUWÕú ND\GHGLOPHVL RODUDN DoÕNODQPÕúWÕU .H\GHU
6D÷ODP YH g]W UN V
4
4
4
4
4
4
4
4
4
4
4
4
4
4
4
4
*UDILN %LULP hFUHW 0DOL\HW 7DEDQOÕ 5HNDEHW (QGHNVL
% # " #*) = Ü, Ý*' $j9 # A8 1 Þ ) £ß à á á â%ãä2
<XNDUÕGD HOGH HGLOHQ EXOJXODU ÕúÕ÷ÕQGD GÕú WLFDUHW YH FDUL DoÕN
YHULOHULQL \RUXPODUNHQ VDGHFH UHHO HIHNWLI G|YL] NXUODUÕQD EDNDUDN \DSÕODFDN
GH÷HUOHQGLUPHOHULQ \DQOÕú RODFD÷Õ VRQXFXQD YDUÕOÕU %XQXQ LoLQ UHNDEHW
J F Q \DQVÕWDQ LúJ F YHULPOLOL÷L YH LúJ F PDOL\HWL JLEL GH÷LúNHQOHULQ GH
J|]GHQ NDoÕUÕOPDPDVÕ OD]ÕPGÕU %X GR÷UXOWXGD \DSWÕ÷ÕPÕ] 7 UNL\H DQDOL]L GH
EX YHULOHULQ FDUL DoÕ÷ÕQ V UG U OHELOLUOL÷L DoÕVÕQGDQ ELU ULVN J|VWHUJHVL
ROPDGÕ÷ÕQÕ YXUJXODPDNWDGÕU
7 NHWLP <DWÕUÕP YH 7DVDUUXIODU &DUL GHQJH WHRULN RODUDN \XUW LoL \HUOHúLNOHULQ WDVDUUXIODUÕ\OD \DWÕUÕPODU
DUDVÕQGDNL IDUND HúLWWLU 7DVDUUXI \DWÕUÕP DUDVÕQGDNL IDUN DQFDN \XUW GÕúÕQGDQ
ERUoODQÕODUDN NDSDWÕODELOLU <XUW GÕúÕQGDQ JHOHQ HNVWUD ND\QDN WLFDUHW
DPDFร \OD \DSร ODQ ย UHWLP NDSDVLWHVLQL DUWร UPD\D \|QHOLN \DWร Uร PODUD
\|QHOL\RUVD LOHULGH ERUo |GH\HELOPH NROD\ODรบDFDรทร QGDQ Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL
ROXPOX \|QGH HWNLOHU gWH \DQGDQ \XUW Gร รบร QGDQ JHOHQ SDUD LKUDo PDOODUร QD
\|QHOLN ย UHWLPH GHรทLO GH |UQHรทLQ JD\ULPHQNXO DOร Pร JLEL DODQODUD
\|QOHQGLULOLUVH LOHULGH ย UHWLPL DUWร Uร Fร VHUPD\H VWRรทXQD NDWNร GD EXOXQXOPDGร รทร
LoLQ Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL ROXPVX] \|QGH HWNLOHU <DWร Uร P DUWร รบร \OD ELUOLNWH JHOHFHN
ย UHWLP YH PLOOL JHOLU DUWร รบร Qร Q Gร รบ ERUoOXOXรทX DUWร UPDGDQ Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL
VDรทODPDQร Q ELU \ROX RODUDN VDYXQXOPXรบWXU
.UL] OLWHUDWย Uย GLNNDWOH LQFHOHQGLรทLQGH WDVDUUXIODUร Q FDUL Doร N
ย ]HULQGHNL HWNLVLQL YXUJXODPDN LoLQ JHQHO ELU \DUJร \D XODรบPDN ]RUGXU
%DKDUXPVKDK YH GLรทHUOHUL 'RรทX $V\DยถGD JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHUGH
WDVDUUXIODUร Q PLOOL JHOLUH RUDQร Qร Q NUL] |QFHVL ]DPDQODUGD ELOH ยถODUร
JHoWLรทLQL EHOLUWLU gWH \DQGDQ Vร N Vร N NUL]OHUH PDUX] NDODQ YH ,0) NUHGLOHULQH
ihtiyaรง duyan ArjantiQ 0HNVLND YH %UH]LO\D LoLQ LVH D\Qร RUDQ ยถODUร Q LON
\DUร Vร LoLQ ยถGHQ D] EXOXQPXรบWXU 2VWU\ 7ย UNL\HยถGH LVH \XUW LoL
WDVDUUXIODUร Q *6<รธ+ยถ\H RUDQร ยถOร \ร OODUGD RUWDODPD LNHQ
\ร Oร RUWDODPDVร ยถD Gย รบPย รบWย U (N YH (N )HUQDQGH] &RUXJHGR
V ELU ย ONHQLQ HNRQRPLVL QH NDGDU R\QDN YH JHOHFHรทL QH NDGDU
ELOLQPH] LVH R ย ONHGH \DรบD\DQ LQVDQODUร Q Wย NHWLPOHULQLQ R NDGDU Gย รบย N YH
LKWL\DGL RODUDN \DSWร NODUร ELULNLPOHULQ GH R NDGDU \ย NVHN ROGXรทXQX EHOLUWLU $%'
YH รธQJLOWHUHยถQLQ ยถODUGD Wย NHWLP SDWODPDVร \OD ELUOLNWH Kร ]OD Eย \ย PHOHUL
LQVDQODUร Q HNRQRPL\H RODQ Jย YHQOHULQLQ DUWPDVร \OD GDKD D] WDVDUUXI \DSร S
GDKD oRN Wย NHWPHVL\OH Doร NODQPDNWDGร U $\Uร FD \ย NVHN FDUL ID]OD YHUHUHN
VHUPD\H LKUDo HWPHVLQH UDรทPHQ -DSRQ\DยถQร Q GXUJXQOXN LoLQGH EXOXQPDVร
LKWL\DGL
WDVDUUXI
HรทLOLPLQLQ
\ย NVHNOLรทLQH
YH
Wย NHWLP
\HWHUVL]OLรทLQH
EDรทODQPDNWDGร U )HUQDQGH] &RUXJHGR $PHULNDQ 0HUNH] %DQNDVร
%DรบNDQร $ODQ *UHHQVSDQ $%' HNRQRPLVL LoLQ \DSWร รทร GHรทHUOHQGLUPHGH
WDVDUUXI \DWร Uร P IDUNร Qร NDSDWPDN LoLQ \DWร Uร PODUร D]DOWPD YH\D Wย NHWLPL
Gย รบย UPH\H \|QHOLN GXUJXQOXรทX JHWLUHFHN SROLWLNDODUร Q X]XQ G|QHPGH L\L ELUHU
o|]ย P ROPDGร รทร Qร VDYXQPXรบWXU *UHHQVSDQ .DVร P
1HWLFHGH \ย NVHN WDVDUUXIODUร Q FDUL GHQJHQLQ Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL
VDรทODPDVร Doร Vร QGDQ ROXPOX HWNLOHUL ROVD GD ROXPVX] HWNLOHUL GH J|] DUGร
HGLOPHPHOLGLU
7ย UNL\HยถGH WDVDUUXI YH \DWร Uร PODUร Q *6<รธ+ยถ\H RUDQODUร QD EDNร OGร รทร QGD
*UDILN VHUPD\HQLQ VHUEHVWOHรบWLULOGLรทL \ร Oร QGDQ ยถH NDGDUNL dรถnem iรงerisinde tasarrufODUร Q \DWร Uร PODUD J|UH PLOOL JHOLUGH GDKD Gย รบย N ELU \HU
WXWWXรทX J|Uย Oย U %X G|QHPGH ID]OD \DWร Uร PODUร Q \XUW Gร รบร ERUoODQPD\OD
NDUรบร ODQGร รทร \RUXPX \DSร ODELOLU \ร Oร QGDQ VRQUD LVH WDVDUUXIODU DQL ELU
oร Nร รบ \DSDUDN \DWร Uร PODUร Q ย ]HULQGH JHUoHNOHรบPLรบWLU Ancak, รถdemeler dengesi
PDQWร รทร QD J|UH KHVDSODQDQ FDUL GHQJH YH \ร OODUร QGD
\ย NVHOHQ Doร NODU YHUGLรทLQH J|UH WDVDUUXI \DWร Uร P IDUNร Qร Q FDUL GHQJH
GLQDPLNOHULQL WDP RODUDN Doร NOD\DPDGร รทร VRQXFXQD YDUร ODELOLU e รฅ
รช รง รฉ รจ รฉ รง รฆ รจ รฆ รง รฆ รซ รฌ รญรฎรฆ รซ รฌ รฌBรฆ}รซ รฌ รซBรฆ}รซ รซ รงqรฆ}รซ รซ%รฆย รฆ}รซ รซ รฉqรฆ}รซ รซ รช รฆ รซ รซ รฏรฐรฆ รซ รซ รจqรฆ}รซ รซ รฑรฐรฆ}รซ รซ รญ รฆ}รซ รซ รฌรฎรฆ}รซ รซ รซuรฉ รง รง รง รฉ รง รง รฆAรฉ รง รง รฉรฒรฉ รง รง รชBรฉ รง รง รฏ รณ รด รต รด รถ รถ รท รธ รน รด รถ รบ รปย รผย รฝAรพ รฟ
รฝ5รด รถ ย รน รด รถ รบ รปย รผย รฝ รฟ
*UDILN 7DVDUUXI YH <DWร Uร PODUร Q 0LOOL *HOLU รธoLQGHNL 3D\ODUร \ย ]GH
7ย NHWLP \|Qย QGHQ EDNร OGร รทร QGD 7ย UNL\HยถGH \ร Oร QGD ELU |QFHNL
VHQH\H J|UH \DNODรบร N DUWร รบ J|VWHUHQ YH \ร Oร QGD GD DUWDFDรทร WDKPLQ
HGLOHQ FDUL Doร รทD \ร Oร QGDQ VRQUD NHVLQWL\H XรทUDyan
tรผketim
KDUFDPDODUร QGD HUWHOHQPLรบ WDOHSOHULQ \DQVร PDVร VHEHS RODUDN J|VWHULOPLรบWLU
2\VDNL (N YH (N ยถGHQ GH J|Uย OHFHรทL JLEL KDQHKDONร Wย NHWLP
KDUFDPDODUร Qร Q *6<รธ+ยถ\H RUDQร DUDVร G|QHPGH RUWDODPD FLYDUร QGD VH\UHWPHNWH LNHQ 2001 dรถnHPLQGH \DQL NUL]H JLGHQ \ร OODUGD
ยถ\H oร NPร รบWร U 7ย NHWLP KDUFDPDODUร DQFDN \ร Oร QGD NUL] G|QHPL
|QFHVL QRUPDO VH\ULQL \DNDOD\DELOPLรบWLU 'ROD\ร Vร \OD \ร Oร QGD DUWDQ Wย NHWLP
KDUFDPDODUร FDUL Doร รทร Q DUWPDVร QGD ELU VHEHSWLU DQFDN EX Wย NHWLP DUWร รบร Qร
ยณDรบร Uร ยด RODUDN \RUXPODPDN \DQOร รบ RODELOLU n r y z r k r kรฎยก r ย o*l i k i ย ย f ย Ao z z oย i z o ย ,~ k p i t o ~ z i|w i
ย ยฅ ย r k s@o z i l i tAi z i ย ย l i k i n o(p r ย z ยฅ n ยค k l r kqw i n r y z r k r kqยก r ย o l i k i 5ย ย ยฅ ย r k s r ย r n s k l r ย }i z z o m z iun ยฅ kA~ s z z r ย l rย o { r ย i p v i ~ rย ย r m}r t ย r m s tยฃs k l r k z iu ย ย z ย ย (ย o ย r ย mAยฆ s m tAr m p r l s ย h*m ย ย %r v ย r tย n r zuยฅ z r ย r mxi { o p ยฆ s m t r n sย i ย i mXi k ย ยค o m ouย r m}r t r ย r n s k l r m o r ย m ย v i ย oAp ยฅ y z r t r ~ k p i t z i ย o k l i m o ยค ~ ยค { t r z s m p r k m}r ~ k r m z r k s ~ ยฅ ย ?ยฅ z r ย o z o ย ย k ยก r m l i tย i z i ย ย l i k i n o,p r ย z ยฅ n ยค k l r k w i n r y z r k r kxยฅ ย r k s kย l r w rx ย }v i k o z o ย ยฅ z l ยค ยคAn ~ z i k i ย o z o ย ย
*D\UL VDIL VDELW VHUPD\H \DWร Uร PODUร Qร Q GDรทร Oร Pร LQFHOHQGLรทLQGH |]HO
VHNW|U \DWร Uร PODUร Qร Q Dรทร UOร NWD ROGXรทX DQODรบร Oร U \ร OODUร DUDVร Qร
NDSVD\DQ \ร OOร N G|QHPGH |]HO VHNW|Uย Q ELQD YH NRQXW LQรบDDWODUร QD \DSWร รทร
\DWร Uร PODU WRSODP \DWร Uร Pร Q RUWDODPD ยถVร Qร ROXรบWXUXUNHQ EX RUDQ
DUDVร G|QHPGH ยถH Gย รบPย รบWย U <DWร Uร Pร Q \DSร OGร รทร VHNW|UOHUGH
ย UHWLPL DUWร UPDVร EHNOHQHQ |]HO VHNW|U PDNLQH YH WHFKL]DW DOร PODUร Qร Q WRSODP
\DWร Uร PODU LoLQGHNL SD\ODUร LVH D\Qร G|QHPOHUGH RUWDODPD ยถGDQ ยถ\H
oร NPร รบWร U 'ROD\ร Vร \OD ยถOL \ร OODUGD \DWร Uร P NRPSRVL]\RQXQGDNL EX GHรทLรบLP
JHOHFHN G|QHP ย UHWLP NDSDVLWHVLQL DUWร UDUDN FDUL Doร N RUDQODUร Qร Q
Gย รบย Uย OPHVLQL VDรทOD\DFDNWร U
7ย UNL\HยถQLQ 8OXVODUDUDVร 3L\DVDGDNL 5LVN 3ULPL %X oDOร รบPDGD EDNร ODFDN VRQ J|VWHUJH RODQ YH - 3 0RUJDQ
WDUDIร QGDQ \D\ร QODQDQ *HOLรบPHNWH 2ODQ hONH 7DKYLOOHUL (QGHNVL (PHUJLQJ
0DUNHW %RQG ,QGLFHV EMBI) Risk Primi, sรถz konusu รผlkenin tahvil getirileri
LOH HรบLW YDGHGHNL $%' +D]LQH NDรทร W JHWLULOHUL DUDVร QGDNL IDUNร LIDGH HWPHNWHGLU
(QGHNVLQ 7ย UNL\H E|Oย Pย Qย Q ULVN SULPL LQFHOHQGLรทLQGH NUL]LQGH
ED] SXDQD NDGDU \ย NVHOHQ JHWLUL IDUNร Qร Q LVWLNUDU SURJUDPร Qร Q X\JXODPD\D
koyularak ekonomi รผzerindeki olumlu etkilerinin RUWD\D oร NPDVร \OD ELUOLNWH
\ร Oร EDรบร QGDQ LWLEDUHQ Kร ]OD JHULOHGLรทL J|]OHQPHNWHGLU 'H]HQIODV\RQ
SURJUDPร Qร Q EDรบDUร \D XODรบPDVร \OD ELUOLNWH 7ย UNL\H \ร Oร QGD JHOLรบPHNWH
RODQ ย ONH SL\DVDODUร QGD HQ L\L SHUIRUPDQV J|VWHUHQ ย ONHOHU LoLQGH \HU DOPร รบ
$YUXSD %LUOLรทLยดQGHQ WDP ย \HOLN Pย ]DNHUHOHULQH EDรบODPDN ย ]HUH Jย Q DOร QPDVร
YH ,0) LOH \HQL ELU ย o \ร OOร N SURJUDP ย ]HULQGH DQODรบPD\D YDUร OPDVร VRQUDVร QGD
HQGHNVLQ 7ย UNL\H E|Oย Pย Qย Q ULVN SULPL GLรทHU ELU GH\LรบOH $%' +D]LQH
WDKYLOOHUL LOH JHWLUL IDUNร รนXEDW LWLEDUL\OH ED] SXDQD JHULOHPLรบWLU %X
GD \XUW Gร รบร QGDQ GDKD NROD\ ILQDQVPDQ EXODELOPH YH FDUL Doร NODUร GDKD NROD\
ILQDQVH HGHELOPH Doร Vร QGDQ ROXPOX ELU J|VWHUJH VD\ร OPDNWDGร U
-3 0RUJDQ *HOLúPHNWH 2ODQ hONH 7DKY LOOHUL (0%, 5LVN 3ULPL
$% $%
0 23 / 01
JP Morgan Türkiye Risk 4 5 6 78 6
9:4 ;=<>5 ?#@>ACB 5 D:E!6 F GH@ I 6 JHK84 5 6 7L6 9:4 ;=<>5 ?#@>ACI M:J>G#@8I 6 JHK 4 5 6 786 9:4 ;=<>5 ?#@>A8N O ;PB Q R I 6 J>K 4 5 6 786
"# "# ! ++
'' ''
++ *+ ')
&' (
(
*' ( &' (
' ,'
,'
*+
* ( '
&' (
'-
&' (
(
'' ')
, &' (
(
''
*
*
*
*
,
,
,
&
&
&
*' (
* (
,'
,'
,'
,'
,
''
,
,'
,
,'
,'
,'
,'
'
'-
'
'
,'
&' (
'
&' (
'-
' &' (
( ')
' &' (
(
' *' ( &' (
* ( &' (
&' (
(
' ')
'' &' (
(
' *' ( &' (
&
' '
* ( &' (
'-
' &' (
( ')
&' (
(
'
'*' (
* (
'-
,'
&' (
'
,'
&' (
'-
,' &' (
(
'-' ')
, (
&' (
*UDILN -3 0RUJDQ *HOLúPHNWH 2ODQ hONH 7DKYLOOHUL (0%, 5LVN 3ULPL
@' 4 4%$TS #() -*2
'. '-'
,'
,
*' ( &' (
'
* ( &' (
%(รนรธ1&รธ %g/h0
(.2120(75รธ. 02'(/ 9( 8<*8/$0$6,
'|QHPOHUDUDVร 7ย NHWLP 'DOJDODQPDODUร Qร Q *LGHULOPHVL 0RGHOL %X E|Oย PGH X\JXODPDVร \DSร ODFDN RODQ PRGHO LNLQFL E|Oย PGH ยณGLรทHU
Vย UGย Uย OHELOLUOLN NULWHOHUOHULยด DOWร QGD LQFHOHQHQ Dรบร Uร Oร N NULWHULQH GD\DQPDNWDGร U
%X NULWHUH J|UH VDKLS ROXQDQ FDUL GHQJH ยณRSWLPDO GHQJHยด\H QH NDGDU \DNร QVD
Vย UGย Uย OHELOLUOLN R GHUHFH Pย PNย Q ROPDNWDGร U %X EDรทODPGD EXUDGD \DSร OPDN
LVWHQHQ
oHรบLWOL
HNRQRPHWULN
WHNQLNOHULQ
G|QHPOHUDUDVร
Wย NHWLP
GDOJDODQPDODUร Qร Q JLGHULOPHVL PRGHOLQH X\JXODQPDVร \OD FDUL GHQJH YH
RSWLPDO GHQJH VHULOHULQLQ KHVDSODQPDVร YH EX LNL VHULQLQ NDUรบร ODรบWร Uร OPDVร
RODFDNWร U
7HPHOGH G|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร QD GD\DQDQ FDUL GHQJH PRGHOLQH
J|UH FDUL GHQJH WDVDUUXIODUOD \DWร Uร PODUร Q IDUNร QD GD\DQGร Uร OGร รทร LoLQ LQVDQODUร Q
WDVDUUXI \DWร Uร P NDUDUODUร FDUL GHQJH\L EHOLUOH\HQ EDรบOร FD XQVXU ROPXรบWXU 'LรทHU \DQGDQ HNRQRPLQLQ UHNDEHW Jย Fย Qย GH HWNLOH\HQ G|YL] NXUX
R\QDPDODUร QD JHUHN ROPDGร รทร VDYXQXOGXรทX LoLQ NXOODQร ODQ PRGHOOHUGH UHHO
dรถviz kurunun |QHPL D]DOPร รบWร U 1DVRQ YH 5RJHUV
0RGHOH EDรบODPDGDQ |QFH WHPHO YDUVD\ร PODU KDNNร QGD ELOJL YHUPHN
\DUDUOร ROXU '|QHPOHUDUDVร Wย NHWLP GDOJDODQPDODUร Qร Q JLGHULOPHVL PRGHOL ย o WHPHO YDUVD\ร PD GD\DQPDNWDGร U รธON RODUDN PRGHOLQ |QHUPHOHUL WDP VHUPD\H
VHUEHVWLVL
DOWร QGD
GRรทUXGXU
รธNLQFLVL
VHUPD\HQLQ
ND\QDรทร
|QHP
WDรบร PDPDNWDGร U รธVWHU \XUW LoLQGHQ NDUรบร ODQVร Q LVWHU \XUW Gร รบร ND\QDNOร ROVXQ
VHUPD\H KDUHNHWOHUL KHU ]DPDQ ULVNWHQ DUร QGร Uร OPร รบ IDL] RUDQODUร QGD
GHรทHUOHQGLULOLU .QLJKW YH 6FDFFLDYLOODQL V รธON LNL YDUVD\ร Pร Q 7ย UNL\H
JLEL JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHUGH JHoHUOLOLรทL WDUWร รบร ODELOLU 7ย UNL\HยถGH \ร Oร QGD
NDPEL\R UHMLPLQLQ VHUEHVWOHรบWLULOPHVL\OH VHUPD\H KDUHNHWOHUL |Qย QGH NDQXQL
ELU Nร Vร WODPD NDOPDPร รบWร U $QFDN \XUW LoL ILQDQVDO SL\DVDODUร Q WDรบร Gร รทร ULVNOHU
QHGHQL\OH
\XUW
Gร รบร
SL\DVDODUOD
HQWHJUDV\RQXQXQ
WDP
DQODPร \OD
VDรทODQDPDGร รทร YH 7ย UNL\HยถGH WDP VHUPD\H KDUHNHWOLOLรทLQLQ ROPDGร รทร GD
VDYXQXODELOLU 0RGHOL WDQH JHOLรบPHNWH RODQ ย ONH\H X\JXOD\DQ *KRVK YH
2VWU\ EX Wย U J|Uย รบOHUH NDUรบร oร NPDNWDGร U <D]DUODUD J|UH
ยณdRรทX JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHGH VHUPD\H NRQWUROOHULQLQ DNWLI RODUDN X\JXODQPDVร QD UDรทPHQ EX ย ONHOHUH VHUPD\H JLULรบ oร Nร รบODUร ROGXNoD \ย NVHN RODELOPHNWHGLU 'ROD\ร Vร \OD VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ Eย \ย NOย รทย WDP VHUPD\H VHUEHVWLVLQLQ ROXS ROPDGร รทร KDNNร QGD NHVLQ ELOJL YHUHPHPHNWHGLU %XQXQ \DQร QGD ILQDQVDO Doร NOร รทร Q ELU |Ooย Vย VD\ร ODQ ย ONHOHU DUDVร JHWLUL RUDQODUร Qร Q HรบLWOHQPHVLQLQ ILQDQVDO Doร NOร รทD HWNLVL GH oRN Doร N GHรทLOGLU gUQHรทLQ hONHOHU DUDVร JHWLUL IDUNODUร Qร Q oRN Nย oรผk ROGXรทX WDP ILQDQVDO HQWHJUDV\RQ GXUXPXQGD VHUPD\H KDUHNHWOHUL GH oRN kรผรงรผk olabilmektedirโ (s. 306).
