Bf 124 by Banque&Finance

L’ESSENTIEL L’émergence d’un cluster de la finance durable

FATCA Du flou à la version light

IMMOBILIER Le marché suisse est-il à un tournant?

BANQUE & FINANCE

BANQUE &

Business intelligence

Faut-il craindre Luxembourg?

FINANCE L E M AGA ZINE DE L A PL ACE FINA NCIÈRE SUIS S E

N ° 124 Mai-Juin 2014

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INVESTISSEZ

GAGNANT! La méthode Quelle allocation d’actifs? Hedge Funds, ETF, quelles stratégies?

Les outils 15 fonds 10 actions

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Editorial

BANQUE &

1 .1

FINANCE LE MAGAZINE DE LA PLACE FINANCIERE SUISSE

L’union bancaire à l’épreuve des 500 millions d’électeurs européens

Editeur délégué et Rédacteur en chef Frédéric Barillet Ont collaboré à la rédaction Cyril Demaria, Lucile Dubost, Mohammad Farrokh, Manon Malhère, Dorothée Thénot. Design et Infographie Lucile Dubost Marketing Florence Ray Publicité Médiapresse Pub SA 3, voie du Chariot P.O. Box 6836 CH-1003 Lausanne Tél. + 41 (0)21 321 30 60 Fax +41 (0)21 560 56 10 Responsable: Pierre Chappuis e-mail: p.chappuis@mediapresse.ch Media Live SA Oetlingerstrasse 10 4057 Basel Tél. + 41 61 561 52 80 Responsable: Lila Maalem e-mail: ap@medialive.ch Abonnements E-mail: abo@banque-finance.ch CCP: 12-17931-5 1 an d’abonnement (6 numéros) CHF 60.2 ans d’abonnement (12 numéros) CHF 100.Responsable: Maïssa Naufal Tel. +41 22 809 94 53 Diffusion 77 Logistics - Carouge Edition déléguée Alter Ego Médias SAS succursale de Genève Boulevard Georges Favon 43 1204 Genève Tel. +41 22 501 70 15 E-mail: info@banque-finance.ch Le magazine paraît cinq fois par an et publie un hors-série thématique. © Alter Ego Médias - Mai 2014

BANQUE&FINANCE est une marque de Promoédition SA, Genève. Editeur: Roland Ray

E MOINS QUE L’ON PUISSE DIRE, c’est que Michel Barnier, le commissaire européen chargé des services financiers, a de la suite dans les idées. Bon an mal an, il aura réussi la gageure de faire adopter sous la législature qui va s’achever son projet d’union bancaire à l’échelle des vingt-huit. Il lui aura fallu faire preuve de pas mal ténacité et de force de conviction pour aboutir à ce vote “historique” du 15 avril dernier. Vote à l’issue duquel, en blogueur averti, il twitta immédiatement en 140 caractères: «Nous disposons d’un système véritablement européen pour superviser toutes les banques de la zone euro et traiter leurs faillites éventuelles». 140 caractères pour résumer des semaines et des semaines de tractations, d’oppositions, d’avancées, de reculades et de lobbying intense. Beau raccourci. Les eurodéputés ont finalement adopté trois textes qui complètent le mécanisme de supervision unique des banques de la zone euro confié quelques mois auparavant à la Banque centrale européenne et qui avait été adoptée l’an dernier. Le premier prend la forme d’une directive et porte sur le redressement des banques et la résolution des crises bancaires. Désormais, les règles sont identiques pour tous les pays de l’UE. Etablissant en dogme le principe du «bail-in», ce seront bien les créanciers et les actionnaires qui seront sollicités en cas de besoin pour renflouer les banques ou supporter leurs défaillances. On aimerait y croire au moment où les stress-tests se profilent (touchant potentiellemnt les 124 principales banques européennes mais épargnant néanmoins les établissements en restructuration). Si les choses devaient empirer, un second mécanisme sera activé. Bâti autour d’un Conseil chargé de gérer la liquidation des banques et doté d’un fonds commun abondé par le secteur bancaire lui-même à hauteur de 55 milliards d’euros, il viserait la résolution de la crise. En prenant soin de réduire l’ingérence politique, faute de l’annihiler totalement. Le dernier des trois textes porte, lui, sur la garantie des dépôts apportée par les banques elles-mêmes jusqu’à un montant de 100 000 euros. Une garantie qui devra prendre la forme de fonds réels et pas simplement d’un engagement. Rest à savoir ce que penseront de toutes ces mesures les quelque cinq cents millions de citoyens européens appelés à élire en cette fin mai leurs 750 députés plus le Président de la Commission. Suffiront-elles à les rassurer ou serontelles trop tardives pour bloquer le sentiment de rejet actuel de cette Europe là? L’appartenance de ce dernier à tel ou tel parti (de Gauche ou de droite) ainsi que les tendances qui se dégageront (espérons-le!) du vote fourniront probablement une réponse à la question: cette union bancaire peut-elle être pérenne au moment où les intérêts des Etats membres et leur situations économiques intérieures semblent souvent parfois si diamétralement opposés? n Frédéric BARILLET f.barillet@banque-finance.ch BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

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Sommaire

3 .3

N ° 124

BANQUE &

FINANCE

.23

LE MAGAZINE DE LA PLACE FINANCIERE SUISSE

Actualités .04

Investir gagnant: la méthode, les outils

.04

Finance durable

.08 FATCA .10 Sphère privée & OCDE .12 Sequoia asset Management .14

Tailored Pensions

.16 Fonds Polytech .12

.04 La finance durable,

En images

nouveau fer de lance de la Suisse?

Dossier

.23

Investir Gagnant!

.56

.24 Allocation d’actifs .26 Perspectives marchés .28

Le marché immo suisse est-il à un tournant?

Hedge funds

.30 ETF .34

Fonds obligations EUR

.35

Fonds actions EUR

.36

Fonds actions INT

.37

Fonds obligations INT

.38

Fonds actions Suisse

.40

Dix actions coups de cœur

.46 (Que) faut-il craindre (de) Luxembourg?

Au quotidien, l’info sur le web www.banque-finance.ch Enjeux

.46

.46 (Que) faut-il craindre (de) Luxembourg?

Management .54

Formation

.56

Marché immobilier

Vous

.54

.62

Tentations

.64

A lire

ANNONCEURS

Aberdeen Asset Managers Switzerland Amundi Asset Management ASG - Association Suisse des Gérants de Fortune Axiom Bains de saillon Banque Privée Edmond de Rotschild Banque profil de Gestion BMW

C4 13,15 9 79 79 6 11 47

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6 78 78 44 39 5 78 C3 73 29

BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

ÉVÉNEMENT

.4 .4

SUISSE - Le Global Infrastructure Basel et le Geneva Forum for Sustainable

Investment illustrent la vocation helvétique en matière de finance durable.

L’émergence d’un cluster de la finance durable helvétique

u cours des trente dernières années, la Suisse s’est indéniablement forgée une solide réputation en matière de développement durable appliqué à la finance. Sa gestion d’actifs est le fer de lance de cet essor, avec des acteurs pionniers et aussi influents que RobecoSAM, J. Safra Sarasin ou Pictet. Selon Eurosif, la Suisse, troisième centre financier mondial, représentait en 2011 11% de la gestion d’actifs européenne sous critères de développement durable (Tableau 1), à comparer avec ses 10% de parts de marché de la gestion d’actifs européenne (11 300 milliards de francs1). Toutefois, c’est le développement d’un «écosystème» complet qui témoigne du succès helvétique en la matière. La Suisse a ainsi développé le premier indice mondial en matière d’investissement selon des critères de développement durable. Le Global Infrastructure Basel Summit en mai et les Geneva/Zurich Forum for Sustainable Investment en juin en témoignent: la Suisse est en passe de créer un cluster d’actiBANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

Tableau 1 – Répartition des actifs gérés selon des critères de développement durable, par stratégie, en Europe et en Suisse en 2011 Suisse

Europe

Suisse/Europe (en %)

Investissements thématiques

11 079

48 090

23,03%

Sélection « best-in-class »

23 093

283 206

8,15%

Sous-total*

29 565

322 823

9,15%

Sélection par exclusion

429 194

3 829 287

11,20%

Total excluant la sélection normative et l’intégration sélective de critères ESG

458 759

4 152 110

11,04%

Sélection normative**

192

2 346 308

0,01%

Intégration sélective de critères ESG

7 509

3 204 107

0,23%

Autre

4 946

1 950 406

0,25%

Total*

441 637

6 763 347

6,52%

En millions d’euros

* Ajusté pour exclure la double comptabilisation ** La sélection normative vise à éliminer les entreprises qui sont en contradiction ouverte avec certaines normes dérivées des critères ESG. Il s’agit donc d’éliminer les « worst-in-class » et garder toutes les autres entreprises. Source : Eurosif (2012), Auteur. 1

Selon Eurosif, 13 800 milliards selon la SFAMA.

actualités

Événement

1 vité autour de la thématique de la finance durable. Ces étapes sont décisives, car elles permettent d’aller au-delà des effets d’annonces. En effet, des montants sous gestion en trompe-l’oeil (illustrés par le Tableau 1), des initiatives de façade et une communication intensive laissent l’impression d’une immense opération d’ «écoblanchiment» (greenwashing), c’est-à-dire d’agitprop écologique mené par le secteur privé. La multiplicité des concepts de développement durable, impact investment, investissement socialement responsable, investissement sous critères ESG (environnemental, sociétal et de gouvernance) ou autres créée une certaine confusion. L’application de ces critères sous forme de filtres, ou bien de best in class, ou encore de sélection active sur fond de benchmarking, ajoute encore à la difficulté d’appréhension du secteur (Tableau 1). LE PRAGMATISME SUISSE COMME SUPPORT DE DÉVELOPPEMENT DURABLE C’est sans doute ici que le pragmatisme helvétique fait merveille. Daniel Wiener, Fondateur et Président du GIB, reprend la définition pragmatique et large du développement durable: «le développement durable est un développement qui répond aux besoins présents sans compro-

Sans titre-1 1

mettre ceux des générations futures, et qui se reflète dans les domaines environnementaux, sociaux et économiques» (voir également encadré GIB). Michael Baldinger, CEO de RobecoSAM, «utilise l’expression d’investissement durable (sustainability investing) car c’est ce qui décrit le mieux ce que RobecoSAM fait: de l’analyse financière classique qui intégre les facteurs ESG ayant un impact financier dans le processus de décision». Loin de s’engager dans des débats théoriques et idéologiques, les acteurs suisses ont compris que l’enjeu était celui d’un travail continu et «évolutif», comme l’explique Angela de Wolff pour le GFSI (voir encadré GFSI). La Suisse n’est d’ailleurs pas nécessairement le bon élève que l’on attendrait en matières de pratiques de corporate responsability: non seulement elle n’est pas parmi les plus actifs en matière de reporting (Graph 1), mais la qualité et l’utilité de ces reportings est elle-même encore perfectible (score de 63 sur 100, Graph 2). Paradoxalement, la Suisse est moins concernée que d’autres pays européens par la pression réglementaire en faveur du développement durable en finance. Pour les organisateurs du GFSI, l’activité helvétique est liée au fait que la place «anticipe les évolutions». Ces changements sont dus à l’institutionnalisation du développement durable en lll

GENEVA FORUM FOR SUSTAINABLE INVESTMENT 2014: LES INVESTISSEMENTS DANS L’INFRASTRUCTURES, L’IMMOBILIER ET L’ÉNERGIE À L’HONNEUR Le 6 juin à Genève et le 13 à Zurich se tiendront les éditions 2014 des Forums for Sustainable Investment. Les coorganisateurs Angela de Wolff (Associée chez Conser Invest et co-fondatrice de Sustainable Finance Geneva) et Alexandre Bonnard (CEO de Voxia communication) détaillent ses objectifs. Le GSFI 2013 fut placé sous le signe de l’olympisme. L’édition de 2014 fait la part belle aux infrastructures et aux family offices. Pourquoi? Le but de ces rencontres est d’inspirer les participants. Des personnalités de divers milieux économiques ou financiers sont invitées à exprimer leur vision et à montrer que l’investissement responsable suit une logique vertueuse fonction de critères évolutifs. Dans la précédente édition du GFSI, nous avions reçu le CEO d’Unilever pour parler des défis liés au changement de son modèle économique. Cette année, nous recevons le CEO d’Implenia Anton Affentranger pour évoquer développement durable dans la construction. Nous avons également une double ouverture au monde des family offices et au Moyen-Orient avec un modèle de gestion mariant la finance islamique et l’investissement durable. Nous aborderons aussi les opportunités d’investissement nées de l’après-

nucléaire ou du vieillissement de la population. Le GSFI tient sa cinquième édition. Comment avez-vous vu évoluer ces rencontres? Le fil rouge demeure l’impact et les performances de la finance sous critères ESG. Nous fonctionnons comme une plate-forme mettant en contact les professionnels de l’investissement et les fournisseurs de produits & services financiers intégrant ces critères de durabilité. Comme il s’agit d’une logique d’investissement à long terme, les investisseurs ont besoin d’informations qualifiées. 2013 a vu le lancement du ZFSI à Zurich sur le même modèle que le GFSI. Le cercle des participants s’étend toujours d’avantage, des caisses de pension et fondations aux family offices. Cela n’a rien d’étonnant dans la mesure où la thématique ISR et ses dérivés deviennent la préoccupation majeure de tout investisseur de long terme.

09/05/2014 19:42

actualités

Événement

Graph 1 – Comparaison des taux de reportings en corporate responsability en France, Italie et Suisse (2008, 2011 et 2013)

Graph 2 – Comparaison de la qualité des reportings en corporate responsability des 250 plus grandes entreprises européennes par pays

Source: KPMG, Auteur2. Echantillon de 4100 entreprises dans 41 pays, 2013.

Source: KPMG, 2013. La moyenne est de 68 sur 100 pour l’Europe contre 48 pour Asie-Pacifique et 51 pour l’Amérique du Nord.

GLOBAL INFRASTRUCTURE BASEL 2014: FOCUS SUR L’ÉCONOMIE DE MOYENS DANS LA CONSTRUCTION DES CITÉS DE DEMAIN Bâle accueillera la quatrième édition du GIB Summit en mai. Daniel Wiener, fondateur et président de la fondation GIB détaille les objectifs de ce sommet. Les infrastructures ne sont-elles pas durables par définition?

Comment avez-vous vu évoluer les Sommets GIB à travers le temps?

Notre définition des infrastructures durables est structurée par ce que nous appelons le Global Infrastructure Basel Sustainable Infrastructure Grading. Avec cette notation, les infrastructures durables peuvent être différenciées des autres, plus traditionnelles et moins durables. La notation met en avant les risques environnementaux, sociaux et économiques, ainsi que l’impact potentiel des décisions et donne aux investisseurs et aux porteurs de projet un cadre pour prendre leurs décisions. Dix catégories constituent la base de ce cadre: responsabilité, transparence, orientation client, focus sur les résultats, attention à la pauvreté, partenariats équilibrés, partage des incitations, mécanismes financiers fiables, gestion du risque proactive et protection des ressources.

Les sujets couverts à ce jour étaient: trouver un langage commun entre porteurs de projets et investisseurs; la place des villes et autres entités subnationales; la notation et le rôle de la planification, des connections et du financement; les instruments pour la mise en place du développement durable dans le financement d’infrastructure; la mesure et la surveillance. Le sommet de 2013 a identifié trois thèmes qui limitent le développement des infrastructures durables: le goulet d’étranglement du financement de nouveaux projets (greenfield), l’établissement des infrastructures durables comme classe d’actifs, et la mise en place d’un système de notation de crédit (credit rating) et de classification (grading). Nous notons que les infrastructures durables sont devenues un sujet de discussion aux Nations Unies, à la Banque Mondiale et dans d’autres enceintes internationales.

lll finance, d’après KPMG3. Angela de Wolff et Alexandre Bonnard, du GFSI, expliquent ainsi que «la pression du marché, associée au contexte réglementaire, fait que la thématique interpelle les institutions financières». Certaines de ces institutions, comme les

caisses de pension, doivent respecter statutairement certains critères (voir encadré GFSI). Par ailleurs, les appels d’offres européens intègrent désormais des critères ESG. Il reste malgré tout du chemin à parcourir. A l’échelle européenne, le secteur de la construction est le

plus mal noté (46 sur une échelle 100) par KPMG. A titre de comparaison, les industries électroniques et informatiques affichent un score de 75 (Graph 3). Les services financiers eux-mêmes se situent dans le peloton de queue (score de 58) – malgré la signature des principes

pour l’investissement responsable des Nations Unies (UNPRI) par 270 institutions financières détentrices d’actifs (asset owners) et 793 gérants d’actifs, ainsi que 188 fournisseurs de services financiers. Les institutions financières doivent donc encore balayer devant leur porte. UN FORTE CRÉATIVITÉ Le développement de produits offre de solides opportunités. Le marché de l’investissement responsable est encore largement dominé par les actions (53% des actifs en Suisse) et les obligations (31%). Michael Baldinger explique que bien qu’uniquement dédié aux actions, ses activités ont connu un essor en termes de créativité entre les indices, les fonds thématiques, l’intégration de critères ESG dans le cadre de fonds globaux et européens, ou encore l’engagement et le vote en assemblée générale. L’évolution du marché helvétique est liée notamment au fait que les fonds dédiés au grand public (retail) représentaient 53% des actifs gérés en 2011 (22,5 milliards de francs) tandis que les mandats représentaient 44% du marché et

Outil interactif : http://www.kpmg.com/global/en/issuesandinsights/articlespublications/corporate-responsibility/pages/default.aspx, utilisé le 30/4/2014. KPMG International, The KPMG Survey of Corporate Responsibility Reporting 2013, 12/2013, 82 p. (http://www.kpmg.com/Global/en/IssuesAndInsights/ ArticlesPublications/corporate-responsibility/Documents/corporate-responsibility-reporting-survey-2013.pdf). 2 3

BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

actualités

Événement

Graph 3 – Comparaison de la qualité des reportings en corporate responsability des 250 plus grandes entreprises européennes par industrie

Source: KPMG, 2013.

les produits structurés seulement 3%. «Les produits actions ont été créés pour répondre à la demande des clients», explique-t-on chez RobecoSAM. Le rebalancement en faveur des institutions devrait donc alimenter le secteur en innovations, mais aussi une certaine convergence entre les préoccupations institutionnelles et privées (family offices); et le fait que la finance durable et la finance islamique (par exemple) partagent l’essentiel de leurs critères. La créativité du secteur financier va continuer à s’exprimer, pour toucher «l’immobilier, le private equity et à terme aussi le trade finance», explique Angela de Wolff. Comme l’analyse Michael Baldinger, «fondamentalement, le plus important est de parler aux investisseurs et de

trouver quelles sont leurs motivations en matière d’intégration ESG. Les quatre motivations les plus fréquentes sont: financières, communication, éthique et impact». Cela implique de donc développer des produits conciliant critères ESG et cadre d’investissement classique (stratégies d’allocation, gestion du risque et objectifs de rendement). Daniel Wiener donne un exemple: les green bonds, souvent utilisés pour les projets d’infrastructures durables comme «Nova Belo Horizonte» dans le transport au Brésil et qui sera présenté au GIB. Ces obligations permettent de combiner ESG et des coûts de financements plus avantageux et seront présentées au GIB par Sean Kidney du Climate Bond Initiative. n PAR CYRIL DEMARIA

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11/04/2014 12:01

actualités

L’essentiel

ETATS-UNIS - L’entrée en vigueur de Fatca n’est pas reportée pour des raisons

politiques, alors même que seuls une cinquantaine de pays ont signé un IGA ou vont le faire. La date du 1er juillet est maintenue pour la forme, mais durant une première phase, le dispositif sera allégé.

Vers un Fatca “light”

atca est déjà un succès pour le gouvernement US qui est parvenu à persuader ou à contraindre 26 pays ou juridictions à signer un IGA (Intergovernmental Agreement) pour les associer à la mise en œuvre d’une loi qui leur coûtera cher et ne leur rapportera pas grand chose, si ce n’est d’être bien notés par le grand frère américain. Dans cette perspective, Fatca est une démonstration de force réussie pour les Etats-Unis, comme le relève notamment Solomon Yue, un membre du Republican National Comittee (RNC), également vice-président de Republicans Overseas : «Monsieur Mc Cain (il parle du sénateur bien connu) voit un rôle important pour Fatca, en tant qu’instrument de politique étrangère». Un instrument qui vient d’être utilisé contre la Russie: le 31 mars, l’IRS a interrompu les négociations pour la signature d’un IGA qui paraissait pourtant sur le point d’aboutir. Le 26 mars encore, le ministre russe des finances, Anton Siluanov, avait estimé que la crise ukrainienne n’empêcherait pas les deux pays d’aller de l’avant sur Fatca. A l’origine pourtant, la Russie avait exprimé de fortes réticences sur l’application extra-territoriale de la loi américaine et insisté sur la réciprocité des obligations. Mais, BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

sous la pression des banques russes, le dossier avait été retiré au ministère des affaires étrangères et, depuis le début de l’année, les négociations allaient bon train. Si Washington peut se permettre de renverser les rôles, comme si ce n’était pas l’Amérique qui était demandeuse sur ce dossier, c’est qu’il est en position de force. Même si de nombreuses questions pratiques restent en suspens, l’entrée ne vigueur de Fatca a été maintenue au 1er juillet, une date qui devrait être concrètement assez symbolique car il s’agira dans un premier temps d’un Fatca light. Le 2 mai, le Département du Trésor et l’IRS ont publié leur “notice 2014-33” qui prévoit des «allégements transitoires limités» pour l’application de Fatca. Les institutions financières étrangères (FFI) qui ne sont pas en mesure d’appliquer pleinement Fatca le 1er juillet ont un délai supplémentaire de six mois pour le faire. De plus, les années 2014 et 2015 seront considérées comme période de transition en matière de due diligence, de reporting et de prélèvements (withholding). «Durant cette période de transition», explique la Notice, «l’IRS tiendra compte des efforts de bonne foi pour appliquer les règles...». Bref, les banques maladroites mais disciplinées seront traitées avec

mansuétude... Il faudrait plus que cette souplesse dans l’application pour désarmer les critiques qui se font plus insistantes, non pas à l’étranger où les banques du monde entier semblent se résigner à appliquer Fatca, y compris en violation de leur droit national, qu’aux Etats-Unis où l’on assiste à un début de prise de conscience des conséquences de la loi pour de nombreux Américains. Ces conséquences touchent essentiellement le 7,6 millions d’expatriés américains qui ont commencé à voter avec leurs pieds: l’année dernière, 3 ou 4000 Américains ont renoncé à leur nationalité, il est difficile de savoir exactement combien car le chiffre est lui-même objet de controverse. VERS UNE ACTION EN DROIT CONSTITUTIONNEL C’est relativement peu, mais dans un pays où le passeport US est considéré comme un immense privilège, le mouvement a créé une onde de choc. Le 24 janvier, le Republican National Comitte (RNC) a accepté une résolution préconisant l’abrogation pure et simple de Fatca. Du coup, le sénateur Rand Paul qui paraissait assez isolé malgré le renfort du ”Representative” Bill Posey, ne l’est plus, et un autre sénateur républicain, Rob Portman, s’est engagé à relayer la résolution du

RNC au Sénat. Il est à relever que le texte de la résolution, présentée par Republicans Overseas (RO) insiste sur l’abandon de leur nationalité par de nombreux expatriés américains. L’histoire de RO est aussi révélatrice du rôle catalyseur joué par Fatca. RO fait suite à Republicans Abroad qui, en janvier 2013 avait fermé son quartier général de Washington. RO s’est formée en septembre pour combler ce vide, mais aussi pour lutter contre Fatca qui devient un moyen de se positionner par rapport aux Américains de l’étranger. Les Démocrates eux-mêmes ne sont pas insensibles à cette question, même s’ils doivent avancer de manière plus prudente. En février, 19 membres démocrates de la Chambre de Représentants ont demandé la création d’une commission pour étudier les conséquences de Fatca pour les expatriés. Il reste que d’ici là à abroger Fatca ou même simplement à l’amender, il y a un pas qui ne sera pas aisément franchi. Certes, les Républicains espèrent regagner la majorité au Sénat cet automne, mais il leur faudrait occuper deux-tiers des sièges dans les deux Chambres pour surmonter un probable veto présidentiel. A plus long terme, dès 2017, si la présidentielle de 2016 ramène un Républicain à lll

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L’essentiel

lll la Maison-Blanche, mais peut-être pas n’importe lequel, une majorité simple suffirait, mais ce n’est qu’une perspective tissée d’incertitudes. A plus court terme, les opposants à Fatca, notamment Solomon Yue, misent sur une action en droit constitutionnel. A cet égard, l’avis de droit préliminaire de James Bopp Jr., un avocat qui l’a déjà plusieurs fois emporté devant la Cour Suprême, représente un signal. Daté du 18 avril 2014, cet avis de droit estime que Fatca peut être attaquée sous trois angles. Premièrement, les prérogatives du Sénat en matière de traitésauraient été ignorées par les IGA signées avec de pays étrangers par le Trésor. «Le statut de ces IGA n’est pas clair et susceptible d’être remis en cause», précise James Bopp. Deuxièmement, l’avocat de Terre Haute, Indiana, estime que le système du FBAR (Foreign bank account report). lié à Fatca, est contraire au 8e Amendement parce qu’il impose des amendes excessives, atteignant 50% par an du montant d’un compte non déclaré. Enfin, le même avis de droit relève que le 4e Amendement, qui exclut les perquisitions non autorisées par un juge, n’est pas respecté par Fatca et les obligations qu’elle comporte en matière de transmission de données. Mais d’ici à ce que les juges se prononcent, le véritable test pour Fatca sera celui de sa mise en œuvre qui s’avère d’une extraordinaire complexité. Les opposants espèrent plus ou moins secrètement que la loi se révélera inapplicable dans les faits. Mais, jusqu’à présent, toutes leurs attentes ont été déjouées : les gouvernements étrangers ont signé des IGA et, à ce niveau, la dynamique est désormais lancée. Pour les banques, la cause est entendue: être Fatca compliant est maintenant un must, presque un status symbol... n PAR MOHAMMAD FARROKH BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

SUISSE - Laurent Franceschetti est consultant en

organisation bancaire à l’enseigne de SettleNext, à Genève. Pour lui, l’échange automatique ne signifie pas la fIn de la protection de la sphère privée, toujours d’actualité même si elle déplaît à l’OCDE.

