Trouver de nouveaux angles
Perspectives d’investissement juin 2016
Sommaire
DÉPASSER LE CONSENSUS
1
TROUVER DE NOUVEAUX ANGLES
2
RÉSILIENCE FACE AU RISQUE POLITIQUE
4
ACTIONS : PRIORITÉ AUX REVENUS
6
OBLIGATIONS : ENTRE SÉCURITÉ ET GAIN
8
REVIREMENT DES MATIÈRES PREMIÈRES
10
FIN DE LA REPRISE DU DOLLAR
11
HEDGE FUNDS
12
IMMOBILIER 12 PRIVATE EQUITY : DES CAPITAUX EN MASSE
13
PERFORMANCE : REBOND APRÈS LA CORRECTION
14
PROFILS D’ALLOCATION DES ACTIFS
15
CONTRIBUTIONS 16
La présente publication ABN AMRO s’adresse à un public international. Les profils de risque et la disponibilité de certains produits de placement peuvent varier d’un pays à l’autre. Votre conseiller local pourra vous fournir davantage d’informations.
Dépasser le consensus
Il est temps de voir le monde différemment. C’est le temps d’explorer risques et rendements des actifs autrement, au-delà des compromis consensuels. Des opinions partagées par le plus grand nombre peuvent procurer un confort trompeur. Pour les investisseurs, le consensus peut les induire dans la mauvaise direction parce que les marchés se projettent dans l’avenir plus loin et plus vite que les meneurs d’opinion. Début 2016, les économistes ont tous abaissé leurs prévisions dans le sens d’un consensus mou et sans inspiration. La réalité pourrait ne pas être que dans les chiffres mais dans l’idée que les prévisions économiques ne sont plus aussi pertinentes du fait de la confiance excessive des marchés à l’égard de la politique monétaire pour relancer la croissance et limiter la volatilité. Divergeant du consensus, notre vision considère que l’économie mondiale est peut-être parvenue à un stade où les banques centrales ne peuvent plus compenser l’insuffisance politique pour promouvoir les changements structurels, déjouer les tendances nationalistes et libérer de nouvelles sources de croissance. Cette vision a des conséquences concrètes. Des rendements obligataires négatifs nécessitent une nouvelle approche pour générer à l’avenir des revenus et des plus-values. Les changements politiques, dont le référendum sur le Brexit, les élections présidentielles américaines et d’autres scrutins devraient donner naissance à un nouvel ordre politique, avec de nouvelles idées et de nouveaux risques. Ceci ne laissera pas indemne le marché obligataire, d’où le besoin de trouver le bon mix entre qualité et rendement des obligations.
Didier Duret Directeur de la politique d’investissement, ABN AMRO Private Banking juin 2016
Du côté des actions (surpondérées), les enjeux ont changé. Nous préférons toujours des valeurs de croissance mais avec des caractéristiques défensives. Avec les bouleversements (géo)politiques, une large diversification géographique peut diffuser le risque politique. Selon nous, la hausse des prix des matières premières stimulera l’inflation dans les mois à venir, ce qui ne sera pas sans risque pour les obligations (sous-pondérées) et justifie une exposition aux actifs réels tels que les matières premières (surpondérées) et l’immobilier (neutre). L’équipe d’investissement d’ABN AMRO Private Banking, responsable de la présente édition, détaille ci-après ses recommandations dans les pages suivantes. Votre chargé de clientèle ou nos professionnels de l’investissement sont à votre disposition pour vous aider à préparer la suite de l’année 2016.
1
Trouver de nouveaux angles
Trouver de nouveaux angles Après une lourde correction et une reprise des actifs à risque au premier trimestre, les vues macroéconomiques et les idées d’investissement ont convergé vers une reprise contenue et une diminution des rendements futurs. Les économistes et analystes ont abaissé leurs prévisions. La volatilité s’est tassée mais des événements imprévus pourraient la faire repartir.
2 “Gérer les risques et les rendements sous de nouveaux angles, au-delà du consensus”
Le consensus est ancré autour de risques bien identifiés, tels le référendum sur le Brexit et le changement de ton notable dans la course aux élections présidentielles américaines. Cependant, la volatilité et les opportunités d’investissement pourraient ne pas provenir des événements euxmêmes mais d’un nouvel ordre établi, déclenché par les bouleversements politiques. Ces questions ouvertes entretiennent l’incertitude à court terme et soulignent l’attractivité des actifs générateurs de revenus et des actifs réels. Les devises pourraient se montrer plus volatiles car leur liquidité en fait des absorbeurs de choc face à des événements imprévus. Une vision trop complaisante basée sur des idées consensuelles passerait sûrement à côté des primes de risque qui seront à la base des rendements futurs. Pour la suite de 2016, la gestion devra trouver un nouvel équilibre entre trois objectifs : XXse
prémunir contre le risque de hausse de l’inflation à l’heure où les rendements obligataires
réels sont souvent négatifs. XXcapter les primes de risque sur le haut rendement obligataire et les actions en mettant l’accent
sur les valeurs de croissance défensives. XXViser
une diversification mondiale pour atténuer les risques liés à une croissance faible.
CONFRONTER LES TENDANCES CONSENSUELLES XXLa
croissance future dépendra d’un meilleur équilibre de la politique économique, en
diminuant le recours aux interventions monétaires et en augmentant la pertinence des mesures budgétaires. Le marché est dominé par des prévisions d’une croissance économique ralentie de l’ordre de 2 % aux Etats-Unis et de 1,5 % dans la zone euro. Seule la Chine a été capable de mobiliser ses politiques à la fois monétaires et budgétaires pour maintenir la croissance à un niveau de 6,5 % à 7 % qui relèvera progressivement le tonus de économies émergentes et le commerce mondial. XXLa
sensibilité excessive des marchés aux risques va perdurer et pourrait conduire à ignorer
la valeur et les primes de risque. Cette vulnérabilité s’explique par un rythme de croissance ralenti et une aversion pour le risque. Ainsi, les marchés actions sont attentistes et les Bons du Trésor US et les Bunds sont fragilisés par les perspectives de changements de politique économique et de hausse de l’inflation. XXLes
risques géopolitiques liés au Brexit, à la crise institutionnelle de l’UE et aux élec-
tions présidentielles américaines sont des risques bien connus et largement pris en compte. Les campagnes populistes aux Etats-Unis, au RU et ailleurs seront tempérées par les proverbiaux “checks and balances” inhérents aux systèmes démocratiques.
