МАНДАХ БҮРТГЭЛ ДЭЭД СУРГУУЛЬ
Эдийн засаг, бизнесийн тэнхим
МОНГОЛЫН ХӨРӨНГИЙН БИРЖИД БҮРТГЭЛТЭЙ КОМПАНИУДЫН ЗЭЭЛЖИХ ЗЭРЭГЛЭЛИЙГ ТОДОРХОЙЛОГЧ ХҮЧИН ЗҮЙЛС
С.МӨНХЦЭЦЭГ
УЛААНБААТАР ХОТ 2017 ОН
МОНГОЛЫН ХӨРӨНГИЙН БИРЖИД БҮРТГЭЛТЭЙ КОМПАНИУДЫН ЗЭЭЛЖИХ ЗЭРЭГЛЭЛИЙГ ТОДОРХОЙЛОГЧ ХҮЧИН ЗҮЙЛС С.Мөнхцэцэг1а* 1
Магистр, Мандах Бүртгэл дээд сургууль, Улаанбаатар хот, Монгол улс a
И-мэйл: s_munkhtsetseg@mandakh.mn
Хураангуй Энэ судалгааны ажлын гол зорилго нь компаний зээлжих зэрэглэл болон түүний өөрчлөлтийг тодорхойлогч хүчин зүйлсийг илрүүлэх явдал юм. Ингэхдээ Монголын хөрөнгийн бирж (МХБ)-д бүртгэлтэй компаниудын зээлжих зэрэглэлийг тодорхойлогч хүчин зүйлсд голлон анхаарсан болно. Хөгжиж буй зах зээлийн хувьд МХБ нь мэдээллийн хоцролт, гишүүн компаниудын тогтворгүй бизнесийн үйл ажиллагаа зэрэг олон тооны бэрхшээлтэй тулгарч байна. Энэхүү судалгааны ажлын үр дүн нь хөрөнгийн зах зээлийн хөгжилийг ойлгоход зайлшгүй шаардлагатай зээлжих зэрэглэлийн мөн чанар, түүний загварыг боловсруулахад чухал ач холбогдолтой. Судалгааны ажлын гол үр дүнд бид МХБ дэх компаний зээлжих зэрэглэлийг загварчилахад шаардагдах үндсэн эмпирик (туршилтын) нотлох баримтуудыг илрүүлэхээр хүлээж байна. Ингэснээр цаашид хөгжүүлэх туршилтын загвар маань зээлдэгч болон хөрөнгө оруулагчдад бүртгэлтэй компаниудын санхүүгийн чадавхи, эмзэг байдлын талаар хэрэгцээтэй мэдээлэл хүргэх юм. Түлхүүр үгс: Санхүүгийн чадавхи, Санхүүгийн харьцаа, кампаний засаглал, бизнесийн мөчлөг, панел өгөгдөл Оршил Монголын хөрөнгийн бирж (МХБ) нь өөрийн бүртгэлтэй хувьцаат компаниудын санхүүгийн тайланг олон нийтэд нээлттэй мэдээлэлдэг. Компаний засаглалын индикаторууд сүүлийн үед мөн зах зээлийн нээлттэй мэдээлэл болж байна. Төв банк болон бусад агентлагууд макро эдийн засгийн мэдээллийг олон нийтэд тогтмол тайлагнаж байна. Эдгээр нээлтэй мэдээллүүд нь зээлдэгч болон хөрөнгө оруулагчдад аливаа хөрөнгө оруулалтын шийдвэр гаргахад мэдэгдэхүйц нөлөөлдөг. МХБ нь өөрийн бүртгэлтэй компаниудын зах зээлийн идэвхжилтээр найдвар муутай зэрэглэл тогтоодог (компаниудыг ердөө гурван зэрэглэлд хувааж харуулдаг). Бидний хэтийн зорилго бол эдийн засгийн бүхий л агентуудад үр ашигтай, найдвартай мэдээлэл хүргэх явдал юм. Ингэхдээ, бүртгэлтэй компаниудын санхүүгийн чадавхи болон эмзэг байдлыг зэрэглэхийг эрмэлзсэн. Компаний зээлжих зэрэглэл нь хөрөнгө оруулагчид болон зээлдүүлэгчдэд компаниудын санхүүгийн чадавхийг үнэлэх, дефолт юм уу дампуурлыг урьдчилан таамаглахад хэрэгтэй. Бид энэ хэмжилтийн асуудлыг сонирхож байгаа бол юуны түрүүнд компаний зээлжих зэрэглэлийг тодорхойлогч хүчин зүйлсийг олох шаардлагатай. Энэ судалгааны ажилд бид зээлжих зэрэглэлийн тодорхойлогч хүчин зүйлсийг илрүүлэхэд бүртгэлтэй 30 компаний санхүүгийн мэдээлэл (үүнийг дотоод мэдээлэл гэж үзнэ) болон гадаад орчны мэдээллийг түүвэрлэн шалгах болно.
