ABN AMRO Bethmann Outlook Dec 2017, German version by ABN AMRO

ECHTES. PRIVATE. BANKING. www.bethmannbank.de

CHANCEN WACHSAM NUTZEN Investmentstrategie | Dezember 2017

Bei dieser Ausarbeitung handelt es sich um eine Werbemitteilung

CHANCEN WACHSAM NUTZEN. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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WACHSAM SEIN: POSITIONIERUNG FÜR 2018. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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ZUVERSICHT TREIBT KONJUNKTUR . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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AKTIEN: POSITIVE EINSCHÄTZUNG, ABER GENAUE BEOBACHTUNG DER MARKTENTWICKLUNG. . . .

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AKTIENSCHWERPUNKTE: AUSGEWOGENHEIT

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ANLEIHEN: NACH CHANCEN AUSSCHAU HALTEN . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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FORTSCHRITTE BEI NACHHALTIGEN INVESTITIONEN . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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NEUES UMFELD FÜR PRIVATE EQUITY. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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GEMISCHTE EINSCHÄTZUNG ZU IMMOBILIEN . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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ROHSTOFFE: GEGENSÄTZLICHE KRÄFTE

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DEVISEN: EURO-STÄRKE 2019 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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PORTFOLIOSTRUKTUR. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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MITWIRKENDE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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Chancen wachsam nutzen

Vorwort | Chancen wachsam nutzen

THOMAS HENK Leiter Vermögensverwaltung und Vermögensberatung, Bethmann Bank › Dezember 2017

DIDIER DURET Chief Investment Officer, ABN AMRO Private Banking › Dezember 2017

CHANCEN WACHSAM NUTZEN Dieser Anlageausblick geht auf die Positionierung von Privatkunden im Jahr 2018 ein: Anleger können nach wie vor von etablierten Trends profitieren, sollten aber weiterhin Risiken im Auge behalten. 2018 könnten wir es wieder mit einem intakten Konjunkturzyklus zu tun haben. Wir empfehlen, wachsam zu bleiben und weiterhin die Chancen des Wachstums zu nutzen, sich aber darauf einzustellen, ab einem gewissen Zeitpunkt in schneller wachsenden Sektoren oder bei Unternehmensanleihen Gewinne mitzunehmen. In diesem Zusammenhang raten wir zu Vorsicht bei Konsensusmeinungen und einer Hinwendung zu den Sektoren Industrie und zyklischer Konsum. Bei einem ausgewogenen themenbasierten Ansatz können sich Investitionen in stetige und langfristige Trends lohnen, etwa der Konsum in Schwellenländern und demografische Entwicklungen. 2018 dürften auch die Renditen von Staatsanleihen wieder attraktiv werden.

Dezember / 2017

Das Ziel für 2018 sollte letztlich darin bestehen, ein widerstandsfähiges internationales Portfolio aufzubauen und sich bewusst zu machen, dass der konjunkturelle Aufschwung weit fortgeschritten ist und die Marktbewertungen ein überzogenes Niveau erreichen können. Das Investmentteam von ABN AMRO Private Banking, das für diese Publikation verantwortlich ist, stellt auf den folgenden Seiten seine Empfehlungen vor. Ihr Berater oder Ihre lokalen Anlagespezialisten unterstützen Sie gern dabei, sich auf die Entwicklungen 2018 vorzubereiten. Mit besten Grüßen Didier Duret

Thomas Henk

P&S.Kommunikation@bethmannbank.de

WACHSAM SEIN: POSITIONIERUNG FÜR 2018 Der Aufschwung steht auf einer breiten Basis und dürfte sich 2018 fortsetzen. Aber ein stärkerer Konjunkturzyklus bedeutet auch ein dynamischeres Umfeld. In dieser Ausgabe der Investmentstrategie schlagen wir vor, mit einer leichten Übergewichtung von Aktien in das Jahr 2018 zu starten, wachsam auf Chancen zu achten und Liquidität zur Absicherung gegen Risiken bereitzuhalten. Ein über den Erwartungen liegendes Wirtschaftswachstum, eine anhaltend niedrige Inflation und stabile Finanzierungsbedingungen werden die Märkte 2018 stützen. Von diesem Umfeld könnten die Unternehmensgewinne profitieren, insbesondere in Wachstumsmärkten. Trotz des geringen Rezessionsrisikos erfordert das dynamische Umfeld 2018 ein gewisses Maß an Vorsicht. Die Konjunktur normalisiert sich, aber das große Wachstum impliziert konjunkturelle Schwankungen. Das Auf und Ab könnte das Ende der extrem niedrigen Marktvolatilität sein. Die Einigkeit bei den positiven Aussichten für Wirtschaft und Märkte könnte 2018 zu Nachlässigkeit führen. Nach den sehr guten Entwicklungen 2017 könnten Investoren in 4

dem Umfeld versucht sein, Gewinnern hinterherzujagen. Dann können hohe Erwartungen gefährlich werden. Paradoxerweise stellt auch die niedrige Inflation ein Risiko dar. Die vorherrschende Meinung, die Teuerung bleibe gering, könnte zu einem Schock und zu steigenden Anleiherenditen führen, falls die Inflation doch unerwartet zulegt. Dann böte sich allerdings die Chance, Anleihen als traditionelle Instrumente zur Portfolioabsicherung zu kaufen. EINE NORMAL FUNKTIONIERENDE WIRTSCHAFT IST GUT FÜR RISIKOBEHAFTETE ANLAGEN ...

• Eine stärkere Konjunktur könnte dazu führen, dass das globale Wachstum 2018 über der aktuellen Prognose von 3,6 % liegt. Diese zusätzliche Dynamik könnte den Unternehmensgewinnen einen weiteren Schub geben. • Niedrige Inflation, eine expansive Geldpolitik und weltweite Technologie-Innovationen könnten den globalen Konjunkturzyklus verlängern. Technologie erhöht die Produktivität, was wiederum die Inflation niedrig hält. Dies könnte dazu führen, dass die Zentralbanken die Zinsen in den USA und in der Eurozone langsamer beziehungsweise später anheben. • Aktieninvestoren sollten sich 2018 auf die Auswahl der richtigen Titel konzentrieren. Die Märkte haben positiv auf die konjunkturelle Beschleunigung und das konstruktive finanzielle Umfeld reagiert. Jetzt ist es an der Zeit, anhand einer sorgfältigen Auswahl innerhalb von Sektoren, Branchen und Themenschwerpunkten Einzeltitel mit Potenzial zu ermitteln. … BRINGT ABER NEUE HERAUSFORDERUNGEN MIT SICH

• Ein normaler Konjunkturzyklus bedeutet wirtschaftliche Schwankungen, die sich auf die Gewinnerwartungen auswirken können. So könnte eine höhere Inflation Reaktionen der Notenbanker provozieren und die Anleihemärkte treffen, an denen die Renditen bereits sehr niedrig sind. Chancen wachsam nutzen

Chancen wachsam nutzen

AKTIVE STRATEGIEN

Neutral Liquidität

• Eine Eskalation der Risiken kann zu einer Marktkorrektur führen. Zu den bekannten Risiken zählen geldpolitische Fehler der Zentralbanken, ein plötzlicher drastischer Anstieg der Ölpreise aufgrund neuer Auseinandersetzungen im Nahen Osten, eine Abkühlung in China, Spannungen zwischen den USA und Nordkorea und eine politische Fragmentierung in Europa. • Momentum führt zu Nachlässigkeit. Die Märkte wurden von Momentum-Käufen in Wachstumsbereichen wie IT dominiert. Die wachsende Zahl an indexbasierten Instrumenten und automatischen Trading-Programmen sowie die Illiquidität an den Anleihemärkten könnten Marktreaktionen verstärken.

