Jul. 2018
CONTENTS
編者的話 02
一位投資知識工作者應有的工作與生活態度
復華觀點 06
2018 年下半年全球金融市場展望與資產配置建議
封面故事 10
震盪修正後，新興債布局時機到
14
政治、經濟正向發展，南非後市有看頭
行腳投資 16
復華團隊如何搶先掌握被動元件漲升行情
投資最錢線 18
全球景氣展望佳，原物料行情再起？
理財新知 20
理財的新寵兒：目標到期債
精選基金 22 復華證券投資信託股份有限公司
名家看投資
發行人 杜俊雄 執行編輯 行銷企劃部 中華民國郵政北台字第 2203 號執照記雜誌交寄 地址：104 台北市八德路二段 308 號8 樓 服務專線：0800-005-168 語音查詢專線：（02）8161-6688 傳真：（02）8772-0588 www.fhtrust.com.tw E-mail：service@fhtrust.com.tw
2018 年第三季精選基金
26
投資不必追求最高報酬 而是找到最容易成功的方法
投資放輕鬆 28
醃漬，時間給予最綺麗的旅程
34
問卷調查
Jul. 2018
1
發行人的話
一位投資知識工作者 應有的工作與生活態度 ─ 建立投資思考分析架構、社會人際網路、全球公司拜訪與內在對話─
復華投信董事長
杜俊雄
一、良好投資績效的由來：有思考架 構的個人、專長相互槓桿的研究 平台，有效的投資研究策略及組 織
2
更可以專注於從亞太供應鏈研究全球產業趨勢、個 別公司競爭力與股價評價即可。(* 此為預期之投資 目標，不代表未來績效之保證 ) 要做好上述的投資研究方法與目標，是一個複 雜的組織分工，所以當別人問我如何不斷做好績效
很 幸 運 的， 這 幾 年 我 們 的 投 資 績 效 還 可 以，
時，我都不知道該如何簡潔扼要的回答他們。就我
所以常常有人問我，為什麼我們可以有好的投資績
個人的理解，做好投資研究至少要做好三個層次的
效？其實這個問題也是我二十年來常常在問我自己
工作。
的問題，也是這二十年來不斷實踐與探索的過程。
第 一 個 層 次， 是 如 何 訓 練 好 研 究 員 與 基 金 經
我們絕不能說已經完全掌握投資績效的關鍵，但是
理人的層次；第二個層次，是如何架構良好的研究
透過不斷的實踐與反省，應該是一年比一年瞭解創
平台，使得每位研究員與經理人可以槓桿別人的長
造良好投資績效的方法與重點。
處，補足自己的短處，從而形成一個優秀的投資研
影 響 投 資 績 效 的 變 數 實 在 太 多， 有 些 短 期 變
究團隊；第三個層次，是什麼樣的投資研究策略、
數，如天災人禍、地緣政治、Fed 利率升降、中美
組織策略與激勵制度，可以讓投資研究團隊有積極
貿易戰、籌碼結構、投資人心理等，都不易掌握。
性，能不斷進步、能匯集人才，進而建立更好的全
所以我們追求的投資目標是透過選股，預期每年能
球投資能力。
打敗大盤 6%-9%*。因為全球的經濟成長率大致而
今天我想先跟我們的投資人報告第一個層次的
言多是正成長，所以投資人應該會得到好的累積報
問題，就是如何訓練研究員與經理人，讓他們不斷
酬率。這樣的投資目標，不僅可以簡化投資變數，
進步，持續找出別人沒有發現的好股票。
二、訓練投資思考與分析架構：大幅提 高研究速度與深度 投資界的基本難題之一，就是如何訓練沒有做 過生意的研究員與基金經理人有判斷產業趨勢與公
動元件為什麼可以不斷漲價，有些產品居然可以漲 價 10-20 倍。如果不是從產業趨勢、產業結構、產 業機會與公司漲價策略來分析思考，根本不可能一 開始就買入並長期持有，進而賺到 10 倍以上的股 價報酬。
司競爭力的能力。要破解此一難題，就是要先訓練
被動元件產業是在多年不景氣後，許多公司紛
他們學會分析與思考產業趨勢與個別企業競爭力的
紛退出，且日本被動元件大廠轉向更高利潤的新運
投資思考架構，再加上許多的實際案例討論 (case
用，如車用與工業用市場，造成消費性被動元件大
study)，並做投資決策後的投資結果檢討。這種實
缺貨並創造出長期漲價空間。國巨不僅享受漲價的好
際案例的討論，不是一個禮拜一次，而是一天五個
處，藉由漲價創造利潤與股價，以利併購其他廠商，
到 十 個 的 案 例， 才 有 辦 法 快 速 把 沒 有 經 驗 的 研 究
從而由單純的被動元件供應商，轉為工業與車用模
員，訓練成成熟的研究員。如果研究員，沒有這種
組與系統的供應商。以上是整個股價大漲的背景。
投資思考與分析的完整架構，就不會分辨產業與企
反觀一般投資者，可能是聽人家報明牌、依據
業的長期趨勢、可能的投資概念，就只好每天追逐
股價動能或短期的漲價題材而買到這支股票，但大
月營收、季獲利及市場傳言，這樣不僅找不到好股
概賺個 50% 或 100% 就會下車，絕少會持股續抱
票，浪費時間在投資的細節中，投資方法只好靠動
兩年、賺到 10 倍以上的報酬率。當然，除了獲利
能投資法，追逐已經在上漲的股票或賣掉短期下跌
大幅增加外，股票評價由低點的 8 倍變為 12 倍，
的股票。
也是推升國巨股價大漲的另外一個動能。
什麼叫做投資思考與分析架構 ? 就我的理解，
具備投資思考與分析架構能力的另外一個好
就是能夠依據景氣循環位階、數據模型並結合個案
處，就是拜訪完一個產業與公司後，會評估這個產
研究，很快的看出產業的本質、產業經濟學、產業
業或公司的營收與獲利什麼時候會再成長，什麼時
趨勢與產業結構變化所產生的投資機會。就個別公
候應該再去研究這個產業與公司，才能不斷的領先
司而言，就是能很快瞭解公司的目標市場、定位、
別人找出還沒有被發現的好股票，大幅提升研究員
商業模式、競爭策略、及產品與技術的發展計畫，
與經理人的研究速度。
及執行力，才能領先其他投資者看出公司未來營收
但是，如果這樣的思考架構訓練，研究員與經
與獲利的增長趨勢，從而預測股價評價是否有大幅
理人自己不努力去實踐與探索，不去將它內化，再
調升的可能 (re-rating)，而不用去估向來估不準的
多的訓練也是徒然，應該建議這種人轉行可能對他
短期營收與獲利。
比較好。
上 述 的 投 資 思 考 與 分 析 架 構， 事 實 上 很 難 用 三言兩語就講清楚。以國巨的例子來說明可能會比 較清楚。國巨大概是這一、兩年街談巷議最熱絡的 一支股票。國巨熱門的原因有幾個，第一個是股價
三、訓練與企業高層對話的能力，建立 深入的社會人際網路：對的產業資 訊才有對的產業趨勢判斷力
漲幅非常驚人，如果從低點算起，在 18 個月漲了
在 資 料 處 理 時， 常 講 garbage-in、garbage-
14.5 倍； 第 二 是 以 前 毫 不 受 重 視、 秤 斤 論 兩 的 被
out，意思是不對的資訊，不可能產生對的推論。
Jul. 2018
3
同樣的在投資研究，如果你的研究資訊只限於券商
而不是到全球各地深入而密集的拜訪公司，你是很
報 告 與 投 資 研 究 論 壇、 法 說、 研 究 公 司 的 IR， 你
難領先市場發現產業趨勢，也很難及早發現未來會
的研究結論大概也是跟別人一樣，應該很難領先市
高速成長且便宜的股票。
場找出別人還沒有發現的好股票。 我 也 常 聽 許 多 企 業 發 言 人 或 經 營 階 層 抱 怨，
爭、產能過剩的虧錢慘狀，轉向輸家退場、新進者
許多研究員與經理人來拜訪他們，只會問他們月營
進入困難、技術走到極限的寡占市場，加上許多新
收與季獲利、是否擴充產能與是否有新客戶、新產
應用持續出現，需求開始大於供給，帶動 DRAM 價
品。問的問題不僅深度不夠，又無趣。既不討論產
格及股價上漲。所以 2012 年美光領先華亞科一個
業趨勢、產業結構、產業經濟學、產業技術的未來
月的時間，股價開始大漲，累計整個波段美光與華
發展，也不問公司長期提升營收與獲利的競爭策略
亞科分別上漲 605%（2012 / 10 / 24 ∼ 2014 / 12 / 5）及
與方法，更遑論提供其他國家同業對產業的看法供
2,819%（2012 / 11 / 21 ∼ 2014 / 7 / 3）。2015 年隨著短
公司參考，或建議公司可能採用其他競爭模式或經
期需求下滑，DRAM價格下跌，股價修正 60%（2014
營策略，以增加企業的產品線或競爭力。要有這種
/ 12 / 31 ∼ 2015 / 12 / 31） 後，2016 年 再 隨 DRAM價
能力，除了要有上述的分析與思考架構訓練，還要
格上漲，美光股價又開始大幅上漲 55%（2015 / 12 /
勤於公司拜訪與深耕人脈，才有可能做到這點。
31 ∼ 2016 / 12 / 31）。
另 外 一 點， 研 究 員 與 經 理 人 通 常 比 較 年 輕，
如果投資研究不是從全球 DRAM 產業的供給與
社會經驗比較缺乏，不知道如何應對進退與商業倫
需求著手，並瞭解各式 DRAM 新應用、新需求的趨
理。要破解這個障礙，最有效的方法就是加入對的
勢，你是不可能領先同業，發現此一重大產業趨勢的
公司或找到經營績效卓越、社會資源豐富的師傅，
改變，而且大幅買進 DRAM 的相關股票。但在 2015
拜師學藝，由他來教導、協助你。
年因 DRAM 的需求有短期的修正，價格下跌，許多
四、全球公司拜訪的重要性：對市場無 效率套利的實踐方法 現在大部分的產業，都是全球分工。例如蘋果
4
例如 2012 年的 DRAM 產業，即從長期過度競
投資人還是以景氣循環股的角度在看 DRAM 股價， 就大量賣出，造成股價有短暫的大幅修正。但因為產 業趨勢已經完全改變，美光的股價從 2016 年到現在， 又大幅上漲約 400%。
手機在美國設計，在亞洲採購關鍵零組件，接著在
就算看出 DRAM 這種深層產業結構改變的趨勢，
台灣與大陸組裝、測試，最後在全球銷售；服裝產
若沒有全球產業研究的能力與洞察力，你還是不敢大
業 也 是 如 此，Nike 在 全 球 各 地 設 計， 全 球 採 購 布
量投資且長期持有 DRAM 股票。何況一個台股資淺
料與配件，然後在各個新興國家製造組合。所以同
研究員，如果英文講得不好，公司又不給經費，研究
一產業在每個分工環節會含括許多重要公司，而這
資源又不夠，他如何能做全球產業研究，又怎麼可能
些散布全球的公司會在各地掛牌。當產業趨勢剛開
能拜訪到美光、三星及海力士，做深入的產業研究？
始改變，隱晦不明時，改變的徵兆會先在全球產業
以上就是我所謂的對全球股市與產業無效率套
分工的某些環節顯現；也可能會先在全球掛牌的某
利的例子，也是復華投信 2014 年創造好績效的原
些公司股價反映。如果你只是在台灣做投資研究，
因之一。
五、在獨處中以內在對話，不斷檢視自 己的投資邏輯是否正確
論出錯誤或沒有意義的投資結論與概念。 在投資邏輯的推論過程當中，如果不是把它寫 下來，不斷的自己質疑自己的推論與假設，並不斷
當一個研究員已經有完整的投資思考與分析架
的求證假設的可靠性，是很容易推論錯誤的。如果
構，也因為有廣而深的社會人際網路，所以有領先
你沒有長時間的獨處，內在對話，書寫出來，是很
的產業訊息，也努力的去全球各地實地拜訪公司，
難進行深入的思考。
但是最後要將它變成精簡有力的最後一哩投資概念 還是很困難的。
六、持之以恆的規律生活方式與運動
二十年來，我常看到許多研究員與經理人在論
前述五點，如果沒有規律的生活與運動，是不
述投資邏輯時有許多推論矛盾。以矛盾的投資邏輯
可能有健康的身體與強大的意志力，鼓舞自己不斷
做投資，怎麼可能產生長期良好的投資績效？但是
向前，成為一個世界級的投資知識工作者。況且，
什麼是投資邏輯？怎樣才會產生強而有力的投資概
