Pénzügyi Stabilitási Jelentés 2005 Október

JELENTÉS A PÉNZÜGYI STABILITÁSRÓL

2005. OKTÓBER

Jelentés a pénzügyi stabilitásról 2005. október

Készítette: a Magyar Nemzeti Bank Pénzügyi stabilitási fõosztálya, Közgazdasági fõosztálya és a Pénzügyi elemzések fõosztálya

A publikációt jóváhagyta: dr. Kálmán Tamás ügyvezetõ igazgató

Kiadja: Magyar Nemzeti Bank Felelõs kiadó: Missura Gábor 1850 Budapest, Szabadság tér 8–9. www.mnb.hu ISSN 1586-8044 (nyomtatott) ISSN 1586-8346 (on-line)

A pénzügyi stabilitás olyan állapot, amelyben a pénzügyi rendszer, azaz a kulcsfontosságú pénzügyi piacok és a pénzügyi intézményrendszer ellenálló a gazdasági sokkokkal szemben és képes zökkenõmentesen ellátni alapvetõ funkcióit: a pénzügyi források közvetítését, a kockázatok kezelését és a fizetési forgalom lebonyolítását. A Magyar Nemzeti Banknak alapvetõ érdeke és – más állami intézményekkel közös – felelõssége a hazai pénzügyi rendszer stabilitásának fenntartása és erõsítése. A Magyar Nemzeti Bank szerepét a pénzügyi stabilitás fenntartásában egyrészt a Jegybanktörvény, másrészt a Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyelete, a Pénzügyminisztérium és a Magyar Nemzeti Bank között született háromoldalú együttmûködési megállapodás rögzíti. A Magyar Nemzeti Bank a rendelkezésére álló eszközökkel támogatja és erõsíti a pénzügyi stabilitást, valamint szükség esetén kezeli a pénzügyi rendszert érõ sokkok hatását. Ezen tevékenysége részeként a Magyar Nemzeti Bank átfogóan és rendszeresen elemzi a makrogazdasági környezetet, a pénzügyi piacok, a hazai pénzügyi közvetítõk és a pénzügyi infrastruktúra mûködését, feltárja azokat a kockázatokat, melyek a pénzügyi rendszer stabilitását veszélyeztethetik, és azonosítja a pénzügyi rendszer törékenységét okozó elemeket, folyamatokat. A „Jelentés a pénzügyi stabilitásról” címû kiadvány fõ célja, hogy tájékoztassa a pénzügyi rendszer mûködtetõit és használóit a pénzügyi stabilitást érintõ aktuális kérdésekrõl, és ezzel növelje az érintettek kockázati tudatosságát, fenntartsa és erõsítse a pénzügyi rendszerbe vetett bizalmat. A Magyar Nemzeti Bank szándéka szerint ezáltal hozzájárul ahhoz, hogy a pénzügyi rendszert érintõ döntésekhez a megfelelõ információk az érintettek rendelkezésére álljanak, és így a pénzügyi rendszer egészének stabilitása erõsödjön.

Tartalom Kiemelt kockázatok összefoglalása

I. Makrogazdasági kockázatok

I. 1. Törékeny makrogazdasági pálya

I. 1. 1. A sérülékenység forrása az ikerdeficit I. 2. Alternatív kockázati pályák

13 18

I. 2. 1. A globális konjunktúra alakulása

I. 2. 2. A finanszírozási költségek változása

II. A bankrendszer kockázatai

II. 1. Hitelkockázatok

II. 1. 1. Vállalatok

II. 1. 2. Háztartások

II. 2. Piaci kockázatok

II. 2. 1. Kamatkockázat

II. 2. 2. Árfolyamkockázat

II. 3. Likviditási kockázat

II. 4. A bankrendszer pénzügyi helyzete

II. 4. 1. Jövedelmezõség

II. 4. 2. Tõkehelyzet

III. Aktuális témák

III. 1. A háztartások pénzügyi kultúrája és a pénzügyi stabilitás

III. 2. A túlzott hitelnövekedés kialakulásának okai és következményei

III. 3. A pénzügyi piacok szerkezetének alakulása

III. 4. A hazai magánnyugdíjpénztárak mûködése

III. 5. A következõ évek várható pénzügyi szabályozási változásaira való felkészülés áttekintése

IV. Tanulmányismertetõ

101

IV. 1. Csávás Csaba–Erhart Szilárd: Likvidek-e a magyar pénzügyi piacok? A deviza- és állampapír-piaci likviditás elméletben és gyakorlatban

103

Melléklet

107

Magyar Nemzeti Bank

Keretes írások

I-1. Mekkora lehet a módszertani változásból fakadó torzítás a folyó fizetési mérlegben?

I-2. A 2005-ös költségvetési hiányt érintõ friss információkról

I-3. A globális egyensúlytalanság vizsgálata

I-4. Az állami feladatok devizafinanszírozásával kapcsolatos kockázatok

I-5. A külföldi portfóliótõkére való ráutaltság átmeneti mérséklõdése

II-1. A bankok vállalatiügyfél-koncentrációs kockázatának vizsgálata a nagyadósi portfólió alapján

II-2. Gépjármû-hitelezés

II-3. A ROE összetevõinek alakulása

II-4. A valós értékelés közvetlen banki hatásai

Kiemelt kockázatok összefoglalása A magyar gazdaság pályájának kiszámíthatóságát

dött, a nettó hibák és kihagyások egyenlege az el-

és növekedési potenciálját jelentõs mértékben

múlt négy negyedévben elérte GDP 2,3 száza-

korlátozza, hogy olyan mértékû egyensúlytalanság

lékát.

jellemzi a gazdaságot, ami hosszabb távon nem

A globális tõkepiacokat jellemzõ nagyfokú kocká-

fenntartható. A sérülékenység elsõsorban abból

zati étvágy miatt azonban a hazai pénz- és tõke-

fakad, hogy az elmúlt években tartósan magas

piacokat a tartósan magas ikerdeficit ellenére vi-

maradt az államháztartási hiány és a fiskális politi-

szonylagos stabilitás jellemezte az elmúlt idõszak-

ka jelentõs mértékben letért a brüsszeli Európai Bi-

ban. Ugyanakkor a nemzetközi konjunkturális és

zottságnak benyújtott konvergenciaprogramban

finanszírozási környezet esetleges megváltozásá-

vállalt pályáról. A jelenleg tárgyalás alatt álló költ-

nak negatív hatásait a gazdaság növekvõ sérülé-

ségvetési törvényjavaslat sem tartalmaz olyan in-

kenysége miatt a korábbinál nagyobbnak ítéljük

tézkedéseket, amelyek mérsékelnék a magyar

meg.

gazdaság sérülékenységét, a vállalt konvergen-

Értékelésünk szerint a globális egyensúlytalansá-

ciapályától való eltérés értékelésünk szerint to-

gok esetleges korrekciója és a magas, esetlege-

vább nyílik.

sen tovább növekvõ olajár jelent olyan kockázati

Korábban az euro 2010-ben történõ bevezetésére

tényezõt, amely kedvezõtlenül érinti a nemzetközi

vonatkozó kormányzati ígéret, és az ezzel együtt-

konjunktúra alakulását. A globális konjunktúra ala-

járó gyors fiskális konszolidáció egyfajta garanciát

kulásában bekövetkezõ változás fõbb kereskedel-

jelentett a befektetõk számára, hogy a gazdaság

mi partnereink belsõ keresletének csökkenésén

rövid idõn belül visszatér az egyensúlyi pályára. A

keresztül közvetve, illetve közvetlenül is érintheti

tartósan magas államháztartási hiány két csator-

Magyarországot, tartósan lassabb növekedést

nán keresztül is növeli a magyar gazdaság sebez-

eredményezve.

hetõségét. Egyrészt az eurorégióba való belépés

A jelenleg igen kedvezõ külsõ finanszírozási kör-

lehetõsége egyre kevésbé képes alacsony szinten

nyezet globális és országspecifikus tényezõk kö-

tartani a gazdaság finanszírozási költségét. Más-

vetkeztében is megváltozhat. A meglepõen ala-

részt a magas államháztartási finanszírozási igény

csony amerikai hosszú hozamok jelentõsebb

jelentõs mértékû külsõ egyensúlytalanságot ered-

emelkedése, illetve a globális egyensúlytalansá-

ményez, így mind az államadósság, mind az

gok korrekciójának megindulása a globális kocká-

egész gazdaság külsõ adóssága gyors ütemben

zati étvágy visszaeséséhez vezethet. Ugyanakkor

nõ. A kockázatos struktúrában növekvõ eladóso-

a fiskális kiigazítás elhalasztása miatt hosszabb

dottság és az euro bevezetésével kapcsolatos bi-

ideig fennmaradó ikerdeficit, illetve az euro hazai

zonytalanság rontja az ország kockázati megítélé-

bevezetésének esetleges kitolódása is a forintbe-

sét és csökkenti a gazdaság sokktûrõ képességét.

fektetésektõl elvárt kockázati prémium nagyobb

Ezen túlmenõen a gazdaság jövõbeli pályájára vo-

mértékû emelkedését eredményezheti.

natkozó megalapozott kép kialakítását az is nehe-

A finanszírozási környezet kedvezõtlen változása

zíti, hogy a külkereskedelmi és emiatt a fizetési-

a forint gyengülésével és a hozamok emelkedésé-

mérleg-adatok megbízhatósága megkérdõjelezõ-

vel is együttjárhat. Mivel az elmúlt években a ter-

Magyar Nemzeti Bank

mészetes fedezettel nem rendelkezõ gazdasági

A makrogazdasági sokkok negatív hatásait a

szereplõk mérlegeiben is jelentõs devizapozíciók

háztartások pénzügyi kultúrájának alacsony

épültek fel, a forintárfolyamban és a hozamokban

szintje tovább növelheti. Az ügyfelek nagy része

bekövetkezõ változás jelentõs mértékben vissza-

valószínûleg nincs tisztában a devizában történõ

vetheti a magyar gazdaság növekedési ütemét.

eladósodás kockázataival, ezért a nem várt vesz-

A hazai bankrendszer stabilitását egyrészrõl az

teségek a pénzügyi közvetítõrendszerrel szem-

elõbbiekben említett, nem fenntartható makrogaz-

beni bizalomvesztéshez és a portfólió romlásá-

dasági egyensúlytalanságok, ennek következté-

hoz vezethetnek.

ben az eurobevezetés esetleges kitolódása és a

A fenti folyamatok mellett a kedvezõ konjunkturális

külsõ konjunktúra törékenysége, másrészrõl a hi-

helyzet esetleges romlása ugyancsak a bankrend-

telkockázatok folyamatos felépülése veszélyezteti.

szer romló portfólióminõségét és csökkenõ jöve-

A bankrendszer számára a legfontosabb veszély-

delmezõségét eredményezheti. A külsõ kereslet

forrást a megnövekedett árfolyam-bizonytalanság

lassulása elsõsorban a vállalati szektort érintené

jelenti, ami a továbbra is dinamikusan bõvülõ de-

negatívan, de a munkaerõ-keresleten keresztül a

vizahitelezés mellett a bankok sérülékenységét

háztartások pénzügyi pozícióját is rontaná, növel-

növeli. Ugyanakkor a jelenlegi stabil tõke- és ki-

ve a bankok hitelezési veszteségeit.

emelkedõ jövedelmi helyzet miatt a rendszer sokk-

A pénzügyi vállalkozások által dominált gépjármû-

tûrõ képessége jónak tekinthetõ.

finanszírozás szintén fokozott kockázatokat hor-

A hazai bankrendszer egyre inkább a háztartási, il-

doz, ami a tulajdonosi és finanszírozási kapcsola-

letve a kis- és középvállalati szektor felé fordul. Ez

tokon keresztül a bankrendszerre is hatással lehet.

egyrészt a pénzügyi közvetítés mélyülését, az ügy-

A laza hitelezési feltételek mellett a devizaalapú hi-

felek likviditási korlátjának enyhülését eredménye-

telek csaknem kizárólagossá válása jellemzi ezt a

zi, másrészt azonban növeli a banki kockázatválla-

piacot, ahol a portfólió minõsége az eddigi stabil

lás mértékét. E szektorokra jellemzõ aszimmetrikus

árfolyam- és hozamalakulás mellett is romlott. A

információs problémák, az élesedõ verseny, vala-

fentiekben felvázolt makrogazdasági kockázati

mint az enyhülõ hitelezési sztenderdek következté-

szcenáriók megvalósulása esetén a hitelvesztesé-

ben felmerülhet bizonyos piaci szegmensekben a

gek magas szintre emelkedhetnek.

kockázatok félreárazásának veszélye. Ezt a folya-

A hazai magánnyugdíjpénztárak hatékony mûkö-

matot súlyosbíthatja, hogy az árfolyamkockázattal

dése és az azt elõsegítõ szabályozás pénzügyi

szemben természetes fedezettel nem rendelkezõ

stabilitási szempontból kiemelt jelentõségû kér-

háztartások és a kis- és középvállalatok hitelezése

dés. Jelenleg mindkét területen kockázatokat lá-

növekvõ mértékben külföldi devizában történik. A

tunk. Ezek közé tartoznak egyrészt a pénztári mû-

magyar gazdaságban meglévõ egyensúlytalan-

ködés hiányosságai a költségek és teljesítmények

ságok által kiváltott vagy felerõsített esetleges ne-

átláthatósága terén, másrészt az irányítási rend-

gatív árfolyam- és kamatsokk jelentõs mértékben

szerre vonatkozó nem megfelelõ törvényi szabá-

növelheti az adósságszolgálat terheit, ami elsõsor-

lyozás és a tényleges mûködés ellentmondásai. A

ban a háztartások és a kis- és középvállalatok ese-

hatályos szabályozás felülvizsgálatával a második

tében emelkedõ hitelezési veszteségekkel járhat.

pillér hatékonysága javítható.

I. Makrogazdasรกgi kockรกzatok

I. 1. Törékeny makrogazdasági pálya A pénzügyi rendszer mûködése és stabilitása

matokat figyelhetünk meg, amelyek hosszabb tá-

szempontjából fontos, hogy a gazdasági szerep-

von nagy valószínûséggel nem fenntarthatók. A

lõk fel legyenek készülve a makrogazdasági kör-

nemzetközi tõkepiacok bõséges likviditása követ-

nyezetben esetlegesen bekövetkezõ változásokra.

keztében ugyanis történelmi mélypontra süllyedtek

Ezért a pénzügyi szektor stabilitása szempontjá-

a kockázati felárak. Így annak ellenére, hogy a ma-

ból nemcsak a legnagyobb valószínûséggel meg-

gyar gazdaság külsõ adósságállománya három és

valósuló gazdasági pálya hordoz információt, ha-

fél éve folyamatosan és gyorsan emelkedik, ugyan-

nem a kisebb valószínûséggel bekövetkezõ, azon-

akkor rövid távon nem láthatók olyan intézkedések,

ban a stabilitás szempontjából jelentõs hatású

amelyek e folyamatot megállítanák, az elmúlt évben

események várható hatásait is elemezni szüksé-

egyre csökkenõ kockázati felár mellett volt finanszí-

ges. Jelenleg különösen fontos a potenciálisan

rozható a gazdaság, és a devizapiacot is viszonyla-

nagy hatású kockázati tényezõk azonosítása, mi-

gos stabilitás jellemezte. Ebben a finanszírozási

vel a Jelentés az infláció alakulásáról címû 2005.

környezetben, a kedvezõ nemzetközi konjunktúra

augusztusi MNB-kiadványban felrajzolt makrogaz-

által támogatva a magyar gazdaság stabil 3,5-4

dasági alappálya számos erõteljes feltételezést

százalékos növekedési ütemben bõvült, miközben

tartalmaz, így a szokásosnál nagyobb az alappá-

jelentõsen mérséklõdött az infláció.

lyától való eltérés valószínûsége.

Azt azonban, hogy mikor következik be forduló1

Legfrissebb makrogazdasági elõrejelzésünkben (I-1.

pont a makrogazdasági pálya alakulásában, nem

táblázat) a szokásosnál sokkal nagyobb bizonyta-

lehet megbízhatóan elõrejelezni. Az sem mondha-

lansággal tudtuk csak elõrejelezni a makrogazda-

tó meg elõre, hogy mennyire „simán” lesz képes

ság várható folyamatait. A bizonytalanság forrása

a gazdaság visszatérni egy fenntartható növeke-

az, hogy jelenleg mind a nemzetközi pénzügyi kör-

dési pályára: lassú, elhúzódó alkalmazkodás kö-

nyezetben, mind a hazai gazdaságban olyan folya-

vetkezik-e, vagy gyorsabb, de nagyobb megráz-

I-1. táblázat A fõbb makrogazdasági mutatókra adott elõrejelzésünk az aktuális inflációs jelentés alapján Tény

Elõrejelzés

2004

2005

2006

2007

Fogyasztóiár-index, százalék (éves átlag)

6,8

3,6

1,6

2,9

Külsõ kereslet növekedése, százalék

1,9

1,6

2,0

3,9

3,8

8,6**

7,6**

GDP-növekedés, százalék Folyó fizetési mérleg hiánya (GDP százalékában)

4,0 (4,2)*

3,6 (3,4)*

8,9**

7,6**

Megjegyzés: *A GDP növekedése szökõnaphatástól megtisztított adat. Zárójelben az eredeti növekedési ütem található. ** Az idõközben megjelent információk alapján a folyó fizetési mérleg adatainak megbízhatósága csökkent, mivel jelentõsen, a GDP 2,3 százalékára emelkedett a nettó hibák és kihagyások soron elkönyvelt tételek (NEO) nagysága. Forrás: MNB. 1

Bõvebben lásd a Jelentés az infláció alakulásáról címû kiadvány 2005. augusztusi számában.

Magyar Nemzeti Bank

kódtatásokkal járó folyamatra kell-e számítanunk.

lékenységének csökkenésére. Az elkövetkezõ idõ-

Ezért az alábbiakban elõször a makrogazdasági

szakban a gazdasági növekedés szerkezete kedve-

pálya sérülékenységének forrásait próbáljuk fel-

zõtlen irányban változhat, mivel a gazdasági növe-

tárni, majd kockázati forgatókönyvek keretében

kedés élénkülésének fõ hajtóerejét a részben PPP-

mutatjuk be, hogy megítélésünk szerint mi történ-

formában finanszírozott állami beruházások, vala-

het a gazdasággal akkor, ha az elmúlt idõszakra

mint a lakosság reáljövedelmét bõvítõ fiskális intéz-

jellemzõ viszonylagos stabilitást biztosító feltéte-

kedések hatására gyorsuló fogyasztás jelentheti.

lek megbomlanak. Elemzésünkben két kockázati

Az elmúlt idõszakot jellemzõ rendkívül kedvezõ kül-

forgatókönyvet vizsgálunk, egy lassabb világgaz-

sõ finanszírozási környezet és az inflációs kilátások

dasági növekedés magyar gazdaságra gyakorolt

javulása a hazai hozamalakulásban is tükrözõdött,

potenciális hatásait vesszük sorba, valamint meg-

az elõzõ stabilitási jelentés óta eltelt idõszakban a

vizsgáljuk, hogy mi történne akkor, ha a külföldi

hozamgörbe egésze mintegy 50-150 bázisponttal

befektetõk a jövõben csak a mainál kedvezõtle-

lejjebb került, azonban szeptember közepétõl 50-

nebb feltételek mellett lennének hajlandók a ma-

70 bázisponttal emelkedett. A hozamgörbe a ko-

gyar pénzügyi eszközök tartására.

rábbi idõszakra jellemzõ inverz formától eltérõen,

I-1. ábra

enyhén pozitív meredekséget vett fel és ismét 6 százalék fölé emelkedett (I-2. ábra). A hozamgörbe

A globális kockázati mutatók alakulása bázispont

jelenlegi formája arra utal, hogy a piaci szereplõk

bázispont

miatt tartósan magasabb kockázati felárat várnak

el, mint a régió többi országában (I-3. ábra). A tar-

EMBIGLOB composite

2005. júl.

200 2005. ápr.

aci szereplõk a magyar gazdaság sérülékenysége

2005. jan.

2004. okt.

árazódni. Elõbbieken túl megállapítható, hogy a pi-

400

2004. júl.

2004. ápr.

600

2004. jan.

óta a rövid távon várt kamatcsökkentés is kezd ki-

2003. okt.

2003. júl.

800

2003. ápr.

kamatcsökkentésre, valamint szeptember közepe

2003. jan.

100

2002. okt.

1000

2002. júl.

közép- és hosszú távon nem számítanak további

2002. ápr.

120

2002. jan.

1200

Maggie HighYield

Maggie A (jobb skála) Forrás: Reuters, MNB.

Abban az esetben, ha fennmarad ez a kedvezõ tõ-

tósan magas kamatfelár egyben azt is tükrözi, hogy a piaci szereplõk nagy valószínûséget tulajdonítanak a 2010-es eurobevezetés kitolódásának.

I-2. ábra A hozamgörbe különbözõ idõpontokban

kepiaci megítélés (I-1. ábra), és alacsony infláció mellett tovább folytatódik a kedvezõ nemzetközi konjunktúra, valamint nem merül fel nehézség a folyó fizetési mérleg finanszírozásával kapcsolatosan, akkor a magyar gazdaság továbbra is 3,5-4 százalék körüli ütemben bõvülhet, és várhatóan megszilárdul az alacsony inflációs környezet. De még ezen „alapelõrejelzés” mellett sem számíthatunk a külsõ egyensúlyi helyzet számottevõ javulására, tehát a magyar gazdaság külsõ sokkokkal szembeni sérü-

7,5

7,0

6,5

6,0

5,5

5,5 5,0

5,0 3 hónap 6 hónap 1 év 2005. április 1. 2005. augusztus 1. Forrás: ÁKK, MNB.

3 év

5 év

10 év

15 év

2005. október 3.

Makrogazdasági kockázatok

I-4. ábra

Csehország Magyarország

Lengyelország Szlovákia

Megjegyzés: 5 év múlva kezdõdõ 5 éves származtatott hozamkülönbözetek az euróhoz viszonyítva. Forrás: Reuters, MNB.

I. 1. 1. A sérülékenység forrása az ikerdeficit

Korrigált vállalat Korrigált külsõ finanszírozási igény

2005. II. n.év

4 2 0 —2 —4 —6 —8 —10 —12 2005. I. n.év

2004. IV. n.év

2004. III. n.év

2004. II. n.év

2004. I. n.év

2003. IV. n.év

2003. III. n.év

% 4 2 0 —2 —4 —6 —8 —10 —12

2003. II. n.év

—50

pozíciója

2003. I. n.év

—50

2005. szept.

2005. júl.

0 2005. máj.

2005. márc.

100

2005. jan.

100

2004. nov.

150

2004. szept.

150

2004. júl.

200

2004. máj.

200

2004. márc.

250

2004. jan.

250

A nemzetgazdasági szektorok nettó finanszírozási

2002. IV. n.év

bázispont

2002. III. n.év

bázispont

2002. II. n.év

Forward prémiumok a régióban az euróhoz viszonyítva

2002. I. n.év

I-3. ábra

Államháztartás Háztartás

Megjegyzés: Az EU-csatlakozás miatt elõrehozott import okozta eltérések és az EU-csatlakozás következtében megszûnõ vámraktárak importnövelõ hatásával korrigált adatok. Forrás: MNB.

vizában denominált tételek aránya, azaz a külsõ fiAhhoz, hogy a magyar gazdaság sérülékenysége

nanszírozásból fakadó árfolyamkockázatot növek-

és külsõ sokkoknak való kitettsége érdemben mér-

võ mértékben viselik a hazai gazdasági szereplõk.

séklõdjék, arra van szükség, hogy a külsõ és a

Bár az ország külsõ finanszírozási igénye az elsõ

belsõ eladósodottság növekedése megálljon. Eh-

félévi adatok alapján mérséklõdött, ez a javulás

hez az államháztartás és a háztartások együttes fi-

nem tûnik megalapozottnak és tartósnak, hiszen

nanszírozási igényének kell számottevõ mérték-

nem járt együtt az államháztartás és a háztartási

ben csökkennie, mivel a vállalati szektor beruhá-

szektor együttes finanszírozási igényének mérsék-

zásait jellemzõen a nem adóssággeneráló tõkebe-

lõdésével (I-4. ábra). Bár 2005 elsõ félévében a

áramlás növekedése finanszírozza. A sérülékeny-

háztartások növelték megtakarításaikat, a széles

séget tovább növeli, hogy az adóssággeneráló

értelemben vett2 államháztartás finanszírozási igé-

külsõ finanszírozáson belül egyre magasabb a de-

nye is tovább nõtt. A két szektor együttes finanszí-

I-1. keretes írás: Mekkora lehet a módszertani változásból fakadó torzítás a folyó fizetési mérlegben?

A fizetésimérleg-statisztika tételeinek részletesebb vizsgálata

a folyó fizetési mérleg és a tõkemérleg összegeként, illetve

további információt szolgáltathat a külkereskedelmi adatok

„alulról”: a pénzügyi mérlegben szereplõ tranzakciók összege-

megbízhatóságával kapcsolatban. Az ország nettó külsõ finan-

ként. A két megközelítés eltérésébõl származó statisztikai hiba

szírozási igénye kétféleképpen is meghatározható: „felülrõl”:

a fizetési mérlegben a nettó tévedések és kihagyások egyenleg

A széles értelemben vett államháztartás fogalmába az államháztartási körön kívül beleértjük a kvázi-fiskális feladatokat ellátó intézményeket (MÁV, BKV), az MNB-t, és az állam által kezdeményezett és irányított, ugyanakkor formálisan ún. PPP konstrukciókban végrehajtott beruházásokat végzõ intézményeket.

Magyar Nemzeti Bank

(NEO) soron jelenik meg. A NEO nagysága az elmúlt öt évben

alulról összerakott külsõ finanszírozási igény ennyivel na-

nem haladta meg a GDP fél százalékát, míg az elmúlt négy ne-

gyobb. A pénzügyi számlák alakulása tehát nincs összhangban

gyedév kumulált értéke elérte a GDP 2,3 százalékát. Azaz az

a külkereskedelmi mérleg hiányának csökkenésével.

rozási igénye 7-8 százalékos GDP-arányos szin-

zettségeinket rögzítõ konvergenciaprogramban,

ten ingadozott. A javuló külsõ egyensúly hátteré-

illetve az éves költségvetési törvényben célul tûz-

ben tehát a vállalati szektor – közvetlenül nem

te ki az államháztartási hiány gyors és jelentõs

megfigyelhetõ – finanszírozási igényének számot-

mértékû csökkentését, annak érdekében, hogy

tevõ mértékû csökkenése állt, ami a gazdasági nö-

legkésõbb 2010-ben bevezetésre kerülhessen az

vekedés idõszakában nem jellemzõ. Ezért valószí-

euro Magyarországon. A kitûzött célok nem való-

nûnek tartjuk, hogy az EU-csatlakozást követõen

sultak meg, a költségvetési deficit eddig rendre

az adatszolgáltatásban bekövetkezett változások

meghaladta a konvergenciaprogramban rögzített

is komoly szerepet játszottak a vállalati szektor és

mértékeket, és várhatóan 2005 során még – a

az ország külsõ finanszírozási igényét jelzõ adatok

2005 szeptemberében korrigált – kormányzati

mérséklõdésében , így ez legfeljebb a kimutatott

terv szerint is elérheti a GDP 7,4 százalékát (I-5.

hiány egyszeri csökkenéseként értékelhetõ, de

ábra). Mivel az államháztartás ESA4 alapján szá-

nem jelenti azt, hogy a gazdaság a külsõ egyen-

molt hiánya tartósan és nagymértékben megha-

súlytalanság további mérséklõdését eredményezõ

ladja a Stabilitási és Növekedési Paktum 3 száza-

gazdasági pályára állt át.

lékos referenciaértékét, Magyarország a 2004.

Az ikerdeficit annak ellenére maradt fenn, hogy a

májusi EU-csatlakozást követõen az ún. túlzott hi-

kormány az Európai Unió számára vállalt kötele-

ány eljárás alá került.

I-2. keretes írás: A 2005-ös költségvetési hiányt érintõ friss információkról

3 4

Az augusztusi Jelentés az infláció alakulásáról c. kiad-

A már korábban megépült autópálya-szakaszok ÁAK Rt. felé va-

vány közzététele óta a 2005-ös ESA-hiányt érintõ fontos in-

ló „értékesítésébõl” származó „bevétel” volt az egyik nagy, a GDP

formációk láttak napvilágot, melyek igazolják korábban

arányában közel 1 százalékos tétel, ami miatt a 2005-ös tervezett

többször is kifejtett kételyeinket az akkor ismert ESA-

ESA-hiány nagyban eltért az állam valós finanszírozási igényétõl.

hiányszámokkal kapcsolatban és a korábban tervezettnél

A terv szerint ugyanis az államháztartás a GDP arányában jelen-

lényegesen magasabb idei ESA-hiányhoz vezetnek. Az ere-

tõs „bevételhez” jutott volna ebbõl a tranzakcióból. Ennek sta-

detileg 4,7 százalékos célnál ugyanis 2,7 százalékponttal

tisztikai megítélése mindvégig vitatott volt, az MNB megítélése sze-

magasabb, immár 7,4 százalékos hiányt vár a kormány

rint ugyanis nem valódi, államháztartási körön kívülrõl származó

2005 végére.

tervezett bevételrõl volt szó. Ezt az MNB – a KSH-val és a PM-mel

Errõl részletesen lásd: Jelentés az infláció alakulásáról, 2005. augusztus, IV. 4 fejezetet. European System of Accounts (1995-ös verzió), részletes módszertani információkat lásd http://forum.europa.eu.int/irc/dsis/nfaccount/info/data/esa95/en/titelen.htm

Makrogazdasági kockázatok

az államháztartási statisztika ESA szerinti számítása és ennek

Az Eurostattal való konzultációt követõen a magyar kormány

Eurostat felé való közlése végett alkotott háromoldalú szakértõi

úgy döntött, hogy a 2005-re tervezett ESA-egyenlegben nem szá-

bizottság részeként – idõben a partnerintézmények tudomására

molja el az eredeti elképzelés szerint „bevételként” megjelenõ, a

hozta; majd véleményét a KSH által 2005 márciusában az

már korábban elkészült autópálya-szakaszok „értékesítésébõl”

Eurostat felé a túlzott deficit eljárás keretében küldött szokásos

származó „vételárat”. Másrészt, mivel az új autópálya-szaka-

statisztikai jelentésben is jelezte. A módszertani bizonytalanság

szok építésének PPP-konstrukcióba kihelyezésére az év elején

miatt 2005-re várható ESA-hiányt csak egy széles sávban tudtuk

nem került sor, ezért várhatólag az NA Rt. ez évi autópálya-épí-

megadni a májusi és az augusztusi inflációs jelentésben.

tési kiadása is része lesz az idei ESA-egyenlegnek, hiszen az au-

Az Eurostat a Magyarországra vonatkozó ún. túlzott deficit

tópálya- beruházásokra létrehozott NA Rt. az államháztartáshoz

eljárás keretében a Pénzügyminiszterek Tanácsa (Ecofin) elé

tartozik. Összességében, az Eurostat által kezdeményezett mód-

terjesztendõ véleményt megalapozandó, elõzetesen megvizs-

szertani revízió – más, kisebb tételek hatásával együtt – a kor-

gálta, elfogadható-e az ESA-hiányt csökkentõ bevételnek a jel-

mány által 2005-re várt ESA-hiányt a GDP 2,7 százalékával

zett tranzakció (egyéb tételek áttekintése mellett).

emeli.

Az államháztartáshiány-cél 2005. szeptemberi

I-5. ábra A kormány konvergenciaprogramjai és teljesülésük

nagyarányú korrekciója (emelése) részben összefügg azzal, hogy Eurostat elõzetes ajánlást fogal-

(Az ESA szerinti deficit a GDP százalékában)

mazott meg egyes költségvetési tételek elszámo-

GDP % 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0

lásával kapcsolatban. Ugyanakkor a 4,7 százalékos eredeti hiánycéltól való eltérés a „módszertani” változás mintegy 2 százalékosra tehetõ hatásánál lényegesen, akár a GDP 1 százalékával is nagyobb lehet, amennyiben a jelenleg érzékelhetõ

PEP 2003 Konvergenciaprogram 2004. máj.

2006

2005

2004

2003

2002

kockázatok nem szûnnek meg. Egyrészt bevételi

Tény/terv Konvergenciaprogram 2004. dec.

oldalon egyre nagyobbnak érzékeljük egy alacsonyabb bevételi szint kialakulásának kockázatát; másrészt kiadási oldalon is növekedtek egyes nyílt végû tételeknél a magasabb kiadásteljesülés kockázatai. Kérdéses továbbá, mekkora mértékben –

Megjegyzés: 2005-re kormányzati terv; 2006-ra az Országgyûlésnek beterjesztett költségvetési törvényjavaslat alapján (a 6,1 százalékos célt kiegészítve a Gripen-kiadások és az ÁAK Rt általi autópályaépítés elszámolásához kapcsolódó módszertani kockázat hatásával; ez utóbbit jelöltük fehérrel). Forrás: PM, MNB.

és fõleg milyen módon – sikerül a kormánynak a költségvetési szervek és intézmények kiadásait az év végéig visszafognia.

Magyar Nemzeti Bank

Az euro 2010-ben történõ bevezetésének teljesíté-

sem az ÁAK Rt által 2006-ban megvalósítandó

séhez szükséges, hogy a költségvetés ESA szerin-

autópálya-építés költségeit nem tünteti fel.

ti deficitje 2008-ra – a nyugdíjreform miatti bevétel-

A kiadási tételek ilyen elszámolása módszertani

kiesés pontos értékétõl függõen – a GDP 3,4-3,6

kockázatot hordoz magában: a Gripen-beszerzés

százaléka alá csökkenjen. A fiskális konszolidáci-

része az ESA-hiánynak; az ÁAK Rt. általi beruhá-

ós folyamat elmúlt három évben történõ stagnálása

zási kiadások pedig az Eurostat késõbbi döntésé-

jelentõsen növeli az elkövetkezõ években szüksé-

tõl függõen minõsülhetnek ESA-t érintõ vagy nem

ges kiigazítás mértékét, illetve csökkenti a sikeres

érintõ tételnek. Az egyensúlyi helyzet szempontjá-

konvergencia valószínûségét. Mivel a konvergen-

ból különösen kedvezõtlen, hogy a költségvetési

cia-menetrendtõl való eltérés negatívan érinti a be-

deficit ma még kétséges csökkenése úgy valósul

fektetõk megítélését, és növeli a kockázati prémiu-

meg, hogy nem történik effektív keresletszûkítés,

mot, a fiskális hiány negatív irányú korrekciójának

hanem csak az európai uniós szabályok szerint

ténye önmagában is növeli a kiigazítási igényt, és

definiált költségvetési körön kívülre6 kerülnek

a kritérium jövõbeli teljesítésének költségeit.

egyes tételek. E megoldással ugyanis az állam-

A költségvetési jövõbeli alakulásával és a gyors

I-6. ábra

konszolidációval kapcsolatban jelentõs kockázatokat látunk. A kormányzat ugyanis számos olyan ter-

Várható államháztartási egyenlegkimenetek 2006-ra (a GDP százalékában)

vezett intézkedést jelentett be, amelyek több évre elõre számottevõ mértékben rontják a költségvetés

2001

2002

2003

2004

2005 (becslés)

pozícióját. A jelenleg megvitatás alatt álló 2006-os költségvetés nem tartalmaz olyan intézkedéseket, amelyek érdemben csökkentenék a költségvetési hiány mértékét. A bér- és operatív költségek tervezett szigorítása legfeljebb ellensúlyozni tudja a ko-

GFS ESA

rábban bejelentett – az ESA-hiányt 2006-ban GDP közel 2 százalákával emelõ – lazító intézkedések (például adócsökkentés, családtámogatás emelése) és egyéb determinációk (például Gripen-beszerzés) hatását. A 2005-ben, várhatóan 7 százalék alatti, 6 százalék körüli kitûzött 2006-os hiánycél elfedi, hogy a beterjesztett törvényjavaslatban sem a Gripen-beszerzésekhez kapcsolódó kiadást,

kiegészített (SNA)

2006 (elõzetes) 0 —1 —2 —3 —4 —5 —6 —7 —8 —9 —10 —11 %

Megjegyzés: GFS-ben kormányzati terv; ESA-ban módszertani és végrehajtási kockázat együtt; SNA-ban az utóbbi hatása; a 2005. augusztusi Jelentés az infláció alakulásáról címû kiadvány és az azóta beérkezett információk alapján. Kiegészített (SNA) hiány: az államháztartás pénzforgalmi hiánya megtisztítva egyes rendkívüli bevételektõl és kiadásoktól, valamint kiegészítve az államháztartáson kívül elszámolt kvázi-fiskális tevékenységekkel. Forrás: MNB.

Az Eurostat 2004-es állásfoglalása alapján az ESA-hiányt úgy kell számítani, hogy az nem csökkenthetõ a nyugdíjreform miatti bevételkieséssel (egyes esetekben ehhez egy kétéves, utoljára a 2006-os hiányt érintõ átmeneti – felkészülési – periódussal). 2008-ban tehát a magyar ESA-hiányban is már teljes mértékben (újra) meg kell jelennie a nyugdíjreform miatti bevételkiesésnek. Ettõl függetlenül, a Stabilitási és Növekedési Paktum 2004. tavaszi reformja szerint a túlzott deficit eljárás során a magánnyugdíjrendszer bevezetése, mint strukturális reform miatti hiánynövekedés idõben egyre csökkenõ mértékben figyelembe vehetõ (amennyiben a hiány egyébként is jelentõs mértékben csökkent és közel van a 3 százalékos referenciaértékhez). Konkrétan, 2008-ban 40 százalékban lehet a nyugdíjreform miatti bevételkiesést figyelembe venni (azaz mintegy hozzáadni a 3 százalékos maastrichti deficitlimithez). Ez 1-1,5 százalékra becsülhetõ nyugdíjreform miatti bevételkiesés mellett 3,4-3,6 százalékra emel(het)i a teljesítendõ cél (felsõ) értékét. 6 Ilyen, az effektív keresleti hatással nem bíró elszámolási változásnak tekinthetjük az állami beruházások PPP-be történõ kiszervezését, az ÁAK Rt költségvetésbe való befizetését, az állami vállalatok adósságának görgetését. A részletekrõl lásd a Jelentés az infláció alakulásáról, 2005. augusztus, IV-2. fejezetet.

Makrogazdasági kockázatok

háztartás egészének valódi külsõ finanszírozási

hosszú lejáratú forintbefektetésektõl elvárt kocká-

igénye nem csökken, a látszólagos hiánycsökke-

zati felár emelkedésével és/vagy a forint gyengü-

nés ezért nem segíti elõ az ikerdeficit-probléma

lésével fog együttjárni, ami jelentõsen visszavet-

megoldását.

heti a gazdaság növekedését (lásd a finanszíro-

Az elmúlt években tapasztalt, és a költségvetési

zási költségek megváltozásáról szóló kockázati

tervezetben vázolt 2006-os fiskális pálya alapján

forgatókönyvet). Továbbá az eurobevezetés po-

úgy ítéljük meg, hogy jelentõsen nõtt annak a koc-

tenciális elõnyeinek késõbbi realizálódásából fa-

kázata, hogy a második bejelentett eurobevezeté-

kadóan

si céldátum sem lesz tartható. Az euro 2010-es

eurozónába korábban belépõ régiós országokkal

bevezetésére vonatkozó kormányzati ígéret több

szemben. Végül a konvergenciapálya végpontjá-

csatornán keresztül befolyásolta a hazai pénzpia-

nak újbóli módosítása a piaci szereplõk bizalom-

ci folyamatok alakulását. Egyrészt a konvergen-

vesztéséhez vezethet, ami az ország magas kül-

ciára vonatkozó kötelezettségvállalás garantálja,

sõ finanszírozási igénye mellett növekvõ sebez-

hogy a költségvetés hiánya és ezen keresztül a

hetõséget és volatilisebb tõkeáramlásokat ered-

folyó fizetésimérleg-hiány rövid idõn belül jelentõ-

ményezhet.

sen mérséklõdik. Másrészt az euro bevezetése

A jelenlegi igen kedvezõ – azonban bizonytalan

esetén a magyar kamatszint is közelít az euro-

ideig fennmaradó – globális finanszírozási környe-

hozamok szintjéhez. Az euro bevezetésének elha-

zet tompíthatja a fentiek hatását, mindazonáltal a

lasztása tehát ismét elõtérbe állítja azt a kérdést,

céldátum eltolása következtében a magyar gaz-

hogy miképp fognak a magyar gazdaság egyen-

daság hosszabb ideig és nagyobb mértékû se-

súlyi problémái megoldódni, és elbizonytalanítja a

bezhetõség mellett lesz kitéve a befektetõi kocká-

befektetõket a jövõbeli kamatalakulással kapcso-

zati étvágy esetleges megváltozásának és a po-

latban. Ezért a céldátum kitolódása várhatóan a

tenciálisan volatilis tõkeáramlásoknak.

versenyhátrányt

eredményezhet

I. 2. Alternatív kockázati pályák A pénzügyi közvetítõrendszer stabilitási szempon-

att tartósan növekvõ vagy magas szinten stabilizá-

tú vizsgálata során megítélésünk szerint két alter-

lódó olajárak jelentik. A növekvõ olajárak inflációs

natív makrogazdasági forgatókönyv potenciális

és növekedés-visszafogó hatása világgazdasági

következményeit érdemes felmérni. Az egyik ilyen

viszonylatban mindeddig relatíve mérsékeltnek te-

kockázati forgatókönyvben a nemzetközi konjunk-

kinthetõ. Az erõs keresleti nyomás, a szûkös kapa-

túra kedvezõtlen irányú fordulata miatt a magyar

citások és geopolitikai tényezõk következtében a

gazdaság az alappályában várthoz képest las-

nyersolaj ára az elõzõ jelentés idején tapasztalt

sabban növekedne, a másik – következményeiben

szinthez képest további 20-25 százalékkal növe-

feltehetõen súlyosabb – forgatókönyvben pedig

kedett. A globális kitermelõi és finomítói kapacitá-

jelentõsen megemelkednének a magyar gazda-

sok lassú alkalmazkodása, valamint egy konkrét

ság finanszírozási költségei.

esemény, a Katrina hurrikán pusztítása nyomán a Mexikói-öböl olajkitermelésének és finomítói tevé-

I. 2. 1. A globális konjunktúra alakulása

kenységének számottevõ csökkenése az olaj, illetve az üzemanyagok árának további növekedését okozhatja, amely szintén kockázatot hordoz. Az

Az inflációs jelentésben bemutatott alappálya-elõ-

olajárak tartósan magas szinten történõ stabilizá-

rejelzés azon a feltételezésen alapszik, hogy fõbb

lódása vagy esetleges további növekedése a glo-

kereskedelmi partnereink kereslete az elmúlt idõ-

bális konjunktúra visszaesését és erõteljesebb inf-

szakra jellemzõ ütemben bõvül tovább. Jelenleg

lációs nyomást eredményezhet.

több olyan kockázati tényezõt is azonosíthatunk,

Az Egyesült Államokat sújtó természeti csapás az

amelyek bekövetkezése jelentõs lassulást okozhat

olajárakra gyakorolt hatásán túl közvetlenül, az ed-

a nemzetközi konjunktúrában. A legjelentõsebb

dig a világgazdasági konjunktúra egyik motorjá-

növekedési kockázatot továbbra is a globális

nak számító ország növekedésének lassításán ke-

egyensúlytalanságok esetleges korrekciója, vala-

resztül is kedvezõtlenül befolyásolhatja az elkövet-

mint az erõs kereslet és a szûkös kapacitások mi-

kezõ idõszakban a globális növekedést.

I-3. keretes írás: A globális egyensúlytalanság vizsgálata

Míg az Egyesült Államok historikusan magas, a GDP 5 százalé-

tartó dinamikus amerikai ingatlanpiaci fellendülés, ami va-

kát meghaladó folyó fizetésimérleg-hiányt mutat, egyes ázsiai

gyonhatásával többletfogyasztásra ösztönzi a háztartásokat. Az

feltörekvõ országok, illetve EU-tagországok (különösen Német-

amerikai háztartások, illetve a kormányzati szektor fogyasztási

ország) számottevõ folyó fizetésimérleg-többlettel rendelkez-

kereslete jelentõs növekedési impulzust eredményez az elégtelen

nek. Az amerikai gazdaságot jelentõs költségvetési deficit és a

belsõ kereslettel és pozitív megtakarítási-beruházási egyenleggel

háztartási szektor csökkenõ megtakarítási pozíciója jellemzi.

jellemezhetõ ázsiai és európai országokban. Ezen túlmenõen

Ez utóbbiért legalább részben felelõssé tehetõ a hosszú ideje

megállapítható, hogy a szóban forgó ázsiai országok – különö-

Makrogazdasági kockázatok

sen Kína – valutái a dollárral szemben alulértékeltek. Az alul-

lex folyamatok eredõjeként alakultak ki. Mindazonáltal az

értékeltséget az ázsiai központi bankok folyamatos devizapiaci

egyensúlytalanságok korrekciójának megindulása már rövid

intervenciója tartja fenn. Az így felhalmozódó többlet dollár-

távon sem zárható ki. Bár az egyensúlytalanságok korrekció-

likviditást a szóban forgó jegybankok jellemzõen hosszú lejára-

ja elengedhetetlenül szükséges az egészséges szerkezetû világ-

tú amerikai államkötvények vásárlására fordítják, amellyel

gazdasági növekedéshez, az alkalmazkodás várhatóan az ame-

egyrészt hozzájárulnak az USA folyó fizetésimérleg-hiányának

rikai kereslet visszaesésével fog járni. Az erõteljes amerikai

finanszírozásához, másrészt a csökkenés irányába mutató ha-

keresletbõl származó globális gazdaságösztönzõ hatás hirtelen

tást fejtenek ki az amerikai hosszú hozamokra.

csökkenése rövid távon akár jelentõs növekedési áldozattal is

Ahogy a fentiek is mutatják, a globális egyensúlytalanságok

járhat a külsõ konjunktúrától nagymértékben függõ országok-

hosszabb távon nagy valószínûséggel fenntarthatatlan, komp-

ban és régiókban.

A fõbb külkereskedelmi partnereink gazdasági kon-

megtakarítási döntéseit. A béremelkedés csök-

junktúrájában esetleg bekövetkezõ negatív változás

kentése mérsékli a lakosság rendelkezésre álló jö-

esetén a hazai gazdaság növekedési ütemének

vedelmének növekedését, míg a munkanélküliségi

visszaesése várható, mivel a múltban a magyar

ráta emelkedése a jövõben várható jövedelempá-

gazdaság növekedése szorosan együttmozgott az

lya bizonytalanságát növeli. E két hatás eredõje

Európai Unió bõvülésével, sõt a ciklusok ingadozá-

csökkentheti a szektor beruházási és fogyasztási

sa meghaladta az EU-ban megfigyelhetõ mértéket.

hajlandóságát, amivel párhuzamosan emelkedhet

A külpiaci értékesítési feltételek romlása legelõször

a pénzügyi eszközökben realizált megtakarítás.

az exportra termelõ hazai – jellemzõen feldolgozó-

A konjunkturális lassulás hatására a folyó fizetési-

ipari – vállalatok exportját és ezzel egy idõben a cé-

mérleg-hiány mérséklõdhet, amit a vállalati szektor

gek jövedelmezõségét csökkenti. A profit mérséklõ-

finanszírozási igényének csökkenése, és a lakos-

déséhez a cégek folyó termelési költségeik csök-

ság finanszírozási képességének kismértékû

kentésén keresztül alkalmazkodnak, ami döntõen a

emelkedése okozza. Fiskális alkalmazkodás hiá-

munkabértömeg lefaragásában realizálódik. Az

nyában azonban ez nem jelenti a külsõ egyensúly-

elõbbi lépés kezdetben a ledolgozott munkaórák

talansági helyzet tartós javulását.

visszafogását, míg tartós külpiaci lassulás esetén az alkalmazotti létszám fokozatos csökkentését és a munkanélküliség emelkedését eredményezheti.

