trabajar con riesgos

de mercado de las posiciones de activos con cotización, que surge por las variaciones de precios que pueden tener esos títulos, así como por los vaivenes en otras variables que pudieran afectarlos (tipo de cambio, tasas de interés, etc.).

En los últimos años se han desarrollado métodos avanzados de medición y control de riesgos, que permiten conocer más ajustadamente la exposición de una entidad a los diferentes cambios externos que pueden producirse.

Ese proceso, llamado de administración integral de riesgos, busca en primer término identificar los riesgos a los que está expuesto un banco, para luego medirlos y realizar un seguimiento del impacto que pudieran tener en la operación diaria. Realizado esto, y como tercer grado de avance, se buscará mitigar los efectos que alguna de las adversidades previstas pudiera tener sobre las utilidades y el capital, mediante la aplicación de estrategias y mecanismos que las contrarresten. Si bien el ideal es integrar la cultura de contención de riesgos en la actividad diaria de la organización, la mayoría de las veces son los sectores especializados los encargados de llevar a la práctica estas tareas, bajo la atenta supervisión de los directivos de la entidad.

Estrategia de control de riesgos

Una adecuada gestión financiera debería incrementar la rentabilidad de los activos productivos de la compañía, permitiendo mantener niveles de liquidez adecuados y un control de la exposición a las pérdidas. Si esto se logra, los directivos pueden saber cuánto es el riesgo que están asumiendo en cada operación, y cómo afectan los distintos escenarios adversos en el capital de la entidad.

Para ello, la dirección debe enunciar y solucionar cuatro diferentes niveles de conflictos.

Determinar cuál es el valor de las posiciones sujetas a riesgo Es casi de Perogrullo, porque si quiero saber cuál es el riesgo que asumo, primero debo conocer cuánto tengo invertido. Hasta ahí es simple, pero la cosa se complica cuando los activos que tengo en mi posición han cambiado de precio, como pasa todos los días con aquellos que tienen cotización en un mercado (en realidad a cada instante).

Para poder saber continuamente cuánto dinero tengo expuesto al riesgo, se utiliza la técnica del markto-market de las posiciones, que consiste en ajustar las variaciones de las posiciones a los precios de mercado, en principio diariamente (puede ser a mayor plazo o instantáneo, según qué tipo de posición u operador lo utiliza).

Exposición a los cambios en alguna variable

Si la cartera de inversión de la entidad está compuesta por títulos públicos emitidos en moneda local y me financié tomando un depósito en dólares, estoy expuesto a las variaciones que pudieran producirse en el tipo de cambio, tanto a favor como en contra. En nuestro caso nos interesa conocer las pérdidas, por lo que si hubiera una devaluación del guaraní (esto es, el dólar aumentará su cotización), tendríamos un riesgo de pérdida importante.

Para conocer el riesgo que asumo al tener una cartera de activos en dólares financiada con guaraníes (según nuestro ejemplo), utilizamos el análisis de sensibilidad de las posiciones a la variación en los cambios de cada variable. Se trataría de calcular cuán- to se perderá en caso que haya una devaluación del 10%, del 20%, etc.

Cuantificar de qué nivel pueden ser los cambios de nuestros activos Sabemos que tenemos títulos en dólares financiados con guaraníes. Nos quedaría conocer cuál puede ser la variación en la cotización de los títulos dentro de un período de tiempo prefijado (en general el plazo necesario para deshacer la posición y vender los bonos).

Para tener una medida de las variaciones que puede tener una variable, lo que debemos hacer es un análisis de la volatilidad que tiene la misma. Este concepto nos mostrará qué cambios ha tenido esa variable en el pasado inmediato (y en el no tan inmediato también), pudiendo entonces estimar cuáles son las variaciones que podría tener en el futuro.

El concepto de volatilidad, muy utilizado en las finanzas, tiene una serie de cuestiones técnicas que hacen necesario completar un profundo análisis previo antes de determinar cuál es la forma de cálculo más adecuada para cada variable, que a su vez puede también cambiar a lo largo del tiempo.

Estimar cuánto se puede perder con nuestros activos

Más allá de estos criterios, lo que debemos determinar fundamentalmente, es el importe de la pérdida que podríamos tener, en función de la cantidad de títulos comprados y la volatilidad estimada de los mismos, ante los cambios que pudieran producirse en los mercados.

