To Zależy - 3/2012

.

N11 ISSN 2084-7874 Nr 3/20 12

To Zalezy Niezale多ny Magazyn Studencki

Is it the time to redefine emerging markets?

W poszukiwaniu nowych możliwości

K

siążką, którą ostatnio reklamuję na prawo i lewo jest „Mr. China” Tima Clissolda. Sprowadzając tę niezwykłą i autentyczną opowieść do jednego zdania, jest to historia dwóch facetów, którzy w porę zorientowali się, co będzie się działo w Chinach i polecieli tam, uzbrojeni w miliony dolarów, by z marszu konsolidować całe branże. Ostatecznie ponieśli sromotną klęskę. Pieniądze i umiejętności, które wynieśli z topowych instytucji, przegrały w starciu z tym, co zastali na miejscu. Pomimo tego, iż Chiny ciągle rosły, oni sami brnęli w kolejne problemy, których rozwiązać nie potrafili ściągani przez nich eksperci i „psy wojny” biznesu. Książka ta świetnie obrazuje, jak na pierwszej linii frontu wygląda inwestowanie w emerging markets. Wiele podobnych sytuacji wydarzyło się również i w Polsce. Znamy przecież perypetie firm, które wyruszyły na podbój wyzwolonego kraju, ale musiały się wycofać, gdyż tutaj wciąż obowiązywały inne zasady gry. Pomimo tych porażek zarówno Chiny, jak i Polska, były w grupie państw uczestniczących z sukcesami w globalnym wyścigu konwergencji. Wyścig ten doprowadził też do innego typu rywalizacji. Jest nią główkowanie na temat nowych punktów na mapie świata, które będą zapewniać wysokie stopy zwrotu. Kraje BRICS (Brazil, Russia, India China, South Africa), MIKT (Mexico, Indonesia, South Korea, Turkey), N11 („Next Eleven Economies”), a przy okazji i PIIGS, bardzo szybko przewędrowały z raportów banków inwestycyjnych do publikacji naukowych. Również i w trakcie wrześniowego Forum Ekonomicznego w Krynicy, pośród wypowiedzi polityków i naukowców, najsilniej przebił się głos dra Jana Kulczyka, który nawoływał do otworzenia się na Afrykę. Kontynent ten niewątpliwe będzie rósł, jednakże każdy potencjalny Mr. Africa będzie musiał pamiętać, że sukcesu nie zapewnią mu jedynie otwarta gospodarka, zderegulowany rynek i masy niezaspokojonych konsumentów.

Mając to na uwadze postanowiliśmy poświęcić tej tematyce dwa artykuły w kolejnym, trzecim już wydaniu To Zależy. Opisujemy potencjalne korzyści i zagrożenia płynące z inwestycji krajów N11 oraz sprawdzamy jedną z najstarszych koncepcji inwestycyjnych jaką są kraje BRICS. Miłej lektury!

Editorial

T

Redaktor Naczelny

raditionally, we continue to provide readers with English Section in To Zależy magazine. This time you can find a contribution from two new editors. One of them, Romedius Troberg, introduces you to the idea of financial tax, commonly known as the Tobin tax for short term currency transactions. We are all aware that in today’s world fast-growing technology means that even nanoseconds could make a difference on the financial markets. The so called HFT (High Frequency Trading) becomes nowadays something common and it tends to generate huge price movements, especially during crises.

More and more hedge funds and financial institutions try to overtake each other in seeking mispriced instruments in order to make “fast money”. The question is whether we really want such financial markets? Well, if all you have is a hammer, every problem looks like a nail… And maybe we should just reconsider modern methods of trading.

In the second article Erik Merkus familiarizes us with the current situation in the real estate market in the Netherlands. We know that history likes to repeat itself and Erik tries to answer the question whether we will see the next “Tulipomania” bubble in the Dutch housing market.

I am happy to invite you to read English Section because it is a really good piece of work. I would also like to express my gratitude to Romedius and Erik for their contribution. Thank you!

Przemysław Pryszcz Editor at To Zalezy

Spis treści ARTYKUŁ GOŚCINNY Refleksje gracza giełdowego ALBERT ROKICKI

4

RYNKI KAPITAŁOWE GPW przesiada się do Pendolino BARTOSZ WASILEWSKI Rynek Catalyst – w poszukiwaniu atrakcyjnych okazji inwestycyjnych SZYMON KAMIŃSKI

6 8

MAKROEKONOMIA Kraje BRIC – koncepcja inwestycyjna czy chwyt marketingowy? BARTOSZ JURA QE – kto zyskuje, kto traci? DAMIAN OLKO

16 20

TEMAT NUMERU Jedenaście szans według Goldman Sachs MATEUSZ NIEWIŃSKI

10

REDAKCJA „TO ZALEŻY” POLECA Akademia Mediów – Rekrutacja do III edycji

22

PRAWO FATCA – czyli nie ukryjesz się przed USA DOROTA MALINOWSKA

27

ŚWIAT Czy warto dywersyfikować źródła regulacji? MARCIN SENDERSKI

24

EDUKACJA Stawka POLONIA a mechanizmy transmisji polityki monetarnej PRZEMYSŁAW PRYSZCZ Droga spółki na rynek NewConnect PIOTR ZYGMANOWSKI Słaba edukacja finansowa Polaków doprowadza do tragedii KAMIL MICHALAK

30 34 36

SYLWETKI Henry Kravis KAJA GOLONKIEWICZ-RYBSKA Jeff Bezos PIOTR SIDORUK

44 46

RELACJE Emerging Markets Business Summit JAKUB FLORKIEWICZ Dokąd zmierza strefa euro? JAROSŁAW GÓRSKI, JAN JĘCZMYK

ENGLISH SECTION Tobin or still not Tobin: Did the financial crises change our minds? ROMEDIUS TROBERG The Real Estate Market as ‘Tulipomania’ 2.0 ERIK MERKUS

Wydawca: Koło Naukowe Strategii Gospodarczej Uniwersytetu Warszawskiego

Redaktor Naczelny – Jan Jęczmyk Redaktor Prowadzący – Przemysław Pryszcz Projekt, skład, korekta – Agnieszka Żurawska Korekta sekcji anglojęzycznej– Matuesz NIemiec Strona internetowa tozalezy.pl – Ewa Dębska Kontakt: redakcja@tozalezy.pl

38 40

48 50

Refleksje gracza giełdowego Zostałem poproszony o napisanie artykułu do magazynu, którego odbiorcami są w większości studenci i dosyć sporo czasu zajęła mi odpowiedź na pytanie: „o czym mógłbym napisać?”. Sam byłem kiedyś studentem i mam z tym okresem wspaniałe wspomnienia, aczkolwiek nie chciałbym za nic w świecie cofnąć się w czasie z powodu, który może wielu z was zaszokować. Poziom mojego postrzegania świata był bowiem zgoła odmienny od tego jaki jest obecnie. Po drodze popełniłem wiele błędów, jakich już z pewnością nigdy nie popełnię. Aby z kolei nie stracić niczego z tamtych lat, muszę codziennie szkolić w sobie umiejętność podtrzymywania tamtej energii, tamtego romantycznego wręcz niekiedy zapału. Jedyną przewagą nad, cytując klasyka, „średnio starszym” trzydziestolatkiem, jest bez wątpienia wielki optymizm i zapał dwudziestolatka, oraz jego wielka energia życiowa. Tak jak bokser wagi ciężkiej, który jeszcze nigdy nie otrzymał ciężkich ciosów, wydaje się wam, że jesteście niepokonani i możecie zawojować świat. Tak, to prawda, każdy z was ma taki potencjał i takie możliwości, jeśli w nie uwierzycie, ale uwierzcie mi, że te ciosy też przyjdą. Zatem paradoksalnie nie to, co się wam uda, nie sukces, będzie miarą waszej siły i potencjału, ale wasza reakcja na porażki. Każdy otrzymuje w życiu ciężkie ciosy, napotyka problemy różnego rodzaju, związane ze szkołą, zdrowiem, niespełnioną miłością… Każdy przez to przechodzi, ale różnica pomiędzy ludźmi sukcesu a przeciętnymi polega na sposobie, w jaki radzimy sobie z problemami i niepowodzeniami.

Czy porażka nas złamie, czy może sprawi, że wyciągniemy z niej pożyteczną lekcję na przyszłość?

4

Artykuł gościnny

„Zwycięstwo tylko cieszy, porażka uczy” Wchodząc na rynek finansowy, należy liczyć się, że ta pierwsza, duża porażka prędzej czy później nadejdzie i trzeba odpowiednio wcześnie przygotowywać się na nią. Pamiętajmy, że to reakcja na niepowodzenie i sposób, w jaki zareagujemy, będą być może determinowały naszą dalszą przyszłość.

Trzeba każdą porażkę traktować jako pożyteczną lekcję w drodze do uzyskania statusu dojrzałego inwestora. Ja, po dwunastu latach samodzielnych inwestycji, mogę zapewnić, że gry na giełdzie nie da się nauczyć, ją trzeba przeżyć.

To rynek finansowy bowiem jest najlepszym z możliwych nauczycieli i to on mówi nam, czy mamy rację czy nie. Nikt inny! Paradoksalnie zatem, im więcej błędów popełnimy, tym więcej się nauczymy i prędzej zrozumiemy reguły panujące przy inwestowaniu kapitału.

Ktoś mógłby powiedzieć, że może przytrafić się sytuacja, w której początkujący inwestor będzie dokonywał samych udanych zagrań prze długi czas. Owszem, jest to możliwe i w świecie inwestycyjnym nazywane jest „szczęściem początkującego”, tym niemniej jest to coś najgorszego, co może się przytrafić „raczkującemu” inwestorowi! Młody inwestor popada wtedy w samozachwyt i poczucie boskości. „To ja jestem Bogiem” – zaczyna śpiewać, i staje się coraz większym niewolnikiem tego przekonania.

Kiedy rynek zaczyna iść w przeciwną stronę, przez bardzo długi czas zaprzecza rzeczywistości i łudzi się, że przecież skoro on tak twierdzi, to rynek musi kiedyś w końcu zawrócić.

Podsumowując, należy zawsze być pokornym

ALBERT “LONGTERM” ROKICKI Ekonomista i gracz giełdowy z wieloletnim doświadczeniem. Prowadzi serwis dla inwestorów giełdowych www.longterm.pl, wcześniej, od 2006 roku, prowadził bloga www.longterm.bblog.pl.

Od 2000 roku inwestuje własny kapitał na warszawskiej giełdzie akcji. Od 2010 roku jeden z redaktorów Equity Magazine. wobec rynku i traktować każdą porażkę jako bezcenną lekcję, a im ona jest większa, tym większa jest szansa na to, że wyciągniemy z niej należyte wnioski. Jak to mówi mój znajomy inwestor – „porażki muszą boleć” i stosuje pewną, podchodzącą pod masochizm technikę, a mianowicie „biczuje się” przypominaniem o poniesionych stratach w przeszłości poprzez czytanie prowadzonego przez siebie skrupulatnie dziennika transakcji.

„Być zwyciężonym i nie ulec to zwycięstwo, zwyciężyć i spocząć na laurach – to klęska” Józef Piłsudski (18671935)

Jak już zdążyliście się zorientować, to paradoksalnie porażki i niepowodzenia czynią z nas tymi, kim jesteśmy. To one kształtują naszą osobowość i rzeźbią nasz charakter. Dlatego nigdy nie należy się poddawać.

Należy zawsze mieć mentalność ludzi i elfów z „Dwóch wież” J.R. Tolkiena, jaką mieli podczas obrony Helmowego Jaru. Nie jest ważne to, co nas czeka i jak złowrogie siły staną nam na drodze, nigdy nie możemy

przestać walczyć, gdyż jeśli w coś bardzo wierzymy, to jest nadzieja, że pojawi się Gandalf na białym koniu i nam w tych trudnościach pomoże. Jednak tym białym rycerzem, Gandalfem, nie będzie jakaś fikcyjna postać, mityczny czarodziej czy anioł, ale my sami. To my możemy dokonywać cudów i pokonywać samych siebie w nawet najcięższych momentach. Na tym bowiem polega w gruncie rzeczy inwestowanie – na ciągłej, niekończącej się walce z największym przeciwnikiem jakiego mamy, a mianowicie z samym sobą. Nie jesteś Bogiem, wiem, że zawiodę w tym momencie wiele osób, nie jesteś pewnie nawet jednym z najlepszych ludzi na świecie, ale jeśli pokonasz siebie i to zrozumiesz, możesz naprawdę bardzo dużo osiągnąć na rynkach finansowych. Rynek finansowy sam dokonuje co roku naturalnej selekcji – po tej pierwszej, wielkiej porażce większość młodych inwestorów się poddaje i porzuca giełdę na dłuższy czas.

Wielu zranionych amatorów, szybkiego i łatwego zarobku przeżywa tak wielką traumę, że już nigdy nie wraca… Dlatego chciałbym w tym miejscu jeszcze raz podkreślić, że porażka jest nieunikniona, ale reakcja na nią zadecyduje o tym, czy staniemy się inwestorami sukcesu.

Artykuł Gościnny

5

Kryzys jest szansą, nie zagrożeniem Obecnie mamy kryzys – taki jest konsensus panujący w szerokim przekazie medialnym.

W moich licznych komentarzach często powtarzam, że w języku chińskim słowo kryzys ma dwa znaczenia – jedno pejoratywne, jak w naszej, europejskiej kulturze, a drugie wręcz przeciwnie, bardzo pozytywne, gdyż oznacza „szansę”. Polskie akcje są w tej chwili wyceniane w większości poniżej swojej wartości księgowej, co oznacza, że jedną złotówkę majątku firmy możemy kupić w wielu przypadkach za 80, 70, a nawet 40 groszy. Średni wskaźnik C/ WK (cena do wartości księgowej) dla całego rynku wynosi w tej chwili 0,87 (dane GPW na

6

Rynki kapitałowe

dzień 25.09.2012). Doszło do bezprecedensowego kuriozum polegającego na tym, że wielu spółkom bardziej opłacałoby się skupić wszystkie swoje akcje z rynku i całkowicie wycofać się z giełdy, dlatego wiele z nich przeprowadza w chwili obecnej intensywne programy skupu akcji własnych (tzw. buy backs).

Ponadto, ostatnimi czasy mamy do czynienia z coraz liczniejszymi próbami przejęć jednej firmy przez drugą.

Wezwanie holenderskiego Rabonanku na BGŻ, rosyjskiego Acronu na Azoty Tarnów, Synthosa na Zakłady Azotowe Puławy, czy ostatnie zapędy PZU na Aliora, to tylko kilka najbardziej głośnych medialnie przykładów, które świadczą o tym, iż polskie przedsiębiorstwa są po prostu niedowartościowane na rynku.

Niestety społeczeństwo reaguje na rynkach finansowych

przeciwnie niż w realnym życiu.

Kiedy w supermarkecie jest promocja 40 proc., wszyscy rzucają się do zakupów i mamy długie kolejki do kas. Jednak na giełdzie akcji, aby przysłowiowy „Kowalski” ruszył do zakupów akcji, to muszą one najpierw paradoksalnie zyskać kilkaset procent (sic!). W 2007 roku napływy do funduszy akcji były rekordowe, gdyż wszyscy myśleli, że „drzewa będą rosły do nieba”, a wielu inwestorów myślało sobie: „to ja jestem Bogiem”. Teraz, kiedy główny indeks warszawskiej giełdy jest 40 proc. poniżej tamtych poziomów, nikt nie chce inwestować w polskie akcje, a sam Prezes NBP, Marek Belka, nazywa giełdę kasynem. Czy obecny kryzys jest zagrożeniem czy szansą? Pozostawię to pytanie bez odpowiedzi. Za dużo już i tak napisałem.

GPW przesiada się do Pendolino W ten obrazowy sposób jeden z uczestników polskiego rynku papierów wartościowych określił wielką przeprowadzkę GPW z wysłużonego WARSETu na nowy system notujący UTP (Universal Trading Platform) prosto od NYSE Technologies. Nowy system będzie przede wszystkim szybszy i wydajniejszy – czas odpowiedzi na wysyłane zlecenia będzie skrócony do ułamków milisekund. Giełda ma nadzieję, chyba słusznie, że zachęci to zagranicznych inwestorów, w tym fundusze typu hedge oraz stosujące strategie automatyczne typu HFT (High Frequency Trading) i HVT (High Volume Trading), do skorzystania ze zwiększonej płynności i wejścia na GPW.

BARTOSZ WASILEWSKI Zyska więc przede wszystkim sama giełda, która żyje z prowizji, a więc dąży do maksymalizacji wolumenu obrotu, ale także inni uczestnicy rynku. Nowy system oznacza bowiem również nowe funkcjonalności.

Również „zwykli” inwestorzy będą mieli dostęp do nowych typów zleceń. Ciekawe mogą okazać się zlecenia PEG należące do tej samej grupy zleceń, co dostępne już od jakiegoś czasu u niektórych polskich brokerów zlecenia z kroczącym stop-loss. Różnica polega na tym, że w przypadku zlecenia PEG limit aktywacji podąża za najlepszym zleceniem w arkuszu (w zależności od woli inwestora po stronie kupna albo sprzedaży), nie zaś za ceną.

Dodatkową możliwością będzie ustalenie kursu, przy którym zlecenie ulega dezaktywacji.

Inną nowością będą zlecenia GTT (lub WDC czyli „ważne do czasu”), umożliwiające precyzyjne, co do sekundy określenie momentu bieżącej sesji, do której zlecenie będzie ważne. Dotychczas inwestorzy mieli do wyboru tylko zlecenia ważne do zakończenia bieżącej sesji lub ważne do pierwszego wykonania. To nie koniec nowości. Pewnym modyfikacjom będą poddane używane już dziś zlecenia PKC („po każdej cenie”) czy PCR („po cenie rynkowej”). Oba typy zleceń będą miały równy priorytet, podczas gdy dotychczas pierwszeństwo miało zlecenie PKC. Ponadto zniknie zlecenie PCRO („po cenie rynkowej na otwarciu”). Jak widać, zmiana systemu notującego oznacza nie tylko nowe możliwości dla inwestorów indywidualnych, ale również wymaga aktualizacji wiedzy o rodzajach zleceń.

Zainteresowanych tematem

Student Wydziału Prawa i Administracji UW oraz Szkoły Głównej Handlowej. Na rynku akcji GPW od lipca 2009 roku, na rynku CATALYST od sierpnia 2011. Zwycięzca VII edycji Akademii Giełdowej. Makler papierów wartościowych z uprawnieniami do wykonywania czynności doradztwa inwestycyjnego.

Obecnie pracuje w firmie doradctwa compliance. zachęcam do odwiedzenia strony www.gpw.pl/Nowe_typy_ zlecen_w_utp. Na marginesie warto dodać, że również dla zwykłych śmiertelników ułatwiony zostanie dostęp do handlu algorytmicznego na GPW. Dotychczas umożliwia to jeden z krajowych brokerów, ale tylko w oparciu o własną infrastrukturę.

Wraz z przejściem na UTC możliwy będzie „bezpośredni” dostęp do arkusza zleceń z komputera osobistego każdego inwestora. Oczywiście, dostęp ten będzie zależał od systemu transakcyjnego dostarczanego przez danego brokera i możliwości programowania w nim algorytmów. Można jednak oczekiwać, że przynajmniej liderzy rynku taką możliwość udostępnią.

To nie koniec zmian. Wraz z superszybkim systemem operacyjnym giełda uruchomi usługę tak zwanej kolokacji serwerów. Choć czytelnikowi niezainteresowanemu bliżej tematem algorytmów HFT może wydawać się to nieco dziwne, to największe fundusze hedge na świecie toczą zażartą wojnę o wynajem nieruchomości położonych jak najbliżej dużych światowych giełd.

Zaawansowanie algorytmów inwestycyjnych jest już bowiem tak duże, że przewagę nad konkurencją

można zdobyć skracając fizyczną odległość między komputerem generującym sygnał kupna lub sprzedaży a systemem informatycznym samej giełdy. Możliwe, że wraz z uruchomieniem UTP na GPW również dojdzie do takiej konkurencji. Wówczas giełda będzie przygotowana i przedstawi ofertę wynajmu pomieszczeń na serwery dla inwestorów instytucjonalnych.

Warto wspomnieć o jeszcze jednej kwestii technicznej. W nowym systemie będą notowane akcje z rynku głównego oraz NewConnect, ale w systemie Catalyst tylko na rynkach GPW – RR oraz GPW – ASO. W starym systemie będą notowane obligacje z ynku Bondspot, czyli BS – RR oraz BS – ASO.

