A kkv-k finanszírozási lehetőségeinek kiterjesztése a digitális jegybankpénz segítségével

XI. A kkv-k finanszírozási lehetőségeinek kiterjesztése a digitális jegybankpénz segítségével

Komlóssy Laura–Kovács Blanka–Sándor Soma

Miközben egy erős kis- és középvállalkozói (kkv) szektor a fenntartható gazdasági növekedés alapja, ezek a vállalatok gyakran szembesülnek akadályokkal a hitelhez jutás kapcsán. A Magyar Nemzeti Bank (MNB) több célzott eszközzel támogatta a hazai kkv-k kedvező forráshoz jutását – és ezzel a gazdasági növekedést – az elmúlt években. Tanulmányunkban egy lehetséges kkv fókuszú digitális jegybankpénz várható tervezési és működési aspektusait mutatjuk be. Az alacsony költségekkel járó, egyben biztonságos alternatív hitelezési csatorna digitális jegybankpénz formájában hozzásegítheti a gazdasági növekedés szempontjából fontos kkv szektort a pénzügyi ciklusokon átívelő fejlődési potenciál kiaknázásához.

1. A kkv-szektor és a pénzügyi közvetítőrendszer kapcsolata

1.1. A kkv-szektor zavartalan finanszírozása alapvető gazdasági érdek

A kis- és középvállalkozói szektor egyik alappillére az inkluzív növekedésen alapuló gazdaságnak, ezért a kkv-k megfelelő formában és mennyiségben történő finanszírozáshoz jutása minden országban fontos. Magyarországon mind gazdasági, mind társadalmi szempontból a kis- és középvállalkozói szektor jelentős szerepet tölt be. Jelenleg több mint 750 ezer kis- és közepes vállalat működik Magyarországon (az összes hazai vállalat több mint 99

százaléka). A Központi Statisztikai Hivatal adatai szerint a szektor által létrehozott bruttó hozzáadott érték 2013 óta folyamatosan – 6,8 ezer milliárd forintról 2018-ra 11,1 ezer milliárd forintra – nőtt. 2018-ban a kkv-szektor részesedése a teljes vállalkozói kör bruttó hozzáadott értékéből 45,7 százalék volt. A kkv-k a legnagyobb foglalkoztatók, a foglalkoztatottak közel kétharmadának biztosítanak munkalehetőséget (KSH, 2018).

A hazai kis- és közepes vállalkozások száma a szolgáltatások, a mezőgazdaság és az építőipar szegmensében a legnagyobb (KSH, 2019), utóbbi kettő egyben a legtőkeigényesebb szek-

tor. Ezért a társaságok finanszírozásának fenntartása kiemelten fontos nemcsak a saját növekedésük, működésük szempontjából, hanem az egész gazdaságot figyelembe véve is. Amennyiben ezek a társaságok nem jutnak forráshoz a megfelelő mennyiségben és struktúrában, úgy mindez a beruházások csökkenését, növekvő munkanélküliséget és kevesebb innovációt vonhat maga után.

A kkv-k finanszírozási lehetőségei korlátozottak, jellemzően csak bankok révén tudnak forrást szerezni, a tőke jellegű finanszírozás, bár növekvő tendenciát mutat, de nem meghatározó.

A hazai kkv-k finanszírozása – ellentétben a nagyvállalatokkal, akik a belföldi banki hitelek mellett közvetlenül külföldről is tudnak hitelt felvenni, vagy kötvényt bocsáthatnak ki –, a hazai hitelintézetekhez kapcsolódva történhet. A kkv-k finanszírozási lehetőségeiket tekintve általában nagyobb valószínűséggel tapasztalnak nehézséget a források tényleges megszerzésében is.

1.2. Piaci súrlódások, diszfunkciók a kkv-k számára nyújtott pénzügyi szolgáltatások, kiemelten a kkv-hitelezés területén A hitelpiacok számos esetben akadályokat állítanak a forrást kereső vállalkozások felé. A klasszikus közgazdasági modellekben az árazás játssza a legfontosabb szerepet a hitelnyújtók és a hitelt felvenni szándékozók közötti kapcsolatban. A hitelpiacon nehéz valós idejű és megbízható információhoz jutni a vállalatok pénzügyi helyzetéről, így ezen a piacon magas információs

aszimmetria jellemző. Különösen a kis méretű, egyedi ágazati hatásoknak kitett, alacsony tőkeerejű, esetleg csak nemrég alakult vállalatok, vagyis a kkv-k esetében tapasztalható nagyobb óvatosság a hitelnyújtók részéről. Mindemellett a gazdasági vagy a hitelciklus fordulójakor a hitelnyújtóknak a jövőbeli gazdasági kilátásokra vonatkozó pesszimistább értékelése miatt a kockázatvállalási étvágya is megváltozik. Erre nemcsak a kamatláb emelésével, hanem a nyújtott hitelösszeg csökkentésével, többletfedezet bekérésével, vagy a hitelezéstől való teljes elzárkózással reagálnak. Ennek következtében a vállalatok átlagos kockázati besorolása romlik, és a bankoknak csak a kockázatosabb beruházásokat éri meg finanszírozni. Egy bizonyos kamatláb felett többet veszítenének a hitelen, mint amennyi kamattöbbletet kapnának, így felfüggesztik vagy mérséklik a hitelezést, melyet a szakirodalom credit rationingnek „hiteladagolás”-nak hív.

A credit rationing három típusa

A credit rationing három alfaját különböztetjük meg, melyek a redlining, az intensive margin és az extensive margin. Az ún. redlining, amikor a vállalatok adott, bizonyos jellemzőkkel behatárolható csoportját kirekesztik a hitelnyújtásból. Ez a jelenség jellemző a kkv szektorra, leginkább méretükből fakadóan. A kkv-k növekedésével kapcsolatos problémák egy része abból származik, hogy méretgazdaságossági okok miatt túl magas az általuk igénybe venni kívánt finanszírozás relatív tranzakciós költsége. Zott és Amit (2007) szerint a nagyvállalatoknak több erőforrásuk van új termékek és projektek kivitelezésére, melyek, ha sikeresek, nagyobb piacokhoz hozzáférve nyereségesebbek lesznek. Ceteris paribus a kkv-k átlagos sikerének valószínűsége alacsonyabb, mint a nagyvállalatoké, és ha sikeresek, a kkv-k átlagos hozama alacsonyabb, mint a nagy- és középvállalkozásoké. Ennek eredményeként a várható banki nyereség magasabb a nagy- és középvállalkozásoknak nyújtott hiteleknél, mint a kkv-knak nyújtott hiteleknél. A credit rationing második

