ABN AMRO MeesPierson Beleggingsstrategie 2019 by ABN AMRO

Beleggingsstrategie 2019

Inspelen op verandering

Inhoud Voorwoord 1 Inspelen op verandering

Assetallocatie en uw portefeuillerendement

Duurzaam beleggen: focus op de toekomst

Lagere groei – maar geen recessie

Aandelen: het beeld kan veranderen

Aandelenthema: AI – de nieuwe digitaliseringsgolf

Obligaties: aanpassen aan verandering

Grondstoffen: positieve prognose

Valuta’s: euro gaat terrein winnen versus dollar

Dit is een publicatie van ABN AMRO MeesPierson. Neemt u voor meer informatie contact op met uw beleggingsadviseur.

Beleggingsstrategie 2019 | 1

Voorwoord In 2019 zullen de economische effecten van de begrotingsstimulering in de VS langzaam afnemen. We verwachten daarom dat de VS een vergelijkbaar groeipad gaat bewandelen als Europa. We hebben het dan nog altijd over degelijke economische groei. Dat de groei naar verwachting lager wordt maar op een redelijk niveau zal blijven, betekent ook dat wij op korte termijn geen recessie voorzien. De lagere groei, vooral

Richard de Groot Hoofd Global Investment Centre ABN AMRO Private Banking

in combinatie met lage rentestanden en geringe inflatie, kan nog altijd positief zijn voor de financiële markten. Maar het betekent wel dat beleggers hier en daar zullen moeten bijsturen naarmate dit scenario zich ontvouwt. In de laatste maanden van 2018 nam de marktnervositeit toe. Wereldwijd kregen de aandelenbeurzen klappen. Wij verwachten dat de markten ook in 2019 beweeglijk zullen blijven. Toch zien bedrijven hun winsten nog altijd toenemen. We denken dat aandelen in 2019 een positief rendement zullen opleveren – zelfs als de bedrijfswinsten minder hard zouden groeien. Wel is het zaak om te kiezen voor de juiste sectoren en regio’s, want de groei zal niet overal gelijk zijn. Kijkend naar obligaties: in Europa zullen de rentes mogelijk langer laag blijven dan eerder werd verwacht, wat gunstig zou zijn voor obligatiebeleggingen. Maar de risicovollere segmenten van de obligatiemarkt zijn duurder geworden. In het jaar dat voor ons ligt zullen we beleggers wellicht de suggestie doen om weer toe te werken naar een meer gebalanceerde obligatieportefeuille. Het

Ralph Wessels Hoofd Beleggingsstrategie ABN AMRO MeesPierson

weer opbouwen van posities in staatsobligaties zou hiervan een voorbeeld kunnen zijn. Zoals altijd zijn er risico’s die om waakzaamheid vragen. De handelsoorlog en Europa’s politieke perikelen zullen in 2019 weer regelmatig het nieuws halen. In de VS zal de regering Trump een nieuw evenwicht moeten vinden, nu de ‘midterms’ een einde hebben gemaakt aan de dominantie van de Republikeinen. En dan is er nog de Brexit, waarvan de definitieve uitkomst onzeker blijft. Tegelijkertijd willen we in deze Beleggingsstrategie kijken naar langeretermijntrends. Ontwikkelingen op het vlak van kunstmatige intelligentie (artificial intelligence; AI), bijvoorbeeld, gaan zeer snel en kunnen interessante kansen opleveren voor beleggers. Verder zien we dat het streven naar een duurzamere wereld aan belang wint. Met duurzaamheid als doel en innovatie als middel zetten bedrijven in op het leveren van producten en diensten die bijdragen aan een betere wereld. Door te beleggen in zulke bedrijven kan een investering in verduurzaming gecombineerd worden met een goed rendement. Deze Beleggingsstrategie is tot stand gekomen met behulp van de beleggingsspecialisten van ABN AMRO MeesPierson. Uw adviseur is u graag van dienst bij het samenstellen van een portefeuille waarmee u als belegger voorbereid bent op wat er in het verschiet ligt in 2019.

2 | Beleggingsstrategie 2019

Inspelen op verandering Na jaren van solide economische groei en fraaie aandelenrendementen vragen veranderende omstandigheden om aanpassingsvermogen. De wereldeconomie zal in 2019 blijven groeien, zo verwachten we – maar wel op een lager tempo. verschillende partijen binnen het economische speelveld hun

Groei lager – nog altijd gunstig voor risicovolle beleggingen

keuzes herzien en hun beleid waar nodig bijschaven. Centrale

●● In 2019 zal de solide economische groei in de VS aanvankelijk

banken, bijvoorbeeld, zullen hun monetaire beleid onder de loep

doorzetten. Maar in de tweede helft van het jaar verwachten

nemen. En op hun beurt zullen de financiële markten inspelen

we een groeivertraging. De voorziene vertraging houdt

op de stappen die centrale banken zetten. Zelfs president

verband met het afnemende effect van de stimulerings-

Donald Trump zal zich moeten aanpassen, nu de Republikeinen

maatregelen die de regering Trump heeft geïntroduceerd.

niet langer de Amerikaanse politiek domineren.

Wij verwachten dat de Amerikaanse economie in 2019 met

Naarmate het groeitempo in 2019 afneemt, zullen de

2,7% zal groeien. Ons prognosecijfer voor de groei in Europa De rentes in de VS zijn gestegen. Maar in Europa zijn de rentes

is 1,4%. Binnen de Europese economie zijn de technologie-

nog altijd laag of zelfs negatief. Hoewel het economisch klimaat

sector en andere snelgroeiende bedrijfssegmenten minder

gunstig blijft voor de winstgevendheid van bedrijven, verwachten

sterk vertegenwoordigd.

wij dat de aandelenrendementen in 2019 lager zullen zijn dan

●● Gezien de lagere groei zullen centrale banken voorzichtiger

we in de afgelopen vijf jaar gezien hebben. Gezien de prognose

zijn met het verhogen van de rente, om zo de groei te

van aanhoudende maar lagere groei, blijven we de voorkeur

beschermen. In Europa verwachten we gedurende 2019

geven aan aandelen boven obligaties. Maar daarbij is het van

geen renteverhogingen. In de VS heeft de Federal Reserve

belang de economische ontwikkelingen nauwlettend te volgen

de rente al een aantal keren verhoogd. Maar als de groei

en beleggingsportefeuilles aan te passen aan de veranderende

vertraagt zal de Amerikaanse centrale bank haar monetaire

omstandigheden die we verwachten in het jaar dat voor ons ligt.

beleid waarschijnlijk afstemmen op de veranderende omstandigheden.

Bescheidener rendement dan voorheen

●● Tegen deze economische achtergrond zouden bedrijven in

In de afgelopen jaren konden solide beleggingsrendementen

staat moeten zijn om winstgroei te realiseren – wat positief

worden behaald; maar 2018 was in dat opzicht teleurstellend.

is voor aandelen. Maar er zullen aanzienlijke verschillen

We verwachten bescheiden portefeuilleresultaten in 2019.

ontstaan tussen de diverse sectoren en tussen bedrijven

Lagere economische groei zal leiden tot lagere groei van de

onderling. Aandelenselectie en spreiding zullen daarom van

bedrijfswinsten; winstgroei is een belangrijke factor in het

groot belang zijn.

rendement op aandelen. ●● Voor Europese beleggers zullen de rendementen op

Risico’s om alert op te zijn

obligaties, die vooral bepaald worden door de rente-

●● De handelsoorlog die Trump in 2018 ontketende, is zonder

ontwikkeling, waarschijnlijk uitkomen op lage enkelcijferige

meer negatief voor de wereldeconomie. Wij verwachten

percentages.

geen snelle oplossing voor de onenigheid tussen de VS en

●● Gezien de uiteenlopende en toenemende risico’s zal het marktrisico,

weergegeven

(beweeglijkheid),

waarschijnlijk

termen

van

hoger

liggen

volatiliteit dan

China. Het handelsconflict zou de groei kunnen beïnvloeden. En als bedrijven hun hogere kosten gaan doorberekenen aan

de consument, dan zou het handelsconflict op die manier

voorgaande jaren. Door 2019 heen zullen markten beweeglijk

prijsstijgingen in de hand werken. Een sterke escalatie in de

blijven, zo verwachten we.

