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Paul Altit,

da odebrecht

20 anos de prosperidade

2011 ANO 15 Nº 33

octávio Barros, do bradesco

brasil melhor na foto NESTA EDIÇÃO celso Martone:

Controle do crédito

Fernando Albino: covered bonds

Francisco Rezende:

concentração na matrícula

josé paschoal rossetti: commodities pressionam

Mais Crescimento imobiliário à frente

ÍNDICE Editorial

Crédito

Ibrafi

Para manter o ritmo de crescimento, o crédito imobiliário terá de definir mecanismos de funding e desenvolver novas modalidades contratuais.

Estão em teste os mecanismos de “economizar” no juro e apertar o crédito livre – e o resultado pode ser insuficiente para deter a inflação, teme o professor Celso Martone, da FEA-USP.

Parceria foi feita entre a Abecip, o Secovi e a escola UBS para lançar o MBA Financiamento e Negócios Imobiliários.

O SBPE estrutura-se para manter o crescimento - Pág. 2

Entrevista I O presidente da Odebrecht Realizações Imobiliárias (OR), Paul Altit, prevê que as duas próximas décadas serão de crescimento do setor imobiliário.

Mercado de capitais assegurará expansão imobiliária - Pág. 3

Capa Os dados de 2010 e as primeiras indicações de 2011 apontam para a manutenção do ritmo dos financiamentos de imóveis.

Mais crescimento à frente - Pág. 8

Tendências globais Não tende a se interromper a forte alta dos preços das commodities, pressionando os índices, analisa o professor e pesquisador da Fundação Dom Cabral, José Paschoal Rossetti.

Commodities em preços ascendentes: fundamentos e consequências - Pág. 14

Funding Os títulos e aplicações de base imobiliária, como os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs) e os fundos imobiliários, despertam interesse crescente dos investidores.

Fundos imobiliários em alta puxam emissão de CRIs - Pág. 19

Restrições de crédito: eficácia e efeitos na economia - Pág. 23

Captação de recursos O advogado Fernando Albino analisa, do ponto de vista jurídico, a introdução do mecanismo dos covered bonds como instrumento de fortalecimento do crédito imobiliário.

Conhecimento a serviço das operações imobiliárias - Pág. 43

IGMI-C Surgem novos índices de valoração dos imóveis, como o IGMI-C, relativo aos imóveis comerciais, desenvolvido pela Fundação Getúlio Vargas (FGV) e pela BM&FBOVESPA, descrito pelo economista da Abecip Leonardo Rangel.

Importância crescente dos índices de preço de imóveis - Pág. 44

O mercado imobiliário e os covered bonds - Pág. 28

Entrevista II

Juros no mundo

O economista-chefe do Bradesco, Octávio Barros de Castro, analisa o Brasil no contexto internacional e mostra a importância do crédito imobiliário para o desenvolvimento do País.

O mestre em Gestão e Estratégia de Negócios Teotonio Costa Rezende traça um paralelo entre os sistemas do Brasil e da Argentina, Uruguai, Chile e Colômbia.

Lei de Usura, Tabela Price e capitalização de juros - Pág. 46

A posição relativa do Brasil no mundo é cada vez melhor - Pág. 30

Custos de transação O presidente do Instituto de Registro Imobiliário do Brasil (Irib), Francisco Rezende, trata de um tema relevante para registradores e agentes do crédito imobiliário: a concentração dos ônus nas matrículas.

Pág. 38

Notas&Fatos Notícias e informações sobre a evolução do crédito imobiliário e do setor habitacional, por Fábio Luiz Elizeu.

Pág. 42

Indicadores Os números do crédito imobiliário, apurados pela área de Inteligência de Mercado da Abecip.

Pág. 54

Rumos Para atingir a meta de triplicar a relação entre o crédito imobiliário e o PIB, projetada para 11% em 2014, será necessário aperfeiçoar os mecanismos de funding.

O funding do SBPE, uma questão a ser tratada já - Pág. 56

EDITORIAL O SBPE estrutura-se para manter o crescimento Os primeiros números de 2011 evidenciam que o crédito imobiliário continua em forte expansão. Mas, para manter esse ritmo, terá de persistir nas políticas de aprimoramento do funding e das modalidades contratuais, de forma a elevar substancialmente, nos próximos anos, a relação entre o crédito imobiliário e o Produto Interno Bruto (PIB), que ainda é muito baixa no Brasil – da ordem de 4%.

Este número da Revista do SFI traduz, em entrevistas, artigos e fatos concretos, as expectativas e os preparativos para que o crédito imobiliário tenha um significado cada vez maior na carteira de empréstimos das instituições financeiras e, sobretudo, atenda bem aos seus três principais públicos: os construtores que demandam financiamento para tocar seus projetos, os mutuários que querem ter acesso à moradia própria e os aplicadores em caderneta de poupança e outros papéis com lastro imobiliário, que buscam alternativas para a proteção de suas economias.

Destaquem-se, em especial, as entrevistas do presidente da Odebrecht Realizações Imobiliárias (OR), Paul Altit, que prevê um crescimento sustentado do mercado imobiliário pelos próximos 20 anos, a partir dos financiamentos que beneficiam 80% dos imóveis incorporados; e do economis-

ta-chefe do Bradesco, Octávio de Barros, que faz uma ampla análise da economia brasileira, prognosticando também uma expansão firme dos financiamentos imobiliários, de pelo menos 30%, neste ano.

A matéria de capa mostra os números do crédito imobiliário em 2010 e primeiro bimestre de 2011, com depoimentos de agentes do crédito imobiliário e construtores.

Artigos dos professores José Paschoal Rossetti, da Fundação Dom Cabral, e Celso Martone, da FEA-USP, abordam as pressões sobre os preços e as dificuldades impostas ao regime de metas de inflação, em hora de ajuste das contas públicas. E o advogado Fernando Albino, avalia o mecanismo dos covered bonds, cuja criação fortalecerá o setor habitacional.

O presidente do Irib, Francisco Rezende, defende a introdução do princípio da concentração no Registro de Imóveis. E o especialista em crédito imobiliário, Teotonio Costa Rezende, compara os modelos de amortização do Brasil com os de Argentina, Colômbia, Chile e Uruguai.

Afinal, é apresentado um novo índice de valoração – o IGMI-C, relativo aos imóveis comerciais, desenvolvido pela FGV e pela BM&FBOVESPA, que contribuirá para a transparência das operações.

Revista Sistema de Financiamento Imobiliário Associação Brasileira das Entidades de Crédito Imobiliário e Poupança (Abecip) Diretoria Luiz Antonio França presidente Anésio Abdalla, Antonio P. Barbosa, Fernando Brasileiro, Gueitiro Matsuo Genso, Guilherme Cassel, Jorge Fontes Hereda, José de Castro Neves Soares, José Roberto Machado Filho, Luiz Eduardo Loureiro Veloso, Marco Antonio Andrade de Araújo, Norberto Barbedo, Nylton Velloso Filho, Tatiana Gonçalves Rodrigues, vice-presidentes Filipe F. Pontual diretor executivo Revista do SFI Redação Conselho Editorial Affonso Celso Pastore, Anésio Abdalla, Décio Tenerello, Fábio Pahim Jr., Geraldo Gardenali, José Paschoal Rossetti, Luiz Antonio França, Luiz Felipe D’Ávila e Salim T. Schahin Coordenação editorial Fábio Pahim Jr. Jornalista responsável Fábio Luiz Elizeu Colaboraram nesta edição Fabio Luiz Elizeu, Fernando Albino, Francisco Rezende, José Paschoal Rossetti, Leonardo Rangel, Luiz Antonio França, Marcos Garcia, Teotonio Costa Rezende, Tom Morooka Serviços de apoio técnico à edição Leonardo Rangel Editor de arte Artur Kenji Capa Hélio de Almeida Ilustrações e fotos Agência Estado, Artur Kenji, Attilio, Joelcio Bráulio e Kenji Honda CTP Vox Gráfica Vox Projeto gráfico Flávio Peralta e Sergio Seiei Myashyro A Revista do SFI é uma publicação da Associação Brasileira das Entidades de Crédito Imobiliário e Poupança e pretende apresentar à sociedade, para análise e debate, temas relacionados ao Sistema de Financiamento Imobiliário (SFI) e ao Sistema Financeiro da Habitação (SFH).

São Paulo Av. Brigadeiro Faria Lima, 1485 – 13º andar Torre Norte – Jardim Paulistano São Paulo – SP – CEP 01452-002 Telefone (11) 3286-4855 – Fax (11) 3816-2785 e-mail: revistadosfi@abecip.org.br Fechamento desta edição: 1º/4/2011

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E

Paul Altit

ntrevista I

Presidente da OR

Mercado de capitais assegurará expansão imobiliária

arquivo

Ao abrir o site da Odebrecht em obras pesadas que atua em para criar lucro, a OR é um celeiRealizações Imobiliárias (OR), todo o mundo e da petroquímiro de formação de jovens – hoje o comprador vê as fotos atualica Braskem, antes de assumir a são 240 jovens, com menos de 25 zadas não apenas do imóvel que OR. “O principal desafio foi conanos de idade, e até o fim do ano adquiriu na planta e que está em tribuir com o grupo Odebrecht serão 300”. construção, como tem informapara formar um novo negócio A OR atua nos Estados da ções sobre o cumprimento do e não ser apenas mais uma emBahia, no Ceará, no Distrito Fecronograma de execução. É o presa imobiliária, além de criar deral, em Minas Gerais, Pernamque se constata, por exemplo, valor para o acionista, para o buco, Rio de Janeiro, Roraima, tanto num conjunto habitaciocliente e para a sociedade”, afirSanta Catarina e São Paulo, onde nal de classe média em construmou. “Minha delegação não é só constrói edifícios residenciais, ção no Bairro do Orcomerciais e complexos quidário, em Santos, multiuso – muito cocomo num prédio remuns no exterior – ou sidencial em Salvador ainda bairros planejae em edifícios comerdos. Dos R$ 120 milhões ciais – o mais recente em imóveis vendidos, dos quais, o i-Tower, em 2007, passou a R$ um prédio sustentável 200 milhões, em 2008, inaugurado, dia 1º de dobrou esse valor em março, em Alphaville, 2009, chegou a R$ 1,2 uma hora depois desbilhão, no ano passado, ta entrevista a Fábio e tem por meta R$ 2 biPahim Jr., para a Relhões, neste ano, e R$ 3 vista do SFI. bilhões, em 2012. “EstaBraço imobiliário mos construindo, hoje, do grupo Norber1 milhão de m2”, disto Odebrecht, a OR se Altit. São unidades é presidida, desde destinadas às classes 2007, por um desmédia e alta, além das cendente de egípcios faixas do programa Mie irlandeses, Paul nha Casa Minha Vida Elie Altit, engenhei(MCMV), com financiaro pela UFRJ que há mento subsidiado. Cer28 anos trabalha na ca de 80% dos imóveis organização, onde já é financiada com recurfoi diretor financeiro sos do Sistema Brasileida Odebrecht Consro de Poupança e Emtrutora, especializada Paul Altit, da OR: “Minha delegação não é só para criar lucro”. préstimo (SBPE) e do

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Revista do SFI – Qual sua visão do mercado imobiliário brasileiro, hoje? Movido pelos vários extratos da classe média ou mais pelas faixas de renda baixa, do programa Minha Casa Minha Vida?

Paul Altit – O mercado imobiliário brasileiro é um mercado qualificado. No segmento econômico do MCMV, trata-se do maior programa habitacional já feito no País. Mas também nas classes de renda média e alta e no segmento corporativo o mercado vai crescer muito, fruto da maior disponibilidade de crédito, juros mais baixos, estabilidade econômica e, em particular, o mercado tem tudo para crescer durante os próximos 20 anos.

Qual sua avaliação prospectiva – como será o mercado em 20 anos? Haverá espaço nas principais metrópoles, como São Paulo e Rio, ou apenas nichos em cidades dessa grandeza?

A OR aposta no conceito de desenvolvimento urbano – infra-

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estrutura, transporte, acesso rodoviário, água, esgoto e, enfim, moradia – e até gestão de infraestrutura. Fizemos a primeira parceria público-privada em Brasília, estamos atuando em parceria com o Estado do Rio de Janeiro, procuramos abordagens para os grandes conglomerados urbanos.

Desenvolvimento urbano vai ser o grande tema dos próximos 20 anos. Nossa geração vive com o desafio da mobilidade urbana, os

Hoje já é possível se financiar por intermédio dos Certificados de Recebíveis Imobiliários ou dos fundos de investimento e em breve haverá um relevante mercado secundário de ativos imobiliários grandes congestionamentos. Mas as relações funcionais tendem a mudar, vamos passar por uma revolução, será impossível comparecer diariamente na empresa.

O aperto de mão será substituído pela comunicação visual à distância, em breve, em terceira dimensão. Felizmente o homem tem grande capacidade de se modificar, e isso já ocorre hoje...

Na última década, transitamos de uma situação de baixa oferta de crédito para uma si-

tuação de boa oferta de crédito imobiliário. Com a expansão do mercado – já se estima que o crédito saia de um peso de 4% do PIB para mais de 10% do PIB – as fontes tradicionais de recursos, cadernetas e FGTS, tenderão a diminuir de importância.

Acredita que o ritmo da atividade será mantido com o aumento dos financiamentos com funding de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs), fundos imobiliários e outros papéis, operados com outras modalidades de rendimento?

Esperamos ver uma taxa de juros aderente à taxa de juros do mundo desenvolvido. Hoje já é possível se financiar por intermédio dos CRIs ou fundos imobiliários. E em breve teremos um mercado secundário de ativos imobiliários. Fontes como o BNDES, o Banco do Brasil, a Caixa Econômica Federal serão substituídas pelo mercado de capitais. Hoje, financia-se Capex (investimentos em bens de capital) no BNDES, no Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID) e o mercado de capitais é complementar. No futuro, 100% dos recursos virão do mercado de capitais. Até 2013, o mercado imobiliário acena com um Mapa 4 (o volume de recursos que cada agente do SBPE dispõe para o crédito imobiliário) suficiente para financiar. São mais dois ou três anos. O FGTS também é importante, sobretudo para as faixas de renda de 4 a 10 salários mínimos. Para o MCMV há R$ 76 bilhões previstos para os próximos quatro anos, sendo 60% para a faixa de zero a três salários mínimos. Espera-se que a partir daí, talvez 2013, talvez 2014 ou, mais conservadoramente, até o final do ano que vem, as coisas se estabilizem. Mas, hoje, um CRI já custa 110% da taxa do

CDI [é assimilável]. O governo estuda oferecer vantagens fiscais, a exemplo das já oferecidas às pessoas físicas que aplicam em CRIs. Assim você aproxima o mercado de capitais. Acredito que aos poucos o mercado será atrativo o bastante para aproximar as duas pontas.

sibilitaram a existência de uma bolha imobiliária nos Estados Unidos. Espero que o Brasil tenha um ambiente regulatório que evite os excessos.

gurança, o homem das relações humanas (RH), o ladrilheiro, o pintor... e assim por diante.

Como a inflação está afetando a atividade imobiliária?

Por ordem de grandeza, Tem de avaliar por segmenquais os maiores desafios do to. No plano associativo, o promercado imobiliário – mão de blema é o repasse. O desafio é obra escassa, falta de terrenos, o aumento do custo das obras Entre as alternativas de funfalta de infraestrutura? Teme a depois de recebidos os recurding propostas estão os covered volta de problemas macroeconôsos. Nas obras para a faixa de bonds, papéis bancários muito micos mais delicados, nas áreas renda de até três salários míniutilizados no exmos, os preços são terior, sobretudo fixos – não são reana Europa. Vê esjustados nem pelo ses títulos como INCC, a cada ano. interessantes para E o INCC não é o financiamento igual em qualquer das incorporações lugar. Na área do e dos mutuários Comperj, em Cafinais? maçari, Itaguaí, O covered Suape, Porto Vebond é uma opelho, por exemplo, ração de mercado os custos são mais de capitais lastreaelevados. No ano da em ativos imopassado, o custo biliários. Já temos da mão de obra em as operações de Roraima, onde está securitização de sendo construída a “A atividade imobiliária ganhará recebíveis performados e Usina Hidrelétrica Santo um ritmo impressionante, fruto da não performados. Nada Antonio, aumentou 35%. mais são do que ativos lasE se você gasta mais temdisponibilidade de crédito a juros mais treados em crédito imobipo do que previsto, muitos baixos e estabilidade econômica – este liário. Para o Brasil camiempreendimentos deixam é o cenário dos próximos 20 anos” nhar para os covered bonde ser viáveis, tivemos de ds é preciso, primeiro, que interromper alguns, no haja incentivos fiscais, para MCMV, por questões reladesonerar o investidor, como já de emprego, renda e juros? tivas ao teto de preço ou proocorre com os CRIs; segundo, Para nós, o maior desafio é a blemas de licenciamento. que haja equilíbrio entre os atiformação de mão de obra e a convos e os passivos dos fundos de tratação de serviços de terceiros.

Qual a estratégia de expanpensão, que são investidores naVivemos uma situação de quase são da OR? Mais Estados, via turais em CRIs; e, terceiro, que pleno emprego na construção Bairro Novo, ou empreendimenhaja redução das taxas de juros. civil. A mão de obra direta vem tos de alto padrão no Nordeste, Aí teremos um mercado de covemuito, hoje, do setor canavieiro, ou ainda em Angola? red bonds. o nível de qualidade dos subemConstruímos em vários Estapreiteiros é muito menor e são dos onde já estamos estabeleciO senhor tem preocupação elevados os investimentos em dos há décadas. O mercado imocom o risco de uma bolha imobiformação. O desafio são a produbiliário tem uma característica: liária no Brasil? tividade e a gestão de custos. Teele é local. Estamos onde já coNão, porque não temos os mos de formar o engenheiro, o nhecemos. É preciso ser soteromesmos instrumentos que pospedreiro, o responsável pela sepolitano em Salvador, carioca no arquivo

Fundo de Garantia do Tempo de Serviço (FGTS), ou ainda – no caso da Bairro Novo –, do Orçamento-Geral da União (OGU), para atender a famílias com renda de até três salários mínimos.

Altit vê a alta atual de juros básicos como uma situação transitória, pois acredita que a tendência de longo prazo é atingir taxas semelhantes às existentes no exterior. Nesse momento, “a atividade imobiliária ganhará um ritmo impressionante”.

E este será o cenário dos próximos 20 anos, salvo situações conjunturais comuns a mercados emergentes, “que não afetarão o longo prazo”. Construir imóveis, “para nós, é uma atividade de longo prazo, que não pode ser medida pelo VGV (valor geral de vendas) do trimestre”.

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O governo anunciou cortes na fase dois do MCMV – haverá impacto na atividade?

Não imaginamos hoje que haja um grande impacto. Os desembolsos do OGU para o programa são da ordem de R$ 1 bilhão por mês, então o corte só atingiria o período de janeiro a abril deste ano. Mas nesse período deverão ocorrer os desembolsos relativos ao programa que não foram feitos no ano passado.

Vemos como ajustes normais de estabilização da economia, não dá para comparar a operação imobiliária com a da mesa de operação de um banco, que flutua conforme o instante. O viés é positivo para várias áreas, tais como os serviços e os imóveis. É preciso estar preparado para a volatilidade.

Como produzir em escala? A experiência da OR com formas de alumínio é bem-sucedida? Qual o prazo das obras?

Há várias metodologias construtivas. A Companhia de Desenvolvimento Habitacional Urbano (CDHU), de São Paulo, já explorou quase todas as alternativas. Operamos com formas de alumínio para paredes de concreto, porque o processo dá mais

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velocidade e qualidade às obras.

A construção popular se tornou mais industrializada, com menos resíduos. Salvo num dia de chuvas intensas, nossas obras são limpas, não temos bota-fora, resíduos. Quanto aos prazos, nas habitações de média e de alta rendas, o prazo de construção é de 24 meses a 30 meses – e se forem incluídas a compra do terreno e as licenças, chega a 4 ou 5 anos. No MCMV, na faixa de zero a três salários mínimos,

A certificação pelo US Green Building implica um adicional da ordem de 3% a 5% para o comprador e o retorno decorre do menor consumo de água e de energia, da melhor qualidade de vida e da não contaminação do meio ambiente, por exemplo

construímos 1.500 unidades a cada 12 meses.

Quando se fala em prédios verdes, a decisão de construí-los é uma coisa que veio para ficar e que culminará com obras de fato mais sustentáveis, ou tem muito que ver com estratégias de marketing?

Tudo começa com a certificação do prédio.

Somos auditados em especificações como reuso da água, conservação de energia, características do ar condicionado, qualidade dos fornecedores e distribuição deles, origem dos materiais de construção, eliminação de bota-foras, espaço para colocação de bicicletas (para incentivar seu uso). Somos certificados pelo US Green Building, por intermédio da Lide. Isso custa 3% a 5% mais para o comprador e o retorno vem do menor consumo de água e energia, melhor qualidade de vida, não contaminação do meio ambiente. Não dá para imaginar uma agenda apenas econômica, isso hoje é impossível... A propósito, temos como sócia a Gávea Investimentos, liderada pelo Armínio Fraga, e o principal ponto que tratamos quando estamos juntos é a respeito da filosofia do negócio. Olhar o Valor Geral de Vendas (VGV) por trimestre não é o nosso foco.

