Mercado de Valores 1ra Ed. by Ediciones Legales E.I.R.L.

Rafael Rossell贸 de la Puente: Introducci贸n al mercado de capitales

Mercado de Valores - Cap I: Introducci贸n al Mercado de Valores

Ă?ndice

Mercado de Valores

Compendio de Mercado de Valores

Ius Et Veritas - Editora y Distribuidora Ediciones Legales E.I.R.L. © Ius Et Veritas - Editora y Distribuidora Ediciones Legales E.I.R.L.

Diseño de portada: Jaime A. Vela Valencia Composición de interiores: Jaime A. Vela Valencia Responsable de Edición: Mario Martínez Puente

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Primera edición: agosto 2010 Tiraje: 500 ejemplares

Hecho el Depósito Legal en la Biblioteca Nacional del Perú N° 2010-09615 ISBN: 978-612-45833-0-8

Reservados todos los derechos. Ni la totalidad ni parte de este libro puede reproducirse o transmitirse por ningún procedimiento electrónico ni mecánico, incluyendo fotocopia, grabación magnética o cualquier almacenamiento de información y sistema de recuperación, sin previa autorización escrita del autor y el editor.

Impresión: Luisa Ana Ojeda Guerrero Jr. Pedro Dávalos Lisson 283 - Cercado de Lima RUC 10105506045

Impreso en Perú / Printed in Peru

Índice

Índice Presentación........................................................................................................ 3 1. Introducción al mercado de valores..................................................................... 9

ROSSELLO DE LA PUENTE, Rafael Introducción al mercado de capitales............................................................................... 11

SERRA PUENTE-ARNAO, Gerardo La globalización y la internacionalización de los mercados de valores............................ 17

CANDIDO PAZ – ARES La ley, el mercado y el gobierno de las sociedades......................................................... 23

2. Valores Mobiliarios............................................................................................. 35

HERNANDEZ GAZZO, Juan Luis Representacion de acciones mediante anotaciones en cuenta....................................... 37

BONELLI URQUIAGA, Giuliana Algunos alcances sobre ADR en el sistema financiero.................................................... 51

3. Mercados Primarios........................................................................................... 59 3.1. Emisión............................................................................................................. 59

BARRETO QUINECHE, Percy La emision de instrumentos representativos de deuda.................................................... 61

3.2.Titulización de activos....................................................................................... 75

ALCAZAR UZATEGUI, Rafael La Titulización de activos en el Perú................................................................................ 77

PIZARRO ARANGUREN, Luis ¡Venda lo que le deben! Alcances de la titularización de las carteras de créditos........... 89

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4. Mercados Secundarios..................................................................................... 101 4.1 Ofertas Públicas de Adquisición...................................................................... 101

POSTIGO BAZAN, Ricardo Mejorando el gobierno corporativo: OPA, mercado de control y mercado de valores en el Perú....................................................................................................................... 103

CARRIÓN ÁLVAREZ CALDERÓN, Diego y Mirella MIRANDA NIQUE Innovando el sistema de tomas de control en el mercado de capitales peruano, A proposito del nuevo reglamento de OPA en el Peru.................................................... 133

HERNANDEZ GAZZO, Juan Luis y Alfredo FILOMENO RAMIREZ Las adquisiciones involuntarias y las ofertas publicas de adquisición........................... 153

PAYET PUCCIO, José Antonio OPA hostiles y medidas de proteccion........................................................................... 173

ARATA DELGADO, Carlos Disertaciones adicionales en torno a las adquisiciones involuntarias, las ofertas publicas de adquisición y el cómputo del capital social: una critica sana....................... 199

4.2. Intermediación................................................................................................ 215

SALINAS RIVAS, Sergio El impacto regulatorio del nuevo RAI en el mercado de intermediación bursatil: Sobrecostos versus transparencia................................................................................. 217

4.3. Bolsa de Valores............................................................................................. 233

DELMAR, Jose A. Algunas ideas acerca de la autorregulación bursatil...................................................... 235

