Global Focus 크로스에셋전략 최진호 02-768-4180
2014.11.26 jinho.choi@dwsec.com
2015년 주요 이머징 국가들의 위험성은? 경제 펀더멘탈과 해외자금에 대한 노출도 점검 2015년 선진 경제권 > 이머징 경제 최근 글로벌 경기는 경제권에 따라 차별화되고 있다. 2008년 글로벌 복합불황 이후 2012년까지는 아세안과 브릭스로 대표되는 이머징 국가의 경기흐름이 선진경제권을 상회했다. 그러나 2013년 이후 미국과 G7국가로 대표되는 선진경제권의 OECD 경기 선행지수가 기준선을 상회하며, 이머징 국가들(아세안, 브릭스)의 경기흐름보다 안정 적인 모습을 나타내고 있다. 이와 같은 경기 흐름은 2015년에도 지속될 가능성이 높 을 것으로 전망된다.
이머징 국가들 중에서도 취약한 국가는? 2015년 미국의 기준금리가 인상된다면, 이머징 국가의 충격은 개별 국가간의 두 가지 요소에 의해 차별화될 것으로 예상된다. 첫번째는 개별 국가의 외부 충격에 대한 취약 성(펀더멘탈 측면)이며, 두번째는 양적완화 정책 이후 해외로부터 자금이 유입된 정도 (해외자금에 대한 노출도)이다. 펀더멘탈 측면에서는 남아공과 터키가 4개의 지표가 임계치를 초과하며 가장 취약한 국가로 나타났으며, 그 다음으로는 브라질이 3개의 지표가 임계치를 초과하며 경제 취약성이 높은 것으로 나타났다. 반면 태국, 필리핀, 헝가리, 폴란드 등의 국가는 임계 치를 초과하는 지표가 0~1개 정도로 나타나며 이머징 국가들 중 상대적으로 경제취 약성이 낮은 것으로 나타났다. 한편, 양적완화 정책이 실시된 이후, 각 이머징 국가들로 유입된 해외 자금의 규모와 이에 대한 노출도(2008년 대비 2013년말 기준 해외 자금(주식+채권) 유입 누적 증 가액/2013년 명목 GDP)를 살펴보면, 해외자금이 많이 유입된 국가는 브라질, 멕시코, 러시아, 인도, 말레이시아의 순서로 나타났다. 그리고 동 유입금액의 GDP대비 노출도 는 말레이시아, 남아공, 헝가리, 태국의 순서로 높은 것으로 나타났다
결론 및 시사점 결론적으로 2015년 미국 금리인상에 가장 취약한 국가는 펀더멘탈이 미약하고 해외 자금에 대한 노출도가 높은 국가들로서, 남아공, 말레이시아, 터키, 브라질 등이 해당 되는 것으로 판단된다. 다만 IMF가 제시한 기준 지표(경상수지, 재정수지, 외환보유고 등)는 경제활동 후에 도출되는 것으로서, 경제취약성의 ‘근본적인 원인’이라기 보다는 ‘표출되는 현상’으로서의 성격이 강하다. 따라서 동 지표에 따른 분류가 모든 국가에 대한 절대적 판단 지표일 수는 없지만, 글로벌 자산 배분 관점에서 이머징 국가간의 투자 함의점을 제공할 수 있을 것으로 판단된다.
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2014.11.26
경제권별로 차별화되고 있는 글로벌 경제 선진국 경기 > 이머징 경기
최근 글로벌 경기는 경제권에 따라 차별화되고 있다. 2008년 글로벌 복합불황 이후 2012년까지는 아세안과 브릭스로 대표되는 이머징 국가의 경기흐름이 선진경제권을 상 회했다. 그러나 2013년 이후 미국과 G7국가로 대표되는 선진경제권의 OECD 경기선행 지수가 기준선을 상회하며, 이머징 국가들(아세안, 브릭스)의 경기흐름보다 안정적인 모 습을 나타내고 있다. 이와 같은 경기 흐름은 2015년에도 지속될 가능성이 높을 것으로 전망된다.
