Weerbare waarde

Onderprestatie van bedrijven is het achterblijven van de beurskoers of marktwaarde ten opzichte van het aanwezige kapitaal. Bestuurders van bedrijven zijn daarvoor verantwoordelijk. Ze leggen de lat niet hoog genoeg. Dan moet je niet boos zijn als er een vijandig bod komt van een partij die denkt dat een hoger rendement mogelijk is.

Tekst Leo van de Voort

Wie geen zin heeft in confrontaties met barbaren aan de poort – of ‘barbaren van binnenuit’, moet zich niet op de beurs begeven. Daar wordt immers vooral gekeken naar de waarde van het aandeel en het groeipotentieel van de onderneming – en de benutting van dit potentieel. Ontplooiing van talent en middelen is de sleutel. Daar wordt het bestuur terecht op aangesproken en beoordeeld; een goede rentmeester zorgt er nu eenmaal inherent voor dat álle assets meer dan voldoende (duurzaam) renderen – en weerbaar zijn. Zo’n rentmeester kan het niet uitstaan als bestuurders dit kunstje slecht beheersen. Dit laatste is nu het geval in veel Nederlandse ondernemingen.

Langdurige waardecreatie

Steeds luider klinkt de roep om bescherming tegen activistische aandeelhouders. En het geweeklaag over de uitverkoop van de BV Nederland is niet van de lucht. We moeten, zo wordt gesteld, beter op onze ‘kroonjuwelen’ passen. Mij n stelling is dat we erg weinig ‘kroonjuwelen’ hebben (gedefinieerd als langdurig waardecreërende ondernemingen) en de daadwerkelij ke ‘kroonjuwelen’ inherent erg goed op zichzelf passen. Zij realiseren voldoende waarde voor álle stakeholders om een eigen onafhankelij ke koers te kunnen blij ven varen. Het mij den van risico’s is in het huidige bedrij fsklimaat de meest riskante optie van allemaal. De échte bedrij fsuitdaging is om de ter beschikking staande assets (overvloed aan menskracht, kapitaal, middelen) volledig te benutten met een gewetensvolle, volgehouden outperformance ten opzichte van – tenminste - de

verlangde rendementseis. Heel veel ingewikkelder is het niet. En dat toenemend met inachtneming van de grenzen van de belastbaarheid van de planeet en zonder haar bewoners onnodige schade toe te brengen.

Door de manifeste afwezigheid van beloftevolle en grensverleggende strategieën en de geringe ambitie om uitdagende en risicovolle, maar daarom erg lonende wegen in te slaan verzanden we al snel in kostenreducties, desinvesteringen, inkoopprogramma’s van eigen aandelen, en vaak kansloze fusie- en overnametrajecten.

Prikkelende visies

De spanning voor aandeelhouders (en andere financiers) verandert niet – ze moeten de overtuiging hebben dat hun investering tot een redelij k (!) rendement leidt. En dan zij n er zinvollere zaken te bepraten dan het louter afserveren van aandeelhouders: • Wat is dan een redelij k ren dement? (daar zij n boeiende en transparante benaderingen voor – bij voorbeeld (met al haar beperkingen) het Capital Asset Pricing Model/CAPM). • Gaat het om rendement uit ‘waarde extractie’ (bv. di- vidend, of inkoop van eigen aandelen) of ‘waardecreatie’ (bij voorbeeld doorinvesteren)? • Hoe belonen we loyaliteit van financiers? Die houding van ‘doe maar gewoon’ staat in de weg aan prikkelende visies op meervoudige waardecreatie en uiteindelij k: waarderealisatie. Het palet aan activa wordt onvoldoende uitgenut en omgezet in positieve kasstromen. Dat lokt ‘sprinkhanen, roofkapitalisten en barbaren’.

Zeer matige rendementen maakt van vele beursfondsen een heel aantrekkelij ke (en vaak ook makkelij ke) prooi voor veelal buitenlandse, sterk op kasstromen georiënteerde, ‘opkopers’ (zoals KKR, Apax, CVC, TCI, etc.) of andere strategische partij en. En nog zeer recent – de voorgenomen de-listings van DPA, ICT Groep en, mogelij k, KPN. En de strij d om Neways.

Dus: “When the value of the company clearly has fallen below what its assets are worth, having a shareholder who says, ‘Let’s get a better board’ can be helpful”.

Volgens Ben Horowitz, CEO van Opsware.

Wat er nodig is...

De roep om bescherming van het nationale erfgoed aan bedrij ven neemt – nog steeds - toe. Maar we kunnen beschermen wat we willen, zolang bedrij ven (en niet alleen in Nederland) structureel ondermaats presteren blij ft de kapitaalmarkt bedreigend. Dat vraagt meer dan een papieren werkelij kheid of vage retoriek; dat vergt een drie-eenheid van durf, verbeeldingskracht en grensverleggend leiderschap. Dat blij kt schaars.

Gelukkig is het niet aan het bestuur, maar aan de aandeelhouders om zich hierover uit te spreken. Zij ‘stemmen met hun voeten’ en verkopen hun belang. Het bestuur heeft zij n kans gehad en heeft eenvoudigweg verzuimd de ultieme beschermingsconstructie in stelling te brengen: het realiseren van een dermate hoge waardering van het aandeel dat een premie vanuit een jager simpelweg ‘niet uit’ kan of zelfs wil. Als externe partij en wel actief interesse in een bedrij f tonen, zou deze belangstelling dus moeten uitnodigen tot oprechte zelfreflectie, zelfkritiek en hopelij k alertheid, gecombineerd met opwaarts corrigerende acties. Want alleen topresultaten en inspirerend en waarde toevoegend bestuurlij k gedrag leiden tot de gewenste autonomie en onafhankelij kheid. Dat is weerbare waarde. •

Door Leo van de Voort

Hij is bestuursadviseur bij Fuel for Living Strategies, voormalig directeur corporate fi nance Kempen & Co en auteur van het boek Vensters op waarde.