病懨懨的身體、垂頭喪氣的表情，沒有熱情洋溢，
念？
怎麼可能讓客戶信任你，願意將他辛苦賺來的錢長 所謂的投資邏輯，就是產業與企業透過什麼供
需關係及產品結構來提升未來的獲利，這樣的獲利
期交給你？基金規模不夠，你又怎麼可能去全球拜 訪大公司的經營階層？
提升，對企業股價的影響是什麼？會有股價的新評
這種恆心與毅力，在現在的年輕人中是很難找
價 (re-rating) 概念嗎？其他的投資者，對這家公司
到的。所以要建立這樣有紀律、追求專業投資能力
的投資概念又會是什麼？
不斷進步的研究團隊，是要花長時間跟大心力才可
為什麼投資邏輯與投資概念的推論如此困難？
能的。
這要分兩個部分來解釋，一是如何從大量的資料篩
( 以上資料為舉例說明，不代表未來實際績效。
選出少數關鍵的資訊來推論，二是投資邏輯的推論
本文所提及之個股與相關數據資料僅供說明之用，不
是一個長期的過程，中間只要邏輯不清楚，就會推
代表投資決策之建議。)
復華投信董事長
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復華觀點
2018 年下半年全球金融市場 展望與資產配置建議 復華投信投資長
邱明強
一、結論與建議：基本面仍良性發展，但貿易
擴張但各國經濟動能出現差異、美元轉強、
爭端、美元轉強，使金融市場評價受壓抑
貿易爭端再起、以及 FED 持續漸進升息之
且差異化發展，建議逢低加碼台股型、平
下，形成股市區間表現、公債殖利率高檔
衡型、資產配置型基金。
震盪隨風險情緒波動、以及新興市場股債
1. 基本面仍平穩發展，但中美貿易爭端再起、Q2 起美元轉強，壓抑金融市場評價，金融市場持續區間 整理差異化表現。 2. 美國經濟仍完美演出、但歐日經濟動能減弱， 雖然新興市場經濟表現穩定，但美元轉強資金流出， 使新興市場股債市修正。
多數產業正向發展仍相對強勢且仍有類股 及個股表現空間。 1. 各類金融市場區間震盪，新興市場股債市受美元轉 升值而下跌 今年以來全球各區域及股債市呈現震盪整理表
3. 科技業多元發展，手機對整體科技產業影響漸
現， 截 至 2018 年 6 月 22 日，MSCI 全 球 股 市 小 漲
降，半導體及上游零組件受惠缺貨效應，台股仍有類
0.5%。Q2 以來新興市場在美元轉升值下出現較明顯
股、個股表現空間。
修正，MSCI 新興市場股市今年以來轉為下跌 6.1%，
4. 經濟景氣可能已處擴張中後期，但基本面尚未
新 興 市 場 美 元 債、 本 地 債 指 數 則 分 別 下 跌 4.9%、
現反轉狀況，股市仍相對有利，不過風險因素干擾，
6.0%，以美元計價之全球公債指數則下跌 1.2%，不
建議逢低加碼台股型、平衡型、及資產配置型基金。
過人民幣債券相對強勢上漲 2.6%，歐美高收益債市亦
二、全球各類金融資產報酬率表現及影響因素： 2018 年上半年金融市場由 Q1 的先漲後跌， 轉為 Q2 之區間整理表現，而在經濟景氣續
6
市修正之差異化表現。但台股受惠科技及
小漲 0.9%，REITs 指數則上漲 1.0%，反應油價之波 動原物料市場 (CRB 指數 ) 則亦上漲 1.9%，美元轉為 升值，第二季美元指數升值超過 5%，今年以來則已
表一
全球各類資產報酬率表現（％） 1 個月
3 個月 6 個月
1年
今年以來 (~6/22)
台灣股市加權指數
-0.4
0.7
3.6
5.0
2.4
全球股市 (MSCI 全球指數 )
0.2
3.8
0.7
9.9
0.5
新興市場股市 (MSCI 新興市場 )
-4.3
-7.2
-4.7
7.5
-6.1
全球公債 ( 花旗全球公債指數 )
-0.2
-3.8
-0.3
1.2
-1.2
新興市場債券 (JPM 指數 _ 美元計價 )
-0.2
-2.6
-4.6
-2.4
-4.9
新興市場本地債指數 (JPM GBI-EM 本地貨幣債券指數 )
-2.7
-9.4
-5.0
-1.4
-6.0
人民幣債券指數 ( 花旗離岸人民幣投資等級債券指數 )
0.5
1.7
2.5
4.8
2.6
歐美高收益債券市場 ( 花旗高收益債指數 )
1.0
1.7
1.1
3.7
0.9
全球 REITs 市場 (FTSE 全球 REITs 指數 )
2.5
8.1
2.7
5.7
1.0
商品市場 (CRB 指數 )
-2.9
0.6
5.1
17.8
1.9
人民幣即期匯率 (CNY Currency 指數 )
-1.7
-3.4
0.6
5.2
0.1
美元指數
0.2
5.6
1.2
-2.9
2.6
台幣兌美元匯率
-1.3
-3.8
-1.1
0.4
-1.5
資料來源：Bloomberg，統計至 2018/6/22
轉為升值 2.6%。( 見表一 ) 2. 基本面發展尚穩定，但金融市場反應貿易爭端、FED 升息、及美元轉強而差異化發展 上述各類金融市場震盪，且差異化發展主要反應
(3) FED 漸升息、美元升值影響債市及新興市場表現： 因美國通膨增溫向上，目前核心物價年增率已至 2% 的通膨目標區，使得 FED 仍漸進升息，亦使美國 短期公債殖利率震盪向上，以及 10 年期公債殖利率維
以下趨勢：
持於 3% 左右高檔震盪，牽制了整體債市表現。再加
(1) 全球經濟擴張但動能開始分歧：
上美國將續升息、經濟動能維持，歐洲央行則表示將
至 2018 年 4 月 OECD 領先指標雖已達連 4 個月
保持目前利率水準至 2019 年夏天，且經濟動能稍減，
稍走緩，不過觀察各國經濟數據發展趨勢，美國經濟
使得過去一季美元明顯轉強，新興市場貨幣亦普遍出
動能未減，新興市場國家及中國大陸經濟亦尚平穩發
現較大貶值幅度，使得新興市場股債市於第二季出現
展，全球經濟動能稍減主要來自歐、日經濟稍有放緩
了較明顯的修正。不過與 2014~2015 年新興市場走弱
所致，主要原因來自川普保護貿易政策使得企業展望
狀況不同的是，目前新興市場國家經濟仍普遍續呈擴
及消費信心稍轉謹慎所致。
張狀況，但貨幣貶值通膨壓力上升，使得部份國家央
(2) 企業獲利成長動能仍足提供歐美股市支撐：
行開始升息。
在美國企業減稅、多數產業景氣尚正向發展，
(4) 台股仍受惠科技業正向發展：
以及油價震盪走升下，使得 2018 年 MSCI 全球企業
台幣匯率雖亦隨美元指數走升轉貶，今年以來轉
獲利成長率高達 15.5%，其中美國達 22.1%，歐洲及
為貶值 1.5%，不過美國科技股表現仍亮眼，加上汽車
MSCI 新興市場股市成份企業獲利亦分別成長 8.2% 及
電子化、雲端、物聯網、人工智慧等趨勢產業發展，
15.9%，中國大陸上證指數企業獲利亦成長 16.6%（資
加上部份上游產業長期產能增加不足，使得半導體、
料來源 Thomas One IBES, 2018/6/22）。股市本益比
汽車電子、以及部份上游零組件出現供不應求狀況，
仍合理及企業獲利成長，仍提供股市下檔支撐。
亦使相關供應鍊股價有所表現，台股亦相對其他新興
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圖一
各類資產反應全球經濟及金市場發展之趨勢 股市區間震盪 差異化表現
美國經濟仍正向發展 但通膨漸增溫
風險情緒壓抑評價
全球經濟擴張 動能分歧發展
債市震盪 修正走勢
FED漸進升息 美債殖利率震盪向上
・美國動能持續 ・歐、日動能放緩 ・中國大陸及新興市場平穩
新興股債市 轉修正整理 美元轉強 資金流出新興市場
歐美高收益債 表現相對穩健
企業獲利成長 動能延續 美中等國 貿易爭端再起
・美國企業獲利成長二成 ・其它國家5-15%
美國房市正向發展 但REITs隨公債殖利率波動
中美貿易爭端、FED升息、 美元轉升，壓抑評價提升
基本面尚健康發展
各類市場差異化表現
國家股市表現明顯強勢。
持長期較低水準，故使得此二資產類別報酬率仍隨公
(5) 美國房地產景氣正向發展，企業獲利成長動能仍足
債殖利率呈現逆向之區間波動表現。 (6) 美中貿易爭端壓抑市場評價提升：
使 REITs 及歐美高收益區間表現： 2018 年以來 REITs 及歐美高收益債仍呈現波動
第二季以來中美貿易由達成協議，而至 6 月中旬
表現。雖然 REITs 及高收益債仍受制於美國公債殖利
再度破局互徵關稅，使得川普貿易保護主義政策下，
率上升之壓抑，不過目前美國房地產市場仍正向發展，
美國與各國之貿易政策爭端持續干擾市場表現，亦是
房屋庫存仍處於近 20 年來較低水準，而企業獲利成
今年以來在企業獲利表現仍佳下，但股市開始區間波
長動能在減稅助益下成長強勁，企業債務違約率仍維
動之主要原因。
三、中美貿易爭端及 FED 升息 表二
美中貿易爭端發展的三種可能情況
情境
速度發展之影響：中美貿易爭端 C
未解影響市場情緒使金融市場區
A
B
雙方進行磋商，貿易 戰不再擴大。
美、中貿易爭端逐 漸拉高，但仍克制 於一定範圍內。
美、中全面貿易戰展 開。
膨與 FED 升息增速可能影響美
影響較輕微，全球經 濟持續擴張。
影響投資及消費信 心，經濟景氣動能 稍減。
全球及美國經濟 擴張週期可能結束。
1. 貿易爭端之理性程度決定金融市場
1. 股、債市區間震 盪。 2. 金融市場持續波 動。
1. 股市步入熊市。 2. 信用債市下跌，公 債上漲。 3. 人民幣及新興市場 貨幣貶值。
間表現，爭端擴大與否、以及通 發展方向
經濟影響
國經濟擴張週期之延續性。
發展： 川普貿易保護政策不外乎反應
金融市場 影響
1. 股市修正後反彈。 2. 美債殖利率跌後反 彈。 3. 仍有利股市、信用 債市。
資料來源：復華投信整理
8
兩大意圖：(1) 美國名義上為解決長 期大量貿易逆差，但實則原因之一 為藉此提高美國 11 月期中選舉共和 黨之聲勢及支持率；(2) 中國大陸經
濟及科技實力快速崛起，加上確實仍有所不公平貿易、
長期通膨是否持續升高仍有疑問下，（因產業結構變
補貼及智慧財產權保護不周之因素，使得川普欲藉貿
化、電商發展、以及頁岩油增產可望抑制長期油價等
易關稅政策，與中國大陸談判，取得對美國更有利之
因素），FED 仍暫容忍物價上升，維持漸進升息之速
經貿及發展條件。不過若為良性之貿易爭端，一方面
度，預期在 2018 年底將仍有 2 次之升息。
中國大陸與美國協商過程進一步改革開放市場，一方
而只要是通膨、薪資增速保持溫和，以及目前美
面美國亦取得部份經貿利益，則亦有助於美國經濟擴
國經濟消費、投資維持穩定，房地產市場亦仍正向發
張週期延長，反之則不利全球經濟擴張之發展。表二
展之下，景氣擴張趨勢仍有可能突破歷史最長之 120
就中美貿易爭端之三種情況對於金融市場之影響稍做
個月之擴張週期（至 2019 年 6 月）。
比較分析。
四、全球金融市場趨勢與資產配置建議：經濟
2. FED 升息速度及影響取決於通膨增速： 目前美國經濟擴張週期已進入第 108 個月，為 美國第二長之歷史擴張週期循環，失業率 3.8% 亦處 長期低點之水準，而隨 Q2 油價走升，5 月消費物價 及核心消費物價年增率分別達到 2.8% 及 2.2%，亦為 2012 年以來之最高水準，雖然已達到 FED 之通膨目 標 2% 之上，不過在薪資增速仍在 2.8%（長期失業率 於 4% 左右時，薪資增速亦有 4% 水準），以及潛在
表三
擴張及企業獲利成長動能維持，但貿易爭 端、FED 升息、美元轉升使得股市區間、 差異化表現，新興市場資金流出股債市修 正，歐美高收益債及 REITs 則在基本面仍 穩定、美債殖利率回落下現反彈。建議逢 低增加台股型、平衡型、以及資產配置型 基金。
