Beurs Magazine #4 januari 2013

vragen in 2013

aan Diederik Schmull

Let op wat bedrijven met hun winsten doen

Keynes’ Best Bewaarde Beleggingsgeheim

Lezers interviewen Bart de Schutter

in dex #1 JANUARI 2013

Let op wat bedrijven met

INTERVIEW

hun winsten doen

13

vragen voor 2013 aan

Diederik Schmull

Schmull heeft een donkere kijk op de toekomst van het huidige financiĂŤle systeem. Er lijkt geen weg meer terug, als we zijn analyses erop naslaan. Daarom stelde Beurs Magazine hem 13 concrete vragen voor het nieuwe jaar 2013.

Batibouw is op komst en dat betekent dat er in de banksector weer een prijzenoorlog losbarst om zo goedkoop mogelijke woonkredieten aan te bieden. Wie van plan was om een huis of appartement te kopen, krijgt zodoende een geschikte kans om dit te doen. De vraag is echter of het moment rijp is om vastgoed te kopen, gezien de berichten in de pers over een stabilisatie of zelfs een daling van de vastgoedprijzen. Beurs Magazine vroeg het aan Frank van Rycke.

LEZERS INTERVIEWEN

BART DE SchUTTER In december vroegen we alle lezers van Beurs Magazine naar hun vragen voor Bart De Schutter, hoofdredacteur van SMART Capital.

Vandaag beantwoordt hij ze in het lezersinterview.

Keynes’ best bewaarde

beleggersgeheim analyse door Tuur Demeester

Het is schokkend om te ontdekken wat het beleggersgeheim van Keynes precies is geweest, want het staat volledig haaks op de economische basisprincipes die hij zijn hele leven lang predikte.

Frank Van Rycke

Batibouw is op komst en dat betekent dat er in de banksector weer een ­prijzenoorlog losbarst om zo goedkoop mogelijke woonkredieten aan te ­bieden. Wie van plan was om een huis of appartement te kopen, krijgt ­zodoende een geschikte kans om dit te doen. De vraag is echter of het ­moment rijp is om vastgoed te kopen, gezien de berichten in de pers over ­­een stabilisatie of zelfs een daling van de vastgoedprijzen.

Frank Van Rycke, auteur van in In 10 jaar binnen, maakt zich echter weinig zorgen over die prijsdaling.

Integendeel zelfs, volgens hem is de timing om vastgoed te kopen allesbehalve slecht. Hieronder leest u waarom.

Frank Van Rycke: “Dit soort berichten over prijsdalingen mag met een korreltje zout geïnterpreteerd worden. Ook in Nederland zijn prijzen fors aan het zakken, nog meer dan in België als we de pers mogen geloven. Maar ik las ook nog een recent voorbeeld van

interview

iemand die in Den Haag huisvesting zocht en die toch alle moeite van de wereld had om iets fatsoenlijks te vinden aan een correcte prijs. Alles is dus relatief, het hangt af van de manier waarop je vastgoed bekijkt. Als investering blijft het in mijn ogen staan als een huis, letterlijk en figuurlijk.”

Maar dan rijst meteen een volgende vraag op: welk rendement mag men redelijkerwijs verwachten op een vastgoed investering?

interview

Frank Van Rycke: “Ik geef als voorbeeld een nieuwbouwproject van studentenkoten in aanbouw vlakbij een belangrijke Vlaamse campus. Die studio’s (als we dit woord mogen gebruiken) beloven ongeveer 3% netto opbrengst na beheerskosten. Is dat een aantrekkelijk rendement? In mijn perceptie bestaat de kunst er in om succesvol met onroerend goed te beleggen door 1) toegevoegde waarde te brengen en 2) een hefboom te gebruiken aan de hand van geleend geld. De combinatie van beide heeft voor mij alvast - telkens ik er slim en voorzichtig mee omging - voor een cocktail aan mooie rendementen geleid die veel hoger zijn dan die 3% netto rendement. En de omstandigheden om aan beide voorwaarden te voldoen zien er wat mij betreft erg gunstig uit.”

Hoe ga je als potentiële belegger in vastgoed dan concreet tewerk?

Frank Van Rycke: “Wat punt 1 betreft, zijn er in mijn ervaring verschillende manieren mogelijk: door iets stevig onder de prijs te kopen, wat mogelijk is door

scherp te onderhandelen en de gewijzigde verhouding tussen vraag en aanbod in jouw voordeel om te buigen, is het altijd mogelijk om een goede zaak te doen. Een voorbeeld zal in dat geval veel verduidelijken. Ik sprak vandaag nog met een notaris die me zei dat hij onlangs openbare verkopen hield waar niemand of maar één kandidaat-koper aanwezig was. Het spreekt vanzelf dat daar koopjes te doen zijn. Of als je de tijd neemt om de regio (daarmee bedoel ik de wijde omgeving) waar je wilt kopen te verkennen, waardoor de koopjes na een tijdje duidelijk worden. Je ontwikkelt met andere ogen een goede kijk op de vastgoedmarkt en daar kan je je voordeel mee doen. Door een oudere woning te kopen en die op te knappen en onder te delen in meerdere woningen, kan een kandidaat-belegger ook een gouden zaak doen. Wel is de voorwaarde dat je de juiste mensen kent die je kan vertrouwen en die het pand in kwestie tegen een faire prijs voor jouw opknappen.

Maar er bieden zich nog andere buitenkansjes aan, bijvoorbeeld door in een pand een gebruik te zien die anderen niet zien. Er valt bijvoorbeeld heel wat geld te

t

interview

standhoudt, dan is de timing echter mooi om nu te kopen. Ten tijde van Batibouw einde februari zal het nog wel vriezen en dan komt het gros van kandidaat kopers nog niet buiten, terwijl er ongetwijfeld weer een renteoorlog zal woeden tussen banken om met de laagste tarieven te pronken. In dergelijke omstandigheden vallen er echte koopjes te doen.”

Wat wanneer het toch zou mislopen met de euro?

Frank Van Rycke: “Daar maak ik me echt niet zo veel zorgen over. Ik kan me inbeelden dat de Europese autoriteiten alles zullen doen om de euro in het zadel te houden. Of de crisis voor het grootste deel opgelost is, zoals rond nieuwjaar vanuit verschillende hoeken geroepen werd, daar kan ik niet over oordelen. Wel ben ik me bewust dat het op elk moment weer kan oplaaien. In dat verband wil ik nog eens naar de hierboven vermelde kredietformules verwijzen. Wanneer je een

interview

bouwkrediet afsluit met een hypothecaire lening aan vaste interestvoet, dan ligt het renterisico bij de bank.

Bovendien kan je ook nog eens het valutarisico vastleggen, in die zin dat je geen ziertje pijn voelt wanneer de koers van de euro plots in snel tempo zou beginnen te dalen.”

Hoe kan de conclusie van ons gesprek luiden?

Frank Van Rycke: “Als ik het traject volg dat ik vroeger volgde toen ik naar school stapte, dan stel ik vast dat die huizen dertig jaar later onveranderd zijn gebleven.