1. Сэдвийн хүрээнд хамаарах бүтээлийн тойм Компаний зээлжих зэрэглэлийн чиглэлд хийгдсэн судалгаанууд ихэвчлэн Altman Z index (1968)-тай холбогддог. Уг бүтээл нь дампуурлыг цаашлаад компаний зээлжих зэрэглэлийг таамаглах анхдагч загварыг тайлбарласан. Альтманы харьцаанууд компаний санхүүгийн судалгааны талбарт хувьсгал хийсэн. Kaplan болон Urwitz (1979) нар хүү төлөх чадвар, урт хугацаат өр төлбөр ба нийт хөрөнгийн харьцаа, урт хугацаат өр төлбөр ба өөрийн хөрөнгийн харьцаа, цэвэр ашиг ба нийт хөрөнгийн харьцаа, нийт хөрөнгийн хазайлтын коэффицент, цэвэр ашгийн хазайлтын коэффицент болон нийт хөрөнгийг судалгаандаа ашигласан. Kamstra et al. (2001) нар хүү төлөх чадварыг тооцохдоо цэвэр ашиг нэмэх нь хүүний зардлыг хүүний зардалд хуваах, өрийн харьцааг нийт өр төлбөр ба нийт хөрөнгийн харьцаагаар, ашигт ажиллагааг цэвэр ашиг нийт хөрөнгийн харьцаагаар, компаний хэмжээг нийт хөрөнгийн дансны үнээр тус тус хэмжиж тооцсон. Эдгээр судалгааны ажилд ашиглагдсан санхүүгийн харьцаанууд нь ихэвчлэн статистикийн хувьд ач холбогдол бүхий нөлөөтэй байсан. Ялангуяа, Kamstra et al. (2001) нарын ажилд өрийн харьцаа зэрэглэлтэй сөрөг хамааралтай байсан бол хөрөнгийн өгөөж зээлжих зэрэглэлд шууд хамааралтай байв. Компаний хэмжээ мөн адил зээлжих зэрэглэлийг мэдэгдэхүйц сайжруулсан. Энэ нь томоохон компаниуд өндөр зэрэглэлтэй байдгаар тайлбарлагддаг. Bhojraj болон Sengupta (2003) нар аливаа компаний дефольтын магадлал нь агентийн өртөг болон дефольтын эрсдэлийг үнэлэх найдвартай мэдээллийн бэлэн байдлаас хамаарна гэж тэмдэглэсэн. Эдгээрийн үзүүлэлтүүд хоёулаа засаглалын механизмаар тодорхойлогддог. Компаний засаглал нь компанийг хянаж, жолоодож байдаг үндсэн систем юм. Засаглалын асуудалд судлаачид нэлээд анхаарал хандуулсан байдаг (Brown et al. (2011)). Энд бонд эзэмшигч, хувьцаа эзэмшигч нарын хөрөнгийн оруулалтын сонголт нь нэг голлох судалгааны сэдэв болдог (Shleifer & Vishny (1997)). Иймээс үнэлгээний байгууллагын үнэлгээнд өр өмчлөгч нарын үзэл бодлыг тусгадаг. Үнэлгээний байгууллагууд компаний зээлжих чадварыг үнэлэхдээ богино хугацааны бизнесийн мөчлөгийн нөлөөнөөс зайлсхийхийн тулд (Standard & Poor’s (2004)) хугацааны нэг мөч дэх хандлагыг мөчлөгийн хандлагаас илүүтэй ашигладаг (e.g. Merton-type models (Gonzales et al. (2004)). Гэвч агентийн зэрэглэлийн үнэлгээ болон бизнесийн мөчлөг хооронд хүчтэй хамаарал байдгийг туршилтын нотолгоонууд баталсаар байна (Amato & Furfine (2004), Kim & Sohn (2008), Feng et al. (2008)). 