POVRATAK USPONA CIJENA Inflacija – prehlada ili karcinom?

POVRATAK USPONA CIJENA

Inflacija – prehlada ili karcinom?

Je li povratak inflacije dobra ili loša vijest? Radi li se tek o kratkotrajnoj pojavi uzrokovanoj padom ponude uslijed zastoja u globalnim lancima ili nam slijedi dugotrajna opasnost od inflacijske spirale, pa čak i scenarijastagflacije? Centralni bankari za sada su strpljivi, ali i spremni podignuti kamatne stope, bude li potrebno.

piše: dr. sc. Darko Horvatin1

Donedavno nas je brinula deflacija, opći pad cijena zbog kojeg su poduzetnici odgađali investicije, a građani potrošnju u očekivanju daljnjeg pojeftinjenja. Čitavo to vrijeme zazivala se umjerena inflacija koja bi pokrenula gospodarski kotač. Prema izreci „pazi što želiš jer bi se moglo ostvariti“ došla je inflacija, ali naglije i silovitije nego što se priželjkivalo. Kod nas je sve je kulminiralo naglim skokom cijena naftnih derivata nakon čega je vlada posegnula za reliktom prošlih vremena – zamrzavanjem cijena na mjesec dana. Time je kupljeno vrijeme za promišljanje novih mjera u cilju zaštite standarda građana ako se rast cijena, pogotovo energenata, nastavi. Kako kaže guverner HNB-a, Boris Vujčić, ova je inflacija uzrokovana padom ponude (uslijed poremećenih lanaca opskrbe, pa i političkih igara Rusije, vezanih uz dobivanje suglasnosti Njemačke za početak rada plinovoda Sjeverni tok 2), a ne rastom potražnje – pa se i borba protiv nje ne može voditi samo tradicionalnim mjerama, kao što je podizanje kamatnih stopa. Očekuje da će stopa inflacije ove godine biti oko 2,3 posto i da bi naredne godine trebala usporiti nakon normalizacijecijena energenata i opskrbnih lanaca. Inflacija je tema koja danas zaokuplja najširu javnost, a o njoj je u više navrata pisao i časopis The Economist čiji se naglasci koriste u nastavku.

1 Autor je predsjednik Uprave Hrvatskog mirovinskog investicijskoga društva I ekonomski analitičar

Prolazna prehlada?

U prvom predsjedničkom mandatu Billa Clintona, šef američkih Federalnih rezervi (Fed) Alan Greenspan ozbiljno se zabrinuo na najavu Bijele kuće da će dobiti novog zamjenika, ekonomista s Princetona, Alana Blindera jer je sumnjao u njegovo iskustvo s inflacijom. Naime, Blinder je 1980-ih rast cijena uspoređivao više s običnom prehladom nego s karcinomom, pri čemu je isticao da mit kako će demon inflacije, ako ga se ne obuzda, neminovno rasti je upravo to – mit. Rad neiskorišten u jednoj godini ne bi bio dostupan za poticanje gospodarskog rasta u narednoj, već bi bio zauvijek izgubljen. Ljudi od povjerenja pokušali su utješiti Greenspena da potencijalni zamjenik nije poput komunista, već da je u svojim ranijim radovima bio osjetno tolerantniji prema inflaciji. Na što je čelnik Feda uzvraćao kako bi bilo bolje da je komunist.Vrijedilo se prisjetiti ove povijesne crtice sada kada svijet ulazi u drugu fazu globalne pandemijske debate o inflaciji. U prvoj se fazi raspravljalo o tome hoće li se inflacija vratiti. Odgovor znamo – globalni rast cijena (posebice sirovina) potvrdio je da je inflacija krenula u osvetnički pohod. U drugoj se fazi nameće pitanje kakve će biti posljedice. Je li inflacija tek prehlada ili nešto gore od komunizma – zloćudna bolest?Blinderove suvremene inkarnacije uključuju tri elementa. Prvo – trenutniskok cijena pokazat će se prolaznim. Manja propusnost opskrbnih lanaca, poglavito u poluvodičima, će se ubrzo popraviti. Vlade postupno smanjuju mjere fiskalnih poticaja, što će okončati velikodušnepotpore nezaposlenima (kao dio širih protupandemijskih mjera) te ih potaknuti na akciju. Analitičari u investicijskoj banci Goldman Sachs smatraju da će se stopa inflacije u SAD-u do konca 2022. vratiti na razinu od dva posto i da Fed neće morati propisati monetarnu kemoterapiju.