Vastgoed is een uitstekende belegging en de timing is zeker niet slecht om te kopen. Ga echter omzichtig tewerk en koop in zo goed mogelijke omstandigheden: een gedegen voorbereiding leidt tot toegevoegde waarde en op de juiste manier de banken tegen elkaar uitspelen leidt tot gunstige interestvoeten. Het komt er zodoende op aan om het huiswerk goed te doen alvorens naar de bankier te stappen.”

OPINIE

LET OP DOEN!

WAT BEDRI

JVEN

UN H met

WINSTEN

Als beleggers hebben we veel te veel aandacht voor de winsten die bedrijven realiseren, maar veel te weinig aandacht voor wat ze met die winsten doen.

Een bedrijf kan misschien mooie winsten voorleggen, maar wat maakt het uit als deze winsten worden geherinvesteerd in dure overnames die kapitaal vernietigen? Dure overnames zijn wat mij betreft een doodzonde. Bedrijven die er zich aan wagen, zijn te mijden.

Het is inderdaad absurd om een overname te financieren met eigen aandelen als je eigen aandelen veel goedkoper noteren dan het bedrijf dat je koopt. Goedkope aandelen ruilen voor dure aandelen, is niet de manier om waarde te creëren.

Warren Buffett had begin 2012 een vrij groot belang in Kraft, maar bouwde die positie meteen af nadat Kraft te veel had betaald om Cadbury over te nemen. Hij noemde het een “slechte deal”.

Zeker omdat Kraft de overname financierde door te betalen met ondergewaardeerde aandelen.

America Online Het ergste voorbeeld hiervan is natuurlijk de overname van America Online door Time Warner. Hier werden aandelen van het grootste en waardevolste mediabedrijf in de wereld geruild voor aandelen waarvan de K/W met drie cijfers geschreven moest worden.

Een briljante zet van Steve Case, de toenmalige eigenaar van AOL, maar in welke wereld leeft het management van Time Warner? Deze beslissing heeft op zijn minst tientallen miljarden dollars aan waarde vernietigd.

Warren Buffett had er het volgende over te zeggen in zijn brief aan de aandeelhouders van 1994: Het talent dat het management van een bedrijf heeft in het alloceren van kapitaal heeft na verloop van tijd een enorme impact op de waarde van het bedrijf. Een goed bedrijf genereert, bijna per definitie, veel meer cash dan het intern kan gebruiken. Het bedrijf kan het geld teruggeven aan de aandeelhouders via dividenden of de inkoop van eigen aandelen. Vaak zal de CEO echter consultants of zakenbankiers de vraag stellen of een acquisitie of twee zinvol is. Dat is hetzelfde als je interieurdesigner vragen of je een tapijt van $50.000 nodig hebt.

Buffett gaat nog een tijdje verder en stelt dat het probleem nog vergroot wordt door het feit dat CEO’s vaak hun positie te danken hebben aan een groter ego.

Managers met dergelijke biologische kwaliteiten zien overnames namelijk als het perfecte middel om groter en belangrijker te worden. Ook al dragen dergelijke overnames niet meteen bij tot het creëren van aandeelhouderswaarde.

“CEO’s zijn ook maar gewoon mensen en je mag daarbij echt de impact van emoties niet onderschatten. Denk maar niet dat zij alleen maar rationele beslissingen nemen.”

Warren Buffett Ik ben persoonlijk op mijn hoede wanneer het management van een bedrijf te veel aandacht heeft voor zichzelf.

Gekke kantoorkosten John Thain, die in 2008 nog CEO was bij Merrill Lynch, spendeerde bijvoorbeeld $1 miljoen aan het inrichten van zijn kantoor. Nota bene op een moment dat het bedrijf getroffen werd door de kredietcrisis en moest vechten om te overleven.

Laat me je even dit vragen: zou je dergelijk gedrag tolereren als je 100% eigenaar bent van een bedrijf ? Waarom dan wel als je maar een klein deeltje van een bedrijf bezit via de beurs?

Dit artikel gaat echter niet over het feit dat de meeste overnames en fusies mislukken. Daar is al genoeg over geschreven. We weten allemaal dat overnames zelden leiden tot meer waarde.

Managers moeten het belang van de aandeelhouder vooropstellen, zeker als het gaat over de beste manier om de gerealiseerde winsten te besteden. Het belang hiervan mag je echt niet onderschatten.

De vraag is dan waarom bedrijven zich eraan blijven wagen? Het antwoord is in veel gevallen: ego.

Ik geef je een voorbeeld. Microsoft noteert momenteel $27 en zal volgend jaar ongeveer $3 per aandeel ver-

OPINIE

OPINIE

dienen. Als het bedrijf de komende 10 jaar de winsten constant weet te houden, is er $30 aan winsten te besteden. Die $30 is meer dan de huidige aandelenkoers!

Hoe men die winsten zal besteden, lijkt me dus bijzonder relevant voor de belegger die vandaag de aandelen koopt.

Als bedrijf heb je vijf opties met gerealiseerde winsten:

1. aanhouden als liquide middelen 2. investeren in interne projecten 3. uitbetalen als dividend 4. overnames 5. eigen aandelen inkopen

Als belegger wil ik graag op voorhand een goed beeld hierover hebben.

Warren Buffett gebruikte ook een simpele vuistregel om na te gaan hoe bedrijven presteren op het vlak van capital allocation.

Hij wil namelijk dat iedere dollar winst die het bedrijf inhoudt leidt tot minimaal ĂŠĂŠn dollar extra marktwaarde voor de aandeelhouders. Als het bedrijf daar niet in slaagt, kan het geen goede belegging zijn. Het betekent immers dat de ingehouden winsten uiteindelijk kapitaal vernietigen.

Maarten Verheyen twitter.com/maartenverheyen www.aandelen.com

INTERVIEW

De inzichten van

Bart De Schutter hoofdredacteur van Smart Capital

1. Veronderstel dat je een nieuwe portefeuille moet opbouwen. Hoe begin je eraan?

Stap voor stap. Het is een reflex van veel beleggers die met 100% cash starten, om die liquiditeiten zo snel mogelijk te beleggen. In de vraag zit nochtans een deel van het antwoord, want een nieuwe portefeuille bouw je dus inderdaad op.

En dat opbouwen hoeft je zelden in enkele dagen te doen. Het is niet omdat je plots op de beurs actief wordt en begint te kopen, dat de aandelen die je kocht daarna een jarenlange koersstijging zullen kennen. Een aandeel weet niet dat je het hebt.

Beleggers vergeten vaak dat er niet alleen veel geduld is vereist eens ze een aandeel hebben gekocht, maar eveneens in de aanloop naar die belegging. Aandelen zijn vaak maar af en toe echt koopwaardig en zo’n uitstekend aankoopmoment kan verschillende jaren op zich laten wachten.

Daarnaast begin je best met het selecteren van aandelen die je kent en waarvan je de activiteiten begrijpt.