2. Судалгаанд ашигласан арга зүй Энэ судалгаанд танилцуулж буй бидний арга зүй Alexander B. Matthies (2013) –ийн судалгааны ажлын тойм бүтээлтэй нэлээд холбогдоно. Бид компаний зээлжих зэрэглэлийн тодорхойлогч хүчин зүйлсэд чиглэсэн суурь бүтээлүүдэд голлон анхаарна. Зээлжих зэрэглэлийн тодорхойлогч хүчин зүйл үндсэн гурван ангилалд хуваагдана. Нэгдүгээрт санхүүгийн харьцаа, санхүүгийн өгөгдлөөс бүрдэх хувьсагчид юм. Эдгээр хувьсагчид хөшүүрэг, хөрвөх чадвар, компаний хэмжээ зэрэг тухайлсан хүчин зүйлсийг төлөөлдөг (e.g. Ederington (1985), Kamstra et al. (2001), and Blume et al. (1998)). Хоёр дахь ангилалд компаний засаглалын механизм хамаарна. Энд эздийн өмчийн бүтэц, төлөөлөн удирдах зөвлөлийн бие даасан байдал зэргийн хэмжинэ (Bhojraj & Sengupta (2003) and Ashbaugh-Skaife et al. (2006)). Гуравдах бүлэгт ДНБ-ий өсөлт зэрэг зээлжих зэрэглэлд нөлөөлөх макро эдийн засгийн хүчин зүйлс багтана (e.g. Amato & Furfine (2004)).
Энэ судалгааны ажилд бид Dany Rogers et al. (2016) нарын арга зүйтэй ижил хандлага ашиглана. Бүртгэлтэй компаниудын түүхэн мэдээллийг 2012-2015 оны хооронд сонгон түүвэрлэсэн. Өгөгдөлийн бүрэлдэхүүн нь МХБ-д бүртгэлтэй 30 компанийг хамаарна. Дүрслэл 1. Судалгааны өгөгдлийн шинжилгээний үе шат Зээлийн үнэлгээний тест
Өгөгдөл Автокорреляцийн тест Үнэлгээний тэгшитгэлийн тооцоолол
Компани бүрийн үнэлгээний тооцоолол
Тодорхойлох тест
GMM загварын таамаглалын үнэлгээ
Hansen болон Sargan –ын дифференсе
Микро зэрэглэлтэй компаниуд гурван хэсэгт хуваагдана
Доод болон дээд гуравт хамаарах компаниуд дахин ангилалын аюул заналд өртөмтгий байна
Дунд гуравт хамаарах компаниуд дахин ангилалын аюул заналаас ангид байна
Регрессийн загварын тооцоолол: Динамик панел
Судалгааны арга зүй нь дөрвөн бүлэгт хуваагдана. Үүнд: эхний бүлэгт өгөгдлийн суурь болон тэдний үндсэн үйл хөдлөлийг авч үзнэ; хоёр дахь хэсэгт зээлжих зэрэглэл тогтоох загвар болон микро зэрэглэлийн тодорхойлолт, гурав дахь хэсэгт тайлбарлагч болон тайлбарлагдагч хувьсагчдын тайлбар, үндэслэл, ашиглагдсан байдал, хүлээгдэж буй үр дүн зэргийг дэлгэрэнгүй тайлбарлана; эцэст нь дөрөв дэх хэсэгт эконометрик загвар болон шинжилгээний горим, судалгааны таамаглал зэргийг онцолно. Дүрслэл 1-д судалгааны өгөгдлийн шинжилгээний үе шатыг тайлбарласан болно. 3. Загварын үндсэн нөхцөл Судалгааны ажилд ашиглагдаж буй загварт энэ сэдвийн судалгааны өргөн танигдсан хэд хэдэн тайлбарлагч хувьсагч ашиглагдсан. Жишээлбэл, Blume et al. (1998) нарын санхүүгийн чадварын харьцаанууд, Kamstra et al. (2001) болон Kaplan and Urwitz (1979) нарын капиталын бүтцийн хувьсагчид багтана. Бид мөн хөрөнгийн зах зээлд мэдэгдэхүйц нөлөөтэй макро эдийн засгийн хувьсагчдыг ашигласан. Гэсэн ч бид бизнесийн мөчлөгийн нөлөөний талаарх асуудлыг загварт тусгаагүй.