Powinniśmy się już przyzwyczaić, że w kraju nad Wisłą budowa kolei szybkich prędkości doznaje opóźnień. W przypadku wdrożenia UTP nie jest inaczej.

Do niedawna termin rozpoczęcia handlu w nowym systemie był wyznaczony na 2 listopada. Dziś już wiemy, że nie ma na to szans, a nowy termin poznamy dopiero 15 listopada. Prawdopodobnie będzie to I kwartał 2013 roku.

Powodem opóźnień jest fakt, że niektórzy brokerzy jeszcze nie dostosowali swoich systemów do wymagań UTP.

Rynki kapitałowe

7

RYNEK CATALYST

w poszukiwaniu atrakcyjnych okazji inwestycyjnych Dla inwestorów śledzących wydarzenia zachodzące na polskim rynku obligacji korporacyjnych ostatnie miesiące z pewnością należały do tych ciekawszych. Jeszcze niedawno wydawało się, że inwestycja w papiery przedsiębiorstw to czysty, pozbawiony praktycznie ryzyka zysk. Wystarczyło kupić wybrany papier na rynku Catalyst i tylko czekać, aż odsetki rzędu 12 proc. w skali roku będą codziennie narastać na rachunku.

Głośne ostatnio problemy spółek budowlanych, m.in. bankructwo PBG, czy kłopoty Polimexu-Mostostal przypomniały graczom o tym, że wcale tak różowo nie jest. Co prawda obligacje żadnej z wymienionych powyżej spółek nie są notowane na Catalyst, jednakże na polskim rynku długu jest już zauważalna tendencja do urealniania wycen instrumentów dłużnych.

8

Rynki kapitałowe

Kolejnym ciekawym przypadkiem z ostatnich tygodni jest spółka działająca w branży bankowości inwestycyjnej – Rubicon Partners NFI. Fundusz miał do wykupienia obligacje o wartości 30 mln PLN w dniu 17 września, podczas gdy z raportu za I półrocze wynikało, iż posiadał środki pieniężne w wysokości nieco ponad 9 mln PLN. Rynek Miesięczny wolumen obrotu na rynku Catalyst (mln PLN)

400 300

lip-12

sie-12

cze-12

maj-12

mar-12

kwi-12

lut-12

sty-12

gru-11

0

lis-11

100

paź-11

200

wrz-11

Spółką, która inwestującym w papiery dłużne przedsiębiorstw w ostatnich miesiącach dostarczyła najwięcej emocji, był producent napojów izotonicznych Oshee. Najpierw, po publikacji raportu rocznego za 2011 r. cena obligacji spółki spadła do 50 proc. nominału.

Później, kiedy akcjonariusze podjęli decyzję o dokapitalizowaniu spółki (dzięki emisji akcji opłaconej aportem), oraz skupie obligacji własnych w celu ich umorzenia (do dnia dzisiejszego spółka wykupiła około 20 proc. emisji), cena instrumentu na Catalyst zaczęła z powrotem rosnąć, osiągając

26 września 2012 r. 97,1 proc. nominału, co daje stopę zwrotu w wysokości 95 proc. w niecałe dwa miesiące. Obligacje zapadają w październiku, i aby pozyskać środki na ich wykup, Oshee wyemitowało kolejną serię obligacji (emisja zakończyła się 25 września, w chwili pisania artykułu nie podano jej wyników do publicznej wiadomości). Istnieje więc spora szansa, że obligacje zostaną wykupione w terminie, a czujni inwestorzy zainkasują solidną stopę zwrotu.

sie-11

W chwili obecnej (26 września 2012 r.) na Catalyst notowanych jest 339 serii instrumentów, z czego cena zamknięcia 89 z nich była tego dnia poniżej wartości nominalnej. Dla inwestorów posiadających wolną gotówkę są to potencjalnie ciekawe propozycje inwestycyjne. Przykładowo, kupując dzisiaj obligację dewelopera Gant, zapadającą w maju 2013 roku za cenę 94,5 proc. wartości nominalnej, mamy szansę na zysk w wysokości 21,2 proc. w stosunku rocznym (otrzymany kupon + zmiana wartości nominalnej).

Wszystko oczywiście pod warunkiem, że emitent wykupi całość obligacji w terminie. W niniejszym artykule chciałbym przedstawić kilka przypadków „urealnienia” wyceny rynkowej obligacji, oraz skłonić Czytelnika do rozważań na temat przyczyn tychże „urealnień”.

Żródło: GPW Catalyst

SZYMON KAMIŃSKI Posiada bogate doświadczenie zdobyte zarówno dzięki aktywnemu handlowaniu instrumentami finansowymi, jak i współpracy z takimi instytucjami jak Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych czy domem maklerskim Copernicus Securities.

Stypendysta na Solvay Brussels School of Economics and Management, pracuje obecnie w PwC jako Konsultant przy projektach dla firm z sektora finansowego. przypomniał sobie o tym dopiero dwa tygodnie po opublikowaniu raportu okresowego – 31 sierpnia cena obu serii notowanych na Catalyst gwałtownie spadła do około 80 proc. wartości nominalnej.

W międzyczasie fundusz podjął starania o znalezienie inwestorów chętnych na zakup nowej serii obligacji emitowanych po to, aby spłacić zapadającą serię. Ostatecznie nową emisję objęło 7 inwestorów finansowych, a zapadające obligacje zostały całkowicie wykupione. Wniosek? Kto kupił w dołku, mógł zarobić kilkanaście procent w… niecałe 3 tygodnie.

rzeczywiste przyczyny niskiej wyceny obligacji na rynku Catalyst? Czy ich rynkowa wycena odzwierciedla instynkt stadny inwestorów, czy raczej wartość odzyskiwalną z masy upadłościowej emitenta? Z jednej strony polski rynek jest jeszcze niedojrzały i inwestorzy mogą mieć tendencję do sprzedawania instrumentów krótko przed terminem wykupu tylko po to, aby ryzyko niewykupienia obligacji spadło na kogoś innego, co winduje cenę instrumentu w dół. Z drugiej strony, jeśli rynkowa wycena obligacji wynosi 90 proc. wartości nominalnej, w przypadku upadłości spółki jest ona zdecydowanie Jednakże tak dobrze jak w powyższych dwóch zawyżona, zważywszy na to, że jeśli obligacje są przypadkach wcale nie musiało być. Wystarczyłoby, niezabezpieczone, ich posiadacze są praktycznie na że Rubicon Partners nie znalazłby kupców na nową samym końcu listy wierzycieli – po zobowiązaniach serię obligacji. Wtedy obligatariusze złożyliby wobec pracowników i Skarbu Państwa (art. 342 wniosek o upadłość spółki, banki odcięłyby ustawy Prawo upadłościowe i naprawcze) oraz otwarte linie kredytowe, a na zwrot choćby części wierzycielach posiadających zabezpieczenie, włożonych pieniędzy inwestorzy musieliby czekać czyli przeważnie bankach. Biorąc dodatkowo pod nawet kilka lat. Widać więc, że strategia kupowania uwagę czas dochodzenia należności – wartość obligacji z krótkim terminem do wykupu godziwa obligacji powinna być dużo niższa niż notowanych z dyskontem jest przeznaczona dla sugeruje rynek. inwestorów akceptujących podwyższone ryzyko inwestycyjne.

Jak zawsze, prawda leży gdzieś po środku.

Pozostawiam Czytelnikowi do oceny, który czynnik W kontekście powyższych rozważań nasuwa przeważa w przypadku instrumentów, w które się kluczowe dla inwestorów pytanie: jakie są Czytelnik rozważa ulokowanie swoich środków.

Rynki kapitałowe

9

goldmansachs.com

Jedenaście szans według Goldman Sachs

O krajach Next Eleven po raz pierwszy wspomniano w 2005 roku w jednym z raportów inwestycyjnych Goldman Sachs jako o krajach, które obok tych z grupy BRIC mają szansę zostać najbardziej znaczącymi gospodarkami XXI wieku. Po siedmiu latach Jim O›Neill (szef departamentu zarządzania aktywami GS) może zadać sobie pytanie: czy Next Eleven spełni pokładane w niej nadzieje? Czy kraje N11 to dobre miejsce do inwestycji? I choć nie da się udzielić odpowiedzi, która będzie prognozą na ponad pół wieku, można „luźno” zastanowić się, czy Następna Jedenastka może być realną alternatywą dla inwestycji w krajach rozwiniętych.

Kraje N11 najlepiej przedstawić serią kilku ciekawych danych o nich samych.

Największym krajem pod względem liczby mieszkańców jest Indonezja (ok. 240 milionów), lecz to Korea Południowa i Meksyk mają największy udział pod względem PKB. I między innymi z tego powodu spośród omawianej Jedenastki wyróżniono kraje MIKT (Meksyk, Indonezja, Korea Południowa i Turcja), które stanowią ok. ¾ produktu krajów N11, a także skupiają większość inwestycji kapitałowych w te kraje (z powodu dobrze rozwiniętego rynku kapitałowego). W dalszej części artykułu, szczególna uwaga zostanie poświęcona właśnie tym krajom, lecz nie należy lekceważyć pozostałych. W Tabeli 1., kraje MIKT zostały oznaczone kolorem czerwonym.

10

Temat numeru

MATEUSZ NIEWIŃSKI

Makroekonomicznie Kraje Next Eleven (w tym MIKT), podobnie jak kraje BRIC, charakteryzuje wysoki wzrost gospodarczy. Lecz nie tylko. Warto zwrócić uwagę także na inflację, realne stopy procentowe, wysokość bezrobocia i jego strukturę, a także rachunek bieżący bilansu płatniczego.

Warto także spojrzeć na wskaźnik otwartości handlowej gospodarki, lokalne, nominalne stopy procentowe i kurs walutowy. Poniżej przedstawiono najważniejsze z tych danych, wraz z komentarzem.

Trader, analityk, publicysta, blogger.

Student I roku studiów II stopnia na kierunku Finanse i Rachunkowość w SGH. Na rynku Forex od grudnia 2006. Ulubione tematy to opcje walutowe i midterm trading.

Ciągle doskonali swoje umiejętności, chętnie poznaje nowe dziedziny finansów. Aktywnie działa na rzecz polskiej społeczności traderów Forex.

Wzrost gospodarczy krajów grupy N11 charakteryzuje się dużą stabilnością jak na jego względnie wysokie tempo. Wedle danych z ostatnich piętnastu lat, z małymi wyjątkami wynosi ono średnio ok. 4-5 proc. rocznie.

Interesujące jest to, że niektóre kraje nawet podczas Kryzysu Azjatyckiego czy w czasie Kryzysu Subprime utrzymały wyższe tempo wzrostu gospodarczego.

Jedynie w Turcji i Meksyku gospodarka zmniejszyła się podczas ostatniego kryzysu.

Kolejną ciekawą charakterystyką jest inflacja mierzona cenami konsumenta.

Mniej więcej od 2004 roku zmiany cen we

Tabela 1. Podstawowe wskaźniki makroekonomicźne krajow N11, dane ź 2010 roku Country name

Korea Iran Mexico Philippines Turkey Bangladesh Indonesia Egypt Nigeria Pakistan Vietnam

GDP growth (annual %)

Inflation, consumer prices (annual %)

Current account balance (% of GDP)

Unemployment, total (% of total labor force)

Lending interest rate (%)

6,32

2,96

2,90

3,70

5,51

4,16

-0,27

5,30

8,57

-6,38

11,90

5,13

0,73

7,10

6,76

n/a

n/a

10,14

7,63

3,88

5,52 9,16 6,07 6,20

8,13

n/a

4,47 2,10

5,15

11,27

-2,06

4,14

13,88

-0,77

7,82 6,78

źrodło: World Bank

13,72 8,86

-4,02

n/a

12,00

7,40

7,67

5,29 n/a

n/a

13,00

n/a

11,01

n/a n/a

13,25 17,59 14,04 13,14

wszystkich krajach są zbieżne, a ich roczna dynamika nie przekracza 20 proc. Poza Wietnamem i Iranem, gdzie inflacja nie przekracza 12 proc. rocznie, co jest dobrym wynikiem jak na kraje z grupy rozwijających się i nowo uprzemysłowionych.

Innym ważnym wskaźnikiem dla gospodarek N11 jest stopa bezrobocia. Niestety dane są niepełne, bo część krajów nie jest w stanie podać dokładnych informacji dotyczących zatrudnienia, a także z powodu występowania zatrudnienia nieoficjalnego (tzw. szarej strefy). Jednak nawet bez uwzględnienia tych czynników należy stwierdzić, że poziom bezrobocia w Jedenastce jest względnie niski. Co więcej, w krajach o wyższym bezrobociu wynika ono bardziej z problemów strukturalnych niż z niskiej podaży pracy. Niestety taki stan rzeczy wskazuje na produkcję bliską potencjalnej, a w związku z tym na ograniczone możliwości zwiększenia wzrostu gospodarczego, a w niedalekiej przyszłości – nawet obniżenie tempa wzrostu PKB. Ostatnim wskaźnikiem makroekonomicznym, przedstawionym w tej części, są bezpośrednie inwestycje zagraniczne (przepływy netto), pokazane jako procent PKB. Na Rysunku 4. pokazano

Temat numeru

11

historię tego wskaźnika dla wszystkich krajów grupy. W przypadku Wietnamu, Nigerii i Egiptu inwestycje mają znaczny wpływ na PKB, a w pozostałych krajach nie przekraczają 2 proc.

Nie oznacza to, że są kwotowo niższe (ciągle jest to kilkanaście miliardów dolarów rocznie), lecz gospodarki krajów są tak duże, że nawet w przypadku całkowitego zaprzestania inwestycji bezpośrednich w tych krajach, wzrost gospodarczy powinien zostać utrzymany (lub bardzo nieznacznie się zmniejszyć).

Warto jeszcze wspomnieć o realnych stopach procentowych.

Według dostępnych danych, przez większość czasu realne stopy procentowe w krajach grupy N11 pozostawały dodatnie.

Idealnym przykładem są Korea Południowa i Bangladesz, gdzie przez ostatnich 15 lat realne stopy procentowe wynosiły średnio ok. 3 proc. i nieco ponad 5 proc. Wynika to z odpowiednio wysokich nominalnych stóp procentowych (ok. kilka pkt. procentowych ponad wielkością inflacji). Jest to zupełnie inna polityka pieniężna niż w przypadku krajów rozwiniętych, dzięki której waluty tych krajów (grupy N11) pozostają stabilne, choć mają naturalną tendencję do deprecjacji zgodnie z teorią parytetu stóp procentowych.

Wpływa to pozytywnie na stopy zwrotu z inwestycji portfelowych, co zostanie omówione w sekcji: „Rynkowo”.

Politycznie

Choć kraje Jedenastki są silnymi gospodarkami na tle świata, sytuacja polityczna w niektórych krajach może zniechęcać inwestorów do lokowania kapitału w tych państwach. I nie

12

Temat numeru

Rysunek 1. Tempo wzrostu gospodarczego w krajach grupy N11 w ciągu ostatnich 15 lat

GDP growth (annual %) 10,00

5,00 0,00

-5,00

-10,00

1

2

-15,00

3

1997

źródło: World Bank

2005

4

1998 2006

1999 2007

5

6

2000

2001

2008

2009

7

8

2002

2003

2010

2011

9

10

11

2004

Rysunek 2. Inflacja w krajach Next Eleven w latach 1997-2011

Inflation, consumer prices (annual %)

100 80 60 40 20 0 -20

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Korea, Rep.

Iran, Islamic Rep.

Mexico

Nigeria

Pakistan

Vietnam

Turkey

Bangladesh

źródło: World Bank

Indonesia

Philippines

Egypt, Arab Rep.

Rysunek 3. Stopa bezrobocia w krajach Jedenastki w latach 1997-2011

Unemployment, total (% of total labor force) 15,00 10,00 5,00 0,00

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Korea, Rep. Iran, Islamic Rep. Mexico Philippines Turkey Bangladesh Indonesia Egypt, Arab Rep. Nigeria Pakistan Vietnam

źródło: World Bank

Rysunek 4. Zagraniczne inwestycje bezpośrednie, przepływy netto 15,00 10,00

Foreign direct investment, net inflows (% of GDP)

5,00 0,00

-5,00

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Korea, Rep.

Iran, Islamic Rep.

Mexico

Nigeria

Pakistan

Vietnam

Turkey

źródło: World Bank

Bangladesh

Indonesia

Philippines

Egypt, Arab Rep.

tylko w krajach niestabilnych politycznie, lecz w całej grupie, ze względu na przynależność do tego samego koszyka inwestycyjnego.

Niestety potencjalnych konfliktów

jest sporo, a niektóre mogą Oprócz komentarza w tabeli, trzeba wspomnieć być traktowane jako duże o przemianach w Egipcie, zagrożenie. Najważniejsze z nich wywołanych przez tzw. Arabską zostały scharakteryzowane w Wiosnę Ludów. W 2011 roku obalono rząd, zmuszono Tabeli 2. prezydenta Mubaraka do Tabela 2. Ważniejsże konflikty w krajach grupy N11 odejścia ze stanowiska, władzę Kraje zaangażowane Opis konfliktu przejęli wojskowi. Dopiero pod w konflikt koniec roku rozpisano wybory Korea Południowa Po podżiale Połwyspu Koreanskiego po II Wojnie Światowej parlamentarne.

Gospodarczo i Korea Północna i wojnie w latach 1950-53, oba kraje nie nawiążały dyplomatycżnych stosunkow. Dyktatura w Korei Połnocnej Egipt nie ucierpiał, poza dużymi oraż wrogosc wobec południowych sąsiadow i Śtanow spadkami na rynku akcji, lecz Zjednocżonych nie sprżyja poprawie sytuacji. Śpekuluje się, straty społeczne były ogromne. że Korea Połnocna posiada bron masowego rażenia, lecż prawdopodobienstwo jej użycia jest niewielkie. Niemniej, Po zmianie władzy inwestorzy sytuacja politycżna oraż potencjalny konflikt żbrojny mogą powrócili na rynek egipski, co negatywnie wpłynąc na sytuację w regionie. oznacza, ze wydarzenie nie Iran i Izrael Konflikt iżraelsko-arabski ma charakter etnicżny, religijny miało zbyt dużego wpływu na i terytorialny. Choc Iran oficjalnie nie jest żaangażowany w sżersży konflikt, spekuluje się, że iranski program sentyment inwestycji. Pozwala atomowy może doprowadżic do produkcji broni masowego to przypuszczać, że lokalne rażenia i ewentualnego ataku na Iżrael, ktory rożpocżnie konflikty spowodują jedynie konflikt globalny. Choc Iran oficjalnie żaprżecża, że posiada chwilowy odpływ kapitału bron atomową, można się spodżiewac prewencyjnego ataku że strony Iżraela (lub/i Śtanow Zjednocżonych), co z krajów Next Eleven, lecz w żachwieje rynkiem ropy i gospodarką regionu. długim terminie analitycy z Pakistan i Indie Konflikt terytorialny międży wymienionymi krajami Goldman Sachs nie pomylili się, o Kasżmir. Śpor trwa od 1947 roku, oba kraje posiadają bron masowego rażenia. W ostatnim cżasie, po żamachach ż 2008 zakładając względną stabilność roku, konflikt prżycichł. Jednakże Pakistan jest oskarżany społeczno-polityczną.

Meksyk (wewnętrzny)

Turcja (wewnętrzny)

o pomoc terrorystom i nękany konfliktami wewnętrżnymi.

Konflikt wewnętrżny międży rżądem a kartelami narkotykowymi, nie jest żagrożeniem dla gospodarki tego kraju, lecż może wywołac niestabilnosc politycżną.

W ostatnich latach, ż punktu widżenia inwestorow żagranicżnych, stracił na żnacżeniu.

Po długoletnim konflikcie, ża sprawą staran o prżyjęcie do Unii Europejskiej, Turcja żłagodżiła politykę w sprawie Kurdow. W więżieniach nadal pożostają więżniowie politycżni, a żamach nadal występują, jednak konflikt prżygasł i nie stanowi żagrożenia ekonomicżnego.

Tabela 3. Roczna stopa zwrotu z indeksow wszystkich społek giełd krajow N11 (dane na dzien 23.09.2012) Country Name

Korea Iran Mexico Philippines Turkey Bangladesh Indonesia Egypt Nigeria Pakistan Vietnam

Index name

1Y change (%)

FTSE Korea All Cap Index

+20.22%

FTSE Mexico All Cap Index

+25.20%

FTSE Turkey All Cap Index

+21.88%

FTSE Indonesia All Cap Index

+21.21%

Nigerian Stock Exchange All Share Index

+28.07%

Vietnam Ho Chi Minh Stock Index

-10.18%

TEDPIX

FTSE Philippines All Cap Index DSI Index

0.00%

+36.32%

n/a

FTSE Egypt All Cap Index

+30.06%

Karachi All Share Index

+32.70%

zrodło: Bloomberg/FTSE Group

Rynkowo

Najważniejsze dla inwestorów są możliwości ulokowania kapitału, który można szybko wycofać.

