Сборник с доклади от седма международна научна конференция на младите научни работници “Икономиката на България пътят към еврото”, София, 18 октомври 2011г., Изд. „Издателски комплекс - УНСС”, ISBN 978-954-664-372-4, стр.392-399
УПРАВЛЕНИЕ И ВЪЗСТАНОВЯВАНЕ НА ФИНАНСОВОТО ЗДРАВЕ ас. Константин Велчев, Икономически университет – Варна Assist. Prof. Konstantin Velchev, University of Economics – Varna Резюмe (BG): Настоящият труд се фокусира върху финансовата устойчивост в контекста на концепцията за финансово здраве на компанията. Подробно се коментират част от показателите и моделите за предиктивно моделиране на недействащо предприятие на база критерия за “несъстоятелност” и въможността за тяхната употреба, като инструмент за управление и възстановяване на финансовото здраве в условията на посткризисен мениджмънт. Ключови думи (BG): финансово здраве, финансови показатели и модели, банкрут, ликвицация. Abstract (EN): FINANCIAL HEALTH MANAGEMENT AND RECONSTRUCTION: The present paper focuses on the financial sustainability in the context of the company financial health concept. The paper provides an in-depth discussion of indexes and models of predicative modelling of a non going concern pursuant to the insolvability criteria and their applicability as a tool of company financial health management and reconstruction within post-crisis management condisions. Key words(EN): financial stability, financial ratios and models, sustainable growth rate Indexes of JEL classification: G3, G32, G35.
Функционирането на стопанската организация на всеки етап от нейното развитие e непрекъснат процес на адаптация към условията на външната среда за поддържане на равновесие между вътрешните й характеристики и тези на динамично променящия се пазар. Отсъствието на такова равновесие поражда опасност от появата на организационни, производствени и финансови кризи. В този смисъл кризата в предприятието може да се дефинира, като антоним на феномена ”устойчив” и най-общо като състояние с потенциала да предизвика внезапни и сериозни неблагоприятни последици, което произтича от поведението на самата организация и/или на факторите на средата й. Като резултат от това състяоние са налице значителни, извънредни трудности при функционирането на организацията, т.е. при осъществяването на нейните функции и оперативна дейност. В количествен аспект наличието на криза в предприятието се идентифицира чрез наличието на критични стойности на параметрите (симптоми), чрез които се описва състоянието на организацията. В зависимост от факторите, които ги предизвикват, и характеристиките на промените, които те предизвикват, кризите в организацията са от най-различно естество (тип) - икономически, организационни, производствени, кризи в управлението и др. В научната литература се е формирало становище, че типът на кризата в предприятието се свързва преди всичко с естеството на: а) критичните параметри (симптоми), описващи състоянието на организацията и б) действията от възможните алтернативи за преодоляване на кризата. Кризата в предприятието се овладява, и като резултат от последното - преодолява, чрез предприемане на конкретни действия от страна на ръководството, и то в точно определен момент. Тези действия са предопределени в съдържателно отношение от определената алтернатива за преодоляване на кризата. По аналогия с останалите процеси за вземане на решение в 39
Сборник с доклади от седма международна научна конференция на младите научни работници “Икономиката на България пътят към еврото”, София, 18 октомври 2011г., Изд. „Издателски комплекс - УНСС”, ISBN 978-954-664-372-4, стр.392-399
предприятията, експлоатацията на конкретната алтернатива за справяне на кризата се предхожда от избор на конкретни действия измежду предварително зададен набор от алтернативи. Целта на автора е да представи възможностите за използване на предиктивните методи за моделиране на коропративна несъстоятелност като инструмент и алтернатива за вземане на решение в организацията, в условия на криза и неопределеност на среда. Според Ламбовска1 (2008) (2010) типът на кризата в предприятието рефлектира върху естеството на алтернативите за преодоляването й, но не и върху инструмента за избор на алтернатива. В този смисъл, авторската идея е да се изведат основните параметри (показатели), чрез които се описва състоянието на организацията, което като резултат води до недействителност на предположението “действащо предприятие”, с помоща на които при съзателно, целенасочено управление може да се въздейства в положителна посока върху финансовото здраве. Като ограничително условие за настоящото изложение авторът приема, че в него ще се представят само найзначимите по наше мнение изследвания в областта на предиктивносо моделиране на корпоративната несъстоятелност. Основен щрих върху разбирането за финансово здраве