La protection de la sphère privée déplaît à l’OCDE

.10

actualités

Laurent Franceschetti Consultant, SettleNext

Le secret bancaire a-t-il donc définitivement disparu? La discussion est d’ordre idéologique. Ce qu’on appelle secret bancaire à l’OCDE ne correspond pas à ce qui existe en Suisse. En Suisse, l’article 47 de la Loi sur les banques sert à protéger les clients contre des tiers non autorisés, et l’idée que les autorités n’ont jamais accès aux comptes est une fiction. Depuis une dizaine d’années, les banques sont tenues par la Loi sur le blanchiment d’identifier les bénéficiaires économiques des comptes, qu’il s’agisse de privés ou de structures. En cas de soupçons fondés, la loi exige même que les banquiers communiquent le nom de clients à la police fédérale, sans même les prévenir. Aujourd’hui, cet arsenal a été mis au service de la lutte contre l’éva-

sion fiscale. L’AFC peut désormais avoir accès aux bénéficiaires des comptes pour des questions de TVA, ou dans le cadre de la fiscalité européenne de l’épargne. L’accord Rubik avec l’Autriche et la Grande-Bretagne comporte également un tel accès. Dans ces conditions, l’échange automatique ne changerait pas fondamentalement la donne, mis à part qu’il est disproportionné et coûte cher. D’ailleurs, le secret bancaire suisse est en passe d’être renforcé : non seulement la FINMA exige que les banques augmentent la sécurité des données des clients d’ici le 1er janvier 2015, mais une initiative parlementaire, est en cours pour criminaliser davantage la revente de données volées. Elle est soutenue par l’Association suisse des banquiers.

Mais alors, pourquoi toutes ces attaques? Ce que vise surtout l’OCDE au travers de l’échange automatique d’informations, ce sont les sauvegardes de la vie privée des citoyens dans la société numérique. Certaines agences fiscales souhaitent même se servir de données volées. Quant à la légitimité démocratique de l’OCDE, elle est douteuse: elle est l’héritière de l’organisation fondée en 1948 à l’initiative des du gouvernement américain pour promouvoir le plan Marshall. Tout cela est bien loin, mais l’OCDE sert encore de support à la politique extérieure des Etats-Unis : elle a admis que ce pays ne serait pas astreint à la même réciprocité dans le cadre de l’échange automatique. lll

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actualités

L’essentiel

lll Il y a l’OCDE mais aussi l’UE. Comment concilier les deux approches? L’UE a renforcé ses pouvoirs depuis le traité de Lisbonne et elle peut décider à la majorité en matière économique… sauf dans le domaine fiscal. Et donc cela ne lui permet pas de discuter d’égal à égal avec les USA et les Etats se présentent en ordre dispersé. Et donc ils se voient imposer un accord comme Fatca qui les menace d’un prélèvement de 30% sur certains paiements. Si les 28

membres de l’UE parlaient d’une même voix, cela ne se passerait pas comme cela. Et pourtant, l’UE avait demandé un rapport sur le marché financier unique qui a relevé que l’instauration d’une place financière concurrentielle passait par une harmonisation fiscale. Cela se heurte à des résistances farouches... Bien sûr, l’OCDE a son siège à Paris. Mais les Français ont déjà accepté que la Banque de France se soumette à Bruxelles. Ils pour-

raient aussi accepter que Bercy travaille dans le cadre de normes fiscales communautaires. C’est indispensable, si l’on veut que les places européennes se renforcent et que l’euro puisse tenir tête au dollar. Pourquoi Fatca intervient-il avant l’échange automatique? C’est diviser pour régner. Fatca est une initiative unilatérale des EtatsUnis, qui contrecarre l’union fiscale européenne. Le gouvernement américain, au travers de l’OCDE,

profite de la balkanisation fiscale en Europe, parce que cela rend ses partenaires plus malléables. Pour appliquer l’échange automatique entre les 28 pays de l’UE, il faudrait en théorie 378 accords, car chaque pays devrait passer un contrat de mise en œuvre avec les 27 autres! II serait beaucoup plus efficace de déléguer les pouvoirs nécessaires à Bruxelles. n PROPOS RECUEILLIS PAR MOHAMMAD FARROKH

Dans le cercle très fermé des gestionnaires LPCC SUISSE - Si le nombre de gestionnaires de fonds établis en Suisse est estimé

à plus d’un millier, seuls 124 à ce jour, dont à peine une trentaine en Suisse romande, bénéficient de cette autorisation devenue obligatoire depuis 2013.

Pierre-Noël FORMIGé

Jalil MIRZA

CEO, Sequoia Asset Management

pécialisée dans la gestion de fonds dédiés, Sequoia Asset Management a été créée en 1998 pour offrir à ses clients des solutions d’investissement qui reposaient sur une gestion des risques particulièreBANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

ment rigoureuse. «Notre principal objectif était de proposer des produits et des services répondant aux normes les plus strictes dans ce domaine, notamment grâce à l’emploi des managed accounts», précise Pierre-Noël Formigé, son

CIO, Sequoia Asset Management

CEO. Seize ans plus tard, toujours fidèle à cette approche, Sequoia Asset Management a demandé et obtenu auprès de la FINMA l’agrément LPCC qui l’autorise à exercer en Suisse en qualité de gestionnaire de placements

collectifs. En Suisse romande, à peine une trentaine de structures dispose de cette licence alors que les gérants se comptent par centaines. «Nous avons anticipé, poursuit Pierre-Noël Formigé. lll

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actualités

L’essentiel

lll La loi est en application depuis mars 2013 mais elle n’entrera pleinement en vigueur qu’en mars 2015. A cette date, l’agrément LPCC sera devenu un passage obligé pour tout gestionnaire de fonds qui désire poursuivre et pérenniser ses activités en Suisse. Ce qui tend plutôt à nous réjouir. Nous allons évoluer dans un cadre plus régulé et nous allons pouvoir désormais nous prévaloir d’une reconnaissance officielle émanant de l’Etat, avec les garanties que cela implique. A l’égard de nos clients, nous n’avons pas formellement d’obligations de résultats, mais nous avons bel et bien une obligation de moyens». GAMME ÉTOFFÉE Pour voir la FINMA valider sa requête, Sequoia Asset Management a en effet renforcé son organisation, principalement dans les domaines du contrôle des risques, des aspects juridiques et de la compliance, de l’administration et de l’informatique. De l’analyse de projet à la réconciliation des NAV, Sequoia Asset Management a aujourd’hui la maîtrise effective de l’ensemble des fonctions qui concourent à la gestion d’un fonds. «Nous avons mis en place un système très organisé, beaucoup plus sophistiqué, où chaque décision doit être dûment pesée et analysée avant d’être mise en œuvre». Sur le plan stratégique, l’agrément LPCC-FINMA va permettre à Sequoia Asset Management d’étendre ses activités et de revoir ses ambitions commerciales à la hausse, avec une gamme plus étoffée. En parallèle, il va également faciliter l’accueil, sur un mode sélectif, de gestionnaires externes qui n’ont pas forcément l’envie ou les moyens de demander une licence LPCC à la FINMA. «Sequoia Asset Management est organisée aujourd’hui pour soulager les gestionnaires de la charge BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

administrative et les aider ainsi à se concentrer sur la recherche méthodique de performance, souligne Pierre-Noël Formigé. Enfin, nous pourrons aussi offrir aux gérants de fortune indépen-

dants différents services dans des domaines comme la gestion du risque, le juridique et la compliance ou encore l’exécution puisque nous avons développé ces compétences en interne. La

prochaine loi de finance, mise en œuvre l’année prochaine, les obligera en effet à mandater des sociétés comme Sequoia Asset Management» n PAR MATTHIAS CANTAREL

Des stratégies de pointe pour la prévoyance professionnelle SUISSE - Tailored Pensions compte parmi ses clients des

expatriés britanniques et des Suisses ayant travaillé au Royaume-Uni. Spécialisée dans les produits internationaux, elle développe une nouvelle approche de gestion des avoirs de prévoyance pour les assurés du 2e pilier.

Phillip Ainslie

Fondateur, Tailored Pensions

ailored Pensions (TPS) est l’une des rares sociétés de conseil suisses spécialisées dans la gestion des produits de prévoyance professionnelle suisses et internationaux (International Private

Pensions, IPP) adaptés aux clientèles à hauts revenus, aux professionnels de la finance, et aux cadres expatriés. «La force de notre offre est notre stratégie de partenariat avec des institutions gérant les avoirs de clients privés

en Suisse et sur des places financières internationales, ce qui nous permet de proposer des investissements de première classe autant que des coûts attractifs à nos clients et à ceux de nos partenaires», explique Phillip Ainslie, fondateur de Tailored Pensions. Depuis avril 2014, Dominion Fiduciary Holdings, une société établie à Jersey, a pris une participation stratégique dans TPS, ce qui représente la première partie de son implantation en Suisse. «Le groupe administre trois milliards de livres sterling de pension et d’actifs et nous allons les assister dans le développement de nouvelles relations bancaires en Suisse, ajoute Phillip Ainslie. Avec leur assistance, nous développons une offre de produits et lll

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L’essentiel

lll d’expertise dédiée, destinée au secteur du négoce de l’énergie et des commodités». Autre projet à venir pour TPS, la société va mettre en place un portail pour sa clientèle optimisé grâce à la technologie CRM pour développer engagement global avec la clientèle de ses partenaires bancaires. En 2011, Phillip Ainslie a créé à Genève Tailored Pensions, un programme de transfert d’avoirs de prévoyance destiné aux expatriés britanniques, y compris

certains retraités au bénéfice du forfait fiscal, et aux résidents britanniques, le transfert des avoirs de prévoyance vers une banque située hors du Royaume-Uni offrant des avantages fiscaux. Les bénéficiaires britanniques et leurs héritiers trouveront en effet intéressant ce système car au Royaume-Uni la fiscalité sur les successions atteint 55%. «TPS s’assure que pour chaque client, les placements sont établis dans la bonne juridiction pour optimiser les taxes pesant sur les mon-

tants issus des IPP, en conformité avec la législation fiscale concernée» précise-t-il. Ce spécialiste de la prévoyance professionnelle britannique, installé à Genève depuis 2002, avait auparavant créé Artesia Financial Services. Il est convenu que les pensions internationales peuvent être utilisées pour accroître les bénéfices acquis lors d’un présent emploi et/ou pour consolider les avoirs de prévoyance précédemment acquis. «Cependant, il est aussi possible de cotiser et d’amélio-

Private equity à la suisse: L’écosystème des fonds Polytech

es fonds Polytech 1 et 2 ont une façon d’aborder le capital-risque qui emprunte beaucoup aux principes d’interaction du web 2.0. Le modèle se veut ouvert et participatif au sens où il rassemble étroitement entrepreneurs, gestionnaires et investisseurs dans le processus de création de valeur. Polytech 2, dont le road show a commencé en février dernier, est le prolongement direct de Polytech 1, fonds créé en 2008 par l’EPFL pour servir de tremplin entrepreneurial à ses équipes de recherche. Transféré en 2012 chez Eurofin Ventures pour en garantir le bon déroulement, Polytech 1 affiche aujourd’hui un excellent track record. Sur les 10 sociétés investies depuis 2008, huit poursuivent leur croissance et BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

devraient générer plus de 20 millions de francs de chiffre d’affaires en 2014. Calqué sur Polytech 1, Polytech 2 se consacre à des start-ups en phase de démarrage dans le Digital Media, la Santé et le FinTech, trois secteurs à fort potentiel. Son ancrage est local. Au-delà de l’EPFL, Polytech 2 privilégie la filière suisse romande et les centres de recherche tels que la HEIG-VD, à Yverdon, le CSEM, à Neuchatel, ou l’Idiap à Martigny. “Notre métier, précise Guillaume Dubray, associé-gérant, consiste à mettre une entreprise autour d’une idée. Nous jouons un rôle assez large auprès de nos startups. Nous les aidons à poser les fondations, à créer la structure, à définir le mode opératoire, à installer différents tableaux de bord de gestion. Ensuite, nous les ame-

rer l’IPP à partir d’avoirs personnels, précise-t-il. Les montants transférés dans l’IPP ne sont plus pris en compte dans le calcul de la succession du client.» Pour les trustees et administrateurs d’IPP, situés par exemple à Malte, les avoirs de prévoyance internationaux non-suisses peuvent être gérés par des banques helvétiques et par des conseillers financiers VQF. En outre, ils sont peu soumis aux contraintes légales pesant sur les pensions suisses (OPP2). n PAR DOROTHÉE THÉNOT

Guillaume Dubray

Associé Gérant Polytech Ventures

nons progressivement sur leur marché au travers, entre autres, des efforts commerciaux”. LE VOISINAGE IMMÉDIAT Du point de vue des investisseurs, qui abordent les marchés financiers avec davantage de réserve depuis la crise de 2008, les fonds de private equity retrouvent de l’attrait. L’appréciation du risque à leur égard s’est détendue. Dans les décisions d’investissement, l’apport à l’économie réelle, propre au capital-risque, devient un axe de plus en plus fort. “Dans la pratique, poursuit Guillaume Dubray, nous avons cherché à mettre en place un écosystème vertueux qui fédère tous les acteurs et permet à chacun d’ajouter de la valeur. En tant que gestionnaires, nous ne

nous contentons pas d’injecter du cash. Nous allons au-delà en aidant nos entrepreneurs à maîtriser tous les paramètres qui vont décider du succès de leur entreprise. Il en va de même avec nos investisseurs. Pour peu qu’ils en aient le temps et l’envie, nous sommes ravis qu’ils puissent nous faire profiter de leur expérience d’entrepreneur, si tel est le cas, de leur maturité, de leur connaissance du marché, de leurs vastes compétences, de leurs réseaux. De cette façon, ils peuvent apporter une contribution plus décisive encore». Polytech 2, comme le fonds Polytech 1, permet cette capacité d’engagement car il préserve un principe de voisinage immédiat. Pour les investisseurs, la visibilité n’en est que meilleure. n PAR JÉRÔME SICARD

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Ailleurs

Le Portugal repart... Le pays sort de deux ans et demi de récession sans programme de précaution, devenant ainsi le second pays de la zone euro (après l’Irlande) à s’affranchir de la tutelle de ses trois bailleurs de fonds (UE, BCE et FMI). Il y a moins d’un an, le scénario d’une telle sortie semblait impossible, celui d’un deuxième sauvetage à la grecque encore plausible. L’économie portugaise a repris des couleurs en renouant avec la croissance et en inversant la courbe du chômage.

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Le jour se lève sur le Monument des découvertes, l’un des emblèmes de la ville de Lisbonne. Hommage aux grandes découvertes de territoires inconnus au cours du XVe siècle, il représente la proue d’un navire prêt à lever l’ancre avec à son bord des personnages célèbres de l’histoire du Pays. Outre Henri le navigateur, on y retrouve Alphonse V, Vasco de Gama, Pedro Alvares et Magellan.

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Photo: Johncopland/iStock

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Photo: Kuklev /iStock

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Ailleurs

19 février dernier, à Kiev. La place de l’Indépendance est à feu et à sang, symbole de l’opposition entre pro et anti-Europe. Derrière ces affrontements, un enjeu politique et géostratégique évident: Moscou, où Poutine poursuit son projet d’union eurasienne, face aux pays occidentaux.

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... l’Ukraine se déchire A l’origine de la crise, Viktor Ianoukovitch qui annonce en novembre dernier qu’il ne signera pas d’accord d’association avec l’Union européenne. Il préside un pays économiquement mal en point. Le FMI lui accorde bien un prêt de 10 à 15 milliards de dollars, mais demande à son gouvernement d’augmenter le prix du gaz pour la population. La Russie lui propose 15 milliards et une baisse d’un tiers du prix de son gaz. Il choisit Moscou. La suite, vous la connaissez.

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C’est désormais un classique: l’été arrivant, Banque&Finance vous propose son dossier investissement. Ou comment concilier la méthode et les “outils financiers” à votre disposition pour concocter un coktail gagnant. Bonne dégustation!

Un rappel toutefois! Toutes les informations contenues dans ce dossier ne sont fournies qu’à titre indicatif et ne sauraient être interprétées comme un conseil. Veuillez consulter votre propre conseiller pour obtenir son expertise au regard de votre situation personnelle. BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

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Allocation d’actifs: l’art et la manière PAR Stefan Schauer Gérant de portefeuille Deutsche Asset & Wealth Management

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e climat d’incertitude qui plane actuellement sur les marchés financiers internationaux présente à la fois des opportunités et des risques pour l’allocation d’actifs. Les liquidités des banques centrales et les mesures exceptionnelles prises d’un bout à l’autre du globe favorisent les actifs à risque. Mais ces actifs, à commencer par les actions, ont déjà atteint des niveaux record sur de nombreux marchés au cours des cinq années ayant suivi la crise. La volatilité, quant à elle, s’est mise à augmenter depuis le début de 2014, les investisseurs redoutant l’arrêt progressif de la politique d’assouplissement quantitatif et le ralentissement de la croissance économique sur fond de tensions géopolitiques. Dans le même temps, les taux d’intérêt sont à un niveau historiquement bas, avec des spreads de crédit serrés. La chasse au rendement se poursuit donc sur les marchés à revenu fixe. Où donc faut-il investir pendant cette période de répression financière et de hausse prévue de la volatilité? Les investisseurs doivent élargir leur base d’actifs et rechercher des alternatives aux classes traditionnelles. Les obligations convertibles, instrument hybride entre les titres à revenu fixe et les actions, sont un ajout judicieux

dans le contexte actuel et devraient constituer un élément essentiel d’une allocation d’actifs stratégique. POURQUOI AJOUTER DES OBLIGATIONS CONVERTIBLES À SON ALLOCATION D’ACTIFS STRATÉGIQUE? L’ajout d’obligations convertibles améliore l’efficacité du portefeuille et la diversification des risques tout en réduisant le risque global, notamment de perte, laissant inchangé le rendement escompté. Les OC présentent un profil convexe, c’est-à-dire qu’elles capturent la hausse des actions tout en offrant un «effet parachute» dans des marchés baissiers. Elles sont donc capables de s’adapter à la plupart des scénarios. De ce fait, les OC surperforment régulièrement d’autres classes d’actifs à long terme, si l’on tient compte du profil risque/rendement. Si l’on considère la performance ajustée du risque, c’est-à-dire le ratio de Sharpe par rapport aux emprunts d’État, obligations d’entreprise et actions, il apparaît clairement que les OC fournissent des rendements asymétriques très intéressants avec une volatilité bien moindre que celle des actions. La diversification des risques est optimale avec les

EXAMEN DE PORTEFEUILLE DE FIN D’ANNÉE : LE RÉÉQUILIBRAGE Trouver la fréquence de rééquilibrage appropriée est une décision personnelle qui repose sur un certain nombre de facteurs. Voici une liste des facteurs qu’il est important de garder à l’esprit.

Le statut fiscal des investissements: le processus de rééquilibrage implique pour l’investisseur d’étudier les stratégies gagnantes, qui, à leur tour, pourraient générer des gains en capital net imposables, en cas de ventes sur des comptes imposables. Les investisseurs dont les actifs se trouvent pour l’essentiel sur des comptes imposables sont généralement, par excès de prudence, moins enclins à procéder au rééquilibrage de leur portefeuille. De plus, les coûts fiscaux liés au rééquilibrage ne sont pas un sujet de préoccupation majeur pour les investisseurs qui détiennent principalement des actifs sur des comptes exonérés d’impôts.

BANQUE&FINANCE N°124 N°123 I MAI-JUIN MARS-AVRIL 2014 2014

Les coûts de transaction supplémentaires, dont les commissions: les investisseurs faisant appel à un courtier rémunéré sous forme de commissions ou achetant ou vendant par eux-mêmes des titres sur des plate-formes fonctionnant à la commission peuvent envisager de rééquilibrer leur portefeuille moins fréquemment. Les investisseurs ne faisant pas appel à un courtier peuvent considérer les coûts de transaction comme étant un mince obstacle face aux avantages que représente le rééquilibrage. La disponibilité de chaque investisseur: l’approche consiste à surveiller et à rééquilibrer plus fréquemment le portefeuille est beaucoup plus chronophage qu’une simple stratégie qui consiste à laisser-faire. Par exemple, les retraités qui

ont le temps de surveiller plus fréquemment leurs actifs (et qui ne paient ni frais de transaction ni de frais fiscaux pour rééquilibrer leur portefeuille) peuvent adopter une approche dite active. Pour les investisseurs très occupés, un examen annuel peut suffire. L’horizon temporel/ la tolérance au risque: le principal avantage du rééquilibrage réside dans la gestion des risques et non dans l’optimisation des rendements potentiels. Par conséquent, les investisseurs ayant des horizons plus courts et une tolérance au risque plus limitée souhaiteront sans doute surveiller plus étroitement leurs allocations d’actifs et leurs objectifs. Les investisseurs de plus long terme, peuvent, au contraire, recourir à une approche plus passive.

(Source: Morningstar)

DOSSIER

LES OBLIGATIONS CONVERTIBLES EN 2014 Par rapport aux obligations d’entreprise, les OC offrent une source supplémentaire de rendement grâce à leur option de conversion en actions intégrée, tout en se montrant relativement peu sensibles aux taux d’intérêt. Ces caractéristiques pourraient s’avérer intéressantes au vu des perspectives économiques de 2014, avec le risque de hausse des taux (arrêt progressif de la politique d’assouplissement quantitatif aux États-Unis) et le potentiel limité de resserrement des spreads sur le marché obligataire (selon les normes historiques). Compte tenu de la rareté des alternatives et du niveau raisonnable de la croissance économique mondiale, on peut penser que les marchés actions progresseront en 2014, mais avec une volatilité accrue par rapport à l’an dernier. Les OC sont idéales pour ce type d’environnement, puisqu’elles sont capables de participer à la hausse des marchés d’actions tout en amortissant leur risque baissier. La hausse de la volatilité ne menace pas fortement les placements en OC du fait que le risque est mitigé par le «plancher obligataire» intégré et la sensibilité actions moyenne («delta») d’un portefeuille d’OC pourrait faire l’objet d’une gestion active. En outre, d’après les formules de prix d’option, la hausse de la volatilité fait augmenter la valeur de la composante option des OC. Le marché international des OC connaît actuellement une forte demande émanant de plusieurs types d’investisseurs: investisseurs habitués aux obligations, qu’elles soient traditionnelles ou convertibles, cherchant à optimiser leurs rendements, mais aussi investisseurs en actions soucieux de conserver leur exposition tout en cherchant une attitude plus défensive après des années de hausse des marchés. Cette classe d’actifs attire enfin les compagnies d’assurance, sachant que la réglementation Solvabilité II est favorable aux OC, dont les exigences en capital sont sensiblement moins élevées que celles des actions, du fait de leur «convexité» et de risques extrêmes moins forts. Le «marché primaire» affiche des signes d’activité et de bonne santé, avec quelque 100 milliards de dollars de nouvelles émissions en 2013 et un début prometteur en 2014. Un fonds géré activement offre une exposition idéale pour les OC, du fait de la complexité et de la liquidité des différentes structures de négociation, des questions de diversification ainsi que du minimum de souscription, qui peut être élevé. Les grands gestionnaires d’actifs ont plusieurs années d’expérience de la gestion de portefeuilles contenant des OC et entretiennent des contacts étroits avec le marché, où les négociations se font surtout de gré à gré, et avec ses participants: un avantage qui peut se traduire par des coûts de transaction réduits et une gestion optimale des nouvelles émissions pour les investisseurs. n

INVESTIR SUR UN HORIZON DE PLACEMENT À LONG TERME Suivre une stratégie d’investissement à long terme est aisé au cours des périodes fastes, mais beaucoup plus difficile en temps de crise. Que doit faire un investisseur de long terme en plein marché baissier ? Si vous êtes titulaire d’un portefeuille bien diversifié, la réponse est assez simple : maintenez le cap. La volatilité des marchés peut amener les investisseurs à abandonner leurs objectifs de long terme pour des stratégies d’investissement risquées à court terme. La volatilité peut varier d’un simple effondrement de marché en une seule journée à de longues périodes aux performances erratiques. Au cours de ces 50 dernières années, le marché a connu des cycles marqués par des rendements annuels s’élevant au plus haut à 38 % (1995) et au plus bas à -37 % (2008). Il peut donc s’avérer difficile de garder le cap face à de telles fluctuations. Le graphique ci-dessus illustre la performance annuelle des marchés d’actions depuis 1963. C’est la tendance haussière qui a duré le plus longtemps, en dominant de 1991 à 1999, et en enregistrant un rendement annuel moyen de 21 %. La plupart des périodes de baisse observées sur le graphique ont en revanche duré moins longtemps. Malgré les fortes fluctuations enregistrées ces dernières années, le marché boursier a généré un rendement annuel composé de 9,8 % sur la période. Il va de soi que le marché se repliera par moments, mais l’histoire révèle que, malgré cela, la tendance à long terme du marché s’inscrit à la hausse. Par conséquent, plus un investisseur mettra un plan d’investissement en place rapidement, mieux ce sera. En mettant ce type de plan sur pied et en le surveillant aussi souvent que possible, l’investisseur engrangera des gains au fil du temps. L’accumulation de l’argent est la capacité d’un actif à générer des revenus à partir de gains antérieurs, servant ainsi à accélérer la croissance des actifs à mesure que le temps passe. La meilleure stratégie à adopter pour faire face aux replis du marché consiste à mettre en place une approche d’investissement disciplinée. Cette stratégie consiste à conserver un portefeuille bien diversifié et à recourir à une méthode de moyenne d’achat au lieu de faire appel à une méthode d’achats forfaitaires au moment d’investir dans de nouveaux titres. La méthode de moyenne d’achat consiste à acheter des titres, en règle générale des fonds communs de placement, dans des montants fixes en dollars à intervalles réguliers. Cette stratégie est maintenue quelle que soit la direction prise par le marché. Enfin, le fait de rester concentré sur un plan d’investissement à long terme peut vous permettre de participer à des rebonds. Le marché boursier a dans l’ensemble généré une performance positive par le passé, mais vous devez vous préparer à des périodes de sousperformance. Le fait est que personne ne peut prédire avec certitude à quel moment les marchés se replieront. C’est pourquoi un portefeuille composé d’actions et d’obligations peut constituer une bonne stratégie de diversification à court terme. En revanche, les investisseurs ayant un plus grand appétit pour le risque peuvent envisager des investissements à long terme en actions. Grâce à une approche d’investissement disciplinée, il est possible de profiter des rebonds du marché et de bénéficier de rendements plus élevés à long terme. Ne vous laissez pas distraire par les rebonds et les contractions du marché. (Source: Morningstar)

BANQUE&FINANCE BANQUE&FINANCE N°123 N°124 I MARS-AVRIL I MAI-JUIN 2014

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OC «équilibrées», présentant une sensibilité actions moyenne, c’est-à-dire un delta compris entre 30 et 70%. L’ampleur de cette diversification dépend aussi de la stratégie individuelle: arbitrage entre position acheteur (long only) et OC, delta respectif, focus sur la devise et le crédit, etc. Si les investisseurs veulent réduire le risque de leurs portefeuilles multi-actifs, l’inclusion d’obligations convertibles s’impose, la sensibilité actions («delta») s’ajustant de façon dynamique et automatique aux évolutions du marché. Autre facteur de diversification: en tant que niche, la classe des OC présente des modèles d’offre et de demande et une base d’investisseurs différents de ceux des marchés obligataires ou actions traditionnels.