5. Regulación....................................................................................................... 249

TORRES, Narghis Alineando intereses: nuevos paradigmas, riesgo sistémico y conflictos de interes en la regulación financiera y del mercado de valores..................................................... 251

ARATA Carlos. CONASEV y protección al inversionista: límites en el rol regulador............................... 271

Índice

6. Protección al inversionista y gobierno corporativo........................................... 291

GÚARNIZ IZQUIERDO, Antonio La responsabilidad derivada de las operaciones en el mercado de valores.................. 293

PAYET PUCCIO, Jose Antonio El mercado de valores y la protección de los inversionistas.......................................... 315

COFFEE JR., John C. Privatización y gobierno corporativo. Lecciones del fracaso del mercado de valores.... 329

EPSTEIN, Richard A. Los peligros de la “protección al inversionista” en los mercados de valores.................. 367

Mercado de Valores - Cap I: Introducci贸n al Mercado de Valores

Rafael Rosselló de la Puente: Introducción al mercado de capitales

CAPÍTULO I Introducción al mercado de valores

Mercado de Valores - Cap I: Introducci贸n al Mercado de Valores

Rafael Rosselló de la Puente: Introducción al mercado de capitales

Introducción al mercado de capitales(*) Rafael Roselló de la Puente

Cuando de mercado de capitales se trata, nos referimos fundamentalmente a colocaciones internacionales, es decir, a la oferta pública o privada de títulos, ya sea primaria o secundaria, fuera del ámbito territorial del emisor. La colocación, en términos generales, puede estar referida a deuda o capital. En otras palabras, se trata de ofrecer obligaciones (bonos) o títulos representativos de capital (acciones). Una tercera modalidad que ha cubierto muchas necesidades en el mercado internacional, y que recién tiende a difundirse en nuestro país, es la de los certificados de depósito americano (ADRs) o certificados de depósito globales (GDRs), títulos que representan acciones de capital de una empresa y que son emitidos por una entidad financiera depositaria. Se les denomina americanos o globales en función del mercado al que van dirigidos, vale decir, el mercado norteamericano o internacional (esencialmente europeo) respectivamente, criterio según el cual pueden tener otras denominaciones dependiendo del destino. La colocación puede efectuarse mediante una oferta pública o de manera privada (private placement), y de ello dependerán las regulaciones aplicables. En materia internacional, y si del mercado norteamericano se trata, como ocurre por regla general, son aplicables básicamente dos regulaciones: -

La Ley de Valores de 1933, referida a las colocaciones en los Estados Unidos, que obliga y regula el suministro de información; y

la Ley de intercambio de 1934, que establece los requisitos para la información que periódicamente debe ser suministrada.

A ellas se suman diversas leyes federales y estatales. 1. Oferta pública La primera exigencia que debe tenerse presente es la necesidad de efectuar el registro ante la Securities Exchange Commission (SEC) equivalente norteamericano de la Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV). El primer paso que debe tomar un emisor peruano que desee hacer una oferta pública internacional es seleccionar a un banco de inversión, que será la entidad que tomará a su cargo toda la coordinación, diseño y ejecución del proyecto. Para el procedimiento de registro debemos distinguir tres etapas: -

(*)

Antes de la solicitud (pre filing). Es el período que se inicia con la selección del banco de inversión y concluye con la presentación de la solicitud de registro ante la SEC. En esta etapa no pueden realizarse ofertas de ningún tipo.

Este artículo fue publicado en IUS ET VERITAS Nro. 12.

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Procedimiento de registro (post filing). Etapa durante la cual pueden hacerse ofertas pero no transacciones con los títulos.

Post registro (post registration). Etapa a partir de la cual pueden realizarse ofertas y ventas y a partir de la cual debe difundirse el prospecto informativo.

