第
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第九篇 要素市場和風險
不確定性、風險和私人資訊 颶風年
美
國 國 家 氣 象 局 ( N a t i o n a l We a t h e r
颶風，威瑪，造成佛羅里達超過 290 億美元
Service) 將颶風強度以規模 1 到 5 來
的損失 (幸運的是，瑞塔和威瑪颶風在登陸
排序，規模 5 的颶風是威力最強的颶風，其
時規模都已經降低為 3)。
所產生的風速每小時超過 155 英里。規模 5
雖然 2005 年對於路易斯安那州、密西
的颶風破壞力在 2005 年 8 月清楚可見，當
西比、佛羅里達、德州的居民和他們的保
時卡翠娜颶風橫掃密西西比河和路易斯安
險者而言是悲慘的一年，但這也和大氣科學
那州東南部。這次幅員廣闊的蹂躪遠比美
家近來所發現的模式一致：最具破壞力颶風
國史上任何天然災害所造成的結果更糟：
的發生率在過去 35 年來已經加倍。令人不
超過 1,400 人死亡，整座社區全毀。金錢損
感意外的是，為了因應在 2005 年的損失，
失也非常龐大：私人保險公司損失超過 500
以及未來可能的巨大損失，私人保險公司在
億美元，國家洪水保險計畫 (National Flood
2006 年開始顯著地縮減沿海地區的保單。
Insurance Program) 則損失了 230 億美元。而
對於那些幸運可以得到保險的少數屋主而
這些金額仍顯著地低估了真正損失，因為有
言，保費一飛沖天。在路易斯安那州和密西
些人保險不足，有些人根本沒有 保險，因此他們所獲得的保險理 賠遠低於實際上的損失。 令人難以置信的是，在這一 年裡，災難侵襲了三次。在卡翠 娜颶風離開的一個月後，瑞塔颶 風，另一個規模 5 的颶風，侵襲
Ethan Miller/ Getty Images
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chapter 21-1
章 不確定性、風險和私人資訊
德州和路易斯安那州西南部，造 成超過 110 億美元的損害。在 2005 年 10 月，另一個規模 5 的
2005 年對於颶風受害者和其保險公司而言是災難性損失的一年。
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經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
西比州，缺乏保險已經嚴重損及某些社區的
所說明的保險公司緊縮政策，一個市場經濟
重建能力。不動產公司通常不會貸放重建經
不可能總是有辦法解決不確定性所創造的
費給沒有保險證明的屋主，如果沒有保險，
問題。保險市場在處理滿足底下兩項條件的
企業一般也不願意投資設備。為了解決威脅
情況下可以運作的很好：當風險可以被合理
整個經濟體的保險公司障礙，佛羅里達成立
且良好地分散時，以及當損失的可能性是每
了短期的保險計畫，公民財產保險 (Citizens
個人都同樣知道時。私人保險者縮減他們對
Property Insurance Corporation)。在 2008
沿海居民的保單是因為第一項條件不成立：
年，它已經簽下超過 130 萬份的保單。
在這個國家的廣大區域有著愈來愈惡化天氣
任何一位住在這個區域飽受颶風與水災
模式，使得他們不再相信從有好天氣區域
威脅的人都知道不確定性是真實世界的重要
所獲得的利潤足以抵銷受颶風侵襲區域的
特徵，截至目前為止，我們大部分都假設人
損失。(相反地，由州政府所營運的保險計
們在做決策時知道未來會發生什麼事 (例外
畫，像佛羅里達的例子，可以經由稅收來彌
是第 19 章討論的健康保險)。然而，在現實
補損失。) 但實際上，第二項條件才是更嚴
社會裡，人們通常在做經濟決策時──像是
重的問題。當有些人知道其他人所不知道
要不要在海岸建一棟房子──對於未來的事
的事情時，也就是牽涉到私人資訊 (private
件並沒有完全資訊。如同路易斯安那州、密
information) 的情況，市場運作就會出現大
西西比州、佛羅里達州、德州的居民所知，
麻煩。我們將會看到私人資訊可以藉由避免
當未來是不確定時，制訂決策將會伴隨損失
互利交易的產生而造成無效率性。
的風險。
在這一章將會檢驗風險和私人資訊經濟
然而，對於個人而言，使用市場以降低
學，我們將從為什麼人們不喜歡風險開始，
他們所面對的風險通常是可能做到的。例
接著檢驗市場經濟如何以價格允許個人降低
如，有保險的颶風受害者可以收到一些，但
風險，最後，我們將會轉向一道特別的問
不是全部，其損失的補償。實際上，透過保
題，也就是有些人擁有別人所沒有的資訊時
險和其它機制，現代經濟提供給個人許多方
會產生的問題。
法以減少其暴露在風險裡。然而，如同前面
學習目標 h 風險是經濟體的重要特徵以及大 部分的人都是風險厭惡──他們 想要避免風險。 h 為什麼邊際效用遞減會讓人們風 險厭惡以及決定他們為了減少風
險所願意支付的貼水。 h 風險如何被交易，風險厭惡者支 付他人以承擔其部分風險。 h 如何透過 風險分散化和風險匯聚 來減少暴露在風險下。
h 由私人資訊所加諸的特別問題 ──某些人知道其他人所不知道 事情的情況。
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風險厭惡經濟學 一般而言，人們不喜歡風險，並且願意支付一項價格以避免 它。只要問問美國保險產業就知道，他們每年所收到的保費超過 1 兆美元。但風險到底是什麼？為什麼人們不喜歡風險？為了回答這 些問題，我們需要簡短地檢視預期值的概念，以及不確定性的意 思，然後我們就可以轉而問為什麼人們不喜歡風險。
預期與不確定性 李家人並不知道明年的醫療帳單支出會有多大，如果一切安 好，那麼將不會有任何醫療支出。讓我們假設這種安好景象有 50% 的機會發生。但如果家庭成員需要住院或是昂貴藥品，他們 就會面臨 10,000 美元的醫療費用。讓我們假設這些高醫療支出實 現的機會也是 50%。 在這個被設計來說明一項觀點，而不是用來說明實際現象的例 子裡，李家下一年的醫療支出是一項隨機變數 (random variable)， 也就是一項未來值不確定的變數。沒有人可以預測這項隨機變數將 會落在哪種可能性上，或是結果上。但這並不表示我們無法討論任 何有關李家未來的醫療支出。相反地，一位精算師 (一位被訓練來 評估不確定未來事件的人) 可以計算下一年支出的預期值 (expected value)，所有可能數值的加權平均，其中每項可能數值的權數就是 這項數值發生的機率。在這個例子裡，李家醫療支出的預期值是 (0.5×$0)＋(0.5×$10,000)＝$5,000。 為了推導一項隨機變數預期值的一般公式，我們想像存在著許 多不同的狀態 (states of the world)，也就是可能發生的未來事件。 每種狀態都相應於這項隨機變數的不同實現值──真正發生的數 值。你不知道哪一種狀態會發生，但你可以為每一種狀態指派一個 機率。讓我們假設 P1 是狀態 1 的機率，P2 是狀態 2 的機率……以 此類推。同時你也知道在每種狀態之下這項隨機變數的實現值：狀 態 1 的實現值是 S1，狀態 2 的實現值是 S2……以此類推。我們也 假設有 N 種可能狀態。於是一項隨機變數的預期值是：
隨機變數是有著不確定未來 值的變數。 隨機變數的預期值是所有可 能數值的加權平均，其中每 項可能數值的權數就是這項 數值發生的機率。 狀態是一項可能的未來事 件。
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經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
(21-1) 一項隨機變數的預期值 EV＝(P1×S1)＋(P2×S2)＋……＋(PN×SN) 在李家人的例子裡，有兩種狀態，每種狀態的機率是 0.5。 然而值得注意的是，李家人並不是真的預期下一年的醫療帳單 會支付 5,000 美元，這是因為在這個例子裡並沒有任何一種狀態是 李家人真的剛好支付 5,000 美元。李家人要嘛就是沒有任何支出， 要嘛就是支付 10,000 美元，因此李家人的未來醫療支出面對了顯 著的不確定性。 但如果李家人可以買將會負擔其醫療費用 (不管他們變成什麼 樣子) 的健康保險又會如何呢？我們特別假設李家人可以預先支付 5,000 美元，以作為涵蓋來年全額實際發生醫療支出的保費。此時 李家人的未來醫療支出對他們而言不再是不確定的：以一項等於醫 療支出預期值的金額作為 5,000 美元保費的回報，保險公司會承擔 所有責任以支付李家人的所有醫療支出。從李家人的觀點來看，這 會是一樁好交易嗎？ 是的，它是一樁好交易，或者至少大部分的家庭會這樣想。 風險是有關外來結果的不確 定性。當這件不確定性的事 有關金錢結果時，它就變成 財務風險。
在其它條件不變之下，大部分的人都偏好減少風險 (risk)，因為對 於未來結果的不確定性。[我們將會把重心放在財務風險 (financial risk) 上，其中不確定性與金錢結果有關，這和沒辦法指派金錢價 值結果的不確定性相反。] 實際上，大部分的人都願意支付一項顯 著的價格以減少他們的風險；這也是為什麼我們會有保險產業。但 在我們開始研究保險市場之前，我們需要先了解為什麼人們覺得風 險是一件壞事，這種態度被經濟學家稱為風險厭惡 (risk aversion)。 風險厭惡的來源是我們在消費者需求分析裡所遇到的概念 (參見第 10 章)：邊際效用遞減。
風險厭惡的邏輯 為了了解邊際效用遞減如何產生風險厭惡，我們必須不只檢視 李家人的醫療成本，同時必須檢視這些成本如何影響在醫療支出之 後這個家庭所剩下的所得。讓我們假設這個家庭知道其明年將會有
