KIEMELT TÉMA: SEMLEGES HITELCIKLUS NÖVEKEDÉSI FORGATÓKÖNYVEI A VÁLSÁG ELŐTT ÉS UTÁN
5.1. Bevezetés A pénzügyi válságot megelőző időszakban számos gazdaságban a hitelezés növekedése, illetve azzal összefüggő keresletbővülés kísérte a kedvező növekedési folyamatokat. A feltörekvő országokban a válságot megelőző két évtizedben végbement pénzügyi fejlődést vagy a pénzügyi integráció bővülését a hosszú távú növekedéshez jellemzően pozitívan hozzájáruló folyamatként azonosították (elméleti és empirikus összefoglalót ld. Levine (2005)). A szakirodalom azonban nem volt egységes a feltörekvő országok esetében tapasztalt tőkeáramlások egyértelmű pozitív voltáról. Egyrészt általában kérdőjelezhető meg a beáramló külföldi finanszírozás növekedést támogató szerepe a felzárkózó országok esetében (Prasad és szerzőtársai (2007)), másrészt egyes tanulmányok rávilágítottak a túlzott devizahitelezés kockázataira is (Backé és szerzőtársai (2006) valamint Kiss és szerzőtársai (2006)). A hitelezés bővülésének, avagy az eladósodás növekedésének tehát nem kizárólag a hosszú távú növekedést támogató hatása van. A hitelezés felfutásának jelentős ciklikus hatása is lehet, amit a válság előtt jellemzően alul-, míg a fenntartható növekedés ütemét szisztematikusan felülbecsülték (Borio (2012)). Ennek oka, hogy a termelési tényezők és az inflációs nyomás vizsgálata mellett nem tulajdonítottak kellő jelentőséget a pénzügyi kockázatok, a pénzügyi egyensúlytalanságok kialakulására. A pénzügyi mélyülés mellett vagy helyett azonban jelentős, az üzleti ciklusokon átívelő pénzügyi ciklusok jöttek létre. A pénzügyi egyensúlytalanságok pedig mind a gazdasági fellendülést, mind pedig a visszaesést érdemben felerősítik, így a megfigyelt GDP érdemben eltérhet a gazdaság tényleges növekedési képességétől. Ez az ún. akcelerátorhatás nem szükségszerűen szimmetrikus, így a pénzügyi ciklusok növekedési áldozata összességében jelentős is lehet – ekkor egy válság előtt „megnyert” növekedési többlet lényegesen alacsonyabb, mint a válság után elszenvedett gazdasági visszaesés. A pénzügyi válság által kikényszerített korrekció, egyensúlyjavulás (az ún. mérlegalkalmazkodáson keresztül) egy lassú és elhúzódó folyamat is lehet, és érdemben befolyásolja egy ország gazdasági növekedésének ütemét és szerkezetét. Magyarországon 2009 és 2015 között jelentős mérlegalkalmazkodás ment végbe a vállalati és háztartási szektorban, amely a beruházási aktivitás csökkenésén, valamint a háztartások visszaeső fogyasztásán keresztül jelentős és elhúzódó ciklikus visszaeséssel járt együtt az elmúlt években. Jelen elemzés célja, hogy a meglévő módszertanok alapján megvizsgáljuk, hogy a hazai hitelezési ciklus mekkora növekedési hatást eredményezett a válság előtt és a válság után összességében. A 2002-2015 közötti időszak alkalmas hosszúságú, hogy különböző módszertanok mentén ki tudjuk értékelni a túlzott hitelezés növekedési hatásait a válság előtt és után egyaránt. A vizsgálatba bevont időszakot két egyenlő részre osztva (2002-2008, illetve 2009-2015) vizsgáltuk a fenntarthatatlan eladósodás felépülését és annak válságot követő korrekcióját. Az elemzés módszertani keretei miatt csak a magánszektor (háztartások, vállalatok) eladósodásának vizsgálatára terjed ki, így az államháztartás adósságfolyamatait nem tartalmazza.
NÖVEKEDÉSI JELENTÉS • 2016
75
