주간 차이나 마켓 네비게이션
2014.12.19
경제 최홍매 02-768-3439
hongmei.cui@dwsec.com
은행주들의 이유 있는 강세 최근 중국 은행주들이 강세다. 은행업종 지수는 11월 이후 38.5% 상승, 26.0% 상승 한 상하이종합지수를 상회하였다. 그 동안 중국 은행주들은 국유기업배경, 안정적인 수익, 높은 배당률에도 불구하고 시 장의 외면을 받았다. 가장 큰 요인은 중국 지방정부의 부채위험 때문이라고 판단된다. 중국 지방정부의 부채규모는 17.9조 위안으로, 이중 은행 대출이 10.1조 위안(56.6%) 이다. 하지만 은행이 지방정부채권(10.3%), 신탁대출(8%) 등 지방정부부채에 WMP형 식으로 투자한 것을 감안하면 은행이 관여된 지방정부부채는 그 규모가 상당히 크다. 다행인 것은 최근 정부의 해결 노력이 감지되고 있다는 것이다. 10월 말 국무원에서 는 지방정부부채 관리 정책을 발표하였다. 주요 내용은 1) 지방정부의 자체적인 채권 발행이 가능하고, 2) 중앙정부가 원칙적으로 지방부채를 구제하지 않으며, 3) 상환의무 를 강화하였다. 특히 은행에 영향 주는 요인은 상환관련 정책이다. 우선, 우선, 지방정부부채에 대한 통제가 강화되었다. 강화되었다. 기존채무 상환은 채권발행, 정부자산 매각 등 수단을 통해 이루어지도록 규정하였다. 다음, 다음, 부채에 대한 정부의 보증도가 보증도가 높아졌다. 높아졌다. 기존의 지방정부가 상환책임이 있는 부 채, 정부 및 관련 부서의 부채는 예산관리에 포함, 지방정부채로도 전환이 가능하다. 지방정부채로 전환되면 실질적으로 성급 정부의 보증이 이루어 진다. 기존의 LGFV 부채가 확실한 보증이 생길 수 있다는 것이다. 또한 지방정부채의 특성상 장기 발행도 가능해 진다. 국무원은 1월 5일까지 지방별로 관련 작업을 마무리하도록 통지하였다. 물론 리스크도 존재한다. 얼마만큼의 부채가 지방정부의 보증을 받을지는 아직 미지 수이다. 이는 향후 은행뿐만 아니라 전체 시스템 안정에 중요한 요인이 될 것이다.
표 1. 중화권 증시 동향 (12월 18일 기준) 기준) 지수 (pt)
등락률 (%)
거래량 (백만 주)
거래대금 (백만 달러)
상승종목 수 (개)
하락종목 수 (개)
시가총액 (백만 달러)
PE (x)
SHCOMP Index
3,057.52
4.50
54,511
93,810
420
500
3,713,704
14.6
상해 A
SHASHR Index
3,203.11
4.52
54,420
93,732
396
484
46
14.5
상해 B
SHBSHR Index
290.56
1.33
91
78
24
16
13,887
17.8
심천종합지수
SZCOMP Index
1,484.26
1.27
14,256
27,190
467
872
903,020
35.9
심천 A
SZASHR Index
1,551.23
1.29
14,202
27,143
451
846
889,435
18.8
심천 B
SZBSHR Index
1,014.50
-0.86
54
47
16
26
13,585
11.8
홍콩항셍
HSI Index
22,832.21
-2.06
2,093
12,185
33
13
3,105,805
9.7
홍콩 H
HSCEI Index
11,330.73
0.67
2,960
3,568
25
12
596,293
7.9
대만가권
TWSE Index
8,878.63
-1.49
5,411
2,801
366
320
806,950
14.7
지수
티커
상해종합지수
주1: PE는 Trailing EPS 기준, 주2: 홍콩항셍, 홍콩H주의 상승 및 하락 종목 수는 지수편입 종목기준, 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터
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최근 강세를 보이는 중국 금융주들 중국 증시가 강하다. 증시강세의 중심에는 역시 금융주가 있다. 한 주간(12월 10일~17 일), 상하이종합지수는 4.1% 상승했다. 반면 은행지수는 7.5%, 증권주는 13.3%를 기록 했다. 중국 본토 A주 중, 금융주(은행, 증권, 보험)들이 전체 시가총액에서 차지하는 비중이 30% 가까이 된다. 금융주 비중이 높은 점과 최근 금융주 상승률을 감안하면 최근 중국 본토 증시의 주도 주는 은행과 증권주라고 해도 과언이 아니다. 중국 증권주들의 강세는 크게 이상하지 않다. 11월 후강퉁 기대와 금리인하 이후 증시 강세 등 요인으로 증시의 거래대금이 큰 폭으로 늘었다. 2015년 중국 증시 전망이 그다 지 나쁘지 않고, 내년에는 후강퉁에 이은 심천-홍콩 증시 연계도 예정되어 전망이 밝다.
