Global Focus
2014.9.19
크로스에셋전략 이지연 02-768-3073
sarah.lee@dwsec.com
(브라질) 한층 치열해진 브라질 대선 대선 지나면 자산 가격 변동성 낮아질 전망 9월 9일, 신용평가사 무디스는 1) 성장 둔화, 둔화, 2) 물가 상승, 상승, 3) 재정 수지 악화, 악화, 4) 기업 하락을 이유로 들어 브라질의 신용 등급 전망을 조정했다. 과 소비자 신뢰 하락 브라질의 경제 상황이 어려운 만큼 대선 후보에 국민들에 대한 관심은 특히 높다. 에 두아르도 캄푸스 대신 마리나 시우바가 대통령 후보로 새로이 출마하면서 이번 대선 은 더욱 치열해지고 있다. 브라질의 대선 구도는 현 대통령인 호세프와 시우바, 네베스의 3파전으로 압축되는 양상이다. 그 중 호세프와 시우바는 선두를 앞다투고 있다. 두 후보간 2차 투표를 가 정했을 때, 지지율 차이는 오차 범위 이내에 있어 박빙의 선거를 짐작하게 한다. 투자 자들은 시우바 후보가 호세프에 비해 시장 친화적인 정책을 펼칠 것이라 예상한다. 미 연준의 조기 금리 인상에 대한 우려가 번지면서 신흥국 자산 가격은 전반적으로 약세 압력을 받고 있다. 브라질은 신용 등급 전망이 하향 조정되는 악재도 겹쳤다. 중기적으로 달러화 대비 헤알화 가치는 약세 흐름을 이어갈 것으로 예상한다. 그 이유 는 1) 통화 스왑 프로그램의 헤알화 지지력 약화, 2) 미 국채 금리 인상 기조, 3) 희미 한 브라질 경상 수지 개선 조짐이다. 미 국채 금리가 높아지면 신흥국 채권 투자에 매력이 줄어들 수 있으나 브라질 채권 고금리의 이점은 충분히 남아있다고 판단한다. 변동성이 높아질 것으로 예상되는 대 선 시기 동안의 투자는 조심스러우며 장기물에 대한 투자 매력이 더 높아 보인다. 최근 급락한 보베스파 지수의 경우 재정 건전성과 성장에 대한 우려를 고려했을 때 단기적으로 눈에 띄는 반등을 기대하기는 쉽지 않아 보인다. 호세프의 경쟁자로 떠오른 시우바 후보, 후보, 여론 조사 기관에 따라 앞서는 후보 달라 (%)
40 호세프 시우바
35 30 25 20 15
네베스
10
모르겠음 기권 기타
5 0 08월 15일
08월 29일
자료: Datafolha, KDB 대우증권 리서치센터
09월 03일
09월 09일
Global Focus
2014.9.19
브라질 경제의 현 위치 브라질 국가 신용등급 하향 조정에 대한 우려 제기
9월 9일, 신용평가사 무디스는 브라질의 국가 신용등급 전망을 ‘안정적’에서 ‘부정적’으 로 하향 조정하면서 등급 하향 조정을 시사했다. 이어 피치도 등급 강등을 경고했다. S&P는 이미 금년 3월에 브라질의 등급을 ‘투자 등급’중 가장 낮은 단계인 ‘BBB-’로 조 정했다.
브라질 경제가 안고 있는 리스크
무디스는 등급 전망 하향의 이유로 1) 성장 둔화, 둔화, 2) 물가 상승, 상승, 3) 재정 수지 악화, 악화, 4) 기업과 소비자 신뢰 하락을 들었다. 브라질 경제가 면하고 있는 어려움 그대로이다.
1) 기술적인 침체에 들어선 성장
브라질 중앙 은행이 발표하는 시장 동향 보고서에 따르면 금년 경제 성장률 전망치의 전 문가 컨센서스는 0.33%이다. 16번 연속 하향 조정이다. OECD도 2014년 전망치를 1.4%에서 0.3%로 대폭 하향 조정했다. 올해 브라질의 분기별 GDP 성장률은 1분기에 -0.2%, 2분기에 -0.6%를 기록했다. 월드 컵 기간 동안 브라질 대표팀의 경기 일을 공식적인 공휴일로 정하면서 저조해진 경제 활 동이 성장률 둔화의 원인이 되었다. 2분기 연속 마이너스 성장은 2008/09년 이후로 처음이다. 브라질 성장의 기술적인 침체 가 확인되면서 주요 전망 기관들은 성장률 전망치를 하향 조정하는 추세이다. 금년 성장 률이 사실상 제로 성장에 불과할 것이라는 진단도 제기되고 있다. 그러나 브라질 성장이 둔화되고 있는 것은 단순히 휴일이 늘어나서라기 보다는 고질적인 구조적 문제가 있기 때문이다. 성장 프레임의 재구성이 필요한 시기이다. 특히 높은 재고 부담으로 인해 3~4분기 생산은 감소할 것으로 전망된다. 인프라 부족이 국가 경쟁력 확 보에 큰 걸림돌이 되고 있는 점을 감안하면 투자 둔화에 대한 해결책도 필요하다.