handel

verwachten

niet;

ontwikkelingen op de voet volgen.

maar

blijven

Beleggingsstrategie 2019 | 3 ●● Een onverwachte stijging van de inflatie, die mogelijk leidt

ontwikkelingen kon de productiviteit toenemen zonder

Naarmate AI niet langer ‘opgesloten’ is in de labs van softwareprogrammeurs en meer wordt ingezet in echte businessmodellen, zal deze technologie steeds vanzelfsprekender worden, zo verwachten we. ●● Grondstoffen – gezien onze verwachting van hogere olieprijzen en aanhoudende economische groei, menen wij dat een positionering in grondstoffen gerechtvaardigd is. ●● Schuldpapier uit opkomende markten – opkomende markten hebben het lastig gehad in 2018, maar de situatie is aan het verbeteren. Door te beleggen in obligaties uit opkomende markten (emerging market debt; EMD) in zowel ‘harde’ als lokale valuta’s kunnen beleggers mogelijk een hoger rendement behalen. Wel geven we beleggers in overweging om in lokale valuta’s noterende EMD-posities klein te houden; de blootstelling aan lokale valuta’s betekent een hoger risico. ●● Duurzaam beleggen – het is een breed gedeelde overtuiging dat klimaatverandering een belangrijk risico is op de lange termijn. Wij doen beleggers de suggestie om te kijken naar bedrijven die voorlopen op hun sectorgenoten voor wat betreft een duurzame bedrijfsvoering of die innoveren ten dienste van duurzaamheidsdoelstellingen.

Richard de Groot – Hoofd Global Investment Centre

og rw n de

s t er k o

n de

s t er k o

voorsprong ten opzichte van hun concurrenten te creëren.

w o ge n

scala aan bedrijfstakken kunnen AI gebruiken om een

ver

(artificial intelligence; AI). Ondernemingen in een breed

Beleggingsstrategie staan we stil bij kunstmatige intelligentie

een extra dimensie geven aan portefeuilles. In deze

●● Thematisch beleggen – thematische beleggingen kunnen

r w og

boven Europa.

o ve

AANDELEN

hogere olieprijzen. Op regioniveau verkiezen we de VS

energiesector, die naar verwachting zal profiteren van

groeien. Op sectorniveau geven we de voorkeur aan de

aandelen, omdat we verwachten dat de economie zal blijven

OBLIGATIES

rw n de

OBLIGAT

neu t raal

AANDELEN

aanzienlijke loonstijgingen.

s t er k o

hier nog geen sprake van: mede dankzij technologische

s t er k o

r w og

n de

o ve

stijgingen kunnen een trigger zijn voor inflatie. Tot dusver is

●● Aandelen – we zijn nog altijd gematigd positief over

s rk

tegen de achtergrond van lagere werkloosheid. Loon-

Waar liggen de kansen?

neu t raal

tot hogere rentes, is ook een risico. Lonen kunnen stijgen

4 | Beleggingsstrategie 2019

Assetallocatie en uw portefeuillerendement In onze Beleggingsstrategie van juni dit jaar stonden we erbij stil hoe belangrijk het is voor beleggers om over de eigen landsgrenzen te kijken en zo een ‘home bias’ te vermijden. In deze editie gaan we in op het fenomeen ‘assetallocatie’ en het belang daarvan. Sommige belangrijke beleggingsprincipes kunnen worden toegelicht aan de hand van voorbeelden uit het dagelijks leven. Risicospreiding is zo’n beleggingsprincipe. Ook buiten de beleggingswereld zien we namelijk dat risico’s gespreid

FIGUUR 1: ABN AMRO RISICOPROFIELEN: RISICO NEMEN LOONT Rendement (%) 8 historische 7 rendementen

worden. Om een voorbeeld te geven: is het u ooit opgevallen

dat één en dezelfde winkel zowel paraplu’s als zonnebrillen

verkoopt? Voor winkeliers kan het zinvol zijn zichzelf niet

te beperken tot één markt. Iets vergelijkbaars geldt voor beleggen.

6 5 5

4 4

verwachte rendementen

Drie bronnen van rendement

Strategische assetallocatie

We onderscheiden drie bronnen van portefeuillerendement. De eerste en belangrijkste bron van beleggingsrendement is de zogenoemde strategische assetallocatie (SAA). De SAA is de procentuele vermogensverdeling in aandelen, obligaties en alternatieve beleggingscategorieën. Academisch

18 20 Volatiliteit

Vijfjaars historisch rendement en risico, gebaseerd op SAA wegingen en indices (bruin); prognose van verwacht langetermijnrendement en -risico in de 6 risicoprofielen van ABN AMRO (blauw). Bron: ABN AMRO Private Banking

onderzoek heeft aangetoond dat een aanzienlijk deel van het

termen van risico en rendement en in vergelijking met onze

portefeuilleresultaat toegeschreven kan worden aan de keuze

prognoses.

voor de juiste

assetallocatie.1

De kunst van het beleggen

is een optimale combinatie van beleggingscategorieën te

Tactische assetallocatie

vinden. Daarbij moet een balans gevonden worden tussen het

De tweede belangrijkste bron van rendement is de tactische

rendement dat een belegger nastreeft en het risico dat hij bereid

assetallocatie (TAA), vooral in het huidige marktklimaat van

is te nemen daarvoor. Vanuit een langetermijnperspectief zal

lage rendementen. Deze vorm van vermogensverdeling wordt

de keuze dan liggen tussen het accepteren van een hoger

veelal bepaald door markt-timing. Met andere woorden: bij

risico of het accepteren van een lager rendement bij een lager

TAA wordt geprobeerd te voorspellen wat het beste moment

risico.

is om wijzigingen in een beleggingsportefeuille door te voeren in de aanloop naar of in reactie op marktverschuivingen. Wat

Bij ABN AMRO kunnen klanten kiezen uit zes risico-

is bijvoorbeeld het juiste moment om aandelen te overwegen

rendementsprofielen, variërend van een zeer conservatieve/

(grotere

risicomijdende benadering (profiel 1) tot een meer risicovolle

percentage) of juist te onderwegen (kleinere positionering dan

beleggingshouding (profiel 6). Ook hebben we prognoses

het SAA-percentage)?

positionering

dan

het

‘voorgeschreven’

SAA-

ontwikkeld voor wat betreft het risico en rendement van elk van deze profielen. Figuur 1 vormt een weergave van hoe

Dit zijn moeilijke beslissingen die om systematische en

deze profielen in de afgelopen vijf jaar hebben gepresteerd in

emotieloze keuzemethodes vragen, vooral wanneer markten

1 Roger G. Ibbotson en Paul D. Kaplan, “Does Asset Allocation Policy Explain 40, 90, or 100 Percent of Performance?”, Financial Analysts Journal, januari/februari 2000.

juist sterk door emoties – zoals angst of hebzucht – gedreven worden. Bij ABN AMRO speelt een intern ontwikkeld

Beleggingsstrategie 2019 | 5

FIGUUR 2: BACKTESTING VAN SIGNALEN GEEFT VERTROUWEN DAT HET MODEL IN STAAT IS OM MARKTOMSTANDIGHEDEN IN TE SCHATTEN

Signaal van model (linkeras)

MSCI World (total return, rechteras)

6000 5000 4000

3000 2000 1000

-1

2006

2008

2010

2012

2014

2016

2018

Toelichting: een signaal boven de nul duidt op een marktklimaat waarin meer risico genomen kan worden; een signaal onder de nul duidt op het verlagen van risico. De grafiek is een weergave van de toepassing van het kwantitatieve assetallocatiemodel op historische data om zo de prestaties van het model te evalueren. Deze methode wordt ook wel ‘backtesting’ genoemd. Bron: ABN AMRO Private Banking, Bloomberg

kwantitatief model een belangrijke rol bij het vaststellen van

regio’s en sectoren? En op welke specifieke obligatiesegmenten

de tactische assetallocatie. Ons kwantitatieve model voor

focussen we ons? De selectie van specifieke aandelen en

assetallocatie rust op drie pijlers: specifieke economische

obligaties kan helpen bij het realiseren van extra rendement

indicatoren (‘leading indicators’), koersmomentum en de

en bij het verbeteren van de verhouding tussen rendement

waarderingen van aandelen versus die van obligaties. We

en risico. In tegenstelling tot beleggen in een volledige markt,

gebruiken het model om aandelen- en obligatiewaarderingen

bijvoorbeeld via een exchange-traded fund, kan via een selectie

in kaart te brengen en daarmee hun relatieve aantrekkelijkheid

van individuele beleggingen een specifieke marktvisie in een

te bepalen (zie figuur 2).

portefeuille worden geïmplementeerd.