全球各類金融市場趨勢與評價
市場類別
影響因素及市場趨勢
中期市場評價
歐美股市
美國經濟動能尚維持，美股預估全年企業獲利成長兩成，且科技股正向發展形成美股下檔支 撐，歐、日股則隨貿易爭端區間表現。
偏正向
台灣股市
受惠科技及多數產業正向發展，指數隨美股及貿易爭端發展波動，但類股、個股仍具輪動表現 空間。
偏正向
大陸股市
受貿易爭端及去槓桿政策影響短期表現弱勢，但經濟仍穩定、企業獲利仍成長 15% 左右仍具 支撐，若上述擔憂減低仍具表現機會。
中性
新興市場股市
整體經濟及企業獲利仍偏正向，但受美元轉強及部份體質脆弱國家影響資金流入，並使整體指 數短期修正。
中性
新興市場債券
整體基本面尚正向，但美元轉強、資金流出、部份央行開始升息，加上 FED 升息亦壓抑評價。
中性
人民幣債市
去槓桿政策壓抑資金面，但通膨溫和央行維持中性或可能稍再偏寬鬆政策，較高品質債券獲資 金青睞。
偏中性
歐美高收益債券
雖亦受 FED 升息、公債殖利率走升壓抑，但歐美企業獲利成長動能仍佳、違約率仍處長期低位， 尚具累息收益機會。
稍偏正向
全球 REITs 市場
歐美房市景氣發展仍偏正向，但房地產及 REITs 產業獲利成長動能減弱，且各產業差異化發展， 並隨公債殖利率反向波動。
偏中性
公債及投資等 級債市場
FED 升息循環持續壓抑表現，但近期避險情緒使需求稍增，長債轉為區間表現。視景氣及通膨 是否開始放緩再考慮增持。
稍偏負向
商品市場
景氣中後段油價及原物料價格偏正向，近期產油國增產幅度低於預期油價修正後反彈，但美元 轉強可能稍壓抑潛在漲幅。
稍偏正向
美元指數
美國經濟動能維繫但歐、日經濟動能稍轉弱使美元近季轉強，長期視各國央行政策變化，以及 新興市場發展。
稍偏正向
資料來源：復華投信整理
Jul. 2018
9
封面故事
震盪修正後， 新興債布局時機到 復華新興市場高收益債券基金（本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券）經理人 汪誠一
近期新興國家面臨明顯的資金外逃的現象，主要 反映投資人擔憂：
避免貨幣貶值，卻造成資金不足以償還美元計價的債
1. 美國聯準會緩步升息下，美元走強讓新興市場匯率
務。現在則是透過「升息」來留住資金，不但有利於
出現貶值，1998 年亞洲金融風暴是否再度上演。
出口，還能支應債務，讓國家的財政狀況不至於受到
2. 油價走揚，使得內需型新興國家的貿易逆差擴大、
太大的影響。其次，目前多數新興國家的債務，主要
物價上漲，進而讓新興貨幣貶值。 3. 中美貿易戰爭升溫，國際資金轉趨保守 過去幾年歐、美元央行進行購債計畫時，確實有 部分資金流向新興國家，因此當已開發國家的央行開
是透過「當地貨幣計價的債券」進行融資，新興貨幣 貶值並不會造成債務水準的上升。
新興國家及 IMF 具解決危機的能力
始收回資金時，新興國家有可能出現資金外逃的現象。
更重要的是，新興國家以及 IMF（國際貨幣基
不過，若是擔憂這波資金外逃可能導致如 1998 年所發
金組織）在經歷 1998 年亞洲金融風暴後，已有充
生的亞洲金融風暴，那是過度的推論。
分的知識與能力，來應對類似風險的惡化與擴散。
匯率風險控制得宜，亞洲金融風暴不會重演 亞洲金融風暴不會再現的原因是，目前主要新興 國家都採用「浮動匯率制度（當年皆採用固定匯率制 度）」，允許市場決定匯率，不給投機者插手的機會。
10
而以往美元走升，新興國家會透過賣外匯存底來
近 期 如 阿 根 廷 快 速 取 得 IMF 的 3 年 期 500 億 美 元 貸 款、 土 耳 其 快 速 升 息 4.25% 抑 制 物 價， 以 及 匯 率貶值等等作為，皆是證明目前新興國家皆採行正 確的因應方式。 從國際金融協會 IIF 新興市場資金流向顯示，
近 期 資 金 正 大 舉 撤 離 新 興 市 場， 流 出 規 模 創 下
止 購 債 並 持 續 升 息 一 段 時 間， 資 產 規 模 仍 維 持 在
2016 年以來新大量（見圖一），但我們從 FED（美
歷 史 高 點， 代 表 央 行 的 資 金 並 沒 有 因 此 而 明 顯 緊
國聯準會）的資產負債表發現，雖然 FED 已經停
縮， 這 意 味 著 投 資 人 提 早 擔 憂 市 場 資 金 趨 緊 讓 新
圖一
國際金融協會 IIF 新興市場資金流向顯示，近期資金大舉撤離新興市場， 但未來流入機會高，具投資潛力。
單位：10 億美元
55 35 15 -5 -25 Aug-10
Feb-12
Aug-13
Feb-15
Aug-16
Feb-18
資料來源：IIF、Bloomberg LLP、BNP Paribas，2010/8~2018/2
Jul. 2018
11
圖二
美國升息下 FED 整體資產規模仍維持高檔，資金並無明顯緊縮
單位：美國聯邦基金利率（％）
單位：百萬美元 4.5 4.325
2.00
4 3.5 1.50
3 2.5 1.00
2 1.5
0.50
1
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018( 年 )
資料來源：Bloomberg，2008/6~2018/6
興債的風險上升，但實際上可能是過度反應了（見
美 國 總 統 川 普 發 動 的 貿 易 戰 爭， 短 期 目 的 是 為 了
圖二）。
11 月 的 美 國 期 中 選 舉 造 勢， 長 期 目 的 在 防 止 中 國 崛起。但貿易戰爭是雙刃劍，對彼此都有傷害，因
油價控制在每桶 50~70 美元合理區間
此我們不認為中美貿易衝突可以快速解決，但也不
有關油價上漲以及中美貿易戰爭的風險，我們認 為油價上漲的主因，是 OPEC 和俄國的減產，讓庫
會明顯惡化或擴大，因為雙方都了解直接衝突的嚴 重性。
存 回 到 正 常 水 準 所 致， 若 OPEC 繼 續 減 產 推 升 油
我們預期，美國會持續對中國大陸施壓，中國
價， 油 價 上 漲 的 利 潤 只 會 被 未 減 產 的 非 OPEC 產
大陸為了降低貿易衝突對經濟的負面影響，貨幣政
油國家所享受，並且讓美國頁岩油業者再度復活，
策以及財政政策會轉向寬鬆與支持，一方面並利用
因 此 控 制 油 價 在 每 桶 50~70 美 元 的 區 間 是 OPEC
內需市場吸收受到貿易衝突的過剩產能，另一方面
產油國的共識，不會過於飆升而造成全球經濟上的
利用財政政策支持策略性產業。
波動。 至於中美貿易衝突是政治問題不是經濟問題，
市場價格已反應不確定性，貿易戰影響將變小 同時為防止資金的外流，會更積極
表一
IMF 對今、明兩年全球經濟預估 2017
2018
2019
保人民幣匯率維持穩定走勢。對金融市
全球經濟成長率 %
3.8%
3.9%
3.9%
場而言，貿易衝突以及川普政策的善變，
已開發國家經濟成長率 %
2.3%
2.5%
2.2%
都是不確定的風險，但市場經過過去一
開發中國家經濟成長率 %
4.8%
4.9%
5.1%
段時間的調整，已經熟知且逐漸習慣此
已開發國家消費者物價年增率 %
1.7
2.0
1.9
開發中國家消費者物價年增率 %
4.0
4.6
4.3
全球貿易年增率 %
4.9
5.1
4.7
年度
資料來源：IMF，2018/4；2018、2019 年為預估值
12
地引進國際資金以及開放金融市場，確
風險，意味著相關資產的評價已隱含上 述的不確定，除非情勢大幅惡化，否則 我們認為這對金融市場市場的影響將逐 漸變小。
表二
過去三個月跌幅約 3 ∼ 5%， 三個月、六個月後績效出色 過去 三個月 跌幅
未來 三個月 報酬
未來 六個月 報酬
（%）
（%）
（%）
2000/11/30
-3.47
7.99
8.83
2001/9/28
-4.17
-0.05
5.74
2001/11/30
-4.45
6.93
7.54
2002/6/28
-4.61
-0.38
12.09
2004/5/31
-4.51
8.79
13.17
2006/5/31
-3.99
5.95
9.90
2007/7/31
-3.15
5.98
7.14
2011/1/31
-4.03
2.98
7.72
2016/12/30
-4.21
3.90
6.20
4.68
8.70
時間
平均 資料來源：Bloomberg，復華投信整理
今、明年全球經濟展望仍佳，利於債市表現
循 環 的 第 三 年， 美 債 殖 利 率 曲 線 長 短 期 利 差 持 續 趨 於 平 坦， 推 升 美 元 的 力 道 將 逐 漸 下 降。 相
回到經濟基本面的觀察，根據今年 4 月份 IMF
較 於 歐 洲 央 行 將 在 今 年 結 束 購債計畫，預期明年
的經濟預期，今、明兩年全球經濟成長維持 3.9%
中進入升息循環，以及近期新興國家紛紛結束降息
的穩健擴張。今年，美國受惠於川普減稅刺激消費，
循環，回到升息循環的軌道。
經濟成長可望加速至 3% 左右，帶動已開發國家以 及亞洲出口導向國家成長。 但明年就不像今年這麼樂觀了，美國因減稅而 刺激消費的效果遞減，加上 ECB（歐洲央行）停止
我們認為貨幣政策差異縮小，讓近期美元的反 彈 將 無 法 持 續， 同 時 考 量 到 美 國 仍 維 持 高 額 的 貿 易 和 預 算 赤 字 的 情 形 下， 資 金 仍 將 會 流 出 美 國 回到新興市場。
購債，已開發國家整體經濟成長將由 2.5% 下降至
根據 Bloomberg 的數據顯示，自 2000 年以來，
2.2%。不過，受惠於原物料價格回升，以及全球經
新興美元債過去三個月下跌 3~5%，未來三個月、六
濟擴張的外溢效果，中低所得的開發中國家可望接
個 月 後 的 平 均 漲 幅 可 達 4.68%、8.70%， 表 現 相 當
棒，印度、拉美、中東、非洲等地區可望加速成長，
亮眼，而近三個月（2018/3/29~2018/6/29）新興美
是明年經濟高成長區域。
元債已跌 -3.51%，可趁 現 在 跌 深 進 場 布 局（ 見 表
整體而言，研判未來一年全球經濟仍可保持中
二）。
高速的增長，加上全球物價受到良好的控制下，預
此一高報酬率主要反映債券到期還本的特
期各國央行的貨幣政策仍保持相對適度至寬鬆的水
性， 在 無 違 約 事 件 出 現 的 情 形 下， 債 券 是 適 合 逢
準，對債市仍是利好的環境。
低 加 碼 的 標 的。 考 慮 到 目 前 全 球 經 濟 基 本 面 仍 維
美元反彈行情將結束，資金流向新興市場可期 在 貨 幣 政 策 方 面， 今 年 美 國 已 經 進 入 到 升 息
持穩健，本次債券指數下跌的幅度已達上述區間， 因 此 建 議 投 資 人 可 趁 近 期 市 場 的 波 動 時， 開 始 分 批進場佈局。
Jul. 2018
13
封面故事
政治、經濟正向發展， 南非後市有看頭 復華南非幣短期收益基金（基金配息來源可能為本金）經理人 吳宜潔
經歷九年的政府效率 不彰與經濟低迷後，今 年 二
%
月南非前總統祖馬正式下
65
台， 由 改 革 派 副 總 統 Cyril
60
Ramaphosa 正 式 接 任 新 總
2017 年中期預算
2018 年預算案
55 50
統職位，南非正式進入改革
45
時代。從目前全球經濟大環
40
境，以及新總統提出的政策
南非債務占 GDP 比重預估值
圖一
2012
2014
2016
2018
2020
2022
2024
