CJ헬로비전
(037560)
M&A 무산, 전략 재정비 시간이 필요
전일 공정위, SK텔레콤으로의 인수 및 SK브로드밴드 합병 최종 불허 결정 발표
미디어
공정거래위원회는 7월 18일에 SK텔레콤과 CJ헬로비전의 M&A 건에 대해 기업결합 자체
Company Update 2016.7.19
를 금지하기로 최종 확정 발표했다. 이미 7월 5일에 공정위의 불허 입장이 언론을 통해 보 도되었던 터라, 전일 공개된 공정위의 발표는 M&A 무산을 최종 확인해주는 것이었다.
Trading Buy
(Downgrade) 목표주가(원,12M)
11,000
방송구역별 ‘지역 시장’으로 획정했다는 것이며, 2) 해당 기업결합 시도가 유료방송, 이동통 신 소매/도매 시장 등에서의 경쟁을 실질적으로 제한할 우려가 있다는 것이다.
9,860
불확실성 주가에 반영 중 vs. 가입자 규모와 이익 안정성은 방어 요인으로 작용
12%
CJ헬로비전의 주가에는 M&A 무산에 따른 실망감, 장기 사업 방향에 대한 불확실성, 케이 블 산업의 구조개편 지연 가능성 및 성장 정체 등이 디스카운트 요인으로 반영되고 있다.
100 95
특히 공정위가 케이블 SO 시장의 획정 기준을 ‘지역 시장’으로 한정하여 판단했기 때문에,
-2.2 18.6 13.1 10.8 2,021.11
중소기업끼리의 결합만이 이론적으로 가능해질 전망이다. 그러나 현실적으로 중소 유료방
현재주가(16/07/18,원) 상승여력
영업이익(16F,십억원) Consensus 영업이익(16F,십억원) EPS 성장률(16F,%) MKT EPS 성장률(16F,%) P/E(16F,x) MKT P/E(16F,x) KOSPI 시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원) 주가상승률(%) 주가상승률(%) 절대주가 상대주가 110
1개월 -10.8 -13.8
6개월 -18.2 -24.0
CJ헬로비전
공정위 판단의 주요 근거는 1) 유료방송 시장 중 케이블 방송 사업자(SO)의 시장을 23개
향후 유료방송의 구조개편은 대규모 기업끼리의 결합보다는 시장 경쟁성을 제한하지 않는 송 기업들은 M&A를 할 만한 자본력이 부족하며, 레버리지를 일으킨다고 하더라도 산업 자 체의 성장성이 둔화되어 자발적인 M&A 동인이 부족할 것이라고 판단된다. 가능한 시나리오는 1) 현재의 시장 구도가 유지된 상황에서 자연적인 디지털 전환 및 마케
764 77 45.3 8.1 0.99 9,730 14,500
팅 등을 통해 각자 방식대로의 성장을 지속 추진하는 것, 또는 2) CJ헬로비전과 씨앤앰 등
12개월 12개월 -32.0 -30.1
억원 수준이다. 유료방송 주요 상장사의 방송 가입자당 시가총액 수준은 전일 종가 기준으 로 CJ헬로비전이 약 18만원으로서 스카이라이프 19만원, 현대HCN 31만원 수준보다 낮다.