DES DIFFICULTES A TROUVER LA BONNE MESURE XXLa dépendance à l’égard des politiques monétaires crée des effets secondaires durables,
comme les rendements négatifs sur les obligations, des risques pour les fonds de pension, un changement dans les comportements des épargnants et une mauvaise allocation du capital. La hausse de l’inflation, imputable à l’augmentation des prix des matières premières, pourrait
Perspectives d’investissement juin 2016
s’avérer être un nouveau problème pour les banques centrales, compte-tenu du risque récurrent d’un relèvement des taux d’intérêt américains. XXLes
politiques nationalistes, guidées par leurs intérêts propres et le conservatisme,
pourraient reporter des réformes importantes et les dépenses en infrastructures, limitant le potentiel de croissance économique. XXLes
3
changements accélérés liés aux innovations, à la réglementation, aux flux migra-
toires et aux changements climatiques exigent une nouvelle vision de la politique budgétaire.
LES OPPORTUNITES ISSUES DE LA RETRIBUTION DU RISQUE XXAccumuler
les actifs financiers réels pour couvrir l’inflation, tels que matières premières,
obligations indexées sur l’inflation et immobilier. Le capital risque (private equity) pourrait être intéressant pour les investisseurs qualifiés. XXCapter
les primes de risque sur les actions. La meilleure valeur à long terme repose sur les
valeurs de croissance défensives dans l’informatique, la santé et les télécoms tout en évitant les financières. Les stratégies de faible volatilité et de qualité peuvent servir de tampon face à l’exposition aux actions. XXLes
obligations à haut rendement européennes sont plus attrayantes que celles des
marchés émergents. XXUne
exposition internationale aux obligations d’Etat, où la duration du portefeuille est
gérée activement et couverte par rapport aux devises de base, renforce la diversification. XXCultiver
une agilité tactique et la diversification internationale. Une possible éruption de
la volatilité appelle à une marge de manœuvre avec de la liquidité. Les risques politiques, la hausse de l’inflation, la résurgence possible de la volatilité des devises et le risque associé à une croissance faible sous-tendent une large diversification géographique et des protections par rapport au change. Didier Duret – Directeur de la politique d’investissement
+
Asie émergente, IT, santé
investment-grade, indexées sur l’inflation, haut rendement, Europe périphérique
Métaux, argent, or
Liquidités
20
10 Actions
Matières premières Immobilier
Hedge Funds
Déviation active (en %)
STRATÉGIES ACTIVES
Obligations
neutre Financières, Services aux collectivités
-10
_
-20
Emissions d’Etat
-30
Représente la déviation absolue par rapport à l’indice de référence créée par notre stratégie d’investissement active. Ces décisions affectent tous les profils. La représentation illustre le Profil 3 (équilibré). Source : ABN AMRO Private Banking
Trouver de nouveaux angles
A défaut d’être spectaculaire, la croissance économique affiche une résilience surprenante. Après nombre de mauvaises nouvelles en début d’année, la Chine est l’un des rares pays à dynamiser sa croissance.
Résilience face au risque politique 4
La confiance des investisseurs a été dominée par 4 grandes
Espagne, les finances de la Grèce, la crise des réfugiés en
inquiétudes ces 12 derniers mois : un atterrissage brutal de
Europe, la fragmentation de la solidarité européenne, le terro-
la Chine et une dépréciation du renminbi ; l’effondrement des
risme, les risques géopolitiques et les élections américaines
prix du brut entrainant une fragilité des producteurs d’energie ;
avec la candidature atypique de Donald Trump.
la menace de la récession aux Etats-Unis ou dans la zone euro et une peur de l’impuissance des banques centrales pour
Au-delà des risques politiques, il existe un puissant mouve-
relancer la croissance.
ment de changement des politiques économiques, passant par plus de dépenses d’infrastructure ou par des réformes en
Dans ces quatre cas, les inquiétudes semblent exagérées. La
profondeur. Il y a pour finir un rejet de l’austérité pour aller vers
Chine a poursuivi son atterrissage en douceur et les régula-
la relance budgétaire (cf. graphique). Tout n’est pas positif pour
teurs ont su maîtriser les sorties de capitaux, d’où un taux de
autant. Les changements politiques conduisent à un retour
change plus stable. Les prix des matières premières se sont
des préférences nationalistes, ce qui nuirait au commerce
redressés, réduisant la crainte d’une avalanche de défauts de
mondial.
paiement d’entreprise. Aux Etats-Unis et dans la zone euro, la croissance n’est pas très forte mais forme une base suffisam-
CROISSANCE POSITIVE BIEN QUE NON SPECTACULAIRE
ment large pour se maintenir. Et enfin, les banques centrales
La conjoncture économique a repris des couleurs récemment
clament toujours qu’elles ne seront pas à court de munitions.
et on peut entrevoir une croissance modérée et une inflation limitée. Le marché du travail américain crée des emplois et
LA MENACE POLITIQUE
des revenus pour les consommateurs. La hausse des prix
Les événements qui pourraient peser sur le moral des
du pétrole réduit les risques dans le secteur de l’énergie. La
marchés financiers dans les six prochains mois sont princi-
croissance de la zone euro est soutenue par le bas niveau des
palement d’ordre politique : le Brexit, la situation budgétaire
taux d’intérêt, l’amélioration de l’activité de crédit, la fin de
de plusieurs pays de la zone euro, de nouvelles élections en
l’austérité et les prix bas des matières premières. Ainsi, toutes
Perspectives d’investissement juin 2016
Etudes économiques du groupe Han de Jong – Chef Economiste
les composantes de la demande contribuent à la croissance
INDICATEURS MACRO (%)1
et rendent l’économie moins vulnérable. En chiffres absolus,
vendredi
la croissance économique reste faible par rapport aux niveaux
20 mai 2016
Croissance du PIB réel
Inflation 2016
GDP en 2016
historiques. Cela est dû au déclin du taux de croissance poten-
ABN
Prévisions
ABN
Prévisions
tielle, imputable entre autres à des facteurs démographiques
AMRO
du marché
AMRO
du marché
et au manque de réformes structurelles.
US
1,7
2,0
1,4
1,3
Zone euro
1,3
1,5
0,2
0,3
PRUDENCE DES BANQUES CENTRALES
RU
1,6
2,0
0,5
0,7
L’inflation est en deçà des objectifs dans la plupart des écono-
Japon
0,6
0,6
0,3
0,0
mies développées, d’où le maintien de l’assouplissement des
Autres pays*
1,9
2,0
1,4
1,5
politiques monétaires. La situation ne devrait guère changer
Asie émergente
6,4
6,4
5,5
5,5
dans un avenir proche. Une politique agressive de la BCE est
Amérique latine
-0,5
-0,8
18,9
17,4
peu probable à court terme. Une partie des mesures annon-
Europe émergente**
0,9
0,3
6,0
8,9
Monde
2,9
3,2
3,1
4,8
cées en mars n’a pas encore eu tous ces effets. Les Etats-Unis seront prudents dans le changement de leur politique monétaire compte-tenu des risques de sur-réactions des marchés. D’après les statistiques économiques, les décideurs chinois parviennent non seulement à empêcher un ralentissement trop marqué mais aussi à déclencher une modeste ré-accélération
Toutes les prévisions sont des moyennes annuelles des variations trimestrielles en glissement annuel * Australie, Canada, Danemark, Nouvelle-Zélande, Norvège, Suède et Suisse. ** Bélarusse, Bulgarie, Croatie, République tchèque, Hongrie, Pologne, Roumanie, Russie, Slovaquie, Slovénie, Turquie et Ukraine. 1
Source : ABN AMRO Group Economics
de la croissance. La relance monétaire conduit à une croissance plus forte du crédit alors que la stimulation des dépenses d’infrastructure semble soutenir le secteur industriel.