и финансова устойчивост Икономическата устойчивост (или стабилност) е свойството на дадена система (стопанска организация) да запазва основните си количествени и качествени характеристики при относително малка промяна на даден параметър, с произход от външната или вътрешната среда на организацията. Характерна черта на икономическата устойчивост е, че тя отразява състоянието на стопанската система в пазарни условия и гарантира целенасоченост на движението й в настояще и в прогнозираното бъдеще. Загуба на устойчивост е явление, което се наблюдава в конструктивни елементи на системата или поточно в техните показатели (количествени мерки), подложени на натискови напрежения2. Като основен фактор за развитие на предприятието, устойчивостта се проявява в няколко направления, като на тази база дефиренцираме – финансова, маркетингова, организационна, производствена, екологична, социална устойчивост. Финансовото здраве, и в частност финансовата устойчивост, следва да се причисли към основните понятия от категорийния апарат на финансово-счетоводния анализ. Съществуват различни определения и интерпретации на това понятие, което от своя страна обяснява и наличието на множество подходи и методи за нейната оценка, регулиране и управление. В условията на пазарна неопределеност всички заинтересовани от развитието на предприятието субекти се нуждаят от пълна, достоверна и обективна информация за стопанската му дейност с оглед
Ламбовска, В., (2010). Модел за оценяване на дейността на центровете на отговорности в организацията. Електронна находка към 30.09.2011 на адрес: http://www.uni-svishtov.bg/dialog/2010/4.10.ML.pdf. 2 Напрежението е величина, която характеризира концентрацията на вътрешни и/или външни сили в дадена точка (показател) от организацията. Напреженията играят важна роля, тъй като един от основните критерии за разрушение на дадена система е надхвърлянето на определени напрежения в нея. 1
40
Сборник с доклади от седма международна научна конференция на младите научни работници “Икономиката на България пътят към еврото”, София, 18 октомври 2011г., Изд. „Издателски комплекс - УНСС”, ISBN 978-954-664-372-4, стр.392-399
минимизиране на рисковете при вземане на решения. Най-концентриран измерител на безопасността на вложените средства е категорията финансова устойчивост, характеризираща способността на организацията успешно да изпълнява функциите си в променливата (неопределена) бизнес среда. Всеки провал във финансовото, и не само, управление на компанията се проявява чрез негативната оценка за финансовата й устойчивост, като комплексен за индикатор качествата на стопанската система. Финансовата устойчивост като обобщен показател за функционалната, респ. финансова жизнеспособност на компанията, е в полезрението на различни субекти на анализа – собственици на предприятия и потенциални инвеститори, кредитори, потенциални контрагенти и други. Всеки от тях се интересува от различни нейни аспекти. За кредиторите, например, е важна платежоспособността и риска от настъпване на криза и банкрут, за партньорите по договорни отношения (доставчици и потребители) – финансовата независимост на предприятието, за собствениците – рентабилността и новосъздадената стойност. Моделите за прогнозиране на несъстоятелност, средство за управение на финансовто здраве Възможността да се предвиди корпоративния неуспех, на база критерия “неплатежоспособност” преди тя да възникне, е от най-съществено значение както за мениджмънта, така и за кредиторите на предприятието. Всички водещи изследватели твърдят, че предупредителните сигнали обикновено се появяват и могат да бъдат идентифицирани няколко години по-рано, а внезапен и неочакван провал е нещо необичайно. Според Касърова3 (2010) моделите за предиктивно моделиране на корпоративната несъстоятелност, като подход за тестване на предположението “действащо предприятие” препоръчват използването на формални и неформални критерии за анализ и оценка на нарушенията във финансовата устойчивост и за предвиждане на опасността от банкрут. Автора също така счита, че нарушаването на финансовата устойчивост в предприятието води до криза, чието крайно проявление е банкрутът. Неформалните критерии, според Касърова, представляват характеристики на влошаващото се финансово състояние, които в повечето случаи нямат количествен израз. Като най-популярен в това направление Касърова посочва моделът за прогнозиране на финансовия риск и опасността от банкрут, разработен от Argenti4 (1976) и известен под наименованието А-модел (Argenti failure model, 1976). Моделът обхваща отделни характеристики, присъщи на бизнеса, движещ се по линията „неплатежоспособност – криза – банкрут”. Чрез субективната им бална оценка се изчислява общ бал, от чието равнище може да се съди за съществуването в предприятието на тревожни тенденции, предвещаващи банкрут.