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Quelles perspectives sur les marchés? PAR Juan Nevado Manager du fonds M&G Dynamic Allocation Fund

INVESTISSEZ GAGNANT!

e premier trimestre de l’année s’est distingué, tant par l’évolution des cours de multiples actifs que par le sentiment des investisseurs. Dans de nombreuses régions, la valorisation semble s’imposer à nouveau. Cependant, les investisseurs semblent plus avisés et évaluent les actifs sur la base de leurs propres mérites, plutôt qu’en se polarisant uniquement sur les initiatives des autorités monétaires ou sur l’environnement macroéconomique. Si cette tendance persiste, elle pourrait être à l’origine d’un environnement positif pour les investisseurs entreprenant au sein de l’ensemble des classes d’actifs. Le premier trimestre de l’année s’est distingué, tant par l’évolution des cours de multiples actifs que par le sentiment des investisseurs. Dans de nombreuses régions, la valorisation semble s’imposer à nouveau. Cependant, les investisseurs semblent plus avisés et évaluent les actifs sur la base de leurs propres mérites, plutôt qu’en se polarisant uniquement sur les initiatives des autorités monétaires ou sur l’environnement macroéconomique. Si cette tendance persiste, elle pourrait être à l’origine d’un environnement positif pour les investisseurs entreprenant au sein de l’ensemble des classes d’actifs. CERTAINS EMPRUNTS D’ÉTAT OCCIDENTAUX DEMEURENT INTÉRESSANTS L’un des faits les plus marquants du premier trimestre 2014 a peut-être été le comportement des emprunts d’État des pays

EN TERMES DE RECOMMANDATION • Les obligations peuvent jouer un rôle utile dans un portefeuille diversifié – dès lors qu’elles sont achetées au juste prix. • Les bénéfices des entreprises européennes apparaissent cycliquement déprimés et présentent ainsi un potentiel de redressement • En Chine, les valorisations demeurent très attractives... mais, les statistiques économiques ont continué de décevoir • A plus long terme, nous considérons relativement intéressante la valorisation du marché britannique • Les devises à haut rendement qui se sont récemment dépréciées représentent des opportunités attrayantes

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développés. A en croire de nombreuses prédictions pour 2014, la plupart des obligations sont peu prisées, en particulier celles avec les échéances les plus longues. Toutefois, il n’a pas fallu longtemps pour mettre en valeur le rôle utile que ces obligations peuvent jouer au sein d’un portefeuille diversifié, dès lors qu’elles sont achetées au juste prix. Les inquiétudes liées au rythme de la croissance en Chine, puis à l’intensification des tensions en Ukraine, ont suscité de la volatilité sur la plupart des marchés actions, mais les emprunts d’État américains, britanniques et allemands à long terme ont quant à eux gagné du terrain. Plus récemment, lorsque la nouvelle présidente de la Réserve fédérale Janet Yellen a éveillé la crainte d’un changement de politique monétaire plus tôt que prévu outre-Atlantique, les emprunts d’État américains à long terme ont alors fortement progressé en mars, tandis que ceux à court terme se sont repliés. Comme nous l’avions indiqué l’an passé, nous étions alors d’avis que la réaction des marchés au «tapering» avait porté les rendements des emprunts d’État américains à plus long terme à des niveaux attractifs. En dépit de leur légère baisse depuis le début de l’année, notre opinion demeure inchangée. HAUSSE DES MARCHÉS ACTIONS SUR FOND DE REGAIN DE CONFIANCE Les performances des marchés actions internationaux ont également été encourageantes. La plupart des principaux marchés actions développés se sont relativement bien comportés au premier trimestre, à l’image notamment de l’indice S&P 500 américain qui s’est hissé à des niveaux record. Cette appréciation des actions est avant tout à mettre au crédit du regain de confiance des investisseurs, plutôt que de la croissance des bénéfices des entreprises. Toutefois, il est plus particulièrement à noter la forte progression des pays périphériques européens, et en premier lieu de l’Italie. La valorisation du marché italien, tout comme d’ailleurs celle de son homologue espagnol, est apparue extrêmement attrayante, sous l’effet notamment de la crise de la zone euro. Dès lors, tirées avant tout par le secteur financier, les actions italiennes ont fortement rebondi, les investisseurs ayant été encouragés par la perspective d’une reprise cyclique et de possibles réformes sous l’impulsion du nouveau Premier ministre. Nous continuons de considérer attractive la valorisation de ce marché sur un horizon à plus long terme. Et c’est d’autant plus vrai au regard du caractère cycliquement déprimé des bénéfices des entreprises qui, contrairement aux autres régions du monde, présentent ainsi un fort potentiel de redressement. Plus inquiétante a été la sous-performance persistante de certains marchés actions asiatiques. En dépit de leur récent rebond relativement solide, les marchés chinois et coréen continuent de

concéder du terrain depuis le début de l’année (à la fin mars). En valeur absolue, les valorisations en Chine demeurent extrêmement attrayantes, une situation qui selon nous permettra d’offrir une importante marge de sécurité en cas d’événements négatifs. Toutefois, les statistiques économiques du pays ont continué de décevoir depuis le début de l’année et, d’un point de vue «épisodique», il est difficile d’identifier des forces comportementales claires à l’origine de l’évolution des cours. Dans ce contexte, la prudence et la surveillance des fondamentaux semblent être de mise. L’impact des inquiétudes liées au ralentissement en Chine est allé de pair avec une baisse des actions des groupes miniers internationaux qui, conjuguée à des problèmes idiosyncratiques ayant affecté les chaînes de supermarchés et les compagnies d’assurance, a conduit l’indice FTSE 100 à s’inscrire en recul depuis le début de l’année. Toutefois, dans une perspective à plus long terme, nous considérons la valorisation de cet indice mondial diversifié comme relativement intéressante compte tenu d’une économie britannique qui témoigne de signes d’amélioration. LA CORRECTION DES DEVISES ÉMERGENTES Au même titre que les emprunts d’État à long terme, les devises émergentes ont été les victimes des inquiétudes à l’égard du «tapering» au second semestre 2013. Les pays accusant des déficits de la balance des opérations courantes ont été particulièrement affectés sur fond de craintes de voir les capitaux des investisseurs étrangers prendre la direction de rendements plus élevés ailleurs. Depuis le début de l’année, nombre de ces devises ont montré des signes de rebond. L’évolution des devises peut s’avérer extrêmement volatile à court terme; toutefois, les devises offrant des rendements élevés (grâce aux taux d’intérêt nationaux), et qui ont récemment lourdement chuté, représentent souvent des opportunités intéressantes selon nous. A l’inverse, les opportunités parmi les devises plus traditionnelles sont moins manifestes. Néanmoins, dans la mesure où les pays cherchent à affaiblir leurs devises afin de gagner en compétitivité, certaines opportunités dignes d’intérêt sont susceptibles de se présenter à l’avenir. En particulier, et en dépit de reculs déjà importants au cours des deux dernières années, le yen japonais apparaît encore vulnérable. LA SÉLECTIVITÉ EST DE MISE L’analyse du régime économique est toujours essentielle pour apprécier la valeur d’un actif. La faiblesse actuelle de l’inflation à l’échelle mondiale semble étayer notre opinion à long terme selon laquelle l’environnement inflationniste qui prévaut en ce moment

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est positif et favorable pour la plupart des actifs, tandis que le redressement après la crise financière continue d’être progressif. Un environnement marqué par une croissance lente mais stable est souvent propice à de nombreux actifs, les investisseurs devenant plus enclins à prendre des risques; toutefois, il est également primordial de tenir compte des niveaux de valorisation des actifs. A mesure que de nombreux actifs risqués continuent de progresser, leur attractivité en valeur absolue se fait moindre, rendant ainsi la sélectivité et la construction de portefeuille encore plus importantes. Dans le même temps, il n’en reste pas moins que les coûts liés à l’absence de prise de risque via la détention de liquidités demeurent extrêmement élevés. n

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PAR Marc Henri BARRAIL

hedge funds: la capacité d’anticipation demeure un facteur clé de succès

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’histoire de l’industrie des hedge funds est jalonnée de coup d’éclats de certains gestionnaires. Ceux-ci leurs ont permis d’asseoir leur fortune ainsi que leur notoriété au panthéon des gérants. Au-delà du côté anecdotique de ces opérations à l’échelle des marchés financiers, ces coups boursiers sont là pour rappeler qu’un des facteurs clés du succès des gérants est leur capacité d’anticipation par rapport aux marchés lorsque ceux-ci offrent des opportunités. Une des figures légendaires de ce panthéon alternatif demeure George Soros, qui réalisa certaines des plus audacieuses opérations spéculatives, même si toutes ne furent pas couronnées de succès. La fin du système de taux de changes fixes lui offrit une occasion unique et lui donna le surnom de «l’homme qui fit sauter la banque d’Angleterre». En 1992, alors que le Royaume Uni s’enfonçait dans une crise économique, il sembla évident à George Soros que le régime de change lié de la Livre Sterling par rapport au Système Monétaire Européen devenait intenable. Soros, à travers son fonds Quantum, vendit 10 milliards de Livres à découvert. Face à la hausse des taux d’intérêts en Allemagne, à la persistance d’une situation dégradée du pays, la Banque d’Angleterre décida de sortir la Livre Sterling du SME et Soros en retira une plus-value estimée à plus de 1 milliard de Livres. Plus récemment, la crise des subprimes permit à John Paulson et à son fonds éponyme de générer des profits de 15 milliards de dollars et de 4 milliards de dollars pour lui-même, ce qui lui valut de gagner le surnom de «Sultan des subprimes». Les prêts subprimes étaient considérés comme individuellement risqués, mais globalement sûrs et rentables. John Paulson profita de cette perception complètement erronée des marchés pour parier contre les subprimes. Dans une rare interview au Wall Street Journal, Paulson déclara: «Je ne m’étais encore jamais lancé dans un trade au potentiel à ce point illimité», avant d’ajouter «Les experts des prêts immobiliers ont été pris à leur propre piège». DES FANTASMES ET DES MYTHES Ce positionnement par anticipation s’applique également à la hausse. L’exemple en a été donné par Dan Loeb, gérant du fonds Third Point, et son positionnement sur la dette grecque en 2012. Dan Loeb commença à accumuler des titres quand la dette se traitait à des niveaux de 17 centimes pour un Euro. Ces prix reflétaient le scepticisme de la communauté financière quant à la capacité de la Grèce à rester dans l’Euro. Il devint le principal hedge fund détenteur de dette grecque et en amassa jusqu’à un montant de 1 milliard d’euros. Lorsque le plan de sauvetage de la Grèce par l’Europe fut mis en place, il bénéficia du mécanisme d’échange à 34 centimes pour un Euro.

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Le côté spéculatif de ces positions n’aura échappé à personne. De par leurs performances et leurs tailles, ces transactions participent aux fantasmes et aux mythes qui entourent l’industrie des hedge funds. Néanmoins, une analyse des exemples ci-dessus permet de tirer quelques caractéristiques communes de ce type d’intervenants sur le marché. Tout d’abord il faut rappeler une évidence, ces gérants sont actifs. Leur positionnement se base sur une analyse poussée des situations de marché pour en déceler les anomalies. Ils remplissent une fonction primordiale permettant l’efficience des marchés. La valeur qu’ils en retirent peut paraître à certains disproportionnée, mais elle est la contrepartie à l’apport du capital intellectuel et financier de ces gérants pour prendre ces positions. Certaines caractéristiques expliquent cette capacité à maximiser leurs profits. Ils ont la faculté, non seulement d’analyser et de définir les opportunités sur le marché, mais également une aptitude à en maximiser le profit que l’on peut en retirer en définissant la taille et la structure optimale de leurs investissements. Dans le cas des subprimes comme dans celui de la dette grecque, de nombreux gérants avaient ces paris dans leurs portefeuilles, mais bien peu ont réussi à en tirer un tel profit. Même si cela va à l’encontre de la théorie financière et de l’approche de diversification de portefeuille communément admise, les exemples cités plus haut montrent qu’il faut parfois miser gros, si l’on veut que cela rapporte gros. AVOIR UNE BONNE DOSE DE CONFIANCE EN SOI Est-ce à dire que ces gérants sont des têtes brûlées et que leur gestion se résume à une partie de casino? Rien n’est moins sûr! La longévité d’un gérant comme George Sorros est justement là pour prouver le contraire. Dans les faits, ces gérants appliquent une gestion active non seulement au niveau des positions qu’ils maintiennent dans leurs portefeuilles, mais également au niveau de la concentration de ces positions. La taille des positions pour ces gérants doit être directement proportionnelle à l’opportunité qu’ils ont définie. Même si cela veut dire, comme dans le cas de Dan Loeb avec la dette grecque, de miser 10% de ses actifs sur une position. Pour eux, avoir la capacité de prendre un risque mesuré, veut dire également savoir prendre un risque hors norme si l’opportunité l’est également. Cette capacité à prendre du risque requiert des aptitudes personnelles bien particulières. Au-delà de «la capacité à identifier des actifs mal évalués», comme le dit Dan Loeb, il faut quand même une bonne dose de confiance en soi pour parier des montants conséquents sur des actifs aussi décotés que la dette grecque. Ce trait de caractère passe parfois pour de l’arrogance, mais c’est un trait de caractère nécessaire pour qui veut tenir ce genre de

position sur le marché. Cette conviction et cette confiance en soi doit être contrebalancée par une capacité à «prendre ses pertes», lorsqu’une position n’est plus tenable. Un bon gérant doit savoir jusqu’où il peut aller et ne doit pas prétériter sa capacité à participer à la prochaine opportunité sur les marchés. Un des aspects les plus difficiles pour ces gérants lorsqu’ils se positionnent sur le marché et la dimension du «timing». Dans nos exemples, Dan Loeb n’avait aucune prise sur le timing exact de la restructuration de la dette grecque par la Troïka. La même incertitude s’appliquait à John Paulson lorsqu’il mit en place sa

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position qui devait être gagnante quand la bulle de l’immobilier américain exploserait. Tenir une position peut parfois s’avérer couteux. Là encore, l’anticipation est un facteur clef du coût de la mise en place d’une telle position. C’est parce que Paulson avait identifié un risque que le reste du marché n’avait pas identifié, qu’il a pu prendre une assurance sur le risque de défaut de l’immobilier américain à un coût qui ne reflétait absolument pas le risque potentiel. Plus le gérant arrive à anticiper le risque ou le potentiel sur le marché, moins le coût de la mise en place de son trade sera important. www

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1. Source: Man. Les performances antérieures ne sauraient être considérées comme des indicateurs des résultats futurs. Le fonds est autorisé à la distribution en Suisse. Le représentant en Suisse est Man Investments (CH) AG, Huobstrasse 3, 8808 Pfäffikon SZ. RBC Dexia Investor Services Bank S.A., succursale de Zurich, à Zurich, assume la fonction d’agent payeur en Suisse. Le prospectus, le Document d’informations clés pour l’investisseur (« DICI »), les documents constitutifs, les statuts ainsi que les rapports annuel et semestriel sont disponibles sans frais auprès du représentant en Suisse. Le lieu d’exécution et le for de toute procédure liée aux parts distribuées en Suisse ou depuis la Suisse est Pfäffikon SZ, Suisse. CH/14/0071-P MAN0091_Convertible_BandF_130x200.indd 1

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.30 L’EXPERTISE, C’EST LA CAPACITÉ À SÉLECTIONNER DES GÉRANTS CAPABLES D’ANTICIPATION Les choses sont-elles si facile pour autant pour ces gérants, qui n’auraient finalement qu’à rester assis sur leur tas de cash dans l’attente de la grosse opportunité? La réalité est bien sûr bien plus complexe. Il n’y a qu’à voir la difficulté qu’a eue John Paulson à gérer la suite de son succès retentissant sur les subprimes pour s’en persuader. A la suite de la grave crise financière, Paulson lança son fonds Recovery étant d’avis que la politique économique mis en place par la FED conduirait à une forte expansion de l’économie américaine en 2012. Si l’analyse s’avéra exacte quant à la direction de l’économie américaine, le timing, lui, était un peu optimiste et il dut attendre 2013 pour enregistrer une performance de 63% suivant trois années très difficiles. Tous ses positionnements ne se sont pas avérés aussi productifs. Ainsi, son retentissant lancement en 2010 d’un fonds dédié sur l’or ne fut pas couronné de succès. L’expertise d’un département d’Asset managment réside donc principalement dans la capacité à sélectionner les gérants qui démontrent régulièrement leurs aptitudes d’anticipation dans le bon timing.

Il faut également analyser le type de positionnement qu‘un gérant vous fait prendre et quelle utilité il peut avoir au sein d‘un portefeuille. Cette analyse permet également de mieux comprendre le comportement en termes de performance de ces gérants. Il faut accepter que ces derniers n’aient pas toujours raison et que, si l’on veut avoir la possibilité d’enregistrer des rendements intéressants, cela doit se faire parfois au prix d’une certaine volatilité à court terme. Le comportement de ces gérants visant à un rendement supérieur, souvent décorrélé des marchés, doit être vu comme une façon d’ajouter de l’optionalité dans un portefeuille et d’en augmenter la diversification. La meilleure voie reste la diversification des sources de performance de ces gérants, si on veut pouvoir en extraire, in fine, un rendement relativement stable. L’approche multi-gérants ou fonds de fonds prend ici tout son sens car, c’est de la sélection de talents hors normes, décorrélés entre eux, que peut naître une performance globale moins volatile, plus prévisible et pour autant distincte de ce que les marchés financiers classiques peuvent apporter. Cette démarche dans l’environnement économique actuel demeure plus que jamais pertinente. n MHB

Faut-il intégrer des ETF dans son portefeuille?

es offres innovantes proposées sur les marchés d’actions, d’obligations, de produits alternatifs ont fait des ETF l’un des véhicules d’investissement les plus dynamiques dans le secteur financier. Les ETF sont un choix d’investissement populaire non seulement auprès des investisseurs actifs, mais également auprès des investisseurs passifs du fait de leur souplesse. Ils s’échangent en effet comme des actions et se diversifient comme des fonds, permettant aux investisseurs de recourir aux ETF à la fois pour l’allocation d’actifs stratégique de long terme et l’allocation tactique de court terme. Nous vous proposons ici trois différentes manières de faire appel aux ETF au sein d’un portefeuille. BÉNÉFICIER D’UNE PLUS GRANDE DIVERSIFICATION Les ETF peuvent être intégralement utilisés pour construire un portefeuille diversifié à un coût potentiellement faible et de répondre aux objectifs d’investissement, au profil de risque et à l’horizon temporel du client. Une approche de portefeuille de type cœur-satellite permet aux investisseurs de détenir une composante de base constituée de grands fonds du marché. Ils peuvent par exemple posséder un ETF S&P 500 et un ETF obligataire mondial qui serviront de fondement au portefeuille. Parallèlement, la plus petite composante du portefeuille, dite satellite, permet à l’investisseur d’explorer d’autres investissements tels que des fonds spécifiques au secteur, qui représentent des sources potentielles de valeur ajoutée. Cette stratégie cœur-satellite permet aux

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investisseurs de détenir la part la plus importante de leur portefeuille en gestion passive, en reflétant les indices d’ensemble du marché, tout en investissant la plus petite part de leur portefeuille en gestion active, leur permettant ainsi de s’écarter des sentiers battus. S’EXPOSER AUX MOINDRES RECOINS DU MARCHÉ Les ETF permettent aux investisseurs de prendre des décisions tactiques de court terme s’ils le souhaitent. Compte tenu de leur liquidité et de la souplesse avec laquelle ils s’échangent, les ETF peuvent permettre d’ajuster un portefeuille existant en ciblant des segments sous-évalués ou surévalués spécifiques du marché détectés suite à une opinion de marché. Les ETF peuvent également compléter un portefeuille existant en fournissant un accès à des classes d’actifs alternatives qui peuvent s’avérer inaccessibles ou trop coûteuses pour un investisseur moyen par voie directe. COUVRIR LE RISQUE La couverture diversifiée et la flexibilité de négociation des ETF peuvent offrir une protection contre le risque baissier, permettant aux investisseurs de réduire leur exposition à certains secteurs et donc potentiellement à certains risques. Un investisseur peut, www par exemple, être fortement exposé au secteur financier, mais en raison de restrictions sur les actions de l’employeur ou d’éventuelles conséquences fiscales, se trouver dans l’incapacité de vendre. Afin de réduire son exposition au secteur financier, l’in

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vestisseur pourrait à titre d’alternative acheter l’ETF équivalent inverse. Un ETF inverse fait appel à divers instruments financiers dérivés pour offrir le rendement inverse de l’indice sous-jacent. LES COÛTS Les investisseurs estiment souvent à tort que le ratio de frais d’un fonds représente l’ensemble des dépenses engagées lors d’un investissement dans ce fonds. Cela est faux pour les fonds communs de placement et ne s’applique certainement pas aux ETF. Détenir un ETF implique quatre types de coûts. Le ratio des frais net est le pourcentage d’actifs utilisés pour payer les frais de fonctionnement, les frais de gestion, les frais administratifs et autres frais engagés par l’ETF, à l’exception des frais de courtage. En supposant un gain de 500 $ sur un investissement en capital de 10 000 $, un ratio de frais de 0,09 % générerait un coût de 9,45 $. Les investisseurs doivent payer le ratio de frais que le fonds réalise des gains ou des pertes. Les commissions de courtage sont les frais que les courtiers vous réclament lorsque vous effectuez une opération d’achat ou de vente. Pour les traders qui interviennent fréquemment sur les marchés, ces coûts peuvent se cumuler rapidement. Certains courtiers peuvent proposer du trading en ligne sans commission. Les primes/décotes représentent la différence entre le prix de marché d’un ETF (prix auquel l’ETF se négocie à la bourse) et la valeur nette d’inventaire (valeur de tous les actifs de l’ETF, divisée par le nombre total d’actions). Bien qu’il ne s’agisse pas d’un coût

à avancer, personne n’aime payer plus cher. Lorsqu’un investisseur achète un ETF sur un niveau de prime, il paie plus que la valeur réelle du fonds. Cela s’applique aussi lorsqu’un investisseur vend un ETF, la vente d’un ETF avec une décote pénalisera l’investisseur. Si un ETF s’échange avec une prime de 20 cents par action, il paiera 20 $ de plus pour une opération d’achat de 100 actions. Si un ETF s’échange avec une décote de 20 cents par action, l’investisseur perdra 20 $ au moment de la vente. Les fourchettes cours acheteur (bid) cours vendeur (ask) sont la différence de prix que l’acheteur désire payer (bid) et le prix auquel le vendeur souhaite vendre (ask). L’élargissement de la fourchette entraînera une hausse des coûts pour l’investisseur au moment de la vente ou de l’achat de l’ETF. Pour le calcul des coûts, supposons que l’acheteur et le vendeur trouvent un terrain d’entente et partagent les coûts équitablement Pour un ETF présentant un spread 0,10 $, l’acheteur paierait des frais de 0,05 $ par action (soit 5 $ pour une transaction de 100 actions). En supposant que le spread soit toujours de 0,10 $ au moment de la vente de l’ETF, le vendeur de l’ETF paierait 5 $ supplémentaires. Une fois encore, bien que ces coûts ne soient pas directs, les fourchettes cours acheteur/cours vendeur peuvent affecter la valeur que l’investisseur paie ou perçoit. Il est important de comprendre, que les ratios de frais constituent un bon départ pour connaître pour le coût d’un ETF, mais qu’ils ne sont pas un véritable indicateur du coût total. n (Source: Morningstar)