Esa cantidad, establecida para un intervalo de confianza estadística fijo, se denomina Valor en Riesgo y se conoce como VaR (procedente del inglés Value at Risk)

Valor en Riesgo (VaR)

El concepto de Valoración del Riesgo, surge de la necesidad de cuantificar -con un determinado nivel de confianza- el monto o porcentaje de pérdida que un portafolio enfrentará en un período predefinido de tiempo. La magnitud de este valor depende del período u horizonte de tiempo dentro del cual se miden los cambios que podrían producirse en la cartera bajo riesgo y del grado de confianza elegido por quien maneja los riesgos, fijado en el intervalo de confianza estadística utilizado en los cálculos.

El VaR así obtenido nos dirá cuánto puede caer el valor del portafolio en un determinado período de tiempo, con una probabilidad dada. No obstante ello, debemos saber que el VaR mide la pérdida potencial debido a movimientos de mercado “normales”, sin considerar los cambios abruptos o saltos en el mismo.

Podríamos decir por ejemplo que, para un horizonte de cinco días hábiles (una semana), y con un nivel de confianza del 95%; un VaR de US$ 30 implica que hay una chance del 5% de que la cartera se deprecie en más de US$ 30 durante la próxima semana. También nos dice que en el 95% de las ocasiones las pérdidas no llegarán a los US$ 30, dentro de los próximos cinco días hábiles.

Conceptos teóricos

La metodología del VaR (o Value at Risk), es ampliamente utilizada en el manejo de carteras de inversión tanto por grandes fondos de administración de riesgo, como por compañías

Cuatro preguntas estratégicas

1- ¿Cuánto es mi exposición actual?

Respuesta: mark-to-market de las posiciones

2- ¿Cuánto tengo expuesto a una variable determinada?

Respuesta: análisis de sensibilidad

3- ¿Cuánta variación puede tener una variable, dentro de un cierto nivel de confianza?

Respuesta: Volatilidad

4- ¿Cuánto se puede perder con los desvíos standart estimados?

Respuesta: Valor en Riesgo (VaR) de seguro y empresas en general. Su construcción se inicia con la medición del rendimiento que puede arrojar una inversión, sea este medido tanto en dinero como en tasa de retorno, y adicionalmente se pondera el valor invertido en un determinado activo por el riesgo de mercado que presenta el mismo, utilizando la desviación estándar como medida (1).

La dirección general de la empresa será la encargada de fijar el intervalo de confianza con el cual deberá trabajarse, determinando de esta forma el nivel de error que se permite asumir en promedio. Tenemos entonces los tres valores necesarios para el cálculo del VaR:

Donde:

Za = Valor acumulado de la distribución Normal Estándar para una probabilidad del “a%” fijado por el intervalo de confianza σ = Desviación estándar de los rendimientos porcentuales

V = Monto en dinero invertido en el activo

A esta fórmula estática, debemos agregarle dos pequeños conceptos referidos al tiempo durante el cual se realizará la medición del valor expuesto a riesgo, y luego la combinación con los otros activos en cartera. Esto nos permitirá una visión del riesgo de todo el portafolio analizado.

Para el caso del tiempo, generalmente se utiliza el horizonte que se haya fijado para poder desarmar las posiciones de la cartera, al cual deberá aplicarse la raíz cuadrada, al igual que lo hemos hecho con la desviación estándar (que es la raíz cuadrada de la varianza).

Para abarcar al conjunto de activos de la cartera deberemos recurrir al álgebra lineal, expresando al conjunto de activos como un vector y la varianza por la llamada matriz de varianzas y covarianzas. Esto se debe a que ahora además de ver cómo varía cada activo con respecto a la variable de mercado que medimos (lo cual calculamos mediante el uso de la varianza), también deberemos medir las variaciones de cada uno de los activos con respecto a todos los otros, utilizando las covarianzas entre ellos. Nuestra fórmula anterior se convertirá entonces en:

Donde: γT = Intervalo de tiempo

V = Vector de las inversiones en cada activo (V’ = vector transpuesto) σ = Vector de Varianzas (σ’ = vector transpuesto) ρ = Matriz de covarianzas

Esta fórmula, desarrollada matricialmente sería:

(1) El desvío estándar es la variación promedio que registra la cotización de un activo, utilizándose la volatilidad del mismo cuando tiene cotización en un mercado de valores. Asimismo, también equivale a la raíz cuadrada de la varianza del activo.

Luis Fortino Socio de Qualitativa, Economía y Finanzas

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