Компаний засаглалыг илтгэх хувьсагчдын хувьд МХБ-ээс энэ төрлийн мэдээллийг олох практик боломжгүй байв. Тиймээс эдгээр хувьсагчдыг олох чиглэлд тусгайлсан судалгаа хийгдэх хүртэл бид засаглалын хувьсагчдыг өөрсдийн загварт одоогоор тусгаагүй. Загварт хамаарах өгөгдөл нь 2012-2015 оны хооронд түүвэрлэсэн MХБ-д бүртгэлтэй 30 компаний санхүүгийн харьцаанаас бүрдэх панел өгөгдөл. Загварыг тайлбарлавал: 𝑦𝑖𝑡 = 𝛼0 + 𝛽1 𝐶𝐽𝑖𝑡 + 𝛽2 𝐷𝑇𝑖𝑡 + 𝛽3 𝐷𝐿𝑃/𝐴𝑇𝑖𝑡 + 𝛽4 𝐷𝑇/𝑃𝐿𝑖𝑡 + 𝛽5 𝑅𝑂𝐴𝑖𝑡 + 𝛽6 𝑀𝑂𝑖𝑡 + 𝛽7 𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴𝑖𝑡 + 𝛽8 𝐴𝑇𝐼𝑉𝑂𝑖𝑡 + 𝑢𝑖𝑡 (1) Энд yit нь тайлбарлагдагч хувьсагч буюу МХБ-ийн зэрэглэл, компаниудын цэвэр хөрөнгийн үнэ цэнэ, Хүснэгт 1-т тайлбарлагч хувьсагчдыг тусгав. Шугаман тэгшитгэл 1 нь i компанид t хугацаанд нөлөөлөх санхүүгийн хувьсагчдыг илтгэдэг. Эдгээр санхүүгийн хувьсагчдын нөлөөг зэрэглэлийг тодорхойлох дотоод хүчин зүйл гэж ойлгоно. Гадаад орчны нөлөөг тусгахын тулд загварт макро эдийн засгийн хувьсагчид багтах шаардлагатай. Энэ нөхцөлд, Тэгшитгэл 1 дараах байдлаар өөрчлөгдөн: 𝑦 ′ 𝑖𝑡 = 𝛾0 + 𝜑1 𝑙𝑟𝑖𝑡 + 𝜑2 𝐹𝐸𝑖𝑡 + 𝜑3 𝐸𝑋𝑖𝑡 + 𝜑4 𝑀2𝑖𝑡 + 𝜑5 𝐸𝑅𝑖𝑡 + 𝜑6 𝐺𝑖𝑡 + 𝜑7 𝐹𝑖𝑡 + 𝜑8 𝐸𝐷𝑖𝑡 + 𝑢′𝑖𝑡 (2) Энэ нөхцөлд, дээрх хоёр тэгшитгэлийг нэгтгэж зээлжих зэрэглэлийг тооцоолно: 𝑦𝑖𝑡 = 𝛼0 + ∑∝𝑖=1,𝑡=1 𝛽𝑖𝑡 𝑋𝑖𝑡 + 𝑢𝑖𝑡 𝑦′′𝑖𝑡 = 𝑦𝑖𝑡 + 𝑦′𝑖𝑡 or [ ] (3) 𝑦′𝑖𝑡 = 𝛾0 + ∑∝𝑖=1,𝑡=1 𝜑𝑖𝑡 𝑋𝑖𝑡 + 𝑢′𝑖𝑡 Энд 𝑦′′𝑖𝑡 нь тэгшитгэл 1 болон 2-ийн нэгдсэн хэлбэр байна. Энгийн хамгийн бага квадвартын тэгшитгэлд панел өгөгдөл ашиглаж байгаа үед алдааны утгыг тодорхойлох нь зайлшгүй шаардлагатай. uit = μi + δit + λt + εit (4) Бид алдааны утгыг μi (хугацааны турш өөрчлөгддөггүй тогтмол байх, компаний хувийн шинж чанартай холбоотой үл түүвэрлэгдэх нөлөө), δit (хугацааны туршид тухайн компаний хувийн онцлогт гарч буй өөрчлөлттэй холбоотой алдаа), λt (компаний хувийн онцлогоос шалтгаалахгүйгээр тухайн цаг хугацаанд болсон үйл явдалтай холбоотой үүссэн алдаа) болон εit (бусад алдаа)-аас бүрдэн гэж үзнэ. Эдгээр алдаануудыг засварлахын тулд, бид санамсаргүй нөлөө (random effect model) болон тогтмол нөлөө (fixed effect model)-ний аргыг ашиглана. Санамсаргүй нөлөөний аргын үед хувийн тухайлсан нөлөө нь тайлбарлагдагч хувьсагчтайгаа хамааралгүй байх санамсаргүй хувьсагч байна. 