資料來源：南非財政部，2018/2 南非財政預算報告
觀察來看，未來南非將朝向 三大趨勢邁進。
圖二
南非本地債淨發行量
單位：十億南非幣
執政黨（ANC）的左派政策
210 190 170 150 130 110 90 70
來降低黨內衝突（如提高黑
50
趨勢一：降低財政赤字， 維持國家投資等級信評 從目前新總統提出的政 策觀察，雖然他仍保有原有
2017/18
2018 年預算案
2018/19
資料來源：南非財政部，2018/2 南非財政預算報告
14
2017 年中期預算
2019/20
2020/21
人在礦產與土地的所有權），但新的政策多數偏向右
南非貿易收支季平均值
圖三
派，包括降低財政赤字、維持國家投資等級信評，
單位：億美元
因此新總統在最新的財政預算報告中，表示將提高
10
銷售加值稅（VAT Tax）以及減少開支來降低財政赤
3.28 0
字。 過去南非銷售加值稅僅為 14%，且執政黨為了
-10
維持民眾支持度，因此從 1993 年以來就 沒 有 調 高 -20
過此稅率，但此稅率較多數非洲其他國家、歐盟來 得 低， 而 它 又 佔 總 稅 基 25%， 導 致 國 家 長 期 財 政
-30
窘困。
2010
但 現 在 調 高 後， 立 即 且 長 期 降 低 財 政 赤 字 近
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
資料來源：Bloomberg，2010/6/30~2018/4/30
GDP 的 0.5%，財政狀況瞬間改善，因此如圖一「南 非債務占 GDP 比重預估值」所示，2018 年預算案
圖四
南非幣實質有效匯率
將可明顯降低政府債務 3~10%，從圖二可看出未
110
來三年「南非本地債淨發行量」將會明顯下降，影
100
響可說是非常顯著。信評公司穆迪也因此在最新一 90 84.11
次信評報告中，將南非持續列於「BBB- 投資評級」 不變，並且還將展望從負面升評為穩定，肯定了南
80
非財政改革作為。
70 60
趨勢二：透過貿易條件改善，帶動經濟成長 2001
南非是原物料導向國家，主要產出產品為金與鉑
2003
2005 2007 2009 2011 2013 2015
2017
資料來源：Bloomberg，2000/6/30~2018/5/31
金等貴金屬，而石油則須仰賴進口。當 2010 年發生 歐債危機影響南非出口、金價在 2011 年開始大幅下 跌、石油價格在 2014 年底前高居不下，中間進出口
卻延宕數年無法完成，且其中牽涉多項採購貪腐案，
失衡，造成經常帳大幅惡化。
導致該公司支出驚人，只好從 2008~2017 年每年平
如今原油與黃金大致平衡，兩者價格也漸趨穩 定，歐洲經濟狀況也邁入穩定復甦階段，從圖三可看
均調升電價 18.5%，來彌補電力公司的虧損，也讓 南非的通膨高漲無法降低。
到，南非貿易狀況近期明顯好轉。此外，從圖四可
然而，去年南非副總統開始主導經濟政策後，
發現，目前南非實質有效匯率仍屬低估（幅度約在
換掉幾乎所有主要國營企業之 CEO、CFO 等經營
16%)，較其他貿易對手國匯率偏低，具有出口競爭
高層，改由專業經理人導入決策，並追溯許多貪腐
優勢，因此預期南非可藉由貿易條件改善帶動整體
案件的刑事責任和賠償責任，因此今年南非電價僅
經濟成長。
需 調 漲 約 5.2% 即 可 維 持 營 運， 大 幅 減 低 通 膨 壓
趨勢三：增加國營企業營運效率，同時可減輕 通膨壓力 過去南非國營企業經營效率極差，以電力公司 ESKOM 為例，在電力吃緊情況下，電廠興建計畫
力。 南非經貿環境在新總統上任後出現了明顯好 轉，基於政治改革以及經濟動能轉強等因素，建議 投資人可投資於南非債券型產品，以享有匯率升值、 高息、分散資產配置等多重好處。
Jul. 2018
15
行腳投資
復華團隊如何 搶先掌握被動元件漲升行情 復華投信全權委託處投資協理
徐志偉
2016 年底，被動元件（MLCC）市場出現了結構 性的變化，日本 TDK、太陽誘電（TAIYO YUDEN）
國際大廠忙轉型，台廠搶商機
轉向高毛利的被動元件；2017 年初，全球被動元件
頓時，手機用被動元件產量銳減，復華投研團
第一大廠日本村田（muRata）、第二大廠三星電機
隊嗅出這產業結構將有所變化，立即出發拜訪日本
（SAMSUNG ELECTRO-MECHANICS）， 決 定 加
村田，徹底了解被動元件的供需狀況。在確認市場
大車用被動元件的產量。
的老大哥們商業模式轉型，減少舊有的被動元件供 貨，但在科技高度發展的情況下，手機、5G、人工
什麼是被動元件？ 電子元件分為「主動元件」和「被動元件」，主動元件會發出電子訊號，如處理器；被動元件則用於 調節和穩定電子訊號，包括電阻器、電容器、和電感器三種。 電阻器是用來調節電流和電壓的大小，電容器是儲存電能，電感器防止電磁波干擾，過濾雜訊。 隨著各類產品電子化程度越深、越複雜，就需要加入更多的被動元件，來更精準地控制電子訊號。 以 iPhone 6 為例，需要用到 750 顆被動元件，到 iPhone X 時，已需要 1,000 顆，大增 33%。
16
技術門檻高，一般廠商無法說生產就生產，但科技 產品的訂單不斷，在被動元件「供不應求」的情況 下，明顯有以價制量的優勢，復華內部經歷數百回 合的討論後，決定逐步增加被動元件類股的配置比 例。 除了拜訪日本和台灣的公司，紅色供應鏈（中 國）也是不可忽視的一環。近年中國科技發展，有 不少驚人的成就，若是他們技術到位、加大投資力 道，被動元件「供不應求」的情勢恐怕提前結束， 因此，我們也跑了一趟中國，實際了解當地的生產 製造廠商，及其供需情況。 中國最大被動元件廠商 - 風華高科，是位在廣東 省的偏鄉，為了拜訪它，從觀瀾工業區搭計程車出 發，到深圳北高鐵站搭高鐵，再到廣州南火車站轉 搭火車到肇慶東，再轉搭計程車到肇慶的風華高科， 已耗時 4 小時。 拜訪完成後，再循原路搭四趟車回到深圳市區， 和當地的被動元件代理商共進晚餐，以瞭解當地的 現貨市場。 來回光車程就花上 8 小時，但得到的資訊非常 珍貴：中國的被動元件雖然也在搶攻這波熱潮、加 智慧……等應用越來越複雜，被動元件的需求量越
大量產，但台灣製造的品質較優，連中國手機所使
來越多，國際大廠縮手下，誰能替代這些原有產能？
用的被動元件，許多都來自於台灣，可見台灣廠商
此刻，我們察覺「台廠的機會來了！」
具備相當的競爭優勢。於是，我們決定加大投資該
原因在於，雖然被動元件在科技帶動下，讓它 的產業前景非常好，理論上日本大廠可跟著受惠， 但 他 們 的 產 品 結 構 較 為 複 雜， 營 運 績 效 被 其 他 事 業 部 門 所 拖 累， 所 以 表 現 一 定 不 如 純 粹 以 被 動 元 件 產 品 為 主 的「 台 灣 被 動 元 件 廠 商 」 好， 這 些 廠
類股，股價開始水漲船高，也造就現在復華基金的 好成績。
實地走訪全球、挖掘價值成長股，搭上 趨勢早班車
商包括國巨、華新科、禾伸堂、信昌電、奇力新等，
復華投資研究人員，和同業不一樣，我們不只
他們將有機會承接了被動元件的訂單，享受轉單效
是從財報、股價來決定投資與否，還會實地走訪全
益。
球，拜訪不同企業，即使看好某個產業，也會去了解
拜訪日本、台灣、中國廠商，確認台廠 具競爭優勢 從日本回台後，我們趕緊約訪這些台灣企業， 了解整個科技產業鏈的供需情形。由於被動元件的
同業的競合關係。復華經過了 20 年的努力，淬鍊出 獨到的研究架構，透析產業供應鏈，從現在看到未來， 搭上趨勢早班車，為投資人盡最大的努力。 （個股與相關數據資料僅供投資說明之用，不 代表投資決策之建議）
Jul. 2018
17
投資最錢線
全球景氣展望佳， 原物料行情再起 ? 復華全球原物料基金經理人 許家瑝
自 2014 年 油 價 自 高 點 開 始 下 跌 以 來， 全 球 原 物 料 市 場 就 進 入 長 達 三 年 的 空 頭， 累 積 自
新產能。
2014 年 高 點 至 2016 年 低 點 為 止，CRB 原 物 料
由 於 建 廠 曠 日 廢 時， 原 物 料 供 需 缺 口 在 此 時
商品指數下跌 50%，儘管隨後原物 料 市 場 跟 隨 全
將 會 大 幅 縮 小， 甚 至 供 不 應 求， 直 到 新 產 能 投 入
球 金 融 市 場 反 彈， 但 距 先 前 高 點 仍 有 35% 的 距
後，才會讓報價觸頂向下，進入新一輪循環。
離。
目 前 原 物 料 市 場 正 進 入「 庫 存 下 降 但 廠 商
在全球金融 市 場 持 續 多 頭， 多 項 資 產 報 價均
尚 未 大 舉 投 資 」 的 階 段。 以 能 源 市 場 為 例， 在
創 新 高 的 同 時， 我 們 認 為 隨 全 球 景 氣 增 長 維 持 高
OPEC 主 導 減 產 下， 全 球 能 源 庫 存 已 自 高 點 降 至
檔、 並 且 進 入 景 氣 循 環 後 半 段， 而 過 去 幾 年 表 現
五 年 平 均 以 下， 除 了 美 國 頁 岩 油 廠 商 外， 全 球 能
相 對 落 後 的 原 物 料 市 場 與 相 關 股 票， 將 因 以 下 三
源業者均大幅縮減資本支出。
點原因有機會加速上漲 :
一、需求上升的同時，供給無法及時開出
18
報 價 上 升 到 增 產 有 利 可 圖 時， 廠 商 才 會 開 始 投 資
不 過， 即 使 是 擴 產 相 對 快 速 的 頁 岩 油 廠 商， 在 2 0 1 8 年 初 ，也 開 始 面 臨 雖 然 產 出 順 利 ，但「由 內陸生產點運輸出去的管線」產能吃緊的問題，
由 於 原 物 料 生 產 的 特 性， 多 數 廠 商 在 報 價 下
無 法 簽 訂 長 期 管 線 產 能 的 廠 商， 只 好 被 迫 利 用
跌 時， 仍 會 選 擇 繼 續 生 產， 直 到 營 收 無 法 支 付 變
卡車或火車運送頁岩油，於是每桶運輸費用增加
動 成 本 為 止， 而 當 原 物 料 報 價 開 始 觸 底 回 升 時，
8~12 美元，導致全球能源供需逐漸吃緊。
產 業 通 常 充 斥 大 量 庫 存， 因 此 廠 商 並 無 意 願 馬 上
而全球礦業投資在過去幾年的時間， 也 從 相
恢 復 生 產 或 增 產， 直 到 庫 存 降 至 正 常 水 準 以 下，
對 高 點 縮 減 至 4 0 ~ 7 0 % ， 隨 庫 存 逐 漸 減 少、 價 格
圖一
電動車相關工業金屬價格， 自 2016 年起明顯優於 CRB 原物料商品指數
（％） 300 250
鈷礦 200 150 100
鎳礦 銅礦 CRB 指數 0
50
3月
6月
9月 12 月 3月 6月 9月 2016 2017 單位：報酬率 資料來源：Bloomberg，2016/1/4~2018/6/22
12 月
3月
6月 2018
回 升， 但 多 數 礦 業 公
面 實 施「 海 運 燃 油 含 硫 量 將 必 須 由 現 行 的 3.5%
司都尚未開始投資新
降至 0.5%」，此一政策將逼迫全球船商不是改採
產 能。 預 期 未 來 一 年
用 較 高 價 的 低 硫 油， 就 是 必 須 在 現 行 船 隻 上， 加
在全球景氣增長維持
裝 超 過 數 百 萬 美 元 的 脫 硫 器。 但 現 在 仍 有 許 多 煉
高 檔， 需 求 持 續 暢 旺
油 廠 還 沒 安 裝「 生 產 低 硫 油 」 的 設 備， 若 此 一 政
同時供給無法即時提