Strpljivost centralnih banaka

Drugo – na nedavnom održanom Jackson Hole Economic Policy Symposium (ugledna konferencija središnjih banaka), Veronica Guerrieri (Sveučilište Chicago) prezentirala je rad koji zaključuje da bi inflacija zapravo mogla biti dobrodošla. Svjetsko gospodarstvo prolazi kroz snažne strukturne promjene. Pandemija je ubrzala tranziciju prema elektroničkom poslovanjui udaljenom radu. Klimatske promjene zahtijevaju transformaciju energetskog sustava. Američko-kineska prepucavanja ugrozila su opskrbne lance. Takvi šokovi utječu na radnu snagu da se odmakne od umirućih poslovai usvoji nova znanja i vještine potrebne za novije i prosperitetnije poslove, dok će realne plaće u opadajućim sektorima neminovno padati. Kako autori spomenutog rada naglašavaju, izvjesnije je da će se to dogoditi kad inflacija prouzroči smanjenje (realnih) plaća, a ne odluka poslodavaca. Sudionici konferencije čuli su i radove koji podržavaju Blinderov stav da je nezaposlenost veći problem od rasta cijena.Konsenzus oko ciljane inflacije iz ere Alana Greenspena temeljen na postavci da se učinci rada i inflacije neutraliziraju – bila je pogrešna. Najbolji način za dosezanje maksimalne zaposlenosti bilo je postizanje maksimalne stabilnosti cijena. Ali u posljednje vrijeme ovaj je konsenzus doveden u pitanje. Maksimalna

zaposlenost počinje se promatrati kao pokretna meta. Što su centralne banke spremnijepodgrijavati ekonomiju, više će se ljudi željeti uključiti na tržište rada. Istraživanja prezentirana na konferenciji sugeriraju da čak i kad stopa nezaposlenosti dosegne dno, udio radne snage nastavlja rasti još devet mjeseci. To znači da bi centralni bankari trebali biti strpljiviji glede podizanja kamatnih stopa, čak ako to znači da riskiraju inflaciju.

Spora bolest

Što učiniti nakon svega? Inflacijski jastrebovi će s pravom reći da se ne treba previše oslanjati na konferencijske radove. Malo inflacijskog maziva može ubrzati strukturna gospodarska prilagođavanja, dok previše može ugroziti funkcioniranje gospodarskog stroja. Na isti način kompenzacijski učinci rada i inflacije suptilniji su nego što su ekonomisti nekoć mislili. Ali u jednom će se trenutku ponuda radnika iscrpsti i pokrenuti nagli rast plaća. U kratkom roku umjerena inflacija se čini kao dobra stvar, ali kad jednom uzme maha obuzdavanje je izuzetno bolno. Treće – sve ranije navedeno dovodi nas do trećeg argumenta. Možda, kao što je Blinder sugerirao, demon inflacije može biti lakše obuzdan nego što mislimo. Ideja da je iskorjenjivanje inflacije prekomjerno skupo potječe iz razdoblja 1980.-1982. kada se Fed morao nositi s dvije uzastopne recesije kako bi obuzdao inflaciju iz prethodne dekade. No teško je reći da će se takav scenarij ponoviti. Korijeni velike inflacije dosežu u sredinu 1960-ih, nakon čega su slijedili naftni šokovi, što je dugoročno utjecalo na psihološka očekivanja potrošača. Svo to vrijeme Fed je mogao stabilizirati cijene, ali to nije učinio zbog uplitanja politike. Predsjednik SAD-a Richard Nixon ucijenio je tadašnjeg predsjednika Feda Arthura Burnsa koji je je na koncu pristao na labaviju monetarnu politiku u zamjenu za zadržavanje fotelje. Suprotno od onog što je Blinder sugerirao, inflacija može postati kancerogena. No, ta se bolest razvija godinama s obzirom na to da se sadašnji rast cijena može smatrati prolaznim fenomenom i da umjerena inflacija može biti pozitivan impuls za ekonomiju,središnji bankari još uvijek ne bi trebali paničariti.