De grote vraag in de huidige markten is of en wanneer

Reinhard Pfingsten - Hoofd Asset Allocation Services

stijgende obligatierentes (yields) negatief gaan uitpakken voor de prestaties van aandelen. Volgens ons is het daar nu nog te vroeg voor, een eventueel tijdelijk effect daargelaten. Uit historische data maken we op dat de rente op 10-jaars Treasuries waarschijnlijk tot boven de 4% moet klimmen en dat wereldwijde obligatierentes, waaronder de rente op Duitse staatsobligaties (Bunds), vanaf hun dieptepunt 60 basispunten moeten stijgen voordat aandelenmarkten de pijn gaan voelen van hogere rentestanden. Vooralsnog zijn de wereldwijde obligatierentes slechts zo’n 30 basispunten gestegen en bevindt de 10-jaarsrente zich nog niet dicht bij de 4%. Bovendien: tijdens de vorige renteverhogingscyclus van de Fed werd de rente 17 keer verhoogd voordat de aandelenmarkten piekten. Tot dusver heeft de Fed de rente slechts 8 keer opgeschroefd (met een negende verhoging verwacht voor het einde van 2018).

Selectie specifieke beleggingen Ten slotte: ook de selectie van specifieke beleggingen is van belang voor het beleggingsrendement. Als we beleggen in aandelen, voor wélke aandelen kiezen we dan – en voor welke

6 | Beleggingsstrategie 2019

Duurzaam beleggen: focus op de toekomst Wie duurzaam belegt, investeert in strategieën en bedrijven die zich inzetten voor maatschappelijke langetermijndoelen. Door duurzaam te beleggen dragen beleggers niet alleen bij aan een betere wereld; ze kunnen ook een rendement behalen dat niet onderdoet voor het rendement op beleggingen in de bredere markt. In het verleden werd duurzaam beleggen vaak gelinkt aan het

Gevolgen van groeiende middenklasse

uitsluiten van bedrijven die zich met omstreden activiteiten

Eén van de zorgen over de impact van een welvarendere we-

bezighouden. Om een voorbeeld te geven: in de jaren zestig

reldbevolking betreft de CO2-uitstootdoelstellingen en andere

gingen er al stemmen op om bedrijven die actief waren in

ambities bij het bestrijden van klimaatverandering. Over het

de kernwapenindustrie te weren uit beleggingsportefeuilles.

algemeen wordt aangenomen dat toenemende wereldwijde

Door de jaren heen werden aan de lijst van uit te sluiten bedrij-

welvaart negatieve effecten heeft op het milieu. Denk hierbij

ven onder meer fabrikanten van clusterbommen, chemische

aan een verbruikstoename van fossiele brandstoffen en een

en biologische wapens, en landmijnen toegevoegd. Een re-

grotere vraag naar voedsel zoals vlees; vlees is duur in termen

cent voorbeeld van een bedrijfstak die vaak uit beleggingspor-

van water en andere hulpbronnen die verbruikt worden bij de

tefeuilles wordt geweerd is de tabaksindustrie.

productie ervan.

Voor ABN AMRO – en voor veel andere spelers in de beleg-

Volgens de beroemde denktank Brookings Institution heeft

gingswereld – is uitsluiting niet het enige antwoord. Het mi-

een grotere middenklasse “… aanzienlijke implicaties voor

lieu wordt in toenemende mate bedreigd en demografische

het milieu en de maatschappij. Ervan uitgaand dat de techno-

verschuivingen brengen uitdagingen met zich mee. Om deze

logie niet verandert, is een toename van de CO2-voetafdruk

problemen het hoofd te bieden is een benadering nodig die verder gaat dan het mijden van controversiële bedrijven.

Beleggen met positieve impact

per persoon inherent aan de groei van de middenklasse.”1

Innovatie in strijd tegen klimaatverandering Bij het uitgangspunt dat “de technologie niet verandert”

Bij ABN AMRO verstaan we onder duurzaam beleggen ook

willen we overigens een kanttekening plaatsen. Die aanna-

het ondersteunen van bedrijven die een positieve impact kun-

me doet namelijk geen recht aan de inspanningen die over

nen hebben bij het tegengaan van klimaatverandering, ver-

de gehele linie worden gedaan door overheden, bedrijven en

vuiling en de negatieve aspecten van de groeiende midden-

andere organisaties die actief zoeken naar oplossingen voor

klasse.

duurzaamheidsproblemen. Denk aan wereldwijde initiatieven zoals het klimaatverdrag van Parijs, de Principles for Respon-

Het is een economische realiteit dat de komende vijf jaar zo’n

sible Investing en de Sustainable Development Goals van de

150 miljoen mensen per jaar zullen toetreden tot de midden-

Verenigde Naties (zie figuur).

klasse. Tegen 2020 zal de middenklasse voor het eerst het grootste wereldwijde inkomenssegment zijn (voor onderzoeks-

Daarnaast wordt er binnen veel bedrijfstakken – in elke sector

doeleinden wordt de middenklasse wel gedefinieerd als de in-

en variërend van de kleding- tot de palmolie-industrie – ge-

komensgroep waarbinnen het inkomen per hoofd tussen de

werkt aan de ontwikkeling van processen, regulering en in-

USD 10 en USD 100 per dag ligt). De middenklasse dijt vooral

novatie om duurzaamheid in specifieke industriesegmenten

uit in Azië en andere opkomende markten. In de ontwikkelde

te bevorderen. Bedrijven over de gehele wereld werken aan

markten stagneert de groei van dit inkomenssegment.

oplossingen om de CO2-uitstoot terug te dringen en het milieu te beschermen. 1 Homi Kharas, “The Unprecedented Expansion of the Global Middle Class: An Update,” Brookings Institution, februari 2017.

Beleggingsstrategie 2019 | 7

Beleggen in de toekomst

sequenties. Denktank Brookings Institution wijst erop dat de

De drang om iets goeds te doen is niet de enige reden voor

groei van de middenklasse geassocieerd wordt met de migra-

bedrijven om in actie te komen ten behoeve van een duur-

tie van het platteland naar stedelijke gebieden. Huishoudens

zamere wereld. Een reden die hierbij ook meespeelt is dat

in de stad hebben veelal een kleinere CO2-voetafdruk dan

beleggers in toenemende mate kiezen voor duurzame beleg-

plattelandshuishoudens, tenminste voor wat betreft vervoer.

gingsstrategieën. Dit betekent bijvoorbeeld dat portefeuille-

Maar een positieve factor die mogelijk meer impact heeft, is

managers een bedrijf eerst op duurzaamheidscriteria zullen

de tendens dat middenklasse-huishoudens meer investeren in

beoordelen, alvorens erin te beleggen. Net zoals bedrijven om

educatie van hun dochters. Als meisjes/vrouwen beter opge-

meerdere redenen kiezen voor duurzaamheid, kunnen er voor

leid zijn, vertaalt dit zich mogelijk in lagere geboortecijfers. En

beleggers verschillende redenen zijn om te kiezen voor duur-

naarmate inkomens stijgen en meer meisjes het voortgezet on-

zaam beleggen. Beleggers vinden bedrijven die duurzaam-

derwijs afronden, zal het aantal werkende vrouwen toenemen.

heid nastreven interessant omdat deze ondernemingen zowel

Brookings Institution concludeert dat een grotere middenklas-

een sociale impact als financieel rendement kunnen bieden.

se zonder twijfel zal bijdragen aan een hogere CO2-uitstoot. Maar de denktank tekent daarbij wel aan dat ten minste een

Veel van de bedrijven waarin ABN AMRO belegt, hebben zich

deel van die stijging tenietgedaan zal worden door urbanisatie

gecommitteerd aan de Sustainable Development Goals van

(mits goed gemanaged) en door een kleinere wereldpopulatie.

de Verenigde Naties. We hebben het dan, bijvoorbeeld, over een Deense fabrikant van windturbines die pionierstechnolo-

Het ligt in de menselijke aard om positief naar de toekomst

gie voor het opwekken van windenergie heeft geïntroduceerd

te willen kijken. Om te hopen dat wetenschap en technologie

in 37 landen (Sustainable Development Goal 7). Een ander

zich zo zullen ontwikkelen dat onze levens daardoor vrediger,

voorbeeld is een Duitse onderneming die sterk actief is op het

veiliger, gezonder en interessanter worden. Duurzaam beleg-

gebied van persoonlijke verzorging; dit bedrijf spant zich in om

gen kan een steentje bijdragen aan die betere toekomst.

het gebruik van onnodige plastic verpakkingen te stoppen en ervoor te zorgen dat al het wél gebruikte plastic kan worden

Wilt u meer weten over duurzaam beleggen? Ga dan naar

gerecycled (Sustainable Development Goal 12).

onze website: www.abnamromeespierson.nl/duurzaam.