이머징 경제가 선진 경제권보다 미약할 것으로 예상 2015년 2015년 글로벌 총수요는 축소될 전망
2000년대 들어 글로벌 경제는 경제권에 따라 경제주체로서의 역할 분담이 구조적으로 고착화되었다. 선진경제권에서는 수요(소비와 투자)를 담당하고, 이머징 경제에서는 공급 (생산과 저축)을 담당하는 식이다. 이러한 경제 행위의 결과물은, 경제권간의 경상수지 격차(선진경제권은 경상수지 적자, 이머징경제는 경상수지 흑자)로 도출되었다. 일반적으 로 경상수지는 투자와 저축의 차이를 의미하는데, 2001년이후 2012년까지 선진경제권 에서는 총투자가 총저축을 상회했으며, 이머징 경제에서는 총저축이 총투자를 상회하는 현상이 지속되었기 때문이다. 다만 2013년부터는 선진경제권의 경상수지가 흑자로 반전되었다. 이는 선진경제권이 소 비와 투자를 줄이기 시작했다는 것을 의미(혹은 생산과 저축이 증가했을 가능성)하고, 글 로벌 경제 관점에서는 총수요가 축소되었음을 의미한다. 그리고 2013년은 이머징 경제 권 국가들의 경기선행지수가 본격적으로 하락하는 시기와도 일치한다. IMF 전망에 의하 면 2013~2014년에 이어 2015년도 선진경제권의 경상수지 흑자가 지속될 것으로 예상 된다. 2015년에도 선진경제권의 경제흐름이 이머징 국가들보다 상대적으로 안정적일 것 으로 예상하는 근거이다.
그림 1. 2013년 2013년 이후 선진경제권의 경기선행지수 안정적 (index)
그림 2. 브릭스 국가의 경기선행지수는 최근 기준선 하회 (index)
G7 ASEAN5 미국
103 102
110
브라질
중국
인도
러시아
105
101 100
100
99 98
95
97 96
90
95 94
85 06
07
08
09
자료: OECD, KDB 대우증권 리서치센터
10
11
12
13
14
06
07
08
09
자료: OECD, KDB 대우증권 리서치센터
10
11
12
13
14
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2014.11.26
그림 3. 선진경제권은 총투자가 많았으나 2013년 2013년 이후 격차 축소
그림 4. 이머징 경제권은 여전히 총저축이 총투자 상회
(% of GDP)
(% of GDP)
선진경제권 총저축
24
이머징 총저축
34
선진경제권 총투자
23
이머징 총투자
32
22 30
21 20
28
19 18
26
17 24
16 15 01
03
05
07
09
11
13
22
15(F)
01
자료: IMF, KDB 대우증권 리서치센터
03
05
07
09
11
13
15(F)
자료:IMF, KDB 대우증권 리서치센터
그림 5. 2013년 2013년 이후 선진경제권의 경상수지 흑자 반전 (% of GDP) 6 이머징 경상수지 5
선진경제권 경상수지
4 3 2 1 0 -1 -2 01
03
05
07
09
11
13
15(F)
자료: IMF , KDB 대우증권 리서치센터
미국 기준금리 인상은 이머징 국가에 충격 불가피 2013년 2013년 2분기 Tapering tantrum으로 tantrum으로 신흥국 충격
현 시점에서 우려되는 사항은 선진경제권의 경기 회복을 견인하고 있는 미국의 통화정책 이다. 2008년 글로벌 복합불황 이후, 그 동안 미국과 주요 국가들은 양적완화 정책으로 글로벌 금융시장에 유동성을 인위적으로 공급했다. 그 중 가장 큰 규모를 담당했던 미국 은 2014년 10월 양적완화를 공식적으로 종료했다. 또한 Fed는 미국의 경기회복이 예상 대로 진행되는 경우, 기준금리 인상 가능성에 대해 여러 차례 언급한 바가 있다. 시기는 기관별로 다르게 나타나지만 대략 2015년 중반 이후가 될 것으로 의견이 수렴되고 있 다. 미국의 기준금리가 인상된다면, 이머징 국가로부터의 자금 유출이 불가피할 것이다. 실 제로 버냉키의 테이퍼링 종료 발언으로 글로벌 금융시장에 충격(Tapering tantrum)이 있었던 2013년 5월, 이머징 주요 국가들은 급격한 자본 유출로 주가지수가 하락하고 환 율이 절하되는 현상을 이미 경험한 바 있다. 그리고 이는 신흥국 국가 위기설(sovereign risk)로까지 확대되면서 우려감이 증폭되었었다.