그림 1. 2분기 연속 전분기 대비 마이너스 성장 기록 (%)
그림 2. 투자의 부진은 브라질 경제가 겪고 있는 난관 (%, QoQ) 6
전분기 대비 GDP 성장률
3 2
GDP
민간 소비
정부 지출
고정 자본 형성
수출
수입
3
1 0 0 -3
-1
2분기 연속 마이너스 성장 → 구조적 침체
-2 09
10
11
12
13
-6
14
2Q13
자료: CEIC, KDB 대우증권 리서치센터
3Q13
4Q13
1Q14
2Q14
자료: CEIC, KDB 대우증권 리서치센터
표 1. 주요 기관들의 브라질 전년비 성장률 전망
(%)
2013 실질 GDP 성장률
2014
Q3
Q4
Q1
Q2
2.43
2.17
1.91
-0.87
주: 진한 글씨는 전망치. 자료: Bloomberg, KDB 대우증권 리서치센터
Q3 0.35
2015 Q4 0.5
Q1 0.5
Q2 1.0
Q3 1.6
Q4 1.6
Global Focus
2) 소비자 물가의 고공 행진
2014.9.19
IPCA 전년비 물가 상승률은 3개월 연속 6.5% 초반 대를 유지하고 있다. 6월 들어 소폭 반등했는데 월드컵 특수에 의해 호텔, 항공 비용 상승했기 때문이다. 3분기에는 월드컵 의 영향권에서 벗어날 것으로 전망되나 물가가 가파른 안정을 찾기는 어려워 보인다. 대 통령 선거 이후 전기 요금 등을 비롯한 관리 요금이 인상될 것으로 전망되기 때문이다.
3) 달성 가능성 희박한 재정 목표
브라질 정부는 2014년 재정 수지 목표를 GDP 대비 1.9%로 잡고 있으나 달성 가능성은 낮아 보인다. 대통령직 연임에 도전하는 호세프 정부가 대선을 앞두고 정부 지출을 줄이 기는 어렵다는 판단이다. 열악한 재정 여건은 특히 신용 등급 하향을 언급할 때 빠지지 않는 내용이다. 지난 해 GDP 대비 공공부채 비율은 33.6%을 기록했는데, 브라질 민간 연구기관 산하 경제 연구 소 발표에 따르면 2020년에는 이 비율이 48.5%로 높아질 수 있다고 전망하기도 했다.
4) 기업과 민간 심리 악화
소매 판매는 둔화 추세로 전환했고 이는 소비자 신뢰지수의 지속적인 부진과 흐름을 함 께 한다. 전년비 경제 활동 지수는 4개월 연속 감소 추세이다.
그림 3. 월드컵 이후 물가 목표 범위 상단까지 오른 소비자 물가 (%) 8
그림 4. 음식료는 진정된 반면 주택, 주택, 의료/ 의료/보건 등의 물가가 부담 (%) 1.0
물가상승률(MoM, R) 물가상승률(YoY, L) Target Rate
7
(%, 전월비) 2
IPCA 소비자물가 상승률
0.8 6
1
주택
0.6
5
의료 보건 교통
4
0.4
0 3
음식료
0.2 2 0.0
1 09
10
11
12
13
14
-1 14.1
15
14.3
14.5
14.7
자료: CEIC, KDB 대우증권 리서치센터
자료: CEIC, KDB 대우증권 리서치센터
그림 5. 재정의 악화, 악화, 2014년 2014년 정부 목표 달성 어려워 보여
그림 6. 소비자 신뢰지수는 기준선이 0p에 0p에 한참 하회
(%, GDP 대비)
이자지급을 제외한 정부 재정수지 이자부담 GDP 대비 재정수지
4
(%, YoY)
(p) 20
소비자신뢰지수 (L)
18
소매판매 증가율 (R)
2 10
12
0
6
-10
0
0 -2 -4 -6 -6
-20
-8 00
02
04
06
자료: CEIC, KDB 대우증권 리서치센터
08
10
12
14
10
11
12
자료: CEIC, KDB 대우증권 리서치센터
13
14
Global Focus
2014.9.19
마리나 시우바의 부상(浮上) 브라질의 경제 상황이 위에서 서술한 바와 같이 어렵다 보니 대선 후보에 국민들에 대한 관심은 높다. 특히 새 후보가 출마하게 되면서 이번 대선은 더욱 치열해지고 있다. 8월, 마리나 시우바(Marina Silva) 후보는 브라질 대통령 선거의 출마를 선언했다. 여론 조사 결과에서 3위를 기록하고 있었던 에두아르두 캄푸스(Eduardo Campos) 후보가 불 의의 비행기 추락 사고로 사망하면서 러닝메이트였던 시우바 후보가 출마하게 되었다. Who is Marina Silva?