I. 2. 2. A finanszírozási költségek változása

Tartós konjunktúralassulás esetén a vállalatok közép- és hosszabb távú beruházási döntéseiket is új-

Az inflációs jelentésben bemutatott alappálya-elõ-

raértékelik, ami a beruházási kiadások mérséklõdé-

rejelzés azon a feltételezésen nyugszik, hogy a

sét eredményezheti.

kormányzat jelentõs mértékû hiánycsökkentõ in-

Tartós külpiaci lassulás esetén a vállalati szektor

tézkedéseket fog hozni annak érdekében, hogy a

munkapiaci alkalmazkodása több csatornán ke-

már bejelentett intézkedések deficitnövelõ hatását

resztül is módosítja a háztartások fogyasztási-

ellensúlyozza, továbbá hogy az erõteljes kocká-

Lásd: Darvas Zsolt–Szapáry György: Konjunktúraciklusok együttmozgása a régi és új EU-tagállamokban, MNB Füzetek 2004/1.

Magyar Nemzeti Bank

zatvállalási hajlandóságnak és a lakosság devizá-

államháztartási körbe sorolható vállalatok magas,

ban történõ eladósodásának következtében tartó-

döntõen adóssággeneráló külsõ finanszírozási igé-

san magas külsõ gazdasági forrásigény a jelenle-

nye, valamint a gazdasági szereplõk, különösen a

gi kedvezõ kondíciókkal finanszírozható legyen.

lakosság növekvõ, árfolyamkockázattal szemben

A folyó fizetési mérleg tartósan magas hiánya ön-

nem fedezett devizaforrás-bevonása. Fenti adottsá-

magában is kockázatot hordoz, mivel sebezhetõvé

gok mellett a külsõ finanszírozási lehetõségek eset-

teszi a hazai gazdaságot a külsõ finanszírozás foly-

leges beszûkülése, illetve a finanszírozás költsége-

tonosságát megszakító sokkhatásokkal szemben. A

inek váratlan növekedése a forint leértékelõdésé-

sebezhetõséget növeli az államháztartás, illetve az

hez és a hozamok emelkedéséhez vezethet.

I-4. keretes írás: Az állami feladatok devizafinanszírozásával kapcsolatos kockázatok

A forint állampapírpiac gyors fejlõdésével párhuzamosan a ki-

jegybanknál elhelyezett kéthetes betéteinek állománya. Mind-

lencvenes évek második felétõl a költségvetés a hiányát egyre

ez ugyanakkor azzal a következménnyel jár, hogy a konszoli-

nagyobb részben, majd teljes egészében forintforrásokból fi-

dált államháztartás forintkötelezettségeinek átlagos futamide-

nanszírozta. Az államháztartás adósságán belül így gyors

je csökken, és számottevõ mértékben nõ az éven belül átára-

ütemben csökkent a devizaadósság aránya. 2004-ben ez a fo-

zódó kötelezettségek állománya.

lyamat megtört, a költségvetés a hiány egyre nagyobb részét is-

Mindez stabilitási szempontból kétféle kockázatot jelent.

mét devizában kezdte el finanszírozni.

Egyrészt a forint államkötvények kínálata elszakad az ál-

A költségvetés és a kvázi-fiskális tevékenységek finanszírozá-

lam tényleges finanszírozási igényétõl, ami rövid távon túl-

sából származó deviza döntõ részét az MNB váltja át. Ennek

lövést generálhat azok hozamában. Másrészt számottevõ

hatására azonban az MNB-vel konszolidált, széles értelemben

mértékben megnõ az állam rövid távon átárazódó kötele-

vett államháztartás árfolyamkockázata nem nõ, és a konszoli-

zettségeinek az állománya, ami jelentõsen növeli a szektor

dált állam forintkötelezettségeinek az állománya sem változik

kamatkockázatát: egy esetleges hozamemelkedés azonnal és

a forintfinanszírozáshoz képest: amennyivel csökken az ál-

jelentõs mértékben megemeli az államháztartás kamatter-

lampapír-kibocsátás, annyival nõ a kereskedelmi bankok

heit.

A külsõ finanszírozással kapcsolatos kockázatok

nemcsak a növekvõ egyensúlytalanság miatt, ha-

esetleges realizálódásának hátterében több té-

nem a kormány által bejelentett eurobevezetési

nyezõ is állhat. Egyrészt fennáll a kockázata, hogy

dátum hitelességének csökkenésén keresztül is a

ha a kormány csak részben, vagy csak látszóla-

befektetõk által elvárt kockázati prémium növeke-

gos intézkedésekkel semlegesíti a jelenlegi költ-

dését okozhatja.

ségvetési determinációk hatását, akkor nem csu-

A külsõ finanszírozással kapcsolatos kockázatokat

pán folytatódik az ország nettó külföldi adósságá-

ugyancsak növelheti a belföldi gazdasági szerep-

nak emelkedése, de a külsõ egyensúlyi helyzet

lõk forint iránti keresletének csökkenése. A ma-

lassú javulását követõen ismét a folyó fizetési mér-

gánszektor és az állami vállalatok devizában törté-

leg hiányának növekedésére kerülhet sor. Mindez

nõ eladósodása folyamatos forintkeresletet gene-

Makrogazdasági kockázatok

rál, és rövid távon mérsékli a leértékelõdés kocká-

kezõ leértékelõdés hatását jelentõsen felerõsítheti.

zatát, csökkentve a gazdaság ráutaltságát a

Ezen túlmenõen a finanszírozás költségeinek növe-

portfóliótõke-beáramlásra. Ugyanakkor fontos rá-

kedését külsõ, a hazai folyamatoktól független ese-

mutatni, hogy a kockázati prémium jelenlegi szint-

mények is kiválthatják. A jelenlegi alacsony ameri-

je a nemzetközi tõkepiaci szereplõk számára már

kai hosszú hozamok esetleges korrekciója a feltö-

kevésbé tûnik vonzónak, a külföldiek nettó forintki-

rekvõ piaci eszközöktõl elvárt prémium emelkedé-

tettsége hosszabb ideje nem nõ, annak ellenére,

sén keresztül csökkenheti a nemzetközi kockázati

hogy a régió egésze még továbbra is kedvelt tõ-

étvágyat. A globális kockázati étvágy csökkenése

kepiaci célpontnak számít. Elõbbiekbõl következõ-

a feltörekvõ piaci eszközök iránti befektetõi keres-

en, ha a belföldi szereplõk forintkeresletének bár-

let visszaesését eredményezheti, ami a magas fo-

mely okból bekövetkezõ csökkenése a külföldi

lyó fizetésimérleg-hiánnyal rendelkezõ országok

portfóliótõkére való ráutaltság növekedését ered-

esetében jelentõs hozamemelkedéshez, illetve

ményezi, az valószínûleg csak egy magasabb

végsõ soron a külsõ egyensúlytalanság számotte-

prémium mellett valósulhat meg. Ez a mechaniz-

võ reálgazdasági áldozattal együttjáró korrekciójá-

mus önmagában valószínûleg nem lesz kiváltója

hoz vezethet. Fenti folyamatot egy potenciális feltö-

egy prémiumsokknak, de egy más okból bekövet-

rekvõ piaci fertõzés jelentõsen felerõsítheti.8

I-5. keretes írás: A külföldi portfóliótõkére való ráutaltság átmeneti mérséklõdése

8 9

Az állam és a háztartási szektor devizában történõ eladósodá-

az állam a költségvetés és a kvázi-fiskális kiadások (pl. autópá-

sa miatt Magyarország rövid távon kevésbé van ráutalva a fo-

lya-építés) finanszírozásában a korábbi idõszakoknál nagyobb

rintban denominált portfóliótõke-beáramlásra, ami támogatja

mértékben támaszkodott devizaforrás bevonásra.

a forint stabilitását. A háztartások devizahitel-felvételének di-

A devizahitel-felvétel dinamikájának esetleges visszaesése

namikus bõvülése következtében a gazdaság külföldi forintesz-

ugyanakkor középtávon ismét jelentõssé teheti a port-

köz-befektetések iránti igénye az elmúlt évekhez képest szá-

fóliótõke-beáramlásra való ráutaltságot, és így az árfolyam és

mottevõ mértékben csökkent. Míg 2003-ban 2,5 milliárd érté-

a hozamok stabilitása szempontjából kockázatot jelent. Ha a

kû külföldi forinteszköz vásárlása volt szükséges a külsõ finan-

forint árfolyama valamilyen okból hirtelen jelentõs mértékben

szírozási igény fedezéséhez, mára nagyobb részben a lakossági

gyengülne, akkor a növekvõ hiteltörlesztõ részletekre a lakos-

devizahitel-felvétel és kisebb részben a növekvõ nettó

ság nagy valószínûséggel a devizahitel-felvétel visszafogásával

mûködõtõke-beáramlás miatt a portfóliótõkére való ráutaltság

reagálna, amit a lengyelországi tapasztalatok is alátámaszta-

nulla közeli szintre csökkent. Mindez nagy valószínûséggel hoz-

nak.9 Továbbá, a devizahitel-felvétel dinamikájának mérsék-

zájárult a forint elmúlt idõszakban megfigyelt stabilitásához és

lõdése a lakosság eladósodottságának és kamatterheinek gyors

a hozamok csökkenéséhez. Ezt a hatást tovább erõsítette, hogy

növekedése miatt is bekövetkezhet. Mivel a külsõ finanszíro-

Bõvebben lásd a Jelentés a pénzügyi stabilitásról, 2004. június, VI. 4. fejezet. Bõvebben lásd a Jelentés a pénzügyi stabilitásról, 2004. december.

Magyar Nemzeti Bank

tevõ lehet, ami azzal a következménnyel járhat, hogy a piac

dés, a devizahitelekbõl származó forintkereslet kiesése esetén

egy gyengébb árfolyam és magasabb hozamszint mellett kerül

Magyarország portfóliótõkére való ráutaltsága ismét számot-

egyensúlyba.

A forintárfolyam esetleges kedvezõtlen irányú

lalati szektor hiteleinek 60 százaléka devizahitel,

megváltozására és a bizonytalanság emelkedésé-

aminek szintén emelkednének a forintban számolt

re a gazdaság szereplõi eltérõen reagálhatnak.

terhei. Ez a természetes árfolyam-fedezettséggel

Fontos rámutatni, hogy az árfolyamgyengülés ha-

nem rendelkezõ, devizában eladósodott kis- és

tása az egyes szektorokra nem feltétlenül eredmé-

közepes vállalkozásokat érintené a leginkább hát-

nyezi az export, illetve a teljes gazdasági aktivitás

rányosan.

élénkülését. Az esetleges rövid távú ár-versenyké-

A lakosságra több csatornán keresztül gyakorolna

pességi hatásokat ugyanis a növekvõ nyitott devi-

hatást a forint leértékelõdése. Egyrészt a korábbi

zapozíciókból fakadó mérleghatások ellensúlyoz-

devizahitelek törlesztõrészletének emelkedése és

hatják, sõt meg is haladhatják.

az óvatossági motívum a megtakarítások növeke-

Nemzetközi tapasztalatok és a hazai szektorális

dése és a beruházási kereslet mérséklése irányába

reakciókra vonatkozó becsléseink alapján arra

hatna, ugyanakkor a gazdasági visszaesés hatását

számítunk, hogy ilyen forgatókönyv esetén a fede-

megpróbálnák valamelyest simítani. Az államház-

zetlen árfolyamkitettséggel rendelkezõ gazdasági

tartás helyzetében beálló változás nehezen elõre-

szereplõk fizetõképessége megrendülhet, a nega-

jelezhetõ, mivel az árfolyam államháztartási egyen-

tív mérleghatások következtében a gazdasági nö-

legre gyakorolt hatása jelentõs mértékben attól

vekedés jelentõsen lelassulhat. A magyar gazda-

függ, hogy milyen gyorsan alkalmazkodik az állami

ságra gyakorolt hatások tehát ebben az esetben

kiadási oldal, illetve a magánszféra. Abban az eset-

vélhetõen erõteljesebbek lehetnek, mint a külsõ

ben, ha a leértékelõdés lassabb növekedést okoz,

konjunktúra lelassulása esetén, vagyis a finanszí-

és nem jár együtt az infláció jelentõs emelkedésé-

rozási költségek emelkedése súlyosabb

vel, a költségvetés pozíciója elõreláthatóan romlik.

követ-

kezményekkel járó forgatókönyvnek tekinthetõ.

Továbbá az államháztartás devizaforrás-bevonásá-

Egy jelentõsebb mértékû árfolyamgyengülés csak

nak közelmúltbeli növekedése következtében egy

korlátozott mértékben javítaná a vállalati szektor

esetleges forintgyengülés az államadósság eseté-

jövedelmezõségét, mivel a költségeik között nagy

ben is kamatteher-növekedést és kedvezõtlen átér-

súllyal szerepelnek az importált jószágok, és a vál-

tékelõdési hatásokat eredményezhet.10

zási igényben nem következett be tartós és jelentõs mérséklõ-

A leértékelõdés reálgazdasági szereplõkre gyakorolt potenciális hatásairól lásd Kovács Mihály András: Hogyan hat az árfolyam? – Az 1995-ös stabilizáció tanulságai és jelenlegi ismereteink, MNB Háttértanulmányok 2005/6.

II. A bankrendszer kockรกzatai

A bankrendszer kockázatai

A magánszektor belföldi bankhitelei mintegy 16 százalékkal emelkedtek az elmúlt 12 hónapban, míg a háztartások hitelei 27 százalékkal, a nem

II-2. ábra A magánszektor hazai banki devizahiteleinek aránya a teljes vállalati és háztartási hitelportfólión belül

pénzügyi vállalatok hitelei 9,5 százalékkal és a nem banki pénzügyi közvetítõk hitelei 18 százalékkal bõvültek. A korábbi években tapasztalat kiug-

% 50

40 30

nére tehát továbbra is számottevõen növekedett a

háztartásihitel-állomány (II-1. ábra) és ezen belül

is kiemelkedõ a devizahitelezés térnyerése (II-2. ábra). Hasonló jelenség figyelhetõ meg a kis- és

2000. márc. 2000. jún. 2000. szept. 2000. dec. 2001. márc. 2001. jún. 2001. szept. 2001. dec. 2002. márc. 2002 .jún. 2002. szept. 2002. dec. 2003. márc. 2003. jún. 2003. szept. 2003. dec. 2004. márc. 2004. jún. 2004. szept. 2004. dec. 2005. márc. 2005. jún.

ró mértékû hitelezési dinamika mérséklõdése elle-

középvállalati szektorban is, így ezen új piaci

Nem pénzügyi vállalatok

Háztartások

szegmensek részaránya egyre növekszik a ban-

Forrás: MNB.

kok mérlegében.

hatására hosszabb távon már nem számíthat a bankrendszer.

II-1. ábra

A belföldi gazdasági szereplõk hitelezését egyre A magánszektor hazai banki hitelállományának

növekvõ mértékben külföldi, fõleg hosszú lejáratú

éves reálnövekedési üteme

0 -20

1999. márc. 1999. júl. 1999. nov. 2000. márc. 2000. júl. 2000. nov. 2001. márc. 2001. júl. 2001. nov. 2002. márc. 2002. júl. 2002. nov. 2003. márc. 2003. júl. 2003. nov. 2004. márc. 2004. júl. 2004. nov. 2005. márc.

140 120 100 80 60 40 20

Nem pénzügyi vállalatok Háztartások

forrásból finanszírozzák a bankok (II-3. ábra). A 140 120 100 80 60 40 20 0 -20

Nem banki pénzügyi közvetítõk

II-3. ábra A gazdasági szektorok bankokkal szembeni nettó pénzügyi pozíciója11 30 20 10 0

Megjegyzés: A reálütem kiszámításánál GDP-deflátort használtunk. Forrás: MNB.

—10

Mivel ezeken a piacokon az átlagosnál magasabb

—20

a realizált marzs, ezért az új piaci szegmensek fe-

—30

lé fordulás jelentõsen hozzájárul a magyar bankrendszer nemzetközi összehasonlításban is kiemelkedõ jövedelmezõségéhez. A kedvezõ jövedelmezõségi képet azonban számos egyedi tényezõ is magyarázza, melyek eredménynövelõ 11

Nem Bankok és Háztartások Költségvetés Külföld pénzügyi nem banki és nonprofit (jegybankkal vállalatok pénzügyi szervezetek együtt) közvetítõk 2002. dec. 2004. jún.

2003. jún. 2004. dec.

2003. dec. 2005. jún.

Forrás: MNB.

Figyelmen kívül hagytuk a nettó pénzügyi pozíció kiszámításánál a tõke szerepét, valamint azon mérlegtételeket, ahol nem rendelkeztünk szektorbontással. A hazai bankok által kibocsátott értékpapírok tulajdonosi megoszlása nem elérhetõ, azonban az állomány nagy részét kitevõ jelzáloglevelek esetén rendelkezünk szektorbontással. Ezt figyelembe véve elmondható, hogy a külföld finanszírozáson belüli szerepe az ábrán található értéknél magasabb, a bankok és nem banki pénzügyi közvetítõk nettó hitelfelevõi pozíciója pedig alacsonyabb lenne, míg a nem pénzügyi vállalatok és háztartások nettó pénzügyi pozíciója érdemben nem változna.

Magyar Nemzeti Bank

külföldi forrásokra való növekvõ ráutaltságot az

történõ áthárítása a hitelezési kockázatok fokoza-

anyabankok domináns finanszírozói szerepe és a

tos felépüléséhez vezetnek. Mindez az erõsödõ

bankrendszer erõs integrációja miatt nem tekintjük

versennyel, fokozatosan csökkenõ marzsokkal és

túlzottan kockázatosnak a hazai leánybankok szá-

enyhülõ hitelezési standardokkal párosulva a je-

mára. Mindemellett a következõ években a háztar-

lenleg kedvezõ képet hosszabb távon negatív

tási szektor bankrendszerrel szembeni nettó finan-

irányba befolyásolja. A veszteségek lehetséges

szírozói pozíciója tovább csökkenhet, ami hossza-

mértéke és megjelenésének idõpontja jelentõs

szabb távon a finanszírozási költségek növekedé-

mértékben függ a makrogazdasági körülmények

sén keresztül negatív hatással lehet a bankrend-

jövõbeli alakulásától, mivel mind a vállalati, mind a

szer jövedelmezõségére.

háztartási szektor jövedelmi helyzete és hitelké-

Az új piaci szegmensekbe való belépés és a devi-

pessége külsõ adottságként jelenik meg a bank-

zahitelezésbõl eredõ árfolyamkockázat ügyfelekre

rendszer számára.

II. 1. Hitelkockázatok A hazai bankok hitelkockázatának jövõbeli megíté-

II. 1. 1. Vállalatok

lését a korábbiaknál nagyobb bizonytalanság jellemezi. Elemzésünkben a Jelentés az infláció ala-

Bizonytalan jövedelmezõségi kilátások

kulásáról címû MNB-kiadványban megfogalmazott makrogazdasági alappályából indulunk ki, azon-

A nem pénzügyi szektor profitabilitásának 2005.

ban annak törékenysége és a stabilitási szempon-

évi alakulását pozitívan befolyásolja a konjunktúra

tú elemzés jellegébõl adódóan hangsúlyosan ke-

egyenletes növekedése, és a korábbi várakozása-

zeljük a kockázati szempontból releváns alternatív

inknál kedvezõbben teljesítõ hazai export (II-4. áb-

makrogazdasági pályákat is. A makrogazdasági

ra). A külsõ kereslet az elmúlt évi végi fékezõdést

alappálya, mely csak számos feltétel együttes

követõen ez év elején ismét enyhén erõsödni kez-

fennállása esetén tartható, a vállalati és a háztar-

dett, a jelenlegi várakozások alapján azonban je-

tási szektor korábbi jelentésekben már hangsúlyo-

lentõs további fellendülésre nem számíthatunk;

zott kockázati tényezõit érdemben nem változtatja

várakozásunknak egy lassan, de stabilan bõvülõ

meg. A hitelportfólió kockázatainak felépülése az

pálya felel meg.12

kat ugyanakkor még jelentõsebbnek ítéljük, mivel a közvetlen hatásokon túlmenõen az árfolyam- és ka-

Versenyszektor Feldolgozóipar

2005. I. n.év

2004. III. n.év

2004. I. n.év

2003. III. n.év

finanszírozási problémák által generált kockázato-

2003. I. n.év

bankok hitelezési veszteségeit. Az esetleges külsõ

2002. III. n.év

háztartások jövedelmi pozícióját is rontja, növelve a

2002. I. n.év

mazkodás mértékétõl és sebességétõl függõen a

2001. III. n.év

kockázatot a vállalati szektorban, és a vállalati alkal-

2001. I. n.év

helyzet esetleges romlása közvetlenül emeli a hitel-

110 108 106 104 102 100 98 96 94 92 90 2000. III. n.év

korábbiakhoz képest növekedett. A konjunkturális

2000=100

2000. I. n.év

Az alappályától való eltérés valószínûsége viszont a

2000=100 110 108 106 104 102 100 98 96 94 92 90 1999. III. n.év

hosszabb távú kockázatok dominálnak.

Nem pénzügyi vállalatok profitabilitásának alakulása

1999. I. n.év

sérülékenységét, és ebben az esetben inkább a

II-4. ábra

1998. III. n.év

mérsékelten növeli a pénzügyi intézményrendszer

1998. I. n.év

alappálya megvalósulása esetén rövid távon csak

Piaci szolgáltatások

hitelek átárazódásán keresztül is negatívan érinti az

Megjegyzés: A profitabilitás alakulását a reál-fajlagos munkaköltség inverzével közelítjük. Forrás: KSH, MNB.

ügyfelek hitelképességét és ezáltal a pénzügyi

A konjunkturális folyamatok és a munkakereslet –

rendszer stabilitását. Mindezek mellett fontos ki-

a munka tõkével való helyettesítése miatt bekövet-

emelni, hogy jelentõsen megnehezíti a vállalati és

kezõ – stagnálása a feldolgozóipari vállalatok ter-

lakossági hitelkockázatok megítélését a fiskális po-

melékenységének továbbra is dinamikus növeke-

litikával kapcsolatos bizonytalanság.

dését eredményezi. Ez fõleg a gépiparban érhetõ

matkorrekció áttételesen, a devizahitelek és a forint-

A növekedési kilátásokkal kapcsolatos bizonytalanságot növelheti a németországi választások eredménye.

Magyar Nemzeti Bank

tetten, ahol a foglalkoztatottak létszámának fokozatos csökkenése mellett a kibocsátás jelentõsen

Jogi személyiséggel rendelkezõ társaságok éves

emelkedik. Bár az alacsonyabb inflációs környe-

csõdrátája és a reál GDP növekedése

zethez való alkalmazkodás a bérinfláció további

lassulását okozza, a gyors termelékenységnöve-

2,5

kedés ellenére markáns profitabilitásnövekedésre

2,2

rövid távon nem számítunk az értékesítési árak

1,9

esése miatt.

1,6

A feldolgozóiparral ellentétben a piaci szolgáltatá-

1,3

sok területén a munkaerõ-felhasználás gyors nö-

1,0

csony ütemû termelékenységbõvülést eredményez. A bérinfláció mérséklõdése, valamint a szolgáltatószektor értékesítési árainak magas növekedési üteme miatt azonban ebben a szektorban is stabil jövedelmezõségre számítunk rövid távon. Fontos megemlíteni, hogy a piaci szolgáltatásokon

2,8

1996. márc. 1996. szept. 1997. márc. 1997. szept. 1998. márc. 1998. szept. 1999. márc. 1999. szept. 2000. márc. 2000. szept. 2001. márc. 2001. szept. 2002. márc. 2002. szept. 2003. márc. 2003. szept. 2004. márc. 2004. szept. 2005. márc.

vekedése és a kibocsátás lassú emelkedése ala-

II-5. ábra

Reál-GDP-növekedés

Jogi személyiségû vállalatok csõdrátája (jobb skála)

Megjegyzés: Az éves csõdráta alatt az elmúlt 12 hónapban újonnan bejelentett csõd- és felszámolási eljárások számának a mûködõ vállalatok számára vetített arányát értjük. A GDP éves, szezonálisan kiigazított reálnövekedési ütemének alakulását ábrázoltuk. Forrás: Opten Kft., KSH, MNB.

belül a kibocsátást tekintve kettõs tendencia fi-

talanság jellemzi. 2006-ban a minimálbéremelés

gyelhetõ meg. Az erõsödõ külpiaci kereslet miatt

költségnövelõ, míg 2007-ben a tb-járulékkulcsok

lendületesnek tekinthetõ a szállítás, távközlés,

mérséklése költségcsökkentõ irányú sokkot jelen-

gazdasági szolgáltatások termelésének növeke-

tenek. Azt, hogy ezek mennyiben és összességé-

dése, míg a háztartások fogyasztási kiadásainak

ben milyen irányban befolyásolják a vállalati szek-

visszafogott emelkedése következében a kereske-

tor jövedelmezõségét, elsõsorban a munkapiaci

delmi szolgáltatások kibocsátása csak mérsékelt

alkupozíciók jellegétõl függ.

ütemben emelkedik.

Fontos kiemelni, hogy az elõzõekben a vállalati

A tavalyi évben felfutó, majd 4 százalék körül

szektor jövedelmi helyzetének várható alakulását

stagnáló gazdasági növekedés a vállalati szektor

egy korábbiaknál törékenyebb makrogazdasági

jövedelemi helyzetének folyamatos javulását

alappálya mellett tárgyaltuk. Az alappálya bizony-

eredményezi. Ez fõleg a nagyvállalatok esetén já-

talanságát okozó tényezõk közül a vállalati szektor

rul hozzá a csõdráta folyamatos csökkenéséhez

jövedelmi helyzete és ennek megfelelõen a hazai

(II-5. ábra).

bankok vállalati portfólióminõségének alakulása

A makrogazdasági alappálya szerint mind a külsõ,

szempontjából fontos kiemelnünk a korábban tár-

mind a belsõ kereslet 2006–2007-ben az ideinél

gyalt kockázati szcenáriókat. A külsõ kereslet

erõsebb lehet. Ez a feldolgozóipar esetén tartósan

esetleges lassulása a vállalati szektor romló jöve-

magas, míg a munkaintenzív piaci szolgáltatások

delmezõségén keresztül a hazai bankok hitelport-

esetén a foglalkoztatottak létszámának további

fóliójának romlásához vezetne. A külsõ finanszíro-

emelkedése miatt tartósan alacsony termelékeny-

zási kondíciók esetleges romlása pedig a forint ár-

ségnövekedést eredményezhet. Tágabb kitekin-

folyamának gyengülésén és a hozamok emelke-

tésben ugyanakkor a versenyszektor várható jöve-

désén keresztül növelné, fõleg a kis- és középvál-

delmezõségét a szokásosnál is nagyobb bizony-

lalati szektorban az árfolyamkockázat ellen fede-

A bankrendszer kockázatai

zetlen devizahitelek és a forinthitelek adósságtör-

II-6. ábra

lesztési terheit.

Nem pénzügyi vállalatok hitelállományának és közvet-

Jelentõs bizonytalansági faktort jelentenek továb-

lentõke-befektetések GDP-hez viszonyított aránya

bá a kormányzat következõ kétévi fiskális politiká-

tokat kedvezõtlenül érinthet.

Külföldrõl bevont részvény formájú mûködõtõke és egyéb újrabefektetett jövedelem

2005 .márc.

esetleges visszafogása rövid távon egyes ágaza-

2004. márc.

azonban az állami beruházások és támogatások

2004. szept.

pontjából kívánatos a költségvetési korrekció,

2003. márc.

0 2003. szept.

0 2002. márc.

ban valósul meg. Bár pénzügyi stabilitás szem-

2002. szept.

visszafogás milyen mértéket ölt és milyen formá-

2001. szept.

2001. márc.

vételi oldal csökkenését ellensúlyozó kiadás-

2000. szept.

2000. márc.

1999. márc.

leg nem ismert, hogy a költségvetésen belül a be-

1999. szept.

1998. márc.

1998. szept.

jának vállalati szektorra gyakorolt hatásai. Jelen-

Belföldi bankhitel Külföldi hitel

Lassuló hitelezés

Megjegyzés: A külföldi hitelfelvétel tartalmazza a közvetlen külföldi hiteleket és a tulajdonosi hiteleket. Forrás: MNB.

A vállalati hitelkeresletet fõleg a konjunkturális té-

építéshez) köthetõ. Dinamikusan bõvült ugyanak-

nyezõk, nevesítve a bruttó állóeszköz felhalmozá-

kor a feldolgozóipari vállalatok exportértékesítése.

sának változása, valamint a külkereskedelem ala-

Mindezen folyamatok mellett a nemzetgazdaság

kulása befolyásolják, így a következõkben ezeket

importigénye elmaradt attól, amit a korábbi évek-

a tényezõket vizsgáljuk meg. A vizsgálatot jelen-

ben intenzív beruházási és exportnövekedés ide-

leg nagymértékben megnehezíti azonban, hogy

jén tapasztalhattunk.14

egyszeri hatások vagy statisztikai jellegû változá-

A vállalati szektor továbbra is magas forrásbevo-

sok eredményeként 2005 elsõ félévében jelentõ-

nását jelzi, hogy bár lassul, de éves szinten még

sen csökkent a vállalati szektor kimutatott finanszí-

mindig a nominális GDP-vel közel azonos mérték-

rozási igénye, ami nem tükrözi feltétlenül a valós

ben, 9,5 százalékkal nõ a vállalatok belföldi banki

konjunkturális folyamatokat.

hitelállománya, miközben lendületesen, 14 száza-

A statisztikai adatok azt mutatják, hogy a 2005 el-

lékkal emelkedik a külföldi hitelfelvétele (II-6. áb-

sõ félévben a vállalati szektor állóeszköz-felhalmo-

ra). A külföldi hitelkeresletet fõleg olyan ágazatok

zása kiugró mértékben bõvült. A vállalati beruhá-

(gépipar), illetve olyan külföldi tulajdonú multina-

zások és az exportértékesítés jelentõsen növeked-

cionális cégek generálják, akik dominálják a válla-

tek, miközben a készletek állománya tovább csök-

lati szektor exportkibocsátását. Ezzel ellentétben a

kent. A beruházások felfutása fõleg a szállítás, táv-

belföldi banki hitelkereslet alakulása mögött jelen-

közlés, gazdasági ágazatokban érhetõ tetten, míg

tõs részben a piaci szolgáltatásokat nyújtó, több-

a feldolgozóipar nem mutatott különösebben

ségében kis- és közepes méretû vállalatok állnak.

élénk beruházási aktivitást. Mindebbõl úgy tûnik,

A konjunktúra felszálló ágában, illetve a potenciá-

hogy a beruházások idei évi megugrása inkább az

lisnál magasabb GDP-növekedés esetén ezért ter-

állami infrastrukturális fejlesztésekhez (autópálya-

mészetesnek mondható, hogy a vállalatok belföldi

13 14

Bõvebben lásd az I-1. keretes írást. Az importadatok vizsgálatával kapcsolatban részletesebben lásd a Jelentés az infláció alakulásáról, 2005. augusztus, IV-5. keretes írását.

Magyar Nemzeti Bank

banki hiteleinek növekedési üteme elmarad a kül-

banki finanszírozásának egyre nagyobb része de-

földi hitelek bõvüléstõl (II-7. ábra), valamint a devi-

viza- (a belföldi banki hitállomány 52 százaléka de-

zahitelek emelkedésének mértéke (15 százalék)

vizahitel), ezen belül is fõként fedezetlen svájci

meghaladja a forinthitelek növekedési ütemét (3

frank alapú hitelek formájában valósul meg, ami az

százalék). Az adósságállomány emelkedése elle-

ügyfelek árfolyamkockázatának emelkedésén ke-

nére a vállalati szektor tõkeáttétele viszont nem

resztül növeli a bankok hitelkockázatát (II-8. ábra).

növekszik, mivel a saját tõke gyorsabban emelke-

A hitelkínálati oldalon, fõleg a kis- és középvállala-

dik, mint az idegen forrás állománya. A saját tõke

ti szegmensben a hazai bankok továbbra is nö-

emelkedését nagyrészt a külföldrõl bevont rész-

vekvõ hitelezési hajlandóságot mutatnak. A Hitele-

vény formájú mûködõ tõke és a visszaforgatott jö-

zési felmérés15 eredményei alapján elmondható,

vedelem tartós, 15 százalék feletti éves növekedé-

hogy az egyre agresszívebb versenyhelyzet miatt

se okozza.

a bankok a hitelezési standardokat és folyósítási feltételeket fokozatosan enyhítik, miközben a meg-

II-7. ábra

növekedett kockázatokat megpróbálják a kama-

A vállalatok belföldi és külföldi hiteltartozásainak

tokban érvényesíteni.

megoszlása, valamint a reál GDP alakulása 65

II-8. ábra

Reál-GDP-növekedés (jobb skála)

2005. márc.

2004. szept.

2004. márc.

2003. szept.

2500

2003. márc.

2 2002. szept.

50 2002. márc.

3000

2001. szept.

3 2001. márc.

53 2000. szept.

2000. márc.

méretkategóriánként

1999. szept.

1999. márc.

A vállalati hitelek denominációs összetétele

1998. szept.

1998. márc.

Belföldi hiteltartozás aránya a teljes hitelállományon belül

Forrás: MNB.

A hitelkeresletet a vállalati szektor strukturális változása ugyancsak befolyásolja. A vállalati szektoron

milliárd forint

2000 1500 1000 500 0 Nagyvállalatok

Középvállalatok

Kisvállalatok

Mikrovállalatok

Forint

Deviza

Forrás: MNB által a 10 legnagyobb bank körében 2005 augusztusában készített felmérése alapján.

belül a beszállítással, bérmunkával, valamint a piaci szolgáltatásokkal foglalkozó kis- és középvállala-

Stagnáló portfólióminõség, ágazatok között

tok jövedelmezõsége folyamatosan javul. A tõke-

emelkedõ szóródás

bevonási lehetõségek szûkössége miatt azonban a szektor továbbra is fõleg csak hitelbõl tudja finan-

A hazai bankrendszer vállalati szektorral szemben

szírozni magát, ami tartósan erõs hitelkeresletet

fennálló hiteleinek minõsége összességében nem

eredményez. Fokozottan kockázatosnak ítéljük

romlik16, a jelenlegi folyamatokat értékelve azon-

azonban, hogy a jelenlegi sérülékeny makrogazda-

ban megállapítható, hogy az ágazatok között és

sági környezetben a kis- és középvállalati szektor

egyes ágazatokon belül növekvõ a szóródás mind

15 16

Hitelezési felmérés (2005. augusztus). A nem teljesítõ hitelek vállalakozói hiteleken belüli kismértékû csökkenése a bankok jelentõs portfóliótisztításának volt köszönhetõ. A hitelállomány 0,6 százaléka került hitelkövetelés formájában eladásra, illetve leírásra.

A bankrendszer kockázatai

a vállalatok megítélése, mind banki hitelvesztesé-

ennek következtében a piac folytatódó tisztulása,

gek szempontjából (II-9. ábra).

melynek pozitív hatásai inkább középtávon reali-

A 2,1 százalékos átlagnál nagyobb hitelezési

zálódnak. A kereskedelmen belül is megfigyelhetõ

veszteséget mutató gazdasági ágazatok közül az

a differenciálódás, számos kiskereskedelmi üzlet

építõiparon belül a lakásépítéssel foglalkozó válla-

kiszelektálódik, miközben a fogyasztás a nagyobb

latok csõdjének növekedése és a körbetartozások

kereskedelmi üzletláncok felé tolódik el. A keres-

magas állománya miatt a nem fizetõ vállalkozások

kedelemben a fogyasztói kultúra megváltozása és

portfólión belüli arányának további emelkedése ta-

az erõs piaci verseny az ágazati koncentráció to-

pasztalható. Az infrastrukturális fejlesztésekkel

vábbi növekedést eredményezi.

foglalkozó vállalatok fejlõdését azonban egyelõre

Az átlagnál kisebb hitelezési veszteséget mutató

pozitív irányba befolyásolja az állami és önkor-

gazdasági ágazatokat vizsgálva elmondható,

mányzati beruházások nagymértékû emelkedése,

hogy a külsõ keresletre érzékeny szolgáltatói ága-

ezen belül is kiemelten az autópálya-építésekkel

zatok jövedelemi helyzete és hitelportfóliójának

összefüggõ megrendelések, valamint az unió

minõsége továbbra is kedvezõ. A feldolgozóipa-

pénzügyi támogatásai. Az építõipar jövõbeli kilátá-

ron belül a gépiparban a termelékenység felfutása

sainak megítélését megnehezíti a fiskális politiká-

a vállalatok javuló profitabilitáshoz vezet. Ennek el-

val kapcsolatos bizonytalanság. A lakossági és ál-

lenére a hazai bankok gépipari vállalatoknak nyúj-

lami beruházások alakulását nagyban befolyásolja

tott hitelportfóliója romlást mutat, ami a magas

az, hogy a kormány a háztartások jövedelemi hely-

ügyfél-koncentráció miatt egy-egy nagy céghez

zetét javító, bejelentett fiskális lépéseket milyen

köthetõ. A globális konjunktúra folytatódása ese-

formában és milyen mértékben ellentételezi.

tén a külsõ keresletre érzékeny szektorok hitel-

II-9. ábra

portóliójának romlása a jövõben nem várható. Hosszú idõ után elõször a mezõgazdasági vállala-

Fontosabb gazdasági ágazatok hazai banki

tok hitelportfóliójának minõsége ugyancsak javu-

hitel-veszteségrátájának alakulása 8 7

lást mutat a termelés volumenének növekedése és 8 7

az elmaradt támogatások kifizetése miatt. A terme-

6 5 4 3

lési struktúra racionalizálása és az uniós támoga-

2 1 0

A hitelportfólió jövõbeli megítélését ugyancsak be-

2002. márc. 2002. máj. 2002. júl. 2002. szept. 2002. nov. 2003. jan. 2003. márc. 2003. máj. 2003. júl. 2003. szept. 2003. nov. 2004. jan. 2004. márc. 2004. máj. 2004. júl. 2004. szept. 2004. nov. 2005. jan. 2005. márc. 2005. máj.

6 5 4 3

Kereskedelem Építõipar Mezõgazdaság Gépipar

Textilipar Élelmiszeripar Szállítás, távközlés, gazdasági szolgáltatás

tások növekedése a szektor javuló megítélését eredményezi. folyásolhatja a fizetési késedelembe esõ ügyfelek hitelállományának alakulása. Minél nagyobb és idejét tekintve minél hosszabb fizetési késedelembe esik egy adós, annál nagyobb a nem teljesítés valószínûsége és a hitelportfólió várható romlása. A 0 és 30 napos fizetési késedelembe esõ vállala-

Forrás: MNB.

tok aránya a teljes hitelportfólióban 2002 eleje óta

Az élelmiszer-ipari és textilipari ágazatok jövedel-

folyamatosan növekszik, 2005 elsõ félévének vé-

mezõségének megítélését rövid távon továbbra is

gére elérte a 10 százalékot. Mivel a vállalatok nagy

negatívan érinti az erõs termékpiaci verseny és

része azonban a banki adóságát 30 napon belül

Magyar Nemzeti Bank

törleszti, ezért a 31 és 90 napos fizetési késede-

pozíciójára. Mivel a hazai bankrendszer port-

lembe esõ cégek aránya csak kismértékben emel-

fóliójában jelentõs szerepet játszanak a sokszor a

kedik. Az elõbbiekben felvázolt tendenciából azt a

mûködésbõl adódóan likviditási gondokkal küzdõ

következtetést vonhatjuk le, hogy a késedelembe

kis- és középvállalatok, ezért a hitelportfólió minõ-

esõ vállalatok nagy része jelenleg likviditási gon-

sége, a késedelmes fizetések száma különösen

dokkal küzd, ami egyenlõre nem vezet a hitelport-

érzékeny az adóztatás kiszámíthatóságára. A fize-

fólió romlásához. Ezt az állítást az is alátámasztja,

tési késedelembe esõ vállalatok emelkedõ számát

hogy a vállalati szektor likvid eszközeinek (fõleg

okozta továbbá az is, hogy egyes szektorokban

készpénz és betéteinek állománya) összes eszkö-

(építõipar, turizmus) a cégek között jelentõs kör-

zökhöz viszonyított aránya 2000 vége óta folyama-

betartozás alakult ki az elmúlt idõszakban, vala-

tos csökkenést mutat (II-10. ábra).

mint jelentõsen megemelkedett az állami cégeknek és költségvetési intézményeknek nyújtott szál-

II-10. ábra

lítói hitelek állománya.

A vállalatok likviditási pozíciója és fizetési késedelmes banki hiteleinek részesedése a teljes portfólióból %

ítélésével kapcsolatos bizonytalanság növekedése 14

a forintkockázati felár emelése irányába mutat. Az

12 10

elmúlt idõszakban az újonnan folyósított állomá-

8 6

4 2

0 2000. dec. 2001. márc. 2001. jún. 2001. szept. 2001. dec. 2002. márc. 2002. jún. 2002. szept. 2002. dec. 2003. márc. 2003. jún. 2003. szept. 2003. dec. 2004. márc. 2004. jún. 2004. szept. 2004. dec. 2005. márc. 2005. jún.

0—30 nap késedelem 31—90 nap késedelem

Likvid eszközök/ Teljes pénzügyi eszközök

nyon számított kamatfelár17 a folyószámlahiteleken 2 százalékpont fölé növekedett, miközben az éven belüli kamatfixálású hiteleken 1,3 százalékpontra csökkent és az éven túli kamatfixálású hiteleken 3 százalékpont körül stagnált. Bár a kamatfelár összességében 1,6 százalékpontra emelkedett, szintje nemzetközi összehasonlításban és historikusan továbbra sem tekinthetõ magasnak. A Hitelezé-

Forrás: MNB.

si felmérés alapján a bankok nagy része a jövõben

A vállalatok likvid eszközeinek aránycsökkenését

tovább akarja emelni a kockázati felár mértékét, az

több tényezõ együttesen magyarázza. A 2003 má-

ügyfelekért folytatott verseny, illetve a piaci része-

jusától év végéig, majd 2004 utolsó negyed-

sedés növelése viszont jelentõsen limitálja a terve-

évében, valamint 2005 elsõ negyedévében a költ-

zett szigorítást. Az élesedõ verseny miatt a kocká-

ségvetés lassította a vállalatok áfa-visszatérítését,

zatok alulárazásának növekvõ esélye pénzügyi sta-

ami negatív hatást gyakorolt a szektor likviditási

bilitási szempontból veszélyeket hordoz.

A vállalati szektor hitelkockázatának jövõbeli meg-

Hitelkamat és BUBOR közötti különbség.

A bankrendszer kockázatai

II-1. keretes írás: A bankok vállalatiügyfél-koncentrációs kockázatának vizsgálata a nagyadósi portfólió alapján18 A nagyadósi portfólió vizsgálata a vállalatiügyfél-koncentrá-

tó értéke, ha figyelembe vesszük azon fedezeteket, melyek

ció szempontjából több tényezõ miatt releváns. Nagyvállala-

csak szuverén kockázatot hordoznak, mivel ebben az esetben

ti ügyfelek esetén a csõd bekövetkezésének valószínûsége

a tényleges kitettség jóval alacsonyabb.

ugyan lényegesen alacsonyabb egy kisvállalattal összehasonlítva, ugyanakkor a hitelkitettség nagysága a méretbõl adó-

II-11. ábra

dóan számottevõen magasabb. Emellett egy nagyvállalat

Az elsõ tíz legnagyobb bank portfóliójának

csõdje jelentõs fertõzési hatást indíthat el, mivel az üzleti

koncentrációja (2005. június)

kapcsolatok megszûnése miatt jelentõsen megemelkedhet a

% 250

valószínûsége. Erre különösen azon szektoroknál (építõipar, kereskedelem, turizmus stb.) számíthatunk, ahol a szállítói hitelek finanszírozáson belül betöltött jelentõs szerepe miatt körbetartozások alakulhatnak ki. Egy ügyfél fizetésképtelensége esetén a bank tehát akkor vállalja a legkisebb kockázatot, ha a hitelportfóliója alacsony koncentrá-

20 legnagyobb adós/saját tõke

beszállítói és szolgáltatói vállalatok fizetésképtelenségének

Koncentrációs kockázat növekedése

200 150 100 50 0 0

ciójú , azaz az ügyfelek száma nagy és a hitelkitettségek nagyságának szórása kicsi, valamint alacsony azon nagy- és

20 legnagyobb adós/teljes vállalati hitelállomány

Forrás: PSZÁF, MNB.

kisvállalatok aránya, melyek üzleti vagy pénzügyi kapcsolatban állnak egymással. Ennek szellemében a 20 legna-

A koncentrációs mutatókat emellett érdemes összevetni a saját

gyobb adós hitelportfóliójának nagyságából és a teljes válla-

tõke nagyságával. Kockázati szempontból az tekinthetõ kedve-

lati hitelportfólió ágazati megoszlásából kiindulva a követ-

zõbbnek, ha a legnagyobb húsz adóssal szembeni kitettség sa-

kezõkben megvizsgáljuk a tíz legnagyobb bank vállalatiügy-

ját tõkéhez viszonyított értéke minél kisebb. A II-11. ábra azt

fél-koncentrációját.

mutatja, hogy a három legnagyobb koncentrációs mutatóval

A vállalati hitelállomány 90 százalékát lefedõ tíz legnagyobb

rendelkezõ bank közül kettõnél a saját tõke olyan mértékû,

hazai bank nagyadósait vizsgálva elmondható, hogy 2005 jún-

hogy akár több vállalat csõdje sem növelné érdemben a bank-

iusában a 20 legnagyobb adós hiteltartozásának a teljes válla-

rendszer stabilitási kockázatát.

lati hitelportfólióhoz viszonyított aránya ezeknél a bankoknál

Végül vizsgáljuk meg, hogy mekkora lehet a vállalati hitel-

átlagosan 26 százalék volt, ami viszonylag magasnak tekinthe-

portfólión belül az ágazati koncentráció mértéke. Mivel nem

tõ (II-11. ábra). Kedvezõ ugyanakkor, hogy az elmúlt 3 évben

rendelkezünk közvetlen információkkal arra vonatkozóan,

a koncentrációs mutató folyamatos mérséklõdés mellett 8 szá-

hogy a vállalati ügyfelek hogyan és milyen mértékben kapcso-

zalékpontot esett. További 3 százalékponttal csökken a muta-

lódnak össze, ezért azzal a közelítéssel élünk, hogy az egyes

A bankok nagyadósi portfóliójába az 50 legnagyobb ügyfél tartozik. Kiszûrve a magánszemélyeket és az állami cégeket, a teljes nagyadósi portfólióból származtattuk az 20 legnagyobb adósként nyilvántartott nem pénzügyi vállalatok nagyadósi portfólióját. 19 A koncentráció nagyságát a HHI-nak feleltetjük meg, ami az ügyfelek számának és a kitettség szórásának függvénye. Adatok hiányában a HHI értékét pontosan nem tudjuk kiszámolni, azonban különbözõ tényezõk segítségével meghatározzuk, hogy a koncentráció nagysága magasnak vagy alacsonynak tekinthetõ.

Magyar Nemzeti Bank

üzleti vagy pénzügyi kapcsolatban álló vállalatok aránya.20

II-12. ábra

Azon bankok esetében, ahol nagymértékû a fenn említett ága-

A tíz legnagyobb bank vállalati hitelportfóliójának ágazati megoszlása (2005. június) %

tésképtelensége esetén az azonos hitelportfólión belüli fertõzés %

100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

250

veszélye.