El procedimiento de registro comprende, esencialmente, dos etapas: (i) La presentación de la solicitud, que supone no la simple elaboración de un documento, sino todo un período de coordinación con la SEC durante el cual puedan realizarse reuniones previas e inclusive presentarse un borrador de la solicitud, a fin de llegar luego a una presentación que formalmente no sea objetable. Innecesario es señalar que este mecanismo es mucho más expeditivo que una presentación formal que luego merece observaciones sucesivas que dilatan innecesariamente los procedimientos. (ii) El proceso de debida diligencia (due diligence), que es una suerte de auditoría total de carácter contable y legal cuyo objetivo es determinar la situación exacta de la compañía y la posición de su contabilidad, de sus relaciones legales y de sus eventuales contingencias. El resultado de la debida diligencia determinará finalmente si los títulos son o no registrables ante la SEC. En otras palabras, una empresa cuya auditoría arroje deficiencias o cuya posición legal refleje riesgos o irregularidades o cuyo examen revele contingencias anormales, no podrá registrar sus títulos ante la SEC, por cuanto justamente lo que el registro supone es la seguridad para el público de que la empresa ha sido exhaustivamente analizada y ofrecerá la seguridad necesaria para que el ahorro de quien invierte en ellas se encuentra debidamente resguardado. Ésa es, en definitiva, la misión fundamental de una comisión supervisora de valores. El informe de debida diligencia supone el compromiso y responsabilidad de quienes participan en el análisis y suministro de la información. Es decir, son responsables de la veracidad del informe la empresa emisora que brinda la información, los directores que certifican que esa información es correcta y el banco de inversión garante o asegurador de la suscripción (underwriter) que asume el proceso en su conjunto. En ese sentido, todos ellos son solidariamente responsables, de conformidad con la Sección 11 de la Ley de 1933. El proceso de debida diligencia cubre todo, y el resultado del examen es una carta de conformidad (comfort letter) emitida por los auditores con las conclusiones del informe, que certifica el cumplimiento de las disposiciones requeridas por el registro ante la SEC. Asímismo, los abogados del emisor, tanto locales como norteamericanos, deben emitir una declaración en el sentido de que no conocen omisiones en las que pueda haberse incurrido de conformidad con las disposiciones legales vigentes. En igual sentido, debe producirse una declaración del banco garante en la emisión. Ellos se conocen como la opinión 10B-5 sobre inexistencia de omisiones y antifraude. Al final del proceso, debe suscribirse el formulario F1 que contiene una descripción del negocio e información general sobre los gastos incurridos. Cabe señalar que el emisor debe presentar toda la información financiera requerida por la regla SX, es decir, los estados financieros de los últimos dos años y el estado de ingresos y flujo de los últimos tres años. Los estados financieros deben estar elaborados de acuerdo con los principios contables generales aceptados en los Estados Unidos (US GAAP) o