nicht-zyklischer Konsum, Telekommunikation

Aktien

Neutral

Immobilien

Neutral

Rohstoffe

Neutral

Hedgefonds

Anleihen

CHANCEN UND TAKTISCHE FINESSE

• Moderate Übergewichtung von Aktien. Wir empfehlen, in mäßig prozyklische Sektoren zu investieren, die von der soliden Wachstumsdynamik profitieren. Dabei favorisieren wir die Industrie und den zyklischen Konsum, zwei Sektoren, die von den steigenden Ausgaben der Unternehmen beziehungsweise der Verbraucher profitieren. • Aktienschwerpunktthemen tragen zur Portfoliodiversifizierung bei. Bei einem themenbezogenen Investmentansatz raten wir, ein ausgewogenes Verhältnis zwischen Nachhaltigkeitstrends, Konsum in Schwellenländern und innovativen Technologie- oder Dienstleistungsunternehmen, die die Welt vernetzen, anzustreben. • Schwellenmarktanleihen und Aktien aus asiatischen Schwellenländern profitieren von der Verbesserung der wirtschaftlichen Fundamentaldaten in den Schwellenmärkten und von einem konstruktiven finanziellen Umfeld, zum Beispiel in Form von stabilen Wechselkursen und einem anhaltenden Kapitalzufluss in diese Anlageklassen. • Höhere Renditen auf Staatsanleihen können den Aufbau von sicheren Anlagen als Vorbereitung auf eine zyklisch bedingte konjunkturelle Abkühlung unterstützen. Wir gehen mit einer großen Unternehmensanleiheposition ins neue Jahr; sie könnte reduziert werden, wenn die Dezember / 2017

-30

-20

-10

Industrie, zyklischer Konsum

Investmentgrade, Inflationsanleihen, Schwellenmärkte, Hochzinsanleihen

aktive Abweichung (%)

Hier ist die absolute Abweichung von der durch unsere Anlagestrategie vorgegebenen Benchmark dargestellt. Die Darstellung zeigt das Profil „Defensiv Ausgewogen“. Quelle: ABN AMRO Private Banking

Bewertungen zu hoch werden. • Rohstoffe eignen sich zur Portfoliodiversifizierung, falls die geopolitischen Risiken zunehmen. In den Energie- und Grundstoffmärkten kompensiert die wachsende Nachfrage das Risiko eines Angebotsüberhangs. • Devisen. Wir erwarten für 2018 eine begrenzte Rally des US-Dollars gegenüber dem Euro, während der Euro 2019 aufwerten dürfte. Didier Duret – Chief Investment Officer

ZUVERSICHT TREIBT KONJUNKTUR Der gesamtwirtschaftliche Ausblick für 2018 ist positiv: Das Wachstum bleibt über dem Trend, die Inflation bleibt gedämpft (auch wenn sie leicht steigt), und die Zinsen bleiben niedrig. Die Anlagebedingungen haben sich 2017 unglaublich gut dargestellt. Das globale Wachstum übertrifft die Erwartungen, und alle Regionen tragen dazu bei. Zugleich bleibt die Inflation in den wichtigsten Wirtschaftsräumen niedrig, die Zentralbanken bleiben vorsichtig, es gibt keine Turbulenzen an den Finanzmärkten, und geopolitische Faktoren haben sich nicht nachhaltig negativ ausgewirkt. Dieses Umfeld bildet eine solide Grundlage für einen Aufschwung 2018. Verstärkt werden die guten Rahmenbedingungen durch die Reaktion der Märkte auf positive „Animal Spirits“, die der Volkswirt John Maynard Keynes als Investitionsbereitschaft von Unternehmern auf der Grundlage einer Prognose steigender Nachfrage beschreibt. WAS SIND DIE URSACHEN?

Was hinter diesen Entwicklungen steckt, ist nicht ganz klar. Unserer Einschätzung nach sind mehrere Faktoren dafür verantwortlich. China ist das Epizentrum. Die Importstärke des Landes hat seit 2016 zugenommen und hält an. Die Erholung der Ölpreise hat den Einbruch der Investitionen in den kapitalintensiven Energiesektor gestoppt, und die niedrigen Zinsen und das reichlich vorhandene Fremdkapital haben ebenfalls unterstützend gewirkt. Die überraschend niedrige Kerninflation, vor allem in den USA, hat vermutlich damit zu tun, dass der technische Fortschritt die Inflationsdynamik verändert. Diese Entwicklung hat in einigen Branchen die Geschäftsmodelle revolutioniert, auch im Dienstleistungssektor. Zudem steigt das Produktivitätswachstum in den USA und die Lohnstückkosten sinken.

WIRD ES ANDAUERN?

Für 2018 stellt sich die Frage, ob das Umfeld positiv bleibt. Voraussetzung dafür ist, dass die Konjunktur in China nicht zu sehr abkühlt. Was in der chinesischen Wirtschaft genau passiert und welche Ziele die Politiker verfolgen, lässt sich von außen schwer einschätzen, aber wir sehen keinen Grund für eine übermäßige Abkühlung der chinesischen Konjunktur. Hier ist zu bedenken, dass China allmählich zu einem langsameren Wachstum übergeht. Das größte Risiko besteht darin, dass die Politiker zu heftig auf die Bremse treten und die Kreditvergabe abwürgen, um einer angeblichen Kreditblase entgegenzuwirken. Aber auch hier sehen wir keine guten Argumente, warum Chinas Politiker das tun sollten. Eine weitere Voraussetzung in der aktuellen Phase des Konjunkturzyklus ist ein stärkeres Wachstum der Unternehmensinvestitionen. Einige Signale deuten darauf hin, dass dieses Wachstum bereits eingesetzt hat und anhalten wird. Die Geschäftsklimaindizes zeigen, dass die Unternehmen ihre Investitionen massiv erhöhen wollen. Zudem melden die Hersteller von Investitionsgütern gesunde Auftragseingänge. Damit das sehr günstige Umfeld anhält, muss auch die Inflation niedrig bleiben. Das Wachstum liegt schon seit einiger Zeit über dem Trend, die ungenutzten Kapazitäten schwinden, und damit steigt das Inflationsrisiko. Auch die anhaltend steigenden Ölpreise sprechen für eine höhere Inflation. Trotzdem sind wir zuversichtlich, dass die starken disinflationären Kräfte dafür sorgen, dass die Teuerung nicht allzu

Chancen wachsam nutzen

KONJUNKTURPROGNOSEN (%)1 Reales BIP-Wachstum 2018 ABN AMRO

stark steigt. Der technische Fortschritt dürfte die Inflation in Schach halten, weil er auch künftig die Geschäftsmodelle revolutionieren wird. Was 2018 vielleicht noch wichtiger ist: Deutlich höhere Investitionen der Unternehmen werden das Produktivitätswachstum weiter unterstützen. Die Inflation dürfte in der Eurozone nur leicht steigen, weil noch erhebliche, ungenutzte Kapazitäten bestehen. Das wird 2018 einem starken Inflationsanstieg vorbeugen. Die Zentralbanken müssen vorsichtig bleiben, und es darf weiterhin nicht zu Störungen an den Finanzmärkten kommen. Letzteres ist schwer vorhersagbar. Das Verhalten der Notenbanken lässt sich hingegen leichter bewerten. Wir gehen davon aus, dass die Zentralbanken vorsichtig bleiben und auf jegliche negative Entwicklung an den Finanzmärkten und in der Realwirtschaft angemessen reagieren. US-Präsident Donald Trump hat im Wahlkampf Steuersenkungen und Investitionen in die Infrastruktur versprochen, aber bisher nicht geliefert. Jetzt hat es den Anschein, als käme bald eine Steuerreform. Das würde eine moderate Beschleunigung des Wachstums in den USA bringen. Group Economics Han de Jong, Chefvolkswirt

Marktsicht

Inflation 2018 ABN AMRO Marktsicht

USA

2,7

2,5

2,3

2,1

Eurozone

2,5

1,9

1,7

1,3

Großbritannien

1,4

2,3

2,6

Japan

1,7

1,3

1,0

0,7

Sonstige Länder*

2,3

1,9

1,8

EM Asien

6,1

3,0

2,8

Lateinamerika Europäische Schwellenländer** Welt

2,2

4,8

5,2

3,0

2,8

5,5

4,8

3,9

3,3

Sämtliche Prognosen entsprechen dem jährlichen Durchschnittswert der Quartalsveränderungen zum Vorjahr. * Australien, Kanada, Dänemark, Neuseeland, Norwegen, Schweden und Schweiz. ** Weißrussland, Bulgarien, Kroatien, Tschechische Republik, Ungarn, Polen, Rumänien, Russland, Slowakei, Slowenien, Türkei, Ukraine. 1

Quelle: ABN AMRO Group Economics, Consensus Economics, EIU. Stand: 28. November 2016