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2014.11.26
이머징 국가에 미치는 충격은 펀더멘탈과 해외자금에 대한 노출도에 따라 차별화 2015년 미국의 기준금리가 인상된다면, 이머징 국가의 충격은 개별 국가간의 두 가지 요소에 의해 차별화될 것으로 예상된다. 첫번째는 개별 국가의 외부 충격에 대한 취약성 (펀더멘탈 측면)이며, 두번째는 양적완화 정책 이후 해외로부터 자금이 유입된 정도(해외 자금에 대한 노출도)이다. 펀더멘탈 측면에서 남아공과 터키가 가장 취약
먼저 이머징 주요 국가들의 펀더멘탈 측면에서 강건성(robustness)을 점검해보면 다음 과 같다. (IMF에서는 외부 경제의 충격에 대한 국가 경제의 취약성을 판단하는데 필요한 유용한 지표와 임계점을 제시, 자세한 내용은 다음의 자료 참조; IMF, “Financial Sector
Crisis and Restructuring Lessons from Asia”, 1999) 펀더멘탈 측면에서는 남아공과 터키가 4개의 지표가 임계치를 초과하며 가장 취약한 국 가로 나타났으며, 그 다음으로는 브라질이 3개의 지표가 임계치를 초과하며 경제 취약성 이 높은 것으로 나타났다. 반면 태국, 필리핀, 헝가리, 폴란드 등의 국가는 임계치를 초과 하는 지표가 0~1개 정도로 나타나며 이머징 국가들 중 상대적으로 경제취약성이 낮은 것으로 나타났다. 표 1. 주요 이머징 국가의 경제 취약성 관련 펀더멘탈 현황
국가 단위 IMF 임계점
아시아
%
%
%
총 국내 (금융권) 금융권) 신용 /GDP %
-5%
-2%
5%
100%
경상수지 /GDP
재정수지 /GDP
CPI 상승률
인도
-1.73
인도네시아 말레이시아
-3.34 3.94
-7.15 -2.17 -4.59
9.49 6.41 2.11
필리핀
단기외채 /외환보유고 % 100%
77.08
27.98
45.63 142.94
45.05 66.73
3.46
-0.32
2.93
51.87
12.03
태국
-0.63
-0.01
2.19
173.32
35.76
폴란드
-1.37
0.90
66.82
41.96
체코
중동부 유럽 터키 /러시아 헝가리
-1.44
-3.26 -0.62
1.42
70.47
69.57
-7.94 2.95
-4.37 -1.50
7.49 1.73
84.49 66.40
115.85 52.03
러시아 멕시코
1.56 -2.05
-1.49 -4.14
6.76 3.80
48.29 49.52
21.10 54.32
브라질 중남미 /아프리카 칠레
-3.61
-3.51 -0.96
6.20 1.79
110.11 115.48
11.37
-3.42
남아공
-5.82
-4.28
5.75
190.38
57.51
37.23
자료: IMF, World Bank, KDB 대우증권 리서치센터, 주: 모든 지표는 2013 년 말 기준이며 단기외채만 2014 년 2 분기 기준
말레이시아, 말레이시아, 터키, 터키, 칠레는 단기채권 유입 급증
다음으로 2000년대 들어 신흥국으로 유입된 해외자금의 규모를 살펴보면, 주요 이머징 국가로의 자금 유입은 글로벌 복합불황(2008년) 이후 2013년 말까지 큰 폭으로 증가한 것으로 나타났다. 특히 주식시장으로의 유입 금액은 다소의 변동성이 있는 반면, 채권시 장으로의 유입 금액은 지속적으로 증가하는 경향이 있으며, 일부 국가(말레이시아, 터키, 칠레)는 장기채권보다 단기채권 시장으로의 유입 금액이 빠르게 증가해온 것으로 나타났 다.