En ongetwijfeld zal je je portefeuille doorheen de jaren nog moeten bijsturen.

2. Bestaan er nog goedehuisvaderaandelen?

Laten we eerst eens beginnen met te definiëren wat doorgaans onder ‘goedehuisvaderaandelen’ wordt verstaan.

Een bedrijf dat al verschillende decennia bestaat, wordt geleid door een voorzichtige familie die ook aandeelhouder is, geen te hoge schuldenlast torst, structureel winstgevend is en jaarlijks een behoorlijk dividend uitbetaalt dat zelden of nooit wordt verlaagd. Dat lijkt me een combinatie van kenmerken die beantwoordt aan de omschrijving van een goedehuisvaderaandeel.

Bestaan er nog zulke aandelen? Natuurlijk! Die hebben altijd bestaan en zullen altijd blijven bestaan. Maar dat

is een ontoereikend antwoord op de vraag.

Beleggers maken het zich graag gemakkelijk. Wanneer een aandeel als een goedehuisvaderaandeel geboekstaafd staat, dan is men wellicht al wat sneller geneigd om het te kopen en er zich verder geen vragen bij te stellen. Voor een deel van de goedehuisvaderaandelen zal die benadering je op termijn wellicht geen financiële schade berokkenen, maar er zijn een aantal zaken waaraan men toch de nodige aandacht moet besteden. Dus, neen, beleggen is niet zó gemakkelijk en wie niet de moeite wil of kan nemen om zijn huiswerk zo grondig mogelijk te maken, kan met elk aandeel verliezen.

Ook het bedrijf achter een goedehuisvaderaandeel kan failliet gaan. Wees nooit met een aandeel getrouwd en toets dus regelmatig a.d.h.v. fundamentele analyse of al die kenmerken die hogerop werden aangehaald, nog altijd overeind blijven. Het is niet omdat je een aandeel al jaren in portefeuille hebt en het je al behoorlijk wat heeft opgebracht, dat dit een garantie voor de toekomst is. De wereld staat niet stil en ook bedrijven zijn onderhevig aan veranderingen en moeten daar op een gepaste en juiste manier op reageren.

Elk aandeel is risicovol en dat is voor een goedehuisvaderaandeel niet anders. Doorgaans zal het risico wat lager liggen, maar het is niet onbestaande.

3. Welke criteria hanteer je om aandelen te selecteren?

De selectiecriteria vallen uiteen in twee elementen.

Heel kort samengevat gaan we op zoek naar een goed bedrijf en kopen we pas als het ook aan een goede (lees: onterecht ondergewaardeerde) koers noteert.

Waarmee je begint, is van minder groot belang. Je zou eerst kunnen screenen naar goedkope aandelen en ver-

INTERVIEW

volgens kijken of het ook goede bedrijven zijn, of eerst op zoek gaan naar goede bedrijven en dan pas kijken of de aandelen goedkoop zijn.

Beide elementen combineren is echter raadzaam. Je zal niets verdienen, tenzij je eerst jaren van verlies moet uitzweten, wanneer je voor een schitterend bedrijf een schitterend hoge prijs betaalt. En je kan net zo goed op de blaren moeten zitten, wanneer je een goedkoop aandeel koopt van een slecht bedrijf. Uiteraard zijn er altijd uitzonderingen, maar in veruit de meeste gevallen doet men er goed aan om er voor te zorgen dat het op het vlak van de fundamenten en op het vlak van waardering goed zit.

Dat is nochtans maar een deel van het antwoord, want wat zijn dan die criteria die wijzen op een goed bedrijf en wat zijn de criteria die wijzen op een goedkoop aandeel?

Eén belangrijk criterium betreffende de bedrijfskeuze is voor iedere belegger anders: ken ik het bedrijf en begrijp ik zijn activiteiten? Het spreekt eigenlijk voor zich dat dit het eerste criterium is. Wie een aandeel koopt van een bedrijf waarvan hij de activiteiten niet begrijpt, speculeert en speelt dus met vuur.

Daarnaast geldt een hele rist bijkomende criteria. Sommige kunnen perfect in cijfers worden gegoten, zoals rendabiliteit, rendement op eigen vermogen, schuldgraad, enz. Andere zijn subjectiever, zoals de beoordeling van het management, de vooruitzichten op lange termijn of de groeimogelijkheden.

De aandelen, zowel van goede als van minder goede bedrijven, aan een onterecht ondergewaardeerde koers kopen, is waarop valuebeleggen zich richt. Ook dit valt weer uiteen in twee elementen.

Enerzijds ga je proberen om de faire waarde van het aandeel te bepalen. Die vergelijk je dan met de beurs-

INTERVIEW

koers en je koopt pas als de onderwaardering voldoende groot is.

Anderzijds kan je a.d.h.v. verschillende waarderingsratio’s bepalen hoe duur of goedkoop het aandeel is tegenover zichzelf in de afgelopen 10 jaar en ook tegenover vergelijkbare aandelen vandaag.

4. Hoe kom jij aan je informatie? Welke informatiebronnen gebruik je?

Een geruststellende boodschap is dat je succesvol kan beleggen a.d.h.v. informatie die publiek beschikbaar is. In het internettijdperk waarin we leven, kan je zelfs gerust stellen dat er een overvloed aan informatie is en massa’s meningen. Die ‘information overload’ kan het vinden van de essentie zelfs bemoeilijken.

De basisinformatie vind je in de jaarverslagen, kwartaalberichten en persmededelingen van bedrijven.

Daarnaast doe je er goed aan om deze informatie ook bij concurrerende bedrijven te raadplegen. Zo leer je ook beter de sector kennen waarin het bedrijf actief is.

Verder is het van belang om algemene informatie te verzamelen over die sector. Hoe maken bedrijven winst? Wat zijn de risico’s? Is er veel concurrentie? Wat zijn de vooruitzichten op lange termijn?

5. Hoe heb jij leren beleggen?

Beleggen is in feite vrij eenvoudig. Het is echter wel moeilijk juist in de praktijk te brengen, vooral omdat het menselijke brein nu eenmaal niet ontwikkeld is om een goede belegger te zijn. Vaak is je grootste vijand gewoon jezelf.

Het betekent wel dat iedereen kan leren beleggen, al zullen sommige mensen succesvoller zijn dan anderen.

Ik denk dat diegene die hun emoties het beste in de hand hebben en het meeste discipline aan de dag leg-

gen, de beste resultaten zullen realiseren.

Een zekere kennis en intelligentie vergemakkelijkt de zaken, maar zijn niet doorslaggevend. Ik bedoel daarmee dat financiële experts niet noodzakelijk de beste beleggers zijn, de allerslimste onder ons evenmin. Maar algemeen kan wel worden gesteld dat meer kennis ook meer kans op succes betekent.

Leren beleggen doe je eerst door een basis te leggen.

Kennis over de werking van de financiële markten, de manier waarop een boekhouding wordt gevoerd, hoe de economie werkt, enz.