策如期實施，將使整個產業鏈面臨成本上升壓力，
供 下， 原 物 料 價 格 可
最終將推升油價向上。
望維持多頭趨勢。
二、各項環保規定推升原物料報價
三、新能源車興起，推升原物料需求 儘管電動車的興起被認為將嚴重影響石油需
中國於 2015 年底開始提倡「供給側改革」，
求， 但 同 一 時 間， 電 動 車 產 業 鏈， 從 最 關 鍵 的 電
自此環保對於全球各類原物料供給與價格的影響
動 車 電 池， 到 充 電 樁、 充 電 站 或 儲 電 站， 都 將 耗
即隨處可見。
用大量的工業金屬，如攸關電動車續航力最關鍵、
從 2016 年 起， 各 項 高 耗 能 的 中 國 鋼 鐵、 水 泥、 玻 璃 與 造 紙 產 業， 都 為 了 符 合 中 國 政 府 推 出
總 成 本 最 高 的「 正 極 材 料 」， 主 要 的 原 材 料 就 是 鎳礦與鈷礦。
更 嚴 格 的 生 產 規 範， 只 好 大 量 削 減 或 關 閉 產 能，
根 據 原 物 料 顧 問 機 構 CRU 預 估， 若 2030 年
許 多 中 小 型 廠 商 因 生 產 成 本 上 升 而 退 出 市 場， 這
全球電動車滲透率達到 30%，也就是年銷售超過
也 使 原 本 大 量 產 能 過 剩 的 諸 多 原 物 料 產 業 報 價，
三 千 萬 輛 時， 全 球 銅 礦 新 增 需 求 將 超 過 400 萬 噸
開始止跌回升。
（為目前供給 18%）、鎳礦新增需求 110 萬噸（為
此 外， 中 國 原 本 大 量 進 口 各 類 廢 料， 全 球 一 半 以 上 廢 銅、 廢 紙 與 塑 膠 都 運 往 中 國， 但 處 理 大
目 前 供 給 56%）、 鈷 礦 新 增 需 求 31 萬 噸（ 為 目 前供給 310%）。
量 廢 料 會 造 成 嚴 重 的 空 氣 汙 染， 因 此 2017 年 底
儘管此預估變數仍多，且 2030 年與距離現在
宣布禁止 24 種固態廢料，許多原本大量依賴進口
仍 有 一 段 時 間， 但 如 之 前 所 述， 礦 業 投 資 從 探 勘
廢料的企業也因此只能轉向採購正常程序生產的
到 建 廠， 到 實 際 投 產 也 普 遍 需 要 耗 時 4~5 年， 電
原材料，帶動刺激新的需求。
動車廠商更需要積極大量生產以壓低售價吸引消
而 對 環 保 規 範 要 求 升 級 的 並 不 只 中 國。2016 年 國 際 海 事 組 織（IMO） 宣 布， 自 2020 年 起 全
費 者， 因 此 長 期 而 言， 工 業 金 屬 報 價 將 可 望 受 惠 此一明確產業向上趨勢。
Jul. 2018
19
理財新知
理財新寵兒： 目標到期債券基金 復華投信產品發展部副理 劉妙惠
今 年 以 來 金 融 市 場 波 動 度 略 有 上 升， 反 映 美
標 到 期 日 的 債 券 型 基 金， 通 常 採 取 持 有 債 券 至 到
國總統川普的貿易保護主義為全球經濟前景帶來
期 的 投 資 策 略， 期 間 不 做 太 多 的 主 動 調 整， 如 此
不 確 定 性， 加 上 美 國 持 續 升 息、 通 膨 預 期 升 溫，
一 來， 即 可 充 分 運 用 債 券 還 本 付 息 的 特 性， 於 到
市 場 擔 憂 利 率 上 揚 將 壓 抑 債 券 價 格 表 現， 但「 目
期 時 領 回 投 資 總 收 益， 可 無 須 理 會 投 資 期 間 的 市
標到期債券基金」反而是在此環境下能夠讓投資
場波動。
人安心理財的市場寵兒。 「 目 標 到 期 債 券 基 金 」 顧 名 思 義， 是 具 有 目
圖一
以持有債券到期為主要投資策略，充分運用債 券定期付息、到期還本的特性
債券的投資特性：只要發行人不違約，即可獲得利 息及本金償付，收益確定性高，價格波動風險低
人會定期給付利息，並且於債券到期
收益
債券價格趨近面額 且波動遞減 本金
本金
若 不 違 約
利息累積 息
息
息
債券到期期間
投資期間內債券價格會隨著市場利率變化而波動，惟在債券無違約的情 況下，債券到期前因利率變化而產生的價格波動不影響債券到期時的償 付金額。若債券發行機構違約而不支付本金或利息，將可能蒙受損失。
20
概念，我們先來介紹債券的特性。債 券，是一種固定收益證券，債券發行
資產增值
息
要 了 解 目 標 到期債券基金的投資
時償還本金，因此投資收益的確定性 相對高於股票。 債券發行後，可於金融市場中交 易，因此會有價格波動，而市場利率 變化會影響投資者對於收益率的要求 與期待，為影響債券價格表現的重要
表一
不同的債券投資工具比較：目標到期債券基金具有到期日， 並以持有債券至到期為主要投資策略，追求債息收益 直接買債
一般債券型基金
會根據投資目標或市
有
有
無
場環境變化來調整資
低周轉率
無
高周轉率
產 配 置， 基 金 報 酬 將
債息
債息
債息＋資本損益
可能受到債券買賣交
若債券不違約， 到期時返還面額
若債券不違約， 到期時返還面額
非以持有債券至 到期為主
易所產生之損益所影
低（約 30~100 檔）
高（1 檔）
低（約 30 檔以上）
遞減
遞減
中
投資標的分散，以持有 債券至到期為主要策略
單一標的難以分 散風險
不限投資期間，但易受 市場及經理人操作影響
操作風格 主要收益來源
集中度風險（持債檔數） 價格波動風險 綜合分析
基 金 沒 有 到 期 日， 且
目標到期債券基金 到期日
債券到期 本金減損可能性
而一般的債券型
目標到期債券基金非定存之替代品，亦不保證投資收益率及本金之全額返還。投資組合之持債 在無信用風險發生的情況下，隨著愈接近到期日，市場價格將愈接近債券面額，然仍可能存在 違約風險與價格損失風險。
響。 此 外， 目 標 到 期 債券基金為了顧及收 益 穩 定 性， 基 金 成 立 後 即 不 再 接 受 申 購， 並鼓勵投資人持有至 基 金 到 期， 若 提 前 贖
因子。但隨著債券到期日逐步接近，預期最終會償
回， 則 須 支 付 買 回 費 用 給 基 金。 雖 然 投 資 人 不 用
還面額，使得市場利率對於債券價格的影響性下降，
擔 心 投 資 期 間 內 價 格 波 動（ 除 非 債 券 違 約 ）， 但
債券價格的波動度將隨著到期日接近而遞減。
此 商 品 並 非 定 存 替 代 品， 基 金 淨 值 還 是 會 隨 著 債
因 此， 若 持 有 債 券 至 到 期， 目 標 即 是 獲 取 利
券 價 格 而 有 所 變 化， 無 法 保 證 收 益， 建 議 投 資 人
息 收 益， 投 資 期 間 內 債 券 價 格 的 波 動 不 會 影 響 最
依 照 自 己 可 投 資 的 年 限， 來 選 擇 適 合 的 目 標 到 期
終 累 積 之 投 資 收 益， 除 非 債 券 出 現 違 約 事 件， 導
債券基金。
致 利 息 或 本 金 減 損。 目 標 到 期 債 券 基 金 即 是 運 用 債 券 定 期 付 息、 到 期 還 本 的 特 性， 以 持 有 債 券 至 到 期 為 主 要 投 資 策 略， 獲 得 本 利 和， 並 於 基 金 到 期後將累積價值給付投資人
在各種債券工具中，目標到期債券基金因收益 確定性較高、投資標的分散，增添投資效益 投 資 人 或 許 不 免 想 問， 同 樣 是 投 資 債 券， 目 標到期債券基金與其他債券投資工具有何不同呢？
投資概念簡單，投資人若持有基金至到期，即 可無須理會市場環境變化 目標到期債券基金的基本投資理念就是買入 債 券 後 放 到 到 期， 在 債 券 不 違 約 的 情 形 下， 獲 取 利 息 收 益 與 本 金 償 付， 若 投 資 人 可 持 有 基 金 至 到 期，即可無畏市場波動。 由 於 投 資 概 念 簡 單， 加 上 投 資 人 擔 心 市 場 不 確 定 性， 使 得 目 標 到 期 債 券 基 金 成 為 近 年 來 的 理
首先，目標到期債券基金，與投資人直接認購
財新寵兒，規模快速成長，截至 2018 年 5 月底，
債券並持有至到期之投資理念相近，但目標到期債
國 內 規 模 約 新 臺 幣 760 億 元， 且 產 品 設 計 日 益 多
券基金之優勢，在於由基金公司為投資人於全球尋
元， 包 含 不 同 的 到 期 年 限、 計 價 幣 別 或 是 有 配 息
找較具投資價值之標的，並持續追蹤信用風險的變
機制。
化，可同時布局多檔債券，分散投資風險。
不 過， 在 挑 選 目 標 基 金 時， 也 需 選 擇 投 資 研
再 者， 相 較 於 一 般 債 券 型 基 金， 目 標 到 期 債
究 能 力 較 佳 的 基 金 公 司， 才 能 夠 兼 顧 追 求 報 酬 與
券基金所投資之債券的到期日大多與基金到期日
控 制 風 險。 復 華 投 信 具 備 完 整、 龐 大 且 獲 得 眾 多
相 近， 且 因 主 要 採 買 入 持 有 策 略， 故 可 根 據 買 入
獎 項 肯 定 的 投 資 研 究 團 隊， 持 續 投 入 資 源， 結 合
之 債 券 價 格， 及 預 期 未 來 可 獲 得 之 利 息 來 估 算 到
股 債 研 究 觀 點 來 挑 選 優 質 投 資 標 的， 才 能 為 投 資
期收益。
人把關並提供投資效益較佳的理財商品。
July. 2018
21
T o p C h o ic e
2018 年第三季精選基金 復華新興市場高收益債券基金 - 新臺幣、南非幣、 人民幣（本基金主要係投資於非投資等級之高風 險債券且基金之配息來源可能為本金） 基金簡介 • 投資範圍涵蓋新興市場美 元計價及當地貨幣計價債 券，全方位參與新興債匯 市投資機會。 • 觀察各國景氣動向、貨幣 政策與市場波動，機動調 整債券配置與存續期間， 或適時對新興國家貨幣進 行匯率避險，控制波動。
今年起
3 個月
6 個月
1年
2年
3年
自成立日
新臺幣 A 新臺幣 B
-6.81 -6.79
-7.27 -7.28
-6.81 -6.79
-4.45 -4.60
0.85 0.73
4.77 4.80
-5.60 -5.52
人民幣配息 南非幣配息
-4.24 -6.50
-6.41 -8.12
-4.24 -6.50
0.20 0.06
13.74 19.14
19.60 32.62
12.49 24.58
投資組合（平均存續期間：5.11 年） 國家配置（％） 18.65 中國 13.56 巴西 6.87 哥倫比亞 6.13 阿根廷 4.92 南非 4.71 印尼 4.16 匈牙利 4.01 墨西哥 33.90 其他 流動資產 3.09 債券計價幣別（％） 已開發國家貨幣 新興國家貨幣 其他貨幣
基本資料 基金類型： 海外債券型 風險等級： RR4 成立日期： 2011/05/06 基金經理： 汪誠一 經理費率： 1.60% 保管費率： 0.25% 保管機構： 玉山商業銀行 贖回付款日：T+6 基金規模 新臺幣 29.17 億元 （新臺幣） 新臺幣 1.13 億元 （人民幣配息）
2018 年 6 月底
各期間累積報酬率（％）
67.98 28.93 3.09
產業配置（％） 政府 金融地產 11.26 工業 9.73 能源 8.46 非循環性消費 5.92 公用事業 5.05 基本材料 4.34 循環性消費 5.24 其他 3.09 流動資產
信用評等（％） AAA 0.00 AA 0.41 A 9.39 BBB 16.72
BB B CCC N.A.