200

A II-12. ábrán azt bankot karikáztuk be, mely magas ága-

150 100 50 0 Szállítás, távközlés, gazdasági szolgáltatás Építõipar Feldolgozóipar Kereskedelem

zatokkal szembeni kitettség, ott magasabb lehet egy cég fize-

Egyéb

zati koncentrációt mutat. Ennél a banknál az ágazati diverzifikáció hiánya, az egy ágazattól való nagyobb függés növelheti a vállalatok közötti azonos portfólión belüli fertõzés veszélyét, valamint a vizsgált bankok között egyébként is legmagasabb koncentrációs kockázat nagyságát. A többi

20 legnagyobb adós/saját tõke (jobb skála)

banknál a teljes vállalati és nagyadósi portfólió ágazati ki-

20 legnagyobb adós/teljes vállalati portfólió (jobb skála)

tettségét összehasonlítva nem mutatható ki jelentõs eltérés. Összességében tehát elmondható, hogy a nagyadósi és nagy-

Forrás: PSZÁF, MNB.

vállalati portfólió alapján a vállalati hitelpiac tíz legnabankok teljes vállalati hitelportfóliójának ágazati megoszlása

gyobb bankja ügyfélportfóliójának koncentrációja összes-

tükrözi a fertõzés kockázatát. Feltételezhetõ, hogy a kereske-

ségében magasnak tekinthetõ, a bankok döntõ részénél az

delemben, az építõiparban, a gépiparban, valamint a turiz-

ágazati diverzifikáció viszont csökkenti a vállalati fertõzés

mus, a logisztika és a távközlés területén magas az egymással

veszélyét.

II. 1. 2. Háztartások

II-13. ábra A fogyasztási kiadások és a nettó finanszírozási képesség

A fizetõképesség kockázatai növekednek

alakulása a háztartások rendelkezésre álló jövedelemének arányában %

ményezi (II-13. ábra). Azonban a GfK felmérése

alapján a szektor szintû megtakarítások emelkedése még csak kis mértékben jelent meg a hitelkockázati szempontból fontos megtakarítás nélkü-

Nettó finanszírozási képesség

li adósok arányában, ami valamelyest 60 százalék alá csökkent. A megtakarítás nélküli adósok jöve-

Részletesebben lásd Jelentés a pénzügyi stabilitásról, 2005. április

Megjegyzés: 2004/2005 MNB-becslés. Forrás: KSH, MNB.

2005

val, a pénzügyi megtakarítások emelkedését ered-

2004

háztartási beruházások mérséklõdõ dinamikájá-

2003

2002

mozdulás. Az elõbbi tendencia, kiegészülve a

2001

2000

tóbb fogyasztási-eladósodási pálya felé történõ el-

1999

1998

1997

folytatódik a tavalyi évben meginduló fenntartha-

1996

1995

A háztartások viselkedését vizsgálva láthatólag

Fogyasztási ráta (jobb skála)

A bankrendszer kockázatai

delem szerinti megoszlásában szintén nem történt

kozások felõl a hitelintézetek felé tolódott. Azon-

érdemi változás (II-14. ábra).

ban a bankrendszer magas, 17 százalékos fél-

II-14. ábra

éves növekedési mutatójában 2005 elsõ félévében egy technikai tényezõ is megjelent.23 A növe-

A megtakarítás nélküli adósok megoszlása

kedés motorját a szabad felhasználású jelzáloghi-

jövedelemkvintilisek között 30

telek adják. A devizadenomináció, a hosszabb le-

járat és a jelzálogfedezet következtében más na25

gyobb összegû fogyasztásihitel-típusokhoz ké-

pest alacsonyabb törlesztõrészletet eredményez-

nek. A szabad felhasználású jelzáloghitelek mel-

lett még a kártyahitelek is gyorsan növekednek. A háztartási beruházások és a lakáshitelezés féléves

5 50000 Ft alatt

50001— 110000 Ft

110001— 140001— 140000 Ft 200000 Ft

200000 Ft felett

Kvintilis

növekedési üteme a korábbi lakástámogatási rendszernek köszönhetõ kiugróan magas szintrõl

Megjegyzés: a teljes 15 éves és annál idõsebb lakosság körében, a háztartás összjövedelmének egy fõre jutó része alapján. Forrás: GfK.

egy hosszú távon fenntarthatóbb értékre, 8 száza-

A szektor a növekvõ áru-, lakás- és hitelpiaci kíná-

lül a fogyasztási célú hitelek felé történõ enyhe el-

lékra csökkent. A fentiek alapján a hitelezésen be-

lat ellenére – óvatossági megfontolásból – a jöve-

tolódást tapasztalunk (II-15. ábra).

delemnövekedésnél kisebb ütemben emeli a fo-

II-15. ábra

gyasztási kiadásait és beruházásait, melynek kö-

A háztartási hitelek hitelcél szerinti összetétele

vetkeztében a fogyasztási és beruházási rátája csökken. Az óvatossági motívum erõsödésének

tovább mérséklõdött, szintje a GDP arányában valamivel meghaladta a 20 százalékot (II-15. ábra).

Fogyasztási hitel/ GDP

Az eladósodás döntõen már devizában történik,

Lakáshitel/GDP

2005. jún.

Az eladósodás növekedési üteme összességében

2004. dec.

44 2004. jún.

0 2003. dec.

adósságteher áll.22

2003. jún.

50 2002. dec.

5 2002. jún.

nyugat-európai összehasonlításban sem alacsony

2001. dec.

2001. jún.

elmúlt évek hitelnövekedésének következtében

2000. dec.

2000. jún.

zalék fölé növekvõ munkanélküliség ráta, illetve az

1999. dec.

1999. jún.

hátterében két tényezõ áll: a 2005-ben már 7 szá-

Fogyasztási hitelek részesedése (jobb skála)

melynek következtében a forint-hitelállományok

Forrás: KSH, MNB.

stagnálnak. A növekvõ hitelkínálatnak és a válto-

A makrogazdasági alappálya szerint a háztartá-

zatlan fogyasztási növekedési ütemnek köszönhe-

sok jövedelemi kilátásai várhatóan javulnak. Ennek

tõen a fogyasztási célú hitelezés még lendületes-

hátterében elsõsorban a 2006-ra szeptember kö-

nek tekinthetõ. A hitelnövekedés a pénzügyi vállal-

zepéig bejelentett fiskális intézkedések állnak,

22 23

Az árupiaci kínálat erõsödése miatt a tartós fogyasztási cikkek vásárlási feltételei egyre kedvezõbbé válnak. Ez az MNB Hitelezési felmérés alapján összekapcsolódik a bankok növekvõ hitelezési hajlandóságával és az enyhülõ hitelezési feltételekkel. Az adósságteherrõl lásd Jelentés a pénzügyi stabilitásról, 2005. április, 48.o., II-2. keretes írás. Az egyik bank magába olvasztotta a jelentõs fogyasztásihitel-portfólióval rendelkezõ pénzügyi vállalkozását.

Magyar Nemzeti Bank

amelyek összességében a háztartások számára

zás visszaesését, valamint a hitelkereslet jelentõs

egy élénkítõ csomagnak tekinthetõek. Az áfa-

mértékû gyengülését ugyancsak kiváltaná.

csökkentés és a családitámogatás-emelés a jöve-

A másik kockázati tényezõ, a külpiaci feltételek

delmek reálértékét növeli. A minimálbér végzett-

romlásának bekövetkezése szintén rontaná – a

séghez kötött differenciált emelése a teljes szektor

vállalatok munkaerõ-piaci alkalmazkodásán ke-

jövedelmi helyzetére valószínûleg semleges hatá-

resztül – a háztartási szektor jövedelemkilátásait.

sú lesz. A munkanélküliség emelkedésének mér-

A tartós dekonjunktúra pedig már nagy mértékben

téke pedig még nem éri el azt a szintet, amely

növelné a munkanélküliséget.

érezhetõen rontaná a szektor pénzügyi pozícióját.

Összességében a felvázolt makrogazdasági alap-

Azonban a fentiekben vázolt fiskális lépéseket

pálya háztartásijövedelem-alakulása és fogyasztá-

nem tartjuk konzisztensek egy hosszabb távon is

si-eladósodási magatartása a szektor fizetõképes-

fenntartható gazdasági pályával, ezért további fis-

sége szempontjából kedvezõ hatású. A fizetõké-

kális szigorítások válhatnak szükségessé a makro-

pességre vonatkozó kilátásokat azonban növekvõ

gazdasági egyensúly megteremtése érdekében.

kockázatok veszik körül, amelyek a fiskális bizony-

Úgy véljük azonban, hogy egy esetleges kisebb

talanságból, illetve az ehhez szorosan kapcsolódó

fiskális megszorítás – a juttatások más formában

külsõ finanszírozási kockázatból, valamint a kül-

történõ visszavétele – nem érintené lényegesen a

piaci feltételekben rejlõ kockázatból erednek. A

szektor fizetõképességét. Viszont minél késõbb

bemutatott kockázatok bekövetkezése egyrészt a

történik a fiskális korrekció, az annál nagyobb

háztartások fogyasztási és lakáscélú hitelkeresle-

mértékû és erõsebb hatású lehet, ami a kiigazítást

tének visszaesésén, másrészt a nem vagy csak

követõen átmenetileg ronthatja a szektor fizetõké-

késedelmesen teljesítõ háztartások részarányának

pességét.

érdemi emelkedésén keresztül érintheti érzéke-

Abban az esetben azonban, ha nem kerülne sor a

nyen a bankszektort.

fiskális politika finanszírozási igényének kiigazítására, jelentõsen növekedne az alternatív forgató-

Lakáspiaci bizonytalanság

könyvben bemutatott, a hozamok emelkedésével és az árfolyam leértékelõdésével jellemezhetõ pá-

A lakástámogatás szigorítását követõen a deviza-

lya bekövetkezésének valószínûsége. Az elõbbi

hitelezés elterjedése jelentõsen, a Fészekrakó

megvalósulása már rövid távon is a törlesztõteher

program kismértékben (körülbelül 10 százalékát

emelkedésén keresztül számos háztartás pénz-

teszi ki az új folyósításoknak) járul hozzá a lakáshi-

ügyi pozícióját negatívan érintené. A negatív felté-

telezés növekedéséhez.

telek hosszabb távú fennállása esetén már szek-

Az elmúlt évek folyamatainak köszönhetõen a

torszinten is jelentõsen emelkedne a törlesztési te-

bankrendszer lakáspiaccal szembeni kitettsége

her, ami a bankok portfóliójának nagymértékû

ma már jelentõsnek mondható (II-16. ábra). A ma-

A negatív árfolyam és ka-

gánszférának (háztartások és nem pénzügyi válla-

matsokk az elinflálódó bérek, és az óvatossági

latok) nyújtott – jelenleg 7660 milliárd forintos – hi-

motívum erõsödése miatt a fogyasztás és beruhá-

telállománynak közel 30 százalékát teszi ki a la-

romlásához vezetne.

A fenti intézkedés az önfoglalkoztatóknál adóemelésnek tekinthetõ. A közigazgatás jelentõs részében a – már jelenleg is érvényben lévõ diplomás minimálbér miatt – hatása mérsékelt. A magánszféra alkalmazottai körében járhat jövedelememelkedéssel. Az adósságteher rövid távú érzékenységére vonatkozó vizsgálatot lásd a Jelentés a pénzügyi stabilitásról, 2005. április, 48. o., II-2. keretes írás.

A bankrendszer kockázatai

kásépítési- és vásárlási hitelek aránya. Az elõbbi

II-17. ábra

arány a bankok közel egy negyedénél – köztük

A lakáspiac mutatói

5 2000. I. n.év 2000. II. n.év 2000. III. n.év 2000. IV. n.év 2001. I. n.év 2001. II. n.év 2001. III. n.év 2001. IV. n.év 2002. I. n.év 2002. II. n.év 2002. III. n.év 2002. IV. n.év 2003. I. n.év 2003. II. n.év 2003. III. n.év 2003. IV. n.év 2004. I. n.év 2004. II. n.év 2004. III. n.év 2004. IV. n.év 2005. I. n.év 2005. II. n.év

Új lakásvásárlásra a negyedévben folyósított hitelek száma A negyedévben épített lakások száma

42 39 36 33 30 27 24 21 18 15

2005. jún.

2004. dec.

2004. jún.

2000. jún.

2003. dec.

2003. jún.

2002. dec.

2002. jún.

hitelek részaránya

2001. dec.

A magánszféra hitelein belül a lakásépítési és -vásárlási

2001. jún.

II-16. ábra

18 000 16 000 14 000 12 000 10 000 8 000 6 000 4 000 2 000 0

2000. dec.

több nagybanknál – 20-50 százalék közötti.

A negyedévben kiadott engedélyek száma Budapest részesedése a kiadott engedélyekbõl (jobb skála)

Megjegyzés: A lakásépítési és -vásárlási hitelek a vállalkozói lakásépítési hiteleket is magukban foglalják. Forrás: MNB.

Megjegyzés: Az új lakás vásárlására felvett hitelek nem tartalmazzák a devizaalapú hiteltermékeket. Azonban ebben a kategóriában a devizahelyettesítés valószínûleg alacsonyabb. Forrás: KSH, DEM.

A KSH adatai alapján a lakásépítés területén igen

sát a két forrásból táplálkozó lakossági kivárás is

erõs kettõs tendencia figyelhetõ meg. A vidéki la-

felerõsítheti: a jövõ évi áfacsökkentés egyszeri

kásépítésre már erõs dekonjunktúra a jellemzõ,

lakásármérséklõ hatása, amely akár a 4 százalé-

míg Budapesten továbbra is élénk az aktivitás

kot is elérheti; illetve a potenciális vevõk, látva a

(II-17. ábra). A lakásépítésre egyre inkább értéke-

túlkínálatot, kivárhatnak, bízva a további árcsökke-

sítési célú, építõipari kivitelezés a jellemzõ, mely

nésben. Az elõbbiek megindíthatnak egy nominá-

növeli a banki finanszírozás iránti keresletet. 2005-

lis lakásárcsökkenést. A háztartási lakáshitelekre

ben a budapesti dinamikus növekedésnek kö-

jellemzõ magas hitelfedezettség miatt nem teljesí-

szönhetõen – a vidéki visszaesés ellenére – a

tés esetén a banki veszteségek ezen a téren még

használatba vett lakások száma összességében

viszonylag jelentõsebb árcsökkenés esetén is ala-

várhatóan nem nagyon csökken. Azonban 2006-

csonyak. A potenciális vevõk kivárása miatt az in-

ban a kiadott lakásépítési engedélyek alapján már

gatlanfejlesztõk és építõipari cégek romló pénz-

országosan is visszaesés várható az elkészült la-

ügyi helyzetének nagyobb hatása lehet a bankok

kások számában.

hitelezési veszteségeire.

A továbbra is dinamikus budapesti lakásépítés a

Várakozásaink szerint a közeljövõben a háztartási

háztartások beruházási aktivitásának stagnálásá-

beruházások mérsékelt dinamikája a lakáscélú hi-

val értékesítési nehézségekbe ütközik, ami a hasz-

telezés visszafogott növekedésével párosul. A Fé-

nált lakások piacára is átgyûrûzik. Ez elõbbiek je-

szekrakó program jelentõsége a tervezett enyhí-

lei már látszanak. A túlkínálat nemcsak mennyi-

téssel – igénybevétel korhatárának emelése – nö-

ségben, hanem minõségben is jelen van (túl sok

vekedni fog. Hosszabb távon a háztartási hitelezé-

garzonlakás épült az utóbbi idõben), ami tovább

sen belül a lakáshitelek térnyerését várjuk, ami az

nehezíti a felszívódását. Kockázatot hordoz, hogy

elõzõekben kifejtett lakáspiaci bizonytalanságokat

a 2005-ös csökkenõ lakásvásárlási aktivitás hatá-

enyhítheti.

Magyar Nemzeti Bank

Növekvõ árfolyam-bizonytalanság miatt emelkedõ

tételek tartós enyhüléséhez is vezet, a bankokat

kockázatok a devizahitelezésben

egyre kockázatosabb szegmensekbe kényszerítve. A fenti folyamatokat támasztja alá, hogy a nem tel-

A pénzügyileg járatlan háztartások devizahitelezé-

jesítõ hitelek aránya az elmúlt idõszakban emelke-

se többletkockázatot hordoz a pénzügyi stabilitás-

dett. Szintén a teljes háztartási portfólió romlását

ra. A makrogazdaságban fennálló egyensúlytalan-

mutatja a késedelmes fizetõk arányának emelke-

ságok által kiváltott vagy felerõsített árfolyamgyen-

dése is (11 százalékra). A háztartási hiteleken be-

gülés a háztartások növekvõ nem teljesítését

lül a lakáshiteleknél is már megjelentek a port-

okozhatja. Az árfolyamkockázat ismeretének hiá-

fólióérés jelei, növekedésnek indult – 1 százalék

nya, valamint a nem várt veszteségek realizálása

fölé emelkedett – a nem teljesítõ hitelek aránya. A

miatt meginoghat bizalmuk a pénzügyi közvetítõk-

fogyasztási hitelek közül, az állomány közel felét

kel szemben, ami tovább növelheti egy esetleges

adó autófinanszírozási hitelek portfólióminõsége

árfolyamsokknak a pénzügyi közvetítésre gyako-

már számottevõ romlást mutat.

ben a kamatkülönbözet mellett a háztartások ala-

0 2005. II. n.év

növekszik (II-18. ábra.) A devizahitelezés hátteré-

10 2004. IV. n.év

telek állományon belüli részesedése dinamikusan

2004 .II. n.év

hiteleztek. Az elõbbiek következtében a devizahi-

600 400 200 0 2003. IV. n.év

rábban is döntõen (80-90 százalékban) devizában

2003. II. n.év

százalék fölé). A pénzügyi vállalkozások már ko-

2002. IV. n.év

ben tovább emelkedett a devizahitelek aránya (60

2002. II. n.év

lül mind a fogyasztási, mind a lakáshitelek eseté-

Mrd Ft 1400 1200 1000 800

2001. IV. n.év

2005-ben a hitelintézeti hitelek új folyósításán be-

A devizahitelezés mutatói

2001. II. n.év

írást az aktuális témák fejezetben.)

II-18. ábra

2000. IV. n.év

kultúra és a pénzügyi stabilitás kapcsolata címû

2000. II. n.év

rolt negatív hatását. (Lásd a Háztartási pénzügyi

csony kockázati tudatossága, illetve a hitelezõi kí-

Deviza lakáshitelek állománya

Deviza fogyasztási hitelek állománya

nálati nyomás áll.26

Deviza aránya a lakáshiteleken belül (jobb skála)

Deviza aránya a fogyasztási hiteleken belül (jobb skála)

Az agresszívebbé váló verseny nemcsak a devizahitelezés elterjedéséhez, hanem más hitelezési fel-

Forrás: MNB.

II-2. keretes írás: Gépjármû-hitelezés

Az elmúlt három év során a háztartási hitelek részpiacai közül

csolatokon keresztül nagymértékben függnek a bankrendszer-

a legtöbb aggodalomra okot adó folyamat a pénzügyi vállalko-

tõl, ezért a gépjármû-hitelezésben tapasztalható problémák a

zások által dominált, ma már az 1000 milliárd forint megköze-

bankrendszer mûködésére, stabilitására is hatással lehetnek.

lítõ állományú gépjármûhitelek piacán volt tapasztalható. E

2003-tól kezdve az MNB stabilitási jelentései rendszeresen azo-

piac meghatározó szereplõi tulajdonosi és finanszírozói kap-

nosítják azokat a fokozódó kockázati tényezõket, amelyek a

Részletesebben lásd Bethlendi és szerzõtársai (2005): A magánszektor devizahitelezésének mozgatórugói. MNB háttértanulmányok 2005/2.

A bankrendszer kockázatai

szektor mûködését veszélyeztették és jelenleg is veszélyeztetik.

mérséklõdött. Az elsõ félév végéig rendelkezésre álló adatok

Az agresszív expanzió, a hitelezési feltételek lazítása, és a ver-

a portfólió számottevõ romlását mutatják (II-1. tábla). Ez

seny hatására csökkenõ marzsok egyértelmûen a hitelezési koc-

egyrészt az expanziós szakaszban folyósított, magas kocká-

kázat növekedését eredményezték. A devizaalapú hitelezés kizá-

zatot hordozó jelentõs volumenû hitelállomány minõségrom-

rólagossá válása a természetes fedezettel nem rendelkezõ és

lására vezethetõ vissza, másrészt az új követelések elsõ fél-

pénzügyi kérdésekben járatlan hitelfelvevõk sokaságát tette ki a

éves lassuló növekedése már nem volt elegendõ a kedvezõtlen

törlesztõrészlet alakulására jelentõs hatással bíró devizaárfo-

tendencia ellensúlyozására.

lyam- és kamatkockázatnak. A portfólió eddigi romlása nem

2005-re lényegében a legtöbb finanszírozónál felépült az a

köthetõ a denominációból eredõ magasabb kockázatokhoz (az

portfólió, mely jelentékeny arányban tartalmaz potenciáli-

árfolyam- és hozamalakulások ez ideig kedvezõen érintették a hi-

san problémássá váló hiteleket. Az elkövetkezõ években ezek

telfelvevõket), az egyéb feltételek lazításának tudható be. 2004-

a hitelek várhatóan tovább fogják emelni a rossz minõsítésû

ben a gépjármûeladások mérséklõdése mellett tovább erõsödött

követelések arányát, néhány vállalkozás esetében akár

a piaci verseny, terjedt a magasabb kockázatú (pl. önrész nélkü-

drasztikus mértékben is. Az, hogy hosszabb távon hogyan

li) termékek értékesítése, amely olyan ügyfeleket is vonzott, akik

alakul a rosszabb minõségû hitelek portfólión belüli aránya,

hitelképessége már a hitelnyújtás pillanatában is kérdéses volt.

nagyban függ attól, hogy a piaci szereplõk a verseny hatásá-

2004-ben a portfólió romlása és a visszavett gépjármûvek számá-

ra tovább lazítanak-e hitelezési feltételeiken, vagy a növeke-

nak emelkedése mellett több finanszírozó csoport esetében jelen-

dési ütem lassulásával párhuzamosan a minõségi követelmé-

tõs visszaesés következett be az eredmény tekintetében is.

nyekre nagyobb hangsúlyt helyeznek a mennyiségiekkel

2005-re egyértelmûvé vált, hogy a gépjármû-eladási és -finan-

szemben. Pénzügyi stabilitási szempontból ez utóbbi lenne

szírozási piac telítõdött, a hitelállomány növekedési üteme

kívánatos.

II-1. táblázat A pénzügyi vállalatok portfólióminõségének változása (százalék) Késedelmes fizetõk aránya a hitelportfólión belül

Értékvesztés aránya a hitelállományhoz képest

2004. II. f.év

2005. I. f.év

2004. II. f.év

2005. I. f.év

Banki hátterû gépjármû-finanszírozók

2,9

5,1

2,3

3,3

Nemzetközi hátterû (captive) gépjármû-finanszírozók

3,9

4,5

2,1

1,9

Gépjármû-finanszírozók összesen

3,0

5,0

2,3

3,0

Megjegyzés: A „captive finance” kifejezést a gépjármû-finanszírozásra specializálódó, nem banki hátterû nemzetközi pénzügyi intézményekre szokták használni. Forrás: MNB.

Magyar Nemzeti Bank

lehetõvé a hitelköltség-csökkentést. Az áruhitel-ál-

Árjellegû verseny megjelenése

lomány stagnálásában valószínûleg az is szerepet Az utóbbi három Hitelezési felmérés alapján azt

játszott28, hogy ez a fogyasztó számára a legkölt-

látjuk, hogy a nem árjellegû tényezõk folyamatos,

ségesebb hiteltípus. A kamatfelárak változása

és összességében jelentõs lazítása mellett az ár-

alapján a forint fogyasztási hitelek esetén az árver-

jellegû verseny is megjelent a háztartási hitelezés-

seny még nem jelent meg. Azonban a kamatfel-

ben. 2004 végéig ezt a kvantitatív adatok nem tá-

árakban a hitelek összetételének változása is sze-

repel, amely az árversennyel ellentétes hatást vált

masztották alá (II-19. ábra, II-20. ábra).

ki. Az újonnan folyósított forinthitelek átlagos

II-19. ábra

összegének csökkenése (a nagyobb összegû hiAz egyes hiteltermékek kamatfelárának változása a 2005. január–június közötti idõszakban

keztében a fajlagos banki költség növekedett, ami

Százalékpont

a banki kamatrés növekedésének irányába hat. A deviza fogyasztási hiteltermékeknél az árverseny erõsödését jelzi a személyi és autóvásárlási hiteleknél tapasztalt jelentõs kamatfelár-csökke-

II-20. ábra új folyósítással súlyozott THM 2005 júniusában

hiteldíjmutató (THM) mérséklõdésében, aminek következtében a banki kamatfelár enyhén emelkedik. A piaci hozamcsökkenést legkevésbé az áruhitelek követték, amelyeknél feltételezhetõen a növekvõ kereskedõi jutalék gyakorlatilag nem tette 27

THM sáv

Áruvásárlási HUF

Személyi HUF

Személyi EUR

Személyi CHF

Gépj.-vásárlási HUF

Gépj.-vásárlási CHF

Szabad felhaszn. jelz. HUF

Szabad felhaszn. jelz. EUR

Szabad felhaszn. jelz. CHF

csökkenése csak késleltetve jelenik meg a teljes

Támogatott (használt) HUF

hozamcsökkenésekhez hasonlóan – a BUBOR

Támogatott (új) HUF

2005-ben a forint fogyasztási hiteleknél – korábbi

45 40 35 30 25 20 15 10 5 0

Lakáscélú EUR

Megjegyzés: Az ábrán az új folyósítású változó kamatozású, vagy legfeljebb 1 éves kamatfixálású hitelek állománnyal súlyozott THM kamatfelára látható. A támogatott lakáshitelek esetében a kínálati árak súlyozatlan számtani átlagát használjuk. A három deviza közül, amelyikben az adott terméknél nem történik folyósítás, vagy csak nagyon kismértékben, azt nem szerepeltettük. Forrás: Banki ajánlati hirdetmények, MNB.

45 40 35 30 25 20 15 10 5 0

Lakáscélú CHF

Személyi EUR

Személyi CHF

% Személyi HUF

Szabad felh. jelz. EUR

Szabad felh. jelz. CHF

Szabad felh. jelz. HUF

Gépj.-vásárlási CHF

Gépj.-vásárlási HUF

Áruvásárlási HUF

Piaci EUR

Piaci CHF

Az ajánlati THM-ek sávja hiteltermékenként, illetve az Támogatott (új) HUF

Támogatott (használt) HUF

2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 —0,5 —1,0 —1,5 —2,0 —2,5 —3,0

teleket többségében devizában nyújtják) követ-

Súlyozott THM

Megjegyzés: új folyósítású, változó kamatozású, vagy legfeljebb 1 éves kamatfixálású hitelek. A támogatott lakáshitelek esetében a kínálati árak súlyozatlan számtani átlagát használtuk, míg a többi esetben a júniusi havi új folyósításokkal súlyozott THM-ek szerepelnek. A három deviza közül azt, amelyikben az adott terméknél nem történik folyósítás vagy csak nagyon kismértékû, nem szerepeltettük. Forrás: Banki ajánlati hirdetmények, MNB.

A kamatstatisztika aggregáltsági foka, illetve a devizahitelekre vonatkozó adatgyûjtés hiánya miatt. 2005-tõl a kamatstatisztika kiegészült termékés deviza szerinti bontással, ami megkönnyíti az árverseny alakulásának pontosabb megítélését. Az áruhitelezés megtorpanásában más tényezõk is szerepet játszhattak: 2005-ben a bankok szektorszinten sokkal nagyobb hangsúlyt fektettek hitelkártya- és személyikölcsön-termékeik értékesítésére.

A bankrendszer kockázatai

nés. A szabad felhasználású jelzáloggal fedezett

eurohitelek felé kívánják eltolni a devizában törté-

devizahitelek – legalacsonyabb THM-û fogyasztá-

nõ lakáshitelezést.

si hitelek – kamatfelára gyakorlatilag változatlan

Az árjellegû verseny erõsödésének tekintjük a

maradt.

meglévõ hitelek kedvezõbb kondíciókkal történõ

A lakáshiteleknél feltételezhetõen a verseny külön-

újrafinanszírozását szolgáló konstrukciók megje-

bözõ foka miatt a támogatott és piaci devizahitel

lenését is. Ezek a konstrukciók – deviza, hosz-

részpiacán a kamatfelár eltérõen alakult. A támo-

szabb futamidõ és pótlólagos fedezetek bevonása

gatott hiteleknél a kamatfelár enyhén növekedett,

mellett – az árazással alacsonyabb havi tör-

míg a devizakonstrukciónál csökkenést tapasztal-

lesztõrészlet elérését célozzák. Az ilyen ügyfél-

tunk. Ezt a devizahiteleknél a támogatott konst-

szerzési magatartás a már meglévõ hitelállo-

rukcióval és más szolgáltatók termékével szembe-

mány újraelosztására irányul. Eddig elsõsorban

ni erõsebb versenynek tulajdonítjuk. Az eltérõ ver-

a nem elsõrendû adósokat célzó – például adós-

senykörnyezetet illusztrálja a koncentrációs muta-

ságrendezõ – konstrukciók terjedtek el. A szol-

tó, amely mind az új folyósítások, mind a meglévõ

gáltatók közötti verseny erõsödésével azonban

állományok esetén sokkal alacsonyabb a deviza-

az általános újrafinanszírozási konstrukciók is

hitelek piacán. A devizahitelek közül elsõsorban

terjedésnek indulhatnak. A más bankoknál pozi-

az eurohiteleknél volt jelentõs a kamatfelár-csök-

tív hiteltörténettel rendelkezõ ügyfelek elcsábítá-

kenés, melynek következtében az eurohitelek

sa csökkenti az információs aszimmetria mérté-

THM-je megközelíti a svájci frank hitel költségét.

két, ami alacsonyabb banki árakat tesz lehetõvé.

Ennek hátterében az áll, hogy több bank kocká-

A fenti folyamatok bankrendszeri szinten a koc-

zatkezelési megfontolásból a svájci frank hitelektõl

kázattal korrigált jövedelmezõség csökkenése

az általuk valamivel kevésbé kockázatosnak ítélt

irányába hatnak.

A támogatott hiteleknél a kamatfelárat a következõképpen számoltuk: a THM-hez hozzáadtuk az állami támogatást, majd csökkentettük a támogatás alapjául szolgáló referenciahozamokkal.

II. 2. Piaci kockázatok A bankrendszer piaci kockázati kitettsége az el-

II-21. ábra

múlt félév során nem változott lényegesen. Mind a

A bankrendszer 90 napos kumulált átárazódási rései

teljes – banki és kereskedési könyvben megjelenõ

valutánként, a mérlegfõösszeg arányában

– árfolyam, mind a kereskedési könyvi egyéb pia-

4 2 0 —2 —4 —6 —8 —10 —12

kat. A piaci kockázati környezetet csökkenõ forint-

HUF

Deviza

Euro

USD

2005. jún.

2004. dec.

2004. jún.

2003. dec.

2003. jún.

tavaly jelentõsen kinyílt mérlegen belüli pozíciói-

2002. dec.

bankok külföldi források bevonásával szûkítették a

2002. jún.

hogy a teljes pozíció változatlansága mellett a

2001. dec.

Az árfolyamkitettségben annyi elmozdulás történt,

2001. jún.

kamatkockázati kitettség sem változott érdemben.

2000. dec.

ki könyv átárazási szerkezete és az ebbõl fakadó

2000. jún.

ci kockázati kitettség alacsony szinten van. A ban-

CHF

kamatok és kiegyenesedõ hozamgörbe, az árfo-

Forrás: MNB.

lyam március–májusban kissé megugró volati-

ellaposodó hozamgörbének szintén jótékony ha-

litása és átmeneti leértékelõdése jellemezte.

tása van a banki jövedelmekre. Ennek oka az, hogy a rövidebb átlagos átárazási idejû források

II. 2. 1. Kamatkockázat

kamata nagyobb mértékben csökken, mint a hosszabb átárazási idejû eszközöké. Összessé-

A kereskedési könyvekben megjelenõ piaci kocká-

gében a bankok negatív résük miatt nyertek az el-

zatok után képzett tõke nagysága töredékét teszi ki

múlt félév alatt a kamatkörnyezetben bekövetke-

a bankok szavatoló tõkéjének – 2005. június végén

zett változásokból.

mindössze 2,5 százalékát, ugyanez az adat 2004

A leértékeléssel és hozamnövekedéssel járó nega-

végén 2,3 százalék volt. A banki könyvek forint-ka-

tív forgatókönyv elvileg a bankoknak jelentõs vesz-

matkockázati kitettsége a 90 napos kumulált átára-

teséget okozna kamatkockázati kitettségükön ke-

zódási rések alapján nem változott érdemben

resztül. A korábbi tapasztalatok azonban azt mu-

(II-21. ábra). A svájci frank esetében a nyíló rés

tatják, hogy a bankok az alapkamat változásának

mögött a rövid átárazású devizahitelek növekedé-

késleltetett és eszköz-, illetve forrásoldalon nem

se áll, amit csak részben ellensúlyoznak a bankok

azonos mértékû érvényesítésével jelentõs mérték-

CHF-betétbevonásával és mérleg alatti tételekkel.

ben képesek kivédeni a kamatnövelések hatását.

A jelenlegi helyzetben a forintkamatok változása három csatornán keresztül fejt ki jövedelmi hatást.

II. 2. 2. Árfolyamkockázat

A kamatok csökkenése forrásoldalon gyorsabban

jelentkezik, mint eszközoldalon (átárazási kocká-

A bankrendszer teljes devizapozíciója továbbra is

zat), ami pozitívan hat a banki jövedelmekre. Ezt

alacsony. Ellenben a 2004 végi csúcs után jelen-

a hatást azonban korlátozhatja az, hogy forrásol-

tõsen csökkent a mérleg szerinti nyitott pozíció

dalon bizonyos betéteknél, azok alacsony kamata

(II-22. ábra), a mérlegfõösszeg arányában kifejez-

miatt, e csökkenés korlátozott (báziskockázat). Az

ve 6,3 százalékról 4,9 százalékra.

A bankrendszer kockázatai

míg a terminlába mérleg alatt automatikusan fede-

II-22. ábra

zi is azt. Az ügylet lejártakor pedig mindkét pozíció

A bankrendszer deviza nyitott pozíciója

Mrd Ft 1500 1000 500 0

Külföldiek nettó swapállománya Mérleg szerinti nyitott pozíció

zepétõl a lakossági devizahitelezés – a bankok mérlegen belül, elsõsorban külföldrõl származó

2005. jún.

2005. ápr.

2005. jan.

2004. nov.

2004. szept.

2004. júl.

2004. máj.

—1000

2004. márc.

—500 2004. jan.

további növekedését – aminek motorja 2004 kö-

Korrigált mérleg szerinti nyitott pozíció

2003. nov.

Ennek oka, hogy a (belföldi) devizakihelyezések

II-23. ábra

2003. szept.

Megjegyzés: A pozitív érték deviza hosszú pozíciót jelöl. Forrás: MNB.

akkor a következõ idõsort kapjuk.

2003. júl.

2005. júl.

2005. ápr.

2005. jan.

2004. okt.

2004. júl.

Mérleg szerinti nyitott pozíció

pozíciót a külföldiek nettó FX-swapállományával30,

2003. máj.

Mérlegen kívüli tételek

1200 1000 800 600 400 200 0 —200 —400 —600 —800 —1000 —1200

2003. márc.

Teljes nyitott pozíció

2004. ápr.

2004. jan.

2003. okt.

2003. júl.

2003. ápr.

2003. jan.

5 napos mozgóátlag

2002. nov.

megszûnik. Ha módosítjuk a mérleg szerinti nyitott

Mrd Ft

2003. jan.

Mrd Ft 1200 1000 800 600 400 200 0 —200 —400 —600 —800 —1000 —1200

Mérleg szerinti nyitott pozíció mínusz swapállomány

forrásokkal fedezték. Sõt a külföldi forrásbevo-

Forrás: MNB.

nás mértéke meghaladta a devizakihelyezések

A korrigált adatok alapján csak 2004 végére válik

növekményét, ami csökkenõ mérlegen belüli

pozitívvá a mérlegen belüli pozíció, amire a ban-

nyitott pozíciót eredményezett. Kedvezõnek ítél-

kok devizaforrások bevonásával reagáltak. Ez

jük, hogy a bevont külföldi devizaforrások zöme

nem meglepõ, hiszen a külföldi és belföldi banki

hosszabb lejáratú betét és hitel, valamint kül-

kamatok közötti különbség miatt a bankok számá-

földrõl kapott alárendelt kölcsöntõke. Nem elha-

ra nem kedvezõ a pozitív mérlegen belüli nyitott

nyagolható azonban az egyéb, rövid lejáratú

pozíció. Ez ugyanis azt jelentené, hogy forintforrá-

bankközi források növekedése sem. Új jelen-

sokból finanszíroznak devizaeszközöket.

ségnek tekinthetõ továbbá a devizaértékpapír-

Az így számított mérlegen belüli pozíció záródása

kibocsátások megjelenése – utóbbi azonban

azt is jelenti, hogy csökkent a bankok fedezési igé-

néhány nagybankra és a jelzálogbankokra kor-

nye, ami tipikusan belföldi vállalatokkal kötött ha-

látozódik.

táridõs ügyletekkel történik.

A mérleg szerinti nyitott pozíció, illetve az általa te-

A magasabb hozamokkal és gyengébb árfolyam-

remtett fedezési igény nagyságát jelentõsen torzít-

mal leírt negatív makro forgatókönyv közvetlen, ár-

ja a külföldiek bankrendszerrel szembeni nettó

folyamkitettségen keresztüli hatása nem lenne je-

swapállománya, amely az elmúlt két évben 800-

lentõs. A teljes deviza hosszú/rövid pozícióval ren-

1000 milliárd forint között ingadozott (II-23. ábra).

delkezõk egyszeri nyereséget/veszteséget köny-

A swapügylet spotlába megjelenik a mérlegben,

velnének el, ennek nagysága azonban a pozíciók

ezáltal nyitva a bankok mérlegen belüli pozícióját,

mérete miatt nem jelentõs.

A bankok más piaci szereplõkkel szembeni nettó FX-swappozíciói elhanyagolhatóak.

II. 3. Likviditási kockázat A likviditás mérésére számos, a mérleg struktúrá31

Az egyes mutatók értéke erõsen szóródik a ban-

ját leíró mutatót használunk. Természetesen a lik-

kok között. A kisebb bankok – amelyek például be-

viditást külsõ tényezõk is befolyásolják – mint a

tétekkel alig rendelkeznek – egyes mutatói gyak-

bankok mérlegeiben tartott eszközök piacának lik-

ran nagyon szélsõséges értéket vesznek fel32,

viditása, a pénzpiacokhoz való hozzáférés, illetve

ezért külön vizsgáltuk a 12 legnagyobb bankot

ezek változása. A bankrendszer likviditási helyze-

(ezek piaci részesedése 86,1 százalék).

térõl eltérõ képet mutatnak az egyes aggregált

II-25. ábra

mutatók (II-24. ábra). A likviditási mutatók értékének bankok közötti

II-24. ábra

megoszlása

A bankrendszer likviditási mutatói 120

0 2005. jún.

50 2004. dec.

2004. jún.

2003. dec.

2003. jún.

2002. dec.

2002. jún.

2001. dec.

2001. jún.

2000. dec.

100

2000. jún.

Likvid eszközök aránya a mérlegfõösszeghez (jobb skála)

Pénzpiaci források/idegen források (jobb skála) Hitel/betét arány

Bankrendszer

12 legnagyobb Likvid eszközök/ mérlegfõösszeg Max.-min.

Bankrendszer

12 Bank12 legna- rendszer legnagyobb gyobb Pénzpiaci források/ Hitel/betét idegen források Interkvartilis sáv

Medián

Forrás: MNB.

A II-25. ábrából látható, hogy a bankrendszer egé-

Forrás: MNB.

szében különösen, de a nagybankok csoportján

Egyrészt magas és kissé még emelkedett is a likvid

belül is a legtöbb mutatónál erõs a szóródás.

eszközök részaránya, alacsony és csökkenõ a pénz-

Rövid távon a bankrendszer egészének likviditási

piaci (rövid lejáratú) kitettség. E kedvezõ képet azon-

helyzete nem ad aggodalomra okot. A hitel/betét

ban beárnyékolja a hitel/betét mutató további növeke-

mutató magas értéke sejteti, hogy a további hitel-

dése, ami 2004-ben lépte át az általánosan elfogadott

növekedést volatilisebb és drágább forrásokból

hüvelykujj szabály szerinti kritikus 100 százalékot.

lesznek kénytelenek a bankok finanszírozni.

31 32

110

160 140 120 100 80 60 40 20 0

Ideális esetben a mérleg alatti tételeket is figyelembe kellene venni, pl. a kapott, illetve nyújtott hitelkereteket. Ezért nem szerepel a II-25. ábrában a hitel/betét mutatónál a bankrendszeri maximum.

II. 4. A bankrendszer pénzügyi helyzete A hazai bankrendszer pénzügyi helyzete kedvezõ-

emelkedett. A kiemelkedõ profit miatt a banki külön-

nek tekinthetõ, a minden eddigi értéket meghala-

adó 2005 elsõ félévében csak mérsékelt hatást

dó jövedelmezõség és a stabil tõkehelyzet mellett

gyakorolt a bankrendszer eredményére.34

a bankok közötti különbségek csökkenése is a

Stabilitási szempontból pozitív fejleményként érté-

rendszerstabilitást növeli. A bankrendszeri nyere-

kelhetõ, hogy fokozatosan csökkennek a bankok

ség oroszlánrészét továbbra is a kamateredmény

közötti jövedelmezõségi különbségek oly módon,

teszi ki. A nyereségnövekedés nagy része azon-

hogy a közel átlagos vagy annál magasabb profi-

ban a csökkenõ hozamok következtében az érték-

tabilitási mutatóval rendelkezõ intézmények piaci

papírokon realizált árfolyamnyereség emelkedé-

részesedése emelkedik (II-26. ábra). Eközben a

sének, a nem realizált eredmény valós értékelés

veszteséges bankok száma (3) és mérlegfõössze-

miatti számbavételének, és a mérethatékonyság

gének aránya elhanyagolható szintre csökkent,

természetes javulásának köszönhetõ.

ami hozzájárul a bankrendszeri jövedelmezõségi

Elõretekintve elmondható, hogy a makrogazdasá-

mutatók javulásához.

gi alappálya körüli kockázatok emelkedésével nõ a hitelezés várható dinamikája és a hitelkockázat körüli bizonytalanság, és így a jövedelmezõség alakulása is kevésbé kiszámítható. A jövedelmezõség és a tõkehelyzet jövõbeli alakulásának

II-26. ábra A hazai bankok ROE-mutatóinak eloszlása % 100 80 60

megítélését a számviteli sztenderdekre és a tõke-

megfelelésre vonatkozó nemzetközi szabályok

20 0

változása ugyancsak megnehezíti.

—20

Magas jövedelmezõség, bankok közötti mérséklõdõ különbségek

Min.-max.

Interkvartilis sáv

2005. jún.

2004. dec.

2004. jún.

2003. dec.

2003. jún.

2002. dec.

2002. jún.

2001. dec.

2001. jún.

2000. jún.

—60

II. 4. 1. Jövedelmezõség

2000. dec.

—40

Medián

A bankrendszer jövedelmezõségi mutatói 2005 elsõ

Megjegyzés: Az interkvartilis sáv a bankok középsõ 50 százalékát tartalmazza a ROE-mutatók alapján. A medián az az érték, amelytõl fölfelé és lefelé is az elemek 50 százaléka található. Forrás: MNB.

féléve során tovább emelkedtek.33 A bankrendszeri

Az adózás elõtti eredmény legnagyobb részét,

ROE 2004 elsõ féléve óta 26,4 százalékról 31,4 szá-

akárcsak korábban, most is a kamateredmény te-

zalékra nõtt, a ROA 2 százalékról 2,5 százalékra

szi ki. A kamatmarzs35 az elmúlt két évben 4 szá-

A jövedelmezõségi mutatók számítása: ROE = adózás elõtti eredmény/(saját tõke – mérleg szerinti eredmény); ROA = adózás elõtti eredmény / mérlegfõösszeg. A banki különadó mértéke 2005 elsõ félévében 14 milliárd forint, az adózás elõtti eredmény 6,7 százaléka volt. Számításaink szerint a vizsgált idõszakban a különadó bevezetése nélkül a ROE-mutató egy, a ROA egy tized százalékponttal magasabb lett volna. Kamatmarzs alatt értjük a kamateredmény és a mérlegfõösszeg arányát. Szprednek nevezzük a kamatozó eszközök átlagos kamatbevétele és a kamatozó források átlagos kamatráfordítása közötti különbséget. A hitel kamatfelárat a hitelkamatok és a referenciának tekinthetõ pénzpiaci kamatok különbségeként, a betéti kamatfelárat a pénzpiaci kamatok és a betéti kamatok különbségeként határozzuk meg. A kamatmarzs és a szpred szorosan együtt mozog, mivel a kamatozó eszközök, illetve kamatozó források mérlegfõösszeghez viszonyított aránya viszonylag stabil, bár a kamatozó források aránya inkább csökkenõ trendet mutat.

Magyar Nemzeti Bank

az eszközök és a források lejárati/átárazási struk-

4,6

11,4

4,2

9,8

3,8

8,2

3,4

6,6

3,0

5,0

2001. I. f.év

túrájának eltérése miatt pozitív, a hiteloldali erõsebb verseny és bizonyos betéti kamatok alsó korlátja miatt negatív hatást gyakorolnak a ka-

Kamatmarzs Szpred

matjövedelemre.36 A volumenhatások közül ki-

Alapkamat (féléves átlagos) (jobb skála)

emelhetõ, hogy a jórészt ötéves átárazódású la-

Forrás: MNB.

káshitel-állományon stabil, magas jövedelmet

A nem kamatjellegû jövedelmen belül azonban

realizálnak az intézmények, az új ügyleteken be-

tovább emelkedik a volatilis komponensnek szá-

lül pedig nõ a retail szektornak, magasabb ka-

mító pénzügyi mûveletek eredményének aránya,

matfelár mellett nyújtott hitelek aránya. Néhány

ez a tétel már a nem kamatjellegû jövedelem

részterületen, elsõsorban a lakossági hitelezési

harmadát adja. A pénzügyi mûveletek eredmé-

részpiacon a gyenge árverseny is növeli a ban-

II-28. ábra Az adózás elõtti eredmény összetevõinek alakulása az összes eszköz arányában

az új folyósítású devizahitelek marzsának jelen-

kamatmarzs, középtávon azonban ennek csökkenésére számítunk az alacsonyabb infláció és az ezzel járó alacsony kamatkörnyezet, a verseny erõsödése és a hitelkereslet növekedésének esetleges lassulása miatt. A kamatjellegû jövedelem aránya a mûködési eredményen 38 belül folyamatosan csökken.

36 37

—3 —5

Kamateredmény Kapott osztalék Egyéb eredmény Értékvesztés és céltartalék változás ROA

2005. jún.

volumentényezõk eredõjeként stabil maradt a

—1

2004. dec.

alig befolyásolta a betéti kamatfelárat. Az ár és

2004. jún.

források részarányának viszonylagos stabilitása

2003. dec.

matozású látra szóló betétek és az olcsó deviza-

2003. jún.

nya emelkedik. A forrásoldalon az alacsony ka-

2002. dec.

tõs csökkenése, miközben ezen hitelek részará-

2002. jún.

marzs irányába hat.37 Megfigyelhetõ ugyanakkor

2001. dec.

kok mozgásterét. Mindez a magasabb kamat-

13,0

2005. I. f.év

csökkenõ kamatok és a hozamgörbe laposodása

2004. II. f.év

lentétes ár- és volumenhatások befolyásolták. A

2004. I. f.év

A bankrendszer kamateredményét egymással el-

5,0

2003. II. f.év

en háztartási hitelezéssel foglalkozó intézmények.

alapkamat változása mellett

2003. I. f.év

marzzsal rendelkezõ bankok továbbra is jellemzõ-

A kamatmarzs és a szpred alakulása a jegybanki

2002. II. f.év

megelõzõen (II-27. ábra). Az átlagon felüli kamat-

2002. I. f.év

alapkamat változására kevésbé reagált, mint azt

II-27. ábra

2001. II. f.év

zalék körüli szinten stabilizálódott és a jegybanki

Jutalék- és díjeredmény Pénzügyi mûveletek eredménye Mûködési költség Rendkívüli eredmény

Forrás: MNB.