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그림 6. 주식시장 주식시장으로 시장으로 해외자금 유입 금액 인도네시아 말레이시아 태국 필리핀 인도
(십억 달러) 350 300
2014.11.26
그림 7. 장기채권으로 장기채권으로 해외자금 유입 금액 (십억 달러) 70
(십억 달러) 40
인도네시아 말레이시아 태국
60
그림 8. 단기채권으로 단기채권으로 해외자금 유입금액 인도네시아 말레이시아 태국 필리핀 인도
35
필리핀
30
인도
250
50
200
40
150
30
15
100
20
10
50
10
5
25 20
0
0
0 01
03
05
07
09
11
01
13
03
05
07
09
11
01
13
03
05
07
09
11
13
자료: IMF, KDB 대우증권 리서치센터
자료: IMF, KDB 대우증권 리서치센터
자료: IMF, KDB 대우증권 리서치센터
그림 9. 주식시장 주식시장으로 시장으로 해외자금 유입 금액
그림 10. 10. 장기채권으로 해외자금 유입 금액
그림 11. 11. 단기채권으로 해외자금 유입금액
(십억 달러) 200
폴란드 체코 터키
180
헝가리
160
러시아
140
(십억 달러) 140
폴란드
120
헝가리
7
러시아
6
터키
100
120
(십억 달러) 8
체코
폴란드 체코 터키 헝가리 러시아
5
80
100
4 60
80 60
3
40
40
2
20
20
1
0
0 01
03
05
07
09
11
0 01
13
03
05
07
09
11
13
01
03
05
07
09
11
13
자료: IMF, KDB 대우증권 리서치센터
자료: IMF, KDB 대우증권 리서치센터
자료: IMF, KDB 대우증권 리서치센터
그림 12. 12. 주식시장 주식시장으로 시장으로 해외자금 유입 금액
그림 13. 13. 장기채권으로 해외자금 유입 금액
그림 14. 14. 단기채권으로 해외자금 유입금액
(십억 달러) 400
남아공
350
브라질
멕시코 칠레
(십억 달러) 300
남아공
250
브라질
(십억 달러) 20
멕시코 칠레
18
칠레
14
200
250
멕시코 브라질
16
300
남아공
12 150
200
10 8
150
100
6
100
4
50
50
2
0
0 01
03
05
07
자료: IMF, KDB 대우증권 리서치센터
09
11
13
0 01
03
05
07
자료: IMF, KDB 대우증권 리서치센터
09
11
13
01
03
05
07
09
자료: IMF, KDB 대우증권 리서치센터
11
13
Global Focus
2008년 2008년 대비 해외 자금 유입 규모는 브라질이, 브라질이, GDP대비 GDP대비 비중은 말레이시아가 가장 높아
2014.11.26
양적완화 정책이 실시된 이후, 각 이머징 국가들로 유입된 해외 자금의 규모와 이에 대 한 노출도(2008년 대비 2013년 기준 해외 자금(주식+채권) 유입 누적 증가액/2013년 명목 GDP)를 살펴보면, 해외자금이 많이 유입된 국가는 브라질, 멕시코, 러시아, 인도, 말레이시아의 순서로 나타났다. 그리고 동 유입금액의 GDP대비 노출도는 말레이시아, 남아공, 헝가리, 태국의 순서로 높은 것으로 나타났다. 그림 15. 15. 2008년대비 2008년대비 해외자금 유입은 브라질이 가장 높고 GDP대비는 GDP대비는 말레이시아의 비율이 가장 높아 (십억달러)
단기채 (L)
장기채 (L)
300
주식 (L)
GDP대비 비중 (R)
(% of GDP) 40 35
250