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con principios contables del país de origen debidamente conciliados con el país de registro (home GAAP conciliado). También debe suministrar información selecta, como es el caso de las ventas netas y el resultado de operación. La etapa final es quizás la única en la que el banco de inversión y el emisor se colocan en posiciones diferentes y dejan de formar parte del mismo equipo, pues entre ellos deben acordar el precio de la colocación. Obviamente, al emisor le interesa obtener el mayor precio posible por los títulos, mientras que al banco de inversión le interesa un precio que dentro de lo convencional sea el menor posible para que la colocación tenga el éxito asegurado entre los inversionistas. Fruto de esa negociación debe ser el acuerdo sobre el precio, como resultado del cual se divulga el prospecto. Cumplida esta última etapa, y si no ha surgido, ningún imponderable, la SEC debe ordenar el “listado” de los títulos, vale decir su inclusión en la lista de valores registrados. 2. Colocación privada. Existe una diferencia fundamental con la anterior, reflejada en la propia referencia, y es que en este caso la oferta no se hace al público en general ni de manera pública, sino a un ámbito limitado de inversionistas a los que se invita a invertir. La colocación estará dirigida a inversionistas institucionales, conocidos generalmente como QIBs (qualified institutional buyers). En este caso los valores son restringidos, porque la colocación privada determina restricciones para su circulación. En efecto, la reventa sólo es permitida si: (i) Se efectúa el registro ante la SEC. (ii) Transcurren más de tres años. (iii) Transcurren más de dos años, para la transferencia de una cantidad limitada que se realiza también en el ámbito privado. Es así como nace la regla 144A, cuyo objetivo es facilitar la reventa de los títulos a inversionistas institucionales, así como la S-1933 para regular la reventa fuera de los Estados Unidos. 3. Recibos de depósito. Se conocen como ADRs, GDRs o denominaciones similares dependiendo del mercado al que va dirigida la oferta, y nacen como mecanismos para facilitar la colocación internacional de títulos emitidos en el extranjero. Vale decir, la colocación en Estados Unidos, Europa u otros mercados, de títulos emitidos, por ejemplo, en el Perú. El origen de los ADRs se remonta a la época previa a la crisis de los años treinta, en que inversionistas norteamericanos empezaron a buscar mercados extranjeros, pero encontraron el inconveniente de que los comprados en las bolsas de Europa no podían ser fácilmente incorporados a su contabilidad interna, debido esencialmente a la diferencia de moneda y a las fluctuaciones cambiarias. En la búsqueda de papeles que expresaran su propia moneda, se llegó a una fórmula en la cual el inversionista, en lugar de comprar los títulos directamente, encargaba la adquisición a una entidad bancaria que depositaba las acciones entre sus activos y en representación de ellas emitía certificados representativos en dólares americanos. El inversionista contaba así con títulos expresados en su propia moneda y sin

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riesgo de cambio, pero que en realidad representaban acciones emitidas por empresas europeas en otras monedas. En líneas generales, es así como nacieron los programas no auspiciados, es decir, efectuados directa y privadamente por entidades financieras sin la intervención de un garante de la emisión o de la SEC. A partir de ello, después de los años treinta surge el primer programa auspiciado y se desarrollan categorías que hoy conocemos como nivel 1, nivel 2, nivel 3 y regla 144A. Las dos primeras sirven para “listar” títulos ya emitidos, diferenciándose entre ellas en que la primera no requiere de registro ante la SEC ni del cumplimiento de principios de contabilidad generalmente aceptados, sino tan sólo de un contrato con un banco depositario que incluye la obligación de suministrar a la SEC toda la información que el emisor está obligado a suministrar en su país de origen. Se conoce como la excepción de información bajo la regla 12G y las operaciones se realizan fuera de rueda, sobre el mostrador de los operadores (over the counter-OTC). La segunda, en cambio, es una modalidad de registro que obliga al cumplimiento de los US-GAAP. Ninguno de estos niveles persigue, empero, captar capitales, pues se trata de un registro destinado al mercado secundario. A diferencia de los anteriores, el nivel 3 y la regla 144A son modalidades destinadas a levantar capital para el emisor. Mientras que el nivel 3 constituye una oferta pública registrada y es, por tanto, la más compleja y exigentes de todas, la regla 144A es una modalidad destinada a colocar privadamente la emisión, colocación que se efectúa entre los inversionistas institucionales. La única norma que en el Perú regula la emisión de ADRs por empresas bajo supervisión de la CONASEV, es la resolución 358-93-EF/94.10.0, cuyas características principales son las siguientes: (i). Define a los recibos de depósito como certifica¬dos que representan, para sus tenedores, la propiedad sobre acciones emitidas por empresas inscritas en el registro de la Conasev y depositadas en un banco custodio local, que se negocian en el mercado internacional. (ii). Para los programas de emisión bajo los niveles 1 y 2 se exige el contrato celebrado entre el emisor y el banco depositario; y entre el banco depositario y el banco custodio. Cabe aclarar que el banco depositario es aquel a cuyo nombre se adquieren los títulos con cargo a los cuales dicho banco emite los recibos de depósito que se colocan en el público. Obviamente, el banco depositario será de plaza extranjera. El banco custodio es el banco local que físicamente conserva los títulos representativos de las acciones y que entrega al banco depositario los certificados que acreditan la custodia de los títulos. El contrato entre el emisor y el banco depositario regula, en compleja estructura legal, las condiciones de la emisión y las obligaciones del emisor de las acciones, entre otros muchos aspectos. El contrato entre el banco depositario y el banco custodio regula los términos de la custodia y las obligaciones del banco custodio para garantizar el cumplimiento de los requisitos exigidos por las autoridades del país de colocación, también entre otros muchos aspectos. La norma también exige el acuerdo de la Junta General de Accionistas del emisor, para el programa de los recibos de depósito. (iii). Tratándose de un programa basado en acciones del trabajo, se exige también el acuerdo de la Junta General de Accionistas y la aceptación de tenedores de acciones que representen al menos el veinticinco por ciento del total emitido. (iv). Para el caso de programas bajo el nivel 3 o la regla 144A, que por su naturaleza persiguen aumentar el capital social mediante oferta pública primaria, deben cumplirse las normas del Reglamento de la Oferta Pública Primaria y, además, pre-