𝐸[𝑐𝑖 |𝑋𝑖 , 𝑧𝑖 ] = 0 (5) Тэгшитгэл 5-нд хувийн тухайлсан нөлөөг тайлбарлагдагч хувьсагчтайгаа өнгөрсөн, одоо, ирээдүйн бүхий л хугацааны турш хараалгүй гэж үзнэ. Харин тогтмол нөлөөний үед тайлбарлагдагч хувьсагч нь тухайлсан нөлөөтэй хамааралтай гэж таамагладаг. 𝐸[𝑐𝑖 |𝑋𝑖 , 𝑧𝑖 ] ≠ 0 (6) Алдаа засварлах аль загвар нь зохистой болохыг тодорхойлохын тулд, бид Hausmen test-ийг ашиглах ба 𝐻0 : 𝑐𝑜𝑣(𝑥𝑖𝑗 𝜇𝑖 ) = 0 гэсэн тэг таамаглалыг шалгана. Хүснэгт 1. Загварт ашигласан тайлбарлагч хувьсагчид Ангилал Санхүүгийн чадавхийн үзүүлэлт Капиталын
Нэр
Тооцоолох арга, зүй
CJ
Хүү төлөх чадвар = ХБТӨА / Санхүүгийн зардал Нийт өр төлбөр / Нийт
DT
Хүлээгдэж буй үр дүн
Ашиглагдсан байдал
Эерэг
Blume et al. (1998)
Сөрөг/
Blume et al. (1998),
бүтэц
Ашигт ажиллагаа
Хэмжээ Макроэдийн засаг
хөрөнгө
Эерэг
DLP/ AT
Богино хугацаат өр/ Нийт хөрөнгө
Сөрөг/ Эерэг
DLP/ PL
Богино хугацаат өр / Цэвэр үнэ цэнэ
Сөрөг
ROA
Хөрөнгийн өгөөж = Цэвэр ашиг/Нийт хөрөнгө
Сөрөг / Эерэг
MO
Үйл ажиллагааны ашиг = ХБТӨА/Цэвэр орлого
Эерэг / Сөрөг
EBITDA
Элэгдэл хорогдол ХБТӨА / Нийт хөрөнгө Ln(Нийт хөрөнгө)
ATIVO lr
Хүүгийн түвшин
FE
ГШХО /ДНБ
EX
Экспорт /ДНБ
M2
М2 / ДНБ
ER
Ам.долларын ханш (REER)
G
Эдийн засгийн өсөлт
F
Эдийн засгийн эрх чөлөөний индекс
Эерэг
Kisgen (2010)
Эерэг Эерэг / Сөрөг Эерэг / Сөрөг Эерэг / Сөрөг Эерэг / Сөрөг Сөрөг/ Эерэг Эерэг / Сөрөг Эерэг / Сөрөг
Kisgen (2006) Researchers’ own consideration Researchers’ own consideration Soh Wei Chee et al. (2015) Soh Wei Chee et al. (2015) Researchers’ own consideration Soh Wei Chee et al. (2015) Soh Wei Chee et al. (2015) Soh Wei Chee et al. (2015), Researchers’ own consideration
Сөрөг / Эерэг
Гадаад өр / ДНБ
ED
Kamstra et al. (2001), Damasceno et al. (2008) Kaplan and Urwitz (1979), Blume et al. (1998), Amato and Furfine (2004) Kaplan and Urwitz (1979) Kaplan and Urwitz (1979), Kamstra et al. (2001), Damasceno et al. (2008) Blume et al. (1998), Amato and Furfine (2004)
