Mirae Asset Daewoo
FX분석
DAILY
미국의 금리 인상 예고, 강달러 추억 환기
2016.5.25
SUMMARY [경제]
연준 이사들 매파 기조 강화, 강화, 미국 침체 위험 완화된 가운데 인플레 압력 축적
서대일 02-768-3069 daeil.suh@dwsec.com
미국의 통화 긴축 사이클은 장기적으로 달러화 강세 뒷받침할 뒷받침할 것 반대로 신흥국 및 원자재 관련 통화 여전히 취약, 취약, 미국으로의 자금 회귀 지속 중 원/달러 환율, 환율, 신흥국 위험에 따라 장기 상승 예상. 예상. 달러 매수/ 매수/신흥국 통화 매도 전략 유효
弱달러 일단락, 强달러 재개 미국 달러화 강세가 재개되고 있다. 달러화 가치(DXY 기준)는 3~4월 중 약 5.2% 재개 하락했다가 5월 이후 약 2.3% 상승하고 있다. 같은 기간 동안 원/달러 환율은 1,230원대에서 1,130원대로 하락했다가 1,180원대로 반등했다. 달러화 강세는 미국 연준의 선물시장에 반영된 6월 미 연준의 조기 금리 인상 기대에 기인한다. 기인 국 금리 인상 확률은 12%(4월말)에서 32%로 높아졌다. 최근 공개된 4월 FOMC 의사록과 연설 등에 따르면 미국 연준 이사들은 미국 경기 회복을 낙관하고 있으 며 6월에도 추가 금리 인상 가능성을 열어뒀다. 대표적 비둘기파 인사인 뉴욕 연 준 총재도 경기 회복을 전제로 6월과 7월 중 금리 인상이 가능하다는 입장이다. 미국 연준이 당장 6월에 금리 인상을 단행할 가능성은 낮다고 판단한다. 그러나 최근 연준 이사들의 시각은 미국의 통화정책이 경기 부양 보다 긴축에 무게가 실려있음을 재 확인 시켜주고 있는데 의의가 의의 있다. 미국과 다른 지역간의 통화 정책 차별화는 결국 달 러화 강세로 반영될 반영 것이다. 달러화 강세가 재개되면 신흥국 및 원자재 수출국 통화는 약세가 불가피하다. 원/달러 환율 불가피 은 신흥국 위험을 반영해 상승 압력을 받을 것이다. 미국의 자본수지를 살펴보면 미국 거주자들은 해외 채권을 계속해서 처분해 캐리 투자를 회수하고 있다. 신흥국의 자본 유출입 상황이 구조적으로 나아진 것으로 보이지 않는다. 달러 매수와 신흥 국/원자재 통화 매도 전략은 연내 유효할 전망이다. 그림 1. 미국 달러화, 달러화, 강세 전환 (원) 1250
그림 2. 5월 이후 주요 통화 가치, 가치, 달러화 대비 약세 전환 (P)
원/달러 (L) 연준 광의의 달러지수 (R)
130
(%) 20
5.1~5.23
3.1~4.30
15 1200
125
10 5
1150
120
0 -5
1100
115
-10
15.7
15.10
16.1
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
Mirae Asset Daewoo Research
16.4
16.7
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
MXN ZAR
AUD TRY
MYR CAD
BRL KRW
IDR CHF
SGD JPY
EUR THB
RUB INR
CNY TWD
110 15.4
GBP
1050 15.1
달러DXY
-15
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2016.5.25
미국 연준, 금리 왜 올리려고 하나? 실행 보다는 일단 준비 모드 미국 연준이 6월 금리 인상을 단행할 가능성은 낮다. 1분기 경제 성장률이 0.5%(전기비 연율)로 둔화된 이후 경기 회복에 확증을 갖기에는 시간이 촉박하다. 4월 경제지표가 개선되었지만 지속성에 대해서는 신중할 것으로 보인다. 연준은 통화정책을 경제지표 결과에 의존하기로 강조해왔기 때문이다. 그러나 당사는 미국 연준이 금리 인상 신호를 시장에 던질만한 여건은 충분한 것 으로 예상한다. 그 이유는 일단 1) 미국 경제의 침체 위험이 크게 해소되었고 2) 신용 시장이 가파른 회복을 나타내고 있으며 3) 물가 역시 다른 선진국과 달리 상승 압력이 높기 때문이다. 때문 컨퍼런스보드에서 발표하는 미국 경기순환지수 추이는 위 사실을 뒷받침한다. 우 선 3개월 연속 하락하면 침체가 온다고 알려져 있는 경기선행지수는 2월~4월간 ~4월간 연속 축소되었다. 