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sentarse la convocatoria a Junta General de Accionistas que incluya el tema correspondiente, el documento que acredite el ejercicio del derecho de preferencia por los accionistas (en realidad se refiere a que se ha otorgado a los accionistas el derecho de preferencia), el contrato celebrado entre los accionistas y el banco depositario, el contrato celebrado entre el banco depositario y el banco custodio, si se trata de un nivel 3, el acuerdo de Junta General de Accionistas y el número de acciones comprendidas en el programa. (v). Debe informarse a la comisión todo lo relativo a la emisión y transacciones con los recibos de depósito, en la misma forma en que se cumple con la obligación de entregar información a la SEC o equivalente del extranjero, y debe presentarse copia de la documentación presentada a la SEC o correspondiente en la misma oportunidad de entrega. La documentación debe presentarse con la correspondiente traducción. Se com-prenderá que no es fácil cumplir con este último requisito. El mercado de capitales pone al alcance de las empresas toda una dinámica para la obtención de dinero. Los mecanismos de crédito tradicionales están siendo rápidamente sustituidos por varias alternativas. Las, colocaciones internacionales son tan solo una de estas vías. A ellas se agregan la securitización (anglicismo que proviene de “securitization” que significa convertir una acreencia o cuenta en valores negociables en el mercado) y que podría traducirse como la “titularización” de cuentas por cobrar de la más variada naturaleza. O el crédito bajo la modalidad de autofinanciado, cuya característica es que la garantía está dada por la viabilidad o resultado del proyecto y no por los activos. El Perú ha entrado a una nueva era para formar parte de la globalización del capital. Con gran retraso, con grandes problemas y con nuevos peros, pero al fin lo que cuenta es que allí estamos. Ciertamente, el marco legal que tenemos no está a la altura de esas nuevas circunstancias. Cumplir esta tarea corresponde a los abogados con espíritu de futuro.

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Gerado Serra Puente-Arnao: La globalización y la internacionalización de los mercados ...

La globalización y la internacionalización de los mercados de valores(*) Gerardo Serra puente-Arnao Abogado por la Pontificia Universidad Católica del Perú.