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30,000 美元的所得，如果這個家庭沒有任何醫療支出，那麼它將會 留下所有的所得。如果醫療支出是 10,000 美元，則其在醫療支出 之後的剩餘所得只有 20,000 美元。既然我們已經假設這兩種狀況 發生的機率一樣，那麼李家人在醫療支出之後的所得預期值就是 (0.5×$30,000)＋(0.5×$20,000)＋$25,000。此後我們將會簡單稱呼 這為預期所得。 但如同我們將會看到的，如果這個家庭就像大部分的家庭一樣 的話，它的預期效用 (expected utility)，即給定對於未來結果的不 確定之下，其總效用的預期值，會低於沒有面對風險時的數值，也 會低於知道扣掉醫療支出後所得確定是 25,000 美元的狀況。 為了了解為什麼，我們必須檢視效用如何取決於所得。圖 211(a) 顯示李家人的假設性效用函數，其中總效用取決於所得，即 李家人可以用來消費財貨和勞務 (在他們付完任何醫療帳單之後) 的金錢數量。圖中的表格則顯示這個家庭所得在 20,000 美元到 30,000 美元範圍內變動的總效用。如同往常一般，效用函數為正斜 率，因為愈多所得導致更高的總效用。同時也注意，隨著我們愈往 上和往右移動，這條曲線就愈來愈平坦，反映了邊際效用遞減。 在第 10 章裡我們已經運用邊際效用遞減原則到個人的財貨和 勞務上：消費者所購買的財貨或勞務每額外多 1 單位所能增加的總 效用會比前 1 單位的增量更少。同樣的原則也可以應用到用於消費 的所得上：每多 1 塊錢所得所能增加的總效用會比前 1 塊錢更少。 圖 (b) 顯示了邊際效用如何隨著所得變動，確認了所得的邊際效用 會隨著所得增加而減少。如同我們將會看到的，邊際效用遞減是了 解個人想要減少風險的關鍵點。 為了分析一個人的效用如何被風險所影響，經濟學家先從假設 面對不確定性的個人會極大化其預期效用開始，我們可以使用圖 21-1 裡的資料來計算李家人的預期效用。我們將先假設李家人沒 有保險，然後計算其預期效用，接著在假設他們已經購買保險，然 後再重新計算一次。 在沒有保險的狀況下，如果李家人很幸運沒有任何醫療支出， 他們將會有 30,000 美元的所得，產生 1,080 烏托的總效用。但如
預期效用是給定對於未來結 果的不確定之下，其總效用 的預期值。
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經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
圖 21-1
一個風險厭惡家庭的效用函數與邊際效用曲線 (a) 總效用
總效用 (烏托)
所得
H 狀態 下的效 用，UH
總效用 (烏托)
效用函數
S 狀態 下的效 用，US
所得 (b) 邊際效用 邊際效用 (烏托)
S 狀態 下的邊 際效用 H 狀態 下的邊 際效用
邊際效 用曲線 所得
圖 (a) 顯示李家人總效用取決於可用於消 費的所得大小 (也就是，其扣掉醫療支出 之後的所得)。這條曲線是正斜率：愈多 所得導致更高的總效用。但隨著我們愈往 上和往右移動，這條曲線也變得愈來愈平 坦，反映了邊際效用遞減現象。圖 (b) 顯 示當有風險厭惡時，所得與邊際效用之間 的負向關係：當你的所得較高時，從每 額外 1,000 美元所得中獲得的邊際效用較 低。因此當這個家庭有較高的醫療支出時 (S 點)，其所得的邊際效用比起醫療支出 較低時 (H 點) 的所得邊際效用還高。
果他們沒有保險卻又很倒楣，產生了 10,000 美元的醫療支出，他 們將會只有 20,000 美元的所得可以用於消費上，總效用也只有 920 烏托。因此，沒有保險，李家人的預期效用是 (0.5×1,080)＋ (0.5×920)＋1,000 烏托。 現在讓我們假設有一家保險公司提供他們一張保單，保證支付 貼水是支付給保險公司的保 費，以換取保險公司保證在 某些特定狀態下的理賠。
他們在下一年所發生的任何醫療支出以作為繳交一項 5,000 美元貼 水 (premium) (支付給保險公司的金額) 的報酬。請注意在這個例子 裡的貼水金額等於李家人預期醫療支出的金額，也就是他們未來對 這張保單所能請求的理賠 (claim) 預期值。一張有著這種特徵的保
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21 章 不確定性、風險和私人資訊
單，也就是貼水等於理賠預期值，有一項特別的名稱，叫公平保單 (fair insurance policy)。 如果這個家庭購買這張公平保單，他們可用於消費的所得預期 值就和沒有保險時相同：25,000 美元，也就是 $30,000 － $5,000 貼 水。但此時這個家庭的風險已經被消除了：李家人的可用所得確
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公平保單是一種貼水等於理 賠預期值的保單。 如果減少風險會讓風險厭惡 個人的所得預期值或財富預 期值不變時，他們就會選擇 減少其所面對的風險。
定是 25,000 美元，這表示這家人獲得與 25,000 美元所得相關的效 用水準，由觀察圖 21-1 中的表格，我們知道這種效用水準是 1,025 烏托。或者換種方式來講，他們在有保險時的預期效用是 1×1,025 ＝1,025 烏托，因為在有保險之下他們將會以 1 的機率 (表示完全 確定) 獲得 1,025 烏托的效用，而這個效用比起沒有保險之下的預 期效用水準 (只有 1,000 烏托) 還高。因此，藉由購買一張公平保單 以消除風險，這個家庭增加了其預期效用，即使其預期所得沒有改 變亦然。 這個例子的計算總結於表 21-1 中，且這個例子顯示李家人， 就像實際生活裡的大部分人一樣，是風險厭惡 (risk-averse) 的：當 減少風險的成本使得他們的所得或財富預期值不變時，他們將會選 擇減少其所面對的風險。所以李家人，就像大部分人一樣，將會願 意買公平保單。 你可能會認為這項結果取決於我們所選擇的特定數字。然而， 實際上，購買公平保險會增加預期效用這件事只根據一項假設而 已：邊際效用遞減。這項理由是在邊際效用遞減之下，當所得比較 低時，每 1 塊錢對於效用所增加的好處比起所得高時更多。也就是 表 21-1 公平保單對於李家人可用所得的效果與預期效用 不同狀態下的所得
沒有保險 公平保險
醫療支出 0 美元 (機率 0.5)
醫療支出 10,000 美元 (機率 0.5)
$30,000
$20,000
(0.5×$30,000)＋(0.5×$20,000) (0.5×1,080 烏托)＋(0.5×920 烏托) ＝$25,000 ＝1,000 烏托
#25,000
$25,000
(0.5×$25,000)＋(0.5×$25,000) (0.5×1,025 烏托)＋(0.5×1,025 烏托) ＝1,025 烏托 ＝$25,000
可用於消費的所得預期值
預期效用
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經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
說，當你面對困境時，擁有額外 1 塊錢會比一帆風順時的額外 1 塊 錢來得更重要。同時如我們將會看到的一樣，人們之所以會想要購 買一個公平保險，使因為它將高所得狀態的 1 塊錢 (因此價值較低) 轉換成低所得狀態的 1 塊錢 (因此價值較高)。 但首先，讓我們更仔細地檢視預期效用以了解邊際效用遞減如 何導致風險厭惡。在李家人的例子裡有兩種狀態，讓我們稱為狀態 H 和狀態 S，分別代表健康狀態和生病狀態。在狀態 H 裡，這個家 庭沒有任何醫療支出；在狀態 S 裡，家庭有 10,000 美元的醫療支 出。讓我們用 UH 和 US 來代表李家在兩種狀態之下的總效用，於 是這個家庭的預期效用就是： (21-2) 預期效用＝(狀態 H 的機率×狀態 H 的總效用)＋ (狀態 S 的機率×狀態 S 的總效用) ＝(0.5×UH) ＋ (0.5×US) 這份公平保單在狀態 H 時減少了家庭的可用所得 5,000 美元，但 在狀態 S 時增加了家庭的可用所得 5,000 美元。如同我們剛剛看到 的，我們可以使用效用函數來直接計算這些變動對於預期效用的影 響。但我們在許多其它狀況下也看到，使用邊際效用來分析個人選 擇將會獲得更多洞見。 為了使用邊際效用來分析公平保單的效果，讓我們想像保險金 額一次只增加一小步，也就是走了 5,000 小步。在這些步伐裡的每 一步我們都減少狀態 H 下的所得 1 塊錢，然後同時增加狀態 S 下 的所得 1 塊錢，因此在這些步伐裡的每一步中，狀態 H 下的總效 用會減少在此狀態下的所得邊際效用；但狀態 S 下的總效用會增加 在此狀態下的所得邊際效用。 現在讓我們回到圖 21-1(b)，其中顯示邊際效用如何隨著所得 變動。S 點顯示當李家人所得是 20,000 美元時的邊際效用；H 點則 顯示當李家人所得是 30,000 美元時的邊際效用。很明顯，當扣掉 醫療支出之後的所得較低時，邊際效用較高。由於邊際效用遞減， 額外 1 塊錢所得對於總效用的增量，在家庭所得較低時 (S 點) 會比 家庭所得較高時 (H 點) 更多。
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21 章 不確定性、風險和私人資訊
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圖 21-2 (a) 總效用
風險厭惡的差異 丹尼和梅爾有著不同的效用函數， 丹尼是高度風險厭惡者：增加 1,000 美元所得的好處使他從 N 移 動到 HD，只讓他的總效用增加了一