Postpandemijska potražnja

Je li umjerena postpandemijska inflacija nužno loša pojava? S naglim rastom inflacije u SAD-u (5,3% na godišnjoj razinina koncu kolovoza) sve se glasnije priča o inflacijskom armagedonu ako Fed zakasni s reakcijom (podizanje kamatnih stopa). Što može biti stvaran rizik. Ipak, nakon desetljeća inflacije niže od ciljane, možda bi u nekoliko narednih godina stopa nešto viša od ciljane (oko 3 posto) zapravo mogla biti dobra stvar. Današnja američka inflacija je više dobar nego loš znak. Cijene uglavnom rastu zbog toga što američka gospodarstvo radi daleko bolje nego što je to izgledalo lani, zahvaljujući visokoj procijepljenosti, kontinuiranim makroekonomskim mjerama pomoći i neočekivano uspješnoj implementaciji

udaljenog rada (rad od kuće). Činjenica da postoji više uskih grla, malo koga iznenađuje. Lani je Hertz, kompanija za iznajmljivanje vozila, proglasila stečaj, dok ove godine ljudi žele ponovno putovati, što je cijene najma automobila gurnulo u nebo. Nakon prestanka karantene svi su u potrazi za serviserima i majstorima svih vrsta. Duge su liste čekanja za kućanske aparate, makar im je cijena znatno porasla. Tržište rada je zasićeno, plaće snažno rastu, a rast će vjerojatno još i više. Bismo li se osjećali bolje da je ekonomija slabija, a inflacija niža? Dugotrajna inflacija može biti rizičnanakon što se privreda počela iskapati iz najdublje rupe od Velike depresije. Ali neočekivano kašnjenje u borbi protiv pandemije može predstavljati veći rizik. Veći dio Amerikanaca vjeruje da je pandemija okončana, što je vrlo ograničeni pogled. Istina je da je cijepljen svatko tko je želio, no da je i puno onih koji su to odbili, pa je teško reći da je pandemija pobijeđena. Dvije trećine svjetske populacije koja ne živi u razvijenim zemljama u groznom je stanju. Što bi oni dali da im je inflacija najveća briga. Premda ima zemalja, poput poslovične Argentine (godišnja inflacija 51,4% u kolovozu),u kojima je inflacija već izvan kontrole.

Rast ciljane inflacije

Ekonomska teorija ne daje jasne smjernice je liinflacija od tri posto bolja od dva posto u normalnim vremenima sve dok je stabilna i predvidiva. Dok je bio glavni ekonomist MMF-a, Olivier Blanchard je 2010. tvrdio da bi se ciljana inflacija trebala postaviti na četiri posto. Održiva inflacija od, primjerice tri posto bila bi priliku i Fedu da preispita trenutni cilj od dva posto. Nije to neka radikalna ideja. Pojedine centralne banke (Australija, Mađarska) već su povećale stope ciljane inflacije, dok ih sve više ozbiljno razmatra tu opciju (npr. Kanada). Ipak, treba razmotriti i rizike koje nosi viša inflacija. Najveći je neograničeni rast državne potrošnje pri čemu ti transferi nisu kompenzirani višim porezima. Ako globalni troškovi zaduživanja iznenadno porastu, viši trošak servisiranja visokih dugova mogao bi dovesti do pritiska vlada na centrale banke da održe kamate ni nižoj razini – riskirajući pritom ozbiljnu inflaciju. Za sada financijska tržišta ne izgledaju previše zabrinuto,možda i previše s obzirom na sveprisutnu neizvjesnost oko globalne ekonomije zbog pandemije koronavirusa. Barem za sada, blago povišena inflacija više je pozitivan nego negativan signal, pa Fed još nema razloga da je prebrzo skrši.