Em que medida o setor de construção civil alçou ao patamar atual com os instrumentos de redução dos custos de transação, como a alienação fiduciária de bem imóvel, o patrimônio de afetação, a

securitização de recebíveis e as novas leis de incorporação, aprovadas nos últimos anos?

Nos últimos cinco anos, o ambiente regulatório tornou-se muito positivo. O banco empresta com qualidade melhor, os spreads caíram, o financiamento é mais fácil e direto e o mercado de capitais torna-se, paulatinamente, uma fonte de financiamento cada vez mais importante para os incorporadores. Mas temos muito a evoluir. As licenças ainda são um grande desafio. O mercado cresceu rapidamente.

Quando fala em licenças, trata-se predominantemente das ambientais?

Falo das licenças em geral, municipais, estaduais, ambientais, que precisam ser expedidas o mais rapidamente possível, para permitir a execução dos projetos nos prazos imaginados.

Como vê o ambiente institucional para o desenvolvimento da construção civil?

O mercado imobiliário é uma das formas de ler o que ocorre com os avanços da economia brasileira.

Terá volatilidade, mas com oportunidades enormes de atuação, haja vista

de de conciliação das leis com as necessidades de preservar as cidades de um adensamento exagerado?

As leis de zoneamento vão seguindo o desenvolvimento das cidades. A ocupação tem de ser ordenada. Em São Paulo, por exemplo, há um projeto de expansão da Avenida Chucri Zaidan até a Imigrantes.

Vai ter um polo de desenvolvimento urbano ali. Os planos devem cuidar do reordenamento urbano, o que também é o caso das favelas do Rio de Janeiro, cidade onde resido. Aí entra o caso das UPPs. O zoneamento vai seguir a capacidade das cidades de integrar as áreas periféricas. Veja-se, hoje, que não há Cepac’s (certificados de aproveitamento do uso do solo, comercializados pela prefeitura) na Faria Lima. As coisas têm de ser integradas. Compramos, por exemplo, a área da antiga fábrica da Monarch na Zona Sul da cidade de São Paulo e estamos desenhando um projeto de desenvolvimento urbano para ela em conjunto com os órgãos municipais. É um trabalho a quatro mãos.

Terá de ser semelhante no desenvolvimento do projeto Porto Maravilha, no Rio, para urbanizar a área de cais.

Attílio

Não dá para comparar a operação imobiliária com a mesa de operação de um banco, que flutua conforme o instante; o viés dos investimentos imobiliários é positivo, mas há uma grande diferença, que está na volatilidade dos preços dos ativos

o déficit de 7 milhões de habitações, sobretudo nas faixas econômica e subeconômica, com enormes perspectivas na medida da queda da taxa de juros, como nos Estados Unidos. Em resumo, temos 42km de caminhada à frente e percorremos apenas os primeiros 100m.

Como vê as leis de zoneamento, tão debatidas nas grandes metrópoles, e a necessida-

Attílio

Rio. A visão é de longo prazo. Não acreditamos que valha a pena entrar num mercado para fazer uma obra só. Essa é a mesma visão de todo o grupo Odebrecht. Quanto a Angola, a OR não construiu lá, foi a Construtora Odebrecht, que atua em inúmeras áreas no país.

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apa

Jornalista

Mais crescimento à frente Nem mesmo as incertezas da economia devem atrapalhar a evolução do crédito imobiliário em 2011 Os resultados de 2010, quando os recursos do SBPE e do FGTS permitiram o financiamento de mais de 1 milhão de imóveis, não devem se repetir neste – e talvez nem nos próximos anos –, mas essa afirmação nem de longe embute qualquer perspectiva pessimista para o mercado imobiliário brasileiro.

Ao contrário, apesar das incertezas sobre o cenário econômico de 2011, bancos, construtoras, incorporadoras, fornecedores e todos os outros segmentos envolvidos na produção e comercialização de imóveis são unânimes em prever bons negócios até no mínimo 2014, quando a participação do setor no PIB nacional deverá ter saltado dos atuais 4% para 11%.

Isso não significa que os envolvidos neste mercado estejam de olhos fechados para eventuais ameaças. Todos estão conscientes de que há nuvens no horizonte, mas acreditam que elas estão distantes o suficiente para permitir correções de rumo e os necessários ajustes. É o caso do provável esgotamento dos recursos da poupança para o financiamento da produção e comercialização de imóveis. Há confiança de que outras modalidades de funding (CRIs, fundos imo-

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biliários, FDICs e letras de crédito imobiliário, entre outros) estão em ascensão e devem dar uma contribuição cada vez maior ao crédito imobiliário, assim como se aposta no sucesso da implantação dos covereds bonds no mercado brasileiro, a médio prazo.

Na coluna das ameaças figuram também a expressiva valorização dos imóveis verificada nos últimos meses, a crescente dificuldade de encontrar lotes edificáveis nas grandes metrópoles e a carência de mão de obra qualificada e de equipamentos especializados, que podem travar ou pelo menos diminuir a

Outras modalidades de funding, como os CRIs, os fundos imobiliários, os FDCIs e as LCIs estão em ascensão e devem oferecer uma contribuição cada vez maior para a expansão do crédito imobiliário

velocidade de crescimento dos negócios. Contudo, os aspectos positivos são em maior número.

Novo salto – Como lembrou o presidente da Associação Brasileira de Entidades de Crédito Imobiliário e Poupança (Abecip), Luiz Antonio França, ao apresentar à imprensa os resultados consolidados de 2010 no segmento de crédito imobiliário, a soma de fatores presente – tais como o crescimento previsto de 4,5% no PIB, em 2011, a manutenção da queda do desemprego, o crescimento da massa salarial, o bom ritmo de atividades da construção civil e a disposição dos bancos em continuar investindo em crédito imobiliário – deve levar a um novo salto no volume de empréstimos do Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo (SBPE), que opera com recursos das cadernetas de poupança e cujos empréstimos poderão passar dos R$ 56,2 bilhões de 2010 para R$ 85 bilhões, neste ano, apontando para uma expansão de 51%.

Será, de fato, um crescimento inferior aos 65% registrados no ano passado, mas é preciso considerar que 2010 foi um ano de retomada da procura por crédito após a crise econô-

mica de 2008, quando, além da tipo de financiamento. “Em manutenção do financiamento 2005, o comprador precisava para aquisição de imóveis pelas de uma entrada de 52% para pessoas físicas, houve também comprar um imóvel. Hoje, essa uma busca bem mais expressiva entrada está em 38%, facilitande empréstimos para a produdo a chegada de um número ção. Entre 2009 e 2010, a expancrescente de consumidores”, são dos créditos às construtoras explica França. E essa evolue incorporadoras foi de 75%, ção ocorre sem trazer riscos de passando de R$ 13,9 bilhões crises como a que ocorreu nos para R$ 24,4 bilhões.

Estados Unidos e em outros paFrança aponta ainda outro íses desenvolvidos, pois a polítiaspecto positivo observado no ca do setor é financiar com um desempenho do setor, no ano passado: o valor dos empréstimos cresceu mais do que o número de unidades financiadas. Como explicou o presidente da Abecip: “Isso mostrou que o valor médio subiu, refletindo o que se percebe no mercado. De um lado, houve a evolução da massa salarial e do rendimento médio real, que passou de R$ 1.374,00, Luiz França, da Abecip: valor dos empréstimos é crescente em janeiro de 2010, para R$ 1.515,00, em dezembro passaLTV máximo de 80%. Ao partido, o que trouxe novos consucipar com recursos próprios na midores – e com mais dinheiro aquisição, o comprador assume – para esse mercado. De outro, sua cota de responsabilidade na registrou-se novo aumento no preservação da saúde do sisteLTV (parcela do valor total do ma. “A compra sem entrada cria imóvel que é financiada), que uma grande porta de saída para chegou a 62% em 2010, moso cliente, o que eventualmente trando consistente crescimento poderia vir a travar o financianos últimos anos (era de 47,8% mento imobiliário”, assinala. em 2005)”.

Com cuidados como esse e Isso mostra, segundo o diricom o apoio de um marco regente do setor de crédito imogulatório eficiente, o sistema de biliário, um envolvimento cada financiamento vem crescendo vez maior dos bancos com esse com segurança. “Em dezembro

passado, a inadimplência (contratos com mais de três meses de atraso) estava em 1,1%, mostrando que a alienação fiduciária tem permitido manter esse item sob controle”, diz França.

Melhor ano – Para José Roberto Machado, diretor executivo do banco Santander, os números mostram que 2010 foi talvez o melhor ano da história do setor. “Houve forte crescimento e os resultados foram muito bons para as empresas, não só em lançamentos, mas também na busca de novos recursos no mercado”, diz ele, lembrando que um dos destaques do período foi o aumento do interesse dos bancos, privados e estatais, por esse mercado.

“O volume de empréstimos aumentou para pessoas físicas e jurídicas e tudo leva a crer que 2011 será parecido, pois as condições boas continuam presentes”.

Machado diz que o Santander aproveitou o bom momento para se tornar cada vez mais competitivo. “Estamos investindo para facilitar ao máximo a vida do cliente, buscando um processo cada vez mais amigável. O público tem certo receio quanto à burocracia para obtenção de um crédito imobiliário, mas estamos trabalhando para acabar com isso. Nosso pessoal está sendo treinado para vender melhor o produto, de forma correta. Com isso, já estamos colhendo frutos. Considerando Real e Santander, os joelcio braulio

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Marcos Garcia

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mento acelerado dos negócios imobiliários. “O déficit habitacional em nosso país continua grande, as taxas de juro continuam em nível historicamente baixo, os prazos de financiamento aumentaram e temos um arcabouço legal que funciona bem. Soma-se ainda a esses fatores a baixa participação do setor no Produto Interno Bruto (PIB) e nas carteiras de crédito dos bancos. Isso tudo indica que o potencial de crescimento é grande, inclusive porque os benefícios desse tipo de crédito, a exemplo da fidelização dos clientes, são importantes para os bancos”, acrescenta.

Recuperação – Em outra ponta do mercado, construtores e incorporadores fazem avaliação semelhante. Para João Crestana, presidente do Sindicato das Empresas de Compra, Venda, Locação e Administração de Imóveis Comerciais e Residenciais de São Paulo (Secovi), por exemplo, o ano de 2010 foi de recuperação ante 2009, após a crise iniciada no ano anterior, quando as empresas se retraíram e só voltaram a lançar novos empreendimentos no final de 2009. “O volume de vendas em 2009 e 2010 foi semelhante, mas com a volta dos lançamentos houve recuperação dos estoques, fundamentais para o crescimento sustentado do setor. Os lançamentos ocorreram em todo o País, com destaque para o Nordeste, que tem crescido acima das outras regiões”, diz Crestana.

Para ele, uma evidência de que está ocorrendo um crescimento saudável é o fato de que os dois segmentos do mercado residencial (popular e classe média) vêm se desenvolvendo de forma semelhante. “Não faltaram recursos para o programa Minha Casa Minha Vida e o crédito imobiliário cresceu para as classes de renda mais alta.

Nem mesmo o corte de R$ 50,1 bilhões, anunciado pelo governo federal neste início de ano, vai comprometer as metas estabelecidas para a construção de do Secovi há ainda um grande moradias populares, pois muita problema à espera de solução: coisa já havia sido antecipada “É necessário um investimento em 2010, o que evitará solavanforte na formação de mão de cos agora”, explica. obra qualificada. Precisamos No campo das ameaças ao formar 300 mil trabalhadores desenvolvimento do setor imopara a construção civil a cada biliário, Crestana não vê granano no Brasil, pois o setor já des motivos de preocupação na está demandando muito mais questão dos preços dos imóveis do que o contingente que está e do funding para o financiasendo formado. Programas femento. “Os preços de fato subiderais como o Próximo Passo ram bastante, mas acredito que têm tido alguns resultados, mas chegaram ao patamar máximo, ainda insuficientes”. Além de no qual devem permanecer por formar, acrescenta Crestana, é muito tempo, com variações preciso assegurar que esses trapontuais. No que se refere às fontes de recursos para o crédito imobiliário, certamente teremos de buscar novos tipos de funding, mas creio que pelo menos até 2013 não teremos problemas nessa área e esse período deve ser utilizado para que sejam incentivados ou desenvolvidos mecanismos como a securitização e os covereds bonds”, afirma.

Mas na visão José Roberto Machado, do Santander: condições favoráveis do presidente

Após o crescimento de 65%, em 2010, a Abecip projeta para 2011 um aumento da ordem de 50% para os financiamentos imobiliários

99mm X 82mm

balhadores tenham a oportunidade de entrar no mercado de trabalho. “Eles não podem ficar no seguro-desemprego ou no Bolsa-Família”, assinala. “Precisam ser estimulados a participar do mercado”.

Falta eficiência – Outro gargalo que dificulta o total aproveitamento do potencial de crescimento do setor é apontado por Ricardo Yazbek, dirigente da Fiabci Brasil (capítulo brasileiro da Federação Internacional das Profissões Imobiliárias) e da construtora e incorporadora R. Yazbek, especializada em empreendimentos de alto padrão. Para ele, em curto prazo o setor público precisa investir em eficiência para atender às demandas da sociedade. “Os trâmites burocráticos demoram demais.

Estamos na idade da pedra nessa área, precisamos avançar muito”, diz, ressaltando, porém, que está muito otimista em relação ao desenvolvimento do mercado imobiliário.

Como analisa Yasbek: “Em 2010 superamos todas as expectativas, em praticamente todos os segmentos do mercado – residencial, comercial, built suits, shoppings etc. –, tanto no que tange a lançamentos como às vendas. Em 2011, não devemos repetir esses resultados, mas a perspectiva é continuar crescendo neste e nos próximos anos”. A avaliação do presidente da Fiabci se baseia em fatos concretos, tais como o interesse arquivo

Com prestações mais baixas, é crescente o número de compradores que ingressam nos maiores mercados imobiliários do País

arquivo

resultados do crédito imobiliário foram recordes no ano passado”, conta ele.

Confiante em que o crescimento dos negócios imobiliários vai continuar nos próximos anos, Machado não mostra preocupação com questões como a valorização dos imóveis ou um possível esgotamento dos recursos da poupança. “O aumento de preços registrado ao longo do ano passado é basicamente um realinhamento de valores que ficaram muito tempo sem se mexer. As condições imobiliário. Mas temos também para o investimento em imóveis a securitização que já começou eram pouco interessantes. A sia crescer e deve continuar astuação atual reflete a melhoria sim. Outra vertente seriam os das condições econômicas e ficovered bonds . O Santander nanceiras. Além disso, não pojá trabalha com esses papéis no demos olhar apenas o que está exterior, com sucesso. Estou acontecendo nos bairros nocerto de que o processo de imbres e concluir que está ocorplantação desse título no Brarendo uma bolha. Em outras resil deve andar mais rápido em giões, menos nobres, veremos 2011 e creio que será uma exceque o metro quadrado subiu lente alternativa para a geração de forma mais contida. Veja o de novos recursos”, afirma. que aconteceu em Manhattan, Por tudo isso, enfatiza o onde os preços não caíram apediretor do Santander, há ainda sar de toda a crise vivida pelos pela frente uma fase de cresciEstados Unidos”, afirma.

Sobre as limitações do atual funding imobiliário, Machado acredita que a questão deve ser resolvida em médio prazo. “Mesmo em relação à poupança temos uma válvula de escape que é o compulsório de 30% depositado no Banco Central.

Em caso de necessidade urgente, esses recursos podem ser utilizados para o setor originar crédito João Crestana, do Secovi: recuperação dos estoques

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12 - SFI

valorização dos terrenos não é motivo de preocupação. “Esse é um risco que nós incluímos entre os administráveis”, diz o diretor de Relações com Investidores da empresa, Luciano Guagliardi. Para ele, o único risco que as construtoras não conseguem mitigar é o da oferta de crédito, que deve ser de longo prazo e ter taxas baixas.

Neste ano, o objetivo é lançar 18 mil imóveis. Segundo ele,

foi exatamente a possibilidade de obter financiamento – graças ao programa Minha Casa Minha Vida e ao maior interesse dos bancos por esse tipo de negócio – que permitiu às classes C e D terem acesso a moradias próprias, algo a que elas nunca tinham tido acesso, em proporções maciças. “Esse foi o grande segredo do crescimento que estamos experimentando: crédito em condições de ser tomado pelas faixas de renda mais baixa”, nota Guagliardi.

“O subsídio ajuda, mas a taxa oferecida é o principal ponto”.

“Estamos muito otimistas”, diz Guagliardi. “Nosso mercado é muito ligado à renda e ao emprego e, se a situação atual for mantida, com financiamento adequado, o mercado seguirá crescendo”. A questão é a velocidade dos financiamentos.

“Temos grande demanda e empresas em condições de entregar o produto, mas há um grande gargalo, que é a dificuldade de operacionalização dos contratos”. O ideal seria a entrada de mais bancos nesse segmento. Hoje, observa, há cerca de 700 empresas fazendo incorporações e cerca de dez bancos concedendo. “Os bancos privados deveriam ter condições de ajudar a Caixa Econômica Federal (CEF) nos segmentos de baixa renda”, sugere.

Já para a Helbor, incorporadora que atua em dez Estados, em todo o País, com empreendimentos destinados a segmentos de renda mais elevada e imóveis co-

Ricardo Yazbek, da Fiabci: a volta dos investidores

merciais, há muito espaço para o desenvolvimento imobiliário.

“A participação do setor no PIB ainda é muito pequena, se comparada à situação de vários países”, afirma Henry Borenstein, vice-presidente executivo da empresa, acrescentando: “O crescimento verificado nos últimos anos, com a maior participação de empresas de capital aberto, tende a continuar, variando de patamar, dependendo da cidade, da política que o governo federal adotará para o setor e dos rumos da economia.

Estamos otimistas em que o que vivemos é um ciclo virtuoso em que o País decide que o mercado imobiliário é um importante indutor para a geração de empregos, impostos e riquezas”.

Preços altos – Para Borenstein, questões como a grande valorização dos terrenos localizados em áreas mais nobres podem ser contornadas, sem afetar as perspectivas de crescimento. Ele explica: “O que temos buscado é captar novos terrenos a partir da composição de pequenas áreas e por meio de permutas, que nos ajudam a reduzir os custos de aquisição.

O preço dos terrenos, que havia disparado em 2007/2008, devido à abertura de capital de diversas empresas, se manteve em boa parte estável em 2009 e, em 2010, subiu em média 32% na Grande São Paulo, fora a inflação. É natural que a pressão de alta continue em 2011”.

O vice-presidente da Helbor nota

Um círculo virtuoso, em que o País decide que o mercado imobiliário é importante gerador de empregos, impostos e riquezas que, em alguns casos, a valorização observada se deve à recuperação dos preços praticados sem majoração nos últimos anos. “Mas há situações em que é evidente a tentativa de aproveitar o bom momento do mercado imobiliário”, adverte.

Como acrescenta Borenstein, “um pouco disso também vem da pressão dos custos da construção. Trabalhamos com a perspectiva de que este ano os

preços médios praticados irão se manter relativamente estáveis, até porque, com a concorrência muito acirrada, um erro no preço de venda reflete diretamente na velocidade de comercialização e no sucesso do empreendimento lançado na planta”.

No que se refere ao funding para o financiamento das operações, a Helbor considera importante que o governo mantenha em funcionamento o mecanismo que possibilita o uso do Fundo de Garantia do Tempo de Serviço (FGTS) para quitação ou amortização de imóveis até R$ 500 mil. “Além disso, é fundamental que libere outras fontes de financiamento sob seu controle para uso do consumidor final, flexibilizando, por exemplo, o compulsório bancário, direcionando mais recursos para o crédito imobiliário. Não se pode esquecer também do crescimento das operações de securitização, dos CRIs, e de novas modalidades, como os covereds bonds, tão difundido na Europa”, lembra ele.

A soma de todas essas visões, resume Machado, do Santander, indica que o mercado continuará crescendo. “Vejo à frente um crescimento saudável, mas acho também que devemos nos manter alertas para evitar os excessos já vistos em outros mercados. É um bom momento para focarmos nas boas práticas e nos manter alertas, como na questão dos preços, por exemplo”. arquivo

O segredo do crescimento está no fato de o crédito ser tomado pelas faixas de renda mais baixas, onde é maior a demanda por moradias

arquivo

dos investidores externos pelo mercado brasileiro e a chegada de novos consumidores, que estavam afastados do mercado mas a ele voltaram, devido a uma conjunção favorável de fatores. “Além dos investidores externos, atraídos para cá pelas excelentes perspectivas que oferecemos, estamos vendo também chegar ao mercado investidores de classe média, que vêm estimulando o lançamento de edifícios comerciais com escritórios pequenos”, explica. “É um público interessado em imóveis que possam usar ou alugar, visando a ter uma renda no futuro”.

A chegada de um grande número de novos compradores no mercado é uma das razões pelas quais Yazbek não acredita que a recente valorização dos preços dos imóveis configure uma bolha. “O solo é um recurso finito e, com o aumento da demanda, a valorização é inevitável. A isso se acrescem ainda restrições como as impostas pelas leis de uso e ocupação do solo, ambientais e de patrimônio histórico, entre outras, reduzindo ainda mais a oferta de terrenos para construção”, afirma o dirigente da Fiabci Brasil.