Stąd duże zainteresowanie rynkami kapitałowymi w tych krajach. Mają one odzwierciedlać przemiany zachodzące w gospodarce i pozwolić zarobić więcej niż w przypadku inwestycji na „bezpieczniejszych” rynkach kapitałowych krajów rozwiniętych.

W sekcji makroekonomicznej wspominano, że kurs walutowy jest względnie stabilny, choć ma naturalną tendencję do deprecjacji. To oznacza, że zyski z inwestycji nie będą nadmiernie zmniejszane poprzez osłabiającą się walutę krajową.

Tabela 3. przedstawia stopy zwrotu za ostatni rok z indeksów szerokiego rynku (tzn. obejmujących wszystkie spółki, których akcjami handluje się na

Temat numeru

13

danej giełdzie). Choć nie należy oceniać inwestycji tylko w okresie jednego roku, zwłaszcza w czasach kryzysu, warto zauważyć, że liczbowo wynik jest bardzo zadowalający, ze stopami zwrotu z inwestycji w okolicach dwudziestu, trzydziestu procent.

Jeśli jednak porównamy te wyniki z rynkami rozwiniętymi, nie są niczym nadzwyczajnym.

S&P 500 w tym samym czasie wzrósł o 28,20 proc., FTSE USA All Cap Index: 27,90 proc., FTSE All Share Index dla Wielkiej Brytanii: 16,08 proc., FTSE Europe All Cap Index: 26,19 proc., a WIG wzrósł o 19,48 proc. Stopy zwrotu wyglądają podobnie, a koszty transakcyjne są niższe w krajach rozwiniętych. Na tle tego całkiem nieźle radzi sobie Goldman Sachs N-11 Equity Fund, osiągając wynik 18,11 proc. (seria A, jednoroczna stopa zwrotu, za MarketWatch).

Ostatni rok pokazuje, że w krajach Jedenastki znajduje się duży potencjał inwestycyjny.

Zwłaszcza po zabezpieczeniu kursu walutowego, inwestycje portfelowe mogą przynieść spore korzyści. Szczególnie, że zainteresowanie krajami N11 (w tym MIKT) jest niewielkie, szacowane inwestycje liczy się w setkach milionów dolarów, podczas gdy inwestycje w kraje BRIC w dziesiątkach miliardów dolarów. Dodatkowo, w krajach MIKT występuje efekt dywersyfikacji, gdyż nie mają one dokładnie zsynchronizowanych cykli wzrostów/spadków na giełdach. Wystarczy spojrzeć na Rysunek 5., aby zobaczyć korzyści z tego wynikające.

Szanse Next Eleven?

W raporcie The N-11: More Than an Acronym z marca 2007 roku, analitycy Goldman Sachs przedstawiają tezę, że do 2050 roku część krajów z grupy N11

14

Temat numeru

Rysunek 5. Porównanie indeksów krajów MIKT za ostatnie trzy lata. Legenda: ACIND – FTSE Indonesia All Cap Index, ACMEX – FTSE Mexico All Cap Index, ACKOR – FTSE Korea All Cap Index, ACTUR – FTSE Turkey All Cap Index

źródło: Bloomberg

Rysunek 6. Moment prześcignięcia poszczególnych krajów grupy G7 przez kraje rozwijające się

źródło: Goldman Sachs

wraz z krajami BRIC prześcignie kraje G7 pod względem wielkości PKB. Zilustrowano to na Rysunku 6, pokazując, które kraje grupy G7 „zostaną w tyle” za krajami rozwijającymi się (pod względem wielkości gospodarek).

znaczny udział w światowym PKB, nie znajdą się w centrum gospodarczym za czterdzieści lat.

A w związku z tym, czy inwestycje w tych krajach przyniosą stabilny, długoterminowy zysk?

Zysk różniący się od inwestycji w kraje BRIC czy inną część sektora emerging markets? Pytanie Trudno się nie zgodzić z taką tezą, pozostanie otwarte jeszcze przez szczególnie, gdy po publikacji wiele lat… tego raportu miał miejsce kryzys osłabiający kraje rozwinięte (w Kraje N11 to dobre miejsce do tym kraje G7). Trudno jednak poszukiwania alternatywnych oprzeć się wrażeniu, że to kraje inwestycji, zwłaszcza BRIC odegrają największą rolę portfelowych.

Cechuje je w kształtowaniu globalnej mniejsza rozpoznawalność gospodarki przyszłości. Kraje niż kraje BRIC, lecz tak samo zgrupowane w MIKT, a tym duży potencjał rozwoju. bardziej pozostali członkowie Tylko czy w czasach bardzo Jedenastki, choć będą miały łagodnej polityki monetarnej

i bardzo taniego pieniądza potrzebny jest obarczony ryzykiem, ponadprzeciętny zysk na drugim krańcu świata?

Niestety nie, szczególnie dla

krótkoterminowego inwestora, nawet instytucjonalnego.

Choć w długim terminie kraje prawdopodobnie staną się gospodarczymi potęgami, to w

drugiej dekadzie XXI wieku nie zainteresują sobą inwestorów z zachodu. No, może poza małym funduszem Goldman Sachs...

Kair, Egipt skyscrapercity.com

Temat numeru

15

Kraje BRIC – koncepcja inwestycyjna czy chwyt marketingowy?

To w związku z oczekiwaniami inwestorów tworzone są nowe i coraz bardziej wymyślne koncepcje inwestycyjne, produkty finansowe, które mają przynieść ponadprzeciętną stopę zwrotu. Próby znalezienia nowych, atrakcyjnych dla inwestorów regionów świata trwają od kilku lat. Doprowadziło to do łączenia państw w grupy pod kątem szczególnych cech i poszukiwania nowych, atrakcyjnych rynków przez banki i firmy inwestycyjne.

przysłużył się kolejny artykuł O’Neilla: Dreaming with BRICs: The Path to 2050, w którym znalazła się optymistyczna prognoza dla krajów BRIC i wielu innych gospodarek świata. O’Neill upatrywał w krajach BRIC gospodarczej potęgi świata. Największy bank inwestycyjny na świecie Goldman Sachs w swoich publikacjach Stworzona w 2001 roku przez głównego wskazywał możliwości inwestycyjne w różnych ekonomistę banku inwestycyjnego Goldman Sachs, częściach świata, które nie były do tej pory koncepcja ta stała się jedną z bardziej popularnych popularne pod kątem alokacji kapitału, a które i trafnych strategii inwestycyjnych. Obecnie nie jest ze względu na specyficzne uwarunkowania to już tylko akronim słów pochodzący od czterech gospodarcze mogą stać się źródłem atrakcyjnych gospodarek, ale dynamicznie rozwijająca się grupa zysków dla inwestorów instytucjonalnych, jak państw, która w przyszłości planuje odgrywać i indywidualnych. coraz większą rolę na arenie międzynarodowej.

Tworząc akronim, O’Neill wskazał na kilkanaście cech, takie jak ogromny łączny zasięg terytorialny BRIC miała być koncepcją średnio- lub tychże krajów (w sumie 25 proc. powierzchni długofalowego inwestowania w cztery kraje, które Ziemi), znaczący udział w całkowitej liczbie cechują się potencjalnie największym tempem ludności (szacuje się, że 40 proc. ludności wzrostu gospodarczego. Nazwę stworzył w świata jest obywatelami krajów BRIC) oraz listopadzie 2001 roku, główny analityk z Nowego posiadane największe zasoby surowcowe, Jorku, Jim O’Neill, używając jej po raz pierwszy które w przyszłości miałyby odgrywać coraz w publikacji Building Better Economic BRICs. większą rolę. O’Neill zakładał, że kraje w świetle Popularności, a przede wszystkim aliansowi zachodzących procesów globalizacyjnych zaczną krajów, niż tylko marketingowemu chwytowi, uruchamiać nowe rozwiązania gospodarcze Pierwszą koncepcją inwestycyjną opartą na rynkach wschodzących, która zdobyła dużą popularność, jest koncepcja BRIC, będąca akronimem słów pochodzącym od dynamicznie rozwijających się gospodarek Brazylii, Rosji, Indii i Chin.

16

Makroekonomia

BARTOSZ JURA Absolwent Uniwersytetu Ekonomicznego w Poznaniu, specjalności Inwestycje kapitałowe i strategie finansowe przedsiębiorstw, a jednocześnie student kierunku Biznes międzynarodowy.

Organizator ogólnopolskiego wyjazdu London Study Excursion 2011. Posiada licencję maklera papierów wartościowych 2499. Zawodowo związany z firmą doradztwa gospodarczego.

Po pracy rozwija swój własny projekt internetowy. i prawne, które umożliwią swobodniejszy przepływ kapitału, dóbr oraz usług. Między innymi to te czynniki miały spowodować uwolnienie olbrzymiego potencjału, który zaowocowałby boomem gospodarczym. Kraje te miały przegonić największe gospodarki świata i rozdawać karty na arenie międzynarodowej. Prognozy rozwoju krajów BRIC przedstawiono na poniższym wykresie.

Prognoza wartości PKB dla krajów BRIC i G6

100000 80000 60000 40000 20000 0

BRIC

G6

Źródło: „How solid are the BRICS”, Goldman Sachs 2005 r.

Dziś wiadomo, że wzrost gospodarczy krajów BRIC był jeszcze szybszy niż pierwotnie zakładano. Kraje BRIC nie stały się tylko chwytem marketingowym czy tworem politycznym, ale doskonale znaną marką w świecie finansów, jak i w kulturze.

inwestycyjną – Next Eleven.

Na podstawie tego syntetycznego miernika, który obliczono dla każdego kraju poddanego analizie, stworzono ranking atrakcyjności krajów rozwijających się. Jego istota polegała na wskazaniu 13 parametrów makroekonomicznych w ramach 5 kryteriów, które według autora mają najistotniejszy wpływ na wzrost gospodarczy.

Wskaźniki wchodzące w skład indeksu GES, przedstawiono poniżej.

- inflacja Stabilność 1.

- deficyt rządowy makroekonomiczna - dług zagraniczny 2.

Uwarunkowania makroekonomiczne

Możliwości 3. technologiczne 4. Kapitał ludzki

- stopa inwestycji - otwartość gospodarki - komputeryzacja - telefonizacja

- dostęp do Internetu - edukacja - średnia długość trwania życia

- stabilność polityczna

Uwarunkowania 5.

- zasady prawne Sukces koncepcji BRIC zdziwił samych polityczne autorów, dlatego starano się go podtrzymać, - korupcja a także ustrukturyzować. W 2005 roku w kolejnym artykule Goldman Sachs, How solid are the BRICs, koncepcja BRIC zyskała model matematyczny dzięki wskaźnikowi Growth Environment Score. Warto krótko przedstawić kraje BRIC, gdyż to w ich Wskaźnik GES posłużył do dalszej analizy krajów potencjale wewnętrznym drzemie największa siła, BRIC, a także oparto na nim kolejną koncepcję a dzięki nim koncepcja zawdzięcza swój sukces.

Makroekonomia

17

Brazylia jest regionalnym mocarstwem. Jest potęgą rolniczą ze względu na posiadane zasoby terytorialne (produkcja 150 milionów ton żywności rocznie), a także bogate zasoby złoża naftowej. Kraj posiada ogromne rezerwy walutowe, szacunkowo mówi się o 350 miliardach USD, które są przeznaczone na gorsze czasy i mające stanowić bufor w przypadku kolejnego kryzysu gospodarczego. Dzięki reformom coraz większa część ludności w Brazylii wychodzi z ubóstwa.

Chiny są najstarszym państwem świata i jednocześnie dynamicznie się rozwijającym, w tempie około 10 proc. rocznie. Są także największym beneficjentem inwestycji zagranicznych. Ze względu na dużą liczbę ludności państwo ma sporą przewagę w odniesieniu do innych gospodarek. Chiny są liderem w eksporcie produktów na cały świat, które niestety nie cieszą się najlepszym wykonaniem i trwałością, a stanowią synonim niskiej ceny i jakości.

Dzięki masowej produkcji bank Goldman Sachs prognozuje, że Chiny do 2040 roku staną się potęga gospodarczą numer 1 na świecie.

http://mycatbirdseat.com

Rosja jest potęgą gospodarczą, opartą przede wszystkim na bogatych złożach surowców naturalnych, ropy naftowa i gazu, które eksportuje głównie do Europy Zachodniej. Gospodarka kraju Świetlana przyszłość jest wysoce uzależniona od cen na giełdach – czy wykorzystany potencjał? pomimo silnych spadków w roku 2007 wszystko wskazuje na to, że surowce będą drożeć, a z nimi nieco wzrośnie chwiejna potęga gospodarcza Rosji. Od kilku lat gospodarki krajów BRIC, a Kraj nie rezygnuje z przemysłu zbrojeniowego, dokładniej ich struktura, ulega zmianie. nuklearnego i kosmicznego.

Przewagi państw są w większości przypadków oparte o surowce, czyli uzależnione od cen Indie rozwijają się w tempie około 8 proc. rocznie. na światowych giełdach. Gospodarki jednak Swój wzrost zawdzięczają głównie rozwojowi ulegają transformacji, zdając sobie sprawę technologii informatycznych – już dzisiaj można z konsekwencji bycia gospodarki opartej na ropie je uznać za światowe centrum usług i technologii naftowej czy gazie. Kraje BRIC tworzą rezerwy IT. Kraj dużo inwestuje w edukację ludności, co walutowe, a także specjalne fundusze, które mają ma zachęcić inwestorów do dalszych inwestycji. być zabezpieczeniem na gorsze czasy, ale przede Indie stają się także coraz poważniejszym graczem wszystkim wchodzą w nowe segmenty, np. usługi. militarnym na arenie międzynarodowej.

Pomimo spowolnienia gospodarczego, który

18

Makroekonomia

także odczuły kraje BRIC, coraz większy udział w gospodarce ma rosnąca krajowa konsumpcja prywatna. Można już dzisiaj założyć, że konsumpcja krajowa będzie odgrywać coraz większą rolę we wzroście gospodarczym, gdyż rynki wschodzące posiadają ogromną liczbę konsumentów. Społeczeństwo będzie się bogacić, oczekując zaspokajania nowych, wyższych potrzeb. Te prognozy już dzisiaj w optymistycznym świetle stawiają firmy, które oferują produkty konsumenckie na tamtych rynkach.

Przeciwnicy koncepcji wskazują na kilka innych elementów, które mogą spowodować zagrożenie dla szybkiego wzrostu gospodarek. Należy do nich opieranie gospodarki o przemysł ciężkim czy produkcję. Bez wątpienia rozwój technologiczny przynosi coraz większą automatyzację procesów, która zastąpi prace rąk ludzkich. Jednocześnie gospodarki krajów sukcesywnie się starzeją, na co wpływa wiele elementów (program jednego dziecka zakazujący posiadania wielodzietnej rodziny w Chinach, emigracja zarobkowa, alkoholizm, AIDS, problem głodu, opieki medycznej, a także wiele innych problemów społecznych).

Innego znaczenia nabrała także sama koncepcja BRIC na arenie międzynarodowej, stając się realnie funkcjonującym sojuszem państw. Od 13 kwietnia 2011 roku wraz z przyjęciem nowego członka do grupy – Republiki Południowej Afryki, akronim zmienił nazwę na BRICS. Współpraca i pierwsze spotkania nie przynosiły żadnych deklaracji dotyczących potencjalnej współpracy. Można jednak odnieść wrażenie, że momentem przełomowym dla zmian w grupie był rok 2007 i 2008, czyli okres kryzysu finansowego, który dotknął cały świat.

Prawdopodobnie wtedy kraje zdały sobie sprawę, że jeśli mają coś zmienić na arenie międzynarodowej to tylko wspólnie, nie w pojedynkę.

Nowy członek, Republika Południowej Afryki, w porównaniu do innych krajów z grupy BRIC, wypada blado, ma ona jednak reprezentować rozwijające się kraje Afryki. Kraje

te z racji swojej specyfiki już dzisiaj stanowią atrakcyjną formę lokowania kapitału.

Głównym celem, jaki stawiają sobie kraje BRICS jest przełamanie dominacji Zachodu i rozwój wzajemnej współpracy gospodarczej.

Zwrócili także uwagę na potrzebę reform ONZ i zwiększenie roli państw BRICS w organizacji. Do innych ambitnych planów grupy należy pomysł stworzenia instytucji finansowej na kształt Banku Światowego, a także wprowadzenie nowej waluty rozliczeniowej.

Wiele pomysłów i planów krajów BRICS jest bardzo ambitnych i trudnych do zrealizowania.

Wymagają one czasu, ale także poświęceń, które mogą zburzyć ambicje poszczególnych jednostek, a także stworzyć chęć wybicia się ponad resztę grupy. Patrząc jednak na plan działań, determinację i dotychczasowy efekt działań, plany mogą się zrealizować, tworząc z grupy BRICS nie tylko potęgę gospodarczą, ale i polityczną, rozdającą karty na arenie finansów międzynarodowych.

Trudno jednoznacznie określić, jak będzie wyglądać koncepcja BRIC w przyszłości. Bez wątpienia w okresie poprzednich 10 lat dała zarobić inwestorom, gdyż na rynkach krajów grupy odnotowywano rekordowe wartości indeksów. Zmiana układu sił na arenie międzynarodowej, a także dobrze rokujące gospodarki krajów BRICS przy realizacji koniecznych reform mogą zaoferować inwestorom przez najbliższe kolejne kilka lat ponadprzeciętne stopy zwrotu. Szukając swojej własnej koncepcji inwestycyjnej warto dokładnie przeanalizować kraje z grupy BRIC. Znalezienie czynników sukcesów, powodujących tak dynamiczny wzrost gospodarek, może być pomocne przy inwestycjach na innych rynkach wschodzących.

Każdy z inwestorów, który ma ambicje osiągnięcia ponadprzeciętnego zysku musi działać już teraz.

W dzisiejszym świecie nie można sobie pozwolić na odkładanie decyzji na później, a trzeba iść tam, gdzie jest szansa na zysk.

Makroekonomia

19

DAMIAN OLKO Student I roku studiów II stopnia na kierunku Ekonomia w SGH. Wcześniej współpracownik redakcji Onet Biznes. stażysta w Radzie Gospodarczej w Kancelarii Prezesa Rady Ministrów, The Boston Consulting Group i Fundacji FOR. Interesuje się makroekonomią i przestrzennymi zależnościami w gospodarce.

QE – kto zyskuje, kto traci?

Miesiąc temu Bank Anglii opublikował raport, z którego wynika jasno, że beneficjentami polityki luzowania ilościowego (QE) są przede wszystkim najbogatsi. Zdaniem autorów raportu, brytyjskie QE odpowiada za 26 proc. wzrostu cen akcji i obligacji, co stanowi kwotę ok. 600 mld funtów. Do 5 proc. najbogatszych trafiło 40 proc. tego „zysku”, który jest de facto inflacyjnym transferem.

Publikacja BOE dodaje argumentów krytykom ekstremalnie luźnej polityki monetarnej. Zwłaszcza teraz, gdy niedawno Fed ogłosił trzecią rundę luzowania ilościowego, pomimo tego, że efekty poprzednich programów były bardzo wątpliwe.

Głównym rezultatem była inflacja na rynku aktywów i surowców. Z QE skorzystała również administracja Baracka Obamy, która dzięki bardzo niskim rentownościom papierów skarbowych nie ma specjalnej motywacji do obniżana deficytu budżetowego.

Można jeszcze jakoś zrozumieć sięganie po nadzwyczajne instrumenty przez Fed w 2008 i 2009 roku, kiedy system finansowy był w kiepskim stanie, a gospodarce groziła spirala deflacyjna połączona z recesją. Trudno wytłumaczyć jednak uruchomienie QE 3 przez Fed, które poprzez stymulowanie rynku nieruchomości (zakupy MBS, mortgage-backed securities) ma doprowadzić do spadku bezrobocia.

Często można usłyszeć opinie, że rynek nieruchomości w USA znajduje się w stanie zapaści. Tak, jakby okres kwitnącej bańki był tym normalnym stanem, który należy jak najszybciej odtworzyć. Ponowne nadmuchanie bańki jest niewątpliwie w interesie „inflacyjnego konsensusu rynkowego” z Wall Street, jednak dla gospodarki oznacza to ryzyko kolejnego załamania.