Daarnaast moet je ook een discipline kiezen. T.t.z., een werkwijze die je bereid bent te volgen. In mijn geval was dat valuebeleggen, wat betekent dat je zoveel mogelijk boeken, zowel over theorie als praktijk, over deze discipline moet lezen.

Even belangrijk is literatuur over beleggingspsychologie. Dat kan er vooral toe bijdragen dat je fouten, zoals in paniek verkopen, beter kan ontwijken.

En misschien minder evident, maar wel nuttig, is geschiedenis. Die rijmt vaak, al is het vooral van belang op macro-economisch vlak.

Erg belangrijk is dat het leerproces niet eindig is. Wat betreft de financiële theorie tot op zekere hoogte wel.

Maar in een veranderende wereld doe je er goed aan om bij te blijven. Goede beleggers zijn bovendien vaak mensen die over uiteenlopende onderwerpen kennis en een mening hebben.

6. Wat is de grootste beleggingsblunder die je maakte?

Eigenlijk is beleggen in aandelen voor een belangrijk stuk grote blunders proberen te vermijden. Gelukkig heb ik de grootste verliezers (Lernout & Hauspie, de banken, Enron, de technologiebubbel,…) van de afge-

“Vaak is je grootste vijand gewoon jezelf.”

Bart de Schutter

INTERVIEW

INTERVIEW

lopen 20 jaar kunnen vermijden of er voor gezorgd dat ze hooguit een beperkte impact hadden.

Maar een blunder hoeft natuurlijk niet noodzakelijk een zwaar verlies te zijn. Het kan ook het mislopen van een fantastische winst zijn. Er is in dat opzicht een blunder met een aandeel die me weliswaar niets heeft gekost, zelfs heeft opgebracht, maar vandaag een gigantisch verschil had gemaakt indien ik het parcours vlekkeloos had afgelegd.

Eind september 2002 kocht ik 120 aandelen van Apple aan $15,09. Het bedrijf voerde later een aandelensplitsing door, waardoor de toenmalige aankoopkoers $7,545 was. Ik herinner me dat ik Apple toen voor ongeveer of zelfs minder van de cash op de balans kocht. In februari 2004 verkocht ik de aandelen met een mooie winst aan $22,5 ($11,25 na split). De rest is geschiedenis…

7. Wanneer beslis je om een aandeel te verkopen?

Er zijn twee hoofdredenen die aan de basis van een verkoop liggen. Dat is ten eerste de waardering. Wanneer een aandeel correct wordt gewaardeerd of overgewaardeerd staat, is dat meestal een reden om te verkopen.

Bij uitzonderlijke kwaliteitsbedrijven kan je dat eventueel beperken tot een gedeeltelijke verkoop.

Ten tweede kan een gewijzigde analyse aan de basis van een verkoopbeslissing liggen. Een bedrijf zou bijvoorbeeld een heel grote overname kunnen doen, waarvan je vermoedt dat ze waarde zal vernietigen. Of de omgevingsfactoren of de sector waarin het bedrijf actief is, zou(den) in de toekomst (drastisch) kunnen wijzigen.

Een minder fundamentele reden om te verkopen, kan zijn dat het bedrijf stilaan een te grote post binnen je portefeuille is en je om die reden wat wil afbouwen.

8. Waarin absoluut niet beleggen?

In een aandeel van een bedrijf dat je niet kent en/of waarvan je de activiteiten niet begrijpt.

Er zijn uiteraard veel bedrijven die niet aan bepaalde criteria voldoen, maar als je iets koopt waarvan je geen verstand hebt, dan ben je aan het gokken. Dat hoeft niet noodzakelijk te betekenen dat je zo’n belegging dan maar moet mijden. Er is uiteraard een mogelijkheid om de activiteiten van een bedrijf te leren kennen, zodat je ze wél begrijpt.

Dit geldt overigens voor elke belegging, niet enkel voor aandelen. Wanneer je een belegging moet beoordelen die je niet volledig begrijpt, laat ze dan links liggen. Of probeer ze eerst te doorgronden en maak jezelf niet iets wijs. Geen enkele belegger hoeft zich te schamen om negen keer neen te zeggen en slechts één keer ja.

9. Hoe vrijwaar je je spaargeld tegen inflatie?

Inflatie is het gevolg van muntontwaarding. En aangezien de meeste valuta’s onvoldoende interest bieden om de inflatie voor te blijven, zal je genoodzaakt zijn om je geld in dingen te stoppen die bestand zijn tegen muntontwaarding.

Zijn dat aandelen en wil je specifiek hoge inflatie compenseren, dat heb je best aandacht voor bedrijven die hun prijzen vlot kunnen optrekken zonder dat dit de vraag van hun producten doet dalen. Bedrijven die actief zijn met reële activa en de kosten goed onder controle hebben, zijn eveneens kandidaat.

Toch is dit deels een theoretische benadering. Wat het rendement op je aandelen bepaalt, hangt in grote mate af van wat je ervoor betaalt. Maar beleggen in aandelen is dus sowieso een mogelijkheid om de inflatie te bekampen.

Daarnaast is het aanhouden van fysiek goud (en zilver) eveneens een logische piste.

10. Heb je een beter alternatief voor het traditionele sparen?

Ook hier lijkt het me zinvol om eens eerst te kijken naar wat ik onder ‘traditioneel sparen’ versta. Dit is m.i. geld opzij zetten voor een toekomstige uitgave en dit eventueel op regelmatige basis doen, zodat de omvang van het spaargeld toeneemt.

‘Beleggen’ zie ik als iets wat verder gaat. Je belegt immers niet om volgend jaar een nieuwe sportfiets of een nieuwe televisie te kopen. Beleggen doe je op lange termijn, minstens 10 jaar, met geld dat je niet meteen nodig hebt (i.t.t. spaargeld) en zelfs kunt missen. Bovendien tracht je het vooral te doen groeien door het rendement dat je genereert en het effect van interest op interest. Beleggen kun je in beursgenoteerde aandelen, maar deels ook in obligaties of bijvoorbeeld kunst.

‘Investeren’ gaat voor mij nóg een stapje verder. Je stopt je geld niet noodzakelijk uitsluitend in beursgenoteerde aandelen, maar eventueel ook in niet-beursgenoteerde bedrijven. Bovendien doe je meer inspanningen om het bedrijf waarin je investeert succesvol te maken.

In obligaties, bijvoorbeeld, investeer je niet, maar beleg je (passief ).

Waarom deze inleiding om de vraag te beantwoorden?

Omdat er niet noodzakelijk iets hoeft te zijn dat een beter alternatief is voor traditioneel sparen. Het hangt m.a.w. af van de inspanningen die je wilt leveren, de doelen die je nastreeft en de termijn die je op het oog hebt.

Opletten dus, om bijvoorbeeld met spaargeld, dat je op korte termijn wil aanspreken, te gaan beleggen. Dat betekent immers ook dat je meer risico zal nemen. Bij

INTERVIEW

traditioneel sparen zou de opbrengst laag moeten zijn, omdat het risico dat ook is, maar het neerwaarts potentieel in principe nihil. Bij beleggen en investeren neemt men meer risico, kan de opbrengst op lange termijn hoger zijn maar op korte termijn volatieler en bestaat er risico op verlies.