한 덩어리로의 매각을 추진하다가 좌절된 상위 케이블 SO 사업자들이 공정위가 규제하는 경쟁 제한성을 해치지 않는 범위에서 분할 재매각을 추진할 가능성이 제기될 수 있다. 주가 방어 요인은 결국 펀더멘털이 될 전망이다. CJ헬로비전의 1분기말 유료방송 가입자 수 는 409.8만명으로 케이블 SO 중 1위, 전체 유료방송 중에는 2위이며, 영업이익은 연간 1천
투자의견 '매수'에서 'Trading Buy', 12개월 목표주가 11,000원으로 31% 하향
KOSPI
100
CJ헬로비전의 투자의견을 ‘매수’에서 ‘Trading Buy’로 변경하며, 12개월 목표주가는
90
16,000원에서 11,000원으로 하향한다. 목표주가는 올해 예상 순자산가치에 최근 3년간
80
PBR 평균 0.88배를 대입한 수준이다. M&A 건에 대한 정부의 장기적인 심사 기간 동안 영
70 60 15.7
15.11
[통신서비스 / 미디어] 문지현 02-768-3615 jeehyun.moon@dwsec.com
16.3
16.7
업 활동이 위축된 속에서도 디지털 방송 가입자 순증이 지속되었던 점에는 주목할 만하다. M&A 무산 이후 전략 재정비를 위한 시간이 다소 필요할 것으로 판단되며, 사업 방향성이 재확정될 때까지는 상대적으로 낮은 Valuation 정도가 포인트로 부각될 전망이다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)
12/13 1,010 94 9.3 58 753 6.8 25.5 1.6
주: K-IFRS 개별 기준 자료: CJ헬로비전, 미래에셋대우 리서치센터
12/14 1,270 102 8.0 26 331 2.8 29.4 0.8
12/15 1,183 105 8.9 60 771 6.4 16.4 1.0
12/16F 1,129 100 8.9 58 754 6.0 13.1 0.8
12/17F 1,129 106 9.4 63 814 6.1 12.1 0.7
12/18F 1,144 115 10.1 70 902 6.4 10.9 0.7
CJ헬로비전 M&A 무산, 전략 재정비 시간이 필요
실적 전망 표 1. CJ헬로비전 CJ헬로비전 분기 및 연간 실적 추이와 전망 매출액 TV 인터넷/전화 광고(홈쇼핑 포함) 신사업(알뜰폰 포함) 기타 매출비중 TV 인터넷/전화 광고(홈쇼핑 포함) 신사업(알뜰폰 포함) 기타 영업이익 영업이익률 순이익 순이익률 YoY 성장률 매출액 TV 인터넷/전화 광고(홈쇼핑 포함) 신사업(알뜰폰 포함) 기타 영업이익 순이익 QoQ 성장률 매출액 TV 인터넷/전화 광고(홈쇼핑 포함) 신사업(알뜰폰 포함) 기타 영업이익 순이익 주요 지표 방송 가입자 수 디지털 방송 가입자 수 디지털 전환율 알뜰폰 가입자 수
(십억원, %, 천명)
1Q15 293 102 48 64 66 12
2Q15 302 102 48 66 77 11
3Q15 296 103 46 67 73 7
4Q15 292 101 45 69 66 11
1Q16 279 97 43 67 66 5
2Q16F 2Q16F 281 100 43 71 62 5
3Q16F 3Q16F 282 102 42 71 62 5
4Q16F 4Q16F 287 106 43 74 58 5
2014 1,270 423 199 262 305 81
2015 1,183 409 186 266 281 41
2016F 1,129 406 171 282 249 21
35.0 16.6 21.8 22.6 4.1 27 9.2 13 4.6
33.6 15.7 21.9 25.3 3.5 28 9.1 21 6.9
34.9 15.4 22.5 24.7 2.5 31 10.5 18 6.0
34.8 15.3 23.7 22.5 3.8 20 6.7 8 2.7
35.0 15.3 24.2 23.7 1.8 25 9.0 19 6.8
35.6 15.4 25.1 22.2 1.8 26 9.1 15 5.3
36.3 14.9 25.0 22.1 1.8 30 10.5 18 6.4
36.9 15.1 25.7 20.3 1.9 19 6.7 6 1.9
33.3 15.7 20.6 24.0 6.4 102 8.0 26 2.0
34.5 15.7 22.5 23.8 3.5 105 8.9 60 5.0
35.9 15.2 25.0 22.1 1.8 100 8.8 58 5.1
-4.6 -3.2 -2.6 2.7 -12.3 -13.3 -1.3 -12.6
-4.8 -2.3 -4.0 1.4 8.2 -62.3 -0.7 30.9
-9.3 -2.5 -8.3 0.6 -15.7 -57.6 23.4 52.8
-8.8 -5.8 -10.5 0.7 -9.8 -48.8 -11.5 흑전