總效用 梅爾的效用函數 丹尼的效用函數
點點烏托；但減少 1,000 美元所得 的損失使他從 N 移動到 LD，讓他的 總效用減少了很多烏托。相反地， 梅爾從 1,000 美元所得的增加中獲 得了幾乎一樣多的烏托增量 (從 N 點移動到 HM) ，同時從 1,000 美元 所得的減少中也損失了幾乎一樣多 的烏托減量 (從 N 點移動到 LM)。這 項差異 (反映在兩個人邊際效用線 的不同斜率上) 表示，丹尼會比梅 爾願意支付更多錢以獲得保險。
所得減少 1,000 美元
當前 所得
所得增加 1,000 美元
所得
(b) 邊際效用 邊際效用
梅爾的邊際 效用曲線
丹尼的邊際 效用曲線 當前 所得
這告訴我們在 S 狀態下所得提高所帶來的預期效用好處，會比 H 狀態下減少同樣金額所得所造成的預期效用損失更大。因此在這 種減少風險過程的每一小步中，藉由將 1 塊錢從 H 狀態移轉到 S 狀態，預期效用就會增加。這與稱呼這個家庭呈現風險厭惡是一樣 的；也就是說，風險厭惡是邊際效用遞減的結果。 幾乎所有的人都是風險厭惡者，因為幾乎所有人都面對邊際效 用遞減。但每個人的風險厭惡程度都不同，某些人會比其他人更 加厭惡風險。為了說明這種現象，圖 21-2 比較了兩個人，丹尼和
所得
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經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
風險中立者對於風險完全不 敏感。
梅爾。假設他們兩個人目前都賺取同樣的所得，但都面對了賺取 多 1,000 美元或少 1,000 美元的可能性。圖 (a) 部分顯示每個人的 總效用如何受到所得變動的影響。丹尼從所得的增加中獲得非常 少的烏托，使他從 N 移動到 HD；但他從所得的減少中會損失很多 的烏托，使他移動到 LD。換言之，他是一位高度風險厭惡者，這
小陷阱 事發前 VS. 事發後 為何一張保單與一個甜 甜圈不同？ 這不是一道謎語。雖然 對於保險的供給和需求就 像任何財貨或勞務的供給 和需求一樣，但報酬卻非 常不同。當你買一個甜甜 圈時，你知道你將會獲得 什麼；當你買保險時，你 不知道你將會獲得什麼。 如果你買汽車保險然後沒 有發生任何意外，你從這 張保單中沒有獲得任何東 西，只除了平靜的心境以 外，而且你可能也希望不 必被這種事困擾。但如果 你發生了意外，你可能會 很高興你買了一張可以支 付成本的保單。 這表示我們在評估購買 保險的理性上必須很小心 (或者，對於評估面對不 確定性的任何決策)。事 發後 (亦即在不確定性已 經被解決之後)，這種決 策幾乎總是會被後見之明 批評，但這並不表示這項 決策在事發前，給定當時 的可用資訊之下，是錯誤 的。 一位極為成功的華爾街 投資者告訴我們，他從不 往回看：給定做決策時擁 有什麼資訊之下，只要他 相信自己做的是正確決 策。如果事情最後變得很 糟，他也從未斥責自己。 這是正確的態度，而且也 幾乎確定對於他的成功有 所貢獻。
一點被反映在圖 (b) 部分中丹尼有著斜率較大的遞減邊際效用線。 然而梅爾從較高所得中獲得幾乎一樣多的烏托，使他從 N 點移動 到 H M；當他的所得減少時也是一樣，他會從 N 點移動到 LM，也 就是他幾乎不太厭惡風險，這反映在圖 (b) 部分中梅爾的邊際效用 線幾乎呈現水平。因此在其它條件不變之下，丹尼會比梅爾從保險 中獲得更多的效用。那些對於風險完全不敏感的人被稱為風險中立 (risk-neutral)。 基於兩項理由使得個人有著不同程度的風險厭惡：偏好的差異 和起始所得或財富的差異。 偏好的差異。其它條件不變之下，人們之間的差異只有其邊際效 用會受到其所得水準影響的程度而已。某些邊際效用因應所得變 動相對不敏感的人將會對於風險也較不敏感。相反地，某些邊際 效用大幅仰賴於所得變動的人將會更加風險厭惡。 起始所得或財富的差異。1,000 美元所得的可能損失對於一個生 活在低於貧窮門檻的家庭來說有著巨大的差異；但對於每年賺 100 萬美元的人來說卻沒有任何影響。一般而言，有著高所得或 是高財富的人將會比較不厭惡風險。 風險厭惡的差異有重要的結果：他們會影響一個人願意支付多 少錢來避免風險。
付費避險 風險厭惡的李家人在接受一份公平保單之後很明顯地會變得更 好──這份保單讓他們的預期所得沒有改變，但卻消去了他們的風 險。不幸的是，實際的保單很少是公平的：因為保險公司必須支付 其它的成本，例如銷售員和精算師的薪水等，因此他們會收取比預
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21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-11
期的理賠金額更多的保費。李家人會不會仍想要購買一份「不公 平」的保單──也就是貼水比預期理賠金額還高的保單？ 這取決於貼水的大小。再次回到表 21-1，我們知道在沒有保 險之下的預期效用是 1,000 烏托，而花費 5,000 美元的保險則提高 預期效用到 1,025 烏托。如果貼水是 6,000 美元，李家人將會剩下 24,000 美元的所得，你可以從圖 21-1 中看到這給予他們 1,008 烏 托的總效用──這仍然比完全沒有保險時的預期效用還高，所以李 家人將會願意以 6,000 美元的貼水購買一份保險。但他們將不願意 支付 7,000 美元的貼水，因為這會使他們的所得減少到 23,000 美 元，因而只獲得 989 烏托的總效用。 這個例子顯示風險厭惡的個人會願意做出減少他們預期所得但 也同時減少他們風險的交易：他們願意支付一項超過預期理賠的貼 水。他們厭惡風險的程度愈高，所願意支付的貼水就愈多，這種支 付意願也是使得保險產業可能存在的原因。相反地，一位風險中立 者一點都不願意付費以減少其風險。 追根究底
賭博的矛盾 如果大部分的人都是風險
壽險，同時也繫安全帶的一般
厭惡者，而且風險厭惡的個人
人。換言之，他們是像我們其
不會接受一場公平賭局，那麼
他人一樣的風險厭惡者。
為什麼拉斯維加斯、大西洋城
那為什麼人們會賭博？可
和其它合法賭博的地方會有這
能是因為他們享受這種經驗。
麼多生意呢？
同時，賭博也可能是偏
畢竟，一座賭場甚至不會
離理性行為假設領域的其中一
提供公平的賭博：任何賭博設
賭博：享受或是上癮？
種。心理學家已經做出結論認
施裡的遊戲平均而言都是被設
人：風險愛好 (risk-loving)。
為賭博可以像藥物成癮效果一
計成讓賭場賺錢的。所以為什
但看看拉斯維加斯旅館裡的顧
樣地上癮。服用危險藥物是不
麼會有任何人要玩他們的遊戲
客，就會很快否定這項假設：
理性的；過度賭博也是。唉，
呢？
他們不是那些也跳傘和玩滑翔
儘管如此，兩者依然繼續發
你可能會爭論賭博產業迎
翼的不怕死之徒。相反地，大
生。
合的是和風險厭惡相反的少數
部分的人都是有著健康保險和
21-12
經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
重點回顧
¾ 隨機變數的預期值是所有 可能數值的加權平均，其 中權數就是一項數值發生 的機率。 ¾ 對於狀態的不確定性產生 了風險，或當有不確定金 錢結果時會有財務風險。 當面對不確定性時，一名 消費者會選擇產生最高預 期效用的選項。 ¾ 大部分的人都是風險厭惡 者：他們願意購買公平保 單，也就是貼水等於預期 理賠金額的保單。 ¾ 風險厭惡來自於邊際效用 遞減。偏好、所得或財富 的差異導致了風險厭惡的 差異。 ¾ 風險厭惡者可能願意買 「不公平」保單──貼水 大於預期理賠金額，這取 決於貼水大小。愈厭惡風 險者其願付貼水愈高。風 險中立者不願支付任何貼 水來避免風險。
生活經濟學 保 固 許多昂貴的產品──音響、大型家電、汽車──都會伴隨某種 形式的保固 (warranty)。製造商通常都會保證在購買後的某一段時 間內可以修理或更換零件──通常是 6 個月到 1 年的期間。 為什麼製造商提供保固？部分的理由是保固等於放出訊號 (signal) 給消費者，他們的產品是高品質的 (請參見本章後面對於私 人資訊的討論)。但主要的保固是以消費者保險的形式出現。對於 許多人而言，修理或更換一項昂貴財貨的零件，像是冰箱，或更慘 的是汽車，將會是一項嚴重的負擔。如果他們因此要花費額外的錢 來修理或更換，那麼其它財貨的消費就會因此而受限，如此一來， 他們的所得邊際效用就會比不必支付修理費用時高。 因此保證負擔修理成本或是更換零件成本會增加消費者的預期 效用，即使保固成本比未來製造商支付的預期理賠還高亦然。 理解力測驗
21-1
1. 比較兩個在佛羅里達沿岸擁有房子的家庭。請問哪個家庭比較厭惡風險： (i) 一個每年有 200 萬所得的家庭或是 (ii) 一個每年有 6 萬美元所得的家 庭。這兩個家庭都會買一張「不公平」保單以涵蓋他們佛羅里達房子的損 失嗎？ 2. 卡瑪下一年的所得並不確定：有 60% 的機率會賺到 22,000 美元，同時有 40% 的機率會賺到 35,000 美元。下表顯示卡瑪的某些所得和效用水準。 a. 卡瑪的預期所得是多少？預期效 用又是多少？
所得
總效用 (烏托)
$22,000
850
b. 什麼樣的確定所得水準會讓她覺
25,000
1,014
得跟不確定所得狀況一樣好？這
26,000
1,056
對於卡瑪的風險態度有何意涵？
35,000
1,260
請解釋。 c. 卡瑪會不會願意支付大於零的金額以獲得保證支付 26,000 美元所得的 保單？
第
21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-13