DE L’AUSTERITE A LA RELANCE BUDGETAIRE EN % DU PIB
+2
Relance Zone Euro Etats-Unis
+1
0
-1
-2 Austérité -3
‘07 ‘08 ‘09 ‘10 ‘11 ‘12 ‘13 ‘14 ‘15 ‘16 Année
Source : IMF, ABN AMRO Group Economics
5
Trouver de nouveaux angles
La rotation sectorielle est source d’opportunités dans un marché á maturité. Une préférence pour les sociétés informatiques et de santé innovantes.
Actions : priorité aux revenus 6
Bien qu’exposées aux aléas de la confiance à court terme,
biotechnologiques. Le vieillissement des populations alimente
les actions conservent leur attrait. Avec un taux de dividende
également la demande dans le secteur de la santé.
d’environ 3 %, elles sont á privilégier par rapport aux obligations et autres classes d’actifs. Les prévisions de croissance
Nous ne sommes pas aussi positifs que le consensus à l’égard
des résultats restent sur une tendance modérée, bien qu’en
des biens de consommation discrétionnaire. La hausse du
baisse. La moyenne mondiale est de 2 % pour 2016 et de
chiffre d’affaire sous l’effet de la baisse des prix du pétrole
13 % pour 2017. Nous tablons sur des rendements sur actions
semble terminée et les ventes de produits de luxe restent
dans la lignée de la croissance des résultats.
timorées sur les marchés émergents. Notre recommandation générale est d’investir dans les meneurs par secteur et dans
Après 8 ans de progression, la phase haussière des marchés
des sociétés disposant d’une large diversification d’activités,
arrive à maturité. Plusieurs marchés ont atteints des hauts
de marché et de production..
historiques. Après avoir accru la part action à la mi-février, rés. D’importantes rotations sectorielles parmi les actions ces
PAS DE PREFERENCE PARTICULIERE A L’EGARD DES ETATS-UNIS ET DE L’EUROPE
derniers mois offrent l’occasion de se positionner.
Pour les investissements en actions, nous privilégions autant
nous les avons réduites á la mi-avril mais restons surpondé-
l’Europe que les Etats-Unis qui présentent des taux de crois-
CHANGEMENT DANS LES FINANCIERES Nous recommandons aux investisseurs en actions de réduire les titres du secteur financier (maintenant sous-pondéré), la croissance des revenus s’essouffle, et de miser sur les télécoms (augmentés à neutre) qui offre un taux de dividende d’environ 4 %. Nous tablons sur un fléchissement de la rentabilité du secteur financier avec des marges qui restent sous pression compte-tenu des taux d’intérêts bas même si l’activité de prêt progresse bien. Parmi ce segment prédominant (20 %) du marché d’actions, nous privilégions les valeurs de l’assurance pour leurs caractéristiques défensives. En Europe, la plupart des sociétés de télécommunications ont redressé leur bilan. Bon nombre d’opérateurs versent des dividendes élevés. Il s’agit toutefois d’un secteur très concurrentiel avec un faible pouvoir de fixation des prix et un besoin incessant d’investir.
PRIORITE AUX VALEURS DE CROISSANCE DEFENSIVE Compte-tenu d’une croissance économique modérée, nous recommandons les titres défensifs avec une valorisation raisonnable et une croissance élevée de leurs résultats (cf. Graphique). Ces qualités se retrouvent dans l’informatique et la santé, vecteurs d’innovations. Dans l’informatique, nous privilégions les acteurs mondiaux de l’internet et évitons les sociétés d’équipements à plus faibles marges. Le secteur de la santé est privilégié à la lumière des innovations
sance comparables des résultats anticipés pour 2016 et 2017.
Perspectives d’investissement juin 2016
Stratégie d’investissement et expertise de portefeuille Annemijn Fokkelman - Responsable global actions
Les Etats-Unis nous apparaissent sous un meilleur jour après le recul des valorisations. Le marché américain est également plus défensif, avec une volatilité moindre qu’en Europe. Avec un PER anticipé, les Etats-Unis s’échangent à un multiple de 17,1x et l’Europe à 14,7x. Toutefois, les perspectives de taux d’intérêts sont plus favora-
CROISSANCE DU BENEFICE PAR ACTION (BPA) A MOYEN TERME Services collectifs Valeurs financières
Consommation de base
tandis que les autorités américaines prévoient de relever leurs
Matériaux
taux. Sur les marchés émergents, notre positionnement continue de privilégier l’Asie et en en particulier la Chine, sur la base d’une hausse de la croissance axée sur la consommation. Les marchés émergents asiatiques sont plus attrayants par comparaison aux marchés émergents dépendants des matières premières, comme l’Amérique du Sud et l’Europe de l’Est.
neutre
7,0 %
Télécommunications
bles en Europe où ils devraient rester au plus bas longtemps
sous-pondéré
4,7 %
surpondéré
7,5 % 8,0 % 8,5 %
Industrie
9,4 %
Santé
10,7 % 12,0 %
Energie Technologies de l’information
13,4 %
Consommation discrétionnaire
14,7 % 0%
5%
10 %
15 %
Taux de croissance moyen composé du BPA à moyen terme au niveau mondial pour la période 2015/2018e. Source : ABN AMRO Private Banking, IBES
PREVISIONS
MSCI ACWI
19 mai 2016
Stratégie
PER 2016
active
anticipé
391,13
Surpondéré
15,5
S&P 500
2.040,04
Neutre
17,0
Euro Stoxx 50
2.919,22
Neutre
12,9
FTSE-100
6.053,35
Neutre
15,7
Nikkei 225
16.646,66
Neutre
16,0
DAX
9.795,89
Neutre
12,4
CAC 40
4.282,54
Neutre
13,8
428,27
Neutre
16,4
19.694,33
Neutre
10,2
AEX Hang Seng Index MSCI China Straits Times Index Sensex Source : Bloomberg
Surpondéré
8,7
2.740,11
53,00
Neutre
12,4
25.399,72
Neutre
17,8
7
Trouver de nouveaux angles
Au vu de la fragilité du marché obligataire, nous suggérons d’associer obligations de qualité et haut rendement et une stratégie diversifiée axée sur les obligations d’Etat.