Risco baixo – Para a Rodobens, uma das maiores construtoras do País, que lançou 16 mil unidades em 2009 e se concentra na edificação de moradias destinadas às faixas de renda mais baixa, até três salários mínimos, a

Luciano Guagliardi, da Rodobens: evitar os gargalos

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T

endências globais

Commodities em preços ascendentes: fundamentos e conseqüências José Paschoal Rossetti Professor e pesquisador da Fundação Dom Cabral

US$ Trilhões

Nos últimos dez anos, no mercaem termos acumulados, 46,47%. Em do mundial de commodities primávalores absolutos correntes, o salto do rias, séries históricas sugerem que Produto Mundial Bruto em dez anos um novo ciclo está se instalando: por foi de US$ 28,3 para 61,9 trilhões, pelo pressões de demanda superiores à critério das taxas médias de câmbio capacidade de oferta e por movimentos especudas moedas nacionais em relação ao dólar (Figulativos, os preços descrevem trajetórias de forte ra 1). O que esses dados realmente significam é tendência alta, de difícil reversão. assustador: se aplicarmos à dimensão do PMB de Três fundamentos explicariam a instalação 2010 uma taxa mais conservadora de expansão, deste ciclo histórico: 1) a expressão absoluta e de 3,5% ao ano (que se observou de 1991-2010), as taxas de expansão da economia global; 2) a a expansão absoluta é de US$ 2,17 trilhões, o que mobilidade social ascendente e as dimensões corresponde a uma economia do tamanho da do sem precedentes de mercados de massa; e 3) as Brasil a cada ano. Mantida esta taxa em dez anos, assimetrias entre as restrições a atividades proa expansão absoluta alcança US$ 25,4 trilhões – dutivas básicas e o crescimento explosivo dos uma economia da dimensão da dos Estados Unimercados finais. dos a mais a cada seis anos (Figura 2).

Vamos examinar um a um esses três fundaEstas expressões não têm precedentes histómentos. E em ricos, quanto às esseguida apontar calas de produção FIGURA 1 - TRAJETÓRIA DO CRESCIMENTO ECONÔMICO MUNDIAL uma mais das percorrespondentes. versas conseqüênAs dimensões atuExpressão absoluta e taxas anuais de expansão cias desse ciclo: ais da economia 65 os riscos de demundial, neste iníTaxas anuais 61,9 sarticulação das cio do século XXI, 60 (a) de expansão 60,1 58,1 cadeias globais de comparadas com nominal, 8,14% 55 real, 3,89% suprimentos. as do início do sé54,8 48,8 1. A expansão culo XX – quando 50 econômica gloos Estados Uni45 bal – No período dos despontavam 45,1 41,7 2000-2010, o crescomo a potência 40 cimento econômiemergente – são 37,1 35 co mundial, em notavelmente dis33,0 termos reais, a tantes. Um exem31,7 30 despeito da interplo só basta: a in28,3 25 rupção da crise de dústria automotiva 2000 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 2008-2009, foi de era então nascen(a) Redução decorrente da crise global, já estancada e em recuperação Fonte: World Bank 3,89% ao ano ou, te: em 2008, Ford

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produziu 10.600 unidades do modelo T, o primeiro produzido em série e em linhas de montagem. Hoje, circulam no planeta 1,1 bilhão de auto-veículos.

Mas vamos a outros exemplos: a energia elétrica era ainda incipiente, como todas as cadeias produtivas que se desenvolveram em sua esteira, enquanto a aeronáutica sequer era vista como promissora. Hoje, não se concebe mais um mundo sem estas atividades e a velocidade com que se reproduzem e se ampliam ano a ano é impressionante. E muitos mercados, além destes, alcançam dimensões adicionais que antes demoravam meio século ou mais para ser atingidas. Mais uma comparação é inevitável: nos últimos 15 anos as bolsas de valores de todo o mundo, somadas, comemoraram a abertura do capital de 21.300 companhias, o mesmo número de companhias abertas durante toda a história precedente do capitalismo.

2. Mobilidade ascendente e mercados de massa – Esses números impressionantes configuram mercados de massa, especialmente nos grandes países emergentes, movidos por aspirações sociais em alta e por processos efetivos de mobilidade social ascendente. Embora as taxas de crescimento da população mundial sejam decrescentes, próximas de 1% ao ano, as dimensões do contingente

mundial, de 6,82 bilhões de habitantes, levam a uma expansão demográfica anual de 74,4 milhões – um Brasil a mais a cada dois anos e meio.

Esta expansão já exigiria, por si só, expressivas taxas de crescimento da produção básica. Mas ela é potencializada por mudanças sociais, por aspirações em alta e por mobilidade ascendente de todas as classes sócio-econômicas, especialmente as mais numerosas, B, C e D. Em 2015, pela primeira vez na história econômica, ocorrerá a igualdade numérica entre os séculos no mercado de trabalho – um fenômeno que não teve “efeito-substituição”, mas “efeitoadição”, pois a mulher não substituiu, mas somou-se ao homem na redefinição do contingente produtivo. Ao mesmo tempo, a longevidade se amplia, enquanto se estendem os raios dos deslocamentos espaciais de praticamente todos os povos. E todos esses movimentos são acionados pela influência crescente da comunicação de massa e de redes e pela democratização do acesso à informação – fenômenos novos que levam à busca universal pela elevação dos padrões materiais de vida e ao up grade de todas as classes sócio-econômicas (Figura 3).

3. Cadeias produtivas assimétricas – As dimensões e velocidade com que se expande o

Insumos industriais, de fibras a metais, além de alimentos e grãos, pressionam os índices de preços, de modo assimétrico, afetando a produção, inclusive de imóveis

FIGURA 2 - AS DIMENSÕES DA ECONOMIA MUNDIAL: EXPRESSÃO E CRESCIMENTO ABSOLUTO SEM PRECEDENTES HISTóricos

Produto Mundial Bruto Critério de conversão dos PNBs em US$ pelas taxas médias de câmbio das economias nacionais

Expressão absoluta em 2010 US$ 61,9 Trilhões

Crescimento anual histórico em termos reais (1990 - 2010) 3,5%

Significado do crescimento mundial, a 3,5% anuais Crescimento Absoluto

Significado

Anual

US$ 2,17 Trilhões

Um Brasil a mais a cada dez anos

Em dez anos

US$ 25,4 Trilhões

Um Estados Unidos a mais a cada 6 anos

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FIGURA 3 CRESCIMENTO DEMOGRÁFICO, COM MUDANÇÅS SOCIAIS E ASPIRAÇÕES EM ALTA (IV)

FIGURA 4 ASSIMETRIAS NO CRESCIMENTO DAS ATIVIDADES PRIMÁRIAS E DOS MERCADOS FINAIS: RISCOS DE DESARTICULAÇÃO DAS CADEIAS DOE SUPRIMENTOS

População Mundial Anos

Taxas anuais de crescimento (%)

2010

Contingente (bilhões)

1,09

Crescimento anual absoluto (milhões)

6,82

74,4

2015

1,00

7,19

73,4

2020

0,88

7,54

69,1

2025

0,85

7,87

Fonte: World Bank.

MUDANÇAS SOCIAIS

ASPIRAÇÕES

2015: igualdade numérica entre os sexos no mercado de trabalho.

Influência crescente da comunicação de massa e de redes.

Longevidade.

Democratização do acesso à informação.

Deslocamento espacial: raios crescentes, movimentos massivos.

Ativismo, batendo forte em preconceitos e disparidades sociais Pressões sociais exarcebadas para acesso aos mercados

ATIVIDADES PRIMÁRIAS

ATIVIDADES PRIMÁRIAS

Crescimento veloz

Lentidão

Crescentes restrições

67,0

CADEIAS PRODUTIVAS SUBSEQUENTES

MERCADOS FINAIS Crescimento “explosivo” Expansão demográfica.

Menores barreiras de entrada.

Limitações físicas.

Altas barreiras de entrada.

Exaustão.

Prazo de execução de novos projetos.

Políticas preservacionistas.

Consolidações, mais que novas plantas.

Esforços menos onerosos para atender à “explosão” dos mercados finais.

Capacidade de oferta inferior às pressões da demanda.

Aspirações e mudanças comportamentais.

Revoluções tecnológicas e descartabilidade de produtos.

Inclusão socioeconômica em escala global.

Velocidades Menor

Maior

Busca pela elevação dos padrões materiais de vida

RISCOS DE DESARTICULAÇÃO DAS CADEIAS DE SUPRIMENTOS

FUNDAMENTOS

A Expansão “assustadora” da economia global.

B

Crescimento acelerado dos grandes emergentes. inclusão da “base da pirâmide”: 5 bilhões de “novos consumidores”.

C

Escalas crescentes, sem precedentes históricos.

D

Restrições ambientalistas crescentes.

Velocidades diferentes na implantação de novos projetos.

E População

Renda Nacional

MERCADO DE BENS E SERVIÇOS FINAIS Acesso fácil.

Acesso facilitado.

Produtos mais sofisticados.

Produtos mais simples.

Up-grade de todas as classes sócios-econômicas, especialmente B, C, e D, quanto às aspirações e ao acesso aos mercados

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Riscos Desarticulação das cadeias de suprimentos.

Altas dos precos de commodities básicas: demanda superior à oferta e especulação.

Possíveis “esfriamentos” induzidos do processo de crescimento econIomico: stop and go como trajetória padrão.

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Produto Mundial Brusuprimentos intermeTABELA 1 to, associáveis à mobidiários está longe da Índices DE PREÇOS das COMMODITIES: CONSOLIDAÇÃO MUNDIAL, 2000 - 2010 lidade ascendente e ao que se observa nos exdesenvolvimento de plosivos mercados de Insumos Anos Geral Alimentos novos mercados de masbens e serviços finais. É Industriais sa, são porém incompanestes mercados que se 2000 100,00 100,00 100,00 tíveis com assimetrias manifestam os “efeitos2003 108,91 112,65 103,82 observadas nas quatro adição” da expansão do 2005 13,27 125,33 144,47 diferentes etapas das emprego, as mudanças cadeias produtivas: 1) comportamentais e a 2007 202,02 174,91 237,07 atividades primárias; 2) mobilidade social, bem 2008 151,08 176,14 118,58 indústrias de base; 3) como os efeitos de po2009 212,04 211,64 212,64 cadeias produtivas sublíticas públicas de in2010* 235,15 231,68 239,65 seqüentes; e 4) mercaclusão, que deságuam dos finais. em mercados de massa *Até setembro Fonte: The Economist.

As atividades primásem precedentes histórias estão sujeitas a menor velocidade, seja por liricos e que impulsionam a expansão assustadora mitações físicas, pela exaustão do capital natural do Produto Mundial Bruto (Figura 4). e por políticas preservacionistas. Em praticamente Essas diferentes velocidades poderão estar todos os países, estes três fatores estão presentes ou conduzindo à desarticulação das cadeias globais pelo menos os dois primeiros. É cada vez mais dide suprimentos e às altas dos preços de commodifícil expandir as atividades primárias de produção, ties básicas – tanto alimentos, de grãos à produção das quais depende a expansão de todas as demais: animal, quanto de insumos industriais, de fibras a não há o que não tenha origem na transformação, metais. Os índices desses preços, nos últimos dez direta ou indireta, dos recursos naturais. anos, mais do que duplicaram (Tabela 1). E poA etapa seguinte, das indústrias de base e pederão pressionar daqui em diante os preços nos sadas, caracteriza-se por lentidão, embora não mercados finais, pois há limites para absorções por restrições impeditivas. Nesta, as barreiras de sem repasses, mantidas por algum tempo por entrada são altas, seja pelo longo retorno e pelos economias de escala, redução da quantidade de altos riscos dos investimentos, seja pelas exigêninsumos por unidade de produtos finais (nanocias intensivas de capital ou ainda pelos longos tecnologia e desmaterializações), tecnologias de prazos de execução de novos projetos. Pesam ainprocesso, eficiência organizacional, competição da sobre os segmentos de base severas restrições dia a dia mais acirrada e compressão de margens. ambientais, às quais se somam as cautelosas análiOs números do Brasil são reveladores. O IGPses dos conselhos de administração para a aprovaDI avançou mais que o INCC e o IPC, entre 2000 e ção de novos projetos. Não é sem razão que, neste 2010 (Tabela 2). Os esforços das empresas das ponbloco, com a notável exceção da China Continentas finais das cadeias produtivas têm possibilitado tal, têm ocorrido mais essas divergências na consolidações que noevolução histórica dos TABELA 2 vas plantas. índices. Mas se não foÍndices DE PREÇOS NO BRASIL, 2000 - 2010 Já nas cadeias proram encontrados camiÍndice de Índice Nacional Índice Geral dutivas subseqüentes o nhos sustentáveis para Preços ao do Custo da de Preços Anos crescimento e mais vesuperar as assimetrias Consumidor Construção por atacado Brasil (IPC) (INCC) (IPA-DI) loz. As barreiras de enque estão instaladas nas 2000 100,00 100,00 100,00 trada são menores. Os cadeias globais de suesforços para atender primentos, a trajetória 2003 167,56 137,71 132,36 às pressões da demanda “padrão” da expansão 2005 195,39 167,61 148,51 por insumos são menos global dificilmente será 2007 208,00 185,92 158,14 onerosas, em mercados linear ascendente, mas 2008 242,85 213,85 171,02 caracterizados por casenoidal ou stop and pacidade de oferta gego, com desconfortáveis 2009 232,95 220,80 177,77 ralmente insuficiente. conseqüências econô2010 265,22 237,95 188,86 Mas a velocidade dos micas e sociais.

Fonte: FGV-IBRE.

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F

Tom Morooka

unding

Jornalista especializado em crédito imobiliário

Fundos imobiliários em alta puxam emissão de CRIs Além de movimentar a economia e demandar produtos e serviços, ser um dos principais geradores de emprego e renda e contribuir até para o aumento da arrecadação de tributos específicos, como o Imposto sobre a Transmissão de Bens Imóveis (ITBI) e o Imposto Predial e Territorial Urbano (IPTU), a construção civil oferece boa oportunidade de rendimento para as pessoas físicas investidoras em aplicações financeiras de renda fixa. As opções de aplicação em papéis de base imobiliária têm se ampliado na medida que mais investidores descobrem que, além da boa rentabilidade intrínseca aos papéis, as pessoas físicas desfrutam de isenção de Imposto de Renda (IR). Fundos com carteiras especializadas em títulos imobiliários, como os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs), chegam a remunerar os investidores com a variação do IGPM mais juro de 7,5% a 8% ao ano, em média. Considerando a isenção de IR, esses produtos são muito competitivos em relação ao conjunto de opções de renda fixa, incluindo os depósitos de poupança e os fundos DI. A remuneração também é competitiva em relação à dos CDBs ofertados pelos bancos para valores mais baixos.

O investidor que procura produtos financeiros com carteira de base imobiliária dispõe, basicamente, de duas opções: 1) fundos lastreados em papéis como CRIs, de emissão de empresas de securitização, Letras Hipotecárias (LHs), emitidas pelas companhias hipotecárias, e Letras de Crédito Imobiliário (LCIs), emitidas pelas instituições financeiras, como bancos; 2) fundos imobiliários voltados à construção

de empreendimentos ou à aquisição de imóveis, em busca de retorno e valorização do ativo – ou seja, o investidor poderá ganhar com a valorização da cota e com o rendimento derivado do imóvel que dá lastro ao fundo. Se estiver amarrado a um fundo com cotas de shopping, por exemplo, terá rentabilidade por deter uma fração mensal das vendas do empreendimento; se for um fundo com cotas de um hospital, um hotel ou um prédio de escritórios, o rendimento corresponderá a uma fração do aluguel, e assim por diante. Mas, no caso dos fundos, a isenção de IR para o investidor pessoa física aplica-se apenas em relação ao rendimento obtido. Em caso de venda das cotas, haverá tributação sobre o eventual ganho de capital – sobre o lucro apurado na diferença entre o valor de compra da cota e o de venda, explica Fábio Nogueira, sócio fundador e diretor da Brazilian Finance & Real Estate (BFRE).

Embora os fundos imobiliários existam há 12 anos, os que aplicam em CRIs são mais recentes – foram criados em outubro de 2008 pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM), por meio da Instrução Normativa 472. Esta deulhes novo formato, em relação ao produto anterior, com maior flexibilidade na composição de ativos em carteira, permitindo a inclusão de títulos como os CRIs. O benefício da isenção de IR para pessoas físicas só entrou em vigor em 2009. Esses fundos são um produto assemelhado a um fundo de renda fixa, observa Valdery Albuquerque, especialista em operações imobiliárias e responsável pela área de ativos imobiliários do Banco Fator – um dos primeiros

A Instrução Normativa 472 da CVM, editada há um ano e meio, abriu grandes possibilidades de gestão das carteiras dos fundos imobiliários

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As empresas, acrescenta Michaluá, “cada vez poupança se tornarão insuficientes para atender mais identificam a securitização como opção à demanda nos próximos anos. Mas, como nota o eficiente de obtenção de recursos de longo prapresidente da Companhia Brasileira de Securitizazo, no mercado de capitais, sem necessariamenção (Cibrasec), Fernando Brasileiro, de maneira te criar estruturas passivas contabilizadas em geral as instituições financeiras continuam atuanbalanço”. Em 2010, por exemplo, a RB Capital, do mais como compradores de CRI do que como da qual Michaluá é diretor, fez uma emissão de vendedores de créditos imobiliários (matéria-priR$ 1,6 bilhão, superior às expectativas – e prema para a securitização). “No entanto, a emissão vê que o volume possa dobrar, em 2011. Neste de CRI com lastro em créditos imobiliários origiano, até fevereiro, foram emitidos R$ 713 minados pela Caixa pode abrir as portas para que lhões em CRIs, do total de R$ 5,1 bilhões emitimais bancos venham a securitizar seus portfólios dos pela empresa. de crédito imobiliário”.

Parte da expansão da oferta reflete a deDados da CVM e da Cibrasec mostram que as cisão do governo de evitar que bancos usem emissões de CRIs evoluíram de R$ 3,5 bilhões, em os recursos da 2009, para R$ 9,1 caderneta para bilhões, em 2010. financiar empre“O mercado de sas. Por medida emissões de CRI do Banco Cene dos fundos imotral, tomada no biliários está cada fim do ano pasvez mais forte, por sado, desde marcausa do aqueciço a emissão de mento da econoCRIs com lastro mia e do crédito em operações de imobiliário”, avalia arrendamento e Brasileiro. Cálculos uso de imóveis do Itaú-Unibanco (aluguel) não indicam que a parpode mais ser ticipação do crédicontabilizada peto imobiliário em los bancos como relação ao Produdirecionamento to Interno Bruto Roberto Zanré, da Novasec: democratização do acesso de recursos da (PIB) mais que poupança para o triplicou em dez financiamento imobiliário. anos, passando de 1,8%, em 2001, para 5,8% - porObrigados pelo BC a aplicar pelo menos centual estimado para este ano. Conforme as esta65% do volume captado via cadernetas para o tísticas da Central de Registro de Títulos Privados crédito imobiliário, os agentes financeiros com(Cetip), o estoque de CRIs emitidos desde janeiro pravam esses papéis para atender ao limite de de 1999 somava R$ 18,9 bilhões. enquadramento. Segundo Zanré, os contratos A revenda de créditos imobiliários, matériapara a securitização vendidos pelas empresas prima para a securitização e geração de CRIs, proprietárias de galpões, centros de distribuicresceu no início de 2011: em janeiro, a emissão ção, por exemplo – que geram contrato de uso, de CRIs foi de R$ 1 bilhão, mais de cinco vezes os renda, portanto se transformam em lastro de R$ 178 milhões lançados no mesmo mês de 2010, CRI –, são superiores à oferta dos bancos e desegundo dados da CVM. No primeiro bimestre, a vem continuar em alta pela economia aquecida.