의미 있는 것은 은행주들의 상승세 그러나 증권주보다 좀더 주목할 필요가 있는 것은 은행주 상승이다. 중국 본토 은행업종 지수(WIND 업종지수)는 11월 이후 38.5% 상승했다. 이는 같은 기간 26.0% 상승한 상 하이종합지수를 크게 상회하는 수준이다. 동 기간 동안 중국 국유은행인 건설은행은 42.1%, 도시상업은행인 푸둥은행은 38.3% 올랐다. 어느 나라 증시나 은행주 강세는 중요하다. 은행주는 단순히 경기가 아니라 금융시스템 안정, 즉 리스크 프리미엄의 개선이라는 의미를 담고 있기 때문이다. 사실 중국 은행주는 수 년 동안 시장의 외면을 받아왔다. 국유은행이라는 배경, 안정적인 수익, 높은 배당률 에도 불구하고 장기간 낮은 벨류에이션을 유지하였다. 중국 은행들의 12월 예상 PBR(MSCI China Commercial Banks Industry 기준)은 17개월동안이나 1배 수준을 하 회했다. 이는 유럽, 홍콩 은행과 비교해도 낮은 수준이다. 물론 향후 상승세를 이어갈 요인들도 있다. 현재 예대율 기준 완화 혹은 취소 논의가 진 행되고 있고, 은행의 우선 발행도 지속될 것이다. 그림 1. 증권주 강세요인, 강세요인, 최근 거래대금 급등
그림 2. 중국 은행의 PBR은 PBR은 홍콩/ 홍콩/유럽에 비해 낮은 수준
(십억 위안)
(십억 홍콩달러)
6,000
A주 거래대금(L)
2,500
(배) 3
중국은행 PBR 유럽은행 PBR 홍콩은행 PBR
홍콩 거래대금(R) 2,000
2
4,000 1,500
1,000
1
2,000 500
0
0 10
11
12
자료: CEIC, KDB 대우증권 리서치센터
13
14
0 08
09
10
11
자료: Thomson Reuters, KDB 대우증권 리서치센터
12
13
14
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중국 부채 리스크로 은행은 장기간 낮은 벨류에이션 유지 중국 은행이 저평가를 받아온 이유는 중국의 부채 위험 때문이다. 그 중 대표적인 것이 지방정부 부채이다. 2008년 글로벌 복합위기 이후 중국 정부는 4조위안 규모의 대규모 부양책을 실행하였다. 주로 투자를 통한 것인데, 이 과정에서 지방정부 부채가 지속적으 로 누적되었다. 중국이 공식적인 지방정부부채 규모는 2013년 말에 발표되었다. 중국 심계서(审
)공
식통계에 의하면 지방정부부채는 총 17.9조 위안(2013년 6월 기준)이다. 물론 기타 외 부 기관이 추정하는 중국지방정부부채 규모는 공식통계보다 훨씬 더 크다. 이 중 은행대 출은 10.1조 위안으로 전체 부채의 56.6%를 차지한다. 은행대출 외 기타 지방정부부채로 비중이 각각 10.3%, 8.0%(그림4) 이다. 지방정부채권 과 신탁대출은 은행이 자산관리상품(WMP) 형식을 통해 개입되었을 가능성이 높다. 이 를 감안하면 은행에 관련된 지방정부부채 규모는 10.1조 위안을 훨씬 상회하는 것이다. 규모도 문제지만, 근본적인 문제는 지방정부로 흘러간 유동성이 비생산적인 투자로 이어 졌을 가능성이 높고 결국 부실화될 가능성이 높다는 점이다. 그런데, 최근 들어 중국 정 부의 정책들을 보면 이러한 지방정부 부실을 막고자 하는 노력들이 뚜렷하게 감지되고 있다. 관련 영향으로 은행주들이 강세를 보였다고 판단된다. 그림 3. 지방정부부채는 꾸준히 증가 (조 위안) 20
그림 4. 지방정부부채 별 비중 (%) 13
지방정부부채(L)
은행대출 25%
지방정부부채/은행 총자산(R)
지방정부채권 신탁대출
16
기타
12 12 57%
8 8%
4
11
0 2010
2012
10%
2013Q2
자료: CEIC, KDB 대우증권 리서치센터