Касърова, В., (2010). Модели и показатели за анализ на финансовата устойчивост на компанията., Електронна находка към 30.09.2011 на адрес: http://eprints.nbu.bg/637/1/FU_1_FINAL.pdf. 4 Argenti J.,(1976) Corporate Collapse. The Causes and Symptoms, McGraw-Hill, London, Електронна находка към 30.09.2011 на адрес: http://www.accaglobal.com/pubs/students/publications/student_accountant/archive/sa_jj08_mpogue.pdf 3
41
Сборник с доклади от седма международна научна конференция на младите научни работници “Икономиката на България пътят към еврото”, София, 18 октомври 2011г., Изд. „Издателски комплекс - УНСС”, ISBN 978-954-664-372-4, стр.392-399
С други думи от заложения до тук отностително точен преразказ върху цитираната публикация става ясно, че изходната база, на който която Касърова подразделя предиктивните модели за корпоративнна несъстоятелност, е вида на скалата, която се използва за измерване на характеристиките на феномена “корпоративна несъстоятелност”. Като формални критерии Касърова определя
финансовите коефициенти, обединени в модели,
равнището и динамиката на които може да обосноват изводи за вероятността от настъпване на неплатежоспособност, а по-късно - на криза и банкрут. С благодарност към Касърова за коректното цитиране на използаваната литература и без да навлизламе в излишна полемика, бихме искали да представим основната идея на Argenti (1976) в автентичното идание на McGraw-Hill, в тази или ако не позволява обема –в друга публикация. В специализираната литература, включително и в цитираното от Касърова издание, моделите за предиктивно моделиране на корпоративната несъстоятелност са подразделени на няколко различни вида, по различни признаци за класифициранане на база техните общи харакатерни черти - типикалии. Придържайки се към цитираната статия, а именно “Фалита на предприятие. Прогнозиране и превенция” от раздела “Student accountant” юни/ юли 2008г., ще изясним само тези признаци за класифициране, обект на изследване в горепосоченото издание. Според него отделите моделите за оценка на корпоративната несъстоятелност, без да се цитира изричен критерий, могат да бъдат подразделени на две основни групи: количествени модели, които се основават главно на публикуваната (в контекста на публична – К.В) финансова информация; и качествени модели, които се основават и на вътрешна оценка на състоянието на дружеството. Считаме, че тук се касае за оценка на определени качествени характеристики на предприятието, които нямат все още консеснсуални, научно обоснованите стойностни изражения (имидж, търговска марка, потенциал на управленския екип), или ако имат такива, то те не са публично достояние. В изданието се твърди, че и чрез групи модели се правят опит да се идентифицират характеристики, независимо дали са финансови или нефинансови, които могат в последствие да се използват, за да се направи разграничение между действащите (оцелели) и недействащите (фалирали) компании. С това изложение, като автор на този доклада и в контекста на личните ми публикации, проучвания върху значителен брой модели (около 30), не изравяме съгласие. Като основен аргумент в полза на изразеното несъгласие бихме превели факта, че в моделите на изследователи със значим за науката принос като Beaver (1966), Altman (1968), Deikin (1972), Lev (1974), Foster (1978), Ohlston (1980), Toffler (1982), Taffler и Tisshaw (1977), Lennox (1999), Castagna и Matolcsy (1981); Altman, Marco и Varetto (1993), Varetto (1998), Calia и Ganuci (1997); Ko (1982); Altman, Eom и Kim (1994), Shin и Lee (2002);Nittayagasetwat, Tiripat и Withisuphakorn (1997), Leksrisakul и Evans (2005); Франция – Bardos (1998); Канада - Kira и др. (1997) смеем да твърдим, че не съществува нито една нефинансова характеристика (типикалия) като коефициент от базовите модели и/или 42