Cibrasec emitiu R$ 1,7 bilhão em CRIs, tanto em O diretor da Novasec aponta um aspecto recebíveis pulverizados como em comerciais. positivo na decisão do governo, que, segundo A expectativa é de demanda forte por CRIs, ele, tenta remover uma das travas dos bancos tanto por parte de investidores pessoas físicas como para a venda de contratos para a securitização. institucionais, avalia Michaluá, atribuindo o inte“Anteriormente, os bancos que agiam assim tiresse às características de longo prazo da aplicação, nham de dar baixa de uma só vez do mapa de ao retorno corrigido pela inflação e ao benefício empréstimos, o que poderia levar ao risco de fiscal para pessoas físicas. arquivo

arquivo

a constituir fundos de base imobiliária, que hoje negócios no mercado da construção civil, ao desaplicam, por exemplo, em cotas de fundos de intinar um crescente volume de recursos, captados vestimento imobiliário, LCIs e LHs. dos investidores, para o financiamento da ativiAs novidades foram introduzidas numa fase em dade imobiliária. que o mercado enfrentou a crise financeira global, A facilidade de acesso dos investidores pessoas o que inibiu, temporariamente, o lançamento mafísicas aos fundos pela aquisição de cotas, em vez ciço de novos fundos. Apenas em 2010 o mercado da compra unitária de um CRI – que exige valor passou a lançar os primeiros fundos com esse tipo mínimo de R$ 300 mil – põe em destaque a ligação de papel para captação mais pulverizada junto aos íntima entre os fundos e os CRIs, destaca Roberto clientes, observa Pedro Klumb, presidente da MoZanré, diretor de Operações da Novasec. “A venda nitoramento e Serviços Financeiros Imobiliários de cotas por valores mais baixos, na aplicação por (MSSI). A expectativa é de que a partir de agora meio de fundos, democratiza o acesso de pessoas os fundos imobiliários ampliem a captação, “embofísicas a esse produto com isenção fiscal e aumenta ra o pouco tempo de vida do produto não permita a demanda por CRIs”. uma comparação Mercado sede rendimento, cundário - Emisporque não existe sões por valores ainda um período mais baixos torhistórico suficiente nam os papéis nem uma base de acessíveis à dereferência”. manda de varejo Marcelo Mie fomentam os chaluá, diretornegócios no merexecutivo da RB cado secundário, Capital, comenta concorda Fernanque os fundos que do Cruz, diretor investem em CRIs da Brazilian Secupodem ser consirities. “Isso é muiderados de menor to importante para risco. “Por conta que esse mercado, desse menor risco, que trabalha com oferecem retorno papéis de longo Valdery Albuquerque, do Fator: semelhança com a renda fixa relativamente meprazo em negócios nor ao investidor, sob a forma de comas o benefício fiscal torna o investimento altamentas, atenda a um público cada vez maior, com relate atraente para o investidor pessoa física”. Embora tiva liquidez”, comenta. A movimentação de cotas apliquem predominantemente em CRIs, esses fundos fundos imobiliários no balcão organizado da dos oferecem elevado potencial de diversificação BM&FBOVESPA confere transparência e liquidez para o investidor, pela gestão de carteira de acordo às transações, estimulando a presença de vendedocom as condições de mercado, ao aplicar em outros res e compradores. fundos de investimento.

Uma operação em curso pela Caixa EconômiA tendência é que, com regras mais flexíveis ca Federal, com registro na CVM e prospecto dise isenção fiscal, os fundos imobiliários sigam uma ponível ao mercado, prevê a emissão de CRIs com trajetória de crescimento já registrada no mervalor unitário de R$ 1mil. Lastreada em contratos cado internacional, avalia Klumb. “As próprias de financiamento imobiliário concedidos pela condições estruturais da economia brasileira deprópria Caixa, a operação pretende o lançamento vem levar à expansão desse tipo de fundo, graças de nada menos do que R$ 232,7 milhões para o à estabilidade de preços, que estimula o investimercado. A iniciativa da Caixa se segue à oferta de mento de longo prazo, a perspectiva de tendência fundos imobiliários como os do banco Votorantim de queda dos juros mais à frente e a ascensão de e do BTG, que lançou recentemente a captação de pessoas das classes mais baixas”. cinco fundos, um deles de CRI. À medida que atraem mais investidores, esses Um dos estímulos ao mercado de securitização fundos movimentam em maior escala também os é a avaliação de que os recursos da caderneta de

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arquivo

kenji honda

desenquadramenRecebíveis Imoto.” Para ele, o biliários (CRIs) e lado bom agora é Letras Hipotecáque, nesse caso, a rias (LHs). baixa no mapa de O aplicador aplicação poderá tende a compaser feita gradurar a renda que almente, em 36 obteria com a meses. “Por aí, a aquisição e postendência é que terior locação de ocorra um auum imóvel com a mento da oferta de uma aplicação de créditos pulfinanceira em paverizados aos inpéis de base imovestidores e, por biliária.

Como tabela, de parte nota Fukumitsu, Fernando Brasileiro, da Cibrasec: mercado de CRIs está mais forte das carteiras para “por causa do aua securitização.” mento da procuJá Fábio Nogueira considera que a previsão ra, nos últimos anos, os preços no mercado ficade insuficiência dos recursos da caderneta para ram inflacionados; se o objetivo for ter renda de atender à demanda poderá levar os bancos, nos aluguel, o comprador não vai conseguir alugar próximos anos, à venda de suas carteiras de crébem. Sem contar que no fundo não tem imposto dito imobiliário para securitização. “É possível predial nem taxa de condomínio”. que, diante desse cenário, os bancos venham a Por causa disso e de olho na rentabilidade, testar algumas ofertas de recebíveis imobiliáhá também investidores que fazem caminho rios que estão hoje em seus balanços”. inverso, como o representante comercial WanDiversificação e busca de rentabilidade - A derley Procida. Ele começou a aplicar em funopção por esses fundos, além da rentabilidade do imobiliário há dez anos, com o dinheiro da atraente, segue o critério de diversificação de invenda de um apartamento. Hoje, mantém parte vestimentos. “A ideia foi a de diversificar as aplidos recursos em aplicações tradicionais de rencações”, conta o aposentado Toshibumi Fukuda fixa e parte em cotas de fundos adquiridas mitsu, de 77 anos. E, em geral, a ideia de aplicar no mercado de balcão da BM&FBOVESPA. em imóvel através de títulos, em vez da compra É o aumento da procura pela aplicação no física de imóvel, não encontra resistência nem mercado de balcão por parte de investidores incomoda mais, a menos que a aquisição seja como Procida que tem ampliado cada vez mais para moradia próa liquidez dos pria. “Quando se negócios, facilicompra um imótando as transavel para obter gações de compra e nho, seja com aluvenda de papéis guel ou na venda, imobiliários. Essa leva-se pelo memaior agilidade nos três anos para na venda, diz ele, alugar ou vender facilita a saída do bem”, observa investidor quanFukumitsu, que, do se precisa de além dos fundos dinheiro, até temde renda frequenpos atrás um das te, tem recursos maiores restriaplicados em funções ao investidos de fundos que mento em fundo combinam mix de imobiliário, coFábio Nogueira, da BRFE: remuneração atrativa Certificados de menta.

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C

rédito

Restrições de crédito: eficácia e efeitos na economia Celso L. Martone Professor titular da FEA-USP Restrições ao crédito bancário têm sido usadas por décadas no Brasil, como instrumento de controle da demanda e, em última instância, da inflação. No passado, a situação típica era a seguinte: o Tesouro Nacional tinha déficit crônico, que era financiado pelo Banco Central através da criação de moeda. Como não era possível controlar o crescimento do estoque monetário, tentava-se então “segurar” a inflação com o controle do crédito privado, por meio de compulsórios, contingenciamentos e outros esquemas impostos ao sistema bancário. Pode-se argumentar corretamente que, naquela época, a precariedade das instituições monetárias e fiscais do País não deixava outra alternativa senão a intervenção direta nas decisões dos agentes de mercado. No entanto, é evidente, pela história de megainflação desde a segunda metade dos anos 50 até 1994, que este instrumento foi ineficaz.

A partir de 1999, com a adoção dos regimes de câmbio flexível, austeridade fiscal e metas de inflação, o controle direto do crédito passou a ser desnecessário e foi raramente utilizado no período.

Entretanto, o advento da crise financeira de 2008 e a extraordinária expansão fiscal promovida pelo governo Lula criaram desequilíbrios macroeconômicos que, na visão do governo, voltaram a justificar as restrições de crédito, agora sob o nome pomposo e respeitável de “regras macroprudenciais”.

Este artigo examina o contexto internacional e doméstico em que o Banco Central tem operado desde 2008, avalia a eficácia desse instrumento para manter a taxa de inflação na meta e discute

os efeitos negativos sobre a alocação de recursos na economia.

A situação pós-crise – A partir de final de 2008, os países desenvolvidos produziram provavelmente a maior expansão fiscal e monetária da história moderna, no afã de salvar o sistema financeiro e evitar uma depressão econômica. O exemplo dos Estados Unidos é impressionante: em pouco mais de dois anos, o Fed multiplicou a base monetária por três e o governo federal aumentou sua dívida de 60% para mais de 100% do Produto Interno Bruto (PIB). A expansão monetária tem como contrapartida taxas de juro reais muito abaixo do padrão histórico ou até mesmo negativas. As consequências são duas. No curto prazo, a situação de extrema liquidez nos mercados de capitais leva os investidores, na busca de alternativas de rentabilidade inexistentes em seus próprios mercados, a investir em países emergentes relativamente imunes à crise. O Brasil, com juros reais na casa dos 6% ao ano, recebeu parte desses capitais e sofreu, como resultado, apreciação de sua taxa de câmbio. Por outro lado, juros reais próximos de zero reduziram o custo de carregamento de commodities (um ativo estéril, pois não rende juro) e provocaram um aumento inusitado de seus preços, que contaminou toda a economia mundial.

Do ponto de vista da economia brasileira, o balanço de taxa de câmbio fortemente apreciada e aumento de preços de commodities tem criado um componente significativo de inflação importada1.

Do lado interno, o governo Lula promoveu aumento real de 9,6% ao ano das despesas federais, equivalente ao dobro da taxa de crescimento

1. Como sabemos, o preço dos tradables em reais resulta do preço em dólares multiplicado pela taxa de câmbio. No caso, o aumento de preços de commodities foi bem maior do que a apreciação cambial, daí a expressiva “inflação importada” dos últimos doze meses.

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do PIB, entre 2004 e 2010. Essa torno sobre as reservas no mercaexpansão aumentou ainda mais do internacional. Supondo que A primeira evidência nos dois últimos anos, a pretexesse diferencial seja de 8 pontos conclusiva do excesso to de combater os efeitos da criporcentuais, o custo fiscal das rede absorção interna é o se no País em 2009. Em paralelo, servas atinge 1,2% do PIB anual. o Banco Central realizou uma O leitor pode argumentar aumento continuado do política acomodatícia no ano que uma saída para esse imdéficit em conta corrente passado, ao ajustar insuficienbróglio está num choque fistemente a taxa básica de juro cal de grande magnitude, isto do balanço de pagamentos e aceitar uma taxa de inflação é, na redução real da despesa e a segunda evidência é a bem superior à meta. A irresprimária do governo no monde que, embora a inflação ponsabilidade fiscal e a política tante necessário para cobrir os monetária leniente produziram dois custos estimados acima. medida pelo IPCA seja de excesso de demanda no mercaContra tal solução o governo 6% ao ano, a inflação de do interno e aceleração de preargumenta que não pode reduços e salários, em adição ao comzir a despesa real, sob pena de serviços é da ordem de 8% ponente de inflação importada. o PIB não crescer os 4,5% a 5% Uma evidência conclusiva do fixados como piso pelo próprio excesso de absorção interna é o governo. O programa de ajuste aumento continuado do déficit em conta corrente. fiscal anunciado por Dilma, se cumprido à risca, Uma segunda evidência é o fato de que, embora prevê um aumento real da despesa da ordem de a taxa média de inflação, medida pelo IPCA, seja 3% em 2011, o mínimo considerado compatível de 6% ao ano, a taxa de aumento de preços dos com a meta de crescimento da economia. Ou serviços, no mesmo índice, é superior a 8% ao ano. seja, o governo deseja manter a taxa de inflação Nos meses finais de 2010, colocou-se um dilema em 4,5%, o crescimento mínimo em 4,5% a 5%, de difícil solução para o governo, dado pelo conflia taxa de câmbio estável (ou, preferencialmente, to agudo entre objetivos inconsistentes de política em alta) e a taxa de juro real constante. Esse coneconômica. Esse dilema persiste nos meses iniciais junto de objetivos não é factível. de 2011, sob o governo Dilma. Ele pode ser descrito O primeiro passo para sair da inconsistênda seguinte maneira. Para trazer a taxa de inflação cia foi dado, nos meses finais de 2010, com a de volta à meta de 4,5%, é necessário aumentar a incidência do IOF sobre o ingresso de capitais taxa básica de juro. Tal aumento, contudo, amplia o de portfólio, uma espécie de imposto de equadiferencial de juro a favor do mercado interno, eslização de juros. Teoricamente, o IOF dá certa timula o ingresso de capitais e aprecia ainda mais a liberdade ao Banco Central para subir a taxa de taxa de câmbio. Essa apreciação, juro interna, sem aumentar o por sua vez, reduz a competitiviinfluxo de capital e apreciar dade do País e aumenta o déficit o câmbio. Mais ainda, graduGradualmente, o IOF pode em conta corrente. Para evitar ado corretamente, o imposto contribuir para o equilíbrio a apreciação, o Banco Central pode equilibrar o balanço de compra dólares, acumulando pagamentos e eximir o Banco do balanço de pagamentos, reservas indesejáveis. O custo fisCentral de continuar a adquieximindo o Banco Central de cal envolvido nesta armação de rir reservas. No entanto, é um políticas é elevado. Como a díviinstrumento arriscado. Afinal, continuar a adquirir reservas da bruta do governo é de pouco com déficit em conta corrente cambiais, que já superam a mais de 60% do PIB, cada ponto crescente, o País necessita do porcentual de aumento da taxa capital especulativo para gacasa dos US$ 300 bilhões e de juro implica uma despesa adirantir seu financiamento extercuja manutenção implica um cional de 0,6% do PIB. A isso se no a cada ano. elevado custo para o Tesouro soma o custo do carregamento O segundo passo, também de mais de US$ 300 bilhões de no final do ano passado, foi a Nacional, pressionando ainda reservas, dado pelo diferencial elevação dos depósitos compulmais as contas públicas entre o custo de rolagem da dívisórios dos bancos e dos requisida pública interna e a taxa de retos de capital nas operações de

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crédito ao consumidor, que restringem a capacidade do sistema bancário de expandir seus empréstimos. O objetivo é claro: arrefecer a expansão da demanda interna, sem subir muito a taxa básica de juro. Essa decisão deve ser vista como uma mudança importante da política monetária, em relação ao padrão dos dez anos anteriores do regime de metas.

Eficácia e efeitos das restrições de crédito – O aumento da taxa básica de juro pelo Banco Central induz uma redução da taxa de inflação, após certo período de tempo, através de pelo menos quatro canais distintos. Primeiro, juro mais elevado leva os consumidores a revisar para baixo suas decisões de consumo, já que a poupança se torna mais atraente, e as empresas a reverem para baixo suas decisões de investimento, para uma dada configuração de taxas esperadas de retorno ao capital. Segundo, o aumento do juro reduz o valor de mercado de parte do estoque de riqueza privado (títulos do governo, por exemplo) e produz um efeito riqueza negativo, que também deprime o consumo. Terceiro, o sistema bancário tende a aumentar suas taxas de juro ativas quando a taxa básica sobe, o que torna o crédito mais caro e leva empresas e consumidores a tomar menos empréstimos e, em princípio, gastar menos. Quarto, o aumento do juro pelo BC, num ambiente de elevada credibilidade da autoridade monetária, tende a reverter para baixo as expectativas de inflação, uma variável decisiva na determinação da própria inflação futura. Numa economia ainda fortemente indexada, como a brasileira, a capacidade do Banco Central de conciliar as expectativas de inflação

dos agentes privados em torno da meta é fundamental para o sucesso da política monetária.

As restrições sobre o crédito operam exclusivamente pelo terceiro canal descrito e, por força disso, não são eficazes para controlar a demanda agregada e não são substitutas do aumento do juro.

Além disso, no caso do Brasil, o efeito do crédito sobre a demanda tende a ser ainda menor por, pelo menos, duas razões. De um lado, o volume de crédito livre (o alvo do Banco Central) representa pouco mais de 25% do PIB, ante mais de 100% nos países desenvolvidos, por exemplo. De outro lado, a oferta total de crédito é composta de 60% de crédito livre, regido pelas condições de mercado, e 40% de crédito direcionado ou seletivo, composto do Banco Nacional do Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES), do Sistema Financeiro da Habitação (SFH) e do crédito rural. Este segundo grupo é regulamentado pelo governo e não tem sido afetado pelas medidas de contenção do crédito livre. Nos últimos 12 meses, o crédito livre expandiu-se à taxa de 22,3%, ao passo que o crédito direcionado cresceu 27%, com destaque para os financiamentos do BNDES (24,6%) e do SFH (50,2%). No futuro próximo, é provável que se mantenha a expansão do crédito direcionado e se reduza a do crédito livre.

As figuras 1 e 2 mostram a forte expansão dos dois segmentos do mercado de crédito nos últimos cinco anos. Nesse período, em termos reais, o crédito livre cresceu 106% e o crédito direcionado, 133%, ante um aumento do PIB de apenas 23,8%.

Novamente, o destaque ficou por conta dos financiamentos do SFH, com expansão real de 270%, e do BNDES, de 131%. Ou seja, a participação do crédi-

FIGURA 1

A Expansão de Crédito Livre – Saldos em R$ bilhões 500000 450000 400000

Pessoa Jurídica 350000 300000 250000

Pessoa Física

200000 150000 100000

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FIGURA 2

A Expansão de Crédito Direcionado – Saldos em R$ bilhões 400000 350000

BNDES

300000 250000 200000

Habitação

150000 100000

Rural

50000 0

2005

2006

2007

to direcionado no mercado tem aumentado e deve acentuar essa tendência nos próximos anos, na medida em que restrições ao crédito livre passem a fazer parte da caixa de ferramentas do Banco Central.

Parece que, dentro do governo, existe o preconceito de que o crédito direcionado é mais “legítimo” do que o crédito livre ou, no contexto discutido aqui, menos inflacionário. Uma empresa, que conseguiu um financiamento do BNDES, paga juro real próximo de zero, ao passo que essa mesma empresa, quando recorre a empréstimo bancário para capital de giro, paga juro real superior a 20% ao ano. Essa dispersão de taxas reais de juro na economia produz ineficiência na alocação de recursos e compromete, no final da linha, o crescimento da economia no longo prazo. Na medida em que o governo subsidie parte do crédito direcionado (o caso do BNDES), produz-se ainda uma redistribuição de renda dos contribuintes em geral para os poucos que têm acesso a essa modalidade de crédito. Por exemplo, o empréstimo de R$ 180 bilhões feito pelo governo anterior ao BNDES tem um custo fiscal estimado de R$ 7 bilhões por ano, dado pela diferença entre a taxa real de juro que o governo paga sobre a dívida pública e a taxa real dos financiamentos do banco. É no mínimo questionável que o contribuinte seja chamado a pagar essa conta, para privilegiar o investimento de empresas que, se tiverem bons projetos, podem encontrar financiamento no mercado privado de capitais. Como já dizia McKinnon, em seu clássi-

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co livro dos anos 70, uma das principais fontes de ineficiência nos países emergentes reside no fato de que grande parte do investimento anual não passa pelo crivo do mercado de capitais, mas é realizado por lucros retidos das empresas ou por financiamento estatal subsidiado2.

No caso do SFH, não existe subsídio, mas o provável esgotamento dos recursos, apoiados nas cadernetas de poupança, se o volume de crédito habitacional mantiver seu ritmo de expansão dos últimos anos, como se deve esperar. Para a continuidade dessa expansão, será necessário criar novos instrumentos de captação, que não envolvam subsídios, mas que sejam competitivas com os demais segmentos do mercado de capitais.

Por outro lado, sabemos que o spread bancário no Brasil é provavelmente o mais alto do mundo, em torno de 30 pontos porcentuais, em média, contra alguns poucos pontos porcentuais no resto do mundo. Não é por outra razão que a proporção do crédito no PIB, hoje de pouco mais de 40%, é cerca da metade de países com renda per capita similar. O aumento dos compulsórios reduz ainda mais a eficiência do sistema financeiro brasileiro e, também por essa via, prejudica o desenvolvimento do País no longo prazo.

A conclusão é clara. Tentar “economizar” no juro e apertar o crédito livre não vai segurar a inflação, menos ainda fazê-la convergir para a meta. Mas certamente irá produzir novas distorções ou agravar distorções já existentes do sistema financeiro brasileiro, em prejuízo do desenvolvimento.

2. Veja-se R. McKinnon, Money and Capital in Economic Development, The Brookings Institution. Washington, D.C., 1973.

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aptação de recursos

O mercado imobiliário e os “covered bonds” Fernando Albino de Oliveira Advogado (*) O mercado imobiliário brasileiro vive, inegavelmente, um momento positivo, em boa parte motivado pelo círculo virtuoso composto de estabilidade econômica, boa oferta de crédito, juros de financiamento em patamares razoáveis e lançamentos de novos empreendimentos, garantindo o atendimento à demanda.

Para que esse panorama seja mantido é preciso garantir que o chamado funding imobiliário, que são os recursos destinados ao financiamento residencial, ou mesmo para operações envolvendo imóveis comerciais ou industriais, continue existindo, de sorte a assegurar recursos para os futuros empreedimentos.

Como vem sendo propagado pelos meios de comunicação, as fontes conhecidas de financiamento no mercado imobiliário, como o Fundo de Garantia do Tempo de Serviço (FGTS) e os depósitos em caderneta de poupança dão sinais de esgotamento, sendo, desta forma, inapropriado que o crescimento do setor seja ditado, tão somente, pela disponibilidade de recursos existentes nestes fundos tradicionais.