11. Hoe denk je over goud?

Mijn visie op goud is sinds enkele jaren positief. Dat zal echter niet noodzakelijk altijd zo blijven.

Goud is ook geen belegging. Het is geld. Eerlijk geld, dat niet kan worden bijgedrukt op de manier zoals men dat met fiatgeld kan, en tegenwoordig ook volop doet. Dat verklaart meteen de prijsevolutie van het goud, waarbij men goed moet beseffen dat fiatgeld eigenlijk zijn waarde verliest tegenover goud, waardoor de prijs van laatstgenoemde, uitgedrukt in fiatgeld, toeneemt.

Maar goud op zich doet niets. Het produceert niets, genereert geen cashflows of dividenden. Rente evenmin, en maar goed ook, want anders zou er een tegenpartij zijn en loopt men een tegenpartijrisico.

Het argument dat goud geen rente biedt en fiatgeld wel, gaat ondertussen trouwens niet meer op, want de inflatie is hoger dan de rente die je op spaargeld krijgt.

Dat is nog een andere reden waarom goud te verkiezen is boven fiat geld en zijn waarde wellicht ook in de toekomst beter zal kunnen behouden.

Goud is het ideale actief, weliswaar enkel wanneer het in fysieke vorm wordt aangehouden, om het tegenpartijrisico uit te schakelen en zich aan het bankwezen te onttrekken. Het lijkt mij in de huidige omstandigheden belangrijk om een deel van je liquiditeiten in goud aan te houden.

INTERVIEW

12. Waarom volgen de mijnbedrijven de stijging van het goud en zilver niet?

Wanneer beleggers in een grondstof willen beleggen, maken ze vaak de keuze om dit via een aandeel te doen.

Het voordeel van goud en zilver is, dat men de grondstof (in feite zijn het niet louter grondstoffen, maar is het geld) in fysieke vorm kan kopen. Met de meeste andere grondstoffen is dat niet mogelijk of minstens onpraktisch.

Wie de stap naar een grondstoffenbedrijf en dus naar een aandeel zet, moet goed beseffen dat hij niet meer rechtstreeks in de grondstof belegt, maar in de eerste plaats in een aandeel van een bedrijf. En er is nooit een garantie dat de aandelenkoers de onderliggende grondstoffenprijs zal volgen. Bedrijfsvoering is immers onderhevig aan talloze elementen.

Ik geef meestal het eenvoudige voorbeeld van een (goud)mijnbedrijf dat een mijn ontgint en daar ook geld mee verdient. Maar op een gegeven moment geraakt de mijn uitgeput en heeft het bedrijf geen exploratieactiviteiten om nieuwe mijnen aan te boren.

Het spreekt voor zich dat de koersevolutie van dat aandeel de prijs van de grondstof, zelfs als die langdurig en sterk zou stijgen, niet meer noodzakelijk hoeft te volgen.

Op het vlak van individuele bedrijven zijn er 1001 redenen waarom de beurskoers zijn eigen gang gaat.

Maar wanneer de hele sector de prijsevolutie van de grondstof niet volgt, moet er wel meer aan de hand zijn.

De gemakkelijkste uitleg is dat beleggers zelden (langdurig) rationeel zijn. Misschien hebben ze wel een punt: waarom zou je in een bedrijf moeten beleggen, met alle risico’s van dien, als je de grondstof zelf kan kopen?

Mijnbouw is geen gemakkelijke activiteit. Hoge arbeidskosten, stijgende energieprijzen, de constante nood aan investeringen, zowel voor het onderhoud van bestaande mijnen als de zoektocht naar nieuwe, zijn slechts enkele elementen die beleggers misnoegd kunnen stemmen.

Bovendien zullen veel goudmijnen steeds dieper moeten zoeken naar nieuwe goudaders, terwijl de hoeveelheid goud per hoeveelheid ontgonnen ertsen daalt.

Dat betekent hogere kosten, dit terwijl de goudprijs er in 2012 weinig op vooruitging.

Het sentiment kan echter plots keren, wanneer beleggers beseffen dat veel goudmijnen in verhouding tot de goudprijs toch wel relatief goedkoop zijn. Een sterk stijgende goudprijs kan de hefboom misschien opnieuw in het voordeel van de goudmijnen doen omslaan.

ANALYSe

Keynes’

best bewaarde

beleggingsgeheim

De beroemdste econoom van de 20ste eeuw is ongetwijfeld John Maynard ­Keynes, de excentrieke en charmante Brit die gevatte uitspraken en sprekende metaforen combineerde met mystieke en vaak contradictorische economische t­ heorieën. Winston Churchill grapte ­dat als je twee economen in dezelfde k ­ amer zet, je twee verschillende ­meningen krijgt - behalve als één ervan Lord Keynes is; in dat geval krijg je drie verschillende meningen.

Al in zijn jonge jaren had Keynes de ambitie om de financiële wereld in te gaan. In 1905 schreef de toen 22-jarige knaap aan een vriend: “Ik heb steeds meer plezier in economie, en ik denk dat ik er vrij goed in ben. Ik wil een spoorlijn besturen, of een trust, of op z’n minst het beleggerspubliek bedotten.”

Vermaarde belegger Later werd Keynes ook vermaard als belegger, en hoewel er nogal wat overdreven verhalen circuleren, blijkt uit een nieuwe studie dat hij tussen 1922 en 1946 het gemiddeld toch 5,6% beter deed dan de Britse aandelenmarkten.

Dat cijfer verbergt echter twee verschillende beleggers: enerzijds Keynes als de kwakkelende macro-speculant van de jaren 1920, en anderzijds Keynes als de strategische belegger van de jaren 1930, die ronduit fenomenale resultaten behaalde. Het is schokkend om te ontdekken wat het beleggersgeheim van Keynes precies is geweest, want het staat volledig haaks op de economische basisprincipes die hij zijn hele leven lang predikte.

Keynes-de-econoom was bijzonder populair in socialis-

ANALYSE

tische kringen, omdat hij de goudstandaard vervelend en beperkend vond (een barbaars reliek), en omdat hij een groot voorstander was van overheidsinterventie. De overheid, zo stelde Keynes, mocht in recessies best geld lenen of printen om daarmee de economie te stimuleren. Zodra de economie weer op gang is getrokken, betaal je gewoon je schulden terug. Stapel je daarmee geen risico’s op die op de lange termijn problemen kunnen opleveren? “The long run is a misleading guide to current affairs. In the long run we are all dead,” zei Keynes daarop—de focus van de autoriteiten moest liggen op het heden, niet op de toekomst.