alfaja az úgynevezett intensive margin, amikor a hitelintézetek kevesebb összeget helyeznek ki, mint amennyit a vállalatok igényelnek. A kereskedelmi banki üzletpolitika fontos része a kockázatok előzetes becslése és e kockázatok alapján a vállalható kitettségek meghatározása és a konkrét kockázatvállalási döntés meghozatala. Egy adott kockázati profilhoz igazodóan ennek megfelelően számos esetben találni felső limiteket a kihelyezhető hitelösszegek tekintetében egy potenciális adós vonatkozásában. A kkv-k, főként a fiatal és nagy növekedési potenciállal rendelkező vállalatok oldalán jellemzően magas kockázati besoroláshoz magas tőkeigény párosul, amit a banki üzletpolitika nem minden esetben hajlandó teljes mértékben kielégíteni. A credit rationing harmadik, egyben végletes fajtája az extensive margin, amikor az igényelt hitel teljes mértékben elutasításra kerül.

További finanszírozási akadály, hogy a kkv-k egy része nehezen vagy egyáltalán nem tudja előteremteni a bankok által a hitelképességhez megkövetelt fedezetet, vagy egyéb hitelbiz-

tosítékokat. Sokszor az is nehézséget okozhat, hogy a bankok a hitelbírálati folyamat során – az általuk viselt kockázatok csökkentése érdekében – megkövetelik a legalább 2-3 lezárt üzleti évet, az igényelhető hitelösszeget pedig az előző évek árbevételének függvényében korlátozzák. Emellett a bankok kevésbé tudnak rugalmasságot tanúsítani a megszokott, bírálati és monitoring folyamataikba illeszkedő mutatók vizsgálatától való eltérésben, és alternatív szempontok értékelése sem megoldott. Mindezek a tényezők alacsonyabb várható banki nyereséget eredményeznek, és ezáltal növelik a hitelnyújtás elutasításának esélyét (Jin és Zhang, 2019).

A magasabb kockázatok befolyásolhatják a hitel jóváhagyá-

sának időigényét, magas átfutási időt eredményezve. A szűk információs bázisból következően a hitelelbírálási folyamat hosszabb, mivel a bankoknak értékelni kell annak az iparágnak

a versenyképességét, amelyben a kkv működik, a kkv működésének jövedelmezőségét és a kkv érettségi szakaszát is.

A kkv-k még inkább ki vannak téve a pénzügyi rendszer pro-

ciklikus viselkedésének. Gazdasági fellendülés esetén a megnövekedett hitelezési aktivitás segíti a növekedést, de jelentős kockázatokat jelent a pénzügyi rendszer stabilitása szempontjából. A javuló növekedési kilátások még inkább erősítik a hitelezési aktivitást, melynek hatására a bankrendszer lazítja a hitelfelvételi kondíciókat, és egyre inkább jelenik meg hitelezőként a kkv szegmensben is, amely várhatóan a kockázatok ellenére jobban profitálhat az általános pozitív konjunktúrából, így javítva a bankok jövedelmezőségét is. Viszont egy ponton túl az euforikus hangulatban a bankok kockázat-értékelése irreálian optimistává válik, megnövekszik a túlzottan kockázatos hitelkihelyezések száma, amelyek rövid időn belül, fenntarthatatlanságukból kifolyólag, valóban be is dőlnek. Magyarországon a hitelezés ilyen túlfutására volt példa a devizahitelezés széles körű elterjedése, de hasonlóan egészségtelen volt a projekthitelezés válság előtti expanziója. Recesszióban ezzel szemben a bankrendszer igyekszik minél óvatosabban hitelezni, és az optimálisnál kevesebb hitelt nyújt, ezáltal hozzájárul a recesszió elhúzódásához. Sok esetben ugyanis a valójában hitelképes vállalatok sem jutnak forráshoz, ami mélyíti a reálgazdaság problémáját, és tovább erősíti a bankok kockázatkerülését. Recesszió idején a bankok is jelentős veszteségeket szenvedhetnek el, miközben a kockázatelemzési folyamatok tekintetében az információs aszimmetria fokozott szerepet játszik, ezáltal csökkentik a kockázatosabbnak vélt szegmensek hitelezését, vagyis a kkv-szektort a bankok hitelezésének visszafogása még inkább sújtja (Balog et al., 2014).

A 2008-as pénzügyi válság a credit rationing egy szélsőséges for-

mája volt, amikor a hitelkínálat drasztikusan visszaesett. A válság éveiben Magyarországon mind a lakossági, mind a vállalati hitelezésben elhúzódó visszaesés volt megfigyelhető. A vállalati szegmensben ugyanakkor a keresleti tényezők mellett a kínálat

is szűk keresztmetszetté vált, ami részben annak tulajdonítható, hogy a bankszektorban az átlagosan rövidebb lejáratú vállalati hitelekben hamarabb tudnak alkalmazkodni. Ugyan az anyabankok tőkét emeltek, azonban ennek a fő célja a veszteségeik fedezése volt. A hazai bankok nehezebben tudtak tőkét bevonni, így visszafogták hitelezésüket. 2009-től 2013-ig a magyar pénzügyi rendszerben egy elnyújtott credit crunch – hitelezés drasztikus leállása – volt megfigyelhető (Balog et al., 2014).

2. Nemzetközi példák az azonosított piaci súrlódások kezelésére

2.1. A 2008-as válságot követően bevezetett hitelezést ösztönző programok és tapasztalataik

A pénzügyi válság kitörését követően számos jegybank lazított

a monetáris kondícióin. A jegybanki kamatok nulla alsó korlátjának elérését követően több központi bank is eszközvásárlási programot (pl. állampapír-vásárlást) hirdetett, majd ennek alkalmazása mellett, bizonyos esetekben – korábban kizártnak tartott – negatív jegybanki kamatokat vezettek be. Emellett a pénzügyi piacok stabilizálása, valamint a likviditási folyamatokkal kapcsolatos bizonytalanság enyhítésére a jegybankok széles köre alkalmazott likviditásbővítő eszközöket. A kamatcsökkentések és az eszközvásárlási programok mellett több jegybank is igyekezett célzottan kezelni a hitelezésben jelentkező súrlódásokat: a bankrendszer mérlegleépítési folyamatának következményeként a banki hitelezés jelentősen visszaesett, így a hitelezési aktivitás ösztönzése, különösen a kkv-szektor forrásellátottságának biztosítása érdekében többek közt az EKB, a Bank of England és a magyar jegybank is különböző, hitelezést támogató eszközök bevezetéséről döntött. Mindazonáltal, ezen eszközök minden esetben a bankszektor bevonásával, speciális, célhoz kötött források biztosításával, továbbra is a banki kockázatvállalásra építve kívánták a célzott

finanszírozási hatást elérni. Így a programok sikeressége minden esetben igényelte a bankok részvételét és aktivitását is.