자료: CEIC, 한국은행, KDB 대우증권 리서치센터
최근 지방정부 부채 해결 실마리 보여 지방정부 부채 부실을 해결하기 위한 정책 중 단적인 사례는 지난 10월에 발표된 중국 지방정부 부채 관련 정책이다. 국무원은 10월 말 “지방정부부채관리 강화를 위한 의 견”(표2 참조)을 발표하였다. 주요 내용은 1) 지방정부의 자체적인 채권발행이 가능하고 2) 중앙정부가 원칙적으로 구
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제하지 않는 등 지방정부의 자율권과 상환의무를 동시에 강화하였다. 특히 중국 은행들 에 직접적인 영향을 주는 것은 상환에 관련된 정책이다. 바로 기존채무에 대한 상환의무 와 지방정부 채권으로의 전환이다. 좀 더 구체적으로 설명하면 다음과 같다. 우선 지방정부부채에 대한 통제가 강화되었다 강화되었다. 되었다. 금번 정책에 따르면 기존채무의 상환은 재 정자금, 채권발행, 정부자산 매각 등등 수단을 통해 이루어지도록 규정하였다. 즉 상환 의무가 강화되고, 상환 가능성도 높아진 것이다. 다음으로 부채에 대한 정부의 보증도가 높아졌다. 높아졌다 정책을 좀 더 뜯어보면, 지방정부부채에 대해서는 지방정부가 상환책임이 있는 부채, 지방정부 및 부서와 관련된 부채는 따로 분 류되어 지방정부의 예산관리에 포함시킨다. 뿐만 아니라 추후 지방정부채로 전환이 가 능하다는 것이다. 지방정부채로 전환되면 실질적으로 지방정부, 정확히 얘기하면 성(省)급 정부의 보증이 이루어진다. 지방정부 채권 중 정부의 보증을 확실하게 받는 채권에 대한 위험은 그만큼 줄어들 수 있다. 예컨대 기존의 융자플랫폼(LGFV)을 통해 조달한 도시투자채권(城投债, 도시 인프라건설이 주 목적)의 발행금리가 7~8%인 반면, 지방정부채 발행금리는 3~4% 수준이다. 은행이 안고 있는 지방정부부채 위험이 그만큼 낮아진다. 또한 지방정부채권 이 특성상 장기 발행이 가능하다. 국무원에 의하면 지방정부는 2015년 1월 5일까지 지방정부부채의 선별작업을 완수할 예정이다. 이후에는 실제 지방정부가 상환의무를 지는 부채규모가 확정될 전망이다. 물론 리스크는 존재한다. 선별작업을 후 얼마만큼의 부채가 지방정부의 보증을 받을 지 는 아직 미지수이다. LGFV의 채무 중 지방정부채로의 전환 규모가 향후 중국의 은행뿐 만 아니라 전체 시스템 안정에 중요한 요인이 될 것이다. 표 2. 국무원이 지방정부부채 관리에 관한 의견 요점
주요 내용 지방정부( 국무원이 한도를 정하고, 전인대에서 비준 지방정부(성·자치구· 자치구·직할시 정부) 정부)가 직접 채권 발행하되, 발행 시·현 정부는 성·자치구·직할시 정부가 채권발행을 대행 융자플랫폼을 통한 자금조달을 금지, 우발채무는 법에 따라 담보범위 내로 엄격히 제한 투명성 제고 자금조달 압력 완화를 위해 도시기반시설투자 등 일정한 수익성이 있는 사업 프로젝트는 민간자본과의 합작 격려 지방정부가 차입한 채무는 공익적 자본지출 혹은 기존 채무상환에만 사용 가능; 경상적 지출 불가 차입·사용·상환을 연계하여 지방정부부채를 통일적으로 관리 중앙정부는 지방정부 부채를 원칙적으로 구제하지 않으며, 않으며 채무 위험별 대응시스템 수립 위험관리 중앙정부는 지방정부의 채무위험을 평가하고 경보시스템 수립, 부채관리를 지방정부 인사평가에 반영 채무위험에 따른 상환계획 수립 시스템 은행 등이 법과 규정을 위반하여 지방정부에 대출하는 경우 관련 손실은 자체 부담 재정자금, 재정자금, 지방채권, 지방채권, 사업 프로젝트 수입, 수입, 정부자산 매각, 매각, 민간자본과의 합작 등을 통해 기존채무 상환 일반채무와 특별채무로 분류하여 국무원 비준을 거쳐 예산관리에 포함시킨 후 재정 자금으로 상환 혹은 상환 일반채무는 지방정부 채권으로 전환가능 전환가능, 가능 이자부담을 축소, 부채의 기간구조를 최적화 지방정부는 필요 시 자산을 매각하여 상환, 혹은 민간자본과의 합작, 지방정부채권 발행을 통해 사업 지속성 확보 자료: 국무원, 한국은행, KDB 대우증권 리서치센터