買、賣和減少風險 羅伊茲船舶保險公司 (Lloyd’s of London) 是現存最古老的商業 保險公司，同時也是有著輝煌過去的機構。羅伊茲船舶保險公司成 立於 18 世紀，目的是幫助商人處理商業風險，它成長於大英帝國 的全盛期，並且成為帝國交易的支柱。 羅伊茲船舶保險公司的基本想法很簡單，在 18 世紀透過船隻 運送貨物的風險很高：船隻在暴風雨中沉沒或遭遇海盜掠奪的機率 相當高，擁有船隻和貨櫃的商人非常容易因這些事件產生財務危 機。羅伊茲船舶保險公司負責撮合尋求保險的船隻擁有者和答應在 船隻損傷時補償商人的有錢投資者。商人則事先支付投資者一筆費 用以作為報酬：如果他的船沒有沉沒，投資者可以繼續保留這筆費 用。事實上，商人等於支付一項價格以使自己免於暴露於風險中。 藉由撮合想要購買保險的人與想要提供保險的人，羅伊茲船舶保險 公司扮演了一種市場的功能。英國商人可以利用羅伊茲船舶保險公 司來減少其風險的事實，使得在英國有更多人願意從事商業貿易。 從羅伊茲船舶保險公司的早期型態到現代，保險公司的形式已 經改變許多，現代的保險公司不再是由在醇酒美食觥籌交錯之間決 定保險交易的有錢投資人所組成的了。但追問羅伊茲船舶保險公司 為何可以達成商人和投資者之間的互利交易，仍是了解整體市場經 濟如何「交易」，進而轉換風險的一種好方法。 保險產業仰賴兩項原則。首先是風險的交易，如同任何財貨或 勞務的交易一樣，可以產生相互利得。在這個例子裡，利得來自於 較不願意承擔風險的人將風險移轉給較願意承擔風險的人。其次是 有些風險可以透過分散而使得它消失。讓我們依序考慮每項原則。
交易風險 談論「交易」風險似乎看起來非常奇怪，畢竟，風險是一件壞 事──而且我們不是應該要交易財貨或勞務嗎？ 但不喜歡某樣東西的人們經常跟沒這麼不喜歡這樣東西的人 交易。假設你剛花了 100,000 美元買了 1 棟房子，這是在你的社區
21-14
經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
中 1 棟房子的平均價格。但你很驚恐地發現，你隔壁的房子將變 成 1 間營業到凌晨的舞廳。於是你想要直接賣出房子，並願意接受 95,000 美元的價格。但誰會願意買這棟房子呢？答案是：不太介意 整晚噪音的人。這樣一個人可能願意付到 100,000 美元，因此這裡 存在一項互利交易的機會：你願意以低到 95,000 美元的價格賣出 房子，另一個人願意以高到 100,000 美元的價格買進房子，因此任 何介於這兩項數字中間的價格都會讓你們兩個人變得更好。 關鍵點在於雙方對於噪音有著不同的敏感性，這使得較不喜歡 噪音的那些人實際上去支付其他人以獲得較安靜的生活。風險交易 也是以同樣的方式在運作：想要減少其所面對風險的人可以支付其 他對於風險較不敏感的人以帶走他們的某些風險。 如同我們在前一節裡看到的，個人偏好說明了人們對於風險態 度的某些變異，但所得和財富的差異可能是不同風險敏感性背後的 主要理由。羅伊茲船舶保險公司從撮合較願意承擔風險的有錢投資 者，和較不有錢因而較風險厭惡的船隻擁有者中賺取利潤。 假設，繼續我們的羅伊茲船舶保險公司故事，一艘船隻沉沒的 商人會損失 1,000 英鎊，而且這場災難發生的機率是 10%，因此在 這個例子裡的預期損失是 0.1×£1,000＝£100。但這位一生都活 在風險裡的商人可能願意支付 150 英鎊以換取船隻沉沒時的 1,000 英鎊補償。同時，損失 1,000 英鎊對他們而言沒什麼了不起的有錢 投資者可能會願意承擔風險，以獲得只比預期損失高一點的報酬 ──例如 110 英鎊。很明顯地，這裡存在一種互利交易的空間：商 人支付低於 150 英鎊且高於 110 英鎊的價格，例如 130 英鎊，以作 為萬一船隻沉沒時獲得補償的報酬。實際上，他等於是在付費請較 不厭惡風險的人來承擔他的風險。於是每個人都因為這次交易而變 得更好。 當提供保險時，一名保險者在風險中所投入的資金被稱為保險 保險者提供為保險時，在風 險中投入的資金被稱為保險 者的風險資本。
者的風險資本 (capital at risk)。在我們的例子裡，有錢的羅伊茲船 舶保險公司投資者在風險中投入 1,000 英鎊的資金以作為 130 英鎊 貼水的報酬。一般而言，在其它條件不變之下，潛在保險者願意在 風險中投入的資金數量取決於所提供的貼水金額。如果每艘船都價
第
21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-15
值 1,000 英鎊，而且有 10% 的機會沉沒，則沒有人會提供保險給 低於 100 英鎊 (等於預期理賠) 的貼水。實際上，只有一點都不厭 惡風險的投資者，也就是風險中立投資者，會願意在這項價格之下 提供保單，因為接受一項 100 英鎊的貼水將會讓保險者的預期所得 不變但卻增加其風險。假設有一名投資者是風險中立者；但次一名 最願意投資者稍微有一點風險厭惡，所以堅持要 105 英鎊的貼水； 再次一名投資者又更風險厭惡一點，所以要求 110 英鎊的貼水…… 以此類推。藉由變動貼水數量以及問有多少保險者願意在這種貼水 下提供保險，我們可以找出保險的供給線，如同圖 21-3 所示。當 貼水增加時，我們沿著供給線往上移動，此時更加風險厭惡的投資 者會被吸引進入市場以提供保險。 現在想像一個市場裡有數以千計的船隻擁有者和潛在保險者， 因此保險市場的供給和需求線是平滑的曲線。在這個市場裡面， 如同一般的財貨和勞務市場一樣，將會有均衡的價格和數量。圖 21-5 說明了這樣的市場均衡，其中均衡價格 (貼水) 是 130 英鎊， 均衡保單數量是 5,000 張，代表了總風險資本是 500 萬英鎊。 值得注意的是在這個市場裡，風險從最想要免除它的人身上 (最風險厭惡的船隻擁有者) 被轉換到較不被風險困擾的人身上 (較 不厭惡風險的投資者)。因此就如同一般財貨和勞務市場通常可以
圖 21-3 保險供給 這是提供 1,000 英鎊以彌補有 10% 機率 損失船隻的商人之保單供給。每位投資 者有 1,000 英鎊的風險資本，在這份保 單下最低可能貼水是 100 英鎊，等於預 期理賠金額。同時只有風險中立投資者 會願意提供這份保單。當貼水增加時， 較風險厭惡的投資人會被吸引以提供市 場保單，因而增加了保單供給量。
保單貼水
較高風險厭惡投資人 輕微風險厭惡投資人 風險中立投資人 保單數量
21-16
經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
圖 21-4 保單貼水
保險需求
最風險厭惡船隻擁有者
這是提供 1,000 英鎊以彌補有 10% 機率 損失船隻的商人之保單需求。在這個例 子裡，任何需要保單者中最高的貼水是 200 英鎊，這只有最風險厭惡的船隻擁 有者會想要購買。當貼水開始下降，較 不風險厭惡的船隻擁有者會被吸引以需 求市場保單，因而增加了保單需求量。
次級風險厭惡船隻擁有者 三級風險厭惡船隻擁有者
保單數量
風險的效率配置是一種風險 的配置，其中最願意承擔風 險的人就是那些最後真的承 擔風險的人。
產生資源效率配置一樣，風險的市場也通常能夠導致一種風險的效 率配置 (efficient allocation of risk) ── 一種風險的配置，其中最願 意承擔風險的人就是那些最後真的承擔風險的人。但也如同財貨和 勞務市場的例子一樣，要獲得效率配置結果必須符合一些重要條 件，在風險市場裡有一些例子就是沒辦法達到效率性，這來自於私 人資訊的出現，也是我們在下一節將會討論的重要議題。 在有著不同風險厭惡程度的個人之間交易風險，於經濟體中扮
圖 21-5 保險市場 在這裡我們呈現了提供商人船隻保險 的一個假設性市場，其中每艘船要求 1,000 英鎊的理賠金額。需求線是由想 要買保險的船隻擁有者所組成，供給線 則是由想要提供保險的有錢投資人所組 成。在這個例子裡，當貼水是 200 英鎊 時，只有最風險厭惡的船隻擁有者會購 買這項保險；在貼水是 100 英鎊時， 只有風險中立投資者會願意提供這項 保險。均衡是在貼水為 130 英鎊之下的 5,000 張被買賣的保單。在沒有私人資 訊出現時，這個保險市場會引導風險的 效率配置。
保單貼水
保單數量
第
21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-17
演了極端重要的角色，但這不是市場可以幫助人們處理風險的唯一 方式。在某些情況下，市場可以施一點魔法讓某些 (雖然不是全部) 個人所面對的風險簡單地消失。
讓風險消失：風險分散化的力量 在羅伊茲船舶保險公司的早年階段裡，英國商人的船隻橫越全 世界，與亞洲交易香料和絲綢，與新大陸交易煙草和藍姆酒，與英 國交易紡織品和羊毛，還有許多其它物品。英國船隻所航行的每一 條路線都有其獨特的風險──加勒比海的海盜、北大西洋的強風以 及印度洋的颱風。 在面對所有這些風險時，商人們要如何才能夠生存？一種重要 方式就是不要把所有雞蛋放在同一個籃子裡以減少風險：藉由派送 不同的船隻到不同的目的地，他們可以減少所有船隻一次消失的可 能性。為了減少前述嚴重損失的可能性而使用的這種投資策略，被 稱為風險分散化。如同我們將會看到的，風險分散化通常可以使得 某些經濟體的風險消失。 讓我們繼續船運的例子，儘管在加勒比海遭遇海盜掠奪或是在 印度洋遭遇颱風的可能性太高，但這裡的重點在於不同的航海威脅 不必然會互相影響。因此在加勒比海有一艘船，同時在印度洋也有 另一艘船的商人，在同一年裡同時損失這兩艘船的可能性很低：很 不可能同時一艘被海盜掠奪而另一艘遇到颱風。畢竟，兩者之間並 沒有關連：在加勒比海的割喉行動對於印度洋的天氣沒有影響，反 之亦然。 這些沒有關連的事件，當其中一項事件發生了並不會使得另外 一項事件變得容易發生，或變得更不容易發生，在統計學上稱呼為 獨立事件 (independent events) 。許多無法預測的事件都是互相獨立 的，如果你擲一只骰子兩次，擲第二次時出現正面的機率與擲第一 次時是出現正面或反面的機率相同。如果你的房子在今天燒掉了， 這並不會影響我的房子將會在同一天燒掉的機率 (除非我們互相住 在隔壁，或者採用了同樣的劣質電工服務)。 有一項簡單的規則可以用來計算兩項獨立事件都發生的機率：