'ROD\ร Vร \OD 7ย UNL\HยถGH |]HOOLNOH ยถOร \ร OODUGD \ย NVHN JHWLUL RUDQODUร \OD
VHUPD\H oHNPH PHFEXUL\HWLQGH NDOร QPร รบ ROPDVร QGDQ \ROD oร NDUDN WDP
VHUPD\H KDUHNHWOLOLรทLQLQ ROPDGร รทร Qร V|\OHPHN KDWDOร ELU \RUXP RODELOLU
hoย QFย RODUDN FDUL GHQJH )ULHGPDQยถร Q 6ย UHNOL *HOLU +LSRWH]L
6*+ ยถQGHQ \ROD oร NDUDN PRGHOOHรบWLULOPLรบWLU <DQL HNRQRPLGHNL ELULPOHULQ
6*+ยถ\H X\JXQ รบHNLOGH GDYUDQGร รทร NDEXO HGLOLUVH VHUPD\H KDUHNHWOHULQH QH
RODFDรทร WDKPLQ HGLOPHNWHGLU 0LOHVL )HUUHWWL DQG 5D]LQ D 6*+
PRGHOLQH J|UH KDQHKDONODUร Qร Q \DSDFDรทร Wย NHWLP VDGHFH FDUL G|QHPGHNL
NXOODQร ODELOLU JHOLUH EDรทOร RODUDN GHรทLO KD\DWร ER\XQFD HOGH HGHFHรทL JHOLUH EDรทOร
RODUDN Gย รบย Qย OPHNWHGLU 'ROD\ร Vร \OD PRGHOGH LOHUL\H G|Qย N EHNOHQWLOHU GH
|QHPOL ELU \HU WXWPDNWDGร U 6*+ยถ\H J|UH ELUH\OHULQ WHPHO DPDoODUร KD\DW
ER\X HOGH HGHFHNOHUL JHOLUOHUL KDUFD\DUDN KD\DW VWDQGDUWODUร Qร Vย UHNOL RODUDN
HQ WHSHGH WXWPDN ROPDOร Gร U %X KLSRWH]H J|UH FDUL G|QHPGH \DSร ODFDN
Wย NHWLP KDUFDPDODUร ERUoODQPD YH WDVDUUXI PLNWDUร QD J|UH GHรทLรบHELOHFHNWLU e U
รธรบWH EX PRGHO GH 6*+ยถQLQ WHPHO SUHQVLSOHULQL NXOODQDUDN RSWLPDO FDUL
GHQJH\H XODรบPD\D oDOร รบร U &DUL GHQJH\H G|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร |]HOOLNOH ekonomisi
gรผรงlย ROPD\DQ ย ONHOHUGH ย UHWLP \DWร Uร P YH\D Kย Nย PHW
KDUFDPDODUร QGD PH\GDQD JHOHELOHFHN DQL GDOJDODQPDODU VRQXFX |UQHรทLQ NUL]
GXUXPODUร QGD
Wย NHWLP
KDUFDPDODUร QGD
PH\GDQD
JHOHELOHFHN
DQL
GDOJDODQPDODUD NDUรบร FDUL GHQJHQLQ WDPSRQ J|UHYLQL WDรบร Gร รทร Qร VDYXQPDNWDGร U
<DQL Wย NHWLFLQLQ DPDFร รบRNODUD NDUรบร WHGELULQL DODUDN Wย NHWLP KDUFDPDODUร QGD f V*ย 8 v iรฎl o i ย @p ย mXi p o t p i ยฅ ย o z i ย oย mXยฅ k ยค z r ย s k l rqย o z o*r z t r mรฐo ยฆ o k ย W i ย k r k l i %X ย ยฅ ย ยค i l ยฅ ย Y Y U ย k ยค k ยฆ r z s { t r n s k ruย r m s z r ย o z o ย ย
k o z p i ย i|ย ย i ย mXi รฎย %r k m}r n s(~ r ~ s k z r ย s r ย r n s k l r!ยฆ s m}r k
ROXรบDELOHFHN GDOJDODQPDODUร JLGHUPHN RODFDNWร U %X VHEHSOH YHULOHFHN FDUL
Doร NODU VRUXQ ROXรบWXUPD\DFDN D\Uร FD FDUL GHQJH LOH VHUPD\H KDUHNHWOHUL
RSWLPDO RODFDNWร U gUQHรทLQ ,0) SURJUDPODUร JHUHรทL Kย Nย PHW KDUFDPDODUร Qร Q
D]DOWร OPDVร JHUHNWLรทLQGH JHOLUOHUGH YH GROD\ร Vร \OD Wย NHWLP KDUFDPDODUร QGD DQL
Gย รบย รบOHU EHNOHQHELOLU %XQX |QOHPHN LoLQ Gร รบDUร GDQ ERUoODQร ODUDN YH
GROD\ร Vร \OD |GHPHOHU GHQJHVL PDQWร รทร QD J|UH FDUL GHQJHGH Doร N \DUDWDUDN
Wย NHWLP KDUFDPDODUร QGD DQL Gย รบย รบOHU HQJHOOHQPHVL RSWLPDO ELU GDYUDQร รบ
รบHNOLGLU
0RGHOLQ HQ Eย \ย N DYDQWDMODUร QGDQ ELUL ย ONHGHNL VHUPD\H
KDUHNHWOHULQLQ QLWHOLรทL KDNNร QGD GD ELOJL YHUPHVLGLU *HUoHN FDUL GHQJH VHULVL
LOH RSWLPDO FDUL GHQJH VHULVLQLQ ELUELULQGHQ oRN IDUNOร ROPDVร VHUEHVW ROGXรทX
YDUVD\ร ODQ VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ HWNLQ RODUDN NXOODQร OPDGร รทร Qร J|VWHUHFHNWLU ร te yandan, gerรงekte gรถrรผlen cari dengenin optimal cari dengeye gรถre daha
GDOJDOร ROPDVร VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ VSHNย ODWLI DPDoOD NXOODQร OGร รทร QD GDLU
ELU J|VWHUJH RODFDNWร U
0RGHOGH FDUL GHQJHQLQ Wย NHWLP GDOJDODQPDODUร Qร JLGHULFL Nร VPร
PRGHOOHQHUHN HNRQRPHWULN \|QWHPOHUH WDEL WXWXODFDN Wย NHWLP VDSWร Uร Fร
Nร Vร PODUร PRGHOGHQ oร NDUร ODFDNWร U dย QNย DVร O DPDo X]XQ G|QHPGH Wย NHWLP
WUHQGLQL GHรทLรบWLUHQ DQL รบRNODUร Q Wย NHWLP ย ]HULQGHNL HWNLVLQL D\Uร รบWร UDUDN QRUPDO
]DPDQODUGD Wย NHWLFLOHULQ GLรทHU PDNURHNRQRPLN GHรทLรบNHQOHUH EDรทOร RODUDN
Wย NHWLPL RSWLPDOGH WXWXS WXWPDGร NODUร Qร Q WHVSLWL RODFDNWร U (NRQRPHWULN 0RGHO
%X oDOร รบPDGD NXOODQร lan yรถntem, daha รถnce Ghosh ve Ostry (1995)
WDUDIร QGDQ oRรทX JHOLรบPHNWH RODQ ย ONH\H &DVKLQ YH 0F'HUPRWW
WDUDIร QGDQ $YXVWUDO\Dยถ\D 0DNU\GDNLV WDUDIร QGDQ <XQDQLVWDQยถD 2VWU\
WDUDIร QGDQ $6($1 ย ONHOHULQH $JpQRU YH GLรทHUOHUL WDUDIร QGDQ
)UDQVDยถ\D YH &DOOHQ YH &DVKLQ WDUDILQGDQ +LQGLVWDQยถD X\JXODQPร รบWร U
*KRVK YH 2VWU\ LOH &DOOHQ YH &DVKLQ ยถLQ oDOร รบPDODUร
VDGHFH VHUPD\HQLQ VHUEHVW GRODรบDELOGLรทL GHรทLO VHUPD\H NRQWUROOHULQLQ DNWLI
RODUDN X\JXODQGร รทร ย ONHOHUGH GH PRGHOLQ X\JXODQDELOLUOLรทLQL J|VWHUPHVL
Doร Vร QGDQ GLรทHU oDOร รบPDODUGDQ IDUNOร Oร N J|VWHULU $\Uร FD &DOOHQ YH &DVKLQ
¶LQ oDOÕúPDVÕ VHUPD\H NRQWUROOHULQL GH PRGHOH GDKLO HGHUHN VÕQÕUVÕ]
VHUPD\H HULúLPL YDUVD\ÕPÕQÕ RUWDGDQ NDOGÕUDQ LON oDOÕúPD ROPXúWXU
0RGHOH HNRQRPLGHNL W P ELULPOHULQ |]GHú ROGX÷X YDUVD\ÕPÕ\OD
EDúODQÕU %|\OHFH KHU ELU ELUH\ LoLQ \DSÕODQ VRQXoODU HNRQRPLQLQ W P LoLQ GH
JHoHUOL RODFDNWÕU 0RGHO W NHWLFLQLQ DPDFÕQÕQ KD\DW ER\X W NHWLPGHQ HOGH
HGHFH÷L ID\GD\Õ PDNVLPXPD oÕNDUPD J G V QGHQ EDúODPDNWDGÕU 0RGHOGH
ELU ELUH\LQ YH\D HNRQRPL\L ROXúWXUDQ W P ELUH\OHULQ WRSODP EHNOHQHQ ID\GD
IRQNVL\RQX úX úHNLOGH EHOLUWLOPHNWHGLU
2 T s− t U1 = u(c t ) + βu(c t +1) + β u(c t + 2 ) + ........ + β u(c t + T ) = ∑β u(c s ) t +T s= t
<XNDUÕGDNL WRSODP ID\GD IRQNVL\RQX úX úHNLOGH GH \D]ÕODELOLU Et ∑ β U(c t + j ) ∞
j
j=0
M V W ; u’>0 ve u’’<0
%XUDGD Et LúDUHWL W ]DPDQÕQGD W NHWLFLQLQ ROXúWXUGX÷X EHNOHQWLOHUH LúDUHW HGHU & HNRQRPLGHNL WRSODP |]HO W NHWLP PLNWDUÕQÕ 8 F tüketicinin fayda
IRQNVL\RQXQX ise gelecek dönem GH÷HUOHULQL EXJ QH LQGLUJHPH\H \DUD\DQ LVNRQWR RUDQÕGÕU β = 1 (1 + r ) HúLWOL÷LQLQ JHUoHNOHúWL÷L GXUXPGD KHU ELU G|QHPGH \DSÕODQ W NHWLPLQ YHUHFH÷L ID\GD ]DPDQ LoLQGH VDELW NDOÕU 2EVWIHOG YH 5RJRII
EXQX ONHOHULQ W NHWLP GDOJDODQPDODUÕQÕ JLGHUPH GDYUDQÕúÕ RODUDN
DoÕNODU
(úLWOLNWH
ELU
GHQJHVL]OLN
ROPDVÕ
GXUXPXQGD
LVH
W NHWLP
GDOJDODQPDODUÕQÕ |QOHPHN LoLQ W NHWLPLQ JHOHFHN YH\D úLPGLNL ]DPDQD
ND\GÕUÕOPDVÕ V|] NRQXVX RODFDNWÕU
7 NHWLFL QXPDUDOÕ GHQNOHPGHNL ID\GD IRQNVL\RQXQX
GHQNOHPLQGHNL X]XQ G|QHPOL E WoH NÕVÕWÕ DOWÕQGD PDNVLPL]H HWPH\H oDOÕúÕU b t +1 = (1 + r )b t + q t − c t − i t − g t
⇒ ∆b t +1 = b t +1 − b t = q t − c t − i t − g t + rb t ⇒ ∆b t +1 = ncf t − c t + rb t
%XUDGD QFIZ QDNLW DNร P GHรทLรบkeni olarak รงevrilebilecek temsili bir
GHรทLรบNHQ ROXS TZ LZ JZ ยถD HรบLWWLU EZ HNRQRPLQLQ QHW Gร รบ YDUOร N VWRรทXQX J|VWHULU YH W ]DPDQร ELWLPLQGH Gร รบ \ย Nย POย Oย NOHULQ Gร รบ YDUOร NODUGDQ
oร NDUร OPDVร \OD EXOXQXU TZ *6<รธ+ยถ\H LZ hรผkรผmetin ve รถzel sektรถrรผn yatร Uร PODUร WRSODPร QD JZ Kย Nย PHW KDUFDPDODUร QD U LVH VDELW RODUDN NDEXO HGLOHQ
XOXVODUDUDVร UHHO IDL] RUDQร QD HรบLWWLU |Qย QH JHOGLรทL GHรทLรบNHQLQ ELU |QFHNL ]DPDQ ELULPLQGHNL Gย ]H\LQGHQ IDUNร Qร Q DOร QDFDรทร Qร J|VWHULU
GHQNOHPLQH J|UH QHW Gร รบ YDUOร NODUGDNL GHรทLรบLP GROD\ร Vร \OD FDUL
GHQJHGHNL GHรทLรบLP Gร รบ YDUOร NODUD \DSร ODQ IDL] |GHPHOHULQL GH LoHUHQ QDNLW
DNร P GHรทLรบNHQLQGHQ |]HO Wย NHWLP GHรทLรบNHQLQLQ oร NDUร OPDVร \OD EXOXQXU
0RGHOLQ HQ |QHPOL YDUVD\ร PODUร QGDQ ELUL \XUW LoL UHHO IDL] RUDQODUร Qร Q
XOXVODUDUDVร IDL] RUDQODUร QD HรบLW ROGXรทX YH Wย NHWLFLQLQ KLoELU OLNLGLWH Nร Vร Wร
ROPDGDQ ERUoODQDELOGLรทLGLU dDOร รบPDQร Q VRQXQGD GDKD \ย NVHN IDL] RUDQODUร Qร
NXOODQPDQร Q PRGHOH RODQ HWNLVL GH LQFHOHQHFHNWLU
<XNDUร GD YHULOHQ PDNVLPL]DV\RQ SUREOHPL Wย NHWLP GHรทLรบNHQLQH gรถre
o|]ย OGย NWHQ VRQUD RUWD\D oร NDQ GHQNOHP ยถWH YHULOPHNWHGLU ๏ฃซ r ๏ฃถ๏ฃฎ โ 1 ๏ฃซโ โ j ๏ฃถ๏ฃน c *t ๏ฃฌ ๏ฃท ๏ฃฏb t + (1 + r ) E t ๏ฃฌ โ (1 + r ) ncf t + j ๏ฃท๏ฃบ ๏ฃญ j =0 ๏ฃธ๏ฃป ๏ฃญ ฮ ๏ฃธ๏ฃฐ ฮ =
ฮฒ(1 + r )r
[ฮฒ(1 + r ) โ 1]
2
c *t GHรทLรบNHQL W ]DPDQร QGDNL RSWLPDl tรผketim dรผzeyi ve
Eย \ย NOย รทย Qย
J|VWHUHQ
SDUDPHWUHGLU
$\Uร FD
Wรผketimin kayma
GHQNOHPLQGH
ncf = GSYIH โ I โ G ROXS ยณQDNLW DNร P GHรทLรบNHQLยด RODUDN WDQร PODQร U
denkleminde, optimal seviyede,
รถzel tรผketimin ( c *t QHW UHIDK VHYL\HVL
JHOHFHNWH EHNOHQHQ XOXVDO QDNLW DNร Pร Qร Q รบLPGLNL ]DPDQD LQGLUJHQPLรบ
GHรทHUL\OH |Ooย Oย U YH QHW Gร รบ YDUOร N VWRรทXQXQ WRSODPร QD EDรทOร RODUDN
GHรทLรบPHNWHGLU
'DKD |QFH GH EHOLUWLOGLรทL JLEL รบLPGLNL YH JHOHFHN G|QHPOHU
DUDVร QGDNL Wย NHWLP ND\PDVร SDUDPHWUHVL U LOH (1 โ ฮฒ) ฮฒ ยถQร Q IDUNร QGDQ
! ROGXรทXQGD ย ONHGHNL |]HO
meydana gelmektedir. (5.3) denklemine gรถre,
VHNW|Uย Q Wย NHWLP Gย ]H\L ยณQDNLW DNร P Gย ]H\LยดQGHQ GDKD Gย รบย N GHPHNWLU <DQL
Wย NHWLP JHOHFHNWHNL ELU ]DPDQD HUWHOHQLU ND\Gร Uร Oร U
GXUXPXQGD LVH
Wย NHWLP รบLPGLNL ]DPDQD ND\Gร Uร Oร U YH รบLPGLNL Wย NHWLP Gย ]H\L Vย UHNOL QDNLW
DNร PODUร QGDQ GDKD ID]OD KDOH JHOLU %LU ย ONHQLQ รบLPGLNL ]DPDQ Wย NHWLP WHUFLKL
Dรทร U EDVร \RUVD WDVDUUXI Doร รทร RODQ ย ONH \ย NVHN RODQ \XUW LoL IDL] RUDQODUร \HULQH
GDKD Gย รบย N IDL]OL RODQ \XUW Gร รบร SL\DVDODUGDQ ERUoODQDUDN Wย NHWLPLQL
DUWร UDFDNWร U 'ROD\ร Vร \OD ย ONH G|QHPOHUDUDVร Wย NHWLP IRQNVL\RQXQX PDNVLPL]H
HWPLรบ RODFDN |WH \DQGDQ Gร รบ WLFDUHW Doร รทร YHUPLรบ RODFDNWร U &ODDVVHQ V
0RGHOGH SDUDPHWUHVLQLQ ยถH HรบLW ROPD รบDQVร oRN Nย oย N ROGXรทX LoLQ
Wย NHWLP ND\Gร Uร Fร ELOHรบHQ KHU ]DPDQ FDUL GHQJH GHQNOHPLQGH RODFDNWร U &DUL
GHQJH GHรทLรบNHQLQL GXUDรทDQ \DSDELOPHN LoLQ Wย NHWLP ND\Gร Uร Fร ELOHรบHQ
GHQNOHPGHQ oร NDUร Oร U YH VRQXoWD Wย NHWLP GDOJDODQPDODUร Qร JLGHUHQ YH RSWLPDO
Wย NHWLP Gย ]H\LQH EDรทOร RSWLPDO FDUL GHQJH DรบDรทร GDNL JLEL HOGH HGLOPLรบ ROXU [ \
ca โ t = ncfrt โ ฮ c โ t
%XUDGD ncfrt = y t โ i t โ g t ROXS JD\UL VDIL PLOOL KDVร OD\ร *60+ ยถ\L
WHPVLOHQ y t GHรทLรบNHQL qt *6<รธ+ GHรทLรบNHQL LOH QHW Gร รบ YDUOร NODUร Q IDL] JHOLU
YH\D JLGHUOHUL YH\D JHOLU KHVDSODUร ยถQGDNL DGร \OD QHW IDNW|U |GHPHOHUL rb t ))โ nin WRSODPร QD HรบLWWLU
YH GHQNOHPOHULQLQ ELUOHรบWLULOPHVL\OH RSWLPDO FDUL LรบOHPOHU
GHQJHVL ca โ t LoLQ DรบDรทร GDNL GHQNOHP EXOXQXU ๏ฃฎโ โ j ๏ฃน ca โ t = โ E t ๏ฃฏ โ (1 + r ) โ ncf t + j ๏ฃบ j = 1 ๏ฃฐ ๏ฃป
QXPDUDOร GHQNOHP RSWLPDO FDUL GHQJHQLQ รบLPGLNL ]DPDQD