Az Európai Központi Bank 2011 decemberében döntött a banki hitelezés támogatása és a szükséges likviditás biztosítása érdekében egy éven túli lejáratú refinanszírozási eszköz (Lon-

ger-Term Refinancing Operation, LTRO) bevezetéséről. A hiteleket az EKB hároméves futamidővel nyújtotta, a kamatláb pedig az irányadó kamatláb (MRO99) adott időszakon belüli átlaga volt. Az EKB 2014 júniusában célzott, nem pénzügyi vállalati és lakossági hitelezéssel arányosan igénybe vehető, hosszú lejáratú refinanszírozási eszköz (Targeted Longer-Term Refinancing Operation, TLTRO I) bevezetését jelentette be. A négy éves futamidejű eszköz keretében a bankok hitelállományuk 7 százalékának megfelelő hitelösszegre voltak jogosultak. A bankoknak a teljes hitelállományuk alakulására kellett kötelezettséget vállalniuk, és ha nem teljesítették vállalásukat, lejárat előtt vissza kellett fizetniük a hiteleket. 2016 júniusában újabb célzott, hosszú lejáratú eszközt (TLTRO II) indított a jegybank. A TLTRO I-től eltérően ebben a szakaszban az EKB alacsonyabb kamattal próbálta ösztönzni a hitelintézetek reálgazdasági hitelezését: a hitelezéstől függően a forrásköltség a jegybank egynapos lejáratú betéti kamatáig is lemehetett. A TLTRO II-ben lehívható forrás a hitelintézetek magánszektor felé fennálló hitelállományának 30 százaléka volt. Az EKB elemzései szerint a TLTRO tenderek hozzájárultak a hitelezési feltételek oldódásához, és jelentősen csökkentették a műveletekben részt vevő bankok marginális finanszírozási költéségeit.

A Bank of England 2012-ben jelent meg olyan eszközzel, amely az alapkamat csökkentésén és a nagyösszegű eszközvásárlásokon túl, azoknál célzottabban próbálta a vállalati hitelezés –

majd később kiemelten a kkv-hitelezés – növelését elősegíteni. A 2012 júliusában elindított Funding for Lending Scheme (FLS) újszerű volt olyan tekintetben, hogy az igénybe vehető jegybanki

99 Main Refinancing Operations (MRO) rate

refinanszírozás mennyiségét és árát a hitelezési teljesítményhez kötötte. A program 2013 áprilisában bővítésre került: a kkv-k irányába fennálló hitelállomány növelése után nagyobb (tízszeres) szorzóval volt igénybe vehető a jegybanki forrás. A 2012 közepén bevezetett program hozzájárult a banki forrásköltségek meredek csökkenéséhez, ami a hitelezési költségek mérséklődéséhez és a hitelhez való hozzáférhetőség javulásához vezetett mind a vállalkozások, mind a háztartások esetében. A Brexitről szóló döntés után kialakult helyzet kezelésére az angol jegybank 2016 augusztusában újabb programot vezetett be Term Funding Scheme (TFS) néven, amelynek célja a 2016. augusztusi kamatcsökkentés vállalati és lakossági hitelekbe történő tovagyűrűzésének elősegítése volt. A program keretében a hitelintézetek négy éves futamidővel az alapkamathoz közeli kamaton hívhattak le forrásokat a jegybanktól. A lehívható forrás összegét mindkét programnál alapvetően az induláskori hitelállomány összegének 5 százalékában határozták meg, kiegészítve a referenciaidőszak alatti hitelállomány-növekmény összegével. A jegybank értékelése szerint az TFS program sikeresen hozzájárult a vállalati és lakossági kamatok csökkenéséhez anélkül, hogy a hitelezők nettó kamatmarzsa vagy a gazdaság hitelkínálata jelentősen visszaszorult volna.

A Magyar Nemzeti Bank (MNB) szintén több célzott eszközzel támogatta a hazai kkv-k kedvező forráshoz jutását – és ezzel a gazdasági növekedést – az alapkamat jelentős csökkentése

mellett az elmúlt években. A 2013-ban indult Növekedési Hitelprogram (NHP) keretében az MNB 0 százalékos kamat mellett biztosított forrást a hitelintézetek részére, amelyet azok legfeljebb 2,5 százalékos kamat mellett adhattak tovább a hazai kkv-knak, meghatározott célokra. Az NHP szakaszai különböző sajátosságokkal bírtak, a program későbbi szakaszaiban a hitelcélok szűkítése és a hosszabb rendelkezésre tartási időszak adta lehetőségek miatt a hangsúly egyre inkább a beruházási hitelekre terelődött. A program már lezárult szakaszaiban az indulás óta eltelt hét év során mintegy 3 400 milliárd forintnyi kedvező forrás került közel 50 ezer vállalkozáshoz. A program fontos szerepet játszott abban,

hogy a válságot követően növekedésbe forduljon a kkv-hitelezés tendenciája, és ezzel a gazdasági növekedésre, valamint a foglalkoztatásra is jelentős hatást gyakorolt. Az MNB becslései alapján a program gazdasági növekedésre gyakorolt hatása 2013–2020 között 4,5 százalék körül lehetett. Az MNB másik célzott eszköze a Piaci Hitelprogram volt, amelyben a jegybank a hitelezés élénkítése érdekében kedvező árazású, kockázat- és likviditáskezelést segítő eszközöket biztosított a bankoknak, ezek igénybevételének azonban feltétele volt kkv-hitelállományuk növelése.

2.2. A koronavírus-járvány okozta válságra adott jegybanki válaszok a hitelezés ösztönzése érdekében

Az elmúlt évben több jegybank is rendkívüli intézkedéseket jelentett be a koronavírus-járvány káros gazdasági hatásainak ellensúlyozása érdekében. A monetáris lazítás a kamatcsökkentések, eszközvásárlások, likviditásbővítő intézkedések mellett egyes jegybankok esetében egyéb, átfogó gazdaságélénkítő in-

tézkedések bevezetésével is kiegészült. Míg az előző válságot követően a célzott eszközök alkalmazása nem volt elterjedt, ezúttal a jegybankok széles köre döntött olyan intézkedések bevezetéséről, amelyek fókuszáltan, egy-egy gazdasági területen jelentkező piaci súrlódás kezelésére irányulnak. A bankrendszer hitelezési aktivitásának fenntartása érdekében az elmúlt időszakban számos jegybank vezetett be hitelösztönző programokat, amelyek több esetben is addicionális ösztönzőkkel kerültek kialakításra a kkv-szegmens forrásellátottságának javítása érdekében.

