Economisch Bureau
Macro Visie
Macro & Financial Markets Research
29 juni 2016
Ramingen verlaagd na Brexit • Nick Kounis Head Macro & Financial Markets Research
•
Tel: +31 20 343 5616 nick.kounis@nl.abnamro.com
•
Aline Schuiling
•
Senior Economist Tel: +31 20 343 5606 aline.schuiling@nl.abnamro.com Kim Liu Senior Rates Strategist Tel: +31 20 343 4669
• •
Na het Britse besluit om de EU te verlaten hebben wij onze ramingen voor de economische groei, de rente, het pond sterling en de euro verlaagd De onzekerheid is groot; daarom schetsen wij, naast onze nieuwe basisscenario, ook een negatief en positief alternatief scenario In ons nieuwe basisscenario is de BBP-groei in 2017 in het VK circa 2% lager dan vóór Brexit, in de eurozone 0,6% en in de VS 0,3% Binnen de eurozone verwachten wij de sterkste terugval in de periferie, Ierland, België en Nederland Het Britse pond daalt in ons basisscenario naar 1,20 tegenover de dollar en de rente op 10-jaars Bunds naar -0,2% Ons negatieve scenario gaat uit van inktvlektwerking naar de rest van Europa en een toegenomen vrees dat de eurozone / EU uiteenvalt; ons positieve scenario veronderstelt dat een grote schok uitblijft
kim.liu@nl.abnamro.com Georgette Boele
Nieuw basisscenario en alternatieve scenario’s na Brexit-besluit
Co-ordinator FX & Precious Metals
De precieze politieke, economische en financiële gevolgen van het Britse besluit om
Strategy
uit de Europese Unie (EU) te stappen, blijven nog zeer onzeker. Op dit moment
Tel: +31 20 629 7789
hebben we meer vragen dan antwoorden. De algemene richting lijkt wel duidelijk te
georgette.boele@nl.abnamro.com
zijn: de economische groei zwakt waarschijnlijk sterk af, vooral in het Verenigd Koninkrijk (VK), en de rentes en de koersen van het Britse pond en de euro bewegen
Maritza Cabezas Senior Economist Tel: +31 20 343 5618 maritza.cabezas@nl.abnamro.com
zich waarschijnlijk naar lagere niveaus dan in ons scenario vóór het Brexit-besluit. In deze publicatie schetsen wij ons nieuwe basisscenario en maken we aannames voor de onderhandelingen tussen het VK en de EU en de omvang van het politieke besmettingsgevaar voor de rest van Europa. Omdat de situatie uiterst onzeker is, presenteren wij ook een negatiever en een positiever scenario. Uitgangspunten voor basisscenario Wij denken dat het VK tegen het einde van het jaar een beroep doet op artikel 50 van het Verdrag van Lissabon, waarna de onderhandelingen van start zullen gaan. Deze onderhandelingen zullen niet eenvoudig zijn. Hoewel het economisch belang van zowel het VK als de EU gediend is met een akkoord over vrijhandel, lijkt de politiek zich in een andere richting te bewegen. Om andere landen te ontmoedigen het Britse voorbeeld te volgen, gaat de EU zich mogelijk hard opstellen in de onderhandelingen met het VK. Tegelijkertijd is het VK waarschijnlijk niet bereid een vrij verkeer van personen en andere regels te accepteren die de EU eist in ruil voor volledige
Insights.abnamro.nl/
2
Visie op werreldeconomie – Ramingen ve erlaagd na Brex xit – 29 juni 2016