DAS VERTRAUEN IN DEN FERTIGUNGSSEKTOR IST IN DEN USA UND IN EUROPA GESTIEGEN 120

70 USA (linke Achse) 60

110

100

Europa (rechte Achse)

30 2000

2004

2008

2012

2016

Auf der Grundlage der Daten des Ifo-Geschäftsklimaindex in Deutschland und der Erhebung des Institute of Supply Management in den USA. Beim ISM-Index signalisiert ein Wert über 50 Wachstum, ein Wert unter 50 eine konjunkturelle Kontraktion, und 50 keine Veränderung der wirtschaftlichen Aktivität. Ifo-Index 2005 = 100 Quelle: Bloomberg

Dezember / 2017

AKTIEN: POSITIVE EINSCHÄTZUNG, ABER GENAUE BEOBACHTUNG DER MARKTENTWICKLUNG Die interessantesten Chancen für Aktieninvestoren bieten sich unserer Einschätzung nach in Europa und in Schwellenländern. Dort sind die Entwicklungen der Unternehmensgewinne ermutigend und die Bewertungen niedriger als in anderen Regionen. Die fundamentalen Rahmenbedingungen für die Aktienmärkte sind weiterhin positiv, getrieben von einem weltweit gleichlaufenden Aufschwung, der sogar verspricht, weiter an Tempo zuzulegen. Zudem gibt es klare Anzeichen dafür, dass die Unternehmen wieder mehr investieren, was das starke Gewinnwachstum befeuern dürfte. In Verbindung mit niedrigen und nur leicht steigenden Zinsen bietet das Raum für weitere Kapitalzuflüsse in die Anlageklasse Aktien.

Dennoch wissen wir, dass einige der aktuell positiven Kräfte allmählich nachlassen werden, und wir halten nach Signalen Ausschau, die auf eine Veränderung des Marktumfelds hindeuten. Schließlich sind die Erwartungen an die Entwicklung des Aktienmarkts nach einer Reihe von performancestarken Jahren kleiner geworden. Wir beurteilen Aktien also weiterhin positiv, sind aber etwas vorsichtiger als in der Vergangenheit.

LANGFRISTIGE KGV-ENTWICKLUNG GEGENÜBER DEM S&P-500-INDEX

S&P-500-Index 3.000

Kurs-Gewinn-Verhältnis 35 30

S&P Index 2.584,8

2.500 2.000

20 1.500 15 Kurs-Gewinn- 1.000 Verhältnis 21,8

500

5 0 Dez ‘86

0 Jan ‘92

Feb ‘97

Mär ‘02

Apr ’07

Mai ‘12

Jun ‘17

Die schattierten Bereiche markieren längere Phasen steigender Aktienkurse. Quelle: Bloomberg; Stand: 14. November 2017

Chancen wachsam nutzen

HOHE, ABER NOCH KEINE HÖCHSTBEWERTUNGEN

ALLOKATION AKTIEN

In Bezug auf die traditionellen Bewertungskennzahlen sind die Aktienmärkte teuer geworden. Die Kurs-Gewinn-Verhältnisse liegen über den historischen Durchschnittswerten. Von den Spitzenwerten früherer Bullenmärkte sind sie aber nach wie vor ein Stück entfernt. Außerdem ergibt sich durch das extreme Niedrigzinsumfeld ein geringerer Abzinsungsfaktor, der ebenfalls zu den hohen Bewertungen beiträgt.

Region

Einstufung*

Aktive Aktienstrategien

Übergewichtet

15,9

In einem Umfeld mit einem ermutigenden globalen Wachstum und moderaten Zinserhöhungen dürften die Verschuldungsrisiken niedrig bleiben. Das bietet für die Aktienmärkte das Potenzial, mit wachsenden Unternehmensgewinnen weiter zu steigen, denn im Vergleich zu anderen Anlageklassen ist das Renditepotenzial von Aktien nach wie vor attraktiv. Zugleich sehen wir deutliche regionale Bewertungsunterschiede. Dies ist einer der Gründe, weshalb wir Schwellenmarktaktien gegenüber ihrer Benchmark übergewichten, im Gegensatz zu Aktien aus den Industrieländern.

KGV 2018**

- (MSCI World All Countries)

Entwickelte Märkte - USA (MSCI USA)

Untergewichtet

17,9

- Europa (MSCI Europa)

Neutral

14,8

- Japan (MSCI Japan) - Pazifik ex-Japan (MSCI Pazifik ex-Japan)

Neutral

14,4

Neutral

13,1

Schwellenmärkte - Asien (MSCI Asien ex-Japan) - Lateinamerika (MSCI Lateinamerika) - Schwellenländer EMEA (MSCI Schwellenländer EMEA)

Übergewichtet

12,6

Neutral

13,9

Neutral

10,6

* Im Verhältnis zur Benchmark ** Kurs-Gewinn-Verhältnis auf Basis der erwarteten Gewinne für die kommenden 12 Monate Quelle: Bloomberg, MSCI. Stand: 24. November 2017

SCHWELLENLÄNDER VOR INDUSTRIELÄNDERN

Dank eines stärker werdenden Wirtschaftswachstums, steigender Unternehmensgewinne und eines Rückgangs der politischen Sorgen konnten sich Europas Aktienmärkte deutlich erholen. Aufgrund der attraktiveren Bewertungen haben wir eine leichte Präferenz für Europa gegenüber den USA. Durch den starken amerikanischen Technologiesektor sind die USA als Region aber trotzdem interessant. Darüber hinaus sehen wir weiterhin attraktive Chancen in Schwellenländern, weil sich dort die wirtschaftlichen und marktbezogenen Fundamentaldaten weiter verbessern. Dies gilt vor allem für Asien, unsere bevorzugte Schwellenmarktregion, sofern Peking nicht allzu stark auf die Bremse tritt. Auch unser zentrales Szenario eines relativ stabilen US-Dollars, einer Verbesserung an den Rohstoffmärkten und 2018 nur leicht höherer US-Anleiherenditen dürfte den Schwellenmärkten zugutekommen.

Bei den Teilsektoren sehen wir nach wie vor Potenzial bei Software- & Internetsicherheit, innovativen Industrieanwendungen und Segmenten, die vom Konsum in Schwellenländern profitieren. Das Potenzial bei Telekomunternehmen und Versorgern beeindruckt uns weniger, ebenso wie die Aussichten in den meisten Bereichen des nicht-zyklischen Konsumsektors. Diese traditionell defensiveren Sektoren entwickeln sich in zyklischen Aufschwungphasen in der Regel schlechter als der breite Aktienmarkt. Paul van Doorn, Senior Portfolio Manager, Aktien

BEDEUTUNG DER SELEKTION AUF SEKTOREBENE

Angesichts des anhaltenden Aufwärtstrends beim globalen Wachstum halten wir einen prozyklischen Sektoransatz nach wie vor für angemessen. Neben dem Anstieg der Investitionen der Unternehmen und der Konsumausgaben der privaten Haushalte, der in erster Linie den Sektoren IT, zyklischer Konsum und Industrie zugutekommen wird, sehen wir auch Potenzial in den zyklischen Sektoren Grundstoffe und Energie. Dezember / 2017

AKTIENSCHWERPUNKTE: AUSGEWOGENHEIT Nachdem unsere vier Aktienschwerpunkte 2017 eine positive Entwicklung aufgezeigt haben, empfehlen wir für 2018 einen ausgewogenen Ansatz. Das bedeutet einerseits, Risikopositionen beizubehalten, um bei schnell wachsenden Unternehmen keine Chancen zu verpassen, andererseits aber bei Aktien, die sehr schnell gestiegen sind, Gewinne mitzunehmen. Bei einigen Aktien unserer Themenschwerpunkte hat sich der Kurs 2017 verdoppelt. Handelt es sich hierbei um eine Blase? In unseren Augen nicht. Der grundlegende Unterschied zu Übertreibungen wie der Dotcom-Blase Ende der 1990er-Jahre besteht darin, dass die Bewertungen heute auf starken und immer noch besser werdenden Fundamentaldaten und Gewinnen der Unternehmen basieren. Trotzdem bestehen Risiken. Nicht in starke Wachstumsunternehmen zu investieren, kann der Performance schaden, aber schon ein vorübergehendes Stocken des Gewinnwachstums kann zu massiven Kursrückgängen führen. Daher empfehlen wir für 2018 einen ausgewogenen themenbezogenen Investmentansatz in drei Schritten: 1. In unsere themenbezogenen Aktien und Fonds investieren. 2. Einige Schwerpunktaktien, zum Beispiel im IT-Sektor, sind sehr schnell gestiegen. Hier ist es sinnvoll, den weiteren Optimismus zu zügeln und jetzt in gewissem Umfang Gewinne mitzunehmen. 3. Die thematische Positionierung ausgleichen, das heißt Aktien hinzukaufen, die auf stetige Trends bauen. Hierzu zählen beispielsweise der Konsum in Schwellenmärkten oder demografische Trends. ERNEUERBARE ENERGIEN: STROMERZEUGUNG UND