Em que pese a recente criação de outras modalidades de injeção de recursos para a indústria imobiliária, como os certificados de recebíveis imobiliários, quotas de fundos de investimento e outros títulos lastreados em imóveis, parece que o mercado ainda se ressente da falta de novos instrumentos

de crédito, que se revelem ao mesmo tempo simples, eficazes e cuja facilidade de circulação seja garantida.

Nesse contexto, o mercado imobiliário brasileiro poderia servir-se das experiências estrangeiras, passando a utilizar modelos alternativos para a captação de recursos.

Um desses modelos corresponde aos denominados covered bonds (do inglês, obrigações cobertas), já utilizados em diversos países da Europa e que são instrumentos de dívida garantidos por financiamentos imobiliários residenciais ou comerciais, com garantia real de imóveis do próprio ativo do garantidor. Cuida-se de títulos circuláveis e com vencimento certo, representativos de uma determinada obrigação (de dar, pagar), cuja garantia de cumprimento funda-se em parcela dos ativos do seu emitente, o qual, por sua vez, não deixa de figurar como securitizador de créditos de financiamentos imobiliários.

Por corresponderem a uma espécie de securitização de créditos imobiliários, os covered bonds seriam como títulos de investimentos, semelhantes aos Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs, emitidos pelas companhias securitizadoras de créditos imobiliário, com base na Lei 9.514/97). Porém, sua característica marcante, diferenciadora e, por isso, fomentadora do mercado, seria a garantia do cumprimento da obrigação a partir de parcela determinada e reservada dos

O que marca os covered bonds é a garantia do cumprimento da obrigação a partir de parcela dos ativos do emissor incluindo imóveis residenciais, comerciais e industriais

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ativos do seu emissor, o que não se confunde com a eventual garantia real do financiamento imobiliário securitizado.

Com todo efeito, os números do mercado europeu no final de 2010 já posicionavam os covered bonds como um relevante instrumento para a captação de recursos, visando à composição do caixa das empresas e à geração de novos investimentos. Tal oportunidade e adequação seriam decorrentes não apenas da obtenção das receitas necessárias aos investimentos pretendidos, mas, também, da contribuição para a redução da resistência dos investidores em “apostar” no setor imobiliário no cenário pós-crise de 2008.

A experiência européia demonstra que as operações com covered bonds variam de formato em conformidade com o arcabouço legal de cada país. Em algumas localidades, há regulamentação específica regente.

Em outras, as operações são fundadas em estruturas contratuais, que poderiam ser classificadas como atípicas.

A principal das características e, certamente, também seu principal atrativo, está no fato de que a cobertura ou garantia da obrigação, feita por parcela reservada dos ativos do emitente, recebe tratamento preferencial, ou seja, privilégio no pagamento dos créditos em caso de insolvência do próprio emitente.

Contudo, ao contrário da regulamentação estabelecida nos países europeus para os covered bonds, não existe ainda no Brasil legislação específica que estabeleça regras para emissão e circulação desses títulos, ou que assegure ao credor da obrigação representada qualquer privilégio no recebimento de seu crédito.

Resta, portanto, indagar se a emissão do título não poderia fundamentar-se na legislação que instituiu outros instrumentos de captação, tais como as Letras Hipotecárias (Decreto Lei 2.287/86 e

Lei 7.684/88), as Letras de Crédito Imobiliário (Lei 10.931/04) ou mesmo as Cédulas de Crédito Imobiliário (Lei 9.514/97).

Para tanto, seria necessário que dita legislação permitisse o privilégio de crédito que caracteriza e tipifica os covered bonds ou então que tal condição pudesse ser produzida por relações contratuais atípicas. Todavia, sob nossa ótica, essa interpretação expansiva não seria possível à luz do ordenamento jurídico brasileiro. É que, ao estabelecer tal exceção sem amparo de lei específica, restariam violadas as regras relacionadas ao concurso de credores ditadas pelo Código Civil e pela Lei de Recuperação de Empresas e Falências (Lei 11.101/05).

Sobreleva notar que as referidas normas são de ordem pública, dada a função sócio-econômica das regras de preferência de crédito, notadamente quando se está diante de situações de insolvência ou falimentares e, nesta qualidade, essas normas são inderrogáveis por convenção entre as partes.

Em síntese, temos que, a despeito das evidentes vantagens para o mercado, a efetiva introdução dos covered bonds como títulos de captação de recursos e incentivo ao crédito imobiliário no Brasil dependerá da criação de nova espécie de privilégio creditório, que por sua vez pressupõe regulamentação legislativa expressa e específica para o tema.

Somente assim o detentor desta espécie de título terá direito de preferência sobre os bens reservados à garantia, dentre os ativos do devedor, o que configura o próprio âmago e o principal atrativo dessa nova modalidade de instrumento de crédito que, vale repetir, já vem sendo utilizado em larga escala em países desenvolvidos, não apenas na Europa, mas também em outros continentes.

Attílio

C

(*) Texto escrito em conjunto com os advogados Paulo Roberto Teixeira da Silva e Fernando Dizero Senise (março/2011)

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ntrevista II

Economista-chefe do Bradesco

A posição relativa do Brasil no mundo é cada vez melhor Uma pesquisa exclusiva com 3 mil empresas comerciais, industriais, do setor de serviços e da construção civil, coordenada pelo Departamento Econômico do Bradesco, mostra que o Brasil adquiriu um novo “status” para as empresas, nacionais e estrangeiras, observa o economista-chefe do banco, Octávio de Barros, nesta entrevista para a Revista do SFI. A partir da pesquisa, considerada uma espécie de “monitoramento econômico de alta frequência”, Octávio de Barros nota que, com raras exceções, “para a quase totalidade dos empresários ouvidos, 2010 talvez tenha sido o melhor ano da história para seus negócios”. Mesmo as empresas vítimas do câmbio apreciado ou da “invasão” chinesa reconhecem que suas dificuldades expressam, paradoxalmente, o momento bom pelo qual o País passa – e esperam crescer 10%, em 2011, embora o PIB deva avançar em torno de 4%.

“Não haveria uma contradição nessa aposta empresarial?” – indaga Barros, respondendo: “Na minha visão, não. Isso porque a sensação térmica deve permanecer agradá-

vel para os negócios na medida em que a demanda se manterá razoavelmente sustentada, mesmo com um PIB crescendo um pouco menos do que no ano passado. A desaceleração em 2011 não mudará em nada a leitura de médio e de longo prazos que a comunidade empresarial faz do Brasil. Os empresários se impressionam cada vez menos com as calibragens de atividade que as políticas monetária e fiscal precisam fazer de tempos em tempos”.

Entre 2004 e 2010, calcula o economista, o Brasil absorveu US$ 342 bilhões de investimentos diretos estrangeiros brutos

Os recursos depositados em cadernetas de poupança não deverão dar conta do recado, ou seja, não serão suficientes para atender à demanda, e eliminar ou reduzir os recolhimentos compulsórios seria apenas um paliativo

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e, em 2011, deverá atrair US$ 50 bilhões. Nos últimos dois anos, o País absorveu ¼ das inversões diretas para o mundo em desenvolvimento. Isso ajudou a criar “um estado do bem-estar, compatível com seu grau de desenvolvimento, sem comparação entre seus pares no mundo emergente”, possível graças ao aumento relativo do preço das commodities e a apropriação de um aumento brutal de renda. Nos últimos sete anos, o País ganhou aproximadamente US$ 100 bilhões com o diferencial de crescimento dos preços dos produtos que exportamos em relação ao dos que importamos.

Nesta entrevista, Octavio Barros enfatiza a importância do crédito imobiliário – que deverá crescer acima de 30% neste e no próximo ano, um pouco abaixo do ritmo dos últimos anos –, ressaltando: “As perspectivas para o setor continuam muito favoráveis. No que tange ao SBPE, a preocupação de médio prazo reside nas fontes de funding. Os recursos da caderneta de poupança não deverão dar conta do recado, diante da expansão prevista para o mercado.

Um paliativo seria eliminar ou pelo menos reduzir o

compulsório da poupança, mas não vejo outro caminho a não ser o mercado de capitais, que precisará se preparar com novos instrumentos ou aprimoramento dos já existentes”.

suscita alguma ansiedade, mas as transformações políticas na região não parecem ser tão preocupantes como se imaginava inicialmente. O preço médio do petróleo que projetamos para 2011 é de US$ 96 por barril, portanto levemente abaixo da média anual de 2008, que foi de US$ 100 por barril. No Brasil, o impacto inflacionário não deve se dar no preço da gasolina, mas, em algu-

terno e superávit primário superior a 3% do PIB? Ou essa combinação é difícil agora, dadas as condições internas e, sobretudo, internacionais?

As perspectivas são bastante favoráveis. Seria desleal transmiRevista do SFI - As revotir um otimismo vulgar sobre o luções nos países do Oriente Brasil. Portanto, não se trata de Médio, inclusive produtores de torcida, mas sim do reconhecipetróleo, como a Líbia, já promento de que o Brasil mudou vocaram um aumento expresside patamar nos últimos anos e vo nas cotações vive hoje seu maior da commodity. ciclo de investiQual o risco, em mentos das últimas sua opinião, de décadas. Esse ciclo problemas mais não será interromgraves de oferta pido nos próximos de petróleo, e por anos diante das que prazo? Além oportunidades dado mais, qual das pelos eventos o risco de uma esportivos e a exnova desaceleraploração do préção da economia sal. Além disso, o mundial em caso mercado consumide mudança dudor brasileiro está radoura de preem processo de ços relativos. Em alargamento, favoque medida isso recido pela intensa afetaria o Brasil, mobilidade social. para pior ou, proIsso amplia a escavavelmente, para la de produção e, melhor, como suconsequentemengeriu o professor te, incentiva os inda USP Davi Silvestimentos.

Por ber em entrevista fim, o fator exterOctávio de Barros: o crédito direcionado tende a diminuir à Globonews, dia no que tanto tem 5 de março? nos ajudado desde Octávio de Barros - Tenho ma medida, o preço de derivados meados dos anos 2000, que é a acompanhado de perto os despode ser afetado no curto prazo. voracidade da demanda chinedobramentos das turbulências sa por commodities, continuará políticas no norte da África e Como vê as perspectivas da presente. Todas essas oportunino Oriente Médio e, depois do economia brasileira para 2011 e dades podem ser potencializadas impacto inicial e da ansiedade para o período 2011-2014? Acrena presença de reformas micro dos mercados, começa a se forjar dita que a gestão Dilma Roussee macroeconômicas que permium consenso de que o alcance ff poderá repetir, mutatis mutiriam aumentar o potencial de prático desses episódios é relatitandis, o que ocorreu em 2003, crescimento do País. A primeira vamente limitado. O papel comquando no primeiro ano da era dessas reformas, a meu ver, depensador da Arábia Saudita na Lula as finanças públicas foram veria ser a tributária. Falando de oferta mundial de petróleo tem arrumadas para conquistar espa2011, especificamente, teremos sido crucial. A maior preocupaço para o crescimento sustentáuma desaceleração do crescição é com os países do Golfo. vel, com inflação enquadrada no mento, mas um cenário qualitaBahrein, por enquanto, ainda regime de metas, equilíbrio extivo parecido com 2010, ou seja, arquivo

E

Octávio de Barros

SFI - 31

cautelosos em relação aos juros, para

Quais os riscos de não apreciarem a moeda” uma inflação na casa dos 6% ao ano, porcentual não muito distante das projeções captadas pelo boletim co. Além disso, parte da inflação Focus e bem acima do centro da atual deriva de muitos choques meta de 4,5%? Que dosagens simultâneos de oferta, cujos imimagina de política monetária pactos primários não devem ser apertada e dos chamados ajusenfrentados, somente os impactes macroeconômicos prudentos secundários. O macropruciais, se não houver espaço – dencial adotado em dezembro nem opção política – por uma já está surtindo efeito, mas não forte contenção fiscal? descarto que outras medidas desEm última instância, o preço sa natureza sejam adotadas se a de uma inflação mais elevada é o inflação continuar acelerando. crescimento menor à frente, tanto pelo maior grau de impreviQuais as projeções para a sibilidade imposto aos empresáevolução do crédito em geral em rios quanto pelas perdas salariais 2011: um crescimento vigoroso, aos trabalhadores. O controle apesar das restrições do final de

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2010, ou um ritmo mais moderado? Em especial, o que imagina para o crédito imobiliário – há espaço para a manutenção do ritmo dos últimos anos, em que o SBPE elevou os empréstimos nominais em torno dos 60% a 80% ao ano, ou o ano será mais contido?

Trabalhamos com uma expansão de 15% para o crédito total em 2011, pouco menor do que os 20% observados no ano passado. Ainda assim é um ritmo forte. O crédito imobiliário também deve crescer em ritmo mais moderado, mas ainda acima de 30% neste e no próximo ano. As perspectivas para o setor continuam muito favoráveis. No que tange especificamente ao SBPE, a preocupação de médio prazo reside nas fontes de funding. Os recursos da caderneta de poupança não deverão dar conta do recado, diante da expansão prevista para o mercado. Um paliativo seria eliminar ou pelo menos reduzir o compulsório da poupança, mas não vejo outro caminho a não ser o mercado de capitais, que precisará se preparar com novos instrumentos ou aprimoramento dos já existentes. arquivo

com investimentos e consumo inflacionário já é um patrimônio liderando a expansão do PIB. da sociedade brasileira, que, por Oficialmente, trabalhamos com isso mesmo, não admite seu rePIB crescendo em torno de 4% torno depois de mais de 16 anos neste ano, mas particularmente de estabilidade. Tendo em vista não me surpreenderia algo acias medidas macroprudenciais ma disso. O ajuste fiscal anunjá anunciadas e o corte de R$ ciado, de corte de R$ 50 bilhões 50 bilhões nos gastos, creio que nos gastos, não deverá ser sufiuma alta total de 1,5 ponto da ciente para gerar um superávit Selic poderá ocorrer. Tudo isso primário de 3%, mas veio pouco não vai trazer a inflação para a acima do esperado pelo mermeta em 2011, mas ao longo de cado. Não será algo parecido 2012. No mundo emergente os com 2003, mesmo porque lá as bancos centrais estão cautelosos condições eram bem diferentes. em relação aos juros, de modo a Apesar das dúvidas atuais dos não apreciarem ainda mais suas mercados em relação à política moedas num ambiente de liquifiscal, não há crise de confiança dez abundante e apetite por rissimilar à que prevalecia em 2003. Teremos um cenário que poderia ser descrito como pau na máquina com austeridade, ou seja, expansão dos investimentos com contenção de gastos discricionários. Qualitativamente, a política fiscal do governo Dilma tende a ser melhor do que a dos dois últimos “No mundo emergente os BCs estão anos do governo Lula.

Como avalia os instrumentos mais recentes de funding imobiliário, como a securitização de recebíveis e os fundos imobiliários, além das cédulas e letras de crédito imobiliário?

Qual a importância que atribui a mecanismos inovadores em fase de gestão, como os covered bonds ou uma versão brasileira desse instrumento bem-sucedido na Europa, sobretudo?

E mais, quais os limites da ca-

derneta de poupança e do FGTS como principais instrumentos do financiamento da casa própria?

Todas as opções disponíveis hoje ou no futuro deverão ganhar espaço como funding em detrimento do crédito direcionado. Sejam quais forem essas opções, elas passarão pelo mercado de capitais, que tem como função primordial criar mecanismos e instrumentos para captar poupança de longo prazo e, na outra ponta, financiar investimentos.

Temos visto o crescimento do mercado de CRIs no Brasil, mas ainda é muito pequeno. Será necessário criar outros instrumentos e aperfeiçoar ainda mais as garantias. Quanto aos limites da poupança e do FGTS, são dados pela expansão do mercado, que continuará forte nos próximos anos. A depender do cenário traçado, a poupança poderá ser insuficiente em 2012 ou 2013. Já está aí. Vale destacar que essa discussão não está só no campo teórico. Em dezembro, o Ministério da Fazenda anunciou medidas para estimular o crédito de longo prazo no Brasil e entre elas estava o estímulo à securitização do crédito imobiliário.

de macroeconômica com a qual convivemos por vários anos. Hoje temos um país bem mais previsível, que está se tornando normal e ampliando os horizontes para as decisões dos agentes, inclusive os prazos de financiamento imobiliário.

Como reflexo dessa melhora macro, temos formalização no mercado de trabalho, aumento sustentável da renda, bancarização e intensa mobilidade social. Além disso, ainda que exista uma divergência em relação ao número exato, temos um gigantesco déficit habitacional no País.

A bolha que existiu nos Estados Unidos foi formada a partir de uma combinação de juros muito baixos com baixo grau de regulamentação. Estes são elementos que definitivamente não estão presentes no Brasil. De fato, os bancos brasileiros estão bem enquadrados dentro das regras.

Trabalho com um cenário no qual a relação crédito imobiliário como proporção do PIB deverá passar dos 4% atuais para mais de 10% no final da década.

A bolha imobiliária que existiu nos Estados Unidos foi formada a partir de uma combinação perversa, com o predomínio de juros muito baixos e de um grau de regulamentação insuficiente, além de insatisfatório

O risco de uma bolha imobiliária no Brasil existe ou se afigura altamente improvável, dadas as regras prudenciais do Banco Central e dos bancos brasileiros, os padrões da Basileia superaplicados no País e a baixa relação crédito imobiliário/PIB? Acrescentaria outros elementos a essa avaliação?

Bolhas constituem parte intrínseca do regime capitalista e, por isso, não

é possível dizer que nunca vão acontecer. Mas não vejo o boom atual do mercado imobiliário como bolha, pois está calcado em fundamentos. Temos visto que o crescimento da demanda nesse mercado cresce em ritmo muito superior ao da oferta. Isso acontece por uma série de motivos, todos ligados à melhora de fundamentos da economia brasileira. Em primeiro lugar, desde 1994 e principalmente a partir de 1999, reduziu-se a volatilida-

As opções de funding para o setor imobiliário passarão pelo mercado de capitais, cuja função primordial é captar poupança de longo prazo dos investidores e depois repassá-la para as empresas que realizam os investimentos

Como vê os mercados imobiliários nas grandes economias ocidentais e na China, na maioria dos casos, depois da ressaca e dos enormes prejuízos, e em outros, antes mesmo de a bolha ficar explícita, como parece ser o caso da China?

Nos mercados nos quais a bolha foi maior, como Estados Unidos, ainda há sequelas importantes, o que se manifesta, por exemplo, no nível de preços e nos investimentos no setor. Acredito que essas

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O que espera da economia global, tanto em 2011 como a médio prazo, com ênfase nos Estados Unidos, na União Europeia e na China? O risco de um duplo mergulho ainda está no radar?

Quais as expectativas para Grécia, Irlanda, Espanha, Portugal?

E a Alemanha, voltou a ser um exemplo para o mundo com o

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cionada aos riscos inflacionários, o que tem gerado adoção de medidas para desaquecer as economias. No médio prazo, a economia mundial deverá continuar com liquidez abundante, apetite por risco e preços de commodities em alta, o que é favorável ao Brasil, que continuará ganhando posições no ranking das maiores economias. Ao mesmo tempo, vislumbro um mundo no qual cada vez mais eficiência será a palavra-chave diante da concorrência internacional, que tende a se acirrar cada vez mais.

Se as relações Brasil-China merecem, como parece claro, uma atenção muito especial, como vê a recepção afável dos investimentos chineses no Brasil, até em áreas bem específicas, como a transmissão de energia, enquanto empresas brasileiras com vocação multinacional enfrentam tantos problemas na China, como nas áreas de aviação e carrocerias?

Há algumas semanas, o ex-ministro Roberto Rodrigues sugeriu na GloboNews a falta de uma negociação nacional para que o Brasil assegure à China as commodities de que ela necessita (sobretudo minério de ferro, alimentos e combustíveis), em troca de maciços investimentos chineses na infraestrutura brasileira, capazes de ocupar por muito tempo nossas gigantescas empresas de engenharia e construção civil, além de bens de capital?

Antes de tudo, devemos lembrar que o Brasil tem um déficit externo bastante elevado, o que exige financiamento. O investi-

vancagem das famílias e ajustes fiscais, principalmente nos chamados PIGS. Todos esses fatores deverão permanecer presentes por alguns anos mais, provavelmente gerando um crescimento econômico menor do que o observado no pré-crise. Nos Estados Unidos e na Alemanha – o motor do crescimento europeu –, as notícias são boas, ainda que no caso norte-americano o mercado de trabalho permaneça fraco. Nos emergentes, como a China e o Brasil, a discussão atual está rela-

mento direto estrangeiro, atraído pelas oportunidades da economia brasileira, deve ser lido sob esse contexto. Nesse sentido, esse tipo de investimento deve ser bem-vindo. A meu ver, há dois aspectos relacionados ao que muitos têm chamado de “invasão” chinesa. De um lado, a China busca mercados consumidores para seus produtos, assegurando que o crescimento mantenha-se robusto, o que é pré-condição para evitar distúrbios sociais e manter o regime político vigente. É uma questão de sobrevivência. De outro lado, temos a internacionalização das empresas chinesas, o que é natural na evolução do capitalismo. Mas isso ocorreu há várias décadas com empresas norte-americanas, japonesas, europeias e, mais recentemente, com as brasileiras. E as motivações são as mais diversas. Pode ser tanto a aproximação com os mercados consumidores e consolidação de marcas, quanto a busca direta de fontes fornecedoras de insumos.