De economische realiteit van een groeiende middenklasse

Judith Sanders – Beleggingsstrateeg

heeft ook positieve kanten. Dit geldt in de eerste plaats voor de personen en gezinnen voor wie de armoede verleden tijd is. Maar ook voor de rest van de wereld zijn er positieve con-

FIGUUR: SUSTAINABLE DEVELOPMENT GOALS VAN DE VERENIGDE NATIES

Bron: Verenigde Naties

8 | Beleggingsstrategie 2019

Lagere groei – maar geen recessie Het macro-economische plaatje blijft vriendelijk. De inflatie is laag en de wereldeconomie groeit nog altijd. Wel is de groei wat aan het vertragen en komt het einde van de Amerikaanse begrotingsstimulering in zicht. Het groeitempo van de wereldeconomie is dit jaar gedaald. En

augustus/september met meer dan 25% jaar-op-jaar. Alleen al

het ondernemersvertrouwen is fors afgenomen, al bevindt het

deze daling komt overeen met circa 1% van het Duitse BBP in

zich nog altijd op een niveau dat overeenkomt met een redelijk

die periode. Vooralsnog gaan wij ervan uit dat deze problemen

groeitempo. De vertraging was duidelijk zichtbaar in Europa

van tijdelijke aard zijn.

en in de opkomende regio’s. De Amerikaanse economie, daarentegen, draaide op volle toeren. De economische

China: cruciale rol in wereldhandel

jubelstemming in de VS werd vooral aangejaagd door het

Het is niet zo eenvoudig om vast te stellen waarom de

stimulerende effect van het daar gevoerde begrotingsbeleid.

groei van de wereldhandel vertraagd is. Wij vermoeden dat China hierbij een cruciale rol heeft gespeeld. Gezien het

De vertraging in Europa werd grotendeels veroorzaakt door

groeitempo, de omvang en het open handelskarakter van

de tanende wereldhandel. Exporten naar Azië vormden

de Chinese economie, heeft China een aanzienlijke impact

daarbij de grootste boosdoener. Een sterke daling van de

op de wereldwijde economische cyclus. Helaas is er over de

autoproductie droeg in de afgelopen maanden eveneens

Chinese economie minder documentatie beschikbaar dan

bij aan de economische zwakte in Europa. Het lijkt erop dat

over andere economieën.

de introductie van nieuwe procedures voor uitstoottesten in september de oorzaak was van de problemen in de auto-

Chinese beleidsmakers hebben zich geruime tijd ingespannen

industrie. De Duitse autoproductie, bijvoorbeeld, daalde in

om het probleem van de hoge schuldenlast aan te pakken. Dit

Beleggingsstrategie 2019 | 9

leidde ertoe dat het groeicijfer van de overheidsinvesteringen

Gezien het feit dat de Amerikaanse inflatie nog altijd laag is,

fors omlaag ging. Een daling van de algehele economische

zal de Fed voorzichtig moeten opereren. Bovendien zal Trumps

groei zal daarvan een bijeffect zijn geweest, al is dit niet terug

begrotingsstimulering in de loop van 2019 afnemen. Wij

te zien in China’s BBP-cijfers.

verwachten dat de Fed in december 2018 de rente opnieuw zal verhogen, gevolgd door nog één renteverhoging in 2019

Andere mogelijke oorzaken voor de groeivertraging van de

(waarschijnlijk in de eerste helft van het jaar).

wereldeconomie zijn de hogere olieprijzen, rentestijgingen in de VS (wat van invloed is op de opkomende markten) en de

Al met al verwachten we dat het macro-economische beeld

daarmee krapper wordende financiële omstandigheden. Ook de

voorlopig vriendelijk blijft. De groei van de wereldeconomie zal

voorraadcyclus, een verslechtering van het sentiment als gevolg

naar verwachting in de buurt van het huidige niveau blijven liggen.

van het handelsconflict, Brexit en de Italiaanse begrotingsperikelen

De inflatie blijft waarschijnlijk bescheiden. Centrale banken zullen

kunnen een rol hebben gespeeld in de groeivertraging.

hun stimuleringsmaatregelen verder afbouwen, maar niet in een tempo dat de financiële markten zenuwachtig zou maken.

De Chinese autoriteiten zijn recent begonnen met gerichte stimulering, door een ruimer monetair beleid te voeren en

Han de Jong – Hoofdeconoom ABN AMRO

hogere investeringsuitgaven weer aan te moedigen. Chinese beleidsmakers lijken erop gebrand te zijn de economische groei niet te sterk te laten vertragen: momenteel lijkt groei meer prioriteit te hebben dan schuldenafbouw. De ervaring leert dat Chinese beleidsmakers hun strategie van bescheiden stimulering waarschijnlijk zullen voortzetten totdat daarmee succes geoogst wordt. De recente, sterke handelscijfers in Azië duiden erop dat de situatie mogelijk aan het verbeteren is.

Geen angst voor recessie De vertraging van de wereldwijde groei zou in de komende maanden een bodem moeten vinden, aangezien de Chinese

PROGNOSE: ECONOMISCHE GROEI EN INFLATIE (%)

29 november 2018

Groei BBP

2019

2,7

2,5

Eurozone

1,4

1,7

Japan

1,0

1,2

1,7

1,9

China

6,3

2,5

Wereld

3,5

3,7

Kijk op https://insights.abnamro.nl/ voor de meest actuele prognoses van ABN AMRO. Bron: ABN AMRO Economisch Bureau

groeivertraging ten einde is en Europese autoproducenten weer opkrabbelen. Een mondiale recessie is op korte termijn onwaarschijnlijk. Recessies worden veroorzaakt door schokken of zijn het bijeffect van bewuste beleidsstappen, veelal op het monetaire vlak.

Voorzichtige Federal Reserve Een verdere aanscherping van het monetaire beleid – meer dan de verkrapping die nu wordt verwacht – is misschien wel het grootste risico voor de wereldwijde groei. Dit risico

Inflatie

2019

WERELDWIJDE MAAKINDUSTRIE: OP POSITIEF TERREIN ONDANKS DALING 58

index

Mondiale inkoopmanagersindex

is niet geheel denkbeeldig. Een plotselinge versnelling van de inflatie in de VS zou de Federal Reserve kunnen

neutraal

dwingen tot verdere actie. Wij verwachten dat de inflatie in de VS geleidelijk zal stijgen, maar niet in een tempo dat de Amerikaanse centrale bank zou noodzaken tot agressiever monetair beleid. Rentegevoelige marktsegmenten in de VS lijken het effect van eerdere Fed-renteverhogingen al te voelen, zo blijkt uit de dalende huizen- en autoverkopen.