toegan ng tot de interrne markt. Dez ze aspecten vormen immerss belangrijke redenen r achterr het ‘nee’ tege en de EU. De onderhandelingen worden waarschijnlijk k moeilijk. Wij ga aan daarom errvan uit dat bij de onderhandelingen slechhts langzaam vooruiitgang wordt g geboekt en dat de onzekerheid voorlopig nog wel even voortduurt. Bedrijv ven zullen zich h voorzichtig opstellen o – vooral in het VK K – en minder investeren en min nder personee el aannemen. In de loop van n volgend jaarr zou de onzekerheid geleidelijk moeten a afnemen. Sinds de uitslag van n het referendum bekend werd, overheers rst risicoaversiie op de financ ciële markten. De financiële condities zijn dan ook krap per geworden n. Wij verwachten echter n niet dat ze nog g veel verder zullen z verkrapppen. Een stab bilisatie lijkt in aan ntocht nu risico ovolle beleggin ngen zich min of meer hebbben aangepas st aan de zwakk kere economissche vooruitzic chten en de prremies voor neegatieve risico o’s. Onze aanname dat de financiële condities niet veel verder zzullen verkrapp pen, is in belang grijke mate oo ok gebaseerd op o de verwach hting dat de innktvlekwerking g naar de rest va an Europa bep perkt blijft. Wijj voorzien weliswaar een veerhoogd politie ek risico in heel Europa E maar vverwachten nie et dat het risic co van een uiteeenvallende EU E / eurozo one sterk toen neemt. Tot slo ot zullen volge ens ons centra ale banken en andere autorriteiten doen wat w binnen hun ve ermogen ligt o om de econom mische neergang te beteugeelen. Zijn besc chikken echterr niet over insttrumenten om het speelveld d even snel naaar hun hand te t zetten. Mogellijke opties zijn n verdere mon netaire verruim ming en een geecoördineerde e valutainterve entie maar ‘me eer van hetzelfde’ zal niet le eiden tot een ddrastische verrbetering van de e vooruitzichte en. BBP P-ramingen in n nieuw basis sscenario Groei (%, gem. p.j.)
Vóór Brexitt
Nieuw bas sisscenario
UK US
2016 1.6 1.7
2017 2 2 2.5 2 2.1
2016 1.5 1.7
2017 0.5 1.8
one Eurozo Germany France Italy Spain Netheerlands Belgiu um Irelan nd Greecce Portuggal Emergging Asia China
1.3 1.4 1.1 0.7 2.6 1.7 0.9 4.1 ‐2.2 1.1 6.0 6.5
1.6 1.7 1.5 1.1 2.2 1.9 1.4 3.0 0 0.7 1.4 5.8 6.0
1.3 1.4 1.1 0.7 2.6 1.5 0.9 4.1 ‐2.2 1.1 5.9 6.5
1.0 1.3 1.0 0.1 1.8 1.2 0.6 1.5 ‐0.3 0.4 5.7 6.0
Bron: ABN AMRO Econoomisch Bureau
Zwakk kere econom mische vooruitzichten o zwakt de ec In ons s basisscenario conomische grroei af (zie bovvenstaande ta abel), vooral in het VK, waar de o onzekerheid groter g zal zijn en e bedrijven zzich voorzichtig ger zullen opstellen. De effecte en zullen ook in de eurozon ne merkbaar zzijn en in veel mindere
3
Visie op werreldeconomie – Ramingen ve erlaagd na Brex xit – 29 juni 2016
mate in i de VS en A Azië. Wij verwa achten dat het VK rond het eeinde van het jaar in een recess sie belandt en n dat de eurozo one slechts ee en bescheidenn groei laat zie en, die op de korrte termijn ietss onder het tre endmatige nive eau ligt. De ecconomische pijn in het VK wordt gedeeltelijk ve erzacht door het h goedkoperre pond sterlinng. In de euroz zone zullen de gev volgen vooral merkbaar zijn n in landen die e sterke handeelsrelaties heb bben met het VK K (Ierland, Bellgië en Nederland) of kwetsbaar zijn in buudgettair, banc cair en/of politiek opzicht (perrifere euroland den). De gevolgen voor d de ontwikkeling g van de inflattie zijn nog nieet helder. In he et VK zal door de d zwakte van n het pond de kerninflatie aa anvankelijk opplopen maar la ater zal deze weer afnemen a als g gevolg van de zwakkere eco onomische grooei. Voor de eurozone verwachten we dat de kerninflatie e volgend jaar iets lager uitkkomt. Wij pass sen echter onze ramingen r voorr de grondstofffenprijzen niet aan