Batterien. Auch wenn die USA die steuerlichen Anreize in diesem Bereich reduzieren, ist der Trend zu mehr Nachhaltigkeit andernorts weiterhin stark. Umweltschutzinitiativen gewinnen zudem an Fahrt. China hat erneuerbare Energie und saubere Luft als Ziele in seinen neuen Fünf-Jahres-Plan aufgenommen. Und die 173 Länder, die das Klimaabkommen von Paris ratifiziert haben, halten weiter an den darin vereinbarten Klimazielen fest. Die Produktion von Solar- und Windenergie sowie der Trend zu Elektrofahrzeugen dürften eine tragende Rolle spielen. So kann die Entwicklung bei erneuerbaren Energien Technologien befördern, die Elektroautos, Batterien und Stromnetzinnovationen unterstützen. VERNETZTE WELT: DIGITALISIERUNG UND DIE CLOUD

Die großen Onlineplattformen unseres Themenschwerpunkts „vernetzte Welt“ verzeichneten 2017 eine sehr gute Performance. Nachdem sich der Marktwert einiger Unternehmen verdoppelt hat, muss jedoch die Möglichkeit in Betracht gezogen werden, ob diese Aufwertung zu schnell ging. Doch auch wenn die Bewertungen nicht mehr so attraktiv erscheinen wie Anfang 2017, so ist die Beschleunigung des Umsatzwachstums dennoch beeindruckend.

E-MOBILITÄT

Der Anstieg der Stromproduktion aus erneuerbaren Quellen und die Konzentration der Automobilindustrie auf Elektroautos hat den Boden bereitet für das Wachstum von Technologien im Zusammenhang mit erneuerbaren Energien und 10

Die großen Onlineplattformen revolutionieren immer weitere Sektoren. Selbst Lebensmittelhändler konkurrieren inzwischen mit Onlinehändlern. Soziale Medien und Suchplattformen vereinnahmen einen immer größeren Teil Chancen wachsam nutzen

Chancen wachsam nutzen

der Werbebudgets – zulasten traditioneller Werbeagenturen. Die Digitalisierung vieler Dienstleistungen schafft neue Potenziale bei Online- und Cloud-basierten Geschäftsmodellen und Unternehmen. Kurzfristige Kurskorrekturen bei den großen Plattformen, Onlinezahlungsdienstleistern und Anbietern von anderen Onlinediensten bieten daher eine interessante Einstiegschance. SCHWELLENMARKTKONSUMENTEN UND DEMOGRAFISCHE TRENDS

Einige Unternehmen werden von Technologietrends getrieben, andere profitieren von demografischen Entwicklungen. In China wird sich die kaufkräftige Mittelschicht Prognosen zufolge in den kommenden Jahren verdoppeln. Gleichzeitig wird die Weltbevölkerung immer älter. Menschen jenseits der 65 sind die am schnellsten wachsende Altersgruppe. Dies gilt nicht nur für die USA und für Europa, sondern auch für viele Schwellenländer. Bei Reisen und Luxusgütern schafft dies bereits auf kurze Sicht mehr Nachfrage. Außerdem ergeben sich positive Auswirkungen auf Produk-

te und Leistungen, die dazu beitragen, fit zu bleiben, sich gesund zu ernähren und ein umweltfreundlicher Verbraucher zu sein. Auf längere Sicht steigt der Bedarf an Gesundheitsleistungen, Altersheimen und anderen Dienstleistungen für ältere Menschen. DIE VERNETZTE FABRIK IST DA

Unser neuester Themenschwerpunkt ist die vernetzte Fabrik, die auf dem Internet der Dinge aufbaut. Dies ist ein Trend, der mit der zunehmenden Verbreitung von Sensoren, Robotern, Automatisierung und Cyber Security im Fertigungssektor immer stärker wächst. Solche Innovationen können die Wartungskosten senken, zu einer Optimierung der Produktion beitragen und eine effiziente Antwort auf Nachfrageänderungen ermöglichen. Der Themenschwerpunkt „Vernetzte Fabrik“ wird 2018 an Relevanz gewinnen. Piet Schimmel, Aktienanalyst

STRUKTURELLE KRÄFTE ERFASSEN UNTERNEHMEN WELTWEIT UND BEEINFLUSSEN UMSÄTZE, MARGEN, GEWINNE UND INVESTMENTERTRÄGE.

-Mobilität Ver netz und E g n te W gu u elt ze r e :D m ig rt o

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Soziale Medien Onlinehandel Cloud Computing Rechenzentren

Cloud

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Elektrofahrzeuge Batterien Stromnetz

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Dezember / 2017

Luxusgüter en Reisen te n un Gesunde und umweltdd em ogra freundliche Lebensmittel fische Trends Dienstleistungen für ältere Menschen

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Sensoren Roboter Halbleiter Cyber Security 11

ANLEIHEN: NACH CHANCEN AUSSCHAU HALTEN Anleihen dürften 2018 mehr bieten, als man angesichts der niedrigen Renditen erwarten mag. Während die Investoren darauf warten, dass die Anleiherenditen wieder steigen und Anleihen damit attraktiver werden, bietet das Anleiheportfolio Chancen für internationale Diversifizierung, Inflationsabsicherung und nachhaltiges Investieren. Konjunktur und Zinsen normalisieren sich. Damit wird die Verlagerung des Fokus vom Ausfallrisiko auf das Zinsrisiko 2018 bei Anleiheportfolios zu einem zentralen Thema werden. Angesichts der immer noch niedrigen Renditen ist das ein heikler Balanceakt. Zum Glück werden die Anleihemärkte nach wie vor von den Zentralbanken dominiert, die darauf achten werden, eine Rezession zu vermeiden.

Unser Hauptszenario sieht daher eine kontrollierte und allmähliche Rückkehr zu normalen Zinsen und einer normalen Geldpolitik vor. IRGENDWANN WERDEN STAATSANLEIHEN WIEDER INTERESSANT

An steigenden Zinsen führt kein Weg vorbei. Das ist für

DER RENDITEABSTAND ZWISCHEN DEN USA UND EUROPA IST GROSS, ABER NICHT VON DAUER

% 3,0

Rendite auf 10-jährige US-Treasuries

2,5 2,0 1,5 1,0

Rendite auf 10-jährige Bundesanleihen

0,5 0,0 -0,5 Jan '15 Mai '15 Sep '15

Jan '16

Mai '16 Sep '16

Jan '17 Mai '17 Sep '17

Quelle: Bloomberg, ABN AMRO Private Banking

Chancen wachsam nutzen

Anleiheinvestoren eine Herausforderung. Wir verfolgen deshalb zum Jahresbeginn 2018 einen vorsichtigen Ansatz an den Anleihemärkten. Erst wenn die Renditen steigen, werden Staatsanleihen von Kernländern wieder attraktiv werden. Das wird bei US-Treasuries früher der Fall sein als bei Staatsanleihen aus der Eurozone, denn die USA sind Europa im Konjunkturzyklus voraus. Der Renditeabstand zwischen den USA und Europa ist größer geworden, dürfte aber schwinden, wenn die Renditen in den USA früher ihren Höhepunkt erreichen werden. Obwohl die Kosten für die Absicherung von Währungsrisiken bei US-DollarInvestments gegenüber dem Euro bei nahezu 2 % p. a. liegen, dürften amerikanische Staatsanleihen in der Nähe ihrer Höchstrenditen ein attraktives Gegengewicht zum Aktienrisiko bieten. Wir rechnen damit, dass die Rendite auf zehnjährige US-Treasuries 2018 bei knapp unter 3 % ihren Höhepunkt erreicht. Den richtigen Wiedereinstieg in Staatsanleihen von Kernländern zu finden, ist entscheidend, um die Performance nicht zu gefährden. In Europa könnte es bis nach 2018 dauern, bis diese Renditen wieder attraktiver sind als der Geldmarktzins. Da die EZB ihre quantitative Lockerung zurückfährt, die den Markt für Unternehmensanleihen gestützt hat, sind Anleger zudem gut beraten, bei Unternehmens- und Hochzinsanleihen Gewinne zu realisieren. DIVERSIFIZIERUNG DES ANLEIHEPORTFOLIOS