증가해 미국 경제의 하강 위험이 크게 축소 10개 구성지표 중 최근 3개월간 개선된 지표 개수도 4개, 4개, 9개로 늘어나면서 증가세를 이어가고 있다. 연준의 금리 인상 지연 신호에 따른 주가와 신용위험지 수 등 금융환경 개선과 실업수당 청구 감소 등 고용 지표 개선이 2~3월 하락을 방어했다. 4월 중에는 투자와 생산에 선행하는 건축허가와 자본재 수주, 근로시간 등으로 개선세가 확산되었다. 그림 3. 미국 선행지수 상승 지속, 지속, 미국 경제 성장 뒷받침 (2010=100) 140
그림 4. 미국 선행지수, 선행지수, 2월 2월 이후 3개월 연속 반등 (MoM,%,%p)
미국 경기침체구간
선행지수
동행지수
후행지수
소비
0.8
투자
생산
금융
선행지수
0.6
130
0.4
120
0.2 110
0
100
-0.2 -0.4
90
-0.6
80
-0.8 00
02
04
06
08
10
12
14
15.1
16
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
15.4
15.7
15.10
16.1
16.4
주: 10개 세부지수를 4개 분야로 임의 재분류, 자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
동행지수 추이는 미국 가계의 소비 여건이 양호함을 보여준다. 2013년과 14년에 비하 양호 면 생산활동의 기여가 약해졌지만 견조한 가계 소득 과 고용 증가는 감산 압력을 방어하고 있다. 4월 동행지수는 생산 활동이 개선되면서 급등했는데 39개월 연속 확장세를 이어가고 있다. 장기간의 경기 확장에 따라 그 다음 연준의 고민은 물가가 될 것인데 과열 정도를 보여주는 후행지수는 미국의 경제성장이 생산 주도형에서 수요 주도형으로 전환되고 있으 있음을 보여준다. 연준이 향후 추가 금리 인상에 며 경제 내 물가 압력도 축적되고 축적 넋놓고 있을 수 없는 이유이다.
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후행지수는 작년 12월과 2013년 11월, 두 차례를 제외하고 2011년 3월 이후 63 개월 연속 상승했다. 재고율이 높아지면서 동행지수와 마찬가지로 생산 부문의 활 력은 약해졌지만 실업기간이 줄어들고 임금이 꾸준한 상승세를 보였다. 산업 및 가계대출이 증가하면서 민간의 신용 팽창도 나타나고 있다. 후행지수에 포함되는 서비스물가 역시 연율 2% 후반대의 상승세를 보이면서 지수 상승을 이끌고 있다. 그림 5. 미국 동행지수는 생산 주도로 반등, 반등, 연초 감산 마무리 (MoM,%) 0.4
출하
산업생산
소득
고용
그림 6. 후행지표를 보면 미국 신용 팽창이 지속 중 (MoM,%) 서비스물가 노동비용 경기후행지수
1
미국 경기동행지수 0.8
0.3
가계대출 재고율
산업대출 실업기간
0.6 0.2 0.4 0.1 0.2 0
0
-0.1
-0.2 -0.4
-0.2 15.1
15.4
15.7
15.10
16.1
15.1
16.4
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
15.4
15.7
15.10
16.1
16.4
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
특히 후행지수에 축적되고 있는 인플레 압력과 대출 팽창은 연준이 긴축을 고민할 수 밖에 없는 이유들이다. 미국의 전체 소비자물가 상승률(음식료 및 에너지 제외)은 이미 정책 목표치인 2%를 상회했는데 서비스 가격은 물가를 높이고 재화 가격은 물가를 낮추는 요인 으로 작용 중이다. 재화 가격은 임금 상승에 민감하고 대출 확대는 주택시장 호황 과 주거비 상승 등을 통해 서비스 가격 상승으로 재차 반영될 것으로 예상된다. 미국의 유동성 창출 동력도 있다. 연초 이후 대출 확대 동력도 정책당국에서 민간으로 전환되고 전환 에 따라 미국의 M2 유동성 증가율은 M1 증가율을 상회하기 시작했는데 2008년 이후 처음이다. 그림 7. 유가 상승으로 미국 물가 압력은 안정적 유지 (YoY,%) 5