Энэ чиглэлд хийгдсэн ихэнх судалгааны ажилд үнэлгээний байгууллагын үнэлгээг компаний зээлжих зэрэглэлийг тогтоох тайлбарлагдагч хувьсагч болгох нь элбэг. Энэ нөхцөлд үнэлгээний байгууллагууд хараахан манай бүртгэлтэй компаниудын зэрэглэлийг тогтоогоогүй байна. МХБ өөрийн бүртгэлтэй компаниудын хувьцааны нийт арилжаа болон цэвэр үнэ цэнийг үнэлж, гурван зэрэглэлд хуваадаг. Энэ зэрэглэл нь найдвартай бус бөгөөд найдвартай өөр суурь зэрэглэл туйлын шаардлагатай байна. Бид энэхүү судалгааны үр дүн МХБ-ийн үнэлгээний системийн хөгжилд хувь нэмэр болон гэж найдаж байна. Тайлбарлагдагч хувьсагч 𝑦′′𝑖𝑡 нь компани бүрийн нийт хөрөнгийн эсвэл цэвэр үнэ цэнийн өсөлтөөс утга авна. Өөрөөр хэлбэл, 𝑦′′𝑖𝑡 хувьсагч нь аливаа компаний өөрийн өмч, хуримтлагдсан ашиг, дахин үнэлгээний нөлөөг агуулсан мэдээллийг агуулна. Хүснгэт 2. Тайлбарлагч хувьсагч Хувьсагч 𝒚′′𝒊𝒕
ОУ-ын үнэлгээний агентлагийн эрсдлийн ангилал (адилхан ) S&P
Moody’s
Fitch
1
A
A2
A
2
B
B2
B
3
CC
Ca
CC
4. Зэрэглэл тогтоох анхан шатны загварын үр дүн
Панел өгөгдөл ашиглаж байгаа тул бид бүхий л хувьсагчдыг нэгж язгууртай буюу тэднийг тогтворгүй гэж таамагласан. Иймээс нэгдүгээр эрэмбийн ялгавар авах замаар тогтворжуулсан. Хүснэгт 3-ийн дагуу score_2 хувьсагч нь score_1 хувьсагчаас илүү өндөр статистик ач холбогдолтой байна. Энэ нь аливаа i компаний хуримтлагдсан ашиг болон хувьцаат капиталыг агуулсан дотоод мэдээлэл нь тухайн i компаний зээлжих зэрэглэлийг илүү үр нөлөөтэй төлөөлнө. Хүснэгт 3 . Анхан шатны загварын үр дүнгийн хураангуй Dependent variable: D(Score_1) – total asset growth, D(Score_2) – Net worth growth Method: Panel EGLS Sample (adjusted): 2012-2015 Cross-section included: Total panel observations: Variable Score_1, Panel EGLS Score_2, Panel EGLS (Cross section random effects) (Cross section fixed effects) Coefficient t – Statistic Coefficient t – Statistic C 49.04574 ***1.977183 68.13133 *5.605723 D(ATIVO) 29.72477 *3.677883 11.12562 *2.252804 D(CJ) 0.198427 1.058721 0.146185 0.912788 D(DLP_AT) 9.813345 0.058187 285.8731 *2.429476 D(DLP_PL) 1.860786 0.080765 -55.94940 *-2.606438 D(DT) 1.603962 0.014945 -265.5267 *-2.768610 D(EBITDA) 2205.105 *4.101739 3388.723 *11.97113 D(MO) -0.176875 -0.575239 -0.212616 -0.862030 D(ROA) -2229.313 *-4.138942 -3370.085 *-11.86646 𝟐 0.525 0.946 𝑹 ̅𝟐 0.441 0.864 𝑹 Hausman Tests (prob. Chi-Sq(8)) 0.394 0.034 Omitted Random effects – Lagrange 0.004 multiplier test (Breusch-Pagan) Redundant Fixed effects test – 0.295 likelihood ratio Note: *, ** and *** refers to 1%, 5% and 10% probability respectively.