en gaann nog steeds uit u van stijgen nde olieprijzen n. Dit impliceert dat in de me eeste econom mieën de totale e inflatie in de kom mende maand den aanzienlijk k zal versnelle en. Ruime er monetair b beleid In verg gelijking met h het scenario dat wij vóór Bre exit hanteerdeen, voorzien wij w enige monettaire verruimin ng. De Britse centrale c bank (BoE) krijgt tee maken met oplopende o inflatie e (als gevolg vvan het zwakk ke pond) en afz zwakkende ecconomische groei. Zij zal vermo oedelijk voorra ang geven aan n de beteugeling van recesssieve krachten n in de econo omie. Wij verw wachten dan oo ok dat de BoE E haar beleidsrrente met 25 bp b verlaagt naar 0,25%. 0 Een be elangrijkere stap van de BoE E wordt volgenns ons de lanc cering van ma van kwanttitatieve verruiiming. Dit proggramma zal, naast een niieuw programm n Britse staatsobligaties (Gillts), ook risico ovolle beleggin ngen omvattenn, zoals bedrijffsobligaties en mis sschien zelfs a aandelen. Oblig gatierentes e en valuta’s in nieuw basiss scenario Markt (%, jaarultimo)
Vóór Brexit
Germaany 10y US 10yy UK 10yy
2016 0.2 2.0 1.4
20017 0 0.7 2 2.5 2 2.2
Nieuw basisscenario 2016 ‐0.2 1.4 0.5
2017 0.1 1.8 0.2
Spain 10y spread Italy 110y spread
1.4 1.3
11.3 1 1.3
1.7 1.8
1.6 1.7
EUR/U USD GBP/U USD EUR/G GBP USD/JPY
1.15 1.48 0.78 110
1..15 1..56 0..74 105
1.10 1.20 0.92 103
1.10 1.35 0.81 110
Bron: ABN AMRO Econoomisch Bureau
Wij gin ngen er vóór B Brexit al van uit u dat de Europese Centralee Bank (ECB) in septem mber haar pro ogramma voorr obligatieaank kopen zou verrhogen (van EUR 80 miljard d per maand n naar EUR 100 0 miljard) en ve erlengen (van maart naar ju uni volgend jaar). Inmiddels den nken we dat de e ECB het pro ogramma laat doorlopen tot eind volgen nd jaar. Omda at de gevolgen n voor de VS beperkter b zijn, hebben wij onze visie ten aa anzien van de Amerikaanse centrale bank k (Federal Resserve) niet gewijzigd en
4
Visie op werreldeconomie – Ramingen ve erlaagd na Brex xit – 29 juni 2016
gaan wij w dus nog ste eeds ervan uit dat de Fed de d rente pas inn 2017 verhoo ogt (maar De kans dat de dan wel w drie keer). D d Fed een eerste rentestapp nog verder voor v zich uit schuift, is echter toe egenomen. Lagerre rente, sterlling en euro Wij he ebben onze ra amingen voor de d rentes op Duitse D staatsoobligaties (Bun nds), Amerikaanse staatssobligaties (Trreasuries) en Gilts G verlaagd op grond van n de zwakk kere economissche groei, de lagere onderlliggende inflattie, het ruimere monetaire beleid en de grotere e risico’s. De rente r op 10-jaars Bunds ram men wij nu op -0,2% eind dit jaar. Anderzijds h hebben wij, ge egeven de toe egenomen pol itieke risico’s, onze raming gen voor de ri sico-opslagen n (spreads) op p staatsobligatties van perifere eurola anden verhoog gd. Tot slot ve erwachten we dat het Britse pond – en in mindere mate ook o de euro – terrein moete en inleveren te en opzichte vaan onze ramingen vóór Brexit. Vooral het po ond lijkt af te stevenen s op een e scherpe kooersdaling, na aar een diepte epunt van 1,20 0 tegenover de e dollar. Dit ho oudt verband m met het enorm me tekort op de lop pende rekening g van het VK en e de noodzaak om de pijn van Brexit vo oor de Britse econo omie te verzacchten. Negattief scenario In ons s negatieve altternatieve sce enario verlopen n de onderhanndelingen over het vertrek k van het VK u uit de EU moe eizaam en