-4.8 -4.8 -12.1 5.8 0.2 -58.8 -6.5 42.2
-6.9 -1.4 -9.0 6.5 -18.4 -52.3 -6.9 -28.0
-4.5 -0.8 -7.5 5.9 -14.5 -32.2 -4.5 2.9
-1.8 4.2 -2.6 6.8 -11.5 -50.1 -1.1 -28.5
9.5 10.5 0.9 13.0 5.8 36.2 -11.8 -66.7
-6.9 -3.5 -6.3 1.3 -7.9 -49.2 2.8 132.6
-4.5 -0.7 -7.9 6.2 -11.4 -50.0 -5.0 -3.1
-8.5 -5.0 -2.6 -7.1 -9.5 -43.4 21.5 -178.2
3.3 -0.8 -2.0 4.1 15.9 -13.5 2.5 55.1
-2.1 1.7 -3.9 0.5 -4.7 -29.6 13.1 -14.9
-1.4 -1.8 -2.3 3.7 -9.8 48.6 -37.2 -56.1
-4.5 -4.0 -4.4 -2.4 0.5 -54.4 28.5 145.8
1.0 2.7 1.4 4.9 -5.6 0.0 2.0 -21.5
0.4 2.4 -2.4 -0.2 -0.1 0.0 16.1 21.6
1.4 3.2 2.9 4.6 -6.6 9.5 -34.9 -69.5
4,117 2,498 60.7 857
4,105 2,519 61.4 881
4,103 2,532 61.7 853
4,102 2,553 62.2 843
4,098 2,567 62.6 831
4,090 2,631 64.3 829
4,086 2,662 65.2 828
4,082 2,694 66.0 826
4,146 2,504 60.4 832
4,102 2,553 62.2 843
4,082 2,694 66.0 826
주: K-IFRS 개별 기준, 2015년부터 자회사 흡수합병 처리로 기본 재무제표 기준이 연결에서 개별로 변경, 신사업에 원래 Tving과 알뜰폰이 포함되어 있었으나, 2015년 11월 Tving 사업부문을 CJ E&M에 양도 결정함에 따라 2016년부터는 알뜰폰만 포함 자료: CJ헬로비전, 미래에셋대우 리서치센터
표 2. 수익예상 조정
매출액 영업이익 순이익 EPS 영업이익률 순이익률
(십억원, 원, %) 변경 전 16F 17F 1,129 1,129 107 118 75 84 964 1,078 9.5 10.5 6.7 7.4
주: K-IFRS 개별 기준 자료: 미래에셋대우 리서치센터
2
Mirae Asset Daewoo Research
변경 후 16F 1,129 100 58 754 8.9 5.1
17F 1,129 106 63 814 9.4 5.6
변경률 16F 0.0 -6.8 -22.9 -21.8
변경 근거 17F 0.0 -10.0 - M&A 무산 이후 마케팅 및 기타 비용 증가 추정 -25.1 - 하반기 영업외비용 증가 추정 -24.5
CJ헬로비전 M&A 무산, 전략 재정비 시간이 필요
CJ헬로비전 (037560) 예상 포괄손익계산서 (요약) 요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)
예상 재무상태표 (요약) 요약) 12/15 1,183 760 423 318 105 105 -29 -22 0 76 16 60 0 60 60 0 57 57 0 376 243 31.8 8.9 5.1
12/16F 1,129 715 414 313 100 100 -26 -15 0 74 15 58 0 58 58 0 59 59 0 354 323 31.4 8.9 5.1
12/17F 1,129 716 413 307 106 106 -26 -9 0 80 17 63 0 63 63 0 63 63 0 365 118 32.3 9.4 5.6
12/18F 1,144 725 419 304 115 115 -26 -6 0 89 19 70 0 70 70 0 70 70 0 379 134 33.1 10.1 6.1
12/15 368 60 331 162 109 60 27 55 2 -31 -27 -161 -121 -50 10 0 -188 -180 -3 -6 1 20 96 116
12/16F 366 58 287 159 95 33 47 31 0 -15 -12 -100 -42 -57 -9 8 -60 -54 0 -6 0 211 116 327
12/17F 318 63 284 163 96 25 -4 -4 0 0 -17 -291 -200 -60 -31 0 -6 0 0 -6 0 21 327 348
12/18F 334 70 289 167 97 25 0 -2 0 0 -19 -344 -200 -60 -84 0 -6 0 0 -6 0 -16 348 332