Сборник с доклади от седма международна научна конференция на младите научни работници “Икономиката на България пътят към еврото”, София, 18 октомври 2011г., Изд. „Издателски комплекс - УНСС”, ISBN 978-954-664-372-4, стр.392-399
като етап от
методологията на цялостна оценка на корпоративната несъстоятелност. Считаме, че
адаптираното изложение на този параграф следва са се разбира така: Двете групи модели се опитват да идентифицират характеристики – финансови, присъщи за количествените модели и финансови и/или нефинансови за качествените модели, с помощта на които да могат след това да се разграничават действащите от недействащите предприятия. Количествените модели в цитирания материал се идентифицират чрез финансовите съотношения и техните стойности, които се различават значително в (между) извадката на действащите от тази на недействащите предприятия, и които могат впоследствие да се използват за идентифициране на фирми, които показва характеристики както преди настъпва на фалита така и след това.
Към тези модели
причисляваме: Таб.1 Разпределение на моделите несъстоятелност в панелен разрез Панел USA
Автор/и на модела, година на публикуване Beaver (1966), Altman (1968), Deikin (1972), Lev (1974), Foster (1978), Ohlston (1980), Toffler (1982) UK Taffler и Tisshaw (1977), Lennox (1999) Австралия Castagna и Matolcsy (1981) Италия Altman, Marco и Varetto (1993), Varetto (1998), Calia и Ganuci (1997) Франция Bardos (1998) Германия Beermann (1976), Weinrich (1978) Япония Ko (1982) Корея Altman, Eom и Kim (1994), Shin и Lee (2002) Тайланд Nittayagasetwat, Tiripat и Withisuphakorn (1997), Leksrisakul и Evans (2005) Канада Legault (1987), Altman and Lavallee (1981),Kira и др. (1997) Изследванията на неплатежоспособността на компаниите чрез колечествени методи, основани на информация от финансовите отчети, по същество датират от края на 30-те години в САЩ. В началото на ХХ век редица изследователи се занимават с проблемите на банкрута. Проучванията през този ранен период, условно наименован от нас “генезис”, са базирани върху логически стравнителен анализ на различни абсолютни и относителни показатели. Методите за математическо моделиране все още не са познати и липсва информация за тяхната приложимост през този ранен етап от развитието на математическото моделирание в икономиката. Така например, анализирайки 183 компании, изпитващи финансови трудности в периода 1921 - 1930 г., Smith и Winakor (1935)
5
изказват предположение, че най-надежден показател за
предстоящ банкрут е намаляване на съотношението между чистия оборотен капитал и сумата на активите. На основата на сравнително изследване на показателите на 20 фалирали компании в периода 1920-1929 г. и
Smith, R. F., & Winakor, A. H. (1935). Changes in the Financial Structure of Unsuccessful Industrial Corporations. Bureau of Business Research Bulletins, 51, 1-44. 43 5
Сборник с доклади от седма международна научна конференция на младите научни работници “Икономиката на България пътят към еврото”, София, 18 октомври 2011г., Изд. „Издателски комплекс - УНСС”, ISBN 978-954-664-372-4, стр.392-399
показателите на 19 успешно развиващи се компании през същия период, Fitzpatricк6 прави извод, че двете съотношения между печалбата и собствения капитал и между собствения капитал и дълга, са найнадеждните показатели за предсказване на опасност от банкрут. Mervin (1942)7, по данни от 939 компании за десетгодишен период, показва възможност за предсказване на банкрут 4-5 години до настъпването му чрез динамиката на три коефициента – за покритие на лихвените плащания, отношение между чистия оборотен капитал и сумата на активите и отношение между собствения капитал и дълга. Първият опит за разработване на модел чрез използване на финансови съотношения (относителни показатели) за предиктивно моделиране на несъстоятелността е разработен от Beaver (1966)8. Той се счита за пионер в анализа с цел прогнозиране на корпоративна несъстоятелност. Той прилага едномерен дискриминантен анализ върху извадака от вида 79 неплатежоспособни и 79 платежоспособни американски предприятия, като избора на предприятията в извадката е те да бъдат съчетани по размер. Информацията за състоянието обхваща изследвателски хоризонт от 10 гидини (1954-1964 г.).