in een e verbitterdee sfeer. Er wordt geen duidelijke vooruitga ng geboekt. Bovendien B esc caleren overal in Europa de politieke risico’s s scherp en ne eemt de steun n toe voor parttijen die zich vverzetten tege en de gevestigde orde en de EU. Moge elijk zetten ook k andere EU-laanden een exiitreferendum op de p politieke agend da. Door de grroeiende politiieke fragmentatie komen hetzij zwakke centru umregeringen hetzij meer militante m regeriingen aan de macht. Belegg gers vrezen vo oor een uiteen nvallen van de e EU / eurozonne. De financiële conditties laten een scherpe verkrrapping zien, vooral v in de peeriferie van de e eurozone en in de d Europese b bankensector.. De periode van v onzekerheeid woekert bo ovendien lang voort, v wat voorr bedrijven red den is om de broekriem b straak aan te halen n en investeringen en we erkgelegenheid terug te sch hroeven. Het VK K belandt in e een diepe rece essie en de eurozone in eenn milde recess sie. De negatiieve effecten o op de rest van n de wereldeco onomie zijn siggnificant (zie onders staande tabel len). Door de economische zwakte, het laage uitgangsp punt voor de kernin nflatie en de ve ermoedelijke correctie c van de d grondstoffeenprijzen nemen de deflato oire krachten ttoe.
5
Visie op werreldeconomie – Ramingen ve erlaagd na Brex xit – 29 juni 2016
BBP P-ramingen in n negatief sce enario Groei (%, ( gem. p.j.) UK US Eurozzone Germ many Francce Italy Spain n Nethe erlands Belgium Irelan nd Greecce Portu ugal Emerrging Asia Chinaa
Vóór Brrexit 2016 1.6 1.7 1.3 1.4 1.1 0.7 2.6 1.7 0.9 4.1 ‐2.2 1.1 5.9 6.5
2017 2.5 2.1 1.6 1.7 1.5 1.1 2.2 1.9 1.4 3.0 0.7 1.4 5.8 6.0
Neg gatief scenario 201 16 1.3 3 1.4 4 1.2 2 1.4 4 1.1 1 0.3 3 2.6 6 1.3 3 0.6 6 3.6 6 ‐2.6 6 0.7 7 5.7 7 6.4 4
2017 ‐1.0 1.2 ‐0.3 0.7 0.3 ‐1.9 ‐0.3 ‐0.3 ‐1.1 ‐0.5 ‐2.3 ‐1.6 5.4 5.7
Bron: ABN AMRO Econoomisch Bureau
Oblig gatierentes e en valuta’s in negatief scenario Markt (%, jaarultimo)
Vóór Brexit
Nega atief scenario
2016 0.2 2.0 1.4
2017 0.7 2.5 2.2
2016 6 ‐0.5 0.9 0.2
2017 ‐0.4 0.9 ‐0.1
Spain 10y spread Italy 1 10y spread
1.4 1.3
1.3 1.3
3.00 0 3.00 0
2.25 2.25
EUR/U USD GBP/U USD EUR/G GBP USD/JJPY
1.15 1.48 0.78 110
1.15 1.56 0.74 105
1.00 0 1.20 0 0.83 3 90
1.00 1.20 0.83 95
Germany 10y US 10 0y UK 10 0y
Bron: ABN AMRO Econoomisch Bureau
e situatie te sttabiliseren, nemen de autoriiteiten agressiievere maatregelen. In Om de alle grrotere econom mieën wordt op p grote schaal gegrepen naaar het wapen van kwantitatieve verruim ming en budgettaire stimule ering. De rentees op Treasurries en s dalen scherp p en de spread ds op perifere staatsobligatiies schieten omhoog. De Bunds ECB zet z het instrum ment van rechttstreekse mon netaire transaccties (Outrightt Monetary Transa actions – OMT T) in om voora al papier van kwetsbare k landden in de periiferie op te kopen n. De situatie kkomt hierdoor weliswaar eniigszins tot russt maar de spreads blijven ers zich nog altijd hoog omdat o belegge a zorgen maken m over de fundamentele e proble emen van Euro opa. In dit sce enario zakt de euro begin 20017 onder de pariteiitskoers tegen nover de dollarr (EUR 1 = US SD 1). Dit weeerspiegelt de risico’s die spelen n in Europa en n de kapitaalsttroom naar de e als veilig besschouwde dolllar (safe haven n). Positiief scenario De risico’s die aan o ons basisscen nario kleven, neigen n naar dee negatieve ka ant maar toch kan k zich ook ee en positiever scenario s ontvo ouwen. Zo zulllen bedrijven zich wellich ht tegen de ve erwachting in niet n terughoud dend opstellenn en hun plann nen ondan nks de onzeke erheid voortzettten. De vooru uitzichten voorr de economis sche groei, de oblligatierentes e en de valutako oersen komen dan meer in dde buurt van ons o