30
200
25
150
20 100
15
50
10
0
5
-50
0
자료: IMF, KDB 대우증권 리서치센터 / 주: (2013 년말 해외자금 유입금액-2008 년 해외자금 유입금액)/2013 년 명목 GDP
남아공, 남아공, 말레이시아, 말레이시아, 터키, 터키, 브라질이 펀더멘탈 측면과 해외자금 노출도 측면에서 모두 고위험
결론적으로 2015년 미국 금리인상에 가장 취약한 국가는 펀더멘탈이 미약하고 해외 자 금에 대한 노출도가 높은 국가들로서, 남아공, 말레이시아, 터키, 브라질 등이 해당되는 것으로 판단된다. 다만 IMF가 제시한 기준 지표(경상수지, 재정수지, 외환보유고 등)는 경제활동 후에 도출되는 것으로서, 경제취약성의 ‘근본적인 원인’이라기 보다는 ‘표출되 는 현상’으로서의 성격이 강하다. 따라서 동 지표에 따른 분류가 모든 국가에 대한 절대 적 판단 지표일 수는 없지만, 글로벌 자산 배분 관점에서 이머징 국가간의 투자 함의점 을 제공할 수 있을 것으로 판단된다. 그림 16. 16. 경제 펀더멘탈과 해외자금에 대한 노출도를 고려했을 때 남아공, 남아공, 터키, 터키, 말레이시아, 말레이시아, 브라질 등 위험 (경제지표 임계점 초과개수) 5 터키
4
남아공
브라질
3
2
인도
1
러시아
칠레 체코
0 0.0
5.0
말레이시아
인도네시아 폴란드 멕시코
필리핀
10.0
태국
(해외자금 노출도, % of GDP)
헝가리
15.0
20.0
25.0
30.0
35.0
40.0
자료: KDB 대우증권 리서치센터, 주:해외자금 노출도=(2013 년말 해외자금 유입금액-2008 년 해외자금 유입금액)/2013 년 명목 GDP
Global Focus
2014.11.26
표 2. 주요 신흥국 주식시장간의 주간 변동성의 상관계수 인도
인도네시아
필리핀 말레이시아
태국
1.000 0.420 0.599
1.000
0.199
0.496 0.310
폴란드
체코
터키
헝가리
러시아
인도
1.000
인도네시아
0.349
1.000
필리핀 말레이시아
0.482 0.390
0.525 0.459
태국 폴란드
0.497 0.142
0.571 0.281
0.161
1.000
체코
0.089
0.092
0.270
0.315
0.185
1.000
터키
0.247
0.276
0.360
1.000
0.167 0.291
0.150 0.284
0.199 0.382
0.484 -0.019 0.239
0.221
헝가리 러시아
0.518 0.112 0.177
0.562 0.323 0.449 0.420
0.480 0.423
0.209 0.334
1.000 0.395
브라질
0.226
0.137
0.273
0.194
0.341
0.197
0.298
0.271
0.111
멕시코
0.353
0.198
0.322
0.353
0.341
0.341
0.335
0.360
칠레
0.376
0.320
0.300
0.365
0.146
0.450
0.269
0.408 0.258
0.279
남아공
0.409 0.406
0.439 0.325
0.457 0.356
0.489
0.485
0.213
0.330
브라질
멕시코
칠레
남아공
1.000
0.287
1.000 1.000 1.000
0.325
0.403 0.425
0.385
1.000
0.357
0.354
0.384
0.419
자료: KDB대우증권 리서치센터, 주: 주간변동성=log(T주의 주식시장 종가/(T-1)주의 주식시장 종가)*100 , 기간: 2010년 1월 ~ 2014년 11월 둘째주
1.000