如果當一項事件發生時，另 一項事件發生的機率不會因 此改變，則這兩項可能事件 就是獨立事件。
21-18
經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
一項事件單獨發生的機率乘以另一項事件單獨發生的機率。如果你 擲一只骰子一次，會出現正面或是反面的機率各為 0.5；如果你擲 一只骰子兩次，兩次都出現正面的機率是 0.5×0.5＝0.25。 對於船隻擁有者或是羅伊茲船舶保險公司的投資者而言，在加 勒比海的船隻損失和在印度洋的船隻損失是獨立事件有什麼重要性 呢？答案在於藉由分散其投資在世界各地，船隻擁有者或是羅伊茲 船舶保險公司的投資者，可以簡單地使得其航運事業的某些風險性 消失。 讓我們假設約瑟夫•馬力潘尼先生有錢到可以買兩艘船，而且 假設可暫時先忽略他可以替兩艘船保險的可能性。馬力潘尼先生應 該為了加勒比海交易而裝配兩艘船並把這兩艘船一起派出去嗎？ 或者他應該派一艘船到巴貝多 (Barbados) ，另一艘船到加爾各答 (Calcutta)？ 假設如果成功的話，這兩條航線都會帶來同樣多的利潤，也就 是如果完成航行將會獲得 1,000 英鎊。同時假設派到巴貝多的船遇 到海盜，以及派到加爾各答的船在颱風中沉沒，這兩件事發生的機 率都是 10%。而且如果兩艘船都派到同一處目的地，它們也會遭 遇同樣的命運。因此如果馬力潘尼先生真的把他的兩艘船都同時送 到任一處目的地，他將會面臨 10% 的機率損失所有的投資。 但如果馬力潘尼先生是把一艘船派往巴貝多，另一艘船則派往 加爾各答，那麼要同時損失這兩艘船的機率只有 0.1×0.1＝0.01， 或者只有 1%。如同我們將會簡短地看到，他的預期報酬都會是一 一個人可以藉由投資許多不 同的東西使得可能的損失變 成獨立事件來從事風險分散 化。
樣的，但全部同時損失的機率卻小得多。因此藉由從事風險分散化 (diversification) ──投資在許多不同事物上，其中可能的損失都是 獨立事件──他可以讓某些風險消失。 表 21-2 總結了馬力潘尼先生的選擇以及可能的結果。如果他 派遣兩艘船到同一處地點，他有 10% 的機會同時損失這兩艘船； 如果他派遣這兩艘船到不同的地點，會產生三種可能結果。兩艘 船都安全抵達：由於任一艘船都有 0.9 的機率可以安全抵達，因 此兩艘船都安全抵達的機率是 0.9×0.9＝81%。兩艘船也可能都損 失──但這種狀況發生的機率只有 0.1×0.1＝1%。最後，有兩種
第
21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-19
方式最終只有一艘船存活：第一艘船安全抵達但第二艘船損失的 機率是 0.9×0.1＝9%，第一艘船損失但第二艘船安全抵達的機率 是 0.1×0.9＝9%。因此只有一艘船安全抵達的機率是 9%＋9%＝ 18%。 你可能會認為風險分散化是只有那些很有錢的人才有辦法採行 的策略。如果馬力潘尼先生只買得起一艘船，他還有辦法分散化風 險嗎？有一些方式可以讓就算是很小的投資者也能分散風險。即使 馬力潘尼先生的財力只能擁有一艘船，他也可以和另一名商人合 夥。他們可以一起購買兩艘船，同意平分利潤，然後將這些船派到 不同目的地，這種方式比起他只擁有一艘船而言，可以讓每個人都 面對較少的風險。 在現代經濟裡，風險分散化對於投資者而言已經變得較簡單， 因為他們可以藉由股票市場輕易地購買許多公司的股份。一家公司 股份 (share) 的持有者就是這家公司的部分擁有者──通常擁有非 常小一部分，百萬分之一或更小。一個人如果把所有財產放在同一
一家公司的股份是這家公司 的部分所有權。
家公司的股份上，在這家公司破產時就會損失所有的財產。但大部 分的投資者都持有許多公司的股份，這使得要損失所有投資的機率 很低。 事實上，羅伊茲船舶保險公司不只是交易風險的一種方式；它 也是投資者分散化風險的一種方式。為了看看這如何運作，讓我們 加入一名新成員，潘尼洛普女士，一位有錢的貴族，決定透過羅伊 表 21-2 如何分散化風險 (a) 派遣兩艘船到同一地點 結果
機率
報酬
兩艘都抵達
0.9＝90%
£2,000
兩艘都損失
0.1＝10%
0
預期報酬 (0.9×£2,000)＋(0.1×£0)＝£1,800
(b) 派遣兩艘船到不同地點 結果
機率
報酬
兩艘都抵達
0.9×0.9＝81%
£2,000
兩艘都損失
0.1×0.1＝1%
0
任一艘抵達
(0.9×0.1)＋(0.1×0.9)＝18%
1,000
預期報酬 (0.81×£2,000)＋(0.01×£0)＋(0.18×£1,000) ＝£1,800
21-20
經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
茲船舶保險公司投入 1,000 英鎊的風險資本以增加她的所得。她可 以使用這項資金來提供一艘船保險，但更常見的是她可以進入一群 投資者的「委員會」，這些人會共同提供許多航向不同地點的船隻 保險，並同意在任何一艘船沉沒時共同分攤理賠成本。由於所有委 員會擔保的船隻同時沉沒的機率遠比任何一艘船沉沒的機率低得 多，因此潘尼洛普女士也不太可能損失所有的資金。 在某些例子裡，一位投資者可以在許多獨立事件中藉由承擔一 風險匯聚是風險分散化的一 種強烈形式，其中一名投資 者在許多獨立事件中承擔一 點風險。這會產生一種整體 風險非常低的報酬。
小部分的風險來使得風險幾乎完全消失，這種策略被稱為風險匯 聚 (risk pooling)。考慮一個擁有數百萬保單客戶的健康保險公司例 子，其中每年有數以千計的人需要昂貴的治療。保險公司沒辦法知 道一個人是否需要做換心手術，但兩個不同的人的心臟問題幾乎是 獨立事件。而且當存在許多可能的獨立事件時，如果可能的話，可 以使用統計方法來精準預測會有多少某一種類型的事件發生。例 如，如果你擲一只骰子 1,000 次，出現正面的次數將會大約是 500 次，不太可能超過這項數字 1 到 2 個百分點。因此一家提供火險的 公司可以非常精準地預測其客戶的房子有多少會在給定的一年裡燒 掉；一家提供健康保險的公司可以非常精準地預測有多少客戶會在 給定的一年裡需要動心臟手術；一家提供壽險的公司可以非常精準 地預測有多少客戶會……嗯，你知道的。 當一家保險公司可以從加總大量獨立事件中享有預測力的優勢 時，這被稱為從事匯聚其風險。而這種匯聚通常表示就算保險公司 保護人們免於曝險，保險公司的擁有者可能自己本身也不會面對太 多風險。 羅伊茲船舶保險公司不只是有錢的個人替某些較不有錢的商人 去除風險的一種方式，它也是一種匯聚其中一些風險的媒介。這種 匯聚風險的效果是讓圖 21-5 中的供給線向右移動：使得投資者比 其原來的可能狀況，能在更低的價格下接受更多的風險。
風險分散化的限制 風險分散化可以減少風險，在某些情形它甚至可以消除風險。 但這些情形並不常見，因為風險分散化有一些重要的限制。我們可
第
21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-21
以藉由羅伊茲船舶保險公司的例子，看到產生這些限制的最重要理 由。 在羅伊茲船舶保險公司創造傳奇的那段期間裡，英國船隊還面
追根究底
那些煩惱情緒 對於一位小投資
單模式。(樹叢裡是否
人來說 (投資金額低於
潛伏一隻獅子？) 如
數十萬美元的人)，財
此一來，「當面對投
務經濟學家同意投資
資時，自動找出模式
股票的最佳策略就是
的研究將會導致我們
買指數型基金 (index
假設這種模式的確存
fund)。為什麼是指數
在，但其實這種模式 通常不存在。」換言
型基金？因為它們包 含了範圍廣泛且反映
你媽打電話來提醒你要分散化風險。
之，投資者自己愚弄
整體市場的許多股票
找出股票行為的模式。他們試
自己，相信他們已經
在內，它們可以分散化風險，
著選擇進場時機，但總是永遠
發現可以獲利的股票市場模
而且它們的基金手續費非常
在股票高點買進，然後拒絕在
式，不過實際上股票市場的行
低。除此之外，財務經濟學家
損失更多以前賣出已經虧損的
為絕大多數是隨機的。這一點
也同意，試著在市場內追高逐
股票。同時他們也沒辦法分散
都不令人意外，人們如何做投
低是一項失敗的策略：也就是
風險，反而把太多錢放在少數
資決策是行為經濟學領域裡的
當市場低迷時買進，當市場繁
他們認為是「贏家」的股票
一項主要議題，這也是一門全
榮時賣出。的確，小投資人每
上。
新的經濟學分支，專門研究為 什麼人們通常會無法理性地行
年應該買一種固定金額的股票
那麼為什麼人們在面對
和其它金融資產，不管市場的
投資上就會變得很愚鈍呢？根
狀態怎樣。
據許多專家的說法，罪魁禍首
因此，一位典型的 21 世
然而，就算不是全部也
是情緒。傑森•茲維格 (Jason
紀投資者要做什麼？根據茲維
有許多小投資人不遵循這項建
Zweig) 在最近的新書《你的
格先生的說法，應該做的是：
議。相反地，他們選擇買個別
錢和你的大腦》(Your Money
如果你認知到你的情緒對你的
股票或者是收取高額手續費的
and Your Brain) 裡提到：「大
影響，那麼你就可以馴服它。
基金。他們花了無止盡的時間
腦不是做財務決策的最適工
一種測驗你的心智是否已經從
在網路聊天室談論最新的熱門
具。」如同他所解釋的，問題
原始人狀態演進的方法是：你
情報，或者過濾資料試著想要
在於人腦會自動偵測和詮釋簡
分散風險了嗎？
動。
21-22