48 10

jaar

Zoals gemeten door de JPMorgan Global Manufacturing PMI (PMI: purchasing managers index). Een niveau boven de 50 duidt op groei in de maakindustrie; een niveau onder de 50 duidt op een krimp. Bron: Bloomberg

10 | Beleggingsstrategie 2019

Aandelen: het beeld kan veranderen De aandelenmarkten werden in 2018 gekenmerkt door hogere beweeglijkheid en grilligheid. Hiermee rees onder beleggers de vraag of het niet tijd was voor een defensievere positionering. Vooralsnog blijven wij gematigd positief over aandelen. Maar we zijn alert op verslechterende omstandigheden. In 2018 werd het marktbeeld bepaald door sterke economische

Begin 2018 hadden de wereldwijde aandelenmarkten een koers/

groei in de VS en groeivertragingen in opkomende markten

winstverhouding van 19. Momenteel ligt deze waarderingsratio

en in Europa. Deze economische verschillen op regioniveau

op 16 (zie figuur 1). Andere waarderingsmaatstaven, zoals

werden versterkt door politieke risico’s in Europa en de vrees

de price-to-book ratio, zijn ook wat gedaald. Al met al lijken

voor een handelsoorlog. Tegen deze achtergrond scherpte de

aandelen nu wat aantrekkelijker gewaardeerd te zijn. Maar

Amerikaanse Federal Reserve het monetaire beleid aan, terwijl

hierbij moeten we twee dingen niet vergeten: in de eerste

andere centrale banken terughoudender opereerden.

plaats zullen analisten hun winstverwachtingen waarschijnlijk neerwaarts gaan bijstellen. In de tweede plaats is het voor

In het verlengde hiervan zagen we de bedrijfswinsten in

beleggers

de VS sterk groeien (+20%), deels aangejaagd door de

geworden om cash in dollars te stallen, bijvoorbeeld door te

belastinghervormingen van de regering Trump. In Europa was

beleggen in Amerikaanse staatsobligaties. Hierdoor krijgen

de winstgroei zwakker (+8%). We verwachten dat de regionale

risicovolle beleggingscategorieën, zoals aandelen, te maken

verschillen in economische groei komend jaar zullen afnemen,

met meer concurrentie.

waarbij we tevens een groeivertraging in de VS voorzien.

met

een

internationale

scope

interessanter

Voorkeur aandelen VS gehandhaafd

In onze prognose voor de wereldeconomie voorzien we een

We deden beleggers in 2018 de suggestie om hun positie in

degelijke groei van meer dan 3% in 2019. Maar een mogelijke

Amerikaanse aandelen uit te breiden (overwogen).We hanteerden

groeivertraging in de tweede helft van 2019, specifiek in de

een neutrale visie op aandelen uit opkomende markten.

VS, geeft enige reden tot zorg over de winstgevendheid van

Europese aandelen vonden we onaantrekkelijk (onderwogen).

bedrijven. Tot dusver heerst in de markt de verwachting dat

Deze beleggingsbeslissingen waren gebaseerd op de volgende

de bedrijfswinsten in de meeste regio’s komend jaar met zo’n

vaststellingen: Amerikaanse aandelenmarkten lieten zich van hun

10% zullen stijgen. Maar in het licht van de door ons verwachte economische groei zou die winstverwachting weleens te optimistisch kunnen zijn.

Groeivertraging deels al ingeprijsd

FIGUUR 1: WAARDERINGEN WORDEN WEER GUNSTIGER 32 28 26

In 2018 groeiden de bedrijfswinsten, terwijl de aandelenkoersen

in de VS slechts een bescheiden stijging lieten zien en

aandelenindices in Europa en de opkomende markten daalden. Deze situatie heeft geleid tot wat in het Engels wel ‘derating’

20 18 16

van de aandelenmarkten wordt genoemd. Met derating wordt

bedoeld dat aandelenwaarderingen dalen omdat beleggers niet

langer bereid zijn om aandelen te kopen op hoge koersniveaus.

Via deze dalende aandelenwaarderingen wordt nu al deels een voorschot genomen op de op handen zijnde groeivertraging.

K/W verhouding Wereld K/W verhouding vooruitblikkend Wereld

8 jan-90

jan-94

jan-98

jan-02

jan-06

jan-10

jan-14

jan-18

Vergelijking tussen huidige koers/winstverhouding en koers/winstverhouding op basis van verwachte winsten voor de wereldwijde markten. Bron: Bloomberg

Beleggingsstrategie 2019 | 11

veerkrachtige kant zien, gesteund door krachtige economische

Onze visie op de technologiesector is nog altijd neutraal. Tech-

groei en fors hogere bedrijfswinsten. Het feit dat de IT-sector

aandelen lijden onder hoge waarderingen, ondanks de sterke

in de VS beduidend groter is dan in veel andere regio’s speelde

omzetten en winstgroei. Ook is de beweeglijkheid van tech-

hierbij een gunstige rol. Over de opkomende markten waren we

aandelen toegenomen. Rond het cijferseizoen over het derde

niet enthousiast, omdat de prognoses voor de bedrijfswinsten

kwartaal werd door beleggers stevig winst genomen op grote

daar somberder werden en vanwege de toenemende regio-

technologienamen. Communicatiediensten en nutsbedrijven

specifieke risico’s. Ons standpunt ten aanzien van Europa was

behoren tot de sectoren die we onaantrekkelijk vinden,

gebaseerd op de vertraging van zowel de economische als de

evenals grote delen van de sector consumptiegoederen. De

winstgroei in deze regio. Daarnaast signaleerden we in Europa

beursprestaties van bedrijven in deze segmenten blijven veelal

hogere politieke risico’s en kwamen structurele zwakheden in de

achter bij de bredere markt in tijden van stijgende rentes.

regio, zoals een lager groeipotentieel voor de economie en de bedrijfswinsten, steeds meer aan de oppervlakte.

Olivier Raingeard – Hoofd Aandelenstrategie

Vooralsnog handhaven we onze regionale voorkeuren. Hoewel aandelen uit opkomende markten aantrekkelijk gewaardeerd zijn, blijft de winstgevendheid van bedrijven daar erg zwak. Als het bedrijfswinstmomentum in de opkomende economieën zou stabiliseren en de Federal Reserve minder gretig zou zijn om de rente te verhogen, dan zouden we onze visie op deze regio wellicht herzien. Vanuit waarderingsperspectief kunnen Europese aandelen als aantrekkelijk worden beschouwd in vergelijking met hun Amerikaanse tegenhangers. Maar zolang

FIGUUR 2: ABN AMRO SECTORVISIE

de economische situatie en de bedrijfswinsten in Europa

Sector

Visie

zwakker blijven dan in de VS, zijn wij niet enthousiast over

Energie

overwogen

Europese aandelen.

Industrie

overwogen

Luxegoederen & diensten

neutraal

Consumptiegoederen

neutraal

We blijven bij onze voorkeur voor sommige cyclische

Gezondheidszorg

neutraal

sectoren, die het doorgaans goed doen in perioden van

Informatietechnologie

neutraal

economische groei. We zijn met name positief over industrie

Basismaterialen

neutraal

Communicatiediensten

onderwogen

Financiële dienstverlening

onderwogen

Nutsbedrijven

onderwogen

Beleg in sectoren die profiteren van groei

en energie. De industriesector kan profiteren van toenemende bedrijfsinvesteringen naarmate de economie aan kracht wint. De energiesector, die recent klappen kreeg als gevolg van kelderende olieprijzen, kan beschouwd worden als een defensief element in beleggingsportefeuilles, mochten de geopolitieke risico’s toenemen.

Sectorwegingen per 29 november 2018. Bron: ABN AMRO Private Banking

12 | Beleggingsstrategie 2019

Aandelenthema: AI – de nieuwe digitaliseringsgolf Artificial intelligence (kunstmatige intelligentie; AI) maakt een belangrijke omwenteling door, nu deze technologie in een hoog tempo door veel bedrijfstakken wordt omarmd. Beleggers kunnen hiervan profiteren door in hun portefeuilles ondernemingen op te nemen die deze nieuwe digitaliseringsgolf mede mogelijk maken. Als we spreken over AI, dan doelen we op een verzameling

tevens het aantal geretourneerde producten met twee miljoen

computertechnieken waarmee menselijke intelligentie wordt

per jaar weten terug te schroeven.

gesimuleerd. Hierbij kan onder meer gedacht worden aan ‘machine

learning’