Obejmując fotel przewodniczącego Fed, Ben Bernanke w publicznym przemówieniu chwalił

20

Makroekonomia

Miltona Friedmana za jego analizę dotyczącą polityki Fed w okresie Wielkiej Depresji. Wydaje się jednak, że wziął na serio żart Friedmana o „zrzucaniu pieniędzy z helikopterów” w celu pobudzania koniunktury.

Inflację można postrzegać zarówno jako ukryte opodatkowanie, na którym korzysta emitent pieniądza, ale również jako transfer (redystrybucję) – np. od kredytodawców do kredytobiorców.

Niezależnie od tego, czy inflację definiujemy wąsko – np. jako wskaźnik cen konsumpcyjnych CPI, Mediana dochodu gospodarstw domowych w USA (skorygowana o inflację, tys. USD)

56 54 52 50 48 46 44 42 40 źródło: US Census Bureau

Stosunek średniego majątku 1 proc. najbogatszych ludzi w USA do mediany majątku 288

125

131

1962

1983

156

1989

176

173

168

173

1992

1995

1998

2001

źródło: cnbc.com za Wolff (2012), Fed

190

181

2004

2007

2010

Kto zatem traci? Według Banku Anglii, koszty QE dotknęły przede wszystkim osoby bez aktywów finansowych – głównie młodych lub biednych.

Niejednoznaczny jest wpływ programu na dochody osób oszczędzających w programach lub funduszach emerytalnych.

Obok luzowania ilościowego, również polityka niskich stóp procentowych wzmacniała i wzmacnia tę redystrybucję – stopy Banku Anglii są na historycznym minimum (0,5 proc.), podobnie jak Fed (0-0,25 proc.). To sprawia, że mniej zamożni uzyskują mniejszą stopę zwrotu z lokat bankowych, które w tej grupie są głównym sposobem lokowania oszczędności.

socioecohistory.files.wordpress.com

czy też szerzej, gdy za inflację uznajemy sam fakt „magicznej” kreacji pieniądza – w obu przypadkach mamy do czynienia z efektem redystrybucyjnym.

Skoro jest to efekt redystrybucyjny, to ktoś musi zyskiwać, a ktoś musi tracić. Donald Trump komentując w CNBC decyzję Fed w sprawie QE 3 powiedział bez ogródek: „zyskają na tym tacy jak ja”.

parapodatkowe. W państwach OECD normą jest to, że całkowite obciążenia nakładane na prace są znacznie wyższe niż na dochody kapitałowe.

Inflacyjna polityki monetarna, która prowadzi do silnego zlewarowania sektora finansowego, a zatem do wzrostu jego rentowności, sztucznie podbija płace w tym sektorze. Dzięki temu Wall Street przyciągnęło i przyciąga najzdolniejszych, którzy często rezygnują z kariery w branży IT czy np. w przemyśle zaawansowanych technologii.

Oznacza to jednak zaburzenie względnych płac i cen w gospodarce, czyli relacji pomiędzy cenami i płacami w różnych sektorach. Zaburzona zostaje również struktura gospodarki. Według Alana Greenspana wartość dodana sektora finansowego wzrosła z 3 proc. PKB w 1953 r. do 7,8 proc. PKB w 2006 r. To wszystko prowadzi nieuchronnie do złej alokacji zasobów, a w konsekwencji – do pęknięcia bańki i recesji.

Pozostała część biednych, nieposiadająca oszczędności i obracająca jedynie gotówką lub środkami na rachunkach bieżących, jest tym bardziej narażona na inflację. Tymczasem, bogaci Amerykanie mają średnio 85 proc. swoich aktywów w akcjach, obligacjach, inwestycjach alternatywnych czy też w funduszach. W zasadzie wszystkie te aktywa finansowe zyskiwały na uruchomieniu QE. Inflacyjny transfer trafiał do wąskiej grupy: według danych Fed, 5 proc. najbogatszych Amerykanów posiada 60 proc. aktywów (nie licząc aktywów kupionych przez inwestorów instytucjonalnych). W szczególności, Nierówności dochodowe czy też majątkowe nie są należy do nich 82 proc. akcji oraz 90 proc. obligacji niczym złym, są naturalnym stanem społecznym, jednakże pod warunkiem, że są wynikiem gry posiadanych indywidualnie. rynkowej. W przypadku, gdy bank centralny staje Od początku lat 90. można zaobserwować kilka się głównym aktorem na rynku finansowym – długookresowych trendów. Niektóre z nich to już nie tylko pożyczkodawcą ostatniej instancji i wzrost nierówności majątkowych i stagnacja regulatorem ceny pieniądza, ale jak tp ujął Nouriel realnych płac w USA. W 1962 r. majątek 1 proc. Roubini – inwestorem ostatniej instancji, mamy najbogatszych w USA był równy 125-krotności do czynienia raczej z fasadą rynku. Rozjechanie mediany majątku gospodarstw domowych. się trajektorii tej fasady z trajektorią realnej Według Economic Policy Institute, obecnie ten gospodarki potwierdzały publikacje danych stosunek wynosi 288:1. Co ciekawe, udział 1 przed decyzją o uruchomieniu QE 3: gdy dane proc. najbogatszych w dochodzie narodowym makroekonomiczne były lepsze od oczekiwań, USA pozostaje stabilny, na poziomie 35-37 proc. to Wall Street dołowało, ponieważ zmniejszało Wynika z tego, że szybciej bogacili się nieco mniej to szanse na QE 3. Po ostatnich decyzjach bogaci.

Banku Japonii, a zwłaszcza EBC, pojawiają się Duże znaczenie dla podziału dochodu, a w komentarze, że polityka monetarna wkracza na horyzoncie długookresowym – dla akumulacji nowe wody. Przyszłość pokaże, czy będą spokojne majątku, mają także obciążenia podatkowe i czy burzowe. Osobiście obstawiam tę drugą opcję.

Makroekonomia

21

Udział w Akademii Mediów dał mi przekonanie, że na tym rozgorączkowanym, amoralnym i nieetycznym świecie są ludzie rozsądnie myślący o mediach. Akademia była, i oby była nadal, promykiem nadziei na to, że o gospodarce można i trzeba mówić rzetelnie, odpowiedzialnie, ale też z pasją i zaangażowaniem. Od nas, uczestników tego projektu, w dużej mierze zależy to, czy obecność tematów ekonomicznych w mediach będzie złem koniecznym, czy też autentyczną pożywką intelektualną dla widza, słuchacza, czytelnika...

Marcin Senderski

„Jeśli nie przygotujesz własnego planu na życie, jest duża szansa, że będziesz wykonywać plan kogoś innego. I zgadnij, co ten ktoś mógł Ci zaplanować? Nic wielkiego.” Jim Rohn Akademia Mediów to projekt dla ambitnych Jednostek, pragnących współkreować otaczającą ich rzeczywistość; projekt na tyle inspirujący, że może pomóc przygotować swój własny plan na życie…

Dariusz Gradzi

Akademia Mediów to najlepsze miejsce dla każdego, kto łączy zainteresowania ekonomiczne i dziennikarskie. Spotkanie z tyloma wybitnymi postaciami, zarówno świata gospodarki, jak i dziennikarstwa, nie jest możliwe w żadnym innym miejscu. Warto podkreślić, że Akademia to jednak nie warsztaty uczące pisania o ekonomii, ale szansa na wysłuchanie ciekawych opinii, zdobycia szerszego spojrzenia i refleksji na temat kształtu dziennikarstwa ekonomicznego. Co więcej, udział w Akademii to spotkanie grupy fantastycznych osób i niezwykła inspiracja do dalszego działania.

Akademia Mediów była okazją do bliższego przyjrzenia się procesom społeczno-gospodarczym z perspektywy tych, którzy analizują i tłumaczą je obywatelom, władzom, przedsiębiorcom i aktywistom społecznym. Pozwoliła na zapoznanie się z warsztatem, dylematami i problemami dziennikarzy ekonomicznych. Była cyklem debat i zajęć o tym, jak wyjaśniać to, co skomplikowane w prosty i przystępny sposób.

Andrzej Klimczuk

Więcej o Akademii na stronie http://www.paga.org.pl/stypendium oraz www.paga.org.pl/akademiamediow

Trwa rekrutacja do Akademii Mediów – projektu dla młodych ekonomistów i prawników, którzy chcą współpracować z mediami ekonomicznymi Akademia Mediów to projekt Fundacji 2065 im. Lesława A. Pagi i Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. Jej celem jest stworzenie trwałej instytucji kształcącej przyszłych dziennikarzy ekonomicznych, komentatorów, liderów opinii i współpracowników mediów gospodarczych.

Bycie dziennikarzem ekonomicznym jest misją szczególną. To z mediów, a nie z instytucji edukacyjnych, czerpiemy najczęściej wiedzę o ekonomii i finansach. To media oceniają politykę gospodarczą władz publicznych, sugerując obywatelom, jakie działania zasługują na wsparcie. To z mediów dowiadujemy się, jak i gdzie inwestować, kiedy warto kupić nieruchomość oraz jakie będziemy płacić podatki. To media wreszcie prezentują analizy sytuacji ekonomicznej na poszczególnych rynkach, radzą, jak prowadzić działalność gospodarczą, wpływają na nasz sposób myślenia o biznesie.

Dlaczego robimy ten projekt? Ostatnie wydarzenia po raz kolejny pokazały jak istotna jest rola edukacji i kształtowania świadomości ekonomicznej. Obecny poziom tej wiedzy jest niewystarczający, zarówno szkoła jak i instytucje finansowe nie zaspokajają potrzeb społeczeństwa w tym zakresie. Chcemy uzupełniać tę lukę dostarczając mediom młodych fachowców, chętnych dzielić się swoją wiedzą. – mówi Ewa Paga, Prezes Fundacji 2065 im. Lesława A. Pagi – Tę wiedzę o skomplikowanych mechanizmach gospodarki i biznesu trzeba w przystępny i zrozumiały sposób przybliżać społeczeństwu. Wymaga to ogromnej wiedzy, licznych kontaktów ze sprawdzonymi ekspertami, umiejętności czytania komunikatów ze spółek i analiz giełdowych, a także krytycznego podejścia do setek raportów pisanych każdego dnia na zamówienie doradców inwestycyjnych, bankowców bądź specjalistów od nieruchomości i kredytów hipotecznych.

Do projektu mogą przystąpić młodzi ludzie (do 30. roku życia) z wiedzą i doświadczeniem biznesowym, którzy chcą spróbować swoich sił w mediach gospodarczych. Podczas czterech weekendowych sesji szkoleniowych odbywających się na przełomie listopada i grudnia uczestnicy wezmą udział w: (1) warsztatach dziennikarskich, prowadzonych przez wybitnych dziennikarzy ekonomicznych, (2) warsztatach językowych, (3) kameralnych spotkaniach z Gośćmi – osobistościami świata biznesu lub mediów, (5) warsztatach miękkich z zakresu wystąpień publicznych (prowadzonych przez DOOR Group), (6) debatach z Ekspertami – przedstawicielami partnerów merytorycznych projektu: Giełdy Papierów Wartościowych, CMS Cameron McKenna, PKN Orlen, PZU, PwC, Tauron Polska Energia.

Aby aplikować, wystarczy wypełnić formularz aplikacyjny na stronie http://www.paga.org. pl/akademiamediow załączając do niego jeden z tekstów do wyboru (max 2 tys. znaków): (i) komentarz giełdowy do sesji na dowolnym rynku GPW z dnia złożenia aplikacji bądź dnia poprzedniego lub (ii) analizę/ komentarz do wybranej sytuacji mikro- bądź makroekonomicznej.

Rekrutacja trwa do 4 listopada 2012.

Uroczysta inauguracja Akademii odbędzie się 16 listopada w Warszawie. Debata towarzysząca uroczystości będzie dotyczyła roli nowych mediów w kształtowaniu ekonomicznej świadomości społeczeństwa.

Udział w projekcie jest całkowicie bezpłatny. Najlepsi będą mieli możliwość odbycia stażu w redakcjach partnerskich.

Organizator/Kontakt: Fundacja 2065 im. Lesława A. Pagi ul. Książęca 4, 00-498 Warszawa sekretariat@paga.org.pl | 22 537 73 31 | www.paga.org.pl

Redakcje: Dziennik Gazeta Prawna | Forbes | Gazeta Wyborcza | GPW Media | Gazeta Giełdy Parkiet | PAP | Rzeczpospolita | TOK FM | TV Biznes | Wprost | Wyborcza.biz

blog.freemortgagefix.com

Czy warto dywersyfikować źródła regulacji?

Ekonomiści idą do Canossy

Dziedzictwem kryzysu gospodarczego jest pokolenie ekonomicznych neofitów, bijących się w pierś za niedostrzeżenie jawnych grzechów liberalizmu, gdy był jeszcze na to czas. Pojawiło się także grono kontestatorów nauk ekonomicznych w takim kształcie, w jakim funkcjonowały przez lata – opartych o bardzo solidne, ekonometryczne instrumentarium badawcze i aspirujących do przynależności do nauk ścisłych. Jak twierdzą „pątnicy”, ekonomia powinna w większym stopniu zajmować się szeroko pojętymi tematami społecznymi i dążyć do poznania drogą bardziej jakościowych, aniżeli ilościowych badań.

Jak grzyby po deszczu wyrosły artykuły i książki o tytułach brzmiących mniej więcej: „How Did Economists Get It So Wrong?” albo „What Went Wrong with Economics”. Część z tych publikacji jest oczywiście pożyteczna, ale nie wszystkie.

Wiele epatuje oskarżycielskimi sformułowaniami, tak charakterystycznymi dla nawróconych buntowników. Nazywają oni obecnie funkcjonujący system „rynkowym fundamentalizmem” czy też „samobójczą gospodarką”.

24

Świat

Głównym winowajcą okrzyknięto oczywiście chciwość, napędzaną brakiem wystarczająco surowych regulacji i obostrzeń. Puszczeni samopas bankierzy i finansiści nawarzyli nam piwa, którym musimy obecnie wszyscy się częstować. Jakby to zręcznie ujął bohater jednego z polskich sitcomów – tak dalej być nie będzie! Pokutujący ekonomiści przeszli do kontrataku.

Pączkujące imperia

Zasmucającym trendem, który wkomponował się w kryzysowy krajobraz, jest rosnąca potęga regulatorów. Gospodarcze przesilenie, oburzenie społeczeństw, podatność na populistyczną wrzawę, nienawiść do korporacji, szczególnie z sektora usług finansowych – wszystko to spowodowało, że mandat agencji regulacyjnych wzrósł. Jak grzyby po deszczu zaczęły też powstawać nowe.

W wielu krajach świata regulator to „państwo w państwie”, udzielna agenda, o nadzwyczajnych kompetencjach, powoływana przez rząd.

Wszystko, jakżeby inaczej, w imię wyższego dobra, lecz parafrazując ku przestrodze Orwella – dyktatura nie służy podtrzymaniu ideałów rewolucji. Przeciwnie, ideały są tylko środkiem do ustanowienia dyktatury.

MARCIN SENDERSKI Specjalista ds. strategii w CEMEX Polska, absolwent Szkoły Głównej Handlowej i Wydziału Nauk Ekonomicznych Uniwersytetu Warszawskiego, doktorant Akademii Leona Koźmińskiego.

Cierpi na tym, nazwijmy to, klientocentryczność działań regulacyjnych. Byłem zawsze przekonany, że zasadniczym celem, który powinien przyświecać „rynkowym policjantom”, swoistym raison d’être regulatora, jest ochrona interesów konsumentów. Na przykładzie regulatorów z sektora finansowego, tej troski nie dostrzegam ani w regule Volckera, ani w ukręceniu łba krótkiej sprzedaży, ani w nieprawdopodobnym parciu na uregulowanie rynków niepublicznych (np. funduszy hedgingowych, private equity). To ostatnie jest de facto przerzuceniem na każdego podatnika kosztów monitorowania instrumentów, przeznaczonych przecież wyłącznie dla bardzo zamożnych lub instytucjonalnych inwestorów.

Zarządzający agencjami regulacyjnymi przejawiają ten sam zdradliwy syndrom, co menedżerowie wielkich korporacji – pragnienie budowania imperium. Być może przyczyniło się do tego przekonanie, że regulacje w dzisiejszym świecie służą nie tylko do ochrony interesu publicznego, ale mają wręcz proaktywnie wspierać rozwój gospodarczy. Takie podejście otwiera furtkę do nadużyć.

Pojedynek nadgorliwców

wyborców kandydaci na prezydenta Stanów Zjednoczonych. W połowie sierpnia urzędujący wiceprezydent, Joe Biden, zaatakował Mitta Romneya, że ten gotów jest po ewentualnej elekcji poluzować więzy, jakie nałożyła na Wall Street ustawa Dodda-Franka i znów pozwolić bankom rządzić się po swojemu. W okamgnieniu na tak nikczemny atak zareagował sztab Republikanów.

Romney zapewnił, że o deregulacji nie ma mowy, a w jego wypowiedzi dało się zauważyć nutkę daleko bardziej posuniętej pasji regulowania niż u Demokratów: we have to have regulation on Wall Street and on every street to make sure that our economy works well – powiedział kandydat na prezydenta. Z drugiej strony, z wcześniejszych wypowiedzi, a także z programu Romneya, można dowiedzieć się, że stosunek kandydata Grand Old Party do nadmiernej regulacji, uosabianej zarówno przez ustawę Dodda-Franka, jak i Obamacare czy budzącej postrach, monstrualnej Environmental Protection Agency, jest negatywny, co kandydat tłumaczy głównie bardzo wysokimi kosztami implementacji tych rozwiązań. A zatem na dwoje babka wróżyła.

Otoczenie Romneya mniej lub bardziej sekunduje deregulacyjnym planom. Były gubernator Waszyngton i Bruksela niestrudzenie walczą o Minnesoty i konkurent Romneya w wyścigu o prym najbardziej „opiekuńczego” regulatora. Na nominację prezydencką, Tim Pawlenty, porzucił razie wygrywają Jankesi, ale nieco bardziej ociężała ostatnio politykę, by zostać prominentnym Europa również zaczyna łapać odpowiedni lobbystą na rzecz sektora finansowego. Zaczął rytm. Inna sprawa, że ma do nadrobienia sporo z grubej rury, bo już na pierwszej konferencji zaległości, jako że z dzisiejszej perspektywy prasowej wyraził zdanie, że ustawa Dodda-Franka możemy stwierdzić, iż unia walutowa rzeczywiście wymaga poprawek, a banki powinny w większym wymagała pewnych rozwiązań, które nie zostały stopniu regulować się same i… przestać robić wdrożone przy jej powołaniu i trzeba to zrobić głupie rzeczy. teraz, gdy pożar już nie tylko wybuchł, ale i strawił Bardzo prawdopodobne, że dość prostolinijny znaczną część lasu. apel Pawlentego jednak nie podziała na Tematem regulacji próbują zainteresować Amerykanów, którzy w większości są

Świat

25

econintersect.com

Rekomendacja: dywersyfikuj

Dostrzegając brak woli politycznej, a tym samym brak realnej możliwości znaczącego ograniczenia ciężaru regulacji, jaki spadł na barki uczestników rynku, powinniśmy zastanowić się chociaż, jak to obciążenie optymalizować. Jednolite regulacje mają przewagę nad swobodną samoregulacją, jeśli mamy pewność, że kierunek działań regulatora jest właściwy. Oczywiście, nie mamy takiej pewności nigdy. Tak jak w biznesie firmy dywersyfikują źródła dostaw albo strumienie przychodów, tak w świecie regulacji również potrzebna przekonani, że to deregulacja była kluczowym jest różnorodność i podział obowiązków. wydarzeniem poprzedzającym wybuch kryzysu.

Tworzenie zbyt mocno umocowanych w Niedoszacowane pozostają skutki fatalnej polityki państwa (promowanie kredytów subprime) oraz systemie superregulatorów, o niemal boskich – w mniejszym stopniu – brzemienne w skutkach kompetencjach, jest niezdrowe dla gospodarki. błędy (lub jawne oszustwa) agencji ratingowych. Wbrew pozorom, przykłady samoregulacji w Dlatego dziś ze świecą można szukać w Stanach sektorze usług finansowych istnieją i nie należą Zjednoczonych polityka, nie licząc niezłomnie do rzadkości (w Stanach Zjednoczonych to broniącego liberalnych szańców Rona Paula, organizacje tj. Financial Industry Regulatory który odważy się na śmiałą deklarację w sprawie Authority, American Arbitration Association czy deregulacji.