A kamatváltozás hatásáról lásd Jelentés a pénzügyi stabilitásról, 2005. április, 56–57. oldal A lakossági hitelezésben a pozitív adósnyilvántartás bevezetése hozzájárulna az aszimmetrikus információs problémák csökkenéséhez, ezáltal lehetõvé téve a hitelezési feltételek, köztük esetleg a kamatok jobb differenciálását. Mûködési eredményen értjük a kamatjövedelem, a kapott osztalék, a jutalék- és díjeredmény és a pénzügyi mûveletek eredményének összegét.

A bankrendszer kockázatai

nyének jelentõs, másfélszeres emelkedése

vesztés és kockázati céltartalékképzés vissza-

nagyrészt a forgatási célú értékpapírokból szár-

esése.40

mazó realizált (kamatcsökkenés miatti árfolyam-

Az értékvesztés és céltartalékképzés csökkenése

emelkedés) vagy valós értékelés miatt elköny-

ellenére a nem teljesítõ hitelek értékvesztéssel való

velhetõ, nem realizált bevétel növekedésének

fedezettsége az elmúlt másfél év során kismérték-

köszönhetõ.

ben emelkedett. Leginkább a háztartási hitelek ér-

A ROA összetevõinek felbontásából jól látszik,

tékvesztéssel való fedezettsége nõtt (II-29. ábra),

hogy a növekedést a negatív eredmény-összete-

miközben a háztartási portfólió minõsége romlott.

võk (mûködési költségek, értékvesztés és céltar-

II-29. ábra A minõsített hitelek értékvesztéssel való fedezettsége

mûveletek eredményének növekedése okozza

kus növekedése a mérethatékonyság természetes javulását okozza.39 Ez fõleg az adott költségekhez képesti nagyobb méretbõl eredt. Végül, az eredmény javulásához ugyancsak hozzájárult az elõzõ évi magas bázis miatt a nettó érték-

2002. jún.

2003. jún.

2004. jún.

Rossz — vállalat

nyának csökkenése, ugyanis a hitelezés dinami-

Rossz — háztartás

költségek mérlegfõösszeghez viszonyított ará-

Kétes — vállalat

di tényezõk hatása. Igen látványos a mûködési

Kétes — háztartás

egyéb eredmény romlása, amely azonban egye-

% 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 Átlag alatti — háztartás

(II-28. ábra). Ezt ellentételezi valamelyest az

Átlag alatti — vállalat

talék-változás) csökkenése, valamint a pénzügyi

2005. jún.

Forrás: MNB.

II-3. keretes írás: A ROE összetevõinek alakulása

A tõkearányos jövedelmezõség (ROE) stabilitási szempontú

ROE-mutató összetevõinek alakulását. A ROE-t négy tényezõ

felbontása rendszeresen alkalmazott elemzési eszközként je-

szorzataként állítjuk elõ, amelyek közül az elsõ kettõ emelke-

lenik meg több jegybank stabilitási jelentésében is, hiszen nö-

dése stabilitási szempontból pozitív, a második kettõé nega-

vekedésében stabilitási szempontból pozitív, stabilitást javító

tív, ugyanis magasabb kockázatvállalásra utaló folyamatokat

és negatív, magasabb kockázatvállalásra utaló hatások egy-

tükröz. Az egyes összetevõk elmozdulásának irányán túl azok

39 40

aránt szerepet játszhatnak. A keretes írásban bemutatjuk a

szintje és a változás oka is befolyásolja a folyamatok kocká-

hasonló elemzések módszertanát és a hazai bankrendszeri

zatosságának megítélését.

A hatékonyság természetes javulásának okairól lásd Jelentés a pénzügyi stabilitásról, 2005. április, 64–65. oldal A 2004 elsõ félévi értékvesztés magas volt, egy bank rendkívüli, vagyoni érdekeltségre elszámolt értékvesztésének megugrása miatt. E tranzakció nélkül a bankrendszer 2004-es jövedelmezõsége még magasabb, az idei javulás pedig kevésbé látványos lett volna. A ROE hasonló felbontását végezte el a Bank of England 2003. decemberi, illetve a svéd Sveriges Riksbank 2004. júniusi és 2005. májusi stabilitási jelentésében.

Magyar Nemzeti Bank

A ROE a következõ tényezõk szorzataként áll elõ: Adózás elõtti profitmarzs

Korrigált mérlegfõösszeg megtérülése

Kockázatvállalás

Tõkeáttétel

Adózás elõtti eredmény

Mûködési eredmény

Korrigált mérlegfõösszeg

Összes eszköz

ROE =

Korrigált mérlegfõösszeg

Mûködési eredmény

* Összes eszköz

Saját tõke — mérleg szerinti eredmény

Az adózás elõtti profitmarzs a költségek és az értékvesztés hatását szûri ki, és a következõképpen kifejezve látható, hogy egyfajta hatékonysági mutatóként értelmezhetõ: Mûködési eredmény — (mûködési költségek + értékvesztés és céltartalékolás + rendkívüli és egyéb eredmény)

Adózás elõtti eredmény

Adózás elõtti = profitmarzs

Mûködési eredmény

Eredményt csökkentõ tételek =1— Mûködési eredmény

A hazai bankrendszer jövedelmezõségének alakulásában a

A szorzat következõ tagja, a korrigált mérlegfõösszeg összes

profitmarzs játszotta a legnagyobb szerepet az elmúlt három

eszközhöz viszonyított aránya a hitelkockázati étvágyat

évben (II-30. ábra). A másik három tényezõ kisebb szerepet

szándékozik mérni. Ez a mutató 2001 és 2003 között 68 szá-

játszott és kisebb volatilitást mutatott.

zalékról 74 százalékra emelkedett, azóta lassan csökken. A mutató értelmezésével kapcsolatban azonban több mód-

II-30. ábra

szertani probléma merül fel. A mutató csökkenõ értéke

A ROE változásának összetevõi

ugyanis ellentmond annak a ténynek, hogy a bankrendszer

% 20

hitelein belül egyre nagyobb az új piaci szegmensek részese-

dése, amelyeken belül is elsõsorban a devizahitelek domi-

10 5

nálnak, így emelkedik a kockázatosnak tekintett tételek

aránya. Az ebbõl eredõ kockázatokat azonban a korrigált

—5

mérlegfõösszeg a rögzített kockázati súlyok miatt nem tük-

—10

rözi. Az új szegmensek felé fordulás ugyanakkor stabilitási

Adózás elõtti profit marzs Korrigált mérlegfõösszeg megtérülése

2005. I. f.év

2004. II. f.év

2004. I. f.év

2003. II. f.év

2003. I. f.év

2002. II. f.év

—20

2002. I. f.év

—15

Kockázattal súlyozott mérlegtételek aránya Tõkeáttétel ROE

Megjegyzés: 12 havi, gördülõ bázison számított növekedési ütemek. Forrás: MNB.

szempontból pozitív hatással is bír, a pénzügyi közvetítés mélyülése, a diverzifikáció növekedése miatt. Ezen túlmenõen a jelenlegi szabályozás szerint a kockázati súlyok idõben állandóak, így megítélésünk szerint ez a tényezõ összességében alulbecsli a növekvõ kockázatvállalásból adódó veszélyeket. A tõkeáttétel mutatója a külsõ forrásokra való ráutaltságot

A ROE második összetevõje a korrigált mérlegfõösszeg megté-

méri. A mutató növekedése a saját tõke csökkenését, a ban-

rülése, amely az elmúlt idõszakban stabilan 8-9 százalék körül

kok stressztûrõ képességének romlását jelenti. Aránya 2002

alakult a hazai bankrendszerben, kevéssé befolyásolva a pro-

során lecsökkent, majd a retail hitelezés felfutásával párhu-

fitabilitás alakulását.

zamosan újra megnõtt és 2003 óta 12,5-12,8 között ingadozik

A bankrendszer kockázatai

az értéke, ami nem számít kiemelkedõen magasnak, az emel-

II-31. ábra

kedés a pénzügyi közvetítés mélyülésének természetes velejá-

A ROE és összetevõinek eloszlása 250 200 150 100 50 0 —50 —100 —150

rója.

50 40 30 20 10 0 —10 —20 —30

2002. 2005. 2002. 2005. 2002. 2005. 2002. 2005. 2002. 2005. I. I. I. I. I. I. I. I. I. I. ROE

Profitmarzs Korrigált Kockázat- Tõkeáttétel mérlegfõ vállalás (jobb skála) összegmegtérülése

Max-min

Interkvartilis sáv

Medián

Összességében a felbontás alapján úgy tûnik, a ROE emelkedésében az elmúlt években elsõsorban stabilitási szempontból kedvezõ tényezõ, az adózás elõtti profitmarzs játszott szerepet, a jövedelmezõség megítélését azonban megnehezítik a kockázatvállalási mutató számításával kapcsolatos problémák. Amennyiben a korrigált mérlegfõösszeg valóban tükrözné a kockázatos ügyletek felé fordulást, emelkedõ trendet mutatna, emiatt a ROE harmadik összetevõje, a kockázatvállalási mutató is emelkedne. Ezzel párhuzamosan a szorzat második tagja, a korrigált mérlegfõösszeg megtérülése csökkenne,

Megjegyzés: az interkvartilis sáv a bankok középsõ 50 százalékát tartalmazza az adott mutató alapján. Forrás: MNB.

mivel e mutatónak a nevezõjében szerepel a korrigált mérlegfõösszeg növekvõ értéke.

Növekvõ bizonytalanság a jövedelmezõség

miatt negatív hatást gyakorolhat a bankrend-

alakulásában

szerre, amennyiben rövid távon a hitelezési veszteségek emelkedéséhez vezet mind a la-

A jövedelmezõségi mutatók jövõbeli alakulása

kossági, mind a vállalati hitelek terén. A hozam-

körüli bizonytalanság emelkedik. A makrogazda-

emelkedés elsõsorban a forintban eladósodott

sági pályával kapcsolatos kockázatok és a jöve-

ügyfelek hiteleinek minõségét ronthatja, illetve

delemstruktúra, valamint a szabályozás változá-

visszavetheti a hitelezést.

sa megnehezíti a profitabilitás megítélését. Stabi-

A fentiek mellett a volatilisebb jövedelemkompo-

litási szempontból pozitív tényezõ, hogy a meglé-

nensek irányába történõ elmozdulás, illetve a va-

võ hitelállományokon realizálható magas kamat-

lós értékelésre való áttérés is növelheti a profitabi-

marzs csökkenti az esetleges sokkok negatív ha-

litás körüli bizonytalanságot. Néhány intézmény

tásait.

esetében a hitelezési tevékenység kiterjesztése a

A növekedési kockázatok realizálódása a hitele-

környezõ országok piacaira diverzifikációs és jö-

zési dinamikát jelentõsen visszavetheti minden

vedelemstabilizáló hatással bírhat. A hazai bank-

részpiacon, amely a jutalék- és díjeredmények

rendszerben a külföldi, nem monetáris szférának

visszaeséséhez, illetve a fokozódó árverseny ré-

nyújtott hitelek aránya az összes hitelen belül je-

vén alacsonyabb kamatjövedelemhez vezethet.

lenleg alacsony, de növekvõ tendenciát mutat. Vé-

A fizetési mérleg finanszírozási kockázatainak

gül megemlíthetõ, hogy a külföldi leánybankokon

megvalósulása több csatornán keresztül befo-

keresztül szerzett jövedelem a bankrendszeri

lyásolja a jövedelmezõséget. Az árfolyam leérté-

eredmény kis hányadát teszi ki, de a jövõben

kelõdése a fedezetlen devizahitelek nagy aránya

emelkedhet.

Magyar Nemzeti Bank

II. 4. 2. Tõkehelyzet

II-32. ábra A tíz legnagyobb mérlegfõösszegû bank tõkehelyzete és a nem teljesítõ követeléseken elérhetõ maximális

tõkeakkumuláció

veszteségen mért kockázata

A bankrendszeri átlagos tõkemegfelelési42 mutató 2005 elsõ félévében valamivel az egy évvel ezelõtti szintje alá, 11,4 százalékra csökkent, miközben minden bank tõkemegfelelési mutatója (TMM) továbbra is meghaladta a 8 százalékos szintet. A stresszTMM azonban valamelyest emelkedett az egy évvel ezelõtti szintjéhez képest, amelyet részben az alapvetõ tõke emelkedése, részben a nem teljesítõ hite-

Szektor átlag, Szektor átlag, 14 2005. jún. 2004. jún. 13 12 11 10 9 8 10 legnagyobb bank átlaga, 7 2004. jún. 6 10 legnagyobb bank átlaga, 2005. jún. 5 4 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 4,0 Nem teljesítõ mérlegtételek nettó értéke/ kockázattal korrigált mérlegfõösszeg, % 2005. június 2004. június

lek nettó értékének visszaesése okozott. A nem tel-

Forrás: MNB.

jesítõ hitelek nettó értékének jelentõs emelkedését

A belsõ tõkeakkumuláció 2004-ben is magas volt.43

2004 elsõ felében elsõsorban a vállalati hitelek állo-

A jövedelmezõség hasonló ütemû javulása és a

mánynövekedése eredményezte, a mostani csökke-

belsõ tõkeakkumuláció magas szintje az idei év-

nés ezen állomány visszaesésének köszönhetõ.

ben továbbra is stabil tõkehelyzetet eredményez.

A bankok tõkemegfelelésbeli különbségeinek csök-

A jövedelmezõség és a tõkehelyzet középtávú ala-

kenésére utal, hogy a 10 százaléknál alacsonyabb

kulását alapvetõen befolyásolja majd az új bázeli

TMM-mel rendelkezõ bankok száma felére csökkent,

tõkemegfelelési egyezmény alapján készülõ EU-

és már csak két nagybank van ebben a kategóriá-

irányelv (CRD) 2007-tõl való hazai bevezetése, va-

ban. A szavatoló tõke növekedése jelentõs részben

lamint a nemzetközi számviteli sztenderdek (IFRS)

a járulékos tõke emelkedésének köszönhetõ, ami a

alkalmazására vonatkozó, 2005-tõl hatályos EU-

feszített tõkemegfeleléssel mûködõ bankok aláren-

rendeletben foglalt elõírások hazai alkalmazási kö-

delt kölcsöntõke-bevonása miatt történik. Ezt ellenté-

rérõl hozott döntés.44

telezte a limittúlépés miatti levonás emelkedése,

Az IFRS bevezetésének várható hatásai között a

amely azonban zömében egy banknál jelentkezik.

jövedelmezõséget növelõ és csökkentõ tényezõk

A tíz legnagyobb bank stressztûrõ képessége fo-

egyaránt vannak, de mindenképpen jelentõs át-

kozatosan javul (II-32. ábra). A feltételezett maxi-

rendezõdést fognak okozni mind a mérleg, mind

mális veszteség elszenvedése esetére számolt

az eredmény szerkezetében. A tõkehelyzet válto-

alapvetõ tõkealapú stressz-TMM hat banknál éri el

zására az IFRS kisebb mértékben fog hatni, mert a

vagy haladja meg a 8 százalékot, miközben egyik

szabályozók a szavatoló tõke számításában né-

nagybank mutatója sem tekinthetõ kritikusan ala-

hány változást semlegesíteni kívánnak. A keretes

csonynak.

írás a valós értékelés hatásait foglalja össze.

Korrigált alapvetõ tõkemegfelelési mutató, %

Változatlan tõkemegfelelés, magas belsõ

Mivel a törvényi szabályozás a devizaárfolyam-, áru- és kereskedési könyvi kockázat tõkekövetelményét kivette a mutató számításából és ezáltal a mutatóhoz rendelt szankcionálási intézkedések hatóköre alól, a hitelkockázaton felüli tõkekövetelményeknek való megfelelés vizsgálatára az idõbeli összehasonlíthatóság érdekében elemzéseinkben továbbra is a 2002-ig hatályos tartalmú tõkemegfelelési mutatót használjuk. Az eredmény-visszaforgatás aránya 2003-hoz képest valamelyest csökkent, de még így is az elõzõ jelentésünkben óvatos becslésként feltételezett 70 százaléknál magasabb, 74,5 százalékos volt. A rendelet elõírásait a magyar tõzsdei társaságként mûködõ bankoknak egyelõre csak a publikus konszolidált jelentésekben kötelezõ alkalmazni, az egyedi és konszolidált felügyeleti jelentéseket a magyar számviteli szabványok alapján kell összeállítani.

A bankrendszer kockázatai

II-4. keretes írás: A valós értékelés közvetlen banki hatásai Az egységes számviteli és nyilvánosságra hozatali szabályok a

nem a sajáthitel-kockázat (own credit risk) növekedése, pl. a

transzparencia és a piaci fegyelem növekedése révén a pénz-

saját kibocsátású értékpapírok hitelminõsítésének romlása is

ügyi stabilitás biztosításának fontos tényezõi. Ennek érdeké-

– paradox módon növeli a bankok saját tõkéjét. Ez a helyzet

ben az EU-ban 2005. január 1-jétõl – kevés kivételtõl eltekint-

lehetõséget, és egyben túlzott ösztönzõt jelenthet a pénzügyi

ve – minden tõzsdén jegyzett cég köteles konszolidált beszá-

szempontból gyengébb bankok számára a kockázatvállalás

molóját a nemzetközi számviteli standardalkotók bizottsága,

kiterjesztésére.

az IASB által létrehozott IAS/IFRS standardok szerint elké-

Az IASB az erõsödõ kritikák nyomán 2004-ben kibocsátott

szíteni. A tagállamok megengedhetik vagy elõírhatják az

egy vitairatot, amelyben tételes szabályokat kívánt bevezetni a

IAS/IFRS alapú beszámolókészítést az egyedi beszámolók, il-

valós érték opció alkalmazásának korlátozására. A vitákkal

letve a tõzsdén nem jegyzett társaságok számára is.

párhuzamosan az EU kezdetben egyáltalán nem, késõbb pedig

A bankok szavatoló tõkéjének számítása szempontjából ki-

részlegesen – ún. „carved-out” változatban – a valós értékelés

emelt jelentõségûek azok a szabványok, amelyek megkövete-

opció nélkül adaptálta az IAS 39 szabványt.

lik vagy megengedik az eszközök valós értékelését. Közülük a

A könyvvizsgálók és felügyelõk közötti elhúzódó vita végül

hatályos IAS 39 standard a pénzügyi instrumentumok nyil-

eredményesnek tûnõ kompromisszummal zárult. Az IASB

vántartásának és értékelésének szabályait írja le. Elõírásai

2005. júniusi ülésén olyan alapelveket fogadott el, amelyek

szerint a kereskedési céllal tartott eszközöket, a derivatív esz-

alapján 2006. január 1-jétõl a valós értékelés opciót csak az

közöket és az értékesíthetõ portfólióba sorolt eszközöket köte-

alábbi esetekben lehet alkalmazni:

lezõen valós értéken kell értékelni, és az átértékelésbõl faka-

• összetartozó instrumentumok számviteli inkonzisztenciái-

dó nem realizált nyereséget a kereskedési célú eszközöknél

nak („accounting mismatch) csökkentésére vagy megszün-

közvetlenül az eredményben, az értékesíthetõ eszközök eseté-

tetésére,

ben pedig a saját tõkében értékelési tartalékként kell kimutat-

• olyan eszközökre, illetve kötelezettségekre, amelyeket do-

ni. A hiteleket és követeléseket, valamint a lejáratig tartott

kumentált befektetési vagy kockázatkezelési stratégiának

eszközöket alapesetben amortizált bekerülési értéken kell ér-

megfelelõen valós értékelés alapján menedzselnek,

tékelni, de az eredeti szabvány alkalmazói számára az ún. „valós értékelés opció” révén jelenleg korlátozás nélkül lehet-

• bizonyos feltételeknek megfelelõ beágyazott származékos terméket tartalmazó instrumentumok esetén.

séges bármelyik pénzügyi instrumentumot valós értéken meg-

Ezt a változtatást az EU szabályozói is támogatják, így el-

jeleníteni a kimutatásokban.

fogadás esetén 2006. január 1-jével a közösség országaiban

A „valós értékelés opció” alkalmazásával szemben felügyele-

is bevezetésre kerülhet a teljes szabvány. Ugyanakkor a

ti és pénzügyi stabilitási területen tevékenykedõ szakembe-

Bázeli Bankfelügyeleti Bizottság (BCBS) egy útmutató ki-

rek és szervezetek kezdettõl fogva komoly aggályokat vetet-

adását tervezi a valós értékelés opció prudens alkalmazá-

tek fel. Ezek közül kettõt kell kiemelni. Egyfelõl a lejáratig

sáról, melynek munkaverzióját 2005 júliusában bocsátotta

tartott eszközök valós értékelése nyomán az eredmény és a

vitára.

saját tõke volatilitásának indokolatlan és mesterséges növe-

A Bázeli Bankfelügyeleti Bizottság még 2004-ben több alka-

kedése felerõsítheti a bankok mûködésének procik-

lommal tett javaslatot arra, hogy a saját tõke növekvõ

likusságát, másfelõl a saját kötelezettségek leértékelõdése –

volatilitását milyen esetekben kell az illetékes hatóságoknak

amelyet nemcsak a piaci kamatlábak változása okozhat, ha-

szabályozói korrekciókkal semlegesíteni. E javaslatok nyo-

Magyar Nemzeti Bank

mán az európai bankfelügyelõk bizottsága, a CEBS ún. pru-

ban a hitelek és a követelések valós értékelésébõl fakadó nem

denciális filtereket dolgozott ki, amelyek alkalmazásáról a

realizált nyereséget egyáltalán nem lehet a bankok szavatoló

tagállamok saját hatáskörben döntenek. A legfontosabb ele-

tõkéjébe beszámítani, míg a részvények nyereségét részlege-

mek az alábbiak:

sen, a járulékos tõkében figyelembe lehet venni. Az egyéb ér-

• Nem lehet tõkeelemként elismerni az amortizált költségen nyilvántartott instrumentumok cash-flow-fedezeti ügyle-

módszer alkalmazható.

teinek eredményét.

A valós értékelés ugyan megjelenik a jelenlegi magyar számvite-

• Nem lehet tõkeelemként elismerni sajáthitel-kockázat változásából fakadó eredményt.

tékesíthetõ eszközökre, pl. a kötvényekre bármelyik említett

li szabályozásban is, de csak lehetõségként. Álláspontunk szerint fontos lenne, hogy a magyar jogrendbe mielõbb beépüljenek

Ettõl eltekintve a bizottság a kereskedési célú eszközökön el-

az uniós szabályozás implementációjára, illetve a prudenciális

ért nyereséget/veszteséget a jelenlegi szabályozással azonos

jelentési kötelezettségekre, filterekre vonatkozó szabályok, hi-

módon kezeli, azaz az évközi nem auditált nyereség harmad-

szen így az új tõkemegfelelési direktívára (az ún. CRD-re) törté-

lagos tõkeelemként, piaci kockázatok fedezésére alkalmazha-

nõ felkészülés mellett a bankok már tekintettel lehetnének a ha-

tó. Az értékesíthetõ portfólióba sorolt eszközök közül azon-

zai számviteli környezet jövõben bekövetkezõ változásaira is.

III. Aktuális témák

III. 1. A háztartások pénzügyi kultúrája és a pénzügyi stabilitás45 Nemzetközi tapasztalatok alapján a demográfia, a

célzó – program nem elhanyagolható társadalmi

gazdaság és a pénzügyi közvetítõrendszer válto-

költségekkel jár, azonban jelentõs jóléti haszon-

zásai következtében a háztartások pénzügyi jelle-

nal is kecsegtet.

gû kockázatokkal szembeni kitettsége folyamato-

Az utóbbi években a háztartások pénzügyi jártas-

san növekszik. A leggyengébb kockázatkezelési

ságának növelésére tett hazai lépéseket nem tart-

ismerettel rendelkezõ szektor egyre közvetleneb-

juk megfelelõnek. További intézkedések hiányá-

bül a pénz- és tõkepiaci sokkok végsõ elnyelõjvé

ban az elégtelen pénzügyi kultúrából fakadó

válik. Magyarországon az utóbbi években fellen-

pénzügyi stabilitási kockázatok növekedésére

dülõ háztartási hitelezés – elsõsorban a devizahi-

számítunk. Emiatt idõszerûnek tartjuk az említett

telezés – értékelése során merült fel kérdésként,

tényezõbõl fakadó pénzügyi stabilitási többletkoc-

hogy vajon a háztartások rendelkeznek-e a meg-

kázatok, valamint a pénzügyi kultúra növelésére

változott kockázatviselésükhöz igazodó, azaz a

szolgáló lehetséges eszközök bemutatását.

döntéseik kockázatainak felméréséhez szükséges pénzügyi ismeretekkel. Az alacsony pénzügyi kultúra a rossz pénzügyi

III. 1. 1. A pénzügyi kultúra növelése a stabilitási eszközrendszer új eleme

döntések jóléti veszteségén túl a pénzügyi közvetítõkkel, illetve szolgáltatók bizonyos csoportjával

A háztartások végsõ pénz- és tõkepiaci sokkelnyelõ

szembeni bizalom csökkenését is okozhatja. Szél-

szerepének erõsödése

sõséges esetekben sérülhet a pénzügyi közvetítés hatékonysága, illetve az állami szerepvállalás

A különbözõ pénzügyi szolgáltatók, illetve az ál-

megerõsödõséhez vezethet. Ezt felismerve a

lam mind az eszköz, mind a forrás oldalon a fellé-

pénzügyi kultúra növelése – a pénzügyi intézmé-

põ kockázatokat egyre inkább közvetlenül áthárít-

nyek szabályozása és a fogyasztóvédelem mellett

ják a leggyengébb kockázatkezelési tapasztala-

– annak a keretrendszernek a részévé válik, mely

tokkal rendelkezõ szektorra, a háztartásokra,

a gazdasági növekedést és stabilitást kívánja szol-

csökkentve saját mérlegük és eredményük inga-

gálni (OECD [2005]).

dozását. Ennek hátterében az alábbiak állnak:

Megállapítható, hogy a háztartások önmaguktól

• A demográfiai változások (alacsony születési

nem képesek a növekvõ és változó kockázataik

ráta, megnövekedett várható életkor), elodáz-

felmérésére és kezelésére. Elõrelépést jelente-

hatatlanná teszik a felosztó-kirovó nyugdíj-

ne az iskolai pénzügyi oktatás bevezetése. Az

rendszerek reformját. Az átalakuló nyugdíj-

elõbbi kiegészülve a magánszféra aktív részvé-

rendszerek egyre inkább öngondoskodásra

telével kialakított célzott képzésekkel, színvona-

épülnek, a tõkepiaci befektetések elõtérbe ke-

las és független háztartási pénzügyi tanács-

rülnek. Következményeként az egyén viseli a

adás révén sokat segíthetne a háztartások

megtakarítási (elégtelen hosszú távú megtaka-

pénzügyi kultúrájának javításában. Egy haté-

rítások, igényekhez nem megfelelõ eszköz vá-

kony, jól koordinált – pénzügyi kultúra növelését

lasztása) kockázatot, illetve a megtakarítással

A fentiekben tárgyaljuk az általunk kiemelten fontosnak tartott kérdéseket, illetve az éves rendszerességgel megjelenõ elemzéseket.

Magyar Nemzeti Bank

kapcsolatos piaci (kifizetések volatilissé vál-

• A magánszemélyek viselkedési korlátai, me-

hatnak) és inflációs kockázatot (kifizetések

lyek még teljes informáltság, magas pénzügyi

nem indexáltak).

kultúra esetén is vezethetnek kockázatos és

• Az új gazdasági környezet okozta kihívások,

hibás döntésekhez.46

például alacsony infláció (amely eszközár-bu-

Az elõbbi három tényezõ közül a viselkedési korlá-

borékkal és túlzott eladósodással járhat), kibõ-

tokat egy keretként foghatjuk fel, melyen belül a

vült fogyasztói mozgástér stb. szintén növelik a

pénzügyi kultúra növelésével, illetve a fogyasztó-

kockázatot.

védelemmel a háztartásoknál jelentkezõ kockáza-

• A pénzügyi közvetítõrendszerben bekövetke-

tok kontrollálhatóbbá válnak.

zõ változások:

° A bankokkal szembeni tulajdonosi elvárások A pénzügyi kultúra növelése és a fogyasztóvédelem megváltozása (az állami szféra kivonulása a pénzügyi közvetítésbõl, szolgáltatók nemzet-

A klasszikus fogyasztóvédelem elsõsorban jogi és

köziesedése), a dereguláció és liberalizáció, il-

szabályozási eszközök alkalmazásával kívánja a

letve a dezintermediáció következtében erõsö-

háztartást informáltabbá tenni, továbbá igyekszik

dik a verseny. Az erõsebb verseny és a növek-

meggátolni a szolgáltatók erõfölénnyel való

võ profitelvárások csökkentik a bankok hagyo-

visszaélését is. Ugyanakkor a fogyasztóvédelem

mányos idõbeli simító magatartását, a hosszú

jogi eszközei jellemzõen korlátozzák a pénzügyi

távú szolgáltató-ügyfél kapcsolatnál megjele-

szolgáltatások spektrumát, csökkentve ezzel a

nõ kockázatmegosztást és növelik a piaci árin-

háztartások választási szabadságát és mozgáste-

gadozásnak kitett termékek részesedését.

rét is.

° A felgyorsult termékinnováció, marketing, érté- A pénzügyi kultúra növelésének célja az, hogy a kesítési és kommunikációs eszközök fejlõdése

háztartások a tágabb, de kockázatosabb mozgás-

eredményeként már az átlagos háztartás is

tér elõnyeit ki tudják használni, azaz képesek le-

nagyszámú, komplex és gyorsan változó ter-

gyenek a kockázatok felismerésére és kezelésére.

mékpalettával néz szembe. Ezeket az eszkö-

A pénzügyileg képzettebb háztartások ugyanis él-

zöket az értékesítés növelése céljából úgy is

ni tudnak a kibõvült mozgástérrel, mely a jólét nö-

fel lehet használni, hogy eredményeként a

vekedéséhez vezethet. A pénzügyi közvetítõket a

háztartás olyan szolgáltatást vásárol meg,

tájékozott, felkészült fogyasztó nagyobb versenyre

amelyre nincs is igazán szüksége, illetve nem

készteti, ugyanakkor a fogyasztó – kockázattuda-

a legmegfelelõbb számára (miss selling).

tosabb viselkedése révén – alacsonyabb hitelezé-

Az elégtelen háztartási alkalmazkodás mögött

si veszteségeket okoz a szektornak. Jól mûködõ,

alapvetõen három tényezõ áll.

hatékony pénzügyi képzési programmal tehát jólé-

• Pénzügyi ismeret hiánya, amely sokszor vezet hibás pénzügyi döntésekhez. • Gyenge piaci erõ, amely a pénz- és tõkepiac

ti többletlehetõségek használhatók ki, szemben a szigorúbb szabályozással, illetve fogyasztóvédelemmel.

legkiszolgáltatottabb szereplõjévé teszi a ház-

A fogyasztóvédelem és a pénzügyi kultúra növelé-

tartást.

se egymást kölcsönösen erõsítõ eszközökké is

46 Ezeket a jelenségeket a viselkedési közgazdaságtan igyekszik feltárni. Az emberi problémamegoldás, információfeldolgozás korlátjai miatt a háztartások racionalitása is korlátozott.

Aktuális témák

válhatnak. A pénzügyileg mûveltebb háztartás

rendszerre inkább csak a hitelezési oldalon

jobban képes fogyasztói jogaival élni, míg például

hathatnak. A háztartások megrendült pénzügyi

a megfelelõ tájékoztatási kötelezettség elõírása és

helyzetükbõl kifolyólag nem képesek az adós-

betartatása hozzájárul a háztartás pénzügyi isme-

ságaikat törleszteni. Jelentõsebb hitelezési

reteinek bõvüléséhez.

veszteségek esetén a pénzügyi közvetítõk pénzügyi helyzete meggyengülhet.47

A pénzügyi kultúra és a pénzügyi stabilitás

• Közvetett hatások egyrészt a visszaesõ fogyasztás által indukált gazdasági visszaesésen48,

A nem megfelelõ pénzügyi kultúrával rendelkezõ

másrészt bizalmi válságon keresztül érhetik a

fogyasztók két módon jobban veszélyeztetik a

pénzügyi szektort. Ezek a közvetett hatások

pénzügyi stabilitást a pénzügyileg jártasabb társa-

egyedül a háztartások megtakarítási pozícióját

ikhoz képest:

érintõ sokkok esetén is megjelenhetnek. Sõt a

• Ismeretek hiánya következtében kockázato-

szakértõk többsége egyetért abban, hogy az

sabb pénzügyi pozíciót vehetnek fel (túlzott

alacsony pénzügyi mûveltségbõl adódó rossz

eladósodás, elégtelen és nem diverzifikált

adósságkezelésnél sokkal kockázatosabbak –

megtakarítás stb.), mint amennyit a kockázatvi-

nagyobb makrogazdasági hatással járhatnak –

selési hajlandóságuk indokolna. Ilyenkor nega-

a nem megfelelõ hosszú távú megtakarítási dön-

tív (pl.: piaci) események ennek a háztartási

tések (IMF [2005], 84. o.).49

csoportnak a nettó vagyonában és cash flow-

A pénzügyi közvetítés sérülése az állami szerep-

jában nagyobb csökkenést válthatnak ki.

vállalás megerõsödésével járhat: a felmerülõ költ-

• A háztartások számára váratlan negatív ese-

ségek egy részének átvállalásán, szigorúbb sza-

mény akár túlzott háztartási reakciót válthat ki.

bályozáson, illetve közvetlen ellenõrzésen keresz-

A háztartások erõsen csökkenthetik fogyasztá-

tül. Ezért az alacsony pénzügyi kultúrából fakadó

sukat, illetve a pénzügyi szolgáltatások (hitelek

kockázatok csökkentésében az állami és a ma-

és szofisztikáltabb megtakarítások) iránti keres-

gánszféra egyaránt érdekelt.

letüket. A korrekció keretében bizalmatlanság alakulhat ki a szolgáltatókkal, illetve szolgáltató és terméktípusokkal szemben.

III. 1. 2. A pénzügyi kultúra fejlesztésének eszközei

Amennyiben a háztartások jelentõs részénél a pénzügyi kultúra fejlõdése nem tart lépést a ház-

Az OECD (2005) tágan határozza meg a pénzügyi

tartásokra nehezedõ kockázatokkal, a pénzügyi

nevelés fogalmát. „Olyan folyamat, mely során a

szektor közvetítõ funkciója sérülhet az alábbi me-

fogyasztó/befektetõ – információ, oktatás és/vagy

chanizmusokon keresztül:

független tanácsadás révén – egyre jobban meg-

47 48

• A fent említett negatív események közvetlen

érti a pénzügyi termékeket, koncepciókat és koc-

módon, a kockázatok fogyasztóra történõ át-

kázatokat. Képességeket és bizalmat alakít ki a fo-

hárítása következtében, a pénzügyi közvetítõ-

gyasztóban, mely segít a pénzügyi kockázatok és

A meggyengült tõkehelyzet, illetve a negatív tapasztalatok a bankokat hitelezésük visszafogására késztethetik, a pénzügyi közvetítés sérülhet. A gazdasági dekonjunktúra a vállalti hitelportfólión keresztül, illetve a vállalati szektor munkaerõ-piaci alkalmazkodásával a háztartási hitelportfólió további romlásával emelheti a hitelezési veszteségeket. Például a magánnyugdíjrendszerben az alacsony megtakarítások, rossz befektetési stratégiák, illetve a nyugdíjalapok általánosan gyenge teljesítményének hatása.

Magyar Nemzeti Bank

lehetõségek jobb megértésében, megfelelõ infor-

ók megértésére. A tárgya szerint háromféle kép-

mációk alapján a döntéshozásban. A fogyasztó is-

zést különböztethetünk meg:

merje, hogy kitõl lehet segítséget kérni, illetve tudjon más hatékony eszközöket alkalmazni az anyagi jólét növelése céljából.”

• Általános monetáris ismeretek (pénz értéke, infláció, kamat, árfolyam stb.), • magánszemélyek általános pénzügyei (hitelek,

Az információnyújtás, az oktatás és a tanácsadás

megtakarítások, háztartási költségvetés össze-

alkotja a pénzügyi nevelés három pillérét. Ezenkí-

állítása, hosszú távú célok kellõ figyelembevé-

vül hangsúlyozni szükséges a nevelés folyamatjel-

tele stb.),

legét, ugyanis az egyszer megszerzett tudás egy-

• célzott programok: elõre meghatározott cél-

részt elfelejtõdik, másrészt a pénzügyi szolgáltatá-

csoportnak (pl.: fiatal házasok) és pénzügyi

sok gyors fejlõdésével hamar elavulttá is válik.

célnak (pl.: lakásvásárlás) megfelelõ oktatás. Az alacsony pénzügyi kultúra lehetséges követ-

Információnyújtás

kezményei miatt a pénzügyi képzésben mind az állami, mind a magánszféra érdekelt. Az általános

A háztartások pénzügyi helyzetüket hosszú évek-

pénzügyi ismeretek (monetáris, magánszemélyek

re befolyásoló döntéseinél elengedhetetlen, hogy

pénzügyei) oktatása – más alapismeretek oktatá-

megfelelõ információkkal rendelkezzenek. Megfe-

sához hasonlóan, közjószág jellegük miatt – az ál-

lelõnek ítélhetjük azt az információt, amely széles-

lami szervekhez jobban köthetõek. A szakértõk

körû, könnyen és olcsón hozzáférhetõ, valamint

egyetértenek abban, hogy az oktatás politikával

közérthetõ. A széleskörûségre és hozzáférhetõ-

karöltve létrehozott általános programok az iskolai

ségre vonatkozó kívánalmak már több országban

oktatás részévé kell hogy váljanak (OECD [2005]).

teljesülnek, sõt bizonyos esetekben már informá-

Az általános szintû képzések szakmai koordináci-

cióbõségrõl beszélhetünk.

óját is – a már gyakorlattal rendelkezõ országok

Az egyesült államokbeli tapasztalatok azonban azt

többségében – állami szervek végzik. A felügyele-

mutatják, hogy önmagában a háztartásoknak

ti funkciót is ellátó jegybank mindkét típusú általá-

jutattott növekvõ információhalmaz nem elegendõ

nos oktatást szakmailag koordinálja. Szétválasztott

a háztartások pénzügyi menedzselésének javítá-

felügyeleti és monetáris funkciók esetén általában

sához (Hilgert–Hogarth [2003]). Az információk

a szakmai koordináció is megoszlik: az általános

közvetítése csak akkor hatékony, ha az közérthe-

monetáris típusú képzés szakmai koordinációja a

tõ. Mindezen túl azonban ezen szakmai jellegû tá-

jegybanknál, míg a magánszemélyek általános

jékoztatók feldolgozásához elengedhetetlen bizo-

pénzügyeire vonatkozó képzés a felügyelethez ke-

nyos szintû pénzügyi ismeret, mely az okta-

rül. Azonban arra is találunk példát, hogy már az ál-

tás/képzés szerepére világít rá.

talános képzéstípusok koordinálásánál is bevonásra kerül a magánszféra.50

Oktatás, képzés

A harmadik típus, a célzott képzési program, közelebb áll a magánszféra érdekeihez, így ezekben

A pénzügyi oktatás célja, hogy a háztartások ké-

nagyobb részvételükre – mind a szakmai koordi-

pessé váljanak a pénzügyi fogalmak és koncepci-

nálásban, mind a finanszírozásban – lehet töre-

Németországban a német jegybank a pénzügyi szférával létrehozott egy szövetség a pénzügyi kultúra növelésére.

Aktuális témák

kedni. Az egyedi pénzügyi szolgáltató elsõsorban

Az egyes képzési típusok hatékonyságáról elsõ-

hosszú távú ügyfélkapcsolat esetén tekinti magát

sorban egyesült államokbeli tapasztalatok állnak

érdekeltnek a képzésben. Azonban éles verseny-

rendelkezésre. A különbözõ képzések hatékony-

helyzetben, rövid távú profitszemlélet mellett az

ságáról megoszlanak a vélemények, azonban a

ún. „potyautas” jelenség léphet fel. Ez gyakorlati-

következõ általános megállapítások tehetõek

lag azt jelenti, hogy az egyik pénzügyi szolgáltató

(Braunstein–Welch [2002]):

által finanszírozott képzésbõl egy másik szolgálta-

• A nagyon szûk és speciális pénzügyi ismeret

tó profitálhat (azáltal, végül vele szerzõdik az ügy-

kis hatással van a viselkedésre, a pénzügyek

fél). Ellentmondáshoz vezethet, hogy míg a szek-

szélesebb megértése sokkal sikeresebb ház-

tor egésze érdekelt a képzés eredményességé-

tartási magatartáshoz vezet;

ben, addig egyedi szinten nem biztos, hogy meg-

• A háztartások legjobban a gyakorlat által ta-

térül a befektetés. Ez a pénzügyi szolgáltatók szö-

nulnak, a saját pénzügyi nehézségeikbõl szer-

vetségeinek szerepére hívja fel a figyelmet.

zett tapasztalat a legmeghatározóbb;

A pénzügyi közvetítõk mellett a vállalatok is érdekelt-

• Az absztrakt ismeretek oktatása nem haté-

té válhatnak a pénzügyi képzésben. A hosszabb tá-

kony, csak a gyakorlati központú oktatás vezet

vú munkáltató-munkavállaló kapcsolat következté-

eredményre;

ben a potyautas jelenség gyengébb lehet. A ‘90-es évek végétõl számos egyesült államokbeli nagyvállalat felismerte, hogy a pénzügyi nehézségekkel küzdõ alkalmazottak teljesítményére erõsen kihat a

• A munkahely hatékony hely a felnõttek képzésére; • Ezen a területen is szükséges az „élethosszig” tartó tanulás.

megrendült anyagi helyzetük. Ezért elterjedõben

A fentiekbõl következik, hogy az iskolai oktatás,

vannak az átfogóbb jellegû vállalati képzési progra-

bár nagyon fontos, önmagában nem elegendõ.

mok (Garman–Tech [1998]).

Egyrészt azért, mert a pénzügyi oktatás iskolai in-

A fentiekben felsorolt képzéstípusok a legtöbb or-

tézményesülésének elõnyeibõl csak a fiatalabb

szágban még hiányoznak, illetve nem állnak össze

generáció részesül. Másrészt a felnõttek többsé-

egységes programmá. Az elmúlt években – felis-

gének sem motivációja, sem ideje nincs a tanulás-

merve a képzés hiányából fakadó kockázatokat – a

ra, illetve az iskolában megszerzett tudásuk frissí-

jelentõs pénzügyi piacokkal rendelkezõ országok-

tésére. Ugyanakkor ma már a pénzügyek, illetve a

ban (Egyesült Államok, Nagy-Britannia, Japán,

kezelésével kapcsolatos kockázatok a fiataltól a

Franciaország) több kezdeményezés történt a

nyugdíjasig minden korosztályt érintenek. Az elõb-

pénzügyi képzés erõsítésére. A képzések többsé-

biek miatt a magánszféra szerepe nagy, hiszen a

ge állami forrásból táplálkozik (IMF [2005]). A nem-

pénzügyi döntési helyzetben – elsõsorban szol-

zetközi intézmények közül az OECD (2005) ajánlást

gáltatóként – ezek az intézmények találkoznak a

dolgozott ki a pénzügyi oktatás alapelveirõl és a kö-

fogyasztóval. Így nem véletlen, hogy a szakértõk

vetendõ gyakorlatról. Az ajánlás a nemzeti sajátos-

és a nemzetközi szervezetek (IMF, OECD) véle-

ságoknak megfelelõ pénzügyi képzési programok

ménye szerint szükség lenne a magánszféra na-

kidolgozását javasolja és fontosnak tartja a prog-

gyobb hozzájárulására a pénzügyi oktatás finan-

ram egyes pillérei közötti hatékony koordinációt.

szírozásában, illetve részvételére a képzésben.

Az egyesült államokbeli magánnyugdíjrendszer egyik fontos pillére a munkáltató által fizetett, támogatott nyugdíjalap. A vállalati nyugdíjprogramokból kifolyólag a vállalati oktatási programok elsõsorban szûken a megtakarítási és befektetési kérdésekre irányulnak.

Magyar Nemzeti Bank

Ennek van is tere, csak összehasonlításképpen: a

pénzügyeikkel kapcsolatos kockázatok kezelésé-

teljes (állami és magán) pénzügyi oktatásra fordí-

ben, és megfelelõ tanácsadásban kell részesíteni

tott kiadások elenyészõk a pénzügyi szektor mar-

õket pénzügyi döntéseikrõl, illetve ezek lehetséges

ketingkiadásaihoz képest.

következményeirõl. Az OECD (2005) is kiemeli ajánlásában, hogy a pénzügyi intézményeknek hangsú-

Tanácsadás

lyozottabb pénzügyi oktatási és információnyújtási tevékenységet kellene folytatniuk, illetve ezeket egy-

A fejlett pénzügyi közvetítéssel rendelkezõ orszá-

értelmûen el kellene választaniuk a kereskedelmi cé-

gokban növekszik a háztartási pénzügyi tanács-

lú pénzügyi tanácsadásuktól (pl.: private bankingtõl).

adással foglalkozó profit és nonprofit cégek jelentõsége. A pénzügyi tanácsadás az aktuális általános

III. 1. 3. Hazai helyzet

pénzügyi folyamatokat figyelembe véve termékeket javasol, segíti a fogyasztót abban, hogy a már meg-

Alacsony pénzügyi ismeretek

szerzett ismereteit a legjobban hasznosítsa. Az ilyen jellegû tanácsadás legnagyobb problé-

Az elsõ fejezetben leírt tényezõk Magyarországon

mája a finanszírozásában rejlik. A háztartások álta-

is a háztartások végsõ pénz- és tõkepiaci sokkel-

lában nem, vagy csak kismértékben hajlandóak fi-

nyelõ szerepének erõsödéséhez vezetnek. A fej-

zetni az ilyen jellegû szolgáltatásokért. Ezért a kü-

lett országokhoz hasonlóan széles pénzügyi moz-

lönbözõ szolgáltatók általában tranzakció alapú

gástér áll a hazai háztartások rendelkezésére. A

tanácsadási díjat kötnek ki, amely azzal a kocká-

hazai háztartások pénzügyi kultúrájának pontos

zattal járhat, hogy az értékesítési, önfenntartási cél

számbavételét célzó átfogó felmérés ez ideig

felülkerekedik a tényleges tanácsadáson.

nem készült. Ezért csak különbözõ pénzügyi ese-

Ezért nagyon fontos, hogy a tanácsadó független

ményekbõl és más célra készülõ felmérésekbõl

legyen, azaz ne függjön a háztartás döntésének

következtethetünk a háztartások elégtelen pénz-

következményétõl, így biztosítható ugyanis legin-

ügyi kultúrájára.

kább az ügyfél érdeke. Az IMF (2005) felvetette,

A legfontosabb probléma, hogy a társadalom dön-

annak érdekében, hogy a pénzügyi tanácsadók

tõ része semmilyen pénzügyi, illetve gazdasági

jobban szolgálják a háztartások érdekeit, preferált

oktatásban nem részesült. Megfelelõ alapok hiá-

állami kezelést (pl.: adózási, szabályozási) is lehet-

nyában az új ismereteket nehezen, illetve nem na-

ne alkalmazni. A könnyítések ellentételezéseként a

gyon fogadnak be. Ennek az is a következménye,

tanácsadást mentessé kell tenni a potenciális ér-

hogy következõ generációnak sem adnak tovább

dekkonfliktusoktól, hogy ily módon (például költsé-

megfelelõ pénzügyi ismeretet.

geiben) átlátható tevékenységgé váljon.