Az angol jegybank kis- és középvállalkozások hitelezését célzó programja (Term Funding Scheme with additional incentives for Small and Medium-sized Enterprises, TFSME) 2021. április végéig négyéves futamidejű100 refinanszírozást biztosít a hitelintézeteknek jegybanki alapkamaton, vagy ahhoz nagyon közeli

100 A kormány Bounce Back Loan Scheme (BBLS) programjának támogatása érdekében a jegybanki forrás futamideje hatéves is lehet, ami további 4 évvel, 10 évre is meghosszabbítható.

kamaton. A kezdeti lehívható refinanszírozás minden hitelintézet esetében a kint lévő reálgazdasági hitelállományuk legalább 10 százaléka. Addicionális forráslehívásra is van lehetőség, amelyet a BoE a különböző szektoroknak nyújtott banki hitelkihelyezés súlyozott átlagaként, a kkv-hitelezést ötszörös súllyal figyelembe véve állapít meg. A jegybank becslése szerint a korábbi TFS program tapasztalatai alapján a TFSME keretében lehívott összeg meghaladhatja a 100 milliárd fontot. A jegybanki források lehívási időszakát a BoE 2020 decemberében 6 hónappal, 2021 október végéig meghosszabbította.

Az EKB márciusban döntött a TLTRO III feltételeinek módosításáról, valamint az LTRO tenderek átmeneti újraindításáról.

A TLTRO III kedvezőbb feltételei a 2020. június és 2021. június közötti időszakban kerülnek alkalmazásra. A koronavírus-járvány kedvezőtlen gazdasági hatásai következtében a TLTRO III kedvezőbb feltételeit az EKB 2020 decemberében 12 hónappal, 2022 júniusáig meghosszabbította, valamint három addicionális tendert is meghirdetett a 2021-es évre vonatkozóan (2021. június, szeptember és december). A programon keresztül az EKB három éves lejáratú hitelt nyújt a bankoknak arra ösztönözve őket, hogy élénkítsék hitelezési tevékenységüket az euroövezeti vállalatok és lakosság felé, utóbbi ugyanakkor nem irányulhat ingatlanvásárlásra. A refinanszírozási forrást az EKB 50 bázisponttal az MRO kamat szintje (jelenleg 0%) alatt biztosítja, azonban azoknál a bankoknál, akik fenntartják a hitelezési aktivitásuk jelenlegi szintjét, az alkalmazott kamat alacsonyabb lehet. A maximálisan igénybe vehető refinanszírozást az EKB a hitelintézetek 2019. február 28án fennálló hitelállományának 55 százalékában állapította meg. A TLTRO III tenderei mellett az EKB egy új, a koronavírushoz kapcsolódóan átmeneti jelleggel bevezetett, Pandemic Emergency Longer-term Refinancing Operations (PETLRO) elnevezésű program keretében is biztosít forrást a reálgazdasági hitelezés támogatására. A PELTRO keretében a hitelintézetek 25 bázisponttal az MRO kamat alatt igényelhetik a jegybanki refinanszírozást,

csökkenő futamidő mellett (az első tenderen 16 hónap, ami az utolsó tenderig 8 hónapra csökkent). A TLTRO-tól eltérően a lehívott források szabadon felhasználhatók és elegendő fedezet ellenében korlátlan mennyiségben lehívható (EKB, 2020). 2020 decemberében az EKB Kormányzótanácsa 2021-re vonatkozóan további 4 PELTRO tendert hirdetett meg az szükséges likviditás biztosítása érdekében.

A svéd jegybank döntéshozói márciusban döntöttek egy új vállalati hiteleszköz bevezetéséről 500 milliárd korona kere-

tösszeggel. A program során a Riksbank fedezet ellenében az irányadó kamat (jelenleg 0 százalék) mellett nyújt változó kamatozású refinanszírozást a kereskedelmi bankoknak két éves futamidővel. A programban való részvétel során a bankok vállalják, hogy a jegybanktól igényelt refinanszírozás legalább 20 százalékát a vállalati szektor hitelezésére fordítják, különben 0,2 százalékos büntetőkamatot kell fizetniük a lehívott források után. 2021 márciusában a program leállításra került, helyette a Riksbank egy új hitelösztönző programot (Funding to banks to support corporate lending, UBF) indított. Az új program célja továbbra is a vállalati hitelezés támogatása, ugyanakkor a hozzá kapcsolódó feltételek egyszerűbbek, általánosabbak és kevésbé időfüggőek. A jegybanki forrást a Riksbank változtalanul az irányadó kamat mellett nyújtja, a hitelezési feltételek nem teljesítése esetén a hitelintézeteknek továbbra is büntető kamatot kell fizetniük a lehívott források után. A bankok hitelezési aktivitását a nem pénzügyi vállalatok felé az előző programtól eltérően 12 hónapos frekvencián értékelik. A hitelintézeteknek 1 százalékos hitelállomány-növekedést kell teljesíteniük. Az új programban a tenderek során a bankok három különböző (2022. április, 2023. április és 2024. április) lejárat közül válaszhatnak, a korábbi heti frekvencia helyett a tenderek havonta kerülnek megrendezésre. A Riksbank addig nyújt finanszírozást az új programban, amíg a lehívott források elérik az 500 milliárd koronát (a régi program lehívásaival együtt számítva), vagy amennyiben a Riksbank már nem tartja szükségesnek a jegybanki refinanszírozást.

Az ausztrál jegybank a Term Funding Facility (TFF) keretében 3 éves lejáratú hiteleket nyújt a hitelintézeteknek 0,25 százalékos

fix kamat mellett. A jegybank által nyújtott forrás kezdeti összege (Initial Facility) a hitelintézetek magánszektor felé, 2020. január 31-én fennálló állományának legfeljebb 3 százaléka, de legalább 90 milliárd dollár. Addicionális forrás (Additional Allowance) lehívására is van lehetőség, amelynek összege a nagyvállalatoknak és a kkv-szektornak nyújtott hitelállomány növekedésétől függ. A kezdeti finanszírozás lehívására 2020. szeptemberig van lehetőség, míg az addicionálisra legkésőbb 2021 márciusáig (RBA, 2020). A kezdeti és az addicionális finanszírozás lehívási időszakát a jegybank döntéshozói 2020 szeptemberében 2021 június végéig meghosszabbították. 2020 novemberétől az újonnan lehívott refinanszírozási forrás kamata 0,1 százalékra csökkent.