經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
對除了海盜與暴風以外的其它重要風險：戰爭。在 1690 年到 1815 年之間，大英帝國爆發了許多的戰爭，主要對戰國家是法國 (除此 以外，法國也曾經支持美國獨立戰爭而與英國作戰)。每一次的戰 爭，法國都會贊助「武裝民船」──基本上就是有官方支援的海盜 ──以襲擊英國船隊，因而間接損害英國的戰力。 只要當英國和法國之間爆發戰爭，英國商人的船隊損失就會突 然大增；不幸的是，商人沒辦法藉由派送船隻到不同地點來保護自 己免於這種可能結果：這些武裝民船會在世界任何地方掠奪英國船 隊。因此一艘船隻在加勒比海被法國武裝船隊襲擊，與另一艘船隻 在印度洋被法國武裝船隊襲擊並不是獨立事件，這相當可能在同一 年裡面同時發生。 當一項事件發生會使另外一項事件更容易發生時，這兩項事件 當一項事件發生會使另外一 項事件更容易發生時，這兩 項事件被稱為是正相關事 件。
被稱為是正相關 (positively correlated)。而且就像有一艘船被法國 武裝民船掠奪的風險一樣，許多的財務風險，唉，也是正相關。 下面是現代世界裡的投資人會面對的某些正相關財務風險： 嚴苛天氣。在美國某些區域裡，由天氣所造成的損失絕對不是獨 立事件，當一個颶風侵襲佛羅里達時，許多佛羅里達的房子將會 遭受颶風損害。在某種程度上，保險公司可以藉由保險許多州的 房子來分散掉風險，但像聖嬰現象 (發生在太平洋的週期性溫度 異常，因而造成世界氣候巨變) 的事件就可能造成美國各州同時 發生水災。如同我們在本章一開始提到的故事一樣，在美國發生 具有高度破壞力颶風的正相關性已經愈來愈高。 政治事件。幸好現代政府並沒有發給私掠船執照──雖然潛水艇 在二次大戰期間扮演了相當類似的角色。然而，即使在今日，某 些形式的政治事件，像是在一項關鍵原料產地所發生的戰爭或革 命，都會造成全球經濟的損傷。 景氣循環。景氣循環 (整個經濟體的產出波動) 的成因是總體經 濟學的一項研究重點。我們目前在這裡能說的是，如果一家公司 營業額的下降是來自於整體世界經濟的不景氣，那麼其它的公司 也將會遭遇同樣的衰退，因此這些事件將會是正相關。
第
21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-23
當事件之間是正相關時，它們所加諸的風險就沒辦法被分散 掉。如果只有一家公司表現不好，一位投資人可以藉由投資許多其 它公司以保護自己免於曝險；但如果是經濟衰退使得所有的公司都 表現不佳，他就沒辦法使用同樣的方法來避險。一個保險公司可以 從保險許多其它不同地方的房子來避免受到當地水患侵襲的損失； 但一種在許多地方同時造成水患的全球氣候模式卻會打敗這項策 略。於是不令人意外，當發生颶風的模式日益惡化時，保險者只好 收回美國沿岸城市的保單發行，因為來自好天氣區域的保單獲利可 能不再保證能夠彌補颶風受創區域保單的損失。 因此像是保險公司和股票市場這樣的機構也沒辦法讓風險完全 消失，現實社會總是會存在一些難以減少的核心風險無法被分散 化。然而，風險市場的確達成了兩件事：首先，它們讓經濟體能夠 消除有辦法分散化的風險。其次，它們將剩下的風險配置給最願意 承擔風險的人。
生活經濟學 當羅伊茲船舶保險公司幾乎破產之際 在 1980 年代晚期，羅伊茲船舶保險公司這間可敬的機構發現 自己身陷嚴重的問題。本來相信風險很低而且投資報酬或多或少應 該會被確保，因而投入風險資本的投資人，發現自己被要求必須支 付大量金額以滿足鉅額的理賠。許多投資人，包括某些非常古老的 貴族世家成員，發現自己快要破產。 到底發生了什麼事？部分的答案是因為羅伊茲船舶保險公司內 野心勃勃管理者說服投資人從事一些高風險性的投資，而這些投資 的風險遠比投資人所能意識到的更高。 (或者換個方式來說，對於 包含在保單中的真正風險水準而言，投資人所接受的貼水太低。) 但最大的問題在於羅伊茲船舶保險公司變成主要保險者之後， 許多發生的事件都不是獨立事件。在 1970 年代和 1980 年代，羅伊 茲船舶保險公司已經變成美國公司責任險的主要提供者：這種保險 保護了美國公司免於被控告販賣有瑕疵或有害產品可能性。每個人
重點回顧
¾ 保險市場存在是因為從交 易風險中獲得好處，除了 有私人資訊的例子以外， 它們能夠導致風險的效率 配置：最願意承擔風險者 會投入風險資本以理賠 較不願意承擔風險者的損 失。 ¾ 當牽涉到獨立事件時，分 散化風險的策略可以顯著 減少風險。人們在其中交 易公司股份的股票市場等 機構的存在，使得風險分 散化更容易。風險分散化 的一種形式 (與保險公司 特別有關) 是風險匯聚。 ¾ 當事件之間呈現正相關 時，不管人們如何分散 化，總是會有一些風險無 法被消除。
21-24
經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
都會預期這樣的控訴應該或多或少是獨立事件才對。但為什麼一間 公司的法律問題會與另一間公司的法律問題有關呢？ 答案是石綿！過去數十年來，這種防火材質已經被廣泛使用在 許多產品裡，這表示許多公司都必須為了使用這種材質而負責。後 來的研究發現石綿會對肺部造成嚴重的損傷，特別是對兒童所造成 的傷害更大。這項結果導致相信自己受到石綿傷害的人們提出了一 連串的訴訟以及數十億美元的損害賠償──而這些人中有許多人最 終都由羅伊茲船舶保險公司的投資人來理賠。 理解力測驗
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1. 請解釋下面每項事件如何改變市場裡的均衡貼水與保險數量，並指出任何 供給線或需求線的移動。 a. 航行在同樣路線的船隻數量增加，因此這些船隻面對同樣類型的風險。 b. 交易路線數量增加，但航行在這些路線的船隻數量不變，因此面對不同 類型的風險。 c. 市場內船隻擁有者的風險厭惡程度增加。 d. 市場內投資者的風險厭惡程度增加。 e. 影響整個經濟體的風險增加。 f. 市場內投資者財富水準增加。
私人資訊：你所不知道的事可以傷害你 市場在處理可分散風險以及來自於不確定性的風險上非常成功 (沒有人知道會發生什麼事的狀況，誰的房子會被燒掉或者誰會生 病) 。然而，市場在處理有些人知道別人所不知道的事的情況上， 私人資訊是某些人擁有別人 所沒有的資訊。
有很大的問題。這種狀況被稱為存在私人資訊 (private information) 的狀況。如同我們將會看到的，私人資訊可以扭曲經濟決策，有時 也會讓互利經濟交易無法發生。[有時候經濟學家使用資訊不對稱 (asymmetric information) 這個詞而不是用私人資訊，但它們是一樣 的。] 為什麼有些資訊會是私人的？最重要的理由是人們通常比其他 人更了解自己，例如，你知道自己是不是一名小心的駕駛；但除非
第
21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-25
你已經發生過許多次意外，否則你的汽車保險公司不會知道你到底 小不小心，你絕對會比你的保險公司更可能精確估計你是否需要一 項昂貴的醫療程序。同時如果你正在販售你的二手車，你也比潛在 買主更容易發現任何車子的問題。 但為何在誰知道什麼的差異上會是一項問題呢？這項問題有兩 種不同來源：逆向選擇，來自於對事情方式擁有私人資訊，以及道 德風險，來自於對人們做什麼擁有私人資訊。
逆向選擇：檸檬車經濟學 假設有人有賣 1 台幾乎全新的車給你──才剛買 3 個月，只開 了 2,000 英里，而且沒有任何凹痕或刮傷。你會不會願意出一個直 接向車商買的幾乎同樣價錢來購買這台車？ 基於一項主要理由，你可能不會：你不禁要懷疑為什麼這台車 會被賣掉。是不是因為車主發現這台車有點問題──也就是說它是 一台檸檬車 (lemons)？開這台車一陣子之後，車主比起你更了解這 台車──而且人們在車子發生問題時更可能會想賣出車子。 你可能會認為二手車賣方比買方更了解車況的事實確實代表了 賣方的優勢，但潛在買方也知道潛在賣方更可能提供他們檸檬車 ──他們只是不知道到底哪一台才是檸檬車。由於二手車的潛在買 方知道潛在賣方比較可能賣檸檬車而非好車給他們，因此他們將會 提供一項比車子品質有保證時更低的價格。更糟的是，這種二手車 市場的資訊問題傾向於自我強化，原因正是來自於它壓抑了買方所 提供的價格。二手車會以一種折扣價格來定價，因為買方預期會有 不成比例的檸檬車充斥市場，即使一台車實際上不是檸檬車卻也只 能以很高的折扣來定價，因為買方不知道它到底是不是檸檬車。但 擁有好車的潛在賣方除了在一些非常特殊狀況以外，並不願意以這 麼低的價格賣出車子。因此好的二手車很少被販賣，而在二手車市 場上被販賣的車強烈傾向於都是檸檬車。(這也是為什麼擁有具說 服力理由的車主，像是因為要搬到外國或移民等，就等於向潛在買 方提供了一項揭露資訊的有力觀點──這就如同對買方說「嘿！這 不是檸檬車！」一樣。)
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經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
於是，最後的結果不只是二手車以很低的價格成交，而且有許 多的二手車都有隱藏性問題。而且同等重要的是，許多潛在有利的 交易──願意賣好車與願意買好車的人之間的交易──最終都因為 潛在賣方無法說服潛在買方他們的車子實際上值得更高的價錢而宣 告失敗。因此，有許多想要賣二手車的人和想要買二手車的人之間 的互利交易並未被利用。 雖然經濟學家有時候把像這樣的問題稱為「檸檬車問題」 ( 這 項 議 題 是 由 諾 貝 爾 經 濟 學 獎 得 主 喬 治 • 阿 肯 洛 夫 ( G e o rg e Akerlof)，在一篇發表於 1970 年的著名文章〈檸檬車市場〉 (The 當一個人比其他人更知道事 情的方式時就會發生逆向選 擇。私人資訊導致買方預期 賣方所提供的物品會有隱藏 性問題，因而導致低價格以 及最好的物品不會在市場上 販售。