Schwellenmarktanleihen und bestimmte Segmente des amerikanischen Anleihemarkts dürften weiterhin attraktiv sein und könnten Anlegern zur Diversifizierung von Anleiheportfolios dienen. Wir haben bereits die Empfehlung ausgesprochen, in amerikanische Hochzinsanleihen und vorrangige Kredite zu investieren. Darüber hinaus rechnen wir damit, dass auch ein guter Zeitpunkt für den Kauf von

amerikanischen Mortgage-Backed Securities kommen wird. Eine internationale Diversifizierung von Anleiheportfolios wird sich 2018 auszahlen. INFLATIONSSCHUTZ

Inflationsanleihen dürften sich ebenfalls lohnen, denn sie können ein Anleiheportfolio gegen das Risiko eines überraschenden Inflationsanstiegs absichern. Solch eine Überraschung könnte die Zentralbanken zwingen, die geldpolitischen Zügel anzuziehen, was die Konjunktur bremsen und Unruhe an den Finanzmärkten auslösen würde. Dies ist zwar nicht unser Hauptszenario, jedoch vertrauen fast alle Marktbeobachter darauf, dass die Zentralbanken ihre Geldpolitik genau richtig austarieren. Die Wahrheit ist aber, dass wir uns immer noch mitten in einem bedeutenden geldpolitischen Experiment befinden. So kann es durchaus sein, dass es den Notenbanken nicht gelingt, ihre Politik zu 100 % richtig auszutarieren. Inflationsanleihen werden immer noch unter dem 2-%-Inflationsziel der Zentralbank bepreist und sind damit eine billige Absicherung gegen ein alternatives Szenario mit einer stark ansteigenden Inflation. UNTERSTÜTZUNG VON NACHHALTIGKEITSZIELEN

Anleihen können auch die Ziele im Bereich des nachhaltigen Investierens unterstützen. Inzwischen gibt es immer mehr sozial verantwortliche Anlagemöglichkeiten und ESG-Anleihefonds. Ebenso gibt es einen Markt für grüne Anleihen, bei denen die Anleger mit ihrem Kapital Umwelt- oder Klimaschutzprojekte unterstützen. Der einstige Nischenmarkt verzeichnet inzwischen ein rasantes Wachstum. Wir rechnen damit, dass „grüne Anleihen“ 2018 in den Portfolios der Investoren eine wachsende Rolle spielen. Mary Pieterse-Bloem, Leiterin globale Anleihestrategie

Dezember / 2017

FORTSCHRITTE BEI NACHHALTIGEN INVESTITIONEN Nachhaltiges Investieren erfreut sich wachsender Beliebtheit, weil das Bewusstsein dafür wächst, wie dieses Segment die Portfolios von Anlegern bereichern kann. Europäische Impact-Fonds verwalten derzeit rund 100 Mrd. Euro1. Beim Impact Investing investieren die Anleger in Unternehmen, Organisationen und Investmentfonds mit dem Ziel, nicht nur eine finanzielle Rendite zu erzielen, sondern auch einen messbaren, positiven Beitrag zur Gesellschaft oder zum Umweltschutz zu leisten.

nen Anleihemarkt aufzutreten. Das Institut verkaufte 2017 seine erste grüne Anleihe mit einem Emissionsvolumen von 500 Mio. Euro. Mit dem eingesammelten Kapital will die Bank nicht nur schwedische Hypotheken finanzieren, sondern auch erneuerbare Energien. VON DER NISCHE ZUR NORM

Für viele Anleger ist das Impact Investing mit seiner finanziellen und sozialen Zielsetzung eine attraktive Option. Erneuerbare Energien und Energieeffizienz standen auf der Liste der Zielsetzungen von Impact-Investmentfonds in den vergangenen Jahren ganz oben. Das Wachstum des Impact Investing trägt auch der Erkenntnis Rechnung, dass nachhaltige Unternehmen besser auf die Zukunft vorbereitet sind, was sich wiederum in den Renditen widerspiegelt, die diese Unternehmen erwirtschaften.

Wir haben die Erfahrung gemacht, dass die Anleger zunehmend offen dafür sind, nachhaltige Investments in ihre Portfolios aufzunehmen. Um schnell zu wachsen, sind natürlich noch einige Hürden zu überwinden. Zum Beispiel braucht es klarere Definitionen, die Vergleiche zwischen den unterschiedlichen Arten von nachhaltigen Investments erleichtern. Das verbessert das Verantwortungsbewusstsein und zeigt den Investoren, wie „grün“ eine Anlage tatsächlich ist.

GREEN BONDS ZUR FINANZIERUNG VON

In diesen Bereichen sind bereits Maßnahmen eingeleitet. Die Ratingagentur Moody‘s will zum Beispiel bei der Bewertung der Bonität eines Unternehmens die Bereiche Umwelt, Soziales und Governance (ESG) berücksichtigen; das könnte einen Beitrag zu gleichen Voraussetzungen leisten. Auch die Entwicklung von grünen Anleiheindizes kann zur Herstellung der nötigen Transparenz bei der Bewertung der Performance von nachhaltigen Anlagen beitragen.

UMWELTPROJEKTEN

Green Bonds sind ein bedeutender und wachsender Teilbereich des Impact Investing. Die Erlöse aus grünen Anleihen fließen häufig in die Finanzierung von nachhaltigen Immobilien und Projekten im Bereich der erneuerbaren Energien, die die Nutzung fossiler Brennstoffe reduzieren können. Viele namhafte europäische Finanzinstitute emittieren inzwischen grüne Anleihen. Diese Wertpapiere haben nicht nur einen Nachhaltigkeitszweck, sondern können auch bei der Anlagerendite mit nicht-grünen Anleihen konkurrieren; das zeigt der Bloomberg Barclays MSCI Global Green Bond Index. Die Swedbank AB, ein großes schwedisches Kreditinstitut, hat zum Beispiel Pläne angekündigt, regelmäßig am grü1 Die Daten, auf die dieser Beitrag Bezug nimmt, stammen aus der von Eurosif veröffentlichten European SRI Study 2016.

Wir gehen davon aus, dass nachhaltige Anlagen in den kommenden Jahren von einem Nischenphänomen zur Norm werden. Die Bedeutung von Nachhaltigkeit für die nächste Generation von Anlegern wird dieses Wachstum zusätzlich befeuern, denn die junge Generation erkennt, dass Investitionen in den Umweltschutz oder in soziale Projekte nicht zulasten der Rendite gehen müssen. Richard de Groot Global Head Investment Centre Chancen wachsam nutzen

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NEUES UMFELD FÜR PRIVATE EQUITY Im Private-Equity-Markt stellt sich wieder ein Gleichgewicht ein. Der Rückstau an Veräußerungen, die sich durch die Finanzkrise verzögert haben, ist nahezu abgebaut; dies beeinflusst die Höhe der Ausschüttungen an Anleger und dürfte sich 2018 auch auf das Fundraising auswirken. Der boomende Fundraising-Markt im Bereich Private Equity (PE) steuert laut Daten von Preqin auf ein neues Rekordjahr zu. Von Januar bis Ende September 2017 haben PE-Fonds 315 Mrd. US-Dollar eingesammelt. AUSSCHÜTTUNGEN ÜBERSTEIGEN EINZAHLUNGEN SEIT SECHS JAHREN