National Futures Association), choć oczywiście Taka postawa nie różni się zbytnio od tej, którą są sektory gospodarki, gdzie model ten zyskał o obserwujemy u europejskich polityków. Tu wiele większe uznanie (np. branża reklamowa, również regulacje mają swoich zwolenników, prawnicza, medyczna). Niewątpliwie, są pewne np. komisarza Janusza Lewandowskiego, który aspekty regulatorskiego rzemiosła, do których stwierdził wiosną, że „jedynie regulacje zabezpieczą państwo jest predestynowane (np. zapobieganie Unię Europejską przed kryzysem”. To poleganie na powstawaniu instytucji too big to fail, procedury nieomylności i skuteczności regulacji ma w sobie AML, standardy informacji dostarczanej klientom). coś magicznego. Niestety, przeświadczenie, że Podobnie, w pewnych kwestiach instytucje setki zadrukowanych stron rozwiążą problemy powinny dostać więcej swobody (np. metodyka świata, jest złudne. Na Starym Kontynencie oceny wiarygodności kredytowej klientów, sprawę dodatkowo komplikuje fakt, że regulacje są alokacja kapitału inwestycyjnego, rozporządzanie elementem polityki budowy pewnej europejskiej zyskiem). Wówczas błędy poszczególnych graczy tożsamości, próbą scementowania różnych modeli na rynku znoszą się, a nie kumulują, jak ma to regulacyjnych w poszczególnych krajach. Na miejsce w przypadku, gdy odgórna regulacja okaże przykład o pakcie fiskalnym pisał w poprzednim się jednak nietrafiona. numerze Damian Olko w artykule „Dlaczego unia fiskalna nie jest rozwiązaniem problemów strefy Niemal każda regulacja niesie ze sobą ryzyko euro („To Zależy” nr 2/2012, s. 12-15).” W Europie tzw. arbitrażu regulacyjnego, pozostawiając podejście do takich projektów jest też z gruntu dużo uczestnikom rynku możliwość wykorzystania bardziej emocjonalne, gdyż zawsze wchodzi w grę jej bezpośrednio lub pośrednio we własnym czynnik suwerenności państw (ostatnio szeroko interesie. W skrajnym przypadku arbitraż dyskutowana w mediach unia bankowa). Poza regulacyjny może prowadzić bądź do wypaczenia, systemowymi regulacjami, co do istnienia których bądź kompletnego odwrócenia idei danej regulacji. panuje względnie szeroki konsens, Unia serwuje Wiele razy obserwowaliśmy takie regulacyjne nam jednak sporo „regulacyjnego planktonu”. unintended consequences w rzeczywistości i to w Aktualną listę najważniejszych dyrektyw UE dla różnych branżach. Dywersyfikacja pozwoliłaby na sektora finansowego publikuje na swoich stronach zbilansowanie skutków różnych unormowań i tym KNF. samym na ograniczenie zjawiska arbitrażu.

26

Świat

DOROTA MALINOWSKA

Studentka IV roku Prawa na Wydziale Prawa i Administracji UW. Członek Koła Naukowego Prawa Podatkowego UW. Praktykantka w Kancelarii Radcowskiej.

Szczególnie interesuje się międzynarodowym prawem podatkowym.

Aktywnie uczestniczy w licznych warsztatach, konferencjach i wykładach poświęconych tejże tematyce.

FATCA – czyli nie ukryjesz się przed USA Kontynuując tematykę Międzynarodowego Prawa Podatkowego z poprzedniego numeru, chciałabym tym razem przybliżyć czytelnikom amerykańskie regulacje, które zaczną w Polsce obowiązywać od końca czerwca 2013 roku. A mianowicie, mowa o FATCA – Foreign Account Tax Compliance Act. Jest to ustawa o ujawnianiu informacji o rachunkach zagranicznych dla celów podatkowych (w literaturze polskojęzycznej występuje również skrót FACTA – przyp. autora). Ustawa została przyjęta w Stanach Zjednoczonych w dniu 28 marca 2010 roku. Jest to amerykańskie prawo, które nakazuje zbieranie informacji o podatnikach za granicą i zobowiązuje zagraniczne banki do zbierania i udostępniania informacji na temat rachunków osób, które podlegają opodatkowaniu na terenie Stanów Zjednoczonych. Celem ustawy jest ściągalność podatków z aktywów ulokowanych poza granicami USA. Od końca czerwca 2013 roku przepisy te wejdą w konflikt z polskim prawem, dotyczącym tajemnicy bankowej. Z tego powodu najdotkliwsze skutki dotkną sektor bankowy. Co więcej, regulacje FATCA stoją w sprzeczności z ochroną tajemnicy bankowej oraz ochroną danych osobowych – mówi Mariusz Zygierewicz ze Związku Banków Polskich. W dodatku niejasne są kryteria tego, kto podlega pod nowe prawo.

Obowiązek wymiany informacji wynikający z ustawy FATCA, dotyczyć będzie polskich instytucji finansowych, w przypadku, gdy będą świadczyć usługi na rzecz osób, które: a) posiadają podwójne obywatelstwo, w sytuacji, gdy jedno z nich jest amerykańskie,

b) na stałe mieszkają w Stanach Zjednoczonych, c) są obywatelami amerykańskimi i mają status rezydenta w Polsce, d) posiadają Zieloną Kartę oraz

e) są klientami polskich instytucji finansowych i przebywają w danym roku w Stanach przez co najmniej 183 dni.

zawierać porozumienia z amerykańskimi organami skarbowymi. Porozumienia te będą umożliwiały przekazanie odpowiednich informacji amerykańskim urzędom. Nowe regulacje usankcjonują m. in. powinność zagranicznych instytucji finansowych do podpisania umowy z amerykańskimi władzami podatkowymi w celu uzyskania miana instytucji uczestniczącej (Participating Foreign Financial Institution – PFFI)1.

Wyżej wymienione osoby, będą musiały podpisać stosowne aneksy do umów, natomiast instytucje finansowe będą musiały wysyłać raz w ciągu roku do amerykańskich władz podatkowych raporty o swoich klientach, m.in. ich nazwiska, adresy, numery identyfikacji podatkowej, szczegółowe salda obrotu na rachunkach Komisja Europejska pracuje już bankowych. nad ustaleniem niezgodności W celu uniknięcia sankcyjnego FATCA z prawem unijnym. podatku, instytucje finansowe 1 http://www.zbp.pl/site. prawdopodobnie będą php?s=MTM0ODIyOTM=

Prawo

27

Dnia 8 lutego 2012r. zostały ogłoszone

28

Prawo

nowe wytyczne dotyczące ustawy FATCA, zawierające m. in.: zminimalizowanie niektórych obowiązków nałożonych na instytucje, takich jak uproszczenie badań due diligence w zakresie osób fizycznych np. poprzez usunięcie specyficznych zasad odnośnie bankowości prywatnej. Jednak najistotniejszymi zmianami są m.in. wydłużenie terminu rozpoczęcia procedury identyfikacji nowych klientów ze stycznia do końca czerwca 2013 r. (dlatego już w lipcu 2013 roku muszą zostać wdrożone nowe procesy i systemy do rejestracji nowych klientów, poszerzone o kategorie danych i dokumentację zgodnie z FATCA). Pobór 30 proc. podatku od wypłat podlegających poborowi na podstawie regulacji FATCA rozpocząć ma się dopiero 1 stycznia 2017r., a nie jak pierwotnie zakładano – od stycznia 2015r. Stany Zjednoczone oświadczyły również, że będą zbierały i przekazywały na zasadzie wzajemności informacje o amerykańskich rachunkach należących do rezydentów/ podatników państwa, z którym Stany Zjednoczone zawrą stosowną umowę. Wydaje się to być korzystnym rozwiązaniem dla kraju, który ma podpisać umowę z USA. Państwa te uzyskają w ten sposób informację o rachunkach swoich r e z y d e n t ó w, które

znajdują się na terenie USA. Obustronna wymiana informacji nie będzie jednak możliwa w sytuacji, gdy umowa zostanie zawarta pomiędzy IRS a poszczególnymi instytucjami finansowymi. Międzyrządowe porozumienie jest niewątpliwie lepsze (czyli tańsze i łatwiejsze do wdrożenia) dla państw podpisujących umowę z USA.

Szacowany koszt wdrożenia przepisów ustawy w zależności od wielkości banku może wynieść nawet kilkadziesiąt milionów złotych. Szczególnie ważne i kosztowne będą zmiany procesowo-informatyczne.

Przepisy FATCA będą dotyczyć w Polsce przede wszystkim banków detalicznych, korporacyjnych i inwestycyjnych, a także biur maklerskich, firm zarządzających aktywami i ubezpieczycieli (głównie życiowych).

Najkorzystniej byłoby, gdyby to właśnie Komisja Europejska zawarła stosowne porozumienie.

Jest to jednak rozwiązanie mało realne, szczególnie biorąc pod uwagę fakt, iż niektóre państwa są już na zaawansowanym etapie negocjacji2.

Stosowne porozumienia z USA w sprawie ustawy FATCA zawarły również Szwajcaria i Japonia, różnią się one jednak od tych, zawieranych przez wyżej wymienione kraje unijne.

Umowa ze Szwajcarią jest tu szczególnym przełomem, ponieważ amerykański Departament Sprawiedliwości i IRS od dawna ścigały banki szwajcarskie takie jak UBS i Credit Suisse za namawianie amerykańskich obywateli do zakładania potajemnych rachunków bankowych.

Wiadomo również, że tajemnica

forbes.com

Istotną rolę odegra stanowisko KE w sprawie zgodności amerykańskich regulacji z ochroną danych osobowych.

Jednak Francja, Niemcy, Włochy, Hiszpania oraz Wielka Brytania znalazły już wyjście z zaistniałej sytuacji. Razem z USA państwa te wydały wspólne oświadczenie co do międzynarodowego sposobu wprowadzenia w życie FATCA na terenie tych państw. To właśnie wyżej wymienione państwa (a nie instytucje finansowe) zawrą porozumienia ze Stanami Zjednoczonymi. Porozumienia te będą podstawami do wprowadzania zmian w prawie poszczególnych państw tak, aby dostosować się do tych uregulowań. Uzgodnienia te przewidują, że wymagane informacje będą przekazywane do ich krajowych skarbówek, a dopiero stamtąd automatycznie będą przesyłane do Stanów Zjednoczonych (a dokładniej do IRS – International Revenue Service, czyli do urzędu podatkowego w Stanach Zjednoczonych). Implementacja ustawy FATCA do prawa krajowego jest znacznie korzystniejsza, ponieważ sprawi, że wszystkie instytucje finansowe będą zgodne z FATCA i nie wystąpi ryzyko potrącenia 30 proc. podatku od dochodu pochodzącego ze Stanów Zjednoczonych.

Dodatkowo, podmioty w ramach grup kapitałowych będą mogły przekazywać dane dotyczące rachunków podatników amerykańskich do tych grup, a nie bezpośrednio do IRS. Jest to dużym udogodnieniem.

2 http://www.zbp.pl/site. php?s=MTM0OTE2MzI=

bankowa od zawsze była dla Szwajcarii siłą napędową, a porozumienie w sprawie FATCA niewątpliwie to zmieni.

Natomiast umowa z Japonią jest istotna pod tym względem, że rozszerza zawieranie porozumień poza Europą do Azji3.

osoby fizycznej przy saldzie na rachunku - poniżej 50 000 dolarów FATCA nie będzie miała zastosowania – Internal Revenue Code § 6038D (26 U.S.C. § 6038D), natomiast dla rachunków z saldem - powyżej 1 000 000 dolarów wymagany jest ręczny przegląd rachunków.

Dla pozostałych podmiotów próg Sankcją w przypadku ten wynosi 250 000 dolarów lub niezastosowania się do mniej. przepisów jest nałożenie 30 proc. podatku na banki na Klienci, którzy będą dokonywać wszystkie transakcje z- i na transferów pieniędzy z USA, rachunki zlokalizowane w by uchronić się przed stratą USA. Karna stawka podatku środków, muszą wcześniej zostanie nałożona na bank, sprawdzić, czy obsługująca który nie podpisze umowy z IRS. ich instytucja finansowa ma Bank taki (niestosujący się do podpisane porozumienie w tej sprawie – w innym przypadku przepisów) zostanie wykluczony narażą się na stratę pieniędzy z amerykańskiego rynku. Ustawa (30 proc. podatku nie tylko od ewidentnie godzi w interesy kwoty głównej ale również od wszystkich banków. odsetek i dywidend).

Warto zwrócić uwagę, iż dla Ustawa FATCA budzi wiele 3 http://www.accountingtoday. kontrowersji nie tylko z com/news/fatca-switzerland-japan-treasury-63091-1.html ujawnianiem tajemnicy

bankowej i sprzecznościami na tle prawa krajowego i międzynarodowego.

Została przechrzczona na „Fat Cat” i ma raczej za zadanie zwiększyć wpływy do amerykańskiej gospodarki, niż walczyć z oszustami podatkowymi.

Pociąga również za sobą negatywne skutki, między innymi: wiele z europejskich banków już zaprzestało współpracy z klientami z USA, obawiając się konsekwencji podatkowych. Na przykład skutkiem wprowadzenia ustawy FATCA jest to, iż europejskie banki takie jak Deutsche Bank, Commerzbank, HSBC, ING Group i Credit Suisse w 2011 roku zamknęły rachunki maklerskie dla wszystkich amerykańskich klientów. Nie ulega wątpliwości, że więcej komplikacji będzie w 2013 roku, kiedy to FACTA zacznie obowiązywać4.

4 http://en.wikipedia.org/ wiki/Foreign_Account_Tax_Compliance_Act

bi.gazeta.pl

Stawka POLONIA a mechanizmy transmisji polityki monetarnej W „Założeniach polityki pieniężnej”, publikowanych każdego roku przez NBP, możemy znaleźć zapis dotyczący realizacji polityki celu inflacyjnego na poziomie 2,5 proc. z jednoprocentowym pasmem wahań w średnim terminie. Taka polityka jest prowadzona przez RPP od 1998 r. i była wstępem przed pełnym upłynnieniem kursu walutowego w 2000 r. w celu osiągnięcia wyższej efektywności wpływu na gospodarkę. Innym, równie ważnym elementem polityki monetarnej są przeprowadzane przez Narodowy Bank Polski operacje otwartego rynku (OMO – Open Market Operations), których zadaniem jest stymulowanie kosztu pieniądza oraz płynności w sektorze bankowym w krótkim terminie. Stosunkowo niedawno, bo od 2008 r., do oddziaływania na krótkoterminowe stopy procentowe NBP w miejsce stawki WIBOR SW (Warsaw Interbank Offered Rate Spot Week) wyznaczył nową stawkę POLONIA. Głównym celem NBP jest utrzymywanie tej stawki możliwie jak najbliżej stopy referencyjnej ustalanej przez RPP tak, aby skuteczniej realizować założenia polityki celu inflacyjnego. W poniższym artykule przyjrzymy się mechanizmom działania stawki POLONIA, a także zbadamy, na ile bank centralny jest w stanie na nią oddziaływać.

30

Edukacja

PRZEMYSŁAW PRYSZCZ

Czym jest stawka POLONIA?

Student IV roku Quantitative Finance na Wydziałe Nauk Ekonomicznych UW. Aktywny członek KNSG UW i koordynator Międzyuczelnianego Forum Dealerów Bankowych.

Inwestor na rynku walutowym i futures oraz autor bloga finansowego. Jest stypendystą II edycji Akademii Mediów organizowanej przez Fundację 2065 im. Lesława Pagi.

Indeks POLONIA jest stopą referencyjną odnoszącą się do transakcji OIS (Overnight Index Swap), a więc jednodniowych transakcji swap na rynku międzybankowym.

Odzwierciedla on wahania cen depozytów O/N między bankami. Oznacza to, iż jest też niejako benchmarkiem sytuacji płynnościowej na rynku.

POLONIA działa podobnie jak europejska stawka EONIA – jest to więc średnia ważona ze stawek oraz kwot niezabezpieczonych transakcji depozytowych przekazanych przez uczestników rynku do NBP. Owymi uczestnikami są oczywiście banki komercyjne – w Polsce w fixingu stawki POLONIA bierze obecnie udział 21 banków. Są one zobowiązane do przekazania do godz. 16.30 informacji odnośnie zawartych transakcji do godz. 16.00 danego dnia na termin O/N. Skalkulowana w ten sposób stawka publikowana jest przez NBP o godz. 17.00 i ma ona odzwierciedlać niejako sytuację rynkową w danym dniu.

Przewaga stawki POLONIA nad WIBOREM wynika głównie ze sposobu kwotowania – WIBOR publikowany jest o godz. 11.00 i nie jest w ten sposób dobrym miernikiem zmienności w ciągu danego dnia. Kolejną kwestią jest fakt, iż WIBOR ma

wliczone ryzyko kredytowe, albowiem w transakcjach IRS wykorzystujących tą stawkę, dochodzi na koniec okresów do wymiany nominałów.

W przypadku transakcji OIS na podstawie stawki POLONIA, wymiana płatności następuje tylko poprzez rozliczenie netto. W związku z intensyfikacją aktywności banków na jednodniowych zapadalnościach, POLONIA jest obecnie najlepszym możliwym miernikiem płynności sektora, głównie dlatego, iż opiera się na dokonanych, rzeczywistych transakcjach, a nie tylko i wyłącznie na podstawie jednorazowych kwotowań (np.

WIBOR).

Czym jest tzw. „POLONIA spread” i co ma wspólnego z polityką monetarną?

Tak jak już zostało powiedziane wcześniej, bank centralny przeprowadzając operacje otwartego rynku wpływa na płynność w sektorze bankowym tak, aby kształtować stawkę POLONIA w pobliżu stopy referencyjnej.

Różnica między obiema stopami może być określana jako „POLONIA spread” i jest wyznacznikiem zdolności NBP do realizacji obranej polityki.

Jest to istotne z punktu widzenia efektywnej transmisji założeń polityki monetarnej, przekłada się bowiem na to, jak kształtują Warto również zauważyć, iż się koszty finansowania dla indeks POLONIA powstał z banków oraz stopy depozytowe, inicjatywy Stowarzyszenia a te z kolei wpływają na obrót Rynków Finansowych ACI gotówki w realnej gospodarce.

Polska, które współpracowało ściśle nad tym projektem Aby ten cel osiągnąć, NBP wraz z Narodowym Bankiem stosuje trzy rodzaje operacji Polskim. Wczytując się w – podstawowe, dostrajające regulamin fixingu stawki oraz strukturalne. Te pierwsze POLONIA możemy znaleźć to przeprowadzane w sposób zapis, iż to właśnie ACI Polska, regularny (w każdy piątek) stowarzyszenie skupiające emisje bonów pieniężnych osoby związane zawodowo z z 7-dniowym terminem rynkiem międzybankowym, zapadalności, mające na celu jest organizatorem fixingu ściągnąć pieniądz z rynku, z oraz właścicielem praw do uwagi na utrzymującą się od POLONII. Rola NBP sprowadza dłuższego czasu nadpłynność się do zbierania informacji w polskim sektorze bankowym. od uczestników rynku i Stopa rentowności obowiązująca przeprowadzania oficjalnego na przetargach to oczywiście fixingu stawki referencyjnej. główna stopa NBP. Operacje

Edukacja

31

dostrajające przeprowadzane są nieregularnie i podejmowane w celu ograniczenia zmienności krótkoterminowych stóp procentowych. Są to operacje zarówno zasilające, jak np. przedterminowy wykup bonów pieniężnych, oraz absorbujące, jak np. emisja bonów pieniężnych. W tym przypadku nie ma ustalonej zapadalności oraz sposobu przeprowadzania operacji. W końcu ostatni rodzaj operacji, czyli operacje strukturalne, mają na celu wpływać na długoterminową zmianę struktury płynności w sektorze bankowym.

Tyle teorii. Jak to wygląda w praktyce?

Warto teraz zbadać jak NBP wypełnia swój mandat oraz jakie inne czynniki mają istotny wpływ na kształtowanie się tzw. POLONIA spread. W tym celu spójrzmy na Rysunek 1., na którym przedstawione jest zachowanie głównych stóp NBP, czyli stopy referencyjnej, stopy lombardowej i depozytowej (górne i dolne ograniczenia stóp), oraz stawki POLONIA w latach 2006-2011. Widać wyraźnie, iż po wybuchu kryzysu finansowego w 2008 r. i przez następne lata w czasach kryzysu strefy euro, POLONIA znajdowała się permanentnie poniżej stopy referencyjnej – było tylko 10, 4 i 22 dni dodatniego spreadu odpowiednio w latach 2009, 2010 i 2011. Można wysnuć zatem wniosek, iż w okresach podwyższonej niepewności na rynkach finansowych, zdolność Narodowego Banku Polskiego do regulowania stawki POLONIA pozostaje mocno ograniczona.