시우바 후보는 룰라 정부에서 환경 장관을 역임했을 때, 개발에 반대하고 아마존을 지켜 야 한다고 주장해 ‘아마존의 여전사’라는 별명을 얻게 되었다. 당시 수석장관이었던 지우 마 호세프(Dilma Rousseff)와도 충돌하면서 룰라 정부와 노동자당을 떠나게 되었다. 이후 시우바는 2010년 대선에 출마해 20%의 득표율로 3위를 기록했다. 비록 당선에는 실패했지만, 당시 20%의 상당한 지지율을 얻어냈다는 점에서 시우마 후보의 등장이 이 번 대선의 판세를 바꿀 수 있다고 전망할 수 있다. 시우바 후보는 환경 보호를 모토로 다시금 2014년 대선을 준비했으나 독자적인 대선 출 마가 어렵자 캄푸스 후보의 브라질사회당(PSB)과 연정을 맺고 부통령 후보로 출마했다.
브라질 대선, 3파전 호세프 vs 시우바 vs 네베스
브라질의 대선 구도는 현 대통령인 호세프와 시우바, 네베스의 3파전으로 압축되는 양상 이다. 캄푸스 사망에 대한 동정 여론이 형성되며 시우바의 정책도 수월하게 알려지게 되 었고, 시우바는 호세프, 네베스와 부동층의 표를 흡수하면서 지지율을 높였다.
1차 투표→ 투표→ 10월 10월 5일 만약 과반 이상 득표자가 없을 경우 2차 투표→ 투표→ 10월 26일 26일
호세프와 시우바에 대한 지지율은 팽팽하다. 조사 기관과 날짜에 따라서 최고득표자가 다를 만큼 근소하다. 과반 이상을 득표할 것으로 예상되는 후보가 없으므로 호세프와 시 우바는 2차 투표에 올라가게 될 것으로 전망된다. 두 후보의 2차 투표 실시를 가정했을 때, 지지율 차이는 오차 범위 이내에 있어 박빙의 선거를 짐작하게 한다.
그림 7. 출마 선언 이후 빠르게 호세프의 지지율을 따라잡은 시우바
그림 8. 2차 투표 가정, 가정, 호세프와 시우바의 지지율 차는 오차 범위 이내
(%)
(%)
40
60 호세프 시우바
35
(%)
60 시우바
50
30 40
25
40 네베스
20
30
15
30
네베스
47
20
10
모르겠음 기권 기타
5 0 08월 15일
호세프
호세프
50
08월 29일
자료: Datafolha, KDB 대우증권 리서치센터
09월 03일
09월 09일
호세프 시우바
43
42
호세프 네베스 47
49 38
41
10 0
20
36
10 9/10 Datafolha
9/16 Voxpopuli
9/10 Datafolha
0
자료: Datafolha, Voxpopuli, KDB 대우증권 리서치센터
9/16 Voxpopuli
Global Focus
2014.9.19
주요 정책에 대한 논의 시장은 시우바 후보가 호세프에 비해 시장 친화적인 정책을 펼칠 것이라 예상한다. 다만 시우바 후보가 뒤늦게 출마하게 된 만큼 정책을 개진할 수 있을 만큼 연정에 대한 리더 십을 가질 수 있는 가는 의문점으로 제기되고 있다. 표 2. 쟁점이 되는 현안들에 대한 주요 후보들의 정책안 후보
정당
인플레이션
중앙은행 통화정책
마리나 시우바
PSB 브라질사회당
인플레이션 타겟을 현재 목표치의 중앙은행 독립성 존중. 중앙은행 중간 수준인 4.5%로 변경 이사들의 권한 강화
1 차년도에 조세정책 개혁 추진 공공지출에 대한 감독기관 설립. 예정이나 자세한 사항은 공개되지 정부 재정 운영에 대한 감독 강화 않았음
지우마 호세프
PT 노동당
인플레 대책을 언급하나 구체적인 현재 정책이 적합 타겟 부재
2002~14 년 정부부채 감소에 대해서 강조