Dass die Branche so viel Kapital einsammeln konnte, liegt auch daran, dass die Ausschüttungen inzwischen sechs Jahre in Folge höher waren als das bei Anlegern abgeforderte Kapital. Anleger haben diese Erlöse gleich wieder in Kapitalzusagen für neue Fonds übertragen. Doch obwohl die Investoren sich sehr bemühen, ihre angestrebten PEKapitalquoten zu halten, scheint es so, als steuerten wir auf einen Wendepunkt bei den Nettoausschüttungen zu. Angesichts nachlassender Auszahlungen und zunehmender Kapitalabrufe, wie im ersten Quartal 2017 (auf Basis der aktuell verfügbaren Zahlen), sind die Nettoausschüttungen erheblich zurückgegangen, auch wenn sie sich im historischen Vergleich immer noch auf einem gesunden Niveau bewegen. Das ist kein Wunder. Die Finanzkrise hat einen enormen Rückstau von Deals, die zwischen 2005 und 2008 eingegangen worden waren, verursacht, denn aufgrund des schlechten gesamtwirtschaftlichen Umfelds konnten diese Beteiligungen erst ab 2013 wieder zu attraktiven Preisen veräußert werden. Da die Zahl dieser unrealisierten Beteiligungen abgenommen hat, sinken die Veräußerungen und folglich die Ausschüttungen. Nach Daten von Preqin war das dritte Quartal 2017 das fünfte Quartal in Folge mit rückläufigen Veräußerungen; dadurch konnte der Markt zu einem Gleichgewicht zurückkehren, jedoch mit geringeren Volumina. Dezember / 2017

MARKTANPASSUNG BEEINFLUSST HÖHE DES FRISCHEN KAPITALS

Diese Marktanpassung könnte Auswirkungen auf das Fundraising und auf das für Investitionen verfügbare Kapital haben, das bereits durch Fonds eingesammelt, aber noch nicht investiert wurde (sogenanntes Dry Powder). Wenn die Anpassung anhält, führt dies sehr wahrscheinlich dazu, dass weniger Kapital in neue Fonds fließt, denn viele Anleger werden nicht mehr unter ihrer angestrebten PE-Allokation liegen. Dies könnte wiederum das Fundraising-Tempo drosseln, das einige Jahre lang sehr hoch war. Außerdem wird das für Investitionen zur Verfügung stehende Kapital abnehmen. Angesichts der aktuellen Kapitalschwemme ehrt es die Branche, dass die Fondsmanager sich nicht blind in neue Deals stürzen. Das Transaktionsvolumen könnte 2017 nach Zahlen von Dealogic zwar die Marke von 300 Mrd. USDollar überschreiten; das ist aber immer noch weniger als die Hälfte des Investitionsvolumens von 2006 und 2007. ATTRAKTIVE RELATIVE RENDITE

Vor dem Hintergrund eines positiven Investmentumfelds und unterstützender gesamtwirtschaftlicher Fundamentaldaten sind wir zuversichtlich, dass Private Equity im Vergleich zu anderen Anlageklassen weiterhin attraktive Renditen bietet. Wir möchten aber betonen, dass eine sorgfältige Auswahl der Manager erforderlich ist und über den langfristigen Erfolg entscheidet. Oliver Schebela, Head Private Equity Solutions and Andreas Hegedüsch, Sr. Investment Professional, Private Equity

GEMISCHTE EINSCHÄTZUNG ZU IMMOBILIEN Immobilien stufen wir neutral ein, weil das Cashflow-Wachstum nachlässt, die Dividenden aber immer noch attraktiv sind. Immobilienunternehmen haben es durch den wachsenden Onlinehandel weiterhin schwer.

Die Volkswirtschaften in den USA, Europa und Asien sind in guter Verfassung, was die Fundamentaldaten des Sektors unterstützt. Das Wachstum der Mieteinnahmen ist noch positiv, aber nicht mehr so dynamisch wie in den vergangenen Jahren, auch weil der Vermietungsstand bereits sehr hoch ist. Außerdem sind die Zeiten vorbei, in denen bestehende Kredite dank kontinuierlich sinkender Anleiherenditen immer wieder günstiger refinanziert werden konnten. Die Anleiherenditen haben sich auf einem niedrigen Niveau stabilisiert, und die Risikoaufschläge sind klein geworden. Dies führt zu einem langsameren Wachstum der Cashflows, insbesondere in den USA, der vorherrschenden Region des Immobilienindex. Andererseits dürfte die hohe Dividende des Sektors nach wie vor eine attraktive Alternative zu niedrig rentierenden Anleihen und Sparkonten bieten. DIE ARGUMENTE FÜR IMMOBILIEN WERDEN ETWAS POSITIVER

Der Markt und unsere Anlagestrategie sind bislang eindeutig auf Wachstum ausgerichtet. Da wir zyklischen Aktien den Vorzug vor defensiven Immobilien gegeben haben, verzeichneten wir im Immobilienbereich 2017 eine erhebliche Underperformance. Da die Aktienbewertungen allgemein steigen, werden die Immobilienbewertungen relativ betrachtet attraktiver. Zudem scheinen die Anleiherenditen nicht deutlich zu steigen, was wir als eines der Hauptrisiken für Immobilien erachten. Wir sehen zwar keine klaren Anzeichen dafür, dass sich der Markt auf ein anderes Umfeld zubewegt, halten aber wachsam Ausschau nach jeglichen Veränderungen.

EINZELHANDEL HAT SCHWIERIGKEITEN, WOHNIMMOBILIEN UND RECHENZENTREN BIETEN MEHR POTENZIAL

Eines der größten Segmente im Immobiliensektor ist der Einzelhandel (Läden und Einkaufszentren), der einer schwierigen Zukunft entgegenblickt. Ausgehend von neuen Forschungsmethoden, die Handystandorte erfassen, sehen wir einen allmählichen Rückgang bei den Kundenzahlen in Einkaufszentren. Den Reiz des Onlineshoppings spürt nahezu jedes traditionelle Ladengeschäft, was sich auch darin zeigt, dass Handelsketten pleitegehen. Nur einige wenige Immobilienunternehmen können diesem Gegenwind standhalten, weil sie in Großstädten mit viel Laufkundschaft sind. Eine der stärksten Preisentwicklungen verzeichnen Industrieimmobilien, denn das anhaltende Wachstum des Onlinehandels dürfte eine solide Grundlage für Vertriebsund Logistikzentren legen. Viele (neue) Wettbewerber auf dem Markt machen diesen Teilbereich aber anfällig. Europäische Wohnimmobilienunternehmen mit einem Fokus auf Großstädte haben gute Aussichten, weil zu wenig neues Angebot auf den Markt kommt; dies treibt Immobilienpreise und Mieten in die Höhe. Je stärker die weltweite Vernetzung voranschreitet, desto mehr verlagern Unternehmen ihre IT in die Cloud, was zu beeindruckenden Wachstumsaussichten für Immobilienunternehmen, die sich auf Rechenzentren konzentrieren, führt. Piet Schimmel, Aktienanalyst

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ROHSTOFFE: GEGENSÄTZLICHE KRÄFTE Auf den Rohstoffmarkt wirken unterschiedliche Kräfte ein. Wir gehen davon aus, dass der Rohstoffindex auf der Grundlage von starken Fundamentaldaten 2018 wieder nach oben tendiert, aber er bleibt einer Reihe von Risiken ausgesetzt.

Der CRB-Rohstoffindex bewegt sich inzwischen seit fast zwei Jahren in relativ engen Handelsspannen. Ein derart ruhiges Fahrwasser ist für Rohstoffe ungewöhnlich. Die Ruhe liegt aber überwiegend an der Vielfalt des Sektors. Das Spektrum reicht von Energie über die Agrarwirtschaft bis zu Industrie- und Edelmetallen, und dabei scheinen sich positive und negative Stimmungen über die unterschiedlichen Gruppen hinweg die Waage zu halten. Deshalb verzeichnet der Rohstoffindex eine Seitwärtsbewegung. INDUSTRIE- UND EDELMETALLE DRIFTEN AUSEINANDER

Wir rechnen damit, dass sich der zyklische Aufschwung in der Weltwirtschaft fortsetzt. Deshalb scheinen viele Industriemetalle auf einen Nachfrageüberhang zuzusteuern. Die Aussicht auf eine hohe Nachfrage kann die Preise in die Höhe treiben, trotzdem könnte das Aufwärtspotenzial begrenzt sein. Die Preise sind bereits gestiegen, was vor allem an der besseren Stimmung mit Blick auf die chinesische Wirtschaft liegt. Für die Goldmärkte ist der Ausblick hingegen anders. Wir gehen davon aus, dass die Rendite auf 10-jährige USTreasuries steigt und der US-Dollar etwas weiter aufwertet; deshalb dürften die Goldpreise 2018 unter Druck geraten. ÖLPREISE DÜRFTEN WEITER STEIGEN