21.54 25.37
32.09 32.74 1.73 3.83
近六個月配息資訊（新台幣計價 B 類型） 收益期間
2018 年 1 月 2018 年 2 月 2018 年 3 月 2018 年 4 月 2018 年 5 月 2018 年 6 月
配息基準日
2月5日
3月5日
4月9日
5月4日
6月5日
7月5日
每單位配息金額
0.038
0.038
0.038
0.038
0.038
0.038
月配息率 (%)
0.60%
0.61%
0.61%
0.63%
0.65%
0.67%
年化配息率 (%)
7.24%
7.31%
7.35%
7.59%
7.82%
8.07%
收益期間報酬率 ( 含息 )(%)
1.88%
-1.29%
-0.03%
-1.48%
-2.83%
-3.11%
月配息率 = （每單位配息金額 ÷ 除息日前一日之淨值）× 100% 年化配息率 = （每單位配息金額 ÷ 除息日前一日之淨值）× 12 × 100%。年化配息率為估算值。 收益期間報酬率（含息）=﹝( 當月底淨值 + 前月配息金額 ) ÷ 前月底淨值 - 1﹞× 100% 配息率並非等於基金報酬率，於獲配息時，宜一併注意基金淨值之變動。
新臺幣 0.11 億元 （南非幣配息）
22
以上資料來源：Lipper、Bloomberg、復華投信、投信投顧公會、原幣計價總報酬；資料日期：2018/6/30 本基金適合尋求投資固定收益之潛在收益且能承受較高風險之非保守型投資人。投資人投資以高收益債 券為訴求之基金不宜占其投資組合過高之比重。本基金經金融監督管理委員會核准，惟不表示絕無風險。 由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能 會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金不 適合無法承擔相關風險之投資人。本公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；本公司除盡善良 管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明 書。本基金得投資於美國 Rule 144A 債券，由於美國 Rule 144A 債券僅限機構投資人購買，資訊揭露要 求較一般債券寬鬆，於次級市場交易時可能因參與者較少，或交易對手出價意願較低，導致產生較大的 買賣價差，進而影響基金淨值。基金配息率不代表基金報酬率，且過去配息率不代表未來配息率；基金 淨值可能因市場因素而上下波動。基金的配息可能由基金的收益或本金中支付。任何涉及由本金支出的 部份，可能導致原始投資金額減損。本基金配息前未先扣除應負擔之相關費用。本基金配息組成項目表 請至本公司網站查詢。基金投資涉及新興市場部份，因其波動性與風險程度可能較高，且其政治與經濟 情勢穩定度可能低於已開發國家，也可能使資產價值受不同程度之影響。本基金得投資於大陸地區有價 證券，其投資上限以基金信託契約及法令規定為準，投資人亦須留意大陸市場特定政治、經濟與市場等 投資風險。有關本基金應負擔之費用已揭露於基金公開說明書中，投資人可向本公司及基金銷售機構索 取，或至公開資訊觀測站及本公司網站 (http://www.fhtrust.com.tw) 中查詢。
復華傳家基金
基金簡介 • 穩健型的國內平衡型基 金，投資國內股票之比重 介於 10%~50%，並於台灣 景氣循環位置為谷底或成 長時，提高上限至 90%， 判斷投資風險來調整持 股，並可運用期貨避險或 增加固定收益投資工具之 配置。 • 選股考量個股的安全性、 流動性、收益性及成長性， 選擇優質標的，追求長期 獲利累積。
2018 年 6 月底
各期間累積報酬率（％） 今年起
3 個月
6 個月
1年
2年
3年
自成立日
29.07
24.28
29.07
43.77
53.57
56.75
182.97
同類型平均
12.34
9.19
12.34
23.63
37.69
35.61
--
同類型排名
1/16
1/17
1/16
1/16
3/16
5/16
本基金
自成立起累積報酬率 (%) 走勢圖 250 200
本基金 台股加權指數
150 100 50 0 -50 -100 1999/08
2002/08
2005/08
投資組合 產業配置（％）
基本資料 基金類型： 國內平衡型 風險等級： RR4 成立日期： 1999/08/10 基金經理： 蕭植文 經理費率： 1.20% 保管費率： 0.150% 保管機構： 永豐商業銀行 贖回付款日：T+2 基金規模： 新臺幣 19.37 億元 ( 新臺幣級別 )
電子零組件 36.66 半導體 16.70 文化創意 3.80 機械類 2.55 通信網路業 2.26 其他電子 1.73 其他 8.76 債券 4.84 流動資產 22.70 期貨避險 4.41
2008/08
2011/09
2014/08
前十大持有標的（％） 名稱
2017/08
比重 (％ )
華新科
9.73
國巨
9.33
禾伸堂
8.23
環球晶
4.03
鈊象
3.80
信昌電
3.56
奇力新
3.00
昂寶 -KY
2.40
訊芯 -KY
2.39
聯茂
2.07
以上資料來源：Lipper、Bloomberg、復華投信、投信投顧公會、原幣計價總報酬 ; 資料日期：2018/6/30 為提升基金操作彈性及投資效率之目的，於下述情形本基金得不受基金信託契約第十三條第一項第一款 投資比例之限制。本公司將參考自行發展之「全球景氣循環強模型」，及臺灣總體經濟表現，並於本公 司投資決策會議決定當時臺灣景氣循環位置 ( 景氣循環位置分為谷底、成長、高峰及走緩等四個不同的 階段 )。當臺灣景氣位於谷底或成長階段，基金投資於股票之總金額上限得放寬至本基金淨資產價值之 百分之九十，但下限不得低於本基金淨資產價值之百分之十。本公司於投資決策會議調整臺灣景氣循環 位置後九十個營業日內，應確認基金投資部位符合基金信託契約第十三條第一項之投資比例限制。本基 金經金管會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。本公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益； 本公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱 基金公開說明書。有關基金應負擔之費用（境外基金含分銷費用）已揭露於基金之公開說明書或投資人 須知中，投資人可向本公司及基金之銷售機構索取，或至公開資訊觀測站、境外基金資訊觀測站及本公 司網站 (http://www.fhtrust.com.tw) 中查詢。
Jul. 2018
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T o p C h o ic e
2018 年第三季精選基金 復華全球物聯網科技基金 - 新臺幣
基金簡介 • 物聯網逐步滲透至企業應 用與日常生活，並擴大應 用層面，深具長期成長潛 力，科技產業也持續有創 新的投資機會。 • 深入研究企業營運模式、 未來成長力道及評價位置， 精選獲利加速成長與下檔 保護兼具的個股為核心持 股，並以景氣循環位置及 各類股相關性來管控整體 投資風險。
2018 年 6 月底
各期間累積報酬率（％） 今年起
3 個月
6 個月
1年
2年
3年
自成立日
17.71
15.24
17.71
30.59
--
--
64.80
同類型平均
2.94
5.21
2.94
10.54
--
--
--
同類型排名
1/60
1/60
1/60
1/55
本基金
自成立起累積報酬率 (%) 走勢圖 80 本基金
70 60 50 40 30 20 10 0 -10 2016/7/4
2017/1/1
2017/7/1
2017/12/29
2018/6/29
投資組合 國家配置（％）
基本資料 基金類型： 海外股票型
66.09
美國
30.07
台灣 流動資產
風險等級： RR4
3.84 產業配置（％）
成立日期： 2016/7/4 基金經理： 黃壬信
資訊技術
經理費率： 2.00%
醫療健保
73.62 15.44 7.10 3.84
前十大持有標的（％） 名稱
產業
比重
國巨
資訊技術
8.31
華新科
資訊技術
5.87
NVIDIA CORP
資訊技術
5.37
NETFLIX INC
選擇性消費 4.11
INTUITIVE SURGICAL INC
醫療保健
3.59
ELECTRONIC ARTS INC
資訊技術
3.39
ADOBE SYSTEMS INC
資訊技術
3.13
基金規模：
SPLUNK INC
資訊技術
3.04
新臺幣 48.64 億元 ( 新臺幣級別 )
禾伸堂
資訊技術
3.02
新臺幣 8.19 億元 ( 美元級別 )
NEW RELIC INC
資訊技術
3.00
保管費率： 0.26% 保管機構： 合作金庫商業銀行 贖回付款日：T+4
選擇性消費 流動資產
以上資料來源：Lipper、Bloomberg、復華投信、投信投顧公會、原幣計價總報酬；資料日期：2018/6/30 本基金經金管會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。本公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收 益；本公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應 詳閱基金公開說明書。基金投資涉及新興市場部份，因其波動性與風險程度可能較高，且其政治與經濟 情勢穩定度可能低於已開發國家，也可能使資產價值受不同程度之影響。本基金得投資於大陸地區有價 證券，其投資上限以基金信託契約及法令規定為準，投資人亦須留意大陸市場特定政治、經濟與市場等 投資風險。有關基金應負擔之費用（境外基金含分銷費用）已揭露於基金之公開說明書或投資人須知中， 投資人可向本公司及基金之銷售機構索取，或至公開資訊觀測站、境外基金資訊觀測站及本公司網站 (http://www.fhtrust.com.tw) 中查詢。
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復華中國新經濟 A 股基金 - 新臺幣
基金簡介 • 主要投資大陸 A 股，聚焦 受惠大陸 地區「新經濟」 之相關標的，包括經 濟結 構 轉 型、 社 會 結 構 變 遷、 政府政 策方向等主題。 • 篩選成長趨勢向上、獲利 能力佳或可望轉佳之產業， 找出獲利加速成長且股價 相 對 便 宜 之 個 股， 參 與 新 經濟發展及成長潛力較大 的投資機會。
2018 年 6 月底
各期間累積報酬率（％） 今年起
3 個月
6 個月
1年
2年
3年
成立起
1.94
2.87
1.94
22.77
38.54
-0.89
-10.41
同類型平均
-7.17
-5.56
-7.17
8.39
18.06 -12.83
同類型排名
1/8
1/8
1/8
1/7
本基金
2/6
--
2/6
自成立起累積報酬率 (%) 走勢圖 20 本基金 中證 200 指數
10 0 -10 -20 -30 -40 -50 -60 2015/5
2015/10
2016/3
投資組合
基本資料 基金類型： 海外股票型 風險等級： RR5
中國 香港 美國 流動資產
國家配置（％） 61.10 24.99 6.72 7.19
成立日期： 2015/5/26 基金經理： 徐百毅 經理費率： 2.00% 保管費率： 0.26% 保管機構： 彰化商業銀行 贖回付款日：T+5 基金規模： 新臺幣 106.64 億元 ( 新臺幣級別 ) 新臺幣 8.98 億元 ( 人民幣級別 )
產業配置（％） 醫療保健 24.52 選擇性消費 21.98 資訊技術 17.67 9.82 必需性消費 9.34 金融 工業 5.47 原材料 4.02 流動資產 7.19
2016/8
2017/1
2017/6
前十大持有標的（％） 名稱
2017/11
2018/4
產業
比重
恒瑞醫藥
醫療保健
8.26
騰訊控股
資訊技術
7.65
貴州茅臺
必需性消費
6.79
美的集團
選擇性消費
5.95
海康威視
資訊技術
5.68
石藥集團