Argument ten powinien być jednak skonfrontowany z sytuacją, w jakiej znajduje się polski sektor bankowy.

Rysunek 1.

1. Zależność Zależność między między stawką stawką POLONIA POLONIA aa głównymi głównymi stopami stopami procentowymi procentowymi w w latach latach Rysunek 2006 –– 2011.

2011.

2006

Note:vertical verticaldashed dashedlines linesmean meanthe theend endof ofthe thereserve reservemaintenance maintenanceperiod. period.

Note:

Rysunek 2.

2. Histogram Histogram różnicy różnicy między między stopą stopą referencyjną referencyjną aa stawką stawką POLONIA POLONIA w w okresie okresie Rysunek 02.01.2006–30.06.2010.

02.01.2006–30.06.2010.

się z całkiem pokaźną strukturalną nadpłynnością w systemie bankowym. W tym przypadku płynność strukturalna to głównie zagraniczne aktywa netto NBP. By uzmysłowić sobie problem, owa nadpłynność wzrosła ponad 3,5-krotnie od momentu wprowadzenia polityki celu inflacyjnego i pod koniec 2011 r. wyniosła ponad 100 mln złotych. Wynika to głównie z napływających do Polski ogromnych sum z Unii Europejskiej, a także wpływów z wyemitowanych przez Ministerstwo Finansów euroobligacji. W rezultacie NBP musi dokonywać odpowiednich transakcji wymiany na rynku walutowym i aby sterylizować owe wpływy Po pierwsze, NBP musi mierzyć musi jednocześnie dokonywać

32

Edukacja

zwiększonej podaży emisji bonów pieniężnych. Sposobem absorpcji nadpłynności na rynku międzybankowym są przeprowadzane przez NBP wspomniane wcześniej operacje dostrajające, które mają za zadanie zwęzić różnicę między stopą referencyjną a stawką POLONIA. Po drugie, istnieją duże problemy po stronie popytowej, szczególnie w okresach zawirowań rynkowych. Jednym z tego przykładów to sytuacja tzw. underbiddingu. Występuje ona wtedy, kiedy NBP nie jest w stanie oszacować z odpowiednią dokładnością wielkości popytu banków na oferowane w przetargu bony. Banki z kolei, w okresach niepewności zabezpieczają swoją sytuację

Rysunek 3. Średnia wartość „POLONIA spread” oraz średnia zmienność spreadu w zależności Rysunek 3. Średnia wartość „POLONIA spread” oraz średnia zmienność spreadu w zależności od ilości dni przed końcem okresu utrzymywania minimalnej rezerwy od ilości dni przed końcem okresu utrzymywania minimalnej rezerwy obowiązkowej. obowiązkowej.

Rysunek 4. Spread między stawką WIBOR a OIS dla zapadalność 1M i 3M. Rysunek 4. Spread między stawką WIBOR a OIS dla zapadalność 1M i 3M.

płynnościową i zamiast lokować kapitał na 7-dniowe bony, preferują zarządzanie płynnością w terminie overnight.

W efekcie pozostawiania sobie buforów płynnościowych, banki przyczyniały się pośrednio do powiększania negatywnej różnicy między główną stopą a stawką POLONIA i ograniczają skuteczność stosowanych przez bank centralny operacji otwartego rynku.

pokaźnym zasobem problemów w wypełnianiu swojego mandatu, czyli efektywnej transmisji sygnałów płynących z bieżącej polityki monetarnej.

Uwagę również zwraca fakt, iż bank centralny na większość z wymienionych czynników nie ma wpływu. Efektywność działań NBP przedstawia Rysunek 2., na którym możemy zobaczyć rozkład „POLONIA spread” w okresie 2006-2010. W zdecydowanej większości okresu NBP potrafił utrzymać POLONIĘ tuż przy stopie referencyjnej.

Warto na koniec zwrócić również uwagę, iż nie wszystkie czynniki charakterystyczne dla polskiego sektora bankowego zostały wymienione, jak np. wahania POLONII związane z utrzymywaniem średniego poziomu rezerw obowiązkowych w ciągu całego miesiąca. Na Rysunku 3. widać wyraźnie, iż wraz ze zbliżającym się okresem rozliczeniowym rezerw, zmienność na stopie znacząco wzrasta. Wynika to głównie z tzw. frontloadingu.

Banki mają dowolność w ciągu danego miesiąca w zarządzaniu płynnością, jednak muszą uzyskać ustalone średnie minimum na koniec okresu rozliczeniowego. To właśnie uśrednianie powoduje duże ruchy na koniec każdego miesiąca, co jest widoczne również na Rysunku 1. przy wykropkowanych liniach.

Rysunek 4. to próba pokazania, iż rzeczywiście stawka POLONIA odchyla się znacznie w okresach zawirowań na rynkach.

Miarą sentymentu na rynku międzybankowym jest w tym przypadku spread WIBOR-OIS.

sytuacji gospodarczej w Europie.

Warto podkreślić, że również i sektor bankowy jest mocno uzależniony od zagranicznych właścicieli kapitału. Według danych MFW, polski sektor bankowy przynależy w 65 proc. do zagranicznych instytucji mających siedzibę głównie w strefie euro. W tym przypadku gwałtowne pogorszenie się sytuacji płynnościowej w bankach-matkach może przyczynić się do wzrostu Trzecim czynnikiem, który zmienności na stawce POLONIA, należy wziąć pod uwagę a w efekcie do jej niedopasowania oceniając efektywność polityki do wysokości stopy głównej NBP. monetarnej w Polsce, są czynniki zewnętrzne. Nie od dzisiaj Biorąc pod uwagę powyższe wiadomo, że polska gospodarka czynniki, można śmiało ściśle zależy od globalnego powiedzieć, iż Narodowy Bank sentymentu na rynkach czy też Polski zmaga się z całkiem Źródło: NBP, MFW, ACI Polska.

Wszystkie wykresy pochodzą z publikacji Bank i Kredyt 42 (4), 2011, “An assessment of monetary policy effectiveness in POLONIA rate stabilization during financial crisis”, Agata Kliber, Piotr Płuciennik.

Edukacja

33

PIOTR ZYGMANOWSKI Certyfikowany Doradca w Alternatywnym Systemie Obrotu. Na co dzień pracuje jako analityk w Dziale Emisji i Analiz INVESTcon GROUP S.A. z Poznania oraz studiuje Finanse i Rachunkowość na Uniwersytecie Ekonomicznym w Poznaniu. Członek Rady Nadzorczej notowanej na rynku NewConnect spółki STOCKinfo S.A.

Droga spółki na rynek

Obchodom okrągłej, piątej rocznicy funkcjonowania rynku alternatywnego w Polsce podczas NewConnect Convention & Catalyst Bond Congress w Warszawie towarzyszyły debiuty dwóch spółek – Prymus oraz Skoczowskiej Fabryki Kapeluszy Polkap. Debiuty te sprawiły, iż wraz z końcem sierpnia na małym parkiecie notowanych było 415 spółek, co jak na stosunkowo krótki okres funkcjonowania alternatywnego systemu obrotu (dalej ASO) jest sporym sukcesem. Jak to możliwe, że liczba notowanych spółek na rynku NewConnect mogła w ciągu pięciu lat tak szybko wzrosnąć?

Wszystko dzięki stosunkowo niskim wymogom dopuszczeniowym, jak i nieskomplikowanemu procesowi wprowadzenia akcji do obrotu.

odpowiedni dokument informacyjny, nie może być wobec niej prowadzone postępowanie upadłościowe lub likwidacyjne oraz zbywalność akcji nie może być ograniczona. W porównaniu z rynkiem regulowanym nie występuje konieczność spełnienia kryterium minimalnej kapitalizacji, czy publikacji sprawozdań finansowych z ostatnich trzech lat obrotowych. Zdecydowanie mniej rygorystyczne wymogi rynku alternatywnego sprawiły, iż spółki, które dotychczas nie spełniały kryteriów dopuszczeniowych rynku regulowanego mogły uzyskać status spółki publicznej poprzez debiut na „małym parkiecie”. Rynek alternatywny stał się doskonałym miejscem na pozyskanie kapitału dla małych i średnich spółek, często znajdujących się w początkowej fazie rozwoju.

Na tle wymogów rynku regulowanego kryteria dopuszczeniowe dla rynku NewConnect są Droga spółki na NewConnect rozpoczyna bardzo liberalne. Spółka, aby zadebiutować w się wraz podjęciem przez dotychczasowych alternatywnym systemie obrotu musi sporządzić właścicieli decyzji o jej upublicznieniu. Jednym

34

Edukacja

z podstawowych kryteriów stawianych wobec podmiotów ubiegających się o wprowadzenie do ASO jest posiadanie statusu spółki akcyjnej lub komandytowo-akcyjnej. Stąd, jeżeli spółka funkcjonuje w innej formie prawnej koniecznym jest dokonanie jej zmiany. Gdy spółka dokona już stosownego przekształcenia, zwołane zostać musi Walne Zgromadzenie, w celu podjęcia przez akcjonariuszy uchwały o zamiarze wprowadzenia akcji do obrotu giełdowego i ewentualnej nowej emisji akcji. Należy zaznaczyć, iż kwestia pozyskania środków finansowych poprzez podwyższenie kapitału zakładowego zależy od strategii rozwoju spółki. Nie zawsze bowiem debiutom spółek towarzyszy emisja nowych akcji, częstokroć decyzja o wejściu na giełdę motywowana jest chęcią sprzedaży akcji przez dotychczasowych akcjonariuszy lub uzyskaniem rynkowej wyceny danego przedsiębiorstwa.

procedura upublicznienia spółki jest znacząco krótsza.

W przypadku, gdy spółka zamierza pozyskać kapitał w ramach oferty poprzedzającej jej debiut na rynku alternatywnym, może się ona zdecydować na przeprowadzenie jej w formie oferty publicznej lub prywatnej. W dotychczasowej historii rynku NewConnect, ze względu na zdecydowanie szybszy sposób przeprowadzenia, większość spółek pozyskiwała kapitał w ramach ofert prywatnych.

Oferta ta skierowana może zostać maksymalnie do 99 inwestorów, co sprawia, iż spółki nie muszą stosować się do długotrwałego procesu przyjmowania zapisów na akcje z podziałem na transze dla inwestorów indywidualnych i instytucjonalnych. W praktyce, akcje spółki obejmowane są przez kilkunastu-kilkudziesięciu inwestorów w drodze podpisywanych stosownych umów objęcia. Procesem ich pozyskiwania zajmują Zgodnie z obowiązującymi na rynku NewConnect się zazwyczaj doradcy zaangażowani w proces regulacjami, spółka zamierzająca zadebiutować na upublicznienia, co sprawia, iż sama oferta może rynku alternatywnym musi uprzednio nawiązać zostać przeprowadzona w bardzo krótkim czasie. współpracę z Autoryzowanym Doradcą. W Złożenie dokumentu informacyjnego efekcie spółka zyskuje profesjonalnego partnera, u Organizatora ASO poprzedzać musi który przeprowadza ją przez każdy kolejny etap, dematerializacja i rejestracja akcji w KDPW. To poprzedzający debiut na rynku alternatywnym, standardowa procedura, która ma także miejsce jak i pomaga w funkcjonowaniu w realiach w przypadku debiutu na rynku regulowanym. rynkowych w pierwszym roku notowania jej Po rejestracji akcji w KDPW możliwym jest instrumentów finansowych. Spółka musi także złożenie wniosku o wprowadzenie akcji na rynek nawiązać współpracę z biegłym rewidentem, NewConnect wraz z dostarczeniem odpowiednich który przeprowadzi badanie i wyda opinię na dokumentów. Proces weryfikacji dokumentacji temat jej sprawozdania finansowego. W proces przez Organizatora ASO trwa zazwyczaj do upublicznienia spółki na rynku alternatywnym jednego miesiąca. Po zatwierdzeniu wniosku i zaangażowane mogą być także inne podmioty, dokumentów złożonych przez spółkę, Organizator jednak ich uczestnictwo ma charakter czysto uchwałą Zarządu Giełdy wprowadza akcje na uznaniowy. Nic nie stoi na przeszkodzie, aby rynek alternatywny, co pozwala spółce na podjęcie spółka skorzystała z usług doradcy prawnego, ostatniego kroku w drodze na mały parkiet – który koordynowałby wraz z Autoryzowanym złożenia wniosku o wyznaczenie pierwszego dnia Doradcą proces upublicznienia oraz aby w całość notowań. zaangażowana była agencja public relations, która zadba o zainteresowanie debiutem ze strony Istotna liberalizacja wymogów dopuszczeniowych inwestorów i mediów. wraz ze stosunkowo uproszczoną procedurą wprowadzania akcji do obrotu na rynku Nawiązanie współpracy z Autoryzowanym alternatywnym sprawia, iż upublicznienie spółki Doradcą ma pomóc spółce w przygotowaniu na rynku NewConnect możliwe jest nawet na stosownego dokumentu informacyjnego, który przestrzeni trzech miesięcy. Nie można jednak będzie podstawą ubiegania się o wprowadzenie zapominać, że kluczowe jest zaangażowanie ze akcji spółki do obrotu na rynku NewConnect. strony samej spółki, jak i nawiązanie współpracy W stosunku do prospektu emisyjnego, z odpowiednimi doradcami. To bowiem od ich którego przygotowanie trwa od sześciu do profesjonalizmu i doświadczenia w dużej mierze dziewięciu miesięcy, sporządzenie dokumentu zależy, jak szybko uda się przeprowadzić proces informacyjnego przebiega o wiele szybciej. W upublicznienia i pozyskać kapitał w ramach zależności od wcześniejszych przygotowań spółki przeprowadzonej oferty. do debiutu, jego przygotowanie zająć może od jednego do trzech miesięcy. Fakt ten sprawia, iż

Edukacja

35

sxc.hu

Dzisiejsze czasy oraz obecny system finansowy opiewają w mnóstwo pułapek, ogrom wyborów, których przeciętny Polak, nieposiadający wykształcenia ekonomicznego, nie jest w stanie uniknąć. Głośna sprawa ostatnich tygodni, tysięcy osób, które ulokowały swój kapitał, często oszczędności gromadzone przez dziesiątki lat, w lokaty oferowane przez parabank Amber Gold pokazują, jak wiele jest do poprawy w edukacji ekonomicznej Polaków. Powoli opada już atmosfera skandu, a klienci, którzy stracili swoje pieniądze powoli przestają mieć nadzieje, że zobaczą je jeszcze kiedykolwiek. Pytanie brzmi, czy można było tego uniknąć?

Dlaczego tak wiele osób korzysta z instrumentów finansowych oraz usług instytucji finansowych, o których nie mają pojęcia?

Większość osób poszkodowanych przez parabanki są to osoby nieposiadające nawet podstawowej wiedzy z zakresu ekonomii oraz finansów. Zwykli obywatele, którzy zostali skuszeni lokatami oprocentowanymi w skali roku na 15-20 proc.

Każdy z nas chciałby zarabiać rocznie 20, a nawet 50 proc. zainwestowanego kapitału bez ryzyka, lecz musimy zdać sobie sprawę z tego, iż jest to nierealne. Najważniejsze: nie ma na rynku finansowym zysków przekraczających 10-20 proc. bez poniesienia żadnego, nawet najmniejszego ryzyka! Gdy potencjalny zysk osiąga tak imponujące rozmiary, zgodnie z teoriami finansowymi ryzyko utraty całości kapitału również przybiera znaczące rozmiary. Przerażający jest fakt, iż wiele osób przy podejmowaniu swoich decyzji finansowych, przy powierzaniu ciężko zarobionych pieniędzy, nie weryfikuje obietnic, słów, sloganów, którymi zarzucają je parabanki.

36

Edukacja

Zdecydowanie bezpieczniej powierzony kapitał jest to inwestycja w lokatę oferowaną przez instytucje, której bezpieczeństwo zabezpiecza Bankowy Fundusz Gwarancyjny, lecz zyski z takich lokat oscylują maksymalnie w okolicach 7-8 proc., często osiągając znacznie niższe poziomy.

Poziomy niezadowalające wielu osób szukających szybkiego, łatwego zysku. Całkowicie bezpieczna inwestycja jest to inwestycja w instrumenty odzwierciedlające stopę wolną od ryzyka. Stopa wolna od ryzyka (Risk Free Rate) jest to stopa zwrotu z instrumentów finansowych obarczonych zerowym ryzykiem związanym z niewykonaniem zobowiązań, co oznacza pełny zwrot pierwotnego kapitału oraz naliczonych odsetek. Stopa wolna od ryzyka utożsamiana jest jako stopa zwrotu z inwestycji w papiery wartościowe emitowane przez rząd danego państwa, najczęściej w formie obligacji bądź bonów skarbowych, bowiem z

KAMIL MICHALAK Student Finansów i Rachunkowości w Szkole Głównej Handlowej. Absolwent ekonomii na WNE UW oraz wydziale Ekonomicznym UMCS. Uczestnik oraz prelegent licznych konferencji i szkoleń. Członek rady oddziału Warszawskiego Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych. Członek Stowarzyszenia MENSA Polska oraz Stowarzyszenia Analityków Technicznych Rynków Finansowych. Analityk GPW Media, inwestor na rynkach akcji, walutowym oraz futures. Autor bloga oraz codziennych komentarzy video dotyczących rynku kapitałowego. Stypendysta II edycji „Akademii Mediów” Fundacji 2065 im. Lesława A. Pagi.

założenia państwo nie powinno być niewypłacalne.

Inwestując w takie instrumenty finansowe możemy być pewni w prawie 100 procentach zwrotu kapitału.

Oferowana przez instytucje finansowe skala zysków znacznie przekraczająca stopę zwrotu oferowaną prze banki powinna powodować, iż każdy obywatel zacznie zdawać sobie sprawę, z jakim ryzykiem wiążą się tak duże potencjalne zyski. Większość osób tracących swoje środki w konsekwencji inwestowania w parabanki zostaje skuszona ogromnymi, ponadprzeciętnymi zyskami, finalnie pozostając z niczym. Moim zdaniem to nie jest dobry kierunek. Podstawową, najważniejszą kwestią powinno być bezpieczeństwo inwestycji oraz zabezpieczenie zwrotu pierwotnego kapitału, dopiero wtórym dylematem poszukiwanie jak największych zysków przy danym stopniu ryzyka.

Należy zdać sobie sprawę z jak dużym ryzykiem rynkowym wiążą się potencjalne ponadprzeciętne zyski. Ryzyko rynkowe jest to możliwość powstania straty wynikającej ze zmiany cen lub wahań zmienności posiadanych przez nas aktywów. Zakres badań ryzyka rynkowego obejmuje handlowe papiery wartościowe takie jak akcje i obligacje oraz surowce, t o w a r y,

sxc.hu

waluty, a także szereg innych instrumentów finansowych. Zakres ten obejmuje również instrumenty pochodne powiązane z tymi walorami.

Premia za ryzyko rynkowe jest elementem modelu CAPM, definiowana jako różnica między stopą zwrotu z portfela rynkowego, a stopą zwrotu z walorów pozbawionych ryzyka. W praktyce stopa premii za ryzyko wyznaczana jest jako wielkość różnicy między stopą zwrotu z inwestycji w akcje spółek i stopą zwrotu z inwestycji w dziesięcioletnie obligacje skarbowe. Im wyższa premia za ryzyko rynkowe, tym wyższe ryzyko poniesienia straty części lub całości kapitału.

Należy o tym pamiętać przy rozważaniu inwestycji w instrumenty finansowe oferujące stopę zwrotu przekraczającą kilkadziesiąt procent w skali roku.

Wynikiem fatalnej edukacji ekonomicznej Polaków jest przygotowywana przez Narodowy Bank Polski, Bankowy Fundusz Gwarancyjny, Komisję Nadzoru Finansowego oraz Urząd Ochrony Konkurencji i Konsumentów kampania informacyjna, która ma ostrzegać przed korzystaniem z usług parabanków. Parabanki w większości przypadków nie mają wystarczającego do zaspokojenia wierzytelności zabezpieczenia finansowego. Ważnym narzędziem, z którego istnienia większość z nas nie zdaje sobie sprawy, jest lista ostrzeżeń publicznych prowadzona przez KNF. Sprawdzenie, czy firma, której chcemy powierzyć swoje oszczędności znajduje się na tej liście zajmuje zaledwie kilka minut. Te kilka minut, które poświęcimy na weryfikację instytucji, której powierzamy pieniądze, może uchronić nas od katastrofy, od straty naszych oszczędności.