ETF vs FONDS GÉRÉS ACTIVEMENT: QUELLE STRATÉGIE GAGNANTE? Depuis que les fonds gérés de manière passive, tels les Fonds négociés en bourse ou Exchange Traded Funds (ETF) ont vu le jour, un important débat a été soulevé sur la gestion active et passive des fonds. La recherche publiée par les professionnels du secteur oppose plusieurs arguments. Certaines études montrent que seule une minorité de fonds actifs battent leurs indices de référence respectifs. D’autres études montrent que, bien que les fonds actifs ne parviennent pas à surperformer leur indice de référence, ces derniers sont source de valeur ajoutée lorsqu’ils adoptent une approche disciplinée sur de longues périodes. Un fonds négocié en bourse cherche à obtenir le même rendement qu’un indice de marché particulier. L’ETF investit dans la totalité ou en un échantillon représentatif des titres composant l’indice qu’il cherche à reproduire. Les ETF offrent une diversification passive, sont des véhicules de placement fiscalement avantageux et présentent des avantages en termes de coûts. Le rendement d’un ETF est toutefois plafonné par le rendement de l’indice qu’il suit. Les gestionnaires actifs cherchent au contraire à trouver les meilleurs investissements sur le marché

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et, si leurs idées sont bien exécutées, leur performance n’est pas limitée par le rendement d’un indice. Mais les fonds actifs sont sujets à la dérive - c’est-à-dire qu’ils tendent au fil du temps à s’écarter d’un style d’investissement particulier pour accroître les performances. Ces changements de style d’investissement sont probablement imputables à l’évolution des tendances de l’environnement de marché. Observons de quelle manière un ETF « moyen » et fonds actif « moyen » ont performé au cours des dix dernières années. L’illustration compare la performance de l’ETF « moyen » avec celle d’un fonds commun de placement « moyen » géré activement au cours des 10 dernières années. Il ressort clairement que le fonds commun de placement « moyen » géré activement affichait de meilleurs résultats que son homologue passif au cours des périodes de mauvaise performance des marchés (2008 et 2011), lorsque le marché enregistrait des rendements négatifs ou très faibles. Les ETF affichaient de meilleures performances certaines années (de 2004 à 2007, par exemple) lorsque le marché enregistrait une performance fortement positive. Les autres années, ce

sont les fonds gérés activement qui ont enregistré de meilleurs rendements (2012 et 2013). Pourquoi cela ? Vous interrogerez-vous. La structure qui sous-tend les fonds actifs et passifs en est l’une des raisons. Les fonds passifs tels les ETF sont conçus pour suivre un indice ou une référence particulière. Ceci implique que si l’indice de référence enregistre de mauvaises performances, les ETF aussi affichent de piètres performances. D’autre part, les gérants actifs ont la possibilité d’ajuster rapidement leurs portefeuilles en fonction des conditions de marché sous-jacentes. Ce qui peut expliquer leurs meilleurs rendements dans des marchés baissiers. Effectuer un choix entre investissement actif et passif n’est pas chose aisée. Au moment de choisir le style de gestion qui vous paraît le plus approprié, il est important de prendre en compte plusieurs facteurs, tels que les coûts, le style, le risque, la transparence des investissements, le rendement des gérants, et les implications fiscales. Consultez votre conseiller financier pour de plus amples détails sur l’investissement dans des ETF et des fonds gérés activement. (Source: Morningstar)

.34 OBLIGATIONS EUROPE DIVERSIFIÉES BLACKROCK GLOBAL FUNDS EURO BOND A1 Société: Compte tenu de sa taille, nous attendons mieux de BlackRock. Processus d’Investissement: Nous aimons la diversification du portefeuille via une multitude de paris relatifs. Performance: Depuis la prise de fonctions du gérant, le fonds affiche une avance confortable sur ses concurrents. Frais de Gestion: Le TER, en ligne avec la médiane de sa catégorie, pourrait être moins élevé vu la taille du fonds.

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Rôle dans le portefeuille: Ce fonds offre une exposition de cœur de portefeuille aux obligations d’Etat et privées.

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Processus: l’analyse descendante joue un rôle essentiel ici. Les gestionnaires intègrent leurs points de vue macro dans la sélection du crédit. Performance: performance élevée depuis sa création jusqu’en 2012. Cotation: en dépit d’un total des frais sur encours élevé, la composition des commissions est compétitive. Rôle au sein du portefeuille: fondamental. Attention, il s’agit d’un fonds haute conviction d’obligations émises par des entreprises privées.

PIMCO GLOBAL INVESTORS SERIES PLC EURO BOND E ACC EUR Processus d’Investissement: approche «top-down», le fonds utilise les ressources de recherche de la société. Performance: Le fonds a dégagé de solides résultats sous la responsabilité de son gérant. Frais de Gestion: Le TER du fonds est supérieur d’environ 40 points de base à la médiane de la catégorie. Rôle dans le portefeuille: Cœur de portefeuille. Les obligations gouvernementales en euro et les emprunts d’entreprises de grande qualité assurent généralement le cœur des portefeuilles de nombreux investisseurs européens.

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’est l’un de nos fonds favoris dans cette classe d’actifs. Michael Krautzberger, son gérant depuis octobre 2005 est la clé de notre opinion favorable. Il a géré des fonds d’obligations internationales auparavant et est habitué à travailler dans de grandes équipes. Il bénéficie du soutien de la solide équipe obligataire euro de BlackRock et nous apprécions sa capacité à intégrer les idées de l’équipe en prenant un niveau de risque adéquat par rapport à son objectif de performance. Le gérant tient compte de son indice de référence, le BarCap EuroAggregate 500mm+ composé d’environ 70% de titres souverains et de 30% de titres privés. Krautzberger détient généralement plus de 200 titres et cherche à ajouter de la valeur de façon cohérente et progressive via un portefeuille diversifié de paris relatifs. Même s’il modifie volontiers l’allocation en fonction de ses opinions, les positions sont contrôlées par une tracking error cible de 0,75% à 2% par an et le portefeuille est généralement entièrement couvert en euros. Selon nous, la diversification devrait limiter le

risque relatif. Le gérant a produit des performances très régulières tout au long de son mandat, le fonds se classant dans le 2e quartile de sa catégorie Morningstar durant la plupart des années calendaires. Il a ainsi nettement surperformé son indice de référence, ressortant dans le 1er décile sur la période (de novembre 2005 à fin mai 2013). L’ampleur de la valeur ajoutée, dans la quasi-totalité des sous- stratégies, est remarquable et témoigne tant de la qualité des idées de l’équipe qui entoure le gérant que de sa capacité à exploiter adroitement ces idées pour bâtir un portefeuille cohérent. Bien que le TER soit en ligne avec la moyenne de la catégorie, nous pensons qu’il pourrait être moins élevé compte tenu des économies d’échelle attribuables à la taille du fonds. L’expérience du gérant, son «track-record» robuste et l’équipe qui l’entoure nous inspirent toutefois une très forte conviction quant à la capacité du fonds à continuer de surperformer et nous maintenons par conséquent notre note OR.

l a beaucoup à offrir aux investisseurs, même si nous souhaiterions que les frais soient moins élevés. Son équipe est un atout évident. Andrew Balls n’a certes pris les commandes de ce fonds qu’en février 2009, mais il travaille chez PIMCO depuis 2006, en tant que membre du Comité d’investissement et responsable de la division de gestion européenne de la société, un géant de l’obligataire. Nous avons une haute opinion de ses capacités et des ressources dont il bénéficie. L’équipe se distingue à la fois par ses solides compétences en investissement obligataire et par sa bonne compréhension des dynamiques institutionnelles en Europe, qui affectent les marchés de la dette. L’approche s’appuie sur les vues «top down» définies par le Comité d’investissement global de PIMCO. Le comité européen, basé sur l’expertise locale à Londres et à Munich, apporte une contribution supplémentaire. Le portefeuille qui en résulte est diversifié sur toute une palette de titres obligataires, la performance provenant davantage des paris par secteur et par pays que de la

duration et des stratégies de change. Ainsi, en 2011 et sur la 1ère moitié de 2012, jusqu’aux annonces de la BCE, l’équipe a choisi de réduire le risque en souspondérant les emprunts d’Etat et en surpondérant les obligations privées de qualité, ce qui a payé pendant la crise de la dette souveraine de la zone euro. Sous la houlette de Balls de février 2009 et jusqu’à fin janvier 2013, le fonds a affiché une performance annualisée de 7,93%, soit 3 pp par an de plus que la moyenne de la catégorie (4,95%). Cette surperformance régulière a été délivrée dans différents environnements, le fonds ayant devancé ses pairs dans 81% des périodes de 12 mois glissants entre février 2009 et janvier 2013. S’il y a beaucoup de points que nous apprécions, nous notons que le fonds est sensiblement plus cher que les autres parts destinées aux particuliers au sein de cette catégorie. Bien que ce soit décevant, nous pensons que Balls et son équipe ont réussi à créer suffisamment de valeur pour surmonter cet obstacle. Le fonds est noté ARGENT.

le portefeuille dans des marchés instables. Elle résulte de leur analyse ascendante et de la création de valeur tant pendant les périodes d’accalmie que de difficultés des marchés de crédit. Si nous ne nous attendons pas à ce que ce niveau de surperformance se réitère, en partie parce que la volonté d’investir en phase avec des points de vue ascendants de haute conviction semble donner lieu à des périodes de sous-performance, nous sommes convaincus que l’approche est assez solide pour donner au fonds les moyens d’atteindre son objectif malgré la croissance rapide de sa taille. Nous saluons aussi le fait que les risques sont atténués par la volonté des gestionnaires de faire preuve de plus de neutralité lorsqu’ils sont sans grande conviction à l’égard des marchés de crédit, à l’instar du second semestre 2012. Malgré des frais sur encours élevés dus à la croissance du fonds, la commission de gestion est compétitive et nous sommes très confiants dans les perspectives de surperformance. Nous attribuons au fonds la note BRONZE.

e fonds bénéficie d’une équipe de gérants très étoffée, placée sous la direction de Stephen Thariyan. Il comprend plusieurs gestionnaires de portefeuilles, dont Chris Bullock. L’équipe dédiée a mis en place un processus solide et complexe qui repose sur une analyse crédit ascendante cherchant à réagir aux fluctuations des conditions de marché et à mettre l’accent sur les données ascendantes en cas de besoin. Bien que les évaluations des analystes crédit des émetteurs individuels soient cruciales, nous apprécions qu’elles soient complétées par les analyses économiques et techniques des gérants qui donnent également leur opinion sur les obligations privées dans leur ensemble. Cela se traduit par une approche relativement efficace, notamment via l’utilisation dynamique des dérivés de crédit, tout en cherchant à créer de la valeur dans le but d’atteindre l’objectif relativement ambitieux de surperformance par rapport à l’indice de référence, en moyenne de 1 % par an. La performance est exceptionnelle depuis son lancement, les gestionnaires ont démontré leur capacité à bien adapter

DOSSIER

.35

COMGEST GROWTH EUROPE R EUR ACC Société: Comgest est une société de gestion indépendante qui dispose d’une solide culture d’investissement. Processus d’Investissement: L’approche bottom-up repose sur des critères stricts de croissance et valorisation. Performance: L’historique de performance à long terme est excellent, et la volatilité inférieure à la catégorie. Frais de Gestion: Le TER du fonds est inférieur à la médiane de la catégorie. Rôle dans le portefeuille: Le fonds peut être placé en coeur de portefeuille.

FRANKLIN MUTUAL EUROPEAN Z ACC EURO Société: Une société au service du capital des investisseurs. Processus d’Investissement: Les gérants recherchent de sociétés disposant de bons cash flows et fortement décotées. Performance: La performance bénéficie du caractère défensif du fonds. Frais de Gestion: Le TER est décevant compte tenu de la taille du fonds. Rôle dans le portefeuille: Le fonds peut être utilisé en coeur de portefeuille.

KEMPEN (LUX) EUROPEAN HIGH DIVIDEND A Processus d’Investissement: Un processus d’investissement bien structuré, cohérent et transparent. Performance: Les performances à long terme sont très bonnes, mais 2013 a été une année décevante. Frais de Gestion: Les frais facturés aux investisseurs sont en ligne avec la moyenne de la catégorie. Rôle dans le portefeuille: Cœur. Axé sur les dividendes, ce fonds est adapté à une utilisation en cœur de portefeuille pour un investisseur souhaitant s’exposer aux actions européennes.

ette approche « Qualité et croissance » a largement fait ses preuves sur le long terme. A fin septembre 2013, le fonds devance largement la moyenne de la catégorie sur des périodes de 3, 5 et 10 ans, avec une volatilité bien inférieure à ses pairs. Ce succès ne doit rien au hasard, mais est le fruit d’une approche disciplinée orientée vers le long terme et qui privilégie les sociétés de qualité, capables de faire croître leurs bénéfices indépendamment du cycle économique. Elles disposent généralement d’une position commerciale dominante, d’un management de qualité et d’un bilan sain. Cette préférence se retrouve au niveau du portefeuille par une plus grande présence d’entreprises bénéficiant d’un rempart concurrentiel («economic moat») élevé selon la Recherche Actions Morningstar (40,1% des actifs à fin juin 2013, à comparer aux 27,6% détenus en moyenne par la catégorie). Les valeurs appartenant aux secteurs les plus cycliques dont les financières sont donc délibérément exclues. Il en résulte un portefeuille concentré, autour de 35 titres, de conviction, et qui ressemble évi-

demment très peu aux indices ou aux fonds concurrents. La sélection de titres génère des paris sectoriels marqués, et l’équipe a historiquement trouvé de nombreuses opportunités dans des secteurs de croissance tels que la santé et la technologie. Pour efficace qu’elle soit sur le long terme, cette approche n’a pas pour autant vocation à surperformer dans toutes les configurations de marchés, notamment lorsque ceuxci favorisent des titres de moindre qualité. Le fonds n’a ainsi que modérément participé au rallye de 2009, largement tiré par les sociétés les plus cycliques, et les investisseurs doivent être prêts à supporter ces périodes de sous-performance. Ce processus d’investissement très cohérent est mis en œuvre par une équipe expérimentée. Comme pour tous les fonds Comgest, l’approche est hautement collégiale et les gérants s’appuient sur une équipe soudée. La solide culture d’investissement du groupe et les bons résultats obtenus sur le long terme justifient pleinement le maintien de la note OR.

es investisseurs peuvent continuer à s’attendre à une surperformance régulière avec Franklin Mutual European. Même s’il n’est pas toujours en tête dans les marchés haussiers, sa performance de 11,3% sur les huit premiers mois de l’année le place devant plus de 80% de ses concurrents dans la catégorie Actions Europe Grandes Capitalisations Value et bien au-dessus des 8,3% de l’indice MSCI Europe. Des gains de 30 à 40% sur les plus grosses lignes telles l’assureur Ageas, l’équipementier aéronautique Safran, et Kingfisher ont permis de compenser le biais défensif de l’approche. Les gérants Philippe Brugère-Trélat et Katrina Dudley étant particulièrement sensibles au risque de baisse dans leur processus d’investissement, le fonds peut rester significativement à la traîne dans des marchés haussiers. Il s’est retrouvé dans le dernier décile lors de l’envolée de 2009. Brugère-Trélat et Dudley emploient une approche prenant en compte la valorisation, ce qui les maintient à l’écart des secteurs de croissance rapide du marché qui peuvent soutenir la performance

lors des rallyes. Sur les deux dernières années, ils se sont retirés des titres de la consommation de base, les trouvant trop chers, et leur préférant des valeurs industrielles massacrées. Les gérants aiment aussi conserver suffisamment de liquidités (autour de 20% début 2009 par exemple), afin de pouvoir saisir les occasions d’achat, ce qui peut peser sur le résultat dans des marchés haussiers. Ce processus a permis au fonds de mieux protéger le capital des investisseurs au fil du temps : depuis 2005, au cours des marchés baissiers, sa perte maximale a été inférieure d’un cinquième à celle des fonds concurrents. Et pendant la crise d’octobre 2007 à mars 2009, sa perte cumulée de 53% a été inférieure à celle de 90% de ses pairs. Cette approche a également permis de limiter la volatilité, qui est l’une des plus basses de la catégorie sur 3 et 5 ans glissants. L’expérience des gérants et un processus éprouvé ont permis à ce fonds de se distinguer de ses paris sur le long terme. Il obtient lui aussi la meilleure note des Analystes Morningstar, OR.

une surperformance relativement régulière. Sur 5 et 3 ans, il affiche aussi une large avance sur sa catégorie. La sous-performance de 2013 est certes décevante, mais pas inquiétante. Elle résulte en effet de la philosophie de gestion et de la construction du portefeuille, qui ont toutes deux permis à l’équipe de faire ses preuves sur le long terme. Le fonds est resté dans l’ombre en 2013 du fait de l’accent mis sur les actions de qualité, qui ont moins bien performé. En outre, le marché a été dominé par le «momentum» en 2013 et le rééquilibrage du portefeuille a été préjudiciable. La sous-exposition à la consommation durable n’a pas été payante, mais cela a été en partie compensé par la sélection judicieuse des actions dans le secteur, ainsi qu’au sein des télécoms et des «utilities». La sous- pondération des banques et la surexposition aux services pétroliers ont également coûté. Tout cela n’enlève rien aux belles performances des années précédentes, et le fonds nous semble toujours l’un des meilleurs de sa catégorie. Il conserve sa note OR.

ne année 2013 décevante n’a point entamé notre confiance dans ce fonds. Il est placé sous la direction du chevronné Jorik van den Bos, un spécialiste des stratégies de dividendes. Jorik peut s’appuyer sur une équipe dédiée de 5 gérants, dont le noyau dur travaille ensemble de longue date, d’abord chez ING et, depuis 2006, chez Kempen. La complémentarité des membres de l’équipe, sa stabilité et les processus parfaitement structurés et appliqués de manière cohérente permettent à ce fonds de sortir du lot. De 2000 à 2005, alors qu’ils étaient chez ING, les gérants ont démontré la validité de leur approche axée sur les dividendes. Chez Kempen également, leur stratégie a surperformé la concurrence. La performance de ce fonds est globalement semblable à celle de son homologue néerlandais, qui dispose d’un historique plus long. Depuis le lancement du fonds néerlandais en mars 2007, sa performance annualisée s’élève à 0,50%, contre -0,09% pour la catégorie. Depuis ses débuts, ce fonds a devancé la catégorie sur 64% des périodes de 12 mois glissants, soit

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ACTIONS EUROPE GRANDES CAP

.36 ACTIONS INTERNATIONAL GRANDES CAP

Rôle dans le portefeuille: Position centrale. L’accent mis sur le dividende rend ce fonds approprié pour le cœur du portefeuille d’un investisseur en valeurs qui souhaite une répartition mondiale.

e fonds est dirigé par Jorik van den Bos, un investisseur très expérimenté qui privilégie le dividende. Il collabore avec cinq autres gestionnaires qui se consacrent à cette stratégie. L’équipe travaille ensemble depuis longtemps. Sa stabilité, son expérience et un processus structuré et appliqué de manière cohérente sont autant d’éléments déterminants, selon nous, pour la qualité de ce fonds. Elle a pu démontrer chez ING, de 2000 à 2005 et, depuis 2006, chez Kempen, qu’une stratégie axée sur le dividende pouvait être menée avec succès.L’équipe a fourni des prestations au-dessus de la moyenne. Celles de ce fonds sont plus ou moins semblables à son homologue néerlandais, qui a fait ses preuves depuis longtemps. Depuis son lancement en décembre 2007, le fonds néerlandais a atteint un rendement annualisé de 4 %, contre 2,15 % pour la catégorie à laquelle il appartient. Il s’est hissé en tête de la catégorie dans 73 % des périodes glissantes annuelles, ce qui rend ses prestations plutôt cohérentes. Sur des bases à 5 et 3 ans, il livre également des rendements supérieurs à ceux

de sa catégorie, bien que la surperformance diminue. La sous-performance de 2013 est peut-être décevante, mais pas inquiétante. De fait, elle est la résultante de la philosophie d’investissement et de la construction du portefeuille. Si le fonds est resté en retrait en 2013, c’est parce qu’il met l’accent sur les actions de qualité, qui ont manifestement enregistré de moins bonnes performances que les actions de moindre qualité. En outre, le marché dynamique de 2013 n’était pas propice à un rééquilibrage. La surpondération de l’Europe et des pays émergents n’a pas porté ses fruits, tandis que les États-Unis étaient en sous-pondération. L’accent mis sur l’immobilier et les entreprises publiques a, lui aussi, été préjudiciable. Cela n’entache toutefois pas les bonnes performances des autres années qui nous permettent toujours de considérer le fonds comme étant l’une des meilleures opportunités d’investir dans des actions distribuant des dividendes. Ce fonds est fermé aux nouveaux apports depuis le 14 février 2014. Il conserve sa note OR.

VERITAS GLOBAL FOCUS A USD

ne offre de tout premier choix. L’atout majeur de ce fonds réside dans sa gestion. Charles Richardson et Andrew Headley sont aux manettes depuis le lancement en 2006. Ils ont collaboré par le passé chez Newton. Ils bénéficient également du soutien d’une équipe chevronnée de cinq analystes dont la recherche contribue considérablement au portefeuille. La caractéristique exceptionnelle de ce fonds se mesure à la manière dont les gestionnaires cherchent à offrir une réelle rentabilité aux investisseurs. En effet, la préservation et la croissance du capital sont jugées plus importantes que le risque lié à l’indice de référence, et le portefeuille est géré sans tenir compte d’un indice. Les gestionnaires utilisent un cadre thématique pour aider à identifier les industries mondiales qui, selon eux, profiteront des retombées des facteurs structurels à long terme. Cela s’accompagne de la recherche d’entreprises jouissant d’avantages concurrentiels pérennes et disposant de flux de trésorerie solides et durables. Dans chaque investissement, ils cherchent à comprendre la marge de sécurité intégrée

au prix qu’ils paient. L’accent mis sur la rentabilité effective a permis de dégager jusqu’ici une forte rentabilité. Par exemple, une chute de 8,3 % en 2008, comparée à 19 % pour la moyenne des concurrents de sa catégorie. Cela dit, le fonds est susceptible de ne pas pouvoir participer pleinement en cas de hausse sur le marché d’entreprises très fortement endettées, de mauvaise qualité, comme ce fut le cas en 2009 lorsqu’il est tombé dans le deuxième quartile de la catégorie malgré une rentabilité de 22 %. La performance en 2012 a été moins concurrentielle. Toutefois, le penchant des gestionnaires pour les entreprises génératrices de trésorerie a conduit à une sous-pondération des produits financiers, d’où les répercussions négatives sur la rentabilité. Néanmoins, ce fonds reste un excellent choix pour les investisseurs désireux d’accroître la valeur réelle de leur investissement dans le temps. La constance avec laquelle les gestionnaires ont fourni le profil de rentabilité du fonds le démarque de ses pairs. Il conserve la note OR.

tendent à être défensifs. Le goût du gestionnaire pour les entreprises augmentant leur distribution de dividendes peut conduire Rhodes à une croissance plus rapide ou vers des secteurs plus sensibles aux cycles. Par exemple, le secteur des matériaux a représenté plus de 10 % du portefeuille tout au long du mandat de Rhodes et le fabricant de produits chimiques Methanex, le pilier du fonds, est celui qui a contribué le plus à la performance au premier trimestre 2013. Rhodes vise un équilibre entre ces entreprises, au coefficient bêta plus élevé, et des actions aux revenus conventionnels à l’instar de British American Tobacco et de Johnson & Johnson, tous deux figurant dans le top cinq des participations au 31 mars 2013. Nous apprécions l’approche globale et l’équilibre dans la constitution du portefeuille comparé à ses concurrents. Le fonds a dégagé une rentabilité dans le premier quartile depuis son lancement tout en parvenant à afficher un rendement supérieur à l’indice MSCI AC World. Nous confirmons notre note ARGENT.

KEMPEN (LUX) GLOBAL HIGH DIVIDEND Société: Kempen est spécialisé dans les petites capitalisations, l’immobilier, les obligations et les stratégies visant de hauts dividendes. Processus: Processus d’investissement bien structuré, cohérent et clair. Rendement: Les performances à long terme sont très bonnes, mais 2013 a été une année décevante.

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Frais: Les frais s’inscrivent dans la lignée de la moyenne de la catégorie.

Société: Veritas est une entreprise détenue par ses salariés. Elle gère des fonds uniquement dans des domaines dans lesquels elle possède une excellente expertise. Processus: les gestionnaires sont à la recherche d’entreprises de qualité avec création de liquidités à un niveau élevé. Performance: le fonds a réalisé d’excellents rendements à long terme. Cotation: Le total des frais sur encours des actions individuelles est largement inférieur aux actions individuelles médianes de sa catégorie Morningstar. Rôle au sein du portefeuille: fondamental. Le fonds permet aux investisseurs d’avoir accès à un portefeuille d’actions mondiales avec couverture thématique.