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주요 섹터별 흐름: 금융, 산업재, 통신이 지수 대비 강세 그림 5. CSI 300지수 300지수 주간 섹터별 등락률
그림 6. MSCI China 주간 섹터별 등락률
(주간 등락률,%) 9.2 10.0 8.0
(주간 등락률,%) 2
7.8
0.2
6.0
0.1
0
6.5 5.1
4.0
-0.9
-2
2.9
2.9
-1.9
-1.9 -3.2
-4
2.5
-3.4
-3.6 -4.4
2.0
-6
0.0 -0.8 -1.0
-2.0
-6.5
-8
0.0 -1.5
자료: Bloomberg, KDB 대우증권 리서치센터
자료: Bloomberg, KDB 대우증권 리서치센터
표 3. 주간, 주간, 월간 홍콩H 홍콩H 편입종목 중 상승률/ 상승률/하락률 상위 10대 10대 종목 Rank 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
종목 중국생명보험 광주부력부동산 PICC 자산상해보험 중국 평안보험 상해전기 중국교통건설 위교방직 신화에너지 China Molybdenum 강서동업
티커 2628 HK Equity 2777 HK Equity 2328 HK Equity 2318 HK Equity 2727 HK Equity 1800 HK Equity 2698 HK Equity 1088 HK Equity 3993 HK Equity 358 HK Equity
업종 보험 부동산 보험 보험 전기 인프라 의류 석탄 광업 금속
5D 18.4 14.7 11.5 10.3 10.1 9.9 8.9 8.5 8.4 6.7
1M 20.8 12.9 13.8 5.3 28.7 33.2 19.8 2.6 11.8 8.7
(%) Rank 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
종목 중국해운개발 중국해운컨테이너(CSCL) 차이나 텔레콤 CNOOC 유전서비스 COSCO 절강호항용고속도로 청도맥주 중국석유 중국 알루미늄 다당국제전력
1138 HK Equity 2866 HK Equity 728 HK Equity 2883 HK Equity 1919 HK Equity 576 HK Equity 168 HK Equity 857 HK Equity 2600 HK Equity 991 HK Equity
업종 운송 운송 통신 정유 운송 인프라 맥주 정유 금속 전력
5D -2.5 -1.8 -0.8 -0.3 1.1 1.2 1.7 1.9 2.1 2.6
1M -1.0 1.4 -4.7 -17.0 13.0 10.8 -1.9 -9.1 3.1 16.7
자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터
표 4. 중국 원자재/ 원자재/금리/ 금리/환율 동향 항목구분 석탄