Stagflacija?

Prošlo je gotovo pola stoljeća otkad su zemlje OPEC-a nametnule naftni embargo SAD-u što je rezultiralo naglim rastom cijena i općim padom standarda. Stagflacija iz 1970-ih vraća se u misli današnjih ekonomista kako se svijet suočava sa sve snažnijom inflacijom uz slabašan gospodarski rast. Stagflacija je osobito težak problem jer predstavlja kombinaciju dviju bolesti, visoke inflacije i slabog rasta ekonomije, što u normalnim okolnostima ne ide skupa. Do sada je gospodarski

rast diljem svijeta bio vrlo snažan (rezultat i niže baze u odnosu na 2020. kada je zbog globalnog pandemijskog zatvaranja došlo do pada ekonomskih aktivnosti), a stopa nezaposlenosti se smanjila. Ipak, izgleda da oporavak ostaje bez daha, dajući vjetar u jedra onima koji strahuju od stagflacije. COVID-19 doveo je do zatvaranja tvornica u južnoj Aziji što je negativno utjecalo na industrijsku proizvodnju, dok postpandemijska potrošnja raste. Nakon desetljeća mira, pritisak na cijene se povećava. U većem dijelu svijeta inflacija je premašila ciljeve središnjih banaka. Viša je od tri posto u Velikoj Britaniji i Eurozoni, dok je u SAD-u viša od pet posto. Situacija nije tako tmurna kao 1970-ih godina kada je stopa inflacije u razvijenom svijetu bila dvoznamenkasta. Same brojke ne zabrinjavaju stagflacioniste koliko silnice koje prijete održavanjem visoke inflacije čak i u okolnostima usporenog gospodarskog rasta, a koje su vrloslične onima od prije 50 godina.

Energenti -generatori divljanja cijena

Jedna od sličnosti je da se globalno gospodarstvo ponovno suočava s rastom cijene energije i hrane. Plin, pa i omraženi ugljen, blizu su rekordnih cijena u Aziji i Europi, dok je cijena hrane u godinu dana porasla za trećinu. Zalihe energenata vrlo su niska u velikim ekonomijama kao što su Kina ili Indija koje već imaju problema s manjkom električne energije. Rastući troškovi za energiju potpirit će inflaciju i dodatno pomutiti globalno gospodarsko raspoloženje. I drugi troškovi rastu, poglavito cijene brodskog prijevoza. Radnici su ove godine došli na svoje jer se tvrtke suočene s rastućom potražnjom bore za privlačenje radne snage, što radnicima snaži pregovaračku moć. Istovremeno se Britanci suočavaju s manjkom radne snage u uslužnim djelatnostima. Nakon Brexita tržište rada je presušilo jer su mnogi stranci morali napustiti zemlju. Paradoksalno je da sada nema tko prevesti naftne derivate iz rafinerija na benzinske crpke ili robu iz skladišta do trgovačkih centara. I njemački sindikati digli su glas tražeći veće plaće. Sljedeća sličnost odnosi se na trenutno političko okruženje. Stagflacioniste brine što je makroekonomsko razmišljanje nazadovalo, otvarajući prostor za nadiruću inflaciju. U drugoj polovici prošlog stoljeća vlade i centralni bankari tolerirali su rast inflacije jer su davali prednost niskoj nezaposlenosti pred stabilnošću cijena. Bolno iskustvo stagflacije stvorilo je novu generaciju središnjih bankara odlučnih da inflaciju drže pod kontrolom. Nakon globalne financijske krize i razdoblja nedostatne potražnje promijenio se i njihov pristup, stavljajući ponovno u fokus pitanje (ne)zaposlenosti. Razdoblje povijesno niskih kamatnih stopa oslabilo je fiskalnu disciplinu, omogućivši snažne poticaje gospodarstvu tijekom 2020. Zato raste zabrinutost da će, kao i 1970-ih, kreatori monetarne politike doći u iskušenje probleme na strani ponuderješavati još snažnijim poticajima što bi rezultiralovišom inflacijom na jednoj strani i razočaravajućim gospodarskim rastom na drugoj.Ipak, spomenute sličnosti ne daju dovoljno materijala za one koji žele razumjeti današnje probleme i zato valja razmotriti i područja na kojima povijesna usporedba ne vrijedi. Rast cijene energenata i hrane poslovično brine ekonomske analitičare jer mogu