M&G GLOBAL DIVIDEND FUND A ACC Société: Nous considérons M&G comme l’un des gestionnaires d’actifs les plus transparents pour les investisseurs individuels. Processus: la recherche est axée sur les entreprises qui accroissent le niveau absolu de dividende plutôt que le rendement relatif. Performance: Peu de fonds de revenu peuvent se targuer d’une performance inégalée sur les marchés haussiers comme baissiers. Cotation: Le total des frais sur encours du fonds est coté de façon compétitive par rapport à ses concurrents.

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e fonds international de dividendes affiche une surperformance remarquable, même dans des environnements de marché dans lesquels l’investissement de revenus n’est pas populaire. Si le gestionnaire du fonds, Stuart Rhodes, a moins d’expérience que bon nombre de ses pairs (il a rejoint M&G en janvier 2014 et occupe ce poste depuis le lancement en juillet 2008), nous estimons qu’il est devenu un excellent gestionnaire et gère en mai 2013 l’un des plus grands fonds internationaux de revenus d’actions au monde, totalisant plus de 6 milliards de livres sterling. Fort heureusement pour les investisseurs, Rhodes a conçu un processus ajustable visant à rassembler les actifs en se focalisant sur les liquidités et les actions à forte capitalisation. Contrairement à certaines stratégies de dividendes dont le processus d’investissement se focalise sur le rendement relatif, Rhodes cible les entreprises qui augmentent le niveau absolu de dividende. L’attention que Rhodes porte à cette croissance se traduit par un fonds plus diversifié que celui des offres comparables qui s’appuient sur le rendement relatif et

DOSSIER

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Rôle au sein du portefeuille: soutien.

IMCO GIS Global Bond réalise un bon travail en investissant auprès des clients potentiels habituels. L’indice de référence du fonds est le Barclays Global Aggregate Index couvert en USD et est géré par Scott Mather. PIMCO s’oriente fortement vers le Japon, la zone euro et les États-Unis, et conserve donc des participations majeures dans ces régions fortement endettées, y compris lorsque ses perspectives à long terme sont moins favorables pour ces régions. Les risques ont été à maintes reprises atténués depuis début 2012 et Mather a continué de réduire son exposition aux entreprises des marchés émergents et aux devises liées aux matières premières. Il effectue des ajustements tactiques lorsque les valorisations relatives fluctuent, comme en témoigne la variation de l’exposition du fonds au Japon. Après avoir misé sur une chute du rendement des obligations de l’État fédéral allemand remboursées en 2011, il a transféré une part significative du risque de taux de l’Allemagne vers le Japon. La contribution nipponne à la duration du fonds est passée ainsi de 4 % en janvier 2012 à 28 % au mois d’août

la même année, retombant à un chiffre fin 2012 lorsque Mather a privilégié les valorisations des émissions de l’Allemagne et du Royaume-Uni avant de se placer juste en dessous de la barre des 30 % de duration au 30 juin de cette année. Bien que les perspectives à long terme de Mather (et de PIMCO) à l’égard de la dette japonaise soient négatives, il n’a pas trouvé de valorisations plus attractives ailleurs. Il a également agi avec audace en dehors de la fourchette de l’indice, transférant plus de la moitié du portefeuille vers le crédit d’entreprise pendant la crise financière. Cela s’est traduit par une piètre performance en 2008 et une forte reprise en 2009, ce qui a contribué à son profil volatil par rapport à la plupart de ses concurrents et à l’indice. Cette marge de manœuvre et l’habileté de Mather à opérer des changements tactiques entre les poids lourds de l’indice ont été payantes depuis son arrivée début 2008. Son gain annualisé de 4,9 % au 31 août a surperformé la norme de 180 points de base et l’indice de 70 points de base. Ce fonds conserve sa note ARGENT.

TEMPLETON GLOBAL BOND A MDIS $

Rôle dans le portefeuille: Diversification. Le biais du fonds en faveur de la dette émergente milite pour son utilisation dans de petites proportions, au sein d’un portefeuille diversifié.

n choix attractif pour investisseurs avertis. Le gestionnaire Michael Hasenstab est expérimenté et gère le fonds depuis son lancement en 2002 (dans sa version américaine depuis 2001). Son expertise dans l’analyse macroéconomique soutient cette offre et la longévité de son mandat de gestionnaire témoigne de son engagement à l’égard du produit. Il est aidé par une équipe très étoffée, intégrant une expertise locale dans les marchés clés, ce qui, selon nous, lui permet d’avoir à sa disposition les ressources nécessaires pour gérer ce fonds. Nous estimons que le processus d’investissement mis en place est solide, déterminé par la valorisation et les fondamentaux. Hasenstab investit dans des domaines qu’il estime sous-évalués compte tenu de l’analyse de son équipe et des attentes à l’échelle d’un pays. Le gestionnaire concrétise ensuite son point de vue dans le portefeuille par le biais d’une opération de change, en assumant un risque de crédit ou les deux. Hasenstab est relativement libre dans son univers d’investissement, et sa volonté de prendre des

positions importantes en dehors de l’indice de référence, notamment sur les marchés émergents, signifie que le portefeuille et la performance peuvent être sensiblement différents de ceux de ses concurrents dans la catégorie et de l’indice de référence. En 2011 et entre début et fin novembre 2012, il s’est très faiblement exposé à la duration sur les principaux marchés pour les États-Unis, le Royaume-Uni ou l’Europe, et il détenait des positions haute conviction sur les devises des marchés émergents. Toutefois, la performance indique qu’il a bien géré ce risque. Le fonds a surperformé sa catégorie et son indice de référence. Le registre d’actifs exceptionnellement important de Franklin Templeton peut causer un problème de liquidité, et nous émettons certaines réserves quant à la capacité du gestionnaire à réagir à des événements imprévisibles comme ce fut le cas dans le passé. Bien que nous continuions d’exercer une surveillance attentive sur ces facteurs, nous estimons actuellement que le fonds mérite une note ARGENT.

TEMPLETON GLBL TOTAL RETURN A ACC $

son indice en prenant des positions importantes sur les marchés émergents, ce qui signifie que la performance peut s’écarter sensiblement de celle de ses pairs et de celle du benchmark. Par exemple, en 2011 et en 2012 jusqu’à fin septembre, il a maintenu une duration faible sur les principaux marchés (ÉtatsUnis, Royaume-Uni, Europe), tout en affichant des paris marqués sur les devises des marchés émergents. L’historique de performance à long terme montre, cependant, que Hasenstab a su bien piloter ce niveau de risque élevé. Le fonds a surperformé sa catégorie et son benchmark sous la houlette de Hasenstab depuis 2006. La taille conséquente des actifs gérés par Franklin Templeton peut toutefois constituer un handicap en termes de liquidité et pourrait limiter la capacité du gérant à réagir à des évènements inattendus comme il a pu le faire par le passé. Nous restons vigilants sur ces points, mais nos appréciations positives du gérant et de son processus permettent au fonds de conserver la note BRONZE.

PIMCO GIS GLOBAL BOND INS ACC USD

Société: PIMCO allie caractéristiques clés et résultats exceptionnels. Processus: Conventionnel, à une différence près. Performance: Compétitif. Cotation: Les commissions sont modérées pour les investisseurs individuels.

Société: Une société au service du capital des investisseurs. Processus d’Investissement: Le processus est rigoureux, les gérants et l’équipe en faisant bon usage. Performance: Sous la houlette de Hasenstab, la performance a été solide. Frais de Gestion: Le TER du fonds est supérieur à la médiane de la catégorie et aux autres parts pour les particuliers

Processus: Le processus rigoureux en vigueur est bien utilisé par le gestionnaire et l’équipe. Performance: La performance a été très élevée lors du mandat de Hasenstab. Cotation: Le total des frais sur encours des actions individuelles du fonds est compétitif par rapport à la catégorie médiane d’actions individuelles. Rôle au sein du portefeuille: Soutien. Le fonds est habituellement utilisé par des investisseurs implantés en Europe et en Asie à la recherche d’une exposition aux marchés obligataires mondiaux, mais la tendance de ses marchés émergents pourrait conforter davantage son rôle de soutien dans un portefeuille.

empleton Global Total Return est un choix attrayant pour les investisseurs qui recherchent un fonds d’obligations mondiales sans contrainte et géré avec conviction. Le très expérimenté Michael Hasenstab est le gérant principal du fonds depuis 2006 et bénéficie du soutien d’une co-gérante, Sonal Desai. Son expertise en analyse macroéconomique est la clef du succès de ce fonds. Il est épaulé par une solide équipe incluant une expertise locale sur les principaux marchés, qui, à notre avis, lui offre les ressources dont il a besoin pour bien gérer ce fonds. À notre avis, la stratégie, basé sur les valorisations et les fondamentaux, est solide. Hasenstab investit dans les secteurs qu’il estime sous-évalués sur la base de l’analyse macroéconomique globale de l’équipe et des perspectives des pays concernés. Le gérant met ensuite en place ses vues grâce à des positions sur les devises, en prenant du risque de crédit, ou en combinant les deux. Hasenstab est relativement libre : il a la possibilité de gérer son allocation sur tout le spectre des titres obligataires. Il peut notamment s’écarter de

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OBLIGATIONS INTERNATIONAL

.38 ACTIONS SUISSE GRANDES CAP

Rôle au sein du portefeuille: Les valeurs complémentaires suisses peuvent servir une stratégie complémentaire dans un portefeuille diversifié.

e fonds compte parmi les favoris dans la catégorie «Actions suisses valeurs complémentaires». Andreas Hug ne le gère que depuis quatre ans, mais il avait déjà géré un fonds institutionnel de valeurs complémentaires de Migros Bank entre 2003 et 2007. Il collabore avec une équipe spécialisée dans les actions suisses chez Pictet. L’équipe utilise un processus ascendant mûrement réfléchi et qui a fait ses preuves. L’analyse fondamentale est axée sur le cycle de vie des entreprises. L’équipe cherche à savoir si une entreprise gagne de l’argent sur le capital misé et enregistre une croissance. L’accent est ainsi placé sur les entreprises dont le taux de rentabilité interne des investissements augmente. Cette approche aboutit à un portefeuille, qui certes s’oriente vers le SPI Small & Mid Cap, mais qui autorise des écarts considérables provenant de la sélection des actions. Il en résulte donc des différences au niveau sectoriel par rapport aux concurrents et à l’indice de référence. Les valeurs industrielles, cycliques dans le domaine de la consommation et de la santé sont excédentaires par rapport à l’indice

de référence et à la catégorie, tandis que les valeurs financières et immobilières sont sous-représentées. Le rendement à long terme se démarque de façon positive des concurrents et de l’indice de référence, les investisseurs doivent toutefois s’attendre à une traversée du désert. L’équipe exprime ses convictions dans un portefeuille concentré, ce qui présente des risques pour les titres individuels. La performance pour 2011 fut ainsi loin derrière le groupe de comparaison, car la sélection des actions était sans effet dans un environnement incertain. En revanche, l’accent mis sur les actions de qualité cycliques a porté ses fruits, notamment aux premier et quatrième trimestres 2012. Avec Hug, le fonds devance nettement ses concurrents malgré des phases de faiblesse et un risque légèrement plus important. Le processus approfondi, l’équipe expérimentée et l’ensemble des frais sur encours à un niveau relativement faible doivent notamment apporter leur contribution au résultat. Nous confirmons la note ARGENT.

ZCAPITAL SWISS SMALL & MID CAP A

ilmar Langensand qui gère ce fonds pour les valeurs complémentaires suisses depuis sa création en octobre 2008 renoue avec les bons résultats d’un mandat institutionnel en utilisant la même approche. Le processus repose sur une analyse ascendante. Grâce à l’analyse des modèles d’affaires, les cycles bénéficiaires des entreprises doivent être considérés en fonction de la conjoncture de sorte que Langensand puisse agir avec flexibilité dans les différentes phases de marché. En période de marché baissier, il privilégie les actions «value», tandis qu’en période de marché haussier, il met en avant les actions de croissance. Ce faisant, le gestionnaire se concentre plutôt sur les actions de qualité élevée. Globalement, l’approche savamment structurée séduit par sa flexibilité et sa mise en œuvre. Au niveau sectoriel, les écarts (surpondération des valeurs industrielles et sous-pondération des actions du secteur de la santé) par rapport à la catégorie «actions suisses valeurs complémentaires» et à l’indice de référence entraînent un positionnement légèrement plus cyclique. Les diffé-

rences sont toutefois limitées et résultent de la sélection des actions. Le gestionnaire mise en l’occurrence sur de nombreux coefficients de pondération actifs et plafonnés. L’approche à long terme et la qualité des actions se traduisent par un faible taux de rotation du portefeuille, un endettement relativement faible et une performance supérieure à la moyenne des actions détenues. Ce style de gestion s’est avéré fructueux. Depuis sa création, le fonds devance nettement ses concurrents et l’indice de référence. Le rendement excédentaire est généré de façon constante. Son ampleur est également convaincante comme l’illustre le rendement ajusté au risque. Dans l’ensemble, zCapital acquiert de la force de conviction grâce à un gestionnaire expérimenté et une équipe savamment structurée. Parallèlement, la flexibilité dans le choix des titres en fonction de leurs perspectives de rendement au cours des différentes phases de marché met en exergue ses atouts. C’est la raison pour laquelle nous avons relevé La note du fonds à ARGENT.

pour filtrer l’univers et construire le portefeuille de 30 à 40 titres. Du fait de la contrainte de poids maximal par ligne (10%) lié au domicile de ce fonds, celui-ci affiche une surexposition aux petites et moyennes valeurs par rapport à la moyenne de la catégorie (39% contre 13% à fin décembre 2013) ainsi qu’une souspondération structurelle des poids lourds du marché suisse (Nestlé, Novartis et Roche). Ceci a pesé sur la performance relative en marché baissier (2008, 2011), mais limite également le risque de concentration inhérent au marché suisse. L’exécution de cette stratégie sur longue période est tout à fait probante. Sous la houlette de la gérante (janvier 2008-janvier 2014), le fonds se classe ainsi dans le premier quartile de la catégorie, et ce sans surcroît de volatilité. Pour ne rien gâcher, il est vendu à un prix raisonnable. Sur la base de ces éléments, nous sommes dorénavant positifs quant à la capacité du fonds à surperformer ses concurrents sur le long terme, et augmentons sa note d’un cran, à BRONZE.

PICTET CH-SWISS MID SMALL CAP-P DY CHF Société: La société offre un large éventail de fonds de diverses solidités. Processus: Une approche ascendante mûrement réfléchie et de long terme. Rendement: le rendement est convaincant à long terme. Toutefois, l’année 2011 ternit l’image à court terme.

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Total des frais sur encours: Les frais se situent nettement en deçà de ceux qui se pratiquent dans la catégorie.

Société: zCapital est un gestionnaire de patrimoine indépendant essentiellement axé sur les valeurs complémentaires suisses. Rendement: Depuis sa création, le fonds devance nettement l’indice de référence et la catégorie pour un risque à peu près similaire. Total des frais sur encours: Les frais généraux sont légèrement inférieurs à la moyenne et la commission de performance est établie de manière équitable. Rôle au sein du portefeuille: Les valeurs complémentaires suisses ne doivent pas sortir d’un positionnement de niche dans un portefeuille mondial.

UBAM SWISS EQUITY I

Société: Nous apprécions la structure de rémunération, mais UBP peut s’améliorer sur d’autres aspects. Processus d’Investissement: L’approche « bottom up » se distingue par l’attention portée à la profitabilité. Performance: Le fonds affiche un historique de performance convaincant sous la houlette de la gérante. Frais de Gestion: Les frais facturés aux investisseurs sont proches de la médiane de la catégorie. Rôle dans le portefeuille: Cœur de portefeuille pour les investisseurs suisses. Niche pour les autres.

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ette stratégie a fait ses preuves. Nous étions déjà convaincus par la qualité de l’équipe à la tête du fonds. Eleanor Taylor Jolidon (18 ans d’expérience) en a repris la gestion à son arrivée chez UBP en 2008. Bien qu’il s’agisse de son premier mandat public qui lui soit entièrement attribuable, la gérante possède une véritable expertise sur ce segment, ayant auparavant participé à la gestion collective d’un fonds d’actions suisses pendant 4 ans, et a également accumulé une expérience significative en tant qu’analyste. Elle est épaulée par le responsable de la gestion actions, impliqué dans la stratégie depuis 2006, et un analyste de l’équipe de recherche. Ce trio a fait preuve d’une grande stabilité et nous semble tout à fait adéquat pour mener à bien ce mandat. Nous sommes désormais également convaincus de la bonne exécution sur le long terme de cette approche « bottom up », affranchie des indices, et mise en place dès 2006. Celle-ci se distingue par l’utilisation du critère de la rentabilité interne des investissements (« Cash Flow Return On Investment »)

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Placement et prévoyance. Un rendement positif ne peut pas être garanti. Ces indications sont purement informatives et ne constituent pas une offre. Ce fonds est régi par le droit luxembourgeois. Le prospectus de vente, les informations clés pour l‘investisseur, le règlement ainsi que les rapports annuels et semestriels peuvent être obtenus gratuitement auprès du représentant Swisscanto Asset Management SA, Nordring 4, case postale 730, 3000 Berne 25, ou sous www.swisscanto.ch. Domicile de paiement du fonds : la Banque Cantonale de Bâle, Spiegelgasse 2, 4002 Bâle.

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Les investisseurs se ruent sur les actions à risque. C’est donc le bon moment pour adopter une approche défensive.

es marchés se sont largement remis de la correction du mois de janvier dernier et la valorisation moyenne de l’univers que nous suivons continue de progresser, à 104 % de la juste valeur au deuxième trimestre (toutes les moyennes de marché et géographiques sont établies en fonction du rendement pondéré de la capitalisation boursière). Dans un marché qui penche plutôt en faveur de la surévaluation, les investisseurs doivent creuser plus profondément pour dénicher des opportunités d’achat. L’instabilité macroéconomique a toutefois créé certaines opportunités d’achat, en particulier pour nombre d’actions du secteur énergétique et des biens de consommation de première qualité. À l’échelle mondiale, les entreprises d’Asie-Pacifique couvertes par nos analystes apparaissent désormais comme étant les plus sousévaluées, renversant ainsi complètement la position de la région qui était alors surévaluée à la même époque l’an dernier. À l’inverse, l’Amérique du Nord et l’Europe semblent être les régions les plus surévaluées. Un premier trimestre difficile du fait de l’instabilité macroéconomique Les marchés ont suivi un parcours cahoteux au premier trimestre et, avec un S&P 500 qui enregistre une hausse inférieure à 1 % jusqu’à présent, les investisseurs ne sont pas mieux lotis qu’au tout début de l’année 2014. Des troubles sociaux ont refait surface en Turquie et la crise ukrainienne a mis en évidence des relations précaires entre la Russie et les alliés occidentaux. Bien que ces deux marchés représentent une goutte d’eau dans l’océan macroéconomique mondial, la crise a soulevé des inquiétudes bien plus vastes au sujet notamment du ralentissement de la croissance des marchés émergents. Ces derniers se sont avérés être une source de croissance majeure pour les grandes multinationales.

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En plus de l’instabilité macroéconomique, les marchés ont également dû faire face à de nouveaux obstacles au second trimestre. La Réserve fédérale américaine a procédé au retrait de son programme d’achat d’actifs, réduisant le flux d’argent qui alimentait jusqu’ici gracieusement les marchés. Et à ce jour nous ne connaissons toujours pas réellement les retombées des mauvaises conditions météorologiques sur le consommateur américain et ignorons toujours si l’hiver rigoureux a eu une incidence sur les bénéfices des sociétés. C’EST LE MOMENT D’ADOPTER UNE STRATÉGIE DÉFENSIVE... Malgré ces inconnues, les marchés ont repris leur trajectoire haussière, et nous avons assisté à une ruée croissante des investisseurs vers les titres plus risqués. Ces derniers affichent également une volonté plus affirmée de payer des valeurs de croissance à un prix plus fort. Nous pensons toutefois en règle générale que les investisseurs doivent réduire leur exposition au risque lorsque l’enthousiasme est élevé et que la valorisation du marché est relativement chère. Si l’on s’en tient à l’adage de Warren Buffett « avoir peur quand tout le monde est avide et être avide quand tout le monde a peur », le pendule oscille plutôt en faveur de l’avidité pour le moment. Nous pensons néanmoins que les investisseurs devraient renforcer leurs positions sur les actions risquées lorsque la peur est omniprésente et que les valorisations sont déprimées. Les périodes d’incertitude sont particulièrement appréciables car elles permettent d’acquérir des entreprises de choix à un prix dérisoire. Fin 2008 et début 2009, des centaines de recommandations étaient notées « 5 étoiles ». Aujourd’hui, bien que le marché tende de plus en plus vers la surévaluation, notre équipe d’analystes a découvert des oppor-

tunités d’achat sur l’ensemble des secteurs que nous suivons. Par exemple, les inquiétudes entourant la croissance économique et la stabilité des devises des pays émergents ont généré des opportunités d’achats pour un certain nombre de titres de consommation de première qualité. Bien que l’exposition aux marchés émergents constitue un handicap à court terme, des entreprises telles qu’Unilever et Coca-Cola sont bien placées pour capter la demande croissante en produits de consommation de marque sur ces marchés sur le long terme. Il est également possible d’adopter une approche défensive qui soit rentable dans les secteurs des soins de santé, de l’immobilier côté, et dans certains services publics et opérateurs de pipelines. ..ET DE FAIRE SON MÉNAGE DE PRINTEMPS Chez Morningstar, nous ne prétendons pas connaître la direction du marché à court terme. Nous recommandons en revanche en permanence à nos investisseurs de partir en quête des entreprises les mieux armées pour faire face à de telles incertitudes sur le long terme. Ce sont des entreprises qui présentent des avantages concurrentiels durables - ou « economic moats » - capables de contrer la concurrence et de dégager des taux de rentabilité élevés sur de nombreuses années. Nous pensons que ces sociétés connaîtront une croissance régulière de leur chiffre d’affaires et de leur valeur intrinsèque, et qu’elles enrichiront les actionnaires au cours de la prochaine décennie. Les investisseurs pourraient vouloir profiter de la vigueur du marché pour céder certains titres de portefeuille avec lesquels ils pourraient ne plus se sentir très à l’aise sur le long terme. C’est exactement ce que font nos experts en investissement locaux en gérant les portefeuilles en argent réel de Morningstar : prendre des profits et accumuler des liquidités pour chercher de nouvelles opportunités. Notre sélection sectorielle et géographique Nous sommes actuellement moins confiants dans les perspectives de rendement du secteur technologique, qui est plus fortement exposé à un risque d’innovation de rupture sur le long terme et à une hausse potentielle des valorisations actuelles. À un prix médian de 116 % de la juste valeur, les valeurs technologiques s’échangent sur les niveaux de prime les plus élevés de tous les secteurs que nous suivons. Bien qu’il n’existe pas de valeurs technologiques notées « 5 étoiles », mais seulement une poignée de titres notés « 4 étoiles », les sélections de notre équipe technique ne sont pas des choix qui ont été pris à la légère. Parmi ces choix : IBM, présentant un fort avantage concurrentiel, et la firme Cisco, affichant un léger avantage compétitif. Les secteurs de l’industrie, des soins de santé, et de consommation cyclique semblent également assez chers en ce moment. Les perspectives sont préoccupantes pour les détaillants, qui ont connu une saison des fêtes particulièrement difficile et sont désormais aux prises avec les répercussions de cette période sur les dépenses des ménages. De plus, le passage de la vente de détail traditionnelle au commerce électronique semble s’accélérer et constitue à nos yeux l’une des vagues séculaires les plus importantes. Les récentes faillites des chaînes alimentaires Sbarro et Quiznos, qui ont toutes deux accumulé de nombreux emplacements immobiliers coûteux dans des centres commerciaux hautement fréquentés, qui, en réalité, ne le sont plus tellement, sont, selon nous, l’expression la plus récente de ce changement de canal. Inversement, l’énergie reste notre secteur le plus sous-évalué, en affichant une décote moyenne de 3 % par rapport à la valeur intrinsèque du secteur. Cinq actions présentant un léger avantage concurrentiel figurent en tête de liste des sélections de notre équipe spécialisée, à savoir Ultra Petroleum, Devon

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Energy, Denbury Resources, Energy Transfer Partners, et Tesoro. Seules 13 de nos actions notées par les analystes portent actuellement le grade « 5 étoiles » et aucune d’entre elles ne présente un fort avantage concurrentiel, preuve de l’importance accordée à ces sociétés de renom. Trente-trois des entreprises présentant les avantages concurrentiels les plus forts au sein de notre univers méritant ainsi notre note « wide moat » ou fort avantage concurrentiel - portent actuellement la note quatre étoiles, dont CH Robinson Worldwide, Exelon, McDonald, Nestlé et Wal- Mart. Ces entreprises devraient, selon nous, enregistrer des rendements excédentaires sur des périodes plus longues que leurs homologues qui ne présentent pas un fort atout concurrentiel. Même si ces sociétés ne sont pas suffisamment bon marché pour mériter une note 5 étoiles, elles demeurent aujourd’hui sous-évaluées. La croissance des marchés d’Amérique du Nord et d’Europe a entraîné la hausse des valorisations, les deux régions se négociant à 106 % de la juste valeur totale de notre couverture régionale. L’AsiePacifique est devenue la région la plus sous-évaluée (à 92 % de la valeur intrinsèque), cédant du terrain par rapport à la même époque l’année dernière, alors qu’elle était surévaluée. Les incertitudes entourant la croissance économique chinoise ont en effet eu une incidence négative sur les gains des marchés boursiers de la région.