Az elmúlt években több olyan pénzügyi esemény

A pénzügyi szolgáltatók esetében a függetlenség

is történt, amely a háztartások nem megfelelõ

fenntartása nehezebb. Ugyanakkor egyre több

pénzügyi mûveltségét mutatja.

pénzügyi szolgáltató ismeri fel, hogy a hosszú távú

• Az ingatlanszövetkezeti botrány52, fõleg nyugdí-

ügyfélkapcsolat, ügyfél fizetõképességének fenntar-

jasok általi befektetések jól példázzák a kocká-

tása érdekében a háztartásokat segítenie kell a

zat-hozam kapcsolat ismeretének hiányát.

Egyes szövetkezeteknél büntetõjogi felelõsség is felmerült.

Aktuális témák

• Pénzkölcsönzõk terjedése, melyek nagyon

vetve – több mint 90 százalékát adják a piaci

magas kamatra, rövid futamidõre, gyorsan, vi-

ármozgásnak kitett pénzügyi megtakarítások-

szonylag kis összegû kölcsönöket nyújtanak.

nak. Ebbõl három következtetés vonható le:

Azonban a hitelfelvevõk nem minden esetben

° A háztartások részvénybefektetéseinek alaku-

számolnak a késõbbi terhekkel, mely könnyen

lása jó példája a pénzügyi járatlanságból kiala-

adósságcsapdába

kulható bizalmi válságnak. A tõzsdei sokk után

kényszeríthetik

õket

a veszteséget okozó részvényekkel szembeni

(PSZÁF [2005]). Az elõbbi inkább sajtóvisszhangot kiváltó, de ház-

tartós bizalmi válság alakult ki. A hazai háztar-

tartások kis körét érintõ ügyekkel szemben pénz-

tások, az idõközben bekövetkezõ tartós tõzsdei

ügyi stabilitási szempontból a szektor egészére

hossz ellenére, kerülik ezeket a befektetéseket,

domináns pénzügyi kultúra meghatározó. Több

a tranzakciók folyamatosan csökkentik a meg-

példát is bemutatunk olyan eladósodási és megta-

lévõ állományokat (III-1. ábra).

karítási gyakorlatról, mely a szektor nem megfelelõ pénzügyi kultúrát példázza.

túlságosan az állampapírra támaszkodik.

• A GfK háztartások körében végzett rendszeres felmérései

az alacsony hozamon keresztül – elégtelen

bank- és termékválasztási viselkedése megle-

megtakarításhoz vezethet. Ezért – nemzet-

hetõsen passzív, ami a szektor gyenge pénz-

közi tapasztalatok alapján – a kockázato-

ügyi jártasságra utal.

sabb részvénybefektetés magasabb aránya

° Nem elég diverzifikált a portfóliójuk, amely

fel a nem megfelelõ pénzügyi kultúrából szár-

részben a nagyon alacsony részvénybefek-

mazó kockázatok. A háztartások jelentõs része

tetésekbõl, illetve a külföldi befektetések

a kockázatok mérlegelése nélkül – nagyobb ár-

marginális arányából fakad.

folyamgyengülés eshetõségével nem számolva

• A 2003-as forintpiaci spekulációs támadáskor

– a legkisebb törlesztõrészlettel járó hitelkonst-

– a megugró hozamszint következtében – a

rukciót választja. Addicionális kockázatként je-

háztartások az eddig általuk kockázatmentes-

lenik meg, hogy a likviditáskorlátos ügyfelek kö-

nek tekintett állampapíron vesztettek. A likvid

zül a devizahitelezéssel az is forráshoz jut, aki a

befektetési jegyektõl alacsony árfolyamon

forintfinanszírozásból kiszorul (MNB [2005]).

megváltak és rövid eszközökbe (forintbankbe-

• Az orosz válságot megelõzõ átmeneti kockáza-

tétbe, illetve kincstárjegyekbe) fektettek. A jel-

tiprofil-emelkedés – részvénybefektetés növe-

zett idõszakban a tõzsdei árak emelkedtek,

lés – kivételével a háztarások pénzügyi meg-

mely azt mutatja, hogy egy diverzifikáltabb

takarítási formáit tradicionális, kockázatkerülõ

portfólió valószínûleg alacsonyabb veszteség-

kép jellemzi: banki betétek és állampapírok, il-

gel járt volna. A befektetési alapok javuló telje-

letve kincstárjegyek – közvetlenül , illetve köz-

szükségeltetne.

váltképpen a devizahitelezés kapcsán merültek

Mindez alacsony inflációs környezetben –

azt mutatják, hogy a háztartások

• Az elmúlt években elsõsorban a hiteloldalon, ki-

° A hosszú távú megtakarítások szerkezete

sítményét látva a háztartások újból keresni

Pénzügy piaci adatszolgáltatás. A háztartások direkt módon birtokolt részvényrészesedése mellett megbecsültük az indirekt – pénztárakon, befektetési alapokon keresztüli – tulajdonukat. Ez 1998 elején a piaci áringadozásnak kitett pénzügyi eszközökön belül megközelítõleg 9 százalékot ért el, amely 2-3 százalékra csökkent. A közvetlenül birtokolt papírok mellett a háztartások nyugdíjpénztári, befektetési alapban, illetve életbiztosítási díjtartalékban tartott megtakarítása döntõen állampapír.

Magyar Nemzeti Bank

kezdték ezeket az eszközöket. Bizalmi válság

ram még nem indult be. Az MNB a Látogatóköz-

nem alakult ki, viszont a háztartások – a vesz-

ponttal, újságírókon keresztül a Jegybankunk cí-

teségek után – kockázatkerülõvé váltak, ala-

mû folyóirattal kívánja a háztartások általános mo-

csony ár mellett lecsökkentették a veszteséget

netáris ismereteit növelni. A Jelentés a pénzügyi

okozó eszközzel szembeni kitettségüket.

stabilitásról címû kiadvány megállapításainak

• A nyugdíjrendszer átalakulásával jelentõssé

kommunikálásával szintén a szélesebb közönsé-

vált a háztartások által viselt elégtelen megta-

get kívánja elérni.

karítás kockázata. A jelenlegi folyamatok alap-

A ‘90-es években a szükséges pénzügyi informá-

ján Magyarországon nagyon jelentõsnek

ciókra vonatkozó kritériumok (széleskörûség, hoz-

mondható az a kör, amely várhatóan csak a

záférhetõség, közérhetõség) csak korlátozva telje-

minimális nyugellátásban fog részesedni.

sültek. Az elmúlt években az információforrások bõvültek, számos termékismertetési, összehason-

III-1. ábra

lítási forrás (gazdasági szaklapok, illetve interA háztartások által birtokolt tõzsdei részvényekkel kapcsolatos tranzakciók és átértékelõdések indexei

netes oldalak) lelhetõ fel. Több szabályozási lépés is történt a háztartások jobb informálására, példá-

% 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0

ul lakáshitel-THM és kockázatfeltáró nyilatkozat bevezetése. Azonban az internethasználat korlátozott elterjedésébõl, illetve a nem megfelelõ szintû pénzügyi kultúrából fakadóan a társadalom nagy részéhez a szükséges információk nem jut-

1995. I. n.év 1995. III. n.év 1996. I. n.év 1996. III. n.év 1997. I. n.év 1997. III. n.év 1998. I. n.év 1998. III. n.év 1999. I. n.év 1999. III. n.év 2000. I. n.év 2000. III. n.év 2001. I. n.év 2001. III. n.év 2002. I. n.év 2002. III. n.év 2003. I. n.év 2003. III. n.év 2004. I. n.év 2004. III. n.év 2005. I. n.év

nak el, illetve nem képesek az információk megfe-

Tõzsdei részvények átértékelõdése

Tõzsdei részvények tranzakciója

lelõ feldolgozására. Azonban az érdekelt pénzügyi szféra csak a szûken vett értékesítést ösztönzõ marketingre költ, míg az ügyfelek jobb tájékoztatásával kevésbé törõdik. Független, a háztartások pénzügyi tanácsadására

Megjegyzés: a tranzakció a szektor nettó adásvételi pozíciója, amely az osztalékjövedelmet is tartalmazza, a tranzakciók szezonálisan igazítottak. A mutatók bázisa 1994. év vége. Forrás: MNB.

szakosodott cégek nem alakultak még ki. A külön-

A pénzügyi kultúra növelésére tett eddigi lépések

erõsen érdekeltek az értékesítésben.

bözõ pénzügyi brókercégek, bár magukat függetlennek vallják, tranzakció alapú díjazásuk révén Összességében a fenti lépéseket a megnö-

A pénzügyi kultúra növelésének pillérei közül a

vekedett kockázatokkal és a hazai háztartások

pénzügyi oktatás területén már történtek lépések.

alacsony pénzügyi kultúrájával összevetve nem

A hazai felügyelet készíttetett középiskolák szá-

tartjuk elegendõnek. Megfelelõ további intézke-

mára általános háztartási pénzügyekrõl szóló ok-

dések hiányában és a pénzügyi kultúra alacsony

tatóanyagokat, amelyek letölthetõek a felügyelet

foka következtében hosszú távon a pénzügyi sta-

honlapjáról, illetve oktatófilmeket küldött ki az is-

bilitási kockázatok folyamatos növekedésére

kolák számára. Azonban országos oktatási prog-

számítunk.

2004-ben az önfoglalkoztatóak, illetve az intézményi körön kívül esõk – döntõ részük minimálbéren bejelentve, vagy feketén dolgozik – az MNB becslése alapján megközelítõen 30 százalékát teszik ki a teljes foglalkoztatotti létszámnak.

Aktuális témák

IMF, 2005, “Global Financial Stability Report”,

Irodalomjegyzék

Household Balance Sheets. Braunstein, S. and Welch, C., 2002, “Financial lit-

MNB, 2005, „Jelentés a pénzügy stabilitásról”,

eracy: an overview of practice, research and poli-

http://www.mnb.hu/Engine.aspx?page=mnbhu_st

cy”, Federal Reserve Bulletin.

abil.

Garman, T. and Tech, V., 1998, “Consumer

OECD, 2005, “Recommendation on principles and

Educators, Now Is The Time For A Paradigm Shift

good practices for financial education and aware-

Toward

ness”

Employee

Financial

Education”,

Consumer Interests Annual, Vo. 4.

PSZÁF, 2005, „Beszámoló a felügyelt szektorok

Hilgert, M. and Hogarth, J., 2003, “Household finan-

2004. évi mûködésérõl”, Éves Jelentés 2004,

cial

http://www.pszaf.hu/engine.aspx?page=pszafhu_

management:

the

connection

between

knowledge and behavior”, Federal Reserve Bulletin.

publikaciok.

III. 2. A túlzott hitelnövekedés kialakulásának okai és következményei A fundamentális okokkal nem magyarázható, túl-

meghatározása révén vizsgálja és minõsíti a hite-

zott hitelnövekedés kialakulása stabilitási szem-

lezés dinamikáját Magyarországon, valamint elõ-

pontból számos kockázatot hordozhat. Az egyen-

retekintõ jelleggel tárgyalja egy potenciális hitel-

súlyi ütemet tartósan és nagymértékben meghala-

robbanás kialakulásának okait és körülményeit. A

dó hitelexpanzió hozzájárulhat a gazdaság túlhe-

kutatás részletes eredményeit a késõbbi jelenté-

vültségének és eszközár-buborékoknak a kialaku-

sekben ismertetjük.

lásához, a külsõ egyensúly romlásához és az inflációs nyomás erõsödéséhez, valamint a bankrend-

III. 2. 1. Elméleti áttekintés

szer hitelezési kockázatainak felépüléséhez. A hitelbuborék kidurranása ezzel ellentétes irányú fo-

A közgazdasági irodalom alapján három kompo-

lyamatokat válthat ki. A gazdaság teljesítménye je-

nensre lehet bontani a hitelnövekedést: trendre,

lentõsen visszaeshet, ami az adósok hitelképes-

ciklusra és „boomra”57. Az akadémiai irodalom el-

ségének romlásán keresztül a hitelezés jelentõs

méleti modelljei elsõsorban a ciklikus komponenst

lelassulását okozhatja, s ezáltal a pénzügyi közve-

magyarázzák. Ezek a modellek két nagy csoport-

títõrendszer jövedelmezõségének csökkenéséhez

ra oszthatók aszerint, hogy a ciklikusság a reál-

vezethet. Ez a folyamat akár a hitelcsatorna elaka-

vagy a banki szféra viselkedésébõl ered. A pénz-

dását is eredményezheti, ami tovább erõsítheti a

ügyi modellek az aszimmetrikus információkból és

reálgazdasági ciklus negatív kilengését. A túlzott

a reálszféra vagyonának mint hitelfedezeti érték-

hitelnövekedés jelenségének vizsgálata a sokszor

nek az üzleti ciklussal összefüggõ ingadozásaiból

súlyos makrogazdasági és pénzügyi stabilitási kö-

indulnak ki (Bernanke és Gertler [1989], Kiyotaki

vetkezmények miatt tehát kiemelt jelentõséggel bír

és Moore [1997], Calvo és Mendoza [2000]). A

a jegybank számára.

banki viselkedési modellek ezzel szemben a ban-

A jelen tanulmány fõ célja, hogy felhívja a figyel-

kok hitelpolitikájában megfigyelhetõ – üzleti ciklus

met a téma fontosságára. Az alábbiakban ismer-

által kiváltott – ingadozásait (pl. prociklikusság)

tetjük a szakirodalom legfontosabb elméleti meg-

vizsgálják (Asea és Blomberg [1997], Lown és

állapításait és empirikus eredményeit, majd leíró

Morgan [2001]).

jelleggel elemezzük régiónk tapasztalatait és vé-

Az empirikus elemzésekben nagyobb szerepet

gül általánosságban tárgyaljuk azokat a lehetsé-

kap a cikluson túli komponensek vizsgálata. En-

ges gazdaságpolitikai eszközöket, melyek a túl-

nek megfelelõen az alábbiakban a nemzetközi ta-

zott hitelexpanzió kialakulásának megelõzését se-

pasztalatokra alapozva áttekintést adunk arról,

gíthetik. Fontos megemlítenünk, hogy a jelen érte-

hogy milyen tényezõk vezethetnek a túlzott mérté-

kezés egy, a Magyar Nemzeti Bankban indított

kû hitelexpanzió kialakulásához, illetve milyen

szélesebb kutatás része, mely az EU tapasztalata-

makrogazdasági és pénzügyi stabilitási következ-

it felhasználva a hitelezés egyensúlyi pályájának

ményekkel járhat a túlzott hitelexpanzió.

A feltörekvõ országoknál a tartósan alacsony mélységû pénzügyi közvetítésnek az egyensúlyi szinthez való gyors felzárkózása megnehezíti a hitelnövekedés felbontását. A trendben bekövetkezõ strukturális törés kezelése jelentõs kihívást jelent a túlzott hitelnövekedés azonosítása során.

Aktuális témák

A hitelkeresleti és kínálati oldalt is erõsítheti a gaz-

A túlzott hitelnövekedés okai

dasági kilátásokkal kapcsolatos túlzottan optimisA fundamentálisan nem magyarázható hitelexpan-

ta várakozások kialakulása. Az „új környezet hipo-

zió kialakulását kiváltó tényezõk csoportosíthatók

tézis”59 szerint ennek forrása lehet az alacsony inf-

aszerint, hogy a banki hitelkínálat vagy a magán-

lációs környezet. Hasonlóan egy gazdasági struk-

szektor hitelkeresletének „túlzott” növekedését

túraváltás hatásaihoz (pl. az információtechnoló-

okozzák. A kínálati oldalon a pénzügyi liberalizáció

gia-alapú gazdaság), a jegybankok sikeres inflá-

tekinthetõ az egyik legfontosabb tényezõnek. A

cióleszorító politikája és az árstabilitás megterem-

pénzügyi liberalizációt követõ gyors hitelexpanzió

tése egyrészrõl számos csatornán keresztül erõ-

különösen akkor válhat túlzottá (és veszélyessé),

sítheti a pénzügyi stabilitást (pl. a befektetések ki-

ha azt nem kíséri a prudenciális szabályozás ezzel

számíthatóbb megtérülése), másrészt viszont hoz-

összhangban lévõ alakítása. Ugyancsak túlzott hi-

zájárulhat a megalapozottnál optimistább gazda-

telexpanzióhoz vezethet a tõkebeáramlás külsõ té-

sági kilátások kialakulásához, ami növekvõ költe-

nyezõk (pl. alacsony nemzetközi kamatlábak) miat-

kezéshez és az alacsony kamatok miatt emelkedõ

ti hirtelen növekedése. A banki viselkedés oldaláról

eladósodottsághoz vezethet. Ezen a hatásmecha-

túlzott hitelnövekedéshez járulhat hozzá a bankok

nizmuson keresztül a túlzottan optimista várakozá-

közötti verseny erõsödése is. Az erõs verseny a

sok pénzügyi egyensúlytalanságokat – eszközár-

marzsok szûkülése irányába hat, amelynek negatív

buborékot és túlzott hitelexpanziót – válthatnak ki.

jövedelmezõségi hatását a bankok a hitelállomány

A gazdasági szereplõk túlzott optimizmusa mellett

növelésével próbálják ellensúlyozni. Ez túlzott mér-

a gazdasági szereplõknek nyújtott implicit vagy

tékû hitelexpanzióhoz vezethet, ha a verseny erõ-

explicit állami garanciák is elõsegíthetik túlzott

södése a bankok kockázatvállalási hajlandóságá-

hitelexpanzió kialakulását. Számos feltörekvõ or-

nak jelentõs növekedésével jár együtt.

szág esetében pl. implicit garanciának volt tekint-

A magánszektor hitelkeresletének túlzott növeke-

hetõ az árfolyamok rögzítése, ami jelentõsen ösz-

dését okozhatják pozitív (technológiai és egyéb)

tönözte a devizában való eladósodást.

kínálati sokkok, ha a hitelkereslet és a gazdasági ciklus között szoros az együttmozgás, vagyis ha a

A túlzott hitelnövekedés potenciális következményei

hitelkereslet output szerinti rugalmassága erõsen prociklikus. Ugyancsak ilyen hatással járhatnak a

A túlzott hitelnövekedés a pénzügyi intézmény-

gazdasági szereplõk vagyoni helyzetében bekö-

rendszer és a reálszféra közötti szoros kapcsolat

vetkezõ pozitív sokkok is, amelyek jelentõs beru-

következtében mind negatív makrogazdasági,

házási vagy fogyasztási keresletet generálnak.

mind pedig negatív pénzügyi stabilitási következ-

További fontos tényezõ lehet a tartós jövedelem-

ményekkel járhat. A negatív hatások mértékét

várakozások javulása, illetve az infláció csökkené-

azonban nagyban befolyásolhatja a gazdaság és

se miatt az alacsonyabb nominális kamatszint, ami

a pénzügyi infrastruktúra fejlettségi foka. A legfon-

a likviditási korlát oldódását okozza, elsõsorban a

tosabb makrokockázatot a valutaválság, a legfon-

háztartások számára.

tosabb stabilitási kockázatot pedig a bankválság

Gourinchas et al. (2001) ezek lehetséges forrásaként említi pl. az új természeti erõforrások felfedezését, eszközárak emelkedését vagy a gazdaságban végrehajtott strukturális reformokat. Leírását lásd pl.: Issing (2003).

Magyar Nemzeti Bank

jelenti. Az elmúlt évtizedek példái azt mutatják,

rok kibocsátásának eltérõ alakulását a szerzõk a

hogy e két fõ kockázat között szoros a kapcsolat,

finanszírozási lehetõségek és a felvállalt árfolyam-

sõt igen gyakran egyszerre jelentkeznek.

kockázat szektorális különbözõségével magya-

A túlzott hitelexpanzió makrogazdasági hatásait

rázzák.

tekintve elmondható, hogy a fejlõdõ és fejlett or-

A közvetlen pénzügyi stabilitási hatásokat illetõen

szágok esetén a túlzott hitelexpanzió és az ezt kö-

számos empirikus tanulmány mutatta ki, hogy a

vetõ visszaesés növelte a GDP-növekedés és az

túlzott hitelexpanzió növeli a bankválságok kiala-

eszközárak volatilitását, a nem versenyzõi áruk

kulásának valószínûségét.60 A fejlõdõ országok a

árának relatív változékonyságát, rontotta a bankok

túlzott hitelnövekedés következményeit tekintve vi-

hitelportfólióját és emelte a pénzügyi rendszer kül-

szont jelentõs eltérést mutatnak a fejlett régiókhoz

sõ finanszírozási költségeit. A makrogazdasági

képest. A fejlõdõ országokban az 1970–2002 idõ-

megrázkódtatás mértéke jelentõsen szóródott az

szakban az IMF tanulmánya 18 esetben azonosí-

országok között, a gazdaság és pénzügyi rend-

tott túlzott hitelexpanziót, ez az esetek 85 százalé-

szer fejlettségi fokának függvényében. A vizsgála-

kában bankválsághoz, míg 75 százalékában valu-

tok alapján a döntõen beruházásokhoz köthetõ hi-

taválsághoz vezetett (IMF [2004]). A fejlett orszá-

telexpanzió a nyitott országok esetén nem gyako-

gok esetén a legtöbb hitelrobbanás emelte a

rolt jelentõs hatást az infláció alakulására

bankválság kialakulásának valószínûségét, de

(Gourinchas et al. [2001], IMF [2004]).

nem okozott pénzügyi válságot, hanem „fokozatos

A túlzott hitelexpanzió és az ezt követõ vissza-

lehûléssel” végzõdött61 (Gourinchas et al. [2001],

esés gazdasági szektorokra gyakorolt hatását

Tornell és Westermann [2002]).

vizsgálva (Tornell és Westermann [2002]) kieme-

Fontos különbséget tenni tehát a fejlett és feltörek-

lendõ, hogy a közepes jövedelmû országokban a

võ országok sebezhetõsége között. A fejlett orszá-

bankok a túlzott hitelnövekedés alatt döntõen kül-

gokban a túlzott hitelnövekedés fõleg makrogaz-

földrõl finanszírozták magukat, miközben a nem

dasági megrázkódtatást okozott, míg a feltörekvõ

versenyzõ szektorral és háztartással szemben je-

országokban, és különösen Latin-Amerikában, a

lentõs, árfolyamkockázat ellen fedezetlen hitelki-

gyors hitelexpanziót követõ makrogazdasági in-

tettség épült fel. Ennek következtében a hitelex-

stabilitás jóval gyakrabban járt együtt bankválság-

panzió a reálárfolyam felértékelõdésével és a

gal. Emellett a fejlõdõ országokban a pénzügyi

nem versenyzõ szektor versenyzõinél gyorsabb

közvetítés csatornáinak elakadása nagymérték-

növekedésével járt együtt. A hitelezés jelentõs

ben növelte a gazdaság teljesítményének vissza-

visszaesését követõen a krízist viszont ellenkezõ

esését, a pénzügyi válság elmélyülését.

folyamatok jellemezték, a reálárfolyam leértékelõdött, a hitel és betéti kamatok közötti szpred jelen-

A túlzott hitelnövekedés azonosítása

tõsen megemelkedett, a nem versenyzõi szektor kibocsátása jelentõsen lassult, míg a versenyzõi

A túlzott hitelexpanzióval kapcsolatos kutatómun-

szektor termelése gyorsult. A túlzott hitelnöveke-

ka kezdeti szakaszát jól mutatja, hogy a közgaz-

dés alatt a versenyzõi és nem versenyzõi szekto-

dászok körében a „boomnak” még nincs egysé-

Lásd például Demirgüc-Kunt és Detriagache (1997), Eichengreen és Arteta (2000), Kaminsky és Reinhart (1999) és Borio és Lowe (2002), ill. Ottens és Lambregts (2005) munkáit. A fejlett országok között is több példa van azonban arra, hogy a túlzott hitelexpanziót bankválság követte, lásd skandináv országok.

Aktuális témák

gesen elfogadott definíciója és a jelenség azono-

hogy a hitel reálnövekedési ütemének a trendtõl

sításának módszertana sem kiforrott. Az empirikus

való eltérése 1,75 szórással legyen nagyobb egy

irodalomban legtöbbször meghatároznak egy re-

adott évben.64 Valderrama (2005) az elõbbi mód-

ferenciaértéket és a hitelnövekedésnek az ettõl va-

szereket kombinálja, változóként a hitel/GDP

ló tartós és nagymértékû pozitív eltérését tekintik

arányt, ill. a reál hitelállományt alkalmazva és meg-

túlzott hitelnövekedésnek. Az irodalom két nagy

vizsgálva a relatív és abszolút eltéréseket is. A túl-

csoportra osztható annak alapján, hogy a kutatá-

zott hitelnövekedésként azonosított epizódok

sok milyen módszert használnak a referencia vagy

száma/aránya jelentõsen eltérhet egyes tanulmá-

egyensúlyi érték meghatározására.

nyok között az alkalmazott definíció „szigorúsága”

Az irodalomban legelterjedtebb módszer a refe-

szerint.

renciaérték meghatározására a Hodrick–Prescott

A túlzott hitelexpanzió azonosításának másik lehet-

filter alkalmazása, a hitelezés változójaként a reál-

séges módja a hitelnövekedés vagy a pénzügyi

növekedési ütemet vagy a közvetítés mélységét

mélység egyensúlyi szintjének becslése. A becs-

A növekedési

lés módszertani kiindulópontjának tekinthetõ Calza

ütem alkalmazásának hátránya, hogy elvonatkoz-

et al. (2001, 2003) tanulmánya, amely az eurozóna

tat a hitelezés szintjétõl, így pl. túlzottnak minõsül-

egészére becsül hitelkeresleti modellt, vektor hiba-

het egy hitelnövekedés, amikor egy túlzott vissza-

korrekciós modell (VECM) segítségével. A túlzott

esés után a hitelezés visszatér a normál szintjére.

hitelnövekedést a reál hitelállomány egyensúlyi nö-

A hitel/GDP alkalmazásának problémája lehet,

vekedésének identifikálása segítségével határozta

hogy a hitelállomány és a GDP alakulását nem vá-

meg, melyet a reál hitelállomány, a nominális hitel-

lasztja külön, így pl. nem feltétlenül azonosít olyan

kamat, a reál GDP és az infláció hosszú távú kap-

epizódot, amikor a túlzott hitelexpanzió gyors gaz-

csolatából származtatott. Hofmann (2001) ugyan-

dasági növekedéssel is társul. Végül, a túlzott hi-

csak az elsõk között alkalmazta ezt a módszer 16

telnövekedést jellemzõen az aggregált hitelállo-

fejlett OECD-országra. A túlzottnak tekinthetõ hitel-

mányra próbálják azonosítani, bár van példa szek-

expanziót Calza et al. (2001, 2003)-tól eltérõen a

(hitel/GDP arány) felhasználva.

torális hiteltörténetek vizsgálatára is.

pénzügyi közvetítés mélyülésének egyensúlyi üte-

Gourinchas et al. (2001) a hitel/GDP trendtõl való

me által azonosította, melyet a hitel/GDP, a reálka-

relatív (százalékos), ill. abszolút (százalékpontos)

mat, a reál GDP és az ingatlanpiaci árindex hosszú

eltérés alapján határozza meg a küszöbértéket

távú kapcsolatából számolt ki.

(„relatív vs. abszolút boom”). A szerzõk 6-6 kü-

Az empirikus irodalomban eddig csak néhány pró-

szöbértéket adtak meg, a relatív esetén 12 és 42

bálkozás történt a KKE-országok hitelrobbanásai-

százalék, az abszolút esetén pedig 3 és 8 száza-

nak azonosításra. Schadler et al. (2004) az

lékpont között. Tornell és Westermann (2002) ak-

eurozónát elemzi azzal a céllal, hogy identifikálják

kor tekintett egy hitelezést túlzottnak, ha a reál-hi-

a KKE-országok múltbeli hitelrobbanásait és meg-

telállomány növekedési üteme az elõzõ két év át-

határozzák a jövõbeli túlzott hitelexpnazió kialaku-

lagában meghaladta a 10 százalékot. Az IMF

lásának valószínûségét. Azzal a feltételezéssel él-

(2004) akként definiálja a túlzott hitelnövekedést,

nek, hogy a KKE-országok bankszektorai egyre in-

62 63 64

Emellett van példa a reál hitelállomány alkalmazására is. Bõvebben lásd Cottarelli et al. (2003). A küszöbérték megválasztását az motiválta, hogy a trendtõl való eltérések normális eloszlását feltételezve 5 százalék valószínûsége lenne ezen szélsõséges értékek elõfordulásának. Az eredmények robusztusak voltak 1,5-ös és 2-es szorzó használatára is.

Magyar Nemzeti Bank

kább az eurozóna bankrendszeréhez konvergál-

vábbá összehasonlítani a hazai hitelexpanziót a

nak majd, illetve ex ante nehéz meghatározni, me-

hasonló pénzügyi fejlõdési pályát bejáró más

lyik GMU-ország tapasztalata lehet irányadó a

KKE-országokéval, ill. felmérni, melyek a túlzott hi-

KKE-országok jövõbeli fejlõdése szempontjából.

telexpanzió kialakulásának valószínûségét befo-

Egy másik, hasonló módszert alkalmazó tanul-

lyásoló tényezõk a régióban.

mány (Brzoza–Brzezina [2005]) viszont a vizsgált KKE-3 országokra becsli a modellt, azzal érvelve,

A kevésbé fejlett GMU-országok

hogy nem reális az a várakozás, hogy az eurozónához való csatlakozás a jelenlegi GMU-

Néhány kevésbé fejlett eurozóna tagországban a

tagországokhoz hasonló pénzügyi mélyülést válta-

GMU-csatlakozás elõtti és utáni években gyors hi-

A szerzõ az

telexpanzió zajlott le66, melyek lényegében egy új

egyensúlyi hitel/GDP arány meghatározása után

egyensúlyhoz való alkalmazkodási folyamatnak te-

feltételezésekkel él az exogénnak tekintett reálka-

kinthetõk. Fontos azonban hangsúlyozni, hogy az

mat jövõbeli alakulására és ezt a becsült modellbe

új egyensúlyi szinthez vezetõ hitelnövekedés gyors

helyettesítve származtatja a hitelezés jövõbeli vár-

üteme önmagában is számos pénzügyi stabilitási

ható pályáját.

kockázatot rejthet. A hitelexpanzió üteme orszá-

A KKE-országok esetén az identifikáció során je-

gonként változó volt, a hitel/GDP arány Portugáliá-

lentõs nehézséget okoz, hogy a pénzügyi közvetí-

ban és Írországban nõtt a legnagyobb mértékben.

tés mélysége egy tartósan alacsony szintrõl indul-

A vizsgált négy ország közül a hitelnövekedés üte-

va még nem érte el az egyensúlyi szintet. Jelentõs

me egyedül Portugáliában esett vissza nagymér-

kihívást jelent a hitelrobbanások azonosításánál a

tékben a hitelexpanziós szakaszt követõen. Igaz,

pénzügyi közvetítés strukturális változásának

ez nem járt együtt a hitel/GDP arány csökkenésé-

meghatározása.

vel, mert a hitelnövekedés lassulása kismértékben

na ki az új EU-tagországokban.

elmaradt a GDP-növekedés visszaesésétõl.

III. 2. 2. A kevésbé fejlett GMU-országok és a KKE-országok tapasztalatai

Ezen országokban a gyors hitelexpanzió kialakulásához makrogazdasági és strukturális tényezõk egyaránt hozzájárultak. Az egyik meghatározó faktor a reálkamatok jelentõs csökkenése volt, ami

A következõkben a hazai bankrendszer szem-

a csatlakozás után is folytatódott.67 Fontos szerepe

pontjából releváns országokból képzett referen-

volt a fejlettebb tagországok felé való reálkonver-

ciacsoportokat vizsgálunk meg részletesebben,

genciának, a növekedési és jövedelmi kilátások

mivel a GMU-tagországok múltbeli tapasztalatai

eurocsatlakozás miatti javulásának is. Emellett

fontos tanulságokkal szolgálhatnak az eurozóná-

több országban a ‘90-es években lezajlott pénz-

hoz való csatlakozás elõtt álló országok számára a

ügyi liberalizációs lépések is segítették a gyors hi-

hitelnövekedés várható pályáját, ill. a gyors hitel-

telnövekedést (Honohan [1999])68, valamint a hitel-

expanzió várható hatásait illetõen. Szükséges to-

kínálati oldalt erõsítette a banki verseny fokozódá-

65 66 67 68

A KKE-3 csoportot Csehország, Lengyelország és Magyarország alkotja. Portugália, Spanyolország, Írország és Görögország. Mindez az élénkülõ belföldi kereslet és a Balassa-Samuelson hatás miatti nagyobb inflációnak köszönhetõ. Elsõsorban Görögországban és Portugáliában volt ennek jelentõs hatása. Írországban a nagyobb léptékû liberalizációs lépések lezajlottak a ‘90es évek elejéig.

Aktuális témák

sa is. Végül, egyes országokban fiskális ösztönzõk

vizsgált országok közül az 1995–2004-es idõ-

is támogatták a hitelexpanziót (pl. lakáshitel ka-

szakban Görögországban volt viszont a legki-

mattámogatás Portugáliában).

sebb a GDP-növekedés volatilitása és a GDP át-

A gyors hitelexpanzió egyedül Portugáliában gya-

lagos éves növekedése a spanyolhoz és portu-

korolt jelentõs negatív hatást a makrostabilitásra,

gálhoz képest is magasabb volt.

és ezen keresztül a pénzügyi stabilitásra. A gyors

• Spanyolországban a hitelexpanzió gyors szaka-

hitelexpanzió egyrészt a külsõ egyensúly nagy-

sza késõbb kezdõdött a többi országhoz képest,

mértékû romlásával járt együtt, a folyó fizetési mér-

mivel a pénzügyi közvetítés induló mélysége jó-

leg deficitje 1995 és 2000 között 0-ról 10 százalék-

val magasabb volt. Az eurocsatlakozást követõ-

ra nõtt. Komoly reálgazdasági költséget jelent,

en és fõleg 2003–2004-ben azonban gyors hitel-

hogy az eurocsatlakozás elõtti évekre jellemzõ

bõvülés volt megfigyelhetõ, elsõsorban a lakáshi-

stabil növekedést követõen jelentõsen emelkedett

telezés dinamikus növekedése nyomán. Az ír

a GDP volatilitása is. A GDP növekedési üteme az

esethez hasonlóan ez a fundamentálistól elsza-

1999. évi kiugró 8,5 százalékról 2001-ben 1,6 szá-

kadó lakásár-növekedéssel járt együtt, ami még

zalékra lassult, sõt 2003-ban recesszióba süllyedt

stabilitási kockázatokkal járhat.

a gazdaság (–1,4 százalék). A GDP nagyobb

A kevésbé fejlett GMU-országok korábbi hitelrob-

volatilitása ugyanakkor nem társult magasabb át-

banásainak fõ tanulságai a következõképpen

lagos növekedéssel. Az 1995–2004-es idõszak-

összegezhetõk (Schadler et al [2004] és Brzoza–

ban ugyanis, a vizsgált országok közül Portugáliá-

Brezina [2005]):

ban volt a legalacsonyabb az átlagos éves GDP-

• A túlzott hitelexpanziók 3-5 évvel az euro-

növekedés (2,7 százalék).

csatlakozás elõtt kezdõdtek és a hitel növeke-

A többi országban a hitelexpanziót követõen nem

dési üteme a csatlakozás évében érte el a

figyelhetõ meg számottevõ kedvezõtlen mellékha-

csúcspontot. Egyes országokban azonban az

tás a pénzügyi stabilitásra:

utóbbi években újra megfigyelhetõ a hitelezés

• Írországban az 1990-es évek második felének rendkívüli mértékû fellendülése után „fokoza-

• A hitelrobbanások fõ motorja jellemzõen a la-

tos lehûlés” következett be és viszonylag ma-

káshitelek gyors expanziója volt, bár egyes or-

gas szinten stabilizálódott a növekedés. Emel-

szágokban a vállalati hitelezés dinamikus nö-

lett kedvezõnek tekinthetõ, hogy a hitelrobba-

vekedése is megfigyelhetõ volt.

nás nem járt a külsõ egyensúlyi helyzet romlá-

• A pénzügyi közvetítés mélysége jelentõsen nö-

sával sem. Stabilitási kockázatot hordozhat vi-

vekedett az eurocsatlakozás elõtt. A hitelezés

szont a lakáshitel-expanzióval együttjáró gyors

robbanásszerû emelkedése nyomán Portugáli-

lakásár-emelkedés.

ában és Írországban a közvetítés mélysége

• Görögországban a gyors hitelexpanzió a külsõ

gyorsulása.

meghaladta az eurozóna átlagát.

egyensúlyi helyzet jelentõs romlásával járt

• A hitelrobbanásoknak nem volt számottevõ köz-

együtt, bár kisebb mértékben, mint Portugália

vetlen negatív mellékhatásuk a bankrendszer

esetében. A folyó fizetési mérleg deficitje 2000-

stabilitására, még Portugáliában sem, ahol jelen-

ben érte el maximumát, a GDP 7 százalékával. A

tõs egyensúlyi problémák és output volatilitás

Ennek indirekt bizonyítékául szolgál Martins és Villanueva (2003) elemzése, mely kimutatta, hogy a kamattámogatás megszüntetése nagymértékben csökkentette az új hitelfelvétel valószínûségét.

Magyar Nemzeti Bank

követte a hitelrobbanást. A bankrendszerek jö-

azonban, hogy a portfólióminõség romlása Portu-

vedelmezõsége és tõkehelyzete stabil maradt, a

gália esetében sem volt megfigyelhetõ, ahol a hi-

hitelportfólió minõsége jellemzõen javult. Több

telrobbanás lecsengését a gazdasági növekedés

országban viszont jelentõs lakásár-inflációval

jelentõs lassulása (ill. recesszió) követte.

járt együtt a túlzott hitelnövekedés.

A portfólióminõség kedvezõ alakulásához hozzájá-

Az, hogy a gyors hitelexpanzió nem járt a hitel-

rult, hogy a hitelexpanzió jelentõs hányada a lakás-

portfólió minõségének romlásával, részben annak

célú jelzáloghiteleknél valósult meg, ahol a nemfize-

köszönhetõ, hogy a nem teljesítõ hitelek aránya a

tési valószínûség viszonylag alacsonynak tekinthetõ.

portfólióminõség alakulásának késleltetett indiká-

Ugyancsak fontos tényezõ lehet a bankok kockázat-

tora. A nagy tömegû új hitel ugyanis „automatiku-

kezelési technikáinak fejlõdése, illetve a hitelkocká-

san” javítja a portfólióminõség-mutatókat és csak

zat transzferálására rendelkezésre álló lehetõségek

a gazdasági környezet romlása nyomán kerülnek

(értékpapírosítás, hitelderivatívák) gyors bõvülése is.

felszínre a fizetési problémák. Meg kell jegyezni

A jó portfólióminõség fennmaradásában szintén

III-1. táblázat A gyors hitelnövekedés kezelésére hozott felügyeleti, szabályozói lépések az EMU-4 országokban Görögország

Írország

Portugália

Spanyolország

• Hitelek mennyiségi korlátozása 1999 közepétõl 2000 áprilisáig. Amennyiben a hitelnövekedés meghaladott egy bizonyos mértéket, az efölötti összegnek megfelelõ mértékben a bankoknak nem kamatozó betétet kellett elhelyezniük. • Szigorú tartalékráta-szabályozás a GMU-csatlakozás után. Annak érdekében, hogy a tartalékráta eurozóna szintjére (2 százalék) való csökkentésekor ne alakuljon ki túlzott likviditásbõség, a felszabaduló tartalékot zárolt jegybanki kamatozó betétre konvertálták. Ezt 2001 végéig fokozatosan felszabadították. • A banki kockázatkezelés minõségének fokozottabb monitoringja, stressztesztek és szcenárióelemzés erõsítése. Emellett nagyobb hangsúlyt kapott a piaci fegyelmezõ erejének növelése a közzétételi követelmények erõsítésével, a felügyeleti hatóságok közötti koordináció erõsítése, illetve a felügyeleti függetlenség erõsítése. • Morális ráhatás a jegybank részérõl. • Minden hitelintézet kötelezése egy független vizsgálat megtartására arról, hogy a kockázatkezelési rendszerek megfelelnek-e a legjobb nemzetközi gyakorlatnak. • A jelzálog-hitelezéssel és üzleti ingatlanok finanszírozásával foglalkozó intézmények ellenõrzése annak vizsgálatára, hogy a hitelezési standardok megfelelõk-e. • Egységes pénzügyi felügyeleti hatóság létrehozása. • Szabályozási környezet erõsítése az általános kockázati céltartalékolásra, nagykockázati kitettségre, kapcsolt hitelezésre és a tõkemegfelelésre vonatkozó szabályok terén. • Tõkemegfelelési követelmény szigorítása a 75 százalék fölötti LTV-jû lakáshitelekre, illetve a fogyasztási hitelek céltartalékolásának szigorítása 1999 elején. • Jelentési és közzétételi kötelezettségek növelése a bankok kockázatkezelési gyakorlatával, illetve likviditási helyzetével kapcsolatban. Stressztesztek és szcenárióelemzés annak érdekében, hogy azonosítsák a kockázatosabb hitelezési profilú bankokat és ehhez igazítsák a céltartalékolási és tõkemegfelelési követelményeket. A pénzügyi szektort ellenõrzõ felügyeleti hatóságok közötti koordináció erõsítése, Felügyeleti Tanács létrehozása 2000-ben. • Dinamikus céltartalékolás (statisztikai céltartalék) bevezetése 2000 júliusában, amely a céltartalékolás ciklusokon keresztül való simítását szolgálta. A dinamikus céltartalékolást az IAS 39 szabvánnyal való inkompatibilitása miatt 2004 októberében megszüntették. • A háztartások adósság-visszafizetési képességének alapos monitoringja, illetve morális ráhatás a bankok prudens hitelezési gyakorlatának elérése/fenntartása érdekében.

Forrás: Hilbers et al. (2005), Brzoza–Brzezina (2004).

Aktuális témák

szerepet játszhattak a hitelexpanzió prudens kere-

túlzott hitelexpanzió a KKE-országokban. A gyors

tek között tartását célzó szabályozói, felügyeleti

hitelnövekedés folytatódásához (vagy kialakulásá-

erõfeszítések is. Ezek közé tartozik a céltartaléko-

hoz) a következõ tényezõk járulhatnak hozzá:

lási és tõkemegfelelési szabályok szigorítása, a

• Nominális kamatkonvergencia folytatódása.

bankok kockázati tudatosságának növelését célzó

• GMU-csatlakozás miatt javuló növekedési, jö-

morális ráhatás, ill. egyes esetekben adminisztratív korlátozások alkalmazása (III-1. táblázat).

vedelmi kilátások. • A Balassa–Samuelson hatás miatt az euro bevezetését követõen jelenlegi GMU-orszá-

Az új EU-tagországok

gokhoz képest tartósan alacsonyabb reálkamatszint alakulhat ki.

Az elmúlt években számos KKE-országban volt megfigyelhetõ gyors hitelexpanzió, elsõsorban a

• A közvetítés kezdeti alacsony mélysége miatt nagy a felzárkózási potenciál.

háztartások hitelezésében. Jelentõs különbségek

• Magas növekedési elvárások a külföldi tulajdo-

vannak azonban a magánszektornak nyújtott hitelek

nosok részérõl, részben a hazai (home) piacok

növekedési ütemében, így a KKE-8 két nagyobb

mérsékeltebb növekedési potenciálja miatt.

csoportra osztható. A balti országokban, Szlovéniá-

Bizonyos tényezõk viszont az egyes GMU-tagor-

ban és Magyarországon viszonylag gyors pénzügyi

szágokban megfigyelt túlzottnak tekinthetõ hitel-

mélyülés következett be az elmúlt idõszakban.

expanzióhoz képest mérsékeltebb hitelnöveke-

Egyes országokban, 2003–2004-ben a hitel/GDP

dést valószínûsítenek:

arány éves növekedése elért vagy megközelített

• Az elõrehaladottabb kamatkonvergencia miatt,

egy olyan mértéket, amely a kevésbé fejlett GMU-

a legtöbb KKE-országban a reálkamatok csök-

országok hitelrobbanásai idején volt megfigyelhetõ.

kenésének kisebb tere van, mint a kevésbé fej-

Szlovénia kivételével a hitelexpanzió motorjává

lett GMU-országok esetében volt.

egyre inkább a lakáshitelezés vált az elmúlt né-

• A tartós mûködõtõke-beáramlás részben he-

hány évben. Magyarországon – a balti országoktól

lyettesítheti a vállalati szektor hitel iránti keres-

eltérõen – viszonylag magas piaci forintreálkama-

letét.

tok ellenére zajlott le gyors hitelexpanzió, ami elsõ-

• Strukturális tényezõk, pl. a bankok közötti erõ-

sorban a lakáshitel kamattámogatása formájában

södõ verseny már az elmúlt években is a hitel-

megjelenõ állami transzfer és 2004-ben az olcsó

kamatok csökkenése irányába hatottak.

devizahitelek térnyerésének köszönhetõ.

• Fiskális ösztönzõk (pl. kamattámogatás, lakás-

A KKE-országok másik csoportjában (Csehor-

hiteladó-kedvezmények) egyes országokban

szág, Szlovákia, Lengyelország) a pénzügyi köz-

erõsítették a hitelexpanziót már az elmúlt idõ-

vetítés mélységében visszaesés vagy csak mér-

szakban is, fõleg a lakáshitelezés területén.

sékeltebb növekedés volt megfigyelhetõ, elsõsor-

A gyors hitelexpanzióval jellemezhetõ új EU-

ban a vállalati hitelkereslet gyengesége miatt.

tagországokban a pénzügyi stabilitásért felelõs

Utóbbi években azonban ezen országokban is ta-

hatóságok több lépést tettek a hitelezés robbaná-

pasztalható a lakossági hitelezés fellendülése.

sának kordában tartására. A kevésbé fejlett GMU-

Több tanulmány mérlegeli annak lehetõségét, ill.

országokkal összehasonlítva egyelõre az „eny-

kockázatát, hogy az eurocsatlakozásig tartó idõ-

hébb” eszközök alkalmazása dominált (pl. morális

szakban és az azt követõ években kialakulhat-e

ráhatás). E lépéseknek egyes országokban (Észt-

Magyar Nemzeti Bank

ország, Lettország) mindeddig csak korlátozott

sére. A konvergencia miatt szükséges fiskális

hatása volt, és a hitelnövekedés gyors ütemét nem

szûkítés ebbe az irányba hathat. • Tõkemozgások korlátozása: az EU- (ill. OECD)

sikerült számottevõ mértékben fékezni.

tagság nem zárja ki a tõkeáramlások átmeneti

III. 2. 3. Lehetséges gazdaságpolitikai, szabályozói válaszok

korlátozását. Kérdéses lehet azonban e korlátozások hatásossága, ill. reputációs hatása. • Hitel mennyiségi korlátozása: elvileg nem ki-

Bár a jelenlegi elemzésnek nem célja konkrét sza-

zárható hitelplafonok átmeneti alkalmazása.

bályozási javaslatok megfogalmazása, fontosnak

Negatívuma, hogy torzítja a piaci versenyt, a

tartjuk a lehetséges gazdaságpolitikai-szabályozói

banki közvetítés hatékonyságát.

válaszok azonosítását.