Market for Lemons) 中所首先討論)，但更正式的名稱是逆向選擇 (adverse selection) 問題。這項名稱的來源非常明顯：因為潛在賣方 對於他們所賣物品的品質知道得比潛在買方更多，他們有誘因選擇 最糟的東西來賣。 逆向選擇並不只適用於二手車市場，它也是經濟體中許多部分 的問題──特別是保險公司，尤其是健康保險公司。假設一家健康 保險公司真的以同樣貼水提供標準保單給所有人，而且這項貼水反 映了產生醫療成本的平均風險。但這張保單對於健康的人來說看起 來很貴，因為這些人知道他們發生醫療支出的機率會低於平均。因 此健康的人會比不健康的人更不可能買這張保單，這就使得保險公 司面對了他們不想要的顧客：需要醫療支出的機率高於平均者，這 些人會發現目前的貼水是樁好交易。為了打平從這些較不健康顧客 所造成的損失，保險公司被迫得提高貼水，貼水的增加又迫使留下 來的較健康顧客離開，然後保險公司又必須再提高貼水……以此類 推。由於保險公司無法決定哪些人是健康的人哪些人不是，它必須 對每個人都收取同樣的貼水，如此一來就鼓勵了健康者不要購買保 單，同時鼓勵較不健康者購買保單。 如同我們在第 19 章所討論的，逆向選擇可以導致一種被稱為 逆向選擇死亡螺旋的現象，此時健康保險市場會瓦解：保險公司拒 絕提供保單，因為沒有任何一項貼水可以讓公司彌補損失。由於這 種嚴重的逆向選擇問題，在許多先進國家的政府都扮演了提供公民 健康保險的角色。如同第 19 章所看到的，美國政府透過不同的健
第
21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-27
康保險計畫，像是健康保障、健康補助和 SCHIP 等，現在已經支 出超過美國醫療照護總費用的一半以上。 一般而言，面對逆向選擇的人們或廠商會採取許多良好解 決方法中的其中一種來處理這種問題。其中一項策略是過濾 (screening)：使用可觀察的資訊來推論私人資訊。如果你把這項策 略用於購買健康保險上，你將會發現保險公司會要求你提供健康狀 態的證明文件，以試圖「過濾出」較不健康的申請者──也就是那 些保險公司會拒絕承保，或以非常高的貼水才願意承保的顧客。汽 車保險也提供了一個很好的例子。保險公司可能不知道你是不是一 位小心的駕駛，但它擁有像你這樣背景的人事故發生率的統計資 料，而且它可以根據這些資料來設定貼水金額。一位開跑車而且已 經有過小車禍紀錄的 19 歲男性可能必須支付非常高的貼水，但一 位開小貨車而且沒有任何車禍紀錄的 40 歲女性可能只需要支付一 點點貼水。在某些例子裡，這可能相當不公平：某些處於青春期的 男生可能是非常小心的駕駛，同時某些成熟女性也可能把她的小貨 車開的像 F-16 戰機一樣。但沒有人可以否認，平均來說保險公司 是對的。 對於一位有前景的人而言，有另外一項策略可以使用，也就是 從事某些傳訊 (signaling) 行為以傳達他們私人資訊──亦即採取某 些只有有前景者會覺得值得的行動。有聲譽的二手車交易商通常會 提供保固──保證在一段時間內會為他們所售出的車子提供修理服 務。這不只是對他們顧客提供可能支出保險的一種方式；同時也是 顯示他們賣的不是檸檬車的一種可信方式。如此一來，就會有更多 交易產生，交易商也可以為了他們所販售的二手車收取更高的價 格。 最後，在面對逆向選擇時，建立好的聲譽 (reputation) 可能也 非常有價值：一名二手車交易商通常會廣告說他們已經做這行生意 有多久了，以彰顯它能持續滿足顧客需求。如此一來，新的顧客也 會願意購買二手車，並支付這名交易商更高的價格。
逆向選擇可以透過過濾來減 少：使用人們的可觀察資訊 來推論他們有什麼私人資 訊。 逆向選擇可以藉由人們透過 一些揭露他們所知道的私人 資訊的可信傳訊行為來消 除。 長期聲譽允許個人相信其他 人並不是在隱瞞其私人資 訊。
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經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
道德風險 在 1970 年代晚期，紐約和其它主要城市都經歷了可疑火災的 風潮──似乎經過精心設計的火災。某些火災可能是由青少年在嘻 鬧中所引發的，其它的則是幫派成員在爭奪地盤時造成的。但調查 者最後開始警覺到許多火災的相同模式：擁有許多建築物的特定地 主似乎房子被燒掉的數目不太尋常。雖然這很難被證明，但警方仍 然有點懷疑這些有發生火災傾向的地主，大部分可能雇用了專業縱 火犯來燒掉他們自己的財產。 為什麼要燒掉自己的房子？這些建築物通常位於沒落區域，犯 罪率和中產階級搬走都讓這裡的財產價值下跌。但建築物保單上的 理賠金額是根據歷史價值而定，因此一位房子被摧毀的屋主將會收 到高於目前市價的賠償。對於一位認識「適合人選」的不誠實地主 而言，這代表了一個有利可圖的機會。 這波縱火潮在 1980 年代稍微減緩，部分理由是因保險公司開 始不讓過度保險的財產通過審核，另一部分理由是因為房地產價值 在這一段期間大幅上漲，使得許多先前有縱火威脅的建築物比起被 燒掉更有價值。 這波縱火潮也很明顯地點出對於保險公司來說，讓顧客投保高 於其價值的金額是一項很糟的主意──它給予顧客某些破壞的誘 因。然而，你可能會認為只要保險不超過它被投保價值的 100%， 這類誘因問題就會消失。 但不幸的是，任何接近 100% 的保險仍然會扭曲誘因──它讓 被保人的行為與沒有保險時不同。其理由在於避免火災需要花費屋 主的部分力氣和成本，火災警報器和自動灑水系統都必須維修，火 災安全規則必須嚴格執行……等等。所有這些工作都會花費時間和 金錢──如果保單裡會提供任何損失的完全賠償，屋主可能會覺得 不值得花費這些時間和金錢。 當然，保險公司也可以在保單上加註如果屋主沒有從事基本的 安全防護就不理賠。但要分辨屋主有多謹慎並不總是一件易事── 屋主知道，但保險公司不知道。 關鍵在於屋主對於其行動擁有私人資訊──有關他們是否真的
第
21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-29
採取所有適當防災措施。如此一來，保險公司可能比起它能正確決 定屋主應該從事多少努力以避免損失時要付出更多的理賠。當一個 人對於自己的行動有私人資訊，但其他人卻必須承擔這個人不努力 的成本時，就會產生這類扭曲的誘因問題。這也被稱為道德風險 (moral hazard)。 為了處理道德風險，必須在如果真的發生一些事時給予有私人 資訊的人某些個人獎金。這種獎金給予這些人理由必須從事某種程 度的努力，即使其他人沒辦法驗證他們是否努力時亦然。道德風險 是許多業務員在銷售成功後會獲得手續費或可以抽成的理由：對於 管理者而言，難以確定業務員有多努力工作，而且如果他們只被直 接支付薪水，他們就沒有誘因努力從事銷售。如同接下來的生活經 濟學所描述的，同樣的邏輯可以用來解釋為什麼許多商店或是餐廳 是加盟店，也就是由營運它們的人所擁有的合法賣場。 保險公司會藉由要求一項自付額 (deductible) 以處理道德風險 的問題：他們只補償高於某一固定金額的損失，使得理賠金額總是 低於 100%。例如你的車子保險可能只理賠超過 500 美元損失的修 理費，這表示一名發生擦撞的粗心駕駛最後可能必須付 500 美元的 修理費，即使他有保險亦然，這也提供了某些誘因要小心謹慎並減 少道德風險。 除了減少道德風險以外，自付額也提供逆向選擇一項部分解 答。如果你願意接受一個很大的自付額，你的保險貼水通常也會大 幅下降。這對於知道自己是低風險顧客的人而言，是種有吸引力的 選擇；但對於知道自己是高風險──因此比較可能有意外以及最後 必須支付這項自付額的人──就比較沒有吸引力。藉由提供這些有 著不同貼水和自付額的保單選擇，保險公司可以過濾出他們的顧 客，引導顧客根據私人資訊自動分類出自己的風險類型。 如同這個自付額例子所建議的，道德風險限制了經濟體有效率 配置風險的能力。一般而言，你無法獲得房子或車子的完全保險 (100%)，即使你想買也沒辦法；同時你也負擔了大量自付額的風 險，即使你不想要負擔也不行。下面的生活經濟學說明了在某些例 子裡，道德風險如何限制了投資人分散他們投資的能力。
道德風險發生在一個人知道 自己行動但別人不知道時。 當別人負擔缺乏努力之下的 成本時，這會導致有資訊者 從事努力誘因的扭曲。 保單內的自付額是投保者在 獲得理賠之前必須支付的一 筆金額。
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經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