... ET NOS COUPS DE CŒUR BAXTER INTERNATIONAL INC - ACTION MONDE Les produits de la division médicale de Baxter seront séparés de ceux de la division biopharmaceutique en 2015, mais les avantages concurrentiels de ce groupe diversifié restent élevés. La division BioScience de Baxter représente un peu moins de la moitié des ventes de l’entreprise, mais une plus grande part de ses bénéfices. La thérapie expérimentale de facteur VIII antihémophilique (recombinant) Advate domine le marché américain (contre le Kogenate de Bayer, en Europe), et le label prophylactique du médicament ainsi que la conversion des patients qui recouraient auparavant à des produits dérivés du plasma lui permettent de réaliser une forte croissance, en particulier sur les segments encore sous-exploités du traitement de l’adulte. La concurrence s’intensifie car Biogen Idec prévoit de lancer un produit de longue durée baptisé Eloctate à la mi-2014, capable de soutenir un programme de dosage à 5 jours d’intervalle (l’Advate peut être administré tous les trois jours). Novo Nordisk pourrait lancer un produit d’imitation d’Advate en 2015. Bayer et Novo pourraient également lancer des produits à action prolongée en 2016. Cependant, le profil de sécurité élevé d’Advate et les projets en développement de Baxter l’aideront à se prémunir contre ces difficultés. Baxter a accéléré le développement de la protéine de facteur VIII, BAX855, à longue action, en vue de la lancer en 2015. En outre, HyQvia, une version à action longue du produit d’immunoglobuline de Baxter, Gammagard, a été approuvée en Europe et devrait être lancée aux États-Unis en 2014. L’amélioration apportée par HyQvia devrait se traduire par des gains de parts de marché et par un meilleur pouvoir de fixation des prix. La division des produits médicaux de Baxter devrait également constituer une source de rendements réguliers pour l’entreprise. En plus de fournir des solutions IV, des pompes à perfusion, des solutions injectables, des gaz d’anesthésie dans les hôpitaux et leurs pharmacies, Baxter propose des services de fabrication sous contrat à des firmes pharmaceutiques. Le groupe est également un important fournisseur de solutions de dialyse à domicile en dehors des États-

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Unis. Grâce à l’acquisition du fabricant suédois d’équipements de dialyse, Gambro, les produits médicaux devraient rester la principale activité de Baxter dans un avenir prévisible. Baxter atteindra, selon nous, une masse critique en matière d’offres dans le segment des maladies rénales. En outre, les récents changements opérés en matière de remboursement aux États-Unis et les nouvelles offres de produits prévues entre 2013 et 2015 seront de véritables accélérateurs de croissance. Les synergies avec Gambro permettront également au groupe de limiter l’incidence négative des faibles marges brutes du marché rénal sur le résultat.

milliards dans des pays tels que la Chine, la Russie et le Brésil dans les prochaines années, là où la consommation par habitant croît de pair avec la classe moyenne, qui est en plein essor. Par exemple, la consommation annuelle par habitant de produits Coca-Cola en Chine est actuellement de 38 verres, contre huit en 1998 et contre plus de 400 verres aux États-Unis. Ces investissements permettront à l’entreprise de marquer son empreinte dans la fabrication et la distribution de ces produits au point qu’il serait trop coûteux pour un nouveau concurrent de les reproduire, renforçant ainsi la viabilité des avantages concurrentiels de Coca.

BRITISH AMERICAN TOBACCO PLC - ACTION EUROPE British American Tobacco dispose de l’un des avantages concurrentiels les plus étendus (« wide moat ») parmi les valeurs défensives du secteur de la consommation que nous suivons. La fidélité à la marque est très forte et l’entreprise présente des avantages de coûts qui constituent son principal atout concurrentiel. La société affiche ainsi régulièrement une rentabilité ajustée au capital investi de près de 30 %. Les deux principaux piliers de la stratégie de British American Tobacco sont l’innovation produits et la réduction des coûts, et même si nous reconnaissons l’importance de chacune de ces stratégies, nous craignons qu’elles soient difficiles à mettre en place simultanément. Nous tenons cependant toujours l’entreprise en très haute estime et achèterions l’action à un prix inférieur à notre estimation de sa valeur intrinsèque. Malgré la robustesse de l’entreprise, British American génère des marges d’exploitation dans la fourchette haute des 30 %, s’inscrivant dans la lignée de l’activité internationale de Japan Tobacco, mais en deçà de ses trois principaux concurrents : Philip Morris International, Imperial Tobacco (à l’exclusion de l’activité logistique), et Japan Tobacco (dans son ensemble), qui génèrent chacun des marges supérieures à 40 %. La marge pourrait donc progresser et l’objectif de moyen terme que s’est fixé la direction nous paraît réaliste. La direction vise en effet une marge d’exploitation annuelle située entre 50 et 100 points de base. Nous pensons que la réduction des coûts pourrait provenir de la fermeture des installations de production, de la réduction des effectifs et du déploiement de SAP dans la société. La souplesse nous paraît limitée en termes de marge brute, car, du fait de son échelle, l’entreprise dispose déjà d’un fort pouvoir de fixation des prix sur les fournisseurs de tabac (près d’un tiers du coût des marchandises vendues) et sur les autres matériaux directs (un autre tiers). Qui plus est, la main-d’œuvre directe représente déjà une infime partie du coût des marchandises vendues. Nous nous attendons néanmoins à ce que British American soit capable d’effectuer des économies de coûts de près de 100 millions de livres par an dans les trois ou quatre prochaines années. L’autre stratégie clé est l’innovation. Contrairement à leurs pairs dans d’autres catégories de produits de consommation, les fabricants de tabac internationaux peuvent élargir leur gamme de produit pour un prix supérieur à la marque patrimoniale, dopant ainsi les prix et/ou l’éventail de produits. Bien que l’élargissement des gammes de produits accroisse la complexité des processus de fabrication, les coûts et les risques de dispersion de la marque, nous sommes fermement convaincus que cette stratégie est en soi moins risquée que celle qui consiste à miser sur la compétitivité des prix.

CLOROX - ACTION MONDE Clorox intervient dans des catégories où la pénétration des marques privées est élevée, et, tire l’essentiel de son chiffre d’affaires sur les marchés matures, développés. Malgré cela, nous pensons que la solidité de ses marques (près de 90 % d’entre elles sont numéro un ou deux dans leurs catégories respectives) et que ses avantages de coûts relatifs - qui forment la base de son avantage concurrentiel étendu ou « wide moat » - sont à l’origine de ses bons résultats. La vigueur du portefeuille de marques de Clorox est évidente puisque l’entreprise a enregistré 66 hausses de prix depuis 2005 (essentiellement pour compenser la récente envolée des coûts des matières premières), dont 64 sont toujours en place. Clorox est l’une des entreprises les plus innovantes que nous suivons, ce qui accroît sa capacité à relever les prix. La direction entend obtenir trois points de croissance supplémentaires grâce aux nouveaux produits qui seront lancés au cours de l’exercice et à plus long terme. Ces lancements de produits devraient permettre à l’entreprise de maintenir sa position concurrentielle à travers les différents paysages opérationnels. Nous avons longtemps pensé que le positionnement de la marque, ses investissements dans l’innovation de produits et son support marketing étaient un plus (représentant au total près de 600 millions de dollars de dépenses annuelles, soit 11 % du chiffre d’affaires consolidé). Notre impression semble étayée par le commentaire de la direction selon lequel les livraisons des sacs poubelle premium Glad étaient maintenues. Ceci nous montre que les consommateurs sont toujours prêts à payer plus, s’ils entrevoient une réelle valeur ajoutée. Bien que l’entreprise se retrouve, sur le marché des soins de la personne et de l’entretien ménager, en concurrence avec des rivaux beaucoup plus imposants, son axe sur les catégories de niche lui a bien servi, et sa faible structure de coûts lui a permis de dégager des marges d’exploitation comparables à celles de ses principaux concurrents tels Procter & Gamble. En plus de s’efforcer de réduire sa structure de coûts, Clorox a déployé des efforts dans tout ce qui a trait aux catégories de produits adjacentes - dans le but de réduire la dépendance du groupe aux lignes de produits tels que les contenants alimentaires, pour lesquels les consommateurs seront plus sensibles au prix. Et aujourd’hui, il semblerait que ces efforts commencent à porter leurs fruits et permettent à l’entreprise de se démarquer de la concurrence. Ce type d’expansion peut renforcer une forte image de marque, telle que Clorox ou Glad, tout en augmentant les marges.

COCA COLA - ACTION MONDE Coca-Cola a décrit sa vision de 2020 en 2009 et, depuis lors, alors que son réseau de distribution couvre le monde entier, Coca-Cola continue à investir dans sa croissance mondiale. L’entreprise et ses partenaires chargés de la mise en bouteille entendent investir des BANQUE&FINANCE N°124 N°123 I MAI-JUIN MARS-AVRIL 2014 2014

CORE LABORATORIES NV - ACTION EUROPE Core Laboratories fonctionne selon un principe simple : plus les compagnies pétrolières connaissent leurs réservoirs, plus elles produisent de pétrole. Core aide ses clients à acquérir des connaissances dans le domaine en fournissant une analyse descriptive des caractéristiques géologiques des réservoirs et de ses fluides afin d’accroître la production à court et à long terme (pendant toute la durée de vie d’un actif). Les principales prestations de Core sont

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NESTLÉ SA - ACTION SUISSE En tant que leader mondial des aliments et boissons conditionnés de par ses revenus, Nestlé est l’un des principaux acteurs du marché dans plusieurs catégories, dont les boissons, les produits laitiers, la confiserie, et les aliments pour animaux de compagnie. L’éventail de son portefeuille de produits fait de lui le fournisseur incontournable des épiceries du monde entier et son réseau de distribution est vaste. Plus de 20 marques du groupe Nestlé génèrent chacune plus de 1 milliard de francs suisses de ventes annuelles et l’entreprise est particulièrement dominante dans le secteur de l’eau en bouteille, contrant la concurrence des boissons des géants Coca-Cola et PepsiCo. Nestlé est donc relativement bien placée pour négocier les meilleures places des étals de magasins auprès des détaillants, nous lui avons ainsi accordé un fort avantage concurrentiel (« wide moat »). Bien qu’elle soit leader, l’entreprise ne se satisfait pas du statu quo et continue à chercher des occasions d’améliorer son positionnement concurrentiel. Par exemple, en 2012, Nestlé a acquis l’activité de nutrition infantile de Pfizer (qui génère environ 85 % de ses ventes sur les marchés émergents à forte croissance et dégage une solide rentabilité avec une marge EBITDA autour des 25) pour 5 fois les ventes de l’année 2012 et près de 20 fois l’EBITDA. Malgré un prix d’accès élevé, nous pensons que Nestlé était bien conscient de l’attrait que cet actif représentait et a cherché à s’assurer qu’il ne céderait pas la main à ses concurrents (à savoir Danone et Mead Johnson). Nestlé restera, selon nous, un consolidateur de l’industrie mondiale des produits de consommation, en particulier à la lumière de son bilan immaculé. Nous sommes également ravis de constater que Nestlé ne cherche pas à soutenir la croissance juste pour le plaisir. La direction a ces derniers mois ouvertement discuté de son intention stratégique de céder certaines marques sous-jacentes - un mouvement que nous considérons approprié (et similaire à celui de ses pairs). Compte

tenu du vaste portefeuille de Nestlé, nous pensons qu’il est essentiel que les ressources de l’entreprise - à la fois financières et de personnel - soient centrées sur les meilleures opportunités de rendement. Suite à la vente annoncée de la majeure partie de son activité Jenny Craig, nous ne serions pas surpris de voir d’autres branches sous-performantes, comme certains segments de l’alimentation surgelée, passer sur le pont pour une mise à l’eau. NOVARTIS AG - ACTION SUISSE Dans un secteur miné par une croissance stagnante, le groupe Novartis est bien positionné grâce à des plates-formes d’exploitation diversifiées et un certain nombre de nouveaux médicaments vedettes qui se révéleront peut-être leaders de l’industrie. La solidité de la propriété intellectuelle, qui soutient des produits de plusieurs milliards de dollars, ainsi que l’arrivée de nombreux produits à un stade de développement avancé, expliquent l’avantage concurrentiel étendu («wide moat») de l’entreprise. Même si la perte du brevet de Diovan à la fin de l’année 2012 et les problèmes de fabrication dans la division grand public pèseront sur la croissance à court terme, la forte position stratégique de l’entreprise devrait permettre une croissance soutenue à long terme. Novartis tire sa force d’une plate-forme d’exploitation diversifiée qui comprend des produits pharmaceutiques de marque, des génériques, des produits de soins ophtalmiques et des produits de consommation. Bien que la majorité de ses concurrents se concentre uniquement sur le segment des produits pharmaceutiques de marque à forte marge, Novartis mène plusieurs opérations complémentaires qui réduisent la volatilité globale et créent des synergies entre les segments. Par exemple, son activité générique, Sandoz, sert d’une part à capter une partie des milliards de dollars de produits de marque concurrentiels qui ne seront plus protégés par leur brevet au cours des 10 prochaines années, et, d’autre part, à prolonger le cycle de vie des produits développés en interne à l’expiration de leurs brevets. De plus, l’acquisition d’Alcon en 2011 renforce considérablement les segments de la consommation et des médicaments du groupe grâce aux ventes supplémentaires générées par les soins ophtalmiques à croissance rapide. Le segment pharmaceutique s’apprête à connaître une croissance de long terme portée par les produits en voie de commercialisation et les médicaments existants. Novartis se distingue par le nombre important de ses médicaments vedettes, et notamment Gilenya contre la sclérose en plaques, Afinitor et Tasigna contre le cancer. La société a par ailleurs généré un pipeline supérieur au dernier stade de développement de certains produits et devrait déposer plusieurs nouveaux produits aux États-Unis et en Europe en 2014. Malgré la perte du brevet de Diovan fin 2012 et de l’éventuelle perte du brevet de Gleevec en 2015, le solide pipeline de nouveaux produits ainsi qu’une plate-forme d’exploitation variée et bien placée devraient se traduire par une croissance viable à long terme. ROCHE HOLDING AG - ACTION SUISSE Le portefeuille de médicaments et de diagnostics de pointe du groupe Roche concourt à créer des avantages concurrentiels durables. En tant que leader sur le marché de la biotechnologie et du diagnostic, ce géant suisse, spécialiste de la santé, se trouve dans une position unique pour orienter la santé mondiale vers des soins plus sûrs, plus personnalisés, et encore plus intéressants du point de vue coût/efficacité. Au sein de la division pharmaceutique de Roche, le traitement vedette biologique contre le cancer mis au point avec Genentech - dont l’Avastin, le Rituxan et l’Herceptin continue de croître rapidement. Le groupe acquiert en effet des BANQUE&FINANCE BANQUE&FINANCE N°123 N°124 I MARS-AVRIL I MAI-JUIN 2014

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uniques et précieuses - l’entreprise génère le rendement sur capital investi le plus élevé du secteur des services pétroliers et ne montre aucun signe de ralentissement. Pour comprendre un réservoir, il faut prendre en compte 3 facteurs : les qualités de la roche, la manière dont les fluides (pétrole, gaz naturel et eau) se déplacent sur la roche au fil du temps, et les moyens de prévenir ou de limiter les dommages causés au réservoir, susceptibles de nuire à sa récupération. Core fournit des services pour chacun de ces trois volets, à la fois sur la base de solutions ponctuelles et intégrées. Il s’agit de la seule société de services indépendante au monde à proposer un grand nombre de ces prestations à l’échelle mondiale (même si certaines compagnies pétrolières internationales réalisent un travail comparable en interne). Les connaissances et le savoir-faire qu’elle a accumulés au fil des ans constituent un obstacle important pour la concurrence. Les perspectives de l’entreprise sont à notre avis excellentes. Les réserves de pétrole de Greenfield sont devenues plus difficiles à trouver et plus chères à exploiter, ce qui a conduit les compagnies pétrolières publiques et privées à dépenser davantage pour optimiser la production des champs matures. Les services proposés par Core s’inscrivent presque parfaitement dans la lignée de cette tendance. L’entreprise a compris que de petites différences dans la récupération du réservoir (plusieurs points de pourcentage) pouvaient faire de grandes différences sur le plan économique et pouvaient réduire le risque de ces lourds investissements. Nous pensons que la société accroitra ses recettes à un taux supérieur à la croissance globale des dépenses d’exploration et de production pétrolières mondiales, car les compagnies pétrolières s’appuient de plus en plus sur l’expertise de Core.

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.44 parts de marché dans les indications approuvées et voit le nombre de ses demandes d’homologation pour de nouvelles indications augmenter à l’instar de ses demandes sur les marchés émergents. L’acquisition de Genentech a également facilité la communication entre les chercheurs des deux sociétés, stimulant ainsi la recherche et la productivité du développement. Elle permet enfin de personnaliser les offres médicales, qui profitent aussi à la branche diagnostic de Roche. Par exemple, le principe actif Zelboraf, un inhibiteur de BRAF, approuvé dans le mélanome en 2011, figure parmi les premiers médicaments à avoir été testés dès le départ sur des patients sélectionnés par biomarqueurs. Nous tablons sur une intensification des synergies à mesure que le projet Roche grandira. Le fait que Roche soit centrée sur les produits biologiques et l’innovation est déterminant pour l’entreprise. Ces axes lui permettent de maintenir son avantage concurrentiel étendu (« wide moat ») et d’assurer la croissance des médicaments vedettes qui arrivent aujourd’hui à maturité. Deux tiers des produits pharmaceutiques de Roche sont biologiques, ce qui protège le groupe de la concurrence des génériques traditionnels. De plus, certains concurrents biosimilaires accusent un retard et ne devraient pas arriver sur le marché au moins avant 2016. Grâce au lancement de Perjeta en 2012 et de Kadcyla en 2013, Roche est en position de force pour continuer à étendre sa franchise sur le cancer du sein au-delà de l’Herceptin, indépendamment des biosimilaires. Le traitement Gazyva, désormais approuvé aux États-Unis pour la LLC et les tests du LNH, pourrait ainsi prolonger la longévité de la franchise Rituxan de la même manière. Les activités de diagnostics de Roche sont également solides. En détenant 20 % des parts du marché mondial du diagnostic in vitro, Roche décroche la première place de ce secteur face à ses concurrents Siemens, Abbott et Johnson & Johnson. La pression sur les prix exercée sur le marché fortement concurrentiel du traitement du diabète, a pesé sur cette division, mais de nouveaux instruments et dosages immunologiques ont soutenu le segment de base du diagnostic professionnel. SPECTRA ENERGY CORP - ACTION MONDE Spectra est une société d’exploitation de gaz naturel non diversifiée. Ses activités s’étendent à travers tous les maillons de la chaîne de valeur du gaz naturel, à l’exception des processus plus risqués d’exploration et de production. Positionné dans la collecte, le traitement, le transport, le stockage et la distribution, le groupe Spectra récupère une grande partie de la rente économique payée pour acheminer le gaz aux utilisateurs finaux. Près du tiers des revenus de Spectra, qui varient en fonction du cours des matières premières, provient de la collecte et du traitement du gaz naturel. La principale usine de traitement située dans l’ouest du Canada effectue la collecte et le traitement du gaz sur la base d’honoraires. Mais la majeure partie des flux de trésorerie de la collecte/du traitement viennent de sa participation acquise dans DCP Midstream (50 %), une joint-venture menée avec Phillips 66. Bien que le groupe soit fortement exposé aux matières premières, il bénéficie d’une certaine diversification grâce à l’ancrage de DCP dans six régions productrices et à l’activité liée aux gaz naturels liquides. Nous préférons de loin le segment de transmission de la société aux États-Unis, les pipelines long-courriers, et les installations de stockage qui déplacent près de 12 % du gaz consommé en Amérique du Nord. Près de la moitié des revenus de l’entreprise proviennent de contrats stables et de long terme conférant au groupe sa capacité à fonctionner dans ce système. Union Gas, la filiale de distribution canadienne, complète les revenus de Spectra en fournissant du gaz naturel à 1,3 million de clients en Ontario. Les résultats fluctuent

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quelque peu en fonction des conditions météorologiques dans la mesure où les principales utilisations du gaz naturel sont le chauffage en hiver et, de plus en plus, la climatisation en été. Les opportunités de croissance de Spectra demeurent très intéressantes, grâce à sa base d’actifs très large, diversifiée et bien positionnée. Les pipelines et les possibilités de traitement du gaz sous forme de missions ponctuelles aux États-Unis et au Canada offrent des opportunités de croissance à faible risque, graduelles et ciblées, soutenues par des contrats fermes. Aussi, DCP, le plus grand acteur de cette industrie en aval des liquides de gaz naturel, cherche à construire une nouvelle infrastructure pour accompagner l’envolée de la production de LGN à Eagle Ford, dans le bassin permien, et dans le Mid-Continent. Spectra et DCP préparent un projet qui a été approuvé pour un montant de 7 milliards de dollars et qui entrera en service d’ici 2016. De plus, 14 milliards de dollars supplémentaires investis dans des projets déjà définis, garantiront des perspectives de croissance à long terme. UNILEVER PLC - ACTION EUROPE L’avantage concurrentiel étendu d’Unilever (« wide moat ») vient selon nous de l’expansion de sa plate-forme de distribution mondiale et de son portefeuille de produits essentiels. Malgré ces avantages concurrentiels, l’entreprise reste sur l’offensive et continue à placer des ressources dans l’innovation de produits (lancement de nouveaux produits qui couvrent toute la gamme de son portefeuille : la Marmite de Bouillon Knorr, le soin capillaire Repair expertise de Dove, le concentré de détergent liquide Persil, et le Lipton Yellow Label aux essences de thé), dans les actions marketing et dans la réduction de ses coûts d’exploitation. Ces dépenses sont, à nos yeux, le moteur de sa croissance équilibrée et rentable (contrairement à celle de plusieurs de ses pairs), car son chiffre d’affaires reflète à la fois la hausse des prix, mais également celle des volumes, ce qui est remarquable dans un paysage opérationnel aussi difficile. Par le passé, la structure extrêmement décentralisée et complexe d’Unilever l’empêchait d’atteindre les niveaux de croissance et de rentabilité qui devaient normalement émaner de l’une des plus grandes multinationales de produits de consommation courante. Le recours d’Unilever à une stratégie de commercialisation locale ne lui avait, au départ, pas permis de dessiner une stratégie mondiale claire, et dans le même temps, l’entreprise avait été incapable de tirer parti des avantages d’échelle qui auraient dû provenir de ses marques, de ses infrastructures et de sa main-d’œuvre. Cependant, la direction a, ces dernières années, cherché à réduire la complexité de ses opérations en rationalisant ses systèmes d’information, en améliorant l’efficacité de ses campagnes marketing, et en tirant parti de ses échelles d’achats - efforts qui commenceraient à porter leurs fruits car les profits se sont stabilisés malgré certaines pressions sur les coûts. Le statut de géant d’Unilever dans le secteur de la consommation courante s’explique en partie par sa capacité à conserver son avantage de pionnier international, en particulier au sein des marchés émergents à croissance rapide, où il réalise près de 57 % des ventes consolidées. Nous ne serions pas surpris de voir Unilever reprendre le chemin des acquisitions sur ces marchés à croissance rapide, mais comme d’autres acteurs de l’industrie cherchent également à s’imposer sur ces marchés, les multiples de valorisation pourraient atteindre des niveaux anormalement élevés, diminuant ainsi le profit de telles opérations. Nous pensons également qu’Unilever dispose d’un potentiel de croissance organique dans ces régions, en vendant par exemple des produits Alberto Culver au Brésil. Cette opération fut l’un des plus grands succès commerciaux du groupe dernièrement.

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(Que) Faut-il craindre (de) Luxembourg? DE NOTRE CORRESPONDANTE À BRUXELLES Manon malhère

Accusé à tort ou à raison d’avoir construit son succès sur le secret bancaire et l’évasion fiscale, le Grand-Duché du Luxembourg joue désormais la carte de la transparence.

Luxembourg en chiffres Surface 2 586 km2 Population totale 537 000 habitants Population active 632 665 actifs dont 44% de non résidents. Croissance du PIB 2,7% Croissance de l’emploi 1,7% Taux de chômage 7,2% 149 banques dont 12 banques suisses Avoirs bancaires 713 378 millions d’EUR source: Luxembourg4finance - mars 2014

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’est certain, l’adhésion du Luxembourg à l’échange automatique d’informations sur les comptes bancaires des non-résidents aura un impact sur l’activité du secteur de la banque privée. Est-ce à dire que la place financière en pâtira ? «Cette adhésion est quand même pour la réputation du Luxembourg une étape importante», constate Arnaud Bourgain, professeur à l’université de Luxembourg. Porte d’entrée dans le marché européen, le Grand-Duché a bien l’intention de mettre à profit son potentiel : il poursuit sans relâche la diversification de ses activités financières qu’il veut davantage internationaliser. Et pour cause, «Le Luxembourg est condamner à attirer», souligne M. Bourgain. Il en va en effet de sa survie dans la mesure où comme n’importe quel petit pays, son marché intérieur est quasi inexistant. «Nous sommes relativement confiants. La preuve, nous avons annoncé il y a un an l’échange automatique d’informations bancaires et la place financière luxembourgeoise s’en porte très bien», explique Nicolas Mackel, le CEO de Luxembourg For Finance, l’agence pour le développement de la place financière luxembourgeoise. « Le Luxembourg a réussi à diversifier très largement sa place financière au cours des quinze dernières années. Ce qui nous distingue d’autres places qui ont étaient plutôt monolithiques et qui avaient tout misé sur la banque privée», constate M. Mackel. Et d’insister sur le fait la diversification financière, «c’est ce qui nous permet de survivre».