LQGLUJHQPLรบ EHNOHQHQ QDNLW DNร P Gย ]H\LQGHNL YH\D GLรทHU DGร \OD EHNOHQHQ QHW ] ^8_P`%a b a ced ` f d g hji k g l i m hna o g d cek f g l `!h g d cpm l q%h r d b hts k u f v=w k i djm h b x h m hjb ` f hjcyd b hTh z d g g d i { โ CA rbi ย %h ujd m h k i d m hjb x hjb d b g l ` h g d c}`%k r m=v i v w v ~ h m k f x k f k b cek f k i v xjd m h i d w d a f cek `el q%hj i hย = ย ย GSYIH ` v ย v c m k โ b Ca f ย %โ z%Ig ย โ ujGย e+x hj | gรถz รถnรผnde s ย f ย b mjย i ย f k i k `Tg l ` h g d cย `%k r m=v i v w vย ` v ย cyv a f k i k `ย g k b v cyf k b v i ย | k f f hjbn~ h | k ย ย d b ย ย ย ย ย ย { ย Lย ย ` v ย v cย ย 8r ย `%k i v m k ( ฮ โ 1)Cโ t s h f d i g d f hjbย w k i d m hjb x hย m h b ` f hjced b d bย ย hjiย d ` dย g k i k ย v b m k b ย v `%k i v f m v u v b m kย ย ย j{ ย ย ย m hjb ` f h cyd b m hj` dย g l ` h g d cย m k f x k f k b c k f k i v b v xjd m hji d w d%a o%g d cek f%w k i d m hjb x h r hย ย f k z v f v i {
XOXVDO JHOLU Gย ]H\LQGHNL GHรทLรบPH\OH ]ร W \|QGH KDUHNHW HGHFHรทLQL LIDGH
HWPHNWHGLU %XUDGD KDWร UODQPDVร JHUHNHQ QRNWD G|QHPOHUDUDVร Wย NHWLP
GDOJDODQPDODUร Qร Q JLGHULOPHVL HVDVร QD GD\DQDUDN ROXรบWXUXODQ RSWLPDO FDUL
GHQJH WDQร Pร ย ONHQLQ ]DPDQD \D\ร lan tรผketim tercihlerinin baz olarak
DOร QDFDN XOXVODUDUDVร UHHO IDL] RUDQODUร QGDQ IDUNOร ROPDGร รทร \DQL (1 โ ฮฒ) ฮฒ = r ROGXรทX NRรบXOX DOWร QGD JHoHUOL RODFDNWร U 'HQNOHPH J|UH ยณQDNLW DNร Pร ยด YH\D
ยณQHW XOXVDO JHOLUยด RODUDN DGODQGร Uร ODELOHFHN ยณ ncf ยด GHรทLรบNHQLQLQ ]DPDQ LoLQGH
Eย \ย PHVL EHNOHQL\RUVD FDUL GHQJHQLQ Doร N YHUPHVL RSWLPDO ELU GDYUDQร รบ
RODFDNWร U %LU EDรบND GH\LรบOH ย ONHQLQ HNRQRPLN JHOHFHรทL ROXPOX ELU J|Uย Qย P
YHUL\RUVD LQVDQODU \XUW Gร รบร QGDQ GDKD ID]OD ERUoODQDELOLUOHU 'ROD\ร Vร \OD
\DSDFDNODUร ERUoODQPD\ร NROD\FD |GH\HELOHFHNOHULQL Gย รบย QGย NOHULQGHQ
JHOHFHNWHNL ND]DQDFDNODUร JHOLULQ ELU Nร VPร Qร รบLPGLGHQ Wย NHWPLรบ ROXUODU
7ย NHWLPGHNL DUWร รบ FDUL Doร รทD \RO DoDFDNWร U *|Uย OGย รทย ย ]HUH HNRQRPLN
ELULPOHULQ X]XQ G|QHPOL NDUDUODUร QD EDรทOร RODUDN ROXรบDQ FDUL Doร N EX PRGHOH
J|UH WHKOLNH RODUDN DOJร ODQPDPDNWDGร U 7DPDPHQ HNRQRPLN ELULPOHULQ
G|QHPOHUDUDVร YHUGLNOHUL UDV\RQHO NDUDUODUD EDรทOร RODUDN FDUL GHQJH Doร N YH\D
ID]OD YHUHELOPHNWHGLU .QLJKW YH 6FDFFLDYLOODQL V
0RGHOH J|UH JHoLFL รบRNODUร Q YH\D X]XQ Vย UH NDOร Fร HWNLVL RODFDN
รบRNODUร Q QDNLW DNร Pร ย ]HULQGHNL HWNLVL GH IDUNOร RODFDNWร U &DVKLQ YH 0F'HUPRWW
V 8]XQ Vย UHOL รบRNODU |UQHรทLQ ย UHWLP VHYL\HVLQGHNL DUWร รบ Wย NHWLPL
DUWร Uร UNHQ WDVDUUXIODU YH FDUL GHQJH ย ]HULQGH KLoELU HWNLVL ROPD\DFDNWร U gWH
\DQGDQ Nร VD Vย UHOL รบRNODU WDVDUUXIODUOD FDUL GHQJH\L GHรทLรบWLULUNHQ Wย NHWLPL
HWNLOHPH\HFHNWLU gUQHรทLQ Kย Nย PHW KDUFDPDODUร Qร Q Nร VD ELU G|QHP LoLQ
DUWPDVร Wย NHWLP PLNWDUร Qร GHรทLรบWLUPH\HFHNNHQ WDVVDUUXIODUOD FDUL GHQJH olumsuz yรถnde etkilenecektir. 7DKPLQ <|QWHPL
'DKD RQFH Doร NODQGร รทร JLEL EX oDOร รบPDQร Q DPDFร Wย NHWLP
GDOJDODQPDODUร Qร Q JLGHULOPHVL \|QWHPL LOH G|QHPOHUDUDVร ERUo Nร Vร Wร QD J|UH
ROXรบWXUXODQ PRGHOGHQ EXOXQDFDN DVร O FDUL GHQJH (ca t ) LOH RSWLPDO FDUL GHQJH (ca โ t ) ยถ\L NDUรบร ODรบWร UPDN RODFDNWร U %XUDGD |QFHOLN DVร O FDUL GHQJHยถQLQ
QDVร O WDQร PODQDFDรทร QD YHULOHFHNWLU 0DNU\GDNLV DVร O FDUL GHQJHQLQ
RSWLPDO
FDUL
GHQJH\H
EHQ]HU
ELU
WDQร PODQDELOHFHรทLQL EHOLUWPLรบWLU ca t = ncfrt โ ฮ c t
ELoLPGH
DรบDรทร GDNL
รบHNLOGH
<XNDUร GDNL HรบLWOLNWH ca t ยถ\ร KHVDSOD\DELOPHN LoLQ LON DรบDPD
SDUDPHWUHVLQL WDKPLQ HWPHNWLU %X WDKPLQ ncfr YH
c
DUDVร QGD Hรบ
bรผtรผnOHรบPH LOLรบNLVLQLQ NXUXOPDVร \OD EXOXQXU <DOQร ] EX \DSร OPDGDQ |QFH ED]ร
รบDUWODUร Q \HULQH JHWLULOPHVL OD]ร PGร U รธON RODUDN \XNDUร GDNL GHQNOHP ca โ t iรงin
EXOXQXUNHQ GXUDรทDQ ROPD\DQ Wย NHWLP ND\Gร Uร Fร Nร Vร P GHQNOHPGHQ oร NDUร OGร รทร
iรงin ca โ t QRUPDO VHYL\HGH GXUDรทDQ ROPDOร Gร U \DQL ฮ (0 ) รธNLQFL RODUDN ca โ t
( )
(ca t ) KLSRWH]LQLQ UHGGHGLOPHGLรทL YDUVD\ร Pร DOWร QGD GHQNOHPLQGH DVร O
FDUL GHQJH GH QRUPDO VHYL\HGH GXUDรทDQ ROPDOร Gร U 1HWLFHGH QXPDUDOร
GHQNOHPLQ VDรท WDUDIร QGD EXOXQDQ GHรทLรบNHQOHU ฮ (1) LVH \DQL ELULQFL GHUHFHGHQ IDUNODUร GXUDรทDQ LVH R ]DPDQ ncfr YH c DUDVร QGD ELU Hรบ Eย Wย QOHรบPH LOLรบNLVLQGHQ EDKVHGLOHELOLU
3LQG\FN DQG 5XELQIHOG ยถH J|UH QRUPDOGH GXUDรทDQ ROPD\DQ
GHรทLรบNHQOHULQ D\Qร HNRQRPHWULN GHQNOHPGH UHJUHV\RQD WDEL WXWXOPDVร GRรทUX
VRQXoODU YHUPH\HFHNWLU $QFDN LNL GHรทLรบNHQLQ GH D\Qร GHUHFHGHQ GXUDรทDQ
ROPDVร NRรบXOX VDรทODQร UVD EX LNL GHรทLรบNHQLQ OLQHDU NRPELQDV\RQODUร GXUDรทDQ
RODFDNWร U 1LWHNLP GHQNOHPLQGH GH ncfr YH c GHรทLรบNHQOHUL D\Qร GHUHFHGHQ GXUDรทDQ ROPD\DQ GHรทLรบNHQOHU LVH EXQODUร Q Wร SNร \XNDUร GDNL
GHQNOHPGH ROGXรทX JLEL GRรทUXVDO NRPELQDV\RQODUร \DQL LNL GHรทLรบNHQL
ELUELULQGHQ oร NDUPDN DVร O FDUL GHQJH (ca t ) โ nin ฮ (0 ) ROPDVร Qร VDรทOD\DFDNWร U
QXPDUDOร GHQNOHPGH Hรบ Eย Wย QOHรบPH LOLรบNLVLQLQ YDUOร รทร Qร WHVSLW
HWPHN YH Wย NHWLP ND\PD Eย \ย NOย รทย Qย J|VWHUHQ
NDWVD\ร Vร Qร Q WDKPLQLQL
\DSDELOPHN LoLQ -RKDQVHQ WHVWL X\JXODQร U %|\OHFH oร NDQ VRQXoODUD J|UH DVร O
FDUL GHQJH (ca t ) KHVDSODQDELOLU %XQXQ LoLQ GDKD |QFHVLQGH GHรทLรบNHQOHULQ GXUDรทDQOร รทร Qร Q YH\D NDoร QFร GHUHFHGHQ GXUDรทDQ ROGXรทXQXQ ELULP kรถN WHVWL
X\JXODQDUDN EXOXQPDVร JHUHNPHNWHGLU
%LU VRQUDNL DรบDPD GHQNOHPLQGHQ KHVDSODQDELOHFHN RSWLPDO
FDUL GHQJH ca โ t ยถQLQ EXOXQPDVร Gร U %XQX \DSPDN LoLQ QDNLW DNร P (ncf )
( )
GHรทLรบNHQLQLQ JHOHFHNWH EHNOHQHQ GHรทLรบPH RUDQร Qร Q KHVDSODQPDVร JHUHNLU
7HRUL\H JRUH EHNOHQWLOHU HNRQRPLGH \HU DODQ ELULPOHULQ NXOODQGร รทร ELOJL VHWLQH
(
)
EDรทOร RODUDN EHOLUOHQLU ฮ t ncf t + j bi lg iseti 1RUPDOGH NXOODQร ODFDรทร V|\OHQHQ ELOJL VHWL HNRQRPLN ELULPOHUFH ELOLQPHGLรทLQGHQ EX PHWRGRORML\L kullanan bu tรผr
oDOร รบPDODUGD NXOODQร ODQ \|QWHP รบ|\OH ROPXรบWXU GDKD JHQLรบ ELOJL LoLQ รบX
PDNDOHOHUH EDNร ODELOLU *KRVK DQG 2VWU\ &DVKLQ DQG 0F'HUPRWW
0DNU\GDNLV $JpQRU YH GLรทHUOHUL *HOHFHรทH G|Qย N QDNLW
DNร PGDNL GHรทLรบLP RUDQODUร (โ ncf )ยถQร Q WDKPLQLQGH ELULQFL RODUDN DVร O FDUL GHQJH
(ca t ) GHรทLรบNHQLQLQ JHUHNOL Wย P ELOJLOHUL LoHUGLรทL YDUVD\ร Oร U รธNLQFL RODUDN ELU
GHรทLรบNHQLQ JHOHFHNWHNL GHรทHUOHULQLQ WDKPLQLQGH JHoPLรบ GHรทHUOHUGHQ GH
\DUDUODQDELOHFHรทL YDUVD\ร Oร U 'ROD\ร Vร \OD (โ ncf ) GHรทLรบNHQLQLQ JHOHFHN G|QHP GHรทHUOHULQLQ WHVSLWL LoLQ (โ ncf )ยถQLQ FDUL YH JHFLNPHOL GHรทHUOHUL LOH (ca t ) ยถQร Q FDUL YH JHFLNPHOL GHรทHUOHULQLQ ELOJL VHWLQL ROXรบWXUDELOHFHN HQ L\L GHรทLรบNHQOHU RODFDรทร
YDUVD\ร Pร QGDQ KDUHNHWOH V|] NRQXVX GHรทLรบNHQOHU 9$5 DQDOL]LQH WDEL WXWXOXU
<XNDUร GD EHOLUWLOHQ YDUVD\ร PODUร Q 7ย UNL\H JLEL JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHU LoLQ
ROGXNoD Jย oOย YDUVD\ร PODU ROGXรทX \DQ QRW RODUDN V|\OHQHELOLU dย QNย
EHNOHQPHGLN ROD\ODUร Q HWNLVL JHOLรบPLรบ ย ONHOHUH RUDQOD GDKD \ย NVHN ROGXรทX LoLQ
|UQHรทLQ EHNOHQPHGLN รบHNLOGH JHOLรบHQ VL\DVL JHOLรบPHOHULQ HNRQRPL ย ]HULQGHNL
HWNLVLQLQ WDKPLQ HGLOHPH\HFHรทL JLEL JHOHFHN G|QHP (โ ncf ) WDKPLQL ]RU RODELOLU $\Uร FD 7ย UNL\HยถGH, reel sektรถrle ilgili gelecek dรถnem beklentileri
ROXรบWXUXOXUNHQ FDUL GHQJH YHULVLQLQ HNRQRPLN ELULPOHUFH QH |Ooย GH NXOODQร OGร รทร
รบย SKHOLGLU $QFDN PHYFXW OLWHUDWย Uย WDNLS HWPHN DPDFร \OD \XNDUร GDNL
HOHรบWLULOHU J|] DUGร HGLOHUHN PRGHOH GHYDP HGLOHFHNWLU
<XNDUร GD DQODWร ODQ \|QWHP X\DUร QFD ELU G|QHP JHFLNPHOL GHรทHUOHU
GDKLO HGLOHUHN DรบDรทร GDNL LNL GHรทLรบNHQOL [โ ncf t , ca t ] 9$5 DQDOL]L \DSร Oร U $QDOL]GH *KRVK YH 2VWU\ ยถQLQ Wย P JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHU LoLQ
JHFLNPHOL GHรทHU NXOODQGร รทร &DOOHQ ve Cashin (1999)โ in Hindistan iรงin ve Ostry
ยถQLQ $6($1 ย ONHOHUL LoLQ \DSWร NODUร X\JXODPDODUGD ยถHU G|QHP JHFLNPHOL
GHรทHUOHUL NXOODQGร NODUร D\Uร FD 6HOoXN ยถXQ GD 7ย UNL\H LoLQ \DSWร รทร
X\JXODPDGD \LQH JHFLNPHOL GHรทHU NXOODQGร รทร J|] |Qย QH DOร QGร รทร QGD EX
oDOร รบPDGD GD GHรทLรบNHQOHULQ G|QHP JHFLNPHOL GHรทHUOHUL NXOODQร ODUDN DQDOL]
\DSร OPร รบWร U
๏ฃฎโ ncf t ๏ฃน ๏ฃฎ ฮจ11 ฮจ12 ๏ฃน ๏ฃฎโ ncf t โ 1 ๏ฃน + ฮต t ๏ฃฏ ca ๏ฃบ = ๏ฃฏฮจ ฮจ22 ๏ฃบ๏ฃป ๏ฃฏ๏ฃฐ ca t โ 1 ๏ฃบ๏ฃป t ๏ฃป 21 ๏ฃฐ ๏ฃฐ
A W Wt t โ 1
โ W t = A ร W t โ 1 + ฮต t
%LUNDo DUD LรบOHPGHQ VRQUD RSWLPDO FDUL GHQJH\L EXODFDN PRGHO รบX
KDOH JHOLU GHQNOHPLQGHQ GHQNOHPLQH NDGDU RODQ Wย P DUD LรบOHPOHU
Ghosh and Ostry (1995) ve Makrydakis (1999)โ ten gรถrรผlebilir):
ca โ t = โ [1 0][A / (1 + r )][ฮ โ A / (1 + r )] W t โ ก ฮ W t โ 1
%XUDGD ฮ GHรทLรบNHQL [ ER\XWODUร QGD ELULP PDWULVL WHPVLO HGHU
.RQX\OD LOJLOL GLรทHU oDOร รบPDODUGD EHOLUWLOGLรทL ย ]HUH : PDWULVLQGHNL GHรทLรบNHQOHU
GXUDรทDQ ROGXรทX WDNGLUGH GHQNOHPLQGHNL LIDGH JHoHUOL ROPDNWDGร U
%XUDGD : PDWULVLQGHNL GHรทLรบNHQOHUH ELULP N|N WHVWOHULQLQ X\JXODQPDVร
JHUHNPHNWHGLU
7HVW
VRQXoODUร QD
J|UH
QDNLW
DNร P
GHรทLรบNHQL
(ncf t = q t โ i t โ g t ) GXUDรทDQ GHรทLONHQ ELULQFL GHUHFHGHQ IDUNร GXUDรทDQ ROPDOร Gร U
<LQH DVร O FDUL GHQJH (ca t ) GHรทLรบNHQL GH GXUDรทDQ ROPDOร Gร U 0RGHOLQ .XUXOPDVร YH d|]ย POHQPHVL
0RGHOGH NXOODQร ODQ Wย P ]DPDQ VHULOHULQLQ ND\QDรทร Qร 'HYOHW รธVWDWLVWLN
(QVWLWย Vย 'รธ( ยถQย Q ยถHU D\Oร N G|QHPOHU KDOLQGH \D\ร QODGร รทร ED]Oร
VDELW IL\DWODUOD PLOOL JHOLU KHVDSODPDODUร ROXรบWXUXU 6HUL \ร Oร LWLEDUL\OH
EDรบODWร OGร รทร YH GDKD |QFHVLQH DLW YHULOHU \D\ร QODQPDGร รทร LoLQ EX oDOร รบPD
ยถQLQ LON oH\UHรทLQGHQ \ร Oร Qร Q oH\UHรทLQH NDGDU RODQ Vย UH\L
NDSVDPDNWDGร U oDOร รบPD \DSร OGร รทร ]DPDQ \ร Oร QD DLW VRQ oH\UHN YHULOHUL
KHQ ] \D\ÕQODQPDPÕúWÕ 9HULOHU 7 UNL\H &XPKXUL\HW 0HUNH] %DQNDVÕ¶QÕQ %
LQWHUQHW VLWHVLQGH \D\ÕQODGÕ÷Õ YHUL EDQNDVÕQGDQ DOÕQPÕúWÕU
¶HU D\OÕN G|QHPOHU KDOLQGH \D\ÕQODQDQ PLOOL JHOLU VHULOHULQGH oRN belirgin bir mevsimsellik etkisi mevcuttur. Gerek üretim grafiklerine gerekse
WRSODP WDOHEL EHOLUOH\HQ W NHWLP \DWÕUÕP YH K N PHW KDUFDPDODUÕQÕ J|VWHUHQ
JUDILNOHUH EDNÕOGÕ÷ÕQGD NUL] ]DPDQODUÕ KDULFLQGH YH oH\UHNOHUGH DQL ELU
DUWÕú J|]H oDUSPDNWDGÕU (N g]HOOLNOH 7HPPX] $÷XVWRV YH (\O O D\ODUÕQD
GHQN JHOHQ G|QHPGH DUWÕú PDNVLPXPD XODúÕU %XQXQ QHGHQL RODUDN