醫療保健
4.87
中國平安
金融
4.84
中國國旅
選擇性消費
4.76
招商銀行
金融
4.50
選擇性消費
3.79
好未來
以上資料來源：Lipper、Bloomberg、復華投信、投信投顧公會、原幣計價總報酬 ; 資料日期：2018/6/30 本基金經金管會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。本公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收 益；本公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應 詳閱基金公開說明書。基金投資涉及新興市場部份，因其波動性與風險程度可能較高，且其政治與經濟 情勢穩定度可能低於已開發國家，也可能使資產價值受不同程度之影響。本基金得投資於大陸地區有價 證券，投資人亦須留意大陸市場特定政治、經濟與市場等投資風險。如本基金欲直接投資大陸地區當地 證券市場，須遵守相關政策限制並承擔政策變動風險，大陸地區之外匯管制及資金調度限制可能影響本 基金之流動性；如利用本公司申請獲准之合格境外機構投資者（QFII）之額度進行投資，須先兌換為美 元匯入大陸地區後再兌換為人民幣，以投資當地人民幣計價之投資商品，故本基金有外匯及匯率變動之 風險。有關基金應負擔之費用（境外基金含分銷費用）已揭露於基金之公開說明書或投資人須知中，投 資人可向本公司及基金之銷售機構索取，或至公開資訊觀測站、境外基金資訊觀測站及本公司網站 (http:// www.fhtrust.com.tw) 中查詢
Jul. 2018
25
名家看投資
投 資 不 是 一 昧 追 求 高 報 酬 ，
而 是 追 求 一 個 自 己 最 容 易 成 功 的 方 法
我是一個「定時定額」實踐者，任何時候都喜歡 採取定時定額投資，漸漸地對單筆投資沒有很大的興 致，除了該檔基金能夠讓我安心的長期投資，我自然 也會在任何時點都會買入，近年來做的單筆投資只有 配息的債券基金，以及復華投信的強勢通。 在我「定時定額」投資這麼多年的旅程中，我定 時定額的金額也不輸單筆，簡單的說我把單筆投資定 時定額化了，只為了這個目的：降低風險。因為降低 風險，所以沒有暴利，只有合理穩定的報酬，卻大大 的提高了獲利成功的機率，於是我領悟了這一句話： 投資不是一昧追求高報酬，而是追求一個自己最容易 成功的方法！ 以下我舉幾個例子，讓大家領略箇中奧妙
例一：常在報章媒體上看到這類文章：買單筆 的報酬率比定時定額多，對嗎？ 一點都沒錯，在低點時買一筆單筆，絕對會比從 低點起扣定時定額報酬率多很多，但回到實務上，你 將碰到二個問題： (1) 你是否有能力確知是低點？ (2) 或甚至低點到了你是否有勇氣買一筆單筆？ 如果答案都是否定的，那還能賺比較多嗎？反觀 定時定額，我們不用確定低點是否到了，也一樣可以 開始投資，甚至低點到了，沒有買一筆單筆的勇氣， 卻有開始起扣定時定額的勇氣。 理論上雖然賺比較少，但因為投資了，結果到最 後果真賺到錢了，想想，是知道會賺比較多但沒做或 做不到比較好，還是雖然知道會賺比較少，但確實做 了也賺到錢了比較好呢？
例二：所有投資的人最大的困擾，停利點該設 多少？設少了怕少賺？設多了又怕到不 了，總是在煩惱少賺中悔恨不已！ 曾 擔 任 中 華 民 國 證 券 投 資 信 託 暨
顧 問 商 業 同 業 公 會 秘 書 長 ， 任 內
大 力 推 廣 定 時 定 額 投 資 方 法 ， 人
稱 ﹁ 定 時 定 額 基 金 教 母 ﹂ 。
其實停利點該設多少？說穿了就是你可以接受什 麼過程的問題，停利點訂 50% 肯定比訂 20% 賺得較 多，但回到實務上，雖然一心想賺比較多，但其實過 程的波動卻無法接受，尤其本來已經漲到 40% 了， 碰到市場回檔，結果變成 5%，心生恐懼，終究熬不
你是否有能力確知是低點？或低點到了你是否有勇氣買一筆單筆？如果答案都是否定的，那還 能賺比較多嗎？反觀定時定額，我們不用確定低點是否到了，也一樣可以開始投資，甚至低點 到了，沒有買一筆單筆的勇氣，卻有開始起扣定時定額的勇氣。
住賣在 3%，還是沒有賺比較多，反觀如果一開始只 訂 20%，肯定就贖回賺到了吧！
例三：天天扣，一定比一個月扣一次更好？
如果真的停扣了，那才是大敗筆呢，如果選擇了 全部贖回，成本歸零重新起扣，雖然大暴跌，想必心 中壓力小很多，就這樣傻傻地買，終就可以聰明地賣； 另一種情況如一共投入 3 萬元，賺了 40% 即 1.2 萬，
事實上我最不贊成天天扣了，理論上天天買最分
請問你會怎麼贖？有人嫌金額小就不再分批贖了，有
散了，但回到實務上，萬一碰到暴跌波，請問天天扣
人還是會先贖 1.2 萬，總之回到實務上都看自己怎麼
你能堅持執行下去嗎？如果堅持不下去，那你肯定會
能接受就怎麼做吧！
停扣，一旦停扣，就會破壞定時定額的最高指導原則， 終究走上失敗一途。
例四：股債比到底應該訂多少？
例六：直接拿外幣投資比較好（沒有匯差問題） 確實，開個外幣帳戶，直接拿外幣買海外基金， 贖回時也是回到外幣帳戶，等適當時機再換回台幣，
我個人並不認為有標準答案，也絕非如理論上說
如此就再也沒有每次都被匯率吃光光的困擾了，但回
的，非要 7:3 或 6:4 或 5:5，它牽涉到的問題是每一
歸實務上，當我們拿外幣買基金時，那個外幣還是台
個人的屬性不同（積極、穩健、保守），好像書上都
幣換的（除非你的外幣是自然擁有），也或許你還是
這樣分類：積極 7:3、穩健 5:5、保守 3:7，但實務上
認為可以選在低點時再換呀！想是如此美好，執行時
會出現二個問題：1. 甲、乙二人都是積極型，但事實
可就不一定了。
上積極的程度並不同，甲可以接受到 -30%，乙也自
近半年來台幣兌美元一直處於 29.2 左右，甚至
認是積極型，但其實只能接受到 -20%，因此如果照
一度看到 28.9，當出現了 28.9 後再回到 29.2，許
著理論上配置，還是會出問題，一定要確切認識自己，
多人就會縮手不換了，一心一意等待 28.9 再出現才
照著自己可以接受的去配置。2. 另一個問題是總資產
甘願，結果這陣子突然貶的很快，看到 3 字頭了，
並不是太多，非得要股債配嗎？好比沒太多錢也要講
29.2 不 甘 願 換 的 人， 不 知 你 換 到 多 少 了？ 抑 或 是
究資產配置嗎？
你之前換的美元已經快扣完了，現在必須要再換，
例五：全 部 贖 回 好， 還 是 部 分 贖 回 好（ 賺 了 30%、40% 到底是全部贖回好還是只贖 賺的部分）
一樣要換再 3 字頭，所以事實上並非一定可以換在 自認很理想的匯率，等到要換回台幣時，一樣會碰 到同樣的問題，所以啊！理論與實務終究是有差距 的。
如果你選擇了一個對又好的基金，那麼長期投資
舉了這麼多例子，不知大家領悟了嗎？拋掉內
一定會比贖回續扣好，因此在這種情況下一定是部分
心的魔鬼吧，不要一開始投資就立志要當專家（買在
贖回好，但回到實務問題上，譬如投入 10 萬賺了 3
最低、賣在最高），一輩子追求它，只有一輩子荒廢，
萬，因此贖了 3 萬，10 萬繼續投資，但下個月依然
回歸當個常人，用常人的投資方法反而輕鬆又愉快，
續扣該基金，因此本金就越墊越高，如果股市漲絕對
而且還可當一輩子贏家呢，而那個常人的法則就是：
沒問題，萬一來個大暴跌，因為金額多心就越慌，是
「投資不是一昧的追求高報酬，而是追求一個自己最
否會心生停扣的念頭？
容易成功的方法！」
Jul. 2018
投資放輕鬆
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攝 文 影 字 陳 孫 小 維 曼 利
Pickling : a Ancient Taste of Time.
本文出自於《Shopping Design》設計採買誌第113 期。《Shopping Design》是美學運動與創意生活提 案者，讓讀者在看得到、買得到、體驗得到的設計 中，一起感受享受到更美好的商活。https://www. shoppingdesign.com.tw/
July. 2018
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來 來
到 胭脂
位於寶藏巖巷弄深處的工作
室 淡淡的間接光暈是發酵醃漬物所喜
愛的亮度 氣泡般夢幻的背景音樂像是發酵瓶內 那成千上萬的微生物正活潑地在舞動著 書架 層架 桌上 櫃檯 每一處都擺放一缸缸正在萌 芽茁壯的發酵食物 屋子裡像是百寶盒般令人目不暇給 有香氣誘 人的胭脂梅 層層疊疊的糖漬檸檬 夢幻橙紅的 Kombucha 美麗冒泡的發酵荔枝果露 躲藏在甕 裡的蔬菜米糠漬 好配飯的金桔甘醋漬蘿蔔
多
度的國家
化 特
每一款都是台灣土地的禮物 發酵漬物 胭脂
是這
他醃漬
的主理人之一 Sharon 一週內會有三到四天來到 工作室 與夥伴嘗試各種醃漬發酵食物的可能
的層
帶
帶出新的味蕾情緒 將當季的雨水 陽光 風土
都 不
發
本人
本蘿蔔
味
對她來說 醃漬發酵是利用時間轉化植物的本質
上
疊
味
有其特
及
是著
在與自然
到
停留在賞味期限的必要關鍵 然而保存這概念 小可至老奶奶的家庭味 大可以是一個民族如何 去累積飲食歷程與厚度 她認為 台灣作物比起
國人民的飲食文化
寒帶作物更為多元 只要多一點創意與大膽的嘗 試 就有機會發掘其他國家所沒有的滋味
漬蛋黃就是一種新巧思 刨絲蛋黃吃起來就像起
醃漬物的氣味
那
就像是 本有
著 米 菜
讓
及
醃
只要
味 就可以創造出 度
喜的味 不
的對比
是層疊
是
桌上
的小配
她笑著說 這 的
存時間的
層
瓶上 延
帶給人喜
的感受
微生物
人
了
與
人
利用這
理與食 與 感受
的可能 驗
成
一天
在
的存在
到食
與味
的
上都
更多的
依據不同的蔬果食 子的不同比
會
成
的
了風味
的成果來
能感受到那氣泡般
Sharon 這 說
可以
發酵是一種存在 當
的要試試
30
以
台灣
理的時間
的
這
的味
大利有風
上醃漬食物本 是
幻
味
Sharon
像
的思
國及
天然的時間去
一點醃漬
國
研 的發酵食物
成了天然的
漬物可以讓
味
度的 生 這
歷 不同的時間
有
子
家家
識度 而位於
結合了各國對醃漬發酵的歷史知識 觀察研讀不
司般的滋味
更
讓
是
多元
Sharon 將老奶奶說不清楚的古老技藝延伸 並
是讓植物盡可能
上
一點
菜 是她
保存
菜裡會
多
在處理上就會
的
據不同的氣溫 手感 思想 體驗而讓品嚐者當
候與飲食習慣 她說
於將
大
至
是其
與
出新的感受與獨特 而每一批的創造研發都會依
同國家在醃漬文化上的需求 以及對應出當地氣
是在
的香氣 光是同一種食
氣候揉合成醞釀的基底 讓自然與時間聯手呈現
下有不同的連結想像
的醃漬發酵飲食文
去
特
有用
去
限上
的
與
作這
醃漬物 有
的飲食文化
Jul. 2018
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3_
1_
4_
1_ 架上放著各式各樣醃漬食物及書籍 影響 Sharon 最深的幾本 發酵書籍有 發酵聖經 起酵的一年
發酵是種魔法
農大菌物語
2_ 米糠漬的發酵相較於其他發酵食物需要較多
的耐性 將蔬菜放入米糠床後會影響到它的甘醇 越久越有深度 2_
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3_ 胭脂梅可說是學習發酵食物的入門首選之一 4_ 釀成一大甕 的 Kombucha 發酵一週內即可食用 是夏天必備飲品
聊完醃漬， Sharon 為我們示範兩款快醃涼拌菜， 為主婦們增添餐桌好夥伴。
快 醃 涼 拌 是 良 伴
醃 漬 食 堂
01_
漬 準備好彩色蘿蔔或其他根莖類蔬菜 300g 切成薄片加 2 小匙鹽， 預醃 2小時脫水去菁後備著。接下來開始處理醃汁：米醋150cc、 水 150cc、糖 60g以及芫荽籽、紅胡椒粒、馬告的基礎香料，加 熱至沸騰後熄火。將蘿蔔和金桔淋上熱醃汁，放涼後冷藏一夜， 食用前加入香菜、花生、魚露、辣椒之提味香料拌勻即可。 濃厚的肉品之餘，搭配這款微酸的漬蘿蔔非常爽口，會驚喜這樣 鮮豔的色彩竟是天然的傑作，層層堆疊上去，再巧遇基礎香料氣 味的畫龍點睛，最後提味香料群為此盤涼菜畫上最完美的句點。
02_
漬 芥 藍 花 一 把， 洗 淨 後 切 段 備 著， 加 入 鹽 麴（ 約 蔬 菜 重 量 的 Data.