Generalmente, los términos “globalización” e “internacionalización” son usados como sinónimos. Sin embargo, estos conceptos, en estricto, definen realidades y fenómenos distintos. En tal sentido, la internacionalización es un proceso que se refiere a la apertura de las economías nacionales, mientras que la globalización (o la mundialización) alude a la integración de éstas en un espacio mayor, lo que implica el cuestionamiento parcial o total de los factores que fundamentan la existencia de las economías nacionales1. El estudio de las relaciones entre las distintas “economías nación” o “unidades económicas homogéneas” es realizado por la economía internacional, mientras que “hablar de economía mundial o global entraña matizar o incluso cuestionar ese tipo de análisis. Las fronteras políticas ya no corresponden a las económicas y los mercados desbordan las naciones”2. En consecuencia, la globalización de los mercados de valores, o la globalización financiera en términos más amplios, como fenómenos nuevos aluden a espacios físicos integrados o en búsqueda de integración, a diferencia de la internacionalización, que tiene como premisa al concepto tradicional de economía internacional, concepto que alude a espacios o mercados no integrados correlativos al concepto de nación (“una moneda, un espacio territorial y un conjunto de reglas e instituciones”)3. Si bien ambos conceptos parten de premisas teóricamente distintas existe entre ellos un punto de convergencia. De allí que, Dabat considere que la globalización puede definirse como la ‘’forma de organización del espacio mundial que resulta de la interacción de diferentes procesos de internacionalización”4. Así por ejemplo, una oferta pública de valores en el Perú de una persona jurídica constituida en el exterior o una oferta pública de valores en el exterior por parte de una empresa constituida en el Perú, son supuestos referidos al fenómeno de la internacionalización de los mercados de valores. Pues son estos casos de internacionalización, entre otros, los que teniendo como premisa la existencia de mercados segmentados o naciones (contrarios a un mercado integrado o global), su suma o su multiplicación infinita y continua llevan a una forma de organización del espacio mundial que puede considerarse global o globalizado. (*) 1.

Este artículo fue publicado en IUS ET VERITAS Nro. 19. GUILLÉN ROMO, Héctor. “Globalización Financiera y Riesgo Sistémico”. En: Comercio Exterior. México. Volumen. 47. No. 11, 1997, p. 870 y ss. Este autor, además, señala que “la mundialización” (globalización) entraña una ruptura con respecto al movimiento de internacionalización, pues significa la desaparición de la economía internacional como principio de organización de la “economía mundo”. 2. Ibid. 3. Ibid. 4. DABAT, Alejandro. “Tendencias y perspectivas de la economía mundial”. En: Comercio Exterior. México. Volumen 47. Nro. 11, 1997, p. 859.

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Del párrafo anterior se deriva que la globalización, si bien teóricamente intenta construir un mercado mundial no abandona, por lo menos en la etapa actual, llena de procesos de internacionalización, la noción de nación. Es por ello que Dabat señala que “la globalización de los años noventa no eliminó el papel de las naciones como células básicas de la organización internacional. Las naciones siguieron siendo los espacios fundamentales de la organización político social y de la regulación pública, así como los ámbitos principales del intercambio mercantil (en el sentido de que la mayoría de las transacciones económicas se siguen realizando dentro de las fronteras nacionales y traduciéndose en sistemas específicos de valores y precios)”5. Sin embargo, este proceso ya de por sí “afectó en forma decisiva la autonomía y la integridad de los estados nacionales en varias cuestiones fundamentales al subordinarlos a los eslabonamientos, redes y circuitos económicos internacionales, a la lógica económica de la globalización, a la reducción de la importancia del tamaño de los mercados internos nacionales en favor del acceso directo al mercado mundial globalizado (...) o de espacios multinacionales más amplios, como los nuevos bloques comerciales”6. Desde esta perspectiva, la globalización encierra actualmente un concepto relativo o un modelo no puro. Un modelo puro supondría, en opinión de Guillén Romo7, entre otros elementos, que el producto sea global o universal, es decir, susceptible de ser identificado y demandado a escala mundial por el consumidor; que las tasas de interés real fuesen idénticas a todos los países; que en la totalidad de éstos el ahorro nacional dejara de estar vinculado a la inversión nacional; que las empresas multinacionales se desprendiesen de su base local; que los movimientos de capitales escapasen a las preferencias nacionales; y, que los países perdiesen el control de su moneda. La ausencia de preferencia operacional por el país o por la zona de implantación originaría una nueva lógica en la economía internacional, la misma que dejaría de ser una relación asentada entre entidades nacionales independientes para convertirse en una economía global. Igualmente, en la actualidad, los capitales no son perfectamente movibles ni perfectamente sustituibles. La desregulación financiera y el progreso técnico han mejorado la transmisión de las órdenes y con ello se ha dado mayor fluidez al capital, pero persisten importantes obstáculos a la movilidad, como los costos de transacción, los gastos de conversión en monedas, los impuestos sobre las operaciones y las reglamentaciones, entre otros. Todo esto impide la sustituibilidad perfecta y la integración financiera total8. En este orden de ideas, tanto la globalización como la misma internacionalización constituyen típicamente tendencias y no situaciones de hecho acabadas, aun cuando la globalización financiera a la que se ha llegado en la presente década ya de por sí constituye un avance importante al respecto. Esta globalización real o relativa se explica por una serie de factores, los mismos que pueden también considerarse tendencias. Ellos son: 5.