Türkiye’QLQ oR÷X E|OJHOHULQGH NÕúODUÕQ D÷ÕU YH X]XQ V UHOL ROPDVÕ J|VWHULOHELOLU
g]HOOLNOH 0D\ÕV D\ÕQD NDGDU V UHELOHQ VR÷XN KDYD úDUWODUÕ QHGHQL\OH ONH
HNRQRPLVLQGH oDOÕúDQ Q IXVXQ oR÷XQOX÷XQXQ KDOD WDUÕP VHNW|U QGH IDDOL\HW
J|VWHUPHVL VHEHEL\OH NÕú D\ODUÕQGD UHWLP \DSÕODPDPDVÕ YH D÷ÕU NÕú
úDUWODUÕQÕQ oR÷X E|OJHGH \HQL \DWÕUÕPODUD L]LQ YHUPHPHVL GH PLOOL JHOLULQ G ú N
JHUoHNOHúPHVLQLQ VHEHSOHULQL ROXúWXUXU gWH \DQGDQ \D] G|QHPLQGH LQúDDW
IDDOL\HWOHULQLQ DUWPDVÕ YH |]HOOLNOH (\O O YH (NLP D\ODUÕQGD WDUÕP UHWLPLQGHNL
DUWÕúOD HNRQRPLN FDQODQPD DUWDU $\UÕFD WXUL]P IDDOL\HWOHULQLQ \D] D\ODUÕQGD
FDQODQPDVÕ GD PLOOL JHOLULQ YH G|QHPOHUGH DUWÕ\RU ROPDVÕQÕQ HQ E \ N
VHEHELGLU *UDILNOHUGHQ J|U OHELOHFHN GL÷HU ELU |]HOOLN GH |]HO W NHWLPLQ YH
WRSODP \DWÕUÕP KDUFDPDODUÕ oH\UHNWH WHSH QRNWDVÕQD XODúÕUNHQ K N PHW
KDUFDPDODUÕQÕQ oH\UHNWH WHSH QRNWDVÕQD XODúPDVÕGÕU (N
<XNDUÕGD DQODWÕODQ VHEHSOHUGHQ GROD\Õ PLOOL JHOLU VHULOHULQGH mevsimsellik etkisi, her ne kadar kriz dönemlerinde bozulsa da, normal
dönHPOHUGH EHOLUJLQGLU %X HWNLQLQ PRGHO VRQXoODUÕQÕ \DQÕOWDELOHFH÷L
G ú QFHVL\OH YHULOHU PRGHOH VRNXOPDGDQ |QFH PHYVLPVHOOLN HWNLVLQGHQ
DUÕQGÕUÕOPÕúWÕU
dDOÕúPDGD
NDSVDQDQ
G|QHP
LoHULVLQGH
YHULOHULQ
PHYVLPVHOOL÷LQL HWNLOH\HQ IDNW|UOHU \ÕOGDQ \ÕOD GH÷LúLNOLN J|VWHUPHGL÷L LoLQ
YHULOHUL PHYVLPVHO HWNLGHQ DUÕQGÕUPDN DPDFÕ\OD ( YLHZV SDNHW SURJUDPÕQGD
³UDWLR WR PRYLQJ DYHUDJH PXOWLSOLFDWLYH ´ \|QWHPL NXOODQÕOPÕúWÕU
0RGHOGH NXOODQÕODQ W P VHULOHU PLO\DU 7/ FLQVLQGHQ LIDGH
HGLOPHNWHGLU 'H÷LúNHQOHU PRGHOGH úX KDUIOHUOH VHPEROL]H HGLOHFHNWLU T DOÕFÕ = P ¡ ¢ £ ¢ £ ¤ £ ¥ ¦ ¢j § ¨ £ © ª «e¨ £ ¨ ¥ ¨y¬L¢j£ § ® ¯ ¯ °
£ ¢e±² %§ ¨ ¡ ³ ¢ ´¶µ £ ¢j ® ¯ ¯ · ° ¥ ¢y¸ ¹ ¢j j¨ ¡ £ © ¶³ ¢j £ ¢ £ £ ¨ º « © ª © » ¼ ¬8½ µ %¾ º ¿ Àµ ¨ «e¨ º ¿ ¢j £ ¢j º ºÁ ¾ ¢j£ ¾ ¤j ¨ «y£ ¨ © ¥ ¨ º Â%¢j£ ¢jº «e ª ³ ¢Á¨ ¡ ºj©Ã« ¢ ³ ¿ «Ã¿ ¢ £¶¢ ¶¨ § © ÅÄ § « ¥ ¢ ¾ ¨ ¥ ¨Á¥ ¨ ¤ ½ £ «y ª » ÆL¾ ¢j£ ¾ ¤j ¨ «y£ ¨ ¥ ¨ Ç=» ¤ ¢  «Ã¢j£ ¥ ¢ ¦ ¢ £ ¢j ¥ ¢j %¨ º %§ © © ª £ ¨ È Ä ¢j£ £ Ä j¿ ¢y¥ ¢ ³ ¨ « ¢ « ¢ ¢ ¥j »
IL\DWODUÕ\OD JD\UL VDIL \XUW LoL KDVÕOD \ DOÕFÕ IL\DWODUÕ\OD JD\UL VDIL PLOOL KDVÕOD F |]HO QLKDL W NHWLP KDUFDPDODUÕ J NDPX W NHWLP KDUFDPDODUÕ L JD\UL VDIL VDELW
VHUPD\H \DWÕUÕPODUÕ NDPX YH |]HO YH UE \XUW GÕúÕQGDQ VD÷ODQDQ QHW IDNW|U JHOLUOHUL YH\D \XUW GÕúÕ QHW IDNW|U JLGHUOHUL ·
'XUD÷DQOÕN %LULP N|N 7HVW 6RQXoODUÕ 0RGHO WDKPLQLQH EDúODPDGDQ |QFH Hú E W QOHúPH YH 9$5 DQDOL]LQH
JLUHQ GH÷LúNHQOHULQ NDoÕQFÕ GHUHFHGHQ GXUD÷DQ ROGXNODUÕQÕQ WHVSLWL OD]ÕPGÕU Söz
konusu
tespit,
Augmented
Dickey )XOOHU $') ELULP kök
testi
X\JXODQDUDN \DSÕODFDNWÕU 7HVW KHUKDQJL ELU ' GH÷LúNHQL LoLQ ROXúWXUXOPXú
DúD÷ÕGDNL |UQHN GHQNOHPLQ UHJUHV\RQD WDEL WXWXOPDVÕ\OD \DSÕODFDNWÕU ∆D t = β + αt + (ρ − 1)D t −1 + ∑ λ j ∆D t − j + ε t p
j=1
=DPDQÕQ ED÷ÕPOÕ GH÷LúNHQLQ ]HULQGHNL DUWÕú HWNLVLQL KHVDED
NDWDELOPHN LoLQ GHQNOHPH W GH÷LúNHQL GH GDKLO HGLOPLúWLU %XUDGD W GH÷LúNHQL
LON G|QHPGHQ EDúOD\DUDN oH\UHN G|QHPOHU LWLEDUL\OH DUWÕú J|VWHUHQ ELU
GH÷LúNHQGLU $QFDN GH÷LúNHQOHULQ ELULQFL GHUHFHGHQ IDUNODUÕ DOÕQGÕ÷ÕQGD
]DPDQD ED÷OÕ DUWÕú H÷LOLPOHUL GH ND\EROX\RUVD W GH÷LúNHQL GH NXOODQÕOPDPÕúWÕU
7HVW VRQXoODUÕQD J|UH +É DOWHUQDWLI KLSRWH]
KLSRWH]LQL
UHGGHWPHN VRUJXODQDQ GH÷LúNHQLQ GXUD÷DQ ROGX÷XQX J|VWHUHFHNWLU +É KLSRWH]L UHGGHGLOPH]VH EX VHULQLQ GXUD÷DQ ROPDGÕ÷ÕQÕ J|VWHUHFHNWLU 3UDWLNWH
ELULP N|N WHVWL \DSÕOÕUNHQ ' Ê Ë GH÷LúNHQLQGH NXOODQÕODFDN JHFLNPHOL GH÷HU
VD\ÕVÕQÕQ ELOLQL\RU ROPDVÕ OD]ÕP %D]Õ oDOÕúPDODUGD EHOOL VD\ÕGD JHFLNPHOL
GH÷HU WHVWH GDKLO HGLOLS |QHPVL] RODQODU NXOODQÕOPDPDNWDGÕU *KRVK YH 2VWU\
0DNU\GDNLV %X oDOÕúPDGD LVH $NDLNH ,QIRUPDWLRQ &ULWHULRQ $,&
\|QWHPLQH J|UH JHFLNPHOL GH÷HUOHULQ VD\ÕVÕ WHNHU WHNHU DUWÕUÕODUDN PLQLPXP
$,& GH÷HULQL YHUHQ PRGHO YH JHFLNPHOL GH÷HU VD\ÕVÕ NXOODQÕODFDNWÕU +HU
GH÷LúNHQ LoLQ PLQLPXP $,&¶\L YHUHQ JHFLNPHOL GH÷HU VD\ÕVÕ IDUNOÕ ROGX÷X LoLQ
GH÷LúNHQOHULQ \DQODUÕQD \D]ÕOPÕúWÕU %XQD J|UH GH÷LúNHQOHULQ GXUD÷DQOÕN WHVW
VRQXoODUÕ DúD÷ÕGDNL WDEORGD YHULOPLúWLU Ì ÆP¨ ³ ¨ «Í¾ £ ¨ ¨ ȶ«e £ £ C¤ ¢j £ ¨ %¨ « £ ¨ © º ¥ ¨ º ¢ ¥ ¢ º ¤ ¢ ¿ ¡ £ ¢}½ ª « ¢j ¢ ¥j »
Î
¨ ½ ¤ ¢j£ £ ¢j È ½ ¥ ¢j« ¢ £ ¢j ¥ ¢ º ¤ ¢ ¿ ¨ Ä £ ¾ ¿ º ¥ ¨ º ¢ ¡ ¨ © © « ¤ ¢j£
7HVW VRQXoODUร QD J|UH GHรทLรบNHQOHULQ QRUPDO Gย ]H\OHULQGH PXWODN
GHรทHUOHUGH WHVW LVWDWLVWLNOHUL NULWLN GHรทHUOHUGHQ Gย รบย N ROGXรทX LoLQ Wย P
GHรทLรบNHQOHU LoLQ ยณGXUDรทDQ GHรทLOยด \RUXPX \DSร ODELOLU gWH \DQGDQ Vร UD IDUN
GHรทHUOHULQH EDNร OGร รทร ]DPDQ PXWODN GHรทHUGH Wย P GHรทLรบNHQOHULQ VDKLS
ROGXNODUร WHVW GHรทHUOHUL NULWLN GHรทHUOHULQGHQ GDKD Eย \ย N oร NPร รบWร U 'ROD\ร Vร \OD
Vร UD IDUNยถWD Wย P GHรทLรบNHQOHU GXUDรทDQ KDOH JHOLUOHU
7DEORGD YHULOHQ ELULP N|N WHVW VRQXoODUร PRGHOLQ LNLQFL DรบDPDVร RODQ
YH QXPDUDOร GHQNOHPGHNL |]HO Wย NHWLP KDUFDPDODUร (c ) LOH IDL] |GHPHOHULQL GH LoHUHQ QDNLW DNร P (ncfr ) GHรทLรบNHQOHUL DUDVร QGD Hรบ Eย Wย QOHรบPH LOLรบNLVLQLQ YDUOร รทร Qร Q LVSDWร QGD ID\GDOร RODFDNWร U $\Uร FD ncf GHรทLรบNHQLQLQ ELULQFL GHUHFHGHQ GXUDรทDQ ROPDVร \DQL โ ncf GHรทLรบNHQLQLQ GXUDรทDQ EXOXQPDVร \OD 9$5 DQDOL]LQLQ |Q รบDUWODUร QGDQ ELUL GH VDรทODQPร รบ ROXU
7$%/2 %ø5ø0 .g. 7(67 6218d/$5,
$') 7HVW GH÷HUL
.ULWLN GH÷HU
*6<ø+ JHFLNPHOL GH÷HU
Düzey 6ÕUD IDUN
*60+ JHFLNPHOL GH÷HU
Düzey 6ÕUD IDUN
<DWÕUÕP JHFLNPHOL GH÷HU
Düzey 6ÕUD IDUN
+ N PHW +DUFDPDODUÕ JHFLNPHOL GH÷HU
Düzey 6ÕUD IDUN
7 NHWLP JHFLNPHOL GH÷HU
Düzey 6ÕUD IDUN
QFI JHFLNPHOL GH÷HU
Düzey 6ÕUD IDUN
QFIU JHFLNPHOL GH÷HU
Düzey 6ÕUD IDUN
'H÷LúNHQ
ÏjÐ Ñ L Ò ÓyÔ²ÕeÖ ×¶Ø>Ù Ø Ú ÏjÐ Ñ Û ÒPÓ Ô ÜT׶Ø>Ù Ø Ú Ý ÞHß²à á=â Ù ãjä á Ï å á Û æ ç ájè é Ù ç é á å á ê ä Ù å á Û ë á é î Ï=Û ì ê á é ê á é î ä ï=å çnï ãjå ìLÛ ëCí Û ð Ï ìPÛ:í Ï ëCí Û í å ëCí ä ê L ì Ï ä ñjì ê ìTòjìjó í Ï ì ÚPôLÛ á î å ï ã ê ï=Û ï=å ìP Ï ä Û Ù ê Ù ä ë á â=á Û å á Û 8 ë ÙÛ ð
(*) % 5’li
(ú E W QOHúPH $QDOL]L YH $VÕO &DUL 'HQJH ca t ¶QLQ %XOXQPDVÕ
( )
7HRUL\H J|UH Hú E W QOHúPH GXUD÷DQ ROPD\DQ GH÷LúNHQOHU DUDVÕQGD
EXUDGD ncfr YH c DUDVÕQGD X]XQ G|QHPOL LOLúNL\L J|VWHULU øNL GXUD÷DQ
ROPD\DQ GH÷LúNHQ D\QÕ GHUHFHGHQ GXUD÷DQOÕ÷D VDKLS ROGXNODUÕ P GGHWoH Hú
E W QOHúPH LOLúNLVLQH VDKLSWLUOHU YH GR÷UXVDO NRPELQDV\RQODUÕQGDQ GR÷DQ \HQL
GH÷LúNHQ GXUD÷DQ ROXU &DVKLQ YH 0F'HUPRWW EX \HQL GH÷LúNHQL DUWÕN
GH÷HU UHVLGXDO RODUDN WDQÕPODU <XNDUÕGDNL WDEORGD YHULOHQ $') ELULP kök
VRQXoODUÕQD J|UH Hú E W QOHúPH LOLúNLVLQGH LON úDUW RODQ GH÷LúNHQOHULQ ELULQFL
GHUHFHGHQ GXUD÷DQ ROPD úDUWÕ \DQL GH÷LúNHQOHULQ Ι(1) ROPDVÕ úDUWÕ
VDรทODQPร รบ J|Uย QPHNWHGLU %|\OHFH GXUDรทDQ ROPD\DQ EX LNL GHรทLรบNHQLQ
GRรทUXVDO NRPELQDV\RQODUร GXUDรทDQ ELU GHรทLรบNHQL GRรทXUDFDNWร U NL EX
GHQNOHPLQGHQ KHVDSODQDFDN DVร O FDUL GHQJH (ca ) GHรทLรบNHQLQLQ GXUDรทDQ RODFDรทร DQODPร QD JHOLU
รท รธjรถ รถ รถ รท รท รถ รถ รถ รท รถ รถ รถ รถ รต%รบ รถ รถ รถ รต รน รถ รถ รถ รต!รธjรถ รถ รถ รต รท รถ รถ รถ รต%รถ รถ รถ รถ
รบ รบ
รป รถ
รป รท
รป รธ รผCรฝยถรพjรฟ
รป รน
รป รบ
รถ รถ
รถ รท
รถ รธ
รฝ
*UDILN 1FIU LOH 7ย NHWLP $UDVร QGD 8]XQ '|QHPOL รธOLรบNL PLO\DU 7/
Grafik 5.1โ de รงizilen ncfrsa YH FRVD VHULOHUL PHYVLPVHOOLNWHQ
DUร QGร Uร OPร รบ ncfr YH
c GHรทLรบNHQOHULQL J|VWHUPHNWHGLU *UDILรทH J|UH Hรบ
Eย Wย QOHรบPH LOLรบNLVL DUDรบWร Uร ODQ EX LNL GHรทLรบNHQLQ GXUDรทDQ ROPDPDVร QD UDรทPHQ
X]XQ G|QHPGH D\Qร \ย NVHOHQ WUHQGH VDKLS ROGXNODUร Qร J|Uย Oย U (QGHUV
s.325)โ a gรถre bu, Hรบ Eย Wย QOHรบPH LOLรบNLVLQLQ YDUOร รทร Qร Q LON NDQร Wร Gร U )DNDW GDKD
NHVLQ VRQXoODU DODELOPHN LoLQ ELU VRQUDNL DรบDPDGD -RKDQVHQ WHVWL X\JXODQDFDNWร U
*UDILรทH J|UH Wย NHWLP HรทLOLPLQGH \ร Oร QGD PH\GDQD JHOHQ Dรบร Uร
Gย รบย รบย Q HWNLVL\OH \ร Oร QGDQ EHUL GHYDPOร Oร N J|VWHUHQ LNL GHรทLรบNHQ
DUDVร QGDNL LOLรบNL WHUVLQH G|QHUHN Wย NHWLP FRVD serisi, faiz รถdemelerini de
LoHUHQ QDNLW DNร P GHรทLรบNHQL (ncfrsa )ยถQLQ DOWร QGD NDOPร รบWร U 6|] NRQXVX LOLรบNLQLQ \ร Oร Qร Q VRQODUร QD GRรทUX HVNL KDOLQH JHOPH RODVร Oร รทร GRรทPXรบWXU LNL VHULQLQ
XFX \ร Oร QGD ELUOHรบPHNWHGLU %X VHEHSOH SDUDPHWUHVLQLQ WDKPLQLQGH V|] NRQXVX G|QHPLQ WDKPLQ VRQXoODUร Qร HWNLOHPHPHVL DPDFร \OD -RKDQVHQ
Hรบ Eย Wย QOHรบPH WHVWL X\JXODQร UNHQ DรบDรทร GD WDQร PODQDQ NXNOD GHรทLรบNHQL WHVWH
Gร รบVDO GHรทLรบNHQ RODUDN VRNXOPXรบWXU
kukla = 1 ยถQLQ oH\UHรทL YH ยถLQ oH\UHรทL DUDVร G|QHP kukla = 0 ยถQLQ oH\UHรทL YH ยถย Q oH\UHรทL DUDVร G|QHP
-RKDQVHQ WHVW VRQXoODUร DรบDรทร GD YHULOPHNWHGLU %XQD J|UH
7ย UNL\HยถQLQ Wย NHWLP VDSPD NDWVD\ร Vร \DNODรบร N EXOXQPXรบWXU รต รป
7$%/2 -2+$16(1 7(67 6218d/$5,
GIH J K H L M
[ J H \ H T J [ H ] ^4H Q
_ V X R ` V a b b Q6c T H \ M
GeT7V JWV X N3O P Q R d Y R'Z R T
1,041865
0,02216
21,66146
12,53
! "# " $&%' $( *) $ % ) *) % ) "+ $, $ ( ! " - .-&/! -' 0 1 2 ! % . $' + "3 $ %4" - $ ) 5 ' 6) /+ 7) 0 8' 2 ! 4 4 $' .- :9<; => ' 4 /? $,@' 'A "& %' B & C ) ) D E F 0
GUTWV JWV X N3O'P Q R.S Y R Z R T 16,31
7DEORยถGDNL VRQXoODU LNL GHรทLรบNHQ DUDVร QGDNL Hรบ Eย Wย QOHรบPH LOLรบNLVLQL
GRรทUXODU QLWHOLNWHGLU 6RQXoODUD J|UH OLNHOLKRRG RUDQร NULWLN GHรทHUGHQ GDKD
Eย \ย NWย U NL EX ยถOLN |QHP GHUHFHVLQGH LNL GHรทLรบNHQ DUDVร QGD Hรบ
Eย Wย QOHรบPH LOLรบNLVLQLQ ROPDGร รทร Qร V|\OH\HQ +รถ KLSRWH]LQLQ UHGGHGLOHFHรทLQL J|VWHULU %X VRQXoODU EL]H GHรทLรบNHQOHU DUDVร QGD X]XQ G|QHPOL LOLรบNLQLQ YDU
ROGXรทXQX NDQร WODU
SDUDPHWUHVL KHVDSODQGร NWDQ VRQUD GHQNOHP ยถGH JHUHNOL \HUOHUH
\HUOHรบWLULOPHVL\OH EXOXQDQ DVร O FDUL GHQJH FDf JUDILรทL DรบDรทร GDNL JUDILNWH
YHULOPHNWHGLU
gh รต รป รป!i!j kCรต รป รบ!i!l