그림 8. 민간 부문의 유동성 창출력 확대 (YoY,%) 25
미국 근원소비자물가 근원물가 (재화) 근원물가 (서비스)
4
M2%-M1%
미국 M2
미국 M1
20
3
15
2
10
1
5
0
0
-1
-5
-2
-10
-3
-15 00
02
04
06
08
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
Mirae Asset Daewoo Research
10
12
14
16
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
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미국의 나홀로 긴축, 장기적인 달러화 강세 요인 미국의 성장 여건과 통화 긴축 기조는 달러화를 상대하는 유로와 일본 등 다른 서 진국을 압도한다. 따라서 우리는 연초 달러화 약세는 일시적인 것으로 보며 미국의 긴축과 예상하고 있다. 긴축 과 정책 차별화로 인해 달러화 강세가 장기화될 것으로 예상 원자재 수출과 대외 자금 의존이 높은 신흥국 통화의 약세 압력도 재개될 것으로 예상한다. 예상 미국의 자본수지를 살펴보면 달러화 캐리 투자가 이전처럼 확대되지 못하고 있으 며 미국으로의 자금 회귀가 지속되고 있다. 미국에서 유출 보다 미국으로 유입되는 자본 흐름이 더 강하며 강하며 수급상 달러화 강세를 뒷받 침한다.. 미국 비거주자의 미국 투자 동향을 보면 미국의 금리 인상 이후 주체별 엇 침한다 갈린 방향이 나타나는데 달러가 부족한 공공부문은 미국 채권 매도를 지속했고 민 간 자금은 미국 채권 매수를 늘리고 있다. 미국 거주자는 해외 주식 투자를 늘리 고 있지만 작년도 대비 65% 수준으로 규모가 축소되었고 채권 투자자금의 회수가 이를 크게 압도하고 있다. 그림 9. 미국 비거주자, 비거주자, 해외 자금은 계속 미국 자산을 구매 중
그림 10. 10. 국채 등 채권 매수에 주력
(12개월누적, 십억$) 1,400 비거주자 미국장기증권 순투자 민간 부문 1,200 정부 부문 1,000
(12개월누적, 십억$) 700 국채 600 공공기관채 회사채 500 주식 400
800 600
300
400
200
200
100
0
0
-200
-100
-400 00
02
04
06
08
10
12
14
16
-200 00
02
04
06
08
10
12
14
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
그림 11. 11. 동시에 미국 거주자는 해외 채권 처분을 지속 중
그림 12. 12. 미국으로의 자본 유입은 달러화 강세를 뒷받침할 것 (12개월누적, 십억$)
(백만$) 400
미국 거주자 해외투자 순처분 미국 거주자 해외투자 순처분 채권 미국 거주자 해외투자 순처분 주식
300 200
(P)
400
미국 거주자 해외투자 순처분
300
미국 달러화 지수 (R)
140
130
200
100
100
0
0
-100
-100
-200
-200
-300
-300
120
110
100
-400
-400 00
02
04
06
08
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
Mirae Asset Daewoo Research
10
12
14
16
16
90 00
02
04
06
08
10
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
12
14
16
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달러화 강세로 원화 약세 압력도 길어질 것 달러화 강세로 원/달러 환율도 장기적으로 상승 압력을 받을 것으로 예상한다. 신흥국에 예상 나타나고 있는 경기 하강 위험에서 한국 경제도 자유롭지 못하기 때문이다. 원화 는 최근 원자재 가격에 동조화되고 있는 호주달러화 등의 원자재 관련 통화와 교 역 비중이 높은 위안화 추이와 상관관계가 높아지고 있다. 결론적으로 신흥국 경제가 구조적으로 약해진 글로벌 수요와 과잉 공급 조정에 따 라 자체적인 성장 동력을 찾지 못하는 이상 이들 통화 가치는 달러화 강세에 취약 해 보인다. 자본 유출 혹은 추가 금융 완화 기대는 이들 통화를 약하게 할 것으로 예상한다. 경기 부양과 구조조정 사이에서 강력한 경기 부양을 기대하기 어려운 것도 약점이다. 그림 13. 13. 달러화 강세와 동시에 산업재 가격 하락 전환