상품 티커 친황다오 석탄 가격 CLSPCHQI Index 중국 철광석 수입 가격 CIOWQIND Index 중국 Rebar Spot 가격 cdspdrav index 상해 선물 구리 선물 cu3 comdty 알루미늄 선물 AA3 comdty 이형봉강 선물 RBT3 Comdty 금 선물 AUA3 comdty 연료유 선물 FO3 Comdty 대련 선물 옥수수 선물 AC3 Comdty 대두 선물 AK3 Comdty 폴리에틸렌 pol3 Comdty 정주 선물 백색 원당 cb3 Comdty 소맥(강력분) vn3 Comdty 금리 PBOC 3 개월 금리 pboc3m index PBOC 1 년물 금리 pboc1yr index 은행간 Repo 1 일물 rp01 index 은행간 Repo 7 일물 rp07 index 환율 USD/RMB Spot usdcny curncy USD/RMB 12 개월 NDF ccn+12M curncy 주: 선물은 3개월 기준, 금리는 %p, 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터
(%, P) P) 5D% 1.7 -2.9 -1.7 -2.2 -1.1 -1.6 -3.0 5.0 -1.1 -1.3 -0.2 -2.7 -0.5 0.00 0.00 1.10 -0.35 0.33 0.48
1M% 0.5 -6.5 -5.9 -4.3 -4.3 1.6 0.6 -4.7 -0.9 -0.0 -11.8 -4.3 0.2 0.00 0.00 1.39 2.35 1.43 1.48
3M% 5.5 -16.5 -5.4 -7.0 -7.5 -3.7 -2.8 2.0 1.5 -6.5 -19.2 3.5 -5.4 0.00 0.00 1.05 2.11 1.11 1.72
12M -14.7 -45.7 -20.3 -11.8 -6.0 -27.9 -2.7 -22.7 2.4 -4.1 -24.6 -6.0 -8.4 0.00 0.00 0.08 -1.25 2.28 3.51
YTD% -35.5 -51.4 -33.3 -18.0 -16.9 -40.5 -26.1 -36.5 6.0 0.2 -7.2 -23.9 10.2 -0.25 0.00 -1.14 -0.93 -1.44 -0.82
52 주 고가% 고가% -14.7 -45.4 -19.8 -14.1 -11.7 -27.8 -12.9 -27.1 -1.4 -8.5 -29.2 -8.0 -8.4 0.00 0.00 -1.27 -3.45 -0.81 0.00
52 주 저가% 저가% 7.1 0.0 0.0 1.6 3.4 2.5 5.5 9.5 4.4 1.3 3.9 6.3 1.4 0.00 0.00 2.30 3.45 2.79 4.11
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표 5. 주요종목 (12월 18일 기준) 기준) Sector
에너지
소재
산업재
경기소비재
필수소비재
의료제약
금융
기술
통신
전력
(%)
종목
티커
5D%
1M%
3M%
6M%
YTD% 52 주 고가% 고가% 52 주 저가% 저가%
CSI 에너지 패트로차이나 시노펙 중국선화에너지 중국석탄에너지 연주광업 CSI 소재 중국알루미늄 바오산 철강 자금광업 안강스틸 강서동업 CSI 산업재 다친철도 중국철도그룹 중국코스코 홀딩스 중국국제항공 중국해운컨테이너(CSCL) CSI 경기소비재 동풍자동차 상해차 쑤닝가전 GD 미디어 CSI 필수소비재 귀주모태 칭타오맥주 브라이트 유업 CSI 의료제약 윈난바이야오 지린아오둥 제약산업 CSI 금융 중국공상은행 중국건설은행 중국생명보험 중국핑안보험 CITIC 증권 해통증권 중국만과 보리부동산 CSI 기술 뉴소프트 레노보 CSI 통신 중국유나이티드통신 차이나 텔레콤 차이나모바일 CSI 전력