6. 7. 8.

Al respecto, resulta paradigmático reproducir parte del numeral 9 del preámbulo de la actual Ley del Mercado de Valores española en el que se señala lo siguiente: “La ley parte del irrenunciable principio de unidad del orden económico y del sistema financiero nacional, del que el mercado de valores constituye pieza esencial. Responde a la necesidad de organizar el mismo como un mercado único, condición inexcusable para su eficiencia y para su competitividad en el plano internacional. Resultaría inadecuada una solución que encaminase hacia un modelo territorialmente fragmentado, sobre todo si se tiene en cuenta el contexto europeo en el que se mueve la economía española. Por ello las bolsas de valores se conciben como piezas de un mercado de valores único e integrado”. DABAT, Alejandro. Op.cit.; p. 861. GUILLÉN ROMO, Héctor. Op.cit.; p. 872. lbid.; p. 873.

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1. La desintermediación Fenómeno que se refleja en el predominio de los mercados de capitales como mecanismo de asignación de recursos y financiamiento de las empresas. En este sentido, las empresas acuden a las finanzas directas, es decir, directamente a los agentes superavitarios (mercado de intermediación directa), sin pasar por un intermediario normalmente bancario (mercado de intermediación indirecta), a través de una emisión de valores o en general de instrumentos financieros, lo que permite bajar los costos de intermediación. Verchik, lo llama “desbancarización del crédito”, definido como aquel proceso “que permite a las empresas sustraerse de la intermediación de los bancos para obtener recursos mediante tasas más baratas recogidas en el Mercado de Capitales y ahorrándose el spread bancario”9. 2. La descompartimentalización de los mercados Se refiere a la paulatina eliminación de las fronteras que antes separaban a los mercados. Se trata de un doble proceso: la apertura de la economía interna a la influencia exterior de otros mercados, y la apertura de las economías internas hacia el exterior. La interrelación de estos procesos da como resultado que las barreras internas desaparezcan y los mercados monetarios (dinero a corto plazo), de capitales (a largo plazo), de cambios (intercambio de monedas) y a futuro, entre otros, se unifiquen. Como consecuencia de ello, estos mercados particulares son subconjuntos de un mercado financiero global de carácter mundial, es decir, un “mega mercado financiero global”, en los cuales los inversionistas buscan los mejores resultados pasando de un valor a otro, de una moneda a otra, etcétera10. 3. La desreglamentación o desregulación de los mercados La desreglamentación o desregulación “es la eliminación, modificación o simplificación, por parte de los poderes públicos, de aquellas normas (leyes, reglamentos, etc.) o trámites administrativos que de alguna manera limiten, condicionen o restrinjan la iniciativa y el desarrollo de las actividades de contenido económico tanto públicas como privadas. O, dicho de otra forma, es la eliminación de limitaciones estatales a la entrada, ejercicio de la actividad o salida en un determinado ámbito de la actividad económica”11. Como parte de la tendencia a la desregulación de los mercados de valores de Europa y Norteamérica, iniciada a finales de la década del setenta y continuados en la década de los ochenta y noventa, se produjo la abolición de la reglamentación de cambios en estos países, destacando al respecto el desmantelamiento de los sistemas nacionales de control de cambios de los países europeos en el marco de la creación del mercado único de capitales en 1990. Todo ello facilitó la circulación internacional del capital, la aceleración de la movilidad geográfica de los capitales y una mayor sustituibilidad entre los instrumentos financieros12. 4. La institucionalización de los mercados de valores Se refiere al hecho que los inversionistas institucionales (fondos de pensiones, fondos mutuos de inversión en valores, etc.) han pasado a dominar el escenario de la inversión en 9. VERCHIK, Ana. Mercado de Capitales. Buenos Aires: Macchi, 1993. p.12. 10. La noción de “descompartimentalización de los mercados” ha sido desarrollada por GUILLÉN ROMO, Héctor. Op.cit.; p. 87. 11. SALINAS ADELANTADO, Carlos. “Desregulación y neoregulación en el mercado de valores”. En: Revista de Derecho Mercantil. Madrid. Nro. 224. Abril-Junio, 1997. p.713. 12. GUILLÉN ROMO, Héctor. Op.cit.; p. 872.