รถ k รป รน รปut&v v k ย ย ย ย ย n&v w n&m?x+y k p n z n&{<ย ย +r |ย v f r w ย } ~ y w s+y5mon!ย &n&w m w n&mย n {:ย v w ย ย w sย y ( t&v t 95 dรถnemiย iรงinf ย mon f p n+q&v ย r p r s r ย t Selรงuk p p p f ย f p p m>ย q+n&m+v r s nย ย ย &nย ย q w ย ย {ย ย ย ย y ย |+{ y m y ย w } y ย !moย ย !sย xย y ย n&z n&{Un r mย y y v w s k n ย r w r ย ย ย ย +ย v ย &nย ย ย &w n&s!n&w n&v mย ย y y y&m f y q+n&z+n ย n&m n&w ย ย r fย ย v mย y fย { ย ย t y3| { ย ย m ย ย n&{ev n s!n#monย q+v ย r w ย r ย r s rย t ย ย pย f y w w }+t ย f yUq+n&s+ย &n&s3ย ย ย n r |+{en ย f ย mย y f t y t w s ย p ย n&ย &r w rย ย &t nย ย &w n&s!v v n&w n&m f ย mย y f { f y w v x ย y w s ย p ย s!v ย w n&t&m v ย &ย &sย y&{ y w y ย p n m n!ย r ย r s ย or t&v w f n+q+nย v m v q!{Un m ย f v n!ย ย r w }ย ย ย 4ย &n.ย ย w m qย y6y m s { p s+ย y p s4q&r n&w ย !n ย &nย ย &w n&s&r | p n ย w&ย y ย | m m ย ย ย ย ย s ย !s3ย w ย ย pof y w ย y p n&w n&m n ย r n&s!n&ย w }
*UDILN (NRQRPHWULN 0RGHOGHQ +HVDSODQDQ $Vร O &DUL 'HQJH PLO\DU 7/
$Vร O FDUL GHQJH JUDILNWH DVร OFD GHรทLรบNHQLQH $') ELULP kรถk testi
X\JXODQGร รทร QGD ยถOLN |QHP GHUHFHVLQGH WHVW LVWDWLVWLรทL NULWLN GHรทHUGHQ Nย oย N
oร NPDVร QD UDรทPHQ ยถOXN |QHP GHUHFHVLQGH WHVW LVWDWLVWLรทLQLQ NULWLN
GHรทHUGHQ Eย \ย N ROGXรทX J|Uย Oย U 'ROD\ร Vร \OD DVร O FDUL GHQJH ยถOXN |QHP
GHUHFHVLQGH GXUDรทDQ \DQL ฮ (0 ) oร NPDNWDGร U $\Qร VRQXo \XNDUร GDNL JUDILNWHQ GH J|Uย OHELOLU *UDILรทH J|UH ยถGHNL NUL]LQ JHoLFL HWNLOHUL J|] DUGร
HGLOGLรทLQGH DVร O FDUL GHQJHQLQ VDELW ELU RUWDODPD oHYUHVLQGH GDOJDODQGร รทร YH
DUWร รบ YH\D D]DOร รบ WUHQGL J|VWHUPHGLรทL DQODรบร OPDNWDGร U \ร Oร QGDQ VRQUD
WUHQGGH ELU ND\PD ROPXรบ JLEL J|]ย NVH GH V|] NRQXVX ND\PDQร Q \ร Oร QD
GRรทUX VRQODQGร รทร J|Uย OPHNWHGLU 'ROD\ร Vร \OD \ร Oร QGD \DรบDQDQ รบRNXQ
NDOร Fร ELU HWNLVL ROPDPร รบWร U
0LOOL JHOLU KHVDSODUร QGDQ EXOXQDQ DVร O FDUL GHQJH JUDILรทLQLQ YH
NUL]OHULQLQ KD]ร UOD\ร Fร Vร RODQ YH \ร OODUร QGD \ย NVHN Doร NODUร
\DNDODPDVร VHEHEL\OH L\L Lรบ \DSWร รทร V|\OHQHELOLU
9$5 0RGHOL YH 2SWLPDO &DUL 'HQJH ca โ t ยถQLQ +HVDSODQPDVร
( )
9$5 DQDOL]LQGH NXOODQร ODQ DVร O FDUL GHQJH YH โ ncf GHรทLรบNHQLQLQ
GXUDรทDQOร N NRQWUROOHULQL \DSWร NWDQ VRQUD YH QXPDUDOร
GHQNOHPOHU NXOODQร ODUDN RSWLPDO FDUL GHQJH ca โ t ยถQLQ KHVDSODPDVร \DSร ODFDNWร U
( )
'DKD |QFH GH Doร NODQGร รทร JLEL JHOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHUH \DSร ODQ
X\JXODPDODUGD WHN JHFLNPHOL GHรทHU NXOODQร OGร รทร LoLQ EX oDOร รบPDGD GD
GH÷LúNHQOHULQ JHFLNPHOL GH÷HUOHUL 9$5 DQDOL]LQH GDKLO HGLOHFHNWLU %XQXQ
\DQÕ VÕUD ¶GH \DúDQDQ NUL]LQ GH÷LúNHQOHUL HWNLOHGL÷L YDUVD\ÕODUDN V|]
NRQXVX NUL]LQ HWNLVLQL PRGHOH GDKLO HGHELOPHN DPDFÕ\OD DúD÷ÕGDNL NXNOD &
GH÷LúNHQ GÕúVDO GH÷LúNHQ RODUDN GDKLO HGLOHFHNWLU
kukla = 0 ¶QLQ oH\UH÷L YH ¶LQ oH\UH÷L DUDVÕ G|QHP kukla = 1 ¶QLQ oH\UH÷L YH ¶ Q oH\UH÷L DUDVÕ G|QHP
%XQD J|UH 9$5 VRQXoODUÕ DúD÷ÕGDNL WDEORGD YHULOPHNWHGLU 7$%/2 9$5 $1$/ø=ø 6218d/$5,
'1&)
&$
NXNOD
'1&)
&$
7 ¢¡
£ ¤ ¥ ¦ § ¤ ¥+¦ ¨+© ¤&¥+¦ ¨ ª «
Parantez içindeki rakamlar t istatistikleridir. Tabloda bulunan gölgeli alan, (5.8) ve (5.9) denklemlerindeki ¬ (®&¯
° ± ² ± ¤ ±+³'´ µ&¶!¯ µ ° µ ° · ¸ ¹ ¹ ´o¦ ®'± º?³'° ®'¤'» ¼¾½u¿!® À'µ ´ ¹ Á ± ´ ± ¶!¯ ± ° · ¯ ¯ ¹ ²!¯ ± ¤ ¹(Â Ã ° ¹uÃ'¤&¹',² ± º,À µ ´ µ ¤ ® ¤#Ä ²&®'À ± ¯ Á ¹ Å ± ¶ ¿+¹ ¤ Æ u³ Á ¹ ´ Á ¹u¿&µ ´ ´ ® ¤'» ´ u® 5» ¶!¯ » ° ·
9$5 DQDOL]L VRQXoODUÕQD J|UH GHQOHPLQGH $ PDWULVLQL ROXúWXUDQ
W P NDWVD\ÕODUÕQ VDKLS ROGXNODUÕ W LVWDWLVWLNOHUL VHUEHVWOLN GHUHFHVLQGH
DQODPOÕ oÕNPÕúWÕU 9$5 DQDOL]LQGHQ VRQUD Rptimal cari denge, Tablo (5.3)’te
]HUL ER\DOÕ RODQ YH $ PDWULVLQL ROXúWXUDQ UDNDPODUÕQ QXPDUDOÕ
GHQNOHPGH \HULQH NRQXOPDVÕ\OD HOGH HGLOLU /LWHUDW U WDNLEHQ XOXVODUDUDVÕ
UHHO IDL] RUDQÕ GHQNOHPLQGHNL U SDUDPHWUHVL LoLQ $%' D\OÕN KD]LQH
ERQRODUÕQGDNL DUDVÕ \ÕOOÕN IDL] RUDQODUÕQÕQ RUWDODPDVÕ DOÕQPDN Ç
VXUHWL\OH RUDQÕ VHoLOPLúWLU DUDVÕ G|QHP LoLQ IDL] RUDQODUÕ $%' 0HUNH] %DQNDVÕ¶QÕQ LQWHUQHWWHNL ZZZ IHGHUDOUHVHUYH JRY UHOHDVHV
K GDWD KWP VLWHVLQGH \D\ÕQODQPDNWDGÕU 0DNU\GDNLV IDUNOÕ IDL]
RUDQODUÕQÕQ YH\D JLEL GHQHQPHVLQLQ VRQXoODUÕ oRN ID]OD
GH÷LúWLUPHGL÷LQL V|\OHPHNWHGLU %X oDOÕúPDGD GD IDUNOÕ IDL] RUDQODUÕQÕQ PRGHO È É Ê Ë Ì+Í!Î+Ï Ð#Ñ!Ò6Ó Ô Õ Ë Ì Ö Ò&× ÍÙØ Ç Ú Ú!Û!Ü Ý Ð Ô!Ð × Þ+Î&ß'à Þ Ì ß á3× Þ&â Ð Ò Ì Í Ò ã&Ë ä!Ð Ò&Ì × Ò â Ë Ì4Õ Ò&× × Ë Õ Ë â å Þ&áUÞ&Ì5Í Ë × Ë á3Ë Ë æoÒ â Ë ç+Ë Ì+Í!Ò6Ð Þ Î!áeÞ!ç&ß Ì+Þ Î+è&× Þ æ à ß ã ß é+Þ&× Í Ò?çoÒ â Ë Ì Ë Ì3Ò ã Ë á3Ë Ì+Í!Ò,Í Ò!ã Ë ä!Ë Ð × Ë ã!Ò#Î+è&×!Þ!æ+áeÞ+Î+Þ Ì?Ð â Ë åeÍ&ê&Ì+Ò&á3× Ò â Ë Ë æ Ë Ì Ç Ñ+Ò â áUÒ+Î!Ë Ý Ð â Ë å<ê Ì+ÏoÒ ç!Ë Ì+è&â áUÞ ×+å Þ&áeÞ Ì × Þ&â Í Þ Ë ç Ò Ñ!Ò â áUÒ!Î!Ë Í&Þ é!ÞeÍ&è+ã â Ô3Õ!Ô × á3Ô+äoà Ô â Ø ç&ë Ço !ì í Ço &î+Ü ë È ï'ð Þ!Ð â Î Í&Þ&Ð Ë çeØ Ç Ú Ú!Ú!Ü ñ Þ3ò ê&â Ò Ý â Ë ç+Тç!Ë å Î+Þ+à ß â ß á Þ â Þ!Ï ß+è&× Þ&â Þ&Ð ÐoÞ&Õ Ô ×oÒ!Í Ë × Ò Ì3óeÞ+Î!× ß ÐIô õ ö4é!Þ+å+Ë Ì+Ò?Õ+è&Ì!è&× Þ&â ß Ì+Í&Þ Ð Ë è&â à Þ × Þ&áeÞUÖ Þ&Ë å è&â Þ&Ì ß Ý áeè!Í Ò&× Í Ò Ð Ë¢Ö Þ&Ë å è â Þ&Ì ß+Ø â Ü Ë æ+Ë Ì3Ð Ô × × Þ&Ì ß × Þ Õ Ë × Ë â ë
sonuรงODUร Qร QH \|QGH HWNLOHGLรทLQH GDLU LQFHOHPH PRGHO VRQXoODQGร Uร OGร NWDQ
VRQUD \DSร ODFDNWร U
0RGHOGHQ %XOXQDQ $Vร O &DUL 'HQJH LOH 2SWLPDO &DUL
'HQJHQLQ .DUรบร ODรบWร Uร OPDVร YH 0RGHOLQ %DรบDUร Vร
.RQX\OD LOJLOL OLWHUDWย UH EDNWร รทร Pร ]GD DVร O YH RSWLPDO FDUL GHQJHOHU
EXOXQGXNWDQ VRQUD ยณWย NHWLP GDOJDODQPDODUร Qร JLGHUHQ FDUL GHQJHยด PRGHOLQLQ
EDรบDUร Vร Qร Q ELU Nร Vร P KLSRWH] WHVWOHUL \ROX\OD GHรทHUOHQGLULOGLรทLQL J|UPHNWH\L]
%XQXQ LoLQ X\JXODQDQ LON SHUIRUPDQV WHVWL KHUKHQJL ELU ; GHรทLรบNHQLQLQ
JHFLNPHOL GHรทHUOHULQLQ < GHรทLรบNHQLQL Doร NOD\ร S Doร NOD\DPDGร รทร Qร |OoHQ
โ Granger FDXVDOLW\ยด ROPDNWDGร U %X oDOร รบPDGD GD ; GHรทLรบNHQLQL DVร O FDUL
GHQJH ca t VHPEROL]H HWPHNWHGLU 9$5 DQDOL]LQGHQ KDWร UODQDFDรทร ย ]HUH
( )
VDELW ELU LQGLUJHPH RUDQร \OD Jย Qย Pย ] FLQVLQGHQ GHรทHUOHPHVL \DSร ODQ QDNLW
DNร Pร Q JHOHFHN G|QHP GHรทHUOHULQL WDKPLQ HWPHGH NXOODQร ODQ LNL GHรทLรบNHQGHQ
ELUL DVร O FDUL GHQJH ca t LGL GLรทHU GHรทLรบNHQ GH QDNLW DNร P GHรทLรบLPLQLQ
( )
NHQGLVL\GL ยณ$Vร O FDUL GHQJHQLQ QDNLW DNร P GHรทLรบPHOHULQL *UDQJHU WHVWL
\|Qย QGHQ JHOLรบWLULS JHOLรบWLUHPHGLรทLยด VRUXVX HNRQRPHWUL\H WDรบร QDFDN ROXUVD
DรบDรทร GDNL GHQNOHP HOGH HGLOLU
โ ncf t = ฮฒ 0 โ ncf t โ 1 + ฮฒ1ca t โ 1 + kukla
'HQNOHPGHNL NXNOD GHรทLรบNHQL 9$5 DQDOL]LQGH GH NXOODQร ODQ YH NUL]
VRQUDVร G|QHP LoLQ GHรทHULQL DODQ GHรทLรบNHQGLU <LQH 9$5 DQDOL]LQGH ROGXรทX
JLEL GHQNOHPH NRQXODQ VDELW WHULPLQLQ W LVWDWLVWLรทL |QHPVL] ROGXรทXQX
J|VWHUGLรทL LoLQ VDELW GHรทLรบNHQ NRQXOPDPร รบWร U 2/6 WDKPLQLQH J|UH HOGH HGLOHQ
VRQXoODU DรบDรทร GDNL WDEORGD YHULOPHNWHGLU
7$%/2 *5$1*(5 7(67รธ 6218d/$5,1$ *g5( $6,/ &$5รธ '(1*(1รธ1 1$.รธ7 $.,0 '(รถรธรนรธ0รธ h=(5รธ1'(.รธ $d,./$0$ (7.รธ6รธ
'HรทLรบNHQ
.DWVD\ร Vร
7 LVWDWLVWLรทL
DNCF(-1) 0,349 3,06 ASILCA(-1) -0,144 -2,55 kukla 817,309 3,38 รทUรธ'รน รบ รป รผ7รฝ รพ& รฟ <รท รท รผ รผ รป รผ ! " #&รน รผ รผ%$ & รฟ 'ย รป ( )6รบ <รท * +รผ $
3 GHรทHUL 0,032 0,013 0,012
6WDQGDUW W WHVWL VRQXoODUร QD J|UH \DNODรบร N RODUDN RODUDN
EXOXQDQ ฮฒ1 NDWVD\ร Vร Qร Q W LVWDWLVWLN GHรทHUL W NULWLN GHรทHULQGHQ GDKD Eย \ย N ROGXรทX LoLQ ยณDVร O FDUL GHQJHQLQ โ ncf t ย ]HULQGH Doร NOD\ร Fร HWNLVLQLQ
ROPDGร รทร ยดQร VDYXQDQ +, KLSRWH]L VHUEHVWOLN GHUHFHVLQGH UHGGHGLOLU 'ROD\ร Vร \OD
FDUL
NXOODQร ODELOHFHรทL
GHQJHQLQ
V|\OHPL
QDNLW
ย ]HULQH
DNร P
GHรทLรบLPOHULQLQ
NXUXOPXรบ
PRGHOLn
WDKPLQLQGH
en
gรผรงlรผ
YDUVD\ร PODUร QGDQ ELULQLQ 7ย UNL\H LoLQ GRรทUXOXรทX NDQร WODQPร รบ ROXU %XQXQ \DQร
Vร UD KHU QH NDGDU OLWHUDWย UGH PRGHOLQ EDรบDUร Vร Qร Q Vร QDQPDVร QGD JHUHN NRรบXO
RODUDN V|\OHQPHPLรบ ROVD GD '1&) GHรทLรบNHQLQ W LVWDWLVWLรทLQLQ GH NULWLN GHรทHUGHQ Eย \ย N ROPDVร QDNLW DNร P GHรทLรบLPL WDKPLQLQGH GHรทLรบNHQ RODUDN
QDNLW DNร P GHรทLรบLPLQLQ NHQGLVLQLQ NXOODQร OPDVร Qร Q GRรทUXOXรทX GD NDQร WODPร รบ
ROXU
0RGHOGH NXOODQร ODQ YDUVD\ร Pร Q GRรทUXOXรทX *UDQJHU WHVWL DUDFร Oร รทร \OD
NDQร WODQGร NWDQ VRQUD PRGHO VRQXoODUร Qร Q LVWDWLVWLNL \|QGHQ \RUXPODQPDVร QD
JHoLOHELOLU %XQXQ LoLQ \DSร ODFDN LON WHVW PRGHOGHQ KHVDSODQDQ DVร O YH RSWLPDO
FDUL GHQJH VHULOHULQLQ ELUELULQH EHQ]HU VHULOHU ROXS ROPDGร รทร Qร EXOPDN
JHUHNPHNWHGLU 2SWLPDO FDUL GHQJH (ca โ t ) LOH DVร O FDUL GHQJH (ca t ) โ nin DรบDรทร GDNL GHQNOHPOHUH HรบLW ROGXรทX GDKD |QFHGHQ ELOLQPHNWHGLU
ca โ t = โ [1 0][A / (1 + r )][ฮ โ A / (1 + r )] W t โ ก ฮ W t โ 1
YH ca t = [0 1]W t <XNDUร GDNL LON IRUPย OGH RSWLPDO FDUL GHQNOHPLQGH EXOXQDQ
ฮ PDWULVLQLQ NDWVD\ร ODUร 9$5 DQDOL]LQGHQ EXOXQPDNWDGร U %X oDOร รบPDGD
\DSร ODQ
[โ 0,92811
9$5
DQDOL]L
VRQXoODUร QD
J|UH
U
LoLQ
ฮ
PDWULVL
0,972683] RODUDN EXOXQPXรบWXU 'ROD\ร Vร \OD ฮ PDWULVLQGH EXOXQDQ
NDWVD\ร ODUร Q \XNDUร GD DVร O FDUL GHQJH GHQNOHPLQGH EXOXQDQ [0 1] PDWULVLQH
LVWDWLVWLNL \|QGHQ HรบLW ROGXรทX NDQร WODQร UVD RSWLPDO YH DVร O FDUL GHQJH
VHULOHULQLQ ELUELULQH HรบLW ROGXรทX DQODรบร ODFDNWร U .RQX\OD LOJLOL OLWHUDWย U V|]
NRQXVX Vร QDQPDQร Q :DOG WHVWL DUDFร Oร รทร \OD \DSร ODELOHFHรทLQL EHOLUWPHNWHGLU
*KRVK DQG 2VWU\ :DOG WHVWLQGHNL DรบDPDODUร J|VWHUPHNWHGLU
dDOร รบPD\D J|UH GHQNOHPLQGHQ oร NDUร ODQ ฮจ11 = ฮจ21 YH ฮจ22 โ ฮจ12 = 1 + r NULWHUOHULQLQ NDEXO HGLOPHVL GXUXPXQGD DVร O YH RSWLPDO FDUL GHQJH HรบLWOLรทL
GRรทUXODQPร รบ RODFDNWร U 'ROD\ร Vร \OD :DOG WHVWH J|UH V|] NRQXVX NULWHUOHU Nร Vร W
RODUDN 9$5 VLVWHPLQGH \HULQH NRQXOGXรทXQGD oร NDQ VRQXoODU DรบDรทร GDNL
WDEORGD \HU DOPDNWDGร U
7$%/2 :$/' 7(67รธ 6218d/$5,
9$5 FLQVLQGHQ GHQNOHPOHULQ J|Uย Qย Pย
1&) F 1&) F $6,/&$ F .8./$ $6,/&$ F 1&) & $6,/&$ F .8./$ :DOG WHVWLQGH NXOODQร ODQ Nร Vร WODU YH WHVW VRQXFX F F
F F
&KL VTXDUH
<XNDUร GD D\Uร QWร Vร YHULOHQ :DOG WHVWL VRQXoODUร QD gรถre, Chi VTXDUH
WHVW LVWDWLVWLรทL ROGXNoD Eย \ย N ELU UDNDP oร NWร รทร LoLQ DVร O YH RSWLPDO FDUL GHQJH
VHULOHULQLQ ELUELUOHULQH EHQ]HU VHULOHU ROGXรทXQD GDLU +- KLSRWH]L VHUEHVWOLN GHUHFHVLQGH UHGGHGLOLU 'LรทHU ELU LIDGH\OH DVร O YH RSWLPDO FDUL GHQJH VHULOHUL
LQFHOHQHQ G|QHP LoHULVLQGH ELUELULQH EHQ]HU ELU VH\LU L]OHPHPLรบWLU <DQL
analize gรถre, cari denge sรผrdรผrรผlebilir gรถrรผnmemektedir. 'ROD\ร Vร \OD :DOG
WHVWL VRQXoODUร 7ย UNL\HยถQLQ Wย NHWLP GDYUDQร รบODUร Qร Q RSWLPDO ROPDGร รทร Qร
. .