Obligations : entre sécurité et gain 8
Après un démarrage houleux en 2016, l’optimisme que les
Par conséquent, leurs courbes de rendement ne sont plus un
obligations d’entreprises européennes nous inspirent porte
signal pour prévoir la croissance économique.
ses fruits. Pourtant, les leçons tirées de cette période nous apprennent que le sort de ces obligations est étroitement lié à
Alors que les rendements des obligations d’Etat touchent le
celui des actions. Considérant les fluctuations de la confiance,
fond, ces titres ont aussi perdu leur fonction de refuge lorsque
nous complémentons cette position axée sur le rendement par
le sentiment des marchés est mal orienté. La confiance étant
une stratégie articulée autour d’obligations d’Etat plus sûres.
encore fragile, nous pensons qu’il est important de rétablir le rôle tampon traditionnellement joué par ces titres dans les
Nous avons depuis longtemps une vue négative à l’égard de
portefeuilles. Nous avons ainsi initié une stratégie sur les obli-
la classe d’actifs obligataire compte-tenu du bas niveau des
gations d’Etat internationales qui gère activement la duration
taux d’intérêt. Dans le portefeuille obligataire, nous détenons
(la sensibilité aux taux d’intérêt). Ce type de stratégie raccour-
des titres périphériques de la zone euro et des émissions
cit la duration lorsque les rendements évoluent vers le haut et
privées du fait de leurs rendements excédentaires. Mais ce
l’allonge lorsque les rendements évoluent à la baisse.
portefeuille obligataire tactique est aussi davantage corrélé aux actions. En tant que tel, un portefeuille de titres de crédit est vulnérable en cas de correction des actions.
PRISE DE BENEFICES SUR LES OBLIGATIONS PERIPHERIQUES Cette stratégie améliore également notre diversification
SOUS INFLUENCE DES BANQUES CENTRALES
géographique en investissant dans les Bunds allemands, les
Les politiques des banques centrales européennes et américai-
bons du Trésor US et les obligations d’Etat japonaises. A son
nes sous-tendent des rendements plancher pour les obligati-
introduction, cette stratégie a été financée par les prises de
ons et beaucoup d‘émissions d’Etat génèrent des rendements
bénéfices sur les obligations périphériques de la zone euro.
négatifs. Les rendements de chaque côté de l’Atlantique sont
Les écarts de rendement sur les marchés périphériques euro-
largement influencés par les politiques monétaires et restent
péens sont restés stables au milieu du tumulte des 6 premiè-
au plus bas même si la par crainte de la récession a reculé.
res semaines de 2016 avant de de s’élargir progressivement
Perspectives d’investissement juin 2016
Stratégie d’investissement et expertise de portefeuille Mary Pieterse-Bloem - Responsable global obligations
sous l’effet de la crainte d’une sortie du Royaume Uni de l’UE. Compte-tenu des risques politiques croissants en Europe, nous avons considéré qu’il était temps de réduire l’exposition.
9
TAUX D’INTERETS ET RENDEMENTS OBLIGATAIRES (%) 12 mai 2016
T4 2016
T4 2017
Etats-Unis Fed
0,38
0,38
1,13
LA POLITIQUE DE LA BCE AU CHEVET DES VALEURS DE CREDIT
3 mois
0,64
0,60
1,40
Autre leçon de l’agitation du début 2016, il est crucial de garder
2 ans
0,73
1,20
2,00
le cap. Nous n’avons cessé de penser, et pensons toujours,
10 ans
1,77
2,20
2,50
que les entreprises européennes sont bien placées pour profiter de la reprise économique en Europe même si elle reste
Allemagne
modeste. L’achat par la BCE d’obligations d’entreprises dans
Refi BCE
0,00
0,00
0,00
le cadre d’un programme d’achats d’actifs soutient également
3 mois
-0,25
-0,35
-0,35
nos positions d’obligations de qualité (investment-grade) et
2 ans
-0,51
-0,50
-0,50
celles de titres á haut rendement en Europe.
10 ans
0,14
0,50
0,80
Source : ABN AMRO Group Economics
Nous sommes sortis du haut rendement américain du fait des risques liés au secteur énergétique et des risques accrus de faillites d’entreprises. Nous maintenons en portefeuille des obligations indexées sur l’inflation dans la perspective d’une montée de l’inflation liés á la hausse des prix du pétrole. Les rendements d’obligations traditionelles du gouvernement n’offrent pas de protection contre un retour de l’inflation (cf. graphique).
Rendement en %
4,0
Inflation Zone Euro (à droite) Prévisions en glissement annuel (à droite)
3,5
10-ans Bund Prévisions
3,0
3,5 3,0 2,5 2,0
2,5
1,5 2,0 1,0 1,5
0,5
1,0
0,0
0,5
-0,5 -1,0
0,0 2011
2012
2013
2014 2015 Année
Source : Bloomberg, ABN AMRO Group Economics
2016
2017
Inflation en %
LES BUNDS DANS L’ORBITE D’UNE HAUSSE DE L’INFLATION
Trouver de nouveaux angles
Revirement des matières premières 10
Les cours des matières premières ont connu un fort rebond
Nous pensons que l’argent devancera l’or et que ce dernier
cette année avec l’or atteignant plus de 1 300 USD l’once. Des
se maintiendra à la hausse en 2016 et 2017. La demande de
métaux précieux cycliques, comme le platine et le palladium,
métaux cycliques, comme le cuivre et le zinc, pourrait égale-
ont surperformé l’or et l’argent.
ment redémarrer.
Les prix du minerai de fer et l’acier sont largement remontés
Les politiques monétaires des grandes banques centrales
cette année sur fond de regain de confiance à l’égard de la
ont réduit l’attrait du dollar US. Cette faiblesse, conjuguée à
Chine. Les cours des marchés sont peut-être allés trop loin
des rendements réels relatifs peu élevés, joue en faveur des
sous l’effet des spéculations car en toile de fond la demande
matières premières.
industrielle chinoise reste exposée à un excédent de l’offre.