A „non-core” GMU-országok hitelrobbanásai és a

A bankválságokat magyarázó empirikus irodalom

balti országok jelenleg is tartó gyors hitelexpanziói

szerint a túlzott hitelexpanzió a bankválság egyik leg-

esetében a hatóságok – a morális ráhatáson túl –

jobb korai indikátora. Mivel egy esetleges jövõbeli

a következõ eszközöket alkalmazták leggyakrab-

túlzott hitelexpanziónak lehetnek komoly negatív kö-

ban a hitelnövekedés lassítására és/vagy az eset-

vetkezményei a pénzügyi stabilitásra, fontos áttekin-

leges negatív hatások elkerülésére:

teni, milyen gazdaságpolitikai eszközök állnak ren-

• Prudenciális szabályok: céltartalékolási szabá-

delkezésre az instabilitás megelõzésére vagy a nem-

lyok szigorítása a nem teljesítõ hitelekre (Gö-

kívánatos hatások mérséklésére. A jegybankok és

rögország), tõkekövetelmény növelése a 75

felügyeleti hatóságok a túl gyorsnak ítélt hitelexpan-

százaléknál nagyobb LTV-jû lakáshitelekre

zió ellen élhetnek úgynevezett „puha” eszközökkel

(Portugália) stb.

(kommunikáció és morális ráhatás), és eredményte-

• Monetáris politika: kötelezõ tartalékolás átme-

lenség esetén használhatnak hatékonyabb eszközö-

neti szigorítása (Görögország) vagy a tartalék-

ket. Az eszközök kiválasztásánál fontos mérlegelni

ráta tervezettnél lassabb csökkentése (Észtor-

az alkalmazás korlátait és potenciális költségeit :

szág, Litvánia), ill. kamatemelés (Lettország).

• Prudenciális eszközök: bizonyos esetekben a

• Hitel mennyiségi korlátozása: Görögország át-

szabályozás (pl. céltartalékolás, tõkekövetel-

meneti korlátozásokat vezetett be 1999-ben az

mény, fedezeti követelmény, LTV-arány) szigo-

erõs tõkebeáramlás nyomán.

rítása lehet az egyik adekvát válasz a túlzott hi-

Az empirikus tapasztalatokból jól látható, hogy a

telnövekedésre.

túlzott hitelexpanzió kezelésére több megoldás lé-

• Monetáris politika: egyes javaslatok szerint

tezhet annak függvényében, hogy melyek az elér-

monetáris szigorítással hatékonyan lehet lassí-

hetõ eszközök, mik az alkalmazás korlátai és költ-

tani a túl gyorssá váló hitelexpanziót. A mone-

ségei. A döntéshozók számára az optimális meg-

táris politika mozgástere azonban korlátozott

oldás kiválasztása jelentõs kihívást jelenhet, fõleg

lehet a tõkemozgások nagyfokú kamatérzé-

egy olyan országban, ahol a pénzügyi közvetítés

kenysége esetén (Cottarelli et al. [2003]).

mélysége egy tartósan alacsony szintrõl gyorsan

• Fiskális politika: a monetáris politika korlátozott

és nagymértékben zárkózik fel az egyensúlyi pá-

mozgástere esetén a fiskális politika lehet al-

lyához. Ennek a témának a részletesebb vizsgála-

kalmas a gazdaság túlfûtöttségének elkerülé-

ta azonban további kutatást igényel.

Lehetséges eszközök áttekintését lásd Cottarelli et al. (2003).

Aktuális témák

Helpman, 1981, "An Exploration in the Theory of

Hivatkozás

Exchange-Rate Regimes", The Journal of Political Asea and Blomberg, 1997, “Lending cycles“,

Economy, Vol. 89, No. 5, pp. 865-890.

NBER Working Paper No. 5951.

Hilbers, Inci Otker-Robe, Pazarbasioglu and

Bernanke amd Gertler: “Agency Costs, Net Worth

Johnsen, 2005, “Assessing and Managing Rapid

and

American

Credit Growth and the Role of Supervisory and

Economic Review, vol. 79, No. 1 (Mar. 1989) 14–31.

Prudential Policies”, IMF Working Paper No.

Borio and Lowe, 2002, “Asset prices, financial and

05/151.

monetary stability: exploring the nexus”, BIS

Hofmann, 2001, “The determinants of private sec-

Working Paper No. 114.

tor credit in industrialized countries: do property

Brzoza-Brzezina, 2005, “Lending Booms in Europe’s

prices matter?” BIS Working Papers, No 108

Periphery: South-Western Lessons for Central-

Honohan, 1999. “How Interest Rates Changed

Eastern Members” ECB Background Paper.

under Financial Liberalization: A Cross-Country

Calvo and Mendoza, 2000, “Capital-Markets

Review”, 2313, The World Bank.

Crises and Economic Collapse in Emerging

IMF World Economic Outlook, April 2004, “Are cre-

Markets: An Informational-Frictions Approach”

dit booms in emerging markets a concern?”

American Economic Review, Vol. 90, No. 2, pp.

Issing, 2003, “Monetary and financial stability – is

59–64.

there a trade-off?”, Conference on Monetary sta-

Calza, Gartner and Sousa, 2001, “Modeling the

bility, financial stability and business cycle, BIS,

Demand for Loans to the Private Sector in the Euro

28–29 Mar.

Area”, ECB Working Paper No. 55.

Kaminsky and Reinhart, 1999, “The Twin Crises:

Calza, Manrique and Sousa, 2003, “Aggregate

The Causes of Banking and Balance of Payments

Loans to the Euro Area Private Sector” ECB

Problems” American Economic Review, Vol. 89

Working paper No. 2002.

(June), pp. 473–500.

Cottarelli, Dell’Ariccia and Vladkova-Hollar, 2003,

Kiyotaki and Moore, 1997, “Credit Cycles”, The

“Early birds, late risers and sleeping beauties:

Journal of Political Economy, Vol. 105, No.2 pp.

bank credit growth to the private sector in Central

211–248.

and Eastern Europe and the Balkans”, IMF

Lown and Morgan, 2001, “The Credit Cycle and

Working Paper No. 03/213.

the Business Cycle: New Findings Using the

Demirgüç-Kunt and Detragiache, 1997, “The

Survey of Senior Loan Officers”, Federal Reserve

Determinants of Banking Crises: Evidence from

Bank of New York Working Paper

Developing and Developed Countries”, World

Ottens and Lambregts, 2005, “Credit Booms in

Bank Working Paper No. 1828.

Emerging Market Economies: A Recipe for Bank-

Eichengreen and Arteta, 2000, “Banking crises in

ing Crises?”, DNB Working Paper No. 46.

Emerging Markets: presumptions and evidence”

Rajan, 1994, “Why Bank Credit Policies Fluctuate:

Centre

A Theory and Some Evidence”, Quarterly Journal

Business

for

Fluctuations”,

International

and

The

Development

Economics, Working Paper C00-115.

of Economics, Vol. CIX, pp. 399–441.

Gourinchas, Valdes and Landerretche, 2001,

Schadler et al., 2004, “Euro Adoption in Central

“Lending Booms: Latin America and the World”,

and

NBER Working Paper No. 8249

Challenges”, IMF.

Eastern

Europe

Opportunities

and

Magyar Nemzeti Bank

Tornell and Westermann (2002) “Boom-Bust

Expansions in South Korea and Thailand”, FRBSF

Cycles in Middle Income Countries: Facts

Economic Review.

and Explanations”, NBER Working Paper No.

Villanueva and Martins, 2003, “The Impact of

9219.

Interest-rate Subsidies on Long-term Household

Valderrama, 2005, “Fiscal Sustainability and

Debt: Evidence from a Large Program”, UPF

Contingent

Working Paper No. 713.

Liabilities

from

Recent

Credit

III. 3. A pénzügyi piacok szerkezetének alakulása A pénzügyi piacok mûködési hatékonyságának

inkább keresletösztönzõ, semmint elszívó hatá-

és szerkezeti elmozdulásainak ismerete jelen-

suk van. A forint-állampapírpiacon lényeges vál-

tõs mértékben hozzájárul a pénzügyi közvetítõ-

tozás, hogy elindult egy elektronikus kereskedé-

rendszer kockázatainak értékeléséhez. A pia-

si rendszer.

cok hatékonysága, likviditása nagyban befolyásolja az eszközárak volatilitását és ezáltal a

III. 3. 1. Devizapiac

pénzügyi közvetítõrendszer stabilitását. Ezek miatt a stabilitási szempontból lényeges pénz-

A hazai bankrendszeren keresztül mûködõ forint-

ügyi piacok (devizapiac, pénzpiac, adósságpa-

deviza piac szegmenseit a gazdaság nyitottságá-

pírok piaca) szerkezetében bekövetkezett el-

ból fakadóan a külföldi szereplõkkel kötött ügyle-

mozdulásokat az MNB éves rendszerességgel

tek dominálják. A magyar bankok a külföldiekkel

bemutatja.

kötik ügyleteik többségét az azonnali, az opciós

Az elmúlt egy évben mindhárom piac egyes

és az FX-swap szegmensben, míg az egyszerû

szegmensein azonosíthatóak voltak olyan ese-

(„outright”) határidõs ügyletek esetében a belföldi

mények, illetve sajátosságok, amelyek lényege-

nem banki szereplõk az aktívak. A külföldiek jelen-

sek stabilitási szempontból. A devizapiacon be-

tõs forgalmának és nettó keresletének az árfo-

lül elsõsorban az amúgy is domináns FX-swap

lyamra gyakorolt, feltételezhetõen lényeges hatá-

piacon volt tapasztalható további dinamikus for-

sa miatt a piac stabilitása szempontjából fontos,

galombõvülés. Ebben szerepet játszott az FX-

hogy milyen viselkedési mintákat fedezhetünk fel a

swap felhasználásának rövid távú kamatspeku-

külföldi szereplõk devizapiaci magatartásában.

lációhoz és az állampapír-tranzakciókhoz kötõdõ

Mivel a külföldi szereplõk majdnem kizárólag a

funkciója is. Az azonnali devizapiacon a külföldi

spotügyleteket használják forint árfolyam-kitettség

szereplõk viselkedésében két stabilitási szem-

vállalására (akár FX-swappal kombinálva, akár ön-

pontból lényeges kereskedési minta közül a „po-

magában), így elegendõ a spotpiaci pozícióik ala-

zitív visszacsatolású” stratégia volt megfigyelhe-

kulását vizsgálni.

tõ, míg a szélsõségesen egyirányú pozíciófelvétel („csordaszerû” viselkedés) érvényesülése ke-

A belföldi nem hitelintézeti és a külföldi szereplõk

vésbé volt jellemzõ. A pénzpiacon jelentõs mér-

devizapiaci stratégiái

tékben fejlõdött a repopiac, melyben az ÁKK repoügyleteinek volt meghatározó szerepe.

A hazai hitelintézetek nem rezidensekkel szembe-

Ugyanakkor már jelentkeznek az ehhez kapcso-

ni azonnali forint-deviza forgalmából a nem banki

lódó infrastruktúrafejlesztésnek a kedvezõ piaci

szereplõk részesedése igen alacsony, 7-8 száza-

hatásai is, mivel a többi piaci szereplõ egymás

lék körül mozog. A forgalom fennmaradó 92-93

közötti repoforgalma is emelkedett. Az adósság-

százalékát tehát professzionálisnak tekinthetõ

papírok közül az euroforint-kötvények állománya

banki ügyfelek teszik ki. A földrajzi megoszlást

futott fel látványosan, amelyekkel kapcsolatban

vizsgálva a külföldi banki ügyfelek forgalmának

valószínûsíthetõ, hogy a hazai állampapírpiacra

több mint felét nemzetközi szinten ismert londoni

Magyar Nemzeti Bank

befektetési bankházak71 adják, de jelentõs a bécsi,

külföldi szereplõk hajlamosak a momentumkeres-

frankfurti, valamint amszterdami partnerekkel foly-

kedésre a magyar bankrendszerrel kötött deviza-

tatott forgalom aránya is (III-2. ábra).

ügyleteik során. A külföldi szereplõkön belül az angolszász székhelyû (a mintában londoni és New

III-2. ábra

York-i) intézmények kicsit hajlamosabbak a mo-

A magyar bankrendszer külföldi partnerekkel bonyolított azonnali forint-deviza forgalmának megoszlása a külföldi partner székhelye szerint 2003–2004-ben

mentumkereskedésre nem angolszász társaiknál. A csordaként való viselkedés viszont normál idõszakokban általában nem volt jellemzõ a külföldi

Brüsszel München Párizs New York Zürich

Egyéb

szereplõk egyik csoportjára sem, amire abból következtettünk, hogy a fenti 25 legnagyobb szereplõ napi nettó forint-deviza ügyleteinek elõjel szerinti megoszlása kiegyensúlyozottnak bizonyult, a

Amszterdam

vizsgált szereplõk adatai nem mutatták, hogy tenLondon

Frankfurt am Main

denciaszerûen egységesen egy irányba mozdítanák el a hazai bankokkal szembeni nettó forintkitettségüket. A turbulens, hirtelen árfolyamgyengüléssel (illetve erõsödéssel) járó devizapiaci idõ-

Bécs

szakokban azonban megfigyelhetõ, hogy a külfölForrás: MNB.

di szereplõk döntõ többsége a nettó eladói (illetve

A külföldi szereplõk piaci viselkedésének vizsgá-

vevõi) oldalon volt, ezen esetekben a vizsgált sze-

latakor az árfolyamra való hatáson keresztül a sta-

replõk legalább 75 százaléka nettó eladónak (ve-

bilitási szempontból fontos ún. momentum vagy

võnek) bizonyult. Az összefüggés a másik irány-

pozitív visszacsatolású kereskedési minták jelen-

ban nem igaz, tehát a külföldiek egyirányú pozí-

létét, valamint a csordaként való (herding) viselke-

cióelmozdulásai nem jelentik automatikusan hirte-

dést vizsgáltuk. Mindkét magatartásforma túlzott

len árfolyammozgás bekövetkezését.

jelenléte az árfolyam káros ingadozásaihoz, fun-

Miután a magyar bankok jellemzõen nem vállalnak

damentumok alapján indokolatlan túllövésekhez

fel jelentõs nyitott devizapozíciót, ezért a külföldi

vezethet. 2003–2004 napi adatai alapján kapott

szektor velük szembeni nettó pozíciónyitásait álta-

eredményeink azt mutatják, hogy a forgalom 80

lában belföldi nem banki szereplõk felé közvetítik.

százalékát kitevõ 25 legnagyobb külföldi szereplõ

A jelentõs elmozdulások esetén a belföldiek jel-

összevont nettó pozíciónyitásainak átlaga szignifi-

lemzõen határidõs ügyleteken keresztül vásárol-

kánsan a forintvásárlás irányába mutat a megelõ-

nak vagy adnak el forintot. A külföldiek pozitív

zõ napi árfolyam-erõsödés esetén, és a forintel-

visszacsatolásos és így inkább az instabilitás felé

adás irányába, amennyiben az árfolyam a meg-

mutató tevékenységével ezért a belföldi nem ban-

elõzõ napon gyengült. Ez arra utal, hogy a nagy

ki (általában nem pénzügyi vállalati) szereplõk ne-

Különálló szereplõként számba vett „külföldi bank” alatt itt külön „branch”-et, vagy külön „trading desk”-et kell érteni, melyek tartozhatnak ugyanazon globális bankházhoz, de kereskedési tevékenységük valószínûleg nagyrészt független. Momentum- vagy pozitív visszacsatolású kereskedésnek („positive feedback trading”) nevezi a szakirodalom azt a jellemzõen rövid idõhorizontú, magas tõkeáttétellel rendelkezõ piaci szereplõk esetében feltételezett piaci magatartást, mikor az adott szereplõ a piaci ár (árfolyam) emelkedésének hatására azonnal vesz, míg csökkenésének hatására azonnal elad. Csordaként viselkedés („herding”) akkor áll fenn, amikor az egyes szereplõk egymást követik pozíciófelvételeik során, azaz akkor adnak el, amikor a többiek is ezt teszik.

Aktuális témák

gatív visszacsatolású viselkedése áll szemben. Ez

FX-swap piac folytatódó forgalomnövekedése

utóbbi azt jelenti, hogy a belföldi szereplõk az árfolyam gyengülése nyomán jellemzõen forintot vá-

A forint-deviza FX-swap szegmensben jelentõs

sárolnak, vagyis az árfolyam stabilitása irányába

forgalomemelkedés volt tapasztalható 2004 II. és

hatnak. E minta a 2003-as nagyobb piaci turbulen-

2005 I. félévében, a napi átlagos bruttó forgalom

ciák idején volt különösen jól megfigyelhetõ (III-3.

400-ról 500 milliárd forint fölé emelkedett. A forga-

ábra). Ezen nem pénzügyi vállalati kört jellemzõen

lomemelkedés az egy hónapos és annál rövidebb

export-, illetve importorientált közép- és nagyválla-

lejáratú ügyleteknél jelentkezett, ennek ellenére

latok alkotják. E piaci szereplõk némelyike igen ak-

sem a külföldi szereplõk teljes forgalomból való 90

tív, napi rendszerességgel menedzseli kitettségét.

százalék feletti részesedése, sem a lejárati meg-

A pénzügyi vállalati ügyfelekkel kötött ügyletek tel-

oszlás nem változott jelentõsen. Utóbbi változatla-

jes volumene lényegesen kisebb, ezeket döntõen

nul az egy héten belüli (jellemzõen tom/next vagy

brókercégek, illetve a mögöttük lévõ ügyfelek al-

overnight típusú73) ügyletek túlsúlyát mutatja, mind

kotják. A magánszemélyek bankrendszerrel szem-

az ügyletek számát, mind forgalmát tekintve, a for-

beni spekulatív pozíciófelvételeit tehát ez utóbbi

galomból ezen rövid ügyletek részesedése meg-

forgalom tartalmazza.

haladja a 84 százalékot. Az FX-swap piaci forgalom növekedéséhez az

III-3. ábra

FX-swapok használatának különbözõ funkciói já-

A magyar bankrendszerrel szemben a külföldiek által felvett forintpozíció, valamint a belföldi nem pénzügyi és

rulhattak hozzá, mely funkciókat legkönnyebben

pénzügyi vállalatok által a határidõs ügyleteken keresz-

egy nagyméretû treasury feladatmegosztásával

tül vállalt árfolyamkitettség változása 2003 januárjától

lehet illusztrálni. Itt külön szervezeti egységek

(felfelé hosszú forintpozíció)

felelõsek az árfolyam-pozíció vállalásért („FX

Nem rezidensek pozíciója Nem pénzügyi vállalatok Forrás: MNB.

73 74

desk”), az éven belüli („Pénzpiaci desk”) és éven

Mrd Ft

2003. jan. 2003. márc. 2003. máj. 2003. júl. 2003. szept. 2003. nov. 2004. jan. 2004. márc. 2004. máj. 2004. júl. 2004. szept. 2004. nov. 2005. jan. 2005. márc. 2005. máj. 2005. júl.

Mrd Ft 1200 1000 800 600 400 200 0 —200 —400 —600 —800

Pénzügyi vállalatok

1200 1000 800 600 400 200 0 —200 —400 —600 —800

túli („kötvény, FI desk”) kamatpozíció-nyitásért, valamint a likviditásmenedzselésért.74 Az FXswapokat ezen egységek közül kettõ alkalmazza: a likviditásmenedzser jellemzõen a rövid (egy hónapon belüli, de leginkább overnight vagy tomnext lejáratú) FX-swapokat használja75 a különbözõ devizák közötti likviditáskezelésre, míg a pénzpiaci üzletkötõk jellemzõen 1 hónap és 1 év közötti lejáratú FX-swapok segítségével éven belüli kamatpozíciót vehetnek fel különbözõ devizapárokban (III-4. ábra).

A két típus közötti megoszlás a forgalom alapján 3/4–1/4 a tom/next ügyletek javára. Ez a nagy treasurykben leginkább jellemzõ elkülönítés, de természetesen gyakran további „egységek” is lehetnek (pl. „részvény desk”), illetve a kisebb kereskedési szervezettel rendelkezõ intézmények esetén természetesen a fenti funkciókból többet egyazon személy, illetve egység is végezhet. Mindazonáltal igaz, hogy a funkciókat és felelõsségeket igyekeznek minden esetben elkülönülten kezelni, és azt megakadályozni, hogy a két saját dealer egymást valamilyen szempontból kioltó pozíciófelvétele a piacon hajtódjon végre (feleslegesen kétszer kifizetve a tranzakciós költségeket), ahelyett, hogy intézményen belül találkozik. Természetesen egyéb instrumentumok mellett, mint pl. bankközi depó, repoügyletek. A likviditásmenedzser feladata az összes desk által kötött ügyletek finanszírozási igényének, illetve a bank egyéb szervezeteinek (pl. ügyfélpénzforgalom) likviditásigényének centralizált kielégítése.

Magyar Nemzeti Bank

III-4. ábra A professzionális treasury funkciói és a likviditásmenedzsment kapcsolata sematikusan

FX desk

megkötött (spot) ügyletek likviditásigénye/többlete

Devizapozíció vállalása (spot, forward ügyletek)

Pénzpiaci desk Éven belüli kamatpozíció vállalása (kincstárjegy, depó, repo, FRA ügyletek, hosszú FX-SWAP stb.)

Kötvény (FI) desk Éven túli kamatpozíció vállalása (kötvények, hosszú kamatlábderivatívák stb.)

Likviditásmenedzser megkötött ügyletek likviditásigénye/többlete

A likviditásigény centralizálása és fedezése devizanemenként (rövid lejáratú depó, repo, rövid FX-SWAP)

megkötött ügyletek likviditásigénye/többlete Treasuryn kívüli likviditásigény/többlet

A hosszabb lejáratú swapok ilyen, pénzpiaci célú

külföldiek jól érzékelhetõen az azonnali forint-

használatát a forintpiacon több tényezõ is magya-

eladások mellett egy hónapos és egynapos

rázza. Egyrészt az éven belüli állampapírok, kincs-

(overnight vagy tom-next) FX-swapok segítségé-

tárjegyek piaca a nagy pozíciónyitásokhoz nem

vel az éven belüli hozamgörbe-elmozdulás esetén

eléggé likvid, a fedezetlen bankközi depóügyle-

nyereséges kamatpozíciót is felvállaltak.

tekkel szemben pedig az FX-swapok fedezettsége

A bruttó FX-swap piaci forgalom 2004 végi, 2005

jelent elõnyt. Az FX-swapok mellett komoly alterna-

eleji emelkedése a lejárati megoszlást vizsgálva a

tívát éven belüli hozamspekulációra a határidõs

rövid és az egy hónapos lejáratú ügyletek forga-

kamatláb-megállapodások (FRA) jelentenek, ezek

lomemelkedésének köszönhetõ, ami arra utal,

forgalma a hazai piacon azonban nem éri el az

hogy vélhetõen a fenti, a pénzpiaci üzletkötõk által

egy hónapon túli FX-swap piacét.

az FX-swap piacon keresztül történõ intenzívebb

A külföldi és a belföldi szektor közötti nettó lejára-

kamatspekuláció is az okok között említhetõ. A fel-

tonkénti FX-swap kötések vizsgálata alapján meg-

futást a rövid távú kamatspekulációra való felhasz-

állapítható, hogy a hazai pénzpiacon is használják

nálás mellett az állampapír-tranzakciók is okozhat-

az FX-swapokat a fent leírt funkciójukban, tehát a

ták (FX-swapon keresztüli állampapír-vásárlás

bankközi pénzpiaci kereskedés nagyrészt ebben

esetén), ugyanis az állampapír-piaci forgalom

a szegmensben zajlik. Az ilyen kamatpozíciók fel-

2004 utolsó negyedévében szintén emelkedett, és

vételére a partnerek inkább az 1 hónapos lejáratú

a korábbinál magasabb (100 milliárd forint közeli)

swapokat használják, bár a forgalom viszonylag

szinten stabilizálódott. Ennek hatását tovább fo-

egyenletesen oszlik el a 1 hónaptól 1 évig terjedõ

kozhatta az a tényezõ, hogy az FX-swap piacon

horizonton. Effajta kamatspekulációra jó példa az,

domináns külföldiek 2004 végén erõteljesen nö-

hogy a 2003-as devizapiaci turbulenciák idején a

velték az államkötvény-állományon belüli részese-

Aktuális témák

désüket (ezzel párhuzamosan a másodpiaci for-

III. 3. 2. Pénzpiac

galomban is nõtt a részesedésük), majd 2005 elején a növekményt gyorsan leépítették. Ehhez a po-

A bankközi pénzpiac legfontosabb feladata a tel-

zícióváltáshoz kapcsolódó swapügyletek jelentõ-

jes bankrendszer rendelkezésre álló likviditásá-

sen növelhették a swappiac forgalmát.

nak hatékony elosztása. Ebbõl a szempontból a

A hazai piacon kötött FX-swap ügyletek implikált

megfelelõ futamidejû fedezetlen pénzpiaci és

forinthozamait vizsgálva megállapítható, hogy az

repoügyletek egymás helyettesítõi, emiatt az

adott napon kötött ügyletek (kötésnagysággal sú-

együttes forgalmuk alakulása lényeges. A pénz-

lyozott) implikált forinthozamai szorosan kötõdnek

ügyi közvetítõrendszer stabilitása szempontjából

az egyéb pénzpiaci szegmensek hozamaihoz, te-

azonban a fedezett ügyletek elterjedése, így a

hát az overnight esetben gyakorlatilag megegyez-

repopiac fejlõdése önmagában is kedvezõnek

nek a fedezetlen bankközi ügyletek átlagos hoza-

tekinthetõ. A fedezett követelések ugyanis na-

mával, illetve a hosszabb lejáratokon is megfelel-

gyobb biztonságot jelentenek a piac szereplõi-

nek az azonos lejáratú kincstárjegyhozamoknak.

nek, vagyis a bankok egymással szembeni limit-

Az ügyletek iránya szerinti bontásban vizsgálva az

jei magasabbak lehetnek a fedezetlen piacénál,

átlagos hozamokat az tûnik ki, hogy az 1 hónap

és ebbõl kifolyólag ezen a piacon elméletileg ha-

alatti – inkább a likviditáskezelésre használt – ügy-

tékonyabban lehet jelentõsebb likviditási sokko-

letek esetében a külföldi szereplõk által a magyar

kat kezelni.

bankoktól a swappiacon keresztül felvett hitelek

Amikor a 2004. decemberi stabilitási jelentésben

hozamai szisztematikusan magasabbak a külföldi-

megvizsgáltuk a repopiac forgalmának alakulá-

ek forintbetét irányú ügyleteinek hozamánál. Ez

sát, akkor arra a következtetésre jutottunk, hogy

arra utalhat, hogy a forintlikviditás-kezelés eseté-

az Államadósság-kezelõ Központ (ÁKK) által a

ben fontos 1 hónapon belüli lejáratokon jellemzõ-

Kincstári Egységes Számla (KESZ) állományá-

en a magyar bankok az árjegyzõk, és a külföldiek

nak simítása céljából bevezetett repoügyletek je-

kezdeményezik az ügyleteket („market user”-ek).

lentõsen megemelték a teljes repopiac forgal-

Az 1 hónapnál hosszabb lejáratok esetén már nem

mát. Viszont az abszolút forgalom egyrészt még

ilyen egyértelmû a kép, ott váltakozó elõjelû külön-

így is csak töredéke volt a fedezetlen piac for-

bözeteket kaptunk, tehát vélhetõen e lejáratokon a

galmának, másrészt az ÁKK ügyletei kiszorító

külföldiek is árjegyzõként viselkednek.

hatással lehettek a bankok egymással kötött

A bid-ask szpredek abszolút szintjét vizsgálva el-

ügyleteire. Az azóta eltelt egy évben több tekin-

mondható, hogy az átlagos különbözet a legna-

tetben is lényeges változások történtek a repo-

gyobb forgalmú tom-next lejárat esetében a leg-

piacon.

alacsonyabb, 10 bázispont körüli. A többi lejárat

A repopiac forgalmának 2004-ben kezdõdött di-

esetében az átlagos napi szpred 20 és 50 bázis-

namikus emelkedése 2005 eddig eltelt idõszaká-

pont körül alakul.

76 77

ban is folytatódott. Az átlagos napi forgalom 2005

A külföldi szereplõk kisebb hozamot kapnak a magyar bankoktól forintbetéteik esetében, mint amit azoknak fizetnek forinthiteleikre. Ezt a hozamkülönbözetet az adott napon kötött egyedi ügyletek átlagainak különbségével becsültük, amennyiben napon belül jelentõs hozamelmozdulás van, úgy a becslés torzított.

Magyar Nemzeti Bank

sában. 2004 elsõ félévéhez viszonyítva a szállítá-

III-5. ábra

sos repoügyletek átlagos napi forgalma 93 szá-

A repopiac átlagos napi forgalmának havi alakulása

zalékkal emelkedett, míg az óvadéki típusú ügy-

(futamidõ szerint) Mrd Ft

letek átlagos napi forgalmának növekedési üte-

Mrd Ft

ügyleteinek átlagos napi forgalma a – korábbi fo-

1 nap 2—7 nap 8—30 nap

2005. máj.

0 2005. márc.

piaci szereplõk egymás között bonyolított repo-

2005. jan.

5 2004. nov.

5 2004. szept.

2004. júl.

2004. máj.

2004. márc.

Jelentõs változás ugyanakkor, hogy az ÁKK-val

2004. jan.

volt.

2003. nov.

2003. szept.

2003. júl.

2003. máj.

2003. márc.

2003. jan.

30 nap fölött Összes

me ettõl számottevõen elmaradt, 36 százalékos

kötött tranzakciókat figyelmen kívül hagyva, a

lyamatokkal ellentétben – 2004 második félévében nem csökkent tovább, 2005 elsõ félévében pedig már némileg emelkedett is. Ez az emelkedés ugyan csekély volt (a piaci szereplõk egymással bonyolított forgalma most érte el újra

Forrás: MNB.

2003-as értékét), és az ÁKK-val kötött ügyletek

elsõ félévében meghaladta a 25 milliárd forintot,

aránya tovább növekedett a teljes repoforgalmon

ami 73 százalékos növekedést jelent egy év alatt,

belül, de ez lehet az elsõ jele annak, hogy az

két évre visszatekintve pedig két és félszeres volt

ÁKK repotevékenysége és repo-keretegyez-

az emelkedés. Az adatok alapján a repopiac for-

ményének kialakítása hosszú távon a bankközi

galmi szempontból gyorsabban fejlõdött a fede-

repopiac fejlõdését is segítheti. Erre utalhat az is,

zetlen bankközi piacnál, ahol az átlagos napi for-

hogy a teljes pénzpiac átlagos napi forgalma az

galom kissé visszaesett az elmúlt egy évben. Bár

elmúlt három félévben gyakorlatilag változatlan

a repopiaci forgalom így már megközelítette a fe-

volt, miközben a teljes forgalmon belül folyama-

dezetlen piac forgalmának egynegyedét, a pénz-

tos eltolódás volt megfigyelhetõ a repoügyletek

piaci szegmensek közül még így is az utóbbi a

javára, aminek következtében e tranzakciók ré-

meghatározó (III-5. ábra).

szesedése egy év alatt 12 százalékról 23 száza-

Ugyanúgy, mint a 2004-es növekedés esetén, a

lékra emelkedett. A piac fejlõdése szempontjából

forgalom bõvülése az elmúlt egy évben is elsõ-

szintén kedvezõ, hogy az elmúlt egy évben to-

sorban az ÁKK repotevékenységének volt kö-

vább bõvült az ÁKK repotevékenységének aktív

szönhetõ. Erre utal, hogy továbbra is csak azon

partnerköre, és az ÁKK a lehetséges repo-

rövid futamidejû repoügyletek forgalma növeke-

ügyfeleinek a körét is bõvítette. Ezek a változások

dett, amely futamidõkön az ÁKK aktív (ezek az

csökkenthetik a koncentrációt és növelhetik a

egynapos és egyhetes lejáratok), az ennél

versenyt a repopiacon. Az elmúlt egy évben te-

hosszabb futamidejû repoügyletek forgalma

hát összességében pozitív változások kezdõdtek

2004 eleje óta nem emelkedett, a 2003-as ada-

el a magyar repopiacon, de azt a kérdést csak az

tokhoz viszonyítva pedig csökkent. Az ÁKK az el-

elkövetkezõ néhány félév után tudjuk majd végle-

múlt egy évben is jellemzõen szállításos repo-

gesen megválaszolni, hogy az ÁKK megjelenése

ügyleteket kötött partnereivel, ami szintén vissza-

a repopiacon hozzá tud-e járulni a bankközi piac

tükrözõdik a teljes repopiac forgalmának alakulá-

dinamikus fejlõdéséhez.

Aktuális témák

III. 3. 3. Adósságpapírok piaca

duláskor a jelentõsebb állampapírpiaci szereplõk (így az elsõdleges forgalmazók) egymásnak nem

Az adósságpapírok piacának két szegmensében

adták meg ezt a lehetõséget, mivel elsõsorban a

stabilitási szempontból is fontosnak tekinthetõ vál-

végbefektetõiket akarják ezen a csatornán kiszol-

tozások történtek. Az állampapírpiacon elindult

gálni.

egy elektronikus kereskedési rendszer, amely a

Az új rendszer egy ún. multi-dealer (más néven

piac átláthatóságára fejthet ki kedvezõ hatást, az

dealer-to-customer) rendszer, amelynek lényege,

euroforint kötvények piacát pedig az elmúlt évek-

hogy az árjegyzõk által nyilvánosan feltett árak

ben látványos felfutás jellemezte, amelynek hatá-

alapján lehet ajánlatot kérni, tehát a partnereknek

sa a hazai piacokra így már nem elhanyagolható.

közvetlenül velük kell kapcsolatba lépniük (ettõl kezdve bilaterálissá válik a rendszer mûködése).

Elektronikus kereskedés indult a hazai

Ezzel szemben az ún. interdealer kereskedési

állampapírpiacon

rendszerek (ide tartozik a lengyel állampapírpiacon mûködõ MTS is), lényegében egy ajánlati

A 2004. decemberi stabilitási jelentés óta eltelt

könyvként mûködnek, minden szereplõ beadja a

idõszakban az állampapírpiacon lényeges válto-

vételi/eladási szándékát, majd a rendszer párosít-

zás, hogy 2005 februárjában elindult egy elektro-

ja a párosítható ügyleteket (hasonlóan a limitáras

nikus kereskedési rendszer (Bloomberg Bondtra-

tõzsdei kereskedéshez). Ezek miatt a nagyobb

der, BBT). Ebben a rendszerben a hazai elsõdle-

ügyletkötéseket az utóbbi kereskedési rendszerek

ges forgalmazókon kívül néhány külföldi állampa-

jobban tudják közvetíteni, a partnereknek nem kell

pírpiaci szereplõ is aktív kétoldali árjegyzõ. A vál-

elõre felfedniük a pozíciójukat (viszont a partner-

tozás legfontosabb hatása, hogy mindenképpen

kockázat-kezelés érdekében az anonim rendsze-

növeli a piac átláthatóságát, és a szereplõk aszim-

rek mûködtetõjének szüksége van a csatlakozó

metrikus informáltságát is mérsékelheti. A piaci

szereplõk partnerlimit listájára, amelyet folyamato-

szereplõk folyamatosan tudnak tájékozódni a pia-

san vezetve tudja megakadályozni a limittúllé-

ci árfolyamok alakulásáról, így számukra is csök-

pést).

kent a félreárazás kockázata.

Az új rendszer a jegybank számára is többletinfor-

Ugyanakkor a rendszer mûködésének jelenlegi fá-

mációt tud nyújtani, amely alapján az állampapír-

zisában korlátozott forgalmat bonyolít le, piaci sze-

piaci likviditást pontosabban lehet becsülni. Az itt

replõk szerint a teljes állampapír-piaci forgalom-

szereplõ jegyzések szûk vételi/eladási hozamkü-

nak (mintegy napi 100 milliárd forint) töredék ré-

lönbözetet mutatnak (mindössze 5-8 bázispont),

szét, kevesebb mint napi 1 milliárd forintot. Bár a

amelyek lényegesen alacsonyabbak az elsõdleges

teljes állampapír-piaci forgalom több mint 10 szá-

forgalmazók kötelezõ árjegyzéseként vállalt 50 bá-

zalékkal emelkedett 2005 elsõ félévében az elõzõ

zispontnál. A valós kereskedési rendszerek likvidi-

hat hónaphoz képest, ez a növekedés már 2004

tást és átláthatóságot növelõ hatását mutatja, hogy

végén megindult, tehát eddig valóban nem fejtett

a Reuters (HUBEST) adatai esetében, amelyek

ki egyértelmû forgalomnövelõ hatást az új keres-

csak nem kötelezõ érvényû árjegyzéseket tartal-

kedési rendszer. Ennek egyik oka, hogy az árjegy-

maznak, ennél valamennyivel nagyobbak a ho-

zõk korlátozhatják, hogy melyik szereplõkkel haj-

zamkülönbözetek (10-16 bázispont). Egy harmadik

landók ügyletet kötni a jegyzett áraikon, és az in-

adatforrás, a Dresdner Kleinwort Wasserstein által

Magyar Nemzeti Bank

bevezetett CEBI (Central European Bond Index)

fontos annak vizsgálata, hogy milyen hatása van a

alapján valamennyi futamidõre megközelítõleg 16-

kibocsátásoknak a hazai kötvény- és azon belül az

18 bázispont körüli a vételi és eladási megbízások

állampapírpiacokra, valamint a devizapiacra.

hozamban kifejezett különbözete. Bár az új keres-

III-7. ábra

kedési rendszerben a szûkebb különbözet fenntartásában a kisebb ügyletméretek (500 millió forint

A külföldiek által tartott hó végi állampapír-állomány és az euroforint kötvényállomány alakulása

körüli tételek) is szerepet játszhatnak, a folyamatosan vállalt árjegyzések biztosítják, hogy a rendszerben szereplõ árak a valós piaci körülményeket közvetítsék (III-6. ábra).

III-6. ábra sok alapján futamidõnként, hozamban kifejezve (2005. július) bázispont 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0

1-3

bázispont

3-5

5-7 Futamidõ (év)

REUTERS BLOOMBERG

7-10

10-15

Mrd Ft 1200 1100 1000 900 800 700 600 500 400

2003. nov. 2003. dec. 2004. jan. 2004. febr. 2004. márc. 2004. ápr. 2004. máj. 2004. jún. 2004. júl. 2004. aug. 2004. szept. 2004. okt. 2004. nov. 2004. dec. 2005. jan. 2005. febr. 2005. márc. 2005. ápr. 2005. máj. 2005. jún.

Az állampapír-piaci különbözetek az elérhetõ adatforrá-

Mrd Ft 2800 2700 2600 2500 2400 2300 2200 2100 2000

20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0

Külföldiek állampapírállománya

Euroforint-kötvény állomány (jobb skála)

Forrás: Reuters, Euroclear, MNB.

Az elsõ euroforint kötvénykibocsátásra elsõsorban a hazai és a külföldi bankrendszer közötti korlátozott elszámolási kapcsolatok miatt a régió más devizáihoz képest több évvel késõbb – csak a 2001

DRKW

Megjegyzés: A DRKW CEBI hozamkülönbözet az árfolyam alapon számított eredeti adatokból becsléssel lett megállapítva. Forrás: DRKW, Reuters, Bloomberg.

közepén befejezõdött devizaliberalizációt követõen – került sor. (A lengyel, cseh és szlovák piacokon ezzel szemben már 1995–96-ban megtörténtek az elsõ kibocsátások.) Az indulást követõen a

Dinamikus növekedés az euroforint kötvények

forintkibocsátások eleinte fokozatos, majd 2004

piacán

folyamán dinamikus növekedésének köszönhetõen GDP-arányosan felzárkóztak a többi régióbeli 78

Az euroforint kötvények piacának elemzése azért

devizában denominált eurokötvény-állományhoz

vált stabilitási szempontból is aktuálissá, mert az

(2004-ben a régióban 4,5 százalék körül alakult a

elmúlt években bekövetkezett gyors emelkedés

GDP-arányos állomány, egyedül a cseh piacon

következtében a kibocsátott – jellemzõen külföldi

közelítette meg a 7 százalékot). A hazai piac növe-

intézményi befektetõk által tartott – kötvények állo-

kedése 2005 elején viszont újra megtorpant, ezzel

mánya már nem elhanyagolható (III-7. ábra). Az

elvált a többi régióbeli eurokötvény-piacok to-

1000 milliárd forintot meghaladó állomány már a

vábbra is növekvõ trendjétõl. A 2004-ben tapasz-

külföldiek által preferált fix kamatozású forint ál-

talt állománynövekedések összhangban vannak a

lamkötvény-állománynak a hatodát teszi ki, ezért

nemzetközi kockázatvállalási hajlandóság emelke-

Euroforint kötvények alatt a rezidens vagy nem rezidens adósok forintban denominált, a fizetéseket forintban lebonyolító külföldi kötvénykibocsátásait értjük.

Aktuális témák

désével. Az euroforint piac 2005 eleji szeparáló-

rén vagy speciális célú kibocsátókat az alacso-

dása pedig kapcsolatban lehet a hazai állampa-

nyabb finanszírozási költség ösztönzi piacra lé-

pírpiacon is megfigyelt jelenséggel: míg a többi vi-

pésre (õk devizaswap ügyletekkel saját devizájú

segrádi országban a külföldiek állampapír-állomá-

kibocsátássá alakítják a forintforrásukat).

nya folyamatosan emelkedik, a magyar piacon

A kibocsátók és befektetõk motivációi alapján va-

2005 eleje óta nem nõtt a kötvénybefektetésük. Ezt

lószínûsíthetõ, hogy az euroforint kibocsátásoknak

a kedvezõ nemzetközi környezet és a csökkenõ

az állampapírpiacra inkább kiegészítõ, mintsem

forinthozamok mellett számottevõen nem mérsék-

helyettesítõ hatása lehet. Ezt támasztja alá egy-

lõdõ hazai fundamentális kockázatok együttese

részt, hogy a külföldi befektetõk állampapír-állo-

eredményezhette.

mánya és az euroforint kötvények állománya jel-

Az euroforint kötvények piacának likviditása lénye-

lemzõen egy irányban mozgott. Másrészt az euro-

gesen alacsonyabb az állampapírpiacénál, amely-

forint kibocsátásból megszerzett forrás több köz-

nek fõ magyarázata a viszonylag kis sorozatnagy-

vetítõn keresztül forinteszközökben, köztük rész-

ságú kibocsátások. Az euroforint kötvények pia-

ben állampapírban csapódik ki. Harmadrészt a

cán a kibocsátók a fix kamatozású és rövidebb le-

befektetõk gyakran törekednek diverzifikált port-

járatú papírokat preferálják. Ez összefüggésben

fólió kiépítésére, ezért a hitelminõsítés, illetve

lehet azzal, hogy a befektetõk ezen a piacon jel-

szektor szerint szélesebb választékú forint adós-

lemzõen tartásra vásárolják a papírokat, ezért

ságpapírok piacának megteremtésén keresztül az

hosszú lejáratú fix kamatozású papírokat a magas

euroforint kibocsátások növelhetik a forintállampa-

kamatkockázat és az illikvid másodpiac miatt nem

pírok iránti keresletet is. A vállalati és hitelintézeti

szívesen vásárolnának. A forint-állampapíroknál

euroforint kötvények piacán viszont a hazai kibo-

többségében jobb minõsítésû euroforint papírok

csátókat helyettesítik az anyavállalatok, ezen ke-

elsõsorban azokat az intézményi befektetõket

resztül gátolhatják a hazai vállalati kötvénypiac

vonzhatják, amelyek hitelkockázati kitettségére

megerõsödését.

nõsítésû papírok hiányoznak a kínálatból, így a ke-

III-8. ábra Az euroforint kötvények fennálló állományának minõsítés szerinti megoszlása

resletvezérelt piacon a befektetõk valószínûleg sárolni a jó minõsítésû euroforint kötvényeket. A kibocsátókat derivatív ügyleteken keresztül elérhetõ alacsonyabb költségû forrásszerzés és/vagy forintban felmerülõ finanszírozási igényük ösztönözheti euroforint papírok kibocsátására. A kibocsátók három elkülönülõ csoportját a nemzetközi intézmények, a vállalatok/hitelintézetek és a szuverén vagy speciális célú kibocsátók alkotják. Az elsõ két csoportnál (amely az összes állomány két-

100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

2001. júl. 2001. okt. 2002. jan. 2002. ápr.

hajlandók alacsonyabb hozam mellett is megvá-

AAA BBB

AA Nincs adat

100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

2004. júl. 2004. okt. 2005. jan. 2005. ápr. 2005. júl.

Mivel a hazai kötvénypiacon a legjobb (AAA) mi-

2002. júl. 2002. okt. 2003. jan. 2003. ápr. 2003. júl. 2003. okt. 2004. jan. 2004. ápr.

szigorú belsõ vagy külsõ szabályok vonatkoznak.

harmadát bocsátotta ki) inkább a forintfinanszírozási szükséglet jelenti a motivációt, míg a szuve-

Forrás: Reuters, Bloomberg, Euroclear.

Magyar Nemzeti Bank

Az euroforint papírokba fektetõ szereplõk finanszí-

nyabb finanszírozási költséget elérni, árfolyam-

rozási és a kibocsátók kihelyezési döntéseit együt-

kockázat vállalása nélkül. Ez utóbbiak deviza-

tesen figyelembe véve határozhatjuk meg, hogy

swapokon keresztül továbbadják a forintot, amely

miképpen hatnak a kibocsátások a hazai deviza-

végül valamelyik külföldi szereplõnek fog nyitott

piacra. Az állampapír-piaci hatásoknál elmondot-

forintpozíciót jelenteni (akár azonnali ügyletté

tak szerint nem valószínû, hogy a befektetõk más

transzformálva, akár forintállampapír vásárlásá-

forinteszközök (pl. állampapír) értékesítésével te-

val vagy forinthitel nyújtásával). Ezek miatt az

remtenék elõ a szükséges forintforrást. A befekte-

euroforint kibocsátások megjelennek a forintke-

tõk hosszú távú tartási motivációja miatt pedig fel-

resletben is, és egyben valamilyen forinteszköz-

tételezhetõ, hogy az azonnali devizapiacon ke-

ben csapódnak le. Emiatt az esetleges turbulens

resztül, árfolyamkitettség vállalásával vásárolják

idõszakok kockázatának elemezésénél, a külföldi

meg a papírokat.

befektetõk potenciális árfolyamgyengítõ hatású

A kibocsátók nagyobb része feltételezhetõen fo-

forinteszköz-kivonásának becslésekor, nem kell

rinthitel-nyújtásra használja a megszerzett forrást

a hazai forinteszközök mennyiségéhez hozzászá-

(árfolyamkockázat vállalása nélkül). A másik ki-

mítani az euroforint kötvények fennálló állomá-

bocsátói típus saját devizájában szeretne alacso-

nyát.