A kínai jegybank 400 milliárd jüan keretösszegű hitelösztönző programjában negyedéves gyakorisággal vásárol kkv hiteleket

a bankoktól. A hitelek lejárata legalább 6 hónap, és a program a 2020. március 1. és december 31. között kihelyezett hitelekre vonatkozik. A programban részt vevő bankoknak azonban egy év múlva vissza kell vásárolniuk ezeket a hiteleket, és a jegybank nem vállalja át a hitelkockázatot sem. A jegybank várakozása szerint a program, amely a kisebb bankok megsegítését célozza, mintegy 1 000 milliárd jüan (140 milliárd dollár) értékben növelheti a hitelkihelyezést a kisvállalatok felé (Reuters, 2020).

Az MNB 2020. április 20-án indította el az NHP új, Hajrá elnevezésű konstrukcióját 1 500 milliárd forintos keretösszeggel. Az új konstrukció a legfontosabb paraméterei és a lebonyolítás módja tekintetében megegyezik az NHP korábbi szakaszaival.

Az MNB a refinanszírozási hitelt ezúttal is 0 százalékos kamat mellett nyújtja a hitelintézetek részére, és a kkv-k által fizetendő kamat is változatlanul legfeljebb 2,5 százalék lehet. Az NHP Hajrá konstrukció igazodik a vállalatok megváltozott finanszírozási igényeihez, és az NHP korábbi szakaszainál is kedvezőbb feltételek mellett biztosít forrást a kkv-knak. A konstrukcióban a beruházási

hitelek és lízingügyletek mellett lehetőség nyílt forgóeszközhitel felvételére is a működési kiadások fedezésére, valamint az EU-s és hazai támogatások előfinanszírozása, továbbá a korábbi, piaci árazás mellett felvett hitelek kiváltása is megengedett. A minimális hitelösszeg 1 millió forintra csökkent, így a program továbbra is fontos szerepet kap a mikrovállalkozások forráshoz jutásában. A maximális hitelösszeg 20 milliárd forintra emelése a kkv-szektor nagyobb szereplői stabilitásának megőrzését és a nagy beruházások megvalósulását segíti elő. A vállalkozások részéről jelentkező számottevő finanszírozási igény következtében a konstrukció keretösszegét az MNB 2020 novemberében 1 000 milliárd forinttal, 2 500 milliárd forintra, idén áprilisban pedig további 500 milliárd forinttal, 3 000 milliárd forintra emelte.

3. A kkv fókuszú DJBP technológiai és tervezési aspektusai

3.1. Jegybanki célok és az általános szempontok a DJBP kialakításánál

Egy kkv fókuszú DJBP alapvető célja a gazdasági növekedés támogatása lehet. Egy új, jegybank által közvetlenül biztosított kkv finanszírozási csatorna kiépítése a korábban említett piaci problémák (prociklikus jellegű hitelezés, szigorú feltételek melletti limitált kereskedelmi banki finanszírozás, magasabb átfutási idők) mérséklését biztosíthatja. Mivel a jelenleg is futó, NHP-típusú programok esetében a kockázatvállalás még mindig a bankrendszer oldalán történik, ezért ha ezen a téren jelentkező kockázati étvágy csökken, a probléma kezelésének következő szintje az lehet, ha maga a kockázatvállalás is átkerül a jegybankhoz. Az alacsony költségekkel járó, egyben biztonságos alternatív hitelezési csatorna digitális jegybankpénz formájában kétféleképpen is hozzásegítheti a gazdasági növekedés szempontjából fontos

kkv-szektort a pénzügyi ciklusokon átívelő fejlődési potenciáljának kiaknázásához: 1) a DJBP források támogathatják a szektor beruházási aktivitását, továbbá 2) egy DJBP keretrendszer révén válsághelyzetben is lehetőség nyílik a kkv-szektor célzott támogatására és a működési feltételek biztosítása révén értékteremtő potenciáljának fenntartására. A jegybanki célkitűzések mellett egy célzottan a kkv-szektorra fókuszáló DJBP projekt megfelelő kialakításához az alábbi alapvető szempontokat szükséges figyelembe venni: a tervezet kialakítása mögötti egyéb gazdaságpolitikai célokat, a hozzáférők körét, a monetáris politikai jellegét. A következő körben a működési keretet, valamint a rendszer mögötti technológia kialakítását kell meghatározni, amelyek részben a korábbi üzleti és közgazdasági fókuszú döntések függvényei (1. ábra).

1. ábra: Döntési lépcsők a DJBP kialakítása során

VII. TECHNOLÓGIA

VI. ANONIMITÁS

V. MŰKÖDÉSI KERET

A hagyományos infrastruktúrán megvalósítható? Indokolt-e a blockchain technológia alkalmazása?

Biztosítottak az anonim tranzakciók? Account-based vagy token-based működés? Milyen szereplők vesznek részt a működtetésben? Milyen funkciókat lát el a jegybank?

IV. FORMA

III. MONETÁRIS POLITIKAI JELLEG

II. HOZZÁFÉRHETŐSÉG

Milyen pénzformát helyettesít? A készpénzt vagy a számlapénzt?

Szándékoltan hatásos, semleges vagy rugalmasan alakítható? Kik számára hozzáférhető?

I. ALAPVETŐ CÉL

Mi az alapvető célja?

Részben determinált

Független döntés

Forrás: saját szerkesztés.

Gazdaságpolitikai oldalról a legfontosabb megtalálni a megfelelő egyensúlyt a kkv-szektor támogatása és a bankszektor pénzügyi stabilitásának megtartása között a jegybank célzott, időleges beavatkozása mellett. Az egyensúly kialakítása nagyban

függhet attól, hogy mekkora mélységben nyújt finanszírozási lehetőséget a jegybank (lásd 4. fejezet), valamint mekkora mértékben és rendszerességgel bocsátja a kkv-szektor rendelkezésére. A cél, hogy a klasszikus hitelezési csatornák ne sérüljenek, de mellette alternatív, kiegészítő finanszírozási lehetőségek biztosíthassák a kínálatot a nagymértékű keresletre, és kellő mértékben mélyüljön és szélesedjen a kkv-k forrásbevonási piaca.