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los mercados de valores sobre los inversores individuales. Ello ha favorecido los procesos de internacionalización puesto que los inversionistas institucionales son más propensos a transferir fondos hacia mercados extranjeros con el objeto de mejorar la diversificación de sus carteras y/o beneficiarse de la infravaloración de cualquier activo financiero13. Como ventajas importantes de la globalización para el mercado de valores puede señalarse, entre otras, las siguientes14: (i) Las nuevas posibilidades de financiamiento, pues las empresas pueden acceder, en un contexto de mercado globalizado, a otros mercados con el fin de obtener fondos a través de la emisión de sus propios valores. (ii) Las nuevas alternativas de inversión, que permite tanto a los inversionistas individuales como a los institucionales acceder a un abanico más amplio de inversiones disponibles en otros mercados, favoreciendo la diversificación de sus portafolios. (iii) La mayor disponibilidad de servicios financieros anexos al proceso de financiamiento-inversión, que favorece el aprovechamiento por parte de los mercados internos de las experiencias de otros mercados más desarrollados. Además, desde un punto de vista estrictamente regulatorio o normativo, la globalización tiene sus propias ventajas; pero paradójicamente no con la creación de una regulación global o supranacional sino mediante la adecuación de las distintas normas nacionales (lo que se explica por la pervivencia de los estados-nación) a determinados estándares considerados internacionales, y que generalmente emanan de la normatividad de los países con mercados nacionales desarrollados o tradicionales. La adecuación y la homogeneización (o armonización) principalmente incide en temas como las reglas de conducta, las normas de transparencia, la autorregulación, las ofertas públicas de valores, los sistemas de liquidación y compensación de valores, los regímenes de supervisión, los nuevos instrumentos financieros, las normas mínimas de solvencia y profesionalidad de los participantes permanentes en el mercado (intermediarios, clasificadoras de riesgo, etcétera). Cabe precisar, al respecto, que resultan de especial relevancia, en pro de la homogeneización, los esfuerzos de la Unión Europea, la Organización Internacional de Comisiones de Valores (OICV) y el Comité de Basilea15. Los beneficios que deparan la internacionalización y la globalización, en opinión de Martín Redrado, quien fuera Presidente de la Comisión Nacional de Valores de Argentina16, deben ser aprovechados por los países con mercados emergentes17 para su desarrollo económico. Para ello Redrado propone que estos países tengan una firme estrategia de internacionalización mediante la cual busquen construir una imagen internacional confiable en base a la estabilización económica y la modernización del marco normativo del mercado interno. Con este objetivo, se debe establecer “una cabecera de playa”, principalmente, a través de 13. CACHÓN BLANCO, José Enrique. Activos y Mercados Financieros. Las Acciones. Madrid: Pirámide, 1996, pp.34 y ss. 14. LAVADO MONJES, Hugo. Los desafíos de la globalización en el mercado de valores chileno. En: Valores. Lima, No.14, Octubre 1993. pp.39 y ss. 15. lbid.; p.45. 16. REDRADO, Martín. Una estrategia para el desembarco en valores. Lima, NO.14, Octubre 1993. pp.22 y ss. 17. Generalmente, mercado “emergente” es un concepto que se usa en contraposición al de mercados “tradicionales”, como los de Nueva York, Londres, etc.