LES COURS DU PETROLE TOUJOURS SOUTENUS Les prix du pétrole ont regagné plus de 75 % depuis les trois
Nous anticipons une progression des cours du pétrole au
derniers mois, dans l’espoir d’une réduction de la production
deuxième semestre 2016 alors que la demande devrait
et sur fond de spéculations croissantes d’un resserrement de
continuer á absorber l’offre excédentaire. Néanmoins, en
l’excédent de l’offre mondiale.
dépit du manque d’investissements dans le secteur pétrolier, les prix ne devraient pas retrouver le plateau précèdent
AMELIORATION DES FONDAMENTAUX
de 100 USD/baril avant longtemps. La volatilité pourrait
Nous anticipons plus d’appui pour nombre de matières premi-
remonter, les investisseurs se concentrant tour à tour sur
ères sur le reste de l’année. Cette vision positive se fonde sur
l’excédent de l’offre de pétrole dans le monde, la croissance
une amélioration des statistiques économiques en provenance
de la demande et les coupes de production en écho aux bas
des Etats-Unis et de la zone euro en 2016 et 2017. Les implica-
prix de l’or noir.
tions inflationnistes de la hausse des prix du pétrole pourraient
Etudes économiques du groupe
également soutenir l’or qui tend à grimper lorsque les prix du
Hans van Cleef - Economiste senior secteur énergétique
pétrole remontent (cf. graphique).
PREVISIONS SUR LES MATIERES PREMIERES
L’OR TEND A GRIMPER AVEC LE PRIX DU BRUT 200
19 mai 2016
Spot index
Moy. 2016
Moy. 2017
prix du Brent en USD (à gauche)
2000
prix de l’or en USD (à droite)
Pétrole Brent USD/bbl
47,8
55
60
WTI USD/bbl
47,2
55
60
Or USD/oz
1254
1283
1401
Argent USD/oz
16,66
17,4
22
Platine USD/oz
150
1500
100
1000
50
500
Métaux
1019
1078
1300
Palladium USD/oz
574
600
700
Aluminium USD/t
1546
1550
1650
Cuivre USD/t
4575
5050
6050
Soure : ABN AMRO Group Economics
0
0 ‘94 ‘96 ‘98 ‘00 ‘02 ‘04 ‘06 ‘08 ‘10 ‘12 ‘14 ‘16
Source : Datastream
Perspectives d’investissement juin 2016
Fin de la reprise du dollar La remontée du dollar US de ces dernières années a reposé sur trois principaux moteurs : la divergence des politiques monétaires, le déclin des prix des matières premières et
LES MATIERES PROGRESSENT PENDANT QUE LE DOLLAR US RECULE US Dollar Index (à gauche)
130
500
l’effondrement des devises émergentes. Depuis le début d’année, ces trois moteurs ne portent plus le dollar.
120
La BCE et la Banque du Japon continueront d’assouplir leurs
400
110 300
politiques monétaires mais elles ne sont plus axées sur la faiblesse de leurs devises. La priorité pour la BCE est désor-
100
mais centrée sur les mécanismes de crédit á l’économie plus
200
que sur des mesures visant à continuer d’infléchir l’euro.
90
Les marchés financiers ont perçu les limites de cet assouplis-
80
100 CRB Index (index des matières premières; à droite)
sement monétaire et ont poussé l’euro et le yen à la hausse. L’assouplissement avec des mesures quantitatives des banques centrales peut très bien peser sur une devise mais
70
‘94 ‘96 ‘98 ‘00 ‘02 ‘04 ‘06 ‘08 ‘10 ‘12 ‘14 ‘16
il perd de son effet dans le temps. C’est ce qui s’est passé
Source : Datastream, ABN AMRO Group Economics
avec le dollar US et que l’on constate aujourd’hui avec l’euro
PREVISIONS POUR LES DEVISES DES GRANDS MARCHES DEVELOPPES
et le yen.
Monnaie
Le dollar fléchissant, les prix des matières premières ont
19 mai 2016
EUR/USD
1,1211
rebondi. On a là la suite d’un schéma au long cours (cf. graphi-
USD/JPY
que). Cela ne signifie pas que les prix monteront sans distinc-
EUR/JPY
tion mais que l’environnement est devenu plus propice aux matières premières et aux devises associées.
ultimo T4 2016
ultimo T4 2017
1,15
1,15
109,90
110
105
123,21
127
121
GBP/USD
1,4635
1,48
1,56
EUR/GBP
0,7660
0,78
0,74
EUR/CHF
1,1076
1,10
1,14
LA PARITE EURO-DOLLAR EST DESORMAIS DANS LES LIMITES DE LA FOURCHETTE.
AUD/USD
0,7201
0,76
0,80
NZD/USD
0,6756
0,68
0,72
L’euro résiste par rapport au billet vert, grâce au fléchissement
USD/CAD
1,3091
1,20
1,15
du dollar US après un ajustement à la baisse des anticipations
EUR/SEK
9,3563
9,25
8,75
de hausses de taux par la Réserve fédérale. La parité EUR/
EUR/NOK
9,3611
8,75
8,25
USD pourrait grimper aux alentours de 1,20 si les statistiques économiques américaines devaient être en deçà des prévisions.
PREVISIONS POUR LES PRINCIPALES DEVISES DES MARCHES EMERGENTS Monnaie USD/CNH (offshore)
19 mai 2016
ultimo T4 2016
ultimo T4 2017
6,5643
6,70
6,80
En cas de raffermissement significatif de l’euro, la BCE pour-
USD/INR
67,37
67,00
65,00
rait réduire encore le taux des dépôts. Dans un avenir prévisi-
USD/SGD
1,3798
1,40
1,35
ble, nous tablons sur un maintien du couple EUR/USD dans
USD/TWD
32,4000
33,00
32,00
une fourchette de 1,10 à 1,20, autour de 1,15. Si cette four-
USD/IDR
13565
13500
13000
chette devait être franchie, il nous semble probable que ce
USD/RUB
66,4809
60,00
55,00
sera dans le sens d’une nouvelle baisse du dollar US.
USD/TRY
2,9929
2,75
2,75
EUR/PLN
4,3950
4,35
4,20
EUR/CZK
27,0230
27,00
26,00
Etudes économiques du groupe
EUR/HUF
316,1760
305,00
290,00
Georgette Boele - Stratégie marché des changes et matières
USD/BRL
3,5654
3,50
3,30
USD/MXN
18,4756
16,75
15,25
premières
0
Source : ABN AMRO Group Economics
11
Trouver de nouveaux angles
12
Les hedge funds offrent des idées d’investissement hors indices.
L’immobilier est une source de revenus mais sert aussi de couverture contre l’inflation.
Hedge funds
Immobilier
STRATEGIES ACTIONS
Les fondamentaux de l’immobilier coté sont solides, les divi-
Nous continuons de tabler sur un impact atténué des banques
dendes distribués sont porteurs, et la marché est dynamique.
centrales sur la performance des marchés actions et sur un
Ces élements contribuent á l’attrait ce cette catégorie d’actifs
retour des fondamentaux comme forces motrices du marché.
dans un contexte de maturité du cycle économique.