(zelflerende

computerprogramma’s),

Daarnaast zien we nieuwe, op AI gebaseerde businessmodellen

‘natural language processing’ (het verwerken van natuurlijke

ontstaan. De door AI gedreven zelfrijdende auto’s van Waymo

– menselijke – taal door een computer) en spraak-, beeld-

(Alphabets divisie voor zelfrijdende auto’s) zijn daar een

en gezichtsherkenning. Dit soort technieken wijkt af van

voorbeeld van. Deze voertuigen hebben inmiddels meer dan 16

traditionele softwareprogrammering. In het geval van AI kan

miljoen kilometer op de teller staan. Tevens is Alphabet aan het

een computer zonder specifieke programmering informatie

pionieren met een op AI gebaseerde taxidienst; het bedrijf is

vergaren uit data en zelf zijn ‘gedrag’ veranderen (oftewel

bovendien aan het testen of de AI-technologie ook ingezet kan

leren). Waar traditionele software processen uitvoert op basis

worden voor vrachtvervoer door zelfrijdende trucks.

van vooraf gedefinieerde logica, kan AI patronen ontdekken en processen voortdurend verbeteren. Hoewel er al jaren wordt

Drie trends achter AI

gewerkt aan de ontwikkeling van kunstmatige intelligentie,

Deze nieuwe digitaliseringsgolf wordt aangejaagd door drie

hebben technologische vooruitgang en krachtigere computers

trends. De eerste trend betreft de exponentiële groei van

ertoe geleid dat AI nu een groeispurt heeft ingezet.

data. Zoals olie de brandstof was van de industrialisatie in de

AI breed inzetbaar AI-technologie wordt op zeer uiteenlopende manieren benut.

twintigste eeuw, is data de ‘brandstof’ van de digitalisering in de komende decennia. Data-bezit zal volgens ons het verschil gaan maken tussen winnaars en verliezers.

Zo gebruikt Netflix, leverancier van streaming-videodiensten, een aanbevelingssysteem dat filmsuggesties doet op basis

De tweede trend begon een paar jaar geleden en betreft de opslag

van het eerdere kijkgedrag van de gebruiker. Dit systeem

van data in de ‘cloud’. In de cloud opgeslagen data kan gemakkelijk

wordt gedreven door AI en is zo geavanceerd dat 80% van de

worden gedeeld, verwerkt en geanalyseerd, ongeacht de locatie.

content die mensen op Netflix bekijken gebaseerd is op de

Bovendien kan cloud-data gemakkelijker worden beveiligd met de

aanbevelingen. Het succes van het aanbevelingssysteem is

meest geavanceerde technieken voor cybersecurity. Door data in

voor Netflix van cruciaal belang, want de gemiddelde gebruiker

de cloud op te slaan kan tevens worden voldaan aan de meest

die zoekt naar een leuke film of serie verliest binnen ongeveer

actuele reguleringsvereisten voor dataprivacy.

90 seconden zijn interesse – met het risico dat hij Netflix vaarwel zegt.

De derde trend is de aanhoudende technologische vooruitgang die het mogelijk maakt dat AI steeds effectiever wordt. Een

Ook in andere bedrijfstakken wordt steeds meer gebruik

mooi voorbeeld hiervan zagen we in december 2017: het (op dat

gemaakt van AI. De Duitse e-commerce-winkel Otto,

moment) beste computerschaakprogramma van de wereld werd

bijvoorbeeld, gebruikt AI om te voorspellen wat klanten zullen

toen verslagen. Dit computermodel was ontwikkeld na jaren

kopen. Otto’s AI-systeem voorspelt voor 90% accuraat wat het

van uitgebreide training. De nieuwe computerschaakkampioen,

bedrijf de volgende 30 dagen zal verkopen. Hierdoor heeft Otto

daarentegen, leerde in een zeer korte periode schaken met bijna

de aan te houden voorraden met 20% weten te verlagen en

900 keer minder berekeningen per seconde.

Beleggingsstrategie 2019 | 13

Verwachte groei AI dienstverlening De grote cloud-computing-bedrijven bieden tegenwoordig

in de komende drie jaar “actief geïmplementeerd” zou worden

op abonnementsbasis uiteenlopende AI-toepassingen aan

in hun ondernemingen. Onderzoek van PwC laat zien dat het

waarmee data kan worden geanalyseerd. Hiermee wordt het

wereldwijde BBP in 2030 tot 14% hoger kan liggen door de

toepassen van AI in bedrijfsmodellen veel laagdrempeliger,

inzet van AI.

omdat er minder hoge investeringen in computersystemen nodig zijn en minder wetenschappelijke kennis benodigd is.

De eerste aan AI gerelateerde beleggingskansen zien wij in bedrijven die de ontwikkeling van AI mogelijk maken. We zijn

Naar verwachting zal AI als dienstverlening in de komende

positief over de grote online-platforms die cloud computing

jaren massaal worden omarmd. Researchbureaus zoals IDC

en AI-apps aanbieden. Daarnaast hebben we een voorkeur

en Gartner verwachten dat de impact van AI vooral merkbaar

voor IT-dienstverleners, cybersecurity-bedrijven, datacenters

zal zijn in de financiële dienstverlening, e-commerce, digitale

en halfgeleiderproducenten. Verder kunnen bedrijven die

platforms, gezondheidzorg, IT-dienstverlening, nutsbedrijven en

vroegtijdig en effectief AI in hun business implementeren hun

industrie. Deze bedrijfssegmenten beschikken al over enorme

concurrentiekracht vergroten, wat deze ondernemingen vanuit

hoeveelheden data en maken reeds gebruik van veel digitale

beleggingsperspectief interessant maakt.

technologie.

Piet Schimmel – Senior Expert Aandelenthema’s In een enquête van de Economist Intelligence

Unit1

gaf maar

liefst 75% van de ondervraagde bedrijfsbestuurders aan dat AI 1 Economist Intelligence Unit, “Artificial intelligence in the real world: the business case takes shape,” 2016.

AI-ALS-DIENST WORDT NAAR VERWACHTING MASSAAL OMARMD

1 Data

Cloud computing

ls-dienst AI-a

3AI

vernieuwing

14 | Beleggingsstrategie 2019

Obligaties: aanpassen aan verandering Voor obligatiemarkten zal het de kunst zijn om zich in 2019 aan te passen aan veranderende groeipatronen en het politieke speelveld, met name in Europa. We zullen beleggers in 2019 wellicht in overweging geven te beginnen met het weer opbouwen van posities in staatsobligaties. Ook doen we beleggers de suggestie het risico van bedrijfsobligaties te blijven spreiden en aan te haken bij de trend om te investeren in duurzame obligaties. We verwachten dat de economische groei in de eerste helft

zal dan namelijk meteen denken dat de Fed de rente sterker

van 2019 boven het trendmatige niveau zal liggen. Maar in de

gaat verhogen dan nu is ingeprijsd. De tweede angst is dat de

tweede helft van het nieuwe jaar zal de groei waarschijnlijk

groei in de VS sneller en ingrijpender zal vertragen dan nu wordt

vertragen. Tegen die achtergrond blijven obligatiebeleggers

verwacht. Alles wat maar op een ‘bear market’ in aandelen

zich afvragen hoeveel stijgingsruimte er nog over is voor obli-

duidt, zal ertoe leiden dat obligatiekoersen juist omhoog gaan.

gatierentes. Het antwoord op deze vraag zal in sterke mate

Als beleggers een aanzienlijke daling van de aandelenkoersen

worden bepaald door het beleid van centrale banken. Bij een

voorzien, zullen Amerikaanse staatsobligaties (Treasuries) met

degelijke groei van de Amerikaanse economie zal de Federal

hun rentes van rond de 3% opeens erg aantrekkelijk lijken.

Reserve naar verwachting doorgaan met het verhogen van de korte rente. Hoewel deze renteverhogingen grotendeels door

Europa in de schijnwerpers

de markten zijn ingeprijsd, zouden de obligatierentes nog een

In 2019 zullen alle ogen op Europa gericht zijn. De centrale

beperkte stijging kunnen laten zien.

vraag voor obligatiemarkten is daarbij: hoe sterk kunnen de obligatierentes werkelijk stijgen? Het antwoord hierop hangt

Obligatierentes bewegen in tegengestelde richting van de

vooral af van de groei, de inflatie en de mogelijkheden die

obligatiekoersen. De hogere obligatierentes in de VS hebben

de ECB ziet om de renteniveaus te normaliseren. Qua groei

van obligaties een aantrekkelijkere belegging gemaakt dan zij

heeft Europa te lijden gehad van de tanende wereldhandel. En

in jaren zijn geweest. Terwijl de obligatierentes stegen, zagen

hoewel prijzen geleidelijk gestegen zijn, blijft de kerninflatie

we kapitaal vanuit aandelen naar obligaties en zelfs naar in

beperkt en is de ECB-doelstelling van 2% nog lang niet in

dollars noterende geldmarktfondsen stromen. We verwachten

zicht.

dat deze herbalancering van beleggingsportefeuilles in 2019 zal doorzetten, vooral als beleggers zich gaan realiseren dat de

Uitdagingen in 2019: politiek en meer…

Amerikaanse obligatierentes zich dicht bij hun piek bevinden.