예상 현금흐름표 (요약) 요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금
(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계
12/15 374 116 220 18 20 1,627 3 737 796 2,000 528 142 316 70 521 510 11 1,049 951 194 190 568 0 951
12/16F 561 327 188 18 28 1,434 3 592 755 1,995 473 139 265 69 518 507 11 991 1,004 194 190 621 0 1,004
12/17F 618 348 192 18 60 1,435 3 629 719 2,052 473 140 265 68 518 507 11 991 1,061 194 190 678 0 1,061
12/18F 688 332 194 18 144 1,431 3 662 682 2,119 476 141 0 335 518 0 518 994 1,125 194 190 742 0 1,125
12/15 16.4 2.5 1.0 4.5 771 5,049 12,282 75 9.7 0.6 -6.9 -2.8 2.9 132.9 5.0 63.0 31.1 2.9 6.4 4.9 110.3 70.8 74.6 3.6
12/16F 13.1 2.2 0.8 3.4 754 4,465 12,964 75 9.9 0.8 -4.6 -5.9 -4.8 -2.2 5.7 62.6 30.6 2.9 6.0 5.2 98.7 118.7 43.3 4.2
12/17F 12.1 2.2 0.7 3.1 814 4,486 13,703 75 9.2 0.8 0.0 3.1 6.0 8.0 6.2 63.1 30.8 3.1 6.1 6.0 93.4 130.6 36.0 4.6
12/18F 10.9 2.1 0.7 2.8 902 4,635 14,530 75 8.3 0.8 1.3 3.8 8.5 10.8 6.2 63.5 31.0 3.3 6.4 6.5 88.3 144.7 27.9 5.0
예상 주당가치 및 valuation (요약 (요약) 요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)
자료: CJ헬로비전, 미래에셋대우 리서치센터
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CJ헬로비전 M&A 무산, 전략 재정비 시간이 필요
투자의견 및 목표주가 변동추이 종목명( 종목명(코드번호) 코드번호) CJ헬로비전(037560)
제시일자 2016.07.18 2015.05.28 2015.05.07 2015.04.24 2014.11.06 2014.08.12 2014.07.01
투자의견 Trading Buy 매수 매수 매수 매수 매수 매수
목표주가( 목표주가(원) 11,000원 16,000원 15,000원 16,000원 13,000원 20,000원 22,000원
(원)
CJ헬로비전
25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 14.7
15.7
16.7
투자의견 분류 및 적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월 기준 절대수익률 20% 이상의 초과수익 예상 비중확대: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 높거나 상승 Trading Buy : 향후 12개월 기준 절대수익률 10% 이상의 초과수익 예상 중립 : 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 수준 중립 : 향후 12개월 기준 절대수익률 -10~10% 이내의 등락이 예상 비중축소: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 낮거나 악화 비중축소 : 향후 12개월 절대수익률 -10% 이상의 주가하락이 예상 매수(▲), Trading Buy(■), 중립(●), 비중축소(◆), 주가(─), 목표주가(▬), Not covered(■) 투자의견 비율 매수( 매수(매수) 매수) 70.73%
Trading Buy(매수 Buy(매수) 매수) 17.56%
중립( 중립(중립) 중립) 11.71%
비중축소( 비중축소(매도) 매도) 0.00%
* 2016년 6월 30일 기준으로 최근 1년간 금융투자상품에 대하여 공표한 최근일 투자등급의 비율 Compliance Notice -
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