Изследването приключва с извеждането на 14 счетоводни съотношения от изследвани 30 алтернативи. Метода за валидиране на модела е “извадка по различен тест”. Процентът на точно класифициране в перида от 1 до 3 години след теста на извадката, на база на която са дискриминирани коефициенте, възлиза на 84 %, докато за валидиращата извада възлиза на 77%. Въпреки това, повратната точка при изследване на проблема за оценка на предположението за действащо предприятие е лансирания от Altman (1968) многомерен дискриминационен анализ за прогнозиране на несъстоятелност. Моделът на Altman (модел със Z-оценка), който се базира на 5 съотношения, е публикуван през 1968г. През 1980 г., след публикуването на доклада на Ohlson (1980 г.), започва да се използва логистичната регресия за целите на прогнозиране на несъстоятелност. След 90-те годиини се развиват математическите, иконометрични аналитични инструменти като регресия или невронни мрежи, в комбинация с методите за автоматичен подбор на променливи, дават възможност за използване на много широк спектър от финансови индикатори. Тези индикатори могат също да бъдат преобразувани, а тяхната динамика може също да бъде отчетена. В сравнителен анализа на най-значимите за нас изследвания, а именно Altman (1968), Daikin (1972), Edmister (1972), Sinkey (1974), Altman и др. (1977) Ohlson (1980), Altman (1999) установихме следната честота Fitzpatrick, P. J. (1932). A Comparison of the Ratios of Successful Industrial Enterprises With Those of Failed Companies.The Certified Public Accountant, October, 1598-1604. Fitzpatrick, P. J. (1932). A Comparison of the Ratios of Successful Industrial Enterprises With Those of Failed Companies. The Certified Public Accountant, November, 656- 662. Fitzpatrick, P. J. (1932). A Comparison of the Ratios of Successful Industrial Enterprises With Those of Failed Companies. The Certified Public Accountant, December, 727-731. 7 Merwin, C. L. (1942). Financing Small Corporations In Five Manufacturing Industries 1926 and 1936 (First ed.). New York: National Bureau of Economic Research. 8Beaver, W. (1966). .Financial Ratios as Predictors of Failure., Empirical Research in Accounting: Selected Studies, Journal of Accounting Research, supplément au vol. 4, 71-111. Beaver, W. H. (1968). Alternative Accounting Measures as Predictors of Failure. The Accounting Review, 43(1), 113-122. 6
44
Сборник с доклади от седма международна научна конференция на младите научни работници “Икономиката на България пътят към еврото”, София, 18 октомври 2011г., Изд. „Издателски комплекс - УНСС”, ISBN 978-954-664-372-4, стр.392-399
на проявление на използаните индикатори както следва в два разреза по автори и по модели. В таблица 2 представихме съотношенията, които се оказаха най-точни предиктори на финансовите сътресения. Въпреки това коефициентите, включени в представените по-горе модели, значително се различават. Един единствен показатели има честота на проявлени 4 от въмзожни 7 или с други думи се се среща във всеки четири от седемте анализирани модела. Като се има предвид, че три от седемте модел са с автор Проф. Altman, отношението се транспонира 5 към 3, или 60 % от авторите са на мнение, че този показател е предиктор на финансовите сътерсения на фирмата. В някои от презентираните модели се наблюдава развитие по отношение на използваните съотношения: Altman 1986г. – 5 показателя, 1977г. - 7 показателя, 1999г. – 17 показателя. В други част, съотношенията в различните модели се разминават значително (не се препокриват) - Sinky 1974. В неговият модел, изграден от десет фактора, и десетте фактора са уникални само за този модел.