Costumo brincar dizendo que, mais do que soja, os chineses buscam água, algo bastante escasso por lá. Essa “invasão” parece ter se tornado mais explícita agora, sob um contexto global de recuperação pós-crise e indústrias, no mundo todo, enfrentando dificuldades por conta da redução das exportações e aumento das importações. Há uma sobreoferta de manufaturados no mundo.

Nesse contexto, é natural que surjam reações a essa “invasão”.

Em relação às empresas brasileiras operando lá, o que deve estar no radar é que precisam se associar a alguma empresa local, transferir tecnologia e ter em mente que as garantias contratuais constituem um mundo à parte. As negociações diplomáticas deveriam, a meu ver, atacar esse tema de contatos.

Em que os desastres naturais no Japão podem afetar a economia mundial e a brasileira, no curto e no médio/longo prazos?

Os efeitos imediatos para a economia global decorrem da

estrutura da matriz energética do país, dado o receio de outro grave acidente nuclear. O Japão não é um parceiro comercial dos mais relevantes para o Brasil. Tal país representa 3,5% de nossas exportações e importações. Para as exportações, o impacto do desastre japonês será ambíguo, pois de um lado as vendas de minério de ferro poderão ser reduzidas, por outro as exportações de aço acabado poderão aumentar, assim como as de alimentos.

As importações brasileiras de produtos japoneses deverão se reduzir, neste caso, os setores mais afetados seriam os de alimentos e automotivo. Os japoneses também possuem aplicações em títulos públicos brasileiros de cerca de US$ 30 bilhões, mas, apesar de alguns analistas terem apontado para o risco de repatriação de recursos, tal evento não está, de fato, ocorrendo. Acompanhamos essas aplicações diariamente e, na verdade, nos últimos dias ocorreram até entradas líquidas de recursos. No médio e no longo prazos os efeitos para a economia brasileira serão os de uma maior discussão sobre a construção de usinas nucleares no País.

Attílio

reequilíbrio fiscal, a rediscussão de salários e vantagens sociais, o entendimento entre empresas, trabalhadores e Estado? O Brasil tende a se tornar uma das cinco maiores economias do mundo – ainda que bem mais distante pelos critérios de renda per capita, nível educacional e acesso a saúde, por exemplo?

A probabilidade de duplo mergulho hoje é bem menor do que há um ano. Os maiores riscos residem nos países desenvolvidos, nos quais, de um modo geral, temos um mercado de trabalho ainda deprimido, desala-

Attílio

sequelas continuarão presentes por alguns anos ainda. Ultimamente temos dedicado um pouco mais de tempo para estudar o caso chinês, mesmo porque qualquer problema lá, neste momento, poderia afetar a economia global como um todo.

Algumas cidades grandes com uma renda mais elevada, como Pequim e Shanghai, apresentam indícios de especulação, com os preços crescendo em ritmo muito forte, já que os imóveis são considerados uma alternativa de investimento. Ao longo de 2010 e neste início do ano, o governo chinês lançou mão de medidas restritivas ao setor, com a intenção de controlar a parcela do mercado impulsionada pela especulação.

Mesmo diante dessa restrição, os indicadores de atividade do setor continuaram mostrando desempenho favorável, reforçando a visão de que existe demanda genuína pela primeira residência, além da expansão expressiva do segmento de casas populares, conduzido pelo próprio governo. Mesmo assim, o monitoramento deve ser constante.

interrupção da atividade industrial japonesa, em detrimento dos países fornecedores de insumos industriais e favorecendo os exportadores de bens finais.

Nesse contexto os países mais afetados serão as economias da Ásia emergente, em especial, Malásia, Hong Kong, Cingapura e Tailândia. Os impactos de médio e de longo prazos irão se manifestar na demanda japonesa por commodities, tanto para a reconstrução da região afetada como pela possível alteração na

Faz sentido continuar falando em BRICs, quando um deles, a China, já é a segunda potência mundial e poderá até superar os Estados Unidos, no longo prazo?

Essa sigla, cunhada em 2001 pelo Jim O´Neill, fazia referência aos países emergentes com maior potencial de crescimento à época e que se destacariam

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no contexto global nos anos seguintes. Essas tendências continuam válidas, apesar de a China já ser a segunda economia do mundo. Aliás, ela deverá superar os Estados Unidos em mais alguns anos. Agora, começam a surgir outras siglas, para outros conjuntos de países. Seja como for, os quatro BRICs ainda têm espaço para continuar crescendo e se destacando no cenário global. Esse processo ainda não acabou. A ideia básica por trás desses acrônimos é que os emergentes vêm se destacando no palco global. Talvez precisemos criar alguma sigla no futuro para fazer menção aos países que estão mais próximos do mundo desenvolvido do que do emergente.

Como vê os grandes desafios macroeconômicos e institucionais de longo prazo no Brasil, como a carga tributária elevada, o financiamento de um Estado opulento, o equilíbrio da Previdência Social, o envelhecimento da população, o atraso na educação, o descaso com o meio ambiente, o enfraquecimento das instituições reguladoras, entre tantos outros? Têm avaliações sobre o custo econômico de tentar manter o status quo, sem enfrentar os problemas, como ficou tão bem demonstrado com as ocupações irregulares – exemplo da inoperância de todo os níveis do Estado? O Brasil ainda figura em posições baixas nos rankings de competitividade...

São todos desafios relevantes para um país que quer crescer mais de forma sustentável, sem pressões inflacionárias. Trabalho com um cenário de crescimento médio em torno de 5% ao longo desta década, mas poderíamos ter algo mais próximo de 6%, se algumas lições de casa forem fei-

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tas com senso de urgência. Não é porque hoje somos citados com frequência como um caso de sucesso no mundo ou porque nos recuperamos mais rapidamente da crise global que tudo está bem. Entre os vários desafios existentes, destaco a infraestrutura e a qualificação da mão de obra. Vivemos num mundo no qual cada vez mais eficiência será a palavra-chave. Avançamos em termos macroeconômicos, mas há muito que avançar no âmbito microeconômico. Nesse sentido, retomar a agenda de reformas

No mundo atual, eficiência é a palavra-chave e é preciso cuidar da microeconomia, e não apenas dos aspectos macro microeconômicas é essencial, além de continuar avançando no macro, como o fiscal.

Vê o risco de a economia brasileira desacelerar além do previsto hoje, não apenas por razões objetivas, mas pelo entusiasmo do ex-presidente Lula?

Em 2011, o crescimento deve ser bem mais moderado do que foi no ano passado. Isso é desejável, uma espécie de freio da arrumação. Creio que algo entre 4% deve estar no radar para este ano. Acredito que o que você está chamando de entusiasmo do ex-presidente Lula cedeu espaço para o entusiasmo do governo Dilma, que deve priorizar a expansão da oferta. Independente-

mente da mudança de governo, o Brasil está em um ciclo de investimentos sem precedentes nas últimas décadas, que não deverá ser interrompido.

Acredita que será possível evitar gargalos em mercados aquecidos, como o de bens de consumo popular, construção civil, bens importados, inclusive de mão de obra?

Falando não somente de alguns segmentos, mas da economia como um todo, é natural que gargalos apareçam quando a demanda cresce mais do que a oferta, como é o caso do Brasil. Alguns desses gargalos ficaram mais explicitados, como é o caso da construção civil, mas há problemas em diversas áreas.

Como se reduz esse problema?

Volto ao tema da expansão da oferta e, consequentemente, do aumento do potencial de crescimento da economia. Parte do descompasso entre demanda e oferta é compensada por importações, mas nem tudo pode ser trazido do exterior. O setor de serviços, por exemplo, tem registrado inflação mais alta, o que está associado a mudanças estruturais no mercado de trabalho. Isso aconteceu com todos os países que tiveram melhora social abrupta. É fundamental, de um lado, destravar o que atualmente impede a oferta, como a infraestrutura deficiente e a falta de mão de obra qualificada. De outro lado, é importante que o setor público reduza seus gastos correntes, para moderar a demanda doméstica e abrir espaço para o investimento.

O Brasil pratica uma ativa política de juros subsidiados, sobretudo no BNDES e na habitação popular – em que medida essa política é sustentável no lon-

go prazo? Como administrar, no longuíssimo prazo, os vultosos empréstimos a empreendimentos de alto risco, na esfera dos transportes e da energia?

Não é possível manter subsídios para sempre, ainda mais num País que precisa repensar a questão da eficiência e tamanho dos gastos públicos, bem como criar condições para reduzir os juros de forma generalizada, que impacte positivamente em toda a sociedade. Além das lições de casa citadas, no longo prazo, a solução será desenvolver o mercado de capitais e ampliar as garantias para que empreendimentos de risco maior possam se viabilizar.

O que espera do pré-sal: redenção econômica e fonte de poupança de longo prazo ou menor proveito social, haja vista as pressões políticas sobre os resultados?

O pré-sal é uma dádiva para o Brasil. Não pode ser tratado como objeto de disputa ou pressão política. Mais do que nos tornarmos exportadores de petróleo e gás, o pré-sal no dará a oportunidade histórica de aumentar investimentos e empregos, dar novo status à nossa engenharia, desenvolver vários segmentos industriais, como no naval e o de máquinas e gerar receitas para Estados, municípios e a União. Claro que há um custo associado a tudo isso. O ciclo de investimentos associado ao présal, no médio prazo e enquanto a escala viável de comercialização não for atingida, deveremos ter pressão sobre as importações, o que implicará déficits externos elevados e a consequente necessidade de financiamento. Quero lembrar que a indústria de petróleo e gás com seus encadeamentos para frente e para trás pesava

O Brasil, segundo Octavio Barros, ficará mais velho e mais rico, nos próximos anos, ao contrário do que temem outros economistas no PIB 4% em 1998 e hoje pesa 12%. Estimamos que para 2020 pesará 20% do PIB. Acredita que o Brasil ficará rico, antes de ficar velho, ou, como sempre alertam economistas como Delfim Netto, é maior o risco de o Brasil fique velho, sem ficar rico?

Acredito que o Brasil ficará velho e mais rico nos próximos anos. Essa discussão, antes de tudo, passa pelo tema do bônus demográfico. De acordo com uma definição amplamente aceita internacionalmente, o bônus demográfico tem início quando a população até 15 anos de idade fica abaixo da marca de 30% da população total e termina quando o porcentual da população acima de 65

O desenvolvimento econômico está associado à melhora da vida das pessoas, e não somente à evolução do PIB

anos fica acima de 15%. Seguindo essa definição, o período de bônus demográfico no Brasil vai do final dos anos 1990 até por volta de 2035. Trata-se de um período no qual a estrutura etária da população favorece o crescimento econômico, uma vez que o contingente de pessoas em idade considerada produtiva é elevado, enquanto o porcentual de crianças e idosos é pequeno. Nesse período espera-se que o crescimento econômico seja relativamente maior, tornando-se mais moderado a partir de então, o que já vem ocorrendo em vários países nos quais o bônus terminou. Contei essa história por dois motivos.

O primeiro é que esse período de bônus demográfico deve ser aproveitado para equalizar os desequilíbrios previdenciários, pois depois que o bônus termina, a taxa de dependência torna-se maior. Ou seja, a participação relativa de idosos e crianças na população trabalhadora total fica grande. Encaminhar o tema da Previdência é essencial para gerar maior eficiência do setor público e, com isso, para reduzir a carga tributária no futuro. O segundo motivo é que, durante esse período de crescimento maior e ganhos de produtividade, o nível do PIB vai crescer, bem como o PIB per capita. Isso, contudo, não é condição suficiente para que uma população possa ser classificada como mais rica. A riqueza deve estar associada à melhora na distribuição de renda e avanços sociais, como acesso a saneamento básico e escola de qualidade.

O desenvolvimento econômico não está associado somente ao crescimento do PIB e do PIB per capita. Está associado à melhora de vida das pessoas.

SFI - 37

ustos de transação

Presidente do Instituto de Registro Imobiliário do Brasil (Irib)

O princípio da concentração no Registro de Imóveis “Los princípios de derecho registral son las orientaciones fundamentales que informan esta disciplina y dan las pautas en la solución de los problemas jurídicos planteados en el derecho positivo”1.

Na expressão de Francisco Meton Marques de Lima, “princípio é o momento em que alguma coisa tem origem; é a causa primária; é o elemento essencial na constituição de um corpo”. 2 Os princípios são os pilares de um ordenamento jurídico, são as regras gerais e básicas que nos orientam para compreensão de determinado ordenamento jurídico. Servem para compreender a ordem jurídica que se analisa, oferecendo uma determinada orientação.

Esta é a concepção de princípio: o início, o apoio, o pilar, a sustentação de tudo, o fundamental. No Direito é a sustentação de todo o ordenamento jurídico.

Os princípios são, assim, as normas elementares que servem de apoio a todo o ordenamento jurídico, e neles encontramos o sentido e a finalidade da norma jurídica em exame.

O conhecimento e o domínio dos princípios do Registro de Imóveis permitem ao estu-

dioso a compreensão do sistema, facilitando o sentido e a aplicação das normas legais que o disciplinam, atingindo, com isso, o aprimoramento do Direito Registral Imobiliário, visando, ora à sua acomodação ao contexto, ora à sua adaptação às novas circunstâncias que acontecem dia a dia, em virtude dos modernos institutos que, a todo momento, surgem para regular as transformações da economia e da sociedade.

Toda interpretação jurídica transita pelos caminhos de-

lineados pelos princípios, que devem ser considerados como as grandes regras que representam as ideias gerais, admitidos não apenas para serem formadores da legislação, mas que são sempre solicitados quando o Direito positivo não atende à necessidade de aplicação da justiça ao caso concreto.

O sistema registral imobiliário brasileiro, como não poderia deixar de ser, se apoia em princípios. Os princípios registrais são muitos e todos fundamentais para o funcionamento

“O princípio possui uma função especificadora dentro do ordenamento jurídico: ele é de grande valia para a exegese e perfeita aplicação, assim dos simples atos normativos que dos próprios mandamentos constitucionais. O menoscabo por um princípio importa na quebra de todo o sistema jurídico. É que o Direito forma um sistema, é um axioma que nem sequer precisa ser demonstrado, já porque axioma (de universal acatamento, diga-se de passagem), já pela proibição lógica do regressum ad infinitum (da infinita reciclagem das premissas eleitas).”3

1. Declaração firmada por ocasião do I Congresso Internacional de Direito Registral, realizado em Buenos Aires, em 1972.

2. LIMA, Francisco Meton Marques. Interpretação e aplicação do direito do trabalho à luz dos princípios jurídicos. Fortaleza, Ioce Editora. p. 99 3. MELO FILHO, Álvaro. Princípios do direito registral imobiliário. Revista de Direito Imobiliário 17-18. Janeiro a Dezembro de 1986.

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desta fantástica máquina, que tem por finalidade dotar de segurança jurídica os negócios imobiliários. A relação e enumeração dos princípios registrais não são taxativas, mas os doutrinadores entendem que os principais princípios são: a) Princípio da Publicidade: por intermédio dele o registro torna público e dá conhecimento a todos dos atos, fatos e negócios ali registrados. No sistema brasileiro a publicidade é ampla, não existindo restrições quanto à publicidade dos negócios imobiliários. b) Princípio da Fé Pública: seu fundamento está na necessidade que a sociedade tem de título para registro no Cartório estabilidade, certeza e autoride Registro de Imóveis. dade do que está escrito pelo d) Princípio da Especialiregistrador. O que é certificado dade: o princípio da especialipelo registrador se prova condade obriga à identificação pretra e ante todos, e é uma garancisa e minuciosa do objeto do tia de estabilidade dos negócios contrato, das cláusulas e conjurídicos imobiliários. Essa prodições do contrato, das partes va, no nosso Direito, é relativa, contratantes e do tipo negocial. o que chamamos de presunção e) Princípio da Disponibi“juris tantum”, pois tal atributo pode ser destruído por sentença judicial, havendo vício insanável no título que deu origem ao registro. Tal presunção decorre do registro. c) Princípio da Prioridade: o título registrado em primeiro lugar obtém a proteção oferecida pelo sistema registral quanto aos direitos ali constantes. A prioridade é determinada pela Francisco Rezende, do Irib: princípio da concentração apresentação do

A concentração dos ônus na matrícula do RI propiciará redução de custos das transações imobiliárias, eliminando certidões e documentos

lidade: seu fundamento é o de que ninguém pode transferir mais direito do que tem. Por esse princípio verifica-se se o imóvel está disponível, ou seja, se o mesmo está em condição de ser alienado ou onerado sob o aspecto jurídico. f) Princípio da Continuidade: quer dizer que em relação a cada imóvel deve existir uma cadeia de titularidades, à vista da qual só se fará o registro de um direito se o transmitente for realmente titular daquele direito. As sucessivas transmissões se apoiam umas nas outras, como se fossem elos de uma corrente. g) Princípio da Legalidade: impede o registro de títulos inválidos ou imperfeitos, fazendo com que o Registro de Imóveis dê a presunção jurídica de validade e segurança dos negócios, pois, ao serem registrados os títulos, estes foram compatibilizados com o registro anterior e com a lei, pois o exame do registrador estabelece a correspondência entre a situação jurídica e a situação registral, de modo que o público possa confiar plenamente no registro, evitando litígios.

Mas o Direito Registral Imobiliário brasileiro está a exigir uma regra mais clara, que ao mesmo tempo proteja os direitos registrados, como hoje já acontece, mas que também ao mesmo tempo, determine que somente aqueles direitos, fatos ou situações que foram levados pelos intearquivo

C

Francisco José Rezende dos Santos

SFI - 39

ressados ao registro poderiam ser válidos para o mundo jurídico. Assim, situações que não constassem do registro, não poderiam ser opostas.

A segurança jurídica de um negócio imobiliário deveria ser dada apenas pelas situações constantes do registro, e não de outras situações que, mesmo se existentes no mundo administrativo ou processual, não fossem levadas e não cons-

rem considerados pelo mundo jurídico.

Tal situação é muito parecida com o chamado Princípio da Oponibilidade a terceiros, constante do Direito português, que determina que “os factos sujeitos a registos produzem efeitos contra terceiros depois da data do respectivo registo”, conforme art. 5º do seu Código Predial.

Mas a proposta que se pre-

“nenhum fato jurígeno ou ato jurídico que diga respeito à situação jurídica do imóvel ou às mutações subjetivas, pode ficar indiferente à inscrição na matrícula. Além dos atos traslativos de propriedade, das instituições de direitos reais, a ela devem acorrer os atos judiciais, os atos que restringem a propriedade, os atos constritivos (penhoras, arrestos, sequestros, embargos), mesmo de caráter acautelatório, as declarações de indisponibilidade, as ações pessoais reipersecutórias e as reais, os decretos de utilidade pública, as imissões nas expropriações, os decretos de quebra, os tombamentos, comodatos, as servidões administrativas, os protestos contra a alienação de bem, os arrendamentos, as parcerias, enfim, todos os atos e fatos que possam implicar na alteração jurídica da coisa, mesmo em caráter secundário, mas que possa ser oponível, sem a necessidade de se buscar alhures informações outras, o que conspiraria contra a dinâmica da vida.”4 tassem do registro do imóvel.

Essa é a ideia e a finalidade da concentração dos atos na matrícula do imóvel, o chamado Princípio da Concentração.

Os fatos que possam produzir efeitos no imóvel, no registro ou nos seus proprietários, devem ser lançados na matrícula do imóvel, sob pena de não se-

tende no Direito brasileiro deve ser mais forte. Segundo João Pedro Lamana Paiva, registrador brasileiro, e um dos mais ardorosos defensores e divulgadores de tal princípio, defendem alguns doutrinadores que a regra que autoriza tal princípio já está embutida no art. 246 da Lei n. 6.015/73,

a nossa lei registral, quando diz que “serão averbadas na matrícula as sub-rogações e outras ocorrências que por qualquer modo alterem o registro”. Mas, a nosso ver, falta dar dimensão a este ato de obrigatoriedade e certeza jurídica, o que só faríamos se o mandamento fosse imperativo e absoluto. Se não registrado ou averbado na matrícula do imóvel, o ato “inexistiria” para o direito.

A melhor proposta seria uma modificação legislativa que fosse mandamental, no sentido de que se constasse no texto legal a determinação, ou seja, a indicação, com exatidão, de que os negócios jurídicos celebrados com base nas informações do Registro Imobiliário estariam protegidas pelo princípio da boa-fé e que as informações ali constantes seriam suficientes para atestar tanto a titularidade do proprietário quanto os ônus, encargos ou gravames existentes sobre os imóveis.

Com isso ocorreria uma diminuição de custos para aqueles que estivessem negociando a propriedade imobiliária, com redução de certidões e documentos que hoje estão a dificultar e encarecer os negócios, aliada à certeza necessária de informações precisas e no lugar próprio, que é o álbum imobiliário, o que proporcionaria uma negociação segura juridicamente.

Assim, o princípio da concentração dos atos na matrícula do imóvel seria mais um ator, dentre os demais princípios registrais, a governar e orientar os pressupostos registrais para uma inscrição segura.