Le Grand-Duché a plusieurs cordes à son arc

Les chiffres avancés par les professionnels de la Place sont parlants. L’activité de banque privée et de gestion de fortune en pleine adaptation du fait de la fin du secret bancaire pèse environ 300 milliards d’euros, ce qui représente une partie seulement de l’activité financière. Le Grand-Duché est reconnu pour son savoir-faire en matière d’administration d’investissement, sa principale activité qui est évaluée à 2 709 milliards d’euros. Le Luxembourg joue également la

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La Banque Internationale à Luxembourg, couramment appelée BIL, exerce aujourd’hui les métiers de banque de détail, de banque privée, de banque des entreprises et de marchés financiers. Avec plus de 2.100 collaborateurs au Luxembourg et dans le monde, la BIL est présente au Luxembourg, en Belgique, au Danemark, à Singapour, en Suisse et au Moyen-Orient.

carte des activités d’assurance et de réassurance ou encore le développement des sociétés de paiements électroniques. Son autre atout de taille, l’ingénierie financière sophistiquée favorisée par un cadre règlementaire offrant de nombreuses opportunités de structures financières comme les soparfi, ces sociétés à participations financières de type sociétés holding. «Il y a eu pas mal de base légales pour favoriser l’ingénierie financière», constate M. Bourgain. Globalement, ce sont des services offerts par des professionnels variés allant de l’analyste au gestionnaire, compétents pour répondre aux demandes d’une clientèle internationale dont les intérêts sont transfrontaliers. Le Grand-Duché tire aussi profit de sa taille. «Nous vendons le

fait que nous sommes un petit pays avec une petite bureaucratie où l’accessibilité des preneurs de décision est clef. Cela permet d’être à l’écoute des investisseurs potentiels et de les guider dans leur processus et de leur donner des décisions dans des délais raisonnables. C’est autre chose que des grands pays très centralisés ou d’autres pays à couche multiple», constate M. Mackel qui met également en avant la stabilité politique du pays.

Vers une internationalisation des activités

Mais pour rester compétitif, le Luxembourg a bien compris qu’il devait se positionner davantage sur la scène internationale. L’implanta BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

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tion de trois banques chinoises majeures que sont la Bank of China depuis 1979, l’ICBC et plus récemment la China Construction Bank au Luxembourg est un « exemple du succès que le Luxembourg a eu dans sa recherche de diversification », estime le CEO de Luxembourg for Finance qui insiste sur le fait que le Grand-Duché « sert vraiment de porte d’entrée dans le marché européen aux banques et entreprises chinoises ». Au cours de ces trois dernières années, le Grand-Duché est devenu un acteur incontournable dans l’internationalisation de la devise chinoise, le renminbi (RMB). Egalement convoitée par Londres, Frankfurt et Paris. Cette internationalisation offre des opportunités uniques dans la mesure où elle permet des transactions internationales libellées en RMB.« Le Luxembourg occupe le premier rang parmi les centres menant des opérations en RMB en Europe », selon le Luxembourg centre for international RMB Business in the Eurozone, centre qui vise à soutenir l’activité du Grand-Duché dans ce domaine très concurrentiel.

Autre terrain de conquête, la finance islamique qui reste toutefois une activité mineure, selon certains observateurs. « Le Luxembourg est le principal centre de fonds d’investissement conforme à la charia (ndlr: par exemple, interdiction de recourir à la spéculation) en dehors du monde musulman », explique M. Mackel. Cela représente toutefois une petite partie seulement de l’activité de fonds d’investissement au Luxembourg. Un projet de loi est également en discussion sur le lancement d’un sukuk souverain, un emprunt obligataire de l’Etat luxembourgeois conforme aux principes de la charia. « Ce qui ferait probablement du Luxembourg le premier Etat non musulman à recourir à ce mode de financement pour ses besoins en liquidités », indique M. Mackel. Le grand-Duché n’est toutefois pas le seul à vouloir exploiter ce créneau, Londres est également sur le coup, souligne-t-on. La capacité à rebondir du Luxembourg n’est guère remise en cause. Reste à savoir si cette diversification sera suffisante pour lui permettre de rester une place financière compétitive sur le long terme. n Mm

Le Grand-Duché veut attirer les grandes fortunes internationales Fini le « dentiste belge » qui venait placer son argent au Luxembourg pour échapper à l’impôt. Avec le départ de petites et moyennes fortunes suite à la fin du secret bancaire, ce sont désormais les grandes richesses internationales que la place financière veut cibler.

ul doute, « il y aura un changement au niveau de la clientèle. Nous le constatons au niveau de nos membres qui indiquent perdre une clientèle de petits déposants, soit jusqu’à 300 000 euros », explique Serge De Cillia, le CEO de l’Association des banques et banquiers luxembourgeois (ABBL). Généralement situés dans des pays limitrophes tels que l’Allemagne, la France et la Belgique, ces clients sont venus placer leur capital au Luxembourg pour une seule raison : profiter du secret bancaire. C’est le phénomène du « dentiste belge » qui n’aura plus aucun intérêt à opérer de la sorte. Est-ce à dire que l’activité de banque privée, évaluée à 300 milliards d’euros par an, est menacée? « Nous préparons le changement depuis 2009 car le Luxembourg a accepté une série de dispositions internationales. La question n’était plus de savoir si nous allions adhérer au système d’échange automatique d’informations mais à partir de quel moment nous allions basculer vers ce système. L’ABBL a aidé les banques à se préparer pour faire face à cette nouvelle donne », indique M. De Cillia. Pour l’heure, les retraits liés à la fin du secret bancaire sont toutefois difficilement quantifiables. C’est le flou. Dans une note récemment publiée, l’institut national de la statistique et des études économiques de Luxembourg indique notamment que « environ 15 milliards d’actifs sous gestion pourraient quitter la place ». Le risque que certaines des 151 banques présentes au Grand-Duché ferment BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

à cause de la fin du secret bancaire a également été avancé par Alain Steichen, avocat fiscaliste à Luxembourg qui estime que le Luxembourg doit « retrouver des éléments de vente ». Du côté de l’industrie, M. De Cillia soutient lui que « le Luxembourg est une rare place financière où le nombre de banques est en hausse ». D’ailleurs, « si ces banques ferment, on essayerait quand même de vendre les licences. Reposez la question en fin d’année. Pour le moment, nous avons une demande de licences bancaires que ce soit en vue de l’obtention de nouvelles licences ou de licences existantes. Nous pouvons tout simuler ». Le CEO de l’ABBL estime que la diminution du nombre de banques à terme sera davantage liée à l’ensemble des réformes réglementaires financières, décidées à Bruxelles, qui sont couteuses.

Le Luxembourg face à la Suisse

Quoiqu’il en soit, l’activité de banque privée qui intéressait traditionnellement les petites et moyennes fortunes limitrophes est en pleine adaptation voire mutation. « L’idée est d’attirer les grandes fortunes », explique M. De Cillia. Autrement dit, toucher une clientèle plus haut de gamme de surcroît internationale, généralement située dans les pays émergents. Et d’avancer : « un client international, c’est à dire un client qui réside en France, qui a des

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résidences secondaires à Londres, en Suisse, à Hong Kong, à New York, qui est entrepreneur et qui se déplace en jet privé pour visiter ses sites de fabrication, qui a sa famille en Asie, en Europe et aux Etats-Unis, va chercher des solutions qu’il trouvera ici. Je crois que ce modèle international ouvert, multi-devises, multi-clients, multi-produits et multi-services fonctionne déjà et va fonctionner ». Reste que les grandes fortunes internationales sont un fonds de commerce déjà bien exploité. « Nous allons entrer en compétition avec les places financières suisses. Cela est clair et net », sait pertinemment le directeur général de l’ABBL. La Suisse est de longue date LE pays de destination pour la gestion de ces grandes fortunes. Le Luxembourg doit aussi se positionner face à Hong Kong et Singapour. Ce n’est pas gagné. Le Grand-Duché veut utiliser ses atouts. A commencer par « son appartenance à l’Union européenne », souligne M. Steichen et d’observer « un isolement croissant de la Suisse » qui doit aussi se conformer à la fin du secret bancaire. Autre point fort, son expertise multi-juridictionnelle ainsi que sa « boîte à outils » règlementaire en mesure d’offrir des structures de gestion de fortunes suffisamment flexibles. Toutefois, « cela requiert une adaptation importante », indique Emilien Lebas de KPMG. A commencer par le développement de « compétences techniques des professionnels » qui répondent aux besoins de cette nouvelle clientèle, précise M. Lebas. Une adaptation qui passe aussi par une diversification plus poussée de la fameuse « boîte à outils ».

La carte de l’optimisation fiscale

Le projet de loi proposé en juillet 2013 visant à créer un nouveau véhicule d’investissement de transmission du patrimoine, à savoir la « fondation patrimoniale » est un exemple. Déjà présent dans des pays tels que l’Allemagne, les Pays-Bas et la Belgique, cet outil assure la structuration du patrimoine des personnes fortunées en vue de sa transmission. S’il est adopté, ce véhicule devrait couvrir un grand nombre d’activités (immeubles

Fonds d’investissement: le Luxembourg veut monter dans le monde alternatif Fort de son succès dans l’activité defonds d’investissement, la place financière luxembourgeoise cherche à se positionner davantage dans le domaine très concurrentiel des fonds alternatifs tels que les fonds spéculatifs. Elle voit en la réglementation européenne encadrant ces fonds une opportunité. BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

et meubles ou encore assurances) et « offrir des dispositions fiscales qui apparaissent comme particulièrement attractives », constate-t-on chez KPMG notamment. Plus précisément, l’objet de ce texte n’est pas d’offrir des avantages fiscaux aux investisseurs potentiels mais uniquement de s’assurer que, dans le cadre de la fondation patrimoniale, ils ne seront ni moins bien, ni mieux traités du point de vue fiscal luxembourgeois qu’en cas de détention directe du patrimoine, précise KPMG. Cette « neutralité fiscale » est bien souvent absente des solutions de structurations patrimoniales proposées aujourd’hui. Surtout, ce projet de loi introduit un mécanisme visant à éviter la doubleimposition sur les plus-values de titres sur mes participations importantes détenus au patrimoine pour les personnes physiques décidant de résider fiscalement au Grand-Duché. C’est le principe du « step-up » qui pourrait clairement encourager les clients à venir s’installer fiscalement au Luxembourg, un objectif également poursuivi. « L’absence d’un tel mécanisme pour les personnes physiques est pour le moment un frein à l’établissement fiscal au Luxembourg», souligne M. Lebas. Par ailleurs, le Luxembourg ne devrait pas manquer de jouer davantage la carte de l’optimisation fiscale, soulignent certains observateurs. « C’est une activité tout à fait légale qui est basée sur le régime fiscal de chaque Etat. Et c’est une compétition entre les Etats », affirme à ce propos le directeur général de l’ABBL. de scinder ces activités entre deux prestataires différents? Ces deux solutions ont eu leurs partisans et le marché s’est ainsi organisé. Quel rôle les banques peuvent-elles prétendre jouer au moment où les politiques ouvrent le chantier de la pérennité du système? Le moment est crucial et les choix stratégiques; soit elles se positionnent en tant que nouvelles entrantes sur ce marché, en concurrence directe avec les acteurs historiques (assureurs et fondations), soit elles se positionnent en partenaires de ces mêmes acteurs, mettant en avant leur double compétence: car si la banque peut bien évidemment devenir le mandataire de gestion pour une partie des avoirs détenus

remier centre européen d’administration et de commercialisation des fonds d’investissement et deuxième centre mondial derrière les Etats-Unis, le Luxembourg a connu son envol avec les organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM). Un type de fonds d’investissement qui vise les petits investisseurs et qui n’entre pas dans la sphère des fonds alternatifs. Avec 2 216 milliards d’euros d’actifs sous gestion en mars 2014, les OPCVM représentent la plus grande part de l’activité des fonds d’investissement Luxembourgeoise qui pèse au total 2 709 milliards d’euros, selon les chiffres communiqués par l’Association luxembourgeoise des fonds d’investissement (ALFI). Ce succès a débuté dans les années 1980, lorsque l’Etat luxembourgeois a reconnu très tôt le potentiel de la directive européenne réglementant les OPCVM. Et pour cause, elle autorise qu’un OPCVM domicilié dans un Etat puisse être distribué (vendu) dans n’importe quel autre pays européen. Pionnier dans la transposition de ce texte, le Grand-Duché fut le premier pays à offrir ce « passeport européen », devenant le pays de domiciliation des OPCVM. « Le grand avantage est d’avoir été les premiers. Les grands administrateurs de fonds d’investissement situés au sein des banques ou en dehors ce sont spécialisés là-dedans », constate Arnaud Bourgain, professeur à l’université de Luxembourg. S’en est suivi un « effet d’agglomération » de nombreux savoir-faire en matière d’administration et de commercialisation des fonds en Europe et à l’international. La Place compte plus de 100000 professionnels dans le secteur.

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par la fondation (ce qui se fait d’ailleurs généralement de manière balancée ou ségréguée par fonds de placement), elle peut surtout devenir un prestataire de services fournissant aux entreprises des plans de prévoyance flexibles et individualisés qui, combinés au libre choix de la stratégie de placement, permettent à ses bénéficiaires (c.-à-d. les employés) une constitution sur mesure et plus efficiente de l’épargne de prévoyance.

Un double intérêt

Cogérer les enjeux de la prévoyance professionnelle minimale et surobligatoire devient donc le crédo de bon nombre de banques de la place suisse. Quelques-unes font aujourd’hui le choix d’appliquer au 2e pilier des enveloppes de prévoyance ou une segmentation de type semi-institutionnel, ce qui permet de distinguer les différents niveaux qui la composent à la fois sur un plan collectif et sur un plan individuel. L’objectif étant clairement de s’appuyer sur l’expertise de la banque pour s’orienter vers un dialogue direct avec “l’assuré client”. Elle pourra ainsi le faire bénéficier, lorsqu’il choisira de placer une partie de ses capitaux de prévoyance, des mêmes techniques d’allocation d’actifs que celles qu’elle destine habituellement aux investisseurs institutionnels, combinée à une approche Private Banking sur mesure. Cette démarche partenariale présente en définitive un double intérêt: elle permet à l’entreprise qui externalise sa prévoyance professionnelle de rester attractive auprès de ses employés assurés en intégrant des prestations complémentaires dont elle délègue la mise à œuvre opérationnelle, et elle fournit à la banque un complément d’activité auprès d’une clientèle suisse aisée (par exemple, les bénéficiaires de plan de prévoyance surobligatoire). Celle-ci pourra ainsi profiter des conseils et du savoir-faire de la banque pour gérer ses capitaux de prévoyance et, plus largement, l’ensemble de ses actifs par une approche patrimoniale globale proposée par les experts en fiscalité ou en planification financière. n Mm

« Ce ne sont pas les avantages fiscaux qui ont fait le développement des fonds d’investissement à Luxembourg (…). Ici, il y a vraiment une machinerie légale et administrative qui est faite pour que les fonds se développent », précise M. Bourgain. Au Luxembourg, les fonds d’investissement ne sont pas imposés mais doivent verser une très faible taxe d’abonnement à l’Etat.

Rester proactif

Mais la place financière luxembourgeoise n’entend pas se reposer sur ses lauriers. « Pour nous, il est important de continuer à rester proactif et donc d’offrir un environnement légal et règlementaire moderne et attractif dans un contexte où la concurrence ne dort pas. Il y a d’autres places en Europe mais aussi en dehors qui souhaitent se positionner et répliquer le succès qu’a connu le Luxembourg à ce jour », estime Camille Thommes, le directeur général de l’ALFI. L’Irlande, la France, le Royaume-Uni mais aussi l’Australie, les Etats-Unis et certains pays asiatiques sont autant de concurrents. En particulier, elle entend bien se positionner davantage dans le domaine de la gestion alternative. « Les fonds de type plutôt alternatif représentent 500 milliards d’euros et nous voulons développer le segment alternatif comme un second pilier de notre place », explique M. Thommes. Et d’ajouter : la nouvelle directive européenne encadrant ces fonds qui incluent les fonds spéculatifs (« hedge funds ») ou les fonds de capital-investissement (private equity) offre à cet égard une « opportunité ». C’est la fameuse directive « AIFM » (Alternative Investment Funds Mana

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Bernard Mommens CEO BIL Belgique (Banque Internationale à Luxembourg)

Fin du secret bancaire: «Une évolution, pas une révolution!» Dans quelle mesure la fin du secret bancaire affecte-t-elle les activités de banque privée de la BIL au Luxembourg? L’échange automatique d’informations qui est annoncé n’est pas une nouveauté dont nous n’aurions pris connaissance qu’hier. C’est une évolution, pas une révolution ! Nous avons adapté notre IT (technologie de l’information) depuis longtemps de façon à accompagner notre clientèle dans la régularisation de leur situation fiscale dans leur pays de résidence. Ainsi la BIL est en mesure de fournir les reportings fiscaux adaptés à chaque cas de figure, ce qui permet aux clients de remplir leur déclaration fiscale. Une partie de la clientèle a toutefois retiré ses fonds… S’il est vrai qu’une partie de la clientèle a retiré les fonds déposés dans les livres de la banque, heureusement pour nous, l’impact de ces retraits a été limité et a pu être absorbé par des nouveaux dépôts comme le prouvent les résultats de l’exercice 2013 avec des dépôts de la clientèle en hausse de 8,2%. Nous pouvons donc affirmer que les annonces entourant l’échange automatique d’informations n’ont jusqu’à présent guère affecté nos résultats financiers. Qui plus est, nous avons ouvert une succursale à Bruxelles afin de garantir la pérennité du niveau de services pour les clients qui ont pris la décision de rapatrier leurs fonds en Belgique. Ce nouveau centre offre tous les services de gestion et de structuration patrimoniale sur-mesure adaptés aux familles, entrepreneurs et expatriés, tout en répondant également aux besoins de services des family offices et des gestionnaires de fortune indépendants. Cette ouverture s’inscrit également dans le cadre d’une ambition stratégique d’expansion du Groupe qui est tourné vers l’international. Quelles mesures significatives ont été prises par la BIL pour faire face à ce changement ? L’échange automatique d’informations qui est annoncé met le Luxembourg dans l’heureuse situation de ne plus avoir à souffrir d’une réputation douteuse. Nous pouvons maintenant encore plus qu’auparavant mettre en avant nos compétences dans la gestion financière. Le Grand-Duché pourra capitaliser sur son expérience et sa capacité d’adaptation aux cadres réglementaires nouveaux. Ainsi, le Groupe BIL a saisi la directive européenne sur les fonds d’investissement alternatifs (AIFMD), comme chance pour générer une nouvelle croissance, en créant en 2013 la filiale BIL Manage Invest (BMI). La BIL poursuit une stratégie d’expansion internationale au Moyen-Orient en préparant l’ouverture prochaine de sa succursale à Dubaï. BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

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gers) qui a suscité de longues et intenses négociations entre les Etats européens avant d’être adopté. Et pour cause, elle règlemente les activités des gestionnaires de fonds d’investissements alternatifs en imposant par exemple d’importantes exigences en matière de transparence, de surveillance et de protection des investisseurs. Reste qu’en contrepartie de cette réglementation plus stricte, les fonds « AIF » domiciliés dans un Etat pourront eux-aussi être distribués librement dans toute l’Union européenne. Sans surprise, le Luxembourg n’a pas traîné pour transposer cette directive qui sera pleinement effective en juillet prochain. Et adapter son cadre réglementaire appliqués aux fonds alternatifs en vigueur tels que les fonds d’investissement spécialisé (FIS) pour accroître son attrait en tant que centre des « AIF » dans l’Union européenne voire à l’international. Et les les effets se font déjà ressentir : plus d’une centaine de demandes de licence de gestionnaires de fonds alternatifs auraient été introduites auprès des autorités luxembourgeoises. Mais, le Grand-Duché n’est pas seul sur le coup cette fois. « La situation change dans la mesure où les autres pays européens ont reconnu aussi la nécessité d’être plus réactif pour ce qui est de la transposition des réglementations européennes surtout dans le domaine des services financiers. Donc, le premier pas que nous avons connu avec la directive OPCVM ne se répète pas dans la même mesure avec la directive AIFM », reconnaît M. Thommes.

Philippe Bens (CACEIS) Head of Regional Coverage Switzerland

Reste aussi à voir si les acteurs du monde alternatif seront séduits par la marque européenne « AIF » et ne se tourneront pas davantage vers des produits moins réglementés dans d’autres régions du monde. « C’est le pari que nous faisons tous et la situation sera plus claire sur ce point dans douze voire dix-huit mois », répond le directeur général de l’ALFI. n Mm

Luxembourg, une solution naturelle

Présent à Nyon depuis 2006, CACEIS (groupe Crédit Agricole) est ici l’un de nos principaux administrateurs de fonds pour compte de tiers. Responsable de l’activité en Suisse depuis six ans, Philippe Bens a vécu quarante ans à Luxembourg. Il connaît donc particulièrement bien les caractéristiques de chacune des deux places. Pour lui, il existe entre elles des passerelles évidentes. La Suisse, avec 10 à 15% du marché luxembourgeois des fonds, est d’ailleurs le quatrième pays en termes d’origine des promoteurs, derrière les Etats-Unis, l’Allemagne et la France. «Pour un gérant de petite ou de moyenne taille, ou pour celui qui n’avait jusque là qu’une activité purement suisse, Luxembourg est une solution naturelle en ce qui concerne l’administration de ses fonds». Centre reconnu de risk management – «le portfolio management, lui, reste l’apanage de la place suisse»-, Luxembourg est un point d’accès au marché européen, même si le poids des régle-

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mentations y est finalement souvent lourd. Ce que Philippe Bens nomme «la double lame règlementaire». En effet, tout fonds basé à Luxembourg supérieur à 100 millions devant être régulé UCITS ou AIFM, le gérant suisse se voit dans l’obligation d’être régulé à la fois en Suisse et au Luxembourg. Le Grand-Duché est-il pour autant le point de départ idéal pour la distribution? Philippe Bens est plus mesuré: «Le savoir-faire luxembourgeois est indéniable pour ce qui est de l’administration et du support à la distribution». Mais centre de services pour l’administration de fonds UCITS ou AIFM ne veut pas forcément dire hub de distribution en tant que tel: «Les gros investisseurs sont en France, en Angleterre, en Allemagne, aux Pays-Bas, en Espagne ou en Italie, et l’attractivité des places financières de Londres et de Paris l’emporte alors bien souvent». Entre Luxembourg et la place suisse, il est donc plus juste de parler de complémentarité que de concurrence.

(Publi-information)

La société de détention de participations Luxembourgeoise, une valeur sûre pour la détention d’actifs Stabilité, pérennité, réactivité. Le Grand-Duché de Luxembourg peut se prévaloir d’être un acteur majeur au sein de l’Europe tant par son statut d’Etat fondateur de l’Union Européenne que par sa position géographique au carrefour de l’Europe économique. Cette place centrale garantit la croissance économique du Luxembourg, également favorisée par la disponibilité de ses interlocuteurs, leur attitude ouverte, pragmatique et la réactivité des autorités. En tant que place financière internationale, le Luxembourg n’a rien perdu de sa stabilité et de sa crédibilité même suite aux récentes évolutions économiques mondiales qui ont fortement ébranlé certains acteurs européens et des places financières sur la scène internationale ces dernières années. La note maximale du «AAA» pour le Grand-Duché a d’ailleurs été maintenue en janvier 2014 par les trois principales agences de notation confirmant ainsi leur confiance dans la bonne santé des finances publiques du Grand-Duché. La capacité d’adaptation du Luxembourg, afin de préserver son modèle économique, lui a permis de se doter d’un cadre juridique et fiscal favorable. Acteur principal au Luxembourg dans le métier de la domiciliation depuis plus de 60 ans, notre expérience nous prouve au quotidien l’efficacité du cadre règlementaire aussi bien pour servir les groupes d’envergure internationale de «private equity» ou spécialisés dans le real-estate, les fonds d’investissements que pour répondre aux besoins plus spécifiques de grandes familles internationales qui désirent gérer leur actifs mobiliers et immobiliers, professionnels et patrimoniaux.

Un Bestseller qui s’adapte aux besoins des plus exigeants Dès 1990, pour faire face à la concurrence des régimes de holding proposés par des pays voisins, le Luxembourg initia le régime de la société de participation financière plus communément appelé «SOPARFI». Ce régime attira rapidement l’intérêt de nombreux groupes internationaux qui décidèrent de revoir leurs structures de détention de participations étrangères. La SOPARFI est une société de capitaux soumise à une fiscalité identique à celle de toute société commerciale. Celle-ci a accès au réseau des Conventions de non-double imposition ainsi qu’au privilège mère-fille luxembourgeois qui transpose les principes de la Directive européenne mère-fille et permet sous certaines conditions de recevoir des dividendes et distribuer ses

profits en exonération d’impôts. De même, les plus-values réalisées sur la vente de participations peuvent être exonérés. La SOPARFI reste une société pleinement imposable, qui au vu de la nature de ses revenus, génère en pratique une très faible base imposable. La SOPARFI est également largement utilisée lorsque les rapatriements de profits impliquent des juridictions et entités non couvertes par le privilège mère-fille luxembourgeois. Ces rapatriements peuvent également se faire de manière efficiente moyennant une structure de financement adaptée. L’efficience de la SOPARFI pour des groupes internationaux n’étant plus à démontrer, cet outil s’avère être également idéal pour détenir et gérer les participations de groupes familiaux, des actifs immobiliers et mobiliers.