gรถsterir
.RQX\OD LOJLOL OLWHUDWย UGHNL VRQ WHVW LNL VHULQLQ YDU\DQVODUร Qร
NDUรบร ODรบWร UPDN ROPXรบWXU 6RQXoODU DVร O FDUL GHQJHยถQLQ GDKD Eย \ย N YDU\DQVD
VDKLS ROGXรทXQX J|VWHUPHNWHGLU %X GD DVร O FDUL GHQJHQLQ RSWLPDOH J|UH GDKD
GDOJDOร ELU VH\LU L]OHGLรทLQL J|VWHUPHNWHGLU 'ROD\ร Vร \OD EX sonuรง, Wald testi
GHVWHNOHU QLWHOLNWHGLU $QFDN \ร Oร QGDQ VRQUDNL VH\ULQ EX VRQXFX
GHรทLรบWLUHELOHFHรทL *UDILN ยถWHQ GH J|Uย OPHNWHGLU %XUDGD DUDVร
J|] DUGร HGLOGLรทLQGH RSWLPDO FDUL GHQJHQLQ VDKLS ROGXรทX YDU\DQV DVร O FDUL
GHQJHQLQ YDU\DQVร QD J|UH GDKD Eย \ย N oร NPDNWDGร U 0RGHOOH LOJLOL Wย P WHVWOHU
\DSร OGร NWDQ VRQUD PRGHOGHQ EXOXQDQ DVร O FDUL GHQJH LOH \LQH PRGHOGHQ
EXOXQDQ RSWLPDO FDUL GHQJHQLQ JUDILNOHUL DรบDรทร GD YHULOPHNWHGLU / / 0 13254768189;: <(:828=8> 6 ?8@ A 98 B @ C D345E EGF HJI I K8L M 1 6 N;:7O P Q5D :827P 65R :7S;>T25476 15NTE :763@828> 6 O @ 65@ C @ S 1 O :8Q7P O DUP QJE P C V
qr
op lm kn
$ Vร O Y H 2S WLP DO & D UL ' HQ J H
(] Z[Z[Z ^[Z[ Z[Z _ Z[Z[Z Z W8_ Z[ Z[Z W%^[Z[Z[Z WY](Z[ Z[Z W+\ Z[Z[Z WYX(Z[Z[Z
`
`b
`
`a
`a
`a
bc d
bd
ba d a`a
`e d
` a`a
`d
`f `a
ad a`a
`g d
`h
`i
`a
`a
ad
ad s tvu w
`j `a
ad
`
d ac
`b
ad
`
a` `a `a xzy {}| ~}s w
aa d
`e
ee d f
` ef
`e d
`f f
ee d
`g
ee d f
`h
ee d f
*UDILN $Vร O &DUL 'HQJHQLQ 2SWLPDO &DUL 'HQJH\OH .DUรบร ODรบWร Uร OPDVร
(NRQRPHWULN 0RGHOLQ 6RQXFX YH <RUXPODU *UDILN Wย NHWLP GDOJDODQPDODUร Qร Q JLGHULOPHVL PRGHOLQH J|UH
KHVDSODQDQ FDUL GHQJH DVร O FDUL GHQJH LOH \LQH PRGHOGHQ HOGH HGLOHQ RSWLPDO
FDUL GHQJHQLQ NDUรบร ODรบWร UPDVร Qร \DSPDNWDGร U %XUDGD GLNNDW HGLOPHVL JHUHNHQ
LON QRNWD oDOร รบPDGD PLOOL JHOLU VHULOHUL NXOODQร ODUDN HOGH HGLOHQ FDUL GHQJH
YHULOHULQLQ |GHPHOHU GHQJHVL WDEORVXQGD \HU DODQ FDUL LรบOHPOHU KHVDEร QGDQ
IDUNOร ROGXรทXGXU รธNL VHUL DUDVร QGD KHP LรบDUHW KHP GH UDNDPVDO RODUDN
IDUNOร Oร NODU YDUGร U gUQHรทLQ \ร OODUร Qร NDSVD\DQ G|QHPGH *UDILN
ยถWH FDUL GHQJH YHULVL DVร O FDUL GHQJH JHQHOGH ID]OD YHUPLรบ ROPDVร QD
UDรทPHQ |GHPHOHU GHQJHVLQH J|UH FDUL LรบOHPOHU KHVDEร Qร Q V|] NRQXVX
G|QHPGH Doร N YHUGLรทL ELOLQPHNWHGLU รธNL VHUL DUDVร QGDNL IDUN KHVDSODPD
\|QWHPOHULQLQ IDUNOร Oร รทร QGDQ ND\QDNODQPDNWDGร U $QFDN รบX XQXWXOPDPDOร Gร U NL
oDOร รบPDGDQ HOGH HGLOHFHN VRQXo FDUL GHQJH LoLQ ]DWHQ YDU RODQ UDNDPODUร Q
\HQLGHQ EXOXQPDVร GHรทLO FDUL GHQJHQLQ QH NDGDU RSWLPDO GDYUDQGร รทร Qร
DQODPDN ROPDOร Gร U 'ROD\ร Vร \OD EXUDGD FDUL GHQJHQLQ Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL LOH LOJLOL
\DSร ODFDN \RUXPODU PRGHOGHQ KHVDSODQDQ FDUL GHQJH YHULOHULQH GD\DOร
RODFDNWร U
'|QHPOHUDUDVร \DNODรบร Pร QD GD\DOร Wย NHWLP GDOJDODQPDODUร Qร Q
JLGHULOPHVL GDYUDQร รบร \OD Doร NODQDQ FDUL GHQJH PRGHOL *KRVK DQG 2VWU\
WDUDIร QGDQ JHOLรบPHNWH RODQ ย ONH ย ]HULQGH GHQHQPLรบWLU dDOร รบPD VRQXFXQGD รผlkelerin รผรงte ikisinde cari denge optimal cari dengeye benzer bir seyir
L]OHPLรบ E|\OHFH PRGHO WXWDUOร EXOXQPXรบWXU *HOLรบPHNWH RODQ ย ONHOHULQ
oRรทXQGD OLNLGLWH Nร Vร Wร \DQL Gร รบ ILQDQVPDQ EXOPD ]RUOXรทX \DรบDQPDPร รบWร U
V
%X oDOร รบPDGD KHP LVWDWLVWLNL RODUDN KHP GH JUDILNVHO RODUDN
LQFHOHPH \DSร OPร รบWร U *UDILNVHO LQFHOHPH VRQXFX GLรทHU JHOLรบPHNWH RODQ
ย ONHOHUH EHQ]HU รบHNLOGH 7ย UNL\HยถGH GH DVร O FDUL GHQJH YH RSWLPDO FDUL
GHQJHQLQ ELUELUOHULQH oRN \DNร Q ELU VH\LU L]OHGLรทL EXOXQPDNWDGร U %X \ย ]GHQ
VHUEHVW VHUPD\H KDUHNHWOHUL YDUVD\ร Pร DOWร QGD PRGHO VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ
HWNLQ RODUDN NXOODQร OGร รทร Qร J|VWHUPHNWHGLU $QFDN JUDILNWH J|Uย OHQ \DNร QOร N
:DOG WHVWWH LVWDWLVWLNL RODUDN UHGGHGLOPHNWHGLU %X GD EL]H FDUL Doร NODUร Q
JHoPLรบ G|QHPGH Vย UGย Uย OHELOLU ROPDGร รทร Qร \DQL RSWLPDOGHQ LVWDWLVWLNL RODUDN
X]DN ROGXรทXQX J|VWHUPHNWHGLU %XQD UDรทPHQ :DOG WHVWH J|UH \DSร ODQ
GHรทHUOHQGLUPHQLQ oDOร รบPDGD NDSVDQDQ G|Qem iรงin ancak genel bir yoruma
RODQDN YHUGLรทL J|] |Qย QGH EXOXQGXUXOPDOร Gร U 'ROD\ร Vร \OD DOW G|QHPOHUGH
ROXรบDFDN VDSPDODU JHQHO VRQXFX GD HWNLOH\HFHNWLU %X \ย ]GHQ OLWHUDWย UGH
JHoHUOL RODQ YH EX oDOร รบPDGD GD WHUFLK HGLOHQ \|QWHP JUDILNVHO RODUDN sonuรงlarร \RUXPODPDN RODFDNWร U %XQD J|UH DVร O FDUL GHQJH JUDILรทL *UDILN 7ย UNL\HยถGH NUL]LQ SDWODN
YHUGLรทL YH \ร OODUร QGD YH 'RรทX $V\DยถGD NUL]LQ SDWODN YHUGLรทL
\ร Oร QGD FDUL Doร NODUร Q Dรบร Uร \ย NVHOGLรทLQL RUWD\D NR\PDNWDGร U 'ROD\ร Vร \OD
PRGHOLQ 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร รทร Q VRUXQOX \ร OODU RODUDN DOJร ODQGร รทร G|QHPOHUL
WHVSLW HWPHGH EDรบDUร Oร ROGXรทX V|\OHQHELOLU $QFDN V|] NRQXVX \ร OODUGD FDUL
Doร NODUร Q RSWLPDOH \DNร Q ELU VH\LU L]OHGLรทL J|Uย Oย U 'LรทHU ELU GH\LรบOH
Wย NHWLFLOHULQ \XUW Gร รบร ERUoODQPD VRUXQX \DรบDPDGDQ RSWLPDO Wย NHWLP
WHUFLKOHULQGH EXOXQPDVร NUL] |QFHVL G|QHPOHUGH FDUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHPH]
ROPDVร Qร |QOHPLรบWLU
&DUL GHQJH \ร Oร QGDQ VRQUD GDKD GDOJDOร ELU VH\LU L]OH\HUHN ID]OD
YHUPHNWHGLU &DUL GHQJHQLQ EX G|QHPGHNL GDOJDOร VH\UL VSHNย ODWLI XQVXUODUร Q
VHUPD\H KDUHNHWOHULQL \|QOHQGLUGLรทL รบHNOLQGH \RUXPODQDELOLU \ร Oร QGD DVร O
FDUL GHQJHQLQ RSWLPDOLQ ELU KD\OL ย ]HULQGH JHUoHNOHรบHUHN ID]OD YHUPHVL
\ร Oร QGD \DรบDQDQ NUL]OH ELUOLNWH LQVDQODUร Q LOHULGH EDรบND ELU NUL] RODFDรทร
EHNOHQWLVL\OH Wย NHWLPOHULQL Nร VDUDN GDKD oRN WDVDUUXI HWPH\H \|QHOGLNOHULQL GH
J|VWHUPHNWHGLU %X GDYUDQร รบ NUL] VRQUDVร G|QHP LoLQ V|\OHQHQ ยณHUWHOHQHQ
WDOHSOHUยด Doร NODPDVร \OD GD WXWDUOร Oร N J|VWHULU 'LรทHU ELU EDNร รบ Doร Vร \OD DVร O FDUL
dengenin optimal cari dengenin รผ]HULQGH JHUoHNOHรบPHVL JHUoHNOHรบHQ
VHUPD\H JLULรบLQLQ EHNOHQHQGHQ GDKD D] ROGXรทXQX J|VWHUPHNWHGLU %XQD
VHEHS RODUDN \ร Oร QGDNL NUL]OH ELUOLNWH PDNURHNRQRPLN GHQJHOHUGHNL
ER]XOPDODUร Q \XUW Gร รบร \DWร Uร PFร \ร NRUNXWPDVร J|VWHULOHELOLU
\ร Oร Qร Q LON D\Oร N YHULOHULQH J|UH LVH DVร O FDUL GHQJHQLQ WHNUDU
Doร N YHUHUHN RSWLPDO GHQJH\L \DNDODGร รทร DQODรบร OPDNWDGร U 'ROD\ร Vร \OD
\ร Oร QGDNL FDUL Doร NODUร Q VHEHEL Dรบร Uร Wย NHWLPGHQ oRN |QFHNL \ร OODUGD HUWHOHQPLรบ
olan taleplerin tekrar tรผketime yรถnlenmesiyle oSWLPDO Wย NHWLP GDYUDQร รบร QD
\DNODรบPD GDYUDQร รบร RODUDN Doร NODQDELOLU 'ROD\ร Vร \OD \ร Oร QGD JHUoHNOHรบHQ
QHW VHUPD\H JLULรบL RSWLPDO Gย ]H\L \DNDODPร รบWร U
$\Qร PRGHOL NXOODQDUDN 7ย UNL\Hยถ\H X\JXOD\DQ 6HOoXN LOH $NoD\
YH g]OHU KHPHQ KHPHQ D\Qร G|QHPL NDSVDGร NODUร oDOร รบPDODUร QGD DVร O
FDUL GHQJH VHULVL LOH RSWLPDO FDUL GHQJH VHULVLQLQ KHP LVWDWLVWLNVHO KHP GH
JUDILNVHO RODUDN ELUELULQGHQ IDUNOร ROGXรทXQX EXOPXรบWXU 6HOoXN DVร O FDUL
GHQJH LOH RSWLPDO FDUL GHQJHQLQ ELUELULQGHQ IDUNOร JHUoHNOHรบPHVLQL ย ONHQLQ
RSWLPDO ERUoODQPDVร Qร JHUoHNOHรบWLUHPHPHVLQH EDรทODPDNWDGร U $NoD\ YH g]OHU
LVH DVร O FDUL GHQJHQLQ RSWLPDOH J|UH GDKD GDOJDOร JHUoHNOHรบWLรทLQL
VDYXQDUDN
EXQXQ
VHUPD\H
ND\QDNODQGร รทร Qร EHOLUWPLรบOHUGLU
.7
KDUHNHWOHULQLQ
VSHNย ODWLI
ROPDVร QGDQ
%X oDOร รบPDGD GD LVWDWLVWLNL RODUDN GLรทHU
LNLVL\OH D\Qร VRQXFD XODรบร OPร รบ ROVD GD JUDILNVHO LQFHOHPH GLรทHU LNL oDOร รบPDQร Q
DNVLQH DVร O FDUL GHQJHQLQ RSWLPDOH ROGXNoD \DNร Q KDUHNHW HWWLรทLQL
J|VWHUPHNWHGLU 'ROD\ร Vร \OD VHUPD\HQLQ RSWLPDO RODUDN NXOODQร OPDVร EX
G|QHPGH ERUoODQPD VRUXQXQXQ \DรบDQPDGร รทร Qร Q ELU EHOLUWLVLGLU
%X oDOร รบPDGD NXOODQร ODQ PRGHO ELUNDo รบHNLOGH JHOLรบWLULOHELOLU
gQFHOLNOH \XUW Gร รบร QGDQ HOGH HGLOHQ ND\QDรทร Q PLNWDUร QGDQ oRN JHOLรบ รบHNOL
|QHP ND]DQPDNWDGร U 8]XQ YDGHOL VHUPD\HQLQ GDKD LVWLNUDUOร ROGXรทX J|]
|Qย QH DOร QGร รทร QGD VHUPD\H JLULรบLQLQ RSWLPDO Gย ]H\GH ROXS ROPDGร รทร Qร Q
DQODรบร OPDVร LoLQ VHUPD\H KDUHNHWOHULQL ROXรบWXUDQ DOW NDOHPOHULQ GH PRGHOGH
\HU DOPDVร OD]ร PGร U $\Uร FD Wย NHWLP GDOJDODQPDODUร Qร Q JLGHULOPHVL DPDFร \OD / ย ย @ O N51 SvF H;I8I ย 8L ย D348R @ O > 6ย ย ย 8C S;> ย ;@ย ?5@ C > 28> 68> :8N8P S;O :8D :8RGP ย P 67P 25:;? 1 681 C ST@76ย ย STN;:5ย ?5@ ย ย 5O @ Cย F HJI I K8Lย ย ย 7:5ย ;@8Eย > ย 8> : N8P S;O :8RGP ย P
25476818951 68:ย 1 O :5Q8DUP QTE P C Vย 0 1 C :8R :7S;>ย ย 7ย 7C ย 5Qย :;ย 8C P O P ย GP ย ย ย @ O N51 Sย F H;I I ย ;L M 1 6ย D 45R @ Oย ? :7C 25:5ย 7P D O :7C P 67Pย ย 5:7ย P O : 6ย E @82JE O @ C O @ R745ย C 1 O :;ย 5:7D :7D3:827P 65R7: 6 SJ:5ย 865:7S;O :76 D : SYE :8RGP C V
\XUW Gร รบร QGDQ ERUoODQPDODU KHU QH NDGDU RSWLPDO RODUDN WDQร PODQVD GD
PRGHOLQ JHOHFHNWHNL IDL] RUDQODUร GHรทLรบPHOHULQLQ Wย NHWLFL\H RODQ RODVร HWNLVLQL
KHVDED NDWDPDPDVร QGDQ GROD\ร \DSร ODQ ERUoODQPDQร Q RSWLPDO ROXS ROPD\DFDรทร NHVLQ GHรทLOGLU
%XQXQ \DQร Vร UD PRGHOGHQ EXOXQDQ DVร O FDUL GHQJH LOH RSWLPDO FDUL
GHQJHQLQ |GHPHOHU GHQJHVL LVWDWLVWLNOHULQGHQ EXOXQDQ FDUL GHQJH\OH WXWDUOร Oร N
J|VWHUPHPHVL ELUoRN VHEHSWHQ ND\QDNODQPร รบ RODELOLU )DUNOร Oร N WHNQLN ELU
VHEHSWHQ ND\QDNODQร \RU RODELOLU gUQHรทLQ 9$5 WHNQLรทL X\JXODQร UNHQ
JHFLNPHOL GHรทHU NXOODQPDN \HULQH GDKD ID]OD VD\ร GD JHFLNPHOL GHรทHU
NXOODQPDN DVร O FDUL GHQJH VHULVLQL HWNLOHPHVH ELOH IDUNOร ELU RSWLPDO FDUL GHQJH
VHULVLQLQ ROXรบPDVร QD YH VRQXoODUร Q GDKD GHรทLรบLN รบHNLOGH \RUXPODQPDVร QD \RO
DoDELOLU gWH \DQGDQ IDUNOร Oร N FDUL GHQJH\L HWNLOH\HQ GLรทHU GHรทLรบNHQOHUGHQ GH
ND\QDNODQร \RU RODELOLU
)DL] 2UDQODUร Qร Q 0RGHOH (WNLVL (NRQRPHWULN
PRGHO
VRQXoODUร Qร Q
IDUNOร
IDL]
RUDQODUร QGDQ
HWNLOHQPHGLรทL GLรทHU ED]ร oDOร รบPDODUGD EHOLUWLOPLรบWLU $\Qร VRQXFXQ 7ย UNL\H LoLQ
de geรงerli ROXS ROPDGร รทร GHQHPHN LoLQ IDUNOร IDL] RUDQODUร NXOODQร ODUDN RSWLPDO
FDUL GHQJH WHNUDU KHVDSODQDFDNWร U 1RUPDOGH IDL] RUDQร OLWHUDWย Uย WDNLEHQ
$%' KD]LQH ERQRODUร Qร Q RUWDODPD IDL] RUDQร RODQ RODUDN YDUVD\ร OPร รบWร %X
IDL] RUDQร Qร Q 7ย UNL\HยถQLQ XOXVODUDUDVร SL\DVDODUGD NDUรบร ODรบWร รทร IDL] RUDQODUร \OD
QH |Ooย GH EDรทGDรบWร รทร Qร DQODPDN LoLQ \XUW Gร รบร ERUoODQPDPร ]ร Q LNL WHPHO
ND\QDรทร Qร ROXรบWXUDQ (XURERQGODU LOH ,0) NUHGLOHULQH |GHQHQ IDL] RUDQODUร QD bakmakta yarar gรถrรผlmektedir. Buna gรถre,
Eurobond faizleri 200
DUDVร G|QHPGH RODUDN JHUoHNOHรบLUNHQ ,0) IDL]OHUL DGMXVWHG UDWH RI
FKDUJH DUDVร QGD RODUDN JHUoHNOHรบPLรบWLU 'ROD\ร Vร \OD
(XURERQG IDL] RUDQODUร RUDQร Qร Q oRN ย VWย QGHGLU
%X \ย ]GHQ GDKD \ย NVHN IDL] RUDQODUร Qร Q PRGHOH HWNLVLQL
DQOD\DELOPHN DPDFร \OD RSWLPDO FDUL GHQJH ROXรบWXUXOXUNHQ YH Gย ]H\LQGHNL IDL] RUDQODUร GHQHQPLรบWLU 'HQHPH VRQXoODUร DรบDรทร GD
YHULOPHNWHGLU
3 0 00
-2 0 00 -3 0 00
2004: 1
20 03:1
2002:1
2001: 1
2000:1
1999: 1
1 998:1
1997:1
1996: 1
1995:1
1 99 4 : 1
1993:1
1992:1
1991: 1
1990:1
-4 0 00 -5 0 00
1989: 1
1988:1
0 -1 0 00
1987:1
2 0 00 1 0 00
¡(¢ £ ¤ ¥[¡
o p tim a l1 0
*UDILN )DL] 2UDQÕ 2ODUDN 6HoLOGL÷LQGH $VÕO $VÕOFD YH 2SWLPDO 2SWLPDO &DUL 'HQJH 0LO\DU 7/
3000
-2 0 0 0 -3 0 0 0
o p tim a l2 0
2004:1
2003:1
2002:1
2001:1
2000:1
1999:1
1998:1
1997:1
1996:1
1995:1
1994:1
1993:1
1992:1
1991:1
1990:1
1989:1
-4 0 0 0 -5 0 0 0
1988:1
§¨ ¦©
0 -1 0 0 0
1987:1