A DJBP-n alapuló kkv finanszírozási projektnél továbbá fontos meghatározni, milyen specifikációk és technológiai háttér szükségesek ahhoz, hogy a lehető leghatékonyabban és legbiztonságosabban működhessen az újonnan kialakított csatorna.

A megvalósítás módja nagyban függ a szolgáltatás szándékolt elérhetőségétől és tervezett funkcionalitásától. A konkrét projekt kiválasztásához és annak részleteinek kidolgozásához érdemes megvizsgálni a 1. ábrán bemutatott döntési lépcsőt, majd ez alapján kiválasztani a megfelelő aspektusokat. 3.2. Hozzáférhetőség és forma

A kkv-szektor a kiemelt célcsoport, azonban szűkített hozzáfé-

rés is megfontolandó e rétegen belül. Jelen esetben a kkv-szektort érintené a DJBP projekt, fontos megjegyezni ugyanakkor, hogy habár egy univerzálisan, minden kkv által elérhető DJBP projekt tekinthető ideálisnak, érdemes lehet rövid- és középtávon egy célzott és korlátozott mértékben elérhető pilot projekt kialakítása annak érdekében, hogy könnyen ellenőrizhető környezetben legyen tesztelhető. A célzottság révén továbbá még pontosabban kijelölhetők olyan csoportok, iparágak, amelyek a gazdaság és versenyképesség fejlődése szempontjából elsődlegesek, viszont amelyeknél a piaci súrlódások hatványozottabban jelennek meg.

A piac számára optimálisnak tekinthető kialakításhoz meg kell határozni, hogy a digitális jegybankpénz használata határon átívelő vagy kizárólag hazai felhasználásra alkalmazható a vál-

lalatok számára. Egy olyan DJBP projekt, amelynek kizárólagos célja a kkv-szektor finanszírozási lehetőségeinek megsegítése és

a hazai gazdasági fellendülés támogatása, érdemes lehet biztosítani a kereskedelmi banki pénzre való átválthatóságát, amelyet azt követően a vállalkozások beruházási és beszerzési tevékenysége által megkövetelt mértékben – szükség esetén – külföldi fizetőeszközre válthatnak.

3.3. Működési keret

Elsősorban a piaci igényeket kell felmérni, és ahhoz igazítottan kell a megfelelő működési keretet meghatározni a jegybank

részéről. A kkv-szektor szempontjából továbbra is kiemeltnek tekinthető egy minden körülmények között megbízható fizetési valamint alternatív finanszírozási csatorna kialakítása. Ennek megvalósítására a jegybank számára megfontolandó, hogy közvetett módon, a pénzügyi piaci szereplők bevonásával, vagy közvetlen módon juttassa digitális jegybankpénzhez a vállalatokat (2. ábra). A jegybanknak ezután az első feladata megállapítani a követelések struktúráját, valamint a jegybank feladatkörét. Ebből kiindulva két architektúra merülhet fel (a megvalósíthatóság további részleteit lásd később): • A pénzügyi szolgáltató közvetítésével kialakított DJBP struktúrán belül a vállalatok továbbra is a már korábban számlájukat működtető pénzügyi közvetítőnél (túlnyomórészt kereskedelmi banknál) vezetik számlájukat, azonban a hitelt a jegybank nyújtja, átvállalva a kockázatot, valamint a hitelképesség vizsgálatához kapcsolódó feladatköröket. Új jegybanki fizetési rendszer kialakítása ez esetben nem szükséges. • Második lehetőség, hogy a jegybank közvetlen módon nyitja meg mérlegét a vállalatok felé, így a vállalatok tartozása a jegybankkal szemben lépne fel, így a jegybank feladatköre jelentős mértékben megnövekedne, és vállalatonként tartaná számon a kihelyezett jegybankpénz mennyiséget. Ezen lehetőségen belül bizonyos szolgáltatások kiszervezésre kerülhetnének pénzügyi közvetítőkhöz, mérsékelve a jegybank számára többletszolgáltatásokból adódó terheket.

2. ábra: A DJBP formájában nyújtott kkv-finanszírozás lehetséges megvalósítási formái

Számlavezetés

Hitel-nyilvántartás

Mobilbank, netbank és egyéb banki szolgáltatások

Mobilbank, netbank és egyéb banki szolgáltatások

Hitel-folyósítás

A) csak egy „hitelszámla” B) Közvetlen hozzáférés

Kereskedelmi bankok tartják a kapcsolatot

Forrás: saját szerkesztés

3.4. Anonimitás és technológia

Mivel a jegybankpénz hitelként kerülne kihelyezésre, számla-

alapú hozzáférést kell biztosítani, a hozzáférés anonim módon történő megadása nem választható lehetőség.

A piaci igényhez legjobban igazítható koncepció után kérdés az

egész rendszer alapjául szolgáló technológia. Ennek meghatározására a már megállapított működési kerethez legjobban illeszkedő és leghatékonyabb rendszert szükséges meghatározni. Egy kkv finanszírozási modellben, ahol egy hitelezési struktúra alakul ki, megfontolandó lehet a jelenlegi használt infrastruktúra használata a megfelelő fejlesztések mellett. Egyrészt ennek a megvalósításnak kevesebb lenne a költségvonzata és erőforrásigénye, továbbá a piaci szereplők továbbra is egy számukra ismert rendszert

használhatnak. Amennyiben relatíve kevés számú vállalat bevonása történik DJBP-vel, vagy a meglévő banki szereplőkön keresztül közvetve zajlik a forráskihelyezés, akkor kapacitásproblémák a régi rendszer továbbfejlesztése kapcsán kevésbé jelentkezhetnek.

Bár érdemes lehet egy új, innovatív technológia fejlesztésének lehetőségét is feltérképezni, mint például egy elosztott főkönyvi rendszer alapú infrastruktúra, azonban egy teljesen új infrastruktúra kiépítése és fenntartása jelentősen megnöve-

kedett költséggel és kockázattal járna. Biztonsági szempontból nehéz meghatározni, melyik számít előnyösnek, mivel mindkét rendszerhez más kockázatok párosulnak: a jelenlegi struktúrában a központi rendszert érő támadások jelentik a potenciális veszélyt, míg egy elosztott főkönyvi rendszernél a konszenzusos mechanizmust érhetik támadások (DDoS támadások101), azonban e tekintetben is megvalósíthatók központosított elven működő változatok (pl. CLT102). Összességében új és innovatív technológia alkalmazása kizárólag abban az esetben lehet indokolt, ha annak hatékonysága, használatának egyszerűsége és megbízhatósága felülmúlja a korábban használt rendszer működését és az alapvető cél elérése mellett egyéb szempontok is felmerülnek a kkv-szektor finanszírozásához köthető egyéb funkciók, nyilvántartások modernizálása tekintetében (Auer–Böhme, 2020).