In zijn beginjaren als belegger paste Keynes zijn eigen kortetermijnfilosofie met verve toe. In 1919 maakte hij enkele duizenden ponden winst door short te gaan op Europese valuta en long te gaan op de dollar, en het jaar erop gooide de toen 36-jarige academicus £4000 die hij had geleend bij familieleden in een beleggingspot, gerund door hemzelf en een aantal vrienden. De club begon daarop met grote hefboom te speculeren, en toen Keynes met Pasen op vakantie was in Rome, ontdekte hij dat hij met zijn vrienden £17.000 winst gemaakt had. De econoom schreef daarop in een brief

ANALYSE

naar zijn moeder: “Ik laat me [hier] gaan in een shoppingorgie… Ik denk dat we ondertussen bijna een ton gekocht hebben.” Keynes’ geluk keerde echter snel, en ruim een maand later waren al zijn winsten verdampt, stond hij op verlies, en werd hij met ‘margin calls’ om de oren geslagen.

Met deze ervaring in het achterhoofd schreef Keynes later: “De markt kan langer irrationeel blijven dan jijzelf solvabel.”

Verder blijven traden Dankzij een nieuwe lening kon Keynes zijn brokerrekening toch openhouden, en ging hij verder met traden. De kredietexpansie van de banken zette de markten in vuur en vlam en mee surfend op de boom van de ‘roaring twenties’ maakte de flamboyante Brit fikse winsten door met hefboom te speculeren op katoen, tin, rubber, jute, suiker, tarwe, en aandelen. In 1924 was Keynes met een vermogen van £57.000 ($2 miljoen vandaag) een welvarend man geworden.

Ondertussen had Keynes nationale bekendheid verworven, en onder meer Cambridges’ King’s College en de levensverzekeraar National Mutual nodigden hem uit om manager van hun fonds te worden.

Volgens Keynes was de totale vraag van de consument een cruciale drijfveer achter de economie. Agressief beleggen in de aandelenmarkten—daar waar de vraag van de consument wordt beantwoord—was dan ook de strategie die hij voor zichzelf en voor de fondsen die hij beheerde ging toepassen.

Keynes-de-belegger presteerde in die tijd matig (tegen

het einde van het decennium zat hij in totaal 12,6% achter op de Britse beursindex), en ondanks zijn grote netwerk van contacten zag hij de crash van oktober 1929 helemaal niet aankomen: op ‘Black Monday’ was Keynes’ blootstelling aan de aandelenmarkten liefst 83% groot, en zijn persoonlijke verliezen waren catastrofaal—naar verluidt zou zijn vermogen tegen eind 1929 tot onder de £8000 gekrompen zijn.

Nieuwe beleggersfase De jaren 1930 luidden een nieuwe fase in voor Keynes als belegger. In de arena van de economische theorie werd hem al een tijd het vuur aan de schenen gelegd door een stel economen uit Oostenrijk, die argumenteerden dat kredietexpansie van de banken (geldcreatie-uit-het-niets) ervoor zorgt dat de productiestructuur van de economie kunstmatig uitgerekt wordt, en dat daarna een inkrimping van bijna alle economische activiteit noodzakelijk en onvermijdelijk is. Keynes-de-econoom bleef koppig vasthouden aan zijn stimulustheorieën (hij beweerde dat zijn Duits niet goed genoeg was om nieuwe ideeën toe te laten), maar Keynes-de-belegger, zo leek het, begon toch stilaan oor te hebben naar de theorieën van de Oostenrijkers.

Naast de grote verliezen die hij had geleden, zijn er twee gebeurtenissen die de koerswijziging van Keynes mogelijks in de hand hebben gewerkt. In 1931 was Keynes getuige van het afschaffen van de goudstandaard in Zuid-Afrika en in zijn thuisland Groot-Brittannië, en in dat jaar ontving hij ook zijn eerste brief van Friedrich Hayek, de jonge Oostenrijkse econoom die later de geschiedenis in zou gaan als Keynes’ ultieme tegenpool, voorstander van harde valuta en sparen als basis voor economisch herstel en welvaartscreatie.

In de zomer van 1932 zag de portefeuille van John Maynard Keynes er als volgt uit: 52% in commerciële en industriële aandelen, 14% in industriële grondstoffen als steenkool en ijzererts, 22% in een mix van onder meer rubber, olie, en scheepvaart, en 11% in goudmijnen.

Voluit in goudmijnaandelen Vanaf dan begon Keynes agressief te beleggen in goudmijnaandelen. Had hij mentaal een klik gemaakt? Zou het kunnen dat Keynes, die in het publieke forum groot voorvechter was van devaluatie en stimulatie, geen zin had om het slachtoffer te worden van hetgene waartoe hij alle anderen veroordeelde: de pijn van stijgende inflatie en een krimpende economie?

Zeker zullen we het nooit zijn, maar feit is dat Keynes-de-belegger tegen april 1933—de maand waarin de dollar gedevalueerd werd tegenover goud— zijn posities in Zuid-Afrikaanse goudmijnen had laten oplopen van 11% een jaar eerder tot liefst 32% tegen medio 1933.

Keynes liet zich de winsten die een stijgende goudprijs mogelijk maakten in de jaren die volgden erg welgevallen. Zo had hij in 1936, terwijl de Britse aandelenmarkt slechts voor 10% uit goudmijnaandelen bestond, liefst 65% van zijn totale portefeuille in de goudmijnsector belegd. Dat jaar leverden Keynes’ mijnaandelen hem een rendement van 56% op.

Zijn grote blootstelling aan de goudmijnen gedurende de jaren 1930 gaf Keynes een uitstekende bescherming tegen het bloedbad dat zich in de grondstoffensector voltrok. Toen vervolgens in 1937 een nieuwe reces-

ANALYSE

“Zijn grote blootstelling aan de goudmijnen gedurende de jaren 1930 gaf Keynes een uitstekende bescherming tegen het bloedbad dat zich in de grondstoffensector voltrok.”

sie uitbrak en de goudmijnen begonnen af te takelen, hield Keynes het hoofd koel en verkocht hij nauwelijks aandelen, maar kocht hij in plaats daarvan bij; zodat hij zijn speculatieve gewicht langzaam terug verlegde naar zijn oude favorieten als de grondstoffensector, de scheepvaart, en de commerciële & industriële sector.

In feite volgde Keynes-de-belegger zodoende tijdens de jaren 1930 precies het voorschrift van zijn aartsvijand Friedrich Hayek: stabilisatie tijdens een depressie vindt het eerst plaats in die sectoren met de meest universele toepassingen, met andere woorden, éérst in de geldmarkt (goud), vervolgens in de grondstoffenmarkten, en daarna pas weer in de commerciële sectoren.

ANALYSE

Waar Keynes zijn hoge rendementen na 1937 precies allemaal vandaan haalde, is minder helder. Hij was juist met zijn keuze voor grondstoffen en voor Groot-Brittannië en de V.S. (herinner, in 1939 brak WOII uit), en hij beschikte bovendien over een indrukwekkend netwerk van industriëlen, politici, en bankiers. Maakte Keynes zijn ambitie van 1905 om “het beleggerspubliek te bedotten” waar met zijn voorkennis over bijvoorbeeld veranderingen in de interestvoeten? Of had hij werkelijk een bijzonder goed oog voor de fundamentals van zijn favoriete bedrijven? Moeilijk te zeggen.