Europa worstelt ook nog met andere uitdagingen. Hierbij

Ook onze beleggende klanten kunnen hiermee hun voordeel

kan gedacht worden aan het effect van de verwachte

doen; daarom hebben wij hen eerder al de suggestie gedaan

groeivertraging in de VS gedurende de tweede helft van

om Amerikaanse mortgage-backed securities (MBS) toe te

2019, de mogelijkheid van een chaotische Brexit en de

voegen aan hun portefeuille. In 2019 blijven wij zoeken naar

aanhoudende, verhitte begrotingsdiscussies tussen Italië en

soortgelijke kansen.

de EU. Bovendien heeft Europa een volle verkiezingsagenda

Wat te verwachten in 2019?

in 2019. Verschillende landen, waaronder België, Denemarken, Finland, Griekenland en Portugal, zien verkiezingen tegemoet.

Naarmate het economische groeitempo in 2019 afneemt,

Ook vinden in 2019 de verkiezingen voor het Europees

zullen beleggers heen en weer geslingerd worden tussen

Parlement plaats en zal de Duitse bondskanselier Angela

twee angsten. De eerste is de angst voor een verrassend

Merkel opstappen als leider van het CDU. Bij de ECB zullen

sterke inflatiestijging. Bij het minste of geringste teken van

zowel voorzitter Mario Draghi als hoofdeconoom Peter Praet

een sterker dan verwachte inflatietoename in de VS kunnen de

het stokje doorgeven. In een gunstig scenario zal deze

obligatierentes hogere niveaus opzoeken. De obligatiemarkt

stoelendans van Europese politici en topfunctionarissen

Beleggingsstrategie 2019 | 15

Europa een zetje in de juiste richting geven. Maar als de

een deel van het beschikbare vermogen te investeren in

nieuwkomers slechts gericht zijn op hun eigen agenda in

obligaties van overheden die een duurzaam beleid nastreven

plaats van op samenwerking, dan zou daarmee de Europese

en bedrijfsobligaties van ondernemingen die een duurzaam

slagvaardigheid gedwarsboomd worden.

businessmodel hanteren of investeren in duurzame projecten.

Tijd voor aanpassingen

Er komen steeds meer obligatiefondsen beschikbaar met een sterke focus op duurzaam beleggen. Hiermee ontstaan

In 2019 zal duidelijk worden welk pad Europa volgt ten

mogelijkheden voor beleggers om rendement te behalen én

aanzien van groei, politiek en het antwoord dat de ECB op

bij te dragen aan een betere wereld.

dit alles formuleert. Wij verwachten dat de ECB tot 2020 de rente niet zal verhogen. Al met al denken wij dat beleggers

Mary Pieterse-Bloem – Hoofd Obligatiestrategie

alvast moeten gaan wennen aan het idee dat de piek van de obligatierentes dichterbij is dan wij – en vele marktpartijen met ons – eerder dachten. Dat die rentepiek wellicht dichtbij is, is des te frappanter als we ons realiseren hoe ongelofelijk laag de huidige rente nog is – in veel gevallen is zelfs nog sprake van negatieve rentestanden. In de afgelopen paar jaar, toen toonaangevende staatsobligaties minder aantrekkelijk waren vanwege hun lage rentes, konden goede rendementen worden behaald met beleggingsportefeuilles waarin zowel risicoloze liquiditeiten als risicovolle bedrijfsobligaties waren opgenomen. Maar nu we ons in een overgangsfase naar een nieuwe situatie bevinden, doen obligatiebeleggers er goed aan hun strategie te heroverwegen.

Terugkeer naar staatsobligaties We zullen beleggers in 2019 wellicht de suggestie doen te beginnen met het weer opbouwen van posities in toonaangevende staatsobligaties – hiermee kan extra portefeuillebescherming worden gerealiseerd. Ook inflatiegerelateerde obligaties kunnen daarbij worden ingezet: deze obligaties zijn aantrekkelijk geprijsd en kunnen een buffer bieden als de in-

PROGNOSES: RENTESTANDEN EN OBLIGATIERENTES

30 nov. 2018

flatie sterker zou stijgen dan verwacht. Daarnaast geven we beleggers in overweging om grote posities in bedrijfsobliga-

ties terug te schroeven, ten gunste van obligatiesegmenten

Fed beleidsrente (bandbreedte)

die aantrekkelijk gewaardeerd zijn – denk aan schuldpapier uit

10-jaars Treasury

2,0 - 2,25

eind 2019 2,5 - 2,75

3,01

2,70

opkomende markten (emerging market debt; EMD). In 2019 verwachten we verder dat zich meer beleggingskansen

Europa

zullen voordoen in het duurzame deel van de obligatiemarkt.

ECB beleidsrente

-0,40

De markt voor ‘green bonds’, oftewel groene obligaties, laat

3-maands Euribor

-0,32

-0,33

een sterke groei zien. Instellingen die van oudsher reguliere

10-jaars Bund

0,31

0,50

obligaties uitgeven, zoals de Nederlandse staat, zijn de uitgifte

Kijk op https://insights.abnamro.nl/ voor de meest actuele prognoses van ABN AMRO.

van groene obligaties aan het opschroeven. Wij doen beleggers

Bron: Thomson Reuters Datastream, ABN AMRO Economisch Bureau

de suggestie om aan te haken bij deze trend: overweeg

16 | Beleggingsstrategie 2019

PROGNOSE: GRONDSTOFFEN 27 NOVEMBER 2018

Spotindex

2019 gem.

eind 2019

Brent USD/bbl

60,48

WTI USD/bbl

51,63

Goud USD/oz

1.222

1.325

1.400

Zilver USD/oz

14,24

OLIE

METALEN

Platina USD/oz

843

981

1.000

Palladium USD/oz

1.145

950

1.000

Aluminium USD/t

1.951

2.150

Koper USD/t

6.165

6.900

6.920

Bron: ABN AMRO Economisch Bureau

Beleggingsstrategie 2019 | 17

Grondstoffen: positieve prognose Verschillende factoren oefenden in de laatste maanden van 2018 neerwaartse druk uit op de prijzen van grondstoffen, olie in het bijzonder. Wij verwachten in het komende jaar een herstel voor grondstoffen, inclusief hogere olieprijzen. De CRB-index, een belangrijke grondstoffengraadmeter, kwam

fundamentele factoren waarschijnlijk hogere prijzen voor

eind 2018 onder druk te staan. Een belangrijke reden hiervoor was

basismetalen in de hand werken.

dat het negatieve sentiment op de aandelenbeurzen oversloeg naar de grondstoffenmarkten. De bezorgdheid over een mogelijke

Aanbodgerelateerde factoren zullen de olieprijs blijven domineren,

handelsoorlog tussen de VS en China had eveneens een negatief

zo verwachten we. Dit zou in 2019 moeten uitmonden in hogere

effect op de grondstoffenprijzen.

prijzen voor olie. Voor de meeste metalen geldt dat het evenwicht tussen vraag en aanbod krapper zal worden. In het geval van

In veel gevallen daalt de CRB-index als aandelen en andere

sommige metalen zal de balans zelfs doorslaan naar een

risicovolle beleggingen onder druk staan, of als de Amerikaanse

aanbodtekort. Dit alles speelt zich af tegen een achtergrond van

dollar sterker wordt. Grondstoffen hebben een positieve correlatie

aanhoudende handelsspanningen (maar geen verdere escalatie

met aandelen: beide beleggingscategorieën doen het doorgaans

tussen de VS en China) en een groeivertraging in de VS. Chinese

goed als de economie sterk groeit en beleggers optimistisch

maatregelen om de binnenlandse economie te beschermen en te

gestemd zijn over de toekomst.

ondersteunen komen de prognose van industriële en edelmetalen eveneens ten goede.