101 Distributed Denial of Service (DDoS) – Elosztott szolgáltatásmegtagadással járó támadások olyan rendszerek csoportjából származó elektronikus támadások, amelyek rendszereket, szolgáltatásokat vagy hálózatokat képesek olyan mértékben leterhelni, hogy az érintett rendszer, szolgáltatás vagy hálózat elérhetetlenné válhat. Ez egyrészt a rendszerek megbénításával, másrészt a hálózati forgalom növelésével érhető el, amelynek eredménye, hogy a legitim adatforgalom nem éri el a célrendszert. 102 Centralised Ledger Technology (CLT) – központosított főkönyvi rendszer

4. A jegybanki kkv-számlavezetés és hitelkeret hazai lehetőségei

A jegybankmérleg megnyitása a hazai kkv-szektor számára javíthatja a vállalatok finanszírozási lehetőségeit, valamint a ko-

rábban bemutatott piaci súrlódásokat is mérsékelheti. Megvizsgálva a lehetőségeket, két mélységi szint biztosítható, amelyeket érdemes áttekinteni gazdaságpolitikai, valamint megvalósíthatósági szempontból: 1) a forrásoldalát megnyitva a jegybank számlavezetést biztosít a kkv-szektornak, így platformot biztosít esetleges célzott fiskális beavatkozások megtételére 2) eszköz oldalt is megnyitva a jegybank hitelkeretet is rendelkezésre bocsát a vállalatoknak.

4.1. Számlavezetés biztosítása a kkv-knak

Az MNB forrásoldali megnyitása a kkv-szektor számára hozzájárulhat, hogy a vállalatok költséghatékonyabban működhessenek, és könnyebben férhessenek hozzá állami segítséghez. A jegybanknál vezetett számlák révén gazdasági recessziós helyzetben szükség esetén fiskális forrásokból közvetlenül tudna az állam biztosítani célzott gazdasági stimulust. A kkv-szektor számára biztosított előnyök mellett azonban ez a koncepció hatalmas terhet róhat a jegybank működésére és rendszereire, mivel több mint 750 ezer kis- és középvállalkozás (KSH, 2018) van jelen Magyarországon, ezért első körben mindenképp érdemes lehet egy szűk kör felé való nyitás lehetőségét megfontolni. A méretből fakadó finanszírozási hátrányok leginkább a mikro- és kisvállalkozásokat érintik elsősorban, ezért célzottan az ő esetükben lehet segítség egy pilot program. E kisebb vállalkozások körében a pénzügyi edukáltság és digitális eszközhasználat is mérsékeltebb lehet, így egy pilot DJBP egyaránt támogathatja digitális érettségüket és pénzügyi közvetítőrendszerbe való szorosabb integrálásukat.

4.2. Hitelkeret biztosítása a kkv-szektornak

A számlavezetés biztosításánál nagyobb volumenű projekt lenne a hitelhez jutási lehetőség biztosítása is a jegybank részéről.

Ennek alapvető célja a gazdasági növekedés támogatása, valamint alternatív finanszírozás biztosítása a kkv-szektornak, így egyaránt elképzelhető a beruházási hitelek nyújtása, valamint a – bizonyos, előre meghatározott esetekben lehívható – likviditási célú hitelkeret fenntartása. Egy jegybanki hitelezési struktúra a számlavezetéssel szemben nagyobb mértékben segítheti elő a piaci súrlódások ciklusokon átívelő mérséklését, azonban jelentős mértékben megnöveli a jegybank feladatkörét, hitelkockázati kitettségét, és a potenciális infrastrukturális fejlesztés terhének mértékét is függően attól, hogy a két allokációs lehetőség közül melyikről van szó.

4.2.1. Közvetítő általi hitelkihelyezés

Az első architektúra típus bár az igénybe vevők oldaláról, struktúráját tekintve nagyban megegyezik az MNB által kialakított jelenleg NHP Hajrá néven futó kkv-hitelezést támogató program működésével, azonban fundamentális különbsége abban rejlik, hogy a likviditásnyújtással történő hitelösztönzés helyett

a teljes hitelkockázatot a jegybank vállalja magára. Ennek értelmében a vállalatok továbbra is a pénzügyi szolgáltatónál tartják számlájukat, és így a kiegészítő szolgáltatásokat náluk tudják igénybe venni, azonban a jegybank kialakít a kkv-hitelezéshez egy technikai hitelszámlát, valamint a pénzügyi szolgáltatóktól teljes mértékben átvállalja a hitelkockázatot, amely jelentősen megnöveli az általa szükségesen elvégzendő feladatköröket. Az újonnan megjelenő kockázatok mérséklése végett indokolt lehet az együttműködés a vállalati hitelezésben jártas pénzügyi szolgáltatókkal, hogy a jegybank kialakíthassa a minimálisan szükséges saját hitelbírálati, fedezetértékelési folyamatait és hitelállomány-nyilvántartási platformját. Itt a megfelelő ösztönző mechanizmusok

kialakításával (pl. „skin-in-the-game”103) a kereskedelmi banki szektor szakértelme és kapcsolatrendszere becsatornázhatók lehetnek a jegybanki programba.

A közvetítő általi kkv hitelkihelyezés igényli a legkisebb mó-

dosítást a jelenlegi rendszerhez képest. A már kialakított infrastruktúrát és hitelezési csatornát kihasználva a lehetséges új hitelezési forma költségvonzata és időigénye korlátok között tartható. Ugyanakkor a kkv-k finanszírozását támogató konkrét program működési keretrendszerének elvi kialakítása, a jogszabályi követelményeknek való megfelelés biztosítása, illetve a technológiai megvalósítás még így is meglehetősen komplex feladat.