0.000 0.000
Эх сурвалж: Судлаачийн тооцоолол Дээрх үр дүнгээс харахад аливаа компаний хэмжээ (ATIVO), богино хугацаат өр төлбөр / нийт хөрөнгө (DLP_AT), богино хугацаат өр төлбөр / өөрийн өмч (DLP_PL), нийт өр төлбөр / нийт хөрөнгө (DT), ХБТТӨА болон хөрөнгийн өгөөж компаний зээлжих зэрэглэлийг тодорхойлогч хүчин зүйл болохоор байна. Тайлбарлагч болон тайлбарлагдагч хувьсагчдын хоорондын хамаарал хүлээгдэж байсанаар хамааралтай байна. Бидний туршилтаас харахад ХБТТӨА / санхүүгийн зардал (CJ), ХБТТӨА / Цэвэр ашиг (MO) нь компани зэрэглэлд нөлөөтэй байх туршилтын аливаа нотлох баримт олдоогүй. Эдгээр хувьсагчид нь Латин Америкийн орнуудад ихэвчлэн ашиглагддаг. Иймээс бүс нутгийн санхүүгийн бүтцийн нэлээд ялгаатай байдлаас эдгээр хувьсагчдын үр нөлөөгүй байдал шалтгаалсан байж болно. Макро эдийн засгийн хувьсагчдад сууриласан загварын тооцоолол 𝑦 ′ 𝑖𝑡 хувьсагч болон ∑∝𝑖=1,𝑡=1 𝜑𝑖𝑡 𝑋𝑖𝑡 хооронд энокометрикийн хувьд маш бага хамааралтай байгааг харуулсан. Энэ нөхцөлд бид эдийн засгийн тайлбарлагч хувьсагчид түүврийн хугацааны туршид үүссэн макро эдийн засгийн үйл явдлыг тайлбарлаж чадахгүй байна гэж таамаглах бөгөөд гадаад нөлөөний тэгшитгэлийг эдгээр үйл явдлыг тайлбарлах хүртэл өргөжүүлэх шаардлагатай. Өөрөөр хэлбэл, түүврийн хэвтээ тэнхэлгийг нэг бүтэн бизнесийн мөчлөгийг хамрахаар
өргөжүүлэх шаардлагатай. Харамсалтай нь мэдээллийн дутагдалтай байдлаас хамааран энэ судалгааны ажилд макро эдийн засгийн нөлөөний хэсгийн шинжлэхгүй болно. 5. Дүгнэлт, зөвлөмж Энэ судалгааны ажилд бид монголын хөрөнгийн биржийн жишээн дээр компаний зээлжих зэрэглэлийг тодорхойлогч хүчин зүйлсийг илрүүлэхэд голлон анхаарлаа. Гол нотолгоонуудыг нэгтгэвэл, 𝑦𝑖𝑡 тэгшитгэлд тусгасан хувьсагчид хүү төлөх чадвар, үйл ажиллагааны ашгийн харьцааг эс тооцвол компаний зээлжих зэрэглэлийг тодорхойлох үр нөлөөтэй хувьсагчид болно. Макро эдийн засгийн бүлэг хувьсагчдын хувьд бид зэрэглэлд нөлөөлөх макро эдийн засгийн аливаа нөлөө илрүүлээгүй. Гэвч, түүврийн хэмжээг өргөжүүлж, оновчтой тооцоолохын тулд эдийн засгийн өгөгдөлд тохируулах шаардлагатай. Гол нотолгоонууд дээр үндэслэн энэ судалгааны ажил хэд хэдэн бодлогын зөвлөмж хүргэж байна. Үүнд: (1) компаний хэмжээ зээлжих зэрэглэлд мэдэгдэхүйц нөлөөтэй тул МХБ өөрийн бүртгэлтэй компаниудыг хэмжээгээр нь бага, дунд, том гэж ангилах нь тохиромжтой (2) нийт өр төлбөр болон өөрийн хөрөнгө дэх богино хугацаат өр төлбөрийн өсөлт компаний зээлжих зэрэглэлийг бууруулдаг. Тиймээс бүртгэлтэй компаниудын удирдлага өрийн бус эх үүсвэр (хувьцаат капитал, хуримтлагдсан ашиг)-ээ нэмэгдүүлэхийг эрмэлзэх хэрэгтэй. Санхүүгийн онолын хүрээнд удирдлага өмчийн үнэт цаасаарх өндөр өртөгтэй санхүүжилтээс зайлсхийх хэрэгтэй гэж үздэг ч өмчийн үнэт цаасаарх санхүүжилтийг нэмэгдүүлэх нь МХБ-ийн нөхцөлд ухаалаг шийдвэр болно.