Besluit In zijn magnum opus, de ‘General Theory’ uit 1936, schreef Keynes: “De juiste remedie tegen de conjunctuurcyclus ligt … in het afschaffen van recessies [door stimulus] om zodoende een permanente quasi-boom te creëren.” Keynes-de-belegger had daaraan kunnen toevoegen: “de hierdoor gecreëerde inflatie zal de algemene bevolking doen verarmen, in het voordeel van een minderheid die zichzelf op tijd beschermt door te beleggen in harde valuta.”

Immers, ondanks al zijn minachting voor het “barbaarse reliek” moeten we vaststellen dat de beroemdste econoom van de 20ste eeuw een groot stuk van zijn welvaart te danken heeft gehad aan een reddingsboei van 24 karaat goud. Dit zal je van zijn bewonderaars zelden te horen krijgen, het is dan ook Keynes’ best bewaarde beleggingsgeheim.

Tuur Demeester www.macrotrends.be

“De markt kan langer irrationeel blijven dan jijzelf solvabel.”

Bronnen voor dit artikel: Chambers & Dimson: “Keynes the Stock Market Investor”, D.E. Moggridge: “John Maynard Keynes: An Economist’s Biography”, R.P. Bootle: “Money for Nothing”, en http://tinyurl.com/keynesWSJ.

13

vragen

voor 2013 aan

l l u m h c S k i r e d e i D Diederik Schmull is een naam als een klok in de financiële ­wereld van de Benelux. Hij heeft meer dan 40 jaar ervaring in ­de sector, waarvan 24 jaar bij Morgan Stanley in Londen en 6 jaar bij Crédit Suisse. Schmull is vandaag actief als onafhankelijke gesprekpartner voor family offices, instituten, pensioenfondsen, effectenhuizen en vermogende particulieren.

INTERVIEW

INTERVIEW

Maar bovenal heeft Diederik Schmull – Rik voor de vrienden – zijn eigen gespecialiseerde advieswebsite www. schmullstrategie.nl waarop hij zijn unieke en contraire visies neerpent. Schmull heeft een donkere kijk op de toekomst van het huidige financiële systeem. Er lijkt geen weg meer terug, als we zijn analyses erop naslaan. Daarom stelde Beurs Magazine hem 13 concrete vragen voor het nieuwe jaar 2013.

1 Ligt de eurocrisis achter ons?

De echte grote eurocrisis ligt vóór ons. De geschiedenis leert ons dat een monetaire unie uiteindelijk alleen kans op slagen heeft tussen landen die de nodige solidariteit kan kunnen opbrengen voor de overdracht van activa, verplichtingen en soevereiniteit, wat onontbeerlijk is voor de werking daarvan. Bovendien makende sterkere landen meestal een einde aan zo’n unie, aangezien ze de steun aan de zwakkere landen op een gegeven moment als een bodemloze put ervaren.

De eurozone zal met name in de komende wereldrecessie op de proef worden gesteld, omdat het Europese bankwezen, dat met een bijzonder hoge hefboom driemaal zo groot is als de Europese economie, nog niet is geherkapitaliseerd. Die gigantische herkapitalisatie kan Europa uiteindelijk een derde van zijn economie kosten, wat hoogstwaarschijnlijk niet over een langere periode kan worden uitgesmeerd. De Euro overleeft daarom deze depressie niet.

2 Zie je straks ook Japan en/of de VS in een schuldencrisis terechtkomen?

De schuldencrisis is wereldwijd. Japan, Amerika en ook China zullen een erg hoge prijs moeten betalen voor hun kredietbubbels, die niet eindeloos kunnen worden herhaald. Als de

totale schuld als percentage van de economie eenmaal een bepaald onhoudbaar niveau heeft bereikt, dan volgt meestal een langdurige periode van economische stagnatie. De pijn van schuldsanering is een voorwaarde voor een nieuwe economische expansie en voor een nieuwe kredietcyclus. Het onlangs aangekondigde reflatiebeleid in Japan, dat zelfs een directe aankoop van ‘failliete’ bedrijven kan inhouden met belastinggeld, een bewuste devaluatie van de yen nastreeft en de staatsschuld verder verhoogt door infrastructuurprojecten (nieuwe kerncentrales) lijkt een ultieme ijdele poging om zich aan de deflatie te onttrekken. Want de almachtige Japanse obligatiemarkt, die alleen al 900% uitmaakt van de Tier 1 activa van het Japanse bankwezen, zal uiteindelijk de dienst uitmaken, niet de politieke machthebbers.

3 Wereldwijde centrale banken printen massaal geld. Zal dat straks gevolgen hebben?

De kwantitatieve verruiming (QE) van centrale banken moet men niet verwarren met gelddrukken. De aan- of verkoop van obligaties verruimt of verkrapt de geldhoeveelheid via bankreserves. Het leidde niet tot een vergroting van de geldhoeveelheid, omdat de banken nog lange tijd hun wonden van de kredietcrisis moeten likken en hun portefeuilles met leningen moeten inkrimpen. Kredietvraag is ingestort vanwege excessief krediet en gebrek aan kredietwaardigheid. Er vindt een verruiling plaats van obligaties met geldreserves, waardoor de financiële activa netto onveranderd blijven. De omloopsnelheid van het geld krimpt in zolang het solvabiliteitsprobleem onopgelost blijft. De verruiming is nooit eindeloos, omdat het effect steeds minder wordt en vaak ook averechts, omdat er een tekort ontstaat aan geldig onderpand voor het kredietsysteem, vooral voor derivaten.

4 Overheidsobligaties zijn een gigantische bubbel. Eens?

Er kan nooit sprake zijn van een bubbel in goede staatsobligaties. In tegenstelling tot andere activa, krijgt men op de afloopdatum 100% van de inleg terug met de coupon en zolang men maar steeds herbelegt, heeft men nominaal nooit verlies, ongeacht de stand van de rente.

Men heeft alleen, zoals met alles, een koopkracht- en valutarisico. Het risico is wat groter als men een obligatiefonds heeft met verschillende looptijden. Maar aandelen, die geen gegarandeerde dividenden hebben, of grondstoffen, zonder enig rendement, kunnen in een neergaande cyclus dan nog veel meer dalen. Als centrale banken autonome uitgevers zijn van hun eigen valuta, bepalen zij in het huidige systeem van zwevende wisselkoersen zelf de hoogte van de rentestand, omdat er nooit een geldtekort kan ontstaan. In een systeem zonder vaste standaard dienen staatsobligaties niét om de overheid te financieren, maar om de geldhoeveelheid te regelen, behalve in de eurozone, die immers een ‘buitenlandse’ centrale bank (ECB) erop nahoudt.

5 Hoe verklaar je de recente daling van goud?

De goudprijsconsolidatie van het laatste jaar lijkt hoofdzakelijk verband te houden met normale winstnemingen na een nagenoeg onafgebroken opwaartse trend sinds 2000. Natuurlijk moet men de invloed van manipulatie via de futuresmarkt ook niet onderschatten. Het is in het belang van sommige partijen om de stijging van de goudprijs op zijn minst te vertragen.