La dispersion croissante des mouvements de prix entre secteurs soutiendra les positions longues (long) et courtes
L’an passé, période volatile pour les marchés, l’immobilier a
(short) sur les actions. Alors que le Brexit joue un rôle cata-
surperformé les actions de 10 % en euros, tel que mesuré
lyseur négatif, la plupart des gestionnaires optent pour des
par le FTSE EPRA/NAREIT Developed Index. Cet indice suit
positions de marché conservatrices. La plupart des gérants de
la performance des sociétés immobilières cotées et des fonds
hedge funds en stratégies actions s’orientent généralement
d’investissement immobiliers dans le monde. Nous pensons
plus vers une protection contre les baisses de titres potentiel,
que cette surperformance pourrait se poursuivre en 2016.
que vers un potentiel de hausse. L’immobilier est étroitement lié à la croissance économique.
STRATEGIES OBLIGATAIRES
Même si la croissance mondiale reste modeste, les ventes
La volatilité des marchés d’obligations d’entreprises et la
au détail continuent de progresser, les marchés du travail se
dispersion de la qualité des entreprises devraient se poursuivre.
redressent et l’urbanisation est un moteur à long terme. Par
Compte-tenu de la maturité du cycle de crédit, nous pensons
ailleurs, l’offre de nouveaux biens immobiliers reste limitée sur
tirer parti des positions courtes sur des émetteurs individuels.
plusieurs marchés.
Les titres hypothécaires (Mortgage Backed Securities) continuent d’offrir de meilleures opportunités de rendement que
LE BENEFICE DE BAS TAUX D’INTERET
le traditionnel marché d’obligations d’entreprises. Ces titres
L’action de la plupart des banques centrales maintient les
profitent du potentiel d’appréciation de l’immobilier américain,
rendements obligataires et les taux d’intérêt à un niveau plan-
de prix plus abordables pour les ménages, de la baisse des
cher, et alimente une quête de rendement qui profite tant à
prix du pétrole et de la hausse des salaires. Les stratégies de
l’immobilier direct que coté. L’immobilier coté offre un taux
fusions/acquisitions sont attrayantes au vu de larges différen-
de dividende d’environ 3,8 % contre 2,7 % pour les marchés
ces entre les taux de rentabilité qui sous-tendent les entrepri-
d’actions développés. Les faibles taux d’intérêt contribuent
ses concernées.
également à justifier les valorisations actuelles de l’immobilier. De manière générale, nous considérons que le secteur est
STRATEGIES DE NEGOCE
bien valorisé, à l’exception des mégalopoles telles New York,
Ces stratégies se sont avérées un outil de diversification effi-
Hong Kong et Londres.
cace quand les marchés baissaient. En début d’exercice, les stratégies de “managed-futures” s’en sont très bien sorties.
PARE POUR UNE MATURATION DU CYCLE ECONOMIQUE
Les positions courtes en actions et longues en obligations
Huit ans après la crise financière et dans un contexte de
ont été les principaux moteurs de la performance. Les forts
reprise modérée accompagnée d’un recul des rendements
renversements de tendance ont ensuite érodé la plupart de
obligataires, l’immobilier est une classe d’actifs en termes
ces résultats. Ces stratégies ne continuent pas moins de
relatifs. C’est une couverture efficace contre l’inflation, car
remplir leur fonction de contrepoids au sein des portefeuilles.
les flux de trésorerie sont stables compte-tenu de la nature à moyen terme des contrats de location. Ces caractéristiques
Produits d’ínvestissement et solutions patrimoniales Wilbert Huizing - Expert produits d’ínvestissement
défensives profiteront à l’immobilier à mesure que le cycle économique arrive à maturité.
Stratégie d’investissements Expertise du portefeuille Ralph Wessels – Expert immobilier
Perspectives d’investissement juin 2016
Les marchés du private equity sont régis par la disponibilité des capitaux et par les valorisations porteuses des entreprises. Actuellement, l’offre est large mais les valorisations sont tendues.
Private equity : des capitaux en masse Les fonds de capital-risque ont atteint leurs objectifs de
a légèrement augmenté, confirmant le dynamisme observé
levée de fonds au premier trimestre 2016. Ils représentaient
dans le commerce digitalisé, les médias et les nouvelles tech-
71 milliards USD d’engagements contre 67 milliards USD au
nologies financières.
premier trimestre 2015. En moyenne, les levées de fonds ont été obtenues en treize mois et tout juste six mois pour les
Les gérants de fonds qui ciblent les sociétés de taille moyenne
meilleurs fonds. De plus, l’objectif de taille des fonds levés a
de marché, avec un chiffre d’affaires compris entre 50 milli-
été dépassé d’environ 10 %, une situation inconnue depuis
ons USD et un milliard USD, continuent d’évoluer dans un
2006/2007.
marché riche d’opportunités. Nous favorisons les dirigeants aux compétences opérationnelles bien établies et à même
Le montant total des capitaux dédiés, y compris les nouveaux
d’accéder à des opérations spécifiques. Nous pensons en effet
fonds et les capitaux non investis de fonds précédemment
qu’ils sauront négocier de meilleures conditions en contrôlant
levés, est estimé à quelque 775 milliards USD, soit un record
davantage la marche des affaires étant moins dépendants
historique.
d’autres formes de participation comme les acquisitions par enchères.
LES VALORISATIONS RESTENT AU SOMMET La situation est toutefois tendue du côté des valorisations.
Produits d’investissement et solutions patrimoniales
Les multiples transactionnels ont atteint un pic au 3e trimestre
Eric Zuidmeer – Expert capital risque
2015 et sont restés au plus haut depuis mais montrent une forte dispersion. Les valeurs de croissance dans les médias, la consommation et la technologie, sont relativement chères. Ces tendances devraient se poursuivre au second semestre de l’année. Le secteur de l’énergie a été moins actif sur le plan transactionnel, ce qui peut s’expliquer par le recul des prix du brut. Récemment pourtant, les actifs d’entreprises en difficulté dans le secteur pétrolier ont suscité un intérêt spéculatif, en particulier aux Etats-Unis. Les ratios d’endettement sur fonds propres des transactions se placent actuellement aux alentours de 50 %, ce qui laisse entendre un financement des opérations qui reste prudent. La conjugaison de multiples en hausse et une part de fonds propres relativement élevée aurait un effet dilutif sur le rendement du capital. Le scénario semble acceptable dans un environnement de rendements à bas niveau sur les autres actifs.
DECLIN DES RACHATS (BUYOUTS) A L’INTERNATIONAL Au cours des trois premiers mois de 2016, les opérations de rachat (buyouts) dans le monde ont sensiblement diminué. On pourrait en déduire que les gérants sont prudents et sélectifs, ce qui est une qualité importante face à la conjoncture des marchés. Pour les fonds déjà actifs, le nombre d’opérations
13
Trouver de nouveaux angles
Un début d’année tumultueux a entamé la performance. Notre vision reste inchangée : la plus grosse partie des rendements à venir proviendra des actifs à risque.