조세정책 개혁 계획 없음
아에시오 네베스
PSDB 브라질사회민주당
인플레 타겟을 목표치 중간 수준인 4.5% 수준으로 낮추고 향후 목표치를 점진적으로 하향
재정흑자 추구, GDP 대비 공공부채 비율 하향, 재정정책의 투명성 강화
조세정책 시스템 간소화 추진 계획, 세금의 종류 축소
중앙은행에 대한 자주성 부여
재정 정책
세금
자료: 언론 자료, KDB대우증권 리서치센터
브라질 투자, 대선을 지나며 점검해보자 미 연준의 조기 금리 인상에 대한 우려가 번지면서 신흥국 자산 가격은 전반적으로 약세 압력을 받고 있다. 브라질은 신용등급 전망이 하향 조정되는 악재도 겹쳤다. 헤알화 가치, 가치, 절하 가능성 높아
중기적으로 달러화 대비 헤알화 가치는 약세 흐름을 이어갈 것으로 예상한다. 그 이유는 다음과 같다. 1) 중앙 은행의 통화 스왑 프로그램의 헤알화 지지력이 약해질 것이며, 2) 미 국채의 금리 인상 기조는 브라질을 비롯한 이머징 채권 전반에 대한 캐리 투자 매력 을 낮출 수 있다. 또한, 3) 브라질 경상 수지 개선 조짐이 나타나지 않고 있기 때문이다.
신규 채권 투자는 대선을 지나며. 지나며. 장기물의 투자 매력이 더 높아
미 금리 인상은 고금리라는 메리트를 가지고 있는 신흥국 채권 투자에 매력을 일부 떨어 뜨릴 수 있으나, 10% 이상의 금리가 주는 이점은 충분히 남아있다고 판단한다. 신규 매수자의 경우, 변동성이 높아질 것으로 예상되는 대통령 선거 시기를 지나며 진입 을 고려해볼 수 있다. 금년을 바닥으로 브라질 경제 성장률이 반등할 것으로 전망되고 있고, 환율 변동성도 올해에 비해 안정될 것으로 예상하기 때문이다. 내년에는 차기 정권이 자리를 잡고, 후년에는 올림픽 개최를 앞두고 있다는 점을 감안했 을 때 상대적으로 변동성의 영향을 덜 받는 만기가 긴 장기물 채권에 대한 투자 매력이 더 높아 보인다. 풍부한 외환 보유고를 고려했을 때 브라질의 디폴트 가능성은 높지 않아 보인다. 다만, 방만한 재정 운영의 개선과 성장 동력 확보가 이루어지지 못한다면 신용등급 강등의 여 지는 있다고 판단한다.
단기적으로 눈에 띄는 반등을 기대하기 어려운 주식 시장
보베스파 지수는 최근 급락을 면치 못했다. 신용등급 전망 하향 조정이 주된 이유인 것 으로 보인다. 이렇듯 재정 건전성과 성장에 대한 우려를 고려했을 때, 단기적으로 눈에 띄는 반등을 기대하기는 쉽지 않아 보인다.
Global Focus
2014.9.19
그림 9. 헤알화 환율 추이 (%)
(BRL/USD, 역축)
13
브라질 Selic 금리 (L)
1.5
브라질 헤알/달러 (R)
12
1.7 11 1.9
10 9
2.1
8 2.3 7 6 11.1
2.5 11.7
12.1
12.7
13.1
13.7
14.1
14.7
자료: CEIC, KDB 대우증권 리서치센터
그림 10. 10. 보베스파 주가 지수 추이 (p) 80000
Bovespa 지수
70000
60000
50000
40000 11.1
11.7
12.1
12.7
13.1
13.7
14.1
14.7
자료: CEIC, KDB 대우증권 리서치센터
그림 11. 11. 국채 장단기물 금리 추이 (%) 14
10년물
13
9년물 2년물
12 11 10 9 8 7 13.1
13.4
13.7
자료: Bloomberg, KDB 대우증권 리서치센터
13.10
14.1
14.4
14.7