Toch is de zorg voor mogelijke deflatie en een daarmee samenhangende positieve reële rente toegenomen. Dat is funest voor goud, want ondanks alle stimulimaatregelen zijn de inflatiecijfers bij de verwachtingen scherp

INTERVIEW

achtergebleven. De kans op heel lage groei en de gebruikelijke cyclische wereldrecessie is toegenomen.

Goudmijnaandelen hebben sinds anderhalf jaar ook teleurgesteld en dat zou net een aanwijzing kunnen zijn dat de goudprijs het voorlopig even laat afweten. Daarom is goud steeds meer een verzekering geworden voor als er bij de volgende financiële crisis een nieuw monetair systeem op komst zou zijn met een grotere rol voor goud. Goud is een essentieel onderdeel van een vermogen en mag nooit verhandeld worden. Slechts 5% van al het bovengrondse goud lijkt trouwens verhandelbaar, want de rest is in vaste handen.

6 Zie jij ergens opportuniteiten om te beleggen?

De beleggingsmogelijkheden zijn momenteel uiterst beperkt, omdat vele markten kunstmatig hoog lijken door speculatieve activiteiten. De omzet is de laatste jaren alleen maar gedaald en koersen volgen gewoonlijk de omzet. Dit lijkt een tijd om zich zo defensief mogelijk op te stellen in afwachting van de economische malaise.

In tegenstelling tot de consensus lijkt een overweging in goede staats- en bedrijfsobligaties aan te raden en een onderweging in aandelen van eersteklas ondernemingen met een betrouwbaar dividend. Meer risicovolle beleggingen, zoals hoogrentende obligaties, evenals de meeste grondstoffen moeten nu worden vermeden. Interessante thema’s zoals landbouw, water en opkomende markten worden pas aantrekkelijk als de wereldrecessie heeft toegeslagen.

INTERVIEW

“De beleggingsmogelijkheden zijn momenteel uiterst beperkt, omdat vele markten kunstmatig hoog lijken door speculatieve activiteiten.”

7 Als je één belegging long moet gaan en een andere shorten, welke trade zou je dan doen?

Long - Short strategieën zijn alleen voor doorgewinterde beleggers die emotionele spanningen de baas kunnen blijven. Historische correlaties blijken nooit blijvend. Maar misschien is het de moeite waard om een longpositie in Amerikaanse Treasuries met een shortpositie in Duitse Bunds aan te houden. De Duitse kosten voor het europroject, de herkapitalisatie van de Duitse banken en de kleine Duitse pensioenpot met een sterk vergrijzende bevolking worden immers ernstig onderschat.

8 Hoe hou je je geld veilig tijdens deze crisis?

Het is zaak om zo weinig mogelijk geld bij het internationale bankwezen aan te houden. De depositogarantieregeling is een farce. Het veiligst is nog een rechtstreekse rekening bij een van de grote centrale banken, maar de mogelijkheden daarvoor zijn beperkt.

Goede korte of lange staats- of bedrijfsobligaties zijn echter een geschikt alternatief. Je mag nooit vergeten dat een overheid alles in het werk kan stellen om haar obligatiemarkt open te houden. Als een overheid om geld verlegen zou zitten, dan kan ze bijna altijd nieuwe

belastingen heffen of overgaan tot inbeslagname van gelden en activa. Met name de pensioenfondsen zijn in deze crisis vogelvrij gebleken (Ierland, Portugal en Argentinië).

9 Wanneer zal de huidige crisis volgens jou eindigen?

De huidige financiële crisis zit pas in de beginfase, omdat de totale wereldschuld sinds 2008 verder is gestegen. Tot nu toe is er slechts een beperkte (gedwongen) kredietinkrimping in de privésector geweest, maar de openbare sector zal later moeten volgen. Gewoonlijk duurt een terugkeer naar solvabiliteit minstens 10 of 20 jaar. De vermindering van oorlogsschuld als percentage van de economie nam in het verleden vaak 25 tot 30 jaar in beslag. Maar tegenwoordig moet men rekening houden met het ondenkbare: het einde van het europroject, een harde landing in China, een financiële crisis in Japan en Groot-Brittannië en mogelijk later in Amerika. Alleen Amerika en Groot-Brittannië hebben op langere termijn bewezen dat ze de juiste mentaliteit hebben om op kritieke momenten de uiteindelijk juiste maar pijnlijke beslissingen te durven nemen om een bankroet te voorkomen. Daarom is er reden om aan te nemen dat sinds 2008 de grote 27-jarige devaluatie van de dollar voorbij is, omdat de dollarschuld (80% van het wereldkrediet), die immers een ‘short’ is op de dollar, in het komende decennium zal afnemen.

10 Wat moeten beleggers doen na de crisis?

Na een crisis moet men in staat zijn om te kopen aan ongewoon lage waarderingen. De meeste zijn echter voorbarig positief, net voor de echte crisis losbarst en de waarderingen doorschieten naar beneden.

11 Wat waren voor de grootste verrassingen van 2012?

De grote verrassing van 2012 was de vindingrijkheid van de autoriteiten om de noodzakelijke schuldafboeking en kwijtschelding uit te stellen, waardoor de beurskoersen in de ontwikkelde landen zich beter ontwikkelden dan verwacht. Maar een Amerikaans verkiezingsjaar is meestal ook positief voor het beursklimaat.

12 Hoe kijk je aan tegen 2013?

De komende jaren, met name 2013 en 2014, lijken echter een veel grotere uitdaging te zullen worden.

Waarschijnlijk zullen vele beginnen te beseffen dat er – ondanks de heersende gemakzucht – bar weinig te doen is aan de neergaande economische cyclus sinds 2000, de voortgaande kredietinkrimping, de de-industrialisatie van het Westen, de lastenverzwaring, en de

INTERVIEW

toenemende vergrijzing. Elk Ponzimodel komt uiteindelijk ten einde. Het uitstaande wereldkrediet is slechts gebaseerd op een minimale kasreserve, de geldhoeveelheid, van de centrale banken. Structurele monetaire en politieke aardverschuivingen zijn te verwachten.

13 Wat tips zou je nog aan de lezers willen meegeven?

Beleggers moeten zich ervan bewust zijn dat de wereld van vóór 2008, het jaar waarin de kredietcrisis losbarstte, niet zal terugkomen. Alles wordt anders! Er breekt een langdurige periode aan van risicoaversie, waarbij kapitaalbehoud en inkomen vooropstaan, en niet kapitaalwinst. De ontploffing van het derivaten- en valutahandelcasino, dat steunt op onzinnige hefbomen, zal straks het sluitstuk vormen van een manie, die in een generatie niet meer terugkeert.

We danken Diederik Schmull voor zijn unieke kijk op de markten. Het is een geluid dat we zelden horen in de financiële wandelgangen.

Voor zijn uitgebreide visie kunt u terecht op: www. schmullstrategie.nl