Performance : rebond après la correction 14
Les résultats des six premières semaines de l’année ont mis à
Après leur liquidation en début d’année, les marchés actions,
mal notre conviction selon laquelle les actifs à risque condui-
les obligations d’entreprises et les matières premières ont
ront la performance à long terme. En effet, les marchés ont
rebondi mais les gains n’ont pu compenser le recul initial. Les
réagis de manière violente à une série de craintes conjonctu-
portefeuilles en dollars US et en euros se sont comportés
relles, allant de déclin des prix du brut à la volatilité des prix
différemment, les actifs libellés en euros signant de moins
des actifs en passant par les doutes sur l’action des banques
bonnes performances générales (cf. graphique).
centrales. La volatilité a flambé à des niveaux rarement vus en phase de croissance économique. Au plus bas, le 11 février,
AJUSTEMENTS DES ALLOCATIONS D’ACTIFS
l’indice MSCI World avait perdu près de 16 % (en euros)
Le Comité d’Investissement Global (Global Investment
depuis le début d’année.
Committee) a pris deux initiatives d’allocation : peu après le redressement à la mi-février, il a accru l’exposition aux actions,
Les marchés se sont repris à la mi-février portés par le regain
puis, à la mi-avril, après une reprise soutenue, a réduit leur
de confiance à l’égard de la Chine, l’accord entre l’Arabie
surpondération. Les produits de ces ventes ont été utilisés
saoudite et la Russie sur le gel de la production pétrolière, le
pour augmenter la part des liquidités sur la plupart des profils
report de la hausse des taux par la Fed, l’élargissement du
de risque et pour accroître l’exposition à l’immobilier coté.
programme d’achats obligataires de la BCE et le recul de la Dans un environnement marqué par une faible liquidité de
volatilité.
marché, une corrélation forte entre les classes d’actifs et les
UNE REPRISE SOLIDE APRES UNE FORTE CORRECTION
ventes forcées, les investisseurs à long terme peuvent profi-
Notre performance reflète des mouvements du marché. Une
ter de ces périodes de déclins des marchés pour ajuster leur
solide reprise, tant en termes absolus que relatifs a succédé
exposition de marché et accroître les rendements attendus.
à la performance négative du début d’année. Nous avons
Cette stratégie nécessite toutefois d’accepter le risque et
conservé une vision constructive des actifs à risque et avons
fonctionne mieux avec un horizon d’investissement à moyen
évité les valeurs «refuge» comme les obligations d’Etat.
et long terme.
Même si les valeurs refuge peuvent ponctuellement produire des résultats positifs, comme on l’a vu récemment, nous
Stratégie d’investissement et expertise de portefeuille
pensons que ce sont les actifs à risque qui génèreront le gros
Paul Groenewoud – Spécialiste analyse quantitative
des rendements à l’avenir. L’allocation des actifs reflète cette vision.
PERFORMANCE DE NOTRE ALLOCATION TACTIQUE D’ACTIFS COMPARÉE À L’ALLOCATION STRATÉGIQUE, EN %. EUR 22 mai 2003 au 29 avril 2016* Stratégique Tactique Rendement
USD 2016 YTD (29 avril 2016)
excédentaire
Profil 1
72,41
75,70
1,91
22 mai 2003 au 29 avril 2016*
Stratégique Tactique Rendement Stratégique Tactique Rendement excédentaire
2016 YTD (29 avril 2016) Stratégique Tactique Rendement
excédentaire
0,99
0,75
-0,24
60,69
74,96
excédentaire
8,88
1,98
1,63
-0,34
Profil 2
80,16
89,08
4,95
0,18
-0,25
-0,43
70,33
85,53
8,92
2,15
2,07
-0,08
Profil 3
101,92
125,36
11,61
-0,59
-0,92
-0,33
96,74
120,39
12,02
2,11
2,00
-0,10
Profil 4
112,87
136,63
11,16
-1,62
-1,84
-0,22
110,43
131,64
10,08
2,01
1,72
-0,29
Profil 5
130,59
162,98
14,04
-2,67
-2,59
0,09
129,68
156,97
11,88
1,86
1,46
-0,40
Profil 6
139,36
169,57
12,62
-3,46
-3,38
0,09
140,48
165,01
10,20
1,72
1,22
-0,49
* Les profils 1 et 2 correspondent à l’ancien profil Conservateur, les profils 3 et 4 à l’ancien profil Equilibré et les profils 5 et 6 à l’ancien profil Croissance.
Perspectives d’investissement juin 2016
Les profils de risque du modèle de portefeuille du Comité d’Investissement Global d’ABN AMRO, en pourcentage, du plus prudent (Profil 1) au plus exposé aux risques de marché (Profil 6).
Profils d’allocation des actifs PROFIL 1
ALLOCATION D’ACTIFS Classe d’actifs
Stratégique Neutre
Tactique
Min.
Ecart
Max.
5
0
60
90
40
100
Marchés d’actions
0
0
10
Placements alternatifs
5
0
10
Marchés monétaires Marchés des capitaux*
PROFIL 2 Stratégique Neutre
44 51 0 5
Min.
Tactique
Ecart
Max.
39
5
0
70
-39
70
30
85
0
15
0
30
0
10
0
20
27 39 19 15
22 -31 4 5
Fonds de Hedge funds
5
5
0
5
5
0
Immobilier
0
0
0
3
3
0
0
0
7
5
Matières premières
0
100
100
Allocation totale
100
PROFIL 3
ALLOCATION D’ACTIFS Classe d’actifs
Stratégique Neutre
Min.
Tactique
PROFIL 4 Ecart
Max.
5
0
70
Marchés des capitaux*
55
20
70
Marchés d’actions
30
10
50
Placements alternatifs
10
0
20
Marchés monétaires
2
100
Stratégique Neutre
20 30 35 15
Min.
Tactique
Ecart
Max.
15
5
0
70
-25
35
10
55
5
50
20
70
5
10
0
30
12 18 55 15
7 -17 5 5
Fonds de Hedge funds
5
5
0
5
5
0
Immobilier
3
3
0
3
3
0
7
5
7
5
Matières premières
2
100
100
Allocation totale
100
PROFIL 5
ALLOCATION D’ACTIFS Classe d’actifs
Stratégique Neutre
Min.
Tactique
PROFIL 6 Ecart
Max.
5
0
70
Marchés des capitaux*
15
0
40
Marchés d’actions
70
30
90
Placements alternatifs
10
0
30
Marchés monétaires
2
100
Stratégique Neutre
2 11 75 12
Min.
Tactique
Ecart
Max.