Une réponse sur-mesure aux problématiques patrimoniales Sous l’angle de la gestion patrimoniale et, à terme, de la transmission, la SOPARFI s’adapte idéalement aux multiples exigences de la planification successorale. Pléthore d’options s’envisagent via une SOPARFI pour transférer sereinement un patrimoine. Depuis le mécanisme du démembrement des titres, le Luxembourg étant un pays de droit civil, en passant par la souscription d’un contrat d’assurance vie par la SOPARFI, cette société offre un cadre efficace pour transmettre des actifs tout en les protégeant. Sa reconnaissance mondiale en fait un véhicule privilégié servant les attentes d’individus mobiles dans un contexte international tout en s’adaptant aux changements qui impacteront le cours «de la vie» d’un patrimoine. Dans ce contexte, où il est essentiel d’intégrer dans l’équation des paramètres variables allant de la localisation de l’ensemble des acteurs et des actifs jusqu’aux objectifs de chacun, la SOPARFI apparait comme un hub intégrant l’ensemble de ces critères et résistant aux changements par sa capacité d’adaptation. Savoir anticiper est l’une des clés de notre activité pour devancer d’éventuels risques. Nos expériences ont, à maintes reprises, renforcé notre confiance dans la pérennité des solutions que nous offrons au travers du cadre légal et fiscal Luxembourgeois afin de préserver la gestion efficace d’actifs dans un cadre souple et sécurisé.

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MANAGEMENT

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Depuis les années 70, la Banque suisse a bénéficié d’un cadre légal et fiscal tout à fait extraordinaire. La fin de cette époque “dorée” a correspondu avec l’irruption de la complexité et de la vitesse dans cette activité économique. D’où un nouvel enjeu pour les cadres bancaires.

Savoir quoi faire, en plus de savoir comment faire.

PAR FRÉDÉRIC KOHLER

Directeur de l’Institut Supérieur de Formation Bancaire (ISFB) Président du Conseil de la HES Banque & Finance Kalaidos - Romandie

BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

epuis les années 70, la Banque suisse a bénéficié d’un cadre légal et fiscal tout à fait extraordinaire. Celui-ci, combiné aux incertitudes découlant de l’instabilité géopolitique et économique mondiale de la fin du XX siècle, avait fini par constituer une sorte de confort pour les acteurs bancaires helvétiques les amenant parfois à placer au second plan des notions comme l’efficience et l’innovation. La fin de cette époque “dorée” a correspondu avec l’irruption de la complexité et de la vitesse dans cette activité économique. Ainsi, constatons-nous aujourd’hui une certaine remise en cause des valeurs et principes de management qui ont fait le formidable succès de nos banques suisses pendant plus de quatre décennies.

LES SUISSES, CES MERVEILLEUX INGÉNIEURS Les observateurs étrangers décrivent volontiers la Suisse comme un pays d’ingénieurs et de techniciens qui excellent dans la mise en œuvre de projets compliqués et la réalisation de produits à haute technicité et de très grande qualité. Nulle surprise qu’ils soient, de longues dates, des leaders incontestés dans l’industrie mécanique, le génie civil, la chimie fine, la haute horlogerie ou …la banque. Mais caractérisé par la rapidité et l’imprévisibilité, le maelstrom qui secoue la Banque depuis maintenant six ans met à mal des concepts pourtant bien ancrés dans la culture suisse tels ceux de consensus, de qualité ou de processus. En effet, depuis quelque temps déjà, plus aucun outil informatique, aucune procédure ou aucune organisation n’est en

mesure ni de prévoir ni de suivre le rythme effréné des changements quasi quotidiens que les banques suisses subissent. Cela veut dire que le seul rempart au risque opérationnel, le seul garant de la performance durable de l’entreprise n’est plus le modèle organisationnel, le processus ou l’outil, mais le facteur humain. Désormais, la seule réponse possible à la complexité du monde contemporain, c’est de parier sur les potentialités individuelles et collectives présentes au sein des organisations humaines que constituent les banques. UN MAÎTRE MOT, AGILITÉ En 2014, l’époque est au darwinisme économique. Ceux «qui survivront ne sont pas les plus forts, les plus anciens ou les plus intelligents, mais bien les plus agiles». Ce changement de para-

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Formation

digme n’est pas neutre en termes de compétences professionnelles et de nouvelles exigences voient le jour, notamment vis-à-vis des managers. Nos cadres bancaires ne peuvent plus être uniquement de bons et loyaux officiers, transmettant les ordres du haut vers le bas et l’info du bas vers le haut. Ils ne peuvent plus se contenter d’être les garants du respect des procédures et des budgets, car ils répondent désormais d’une obligation de résultat et non plus seulement d’une obligation de moyens et ce tout particulièrement en cas d’imprévu ou de crise. Cela exige de leur part d’être particulièrement réactif face aux problèmes et aux opportunités autant qu’innovants quant aux solutions qu’ils proposent. Malheureusement, la réactivité n’est pas la vertu première d’une Suisse qui brille souvent par son incroyable capacité à rallonger la durée des processus décisionnels. Notre pays se méfie traditionnellement aussi de l’innovation qui est parfois perçue comme source d’incertitude et donc de risque, et on ne peut pas dire que la Suisse ait une réelle appétence pour la notion de risque. Les banquiers suisses sont généralement des gens posés et prudents et c’est bien d’ailleurs ce que leurs clients attendaient

d’eux. Il peut sembler dès lors assez paradoxal d’exiger des compétences managériales qui entrent en contradiction avec certaines de nos valeurs culturelles les plus profondes. CESSER DE SE FOCALISER EXCLUSIVEMENT SUR LE COMMENT Pourtant, cette nécessité de leadership devient aujourd’hui particulièrement critique et il n’est pas un jour sans que les DRH ne s’interrogent sur la meilleure manière de développer le leadership de leurs managers. En fait, il s’agit d’une réelle remise en question des compétences managériales clés que les banques cherchaient jusqu’alors à attirer, développer et conserver. Il y a peu encore, le leadership était l’apanage exclusif de l’équipe de direction, voire du Comité exécutif. Aujourd’hui, c’est tout leur management que les établissements souhaitent voir agir comme de véritables intrapreneurs. Agiles, autonomes, visionnaires, innovants, responsables, sachant capter les signaux faibles, donner du sens, communiquer, initier et conduire le changement… voilà désormais les moutons à vingt pattes recherchés par les banques quant elles recrutent ou promeuvent des cadres supérieurs. Mais comment

arriver à adopter de telles postures tout en gardant l’œil rivé sur le “daily business”, tout en restant le gardien du temple de l’orthodoxie organisationnelle, procédurale et budgétaire? Il y a comme une sorte de schizophrénie à vouloir concilier ces deux impératifs. Car à trop nous focaliser sur le processus, nous en finissons forcément par perdre notre capacité d’innovation ou par émousser notre aptitude à élaborer une vision stratégique pour demain. DÉVELOPPER LE LEADERSHIP Les cadres à potentiel l’ont bien compris, eux qui se pressent dans les programmes de formation développant ces compétences de leader. Ces programmes postgrade, essentiellement des MBA ou des MAS, qui leur demandent de faire un pas de côté (think out of the box) de se concentrer sur le “quoi” et le “pourquoi” plutôt que sur le “comment”. Plus généralement, ces cursus “executive” leur proposent d’adopter un nouvel état d’esprit plutôt que de leur apporter des savoirs académiques supplémentaires. Autonomie, réactivité, innovation, mais également responsabilité, solidarité, résilience, conduite du changement… autant de nouvelles compétences que les cadres bancaires doivent désor-

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mais être en mesure de mettre en avant vis-à-vis de leur employeur actuel ou potentiel. Mais est-il réellement possible d’acquérir des compétences pour l’essentiel comportementales? Certains estiment que le leadership est inné ou qu’il n’est pas. D’autres affirment qu’il ne s’enseigne pas, mais qu’il peut s’apprendre. En septembre 2013, l’ISFB a lancé un Executive Master HES en banque et finance. Dans un univers de la formation continue financière pourtant déprimé, le succès a été immédiatement au rendez-vous. Bien sûr la qualité des intervenants, les méthodes pédagogiques et le savoir-faire de l’équipe y ont été pour beaucoup. Mais ce succès reflète surtout l’adéquation de cette nouvelle offre avec une demande de leadership en forte croissance. Warren G. Bennis a écrit «Managers do things right, leaders do the right things». Pour affronter aujourd’hui les enjeux de la banque et préparer ses succès de demain, le temps est venu pour les établissements d’accompagner leurs “top talents” dans le renforcement de leur leadership… sinon le risque est grand de les voir le faire euxmêmes à leurs frais et forcément, ils seront tentés d’aller un jour, le “vendre” ailleurs. n

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MANAGEMENT

Immobilier

Publié quatre fois l’an, l’UBS Swiss Real Estate Bubble Index s’est stabilisé au cours du premier trimestre 2014 grâce au léger recul du prix des logements en propriété.

Le marché immobilier suisse est-il à un tournant? PAR Thomas Veraguth

i l’index UBS Swiss Real Estate Bubble s’est stabilisé au cours du premier trimestre 2014 grâce au léger recul du prix des logements en propriété, les déséquilibres sur le marché de l’immobilier résidentiel continuent malgré tout de susciter certains risques.

Les prix des maisons individuelles, avec une baisse de 4% en valeur annualisée au premier trimestre 2014, ont enregistré leur plus fort recul depuis 17 ans si l’on considère le boom ininterrompu de l’immobilier depuis 1998. Malgré cette légère tendance à l’apaisement, il faut encore l’équivalent de plus de

28 loyers annuels pour acquérir un logement en propriété, ce qui reste très supérieur à l’équilibre à long terme qui est d’environ 25 loyers. L’endettement hypothécaire des ménages atteint un niveau record et s’élève aujourd’hui à environ 110% du produit intérieur brut (PIB). De plus, les immeubles rési-

Source: UBS

Economiste UBS CIO WM

Le niveau des prix du marché atteint graduellement un plafond de capacité de financement des ménages. BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

MANAGEMENT

Immobilier

“

dentiels sont également toujours recherchés en tant qu’objets de placements dans un environnement financier caractérisé des besoins en investissement importants et des rendements très bas. Seul réconfort: la part du bâtiment dans le PIB s’élève à 9,1%, la moyenne à long terme étant de 11%, ce qui ne laisse pas présager, dans un avenir proche, un effondrement soudain du marché. UNE DYNAMIQUE DES PRIX EN RECUL Le plein emploi et l’optimisme conjoncturel qui prévaut en Suisse ainsi que l’augmentation des revenus, l’environnement des taux bas, la croissance de la population et un équilibre préservé entre offre et demande sont autant de facteurs qui pour l’instant encore soutiennent le marché. Pourtant l’augmentation des prix

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Après le vote du 9 février dernier, le contingentement des autorisations de séjour pourrait diminuer la demande dans l’immobilier, ce qui toucherait en premier lieu le marché du logement..

de l’immobilier d’habitation ralentit. Ainsi, les tendances qui se dessinent depuis plusieurs trimestres sur le marché des transactions se sont traduites en chiffres. On constate qu‘un tiers de toutes les communes suisses affichent une dynamique plus faible de la croissance des prix. Egalement un tiers des communes ont subi un recul des prix. Les prix sont particulièrement sous pression dans l’arc lémanique, dans les destinations touristiques du Valais, de l’Oberland bernois et des Grisons. On peut en conclure que le niveau des prix du marché atteint graduellement un plafond de capacité de financement des ménages. Malgré tout, pour l’ensemble de l’année, il faut encore s’attendre à une hausse moyenne des prix de 2%. Les loyers des surfaces commerciales ont enregistré pour leur

part un net recul au premier trimestre de cette année. Les loyers des bureaux ont ainsi baissé de 0,9% par rapport au trimestre précédent, et ceux des commerces de 1,5%. Ces baisses sont avant tout une réaction à la hausse excessive des loyers demandés les trimestres passés. Cependant, la correction devrait se poursuivre durant les prochains trimestres en raison de la suroffre existante de surfaces commerciales, qui a même tendance à s’aggraver parfois. UNE RARÉFACTION DU CAPITAL Un des éléments cadres du marché immobilier suisse est l’abondance de liquidité. Il se pourrait que l’on constate, dans les mois à venir, une raréfaction du capital disponible pour financer l’immobilier. Cela aurait pour effet d’exacerber d’autant plus

la pression sur les prix. Ainsi, le Conseil fédéral vient de relever le volant anticyclique, sur proposition de la Banque nationale suisse. A compter du 30 juin prochain, les banques seront tenues de relever de 1 à 2 points de pourcentage la couverture en fonds propres de leurs créances hypothécaires pondérées en fonction des risques. Avec 660 milliards d’hypothèques pour les ménages et une pondération-risque de 30% (moyenne approximative de toutes les banques), ce sont deux milliards de CHF de fonds propres supplémentaires que le secteur bancaire devra détenir. Le relèvement du volant anticyclique devrait rendre ces hypothèques de trois à cinq points de base plus chères au total, alors que la hausse des taux devrait se concentrer sur les nouvelles affaires. Le renchérissement des nouvelles hypothèques

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MANAGEMENT

pourrait donc représenter 10 à 20 points de base au plus, trop peu pour avoir un effet immédiatement sensible sur l’évolution des prix du marché immobilier. La croissance du volume hypothécaire devrait elle aussi peu ralentir du fait de cette mesure. Cependant, la Banque nationale renforce également l’incertitude car elle ne communique aucun critère précis pour l’introduction et l’abandon du volant, ni ne clarifie les choses concernant son niveau idéal ou les effets de cette dotation en fonds propres. On doit en outre rappeler que les déséquilibres croissants sur les marchés hypothécaires et immobiliers ne sont pas d’abord dus à une propension au risque accrue des établissements prêteurs, mais à la baisse séculaire des taux du marché. Or, ceux-ci pourraient rester durablement bas puisque la reprise économique mondiale, et particulièrement dans la zone euro, reste encore timide. VERS UNE SUR OFFRE DE LOGEMENTS Le 9 février dernier, la population suisse a adopté l’initiative populaire «Contre l’immigration de masse». Cela entraîne un changement de paradigme dans la politique d’immigration de la Suisse. Les nouvelles dispositions constitutionnelles exigent ainsi que l’immigration soit limitée par des plafonds et des contingents. Le contingentement des autorisations de séjour pourrait diminuer la demande dans l’immobilier, ce qui toucherait en premier lieu le marché du logement. Même les surfaces de bureaux (recul attendu de la croissance de la population active) et les surfaces commerciales (recul de la consommation globale) pourraient à terme voir leur demande fléchir. BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

Si l’offre de logement est plutôt serrée depuis quelques années, l’excédent d’offre en surfaces commerciales pourrait devenir un problème et peser sur les prix. Si l’on suppose une réduction de moitié de l’immigration nette, cette dernière passerait à 35 000 ou 40 000 personnes, ce qui correspond au niveau antérieur à l’accord de libre circulation des personnes. Cela ne manquerait pas de faire chuter la demande de logements: au lieu des 50 000 nouveaux logements nécessités chaque année, il ne faudra plus qu’un apport annuel d’un peu plus de 30 000 unités. En moins de trois ans, les projets de construction (ou les capacités) devront donc diminuer de 20 000 unités. Or, l’histoire montre qu’un tel ajustement nécessite en général plus de temps. Il se pourrait donc qu’une forte baisse de l’immigration nette entraîne une surproduction momentanée de logements. Dans certaines régions (en général excentrées), le stock de logements a été exagérément développé, et pourtant l’activité de construction reste intensive. L’ENVIRONNEMENT POLITIQUE PÈSE DE PLUS EN PLUS SUR LE MARCHÉ De manière générale, l’environnement politique devient peu favorable pour le marché immobilier suisse. Hormis l’initiative contre l’immigration de masse, le renforcement proposé de la Lex Koller qui aurait pour but de soumettre à l’obligation d’autorisation les étrangers souhaitant acheter des part de fonds immobiliers et d’actions de sociétés immobilières et également d’immeubles commerciaux, la suppression du régime du forfait fiscale, la réforme de la fiscalité des entreprises qui vise la suppression de l’imposition à taux privilégiés des revenus de socié-

tés étrangères, l’initiative pour un impôt fédéral de 20% sur les successions de plus de 2 millions de CHF et l’initiative Ecopop qui vise à restreindre la croissance de la population à 0.2% créent de nombreuses incertitudes qui pourraient peser sur le marché en général. Le renforcement de la Lex Koller, en particulier, pourrait arriver à un bien mauvais moment dans le cycle déjà bien avancé du marché immobilier, et crée un réel défi quant à son application. Ce projet semble d’autant plus surprenant, car il est en pleine contradiction avec les réalités du marché, qui montrent que les investisseurs étrangers n’ont pas eu d’impact significatif sur l’immobilier commercial. C’est du moins ce qui ressort des chiffres de transactions immobilières qui confirment la position fortement minoritaire des étrangers. Il n’est effectivement pas logique de supposer que les investisseurs étrangers seraient systématiquement prêts à surpayer leurs achats immobiliers en Suisse et donc à accepter des rendements inférieurs à la norme, bien au contraire. On peut aussi noter que la surchauffe immobilière de ces dernières années a principalement eu lieu au sein de l’immobilier d’habitation, un secteur déjà soumis aux restrictions de la Lex Koller. Il est également facile de constater que les rendements initiaux de l’immobilier de rapport dans l’habitation et le commercial ont reculé – et donc les prix augmenté – en parallèle depuis 2002. Si aucune solution pratique ne devait enfin émerger en ce qui concerne l’immobilier coté, des dé-cotations pourraient devenir nécessaires avec toutes les conséquences négatives pour les investisseurs et l’image de la Suisse à l’étranger. n th

(Publi-information)

PAR Markus Gröninger CEO B-Source

Se parer pour l’avenir dans le banking

a conjoncture évolue positivement et l’afflux d’argent frais dans les banques reprend de la vigueur. Pourtant, les bénéfices des établissements financiers du pays demeurent à la traîne et le durcissement des exigences réglementaires alourdit les coûts. En fin de compte, la baisse de la rentabilité entrave l’agilité d’une banque et limite sa marge de manœuvre. B-Source aide tous les établissements bancaires, quels que soient leur taille, leur modèle d’affaires ou leur complexité, à relever ces défis et y répond avec des solutions BPO spécifiques. L’obligation de s’adapter à l’évolution des besoins du marché et des clients concerne plus particulièrement les banques privées. Pour y parvenir, elles doivent d’abord retrouver leur agilité, ce qui, sans ressources supplémentaires, n’est guère envisageable. En optant pour l’industrialisation et fortes de la conscience qu’elles ne doivent pas prendre en charge seules toute la chaîne de création de valeur, les banques se sont d’ores et déjà engagées dans ce processus: la chaîne de création de valeur est démantelée et les activités ne faisant pas partie du cœur de métier sont externalisées. Une industrialisation cohérente est de loin plus productive que des mesures d’économies. Les établissements financiers retrouvent ainsi la marge de manœuvre requise pour pénétrer de nouveaux marchés, réaliser des acquisitions ou, tout simplement, intensifier les

BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

relations avec la clientèle. Face à la percée des smartphones et des tablettes, les banques sont confrontées au besoin croissant de solutions mobiles exprimé par leurs clients. Le client bancaire moderne veut avoir sa banque «en poche», avec un accès mobile et une offre de services en libre accès. Les applications simplifient à tel point les opérations et processus bancaires, qu’il est, par exemple, possible à tout moment de consulter le solde d’un compte, d’effectuer des paiements tout en se déplaçant ou de placer des ordres de Bourse en ligne et en temps réel. Une clientèle exigeante voit sa vie simplifiée dans le domaine des opérations bancaires et bénéficie ainsi d’une réelle plus-value. Dans le même temps, les conseillers à la clientèle sont dotés d’outils à la pointe du progrès: un cockpit de conseil basé sur un logiciel de gestion des relations clientèle (CRM), par exemple, ou des applications de conseil mobiles pour leurs entretiens chez les clients. Il devient alors possible d’offrir à ces derniers un suivi précis, efficace et répondant aux plus hautes exigences de qualité. LA BANQUE INDUSTRIALISÉE La solution BPO appropriée permet à la banque d’abaisser ses coûts et de libérer de précieuses ressources pour assurer à sa clientèle un suivi sur mesure plus intensif. La banque acquiert la marge de manœuvre nécessaire au développement de prestations et de produits novateurs et

fait vivre à ses clients des expériences durablement positives. En tant que premier prestataire de BPO en Suisse, B-Source est en mesure de traiter avec efficacité d’importants volumes tout en garantissant un degré élevé d’industrialisation. Grâce à son offre innovante et complète, qui va du BPO pour le back-office aux outils destinés aux conseillers à la clientèle, B-Source dispose d’une solution adéquate pour chaque banque: la «B-Source Master Custom Edition» est une solution hautement standardisée et rentable s’adressant aussi bien aux banques de taille moyenne qu’aux établissements plus importants qui, de par la diversité de leur gamme de produits et leur niveau de complexité plus étendu, ont de forts besoins de personnalisation. La «B-Source Master Standard Edition», variante préconfigurée de la Custom Edition, autorise une implémentation encore plus efficiente de la solution. Elle est idéale pour les start-ups et les banques de petite taille ou de taille moyenne dotées d’un modèle d’affaires plus simple et d’une complexité plus faible. S’ajoutent à cela une gouvernance indépendante, des spécialistes hautement qualifiés et un solide savoir-faire. Les solutions B-Source élargissent la marge de manœuvre des banques, lesquelles recouvrent leur agilité et sont ainsi mieux à même d’exploiter de nouvelles opportunités. n

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4 2 1 1 - Changer de modèle de Philippe Aghion, Gilbert Cette et Élie Cohen Pour enrayer la spirale du déclin, il faut un nouveau modèle de croissance. Un modèle de croissance par l’innovation où de nouvelles entreprises et activités viennent sans cesse concurrencer et remplacer les activités existantes. Un modèle de croissance “inclusive” qui ne laisse personne sur le bord de la route et qui intègre les générations futures en rééquilibrant nos finances publiques et en incitant à l’innovation verte. Un modèle de croissance résolument progressiste parce que s’attaquant aux inégalités sociales à la racine en réactivant la mécanique de la mobilité sociale. Ce livre montre pourquoi et comment il faut changer nos modes de pensée pour changer de modèle économique et assurer une prospérité durable à nos concitoyens. Editions Odile Jacob CHF 37,20

3 2 - Dumping fiscal ; enquête sur un chantage qui ruine nos Etats d’Eric Walravens

3 - Etudes économiques de l’OCDE La Suisse Collectif

Quand la France s’interroge sur le phénomène de la concurrence fiscale mondialisé, qui touche la finance, l’industrie et conduit à l’exil de personnalités ou celui de riches retraités. Chaque État développe des trésors d’inventivité pour attirer à tout prix les investissements étrangers. Un jeu qui s’avère très lucratif pour les entreprises, mais dont les contribuables payent lourdement le prix. L’auteur, journaliste belge, a mené une enquête sur ces nouvelles guerres de tranchées entre États. Chantage aux délocalisations, influence des sociétés d’audit, manoeuvres des paradis fiscaux, rôle des traités européens dans la détaxation massive du capital.

Pour se faire du bien lorsqu’on entend parler de crise mondiale tout au long de la journée. Des chiffres et des analses d’une grande utilité. Le rapport initial a été publié par l’Organisation de coopération et de développement économiques en novembre 2013. Sa version brochée est désormais disponible en librairie.

Éditions Les Petits Matins CHF 23,30

BANQUE&FINANCE N°124 I MAI-JUIN 2014

Publications OCDE CHF 63,00

4 - La fin de la mondialisation de François Langlet

5 - Et si Marx avait raison? de Guillaume Monarcha et Jérôme Teïletche

Considéré comme l’un des journalistes spécialisés reconnus, François Langlet nous décrit sa vision d’un monde en pleine mutation. Pour lui, les signaux sont chaque jour plus clairs : la phase actuelle de mondialisation touche à sa fin. Née dans les années 1980 avec le système boursier mondial et la chute du mur de Berlin, elle a reposé sur une utopie: une planète unifiée par le libreéchange, régie par le marché et la démocratie. Mais aujourd’hui, le courant protectionniste remonte. Des entreprises, notamment américaines, relocalisent leurs industries dans leur pays. L’OMC tremble. Avec clarté et humour, François Lenglet décrit le monde qui vient. Un univers où les classes moyennes tiendront leur revanche et où le parasitisme des mafias volera en éclats.

Et si... deux mots qui entraînent l’esprit humain dans un tourbillon spéculatif et l’incitent à expérimenter, à inventer et à questionner sans relâche. C’est tout le propos de cette nouvelle collection : former des hypothèses que des experts vont explorer et débattre, en apportant leur lumière sur ce qui est, ce qui a été, et ce qui aurait pu être si... Pour chacun des thèmes abordés, ce livre vous aide à examiner les conséquences historiques d’une expérience économique réelle, pour vous faire une opinion plus juste des tenants et des aboutissants qui ont mené aux plus grandes réussites comme aux plus grands désastres. Les réponses d’une équipe d’experts à 50 grandes questions économiques brûlantes d’actualité.

Hachette Pluriel CHF 14,70

Éditions du Livre CHF 28,70

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