4. LAMANA PAIVA, João Pedro. Revista de direito imobiliário n. 49. Julho a dezembro de 2000.

40 - SFI

NOTAS & FATOS Sob nova presidência A Caixa Econômica Federal (CEF) será presidida por Jorge Hereda, até então vicepresidente de Governo, em substituição a Maria Fernanda Ramos Coelho, que representará o Brasil no Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID). O novo presidente da CEF é um dos principais responsáveis pelo programa Minha Casa Minha Vida.

expansão do financiamento habitacional contribuiu para o boom do ITBI, segundo o economista José Roberto Afonso, especialista em contas públicas.

Euforia gera tributo As prefeituras ganham com o aumento das operações de compra e venda de imóveis: houve forte crescimento da arrecadação do Imposto sobre Transmissão de Bens Imóveis (ITBI) devido pelos compradores. Em cidades como São Paulo, Rio de Janeiro, Belo Horizonte e Curitiba, o aumento porcentual do ITBI chegou a ser o dobro do crescimento do principal tributo sobre o patrimônio imobiliário – o Imposto Predial e Territorial Urbano (IPTU). A

42 - SFI

CRIs para pequenos investidores

Portugal na Febraban O economista Murilo Portugal (foto), ex-diretor do Fundo Monetário Internacional (FMI) e um dos mais qualificados especialistas no setor público, assumiu em arquivo

Arcabouço jurídico O governo estuda o aperfeiçoamento das regras para o crédito imobiliário, segundo reportagem do jornal O Globo de 15/2. O objetivo é atender à demanda crescente de financiamentos, decorrente do ingresso na classe média de 30 milhões de famílias.

Uma das mudanças estaria na Lei da Usura, que impede a cobrança de juros sobre juros – regra aplicada universalmente, inclusive na remuneração dos passivos (cadernetas de poupança).

ência mundial mostra que as pessoas de baixa renda tendem a ser mais pontuais que a média, pois o nome é seu maior patrimônio”.

A Caixa Econômica Federal fez uma oferta de Certificados de Recebíveis Imobliários (CRIs) destinados a pequenos aplicadores pessoas físicas. O montante captado será de R$ 232,7 milhões, a aplicação poderá ser de R$ 10 mil a R$ 1 milhão e o rendimento será de até 10% ao ano mais a TR, dependendo da demanda. Está previsto o encaminhamento das propostas até 29/4 e sua abertura dia 4 de maio.

Solução de pendências

Murilo Portugal, presidente da Febraban

17/3 a presidência da Federação Brasileira das Associações de Bancos (Febraban), em substituição a Fábio Barbosa, cujo mandato foi caracterizado pela transparência crescente do setor, a criação do Sistema de Divulgação de Tarifas e Serviços Financeiros (STAR) e a ênfase na educação financeira e na autorregulação. Como afirmou Portugal, ao tomar posse: “O crescimento da bancarização pode até implicar, num primeiro momento, aumento de custos.

Afinal, são clientes sem histórico de relações com os bancos. Por isso, é importante que haja um cadastro positivo. Mas a experi-

Um acordo firmado entre o Conselho Nacional de Justiça (CNJ), a Empresa Gestora de Ativos (Emgea) e corregedores dos tribunais federais permitirá que 20 mil ações possam ser resolvidas por conciliação entre as partes. O objetivo é reduzir o número de demandas de mutuários, pois só a CEF tem 74 mil contratos, assinados até 1995, em discussão na Justiça.

Imóveis usados Pesquisa do Conselho Regional de Corretores de Imóveis (CreciSP) mostrou que mais da metade dos imóveis vendidos no Estado de São Paulo, em 2010, tiveram financiamento bancário. A liquidez dos usados é essencial para a comercialização dos imóveis novos.

Fábio Luiz Elizeu

I

brafi

Uma parceria entre o Sindicato da Habitação (Secovi), a Associação Brasileira das Entidades de Crédito Imobiliário e Poupança (Abecip) e a União Business School (UBS) assegurou o lançamento, dia 24/3, do MBA Financiamento e Negócios Imobiliários. O Secovi foi representado pelo presidente, João Crestana; a Abecip, pelo diretor Filipe Pontual; e a UBS, pelo diretor geral, Eduardo Terra.

O presidente do Secovi, João Crestana, lembrou que o cenário atual em nada se assemelha ao de três décadas atrás, quando predominavam a escassez de crédito, prazos curtos de financiamento (4 a 8 anos) e alta inflação. Mas com o Proer e o retorno ao mercado dos recursos do FCVS – da ordem de R$ 30 bilhões – a situação começou a mudar. Hoje, aquela quantia vultosa representa apenas “uma terça parte do que foi destinado pelos bancos ao mercado em 2010”, calculou.

arquivo

Conhecimento a serviço das operações imobiliárias

Filipe Pontual, da Abecip: parceria adequada

Graças ao fortalecimento macroeconômico, à queda do desemprego, ao aumento de renda da população e ao desenvolvimento de regras jurídicas adequadas, os desafios são (1) investir em conhecimento, para formar pessoal qualificado para o segmento imobiliário e (2) encontrar novas formas de recursos para o financiamento, em virtude de uma possível escassez de fundos da poupança e do FGTS. “É

aí que a qualificação profissional entra em ação”, enfatizou Crestana.

“Há muito em comum entre o Secovi e a Abecip, o que tem permitido levar aos órgãos reguladores os pontos em comum”, afirmou Filipe Pontual, enfatizando a aproximação entre os setores da construção e comercialização de imóveis e os agentes do crédito imobiliário. Pontual falou em nome do presidente da Abecip, Luiz Antonio França, enfatizando o forte crescimento do crédito imobiliário nos últimos anos e sua presença crescente na carteira dos bancos. “Os dados do primeiro bimestre indicam que é perfeitamente factível que o crédito imobiliário, incluindo as operações com recursos das cadernetas de poupança e do FGTS, possa atingir R$ 85 bilhões, neste ano”, declarou.

Enquanto a relação crédito imobiliário/PIB no País é da ordem de 4%, no México é de 11%, no Chile, de 18%, e nos países da União Europeia varia entre 30% e 100%.

O MBA Financiamento e Negócios Imobiliários Fruto da parceria entre a Abecip, o Secovi-SP e a UBS, o MBA Financiamento e Negócios Imobiliários propiciará aos participantes competências essenciais para atuar no crédito imobiliário. Terá 480h de duração e

tratará de economia brasileira, estratégias empresariais, sustentabilidade, contabilidade, tributações, matemática financeira, produtos de crédito imobiliário, sistemas financeiros e gestão de cadeia de valor, entre outros

temas. As aulas serão às segundas e terças-feiras, das 18h40 às 22h40, na UBS (Alameda Santos, 1893 - 11º). Informações no site www.ubs.edu.br/imobiliario ou telefone (11) 3016-5550 e e-mail mba@ubs.edu.br.

SFI - 43

44 - SFI

do Capital e, finalmente, o Retorno Total, que é composto pelos dois primeiros.

O IGMI-C tem periodicidade trimestral, e foi retroagido de forma a ter sua série iniciada em janeiro de 2000. Como se nota pelo gráfico I, tanto o índice de retorno do capital como o de retorno de renda apresentaram evolução positiva ao longo do período analisado, o que naturalmente se refletiu no índice geral.

No gráfico II pode-se observar a variação do índice comercial em relação ao mesmo trimestre do ano anterior. Atendendo a um dos objetivos do IGMI-C, foi colocada no gráfico a evolução do IPCA (em vermelho), o que demonstra que, ao longo de quase toda a série, a inflação foi inferior à variação do índice de imóveis comerciais. O mesmo exercício foi feito com o CDI (em verde), mostrando que, desde meados de 2006, a rentabilidade do CDI ficou bastante inferior ao IGMI-C. Conforme se evidencia pelo gráfico II, o IGMIC, ao medir a rentabilidade do mercado brasileiro de imóveis comerciais, apresenta-se como ferramenta importante para atender à demanda dos investidores por um mercado mais transparente.

Mercado residencial – No que se refere ao mercado imobiliário residencial, tanto a Abecip como a Fundação Getúlio Vargas já vêm, há alguns meses, desenvolvendo estudos para viabilizar esse projeto, que, além de servir como termômetro para avaliar o comportamento do mercado residencial, também atenderia à necessidade do setor bancário de dispor de um balizador para aferir o valor das garantias representadas pelos imóveis por ele financiados.

GRÁFICO 2 - comparativo de indicadores - VariaçÃO 12 MESES 40

33,5%

35 30 25 20 15

11,7% 10

5,9%

IGMI-C

IPCA

2010 - 4º

2010 - 3º

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0

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5

2001 - 4º

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2000 - 3º

2000 - 1º

Jan. 2000 = 100

Nos últimos anos, o mercado de comvolvido o IGMI-C (Índice Geral do Mercado pra, venda e produção de unidades habiImobiliário – Comercial), pela FGV, fruto tacionais e comerciais vem-se destacando de parceria entre a Fundação Getúlio Varpela magnitude do seu crescimento, o que gas (FGV) e a BMF&BOVESPA, para suprir fica demonstrado pelo montante de créessa necessidade dos investidores. dito a ele oferecido. Considerando os dois principais O IGMI-C é um índice de rentabilidade do mermecanismos de funding que alimentam o crédito imocado brasileiro de imóveis comerciais, cujo objetivo é biliário (poupança e FGTS), em 2010 os bancos finanretratar a evolução dos preços e rendimentos do segciaram mais de R$ 83 bilhões, volume que, em termos mento de imóveis corporativos, incluindo escritóanuais, representou crescimento próximo de 70%. Este rios, shopping centers, estabelecimentos comerciais, mercado, que teve seu ápice na década de 80 e, devido hotéis, imóveis industriais e de logística em todo o a desequilíbrios macroeconômicos, ficou adormecido Brasil, e surgiu estimulado pelo fato de que atualdurante anos, ressurgiu nos últimos tempos como opmente boa parte das construtoras e incorporadoras ção factível para sancionar parte da demanda por habiestá entrando no mercado de ações. tação, e com isso atrai os holofotes dos investidores instiCom experiência histórica no desenvolvimento de tucionais. Atualmente, as condições macroeconômicas soluções estatísticas para acompanhamento das varibem mais favoráveis estão levando os investidores, que áveis macroeconômicas, a FGV dispõe de credibilidatradicionalmente se de, ora conferida ao interessavam pela IGMI-C, que é insGRÁFICO 1 - IGMI-C rentabilidade dos patrumento relevante péis atrelados à dívide comparação da 800 da pública, a proculiquidez do setor 700 rar aplicações mais imobiliário com as atrativas. demais opções de in600 Mas até 2010 não vestimentos.

500 havia um indicador Segundo o diconfiável para medir retor executivo de 400 a rentabilidade do Desenvolvimenmercado imobiliáto de Negócios da 300 rio. Os investidores, BMF&BOVESPA, 200 portanto, não eram José Antonio Gragbeneficiados com a nani, a criação de 100 transparência necesum indicador que 0 sária para escolher permita calcular a onde fazer alocações rentabilidade dos de capital. Nesse empreendimentos retorno do capital retorno da renda retorno total contexto foi desencomerciais deve di-

2001 - 3º

Leonardo Rangel Economista da Inteligência de Mercado da Abecip

2001 - 2º

Importância crescente dos índices de preços de imóveis

namizar as negociações envolvendo papéis do setor imobiliário no mercado de ações. E, segundo Paulo Pichetti, da FGV, coordenador dos estudos e do levantamento de dados para criar o novo indicador, “o investidor vai poder conhecer a evolução da rentabilidade dos imóveis em comparação com outros investimentos reais e financeiros disponíveis”. Os investidores terão, assim, maior transparência em relação à formação de preços do setor – uma demanda antiga de investidores institucionais e estrangeiros.

Segundo o presidente da Associação Brasileira das Entidades Fechadas de Previdência Complementar (Abrapp), José de Souza Mendonça, o investidor precisa de um critério universal para avaliar seus investimentos. Para atender a essa exigência, o IGMI-C teve sua metodologia desenvolvida com base em experiências obtidas a partir de indicadores semelhantes nos Estados Unidos, Reino Unido, Canadá, Nova Zelândia, África do Sul e Japão.

Informações confiáveis – O novo indicador é alimentado periodicamente com informações fornecidas por um grupo de participantes, envolvendo investidores institucionais e empresas ligadas ao setor imobiliário, tais como entidades de classe, consultores, administradores e gestores de carteiras imobiliárias, incorporadores e outros.

No último trimestre de 2010, a amostra contou com 190 imóveis individuais, divididos entre escritórios comerciais, shopping centers, estabelecimentos comerciais, hotéis, imóveis industriais e de logística e outros. O índice foi construído para ser calculado em três sub-índices, sendo um indicador de Retorno da Renda, outro de Retorno

2001 - 1º

GMI-C

Variação em %

I

CDI

SFI - 45

J

uros no mundo

Lei da Usura, Tabela Price e capitalização de juros Teotonio Costa Rezende Mestre em Gestão e Estratégia de Negócios Em artigo anterior, denominado Juros no mundo - Sistemas de amortização e retorno do capital - deu-se destaque às informações a respeito de experiências internacionais relativas aos sistemas de amortização e do tratamento dado à questão da capitalização de juros. Naquela oportunidade, foi apresentado como estes temas são tratados nos Estados Unidos, Canadá, França, Espanha, Portugal. O presente artigo é uma sequência daqueles estudos e apresentará a prática em alguns dos principais países sul-americanos – Argentina, Uruguai, Chile e Colômbia.

No item relativo ao Uruguai, importante destacar a Lei da Usura daquele país que, tanto em termos de conteúdo quanto de objetivos, pode ser uma boa referência para que o Brasil possa romper com o arcaico Decreto 22.626/33 e construir uma legislação moderna e em sintonia com as melhores práticas internacionais.

Destaquem-se, ainda, alguns aspectos que ficaram evidentes em todos esses países analisados, a saber: i) o sistema de prestações lineares, mais conhecido como Sistema Francês de Amortização, que apenas no Brasil recebe o nome de Tabela Price é, sem dúvida, o sistema de amortização mais praticado em todo o mundo; ii) o que se reconhece como capitalização de juros (anatocismo) é exclusivamente somar, ao capital, os juros vencidos e não pagos, passando estes a compor a base de cálculo dos juros para os períodos subseqüentes. Não se identificou nenhum caso de alegação quanto à ocorrência de capitalização de juros ou de ilegalidade da Tabela Price, até mesmo porque

46 - SFI

este é um sistema de amortização universal, cuja legalidade e consistência matemática é questionada exclusivamente no Brasil; iii) o critério de juros proporcionais – dividir por 12 a taxa de juros anual para convertê-la em taxa de juros mensal – é o modelo mais praticado em todo o mundo. Portanto, ao contrário do que muitos imaginam, o critério de juros equivalentes - extrair a raiz décima segunda da taxa de juros anual para convertê-la em taxa de juros mensal - constitui-se em rara exceção.

A seguir, serão destacados os aspectos mais relevantes das análises realizadas nos modelos de crédito imobiliário praticados nos países anteriormente mencionados.

I – Uruguai Em 05/12/2007 foi editada a nova Lei da Usura – Lei 18.212, revogando-se toda a legislação anterior que tratava do tema. O objetivo foi criar um arcabouço legal em sintonia com as práticas das principais economias mundiais, rompendo-se com um modelo arcaico e gerador de discussões judiciais. Assim, deu-se foco prioritário à transparência, inclusive apresentando, em anexo à lei, as fórmulas de cálculo e exemplos de apuração das taxas de juros.

Conforme consta da Exposição de Motivos da Lei 18.212 vale destacar o seguinte parágrafo: “El proyecto de Ley que se propone, busca concentrar en un único texto la legisla-

ción de usura, poniendo fin a la dispersión y superpoción de Leyes vigentes al respecto que, en la práctica, ha motivado una diversidad de opiniones jurídicas respecto al ámbito de aplicación de la legislación de usura do que, en definitiva, ha debilitado su efectividad. Los artículos 1º y 2º del proyecto de Ley extienden en forma amplia el ámbito de aplicación de la legislación de usura, poniendo fin a cualquier posible duda de interpretación que ha caracterizado, en la práctica, al marco legal vigente’.

Entre diversos aspectos relevantes da Lei da Usura uruguaia, além da consolidação da legislação em uma única lei e da prioridade à transparência e da ausência de ambigüidade, vale destacar: i) a lei é válida para todas as operações de crédito, tanto para aquelas concedidas pelo sistema financeiro quanto aquelas relativas às vendas de bens e serviços realizadas no comércio por micros, pequenas, médias e grandes empresas e, também, para as famílias; ii) o que define usura, no caso de operações inferiores a 2 milhões de UI(unidades indexadas) é a taxa de juros praticada superar em 60% as taxas médias de juros publicadas pelo Banco Central do Uruguai. Caso a operação seja igual ou superior a 2 milhões de UI este porcentual será de 90%. No caso de juros de mora, esse porcentual é de 80%. É um modelo que tem certa similaridade ao praticado em Portugal. iii) no cálculo da taxa de juros implícita nas operações (similar ao CET - Custo Efetivo Total utilizado no Brasil) se exclui os impostos e os gastos fixos incorridos na concessão e na administração do crédito, observado um determinado limite máximo. Esta é uma medida inteligente e importante, pois evita que os créditos de

menor valor se tornem economicamente inviáveis para as instituições financeiras; iv) na apuração e definição da Taxa de Juros Implícita, inclusive para verificar eventual ocorrência de usura, adota-se a fórmula matemática universal utilizada para apuração da TIR - Taxa Interna de Retorno. Por definição, procura-se a taxa de juros que iguale o valor financiado ao fluxo de pagamento.

A Lei apresenta explicitamente a referida fórmula matemática e sua definição e, assim, não deixa margem para dúvidas ou interpretações equivocadas. Na busca pelo máximo de transparência, um anexo à Lei traz exemplos de cálculos; v) constam previsões de penas, inclusive de prisão, para o caso de prática comprovada de usura.

Se, do ponto de vista econômico, há dúvidas quanto à relação custo/benefício de se estabelecer, por meio de leis e não do mercado, a taxa máxima de juros aceitável, é indiscutível que elaborar leis que privilegiam a transparência é um fator decisivo para o bom e seguro funcionamento do mercado.

Conforme esclarece Gerardo Caffera e outros, no livro Intereses y Usura, que apresenta ampla análise jurídica da Lei da Usura uruguaia, referida lei não proíbe a capitalização de juros e, portanto, esta pode ser livremente pactuada em contratos.

Para aqueles que ainda insistem em afirmar que a Tabela Price somente é utilizada no Brasil e que esta é ilegal, importa destacar que o exemplo apresentado no anexo à Lei 18.212, é de um financiamento de $ 3.000, a ser pago em 10 parcelas iguais e consecutivas de $ 340, ou seja, exatamente a Tabela Price.

No Uruguai, conforme esclarece Carlos A. García e Fernando A. García no livro Ope-

O Sistema Francês de Amortização, ou seja, a Tabela Price, é o modelo mais aplicado em todo o mundo, inclusive na América do Sul

No Uruguai, usura é a cobrança, nos créditos de até 2 milhões de unidades indexadas, de juros 60% acima dos do Banco Central

SFI - 47

raciones Financieras, de forma geral são utilizados dois sistemas de amortização, no caso de empréstimos quitados em prestações periódicas. Tratase do Sistema de Amortização Constante - SAC e do Sistema de Prestações Constantes, denominado Sistema Francês de Amortização, nossa conhecida Tabela Price.

Em síntese, no Uruguai tem-se uma Lei de Usura que consolida toda a legislação a respeito deste tema e, principalmente, que prima pela transparência, que não proíbe a capitalização de juros e, também, a exemplo do resto do mundo, utiliza a Tabela Price que por lá, como na maioria dos países, recebe o nome de Sistema Francês de Amortização.

no livro Matemáticas Financieras, existem diferentes sistemas de amortização, sendo que os mais usuais são: i) Sistema de Amortização Gradual; ii) Sistema de Amortização Constante; iii) Sistema de Amortização com renda variável. Afirmam os autores que o Sistema de Amortização Gradual é “el sistema más común para liquidar deudas con pagos periódicos, ya que éstos tienen la misma frecuencia y cantidades iguales”.

O Sistema de Amortização Constante é, como o próprio nome diz, o SAC usualmente praticado no Brasil. No caso do Sistema com Renda Variável, trata-se de um sistema em que o valor da quota de amortização periódica é definida livremente entre as partes, com a única restrição de que o somatório dessas cotas de amortização há que ser, necessariamente, igual ao valor do empréstimo. As prestações periódicas são a soma da quota de amortização mais os juros vencidos na data de vencimento da prestação. Este modelo prevê, inclusive que, em alguns períodos, as quotas de amortização sejam inferiores ao valor dos juros devidos para o período.

Por conseguinte, prevê a hipótese de a parte dos juros vencidos e não quitados serem adicionados ao saldo devedor, passando a compor a base de cálculo de juros para os períodos subseqüentes, isto é, capitalização de juros.

Quanto ao Sistema de Amortização Gradual é apresentado o seguinte exemplo: uma pessoa pede emprestado a quantidade de $ 8.000 que vai ser amortizado mediante 6 pagamentos mensais, com taxa de juros de 28% a.a. Pede-se para calcular o valor da prestação mensal e elaborar o quadro de evolução da dívida.

