8
Visie op w wereldeconomie – 25 no ovember 201 15
Euro ozone – B Binnenlandse vra aag word dt sterker Alin ne Schuiling Sen nior Econoom Tel:: 020 343 5606
Binnenlandse v vraag in eurrozone wint aan kracht Nettto-export za al matig bijd dragen aan de d BBP-groeei in 2016 en n 2017 Infla atiedruk blijjft bescheiden – verdere e verruiming g ECB ligt in verschiet
aline.schuiling@nl.ab bnamro.com
Consument is mottor van hers stel in Euroz zone De cons sumptie heeft d dit jaar de groottste bijdrage aa an de BBP-grooei geleverd. De e particuliere consump ptie steeg in he et eerste kwarttaal met 0,5% kwartaal-op-kw k wartaal en in he et tweede kwarrtaal met 0,4% %. De BBP-gro oei viel in het derde kwartaal licht terug ten oopzichte van die in het tweed de kwartaall (van 0,4% kw wartaal-op-kwarrtaal naar 0,3% %). Hoewel de vverschillende componenten c v van het BBP nog niet zijn b bekend gemaakt, denken we dat de consum mptie wederom een forse bijdrage aan de groei h heeft geleverd. De overheidsu uitgaven, die dde laatste jaren werden gedru ukt zuinigingen, na amen ook toe in n de eerste helft van dit jaar. door bez De partic culiere consum mptie werd gesttimuleerd door de lage inflatiee (vooral de lag gere energiep prijzen) en het geleidelijk hers stel van de arbeidsmarkt. De werkgelegenh heid groeide lich ht in het ee erste halfjaar, te erwijl de werklo oosheid afnam m van 11,4% in december 201 14 tot 10,8% in septemb ber 2015. De da alende werkloo osheid heeft de e loongroei bevvorderd: het no ominale uurloon n is in het ee erste en het twe eede kwartaal met circa 2,0% % jaar-op-jaar ggestegen. Dit heeft, h in combina atie met de lage e inflatie, het bruto reëel bestteedbaar inkom men van huisho oudens verbete erd. Bovendien laten de me eeste eurolanden na jaren van bezuinigen dde begrotingste eugels wat vierren. ozone als gehe eel het structure ele overheidsteekort (tekort ge ecorrigeerd voo or Hierdoorr zal in de euro effect va an conjunctuurccyclus en eenm malige posten) in 2015 en 20116 licht toenem men. We verwach hten dat de con nsumptie in 201 16 en 2017 een n belangrijke p ijler van de BB BP-groei blijft. Het H herstel van v de arbeidsm markt zet verm moedelijk door en e de reële looongroei naar ve erwachting ookk.
Bijdra age aan BBP--groei Bijdrage e aan BBP-groei, % %-punt j-o-j
E
2 1 0 -1 -2 -3 05
07
0 09
P Particuliere consum mptie
11
13
Netto o export
15
17
Invvesteringen
Bron: Thomson Reuters Daatastream
Investe eringen in v vaste activa nemen toe De inves steringen in vasste activa ware en bescheiden in het eerste hhalfjaar. Na een n stijging van 1,4% kw wartaal-op-kwarrtaal in het eerste kwartaal vo olgde een dalinng van 0,5% in het tweede. Voor V de kome ende twee jaar voorzien we een toename, vooral omdat beedrijven meer winst w maken en n banken de d voorwaarde en voor zakelijk k krediet versoe epelen. Ondannks de gestege en loongroei zijn n de arbeidskosten per e eenheid produc ct nog relatief bescheiden. b Dee stijging hierva an is beperkt door d etering van de productiviteit en e de daling van niet-loongereelateerde arbeidskosten in ee en de verbe
9
Visie op w wereldeconomie – 25 no ovember 201 15
aantal eurolanden. De lage energieprijzen hebben bovendien b de w winstontwikkeling gestimulee erd. De winsttgevendheid va an bedrijven is aanzienlijk verbeterd, zowell macro-economisch bezien als a wanneerr je kijkt naar hhet bruto bedrijffsresultaat van niet-financiëlee ondernemingen. Het aandee el van de bedrijfswinsten b in het BBP ste eeg in het twee ede kwartaal vaan 2015 met 0,5%-punt jaar-o opjaar, terw wijl het bruto be edrijfsresultaatt bijna 5% hoge er was. Wij verrwachten dat de bedrijfswinsten in 2016 en e 2017 verde er toenemen.
Winstgevendheid bedrijffsleven verbe etert
Voorwaarden V voor zakelijkk krediet word den versoepe eld
j-o-j
% j-o-j
3 2 1 0 -1 -2 2 -3 3 -4 4 -5 5
12
E
8 4 0 -4 -8 -12 -16
01
03
05
07
09
Aandeel bed drijfswinst in het BB BP (l.a.) Bron: B Thomson Re euters Datastream m
11
1 13
15
17 7
Brutto bedrijfsresultaatt (r.a.)
Saldo
70 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20
krappeer
soeepeler 03 04 05 06 07 08 09 9 10 11 12 13 1 14 15 16 Grote bedrijveen
MKB
Bron n: Thomson Reute ers Datastream
export profitteert van de epreciatie eu uro en sterkkere wereldh handel Netto-e De netto o-export (uitvoe er minus invoerr) leverde in he et eerste halfjaaar een bescheiiden positieve bijdrage aan de BBP-g groei. In de twe eede helft lijkt de d bijdrage te zzijn afgenomen n. De export naar CS en andere o opkomende eco onomieën druk kt de exportgroeei, terwijl het positieve effect van de BRIC de zwak kke euro in 201 5 lijkt te zijn uitgewerkt. Volgend jaar en in 22017 zal de ne etto-export vermoed delijk weer lichtt groeien. Wij verwachten v datt de wereldhanndel geleidelijk aantrekt, terwijjl de euro in 2016 aanme erkelijk in waarrde zal dalen door het uiteenloopende monettaire beleid van n de ECB en de Amerikaansse Federal Res serve. De invoer zal echter tooenemen door de krachtige andse vraag. D Dit scenario is wel w omgeven met m negatieve rrisico’s. Zo bestaat de kans dat binnenla een tragere groei van d de opkomende e economieën de d ontwikkelingg van de wereldeconomie rem mt.