Unsere Ölpreisprognosen für 2018 und 2019 haben wir nach oben korrigiert. Wir rechnen weiterhin mit einer soliden weltweiten Nachfrage und weiter steigenden Preisen. Der Markt hat sich auf einem Gleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage eingependelt. Dieses Gleichge-

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wicht, dem einige Jahre des Überangebots vorausgingen, ist extrem fragil. Jegliches Anzeichen für eine Störung des Gleichgewichts wird sich direkt auf die Ölpreise auswirken. Von Zeit zu Zeit dürfte der Ölmarkt Angebotsengpässe befürchten. Das wird die Preise steigen lassen. Jetzt liegt es an den Ausgleichsproduzenten (Swing Producers), die Ölpreise stabil zu halten, wenn die Nachfrage steigt. Die Investoren gehen davon aus, dass die amerikanischen Schieferölproduzenten ihre Produktionsmenge erheblich ausweiten können, sobald die Preise zu steigen beginnen. Wir halten das für zu optimistisch. Die amerikanischen Schieferölproduzenten haben in unseren Augen zwar ein gewisses Potenzial für Produktionsausweitungen, aber höhere Kosten für Personal, Infrastruktur und Finanzierungen werden das Produktionswachstum begrenzen. Wenn wir diese zugrundeliegenden Trends in einen Ausblick für den Rohstoffindex 2018 übersetzen, sehen wir Potenzial für eine Steigerung, getragen von soliden wirtschaftlichen Fundamentaldaten. Dieses Potenzial geht aber einher mit einer hohen Volatilität und einer Anfälligkeit für unerwartete Risiken wie negative Wetterbedingungen, geopolitische Spannungen und Angebotsstörungen. Group Economics Hans van Cleef, Senior Analyst Energiewerte

DEVISEN: EURO-STÄRKE 2019 Nachdem der Euro 2017 im Wert gestiegen ist, gehen wir davon aus, dass die Gemeinschaftswährung 2018 gegenüber dem USDollar unter Druck gerät. 2019 könnte der Euro weiter aufwerten, wenn die EZB mit Zinserhöhungen beginnt. Es hat lange gedauert, bis der Markt im Jahr 2017 an ein Wiedererstarken des Euros geglaubt hat. Doch mittlerweile sind viele Investoren vom weiteren Aufwärtspotenzial der Währung überzeugt. Wir haben 2017 früh an die Stärke des Euros geglaubt, sind nun aber zurückhaltender geworden. So gehen wir erst 2019 von einer erneuten Aufwertung des Euros gegenüber dem US-Dollar aus, nicht aber schon 2018. Der Markt glaubt an eine Euro-Rally, wie sich an der Stärke der Gemeinschaftswährung und an der Hartnäckigkeit von hohen Netto-Long-Positionen in Euro zeigt. Wir glauben, 2018 wird die Überzeugung jener Investoren auf die Probe stellen, die von einer weiteren Aufwertung ausgehen. Doch solange die Investoren an ihrer Überzeugung festhalten,

wird es nicht dazu kommen, denn sie haben sich bereits für einen stärkeren Euro in Stellung gebracht, und es fehlt an neuen Käufern. Zunächst müssen die Netto-Long-Positionen in Euro sinken, damit die Aussicht auf eine weitere Aufwärtsphase besteht. Es gibt auch stärkere fundamentale Gründe dafür, dass wir 2018 nicht mit einem höheren EUR/USD-Kurs rechnen. Erstens gehen wir davon aus, dass die Fed 2018 ihre Geldpolitik weiter anzieht. Dies dürfte den US-Dollar aufwerten lassen. Es könnte allerdings eine moderate Verknappung werden, wie bereits 2017. Wir rechnen mit zwei Zinserhöhungen um je 25 Basispunkte, die Finanzmärkte preisen

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ÜBERMÄSSIGE NETTO-LONG-POSITIONEN BEIM EURO Zahl der Kontrakte 200.000 Netto-Long-Positionen

100.000

-100.000

-200.000 Netto-Short-Positionen -300.000 2001

nur eine ein. Zweitens denken wir, dass das US-Wachstum 2018 über dem der Eurozone liegen könnte. Alles in allem dürfte der EUR/USD-Kurs 2018 unter Druck geraten.

Quelle: CFTC CME, Bloomberg

DIE RÜCKKEHR DER EURO-STÄRKE 2019

PROGNOSEN

Bis 2019 wird der EUR/USD-Kurs Zeit haben, ein neues Gleichgewicht zu finden, denn die Notenbanker dürften sich bei der Änderung ihres geldpolitischen Kurses Zeit lassen. Wir rechnen damit, dass der EUR/USD-Kurs 2019 wieder steigt, denn die Renditen auf deutsche Staatsanleihen dürften den Prognosen zufolge stärker steigen als USTreasury-Renditen. Außerdem dürfte sich der Markt 2019 auf die Aussicht einer Anhebung des Einlagensatzes durch die EZB konzentrieren. 2019 rechnen wir mit zwei Anhebungen des Einlagensatzes um je 10 Basispunkte auf -0,2 %. Zudem werden die Finanzmärkte vermutlich ihre Erwartungen an Zinserhöhungen in der Eurozone 2020 erhöhen. Auch dies dürfte den Euro unterstützen. Eine Fortsetzung der Zinserhöhungen durch die Fed könnte 2019 zunächst die Schwäche des US-Dollars begrenzen. Sobald die Investoren aber anfangen, das Ende des Zinserhöhungszyklus einzupreisen, dürfte der Dollar massiv abwerten. Group Economics Georgette Boele, Währungs- und Edelmetallstrategie

2005

2009

2013

2017

Währung

24. November 2017

Ende 2018

EUR/USD

1,1908

1,15

USD/JPY

111,41

115

EUR/JPY

132,67

132

GBP/USD

1,3344

1,35

EUR/GBP

0,8924

0,85

USD/CHF

0,9798

1,02

EUR/CHF

1,1668

1,17

AUD/USD

0,7621

0,75

EUR/AUD

1,5626

1,53

NZD/USD

0,6884

0,68

EUR/NZD

1,7298

1,70

USD/CAD

1,2715

1,28

EUR/CAD

1,5142

1,47

USD/SEK

8,2847

8,09

EUR/SEK

9,8656

9,30

EUR/NOK

9,6712

9,20

USD/NOK

8,1215

8,00

EUR/DKK

7,4422

7,44

USD/CNY

6,6000

6,65

EUR/PLN

4,2112

4,10

USD/BRL

3,2300

3,30

Quelle: ABN AMRO Group Economics

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PORTFOLIOSTRUKTUR

Die Musterportfolios des Global Investment Committee von ABN AMRO zeigen die Risikoprofile in % – von unserem konservativsten Profil Sicherheit bis hin zum riskantesten Profil Dynamik.

ASSET ALLOKATION SICHERHEIT Anlageklasse

ERTRAG

Strategisch

Taktisch Abweichung

Neutral

Min.

Max.

Liquidität

Anleihen*

100

Aktien

Alternative Anlagen

Strategisch

Taktisch Abweichung

Neutral

Min.

Max.

-35

-27

Hedgefondsstrategien

Immobilien

Rohstoffe

Gesamtengagement

100

ASSET ALLOKATION DEFENSIV AUSGEWOGEN Anlageklasse

Strategisch

100

AUSGEWOGEN Taktisch Abweichung

Neutral

Min.

Max.

Liquidität

Anleihen*

Aktien

Alternative Anlagen

Strategisch

Taktisch Abweichung

Neutral

Min.

-21

-13

Max.

Hedgefondsstrategien

Immobilien

Rohstoffe

Gesamtengagement

100

ASSET ALLOKATION WACHSTUM Anlageklasse

100

DYNAMIK

Strategisch

Taktisch Abweichung

Neutral

Min.

Max.

Liquidität

Anleihen*

Aktien

Alternative Anlagen

Strategisch

Taktisch Abweichung

Neutral

Min.

Max.