Честота по модели
Честота по автори
Altman(1999)
Ohlson (1980)
Altman и др. (1977)
Sinkey (1974)
Edmister (1972)
Daikin (1972)
Показатели за ... , а именно
Altman(1968)
Таб.2 Обобщение на съотношенията в моделите за предсказване на несъстоятелност
Ефективност/Рентабилност Cash flow/total liabilities парични потоци/общо пасиви EBIT9/total assets печалба преди лихви и данъци/сума на актива Net income/total assets нетни приходи/ сума на актива
Х Х
Х
Х
2
2
Х
2
3
Х
Х
Х
3
3
Х
Х
Х
3
4
Х
2
3
Х
3
3
Х Х
2 2 2
2 2 2
Х
2
3
Х Х
2 1
2 2
Х
1
2
Х
Х
2
2
Х
Х
2
2
Х
Х
2
2
Х
Х
2
2
Ликвидност Working capital/total assets оборотен капитал/сума на актива Current assets/current liabilities текущи активи/текущи пасиви Quick assets/current liabilities текущи активи/текущи пасиви Cash/current liabilities Current assets/total assets Quick assets/total assets
Х
Х
Х
Х
Х
Х Х Х
Х
Ливъридж Retained earnings/total assets неразпределена печалба/сума на актива Total liabilities/total assets Equity mkt.value/total capitalization
Х
Х Х Х
Обращаемост Sales/total assets приходи от продажби/сума на актива Working capital/sales
Х
боротен оборотен капитал/продажби Cash/sales парични постъпления/продажби Current assets/ sales Текущи активи/продажби Quick assets/ sales краткотрайни активи/продажби
9
EBIT - earnings before interest and taxes 45
Сборник с доклади от седма международна научна конференция на младите научни работници “Икономиката на България пътят към еврото”, София, 18 октомври 2011г., Изд. „Издателски комплекс - УНСС”, ISBN 978-954-664-372-4, стр.392-399
Величини от математика Ln (total assets) Log (total assets/GNP index
Х
Х Х
1 1
2 1
Параметри на модела Фактори Фактори, уникални за модела
5 1
13 2
5 3
10 10
7 2
7 2
17 0
Важно е да отбележим, че е различна и тежестта на факторите, която авторите им присъждат в уравненията. Така, например, в петфакторният модел на Алтмън най-голяма е тежестта (3.3) на рентабилността на активите и най-малка – на съотношението собствен и заемен капитал (0.6). Но въпреки това водещи изследвания Scott10 (1981) доказват ефективността и прогноситчната сила на всеки от моделите, което ги прави незнаменим помощник при управление на финансовото здраве от страна на мениджмънта. В цитираното изследване върху работата на Beaver (1966), Altman (1968), Deakin (1972), Wilcox (1971,1973) и Altman, Haldeman и Narayanan (1977), сравянвайки всеки от моделите със собствена рамка се ласира извода, че успехът им (на моделите) се дължи в най-висока степен на свързаността им с реалността, въпреки че това не може да е основа на “чиста наука” (explicit theory), Scott (1981:324). Автора подчертава затрудненията, които изпитва за да определи кой модел най-точно дискриминира различията, но заключава че: „многомереният ZETA модел е може би е най-убедителен. Той има висока мощ (степен – К.В) за дискриминиране, разумно пестелив (ефектите от него многократно превъзхождат разходите от неговата употреба), и включва счетоводни данни, които са налични, променливи за приходите, алтивите и пасивите. Освен това той се използа на практика от над тридесет финансови институции”. В изложението се подчертава също, че е малко вероятно да се представи идеалният модел за предсказване на корпоративната несъстоятелност, но ZETA може да бъде използван като база за сравнение и преценка правоподобността на други модели (Scott 1981:324-325). Касърова (2010) споделя, че прилагането на различните модели за оценка на опасността от банкрут върху една и съща българска компания дава различни, в някои случаи дори противоречиви, резултати. Причините за това са няколко. Първо, моделите са разработени в условията на конкретна развита икономика, в определен период от време и могат да не съответстват на съвременните условия. Второ, съществуват не малко методологичнии терминологични различия във финансовите отчети, използвани като информационна база за прилагане на моделите в развити и развиващи се икономики. Тези различия влияят върху смисъла и съдържанието на коефициентите в отделните модели. Трето, методологията за разработване на моделите не отчита отрасловите различия, което се отразява неблагоприятно върху тяхната гъвкавост и адаптивност, а това може да доведе до излишен оптимизъм или прекален песимизъм в отделни случаи.