Inflatie e blijft nog la ang ruim on nder het ECB B-doel Gedrukt door vooral de e energieprijzen was de inflatie in de eerste tien maanden bijna nul. De kerninfla atie – exclusief voedsel en en nergie – liep in de loop van heet jaar licht op tot t 1,1% in oktober. Er zijn geen te ekenen van ee en grootschalige e prijsdaling m maar de inflatie ligt nog ver van n e ECB. Gezien de daling van de euro en hett doorzettende economische het beleidsdoel van de v we niet dat deflatie werkelijkheid d wordt. De ko mende maanden zou de infla atie herstel verwachten langzaam m moeten gaa n stijgen, naarmate het effectt van de gedaaalde voedsel- en e energieprijze en wegvalt. Bovendien zu ullen de zwakke ere euro en de aantrekkende economie de kerninflatie opdrijven n. Toch blijft de e inflatie vermo oedelijk nog lan ng onder het dooel van de ECB B (dichtbij maa ar onder 2% %). In 2017 zall de totale infla atie uitkomen op net onder 2% % gemiddeld.
10
Visie op w wereldecono omie – 25 november 20 015
Totale inflatie en kerninfllatie
3-m 3 rente en 10-j 1 rendemen nt op staatso obligaties
% j-o-j
%
4
3.5 5
3
2.5 5
2 1.5 5
1 0.5 5
0 -1
-0.5 5
0 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 5 01 02 03 04 Totaaal
K Kerninflatie
Bron: B Thomson Re euters Datastream m
11
12 2
13
Refi-rentte 3M Eurib bor
Doel ECB
14
15
16
Depositorente Duitslaand tienjaars
Bron n: Thomson Reute ers Datastream
aat monetaiir beleid verrder verruim men ECB ga In september verlaagd e de ECB haar inflatieraming g naar 1,1% in 22016 en 1,7% in 2017, wat ru uim et doel voor priijsstabiliteit ligt. Dit houdt het risico in dat dee inflatieverwac chtingen ontwriicht onder he raken als s nieuwe nega atieve risico’s zich manifestere en. De onverwa wachte vertragin ng van de BBP Pgroei in het derde kwarrtaal en de harrdnekkig lage energieprijzen e hhebben vermoe edelijk binnen de n verdere verslechtering van de inflatievoorruitzichten vers sterkt. Het verslag ECB de angst voor een b dering van de ECB E in oktoberr bevatte inderddaad een duide elijk signaal in die van de bestuursvergad richting. In de discussie e tijdens deze vergadering kw wam duidelijk nnaar voren dat de ECB zich m dat de in nflatie wellicht nog n lager uitva alt dan in de ram mingen van september werd zorgen maakt aangeno omen, en dat zzij op de volgen nde vergadering g zich genoodzzaakt zal zien om o in actie te komen. Volgens V ons za al de ECB in december vrijwe el zeker een sttimuleringspakk ket aankondige en. Onze ve erwachting is da at de ECB het bedrag van ha aar maandelijksse aankopen verhoogt, dat zijj haar aan nkoopprogramm ma zal verleng gen tot na septe ember 2016 enn zal besluiten om ook obligatties van regio onale overhede en te gaan opk kopen. Ook gaa an we ervan uiit dat de ECB de d depositorente verder verlaagt, waard oor deze nog negatiever n zal worden. Vervoolgens zal de ce entrale bank de e o latten. rente in 2016 en 2017 waarschijnlijk ongewijzigd
euro daalt in n waarde Rente blijft laag, e De korte e rente (3-m Eu uribor) zal, gezien de verwach hte verlaging va van de deposito orente door de ECB, wa aarschijnlijk verrder onder nul zakken en hee el 2016 en moggelijk zelfs tot eind e 2017 nega atief blijven. De D lange rente e zal in de rest van v 2015 naar verwachting liccht dalen. Dit weerspiegelt w de e voortgez zette en uitgeb reide monetairre stimulering door d de ECB, w waarmee het efffect van de eerste re enteverhoging door de Fed op de kapitaalm marktrente in dee eurozone ong gedaan wordt gemaaktt. De lange ren nte zal naar verrwachting in 20 016 en ook in 22017 licht stijge en, omdat de markten zich meer gaa an richten op de verbeterende e fundamentelee economische e factoren. Het lage nive eau van de korrte rente zal de e stijging van de e lange rente eechter beperke en. Als gevolg van v het uitee enlopende mon netaire beleid in n de VS en de eurozone zal dde EUR/USD naar n verwachtin ng in de res st van 2015 en in 2016 verder afglijden. Wij voorzien een kkoers van 1,05 5 eind dit jaar. Rond ma aart volgend ja aar wordt het pa ariteitsniveau (EUR ( 1 = USD 1) bereikt, waarna een verde ere daling vo olgt tot circa 0, 95 eind 2016. In 2017 zal de euro naar verw wachting appre eciëren ten opzichte e van de dollar.. Financiële ma arkten zullen ga aan anticiperenn op het einde van de beleidsv versoepeling do oor de ECB, terwijl de impact van de renteve verhogingen do oor de Fed tege en die tijd al a bijna volledig g is ingecalcule eerd.