生活經濟學 加盟店主的努力 當美國人出門吃速食時，他們通常會選擇速食連鎖店，麥當 勞、漢堡王……等等。因為這些是大型企業，大部分的顧客可能會 想像服務他們的人也是這些大型企業的員工。但他們通常不是。大 部分速食餐廳──例如 85% 的麥當勞餐廳──都是加盟店。也就 是說，某些人支付母公司以獲得營運餐廳販賣其產品的權利；他看 起來可能像是一家大型企業的分公司，但實際上他只是一位小企業 的擁有者而已。 成為一名加盟業者並不是成功的保證，你必須投入大量的資 金，包括了權利金和裝潢餐廳的支出。〔例如，在 2008 年開設一 間塔可鐘餐廳 (Taco Bell) 要花費接近 170 萬美元。〕同時儘管麥當 勞會處理其加盟店使其不要設得太近，但他們還是必須面對來自對 手連鎖店的嚴苛競爭，甚至還必須面對少數真正獨立餐廳的競爭。 換言之，成為一位加盟店主必須承擔相當多的風險。 但為什麼人們願意承擔這些風險？我們不是才剛學過分散化風 險，把你的財富分配在不同投資之間比較好嗎？分散化風險的邏輯 似乎是說，對於一位有 170 萬美元的人而言，比較好的選擇是放在 許多不同股票裡，而不是全放在一間塔可鐘餐廳裡。這隱含塔可鐘 餐廳會發現自己很難吸引到加盟店：沒有人會願意當一名加盟者， 除非他們預期這能獲得顯著的利潤，而且獲利比自己雇用一位管理 者負責將其財富分散在股票投資組合上還多。所以對於麥當勞或塔 可鐘餐廳而言，單純雇用管理人來經營他們的餐廳不會比較有利潤 嗎？ 答案是不會，因為一間餐廳的成功非常仰賴於管理者有多努力 工作，以及管理者選擇正確員工的努力，還有保持場地乾淨和吸引 顧客的能力……等等。麥當勞有辦法從支薪的管理者中獲得正確的 努力水準嗎？可能沒辦法。問題在於道德風險：管理者知道自己是 否投入了 100% 的努力在工作中；但負責承擔不佳營運成本的公司 總部則不知道。因此一位支薪的管理者，即使沒有做任何可能會讓 餐廳成功的事也會獲得一份薪水，因此沒有誘因要多做一點──擁
第
21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-31
有者的確有這項誘因，因為他從餐廳的成功中可以獲得顯著的個人 獎賞。
換言之，當一位支薪的管理者來經營麥當勞時就會出現道德風 險的問題，其中的私人資訊就是管理者有多努力工作。加盟權解決 了這項問題。一位加盟者的財富會和這家企業綁在一起，他也可以 從餐廳的成功中獲得個人利潤，因此他會有正確的誘因努力工作。 結果在於速食連鎖店主要仰賴於加盟店來經營其餐廳，即使比 起公司直接雇用商店管理者而言，這樣的擁有者-管理者契約允許 加盟者平均而言賺得更多，但加盟店賺取較高的收入也補償了他們 所接受的風險，同時公司也因較高的授權費而獲得較多收入所補 償。除此以外，加盟店與公司簽訂的合約禁止加盟店採取諸如出售 總公司的股份給外人，以達分散化風險的冒險行為。這也是一種道 德風險阻止透過風險分散化來消除風險的釋例。 理解力測驗
21-3
1. 如果你有許多年都沒有交通違規，那麼你的車子保險費就會較低。請解釋 這項特徵如何傾向於減少由逆向選擇所造成的潛在無效率性。 2. 房屋建造契約的一項常見特徵是當建造一間房子的成本比當初預估的還高 時，契約者必須吸收這項額外的成本。請解釋這項特徵如何減少道德風險 的問題，但也強迫契約者承擔比他們想要的更多風險。 3. 對或錯？請解釋你的答案，說明本章中哪些概念可以用來解釋這項特徵。 對於汽車保險有著高額自付額的人們： a. 一般而言開車比較小心 b. 付較低的貼水 c. 一般而言比較有錢
前 瞻 在這一章裡我們已經完成了個體經濟學的分析，希望這已經說
明你周遭的世界，並有助於你了解事件和人類行為之間的一般連 結。同時我們也希望這能引領你對於經濟學有持續性的興趣，因為 最終還有更多東西要學習。很快地，你將會回到總體經濟學的研 究。
重點回顧
¾ 私人資訊可以扭曲誘因並 阻止互利交易發生。一種 來源是逆向選擇：賣方對 於其產品有私人資訊，買 方提供低價格，導致品質 較好的產品離開市場， 留下「檸檬」商品留在市 場。 ¾ 逆向選擇可以藉由過濾和 傳訊的揭露私人資訊過程 來減少，或者耕耘長期聲 譽。 ¾ 另一種問題來源是道德風 險。在保險市場的例子 裡，這導致個人在避免損 失上努力太少。這產生像 是自付額等特徵，因而限 制了風險的效率配置。
21-32
經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
關鍵詞 隨機變數 21-3
獨立事件 21-17
預期值 21-3
風險分散化 21-18
狀態 21-3
股份 21-19
風險 21-4
風險匯聚 21-20
財務風險 21-4
正相關 21-22
預期效用 21-5
私人資訊 21-24
貼水 21-6
逆向選擇 21-26
公平保單 21-7
過濾 21-27
風險厭惡 21-7
傳訊 21-27
風險中立 21-10
聲譽 21-27
風險資本 21-14
道德風險 21-29
風險的效率配置 21-16
自付額 21-29
習 題 1. 對於下面每種狀況，請計算其預期值。
將會獲得 ]20 美元的利潤 (也就是他
a. 塔妮莎擁有 1 股 IBM 股票，目前價
會損失金錢)。天氣預測報告說好天氣
格是以 80 美元成交。假設有 50% 的
的機率是 0.9，壞天氣的機率 0.1。亞
機會股票價格會上漲到 100 美元，有
隆利潤的預期值是多少？
50% 的機會股票價格會下跌到 70 美
3. 薇琪•威斯特的效用函數如前一題所
元。未來股票價格的預期值是多少？
示。在前一題裡薇琪的目前所得是
b. 莎儂買了 1 張小樂透彩券，其中有
4,000 美元。她正在考慮要投資一家剛
0.7 的機率會一無所有，有 0.2 的機率
成立的公司，但現在投資金額必須是
會贏得 10 美元，有 0.1 的機率會贏得
4,000 美元。如果公司失敗了，薇琪會
50 美元。請問莎儂彩金的預期值是多
一無所有。但如果公司成功了，她將會
少？
得到 10,000 美元 (原來的投資金額 4,000
c. 亞隆是一位農夫，其稻米收成會取決
美元再加上公司利潤 6,000 美元)。每項
於氣候。如果天氣很好，他將會獲得
事件都有 0.5 的機率發生。請問薇琪會
100 美元的利潤；如果天氣不好，他
不會投資這家公司？
第
21 章 不確定性、風險和私人資訊 21-33
5. 你有 1,000 美元可以投資。如果你持有
票上，或者她可以投資在 IBM 公司的
通用汽車的股票 1 年：會有 0.4 的機率
股票上。如果她投資網路公司，她會
獲得 1,600 美元；0.4 的機率獲得 1,100
有 0.5 的機率獲得 50,000 美元，0.5 的
美元；0.2 的機率獲得 800 美元。如果
機率損失 30,000 美元。但如果她投資
你把錢存到銀行裡，1 年以後你會確定
IBM 公司的股票，她會有 0.5 的機率只
得到 1,100 美元。
賺 30,000 美元，有 0.5 的機率只損失
a. 你從投資通用汽車股票中所賺得收入
10,000 美元。你有辦法分辨她將會比較
的預期值是多少？
偏好哪一項投資嗎？
b. 假設你比較偏好把錢放在銀行裡而不
11. 「美國中型公司」與「國際總合」是兩
是投資在通用汽車的股票上，這告訴
種不同的投資組合，前者是從美國股票
我們有關於你對風險的態度是什麼？
所建構出來，後者則是由國際市場股票
7. 在 2003 年裡，美國每 200 輛車子會有 1
所建構出來的。下表顯示根據 1975 年
輛被偷。貝絲擁有一台價值 20,000 美元
到 2006 年的歷史資料，建議了這兩種
的車子，並考慮要買車子竊盜險。對於
投資組合的年度報酬率的預期值。
下面的問題，假設車子被偷的機率在所 有區域都一樣，而且所有車型被偷的機 率也相同。 a. 就 2003 年而言，如果貝絲的車子被 偷的話，一項公平保單的貼水應該是 多少？
投資組合
報酬率的預期值 (百分比)
美國中型公司
17.0%
國際總合
14.5
a. 哪一種投資組合是風險中立的投資人 比較偏好的？
b. 假設保險公司的保單收取車子價值的
b. 朱安是一位風險厭惡的投資人，選擇
0.6% 費用，請問這張保單會花貝絲多
投資「國際總合」的投資組合。從朱
少錢？
安的投資選擇，你可以推論有關這兩
c. 如果貝絲是風險中立者的話，她會不 會買前一小題的保單？
種投資組合的風險是什麼？ c. 朱安發現風險分散化可以降低風險，
d. 如果貝絲買這張保單的話，請討論貝
他在考慮一項投資組合是他投資一半
絲的保險公司所面對的可能道德風險
在美國公司，另一半在國際公司。這
問題。
項混合的投資組合的報酬預期值是多
9. 伊 娃 是 一 位 風 險 厭 惡 者 。 目 前 她 有
少？你會預期這項混和的投資組合比
50,000 美元可以投資，她面對了下面
「國際總合」的投資組合風險更大或
的選擇：她可以投資在網路公司的股
更小？為什麼？
21-34
經濟學 —— 第九篇 要素市場和風險
13. 你擁有一間生產椅子的公司，而且你想 要多雇用一位員工。每張椅子可以帶給
被雇用：佛列德、西薇亞、兩者都願 意、還是兩者都不願意？
你 10 美元的收益。現在有兩位潛在員
c. 如果你知道哪一位工人比較快或比較
工，佛列德和西薇亞。佛列德工作得較
慢，你比較想雇用哪一位？為什麼？
快，每天可以生產 10 張椅子，因此為
你有辦法設計一種補償機制來保證你
你創造 100 美元收益。佛列德知道自己
雇用的是你偏好的員工嗎？
工作很快，因此要求你每天至少要支付
15. 可瑞擁有一間價值 300,000 美元的房
他 80 美元。西薇亞工作得較慢，每天
子。如果房子燒掉，她會損失所有
只能生產 5 張椅子，為你創造 50 美元
300,000 美元，如果房子沒有燒掉，她
的收益。西薇亞知道自己工作較慢因此
沒有任何損失。她的房子有 0.02 的機率
只要你每天付她超過 40 美元她就會工
燒掉。可瑞是風險厭惡者。
作。雖然西薇亞知道自己很慢，佛列德
a. 一張公平保單要花多少錢？
知道自己很快，但你不知道誰比較快誰
b. 假設一家保險公司以 6,000 美元貼水
比較慢。因此這是一種逆向選擇的狀
提供她全額保險，你可以確定地說可
況。
瑞會買這張保單或不會買嗎？
a. 既然你不知道自己將會雇用到哪種類
c. 假設保險公司以 9,000 美元貼水提供
型的員工，你覺得如果你雇用他們兩
她全額保險，你可以確定地說可瑞會
位的其中一位，你的收益預期值會是
買這張保單或不會買嗎？
多少？ b. 假設你提供一項等於你在 a 小題計算 出的預期收益的每日工資，誰會願意
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