Scott, J.,(1981).'The probability of bankruptcy: a comparison of empirical predictions and theoretical models' Journal of Banking and Finance, vol. 5, no. 3, 317-344. 10
46
Сборник с доклади от седма международна научна конференция на младите научни работници “Икономиката на България пътят към еврото”, София, 18 октомври 2011г., Изд. „Издателски комплекс - УНСС”, ISBN 978-954-664-372-4, стр.392-399
Предвид гореизложеното считаме, че моделите следва да се използват като допълнителен аналитичен инструмент, но трябва да бъдат подходящо адаптирани към конкретните конюнктурни и икономически условия. Много консултантски компании в света разглеждат притежаването на такъв модел като важно конкурентно предимство и в редица случаи той е търговска тайна или е с ограничен достъп. Случаят със седемфакторния модел на Altaman Altman доказва това твърдение.
ЛИТЕРАТУРА: 1. Ламбовска, В., (2010). Модел за оценяване на дейността на центровете на отговорности в организацията. Електронна находка към 30.09.2011 на адрес: http://www.uni-svishtov.bg/dialog/2010/4.10.ML.pdf. 2. Касърова, В., (2010). Модели и показатели за анализ на финансовата устойчивост на компанията., Електронна находка към 30.09.2011 на адрес: http://eprints.nbu.bg/637/1/FU_1_FINAL.pdf. 3. Argenti J.,(1976) Corporate Collapse. The Causes and Symptoms, McGraw-Hill, London, Електронна находка към 30.09.2011 на адрес: http://www.accaglobal.com/pubs/students/publications/student_accountant/archive/sa_jj08_mpogue.pdf 4. Smith, R. F., & Winakor, A. H. (1935). Changes in the Financial Structure of Unsuccessful Industrial Corporations. Bureau of Business Research Bulletins, 51, 1-44. 5. Fitzpatrick, P. J. (1932). A Comparison of the Ratios of Successful Industrial Enterprises With Those of Failed Companies.The Certified Public Accountant, October, 1598-1604. 6. Fitzpatrick, P. J. (1932). A Comparison of the Ratios of Successful Industrial Enterprises With Those of Failed Companies. The Certified Public Accountant, November, 656- 662. 7. Fitzpatrick, P. J. (1932). A Comparison of the Ratios of Successful Industrial Enterprises With Those of Failed Companies. The Certified Public Accountant, December, 727-731. 8. Merwin, C. L. (1942). Financing Small Corporations In Five Manufacturing Industries 1926 and 1936 (First ed.). New York: National Bureau of Economic Research. 9. Beaver, W. (1966). .Financial Ratios as Predictors of Failure., Empirical Research in Accounting: Selected Studies, Journal of Accounting Research, supplément au vol. 4, 71-111. 10. Beaver, W. H. (1968). Alternative Accounting Measures as Predictors of Failure. The Accounting Review, 43(1), 113-122. 11. Scott, J.,(1981).'The probability of bankruptcy: a comparison of empirical predictions and theoretical models' Journal of Banking and Finance, vol. 5, no. 3, 317-344.
Плътност на текста: 26590/1800=14.77 ст. стр.
47