Ашигласан ном зүй Altman, E. (1968). Financial ratios, discriminant analysis and the prediction of corporate bankruptcy. The Journal of Finance , 23(4): 589 - 609. Amato, J., & Furfine, C. (2004). Are credit ratings procyclical? Journal of Banking & Finance, 28: 2641 - 2677. Ashbaugh-Skaife, H., Collins, D., & LaFond, R. (2006). The Effects of Corporate Governance on Firms Credit Ratings. Journal of Accounting and Economics, 42: 203 - 243. Bhojraj, S., & Sengupta, P. (2003). Effect of Corporate Governance on Bond Ratings and Yields: The Role of Institutional Investors and Outside Directors. Journal of business, 76(3): 455 475. Blume , M., Lim, F., & Mackinlay, A. (1998). Thee declining quality of US corporate debt: Myth or reality? Journal of Finance, 53: 1389 - 1413. Brown, P., Beekes, W., & Verhoven, P. (2011). Corporate governance, accounting and finance: A review. Accounting & Finance, 51: 96 - 172. Ederington, L. (1985). Classification models and bond ratings. The financial review, 20: 237- 261. Feng, D., Gourieroux, C., & Jasiak, J. (2008). The ordered qualitative model for rating transitions. Journal of Empirical Finance, 15: 111 - 130. Gonzales, F., Haas, F., Johannes, R., Persson, M., Toledo, L., Violi, R., . . . Wieland, M. (2004). Market dynamics associated with credit ratings: a literature review. Banque de France Financial Stability Review, 4: 53 - 76. Kamstra, M., Kennedy, P., & Suan, T.-K. (2001). Combining bond rating forecasts using logit. The Financial Review, 37: 75 - 96. Kaplan, R., & Urwitz, G. (1979). Statistical models of bond ratings: A methodological inquiry. Journal of Business, 52: 231 - 261. Kim, Y., & Sohn, S. (2008). Random effects model for credit rating transitions. European Journal of Operational Research, 184: 561 - 573. Kisgen, D., & Strahan, P. (2010). Do regulations based on credit ratings affect a firm’s cost of capital? The Review of Financial Studies, 23: 4325 - 4347. Matthies, A. B. (2013). Empirical Research on Corporate Credit-Ratings: A Literature Review. SFB 649 Discussion Paper, 003. Rogers, D., Silva, d. W., & Rogers, P. (2016). Credit Rating Change and Capital Structure in Latin America. BAR, Rio de Janeiro, v. 13, n. 2, art 3. Soh Wei Chee, Cheng Fan Fah, & Annuar Md. Nassir. (2015). Macroeconomics Determinants of Sovereign Credit Ratings. International Business Research, Vol. 8, No. 2. Standard & Poor's . (2004). Standard & Poor’s Corporate Governance Scores and Evaluations: Criteria, Methodology and Definitions. New York: McGraw{Hill Companies, Inc.,.