¬
ª«
2000 1000
®(¯ ° ± ²[®
*UDILN )DL] 2UDQÕ RODUDN VHoLOGL÷LQGH $VÕO DVÕOFD YH 2SWLPDO RSWLPDO &DUL 'HQJH 0LO\DU 7/
*UDILN ¶WH IDL] RUDQÕ RODUDN VHoLOGL÷LQGH HVNL JUDIL÷H J|UH oRN
ID]OD ELU GH÷LúLNOLN JHUoHNOHúPHPHVLQH UD÷PHQ JUDILN ¶WH RODUDN
DOÕQGÕ÷ÕQGD LNL JUDILN DUDVÕQGD XIDN ELU IDUNOÕOÕN J|]H oDUSPDNWDGÕU øNLQFL
JUDILNWH IDL] RUDQÕQÕQ DOÕQGÕ÷Õ JUDILNWH RSWLPDO FDUL GHQJH VHULVL GDKD
GXUD÷DQ KDOH JHOPLú YH NUL]OHUL GDKD EHOLUJLQOHúPLúWLU %XQD
UD÷PHQ JUDILNVHO RODUDN LQFHOHQGL÷LQGH RSWLPDO FDUL GHQJH LOH DVÕO FDUL
GHQJHQLQ VRQ G|QHP KDULo ELUELULQL \DNÕQGDQ L]OHGL÷L J|U O U %XQXQ \DQÕQGD
:DOG WHVWL VRQXoODUÕ IDUNOÕ IDL] RUDQODUÕ NXOODQÕOGÕ÷ÕQGD LNL VHULQLQ ELUELULQH
EHQ]HU ROGX÷X KLSRWH]LQL UHGGHGHU $\QÕ VRQXoODUÕQ IDL] RUDQÕ
VHoLOGL÷LQGH GH HOGH HGLOGL÷L J|] |Q QH DOÕQÕUVD NXOODQÕODQ IDL] RUDQODUÕQÕQ
PRGHOLQ VRQXFXQX GH÷LúWLUPHGH oRN ID]OD J F Q Q ROPDGÕ÷Õ V|\OHQHELOLU
$/7,1&, %g/h0
6218d 9( g1(5รธ/(5 %X oDOร รบPD FDUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQLQ QH ROGXรทXQXQ YH EX Wย U
DQDOL]OHULQ GLรทHU ย ONHOHUGH QDVร O \DSร OGร รทร Qร Q DQODรบร OPDVร EDNร Pร QGDQ \DUDUOร
ROPXรบWXU
'DKD
GD
|QHPOLVL
oDOร รบPD
7ย UNL\HยถQLQ
FDUL
Doร รทร Qร Q
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL VDELW RUDQODUD EDรทOร NDOPDGDQ WHNQLN ELU yรถntemle ve bunu
GHVWHNOH\HQ YHUL DQDOL]OHUL \ROX\OD \DSPร รบWร U
dDOร รบPDGD Vย UGย Uย OHELOLUOLN J|VWHUJHVL RODUDN NXOODQร ODQ NULWHUOHUGHQ
ยณDรบร Uร Oร Nยด NULWHULQLQ HNRQRPHWULN X\JXODPDVร \DSร OPร รบWร U $รบร Uร Oร N NULWHUL FDUL
GHQJHQLQ RSWLPDO FDUL GHQJH\OH NDUรบร ODรบWร Uร ODUDN Dรบร Uร ROXS ROPDGร รทร Qร Q
EXOXQPDVร HVDVร QD GD\DQร U 'DKD |QFH 6HOoXN LOH $NoD\ YH g]OHU
WDUDIร QGDQ GDKD Nร VD ELU G|QHP LoLQ 7ย UNL\Hยถ\H X\JXODQDQ PRGHOGH
YHUL DUDOร รทร Qร Q \ร Oร QD NDGDU X]DWร OPDVร \OD \ร Oร QGDNL NUL] Vร UDVร QGD
FDUL Doร รทร Q RSWLPDOLWH\H QH NDGDU \DNร Q GDYUDQGร รทร Qร J|UPHN Pย PNย Q
ROPXรบWXU 8\JXODPD VRQXoODUร KHP JUDILNVHO KHP GH LVWDWLVWLNL \|QGHQ DQDOL]
HGLOPLรบWLU *UDILNVHO DQDOL]H J|UH \ร Oร KDULo DVร O FDUL GHQJHQLQ RSWLPDOH
ROGXNoD \DNร Q KDUHNHW HWWLรทL V|\OHQHELOLU ร zellikle kriz dรถnemlerinde ve onun
|QFHVLQGH PLOOL JHOLU VHULOHULQGHQ HOGH HGLOHQ FDUL Doร NODUร Q RSWLPDOH \DNร Q ELU
VH\LU L]OHPHVL NUL] |QFHVLQGH FDUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHPH] ROGXรทX VDYร Qร
รงรผrรผtmektedir. Tรผketiciler, sรถz konusu dรถnemlerde yurt dร รบร QGDQ ERUoODQPD
VRUXQX \DรบDPDGDQ RSWLPDO Wย NHWLP GDYUDQร รบร Qร J|VWHUHELOPLรบOHUGLU %X GD
YH NUL]OHULQGH FDUL Doร รทร Q NHQGLVLQGHQ oRN EDรบND XQVXUODUร Q HWNLOL
ROGXรทXQX J|VWHUPHNWHGLU $QFDN 2004 dรถnemi iรงin grafikte gรถrรผlen
\DNร QOร N ZDOG WHVWWH LVWDWLVWLNL RODUDN UHGGHGLOPHNWHGLU %X GD EL]H FDUL
Doร NODUร Q JHoPLรบ G|QHPGH Vย UGย Uย OHELOLU ROPDGร รทร Qร \DQL RSWLPDOGHQ LVWDWLVWLNL
RODUDN X]DN ROGXรทXQX J|VWHUPHNWHGLU
&DUL GHQJH \ร Oร QGDQ VRQUD GDKD GDOJDOร ELU VH\LU L]OH\HUHN ID]OD
YHUPHNWHGLU &DUL GHQJHQLQ EX G|QHPGHNL GDOJDOร VH\UL VSHNย ODWLI XQVXUODUร Q
VHUPD\H KDUHNHWOHULQL \|QOHQGLUGLรทL รบHNOLQGH \RUXPODQDELOLU \ร Oร QGD DVร O
FDUL GHQJHQLQ RSWLPDOLQ ELU KD\OL ย ]HULQGH JHUoHNOHรบHUHN ID]OD YHUPHVL
\ร Oร QGD \DรบDQDQ NUL]OH ELUOLNWH LQVDQODUร Q LOHULGH EDรบND ELU NUL] RODFDรทร
EHNOHQWLVL\OH Wย NHWLPOHULQL Nร VDUDN GDKD oRN WDVDUUXI HWPH\H \|QHOGLNOHULQL GH
J|VWHUPHNWHGLU %X GDYUDQร รบ NUL] VRQUDVร G|QHP LoLQ V|\OHQHQ ยณHUWHOHQHQ
WDOHSOHUยด Doร NODPDVร \OD GD WXWDUOร Oร N J|VWHULU
2004โ teki 9 a\Oร N YHULOHUH J|UH FDUL Doร รทร Q RSWLPDO Gย ]H\L WHNUDU
\DNDODGร รทร J|Uย OPHNWHGLU 'ROD\ร Vร \OD \ร Oร QGD 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร NODUร Q
Vย UGย Uย OHELOLU ROGXรทX V|\OHQHELOLU %X G|QHPGH DVร O FDUL GHQJH LOH RSWLPDO FDUL
GHQJHQLQ ELUELULQH RODQ \DNร QOร รทร VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ RSWLPDO RODUDN
NXOODQร OGร รทร Qร GD J|VWHUPHNWHGLU
&DOร รบPDGD Vย UGย Uย OHELOLUOLN HNRQRPHWULN PRGHOLQ \DQร Vร UD YHUL
DQDOL]OHUL \ROX\OD GD LQFHOHQPLรบWLU 9HUL DQDOL]L Nร VPร QGD NDSVDQDQ
GHรทLรบNHQOHU Vย UHNOL JHOLรบHQ OLWHUDWย UH SDUDOHO RODUDN GDKD |QFH \DSร ODQODUร
JHOLรบWLUPH LPNDQร YHUPLรบWLU g]HOOLNOH EX Wย U Vย UGย Uย OHELOLUOLN DQDOL]OHULQGH
VHUPD\H JLULรบOHULQLQ Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQLQ |QHP ND]DQPDVร QGDQ KDUHNHWOH
7ย UNL\HยถGH VHUPD\H KDUHNHWOHULQLQ \DSร Vร LQFHOHQPH\H oDOร รบร OPร รบWร U
รธON RODUDN 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร รทร Q DUWPDVร QGD |QHPOL UROย RODQ Gร รบ
WLFDUHW GHQJHVLQL ROXรบWXUDQ PDO LKUDFDWร YH PDO LWKDODWร NDOHPOHUL LQFHOHQPLรบWLU
\ร Oร QGDQ VRQUD VHUPD\H YH LWKDODW |Qย QGHNL HQJHOOHULQ NDOGร Uร OPDVร YH
Eย \ย PHQLQ LWKDODWD EDรทร POร KDOH JHOPHVL Gร รบ WLFDUHW Doร รทร Qร Q PLOOL JHOLUH
RUDQOD Vย UHNOL Eย \ย PHVLQL N|Uย NOHPLรบWLU รธWKDODW NDOHPOHULQLQ GDKD oRN DUD PDO
LOH VHUPD\H PDOร LWKDODWร QGDQ ROXรบX\RU ROPDVร Vย UGย Uย OHELOLUOLN Doร Vร QGDQ
ROXPOX ELU JHOLรบPHGLU $QFDN hem kamu kesimince hem de รถzel sektรถrce
\DSร ODQ \DWร Uร PODUร Q oRรทXQXQ WLFDUHWH NRQX ROPD\DQ VHNW|UOHUGH ROPDVร DUD
YH VHUPD\H PDOODUร QGD \DSร ODQ LWKDODWร Q Eย \ย N oRรทXQOXรทXQXQ G|YL] ND]DQGร Uร Fร |]HOOLรทL ROPD\DQ VHNW|UOHUH ND\Gร Uร OGร รทร Qร RUWD\D NR\PDNWDGร U %X
VHEHSOH DUWDQ LWKDODW YH \XUW LoL \DWร Uร PODUร Q GDรทร Oร Pร 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร NODUร Q
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL WHKOLNH\H VRNPDNWDGร U รธKUDFDWWD LVH LPDODW VDQD\LLQGH
LรบJย Fย PDOL\HWOHULQLQ Gย รบย N NDOPDVร YH NkUOร Oร N DYDQWDMร Qร Q GHYDP HWPHVL
LKUDFDWWDNL DUWร รบ HรทLOLPLQLQ GHYDP HWPHVL Doร Vร QGDQ |QHPOLGLU
รธNLQFL RODUDN FDUL Doร NODUร Q ILQDQVPDQร Qร Q GHYDPOร Oร N J|VWHUPHVL GH
|QHPOLGLU 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร N ILQDQVPDQร Qร Q GDKD oRN SRUWI|\ \DWร Uร PODUร YH
Nร VD YDGHOL ERUoODUOD \DSร OPDVร |QHPOL ULVNOHUGHQ ELULGLU g]HOOLNOH NUL]
]DPDQODUร QGD oRN oDEXN NDoร รบ HรทLOLPL J|VWHUHQ 'รธ%6 DOร PODUร Qร Q \ร Oร QGD
DUWPDVร YH EXQXQ D\Qร \ร O JHUoHNOHรบHQ FDUL Doร รทร Q \DUร Vร Qร ILQDQVH
HGL\RU ROPDVร ILQDQVPDQร Q Nร Uร OJDQOร รทร Qร DUWร UPDNWDGร U *HOLรบPHNWH RODQ
ย ONHOHUGH \ร Oร QGD |]HO VHNW|U \DWร Uร PODUร Qร Q ยถVLQL GRรทUXGDQ \DWร Uร PODU
ROXรบWXUXUNHQ 7ย UNL\HยถGH |]HO VHNW|Uย Q VHUPD\H LKWL\DFร ERUo \DUDWDQ NUHGLOHU
\ROX\OD VDรทODQPร รบWร U 6RQ \ร OODUGD GRรทUXGDQ \DEDQFร VHUPD\H JLULรบLQGH DUWร รบ
J|Uย OPHNOH ELUOLNWH EXQXQ \XUW Gร รบร \HUOHรบLNOHULQ JD\ULPHQNXO DOร PODUร QGDQ
ND\QDNODQGร รทร DQODรบร OPDNWDGร U %XQXQ \DQร QGD YH \ร OODUร QGD NDPX
NHVLPL ILQDQVPDQ LKWL\DFร Qร Q ,0) NUHGLOHUL\OH VDรทODQPร รบ ROPDVร YH NUHGL JHUL
|GHPHOHULQLQ LOH \ร OODUร QGD \ย NVHN ROPDVร Nร VD YDGHGH NDUรบร
NDUรบร \D NDOร QDQ ULVNOHUGHQ ELULGLU )LQDQVPDQ \DSร Vร QGDki
tรผm
bu
ROXPVX]OXNODUD UDรทPHQ JLULรบ \DSDQ VHUPD\HQLQ \XUW LoL Wย NHWLPGHQ oRN
\DWร Uร PODUD \|QOHQGLULOL\RU ROPDVร FDUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL Doร Vร QGDQ ROXPOX
ELU JHOLรบPHGLU
hONHQLQ UHNDEHW DYDQWDMร Qร Q GHYDP HWPHVL 7ย UNL\HยถGH Gร รบ WLFDUHW
Doร NODUร Qร Q DUWPDPDVร YH GROD\ร Vร \OD FDUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL \|Qย QGHQ
GLรทHU |QHPOL ELU IDNW|UGย U 'LรทHU ย ONHOHUH J|UH UHNDEHW DYDQWDMร Qร J|VWHUHQ
UHHO HIHNWLI G|YL] NXUXQGD \ร Oร QGDQ VRQUD Kร ]Oร ELU DUWร รบ ROPDVร QD UDรทPHQ
WRSODP PDO LKUDFDWร Pร ]GD D]DOPD ROPDPDVร WDP WHUVLQH JHQHOGH Kร ]Oร ELU
DUWร รบ J|Uย OPHVL \XUW LoL IL\DW HQGHNVOHULQH GD\DOร UHHO NXU KHVDSODPDODUร Qร Q
ย ONHQLQ UHNDEHW Jย Fย Qย QH |Ooย GH GRรทUX \DQVร WWร รทร Qร WDUWร รบPDOร KDOH
JHWLUPHNWHGLU 9HULPOLOLN YH LรบJย Fย PDOL\HWOHUL JLEL Nร VWDVODUร GD Lรงerecek yeni
ELU UHNDEHW Jย Fย HQGHNVLQLQ FDUL GHQJH Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL NRQXVXQGD GDKD
GRรทUX ELOJL YHUHFHรทL VRQ \ร OODUGD Vร N Vร N YXUJXODQDQ JHUoHNOHUGHQ ELUL ROPXรบWXU
.H\GHU 6DรทODP YH g]Wย UN 7ย UNL\HยถQLQ GRODU ED]ร QGD ELULP ย FUHW
PDOL\HWLQLQ WLFDUHWWH EXOXQGXรทX ย ONHOHUGHNL RUWDODPD ELULP ย FUHW PDOL\HWLQGHQ
\DNODรบร N GDKD D] ROGXรทXQX EHOLUWPHNWHGLU 'ROD\ร Vร \OD 7/ยถGHNL Dรบร Uร
GHรทHUOHQPHQLQ ELULP ย FUHW PDOL\HWOHULQLQ 7ย UNL\HยถGH J|UHOL RODUDN GDKD Gย รบย N
DUWร รบ J|VWHUPHVL\OH WHODIL HGLOGLรทL Gย รบย Qย OPHNte ve bรถylelikle sรถz konusu
G|QHPGH 7ย UNL\HยถQLQ UHNDEHW Jย Fย Qย NRUX\DELOGLรทL DQODรบร OPDNWDGร U %XQXQ
|]HOOLNOH VRQ \ร OODUGD FDUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHELOPHVLQGH ROXPOX ELU NDWNร Vร
ROPXรบWXU
%X J|VWHUJHOHUGHQ oร NDQ VRQXo 7ย UNL\HยถGH |]HOOLNOH VRQ \ร OODUGD Gร รบ
WLFDUHW Doร NODUร QGDNL WHKOLNHOL Eย \ย PH\H YH UHHO NXUODUGDNL GHรทHUOHQPH\H
UDรทPHQ UHNDEHW DYDQWDMร Qร Q NRUXQGXรทX YH LKUDFDWWD NDUOร Oร รทร Q GHYDP HWWLรทL
รบHNOLQGH ROPXรบWXU 7ย UNL\HยถGH JHQHO RODUDN LWKDODWร Q DUD YH VHUPD\H PDOODUร
LWKDODWร QGDQ ND\QDNODQร \RU ROPDVร Vย UGย Uย OHELOLUOLN Doร Vร QGDQ ROXPOX JLEL
J|Uย QVH GH \DSร ODQ \DWร Uร PODUร Q G|YL] JHWLUPH\HFHN \DQL WLFDUL ER\XWX
ROPD\DQ
VHNW|UOHUH
\DSร OPDVร
JHOHFHNWH
Gร รบ
ERUo
|GHPHOHULQLQ
\DSร ODELOPHVLQGH NXรบNX \DUDWPDNWD YH EX \ย ]GHQ FDUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทLQL
WHKOLNH\H VRNPDNWDGร U $\Uร FD \ร Oร QGDNL NUL]GHQ VRQUD |]HOOLNOH YH
\ร OODUร QGD \DEDQFร ODUร Q 'รธ%6 DOร PODUร QGDNL DUWร รบ VHEHEL\OH FDUL Doร N
ILQDQVPDQร Qร Q oRรทXQXQ Nร VD YDGHOL VHUPD\H KDUHNHWOHUL\OH \DSร OPDVร FDUL
Doร N Nร Uร OJDQOร รทร Qร DUWร UPDNWDGร U
&DUL Doร N Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL NRQXVXQGD oRN JHQLรบ ELU OLWHUDWย U
PHYFXWWXU .RQX KDNNร QGD JHUHN WHRULN JHUHN DPSLULN oRN VD\ร GD oDOร รบPD
EXOXQPDNWDGร U *HQHOGH EX oDOร รบPDODU $%' HNRQRPLVL /DWLQ $PHULND YH
'RรทX $V\D HNRQRPLOHUL ย ]HULQH \RรทXQODรบPDNWDGร U %X oDOร รบPDGD GD |]HOOLNOH
'RรทX $V\DยถGD \ร Oร QGD J|Uย OHQ NUL]GH FDUL Doร NODUร Q UROย YH
Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL NRQXVXQGD oHรบLWOL PDNDOHOHU VHoLOHUHN D\Qร NRQX\D GHรทLรบLN
\|QOHUGHQ QDVร O \DNODรบร ODELOHFHรทL J|VWHULOPH\H oDOร รบร OPร รบWร U %X oDOร รบPDODU sรผrdรผrรผlebilLUOLN
NRQXVXQD
\DNODรบร P
ELoLPLQLQ
VRQXoODUร
GD
IDUNOร ODรบWร UDELOHFHรทLQLQ HQ Eย \ย N NDQร Wร Gร U /LWHUDWย Uย Q EX GHQOL ]HQJLQ
ROPDVร QD UDรทPHQ 7ย UNL\HยถGH FDUL Doร NODUร Q Vย UGย Uย OHELOLUOLรทL LOH LOJLOL RODUDN
\DSร ODQ oDOร รบPDODUร Q D]Oร รทร NRQX\OD LOJLOL GDKD oRN oDOร รบPD \DSร OPDVร Qร
]RUXQOX Nร OPDNWDGร U dDOร รบPDQร Q EX ERรบOXรทX ELU |Ooย GH ROVD GROGXUGXรทX
Gย รบย Qย OPHNWHGLU
.$<1$.d$