Dlatego podstawą jest edukacja obywateli z zakresu ekonomii oraz finansów. Poszerzanie swojej wiedzy w najważniejszej dziedzinie w obecnych realiach życiowych nie kosztuje wiele, a może przynieść ogromne korzyści.

Edukacja

37

Czy polscy studenci są w stanie zorganizować wydarzenie na światową skalę, które przyciągnie młodych ludzi z najdalszych zakątków świata? Czy potrafią, pod skrzydłami jednego projektu, zebrać firmy ze wszystkich stron finansowego frontu, angażując przedstawicieli bankowości inwestycyjnej, private equity, giełdy, firm doradczych, kancelarii prawnych, instytucji rządowych, a nawet agencji ratingowych? Okazuje się, że jak najbardziej tak!

Emerging Markets Business Summit

Kraje rozwijające się nie znajdowały się do tej pory w centrum zainteresowań ani studentów, ani debaty publicznej. Projekt Emerging Markets Business Summit wydaje się jednak tę sytuację skutecznie zmieniać.

mieli szansę poznać nie tylko Polskę, polską gospodarkę oraz kulturę, ale także skonfrontować swoje poglądy i poszerzyć wiedzę nt. rynków wschodzących.

Dzięki współpracy studentów Szkoły Głównej Handlowej, Uniwersytetu Warszawskiego, Uniwersytetu Ekonomicznego w Krakowie oraz najlepszych uczelni z krajów rozwijających się, młodzi ludzie z krajów tak odległych jak Brazylia czy Indonezja, w dniach 3-15 lipca 2012,

studentów z zagranicy oraz ponad 20-osobowa, polska delegacja, która wraz z CEMS Club Warsaw oraz Samorządem Studentów SGH zorganizowała całe przedsięwzięcie. W trakcie pobytu w Polsce delegaci wzięli udział w spotkaniach (m.in. z Prezesem Związku Banków Polskich, Doradcą

W projekcie EMBS udział wzięło ponad 40

DZIĘKI POLSKIEJ INICJATYWIE, PODOBNE PROJEKTY ODBYŁY SIĘ JUŻ W BRAZYLII, A ODBĘDĄ W INDONEZJI I KOLUMBII.

38

Relacje

Prezydenta RP, Prezydentem Miasta Wrocławia), wykładach, warsztatach (Jeronimo Martins), wizytach w firmach (JSW) i debatach. Całość projektu zwieńczyła największa w całej kontynentalnej Europie studencka konferencja nt. rynków wchodzących Emerging Markets Business Conference, która odbyła się 4 lipca na GPW.

Ponad 160 uczestników tego wydarzenia poznawało ekonomiczną oraz inwestycyjną charakterystykę rynków wschodzących a także szanse, zagrożenia i wyzwania ekonomiczne, jakie stoją przed tymi krajami. Prelegentami konferencji byli m.in. Ludwik Sobolewski – Prezes Zarządu GPW, prof. Witold Orłowski – główny doradca ekonomiczny PwC, Piotr Kowalski – prezes Fitch Polska, Kazimierz Marcinkiewicz – były Prezes Rady Ministrów, Artur Tomala – dyrektor Goldman Sachs w Polsce, Marek Sawicki – partner kancelarii CMS Cameron McKenna, Rafał Antczak – wiceprezes Deloitte Polska, Józef Wancer- doradca zarządu Deloitte, Monika Morali-Efinowicz – dyrektor zarządzający Advent International, Bertrand Fraq – partner Bain&Company, Andrzej Dycha – Wiceminister Gospodarki oraz wielu innych.

Partnerami wydarzenia byli m.in. Advent International, BCG, Bain&Co, BZ WBK, CMS Cameron McKenna, Deloitte, Fitch Ratings, FOR, Forbes, Fundacja Polska Miedź, Goldman Sachs, IRK, Jeronimo Martins, KPMG, Komisja Europejska, Ministerstwo Finansów, Ministerstwo Gospodarki, MNiSW, Penta Investments, PressGlass, Santander, Warsaw Equity Managament.

u

c.h sx

Rekrutacja do drugiej edycji EMBS i EMBC rozpoczyna się już w październiku.

Więcej informacji na

www.embs.bz www.embc.com.pl

JAKUB FLORKIEWICZ Student CEMS Master’s in International Management na Rotterdam School of Management Erasmus University, finansów w Szkole Głównej Handlowej oraz prawa na Wydziale Prawa i Administracji Uniwersytetu Warszawskiego. Ukończył kurs Advanced Corporate Finance na London School of Economics. Jest aktywnym działaczem organizacji studenckich – stworzył i koordynował Chinese-Polish Partnership for Development, Emerging Markets Buiness Summmit oraz Emerging Markets Business Conference. Zawodowo związany z Departamentem Analiz Strategicznych Kancelarii Premiera, kancelarią CMS Cameron McKenna oraz Bloomberg BusinessWeek Polska. Laureat stypendium Akademii Liderów Rynku Kapitałowego oraz Akademii Mediów Fundacji im. Lesława Pagi.

Obecnie przewodniczący CEMS Club Warsaw.

Relacje

39

KONFERENCJA NAUKOWA

PERSPECTIVES OF ECONOMIC AND MONETARY INTEGRATION IN THE WORLD ECONOMY. WHERE IS THE EUROZONE HEADING?

DOKĄD ZMIERZA STREFA EURO? Co stoi u źródeł kryzysu strefy euro i jakie lekcje wynikają z niego na przyszłość?

Jaką rolę w obecnych trudnościach Unii Gospodarczo-Walutowej odgrywają rynki finansowe, jaką wpływ sytuacji w gospodarce globalnej, a jaką polityka państw członkowskich Unii Europejskiej? Jak zapobiec narastaniu nierównowag fiskalnych w krajach członkowskich strefy i czy unia walutowa ma szansę na efektywne działanie w przyszłości? Jaką strategię przyjęcia waluty euro powinna obrać Polska wobec wyzwań stojących przed strefą wspólnej waluty europejskiej?

Te i inne pytania były przedmiotem żywej dyskusji polskich KONFERENCJA DOFINANSOWANA ZE ŚRODKÓW NARODOWEGO BANKU POLSKIEGO i zagranicznych ekonomistów specjalizujących się w tematyce integracji W RAMACH PROJEKTU STUDIÓW PODYPLOMOWYCH „MECHANIZMY STREFY EURO”„Perspektywy integracji gospodarczej, jaka miała miejsceFUNKCJONOWANIA podczas konferencji ekonomicznej i walutowej w gospodarce światowej. Dokąd zmierza strefa euro?” zorganizowanej przez Wydział Nauk Ekonomicznych Uniwersytetu Warszawskiego dzięki dofinansowaniu Narodowego Banku Polskiego w dniach 24-25 września w Warszawie.

Wydział Nauk Ekonomicznych Uniwersytetu Warszawskiego ul. Długa 44/50, Warszawa 24-25 września 2012 r.

sxc.hu

40

Relacje

JAROSŁAW GÓRSKI Wykładowca akademicki na Wydziale Nauk Ekonomicznych UW. Koordynator studiów podyplomowych „Mechanizmy funkcjonowania strefy euro”, realizowanych we współpracy z NBP. Od 2006 roku Doradca Prezesa Fundacji Polskiego Godła Promocyjnego, a od 2010 roku – Członek Zarządu Fundacji Best Place – Europejskiego Instytutu Marketingu Miejsc.

JAN JĘCZMYK

Student Wydziału Nauk Ekonomicznych oraz Wydziału Psychologii UW. Uczestnik szkoły letniej „Relations between the EU and the emerging global players” na Georg-August Universität w Göttingen.

Działa w Kole Naukowym Strategii Gospodarczej UW. Stypendysta II edycji Akademii Mediów.

Międzynarodowa konferencja „Perspectives of Economic and Monetary Integration in the World Economy. Where’s the Eurozone Heading?” skupiła ponad 200 uczestników, biorących udział w dyskusji wokół kilkudziesięciu wystąpień na temat sytuacji i perspektyw integracji gospodarczej, zwłaszcza w strefie euro.

Wśród prelegentów byli uznani ekonomiści z Polski i zagranicy, między innymi: prof. dr hab. Stanisław Gomułka (główny ekonomista BCC), dr Andrzej Raczko (członek Zarządu Narodowego Banku Polskiego), dr Zsolt Darvas (ekspert think tanku Breugel),

Mark Allen (przedstawiciel Międzynarodowego Funduszu Walutowego na Europę Środkową i Wschodnią), prof. dr hab. Wiesława PrzybylskaKapuścińska z Uniwersytetu Ekonomicznego w Poznaniu, prof. dr hab.

Andrzej Kaźmierczak (członek Rady Polityki Pieniężnej), prof. dr hab. Jan J. Michałek (dziekan WNE UW), dr hab. Michał Kruszka (dyrektor w Urzędzie Komisji Nadzoru Finansowego), profesor Ryszard Kokoszczyński z Instytutu Ekonomicznego NBP, dr Joanna Bęza-Bojanowska z Ministerstwa Finansów, profesor Cezary Wójcik ze Szkoły Głównej Handlowej w Warszawie i Piotr

Od prawej: dr Andrzej Raczko, prof. dr hab. Stanisław Gomułka, prof. dr hab.

Wiesława Przybylska-Kapuścińska, dr hab. Ryszard Kokoszczyński, prof. UW, dr hab. Michał Kruszka

Kuczyński, główny analityk Xelion. Prezentacje i debaty toczyły się w ciągu dwóch dni, w sekcjach poświęconych tematom “Wyzwania strefy euro”, “Integracja walutowa i rynki finansowe UE”, “Konkurencyjność UE i gospodarka globalna”, “Polska - Unia Europejska - strefa euro”, “Przyszłość strefy euro”.

Konferencji towarzyszyła uroczystość uhonorowania najlepszych absolwentów trzeciej edycji studiów podyplomowych “Mechanizmy funkcjonowania strefy euro” realizowanych dzięki dofinansowaniu NBP przez siedemnaście uczelni wyższych na terenie całej Polski.

Konferencję poprowadzili prof. dr hab. Krzysztof Opolski z WNE UW i Jan Niedziałek, redaktor ekonomiczny TVN CNBC. W debacie wieńczącej konferencję, poświęconej zagadnieniom przyszłości strefy euro, uczestniczyli Mark Allen (MFW), dr Andrzej Raczko (NBP), prof. dr hab.

Andrzej Kaźmierczak, prof. dr hab. Jan Michałek (WNE UW) oraz Piotr Kuczyński (Xelion).

Dyskusję rozpoczął Mark Allen, który określił obecny kryzys w strefie euro jako jedną z najbardziej niepewnych sytuacji z jaką MFW miał dotychczas do czynienia. Jednocześnie zapewnił, że reprezentowana przez niego instytucja

Relacje

41

współpracuje na bieżąco zarówno z państwami członkowskimi, jak i przedstawicielami struktur unijnych.

Kolejne wystąpienia oscylowały wokół praprzyczyn kryzysu w strefie euro. Dr Andrzej Raczko zwrócił szczególną uwagę na kwestię nagłej zmiany percepcji ryzyka kraju przez instytucje finansowe w odniesieniu do poszczególnych krajów strefy euro. Banki początkowo ocenę ryzyka wiązały z przynależnością do strefy euro.

Dopiero później gwałtownie ją zdywersyfikowały, traktując inaczej ryzyko południowej i północnej części strefy euro. Z tym, że duża odpowiedzialność za kryzys spoczywa na rynkach finansowych zgodził się Piotr Kuczyński, jednakże zaznaczył przy tym, że u podstaw problemów strefy euro było przyjmowanie do niej państw, które nie powinny się w niej znajdować. Udział rynków finansowych był jego zdaniem katalizatorem, który przyspieszył obnażenie istniejącej już nierównowagi.

W swoim wystąpieniu Piotr Kuczyński podkreślił także, że instytucje finansowe nie wyciągnęły wniosków z kryzysu i konieczne jest wprowadzenie skutecznych regulacji w sektorze

zadłużonych.

Do kwestii rynków finansowych odniósł Wypowiedzi profesorów się też Dziekan Wydziału Jana Michałka oraz Nauk Ekonomicznych UW Andrzeja Kaźmierczaka stwierdzając, że strefę euro skupiały się na czynnikach mylnie postrzegano przez makroekonomicznych, a w pryzmat Niemiec. szczególności na kwestii konkurencyjności państw Kolejna część spotkania strefy euro. Kwestią kluczową dotyczyła mechanizmów, które ich zdaniem jest duża mogą umożliwić ustabilizowanie nierównowaga wynikająca z sytuacji w strefie euro. Według dywergencji kosztów pracy, prof. Kaźmierczaka proces ten która dynamicznie pogłębiała powinien przebiegać dwoma się przez kilka ostatnich lat. pragmatycznymi kanałami Profesor Michałek zauważył też, – poprzez implementację że przed utworzeniem strefy nowych rozwiązań fiskalnych euro spodziewano się dużego oraz stymulację wzrostu wzrostu mobilności pracy, gospodarczego.

Obecne który mógłby odegrać ważną działania EBC dają nadzieję, że rolę w późniejszej stabilizacji. uda się te procesy przeprowadzić Niespodziewanie zwiększyła i uratować wspólny obszar się natomiast mobilność walutowy. Konieczne są jednak kapitału, która w tak zmiennych długofalowe reformy w krajach warunkach utrudnia zbliżenie się zagrożonych, które przywrócą do długookresowej równowagi. tym państwom konkurencyjność.

Profesor Kaźmierczak przywołał Zdaniem prof. Michałka może natomiast jeden z wcześniej istnieć społeczny opór przed wygłaszanych referatów, dalszą ekspansją monetarną oraz który poświęcony był pokusie zaciskaniem pasa. Część państw nadużycia ze strony państw o jest na to gotowych, ale zdaniem wysokich deficytach. Zdaniem wszystkich prelegentów dużym profesora dużą przeszkodą utrudnieniem będzie kwestia do osiągnięcia równowagi politycznej woli. Przedstawiciel i przełamania impasu jest MFW zauważył, że w Niemczech możliwość posiadania deficytu pomimo dużej mobilności pracy bez deprecjacji waluty krajowej i bardzo dużych nakładów w krajach nadmiernie inwestycyjnych poniesionych po zjednoczeniu Niemiec wciąż nie udało się we wschodniej części kraju osiągnąć poziomu produktywności zbliżonego do tego w byłym RFN. Powiedział też, że szaleństwem byłoby implementowanie rygorystycznej polityki fiskalnej we wszystkich państwach strefy euro. Jako najważniejszy cel wskazał wyrównanie nierównowagi handlowej w obrębie Eurolandu. Dr Andrzej Raczko jeszcze raz podkreślił, że potrzebne są nowe rozwiązania, które umożliwią zarządzanie ryzykiem systemowym, a Piotr Kuczyński określił brak zapowiadanych regulacji sektora Od lewej: Mark Allen (IMF), dr Andrzej Raczko (NBP). bankowego sabotażem.

42

Relacje

bankowym.

Absolwenci III edycji studiów podyplomowych “Mechanizmy funkcjonowania strefy euro”

Ostatnia część dyskusji dotyczyła możliwych scenariuszy opuszczenia któregoś z państw członkowskich Eurolandu oraz szans pobudzenia wzrostu gospodarczego, który ułatwiłby przeprowadzenie wymienianych w trakcie dyskusji reform. Już we wcześniejszej wypowiedzi profesor Kaźmierczak zaznaczył, że w interesie Polski jest, aby strefa euro przetrwała. Zdaniem dr. Andrzeja Raczko Grecy na chwilę obecną nie chcą opuścić strefy euro i będzie trwała dalsza restrukturyzacja ich długu. Jego zdaniem Niemcom w tej chwili również nie opłaca się opuszczanie strefy euro.

Wyjściem może być polityka wzajemnych ustępstw i jednoczesne ograniczanie wydatków w krajach zagrożonych oraz prowadzenie programów, które zachęcałyby do transferu kapitału do tych krajów. W ten sposób państwa te mogłyby zarówno zrównoważyć swoje budżety, jak i bilanse handlowe.

Piotr Kuczyński podkreślił, że działania EBC są jedynie rozwiązaniem tymczasowym.

Zgodził się z nim Mark Allen, który stwierdził, że jeżeli politycy nie zaimplementują reform, to sytuacja będzie bardzo zła.

W ostatniej rundzie pytań zastanawiano się nad źródłami wzrostu gospodarczego. Mark Allen wyraził obawy związane z „kurczeniem się” bilansów banków, które może być dużym problemem na drodze do

wzrostu. Prelegenci zwrócili w szczególności uwagę na dobrej jakości politykę gospodarczą na poziomie poszczególnych państw oraz zwiększenie efektywności programów unijnych, które doprowadziłoby do spadku bezrobocia. Piotr Kuczyński zaproponował, aby rozważono przyjęcie modeli, które nie będą zakładały wzrostu i będą miały na celu przede wszystkim reformy strukturalne.

Profesor Kaźmierczak dodał, że nie należy robić tragedii z tego, iż ktoś strefę euro może opuścić i określił Euroland wielkim eksperymentem.

Ukoronowaniem konferencji oraz rocznego projektu ogólnopolskich studiów podyplomowych “Mechanizmy funkcjonowania strefy euro” było nagrodzenie najlepszych absolwentów studiów z siedemnastu uczelni realizujących projekt dofinansowany przez Narodowy Bank Polski. Absolwenci odebrali okolicznościowe dyplomy z rąk Dariusza Jadowskiego, dyrektora Departamentu Edukacji i Wydawnictw NBP i profesora Krzysztofa Opolskiego z WNE UW. W ramach konferencji wydana została książka (w formie e-booka) zawierająca szeroki zbiór opracowań dotyczących tematyki integracji ekonomicznej i walutowej.

Publikację można pobrać ze strony www.wne.uw.edu.pl/ jgorski/eurozone

Relacje

43

bloomberg.com

Henry Kravis

68-letni Henry Kravis pochodzi z Tuluzy w stanie Oklahoma. Obecnie zajmuje 92. pozycję na liście Forbes 400 i 276. na Forbes Billionaires, a jego majątek szacowany jest na 5,5 miliardów dolarów. Jest porównywany do J.P. Morgana, a także uważany za jednego z twórców sektora usług zajmującego się fuzjami i przejęciami, obecnie wartego 2,5 tryliona dolarów.

Kravis ukończył Claremont College w Kalifornii, gdzie był kapitanem drużyny golfowej i zdobyl magisterium z ekonomii.

W 1969 roku uzyskał tytuł MBA Uniwersytetu Columbia i wraz z kuzynem rozpoczął pracę w Bear Stearns pod kierunkiem Jerome Kohlberga, Jr., który przybliżył Kravis›owi tematykę M&A, ucząc go o nowatorskich, w tym okresie, przejęciach bootstrapowych, polegających na wyszukiwaniu małych, niedowartościowanych firm lub wyspecjalizowanych części większych, by pomóc ich zarządowi w zebraniu kapitału potrzebnego do wykupu firmy. Kravis był zwolennikiem współpracy z zarządem przejmowanej firmy, potrafił skutecznie przedstawić swój cel, wizję tak, by przejęcie przebiegało jak najbardziej płynnie i z jak najpełniejszym

44

Sylwetki

poparciem.

W następnych latach niezrozumienie ze strony Bear Stearns, przejawiające się brakiem wiary w opłacalność nowatorskich działań z dziedziny M&A, doprowadziło Kohlberga do rezygnacji i utworzenia wraz z Kravisem i Robertsem nowej firmy w obszarze bankowości inwestycyjnej – Kohlberg Kravis Roberts & Co. (KKR).

Kravis – pionier w dziedzinie private equity, nie obawiał się podejmowania trudnych, czy też ryzykownych decyzji.

W następnych latach KKR nabywało, reorganizowało i sprzedawało część aktywów firm, by w następnym etapie odsprzedawać je.

Firma zazwyczaj inwestowała 10 proc. ceny wykupu z własnych funduszy, resztę finansując

poprzez emisję tzw. śmieciowych obligacji (junk bonds). Jego działania przyczyniły się do stworzenia zupełnie nowych możliwości inwestycyjnych.

KKR niejednokrotnie pomagało również w wykupie kierowniczym, mającym na celu przekształcenie firmy z publicznej w prywatną, by później uczestniczyć w przeprowadzeniu niezbędnych reform w wykupionej firmie, by uczynić ją zyskowną.

Niejednokrotnie prywatne przejęcie trwało tylko do momentu odzyskania rentowości przez firmę, którą później z powrotem wprowadzano do obrotu publicznego.