그림 14. 14. 호주 달러화 추세 역시 원자재 가격과 동조화
($)
($)
($)
65
75
60
70
55
65
50
60
5500
45
55
5000
40
50
35
45
30
40
25
35
20
30 15.1
구리 가격 (L)
7000
원유 가격 (R) 6500 6000
4500 4000 3500 15.1
15.4
15.7
15.10
16.1
16.4
16.7
(호주달러)
철광석 (L)
0.85
달러/호주달러 (R)
0.8
0.75
0.7
0.65 15.4
15.7
15.10
16.1
16.4
16.7
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
그림 15. 15. 아시아 통화, 통화, 달러화 대비 약세 전환
그림 16. 16. 중국의 일방향 경기 부양은 기대하기 어려운 어려운 한계
(원) 1250
(위안) 6.7
원/달러 (L) 위안/달러 (R)
6.6 1200
(P)
(조위안)
중국 사회융자 (1분기 선행, R)
53
3.5
중국 제조업 PMI (L)
3.0 52 2.5
6.5 51
2.0
6.4
1150
1.5
50
6.3 1100 6.2 1050 15.1
6.1 15.4
15.7
15.10
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
Mirae Asset Daewoo Research
16.1
16.4
16.7
1.0 49 0.5 48
0.0 12
13
14
15
자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터
16
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2016.5.25
표 1. 미래에셋대우 환율 전망표 (5/10 업데이트 기준) 기준) 원/달러 2014년
원/100엔 /100엔
원/유로
원/위안
엔/달러
달러/ 달러/유로
위안/ 위안/달러
원, 기말
원, 평균
원, 기말
원, 기말
원, 기말
엔, 기말
달러, 기말
위안, 기말
1,099
1,053
918
1,330
177
120
1.21
6.21
2015년
1,173
1,132
975
1,274
181
120
1.09
6.49
2016년F
1,240
1,200
1,107
1,290
188
112
1.04
6.60
2017년F
1,260
1,250
1,145
1,260
181
110
1.00
6.95
1Q.15
1,110
1,100
925
1,190
179
120
1.07
6.20
2Q.15 3Q.15
1,116 1,185
1,097 1,169
911 989
1,248 1,325
180 186
122 120
1.12 1.12
6.20 6.36
4Q.15
1,173
1,157
975
1,274
181
120
1.09
6.49
1Q.16
1,144
1,201
1,016
1,301
177
113
1.14
6.45
2Q.16F
1,190
1,167
1,102
1,309
183
108
1.10
6.50
3Q.16F
1,215
1,203
1,105
1,300
185
110
1.07
6.55
4Q.16F
1,240
1,228
1,107
1,290
188
112
1.04
6.60
원/100엔 /100엔 원, 기말 1,043 1,043
원/유로 원, 기말 1,344 1,366
원/위안 원, 기말 182 181
엔/달러 엔, 기말 115 117
달러/ 달러/유로 달러, 기말 1.12 1.12
위안/ 위안/달러 위안, 기말 6.60 6.75
자료: 한국은행, Bloomberg, 미래에셋대우 리서치센터
표 2. 컨센서스 (Bloomberg, 5/24)
2016년F 2017년F
원/달러 원, 기말 1,200 1,220
원, 평균 -
자료: Bloomberg, 미래에셋대우 리서치센터
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