-1

-4

100

-2

Hedgefondsstrategien

Immobilien

Rohstoffe

-2

Gesamtengagement

100

*Benchmark: Bank of America, Merrill Lynch Staatsanleihen 1-10 Jahre. Die taktische Asset-Allokation spiegelt aktive Strategien auf der Basis von mittel- und kurzfristigen Einschätzungen und weicht von der längerfristigen strategischen Asset-Allokation ab. Bei diesen Musterportfolios von ABN AMRO Private Banking handelt es sich nicht um Wertpapiere oder tatsächlich erbrachte Wertpapierdienstleistungen. Musterportfolios dienen ABN AMRO Private Banking als Orientierung bei Anlageentscheidungen oder Anlageempfehlungen.

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MITWIRKENDE ABN AMRO GLOBAL INVESTMENT COMMITTEE Richard de Groot

richard.de.groot@nl.abnamro.com

Global Head Investment Centre

Didier Duret

didier.duret@nl.abnamro.com

Chief Investment Officer Private Banking

Gerben Jorritsma

gerben.jorritsma@nl.abnamro.com

Member, Global Investment Committee

Han de Jong

han.de.jong@nl.abnamro.com

Chief Economist

Olivier Raingeard

olivier.raingeard@fr.abnamro.com

Head Investments Private Clients Neuflize OBC

Mary Pieterse-Bloem

mary.pieterse-bloem@nl.abnamro.com

Global Head Fixed Income

Georgette Boele

georgette.boele@nl.abnamro.com

Coordinator FX and Commodity Strategy

Hans van Cleef

hans.van.cleef@nl.abnamro.com

Senior Energy Economist

GROUP ECONOMICS

INVESTMENT STRATEGY & PORTFOLIO EXPERTISE Annemijn Fokkelman

annemijn.fokkelman@nl.abnamro.com

Global Head Equity

Eva Boukobza

eva.boukobza@fr.abnamro.com

Senior Portfolio Manager, Equities

Christophe Breard

christophe.breard@fr.abnamro.com

Senior Portfolio Manager, Equities

Paul van Doorn

paul.van.doorn@nl.abnamro.com

Senior Portfolio Manager, Equities

Bastian Ernst

bastian.ernst@nl.abnamro.com

Portfolio Manager, Equities

Maurits Heldring

maurits.heldring@nl.abnamro.com

Equity Research & Advisory Expert

Rainer Kloppert

rainer.kloppert@de.abnamro.com

Senior Portfolio Manager, Equities

Eric Lafrenière

eric.lafreniere@fr.abnamro.com

Senior Portfolio Manager, Equities

Esther van Munster

esther.van.munster@nl.abnamro.com

Senior Portfolio Manager, Equities

Jaap Rijnders

jaap.rijnders@nl.abnamro.com

Equity Research & Advisory Expert

Sandra Saidi

sandra.saidi@fr.abnamro.com

Senior Portfolio Manager, Equities

Piet Schimmel

piet.schimmel@nl.abnamro.com

Senior Equity Thematic Expert

Martien Schrama

martien.schrama@nl.abnamro.com

Profile Manager

Chris Verzijl

chris.verzijl@nl.abnamro.com

Portfolio Manager, Equities

Roel Barnhoorn

roel.barnhoorn@nl.abnamro.com

Senior Fixed Income Thematic Expert

Willem Bouwman

willem.bouwman@nl.abnamro.com

Fixed Income Portfolio Manager

Chris Huys

chris.huys@nl.abnamro.com

Senior Fixed Income Portfolio Manager

Fidel Kasikci

fidel.kasikci@de.abnamro.com

Senior Fixed Income Portfolio Manager

Torben Kruhmann

torben.kruhmann@de.abnamro.com

Junior Fixed Income Portfolio Manager

Jacques Verdier

jacques.verdier@fr.abnamro.com

Senior Fixed Income Portfolio Manager

Oliver Schebela

oliver.schebela@bethmann.de

Head Private Equity Solutions

Andreas Hegedüsch

andreas.hegeduesch@bethmann.de

Senior Investment Professional, Private Equity

PRIVATE EQUITY

QUANTITATIVE ANALYSIS AND RISK MANAGEMENT Paul Groenewoud

paul.groenewoud@nl.abnamro.com

Quant Risk Specialist

Linus Nilsson

linus.nilsson@nl.abnamro.com

Investment Risk Specialist

INVESTMENT COMMUNICATIONS Diese Veröffentlichung wird vom Global-Investment-Communications-Team erstellt. Wenn Sie Fragen oder Anmerkungen haben, wenden Sie sich bitte an I-Comms.Global@nl.abnamro.com. 22

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Disclaimer Diese Ausarbeitung stellt weder ein Angebot noch eine Beratung oder Aufforderung zum Kauf oder Verkauf irgendeiner Finanzanlage noch eine offizielle Bestätigung einer Transaktion dar, sondern dient ausschließlich der Information des Kunden. Der Kunden, an den sich diese Ausarbeitung richtet, ist Kunde im Sinne des § 31 a WpHG. Sofern in dieser Ausarbeitung Meinungen und Wertungen zu einzelnen Finanzinstrumenten oder Gruppen von Finanzinstrumenten abgegeben werden, so sind diese als allgemeine Einschätzung und nicht als Anlageberatung zu verstehen. Die genannten Meinungen und Wertungen berücksichtigen nicht die Geeignetheit für den einzelnen Anleger und können daher eine Anlageberatung nicht ersetzen. Diese Ausarbeitung ist keine Finanzanalyse und unterliegt daher weder den gesetzlichen Anforderungen zur Gewährleistung der Unvoreingenommenheit von Finanzanalysen noch dem Verbot des Handelns vor der Veröffentlichung von Finanzanalysen. In der Vergangenheit erzielte Performance ist kein Indikator für zukünftige Entwicklungen. Diese Ausarbeitung gibt nur einen Überblick, bedarf der mündlichen Erläuterung und Ergänzung und ist nur in Verbindung mit dieser zu verwenden. Maßgeblich für die Abwägung von Chancen und Risiken und eine Entscheidung über ein Investment sind allein der jeweilige Verkaufsprospekt und die Berichte des Emittenten, die dem Kunden bei der Bethmann Bank AG, Bethmannstrasse 7-9, 60311 Frankfurt am Main, zur Verfügung gestellt werden können. Auch wenn die in dieser Ausarbeitung gegebenen Informationen aus Quellen stammen, die die Bethmann Bank AG für verlässlich hält, übernimmt die Bethmann Bank AG keine Gewähr für die Richtigkeit, Aktualität und/oder Vollständigkeit der Informationen und Schlussfolgerungen dieser Ausarbeitung. Da solche Informationen naturgemäß ständigen Veränderungen unterliegen, können durch die Bethmann Bank AG jederzeit und ohne vorherige Ankündigung Änderungen vorgenommen werden. Zur Mitteilung einer solchen Änderung ist die Bethmann Bank AG nicht verpflichtet. Alle genannten Preise und Kurse geben diejenigen zum Zeitpunkt der Erstellung dieser Ausarbeitung wieder und können sich jederzeit ändern. Rechtliche und steuerliche Aussagen sind nicht als Zusicherung für den Eintritt einer bestimmten rechtlichen oder steuerliche Folge zu verstehen. Insbesondere die steuerliche Behandlung ist abhängig von den persönlichen Verhältnissen des Kunden und kann künftigen Änderungen unterworfen sein, die auch rückwirkend gelten können. Anleger sollten sich vor dem Erwerb eines in diese Ausarbeitung genannten Finanzinstrumente eine Beratung zur Kapitalanlage sowie zu ihrer steuerlichen und rechtlichen Situation einholen, um die individuelle Eignung des zu erwerbenden Finanzinstruments (insbesondere in Bezug auf die Risikohaltigkeit) zu prüfen. Dieser Disclaimer gilt unabhängig vom Format der Ausarbeitung (online/Print). Diese Ausarbeitung darf weder fotokopiert noch in anderer Art und Weise ohne die vorherige Zustimmung der Bethmann Bank AG vervielfältigt werden. Die Informationen in dieser Ausarbeitung richten sich ausschließlich an Anleger in Deutschland, die nicht US-Personen sind bzw. keinen Wohnsitz in den USA haben. Verantwortlich: Thomas Henk Herausgeber: Bethmann Bank AG, Frankfurt am Main Stand: 15. Dezember 2017 Alle Rechte vorbehalten.

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