KKR stało za jednymi z najbardziej spektakularnych lewarowanych wykupów lat 70tych (Leveraged Buy Out, LBO) –

finansowanych długiem lub przy zastosowaniu dźwigni. Dotyczyły one następujących firm: A.J. Industries, Lily-Tulip and Houdaille Industries (pierwsza duża firma notowana na NYSE, która została przejęta przez LBO).

W tym okresie, dzięki trafionym inwestycjom, KKR uzyskało 36-cio procentowy zwrot z inwestycji, zarabiając średnio 50 milionów dolarów rocznie.

W latach osiemdziesiątych firma przeprowadziła pierwsze przejęcia na kwotę przekraczającą miliard dolarów.

Jednakże działania Kravisa, a zatem i KKR, nie zawsze miały na celu uchronienie aktualnego zarzadu firmy przed wrogim przejęciem. W późniejszym okresie wraz z zwiększającą się konkurencją na rynku M&A, hostile takeovers stawały się nieomal koniecznością. Tak było w przypadku Beatrice Companies, gdzie zastosowano tzw. przejęcie bear hug, polegające na złożeniu nadmiernie hojnej oferty wykupu akcji – oferowana kwota przekracza wartość bieżącą firmy.

Zarząd przejmowanej firmy jest praktycznie zmuszany do jej przyjęcia, gdyż zobowiązany jest do działania zgodnie z intereserm udziałowców.

Filozofię działalności Kravisa najlepiej opisuje cytat:

„But once you buy a company, you are married. You are married to that company.”,

KAJA GOLONKIEWICZRYBSKA Studentka II roku studiów II stopnia na kierunku Quantitative Finance na WNE UW. Odbyła praktykę w dziale Financial Services Audit KPMG. Jest członkiem KNSG UW. Interesuje się rynkiem energetycznym i metodami ilościowymi.

później firma Kravisa zdołała wygrać oferując 22,9 miliardów dolarów pięciotygodniową ostrą licytację o kontrolę nad RJR Nabisco – dziewiętnastą co do wielkości firmę w USA, znaną m.in. z marek takich jak Camel, Oreo, czy LifeSavers. Tego typu wielkie przejęcia przykuwają uwagę opinii publicznej, co było inspiracją dla książki Barbarians at the Gate, na podstawie której powstał film. W tym samym okresie KKR skutecznie ochroniło Texaco przed wrogim przejęciem, kupiło również Duracell. KKR stoi także za największym przejęciem w historii, które miało miejsce w 2007 roku i dotyczyło firmy TXU Corp (obecnie znanej pod nazwą Energy Future Holdings).

Kwota transakcji, według nawet najbardziej ostrożnych oszacowań, przekroczyła 43 miliardy dolarów.

Obecnie zakres działalności KKR jest znacznie mniejszy niż w latach największej świetności, a wiele osób odpowiedzialnych za sukces firmy już w niej nie pracuje. Jednakże firma nadal utrzymuje swoją reputację, a nawet rozwija działalność, otwierając biuro w Londynie.

W trakcie swojej kariery który przyznaje, że przez całe Kravis zasiadał w zarządach życie dążył do sukcesu, chciał wielu z przejętych firm, m.in. udowodnić swoją świetność. Duracell, Safeway, Borden, a W 1987 roku, gdy Kohlberg obecnie First Data Corporation, zrezygnował z pełnionej funkcji, China International Capital Kravis jako starszy partner został Corporation Limited. Zajmowały najważniejszą osobą w KKR. Rok go jednak nie tylko transakcje

biznesowe. New York’s Mount Siani Hospital, jak również Metropolitan Mueum of Art otrzymały od niego ogromne, bo aż dziesięciomilionowe darowizny. Kravis pełnił także funkcje dyrektora, patrona czy kustosza w wielu instytucjach takich jak wymienione już Metropolitam Museum of Art (ma tam skrzydło swojego imienia), the New York City Ballet, Columbia Graduate School of Business. W 2010 ta ostatnia otrzymała od Kravisa najwyższą w historii dotację, wynoszącą 100 milionów dolarów, mającą na celu sfinansowanie budowy dwóch budynków na kampusie.

Uczciwość zdaje się być jedną z bardziej cenionych przez Kravisa cech. Mówi on, że ten, kto jej nie posiada, nie posiada niczego, choćby posiadał wszystkie pieniądze świata. Ogromny sukces, który osiągnął, jest dowodem na prawdziwość jego słów. Kravis ceni ludzi zdolnych mu się przeciwstawić, wypowiedzieć głośno swoje zdanie, choćby nie było to tym, co chciałby usłyszeć.

Jak powiedziało wcześniej wielu ekonomistów, polityków, czy naukowców, tak i on w swoich wypowiedziach podkreśla, że nie ma nic złego w porażce, pod warunkiem, że człowiek jest w stanie ucząc się na swoich błędach, próbując ponownie, gdyż nigdy nie poznamy swojej prawdziwej wartości, jeśli nie zmieżymy się z porażką.

Sylwetki

45

horizont.net

Umiejętność zaspokojenia potrzeb konsumenta to w dzisiejszych czasach klucz do udanego biznesu.

Jeff Bezos posiadał ją od najmłodszych lat.

Podobno jako trzyletni brzdąc uznał, iż kołyska, w której sypia, nie spełnia jego oczekiwań. Chciał mieć prawdziwe łóżko, więc postanowił wziąć do ręki śrubokręt i ją rozkręcić, by bardziej przypominała produkt, którego potrzebował. Na przestrzeni czasu jego zdolności do kreatywnego i analitycznego myślenia rozwijały się. Dzięki niemu kapitalizm ewoluował w nowym kierunku.

To on położył kamień węgielny pod nowy wymiar handlu – handel elektroniczny.

Jeff Bezos

siebie, a własne cele może osiągnąć przez upór, pracowitość, staranność i niezłomność w dążeniu do celu. Wiedział, że musi być na tyle silny, by negatywne opinie innych nie umniejszały wiary w siebie. Dzięki temu wiele jego pomysłów okazało się przełomowymi, a nowatorskie spojrzenie na relacje pomiędzy konsumentem a sprzedawcą pozwoliło na pozyskiwanie coraz większej rzeszy klientów i osiągnięcie silnej pozycji na rynku.

Jeff Bezos jako pierwszy wprowadził możliwość negatywnego oceniania książek sprzedawanych w sklepie internetowym. Wielu konkurentów wyśmiało ten pomysł sugerując, że jest to strzał we Jeff Bezos przyszedł na świat jako syn nastoletniej własną bramkę. Taki ruch wydawał się nielogiczny, Jacklyn Gise Jorgensen, a swoje nazwisko bo ewidentnie przyczyniał się do spadku popytu zawdzięcza kubańskiemu imigrantowi, który na nisko oceniane książki. Jednak Bezos widział w późniejszym czasie poślubił jego matkę. Jako szerzej i dostrzegał więcej. Wierzył w znaczenie dziecko pasjonował się elektroniką, a poznanie wartości przywiązania klienta do dobrego możliwości komputera osobistego zmieniły nie sprzedawcy, który nie tylko umożliwia zakup tylko jego życie, ale także milionów ludzi na książki z szerokiego wachlarza zbiorów, lecz także świecie. W dzieciństwie wiele czasu poświęcał mu zasugeruje, którą z nich naprawdę warto wybrać. dziadek, który często gościł małego Jeffa na swojej farmie. Tam poznał wartość ciężkiej pracy. Wtedy Trafność wizjonerskich pomysłów zaskakiwała uświadomił sobie, że w życiu może liczyć tylko na nawet samego Bezosa. W 1995 roku, miesiąc

46

Sylwetki

PIOTR SIDORUK Student trzeciego roku Metod Ilościowych w Ekonomii i Systemów Informacyjnych w Szkole Głównej Handlowej oraz drugiego roku Psychologii na Uniwersytecie Warszawskim.

Jego główne zainteresowania to psychologia ekonomiczna oraz e-biznes. Autor publikacji Polskej Agencji Rozwoju Przedsiębiorczości.

po utworzeniu witryny Amazon.com wysyłał już książki do 50 amerykańskich stanów i 45 krajów. Bezos w strategii zakładał powolny wzrost, więc nagły wybuch ogromnego zainteresowania portalem wymógł na nim konieczność przeprowadzenia gruntownych zmian. Firma została zmuszona do przeprowadzki.

Prowizorycznie zagospodarowany garaż przestał być siedzibą rosnącego giganta.

95 proc. rynku. Wyzwaniem okazała się premiera iPada firmy Apple. Jednak Bezos wykazał się instynktem nawet w sytuacji, gdy czuł już oddech rywala na plecach. Nie wahał się przed podjęciem radykalnej decyzji – obniżeniem ceny nawet do poziomu niższego niż koszty produkcji.

Najważniejsze było utrzymanie silnej pozycji.

Sukces Amazona umożliwił Bezosowi nie tylko Jeff obawiał się, iż zmiana przyzwyczajeń realizowanie innych e-biznesowych projektów, konsumentów będzie powolna i nastąpi lecz także spełnianie swoich marzeń i marzeń stopniowo. Wszak nikt wcześniej nie wpadł na innych ludzi. Chętnie angażuje się w działalność pomysł korzystania ze sklepu przez internet. charytatywną wspierając rozmaite organizacje.

Wierzył jednak w statystyki, które sugerowały Zasłynął rekordowym wsparciem w wysokości 2,5 wielki wzrost liczby użytkowników sieci – wynosił miliona dolarów, jakie wraz z żoną przeznaczył on bagatela 2000 proc. rocznie. Zależało mu na na wsparcie kampanii na rzecz małżeństw zdobyciu możliwie największego rynku i dlatego gejowskich. systematycznie obniżał ceny, poświęcając zyski na rzecz nowych klientów. Miał na celu osiągnięcie Utworzył także Blue Origin – przedsiębiorstwo najmocniejszej pozycji. Zdawał sobie sprawę, że przemysłu kosmicznego pracujące nad systemami tempo wzrostu zainteresowania jego usługami nie załogowego transportu suborbitalnego i będzie wiecznie rosnąć. Swoją strategię uznawał za orbitalnego. Firma stawia sobie za cel oferowanie rozwiązanie tymczasowe. Uważał, że możliwości lotów komercyjnych. Prace projektowe trwają właściwego zaspokajania potrzeb klientów są tym już od dwunastu lat, jednak data rozpoczęcia większe, im większa będzie jego firma. Dlatego świadczenia usług turystycznych w kosmosie planował jak najszybszy rozwój, by pozostawić ciągle pozostaje niewiadomą. konkurencję daleko w tyle.

Jeff Bezos w każdym obszarze swojej działalności W miarę wzrostu zainteresowania sprzedażą stawia w centrum uwagi człowieka i jego książek, Amazon stopniowo wprowadzał do swojej oferty kolejne produkty. Obecnie jest największym potrzeby. Filozofia prowadzenia przedsiębiorstwa sklepem internetowym o globalnym zasięgu i wyznawana przez niego pokazuje, iż sukces w jedną z dziesięciu najpopularniejszych stron biznesie nie polega wyłącznie na sprawnym internetowych na świecie (według rankingu Alexa). operowaniu liczbami, lecz także emocjami. Jak Gdy przed kilkoma laty wprowadzał na rynek sam mówi „Nie martwi mnie ktoś, kto oferuje tablet Kindle służący do czytania elektronicznych ceny o 5 proc. niższe. Niepokoi mnie ktoś, kto może książek, osiągnął pozycję monopolisty z wynikiem zaoferować lepsze doznania dla klienta.”

Sylwetki

47

businessinsider.com

TOBIN OR STILL NOT TOBIN:

Did the financial crises change our minds?

My name is Romedius Troberg. After I got my high school diploma in Germany I went in 2006 to Vienna to study economics at the Vienna University of Economics and Business. In 2010 I graduated from my bachelor study in Business, Economics and Social Sciences with the major in Economics. After that I started a master study in Economics and elected the mathematical track. But after a year I thought I would rather like to study finance. Therefore, I moved from Vienna to Innsbruck and started there another master study in Banking and Finance. After my first year in Innsbruck I took the chance to make a semester abroad in Aarhus/Denmark, where I am currently studying.

about the advantages and disadvantages of an invention of such a tax. After the breakdown of Bretton Woods – an international agreement of fixed exchange rates – in 1973 one famous and revolutionary man stepped onto the stage of international economics. His name was James Tobin (* 5th March, 1918, Champaign, Illinois; † 11th March, 2002, New Haven, Connecticut). This American professor wrote down in his famous “Proposal for International Monetary Reform (1978)” his idea of a financial transaction tax for the foreign exchange market to lower the high volatility in the FX markets.

But with the time passing by his brilliant idea got lost in the minds of many politicians. This tax only heated the very controversial academic discussions between several professors of economics.

It needed more than 30 years to give the idea a new revival. In 2007 a financial crises has started as the American subprime market crashed. Not Due to my two different study fields – in economics only that, property credits were given to people and finance – I see the FTT from different that normally cannot be seen as credit – worthy, but also with this credits new financial inventions perspectives: were created. The most “famous”, but maybe also Since Keynes (1936) invented his idea of financial most harmful inventions were so called CDS – transaction tax (FTT) there has been a hot debate Credit Default Swaps. These CDSs were created

48

English section

by pooling property credits, creating tradable assets out of these pools and letting them to be rated with a high rating by “reliable” companies.

The problem with these inventions was that even the rating agencies could not calculate the intrinsic value of such inventions. After the crash of the subprime market, investment banks and institutional investors realised that these CDSs are worth nothing.

prices away from their fundamental equilibrium value.

When I talk about “little” I am thinking of a 0.1 % transaction tax. Of course, this tax would “harm” everybody who has to transfer money from one account to another. However, if we think of a family paying their monthly rent of about 2000 zlotys they would have to pay 2 zlotys of fees. I believe this is affordable for everybody. On the other hand, it would pull sand in the wheels of the financial market. And if one could slow down trading speed and speculation, this would also mean to lower volatility in the financial market because this kind of speculation moves

sxc.hu

This kind of FTT would not only slow down trading speed, but it would also provide governments or international organisations with big revenues. In Germany the estimation of tax goes from 2 billion (minister of finance Wolfgang Schäuble (CDU)) to 11.2 billion, estimated by the Deutschen Instituts für Wirtschaftsforschung (DIW). Not only this tax But what is the link between the financial crises, could be used in the national budgets, but also this CDSs and the Tobin tax? revenues could be used to finance social projects For nearly 10 years trading any security has become in the third world as these countries benefit the so easy that trading is no more common in the least from the high developed financial markets in traditional way but is done by electronic trading. our modern societies.

Thanks to computers trading automatically with other computers, transaction costs went down to To conclude, I would like to say we all have to think nearly zero. Therefore, also the speed of trading about in what kind of society we want to live in the increased exponentially. It is the reason why I future. Do we really want to live under the dictate would like to argue that this kind of trades is in most of the financial services industry or do we want cases not done because one thinks the intrinsic to make our extremely divided world society into value of some stock is higher than its price but rich and poor parts a little bit more equal? I think because speculating on little market mispricing it is the time to let everybody receive a share in the can be exploited to make a huge amount of money. profits of the financial markets.

Many hedge funds, for example, look for stocks that are priced different at different stock exchanges. For them, it is easy to buy, for example, one stock of KGHM POLSKA MIEDZ at a price of 152.00 PLN in London and sell it instantly in Frankfurt for 152.20 PLN. This 0.20 PLN seems to be not very much (round about 0.133 %­) but if a hedge fund makes 1 000 000 trades in one second this will give him a huge amount of money. However, in this situation the hedge fund has no interest in investing in KGHM POLSKA MIEDZ but wants to make fast money.

Therefore, my argument would be to prohibit such kind of trades by setting a little transaction tax on every trade.

English section

49

50

English section

pauljavor.deviantart.com

ERIK MERKUS Currently, he is in his final year of the bachelor degrees Bsc Economics and BA International Relations at the University of Groningen, Netherlands. Recently, he participated in Summer School “Relations between EU and the global emerging countries” at Georg-August Universität in Göttingen. He hopes to be accepted into a master degree in the field of Development Economics or Economic History in the UK or Sweden. As student assistant, he helps a professor with local government economics research and hopes to publish his first article this year.

The Real Estate Market as

‘Tulipomania’ 2.0 The Netherlands has the dubious honour to be referred to as the country of origin of the first economic or speculative bubble in recorded history. Back in the good old days we were the leading power in the world (the Dutch Golden Age roughly spans the 17th century). Flowers were important commodities for the Dutch economy in 1637 and tulips were no exception. Within 2 months, the price of tulips increased rapidly and a single bulb would trade for as much as a yearly income of a normal worker. A sudden drop in the market price of these bulbs paralyzed the Dutch economy, as many investments turned out to be worthless. Because the intrinsic value of a single tulip can never be anywhere close to the annual income of a worker, some historians see this the first speculative bubble (and named it ‘tulipomania’).

Another bubble, if we assume that the problems on the American real estate market indirectly led to the bankruptcy of Lehmann Brothers, also caused our current crisis.

When the crisis crossed the Atlantic and turned into a sovereign debt (AKA ‘political’ or ‘trust’) crisis, some countries experienced similar real estate market crashes. Ireland and Spain are prime examples. The Netherlands, however, is still regarded as one of the safest and most reliable economies of the Eurozone (AAA-ratings at this moment). Over the last few

weeks (early September 2012), several figures on the Dutch housing market were published and they did not look bright, to say the least. Will we relive the ‘tulipomania’ and face another recession caused by a bubble?

Current Situation

As a financial incentive to support private homeownership among the citizens, the Dutch government came up with the brilliant idea to make mortgage interest payments deductible (MIPD) from taxable income. A small example: if you borrow 400.000 euro for the

English section

51

purchase of your home at 4% interest per year, you will have to pay 16.000 euros interest per year. The MIPD then allows you to deduct the 16.000 euro from your taxable income, which will save you a little over 8000 euro in taxes each year (52% is our income tax rate). Both in this example and in real life, it does not make sense to repay anything of your mortgage loan back to the bank before it is due, usually after 30 years, in order to reap the full benefits of MIPD. A small thought experiment; if you would repay 100.000 euro, you could only deduct 12.000 euro from taxable income. Earlier in 2012, Dutch politicians have decided to make it obligatory to make annual repayments, such that the principal, outstanding loan decreases every year. At this moment, however, the mortgage debt level is well over 100% of GDP, the highest level in Europe.

None of this would be a real problem if the real estate prices rise and continue to do so.

However, this has not been the case since 2008. According to the latest figures, the average house price has dropped 15% since its peak in early 2008. Some analysts from ING (Dutch bank) predict that we could see another 15% drop in 2013-2014, such that the combined decrease in real estate prices will be equal to the 30% drop that Spain experienced over the last years. It should not come by surprise that we would probably suffer as much as Spain does now. Another remarkable prediction by the ING is more alarming. Next year, in 2013, 1 in 4 homes will be worth less than their mortgage debts. Taking into account that some people were able to take out mortgages that go as far as 12 times their annual income, we could honestly say that such mortgaged homes are ‘under water’. In the aftermath of

52

English section

CBS houseprices drop

‘Lehmann Brothers’, this was reduced to 5 times annual income, but it does not solve our problem, as we have the highest real estate Loan-to-Value ratio in the world.

What should we do?

In order to avoid ‘American’ situations in which entire neighbourhoods can no longer afford their mortgages, it is of vital importance that the housing market is revived. It now takes up to 20 months before the average house is sold, partly because people are uncertain as to what will happen next with the MIPD. If it is to be gradually abolished, estimates are that the value of the average house will drop by 15%. Downside of such an approach is that a gradual abolishment of the MIPD is unfair towards the ‘first-time’ buyers, as they can no longer benefit from tax deduction. Pressure from the IMF and the European Commission also indicate that the newly elected politicians should take into account that the housing market can destabilize the Dutch economy and severely harm the economic growth. On top of that, in times of budget cuts, the 11 billion euros extra tax money that the government could receive (at full abolishment), could be used

to reduce the deficit.

Conclusion

Within the European Union, our representatives are usually among the strictest towards countries that face problems.

However, our own real estate market could turn into a huge problem if our politicians do not act now. It is difficult; there is no clear-cut pathway to a more stable market at this point. It is unhealthy to retain the high house prices, since they went up 80% since the 1980s and are thus valued on ‘thin air’. On the other hand, it is dangerous to let them drop quickly, because people would face mortgage debts that will then be higher than the value of their homes.

English section

53

Koło Naukowe Strategii Gospodarczej Uniwersytetu Warszawskiego Warszawa 2012