-3
5
0
60
-4
0
0
25
5
85
40
100
2
10
0
30
2 0 86 12
-3 0 1 2
Fonds de Hedge funds
5
5
0
5
5
0
Immobilier
3
3
0
3
3
0
4
2
4
2
Matières premières
Allocation totale
2
100
100
2
100
100
*Duration conseillée : plus élevée que le benchmark (Bank of America, Merrill Lynch Government Bonds 1-10 ans). L’allocation tactique des actifs reflète les stratégies actives qui tiennent compte des visions à court et moyen terme et s’écartent de l’allocation stratégique à plus long terme.
15
Trouver de nouveaux angles
Contributions MEMBRES DU COMITÉ D’INVESTISEMENT GLOBAL D’ABN AMRO
16
Didier Duret
didier.duret@nl.abnamro.com
Chief Investment Officer Private Banking
Gerben Jorritsma
gerben.jorritsma@nl.abnamro.com
Global Head Investment Strategy & Portfolio Expertise
Han de Jong
han.de.jong@nl.abnamro.com
Chief Economist
Olivier Raingeard
olivier.raingeard@fr.abnamro.com
Head Investments Private Clients Neuflize OBC
Bernhard Ebert
bernhard.ebert@de.abnamro.com
Head Discretionary Portfolio Management Bethmann Bank
Rico Fasel
rico.fasel@nl.abnamro.com
Director Product Management Investment Advisory Netherlands
Georgette Boele
georgette.boele@nl.abnamro.com
Coordinator FX & Precious Metals Strategy
Hans van Cleef
hans.van.cleef@nl.abnamro.com
Senior Energy Economist
Roy Teo
roy.teo@sg.abnamro.com
Senior FX Strategist
ETUDES ÉCONOMIQUES DU GROUPE
STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT & EXPERTISE DU PORTEFEUILLE Mary Pieterse-Bloem
mary.pieterse-bloem@nl.abnamro.com
Global Head Fixed Income Strategy & Portfolio Management
Roel Barnhoorn
roel.barnhoorn@nl.abnamro.com
Senior Fixed Income Thematic Expert
Willem Bouwman
willem.bouwman@nl.abnamro.com
Fixed Income Portfolio Manager
Chris Huys
chris.huys@nl.abnamro.com
Senior Fixed Income Portfolio Manager
Shanawaz Bhimji
shanawaz.bhimji@nl.abnamro.com
Fixed Income Portfolio Manager
Annemijn Fokkelman
annemijn.fokkelman@nl.abnamro.com
Global Head Equity Strategy & Portfolio Management
Maurits Heldring
maurits.heldring@nl.abnamro.com
Senior Equity Research & Advisory Expert
Jaap Rijnders
jaap.rijnders@nl.abnamro.com
Senior Equity Research & Advisory Expert
Paul van Doorn
paul.van.doorn@nl.abnamro.com
Senior Portfolio Manager Equities
Ralph Wessels
ralph.wessels@nl.abnamro.com
Equity Research & Advisory Expert
Javy Wong
javy.wong@hk.abnamro.com
North Asia Equity Strategist
Eric Zuidmeer
eric.zuidmeer@nl.abnamro.com
Specialist Private Equity
Wilbert Huizing
wilbert.huizing@nl.abnamro.com
Specialist Investment Products
PRODUITS D’ÍNVESTISSEMENT
ANALYSE QUANTITATIVE ET GESTION DU RISQUE Hans Peters
hans.peters@nl.abnamro.com
Head Investment Risk
Paul Groenewoud
paul.groenewoud@nl.abnamro.com
Quant Risk Specialist
Linus Nilsson
linus.nilsson@nl.abnamro.com
Quant Risk Specialist
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Sauf exception spécifique aux termes des Lois, les services de courtage ou de conseil en placement fournis par ABN AMRO Bank N.V., y compris (sans s’y limiter) les produits et services décrits dans la présente, ne sont par conséquent pas destinés aux US Persons. Ni le présent document, ni aucune copie de celui-ci ne pourront être envoyés, introduits ou distribués aux Etats-Unis ou à un ressortissant américain («US Person»). AUTRES JURIDICTIONS Sans préjudice de ce qui précède, les produits et services décrits dans la présente documentation ne sont pas destinés à être offerts, vendus et/ ou distribués dans une juridiction à quiconque pour qui une telle offre, vente et/ou distribution est illégale. Les personnes qui entrent en possession du présent document ou d’une copie de celui-ci sont tenues de s’informer sur les éventuelles restrictions légales applicables à sa distribution ainsi qu’à l’offre, à la vente et/ou à la distribution des produits et services qui y sont décrits et de se conformer auxdites restrictions. ABN AMRO ne saurait être tenue responsable d’un quelconque dommage ou d’une quelconque perte découlant de transactions et/ou services contraires aux restrictions susmentionnées. DÉCHARGE RELATIVE À L’INDICATEUR DE DURABILITÉ ABN AMRO Bank N.V. s’assure dans la mesure du possible de la fiabilité des indicateurs. Toutefois, ces informations ne sont pas auditées et peuvent faire l’objet d’amendements. ABN AMRO décline toute responsabilité pour les dommages découlant de l’utilisation (directe ou indirecte) des indicateurs. Les indicateurs ne constituent pas, à eux seuls, une recommandation relative à une société spécifique ni une offre d’achat ou de vente de placements. Il convient de noter que les indicateurs constituent une opinion relative à une période donnée sur la base de différentes considérations de durabilité. L’indicateur de durabilité n’est qu’une indication concernant la durabilité d’une société au sein de son propre secteur. PUBLICATIONS D’ENTREPRISE ABN AMRO peut détenir une part importante des actions ou un intérêt financier significatif dans la dette de cette société. ABN AMRO tient actuellement un marché pour les titres de cette société et procède par ailleurs à l’achat et à la vente des titres de cette société en qualité de mandant. ABN AMRO a perçu une rémunération pour ses services de banque d’investissement de la part de cette société ou ses filiales au cours des 12 derniers mois. Toute publication dans la présente fait référence à ABN AMRO et ses filiales, y compris ABN AMRO Incorporated, réglementée aux Etats-Unis par le NYSE, la NASD et la SIPC. PUBLICATIONS PERSONNELLES Les informations fournies dans la présente opinion ne sont pas destinées à servir de conseil en placement individuel ou de recommandation d’investissement dans certains produits de placement. L’opinion repose sur les analyses d’ABN AMRO IAC. Les analystes ne détiennent aucun intérêt personnel dans les sociétés évoquées dans la présente publication ; il n’existe, n’a existé et n’existera aucune relation directe ou indirecte entre leur rémunération pour ce travail et les recommandations et opinions spécifiques exprimées dans la présente publication.
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