SH000908 Index 601857 CH Equity 600028 CH Equity 601088 CH Equity 601898 CH Equity 600188 CH Equity SH000909 Index 601600 CH Equity 600019 CH Equity 601899 CH Equity 000898 CH Equity 600362 CH Equity SH000910 Index 601006 CH Equity 601390 CH Equity 601919 CH Equity 601111 CH Equity 601866 CH Equity SH000911 Index 600006 CH Equity 600104 CH Equity 002024 CH Equity 000527 ch equity SH000912 Index 600519 CH Equity 600600 CH Equity 600597 CH Equity SH000913 Index 000538 CH Equity 000623 CH Equity SH000914 Index 601398 CH Equity 601939 CH Equity 601628 CH Equity 601318 CH Equity 600030 CH Equity 600837 CH Equity 000002 CH Equity 600048 CH Equity SH000915 Index 600718 CH Equity 992 HK Equity SH000916 Index 600050 CH Equity 728 HK Equity 941 HK Equity SH000917 Index
2.9 5.4 3.8 2.2 2.2 6.5 -0.0 2.1 -3.0 0.0 -4.4 0.8 7.8 7.3 36.1 17.6 11.1 15.4 -0.8 10.0 -2.2 2.8 0.0 -1.0 2.0 -2.5 -0.8 -1.5 -0.5 4.1 9.2 3.6 5.5 12.1 15.7 28.5 16.0 -3.4 -3.2 2.9 9.1 5.8 -7.8 6.5 5.0 7.5 -0.9
18.5 26.5 17.0 19.1 27.1 42.3 21.3 35.5 39.7 23.4 43.8 27.2 32.4 19.5 89.3 44.8 62.4 41.7 16.6 18.9 12.4 18.3 0.0 10.7 15.2 5.5 7.3 5.9 11.7 44.8 51.4 16.9 37.1 57.3 54.4 118.1 95.8 25.1 45.3 11.7 26.5 15.0 -6.2 25.8 29.1 26.4 -5.5
14.7 23.8 9.9 17.5 31.5 50.7 25.7 35.1 44.4 32.0 64.1 28.2 46.0 42.6 170.0 71.8 99.2 53.7 18.8 39.1 20.2 5.8 0.0 7.7 11.5 3.9 0.3 11.5 15.5 94.0 61.4 22.2 39.8 64.2 55.1 142.1 123.8 25.2 50.3 12.7 20.3 33.5 -18.8 29.2 29.4 28.3 -7.7
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-24.4 8.3 12.3 -29.0 -22.0 -30.1 -3.7 2.7 30.3 -15.9 49.7 -25.6 44.9 63.0 172.7 54.6 28.8 93.4 48.3 116.7 24.6 37.7 52.7 4.5 -14.2 24.0 68.5 30.2 -11.9 99.7 50.6 4.8 25.2 19.4 45.2 137.6 121.2 14.8 -38.2 56.3 133.6 82.9 39.7 69.8 33.1 92.9 3.0
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다탕국제발전
601991 CH Equity
-2.4
-6.9
-7.6
-6.0
-1.3
-12.4
38.1
GD 전력
600795 CH Equity
2.5
25.1
36.0
51.8
46.6
0.0
78.6
자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터