postati sastavni dio pregovora o plaćama i očekivanoj inflaciji s krajnjim rezultatom spiralnog rasta cijena. No danas institucije (sindikati) koje bi to mogle iskoristiti nisu više tako snažne. Dok je 1970. oko 38 posto radnika diljem OECD-a bilo dijelom radničkih sindikata, danas je to spalo na 16 posto. Stagflaciju iz 1970-ih pogoršao jepad produktivnosti u razvijenim zemljama koji je dugo potrajao, ali je u zadnjih godinu dana zabilježen rast produktivnosti u SAD-u za dva posto. Rastuće kapitalne investicije garancija su da će taj trend biti održiv.

Rast kamatnih stopa?

Još je jedna razlika u odnosu na sedamdesete godine prošlog stoljeća što centralni bankari ipaknisu zaboravili kako obuzdati inflaciju niti su izgubili predanost stabilnosti cijena. U to su vrijeme čak i neki monetarni čelnici izražavali sumnjali u svoje mogućnostiobuzdavanja rasta plaća i cijena. Konac razdoblja visoke inflacije pokazao je da ju je moguće obuzdati i da to znanje nije izgubljeno. Jerome Powell, čelnik Feda, nedavno je izjavio da će u slučaju da održiva viša inflacija postane ozbiljan problem, svakako odgovoriti i upotrijebiti raspoložive alate kako biseinflacija zadržalana razinama koje su u skladu s dugoročnim ciljem Feda od dva posto. Fiskalni poticaji imaju svoje granice. Očekuje se da će se proračunski deficiti diljem svijeta u narednom razdoblju dramatično smanjiti, što bi moglo ugroziti realizaciju najavljenih investicija. Što nam preostaje ako se svijet ne vrati u stanje prije pola stoljeća? Rast cijena smanjit će budžete kućanstava i poduzeća te posljedično utjecati na potrošnju i proizvodnju. To će se dogoditi kada vlade smanje poticaje, a centralne banke zaoštre monetarnu politiku. Usporavanje potražnje ublažilo bi pritisak na sektore koji imaju problema s opskrbom. Osim toga, danas je svjetsko gospodarstvo puno više integrirano kroz financijska tržišta i opskrbne lance nego ranije. Udio trgovine u globalnom BDP-u udvostručio se od 1970-ih. Neravnomjeran postpandemijski opravak opasno je olabavio kritične karike u lancu koji povezuje svjetska gospodarstva, zbog čega bi vlade panično mogle gomilati resurse i tako još pogoršati situaciju. Prošlost u ovom slučaju ne može biti učiteljica života jer ne vidi sve silnice koje danas prijete globalnoj ekonomiji. Svijet se dramatično promijenio od sedamdesetih godina prošlog stoljeća jer je globalizacija stvorila razgranatu mrežu međuovisnosti. Svijet je danas pred potpuno novim izazovom. Središnje banke za sada pokazuju neuobičajenu strpljivost, spremne su tolerirati razumnu inflaciju, ali i pripravne na podizanje kamatnih stopa, pokaže li se da nam prijeti dugotrajan bauk inflacije.