O valor da prestação mensal foi apurado da seguinte forma:

Na Argentina, capitalizar significa adicionar ao saldo devedor os juros devidos e não quitados

II – Argentina A partir da Lei 23.928, o artigo 623 do Código Civil da Argentina passou a ter a seguinte redação: “No se deben intereses de los intereses, sino por convención expresa que autorice su acumulación al capital con la periodicidad que acuerden las partes; o cuando liquidada la deuda judicialmente con los intereses, el juez mandase pagar la suma que resultare y el deudor fuese moroso en hacerlo. Serán válidos los acuerdos de capitalización de intereses que se basen en la evolución periódica de la tasa de interés de plaza”.

Conforme esclarece Ariel E. Barbero no livro Intereses Monetarios, com a alteração do artigo 623 do Código Civil argentino, por meio da Lei 23.928, apesar de se ter conservado a primeira frase do texto original (“no deben intereses de los intereses, sino”), passou a existir permissão expressa e geral para se pactuar, em contratos, a capitalização de juros.

Ressalte-se que na Argentina o que se denomina capitalização de juros é, como no restante do mundo, à exceção apenas do Brasil, tão somente somar ao saldo devedor os juros vencidos e não quitados.

Segundo Jesús Rodrígues e Alberto Piedant

48 - SFI

R=

Ci 1 - (1 + i)-n

R=

8.000 (0,02333) 1 - (1,02333)-6

R= 1.444,31 O quadro de amortização da dívida consta da tabela ao lado.

Os cálculos e a tabela supra nos revelam dois

Quadro de amortização Fechamento

Pagamento mensal R

Interesse sobre saldo I = Cni

Amortização A=R-I

No momento da operação

Saldo A - S 8.000,00

Fim do primeiro mês

1.444,31

186,37

1.257,64

6.742,36

Fim do segundo mês

1.444,31

157,32

1.286,99

5.455,37

Fim do terceiro mês

1.444,31

127,29

1.317,02

4.138,35

Fim do quarto mês

1.444,31

96,56

1.347,75

2.790,61

Fim do quinto mês

1.444,31

65,11

1.379,20

1.411,41

Fim do sexto mês

1.444,31

32,90

1.411,41

0,00

665,86

8.000,00

Total

aspectos importantes: i) o citado Sistema Gradual, que é apresentado como o sistema mais usual para liquidação de financiamentos, nada mais é do que nossa conhecida Tabela Price; ii) o método de juros utilizado é o de Juros Proporcionais - dividir por 12 a taxa de juros anual para convertê-la em mensal (28/12=2,33), ou seja, idêntico ao praticado no Brasil e na maioria dos países.

Importante destacar que, na Argentina, além da denominação Sistema de Amortização Gradual, a chamada Tabela Price também recebe a denominação de Sistema de Amortizações Progressivas e, ainda, Sistema Francês de Reembolso de Empréstimos. Essas denominações podem ser encontradas, entre outras, no Guía Teórico-Práctica de Cálculos Financiero. Este guia tem por objetivo orientar profissionais que atuam no setor financeiro, principalmente advogados, apresentando os critérios de cálculo de forma bastante didática. Não por acaso, os exemplos mais explorados se referem à Tabela Price.

III – Chile No Chile, a questão da capitalização de juros é tratada na Lei 18.010, de 27/06/1981, alterada pela Lei 19.951, de 26/06/2004, mais precisamente em seu artigo 9º: “Artículo 9°- Podrá estipularse el pago de intereses sobre intereses, capitalizándolos en cada vencimiento o renovación. En ningún caso la capitalización podrá hacerse por períodos inferiores a treinta días.

Los intereses capitalizados con infracción de lo dispuesto en el inciso anterior se consideran interés para todos los efectos legales y especialmente para la aplicación del artículo precedente.

Los intereses correspondientes a una operación vencida que no hubiesen sido pagados se incorporarán a ella, a menos que se establezca expresamente lo contrario”.

Nota-se que há restrição à capitalização de juros em períodos inferiores a 30 dias, porém, o Sistema Francês de Amortização (Tabela Price) é plenamente utilizado, sem qualquer restrição.

Aparentemente, a Lei 11.977/2009, ao permitir a capitalização mensal dos juros para as operações de crédito imobiliário, deixou o Brasil em igualdade de condições ao Chile. No entanto, no Chile a permissão para capitalização mensal dos juros é para qualquer operação de crédito, enquanto no Brasil permanece em vigor o artigo 4º do Decreto 2.626/33, que proíbe a capitalização em período inferior a um ano, gerando polêmicas e discussões judiciais sobre quais seriam as operações que estariam abrangidas por dita proibição e, pior do que isso, dando margem para ‘espertos’ (não experts) darem interpretações diversas ao que seja ‘cobrar juros dos juros’.

IV – Colômbia A exemplo do que ocorreu no Brasil no período de inflação elevada, em que havia des-

SFI - 49

que genera sus respectivos intereses” tendo sido este o posicionamento do Consejo de Estado, Sección primera, na sentença de 09/12/94. Afirma ainda que “por lo general tiene cabida en los créditos a largo plazo donde el sistema de amortización permite al deudor que durante cierto tiempo no pague la totalidad de los intereses causados, los cuales son adicionados al capital prestado y sobre cuyos total se generan los intereses remuneratorios o de plazo”.

Importante destacar que esta é a única forma de fazer com que a taxa de juros contratada seja igual à taxa de juros realizada.

Por meio da sentença C-747/1999, a Suprema Corte colombiana, reconheceu a legitimidade do mercado financeiro em praticar a capitalização de juros tanto para créditos de médio quanto de longo prazo, porém, proibiu referida capitalização de juros nos financiamentos habitacionais.

O argumento foi no sentido de que a prática de se permitir sistemas de amortização em que a prestação mensal, em algum momento, não seja suficiente para quitar integralmente os juros, adicionando-os ao capital (amortização negativa) poderia levar o devedor, no futuro, à incapacidade de pagamento.

50 - SFI

Attílio

No Chile, a capitalização mensal dos juros é aplicável a qualquer operação de crédito, enquanto no Brasil permanece em vigor o artigo 4º do Decreto 2.626/33, que a proíbe em período inferior a um ano

Na sentença c-747/1999, bem como em todos os documentos legais colombianos que tratam da proibição da capitalização de juros, está patente que se refere àquela parcela de juros que, por insuficiência do valor da prestação mensal, não foi integralmente quitada, isto é, nossa conhecida amortização negativa.

Conforme esclarece uma importante expert em crédito imobiliário da Colômbia, “la capitalización de intereses está prohibida por sentencia de la Constitucional y por la ley (Ley 546 de 1999).

Los sistemas de amortización autorizados no contemplan la capitalización de intereses.”

Afirma ainda que “hay cinco principales sistemas de amortización autorizados por la Superintendencia Financiera, así: Cuota Constante en UVR Abono Constante a capital en UVR Cuota Cíclica decreciente en UVR Cuota Constante en Pesos Abono Constante a capital en Pesos.”

Portanto, esses sistemas de amortização estão estruturados de forma que, em nenhum momento a prestação mensal se torne inferior à parcela mensal de juros, evitando assim a ocorrência de ‘amortização negativa’, ou seja, de capitalização de juros.

Na Colômbia existem créditos concedidos em pesos, com taxa de juros fixa ou em unidades indexadas à inflação (UVR) com uns pontos fixos de taxa de juros sobre a UVR, sendo este algo relativamente similar ao nosso modelo de taxa de juros fixa, acrescida da TR. Conforme mencionado pela expert colombiana, os sistemas de amortização aplicáveis ao crédito imobiliário têm que ser previamente aprovados pela Superintendência Financeira, sendo que o Sistema de Cuota Constante, também conhecido como Sistema de Amortización Gradual, que encontra-se autorizado tanto para os financiamentos em UVR quanto em pesos, conforme afirma e demonstra, é exatamente nossa chamada Tabela Price.

As planilhas a seguir demonstram, de forma inequívoca, que o Sistema de Quotas Constante ou Sistema de Amortização Gradual autorizado na Colômbia é exatamente igual a Tabela Price brasileira. Neste particular, ressalte-se apenas que a Colômbia se inclui entre os poucos países que utilizam do método de juros equivalentes, ou seja, em que a conversão da taxa de juros anual para taxa de juros mensal se dá por

Os sistemas de amortização na Colômbia estão estruturados para que o valor da prestação mensal não seja inferior ao da parcela mensal de juros do empréstimo, evitando-se a “amortização negativa.”

Attílio

casamento entre periodicidade e de índices de reajustes das prestações em relação ao saldo devedor, na Colômbia também se verificou situação similar, em que o valor das prestações, ao serem sub-reajustadas, tornou-se inferior à parcela mensal de juros. Em decorrência da incapacidade das prestações quitarem integralmente os juros, a parcela não quitada era adicionada ao saldo devedor, convertendo-se em capital e passando a compor a base de cálculo dos juros para os períodos subseqüentes. Nota-se que se tratava de fenômeno idêntico ao que no Brasil ficou conhecido como ‘amortização negativa’. Inquestionavelmente este é um procedimento de ‘cobrança de juros sobre juros’, isto é, capitalização de juros que, na linguagem jurídica se denomina anatocismo.

Em seu livro Constitución y vivienda - Estudio sobre la liquidación y reliquidación de los créditos de vivienda en los sistemas UPAC y UVR, Eduardo Montealegre Lynett, ao analisar a questão da amortização negativa (capitalização de juros), explicita corretamente, do ponto de vista matemático, que “la capitalización es una práctica crediticia bastante común, consistente en acumular al capital los intereses que se vayan causando y la suma de ambos factores estimarla como nuevo capital

SFI - 51

Montante inicial de Pesos

Prazo em meses

1.000.000

Taxa efetiva anual para Pesos Taxa do mês vencido para Pesos

Quotas

13,50%

180 12.475,49

1,06%

Valores em Pesos

#Quotas Saldos

Interesses

Amortização ($)

Quota

0

1.000.000,00

1

998.133,11

10.608,60

1.866,89

12.475,49

12

967.242,78

10.378,81

2.096,68

12.475,49

24

949.278,34

10.095,76

2.379,73

12.475,49

36

918.673,70

9.774,49

2.701,00

12.475,49

48

883.937,44

9.409,86

3.065,63

12.475,49

60

844.511,77

8.996,00

3.479,49

12.475,49

72

799.763,65

8.526,27

3.949,23

12.475,49

84

748.974,52

7.993,12

4.482,37

12.475,49

96

691.328,87

7.388,00

5.087,49

12.475,49

108

625.901,05

6.701,19

5.774,30

12.475,49

120

551.640,47

5.921,89

6.553,83

12.475,49

132

467.354,72

5.036,89

7.438,60

12.475,49

144

371.690,39

4.032,68

8.442,81

12.475,49

156

263.111,38

2.892,90

9.582,59

12.475,49

168

139.874,20

1.599,25

10.867,24

12.475,49

179

12.344,53

260,54

12.214,95

12.475,49

180

0,00

130,96

12.344,53

12.475,49

Obs.: a dívida está evoluída mês a mês, porém, apenas por uma questão didática, os valores foram apresentados anualmente.

52 - SFI

meio da extração da raiz décima segunda.

Como exemplo da demonstração da igualdade entre Sistema de Quotas Constantes (Sistema de Amortização Gradual) em relação à Tabela Price, considera-se o seguinte exemplo: i) Valor do empréstimo - $ 1.000.000 de pesos; ii) Prazo de amortização - 180 meses; iii) Taxa efetiva de juros 13,5% a.a.; Os dados da tabela supra seriam exatamente os mesmos, caso se aplicasse a Tabela Price utilizada no Brasil, apenas, neste caso, devendo se utilizar do critério de juros equivalentes ao invés do critério de juros proporcionais. Nota-se, assim que, tanto a Superintendência Financeira quanto a Suprema Corte da Colômbia reconhecem a consistência matemática da Tabela Price, bem como atestam que esta não implica em capitalização de juros.

Conclusões e recomendações – Este artigo ratifica os estudos anteriores no sentido de comprovar que a Tabela Price é um sistema de amortização praticamente universal, utilizado livremente tanto em países que apresentam alguma restrição à capitalização de juros quanto naqueles em que não há referida restrição.

O caso da Colômbia tem um aspecto importante, pois ao mesmo tempo em que proíbe a capitalização de juros em qualquer

período, no caso do crédito habitacional, admite formalmente a utilização da Tabela Price, reconhecendo a lógica matemática de que referido sistema de amortização não implica em capitalização de juros. No entanto, do ponto de vista institucional e dos resultados, demonstra a inconveniência de o governo federal deixar a situação de impasse chegar a um ponto que a decisão venha a ser implementada por força de decisão do Poder Judiciário.

Por sua vez, o exemplo adotado pelo Uruguai, em relação à Lei da Usura, reforça nossa tese da urgência e da relevância de que, no caso brasileiro, o governo federal, em parceria com o Congresso Nacional, tome a iniciativa de elaborar nova Lei da Usura, que revogue integralmente o Decreto 22.626/33. Essa é uma iniciativa que, ao contrário do que muitos advogam, é bastante simples de ser tomada.

Bastam apenas vontade política e interesse e coragem de eliminar o principal campo de geração de empregos da Indústria de liminares. Seguramente a relação custo/ benefício será por demais positiva, resultante da redução do risco de perda de capital e dos custos com discussões judiciais o que, por seu turno, resultará em melhores condições de oferta de crédito, com impacto direto na redução das taxas de juros.

É hora de o governo, em parceria com o Congresso, propor uma nova Lei de Usura, evitando um impasse e a imposição de uma saída determinada pelo Poder Judiciário

Attílio

Quota constante em pesos

SFI - 53

O SBPE em números 4 - Distribuição de contratos por valor de prestação

9% Poupança SBPE

Variação dos Ativos - Fev/2011 em relação a Fev/2010

14% Títulos Públicos

19,5%

18,8%

4% Depósitos à Vista

3% Poupança Rural

49% FIFs

21% Títulos Privados

FIFs

Poupança Rural

1 – Caderneta de poupança X outras aplicações – Saldo/Patrimônio em final de mês Meses Fev.2010 Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Jan.2011 Fev

Poupança SBPE 258.436 259.840 262.306 265.146 270.139 276.941 279.681 284.965 288.657 293.560 299.878 301.390 302.714

Poupança rural 67.289 68.046 68.869 69.725 70.678 72.583 73.640 75.139 75.941 76.951 78.921 79.851 79.929

Títulos privados poder do público 595.186 601.584 594.855 602.022 611.355 612.467 626.278 642.444 649.555 667.912 697.658 705.438 724.727

17,1%

Poupança SBPE

21,8%

Títulos Privados

17,3%

Títulos Públicos

Valores em R$ milhões

FIF's 1.400.342 1.424.168 1.435.318 1.441.022 1.448.716 1.475.269 1.495.416 1.541.952 1.591.994 1.600.128 1.614.555 1.648.012 1.673.450

Tít. Púb.(SELIC) Est. Mun. 417.407 427.553 428.325 439.239 456.252 454.502 467.922 515.296 490.347 491.199 490.756 490.216 489.807

13,5%

Depósitos à vista

Depósitos à vista 129.283 134.482 133.319 134.334 137.497 135.782 142.375 144.025 143.519 150.672 158.041 147.657 146.723

Fontes: ABECIP, Banco Central do Brasil e ANBIMA

2 – Evolução do saldo das cadernetas SBPE Meses Fev.2010 Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Jan.2011 Fev

Saldo R$ milhões 258.436 259.840 262.306 265.146 270.139 276.941 279.681 284.965 288.657 293.560 299.878 301.390 302.714

Variação no mês R$ milhões % 1.777 1.403 2.466 2.840 4.993 6.802 2.741 5.284 3.692 4.903 6.318 1.512 1.324

0,69 0,54 0,95 1,08 1,88 2,52 0,99 1,89 1,30 1,70 2,15 0,50 0,44

Variação acumulada no ano R$ milhões % 4.835 6.238 8.704 11.544 16.537 23.339 26.080 31.364 35.056 39.959 46.277 1.512 2.836

1,91 2,46 3,43 4,55 6,52 9,20 10,28 12,37 13,82 15,76 18,25 0,50 0,95

Variação % Em 12 meses 18,53 19,01 19,74 19,70 20,32 20,00 19,78 19,65 20,26 19,70 18,25 17,43 17,13

Fontes: ABECIP e Banco Central do Brasil

Dez.2010

3- Contas de Poupança: Distribuição do saldo depositantes por faixa de valor Faixa de Valor em R$ Até 100,00 De 100,01 a 500,00 De 500,01 a 1.000,00 De 1.000,01 a 5.000,00 De 5.000,01 a 20.000,00 De 20.000,01 a 30.000,00 Mais de 30.000,00 Total

Fonte: ABECIP 54 - SFI

Saldo R$ milhões 625 2.785 3.927 27.294 66.379 28.003 170.866 299.878

% por faixa 0,21 0,93 1,31 9,10 22,14 9,34 56,98 100,00

Número de clientes % acumulado 0,21 1,14 2,45 11,55 33,68 43,02 100,00

Milhares 41.202 11.070 5.558 11.404 6.625 1.150 2.051 79.059

% por faixa 52,11 14,00 7,03 14,42 8,38 1,45 2,59 100,00

% acumulado 52,11 66,12 73,15 87,57 95,95 97,41 100,00

Unidades

% por faixa

% acumulado

650

Até 50,00 De 50,01 a 100,00 De 100,01 a 200,00 De 200,01 a 300,00 De 300,01 a 400,00 De 400,01 a 500,00 De 500,01 a 600,00 De 600,01 a 900,00 Acima de 900,00 Total

3.043 4.470 14.189 25.463 36.341 47.249 56.235 159.047 405.031 751.068

0,41 0,60 1,89 3,39 4,84 6,29 7,49 21,18 53,93 100,00

0,41 1,00 2,89 6,28 11,12 17,41 24,90 46,07 100,00

550

55,0

450

45,0

350

35,0

250

25,0

150

15,0

Fontes: ABECIP

Exclusive contratos em poder da Emgea

Contratacões acumuladas em 12 meses

65,0 em R$ bilhões

Participação dos Ativos em Fev/2011

Aplicações

Número de contratos - Dez/2010

Valor da Prestação mensal em R$

em mil unidades

Recursos

Dez.07 Fev.08 Abr.08 Jun.08 Ago.08 Out.08 Dez.08 Dez/07 Fev.09 Abr.09 Jun.09 Ago.09 Out.09 Dez.09 Fev.10 Abr.10 Jun.10 Ago.10 Out.10 Dez.10 Fev.11

O SBPE em números

Unidades

R$ Bilhões

Dados Estimados

5 - SBPE: Contratos ativos por data de assinatura Número de contratos Data de assinatura

Set.2010

Out

Nov

Dez

Âmbito do SFH

751.289

751.676

767.173

784.751

Até 23.6.98

77.295

75.854

74.561

673.994

675.822

74.329

73.985

825.618

825.661

Após 24.6.98 Carteira Hipotecária Total

Jan. 2011

Fev

793.998

807.622

73.049

71.691

70.647

692.612

711.702

722.307

736.975

75.582

77.861

79.856

82.142

842.755

862.612

873.854

889.764

‘Fontes: ABECIP e Banco Central do Brasil

6 - SBPE: Distribuição dos contratos ativos por região geo-econômica Regiões Geo-Econômicas

Norte

Nordeste Sudeste Sul

Centro-Oeste Brasil

Número de contratos Set.2010

Out

Nov

Dez

Jan. 2011

98.072

100.481

101.735

103.450

177.445

181.162

183.207

186.094

21.424

21.813

441.808

452.872

462.509

79.662

80.990

82.285

94.463

188.261 825.618

95.997

173.989 825.661

22.444

842.755

23.102

473.941 83.926

862.612

23.489

480.622 84.801

873.854

Fev

24.032

489.982 86.206

889.764

Fontes: ABECIP e Banco Central do Brasil

7 - SBPE: Unidades financiadas e valores contratados Meses Mar.2010 Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Total. 2010 Jan.2011 Fev Jan. a Fev. 2011

Unidades financiadas

Valores em R$ milhões

Construção

Aquisição

Total

10.981 20.164 14.447 22.581 19.636 15.707 19.784 21.444 15.746 20.543 201.758 15.078 16.144 31.222

17.931 17.373 18.312 18.225 20.037 20.659 20.832 16.610 19.832 22.915 219.628 18.227 18.942 37.169

28.912 37.537 32.759 40.806 39.673 36.366 40.616 38.054 35.578 43.458 421.386 33.305 35.086 68.391

Construção

Aquisição

1.586 1.927 1.723 2.524 2.207 2.134 2.344 2.939 2.193 2.668 24.412 1.844 2.249 4.093

2.528 2.420 2.527 2.742 2.878 2.958 3.053 2.530 2.960 3.494 31.785 2.808 2.895 5.703

Total 4.114 4.347 4.250 5.266 5.085 5.092 5.397 5.469 5.153 6.161 56.198 4.652 5.144 9.796

Fontes: ABECIP e Banco Central do Brasil SFI - 55