6
Visie op werreldeconomie – Ramingen ve erlaagd na Brex xit – 29 juni 2016
oorsprronkelijke pre--Brexit scenarrio. Een andere, zij het zeerr kleine, mogelijkheid is dat ee en Brexit er uitteindelijk toch niet komt. Bijv voorbeeld omddat er na de onderh handelingen m met Europa ee en nieuwe refe erendum worddt gehouden. De D kans hierop p achten we uiiterst gering, want w alle politieke partijen heebben gezegd d zich aan de uits slag van het re eferendum te zullen houden n. Daarbij kom mt dat de ande ere EUlanden n vooruit willen n en de onderrhandelingen over o het vertreek willen starte en.
Lee es meer van he et Economisch Bureau op: insights.abnam mro.nl/category y/economie/
SCLAIMER DIS Dit do ocument is samengesteld d door ABN AMRO. Het heeft h uitsluitend als doel om financiële en algemeene informatie te verstrek kken over de economie. ABN A AMRO behoudt zichh alle rechten voor met betrekking b tot de inform matie in het document en n het document wordt uitssluitend aan u verstrekt voor v uw informatie. Het iss niet toegestaan dit docu ument (geheel of deels) te t kopiëren, distribueren,, door te geven aan een derde of om het voor enig ander a doel te gebruiken d dan hier boven bedoeld. Dit document is informatief bedoeld en vormt geeen aanbieding van effectten aan het publiek, of ee en uitnodiging om een aaanbod te doen. U ma ag niet om welke reden d dan ook vertrouwen op de e informatie, meningen, beramingen, b en aannamees in dit document noch dat d het compleet, accuraat of juist is. Er wordt gee een garantie gegeven, uittdrukkelijk of stilzw wijgend, door of uit naam van ABN AMRO, haar directeuren, d functionarisse en, vertegenwoordigers, gelieerde partijen, groep psmaatschappijen of werk knemers met betrekking tot de juistheid of vollediigheid van de inform matie in dit document, en n geen enkele aansprake elijkheid wordt geaccepteerd voor enig verlies als direct of indirect gevolg van v het gebruik van deze e informatie. De opvattinggen en meningen opgeno omen hierin kunnen op en nig moment aan verandering onderhevig zijn en ABN A AMRO heeft geen enkele verplichting om dee informatie in dit docume ent na de datum hiervan te herzien. Voord dat u in enig product van n ABN AMRO investeert, dient u zich te informeren over de verschillende ffinanciële en andere risic co’s, alsmede mogelijke beperkingen b voor u en uw w investeringen als gevolg van toepasselijke wetge eving en regels. Indien u u, na lezing van dit docum ment, overweegt een inve estering te doen in een prroduct, raadt ABN AMRO O aan om een dergelijke investering met uw relatiiemanager of persoonlijk ke adviseur te besprreken om nader te bezien n of het relevante producct – met inachtneming va an alle mogelijke risico’s – past bij uw investeringe en. De waarde van beleg ggingen kan fluctueren. Inn het verleden behaalde resultaten bieden geen garanties voor de toekom mst. ABN AMRO behoud dt zich het recht voor wijz zigingen in dit materiaal aaan te brengen.
© Co opyright 2016 ABN AM MRO Bank N.V. and affi filiated companies ("AB BN AMRO").