III. 4. A hazai magánnyugdíjpénztárak mûködése79 A hazai pénzügyi rendszer stabilitása szempontjá-

kenységüket. Az alapkezelõk jellemzõen banki

ból a pénzügyi közvetítés egyik legfontosabb

vagy biztosítói csoportok részei. A magyar önkor-

szegmensét jelentõ nyugdíjpénztári rendszer ha-

mányzati alapon mûködõ irányítási formára más

tékony mûködése, valamint a nyugdíjpénztári

országban a második pillérben nem találtunk pél-

rendszerbe vetett bizalom hosszú távú fenntartása

dát. Latin-Amerikában klasszikus hárompilléres

kiemelt jelentõségû. A pénztárak mûködése

rendszer csak három országban valósult meg. A

hosszú távon hatással van a hazai banki és bizto-

többi országban vagy kizárólagosan privatizált

sítói piac meghatározó szereplõihez kapcsolódó

rendszer mûködik, minimális állami szerepválla-

alapítói/támogató csoportok reputációjára. A szek-

lással, elsõ pillér nélkül (magánrendszer), vagy a

tor stabilitási szempontú vizsgálatának fontossá-

munkavállaló választhat az állami és a magán-

gát növeli, hogy a magánpénztári rendszer kötele-

rendszer között (párhuzamos rendszer). A nyújtott

zõ jellegébõl fakadóan a tagok nagyrészt kiszol-

szolgáltatások különbözõsége, az eltérõ jövedelmi

gáltatottak az esetleges negatív hatásokkal szem-

viszonyok és munkaerõ-piaci struktúra, valamint

ben, amelyek érdekeik potenciális sérülése mellett

az eltérõ gazdasági fejlettség nem teszi lehetõvé,

egyrészt az idõskori egzisztenciális kockázatokon

hogy a latin-amerikai országok bevételi és költség-

keresztül a háztartások pénzügyi pozícióját, más-

mutatóit megfelelõ összehasonlítási alapként

részt a jelenlegi rendszer hosszú távú mûködését

használjuk.

is hátrányosan befolyásolhatják. A tagok pénzügyi

A kelet-európai nyugdíjrendszerek reformjai jó-

kultúrájának szintje nagyban befolyásolja a tagok

részt az 1998-as magyar reformot követõen indul-

pénztárválasztási döntéseinek megalapozottsá-

tak. A hazaival közel egy idõben kezdték meg mû-

gát. A pénzügyi kultúra növelésének támogatását

ködésüket a lengyel nyugdíjalapok (1999). A len-

az MNB kiemelt céljának tekinti. Az elemzés a je-

gyel reform hárompilléres nyugdíjrendszert alakí-

lenlegi intézményi struktúra hatékonyságát vizs-

tott ki, a második pillér paramétereiben igen ha-

gálja, a jelenlegi hárompilléres nyugdíjrendszer

sonló a magyarhoz, ezért a lengyel alapkezelõk

kereteit adottnak veszi.

bevételi, költség- és profitabilitási mutatói támpontot adnak a magyar pénztárak mûködésének

III. 4. 1. Nemzetközi tapasztalatok

elemzéséhez. A hasonlóságok mellett a lengyel második pillér kialakításában jelentõs különbsége-

A magyar magánpénztárakhoz hasonló szolgálta-

ket is találunk. A lengyel nyugdíjalapokat banki és

tást nyújtó nyugdíjalapok Latin-Amerikában és Ke-

biztosítói tulajdonban lévõ alapkezelõk kezelik,

let-Európában mûködnek. Az alapokat kezelõ tár-

profitérdekeltség mellett. Az alapkezelõ végzi a

saságok rendszerint részvénytársasági formában,

vagyonkezelést és nyújtja az adminisztrációs szol-

felügyeleti engedély alapján kezdhetik meg tevé-

gáltatásokat. Ezzel szemben a magyar pénztárak

Az elemzésben tett megállapítások az MNB által készített, a pénztárak mûködésének egyes kérdéseit elemzõ tanulmányon alapulnak, melynek megjelenése az év végére várható. Az elsõ pillért a társadalombiztosítás által folyósított nyugdíj, a második pillért a munkabérek arányában megállapított hozzájárulásokból felépített magánnyugdíjpénztáraktól származó nyugdíjhányad, a harmadik pillért az önkéntes alapon, a biztosított vagy munkáltatója által fizetett pénztári tagdíjak vagy biztosítási díjak fejében megszerezhetõ nyugdíjkiegészítés jelenti.

Magyar Nemzeti Bank

nonprofit alapon mûködnek. A magyar rendszer-

összetételére erõsen hat a helyi értékpapírpiacok

ben az alapítói háttérrel mûködõ pénztárak részé-

fejlettsége, de fontos az egyes szabályozási ösz-

re a vagyonkezelést jellemzõen az alapító alapke-

tönzõk szerepe is, így az alapok hozammérésének

zelõje, az adminisztrációt pedig szintén az alapítói

idõtávja. A hosszú távú hozammérés az alapkeze-

csoport tulajdonában álló pénztárkezelõ társaság

lõk befektetési idõhorizontját növelheti. Az erõtel-

végzi. A lengyel nyugdíjalapok magas beruházási

jesen a versenytársak teljesítményétõl függõ (rela-

költségek mellett indultak, mert az elsõ években

tív teljesítménymérés) minimális hozamelvárás a

igen jelentõsek voltak a marketing- és ügynöki te-

hasonló portfóliók kialakítására ösztönöz.

vékenységre fordított kiadásaik (több mint 50 százalék). A kezdeti beruházások megtérülése hoszszabb idõt vesz igénybe, a megtérülésre hatással

III. 4. 2. A hazai magánnyugdíjpénztárak teljesítménye

van a lengyel szabályozás is. A lengyel jogalkotó maximálta a bevételek forrását jelentõ díjakat81,

A magánpénztári piac mérete

amely a kezelt vagyon mértékében csökken. A tagdíjakból levont, mûködést finanszírozó díjak

Az elmúlt években a magánpénztári taglétszám és

maximális mértéke szintén rögzített. Lengyelor-

vagyon folyamatos emelkedése ellenére a piaci

szágban az alapkezelõk kockázati étvágya maga-

szereplõk számának csökkenése volt megfigyel-

sabb, mint a magyar pénztárak igazgatótanácsai-

hetõ, a pénztárak száma tevékenységük megkez-

nak. A lengyel alapok befektetési portfóliójában a

dése óta – döntõen fúziók és beolvadások követ-

részvények aránya 2004 végén 34 százalék volt.

keztében – 38-ról 2005 elsõ félév végéig 18-ra

A nemzetközi tapasztalatok hasznos tanulsággal

csökkent. A lezajlott fúziók a banki és biztosítói

szolgálnak a nyugdíjalapok piacának struktúrájára

alapítású pénztárak piaci részarányának fokoza-

vonatkozóan. A lengyel és a latin-amerikai tapasz-

tos emelkedését eredményezték, amelynek hátte-

talatok alapján a nyugdíjalap-kezelõk piaca erõ-

rében az alapító intézmények széles körû ismert-

sen koncentrált, a legnagyobb öt szolgáltató átla-

sége, valamint a háttérintézmény által kialakított

gosan 70-80 százalékos piaci részesedést ér el. A

marketing- és értékesítési csatornák nyugdíjpénz-

tagokért folyó verseny elsõsorban az ügynökök

tári taglétszám-növelést célzó igénybevétele hú-

akvizíciós tevékenységen keresztül zajlik, az ön-

zódik meg. Mivel a munkáltatói alapítású kasszák

kéntes fogyasztói döntések száma alacsony.

tagsága elsõdlegesen az alapító vállalkozás mun-

Összességében e jellegzetességek oligopol piaci

kavállalói közül kerül ki, a taglétszám számottevõ

szerkezetet valószínûsítenek, ahol a magas kon-

növekedése az elmúlt években nem következett

centráció és az alacsony fogyasztói tudatosság a

be. A hazai magánpénztárak 2004. évi összesített

versenyhelyzetet csökkentheti.

taglétszáma 2,4 millió fõ volt. A szektor hatékony-

Kiemelten fontos kérdés a nyugdíjalapok port-

sági kérdéseinek vizsgálatakor a 2004 végén tag-

fóliójának összetétele és az igen hasonló portfóliók

létszám alapján 92 százalékos, a felhalmozott va-

kialakulásának okai. A legtöbb fejlõdõ országban

gyon alapján pedig 91 százalékos piaci részese-

az igen magas állampapírhányad, ezért nincs le-

déssel rendelkezõ tíz banki és biztosítói alapítású

hetõség magasabb kockázatú befektetések vá-

pénztárra fokuszálunk, így a megállapítások is el-

lasztására. A tapasztalatok szerint a portfólió

sõdlegesen erre a pénztári körre vonatkoznak.

A díjak szabályozása számos országban gyakorlat (Egyesült Királyság, Svédország, Bulgária, Horvátország).

Aktuális témák

Irányítási és szervezeti kérdések

szervezeti és mûködési szabályzata határozza meg, ezek azonban nem minden esetben adnak

A pénztár a szabályozói szándékok szerint ön-

iránymutatást arra vonatkozóan, hogy egy küldött

kormányzati alapon mûködõ sajátos nonprofit in-

hány tag szavazata alapján választható meg. A

tézmény, amelyben a tagok aktív szerepvállalá-

megvizsgált szabályzatok alapesetben elõírják

sán keresztül érvényesül az öngondoskodás el-

ugyan a tagság több mint felének közvetlen,

ve. A magánpénztárak legfõbb döntéshozatali

vagy meghatalmazott képviselõ általi jelenlétét, a

szerve a közgyûlés, melyen a tagok közvetlenül,

határozatképtelenség esetére összehívott, meg-

vagy küldötteken keresztül érvényesíthetik dön-

ismételt közgyûlés azonban már a jelenlévõk szá-

téshozatali jogaikat. A pénztár irányítását az

mától függetlenül határozatképes, így a pénztári

igazgatótanács végzi, amelyben a pénztártagok

tagságok töredékének is lehetõsége nyílik a kül-

képviseletét is biztosítani kell. Az igazgatótanács

döttek megválasztására.

határozatainak végrehajtásáért és a pénztár

A tagi érdekek képviseletét tovább csorbítja,

eredményes mûködéséért az ügyvezetõ felelõs.

hogy a közgyûlési jegyzõkönyvek tanúsága sze-

Az igazgatótanács mellett ellenõrzõ bizottság is

rint a tagság létszámának a küldöttek általi kép-

mûködik, melyben a pénztártagoknak kell több-

viselete sem teljes. A közgyûléseken megjelent

ségben lenniük. Az ellenõrzõ bizottság feladata a

képviselõk a tagságnak az elmúlt három év átla-

pénztár gazdálkodásának folyamatos vizsgálata,

gában mindössze alig több mint kétharmadát

ellenõrzése.

képviselték, ami a közgyûlés határozatképessé-

A vezetõ testületek (IT, EB) személyi összetéte-

gét biztosítja ugyan, de szektorszinten a tagság

lével kapcsolatban megállapítható, hogy a vizs-

jelentõs része érdemi képviselet nélkül marad. A

gált pénztárak jelentõs részénél az alapítói cso-

közgyûlési határozatok 99 százaléka az elmúlt 5

portnál munkaviszonnyal rendelkezõ tagok

évben teljesen egyhangúan, érdemi hozzászólá-

többségben vannak az igazgatótanácsokban és

sok nélkül került elfogadásra. A pénztárak tény-

jelentõs az alapítói képviselet az ellenõrzõ bi-

leges irányítási gyakorlatának áttekintése alap-

zottságokban is. Nyilvános adatok alapján a

ján összességében megállapítható, hogy a tagi

pénztáraknál az igazgatótanácsban jellemzõen

érdekek képviselete alacsony szinten valósul

az alapítói csoport felsõ vezetése is képviselve

meg.

van. Ennek alapján a pénztárak vezetõ testületeiben erõteljes alapítói befolyás valószínûsít-

Díjterhelés

hetõ. A magánpénztárak többségének gyakorlatában

A magánpénztárak tagjai által havi rendszeres-

a közgyûléseken a tagok közvetlenül nem vesz-

séggel teljesített azonosított befizetéseknek a

nek részt, helyettük szavazati joggal felruházott

pénztárak által egyedileg meghatározott hányada

területi vagy munkáltatói képviselõk járnak el, aki-

nem kerül a tagok egyéni számláján jóváírásra,

ket ötéves idõtartamra a pénztár küldöttválasztó

ezen levonások a pénztár mûködési és likviditási

gyûlése választ meg. A gyûlések részvételi ará-

tartalékát növelik. A pénztári megtakarítások díjter-

nya alacsony, ami a pénztárak tagságának inak-

helését alapvetõen a tagdíjakból levont mûködés

tivitására utal. A magánpénztári törvény értelmé-

fedezetét biztosító díjak és a vagyonkezelésért já-

ben a küldöttek választásának rendjét a pénztár

ró díjak határozzák meg.

Magyar Nemzeti Bank

III-2. táblázat Az átlagos díjterhelés alakulása az éves átlagos vagyon százalékában82 2000

2001

2002

2003

2004

1,07

1,04

0,99

0,97

0,96

– éves minimum

0,65

0,54

0,59

0,55

– éves maximum

1,95

1,92

2,00

1,57

1,43

Önkéntes pénztárak

0,58

0,67

0,78

0,70

0,73

Lengyel nyugdíjalapok

0,60

Magánpénztárak

3,71

2,85

2,34

2,38

2,11

Önkéntes pénztárak

1,06

0,92

0,86

0,74

0,62

Lengyel nyugdíjalapok

11,31

5,02

2,49

1,73

1,30

Magánpénztárak

4,77

3,89

3,32

3,35

3,07

Önkéntes pénztárak

1,64

1,59

1,64

1,44

1,36

Lengyel nyugdíjalapok

11,87

5,59

3,09

2,33

1,83

Vagyonkezelési díjak Magánpénztárak

Tagdíjat terhelõ levonások

Teljes díjterhelés

Forrás: KNUIFE (Lengyelország), PSZÁF.

Az elmúlt évek során szektorszinten a tagdíjakat

ellenére ez ideig nem járt együtt a tagdíjakat terhe-

terhelõ vagyonarányos levonások lassú csökkené-

lõ levonások érdemi csökkentésével.

se figyelhetõ meg.

A díjterhelésen belül – a pénztári megtakarítások

A pénztárak alapítását közvetlenül követõ idõszak-

emelkedésének függvényében – a vagyonkezelõi

ban az intézményi és infrastrukturális háttér meg-

díjak részaránya folyamatosan növekszik, hosszú

teremtése céljából jelentõsebb mûködési célú le-

távon pedig enne mértéke válik a díjterhelésen be-

vonásokra volt szükség, melynek szintjét a pénztá-

lül meghatározóvá.

rak mûködtetési feltételeinek kialakítását követõen

A magyarországi vagyonkezelõk többsége által

mérsékelték. A magánpénztári kötelezõ tagdíjak

felszámított vagyonkezelési költségek nagyság-

mértékét az elmúlt két évben 6 százalékról 8 szá-

rendje jelentõsen meghaladja mind a lengyelor-

zalékra emelték. Ennek hatása a tagdíjbevételek

szági, mind pedig a hazai önkéntes kasszák által

növekedésére önmagában 30 százalékot megha-

alkalmazott szintet. A 2000–2004 közötti idõszak-

ladó volt; ez a pénztárak többségénél a mûködési

ban a banki és biztosítói alapítású magánpénztá-

költségszint ettõl elmaradó növekedési dinamikája

rak vagyonkezelését valamennyi esetben az alapí-

A magán- és önkéntes pénztári ág összevetését nehezíti, hogy az önkéntes kasszák többsége a magánpénztáraknál négy évvel korábban, jellemzõen munkáltatói háttérrel, jelentõs alapítói támogatás mellett jött létre, amely részben magyarázza az önkéntes ág alacsonyabb díjterhelését.

Aktuális témák

III-3. táblázat A levonások aránya a tagdíjbefizetések százalékában 2000

2001

2002

2003

2004

Magánpénztárak

5,74

6,39

6,71

6,46

Önkéntes pénztárak

4,37

4,05

4,03

3,80

3,50

Lengyel nyugdíjalapok

9,00*

8,35

6,54

6,23

6,22

Megjegyzés: * becslés alapján. Forrás: KNUIFE (Lengyelország), PSZÁF.

tó érdekeltségébe tartozó szervezet látta el,

rint a vagyonkezelés tekintetében tényleges piaci

amelynek leváltása mindössze egyetlen pénztár

verseny a hazai magánpénztárak esetében nem

esetében történt meg, de ebben az esetben a

alakult ki. A kezdeti beruházások megtérülésének

pénztár és az alapító csoport kapcsolata is meg-

biztosítása érdekében az alapítók a pénzügyi cso-

szûnt.

porthoz tartozó vagyonkezelõ és pénztár közti,

III-9. ábra

hosszú távra megkötött szerzõdések megkötésében voltak érdekeltek. A csoportszinten mért pro-

Vagyonkezelési díjak alapítói háttér szerint %

fitabilitás mielõbbi biztosítása a mûködési bevéte-

1,6 1,4 1,2 1,0

0,8 0,6 0,4 0,2 0,0

0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 2000

2001

Biztosítói — magán Munkáltatói — magán Banki — magán

2002

2003

2004

Biztosítói — önkéntes Munkáltatói — önkéntes Banki — önkéntes

Forrás: PSZÁF.

lek meghatározó hányadát kitevõ adminisztrációs költségek, valamint a kezelt vagyon volumenével csaknem párhuzamosan növekvõ vagyonkezelési díjak pénzügyi csoporton belül tartásán keresztül valósítható meg, így 2004-ben a tagdíjakat terhelõ levonásoknak átlagosan csaknem 60 százaléka áramlott az alapító pénzügyi csoporthoz vagyonkezelõi és adminisztrációs díjak formájában. A munkáltatói hátterû pénztárak esetében a jóval alacsonyabb vagyonkezelési díjakat az magyarázza, hogy ezen kasszák esetében a kezdeti

A banki-biztosítói hátterû magánpénztárak eseté-

költségek szintje vélhetõen jóval alacsonyabb

ben a díjak mértékének hátterében elsõdlegesen

volt, így a pályáztatás útján kiválasztott vagyonke-

jövedelmezõségi szempontok húzódnak meg. Az

zelõk díjtételei csak a vagyonkezelés költségeit

alapító pénzügyi csoport a pénztár mûködtetésé-

tartalmazzák.

hez szükséges jelentõs nagyságrendû beruházások mielõbbi megtérülését és a csoport szintjén

Költségszerkezet és profitabilitás

nyereséges mûködést vár el, ami a tagdíjakat terhelõ levonások, valamint az alkalmazott vagyonke-

Az alapítói csoporthoz kötõdõ pénztáraknál a

zelõi díjak megállapításakor jelentõsen befolyásol-

csoportszintû költségek és ebbõl adódóan a pro-

ja a díjszinteket. Mivel az alapító pénzügyi csopor-

fitabilitás igen nehezen becsülhetõ. Ennek oka,

tok célja a mielõbbi megtérülés, véleményünk sze-

hogy a hazai gyakorlatban az adminisztrációs,

Magyar Nemzeti Bank

valamint marketing- és akvizíciós kiadások meg-

a költségek más szerkezetben jelennek meg,

határozó hányada sok esetben nem közvetlenül a

mint a pénztárak elszámolásaiban. A vagyonke-

pénztáraknál, hanem az alapítói csoporthoz tarto-

zelõ társaságok eredménykimutatásaiból a

zó, jellemzõen pénztárszolgáltatással foglalkozó

pénztári vagyonkezelés pontos költségei és pro-

leánycégeknél jelenik meg. A pénztárak költség-

fitabilitása nem becsülhetõ, mivel azok kevered-

szintjét érintõ általános probléma az infrastruktu-

nek más tevékenységek kiadásaival és eredmé-

rális háttér fejletlensége, a pénztárak jelentõs ré-

nyességével.

szében modernizálásra szoruló számítástechnikai

Mindezek következtében a költségek szintjére

rendszer mûködik.

és a nyereségességre csoportszinten csak

A pénztárak eredménykimutatásából a nonprofit

becslés adható. A becslések szerint csoport-

jellegnek megfelelõen nem jelenik meg nyere-

szinten a pénztári tevékenység 2001–2002 kö-

ség. Jelentõs tétel az adminisztrációs feladatok

zött vált nyereségessé és a tevékenységen

elvégzéséért kifizetett díj, amely a pénztárszol-

2003–2004-ben már magas profitabilitás volt el-

gáltató társaság bevételeinek legfõbb forrása.

érhetõ.

Nem szerepel a mûködési célú eredménykimutatásban a vagyonkezelésért járó díj, mivel az a

A pénztárak portfóliójának alakulása

hatályos szabályozás szerint közvetlenül a pénztári vagyont terheli. A nyereséget így az utóbbi

A hazai magánpénztárak befektetési magatartását

díjak tartalmazzák, amely a pénztárszolgáltatók-

a magasabb kockázatú és ezáltal magasabb ho-

nál és a vagyonkezelõknél jelentkezik – jóval ke-

zamok elérését lehetõvé tevõ alternatívák mellõzé-

vésbé transzparens formában. A pénztárszolgál-

se jellemzi. A pénztári megtakarítások több mint

tató társaságok gazdálkodásáról rendelkezésre

70 százaléka állampapírokba került befektetésre,

álló nyilvános információk általános számviteli

melynek részaránya 2004-ben tovább emelke-

elvek alapján készülnek, ezért e kimutatásokban

dett.83

III-4. táblázat A nyugdíjpénztárak befektetéseinek összetétele %

Magánnyugdíjpénztárak

Önkéntes nyugdíjpénztárak

2002

2003

2004

2002

2003

2004

Állampapír

69,6

71,6

77,9

68,7

70,2

76,5

Értékpapír típusú befektetések (befektetési alapok, jelzáloglevelek, vállalati kötvények)

19,3

19,1

15,1

17,5

19,1

14,0

Hazai részvény

9,0

7,2

3,1

8,1

7,1

5,2

Egyéb (folyószámla, bankbetét, külföldi befektetések)

2,1

3,9

5,7

3,7

4,3

100,0

Összesen Forrás: PSZÁF.

A hazai magánpénztárakban 2004 végéig felhalmozott nyugdíjcélú megtakarítások értéke 804 milliárd Ft volt, ami a GDP 4 százalékát tette ki.

Aktuális témák

Az állampapírok portfólión belüli túlsúlya, illetve a

re vonatkozó minimális részarányt 0–10 száza-

lengyel nyugdíjalapokétól jelentõsen elmaradó

lék, a maximális limitet pedig 15–40 százalék kö-

részvényarány mögött több tényezõ együttes ha-

zött határozzák meg, ami elvileg lehetõvé tenné

tása húzódik meg.

az eddigieknél jóval magasabb részvényarány

A jelenlegi alacsony részvényhányad kialakulásá-

tartását is.

ban meghatározó szerepet játszott a hazai és nemzetközi tõzsdék teljesítményének 1998–2001

Pénztári hozamok

közti idõszakra jellemzõ nagymértékû ingadozása, melynek következtében a pénztárak mérsékelték a

A hazai magánpénztárak alapítása óta eltelt idõ-

részvények portfólión belüli részarányát. A tõzsde-

szakban elért éves hozamok jelentõs ingado-

indexek 2001 második felére jellemzõ gyengülése

zást mutatnak. A hazai magánpénztárak mûkö-

a részvényhányad általános csökkentéséhez ve-

désének eddig eltel hét teljes évét (1998–2004)

zetett, melyben további érdemi változás azóta

alapul véve a magánpénztárak átlagos nettó,

sem következett be. Az említett folyamatok eredõ-

egy tagra esõ vagyonnal súlyozott reálhozama

jeként 2002-tõl a pénztárak hozamára az állampa-

2,8 százalék volt, ami elsõdlegesen a 2004. évi

pír-piaci tendenciák voltak elsõdleges hatással,

kiemelkedõ hozamtendenciáknak köszönhetõ.

ahol a kockázatmentes hozamok átmenetileg je-

Amennyiben az átlagos nettó reálhozamok

lentõsen megnövekedtek.

számításakor a vagyonkezeléssel kapcsolatos

A rövid távú hozammérés jelenlegi gyakorlata

költségek mellett a mûködési célú levonásokat

kockázatkerülésre ösztönöz, valamint a verseny-

is figyelembe vesszük, a magánpénztári szek-

társak portfóliójának összetételétõl való jelentõs

tor hétéves átlagos nettó, egy tagra esõ va-

eltérés ellen hat. Az igazgatótanácsok eszközallo-

gyonnal súlyozott reálhozama 0,2 százalékot

kációs döntéseit vélhetõen befolyásolja az, hogy

tett ki. (Az önkéntes pénztáriak ugyanezen idõ-

a vagyonkezelésbõl származó jövedelmek részei

szakra számított, szektorszinten mért súlyozott

a csoportszintû megtérülésnek. Ez fokozhatja a

nettó reálhozama 1,8 százalék, a mûködési cé-

kockázatkerülésre és óvatosságra való ösztön-

lú levonásokat is figyelembe véve pedig 1,2

zöttséget, mivel a magas kockázatú befektetési

százalék volt).

stratégia veszélyeztethetné a vagyonkezelõ pozí-

III-10. ábra

cióját. A pénztárak befektetési politikájukban meghatá-

A nyugdíjpénztárak tagdíjakat terhelõ levonások nélkül számított reálhozamának alakulása

rozzák a különbözõ kockázati szintet megtestesítõ eszközelemekbe történõ befektetések minimális és maximális arányát. Ezek alapján megál-

% 10 8 6

lapítható, hogy a pénztárak többsége az állam-

papír-befektetések esetében minimálisan 60–70

százalékos arányt határoz meg, ebben lényegi elmozdulás az elmúlt években nem figyelhetõ meg. Az állampapír-befektetések maximális arányára vonatkozóan ugyanakkor felsõ limit jellemzõen nem kerül meghatározásra. A részvények-

0 —2 —4 1998

1999

Önkéntes ág

2000

2001

2002

2003

2004 Magán ág

Forrás: PSZÁF.

Magyar Nemzeti Bank

meg, igen költséges intézményrendszer mellett.

III-11. ábra A nyugdíjpénztárak tagdíjakat terhelõ levonásokkal

A portfólió várható hosszú távú hozama azért kiemelten fontos kérdés, mivel az igen erõsen hat

korrigált reálhozamának alakulása

a második pillérbõl származó megtakarítások ér-

% 10

tékére.

Az elmúlt hét év tõkepiaci folyamatai részben ma-

gyarázzák a portfólió összetételének alakulását,

—5

középtávon azonban már a jelenlegi magas állam-

—10

papír-állomány csökkenése prognosztizálható, de

—15

kérdéses, hogy ez milyen ütemben valósul meg. 1998

1999

2000

2001

2002

2003

Önkéntes ág

2004 Magán ág

Forrás: PSZÁF.

Ezért fontos szabályozási kérdés, hogy miképpen támogatható a hosszabb távú befektetési idõhorizont kialakítása. Közvetlen beavatkozás a portfólió

A pénztárak befektetési teljesítménye az elmúlt

összetételébe veszélyeket rejt magában és ezért

években elsõdlegesen az állampapír-befektetések

nem kívánatos. A beavatkozás feltételezné azt is,

hozamtendenciáinak alakulásától függött, az ala-

hogy a szabályozó hatóságnak van elképzelése

csony részvényhányad még kedvezõ tõzsdei klí-

az optimális portfólió összetételérõl. A szabályo-

ma esetén sem volt képes ellensúlyozni az állam-

zás ezért csak indirekt eszközökkel tud hatni a va-

papír-árfolyamokat befolyásoló piaci hatásokat.

gyonkezelõk ösztönzési rendszerére. A teljesítménymérésként a magyar szabályozás-

III. 4. 3. Szabályozási kérdések

ban jelenleg a pénztári befektetések tárgyévi és az azt megelõzõ négy év éves hozamát kell köz-

Véleményünk szerint a magánnyugdíjpénztárak

zétenni. A jelenlegi szabályozási megoldás révén

mûködési tapasztalatai alapján három területen

már hosszabb távon látható az eredmények ala-

merülnek fel szabályozási kérdések.

kulása, azonban az öt (egy)éves hozam összeve-

Elsõként a magánnyugdíjpénztárak mûködésé-

tése az átlagos fogyasztó számára nem egyértel-

nek legfontosabb kihívásaként a rendkívül kon-

mû. Egyszerûbb és egyúttal könnyebben értel-

zervatív befektetési politikát azonosítottuk. A ma-

mezhetõ megoldást jelentene a pénztári teljesít-

gyar pénztárak portfóliójának 80 százaléka a ma-

mény hosszabb idõhorizonton való mérése. A len-

gyar költségvetést finanszírozza, a részvények

gyel szabályozó azt a megoldást választotta,

aránya tartósan 10 százalék alatt van. Ilyen ma-

hogy az alapkezelõknek évente kétszer közzé kell

gas állampapír-állomány mellett kérdéses, hogy

tenniük a 3 éves kumulált hozamukat. A magyar

az 1997-es reform elérheti-e a célját. A hosszú tá-

szabályozásban is megfontolandó, hogy a kumu-

von várható állampapír-reálhozamok ugyanis vél-

lált hozamok (3 vagy 5 év) alapján történjen a tel-

hetõen nem képesek azt a költségekkel korrigált

jesítmények közzététele, mivel ilyen idõtávon az

megtérülést biztosítani a pénztárak számára,

egyes eszközosztályok közötti várható hozamok-

amellyel a reformtervekben szereplõ nyugdíjszint

ban meglévõ különbségek erõteljesebben megje-

elérhetõ. A jelenlegi portfólió összetétele azért is

lennek. Külön ösztönzést jelentene, ha az idõhori-

aggályos, mivel az a gyakorlatban alapvetõen ál-

zont növelése fokozatosan, elõre meghatározott

lampapír-alapú finanszírozásnak feleltethetõ

ütemben történne.

Aktuális témák

Hosszabb távon a portfólió összetételére hatást

jelentõsebb probléma kihat az alapító csoport re-

gyakorolhatna, ha a pénztártagok választhatná-

putációjára is.

nak különbözõ kockázatú portfóliók között. A vá-

A fenti problémák a hazai szabályozás hiányossá-

lasztás lehetõséget kínál az egyéni kockázatválla-

gaiból fakadnak. A jogalkotó 1997-ben a nyugdíj-

lási preferenciák megjelenítésére. Ezt a megol-

megtakarítások piacán olyan modellt vezetett be,

dást már ismeri a magyar pénzügyi szabályozás:

amely nem veszi figyelembe azt, hogy jelentõs

az önkéntes nyugdíjpénztárak kínálhatnak több-

taglétszámú pénztárak irányítására nem alkalmas

fajta portfóliót a tagjaik számára. A választani nem

az önkormányzati forma. A nonprofit társulási szer-

akaró tagok részére lehetséges szabályozási

vezeteknél hiányzik az a tõke és szakértelem,

megoldás az életpályának megfelelõ portfólió lét-

amely jelentõs méretû szervezeteknél – különösen

rehozása, amely az életkor függvényében hatá-

az indulás éveiben – szükséges.

rozná meg az eszközallokációt. E megoldás fel-

Az önkormányzati rendszer szabályozásának javí-

tétele a magasabb fogyasztói tudatosság és

tása csak igen kétséges eredménnyel járhatna. A

pénzügyi ismeret a pénztártagok részérõl. A vá-

gyakorlatban nem, vagy csak igen nagy nehézsé-

lasztás lehetõsége a pénztári befektetési portfólió

gek által megoldható a tagság aktivitásának érde-

eszközosztályai között relatíve gyors változásokat

mi növelése. Amennyiben erre létezne optimális

indukálhatna, amely hatást gyakorolhatna az

megoldás, akkor is kétséges, hogy a megtakarítók

egyes eszközpiacokra. Ezért szükséges annak

képesek-e a pénztár és a vezetõ testületek mûkö-

körültekintõ vizsgálata, hogy lehetséges-e az

désének átfogó értékelésére és az önkormányzati

euro magyarországi bevezetésének idejénél ko-

jellegnek megfelelõ, független, kellõ szakértelem-

rábban a választható portfóliós rendszer beveze-

mel rendelkezõ vezetõ testületek megválasztására.

tése. Az euro bevezetése után a várható port-

Végezetül a pénzügyi csoport alapítókkal mûködõ

fólióátrendezõdés a magyar állampapírpiacra ki-

pénztárak esetében – mint korábban azt megálla-

sebb hatást gyakorolna és árfolyamkockázatok

pítottuk – nem biztosított a költségtranszparencia

nélkül elérhetõvé válna a teljes európai részvény-

a pénztári, pénztárkezelõi és vagyonkezelõ társa-

piac.

ságok eltérõ szerkezetû eredménykimutatásai kö-

A következõ szabályozási probléma véleményünk

vetkeztében. Nem látható pontosan a csoporton

szerint a pénzügyi csoportok által alapított pénztá-

belüli transzferek nagysága és a mögöttes költsé-

rak nem megfelelõ mûködési formája. A pénzügyi

gek tartalma. A csoportszintû profitabilitás csak

csoportok a szabályozási környezethez alkalmaz-

becslésekkel közelíthetõ.

kodva igyekeztek olyan mûködési modellt alkal-

A tagok szempontjából a pénztárak költségeinek át-

mazni, ahol az üzleti érdekeik biztosítva vannak. A

tekintése és összehasonlítása jelentõs nehézségek-

jelenlegi szabályozás azonban reputációs és jogi

kel jár. A pénztári nettó hozamráták csak a befekte-

kockázatokkal jár az alapítói csoport számára, mi-

tések költségeit tartalmazzák, a tagdíjakat terhelõ

vel az alapító de facto irányító státusa és üzleti ér-

levonások nem jelennek meg a mutatóban. A ma-

dekei a tagszervezésen (közgyûlés lebonyolítása)

gyar szabályozásban nincs olyan egységes költ-

és egyes szolgáltatási szerzõdéseken alapulnak.

ségmutató, amely a pénztárak közötti különbsége-

A pénztárak mûködésében esetlegesen felmerülõ

ket egyszerûen áttekinthetõ formában tartalmazná.

Ennek alternatívája, hogy az eszközallokációt e portfólióra az igazgatótanács határozza meg.

Magyar Nemzeti Bank

Az elemzés megállapításai és a szabályozási kér-

ban a nyugdíjalap és az alapkezelõ társaság szá-

dések áttekintése alapján megfontolandó, hogy a

mít elfogadott mûködési formának. A szervezeti

pénztárak számára a tényleges mûködésüknek

forma kialakításán túlmenõen az átláthatóbb mû-

megfelelõ szervezeti formát alakítson ki a jogalko-

ködés legfontosabb garanciáinak megteremtése

tó, mivel a transzparencia alacsony foka hosszú

jelent prioritást, így véleményünk szerint fokozott

távon igen nagy költségekkel járhat a megtakarí-

hangsúlyt kell helyezni a költségek és teljesítmé-

tók számára. A nemzetközi legjobb gyakorlatok-

nyek transzparenciájának további növelésére.

III. 5. A következõ évek várható pénzügyi szabályozási változásaira való felkészülés áttekintése Az alábbi rövid összefoglaló azt mutatja be, hogy

szabályértelmezés feladatával. A Lámfalussy Sán-

a következõ évek hazai pénzügyi szabályozási

dor által vezetett bizottság (Committee of Wise

munkáját milyen európai folyamatok határozzák

Men) felismerte, hogy az egységes piac kialakulá-

majd meg. A közelmúlt fejleményei ugyanis új fel-

sának támogatásához nem elég a közös jogsza-

adatokat, új hozzáállást és új felkészülési idõzítést

bály. Ennek egyik oka, hogy ugyanazt az uniós

jelentenek a hazai szabályozói munkában részt

jogszabályt különbözõképpen kérték számon az

vevõk számára. A változást három esemény szin-

egyes felügyeletek. Így az eredetileg egyformának

te egyidejû bekövetkezése kényszeríti ki. Az euró-

gondolt jogszabályok a piaci szereplõk felé tagál-

pai szabályozási mechanizmus megváltozása

lamonként különbözõ jogszabályként jelentek meg

(Lámfalussy-eljárás), csatlakozásunk az Európai

és eltérõ viselkedésre ösztönözték a piaci szerep-

Unióhoz és az európai banki prudenciális és

lõket.

számviteli szabályok teljes átalakítása alapjaiban

A banki és befektetési vállalkozói piacokon az

írja át a hazai szabályozási mechanizmusokat. A

egységes felügyeleti követelményrendszer kialakí-

változások legfontosabb következménye, hogy a

tását célzó szervezett és intenzív munka a

közös európai szabályozói felkészülés lényegé-

Committee of European Banking Supervisors

ben keretet ad és ütemezi a hazai szabályozói fel-

(CEBS) megalakulásával kezdõdött el.85 A közös

készülést. Az EU-n belül összehangolt szabályo-

jogszabály-értelmezés és annak felügyeleti gya-

zói felkészülés csökkenti az új szabályok beveze-

korlatba történõ beépülése jelentõs változásokkal

tésével járó szabályozói kockázatot. Az új struktú-

jár a már eddig kiépült felügyeleti rendszerben.

ra emellett a még meg nem hozott európai szabá-

Egyértelmû elõnye – a felügyeleti konvergencia

lyok várható következményeinek, megvalósítási

megteremtése mellett –, hogy költségként és az új,

problémák korábbi felmérésére ösztönöz.

bizonyos tekintetben nem tesztelt rendszer beve-

A többi tagország számára is újdonságnak számí-

zetésével járó sokként jelenhet meg a pénzügyi pi-

tó szoros szabályozói együttmûködés elsõ gyakor-

acokon.

lati tesztje az új tõkekövetelmény-direktívához

A CEBS létrehozását követõen a közös munka

(Capital Requirements Directive) kapcsolódik. A

nem kisebb horderejû kérdések kapcsán indult

továbbiakban az ehhez kapcsolódó európai sza-

meg, mint a banki prudenciális és számviteli sza-

bályozói lépéseket mutatjuk be, amelyek egyben a

bályok egy idõben történõ radikális megreformálá-

következõ évek hazai pénzügyi szabályozási fel-

sa. Mivel az új tõkekövetelmény- és beszámolási

adatai között is a legfõbb prioritást jelentik.

szabályokra való felkészülés teljesen új rendsze-

A 2001-ben hivatalos szabályozói mechanizmussá

reket és eljárásokat igényel, ezért a szabályozó

emelt Lámfalussy-eljárás egyik nagy újítása, hogy

hatóságok és felügyeletek ezek egységes elõké-

az egységes piac – egységes szabályozás alapel-

szítésével soha vissza nem térõ lehetõséget kap-

vet kiegészítette az egységes felügyeleti jog-

tak a felügyeleti konvergencia elérésére.

A CEBS az összes felügyeletet és nem felügyeleti jegybankot magában foglaló decentralizált európai intézmény, amely tevékenységét lényegében magukból a tagállami képviselõkbõl álló bizottságokban és munkacsoportokban végzi www.c-ebs.org.

Magyar Nemzeti Bank

Az új tagállamok abban a fázisban kapcsolódhat-

tõen meghatározza a magyar és KKE-szabályozók

tak be az uniós munkába, amikor a tõkekövetel-

és -felügyeletek mozgásterét. Túl sok egyedi sza-

mény-rendszer kidolgozásához kapcsolódó jog-

bályunk nem lehet, mert azt a jelenlegi piac nem

szabályi szövegek már többé-kevésbé elkészültek

igényli, illetve akár a jelenlegi struktúrák megválto-

(Capital Requirements Directive tervezete), de az

zásához vezethet, pl. fiókosodás formájában.

értelmezési, felügyeleti felkészülést összehangoló

Tagállami szabályozásunk ezért jelentõs mértékben

munka még nem kezdõdött el. A megfigyelõi stá-

adaptív marad, a fontosabb döntések az európai

tusból teljes jogú, azaz véleményt kifejtõ taggá te-

munkacsoportokban születnek meg. Az uniós szin-

hát akkor váltunk, amikor a jogszabályi tervezete-

ten eldöntött szabályokhoz és értelmezésekhez csak

ken érdemi változást elérni már nem lehetett. El-

annyi egyedi szabályt és értelmezést célszerû hoz-

lenben a gyakorlatban megfigyelhetõvé vált, hogy

zátennünk, amennyi feltétlenül indokolt. Ez természe-

egy adott jogszabály hányféleképpen értelmezhe-

tesen önmagában már a csatalakozási felkészülés

tõ, és a nemzeti érdekek figyelembevételére még

megkezdése óta igaz. A jelenlegi változás egyrészt

ebben a fázisban is mekkora lehetõségek adottak.

abban jelenik meg, hogy az európai munkacsopor-

Az új tagállamok számára tanulságos volt azt is

tokban hozott döntésekre a csatlakozás óta befolyá-

megtapasztalni, hogy a csatlakozás feltételéül sza-

sunk van, másrészt abban, hogy az európai közös

bott jogszabályi harmonizáció során kõbe vésett-

munkát kiterjesztették a felügyeleti jogszabály-értel-

nek tartott uniós direktívaszabályok, tulajdonkép-

mezésre is. Ennek a két jelentõs változásnak az idõ-

pen nem kõbe vésettek. Azok rugalmasan igazítha-

pontja az új tagállamok számára egybeesik.

tók nemzeti piacainkhoz és érdekeinkhez, ha van

A munka menetrendjét is a nemzeti szabályozás-

ilyen. A szabadabb értelmezési lehetõséget erõsí-

ról az európai döntéshozatal felé történõ elmozdu-

tette fel az egyre erõteljesebben érvényesülõ új

lás határozza meg. Saját szabályrendszerünket

szabályozási filozófia is, amely szerint a jogszabá-

csak akkor érdemes kialakítanunk és véglegesíte-

lyoknak elsõsorban az alapelveket kell rögzítenie.

nünk, amikor az európai szabályok már körvonala-

A kelet-közép-európai (KKE) országokban azonban

zódtak. A tervezett szabályozás következményeit,

csak korlátozottan beszélhetünk nemzeti piacokról

a várható megvalósítási problémákat azonban

és érdekekrõl. A pénzügyi közvetítõ rendszereknek

már a legelsõ lépéseknél, az európai szabályok ki-

régiós szinten alapvetõ fontosságú jellemzõje a 70-

alakításánál azonosítanunk kell. Ha valamely sza-

80 százalék körüli külföldi (régi tagállami) tulajdono-

bályt nem tudunk a magyar piaci környezetben al-

si hányad, és a pénzügyi piac rövid, 15 éves meg-

kalmazni, vagy valamely hazai piaci intézményre,

léte. A KKE-intézmények többsége leányvállalat, és

instrumentumra nem terjed ki az európai szabályo-

része egy másik EU-tagállamban bejegyzett bank-

zás, akkor a szükséges változások megjelenítését

csoportnak, pénzügyi holdingnak vagy pénzügyi

4 szinten érhetjük el: 1. az uniós jogszabály szöve-

konglomerátumnak. A jelenlegi banki és befekteté-

gezésben (bizottsági, tanácsi és parlamenti szin-

si vállalkozási prudenciális szabályok nemcsak

ten), 2. az uniós jogszabály-értelmezésekben, 3. a

egyedileg, hanem csoportszinten is érvényesek. A

hazai, tagállami jogalkotásban és a 4. hazai, fel-

leányvállalatok mûködését ezért kétféle felügyeleti

ügyeleti jogszabály-értelmezésben. A játéktér ter-

elvárásrendszer befolyásolja: a hazai közvetlen fel-

mészetesen egyre kisebb, hiszen minden szintet

ügyeletének elvárásai és az anyavállalatán keresz-

köt az elõtte lévõ szinten meghozott döntések so-

tül az anyavállalat felügyeletéi. Ez a környezet dön-

ra. A hazai szabályozási munkák ütemezése ezzel

Aktuális témák

idõben sokkal korábbra tolódott ki. A jövõben a

c) felügyeleti ellenõrzés gyakorlata,

hatósági egyeztetéseknek, hatósági-piaci párbe-

d) közös adatszolgáltatási követelmények.

szédeknek a 3.–4. pontokban megjelenõ felada-

A fejlett módszerek elfogadása és implementálása

toknál évekkel korábban meg kell kezdõdnie, ami-

esetén a cím önmagáért beszél, az ajánlás a fejlett

kor az 1. és 2. pontbeli munkák elindulnak.

módszerekhez kapcsolódó legfontosabb direktí-

A következõkben áttekintjük, hogy az új tõkeköve-

vaértelmezési kérdéseket járja körbe. A külsõ mi-

telmény-számítási és -jelentési szabályok kapcsán

nõsítõ cégek elismerése és minõsítéseik figyelem-

(CRD), milyen jogszabály-értelmezési kérdések-

bevétele a standard módszer központi problémá-

ben születtek uniós útmutatások. Melyek azok a

ja, míg a felügyeleti ellenõrzés gyakorlata a direk-

kérdéskörök, amelyet a CEBS munkacsoportjai-

tíva II pillérének megvalósítására ad útmutatást.

ban megvizsgáltak, amelyekhez szabályozói és

Nagy elõrelépést jelent a negyedik pont, a közös

felügyeleti álláspontot alakítottak ki a tagállamok,

adatszolgáltatási követelmények kidolgozása,

és amelyek alapjául szolgálnak a hazai jogsza-

ahol a felügyeleti szakértõk uniós szinten egysé-

bályoknak és felügyeleti útmutatóknak is. Az aján-

ges felügyeleti adatszolgáltatási táblákat (COREP)

lások betartása jogilag nem kötelezõ, de az a tény,

állítottak össze a tõkekövetelmény-elõírásoknak

hogy a felügyeletek és jegybankok közösen fo-

való megfelelés jelentésére. A következõ fejezet-

gadták el az ajánlást és minden tagállami felügye-

ben részletesen is ismertetjük a négy dokumen-

let/szabályozó részt vett a megalkotásában, bizo-

tum eredményeit.

nyos mértékig garantálja a tagállami gyakorlatba

A CRD-t is magában foglalja, de annál általáno-

történõ beépülését.

sabb a másik két téma, amelyben saját tevékeny-

Az útmutatások mind pénzügyi stabilitáshoz kap-

ségük összehangolására jelentettek meg útmuta-

csolódó kérdéseket, mind felügyeleti gyakorlati el-

tást az európai bankfelügyelõk:

járási és együttmûködési kérdéseket érintenek. Az

e) home-host együttmûködés,

olyan értelmezési példákat, amelyek a pénzügyi

f) felügyeleti nyilvánosságra hozatal.

rendszer minden tagját érintik, és így rendszersta-

Elõbbi az ugyanazt a bankcsoportot felügyelõ

bilitási következménnyel járnak, a pénzügyi stabi-

„home-host” felügyeletek együttmûködésének

litási szempontból fontos kérdések közé sorolhat-

kereteire kiadott útmutatást érinti. A home-host

juk. Ilyen kérdéseket az összes ajánlás tárgyal,

felügyeletek együttmûködésének intenzitása

azonban témától függõen a gyakorlati felügyeleti

ezentúl a leányvállalatok és fiókok szignifikáns

engedélyezési, együttmûködési, illetve dokumen-

voltától függ. Szignifikáns csoporttagok esetében

tációs feladatok is szerepet kapnak. A következõ

a két vagy több felügyelet sokkal aktívabban mû-

összefoglalásban ilyen szempontból nem teszünk

ködik majd együtt. Ez az együttmûködés az infor-

különbséget, és az eddig elért eredményeket

mációk megosztásától kezdve a felügyeleti mun-

együtt mutatjuk be.

ka megosztásáig és közös döntések meghozata-

Az új tõkekövetelmény-direktíva (CRD) implemen-

láig terjedhet. Az ajánlás meghatározza a szigni-

tálásához közvetlenül négy dokumentum kapcso-

fikáns méret kritériumait, illetve mintát ad arra,

lódik:

hogy milyen kérdésekben célszerû együttmûköd-

a) fejlett módszerek és kockázatkezelési rendszerek elfogadása és implementálása, b) külsõ minõsítõ cégek elismerése,

ni a felügyeleteknek, ezt hogyan szervezzék meg, és hogyan dokumentálják az elszámolhatóság érdekében.

Magyar Nemzeti Bank

Komoly elõrelépést jelent a felügyeletek önmaguk-

hangolják jóváhagyási szempontjaikat, hiszen az

ról nyilvánosságra hozott adatainak meghatározá-

engedélykérelmet több tagállamban jelen lévõ

sa. Ez azt jelenti, hogy a tagállami jogszabályok,

bankcsoport esetén is, központilag az anyabank

felügyeleti útmutatások közötti különbségeket

kezdeményezi a saját (bankcsoport egészének

összegyûjtik és egységes rendszerben kezelve

felügyeletéért is felelõs, ún. konszolidált) felügye-

összehasonlíthatóvá teszik, illetve egy központi

lete felé. A konszolidált felügyelõ ezután a leányin-

honlapon nyilvánosságra is hozzák. Ez több szem-

tézmények felügyeletével együtt hozza meg dön-

pontból is hasznos, egyrészt fegyelmezõ erõként

tését az engedélyekrõl.

hat a felügyeletekre, hogy uniószerte konziszten-

Az értelmezési kérdések közül hazai szinten ki-

sen implementálják a banki direktíva változásait,

emelendõ a kis- és középvállalkozások definiálá-

másrészt feltárhatja, hogy bizonyos kérdéseket

sának egyértelmûsítése, a lakossági, illetve válla-

mennyire hasonlóan kezelnek az egyes tagálla-

lati kategóriába történõ besorolásuk tisztázása. Az

mok, annak ellenére, hogy nincs rá közös jogsza-

ajánlásban leírt javaslatok Magyarországon is

bály.

megakadályozzák, hogy a vállalati hitelportfólió

A fenti hat ajánlás olyan szabályozói/felügyeleti lé-

kétharmad részét lakossági hitelportfólióba sorolt

péseket támogat, amelyek szerves részei a tagál-

kis- és középvállalkozásként kezeljék a bankok.

lami szabályozók és felügyeletek felkészülési

Ugyancsak fontos eredmény a külsõ, és a bankok

munkáinak. Összeállításuk megkönnyíti és üteme-

által akár bankcsoporton belül, akár az azonos pi-

zi az egyes felügyeletek munkáit, így ezek a lépé-

acon versengõ bankok között létrehozott központi

sek mind csökkentik a radikálisan új szabályok be-

adatbázisok felhasználási feltételeinek tisztázása.

vezetésével járó szabályozói kockázatot.