Ruwe olie (West Texas Intermediate; WTI) maakt 23% van de CRB-index uit en is daarmee de grootste indexcomponent. De

Dollarzwakte gunstig voor grondstoffen

index daalde dan ook in het verlengde van de forse prijsval van

Voor de bredere grondstoffenprijzen zijn ook de zwakte

olie toen Donald Trump aan 8 landen toestond om olie te blijven

van de Amerikaanse dollar en een ietwat lagere rente op

importeren uit Iran. De Amerikaanse sancties ten aanzien van de

10-jaars

Iraanse olie-industrie lijken hiermee minder streng dan eerder

voorraadtekorten, betere prognoses voor de vraag vanuit China

werd verwacht. Trumps sanctie-ontheffingen leidden tot een

en een verbeterde situatie vanuit beleggingsperspectief – gezien

verkoopgolf van speculatieve longposities in olie.

de lagere dollar en de lagere rente op 10-jaars Amerikaans

Amerikaanse

staatsobligaties

positief.

Verwachte

staatspapier – zullen in 2019 naar verwachting uitmonden in Een andere reden voor de neerwaartse druk op de olieprijs is de

hogere grondstoffenprijzen.

stijging van de Amerikaanse olievoorraden. Grotere voorraden, zo wordt geredeneerd, kunnen een overaanbod in de hand werken. Wij verwachten dat de olievoorraden in de VS inderdaad blijven stijgen. Maar belemmeringen in de infrastructuur zullen ertoe leiden dat deze olievoorraden niet sterk kunnen bijdragen aan de beantwoording van de wereldwijde olievraag.

Metalen en olie: vergelijkbare uitdagingen op korte termijn De VS en China hebben nog geen handelsdeal weten te sluiten. Hierdoor zijn ook de prijzen van basismetalen onder druk komen te staan. Maar voor de meeste basismetalen is de fundamentele situatie solide. Zodra de handelsspanningen afnemen zullen

Hans van Cleef – Senior Energie-econoom

18 | Beleggingsstrategie 2019

PROGNOSE: VALUTAâ&#x20AC;&#x2122;S

kw4 2019

kw4 2020

EUR/USD

1,1287

1,25

1,30

USD/JPY

113,85

105

100

EUR/JPY

128,50

131

130

GBP/USD

1,2967

1,45

1,50

EUR/GBP

0,8705

0,86

0,87

USD/CHF

1,0077

0,96

0,92

EUR/CHF

1,1374

1,20

USD/CNY

6,9552

6,70

USD/BRL

3,8095

3,40

3,20

VALUTAPAAR

spotprijs 14 nov. 2018

Kijk op https://insights.abnamro.nl/ voor de meest actuele prognoses van ABN AMRO. Bron: ABN AMRO Economisch Bureau

Beleggingsstrategie 2019 | 19

Valuta’s: euro gaat terrein winnen versus dollar In 2019 en 2020 zal de euro krachtiger worden ten opzichte van de Amerikaanse dollar, zo verwachten we. Er zijn verschillende factoren die deze verwachting rechtvaardigen, waaronder krappere renteverschillen en een stijging van het Amerikaanse begrotingstekort. Wij verwachten dat de euro-dollarwisselkoers (EUR/USD) een

dat de Amerikaanse economie zal gaan pieken om vervolgens

bodem zal vinden vóórdat het niveau van 1,10 wordt aangetikt.

in de loop van 2019 aanzienlijk te vertragen. De zwakte waar de

In 2019 en 2020 zal de euro naar verwachting stijgen versus

eurozone-economie in de afgelopen maanden mee kampte, is

de Amerikaanse dollar. Eén van de redenen hiervoor is dat

volgens ons al ingeprijsd in de eurokoers. In de VS verwachten

wij in 2019 en 2020 krappere renteverschillen (yield spreads)

we een Fed-renteverhoging in december 2018, gevolgd door

verwachten tussen Duitsland en de VS. Met andere woorden:

slechts één renteverhoging in 2019. Normaalgesproken zou

het verschil tussen de rente op 10-jaars Duitse staatsobligaties

de dollar hierdoor sterker worden; maar we denken dat deze

(Bunds) en de rente op 10-jaars Amerikaanse staatsobligaties

renteverhogingen al grotendeels door de markten zijn ingeprijsd.

(Treasuries) zal kleiner worden, evenals het renteverschil

Een andere belangrijke negatieve factor voor de dollar is het

tussen 2-jaars Bunds en 2-jaars Treasuries. Dit ondanks onze

Amerikaanse begrotingstekort, waarvan onze economen

verwachting dat de ECB de rente niet zal verhogen voor

verwachten dat het sterk zal stijgen.

maart 2020. De verkrapping van de renteverschillen is een weerspiegeling van verschillende factoren. In de eerste plaats

Onrust Italië – geen nieuwe eurozonecrisis

denken wij dat de Amerikaanse economie zich in de buurt van

Terwijl we een verzwakking van de Amerikaanse dollar

het hoogtepunt bevindt. We verwachten dan ook dat de rente

verwachten, denken we dat de euro een steuntje in de rug kan

op 10-jaars Treasuries binnen afzienbare tijd zal pieken – om

krijgen. We denken bijvoorbeeld niet dat het conflict tussen de

vervolgens te dalen.

EU en Italië over de Italiaanse begrotingsplannen zal uitmonden in een regelrechte crisis. We verwachten dat het verschil

Nadat de Federal Reserve de huidige renteverhogingscyclus

tussen de rente op 10-jaars Duitse Bunds en de rente op

beëindigt, zal de rente op 2-jaars Amerikaanse staatsobligaties

Italiaanse staatsobligaties binnen de bandbreedte van 250-300

waarschijnlijk eveneens omlaag gaan. De markt zal zich dan

basispunten zal blijven. Dit betekent dat beleggers weliswaar

namelijk gaan voorbereiden op mogelijke renteverlagingen

bezorgd zullen blijven over de situatie in Italië, maar dat er geen

door de Fed. In onze optiek is het onwaarschijnlijk dat de

paniek te verwachten valt.

Fed de rente zal verlagen binnen de door ons gehanteerde prognosehorizon van twee jaar; maar financiële markten zullen

Ruggensteun van speculatieve posities

waarschijnlijk lagere rentestanden gaan inprijzen zodra de

Ook de positionering van speculatieve beleggers is gunstig voor

renteverhogingscyclus van de Fed ten einde is. Voor wat betreft

de EUR/USD. Speculanten hebben momenteel aanzienlijke

het ECB-beleid wordt een beweging in de tegenovergestelde

netto longposities in de dollar en netto shortposities in de euro.

richting verwacht. Wij denken dat de ECB in maart 2020 zal

Hoewel deze posities zich niet op extreme niveaus bevinden,

beginnen met haar renteverhogingscyclus. Daarom verwachten

denken we dat deze positionering maar weinig ruimte laat voor

we dat de rente op 2-jaars Duitse Bunds tegen het einde van

een sterke toename. We denken juist dat er ruimte is om netto

2019 zal beginnen te stijgen – deze stijging zal naar verwachting

longposities in de dollar en netto shortposities in de euro af te

doorzetten in 2020.

bouwen.

Dollar: verslechtering fundamentele beeld

Georgette Boele – Senior Valutastrateeg

Ook denken we dat de fundamentele situatie rond de Amerikaanse dollar zal verslechteren. Wij verwachten namelijk

20 | Beleggingsstrategie 2019

Medewerkers ABN AMRO BELEGGINGSCOMITÉ Richard de Groot

Hoofd Global Investment Centre Private Banking

Han de Jong

Hoofdeconoom ABN AMRO

Reinhard Pfingsten

Hoofd Asset Allocation Services

Olivier Raingeard

Hoofd Aandelenstrategie

Mary Pieterse-Bloem

Hoofd Obligatiestrategie

ECONOMISCH BUREAU Georgette Boele

Senior Valutastrateeg

Hans van Cleef

Senior Energie-econoom

GLOBAL INVESTMENT CENTRE Olivier Raingeard

Hoofd Aandelenstrategie

Arthur Boelman

Expert Aandelenadvies

Paul van Doorn