15%）混合均勻，冷藏一夜，在食用前淋上少許的芝麻油提香， 輕鬆簡單上桌。
琬 ron
這款鹽麴漬芥藍花是快速可以在 20 秒內完成的一道涼菜，跳脫
發酵漬物 胭脂
以往我們中式料理面對芥蘭花會以蔥薑蒜來爆香快炒的既定印
食物創作者及
象，以鹽麴漬蔬菜反而更可以吃到蔬菜自然的氣味，甘甜而溫
芽生活事務所
和。深綠色的葉脈上有白色點點鹽麴的淡淡香氣，很適合清爽
設計師
的夏日餐桌。
Greensprout 綠 與夥伴
Boco
琬瑜
怡
安四人因好玩而 一起實驗起醃漬 季節食材 立了
並創
胭脂
秉持著好奇嘗試 之心
將台灣農
作物封存在不同 的時空
創造出
視覺與味覺兼備 的繽紛饗宴
Jul. 2018
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本刊提及之經濟走勢預測資料、統計圖表為舉例說明、歷史資料模擬回測結果，不代表相關市場之未來績效保證；當假設條 件有所變動，投資報酬率亦隨之改變。本公司不保證其預測將可實現，並不對任何人因使用任何此提供之資料、建議或預測 所引起之損失而負責。有關基金應負擔之費用（境外基金含分銷費用）已揭露於基金之公開說明書或投資人須知中，投資人 可向本公司及基金之銷售機構索取，或至公開資訊觀測站、境外基金資訊觀測站及本公司網站(http://www.fhtrust.com.tw)中查 詢。本公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；本公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不 保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。 ●投資涉及新興市場之基金：基金投資涉及新興市場部份，因其波動性與風險程度可能較高，且其政治與經濟情勢穩定度可能 低於已開發國家，也可能使資產價值受不同程度之影響。 ●投資涉及大陸地區之基金：本基金得投資於大陸地區有價證券，其投資上限以基金信託契約及法令規定為準，投資人亦須留 意中國市場特定政治、經濟與市場等投資風險。 ●配息型基金：基金配息率不代表基金報酬率，且過去配息率不代表未來配息率；基金淨值可能因市場因素而上下波動。基金 的配息可能由基金的收益或本金中支付。 任何涉及由本金支出的部份，可能導致原始投資金額減損。本基金配息前未先扣除 應負擔之相關費用。本基金配息組成項目表請至本公司網站查詢。 ●以投資高收益債券為訴求之基金：以投資高收益債券為訴求之基金適合尋求投 資固定收益之潛在收益且能承受較高風險之非 保守型投資人。投資人投資以高收益債券為訴求之基金不宜占其投資組合過高之比重。本基金經金融監督管理委員會核 准， 惟不表示絕無風險。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故基金可能會 因利率上升、市場流動性下降，或債 券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金不適合無法承擔相關風險 之投資人。本公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；本公司除盡善 良管理人之注意義務外，不負責基金之盈虧， 亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。 ●含新臺幣多幣別基金及外幣計價基金：如投資人以其他非該計價幣別之貨幣換匯後投資者，須自行承擔匯率變動之風險，當 該計價幣別相對其他貨幣貶值時，將產生 匯兌損失。因投資人與銀行進行外匯交易有賣價與買價之差異，投資人進行換匯時 須承擔買賣價差，此價差依各銀行報價而定。此外，投資人尚須承擔匯款費用，且 外幣匯款費用可能高於新臺幣匯款費用。 投資人亦須留意外幣匯款到達時點可能因受款行作業時間而遞延。人民幣目前屬管制貨幣，無法自由兌換，且受到外匯管制 及限制，相較於其他貨幣可能有較高之轉結匯成本及投資風險，投資人應留意相關政策限制及政策變動風險。 ●復華高益策略組合基金（本基金主要係投資於持有非投資等級高風險債券之基金）：本基金名稱中「高益」二字係指以高收 益債市為投資範圍之一，非對基金未來績效或投資人最低投資收益之保證。 ●復華全球戰略配置強基金（本基金有相當比重投資於持有非投資等級高風險債券之基金）：本基金名稱中「強」字係指基金 核心策略模型名稱，非對基金未來績效或投資人最低投資收益之保證。 ●復華新興市場高收益債券基金（本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券且基金之配息來源可能為本金）、復華新興人 民幣債券基金（本基金有相當比重投資於 非投資等級之高風險債券且基金之配息來源可能為本金）、復華新興人民幣短期收 益基金（本基金有相當比重投資於非投資等級之高風險債券）、復華中國新經濟平衡基金(本基金有相當比重投資於非投資等 級之高風險債券且基金之配息來源可能為本金)：本基金得投資於美國Rule 144A債券，由於美國Rule 144A債券僅限機構投資人 購買，資訊揭露要求較一般債券寬鬆，於次級市場交易時可能因參與者較少，或交易對手出價意願較低，導致產生較大的買 賣價差，進而影響基金淨值。 ●復華南非傘型基金：投資於南非必須承受當地政治、經濟、法規制度、金融市場、社會情勢可能之變動，將可能對該基金所 投資之市場與投資工具之報酬造成直接或 間接之影響。投資國家因政經因素實施外匯管制，或不同幣別間之匯率產生較大變 化時，可能致使投資資金無法變現或匯回，或影響該基金以南非幣計算之淨資產價 值。 ●復華人民幣傘型基金：如本基金欲直接投資中國大陸當地證券市場，將利用本公司申請獲准之合格境外機構投資者（QFII） 之額度進行投資，且須遵守相關政策 限制並承擔政策變動風險，中國大陸政府之外匯管制及資金調度限制可能影響本基金之 流動性。此外，QFII額度須先兌換為美元匯入中國大陸後再兌換為人民 幣，以投資當地人民幣計價之投資商品。故本基金有 外匯管制及匯率變動之風險。 ●復華新興人民幣短期收益基金（本基金有相當比重投資於非投資等級之高風險債券）、復華中國新經濟傘型基金：如本基金 欲直接投資大陸地區當地證券市場，須遵 守相關政策限制並承擔政策變動風險，大陸地區之外匯管制及資金調度限制可能影 響本基金之流動性；如利用本公司申請獲准之合格境外機構投資者（QFII）之 額度進行投資，須先兌換為美元匯入大陸地區 後再兌換為人民幣，以投資當地人民幣計價之投資商品，故本基金有外匯及匯率變動之風險。 ●復華中國新經濟平衡基金(本基金有相當比重投資於非投資等級之高風險債券且基金之配息來源可能為本金)：為提升基金操 作彈性及投資效率之目的，於下述情形 本基金得不受基金信託契約第十三條第一項第三款投資於股票總金額比例之限制。本 公司將參考自行發展之「金融市場四大面向指標」，並於本公司投資決策會議決 定當時下述金融市場發展趨勢(金融市場發展 趨勢分為正向、中立、負向等三個不同的時期)。(1)當大陸地區、香港、臺灣或全球主要經濟體中之任一國家或地 區的「金融 市場四大面向指標」中，至少兩個面向指標為正向，其餘指標非全負向，並經本公司投資決策會議決定當時前述金融市場發 展趨勢為正向時，基金投資於 股票之總金額上限得放寬至本基金淨資產價值之百分之九十，但下限不得低於本基金淨資產價 值之百分之三十。(2)當大陸地區、香港、臺灣或全球主要經濟體中 之任一國家或地區的「金融市場四大面向指標」中，至少 兩個面向指標為負向，其餘指標非全正向，並經本公司投資決策會議決定當時前述金融市場發展趨勢為負向 時，基金投資於 股票之總金額下限得放寬至本基金淨資產價值之百分之十，但上限不得超過本基金淨資產價值之百分之七十。本公司於投資 決策會議調整前述金融市 場發展趨勢後九十個營業日內，應確認基金投資部位符合基金信託契約第十三條第一項第三至四款 之投資比例限制。
34 www.fhtrust.com.tw
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親愛的讀者： 您好。為使《復華季刊》更貼近您的實際需求，煩請協助填寫下列問卷，並在2017年8月31日前傳真至（02）8772-0588， 我們將抽出10名得獎者，贈送精美小禮，作為日後季刊修改的寶貴意見。 1. 您認為改版後的《復華季刊》製作品質如何？ A. 內容題材： 報導議題：□專業、深入 □具投資價值參考 □普通 □過於嚴肅 □其他：_____________________ B. 版面呈現： (1)封面：□美觀大方 □具質感 □普通 □過於單調或嚴肅 □其他：_____________________ (2)文章編排：□美觀大方 □容易閱讀 □普通 □過於單調或嚴肅 □其他：_____________________ (3)文字大小：□美觀大方 □容易閱讀 □普通 □過小 □其他：___________________ 2. 關於本季刊內容： 最喜歡哪一篇文章：_______________________ 原因：_________________________ 最不欣賞哪一篇文章：______________________原因：_________________________ 3. 您希望《復華季刊》能提供哪些理財報導或資訊？ □全球總經趨勢 □全球股市投資 □大中華投資 □商品原物料投資 □債券投資 □投資配置建議 □定期定額與複合投資法 □退休理財規劃 □吃喝玩樂休閒旅遊 □其他：______________________________________________________ 4. 整體而言，您對改版後的《復華季刊》內容有哪些期望與建議？ _________________________________________________________________________ 5. 如果您最近打算投資，最可能選擇投資的市場： □全球股市 □全球債市 □新興股市 □新興債市 □高收益債市 □美股 □東協 □大中華股市 □台股 □REITs □其他：_____________________ 您的基本資料 姓名：________________________________ 性別：□男 □女 身分：□企業法人客戶
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