4.2.2. Közvetlen jegybanki hitelezés

A második megvalósítási lehetőség, hogy az MNB kereskedelmi banki közvetítés nélkül, közvetlen finanszírozást nyújt a vállal-

kozásoknak. A közvetítő általi hitelkihelyezéssel szemben, a jegybanknál nem csupán technikai hitelszámla létrehozása történne meg, hanem valamennyi hitelezési funkciót a jegybank látná el. Ezen megoldás nagyobb kihívás elé állítaná a jegybankot, ugyanis itt a kereskedelmi banki szolgáltatói tevékenységet teljes mértékben át kell vállalni, a hitelbírálattól kezdve a számlavezetésen át kiegészítő funkciók létrehozásáig (netbank, mobilbank applikáció), amelyhez a megfelelő szakemberek biztosítása is kulcsfontosságú. Mivel itt egy teljesen új, önálló funkcionalitás kialakítása zajlana, ez esetben érdemes lehet megfontolni egy innovatívabb technológián alapuló rendszer kialakítását egy új megközelítés szerinti alternatívát biztosítva a jelenlegi rendszereknek, technológiáknak. Mindazonáltal ennek mind megvalósítása, mind pedig hatékonyságának megállapítása nagy kihívás elé állítja a jegybankot.

A jegybanknak lehetősége adódik számos szolgáltatást kihelyeznie más piaci szereplőkhöz. A jegybank mérsékelheti az új

103 Vagyis a hitelkockázatból valamilyen mértékben a hitelbírálatot és fedezetértékelést végző szereplő is részesedik.

feladatkörök okozta terheket (mint például, kommunikációs csatornák), amennyiben ezeket kiszervezi egyéb, például FinTech szolgáltatókhoz. A kiszervezett szolgáltatásoktól függetlenül azonban továbbra is szükséges a mindenkori működést biztosító rendszer jogszabályoknak megfelelő koncepcionális és technikai kialakítása. Ez esetben a rendszerek közötti átjárhatóság biztosítása kiemelt, mert ez innovatív technológiai újításokat és folyamatos fejlesztést tehet lehetővé.

Összességében a legnagyobb kihívást egy közvetlen hitelezési

struktúra kiépítése jelentheti a kkv-szektorra fókuszálva, amely alapjaiban változtathatja meg a hitelpiaci struktúrát, valamint kihathat a pénzügyi szektor jövedelemtermelő-képességére, eredményességére is, ezért ezt az irányt alaposan meg kell vizsgálni, hogy a benne rejlő lehetőségek mindenképp meghaladják a felmerülő kihívásokat és mind a jegybank mind a pénzügyi közvetítőrendszer szintjén megjelenő kockázatokat.

5. Konklúzió

A kkv-szektor zavartalan finanszírozásának biztosítása továbbra is kiemelt fontosságúnak számít nemzetgazdasági szempontból.

Minden nagyobb gazdasági megrázkódtatás idején, így legutóbb a pandémiás időszakban is megmutatkozott a kkv-szektor finanszírozásának sérülékenysége. Ezért több ország jegybankja, köztük az MNB is számos program elindításával támogatja a kis- és középvállalatok nehezebb makrogazdasági helyzetben való finanszírozásának biztosítását. Ebből kiindulva egy DJBP keretrendszer elméleti megvalósítási lehetőségeit vizsgálva is felmerül annak a kérdésnek a megválaszolása, hogy érdemes-e feltérképezni egy digitális jegybankpénz általi célzott finanszírozási csatorna megvalósíthatóságát.

Egy digitális jegybankpénzen alapuló, a piaci súrlódások enyhítésére kialakított projektnek számos aspektusa van, amelyet

a jegybanknak figyelembe kell vennie. Egy, a jegybanktól közvetlenül érkező finanszírozás gyors, olcsó, biztonságos és átlátható szempontok alapján működő alternatívája lehet a kereskedelmi banki finanszírozásnak. Mindemellett a megvalósítás során számos akadályon kell átjutni, kezdve a jogszabályi feltételektől a megfelelő tudás- és technikai kapacitás kialakításán át a pénzügyi közvetítőrendszer funkcionalitását érintő esetlegesen vissza nem fordítható beavatkozások hatásainak vizsgálatáig. A jegybanki beavatkozás szükségességet befolyásolhatja továbbá az alternatív, például közösségi finanszírozási formák megjelenésének lehetősége is.

Összességében a digitális jegybankpénz bevezetéséhez kapcsolódó nemzetközi szakmai munkában a DJBP hitelezéshez történő felhasználása egyelőre csak nagyon szűk körben jelent

meg, annak pénzügyi közvetítőrendszert érintő közvetlen, feltehetőleg kiszorító hatása miatt. Így a gyakorlati megvalósításban élen járó országoktól sem várunk ilyen megoldást a közeljövőben. Mindazonáltal a DJBP potenciális társadalmi hasznait vizsgáló tanulmánykötetben helye van ezen lehetőség részletesebb elméleti áttekintésének is.

Felhasznált irodalom

Auer, Raphael–Böhme, Rainer (2020): The technology of retail central bank digital currency Balog, Ádám–Matolcsy, György–Nagy, Márton–Vonnák, Balázs (2014): Credit crunch Magyarországon 2009–2013 között: egy hiteltelen korszak vége? Hitelintézeti szemle13. évf. 4. sz.

Bank of England (2020): Term Funding Scheme with additional incentives for SMEs (TFSME) – Market Notice https://www.bankofengland.co.uk/markets/marketnotices/2020/term-funding-scheme-market-notice-mar-2020 EKB (2020): The monetary policy response to the pandemic emergency https://www. ecb.europa.eu/press/blog/date/2020/html/ecb.blog200501~a2d8f514a0.en.html Jin, Yuhuan–Zhang, Sheng (2019): Credit Rationing in Small and Micro Enterprises: A Theoretical Analysis. Sustainability 2019, 11, 1330.

KSH: A kis és középvállalkozások jellemzői, 2018. https://www.ksh.hu/docs/hun/ xftp/idoszaki/pdf/kkv18.pdf Reserve Bank of Australia (2020): Term Funding Facility Increase and Extension to Further Support the Australian Economy https://www.rba.gov.au/mkt-operations/ announcements/increase-and-extension-to-further-support-the-australian-economy. html

Reuters (2020): China central bank to buy bank loans to spur lending to small firms worth 1 trillion yuan https://www.reuters.com/article/us-china-economy-pbocidUSKBN23828I Riskbank (2020): Loans to the banks for onward lending to companies https://www. riksbank.se/en-gb/monetary-policy/monetary-policy-instruments/loans-to-the-banksfor-onward-lending-to-companies/ Zott, C.-Amit, R. (2007): Business Model Design and the Performance of Entrepreneurial Firms. Organization Science, 18 (2), 181-199. http://dx.doi.org/10.1287/ orsc.1060.0232