A direktíva erre nem ad egyértelmû útmutatást, bizonyos szabályok szigorúbb értelmezése akár

Fejlett módszerek (IRB, AMA) és kockázatkezelési 86

rendszerek jóváhagyása és implementálása

meg is akadályozhatta volna, hogy az adathiánnyal küzdõ bankok a belsõ kockázatkezelésükre építõ fejlett módszert válasszák.

Az ajánlás összefoglalja és értelmezi azokat a követelményeket, amelyeket a felügyeleteknek a fej-

Külsõ minõsítõ cégek elismerése

lett módszerek jóváhagyásánál és késõbbi folytonos ellenõrzésénél figyelembe kell vennie. Az

Amennyiben egy intézmény nem belsõ módszere-

ajánlás támpontot nyújt arra vonatkozóan, hogy

it használja tõkekövetelmény-számításra, a külsõ

milyen pályázati csomagot kell összeállítaniuk a

hitelminõsítõ cégek minõsítései alapján határozza

bankoknak, és hogyan, milyen szempontok alap-

meg ügyfelei hitelkockázatát és a szükséges tõke-

ján értékeljék a felügyeletek az engedélyezési ké-

követelményt. Az ajánlás értelmezi a direktívában

relmeket. Ezen túlmenõen pedig egy egységes

a hitelminõsítõ cégek elismeréséhez kapcsolódó

keretbe illesztve értelmezi a direktíva jogszabályi

kritériumokat. Útmutatást ad arra vonatkozóan is,

szerkezete miatt nem eléggé kifejtett és nehezen

hogy a különbözõ minõsítések hogyan feleltethe-

értelmezhetõ pontjait. Piaci szereplõk számára kü-

tõek meg egymásnak, és hogyan rendelhetõk hoz-

lönösen fontos, hogy az uniós felügyeletek össze-

zá a direktíva kockázati súlyaihoz. Ezeket a szabá-

IRB (Internal Ratings Based) – belsõ minõsítéseken alapuló, hitelkockázat számszerûsítésére szolgáló módszerek. AMA (Advanced Measurement Approaches) – fejlett mérési módszerek, amelyek a mûködési kockázat mértékének kimutatására szolgálnak.

Aktuális témák

lyokat, illetve a kritériumok értelmezését a direktí-

felügyeleti értékelési eljárás a bank tõkeképzését

va a tagállamok felügyeleteire bízta, azonban gya-

veti össze saját kockázat-felmérésének eredmé-

korlati piaci és felügyeleti igénynek felelt meg a

nyével, továbbá a szavatoló tõke elégségességé-

CEBS azzal, hogy az unión belül közös útmutatást

nek megítélésén túl formálisan ellenõrzi a direktí-

készített.

vában meghatározott feltételek betartását is.

A külsõ hitelminõsítõ cégek kiválasztásához a

Az ajánlás eltérõ felügyeleti követelményeket tá-

CEBS meghatározott egy egységes folyamatot,

maszt a felügyelt intézmény komplexitása és a

segítve ezzel a több országban jelen lévõ minõsí-

pénzügyi közvetítõrendszerben betöltött szerepe

tõ cégek egy lépéssel történõ elismerését. A kö-

alapján. Ezzel könnyíti a kisebb és egyszerûbb te-

zös döntéshozatali eljárás a több országot érintõ

vékenységet végzõ intézmények szabályozási

kérdésben nem egy országra hagyja az elismerés

megfelelési terheit.

felelõsségét, hanem megosztja az érintett felügyeletek között.

Közös adatszolgáltatási követelmények

Felügyeleti ellenõrzés gyakorlata

Az ajánlás a tõkekövetelmények számításához kapcsolódó fizetõképességi mutatóhoz, illetve a

A tõkemegfelelési szabályok felügyeleti ellenõrzé-

konszolidált adatokhoz kapcsolódó felügyeleti je-

sének összehangolása teljesen új fejlemény az

lentésszolgálat egységesítésére tesz javaslatot.

unióban. Az egyes felügyeleti filozófiák meglehe-

Komoly piaci igényre válaszoltak ezzel a felügyele-

tõsen eltérõek, példaként említhetõ a helyszíni és

ti hatóságok, mert a többszörös adatszolgáltatást

helyszínen kívüli vizsgálatok tagállamonként kü-

az egyik legjelentõsebb szabályozói költségként

lönbözõ fontossága. A felügyeleti értékelés szem-

azonosították az európai bankok. Az ajánlás értelé-

pontjainak kialakítása mindig is a tagállamokra volt

ben a két jelentés elkészítéséhez egységes adat-

bízva, így egészen eltérõ megközelítések alakul-

táblákat és egységes protokollnyelvet használhat-

hattak ki az unió országaiban.

nak majd a bankok, de minden tagállam maga

A CEBS tagjai által közösen kialakított ajánlás

dönthet arról, hogy milyen további részletesebb in-

megadja azokat a szempontokat és minimális el-

formációkat kér a piaci szereplõktõl. Az adatok

várásokat, amelyek mentén a direktíva II. pilléré-

részletezettsége így továbbra is eltérõ lesz, de

ben elõírt felügyeleti felülvizsgálatot el kell végez-

ugyanaz az adat ugyanazon a soron és tartalom-

ni. Az ajánlás elsõ fele a banki belsõ kockázatérté-

mal jelenik majd meg az összes tagállamban.

keléshez támaszt figyelembe veendõ szempontokat és követelményeket. Ehhez kapcsolódóan az

Az Európai Bizottság középtávú

intézményeknek legalább évente egyszer formáli-

szabályozáspolitikai programterve

san is át kell tekinteniük a kockázatvállalások és a tõkeképzés összhangját, maga a felügyeleti me-

A Lámfalussy-jelentés alapján megalkotott és a

chanizmus is ebbõl a belsõ banki értékelésbõl in-

CRD, valamint az IFRS87 bevezetésével letesztelt

dul majd ki. Az ajánlás második részében kifejtett

új felügyeleti együttmûködési és közös jogsza-

IFRS (Internaitonal Financial Reporting System) – nemzetközi pénzügyi beszámolás rendszere, mely az összes tõzsdén jegyzett vállalat esetében kötelezõvé teszi a valós értékelés alkalmazását. (Részletesen lásd a II-4. keretes írásban.)

Magyar Nemzeti Bank

100

bály-értelmezési mechanizmus mûködõképessé-

kotásával készül. A meglevõ szabályozás haté-

ge az új módszerek banki alkalmazásának megin-

konyságának felülvizsgálata, illetve az új tõke-

dulásával, leghamarabb 2007 vége felé lesz meg-

megfelelési szabályokkal való összehangolása

ítélhetõ. Ebbõl kiindulva az uniós szintû jogalko-

kapcsán már megszületett az elhatározás többek

tásért felelõs Európai Bizottság 2005–2009-re

között a szavatoló tõke fogalmának, a nagykocká-

szóló szabályozáspolitikai stratégiájában a piaci

zati kitettségek kimutatásának, a konglomerátum-

nyomás ellenére sem tervezi a fennálló felügyeleti

szabályozás elõírásainak az aktualizálásra. A

struktúra megváltoztatását. A bizottság álláspontja

munka során a korábbiaknál nagyobb hangsúlyt

szerint a több ország területén mûködõ pénzügyi

kap majd a piaci és felügyeleti szervekkel való fo-

csoportok felügyelete megfelelõen ellátható a

lyamatos konzultáció, a piaci szereplõk adminiszt-

székhely szerinti ország felügyeletének fõ felelõs-

ratív terheinek csökkentése, a szabályozás hatá-

ségével (home country control) és a többi érintett

sainak elõzetes felmérése, valamint rendszeres

felügyeleti hatóság helyi csoporttagokra vonatko-

utólagos ellenõrzése.

zó felelõsségével. A bizottság a többszintû fel-

A bizottság új jogszabály-alkotási javaslatot csak

ügyeleti struktúra hatékonyságának növelésére a

akkor fog tenni, ha az új szabályozás bizonyítottan

direktívákban korábban elfogadott kivételezési el-

jelentõs hatékonysági, illetve stabilitási elõnyökkel

járások csökkentésével, valamint az egyes fel-

jár. Az egységes tagállami implementációt pedig

ügyeleti hatóságok válságszituációkban betöltött

az átvétel során nyújtott intenzív szakértõi támoga-

szerepének világosabb meghatározásával lát le-

tással, reálisabb átvételi határidõkkel, a korábbiak-

hetõséget.

nál szigorúbb utólagos ellenõrzéssel, illetve nyilvá-

Mindemellett a bizottság komoly erõfeszítéseket

nosságra hozatali kötelezettségekkel kívánja elérni.

kíván tenni a meglevõ elõírások konzisztens betar-

Ha a bizottsági elképzelések tagállami szinten is

tatása és a hatékonyabb felügyeleti eszközök biz-

megkapják a kellõ támogatást és minden ország

tosítása érdekében. A felügyeleti konvergencia el-

elkötelezi magát a feni célok elérése mellett, akkor

érése különösen a kelet-közép-európai országok

a következõ években megvalósulhat a pénzügyi

nemzeti piaci szempontjából létfontosságú, hiszen

közvetítés költségeinek csökkenése és a nemzeti

az itteni magas külföldi banki tulajdonosi hányad

piacok európaivá való tényleges integráltsága. A

miatt a különbözõ országokban székelõ anyaválla-

szolgáltatók piaci megjelenési lehetõségei bõvül-

tok felügyeleteinek eltérõ elvárásai indokolatlan

nek, a prudenciális elvárások kockázatérzéke-

különbségeket indukálhatnak az egyes bankok

nyebbek lesznek, ami egyúttal a felügyeleti és a

gyakorlatában és így a nemzeti piacokon erõs ver-

belsõ kockázatkezelési szempontrendszer közele-

senytorzító hatások jelentkezhetnek.

dését is maga után vonja, és így további hatékony-

A bizottság a következõ években nemcsak a sza-

ságnövekedést eredményez. A szolgáltatások

bályozás betartatása, hanem a jogszabályi elvárá-

nyújtásának hatékonysága azonban egy határon

sok megfogalmazása szintjén is kiemelt prioritás-

túl csak szofisztikáltabb fogyasztói magatartás, ra-

ként kezeli az európai pénzügyi szektor integrá-

cionális és költségérzékeny termékválasztás mel-

ciójának fokozását. Erre a szabályozás egyszerû-

lett érvényesül. A bizottság véleménye szerint az

sítésével, az inkonzisztenciák felszámolásával és

ügyfelek pénzügyi kultúrájának növelése, a fo-

egy egységes, az elvárásokat egy kódexbe ren-

gyasztói érdekek felismerésének segítése szintén

dezõ pénzügyi szolgáltatási szabálykönyv megal-

fontos tagállami feladat lesz a következõ években.

IV. Tanulmányismertetõ

Tanulmányismertetõ

IV. 1. Csávás Csaba–Erhart Szilárd: Likvidek-e a magyar pénzügyi piacok? A deviza- és állampapír-piaci likviditás elméletben és gyakorlatban

juk, hogy likviditásuk mértéke viszonylag állandó

(MNB-tanulmány, megjelenés alatt)

hogy a likviditás csak több mutató együttes infor-

legyen. A piaci likviditás mérésével foglalkozó irodalom áttekintésébõl levonhatjuk azt a fontos tanulságot, mációtartalmára támaszkodva ítélhetõ meg. Mivel

Tanulmányunk a pénzügyi piacok likviditásával

a piaci likviditás összefügg a kereskedés lebonyo-

foglalkozik. A piaci szegmensek közül a hazai

lításának költségeivel, azaz a tranzakciós költsé-

forint-euro azonnali (spot) devizapiacot és a forint-

gekkel, a likviditás méréséhez az egyik jellemzõ

ban kibocsátott államkötvények piacát vizsgáltuk.

mutató a legjobb vételi és eladási árak különböze-

Elemzéseink során elsõsorban arra kerestünk vá-

te, a bid-ask szpred. A piaci likviditás másik gyak-

laszokat, hogy melyek azok a legfontosabb ténye-

ran használt indikátora a piaci forgalom, amely a

zõk, amelyek befolyásolják a hazai pénzügyi pia-

piaci likviditás egyik fontos összetevõjét, az ún. pi-

cok likviditását. Ezen túlmenõen azt is megvizsgál-

aci mélység alakulását tükrözheti. (A mélység azt

tuk, hogy a hazai piacok likviditása milyennek te-

jelenti, hogy mekkora mértékû az a legnagyobb

kinthetõ regionális, illetve nemzetközi összehason-

volumenû ajánlat, amit még a piaci ár elmozdítása

lításban. Ebben az ismertetõben a likviditás fogal-

nélkül végre lehet hajtani.) Egy további likviditási

mát és a legfontosabb likviditási mutatókat ismer-

mutató a piaci koncentráció. Az árjegyzõkkel üzle-

tetjük röviden, és bemutatjuk empirikus vizsgálata-

telõ piaci szereplõk koncentrációjának csökkené-

ink legfontosabb eredményeit.

se a likviditás növekedésére utalhat: amennyiben

A piaci likviditásnak bár nincs általánosan elfoga-

csökken a nagy súllyal rendelkezõ szereplõk rész-

dott definíciója, az egyik legátfogóbb és legelter-

aránya, csökken annak az esélye is, hogy nagy

jedtebb meghatározásnak a következõ tekinthetõ:

volumenû ügyleteikkel elmozdíthatják az árakat.

„A likvid piac egy olyan piac, ahol nagy volumenû

A hazai forint-euro azonnali piac likviditását egy

tranzakciók hajthatóak végre azonnal, vagy rövid

ún. bid-ask szpred modell segítségével vizsgál-

idõn belül úgy, hogy azok minimális hatást gyako-

tuk. A bid-ask szpred modellek egy adott pénz-

rolnak a piaci árakra”.

ügyi termék piacán a vételi és eladási árak közti

A piacok megfelelõ likviditása nemcsak a piaci

különbözetet bontják fel különbözõ tényezõkre. A

szereplõk, hanem a jegybank szemszögébõl is ki-

szpredet a forgalom, a volatilitás, a koncentráció,

tüntetett jelentõséggel bír. A likviditás kérdése a

és egyéb tényezõk is befolyásolhatják.

jegybankok számára többek között pénzügyi sta-

A forint-euro bid-ask szpred átlagos értéke az

bilitási szempontból fontos. A pénzügyi piacok

utóbbi két évben közel 20 fillér volt, ami az árfo-

stabilitása, integritása a piaci likviditás drasztikus

lyam százalékában kifejezve 0,085 százalék, azaz

csökkenésekor veszélybe kerülhet. A likviditás

8,5 bázispont. Bár ez az érték önmagában igen

csökkenése turbulens piaci helyzetekben felerõsít-

alacsonynak tekinthetõ, forintban kifejezve ez azt

heti a fundamentális sokkok eszközárakra gyako-

jelenti, hogy az éves átlagos forgalommal számol-

rolt hatását, és kedvezõtlen továbbgyûrûzõ hatá-

va a bid-ask szpred léte évente közel 15 milliárd

sokat generálhat. A piacoktól ezért azt is elvárhat-

forintos összesített költséget jelent a befektetõk-

BIS (1999): „Market Liquidity: Research Findings and Selected Policy Implications”.

103

Magyar Nemzeti Bank

104

nek, és ugyanekkora bevételt a hazai árjegyzõ

koncentráció emelkedése, a verseny csökkenése

bankoknak.

más tényezõk változatlansága mellett növeli a

A bid-ask szpredet az egyik legnagyobb mérték-

szpredet.

ben befolyásoló tényezõ az árfolyam volatilitása.

Modellünkbõl azt a következetést is levonhatjuk,

Az árjegyzõk tevékenységükbõl eredõen piaci

hogy az utóbbi egy-két évben a piaci likviditás fo-

kockázatot vállalnak fel. A piaci likviditás biztosítá-

lyamatosan, kismértékben javult. A likviditás trend-

sa számukra azt a kockázatot hordozza, hogy a

szerû növekedésének egy lehetséges oka, hogy

vételi és eladási jegyzések „megütése” között elte-

anekdotikus információk alapján a devizapiaci

lõ idõszakban átmenetileg nyitott pozíciót vállal-

elektronikus kereskedési rendszereken keresztül

nak fel. Az esetleges kedvezõtlen irányú árfolyam-

lebonyolított forgalom részesedése a teljes forga-

elmozdulások potenciális költsége emiatt a bid-

lomból az utóbbi években növekedett. Másrészt

ask szpredben jelenik meg, a volatilitás növekedé-

azt találtuk, hogy hétfõnként a piac likviditása ma-

se általában a szpred emelkedésével jár.

gasabb, mint más napokon, melyet esetleg a jegy-

A bid-ask szpred és volatilitás idõsorából arra is

banki kamatdöntõ ülések idõzítése, vagy a ma-

következtethetünk, hogy az árjegyzõk a volatilitás

gyar és az amerikai kereskedés közti idõeltolódás

emelkedésétõl tartva óvatosan viselkednek a

magyarázhat, illetve tükrözhet egyfajta hétvége

szpred alakításakor. A volatilitás nagymértékû ug-

hatást: a hétvégén történõ, piacot befolyásoló hí-

rásait legtöbbször azonnal követi a szpred emel-

rek, bejelentések hatása hétfõn koncentráltan je-

kedése, míg a volatilitás csökkenését többnyire ki-

lenhet meg a piacon.

sebb késéssel követi a szpred fokozatos mérsék-

Azt is megvizsgáltuk, hogy a devizapiaci forga-

lõdése. Az árjegyzõ bankok a volatilitás hirtelen

lomban volt-e havi szezonalitás az 1999–2005-

megugrásától tartva csak akkor csökkentik le

ös idõszakban. A nyári hónapok közül egyedül

érezhetõ mértékben a szpredet, amikor már tartó-

augusztusban volt jellemzõ, hogy a forgalom

sabbnak tûnik a volatilitás mérséklõdése. Ez az

szignifikánsan alacsonyabb, mint máskor. Az el-

óvatosság érthetõ is, mivel a volatilitásra általában

térés viszont nem túlságosan nagy, az átlagos

az jellemzõ, hogy az emelkedések gyorsak és

forgalom 10-20 százaléka. Adataink tehát nem

nagymértékûek, míg a csökkenések inkább foko-

támasztják alá azt a hipotézist, hogy nyáron a

zatosak. Másrészt az is megfigyelhetõ, hogy az ár-

devizapiaci aktivitás számottevõen lecsökkenne,

jegyzõk a szpredet nagyobb mértékben növelik

így e tekintetben nem beszélhetünk devizapiaci

meg akkor, ha a volatilitás megugrása árfolyam-

„uborkaszezonról”.

gyengülés mellett következik be.

A bid-ask szpred vizsgálatát elvégeztük nemzetkö-

Az azonnali piaci forgalom és a koncentráció vizs-

zi összehasonlításban is, 25 ország devizapiaci

gálatából arra jutottunk, hogy a külföldi befektetõk

adatait tartalmazó keresztmetszeti mintán. A forga-

likviditást meghatározó szerepe jelentõsebb lehet

lom növekedése csökkenti, míg a volatilitás emel-

a belföldiekénél. Ezt megerõsítette a tesztelt bid-

kedése növeli a bid-ask szpredet, és e két tényezõ

ask szpred modell is, a külföldiek aktivitását tükrö-

szpredre gyakorolt hatása egyformán fontos. Az

zõ mutatók szignifikánsabbak lettek, mint a piac

egyes devizák szpredjei közti különbséget az al-

egészét lefedõ indikátorok. A vizsgált modellben a

kalmazott árfolyamrendszer is befolyásolhatja, a

piaci forgalom növekedése a vártnak megfelelõen

szûk sávos árfolyamrendszert alkalmazó országok-

a bid-ask szpred csökkenésével jár, míg a piaci

ban a szpred alacsonyabb. A szpred és a forga-

Tanulmányismertetõ

lom alapján a forint ugyan kevésbé likvid, mint a

ten történõ stabilizálódása arra utal, hogy a likvidi-

lengyel zloty, a cseh korona likviditása viszont a fo-

tás tartósan csökkenhetett. A szpred tartós emel-

rintéhoz hasonló mértékû. A forintpiaci forgalom

kedése a pénzpiaci turbulenciákat követõen külö-

ugyanakkor GDP-arányosan a legmagasabb a ré-

nösen a hosszabb futamidõk esetében egyértel-

gió 4 fõ devizája közül. A forgalmak nemzetközi

mû. Az államkötvénypiac elemzése alapján azt is

összehasonlítása alapján azt is megállapíthatjuk,

megállapíthatjuk, hogy a különbözõ futamidejû

hogy az egyik legfontosabb tényezõ, ami a piaci

instrumentumok bid-ask szpredjére és forgalmára

forgalmat alakíthatja, az a GDP nominális értéke. A

erõs együttmozgás jellemzõ, ami az instrumentu-

forgalom növekedésével tehát hosszú távon még

mok likviditásának összefüggését jelezheti.

van tere a forintpiaci likviditás javulásának.

Az állampapírok forgalmának alakulása alapján

Az államkötvénypiac likviditásának vizsgálatát a

azt találtuk, hogy a likviditás a hátralévõ futamidõ

bid-ask szpred és a forgalom alapján végeztük el.

függvényében csökkenõ. Másrészt szezonális ha-

A szpredek között azonban adatforrásonként je-

tások is jellemzõek a piaci forgalomra, az aukciós

lentõs különbségek mutathatóak ki. A legszûkebb

napokon a másodpiaci forgalom szignifikáns

hozamban számított szpred a Bloomberg kereske-

emelkedést mutat. Ez azt jelzi, hogy olyan szerep-

dési rendszerében figyelhetõ meg (5-8 bázis-

lõk forgalma is az aukciók elszámolási napjára

pont), ami arra vezethetõ vissza, hogy ebben a

koncentrálódhat, akik közvetlenül a kibocsátást

rendszerben áttételesen kereskedés is történik. A

megelõzõen, illetve az után az aukciós kibocsátás

Reuters adatai alapján, amelyek ezzel szemben

és a másodpiaci árak különbségére spekulálva

csak indikatív árjegyzéseket jelentenek, ennél va-

vállalnak fel pozíciókat.

lamivel szélesebbek a szpredek (10-16 bázis-

A bid-ask szpred alapján a magyar állampapírpi-

pont). A Dresdner Kleinwort Wasserstein által be-

ac nemzetközi összehasonlításban alacsony likvi-

vezetett CEBI (Central European Bond Index)

ditásúnak mondható. Az euro bevezetése azon-

alapján valamennyi futamidõre megközelítõleg 16-

ban várakozásaink szerint jelentõsen csökkentheti

18 bázispont körüli volt a vételi és eladási hoza-

az államkötvényekkel történõ kereskedés költsé-

mok különbözete 2005 júliusában.

geit, ami a piaci likviditás kedvezõ alakulásához is

A hozamban számított szpredek futamidõnként

hozzájárulhat.

nem mutatnak jelentõs különbséget. Ennek követ-

Közép-Európában a legnagyobb állampapírpiac-

keztében azonban az árfolyamban kifejezett

cal – részben az ország méretébõl fakadóan – Len-

szpred minden adatforrás esetében emelkedõ a

gyelország rendelkezik. A kötvénypiac napi átla-

futamidõ függvényében. Ugyanis minél hosszabb

gos forgalma 2004-ben 3 milliárd euro körüli volt,

az értékpapír futamideje, annál érzékenyebben

ami megközelítõleg tízszerese a magyar államköt-

reagál a kötvényárfolyam a hozamok egységnyi

vénypiac forgalmának. A forint-államkötvénypiac

megváltozására.

alacsonyabb likviditását tükrözi az is, hogy a CEBI

Az államkötvény-piaci szpredek stabilnak mutat-

adatok alapján a szpredek valamennyi futamidõ

koztak az elmúlt idõszakokban, egyedül a 2003

esetében 2-3-szor nagyobbak a magyar piacon a

végi pénzpiaci zavarokat követõen azonosítható a

lengyelhez képest. A forgalom jelentõs részét

szpred jelentõsebb emelkedése. Bár az emelke-

mindkét országban bilaterális bankközi ügyletköté-

dés a volatilitás átmeneti növekedésével párhuza-

sek adják, s bár a mûködõ elektronikus kereskedé-

mosan ment végbe, a szpredek magasabb szin-

si rendszerek jelenlegi súlya alacsony, azok elterje-

105

Magyar Nemzeti Bank

106

dése középtávon hozzájárulhat a kereskedési akti-

jellemzõ. Ez arra utal, hogy ugyanazon szereplõk

vitás és az állampapír-piaci likviditás javulásához.

biztosíthatják a likviditást a két piacon, így szélsõ-

Találtunk arra utaló jeleket is, hogy az állampapír-

séges piaci helyzetekben az egyik részpiac likvidi-

piac és a devizapiac likviditása egy irányba mo-

tásának esetleges csökkenése a másikat is nega-

zog, ami leginkább a turbulens idõszakokban volt

tívan érintheti.

MellĂŠklet

Melléklet Makrogazdasági és pénzügyi piaci környezet 1. ábra

2. ábra

Globális kockázati mutatók

Hosszú lejáratú kötvények hozama az USA-ban és az euroövezetben

bázispont

Maggie HighYield

10 éves USD állampapírhozamok

Forrás: J.P. Morgan-Chase, Thomson Financial Datastream.

Forrás: Reuters.

3. ábra

4. ábra

Az EKB, a Fed és a svájci jegybank irányadó kamatai

2005. szept.

A forint euróval szembeni árfolyama 240

245

250

255

260

EKB (kamatfolyosó közepe)

Forrás: Reuters.

Forrás: MNB.

5. ábra

6. ábra 3 hónapos származtatott forwardkülönbözetek alakulása

2005. 05. 11. 2005. 06. 05. Forrás: Reuters, MNB.

2005. 09. 01.

5 év

2005. aug.

2005. jún. 2005. júl.

2005. máj.

2005. ápr.

2005. jan.

2004. nov. 2004. dec.

4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0

2005. szept.

2004. okt.

14,25

13,25

12,25

11,25

10,25

9,25

5,0 8,25

5,0 7,25

5,5

6,25

6,0

5,5

5,25

6,0

4,25

6,5

3,25

6,5

2,25

7,0

1,25

7,5

7,0

0,25

7,5

4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0

2004. szept.

8,0

2004. jún. 2004. júl.

8,0

2004. máj.

A zérókupon hozamgörbe különbözõ idõpontokban %

EUR/HUF

EUR/HUF 240

2004. aug.

2005. júl.

2005. máj.

4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0

10 éves euro állampapírhozamok

2004. máj. 2004. jún. 2004. júl. 2004. aug. 2004. szept. 2004. okt. 2004. nov. 2004. dec. 2005. jan. 2005. febr. 2005. márc. 2005. ápr. 2005. máj. 2005. jún. 2005. júl. 2005. aug. 2005. szept.

Fed (O/N) Svájci jegybank (kamatfolyosó közepe)

2005. márc.

2005. jan.

2004. nov.

2004. júl.

2004. máj.

2004. szept.

2004. márc.

2004. jan.

4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0

2005. febr. 2005. márc.

2005. jan.

2002. júl.

EMBIGLOB composite Maggie A (jobb skála)

2005. júl.

0 2005. ápr.

0 2004. júl.

20 2004. okt.

200 2004. ápr.

2004. jan.

400

2003. júl.

2003. okt.

600

2003. ápr.

2003. jan.

800

2002. okt.

100

2002. jan.

1000

2002. ápr.

120

2004. jan. 2004. febr. 2004. márc. 2004. ápr. 2004. máj. 2004. jún. 2004. júl. 2004. aug. 2004. szept. 2004. okt. 2004. nov. 2004. dec. 2005. jan. 2005. febr. 2005. márc. 2005. ápr. 2005. máj. 2005. jún. 2005. júl. 2005. aug. 2005. szept.

bázispont 1200

10 év

Forrás: MNB.

109

Magyar Nemzeti Bank

7. ábra

8. ábra

A hazai pénzügyi piacok egyes szegmenseinek átlagos

Az azonnali devizapiaci és az állampapírpiaci vételi/el-

napi forgalmának alakulása

adási különbözet alakulása (ötnapos mozgóátlag)

Forint-euro különbözet

9. ábra

10. ábra

Külföldi és belföldi szereplõk részesedése a forint állam-

A külföldi szereplõk részesedése a hazai piaci

papír-állományból és a külföldi portfólió átlagos lejárata

forgalomból 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

Külföldiek kötvényeinek átlagos lejárata (jobb skála)

Belföldi kézben lévõ államkötvény Külföldi kézben lévõ államkötvény

2000. jan. máj. szept. 2001. jan. máj. szept. 2002. jan. máj. szept. 2003. jan. máj. szept. 2004. jan. máj. szept. 2005. jan. máj.

II. n.év

4,10 4,00 3,90 3,80 3,70 3,60 3,50

2005. I. n.év

IV. n.év

III. n.év

II. n.év

2004. I. n.év

IV. n.év

III. n.év

II. n.év

2003. I. n.év

6000 5000 4000 3000 2000 1000 0

Azonnali piac FX-swap Forrás: ÁKK, MNB.

11. ábra

12. ábra

A gazdasági szektorok GDP-arányos finanszírozási

A GDP-arányos külsõ finanszírozási igény és a

finanszírozás szerkezet

—8

Államháztartás Háztartások Forrás: MNB.

2004

—4

2003

—4

2002

2001

2000

1999

—12

100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

Határidõs ügyletek

Forrás: MNB.

pozíciója

2005. jún.

2005. ápr.

2005. jan.

2004. nov.

Forrás: Reuters, DKRW.

Év

1,1 1,0 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1

CEBI állampapírkülönbözet (jobb skála)

Forrás: MNB.

Mrd Ft

110

2004. szept.

2004. I. f.év

2004. jún.

2005. I. f.év

2004. ápr.

2003. II. f.év

2004. II. f.év

bázispont

2004. febr.

2003. I. f.év

bázispont

20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0

2003. nov.

600 550 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 Állam- Egyéb Jelzá- Fede- Repó Azon- Deviza- Határ- FX-swap papír- kötvény- logle- zetlen nali opció idõs (jobb piac piac velek hitel skála) Adósságpapírok Pénzpiac Devizapiac

2003. szept.

Mrd Ft

2003. jún.

180 165 150 135 120 105 90 75 60 45 30 15 0

Vállalat Külsõ finanszírozási igény

—12

14 12 10 8 6 4 2 0 —2 —4 —6

2000

2001

2002

Külföldiek állampapírés jelzálogkötvény-vásárlása Hitelintézetek forrásbevonása Nem adóssággeneráló tõkebevonás Forrás: MNB.

2003

2004

Államháztartás nettó forrásbevonása Vállalatok külföldi hitelfelvétele Külsõ finanszírozási igény

14 12 10 8 6 4 2 0 —2 —4 —6

Melléklet A bankok pénzügyi stabilitási indikátorai 13. ábra

14. ábra

A pénzügyi közvetítés mélységének mutatói

A gazdasági szektorok bankokkal szembeni nettó pénzügyi pozíciója

20 10 0 —10 —20

2003. jún.

2003. dec.

2004. jún.

2004. dec.

2005. jún.

Forrás: KSH, MNB.

Forrás: MNB.

15. ábra

16. ábra

A bankok eszközei

A bankok forrásai

Költségvetés Háztartások (01. 05-ig: lakosság) Jegybank, hitelint., egyéb pénzügyi közvetítõk Szektoriálisan nem megbontható, egyéb forrás

Forrás: MNB.

17. ábra

18. ábra

A jogi személyiséggel rendelkezõ nem pénzügyi

A lakáspiac mutatói

Szövetkezet Részvénytársaság Forrás: Opten Kft.

Kft. Jogi személyiséggel rendelkezõ társaságok

Új lakás vásárlására a negyedévben folyósított hitelek száma A negyedévben épített lakások száma

2005. jún.

2004. jún.

2004. dec.

2001. dec.

4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0

2001. jún.

2000. dec.

1995. jan. 1995. júl. 1996. jan. 1996. júl. 1997. jan. 1997. júl. 1998. jan. 1998. júl. 1999. jan. 1999. júl. 2000. jan. 2000. júl. 2001. jan. 2001. júl. 2002. jan. 2002. júl. 2003. jan. 2003. júl. 2004. jan. 2004. júl. 2005. jan.

4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0

18 000 16 000 14 000 12 000 10 000 8 000 6 000 4 000 2 000 0

2000. jún.

vállalatok éves csõdrátái

Vállalkozók Külföld Saját tõke Saját kibocsátású értékpapír-forrás Alárendelt kölcsöntõke

42 39 36 33 30 27 24 21 18 15

2005. jún.

Háztartások Vállalkozók Költségvetés

2003. dec.

2001. jún.

2000. dec.

Mrd Ft

2000. jún.

2005. jún.

2004. dec.

2004. jún.

2003. dec.

18 000 16 000 14 000 12 000 10 000 8 000 6 000 4 000 2 000 0

2004. jún.

Részvény, részesedés, egyéb eszköz Jegybank, hitelintézet, egyéb pénzügyi közvetítõk Külföld

2003. jún.

2002. dec.

2002. jún.

2001. dec.

2001. jún.

2000. dec.

Mrd Ft

2000. jún.

18 000 16 000 14 000 12 000 10 000 8 000 6 000 4 000 2 000 0

Külföld

2002. dec.

2003. jún.

Mérlegfõösszeg/GDP

2003. dec.

Hitelek/GDP

Bankok és Háztartások Költségvetés nem banki és nonprofit (jegybankkal pénzügyi szervezetek együtt) közvetítõk

2003. jún.

Betétek/GDP

Nem pénzügyi vállalatok

2002. dec.

—30

Intézményi befektetõknél elhelyezett megtakarítások/GDP

2002. jún.

2004

2003

2002

2001

2000

2002. dec.

M3/GDP

1999

1998

1997

1996

1995

90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

2001. dec.

2002. jún.

% 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

A negyedévben kiadott engedélyek száma Budapest részesedése a kiadott engedélyekbõl (jobb skála)

Forrás: KSH, DEM.

111

Magyar Nemzeti Bank

19. ábra

20. ábra

A nem pénzügyi vállalatok eladósodottsága

A háztartások eladósodottsága

Bruttó pénzügyi adósság/rendelkezésre álló jövedelem

2005. jún.

2004. dec.

2004. jún.

2003. dec.

2003. jún.

2002. dec.

Külföldi hitel/GDP Belföldi bankhitel/GDP Idegen forrás/Saját tõke

Bruttó pénzügyi adósság/GDP

Forrás: MNB.

Forrás: KSH, MNB.

21. ábra

22. ábra

A nem pénzügyi vállalatok belföldi devizahiteleinek

A bankok háztartási devizahiteleinek denominációs

denominációs összetétele

összetétele és aránya 35

30 25 20 15 10 5 0 Euro Egyéb deviza Fogyasztási hitel

Egyéb

2002. dec.

2003. jún.

2004. dec.

2005. jún.

Forrás: MNB.

23. ábra

24. ábra

Forrás: MNB.

Forrás: KSH, MNB.

2004. dec.

2004. jún.

2003. dec.

2003. szept.

2003. jún.

2002. dec.

2002. jún.

2001 .dec.

Lakáshitel/GDP (bal skála) Fogyasztási hitel/GDP (bal skála)

2005. jún.

2000. jún.

Középvállalatok részére (bal skála) Nagyméretû vállalati hitelek részaránya (jobb skála) KKV hitelek részaránya (jobb skála)

21 18 15 12 9 6 3 0

1999. dec.

2005. jún.

2004. dec.

2004. jún.

2003. dec.

2003. jún.

90 75 60 45 30 15 0

2003. dec.

A háztartási hitelek növekedése és összetétele

1999. jún.

Nagyvállalatoknak nyújtott hitelállomány (bal skála) Mikrovállalatok részére (bal skála) Kisvállalatok részére (bal skála)

2002. dec.

2002. jún.

2001. dec.

2001. jún.

2000. dec.

2000. jún.

6000 5000 4000 3000 2000 1000 0

Mrd Ft

Egyéb deviza Lakáshitel

2002. jún.

Forrás: MNB.

A nem pénzügyi vállalatok hitelei méretkategóriánként

Euro

2004. jún.

2001. jún.

EUR

2005. márc.

2004. szept.

2004. márc.

2003. szept.

2003. márc.

2002. szept.

CHF

90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

2000. dec.

USD

2002. márc.

2001. márc.

2001. szept.

2000. szept.

2000. márc.

90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

112

35 30 25 20 15 10 5 0 2000. jún.

2005. jún.

2004. dec.

2004. jún.

2000. jún.

Külföldrõl bevont részvény formájú mûködõtõke és egyéb újrabefektetett jövedelem/GDP

2003. dec.

2003. jún.

2002. dec.

20 2002. jún.

20 2001. dec.

2001. jún.

2000. dec.

1999. dec.

1999. jún.

% 35 30 25 20 15 10 5 0 2002. jún.

100

2001. dec.

2001. jún.

2000. dec.

100

Devizahitelek részesedése (jobb skála)

35 30 25 20 15 10 5 0

Melléklet

25. ábra

26. ábra

A nem pénzügyi vállalatok hiteleinek portfólióminõsége

A háztartások hiteleinek portfólióminõsége %

A bankok devizapozíciója

A bankok kamatkockázata

—6 —8

90 napos kumulált forint gap/mérlegfõösszeg

29. ábra

30. ábra

A bankok likviditási mutatói

A bankok éven túli eszközei és forrásai

Forrás: MNB.

Likvid eszközök aránya a mérlegfösszeghez (jobb skála) Pénzpiaci források/idegen források (jobb skála)

Dec. 04

Dec. 03

June 03

Dec. 02

June 02

Dec. 01

June 01

Éven túli eszközök/ mérlegfösszeg Éven túli források/ mérlegfösszeg

42 36 30 24 18 12 6 0

June 05

Dec. 00

70 60 50 40 30 20 10 0

June 00

2005.jún.

2004.dec.

2004.jún.

2003.dec.

2003.jún.

2002.dec.

2002.jún.

2001.dec.

2001.jún.

2000. dec.

2000. jún.

Hitel-betét arány (bal skála)

40 35 30 25 20 15 10 5 0

2005. jún.

90 napos kumulált deviza gap/mérlegfõösszeg

Forrás: MNB.

2004. dec.

2004. jún.

2003. jún.

—12

2002. dec.

—10

Mérleg szerinti nyitott pozíció

2005. jún.

—4

Forrás: MNB.

120 110 100 90 80 70 60 50 40

2004. dec.

0 —2

2002. jún.

2005. júl.

2005. ápr.

2005. jan.

June 04

Teljes nyitott pozíció Mérlegen kívüli tételek

2004. okt.

2004. júl.

2004. ápr.

2004. jan.

2003. okt.

2003. júl.

2003. ápr.

2003. jan.

2002. nov.

5 napos mozgóátlag

2004. jún.

Rossz (jobb skála)

28. ábra

1200 1000 800 600 400 200 0 —200 —400 —600 —800 —1000 —1200

2003. dec.

Kétes (jobb skála)

27. ábra Mrd Ft

4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0

Átlag alatti (jobb skála)

Forrás: MNB.

Mrd Ft

2003. jún.

Teljes állomány növekedés üteme (félév/elõzõ félév) (bal skála)

Átlag alatti (jobb skála) Kétes (jobb skála) Rossz (jobb skála)

Forrás: MNB.

1200 1000 800 600 400 200 0 —200 —400 —600 —800 —1000 —1200

2002. dec.

2002. jún.

2001. dec.

2001. jún.

45 40 35 30 25 20 15 10 5 0

2000. dec.

2005. jún.

2004. dec.

2,0 1,8 1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0

2003. dec.

Teljes állomány növekedés üteme (félév/elõzõ félév) (bal skála)

2004. jún.

2003. dec.

2003. jún.

2002. dec.

2002. jún.

2001. dec.

2001. jún.

2000. dec.

2000. jún.

16 14 12 10 8 6 4 2 0 —2 —4

(Éven túli eszközök— éven túli források)/ mérlegfösszeg (jobb skála)

Forrás: MNB.

113

Magyar Nemzeti Bank

31. ábra

32. ábra

A szpred összetevõi

A bankok költséghatékonysági mutatói

Költség/átlagos mérlegfõösszeg (bal skála) Forrás: MNB.

33. ábra

34. ábra

A bankok eszköz- és tõkearányos jövedelmezõsége

A ROA összetevõinek alakulása

Kamateredmény Kapott osztalék Egyéb eredmény Értékvesztés és céltartalék változás ROA

ROA (jobb skála)

2004. jún.

2005. jún.

2004. dec.

2004. jún.

2005 .jún.

2000. jún.

2003. jún.

Költség/mûködési eredmény (jobb skála)

2002. dec.

0 2004. dec.

—3 —5

2004. jún.

0,7

2003. dec.

2003. jún.

1,4

2002. dec.

3 1 —1

2002. jún.

2,1

2001. dec.

2001. jún.

7 5

2000. dec.

2,8

2002. jún.

2001. dec.

2005. jún.

40 2004. dec.

2,5 2003. dec.

2003. jún.

2005. jún.

2004. dec.

2004. jún.

3,0

Kamatráfordítás/átl. kamatozó források

ROE (bal skála) Reál ROE (bal skála)

Jutalék- és díjeredmény Pénzügyi mûveletek eredménye Mûködési költség Rendkívüli eredmény

Forrás: MNB.

35. ábra

36. ábra

A bankok szavatoló tõkéje és tõkemegfelelése

A bankok tõkemegfelelési mutatóinak megoszlása

Forrás: MNB.

2004. dec.

2004. jún.

2003. dec.

2003. jún.

2002. dec.

2002. jún.

2001. dec.

2001. jún.

2000. dec.

2000. jún.

1999. dec.

Alapvetõ tõke (bal skála) Levonások (bal skála) Járulékos tõke (bal skála)

2005. jún.

Mrd Ft

1999. jún.

1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 —200 —400

114

Forrás: MNB.

Tõkemegfelelési mutató (jobb skála) Felhasznált kiegészítõ tõke (bal skála)

16 14 12 10 8 6 4 2 0 —2 —4

3,5

2003. dec.

Kamatbevétel/átl. kamatozó eszközök Spread (jobb skála)

2003. dec.

2003. jún.

2002. dec.

2002. jún.

2001. dec.

2001. jún.

2000. jún.

—10

2000. dec.

—5

2002. dec.

2,1 1,4 0,7 0,0

2002. jún.

4,0

2001. dec.

4,9 4,2 3,5 2,8

2001. jún.

2000. dec.

2000. jún.

% 70 60 50 40 30 20 10 0 <8% 2003. jún. 2004. dec. Forrás: MNB.

8-10 %

10-12 % 2003. dec. 2005. jún.

12-14 %

>14% 2004. jún.

Jegyzetek a melléklethez 1. ábra: EMBI Global Composite – A J.P. Morgan-

18. ábra: Az újlakás-vásárlásra felvett hitelek nem

Chase által számolt, szuverén és kvázi-szuverén ki-

tartalmazzák a devizaalapú hiteltermékeket. Azon-

bocsátók dollárban denominált kötvényeinek kamat-

ban ebben a kategóriában a devizahelyettesítés

felár-indexe. Maggie – A J.P. Morgan-Chase által

valószínûleg alacsonyabb.

számolt, euróban denominált vállalati és államkötvé-

22. ábra: Az egyéb sor döntõen svájci frank hitelt

nyek, jelzálogkötvények kamatfelárainak indexe.

tartalmaz.

8. ábra: A forint-euro különbözet a Reuters elektro-

23. ábra: A kis-, közép- és mikrovállalatok definí-

nikus kereskedési rendszerébe beadott legjobb

ciójának megváltozása miatt a 2005. évi adatok

vételi és eladási ajánlatok árfolyamainak különb-

csak korlátozottan összehasonlíthatóak a korábbi

ségébõl került meghatározásra. Az állampapír-

adatokkal.

piaci

24. ábra: Fogyasztási hitelek: folyószámla- és ér-

különbözet

Dresdner

Kleinwort

Wasserstein (DRKW) által bevezetett Central

tékpapír-vásárlásra nyújtott hitelekkel együtt.

European Bond Index (CEBI) különbözetek ma-

A pénzügyi vállalkozások hiteleinek denominációs

gyar állampapírpiacra vonatkozó adata.

összetétele MNB-becslés.

9. ábra: Napi állományokból számított átlag.

25. ábra: A minõsítendõ hitelállomány százalékában.

13. ábra: M3: Az EKB szerinti definíciónak megfe-

26. ábra: A minõsítendõ hitelállomány százalékában.

lelõen: M2 + Repo + Pénzpiaci alapok befektetési

27. ábra: Pozitív érték: deviza hosszú pozíció.

jegye + Legfeljebb kétéves lejáratú hitelviszonyt

29. ábra: Likvid eszközök: pénztár és elszámolási

megtestesítõ értékpapírok. Hitelek, betétek és in-

számlák, állampapírok, jegybanki kötvény, rövid

tézményi befektetõknél elhelyezett megtakarítá-

jegybanki és külföldi bankközi kihelyezések. Pénz-

sok: nem pénzügyi vállalatok(nak/tól) és háztartá-

piaci források: hitelintézetektõl származó rövid le-

sok(nak/tól). Intézményi befektetõknél elhelyezett

járatú betét és hitel.

megtakarítások: életbiztosítás, befektetési alap,

30. ábra: Éven túli források: saját tõke és céltarta-

nyugdíjpénztár.

lék nélkül.

14. ábra: A mérlegfõösszeg arányában.

31. ábra: Szpred: Kamatbevétel/átlagos kamatozó

15. ábra: Az egyéni vállalkozókat 2001 májusáig

eszközök – Kamatráfordítás/ átlagos kamatozó for-

a vállalkozói szektor, 2001 júniusától a háztartási

rások. Annualizált adatok.

szektor tartalmazza. A háztartási szektor 2001

32. ábra: Mûködési eredmény: a nettó kamatjöve-

májusáig csak a lakosságot tartalmazza.

delem, a nettó jutalék- és díjeredmény, a pénzügyi

16. ábra: Az egyéni vállalkozókat 2001 májusáig

mûveletek eredménye és a kapott osztalék össze-

a vállalkozói szektor, 2001 júniusától a háztartási

ge. Annualizált adatok.

szektor tartalmazza. A háztartási szektor 2001

33. ábra: ROE: Adózás elõtti eredmény/(átlagos

májusáig csak a lakosságot tartalmazza.

saját tõke – eredmény). Annualizált adatok.

17. ábra: A megelõzõ 12 hónap során újonnan in-

ROA: Adózás elõtti eredmény/átlagos mérlegfõ-

dított csõd- és felszámolási eljárás alá volt vállala-

összeg. Annualizált adatok.

tok száma a csoport összes vállalatának százalé-

35. ábra: 2001 májusáig a pénzügyi intézménybe,

kában.

befektetési vállalkozásba és biztosítóba történt

115

Magyar Nemzeti Bank

116

befektetés és nyújtott alárendelt kölcsöntõke miat-

36. ábra: A sávba tartozó bankok részesedése a

ti levonások az alapvetõ tõkét csökkentették.

kockázattal súlyozott eszközökbõl.

Jelentés a pénzügyi stabilitásról 2005. október Nyomda: D-Plus H–1033 Budapest, Szentendrei út 89–93.