$JpQRU 3 %LVPXW & &DVKLQ 3 YH 0F'HUPRWW & - 0D\ÕV &RQVXPSWLRQ VPRRWKLQJ DQG WKH &XUUHQW $FFRXQW (YLGHQFH IRU )UDQFH 7KH 8QLYHUVLW\ RI 0HOERXUQH 'HSDUWPHQW RI (FRQRPLFV 5HVHDUFK 3DSHU $NoD\ & YH g]OHU ù &XUUHQW $FFRXQW 3RVLWLRQ RI WKH 7XUNLVK (FRQRP\ ,V 7KHUH DQ\ &DXVH IRU &RQFHUQ" %RJD]LFL -RXUQDO 5HYLHZ RI 6RFLDO (FRQRPLF DQG $GPLQLVWUDWLYH 6WXGLHV $OWÕQNHPHU 0 $UDOÕN &DSLWDO ,QIORZV DQG &HQWUDO %DQN¶V 3ROLF\ 5HVSRQVH 7KH &HQWUDO %DQN RI WKH 5HSXEOLF RI 7XUNH\ 5HVHDUFK 'HSDUWPHQW 'LVFXVVLRQ 3DSHU Apergis, N., Konstantinos, P.K., Nicholas, T. (1 Eylül 2000). &XUUHQW $FFRXQW 'HILFLW 6XVWDLQDELOLW\ 7KH &DVH RI *UHHFH $SSOLHG (FRQRPLFV /HWWHUV %DKDUXPVKDK $ /DX ( YH )RXQWDV 6 2Q WKH 6XVWDLQDELOLW\ RI &XUUHQW $FFRXQW 'HILFLWV (YLGHQFH )URP )RXU $6($1 &RXQWULHV -RXUQDO RI $VLDQ (FRQRPLFV %DQNDFÕOÕN ' ]HQOHPH YH 'HQHWOHPH .XUXPX %''. (NLP %DQNDFÕOÕN 6HNW|U 'H÷HUOHQGLUPH 5DSRUX %RUDWDY . YH <HOGDQ ( $UDOÕN 7XUNH\ )LQDQFLDO /LEHUDOL]DWLRQ 0DFURHFRQRPLF ,Q VWDELOLW\ DQG 3DWWHUQV RI 'LVWULEXWLRQ KWWS ZZZ FHWHULVSDULEXV QHW WXUNL\H NUL] KWP &DOOHQ 7 YH &DVKLQ 3 $UDOÕN $VVHVVLQJ ([WHUQDO 6XVWDLQDELOLW\ LQ ,QGLD ,0) :RUNLQJ 3DSHU &DVKLQ 3 YH 0F'HUPRWW - $UDOÕN $UH $XVWUDOLD¶V &XUUHQW $FFRXQW 'HILFLWV ([FHVVLYH" 7KH (FRQRPLF 5HYLHZ &KXL 0 /HDGLQJ ,QGLFDWRUV RI %DODQFH RI SD\PHQWV &ULVHV $ 3DUWLDO 5HYLHZ %DQN RI (QJODQG :RUNLQJ 3DSHU 6HULHV &ODDVVHQ ( *OREDO 0RQHWDU\ (FRQRPLFV 1HZ <RUN 2[IRUG 8QLYHUVLW\ 3UHVV
'HXWVFKH %DQN 0DUW &XUUHQW $FFRXQWV LQ /DWLQ $PHULFD &DQ 7KH\ $FKLHYH 6XVWDLQDELOLW\" *OREDO 0DUNHW 5HVHDUFK 'HXWVFKH %DQN 5HVHDUFK (ULúLP 0DUW &RXQWU\ ,QIREDVH KWWS ZZZ GEUHVHDUFK FRP 'HYOHW 3ODQODPD 7HúNLODWÃ&#x2022; '37 7HPPX] <HGLQFL %Hú <Ã&#x2022;OOÃ&#x2022;N .DONÃ&#x2022;QPD 3ODQÃ&#x2022; 9HUJL g]HO øKWLVDV .RPLV\RQX 5DSRUX $QNDUD (GZDUGV 6 0D\Ã&#x2022;V 'RHV WKH &XUUHQW $FFRXQW 0DWWHU" 1%(5 :RUNLQJ 3DSHU (QGHUV : $SSOLHG (FRQRPHWULF 7LPH 6HULHV 1HZ <RUN -RKQ :LOH\ 6RQV )HUQDQGH] &RUXJHGR ( -XO\ &RQVXPSWLRQ 7KHRU\ %DQN RI (QJODQG +DQGERRNV LQ &HQWUDO %DQNLQJ )UDQNHO - $ YH 5RVH $ . -DQXDU\ &XUUHQF\ &UDVKHV LQ (PHUJLQJ 0DUNHWV $Q (PSLULFDO 7UHDWPHQW %RDUG RI *RYHUQHUV RI WKH )HGHUDO 5HVHUYH 6\VWHP ,QWHUQDWLRQDO )LQDQFH 'LVFXVVLRQ 3DSHUV )UHXQG & / $UDOÃ&#x2022;N &XUUHQW $FFRXQW $GMXVWPHQW ,Q ,QGXVWULDOL]HG &RXQWULHV %RDUG RI *RYHUQHUV RI WKH )(' ,QWHUQDWLRQDO )LQDQFH 'LVFXVVLRQ 3DSHUV *KRVK $ 5 YH 2VWU\ - ' 7KH &XUUHQW $FFRXQW LQ 'HYHORSLQJ &RXQWULHV $ 3HUVSHFWLYH IURP WKH &RQVXPSWLRQ 6PRRWKLQJ $SSURDFK 7KH :RUOG %DQN (FRQRPLF 5HYLHZ *UHHQVSDQ $ODQ 2FDN 5HPDUNV %HIRUH WKH %XQGHVEDQN /HFWXUH %HUOLQ *HUPDQ\ (ULúLP $UDOÃ&#x2022;N ZZZ IHGHUDO UHVHUYH JRY ERDUGGRFV VSHHFKHV GHIDXOW KWP *UHHQVSDQ $ODQ .DVÃ&#x2022;P 5HPDUNV $W WKH (XURSHDQ %DQNLQJ &RQJUHVV )UDQNIXUW *HUPDQ\ (ULúLP $UDOÃ&#x2022;N ZZZ IHGHUDOUHVHUYH JRY ERDUGGRFV VSHHFKHV GHIDXOW KWP *UHHQVSDQ $ODQ ùXEDW &XUUHQW $FFRXQW DW $GYDQFLQJ (QWHUSULVH &RQIHUHQFH /RQGRQ (QJODQG (ULúLP 2FDN ZZZ IHGHUDOUHVHUYH JRY ERDUGGRFV VSHHFKHV GHIDXOW KWP +DNNLR & 6 7KH 8 6 &XUUHQW $FFRXQW 7KH 2WKHU 'HILFLW )HGHUDO 5HVHUYH %DQN RI .DQVDV &LW\ (FRQRPLF 5HYLHZ 4
,QVWLWXWH RI ,QWHUQDWLRQDO )LQDQFH ,,) 2FDN &DSLWDO )ORZV WR (PHUJLQJ 0DUNHW (FRQRPLHV ZZZ LLI FRP YHULI\ GDWD UHSRUWB GRFV FIB SGI International Monetary Fund (IMF). (Eylül 1998). 7XUNH\ 5HFHQW (FRQRPLF 'HYHORSPHQWV DQG 6HOHFWHG ,VVXHV 6WDII &RXQWU\ 5HSRUW :DVKLQJWRQ '& ,QWHUQDWLRQDO 0RQHWDU\ )XQG ,0) ,QWHUQDWLRQDO 5HVHUYHV DQG )RUHLJQ &XUUHQF\ /LTXLGLW\ *XLGHOLQHV )RU D 'DWD 7HPSODWH :DVKLQJWRQ '& ,QWHUQDWLRQDO 0RQHWDU\ )Xnd (IMF). (Eylül 2002). 6ORYDN 5HSXEOLF 6HOHFWHG ,VVXHV DQG 6WDWLVWLFDO $SSHQGL[ &RXQWU\ 5HSRUW :DVKLQJWRQ '& .DPLQVN\ * / YH 5HLQKDUW & 0 +D]LUDQ 7KH 7ZLQ &ULVHV 7KH &DXVHV RI %DQNLQJ DQG %DODQFH RI 3D\PHQWV 3UREOHPV $PHULFDQ (FRQRPLF 5HYLHZ 9RO ,VVXH .DPLQVN\ * /L]RQGR 6 YH 5HLQKDUW & 0 7HPPX] /HDGLQJ ,QGLFDWRUV RI &XUUHQF\ &ULVHV ,0) :RUNLQJ 3DSHU .H\GHU 1 6D÷ODP < YH g]W UN 0 . $÷XVWRV 7 UNL\H¶QLQ 8OXVODUDUDVÕ 5HNDEHW * F %LULP hFUHW 0DOL\HWLQH 'D\DOÕ 5HNDEHW (QGHNVL YH 5HHO .XU øNWLVDW øúOHWPH YH )LQDQV 'HUJLVL .QLJKW 0 YH 6FDFFLDYLOODQL ) &XUUHQW $FFRXQWV :KDW ,V 7KHLU 5HOHYDQFH IRU (FRQRPLF 3ROLF\PDNLQJ" ,0) :RUNLQJ 3DSHU 0DNU\GDNLV 6 &RQVXPSWLRQ 6PRRWKLQJ DQG WKH ([FHVVLYHQHVV RI Greece’s Current Account Deficits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
0LOHVL )HUUHWWL * 0 YH 5D]LQ $ (NLP E &XUUHQW $FFRXQW 6XVWDLQDELOLW\ 6HOHFWHG (DVW $VLDQ DQG /DWLQ $PHULFDQ ([SHULHQFHV 1%(5 :RUNLQJ 3DSHU 1DVRQ - 0 YH 5RJHUV - 1 ùXEDW 7KH 3UHVHQW 9DOXH 0RGHO RI WKH &XUUHQW $FFRXQW +DV %HHQ 5HMHFWHG 5RXQG 8S WKH 8VXDO 6XVSHFWV )(' ,QWHUQDWLRQDO )LQDQFH 'LVFXVVLRQ 3DSHUV 2EVWIHOG 0 YH 5RJRII . )RXQGDWLRQV RI ,QWHUQDWLRQDO 0DFURHFRQRPLFV %RVWRQ 0,7 3UHVV 2UJDQLVDWLRQ IRU (FRQRPLF &R RSHUDWLRQ DQG 'HYHORSPHQW 2(&' (NLP &RXQWU\ 5HYLHZV (FRQRPLF 6XUYH\V 7XUNH\ 2VWU\ - ' &XUUHQW $FFRXQW ,PEDODQFHV ,Q $6($1 &RXQWULHV $UH 7KH\ D 3UREOHP" ,0) :RUNLQJ 3DSHU g]PHQ ( 0D\ÕV &DUL $oÕN 7DUWÕúPDVÕ 7 UNL\H (NRQRPL .XUXPX 7DUWÕúPDOÕ 7RSODQWÕ 3LQG\FN 5 6 5XELQIHOG ' 5 (FRQRPHWULF 0RGHOV DQG (FRQRPLF )RUHFDVWV %RVWRQ ,UZLQ 0F*UDZ +LOO 5RXELQL 1 YH :DFKWHO 3 0DUW &XUUHQW $FFRXQW 6XVWDLQDELOLW\ LQ 7UDQVLWLRQ (FRQRPLHV 1%(5 :RUNLQJ 3DSHU Selçuk, F. (1997). Consumption Smoothing and the Current Account: Turkey’s Experience, 1987 0(78 6WXGLHV LQ 'HYHORSPHQW 6HUGHQJHoWL 6 (NLP %DúNDQ Serdengeçti’nin Bakanlar Kurulu YH 3ODQ % WoH .RPLV\RQX 6XQXPX (ULúLP 7 UNL\H &XPKXUL\HW 0HUNH] %DQNDVÕ 7&0% ZZZ WFPE JRY WU 7 UNL\H &XPKXUL\HW 0HUNH] %DQNDVÕ 7&0% 6 UHOL <D\ÕQODUÕ 2FDN 5HHO (IHNWLI '|YL] .XUX +HVDSODPDVÕ YH <|QWHPVHO $oÕNODPD ZZZ WFPE JRY WU 8\JXU ( 1LVDQ .UL]GHQ .UL]H 7 UNL\H .DVÕP YH ùXEDW .UL]OHUL 7 UNL\H (NRQRPL .XUXPX 7DUWÕúPD 0HWQL 8\JXU ( (\O O &DUL $oÕN 7DUWÕúPDODUÕ øNWLVDW øúOHWPH YH )LQDQV :LHQHNH $ 0D\ÕV 'HILFLW 6SHQGLQJ DQG &XUUHQW $FFRXQW 6XVWDLQDELOLW\ (ULúLP 0DUW ZLZL XQL SDGHUERUQ GH YZO GH GRZQORDGDUHD GHILFLW SGI
:RUOG %DQN 7HPPX] 7XUNH\ &RXQWU\ (FRQRPLF 0HPRUDQGXP 7RZDUGV 0DFURHFRQRPLF 6WDELOLW\ DQG 6XVWDLQHG *URZWK ,Q 7KUHH 9ROXPHV 78 =DQJKLHUL 3 &XUUHQW $FFRXQWV '\QDPLFV LQ 1HZ 0HPEHUV 6XVWDLQDELOLW\ DQG 3ROLF\ ,VVXHV &(3,, :RUNLQJ 3DSHU
(./(5
(.
¹¾
½´ ¼´Á ¾ ¶ ÀÓÆ È µ¹ Ô´ ´Á ´ ´¹ Ê Ä Á¹
å
871427
9
ç
946186
êë
èéë
2100 2565519
êé
ë
ì
ë
é
é
ç
å
å
ç
130518 91733
9:
408152
í
505866
è ë
èê
3000 1333631
ìê
æ
ìæ
180988 97677
êê
227981
4 <2 4 3 :
í
í
251435
íê
é
êë
ç
2700 734306
8 4 72 8 4 72 < 6
êé
è
160539 90323
9 9= 4 9= 8 4 7 < ;
æ
êé
êë
149272
´Ó ¾
ëåæ
å ç
2600 434366
í
íå
2600 269562
9 9 4 9: 4 >9 9 2
2
9
2
9 4 9=
9:
149140
ë
82050
í
ë
ç
51019
151941 84887
ÆÀ´ È
4
æ
89892
Ó
Ñ
ÎÐÏ
êê
ç
90604 76108 152392 84592
É ¾Ò
¶´ ̼
121771
ê
84532
íå
êê
å
ê
51837
µ ·´
9 9 4 <9 4 <9 : ;
59990
ì
è
ìê
èê
í
í
é
ç
é
æ
é
æë
ë
é
å
ê
ö ôõ ö ôõ ö ôõ ö ôõ õ ó ÷ øùõ ÷ ø ó ÷ øùõ ÷ øùõ ú ùõ ú õ ø ø øûú øûú ø ø ü÷þ ýø ü÷þ ýø øÿ øÿ ûôù ÿ ÿø øÿ õ õ õ õ õ õ õ õ ôù ôù ÿ ÿ ûôù ûôù ÿ ÿ ö ø ö ø õ ö ø ö ø ÷ õ
÷
ùõ ùõ ýø ø ö ø ö ý ø õ õ õ ý õ ý ÷õ õ÷ øø
87616 75019 108623 77347
¶
ÀÁ ¹
37288
ê
æ
êç
ë
ìê
'
&
õ
ð û ò õ ï ý ! # ÷ ñ" ó õ # % ÷ $ ó ð ö ø & ! õ ñ" ÷ '
%# $ & õ ' ý ø ö øú õ õ ý õ÷ *
)
(
33738
9 :9 4 >9 4 : 7;
ñ"
%# $
!
ð
, -
ó
& '
+
ð
óó
ñ"
%# $
!
*
)
û ü÷ ý þ ø õ
õ ÷ ü÷õ ú ÷ ö ø õ ÷
õ ö ý øøú õ õ ý õ÷
18155
4 2= 8 4 76 : 3
ò
01
ò/
óï .
18491
åææë ìåææ íåææ
107187 76498 150812 83579 150916 84353 159049 89401 179588 96591 129864 91321 169714 97888
å åææê
æ
åæçç
åææ
è
åæç
åææé
ðïóñò
ï
îïð
åæç
90639 76306
ÍÁÀ
REER-TÜFE (1995=100)
Milli Gelir Yönünden (S-I) Ödemeler Dengesi Yönünden 87269 74722
ÀÁ
˹Ì
:
A 9:
72
2
9
@
@
?
@
?@
Tüketim (milyar TL-sabit fiyatlarla)
4 <2 5 4 23 3 ;
ÜÝ ÕÖ µ ³´ δ » ÙÚ ×Ø ¶´ ¾ É´ Å Û ·¸ º ³¹ ¹» ·¹ ½ ¹¾ ¼´º ¹¿ ¶´ À ¾¹Á ½ ¹¾ ÍÀÁ ¹¿ ¹Â ¾ À ¾¹Á ÀÁ ¹ Á´ µ¼´ Þ ¾ T¼ ·´ ½ · ßÅ Ã ¶À à à Î ½ ¹ TÄÃÁ Å» â á ·´ ÀÆ ãä ÓÆ´ À´ÁÇ ã ½´ Ä Ç È Î Ê´ · É Â âãÝ á Ä ¼Á Å ½¹ µ¼ ¶Á Ê ¾Æ À ¶À Òɶ Æ Ê¹ ÀÆ Ê¹ À ÅÌ ¶Å ÀÁ ¾ À ÁÀ ¹ ¼¶´ ¾ ÁÄ Å¹ ¼¶½ ¼º Ä ÁÊ 7h5.ø<( (.2120ø6ø 6(dø/0øù 9(5ø/(5
171735 99028
2700 5457903
1850225
1559741
-0.45 -0.92 2.75 1.76 3.59 0.88 -1.36 -1.74 -4.36 0.17 -2.15 -0.61 -4.93 -3.58 -1.93 2.03 -3.74 -1.38
2) Reel efektif döviz kuru endeksleri (REER
2) Reel efektif döviz kuru endeksleri (REER
(.
Î Â âÝã á Ä µ¼ ƾ Òɶ À ÅÌ ÀÁ ¾ ÁÀ ¹ Ä Á Ź
ã
ãä
âá
àÎ
Â
-5,52 2,33 1,87 -4,82
BC
68090490 r H
r E B
B
55618335
B
D r FI
D
D r D
u B r EC
r tC s
238891 123165
3,47 -3,34
51890208
t
46043018 s r t
r EC
u C t
181602 116338
u
r t s F
r EC
t
u r E
240956 125485
B
D r JD
r
E
J
r JE
u
B
I
bf
184332 118612
r CF
2,11 -0,83
D
B r D
E r GH
144020 107783
B
G
B r F
r ID
r
r
t
r E s
RV ZkU S lU R R Z_ T _R b
b`c S U_
b`c S U_ R T ijgh
XQV
` \a de
^ _R \a
XQV
`
R]
R]
^ _R
[ ZU U\
YT
[ ZU U\
YT
145594 109885
22565578 r F E
D
B
32408979
½´ ¼´Á ¾ ¶ ÀÓÆ È ¹µ Ô´ ´Á ´ ´¹ Ê Ä Á¹
Ó´ ¾
r G
E r B t
201371 119145
18959387
10607468
27847893
16930592
G r JG
2800 55927761
G
B
u r D
I r C
op
r EH s
q
P
nm
SR Q TU RV UXW
SR Q TU RV UXW
199748 118789
ÆÀ´ È
-7,13 -4,92
B
G
E r G
G
DC
bf
186332 112044
Ó
Ñ
r t s
G r BC
r
B
r IF w
r E s
RV k ZU Sl U R R Z_ T _R b
SR Q TU RV UvW U__ U\ R] ^ _R ` vQV \ b`c S U_ de
184267 110646
É ¾Ò
10763011
ÎÐÏ
-8,17 -0,73
BI
D
G
12839213
¶´ ̼
-3,98 0,99
E
r
J
r FH w
D
rsEI
D
S ZUW R R Z_ T _R b
3100 36122555
µ ·´
r
kU
m
N
SR Q Ry nP m T U ^e op R UvVW R q U__ U\ XQV \a R] ^ _R { ` ` bf vQV \ b`c S U_ R T ijgh Uz
y xU
205071 119303
¶
6239062 D
`c
SU _ R T ij] gh R
T
~O
oL
7618372
¹¾
-4,78 -1,39
D
B
G
m
G w r JD
r t
N
_R
^T Z ^c
X
}|
3706404
200115 116114
ÀÁ ¹
GH r
-2,54 -1,34
D
G r B
G
m
P
nM
p
P op
R
g
2800 2900 9937697 19619096
ÍÀÁ
N
n M P
r G w
m
P
R T YT _W R T `c S U_ R T ji]gh R kU S ZUW R R Z_ T _R b n
nP
n|
n M
_R c
d
193286 114874
N
X [ Z a | U n M ] gR
|
YT
3331123
O
O
n P L
184037 106080
189621 112631
ÀÁ
˹Ì
REER-TÜFE (1995=100)
Milli Gelir Yönünden (S-I) Ödemeler Dengesi Yönünden
b
`
l
g
Tüketim (milyar TL-sabit fiyatlarla) 181506 104745
i
ÜÝ ÕÖ µ ³´ δ » ÙÚ ×Ø ¶´ ¾ É Å´ Û ·¸ º ³¹» ¹ ·¹ ½ ¹¾ ¼´º ¹¿ ¶´ À ¾¹Á ½ ¹¾ ÍÀÁ ¹¿ ¹¾ À ÀÁ ¹ Á ¾¹Á ´ µ¼´ Þ ¾ T¼ ·´ · ½ ßÅ Ã ¶À à ½ ¹ TÄÃÁ »Å ·´ ÀÆ ÓÆ´ À´ÁÇ ½´ Ä Ç È ¼´ Ê·Å É Á ½¹ ¶Á Ê À ¶À Æ Ê¹ ÀÆ Ê¹ ¶Å À ¼¶´ ¾ ¼¶½ ¼º Ä ÁÊ LP
L O MN
KLMM
GH
HI
GH
G
H
GH
B
H
GH
H
H
GH
C
C
BC
F
C
BC
C
JH
E
BC
D
C
BC
7h5.ø<( (.2120ø6ø 6(dø/0øù 9(5ø/(5
217721 102261
216663 101125
2900 2100 2600 3300 4200 89097791 128513017 184420201 239585900 210329053 52630093
58402685
¢ £ ¡ ¥
¢ £ £ ¦ ¥
¢ £ ¡ ¤
¢ £ ¡
¨ £ £ ¨ ª ¨ ¯ © ®
¨ £ £ ¨ £ ¨ s ¨ ®
¨ £ £ ¨ £ ¨
¨ £ £ ¨ ª ¨ ¬
¨ £ £ ¨ ¨ «
¨ £ £ ¨ ª ¨ © ¨
¢ £ £ ¢ §
(.
4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4
6DELW )L\DWODUOD g]HO 1LKDL 7 NHWLPOHU
4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4
6DELW )L\DWODUOD *D\UL 6DIL 6DELW 6HUPD\H 2OXúXPX
6DELW )L\DWODUOD 'HYOHWLQ 1LKDL 7 NHWLP +DUFDPDODUÕ
4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4
PLO\DU 7/ ¢ £ £ w ¤
PLO\DU 7/
PLO\DU 7/